I TITOLI AZIONARI

L’ azione rappresenta una quota del capitale sociale (il valore nominale della azione, che deve essere
uguale per ogni azione, è dato dall’ammontare del capitale sociale diviso il numero di azioni) e
conferisce all’intestatario una serie di diritti e di doveri nei confronti della società.
L’azione viene messa nel momento in quale si quota la società e viene venduta a determinati soci
che tra loro vendono, trasferiscono, ecc, però rimane sempre un’azione, una parte del capitale
sociale della società.
Il capitale sociale è quello che mettono i soci nella fase di costituzione della società, si va dal notaio,
si costituisce una società nuova, e dagli versamenti dalla parte dei soci, vengono emesse le azione
della società.
Quando la società nasce, i soci non sono tutti quelli che magari più tardi saranno i soci esistenti nella
borsa, il numero dei soci era inferiore. Più azioni ne hanno, più soldi dovranno mettere. Un’azione
magari ha un valore nominale di 1 euro oggi, valutato sul mercato il suo valore aumenta e io ottengo
la plusvalenza come guadagno. Il capitale di debito invece è quello acquisito, quello preso in prestito
dalla banca su determinate obblighi, determinate tassi e determinate scadenze, mentre il capitale di
rischio non ha un obbligo di restituzione, una data di scadenza.
Il valore nominale è dato dal capitale sociale fratto il numero delle azioni. Valore nominale è il valore
dei titoli nel momento della costituzione della società, nel momento in cui i soci versano i soldi per la
costituzione della società, e vengono chiamati azionisti della società.
L’azione è un titolo a reddito variabile, perché non so se l’assemblea dividerà un dividendo o meno.
Non ce una sicurezza di ritorno del mio investimento, questo dipende se la società ha fatto utili, poi
se la società ha fatto utili, il secondo step dipende dalla decisione dell’assemblea, se l’assemblea
distribuisce il dividendo o meno, e il guadagno dipende anche dalla valutazione del titolo in ogni
momento sul mercato. Non è prestabilito un’azione fisso. Il guadagno è variabile, non è certo.
Io compro un’azione, divento socio, e ho una serie di diritti (a contenuto patrimoniale e
amministrativi) e di doveri:

1. DIRITTO A CONTENUTO PATRIMONIALE:

Diritto a partecipare agli utili ed al rimborso del capitale risultante dalla liquidazione della
società, al diritto di opzione, al diritto di recesso ex art. 2437 C.C..
Non possono essere distribuiti utili se le perdite precedenti hanno intaccato il capitale e
occorre che essi risultino da un Bilancio regolarmente approvato.
E’ comunque l’Assemblea Ordinaria dei soci che decide se l’utile debba essere distribuito o
portato a riserva (ovvero accantonarla a riserva).

2. DIRITTO DI PARTECIPAZIONE:
Diritto di voto che può essere limitato per alcuni particolari tipi di azioni. Con il voto il socio
partecipa alla determinazione degli assetti societari con la scelta di amministratori e sindaci
ed alla approvazione del Bilancio, delle operazioni straordinarie e ogni altra materia riservata
per statuto all’Assemblea.
 Il valore delle azioni con diritto di voto limitato non può superare il 50% del capitale sociale
per far sì che la società non venga controllata con una percentuale ridotta del capitale
complessivo.
Gli altri diritti di partecipazione attengono alla possibilità di richiedere la convocazione
dell’Assemblea, di farla rinviare se non sufficientemente informati, di impugnare le delibere
assembleari, di denunciare al collegio sindacale fatti censurabili, e la possibilità di proporre
azione di responsabilità nei confronti degli amministratori.
*Il socio ha diritto della partecipazione dell’Attivo quando si tratta di pagare un debito,
quando si tratta di liquidazione della società, in cui si vendono le ultime azioni della società.
Quando si tratta di “momento di liquidazione” della società, spero di prendere qualcosa in
più rispetto a quello che io ho versato.

3. DIRITTO DI OPZIONE – diritto di partecipare quando ce un’aumento del capitale, maggiore

capitale sociale, quando la società decide de espandersi. Il socio ha diritto di aumento di
partecipazione, oppure di rimanere nella percentuale che aveva. Se io ho 10 azioni su 100,
vuol dire che io ho 10% della società. Se il capitale dell’azienda diventa 300, e io non
partecipo all’aumento del capitale, la mia partecipazione cambia, non ho più il 10%, ma il 10
su 300, che mi va a 3%. Se invece il socio vuole mantenere la quota precedente del capitale,
il 10%, ha diritto di averlo, ovvio pagando la differenza del prezzo del nuovo capitale pur di
mantenere sempre il 10% delle partecipazione.
4. DIRITTO DI RECESSO – è un diritto che li si dà al socio di uscire dalla partecipazione e di
avere il rimborso del capitale che ha emesso, però solo in determinati casi specifici.
Il diritto di voto è proporzionale al numero delle azioni che l’azionista possiede.
Ci sono delle azioni con il diritto di voto limitato, che non possono superare il 50%.
Il socio ha il diritto di controllare l’amministratore.
Però a fronte dei diritti l’azionista ha anche dei obblighi:
L’obbligazione da degli obblighi ben precisi.

Obblighi per l’azionista:

