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Universit degli studi di Pavia
Facolt di Economia
Piero Mella
Matteo Navaroni, PhD
Appunti di
Indici di Bilancio
Analisi di solidit, liquidit e redditivit
a.a. 2011-2012
Piero Mella Matteo Navaroni 2011, Economia Aziendale online
1. LE TIPICHE ANALISI DI BILANCIO E

LE FORME DI UTILIZZO DEGLI INDICI
Gli indici di bilancio sono numerosi, ma solo un ristretto numero appare significativo e utile.
Tali indici possono essere distinti in relazione ai tipi tradizionali di analisi formulabili, finalizzate ai seguenti
giudizi:
a giudizio sulla liquidit: lanalista cerca di valutare lattitudine dellimpresa a far fronte, in condizioni di
;
normalit operativa, agli impegni finanziari a breve termine con risorse a breve termine1
b giudizio sulla solidit e sullelasticit finanziaria: si valuta, da un lato, se limpresa ha solide basi
finanziarie, cio se ha finanziato gli investimenti a lungo termine, e a lento recupero, con capitali disponibili
durevolmente2; dallaltro, se le risorse disponibili nel breve termine sono sufficientemente elastiche da
consentire di modificare il mix degli investimenti (simmetrici giudizi si esprimono sulla rigidit del passivo);
per giudicare lattitudine a equilibrare i flussi finanziari connessi ai finanziamenti e agli investimenti, appare
appropriata anche lanalisi per flussi (Mella 1998) che, tuttavia non sar considerata ai fini del presente
studio;
c giudizio sulleconomicit: questa forma di analisi, molto articolata e complessa, ha lo scopo di giudicare
lattitudine dellimpresa a produrre flussi adeguati di redditi, vale a dire la capacit di produrre durevolmente
flussi di ricavi in grado di coprire i correlati costi della produzione e i componenti di reddito di origine
finanziaria e straordinaria; oltre che indagini sulla struttura del processo produttivo, vengono anche
sviluppate analisi orientate al futuro, mediante simulazioni circa la dinamica dei ricavi e dei costi; devono
tuttavia, tenere conto della posizione strategica dellimpresa e della sua possibile evoluzione;
d giudizio sulla redditivit: soprattutto richiesto dagli azionisti o da altri investitori di capitale
nellimpresa, interessati a stimare la capacit dellimpresa a produrre livelli adeguati di redditivit in
relazione allentit dei capitali investiti, vale a dire livelli di ROE e di ROI ritenuti congrui con i rischi
dellinvestimento ed equi rispetto ai rendimenti di investimenti alternativi dei capitali investiti; le indagini
sulla redditivit cercano di far emergere congiuntamente i fattori che influiscono sui risultati ottenuti e quelli
che condizionano lentit dei capitali investiti per produrre quei risultati, costruendo indici significativi che
rendano conto dellipotizzata correlazione tra capitali e risultati;
e giudizi sulla creazione di valore dellimpresa: questa specie di analisi trova fondamento della teoria
dellimpresa finalizzata alla creazione di shareholder value3 e si basa su indici che considerano grandezze di
mercato quali la capitalizzazione, i dividendi, con gli indicatori relativi per es. P/E ratio, EPS, dividend
cover, Market value added, dividend yeld spesso considerati come multipli, per la valutazione del capitale
economico aziendale, quale massima espressione del valore prodotto. Questa forma di analisi, in quanto non
esclusivamente fondata su valori di bilancio, non sar di seguito considerata;
f giudizi di probabilit di insolvenza: rappresenta una forma evoluta di analisi di bilancio, attuata su indici
compositi, il cui fine quello di costruire un indicatore atto a testare le probabilit di insolvenza dellimpresa
1
La liquidit si collega allequilibrio finanziario e monetario (solvibilit) nel breve periodo. Unazienda con adeguata
liquidit ha la capacit di generare flussi finanziari e monetari tali da mantenere un costante bilanciamento tra attivo e
passivo a breve, ovvero lattitudine a far fronte tempestivamente (senza ritardi) ed economicamente (a costi accettabili)
ai propri impegni verso i finanziatori (Teodori, 2000), p. 161. In tal senso anche Giunta (1997).
2
Lanalisi della solidit patrimoniale mira a comprendere se la configurazione del patrimonio aziendale conferisce
allazienda la capacit di tenere in equilibrio entrate e uscite monetarie nel medio-lungo termine. Si tratta dunque di
unanalisi sugli equilibri finanziari della gestione. Con lanalisi della solidit patrimoniale, in particolare, si studiano le
possibilit di mantenimento tendenziale dellequilibrio finanziario con riferimento al tempo non breve (Caramiello et
al., 2003), p. 131.
3 Rappaport, 1986; Copeland et al., 1996; Morin, Jarrel, 2001; Pellicelli, 2007.
2
e, se applicato, anno dopo anno, ad anticipare la probabilit di difficolt finanziarie e una caduta della fitness
aziendale. Il pi noto indice composito costruito a questo fine , probabilmente, lo Z-Score di Altman
(1968)4, pensato come misura di EDF (Expected Default Frequency), per valutare con anticipo il rischio di
fallimento delle imprese; ma ricordiamo anche quelli di Merton (Merton, 1974; Alberici, 1975; Bohn et al.,
2005; Lin S. M. et al., 2007), o il KMV di Moodys5; tali indicatori, tuttavia, presentano un evidente limite:
la loro validit segnaletica, ai fini dellapprezzamento, circoscritta alle ipotesi statistiche adottate. Sono
indicatori validi per il paniere di societ prescelte per la loro costruzione ma devono essere applicati con
cautela per aziende non comprese nel campione e nellipotesi di cambiamento dello scenario economico e
competitivo.
Le pi comuni forme di impiego degli indici di bilancio si possono cos compendiare.
A Analisi assolute: lanalista confronta il valore assoluto di alcuni indici ritenuti particolarmente
significativi, calcolati sul bilancio analizzato, con valori che, sulla base della sua esperienza, dovrebbero
rivelarsi ottimali nel settore e nel paese in cui limpresa opera; lo scostamento tra valori calcolati e standard
ottimali indica i livelli di performance; non per tutti gli indici si possono esprimere valori standard ma, nei
prossimi paragrafi, verranno indicate le chiavi di lettura quantitativa di alcuni utili indici;
B Analisi temporali: gli indici sono calcolati per una successione di bilanci della stessa impresa; la
dinamica degli indici pi rilevanti consente di esprimere un giudizio; per es.: se il ROI in crescita, allora la
performance reddituale migliora; ecc.; se il quoziente di copertura delle immobilizzazioni e lelasticit
dellattivo aumentano, allora la fitness migliorata; ecc.; lanalisi temporale condotta per un periodo non
;
breve sarebbe anche in grado di predire le difficolt finanziarie e anche il possibile fallimento dellimpresa6
C Analisi spaziali: seguono una logica analoga a quella delle analisi temporali, con la variante che gli
indici dellimpresa analizzata sono confrontati con quelli calcolati con altre imprese di riferimento; per es.: la
liquidit pi bassa di quella dei concorrenti; la redditivit si attesta ai livelli pi bassi; ecc;
D Analisi di posizione, o diagnostiche: rappresentano limpiego pi significativo in quanto gli indici sono
considerati strumenti diagnostici per individuare la posizione dellimpresa rispetto ai valori medi del settore
in cui opera; se il ROI = (RO/VDP) (VDP/CI) pi basso della media del settore, ma lindice di rotazione
(VDP/CI) appare posizionato sopra la media, allora il basso ROI deve essere imputato a un insufficiente
ricarico (RO / VDP), ecc. (Mella, 1998); per tali analisi utile porre in relazione matematica alcuni indici
4
Lo Z-Score formulato in diverse versioni; la pi nota, per le societ non quotate assume la seguente conformazione
(Altman, 2002):
Z-Score = (0,717 * Capitale Circolante Netto / Totale delle Attivit) +
+ (0,847 * Utile Non Distribuito / Totale Attivit) +
+ (3,107 * EBIT / Totale Attivit) +
+ (0.420 * Capitalizzazione / Totale delle Passivit) +
+ (0.998 * Ricavi / Totale Attivit).
5 Ci sono diverse versioni di questo indicatore (Crosbie 2002). La struttura generale considera i seguenti indici, che
sono una variante, spesso con semplificazioni, degli indici tradizionali (Moodys, 2004):
margine di struttura/immobilizzazioni materiali [indebitamento]
(utile+imposte)/Attivit [redditivit]
(utile+ammortamenti)/interessi passivi [sostenibilit degli oneri del debito]
oneri finanziari/fatturato [sostenibilit degli oneri del debito]
cassa/attivit correnti [ATR]
attivit correnti/passivit correnti [CTR]
rotazione dei crediti commerciali
variazione del fatturato
totale attivit
6
Questo uso della analisi temporali cos descritto: The use of financial ratios in failure prediction is based on the
assumption that the failure process is characterized by a systematic deterioration in the value of the ratios. For example,
Sharma and Mahajan present a general model of failure process according to which ineffective management together
with unanticipated events lead to a systematic deterioration in performance indicators (Laitinen, 1991, p 649).
3
rilevanti cos da poter individuare, nellambito della relazione individuata, quali indici denotino sintomi
vantaggi oppure di problemi gestionali7;
E Analisi di simulazione: sono le pi complesse e, forse, anche le meno significative; si propongono non
tanto esprimere un giudizio di performance sulla base degli indici storici ma di fissare valori desiderati degli
indici al termine di un periodo prefissato, e simulare quali grandezze economiche e finanziarie la gestione
dovrebbe produrre nel periodo per ottenere quei valori, simulando, in forma sintetica, un piano o un budget8.
Sono una forma evoluta di analisi di performance e di fitness9.
2. LE TIPICHE FORME DI RICLASSIFICA-

ZIONE DEL BILANCIO PER LE ANALISI
Il calcolo degli indici di bilancio si effettua su un bilancio riclassificato espressamente ai fini di analisi.
Diversi sono i criteri di riclassificazione impiegabili10 e la scelta dipende dalle finalit di analisi, pi che da
motivi tecnici11. La tipica riclassificazione dello stato patrimoniale attuata salvo alcune varianti con il
criterio finanziario-monetario (figura 1), che considera le attivit come investimenti, le passivit e il
patrimonio netto come fonti di finanziamento; gli investimenti e le fonti sono distinte per la durata presunta
che intercorre prima della conversione in forma liquida (criterio della liquidit decrescente).
7
La pi nota relazione tra gli indicatori quella ricordata come Sistema Dupont (sviluppato nel 1914 da F. Donaldson
Brown) che scompone il ROE come prodotto dei seguenti indici (ROE Tree):
CI CP VDP RO RN
ROE = = IER CIR E ROS NOR
PN CI CP VDP RO
Ove:
IER = CI/E = 1+DER = investment/equity ratio, assumendo il significato di moltiplicatore dellequity per configurare il
capitale investito, esprime la performance finanziaria connessa alla struttura finanziaria;
CIR = CP/CI = cost/investment ratio, indica la performance dellinvestimento, poich esprime il turnover of invested
capital in relazione al costo di produzione; pi elevato il CIR minore il capitale investito richiesto, quindi anche delle
risorse finanziarie a copertura;
E = RP/CP, rappresenta la complessiva efficienza economica dellimpresa,
possibile ricavare il Dupont tree in modo semplice, considerando limpresa quale sistema di trasformazione efficiente
(Mella, 2005).
Unaltra fondamentale relazione lega gli indici di redditivit e deriva dalla ben nota relazione di Modigliani-Miller
(1958):
ROE = ROI + SPREADDER.
Per pi ampi collegamenti tra indici si rinvia a Coda et al. (1974), p. 60; Ferrero et al. (2003), p. 60; Sostero, Ferrarese
(2000), p.88 es.
8
Ai fini delluso delle analisi di bilancio per le simulazioni, scrive Cappellotto (1993): Non per questo il concetto di
simulazione coincide con quello di pianificazione e budget, anche se le tecniche del budgeting si avvalgono di
procedure di simulazione, p. 274.
9
stato anche proposto (Luckett, 1984; Fisher & McGowan, 1983; Salmi et al., 2005) di considerare il ROI come
stima dellinternal rate of return dellimpresa, come massima espressione dellanalisi della performance Il return on
invested capital, o ROI, anche denominato accountants rate of profit (ARP), accountants rate of return (ARR) e book
yield.
10 Per lanalisi di criteri alternativi si rinvia, per es. a Teodori, 2000.
11
Una circostanza apparsa abbastanza chiara: lanalisi finanziaria e di bilancio - come tecnica dindagine generale ed
anche quale strumento per le decisioni sulla concessione del credito deve essere discussa, presentata e utilizzata in
assai stretta aderenza alle soluzioni adottate per la costruzione del bilancio desercizio. Ogni tentativo diverso appare
illusorio e i risultati che si presume di ottenere si palesano del tutto privi di solida base (Cattaneo, 1974), p. 1-2.
4
Fig. 1 . Lo stato patrimoniale riclassificato secondo criterio finanziario della liquidit/durata
STATO PATRIMONIALE
LIQUIDIT IMMEDIATE PASSIVIT

