Il sistema finanziario è l’infrastruttura con il compito di soddisfare le esigenze ed i bisogni finanziari degli

individui e delle istituzioni.

Il sistema finanziario costituisce l’ambito attraverso il quale si svolge l’attività di intermediazione, cioè la
produzione e l’offerta di mezzi di pagamento e di servizi e strumenti finanziari.
Il processo di trasferimento delle risorse è necessario in quanto nel sistema economico sono presenti:
• Soggetti in avanzo finanziari (surplus), disposti a scambiare potere d’acquisto (consumo) attuale contro
potere d’acquisto futuro solo in presenza di un vantaggio economico adeguato a un accettabile livello
di rischio. I soggetti in surplus hanno un saldo finanziario maggiore di zero.
• Soggetti in disavanzo finanziario (deficit), che non riescono in autonomia a finanziare gli investimenti
programmati e sono costretti a colmare il fabbisogno aggiuntivo mediante il reperimento di risorse
esterne, purché il loro costo sia inferiore al rendimento atteso dagli investimenti. I soggetti in deficit
hanno un saldo finanziario minore di zero.
I soggetti in surplus e quelli in deficit devono essere messi in condizioni di trasferire risorse all’interno del
sistema economico, in modo che ciascuno consegua una posizione di equilibrio.

Le funzioni del sistema finanziario sono le seguenti:

• Funzione monetaria: legata alla creazione e circolazione dei mezzi di pagamento nonché alla gestione
del sistema di pagamento. La funzione monetaria quindi consente la creazione e la circolazione della
moneta, infatti il sistema finanziario produce mezzi di pagamento sufficienti a consentire la
realizzazione degli scambi(creazione di moneta), ed il sistema finanziario attiva e garantisce il
funzionamento dei meccanismi che consentono la circolazione della moneta(circolazione della
moneta).
Le componenti del sistema finanziario che hanno il compito di creare moneta sono la BCE, BCN e la
Banca d’Italia per quanto riguarda la moneta legale, le Banche per la creazione di moneta bancaria e
l’IMEL per la creazione di moneta digitale.
Le componenti del sistema finanziario che hanno il compito di garantire la circolazione della moneta
sono gli stessi produttori di moneta che devono assicurare la circolazione attraverso la predisposizione
di procedure e strumenti idonei.
• Funzione di intermediazione: legata al trasferimento delle risorse tra operatori economici, ovvero
dalle unità in surplus alle unità in deficit, dai portatori di capitale (azionisti) ai soggetti capaci di
realizzare progetti imprenditoriali (management).
Il trasferimento di moneta tra datori e prenditori avviene attraverso la creazione di contratti che
definiscono le prestazione di ciascuna controparte, le quali avvengono in tempi diversi e hanno come
oggetto il trasferimento di moneta.
In linea generale, tali contratti prevedono che una parte(datore di risorse finanziarie) trasferisca
denaro al momento della stipula in cambio della promessa della controparte(prenditore) di fare o di
dare in un momento futuro.
Ogni contratto, pertanto, assume la natura di attività finanziaria per il datore di risorse e la natura di
passività finanziaria per il prenditore di risorse.
La presenza di unità economiche con eccedenza di risorse finanziarie o con un deficit di risorse
finanziarie genera la necessità/opportunità di un trasferimento spaziale e temporale di risorse.
In questo modo il sistema finanziario concilia le diverse intenzioni di risparmio e di investimento degli
agenti economici e i diversi bisogni di investimento e finanziamento.
Il trasferimento delle risorse finanziarie può avvenire attraverso due circuiti:
§ Circuito diretto: nel circuito diretto il prenditore finale rappresenta il creditore diretto del
prenditore finale e la passività da quest’ultimo emessa corrisponde tra le attività del datore
finale. I rischi dello scambio ricadono esclusivamente in capo al datore finale (ad esempio se il
debitore è inadempiente il datore finale subisce le perdite patrimoniali conseguenti alla
mancata restituzione del capitale).
Gli intermediari possono intervenire con una funzione di assistenza e di consulenza.
 § Circuito indiretto: nel circuito indiretto un intermediario si contrappone con il proprio bilancio
tra il debitore finale e il prenditore finale, divenendo prenditore per il datore e datore per il
prenditore. I rischi dello scambio ricadono esclusivamente in capo all’intermediario ( ad
esempio se il debitore è inadempiente l’intermediario subisce le perdite patrimoniali
conseguite alla mancata restituzione del capitale)
• Funzione di trasmissione della politica monetaria: il sistema finanziario contribuisce alla trasmissione
della politica monetaria e quindi al perseguimento dell’obiettivo di stabilità della moneta (controllo del
tasso di crescita del livello generale dei prezzi). Il processo è governato dalla Banca Centrale che
facendo leva sulla moneta creata in proprio agisce sull’offerta complessiva dei mezzi di pagamento, sui
volumi di finanziamento delle imprese e sul livello dei tassi di interesse e di cambio.

Gli elementi costitutivi del sistema finanziario sono:

• Strumenti: insieme dei contratti aventi per oggetto diritti e prestazioni di natura finanziaria. Gli
strumenti finanziari permettono di soddisfare le esigenze di scambio e di allocazione delle risorse.
• Mercati finanziari: luoghi fisici e/o telematici dove avviene lo scambio degli strumenti. I mercati
finanziari quindi costituiscono l’insieme delle operazioni di creazione e di scambio dei contratti nei
quali la presenza di strutture organizzative agevola l’incontro tra domanda e offerta.
• Intermediari finanziari: operatori che consentono il funzionamento del sistema finanziario
• Ordinamento: insieme delle norme che disciplinano gli strumenti, i mercati e gli intermediari; inoltre
deve assicurare lo svolgimento delle funzioni assegnate al sistema finanziario in modo efficacie ed
efficiente.

