Cap.

1 Le dimensioni produttive, sociali e macroeconomiche della competitività dei sistemi

economici

Sistema economico e competitività Se sembra piuttosto semplice definire il concetto di

competitività di un’impresa, ravvisandovi la capacità di rimanere sul mercato e sopravvivere ai
cambiamenti ambientali, non sembra altrettanto facile estendere tale concetto alle società
territorialmente insediate (regionali e nazionali). Uno stato ha diverse funzioni e, normalmente,
cerca di creare “valore” duraturo, qualificabile in termini, sia sociali sia

economici, di benessere stabile e sicurezza concreta dei suoi membri. Dal punto di vista economico
questo valore (in termini di benessere e sicurezza) non può essere erogato direttamente, ma deve
avvenire mediante sistemi di produzione, quindi mediante l’esistenza, lo sviluppo e la capacità
competitiva delle imprese (che, possono essere di proprietà pubblica o privata). Ma anche in
questo senso non è univocamente definibile la capacità competitiva del territorio come possibilità
di rendere competitive le imprese che operano nel territorio, né risulta chiaro se tali obiettivi siano
effettivamente raggiungibili e consolidabili nel tempo, anche nel caso di sviluppo sul territorio di
imprese di proprietà straniera. Esiste, cioè, una strada per la competitività, che il territorio possa
sviluppare mediante l’“accoglienza di imprese estere”, oppure tale politica deve essere considerata
tattica, rimanendo l’obiettivo finale quello di consolidare il valore e la sua generazione mediante
l’esistenza di imprese nazionali competitive? È chiaro che una politica volta alla concentrazione
degli investimenti esteri si basi, fondamentalmente, sui bassi costi della manodopera, sulla
presenza di risorse naturali, unite, comunque, a infrastrutture sufficientemente sviluppate. Appare
evidente come questa politica (in cui le risorse disponibili sono messe a disposizione di imprese
dirette strategicamente all’esterno del sistema nazionale) non possa, nel tempo, garantire il
benessere dei membri della comunità, costretti a subire differenziali salariali, mentre i vantaggi
competitivi delle imprese e le capacità di innovazione permangono in capo al Paese che ha
promosso l’investimento e che mantiene differenziali salariali e di reddito (presente e potenziale)
tra le due economie. Pare, pertanto, evidente, come debbano realizzarsi due condizioni perché si
parli di competitività di un’area geografica politicamente omogenea. La prima è che le imprese
all’interno del sistema possano sfruttare le risorse materiali e immateriali presenti, consolidando
un vantaggio competitivo che consenta loro di permanere e svilupparsi sul mercato internazionale.
La seconda condizione è che i vantaggi, in termini di reddito, sicurezza sociale e benessere
rimangano all’interno del sistema. Appare chiaro come più che ragionare in termini di unità
territoriali o di unità politiche si debba ragionare in termini di sistema economico, indicando con
questa locuzione l’insieme di linee produttive integrate (che potremo definire sistema produttivo)
che rispondono a un medesimo sistema di rapporti e di regole relazionali condivise, e quindi a un
medesimo sistema sociale retto da storia, cultura, identità e istituzioni condivise. Le imprese, in
quanto organizzazioni produttive costituiscono i sistemi base in un’ottica di generazione di valore.
Un sistema produttivo è rappresentato da un insieme di imprese, viste come organizzazioni di
mezzi orientati a medesimi fini, e riconducibile al controllo di un soggetto economico. I sistemi
produttivi utilizzano le risorse di cui dispongono o che acquisiscono sui mercati interni o esterni al
sistema stesso, relazionandosi con altri sistemi di varia natura (sovra-sistema finanziario, sistema
istituzionale, clienti e concorrenti, sottosistemi produttivi, organizzazioni interne o esterne,
sindacati) con cui ricercano un equilibrio che assicuri loro la sopravvivenza. Possiamo chiamare
sistema economico l’insieme di sistemi produttivi che operano in un medesimo contesto sociale,
culturale, infrastrutturale, e che rispondono a regole simili nella reazione ai principali sovrasistemi
che condividono. I sistemi produttivi, pertanto, condividono nel sistema economico risorse e regole
comuni e, generalmente, vedono i propri sistemi produttivi e decisionali fortemente interrelati. In
un sistema economico trovano spazio, oltre alle realtà produttive, anche le dimensioni sociali, che
caratterizzano il contesto competitivo e lo rendono coeso rispetto ad altri sistemi economici,
trovando spazio, oltre alle ragioni produttive, eredità storiche, relazioni, regole di distribuzione del
reddito1. Nel sistema economico tendono a permanere i vantaggi dell’innovazione, laddove la
maggiore produttività si traduce in reddito distribuito (anziché in riduzione dei prezzi) e dunque in
valore (misurato fondamentalmente dai flussi produttivi e reddituali di rilievo). In ultima analisi il
sistema economico è quell’insieme di relazioni che, in una qualunque analisi, consideriamo
interrelate, uniche, agenti olisticamente e contrapposte dal punto di vista competitivo ad altre
unità esterne (tipicamente altri sistemi e altri sistemi economici), che complessivamente possiamo
definire ambiente. Il sistema economico, inoltre, ha anche una dimensione territoriale, pur non
coincidendo necessariamente con uno Stato, anche se tendenzialmente le imprese che operano in
un Paese sono soggette alle medesime norme e si confrontano con il medesimo mercato del
lavoro, con l’attività delle medesime istituzioni, con lo stesso ambiente di relazioni industriali, con
un comune sovrasistema finanziario. Per questo le imprese che operano in un Paese sono di solito
considerate agenti in un medesimo sistema economico, permanendo, comunque, sottogruppi (ad
esempio i distretti industriali, o le regioni economiche) che, nel tempo, possono acquisire
autonomia e importanza, potendo divenire anche antagonisti al sistema economico in cui sono
inseriti, minandone la coesione sociale. Come avremo modo di vedere, inoltre, proprio la
globalizzazione spinge a ridimensionare gli Stati, aumentandone il numero, spingendo le Regioni
antagoniste a emanciparsi, separarsi, ottenere autonomie, costituire nuove più piccole unità
economiche, sociali e politiche, che divengono nuovi sistemi sistemi economici. Le principali
dinamiche economiche dell’ultimo decennio sembrano confermare come la competitività
economica si configuri sempre di più un attributo proprio di un sistema economico, nella misura in
cui i vantaggi da essa derivati vengono a permanere all’interno del Paese o della regione in cui sono
sviluppati, come reddito distribuibile. La competitività è generalmente associabile a vantaggi in
termini di costo (del capitale, del lavoro, dell’energia) oppure come capacità di generare
conoscenza, anche questo elemento tipico risultato di sistema. Come si vedrà, però, solo la
capacità innovativa consente alle imprese di consolidare il proprio vantaggio competitivo e,
contemporaneamente, di poter generare valore a favore del sistema in cui l’impresa stessa opera.
Una delle dimensioni di competitività competitività è data, naturalmente, anche dal ruolo assunto
dal sistema nel complesso circuito di investimenti esteri, dalla sua capacità di attirare capitali su
progetti di eccellenza e, parallelamente, di partecipare in modo significativo ai progetti di sviluppo
oggi allocati nelle aree emergenti, governandone l’espansione. Nei sistemi competitivi si osserva
come la regia strategica sia nelle mani di un gruppo di grandi imprese (pubbliche e private) che,
rappresenta appunto, la massa critica capace di sostenere lo sviluppo dell’intero Paese. Questo
ragionamento ci porta a dire come, in genere, la condizione necessaria (ancorché non sufficiente)
perché un sistema economico aumenti la propria competitività risieda nella capacità di mantenere
tassi di produttività in valore elevato, parallelamente al pieno impiego dei fattori disponibili. In
questo caso, pertanto, la disoccupazione risulterebbe una causa di perdita di competitività,
associata con la presenza di elevati tassi di produttività. Deve essere comunque registrato come
secondo taluna letteratura (di cui si darà pur breve conto nei paragrafi successivi con l’aiuto di
qualche evidenza empirica) esista un qualche trade off tra produttività e occupazione nei Paesi
maggiormente sviluppati. Secondo queste impostazioni, con qualche differenza di impostazione tra
i diversi autori, in presenza di economia vicina al pieno impiego, le imprese, nel tentativo di
mantenere alta la produttività e quindi la motivazione del personale (per impedire che il personale
proficuamente inserito lasci l’azienda), sono disposte a pagare salari più alti che scoraggino i
dipendenti dal limitare la propria produttività e assiduità al lavoro (con il rischio di essere espulsi
dall’azienda perdendo il vantaggio salariale). Indipendentemente dalle spiegazioni che vogliamo
dare a questa relazione, possiamo dire che la percezione che i lavoratori hanno del proprio salario e
della sua equità influenza la motivazione al lavoro e dunque la produttività. Per avere una buona
produttività occorre pagare salari che siano ritenuti idonei a riconoscere il contributo dei lavoratori,
e, normalmente, tali remunerazioni risulterebbero risulterebbero più alte del livello salariale che
permetterebbe l’equilibrio sul mercato del lavoro, portando a registrare, inevitabilmente, il
fenomeno della disoccupazione. Anche la percezione che lavoratori e imprese hanno della
relazione e del valore del contributo del fattore lavoro al raggiungimento dei risultati aziendali,
porta a definire da un lato il criterio equo di distribuzione del reddito (tra salari e profitti) e
dall’altro il livello equo di remunerazione del lavoro, a ben vedere è prodotto dal sistema sociale e
dalle dinamiche a esso interno. La forza del ruolo di tale sistema, dunque, non può essere
sottovalutato e deve essere indagato in modo particolare. Uno dei modelli più famosi e utilizzati
per studiare la competitività di un sistema territoriale è il cosiddetto “diamante” di Porter, in cui
l’autore propone una revisione del suo modello tradizionale (rivolto a definire le strategie di
successo delle imprese) per consentire di pervenire a qualificare le dimensioni rilevanti nella
definizione del vantaggio competitivo delle nazioni2. Secondo questa impostazione le determinanti
critiche per definire il vantaggio competitivo sono quattro: le condizioni dei fattori produttivi, la
strategia e la rivalità tra le imprese, le condizioni della domanda interna e la qualità e la capacità
competitiva internazionale internazionale delle industrie collegate e di supporto. In questo quadro
l’obiettivo del territorio deve essere quello di permettere la nascita e lo sviluppo di imprese vocate
all’innovazione, capace di garantire elevata produttività. Possiamo pertanto definire queste
dimensioni in termini di capacità di incidere sull’identificazione delle imprese strategicamente
votate a innovare, selezionando quelle maggiormente capaci di competere su piano internazionale
 modello di PORTER.

La condizione dei fatto rappresenta la posizione che la nazione ha rispetto alla forza lavoro
qualificata e le infrastrutture, meno per il basso costo della manodopera e la presenza di risorse
naturali. Anzi la presenza di salari bassi e risorse abbondanti potrebbero spingere le imprese a non
investire in innovazione, sfruttando il margine di vantaggio verso gli altri sistemi economici. Al
contrario, imprese povere di risorse naturali, o con costi del lavoro elevato, per competere, hanno
bisogno di sviluppare innovazione per ovviare a tali fonti di svantaggio iniziale. Il vantaggio
competitivo deriva non solo dalla presenza di fattori specializzati differenziati, ma dalla capacità
delle imprese localizzate in tale area di amplificare, potenziare, sostenere e valorizzare
continuamente e costantemente tale specializzazione. La maturità strategica e la rivalità delle
imprese rappresenta un’altra condizione per la sana evoluzione delle strutture produttive nazionali
verso l’innovazione e la competitività. Il territorio, in questo modo, seleziona naturalmente le
imprese più adatte a competere a livello internazionale, incorporando criteri concorrenziali. La
domanda interna è un aspetto molto rilevante dal punto di vista quantitativo e qualitativo. La
stessa sofisticazione della domanda permette alle imprese di affinare la qualità dei propri prodotti,
migliorando il relativo vantaggio competitivo competitivo sul piano internazionale. Da ultimo un
fattore determinante per la definizione del diamante sono i collegamenti tra le imprese e la
presenza di imprese, di supporto o collegate in ciascun business, altamente competitive sul piano
internazionale. È, cioè, importante che le imprese competitive siano tra loro connesse in modo da
permettere da un lato la disponibilità di forniture di elevata qualità a costi concorrenziali, ma anche
di spingere a un’evoluzione verso l’efficienza dell’intero sistema produttivo. In questo senso
assume una valenza particolare la presenza di una concentrazione territoriale delle imprese che
consente uno sviluppo sistemico all’intero diamante. Particolare rilevanza strategica territoriale
risiede, pertanto, nei distretti industriali in cui i vantaggi delle relazioni si sommano a una spiccata
competitività interna, capace di migliorare le performance delle imprese ivi localizzate. In questo
schema si inseriscono altre due variabili. L’una, completamente esogena, rappresenta gli shock
determinati da condizioni mondiali non governabili dal territorio (le guerre, le crisi petrolifere) e
conseguenza di strategie specifiche (si parla, in questi casi di chance), l’altra connessa con il
comportamento dello Stato e le scelte pubbliche degli attori politici istituzionalmente rilevanti per
il territorio3. Il ruolo dello Stato per Porter è piuttosto marginale, secondo un approccio orientato
alla visione liberale, forse sotto un certo punto di vista semplicistico alla luce della crisi finanziaria
del 2007. Lo Stato, secondo l’autore, dovrebbe svolgere un’attività maieutica dell’azione
imprenditoriale, assumendo il compito di interpretare il diamante, creando un contesto idoneo a
sviluppare la competitività delle imprese, anche favorendo la deregolamentazione e la legislazione
antitrust. Ovviamente allo Stato rimangono compiti importanti in tema di infrastrutture e beni
pubblici. Il modello di Porter consente, dunque, di valutare la competitività, come capacità di
permettere alle imprese di sfruttare differenziali di produttività. Tuttavia sembra semplificare
troppo il ruolo della selezione delle imprese, pure importante, rispetto al duplice fattore
dell’innovazione e della produttività, riducendo il ruolo dello Stato. Infatti, come analizzeremo,
l’innovazione non è il risultato soltanto di un ambiente particolarmente competitivo. Questo
ambiente, infatti, accorciando l’ottica temporale di riferimento, favorisce la ricerca applicata ma
disincentiva la ricerca di base, al contrario favorita dalla presenza di margini di extra-profitto e dalla
presenza di barriere all’ingresso tipica dei mercati oligopolistici. Esiste, dunque, un ruolo
importante rivestito dalle politiche industriali che consentano al sistema economico di consolidare
la giusta composizione delle risorse che favorisca lo sviluppo della ricerca di base e applicata idonea
a garantire un ambiente orientato all’innovazione e dunque alla costituzione del giusto ambiente
competitivo. Lo Stato poi, svolge un ruolo centrale nella redistribuzione del reddito intervenendo e
modificando gli equilibri conseguenti alla distribuzione del reddito conseguente alle politiche
industriali e alle condizioni di sviluppo dei mercati dei fattori (in particolare il fattore lavoro).
Questo intervento, come si avrà modo di vedere, sembra una leva spesso sottovalutata per
consolidare il vantaggio competitivo, invece, non solo aiuta a sostenere la domanda, ma favorisce
la coesione sociale basata sul concetto di equità che, come dimostreremo, facilita sia il
consolidamento della fiducia degli operatori (alimentando consumi e investimenti) sia la
motivazione al lavoro, elemento cruciale per definirne la produttività. Il secondo limite evidente
riguarda il ruolo della domanda interna, che rimane assolutamente marginale rispetto all’impianto
microeconomico riconosciuto basilare per il conseguimento della competitività nazionale. Occorre
affiancare a questa impostazione anche un nuovo paradigma macroeconomico che consideri
l’importanza che riveste l’appartenenza allo specifico sistema economico nelle decisioni di
consumo e di investimento. Questa impostazione, inoltre, dovrebbe permetterci di valutare
ulteriormente il ruolo del credito e del suo razionamento nella possibilità di sviluppo del sistema.
Infatti, tra i beni pubblici che occorre presidiare, un ruolo importante è svolto anche dal patrimonio
informativo sullo stato dei debitori, detenuto, valorizzato e diffuso proprio grazie all’azione
strategica del sistema bancario di intermediazione creditizia. Solo tenendo effettivamente conto di
questa dimensione si può valutare l’effettiva possibilità di sfruttare compiutamente le risorse
materiali e immateriali presenti nel sistema economico, in particolare in caso di crisi economico-
finanziarie. Il terzo limite dell’impostazione offerta da Porter sta nel ruolo del tutto residuale
assegnato al sistema sociale e al sistema etico del Paese, che viene in qualche modo posto sullo
sfondo delle decisioni strategiche delle imprese, sottovalutando il ruolo delle istituzioni e delle
relazioni, delle basi etiche e culturali e delle relative dinamiche nella configurazione stessa del
sistema economico. Se consideriamo distintamente le dinamiche produttive e quelle sociali,
possiamo identificare due “motori” che permettono il funzionamento del sistema economico,
indipendentemente dalla sua ampiezza. Da un lato c’è il sistema produttivo che, sulla base di
determinate possibilità produttive è deputato a trasformare input in output. Gli input
rappresentano, per il sistema, una serie di capacità potenziali che in qualche modo il meccanismo
produttivo trasforma in capacità di fatto, che rende disponibili per le diverse componenti del
sistema economico. Il sistema produttivo, pertanto è un insieme di industrie (comprendendo tutti i
settori, compreso, ovviamente, quello pubblico) che utilizzando le capacità insite nelle risorse
messe a disposizione e in grado di realizzare prodotti, servizi e merci contenenti utilità, a seconda
del modo in cui viene condotto. L’insieme delle relazioni che, all’interno del sistema economico,
non sono riconducibili al sistema produttivo appartengono al sistema sociale. In questa
componente ritroviamo le forme associative, di natura politica o civile che utilizzano il sistema
produttivo, e connaturano il sistema economico perché definiscono, sulla base delle proprie
pressioni e del circuito di interessi che attivano, il comportamento e le finalità dell’area produttiva.
In altri termini il sistema sociale caratterizza l’unicità del sistema economico, cui il sistema
produttivo appartiene in virtù delle sue relazioni con il sistema sociale. Come il sistema produttivo,
anche il sistema sociale agisce mediante l’interazione di gruppi eterogenei che, sulla base delle
regole istituzionali e politiche e della relativa forza negoziale riescono a influenzare le decisioni e le
prospettive del sistema, assumendo una valenza di tipo politico. L’interazione tra i diversi gruppi di
interesse che hanno potere (pertanto non marginali) definiscono, quindi, il sistema di valori di
riferimento e, parallelamente, il sistema di interessi e protezioni. Da questo contesto si impone, in
modo abbastanza definito, quello che potremo chiamare sistema istituzionale, ossia l’insieme di
regole che gestiscono i conflitti di interessi e la loro più coerente composizione. In altri termini
viene così a emergere l’area di conflitto tra le forze esistenti, ma anche il reciproco riconoscimento
e la compartecipazione alla definizione delle regole per il controllo del potere. L’insieme delle
interazioni interne al sistema sociale con l’ambiente costituisce l’intelaiatura relazionale alla base
del sistema economico. Le regole decisionali assumono rilevanza fondamentale: il sistema
clientelare si impone come regola istituzionale in quanto consente di definire il modo in cui le
pressioni di interesse si realizzano all’interno della società. I due sistemi, valoriale e istituzionale,
caratterizzano uno specifico sistema economico agendo, pertanto sulle evoluzioni del sistema
produttivo. Questo, infatti, è lo strumento fondamentale che il sistema sociale possiede per
raggiungere i propri obiettivi che, appunto, variano sulla base dell’insieme delle regole istituzionali
esistenti. Il sistema sociale, in particolare, fornisce i fattori produttivi, indirizzando il
comportamento del sistema industriale verso gli output di interesse. Naturalmente tali output
servono anche per remunerare i fattori produttivi e per reintegrare il funzionamento dello stesso
sistema produttivo. Dall’interazione tra sistema sociale e sistema produttivo vengono a
determinarsi anche i diversi prezzi dei fattori e dei prodotti, come risultato delle capacità contenute
negli output ma anche degli equilibri sociali e politici interni al sistema economico. Un sistema
istituzionale, indipendentemente dalla sua natura o dal suo contenuto, è sostenibile fino al punto
in cui il sistema produttivo è idoneo a sostenerne l’onerosità degli scambi: nel momento in cui il
sistema produttivo diventa inidoneo a permettere tale equilibrio, allora viene meno lo stesso
sistema sociale. Naturalmente, non è questa la sola condizione che porta a evoluzioni istituzionali,
che, più in generale, possiamo affermare conseguano al mutare di equilibri di forze e interessi
interessi interni al sistema sociale. Naturalmente il mutare di equilibri è funzione di pressioni
endogene ed esogene al sistema considerato. Il sistema produttivo è strumentale a servire il
sistema sociale, trovando le risorse al proprio interno. I sistemi economici, però, sono sempre di più
sistemi aperti, che hanno, cioè, bisogno di aderire a scambi esterni per funzionare. Così facendo
devono aderire a sistemi istituzionali intersistemici che sono diversi da quelli interni. Se, ad
esempio, nel mercato globale viene a imporsi, per le diverse forze economico-sociali in gioco, un
principio competitivo di tendenziale apertura dei mercati (reali e, soprattutto, finanziari), ecco che
l’equilibrio tra sistema sociale e sistema produttivo non dipende più esclusivamente dalla stabilità
delle regole interne, ma esso viene a correlarsi, in misura dominante, alla capacità del sistema
economico di mantenere e accrescere le proprie risorse in un contesto più ampio. In questo senso
sorge il problema della competitività del sistema economico Tale competitività, come si vedrà, è
funzione delle risorse disponibili e del loro utilizzo. Per questo anche un sistema sociale stabile
potrebbe perdere il controllo del sistema istituzionale allorché non garantisca stabilmente al
sistema economico la competitività sistema economico di mantenere e accrescere le proprie
risorse in un contesto più ampio. In questo senso sorge il problema della competitività del sistema
economico Tale competitività, come si vedrà, è funzione delle risorse disponibili e del loro utilizzo.
Per questo anche un sistema sociale stabile potrebbe perdere il controllo del sistema istituzionale
allorché non garantisca stabilmente al sistema economico la competitività esterna mediante
l’azione del proprio braccio produttivo . proprio l’apertura dei mercato spiega la natura sempre piu’
esogena delle crisi politiche portando una selezione dei sistemi istituzionali coerenti con l’equilibrio
competitivo dominante . Seguendo queste linee generali e’ possibile a questo punto elaborare un
modello che consideri il valore di queste 3 dimensioni

Le dimensioni della competitività del sistema economico

Etica dei sistemi sociali e competitività economica

.
LIBRO CAP 3) . Il ruolo della FIDUCIA, come attributo sociale, nelle crisi sistemiche

Il ruolo della fiducia nel ciclo economico Il sistema sociale proietta nell’economia un sistema di aspettative che,
solitamente, vengono racchiuse nel concetto di fiducia. Si tratta di una formula in realtà molto forte che evoca
qualcosa di maggiormente importante rispetto al significato che gli economisti danno alle aspettative. La fiducia è,
in effetti, una credenza fondamentalmente radicata (a torto o ragione) nella comunità, acquisita come dato di fatto
da tutti i membri del gruppo. Infatti ancorché formulato come ipotetico, il fenomeno futuro in cui si ha fiducia
diviene elemento centrale (praticamente certo, anche se come tale nessuno lo dipinge).

Questa percezione e questa convinzione portano a diversi effetti, due sono molto interessanti (e in effetti affrontati
dalla letteratura più importante). Il primo riguarda le cosiddette aspettative che si auto-realizzano. Il caso discusso
in tutti i corsi di economia riguarda la banca che subisce una corsa agli sportelli perché si sparge (e consolida) la
voce che tale istituto sia in crisi e presto non sarà in grado di onorare le richieste dei correntisti. Anche se la voce è
infondata, qualora divenga credibile (e dunque rientri nel novero degli eventi in cui si ha fiducia), tutti correranno a
ritirare i propri risparmi.

Ovviamente a un certo punto la banca non avrà la liquidità di sopportate tale innaturale corsa alla liquidità e fallirà.
Pertanto, non è tanto il rischio di fallimento razionalmente credibile ad aver influenzato il comportamento dei
risparmiatori, ma è, piuttosto, l’irragionevole credenza collettiva ad aver comportato il fallimento. Quindi le
aspettative si sono realizzate perché tutti le hanno assecondate. La stessa cosa avviene quando inizia a consolidarsi
la sensazione (anche ingiustificata) che un debitore sia in cattive acque. Tutti i creditori chiudono le proprie linee di
credito e tentano di recuperare immediatamente il proprio prestito. L’impresa (ancorché sana) entra in crisi e
fallisce. Ovviamente il sistema funziona anche al contrario. Se si consolida l’idea per cui un’impresa sia troppo
grande per fallire, per importanza economica, sociale o politica, anche in presenza di condizioni di rischio
elevatissime, risparmiatori e istituti di credito continueranno a finanziarne gli investimenti, certi che l’impresa
continuerà a esistere e a pagare le pendenze (è chiaro come la fiducia sia soggettivamente percepita come
certezza). Tanto che questa consapevolezza, condivisa dal management dell’impresa, porta a comportamenti non
avversi al rischio e a investimenti sempre meno prudenti, peggiorando la condizione del debitore, senza, però,
comportare cambiamento di comportamenti da parte degli operatori economici e finanziari, anzi aumentando
l’importanza sistemica dell’impresa e aumentando la fiducia nel considerare il soggetto economico troppo grande
per fallire. In questi casi, infatti, il fallimento dell’impresa coincide con l’inevitabile collasso sociale ed economico del
sistema in cui è inserito. Questo esempio e il suo esito ci porta a considerare un secondo caso in cui è evidente l’esistenza
di un’azione economica sociale legata all’andamento della fiducia: quello delle bolle speculative. In questi casi si consolida
la sicurezza che i valori di alcune attività (mobiliari e immobiliari) continueranno a crescere in futuro, per cui vi sia la
possibilità di guadagnare sulla loro crescita acquisendole e rivendendole a breve. Ci saranno persone pronte a
riacquistare a valore più alto perché certe che il valore crescerà ancora. La crescita del valore induce ad aumentare
la speculazione, favorisce il ricorso alla leva finanziaria, e alimenta la crescita di valore nominale. A un certo punto,
però, la bolla inevitabilmente esplode e le attività perdono valore in modo altrettanto rapido rispetto a quanto sono
salite. Qualcuno rimarrà “con il cerino in mano” e avrà perso il proprio capitale, innescando ulteriori problemi di
solvibilità nell’economia interessata. Appare evidente una considerazione. Le bolle speculative ci sono sempre state.
In molti casi gli operatori sono stati scottati dall’andamento del mercato, in molti casi diventano esempi disastrosi
nell’immaginario e nella memoria collettivi, eppure continuano gli errori di percezione e la speculazione miete le
stesse vittime. Perché i sistemi sociali non imparano da questo genere di errore? Perché i (pochi) moniti contro la
speculazione (e i suoi rischi) che talvolta si alzano nei periodi di boom vengono ignorati e talvolta addirittura irrisi?
Perché le istituzioni (anche politiche) non intervengono per frenare queste tensioni? Le risposte a queste domande
risiedono proprio nella dinamica sociale tipica delle economie industriali sviluppate, in cui la natura individualistica,
l’ottica esclusivamente rivolta al breve periodo (anche delle istituzione) e la degradazione della coesione sociale
portano a non voler vedere o a non voler considerare come un insieme di comportamenti atomistici, svolti
nell’interesse individuale, possano portare a conseguenze devastanti per il sistema sociale e, quindi, anche per gli
individui stessi. Questo porta necessariamente al consolidarsi di fenomeni di free riding. Per cui, preso dalla febbre
intorno a lui, ogni operatore può volersi arricchire aderendo all’onda entusiastica di speculazione. In caso di richiami
a future sciagure da un lato non valuta il suo comportamento (giustamente ritenuto microscopico nel contesto in
cui opera) significativo (dimenticando che tutti stanno adottando lo stesso comportamento) e dall’altro è certo
(perché lo sono tutti) di uscire dal circuito prima che, eventualmente, inizi il crollo. L’ottica individualistica e di breve
periodo porta a non considerare il significato e le conseguenze sociali delle proprie scelte. È un po’ la stessa
dinamica che spinge i correntisti allarmati ingiustamente alla corsa agli sportelli e al fallimento della banca, o dei
creditori preoccupati che portano a far fallire il proprio debitore che, altrimenti, avrebbe pagato regolarmente le
proprie pendenze. Si aggiunga che gli operatori, spesso, non sono in grado di analizzare compiutamente il gioco cui
hanno deciso di partecipare, ma si fidano del sentire sociale, cavalcato, di solito, da opinion leader anch’essi poco
preparati, ma capaci di usare metafore, narrazioni e immagini idonee a convincere gli individui della correttezza
delle proprie scelte. Le stesse istituzioni, i cui rappresentanti operano nell’ambito del ciclo elettorale, anche nel caso
in cui siano in grado di percepire il rischio dell’andamento dell’economia, sono portate ad assecondare questi
comportamenti per non minare il proprio consenso, rinviando i problemi a istituzioni future, condividendo la miopia
di cui si è ampliamente discusso.

Il sentire sociale oscilla assieme al circuito economico e intorno al consolidarsi della fiducia che, appunto,
rappresenta il set di aspettative condivise che automaticamente divengono le informazioni decisive per pervenire
alla costruzione delle diverse decisioni ancora. Quando si riscontrano periodi di crescita economica, naturalmente,
aumenta la fiducia nel futuro. Si tende, cioè, a ritenere che la crescita continuerà. È una forma di adeguamento
delle aspettative all’evidenza empirica alla base del normale processo cognitivo proprio degli esseri viventi che
collegano eventi consecutivi cronologicamente all’interno di categorie proprie della causa e dell’effetto. La
dimensione sociale di questa fiducia la alimenta in una sorta di autosuggestione, per cui vi è la sicurezza che
l’economia non potrà non crescere. L’aumento delle aspettative porta a ricorrere maggiormente al credito (e,
parallelamente, a concederne), ad aumentare i consumi e gli investimenti (nelle ipotesi di crescita di reddito e
domanda). Questi comportamenti degli operatori favoriscono, a parità di altre condizioni, la crescita economica,
dando ragione empirica alle aspettative. Questo, oltre a rafforzare la fiducia, spinge anche a espandere
l’indebitamento e a dare seguito a dinamiche speculative, certi che in questo modo si possa diventare tutti più
ricchi, purché tutti si partecipi a questo gioco. A questo punto le aspettative di crescita sono sensibilmente superiori
alle potenzialità del sistema produttivo. Il sistema sociale registra derive individualistiche elevatissime, tendenza a
giustificare frodi, corruzione e clientelismo, aumenta la propensione al rischio e alla speculazione, rafforzando le
logiche riferite al brevissimo periodo. L’economia è surriscaldata ed esposta a crisi. Appena si crea un qualunque
shock che renda evidente la distanza tra aspettative e potenzialità di crescita, la fiducia crolla e si trasforma in
sfiducia. Le crisi economiche (ma in qualche modo gli stessi cicli economici) si originano, pertanto, dalla
consapevolezza che quella che era chiamata fiducia si risolve in illusione. Allora il senso di onnipotenza e positivismo
sociale incontrano l’esperienza dei propri limiti, traducendo la crescita vertiginosa in caduta rovinosa, perché
altrettanto rapida. La sfiducia porta a razionare il credito, a ridurre gli investimenti e i consumi e,
conseguentemente, crolla l’occupazione, aggravando la situazione economica e, parallelamente, la sfiducia.
Parallelamente torna a mutare la superficie del sistema sociale. Mentre esiste una spinta psicologica (e filosofica)
generale rivolta alla ricostruzione della realtà, all’essenza delle cose, si consolida una nuova spinta alla coesione
sociale, per far fronte al dilagare della sfiducia nel valore e nelle potenzialità del sistema economico. Sono tipiche di
questi periodi le spinte al recupero dei valori etici e della meritocrazia. I grandi speculatori, prima definiti come
alfieri del capitalismo e benefattori pubblici, assieme la loro ammirata furbizia, diventano nemici dell’etica, e
principali responsabili della crisi in atto. Perfino le frodi e la corruzione, prima tollerate e assecondate, divengono
ora oggetto di reazioni sociali in nome dell’etica per certi versi ingiustificate. Lentamente l’economia riparte grazie a
spinte esogene (tipicamente, se possibile, interventi della spesa pubblica) o a eventi favorevoli, consentendo al
sistema sociale di consolidare la fiducia di imprese e consumatori. Eppure le lezioni non sono apprese, e,
successivamente si registreranno punte di euforia e il surriscaldamento dell’economia seguito dal nuovo
decadimento etico e dalla perdita di coesione sociale, alimentata dalla tendenza al free riding che vengono a
consolidarsi nei lunghi periodi di crescita (attorno al suo sentiero naturale) e che portano, forse inevitabilmente, al
rischio e alla febbre per la speculazione, scorciatoia per l’arricchimento.

Il clientelismo, come regola sociale, come vedremo, rende più virulento il processo, accentuando le fasi ascendenti
delle crisi di sistema (amplificando la probabilità di comportamenti speculativi, in presenza di opacità informativa) e
rallentando il processo di ripartenza dell’economia perché compromette la competitività e mina irrimediabilmente
la coesione sociale. Il clientelismo, in altri termini, di per sé non è causa di crisi di sistema, ma, in tali casi, è
elemento di estrema vulnerabilità del sistema economico.

Competitività e circuito di fiducia.

Evidenze Elemento fortemente connesso con l’andamento delle crisi e dei cicli economici è dunque la fiducia
concepibile come convinzione diffusa e radicata nei membri di un sistema economico, e fondata su un’opinione
condivisa (ancorché non necessariamente razionale) e consolidata all’interno del sistema sociale. La fiducia è più
dell’aspettativa solitamente trattata in economia, è una credenza presa per vera, risultato di una narrazione
all’interno di una comunità, è un dato di fatto collettivo cui gli individui aderiscono acriticamente, come decisione
àncora per ogni propria scelta e azione. Cercheremo, in questo capitolo, di capire, attraverso alcune rilevazioni,
come la fiducia si relazioni con il ciclo economico, cercando conferma alle riflessione condotte nelle pagine
precedenti. La figura III.2 mostra l’andamento nel tempo dell’indice di Consumer Confidence elaborato dall’OCSE3,
con riferimento ad alcuni sistemi economici sviluppati (Stati Uniti, Giappone, Germania e Regno Unito) e alla media
dei Paesi appartenenti alla stessa Organizzazione proponente (appunto i Paesi a economia avanzata)4. La crisi del
2008, la prima realmente globale del periodo considerato, letta nella dinamica della Consumer Confidence5, ha
causato un crollo generale della fiducia, in modo sincrono (equivalente a quanto si è registrato ai tempi della crisi
petrolifera), e risulta in modo evidente preceduta da un picco nelle aspettative che tradisce il consolidarsi della bolla
speculativa. Le crisi sono, cioè, anticipate da periodi piuttosto lunghi di aspettative trionfalistiche, che preavvisano
cadute molto rapide. Se si eccettua la crisi conseguente all’11 settembre 2001 (esito di un attacco terroristico del
tutto inatteso), il periodo preso in esame (dal giugno 1982 a novembre 20096) mostra come le dinamiche
oscillatorie si siano, generalmente accentuate con il processo di globalizzazione, infatti dopo la seconda crisi
petrolifera sperimentata alla fine degli anni Settanta, si è assistito a un periodo piuttosto lungo di consolidamento
delle aspettative parallelamente a una crescita sensibile e pressoché continua dell’economia mondiale. Gli anni
Novanta hanno invece mostrato instabilità economica, bolle speculative e successive crisi. Le crisi di fiducia che
andiamo a registrare vengono a coincidere con gli effetti della prima guerra del Golfo, poi con la crisi valutaria delle
monete europee nel ‘92-‘93 (una crisi oggetto di speculazione che colpì realtà economiche del tutto dissimili),
quindi in concomitanza con la crisi delle economie emergenti del Sud Est Asiatico (ancora riconducibili a bolle
speculative), successivamente con la crisi dell’economia informatica (bolla finanziaria) a ridosso del 2000, ancora a
seguito degli eventi tragici del settembre 2001, e ancora una lunga corsa speculativa fino alla crisi del 20087.
L’elemento interessante di questo flusso molto concentrato nel tempo è l’incapacità dei sistemi sociali di evitare la
nascita di euforia e depressione, nonostante l’esperienza vissuta solo pochi anni prima. Questi circuiti della fiducia
hanno, pertanto, qualcosa di evidentemente connesso con la dimensione sociale delle comunità, tanto da innescarsi
indipendentemente dall’effettiva elaborazione razionale delle informazioni conosciute e delle esperienze,
addirittura di quelle personalmente sperimentate. Un dato interessante riguarda il Giappone. Non sembra sia un
caso che l’economia giapponese sia l’unica ad aver sperimentato un lunghissimo periodo di deflazione. Guardando il
circuito della fiducia delle famiglie, pare evidente come dall’agosto del 1992 fino al marzo 2004 si siano registrati
valori dell’indice sensibilmente e stabilmente (quasi continuativamente) inferiori al livello di fiducia normale pari a
1008, con, in particolare, un periodo nero (e del tutto ininterrotto) tra gennaio 2001 e marzo 20049. La bassa fiducia
si sposa con il ristagno dei consumi alla base della dinamica depressiva dell’economia fino alla prolungata
deflazione, male pericoloso dell’economia perché ancora privo di cura. L’impulso positivo e di recupero che, pure,
l’economia nipponica e la fiducia dei consumatori dell’estremo oriente sembrava essere trainata dal grande periodo
di crescita dell’economia dal 2004, per poi ripiombare nel rapido crollo, assieme alle altre economie, a seguito della
crisi iniziata nel 2008. La difficoltà del consolidamento e della ricostruzione dei normali circuiti economici, finanziari
e creditizi potrebbe addirittura far sospettare che la deflazione sia oggi un rischio anche per le altre economie
occidentali più sviluppate. È poi interessante notare come i circuiti di crescita e di caduta nei diversi sistemi
economici, ancorché interrelati, e ancorché riferibili a medesimi momenti cruciali dell’economia mondiale, seguano
percorsi diversi con ampiezze e tempistiche differenti, con bassi livelli di correlazione. Questa constatazione rafforza
l’idea che il circuito della fiducia sia il prodotto di ciascuno specifico sistema sociale, seppure, ovviamente,
l’integrazione dei sistemi economici imponga una vicendevole influenza sulle culture politico-socio-economiche e
sulle narrazioni adottate nei differenti contesti. Altro elemento estremamente interessante è che, seppur riferito a
un piccolo gruppo di Paesi, possiamo registrare una fortissima correlazione positiva tra indice di fiducia
puntualmente registrato nel 2009 e tasso di crescita di produttività nel periodo 1998-200810. La stessa significativa
correlazione non è invece riscontrabile raffrontando l’indice di consumer confidence con la produttività puntuale
registrata come PIL per ora lavorata (2009) o con l’indice di competitività fin qui utilizzato11. Questi dati sono
peraltro intuitivamente rilevabili anche semplicemente osservando i grafici rappresentati in figura III.3. In altri
termini, la crescita della produttività negli anni precedenti è motivo di fiducia in presenza di crisi economica, in
quanto consolida la sicurezza nei fondamentali dell’economia reale e rende il sistema consapevole della capacità di
accrescere la propria competitività nel tempo. È probabilmente, la stessa narrazione (divenuta identità sociale) che
consente a quello specifico sistema economico di far crescere rapidamente la produttività a preservare l’ottimismo
nel futuro degli individui e delle famiglie che lo compongono .

La fiducia e il mercato del credito

Il credito e l’economia finanziaria Come accennato l’economia finanziaria è quella che più risente della dinamica
del cambiamento di fiducia collettivamente espresso dal sistema sociale. Non sarà, infatti, sfuggito come gli esempi,
per lo più, rispondano al mondo del credito o della finanza. Questo perché il circuito della fiducia tende a spostare
nel tempo gli esiti necessari delle dinamiche economiche, con l’aiuto di strumenti finanziari. La finanza, infatti, ha
proprio il compito di gestire e valorizzare il tempo (e i differenti orizzonti temporali degli operatori) nel circuito
economico.
Il ruolo fondamentale è svolto dalle banche che operano con comportamenti “strategici” finalizzati a massimizzare il
proprio profitto e a minimizzare il costo del fallimento (comprensivo del relativo rischio).

Il modello
Il credito ha un ruolo centrale nell’economia, consentendo di definire la liquidità. Pertanto pare opportuno,
intervenendo sul modello tradizionale, determinare la dimensione finanziaria sulla base di questo elemento più che
sulla base della domanda e dell’offerta di moneta. Gli stessi interventi della politica monetaria, dopo tutto, hanno
lo scopo di influenzare l’andamento del credito nell’economia. Poiché abbiamo annoverato la fiducia come il
risultato del sistema sociale, introdurremo questo concetto, nel nostro modello semplificato di equilibrio, tanto
reale che finanziario, come variabile esogena, ancorché, evidentemente influenzato dai cambiamenti degli stati di
natura, tra cui anche quel reddito e quel tasso di interesse che a sua volta riesce a influenzare. È possibile adottare
un modello molto simile a quello che Hicks ha utilizzato per costruire la sua LM, per definire una curva che
rappresenti l’equilibrio sul mercato del credito e che espliciti le aspettative di banche e prenditori di prestiti. Per
semplicità espositiva si utilizzerà una formulazione lineare,coerente con le finalità di questo volume. Iniziamo
dall’offerta di prestiti che viene, per definizione, a essere proposta dal settore bancario (che assorbe in sé l’intera
funzione di intermediazione creditizia) che, pertanto, si pone come gestore del patrimonio informativo circa la
solvibilità delle controparti. Le banche forniscono i prestiti tenendo in considerazione alcuni elementi. Al centro
della sua valutazione è sicuramente lo spread tra tassi che possono imporre sui prestiti e rendimenti dei titoli di
stato (cui possiamo anche approssimare il costo dei depositi). Poiché esse sono price maker sul mercato del credito,
la differenza di questi tassi non è data, ma frutto di due distinti equilibri (l’uno sul mercato dei prestiti, l’altro su
quello dei titoli). Poiché le banche impiegano il proprio capitale (ed eventualmente la raccolta) per offrire prestiti e
domandare titoli di stato, ipotizzando l’offerta di questi ultimi esogenamente determinata, i due mercati saranno
simultaneamente in equilibrio. Per semplicità, però, in questa breve esposizione non verrà considerato
esplicitamente il mercato dei titoli di stato, considerandone il relativo tasso di rendimento come variabile esogena.
Nel definire la quantità di prestiti offerta, tuttavia, le banche utilizzano il proprio patrimonio informativo,
potendosi benissimo realizzare condizioni di razionamento del credito, specialmente nel caso in cui vi sia una
percezione del rischio di controparte molto elevata. Le banche, pertanto, dovranno tenere in considerazione
alcune variabili, oltre al rendimento dei prestiti, per formulare la dimensione della propria offerta. In particolare
rileva lo stato complessivo dell’economia (e il reddito nazionale, in questo senso, è una buona sintesi del particolare
stato di natura del sistema economico), il livello e il grado di concentrazione del capitale esistente, la
capitalizzazione del settore bancario. Inoltre hanno un ruolo rilevante le aspettative, e dunque il grado di fiducia del
sistema finanziario nell’evoluzione del sistema economico, che conseguentemente fa correggere le decisioni
effettuate esclusivamente sulla base dei parametri dati. La terza componente è data dal grado di regolamentazione
e le scelte di politica monetaria effettuate dalla banca centrale, mediante interventi sul mercato aperto o sul livello
delle riserve obbligatorie (che costituiscono un costo della detenzione dei depositi per l’istituto finanziario, avendo
la funzione di limitare l’esposizione finanziaria dello stesso). Pertanto possiamo esprimere la funzione di offerta di
prestiti come funzione di queste decisioni, esplicitando, nello specifico, il reddito nazionale al fine di ottenere una
formulazione idonea a richiamare quella nota della curva LM. Pertanto, con buona dote di semplificazione,
possiamo esprimere la funzione nel seguente modo (seguendo l’impostazione che presuppone la creazione di una
decisione ancora e di successivi correttivi): Con:

ls2: incidenza dello spread sui tassi sulle decisioni di offerta di prestiti; - ip: tasso di interesse riconosciuto sui
prestiti; - iT: tasso di remunerazione dei titoli di stato; - ls1: incidenza del livello di reddito sulle decisioni
di offerta di prestiti; - q’1: fattore di correzione connesso con l’incidenza del grado di capitalizzazione
dell’economia sulle decisioni di offerta di prestiti; - K: grado di capitalizzazione dell’economia; - q’2: fattore di
correzione connesso con l’incidenza del grado di capitalizzazione del settore bancario sulle decisioni di offerta di
prestiti; - Kf: grado di capitalizzazione del settore bancario; - fF : fattore di correzione connesso con il grado di
fiducia e di aspettativa che nutre il sistema finanziario rispetto al sistema economico; - q3 :
fattore di correzione connesso con le politiche monetarie e di regolamentazione vigenti. La relazione tra grado di
fiducia percepita dal sistema bancario e offerta di prestiti è spiccatamente positivi - Nel caso, infatti, di fiducia (in
alcuni casi di entusiasmo), vengono assecondate le spinte speculative e, di solito, la presenza di ampia liquidità
permette di assecondare la richiesta di fondi, tanto che le banche tendono anche a cercare soluzioni per aggirare i
vincoli di regolamentazione, mediante la creazione di veicoli esterni non sottoposti a vigilanza. Per semplicità
esplicitiamo le variabili endogene, il grado di fiducia, il tasso di interesse sui titoli, e raggruppiamo tutte le altre
variabili (connesse con lo stato di natura e le politiche economiche) esogene. Pertanto avremo la seguente
formulazione:

con q = q'1 K + q'2 K f + q3

Anche rispetto alla domanda di liquidità (e dunque di prestiti) partiamo dalla formulazione tradizionale (legata al
reddito e al costo del finanziamento) che costituisce la decisione ancora, con due fattori di correzione, uno
connesso con le aspettative legate alla fiducia nel futuro e l’altro connesso con le condizioni economiche di
riferimento (le variabili dello stato di natura escluso il reddito), in particolare in questa componente annoveriamo il
valore capitale delle imprese e la patrimonializzazione delle famiglie. Utilizzando una formulazione lineare ed
estremamente semplificata anche per la domanda di prestiti potremo scrivere:

LD = l1Y − l2ip + z + fL
Con z indichiamo il fattore di correzione delle decisioni dei prenditori di fondi connesse con l’attuale stato di natura
in cui versa l’economia. Con fL invece, esprimiamo il fattore di correzione connesso con il grado di fiducia e di
aspettativa che cittadini e imprese nutrono rispetto al sistema economico in cui operano. La dinamica di queste
variabili di correzione non è univoca. Mentre nel caso di espansione economica lo stato di natura cambia (in senso
espansivo per investimenti e patrimoni) e, conseguentemente, fiducia e aspettative migliorano, portando a un
aumento della domanda di prestiti, governata dall’euforia generale, nel caso di recessione le dinamiche della
domanda non sono così scontate. In questo caso recessione caduta della fiducia incidono sulla domanda di prestiti
in una duplice dimensione. Da un lato le prospettive negative del futuro inducono a ridurre gli impieghi, gli
investimenti e in particolare il circolante, riducendosi, dunque, il bisogno di accumulare scorte o di espandere la
produzione potenziale. Dall’altro le imprese (ma anche le famiglie) possono attraversare minusvalenze significative
connesse con la caduta del valore dei propri assets. In questo caso si vedono costrette a mantenere invariata o
addirittura espandere la propria domanda di prestiti per la sopravvivenza e non per finanziare lo sviluppo. Allo
stesso modo non è detto che il capitale circolante esistente venga a ridursi. A questo punto è possibile rielaborare il
nostro modello giungendo all’equilibrio sul mercato dei prestiti, che porterà a una LM non così semplice da
determinare come quella espressione del paradigma tradizionale. Pertanto, sarà: LS =LM

LM sara’ :

Al fine di studiare il rapporto tra le variabili endogene, e dunque la pendenza della curva LM così determinata,
possiamo isolare il fattore di dipendenza del tasso di interesse dal reddito (che nella nostra formulazione lineare
corrisponde al coefficiente angolare della retta risultante), ponendo:

La curva avrà una pendenza positiva se, come ipotizzabile, la domanda di prestiti sarà più sensibile dell’offerta al
livello di reddito. Appare chiaro come mutamenti nelle aspettative e del grado di fiducia, connessi con mutamenti
delle condizioni poste esogenamente, possano incidere sui tassi di interesse in modo non univoco. In fase di
espansione la crescita di fiducia influenza positivamente sia la domanda che l’offerta di prestiti. È possibile però
ipotizzare che, in questo caso, l’effetto sulla domanda sia tendenzialmente meno forte di quello sull’offerta. Questo
perché, di fatto, la fiducia nello sviluppo economico finisce per abbattere il rischio, permettendo alle banche di
espandere, a parità di rendimento (e delle altre condizioni rilevanti), l’offerta di prestito. L’effetto netto è,
tendenzialmente, orientato a un abbassamento del tasso di interesse. Se, invece, persiste razionamento del credito,
per cui l’entusiasmo degli operatori che richiedono prestiti non è (così) condiviso dagli intermediari finanziari, in
questo caso si potrebbe assistere a una pressione al rialzo dei tassi di interesse.

Ancora più complessa è la lettura del quadro nel caso di recessione e di caduta del livello di fiducia nel futuro da
parte sia dei prenditori a prestito che delle banche. Sicuramente l’effetto sull’offerta di prestiti è recessiva,
attuandosi un fenomeno di razionamento del credito. Sul lato della domanda, come abbiamo visto, potrebbe crearsi
una tensione sia all’aumento che alla riduzione in conseguenza di una modificata percezione delle prospettive di
sviluppo economico e delle condizioni di base dell’economia.

La fiducia e il mercato reale

Incidenza della fiducia sul mercato reale: il modello

Ipotizziamo un sistema macroeconomico reale tradizionale, per semplicità omettendo le relazioni con il resto del
mondo. Come noto, la domanda aggregata, dipende da consumo, investimento e spesa pubblica. Consideriamo
data la spesa pubblica e il sistema di tassazioni, e ricostruiamo le funzioni del consumo e dell’investimento come
variabili endogene. Y = C + I+ G

Il consumo, oltre alla sua dimensione autonoma, dipenderà dal reddito corrente (in funzione della propensione al
consumo), ma anche dalle aspettative future sull’andamento dell’economia e, dunque, sul grado di fiducia che i
consumatori nutrono sul futuro del sistema economico in cui agiscono. Pertanto possiamo scrivere :

In cui con Y e C viene indicato il reddito futuro atteso dai

consumatori. Possiamo ipotizzare che questo valore sia esprimibile dagli interessati in termini di evoluzione del

reddito corrente. Per cui possiamo esprimere la variabile nel seguente modo. Pertanto, la variabile α sarà maggiore

di 1 nel caso in cui i consumatori abbiano percezioni di crescita dell’economia nel futuro, inferiore all’unità nel caso

di aspettative di rallentamento economico e di recessione. La variabile sarà nulla nel caso in cui non vi siano

aspettative riguardo all’economia e al suo sviluppo. A questo punto la funzione del consumo risulterà modificata.

C = C + cY + c' −1Y f C = c'  − 1 C = C + cY + fc Y

La variabile fc sarà positiva quando i consumatori nutrono fiducia nel futuro e, conseguentemente, tenderanno ad
aumentare la propria domanda di beni, assumerà, invece, valori inferiori allo zero quando esistono aspettative
recessive in grado di influenzare negativamente le scelte di consumo. Infine, tale variabile sarà nulla nel caso in cui le
aspettative dei consumatori, aggregate, non hanno alcun effetto sulle scelte che, pertanto, rimarranno
conseguentemente influenzate soltanto dal reddito corrente (in questo caso siamo, ovviamente, nell’ambito del
modello keynesiano tradizionale). Esprimiamo, conseguentemente il consumo come funzione, oltre che delle variabili
tradizionali, anche del grado di fiducia nell’economia che le famiglie posseggono. Proprio l’adesione a un medesimo
sistema sociale ci consente di ritenere che, normalmente, in un sistema economico vi sia un valore medio di fiducia
attorno al quale ruotino in modo non troppo variabile le aspettative dei diversi membri della collettività. Le posizioni
degli opinion leader, le narrazioni che vengono consolidandosi, le mode e i comportamenti diffusi a modello, infatti,
generano quel sistema di informazioni alla base della decisione ancora, che rappresenta proprio la percezione che
mediamente i consumatori avranno dello stato dell’economia. L’altra variabile influenzata dal grado di fiducia
nell’economia è l’investimento. Ipotizziamo che tali scelte dipendano, oltre che dal tasso di interesse (sui prestiti,
nello specifico), anche sulle ipotesi di crescita del reddito (e della domanda) formulato dalle imprese.
Indipendentemente dal costo finanziario dell’investimento stesso, le imprese decideranno di modificare la propria
capacità produttiva soltanto se hanno aspettative di crescita della domanda, altrimenti non daranno corso a tali
decisioni anche se il costo del capitale risulterà risulterà molto ridotto. Pertanto possiamo identificare la funzione
dell’investimento come risultante, oltre che di una componente esogena, di una componente dipendente dalle attese in
merito alla crescita del reddito del sistema economico, e un’ultima componente negativamente connessa con il costo
del denaro (tasso di interesse riconosciuto sui prestiti). In formula:

In questa formulazione con Y e I viene indicato il reddito futuro atteso dalle imprese che non necessariamente
coincide con quello dei consumatori, poiché le aziende hanno una diversa (probabilmente migliore) percezione delle
dinamiche economiche. Possiamo ipotizzare, anche in questo caso, che le imprese esprimano tali percezioni in
ragione di una evoluzione del reddito corrente. Per cui possiamo esprimere la variabile nel seguente modo. La
variabile γ sarà maggiore di 1 nel caso in cui gli uomini d’affari abbiano percezioni di crescita dell’economia,
inferiore all’unità nel caso di aspettative di rallentamento economico e di recessione. La variabile sarà nulla nel caso
in cui non vi siano aspettative riguardo all’economia e al suo sviluppo. A questo punto la funzione dell’investimento
risulterà modificata.