[CASSA, C/C ATTIVI] CORRENTI
LI
[DEBITI A BREVE
LIQUIDIT DIFFERITE E QUOTE A BREVE
[CLIENTI E DI DEBITI A LUNGA]
LD QUOTE A BREVE DB = PC
DI CREDITI A LUNGA]
AC=LT+RD
MT=LT-DB
MD=CCN=AC-PC DEBITI A LUNGA
REALIZZABILIT [AL NETTO DELLE
QUOTE A BREVE
RD DISPONIBILIT
[MAGAZZINO
DL = PF
RATEI E RISCONTI
TFR
TITOLI NON LIQUIDI]
FP= PC+PF
MS=CN-AF
IMMOBILIZZAZIONI
MATERIALI [NETTE] CAPITALE PROPRIO
O
IMM=AF IMMOBILIZZAZIONI CAPITALE NETTO
IMMATERIALI [NETTE] O PN = CN = CS + RIS
IMMOBILIZZAZIONI PATRIMONIO NETTO
FINANZIARIE [NETTE]
IMMOBILIZZAZIONI INCREMENTO
NON STRUMENTALI RISERVE
Fig. 2 . Il conto economico riclassificato a costo e valore della produzione (per natura)

CONTO ECONOMICO
CONSUMI DI MATERIE
CM+CS
E SERVIZI VALORE
CDP COSTO
DELLA VDP
CL LAVORO PRODUZIONE
qAmm. AMMORTAMENTI
[consumo impianti]
RO = VDP-CDP INTERESSI PASSIVI

E ONERI FINANZIARI
IP

IMPOSTE PROVENTI NON TIPICI
IT PONT = PNT-ONT
REDDITO NETTO E ONERI CON TIPICI
RN
5
Il totale dellattivo rappresenta gli ASSETS aziendali e corrisponde al totale del passivo, formato da
indebitamento, LIABILITIES, e patrimonio netto, EQUITY:
Al fine rendere evidente la combinazione produttiva, il conto economico riclassificato a valore della
produzione e a costo della produzione (figura 2); i costi sono distinti per natura (materie, servizi, lavoro,
ammortamenti, oneri finanziari, oneri non tipici) e non per destinazione (industriali, commerciali e
amministrativi).
3. ANALISI DELLA SOLIDIT
La solidit viene comunemente intesa sia quale condizione di equilibrio (nel lungo termine) tra impieghi
(investimenti) e fonti (finanziamenti), sia quale indipendenza finanziaria da terze economie, ovvero
lequilibrio tra fonti proprie e di terzi ovvero rappresenta la capacit di unimpresa di perdurare nel tempo in
modo autonomo soddisfacendo, nel quantum e nel tempo, le scadenze di natura finanziaria e gli accadimenti
imprevisti.
Tale concetto rappresenta uno dei punti di osservazione delle analisi di bilancio.
La dipendenza tra le due definizioni facilmente osservabile: unazienda non dipendente da terzi economie
presenta presumibilmente un equilibrio nel lungo termine e una capacit di superare eventi rilevanti e non
programmabili.
Sulla base delle definizioni sopra richiamate possibile scindere lanalisi della solidit in:
Analisi della struttura patrimoniale;
Analisi della struttura finanziaria.
Gli indicatori di solidit patrimoniale hanno lo scopo di evidenziare se gli investimenti fissi sono stati
correttamente finanziati da risorse attinte durevolmente.
Lanalisi si rivolge, dunque, alla parte bassa dello SP riclassificato secondo il criterio finanziario, nella quale
si evidenziano le attivit fisse e il patrimonio netto.
1. Quoziente di copertura netta delle immobilizzazioni (o quoziente primario di struttura)

Si pu iniziare lanalisi della solidit patrimoniale calcolando il fondamentale indicatore, ovvero lindice di
copertura (netta) delle immobilizzazioni , o EAR (Equity/Fixed Assets Ratio).
Esso si calcola utilizzando gli stessi dati del margine di copertura netta.
PN
EAR= 1 [1]
AF
Questo indice, denominato anche grado di autocopertura delle attivit consolidate, o anche indice di
copertura di primo livello, segnala se le modalit, attraverso le quali lazienda finanzia gli impieghi per
investimenti durevoli, risultano coerenti ed equilibrate.
Tenuto conto che lattivo fisso (o immobilizzato) caratterizzato da una durata di non breve termine e
dallimpossibilit di un tempestivo ed economico smobilizzo, necessario che tali investimenti vengano
finanziate da strumenti con caratteristiche di durata similari.
La situazione ottimale si verifica quando sono i mezzi propri a finanziare le attivit fisse.
Lindicatore si distribuisce in un intervallo numerico assai ampio con un valore centrare rappresentato
dallunit.
6
Per valori del quoziente maggiori o uguali a 1, le attivit fisse sono coperte da risorse permanenti
dellazienda e la struttura appare solida come indicato dal postulato 3 dello Stato Patrimoniale. Al contrario,
situazioni con un indice di copertura delle immobilizzazioni inferiori a 1 richiamano elementi di
sottocapitalizzazione, tuttavia non possibile sostenere lassenza di equilibrio, si rende infatti necessario
verificare lequilibrio nelle scadenze controllando che il differenziale tra attivo immobilizzato e mezzi propri
sia, almeno, coperto da passivit consolidate [si veda paragrafo 2].
In Italia, la situazione accettabile se il coefficiente di copertura netto maggiore o uguale di 0,67. Occorre
prestare attenzione alla struttura per valori del quoziente compresi tra 0,5 a 0,67, mentre al di sotto di 0,33
si presenta una situazione aziendale di estremo pericolo.
Chiave di lettura Significato

Indice 1 Ottima solidit
Indice > 0,7 Buona solidit
Indice tra 0,5 e 0,7 Scarsa solidit
Indice < 0,33 Situazione di pericolo
2. Quoziente di copertura lorda delle immobilizzazioni (o quoziente secondario di struttura)

Correlato al precedente lindice di copertura (lorda) delle immobilizzazioni, o anche indice di copertura di
secondo livello.
Esso si calcola utilizzando gli stessi dati del margine di copertura lorda.
(PN+PF)
EAR= 1,5 [2]
AF
Con questo indice si raffronta il capitale permanente (mezzi propri e mezzi di terzi a medio e lungo termine)
con le immobilizzazioni tecniche e finanziarie. Lindice di copertura (lorda) delle immobilizzazioni esprime
dunque la capacit dei capitali apportati dai soci o dai terzi creditori di coprire le necessit di investimenti in
immobilizzazioni.
Tale rapporto risulta essere significativo se si accetta la regola che per finanziare un investimento di una
certa durata occorra un finanziamento di durata almeno pari, se non maggiore.
Per finanziare le attivit fisse si utilizza, perci, il PN e, se non sufficiente, si integra con le passivit a
lungo termine.
Il quoziente di copertura lorda delle immobilizzazioni, deve assumere, secondo la pratica, un valore
maggiore a 1,5.
Se questo indicatore presentasse un valore inferiore allunit, la struttura aziendale manifesterebbe un
segnale preoccupante in quanto lattivo fisso netto sarebbe in parte finanziato con risorse di terzi a breve
termine; risorse la cui permanenza o rinnovabilit nel medio-lungo termine, per definizione, non certa. In
ipotesi di questo tipo, lazienda si troverebbe nella posizione insostenibile di dover liquidare parte degli
investimenti al fine di soddisfare gli impegni a breve o, eventualmente, rinegoziare finanziamenti.
In Italia, al solito, si deve essere meno rigidi potendo apprezzare positivamente valori superiori a 1.
La chiave di lettura la seguente:

Indice < 1 Situazione non soddisfacente
Indice > 1 Situazione accettabile
Indice > 1,5 Situazione buona
7
Lo studio delle modalit di finanziamento delle immobilizzazioni, ai fini dellanalisi di solidit, deve
avvenire tramite la lettura integrata del quoziente primario e del quoziente secondario di struttura.
Pur non essendoci valori rigidi di soglia che discriminino tra situazioni di equilibrio e di disequilibrio,
possiamo considerare buona la situazione in cui il quoziente secondario di struttura sia di poco inferiore a
1,5 (ad esempio, 1,4 o 1,3) e il quoziente primario di struttura sia pari, o leggermente inferiore, a 1 (ad
esempio, 0,9 o 0,8).
3. Grado di ammortamento
Il rapporto espone in quale percentuale sono state mediamente ammortizzate le immobilizzazioni presenti
nella struttura aziendale.
Fondo ammortamento [3]
Immobilizzazioni lorde
Lindice assumer un valore compreso nellintervallo 0 - 1:
0 quando non sono ancora state contabilizzate quote di ammortamento; tale valore pu essere
giustificato da investimenti recenti, oppure il risultato di politiche contabili volte a minimizzare
limpatto delle quote di ammortamento sul risultato desercizio.
1 quando le immobilizzazioni sono completamente ammortizzate, e pu indicare che gli impianti
sono obsoleti, o con scarso rinnovamento tecnologico, oppure che si attuata una politica di
ammortamento molto accelerata.
Il reciproco dellindice [3],
Immobilizzazioni lorde [4]
Fondo ammortamento
denominato indice di durata media delle immobilizzazioni ed espressione del tempo medio contabile
di presunta permanenza delle immobilizzazioni nella struttura aziendale.
Lindice di durata media delle immobilizzazioni scomponibile in ulteriori due indicatori di secondo
livello:
Fondo ammortamento [5]
Et media delle immobilizzazioni:
Quota ammortamento
Immobilizzazioni nette [6]

Durata residua delle immobilizzazioni :
Quota ammortamento
Lindice [5] esprime il numero di anni medio delle immobilizzazioni esistenti, mentre lindice [6] esprime il
numero residuo di anni di impiego delle immobilizzazioni esistenti.
E necessario evidenziare che gli indicatori da [3] a [6]:
a. esprimono, ovviamente, valori medi; le singole classi di immobilizzazioni potrebbero manifestare
andamenti molto divergenti rispetto allindicatore medio complessivo;
b. perdono significativit quando il processo di rinnovamento veloce e continuo nel tempo, oppure vi
la presenza di beni in leasing contabilizzati col metodo patrimoniale (non iscritti nello stato
patrimoniale) o, infine, per la presenza di ammortamenti anticipati.
4. Leva (di struttura) finanziaria (o indice di indebitamento complessivo)

Proseguendo nellesame delle caratteristiche strutturali dellimpresa, si rende necessario capire come sia
composto il passivo della situazione patrimoniale, quale espressione delle fonti finanziarie attivate.
Per testare la composizione delle fonti finanziarie utilizzate dallimpresa per dar vita alla gestione aziendale,
si pu iniziare con un primo indicatore rappresentato dalla leva (di struttura) finanziaria (o indice di
autonomia finanziaria).
Le formule impiegabili sono due:
8
PF [7a]
Leva (di struttura) fin. o Quoziente Indeb.Compless. =
PN
PF+PC [7b]
Leva (di struttura) fin. o Quoziente Indeb.Compless. =
PN
Questo indicatore detto anche quoziente di indebitamento e nella letteratura considerato uno degli
indicatori principali nellanalisi della solidit aziendale secondo laccezione di solidit quale equilibrio tra
fonti di terzi e fonti proprie.
Tanto pi basso, tanto pi lazienda ben capitalizzata. Esso esprime la misura dellequilibrio o dello
squilibrio tra le diverse fonti di finanziamento e sar tanto maggiore quanto pi alta sar lesposizione
debitoria dellazienda verso i terzi rispetto alle fonti provenienti dai soci.
La solidit patrimoniale aumenta tanto pi il rapporto suddetto tende a zero e, in altre parole, quanto pi
aumenta il PN rispetto ai finanziamenti passivi (PF).
La crescita del PN determina inevitabilmente il positivo effetto di indipendenza dai finanziamenti esterni e
determina solidit della struttura12.
In linea di principio non esiste un valore ottimale di questo indicatore, vi sono molteplici variabili che
devono essere considerate quali condizioni ambientali in cui lazienda opera, tassi interni di crescita, capacit
di produrre reddito, tipologia del debito e appartenenza o meno a un gruppo.
Ci malgrado, pu essere fornita una chiave di lettura di massima di tale indice che pu essere cos
schematizzata:

Indice = 0 Assenza di indebitamento
Indice tra 0 e 0,5 Struttura finanziaria positiva e favorevole allo sviluppo
Indice tra 0,5 e 0,8 Struttura finanziaria favorevole ma al limite
Indice tra 0,8 e 2 Struttura finanziaria con squilibri da contenere
Indice > 2 Struttura finanziaria squilibrata
5. Indice di indebitamento finanziario

Molto pi significativo dellindice di indebitamento complessivo [7a], risulta lindice di indebitamento
finanziario (o Rapporto tra fonti consolidate), il quale calcola il rapporto tra debiti finanziari (esplicitamente
onerosi) e il patrimonio netto, valorizzando la distinzione tra debiti di tipo commerciale e finanziario.
DF [8]
Quoziente Indeb. Finanz. =
PN
Lindice esprime quante unit monetarie (ad esempio, quanti ) di capitale di credito sono affluite allazienda
per ogni unit monetaria di capitale di rischio. In altre parole, esprime il contributo dei finanziamenti esterni,
rispetto a quello del capitale di rischio, alla copertura degli impieghi.
Un elevato ammontare dei debiti finanziari comporta un incremento del rischio di insolvenza e una
diminuzione del potere contrattuale dellazienda nei confronti dei suoi finanziatori, da cui consegue una
ridotta autonomia finanziaria.
Nel caso di debiti commerciali invece, lindebitamento costituito soprattutto da un elevato numero di
piccole posizioni, verso i fornitori, che non beneficiano di alcun vantaggio in termini di potere contrattuale.
In tal senso, lindebitamento commerciale non riduce lautonomia finanziaria dellazienda.
Al contrario, la capacit di dilazionare a lungo i propri debiti verso fornitori indice di forte potere
contrattuale.
Non a caso il tessuto produttivo delle imprese italiane sottocapitalizzato, ovvero non solido.
12
9
Un aumento dellindebitamento commerciale, se collegato a un maggior volume daffari e non ai debiti

scaduti, non comporta un incremento di rischio dinsolvenza, in quanto connesso a una maggiore
generazione potenziale di liquidit e a un maggiore volume dellattivo circolante.
Si ritiene che non esista un valore ottimale generale, ma comunque possibile fare le seguenti
considerazioni.
Un quoziente di indebitamento molto basso (quasi nullo) costituisce senzaltro la situazione migliore sotto il
profilo della solidit patrimoniale, ma non necessariamente sotto quello della redditivit per gli azionisti.
Infatti, il capitale proprio pi costoso del capitale di credito (essendo un capitale di rischio, la sua
remunerazione deve essere pi elevata di quello di credito).
Ma se tutta (o quasi) lattivit finanziata con capitale proprio, ci evidentemente pi oneroso per
limpresa ( un discorso teorico e che riguarda solo laspetto reddituale).
Occorre, in ogni caso, considerare gli effetti della leva finanziaria, che saranno esaminati pi oltre.
Allaumentare del capitale di finanziamento non detto che limpresa diventi, necessariamente, meno solida,
perch un certo grado di credito finanziario sempre necessario per la gestione ordinaria.
Superati certi limiti, per, il crescere dellindebitamento porta con s anche laumento del rischio di
insolvenza.
Negli USA, molti analisti considerano fisiologico un livello di indebitamento pari circa a 1.
In Italia, si ritiene che il livello medio fisiologico delle imprese italiane sia pari a 1,5-1,8 (si veda anche la
[2]), in quanto:
1. il sistema fiscale genera forte convenienza allindebitamento, in quanto sono tassati in misura molto
maggiore gli utili dimpresa rispetto agli interessi sul capitale;
2. la presenza di molte piccole imprese familiari, il cui patrimonio familiare viene trattenuto in famiglia
anzich essere conferito nellimpresa; in Italia vale il detto famiglia ricca, impresa povera, proprio
per indicare tale situazione.
Oggi la situazione tende a invertirsi, ma si tratta solo di una tendenza. Quindi, si deve considerare che (in
media), malgrado lindicatore sia ancora prossimo a 1,5, esso stia puntando a 1. In definitiva, dobbiamo
considerare fisiologici valori del quoziente di indebitamento finanziario compresi tra 1 e 1, 5.
Nella tabella seguente, sono riepilogate le diverse specie di risorse di capitale (fonti di finanziamento),
distinte per velocit di estinzione e per modalit di remunerazione.
CLASSIFICAZIONE DELLE FONTI DI RISORSE FINANZIARIE
1. velocit di estinzione
Fonti del capitale

Senza scadenza Con scadenza nel Con scadenza nel
MLT BT

Mezzi Passivo Passivo
propri consolidato corrente
PN PF PC
10
2. natura e modalit di remunerazione

Fonti del capitale

che originano da che originano da che originano da operazione di
operazione di conferimento operazione di acquisizione di fattori produttivi
e finanziamento e e
conremunerazione esplicita con remunerazione con remunerazione implicita
(gli utili) anche se non esplicita (gli interessi) (una quota del prezzo) ma
predeterminata predeterminata predeterminata

Mezzi propri Debiti finanziari Debiti commerciali
PN DF DC
6. Indice di autonomia finanziaria

Lindice di autonomia finanziaria esprime il rapporto tra capitale netto e totale finanziamenti:
Patrimonio netto [9]
AUT =
Totale finanziamenti
Rappresenta il reciproco della Leva (di struttura) finanziaria, sopra esaminata e offre le stesse indicazioni.
Lautonomia finanziaria aumenta con laumentare del capitale netto. Un indice pari a 100 indica che tutti i
finanziamenti sono rappresentati da capitale proprio.
Un indice inferiore a 0,33 segnala una bassa autonomia finanziaria e una struttura finanziaria pesante; valori
compresi tra 0,33 e 0,55 segnalano una struttura finanziaria da tenere sotto controllo; valori tra 0,55 e 0,66
evidenziano una struttura soddisfacente; valori superiori a 0,66 indicano notevoli possibilit di sviluppo.
Il capitale netto al numeratore corrisponde al capitale proprio nella situazione patrimoniale tenendo conto
della destinazione del risultato economico (capitale netto = capitale proprio).
7. Indice di dipendenza finanziaria (DIP)

Lindice di dipendenza finanziaria esprime la misura dei debiti per ogni 100 um di capitale investito.
complementare allindice di autonomia finanziaria. Il capitale di terzi rappresentato dalla somma delle
passivit consolidate e delle passivit correnti.
PC+PF D Totale Debiti [10]
DIP= = =
TP D+PN Totale Passivo
8. Grado di indipendenza
Un secondo indicatore importante per lapprezzamento della solidit il grado di indipendenza o quoziente
di sicurezza. Anche di questo quoziente esistono due versioni.
PN CS + RIS RIS
SIC = Indice di sicurezza = = = 1+ [11a]
CS CS CS
RIS
SIC = Indice di sicurezza = [11b]
CS
Questo indicatore esprime quanto limpresa pu assorbire perdite, perch coperta da riserve.
11
4. ANALISI DELLELASTICIT
Accanto allanalisi della solidit che ha lobiettivo di verificare se la struttura finanziaria-patrimoniale

dellimpresa presenti caratteristiche intrinseche di bilanciamento risulta necessaria la complementare
analisi dellelasticit (o flessibilit); essa si di propone di testare la capacit dellimpresa (o meglio, della sua
struttura finanziaria-patrimoniale) di resistere a perturbazioni provocate da fenomeni ambientali (esogeni
allimpresa) prevedibili o meno.
In genere, una struttura finanziaria-patrimoniale pu dirsi solida se presenta anche caratteristiche di elasticit,
sia relativamente allattivo che al passivo.
Il giudizio sullelasticit , pertanto, complementare a quello sulla solidit.
9. Indice di elasticit dellattivo

Lindice di elasticit dellattivo esprime la percentuale di impieghi a breve ciclo di utilizzo rispetto al totale
impieghi. Tale indice complementare allindice di rigidit degli impieghi.
AC
TEA= Indice di elasticit dell'attivo = x100 [12]
AT
AF
TRA = Indice di rigidit dell'attivo = x100 [13]
AT
A parit di altre condizione, si ritiene che la struttura sia migliore, quanto pi alto lindice di elasticit e
quanto pi basso lindice di rigidit (la somma dei quozienti 1).
In effetti un elevato AC indica che limpresa ha liquidit e realizzabilit che pu destinare facilmente ad altri
impieghi, anche per cambiare produzioni, prodotti o processi.
Quanto pi elevato lAF quanto pi limpresa appare rigidamente vincolata ai processi in corso, il cui
cambiamento produrrebbe perdita di costi fissi, rappresentati dallAF.
Poich la somma degli indici 1, calcolare entrambi superfluo; di solito, si opta per il TEA.
Si noti che non esistono valori standard per questi quozienti, per cui pu essere preferibile utilizzarli nelle
analisi temporali e spaziali. Pertanto il giudizio su questo indice va attuato sullevoluzione del suo valore nel
tempo oppure confrontandolo con i valori medi del settore in cui opera limpresa.
In ogni caso si considera molto elastica una struttura con valori di TEA superiori al 50%.
10. Indice di elasticit del passivo

Specularmente possibile calcolare gli indici di elasticit del passivo:
PC [14]
TRP=Indice di rigidit del passivo =
AT
PF [15]
TEP = Indice di elasticit del passivo =
AT
Relativamente al passivo, il giudizio si inverte rispetto allattivo.
Limpresa con pi elevato TRP ha elevati debiti a breve; le necessit di rimborso vincola la liquidit nel
breve termine da destinare al rimborso; se il TEP elevato, allora limpresa ha prevalenza di passivo a lungo
termine, il cui rimborso pu essere affrontato con maggior elasticit con fonti che si renderanno disponibili
oltre lesercizio successivo.
12
Anche in questo caso, non esistono valori standard e valgono le precedenti conclusioni.
Infine, possibile porre in correlazione lindice di elasticit del passivo e dellattivo, impiegando il 2
assioma fondamentale di Stato Patrimoniale:
AC 2PC [16]
da cui: AC/AT = 2 PC/PT [17]
11. Indice di elasticit globale

LIndice di elasticit globale esprime il rapporto tra attivo circolante e attivo immobilizzato. Quanto pi
lindice alto, tanto pi elastica la struttura patrimoniale.
AC [18]
Indice di elasticit globale =
AF
Una bassa elasticit esprime un certo grado di immobilizzo degli impieghi. Un indice pari a 1 esprime
luguaglianza tra impieghi a breve e impieghi a lungo termine. Una bassa elasticit pu segnalare problemi di
struttura e di immobilizzo. necessario tenere presente che alcune imprese hanno, per loro natura, una bassa
elasticit in quanto per attuare lattivit economica necessitano di notevoli immobilizzi in beni strumentali
(imprese industriali, imprese di trasporto).
12. Indice di rigidit dellattivo

LIndice di rigidit dellattivo esprime la percentuale di impieghi a lungo ciclo di utilizzo rispetto al totale
impieghi. Tale indice complementare allindice di elasticit degli impieghi.
AF [19]
Indice di rigidit dell'attivo =
AT
A parit di altre condizioni preferibile un valore basso.
5. ANALISI DELLECONOMICIT
Le analisi di economicit hanno la funzione di testare lattitudine dellimpresa a raggiungere e a mantenere

lequilibrio economico tra ricavi e costi, cio se gode di una sufficiente attitudine alla copertura dei costi e
alla produzione di risultato operativo.
13. Rapporto P/V

Dato che il VDP pu differire notevolmente dai Ricavi (che rappresentano esclusivamente il valore della
produzione venduta [VDV]), il primo significativo rapporto quello tra P (VDP) e V (Vendite o Ricavi
VDV).
P VDP [20]
Produzione sul fatturato = o, in altra espressione,
V Ricavi
Il quoziente assume valore > 1, se limpresa ha forti costruzioni in economia e produce anche per
incrementare il magazzino, o se capitalizza costi per ragioni di opportunit (rispetto al futuro); ma anche se
non riesce a vendere i propri prodotti sul mercato (inefficienza commerciale o perdita forza competitiva). In
effetti, se il valore delle costruzioni in economia fosse pari a 0 allora il rapporto diventerebbe:
Vendite Nette + Variazione MAG [21]
Vendite Nette
13
Pertanto, in questo caso, se il rapporto tende ad aumentare nel tempo, pu rivelare il peggioramento
dellefficienza commerciale.
Se questo rapporto < di 1, allora si ridotto il MAG, perch limpresa deve utilizzarlo per rispondere alla
domanda di mercato.
14. Indice di economicit generale e il Cost per Cent