Le origini del sistema finanziario risalgono all’introduzione della moneta. La moneta rappresenta il mezzo
accettato in una comunità come corrispettivo di ogni scambio. Il termine moneta, nell’uso comune,
identifica il circolante ossia la moneta metallica e le banconote.
La moneta non rappresenta esclusivamente un mezzo di scambio, ma riveste anche altre funzioni:
• Unità di conto: la moneta costituisce l’unità di misura del valore di tutte le attività reali e attività
finanziarie.
• Riserva di valore: la moneta costituisce una dimora di potere d’acquisto non immediatamente
utilizzato degli scambi ma riutilizzabile successivamente.

I MERCATI

Il significato del termine mercato ha subito nel tempo un’evoluzione. Per molto tempo esso ha identificato
unicamente il luogo fisico in cui, grazie ai servizi prestati da operatori specializzati, avveniva l’incontro tra
domanda e offerta di strumenti finanziari.
Lo sviluppo della tecnologia informatica e telematica ha modificato le regole e le procedure di incontri tra
ordini di acquisto (domanda) e di vendita (offerta) di strumenti finanziari.
Molti mercati sono rappresentati ormai da reti telematiche che consentono la trasmissione di informazioni
(su titoli ed emittenti, su prezzi e quantità scambiate), inoltre soddisfano le richieste dei soggetti interessati
allo scambio senza esigere la presenza fisica degli stessi.
La funzione dei mercati all’interno del sistema finanziario è quella di indirizzare i capitali verso gli
investimenti che garantiscono i massimi rendimenti.

Classificazione dei mercati

La classificazione più importante e maggiormente utilizzata distingue tra:
• Mercato creditizio: nel quale intermediari specializzati (denominati “creditizi”), ricorrendo a
operazioni di raccolta ed erogazione dei prestiti, riescono a soddisfare, attraverso il proprio
bilancio, le differenti esigenze degli scambisti.
 • Mercato mobiliare: nel quale trovano esecuzione tutte le operazioni aventi per oggetto titoli (valori
mobiliari) destinati a circolare tra gli operatori; in take mercato, dotato di elevata mobilità e
trasferibilità, agiscono intermediari il cui compito principale è agevolare l’emissione e la successiva
negoziazione di strumenti finanziari.
• Mercato assicurativo: nel quale gli operatori si coprono dai rischi puri trasferendoli mediante la
stipula di appositi contratti (le polizze) con operatori specializzati (le compagnie di assicurazione)
• Mercato dei servizi di pagamento: in cui gli operatori possono regolare i corrispettivi delle
transazioni effettuate, avvalendoti di strumenti e procedure.

I mercati così individuati si differenziano tra loro in relazione a diversi criteri:

1)un criterio basato sui circuiti finanziari e sul grado di standardizzazione (trasferibilità/negoziabilità) e
personalizzazione dei contratti. In base a ciò si distinguono.
• Mercati a negoziazione diretta: sono quelli in cui gli scambi di moneta si concretizzano in contratti
finanziari a carattere prevalentemente personale e bilaterale. Tali contratti appartengono alla
categoria degli strumenti finanziari indiretti, e assumono la forma prevalente di depositi, prestiti
bancari e non bancari, contratti assicurativi. Sono tipici mercati a negoziazione diretta il mercato
creditizio e il mercato assicurativo.
• Mercati aperti: sono costituiti dall’insieme delle strutture, delle regole e delle procedure che
risultano funzionali allo scambio di attività finanziarie caratterizzate da una predisposizione
contrattuale alla circolazione. Vi sono inoltre regole e procedure di negoziazione definite dalle
autorità pubbliche che regolano il funzionamento dei mercati. Si caratterizzano per il fatto che gli
strumenti finanziari scambiati sono caratterizzati da un elevato livello di standardizzazione in
quanto sono negoziabili prima della loro scadenza naturale e sono frazionabili. Sono tipici mercati
aperti i mercati mobiliari
2) un criterio basato sul tipo di strumenti trattati nei mercati, distinguiamo:
• Mercato dei cambi: è un mercato al quale si ricorre per compiere negoziazioni finalizzate
all’acquisizione di mezzi di pagamento in valuta diversa da quella nazionale. Quindi consente lo
scambio di valuta da un paese ad un altro ed inoltre determina il tasso di cambio.
• Mercato azionario: nel mercato azionario le transazioni hanno ad oggetto azioni e altri strumenti
rappresentativi di partecipazione al capitale delle imprese. E’ il luogo in cui le persone diventano
ricche e povere molto in fretta!
• Mercato obbligazionario: il mercato obbligazionario o mercato del debito consente di realizzare
transazioni che hanno per oggetto titoli di debito emessi da imprese (corporate bond), oppure da
intermediari finanziari ed emittenti sovrani (titoli di stato).
• Mercato degli strumenti derivati: in questo mercato sono trattate le differenti tipologie di
strumenti derivati (contratti a termine, swap, obbligazioni, forward rate agreement, ecc.)
3) un criterio basato sulle scadenze degli strumenti finanziari trattati, distinguiamo:
• Mercato monetario: se gli strumenti scambiati sono a breve scadenza (con durata inferiore a 12
mesi, ad esempio i BOT) e a basso rischio di insolvenza degli emittenti
• Mercato dei capitali: se gli strumenti scambiati sono strumenti a media/lunga scadenza (con durata
superiore a 12 mesi). Rientrano in questa categoria le azioni, obbligazioni emesse da imprese
finanziarie, non finanziarie e dallo Stato, strumenti derivati.
4) un criterio che fa riferimento al momento dello scambio, poiché gli strumenti finanziari possono, nella
maggior parte dei casi, essere oggetto di scambi in diversi momenti. In base a ciò distinguiamo:
• Mercato primario: in questo mercato gli strumenti finanziari negoziati sono di nuova emissione.
Quindi in questo mercato individuiamo il complesso di operazioni attraverso le quali i risparmiatori
sottoscrivono strumenti finanziari di nuova emissione, fornendo fondi agli emittenti. Oggetto
dell’emissione sul mercato primario possono essere titoli mai quotati prima, titoli con
caratteristiche uguali a quelli in circolazione, titoli con caratteristiche (in tutto o in parte) diverse da
quelli già quotati.
 • Mercato secondario: in questo mercato gli strumenti finanziari negoziati sono già in circolazione. Il
mercato secondario è caratterizzato da una elevata liquidità delle attività finanziarie. Al suo interno
sono scambiati elevati volumi di attività finanziarie, in quantità nettamente superiore a quelli
scambiati nel mercato primario, e per tale ragione il mercato secondario è considerato uno dei più
importanti componenti del mercato finanziario.
5) un criterio basato sulla regolamentazione, in relazione alla presenza o meno di una specifica disciplina
che regola i mercati. In base a ciò distinguiamo:
• Mercati regolamentati: se i mercati presentano i requisiti imposti dalla normativa comunitaria. Un
mercato regolamentato deve fornire ai partecipanti alcuni servizi fondamentali, tra cui: stabilire le
regole di svolgimento delle contrattazioni e attivare il meccanismo di formazione dei prezzi;
formulare norme di corporate governance per assicurare il buon funzionamento del sistema.
• Mercati non regolamentati: sono i mercati che, pur essendo sottoposti a regole ben determinate,
non presentano i requisiti dettati dalla normativa comunitaria.
6) un criterio basato sulla dimensione geografica dei mercati. In base a ciò distinguiamo:
• Mercato finanziario internazionale: se la valuta di denominazione degli strumenti negoziasti è
diversa dalla valuta di riferimento del luogo di negoziazione, oppure una delle controparti dello
scambio non è residente.
• Mercato finanziario nazionale: se il sistema normativo e regolamentare è quello nazionale e la
valuta di denominazione degli strumenti finanziari è la valuta di riferimento del luogo di
negoziazione.
7) un criterio basato sulla dimensione unitaria (“taglio”) degli scambi. In base a ciò distinguiamo:
• Mercato al dettaglio (retail): è un mercato in cui vi sono volumi unitari contenuti delle transazioni e
in cui la domanda è espressa da investitori non professionali.
• Mercato all’ingrosso (wholesale): è un mercato in cui vi sono volumi unitari particolarmente elevati
e in cui la domanda è espressa da investitori istituzionali e/o operatori professionali.
8) un criterio basato sul regolamento delle transazioni. In base a ciò distinguiamo:
• Mercati a pronti: sono mercato in cui oggetto di negoziazione sono gli strumenti finanziari di base
(azioni, cambi, obbligazioni) e in cui le transazioni prevedono uno scambio tra titoli e denaro con
consegna e pagamento immediati.
• Mercato a termine: questi mercati sono caratterizzati dal fatto che all’atto della negoziazione gli
operatori definiscono unicamente le caratteristiche del contratto, mentre la liquidazione, cioè la
consegna dell’attività scambiata e il pagamento del relativo controvalore, avrà luogo ad una data
futura alla scadenza del contratto. Su tali mercati l’investitore ha la possibilità di fissare
immediatamente le caratteristiche del contratto che intende negoziare, soprattutto il prezzo, per
poi effettuare la consegna (dell’attività o del controvalore) ad una data futura.

