La valutazione

delle imprese
La valutazione delle imprese commerciali

commerciali Giugno 2007

La valutazione delle imprese commerciali

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La valutazione delle imprese commerciali

Introduzione
Le considerazioni che seguono sono da intendersi come indicazioni di
massima e hanno lo scopo di fornire utili spunti al credit manager di
un’impresa per un corretto e coerente processo di valutazione del merito di
credito commerciale di un proprio cliente.

ANALISI QUALITATIVE
Prima di procedere all’analisi degli aspetti quantitativi, è utile analizzare gli
elementi qualitativi, e ciò per snellezza e facilità operativa delle verifiche in
questione. Un esempio in tale senso è rappresentato dal controllo degli
eventuali protesti in capo a uno specifico nominativo: è chiaro che in caso di
verifica positiva già si realizza un elemento di fatto condizionante i futuri
sviluppi della potenziale relazione commerciale.

Verifiche preliminari
Prima di svolgere analisi complesse, è quindi bene effettuare alcune verifiche
preliminari su protesti e pregiudizievoli.

Eventi pregiudizievoli
Ecco alcune regole per fare delle ricerche corrette sugli eventi pregiudizievoli:
1. La ricerca non deve essere fatta sui soli protesti, che rappresentano
una parte di tutti gli eventi pregiudizievoli, ma deve essere estesa anche sulle
altre fonti pregiudizievoli, come ipoteche giudiziali, ipoteche legali, sequestri
conservativi (tutti provenienti dalle Conservatorie Immobiliari), fallimenti,
concordati preventivi, amministrazioni controllate (di provenienza dai Tribunali
e reperibili nel Registro Imprese). Dalla nostra esperienza focalizzarsi sul
complesso dei pregiudizievoli invece che soltanto sui protesti consente di
mettere in luce una grande quantità di aziende "potenzialmente insolventi"
che altrimenti passerebbero inosservate.
Queste informazioni sono presenti in alcuni documenti Cerved, in
particolare:
• Dossier Approfonditi e Dossier Persona: è presente l’indice RSFI
“Rilevanza Storica dei Fenomeni di Insolvenza”, misura sintetica che
esprime la rilevanza degli eventi pregiudizievoli riscontrati sull'impresa o
sulla persona oggetto d'indagine ai fini della valutazione del rischio futuro
d'insolvenza1.

1
L'indice di Rilevanza Storica dei Fenomeni di Insolvenza calcola per tutti i fenomeni da Cerved
considerati potenzialmente a rischio, ossia di pregiudizio rispetto alla solvibilità, un peso ponderato che

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• Quick Report e Report: sono presenti i dettagli di tutti gli eventi

pregiudizievoli.

Dossier: imprese con eventi pregiudizievoli sul totale delle imprese interrogate
(al 17 Aprile 2007)

Imprese verificate solo sui protesti 8,1%

Imprese verificate anche sui
pregiudizievoli 16,0%
Totale Dossier richiesti su totale imprese
registrate 70,8%
Fonte: Dati Cerved.

2. Meglio servirsi di sistemi esperti che affidarsi ad altro genere di

verifiche: esistono dei "sistemi esperti" che effettuano in maniera
automatica la verifica sui pregiudizievoli non soltanto sull'impresa ma anche
sugli amministratori (presso gli indirizzi di residenza, le unità locali) ed
elaborano un numero di 'incroci' che risulterebbe estremamente difficoltoso e
antieconomico realizzare manualmente. I Dossier Approfonditi/Persona, i
Quick Report/Report eseguono una ricerca molto sofisticata che consente di
abbinare con estrema attendibilità determinati eventi negativi a particolari
soggetti.