Eseguire il conferimento (art. 2342 C.C.): in caso di costituzione è obbligatorio versare (dal notaio) il
25% poi il resto a richiesta degli amministratori; non esercitare il diritto di voto nel caso sia in
conflitto di interessi con la società (Art. 2373 C.C.).* (il 75% si potrebbe versare nel momento in cui
gli amministratori detengono che la società abbia bisogno di questo versamento). Cosa che non può
avvenire “conferimento in natura” - che di fronte all’azione io posso portare un bene (ps. Una
macchina, un capannone, un immobile, quindi non è detto che il conferimento inziale deve essere
per forza denaro, potrebbe anche essere un bene). Devo conferire subito il 100% del capitale che io
ho deciso di conferire. Nel momento in cui faccio un conferimento in beni in natura, a differenza dal
denaro, viene stimato innanzitutto il valore di questo bene, per capire quanto vale questo bene.
Quando i fornitori si affidano della società, la fanno pensando che ci siano fondi diversi sui quali loro
si possono affidare. Se questo valore è superiore, va bene, invece se il valore versato è inferiore, non
si potrebbe andare avanti.
Il Conferimento è di regola in denaro, per i conferimenti in natura occorre la perizia di un perito
nominato dal Presidente del Tribunale per stimare il valore dei beni apportati ed evitare di
annacquare il capitale (Art. 2343 C.C.).
Le Azioni relative ai conferimenti in natura devono essere integralmente liberate al momento della
sottoscrizione.
Le azioni delle società quotate sono nominative con l’eccezione di quelle di risparmio.
Il loro trasferimento si attua tramite annotazione sul titolo e sul libro soci oppure mediante girata
autenticata da un Notaio. (Art. 2355 C.C.). (Sempre per le azioni non quotate – cartaceo). *quando
invece si tratta di azioni quotate, basta in TIK e le si effettua la tassazione dei titoli. Non ce bisogno
ne del notaio, ne degli altri contratti con compro-vendita. Nel caso delle azioni cartaceo, cioè quando
si tratta di azioni non quotate, per andare nell’assemblea i soci devono innanzitutto avere il
certificato dove ce scritto quante quote della società possiede ogni socio, quand’è il prezzo di ogni
quota, ecc. la banca deve sapere precisamente di chi sono le azioni, per poter distribuire il
dividendo. “Aggiornare tutti i trasferimenti in tempo reale”.
Tale ultimo trasferimento non ha efficacia nei confronti della società sino alla annotazione nel libro
soci, da effettuarsi obbligatoriamente dalla società stessa dopo la presentazione del titolo da parte
dell’ultimo giratario che si dimostra possessore in base ad una serie continua di girate.
Le azioni al portatore si trasferiscono mediante consegna dei titoli.
*Tutte le azioni devono avere lo stesso valore nominale, cioè il valore nominale sempre uguale per
tutti. Anche se i titoli sono diversi, la partecipazioni iniziale è uguale per tutti. Ovviamente l’aumento
del capitale deve essere maggiore del valore nominale dell’azione. Col tempo, quando la società
inizia ad avere un’attivo alto, l’aumento del capitale supera il valore nominale. Aumento del
capitale=sovraprezzo. È successo che le azioni in banca al posto di 1 euro valgano 0,80, com’è
possibile? Questa banca che mette il prezzo inferiore al prezzo nominale è successo perché il bilancio
delle banche (che sono bilanci diversi dai bilanci delle imprese) sono iniziate a debitare con i crediti, i
prestiti che la banca fa, che a regola devono essere fidati, siccome non tutti i prestiti che la banca fa,
sono rimborsabili, perché ci sono delle aziende che hanno preso denaro a prestito che falliscano.
Magari questo crediti verranno rimborsati, ma per ora si ritengono come parte del capitale della
banca che non può essere rimborsabile “momentaneamente”. Siccome la banca ha bisogno di
denaro liquido, allora cosa fa? Emette titoli sul mercato con un prezzo inferiore a quello che è stato il
valore nominale del titolo. I crediti che non possono essere riscossi bruciano una parte del capitale
sociale. Le banche si ritengono a svalutare il valore dei crediti, e il bilancio della banca è inferiore
rispetto al valore nominale. Quindi in questo caso, la banca quota sotto il valore nominale. Però non
si può mai emettere i titoli sotto il valore nominale.
In caso di aumento di capitale successivo alla costituzione è possibile che l’azione sia emessa con
sovraprezzo: cioè il conferimento che deve effettuare chi compra le nuove azioni (prezzo di
emissione) è superiore al valore nominale delle azioni acquistate e la differenza si chiama
sovraprezzo di emissione.
*La differenza tra il sovraprezzo e il prezzo di emissione si chiama “SOVRAPREZZO DI EMISSIONE”. Il
valore reale dell’azione (valore effettivo) è il valore del titolo in borsa (il valore del titolo dopo
qualche anno che la società è nata)
Limitazioni al trasferimento dei titoli si hanno in quelle società in cui gli statuti prevedono la
“clausola di gradimento”; con la riforma del Diritto Societario si considera ammissibile solo quando
sono chiaramente definiti i criteri di valutazione del gradimento.
Le azioni devono essere di pari valore nominale e non possono essere emesse sotto la pari (valore
dei conferimenti inferiore al capitale sociale) a tutela dei terzi creditori. Con la riforma si è ammesso
che l’assegnazione delle azioni sia non proporzionale ai conferimenti effettuati da ciascun socio se
previsto nell’Atto Costitutivo (Art. 2346 c. 4° C.C.).
Il valore reale o effettivo è dato poi dal valore sul mercato o stimato della azione.
Non possono essere emesse con voto plurimo (ogni azione con voto uno) e quelle della stessa
categoria danno uguali diritti.
Il nuovo diritto societario ha permesso tuttavia alle società di creare categorie di azioni
personalizzate, con contenuti liberamente determinati, superando così la rigida distinzione tra
categorie che era nel codice civile pre-riforma (Art. 2348 C.C.).
Un’ulteriore emissione di azioni (aumento di capitale) è possibile solo se le azioni emesse
precedentemente sono interamente liberate.
*Le azioni che sono state quotate in borsa sono completamente liberate, ed è stato fatto anche il
conferimento. Accade molto spesso che i titoli siano sottoquotati, e questo momento viene sfruttato
dalle aziende perché dicono tanto le azioni costano poco, magari perché la struttura finanziaria non
è tanto conveniente, o per altri motivi.
In caso di trasferimento di azioni non completamente liberate, chi ha proceduto alla vendita è
solidalmente responsabile con l’acquirente per il versamento dei decimi residui per un periodo di tre
anni dall’annotazione del trasferimento nel libro soci. La prima richiesta deve essere effettuata però
nei confronti del possessore del titolo.
Limiti all’acquisto di Azioni proprie: massimo importo pari all’ammontare degli utili distribuibili e
delle Riserve disponibili risultanti dall’ultimo Bilancio regolarmente approvato, con un limite
massimo del 10% del Capitale sociale e obbligo di approvazione dell’Assemblea, per evitare
annacquamenti di capitale. Possono essere acquistate soltanto Azioni liberate (Art. 2357 C.C.).
*CHE COSA SIGNIFICA “AZIONE LIBERATA E NON LIBERATA”?
Quella "liberata" è un'azione in relazione alla quale è stato eseguito interamente il corrispondente
conferimento; quella "non liberata", al contrario, non ha visto l'integrale esecuzione del
conferimento.
*CHE COSA SONO LE AZIONI NON ANCORA LIBERATE DALLA SOCIETÀ?
Sono le azioni corrispondenti a porzioni di capitale ancora non versato, ovvero azioni non ancora
conferite. Con il termine “conferimento” si indica l’apporto di beni o servizi da parte del socio alla
società che siano effettivamente imputati al capitale sociale nominale. Nella S.p.a i conferimenti
devono farsi in denaro (principio dispositivo) o in natura. Nel caso di conferimenti in denaro, al
momento della sottoscrizione è sufficiente l’effettivo versamento anche solo del 25% del
conferimento. Questo non vale nei casi di S.p.a unipersonale nei quali il conferimento deve essere
pari al totale del capitale sociale o nei casi di conferimento in natura. Non possono invece essere
oggetto di conferimento le prestazioni di opera o di servizi. Spetta agli amministratori il compito di
richiedere ai soci il capitale non versato qualora ciò appaia utile o necessario. Come principio
dispositivo al conferimento effettuato corrisponde una quota di azioni proporzionale. Le azioni
corrispondenti a porzioni di capitale ancora non versato (azioni non liberate) sono soggette ad un
regime speciale: chi le trasferisce ad altri è obbligato in solido per tre anni per i versamenti ancora
non effettuati.
UN ALTRO ESEMPIO:
il testo dirà “capitale interamente liberate” significa questo: un’azione di solito ha un valore
nominale, diciamo 5 euro. I soci devono versare in contanti o in beni questi 5 euro per ogni azione
che possiedono. Nel momento che i soci hanno versato tutto, l’azione si dice interamente liberate.
Infatti ci sono casi in cui il socio non versa subito l’intero importo dovuto a scapito del capitale della
società, e in questo caso l’azione si chiama “non ancora liberato”.
LE AZIONI ORDINARIE
Sono la forma più tipica di titolo azionario: conferiscono infatti al possessore tutti i diritti patrimoniali
e di partecipazione.
(tutti i diritti e gli obblighi che abbiamo visto fino ad ora)
Hanno infatti pieno diritto di voto sia nella assemblee ordinarie che in quelle straordinarie.
Per capire la differenza tra le ASSEMBLEE ORDINARIE e quelle STRAORDINARIE facciamo subito la
distinzione:
Le Assemblee Ordinarie hanno maggioranze ridotte (in seconda convocazione basta anche un solo
voto in teoria per approvare una delibera) e deliberano su (Art. 2368 e 2364 C.C.):
Deve essere convocata almeno una volta l’anno entro 120 giorni dalla chiusura dell’esercizio per
l’approvazione del Bilancio.
*l’Assemblea Ordinaria si deve riunire una volta l’anno, entro 120 giorni dall’esercizio precedente.
(entro aprile) entro questa data si deve riunire l’assemblea per convocare il bilancio.
- Approvazione del Bilancio
- Nomina e revoca degli Amministratori, Sindaci Revisori
- determina il loro compenso
- delibera sulla loro responsabilità
- delibera sugli altri oggetti ad essa riservati dalla Legge o dall’Atto Costitutivo
- approva il regolamento di funzionamento delle operazioni Assembleari

Le Assemblee Straordinarie deliberano su (Art. 2365 C.C.):

- modificazioni dello Statuto
- nomina, sostituzione e poteri dei Liquidatori
- ogni altra materia ad essa riservata dalla Legge
Prevedono maggioranze più elevate a causa della rilevanza delle loro decisioni (Art. 2368 C.C.).
I possessori di tali azioni possono anche delegare un altro socio o altra persona per partecipare alle
Assemblee.
Tali azioni hanno qualche limitazione nei diritti patrimoniali in quanto la pienezza dei diritti di
partecipazione comporta che i dividenti siano pagati in via prioritaria alle azioni di risparmio o
privilegiate che invece non godono di tutti questi diritti partecipativi. Così anche il rimborso in sede
di liquidazione è subordinato al preventivo soddisfacimento della azioni privilegiate e delle
risparmio.
AZIONI PRIVILEGIATE
A molti azionisti non interessa partecipare alle decisioni della Assemblea data la loro partecipazione
esigua che non gli dà alcun perso sulle decisioni sociali. (*gli interessa soprattutto il dividendo, il
guadagno)
In virtù di questo esistono particolari tipologie di azioni che sacrificano diritti di partecipazione ed in
particolare quello di voto, ma dall’altra parte attribuiscono diritti patrimoniali più consistenti rispetto
alle azioni ordinarie. Le azioni privilegiate sono anch’esse nominative e assicurano al possessore la
prelazione nel riparto degli utili della società e nel riparto del capitale al momento della liquidazione.
La prelazione può assumere grandezze diverse a seconda della previsione delle Statuto della società:
di solito è una percentuale fissa sul valore nominale della società (ad. esempio 3% del nominale).
Una volta assicurato tale valore a tali azioni poi si passa a distribuire il rimanente alle azioni di altro
tipo, magari anche in misura uguale.
Se l’utile è maggiore, la parte che eccede la percentuale di prelazione sarà divisa tra le varie tipologie
di azioni secondo la volontà dell’Assemblea, senza alcun vincolo.
Tale privilegio si cumula di anno in anno nel caso in cui non venga distribuito alcun dividendo, cos’
negli anni successivi si recupera il vantaggio in termini patrimoniali che non è stato goduto negli anni
precedenti.
Il privilegio riguarda anche la ripartizione dell’attivo al momento della liquidazione e consiste nel
diritto di essere rimborsati prioritariamente rispetto agli altri tipi di azioni.
A fronte di tali vantaggi gli azionisti subiscono una limitazione nel diritto di voto che possono
esercitare solamente nelle Assemblee straordinarie dei soci.
*in quanto riguarda le azioni privilegiate si distribuisce il 3% del valore nomale. Questo fatto non
avveniva nelle azioni ordinarie. Nessun diritto a essere pagato (rimborsato). Nello statuto di questo
titoli viene prefissata questa quota del 3% che deve essere distribuita obbligatoriamente.
Il Borsa il loro valore è inferiore a quello della azioni ordinarie proprie per le limitazioni al diritto di
voto. *Con le azioni privilegiate si può votare solo nelle assemblee. Non approvano il bilancio, non
nominano il sindacale, cioè non partecipano alla vita sociale. Quindi hanno delle limitazioni rispetto
alle azioni ordinarie.
*una volta pagato il 3% si passa a pagare le azioni ordinarie. Non è che i possessori delle azioni
ordinarie non prendono nulla, ma vengono distribuiti dopo che sono stati distribuiti i possessori degli
azioni privilegiate. Anche se sono in misura uguale.
Le azioni più importanti sono le AZIONI ORDINARIE (vedremo meglio quando faremo l’OPA).
Le azioni ordinarie hanno il diritto di voto, il diritto di approvare il bilancio, ecc. priorità maggiore per
l’investitore delle azioni ordinarie.
AZIONI DI RISPARMIO
Sono state istituite con la Legge n. 216 del 7/6/74, sono una particolare categoria della azioni
privilegiate il cui diritto di voto è del tutto annullato, così come il diritto di intervenire alle Assemblee
e di chiederne la convocazione. (qui non esiste proprio il diritto di voto. Non ce la possibilità di
intervenire in un Assemblea, partecipazione amministrativa, ecc.)
Possono essere emesse solo da società quotate sempre con il tetto del 50% del capitale sociale e
sono ammesse di diritto alla quotazione.
Il TUF e il C.C. rimettono comunque allo Statuto sociale la previsione dei privilegi patrimoniali (prima
era stabilito per legge).
In precedenza (e tutt’ora per quelle ancora in circolazione) una quota dei dividendi pari al 5% del
valore nominale spettava di diritto a tali azioni, senza possibilità di sindacato da parte
dell’Assemblea. Anche in questo caso se non veniva erogato il dividendo in tale misura per uno o più
anni, tale diritto si cumulava per gli anni a venire finché tale ritardo non fosse recuperato.
Comunque se il risultato economico era in grado di remunerare tutte le tipologie di azioni, alle azioni
di risparmio spettava comunque il 2% del valore nominale in più rispetto alle altre.
*se io pago il 5% per le azioni ordinarie e quelle privilegiate, qui devo pagare il 7%, ovvero 2% in più
rispetto alle altro azioni. Questo ti da la possibilità di capire che essendo in possesso di azioni di
risparmio, avrò la possibilità di un dividendo pari al 7%. Anche in caso di liquidazione, prima vengono
pagate le azioni di risparmio, poi quelle privilegiate e poi quelle ordinarie.
In caso di riduzione del Capitale per perdite, prima si ha la diminuzione del valore nominale di tutte
le altre azioni e, solo se ciò si rivela insufficiente, anche di quelle di risparmio.
In caso di liquidazione del capitale occorre prima rimborsare le azioni di risparmio fino al valore
nominale, successivamente si può procedere a rimborsare anche le altre.
Gli azionisti di risparmio possono nominare un loro rappresentante che può partecipare alla
Assemblea e impugnare le delibere ritenute in contrasto con i loro interessi.
Sono azioni al portatore. Consentono quindi l’anonimato fiscale.
Il loro valore di Borsa è inferiore anche il tal caso a quello delle altre tipologie di azioni.
In generale,
La sommatoria dei conferimenti va a costituire il Patrimonio della Società.
Il conferimento rappresenta il capitale di rischio della società a fronte dei capitali di credito relativi
alle obbligazioni emesse ed ai debiti di finanziamento contratti dalla società.
Non possono mai essere conferite prestazioni d’opera o di servizi.