STRUMENTI FINANZIARI
Come già anticipato gli strumenti finanziari consento di soddisfare le esigenze di scambio delle risorse
monetarie e di allocazione delle risorse finanziarie.
Più precisamente lo strumento finanziario è un contratto che prevede un lag temporale, di durata variabile,
tra la prestazione (monetaria) del datore di fondi e la controprestazione (monetaria) del prenditore.
Tutti gli strumenti finanziari esistenti possono essere classificati, in base alla natura del rapporto tra i
contraenti (datore e prenditore), in quattro grandi categorie:
• Strumenti di finanziamento/indebitamento: sono contratti che consentono il trasferimento di
risorse finanziarie nel tempo e nello spazio ossia tra operatori in avanzo (datori) e unità in
disavanzo (prenditori). Questa categoria di contratti prevede una prestazione monetaria attuale (t0)
del datore in cambio della promessa da parte del prenditore di restituzione del capitale in una data
futura (tn) e di remunerazione dello stesso attraverso il pagamento degli interessi.
Tale operazione presuppone l’esistenza di un rapporto fiduciario tra i soggetti dello scambio.
E’ necessario quindi che i potenziali creditori dispongano di informazioni in merito all’attività
economica svolta dai debitori, in modo da valutare il rischio di inadempimento.
 Gli strumenti di finanziamento/indebitamento hanno la funzione di trasferire le risorse finanziarie
tra soggetti, in particolare soddisfano il bisogno di investimento del datore e soddisfano il bisogno
di finanziamento del prenditore.
Rientrano tra queste operazioni i titoli di Stato, le obbligazioni private, i prestiti e i mutui e i
depositi bancari e postali.
• Strumenti di partecipazione: sono contratti che prevedono un trasferimento immediato (in t0) di
risorse finanziarie del datore in cambio:
o Del diritto di ricevere dividendi a titolo di remunerazione del capitale dal prenditore
(impresa) se quest’ultimo consegue risultati economici positivi
o Del diritto alla restituzione del capitale in una data futura sotto certe condizioni
o Di diritti amministrativi (possibilità di influenzare gli. Orientamenti gestionali della società)
La funzione degli strumenti di partecipamento è quella di consentire il trasferimento di capitale tra
soggetti e di consentire la ripartizione del rischio tra soggetti.
Quindi gli strumenti di partecipazione soddisfano il bisogno di investimento e di partecipazione alla
gestione dell’impresa del datore e soddisfano il bisogno di finanziamento e di ripartizione del
rischio d’impresa del prenditore. Rientrano in questa categoria le azioni, le quote srl, le quote snc.
• Strumenti di assicurazione: sono contratti che prevedono una prestazione immediata e certa (in t0)
da parte del datore (assicurato) a fronte di una prestazione monetaria futura da parte del
prenditore (impresa di assicurazione), subordinata al verificarsi di un evento futuro ed incerto, tale
da provocare al datore un danno economico al patrimonio (ramo danni) o alla persona
dell’assicurato (ramo vita).
La prestazione del prenditore può assumere la natura di: risarcimento del danno oppure
versamento di un capitale o pagamento di una rendita.
Tali operazioni si configurano come operazioni finanziarie aleatorie, essendo caratterizzate dalla
contrapposizione tra una prestazione dell’assicurato ed una prestazione eventuale
dell’assicuratore.
Gli strumenti di assicurazione consentono il trasferimento dei rischi puri da un soggetto (assicurato)
ad un’impresa (impresa assicurativa). Quindi soddisfano il bisogno di sicurezza del soggetto
assicurato.
• Strumenti derivati: sono contratti che incorporano l’impregno da parte del datore e del prenditore
di eseguire una prestazione futura che può consistere nell’acquisto o nella vendita di attività
finanziarie o di valuta o nel pagamento di flussi di interesse, ecc.
Quindi in t0 acquirente e venditore stipulano il contratto nel quale definiscono tutti i termini del
contratto (oggetto, quantità, data di regolamento (tn ), prezzo di scambio, ecc.). In tn, cioè in una
data futura decisa al momento della stipula del contratto, avviene la prestazione.
Gli strumenti finanziari consentono il trasferimento di rischi speculativi da un soggetto ad un altro.
Quindi soddisfano il bisogno di copertura dei rischi provenienti dalla variazione delle condizioni di
mercato delle controparti e soddisfano il desiderio di speculazione delle controparti.