3. Attenzione alla “freschezza” e alla completezza degli archivi su cui

sono realizzate le verifiche: nel nostro paese esistono molti archivi, è
bene essere certi della completezza delle informazioni e del loro livello di
aggiornamento, spesso molto diversi tra loro. L’esistenza di carichi quali
ipoteche giudiziali presso la Conservatoria o di procedure concorsuali presso i
Tribunali rappresentano informazioni da acquisire preliminarmente
all’attivazione di una qualsiasi relazione commerciale, pena l’assunzione di
rischi difficilmente eliminabili.
Per le imprese commerciali, oltre all’analisi di età, di presenza degli
amministratori in imprese fallite o pregiudicate, delle cariche degli
amministratori in altre imprese, della frequenza con cui viene variata la sede
sul territorio, è necessario verificare la presenza di soci in società impegnate
in altre fasi del complessivo processo di produzione, vendita e distribuzione. E’
frequente, infatti, che un’azienda manifatturiera di relativo successo crei
direttamente una propria branca commerciale per agire direttamente nel

tiene conto sia della natura dell'evento (protesti, pregiudizievoli di Conservatoria Immobiliare, fallimenti
e altre procedure concorsuali/giudiziarie), sia della rilevanza dell'evento di default (importi
modesti/consistenti su protesti, su ipoteche giudiziali/legali, ecc - eventi di Conservatoria di classe A/B a
favore di Banche/Imprese/Privati - procedure transitorie/definitive).

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mercato. In questo caso si valuta un'impresa commerciale ma forse è

opportuno guardare molto più in dettaglio anche l’azienda produttrice.

Verifica della compagine sociale

E’ importante valutare se la struttura societaria deriva da un’autonoma
iniziativa imprenditoriale oppure da divisioni di altre imprese. In questo caso
l’analisi riguarda il management e non già i soci .

ANALISI QUANTITATIVE
Le principali variabili di bilancio da analizzare sono la rotazione del capitale
investito (Turnover), il ciclo monetario, l’incidenza del costo dei materiali sul
fatturato, il rapporto di indebitamento, la volatilità commerciale.

Rotazione del Capitale Investito (Turnover)

Turnover operativo per settore (2005)

Costruzioni
Gomma e plastica
Editoria
Industria della carta
Industria del legno
Alimentare
Commercio al dettaglio
Commercio all'ingrosso

0 50 100 150 200

Fonte dei dati: medie di settore CERVED (dati espressi in valore percentuale)

Il turnover è dato dal rapporto fatturato/attivo netto. Questo indicatore

esprime quante risorse sono necessarie per generare il volume corrente di
fatturato. Come emerge dalla tabella che precede, il turnover assume un
valore in genere più alto nelle imprese commerciali e ciò soprattutto a causa
della esiguità dei capitali investiti (ovvero dell'attivo netto). Se quindi nelle
imprese industriali "sane" si osserva in genere un turnover superiore a 0,7 -
0,8 e soprattutto in crescita, nelle imprese commerciali i valori da considerare
“normali” sono ben più alti, pari a circa il doppio. In genere, la redditività
complessiva delle imprese commerciali (misurata dal R.O.I.) si fonda su una

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elevata capacità di rotazione degli investimenti (Turnover) e su un modesto

livello di margini per unità venduta (R.O.S.).

Nelle aziende commerciali un turnover basso o in diminuzione significa che, a

parità di fatturato, sta aumentando l’attivo, conseguenza derivante da un
aumento del magazzino (prodotti che non si vendono?) o dei crediti verso i
clienti (peggioramento del portafoglio?): si tratta di aspetti che non
depongono a favore di un'elevata efficienza nella gestione dell’impresa.
Ovviamente può essere il caso che il turnover si riduca in quanto l’azienda sta
realizzando investimenti importanti, che vanno ovviamente analizzati e
documentati.
Se alla diminuzione del turnover corrisponde anche un calo del R.O.I. e del
R.O.S. il quadro di crisi è ben delineato.
In sostanza: fare attenzione a un turnover basso e in diminuzione nel
corso degli anni, collegato a una diminuzione del R.O.S. e conseguentemente
del R.O.I.

Ciclo monetario
Il ciclo monetario esprime il lasso temporale delle dilazioni medie concesse ai
creditori, al netto di quelle ottenute dai fornitori e rettificate per la durata
media della giacenza in magazzino dei prodotti (mentre il suo controvalore
esprime il capitale circolante). In generale il ciclo monetario è maggiore nelle
imprese industriali rispetto a quelle commerciali. I motivi sottesi
all'espansione della durata del ciclo monetario, che implica il determinarsi di
maggiori fabbisogni finanziari, si possono rinvenire nelle difficoltà di incasso
rapido di elevati importi di fatturato, realizzati magari in tempi ristretti
(aumento dei crediti), nella congestione di prodotti in magazzino, a fronte di
difficoltà di rapido smaltimento di linee magari superate dal mercato
(aumento delle giacenze) o nella necessità di provvedere prontamente al
regolamento degli acquisti in relazione alla fruizione di sconti o al
mantenimento di talune gamme di prodotti (riduzione dei debiti commerciali).
I valori ordinari sono in genere pari a 90 - 120 giorni: misure superiori sono
da intendersi come rivelatrici di segnali di tensione finanziaria, così come
misure inferiori esprimono un buon andamento del circuito incassi -
pagamenti. Limitatamente alla durata del credito mercantile concesso (crediti
verso clienti) e ricevuto (debiti verso fornitori), si consultino i dati esposti
nella seguente tabella.