GLI STRUMENTI FINANZIARI PARTECIPATIVI

La riforma del Diritto Societario del 2003 ha introdotto questi nuovi strumenti con l’art. 2346
comma 6. Possono essere forniti di particolari diritti patrimoniali o amministrativi, con la
sola eccezione del diritto di voto nella Assemblea generale degli azionisti. Gli apporti a fronte
dei quali vengono emessi tali strumenti possono consistere sia in beni conferibili a capitale
(denaro, beni in natura e crediti), sia in entità non conferibili, come le prestazioni d’opera o di
servizi (perché difficile quantificarla).

La causa dell’apporto può essere di tipo diverso:

1) può consistere nella provvista di un finanziamento con obbligo di rimborso: si avrà uno
strumento ibrido che a fronte di un finanziamento attribuisce diritti partecipativi e/o
patrimoniali sino a ora riservati alle sole azioni. (es. costruzione di appartamenti, la banca mi
finanzia ad un prezzo più basso perché sono cliente da molti anni, ma in cambio mi dai una % sulla
vendita degli appartamenti se il cantiere va bene. Se il cantiere non dovesse fare utile la banca si
accontenta della % prevista all’inizio).
2)Potrebbe rappresentare un apporto a titolo di associazione in partecipazione, a fronte
dell’apporto del socio di attività lavorativa, gli vengono attribuiti diritti amministrativi di
controllo oltre alla partecipazione agli utili relativi alla attività svolta dalla società, in un
determinato settore o in uno o più affari. (es. soggetti che lavorano per la società continuatamente
(commercialista), la società paga una nota inferiore al prezzo del mercato ed in cambio da una % di
utile su un determinato campo, affare ecc..).
Si può trattare anche di una società che mi fornisce energia elettrica, telefonia ecc.. (rapporti stabili).
3)Può anche darsi che l’apporto fatto dal sottoscrittore venga acquisito dalla società come
capitale di rischio, senza alcun obbligo di restituzione: si avrebbe ancora uno strumento
anomalo in quanto di fronte all’apporto di capitale il sottoscrittore si troverebbe privo del
diritto di voto e di alcuni diritti amministrativi propri dei soci.
Si tratta di una materia in evoluzione per la quale lo Statuto della Società ha piena
autonomia nello stabilire i contenuti di tali strumenti, sia in termini di diritti che di obblighi
dei sottoscrittori.
*gli strumenti finanziari partecipativi sono strumenti a cavallo tra quelle che sono i titoli azionari, ma
non hanno diritto di voto in nessun tipo di assemblea. Anche il diritto al dividendo è molto limitato,
perché non è un vero e proprio dividendo ma una % su un qualcosa (es. attività).
Sono strumenti che vengono emessi sempre più spesso per fidelizzare determinati soggetti (fornitori,
prestatori d’opera…), che hanno contratti di lavoro con la società, rendendolo più partecipe.
Il c.c lascia ampia facoltà all’azienda di come emettere questi strumenti.

LE PRESTAZIONI ACCESSORIE (Art. 2345 C.C.) riguardano il socio

In aggiunta all’obbligo dei conferimenti l’Atto Costitutivo può prevedere a carico dei soci o di alcuni
di essi l’esecuzione di prestazioni accessorie non consistenti in denaro, determinandone
precisamente il contenuto, la durata, le modalità ed il compenso e stabilendo particolari sanzioni in
caso di inadempimento.

Flottante % di azioni che vengono vendute in Borsa, le azioni che non vengono scambiate in borsa
la società se le gestisce come preferisce (anche come prestazioni accessorie, che vengono date ad
azionisti di fiducia)

Le prestazioni in più devono sempre essere rimunerate anche se ad un valore più basso di mercato.
Si può trattare di prestazioni d’opera o di servizi (ad esempio consistenti nell’attività professionale
dei soci di una società di consulenza) oppure di prestazioni di dare continuative o periodiche (ad es.
l’erogazione di energia elettrica a favore della società che emette le azioni).
Il soggetto obbligato rimane un socio con tutti i diritti e doveri conseguenti, ha solo in più degli altri
l’obbligo di eseguire queste prestazioni in più che gli devono essere remunerate per Legge con gli
stessi criteri seguiti per prestazioni analoghe.
Le azioni alle quali è connessa tale prestazione accessoria sono nominative e non sono trasferibili
senza il consenso degli amministratori.
Gli obblighi connessi a tali azioni non possono essere modificati senza il consenso di tutti i soci, se
non è diversamente disposto nell’Atto Costitutivo (per variare una prestazione devono essere
d’accordo tutti i soci compreso se stesso).

LE AZIONI IN FAVORE DEI DIPENDENTI si cerca di creare un rapporto stretto con i dipendenti,
usando gli utili accantonati a riserva che vengono spostati a capitale. Tutto questo per avere un
maggior coinvolgimento dei dipendenti e motivarli a fare meglio (queste azioni non possono essere
vendute subito, ma dopo un tot di anni). Di solito i top manager comprano anche altre azioni per
fare vedere che credono alla crescita della società.
Ai sensi dell’art. 2349 c. 1 C.C. l’Assemblea straordinaria della Società può deliberare l’assegnazione
di utili ai dipendenti della Società mediante l’emissione di speciali categorie di azioni dotate di
particolare forma, modalità di trasferimento e di diritti spettanti agli azionisti.
Tali azioni vengono offerte gratuitamente ai dipendenti in sede di assegnazione di utili oppure sono
previsti aumenti di capitale riservati ai dipendenti a condizione di favore (vendo sul mercato a 10, ma
ai dipendenti le vedo a 2).
Quest’ultima forma è stata molto seguita nelle privatizzazioni che hanno interessato l’Italia negli
ultimi anni (Enel, Eni, Telecom) in cui erano riservate ai dipendenti un certo numero di azioni a prezzi
vantaggiosi e con diritti particolari.
Di solito tali azioni hanno un vincolo di intrasferibilità inter vivos per un certo numero di anni,
proprio perché lo scopo della emissione di tali azioni è quello di creare un rapporto più forte tra
dipendente e società che le emette, cercando di motivare il proprio personale anche al di là di quello
che è il normale rapporto di lavoro.
Il guadagno del dipendente avverrà alla fine del periodo in cui è vietata la vendita (periodo di lock
up), da lì in poi il dipendente può infatti decidere di vendere.
Tutti gli anni incasserà inoltre il dividendo di tali azioni.

LE AZIONI DI GODIMENTO (o postergate) avvengono solo in un caso particolare, diminuzione del

capitale sociale.
Esempio; la società decide di contrarre la sua attività e si ritrova del capitale in eccesso.
Sono azioni che rispetto alle altre hanno un trattamento meno favorevole sia dal punto di vista
patrimoniale che amministrativo.
In particolare, quelle di godimento vengono assegnate ai soci nel momento in cui viene deciso di
rimborsare le loro azioni (in caso di riduzione del capitale sociale) e viene corrisposto loro solo il
valore nominale.  danno verso il socio, perché li viene rimborsato il valore nominale e vendendole
sul mercato ci avrebbe guadagnato.
Siccome il valore reale di tali azioni è di solito maggiore del nominale, per compensare il tutto
vengono assegnate loro tali azioni che permettono di mantenere un legame con la compagine
sociale e attribuiscono alcuni diritti:
- diritto di dividere con le altre azioni il dividendo una volta che è stato pagato alle altre un dividendo
pari all’interesse legale applicato al valore nominale.
- In sede di liquidazione del capitale alla fine una volta che alle altre azioni viene rimborsato il valore
nominale, le azioni di godimento partecipano al riparto finale insieme alle altre.