Il trasferimento di moneta da un soggetto ad un altro e da un periodo ad un altro avviene attraverso la

creazione di attività/passività finanziarie, definite comunemente, strumenti finanziari.
Gli strumenti finanziari consentono: di reperire risorse finanziarie, di investire risorse finanziarie, di
mantenere costante il potere d’acquisto indipendentemente dagli eventi futuri.
Gli elementi che caratterizzano e distinguono gli strumenti finanziari sono:
• La valuta di denominazione: la valuta di denominazione è la moneta in cui saranno effettuati i
pagamenti associati allo strumento finanziario.
• La natura dell’emittente: l’emittente dello strumento finanziario rappresenta il prenditore di
risorse finanziarie, ossia colui che si impegna ad effettuare i pagamenti futuri.
Lo scambio fiduciario poggia su un presupposto fiduciario ed è normale che tutti i debitori non
abbiano lo stesso rating, ovvero u. punteggio alfanumerico che indica la capacità di un soggetto di
rispettare l’impegno assunto. Quindi il rischio di insolvenza dell’emittente viene tipicamente
stimato mediante il rating. Il rating può essere:
o Interno: è un rating non pubblico ed è assegnato ai debitori dagli stessi creditori al
momento della valutazione effettuata per l’erogazione dei prestiti.
o Esterno: è un rating pubblico assegnato da agenzie di rating che valutano gli emittenti di
passività finanziarie e li classificano per categorie di rischio.
• La durata: definisce l’orizzonte temporale dell’operazione finanziaria e quindi il periodo di impiego
del capitale. La durata può essere:
o Determinata: quando è fissato il termine ultimo per il rimborso del capitale. Questo
termine e fissato nell’atto di sottoscrizione del contratto.
A loro volta si distinguono in: strumenti a breve termine (fino a 12 mesi), strumenti di
medio termine (tra 1 e 5 anni) e strumenti di lungo termine (oltre 5 anni).
Esempi di strumenti finanziari a durata determinata sono i depositi a risparmio vincolati,
certificati di deposito, titoli di stato, ecc.
o Indeterminata: quando la definizione del termine ultimo per il rimborso del capitale è
lasciata alla discrezionalità dell’emittente o del creditore. Quindi in questo caso la data del
rimborso non è fissata in modo specifico dalle norme contrattuali.
Esempi di strumenti a durata indeterminata sono le azioni, depositi a risparmio liberi,
aperture di credito in c/c.
• Erogazione del capitale: l’erogazione del capitale da parte del datore può avvenire in diversi modi:
o In soluzione unica: quando l’intero capitale è messo a disposizione del prenditore.
Esempio di erogazione in soluzione unica sono: l’acquisto di obbligazioni, sconto di effetti.
o Per importi e in tempi prefissati: quando il capitale è gradualmente messo a disposizione
del prenditore. Un esempio sono i mutui fondiari ed edilizi erogati in base allo stato di
avanzamento dei lavori.
o Per importi e in tempi decisi dal prenditore. Un esempio è l’apertura di credito.
• Rimborso del capitale: il rimborso/restituzione del capitale può avvenire nei seguenti modi:
o In soluzione unica alla scadenza: solitamente quando il rischio di insolvenza del prenditore
è molto basso, poiché rinviare nel tempo gran parte dei flussi può essere pericoloso
nell’ottica del datore. Esempi di rimborso in soluzione unica sono i certificati di deposito e i
Titoli di stato.
o In modo progressivo: attraverso rate periodiche o per tempi e importi decisi dal prenditore
Esempi di rimborso del capitale in modo progressivo sono i mutui (rate periodiche),
apertura di credito (attraverso versamenti successivi)
• Tipo e natura della remunerazione: la remunerazione rappresenta la componente periodica di
ricavo percepita dall’investitore (datore) di risorse e corrisposta dal prenditore.
La remunerazione periodica assume la forma di:
o Interessi: per gli strumenti di indebitamento
o Dividendi: per i titoli di partecipazione
Se la remunerazione è effettuata in forma di interessi, al momento dell’emissione si stabilisce il
tasso di interesse nominale. Il tasso si interesse nominale può essere:
o Un valore numerico prefissato (ad esempio 5%) e rimane costante per un periodo di tempo
determinato (trimestre, semestre, anno).
Esempi di strumenti a tasso fisso sono i BTP, depositi a risparmio, c/c passivi.
o Il valore assunto da un parametro di riferimento in un certo periodo di tempo (ad esempio
tassi di interesse di mercato, tasso di inflazione, tasso di cambio, ecc.). inoltre il tasso di
interesse nominale varia in base ai valori assunti dal parametro di riferimento.
Esempi di strumenti a tasso indicizzato sono i CCT.
 La variabilità della remunerazione periodica delle azioni (dividendi) è collegata alla dinamica dei
redditi aziendali e alle decisioni di distribuzione degli stessi. Nel caso dei titoli azionari, la misura del
dividendo è collegata a quella degli utili di esercizio conseguiti dal soggetto emittente.
Le condizioni di variabilità della remunerazione periodica dei rapporti di debito (ad esempio dei
mutui), sono fissate al momento della negoziazione dell’operazione e non sono modificabili
durante la vita del contratto.
• Liquidità: la liquidità di uno strumento finanziario rappresenta la sua idoneità ad essere convertito
in moneta in modo facile, veloce e a costi bassi. La liquidità di uno strumento finanziario dipende
dalla possibilità e dalla facilità di vendere lo stesso sul mercato, dalla sua durata e dalla natura
dell’emittente.
Il recupero dei capitali impiegati può avvenire in maniera fisiologica alla scadenza naturale
dell’operazione (liquidità naturale), oppure in seguito alla cessione a terzi dell’attività finanziaria
prima della sua scadenza (liquidità artificiale).
Esempi di strumenti finanziari liquidi sono i BOT, mentre esempi di strumenti finanziari non liquidi
sono i depositi a risparmio vincolato.
• Trattamento fiscale sui redditi periodici: contribuisce a determinare la misura del rendimento
netto, mediante imposizione indiretta ovvero quando l’imponibile è legato al controvalore della
transazione (tipicamente l’imposta selle plusvalenze nel caso di un prezzo di vendita superiore a
quello di acquisto), e mediante imposizione diretta quando si “colpiscono” i redditi, cioè gli
interessi e i dividendi originati per effetto della detenzione dello strumento.