Come fatto per il consumo, possiamo sintetizzare aspettative sull’andamento economico e riflessi sulle scelte in tema
di investimento nell’unica variabile fB che indica il grado di fiducia nell’economia delle imprese e la relativa
incidenza di tale fiducia sulle scelte degli operatori. Esprimiamo, infine, l’investimento come funzione, oltre che del
tasso di interesse, anche del grado di fiducia nell’economia delle imprese e dal reddito stesso. A questo punto è
possibile esprimere in modo sintetico la funzione di equilibrio sul mercato reale, sintetizzando nell’unica variabile A
la componente autonoma del reddito che racchiuda gli effetti sul prodotto delle componenti private e pubbliche non
dipendenti da reddito o tasso di interesse. Pertanto la funzione sarà esprimibile :

Per semplicità, ipotizzando che queste due variabili abbiano andamento similare, possiamo sintetizzare in un’unica
variabile f il grado di fiducia complessivamente espresso dal sistema sociale e i relativi effetti nelle dimensioni
private dell’economia (scelte in termini di consumo o investimento). Pertanto sarà:

Reddito e tasso di interesse di equilibrio saranno legati dalla nota relazione negativa che garantisce la pendenza

negativa della curva IS:

La fiducia, appare evidente, amplifica l’effetto moltiplicatore, mentre la sfiducia riduce la tensione allo sviluppo,

tanto che, come vedremo, può addirittura annullare gli effetti espansivi delle politiche economiche.

La fiducia, l’equilibrio macroeconomico e il moltiplicatore keynesiano

L’equilibrio economico e il circuito della fiducia

È possibile studiare l’andamento dell’equilibrio macroeconomico nelle fasi di espansione e di recessione,
collegandole con gli effetti del mutamento della fiducia che gli operatori nutrono nel futuro del sistema economico.
Nelle fasi di ascesa della fiducia, crescono sia la domanda che l’offerta di prestiti. Ipotizzando che le imprese di
credito riescano a non subire impedimenti dalla regolamentazione o dalle decisioni di politica economica (o
riescano a eludere eventuali limiti), possiamo ipotizzare una tendenza espansiva del volume dei prestiti concessi.
Questa espansione difficilmente è osteggiata dalle autorità monetarie, che spesso nulla possono davanti a
un’euforia che presto diventa popolarissima, al contrario dei rimedi per evitare che l’economia si surriscaldi.

Fase espansiva della fiducia ed equilibrio macroeconomico :

Anche il mercato reale, come noto, subirà alcuni effetti sostanziali a seguito dell’elevata euforia sui mercati. Infatti,
innanzitutto, aumenta la volontà delle persone a consumare, aumentando la quota di reddito (e delle ricchezze)
destinate agli acquisti, nell’ipotesi che tale reddito non possa che aumentare nel breve termine, adeguandosi alle
proprie aspettative. Questa spinta al consumo si unisce alle considerazioni che le famiglie fanno rispetto al valore
delle proprie attività che, in ragione della bolla speculativa, tende ad aumentare e, nelle aspettative dei
consumatori, tenderà ad aumentare anche in futuro. Allo stesso modo anche gli investimenti, indipendentemente
dal costo del capitale, tendono a crescere perché le imprese hanno forti aspettative su una crescita duratura della
domanda nel breve periodo. Tendenzialmente è probabile che aumenti anche la spesa pubblica che, in previsione di
crescita elevata del prodotto, viene aumentata per scopi elettorali, o aumenta a causa di logiche clientelari quando
non proprio di corruzione, potendosi “mascherare” egregiamente rispetto a un’economia che cresce e che,
nell’opinione collettiva non può che crescere. La sinergia delle azioni sul mercato monetario e su quello reale porta,
in queste fasi, la domanda a crescere in maniera significativa, con conseguente adeguamento strutturale, da parte
della produzione, ingiustificato rispetto all’effettiva probabilità che la domanda tenga anche alla fine della fase
speculativa. Dubbio è invece l’effetto sul tasso di interesse-

Fase della sfiducia ed equilibrio macroeconomico :

Dipende dalla reattività del mercato bancario e dalla disponibilità di espandere il credito assecondando la domanda.
Se la liquidità disponibile a causa della volontà di impiegare fondi segue (e supera la domanda), avremo
tendenzialmente una riduzione dei tassi sui prestiti. Al contrario se la crescita della domanda di prestiti è più forte
dell’espansione dell’offerta (ad esempio perché le banche decidono di adeguare al rischio la propria esposizione,
operando comunque in fase di razionamento del credito), avremo delle spinte al rialzo dei tassi interesse. È
interessante notare come, rispetto alle ipotesi fornite, la variazione variazione del tasso di interesse sui prestiti
incide sullo spread rispetto alla remunerazione sui titoli di stato, cosa che invece non avviene nell’approccio
tradizionale. La fase in cui la fiducia si spegne e l’esplosione delle bolle speculative apre la porta alla sfiducia, opera
una fondamentale contrazione dell’economia, sospinta da una leva finanziaria che agisce al contrario delle modalità
appena descritte. Sul mercato del credito si registra un fortissimo razionamento, in quanto il rischio di controparte
elevato spinge gli operatori finanziari a riposizionare il proprio portafoglio. Parallelamente crolla il patrimonio delle
famiglie e le aspettative sul reddito, facendo cadere il consumo. Allo stesso modo le imprese decidono di
ridimensionarsi, rivedendo gli investimenti e riducendo l’occupazione (peggiorando il clima sociale e la propensione
a consumare delle famiglie). Si apre una importante recessione sul mercato reale. Parallelamente si restringono
anche le possibilità di agire con politiche fiscali espansive perché è a rischio la stessa stabilità finanziaria dei debiti
sovrani né, in alcune condizioni, la stessa spesa pubblica avrà effetto, potendosi registrare in diverse fasi, come
spiegheremo nel paragrafo successivo, moltiplicatori inferiori all’unità. Anche in questo caso è probabile la
contrazione del reddito, mentre non è sicuro il risultato finale sui tassi di interesse. Infatti le banche potrebbero
scegliere di concentrarsi su meno prestiti ma meglio garantiti, offrendo tassi di interesse contenuti, lasciando fuori
dal mercato quei prenditori con progetti più rischiosi, disposti ad accaparrarsi risorse anche pagando un tasso di
interesse più elevato.

La fiducia e il moltiplicatore keynesiano inferiore all’unità

L’impostazione stilizzata nel precedente paragrafo può aiutarci a comprendere come le condizioni psicologiche
possano portare a un moltiplicatore keynesiano inferiore all’unità. In questo caso le politiche fiscali anziché far
crescere l’economia, la spiazzano al tal punto da far peggiorare la condizione di equilibrio. Per definire il
moltiplicatore, per semplice sostituzione, è innanzitutto possibile ricavare la formulazione del reddito di equilibrio
(e, parallelamente, quella del tasso di interesse che per brevità non ricostruiamo):

Formalmente il moltiplicatore, nelle ipotesi estremamente sintetiche proposte nelle pagine precedenti, può essere
reso nel seguente modo:

È interessante notare come il grado di fiducia percepito da consumatori e imprese incida in modo importante sul
moltiplicatore keynesiano, aumentandone la potenza se positiva e riducendolo in caso di previsioni negative sullo
stato dell’economia. In fase espansiva, infatti, le attese di crescita del reddito futuro inducono ad aumentare la
propensione al consumo, favorendo la crescita, eventualmente rafforzata nel caso di ribasso del tasso di interesse.
Quando la fiducia cade, invece, la propensione al consumo si riduce e il moltiplicatore, in questo senso, può anche
ridursi a valori inferiori all’unità13. Infatti, tale valore si ridurrà nel caso in cui la sfiducia abbia effetti su investimenti
e costumi tali da sopravanzare la normale propensione al consumo (quella mediamente osservabile in un ciclo
economico, indipendentemente dalle aspettative), al netto dell’effetto “spiazzamento” operato dal mercato

monetario. E cioè se:

Poiché questa condizione occorre proprio nei casi di forte recessione, quando, cioè, gli effetti di un intervento
pubblico sono maggiormente richiesti dall’opinione pubblica e dalle forze politiche, bisogna domandarsi se sia o
meno auspicabile tale intervento. È evidente come sul piano squisitamente macroeconomico il moltiplicatore
inferiore all’unità ci dica che tali interventi sono in realtà dannosi, perché aggravando il debito pubblico sono
completamente spiazzati da consumo e investimenti. Occorre allora valutare gli effetti dell’intervento (o del non
intervento) sul piano del sistema sociale, per poi rilevare se tali effetti abbiano significati anche su quello
economico. Occorre, quindi, considerare l’effetto che l’intervento o il non intervento possa avere sul grado di
fiducia. Se pertanto l’intervento pubblico è percepito come idoneo a risolvere i problemi economici, gli operatori
modificheranno le proprie aspettative, aumenteranno la propria fiducia, consentiranno al moltiplicatore di superare
l’unità e trasformeranno (con il loro comportamento) l’iniziativa in una soluzione, attuandosi un caso evidente di
aspettative che si auto-realizzano. Ma non è detto che ciò avvenga. La spinta pubblica potrebbe avere un effetto
inferiore alle attese, comportando un ulteriore crollo delle aspettative, coniugato alla percezione, ancora più
sfiduciante, di sperimentare un aumento del debito nazionale. D’altro canto anche il non intervento può avere
effetti deleteri.

Qualora l’opinione pubblica si aspetti un intervento dello Stato e questo, invece lo neghi o ne proponga uno meno
significativo di quanto atteso (consapevole del valore del moltiplicatore) potrebbe verificarsi un peggioramento
dello stato di sfiducia in grado di deprimere ulteriormente l’economia, allungando l’agonia del sistema economico.
A ben vedere, dunque, la scelta non pare semplice, anche perché sembra più una scelta sociale che di politica
economica, risultando quest’ultima dimensione influenzata per il tramite del mutare del sistema sociale.

LA BCE HA IL SUO OBIETTIVO FONDAMENTALE NELL’INFLAZIONE , SI DA DEGLI OBIETTIVI INTERMEDI .

IL SISTEMA FINANZIARIO IN PARTICOLARE IL MERCATO INTERBANCARIO VA AD INCIDERE SU ALCUNI INDICATORI
. QUANDO LA BCE VUOLE UTILIZZARE OBIETTIV I INTERMEDI PROPRI DEL MERCATO INTERBCARIO , DEVE PORSI I
PROBLEMI DELLE ASPETTATIVE CHE LE BANCHE E GLI ISTITUTI FINANZIARI HANNO , CHE SI COLLEGANO AI
PRINCIPI DI CREDIBILITA’ ,STABILITA’ , TRASPARENZA , CHE SI SCONTRANO CON LA FLESSIBILITA’.
DA UN LATO PER ESSERE EFFICACI BISOGNA ESSERE CREDIBILI DALL’ALTRO LATO PER RAGGIUNDERE UN
RISULTATO DEVE ESSERE DISCRETAMENTE FLESSIBILE , QUINDI NON PREVEDIBILE FINO IN FONDO.

LEZ. 1 Introduzione al corso di economia monetaria :

L’ ECONOMIA APERTA :
La MONETA e’ da sempre percepita come dimensione fondamentale delle dinamiche economiche e chi avesse la possibilità di
governare direttamente o indirettamente questa dimensione risultava anche qualificabile come il soggetto massimamente
capace di indirizzare l’economia locale e globale.

Per questo Banche Centrali e sistemi bancari sono da sempre studiati ed appellati come attori decisivi dell’economia globale.

Eppure le crisi sempre più ampie e sistemiche figlie della globalizzazione dei mercati finanziari sembrano minare questa
percezione.

La crisi iniziata nel 2007, anzi, sembra addirittura aver dimostrato come tali soggetti possono agire come incubatori delle crisi e
causa di contagio.

Questo corso allora intende dapprima affrontare le principali relazioni interne agli aggregati finanziari,
cogliere i limiti dei principali paradigmi disponibili e proporre un nuovo modello interpretativo, centrato
non tanto sul ruolo della moneta ma su quello del credito.
In questo senso verranno forniti alcuni spunti, utili per approfondire le tematiche di interesse, cercando
soprattutto la comprensione dei fenomeni maggiormente rilevanti per interpretare le crisi finanziaria,
piuttosto che concentrarsi su una retrospettiva delle (tante) teorie monetarie disponibili.
Il corso propone anche nuovi sentieri di ricerca, ponendo domande fondamentali con cui lo studente,
al pari del ricercatore, deve confrontarsi.

Le questioni “critiche” aperte :

In realtà, in presenza di numerosi mezzi di pagamento e di numerose possibilità di accedere a

finanziamenti anche da parte dei consumatori, non è più la moneta a facilitare scambi e transazioni, ma
la possibilità di ottenere credito, rendendo anche non così immediata la relazione tra transazioni e
reddito.
La dimensione finanziaria permette di introdurre il concetto di tempo all’interno della dinamica
economica, il credito e la sua disponibilità spiazzano dunque la linea evolutiva anche dell’economia
reale, fortemente influenzata da quella economica.
Lo studio dell’economia monetaria non può e non deve prescindere dalle conseguenza reali delle scelte
finanziarie, e, soprattutto, non è neutrale al sistema istituzionale e di intermediazione presente a livello
locale ed internazionale.
La teoria tradizionale, collega il credito con le istituzioni bancarie che, per concederlo, creano depositi e dunque moneta.
Pertanto si è ritenuto di dover controllare la moneta per poter controllare il credito.
Ma la diffusione del sistema finanziario mina questo automatismo.
Esistono forme di erogazione del credito esterno all’intermediazione bancaria: la regolamentazione, il controllo ed i
vincoli all’erogazione del credito bancario, ha spinto verso la creazione di strumenti che permettano la creazione di
credito proveniente da istituzioni non bancarie.
IL RAPPORTO MONETA - CREDITO NON E’ ESOGENO , ma fondamentalmente ENDOGENO rispetto alle politiche
monetarie poste in essere.

Il credito funziona grazie a dinamiche connesse con la fiducia e con le informazioni detenute sulla posizione del debitore.
La fiducia è un fattore sociale, risultato di un particolare sistema di aspettative radicate che può portare ad equilibri non
preventivati, anzi, può generare i fenomeni di aspettative che si autorealizzano , particolarmente pericolose in caso di
diffusione degli strumenti finanziari e di opacità informativa. Esistono dei cicli di fiducia che causano i cicli economici.
Le crisi portano a razionamento del credito, mentre i periodi di crescita, che riducono il rischio di fallimento, portano ad una
sua tendenziale esposizione debitoria (molti soggetti sono certificati come meritevoli di credito). I tassi di interesse reale
non consentono l’equilibrio.
Le politiche monetarie possono risultare inefficaci sul lato del credito.

LEZ. 2 LA MONETA , LA SUA NATURA, E IL SUO RUOLO :

COS’E’ LA MONETA :
Per Moneta intendiamo lo strumento utilizzato per facilitare gli scambi all’interno del sistema economico.
Si parla di Moneta-merce quando per gli scambi viene utilizzato un bene dotato di valore intrinseco, usato come
numerario (ad esempio se la moneta è rappresentata da un metallo prezioso e misura la quantità di metallo
presente)

La moneta segno, invece, indica un bene avente un valore convenzionale rispetto al suo utilizzo come mezzo di
pagamento. Il valore convenzionale deve essere inferiore a quello intrinseco.
Nell’ambito del concetto di moneta segno, distinguiamo:
Moneta fiduciaria: cioè gli insiemi di strumenti accettati come circolante, poiché riscuotono fiducia presso gli
operatori. E’ eletta tale dagli operatori. SE C’E SCARSA FIDUCIA POSSONO TILIZZARE MONETE FORTI ES. DOLLARO.
Moneta LEGALE : circolante emesso dalle autorità monetarie, le quali hanno il potere liberatorio dalle obbligazioni. E’
imposta come tale dalle autorità (ad esempio perché è l’unico mezzo liberatorio per le obbligazioni tributarie).

I VANTAGGI DELLA MONETA :

FACILITA L’EFFICIENZA DELLE TRANSAZIONI :

• In assenza di moneta lo scambio di beni e servizi comporta il ricorso al baratto. Questo risulta funzionale in economie
caratterizzate da ridotta frequenza delle transazioni
• In presenza di elevate transazioni, il venditore può ottenere il bene desiderato solo dopo una serie di scambi (baratto
multiplo), che non facilitano la compravendita di beni e servizi
• L'assenza di un mezzo di pagamento di diffusa accettazione:
Riduce il numero di scambi con conseguente scarsa efficienza allocativa

Limita la specializzazione produttiva e il conseguente aumento di produttività con scarsa efficienza nella produzione.

FACILITA IL RISPARMIO : In assenza di moneta è difficile il risparmio.

Il concetto di risparmio richiede il bisogno di introdurre nell’economia il riconoscimento e la valorizzazione del TEMPO. Chi
produce un bene deve consumarlo o venderlo prima che deperisca e solo una piccola parte dei beni può essere conservata e
consumata in futuro.
La moneta, nell’attesa di chi la detiene, deve mantenere il suo valore nel tempo

Chi produce un bene deve consumarlo o venderlo prima che deperisca e solo una piccola parte dei beni può essere conservata
e consumata in futuro.
La moneta, nell’attesa di chi la detiene, deve mantenere il suo valore nel tempo

Lo studio della moneta avviene tramite tre ambiti di indagine PER SCOPI :
Le funzioni della Moneta: cioè cosa la moneta è chiamata a fare nell’ambito del contesto sociale in cui è utilizzata.
Gli aggregati monetari: cosa si possa propriamente intendere come moneta, ovviamente dipende da quali siano le
funzioni che la moneta è chiamata a svolgere.
Definizione del valore della moneta: in relazione alle funzioni ritenute maggiormente rilevanti

In questa lezione ci concentreremo sulle funzioni, rinviando alle prossime considerazioni riguardo alle altre dimensioni
di analisi.

Le FUNZIONI della Moneta :

Possiamo identificare tre funzioni fondamentali della moneta:
Base di conto per gli scambi: è unità di conto e pertanto di metro di valore condiviso per misurare il valore delle merci.
Mezzo di pagamento: viene utilizzata per favorire ed accelerare gli scambi consentendone la distribuzione temporale.
Attività finanziaria: la moneta è un Fondo Valori (SO CHE MANTERRA’ NEL TEMPO IL SUO VALORE NOMINALE) cioè
un mezzo per conservare la ricchezza nel tempo, alternativa alle altre attività finanziaria.
Le funzioni della moneta sono interrelate.
Determinare quale sia la funzione determinante della moneta, e quindi il suo elemento caratterizzante , dipende dal
modello utilizzato.
MEDELLI TEORICI DELLA MONETA.

Funzione moneta Modello : NEOCLASSICO:

La moneta è utilizzata soprattutto un mezzo di scambio.
Il cuore del modello è, infatti, la teoria Quantitativa della Moneta.

La produzione è il risultato dell’impiego dei fattori produttivi, il mercato reale definisce il tasso d’interesse (che regola risparmi
ed investimenti ) , il mercato monetario, pertanto regola i prezzi (valori nominali) nell’economia.

La moneta è neutrale rispetto al reddito. I due mercati sono DICOTOMICI (OGNI MERCATO RAGGIUNGE IL SUO EQUILIBRIO
MA NON VA AD INTERFERIRE SUGLI ALTRI MERCATI) CIOE’ UNA MODIFICAZIONE SULLA ONETA NON INCIDE SUL MERCATO
REALE O SU QUELLO DEI FATTORI PRODUTTIVI.

Mercato dei fattori produttivi : Definisce la produzione/reddito di equilibrio Y* (REDDITO di equilibrio ) : C’E’ UNA
DOMANDA E UN OFFERTA, ESSE SI INCONTRANO DEFINISCONO ES IL SALARIO DI EQUILIBRIO. IL COSTO DEL CAPITALE
D’EQUILIBRIO E DALL’ALTRA LA Q.TA’ DI LAVORO “L”e LA Q.TA’ DI CAPITALE “k” OTTIMALE . Y* =F (L , K )

Mercato reale Investimenti = risparmi Viene definito il tasso d’ interesse r ( Tasso interesse) . mette in
equilibrio investimenti e risparmi I = S . NEL MERCATO REALE VIENE AD ESSERE DEFINITO IL TASSO DI INTERESSE
PERCHE’ , IL REDDITO E’ DATO E QUINDI GLI INVESTITORI CHE PRENDONO A PRESTITO I FONDI E I RISPARMIATORI
CHE LI DANNO A PRESTITO , DECIDERANNO QUANTO INVESTIRE E QUANTO RISPARMIARE E SULLA BASE DELLA
Q.TA’ DI FONDI CHE VENGONO SCMBIATI SUL MERCATO VERRA’ DEFINITO IL TASSO INTERESSE D’ EQUILIBRIO r* .

Mercato MONETARIO : SI CONFRONTANO DOMANDA E OFFERTA DI MONETA Vengono definiti i prezzi dei beni La moneta
serve per definire e aiutare gli scambi P (Prezzi). LA MONETA SERVE PER LE TRANSAZIONI Mv = P Y QUI L’UNICA
VARIABILE ENDOGENA SONO I PREZZI (SE CAMBIA LA MONETA CAMBIANO I PREZZI ) , IL MERCATO MONETARIO NON
CONSENTE DI MODIFICARE IL REDDITO E NON INCIDE SUL TASSO DI INTERESSE . QUINDI SE AUMENTO LA MONETA INCIDE
SOLO SUL LIVELLO DEI PREZZI (AUMENTERANNO) .

QIìUINID C’E’ NEUTRALITA’ DELLA MONETA , POLITICHE MONETARIE NON AVRANNO EFFETTI SUL MERCATO REALE .

Funzione moneta modello : KEYNESIANO : (OPPOSTO AL MODELLO NEOCLASSICO )

Il ruolo rilevante della moneta è quello di RISERVA DI VALORE (OLTRE A SCOPO TRANSATTIVO) .
La moneta è Attività Finanziaria alternativa alle altre attività: rileva il criterio di liquidità connesso
con la capacità degli strumenti finanziari di essere immediatamente o rapidamente utilizzabile.
E’ possibile, in questo modo, ampliare il concetto di moneta, includendovi tutti gli strumenti in qualche
modo liquidi. QUINDI VELOCEMENTE UTILIZZABILE PER DIVERSE TRANSAZIONI
Evoluzioni successive considerano anche il rischio come elemento di confronto rispetto al
rendimento (TOBIN). LA MONETA E’ MENO RISCHIOSA
Interventi sul mercato monetario incidono su quello reale. QUINDI IL MERCATO NON E’ PIU’ DICOTOMICO LA
MONETA NON E’ PIU’ NEUTRALE , SE INFATTI LA MONETA E’ ALTERNATIVA AD ALTRE ATTIVITA’ , SIGNIFICA
CHE HA UN SUO VALORE DAL PUNTO DI VISTA FINANZIARIO . LA MIA MONETA QUANTO VARRA’ IN FUTURO
RISPETTO ALLE ALTRE ATTIVITA’ FINANZIARIE ? QUINDI IN SUO COSTO/OPPORTUNITA’ E’ IL TASSO DI
INTERESSE… SE IL MERCATO MONETARIO PUO’ INTERFERIRE SUL TASSO DI INTERESSE , PUO’
INTERVENIRE ANCHE SUGLI INVESTIMENTI E QUINDI INCIDERE ANCHE SUL REDDITO
(MERCATO REALE)

Funzioni Monetarie e valore della moneta :

Il prezzo ed il valore della moneta è funzione del modello teorico che viene utilizzato.
Lo stesso valore della moneta non è univocamente determinabile, ma dipende dalla funzione monetaria più rilevante.
Il suo valore può conseguentemente essere collegato ai prezzi (e dunque al consumo possibile) oppure al costo della
sua detenzione (DETENENDO MONETA RINUNCIO AL TASSO DI INTERESSE DI ATTIVITA’ FINANZIARIE ).
Le funzioni della moneta come mezzo di scambio :

MODELLO WALRASIANO:
Tutti i beni sono scambiati tra di loro in funzione di prezzi relativi.

L’autorità centrale è il banditore che regola senza costi gli scambi , IL BANDITORE METTE
INCOMUNICAZIONE OFFERTA E DOMANDA E IN QUESTI SCAMBI VIENE DEFINITO IL
PREZZO RELATIVO ( CHE NE’ UN PREZZO REALE) .
Il modello è solo formalmente monetario. La moneta non ha nessun ruolo effettivo.
In assenza di banditore (NELLA REALTA’ NON C’E’) , occorre che la MONETA minimizzi gli
scambi per quelle merci non direttamente scambiabili (LA MONETA HA LA FUNZIONE DEL BANDITORE).
La moneta consente al mercato WALRASIANO di agire come se esistesse il banditore.

BRUNNER E MELTZER:
La moneta consente di minimizzare le informazioni necessarie per lo scambio che gli operatori devono acquisire.

Vi è pertanto risparmio nella ricerca di informazioni favorendo le transizioni.

La moneta è il più economico veicolo di scambio perché consente di minimizzare il numero di
scambi necessari per ogni transazione.

Riflessioni critiche sul ruolo della moneta :

In realtà non è la moneta a facilitare scambi e transazioni, ma la possibilità di OTTENERE CREDITO ,

IL CREDITO E’ UNA CERTIFICAZIONE DI SPENDIBILITA’ DELLA MONETA .
Il CREDITO esiste in relazione alla FIDUCIA e alla disponibilità di informazioni sul debitore.
IL CREDITO MI DA LA POSSIBILTIA’ DI SPENDERE PIU’ DI QUELLO CHE POSSIEDO , A FRONTE DELLA
CERTIFICAZIONE DELLA BANCA CHE QUEI SOLDI LI AVRO’ O LA BANCA LI DARA’ PER ME . IL CREDITO E’ UNA
CERTIFICAZIONE DA PARTE DELLA BANCA DELLA MIA LIQUIDITA’ FUTURA. ACQUISTO OGGI SULLA BASE DEI
SOLDI CHE AVRO’ DOMANI .
Infatti, soprattutto in presenza di numerosi sistemi di pagamento, solo una piccola frazione
delle transazioni dipende dal reddito.

La teoria TRADIZIONALE , collega il CREDITO con le istituzioni bancarie che, per concederlo,
creano depositi e dunque MONETA .
Pertanto si è ritenuto di dover controllare la moneta per poter controllare il credito.
GOVERNANDO LA MONETA NON SI GOVERNA NECESSARIAMENTE IL CREDITO:
INFATTI IN CASO DI RESTRIZIONE MONETARIA , ANCORCHE’ CI SIA GROSSA MASSA DI
LIQUIDITA’ IMMESSA SUL MERCATO DALLE BANCHE CENTRALI , IN ASSENZA DI FIDUCIA NEL
MERCATO LE BANCHE NAZIONALI NON PRESTERANNO SOLDI , NON CONCEDERANNO CREDITO
PERCHE’ NON SI FIDANO .

Esistono FORME DI EROGAZIONE del credito ESTERNO all’intermediazione bancaria , CIOE’ ISTITUTI NON BANCARI CHE
ERAGONO CREDITO AL POSTO DELLE BANCHE , ELUDENDO IL SISTEMA DI VIGILIANZA , ECCO CHE I VINCOLI CHE
DOVEVANO GOVERNARE LA MONETA NON IL CREDITO A CAUSA DI QUESTI CANALI ESTERNI AL CIRCUITO BANCARIO.

Proprio la regolamentazione, il controllo ed i vincoli all’erogazione del credito bancario, ha spinto verso la creazione
di strumenti che permettano la creazione di credito proveniente da istituzioni non bancarie.

Pertanto il rapporto moneta-credito non è esogeno, ma fondamentalmente endogeno rispetto alle politiche monetarie
poste in essere.
Il CREDITO funziona grazie a dinamiche connesse con la FIDUCIA e con le informazioni detenute sulla posizione del debitore.
Il mercato del credito è dominato da concorrenza imperfetta perché il costo di acquisizione
delle informazioni sui debitori rappresenta un costo non recuperabile (SUNK COST).
LE BANCHE CERTIFICANO IL MERITO DEL CREDITO , QUINDI CERTIFICA E CONCEDE CREDITO CHE
SVILUPPA IL PRINCIPIO DI FIDUCIA
Il fallimento di una banca incide sistematicamente perché gli effetti del suo fallimento si ripercuotono sul capitale
INFORMATIVO dell’economia.
Le crisi portano a RAZIONAMENTO del credito (pochi operatori sono considerati affidabili), mentre i periodi di
crescita, che riducono il rischio di fallimento, portano ad una sua tendenziale esposizione debitoria (molti soggetti
sono certificati come meritevoli di credito). I tassi di interesse reale non consentono l’equilibrio.
Le politiche monetarie possono risultare inefficaci sul lato del credito.

LEZ. 2 SINTESI : LA MONETA , LA SUA NATURA, E IL SUO RUOLO

La dimensione finanziaria permette di introdurre il concetto di tempo all’interno della dinamica economica.
Tradizionalmente la moneta consente di superare il baratto, rendendo più facili e meno onerose le transazioni. In
questo senso garantisce efficacia allocativa ed efficacia sul lato della produzione.

L’esistenza di un’economia monetaria/finanziaria permette lo sviluppo e l’impiego del risparmio.

Le funzioni della moneta possono farsi riferire al suo essere unità di conto, mezzo di scambio e fondo
valore (attività finanziaria), quale prevalga dipende dal modello utilizzato.
In realtà le transazioni sono garantite non tanto dalla moneta, quanto credito. Il collegamento tra i due
elementi dipende dal grado di intermediazione bancaria.
In periodi di crisi si registra razionamento del credito, in quelli espansivi un aumento dei credito offerto, il tasso di
interesse non riesce ad equilibrare il mercato del credito.

L’equilibrio finanziario richiede l’intervento pubblico.

La politica monetaria tradizionale, pertanto, agendo su moneta e tassi di interesse, potrebbe
non avere efficacia per risolvere le crisi finanziarie.

Lez. 3 La moneta come FONDO VALORE e alternativa alle Attività Finanziaria :

La moneta come fondo di valore :

La moneta mantiene il suo valore nominale nel tempo (valore nominale come moneta segno) . NON MANTIENE
IL SUO VALORE REALE , SE I PREZZI DI BENI E SERVIZI AUMENTANO ( LA MONETA PERDE POTERE DI ACQUISTO
In presenza di FIDUCIA consente di poter effettuare transazioni presenti e future.
LA MONETA E’ considerata UN’ALTERNATIVA ALLA ALTRE ATTIVITA’ FINANZIARIE , rientrando nella ricchezza
individuale degli operatori. La sua caratteristica è la LIQUIDABILITA’ ( GLI OPERATORI DETENGONO IN
MONETA UNA PARTE DELLAL ORO RICCHEZZA , CIOE’ LA QUOTA NON DESTINATA A TRANSAZIONE) MA il
Rendimento NULLO O QUASI (ED E’ IL SUO COSTO) .
Detenere moneta consente anche di poter effettuare transazioni aventi ad oggetto attività finanziarie.
La scelta della moneta da detenere diviene una scelta di portafogli rispetto alle Attività REALI o FINANZIARIE da
detenere.

a) SOSTITUIBILITA’ TRA ATTIVITA’ FINANZIARIE : ELASTICITA’ INCROCIATA

Lo strumento utilizzato è L’ ELASTICITA’ INCROCIATA della domanda di

una attività finanziaria ai rendimenti dell’altra attività. EVIDENZIA
QUANTO SONO INTERRELATE QUESTE 2 ATTIVITA’
L’elasticità incrociata è data dal rapporto tra variazione percentuale della
domanda di un’attività e variazione percentuale del rendimento di un’altra
attività.
Questo indicatore misura quanto la domanda di un’attività finanziaria è
reattiva alla variazione del rendimento di un’altra, e quindi quanto le due
attività sono percepite come sostituibili dall’operatore .
RAPPORTO BOT E DEPOSITI :
ELASTICITA’ = VARIAZ. % DOMANDA DEPOSITI / VARIAZ. % TASSO INTERESSE
BOT
SE IL RAPPORTO E’ NEGATIVO : ESISTE UN ELEVATA SOSTUIBILITA’ TRA LE
ATTIVITA’ FINANZIARIE . ELEVATA ELASTICITA’ E MINORE DI ZERO.
SEIL RAPPORTO PROSSIMO ALLO ZERO LE ATTIVITA’ SONO INDIPENDENTI.
SE IL RAPPORTO E’ POSITIVO : SCARSA SOSTTUIBILITA’ . ATTIVITA’
COMPLEMMENTARI , SEGUONO LO STESSO ANDAMENTO.

b) RELAZIONE TRA TASSO DI INTERESSE E MONETA :

L’elasticità incrociata ci dice quanto è correlata la detenzione di moneta all’andamento dei Tassi di interesse,
consentendo di valutare quale funzione della moneta è prevalente.
Se l’elasticità è BASSA, la domanda di moneta è ANAELASTICA al tasso di interesse e quindi scarsamente connessa con
le altre attività finanziarie. CIOE’ I TASSI DI INTERESSE DEVO CRESCERE TANTISSIMO PER FAR DIMINUIRE POCO LA
DETENZIONE DI MONETA .
SE HO ELASTICITA’ MOLTO ELEVATA, LA DOMANDA DI MONETA E’ ELASTICA . PICCOLO AUMENTO DEL TASSO DI
INTERESSE MI FA DIMINUIRE MOLTO LA DETENZIONE DI MONETA .
La MONETA è prevalentemente percepita come mezzo di scambio .

DOMANDA ANAELASTICA : ELASTICA

Il valore della moneta :

La moneta serve come unità di conto per definire in termini nominali il valore degli altri beni, sostituendosi, in
questo modo alla funzione del banditore walrasiano.

Se consideriamo, però, la moneta come bene, come possiamo misurare il suo VALORE ?
Se consideriamo LA MONETA come Mezzo di scambio, il suo valore è nel suo potere d’acquisto.
Se considerando LA MONETA come Attività finanziaria, il suo valore è da considerarsi connesso con il
costo opportunità per la rinuncia ad attività remunerative (CIOE’ TASSO DI INTERESSE DI ATTIVITA’ ).
In quanto unità di misura, definisce i prezzi non solo dei beni ma anche delle attività.
GLI AGGREGATI MONETARI : COS’E’ LA MONETA ?
Gli aggregati monetari rappresentano la definizione che possiamo dare di moneta, in base alla definizione di liquidità che
vogliamo utilizzare. MASSIMA LIQUIDITA’ . OLTRE AL CISRCOLANTE AGGIUNGIAMO IL DEPOSITO A VISTA COME
IMMEDIATAMENTE LIQUIDO)

Il primo aggregato è il cosiddetto M1 = CIRCOLANTE + DEPOSITI BANCARI

• M1 rappresenta la massima liquidità possibile comprendendo circolante e depositi bancari a vista.

Si parla infatti di liquiditàPrimaria.

Questa è la moneta utilizzata per scopi transattivi immediati ( SOLDI – ASSEGNO- BONIFICO) e, dunque, consente
immediatamente gli scambi tra operatori economici. (LA TRANSAZIONE A CREDITO NON GENERE MONETA)

Il secondo aggregato è il cosiddetto M2.

• M2 : si compone dell’aggregato M1 (circolante e depositi bancari a vista) e depositi a risparmio e buoni

fruttiferi postali che hanno liquidità leggermente inferiore.
Questo aggregato si compone, dunque, della liquidità primaria e secondaria

Il terzo (maggiore) aggregato è il cosiddetto M3.

• M3 : si compone dell’aggregato M2 (circolante, depositi bancari a vista, depositi a risparmio e buoni

fruttiferi postali) con in più i Buoni ordinari del Tesoro detenuti dal pubblico ( BOT ).
L’informatizzazione rende parcellizzabili e facilmente liquidabili i titoli di stato, tanto da renderli facilmente e rapidamente
trasformabili in liquidità.

• Nell’ambito dell’Unione Europea, a seguito dell’innovazione degli strumenti finanziari disponibili, gli aggregati monetari
sono stati completamente riclassificati e completamente rivisti secondo un’impostazione continentale.

Sono stati definiti, per tutti i Paesi, tre aggregati:

La Base Monetaria : M0
La base monetaria o Moneta ad ALTO Potenziale, comprende la MONETA LEGALE e ogni altra attività che
possa essere convertita immediatamente senza costi in una moneta legale di nuova creazione.
La Base Monetaria è l’aggregato su cui le Banche centrali possono agire direttamente per governare la
moneta.
In Italia essa comprende:
- I DEBITI A VISTA della Banca d'Italia, tra cui:
. Le banconote in euro in circolazione .
. E depositi delle banche presso la Banca nazionale (LE RISERVE OBBLIGATORIE ) , SE LA B.C AUMENTA LA
BASE MONETARIA MA DIMINUISCE LA CAPACITA’ DELLE BANCHE DI EROGARE PRESTITI) .
- Le MONETE in euro;
- VALUTA ESTERA immediatamente convertibili in moneta nazionale sul mercato.

Nell'ambito dell'unione monetaria europea viene presa in considerazione la base monetaria dell'intero
eurosistema, sulla quale si basa la politica monetaria della Banca Centrale Europea.
La base monetaria e gli aggregati monetari nazionali perdono significato rispetto a quelli dell'area
europea, e non vi è alcun legame tra politica monetaria europea ed il fabbisogno di liquidità dei
singoli sistemi creditizi.
Al fine di fronteggiare il problema di liquidità le banche devono ricorrere al mercato
interbancario MERCATO SECONDARIO DELLA BASE MONETARIA .
Le BANCHE CENTRALI possiedono, comunque, compiti di controllo, protezione e difesa della
tenuta del sistema finanziario anche mediante Rifinanziamento degli istituti finanziari,
specialmente nelle fasi di crisi della fiducia OPERANO COME PRESTATORE IN ULTIMA ISTANZA
PER RIADERE FIDUCIA AL SISTEMA EC. NEL SUO COMPLESSO (questo è il motivo per cui le Banche
Centrali storicamente nascono).

La base monetaria può essere definita e analizzata considerando due possibili ottiche:
– considerando i canali di creazione: si studia in che modo la Base Monetaria è creata
nei diversi canali attivati volontariamente o involontariamente da diversi operatori
interessati; CANALI : TESORO - MERCATO APERTO - ESTERO- Rifinanziamento
ISTITUTI di Credito - Altri settori
– considerando i suoi impieghi: perché e come la Base Monetaria è detenuta e utilizzata presso
pubblico e banche.

Lungo queste dimensioni di analisi è possibile analizzare anche il rapporto tra base monetaria, moneta
e mercati finanziari.

Base Monetaria e bilancio della Banca Centrale :

• L’importanza della base monetaria emerge se si osserva il bilancio della Banca Centrale che, dunque, la utilizza
come strumento di governo della moneta e del credito. NELLE PASSIVITA’ DELA BC TROVIAMO CIRCOLANTE E
RISERVE ( LA BC GOVERNANDO LE PASSIVITA’ PUO’ CREARE CIRCOLANTE O IMPORRE NUOVE RISERVE) ,
LEZ.3 SINTESI : La moneta come FONDO VALORE e alternativa alle Attività Finanziaria

La moneta può essere considerata come alternativa alle attività finanziarie,

considerando la sua elasticità rispetto ai rendimenti dei titoli. L’elasticità incrociata ci
dice quanto è correlata la detenzione di moneta all’andamento dei Tassi di interesse,
consentendo di valutare quale funzione della moneta è prevalente.
Se l’elasticità è BASSA, la domanda di moneta è ANAELASTICA al tasso di interesse e quindi
scarsamente connessa con le altre attività finanziarie. CIOE’ I TASSI DI INTERESSE DEVO CRESCERE
TANTISSIMO PER FAR DIMINUIRE POCO LA DETENZIONE DI MONETA .(MONETA CONSIDERATA
SOLO PER SCOPI TRANSATTIVI.
SE HO ELASTICITA’ MOLTO ELEVATA, LA DOMANDA DI MONETA E’ ELASTICA . PICCOLO
AUMENTO DEL TASSO DI INTERESSE MI FA DIMINUIRE MOLTO LA DETENZIONE DI MONETA
Se la moneta è considerata come strumento per le transazioni il suo valore è dato
prevalentemente dal suo potere d’acquisto (esprime quindi i prezzi dei beni)-
Se si pensa prevalga la sua funzione finanziaria, il suo valore è da considerarsi
connesso AL TASSO DI INTERESSE CIOE’ con il costo opportunità per la rinuncia ad
attività remunerative (tasso d’interesse).
Entrambi gli approcci, tuttavia, generano perplessità alla luce dei dati empirici.
La MONETA come strumento di liquidità può essere definito mediante diversi aggregati ( ANCHE COME
SOSTITUTA DEI TITOLI), la cui composizione dipende anche dalle tecnologie e dagli strumenti finanziari disponibili.
Uno strumento importante a disposizione delle autorità per governare la massa monetaria è la base monetaria (o
moneta ad alto potenziale). MA IN CASI DI CRISI LE BANCHE POTREBBERO RAZIONARE IL CREDITO .

Riflessioni sulle azioni della Banca Centrale e sul mercato della base monetaria spiegheranno le dinamiche interne al
sistema BANCARIO e FINANZIARIO nel suo complesso , artefice delle dinamiche della massa monetaria e principale
responsabile dell’andamento del credito nel sistema economico.

LEZ. 4 Canali di creazione della Base Monetaria :

La Base Monetaria: canali di creazione: la BM E’ LO STRUMENTO PRINCIPALE CON CUI LA B.C RIESCE A
ENTRARE SUL MERCATO DELLA MONETA ED INFLUENZARE IL MERCATO FINALE , PARTICOLARMENTE LA MONETE ED
ANCHE IL MERCATO DEI DEPOSITI E QUELLO DEL CREDITO . LA B.M SONO LE PASSIVITA’ DELLA B.C (CIRCOLANTE E
RISERVE) ,

Se osserviamo i canali mediante i quali la Base Monetaria viene creata, distinguiamo tradizionalmente i seguenti settori:
TESORO - MERCATO APERTO - ESTERO- Rifinanziamento ISTITUTI di Credito - Altri settori .

Se analizziamo, dunque, la variazione di Base Monetaria, questa può farsi riferire al canale interno o a quello esterno, il primo connesso
con le scelte delle autorità di politiche monetarie, il secondo connesso con sistema degli scambi internazionali.

La Base Monetaria: Canale Tesoro :

Il Canale Tesoro permette alla banca Centrale di FINANZIARE l’attività ed il deficit di bilancio del Governo,
soddisfacendo il fabbisogno finanziario del settore statale.
Esistono due Strumenti:
• La Banca Centrale acquista titoli di stato all’emissione , cosicché il fabbisogno finanziario (ed il deficit) venga
immediatamente sostenuto con nuovo circolante emesso. Questa forma di finanziamento pubblico, molto pericolosa per la
stabilità finanziaria (SPINTE INFLATTIVE) , è oggi VIETATA in molti Paesi: EUROPA- USA …( SEPARAZIONE TRA B.C e
TESORO=

• La Banca Centrale finanzia il Conto Corrente di Tesoreria delle Pubbliche Amministrazioni.

Attualmente questo strumento è limitato alla sola elasticità di cassa, NON DEVE FINANZIARE il DEFICIT .
E’ un canale ormai fortemente ristretto proprio per il rischio di generare inflazione ed instabilità
finanziaria connesso con tali misure.

La Base Monetaria: Canale Mercato Aperto : lo STRUMENTO PRINCIPALE DELLA B.C QUANDO VUOLE
AUMENTARE O DIMINUIRE BASE MONETARIA RISPETTO AL MERCATO (OFFERTA DI B.M) .
In questo caso la Banca Centrale acquista o vende titoli di stato non all’emissione, ma nel mercato secondario, non
finanziando il Governo (NON C’E’ TURBATIVA ) , MA C’E’ CREAZIONE DI MONETA.
E’ lo STRUMENTO PRINCIPALE PER CREARE BASE MONETARIA usato dalla Banca Centrale per governare la moneta
nel sistema.Acquistando titoli dal mercato, ad esempio, la Banca Centrale aumenta il circolante in circolazione. Il
bilancio della Banca Centrale complessivamente aumenta, mentre per il mercato cambia solo la composizione dell’attivo.

LA B.C VUOLE AUMENTARE LA B.M ENTRA SUL MERCATO SECONDARIO ( I TITOLI SONO GIA’ ALLOCATI ) E DOMANDA TITOLI (COMPRA
TITOLI) E DA CIRCOLANTE O RISERVE E QUINDI LA B.M AUMENTA .

Tramite il canale di mercato aperto la Banca Centrale può anche RIDURRE la Base Monetaria.
Infatti se ha titoli nel proprio portafogli, la Banca Centrale può decidere di venderli sul mercato secondario, in questo modo viene
drenata la moneta corrispondente al suo valore.
Il bilancio della Banca Centrale complessivamente diminuisce, mentre per il mercato cambia solo la composizione dell’attivo.
La Base Monetaria: canale Rifinanziamento :
Elemento importante tra i canali di creazione di base monetaria (ANCHE SE NON E’ DIRETTAMENTE
FINALIZZATO A CREARE B.M ) è costituito dai finanziamenti CHA LA B.C FA all’economia attraverso
le aziende di credito.
Si tratta dei prestiti che la Banca Centrale concede alle banche per assicurare loro
liquidità in caso di problemi.
Forme di rifinanziamento “tradizionali”:
– risconto di portafoglio (cambiali);
– anticipazioni a scadenza fissa;
– anticipazioni in conto corrente.
Altre forme di rifinanziamento:
– le operazioni di rifinanziamento pronti contro termine in titoli;
– le operazioni di rifinanziamento pronti contro termine in valuta (canale ESTERO).

Le operazioni PRONTO CONTRO TERMINI (IN TITOLI ED IN VALUTA) consentono di gestire una carenza momentanea di
liquidità da parte delle banche . OPERAZ. A PRONTI : LA B.C ACQUISTA TITOLI DALL BANCHE (CHE OTTENGONO
LIQUIDITA’) MA LE BANCHE SI IMPEGNANO AD ACQUISTARE QUEI TITOLI A SCADENZA , QUINDI L’OPERAZ. A
TERMINE : LE BANCHE RIAQUISTANO I TITOLI E LA B.C RIDRENA LA LIQUIDITA’ FINALE .

La Base Monetaria: canale Estero : Non e’ direttamente controllato dalla B.C , per cui la B.C se vuole intervenire
per modificare la base monetaria,CONSEGUENTI AD ATTIVITA’ DEL COMMERCIO ESTERO , deve intervenire tramite la
STERILIZZAZIONE DEI CANALI ESTERI DI BASE MONETARIA.
E’ un canale di creazione di moneta conseguente a dinamiche internazionali.
Se la bilancia dei pagamenti è in attivo vuol dire che esportazioni nette e movimenti di capitale netti in entrata sono
complessivamente POSITIVI , VUOL DIRE CHE GLI OPERATORI INTERNAZIONALI STANNO DOMANDANDO LA NS MONETA
NAZIONALE , C’E’ UN ECCESSO DI VALUTA ESTERA , GLI OPERATORI INTERNAZIONALI PER COPRARE BENI / SERVIZI ITALIANI DEVO
AVERE € , (CONVERTONO LA LORO MONETA IN € , SI STA CREANDO NUOVA BASE MONETARIA (MA LA B.C NON HA OPERATO IN
NESSUN MODO)
Gli operatori internazionali domandano moneta nazionale e si registra un eccesso di offerta di valuta estera.

Gli operatori convertono la valuta estera in moneta nazionale facendo aumentare la base monetaria.

Se la Bilancia dei pagamenti è in DEFICIT le importazioni superano le esportazioni ed i movimenti di capitale netti sono indirizzati
all’estero.
Gli operatori nazionali Domandano Valuta estera per l’acquisto di beni e attività.ES ITALIANI VOGLIONO BENI /SERVIZI USA ,
QUINDI CHIEDONO MONETA ESTERA $ .
Gli operatori convertono la moneta nazionale in valuta estera facendo diminuire la base monetaria.
L’andamento del tasso di cambio può riequilibrare le cose. Se la Banca Centrale vuole indirizzare i cambi finisce per intervenire sulla

moneta ad alto potenziale.

La Base Monetaria: canale Altri settori :

Vi sono poi altre possibili dinamiche per la creazione di base monetaria, si parla, allora di altri settori.
Questo canale riguarda alcune operazioni ATIPICHE :
Acquisto di titoli non di stato: aumentano il bilancio della Banca Centrale con conseguente aumento della base monetaria.
Depositi presso la Banca Centrale di Istituti di Credito Speciale: sono debiti convertibili che fanno aumentare la Base Monetaria.
Contro-valore dei prestiti compensativi: prestiti in valuta con cui si riequilibra la situazione delle riserve in caso di deficit di bilancia
dei pagamenti senza mutare la basemonetaria.

Interventi sulla Base Monetaria e Politica Monetaria della B.C servono a :

• A seconda dell’obiettivo che la Banca Centrale vuole raggiungere potranno essere messe in opera diverse politiche che agiranno sui
canali disponibili.
Riflessioni critiche sulla politica monetaria tradizionale : NON VERO IN CASO DI CRISI .
La misura a disposizione della Banca centrale ritenuta più potente per influenzare l’economia sono le operazioni di
MERCATO APERTO
Secondo la visione tradizionale l’espansione dell’offerta, data la tendenziale rigidità della domanda, porta alla
diminuzione del tasso di interesse che si coniugo in un aumento del valore degli asset.
Sotto questo impulso l’economia cresce.

Riflessioni critiche sulla politica monetaria tradizionale :

L’impostazione tradizionale fondata sulle operazioni di MERCATO APERTO non sembra molto
convincente (SOPRATTUTTO IN CRISI DI FIDUCIA O EUFORIA)
In primo luogo: non è detto che variazioni del tasso di interesse reale abbiano gli EFFETTI sperati
sull’economia, sugli asset e sugli investimenti: questi dipendono dalle prospettive di profitti futuri
(SE HO ASPETTATIVE RIALZISTE ) e non tanto dal costo del denaro.
In secondo luogo: l’intervento non sembra efficace in presenza di crisi finanziarie che comportino
razionamento del credito. In questo caso, infatti:
il tasso di interesse non può essere ridotto oltre un certo limite (effetto trappola della liquidità);
l’aumento di liquidità sul mercato bancario non garantisce espansione del credito né finanziamento di nuovi
investimenti.
Gli interventi della banca centrale hanno ritardi nella loro applicazione. Nei momenti di
espansione possono favorire comportamenti speculativi, utilizzo di leva finanziaria.

Nei momenti di crisi del sistema economico la funzione che sembra meglio rispondere alle esigenze del
sistema economico è quella di rifinanziamento del sistema e salvataggio dalle crisi di liquidità.
In questo modo la Banca Centrale mantiene elevato il livello di FIDUCIA all’interno del sistema
economico.
A questo risponde la funzione originaria della Banca Centrale di Prestatore di Ultima Istanza.
Tuttavia questa azione di controllo, rifinanziamento e governo del sistema finanziario rimane
limitata nei suoi effetti in presenza di innovazioni finanziarie che creano strumenti di
intermediazione e circuiti del credito esterni al sistema bancario che non vengono regolamentati
e che espongono il sistema finanziario a rischi non controllabili.
IMPIEGHI DELLA BASE MONETARIA : PUBBLICO = CIRCOLANTE - BANCHE = RISERVE

LEZ . 4 SINTESI : Canali di creazione della Base Monetaria

La Base Monetaria può essere
studiata sul lato della sua creazione (canali di creazione) e su quello del suo impiego (domanda di base
monetaria).
Modificando la Base Monetaria, agendo, influenzando o sterilizzando gli effetti dei diversi canali, la Banca
Centrale persegue i suoi obiettivi: mediante il
raggiungimento di un valore-obiettivo del tasso di interesse; contenendo le
oscillazioni dei tassi di interesse e del tasso di inflazione; governando le
oscillazioni dalla Base Monetaria; stabilizzando e garantendo
l’integrità e la funzionalità del sistema finanziario.
–
Il canale Tesoro è quello più tradizionale ma oggi più limitato, che permette di creare base monetaria per
finanziare il fabbisogno del settore pubblico. E’ un canale pericoloso per la stabilità economico-finanziaria.
Il canale Mercato Aperto è ritenuto il più potente a disposizione della Banca Centrale che
agendo sul mercato secondario dei titoli (di Stato) può governare moneta e tassi di interesse, agendo
sull’equilibrio macroeconomico. HA LIMITI EVIDENTI IN MOMENTI DI CRISI ECONOMICA
Questo canale MERCATO APERTO non è però, nei fatti, così potente come pensano gli economisti: può
poco in caso di tassi di interesse molto bassi ed in recessioni dovute a crisi di fiducia e razionamento del
credito.
Inoltre tende ad incidere poco sulla crescita e con effetti fortemente ritardati.
Il canale Rifinanziamento permette alla Banca Centrale di fornire liquidità al sistema bancario ed
intervenire in caso di crisi sistemiche.
E’ un potente strumento per mantenere il livello di fiducia negli operatori evitando crisi sistemiche
irreversibili, anche se è fortemente ridotto da fenomeni di cartolarizzazione del credito e da strumenti
finanziari che sfuggono al controllo diretto della Banca Centrale.
Il canale Estero è esterno alle scelte di politica economica e conseguente all’andamento della bilancia
dei pagamenti. Pertanto se il canale Estero crea o distrugge base monetaria al di là delle aspettative
della Banca Centrale, questi effetti devono essere sterilizzati mediante altri canali (tipicamente le
operazioni di mercato aperto).
Esiste poi un canale di creazione riferito ad azioni atipiche, come l’intermediazione in titoli diversi da
quelli di stato, la tenuta di riserve di istituti non bancari ed il ricorso a prestiti di compensazione.
Per quanto riguarda gli impieghi della Base Monetaria sono riconducibili al circolante (detenuto dagli
operatori economici ed ai depositi (riserve) delle banche presso la banca centrale.
La domanda di base monetaria, dunque, è effettuata dal pubblico e dagli istituti bancari.
Il mercato della B.M incide sul mercato del Credito e dei Depositi
LEZ. 5 Il Mercato della BASE MONETARIA : DOMANDA / OFFERTA BM (TEORIA
TRADIZIONALE) . NON CONSIDERA VARI ASPETTI (ES. TASSO CREDITO GESTITO DALLA BANCHE )

LA BM (MONETA AD ALTO POTENZIALE) COMPOSTA DA CIRCOLANTE + RISERVE BANCHE), E’ UNO STRUMENTO

FORTISSIMO PER INFLUENZARE LA MONETA , E PER IL TRAMITE DELLA MONETA INFLUENZARE IL SISTEMA
ECONOMICO, SIST. CREDITIZIO E IL SISTEMA REALE .