Tutte le azioni appartenenti ad una categoria (che si ha ogni volta che si hanno un certo numero di
azioni con caratteristiche diverse da quelle dell’azione ordinaria, che possono essere liberamente
create senza limiti di Legge dall’Atto Costitutivo e dallo Statuto della società) hanno la particolarità
che ogni volta che viene presa una decisione dell’Assemblea che pregiudica i diritti di una categoria,
occorre che la maggioranza di coloro che possiedono tali azioni dia il loro assenso, riunendosi in
Assemblea speciale, a tale deliberazione altrimenti la stessa non può essere adottata.
GLI E.T.F. (Exchange Traded Fund)
Sono uno strumento finanziario quotato nel mercato finanziario MTF del mercato Borsa da Luglio
2002 (poi è stato creato un segmento a se perché gli scambi sono stati tantissimi).
I fondi di investimento aperti sono quei fondo dai quali si può entrare ed uscire quando voglio,
invece i fondi di investimento chiusi hanno dei vincoli (es. entro oggi e prima dei 5 anni non posso
monetizzare l’investimento). Questo perché nei fondi di investimento aperti investo strumenti
finanziari quotati che possono essere venduti liberamente, di solito c’è un investitore di punta che
gestisce tutto e vende e compra quando ritiene più opportuno e io investitore posso ritirare i miei
soldi quando lo ritengo più opportuno; invece i fondi di investimento chiusi danno un vincolo perché
si investe in qualcosa che non è quotato e non prontamente liquidabile (es. progetti immobiliari).
La differenza tra gli ETF e un fondo comune di investimento è quello del gestore attivo, io metto i
soldi dando delle direttive loro mi cercano le azioni migliori e le comprano e le vendono
costantemente a seconda delle loro previsioni.
E’ un particolare fondo di investimento aperto o Sicav di tipo indicizzato che si limita a riprodurre
pedissequamente l’indice di Borsa a cui è collegato (ad es. S & P Mib, Nasdaq, Dow Jones….).
Gli ETF investono in maniera passiva sulle azioni dell’indice. L’andamento dell’investimento sarà pari
a quello che è più o meno l’andamento dell’indice (es. se l’indice fa 2% io avrò guadagnato il 2%, se
l’indice perde perderò anche io).
Si ha una gestione passiva che porta a replicare perfettamente il Benchmark di riferimento
rappresentato appunto da un indice di Borsa. Non comporta particolare impegno da parte del
gestore del fondo né una grande rotazione degli investimenti, comporta il pagamento di
commissioni di gestione ridotte rispetto agli altri fondi comuni e nessuna commissione di
performance, né di entrata o di uscita.
E’ negoziato in Borsa come ogni altro titolo azionario in negoziazione continua e quindi si ha una
valorizzazione del valore della quota immediato. Maggiore trasparenza e flessibilità
dell’investimento. Come ogni altro titolo quotato, gli E.T.F. si prestano per:
Vendite allo scoperto (scommesse al ribasso sull’indice);
Trading che può essere anche giornaliero;
Investimento di lungo periodo con lo scopo di contenere i costi di gestione.
Il rischio di arbitraggi tra l’acquisto dei titoli sottostanti all’indice di riferimento e l’acquisto dell’E.T.F.
stesso è molto ridotto data la liquidità di tutti gli strumenti coinvolti.
Per ogni E.T.F. è previsto comunque almeno uno specialista a supporto della liquidità del titolo, con
l’obbligo di esporre continuamente prezzi di vendita e di acquisto.
Per ogni strumento Borsa Italia stabilisce lo spread massimo e la quantità minima della quotazione.
La liquidazione dei contratti avviene come per le azioni dopo tre giorni dalla transazione.

REPILOGO DEI TITOLI DI STATO

I titoli di stato vengono emessi dallo stato per finanziarsi, quindi fare cassa e in cambio lo stato si
impegna a rimborsare i soggetti che lo hanno finanziato. I titoli di stato hanno caratteristiche diverse
a seconda delle esigenze delle aste statali.
Il Ministero dell’Economia e delle Finanze dispone regolarmente l’emissione sul mercato interno di
cinque categorie di titoli di Stato disponibili sia per gli investitori privati sia per gli istituzionali:
1) BUONI ORDINARI DEL TESORO (BOT)
2) CERTIFICATI DEL TESORO ZERO COUPON (CTZ)
3) BUONI DEL TESORO POLIENNALI (BTP)
4) BUONI DEL TESORO POLIENNALI INDICIZZATI ALL’INFLAZIONE EUROPEA (BTP€i)
5) CERTIFICATI DI CREDITO DEL TESORO (CCT)
Le loro caratteristiche sono riassunte nel seguente schema.

La Repubblica italiana emette inoltre altri strumenti, in euro ed in valuta, generalmente sottoscritti
da investitori istituzionali. Tali emissioni, offerte sui mercati internazionali, assumono la forma di
obbligazioni a medio lungo termine o di carta commerciale.
Scarto d’emissione essendo una durata breve non si hanno cedole, ottengo alla scadenza la
differenza tra quanto ho pagato all’inizio e quanto ottengo alla fine (es 98 – 100= 2%) e questo viene
chiamato scarto d’emissione.
Il BOT essendo uno strumento a breve è quello che rende meno.
CTZ ha lo stesso funzionamento e le stesse caratteristiche del BOT l’unica cosa che cambia è la
durata.
TRATTAMENTO FISCALE DEGLI STRUMENTI FINANZIARI
Tre modi per l’applicazione dell’imposta sulle plusvalenze:

METODO DELLA DICHIARAZIONE (o DICHIARATIVO):

Il contribuente:

 determina da sé le plusvalenze percepite e le minusvalenze sopportate nel periodo

d’imposta e le indica nella propria dichiarazione annuale dei redditi
 calcola da sé le imposte corrispondenti e le versa in sede di dichiarazioni annuali dei
redditi;
 può compensare le plusvalenze con le minusvalenze riportando per quattro anni gli
eventuali saldi negativi
E’ un regime che impone grandi adempimenti al contribuente e gli fa perdere l’anonimato.
Ormai residuale in quanto non esiste più la distinzione tra partecipazioni qualificate e non.

REGIME DEL RISPARMIO AMMINISTRATO è molto più semplice, do una delega all’intermediario
presso il quale ho il deposito titoli, che oltre a gestire i miei titoli amministrano anche la parte fiscale
(calcoli degli interessi, delle cedole ecc..). è un sistema che esonera il contribuente da qualsiasi
adempimento, fa tutto la banca addebitando ogni mese l’importo che li spetta.
Il Contribuente può aderire esercitando la relativa opzione mediante comunicazione scritta
contestualmente al conferimento dell’incarico all’intermediario e prevede che:
 esonero da qualunque adempimento per il contribuente;
 liquidazione e prelievo delle imposte vengano fatte dall’intermediario presso il quale si è
aperto un deposito titoli a custodia;
 l’intermediario applichi l’imposta ad ogni operazione conclusa, compensando le eventuali
minusvalenze con le plusvalenze per una durata max di quattro anni.

Sarà il sistema più usato dal 2019 in poi in quanto ogni partecipazione senza distinzione può essere
trattata con il risparmio amministrato (ci sarà un'unica aliquota sia per le partecipazioni qualificate
sia per quello non qualificate del 23%).
REGIME DEL RISPARMIO GESTITO il trattamento fiscale è rimandato a chi gestisce il fondo
Occorre che il contribuente abbia conferito ad un soggetto abilitato (Banche, SGR, Sim o altri
soggetti autorizzati dal Ministero del Tesoro) incarico di gestire masse patrimoniali costituite da
somme di denaro o beni e prevede:
 nessun adempimento per il contribuente;
 il gestore applica l’imposta sostitutiva del 12,50% (se c’è un guadagno) sul risultato della
gestione maturato anno per anno, se c’è una perdita la scalerò entro i prossimi 4 anni
successivi;
 su interessi e dividendi non viene applicata alcuna imposta sostitutiva;
 le plusvalenze, i dividendi e gli interessi possono essere compensati dall’intermediario con
le minusvalenze; le eccedenze negative possono essere riportate a nuovo per i quattro anni
successivi.
 Il risultato della gestione si calcola sottraendo dal valore del patrimonio gestito al termine
di ciascun anno solare, aumentato dei prelievi e diminuito dei versamenti effettuati
nell’anno, il valore dello stesso al momento di inizio anno.

Gli interessi vengono esclusi dall’IRPEF, in quanto l’IRPEF ha una ritenuta da fondo a titolo rifinitivo
(pagata una volta non ci torno più sopra e chiudo con la tassazione).
La differenziazione dell’aliquota è dovuta al fatto che una distorsione evidente che va ad inferire su
quelli che sono gli investimenti dei titoli di stato, con una tassazione alta non invoglio agli investitori
esteri a comprare i miei titoli di stato (tassazione ridotta quando i titoli di stato sono sicuri). Quindi
per gli investimenti statali abbiamo un’aliquota secca de 12,50% ed ogni sei mesi mi paga la cedola.
Se ho un conto corrente con gli interessi attivi o certificati di deposito, compro un’obbligazione
della banca e la banca paga subito la cedola del 26%.
Questo cambio di tassazione è stato fatto nel 2014 quando c’è stato un incremento forte di
tassazione sui rendimenti finanziari. Oggi le partecipazioni qualificate sono del 26%, quindi rimane
valido lo stesso schema con i conto correnti bancari passati dal 20 al 26% nel 2014, i conti di
deposito sono rimasi al 20% ma non esistono quasi più, i certificati di deposito al 26%, i titoli di
stato al 12,50%, le obbligazioni dal 20 al 26%, fondi comuni mobiliari sui titoli di stato 12,50%,
partecipazioni qualificate e non qualificate al 26%.

CAPITAL GAINS
 PLUSVALENZE DA PARTECIPAZIONE QUALIFICATA

 IMPOSIZIONE FISSA IMPOSIZIONE VARIABILE

 ALIQUOTA IRE
 BASE IMPONIBILE: 58,14% DELLA PLUSVALENZA, AL NETTO DEL 41,86% DELLA RELATIVA
MINUSVALENZA
 ESCLUSIONE (esente)DALLA TASSAZIONE DEL 41,86% DELLA PLUSVALENZA

RIDUZIONE DELL’IMPOSIZIONE TRIBUTARIA (ex 1)

 PLUSVALENZA DA PARTECIPAZIONE NON QUALIFICATA

IMPOSTA SOSTITUTIVA 26%

L’anno scorso se avessi avuto una partecipazione qualificata non avrei pagato su tutta la plusvalenza
ma c’era una quota esente, in particolare la base imponibile era del 58,14%.