INTERMEDIARI FINANZIARI

Si è già sottolineato come il sistema finanziario renda più efficiente il processo di trasferimento delle risorse
tra le unità economiche; in particolare, l’attività svolta dai mercati e intermediari facilita la mobilità dei
capitali poiché incide positivamente su alcuni elementi indispensabili dell’attività di scambio.
Il mercato dei capitali è caratterizzato dalla presenza di intermediari finanziari la cui attività tipica è
costituita dalla creazione, detenzione e negoziazione sistematica di strumenti finanziari, nonché dalla
prestazione di servizi a supporto della conclusione delle operazioni.
Gli operatori che verranno analizzati presenteranno una triplice caratteristica:
• Le componenti essenziali del loro bilancio sono le attività e le passività finanziarie
• I costi e i ricavi di tali intermediari originati dalla produzione e dallo scambio di attività finanziarie,
sono rappresentati da interessi e da commissioni
• La loro attività è soggetta ad una serie di rischi tipici delle attività finanziarie
NB: la banca, un importante intermediario, può svolgere tutte le operazioni tranne quella assicurativa e non
può produrre gestioni collettiva del risparmio.
Nella teoria economica, l’esistenza degli intermediari finanziari è ricondotta alle seguenti ragioni:
• Costi di transazione: una delle principali funzioni attribuite agli intermediari finanziari è la riduzione
dei molteplici costi, diretti e indiretti, connessi alla conclusione di qualsiasi transazione, migliora
l’efficienza del processo di trasferimento delle risorse.
L’intermediario quindi ha l’obiettivo (funzione) di ridurre i costi che le parti dovrebbero sostenere
nell’ipotesi di conclusione di uno scambio diretto e autonomo, rendendo il trasferimento possibile
(in caso di costi troppo elevati per una o entrambe le controparti) o più conveniente.
I costi di transazione si riferiscono essenzialmente a:
o Costi legati al frazionamento degli strumenti finanziari
o Costi di ricerca della controparte
o Costi per l’allestimento del contratto finanziario
o Costi informativi sostenuti nell’acquisizione delle informazioni rilevanti alla conclusione del
contratto
o Costi informativi sostenuti nella valutazione della controparte al momento
dell’investimento iniziale (screening)
 o Costi informativi sostenuti per la verifica e il controllo del grado di rischio della controparte
(monitoring), cioè per assicurarsi che il debitore mantenga fede ai propri impegni e ai
termini del contratto.
I costi operativi e di informazione hanno costi fissi molo elevati.
La diffusione dell’informazione e l’offerta di più servizi di intermediazione consentono di ottenere
una significativa riduzione dei costi di transazione.
Ogni singola operazione di frazionamento dei costi di transazione può essere eseguita da soggetti
diversi, ossia da differenti tipologie di intermediari, per esempio:
o Il broker riduce il costo della ricerca della controparte in cambio di una commissione
commisurata al controvalore della transazione
o L’investitore istituzionale (tipicamente il fondo comune di investimento) date le sue
dimensioni, riesce a ridurre significativamente i costi di negoziazione pagati a soggetti terzi
o Le banche, nello svolgimento della loro attività creditizia e mobiliare, riducono i costi di
screening
• L’incertezza (che caratterizza le scelte finanziarie): è un aspetto tipico delle operazioni finanziarie di
qualsiasi genere e riguarda la conoscenza limitata di quelli che possono essere i risultati dello
scambio di risorse finanziarie nel tempo.
Poiché la conclusione delle transazioni è spesso ostacolata dall’incompatibilità, in termini di rischio
“desiderato”, tra creditore e debitore, l’intervento dell’intermediario è volto a comporre tali
divergenze sfruttando la propria capacità di trasformazione dei rischi attraverso l’esercizio della
funzione creditizia.
L’azione degli intermediari si realizza tramite interventi che vanno dalla semplice riduzione del
rischio senza assunzione diretta, alla sua acquisizione, trasformazione e assunzione residuale.
Inoltre l’incertezza può essere ridotta anche attraverso la redistribuzione dei rischi tra le parti di un
contratto di finanziamento, per esempio utilizzando strumenti di copertura che trasferiscono a
soggetti terzi parte dei rischi connessi alla transazione.
L’attività di questi operatori specializzati e in particolare delle banche, è caratterizzata da una
sistematica trasformazione dei rischi e delle scadenze.
• Asimmetrie informative: le asimmetrie informative si verificano quando l’informazione è limitata e
non omogenea, cioè distribuita in modo asimmetrico tra i diversi agenti economici.
Considerando sia gli effetti derivanti da condizioni di informazione incompleta per gli acquirenti, sia
la disonestà di alcuni venditori circa la qualità dei beni offerti, è verosimile ipotizzare una riduzione
delle dimensioni del mercato. In presenza di “fregature ricorrenti” gli scambi si riducono
progressivamente in quanto il rischio percepito non ne rende vantaggiosa e conveniente la
conclusione.
o Nell’ambito del collegamento diretto, l’investitore si trova in condizioni di inferiorità
informativa rispetto all’emittente perché opera sulla base di informazioni esterne che per
loro natura sono incomplete. La conseguenza determinata dall’insufficienza di informazioni
rilevanti è che l’investitore commetta errori di valutazione e si assuma rischi più elevati del
previsto. Questa possibilità è chiamata selezione sfavorevole (adverse selection). Sussiste
anche il rischio di comportamenti opportunistici da parte dell’emittente, il quale, una volta
stipulato il contratto finanziario, può compiere atti non direttamente controllabili della
controparte che possono modificare in modo significativo le condizioni originarie di
affidabilità. Questa azione è definita moral hazard.
Assumendo gli oneri e i rischi di trasferimento dei fondi, gli intermediari sono capaci di
colmare il divario d’informazione tra gli operatori finali.
 o Nell’ambito dei circuiti indiretti, al problema di asimmetrie informative tra operatori finali
si sostituisce quello tra intermediario e operatori finali. Tuttavia, la capacità degli
intermediari di offrire passività a basso livello di rischio rende meno stringente per i
prestatori finali il problema informativo. Quando il rischio di trasferimento di fondi rimane
a carico degli operatori finali, l’intervento dell’intermediario finanziario consente di
colmare, in maniera sufficiente a rendere praticabile e vantaggioso lo scambio diretto, le
differenze d’informazione tra prenditori e prestatori finali. Gli intermediari finanziari
possono godere di vantaggi di informazione non solo nei confronti degli investitori ma
anche rispetto agli emittenti; è il caso dei prenditori di fondi che ricorrendo in via
occasionale all’emissione di strumenti negoziabili nei mercati aperti, hanno una
conseguenza del mercato e delle sue procedure inferiore a quella degli intermediari
specializzati.
Le agenzie di rating sono specializzate nella valutazione e nel controllo della qualità degli strumenti
finanziari, in funzione del grado di affidabilità degli emittenti (standing creditizio). Il rating consiste
nella valutazione dei titoli di debito emessi sul mercato in base ad un criterio di tipo ordinale, che
prevede l’assegnazione a ciascuna emissione di un simbolo alfanumerico, corrispondente ad un
diverso livello di rischio. Questa riguarda la produzione di informazione degli intermediari mobiliari.
Anche gli intermediari creditizi sono in grado di produrre informazioni riguardo ai debitori, come
conseguenza dello screening e del successivo monitoring. Una caratteristica comune a tutti gli
intermediari creditizi è quella di operare sulla base di relazioni bilaterali, personalizzate e
continuative contraddistinte da scambi ricorrenti.