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Esposizione verso Clienti e Fornitori

170

g
140
i
o
r 110
n
i
80

50
2002 2003 2004

Giorni Di C redito Ai C lienti Giorni Di C redito Dai Fornitori

Fonte: Centrale dei Bilanci

Incidenza costo dei materiali sul Fatturato

In generale, il dato del consumo di materie sul fatturato (somma di rimanenze
iniziali, più acquisti dell’esercizio, meno rimanenze finali, il tutto diviso sul
fatturato) è pari al 65-75% per imprese al dettaglio, del 75-85% per la
grande distribuzione e del 85-92% per i grossisti veri e propri. Tali valori sono
nettamente superiori a quelli denunciati dalle imprese industriali, che a
seconda del settore, vanno da percentuali del 10 a percentuali del 50-60%.
Valori estremamente diversi da quelli indicati spesso sottendono politiche di
magazzino miranti a modificare il risultato economico complessivo: una sovra-
valutazione tende a migliorare le performance aziendali, così come una sotto-
valutazione oscura i reali andamenti di gestione. Naturalmente, essendo la
valutazione del magazzino, una congettura di bilancio, su di essa si riflette
l'adozione di criteri di valutazione differenti (es.: L.I.F.O.; F.I.F.O; ecc.).

Rapporto di Indebitamento
La relazione tra debiti finanziari e attivo, ovvero la composizione della
struttura finanziaria espressa dal rapporto mezzi di terzi - mezzi propri, nelle
imprese commerciali risulta particolarmente sbilanciata in favore del capitale
di debito. Tale situazione denota una povertà di mezzi propri: si tratta di una
circostanza che è possibile ricondurre alla scarsità di investimenti in strutture
produttive che connota lo start up di iniziative nel settore commerciale. Il
peso che può assumere la componente di debito finanziario sul totale degli
investimenti è spesso superiore all’80%.

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Naturalmente tale situazione di squilibrio finanziario deve trovare

giustificazione in un livello della redditività degli investimenti (espressa, come
noto, dal R.O.I.) superiore alla onerosità media dei debiti finanziari
(rappresentata dalla struttura dei tassi medi correnti sul mercato al momento
della valutazione - c.d. R.O.D.): ciò determina una situazione di
‘moltiplicazione’ del R.O.E. tanto maggiore quanto più è elevato
l’indebitamento. E’ evidente che proprio a fronte dei maggiori ritorni sui mezzi
propri apparirebbe opportuno che l’impresa attivasse politiche di
capitalizzazione atte a ridurre il grado di leva finanziaria in essere.
L'introduzione nelle banche di nuove regole connesse alla misurazione dei
rischi di credito (c.d. Basilea2) produce l'effetto di rendere maggiormente
rigorose e dettagliate le analisi connesse alle politiche di indebitamento
perseguite dalle imprese, rispetto alla redditività complessiva realizzata.
La tabella successiva espone il rapporto tra i debiti finanziari e il fatturato:
come si nota, l'incidenza dei debiti è maggiore presso le imprese industriali
rispetto alle commerciali (e ciò sebbene, in genere, il livello di indebitamento
di quest'ultime sia superiore a quello delle imprese del settore manifatturiero).