• L’economia Monetaria studia le dinamiche interconnesse di tre mercati :

Il mercato della Base Monetaria in cui le banche si rifinanziano. CON CUI VIENE GOVERNATO IL SISTEMA ECON.
Il mercato dei Depositi in cui i cittadini impiegano la propria liquidità e le banche costruiscono la propria
raccolta.(DA CUI DERIVERA’ L’OFFERTA DI CREDITO)
Il mercato del Credito in cui le banche (o altri operatori FUORI DAL SISTEMA BANCARIO) offrono fondi che
imprese o famiglie (ECON.REALE) utilizzano per investimenti e consumi .(MERCATO CHE PIU’ DI TUTTI INFLUENZA
LE TRANSAZIONE E QUINDI LO SVILUPPO).
I 3 MERCATI SONO FORTEMENTE ITERRLTATI FRA LORO:

MERCATO BM COMPOSTO DA : OFFERTA E DOMANDA DI BASE MONETARIA :

OFFERTA DI BM : E’ IL RISULTATO DELLA CREAZIONE DI BM , TRAMITE I CANALI DI CREAZIONE :

TESORO : NELLE EC. MODERNE C’E’ SEPARAZIONE TRA B.C E TESORO ,QUINDI E’ MENO FORTE IN QUANTO
NON PUO’ STAMPARE MONETA PER FINANZIARE IL DEFICIT PUBBLICO )ù.
MERCATO APERTO : STRUMENTO PRINCIPALE DELLA BANCHE CENTRALI PER GOVERNARE LA BM.
CANALE ESTERO : GLI SBILANCIAMENTI DELLA BILANCIA DEI PAGAMENTI CREANO BM INDIPENDENTEMENTE
DALLA VOLOTA’ DEGLI OPERATORI .
RIFINANZIAMENTO : LA BC INTERVIENE PER CREARE LIQUIDITA’ PER BANCHE IN DIFFICOLTA’.
ALTRI SETTORI : SETTORI ATIPICI
DOMANDA di base monetaria : IMPIEGHI DI BM: PUBBLICO E BANCHE
La domanda di base monetaria dipende dagli impieghi che pubblico ed istituti bancari intendono farne.

Il Pubblico, quindi le famiglie e le imprese che operano nel sistema economico privato, domandano CIRCOLANTE per le
TRANSAZIONI.
Le Banche, oltre a detenere CIRCOLANTE disponibile nelle proprie casse, possiedono depositi presso la Banca Centrale
che, genericamente possiamo definire come RISERVE PRESSO BC , utili garantire i depositi, rappresentando crediti
immediatamente esigibili, distinguiamo:
Riserve Obbligatorie: che le banche devono detenere presso la Banca Centrale in virtù di disposizioni finalizzate al
CONTROLLO della STABILITA’ del sistema finanziario; (EVITA CORSA ALLO SPORTELLO) . PER LA BC LE RISERVE RIDUCONO
I RISCHI DI UN COMPORTAMETO NON AVVERSO- FAVOREVOLE AL RISCHIO DELLE BANCHE . LA CRISI DEL
2007 HA MOSTRATO IL FENOMENO IN CUI LE BANCHE PER EVITARE IL CONCETTO SULLE RISERVE OBBL. E VINCOLI SUL
PATRIMONIO , UTILIZZAVANO ALTRI OPERATORI ESTERNI AL SISTEMA CREDITIZIO PER DARE IL CREDITO . QUESTI
OPERATORI NON EFFETTUANDO RACCOLTA NON ERANO SOGGETTI ALLE RISERVE OBBL. O VINCOLO DI
PATRIMONIALIZZAZIONE . ,A QUANDO IL SISTEMA E’ ENTRATO IN CRISI SI E’ EVIDENZIATO IL PROBLEMA DELLE COPERTURE
DELLE RISERVE .
Riserve Libere: sono depositi che le banche decidono di detenere presso la Banca Centrale nell’ambito delle proprie scelte
strategiche, operative e di gestione del rischio.
DOMANDA BM : La somma di CIRCOLANTE e RISERVE costituisce il complesso degli IMPIEGHI della Base Mon.

La Base Monetaria detenuta dal Pubblico : E’ CORRELATA COL CIRCOLANTE CHE PERMETTE DI FARE
TRANSAZIONI, QUINDI DIPENDE POSITIVAMENTE DAL REDDITO E DAI DEPOSITI BANCARI , E NEGATIVAMENTE
DAL RENDIMENTO DEI DEPOSITI.

La Base Monetaria detenuta dalle Banche : RISERVE + CIRC. = BM DOMANDATA DALLE BANCHE .
• Le Banche, oltre a detenere CIRCOLANTE disponibile nelle proprie casse, Le banche detengono DEPOSITI presso la Banca Centrale
dette RISERVE.
• Distinguiamo:
riserve obbligatorie: Sono imposte, in funzione dei depositi, dalla Banca Centrale per la sicurezza del sistema. In questo modo si impedisce
alle banche di concedere un livello eccessivo di credito, garantendo la liquidità di una parte dei depositi;
riserve libere: sono decise dalle singole Banche autonomamente sulla base delle proprie scelte di portafogli e della gestione della
liquidità.
• La somma delle RISERVE OBBLIGATORIE E LIBERE rappresentano dei crediti nei confronti della Banca Centrale e, insieme con
una parte trascurabile del CIRCOLANTE , la componente della Base Monetaria domandata dalle BANCHE .
•
• RISERVE OBBLIGATORIE :
Le riserve obbligatorie Sono chiamate a svolgere diverse funzioni:

– tutela del risparmio e garanzia ai cittadini;

– strumento di politica economica: varia il moltiplicatore dei depositi.
• RISERVE BANCARIE sono esprimibili come FUNZIONE DEI DEPOSITI , in base al COEFFICIENTE (BETA) stabilito dalle autorità di
politica economica (BC).
• E’ uno strumento necessario in caso di assicurazione dei depositi da parte dello Stato.

ROB : Riserva Obbligat. Beta DB : coefficiente RISERV. Obbl.

RISERVE LIBERE :
Le riserve libere sono riserve di liquidità, sono stabilite in base alle politiche di portafogli delle banche.
Ipotizziamo di conteggiare in questa grandezza anche il circolante detenuto dalle banche
Dipendono:
positivamente alla dimensione dei depositi;
positivamente al tasso di sconto (costo di rifinanziamento in caso di crisi di liquidità);
negativamente dal tasso DI RENDIMENTO DEI CREDITI

RL = a DB a = a (r sc , r cr )

LA DOMANDA DI BASE MONETARIA : BM d

Possiamo ricostruire allora la Funzione della DOMANDA della Base Monetaria espressa dal Pubblico e dalle Banche.
DOMANDA di BM DIPENDE : DAI DEPOSITI E DA 3 GRANDEZZE COMPORTAMANTALI: v – b - a
Considerando esogeni reddito, depositi e Tasso ufficiale di sconto, la DOMANDA di BM dipende NEGATIVAMENTE dal
sistema dei tassi d’interesse applicati r .
Tasso di interesse r ( sintetizza tassi di ineteresse : depositi-crediti-ufficiale di sconto)
EQUILIBRIO SUL MERCATO DELLA BASE MONETARIA :
OFFERTA DI BASE MONETARIA

• L’offerta di base monetaria dipende dai canali di creazione E DALLE SCELTE DELLA BC .
• Ipotizziamo che la Banca Centrale abbia un obiettivo di Mantenimento di base monetaria data , in questo caso se gli
altri canali genereranno o distruggeranno base monetaria provvederà a sterilizzarne gli effetti.
• L’offerta di BM è esogena.

DOMANDA DI BASE MONETARIA

• Dipende negativamente dai tassi di interesse di mercato che si ritengono connessi negli andamenti.

• BM s = BM d (r) ORDINATE : r ASCISSE : BM

L’OFFERTA E’ DATA BMs VERTICALE, LA DOMANDA BM d e’ DECRESCENTE , NEL PUNTO DI

INTERSEZIONE DEFINIAMO IL TASSO DI INTERESSE DI EQUILIBRIO DELL’ECONOMIA .

QUANDO CAMBIA LA DOMANDA BASE MONETARIA :

QUANDO AUMENTANO TUS- RISERVE-DEPOSITI-REDDITO , AUEMENTA LA DOMANDA DI BM (A

PARITA’ DI TASSO DI INTERESSE) , SE L’OFFERTA E’ DATA, QUESTO SPOSTERA’ IL TASSO DI
INTERESSE DI EQUILIBRIO r**

TUS : TASSO UFFICIALE SCONTO

QUANDO CAMBIA LA OFFERTA BASE MONETARIA : ESPANSIONE OFFERTA MONETA DA PARTE
B.C OPPURE UNO DEI CANALI DI CREAZIONE… L

LA B.M E’ LO STRUMENTO CHE HA LA BC PER GOVERNARE IL MERCATO CHE SIGNIFICA CHE’ PUO’
INTERVENIRE SUL TASSO DI INTERESSE CHE E’ IL SUO OBIETTIVO .

Riflessioni critiche sul modello adottato :

Le scelte delle famiglie e delle banche nella realtà sono più complesse del modello lineare qui presentato.
Le scelte delle famiglie e delle imprese sul circolante da detenere, non dipendono necessariamente dal
reddito, infatti la possibilità di accedere al credito (ANCHE SE HO UN REDDITO PIU’ BASSO , POSSO FARE
TRANSAZIONI PIU’ ELEVATE), svincola le transazioni dal livello attuale di reddito.
Le scelte sul circolante da detenere da parte del settore privato tiene in minima parte in considerazione il
tasso di remunerazione dei depositi bancari (che costituisce il costo opportunità di detenere circolante) CHE
E’ BASSISSIMO . INCIDE POCHISSIMO. Infatti tale rendimento (o tale costo) è sostanzialmente
ininfluente nel budget familiare, quindi non è tenuto in particolare considerazione nelle decisioni degli
operatori.
Le banche effettuano le proprie scelte in merito al credito da erogare (e, quindi, sulle riserve
libere da detenere) sulla base del proprio patrimonio informativo, e scelgono i relativi tassi di
interesse da applicare in base a previsioni sui debitori e sugli investimenti finanziabili,
potendosi facilmente riscontrare razionamento del credito.
I tassi di interesse (per il rifinanziamento DELLA BC, per la remunerazione dei depositi e per i prestiti
DELLE BANCHE ) non sono così fortemente correlati connessi con scelte strategiche di operatori diversi.
Le banche finiscono per non essere la cinghia di trasmissione delle scelte della Banca
Centrale in tema di politica economica.
Se la Banca Centrale interviene sul tasso di risconto (ad esempio elevandolo) o sul livello di
riserva obbligatoria (in aumento), non è detto che ci siano gli effetti sperati sul tasso di
interesse. Infatti le banche potrebbero rifocalizzare la propria posizione verso debitori meno
rischiosi, in esito a questo il tasso di interesse potrebbe rimanere costante o diminuire.
Anche nel caso in cui la Banca Centrale aumenti la Base Monetaria o incentivi il credito, le banche
potrebbero non impiegare tale liquidità in crediti (ad esempio perché c’è scarsa fiducia nei confronti
dell’economia), specialmente in momenti di crisi economica, pertanto non ci sarebbero pressioni ribassiste
sui tassi di interesse, vanificando il tentativo di porre in essere una politica monetaria espansiva.

LEZ. 5 SINTESI Il Mercato della BASE MONETARIA : :

L’economia monetaria si fonda sull’interazione di tre mercati: il mercato della Base
Monetaria, quello del Credito e quello dei Depositi.
L’offerta di base monetaria, definita nei diversi canali di creazione, viene stabilita dalla Banca
Centrale che può sterilizzare gli effetti indesiderati dei canali non controllati direttamente.
L’ OFFERTA E’ DATA (E DIPENDE DALLA BC) La domanda di Base Monetaria dipende dagli
impieghi della BASE MONETARIA, soggetti alle decisioni di Pubblico e Banche.
La Base Monetaria detenuta dal pubblico dipende dal reddito, dai depositi e dal tasso di
interesse riconosciuto agli stessi depositi. Anche se l’evidenza empirica non conferma
definitivamente questa relazione sostenuta teoricamente. SOPRATTUTTO IN FASI DI CRISI.

La Base Monetaria detenuta dalle BANCHE è rappresentata dalle RISERVE (comprese dal circolante) presso la
Banca Centrale. Le riserve obbligatorie, stabilite per mantenere la sicurezza del sistema finanziario, dipendono
dalle prescrizioni della Banca Centrale. Le riserve libere, scelte dalle banche (PER TUTELARSI DAL RISCHIO
FALLIMENTO ), dipendono dal tasso di rifinanziamento e dal tasso creditore, oltre che dal livello di depositi
posseduti dalle banche.
Date le condizioni fondamentali (raccolta complessiva(DEPOSITI), reddito, tasso ufficiale di sconto(o
RIFINANZIAMENTO) ), la domanda di base monetaria dipende negativamente dai tassi di interesse adottati.
La Banca Centrale può governare i tassi di interesse agendo direttamente sull’offerta di base monetaria, o
influenzando la domanda agendo su riserve obbligatorie o sul tasso di rifinanziamento. Questo
rapporto, però, potrebbe non essere lineare come ci si aspetta, le banche (CINGHIE DI TRASMISSIONE DELLA
POLITICA MONETARIA DELLA BANCA CENTRALE ) , infatti, prendono decisioni che potrebbero non realizzare le
politiche economiche (RAZIONARE IL CREDITO )SOPRATTUTTO IN MOMENTI DI CRISI ECONOMICA , poste in
essere dalla Banca Centrale.

LEZ . 6 Il Moltiplicatore della Base Monetaria : MOD . TRADIZIONALE (OBLOLETO)

Il rapporto tra moneta e Base Monetaria : ATT. : RIFLESSIONI CRITICHE

La Banca Centrale governa la massa monetaria (ed i tassi di interesse) mediante l’azione sulla Base
Monetaria che viene detta moneta ad alto potenziale.
Il processo che consente agli interventi sulla Base Monetaria di tradursi in effetti sulla moneta
in circolazione è dovuta all’azione del sistema bancario che si configura come cinghia di
trasmissione delle politiche monetarie nell’economia.
Mediante l’azione creditizia il processo di creazione monetaria aumenta in modo significativo, le banche
in questo modo partecipano alla creazione di moneta.
La capacità di azioni sulla Base Monetaria di influenzare la quantità di moneta disponibile è misurata dal
Moltiplicatore della base monetaria che misura di quanto aumenta la liquidità quando la base
monetaria aumenta di una unità.

Il circuito di creazione della moneta :

La moneta in circolazione coincide con la liquidità primaria M1, determinata dalla somma di:
– Circolante: l’insieme di banconote e MONETE che vengono prodotte e messe in circolazione dalla Banca Centrale.
– Depositi bancari: quote di liquidità che gli individui posseggono presso propri conti bancari e da cui possono attingere
liberamente. CREDITI A VISTA CHE I DEPOSIYANTI HANNO. PER LE BANCHE NONO DEBITI.
• Il rapporto tra circolante e depositi bancari dipende dal rendimento dei depositi, dalle transazioni e dai mezzi di pagamento
disponibile.
M = Circ. + DB

IL CIRCUITO DELLA CREAZIONE DI MONETA :

Sulla base della raccolta (DEPOSITI) ,le banche concedono prestiti
Concedendo crediti vengono creati nuovi depositi, creando e rimettendo in circolazione nuova moneta.
A fronte di depositi (passività per il settore bancario), le banche concedono prestiti che si sostanziano in circolante
direttamente emesso a favore dell’indebitato, ovvero in un deposito aperto a suo favore.

IN GIALLO : CIRCOLANTE + RISERVE = BASE MONETARIE . LA BC EMETTE

CIRCOLANTE CHE PER IL TRAMITE DELLE BANCHE LO METTE IN CIRCOLAZIONE O DETIENE LE
RISERVE (LE RISERVE SONO QUELLA PARTE DELLA RACCOLTA CHE NON PUO’FINIRE A PRESTITI).
NEL MOMENTO IN CUI LA BC EMETTE NUOVA BM O PERCHE’ AUMENTA LE RISERVE
OBBLIGATORIE O PERCHE’ AUEMENTA IL CIRCOLANTE ANDANDO SUL MERCATO APERTO , IL
MECCANISMO DI PRESTITO DELLE BANCHE AUMENTA LA MONETA IN CIRCOLAZIONE.

• Il cuore del circuito di CREAZIONE MONETARIA è la concessione del CREDITO da parte delle
banche.
• Con il CREDITO le BANCHE assumono su di sé i rischi di controparte e svolgono un SERVIZIO INFORMATIVO che
costituisce un Bene Pubblico, mediante il rilascio di CERTIFICAZIONE a favore del debitore.(LA BANCA SVOLGE UNA
SELEZIONE)
• L’IMPULSO INIZIALE DI LIQUIDTA’ DA PARTE DELLA BC VIENE DI FATTO MOLTIPLICATO (MODELLO ESPANSIVO) .

LA BASE MONETARIA :
Nel bilancio di settore pubblico e Banche risulta allocata, in attivo la Base Monetaria che rappresenta, a sua volta,
l’insieme delle passività della Banca Centrale.
La moneta, invece, è allocata nell’attivo del settore pubblico e, parallelamente nel passivo di banche e Banca Centrale.

La funzione della BASE Monetaria :

La Base monetaria rappresenta le passività della Banca Centrale: si compone di circolante e di riserve bancarie.
LE RISERVE sono formate dalle riserve obbligatorie e da quelle libere detenute presso l’istituto centrale.
BM _= Circ. + R Base Monetaria = Circolante + Riserve ( libere e obbligatorie)

RISERVE :
Le banche decidono di detenere riserve presso la banca centrale per ridurre il rischio di
fallimento (se il fallimento è oneroso) conseguente ad una corsa agli sportelli o nel caso di
necessità di intervenire data la rischiosità dei prestiti.
Se le autorità pubbliche decidono di garantire (esplicitamente o implicitamente) i depositi, le banche
potrebbero essere portate a costituire riserve al di sotto del livello socialmente ottimale, per questo
l’assicuratore (LA B.C) chiede che venga imposto un livello di riserve minime.
Le riserve obbligatorie, tuttavia, possono anche svolgere un ruolo di corretta allocazione dei prestiti,
laddove domanda ed offerta di fondi non sono in equilibrio a causa di una limitata visione, pertanto lo
Stato che ha la visione delle informazioni aggregate, può decidere di limitare l’offerta di prestiti ritenuta
troppo elevata.

• La Funzione del Circolante :

Il CIRCOLANTE è esprimibile in funzione dei depositi.
Per ipotesi gli individui (e le imprese) decideranno di tenere in termini di circolante una quota media dei loro depositi.
La quota di depositi mantenuta come circolante dipende, per ipotesi, in modo negativo dal tasso di remunerazione dei depositi

Circ. = v * DB v = v(rdb )

• Il moltiplicatore della Base Monetaria : METTE IN RAPPORTO MONETA e BM

A questo punto è possibile analizzare le relazioni tra moneta e base monetaria.

Il MOLTIPLICATORE ci dice di quanto aumenta la MONETA quando aumentiamo di una unità la BASE MONETARIA.

a) La MONETA è esprimibile come la somma di circolante e depositi bancari.

Poiché abbiamo ipotizzato che il circolante dipenda dai depositi, la moneta di può esprimere come funzione crescente dei
depositi bancari (e decrescente rispetto alla loro remunerazione).

M = CIRC + DB M = vDB + DB M = (v +1)DB con v = v(r )

b) La BASE MONETRIA (BM) è esprimibile, in estrema sintesi come la somma di CIRCOLANTE E RISERVE, libere ed
obbligatorie, detenute dalle banche presso la Banca Centrale.
Abbiamo ipotizzato che il circolante dipenda dai depositi
Anche le riserve, per ipotesi, dipendono dai depositi bancari gestiti dalla banca, oltre che dal costo di rifinanziamento e dal
tasso creditore (che rappresenta il costo di detenere riserve anziché impieghi).
• Anche la Base Monetaria è esprimibile come funzione del livello di depositi bancari.

• BM = CIRC + R BM = vDB + DB (RISERVE OBBLI DATE NON C’E’ BETA b)

BM = (v +  )DB con v = v(rdb )  =  (rsc , rcr )

SAPPIAMO CHE GAMMA E’

MINORE DI 1 ,PERCHE’ UNA PARTE DEI DEPOSITI NON VANNO A RISERVA MA RIVANNO IN
CIRCOLAZIONE (QUINDI IL DENOMINATORE RISULTA MINORE DEL NUMERATORE )
MOLTIPLICARORE BM: QUINDI UNA VARIAZIONE UNITARIA DELLA BASE MONETARIA
LA MONETA AUMENTERA’ PIU’ DI UNA UNITA’ .

Il moltiplicatore dipende negativamente dalla propensione dei privati a tenere moneta in forma
di circolante (v) e dalla propensione delle banche a detenere riserve (gamma ), in quanto
questi elementi frenano l’espansione del credito.

X = DELTA

Riflessioni critiche sul modello adottato :

Il moltiplicatore dei depositi si basa sul concetto per cui in caso di espansione monetaria le banche
decideranno di espandere il credito, in conseguenza di un aumento della raccolta creando effetti
moltiplicativi. - Modello tradizionale -
La scelta delle Banche sul credito non è necessariamente connessa con lo stato della raccolta. Esse, infatti,
pur in presenza di aumento dei depositi, possono gestire il proprio asset non aumentando i propri
impieghi, favorendo, ad esempio, l’acquisto di titoli di stato, in ragione di una elevata rischiosità del sistema
economico (specialmente in caso di crisi). L’impulso della BC sulla BM NON SI TRADUCE IN NUOVO CREDITO
Allo stesso modo l’aumento dei tassi di interesse potrebbe non spingere le banche ad aumentare il credito
concesso, ma a concentrarlo in attività maggiormente sicure, razionandolo. RAZIONAMENTO DEL CREDITO .
Le famiglie potrebbero non reagire a variazione dei tassi di rendimento dei depositi, considerando la
marginalità di questa voce nei propri bilanci.

LEZ. 6 SINTESI : Il Moltiplicatore della Base Monetaria : MOD . TRADIZIONALE (OBLOLETO

La Banca Centrale manovrando la Base Monetaria VUOLE INFLUENZARE la massa monetaria e, indirettamente, i tassi di
interesse e di inflazione.
OLTRE ALLA BC , al circuito di creazione di moneta partecipa anche il sistema bancario(CINGHIA DI TRASMISSIONE DELLE
POLITICHE MONETARIE) che, concedendo crediti, trasmette l’impulso della Banca Centrale all’economia. LE BANCHE
CONCEDENDO CREDITO MOLTIPLICANO LA MONETA IN CIRCOLAZIONE ( SEMPRE CHE LE BANCHE LO VOGLIANO)
Il circolante può essere considerato in relazione costante con i depositi posseduti, in ragione di un rapporto influenzato dai
rendimenti degli stessi depositi bancari.
Anche le riserve (libere ed obbligatorie) sono stabilite sulla base dei depositi amministrati, al fine di abbassare il rischio di liquidità
delle banche.
La moneta e la Base Monetaria sono entrambe esprimibili in funzione dei depositi, tenendo conto dei rendimenti di depositi e
prestiti e del costo di rifinanziamento per le banche.

Il moltiplicatore della Base Monetaria misura quanto aumenta la moneta all’incremento

unitario della Base Monetaria. Questo effetto dipende dalla capacità e volontà delle banche
di espandere il credito E QUINDI LA MONETA .
Il moltiplicatore dipende positivamente dal rendimento sui depositi e dal rendimento sul credito e
negativamente dal tasso di sconto applicato dalla Banca Centrale Riflessioni critiche sul modello adottato
per il rifinanziamento.
In condizioni di razionamento del credito e di costi ELEVATI irrecuperabili per reperire
informazioni rispetto alla controparte, i comportamenti strategici delle banche, però,
potrebbero CONCENTRARSI SOLO SU POCHI CREDITORI , portare reazioni difformi dalle
aspettative del modello, limitando la portata dell’effetto moltiplicativo.

LEZ. 7 IL MERCATO DEI DEPOSITI : MODELLO TRADIZIONALE

Il mercato dei depositi bancari rappresenta l’incontro tra offerta e domanda di RACCOLTA
(DEPOSITI BANCARI: LIQUIDITA’ PRIMARIA), che le banche possono utilizzare per finanziare gli
impieghi (insieme al capitale proprio e al netto delle riserve).
Ipotizziamo un mercato concorrenziale, in cui il rendimento dei depositi è dato dall’incontro tra offerta
e domanda.
L’ OFFERTA di DEPOSITI è data dalla RACCOLTA che le banche vogliono conseguire. Questa
dipende dai prestiti che la banca ritiene di voler elargire oltre il livello del proprio patrimonio, ed al
netto delle riserve che vuole o deve detenere. LA BANCA HA UNA SUA IDEA DI REDDITIVITA’ E SI
VUOLE FINANZIARE SUL MERCATO , OFFRENDO IL DEPOSITO BANCARIO .
Le scelte intorno al credito che le banche intendono concedere incidono significativamente
sul moltiplicatore della base monetaria e, dunque, sulla moneta presente in economia.

Le famiglie esprimono la propria domanda di depositi considerando questi come alternativa sia al
circolante che alle attività finanziarie.
I depositi sono alternativi al circolante per la gestione delle transazioni, rappresentando due
forme di liquidità PRIMARIA . La tecnologia rende più semplice (e meno necessario) convertire i
depositi in circolante. Se si decide di mantenere più risorse sul proprio conto corrente, questo significa
che, per le transazioni in circolante, si dovranno sostenere un maggior numero di prelievi di minore
entità.
Detenere depositi per scopi speculativi IN ALTERNATIVI AI TITOLI , significa mantenere in
questa forma di liquidità parte dello stock di ricchezza accumulato.
LA DOMANDA DI DEPOSITI DA PARTE DELLE FAMIGLIE è influenzata, oltre che dai
rendimenti di crediti e depositi, anche di reddito e ricchezza.
v : propensione degli operatoria detenere circolante (anziche’ depositi) ;
v : DIPENDE POSITIVAMENTE del tasso di remunerazione dei depositi bancari

DOMANDA DEPOSITI .

L’ OFFERTA di Depositi :
L’ OFFERTA di Depositi : COME CONNESSIONE DELLA BM : CIOE’ AL VARIARE DELLA BM VARIA L’OFFERTA DI
DEPOSITI, RISPETTO AL MECCANISMO DI MOLTIPLICAZIONE .

AL CRESCERE DEL TASSO DI REMUNERAZIONE DEI DEPOSITI , CRESCE L’OFFERTA DEI DEPOSITI DBs .
Sotto vedi : Se Aumenta la BM , PER IL MECCANISMO DI MOLTIPLICAZIONE LE VARIAZIONE POSITIVE DELLA BM
FANNO AUMENTARE OFFERTA DI DEPOSITI (A PARITA’ DI TASSO)

La domanda di depositi : La
domanda di depositi bancari da parte dei soggetti economici dipende da diversi fattori:

Reddito: l’aumento del reddito comporta un aumento della domanda di depositi;

Ricchezza finanziaria: la crescita della ricchezza fa aumentare anche la domanda di depositi;
Tasso di interesse sui crediti (e sui titoli): la scelta in genere di detenere moneta per scopi speculativi dipende
dal differenziale sui tassi di interesse rispetto a quello per i depositi; I DEPOSITI SONO ALTERNATIVI AL
CIRCOLANTE E ALLE ATTIVITA’ FIANZIARIE , SE TITOLI + REMUNERATIVI LE FAMIGLI RIDURRANNO I DEPOSITI.
Tasso di interesse sui depositi: consente di determinare l’alternativa sia rispetto al circolante che agli altri titoli;
+E’ ALTO IL RENDIMENO DEI DEPOSITI RISPETTO ALLE ALTRE ATTIVITA’ FIN. , AUMENTERANNO I DEPOSITI .
Rischiosità dei titoli: i depositi sono meno rischiosi delle altre attività finanziarie.

La domanda di DEPOSITI è dunque esprimibile nel seguente modo: IMPORTANTI : IL REDDITO E LA RICCHEZZA ,
LO SPERAD TRA RENDIMENTO TITOLI E CREDITO, RISCHIOSITA’ TRA I TITOLI E I DEPOSITI, TASSO DI
REMUNERAZIONE DEI DEPOSITI BANCARI

CURVA DI DOMANDA DI DEPOSITI POSITIVAMENTE INCLINATA : ALL’AUMENTARE DEL RENDIMENTO DEI

DEPOSITI BANCARI , LE FAMIGLIE DECIDERANNO DI DETENERE DEPOSITI BANCARI ,PERCHE’ LI CONSIDERERANNO PIU’
VANTAGGIOSI RISPETTO AL CIRCOLANTE , E MENO SVANTAGGIOSI DEI TITOLO ( A PARITA’ DI RENDIMENTO) .
SE AUMENTA IL TASSO DI INTERESSE SUI TITOLI , SI RIDURRANNO I DEPOSITI DOMANDATI .

Equilibrio sul mercato dei depositi : MOLTO IMPORTANTE TRA LE DUE CURVE POSITIVAMENTE INCLINATE, E’
L’ELASTICITA’ RISPETTO AL RENDIMENTO DEI DEPOSITI BANCARI
 Equilibrio sui mercati della base monetaria e dei depositi :
L’equilibrio congiunto sul mercato della Base Monetaria e dei depositi bancari, comporta la
definizione univoca e simultanea delle seguenti variabili:
Base Monetaria: circolante e riserve sono stabilite da famiglie e banche, oltre che dalle politiche della
Banca Centrale e del funzionamento degli altri canali di creazione della. MERCATO MONETARIO
Tasso di rendimento dei depositi: viene a definirsi sul mercato dei depositi bancari. MERCATO DEPOSITI
Depositi detenuti: deriva anch’esso dal confronto tra domanda e offerta di depositi. MERCATO DEPOSITI
Tasso di rendimento del credito e ammontare dei prestiti: Stabilita la raccolta e data la capitalizzazione delle
imprese, le risorse residue saranno dedicate al credito, così come data la ricchezza e le somme impiegate come
circolante o depositi, le famiglie acquisteranno attività. MERCATO DEI CREDITI : AUTOMATICAMENTE SARA’ IN
EQUILIBRIO IL M. CREDITO SE LO SONO IL MERCATO MONETARIO E IL M. DEI DEPOSITI .

Equilibrio simultaneo sui mercati sella base monetaria e dei depositi :

Se mercato della Base Monetaria e dei Depositi sono in equilibrio sarà in equilibrio anche il
mercato del Credito (WALRASIANO).
Lo studio di tale mercato DEL CREDITO ci aiuta nei casi di disequilibrio per studiare i problemi connessi
con la sua razionalizzazione.
Sono considerate variabili ESOGENE :
– i canali di creazione della Base Monetaria e le relative politiche di mercato aperto della
Banca centrale;
– le politiche ed il tasso di rifinanziamento (o sconto) adottato dalla Banca Centrale;
– il reddito prodotto, lo stock di ricchezza presente e le altre variabili che
costituiscono lo stato di natura dell’economia;
– la capitalizzazione delle Banche e la sua distribuzione;
– la rischiosità dei crediti e dei titoli.
Lez. 7 SINTESI : IL MERCATO DEI DEPOSITI :

Il mercato dei depositi è ipotizzato concorrenziale, ed il suo prezzo dipende dall’interazione tra offerta
del settore creditizio e di domanda proveniente dal settore privato.
L’ OFFERTA dei depositi rappresenta la raccolta che le banche decidono di acquisire per
finanziare impieghi (PRESTITI) superiori oltre al capitale proprio, tenendo conto delle riserve da
detenere.
L’offerta di depositi dipende dal Moltiplicatore dei depositi e, dunque, è influenzata
positivamente dal tasso di remunerazione dei depositi, dal rendimento dei titoli e dall’espansione della
Base Monetaria, negativamente dal tasso di rifinanziamento.
A parità di altre condizioni, dunque, la curva di offerta è crescente al crescere dei suo tasso di
rendimento.

La DOMANDA dei depositi espressa dalle famiglie considera i depositi come alternativa al
circolante (per le transazioni, influenzate dal reddito) e ai titoli (come forma di impiego della ricchezza,
influenzata dal rendimento e dalla rischiosità di tali attività finanziarie).
La domanda dipende positivamente dal rendimento dei depositi, con maggiore elasticità rispetto
all’offerta.
L’equilibrio su questo mercato è dato dall’incontro tra domanda ed offerta dei depositi.
Politiche espansive della Base Monetaria comportano un aumento della raccolta e del suo
rendimento.
L’equilibrio simultaneo sul mercato della Base Monetaria e quello dei Depositi pone in
equilibrio anche il mercato del credito.

LEZ. 8 Il mercato del CREDITO : MODELLO DEI FONDI PRESTABILI TRADIZIONALE

Il mercato del credito si inserisce nel modello monetario, accanto a quello della base monetaria e dei
depositi, a comporre i comportamenti di settore economico, autorità monetarie e sistema bancario.
L’ OFFERTA DI CREDITO dipende dalla quantità di Fondi che le BANCHE possono mettere a disposizione
dell’economia, consistenti nel proprio Patrimonio netto e nella parte di RACCOLTA non sottoposta a
Riserva.
LA DOMANDA DI CREDITO (bancario) deriva dalle scelte degli operatori e dipende da quella quota di
capitale che essi non riescono a conseguire attingendo alla propria ricchezza o a fonti di finanziamento
interne al sistema economico stesso.
Il PREZZO di questo mercato è dato dal TASSO DI INTERESSE REALE riconosciuto sul credito bancario
in assenza di illusione monetaria
L’ OFFERTA di Credito : LA RISERVA E’ UNA QUOTA DEI DEPOSITI BANCARI (GAMMA COMPRENDE BETA :
QUOTA RISERVE OBBLIGATORIE) . GAMMA DIPENDE DAL TASSO DI RIFINANZIAMENTE E DAL TASSO DI
REMUNERAZIONE DEI CREDITI .

MOLTIPLICATORE DEL CREDITO NELL’ OFFERTA DEL CREDITO: CR s

AUMENTI DI BASE MONETARIA FANNO AUMENTARE L’ OFFERTA DI CREDITO . ANCHE AUMENTO DEL

CAPITALE PROPRIO DELLE BANCHE FA AUMENTARE L’OFFERTA DI CREDITO.

DOMANDA NETTA DI CREDITO: AL SETTORE BANCARIO

• Il credito non è offerto solo da intermediari finanziari, pertanto una parte della domanda di credito è soddisfatta da
offerta di credito proveniente dal settore non bancario.
• Per confrontarsi con l’offerta di credito bancario occorre valutare l’andamento della Domanda Netta di Credito
come differenza tra credito complessivamente domandato ed offerta proveniente dal settore economico non bancario.
LA BANCA SI FINANZIA RACCOGLIENDO I SOLDI CHE GLI OPERATORI HANNO IN PIU’ , E LI IMPIEGA ALLOCANDOLI ,
SICCOME L’INFORMAZIONE SULLA CONTROPARTE E’ ONEROSA , LA BANCA HA UN PATRIMONIO INFORMATIVO
SUPERIORE AGLI OPERATORI E CERTIFICA LA CAPACITA’ DI OTTENERE CREDITO ( CONCEDENDOGLIELO). IL MERCATO
DA SOLO , CON LA SUA DOMANDA DI TITOLI NON RIESCE A COPRIRE L’OFFERTA, QUINDI SI INSERISCE LA BANCA, CHE
VA A COLMARE (A QUEL DETERMINATO TASSO DI INTERESSE) L’OFFERTA DI TITOLI OTTIMALE MEDIANTE UNA SUA
DOMANDA DI TITOLI.

ATTIVITA’ FINANZIARIE NETTTE : AFN

LA DOMANDA DI CREDITO . LE FAMIGLIE, IMPRESE E STATO SI FINANZIANO CRd : DAL LORO
PATRIMONIO , DAI DEBITI NON BANCARI, DAL CREDITO BANCARIO .

CURVA DI DOMANDA NETTA DI CREDITO :

= RISCHIOSITA’ DEL CREDITO . QUANDO IL CREDITO DIVIENE PIU’ RISCHIOSO LA DOMANDA DI

CREDITO TENDE AD ESPANDERSI
Equilibrio sul Mercato del Credito : SE AUMENTA BM , A PARITA’ DI TASSO DI INTERESSE, L’OFFERTA DI
CREDITI AUMENTI (E IL TASSO DI RENDIMENTO SI ABBASSA)

C’E’
IL ? PERCHE’ : NELLA REALTA’ AUMENTO DI BM , NON E’ DETTO CHE FARA’ ESPANDERE L’OFFEERTA :
DIPENDE DALLE ASPETTATICHE CHE GLI OPERATORI HANNO SUL MENRCATO. IN FASI DI CRISI CI
POTREBBE ESSERE RAZIONAMENTO DEL CREDITO ( GLI OPERATORI NON RITENGONO AFFIDABILII
DEBITORI)

Modello dei fondi prestabili : MODELLO DI EQUILIBRIO (SCUOLA DI CAMBRIDGE)

E’ una teoria che si afferma negli anni Trenta nella scuola di Cambridge, grazie al contributo di Robertson,
e rappresenta un pensiero concorrenziale rispetto a quello Keynesiano.
In questa teoria il mercato del credito è regolato dal tasso di interesse reale nell’economia,
non sussistendo fenomeni di illusione monetaria.
Il tasso di interesse è determinato dall’intersezione di due curve, una decrescente che
rappresenta la domanda di fondi prestabili e l’altra crescente che determina l’OFFERTA di
FONDI PRESTABILI (anch’essa, determinata dall’andamento dei risparmi).
Il modello può essere sovrapposto a quello appena presentato, dove l’offerta di crediti è dominato anche
da variabili esogene, mentre il reddito influenza la domanda.
Equilibrio sul mercato del credito : Modello dei fondi prestabili : IN PRESENZA DI CRISI , SI
RIDUCONO I CREDITI , SI ABBASSANO I TASSI DI INTERESSE E QUESTO RISPINGE AL RIALZO GLI
INVESTIMENTI , IL REDDITO , I CONSUMI, I RISPARMI E QUINDO HO IL PUNTO DI EQUILIBRIO.
 Riflessioni critiche sul modello del credito :
Il modello TRADIZIONALE così rappresentato prevede che le dinamiche della base monetaria governino
l’offerta di credito e le variabili invece relative a ricchezza, reddito e rischiosità delle attività non bancarie
governino la domanda di credito.
Il modello non tiene conto del fenomeno del razionamento del credito ( LA RISCHIOSITA’
ENTRA ANCHE NELL’OFFERTA)
Le banche non assecondano le variazioni del tasso di interesse DEL MERCATO , LE BANCHE
considerano IL TASSO DI INTERESSE che massimizza i propri Rendimenti attesi, tenenendo
anche conto del rischio di fallimento e delle asimmetrie informative.
Il livello del tasso di interesse scelto è, pertanto, PIU’ BASSO di quello di EQUILIBRIO, per
cui la domanda di prestiti è più alta dell’offerta realizzando un RAZIONAMENTO DEL CREDITO .
Pertanto, nonostante il tasso di interesse si abbassi, gli investimenti desiderati dalle imprese
non possono realizzarsi, in quanto non sono sostenuti dal credito necessario.
Il razionamento del credito, pertanto, impedisce il riequilibrio automatico del reddito.
Mutazioni delle condizioni economiche possono portare sia al rialzo che al ribasso del tasso di interesse
applicato dalle banche, pertanto NON è detto che interventi ESPANSIVI DI BASE MONETARIA
DELLA BANCA CENTRALE si traducano in espansioni del CREDITO, in quanto rilevano le
scelte di portafogli delle banche. ANCHE SE LA BC IMMETTE LIQUIDITA’ SUL MERCATO , LE
BANCHE IN ASSENZA DI UNA PROSPETTIVA DI CRESCITA, NON CONCEDONO PRESTITI
ALLA IMPRESE CHE NON POTRANNO INVESTIRE , INCIDENDO NEGATIVAMENTO SULLO
SVILUPPO ECONOMICO .
Non viene studiato il comportamento delle banche.

lez. 8 SINTESI : Il mercato del CREDITO

Il mercato del credito costituisce la terza dimensione delle relazioni monetarie, assieme al
mercato della Base Monetaria ed a quello dei Depositi bancari.
L’offerta di credito è espressa dal sistema bancario, sulla base del capitale proprio, della raccolta che
riesce a conseguire e della quota di riserva (OBBLIGATORIE E LIBERE) che deve detenere o che decide
di mantenere.
L’offerta di credito è positivamente correlata al tasso di interesse reale sui crediti.
La domanda netta di credito rappresenta la quota di risorse che gli operatori chiedono alle banche, non
avendole ottenute all’interno del sistema economico.
La domanda di credito bancario è correlata negativamente al tasso di interesse.

Domanda ed offerta, in equilibrio, consentono di determinare il livello di credito nell’economia ed il

relativo tasso di interesse COME LORO PREZZO .
L’espansione della base monetaria consente di espandere il credito abbassando il tasso di
interesse.
Il modello dei FONDI PRESTABILI spiega le capacità del sistema di riequilibrarsi
autonomamente QUANDO IL CICLO ECONOMICO E’ STABILE, TUTTO FUNZIONA . NO
SITUAZIONE DI CRISI ECONOMICA: in caso di crisi economica si riduce il reddito e la domanda di
credito, si riduce il tasso di interesse, permettendo agli investimenti di aumentare riportando il reddito
a livello di pieno impiego. MA NON E’ COMPLETO IL RAGIONAMENTO PERCHE’ :
Questa impostazione NON TIENE CONTO DEL COMPORTAMENTO DELLE BANCHE che, per
massimizzare il proprio profitto, possono accettare un tasso più basso realizzando il
RAZIONAMENTO DEL CREDITO che impedisce l’aumento del tasso di interesse anche in
presenza di tassi bassi.
LEZ. 9 Mercati della Base Monetaria, dei DEPOSITI e del CREDITO in azione :
I mercati della Base Monetaria, del Credito e dei Depositi :
Il mercato della base monetaria, del credito e dei depositi agiscono simultaneamente ed
influenzandosi vicendevolmente. EQUILIBRIO SIMULTANEO TRA I 3 MERCATI.
La BANCA CENTRALE interviene sul mercato della Base Monetaria, facendo variare il TASSO DI INTERESSE
DELL‘ ECONOMIA , il tasso utilizzato per scontare i RENDIMENTI FUTURI delle attività e, conseguentemente, per
definire gli asset dell’economia e per definire il valore della moneta come attività.
Il TASSO DI INTERESSE DELL’ ECONOMIA è la SINTESI dei rendimenti (o tassi)
presenti sul mercato, con riferimento ai diversi impieghi, pertanto è influenzato dal tasso del
credito e dei depositi bancari

I mercati della Base Monetaria, del Credito e dei Depositi :

Con il raggiungimento dell’equilibrio sui tre mercati vengono definite contemporaneamente le
seguenti variabili:
Base Monetaria - Tasso di rendimento del credito - Tasso di rendimento dei depositi – Depositi - Crediti
Sono considerate ESOGENE :
Canali di creazione della BM - Tasso di rifinanziamento - Rischio su titoli - Condizioni “di natura” (reddito,
ricchezza, patrimonio bancario)

Variazioni sul mercato della Base Monetaria : LA BC INTERVIENE SU BM AUMENTANDOLA.

• Ipotizziamo che, per il tramite dei canali di creazione della base monetaria, questa venga aumentata dalla
Banca Centrale.
• L’offerta di Base Monetaria, conseguentemente, aumenta. La ipotizziamo ESOGENA (PERCHE’CONSIDERATI
ESOGENI I CANALI DI CREAZIONE DELLA BM ) rispetto ai tassi di interesse
• La domanda di Base Monetaria, per le ipotesi adottate, in caso di stabilità di reddito, depositi, tasso di rifinanziamento,
dipende negativamente dal TASSO DI INTERESSE SINTETICO DEI DEPOSITI E CREDITI (come espressione del tasso dei
depositi e dei crediti).
•
DOMANDA DI BM :

r = r (rcr , rdb ) TASSO DI INTERESSE DELL’ECONOMIA

BM d
= BM d (r , r ) = BM d (r )
I TASSI DI INTERESSE :
Consideriamo i tassi di interesse dell’economia come la sintesi dei tassi sui depositi e sui crediti (ritenendo che questi
due valori influenzino l’andamento dei tassi dei titoli).

L’analisi dei tre mercati ci consentono di valutare gli andamenti non solo di un tasso di interesse, ma di tutti i tassi di
interesse sul mercato.

r = r (rcr , rdb )
+ +

Variazioni sul mercato del credito : GAMMA COMPRENDE BETA(QUOTA DI RISERVE CHE LA BC IMPONE
ALLE BANCHE ). L’OFFERTA DI CREDITO “CRs” DIPENDE POSITIVAMENTE DALLA REMINERAZIONE DEI CREDITI (rcr)
. LA DOMANDA DI CREDITO “CRd” DIPENDE NEGATIVAMENTE DALLA REMUNERAZIONE DEI CREDITI (rcr)
COS’E’ VARIATO : la BM – IL TASSO DI INTERESSE SUI CREDITI rcr – numero di crediti CR

Variazioni sul mercato dei depositi : SEGUENTI ALLE VARIAZIONI DI : la BM – IL TASSO DI INTERESSE
SUI CREDITI rcr – numero di crediti CR.

OFFERTA DEPOSITI : ESPRESSA TRAMITE IL MOLTIPLICATORE DEI DEPOSITI :

MERCATO DEI DEPOSITI : Siamo partiti da espansione BM , IL PUNTO DI EQUILIBRIO SI SPOSTA VERSO ALTO ,PERCHE’ I
TASSI DIINTERESSE SONO SALITI E I DEPOSITI SONO AUMENTATI (OFFERTA DEI DEPOSITI E’ PIU’ RIGIDA DBs) .

Variazioni SIMULTANEE SUI 3 MERCATI :

Riflessioni critiche :
In realtà base monetaria e credito hanno una relazione non così elevata. Il collegamento tra i due
elementi dipende dal grado di intermediazione bancaria.
In periodi di crisi si registra RAZIONAMENTO del CREDITO in quelli espansivi un aumento dei credito offerto,
il tasso di interesse non riesce ad equilibrare il mercato del credito.
L’equilibrio finanziario NON E’ GARANTITO DAL MERCATO ,richiede l’intervento PUBBLICO.
IL MERCATO FINANZIARIO NON SA RAGGIUNGERE IL SUO LIVELLO OTTIMALE , LAVORA O A LIVELLO DI
RAZIONAMENTO DEL CREDITO (MENO CREDITO DIQUELLO NECESSARIO) , OPPURE LAVORA IN ECCESSO DI
CREDITO
La politica monetaria tradizionale basata su movimentazioni della base monetaria,
pertanto, agendo su moneta e tassi di interesse, potrebbe non avere efficacia per risolvere
le crisi finanziarie.

LEZ. 9 SINTESI : 9 Mercati della Base Monetaria, dei DEPOSITI e del CREDITO in azione :

I mercati della Base Monetaria, del Credito e dei Depositi risultano fortemente interrelati.
La Banca Centrale intende influenzare i tassi di interesse effettuando variazioni della Base
Monetaria, incidendo così sui diversi mercati.
Le pressioni su offerta di depositi ed offerta di crediti dell’espansione della Base Monetaria
comportano un aumento dei depositi e dei crediti nell’economia.
Il mercato della base monetaria ci consente di registrare un ABBASSAMENTO del tasso di
interesse nell’economia, DETERMINATO DA UN’AZIONE ASINCRONA DELI ALTRI DUE TASSI
DI INTERESSE (risultato di un moderato AUMENTO dei tassi sui depositi e una
ABBASSAMENTOdel tasso sui crediti bancari.) L’ECONOMIA HA UN TASSO DI INTERESSE CHE SI
ABBASSA , QUINDI LE ATTIVITA’ AUMENTERANNO , QUINDI CRESCERANNO MAGGIORMENTE LA
DOMANDA DI CREDITI E DEPOSITI BANCARI , L’EQUILIBRIO SUI MARCATI NON E’ DETERMINATO DA
UN ANDAMENTO SINCRONO DEI 2 TASSI DI INTERESSE (DEPOSITI E CREDITI BANCARI). PERCHE’ IL
TASSO DI INTERESSI SUI CREDITI SI ABBASSA SEGUENDO IL TASSO INTERESSE DE’’LECONIMOA ,
MENTRE IL TASSO DEI DEPOSITI AGISCE IN VIA CONTRARIA . LO SPREAD TRA IL TASSO INT. CREDITI
E TASSO DEPOSITI SI AMPLIA . QUESTO ANDAMENTO ASINCRONO DEI TASSI QUANDO VARIA LA BM
, NON GARANTISCE L’EQUILIBRIO SUL MERCATO . NECESSARIO PASSARE DA UN MODELLO BASATO
SUL MERCATO A QUELLO CENTRATO SULLE BANCHE , SUGLI OPERATORI .
IL SISTEMA CREDITIZIO CON IMPLULSI TRADIZIONALI DA PARTE DELLE BC NON ‘E SUFFICINETE.
L’AZIONE DELL BC IN SITUAZIONI DI CRISI NON SI TRADUCE UN UNA IMMEDIATA RISALITA DEL
CREDITO E UNA RIPARTENZA DELL’ECONOMIA

Il modello, tuttavia, non rileva le difficoltà dell’intervento della Banca Centrale in caso di razionamento
del credito.

LEZ. 10 Offerta e Domanda di MONETA :

Per comprendere in che modo la moneta incide sull’economia reale, si può sintetizzare il ragionamento fin qui condotto
analizzando il mercato dellamoneta.
L’OFFERTA DI MONETA espressa come LIQUIDITA’ PRIMARIA ( M1 : CIRCOLANTE + DEPOSITI BANCARI ) è promossa
dal SISTEMA BANCARIO, in primo luogo mediante l’azione della BANCA CENTRALE, e poi dal processo di
MOLTIPLICATORE attuato dalle Banche.

La definizione della DOMANDA DI MONETA dipende dalle ipotesi che vengono fatte in merito alle motivazioni per cui si
detiene liquidità. Queste ipotesi ruotano attorno alla Funzione della Moneta come strumento utile per le transazioni e alla
funzione “ SPECULATIVA ” della stessa detenzione di moneta da parte degli operatori.
L’ OFFERTA DI DOMANDA:
La moneta esistente coincide con la liquidità primaria, determinata dalla somma di:
Circolante

Depositi Bancari

• Il circolante è esprimibile in funzione dei depositi: gli individui decideranno di tenere in tasca una quota media dei
loro depositi.
• La MONETA è, pertanto, esprimibile in FUNZIONE DEI DEPOSITI .
M = Circ + DB Circ = vDB v = v(rdb )

M = (1+ v)DB
• E’ possibile Esprimere la Moneta e la Base Monetaria in funzione dei depositi e ricostruire il moltiplicatore.
• La MONETA diventa espressione, dunque: v : DIPENDE
– Base Monetaria;
– remunerazione depositi;
– remunerazione crediti;
– tasso di rifinanziamento; --
quota delle riserve obbligatorie.

M = (1+v) DB (v : DIPENDE DAL TASSO DI INETERESSE DEI DEPOSITI IN SENSO NEGATIVO)

. * IN ROSSO MESSO BM
Approccio TRADIZIONALE ALL’ OFFERTA DI MONETA :
La moneta è mezzo di scambio ed intesa come moneta legale.
L’offerta di moneta è stabile ed il ruolo della Banca Centrale è determinate.La pressione degli operatori privati
non ha effetti significativi sulla base monetaria e sulla velocità di circolazione.

L’offerta di moneta è tendenzialmente ESOGENA, E INFLUENZABILE DALLA SCELTE DI POLITICA

MONETARIA DELLA BC.
La remunerazione dei depositi e dei titoli non incide in modo determinante sulle decisioni riguardanti:
– la quota di circolante da parte del pubblico;
– le riserve libere da detenere.
L’offerta di moneta che è rigida(VERTICALE) rispetto ai tassi di interesse

Approccio post-keynesiano :

La moneta è intesa nel senso più ampio , di liquidità alternativa alle altre attività finanziarie,
con un ruolo rilevante anche degli intermediari non bancari partecipano ai fenomeni monetari al pari delle
banche.
Le scelte di portafoglio da parte del PUBBLICO (circolante ) e delle BANCHE (riserve) modificano
le scelte sulla detenzione di circolante e di riserve.
Le scelte di portafoglio ( NONO INCONTRANO UNA LIQUIDITA’ SUFFUCIENTE A QUELLO CHE GLI SERVE)
spingono gli intermediari alla CREAZIONE DI NUOVI Strumenti di liquidità, modificando il panorama
economico.
Le scelte del pubblico incidono:
– sul moltiplicatore;
– sulla velocità di circolazione della moneta.
L’OFFERTA di moneta è elastica rispetto ai tassi d’interesse e si adatta alle pressioni degli operatori. I tassi di
interesse incidono notevolmente sulle scelte degli operatori e del banche , e quindi INCIDONO SULL’OFFERTA DI
MONETA

Teorie per la DOMANDA DI MONETA :

La funzione di domanda di moneta risponde essenzialmente al quesito:

Perché gli operatori decidono di detenere saldi monetari (QUOTA DEL MIO RISPARMIO) se questi sono
tendenzialmente infruttiferi (CIRCOLANTE E ANCHE I DEPOSITI ) ?

Ci sono diverse scuole che hanno tentato di rispondere a questo quesito.

Le risposte che sono state fornite, riguardano, spannometricamente, due possibili soluzioni:
perché esiste uno scostamento temporale tra incassi e pagamenti MODALITA’ TRANSATTIVA
perché esistono diverse forme di gestione delle proprie attività finanziarie che comportano
scelte di portafoglio di natura “SPECULATIVA”. CIOE’ DETENGO MONETA PER AVERE LA
LIQUIDITA’ NECESSARIA PER EFFETTUARE L’ACQUISTO DI MEZZI FINANZIARI QUANDO PER
NOI SARA’ PIU’ VANTAGGIOSO .
Teorie per la DOMANDA DI MONETA :

TEORIA QUANTITATIVA :

• E’ alla base della teoria della separazione tra mercato monetario ed altri mercati.
• La moneta è ipotizzata come mezzo di scambio, pertanto il suo ammontare “domandato” dipende dal
numero e dalla frequenza delle transazioni.
• Se ipotizziamo che il numero di transazioni siano collegate con il reddito, dobbiamo desumere che la
domanda di moneta dipenda positivamente dal reddito.
• Il prodotto (reddito) nominale complessivo sia dato dalla moneta moltiplicata per la sua velocità di
circolazione. P * Y = v * M (PREZZI * REDDITO = MONETA PER LA VELOCITA’ DI CIRCOLAZIONE DELLA STESSA)
• Se esiste dicotomia il reddito è determinato dal mercato dei fattori produttivi e dalla funzione di
produzione.
• Il mercato della MONETA INCIDE SOLO sui PREZZI ASSOLUTI (Neutralità della moneta). CIOE’
MODIFICHE DELL ‘ OFFERTA DI MONETA NON INCIDONO SUL LIVELLO DEL REDDITO REALE !!!

Teoria della PREFERENZA DELLA LIQUIDITA’ : TIPO KEYNESIANO

• Si fonda su impostazioni di tipo keynesiano

• La Moneta è concepita come fondo di valore, pertanto viene introdotto il concetto di domanda di moneta
per scopi speculativi che si affianca alla domanda di moneta per scopi transattivi oprecauzionali.
• La moneta è trattenuta dagli operatori per scopi SPECULATIVI quando questi hanno aspettative
RIALZISTE sui tassi di interesse, per cui preferiscono detenere liquidità da impiegare quando i tassi si
alzeranno.
• In base alle proprie aspettative, dunque, ogni operatore, detratte le somme necessarie per scopi transattivi
o precauzionali, deciderà se detenere solo titoli o solo moneta per impiegare il suo patrimonio.