In base al grado di frazionamento e di diversificazione del rischio che sono in grado di attuare gli
intermediari finanziari, è possibile distinguere:
• INTERMEDIARI ASSICURATIVI: attuano un processo di trasformazione dei rischi individuali in rischi
collettivi. Il procedimento assicurativo, per effetto dell’acquisizione di risorse monetarie in via
anticipata (premi) rispetto al regolamento dei sinistri, dà luogo alla formazione di un debito verso
gli assicurati, determinando di conseguenza anche la necessità di realizzare, come corrispettivo,
investimenti in attività reali.
• INTERMEDIARI CREDITIZI: gli intermediari creditizi, per soddisfare i bisogni, frappongono il proprio
stato patrimoniale e il proprio sistema di risorse tra gli scambisti.
Essi infatti assumono impegni nei confronti dei datori di risorse finanziare e posizioni di credito nei
confronti dei prenditori di risorse finanziarie.
Essi, sfruttando le economie di scala, riescono a diversificare e frazionare i rischi di insolvenza dei
debitori (rischio di credito), a fronteggiare lo sfasamento tra entrate e uscite (rischio di liquidità), a
stabilizzare la redditività (rischio di interesse) e a gestire il rischio di cambio.
I rischi assunti in proprio dagli intermediari trovano remunerazione nella differenza tra interessi
attivi e interessi passivi.
• INTERMEDIARI MOBILIARI: offrono agli investitori un servizio di gestione di un portafoglio di
attività finanziarie di cui gli investitori finali rimangono titolari assumendosi tutti i rischi
dell’investimento, quindi gli intermediari mobiliati non assumono rischi in proprio.
Tali intermediari usufruiscono di un potere discrezionale di investimento, destinando i fondi raccolti
verso gli investimenti ritenuti più profittevoli, svolgendo quindi una funzione di valutazione e di
controllo dei prenditori finali.
Inoltre, mentre l’attivo gestito dall’intermediario mobiliare è rappresentato da strumenti finanziari
negoziabili nei mercati mobiliari, quello dell’intermediario creditizio è costituito prevalentemente
da attività finanziarie che non sono oggetto di scambio nei mercati aperti (es. prestiti e
finanziamenti).
 RISCHIO