Debiti Finanziari/fatturato

2004

2003

2002

0 5 10 15 20 25 30 35

%
Commercio Industria

Fonte: Centrale dei Bilanci

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Oneri Finanziari/fatturato

2004

2003

2002

0 0,5 1 1,5 2

%
Commercio Industria

Fonte: Centrale dei Bilanci

Si noti che l'analisi dell'incidenza del costo del debito sul fatturato (espressa in
tabella come rapporto tra oneri finanziari e fatturato) deriva dal prodotto di
due rapporti espressivi del tasso medio praticato sui finanziamenti e del peso
assunto dall'indebitamento sul fatturato. Analiticamente:

O.F./Fatturato = O.F./Capitale di Terzi X Capitale di Terzi/Fatturato

Mentre il primo rapporto (O.F./C.T.) dipende essenzialmente dalle condizioni

di mercato ovvero dai rating ottenuti dal sistema bancario, il secondo
indicatore (C.T./Fatt.) deriva dalle scelte di composizione delle fonti
finanziarie. Un valore eccedente il 50% in genere indica un eccessivo ricorso
al debito nello sviluppo dell'impresa.

Volatilità commerciale
Deve essere valutata con attenzione la ‘volatilità competitiva' che connota il
segmento delle imprese commerciali ed è legata, da un lato, alla mancanza di
produzione propria e a mandati distributivi (di tipo ‘mono’ o plurimo), e
dall’altro, all’estrema competizione tra distributori. Rispetto a questo secondo
elemento la dimensione relativa dell’impresa può risultare determinante nella
definizione della solidità dell’impresa medesima. Se il successo di un’impresa
commerciale è strettamente connesso al marchio che distribuisce, è
opportuno valutare anche l’andamento dell’azienda produttrice, del suo
fatturato e dei relativi margini.
L'aspetto in questione deve anche essere considerato in relazione
all'appartenenza o meno dell'impresa commerciale a un gruppo aziendale di

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cui cura la distribuzione dei prodotti: una 'difficoltà' di quest'ultimo potrebbe

infatti pregiudicare l'economicità della gestione per motivi non connessi
direttamente alle modalità con cui viene guidata l'impresa commerciale
stessa.

Alcuni segnali di pericolo: anomala elevatezza dei crediti superiori ai

12 mesi
Un elemento che indica una grande pericolosità dell’impresa commerciale
sono i crediti superiori ai 12 mesi di ammontare significativo.
A meno che l’azienda non operi in un settore molto particolare (es.:
commercio automezzi movimento terra), un valore molto elevato dei crediti
superiori ai 12 mesi può significare l’esistenza di crediti insoluti il cui recupero
non è demandato ad apposite procedure bensì ad altre forme di intervento
nella esazione delle spettanze. In questi casi occorre analizzare a fondo il
bilancio e capire il perché di questo livello anomalo di crediti.
In generale, appare opportuno, in presenza di ammontari rilevanti di crediti
con scadenza superiore ai 12 mesi, effettuare delle comparazioni con il
relativo dato medio di settore al fine di comprendere se si tratta di un aspetto
fisiologico del comparto oppure di un segnale di una effettiva anomalia di
gestione.

Check list
Un’ipotesi di check list da utilizzarsi in termini propedeutici all’attivazione di
una relazione d’affari con un’impresa commerciale e da cui ricavare una serie
di sintomi indicativi di una potenziale situazione di pericolosità, è presentata di
seguito. Alcune informazioni possono essere difficili da reperire o addirittura
indisponibili: si ritiene comunque significativo il quadro conoscitivo che
potrebbe fornirne la griglia di accertamento proposta.

Overviews
1. Anzianità dell’impresa;
2. Modifiche alla compagine societaria di maggioranza negli ultimi 3 anni;
3. Frequenti variazioni di sede operativa (non giustificate)
4. Modifiche nello stesso periodo di:
♦ catalogo prodotti;
♦ mercato di vendita;
5. Numero unità locali e coerenza localizzativa;

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6. Certificazione del bilancio ed eventuale certificazione di qualità;

7. Appartenenza a gruppi societari e loro andamento;
8. Fatturato/Acquisti infragruppo;
9. Crediti/Debiti infragruppo.

Si tratta di una serie di accertamenti di carattere generale sulla situazione

complessiva dell’impresa. In specie i primi 4 elementi tendono a verificare la
storia recente delle vicende aziendali sotto il profilo della compagine societaria
e della gestione latu sensu: l’anno di costituzione rileva in ordine a
considerazioni generali circa la presenza sui mercati. Il numero delle unità
locali fornisce invece un’indicazione sulla dimensione dell’attività e sul modello
distributivo: appare significativo valutare la coerenza localizzativa dell’esercizio
commerciale in termini di competizione territoriale prodotta da esistenti
attività analoghe. I profili verificati con le voci 5 e 6 esprimono l’attendibilità
rispettivamente delle procedure di gestione e della correttezza formale del
bilancio. Gli altri items tendono ad analizzare gli eventuali rapporti infragruppo
dell’azienda sia in termini di acquisti/vendite che di debiti/crediti.