DIVIDENDI
 DIVIDENDI DA PARTECIPAZIONE QUALIFICATA (ex 2 )
 BASE IMPONIBILE: 58,14% DEL DIVIDENDO
 ALIQUOTA IRPEF PERSONALE

 DIVIDENDI DA PARTECIPAZIONE NON QUALIFICATA

 ELIMINATA OPZIONE TRA RITENUTA ALLA FONTE A TITOLO DI IMPOSTA E
INSERIMENTO IN DICHIARAZIONE
 SOLO CEDOLARE SECCA 26% non sempre favorevole per il contribuente perché
spesso la partecipazione qualificata pagava meno (ex 3)
Esempio:
D.LGS. N. 461/1997
Plusvalenza 100
Imponibile 100
Imposta sostitutiva 27
D. LGS. N. 344/2003
Plusvalenza 100
Imponibile 48,08
a) Aliquota 23% Imposta  11,06
b) Aliquota 38% Imposta  18,27
c) Aliquota 43% Imposta  20,67

 COMUNQUE INFERIORI A 27
 OLTRETUTTO LA TASSAZIONE DELLE PLUSVALENZE DA PARTECIPAZIONE QUALIFICATA E’
INFERIORE A QUELLA DEI CAPITAL GAINS DA PARTECIPAZIONE NON QUALIFICATA: N11,06, 18,27 E
20,67 < 26
(ex 1)
DIVIDENDI DA PARTECIPAZIONE QUALIFICATA
REGIME ANTE – RIFORMA
Utile 100
IRPEG 34
Utile distribuito 66
Credito d’imposta 34
Reddito totale 100
IRPEF 45% 45

Carico fiscale in capo al socio 11 (45-34)

REGIME POST – RIFORMA (esenzione parziale)
Utile 100
IRES 27,50
Utile distribuito 72,50
Credito d’imposta /
Reddito Imponibile (58,14% di 72,50) 42,15
IRPEF 43% di 42,15 18,12 (ex 2)
DIVIDENDI DA PARTECIPAZIONE NON QUALIFICATA
SISTEMA DELL’IMPUTAZIONE
Utile 100
IRPEG 34
---------
Utile distribuito 66
Credito d’imposta 34
Reddito totale 100
IRPEF 23

Carico fiscale società 34

Socio 23- 34 = -11 imposta a credito

SISTEMA DELL’ESENZIONE
Utile 100
IRES 27,50
_____
Utile distribuito 72,50
Credito d’imposta /
Reddito Imponibile 72,50
Aliquota 26% 18,85

SOCIETA’ 27,50 (IRES) + IRAP

CARICO FISCALE
SOCIO 18,85
(ex 3)

La legge di Bilancio per il 2018 estende l’applicazione dell’imposizione sostitutiva del 26 per cento
alle partecipazioni qualificate detenute da persone fisiche al di fuori dell’esercizio di impresa.
Questo determinerà una pari imposizione sia per le plusvalenze realizzate nell’ambito del capital
gain dalle persone fisiche, sia per i dividendi percepiti dalle stesse, a prescindere dalla tipologia di
partecipazione posseduta - qualificata o non qualificata.
Il nuovo regime si applicherà alle plusvalenze realizzate a partire dal 1° gennaio 2019 e agli utili
percepiti a partire dal 1° gennaio 2018 mentre la distribuzione degli utili prodotti fino all’esercizio in
corso al 31 dicembre 2017 resterà assoggettata al regime vigente (con aliquota del 58,14%) se
deliberata nel lasso temporale che va dal 1° gennaio 2018 e il 31 dicembre 2022.

Sono sul c/c indipendentemente se o non ho un investimento

Quando apro il monte titoli ho un altro tipo di bollo ancora a seconda di quanti titoli ho.
TOBIN TAX viene considerata sempre una tassazione all’avanguardia a livello Europeo, è una tassa
che viene utilizzata per fare una lotta agli speculatori.

Non è stata applicata da tutti gli stati tra cui il Regno Unito dove ci sono i mercati più importanti e
quindi non ha avuto il suo scopo principale.
Quando acquisto vengo gravato dalla tassa e quando vendo no, i titoli di stato sono considerati
esenti da quelle che sono le imposte.
Per colpire i mercati non regolamentati dai mercati italiani l’aliquota sarà dello 0.22%.

I TITOLI DI STATO riepilogo

BOT e CTZ hanno caratteristiche simili, la differenza è la durata, il primo dura fino a 12 mesi e il
secondo fino a 24 entrambi con scarto d’emissione e quindi guadagno sulla differenza.
TIPOLOGIE DI ASTE
Il Tesoro utilizza due tipi di aste:
• l’asta competitiva senza prezzo base per i BOT;
• l’asta marginale senza prezzo base per i titoli a medio-lungo termine (BTP, CCT, CTZ).
L’asta competitiva prevede che ogni richiesta rimanga aggiudicataria al prezzo proposto. Ogni
operatore può presentare al massimo 3 richieste differenziate nel prezzo di almeno un centesimo di
punto. La richiesta minima è di 1,5 mln di Euro, mentre l’importo massimo richiedibile è pari al
quantitativo offerto dal Tesoro in asta. Vengono soddisfatte in primo luogo le domande a prezzi più
alti e poi in maniera decrescente le altre, fino al completo esaurimento della quantità offerta. Per
evitare che il prezzo medio ponderato di aggiudicazione sia influenzato negativamente da domande
formulate a prezzi non in linea con quelli di mercato, viene calcolato un prezzo massimo accogliibile
secondo le modalità illustrate di seguito. Per evitare domande speculative viene calcolato un prezzo
di esclusione, al di sotto del quale le domande di sottoscrizione non sono prese in considerazione.
A questo fine, al rendimento corrispondente al prezzo medio ponderato calcolato col procedimento
illustrato nell’esempio, vengono sommati 100 punti base. Nel caso in cui un operatore invii una
richiesta con un prezzo superiore a 100 il prezzo sarà considerato pari a 100. Con decreto del
Ministro del Tesoro l’intermediario deve garantire ai sottoscrittori privati il prezzo medio ponderato
risultante dall’asta.
L'asta marginale prevede che i richiedenti rimangano aggiudicatari tutti allo stesso prezzo, detto
prezzo marginale. Ogni operatore può presentare al massimo 3 richieste differenziate nel prezzo di
almeno un centesimo di punto. La richiesta minima è di 500.000 Euro, mentre l’importo massimo
richiedibile è pari al quantitativo offerto dal Tesoro in asta. Il prezzo marginale viene determinato
soddisfacendo le offerte partendo dal prezzo più alto fino a quando la quantità domandata non è
pari a quella offerta. Il prezzo dell'ultima domanda che rimane aggiudicataria determina il prezzo
marginale. Per evitare domande speculative viene calcolato un prezzo di esclusione, al di sotto del
quale le domande di sottoscrizione non sono prese in considerazione. Il prezzo di esclusione si
calcola sottraendo 200 punti base al prezzo medio ponderato calcolato con il procedimento illustrato
nell’esempio. Limitatamente a questo fine, per il calcolo del prezzo medio ponderato non vengono
prese in considerazione le offerte presentate a prezzi superiori al “prezzo massimo accoglibile”,
determinato con le seguenti modalità: a) nel caso di domanda totale superiore all’offerta, si
determina il prezzo medio ponderato delle richieste che, ordinate a partire dal prezzo più elevato,
costituiscono la seconda metà dell’importo nominale in emissione; nel caso di domanda totale
inferiore all’offerta si determina il prezzo medio ponderato delle richieste che, sempre ordinate a
partire dal prezzo più elevato, costituiscono la seconda metà dell’importo domandato; b) si individua
il “prezzo massimo accoglibile” aggiungendo due punti percentuali al prezzo medio ponderato di cui
al punto a).
L’aliquota è di 12,50% e il rimborso è unico alla scadenza per entrambe (differenza).
Il prezzo dell’BTP è fondamentale per capire il rapporto rischio rendimento che c’è nell’investimento.
Le cedole semestrali reali sono quelle che tengono conto dell’inflizione e quindi variano al variare
dell’inflazione Europea.
Il CCT è lo strumento variabile per eccellenza, c’è un tasso variabile, dura 7 anni e la cedola è
variabile semestrale e ogni cedola viene aggiornata con l’andamento del mercato dei BOT del mese
precedente.
L’asta competitiva solo il BOT tutto il resto asta marginale.
Il ministro del tesoro è colui che decide il quantitativo dei titoli che emette in asta, in base al bisogno
di finanziamento.
Calcolo del prezzo massimo accoglibile:
1) nel caso di domanda totale superiore all’offerta, si determina il rendimento corrispondente al
prezzo medio ponderato delle richieste che, ordinate a partire dal prezzo elevato, costituiscono la
seconda metà dell’importo nominale in emissione; nel caso di domanda totale inferiore all’offerta, si
determina il rendimento corrispondente al prezzo medio ponderato delle richieste che, ordinate a
partire dal prezzo più elevato, costituiscono la seconda metà dell’importo domandato;
2) si individua il prezzo massimo accoglibile, corrispondente al rendimento del prezzo medio
ponderato di cui al punto 1 decurtato di 25 punti base (1 punto percentuale = 100 punti base). Le
richieste con prezzi superiori al prezzo massimo accoglibile sono automaticamente escluse e il prezzo
medio ponderato di aggiudicazione si determina sottraendo dalla quantità totale offerta
dall’emittente una quantità pari a quella esclusa. Le richieste escluse sono, comunque, assegnate ad
un prezzo pari al minore tra il prezzo ottenuto sottraendo 10 punti base al rendimento
corrispondente al prezzo massimo accolto nell’asta ed il prezzo massimo accoglibile.
Il BOT è uno strumento che rende poco e il rischio è basso.

L’asta competitiva riguarda solo i BOT, invece l’asta marginale tutto il resto dei titoli.
I BOT hanno l’asta competitiva perché sono strumenti a breve che vengono messi sotto la pari e il
margine dell’investitore è dato dallo scostamento dell’acquisto e della vendita, quindi non ci sono
cedole intermedie ma solo lo scarto d’emissione.
Rispetto alla Germania i titoli di stato italiano devono pagare rendimenti più alti e questo porta al
problema dello spread e pagando ovviamente molti interessi sulle emissioni di titoli in più agli
investitori rispetto alla Germania. Questo per dire che quando si parla di BOT anche uno zero virgola
conta (98 o 98,20).
Mentre il BOT viene emesso come asta normale, quindi chi offre di più gli viene dato lo strumento
fino a che non si esaurisce la quantità offerta.
ESEMPIO DI ASSEGNAZIONE DI BOT IN ASTA
Premesso che ogni operatori abilitati può presentare fino a 3 richieste, si ipotizza un’asta
competitiva di 7.000 milioni di Euro di Bot annuali (durata 360 giorni) a cui partecipano 4 operatori,
che presentano le seguenti domande, espresse in milioni di Euro:

96,15 viene considerata un’offerta massima non accoglibile.