Nello svolgimento di qualsiasi attività, il rischio è generalmente associato alle condizioni d’incertezza nelle
quali vengono prese le decisioni e, di conseguenza dai risultati (attesi) che da queste derivano.
Tale situazione è tipica anche nel contesto finanziario nel quale il rischio deriva sia dalle mutevoli condizioni
di aleatorietà presenti nelle variabili che governano gli scambi, sia dalla razionalità limitata di chi li realizza.
Il rischio è un evento inatteso. Il rischio è lo scostamento del rendimento di un’attività rispetto al valore
atteso. Tutto ciò che mi aspetto, seppur causa di una perdita economica, non è rischio!!
Le informazioni per perfezionare una transazione finanziaria, con riferimento sia ala circuito diretto sia al
circuito indiretto, sono necessarie sia la momento della selezione (ex ante), cioè quando è indispensabile
valutare le caratteristiche tecniche dell’operazione (lo strumento, il contratto) e l’affidabilità della
controparte, sia durante il successivo monitoraggio (ex post), cioè quando è necessario verificare con
continuità il rispetto dei termini dell’accordo da parte del debitore.
La complessità e l’ampiezza dei fattori che determinano le conseguenze di una decisione rendono
necessaria una classificazione delle differenti tipologie di rischi. I rischi sono classificati in base:
• Agli effetti dell’evento rischioso: in questo caso distinguiamo
o Rischi puri: prevedono la possibilità che si verifichi un evento futuro spiacevole che genera
un danno a persone o cose; essi danno luogo solo a perdite, mai a guadagni
o Rischi speculativi: prevedono la possibilità di eventi futuri che determinano effetti diversi
da quelli attesi, sia negativi che positivi; essi sono connessi all’attività economica e possono
dar luogo sia a perdite che guadagni
o Rischi speculativi di natura finanziaria: rischi tipici dell’attività di intermediazione e quindi
dell’attività finanziaria. Ad esempio, il trasferimento dei fondi attuato dalla banca comporta
un insieme di rischi finanziari direttamente riconducibili all’attività di erogazione del
credito, a quella del servizio di liquidità offerto ai depositi.
• Alla tempistica di calcolo: in questo caso distinguiamo:
o Rischi ex ante: calcolato sulla base delle variazione dei rendimenti possibili rispetto al
rendimento medio atteso o stimato al momento in cui l’investimento hai inizio
o Rischi ex post: calcolato una volta conclusa l’operazione, utilizzando i valori effettivamente
manifestati e il loro scostamento da quelli inizialmente previsti (la deviazione standard è
una tipica misura di rischio ex post)
• Alla natura del rischio: in questo caso distinguiamo:
o Rischi sistematici: si tratta di fattori di rischio riconducibili all’insieme delle variabili
macroeconomiche il cui andamento esercita un’influenza su tutti gli operatori economici e
sul mercato finanziario (es. variazione dei tassi di interesse, inflazione e l’instabilità politica)
o Rischi non sistematici: si tratta di fattori di rischio originati da situazioni specifiche inerenti
all’attività svolta ed i risultati economici realizzati dai singoli prenditori di fondi.
Attraverso la diversificazione, la componente di rischio specifico delle singole attività tende
a compensarsi, riducendo il rischio complessivo di portafoglio.
La diversificazione può ridurre il rischio specifico, ma non quello sistematico
• All’oggetto: in questo caso distinguiamo:
o Rischi riferiti ad una singola attività finanziaria
o Rischi riferiti ad un portafoglio di attività finanziarie