Teoria delle scelte di portafoglio : TOBIN

• Si riferisce al pensiero di Tobin.

• La Moneta è considerata un’ ALTERNATIVA alle altre ATTIVITA’ FINANZIARIE ( CHE NON SONO TRA LORO
IMMEDIATAMENTE FUNGIBILI) .
• Gli operatori distribuiscono il proprio PATRIMONIO tra diverse attività finanziarie, compresa la moneta,
con diverso TASSO DI SOSTITUIBILITA’ (elasticità incrociata).
• Le Caratteristiche delle Attività Finanziarie che l’operatore considera quando decide quali detenere sono:
– la liquidità
– la rischiosità
– il rendimento
• La moneta si caratterizza per essere liquida, poco rischiosa e non redditizia , E SULLA BASE DI COME
VUOLE COMPORRE IL PROPRIO PORTAFOGLIO , L’INDIZIDUO ELABORA ANCHE LA SUA DOMANDA DI
MONETA PER SCOPI SPECULATIVI

Teoria MONETARISTA_: FRIEDMAN (REAZIONE AL MODELLO KEYNESIANO)

• Si deve a Friedman che intende smentire le teorie keynesiani inerenti la possibilità di conseguire un equilibrio
di sottoccupazione.
• Per Friedman il mercato, in presenza di prezzi flessibili è capace di riequilibrarsi senza l’intervento
pubblico che, al contrario, destabilizza l’economia e finisce per incidere NEL LUNGO PERIODO solo sul
prezzo.
• La moneta è posta in alternativa non solo alle attività finanziarie, ma anche a quelle reali: gli individui
 decidono contemporaneamente come allocare il proprio reddito tra consumo e risparmio ( MONETA –
ATTIVITA’ FINAZIARIE - BENI DI CONSUMO ) e come impiegare la propria ricchezza.
• In questo senso LA MONETA risulta essere SCARSAMENTE SOSTITUIBILE alle Attività Finanziarie perché si
configura come “riserva di potere d’acquisto”, risultando determinante la sua liquidità. La domanda di
moneta è poco elastica al tasso di interesse. INCIDE POCO , POICHE’ IL VALORE DELLA MONETA STA NEL
FATTO DI ESSERE LIQUIDA’ (RENDIMENTO E RISCHIOSITA’ INCIDONO TRA ATTIVITA’ FINANZIARIE) , LA
MONETA E’ UNA RISERVA DI POTERE D’ACQUISTO , CHE POSSO DETENERE PER ACQUISTI FUTURI , PER
ALLOCARE IL MIO CONSUMO , PER SCOPO PRECAUZIONALE.
• NEL MODELLO MONETARISTA L’ECONOMIA E’ CMQ SEMPRE IN GRADO DI RAGGIUNGERE
AUTONOMAMENTE IL PRORPIO EQUILIBRIO .
• EVENTUALI FLUTTUAZIONI REALI HANNO SCARSI EFFETTI SUL REDDITO , IN QUANTO l’azione è neutralizzata
dallo spostamento conseguente alle variazioni (compensative) sul tasso di interesse, creando spiazzamento.
SE LA BC FA UNA POLITA FISCALE ESPANSIVA , AVRO’ UN AUMENTO MOMENTANEO DEL REDDITO
MA SPINGERO’ AL RIALZO I TASSI DINTERESSE , QUESTO SPINGERE AL RIALZO I TASSI INTERESSE CREA
UNO SPIAZZAMENTO , CHE NEL MODELLO DELLA TEORIA MONETARISTA , NEL LUNGO PERIODO SI
AVRA’ SOSTITUZIONE DI SPESA PUBBLICA CON INVESTIMENTI , MA LA MONETA’ AVRA’ IL SUO
EFFETTO SU UN FENOMENO IFLATTIVO .
• Fluttuazioni della domanda di moneta ipotizzata instabile dai Keynesiani, è ritenuta stabile da Friedman
(PERCHE’ DIPENDE MARGINALMENTE DAL TASSO DI INTERESSE ) a causa di aspettative stabili e di stabile
velocità di circolazione di moneta che influenza domanda ed offerta di liquidità.
• SE LA FLUTTUAZIONE DELLA MONETA E’ RARA PERCHE’ MEDIAMENTE STABILE , L’unica fonte di instabilità
del sistema economica derivano, conseguentemente dalle Variazione dell’ OFFERTA DI MONETA , che,
però, non deve essere utilizzata come azione correttiva da parte delle autorità monetarie, in quanto
l’effetto è ritardato (PAESE IN RECESSIONE , INTERVENTO CON INIEZIONE DI MONETA , MA IL MERCATO
IMPIEGA DEL TEMPO PER RECEPIRLA , NEL FRATTEMPO IL CIRCUITO DI RETROAZIONE HA RIPORTATO IN
EQUILIBRIO IL MERCATO O IN UNA FASE CRESCENTE DELL’ECONOMIA , QUINDI GLI EFFETTI CI
POTREBBERO ESSERE NELLA FASE ASCENDENTO , OPPOSTA A QELLA DESIDERATA ) e così’ facendo si
AUMENTA L ‘INSTABILITA’ , INCIDONO SULL’ AUMENTO DEI PREZZI ACCOMPAGNATI DA AUMENTO DI
INFLAZIONE. agendo involontariamente in modo prociclico.

Teoria del “Monetarismo Fiscale” :

ANALIZZA gli effetti monetari di politiche fiscali , CIOE’ IL FINANZIAMENTO DEL DEFICIT .
La Moneta con le Attività Finanziarie e reali E’ UN IMPERFETTA SOSTITUTA.
LA CREAZIONE DI DISAVANZO PUBBLICO SI COLLEGA ALLA , creazione di base monetaria ed emissione di titoli
pubblici. L’EMISSIONE DI TITOLI PUBBLICI (RISCHIO PAESE ) E QUINDI IL DEBITO INCIDE SUI TASSI DI INTERESSE CHE
SI TRASCINA IL MERCATO INTERBANCARIO .
L’inflazione è il risultatodella politica FISCALE, e NON DI QUELLA MONETARIA (COME DICEVANO I
MONETARISTI).
La rapida espansione della spesa pubblica, provoca ampi Aumenti della BASE MONETARIA (DIRETTAMENTE NEL
CASO VENGA FINANZIATA DIRETTAMENTE O INDIRETTAMENTE PER IL TRAMITE DELLA VARIAZIONE DEL TASSO DI
INTERESSE , CHE INCIDE SUL TASSO DI INTERESSE DEL MERCATO INTERBANCARIO E QUINDI SULLA CAPACITA’ DI
CONCEDERE CREDITO DA PARTE DELLE BANHE E QUINDI DI AUMENTARE LA MONETA IN CIRCOLAZIONE ) , eleva la
CRESCITA DELLA Q.TA’ DI MONETA e incide così a lungo andare sul ritmo DELL’ INFLAZIONE e determina, quindi,
sia un grado instabile di occupazione, sia le premesse per un minor benessere economico (Brunner). VIENE LETTA
IN MANIERA NEGATIVA L’ESPANSIONE DELLA SPESA PIBBLICA CHE ERA LA VIA RITENUTA MIGLIORE DA PARTE DEI
KEYNESIANI .

LEZ 10 SINTESI : Offerta e Domanda di MONETA :

ATTENZIONE : L’INCIDENZA SUL MERCATO REALE NON E’ INFLUENZATA SOLO DALLA
MONETA IN CIRCOLAZIONE COME MEZZO DI PAGAMENTO , MA ANCHE COME CREDITO
OTTENIBILE , LA DOMANDA E L’OFFERTA DI MONETA , IL PARTICOLARE LA DOMANDA :
LA MONETA NON E’ L’UNICO STRUMENTO CHE ORIENTA LE SCELTE DEGLI INDIVIDUI ,
CIASCUNO PUO’ ACQUISTARE PIU’ DELLE SUE CAPACITA’ PRESENTI E FUTURE , SE SA
CHE PUO’ OTTENERE CREDITO (SE MERITEVOLE DI CREDITO) . QUINDI IL SISTEMA
BANCARIO NON E’ SOLO ELEMENTO DI TRASMISSIONE DELLE POLITICHE BANCARIE ,
INVECE IL MERCATO BANCARIO PUO’ , RAZIONANDO I CREDITI PUO’ INCIDERE
PARIMENTI SUL MERCATO REALE NEL RAGGIUNGERE I PROPRI OBIETTIVI DI CREDITO .

C’E’ L’IDEA CHE LA BC GOVERNI IL SISTEMA BANCARIO , MA NON E’ COSì , LA BC NON

RIESCE A CONTROLLARE LA LIQUIDITA’ FINALE PERCHE’ CI SONO CREDITI CHE NASCONO
DAL MONDO PRIVATO E CREDITI CONCESSI DA ISTITUTI NON BANCARI (CREATI ANCHE
DALLE BANCHE STESSE PER ELUDERE I VINCOLI DI RISERVE E PATRIMONIALI ED
ESPANDERE IL CREDITO) , QUESTO DIMINUISCE L’IMPORTANZA DELLA BC IN RELAZIONE
ALLE PROPRIE POLITCHE MONETARIE . SOPRATTUTTO IN CASI DI CRISI .
Il mercato della moneta consente di studiare le dinamiche di offerta e domanda, per comprendere
in che modo i mercati finanziari incidano sull’equilibrio reale.
OFFERTA DI MONETA è determinata dalle scelte della Banca Centrale e delle dinamiche dei
mercati finanziari, in particolare dalle decisioni degli istituti di credito.
L’offerta di moneta dipende da alcune variabili rilevanti DIPENDONO direttamente dalle
DECISIONI della Banca Centrale (LA BC DETERMINANDO IL tasso di rifinanziamento E IL
coefficiente di riserva obbligatoria VA AD INCIDERE SUL MOLTIPLICAOTRE E QUINDI SULLA CREAZIONE
DI MONETA),SIA DALLA BASE MONETARIA dipendono parzialmente dalle scelte del responsabile
delle politiche monetarie, le restanti dipendono dai COMPORTAMENTI DEI MERCATI FINANZIARI
e dalle SCELTE DELLE BANCHE .

Secondo l’approccio Tradizionale l’offerta di moneta è tendenzialmente ESOGENA,

rimanendo costante la velocità di circolazione e, dunque, il moltiplicatore della Base Monetaria.
Secondo l’approccio Post-Keynesiano, invece, le scelte del pubblico incidono sul
moltiplicatore e sulla velocità di circolazione della moneta, pertanto l’offerta di moneta è elastica
rispetto ai tassi d’interesse e si adatta alle pressioni degli operatori.
DOMANDA DI MONETA : le diverse teorie indagano sulle funzioni transattiva e speculative
della liquidità.
Nella teoria quantitativa la domanda di moneta dipende dalla frequenza e dall’ammontare
delle transazioni.

Nella teoria keynesiana la moneta è concepita come fondo di valore, introducendo il concetto
di domanda di moneta per scopi speculativi. In questo modo la moneta incide sull’equilibrio ed è
richiesta l’azione dell’operatore pubblico per garantire la piena occupazione. POI MODIFICATO NEL
MOEDELLO DI TOBIN
Il modello monetarista sostiene la capacità del mercato di raggiungere l’equilibrio di piena occupazione
senza l’intervento pubblico
Nella teoria delle scelte di portafogli la moneta è considerata come alternativa alle altre attività
finanziarie con caratteristiche di rendimento e rischiosità nulli e massima liquidità.
La teoria del monetarismo fiscale: (ACCANTO ALLA MONETA DIVENTA IMPORTANTE IL
CONCETTO DI DEBITO PUBBLICO) basandosi su una idea di sostituzione imperfetta della moneta con
le attività finanziarie e reali, analizza gli effetti della rapida espansione della spesa pubblica sulla base
monetaria, e sull’inflazione, creando instabilità.
LEZ. 11 La banca Centrale ed il suo ruolo:
Gli obiettivi della Banca Centrale :

La Banca Centrale si pone alcuni obiettivi fondamentali che ne connaturano la funzione nel sistema
economico e finanziaria:
1.Obiettivi di stabilità del sistema creditizio: in questo caso la Banca Centrale opera:
come Prestatore di ultima istanza: garantendo in questo modo i depositi bancari AL FINE DI EVITARE LA CRISI;
come Stabilizzatore della liquidità nelle crisi di sistema: interviene per aiutare le banche in difficoltà per
evitarne il fallimento pericoloso per la tenuta del sistema;VIGILANZA SOLO AGLI ISTITUTI DI CREDITO (CI SONO
CANALI DI CRAZIONE DI BASE MONETARIA NON GOVERNATI DLLA B.C) .
con compiti di Vigilanza sugli istituti di credito, in modo da governare nel complesso il sistema.
2.Interventi di Politica monetaria: come autorità monetaria l’azione della Banca Centrale è
orientata a coadiuvare l’azione delle autorità fiscali, in particolare pone attenzione a: contenere
l’ Inflazione: è ritenuto l’obiettivo principale delle autorità monetarie;
presidio dell’ Occupazione: azione tenuta in collaborazione con i responsabili della politica fiscale;
Crescita economica: nell’ambito delle azioni di contesto adottate in collaborazione con i responsabili
della politica fiscale.
3.Gestione Liquidità: questo obiettivo si inserisce nel generale ruolo di gestione del sistema
finanziario dell’economia. L’azione della Banca Centrale, in questo senso, mira a:
assecondare la domanda di liquidità del sistema nelle normali dinamiche economiche;
sterilizzare le variazioni non desiderate della Base Monetaria AL FINE DI MANTENERE LA
LIQUIDITA’ A LIVELLO DI EQUILIBRIO.

GLI STRUMENTI :

• Gli interventi della Banca Centrale sono finalizzati ad influenzare l’offerta di moneta in questo modo ottenendo di
agire sugli obiettivi diretti ed indiretti che si pone.
La Banca Centrale può agire manovrando alcuni strumenti rientranti nella sua sfera di azione:
Coefficiente di riserva obbligatorio;Tasso di rifinanziamento.
Può agire sulla Base Monetaria, su cui, incidono le decisioni di altri soggetti.
Il mercato finanziario crea, però, perturbazioni

• EQUAZIONE DELLA MONETA “M” CHE DIPERDE : DALLA BASE MONETARIA – TASSO INT. DPOSITI BANCARI –
TASSO INT SUI CREDITI – TASSO DI RIFINANZIAMENTO – DAL COEFFICIENTE RISERVE OBBLIGATORIE .

IL SISTEMA EUROPEO :
Il sistema Europeo ha raggiunto il suo apice con la creazione dell’area a valuta unica, la cosiddetta area euro, anche se vi rientrano
anche Paesi con proprie monete che, però, facendo parte dell’Unione Monetaria sono comunque influenzati dalle decisioni di
politica monetaria nell’area.
Dal 1° gennaio 1999 la Banca centrale europea (BCE) ha assunto la responsabilità della conduzione della politica monetaria per
l’area dell’euro SOLO PER I BAESI CON MONETA UNICA.
L’area dell’euro è nata nel gennaio 1999, quando le banche centrali nazionali (BCN) di 11 Stati membri dell’Unione europea (UE)
hanno trasferito alla BCE le proprie competenze in materia di politica monetaria.
Il numero dei paesi partecipanti è salito a 12 due anni dopo, con l’adesione della Grecia. Successivamente, con l’allargamento
dell’Unione Europea, aderiscono alla moneta unica anche Slovenia (nel 2007), Cipro e Malta (nel 2008) e la Slovacchia (nel 2009).

Per aderire all’area dell’euro i 16 paesi hanno dovuto soddisfare i criteri di convergenza, tale condizione si applicherà anche
agli altri Stati membri dell’UE che in futuro adotteranno la moneta unica.
I criteri di convergenza definiscono, sul piano economico e giuridico, i presupposti per partecipare con successo all’Unione
economica e monetaria, consentendo di evitare comportamenti oppurtunistici da parte degli Stati che mettano a rischio la
stabilità del sistema.
In particolare essi CRITERI DI CONVERGENZA riguardano:
l’andamento dei prezzi; l’andamento della finanza pubblica (DEFICIT/PIL – DEBITO /PIL); l’andamento del tasso di
cambio(RISPETTO ALL’EURO); l’andamento dei tassi di interesse a lungo termine.

La politica monetaria unica europea si basa su tre pilastri:

la Banca Centrale Europea: autorità indipendipendente che costituisce il nucleo
dell’Eurosistema e del SEBC;
il Sistema Europeo di Banche Centrali (SEBC): comprende: la BCE e le banche
centrali nazionali di tutti gli Stati membri dell’UE (indipendentemente dal fatto che
abbiano adottato l’euro);
l’Eurosistema: è composto dalla BCE e dalle Banche Centrali dei paesi che hanno
introdotto la moneta unica.

L’ EUROSISTEMA :

Il Trattato fa riferimento al “SEBC”SISTEMA EUROPEO DELLE BANCHE CENTRALI e non all’“Eurosistema”, essendo
stato redatto in base all’assunto che tutti gli Stati membri dell’UE adotteranno l’euro. Fino a tale momento sarà
l’Eurosistema a svolgere le funzioni stabilite dal Trattato.
L’obiettivo DI POLITICA MONETARIA DELLA BC principale del SEBC è il CONTROLLO DELL’INFLAZIONE E
mantenimento della stabilità dei prezzi.
Inoltre il SEBC sostiene le politiche economiche generali nella Comunità al fine di contribuire alla realizzazione
degli obiettivi della Comunità”: .
.Occupazione
.Crescita sostenibile e non inflazionistica.

Le funzioni fondamentali dell’Eurosistema diretto dalla Banca Centrale Europea sono:

– definire e attuare la politica monetaria per l’area dell’euro;CONTROLLO DELL’INFLAZIONE
– svolgere le operazioni sui cambi;
– promuovere il regolare funzionamento dei sistemi di pagamento;
– la BCE ha il diritto esclusivo di autorizzare l’emissione di banconote all’interno dell’area dell’euro;
– stabilità finanziaria e vigilanza prudenziale: l’Eurosistema contribuisce alla regolare conduzione delle politiche
perseguite dalle autorità competenti in materia di vigilanza prudenziale sulle istituzioni creditizie e di stabilità del
sistema finanziario;
– cooperazione a livello internazionale ed europeo;
– detenere e gestire le riserve ufficiali dei paesi dell’area dell’euro (gestione di portafoglio).

La BCE detiene e gestisce tre Portafogli :

riserve ufficiali VALUTE ESTERE , che assicurano alla BCE sufficiente liquidità per svolgere le operazioni sui cambi;
fondi propri, che forniscono alla BCE un margine di riserva per far fronte a eventuali perdite;
fondo pensionistico, ossia le attività investite dalla BCE e dal suo personale nel piano pensionistico della BCE.
La BCE è anche direttamente responsabile della gestione dei rischi connessi a tali portafogli.

COMPITI DELLA BCE :

Formula le politiche dell’Eurosistema: il Consiglio direttivo della BCE conduce la politica monetaria per l’euro.
Decide, coordina e verifica l’esecuzione delle operazioni di politica monetaria conseguentemente agite dalle Banche Centrali
Nazionale.
Adotta atti di indirizzo ed istruzioni vincolanti in applicazione del Trattato e per delega del Consiglio dell’UE, con portata anche
esterna all’Eurosistema.
Autorizza l’emissione di banconote e vigila su sicurezza e contraffazione (GOVERNO DEL CIRCOLANTE).
Interviene sui mercati dei cambi anche congiuntamente con singole Banche Centrali Nazionali.
Elabora i rapporti e i resoconti previsti dallo Statuto.
Effettua un’attenta verifica dei rischi finanziari inerenti sia ai titoli acquistati nel quadro delle operazioni di investimento dei fondi propri
e delle riserve ufficiali della BCE, sia ai titoli accettati come garanzia nelle operazioni di finanziamento dell’Eurosistema.
Svolge funzioni consultive a favore delle istituzioni comunitarie e delle autorità nazionali.
Cura il funzionamento dei sistemi informatici con le BCN, volti a facilitare l’esecuzione delle operazioni decentrate e a fornire il
supporto logistico necessario per l’integrità funzionale dell’Eurosistema.
Provvede alla gestione strategica e tattica delle riserve ufficiali della BCE: tale compito consiste:
– nel definire le preferenze di rischio/rendimento a lungo termine per le attività di riserva (allocazione strategica),
– nel regolare il profilo di rischio/rendimento sulla base delle condizioni del mercato (allocazione tattica)
– nello stabilire gli indirizzi di investimento e il quadro operativo generale.
Coopera a livello europeo e internazionale: dal dicembre 1998 è l’unica banca centrale al mondo con statuto di osservatore presso
il Fondo monetario internazionale (FMI). Inoltre, partecipa agli incontri del G7, del G20 e del Forum per la stabilità finanziaria. La BCE
può altresì intervenire alle riunioni del Consiglio dell’UE in cui vengono discusse questioni connesse agli obiettivi e ai compiti
dell’Eurosistema.

Compiti delle Banche Centrali Nazionali : LA POLITICA MONETARIA E’ DECISA-COORDINANTA DALLA

B.C , MA E’ OPERATA SUL TERRITORIO DALL SINGOLE BACHE CENTRALI (BANCA D’ ITALIA)

• Eseguono le operazioni di politica monetaria .

• Provvedono alla gestione operativa delle riserve ufficiali della BCE.
• Gestiscono le proprie riserve ufficiali, secondo operazioni approvate dalla BCE qualora superino i limiti prescritti negli indirizzi
di quest’ultima e siano di portata tale da poter influire sui tassi di cambio o sulle condizioni interne di liquidità.
• Si occupano del funzionamento e della vigilanza dei sistemi di pagamento, assicurando il funzionamento e la vigilanza dei
rispettivi schemi nazionali.
• Emettono le banconote in euro congiuntamente con la BCE.
• Raccolgono dati e forniscono assistenza alla BCE in campo statistico.
• Svolgono funzioni non inerenti al Sistema europeo di banche centrali: le BCN possono anche assolvere funzioni diverse da quelle
specificate nello Statuto, purché il Consiglio direttivo non concluda, con decisione presa a maggioranza dei due terzi dei votanti,
che queste interferiscono con gli obiettivi e i compiti del SEBC.

L’indipendenza degli organi dell’Eurosistema :

Né la BCE, né le Banche Centrali Nazionali, né i membri dei rispettivi organi decisionali possono sollecitare o
accettare istruzioni dalle istituzioni o dagli organi comunitari, dai governi degli Stati membri o da qualsiasi
altro organismo.

La gestione finanziaria della BCE è tenuta distinta da quella della Comunità europea: la Banca dispone di
un bilancio proprio, e il suo capitale è sottoscritto e versato dalle BCN dell’area dell’euro.

Lo Statuto prevede un mandato di lunga durata per i membri del Consiglio direttivo. Il mandato dei membri del
Comitato esecutivo non può essere rinnovato.
Aspetti riguardanti il comitato direttivo:
Mandato di almeno cinque anni per i governatori.

Mandato non rinnovabile di otto anni per i membri del Comitato esecutivo.

Rimozione dall’incarico dei governatori e dei membri del Comitato esecutivo solo nei casi di incapacità ad
assolvere il proprio mandato o di colpe gravi.

Competenza della Corte di giustizia delle Comunità europee a dirimere qualsiasi controversia in materia.

Aspetti operativi :
L’Eurosistema non può concedere prestiti agli organi comunitari né a enti pubblici nazionali.

La BCE dispone delle competenze e degli strumenti necessari per condurre una politica monetaria efficiente
e ha facoltà di decidere in autonomia quando e in che modo farvi ricorso.
La BCE ha il diritto di adottare regolamenti vincolanti nella misura necessaria per lo svolgimento delle funzioni
attribuite al SEBC e nei casi precisati in atti del Consiglio UE.

La Trasparenza della Banca Centrale Euopea :

La banca centrale deve fornire al pubblico e ai mercati in modo aperto, chiaro e tempestivo tutte le
informazioni rilevanti su strategia, valutazioni e decisioni di politica monetaria, e sulle proprie procedure.
La trasparenza rende la politica monetaria più comprensibile al pubblico e, pertanto, più credibile ed
efficace.
La BCE spiega l’interpretazione del proprio mandato e comunica apertamente gli obiettivi di politica
monetaria.

L’azione della Banca Centrale si ispira a:

Credibilità: la credibilità dell’azione della Banca Centrale consente di consolidare le aspettative sui prezzi;
Prevedibilità: La BCE annuncia pubblicamente la propria strategia di politica monetaria, per consentire
ai mercati di cogliere la sistematicità delle risposte di politica monetaria agli andamenti e agli shock
economici, rendendo i singoli interventi più prevedibili nel medio periodo.
Questo permette di accelerare il processo di trasmissione della politica monetaria verso le decisioni di
investimento e di consumo, incrementando la potenziale efficacia degli interventi effettuati.

Critiche alla visione tradizionale della Banca Centrale :

L’azione della Banca Centrale SPESSO non produce gli effetti attesi, specialmente in momenti di crisi.
La realtà sembra disattendere la significatività in termini reali (REDDITO E OCCUPAZIONE) di tali interventi, che agiscono
fondamentalmente sui tassi di interesse.
Nei momenti di espansione, in presenza di aspettative ottimistiche, l’innalzamento dei tassi non scoraggia
l’investimento ed il ricorso (e l’erogazione) del credito, non frenandosi così la spinta inflazionistica. ES. DURANTE LE
BOLLE SPECULATIVE LE BANCHE CENTRALI TENDONO A RIDURRE L’EFFETTO ESPANSIVO DEL CREDITO (MA
RARAMENTE CI RIESCONO ) PERCHE’ C’E’ UN’EUFORIA TALE , PER CUI IL COSTO DEL CREDITO NON E’ UN LIMITE . SI
POTREBBE LIMITARE IL TUTTO CON RISERVE OBBLIGATORIE MA IL SISTEMA FINAZIARIO TENDERA’ A SPOSTARE SU
ENTI NON CREDITIZI LA CREAZIONE DI NUOVO CREDITO CHE VA A INCIDERE SULLA LIQUIDITA’.
Allo stesso modo nei momenti di RECESSIONE (CRISI) l’azione sui tassi di interesse, in presenza di sfiducia nel mercato,
non spinge le banche ad aumentare il credito e le imprese ad investire. NELLE FASI DI CRISI ECON. LA SFIDUCIA NEL
MERCATO NON PUO’ ESSERE MODIFICATA DA INTERVENTI DELLA B.C , LA B.C OPERA SUI TASSI DI INTERESSE CHE
ARRIVANO A ZERO O QUASI E CHE SUCCEDE IL MERCATO NON RIPARTE PERCHE’ NESSUNO CONCEDE IL CREDITO
RAZIONANDO IL CREDITO PER TIMORE DELLE CONTROPARTI

LEZ 11 SINTESI : La banca Centrale ed il suo ruolo:

La Banca Centrale assolve al ruolo di regolatore del sistema finanziario, avendo compiti di natura
macroeconomico (in particolare il controllo dell’inflazione), di vigilanza e controllo sulla tenuta del sistema
creditizio e della solvibilità bancaria, di presidio del funzionamento del sistema dei pagamento.
In Europa accanto al SEBC, con l’introduzione dell’Euro, si è creato l’Eurosistema, che assolve gran parte
delle funzioni rimesse al SEBC, in attesa che le monete convergano tutte sull’Euro.
Attori dell’Eurosistema sono BCE e BCN dei Paesi aderenti alla moneta unica.

Nell’Eurosistema, la Banca Centrale Europea è chiamata a definire la politica monetaria,

governare l’emissione della moneta e le operazioni sul mercato monetario e valutario.
Le Banche Centrali Nazionali Eseguono le operazioni di politica monetaria, provvedono alla
gestione operativa delle riserve ufficiali della BCE e, secondo le operazioni da questa
approvate,gestiscono le proprie riserve ufficiali, si occupano del funzionamento e della vigilanza dei
sistemi di pagamento, e assolvono funzioni nazionali non inerenti al Sistema europeo di banche centrali.

Pilastri dell’azione della Banca Centrale Europea sono i principi di indipendenza e

trasparenza.
L’indipendenza della BCE dai poteri politici (nazionali e comunitari) ne garantisce il ruolo di autorità
tecnica, chiamata a presidiare i compiti affidati DATI DALLO STATUTO .
IL COMPITO PRINCIPALE DELLA BCE E’ IL CONTROLLO DELL’INFLAZIONE E
SUCCESSIVAMENTE OCCUPAZIONE E CRESCITA

L’azione della BCE è ispirata a trasparenza che si sviluppa in termini di CREDIBILITA’ e

PREVEDIBILITA’ . LA CREDIBILITA’ e PREVEDIBILITA’ FANNO SI CHE LA B.C SPIEGA COSA E
COME VUOLE OPERARE SUL MERCATO , IN MODO CHE QUESTE OPERAZIONI SIANO
COMPRESE DAGLI OPERATORI (I QUALI AVRANNO FIDUCA NELLA B.C ) RENDENDOLE PIU’
EFFICACI , MA LA B.C PUO’ IN CASI ECCEZZIONALI DI CRISI SPIAZZARE GLI OPERATORI
OTTENENDO RISULTATI ANTI-CRISI PIU’ EFFICACI , QUESTE DECISIONI INATTESE DEVONO
ESSERE MARGINALI E NON REINTERATI , ALTRIMENTI VERREBBE MENO LA CREDIBILITA’
DELLA BANCA CENTRALE .
In realtà l’efficacia dell’azione delle Banche Centrali nel governo di inflazione e crescita economica
sembrano meno forte di quella che viene ritenuto nell’immaginario collettivo.

LE MISURE DI POLITCA ECONOMICA PER ESSERE EFFICACI DEVONO UTILIZZARE ALCUNE ISTITUZIONI IN
PARTICOALRE ALCUNI MERCATI : MERCATO INTERBANCARIO E IL MERCATO FINALE DEL CREDITO .
LA BCE UTILIZZA IL MERCATO INTERBANCARIO PEER LA PROPRIA PLOTICA MONETARIA , ORIENTATA A
MODIFICARE I TASSI DI INTERESSE .

LEZ. 12 L’equilibrio sul mercato interbancario e TASSO OVERNIGHT:

IL MERCATO INTERBANCARIO
Il mercato interbancario è il mercato DOVE LE BANCHE SCAMBIANO TRA LORO LA LIQUIDITA’ , LE
RISERVE , QUINDI UN MERCATO SECONDARIO DI BASE MONETARIA (NON VARIA IL COMPLESSO
DELLA BASE MONETARIA MA VARIA L’ALLOCAZIONE DELLA B.M. ) ed è costituito dal complesso di
negoziazioni di base monetaria attivate dalle banche per equilibrare la situazione di tesoreria e con essa
la posizione di liquidità.
A tali operazioni è affidato il compito di posizionare nel tempo i saldi liquidi effettuando arbitraggi
intertemporali di fondi possibili grazie al regime di mobilizzazione della riserva dovuta, nel periodo di
mobilitazione della stessa.
Sul mercato interbancario le banche che necessitano di liquidità momentanea chiedono un
finanziamento alle banche con eccesso di liquidità. Facilitato dal Regime di mobilizzazione
della RISERVA dovuta.
LA RISERVA OBBLIGATORIA E’ CALCOLATA COME UNA MEDIA , QUINDI LE BACHE POSSONO
DETNERE PIU’ O MENO LIQUIDITA IN DIVERSI MOMENTI , PER IMPIEGARE AL MEGLIO I PROPRI
FONDI (arbitraggio intertemporali ) .
Il tasso di interesse sul mercato risulta dall’equilibrio tra domanda ed offerta di riserve.

Le transazioni sul mercato interbancario non modificano il totale delle riserve detenute presso la Banca Centrale
vi è soltanto uno spostamento da una banca ad un’altra.

La negoziazione dei fondi tra banche viene fatta risalire a tre tipologie di strumenti tecnici:
Conti di deposito per servizi resi: in realtà dipendono da operazioni di scambio di servizi di pagamento, i saldi
non compensati sono per i debitori strutturali una fonte di raccolta di rilievo e stabile nel tempo;
Prestiti negoziati: rappresentano dei veri e propri FIDI pertanto inquadrabili come rapporti bilaterali e
personalizzati;
Conti di deposito libero e vincolato: sono depositi interbancari veri e propri e non sono collegati a rapporti
sottostanti. Sono negoziati su mercati determinati da modalità di contrattazione standardizzate e regolate.
I depositi sono scambiati in un sistema standard che prevede diverse forme tecniche.
Depositi con durata un giorno, articolati nelle seguenti tipologie:
– OVERNIGHT: Il capitale viene depositato il giorno della negoziazione e restituito a T+1;
– tom-next: capitale depositato a T+1 e restituito a T+2;
– spot-next: capitale depositato a T+2 e restituito a T+3.
Depositi a tempo: capitale depositato il secondo giorno lavorativo successivo alla negoziazione e restituito a
scadenza determinata.
Depositi differiti: il capitale è depositato dopo un periodo predeterminato ed è restituito a
scadenza determinata.
Depositi a vista (call): il capitale è depositato immediatamente, ma la restituzione non è predeterminata.

UTILIZZEREMO IL TASSO OVERNIGHT COME TASSO GUIDA (ESSO INFLUNZA ANDAMENTO DELGI ALTRI TASSI )

I depositi a durata di un giorno consentono la negoziazione di fondi liquidi per il riequilibrio giornaliero delle
tesorerie. E’ il segmento che assorbe il maggior numero di transazioni.
I tassi negoziati sono indicativi del grado di tensione dei volumi di aggiustamento delle riserve bancarie e, in
particolare, della riserva obbligatoria in relazione alle opportunità offerte ed i vincoli del regime di mobilizzazione.
I tassi di interesse del mercato interbancario (IL TASSO OVERNIGHT) incidono rilevantemente su:
i tassi di aggiudicazione dei PRONTI CONTRO TERMINE (RAPPRESENTANO LA MODALITA’ TIPICA DI
AZIONE DELLA BANCA CENTRALE QUANDO OPERA SUL MERCATO APERTO )
i rendimenti del mercato dei Titoli pubblici (primario e secondario) TASSI INTERESSE RISK FREE.
QUALE’ LA CORRELAZIONE TRA i Tassi bancari su Prestiti e Depositi.

C’E’ UNA RELAZIONE Tra tassi interbancari e tassi sul pronto contro termine (operazioni di mercato aperto) è
positiva e rilevante ( all’ aumentano dei tassi INTERBANCARI aumentano anche i Tassi PRONTO CONTRO TERMINE
) , INFATTI SUI Tassi PRONTO CONTRO TERMINE agisce la Banca Centrale per influenzare la domanda e l’offerta di
Base Monetaria. Il tasso Overnight è il più sensibile (E’ SOGGETTO A PERTURBAZIONI MA FA RIEQUILIBRARE DI
NOTTE LE RISERVE DI TESORERIA ) , pertanto il TASSO OVERNIGHT viene preso a riferimento come guida del
mercato monetario.
L’interbancario di brevissimo corso influenza i TASSI interbancari semestrali ed annuali, influenzando,
conseguentemente, anche il tasso dei titoli di stato a breve scadenza (BOT), in quanto questo impiego rappresenta
l’alternativa più prossima all’impiego delle eccedenze di liquidità in depositi interbancari e, parallelamente, questi
rappresentano una fonte di finanziamento per il regolamento dei titoli di stato in emissione.
I tassi sui titoli di stato (ed indirettamente quelli della raccolta interbancaria), in cui le banche sono price-taker,
costituiscono la base di partenza per elaborare le strategie sia in termini di raccolta che in termini di impieghi, dove
la banca agisce (IN QUESTI 2 CASI E’ PRICE –MAKER) , invece, come parte negoziale capace di agire sui tassi per
massimizzare il profitto.

IMPORTANTE :
IL TASSO OVERNIGHT INFLUENZA (POSITAMENTE) I PRONTI CONTRO TERMINE, QUINDI IL MERCATO DELLA
MONETA PER IL TRAMIRE DELLA BASE MONETARIA. LA BANA CENTRALE CHE VUOLE GOVERNARE LA BASE
MONETARIA E QUINDI LA MONETA, SI OCCUPA DEL TASSO OVERNIGHT (CHE VA A INCIDERE SUL TASSO
P.C.TERMINE) . IL TASSO OVERNIGHT INCIDE SULL’INTERBANCARIO A 6MESI / 1 ANNO , ED INCIDENDO SU
QUESTO VA A INCIDERE ANCHE SUI BOT. I BOT INCIDONO SII TASSI DI INTERSSE DEI DEPOSITI BANCARI E SUL
TASSO DI INTERESSE DEI CREDITI E QUINDI SUL MERCATO FINANZIARIO (IN CUI LA BANCA E’ SOGGETTO
IMPORTANTE) . LA BANCA CENTRALE CHE VUOLE GOVERNARE IL MERCATO DEI CREDITI (TASSI INTERESSE
CREDITI) E L’OFFERTA DI MONETA , SI TROVA A DOVERIS RELAZIONARE COL MERCATO INTERBANCARIO , ED
ECCO CHE IL TASSO OVERNIGHT DIVENTA L’OBIETTIVO INTERMEDIO DELLA BANCA CENTRALE (ESSENDO TASSO
OVERNIGHT DIRETTAMNTE INFLUNEZABILE) , IN QUESTA MANIERA INDIRETTA LA B.C INCIDE SIA SUL MERCATO
DELLA MONETA ( EFFICACIA AZIONI DELLA BC SUL MERCATO APERTO) SIA SUL MERCATO FINANZIARIO (SENSO
LATO) .

DOMANDA DI RISERVE OBBLIGATORIE SUL MERCATO INTERBANCARIO : IL TASSO OVERNIGHT ATTESO NEL
TEMPO RISULTA IMPORTANTE PERCHE’ LA BANCA HA ASPETTATIVE RIALZISTE SUL TASSO OVERNIGHT VORRA’
OGGI INDEBITARSI E DOMANI PRESTARE E VICEVERSA (MANTENEDO CMQ LO STESSO LIVELLO MEDIO DI
RISERVE ) . DATO IL PERIODO DI MANTENIMENTO (PERIODO IN CUI VIENE CALCOLATA IN MEDIA LA
RISERVA) , OGGI SONO AL PUNTO “T” AL TERMINE AVRO’ BISOGNO DI AVERE UNA LIQUIDITA’ “LT” , QUINDI GESTISCO
COME IMPIEGARE LE MIE RISERVE ANDANDO A CONFRONTARE IL TASSO OVERNIGHT ATTUALE CON IL TASSO OVERNIGHT
ATTESO
La Domanda di RISERVE OBBLIGATORIE:
La domanda di riserva dipende da:

– possibilità di mobilizzare la riserva;

– rispetto del vincolo medio del periodo;
– tasso INTERBANCARIO “Overnight” atteso nel tempo che manca alla conclusione del periodo di mantenimento;
– tasso Overnight attuale.
–

i t : tasso overnight it e : t. overninìght atteso

OFFERTA DI RISERVE OBBLIGATORIE : LE BANCHE PRESTANO RISORSE IN BASE ALLA QUANTITA’

DISPONIBILE NEL “CORRIDOIO” TRA i MIN (tassi di finanziamento E i MAX (tassi remunerazione
riserve) , oltre non risulterebbe conveniente per le banche.
L’offerta di riserve : RS (IN ALTO DX)

L’offerta di riserve

EQUILIBRIO sul mercato delle riserve :

IN CONDIZIONI NORMALI LA DOMANDA INFLUISCE SUL TASSO DI INTERESSE E L’OFFERTA

DEFINISCE LA QUANTITA’ DI RISERVE SCAMBIATE.
Interventi della Banca Centrale

Interventi della Banca Centrale

Interventi della Banca Centrale : DI CONTRAZIONE DEL TASSO DI FINANZIAMENTO O DI

ESPANSIONE MONETARIA , SE LE BANCHE NON MODIFICANO LE ASPETTATIVE (PERCHE’ NON
CREDONO PERSEGUIBILE LA POLITICA DELLA B.C. ) , IL TASSO OVERNIGHT SI MODIFICHERA’ POCO
O NIENTE . SE LE BANCHE MODIFICANO LE ASPETTATIVE (CREDENDO NELLA POLITICHE DELLA
B.C), IL TASSO OVERNIGHT DIMINUISCE (LA B.C OTTERRA’ IL SUO RISULTATO) .
LA BANCA CENTRALE RAGGIUNGE I PROPRI OBIETTIVI NON SOLO AGENDO SUI TASSI DI INTERESSE
MA INFLUENZANDO LE ASPETTATIVE DEGLI ISTITUTI DI CREDITO , INCIDENDO SUL TASSO
OVERNIGHT .
LEZ. 12 SINTESI : L’equilibrio sul mercato interbancario e TASSO OVERNIGHT:

Il mercato interbancario è il mercato delle riserve , in cui le banche scambiano liquidità , IN RELAZIONE
AL REGIME DI MOBILIZZAZIONE DELLE RISORSE.
Gli scambi di solito avvengono mediante depositi, in un mercato regolato (SPESSO telematico), in
assenza, normalmente, di rapporti sottostanti (STANDARDIZZATI E TENDENZIAL. DI BREVE PERIODO ).
I tassi di interesse dell’interbancario (soprattutto l’overnight : Il capitale viene depositato il
giorno della negoziazione e restituito a T+1 , e con operazione contestuale alla sua sottoscrizione )
influenzano e sono influenzati dalla dinamica dei tassi dei pronto contro termine, dei titoli di
stato (banche price-taker e, indirettamente influenzano i tassi di raccolta e prestito bancari
(banche price-maker ).
I tassi di riferimento del mercato interbancario sono stabiliti sul mercato dei depositi bancari.
La domanda di riserve è negativamente correlata ai tassi di riferimento dello specifico mercato .
Il tasso overnight , in condizioni normali, oscilla all’interno del corridoio compreso tra i valori dei
tassi di finanziamento DELLA B.C (LIMITE MAX ,oltre nessuno va a negoziare ,SALVO CASO DI CRISI
2007) e quelli di remunerazione delle riserve (AL DI SOTTO DEL QUALE NESSUNO OFFRE FONDI
PERCHE’ PIU’ CONVENIENTE MANTNERLI PRESO LA B.C. .
L’offerta di riserve è di solito nulla al di sotto del tasso di remunerazione delle riserve, altrimenti è al
livello delle risorse disponibili in altre attività (PRESSO LA B.C.) ed impiegabili a tassi vantaggiosi.
La Banca Centrale interviene sul mercato interbancario espandendo la base monetaria e
agendo sul tasso di rifinanziamento, al fine di influenzare l’andamento dei tassi di
riferimento TASSO OVERNIGHT , MA QUESTO E’ POSSIBILE SOLO INFLUENZANDO LE ASPETTATIVE
DELLE BANCHE (DELLA DOMANDA) , E QUESTO CI RIPORTA AL CONCETTO DI CREDIBILITA’ E
TRASPARENZA , CIOE’ LA FIDUCIA CHE LE BANCHE HANNO SULLE POLITICHE DELLA B.C . LA BANCA
CENTRALE OPERA IN TRASPERENAZA PER INCIDERE SUL MERCATO INTERBANCARIO AL FINE DEL
RAGGIUNGIMENTO DEI PROPRI OBIETTIVI .
Tali interventi, però, sono efficaci nella misura in cui modificano le aspettative delle banche
sull’andamento del tasso overnight.

LEZ. 13 Strategie e procedure operative di Politica Monetaria DELLA BCE

Strategie di politica monetaria .

Le strategie adottate dalla banca centrale per il contenimento dell’inflazione tendono a

fornire un riferimento chiaro per indirizzare le aspettative degli operatori.
TIPI DI STRATEGIE DELLA BCE : LE STRATEGIE PER GOVERNARE L’INFLAZIONE SONO
1) Strategie basate su obiettivi intermedi: Le strategie PER GOVERNARE L’INFLAZIONE SONO
basate su obiettivi intermedi CHE INFLUENZANO L’INFLAZIONE quindi tendono a concentrarsi su
aggregati (piu’ direttamente controllabili) di riferimento per evitare i ritardi con cui le azioni di
politica monetaria si trasmettono all’economia. Tradizionalmente di distinguono strategie orientate
ai seguenti aggregati FONDAMENTALI :
Tasso di cambio
Aggregato monetario

2) Strategie orientate ad un valore obiettivo dell’inflazione:

si tratta del sistema orientato al cosiddetto inflaction target.
 3) STRATEGIE MISTE : CIOE’ UNIAMO : L’INFLACTION TARGETING A OBIETTIVI INTERMEDI .(EFFICACE)

1) Strategie orientate ad obiettivi INTERMEDI : Tasso di Cambio

Le strategie basate su obiettivi intermedi di tasso di cambio sono state attuate in economie aperte
(ECONOMIE CHE SI CONFRONTANO SUL PIANO INTERNAZIONELE) agli scambi internazionali, per cui
le esportazioni nette rappresentano una componente determinante della domanda
aggregata. (SE UN PAESE HA UN’ ECONOMIA A FORTE VOCAZIONE ESTERA , PUO’ ESSERCI
INFLAZIONE IMPORTATA , OPPURE LA MONETA DI QUEL PAESE SIA OGGETTO DI GROSSE
FLUTTUAZIONE SUL MERCATO INTERNAZIONALE CHE INCIDONO SUL MERCATO MONETARIO E
QUINDI DIRETTAMENTE O INDIRETTAMENTE SUI PREZZI DEI BENI INTERNI DEL PAESE E QUINDI
SULL’INFLAZIONE. SE NON E’ UN PAESE VOCATO ALL’ESPORTAZIONE IL TASSO DI CAMBIO E’ MENO
INCISIVO)
La banca centrale INTERVIENE SUL MERCATO DEI CAMBI CON OPERAZIONI VALUTARIE (SULLA
BASE DEI LIMITI DELLE SUE RISERVE E DEI PROPRI OBIETTIVI) controllando il tasso di cambio, ed
ANCORANDO LA MONETA NAZIONALE AD UNA MONETA FORTE controlla l’inflazione.
(CERCANDO DI MANTENERE I PREZZI STABILI GOVERNANDO L’INFLAZIONE)
Tuttavia E’ UNA POLITICA MOLTO PERICOLOSA AGGANCIARE LA PROPRIA MONETA AD UN
‘ALTRA , MA IL PROBLEMA E’ CHE LA POLITICA MONETARIA LA FARA’ LA BANCA CENTRALE
DELL’ALTRO PAESE , IL PROBLEMA CHE SI EVIDENZIA IN CASO DI SHOCK ASIMMETRCI
(CIOE’ UN PAESE E’ IN FASE DI CRESCITA ECONOMICA CON SPINTE INFLAZIONISTICHE E
L’ALTRO E’ IN RECESSIONE ) . in un contesto di mobilità finanziaria, si perde flessibilità nell’azione
e indipendenza nei confronti della politica monetaria del Paese di riferimento.
In molti casi si è possibile mostrare il fianco ad attacchi speculativi (GLI INVESTITORI SANNO CHE LE
RISERVE IN MONETA ESTERA DEL PAESE SONO LIMITATE , QUINDI SARO’ OGGETTO DI ATTACCHI
SPECULATIVI.
LA BANCA CENTRALE DEVE MANTENERE UN CERTO TASSO DI CAMBIO CREANDO O DISRUGGENDO
MONETA. ES: SE LA BC DEVE PROTEGGERE LA PROPRIA MONETA DA UN TENDENZIALE
PEGGIORAMENTO DELLA RAGIONE DI SCAMBIO DELLA PROPRIA MONETA , PER SOSTENERLA
DOMANDERA’ LA PROPRIA MONETA E OFFRIRA’ MONETA ESTERA ABBASSANDO LE PROPRIE RISERVE
(DRENA LIQUIDITA’) . INVECE SE LA BC RITIENE CHE LA PROPRIA MONETA SI STIA RIVALUTANDO
IN MANIERA ECCESSIVA OFFRIRA’ LA PROPRIA MONETA (AUMENTA LIQUIDITA’). INQUESTO CASO LA
BC NON HA UNA POLITICA MONETARIA LIBERA , E INDOTTA DLLE SCELTE E DALL’ANDAMENTO DELLA
MONETA DELL’ALTRO PAESE , O DAL RAPPORTO TRAL LE MONETE .

SE IL PAESE HA UNA MONETA DEBOLE ED E’ SU UN MERCATO FORTEMENTE FINZIARIZZATO

, AGGANCIARE LA MONETA AD UNA ALTRA FORTE E’ MOLTO RISCHIOSA SIA SU UN PIANO
REALE PER GLI SCHOK ASIMMETRICI , SIA SU UN PIANO FINANZIARI PER GLI ATTACCHI
SPECULATIVI.

2) Strategie orientate ad obiettivi intermedi: Aggregato Monetario :

L’AGGREGATO MONETARIO INFLUENZA I PREZZI (TEORIA QUANTITATIVA) QUINDI La banca
centrale ha come riferimento un aggregato monetario compatibile con il contenimento dei prezzi (CON
UNA INFLAZIONE TOLLERABILE).
E’ una soluzione che permette indipendenza SULLA POLITICA alla Banca Centrale QUINDI CEGLIE
QUAL’E’ LA MONETA E PUO’ INDIRIZZARLA..
La correlazione tra moneta e obiettivi finali deve essere chiara e stabile in orizzonti
temporali prevedibili , SECONDO UN MODELLO CONDIVISO .
CON L’innovazione finanziaria e l’integrazione dei mercati rende più complesso questa relazione.
INFATTI Chi non ha abbandonato questo metodo ha comunque flessibilizzato il target di riferimento
(Germania e Svizzera).

Inflaction targeting OBIETTIVO FINALE:

Si tratta di strategie orientate ad un valore obiettivo dell’inflazione.
Viene formalizzato il targeting di riferimento (come valore o come intervallo accettabile).
La Banca Centrale EUROPEA ha istituzionalmente il compito più rilevante nel controllo dell’ INFLAZIONE.
LA B.C ha Amplissima autonomia nella scelta degli strumenti da movimentare per raggiungere l’obiettivo.
Esistono, tuttavia, strategie “MISTE” connesse tanto all’inflaction targeting sia al monetary targeting come
avviene per la Banca Centrale Europea.

L’INFLACTION TARGETING in realtà, rappresenta la definizione di un “quadro di riferimento” finalizzato a gestire il

TRADE –OFF ; CIOE’ CREDIBILITA’CHE DEVE RIMANERE, MA CHE DEVE ESSERE DEROGABILE ( SENZA INCIDERE SU
DI ESSA ) IN ALCUNI CASI ECCEZIONALI DANDO ALLA BC FLESSIBILITA’ OPERATIVA. tipico di questa politica SARA’
NECESSARIO SCEGLIERE TRA :

A) PRINCIPIO DI Credibilità e trasparenza (VEDI BCE)

• Il contenimento dell’inflazione è valutata come un elemento di efficienza per il sistema economico.

• La definizione di un obiettivo credibile di medio periodo facilita il funzionamento virtuoso dell’economia.
• La credibilità facilita il raggiungimento dell’obiettivo .
MA COSì (PRINCIPIO DI Credibilità e trasparenza )LE MIE AZIONI SONO PREVEDIBILI , C’E’ SCARSA FLESSIBILITA’
OPERATIVA(SISTEMA RIGIDO) , SE INVECE (PRINICPIO DI Flessibilità operativa) MI DO UN OBIETTIVO DI MEDIO
PERIODO ED HO MAGGIORE FLESSIBILITA’ OPERATIVA RIESCOA SPIAZZARE GLI OPERATORI E RAGGIUNGERE I MIEI
RISULTATI ,

B) PRINICPIO DI Flessibilità operativa

• L’obiettivo se perseguito nel medio periodo lascia ampia flessibilità all’azione della Banca Centrale
derogando al target in situazioni particolari.
• Tuttavia è necessario che sussista credibilità perché comunque gli obiettivi siano raggiunti nel periodo,
pertanto le deviazioni dal targeting devono essere limitate.

MA COSì (PRINCIPIO DI Credibilità e trasparenza ) LE MIE AZIONI SONO PREVEDIBILI , C’E’ SCARSA FLESSIBILITA’
OPERATIVA (QUINDI SISTEMA RIGIDO) , SE INVECE (PRINICPIO DI Flessibilità operativa) MI DO UN OBIETTIVO DI
MEDIO PERIODO ED HO MAGGIORE FLESSIBILITA’ OPERATIVA RIESCO A SPIAZZARE GLI OPERATORI E RAGGIUNGERE
I MIEI RISULTATI. QUINDI POTRO’ DEROGARE AL MIO TARGET (L’OBIETTIVO NON E’ PIU’ DI BREVE PERIODO MA E’
DI MEDIO PERIODO) . QUESTO SFORARE IL TARGET PER BREVI PERIODI DEVE ESSERE SALTUARIO E BREVE .
ALTRIMENTO LA FLESSIBILITA’ OPERATIVA INTACCA LA CREDIBILITA’ E QUINDI ALLE OPERAZIONI DELLA BC NON
DARANNO SEGUITO COMPORTAMENTI COERENTI DEGLI OPERATORI (PERCHE’ SCPOMMETTERANNO CONTRO IL
RAGGIUNGIMENTO DI QUEL DETERNIMATO OBIETTIVO DELA BC) .

Inflaction targeting: Limiti all’approccio ( Limiti OPERATIVI MOLTO FORTI ) SU 3 PIANI :

L’adesione ad un orientamento ad un obiettivo da perseguire in tema di inflazione pone alcuni

problemi:
1) Quantificazione dell’obiettivo RISPETTO :
Problemi relativi all’indice utilizzato
Rigidità di salari nominali
Trappola della liquidità
2) Orizzonte temporale (OBIETTIVO DI BREVE PERIODO : SONO CREDIBILE E TRASPARENTE MA HO RIGIDITA’
OPERATIVA , O MEDIO PERIODO : HO FLESSIBILITA’ OPERATIVA MA RISCHIO LA CREDIBILITA’ .

3) Target di riferimento CIOE’ :

Livello dei prezzi o tasso di inflazione
Scelta tra target puntuale o intervallo DI VALORI .