Leconomicit generale dellimpresa si calcola ponendo a confronto il Valore della Produzione con il Costo
della Produzione.
P CDP+RO
e= = = 1+ROC [22a]
CDP CDP
V CDV+RO
e' = = = 1+ROC [22b]
CDV CDV
E evidente che, in entrambe le formule, se il ROC (Return on Cost) fosse negativo, lindice e
assumerebbe un valore inferiore a 1 e rivelerebbe un significato preciso: la produzione generale non
sarebbe economica perch distruggerebbe ricchezza.
Ancora pi significativo il reciproco, ovvero lindicatore comunemente denominato Cost per Cent:
CDP [23]
CPC =
P
Esso esprime quante unit di costo sono necessarie sono per ogni unit (o per cento unit) di VDP. Deve
assumere un valore < di 1.
Una sua diminuzione nel tempo indica un aumento dellefficienza, perch limpresa riesce a ottenere la
stessa produzione con costi minori o ad avere una produzione maggiore con costi uguali. Il CPC pu anche
essere calcolato con riferimento ai ricavi:
CDP [24]
CPC =
V
15. Return on production / Return on sales / Return on cost

Questi rapporti vengono definiti rapporti di resa o di rendimento economico e hanno lobiettivo di
testare le capacit dellimpresa di produrre reddito operativo, nonostante siano preferibili, a tale scopo, gli
indici operativi.
Un primo apprezzamento della capacit dellimpresa di ottenere un reddito operativo lindice della
percentuale di rincaro (o mark up):
RO [25]
ROP =
P
Il Return on Production indica quante unit di reddito operativo limpresa riuscita a ottenere su 100 unit
della produzione (P). Ovvero, indica la percentuale di rincaro sul VDP.
Il Return on Sales, al contrario indica quante unit di reddito operativo limpresa riuscita a ottenere su 100
unit di fatturato (V). Ovvero, indica la percentuale di rincaro sul fatturato.
RO [26]
ROS =
V
Tra i due, il secondo si ritiene solitamente maggiormente significativo.
Se il ROS e il ROP peggiorassero nel tempo, ci sarebbe sintomo di un peggioramento della capacit
dellimpresa a produrre con economicit.
Per quanto riguarda le indagini collegate al ROS, conviene inserire nel report di analisi un prospetto che
indichi il rapporto tra le principali voci di costo rispetto ai ricavi.
14
31/12/n-2 31/12/n-1 31/12/n

Ricavi di vendita
Consumi di materie CM/V CM/V CM/V
Spese operative Spese/V Spese/V Spese/V
Spese per il personale CL/V CL/V CL/V
Ammortamenti qAmm/V qAmm/V qAmm/V
Accantonamenti Acc/V Acc/V Acc/V
Il Return on Cost, nelle formulazioni seguenti, ancora pi significativo delleconomicit di quanto non
siano i precedenti.
RO [27]
ROC =
CDP
RO [28]
ROC =
CDV
I due indici misurano il ricarico medio (mark up) sui costi. In pratica, il ROC misura il ricarico calcolato
dallimprenditore allinterno dellimpresa, mentre il ROS indica il ricarico calcolato allesterno
dellimpresa, considerando quindi i ricavi.
Il mark up una misura importantissima per giudicare le politiche di gestione dellimpresa ma, da un punto
di vista tecnico, il ROC e il ROS forniscono le stesse indicazioni di e.
16. Indici di produttivit

Lo scopo degli indicatori di produttivit di determinare lefficienza interna della trasformazione
produttivit operata dallimpresa. Essi mettono in relazione il valore di una certa produzione e il relativo
costo di un fattore produttivo consumato. In questo modo si ottiene la produttivit di un fattore rispetto a un
altro.
Vi sono indicatori semplici o compositi, tra i quali ricordo i seguenti:
VDP [29]
Produttivit del lavoro =
CL
VDP (o CDP) [30]
Indice di produttivit per dipendente =
n Medio Dipendenti
VDP(o CDP) [31]

Indice di produttivit per dipendente presente =
n Medio Dipendenti x (1 Tasso assenteismo)
VDP [32]
Indice di produttivit delle macchine =
qAmmort.+ Canoni Leasing
17. Rapporti di impiego

I rapporti di impiego (o coefficienti tecnico-economici) dei fattori produttivi (Materie e Servizi, Lavoro,
Impianti) si calcolano rapportando il valore di un certo fattore consumato con il valore della produzione che
quel fattore concorre a ottenere.
Sono pertanto utilissimi indicatori di efficienza produttiva e, poich si riferiscono a distinti fattori,
consentono utili confronti nello spazio, tra fattori, e nel tempo, per lo stesso fattore.
Solitamente si utilizza il VDP (valore della produzione ottenuta), piuttosto che il VDV (valore della
produzione venduta).
15
CM+CS [33]
cM per cent =
VDP
CL [34]
cL per cent =
VDP
CI [35]
cI per cent =
VDP
RO [36]
ROP =
VDP
Ovviamente, la somma dei quattro precedenti rapporti risulta pari a 1.
Infatti: CM+CS+CL+CI = CDP + RO = VDP.
18. Tasso di rotazione delle immobilizzazioni

Lindice originario (di matrice americana) il seguente:
VDP VDP [38]
Tasso di rotazione delle immobilizzazioni = =
I Ii + Im
Questo rapporto secondo la prassi degli analisti americani, esprime il numero di rotazioni o rinnovi possibili
delle immobilizzazioni nel corso del periodo amministrativo, se lintero VDP fosse destinabile a tale scopo.
Questa interpretazione lascia per perplessi: quel rapporto indica, al massimo, la produttivit delle
immobilizzazioni, anche se i due termini non sono perfettamente omogenei. Sarebbe, forse, pi significativo
determinare il quoziente tra il margine di contribuzione (MC), che residua dai ricavi di vendita, coperti i costi
diretti di materie, servizi e di lavoro, lunico valore idealmente destinabile alla copertura delle
immobilizzazioni, e il valore delle immobilizzazioni stesse.
MC [39]
Tasso di rotazione delle immobilizzazioni =
I
Questo rapporto non esprime un tasso di rotazione (come nellinterpretazione americana), ma la percentuale
di copertura annua delle immobilizzazioni ottenibile tramite il MC.
6. ANALISI DELLA LIQUIDIT
Lobiettivo valutare, se in ipotesi di normalit operativa, limpresa pu far fronte ai propri debiti con le
attivit a disposizione.
Questanalisi si concentra sui valori a breve scadenza dello stato patrimoniale con lo scopo di individuare
rischi o squilibri di struttura.
In generale, possiamo affermare che unazienda ha adeguata liquidit se, attraverso i flussi finanziari e
monetari generati, mantiene un bilanciamento tra attivo e passivo a breve, ovvero in grado di far fronte
tempestivamente, e senza dover sopportare oneri eccessivi, ai propri impegni verso i creditori.
possibile compiere analisi di liquidit utilizzando quozienti, che forniscono una visione sincronica della
situazione di liquidit.
Tuttavia, al fine di svolgere unanalisi pi completa e corretta, occorre impiegare strumenti che offrono una
visione diacronica, quale il rendiconto finanziario, consentendo di strutturare indici con limpiego dei flussi
finanziari. Tramite questi strumenti possibile indagare la liquidit prospettica dellimpresa.
16
Ora ci limitiamo allo studio dei soli indicatori utili per una rappresentazione sincronica della liquidit.
19. Indice di liquidit primaria

Possiamo indicare due modalit di determinazione.
La prima, pi restrittiva, esprime la quota di impegni a breve scadenza che lazienda sarebbe in grado di
fronteggiare con le sole proprie risorse liquide.
Liquidit immediate
Acid Test Ratio =
Passivit a breve [40]
E raro che questo indicatore si avvicini a uno, occorre tenere presente che consistenti riserve di liquidit
mantenute su un arco temporale significativo possono essere segnale dellincapacit dellimpresa di crescere
e di individuare investimenti proficui nel proprio business.
La seconda versione dellindice ampia il contenuto del numeratore ed la seguente
Liquidit immediate + Liquidit differite
Quick Test Ratio =
Lindicatore, in questione, dovrebbe assumere valori pari ad almeno a 1.
Con valori inferiori allunit lazienda potenzialmente a rischio, perch si avrebbe una tensione tra debiti a
breve e risorse per il loro pagamento.
Perch la tensione non sfoci in insolvenza essenziale che lazienda disponga di riserve potenziali
(affidamenti non utilizzati), non comprese nellindice.
Si noti la corrispondenza con i valori del margine di tesoreria: MT = (LI+LD) PC.
Lindice di liquidit si collega al margine di tesoreria, ma sotto forma di quoziente, in quanto attua il
rapporto tra le liquidit immediate e le liquidit differite e le passivit scadenti entro lanno.
Indice > 2 Situazione di (presunta) eccessiva liquidit
Indice > 1 Situazione di tranquillit finanziaria
Indice tra 0,50 e 1 Situazione non soddisfacente
Indice < 0,5 Situazione di crisi di liquidit
Nella valutazione dellindice si deve tenere presente che al denominatore del rapporto figurano anche debiti
verso banche ordinarie, rilevando che, in generale, quando gli istituti di credito rinnovano continuamente il
loro credito, lo trasformano, di fatto, di finanziamento permanente.
Di tale eventualit si dovrebbe tenere conto nella riclassificazione, ove si disponesse di sicure informazioni.
Tuttavia questo indice, anche nei casi sia superiore a 2, e quindi rilevi una posizione di assoluta tranquillit
finanziaria, non esprime compiutamente la situazione finanziaria dellazienda, in quanto il giudizio
dellindice potrebbe essere falsato da valori stagionali, facendo esso riferimento solo alle entrate e alle
uscite a breve scadenza e rispondenti alle operazioni in corso alla data di chiusura.
20. Indice di liquidit secondaria

Lindice evidenzia la capacit dellazienda a far fronte ai debiti a breve con la liquidit immediata e con le
attivit finanziarie ed economiche (scorte) a breve termine. Esso si determina secondo questa equazione:
Attivo a breve
Current Test Ratio =
A differenza dei precedenti, esso include anche le disponibilit e le attivit realizzabili costituite dal
magazzino.
Si noti la corrispondenza con il margine di disponibilit: MD = (LI+LD+RD) PC.
17
Lindice deve essere ampiamente superiore allunit e crescere allaumentare del grado di incertezza su
alcune classi di valore.
Tuttavia, lindice presenta alcuni limiti, in particolare per la presenza al numeratore delle rimanenze, che
potrebbero includere anche quote che, tecnicamente, potrebbero essere considerate attivit non correnti,
come le scorte di sicurezza che vanno a costituire lo stock minimo e pertanto dovrebbero essere detratte. Di
tale esigenza, si deve tenere conto in fase di riclassificazione.
Al denominatore, inoltre, potrebbero essere detratti i debiti a breve verso banche, solitamente rinnovati in
continuazione e quindi equiparati a debiti a media-lunga scadenza.
Il quoziente assume una maggiore significativit se impiegato per un confronto temporale in quanto se il
valore dellindice risulta stabile, rivela una crescita omogenea tra attivit e passivit.
Per un noto postulato di Stato Patrimoniale, il valore teorico sarebbe maggiore di 2.
In Italia (a causa del tessuto economico particolare), si ritiene soddisfacente che il CTR assuma valori
intorno a 1,67.
Se assume valori intorno a 1,50 la situazione ancora tranquilla, mentre per valori minori di 1, 25 la struttura
da tenere sotto controllo.

Indice > 2 Situazione ottimale
Indice tra 1,50 e 2 Situazione soddisfacente
Indice < 1,25 Situazione da controllare
Indice < 1 Situazione di squilibrio finanziario
Ricordo che, dalle stesse grandezze utilizzate nel determinare gli indici sopra utilizzati, si ottengono i noti
margini:
Margine di tesoreria = Liquidit immediate + Liquidit differite Passivo a breve [43]
Capitale Circolante = Attivo a breve Passivo a breve [44]
7. ANALISI DELLA DURATA
Una soddisfacente situazione di liquidit dipende dalla gestione caratteristica.