Il rischio:
• È connaturato a qualsiasi forma di attività economica
• In campo finanziario assume una particolare importanza perché l’oggetto stesso dell’attività
finanziaria è caratterizzato da diversi profili di rischiosità
I rischi sono assunti:
• Dagli operatori economici in relazione ai contratti finanziari stipulati
• Dagli intermediari in quanto assumono in proprio i rischi dell’attività di intermediazione e di
prestazione dei servizi di pagamento
 Tipologie di rischio
I contraenti di un operazione finanziaria sono esposti a:
- RISCHI DERIVANTI DALL’INADEMPIMENTO DEGLI IMPEGNI CONTRATTUALI DELLA CONTROPARTE. Vi
appartengono:
1) RISCHIO DI CREDITO (detto anche RISCHIO EMITTENTE o RISCHIO DI INSOLVENZA): è la possibilità
che il debitore non assolva alle obbligazioni assunte (rimborso del capitale e pagamento degli
interessi) previste dal contratto di debito. Rappresenta la componente più importante del rischio
complessivo dell’attività di intermediazione, in relazione al peso che l’attività di finanziamento
assume sul totale dell’attività complessiva. Qualsiasi contratto di debito comporta un rischio di
credito come la tradizionale attività di prestito, la sottoscrizione di obbligazioni, l’operatività con gli
strumenti fuori bilancio (ad esempio, il rilascio di garanzie alla clientela). Prima di concedere un
finanziamento la banca deve seguire tre passaggi:
✔ SCREENING e STANDING CREDITIZIO: la banca svolge il primo e le agenzie di rating il secondo; esse
devono valutare le capacità di rimborso del potenziale debitore e le sue prospettive di redditività
che costituiscono il fattore principale per definire il profilo del rischio creditizio del debitore
✔ SELECTING: deve selezionare a chi concedere il finanziamento
✔ MONITORING: deve osservare la situazione del debitore per verificare che le condizioni che
avevano condotto all’erogazione del finanziamento non si siano modificate.
Queste 3 operazioni sono alla base della funzione di intermediazione della banca e quindi
di trasformazione del rischio e delle scadenze da parte delle banche. Essa riguarda
l’emissione da parte delle banche di passività a breve termine a fronte di attività a più
lungo termine. Il disallineamento delle scadenze espone gli intermediari a rischi di
rifinanziamento, che sono remunerati dai guadagni in conto interesse derivanti
dall’inclinazione positiva della curva dei rendimenti. Con questa funzione, la banca
sopporta il rischio emittente nel canale indiretto.
Il rischio di credito nei confronti di un debitore estero comprende:
● Rischio paese: rischio che una banca si assume quando presta fondi o acquista un’attività
finanziaria emessa da un soggetto che opera in un paese estero. Restrizioni governative alla
restituzione dei debiti in valuta possono impedire la restituzione dei fondi da parte di un debitore
peraltro solvibile.
● Rischio sovrano: rischio nei confronti del governo centrale che può emanare leggi che gli
consentano di non adempiere agli impegni assunti, a differenza di quanto avviene per i debitori
privati, dichiarando default e ristrutturando unilateralmente le condizioni contrattuali del debito
Inoltre, durante la vita dell’operazione finanziaria, il merito di credito del debitore può risultare
diverso da quello assegnatogli dal creditore ex ante. Un abbassamento del merito creditizio è
determinato da un aumento del rischio di credito e viceversa. Anche quando non si verificano
inadempimenti da parte del debitore, il rischio dell’operazione finanziaria può quindi variare perché
il merito creditizio del debitore può modificarsi nel tempo. Questa eventualità configura una
ulteriore tipologia di rischio, detta rischio di migrazione, cioè il passaggio da una classe di rischio di
credito all’altra.
2) RISCHIO DI CONTROPARTE (o RISCHIO DI REGOLAMENTO): può sorgere quando un operatore
adempie alla sua prestazione prima di ricevere la controprestazione, correndo quindi il rischio che il
contratto stipulato non venga chiuso. Riguarda quindi gli inadempimenti collegati alla negoziazione
di strumenti finanziari, di valori mobiliari e di valute. Esso è collegato non all’attività di prestito, ma
al funzionamento del sistema di pagamento e alle operazioni di compravendita in titoli e in cambi
(diviene quindi componente del rischio di prezzo/mercato). Il regolamento di operazioni di
compravendita di valori mobiliari comporta sia il pagamento del prezzo che la consegna del titolo. Il
rischio di regolamento presenta caratteristiche ed implicazioni diverse se la controparte risulta
insolvente prima o al momento stesso dell’esecuzione della prestazione.
- RISCHI DERIVANTI DALLA VARIAZIONE INATTESA DELLE VARIABILI DI MERCATO. Vi appartengono:
- RISCHIO DI LIQUIDITA’: è collegato alla difficoltà della banca di far fronte tempestivamente ed
economicamente alle uscite di cassa ed è quindi il rischio di un ritiro non previsto di depositi o di
adempimento di impegni contrattuali con la conseguente necessità di reperire in modo tempestivo
la corrispondente quantità di moneta. Le banche sono particolarmente esposte a questo rischio per
due motivi:
- Il loro passivo a vista, che rappresenta la componente fondamentale della moneta detenuta
dal pubblico, è soggetto ad un rischio di prelievo a discrezione dei depositari
- Una parte fondamentale delle attività detenute in portafoglio non è negoziabile sui mercati
secondari e quindi, anche se formalmente caratterizzata da una scadenza a breve termine,
risulta difficilmente liquidabile a discrezione della banca (es. prestiti a breve termine).
La concentrazione del rischio di liquidità può provocare un effetto run ed un effetto domino.
Il rischio di liquidità può assumere tre fattispecie:
a) Banking liquidity risk: di ritiro non previsto dei depositi e necessità di reperire in modo
tempestivo la corrispondente e necessaria quantità di moneta.
b) Funding liquidity risk: si verifica quando la banca trova difficoltà nel raccogliere fondi sul
mercato interbancario
c) Market liquidity risk: si manifesta quando vi sono difficoltà nel reperire fondi liquidando le
attività di mercato
- RISCHIO DI MERCATO/PREZZO: corrisponde al rischio di fluttuazioni dei valori delle attività
finanziarie, dovute ai mutamenti delle condizioni di mercato (es. variazioni nei tassi d’interesse e
nei tassi di cambio).
- RISCHIO DI TASSO D’INTERESSE: consiste nella variazione del valore di mercato di un’attività
finanziaria per effetto della variazione dei tassi d’interesse. Il rischio d’interesse è una componente
del rischio di mercato; infatti il valore di una attività finanziaria è definito come la somma dei flussi
di cassa futuri scontati a un tasso di interesse di mercato; se tale tasso di interesse varia, varierà
anche il valore dell’attività, tanto più quanto più è lontana la scadenza. Per la banca il rischio di
interesse può tradursi in una riduzione del valore di mercato del suo patrimonio, che è anche il
saldo tra le attività e le passività finanziarie iscritte nello stato patrimoniale.
- RISCHIO DI REINVESTIMENTO: qualsiasi contratto di debito che prevede il periodico pagamento di
interessi è soggetto a questo tipo di rischio. Al momento in cui avviene l’incasso degli interessi,
l’operatore non è in grado di reinvestire la somma riscossa alle medesime condizioni di rendimento
esistenti quando l’operazione ha avuto inizio
- RISCHIO DI CAMBIO: è collegato alle fluttuazioni dei tassi di cambio e riguarda l’operatività delle
banche in strumenti denominati in valuta diversa da quella nazionale. Tale rischio riguarda:
- L’attività di negoziazione in valuta, l’erogazione di prestiti denominati in valuta estera (una
banca italiana concede un prestito in dollari)
- L’acquisto di titoli denominati in valuta
- La raccolta di fondi con strumenti denominati in una valuta diversa da quella nazionale
- RISCHIO DI INFLAZIONE: è un rischio che influisce sul potere d’acquisto della moneta di
denominazione del contratto finanziario. Se il contratto è denominato in valuta estera, il rischio
riguarda la dinamica dell’inflazione del paese estero o dell’area valutaria di riferimento.
Altri rischi sono:
1) RISCHIO OPERATIVO: riguarda il funzionamento dell’impresa in generale e quindi le possibili
perdite legate al malfunzionamento dei sistemi operativi e dei controlli interni, a catastrofi naturali
e all’incapacità o infedeltà del personale. Esso è un rischio puro.
2) RISCHIO STRATEGICO/DI BUSINESS: rischio di perdite o mancati guadagni per:
- Decisioni aziendali sbagliate (es. scarsa reattività al mutato contesto competitivo)
- Errato posizionamento di mercato
- Ritardato/mancato lancio di nuovi prodotti
3) RISCHIO DI COMPLIANCE: riguarda il rischio di non conformità a norme regolamentari.
“Compliance” significa infatti “conformità”, con riferimento a prescrizioni, siano esse leggi, regole,
o codici e principi generali, nell’ambito dello svolgimento di qualsivoglia attività. Questo può
portare ricadute in termini di rischio reputazionale e legale e perdite finanziarie.
I principali rischi con riferimento alle banche sono il rischio di credito, rischio di liquidità, rischio di
mercato/prezzo, rischio di tasso di interesse, rischio di cambio, rischio di controparte, rischio operativo,
rischio strategico di business e rischio di compliance.