1) Inflaction targeting: problemi relativi alla Quantificazione dell’Obiettivo :

I problemi inerenti la quantificazione dell’obiettivo riguardano tre aree:

A) Problemi relativi all’indice utilizzato:
L’indice ai prezzi al consumo sovrastima il valore dell’inflazione perché:
• Non si tiene conto della variazione della spesa dei consumatori (che sostituiscono i beni più
cari con quelli meno cari)
• Non si tiene conto degli aumenti di prezzo connessi con il miglioramento qualitativo dei
prodotti (LA TECNOLOGIA RENDE I PRODOTTI PIU’ CARI , MAGGIOR QUALITA’) .
Occorre inoltre un modello che consenta di valutare l’inflazione di medio periodo (core inflaction) e non
quella istantanea influenzata da fattori una tantum o da fluttuazioni ampie di alcuni beni.
B) Rigidità di salari nominali:
a. L’inflazione (purché moderata) facilita una maggiore flessibilità dei salari reali, in presenza di
salari nominali vischiosi verso il basso
b. Un’inflazione troppo alta, tuttavia, comporterebbe un eccesso di incertezza, facendo
aumentare i salari nominali ED INCORPORANO L’INFLAZIONE
C) Trappola della liquidità:
a. L’inflazione molto bassa (al limite pari a 0) abbasserebbe i livelli dei tassi d’interesse rendendo
difficili interventi monetari in caso di recessione. CON BASSI TASSI DI INTERESSE SE C’E’
BISOGNO DI RILANCIARE L’ECONOMIA CON UNA POL. MONET. ESPANSIVA , QUESTA NON
AVRA’ EFFETTO (TOGLI UNA LEVA ALLA B.C )
b. Anche in una situazione di trappola della liquidità, tuttavia, sono possibili espansioni
monetarie che influenzano la riallocazione del portafoglio con effetti reali o operazioni sul
tasso di cambio.CON DEFLAZIONE QUESTO RISULTATO NON E’ GARANTITO)

2) Inflaction targeting: problemi relativi all’Orizzonte TEMPORALE :

• I ritardi negli effetti della politica monetaria impongono un orizzonte non minore di un anno
• Dare un orizzonte temporale più lungo flessibilizza l’azione della Banca Centrale
• MA Obiettivi eccessivamente ampi (oltre i 4 anni) comporta incertezza nel sistema economico (LA B.C NON
E’ CREDIBILE PERCHE’ C’E’ INCERTEZZA SUL SISTEMA ECONOMICO) .
• PROBLEMA SU Equilibrio tra credibilità dell’obiettivo e flessibilità dell’azione .

3) Inflaction targeting: problemi relativi al Target di riferimento :

I problemi inerenti la quantificazione del target di riferimento possono essere riferiti a:

1. Livello dei prezzi o tasso di inflazione ?

• Con un target sui livelli di prezzo nel medio-lungo periodo impone che le variazioni stagionali
debbano essere necessariamente compensate nei periodi successivi.
• L’inflazione come obiettivo rende più difficile ipotizzare il livello futuro dei prezzi ma rende più
stabile la produzione perché non impone interventi volti a limitare la volatilità dei prezzi.
I problemi inerenti la quantificazione del target di riferimento possono essere riferiti a:

2. Scelta tra target puntuale o intervallo ?

• Con un intervallo il controllo è imperfetto e non risente della variabilità nel breve periodo di
elementi non direttamente controllabili.
• Il target puntuale fornisce indicazioni univoche e più chiare sulla determinazione della Banca
Centrale a raggiungere i suoi obiettivi ma è più difficilmente raggiungibile.

Procedure operative di politica monetaria :

La conduzione della politica monetaria viene attuata mediante la regolazione da parte della BancaCentrale:
• della liquidità bancaria: quantità di riserve totalmente detenute dalle banche (LA B.C STABILISCE LA BASE
MONETARIA)
• dei tassi di interesse sul mercato interbancario (E SEMPRE B.C VA A INCIDERE SUL TASSO OVER-NIGHT,
GOVERNARLO CI DA UNA LEVA IN PIU SULLA POL. MONETARIA E ANCHE SUI TITOLI DI STATO E QUINDI SUI TASSI
DEL MERCATO INTERBANCARIO)
Gli strumenti utilizzati sono:

• Operazioni condotte con le banche per sua iniziativa volte alla modifica delle riserve
• Fissazione dei tassi ufficiali per le operazioni di rifinanziamento o deposito su iniziativa della banca (standing
facilities).
• Requisiti di riserva obbligatoria
Il tasso di intesse overnight viene identificato come obiettivo operativo della Banca Centrale.

PROCEDURE OPERATIVE DI POLITCA ECONOMICA :

Interventi della Banca Centrale :

Reazione aspettative
Le Banche non Le Banche
modificano le modificano le
aspettative aspettative
Contrazione del Il tasso overnight non Il tasso overnight
tasso di cambia diminuisce
finanziamento

Espansione base Il tasso overnight non Il tasso overnight

monetaria cambia diminuisce

LEZ. 13 SINTESI Strategie e procedure operative di Politica Monetaria DELLA BCE

Le strategie adottate dalla banca centrale per il contenimento dell’inflazione (COME OBIETTIVO
FINALE ) tendono a fornire un riferimento chiaro per indirizzare le aspettative degli operatori.
Possono essere basate su obiettivi intermedi o darsi un obiettivo FINALE (inflaction targeting) O
STRATEGIE MISTE. di medio-lungo termine, tipicamente in termini di inflazione .
OBIETTIVI INTERMEDI SONO Tasso di cambio (INCIDONO MAGGIORMANETE IN CASO DI
UN’ECONOMIA CON FORTE VOCAZIONE ESTERA E TENDENZIALEMTE MONETA DEBOLE) o
Aggregato monetario (ECONOMIA DOMESTICA FORTE E MONETA FORTE USA-UNIONE EUROPEA )
O STRATEGIE MISTE (utilizzo obiettivi intermedi E inflaction targeting es. BCE)
Le strategie basate su obiettivi intermedi tendono a concentrarsi su aggregati di riferimento per
evitare i ritardi con cui le azioni di politica monetaria si trasmettono all’economia.
Tradizionalmente di distinguono strategie orientate al tasso di cambio e strategie fondate sull’aggregato
monetario.
Le Strategie orientate ad un valore obiettivo dell’inflazione (inflaction target), consentono la definizione di un
“quadro di riferimento” finalizzato a gestire il trade off tipico di questa politica tra credibilità e trasparenza e
flessibilità operativa
La definizione di un obiettivo credibile di medio periodo facilita il funzionamento virtuoso dell’economia, la
credibilità facilita il raggiungimento dell’obiettivo, tuttavia l’obiettivo se perseguito nel medio periodo lascia ampia
flessibilità all’azione della Banca Centrale derogando al target in situazioni particolari, anche se limitate.

Problemi connessi con la procedura di Inflaction targeting sono riferibili alla quantificazione dell’obiettivo,
all’orizzonte temporale ed al Target di riferimento.

La BANCA CENTRALE GOVERNA LA POLITICA MONETARIA mediante la regolazione della

LIQUIDITA’ bancaria (quantità di riserve totalmente detenute dalle banche) e dei tassi di interesse sul
mercato interbancario.
Gli strumenti utilizzati sono: le operazioni condotte con le banche per sua iniziativa volte alla modifica
delle riserve, la fissazione dei tassi ufficiali per le operazioni di rifinanzimento o deposito su iniziativa della
banca (standing facilities), i requisiti di riserva obbligatoria.
LA BC PER RAGGIUNGERE L’OBIETTIVO INTERMEDIO UTILIZZA L’OBIETTIVO OPERATIVO CHE E’ Il
tasso di interesse OVERNIGHT , MA LA BC NON GOVERNA IL TASSO OVERNIGHT , QUINDI LO DEVE
INFLUENZARE , INFLUENZANDO IL MERCATO INTERBANCARIO CHE DIVENTA IL MERCATO DI
RIFERIMENTO DELLA BC , IL PROBLEMA E’ CHE CI SONO MOLTE VARIABILI PER IL RAGGIUNGIMENTO
DELL’OBIETTIVO FINALE , SOPRATTUTTO IN CASI DI CRISI , IL GOVERNO DELL’ INFLAZIONE RISULTA
COMPLICATO PERCHE’ IL COMPORTAMENTO DEGLI OPERATORI CAMBIA RISPETTO A COMPORTAMENTI
TEORICI STANDARD .
Il risultato dipende dall’azione del mercato interbancario e, conseguentemente, dal livello di aspettativa e
dal comportamento delle banche.

LEZ . 14 Le fonti di finanziamento delle imprese ed il teorema Modigliani-Miller

Fonti di finanziamento dell’impresa .
Le imprese possono finanziare i propri INVESTIMENTO ricorrendo a diversi mezzi.
• Debito: non conferisce diritti di controllo di alcun genere ma ha priorità sia nel pagamento del
rendimento annuale (sui dividendi) quando previsto sia nella fase di liquidazione e può essere
assistito da garanzie. Distinguiamo:
Il debito bancario
Il debito raccolto sul mercato (obbligazioni)
• Azioni ordinarie: conferiscono il controllo ma non hanno privilegi in fase di distribuzione utili
e fallimento;
• AZIONI privilegiate e di risparmio: limiti al diritto di voto ma (relativa) certezza RELATIVA
del rendimento (VENGONO CMQ DOPO I DEBITI IN FASE DI LIQUIDAZIONE;
• Autofinanziamento e fonti interne: es. utili non distribuiti.
• LE BANCHE FUNGONO DA INTERMEDIARI E CREANO MONETA MA NON CREANO FONDI , I FONDI REALI RISIEDONO
NEL RISPARMIO DALLE FAMIGLIE . Il risparmio delle famiglie fluisce all’impresa in modo immediato e intermediato, nel
primo caso tramite l’acquisto di titoli, nel secondo mediante la raccolta bancaria. In questo caso, però, parte della
raccolta viene utilizzata come riserve .
IL VALORE AGGIUNTO DELLA MEDIAZIONE BANCARIA : FANNO RAGGIUNGERE I FONDI DELLE FAMIGLIE
DIRETTAMENTE ALLE IMPRESE , LA BANCA FUNGE DA SOGGETTO VALUTATIVO DEL MERITO CREDITIZIO , LE BANCHE
POSSONO FARE RACCOLTA A BRVE TERMINE (A VISTA) E CONCEDERE CREDITI A MEDIO/LUNGO PERIODO .

Teorema Modigliani-Miller :
ll teorema Modigliani-Miller si occupa di indagare la Neutralità o NON Neutralità della Struttura Finanziaria delle
imprese. QUAL’E LA DIFFERENZA SE L’IMPRESA DECIDE DI FINANZIARE I SUOI INVESTIMENTI CON DEBITI BANCARI
PIUTTOSTO CHE CON AZIONI ? IL RISULTATO IN TERMINI DI VALORE DELL’IMPRESA E’ DIVERSO ?
LE IPOTESI originarie del modello MM sono:
• -Mercati dei capitali perfetti:
. . . .Assenza di costi di transazione e di accesso alle fonti finanziarie
• . Assenza di rischi o costi di fallimento DELL’IMPRESA
• Agenti finanziari neutrali al rischio
IPOTESI MOLTO FORTI (E’ UN MODELLO IDEALE)
Possibilità di finanziare gli investimenti mediante debito o capitale proprio;
• Mercati (compreso il mercato finale) sono in concorrenza perfetta;
• Assenza di asimmetrie informative e, conseguentemente, costi di agenzia nulli. MOLTO IMPROBABILE CHE SI REALIZZI .

Il punto di riferimento è il valore di un’impresa per un azionista (CIOE’ SE E’ NEUTRALE O NON NEUTRALE LA STRUTTURA
DEL PASSIVO RISPETTO AL VALORE DI UN IMPRESA).
• In un’impresa in cui siano presenti tutte le passività IL VALORE DELL’IMPRESA è dato dal valore attuale dei flussi di
cassa netto più l’indebitamento, consistente in una componente di finanziamento dell’attivo.
• IL TEOREMA PONE COME RIFERIMENTO 2 ESEMPI: L’IMPRESA UNLEVERED SI FINANZIA SOLO CON AZIONI . E L’IMPRESA
LEVERED CHE SI FINANZIA CON AZIONI E CON INDEBITAMENTO .VEDERE QUALE DELLE 2 VALE DI PIU’ .

MODIGLIANI-MILLER . Imprese UNLEVERED (AZIONI) E LEVERED (AZIONI + FINANZIAMENTI) :

Calcoliamo il Valore Economico di un’impresa che si finanzia con sole AZIONI (UNLEVERED).
Il valore dell’impresa è data dall’attualizzazione dei flussi di cassa dell’investimento NETTI (’IMPRESA NON INDEBITATA).
L’attualizzazione dei flussi di cassa dell’investimento costituisce, il valore attuale del patrimonio dell’impresa,
determinato dall’attualizzazione dei flussi di cassa (netti) futuri attesi, ossia dai profitti attesi che potranno andare a
favore degli azionisti. L’IMPRESA E’ SOLO PATRIMONIALIZZATA ( NON HA DEBITI VERSO TERZI) = VALORE IMPRESA .
IPOTESI DI INVESTIMENTO CON FRUTTI INFINITI (RENDITA PERPETUA) . 1 + r = Tasso di attualizzazione
• Calcoliamo il Valore economico di un’impresa che si finanzia con azioni e debito (LEVERED).
• Il valore dell’impresa è data dall’attualizzazione dei flussi di cassa netti dell’investimento (decurtando anche il costo
del Finanziamento), più il DEBITO che costituisce parte del valore dell’attivo aziendale. (DEBITO IRREDIMIBILE)

• Confrontiamo il Valore economico dell’impresa Levered con quella Unlevered:

Il valore dell’impresa è nei due casi APARITA’DIINVESTIMENTOE’identico.
L’articolazione del passivo tra debiti ed azioni è, pertanto, irrilevante ai fini del valore aziendale e, dunque, alle scelte
dell’impresa

Limiti del teorema Modigliani-Miller :

IL TEOREMA MODIGLIANO-MILLER SANCISCE L’ IRRILEVANZA dell’articolazione del passivo tra debiti e azioni nelle scelte
d’impresa, NON incidendo sul valore aziendale.

• Tuttavia questa NEUTRALITA’ viene meno nel caso in cui le ipotesi non siano soddisfatte, in particolare elementi di
attenzione sono:
– Disparità nel trattamento fiscale di interessi e dividendi;– GLI INTERESSI PASSIVI SONO PORTATI IN DECURTAZIONE
DALL’IMPRESA. MENNTRE I DIVIDENDI SONO TASSATI .
– Limiti all’esercizio della leva finanziaria IN QUANTO ESISTONO I RISCHI DI FALLIMENTO ;
– Asimmetrie informative e relativi costi di agenzia; IN PARTICOLARE IN FALLIMENTO
– Differenza nei diritti di azionisti e creditori nella relativa soddisfazione delle spettanze.

Limiti del teorema Modigliani-Miller: Sistema Fiscale :

Un sistema fiscale che preveda la deducibilità degli oneri fiscali rende più conveniente il debito.

Ipotizziamo che il debito abbia maturità infinita (NON LO RESTITUIAMO MAI) e che sia remunerato al tasso r. All’aliquota
t, l’impresa indebitata avrà un vantaggio fiscale pari all’attualizzazione di una rendita perpetua data dall’aliquota
moltiplicata per gli oneri finanziari sostenuti. VFL=VANTAGGIO.FISCALE.LEVERED
IL VALORE DELL’IMPRESA INDEBITATA VL+tB E’ MAGGIORE DI QUELLA NON INDEBITATA VU.

ESISTENDO UN RISCHIO DI FALLIMENTO ESISTE UN LIMITE ALLA LEVA DI FINANZIAMENTO ( leverage-ratio)

Limiti del teorema Modigliani-Miller: LIMITI all’utilizzo della Leva Finanziaria :

L’indebitamento non è però estensibile all’infinito, infatti ogni impresa ha un suo livello di Leverage-Ratio (indice che
misura il rapporto tra capitale di credito e capitale proprio).
L’impresa che si indebita oltre tale livello è a rischio di insolvenza, rischiando il fallimento, soprattutto in caso di
razionamento del credito (ad esempio in caso di recessione) e di richiesta di rientro del debito da parte dei finanziatori.
Le scelte delle imprese debbono, quindi, prendere in considerazione anche i COSTI DEL FALLIMENTO :
Diretti: costi legali, amministrativi, di perizie e riorganizzazione dell’azienda Fallita;
Indiretti: i cosiddetti costi da Pregiudizio per il proseguimento dell’attività produttiva, maggior rilevanza dei costi di
agenzia (derivano dal conflitto di interessi tra azionisti, creditori e mangement che sfocia in decisioni inefficienti,
aumentando il costo del debito).
L’IMPRESA CHE DECIDE D INDEBITARSI HA UN VANTAGGIO FISCALE E UN COSTO CONNESSO AL RISCHIO DI
FALLIMENTO

Limiti del teorema Modigliani-Miller: COSTI DI AGENZIA : E’ CONNESSO CON L’ESISTENZA DI

ASIMMETRIE INFORMATIVE (UNO OPERA IN RAPPRESENTANZA DELL’ALTRO)

Costi di agenzia tra proprietà (AZIONISTI CHE CONTROLLANO L’IMPRESA ) e creditori che incidono sulle decisioni e sul
costo del credito di terzi:
Aumento del rischio: l’azionista può cercare di aumentare la rischiosità delle attività, scaricando le perdite sui creditori;
Riduzione degli investimenti: vi è un interesse a non investire nel caso di rendimenti mangiati dall’indebitamento.
Tentativi di ‘Mungere l’azienda’: l’azionista potrebbe in cercare di spogliare l’azienda del proprio valore distribuendolo
in forme diverse (dividendi, pagamenti a fornitori collegati, etc.), così riducendo le garanzie.
Nel caso di impresa manageriale, gli stessi costi di agenzia sono sopportati dalla proprietà, nel caso di management che
mira a migliorare la propria posizione soggettiva (redditi, stock option, reputazione, ecc.) a scapito del valore
dell’impresa.
I costi di agenzia aumentano in caso di rischio di insolvenza, facendo così aumentare il rischio di fallimento dell’impresa.

Struttura ottimale delle Fonti di Impresa : ESISTE UN TRADE-OFF TRA BENEFICI FISCALI
DELL’INDEBITAMENTO E I COSTI ATTESI DI INSOLVENZA (PIU’ AUMENTA LA PROBABILITA’ DI FALLIMENTO
MAGGIORE E’ L’ATTUALIZZAZIONE DEI COSTI ATTESI DEL FALLIMENTO)
B/K GRADO INDEBITAMENTO DELL’IMPRESA.
RIGA BLU MM :
RETTA ROSSA : OPERA SOLO LA LEVA FISCALE ( ASSENZA COSTI FALLIMENTO).
RETTA NERA (V) : INCLUDE I COSTI DEL FALLIMENTO CHE AUEMENTANO ALL’AUMENTARE DELL’INDEBITAMENTO (B/K) .
LA NS STRUTTURA OTTIMALE E’ QUELLE CHE CHE SI TROVA AL PUNTO PIU’ ALTO DELLA RETTA NERA (V)

LEZ. 14 SINTESI : Le fonti di finanziamento delle imprese ed il teorema Modigliani-Miller

Le imprese scelgono come finanziare i propri investimenti, ricorrendo al debito o al capitale proprio.
Per il teorema Modigliani-Miller la costruzione del passivo dell’impresa è NEUTRALE rispetto al valore
della stessa, in condizioni di assenza di tassazione e di assenza di asimmetrie informative.
In realtà l’esistenza di un sistema fiscale che ammette la deducibilità degli oneri finanziari rende
l’indebitamento più vantaggioso.
L’indebitamento, però, aumenta il costo del fallimento unitamente ai costi d’agenzia, e questo riduce il
vantaggio fiscale di questa fonte di finanziamento.
L’impresa QUANDO DECIDE DI ESPANDERE IL SUO INDEBITAMENTO , deve effettuare un trade-off tra
benefici fiscali e costi attesi d’insolvenza (che aumentano all’aumentare del rischio di fallimento).
Il livello ottimale della leva finanziaria (e conseguentemente l’ottimale allocazione del passivo) è,
pertanto, quello che massimizza il valore dell’impresa. CHE E’ UNO PUNTO MAX. LA
NS STRUTTURA OTTIMALE E’ QUELLA CHE CI PORTA AL PUNTO PIU’ ALTO DI V . NON E’ VERO CHE
E’ NEUTRALE IL VALORE DELL’ INDEBITAMENTO IN RELAZIONE AL VALORE DI UN’IMPRESA , MA
ESISTE UNA SPECIFICA CONFIGURAZIONE DEL PASSIVO DELL’IMPRESA CHE MI DA L’OTTIMO IL
VALORE MASSIMO DELL’IMPRESA. LA STRUTTURA OTTIMALE DELL’IMPRESA DETERMINATA DA
L’UGUAGLIANZA DI BASE CON L’AGGIUNTA DEI VANTAGGI DELL’INDEBITAMENTO E CON LA
SOTTRAZIONE DEI SUOI COSTI (CONNESSI AL FALLIMENTO
Tra le fonti di indebitamento, inoltre, non è indifferente per l’impresa domandare credito bancario o
desunto dal mercato, per grado di elasticità e costo relativo.
LA POLITICA MONETARIA E FINANZIARIA UTULIZZANO LE BANCHE COME ELEMENTO DI CREAZIONE DI MONETA
E IN GENERALE COME GOVERNO DEL SISTEMA MONETARIO. LA BANCA SVOLGE UN RUOLO FONDAMENTALE DI
INTERMEDIAZIONE INFORMATIVA- ALLOCATIVA- SIA RISPETTO ALLA GESTIONE DELLA DIVERSITA’ DEI TEMPI FRA
CHI CREA I FONDI ( ES FAMIGLIE) E CHI LI PRENDE A PRESTITO ( ES IMPRESE). COL TEOREMA MODIGLIANI-
MILLER ABBIAMO VISTO LA NON NEUTRALITA’ DELLE SCELTE DEL PROFILO FINANZIARIO DELL’IMPRESA ,
L’IMPRESA DETERMINA IL SUO VALORE ANCHE EFFETTUANDO DELLE SCELTE SULLA COSTRUZIONE DEL SUO
PASSIVO . GUARDARE LE IMPRESE SOLO COME PRODUTTRICI DI INVESTIMENTO , LA LORO DIMENSIONE REALE(
CAPITALE ETC) NON E’ CORRETTO. E’ NECESSARIO VERIFICARE COME LE IMPRESE SI MUOVO SUL MERCATO
FINANZIARIO . SI PUO’ CREARE UN RISCHIO DI FALLIMENTO DI IMPRESE ECONOMICAMENTE SANE PER UN
ECCESSO DI INDEBITAMENTO (SPINTO DAI VANTAGGI CHE L’INDEBITAMENTO HA) .

PERCHE ‘ LE IMPRESE RICORRO AI PRESTITI BANCARI E QUAL’E’ LA SPECIALITA’ DEI PRESITI BANCARI .
ANCORCHE’ PIU’ COSTOSO E SPESSO PIU’ DIFFICILE DA OTTENERE LE IMPRESE RICORRONO A PRESITI BANCARI .
LE BANCHE CRANO MONETA ( GLI INTERMEDIARI FINANZIARO NO, MA FACILITANO IL CIRCUITO DEL CREDITO ),
MA LA BANCHE NON CREANO I FONDI ( DERIVANO DALLE FAMIGLIE TRAMITE IL RISPARMIO PRIVATO ) QUESTO
RISPARMIO CREA L’OFFERTA DI FONDI , L’IMPRESA DOMANDA FONDI PER GLI INVESTIMENTI , LA NECESSITA’ DI
UNA INTERMEDIAZIONE E’ DOVUTA AL FATTO CHE I 2 SOGGETTI NON SI CONOSCO , NON SI FIDANO . LA BANCA
CERTIFICA LA SOLVIBILITA’ DELLA CONTROPARTE . LA BANCA E’ UN GESTORE DI INFORMAZIONE ( CHE SI FA
PAGARE) CHE CERCA DI MASSIMIZZARI I PRORPRI PROFITTI . GLI ORIZZONTI TEMPORALI DI PRESTATORI DI
FONDI NON SONO NECESSARIAMENTE GLI STESSI DI CHI I FONDI LI VUOLE A PRESTITO (I MUTUANDI FONDI) .
LO SVILUPPO ECONOMICO , LA SOSTENIBILITA’ DEL REDDITO FUTURO , NECESSITA OLTRE CHE ALL’EQUILIBRIO
ECONOMICO ANCHE DELL’EQUIL. FINANZIARIO .

LEZ 15 La specialità del credito bancario tra le fonti di finanziamento .

Fonti di finanziamento dell’impresa :
LE IMPRESE PRENDO SOLDI DAL RISPARMIO PROVATO PER FINANZIARE GLI INVESTIMENTI PER Il risparmio delle famiglie
fluisce all’impresa in modo immediato e intermediato, nel primo caso tramite l’acquisto di titoli, nel secondo mediante la
raccolta bancaria. In questo caso, però, parte della raccolta viene utilizzata come riserve.

LE BANCHE NASCONO PER CONCEDERE CREDITI , utilizzano la loro raccolta per finanziare le attività. Tuttavia le riserve
rappresentano un onere finanziario non in capo agli altri soggetti. LA BANCA DEVE REMUNERARE IL DEPOSITO MA HA
L’ONERE DELLE RISERVE (OBBLIGATORIE O FACOLTATIVE) .
Questo onere viene traslato in parte sui creditori in parte sui debitori dell’istituto di credito.
La specialità dei prestiti bancari : FAMA
Secondo la teoria di Fama, prestiti IMMEDIATI (ottenuti direttamente dal pubblico) e MEDIATI possono coesistere
ed i secondi (QUELLI MEDIATI DA BANCHE O ISTITUTI FINANZIARI ) possono essere addirittura preferiti a QUELLI
IMMEDIATI in alcuni casi, seppure piùcostos (QUELLI BANCARI- IST. FIN)i.
La banca raccoglie fondi per effettuare prestito con:
. Depositi a vista: su di essi ricade l’onere della riserva obbligatoria
. Certificati di deposito: sono assimilabili ai crediti commerciali, l’onere della riserva deve cadere sui prestiti
I Prestiti bancari costano di più perché in parte scontano l’onere della riserva obbligatoria, ma le imprese lo
sostengono perché ne ricevono una CERTIFICAZIONE di Merito Creditizio. LE BANCHE CONFERMANO LA
SOVLIBILITA’ DEL SOGGETTO CHE PROTRA’ A SUA VOLTA OTTENERE CREDITO DA ALTRI SOGGETTI.

Offerta dei prestiti bancari :

• La raccolta ha un diverso andamento a seconda della sua forma.

• Ipotizziamo che la raccolta sia dedicata dalle banche a finanziare i prestiti.
• L’offerta di prestiti dipende, pertanto dall’offerta di Raccolta.CIOE’ DA QUANTO SI RIESCE A OTTENERE IN DEPOSITI E CERTIFICATI
DI DEPOSITI.
• I depositi ottenibili aumentano all’aumentare della remunerazione.
• Il costo dei DEPOSITI e C.D è “aumentato” a causa della presenza della riserva OBBLIGATORIA(COEFFICIENTE DI RISERVA).
• L’offerta di credito bancario non è mai remunerata a tasso inferiore a quello dei titoli (altrimenti la raccolta sarebbe impiegata in titoli ES
DI STATO , DA PARTE DELLA BANCA).
• Quando il costo marginale della raccolta per i depositi è superiore al tasso dei titoli, è questo a determinare il costo del credito bancario.
• Se la raccolta per depositi ha un costo marginale più alto dei certificati di depositi, è il rendimento di questi a definire il rendimento
marginale richiesto per i prestiti bancari.

• Domanda DEBOLE DI PRESTITI

– La domanda per prestiti bancari è molto bassa, pertanto questa si pone in concorrenza con i titoli del settore privato.
– L’eccesso di raccolta T viene impiegato tramite l’acquisto di titoli da parte delle banche.
– A tale livello l’impiego in titoli è maggiormente remunerativo rispetto alla raccolta per depositi.
Domanda dei prestiti bancari :
• Domanda intensa
– Il tasso di remunerazione dei prestiti è uguale al costo marginale della raccolta pari alla remunerazione dei Certificati di
Deposito.
– Gli oneri della riserva obbligatoria sono a carico dei prenditori di fondi.

• Domanda intermedia
– La raccolta di depositi finanzia la domanda di prestiti bancari mossa dal settore privato.
– In questo caso, parte dell’onere di riserva è in capo ai depositanti e parte ai prenditori di prestiti.

Peculiarità dei prestiti bancari :

Nonostante la loro relativa maggiore onerosità, i crediti bancari hanno alcune caratteristiche fondamentali.
Sul lato della domanda, il prestito bancario è in posizione intermedia tra fondi interni e raccolta diretta sul
mercato.
Le banche hanno un ruolo segnaletico rispetto al mercato perché maggiormente informate sui
flussi di liquidità dell’impresa.
La banca ha un vantaggio comparato perché può utilizzare le informazioni assunte sui prestatori di fondi.
Al margine l’onere di riserva cade sia sui certificati di deposito che sui prestiti a causa della non
concorrenzialità del sistema bancario.

Gli intermediari finanziari (non solo le banche) hanno la funzione di accordare la struttura di portafogli desiderata dai
risparmiatori con le esigenze di finanziamento delle imprese.
In presenza di domanda a lungo termine, le famiglie presterebbero denaro solo a costo di un aumento del tasso di interesse
che frenerebbe gli investimenti. LA BANCA INVECE PUO’ RACCOGLIERE FONDI A UN COSTO BASSO E PRESTARE DENARO
ALLE IMPRESE A UN COSTO PIU’ BASSO DI QUELLO CHE LE FAMIGLIE VORREBBERO . LE BANCHE STABILIZZANO IL TASSO
DI INTERESSE E CERTIFICANO LA CONTROPARTE IN BASE A INFORMAZIONI ( CHE LE FAMIGLIE NON HANNO) OLTRE CHE
ALLA CAPACITA’ DI DIFFERNZIARE IL PROPRIO PROTAFOGLI, SI AVREBBERO COSTI PIU’ ELEVATI ED INVESTIMENTI MONORI
.
L’equilibrio Finanziario fra fondi esistenti (presi a prestito e prestati) ,MEDIATO DAL SISTEMA FINANZIARIO e’ una
condizione IMPORTANTE dello sviluppo economico.

Le scelte del sistema di intermediazione non incidono solo sul COSTO del finanziamento, ma anche sull’ammontare dei
crediti offerti , potendoci essere effetti di razionamento del credito (IN PRESENZA DI EQUILIBRIO FINANZIARIO
INSTABILE – DI CRISI DI LIQUIDITA’ - ETC. LE FAMIGLIE HANNO DENARO , LE BANCHE HANNO RISERVE MA I SOLDI NON
FINISCONO ALLE IMPRESE PER INVESTIRE. SI ROMPE IL COLLEGAMENTO TRA EQUILIBRIO FINANZIARIO (CHE NON CE’ PIU’
EQUILIBRIO)E SVILUPPO ECONOMICO . PUR IN PRESENZA DI DOMANDA E OFFERTA, ESSE SI INCONTRANNO, PERCHE ‘
INTERMEDIAZIONE NON CONCEDE CREDITO (ANCHE IN PRESENZA DI FORTE LIQUIDITA’ ) .

C’E UN RISCHIO DI SISTEMA:

Politiche di aumento delle riserve obbligatorie, riduce il novero di attività fruttifere (effetto reddito) e
parallelamente riduce la domanda di liquidità delle banche (effetto liquidità). Le banche ricercano attività
più rischiose ma più redditizie.
Politiche monetarie restrittive volte a ridurre il tasso di interesse riducono l’ammontare dei crediti a privati,
favorendo la difesa delle posizioni su titoli (il cui valore si è ridotto) o l’espansione verso titoli di nuova
emissione relativamente più vantaggiosi.
L’imperfezione del mercato finanziario porta al razionamento del credito rispetto al singolo
prestatore, modificando la curva di offerta per il singolo mutuatario. D’altronde la concentrazione
dell’offerta porta minori costi di informazione.
L’offerta di prestiti dipende dalla distribuzione della domanda e degli impieghi.

Lez 15 CONCLUSIONI : La specialità del credito bancario tra le fonti di finanziamento .

LE BANCHE / GLI INTERMEDIARI FINANZIARI (CHI RACCOGLIE , CHI DA CREDITO) HA UN RUOLO DI EQUILIBRIO
FINANZIARIO , CHE E’ UN ELEMENO DECISIVO PER LO SVILUPPO ECONOMICO. ANALIZZIAMO IL COMPORTAMENTO DELLE
BANCHE PER CAPIRE CME INCIDE SULLE VARIABILI REALI SULLO SVILUPPO ECONOMICO .

Gli intermediari finanziari hanno la funzione di accordare la struttura di portafogli desiderata dai
risparmiatori con le esigenze di finanziamento delle imprese. CONTRIBUENDO ALL’ EQUILIBRIO
FINANZIARIO .
L’offerta del prestito bancario dipende dall’onerosità della raccolta, considerando anche l’esistenza di
costi connessi con la riserva obbligatoria (IN PRESENZA DI DEPOSITI A VISTA CONCESSI).
L’elasticità della domanda al prezzo dei finanziamenti consente di trasferire il costo della
riserva obbligatoria sui prestatori o sui depositanti.
Le banche hanno una posizione di vantaggio informativo e sono segnalatrici di merito creditizio, pertanto
le imprese accettano anche costi più elevati.
L’offerta risente della concentrazione della domanda di credito, infatti:
. da un lato la banca tende a diversificare il rischio limitando la concessione dei crediti ad un singolo soggetto;
. da un altro lato ogni cliente è un patrimonio informativo, per cui la concentrazione del prestito riduce i costi delle
informazioni. LA BANCA OPERA UN TRAE -OFF
L’azione bancaria, pertanto, non influenza soltanto il costo del finanziamento ma più fortemente la sua
disponibilità, Razionando il credito in caso di crisi. L’EQUILIBRIO FINANZIARIO , IL RUOLO DELLE BANCHE , IL
LORO MODO DI RELAZIONARSI CON IL CREDITO OFFERTO E LA DISTRIBUZIONE DI QUESTO CREDITO , E’ UN
ELEMENTO DECISIVO PER LO SVILUPPO ECONOMICO , CIOE’ PER CONSENTIRE O MENO ALLE IMPRESE DI
FINANZIARE I PRORPI INVESTIMENTI E DI RISALIRE NEI MOMENTI DI CRISI . NEI MOMENTI DI CRISI AUMENTANO
I COSTI DI FALLIMENTO SIA PER LE BANCHE CHE PER LE IMPRESE , IN QUEI MOMENTI DOVE SERVIREBBE L’
ALLARGAMENTO DEI PRESTITI , LE BANCHE TENDONO A RAZIONARE IL CREDITO , INCIDENDO SULLO SVILUPPO
ECONOMICO.
LEZ. 16 TEORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA - FISHER
 Il pensiero classico rileva che:

La moneta è soprattutto mezzo di pagamento.

• Il soggetto detiene una determinata quantità di moneta per superare l’intervallo
temporale fra momento dei pagamenti e momento degli incassi.
La domanda di moneta ha pertanto scopo di transazione e dipende da:

Periodo Giacenza Media : e’ dato dal Rapporto tra Reddito totale e giacenza media , e ci dice in media , per quanto tempo viene
detenuta moneta, rispetto al periodo di riferimento.
La Velocita’ di Circolazione della Moneta : e’ l’inverso del periodo di giacenza media: tanto piu’ elevato e’ il periodo di giacenza
tanto meno velocemente circola la moneta.
In un sistema Macroeconomico la Velocita’ di Circolazione della Moneta : e’ definibile come il Numero di volte in cui l’unita’ di
moneta passa di mano in mano in un periodo di riferimento : v = PY / M ( REDDITO NOMINALE / STOCK DI MONETA) .
Occorre distinguere tra velocità di circolazione del circolante e velocità di circolazione della moneta bancaria.

La velocità di circolazione rimane costante se rimane stabile la proporzione tra moneta bancaria e circolante

Teoria quantitativa della moneta nella sua formulazione tradizionale di FISCHER

• La teoria quantitativa della moneta, nella formulazione di Fisher, consente di determinare il livello dei prezzi di equilibrio dato lo stock
di moneta disponibile, esogenamente definito dalle autorità di politica monetaria. M = V /Y * P
Il totale delle transazioni in valore deve necessariamente essere uguale alla moneta moltiplicata per la sua velocità di circolazione,
consideriamo il reddito come indicatore delle transazioni in valore .
• Per definire una relazione tra moneta e prezzi, è necessario ipotizzare una indipendenza tra moneta e velocità di circolazione e reddito.
Questo è possibile se: v è considerato stabile nel b.p., mentre Y è a livello di piena occupazione.
• In questo caso esiste una relazione diretta tra moneta e prezzi ( QUESTA IMPOSTAZIONE E’ TIPICA DI UN MODELLO
NEOCLASSICO) , PERCHE’ FERMI REDDITO E VELOCITA’ CIRCOLAZIONE MONETA, SE AUMENTO LA MONETA , NON AVRO’
ALTRO EFFETTO CHE AUMETNO DEI PREZZI : P*Y= v-M .
• QUESTO MODELLO DICOTOMICO CI DICE CHE : INTERVENTI DI POLITICA MONETARIA VOLTI A MODIFICARE LA QUANTITA’ DI
MONETA IN CIRCOLAZIONE HA RIFLESSI ESCLUSIVAMENTE SUI PREZZI (IN QUANTO IL REDDITO NON SI MUOVE DAL LIVELLO DI
PIENA OCCUPAZIONE E LA VELEOCITA’ DI CIRC. MONETA E’ STABILE ALMENTO NEL BREVE PERIODO)
COME SI INSERISCE LA TORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA RISPETTO AL MODELLO NEOCLASSICO ? NON C’E’
RELAZIONETRA I VERI MERCATI:
.Sul mercato dei fattori si definisce il Reddito di Pieno impiego Y* DERIVA DA N e K (N: LIV .OCCUPAZIONE e K: CAPITALE
IMPIEGATO) Y* = f ( N* K*) .
.Sul Mercato Reale di definisce il tasso di interesse DI EQUILIBRIO .

.Sul mercato monetario si definiscono solo i PREZZI

Caratteristiche del modello sono la neutralità della moneta e la dicotomia tra variabili reali e monetarie .
REGIME NEUTRALITÀ DELLA MONETA: Il valore di equilibrio delle variabili reali del sistema è
indipendente dal livello dell’offerta di moneta.
DICOTOMIA: Il valore di equilibrio delle variabili reali del sistema è indipendente sia dalla domanda che dall’offerta di moneta.

LA MONETA E’ NEUTRALE CIOE’ NON INCIDE SUL REDDITO , ED ESISTE DICOTOMIA

FRA VARIABILI REALI E MONETARIE , CIOE’ LE VAR. REALI NON INCIDONO SUI
MERCATI MONETARI E LE VAR.MONETARIE NON INCIDONO SUI MERCATI REALI , CIOE’
: LA POLITICA MONETARIA NON HA EFFETTO SUL REDDITO E QUINDI SULL’OCCUPAZIONE , E
INTERVENTIO SULL’OCCUPAZIONE NON HANNO EFFETTI SUL TASSO DI INTERESSEE QUINDI
SUI MERCATI REALI.

COME COSTRUIAMO LA DOMANDA DI MONETA ?

Gli operatori detengono moneta perché vogliono avere un determinato potere d’acquisto, e la utilizzano
per favorire gli scambi (SCOPO TRANSATTIVO ).
Gli scambi sono espressi in termini di prezzi relativi NEL MODELLO NEOCLASSICO , pertanto per
esprimerli in termini nominali si dovranno confrontare i loro valori rispetto alla moneta.
La dicotomia fa sì che l’equilibrio del mercato reale è indipendente dal livello dei prezzi, perché questi
sono espressi in termini reali, cioè in termini relativi.
Fermo restando i contenuti reali degli scambi, pertanto, un aumento della Moneta disponibile si
traduce in una perdita di potere d’acquisto della stessa (e quindi in un aumento dei prezzi).
QUINDI INTERVENTI ESPANSIVI DI MONETA HANNO L’EFFETTO DI AUMENTARE I PREZZI.
• . La domanda reale di moneta è data, conseguente all’equilibrio sul mercato dei beni: M/P (MONETA IN TERMINI REALI)
• Pertanto, all’aumentare dei prezzi assoluti, per il mantenimento dei prezzi relativi è necessaria maggiore moneta
• Considerata la stabilità del mercato reale e della velocità di circolazione della moneta, che determinano il valore di moneta in
termini reali, Espansioni dell’offerta monetaria comportano un aumento dei prezzi senza incidere sul mercato reale.

AUMENTO MONETA DA M1 A M2 COMPORTA AUMENTO PREZZI D AP1 A P2.

Evoluz. teoria quantitativa:Modello di PIGOU e della Scuola di Cambridge :

Gli operatori assumono un ruolo determinante nella definizione delle funzioni di domanda di moneta e
sulla definizione del livello dei prezzi , IN BASE ALLA LORO VOLONTA’ E ALLE LORO SCELTE.
Gli operatori detengono moneta a seguito:
Scelte volontarie sul potere d’acquisto in termine reali.
Liquidità e disponibilità immediata di risorse.
Sicurezza rispetto ad eventi non preventivabili (MOVENTE PRECAUZIONALE)
A causa dei suoi servizi ulteriori, esiste un’utilità marginale della moneta che viene confrontata con quella degli
altri beni. LA MONETA’ E’ UN BENE ED COME TALE HA UNA SUA UTILITA’.
La domanda di moneta è il risultato di una scelta di massimizzazione dell’ UTILITA’ dei singoliindividui
Non esiste più un vincolo meccanicistico tra moneta e livello di prezzi, pertanto, pur in presenza di formalizzazioni simili, il
contenuto è profondamente diverso da quello proposto da Fisher (TEORIA MOLTO RIGIDA)

Possiamo esprimere la domanda reale di moneta come funzione del reddito , in quanto gli GLI OPERATORI SCELGONO di impiegare una
quota del loro reddito IN DETENZIONE DI MONETA.
K: indica LA SCELTA DELL’OPERATORE per la quota di reddito che viene detenuta come liquidità in alternativa ad altri beni come
massimizzazione della funzione di utilità individuale. In termini formali k è l’inverso della velocità di circolazione della moneta.
K non è esogeno NE stabile, ma dipende dalla massimizzazione dell’utilità e, dunque dipende dall’utilità marginale della moneta correlata
negativamente alla quantità di moneta , CIOE’ PIU’ MONETA HO E MENO SARO ‘INCENTIVATO A DETENERE MONETA (DIMINUISCE K) .
PIGOU DICE CHE LA MONETA E’ UN BENE E COME TUTTI I BENI HA UN’ UTILITA’ MARGINALE POSITIVA MA DECRESCENTE.

SE AUMENTA LA MONETA , K SI RIDUCE (RIDUCO QUOTA REDDITO DESTINATA ALLA DETENZIONE DI MONETA) PER TORNARE
ALL’EQUILIBRIO I PREZZI DEVONO AUMENTARE PIU’ CHE PROPORZIONALEMENTE PERCHE’ DEVONO BILANCIARE SIA IL MOVIMENTO
DELLA MONETA (QUINDI DEL POTERE DI ACQUISTO) SIA LA RIDUZIONE DI K (UTILITA’ A DETENERE MONETA): Aumenta l’offerta di moneta .
Per effetto dell’utilità marginale si riduce k Esiste un doppio effetto sui prezzi

M = kY -------  =1/ P (  e’il Potere di Acquisto )

M / P = K * Y ----- K = 1/v (K e’ l’ inverso della velocita’ circolazione moneta )

K = f (M )

KEYNES RAGIONA IN TERMINI DI MONETA PARTENDO DAL MODELLO DI PIGOUE E SCUOLA DI CAMBRIDGE :
Keynes introduce2 elementi nella discussione: 1) studio della transizione verso il nuovo equilibrio;
2)introduzione del ruolo delle banche (RAPPORTO TRA MONETA CIRCOLANTE E MONETA BANCARIA)
L’espansione monetaria prevede una fase del disequilibrio dovuto ad un aumento del rapporto tra moneta bancaria e
circolare.
Questo induce un ulteriore aumento dei prezzi che sospinge il riequilibrio.
Tuttavia al termine del circuito le scelte degli operatori possono essersi modificate.
KEYNES SPIEGA CHE ALLA FINE IL RAPPORTO TRA MONETA BANCARIA E CIRCOLANTE E’ DATO ED IL SISTEMA TORNA IN
EQUILIBRIO MA DOPO ESSERE PASSATO DAL CIRCUITO DEL DISEQUILIBRIO IN QUANTO SI E’ ANDATI AD INCIDERE SUI TASSI
DI INTERESSE , QUINDI GLI OPERATORI POTREBBERO IN FUTURO FARE ALTRE SCELTE IN BASE AI LORO GUSTI.

KEYNES INTRODUCE IL RUOLO DELLE BANCHE

Keynes introduce il nuovo ruolo assunto delle banche.
I prezzi risultano dall’interazione delle scelte delle banche e quelle degli operatori.
Le scelte delle banche influenzano, con il moltiplicatore, la stessa offerta di moneta.

IL LIVELLO DEI PREZZI P , DERIVA DAL COMPORTAMENTO/RUOLO DELLE BANCHE( NON C’ERA NE IN FISHER NE PIGOU) E DALLE
SCELTE DEGLI OPERATORI IN BASE ALLA LORE PREFERENZA PER LE LIQUIDITA’.

SI PASSA DALLA STESSA TEORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA CHE HA I MEDESIMI EFFETTI , CIOE’ VARIAZIONI
DELLA MONETA INCIDONO SUI PREZZI, MA COME INCIDONO : NON PIU’ SOLO IN MANIERA MECCANICISTICA (FISHER) MA
ANCHE PER LE SCELTE DEGLI OPERETARI ( PIGOU) E DAL RUOLO DELLE BANCHE ( KEYNES) ,NESSUNO DI LORO DA SOLO RIESCE
AD INFLUENZARE IL LIVELLO DEI PREZZI .

DEFINIZIONE DEL TASSO DI INTERESSE (MODELLO NEOCLASSICO)

IL Tasso di Interesse e’ Determinato nel mercato reale dall’incontro tra DOMANDA ( I nvestimenti) ed OFFERTA di fondi
(Risparmi).
Gli investimenti rappresentano la domanda di capitale da parte del sistema produttivo. Il tasso d’interesse reale è il suo costo DEL
CAPITALE. L’equilibrio COME IN TUTTI IMERCATI DEI FATTORI è DETERMINATO dall’uguaglianza della Produttività marginale del
capitale e tasso d’interesse. La produttività marginale del capitale è ipotizzata negativamente correlata al livello di capitale.
Se aumenta il tasso d’interesse, per massimizzare i profitti le imprese e aumentano la produttività marginale del capitale,
riducendo il capitale A PARITA’ DI LAVORO.
L’investimento dipende negativamente dal tasso d’interesse QUESTO E’ SPIEGATO DAL MODELLO NEOCLASSICO E CI DICE CHE SUL
PIANO REALE , LA DOMANDA DI CAPITALI REAGISCE NEGATIVAMENTE AL SUO PREZZO . 2 AFFERMAZIONI MOLTO IMPORTANTI :
1) ILTASSO DI INTERESSE E’ UGUALE ALLA PRODUTTIVITA’ MARGINALE DEL CAPITALE.
2) LA PRODUTTIVITA’ MARGINALE DEL CAPITALE E’ IPOTIZZATA DECRESCENTE (INVESTO MENO SE IL TASSO INTERESSE AUMENTA)

I = I (r)

Le decisioni da parte degli operatori SUL RISPARMIO (QUOTA DI REDDITO NON DEFINITA DAL CONSUMO) nascono
dalle scelte di differimento del consumo, dato il reddito di equilibrio.
Queste comportano uno spostamento delle risorse produttive dalla produzione dei beni di consumo a quella dei beni
capitali . RISPARMI (VARIABILE FLUSSO) ( RICCHEZZA VAR. STOCK)
LEZ. 16 SINTESI : TEORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA - FISHER
Nella teoria neoclassica la moneta ha soltanto una funzione connessa con le transazioni (LA MONETA
NON HA UNO SCOPO DI VALORE O FINANZIARIO).
Nella teoria tradizionale di Fisher, Moneta e Prezzi sono legati da un vincolo meccanicistico (SE
RADDOPPIO LA MONETA RADDOPPIANO I PREZZI).
NEL MODELLO FISCHER Esistono Dicotomia e Neutralità della moneta, per cui le variazioni della
moneta non incidono sul reddito.
Nel modello di Pigou, gli operatori influenzano la dinamica dei prezzi ( NON E’ COS’ MECCANICISTICO
IL RADDOPPIO MONETA RADDOPPIANO I PREZZI ) LE SCELTE DEGLI OPERATORI INFLUENZANO
QUESTA RELAZIONE.
Per Keynes non solo gli operatori influenzano la dinamica dei prezzi ma anche le banche CHE INCIDONO SULLA Q.TA’ DI
MONETA PERCHE’ IL MOLTIPLICATORE NON E’ STABILE E DIPENDE DALLE SCELTE STRATEGICHE DELLE BANCHE (LE QUALI
INCIDONO SUL RAPPORTO MONETA BANCARIA / MONETA CIRCOLANTE )

DICOTOMIA :
IL MERCATO DEI FATTORI PRODUTTIVI CI CONSENTE DI DEFINIRE IL REDDITO DI EQUILIBRIO
IL MERCATO REALE CONSENTE DI DEFINIRE IL TASSO DI INTERESSE DI EQUILIBRIO.
IL MERCATO MONETARIO CONSENTE DI DEFINIRE IL LIVELLO DEI PREZZI.
I MERCATI NON SI INFLUENZANO TRA DI LORO E QUESTO COMPORTA NEUTRALITA’ DELLA MONETA , SE IO VARIO LA Q.TA’ DI
MONETA GLI EFFETTI NON SI AVRANNO SUGLI ALTRI 2 MERCATI (NON AVREMO RIFLESSI SULL’OCCUPAZIONE O SUL TASSO
INTERESSI) MA L’AVREMO SOLO SUL LIVELLO GENERALE DEI PREZZI…

LEZ. 17 LA TEORIA KEYNESIANA ( la Moneta come Fondo Valore)

• La moneta conserva valore nel tempo. Le sue funzioni rilevanti, pertanto, sono: fornire un serbatoio di potere d’acquisto per
scopi transattivi e rappresentare un modo di detenere la ricchezza.
• La moneta viene in questo approccio considerata una possibile alternativa ai titoli ed alle azioni come forme alternative di
ricchezza.

LA DOMANDA DI MONETA COME FONDO VALORE:

La moneta è una forma di detenzione della propria ricchezza.
Questa scelta dipende dalle caratteristiche “comparate” dei diversi strumenti finanziari, per cui la moneta offre
alcuni servizi esclusivi come la sua immediata liquidità e trasferibilità.
Esiste un costo-opportunità nel detenere moneta in alternativa alle altre attività, consistente nella remunerazione
cui si rinuncia nell’impiegare diversamente i proprifondi. Se l’individuo
decide di detenere moneta per scopi “speculativi” il mercato reale non riesce da solo a definire univocamente il
livello dei tassi d’interesse.
Keynes analizza questa situazione.

MODELLO KEYNESIANO :
Nella “Teoria Generale” Keynes introduce il suo modello di domanda di liquidità centrato su tutte e tre le
fondamentali funzioni della moneta.

1. MOVENTE TRANSATTIVO La detenzione di moneta segue la teoria QUOTA DEL REDDITO.

2. MOVENTE PRECAUZIONALE Si detiene moneta per cautelarsi dalla necessità di spese future non preventivate ed attese. Dipende dal

sistema di aspettative, si fa risalire ad una funzione diretta del reddito.

3.MOVENTE SPECULATIVO Si detiene moneta in alternativa ai titoli perché vi sono aspettative di perdite in conto capitale nella

detenzione dei titoli. Dipende dall’andamento del tasso di interesse.

QUINDI DECADE LA DICOTOMIA

Il rendimento dei titoli ha due componenti: la cedola (dipende dal valore attuale dei tassi d’interesse) e il rendimento in
conto capitale futuro (determinata tassi d’interesse futuri attesi).
Il rendimento in conto capitale è dato dal valore atteso (futuro attualizzato) del titolo rispetto al suo valore al momento
della sottoscrizione. Ipotizziamo un titolo irredimibile.
Keynes inserendo il movente speculativo ci dice che operatore detiene moneta ( che non mi da
interessi ) anziche’ titoli, perche e’ necessario 1) dobbiamo analizzare il valore in conto capitale 2)
potrei detenere per investire domani con condizioni economiche migliori , anziche’ oggi .

Domanda di moneta per SCOPO SPECULATIVO:

Es titolo irredimibile ( danno all’infinito un interesse costante):

G = Rendimento in Conto Capitale ( Guadagno se g maggiore di zero – perdita se g minore di zero).

: Tasso di Interesse Attuale :Tasso di Interesse Atteso

KEYNES SI BASA SUL VALORE ATTESO DEL TASSO DI INTERESSE :

se mi aspetto che i tassi di interesse SCENDANO avro’ un Guadagno in Conto capitale ,
se mi aspetto che i i tassi di interesse rimangano uguali Non ho alcun vantaggio ,
se i tassi Crescono avro’ una Perdita in Conto capitale

Il RENDIMENTO TOTALE del titolo dipende dal tasso attuale e dal TASSO ATTESO

Il TASSO CRITICO rappresenta quel tasso di interesse per cui, per l’individuo, è indifferente detenere Titoli o Moneta. A
quel livello di tasso d’interesse r+g assume valore 0.
NEL MODELLO KEYNESIANO L’OPERATORE DETIENE NEL PORTAFOGLI ATTIVITA’ O SOLO TITOLI O SOLO MONETA .

r 0 e’ il Tasso Interesse rc e’ il Tasso Critico

IL TASSO CRITICO E’ SOGGETTIVO , OGNI OPERATORE HA LE PROPRIE ASPETTATIVE DI CRESCITA.

DOMANDA DI MONETA PER SCOPI SPECULATIVI

• La domanda di moneta per scopi speculativi dipende negativamente dal tasso di interesse.
• Sulla base delle sue aspettative l’individuo sceglie se detenere moneta o titoli. La domanda complessiva della moneta
dipende dalle differenze nelle aspettative dei soggetti.
• Gli operatori hanno diverse aspettative, pertanto ciascuno avrà un valore del tasso critico differente che confronterà con il
tasso d’interesse di mercato.
• Nell’economia esisterà un tasso massimo (rc max : OPERATORE CHE HA ASPETTATIVE PIU’ POSITIVE POSSIBILI) ed uno
minimo rc min .
• Al primo rc max tutti deterranno titoli ( no moneta), al secondo rc min tutti deterranno liquidità (nessuno detiene titoli).

• Il tasso di interesse assume un valore minimo, a cui gli operatori detengono le loro ricchezze a livello completamente
liquido.
• Se consideriamo date le aspettative degli operatori, a quel livello rc min nessuna manovra di politica monetaria può
avere successo, perché il tasso d’interesse non può scendere , il SISTEMA DELLA TRAPPOLA DELLA LIQUIDITA’ :
Arrivati al tasso critico minimo , una manovra di POLITICA monetaria ESPANSIVA NON AVRA’ SUCCESSO ,SARA’
INEFFICACE , PERCHE’ IL TASSO DI INTERESSE NON PUO’ SCENDERE E NESSUNO PRESTERA’ FONDI E TANTOMENO
NESSUNO COMPRERA’ TITOLI.

• Per un dato livello di reddito, il mercato monetario esprime il tasso di interesse.