Un primo indicatore che ci consente di apprezzare limpatto della gestione caratteristica sulla liquidit
dellimpresa il Capitale Circolante Operativo (CCO) cos determinato:
CCO = Clienti + Magazzino Fornitori [45]
un aggregato indicativo dellefficienza finanziaria della gestione tipica in quanto se positivo come nella
maggior parte dei casi rappresenta limpiego delle risorse da essa indotto.
Le voci che lo compongono dipendono direttamente dal ciclo economico acquisto-trasformazione-vendita.
Nel caso ideale dove il capitale circolante operativo fosse pari a zero lazienda finanzierebbe gli impieghi in
crediti verso clienti e in magazzino attraverso i debiti contratti con i fornitori.
Il ciclo operativo si autofinanzierebbe senza bisogno di ricorrere allindebitamento bancario.
Al fine di analizzare la gestione caratteristica sotto il profilo della liquidit sono particolarmente utili i
seguenti indicatori, denominati di rotazione e di durata media, costruiti utilizzando le voci che compongono
il capitale circolante netto.
18
21. Indici di durata media/giacenza

Un utile indicatore quello che esprime, in termini di giorni/anno la dilazione media dei pagamenti concessa
ai clienti:
Crediti verso clienti [46a]
Durata media dei crediti verso clienti =
Vendite / 360
Sotto il profilo finanziario lindice segnala in quanto tempo i crediti diventano liquidi mentre dal punto di
vista competitivo evidenzia i rapporti dellazienda rispetto al mercato di riferimento.
Per le note relazioni tra i valori del CCO, evidente che al cresce della dilazione media aumenta limpegno
finanziario dellimpresa.
Si consideri che i crediti verso clienti a differenza dei ricavi comprendono limposta sul valore aggiunto. Per
rendere omogenei i due termini possiamo utilizzare la seguente formula:
Crediti verso clienti [46b]
Durata media dei crediti verso clienti =
Vendite x (1+ IVA) / 360
analoghe considerazioni possono essere attuate con riferimento al magazzino, calcolando la durata media del
magazzino, o tempo di permanenza media delle giacenze in azienda.
Magazzino [47]
Permanenza media del magazzino =
Vendite / 360
Lindice [47] influenzato da diversi fattori, i principali sono:
criterio di valutazione adottato, ad esempio se viene adottato il criterio Lifo il tasso di rotazione
tendenzialmente sovrastimato;
lunghezza del ciclo produttivo;
eventuali ricorso a politiche di gestione delle scorte speculative.
Un valore elevato pu essere sintomo di scorte eccessive, di inefficienza nella gestione del magazzino e delle
vendite e di obsolescenza del magazzino, senza la presenza di un congruo accantonamento a fondo
svalutazione magazzino.
In caso contrario, se il valore fosse eccessivamente basso, bisognerebbe chiedersi se lazienda sarebbe in
grado di affrontare una futura crescita della domanda o avrebbe difficolt di approvvigionamento.
Al fine di unanalisi pi puntuale sarebbe preferibile calcolare un indice specifico per ogni tipologia di
rimanenza.
Questoperazione non facilmente attuabile da unanalista esterno, che spesso non ha a disposizione
informazioni sufficienti per la determinazione delle grandezze da contrapporre al denominatore.
In ogni caso, gli indici specifici di giacenza sono i seguenti:
Magazzino materie prime [48a]

Permanenza Materie prime =
Consumi / 360
Magazzino prodotti in corso di lavorazione [48b]

Permanenza Prodotti in corso di lavorazione =
Consumi del prodotto finito / 360
Magazzino materie prime [48c]

Permanenza Prodotti finiti =
Costo industriale del venduto / 360
19
Nella determinazione degli indici di durata lanalista pu utilizzare, anzich il valore puntuale risultante a
fine esercizio, il valore medio calcolato facendo riferimento al valore iniziale e al valore finale.
Possiamo, infine, calcolare la durata media dei debiti verso fornitori, che indica il tempo medio di rimborso
dei debiti di funzionamento e, pertanto, la dilazione media ottenuta dai fornitori:
Debiti vs fornitori [49]
Durata media dei debiti verso fornitori =
Acquisti / 360
Spesso non semplice confrontare valori omogenei.

A tal riguardo, si ricorda che i debiti verso fornitori sorgono da tutte le operazioni di acquisto di beni e
servizi; quindi, il semplice accostamento agli acquisti di materie prime porta a risultati non corretti.
Inoltre, i debiti verso fornitori potrebbero comprendere voci derivanti da investimenti, che lanalista esterno
non sempre pu isolare. Qualora gli investimenti siano rilevanti e non si pu identificare la quota a parte di
debito diminuisce la capacit segnaletica dellindice.
Si pu, infine, calcolare la durata media dellintero circolante che rappresenta uninformazione di sintesi
rilevante, indicando il tempo, espresso in giorni, che trascorre tra il pagamento ai fornitori relativo ai fattori
produttivi correnti e il momento di incasso dei ricavi per vendite/prestazioni dai clienti.
Capitale circolante netto [50]
Durata media del capitale circolante =
Vendite / 360
Lindice si pu anche ricavare dalle durate medie distintamente calcolate:
lunghezza del ciclo del circolante (gg) = scorte (gg) + clienti (gg) fornitori (gg) [51]
La durata media del ciclo del circolante dipende dal potere contrattuale dellazienda (tempi pagamenti
clienti, dilazione fornitori, gestione delle scorte, etc.) e dalla struttura e prassi commerciale esistente nel
settore di appartenenza dellimpresa.
Esistono settori in cui il ciclo di circolante molto lungo con ripercussioni negative sullequilibrio
finanziario di breve termine; un esempio rappresentativo costituito dal settore delle costruzioni su
commessa.
Al contrario, ci sono settori in cui il ciclo di circolante spesso negativo, ad esempio nella la grande
distribuzione, nella quale il venditore ha potere contrattuale sui fornitori e dilaziona i pagamenti, pur con
vendite per contanti.
8. ANALISI DELLA REDDITIVIT
La redditivit pu essere intessa, in linea generale, il rendimento ottenuto da, o pagato su, un certo capitale.
Gli indici che la testano attuano il confronto tra una prescelta configurazione di risultato e la
corrispondente quantit di capitale necessaria e strumentale per la produzione dello stesso.
Altre misurazioni della redditivit vengono effettuate mediante il confronto tra la configurazione di reddito
prescelta e alcune variabili caratterizzanti lattivit svolta (fatturato, costi della produzione, e altre),
ottenendo indicatori gi in precedenza esaminati.
Il calcolo finalizzato alla quantificazione del grado di redditivit aziendale pu focalizzarsi su particolari
aspetti della realt aziendale (quale prodotto, processo, business, divisione, etc) oppure sullattivit
complessiva aziendale. Nel primo caso si parler di redditivit particolare (o analitica); nel secondo, di
redditivit aziendale complessiva (o sintetica).
20
22. Return on Investments (ROI)

Il valore che esprime, al meglio, la dimensione del risultato economico desercizio il risultato operativo;
quello che meglio quantifica la reale dimensione del totale degli impieghi, il capitale investito dellazienda.
Appare pertanto logico rapportare il Risultato Operativo Aziendale (RO) con il totale del Capitale Investito
complessivo (CI), determinando lindice fondamentale per lanalisi della redditivit aziendale, il ROI, cio il
Return on Investments13.
Il ROI, in quanto misuratore della redditivit operativa dellimpresa, rappresenta il punto di partenza di ogni
analisi di bilancio relativa alla redditivit, in quanto intuitivo ritenere che il risultato operativo, come
risultato della gestione tipica, dipenda direttamente dal capitale messo a disposizione degli amministratori
per produrre quel risultato. Il risultato operativo, pertanto, pu essere pensato come il risultato ottenuto da
quel capitale, cos che il ROI sembra rappresentarne il rendimento.
In prima approssimazione, tale indicatore pu essere calcolato come:
RO
ROI = [52a]
CI
Sono state anche proposte formule alternative: che tengano conto del capitale investito medio nel periodo cui
si riferisce il risultato operativo.
RO
ROI = [52b]
[CI(n 1) + CI(n)]/2
Il rapporto tra il Risultato Operativo tipico ovvero quella configurazione di reddito influenzata solo dalla
gestione tipica e caratteristica pertanto estranea alla gestione finanziaria, alla gestione atipica, alla gestione
straordinaria e alle imposte sul reddito e il Capitale Investito permette di esprimere il rendimento dello
stesso indipendentemente dalle scelte di finanziamento messe in atto dal soggetto economico, evidenziando
il livello di efficienza e efficacia della gestione aziendale quale presupposto fondamentale della globale
redditivit.
ovvio discernere che avere un elevato e stabile ritorno sugli investimenti tipici condizione necessaria (ma
non sufficiente) per garantire una costante remunerazione dei finanziamenti ricevuti (debito o equity) e
contemporaneamente autofinanziare limpresa.
La determinazione di questo indicatore, seppur apparentemente non complessa, implica alcune assunzioni e
la soluzione di criticit, con riferimento a:
i. determinazione del capitale investito di riferimento (CI);
ii. determinazione del risultato operativo (RO);
iii. individuazione del lasso temporale.
Il primo problema che sorge quello di identificare il CI. La configurazione di CI utilizzata solitamente
quella risultante a fine esercizio, ma pi corretto sarebbe utilizzare il CI mediamente investito
nellesercizio, [CI(t-1)+CI(t) / 2].
Inoltre, si deve assumere lassenza di capitale non utilizzato o non necessario, cos che, di conseguenza, il
capitale reperito e il capitale investito coincidano:
PN + D = CI [53]
Si ricorda la seguente uguaglianza:
CCN + IMM = CI = PF + PN [54]
Dove:
13
stato anche proposto (Luckett, 1984; Fisher & McGowan, 1983; Salmi et al., 2005) di considerare il ROI come
stima dellinternal rate of return dellimpresa, come massima espressione dellanalisi della performance Il return on
invested capital, o ROI, anche denominato accountants rate of profit (ARP), accountants rate of return (ARR) e book
yield.
21
CCN = (PN + PF) AF [55]