I BOT vengono comprati in prima battuta da istituzioni finanziarie (banche) e poi le collocano ai
propri clienti aggiungendo una piccola commissione.
Il rendimento è di 4,29 e il pz è di 95,87 quindi la banca li venderà ai propri clienti al 95,89 +
commissione.
ASTA MARGINALE
L'asta marginale prevede che i richiedenti rimangano aggiudicatari tutti allo stesso prezzo, detto
prezzo marginale. Ogni operatore può presentare al massimo 3 richieste differenziate nel prezzo di
almeno un centesimo di punto. La richiesta minima è di 500.000 Euro, mentre l’importo massimo
richiedibile è pari al quantitativo offerto dal Tesoro in asta. Il prezzo marginale viene determinato
soddisfacendo le offerte partendo dal prezzo più alto fino a quando la quantità domandata non è
pari a quella offerta. Il prezzo dell'ultima domanda che rimane aggiudicataria determina il prezzo
marginale. Per evitare domande speculative viene calcolato un prezzo di esclusione, al di sotto del
quale le domande di sottoscrizione non sono prese in considerazione. Il prezzo di esclusione si
calcola sottraendo 200 punti base al prezzo medio ponderato calcolato con il procedimento illustrato
nell’esempio. Limitatamente a questo fine, per il calcolo del prezzo medio ponderato non vengono
prese in considerazione le offerte presentate a prezzi superiori al “prezzo massimo accoglibile”,
determinato con le seguenti modalità: a) nel caso di domanda totale superiore all’offerta, si
determina il prezzo medio ponderato delle richieste che, ordinate a partire dal prezzo più elevato,
costituiscono la seconda metà dell’importo nominale in emissione; nel caso di domanda totale
inferiore all’offerta si determina il prezzo medio ponderato delle richieste che, sempre ordinate a
partire dal prezzo più elevato, costituiscono la seconda metà dell’importo domandato; b) si individua
il “prezzo massimo accoglibile” aggiungendo due punti percentuali al prezzo medio ponderato di cui
al punto a).
Esempio di assegnazione di BTP in asta
Premesso che ogni operatore abilitato può presentare fino a 3 richieste, si ipotizza un’asta marginale
di 3.500 milioni di Euro di BTP decennali, con cedola pari al 5,50% (BTP è fisso quindi sappiamo a
priori la cedola), a cui partecipano 4 operatori, che presentano le seguenti domande, espresse in
milioni di Euro:
Qui andiamo ad esaudire le quantità e non il prezzo richiesto a differenza dei BOT.

Rende 5,49% rende meno rispetto alla previsione inziale (5,50%), infatti si colloca a 100,65 invece
che 100 (ci si rimette 0.65 cent).
N.B.: IL MECCANISMO D’ASTA SOPRA ILLUSTRATO È IL MEDESIMO ANCHE PER I BTP A 3, 5, 15 E 30
ANNI, I CCT A 7 ANNI E I CTZ 24 MESI.

OPA
La prima legge sulle OPA fu la legge n. 149 del 18 febbraio 1992. L’OPA va a disciplinare l’acquisto di
pacchetti importanti di società principalmente quotate quando un acquirente va a comprare un
pacchetto importante paga anche un premio (10-20%) a chi li vende perché il pacchetto gli consente
di comandare o avere un’influenza maggiore in assemblea.
Finalità della nuova disciplina:
 Assicurare la trasparenza delle operazioni ed il regolare svolgimento delle stesse
(informazioni sull’andamento della società e capire il futuro della società).
 Tutelare le minoranze azionarie (soprattutto in tema di OPA obbligatoria).
 Garantire l'efficienza delle contrattazioni di Borsa (OPA residuale e diritto d'acquisto)
quando in borsa rimangano poche azioni e meno contrattazioni ci sono e meno il prezzo è
efficiente.
 Offrire un prezzo superiore a quello corrente degli strumenti finanziari oggetto.
Questa legge poi è stata superata perché ha avuto dei grossi buchi e quando è entrato in vigore il
TUF ha rinnovato totalmente la disciplina. L’unico fattore rilevante positivo di questa legge era la
flessibilità, lasciava molte regolamentazioni alla CONSOB, quindi la CONSOB poteva intervenire e di
volta in volta dare un’interpretazione della legge e la rendeva mutevolmente adattabile ad ogni caso.
CASI DI INAPPLICABILITA’ DELLA DISCIPLINA
Non assumono rilievo ai fini della normativa:
 Le offerte rivolte ad un numero di soggetti non superiore a quelli determinati ai sensi dell'art.
100 TUF (stabili in un numero pari a 200 soci dal Regolamento Consob).
 Le offerte relative ad un ammontare complessivo non superiore a quello determinato ai sensi
del medesimo regolamento (stabiliti in complessivi 40.000 euro passaggio del pacchetto)

Oggetto e soggetto delle OPA

Già dal 30% si ha un pacchetto rilevante, il 30% è basato sulle azioni di diritto di voto pieno.
Oggetto:
 Azioni e strumenti finanziari legati al diritto di voto
 Strumenti finanziari non connessi all’esercizio di tale diritto (azioni di risparmio)
Soggetti:
 Società quotate e non quotate

DEFINIZIONE
 TUF – offerte pubbliche di acquisto, scambio e di acquisto e scambio – Capo II (artt. 102-
112), suddiviso in;
 Parte prima (artt. 102-104): norme in tema di trasparenza, di comportamento e
procedimentali, comuni a tutte le offerte
 Seconda parte (artt. 105-112): disciplina delle OPA obbligatorie
 Definizione:
per offerta pubblica di acquisto si intende ogni offerta, invito ad offrire o messaggio
promozionale, in qualsiasi forma effettuati, finalizzati all'acquisto o allo scambio (offrire
anche azioni oltre al denaro) di prodotti finanziari e rivolti ad un numero di soggetti (200)
superiore a quello previsto dall'art. 100 nonché di ammontare complessivo a quello indicato
nel medesimo regolamento.

TIPOLOGIE DI OPA
 Volontarie od obbligatorie
 Amichevoli od ostili (se le due società sono d’accordo oppure no)
 OPA in senso stretto (pagamento cash) o OPSc (oppure miste - OPASc)

REGOLE DI CORRETTEZZA PER I SOGGETTI INTERESSATI

 Adeguano la loro condotta a principi di correttezza e di parità di trattamento dei destinatari
dell'offerta (stesso trattamento sia per i soci di maggioranza sia per i soci di minoranza)
 Non eseguono operazioni sul mercato volte a influenzare le adesioni all'offerta e si
astengono da comportamenti e da accordi diretti ad alterare situazioni rilevanti per i
presupposti dell'offerta pubblica obbligatoria (una volta lanciata l’OPA non vado sul mercato
a comprare titoli e non si fanno accordi o patti con soci)
  Diffondono dichiarazioni riguardanti l'offerta e l'emittente soltanto tramite comunicati al
mercato, contestualmente trasmessi alla Consob
 In particolare, l'offerente qualora durante il periodo di offerta acquisti strumenti finanziari
quotati oggetto dell'offerta, ovvero il diritto ad acquistarli anche a data successiva a prezzi
superiori a quelli di offerta, deve adeguare questi ultimi al prezzo più alto pagato, dando
attuazione al principio di parità di trattamento (best price rule).

OPA o OPSc?
Nelle offerte pubbliche totalitarie previste dall'art. 106 comma 1 il corrispettivo può essere costituito
da strumenti finanziari quotati in un mercato regolamentato in un Paese dell'Unione Europea, se le
operazioni compiute nei dodici mesi precedenti il superamento della soglia hanno avuto come
corrispettivo, nella stessa proporzione, i medesimi strumenti finanziari. Gli strumenti finanziari sono
sempre valutati ad un prezzo non superiore al prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi 12
mesi (non posso gonfiare i prezzi della società offrendo titoli ai soci della società preda).
Ciò consente un maggior margine di manovra ponendo però 2 limiti:
 Il corrispettivo deve essere caratterizzato da elevato grado di liquidabilità (titoli quotati)
 Deve essere assicurata parità di trattamento tra i venditori pre-offerta e post offerta.

SVOLGIMENTO DELL'OFFERTA
 Prende avvio dalla diffusione del documento di offerta, anche se la vera propria fase
esecutiva (adesione) può avvenire solo trascorsi 5 giorni dalla pubblicazione, ad esclusione
del caso in cui il documento già contenga il comunicato dell'emittente (se le due società
sono d’accordo si risparmiano questi 5 giorni e lo pubblicano insieme)
 La durata è concordata con la società di gestione del mercato, e deve essere contenuta
entro periodi di tempo limitati;
 Opa obbligatorie: tra i 25 e i 40 giorni.
 Opa volontarie: tra i 15 e i 25 giorni.
 Termine massimo prorogato da Consob: 55 giorni.
 Possono incidere 2 eventi: convocazione di un 'assemblea per l'autorizzazione di tattiche
difensive da parte delle società preda (la società preda che si vuole difendere
convocando un’assemblea di tattiche difensive); promozione di un’offerta concorrente