Rete distributiva
1. Esistenza di una rete di agenti/mandatari;
2. Esistenza di una rete di distributori/concessionari;
3. Esistenza di contratti di franchising.

Nelle ipotesi di grande distribuzione (e non già di singolo esercizio

commerciale) è importante appurare quali caratteristiche possegga l’eventuale
rete utilizzata per la diffusione dei beni: specie in ipotesi di franchising, le
formule contrattuali adottate possono risultare estremamente indicative delle
politiche distributive.

Management
1. Sistema di amministrazione e controllo;
2. Numero degli amministratori e relativa età;
3. Variazione degli stessi negli ultimi 3 anni;
4. Presenza del collegio sindacale/revisore dei conti;
5. Presenza di un direttore generale;
6. Presenza di un responsabile finanziario;

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7. Presenza di un responsabile marketing;

In questo caso l’analisi si concentra sulla struttura direzionale sia con

riferimento alle posizioni amministrative/di controllo, sia con riferimento alla
presenza di presìdi per delle particolari funzioni aziendali. Appare evidente che
vanno valutate non solo le ‘coperture’ relative ma anche le qualità manageriali
dei soggetti chiamati alle diverse responsabilità. In specie il numero, l’età e le
variazioni degli amministratori vanno indagate nel dettaglio in quanto danno
conto rispettivamente della complessità della gestione, dell’esperienza
accumulata, nonché dei mutamenti di indirizzo di gestione che si sono
eventualmente compiuti nell’ultimo triennio. E' inoltre opportuno siano rilevati
incarichi del management anche presso ulteriori realtà imprenditoriali (società
collegate alla commerciale).

Vendite
1. Mercato di riferimento per i prodotti;
2. Principali clienti per quota di fatturato;
3. Sistemi di incasso utilizzati;
4. Dilazioni medie concesse.

Le relazioni con i mercati serviti dovrebbero essere indagate sotto il profilo

‘territoriale’ per comprendere il tipo di penetrazione commerciale e sotto
l’aspetto della principale clientela esistente in portafoglio. Altresì le modalità di
incasso utilizzate consentono di acquisire la conoscenza delle politiche
commerciali adottate.

Acquisti
1. Mercati di approvvigionamento per le materie;
2. Principali fornitori per quota di costi;
3. Quota di import sugli acquisti;
4. Principali Paesi esteri di acquisto;
5. Dilazioni medie ottenute.

Le relazioni con i mercati di approvvigionamento devono essere esplorate a

fondo in quanto permettono di chiarire gli aspetti connessi alla gestione della
produzione: di conseguenza risulta importante conoscere i principali fornitori, i
sistemi di pagamento utilizzati, ecc. In proposito, un aspetto di non

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secondaria importanza è rappresentato dai tempi medi di pagamento dei

debiti di fornitura, nonché dalla regolarità di tali pagamenti. Cerved ha
elaborato un prodotto, denominato CPD (Cerved Payment Database),
mediante il quale vengono fornite informazioni sul c.d. D.S.O. d'impresa (Day
of Sales Outstanding) e sui relativi dati medi di settore. In questo modo sono
ottenibili importanti indicazioni specifiche sul comportamento dell'impresa
indagata in merito ai pagamenti realizzati a saldo degli acquisti effettuati.

L’insieme delle voci proposte secondo l’articolazione prospettata intende

costituire una sorta di griglia di riferimento per gli approfondimenti conoscitivi
circa la situazione complessiva dell’azienda con cui si ritiene opportuno e
profittevole avviare o mantenere delle relazioni d’affari: naturalmente le
informazioni relative non sono sempre disponibili e/o facilmente reperibili. Ciò
non di meno si ritiene che esplorare i diversi profili evidenziati per il tramite
dei precedenti items possa consentire al credit manager di focalizzare alcuni
aspetti di rilevante importanza rispetto a una valutazione accurata di
ipotetiche o effettive controparti commerciali.

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