OFFERTA DI MONETA .
• Espansioni dell’offerta di moneta comportano riduzioni del tasso d’interesse.
• Il mercato monetario incide sul mercato reale per il tramite del tasso di interesse
SOTTO IN ROSSO C’E’ LA CURVA DI DOMANDA (CHE OSCILLA FRA IL TASSO MIN E IL TASSO MAX) , INTRODUCIAMO
OFFERTA Ms1. , QUANDO AUMENTA L’OFFERTA Ms2 IN TERMINI NOMINALI O REALI , LA DOMANDA NON E’ PIU’
NEUTRALE RISPETTO AL TASSO INTERESSE (IL TASSO DI INTERESSE SCENDE).
IL MERCATO MONETARIO INCIDENDO SUL TASSO INTERESSE ( A PARITA’ DI REDDITO ) VA AD INCIDERE SUL MERCATO
REALE

EFFETTO REALE DELL’ ESPANSIONE MONETARIA:

• Una espansione monetaria incide sia sull’offerta che sulla domanda di moneta tramite il reddito.
• Espansione dell’offerta di moneta comporta una riduzione del tasso d’interesse
• La riduzione del tasso d’interesse fa aumentate gli INVESTIMENTI
• Per effetto del moltiplicatore aumenta il REDDITO (effetto sull’economia reale)
• L’aumento del reddito fa AUMENTARE LA DOMANDA DI MONETA (retroazione monetaria)
• Il tasso d’interesse si alza LIMITANDO L’EFFETTO DEL MOLTIPLICATORE.
QUESTO CIRCUITO FA DECADERE DEL TUTTO LA DICOTOMIA TRA I 2 MERCATI (Monetario e Reale) E LA NEUTRALITA’ DELLA
MONETA, in quanto : VARIAZIONI DELL’OFFERTA D MONETA INCIDONO SUL TASSO INTERESSE E QUINDI SUGLI INVESTIMENTI E
QUINDI SUL REDDITO CHE A SUA VOLTA INCIDE SULLA DOMANDA DI MONETA (RETROAZIONE MONETARIA) , LA DOMANDA DI
MONETA FA RIALZARE IN PARTE IL TASSO DI INTERESSE , QUINDI IL PRIMO EFFETTO ESPANSIVO DEL REDDITO VIENE RIBILANCIATO
DA UNA RETROAZIONE MONETARIA.
MERCATO MONETARIO E REALE SONO CONTINUAMENTE INTEGRATI , IN QUESTO SISTEMA AL CONTRARIO DEL MODELLO DELLA
DICOTOMIA DI FISCHER, NON COMPAIONI I PREZZI (DICIAMO STABILI) , E COMPAIONO IL TASSO INTERESSE E IL REDDITO
SEMPRE EFFETTO REALE DELL’ ESPANSIONE MONETARIA e’ DUPLICE :
FASE 1: Azione monetaria
• Mercato monetario: L’espansione monetaria riduce il tasso d’interesse
• Mercato reale: Aumentano gli investimenti, ed il reddito

FASE 2: Retroazione monetaria

• Mercato monetario: L’aumento del reddito fa aumentare la domanda di moneta facendo in parte salire il tasso d’interesse
Mercato reale: Viene ridotto l’effetto espansivo degli investimenti e dunque il moltiplicatore

CRITICHE AL MODELLO KEYNESIANO:

Separazione troppo netta delle componenti della domanda di moneta TRA SCOPO TRANSATTIVO –
PRECAUZIONALE - SPECULATIVO .INVECE L’OPERATORE VALUTA TUTTI I VANTAGGI DELLA
LIQUIDITA E TUTTI I VANTAGGI DEI TITOLI.
Alternativa poco plausibile per il singolo operatore tra detenere solo moneta o solo titoli (CHE SUPERERA’
TOBIN) – KEYNES IGNORA LA RISCHIOSITA’ .
Un tasso d’interesse stabile potrebbe essere accolto come tasso normale nelle aspettative degli
operatori, spingendo gli operatori a non detenere liquidità per scopi speculativi.
La domanda come fondo di valore dovrebbe essere correlata non tanto al reddito quanto alla ricchezza
detenuta dagli operatori.
Il modello non tiene conto di variazioni della struttura del tasso d’interesse (CONSIDERA IL
TITOLO COME UNICO).
Relativa debolezza nel tenere in considerazione gli effetti dell’inflazione SIA DAL PUNTO
DI VISTA DELL’EFFETTO MONETERIO , SIA SULL’ASPETTO PSICOLOGICO PER
L’OPERATORE IN TERMINI DI DETENZIONE MONETARIE..

SINTESI LEZ 17 LA TEORIA KEYNESIANA ( la Moneta come Fondo Valore)

La moneta, nelle sue funzioni, può essere considerata , ANCHE come FONDO VALORE alternativa ai titoli
(SCOPO SPECULATIVO).
Nel modello keynesiano esiste un movente speculativo (PER ARRICCHIRSI) nella domanda di moneta in
funzione delle aspettative dei soggetti. KEYNES spiega perche un individuo dovrebbe detenere
moneta che ha un rendimento nullo rispetto ad un titolo che ha un rendimento certo (es
obbligazione) . KEYNES SPIEGA COME IL VALORE DI UN INVESTIMENTO (IMPIEGO DI
TITOLI) NON VADA VALUTATO SOLO COME RENDIMENTO CEDOLARE MA ANCHE SUL
VALORE IN CONTO CAPITALE, SE IO HO DELLE ASPETTATIVE RIALZISTE O RIBASSISTE MI
VARIA IL VALORE DEL TITOLO E QUINDI POTREI ATTENDERE TEMPI MIGLIORI NEL CASO
IN CUI ABBIA UNA VISIONE CRESCENTE DEL TASSO DI INTERESSE- SULLA BASE DELLA
SCELTA DELLE ASPETTATIVE VIENE A CONIUGARSI L’EQUILIBRIO TRA DOMANDA E
OFFERTA ; QUESTO SIGNIFICA CHE POLITICHE MONETARIE INCIDONO SUI TASSI DI
INTERESSE , ES POLITICA DI ESPANSIONE ABBASSA I TASSI DI INTERESSE CHE
ALZERANNO GLI INVESTIMENTI E QUINDI SI ALZA IL REDDITO CON L’EFFETTO DEL
MOLTIPLICATORE DI KEYNES , POI BILANCIATA DALLA RETROAZIONE MONETARIA
(L’AUMENTO DEL REDDITO INCIDE SULLA DOMANDA DI MONETA CHE RIBILANCIA I TASSI
INTERESSE).
QUESTO FA SI CHE ANCHE LE POLITICHE FISCALI SIANO MENO EFFICACI , PERCHE’ LA POL
FISCALE CHE FA AUMENTARE IL REDDITO INCIDE SULLA DOMANDA DI MONETA CHE FA
AUMENTARE I TASSI DI INTERESSE QUINDI SI SOSTITUISCE ALMENO IN PARTE SPESA
PUBBLICA CON INVESTIMENTI ( FENOMENO DELLO SPIAZZAMENTO)
POLITICA MONETARIA MODELLO KEYNESIANO: La politica monetaria incide
sui tassi di interesse e, tramite questi, su investimenti e reddito ECCETTO che nel caso di
trappola della liquidità, in cui i tassi sono troppo bassi (TASSO CRITICO MINIMO). SE
L’OPERATORE DI POLITICA ECONOMICA IN UNA FASE ECONOMICA NON POSITIVA ,
VOLESSE SOSTENERE IL REDDITO , QUINDI LA BANCA CENTRALE INETTA LIQUIDITA’ E SI
ASPETTA CHE I TASSI DI INTERESSE SI ABBASSINO E UN AUMENTO DEGLI INVESTIMENTI
, MA NON LO OTTIENE PERCHE’ LA GENTE TESAURIZZA LA MONETA, ASPETTANDO TEMPI
MIGLIORI , QUINDI NON C’E’ IL RILANCIO DEGLI INVESTIMENTI E LA MISURA ESPANSIVA
RISULTA INEFFICACE (VEDI CRISI 2008).
L’effetto reale incide sulla domanda di moneta, riducendo l’effetto espansivo della domanda.
Il modello keynesiano presenta criticità (I TASSI DI INTERESSE NON SONO DISTINTI FRA
LORO – NON INTRODUCE IL RISCHIO – NON TROVIAMO L’INFLAZIONE ; che le teorie
successive tentano di modificare (MODELLO TOBIN E MONETARISTA).
 Lez. 18 TOBIN E TEORIA SCELTE DI PORTAFOGLIO
La teoria si deve a Tobin. Viene superata la separazione netta tra moneta e titoli unitariamente rappresentati dai tassi
d’interesse. La moneta è alternativa alle altre attività finanziaria che, però, tra loro non sono perfettamente sostituti.
Ipotizziamo che il patrimonio degli operatori sia composto da due grandezze: moneta e titoli.

a1+ a2=1

La composizione del patrimonio sarà determinata dalle scelte dell’operatore (CURVA DI INDIFFERENZA ) considerando
rendimento e rischio. Ipotizziamo la scelta sia tra un titolo e la moneta.
• Il rendimento del portafoglio è dato dalla cedola dei titoli (OBBLIGAZIONE – AZIONE) :e dal guadagno o perdita in conto capitale
(g) che dipende dall’andamento futuro del tasso d’interesse.
• Ipotizziamo che il tasso d’interesse futuro ruoti attorno al tasso attuale, secondo una specifica variabilità data dallo scarto
quadratico medio: la variabilità dei tassi è data dalla NORMALE (TERORIA DELLE PROBABILITA’ GAUSSIANA)
• L’OPERATORE NON HA DELLE ASPETTATIVE FUTURE SUI TASSI ( INVECE IN MOD.KEYNES LE AVEVA)
In questo caso l’operatore non ha previsioni sull’andamento dei tassi. È possibile valutare la variabilità dei guadagni g. Nel caso
“medio” non ci sono guadagni né perdite in conto capitale
R =RENDIMENTO FINALE NS PORTAFOGLI a2= % PORTAF DETENUTO IN TITOLI R = RENDIMENTO
g = PERDITA /GUADAGNO IN CONTO CAPITALE ( g= RAPPORTO TASSI ATTUALI / TASSI ATTESI ) .
g=0 e’ la maggior probabilita’ ( tasso attuale =tasso futuro )

RISCHIO MIO PATRIMONIO = RISCHIO MIO PORTAFOGLI TITOLI a2= % PORTAF. DETENUTA IN TITOLI
RISCHIO MIO PATRIMONIO IN TERMINI DI TITOLI = QUANTO E’ RISCHIOSO IL TITOLO E DA QUANTI TITOLI DETENGO
SI PUO’ AUMENTARE IL RENDIMENTO PORTAF. SOLO AUMENTANDO IL RISCHIO (COLLEG RENDIM. E RISCIO PATRIM.)
• CURVA DI PREFERENZA ( INDIFFERENZA )
• La scelta, dunque, dipende dal profilo di rischio degli operatori.
Gli operatori sono avversi al rischio.
Un operatore avrà curve di indifferenza crescenti e con la concavità rivolta verso l’alto connesse con la sua avversione al
rischio
Curve più elevate danno maggiore utilità all’operatore (VEDI SLIDE N.2.)

N.2

. L’equilibrio è dato dal punto di tangenza tra le curve d’indifferenza dell’investitore e la retta indicando il sentiero dei
rendimenti possibili dato il tasso d’interesse.

L ’individuo sceglie il profilo di rischio per lui ottimale connesso con il rendimento ottimale:
L’OPERATORE SCEGLIERA’ LA MIGLIOR COMBINAZIONE CHE GLI OFFRE IL MERCATO (VEDI SLIDE N. 2) PERCHE’ E’ IL
PUNTO DI TANGENZA FRA CURVA DI INDIFFERENZA E CURVA DEI RENDIMENTI , ED E’ IL PUNTO DELLA CUVA INDIFFERENZA
PIU’ IN ALTO COMPATIBILE CON L’OFFERTA DEL MERCATO.

SLIDE N.2

AL CONTRARIO MOD. KEYNES, L’OPERATORE DETIENE SIA MONETA SIA TITOLI (MOD.TOBIN) , PORTAFOGLI COMPLESSO ,
L’OPERATORE SCEGLIE SULLA BASE DELLA SUA AVVERSIONE AL RISCHIO.
• Graficamente è necessario aggiungere l’equazione che collega rischiosità e composizione del patrimonio (quota
detenuta in titoli).
In questo modo si ricava il valore della quota di patrimonio detenuta sotto forma di titoli.
Per differenza, si ottiene, infine la quota detenuta in termini di liquidità.

VARIAZIONI DEL TASSO INTERESSE

• Un aumento del tasso d’interesse sposta il sentiero dei rendimenti verso l’alto DA CURVA ROSSA A QUELLA BLU .
Date le ipotesi fondamentali, gli individui sceglieranno composizioni di patrimonio più rischiose.
La quota di titoli diventerà maggiore.
La domanda di liquidità, pertanto decresce all’aumentare del tasso d’interesse.
Tuttavia questa correlazione è determinata dalle ipotesi. Diverse curve avrebbero potuto dimostrare un effetto contrario,
DIPENDE DAL GRADO DI AVVERSIONE AL RISCHIO IN BASE ALLE CURVE DI INDIFFERENZA DELL’ OPERATORE.
A FRONTE DI UN AUMENTO TASSO INTERESSE : C’E’ UN EFFETTO REDDITO ED UN EFFETTO SOSTITUZIONE: L’AUMENTO DEL
TASSO INTERESSE POTREBBE DA UN LATO INVOGLIARE L’OPERATORE A COMPRARE TITOLI PER GUADAGNARE DI PIU’
AUMENTANDO LA RISCHIOSITA’ (EFF. REDDITO), DALL’ALTRA PARTE POTREBBE SPINGERE L’OPERATORE A DIRE POSSO
AVERE LO STESSO RENDIMENTO MA ABBASSO IL RISCHIO DEL MIO PATRIMONIO( EFFETTO SOSTITUZIONE) .

ES: a2 si ridurrebbe e diminuisco q.ta’ TITOLI

PORTAFOGLI CON PIU’ TITOLI

Ipotizziamo un portafoglio con diversi titoli. Il rendimento ha un andamento lineare rispetto alla composizione del
portafoglio. Il rischio di portafoglio dipende dalla rischiosità dei titoli e della loro correlazione.
Se esiste correlazione positiva massima (=1): il rischio è massimo e dipende dalla rischiosità dei singoli titoli.
Se la correlazione è positiva ma minore di 1: Non ci sarà più una relazione lineare tra composizione investimento e rischio. A fronte di
riduzione di rischio non si rinuncia ad un alto rendimento
Se la correlazione è negativa la curva dei rendimenti e dei rischiassume la forma del caso di correlazione positiva: modificando il
portafoglio si può comunque far diminuire il rischio senza ridurre il rendimento.
Costruzione della FRONTIERA RISCHIO RENDIMENTO:
. Dapprima l’operatore sceglie solo titoli senza rischio, via via inizia a sostituire parte del suo portafoglio a rendimento certo con
attività più rischiose e più remunerative.N.2
. Al punto A troviamo solo titoli rischiosi.Oltre punto A aumenti del rendimento sono possibili solo mediante aumenti del rischio.N.3
. La scelta del portafoglio dipende dall’intersezione tra frontiera rischio-rendimento e curve di utilità individuali.

N.2 N.3

EFFETTI DI UNA ESPANSIONE MONETARIA:

L’espansione dell’offerta di moneta crea un eccesso di moneta.
Gli operatori acquistano titoli più liquidi il cui rendimento cala, indirizzando gli operatori verso titoli meno
liquidi, cosicché scende anche il loro rendimento. La
riduzione dei rendimenti si propaga su tutte le attività finanziarie; gli effetti sui singoli titoli saranno
determinati dai rapporti di sostituibilità (EFFETTO REDDITO – EFFETTO SOSTITUZIONE). Se si
ipotizza che le attività reali e quelle finanziarie siano scarsamente sostituibili, per avere effetti sensibili
nelle attività reali, occorre una forte riduzione dei rendimenti dei titoli a lunga scadenza. Il risultato
può essere modificato dall’effetto ricchezza che spinge gli operatori a ricostruire l’originale
composizione del portafoglio IN TERMINI DI RISCHIOSITA’ SFRUTTTANDO LA VARIAZIONE DEI
RENDIMENTI.

EFFETTI DI UNA CONTRAZIONE MONETARIA:

CASO DI FORTE EFFETTO RICCHEZZA
L’espansione monetaria accresce la dimensione di portafoglio e diminuisce la quota dei beni capitali. La
maggior quota di titoli è dovuto all’aumento del loro rendimento, ma la domanda di beni capitali
decresce poco a causa della scarsa sostituibilità.
Al tasso di equilibrio si realizza un eccesso di domanda di beni capitali. Scende il rendimento e ne aumenta
il prezzo. La riduzione del
tasso d’interesse comporta un aumento dei beni capitali detenuti.

CASO DI DEBOLE EFFETTO RICCHEZZA

L’espansione monetaria accresce la dimensione di portafoglio e diminuisce la quota dei beni capitali.
Il forte rendimento dei titoli fa crescere notevolmente la domanda di beni capitali a causa dell’alta
sostituibilità.
Al tasso di equilibrio si realizza un eccesso di offerta. Aumenta il rendimento e diminuisce il prezzo dei
beni capitali.
Diminuisce ulteriormente l’offerta di beni capitali portando l’equilibrio ad un tasso d’interesse più elevato.
i alza il
tasso d’interesse e si riduce l’investimento.
 EFFETTI DI UNA CONTRAZIONE MONETARIA:

DIPENDE TRA EFFETTO RICCHEZZA E SOSTITUZIONE PREVALE , SE LA SOSTITUIBILITA’ E’ ALTA IO SOSTITUISCO

CON TITOLI QUINDI DECRESCE LA QUOTA CAPITALI E QUINDI GLI INVESTIMENTI SI ABBASSANO. AL CONTRARIO
ANCHE SE AVEVO SOSTITUITO MA IL CALO DEI PREZZI MI SPINGE AD AUMENTARE GLI INVESTIMENTI .
BASSO EFFETTO SOSTITUZIONE ALLORA Aumenta la quantità di capitale fisico .
ALTO EFFETTO SOSTITUZIONE ALLORA DIMINUISCE la quantità di capitale fisico

TOBIN CI DICE ATTENZIONE : SE IO HO UN’ECONOMIA FATTA DI IMPRESE CHE PUNTANO MOLTO SULLA PRODUZIONE LA
SOSTITUIBILITA’ CON MEZZI FINANZIARI E’ BASSA E ANCHE IN CONDIZIONI DI CONTRAZIONE MONETARIA IL MIO INESTIMENTI
TIENE . SE HO UN’ECON. MOLTO FINANZIARIZZATA E NEL MIO BILANCIO D’IMPRESA HO CHE I RENDIMENTI FINANZIARI SONO
IMPORTANTI , INVESTIRO’ SU ATTIVITA’ FINANZIARE E NON IN PRODUZIONE( ES IN IMPAINTI FISICI) , RISULTATO
ABBATTIMENTO DEGLI INVESTIMENTI .

SISNTESI LEZ. 18 TOBIN E TEORIA SCELTE DI PORTAFOGLIO

Tobin introduce nel dibattito economico gli effetti connessi con la ricchezza degli operatori.
Gli operatori detengono nei propri portafogli attività finanziarie, attività reali(investimenti) e moneta.
La moneta è priva di rischio, pertanto viene domandata dagli operatori in un’ottica di diversificazione
del portafoglio per accrescere la sicurezza. Ma la moneta in TOBIN ha varie funzioni.
La proporzione tra le diverse attività varia quando variano i rendimenti relativi.
Gli operatori spostano la loro domanda delle attività il cui rendimento si è abbassato a quelle a più alto
rendimento

L’innovazione fondamentale del modello di Tobin è dovuta alle considerazioni circa la sostituibilità tra
attività finanziarie ed attività reali.
Se la sostituibilità è bassa gli effetti monetari possono esaurirsi nell’ambito del mercato dei titoli e non
influenzare il mercato reale.
Modifiche del tasso d’interesse dei titoli non sono significativi , non ci saranno effetti reali
(investimenti). Se siamo in una situazione di Sostituibilita’ piu’ elevata , LA POLITICA
MONETARIA HA EFFETTO DIROMPENTE SUL MERCATO REALE.
Ulteriori perturbazioni sono date dall’effetto ricchezza.
Gli effetti della politica economica si leggono sull’efficienza marginale del capitale e sulla sua variazione.
Data la scarsa sostituibilità tra attività, diventa centrale il ruolo degli intermediari finanziari.

MODELLO DI TOBIN :
RUOLO CENTRALE DELLE SCELTE DI PORTAFOGLI
PROBLEMA DEL RISCHIO E DELL’INVESTIMENTO
GLI EFFETTI REALI CHE SI POSSONO AVERE TRA LE VARIE GRANDEZZE.

Lez. 19 TEORIA MONETARISTA - MODELLO DI FRIEDMAN (ultimo modello tradizionale)

Friedman cerca di dimostrare che la moneta è uno strumento particolare, FRIEDMAN PONE LA MONETA IN UNA SPECIALITA’ PROPRIA
DELLA MONETA (SUPERANDO LA CONTINUITA’ DI TOBIN CHE LA INSERIVA NON PORTAFOGLI INDIVIDUO), HA UNA SUA PECULIARITA’ E
NON PUO’ ESSERE CONFRONTATA CON NESSUN’ALTRA GRANDEZZA .

Friedman ipotizza una domanda di moneta individuale costruita a livello Microeconomico (BASA LA MACROECONOMIA
SULLA MICROECONOMIA): Gli individui massimizzano la propria utilità considerando il vincolo dato dalla propria ricchezza.
IL COMPORTAMENTO DEGLI INDIVIDUI E’ SIMULTANEAMENTE DI CONSUMO E DI RISPARMIO . La
ricchezza viene impiegata in DIVERSI MODI : Moneta, Attività finanziarie e Beni capitali. I rendimenti delle diversi
componenti della ricchezza sono le variabili rilevanti.
Friedman introduce tra le ricchezze anche il Capitale Umano , cioè la capitalizzazione dei Redditi da Lavoro Futuri che egli
prevede di percepire (ES: MODELLO STATUNITENSE IN CUI IL MERCATO E’ MOLTO SEGMENTATO – IN ITALIA MENO).

RICCHEZZA-PANIERE IN PORTAFOGLIO : MONETA – OBBLIGAZIONI/AZIONI – CAPITALE UMANO / BENI REALI

1 .MONETA :
La moneta ha un suo rendimento che è nullo nel caso di moneta legale (CIRCOLANTE) e positivo in caso
di depositi. La moneta è detenuta per i suoi servizi, pertanto altro indicatore del suo rendimento è il
suo potere d’acquisto.
In ogni caso gli individui sono interessati a detenere moneta in termini Reali e non nominali (GLI
INDIVIDUI NON SUBISCONO ILLUSIONE MONETARIA ).
Non esiste una differenziazione tra moneta speculativa e transattiva, gli individui domandano moneta per
i suoi servizi e le sue caratteristiche senza dividerne le motivazioni. FIREDMAN E TOBIN SI
DIFFERENZIANO DALLA TEORIA DI KEYNES CHE RAGIONA SU UNA SEPARAZIONE TROPPO RIGIDA FRA
I VARI MOVENTI.
2 . COMPONENTI DELLA RICCHEZZA FINANZIARIA :

OBBLIGAZIONI
Le obbligazioni dipendono dal loro tasso d’interesse ( IL LORE RENDIMENTO E’ DATO DALLA CEDOLA) e dal guadagno in conto
capitale (IL VALORE DELLA OBBLIGAZIONE PUO ‘VRESCERE O DECESCERE) . Ipotizzando il guadagno in conto capitale Nullo , IL
VALORE DELLE OBBLIGAZIONI sara’ LA funzione del relativo tasso d’interesse.
Si può ipotizzare un tasso di rendimento che sconti anche il guadagno atteso in conto capitale

3 . AZIONI
Il rendimento nominale delle azioni è dato da:
Il rendimento reale delle azioni (PROFITTO DISTRIBUITO); La variazione corrente del valore delle azioni; L’inflazione (che incide
sulle variazioni di valore) . Il rendimento reale può essere semplificato con il valore reale delle azioni (re)

4. CAPITALE UMANO
La ricchezza in termini di capitale umano è data dall’attualizzazione dei redditi futuri.
Friedman introduce il concetto di Reddito Permanente, un reddito medio che l’individuo mantiene nella sua vita che potrà
essere attualizzato per definire la ricchezza (RIPRESO ANCHE DA MODELLO MODIGLIANI-MILLER) . In
questo modo la RICCHEZZA è collegabile al reddito nominale: W = Y / r (REDDITO / TASSO INTERESSE)

LE COMPONENITI DELLA RICCHEZZA DI NATURA NON UMANA : sono racchiuse nella variabile w (TUTTE LE RICCHEZZE
CHE NON SONO DI NATURA UMANA ES :BENI CAPITALI) .

FUNZIONE DI DOMANDA DI MONETA :

La domanda di moneta in termini nominale dipenderà dai seguenti elementi :
Livello generale dei prezzi : P . Rendimento moneta: Rm . . Rendimento obbligazioni : Rb . Rendimento azioni : Re .
Attesa di apprezzamento dei beni fisici e di deprezzamento della moneta : dP / P . Capitale umano W = Y / r
Frazione della componente non umana nel patrimonio : W Gusti dei consumatori : U (VETTORE)

GUSTI = U . A NOI INTERESSA L’UTILITA’ GENERALE , PER SAPERE COME L’INDIVIDUO DISTRIBUISCE LE SUE SCELTE
, IL SUO PATRIMONIO TRA TUTTI QUESTI BENI, DOBBIAMO DEFINIRE I SUI GUSTI ( U) DELL’INDIVIDUO.

COMPONENTI DELLA RICCHEZZA :

Se si ipotizza il Rendimento della Moneta NULLO ( PARI A ZERO) e si esprime r in termini di media degli altri rendimenti
DOVUTI A OBBLIGAZIONI E AZIONI , si potrà esprimere la seguente Funzione di domanda di moneta:

Ipotizzando che la funzione sia omogenea e lineare nel reddito nominale e nei prezzi, la domanda reale può esprimersi
nel seguente modo:

ABBIAMO TOLTO IL PREZZO DALLA NS CURVA E abbiamo espresso il tutto in

funzione del REDDITO REALE (ipotizzando che i PREZZI abbiamo un incidenza particolare su CONSUMO e che al CONSUMO
sia DESTIANTO IL REDDITO .

IL RENDIMENTO DEL PORTAFOGLIO :

Friedman cerca di dimostrare che la moneta è uno strumento particolare, irreplicabile.

La Sostituibilità della Moneta con altre attività è LIEVE . Le variabili maggiormente rilevanti per la determinazione saranno Reddito e
Livello dei Prezzi. IN BASE A QUESTO VADO A DEFINIRE LE TRANSAZIONI E QUINDI LA MONETA DI CUI HO BISOGNO PER EFFETTUARE LE
TRANSAZIONI E SPENDERE IL MIO REDDITO.
È possibile identificare nella funzione di Friedman una riedizione (particolare) della teoria quantitativa.
Il legame tra reddito e moneta non è univoco: dipende dalle scelte degli operatori (come in Pigou), ci sono, anche se limitati, effetti dei
tassi d’interesse: la velocità di circolazione non è data.
La domanda di moneta è stabile per la scarsa reattività dei tassi d’interesse (r) . Modifiche della velocità di circolazione sono dovute
ALLE ASPETTATIVE SULLA CRESCITA DEI PREZZI ( Dp / P ) , NEI casi di IPERINFLAZIONI NOI AVREMO VARIAZIONI DELLA VELOCITA’ DI
CIRCOLAZIONE DELLA MONETA (E’ SOLO UN ‘IPOTESI).
INVECE IN CASO DI INFLAZIONE STABILE O BASSA ASPETTATIVE SULLA CRESCITA DEI PREZZI BASSE , NOI ABBIAMO CHE IL RAPPORTO
TRA MONETA E REDDITO E’ SUFFICIENTEMENTE STABILE (IMPORTANTE SULLA RIFLESSIONE DELLE POLITICHE MONETARIE) .
E’ SULLA STABILITA’ DELLA VELOCITA’ DI CIRCOLAZIONE DELLA MONETA CHE SI MISURA IL VALORE DELLE POLITICHE MONETARIE E
LA LORO CAPACITA’ DI INCIDERE SUL REDDITO
 ISOLANDO LA GRANDEZZA MOLTIPLICATIVA IN ARANGIO, ABBIAMO UNA RIEDIZIONE DELLA
TEORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA Y = V * Md IL REDDITO E’ DATO DALLA VELOCITA’ DI CIRCOLAZIONE DELLA MONETA
MOLTIPLICATO LA MONETA ESISTENTE. MA NEL MODELLO DI FRIEDMAN LA VELOCITA’ DI CIRCOLAZIONE DELLA MONETA NON E’ PIU’
STABILE MA DIPENDE DA MOLTE GRANDEZZE TRA CUI UNA COMPONENTE SOGGETTIVA=I GUSTI DEL CONSUMATORE, ALTRE
RICCHEZZE PTRIMONIALI , IL RENDIMENTO AZIONI/OBBILGAZIONI , IL REDDITO .

TRASMISSIONE MONETARIA : OFFERTA DI MONETA

Situazione di lungo periodo:
PER FRIEDMAN L’offerta di moneta REALE è esogena. Modifiche della quantità di moneta, in prossimità del pieno
impiego, e dunque nel lungo periodo si sostanziano in effetti diretti sui prezzi, come nella teoria quantitativa .( NON C’E
LA VARIAZIONE CHE AVEVA IPOTIZZA KEYNES (CRITICANDO LA TEORIA QUANTITATIVA) LA CAPACITA’ DI DIVERSA
VELOCITA’ TRA MONETA BANCARIA E MONETA REALE.
Nel lungo periodo sono le forze/VARIABILI reali a guidare l’economia.

Situazione di breve periodo:

Nel breve periodo gli effetti monetari incidono sulla dimensione reale, OPERANO COME DELLE
PRETURBAZIONI CIOE’ allontanando il reddito dal suo livello di lungo periodo, SIGLIFICA CHE LE
VARIAZIONE DEL REDDITO SONO DETERIMANTE DA INTERVENTI MONETARI , MA QUESTA
DINAMICA DEL PREVE PERIODO SPOSTA SOLO MOMENTANEAMENTE IL REDDITO, IN QUANTO NEL LUNGO
PERIODO IL REDDITO DOVRA’ RITORNARE AL SUO LIVELLO DI PIENA OCCUPAZIONE MA SI DOVRA’
SCONTARE UNA MAGGIORE INFLAZIONE Esistono effetti sui tassi d’interesse, ma dipendono dalle
aspettative e dalle funzioni di utilità individuali, pertanto la politica monetaria non può porsi
come obiettivo quello di influenzare la struttura dei tassi d’interesse (QUESTI DIPENDONO
DALLE SCELTE DEGLI INDIVIDUI). SE LE POLITCHE MONETARIE NON RIESCONO AD INCIDERE SULLA
STRUTTURA DEI TASSI DI INTERESSE E QUINDI STABILMENTE SULLA CRESCITA DEL REDDITO , Gli
interventi monetari sono SOLO DESTABILIZZANTI (SPIAZZANO IL REDDITO RISPETTO AL SUO
NORMALE CORSO).

FRIEDMAN SOSTIENE CHE C’E’ SOLO UN CASO IN CUI E’ UTILE L’ INTERVENTO DI POLITCA
MONETARIA (CHE ALTRIMENTI NON HA UN EFFETTO SUL REDDITO DI LUNGO PERIODO ED E’
DESTABILIZZANTE) , ESSO GIUSTIFICA L’INTERVENTO DELLO STATO NEL CASO IN CUI C’E’ UN CICLO
ECONOMICHE NEGATIVO ANCHE SE L’ECONOMIA TORNERA’ CMQ NEL SENTIERO DI CRESICTA
ECONOMICA NORMALE , SOLO IN QUESTO CASO L’INTERVENTO DI POLITICA MONETARIA (PUR
LIMITATO) , POTREBBE NEL BREVE PERIODO RIDURRE GLI EFFETTI DELLA CRISI , CONSENTENDO
DI MANTENERE LA PIENA OCCUPAZIONE , ANCHE SE LO SCCNTO NEL LUNGO PERIODO E’ CMQ
L’INFLAZIONE (MA SI E’ RESO MENO OSCILLANTE IL REDDITO) .

L’autorità monetaria deve perseguire regole fisse per conseguire la neutralità delle dinamiche
monetarie rispetto al sistema economico. DEVONO ASSECONDARE L’ECONOMIA , LE AUTORITA’ DI
POLITICA MONETARIA DEVONO GOVERNALE LA LIQUIDITA’ IN MODO FUNZIONALE ALLA CRESCITA
DEL REDITO :
I monetaristi sono fautori di obiettivi intermedi per guidare la politica monetaria .
L’obiettivo intermedio DEL NS MODELLO FA SI CHE GLI OPERATORI DI PLITICA MONETARIA
PRIVILEGIANO L’ OFFERTA DI MONETA .

IL MODELLO DELLE ASPETTATIVE RAZIONALI :

I TEORICI DEL MODELLO DELLE ASPETTATIVE RAZIONALI , condividendo le basi del modello monetarista, intendono
dimostrare che la politica monetaria è inefficace anche nel breve periodo.
Gli effetti del breve periodo sono annullati dai comportamenti degli operatori che ANTICIPANO con le loro aspettative il
risultato finale.

*LE ASPETTATIVE ADATTIVE (MOD. FRIEDMAN) : L’INIDVIDUO ANALIZZA QUELLO CHE SUCCEDE E ADATTA LE
PREVISIONI DEL FUTURO A QUELLO CHE STA ACCADENDO , CIOE’ SE I PREZZI STANNO SALENDO A CHE DOMANI
SALIRANNO…

MENTRE Nel modello DELLE ASPETTATIVE RAZIONALI gli operatori formulano le proprie previsioni utilizzando tutte le
informazioni disponibili al momento (RAZIONALI), E QUINDI IN MEDIA L’ERRORE DEGLI OPERATORI E’ ZERO (VEDI
GAUSSIANA) . Le attese sui prezzi futuri sono date dall’aspettativa matematica dei prezzi stessi utilizzando le

informazioni possedute al tempo attuale. informazioni al tempo t – 1

= Aspettative individuo sui prezzi I = Informazioni individuo al tempo t -1

Curva di DOMANDA AGGREGATA modificata con le ASPETTATIVE RAZIONALI :

La curva di domanda aggregata è negativamente correlata al livello dei prezzi attuali. La curva può essere sintetizzata

linearmente: Una retta decrescente . DOMANDA AGGREGATA

In caso di Politiche Economiche ESPANSIVE che vogliano influenzare il reddito spostano la curva di DOMANDA verso
l’alto e destra (perche’ si espande la Spesa Pubblica oppure il moltliplicatore etc).
Z = NS POLITICHE

Inseriamo le politiche nell’equazione indicandole con Z

Curva di OFFERTA DOMANDA AGGREGATA modificata con le ASPETTATIVE RAZIONALI :

• In presenza di perfetta previsione dei prezzi, il prodotto è a livello di disoccupazione naturale.
Se le previsioni sono inferiori ai prezzi effettivamente realizzati il prodotto è più alto, altrimenti è inferiore.
Formalizzando ( offerta di Lucas ) :

Y*= reddito naturale se gli operatori non sbagliano le PREVISIONI (RETTA VERTICALE) , SE GLI OPERATORI SBAGLIANO
LE PREVISIONI , CIOE’ HANNO STIMATO UN INFLAZIONE PIU’ BASSA IL REDDITO E’ CRESCIUTO DI PIU’ , SE HANNO
STIMATO INFLAZIONE PIU’ ALTA IL REDDITO E’ CRESCIUTO DI MENO GUIDATI DALLE ASPETTATIVE RAZIONALI

Il PREZZO DI EQUILIBRIO in presenza di ASPETTATIVE :

CURVA DOMANDA: Ydt DIPENDE DA POLITICHE ECONOMICHE: aZ e dal livello generale dei prezzi :Bp

CURVA OFFERTA : Yst DIPENDE DAL REDDITO DI DISOCCUPAZ. NATURALE: Y* e una componente di correzione determinata

dalla differenza fra Prezzi realizzati al tempo t : Pt e le Aspettative realizzate al tempo t : Pet .

Equilibrio: poniamo Curva domanda e Curva offerta una uguale all’altra

Il PREZZO è funzione della relazione tra reddito di equilibrio e politiche economiche. Il livello
dei prezzi attuali dipende dalle attese formulate l’anno precedente. LA SPIRALE INFLAZIONISTICA DETERMINA I
PREZZI FUTURI INEQUIVALENZA RISPETTO A QUELLI PASSATI.

LE ASPETTATIVE SUI PREZZI :

• PARTENDO DAL NS PREZZO DI EQUILIBRIO POSSIAMO sostituire il prezzo di equilibrio nella funzione della domanda.

IL REDDITO DI EQUILIBRIO Yt dipende dalle Politiche Economiche in senso diretto adZ (Esogene), mentre dipende inversamente

dalle Aspettative sui Prezzi .

I prezzi attesi sono dati dalla combinazioni delle aspettative sulle diverse dimensioni.
I PREZZI ATTESI SONO DATI DALLE ASPETTATIVE RAZIONALI DEI PREZZI .

INTRODUCIAMO IL MODELLO DELLE ASPETTATIVE Le attese sull’andamento dei prezzi dipendono dalle attese sulle politiche

economiche: : SI VEDE COME LE ASPETTATIVE DEGLI INDIVIDUI Pet SONO COLLEGATE CON LE
ASPETTATIVE SULLE POLITICHE ECONOMICHE aE(Zt).
ATTENZIONE: NON E’ TANTO IMPORTANTE LA POLITICA ECONOMICA INQUANTO A EFFETTI REALI , E’ IMPORTANTE PERCHE’ HA
DEGLI EFFETTI SULLE ASPETTATIVE DEGLI INDIVIDUI….

REDDITO E ASPETTATIVE RAZIONALI :

Introducendo le aspettative nella funzione di equilibrio sarà :

La distanza tra reddito corrente e quello di piena occupazione è funzione della differenza tra politiche economiche realizzate e
politiche economiche previste . VUOLE DIRE CHE SE GLI OPERATORI HANNO ANTICIPATO LE POLITICHE DEL GOVERNO ALLORA
AUTOMATICAMENTE LA POLITICA MONETARIA NON AVRA’ EFFETTO SUL REDDITO , QUINDI Hanno efficacia soltanto le politiche
economiche completamente disattese dagli operatori . Altrimenti, se sono anticipate non hanno effetto sul reddito ma soltanto
sul livello dei prezzi, anche nel breve periodo.

Friedman dice che sono Necessarie le : REGOLE e discrezionalità in Politica Economica

SE NOI RENDIAMO CREDIBILE LA POL. ECONOMICA , QUINDI GLI INDIVIDUI SI ASPETTANO QUELLO CHE AVVERRA,
QUINDI CON REGOLE RIGIDE , LA POL. ECON. NON INCIDERA’ SUL REDDITO E GLI CONSENTIRA’ IL RAGGIUNGIMENTO
DELLLA PIENA OCCUPAZIONE, ALTRIMENTI IN BASE AL GRADO DI ANTICIPAZIONE IL REDDITO OSCLILLERA’

• Il dibattito circa le politiche economiche oscilla tra diverse possibilità (con grado crescente di discrezionalità):
REGOLE PASSIVE: sono rigide, indipendenti dalle evoluzioni economiche e collegate ad obiettivi intermedi e
finali.FRIEDMAN DICE NECESSARIE (DEVI RAGGIUNGERE UN TOT. MONETARIO) .
REGOLE ATTIVE: sono dinamiche e dipendono dall’andamento delle variabili negli anni precedenti. DEVI INTERVENIRE SULLA
BASE DELL’ANDAMENTO DELLE VARIABILI .
DISCREZIONALITÀ: piena discrezionalità nell’azione dell’autorità di p.e. (ES: BCE), dati gli obiettivi generali da perseguire.

DIFFERENZA DEI VARI MODELLI :

Teoria Elementi critici Misura ottimale

Keynesiani Economia di mercato instabile Discrezionale

Monetaristi Informazioni parziali e Obiettivo di quantità di

destabilizzazione della p.e. moneta
 Aspettative Impotenza della politica Nessuna misura di politica
razionali economica economica
KEYNESIANI: L’EC. DI MERCATO E’ INSATBILE E QUINDI SERVONO POLITICHE DISCREZIONALI , CIOE’ L’OPERATORE
POLITICO SCEGLIE SULLA BASE DELLE CONDIZIONI GENERALI.
MONETARISTI :LE INFORMAZIONI SONO PARZIALE E CI POTREBBE ESSERE DESTABILIZZAZIONE DA PARTE DELLA POL.
ECON. E QUINDI GLI OBIETTIVI INTERMEDI SONO QUELLI IMPORTANTI QUINDI ADOTTO REGOLE PASSIVE.
ASPETTATIVE RAZIONALI : LA POL. EC. E’ IMPOTENTE PERCHE’ GLI INDIVIDUI SI ASPETTANO LE POL. ECON . E QUINDI
QUESTE NON HANNO EFFETTO

CREDIBILITA’ E POLITICA ECONOMICA :

Le regole flessibili non tengono conto dell’effetto delle aspettative. Un comportamento orientato
al tempo precedente è anticipato dagli operatori, rendendo meno efficace la politica.
In caso di rigida dipendenza dall’obiettivo dalle scelte degli operatori, l’autorità deve introdurre politiche
diverse da quelle previste nel proprio programma per conseguire risultati , ATTENZIONE A NON
ESAGERARE PERCHE’ SI PERDE DI CREDIBILITA’ , E ANCHE UNA MISURA UFFICIALMENTE DICHIARATA
NON VIENE SOSTENUTA.

Barro e Gordon introducono un criterio informale che dovrebbe guidare le autorità di politica economica:
non c’è piena discrezionalità perché le autorità di politica economica, nell’agire a difesa del potere d’acquisto,
devono tenere conto delle aspettative sui prezzi degli operatori.
Le aspettative dei prezzi, a loro volta, sono connesse con la credibilità dell’autorità rispetto all’obiettivo
dichiarato.
Le autorità ricercano un “equilibrio di reputazione”: l’obiettivo deve essere ritenuto sostenibile
dagli operatori MA LE POLITICHE ECONOMICHE DEVO ANCHE ESSERE EFFICACI.

SINTESI LEZ . 19 : TEORIA MONETARISTA - MODELLO DI FRIEDMAN (ultimo modello tradizionale)

Il modello monetarista prevede che gli operatori detengano un portafoglio in cui trovano spazio moneta,
titoli, capitale umano (attualizzazione dei redditi futuri) e beni reali.
Le politiche monetarie non hanno effetti reali nel lungo periodo, mentre nel breve sì, anche se portano
perturbazioni non consigliabili.
IL MODELLO MONETARISTA NELLA SUA COSTRUZIONE GENERALE PERSEGUE UNA
MODALITA’ MOLTO SIMILE ALLA TEORIA QUANTITATIVA DELLA MONETA CIOE’ DI
INEFFICCIA NEL LUNGO PERIODO DELL’INTERVENTO PUBBLICO. ADDIRITTURA PER I
MONETARISTI NEANCHE NEL BREVE PERIODO E’ EFFICACE LA PO. ECON. NALLA MISURA IN CUI GLI
INDIVIDUI SONO IN GRADO DI ANTICIPARE IL RISULTATO FINALE DELLE POL .ECONOMICHE.
Per i monetaristi l’obiettivo delle autorità monetarie è nel mantenimento di un livello di moneta.
Se introduciamo le aspettative razionali, otteniamo che le politiche economiche attese non hanno effetto
se non sui prezzi.
In presenza di efficienza nei mercati la politica economica è attesa dagli operatori e dunque
è PRIVA DI EFFICACIA.
Le autorità ricercano un equilibrio tra efficacia DELLA LORO POLITICA e credibilità della politica
economica (NON POSSONO SEMPRE SPIAZZARE IL MERCATO ) ATRIMENTI NON RAGGIUNGONO I
LORO OBIETTIVI .

LEZ. 20 MODELLO COMPORTAMENTALE BANCARIO in presenza di rischio di FALLIMENTO

(MOD. STGLITZ) :
Non è la DISPONIBILITA’ DI MONETA (NELL’EC. MODERNA) a facilitare scambi e transazioni (DALLA TEORIA
QUANTITATIVA IN POI) , ma la possibilità di OTTENERE CREDITO Il credito esiste in relazione alla FIDUCIA SUL FUTURO –
SULL’ECONOMIA-LA POSIZIONE SOGGETTIVA e alla disponibilità di informazioni sul DEBITORE.
Soprattutto in presenza di Numerosi Sistemi di Pagamento, solo una piccola frazione delle transazioni
dipende dal reddito (POSSIAMO SMENTIRE IL MODELLO DELLA TEORIA QIANTITATIVA-
MONETARITA –KEYNESIANO ). LA COSA IMPORTANETE NON E’ TANTO QUANT’E’ IL NS REDDITO MA
IL CREDITO CHE POSSIAMO OTTENENRE .
La teoria tradizionale collega il credito con le istituzioni bancarie che, per concederlo, creano depositi e
dunque MONETA. Pertanto si è ritenuto di dover controllare la moneta per poter controllare il
credito. Ma IN UN SISTEMA FINANZIARIO COSì INTEGRATO questo legame non è sempre valido.
Esistono forme di erogazione del credito ESTERNE all’intermediazione bancaria (CHE NON
CREANO MONETA) : la regolamentazione, il controllo ed i vincoli all’erogazione del credito bancario
(FALLIMENTO MODELLI BASILEA 1 e 2), spinge verso la creazione di strumenti che permettano la
creazione di credito proveniente da istituzioni non bancarie . Pertanto il rapporto moneta-
credito non è ESOGENO, ma fondamentalmente endogeno rispetto alle politiche monetarie poste
in essere , PIU’ CE’ CONTROLLO–REGOLAMENTAZIONE DELL’INTERMEDIAZIONE BANCARIA E MENO IL
RAPPORTO TRA MONETA E CREDITO DIVENTA VINCOLANTE.
Il credito funziona grazie a dinamiche connesse con la fiducia e con le informazioni detenute sulla posizione
del debitore.
Il mercato del credito è dominato da concorrenza imperfetta perché il costo di acquisizione delle informazioni sui debitori
rappresenta un costo non recuperabile. SE UNA BANCA HA INFORMAZIONE MOLTO SPECIFICHE SUL CORRENTISTA , ESSA
PUO’ OPERARE CREDITO NEI SUI CONFRONTI AVENDO PERCIO’ RIDOTTI MARGINI DI ERRORE. DIVERSO E’ UN INDIVIDUO
CHE CHIEDE CREDITO MA DI CUI LA BANCA NON HA INFORMAZIONE ( LE DEVE OTTENERE QUESTE INFO HANNO UN COSTO
PER ESSERE OTTENUTE – SUNK COST) .
Il fallimento di una banca incide sistematicamente perché gli effetti del suo fallimento si ripercuotono sul capitale
informativo dell’economia.
Le crisi portano a razionamento del credito (pochi operatori sono considerati affidabili), mentre i periodi di crescita, che
riducono il rischio di fallimento, portano ad una sua tendenziale esposizione debitoria (molti soggetti sono certificati
come meritevoli di credito). I tassi di interesse reale non consentono l’equilibrio.

Le politiche monetarie possono risultare inefficaci sul lato del credito , NONOSTANTE CONTINUE INIEZIONI DI MONETA
SUL MERCATO SI E’ CREATO UN RAZIONAMENTO DEL CREDITO , AUMENTO DI MONETA NON INCIDE SUI TASSI DI
INTERESSE SIGNIFICATIVAMENTE E NON INCIDE DI FATTO SUL CREDITO CONCESSO.(VEDI CRISI FINANZIARI 2008)

Inoltre: quali tassi di interesse influenzano l’investimento (di breve o lungo termine, reali o nominali)?

Le peculiarità del MERCATO FINANZIARIO

Nel mercato finanziario non sono la domanda e l’offerta a definire il tasso di interesse perché esiste un rischio-
controparte (RAPPORTO DEBITO / CREDITO) . IL RISCHIO DI CHI PRESTA DEI SOLTI CHE L’ALTRA PARTE NON LI
RESTITUISCA.
Oltre un certo livello di tasso di interesse i rendimenti per l’intermediario possono diminuire a causa di effetti
connessi con le asimmetrie informative, perché estendendo il credito:
.Si riduce la qualità dei prenditori di PRESTITI (selezione Avversa); CON TASSI ALTI LE PERSONE CHE ACCETTANO SONO QUELLE
CHE HANNO ATTIVITA’ RISCHIOSE O ADDIRUTTURA DECIDOCO DI NON PAGARE. PEGGIORE CONTROPARTE.
.Ciascun richiedente affronta rischi più elevati essendo elevatissimo il rischio di default (Azzardo morale o incentivo avverso).

IL TASSO DI INTERESSE CHE massimizza il rendimento atteso dalle banche (r*) può portare sul mercato dei prestiti ad un
eccesso di domanda.

Il mercato dei prestiti non è anonimo, le banche spendono risorse NONRECUPERABILIper vagliare le richieste di prestiti.
Le condizioni a cui il credito è offerto dipenderà dal giudizio sulla probabilità che il prestito sia restituito.
È possibile il razionamento del credito.E IL LIVELLO DEI PRESITITI NON E’ DETTO CHE VENGA MANTENUTO IN EQUILIRIO.
 LE 3 LINETTE ROSSE SOTTO SONO
SOGGETTI CHE NON RICEVERANNO PRESTITO

Il mercato del credito è caratterizzato da concorrenza imperfetta (concorrenza monopolistica) connessa con i
costi di acquisire informazioni relative ai debitori:
Se due banche selezionano uno stesso cliente/debitore, competono vigorosamente spingendo il tasso di
interesse verso il livello concorrenziale;
Esiste una strategia mista d’equilibrio in cui i debitori selezionati da una sola banca forniscono rendimenti
monopolistici tali da compensare i mancati rendimenti di coloro che sono selezionati da più banche.
Esiste il razionamento del credito bancario e, parallelamente un razionamento del capitale azionario dovuto ad
un atteggiamento avverso al rischio delle stesse imprese.

SISTEMA BANCARIO IDEALE ( BARRIERIE LIMITATE)

Dati i capitali propri, la BANCA fa una scelta di portafogli, decidendo quanto prendere a prestito (depositi) e,
stabilito il proprio capitale di finanziamento, decidendo come impiegarlo tra titoli (ES:di stato) e prestiti.
Il rendimento lordo del portafogli prestiti dipende da diversi elementi.
DEFINISCO IL MIO PORTAFOGLI E IL NUMERO DI PRESTITI, IL RENDIMENTO Y DIPENDE DAL TOTALE DEI PRESTITI
CONCESSI N
Più sono ingenti i prestiti (N) e maggiore è il rischio di finanziamento (sia se aumentano i debitori sia se
aumenta l’esposizione di debitori). QUANDO LA BANCA ESPANDE LA SUA QUOTA DI PRESTITO A PIU’
SOGGETTI , VA ANCHE AD AUMENTARE LA SUA ESPOSIZIONE AL RISCHIO DI FALLIMENTO , IN QUANTO
CONCEDE PRESTITI A PERSONE CHE PRECEDENTEMENTE AVEVA SCARTATO(REAZIONE NEGATIVA) . SE LA
BANCA AUMENTA LA QUANTITA’ DI PRESTITI AI SUOI CLIENTI AFFIDABILI (SENZA INSERIRE DI NUOVI )
RIDUCE I COSTI GENERALI DI ACQUSIZIONE DI INFORMAZIONE MA AUMENTA L’ESPOSIZIONE SOGGETTIVA
DEL DEBITORE E DI CONSEGUENZA IL RISCHIO CHE IL DEBITORE NON PAGHI ..
L’effetto di variazioni del tasso di interesse applicato AL PRESTITO (r) è incerto: aumenta il rendimento
atteso a parità di rischio(+), MA IL RISCHIO DI AUMENTARE I TASSI DI INTERESSE E’ UN RISCHIO per la
selezione avversa(PRENDITORI MENO AFFIDABILI) aumenta il rischio di portafogli riducendo il rendimento
atteso.

I costi di valutazione e controllo

(e) sono costi irrecuperabili, e dunque investimenti rischiosi. Quando si riduce l’orizzonte temporale di investimento si riducono
le possibilità di ottenere credito.
Il rendimento del portafogli prestiti è Prociclico (DIPENDE POSITIVAMENTE DAL CICLO ECONOMICO).
 PERCORSO DI UNA CRISI ECONOIMICA:

ALLA FINE LE IMPRESE NON OTTTENGONO IL

CREDITO E LA CRISI ECONOMICA NON SI RISOLVE. IN PRESENZA DI RAZIONAMENTO DEL CREDITO GLI
INVESTIMENTI NON POSSONO ESSERE RILANCIATI E LA CRISI PEGGIORA , INDIPENDENTEMENTE DALLE
POLITICHE MONETARIE ADOTTATE , ANCHE IN PRESENZA DI ENORME LIQUIDITA’ SUL MERCATO LE BANCHE
RAZIONERANNO IL CREDITO CHE NON ARRIVERA’ ALLE IMPRESE (RITENUTE NON IDONEE A MERITO
CREDITITZIO), IN QUANTO LA BANCA NON SI VUOLE ASSUMERE UN ELEVATO RISCHIO DI FALLIMENTO.

SCELTE in presenza di RISCHIO del FALLIMENTO :

Ipotizziamo una BANCA NEUTRALE AL RISCHIO.
La banca massimizza il valore della ricchezza finale meno il costo associato alla probabilità di fallimento.
La banca decide:
Portafoglio prestiti (N) CIOE’ QUANTO TRA CAPITALE PRORIO E DEPOSITI DEDICARE AI PRESTITI N
Politiche sui prestiti (r, e): QUANTO CHIEDERE DI TASSSO INTERESSE r ,QUANTO INVESTIRE SULLE INFO DEI DEBITORI e
Titoli pubblici da acquistare (M) O RISEVE DA TENEREE

• SE AL TASSO r DI INTERESSE PRESTITI DEFINITO DALLABANCA abbiamo questa condizione CIOE’ I PRESTITI
CONCESSI SONO MINORI DELLA DOMANDA DI PRESTITI esiste RAZIONAMENTO del CREDITO
AMMONTARE DEL PRESTITO

Le banche CONCEDONO PRESTITI finché il rendimento marginale lordo atteso eguaglia i costo dei fondi (compreso il costo del
fallimento. LA BANCA DEFINISCE IL PORTAFOGLI PRESTITI N VA A VALUTARE IL RENDIMENTO MARGINALE DEI PRESTITI CHE
DIPENDONO DAL COSTO OPPORTUNITA’ (PERDO IL RENDIMENTO DEI TITOLI) + IL COSTO MARGINALE DEL FALLIMENTO (
POBABILITA’ CHE LA BANCA HA DI FALLIRE)
1. Se la banca non prende in prestito i fondi (banca d’affari) il costo sarà dato dal costo alternativo in titoli (costo marginale) e dal
costo marginale di fallimento.
2. Se la banca prende depositi, dovrà versare la riserva obbligatoria che costituisce un ulteriore costo dato dal non impiego di
risorse.
Non consideriamo il costo delle riserve e poniamo in relazione il rendimento marg.le “netto” dei prestiti ed il costo marg.le del fallimento.