Il lato sinistro della [54] esprime il capitale investito dallimpresa; il lato destro esprime il capitale investito
nellimpresa.
Il RO viene ottenuto, in modo continuativo, nellesercizio, tramite il capitale investito dallimpresa, e viene
destinato alle remunerazioni del capitale investito nellimpresa.
Mentre la formula [52a] considera il capitale investito alla data di preparazione del bilancio, la [52b] assume
un maggiore significato perch calcola la redditivit riferita al capitale mediamente investito tra linizio e la
fine del periodo.
Il valore medio del capitale investito attenua, infatti, le possibili punte intervenute durante lanno, evitando,
nel contempo, il pericolo che lindice, calcolato solo al termine dellesercizio, possa evidenziare una
redditivit inferiore, o superiore, al reale, per aver considerato, a parit di reddito operativo, un capitale
investito al termine del periodo inferiore o superiore al capitale investito medio dellanno.
Il capitale investito nellazienda una grandezza che cambia costantemente e il suo valore medio si potrebbe
calcolare con assoluta precisione disponendo dei valori giornalieri; poich questa soluzione non attuabile,
si procede a calcolare la media dei valori iniziali e finali del periodo, anche se, normalmente, il ROI viene
calcolato sul valore del CI di fine anno.
Ci non appare errato, o incongruo, dato che il ROI deve essere interpretato nelle sue variazioni nel corso dei
vari esercizi e mai in una visione statica.
Dal punto di vista del livello quantitativo, tenuto conto di un postulato del Conto Economico, il ROI deve
essere, per lo meno, pari al costo medio del denaro, che corrisponde al costo percentuale dei finanziamenti
esterni utilizzati per dar vita al capitale investito, cio al ROD.
Il confronto tra il ROI e il ROD, consente di valutare la convenienza o meno di un ulteriore indebitamento
allo scopo di sviluppare lattivit aziendale.
Con riferimento, invece, alla determinazione del Risultato Operativo, possibile derivare dalla
riclassificazione del conto economico due configurazioni:
a) reddito operativo della gestione caratteristica;
b) reddito operativo aziendale.
E possibile osservare che una semplice riclassificazione dello Stato Patrimoniale secondo il criterio della
liquidit, o secondo il criterio finanziario, non permette altra determinazione del ROI se non quella in senso
generale, data dalla [52a] e sue varianti.
La redditivit globale pu, tuttavia, essere approfondita mediante la suddivisione tra lapporto (positivo o
negativo) della gestione caratteristica e quello (positivo o negativo) generato dalla gestione accessoria.
A tal fine si rende necessario, preventivamente, distinguere la quota parte del capitale investito finalizzato al
supporto dellattivit caratteristica, e la quota destinata a quella accessoria.
Questa distinzione, tuttavia, appare di difficile attuazione per lanalista esterno allimpresa.
A titolo esemplificativo, si richiama la difficolt di suddividere tra le diverse aree della gestione gli
investimenti effettuati in partecipazioni in imprese che svolgono attivit correlate rispetto al core business
dellimpresa acquirente, oppure crediti e debiti di natura finanziaria, ma con riferimento a imprese dello
stesso gruppo con le quali vi sono scambi commerciali.
23. Il ROI per lanalisi della gestione caratteristica
bene ricordare che il ROI sintetizza il rendimento della gestione tipica dellazienda, in base al capitale in
essa investito, al lordo degli oneri finanziari, degli oneri fiscali e indipendentemente dei risultati della
gestione non caratteristica e straordinaria.
Il ROI, quindi, in grado di testare pienamente la capacit reddituale dellimpresa.
22
Per analizzare tale capacit, il ROI pu essere, per, riscritto in una configurazione pi analitica ed
espressiva, scindendo la precedente formula [52a], ottenendo la seguente nuova espressione:
RO V [56]
ROI = = ROS SIR
V CI
essendo
RO [57]
ROS =
V
con ROS acronimo di Return on Sales, e con SIR acronimo di Sales/Investment Ratio.
V [58]
SIR = Rotazione del capitale investito =
CI
La [57] esprime lindice di redditivit delle vendite, ovvero il rendimento delle vendite effettuate
nellesercizio considerato, cio il tasso di ritorno dei realizzi corrispondenti alle vendite.
Il ROS un indicatore operativo impiegato anche per valutare la capacit commerciale complessiva
dellimpresa e pu essere calcolato anche analiticamente, relativamente a un prodotto, a una linea di prodotti,
a canali di vendita, a tipologie di clienti, a SBU.
La formula [58] esprime invece, non tanto la rotazione del capitale investito rispetto al fatturato, quanto
lindice di produttivit del capitale investito cio la capacit del capitale investito di produrre ricavi.
Da un punto di vista finanziario, il SIR esprime la velocit di ritorno, tramite le vendite, dei capitali
(liquidit, crediti, rimanenze, immobilizzazioni ecc.) investiti nella gestione.
Da un punto di vista economico lindice riflette lefficienza delle scelte in termini di sfruttamento della
capacit produttiva (politica delle scorte, crediti verso la clientela) e delle scelte di struttura produttiva.
La correlazione tra le tre variabili, RO, V e CI, che formano il ROI, permette allimpresa di migliorare
lindice di redditivit della gestione caratteristica.
Nellipotesi di non poter intervenire sui prezzi di vendita, o sui costi, il miglioramento del ROI potrebbe
avvenire agendo sul CI, riducendo gli impieghi come, ad esempio, le scorte di magazzino e i crediti verso
clienti oppure ricorrendo alla locazione finanziaria anzich allacquisto di nuove immobilizzazioni.
Alcune imprese, che operano con margini ridotti sulle vendite, cercano di raggiungere determinati livelli di
redditivit tramite un elevato tasso di rotazione del capitale investito, come accade, ad esempio per gli
operatori GDO, per imprese di trasporto, per imprese grossiste, rivenditori dauto, ecc..
Altre, invece, presentano modesti tassi di rotazione del capitale, accompagnati, per, da un significativo
ricarico sulle vendite, come accade, per esempio, per le societ immobiliari, imprese di construction che
operano su commessa.
La seguente tabella evidenzia le diverse alternative.
Aziende
Az. 1 Az. 2 Az. 3 Az. 4
ROS 10% 12% 8% 6%
SIR 1,50 1,25 1,88 2,50
ROI 15% 15% 15% 15%
Com possibile osservare dalla tabella, ogni azienda presenta una redditivit operativa pari al 15%; tuttavia,
tale redditivit viene perseguita in modo differente.
La scomposizione del ROI pu far capire leffetto di decisioni aziendali sulla struttura produttiva e
commerciale; nellesempio sopracitato qualora le aziende fossero concorrenti, facilmente osservabile come
23
lazienda 2, con un livello pi elevato di ROS, permetta maggiori e pi semplici margini di miglioramento
della redditivit operativa mediante lattuazione di decisioni finalizzate allincremento del tasso di rotazione
del capitale investito.
24. Scomposizione del ROS per lanalisi della gestione caratteristica
Considerato il ROS espressione il tasso di ritorno dei realizzi corrispondenti alle vendite, per un miglior
giudizio sulla redditivit, utile procedere alla scomposizione dello stesso in due indicatori e precisamente:
Margine di contribuzione RO [59]
ROS =
V Margine di contribuzione
Il primo termine indica la redditivit primaria delle vendite, quanto esprime la redditivit dellazienda prima
della copertura dei costi fissi.
Margine di contribuzione [60]
Redditivit primaria vendite =
V
Il secondo termine noto come leva operativa ed espressivo del grado di rigidit della struttura dei costi e
del rischio operativo dellimpresa.
RO [61]
Leva operativa =
Margine di contribuzione
25. Analisi del SIR per lanalisi della gestione caratteristica
Il SIR espressione della velocit di disinvestimento delle risorse aziendali.

Per migliorare tale indice occorrerebbe aumentare le vendite, a parit di capitale investito, oppure ridurre il
capitale investito, a parit del livello di fatturato.
Con riferimento alla prima possibilit, essa percorribile solo se non saturo il grado di sfruttamento degli
impianti, avendo quindi la capacit di aumentare la quota di mercato senza dar luogo a ulteriori investimenti.
La riduzione del capitale investito, a parit di fatturato, richiede ulteriori indagini finalizzate alla
comprensione delle aree critiche del capitale investito sulle quali intervenire.
Risulta, pertanto, utile calcolare altri indici secondari parziali quali, che offrono indicazioni complementari a
quelle del [58]. Tra i molti, i seguenti sono particolarmente significativi.
V [62]
Tasso di rotazione dell'attivo fisso netto =
Attivo fisso netto
V [63]
Tasso di rotazione dell'attivo circolante =
Attivo circolante lordo
Lindice [62] testa il grado di utilizzo della capacit produttiva; alcuni settori sono strutturalmente a elevata
intensit di capitale, mentre altri presenteranno normalmente valori dellindice meno elevati.
La formula [63] mette in relazione due variabili fortemente interdipendenti fornendo informazioni circa
linvestimento in circolante indotto dalle vendite.
Come chiave di lettura dellindice, a puro titolo indicativo, possono essere indicati i seguenti valori:

Indice < 0,50 Non soddisfacente
Indice tra 0,50 e 1 Poco soddisfacente
Indice tra 1 e 2 Abbastanza soddisfacente
Indice > 2 Molto soddisfacente
24
26. Return on equity (ROE)

Il ROE lespressione del tasso medio di remunerazione dei mezzi propri (capitale di rischio o equity)
investiti dal capitalista-imprenditore nellazienda.
La quantificazione del ROE viene espressa dal rapporto tra il Reddito Netto (RN) e i mezzi propri (PN).
RN [64]
ROE =
PN
un indice di estrema sintesi, in quanto esprime limpatto complessivo della gestione aziendale complessiva
per la produzione della remunerazione del capitalista imprenditore.
Esso, per, ai fini delle analisi di bilancio, assume diversi significati; misura la redditivit complessiva dei
mezzi propri, approssima il livello di autofinanziamento inteso in chiave reddituale e consente una prima
valutazione dellinvestimento nellimpresa mediante il confronto con i rendimenti sperati e con i rendimenti
di investimenti alternativi.
Per una valutazione, tale indice deve essere confrontato con i tassi medi di rendimento alternativi presenti sul
mercato; il ROE appare soddisfacente se maggiore della media del mercato, dei principali concorrenti, o
del rendimento dei titoli senza rischio a cui si aggiunge lo spread per il rischio specifico.
In genere i tassi alternativi presenti sul mercato usati per il confronto sono rappresentati dai tassi di
rendimento dei Titoli di Stato il cui rischio dinsolvenza risulta generalmente contenuto. In linea teorica, il
ROE dovrebbe essere maggiore di alcuni punti percentuali rispetto al tasso opportunit a rischio contenuto e
solo cos pu essere considerato accettabile e atto a coprire il rischio insito in qualsiasi tipo di attivit
economica. Per il calcolo del ROE, si possono impiegare diverse configurazioni di reddito:
il reddito dopo le imposte (RN), ovvero lutile netto di bilancio;
il reddito prima delle imposte (PTP) ovvero lutile netto di bilancio al lordo dellimposizione fiscale;
il reddito normalizzato (RN norm), ovvero il risultato prima delle imposte depurato dai tutti quei
componenti straordinari non ripetibili negli esercizi futuri.
Per quanto concerne, invece, la configurazione dei mezzi propri, essa riconducibile al Patrimonio Netto
aziendale nelle sue parti ideali ovvero: il capitale sociale, le riserve e gli utili (o perdite) degli anni
precedenti.
Si osserva che il valore del PN, al denominatore, non dovrebbe includere il RN, o la quota da destinare a
riserva, anche se, nelle analisi di bilancio correnti, il PN viene desunto dalla riclassificazione di SP come
valore comprendente anche lo stesso RN.
Se il RN non viene incluso nel PN, si quantifica un ROE effettivo; quando il reddito desercizio risulta
compreso tra le voci del PN si configura un ROE nominale.
Ai fini dellanalisi risulta infine importante decidere se utilizzare i valori di inizio esercizio, fine, oppure la
media tra i valori allanno (n) e quelli allanno (n-1).
27. Indici derivanti dal ROE

Dato che lutile in parte destinato a riserva e in parte a dividendo, possiamo scindere il ROE in due parti
complementari, determinando due indici significativi:
RN dividendi U r [65]
tasso di autofinanziamento = t af = =
PN PN
Ud [66]
tasso di dividendo = t d = = pay-out
PN
essendo:
Ur = utile di esercizio a riserva
Ud = utile di esercizio distribuibile
Ovviamente deve risultare che: ROE = taf + td
25
Il tasso di autofinanziamento, oltre che esprimere la quota percentuale di variazione dei mezzi propri
conseguente alla non distribuzione dei dividendi, misura la capacit dellimpresa di generare e mantenere
allinterno le risorse finanziarie generate dalla gestione, nonch il tasso di incremento del capitale investito
ottenuto senza laccensione di ulteriori finanziamenti esterni.
Tale indice dipende esplicitamente dalla politica di distribuzione dei dividendi ovvero dalla percentuale di
Risultato dEsercizio non distribuito ai soci (Tasso di ritenzione degli utili). Ovviamente, unimpresa con
ROE negativo, o limitato, difficilmente in grado di autofinanziarsi.
La destinazione dellutile prodotto nellesercizio deve tenere conto delle aspettative degli azionisti.
Una politica di distribuzione eccessivamente restrittiva rischia di deludere le attese dei soci e di renderli,
quindi, meno disponibili verso eventuali richieste di ulteriori futuri conferimenti; al contrario, una politica
troppo generosa, potrebbe indebolire la struttura finanziaria aziendale, riducendo la capacit di crescita
autonoma del capitale proprio.
Il tasso di autofinanziamento dovrebbe essere sempre confrontato con il tasso di crescita del capitale
investito per verificare quanta parte dello stesso derivi da risorse prodotte o create internamente.
28. Situazioni di potenziale rischiosit aziendale

possibile evidenziare situazioni di potenziale rischiosit aziendale quando:
1. vi una variabilit della redditivit del capitale investito eccessiva rispetto al valore medio;
2. il rapporto di indebitamento troppo alto date le caratteristiche del ROI e del costo
dellindebitamento;
3. il tasso di ritenzione degli utili modesto in relazione alle esigenze di autofinanziamento oppure
eccessivo rispetto alle aspettative di remunerazione del capitale di risparmio;
4. il tasso di crescita del capitale investito presenta valori sproporzionati rispetto allautofinanziamento,
cosicch risulta crescente il rapporto di indebitamento.
29. Return on Debits (ROD) e Return on Liabilities (ROL)

Il ROD esprime contemporaneamente:
- il rendimento (o resa) medio per i finanziatori;
- il costo medio dei debiti (o dei finanziamenti) per limpresa.
IP [67]
ROD =
PF
Per il calcolo, occorre, innanzitutto, identificare quali siano i debiti che vogliono far rientrare nel calcolo del
ROD.
Se a titolo gratuito, verr determinato un ROD nominale. La presenza dei soli finanziamenti onerosi porta a
determinare un ROD effettivo.
Se si comprendono al denominatore tutti i debiti, inclusi anche i finanziamenti non onerosi, allora il ROD ha
al suo denominatore D = CI PN. In questa accezione il ROD puramente nominale ed spesso denominato
ROL14.
Proprio per la possibilit di ampliare il denominatore, con diverse classi di valori, si ottengono diverse
configurazioni di ROD a seconda che si utilizzino:
tutti i debiti; Formula usata
tutti i debiti onerosi; Formula preferibile
14 Dipende, comunque, dagli autori. Spesso gli autori non calcolano il ROL e indicano il ROD come il rapporto degli
interessi passivi con tutti i debiti (PF + PC). Si faccia attenzione al fatto che spesso si pone ROD = i/D con D = PC +
PF.
26
solo i debiti a lungo periodo; Usare solo gli IP corrispondenti

solo i debiti onerosi a lungo periodo. Formula scarsamente utilizzata
Risulta, infine, significativo osservare che tale indicatore pone a confronto una grandezza integrale (IP) il cui
processo di formazione avviene durante tutto lanno, con una grandezza istantanea (fondo), riferita a fine
periodo.
Proprio per questo, lindice potrebbe assumere valori non significativi. Si pensi a unazienda con un elevato
livello di indebitamento nella prima parte dellesercizio e quasi integralmente rimborsato nella seconda parte
dellanno il costo medio dellindebitamento a fine periodo, risulterebbe sovrastimato; unopposta dinamica
dellindebitamento porterebbe a un ROD sottostimato.
importante la sensibilit professionale dellanalista il quale deve prioritariamente verificare la congruenza
del risultato dellindicatore con la realt. I tassi medi di mercato sono noti, pertanto valori molto discordanti
da essi vanno utilizzati con cautela.
In particolare, il ROD calcolato su tutti i debiti (liabilities), siano essi PC o PF, onerosi o gratuiti,
denominato ROL, ovvero Return On Liabilities.
IP [68]
ROL =
PF + PC
Infine, occorre tenere presente che, nel calcolo del ROD e del ROL, tra gli IP vanno ricompresi non solo gli
interessi passivi corrisposti nellanno, ma anche tutti i costi aggiuntivi (commissioni, rimborsi di costi,
provvigioni varie, spese bancarie, ecc.). Pertanto, gli IP corrispondono agli oneri finanziari complessivi del
periodo (OF), esclusi, per, gli interessi di mora pagati per ritardato pagamento di debiti commerciali15.
30. Indice dindebitamento (DER)