L'ADESIONE
 Avviene presso l'offerente, gli intermediari indicati, e i depositari abilitati alla prestazione di
servizi di investimento, tramite la sottoscrizione della scheda di adesione
 Necessaria forma scritta (anche on line con la firma digitale)
Dall’art 101 bis in poi parlano delle OPA.
OPA
La sezione II comincia con l’art 105 e parla delle offerte pubbliche di acquisto obbligatorie e sono le
più tutelate perché si verificano casi di scatto di OPA obbligatoria e comunicazione al mercato e alla
CONSOB.
Art. 104 difese
Art. 104 ter clausola di reciprocità
Art. 105 disposizioni generali
Art. 106 offerta pubblica di acquisto totalitaria (l’OPA totalitaria è la più importante)
LE OPA OBBLIGATORIE
  Solo società italiane con azioni ordinarie quotate in mercati regolamentati italiani (scelta
comune di vari ordinamenti europei -tecnica opting out)
 Solo per l'acquisto di azioni ordinarie (sono escluse le azioni di risparmio, le privilegiate,
quelle convertibili e cum warrant)
 Esistono 2 fattispecie:
 Totalitaria
 Residuale
 Casi di applicazione
 Trasferimento del controllo
 Consolidamento del controllo  non solo c’è un problema di acquisizione del controllo e
quindi cambia il gruppo di maggioranza e i soci di minoranza si vedono cambiare il
gruppo, se non ci fosse l’OPA non sarebbero considerati per la contrattazione del prezzo e
sul sovrapprezzo che viene pagato dall’offerente per acquisire un pacchetto che da la
possibilità di contare in assemblea. Non si compra un’azione in Borsa, ma un pacchetto di
controllo ad un prezzo maggiorato per comprare la possibilità di controllo della società,
questo controllo (premio), deve essere spalmato tra tutti i soggetti coinvolti (tutti gli
azionisti compresi quelli di minoranza).
 Consente (scopi)
 Di evitare ai soci di minoranza l'uscita dalla società a prezzi punitivi (si dà ai soci di
minoranza il premio spalmato dall’acquisto del pacchetto di maggioranza ed eliminare la
convenienza dell’acquisizione di sipatirio, quindi potrebbe essere conveniente non
lanciare subito il 30% ma comprare un pochino alla volta e piano piano arrivare ad avere
il controllo), in Italia ci sono soglie al di sopra delle quali si deve comunicare a CONSOB
di aver superato soglie considerate rilevanti, dal 30% poi diventa obbligatorio perché
scatta l’OPA obbligatoria
 Di eliminare la convenienza di acquisizioni dissipative

La soglia fondamentale in Italia per l’offerta totalitaria è del 30%, una volta superato il 30% passato
un pacchetto importante si ha un controllo sulla società e quindi scatta tutta questa normativa un
po’ stringente.
Anche in caso di un consolidamento di controllo, quindi una volta superato il 30% ma se ci sono già
azionisti di maggioranza con il 33%, finché non arrivo al 51% non c’è un azionista di controllo e di
riferimento.
La soglia tra il 30% e il 50% rimane una soglia sensibile, nel momento che mi trovo tra questa soglia
ho comunque fatto scattare l’OPA totalitaria.
Ogni volta che un soggetto compra un’azione anche in maniera normale, ma supera queste soglie
(5%, 10%, 25%, 30%) deve comunicare a CONSOB di averle superate, che a sua volta deve
pubblicarle ufficialmente.

OPA SUCCESSIVA TOTALITARIA

 Art. 106: chiunque a seguito di acquisti a titolo oneroso venga a detenere una partecipazione
superiore al 30 % del capitale di una società quotata è tenuto a promuovere un'offerta
pubblica di acquisto sulla totalità delle azioni orinarie. L'offerta deve essere promossa a
prezzo non inferiore alla media aritmetica tra il prezzo medio ponderato di mercato degli
ultimi 12 mesi e quello più elevato pattuito nello stesso periodo dall'offerente per acquisti di
azioni ordinarie.
 Presupposti
 Partecipazione rilevante
 Azioni ordinarie
 Alte tipologie che attribuiscono diritto di voto nelle assemblee ordinarie
 Soglia fissa del 30 %
 Sia direttamente che per interposta persona
 Acquisto a titolo oneroso
  Determinazione del prezzo
 Termini per l'adempimento
 Motivazioni

Con il superamento del 30% scatta l’OPA su tutto il capitale azionario.

Di solito l’OPA dura 30-40 gg ma si risolve sempre negli ultimi giorni, cioè le adesioni avvengono
negli ultimi 2-3 gg perché tutti aspettano di vedere cosa fanno gli altri (guardano se gli azionisti di
maggioranza aderiscono o meno). Ogni giorno viene pubblicato dalla CONSOB quelle che sono le
adesioni.
Se si supera il 30% senza un acquisto volontario (aumento di capitale garatuito, operazioni
straordinarie, fase di ristrutturazione aziendale…) non scatta la disciplina, questo perché bisogna
sempre ricordare e ragionare sulla ratio della normativa che è quella di far si che da un lato c’è un
soggetto che può acquisire il controllo e dall’altro ci sono i soggetti da tutelare. Quindi la tutela cade
in caso di superamento della percentuale non volontario.
La soglia è fissa al 30% però nel nuovo TUF dice che se non ci sono altri gruppi che superano questa
percentuale la CONSOB può imporre l’OPA anche al superamento del 25%.
Per le medio-piccole imprese di solito ci vuole una % più alta per controllarle che viene decisa dalla
società in un range tra il 25-40%.
Nell’ultimo TUF cambia anche il prezzo perché il prezzo è quello che tutela ancora di più le
minoranze, si prende ancora oggi due parametri d riferimento che sono gli acquisti da parte
dell’offerente di azioni sul mercato di Borsa degli ultimi 12 mesi e se gli ha comprati diventa quello il
parametro fondamentale e l’altro e la media ponderata del prezzo di borsa negli ultimi 12 mesi del
titolo (si prende il maggiore dei due). Questo perché gli acquisti alterano la parcondition sui soci e la
media negli ultimi 12 mesi è importante perché si vuole evitare che si lanci l’OPA in periodi
particolari per la Borsa (es. scoppio della guerra), quindi si tiene conto dei prezzi degli ultimi 12 mesi
e non quello del momento.

IL CONSOLIDAMENTO DELLA PARTECIPAZIONE

 A carico di colui che già detiene una partecipazione superiore al 30 % ma non dispone della
maggioranza dei diritti di voto nell'assemblea ordinaria ed effettui acquisti che incrementino
la sua partecipazione, in particolare per acquisti superiori al 3 % del capitale rappresentato da
azioni ordinarie per acquisti a titolo oneroso effettuati nei 12 mesi, ovvero per sottoscrizioni o
conversioni nell'esercizio di diritti negoziati nel medesimo periodo spetta l'obbligo di OPA
totalitaria
 Motivazioni

Se mi trovo in una percentuale tra il 30-50%, prima bastava acquistare il 3% per poter lanciare l’OPA
totalitaria, invece oggi è del 5%.
Per evitare un’elusione nella disciplina è stata introdotta questa normativa sull’acquisto di concetto,
praticamente più soggetti diversi legati tra loro in qualche modo che hanno partecipazioni che prese
a se non superano la soglia del 30%, ma se unite tra loro la superano, quindi per evitare un’elusione
scatta l’OPA ugualmente e anche per gli aderenti ad un patto parasociale.

L'ACQUISTO DI CONCERTO
 Più soggetti operano di concerto (presunzione assoluta di legge) quando nell'insieme o anche
a seguito di acquisti a titolo oneroso effettuati anche da uno solo di essi, superino la predetta
soglia:
 Un soggetto e le società da esso controllate
 Gli aderenti ad un patto parasociale
 Le società sottoposte a comune controllo
 Una società e i suoi amministratori e direttori generali
 L'obbligo di promuovere l'offerta è posto solidalmente in capo a tutti coloro che agiscono di
concerto (le sanzioni sarebbero applicate a tutti coloro che non la lanciano)
CONTENUTO DEL DOCUMENTO DI OFFERTA
Per sommi capi:
 Avvertenze
 Elementi essenziali dell'offerta (pagamenti, condizioni, prezzi, timing di pagamento)
 Soggetti partecipanti all’operazione (è importante sapere chi è che lancia l’offerta)
 Categorie e quantitativi degli strumenti finanziari oggetto dell'offerta e modalità di adesione
 Quantitativo minimo che deve essere portato in offerta affinché quest'ultima diventi
irrevocabile (quando lancio l’OPA se non ottengo ad esempio adesioni superiori al 60%
l’offerta non è irrevocabile quindi la posso ritirare)
 Quantitativi di strumenti finanziari già posseduti dall’offerente (capire quante azioni ha in
tasca l’offerente)
 Corrispettivo unitario previsto per gli strumenti finanziari e sua giustificazione (chi ha fatto la
stima del valore)
 Date, modalità di pagamento e garanzie previste
 Motivazioni dell'offerta e programmi futuri dell'acquirente per la società emittente (business
plan)
 Informazioni sulle operazioni poste in essere dagli offerenti sugli strumenti finanziari oggetto
dell’offerta negli ultimi 2 anni (legami negli ultimi due anni tra offerente e società preda)
 Eventuali accordi fra offerenti ed azionisti o amministratori della società emittente
 I compensi ai quali hanno diritto gli intermediari emittente
 La partecipazione che in allegato viene riprodotto il comunicato della società emittente, o se
lo stesso non è ancora disponibile, la precisazione che l’emittente provvederà alla sua
pubblicazione
 La durata dell'offerta le regole da applicare nel caso di riparto (su quali criteri viene fatto il
riparto)

IL COMUNICATO DELL'EMITTENTE
 Esprime la valutazione del consiglio di amministrazione sull'offerta (della società preda)
 Si conclude con un giudizio di convenienza per gli azionisti sulla accettazione della stessa
(giudizio finale del consiglio di amministrazione che deve dire se quest’offerta è o non è
conveniente)
 Informa sull'eventuale decisione di convocare l'assemblea per l'autorizzazione a compiere atti
per contrastare l'offerta (la società preda può convocare assemblee per difendersi e quindi per
rendere a vita più difficile a chi ha lanciato quest’offerta, in 5 gg)
 Deve essere trasmesso entro 2 giorni dalla data prevista per la sua diffusione
 Deve essere pubblicato improrogabilmente entro il primo giorno di durata dell'offerta
(l’offerta non può partire senza il comunicato dell’emittente)