AMMONTARE DEL PRESTITO

• Il rendimento marginale del prestito è decrescente al crescere dei prestiti concessi, mentre il costo de lfallimento aumenta
(aumenta la probabilità di default) .
• In PRESENZA di CRISI Economica, la probabilità di fallimento aumenta A PARITA’ DI PRESTITI , LA BANCA RIDUCE la quantità di
prestiti concessa E COS’ AUMENTO IL SUO RENDIMENTO MARGIANALE. In presenza di questo RAZIONAMENTO del CREDITO ,
la redditività marginale dei prestiti AUMENTA E IL NUMERO DEI PRESTITI DEVE DIMINUIRE.

COME LA BANCA SCEGLIE IL PROPRIO TASSO DI INTERESSE ?

• Il tasso di interesse (r) è ipotizzato positivamente correlato al costo del fallimento (alla sua probabilità).
• Il tasso applicato dalle banche sarà inferiore a quello che massimizza il profitto in assenza di rischi o costi connessi con il
fallimento.
• Infatti BANCHE stabiliranno il tasso che ponga il rendimento marginale pari al costo marginale del fallimento, dato il livello di

prestiti.
ATTENZIONE : IN PRESENZA DI RAZIONAMENTO DEL CREDITO TUTTI ISI ASPETTEREBBERO UN AUEMNTO DEI TASSI DI INTERESSE
DETERMINATO DALLA PRESSIO NE DELLA DOMANDA , IN CONDIZIONE ESOGENE PARTICOLARI QUESTO NON AVVIENE, PERCHE’
LE BANCHE PER FRONTEGIARE IL RISCHIO POSSONO RIDURRE IL NUMERO DI PRESTITI ESCEGLIERSI I MIGLIORI CLIENTI (ABBASSO
RISCHIO FALLIEMTO) E SCEGLIERE UN TASSO DI INTERESSE PIU’ BASSO.

LA BANCA HA COSTI DI ISTRUTTORIA E VALUTAZIONE : e (sunk costs) costi irrecuperabili

• Sono costi di valutazione, negativamente connessi con le probabilità di insolvenza, pertanto l’avversione al rischio tende a farli
aumentare.
• A parità di altre condizioni, l’aumento di questo costo (non recuperabile) incide negativamente rispetto al volume dei prestiti e
 positivamente al rendimento marginale.
In caso di peggioramento delle condizioni econ. generali si riduce l’ottica temporale di riferimento e i costi di
valutazione . IN CRISI EC. LE BANCHE DEVONO RAZIONALIZZARE IL PRORIO PATRIMONIO CERCANO DI DARE PRESTITI
PIU’ A BREVE TERMINE (MINOR ASPETTATIVE SUL FUTURO), ULTERIORE MECCANISMO DI RAZIONAMENTO CREDITO.

La BANCA fa 3 ragionamenti : DEVE MASSIMIZZARE LA SITUAZIONE CIOE’ CHE NON VADA IN DEFAULT
(INCORPORA LE PROBABILITA’ DEL FALLIMENTO : COSTO FALLIMENTO) , PER EVITARE IL DEFAULT LA
BANCA DEFINISCE UNA QUANTITA’ DI PRESTITI E UN TASSO DI INTERESSE , LA BANCA DEVE AVERE UNA
CONDIZIONE PER CUI IL RENDIMENTO POSSA COPRIRE I SUOI RISCHI DI FALLIMENTO ,E QUINDI E’
PRONTA A RIDURRE IL N. PRESTITI E RIDURRE IL TASSO INTERESSI (AUMENTANDO IL RENDIMENTO
MARGINALE) PURCHE’ SI ABBATTANO I COSTI DI FALLIMENTO.

Modello MEDIA – VARIANZA (SIMILE A MODELLO DI TOBIN MA DAL PUNTO DI VISTA DELLA BANCA) :
• Ipotizziamo che la banca impieghi i suoi fondi TUTTI in PRESTITI . CURVA RR .
• La curva RR indica il rapporto FRA IL RENDIMENTO MEDIO e la VARIANZA (RISCHIO) se la banca spendesse tutto in attività di
prestito. (PER AUMENTARE IL RENDIMENTO DOBBIAMO AUMENTARE IL TASSO INTERESSE , E QUINDI AUMENTA LA RISCHIOSITA’
• Per ogni punto della curva esiste una combinazione TRA TASSI INTERESSI ED INVESTIMENTI [r,e] ottimale che massimizza il
rendimento data la varianza (RISCHIOSITA’).
• La banca confronterà questa curva RR con le proprie curve di indifferenza (UGUALI A QUELLE DI TOBIN) AVVERSIONE AL
rischio/rendimento.
• La tangenza tra le due curve fornisce l’equilibrio per la banca avversa al rischio.
• TROVA IL

• Ipotizziamo che la banca acquisti Buoni del Tesoro fruttiferi e non rischiosi e che non vi sia vincolo di riserva obbligatoria.
• La retta SPK rappresenta l’insieme delle possibilità per la banca:
− S: tutto il patrimonio è impiegato in titoli , IL RENDIMENTO E’ QUELLO DEI TITOLI , IL RISCHIO E’ ZERO (IPOTESI PER SEMPLICITA’).
− P: tutto è impiegato in prestiti (SULLA CYRVA RR)
− SP: combinazioni titoli/prestiti senza finanziarsi con depositi , RISPETTO ALLA RETTA SP , IL PANIRE E’ COMPOSTO IN PARTE DA
PRESTITI E IN PARTE IN TITTOLI. LA BANCA USA SOLO CAPITALE PRORPIO
− PK la banca impiega in titoli e prestiti FINANZIATO anche depositi (QUINDI PATRIMONIO + DEPOSITI)
• La banca confronterà queste possibilità con le proprie curve di indifferenza.
 C.INDIFFER

• Ipotizziamo che la banca acquisti Buoni del Tesoro che vi sia vincolo di riserva obbligatoria.
I depositi costano più di quanto rendono i titoli di stato.
In questo caso le possibilità per le banca sono date dalla curva SPP’K:
− S: tutto il patrimonio è impiegato in titoli , IL RENDIMENTO E’ QUELLO DEI TITOLI , IL RISCHIO E’ ZERO (IPOTESI PER SEMPLICITA’).
− P: tutto è impiegato in prestiti (SULLA CYRVA RR)

− P’K: la banca prende a prestito depositi, la pendenza della tangente di RR in P’ è data dal costo netto dei fondi;
− PP’: la banca non accetta depositi ed impiega tutto in titoli.
La banca confronterà queste possibilità con le proprie curve di indifferenza. N. 2

CURVE INDIFF N.2

SE CURVA 1 (DA SX) : HA SIA TITOLI CHE PRESTITI, NO DEPOSITI N2. : HA SOLO PRESTITI, NON HA DEPOSITI.
N. 3 : HA PRESTITI-TITOLI E DEPOSITI

Sintesi lez. 20 MODELLO COMPORTAMENTALE BANCARIO in presenza di rischio di FALLIMENTO (MOD. STGLITZ) :
Analizziamo il ruolo primario del credito nel sistema finanziario e il ruolo principale per la distribuzione del credito
che favorisce la moltiplicazione monetaria cioe’ LE BANCHE , vedremo il modello di STIGLITZ ANALIZZANDO LA
CONCORRENZA NEL MERCATO BANCARIO E LA RELATIVA FIDUCIA.

Le teorie tradizionali non riescono a cogliere la peculiarità del mercato finanziario, dominato da concorrenza
imperfetta perché NON CONSIDERANO il costo di acquisizione delle informazioni sui debitori rappresenta un
costo non recuperabile E RENDE IL MERCATO INSTABILE . Inoltre non sempre è conveniente espandere i crediti
proprio per il rischio di controparte e le asimmetrie informative QUINDI RAZIONANO IL CREDITO.
Il fallimento di una banca incide sistematicamente perché gli effetti del suo fallimento di ripercuotono sul capitale
informativo dell’economia. E UNA RIDUZIONE DEI PRESTITI.
Le crisi portano a razionamento del credito (pochi operatori sono considerati affidabili), mentre i periodi di crescita, che
riducono il rischio di fallimento, portano ad una sua tendenziale esposizione debitoria (molti soggetti sono certificati
come meritevoli di credito). I tassi di interesse reale non consentono l’equilibrio.
IN RELAZIONE ALLA CRISI , IL RAZIONAMENTO DEL CREDITO (CHE NON DETERMIN EQUILIBRIO) ,E ANCHE LA CAUSA
DELL’ALIMENTAZIONE DELLA CRISI FINANZIARIA STESSA.
Le banche decidono come allocare il proprio patrimonio, eventualmente ricorrendo alla raccolta, valutando la
rischiosità ed il rendimento, considerando anche il ruolo dei costi e delle probabilità di default. 2 IMPOSTAZIONE
MEDIO-VARIANZA .
LE DIMENSIONI ESOGENE , MACROECONOMICHE INCIDONO SUL COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE
BANCHE E QUINDI SULLE CONDIZIONI DEL RAZIONAMENTO DEL CREDITO CHE DIVENTANO FONDAMENTALE
MOLTO DI PIU’ DELLA MONETA. LE AUTORITA’ MONETARIE CHE VOLESSERO AUMENTARE LA MONETA , CON
RAZIONAMENTO DEL CREDITO , NON INCIDONO SU NULLA.
AL CENTRO DEL MODELLO FINANZARIO C’E’ IL CREDITO E L’AZIONE STRATEGICA DELLE BANCHE E DEGLI
INTERMEDIARI FINANZIARI (PIANO DIVERSO DAL MODELLO INCENTRATO SULLA MONETA).
IL RAZIONAMENTO DEL CREDITO SPECIALMENTE IN UNA CRISI ECONOMICA HAUNA RILEVANZA FONDAMENTALE
NELL’EQUILIBRIO DI SISTEMA.
LE BANCHE DEVONO DECIDERE 3 COSE : 1 QUANT’E L’AMMONTARE DI PRESTITO COMPLESSIVO . 2 DEFINIRE IL
TASSO DI INTERESSE DA APPLICARE ALL’AMMONTARE DI PRESTITI(IN RELAZIONE ALLA QUANTITA’ DI DEPOSITI) .
3 SCELTA DI INVESTIMENTI NELLA RICERCA DI INFORMAZIONI SULLA COSTROPARTE, LA BANCA TIENE CONTO DEI
COSTI DEL FALLIMENTO E DEI RENDIMENTI PORTAFOGLI PRESTITI.
PER SAPERE SE LE POLITICHE MONETARIE HANNO EFFETTO, DOBBIAMO SAPERE QUANTO E’ LIMITATA LA
CONCORRENZA , CIOE’ TANTO PIU’ E’ LIMITATA LA CONCORRENZA SUL MERCATO BANCARIO , TANTO PIU’
SONO EFFICACI LE MANOVRE POSTE IN ESSERE DALLA AUTORITA’ DI POLITICA MONETARIA.
VCEVERSA NEL MODELLO IDEALE DETERMIANTO DA CONORRENZA “MONOPOLISTICA” E DAL
COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE BANCHE ,LO POLITICHE NON AVREBBERO RISULTATO SPERATO.

LEZ. 21 EFFETTI DELLE POLITICHE MONETARIE CON RESTRIZIONE ALLA CONCORRENZA NEL
MERCATO BANCARIO (NUOVO PARADIGMA :STIGLITZ)
IMPATTI DI ALCUNI CAMBIAMENTI ESOGENI:
Analizziamo le conseguenza di alcune modifiche indotte da esiti conseguenti a condizioni di mercato o a seguito di
politiche monetarie. In particolare si analizzeranno:
1 L’impatto dei cambiamenti nel valore netto delle banche sull’attività di prestito e sui tassi applicati NEL CASO DI CRISI .
2 Effetti dell’aumento del rischio nell’attività di prestito sui fondi offerti e sui tassi applicati.
3Conseguenze di un aumento delle riserve obbligatorie.
4 Conseguenze dell’aumento del tasso dei titoli di Stato.
5 Conseguenze introduzione del vincolo di adeguatezza del capitale minimo delle banche. RICHIESTA AUTORITA’ DI
VIGILANZA

1 Cambiamento nel Valore Netto DEL CAPITALE della Banca IN REALZIONE A CRISI ECONOMICA SISTEMICA
Impatto sull’ ATTIVITA’ DI PRESTITO : SI RIDUCE IL CAPITALE NETTO LA CONSEGUENZA E’ RIDUZIONE DEI PRESTITI N

CURVA BLU : RM = RENDIMENTI MARGINALI PRESTITI

SEMPRE CON RIDUZIONE DEL VALORE NETTO DI CAPITALE BANCA : Impatto sui TASSI DI INTERESSE :
CURVA BLU EYr : RENDIMENTO NETTO DEL PORTAFOGLI PRESTITI (VARIAZIONI REDDITO)
CURVA ROSSA CmFr : CON AUMENTO DEI TASSI DI INTERESSE , AUMENTA LA RISCHIOSITA’ DEL PANIERE CLIENTI DELLA
BANCA (PERCHE’ C’E’ UNA “SELEZIONE AVVERSA”: PEGGIOR DEBITORE- MA ANCHEIL BUON DEBITORE CHE ACCETTA UN
INTERESSE PIU’ ALTO E’ INDOTTO A COMPORTAMENTI PIU RISCHIO “MORAL AZARD”). CmFr SI ALZA.

IN ECONOMIA DETERMINATA DA RAZIONAMENTO DEL CREDITO IL TASSO INTERESSE SI RIDURE DA r a r’ , CON RIDUZIONE
CAPITALE NETTO LE BANCHE VANNO A SCEGLIERE UN TASSO DI INTERESSE CHE GLI PERMETTA UNA CLIENTELA ADEGUATA
ALLA RIDUZIONE DEDELLA PROBABILITA’ DI FALLIMENTO DELLA BANCA.

Nel modello CLASSICO (NO RAZIONAMENTO CREDITO) , NEL MOMENTO IN CUI LA DOMANDA DIVENTE ECCEDENTE RISPETTO
ALL’OFFERTA LE BANCHE POTREBBERO AUMENTARE IL TASSO DI INTERESSE DEI PRESTITI ( r aumenterebbe vs destra)
2 ECONOMIA IN CUI C’E’ AUMENTO DEL RISCHIO NELLE ATTIVITA’ DI PRESITITO :
IN LATO GRAFICO MODELLO TRADIZIONALE , SOTTO MODELLO MEDIA-VARIANZA.

AMMONTARE PRESTITO : SOTTO NEL GRAFICO MEDIA-VARIANZA, SI NOTA COME AL RIDURRE DEI PRESTITI LA
CURVA DEL PORTAFOGLI SI SPOSTA A DX E IN BASSO , LA RISCHIOSITA’ PORTAFOGLI E’ AUMENTATA .
TASSI INTERESSE : INCERTO. HO 2 EFFETI: 1 RIDUCO VARIABILITA’ PORTAFOGLIO E IL TASSO SI ABBASSA. 2
L’AUMENTO DEL RISCHIO PORTA AD UN AUMENTO DEL TASSO CERTO EQUIVALENTE ED AL TASSO APPLICATO

3 AUMENTO DEL RISERVE OBLIGATORIE : POLITICA ESOGENA DELA BCE, IN MODO DA TUTELARE
MAGGIORMENTE I RISPARMIATORI E GOVERNARE IL RISCHIO SISTEMICO DELL BANCHE.
AMMONTARE PRESTITO : AUMENTA IL RISCHIO FALLIEMENTO PERCHE’ AUMENTANO I COSTI DELLE BANCHE CHE
RIDUCONO LA LORO PROFITTABILITA’ E QUINDI SI HA RAZIONAMENTO CREDITO E RIDUZIONE PRESTITI A
SOGGETTI.
4 Aumento del rendimento dei TITOLI DI STATO del Tesoro : IPOTESI CHE I TASSI TITOLI DI STATO SIANO
UGUALI AI TASSI DEPOSITI , COL MERCATO TELEMATICO POSSO IN BREVE TRASFORMARE IL TITOLO IN LIQUIDITA’
IMMEDIATA COME I DEPOSITI. Stesso Rendimento per Titoli e Depositi
SE LE BANCHE ACCETTANO DEPOSITI :
L’effetto è lo stesso di un aumento delle riserve, in quanto aumenta anche il costo dei depositi. Quindi il risultato è:
-Minore attività di prestiti . -----
Maggiori tassi sui prestiti .

SE LE BACHE NON ACCETTANO DEPOSITI :

L’effetto è ambiguo in quanto permangono due conseguenze:
EFFETTO RICCHEZZA(Microeconomia): il maggior rendimento dei titoli spinge a ridurre la quantità di titoli in favore dei
prestiti, aumentando il rischio di portafoglio.
EFFETTO SOSTITUZIONE: i titoli sono più redditizi e sostituisco una parte del mio portafogli Prestiti in Titoli nel portafoglio,
riducendo il rischio.
Se prevale l’effetto Reddito : i Prestiti Aumentano . Se prevale effetto Sostituzione : i Prestiti Diminuiscono ..

5 Introduzione del VINCOLO DI ADEGUATEZZA del capitale (BASILEA 2) DA PARTE DELLA AUTORITA’ DI
POLITICA MONETARIA, PER EVITARE RISCHIO SISTEMICO BANCHE. LA MISURA DELLA BCE SEMPRAVA CORRETTA PER FAR
RIDURRE ALLA BANCA I PORTAFOGLIO PRESITTI RISCHIOSI. INVECE LA BANCHE POTREBBE AGIRE IN MODO INEFFICHIETE E
PIU’ RISCHIOSO ( VEDI ULTIMO PUNTO), IL RISCHIO SI SPOSTA DA E A E’.
IN PRESENZA DI BASILEA 2 LE BANCHE AVENDO MOLTA LIQUIDITA’, UNA ALTA FIDUCIA E VOLENDO ESPANDERE I
PRESTITI HANNO INVENTATO/CREATO SOCIETA’ NON BANCARIE CHE POTESSERO CONCEDERE IL PRESTITO. CON
CONSEGUENZA CHE IL RISCHIO FALLIMENTO E’ AUMENTATO!!! MA SE L’ECONOMIA COMINCIA AD ANDARE MALE ,
QUESTO TITPO DI VINCOLO AL CAPITALE BANCHE IMPONE DI NON CONCEDERE PRESTITI ALLE IMPRESE CHE HANNO
PEGGIORATO LA LORO SITUAZIONE ECONOMICA , MA SE LE IMPRESE NON RICEVONO PRESTITI , NON POSSONO
RISTABILIRSI E QUINDI PAGARE I VECCHI PRESTITI (CIRCOLO VIZIOSO ) . QUINDI GLI INTERVENTI DI POLITICA
MONETARIA VENGONO STERILIZZATI DALLE DECISIONI DLLE BANCHE . IN PRESENZA DI CONCORRENZA PERFETTA FRA
LE BANCHE LE POLITICHE MONETARIE SONO STERILI PERCHE’ QUANDO SI INSERISCONO LE BANCHE RITROVANO UN
LORO EQUILBRIO REAGENDO IN MODO STRATEGICO (RAZIONAMENTO CREDITO). NON C’E’ QUEL MECCANISMO
MECCANICO CHE LE AUTORITA’ SI ASPETTANO , QUINDI NON RAGGIUNGONO IL LORO OBIETTIVO .

Gli interventi di politica economica sono efficaci in presenza di SCARSA CONCORRENZA E SCARSA TRASPARENZA SUL
MERCATO BANCARIO (AL CONTRARIO DEL PENSIERO DI KEYENES E ALTRI).
I FATTI DIMOSTRANO CHE La Globalizzazione CHE HA PORTATO MAGGIORE CONCORRENZA SUL MERCATO FINANZIARIO ,
ha impoverito LE LEVE a disposizione DEGLI OPERATORI DI POLITICA MONETARIA

Dal modello “ideale” al sistema ATTUALE (con restrizioni alla concorrenza) :

Nelle realtà le banche pagano ai depositanti un tasso più basso dell’interesse pagato dai titoli di stato.
Questo è spiegabile da due considerazioni:
Le banche non sono in piena concorrenza NEL MONDO ATTUALE , pertanto possono sfruttare la scarsa razionalità
del consumatore.
Le banche offrono servizi ulteriori rispetto ai fondi a parità di liquidità degli impieghi da parte della clientela
RINUNCIANDO AD UN RENDIMENTO.
Il sistema bancario è considerato non concorrenziale anche a causa del costo della valutazione dei prenditori a
prestito. COSTO NON RECUPERABILE.
La Fiducia è basata sulla Reputazione. L’incentivo a mantenere elevata la reputazione è data dalle
aspettative di profitto che sarebbero nulle in caso di concorrenza effettiva.

In questo caso la regolamentazione e la politica monetaria hanno un effetto sul valore patrimoniale netto,
sulla sua capacità di assumere rischi e, quindi, di emettere prestiti.
Ipotizziamo un tasso sui depositi pari a zero. COME AVVIENE OGGI.
Un aumento del tasso sui titoli dei stato aumenta la profittabilità della banca.
Si tratta di un effetto di SIGNORAGGIO sui prestiti.
Se viene aumentata la riserva obbligatoria, nel modello “ideale” si produce un effetto sostituzione che
scoraggia i prestiti. Nel caso in cui sono introdotte restrizioni alla concorrenza i depositi sono dati, pertanto si
realizza anche un effetto ricchezza. CHE VA A BILANCIARE L’EFFETTO SOSTITUZIONE .
IL MODELLO ATTULE ( CON RESTRINZIONE ALLA CONCORRENZA)
• I depositi, a tasso=0, sono esogeni. Il livello dei depositi è definito dall’offerta DI DEPOSITI.
• Le banche possono ottenere fondi di intermediazione al tasso dei buoni del tesoro. Le riserve sono dovute anche su questi conti come
sui depositi.
• La curva RR mostra l’impiego in soli prestiti delle fonti di finanziamento date da valore proprio e depositi (dati).
IN CASO DI RIDUZIONE DELLA RICCHEZZA DELLA BANCA : SCENDE VALORE CAPITALE PROPRIO( RIDUZIONE. PRESTITI)
In caso di riduzione della ricchezza della banca si riducono i prestiti. A depositi dati la spazio disponibile complessivo si riduce.
L’avversione al rischio spinge le banche a Ridurre i propri prestiti. SI POTREBBE AVERE UN AUMENTO DI RISCHIOSITAA SULLE SCELTE
DELLA BANCA

QUINDI:

SE CI SONO MAGGIORI TASSI DI INTERESSE SUI TITOLI:

1 La curva RR si riduce: minori depositi detenuti dalla banca: parte della clientela preferisce l’impiego in titoli.

Sul punto S sussistono diversi casi; rappresentando il valore dell’intero patrimonio in titoli, il suo andamento dipende dall’elasticità
dell’offerta di depositi.
2 Se l’elasticità dei depositi è >1 esiste un effetto ricchezza negativo ed S diminuisce. In presenza di effetto sostituzione negativo (RR si
riduce) si riduce l’attività di prestito.
3 Se l’elasticità dei depositi è <1 esiste un effetto ricchezza positivo ed S aumenta. Questo bilancia l’effetto sostituzione
negativa.
Vediamo anche il caso limite in cui i depositi non sono influenzati dal tasso dei titoli (elasticità nulla).

1 2 3
SE AUMENTANO LE RISERVE OBBLIGATORIE (MODELLO ATTUALE)
In caso di concorrenza SUL MERCATO Bancario l’aumento di RISERVE si traduce in maggior costo dei depositi, creando
un effetto sostituzione negativo che incide sull’attività di prestito, riducendo i depositi.

Pertanto questa misura produce un effetto maggiore nel caso di concorrenza bancaria. Aumenta la rischiosità del
portafogli per tassi di interesse più elevati.

NON C’E’ EFFETTO SOSTITUZIONE ,L’AUMENTO DELLA QUOTA DI RISERVE NON TRASCINA CO SE’ L’AUMENTO DEI
TITOLI E DEI PRESTITI.( EFFETTO VOLUTO DALLA BCE, CIOE’ LA RIDUZIONE DEI PRESTITI)

LEZ. 21 SINTESI EFFETTI DELLE POLITICHE MONETARIE CON RESTRIZIONE ALLA CONCORRENZA NEL
MERCATO BANCARIO (NUOVO PARADIGMA :STIGLITZ)
In presenza di concorrenza i cambiamenti esogeni che aumentano il rischio sistemico e/o diminuiscano il
valore della ricchezza o interventi volti ad aumentare le riserve obbligatorie delle banche si crea un forte
Razionamento del credito.
SE LA BCE O AUTORITA’ DI VIGILANZA Introducono vincoli di adeguamento del capitale
minimo, riducono il rendimento, ma potrebbero non limitare il rischio.(pone in crisi Lle
impostazioni di basilea)
Il mercato effettivo non prevede eccessiva concorrenzialità sul mercato, che viene segmentato sulla base
delle informazioni disponibili. Questo consente di poter remunerare i depositi in modo inferiore ai titoli
di stato anche a parità di liquidità (DEPOSITI ANCHE A ZERO).
La quantità di depositi è determinata dall’offerta DEI DEPOSITI STESSI .
Le banche hanno una leva in meno e subiscono maggiormente i mutamenti esogeni , allora
Gli interventi di politica economica sono efficaci in presenza di SCARSA CONCORRENZA E
SCARSA TRASPARENZA SUL MERCATO BANCARIO (AL CONTRARIO DEL PENSIERO DI
KEYENES E ALTRI). I
I FATTI DIMOSTRANO CHE La Globalizzazione CHE HA PORTATO MAGGIORE CONCORRENZA
SUL MERCATO FINANZIARIO , ha impoverito LE LEVE a disposizione DEGLI OPERATORI DI
POLITICA MONETARIA .

LEZ. 22 Equilibrio Macroeconomico in un modello con Razionamento del CREDITO :

Il ruolo bancario in un modello ESCLUSIVAMENTE REALE :
LE BANCHE SONO ASSOCIATE ALLA MONETA E RITENIAMO CHE UN’ ECONOMIA REALE DOVREBBERO ESISTERE
SENZA INTERMEDIARI FINANZIARI , LA FINANZA E’ COLLEGATA AL CONCETTO DEL TEMPO , CIOE’ LA
POSSIBILITA’ DI AVERE RISORSE OGGI O DOMANI. LA NS CAPACITA’ DI SPESA E’ DETERMINATA NON SOLO DAI
BENI , MONETA E RICCHEZZE CHE POSSEDIAMO, MA ANCHE DAL CREDITO CHE POSSIAMO OTTENERE .

Il credito è possibile anche ipotizzando un mercato esclusivamente reale, determinato da un solo bene:
il GRANO.
Ipotizziamo esistano 2 gruppi di agricoltori:
Un gruppo di RISPARMIATORI (che mettono a disposizione sementi in eccesso) che adottano una tecnologia
tradizionale;
Un gruppo di DEBITORI (che prendono a prestito e che possono essere Affidabili o Non Affidabili), che adottano una
tecnologia maggiormente intensiva, assumendo i relativi rischi . “IMPRESE”
La popolazione di agricoltori valuta se rientrare nella categoria dei RISPARMIATORI o dei DEBITORI in
base all’ Avversione al rischio soggettiva, nonché alla remunerazione del risparmio e al costo
del debito .
LA BANCA SCRUTINA LE DOMANDE DEI PRESTITI PER IDENTIFICARNE I DEBITORI AFFIDABILI. Le Banche
riconoscono un tasso ai Risparmiatori e chiedono un altro tasso( Maggiore) ai Debitori.
La
FUNZIONE FONDAMENTALE DELLE BANCHE E’ DUNQUE ALLOCARE LE RISORSE IN MODO
EFFICIENTE , MASSIMIZZANDO I PROPRI PROFITTI MA ANCHE MINIMIZZANDO IL PRORIO
RISCHIO DI DEFAULT.
LE BANCHE RISCHIANO IN PROPRIO , IN QUANTO SE SBAGLIANO LA SCELTA DI UN DEBITORE
, IL COSTO DI QUELL’ERRATA VALUTAZIONE RICADE SUL PROFITTO DELLA BANCA O
ADDIRITTURA SUL LORO RISCHIO DI DAFAULT .
LE BANCHE OPERANO UNA SCELTA DI TRADE-OFF . Se non c’e’ Economia Monetaria , il Credito che le banche
possono offrire non puo’ superare i depositi raccolti , pertanto esse regolamentano la relativa remunerazione
per ottenere le risorse che ritengono necessarie per le proprie politiche. LE BANCHE SCGLIERANNO I
DEBITORI E IL TASSO DA APPLICARE AI DEBITORI SULLA BASE DELLE RICHIESTE DI FONDI , MA UNA
DECISO QUANTO ALLOCARE , DECIDONO QUALE TASSO APPLICARE AI RISPARMIATORI CHE GLI
CONSENTA DI ACQUISIRE QUEZZA RACCOLTA IDONEA (A CUI APPLICARE LO SPERAD) PER POI
FINANZIARE I DEBITORI (PRENDITORI A PRESTITO) .

I RISPARMIATORI LE VARIABILI RILEVANTI CUI SI CONFORNTANO:

S’ : FUNZIONE RISPARMIO
I DEBITORI (PRENDITORI DI FONDI) :

d : Domanda di Fondi

LA BANCA
Effetti recessivi sul comportamento delle BANCHE :

Dall’economia reale ad un’economia monetaria :

Le banche possono prestare indipendentemente dal trasferimento di «grano» ai debitori.
Possono, infatti, creare un DEPOSITO che consente al debitore di acquistare il capitale sul relativo mercato.
Il DEPOSITO è un CERTIFICATO DI SOLVIBILITÀ riconosciuto al titolare, in quanto a differenza del mercato mobiliare, il rischio
del non rimborso appartiene alla BANCA.
La certificazione sostituisce il bisogno dei creditori di studiare il debito sostenendo dei costi per l’acquisizione di informazioni.
La diffusione delle informazioni rappresenta un BENE PUBBLICO. QUINDI SE UN BANCA NON CONCEDE UN PRESTITO DI
RIFLESSO CREA UN INFORMAZIONE AD USO DEL PUBBLICO CHE QUEL SOGGETTO NON E’ AFFIDABILE .

Questa centralizzazione del meccanismo di certificazione impone la REGOLAMENTAZIONE

PUBBLICA perché:
1.Occorre evitare RISCHI SISTEMATICI e l’EFFETTO PANICO, eventualmente ASSICURANDO I
RISPARMI/RIS PARMIATORI (depositi), ES : SI DIFFONDE LA VOCE (INFONDATA) CHE UNA BANCA
STA PER FALLIRE E NON SARA’ IN GRADO DI RESTITUIRE I DEPOSITI, TUTTI I DEPOSITANTI
SIMULTANEAMENE RICHIEDONO I LORO DEPOSITI (LA BANCA POSSIEDE SOLO UNA RISERVA IN
PERCENTUALI AI DEPOSITI, QUINDI LA BANCA FALLISCE (ASPETTATIVE CHE SI AUTO REALIZZANO-
FFETO PANICO) ;
2.L’assicurazione dei risparmi può portare ad un AZZARDO MORALE da parte della banca, il cui
comportamento deve pertanto essere regolato (ad esempio mediante imposizioni di riserve obbligatorie).
3.Occorre prevenire eventuali fenomeni frodatori connessi con l’assicurazione.
LE BANCHE PER IL LORO RUOLO CENTRALE , PER IL FATTO CHE IMPATTANO SULLA GESTIONE DEL
RISPARMIO E DEL CREDITO COLLETTIVO , PER IL FATTO CHE IL LORO FALLIMENTO SISTEMICO CREI DANNI
COME BENI PUBBLICI , PER IL FATTO CHE IL FALLIMETO DI UNA BANCA POTREBBE ESSERE INDOTTO DA
“CRISI DI PANICO” DEI RISPARMIATORI , TUTTO QUESTO INDUCE IL BISOGNO DI REGOLAMENTAZIONE : DA
UN LATO A PROTEZIONE DEI RISPARMIATORI MA ANCHE PER LIMITARE IL COMPORTAMENTEO AZZARDATO
DELLE BANCHE ACNHE IL RELAZIONE ALL’ASSICURAZIONE.

In queste condizioni, inoltre, non è garantito l’equilibrio sul mercato reale, infatti in caso di
eccesso di domanda e di pressione sui prezzi, i tassi di interesse non aumentano perché
non varia il rischio di ottenere il rimborso in termini monetari( COSA CHE SI AVREBBE NNEL
VISIONI TRADIZIONALI).
Le decisioni dell’operatore pubblico agiscono per influenzare le scelte delle banche, ma
potrebbero essere inutili in caso di trappola della liquidità sul lato bancario. SE LA BANCHE
HA RAZIONATO IL CREDITO AI SUOI DEBITORI E RITIENE CHE QUEI DEBITORI NON PAGHERANNO ,
ANCHE SE LE BANCHE CENTRALI ASSICURERANNO INIETTANDO LIQUIDITA’ , LE BANCHE A FRONTE
DI UN COMPORTAMENTO STRAEGICO NON ESTENDONO I LORO PRESTITI .
Se le banche sono pessimiste sui rendimenti futuri, fornire liquidità al sistema bancario non
genera maggiore attività economica: l’OFFERTA DEI PRESTITI BANCARI È INELASTICA AL
COSTO DEI FONDI (CASO DI TRAPPOLA DELLA LIQUIDITA’).

Il modello IS-LM modificato :

NON NECESSARIAMENTE LE POLITICHE MONETARIE SONO EFFICACI MA NON C’E’ PIU’ QUEL MECCANICISMO REALTIVO
ALLA TEORIA DELLA MONETA , PRCHE’ ABBIAMO SGANCIATO LA TEORIA DEL CREDITO DALLA TEORIA MONETARIA , LA
MONETA A DISPOSIZIONE NON GENERA NECESSARIAMENTE CREDITO , MA IN CASO DI RAZIONAMENTO DEL CREDITO ,
POTREBBE CREARE INFLAZIONE (LE BANCHE ANCHE IN PRESENZA DI MAGGIOR LIQUIDITA’ NON RITENGONO AFFIDABILI I
SOGGETTI E NON APLIANO I PRESTITI .

Lez. 22 SINTESI : Equilibrio Macroeconomico in un modello con Razionamento del CREDITO :

Le banche hanno un ruolo fondamentale nell’economia in quanto certificano la solvibilità dei debitori e
quindi forniscono informazioni al mercato.
Hanno un ruolo anche nel caso di economia esclusivamente reale.
Nel caso di economia monetaria le banche possono gestire i prestiti indipendentemente
dalla raccolta, QUESTO FA SI CHE LO SPREAD DIVENTI MAGGIORMENTE FLESSIBILE ma
occorre introdurre una REGOLAMENTAZIONE pubblica ANCORCHE’ NON SUFFICIENTE, per
prevenire le crisi di panico CHE POTREBBERO FAR FALLIRE IL SISTEMA E QUINDI VA
GARANTITO ASSICURANDO I DEPOSITI ma QUESTA ASSICURAZIONE POTREBBE PORTARE
anche A comportamenti di Azzardo Morale DA PARTE DELLE BANCHE.
In presenza di shock negativi l’effetto sul tasso di interesse è incerto e dipende dallo spread che può
diminuire il rischio bancario
La politica monetaria è maggiormente efficace in caso di minore concorrenza in quanto i vincoli hanno maggiore efficacia
quando non ci sono aggiustamenti di prezzo . SE NON C’E’ CONCORRENZA PERFETTA SUL MERCATO BANCARIO , CIOE’ MENO
SOGGETTI CHE COMPETONO, MAGGIORMENTE EFFICACE E’ LA REGOLAMENTAZIONE SU QUESTI SOGGETTI . SE QUESTI
SOGGETTI OPERANO IN CONCORRENZA TRA LORO E TRASPARENZA RISPETTO AL MERCATO , LA FORZA DEI CONTROLLI
DIMINUISCE. QUESTO SIPEGA PERCHE IL SISTEMA DEI CONTROLLI FUNZIONE FINCHE’ IL SISTEMA FINANZIARIO E’
ABBASTANZA CHIUSO E QUANDO SI APRE ,LA REGOLAMENTAZIONE ANCHE SE SISTEMICA TENDE A NON FUNZIONARE
PERCHE’ AUMENTA IL GRADO DI COMPETIZIONE INTERNA .

Lez. 23 Sistemi Monetari e Regimi di Cambio ( Gold Standard )

IL SISTEMA MONETARIO :

Per sistema monetario si intende l’insieme di regole che disciplinano gli aspetti monetari del funzionamento
di un singolo sistema economico e delle relazioni di questo con gli altri sistemi economici. Si parla di sistema
monetario internazionale per indicare il complesso di regole adottate o concordate (anche indipendentemente
dalle regolamentazioni interne) per definire i rapporti tra le monete in termini di valore delle monete ,
circolazione, convertibilità.
Un sistema monetario contiene normeper:
ASPETTI INTERNI:
Definire l’unità monetaria utilizzata nel sistema economico ( UnitàdiConto Ufficiale ). Regolare
l’emissione della moneta.( IL CIRCOLANTE) . ASPETTI ESTERNI:
Definire i
Rapporti con le MONETE estere in termini di: Valore . Circolazione . Convertibilità –
Banca Centrale e sistema monetario :
La scelta del regime di cambio influenza le politiche della Banca Centrale.
In presenza di Cambi Flessibili la Banca Centrale sarà osservatore del mercato dei cambi ed il tasso
di cambio fluttuerà libero in funzione della domanda e dell’offerta della divisa nazionale e di quella estera.
QUESTO DIPENDE DALLA BILANCIA DEI PAGAMENTI .
In presenza di Cambi Rigidi viene stabilito un tasso di cambio che la Banca Centrale si impegna a
difendere. ATTENZIONE : L’EURO SI STA SVALUTANDO , LA BCE INTERVIENE PER PROTEGGERE LA
MONETA , QUINDI VENDE DOLLARI E COMPRA EURO , QUESTO LO PUO’ FARE IN BASE ALLA
QUANTITA’ DI RESERVE DI DOLLARI CHE POSSIDE . GLI SPECULATORI INVESTONO PRORIO SUL
FATTO CHE QUEL PAESE FINIRA’ LE PROPRIE RISERVE ES. DI DOLLARI E NON POTRA’ PIU’
STERILIZZARE E QUINDI SI SVALUTERA’ LA PROPRIA MONETA ES EURO .
UNA VALUTA CHE SI RIVALUTA TROPPO , E’ UN DANNO PER LE ESPORTAZIONI – UNA VALUTA CHE SI SVALUTA
TROPPO E’ UN DANNO PER FORTE INFLAZIONE INTERNA .
Anche in presenza di cambi flessibili la Banca Centrale può intervenire per difendere l’andamento della moneta
in base a considerazioni economiche, di competitività e di rischi di inflazione. LA BANCA CENTRALE CERCA CMQ
DI INDIRIZZARE LA MONETA VERSO IL TASSO DI CAMBIO CHE HA COME OBIETTIVO, IN MANIERA DA BILANCIARE
L’INFLAZIONE E LA PERDITA’ DI COMPETITIVITA’ .

Nel caso in cui vi sia una spinta al deprezzamento della moneta la Banca Centrale domanda
moneta nazionale ed offre la divisa straniera oggetto di contemporanea rivalutazione.
Duplice aspetto:
.La Banca Centrale sta drenando moneta, operando una politica monetaria restrittiva (tale politica potrà essere sterilizzata).
.Nel
deprezzamento la politica di stabilizzazione del tasso di cambio può essere limitata nel tempo, finché non vengano esaurite
le scorte di moneta estera detenute dalla Banca Centrale (RISERVE ESTERE) .

Il sistema Aureo (Gold Standard) : (CAMBI FISSI- MONETA ESOGENA)

PER DEFINIRE IL VALORE DELLA MIA MONETA AGGANCIO LA MONETA AD UN metallo prezioso (ES
ORO) e dunque ESPRIMO IL VALORE MONETA in termini di quel metallo. POSSO EMETTERE
MONETA SULLA BASE DELLA Q.TA’ DI ORO CHE POSSIEDO.
Le regole di un sistema gold standard:
Viene definito il contenuto dell’unità monetaria del Paese in termini di oro.
La Banca Centrale mantiene una riserva in oro in rapporto con la quantità di moneta in circolazione.
A richiesta la moneta può essere convertita in oro .
L’oro può essere liberamente importato ed esportato . QUESTO SIGNIFICA CHE IL TASSO DI CAMBIO E’
PRATICAMENTE STABILE , PERCHE’

Il sistema prevede una tendenziale stabilità della moneta e del suo tasso di cambio.
Poiché il valore di tutte le monete è espresso in oro, il GOLD STANDARD è tendenzialmente un sistema a
CAMBI FISSI .
In realtà il tasso di cambio può oscillare attorno al valore nominale a causa dei costi per procurarsi,
trasportare e scambiare l’oro che comunque rendono ancora relativamente conveniente mantenere la
moneta anche a cambi più sfavorevoli.
La quantità di moneta è ESOGENA , QUINDI SE NON POSSIEDO ORO NON POSSO
EMETTERE NUOVA MONETA. SE ES. SI SVALUTA L’ORO HO UN AUMENTO DI OFFERTA
DI MONETA. L’ OFFERTA DI MONETA E’ ESOGENA E DIPENDE DAL VALORE DELL’ORO.
I presupposti di un sistema aureo sono realizzati nel 1821 in Gran Bretagna quando la Banca
d’Inghilterra stabilì la convertibilità e liberalizzò le importazioni e le esportazioni.
Tra il 1870 ed il 1880 il sistema aureo venne introdotto in numerosi Paesi, entrando in piena
funzionalità
Nel 1914 fu abbandonato a causa della guerra.
Fu adottato nuovamente con scarso successo nel periodo tra le due guerre perché comportava una
drastica restrizione monetaria con effetti di contrazione del reddito EFFETTI RECESSIVI TROPPO FORTI.
IL SISTEMA GOLD STANDARD AVEVA PROBLEMI DI ORGANIZZAZIONE E RIGIDITA’

Il sistema a CAMBIO AUREO (Gold Exchange Standard) :

È una variante del Gold Stanadard che permette di economizzare la gestione dell’oro (SISTEMA
MENO VINCOLATO ALL’ORO ).
Un paese adotta il sistema aureo ( ES USA) .
Gli altri Paesi:
Fissano il contenuto aureo della propria moneta;
Adottano la moneta del primo Paese come riserva ES DOLLARI;
Consentono di convertire la propria moneta soltanto in quella di riserva ES DOLLARI ;
La convertibilità in oro della moneta di riserva ES DOLLARI è di solito possibile solo per intervento delle
Banche Centrali e non per i singoli operatori.
È un sistema convenzionale, pertanto devono essere chiari e consolidati gli accordi.
Esiste un problema di liquidità del sistema la cui responsabilità è nelle decisioni della banca centrale
del Paese di riferimento CHE HA LA CONVERTIBILITA’ IN ORO ! .
Il Dilemma di Triffin afferma che se la moneta di riserva MANTIENE IL SUO RAPPORTO CON L’ORO
TENDENZIALEMTE STABILE , nel tempo si rischia di non assicurare liquidità agli scambi internazionali
connessa con il bilancio commerciale in presenza di deficit commerciali(PROBLEMI NEL COMMERCIO
INTERNAZIONALE .(QUINDI FUNZIONA SOLO SE IL SISTEMA E’ IN EQUILIBRIO) . INVECE IL PAESE
CHE PUO’ CONVERTIRE LA MONETA HA INTERESSE AD INDEBITARSI PERCHE’ LO FA CON LA PROPIA
MONETA. Se invece LA MONETA NON E’
STABILE (NON CI SARA’ IL PROBLEMA DEL DEFICIT COMMERCIALE) , MA il sistema entra in crisi
perché viene meno il SENSO DEL contenuto in oro della moneta e dunque CALA la FIDUCIA NEL
SISTEMA (I PAESI ADOTTANTI VEDONO PERDERE DI VALORE LE LORO RISERVE).
Ha dominato la scena dal secondo dopo guerra fino al 1971.

DIFFERENZA TRA GOLD STANDARD e GOLD EXCHANGE STANDARD :

COL GOLD STANDARD PRIMA UN CITTADINO ITALIANO POTEVA ANDARE IN BANCA E CAMBIARE
LA LIRA IN ORO . INVECE COL GOLD EXCHANGE STANDARD IL CITTADINO ITALIANO PUO’ SOLO
ANDARE IN BANCA E FARSI CAMBIARE LA LIRA IN DOLLARI ( NON IN ORO) , SOLO LA BANCA
CENTRALE PUO’ RICHIEDERE CONVERSIONE LIRA IN ORO.
ES. SE LA BANCA CENTRALE ITALIANA VUOLE GESTIRE IN MANIERA DIVERSA LE SUE RISERVE ,
PUO’ CAMBIARE RISERVE IN LIRE IN DOLLARI DELLA BANCA CENTRALE DEGLI USA.
ALTRA DIFFERANZA : NEL SISTEMA AUREO GOLD STANDARD SE TUTTI ADOTTANO IL
SISTEMA AUTOMATICAMENTE RISULTANO REGOLAMETATI , NEL SISTEMA GOLD EXCHANGE
STANDARD CI DEVONO ESSERE ACCORDI CHIARI E CONSOLIDATI.

ALTRA DIFFERANZA (PROBLEMA DI LIQUIDITA’) : NEL SISTEMA AUREO GOLD

STANDARD ERA L’ORO CHE DEFINIVA LA Q.TA’ DI MONETA IN CIRCOLAZIONE , INVECE NEL
SISTEMA GOLD EXCHANGE STANDARD LA DECISIONE SULLA LIQUIDITA’ E’ DETERMINATA
ESCLUSIVAMENTE DALLA BANCA CENTRALE DEL PAESE CHE HA LA CONVERTIBILITA’ IN ORO !
Il Fondo Monetario Internazionale : PARALLELAMENTE A ISTITUZIONE GOLD EXCHANGE STANDARD
Il Fondo Monetario fu istituito a Bretton Woods nel 1944.
Alla sua istituzione, i Paesi aderenti si impegnavano a rendere stabile la parità aurea
(o più propriamente LA CONVERTIBILITA’ IN DOLLARI unica moneta convertibile) della
propria moneta, limitando AL MINIMO le oscillazioni. CON TASSI RIGIDI (COME DA ACCORDI)
Sono previsti interventi attivi delle autorità monetarie PER MANTENERE I TASSI ENTRO CERTI RANGE..
La parità di riferimento poteva essere modificata soltanto in presenza di squilibri
fondamentali, CIOE’ LE ECONOMIE ERANO TALMENTE DIVERSE E VIAGGIAVANO A RITMI
TALMENTE DIVERSI E GLI SCAMBI COMMERCIALI TALMENTE DIVERSI CON IMPENNATE DI
SVALUTAZIONE E VALUTAZIONE DETERINATI DA CONDIZIONI OGGETTIVE ECENOMICHE IN ALCUNI
PAESSI CHE ERA NECESSARIO INTERVENIRE .
In caso di squilibri ECONOMICI temporanei DOVUTO ALLA DIFFERENZA DI CICLO
ECONOMICO , O DI SHOCK ASIMMETRICI si poteva accedere all’Assistenza
Finanziaria del FMI. INIZIALMENTE L’ FMI NASCE PER GESTIRE LA LIQUIDITA’ NEL
SISTEMA.
Il credito ottenibile DA PARTE DELL’ FMI , dipende dalle quote del fondo detenute dai diversi Paesi.
Dal ’67 la liquidità ulteriore è ottenibile mediante i Diritti speciali di Prelievo (DPS).
I diversi Paesi potevano ottenere liquidità per i propri deficit
La concessione della liquidità è legata a condizionamenti specifici in capo ai Paesi aderenti.
Si tratta pertanto di una liquidità internazionale condizionata.
Il sistema a cambio aureo su cui si basava la prima edizione del modello del FMI si esaurì nel 1971
quando Nixon sospese la convertibilità in oro del dollaro per risolvere il deficit della bilancia dei
pagamenti USA.

Cambi FLESSIBILI :
I cambi flessibili permettono all’autorità monetaria di avere notevoli gradi di libertà nella definizione delle
proprie politiche.
Raramente si assiste a cambi flessibili puri, la Banca Centrale di ciascun Paese “guida” l’evoluzione della
propria moneta, ma non è limitata da una regola ferrea. La banca centrale sulla base dei propri interessi
puo’ operare senza regole fisse:
Si parla a proposito di Fluttuazione Manovrata dei Cambi.
Tra i costi dei cambi fluttuanti vi è l’incertezza del valore della moneta per gli operatori
(CIOE’ SE FACCIO OPERAZIONI IN VALUTA LE FACCIO SULLA BASE DEL VALORE ATTUALE DEL TASSO
DI CAMBIO , CHE PERO ‘POTREBBE VARIALE ( CAMBI FLUTTUANTI- RISCHIO DI CAMBIO PER CHI
OPERA SU MERCATI INTERNAZIONALI ) . PERO’ I CAMBI FLESSIBILI HANNO IL VANTAGGIO DI
RENDERE L’ECONOMIA FLESSIBILE PER IL RAGGIUNGIMENTO DELGLI OBIETTIVI.
Tuttavia la rigidità DEI CAMBI comporterebbe tensioni economiche non sempre gestibili CHE
IMPEDISCONO ALL’ECONOMIA DI RAGGIUNGERE I PROPRI OBIETTIVI.

Politiche monetarie e fiscali e regime di cambio : MODELLO MUNDELL – FLEMING .

È possibile studiare gli effetti delle politiche fiscali o monetarie nei diversi regimi dei cambi.
Il Serpente Monetario Europeo :
Nell’aprile del 1972 si istituisce il cosiddetto “serpente” europeo.
Sono fissate delle parità. Il cambio (flessibile) può oscillare liberamente all’interno di un limitato ambito dell’
1,125% in più o in meno.
Successivamente l’ambito di oscillazione fu aumentato al “tunnel” che ha raddoppiato la banda di oscillazione.

Lo SME nasce nel 1978 ed entra in funzione nel 1979.

Tra le finalità:
Stabilità economica e politica.
Riduzione delle svalutazioni competitive ES ITALIA .
Controllo esterno dei Paesi .
Stabilisce una parità bilaterale tra le monete e rende simmetrici gli scostamenti mediante l’ECU.
La stabilità del tasso di cambio nominale in presenza di inflazione fa seguire politiche restrittive.
Con il rapporto Delors si è passati operativamente dallo SME all’unione monetaria.

LEZ 23 SINTESI : Sistemi Monetari e Regimi di Cambio ( Gold Standard)

Per sistema monetario si intende l’insieme di regole che disciplinano gli aspetti monetari del
funzionamento di un singolo sistema economico e delle relazioni di questo con gli altri sistemi economici.
Si parla di sistema monetario internazionale per indicare il complesso di regole adottate o concordate per
definire i rapporti tra le monete in termini di valore, circolazione, convertibilità.
Il sistema aureo GOLD STANDARD prevede la piena convertibilità in oro delle monete, per cui si è
davanti ad una politica monetaria vincolata ed a cambi fissi.
Il sistema a cambio aureo GOLD EXCHANGE STANDARD prevede la presenza di un Paese “guida”
CHE VINCOLALA SUA MONETA ALL’ ORO E la cui moneta è utilizzata come riserva dagli altri. Il sistema
è governato mediante l’istituzione del Fondo monetario Internazionale.
Il sistema dei cambi Fluttuanti libera la Banca Centrale da politiche valutarie, anche se di solito si
assiste DA PARTE DELLA Banca Centrale A POLITICHE VALUTARIE CHE VENGONO CHIAMATE :
Fluttuazione manovrata dei cambi (OPERAZIONE VALUTARIE DELLA BC).
Le politiche monetarie e fiscali hanno diversa efficacia a seconda del regime di cambio in cui si opera ,
ANCHE IN BASE ALL’EFFETTO DEI MOVIMENTI DEI CAPITALI , PIU’ E’ ALTA L’INTEGRAZIONE
FINANZIARIA PIU’ SONO ESTREMI GLI EFFETTI POSITIVI / NEGATIVI DELLE POLITICHE
MONETARIA/FISCALE ( MODELLO MUNDELL – FLEMING ) .
In Europa si è andato consolidando un progetto di convergenza valutaria che parte con il Serpente
monetario, per poi consolidarsi nel Sistema Monetario Europeo, propedeutico al percorso che porta
all’Unione Monetaria.
Rispetto al precedente sistema del Gold Standard, in cui il valore di ogni divisa era determinato
dalla sua convertibilità aurea, gli accordi istituivano il cosiddetto Gold Exchange Standard, in cui
le diverse valute erano ancorate al dollaro americano,
La Federal Riserve statunitense si trovava dunque a svolgere le funzioni di banca centrale
internazionale, con le conseguenti gravi responsabilità che tali mansioni comportavano .
Paesi che partecipavano all’accordo cominciarono a presentare livelli di inflazione molto diversi:
i prezzi statunitensi salivano determinando una perdita di competitività . GOLD
EXCHANGE STANDARD SI CHIUSE NEL 1971, l’allora presidente USA, Richard Nixon, dichiarò
l’inconvertibilità del dollaro in oro, decretando ufficialmente la fine del sistema a cambi
fissi . Da allora gli scambi monetari internazionali sono strutturati secondo un
sistema di cambi fluttuanti, situazione sancita dalla riforma dello statuto del FMI nel 1976
che aboliva il prezzo ufficiale dell’oro e riconosceva la fine del sistema dei cambi fissi.

LEZ .24 Teoria delle AREE VALUTARIE : COSTI E BENEFICI DELLE UNIONI MONETARIE

Conseguenze dell’istituzione di UNIONE MONETARIA e Moneta UNICA :

Una unione monetaria perfetta con moneta unica comporta che un gruppo di Paesi rinuncia ad adottare una
autonoma politica monetaria. L’AUTORITA’ SULLA POLITICA FISCALE E’ FONDAMENTALEMTNE
DECENTRALIZZATA. I PAESI MANTENGONO UNA SOVRANITA’ LIMITATA , PERCHE’ RINUNCIANO ALLA
POLITICA MONETARIA CHE DIVENTA UNICA .
La rinuncia a queste politiche, in presenza di differenza tra le economie dei diversi Paesi aderenti, può comportare
diversi COSTI riconducibili alla dimensione macroeconomica.
I benefici, invece, sono riconducibili alle dimensioni microeconomiche.

Le AREE MONETARIE OTTIMALI sono gruppi di paesi con economie strettamente

legate fra loro per lo scambio di prodotti e servizi e per la mobilità dei fattori.

COSTO DEGLI SHOCK ASIMMETRICI : (CAMBIAMENTO SUL LATO DOMANDA O

DELL’OFFERTA AGGREGATA - QUINDI SPINTE INFLAZIONISTICHE O SPINTE ALLA DISOCCUPAZIONE)

Shock Asimmetrici : quei cambiamenti imprevisti nella domanda e/o nell'offerta

aggregata di un paese che non avvengono contemporaneamente in altri paesi.
Diversi Paesi adottano un’Unione Monetaria.