Il rapporto (D/PN), gi in precedenza esaminato alla [7a], come Indice dindebitamento (o DER), molto
importante anche nelle analisi di redditivit. Esso comunemente espresso come:
D [69]
DER =
PN
Il DER rappresenta, quindi, un indicatore molto importante per un giudizio sulla struttura finanziaria
dellimpresa, quindi sulla politica finanziaria che lha generata.
Quando limpresa pu finanziare il CI con capitali di finanziamento attinti presso terzi, se il DER < ROI,
allora vi notevole convenienza al ricorso allindebitamento perch agli azionisti, portatori di equity, viene
garantito un ROE>ROI.
Facendo leva sui capitali dei finanziatori esterni, limpresa pu dunque migliorare, a date condizioni, la
redditivit del capitale di equity.
Spesso accade che lanalisi della redditivit metta in evidenza la presenza di un ROI ritenuto soddisfacente
ma un ROE insoddisfacente.
Sappiamo che il ROE funzione del ROI, della struttura finanziaria e della pressione tributaria.
Di conseguenza, se il ROI soddisfacente, ed essendo la pressione tributaria un elemento che in parte deve
ritenersi dato (eccezion fatta per le manovre di tax planning, di cui per non ci occupiamo), la spiegazione
di un ROE insoddisfacente non pu che derivare da una struttura finanziaria inefficiente.
dunque compito dellanalista di comprendere se la gestione aziendale ha dotato limpresa della migliore
struttura finanziaria possibile.
15
Come noto, infatti, il Decreto Legislativo, 9 ottobre 2002, n. 231, pubblicato sulla Gazzetta Ufficiale n. 249, 23
ottobre 2002, in vigore dal 7 novembre 2002, ha disposto che, nellambito di una transazione commerciale, chi subisce
ingiustificatamente un ritardo nel pagamento del prezzo, ha diritto alla produzione automatica degli interessi di mora.
27
Il problema reso di difficile dal fatto che escludendo la regola che il margine di struttura netto dovrebbe
coprire interamente lattivo fisso non esiste, in linea teorica, una struttura finanziaria ottimale, considerato
che le fonti di finanziamento sono, spesso, rigide. In ogni caso, la scelta di una struttura finanziaria
sufficientemente flessibile e poco onerosa, con durata delle fonti proporzionata alla durata degli impieghi,
rappresenta uno degli impegni fondamentali della direzione.
La costruzione della struttura finanziaria ottimale implica di considerare la nota relazione finanziaria
fondamentale:
ROE = {ROI + [(ROI-ROD) DER]} (1-t)= {ROI + [SPREAD DER } (1-t) [70]
dalla quale risulta evidente che il ROE:

- aumenta con laumentare del ROI, cio del rendimento del capitale investito dallimpresa;
- diminuisce con laumentare del ROD, cio del tasso medio dei finanziamenti presi a debito;
- varia a seconda del diverso rapporto tra il capitale di rischio e il capitale di credito.
Dalla [70] si calcola immediatamente il quoziente di indebitamento, DER, assunto come incognita, tenuto
conto del ROI fruttato dal capitale investito, del ROD, come costo del capitale di debito, del ROE desiderato
dagli azionisti e di t quale aliquota media di imposta sul pre-tax profit:
" ROE %
DER = $ ROI ' / (ROI ROD) [71]
# 1 t &
Se il quoziente di indebitamento fosse pari a 1, linvestimento nellarea caratteristica sarebbe effettuato in

parti uguali con capitale di rischio e con capitale di credito, e il ROE supererebbe il ROI in misura pari alla
differenza tra il ROI e il ROD, applicando il coefficiente di defiscalizzazione in base alle aliquote vigenti.
Risulta evidente che, con una previsione di ROI stabilmente superiore al ROD come prospettato, ad
esempio, da attendibili piani industriali di medio lungo termine , si avrebbe uno SPREAD > 0, e la ricerca
della struttura finanziaria efficiente porterebbe limpresa, in ipotesi di sviluppo aziendale, a indebitarsi per
finanziare il capitale investito, in quanto tale politica porterebbe a un incremento del ROE, rispetto al ROI,
tanto pi elevato quanto pi alto fosse il DER.
31. Leffetto leverage di struttura finanziaria

Lazione della leva finanziaria produce il c.d. effetto leverage di struttura finanziaria ma, affinch tale effetto
si produca , occorre ipotizzare che:
a) ogni unit monetaria attinta come finanziamento, D, si trasformi in capitale investito, CI, e non
rimanga in forma liquida n si trasformi in beni da reddito autonomo o in attivit non strumentali;
b) ogni unit investita in CI sia in grado di generare ricavi;
c) i ricavi siano in grado di produrre il RO in misura tale da mantenere inalterato il ROI.
Ove tali condizioni non si verificassero, leffetto leverage non si produrrebbe.
Nella tabella che segue, si pongono a confronto 3 realt aziendali con il medesimo livello di redditivit, ma
caratterizzate da una diversa struttura finanziaria.
Impresa
Impr. 1 Impr. 2 Impr. 3
Reddito operativo 1.500 1.500 1.500
Oneri finanziari -195 -325 -455
Componenti straordinari
Risultato ante-imposte 1.305 1.175 1.045
28
Imposte di competenza -522 -470 -418

Reddito netto 783 705 627
Capitale investito 10.000 10.000 10.000

Mezzi propri 7.000 5.000 3.000
Debiti finanziari 3.000 5.000 7.000
Rapporto indebitamento 0,43 1,00 2,33

ROI 15,00% 15,00% 15,00%
Costo medio indebitamento 6,50% 6,50% 6,50%
ROE 11,19% 14,10% 20,90%
Lesempio evidenzia leffetto positivo della leva finanziaria, sfruttato maggiormente dallazienda 3 essendo
caratterizzata da un pi alto livello di indebitamento.
25,00%
20,00%
15,00%
ROI
10,00%
Costo medio
indebitamento
5,00%
ROE
0,00%
Az. 1 Az. 2 Az. 3
Ipotizzando gli stessi dati dellesempio precedente, ma con una contrazione del risultato operativo, a parit
delle altre condizioni.
Impresa
Impr. 1 impr. 2 Impr. 3
Reddito operativo 400 400 400
Oneri finanziari -195 -325 -455
Componenti straordinari
Risultato ante-imposte 205 75 -55
Imposte di competenza -82 -30 22
Reddito netto 123 45 -33
Capitale investito 10000 10000 10000
Mezzi propri 7000 5000 3000
Debiti finanziari 3000 5000 7000
Rapporto indebitamento 0,43 1,00 2,33
29
ROI 4,00% 4,00% 4,00%

Costo medio indebitamento 6,50% 6,50% 6,50%
ROE 1,76% 0,90% -1,10%
Com dato aspettarsi, quando il costo delle risorse finanziarie maggiore della redditivit operativa, il
rapporto di indebitamento svolge una funzione riduttiva della redditivit dei mezzi propri, direttamente
proporzionale al livello di indebitamento.
7,00%
6,00%
5,00% ROI
4,00%
3,00% Costo medio
2,00% indebitamento
1,00%
ROE
0,00%
Az. 1 Az. 2 Az. 3
-1,00%
-2,00%
Riassumendo:
Il LEVERAGE
rappresenta
se: ROI > i se: ROI < i

(leva positiva) (leva negativa)
Il riduttore a sfavore del

Il moltiplicatore a ROE
favore del ROE
9. ANALISI DI DINAMICA SULLO STATO

PATRIMONIALE
Si definiscono di dinamica quelle analisi tendenti a fare emergere relazioni strutturali dello Stato
Patrimoniale e del Conto Economico, e i cambiamenti della struttura nel tempo.
30
Sono particolarmente rilevanti in quanto mettono in luce le modificazioni della fitness dellimpresa, come
attitudine a mantenere livelli di economicit e di redditivit.
Non sono diverse da quelle fin qui esaminate; semplicemente, vengono impiegati indici particolari in grado
di mettere in luce relazioni tra valori di Stato Patrimoniale e di Conto Economico, aventi particolare
significato di valori di struttura.
Tra i molti, impiegati dagli analisti, i seguenti sono particolarmente significativi.
32. Rapporto tra indebitamento e attivo
Gi sappiamo, dal margine di struttura e dallindice di copertura delle attivit fisse, che gli investimenti in
attivit immobilizzate dovrebbero essere finanziati, interamente o in parte consistente, con capitale
proprio, mentre quelli per formare lattivo circolante dovrebbero essere finanziati con passivo corrente (per
magazzini materie o merci) o con debiti a medio lungo termine (per magazzini prodotti e realizzabilit di
natura finanziaria).
Inoltre, se la gestione reddituale buona, si produce inevitabilmente un cash flow operativo lordo pari a
utile + ammortamenti + eventuale quota TFR sufficiente per il finanziamento di nuovi investimenti.
Se tale cash flow non fosse utilizzato a questo scopo, si produrrebbe un incremento delle liquidit. Consegue
che, con una buona gestione degli investimenti e dei finanziamenti, comunque aumenti lattivo, corrente o
fisso, lindebitamento non pu aumentare in misura superiore.
Inoltre, la parte di cash flow operativo derivante dagli ammortamenti, dovrebbe essere impiegato per
rimborsare i finanziamenti a medio e lungo termine.
Da ci deriva che, con una buona gestione reddituale e finanziaria, il rapporto tra indebitamento e attivo non
deve aumentare nel tempo, cio:
FP
indebitamento su attivo = [72]
ASSETS
33. Rapporto tra CCN e valore della produzione
Il capitale circolante netto dipende dalla struttura e dalla dinamica del processo produttivo. Se il ciclo
produttivo corto, il CCN, a parit di altre caratteristiche, deve essere basso. Ma se la produzione aumenta,
anche il CCN deve aumentare, perch la struttura del processo produttivo e la sua dimensione, dipendono
dalla dinamica del valore della produzione.
Per una buona struttura economica e finanziaria, pertanto, la dinamica del capitale circolante netto deve
essere congrua con quella del valore della produzione, e possibilmente costante.
Per dimostrarlo, conveniamo che il valore della produzione sia composto da fatturato, incremento delle
rimanenze di prodotti finiti (e assimilati) e capitalizzazioni. In condizioni di buona gestione economica, che
garantisca un risultato operativo positivo, ogni incremento del fatturato, si traduce inevitabilmente in
liquidit.
Ogni incremento delle rimanenze di prodotti finiti che deriva da una maggiore produzione ottenuta rispetto
a quella venduta si traduce in un pari aumento delle realizzabilit, finanziate da debiti a medio lungo
termine. La maggior produzione richiede maggiori fabbisogni di materie e ci comporta anche un incremento
delle scorte di tali fattori, per mantenere costante la durata media del magazzino, finanziato da indebitamento
a breve.
Analoghe considerazioni, ma invertite nei segni, valgono in ipotesi di riduzione del valore della produzione.
Pertanto, la dimensione del valore della produzione modifica in misura congrua (attendibile nelle
proporzioni) anche il capitale circolante netto, per cui:
CCN
circolante(netto) su VDP = costante [73]
VDP
31
34. Rapporto tra finanziamenti e fatturato
immediato intuire che ogni incremento del fatturato produca liquidit e che una buona gestione la impieghi
o per ridurre lindebitamento o per nuovi investimenti in realizzabilit, conseguenti la crescita produttiva,
evitando il ricorso allindebitamento.
La situazione si inverte nel caso di fatturato in diminuzione; la minore liquidit, da un lato, e il ridotto cash
flow operativo, in caso di perdite di esercizio, dallaltro, impedirebbero di ridurre lindebitamento a medio e
lungo termine. Questa situazione, tuttavia, si genererebbe solo se la gestione economica, non efficiente, non
riuscisse a conseguire adeguati livelli di reddito e di ammortamento e fosse anche costretta a svalutare gli
assets.
In questa ipotesi, si potrebbe anche generare un incremento dellindebitamento, ma una buona gestione
dovrebbe far fronte a periodi di scarsa economicit con adeguate ricapitalizzazioni.
Da ci consegue che, se la gestione ottenesse un incremento del fatturato, in condizioni di economicit,
lindebitamento aumenterebbe in misura inferiore a quello del fatturato stesso. Per cui:
FP
finanziamenti su fatturato = in riduzione [74]
VDP
10. ANALISI DI DINAMICA SUL CONTO