ESENZIONE DALL'OBBLIGO DI OFFERTA TOTALITARIA

 Se la partecipazione è stata acquistata a seguito di un'offerta pubblica di acquisto volontaria
diretta a conseguire la totalità delle azioni ordinarie
 Se la partecipazione superiore alla soglia è stata acquistata attraverso un'offerta pubblica di
acquisto e scambio preventiva non totalitaria avente ad oggetto almeno il sessanta per cento
delle azioni ordinarie purché concorrano le seguenti condizioni:
 L'offerente ed i soggetti ad esso legati da uno dei rapporti che facciano presumere il
concerto non abbiano acquistato partecipazioni in misura superiori al 1% anche mediante
contratti a termine con scadenza successiva, nei dodici mesi precedenti alla
comunicazione della CONSOB o durante l’offerta
 L’efficacia dell'offerta sia stata condizionata all’approvazione di tanti soci che possiedono
la maggioranza delle azioni ordinarie, escluse dal computo le partecipazioni detenute
 dall’offrente, dal socio di maggioranza anche relativa, se la sua partecipazione sia
superiore al 10 % e dai soggetti a essi legati da uno dei rapporti di concreto
 La Consob abbia accordato l'esenzione previa verifica dell'esistenza delle predette
condizioni, per la quale la stessa non gode di nessun potere discrezionale
 Per chi acquista la partecipazione superiore al 30% se:
 Un altro socio o altri soci congiuntamente dispongono della maggioranza dei diritti di
voto
 L’acquisizione è compita tramite sottoscrizione di aumento di capitale attuato in
esecuzione di un piano di ristrutturazione del debito di una società quotata in crisi,
comunicato alla CONSOB e al mercato,
 La partecipazione è acquisita a seguito di trasferimento tra società in cui lo stesso o gli
stessi soggetti dispongono anche congiuntamente e indirettamente tramite società
controllata, della maggioranza dei diritti di voto esercitabili in assemblea ordinaria o è
acquistata a seguito di trasferimento tra una società e tali soggetti, dal momento che le
operazioni infragruppo fra soggetti legati da in un rapporto di controllo, per di più di
diritto, non alterano le condizioni dei soci di minoranza
 Il superamento della soglia è determinato dall'esercizio di diritti di opzione, sottoscrizione
o conversione, purché gli stessi non siano stati acquistati ma derivino dallo status di socio
 La soglia del 30% e superata per non più del 3 % e l’acquirente si impegna a cedere le
azioni in eccedenza entro 12 mesi e a non esercitare i relativi diritti di voto
 L'acquisizione è conseguenza di un'operazione di fusione o scissione, salvo che per
effetto di tali operazioni si configuri un acquisto superiore al 30 % del capitale ordinario,
senza che sussistano esigenze di razionalizzazione o sinergie industriali

OPA PREVENTIVA
 Configura un caso di esclusione dall’OPA totalitaria
 Ratio dell'istituto
 Esigenza di evitare il lancio di OPA totalitarie pur garantendo la tutela delle minoranze
 Ad ulteriore salvaguardia degli azionisti si è previsto
 Un loro preventivo assenso, stabilendo che l'efficacia dell'offerta subordinata
all'approvazione in assemblea della maggioranza di coloro che possiedono azioni
ordinarie, escludendo dal computo le partecipazioni detenute dall’offerente e dal socio di
maggioranza che detenga più del 10 %
 L'approvazione delle Consob che verifica il rispetto delle condizioni
 Totale libertà di fissazione del prezzo
 Art. 107 del TUF partecipazione non > 1% nei 12 mesi precedenti l’offerta
 Rilanci liberi come in OPA totalitaria

L’OPA preventiva mi permette di non lanciare l’OPA totalitaria che è più onerosa, se decido in tempo
che voglio acquisire questo pacchetto di minoranza (superare il 30%), se riesco a sottostare a le
determinate condizioni posso lanciare una % più bassa (ad esempio posso lanciarlo sul 60% quindi
ho il 40% in meno) e ottengo lo stesso scopo.
Non devo mai aver superato nei 12 mesi precedenti in nessun caso una partecipazione maggiore
dell’1% nella società preda, se ho superato l’1% l’OPA preventiva è già finita. A differenza dell’OPA
totalitaria chi lancia il prezzo è libero, quindi non ci sono parametri però l’offerta deve essere
approvata dall’assemblea ordinaria della società preda (facendo votare principalmente gli azionisti in
minoranza cioè sotto il 10%).

OPA A CASCATA
Quando lancio un’OPA su una società capo gruppo (holding) devo lanciarla anche su quelle
sottostanti se il valore di queste società rappresenta almeno il 30% del totale delle partecipazioni
dell’attivo della holding.
Devo arrivare fino a 3 OPA a cascata.
 Si ha quando l'OPA obbligatoria si estende anche ad altre società oltre a quella target
  In ipotesi di acquisto di una partecipazione superiore al 30% o di controllo in una società
holding (il cui patrimonio sia rappresentato in prevalenza da partecipazioni in società
quotate) è previsto l'obbligo di OPA anche sulle azioni delle società il cui valore
rappresenti almeno il 30% del totale delle partecipazioni in questione. L'acquisizione di
una holding -quotata o non quotata- può comportare l'obbligo di promuovere un'OPA fino
anche su tre società quotate, che a loro volta, potranno far sorgere l'obbligo di OPA
nuovamente su altre società quotate, fino ad un massimo di tre....
 Il prezzo è pari alla media tra il prezzo medio ponderato di mercato delle azioni delle
società partecipate e quello ricavato dal valore attribuito alla società controllata

SANZIONI PER LA VIOLAZIONE DELL'OBBLIGO DI OPA

A parte le varie sanzioni ai diretti interessati:
 Il diritto di voto inerente all'intera partecipazione detenuta non può essere esercitato
 Le azioni eccedenti le percentuali indicate devono essere alienate entro 12 mesi
 Sono previste inoltre sanzioni amministrative

NOVITA’
L’ultima direttiva in tema delle OPA obbliga al prezzo più alto tra gli acquisti effettuati negli ultimi 12
mesi e la media ponderata degli ultimi 12 mesi, quindi si avvantaggiano le minoranze perché prima si
prendeva la media tra questi due parametri.
Se non c’è nessuno che detiene una partecipazione più elevata si arriva al 25% per il lancio dell’OPA.
Il consolidamento (quando si comprano pacchetti rilevanti 30-50%) scatta con la soglia del 5% e non
più del 3%.

OPA RESIDUALE
 Ultima tipologia di offerta pubblica obbligatoria
 Chiunque venga a detenere una partecipazione superiore al 90 % promuove un'OPA sulla
totalità delle azioni con diritto di voto al prezzo fissato dalla Consob, se non ripristina,
entro 4 mesi, un flottante sufficiente ad assicurare il regolare svolgimento delle
negoziazioni
 Indipendentemente dal titolo dell'acquisto
 Non sussiste l'obbligo nel caso in cui la percentuale sia stata raggiunta in seguito ad un'OPA
totalitaria
 Prezzo fissato dalla Consob in funzione
 Del corrispettivo di un'eventuale offerta pubblica precedente
 Del prezzo medio ponderato di mercato dell'ultimo semestre
 Del patrimonio netto rettificato a valore corrente dell'emittente
 Dell'andamento e delle prospettive reddituali di quest'ultimo
 Motivazioni
 Non tutela le minoranze genericamente intese ma più precisamente l'investitore azionista
che viene a trovarsi nelle condizioni di non poter più disporre di un mercato liquido ed
efficiente sul quale monetizzare i propri titoli

Nell’OPA residuale si va a tutelare il funzionamento del mercato, perché quando quota una società
sul mercato ho un flottante minimo di azioni che devo quotare in borsa (nei mercati tradizionali
20%).
Se l’OPA arriva a superare il 90% c’è l’obbligo di acquisto e il diritto di vendita, ma comunque sia
quando supero il 90% devo comunque sia risolvere il ristabilimento del flottante o lanciare un’OPA.
Il prezzo è deciso dalla CONSOB in funzione di determinati parametri.
Obbligo a chi ha superato il 90% a lanciare l’OPA sul 100% per ristabilire un mercato liquido.
Strumenti di tutela a chi ha ottenuto una partecipazione rilevante e dall’altro da chi rimane con una
piccola partecipazione e si trova un inquirente con una % alta, ha diritto di uscire.
IL DIRITTO D'ACQUISTO
 Obbligo di vendere per coloro che si trovino a detenere una partecipazione infima in una
società quotata
 Possibilità per chi detiene la quasi totalità delle azioni di ritirare le azioni dalla negoziazione
ed evitare di sopportare azioni di disturbo non giustificate
 Cautele
 Ha diritto ad acquistare le azioni residue chi a seguito di un'offerta pubblica avente a
oggetto la totalità delle azioni con diritto di voto, venga a detenere più del 95% nel
documento d'offerta l'intenzione di avvalersi di tale diritto
 Può essere sia volontaria sia obbligatoria
 Può avere ad oggetto sia le azioni ordinarie sia le privilegiate con diritto di voto in
assemblea ordinaria
 L'esercizio del diritto deve avvenire entro 4 mesi dalla chiusura dell’offerta
 Il prezzo è fissato da un esperto del tribunale del luogo ove ha sede la società, tenuto
conto anche del prezzo di offerta e del prezzo di mercato dell'ultimo semestre
Si lancia un’offerta se ottiene più del 90% ho l’obbligo dell’offerta residuale se supero il 95% ho il
diritto di acquisto.

Sqeeze-out e sell-out (è il diritto d minoranze)

LA PASSIVITY RULE
 Caratteristica peculiare della disciplina OPA
 Insieme di regole alle quali l'emittente deve attenersi quando le sue azioni siano oggetto di
un’offerta pubblica o scambio
 Solo in caso di azioni quotate in un mercato regolamentato italiano o d'altro dell’Unione
Europea
 Definizione
 Art. 104 salvo autorizzazione dell'assemblea ordinaria o di quella straordinaria per le
delibere di competenza, le società italiane le cui azioni oggetto dell'offerta sono quotate in
dell'Unione Europea si astengono dal compiere atti od obiettivi dell'offerta. Le assemblee
deliberano anche in soci che rappresentano almeno il 30 % del capitale. Resta ferma la
responsabilità degli amministratori direttori generali per gli atti e operazioni compiuti.
 Atti che contrastano l'offerta:
 Atti che puntano ad incrementare il costo necessario per raggiungere il quantitativo di
adesioni che l’offerente intende conseguire (aumenti di capitale, conversione di azioni
prive del diritto di voto in azioni dotate di tale diritto)
 Operazioni volte a mutare le caratteristiche patrimoniali della società bersaglio (cessioni
di beni, fusioni e scissioni)
 Comportamenti di disturbo (promozione di offerte contrarie, acquisizione di aziende che
rendono il successo dell’offerta incompatibile al fine della norma antitrust)
 E' esclusa invece la figura del cosiddetto white knight (cavaliere bianco)
 Tempi: il periodo si protrae dalla prima comunicazione alla CONSOB fino alla chiusura
dell’offerta
Comporta convocazioni speciali per la convocazione delle assemblee