ES SHOCK ASIMMETRICO , 2 PAESI NELLO STESSO PERIODO : UN PAESE E’ IN UN MOMENTO

POSITIVO DEL CICLO ECONOMICO (SPINTE INFLAZIONISTICHE E AUMENTO REDDITO) E L’ALTRO E’ IN
UN MOMENTO DEL CICLO EC. NEGATIVO ( FLESSIONE REDDITO , RECESSIONE , SPINTE ALLA
DISOCCUPAZIONE) . IL COSTO DI UN’UNICA POLITICA MONETARIA E’ IL SEGUENTE: SE NON CI
FOSSE UNIONE MONETARIA , I PAESI POTREBBERE FARE 2 POLITICHE EC. DIFFERENTI , IL PAESE
CHE SUBISCE INFLAZIONE POTREBBE FARE UNA POLITICA INFLAZIONISTICA RESTRITTIVA, QUELLO
CHE STA SUBENDO DISOCCUPAZIONE POTREBBE FARE UNA POLITICA ESPANSIVA PER
AUMENTARE IL REDDITO. PER QUESTO I 2 PAESI SUBISCONO UN COSTO PERCHE’ L’AUTORITA’
CENTRALE NON PUO’ FAVORIRE CONTEMPORANEMENTE I 2 PAESI . CMQ LO SHOCK ASIMMETRICO
E’ UN COSTO PER UN PAESO O ENTRAMBI….A SECONDA DELLA POLIICA MONETARIA BC.

• Immaginiamo che vi sia un aumento di importazioni nel Paese 1 dal Paese 2,

• PAESE 1 ha una contrazione della domanda DI BENI (D1) ( ES. IL REDDITO Y DIMINUISCE) ,QUINDI DISOCCUPAZIONE.
• PAESE 2 ed un’espansione della domanda per i beni (D2) AUMENTA LA PRODUZIONE , QUINDI INFLAZIONE .

.
• Si contrae il reddito Aumento della produzione
• Disoccupazione Inflazione
• Disavanzo delle partite correnti Avanzo delle partite correnti

Esistono 2 Meccanismi di riequilibrio automatici :

Flessibilità salariale: l’eccesso di offerta o di domanda di lavoro spinge i salari a favorire un riassorbimento della
componente in eccesso. Pertanto nel Paese 1 la pressione è al ribasso, nel Paese 2 al rialzo
Mobilità del lavoro: è possibile, almeno in parte, che vi sia mobilità tra lavoratori dei due Paesi così da generare
riassorbimento dell’eccesso di domanda di lavoro o la disoccupazione.
Se, però, non esistono questi meccanismi di riequilibrio automatico per scarsa FLESSIBILITA’ dei SALARI e scarsa
MOBILITA ‘dei LAVORATORI, l’impossibilità di adottare politiche monetarie ADEGUATE PER IL SINGOLO PAESE
rappresenta un COSTO.
Costi di SHOCK ASIMMETRICI :
Nel caso in cui vi sia rigidità dei salari rispetto alla loro discesa, il secondo Paese pagherà con l’inflazione il riequilibrio.

In caso di shock asimmetrico, in presenza di rigidità dei salari, esiste un costo del riequilibrio in capo al Paese che subisce spinte
espansive in termini di inflazione.
La BANCA CENTRALE non può intervenire né a protezione dei prezzi del Paese 2 (peggiorando la disoccupazione del Paese 1) né in
favore del Paese 1 (aggravando l’inflazione per il Paese 2). E QUESTE E’ IL COSTO DI AVERE UN’ UNIONE MONETARIA PERFETTA

Un ' area monetaria ottimale dovrebbe presentare le suddette caratteristiche : un'elevata mobilità del
lavoro tra PAESI; • un alto grado di apertura al commercio tra PAESI; • l'assenza di shock asimmetrici. Pertanto,
un'area monetaria ottimale dovrebbe presentare le suddette caratteristiche , Sono fattori che possono ridurre i costi
di un'unione monetaria (e quindi della rinuncia ad usare la flessibilità del tasso di cambio)

i fattori che possono ridurre i costi di un'unione monetaria (e quindi della rinuncia ad usare la flessibilità del tasso di
cambio) sono: • un'elevata mobilità del lavoro tra regioni; • un alto grado di apertura al commercio tra regioni; •
l'assenza di shock asimmetrici. Pertanto, un'area monetaria ottimale dovrebbe presentare le suddette caratteristiche

ALTRI COSTI delle Unioni Monetarie :

Differenze nelle istituzioni del mercato del lavoro: i Paesi hanno diversi gradi di concentrazione dell’attività sindacale e
diversi sistemi di contrattazione. Esistono diverse reazioni a shock dell’offerta in termini di salari e di inflazione.
Pertanto anche in presenza di shock simmetrici le economie hanno effetti diversi nei diversi Paesi.

Diversi tassi di crescita: diversi tassi di crescita comportano diversi livelli di variazione della domanda
di importazione, con squilibri della bilancia dei pagamenti. Il Paese con crescita più veloce non può che
operare politiche deflazionistiche limitando la propria espansione.

Diversi sistemi finanziari: il diverso funzionamento del sistema finanziario, la differente liquidità dei
mercati di capitale, il diverso ruolo delle banche nel circuito del credito comportano diverse reazioni a
cambiamento dei tassi d’interesse. TRA I VARI PARAMETRI DI CONVERGENZA PER AMMISSIONE
UNIONE MONETARIA C’ERA IL MANTENIMENTO DEI RANGE DEI TASSI DI INFLAZIONE E TASSI DI
INTERESSE , ED A STRUTTURE FISCALI SIMILI…
Diversi sistemi fiscali: i tassi di inflazione devono essere convergenti come i tassi di interesse. I Paesi
meno sviluppati devono, a parità di bilancio pubblico coprire il disavanzo con espansione della
tassazione. L’assenza di politiche fiscali integrate limita i compiti dell’azione monetaria.

COME SI LEGANO Integrazione Commerciale e Probabilità di Shock Asimmetrici :

• L’integrazione commerciale rende le curve di domanda maggiormente integrate, facendo aumentare la quota di importazioni ed
esportazioni nel bilancio.
• Le economie sono maggiormente integrate e diminuisce la probabilità di Shock Asimmetrici.
• I costi dell’Unione Monetaria sono negativamente correlati con il livello di integrazione. ALL’AUMENTARE DELL’INTEGRAZIONE
DEGLI SCAMBI COMMERCIALI , DIMINUISCONO I COSTI DLLE UNIONI MONETARIE.
• Maggiore è l’integrazione commerciale, e dunque l’intensità delle relazioni tra i paesi, minori sono i rischi (ed i costi) connessi .
L’UNIONE MONETARIA E’ MENO COSTOSA TANTO PIU’ INTEGRATE SONO LE ECONOMIE.

L’UNIONE MONETARIA PORTA UN MIGLIORAMENTO DEL RISCHIO PAESE . UNO DEI BENEFICI FONDAMENTALI
DELL’UNIONE MONETARIA RIGUARDA LA STABILITA’ DEL TASSO DI CAMBIO E DEI TASSI DI INTERESSE (QUINDI MINORI
RISCHI SISTEMICI ) , SI ABBATTE IL TASSO DI INTERESSE , AUMENTA LA PRODUTTIVITA’ .

1. BENEFICI connessi con l’eliminazione dei costi di transazione :

Guadagni diretti:
Eliminazione dei costi di cambio valute. La Commissione europea ha stimato questi costi in 13-20
miliardi di Euro, circa lo 0,25-0,5% del PIL comunitario.
Si riducono anche i costi connessi con l’intermediazione bancaria.
Guadagni indiretti:
Riduzione delle possibilità di creare discriminazioni sui prezzi connesse con la differenza di
valuta. Le discriminazioni rimangono comunque in funzione della segmentazione dei mercati nazionali,
tendono tuttavia a ridursi con lo sviluppo delle informazioni.
La moneta comune facilita l’integrazione dei mercati.
 2. BENEFICI derivati da una riduzione dei rischi di cambio reale :
In presenza di rischi sui tassi gli investitori non hanno precise percezioni, provenienti dai prezzi, rispetto
alla rischiosità dei propri investimenti, dando origine a numerosi costi di aggiustamento a favore
dell’efficacia del processo decisionale.
In presenza di moneta unica, i prezzi anche in periodi inflattivi sono buoni indicatori per il conseguimento
dell’efficienza allocativa rispetto alla produzione e all’investimento. La minore
rischiosità si traduce anche in una diminuzione dei prezzi.

3. BENEFICI derivati dalla stabilità dei tassi d’interesse :

La riduzione delle incertezze sui tassi di cambio riduce i rischi sistemici, sposta la curva dei costi del capitale appiattendola.

L’equilibrio passa dal punto A al punto B, determinato da maggior capitale e maggior tasso di crescita del prodotto.

1 Il primo risultato ottenuto, dunque è una accelerazione della crescita, “data” la funzione di produzione.
2 L’aumento del capitale può comportare anche un’espansione della funzione di produzione, spostando l’equilibrio in
posizioni determinate da reddito ancora maggiore (il punto B’).L’effetto è, però, ridotto dalla riduzione dei profitti attesi per
le imprese.
3 La stabilità del tasso d’interesse porta crescita economica

1 2 3

Benefici derivati dall’adozione di una moneta INTERNAZIONALE. UTILIZZATA COME RISERVA

INTERNAZIONALE :

Se viene creata una unione monetaria di rilevanti dimensioni la moneta può essere adottata come
moneta internazionale
L’adozione della moneta anche all’estero comporta vantaggi in tema da un lato di profitti (limitati) della
Banca Centrale (POCO VANTAGGIOSO)
Il vantaggio più alto deriva dall’aumento dell’attività finanziaria e dalla capacità di attrazione che le
istituzioni finanziarie dell’area posseggono IN QUANTO CONSIDERATA UNA MONETA’ DI FORTE
VALORE

Benefici QUANDO AUMENTA L’ Integrazione Commerciale : I BENEFICI DELL’UNIONE

MONETARIA AUMENTANO ALL’AUMENTARE DELL’INTEGRAZIONE GRAZIE ALL’AUMENTARE
DEGLI SCAMBI .
• L’integrazione commerciale rende le economie interdipendenti e molteplici gli scambi.
• In presenza di ampi scambi aumentano i costi di transazione, pertanto il beneficio DI AVERE UNA MONETA UNICA aumenta
all’aumentare del numero di scambi
• Imprese e consumatori di paesi aperti sono maggiormente esposti al rischio di cambio. Il totale dei benefici aumenta per
 economie aperte.
• I benefici dell’integrazione e dell’adozione della moneta unica aumentano all’aumentare dell’apertura dell’economia.

• I benefici, pertanto sono positivamente correlati con il livello degli scambi.

Benefici, costi e integrazione commerciale :

• Un Paese ha vantaggi nell’aderire ad una unione monetaria se il suo volume di

scambi con gli altri Paesi aderenti è superiore a T*.
• In questo caso, infatti, i benefici superano i costi.
• La costruzione della curva di costo dipende dalle ipotesi formulate sul ruolo
della politica monetaria e la sua capacità di influenzare il tasso d’interesse.

Benefici, costi e integrazione commerciale :

APPROCCIO MONETARISTA LEGATI AD ASSIMMETRIE INFORMATIVE.
Politiche sul tasso di cambio scarsamente efficacI , LE POLITICHE DELLE BANCHE CENTRALI SONO SCARSAMENTE
EFFICACI. GLI SHOCK ASIMMETRICI NON SONO SANABILI NEANCHE CON LA POLITICA MONETARIA .
. Scarsa dimensione macroeconomica (E’ IL REDDITO GUIDA NEL LUNGO PERIODO).
Ridotti costi dell’unione monetaria . QUINDI L’APPROCCIO MONETARISTA SPINGE A VOLERE L’UNIONE MONETARIA ,
PERCHE’ IL TASSO MINIMO DI INTEGRAZIONE COMMERCIALE E’ MOLTO BASSO (COSTO RIDOTTO PER GARANTIRE IL
VANTAGGIO DI AVERE UN ‘UNIONE MONETARIA) (VEDI CURVA DI COSTO)

APPROCCIO KEYNESIANO: I SALARI SONO RIGIDI , I PREZZI SONO RIGIDI , (QUINDI I MECCANISMI DI RIEQUILIBRIO
AUTOMATICO PRATICAMENTE NON CI SONO) , NON C’E’ MOBILITA’ DEI LAVORATORI . QUINDI IL COSTO DI RINUNCIARE
AD UNA POLITICA MONETARIA NAZIONALE E’ PIU’ ELEVATO (IN UN ‘ OTTICA KEYNESIANA , L’INTEGRAZIONE COMMERCIALE
DEVE ESSERE PIU ‘ALTA AFFINCHE’ SIANO MENO PROBABILI GLI SHOCK ASIMMETRICI , CHE I COSTI SIANO SOPPORTABILI
PARI AI BENEFICI , E QUINDI CI SIA UN VANTAGGIO AD AVERE UN’UNIONE MONETARIA)

RIGIFDITA’ dei mercati :

La presenza di rigidità sui mercati aumenta i costi dell’unione monetaria, rendendo inferiore l’integrazione minima necessaria e,
dunque, riducendo il numero dei Paesi interessati. (PUNTO T1)

INVECE CON FLESSIBILITA’ DEI MERCATI : AUMENTANO I VANTAGGI DI AVERE UNIONE MONETARIA
Flessibilizzando i mercati, il valore di riferimento può essere ridotto aumentando i vantaggi dell’Unione.
• Operazioni volte al miglioramento dei vantaggi dell’Unione prevedono:
➢ Flessibilizzare il mercato dei prodotti ed i relativi prezzi.
➢ Flessibilizzare i salari ed il mercato del lavoro.
➢ Integrare i mercati del lavoro per favorire la mobilità dei lavoratori a livello internazionale.

Flessibilità dei mercati :

La Curva AA mostra i casi di benefici pari ai costi: se aumenta la divergenza occorre aumentare al flessibilità del
mercato (dato il livello di integrazione commerciale).
• Lungo la curva AA il rapporto tra divergenza e flessibilità del mercato del lavoro, dato il livello di scambi, è ad un livello
tale in cui costi e benefici sono nulli.
• Per posizioni in alto a sinistra con rapporto flessibilità/divergenza minore del livello di equilibrio, i costi superano i
benefici.
• Per posizioni in basso a destra con rapporto flessibilità/divergenza maggiore del livello di equilibrio i benefici
superano i costi.

Flessibilità dei mercati : QUANDO VENNE ISTITUITA L’UNIONE MONETARIA SI TROVAVA COSì:
GLI USA HANNO GRANDE DIVERGENZA REALE FRA I VARI STATI MA UNA FORTE FLESSIBILITA’ DEL LAVORO , QUINDI
VANTAGGIOSA L’UNIONE MONETERIA TRA GLI STATI FEDERALI .
L’UNIONE EUROPEA DEI 15 PAESI A PARITA’ DI DIVERGENZA REALE DEGLI USA , POICHE’ I MERCATI DEI FATTORI SONO PIU’
RIGIDI IN EUROPA L’UNIONE RISULTA NON VANTAGGIOSA . MENTRE RISULTA VANTAGGIOSA IN MODO STATICO NELL’
EUROPA DEGLI 11 FORMATA DA PAESI CON ECONOMIE PIU’ SIMILI (MINORI DIVERGENZE) .
A PARITA’ DI DIVERGENZA TRA USA E UNIONE EUROPEA , LA FLESSIBILITA’ SUI MERCATI DEI FATTORI DEGLI USA , RENDE
PIU’ VANTAGGIOSA PER GLI USA L’UNIONE MONETARIA ( CHE PER L’ UE – 15 ).

Una moneta estesa a tutta l’unione (UE-15) non è, al contrario dell’area istituita (UE- 11), conveniente per l’eccesso di
divergenza “reale” (SUL PIANO STATICO ).

• UNIONE MONETARIA USA, a parità di divergenza funzionano come area monetaria per l’ampiezza della flessibilità del
mercato del lavoro. SISTEMA MONETARIO USA .

Sviluppo dell’ Unione Monetaria : EFFICIENZA DINAMICA CONVENIENZA UE + PAESI

curva AVO rappresenta le combinazioni che rendono i costi pari ai benefici (data la flessibilità
dei mercati) , ORA CONSIDERIAMO :INTEGRAZIONE COMMERCIALE E DIVERGENZA REALE
La curva T rappresenta l’evoluzione dell’unione originariamente nel punto X.

• CREANDO UN’ UNIONE MONETARIA AUMENTA L’ INTEGRAZIONE COMMERCIALE, diminuisce la probabilità di

asimmetrie e, pertanto, vengono favorite forme di CONVERGENZA TRA LE ECONOMIE.
• La curva T è decrescente.
• Anche se attualmente non conveniente, l’unione, potrebbe tendere ad essere conveniente.
1: UN PAESE PARTE DAL PUNTO X ( ALTA DIVERGENZA E BASSA INTEGRAZIONE) NON CONVENIENZA IN SENSO
STATICO DELL’UNIONE MOETARIA.
2: DOPO L’UNIONE MONETAIRA I PAESE INIZIANO A LAVORARE INSIEME CON BENEFICI (ES : COSTO VALUTA –
INCERTEZZA NEL FUTURO ) ED AUMANTA L’INTEGRAZIONE COMMERICALE TRA I PAESI E DIMINUISCONO ANCHE LE
PROBABILITA’ DEGLI SHOCK ASIMMETRICI (TENDO A SPOSTARMI DA X a T) DIVENTA VANTAGGIOSA UNIONE MON.

1 2

PERCHE’ E’ STATA FATTA L’UNIONE MONETARIA EUROPEA ALLARGATA A MOLTI

 PAESI ?, PERCHE’ ANCHE SE PRIMA POTEVA RISULTARE NON VANTAGGIOSA , SI E’
STIMATO CHE NEL TEMPO , L’INTEGRAZIONE COMMERCIALE AVREBBE PORTATO
VANTAGGI ECONOMICI ALL’UNIONE EUROPEA

Lez 24 SINTESI : Teoria delle AREE VALUTARIE : COSTI E BENEFICI DELLE UNIONI MONETARIE
Il principale costo delle unioni monetarie è connesso con gli shock asimmetrici. LA BANCA CENTRALE NON PUO’
AGIRE PER RISOLVERE CONDIZIONI CRITICHE DEL SINGOLO PAESE.
L’integrazione commerciale riduce la PROBABILITA’ di shock asimmetrici . MENTRE LA FLESSIBILITA’ DEI
MERCATI E LA CONVERGENZA DELLE ECONOMIE RIDUCONO I COSTI E GLI EFFETTI DEGLI SCHOCK ( APPROCCIO
MONETARISTA RISPETTO A KEYNES)
La creazione di una Unione MONETARIA dipende dal posizionamento DEI PAESI SULLE CURVE DI
EQUIVALENZA COSTI / BENEFICI , MA NON SOLO IN UN PIANO STATICO (DOVE LE CONDIZIONE
DELL’UNIONE MON. POTREBBERO ESSERE NON VANTAGGIOSE ) , MA SPOPRATTUTTO I COSTI /
BENEFICI ANDREBBERO VALUTATI IN UN SENSO DINAMICO , CIOE’ ANDREBBE VALUTATO SE CON
LA CRAZIONE DELL’UNIONE , L’INTEGRAZIONE COMMERCIALE (aumenta) E LA DINVERGENZA
REALE (diminuisce) , NON VADANO A MIGLIORARE PORTANDO UN VANTAGGIO DELL’ UNIONE…..
QUESTO E’ IL RAGIONAMENTO CHE HA PORTATO ALL’ ISTITUZIONE DELL’ UNIONE MONETARIA.
Anche se attualmente non conveniente, l’Unione, potrebbe tendere ad essere conveniente se, con essa,
l’integrazione commerciale aumenta riducendo i costi ed aumentando i benefici.

Globalizzazione, instabilità dei sistemi e crisi finanziarie: il ruolo

LEZ. 25
DELLA FIDUCIA
CRISI FINANZIARIE E GLOBALIZZAZIONE :
L’integrazione economica e finanziaria propria della globalizzazione ha reso facile la crescita ma
Fragile la tenuta delle economie, tanto che le crisi finanziarie e valutarie possono essere di fatto considerate un sotto-
prodotto del processo di globalizzazione.(VEDI CRISI SISTEMICA DEL 2008)
La possibilità di impiegare proficuamente la liquidità presente e la pressante richiesta di finanziamento dei Paesi emergenti
(capaci di crescere a ritmi elevatissimi CON RENDIMENTI MOLTO ELEVATI PER GLI INVESTITORI . PAESI CHE CHE PER
FINANZIARE LA LORO CRESCITA HANNO NECESSIA’ DI SOLDI)) sembrano costituire un’opportunità irrinunciabile per gli
investitori, con forti pressioni a ridurre la vigilanza sulla effettiva stringenza delle restrizioni finanziarie (AGGIRANDOLA
CON LA CREAZIONE DI ALTRI VEICOLI FINANZIARI), rendendo il sistema estremamente vulnerabile ALLE CRISI .

Le politiche di controllo sulla circolazione dei capitali risultano sgradite in tempi di sviluppo, pertanto i Paesi indebitati
tendono a proteggersi con l’acquisto di enormi riserve di dollari (I PAESI EMERGENTI QUANDO RICHIEDONO PRESTITI DI
MONETE FORTI OTTENGONO PREVALENTEMENTE DOLLARI, MA SE LA LORO MONETA SI SVALUTA IL RISCHIO DI SHOCK
ASIMMETRICI AUMENTANO ) e legando la propria valuta alle monete internazionali. Ma questo rende il sistema ancora
più instabile ed espone le economie a conseguenze disastrose in caso di shock asimmetrici.

La crisi che il mondo sta vivendo 2008 è, in effetti, il terzo scenario complesso su cui vale la pena di
riflettere.
Le avvisaglie sono costituite dalle crisi del 1983 e del 1997, entrambe legate agli investimenti in Paesi in
via di sviluppo, ed entrambe caratterizzate dal costituire una crisi rapidamente estesa ad una intera
regione (1983 l’America Latina nel primo caso PARTITA DA INSOLVIBILITA’ DEL MESSICO NEI
CONFRONTI USA, il sud est Asia 1997 nel secondo).
Oltre alle crisi provenienti dai Paesi Emergenti si sono innescate alcune crisi nei sistemi sviluppati. In
particolare:
nel 1992 si registrò l’attacco speculativo alle monete meno forti appartenenti al Sistema Monetario Europeo, che ne ha
portato il provvisorio naufragio,
nei primi anni del 2000, proprio in esito alla crisi asiatica, si registra l’esplosione della bolla speculativa inerente la
cosiddetta new economy (crisi del dot-com).

CRISI FINANZIARIE :
L’integrazione commerciale e finanziaria, figlia delle innovazioni tecnologiche e
telematiche, accentua il conflitto/DISTANZA tra valore intrinseco e valore di scambio dei
beni e delle attività economiche: il primo rappresenta il valore idoneo a sostenere la crescita
Potenziale di un sistema economico, mentre il secondo è il riflesso delle dinamiche sociali che, nel
tentativo di Accelerare i vantaggi del processo di sviluppo finiscono per impedirne la Realizzazione
(speculando e “anticipando” le aspettative di variazione dei prezzi), CIOE’ IL PERCORSO DI
CRESCITA SUL PIANO REALE CHE SI ERA AVVIATO NON SI COMPLETA , PERCHE’ TUTTI CERCANO DI
SPECULARE SUI VANTAGGI DEL PROCESSO DI SVILUPPO , FINCHE’ LA BOLLA SPECULTIVA
ESPLODE.
Il fatto che un sistema economico passi per fasi di surriscaldamento e periodi di depressione, che caratterizzano
l’andamento delle crisi è ascrivibile ANCHE alle Dinamiche della fiducia e delle aspettative degli operatori che
vengono costituite sulla base del sistema sociale e della cultura dominante.

Le crisi creditizie e quelle valutarie sono spesso interrelate.

Se si innesca una CRISI VALUTARIA , una moneta cambia tanto velocemente il suo valore in termini
delle altre monete da risultarne compromessa, sul piano internazionale, la sua capacità di essere mezzo
di scambio o riserva di valore.
Se gli investitori PREDONO FIDUCIA in una determinata economia e nella relativa moneta,
iniziano a disinvestire nelle attività in quella valuta. Se questo comportamento si verifica su
larga scala e in un breve periodo di tempo, parleremo di attacco speculativo che, laddove
riesca, laddove cioè la Banca Centrale non riesca a proteggere la divisa nazionale, determinerà un rapido
e continuo deprezzamento anche molto rilevante (crisi valutaria).
Nel caso della crisi valutaria del Sud Est Asiatico del 1997, in media, le valute persero il 50%
del loro valore nei confronti del dollaro

Una caratteristica fondamentale delle CRISI VALUTARIE è rappresentata dal fatto che si
accompagnano ad un’ INVERSIONE del flusso di capitali.
Ciò è vero soprattutto per le economie emergenti, più esposte rispetto ai paesi avanzati, in quanto
possiedono un livello del risparmio interno relativamente basso e offrono potenzialmente elevati
rendimenti sugli investimenti.
La mobilità internazionale dei capitali è potenzialmente vantaggiosa sia per le economie emergenti
che per i paesi sviluppati. I paesi emergenti hanno bisogno di un grosso TASSO DI CRESCITA MA NON
HANNO RSPARMIO INTERNO (reddito procapite basso-risparmio basso) , invece le ECONOMIE
OCCIDENTALI hanno un risparmio piu’ importante (con CAPITALI IN ECCESSO ,che possono finanziare
gli investimenti dei paesi emergenti).
Solitamente, le ECONOMIE EMERGENTI che sono investite da una CRISI VALUTARIA
presentano un elevato flusso netto di capitali in entrata “corsa all’investimento” es america
latina e sud est asiatico (e quindi un deficit di conto corrente) prima della crisi. Una volta innescata
la crisi, il flusso netto di capitali in entrata si inverte drasticamente e si registra un flusso netto di
capitali in USCITA ( al primo SHOCK , tutti gli investitori corrono a recuperare i propri
denari).

Quindi la CRISI VALUTARIA è l’esito di una BOLLA SPECULATIVA di tipo finanziario. La corsa
all’acquisto delle attività del Paese emergente ne fa crescere il valore indipendentemente dall’effettiva
capacità di generare rendimenti in futuro: chi acquista l’attività ad un prezzo elevato lo fa nella speranza (e
nella convinzione) di poterlo rivendere in breve tempo, ad un valore maggiore, sfruttando le aspettative
rialziste, indipendentemente dai fondamentali economici. Cioe’ NON SI ANALIZZA LA CAPACITA’ DI CRESCITA
DEL PAESE , IL VALORE FINANZIARIO EFFETTIVO DELLE ATTIVITA’ ED IL VALORE DI MERCATO CHE ESSE
ASSUMONO NEL TENTATIVO DI ANTICIPARNE I VANTAGGI DA PARTE DEGLI SPECULATORI .
Poiché all’inizio questa dinamica funziona (CIEO’ IO COMPRO E DOPO QLCHE GIORNO POSSO RIVENDERE AD UN
PREZZO MOLTO PIU’ ALTO ) , si consolida la FIDUCIA NELLA CONTINUA CRESCITA DEL il titolo o l’attività , pertanto
molti lo compreranno, anche ricorrendo al finanziamento. Si estende il credito e per un certo periodo il
comportamento degli operatori economici auto-alimenta la crescita della BOLLA SPECULATIVA.
Quando però ci si renderà conto dell’insostenibilità dell’investimento, l’illusione svanisce ed il valore del titolo
precipita con la stessa rapidità con cui era salito, rendendo inadempienti quanti aveva contribuito ad arricchire.
BOLLA SPECULATIVA CHE ESPLODE… E’ LA FIDUCIA CHE GENARE QUESTO….

Il ruolo della FIDUCIA nel ciclo economico :

Il sistema sociale proietta nell’economia un sistema di aspettative racchiuse nel concetto di fiducia.
La fiducia è una credenza radicata (a torto o ragione) nella comunità, acquisita come dato di fatto
da tutti i membri del gruppo: ancorché formulato come ipotetico, il fenomeno futuro in cui si ha fiducia
è praticamente percepito come certo. ES : TUTTI CREDONO CHE IL TITOLO NON POSSA CHE SALIRE ,
TUTTI CORRONO ALL’ACQUISTO E IL FENOMENO SEMBRA REALIZZARSI. -
Rispetto alle aspettative, la FIDUCIA è un fatto sociale, un attributo dello stato di natura futura che si
concretizza nella dimensione sociale del vivere, a cui tutti finiscono per aderire, comportandosi come se
tale evento non possa non verificarsi.
Questa percezione e questa convinzione portano a diversi effetti:
. ASPETTATIVE che si auto-realizzano, ESCE UNA VOCE CHE A POCO UNA BANCA FALLITRA’ , QUINDI CORSA AGLI SPORTELLI A
RITIRARE I PROPRI RISPARMI (DI UNA BANCA SANA) MA FALLISCE.
. BOLLE SPECULATIVE .

RUOLO DELLA FIDUCIA NEL CICLO ECONOMICO: AL LIVELLO DI FIDUCIA MASSIMA , LE ASPETTATIVE DI CRESCITA
SONO SUPERIORI ALLE POTENZIALITA’ EFFETTIVE DI QUELLA ECONOMIA , CI SI RENDE CONTO LE LE ATTESE SONO
INSOSTENIBILI, E SI INNESCA LA CRISI , QUINDI RALLENTAMENTO ECONOMICO E ADDIRITTURA RECESSIONE…
La bolla Speculativa dei mutui Sub-Prime : MUTUI CON NATURA AD ASSECONDARE I REDDITI CRESCENETI (
STUDENTE DI IMPORTANTE UNIVERSITA’ CHE AVRA’ ELEVATI LIVELLI DI REDDITO- MERCATO USA SEGMENTATO) . QUINDI
UN MUTUO CON OTTIME CONDIZIONI INIZIALI MA CHE CRESCERANNO NEL CORSO DEL TEMPO. IL PORBLEMA E’ CHE SI E’
CONCESSO QUEL MUTUO (ECCESSO DI LIQUIDITA’ ) ANCHE A CHI NON AVEVA QUELLE CARATTERISTICHE (CON GARANZIA
SULL’ IMMOBILE ), APPENA IL MERCATO IMMOBILIARE E’ CALATO , IL SISTEMA NON SI E’ PIU’ RETTO (QUESTI DEBITI
VENIVANO CARTOLARIZZATI /DISTRIBUITI ENDA ANDAVANO A FINIRE IN VARI PRODOTTO FINANZIARI , ESPANDENDO IL
CONTAGIO DELLA CRISI . QUESTA BOLLA SPECULATIVA INCIDE ANCHE SULL’ECONOMIA REALE PERCHE’ IL DEFAULT PORTA
PERDITA DI OCCUPAZIONE PROBLEMI ECONOMICI…

La FIDUCIA ed il mercato del credito :

L’economia finanziaria è quella che più RAPIDAMENTE risente della dinamica del cambiamento di fiducia
collettivamente espresso dal sistema sociale.
Il circuito della fiducia tende a spostare nel tempo gli esiti necessari delle dinamiche economiche, e questo
è tanto più possibile tanto più è possibile creare o utilizzare strumenti finanziari.(SE POSSO
CARTOLARIZZARE RIESCO A DIFFONDERE PIU’ RAPIDAMENTE IL DEBITO , (SE TUTTI CARTOLARIZZANO
TITT I TITOLI SARANNO RISCHIOSI) AUMENTA IL RISCHIO SISTEMICO.
Il ruolo fondamentale è svolto dalle banche che operano con comportamenti “strategici”
finalizzati a massimizzare il proprio profitto ed a minimizzare il costo del fallimento (comprensivo
del relativo rischio). Il credito ha
un ruolo centrale nell’economia, consentendo di definire la liquidità.
Poiché la fiducia è il risultato del sistema sociale, introdurremo questo concetto, nel nostro Modello
IS – LM semplificato di equilibrio, tanto reale che finanziario, come variabile ESOGENA , ancorché,
evidentemente influenzato dai cambiamenti degli stati di natura, tra cui anche quel reddito e quel tasso di
interesse che a sua volta riesce ad influenzare (VARIABILI ENDOGENE).
È possibile adottare un modello molto simile a quello che Hicks ha utilizzato per costruire la sua LM, per definire una curva che
rappresenti l’equilibrio sul mercato del credito e che espliciti le aspettative di banche e prenditori di prestiti

La banca fornisce prestiti tenendo in considerazione alcuni elementi.

Al centro della sua valutazione è lo SPREAD tra tassi che possono imporre sui prestiti e rendimenti dei titoli di
stato (cui possiamo anche approssimare il costo dei depositi- NS IPOTESI), frutto di due distinti equilibri (l’uno
sul mercato dei prestiti, l’altro su quello dei titoli).
Le banche impiegano il proprio capitale (ed eventualmente la raccolta) per offrire prestiti e domandare titoli di
stato, ipotizzando l’offerta di questi ultimi è Esogena.
Nel definire la quantità di prestiti offerta, tuttavia, le banche utilizzano il proprio patrimonio informativo, e
considerano lo stato complessivo dell’economia.

Hanno un ruolo rilevante le ASPETTATIVE e dunque il grado di FIDUCIA del sistema finanziario
nell’evoluzione del sistema economico, che conseguentemente fa correggere le decisioni effettuate
esclusivamente sulla base dei parametri dati.
Ultima componente è data dal grado di regolamentazione e dalle scelte di politica monetaria effettuate dalla
banca centrale, mediante interventi sul mercato aperto o sul livello delle RISERVE OBBLIGATORIE (che
costituiscono un costo della detenzione dei depositi per l’istituto finanziario, avendo la funzione di limitare
l’esposizione finanziaria dello stesso).

La funzione di Offerta dei Prestiti LS : CURVA LS : OFFERTA DI PRESTITO.

LS DIVENTA :
FUNZIONE POSITIVA AL TASSO DI INTERESSE DEI PRESTITI, POSITIVA NEI CONFRONTI DEL REDDITO , POSITIVA
NEI CONFRONTO DELLA FIDUCIA RISPETTO AL SISTEMA ECONOMICO.

La domanda di credito LD :

Anche rispetto alla DOMANDA di LIQUIDITA’ partiamo dalla formulazione tradizionale (legata al reddito ed al costo del
finanziamento) che costituisce la decisione ancora, con due fattori di correzione: uno connesso con le aspettative legate alla
fiducia nel futuro e l’altro connesso con le condizioni economiche di riferimento (escluso il reddito), in particolare il valore
capitale delle imprese e la patrimonializzazione delle famiglie.

LD = l1Y − l2ip + z + fL
fL : Fiducia che i prenditori a prestito hanno rispetto al futuro del sistema economico

La dinamica non è univoca:

a. Nel caso di espansione economica lo stato di natura cambia (in senso espansivo per investimenti e patrimoni) e,
conseguentemente, fiducia e aspettative migliorano, portando ad un aumento della domanda di prestiti.
b. In caso recessione, la caduta della FIDUCIA incide sulla domanda di prestiti in una duplice dimensione: le prospettive
negative del futuro inducono a ridurre gli impieghi, ma imprese e famiglie devono far fronte alle minusvalenze connesse
con la caduta del valore dei propri asset.
 In caso di recessione e di caduta del livello di fiducia nel futuro da parte sia dei prenditori a prestito che delle banche.
Sicuramente l’effetto sull’offerta di prestiti è recessiva, attuandosi un fenomeno di razionamento del credito.

• Sul lato della domanda LM potrebbe crearsi una tensione sia all’aumento che alla riduzione (DA UNA PARTE LE IMPRESE
/FAMIGLIE POTREBBERO DECIDERE DI INDEBITARSI DI PIU’ , O NDEBITARSI DI MENO) in conseguenza di una modificata
percezione delle prospettive di sviluppo economico e delle condizioni di base dell’economia.
• L’effetto sulla LM è incerto.

La fiducia ed il mercato REALE :

Il CONSUMO, oltre alla sua dimensione autonoma, dipenderà dal reddito corrente, ma anche dalle aspettative future
sull’andamento dell’economia e, dunque, sul GRADO DI FIDUCIA che i consumatori nutrono sul futuro del sistema
economico in cui agiscono.

Le scelte di INVESTIMENTO dipendono, oltre che dal tasso di interesse (sui prestiti, nello specifico), anche sulle ipotesi di
crescita del reddito e dunque dalla fiducia delle imprese.

A questo punto è possibile esprimere in modo sintetico la funzione di equilibrio sul mercato reale, sintetizzando
nell’unica variabile A la componente autonoma del reddito che racchiuda gli effetti sul prodotto delle componenti
private e pubbliche non dipendenti da reddito o tasso di interesse.

Y=C+I+G

Y = A + cY + fC Y + fB Y − v ip
 Y = A + cY + ( fC + fB )Y − v  ip Y = A+cY + f Y −vi p
Reddito e tasso di interesse di equilibrio saranno legati dalla nota relazione negativa che garantisce la pendenza negativa
della curva IS: Y = a- v * ip / 1 – c - f

Effetto espansivo della FIDUCIA :

La fiducia espanda la domanda di mercato e di credito. Dubbio è invece l’effetto sul tasso di interesse, che dipende dalla reattività
del mercato bancario e dalla disponibilità di espandere il credito
Se la liquidità disponibile a causa della volontà di impiegare fondi segue la domanda, avremo tendenzialmente una riduzione dei
tassi sui prestiti.
Al contrario se la crescita della domanda di prestiti è più forte dell’espansione dell’offerta, avremo delle spinte al rialzo dello
spread sui tassi.

Effetto Restrittivo della FIDUCIA : Nelle fasi di recessione le curve si spostano verso LMR e ISR.

Sul mercato del credito si registra razionamento, in quanto il rischio di controparte spinge gli operatori a riposizionare il
portafoglio.
Parallelamente crolla il patrimonio delle famiglie e le aspettative sul reddito, facendo cadere il consumo.
Allo stesso modo le imprese decidono di ridimensionarsi,
Si apre una importante recessione sul mercato reale.

1 2
ALLA FINE DEL CICLO ECONOMICO CI TROTIAMO IN UNA POSIZIONE PEGGIORE DI QUELLA INIZIALE
(REDDITO INFERIORE) FIG 2
Fiducia e Moltiplicatore keynesiano inferiore a 1 :
IN PERIODI DI FIDUCIA MOLTO BASSA POLITICHE ECONOMICHE ESPANSIVE AVREBBERO EFFETTI NEGATIVI SULL’
EQUILIBRIO DEL SISTEMA . IL GRADO DI FIDUCIA PERCEPITO DA CONSUMATORI E IMPRESE INCIDE IN MODO IMPORTANTE
SUL MOLTIPLICATORE KEYNESIANO , AUMENTANDONE LA POTENZA SE POSITIVA, E RIDUCENDOLO IN CASO DI PREVISIONI
NEGATIVE DELL’ECONOMIA.

• Le crisi di fiducia possono rendere inefficace la politica economica , con moltiplicatori inferiori
all’unità.

Quando la fiducia cade, invece, la propensione al consumo si riduce ed il moltiplicatore Può ridursi a valori inferiori
all’unità, nel caso in cui la sfiducia abbia effetti su investimenti e costumi tali da sopravanzare la normale propensione
al consumo (quella mediamente osservabile in un ciclo economico, indipendentemente dalle aspettative), al netto
dell’effetto “spiazzamento” operato dal mercato monetario. E cioè se:
− f  c − vl

SUL PIANO MACROECONOMICO IL MOLTIPLICATORE INFERIORE ALL’UNITA’ INDICA CHE

TALI INTERVENTI SONO DANNOSI PECHE’ AGGRAVANDO IL DEBITO PUBBLICO SONO
COMPLETAMENTE SPIAZZATI DA CONSUMI E INVESTIMENTI .
MA VA CMQ CONSIDERATO L’EFFETTO DELL’INTERVENTO SUL GRADO DI FIDUCIA DEL
SISTEMA SOCIALE , IN QUANTO SE PERCEPITO IDONEO L’INTERVENTO PUBBLICO GLI
OPERATORI MODIFICHERANNO LE LORO ASPETTATIVE , AUMENTA LA FIDUCIA , E IL
MOLTIPLICATORE SUPERERA’ L’UNITA’ , ATTUANDOSI UN CASO DI : ASPETTATIVE CHE SI
AUTO-REALIZZANO.
MA LA SPINTA PUBBLICA POTREBBE AVERE UN EFFETTO INFERIORE ALLE ATTESE E CON
ULTERIORE CROLLO DI FIDUCIA , DEPRIMENDO ULTERIORMENTE L’ECONOMIA
LA SCELTA NON E’ SEMPLICE E SEMBRA PIU’ UNA SCELTA SOCIALE CHE DI POLITICA ECON. CHE
RISULTA INFLUENZATA DAL MUTARE DEL SISTEMA SOCIALE.

P.S IN FASE ESPANSIVA , LE ATTESE DI CRESCITA del reddito futuro inducono ad aumentare la propensione
al consumo, favorendo la crescita, eventualmente rafforzata nel caso di ribasso del tasso di interesse.

• IN MOMENTI DI CRISI E FIDUCIA MOLTO BASSA , SE IO ( ES OBAMA-USA ) DO L’IMPRESSIONE CHE AUMENTO LA SPESA
PUBBBLICA E FACCIO RIPARTIRE L’ECONOMIA SPERO DI RIALZARE LA FIDUCIA IN MODO DA AUMENTARE IL
MOLTIPLICATORE E RENDERE EFFICACI LE POLITICHE

LEZ. 25 SINTESI : Globalizzazione, instabilità dei sistemi e crisi finanziarie: il ruolo DELLA FIDUCIA

La globalizzazione rende il mercato economico e finanziario maggiormente integrato ma anche vulnerabile.

Crisi finanziarie e valutarie sono esito di bolle speculative, in conseguenza ad aspettative che si autorealizzano.
La fiducia gioca un ruolo fondamentale per spiegare questo ciclo economico e finanziario ed in particolare le bolle
speculative.
L’andamento della fiducia potrebbe portare ad un moltiplicatore keynesiano inferiore all’unità, sterilizzando l’effetto di
qualunque politica economica.

Le scelte degli operatori devono tenere in considerazione la dimensione sociale del contesto economico.
RUOLO DEL CREDITO : DOMANDA CREDITO E OFFERTA CREDITO

il credito ha un ruolo sempre più determinante ed importante per l’economia, dal momento che è essenziale
per finanziare i consumi delle famiglie e per gli investimenti nei settori produttivi .

E’ ORMANI EVIENDE COME è la MONETA a facilitare scambi e transazioni, ma la possibilità di

OTTENERE CREDITO . IL CREDITO E’ UNA CERTIFICAZIONE DI SPENDIBILITA’ DELLA MONETA .
Il credito ha un ruolo centrale nell’economia, consentendo di definire la liquidità , Il
sistema bancario (OVE LO RITANGA VANTAGGIOSO ), PUO’ COMPORTARSI come cinghia di
trasmissione delle politiche monetarie nell’economia. MA E’ IMPORTANTE RICORDARE CHE LE
BANCHE , OPERANO con comportamenti “strategici” finalizzati a massimizzare il proprio profitto
ed a minimizzare il costo del PROPRIO fallimento (comprensivo del relativo rischio) .
Nel definire la quantità di prestiti offerta, tuttavia, le banche utilizzano il proprio patrimonio informativo,
potendosi benissimo realizzare condizioni di RAZIONAMENTO DEL CREDITO , specialmente nel caso in cui vi sia
una percezione del rischio di controparte molto elevata O INCERTEZZA SUL FUTURO DELL’ECONOMIA

IL credito funziona grazie a dinamiche connesse con la FIDUCIA e con le informazioni detenute sulla posizione
del debitore.
Il mercato del credito è dominato da concorrenza imperfetta perché il costo di acquisizione delle informazioni sui debitori
rappresenta un costo non recuperabile. (SUNK COST) .
Il fallimento di una banca incide sistematicamente perché gli effetti del suo fallimento si
ripercuotono sul capitale informativo dell’economia
Anche nel caso in cui la Banca Centrale aumenti la Base Monetaria o incentivi il credito, le
banche potrebbero non impiegare tale liquidità in crediti (ad esempio perché c’è scarsa fiducia nei
confronti dell’economia), specialmente in momenti di crisi economica, pertanto non ci sarebbero pressioni
ribassiste sui tassi di interesse, vanificando il tentativo di porre in essere una politica monetaria
espansiva.
Gli stessi interventi della politica monetaria, hanno lo scopo di influenzare l’andamento del credito
nell’economia , attraverso il sistema bancario.
L’ OFFERTA di prestiti che viene essere proposta dal settore bancario (che assorbe in sé l’intera funzione di
intermediazione creditizia) che, pertanto, si pone come gestore del patrimonio informativo circa la solvibilità delle
controparti.
Le banche forniscono i prestiti tenendo in considerazione alcuni elementi. Al centro della sua valutazione è
sicuramente lo spread tra tassi che possono imporre sui prestiti e rendimenti dei titoli di stato (cui possiamo anche
approssimare il costo dei depositi). Poiché esse sono price maker sul mercato del credito, la differenza di questi
tassi non è data, ma frutto di due distinti equilibri (l’uno sul mercato dei prestiti, l’altro su quello dei titoli. In fase
di espansione la crescita di fiducia influenza positivamente sia la domanda che l’offerta di prestiti. È possibile
però ipotizzare che, in questo caso, l’effetto sulla domanda sia tendenzialmente meno forte di quello sull’offerta.
Questo perché, di fatto, la fiducia nello sviluppo economico finisce per abbattere il rischio, permettendo alle
banche di espandere, a parità di rendimento (e delle altre condizioni rilevanti), l’offerta di prestito .
DOMANDA di prestiti: E’ COSSESSA al Reddito e al costo del Finanziamento , MA ANCHE alle aspettative
Legate alla fiducia nel futuro e le con le condizioni economiche di riferimento (le variabili dello stato di natura
escluso il reddito) . LA DOMANDA di presti aumenta in relazione a cicli economici positivi e alla fiducia nel futuro. E
si deprime in casi di cicli ec. Negativo o sfiducia nel futuro , MA CMQ le imprese (ma anche le famiglie) possono
attraversare minusvalenze significative connesse con la caduta del valore dei propri assets. In questo caso si
vedono costrette a mantenere invariata o addirittura espandere la propria domanda di prestiti per la sopravvivenza
e non per finanziare lo sviluppo

IL COMPORTAMENTO DELLE BANCHE INCIDE SULLE VARIABILI REALI E SULLO SVILUPPO ECONOMICO.
Gli intermediari finanziari hanno la funzione di accordare la struttura di portafogli desiderata dai
risparmiatori con le esigenze di finanziamento delle imprese. CONTRIBUENDO ALL’ EQUILIBRIO
FINANZIARIO .
L’azione bancaria, pertanto, non influenza soltanto il costo del finanziamento ma più fortemente la sua
DISPONIBILITA’ , Razionando il credito in caso di crisi. L’EQUILIBRIO FINANZIARIO , IL RUOLO DELLE BANCHE , IL LORO
MODO DI RELAZIONARSI CON IL CREDITO OFFERTO E LA DISTRIBUZIONE DI QUESTO CREDITO , E’ UN ELEMENTO
DECISIVO PER LO SVILUPPO ECONOMICO , CIOE’ PER CONSENTIRE O MENO ALLE IMPRESE DI FINANZIARE I PROPRI
INVESTIMENTI E DI RISALIRE NEI MOMENTI DI CRISI . NEI MOMENTI DI CRISI AUMENTANO I COSTI DI FALLIMENTO SIA
PER LE BANCHE CHE PER LE IMPRESE , IN QUEI MOMENTI DOVE SERVIREBBE L’ ALLARGAMENTO DEI PRESTITI , LE
BANCHE TENDONO A RAZIONARE IL CREDITO , INCIDENDO SULLO SVILUPPO ECONOMICO.

Anche nel caso in cui la Banca Centrale aumenti la Base Monetaria o incentivi il credito, le
banche potrebbero non impiegare tale liquidità in crediti (ad esempio perché c’è scarsa fiducia nei
confronti dell’economia), specialmente in momenti di crisi economica, pertanto non ci sarebbero pressioni
ribassiste sui tassi di interesse, vanificando il tentativo di porre in essere una politica monetaria
espansiva.

Effetto espansivo della FIDUCIA :

La fiducia espanda la domanda di mercato e di credito. Dubbio è invece l’effetto sul tasso di interesse, che dipende dalla reattività
del mercato bancario e dalla disponibilità di espandere il credito .
Se la liquidità disponibile a causa della volontà di impiegare fondi segue la domanda, avremo tendenzialmente una riduzione dei
tassi sui prestiti.
Al contrario se la crescita della domanda di prestiti è più forte dell’espansione dell’offerta, avremo delle spinte al rialzo dello spread
sui tassi.

Effetto Restrittivo della FIDUCIA : Sul mercato del credito si registra razionamento, in quanto il rischio di
controparte spinge gli operatori a riposizionare il portafoglio.
Parallelamente crolla il patrimonio delle famiglie e le aspettative sul reddito, facendo cadere il consumo.
Allo stesso modo le imprese decidono di ridimensionarsi, Si apre una importante recessione sul mercato reale .

LE DIMENSIONI ESOGENE e MACROECONOMICHE INCIDONO SUL COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE

BANCHE E QUINDI SULLE CONDIZIONI DEL RAZIONAMENTO DEL CREDITO CHE DIVENTANO FONDAMENTALE
MOLTO DI PIU’ DELLA MONETA. LE AUTORITA’ MONETARIE CHE VOLESSERO AUMENTARE LA MONETA , CON
RAZIONAMENTO DEL CREDITO , NON INCIDONO SU NULLA.

Le banche decidono come allocare il proprio patrimonio, eventualmente ricorrendo alla raccolta, valutando la
rischiosità ed il rendimento, considerando anche il ruolo dei costi e delle probabilità di default. 2 IMPOSTAZIONE
MEDIO-VARIANZA .
LE DIMENSIONI ESOGENE , MACROECONOMICHE INCIDONO SUL COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE
BANCHE E QUINDI SULLE CONDIZIONI DEL RAZIONAMENTO DEL CREDITO CHE DIVENTANO FONDAMENTALE
MOLTO DI PIU’ DELLA MONETA. LE AUTORITA’ MONETARIE CHE VOLESSERO AUMENTARE LA MONETA , CON
RAZIONAMENTO DEL CREDITO , NON INCIDONO SU NULLA.
AL CENTRO DEL MODELLO FINANZARIO C’E’ IL CREDITO E L’AZIONE STRATEGICA DELLE BANCHE E DEGLI INTERMEDIARI
FINANZIARI (PIANO DIVERSO DAL MODELLO INCENTRATO SULLA MONETA).
IL RAZIONAMENTO DEL CREDITO SPECIALMENTE IN UNA CRISI ECONOMICA HAUNA RILEVANZA FONDAMENTALE
NELL’EQUILIBRIO DI SISTEMA.
LE BANCHE DEVONO DECIDERE 3 COSE : 1 QUANT’E L’AMMONTARE DI PRESTITO COMPLESSIVO . 2 DEFINIRE IL TASSO DI
INTERESSE DA APPLICARE ALL’AMMONTARE DI PRESTITI(IN RELAZIONE ALLA QUANTITA’ DI DEPOSITI) . 3 SCELTA DI
INVESTIMENTI NELLA RICERCA DI INFORMAZIONI SULLA COSTROPARTE, LA BANCA TIENE CONTO DEI COSTI DEL
FALLIMENTO E DEI RENDIMENTI PORTAFOGLI PRESTITI.
LE POLITICHE MONETARIE HANNO EFFETTO, QUANTO PIU’ E’ LIMITATA LA CONCORRENZA , CIOE’ TANTO PIU’ E’
LIMITATA LA CONCORRENZA SUL MERCATO BANCARIO , TANTO PIU’ SONO EFFICACI LE MANOVRE POSTE IN ESSERE DALLA
AUTORITA’ DI POLITICA MONETARIA. VCEVERSA NEL MODELLO IDEALE DETERMIANTO DA CONORRENZA
“MONOPOLISTICA” E DAL COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE BANCHE ,LE POLITICHE NON AVREBBERO RISULTATO
SPERATO

La politica monetaria è maggiormente efficace in caso di minore concorrenza in quanto i vincoli hanno maggiore efficacia
quando non ci sono aggiustamenti di prezzo . SE NON C’E’ CONCORRENZA PERFETTA SUL MERCATO BANCARIO , CIOE’ MENO
SOGGETTI CHE COMPETONO, MAGGIORMENTE EFFICACE E’ LA REGOLAMENTAZIONE SU QUESTI SOGGETTI . SE QUESTI
SOGGETTI OPERANO IN CONCORRENZA TRA LORO E TRASPARENZA RISPETTO AL MERCATO , LA FORZA DEI CONTROLLI
DIMINUISCE. QUESTO SIPEGA PERCHE IL SISTEMA DEI CONTROLLI FUNZIONE FINCHE’ IL SISTEMA FINANZIARIO E’
ABBASTANZA CHIUSO E QUANDO SI APRE ,LA REGOLAMENTAZIONE ANCHE SE SISTEMICA TENDE A NON FUNZIONARE
PERCHE’ AUMENTA IL GRADO DI COMPETIZIONE INTERNA

LE POLITICHE MONETARIE HANNO EFFETTO, QUANTO PIU’ E’ LIMITATA LA CONCORRENZA , CIOE’ TANTO PIU’ E’
LIMITATA LA CONCORRENZA SUL MERCATO BANCARIO , TANTO PIU’ SONO EFFICACI LE MANOVRE POSTE IN ESSERE
DALLA AUTORITA’ DI POLITICA MONETARIA. VCEVERSA NEL MODELLO IDEALE DETERMIANTO DA
CONORRENZA “MONOPOLISTICA” E DAL COMPORTAMENTO STRATEGICO DELLE BANCHE ,LE POLITICHE NON AVREBBERO
RISULTATO

QUANDO LA BANCA ESPANDE LA SUA QUOTA DI PRESTITO A PIU’ SOGGETTI , VA ANCHE AD AUMENTARE LA SUA ESPOSIZIONE
AL RISCHIO DI FALLIMENTO , IN QUANTO CONCEDE PRESTITI A PERSONE CHE PRECEDENTEMENTE AVEVA SCARTATO(REAZIONE
NEGATIVA) . SE LA BANCA AUMENTA LA QUANTITA’ DI PRESTITI AI SUOI CLIENTI AFFIDABILI (SENZA INSERIRE DI NUOVI )
RIDUCE I COSTI GENERALI DI ACQUISZIONE DI INFORMAZIONE MA AUMENTA L’ESPOSIZIONE SOGGETTIVA DEL DEBITORE E DI
CONSEGUENZA IL RISCHIO CHE IL DEBITORE NON PAGHI