ECONOMICO
35. Rapporto tra costi variabili e produzione
I costi variabili sono tutti accolti nel conto economico ma lanalista esterno difficilmente dispone di
informazioni sufficienti per una loro precisa riclassificazione.
, per, possibile, senza che ci infici le analisi, supporre che i costi di materie, di servizi e di lavoro siano
tutti costi variabili (CoV) con il valore della produzione:
CoV = CM + CS + CL [75]
Per definizione, i CoV dovrebbero essere di rettamente proporzionati al valore della produzione cos che,
appare logico attendersi che, in ipotesi di buona gestione economico-produttiva, i costi variabili non
debbano aumentare pi dellincremento del valore della produzione.
Pi in generale, quando la produzione richiede il sostenimento di costi variabili e fissi, la buona gestione
cerca di aumentare leconomicit aumentando il MOL, sia controllando i costi unitari dei fattori diretti
variabili e i prezzi di vendita dei prodotti, sia cercando di massimizzare il tasso di impiego della capacit
produttiva.
Ogni incremento dei costi variabili unitari realizzato o prevedibile deve essere scaricato sui prezzi di
vendita; simmetricamente, ogni riduzione dei prezzi deve poter esser compensato da una riduzione dei costi
variabili unitari.
Da ci consegue che il management capace mantiene costante la percentuale di costi variabili rispetto al
valore della produzione e, se possibile, la riduce. Pertanto:
CV
percentuale di costi variabili = in riduzione [76]
VDP
32
36. Rapporto tra cash flow operativo e produzione
In derivazione dalla conclusione del paragrafo precedente, appare logico supporre che un buon management
ricerchi laumento della produzione a condizione che a tale aumento si associ anche la completa copertura ai
costi fissi, secondo correlazione, ottenendo un incremento tanto del margine operativo lordo quanto del
margine operativo netto, o risultato operativo.
Se i costi fissi attribuiti allesercizio, sotto forma di quote di ammortamento, sono coperte interamente, allora
limpresa otterr necessariamente un aumento del risultato operativo e, normalmente, anche del risultato
netto.
Da ci consegue che un aumento della produzione desercizio, che sia ottenuto grazie a un aumento del
fatturato, deve, necessariamente, produrre anche un maggior cash flow operativo.
Ergo, una buona gestione dovrebbe sviluppare il fatturato senza penalizzare il cash flow operativo. Per cui:
CFO
cash flow operativo su VDP = costante [77]
VDP
37. Rapporto tra oneri finanziari e fatturato
Ogni incremento di fatturato e della produzione, pi in generale che comporti unespansione della
capacit produttiva, necessariamente richiede anche un aumento dei magazzini e degli investimenti in attivit
fisse (materiali e immateriali).
Se la gestione finanziasse lincremento delle AF tramite capitale proprio, allora gli oneri finanziari
incrementativi deriverebbero, unicamente, dai maggiori finanziamenti a medio termine per adeguare i
magazzini.
Da ci deriva che la crescita del fatturato (e della produzione) non deve fare lievitare gli oneri finanziari
connessi allespansione industriale (capacit) ma solo quelli connessi allespansione commerciale
(magazzini).
Una crescita pi che proporzionale degli oneri finanziari deriverebbe unicamente dal finanziamento delle
maggiori attivit fisse con prestiti anzich con capitale proprio, in contraddizione con il postulato
fondamentale che il margine di struttura debba essere positivo.
Consegue che una buona gestione incrementa la produzione e il fatturato senza ricorrere a prestiti onerosi per
gli investimenti in capacit, eventualmente richiesti, ma ricorra al capitale proprio.
Pertanto, il rapporto tra oneri finanziari e fatturato non deve aumentare. Per cui:
IP
oneri finanziari su VDP = in riduzione [78]
VDP
11. ANALISI DI DINAMICA PER LA

REDDITIVIT
38. Dinamica della produzione
La buona gestione deve sempre sviluppare una politica di crescita, attuando strategie per rimodulare il
portafoglio dei propri business secondo le regole del Boston Consulting Group, sostituendo prodotti dog con
prodotti star.
33
In caso di impossibilit di sostituire prodotti star ai dog, si potrebbe, temporaneamente, verificare una
riduzione del valore della produzione, ma la buona gestione dovrebbe prontamente ridurre il gap.
Ergo, un management capace deve porsi, nel tempo, lobiettivo di crescita della produzione, con una
efficiente strategia di portafoglio. Per cui, dinamicamente, deve essere:
VDPn
dinamica del VDP = in aumento [79]
VDPn1
39. Dinamica della produttivit
Nellimpresa ben gestita, le politiche di ricerca e sviluppo, i programmi di riorganizzazione e di re-

engineering devono essere costantemente implementate e migliorate.
La buona gestione, infatti, oltre che una politica di sviluppo cio di aumento del VDP deve porsi anche
una politica di incremento continuo dellefficienza produttiva, essendo vitale migliorare continuamente la
produttivit del lavoro, oltre che il tasso di utilizzo della capacit produttiva.
Per migliorare leconomicit e la redditivit, produttivit intesa come fatturato o valore aggiunto per
dipendente deve, pertanto, aumentare nel tempo.
Da ci consegue che, nel tempo, una buona gestione dovrebbe correlare lincremento della produzione a un
miglioramento della produttivit.
VDPn /NDip n
dinamica della produttivit = in aumento [80]
VDPn-1 /NDip n-1
40. Dinamica del ROC
La buona gestione non solo deve incrementare il valore della produzione, la produttivit e il tasso di utilizzo
della capacit produttiva, ma deve anche, contemporaneamente, aumentare lefficienza esterna, di mercato,
negoziando sempre minori prezzi dei fattori diretti e sempre migliori prezzi per i propri prodotti.
Come sappiamo, il ritorno sul costo (ROC) testimonia il complessivo sforzo del miglioramento
dellefficienza interna, produttiva, e dellefficienza esterna, di mercato.
Da ci consegue che, nel tempo, una buona gestione deve aumentare la produzione e le vendite migliorando
anche la propria efficienza interna ed esterna.
ROC n
dinamica del ROC = in aumento [81]
ROC n1
41. Dinamica del ROE rispetto al ROD e della leva finanziaria
Pur condividendo lo stesso rischio dellinvestimento economico aziendale, i portatori di equity sopportano
un rischio finanziario superiore a quello dei portatori di capitale a titolo di prestito.
Consegue che una buona gestione non pu produrre un rendimento per i portatori di equity, sottoposti a
rischio assoluto, in misura inferiore a quello negoziato con i portatori di prestiti, sottoposti a rischio relativo.
Per cui, il rendimento dellequity deve essere superiore a quello del Debit, cio ROE > ROD.
La buona gestione deve operare per aumentare la redditivit, cercando, nel contempo, di ridurre i rischi per il
soggetto economico portatore di equity.
Lutilizzo della leva finanziaria (debt/equity) produce entrambi gli effetti ma a condizione che lo spread
rimanga positivo durevolmente.
34
Inoltre, a queste condizioni, si riduce il costo medio del capitale investito (WACC) (Mella, 2005)
aumentando lEVA (valore economico prodotto) (Stewart, 1991).
Ergo, una buona gestione pur evitando la sottocapitalizzazione, in linea di principio quando lo spread
previsto stabilmente positivo ricorre alla leva finanziaria per incrementare il ROE oltre il ROI.
Dalla relazione Modigliani-Miller, che abbiamo esaminato in precedenza, deriva, per, anche che se lo
spread negativo per cui il ROE scende al di sotto del ROD la buona gestione deve necessariamente
porsi lobiettivo di ridurre la leva finanziaria (rinegoziazione dei debiti, ricapitalizzazione,
autofinanziamento, ecc). Da ci:
DER n
dinamica della leva finanziaria = < (>)1 se ROE-ROD < (>) 0 [82]
DER n1
35
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38
SOMMARIO
1. Le tipiche analisi di bilancio e le forme di utilizzo degli indici pag. 2
2. Le tipiche forme di riclassificazione del bilancio per le analisi pag. 4
3. Analisi della solidit pag. 6
4. Analisi dellelasticit pag. 12
5. Analisi delleconomicit pag. 13
6. Analisi della liquidit pag. 16
7. Analisi della durata pag. 18
8. Analisi della redditivit pag. 20
9. Analisi di dinamica sullo stato patrimoniale pag. 30
10. Analisi di dinamica sul conto economico pag. 32
11. Analisi di dinamica per la redditivit pag. 34
Bibliografia essenziale pag. 36
39

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Universit degli studi di Pavia

1. LE TIPICHE ANALISI DI BILANCIO E

2. LE TIPICHE FORME DI RICLASSIFICA-

Fig. 1 . Lo stato patrimoniale riclassificato secondo criterio finanziario della liquidit/durata

LIQUIDIT IMMEDIATE PASSIVIT

RO = VDP-CDP INTERESSI PASSIVI

3. ANALISI DELLA SOLIDIT

1. Quoziente di copertura netta delle immobilizzazioni (o quoziente primario di struttura)

Chiave di lettura Significato

2. Quoziente di copertura lorda delle immobilizzazioni (o quoziente secondario di struttura)

Chiave di lettura Significato

Immobilizzazioni nette [6]

4. Leva (di struttura) finanziaria (o indice di indebitamento complessivo)

Chiave di lettura Significato

5. Indice di indebitamento finanziario

Un aumento dellindebitamento commerciale, se collegato a un maggior volume daffari e non ai debiti

CLASSIFICAZIONE DELLE FONTI DI RISORSE FINANZIARIE

Fonti del capitale

2. natura e modalit di remunerazione

6. Indice di autonomia finanziaria

7. Indice di dipendenza finanziaria (DIP)

Accanto allanalisi della solidit che ha lobiettivo di verificare se la struttura finanziaria-patrimoniale

9. Indice di elasticit dellattivo

10. Indice di elasticit del passivo

11. Indice di elasticit globale

12. Indice di rigidit dellattivo

Le analisi di economicit hanno la funzione di testare lattitudine dellimpresa a raggiungere e a mantenere

13. Rapporto P/V

14. Indice di economicit generale e il Cost per Cent

15. Return on production / Return on sales / Return on cost

31/12/n-2 31/12/n-1 31/12/n

16. Indici di produttivit

VDP(o CDP) [31]

17. Rapporti di impiego

18. Tasso di rotazione delle immobilizzazioni

6. ANALISI DELLA LIQUIDIT

19. Indice di liquidit primaria

20. Indice di liquidit secondaria

Chiave di lettura Significato

7. ANALISI DELLA DURATA

Una soddisfacente situazione di liquidit dipende dalla gestione caratteristica.

21. Indici di durata media/giacenza

Magazzino materie prime [48a]

Magazzino prodotti in corso di lavorazione [48b]

Magazzino materie prime [48c]

Spesso non semplice confrontare valori omogenei.

8. ANALISI DELLA REDDITIVIT

22. Return on Investments (ROI)

CCN = (PN + PF) AF [55]

23. Il ROI per lanalisi della gestione caratteristica

24. Scomposizione del ROS per lanalisi della gestione caratteristica

25. Analisi del SIR per lanalisi della gestione caratteristica

Il SIR espressione della velocit di disinvestimento delle risorse aziendali.

Chiave di lettura Significato

26. Return on equity (ROE)

27. Indici derivanti dal ROE

28. Situazioni di potenziale rischiosit aziendale

29. Return on Debits (ROD) e Return on Liabilities (ROL)

solo i debiti a lungo periodo; Usare solo gli IP corrispondenti

30. Indice dindebitamento (DER)

dalla quale risulta evidente che il ROE:

Se il quoziente di indebitamento fosse pari a 1, linvestimento nellarea caratteristica sarebbe effettuato in

31. Leffetto leverage di struttura finanziaria