Matematica Finanziaria

Un importo finanziario ha valore non solo in funzione della somma stessa, in termini monetari, bensì anche
in riferimento al periodo, al tempo in cui è disponibile.

Un ente finanziario base è un elemento costituito da un importo P + una data x (P;x)

L’importo immediatamente erogabile, disponibile di norma vale più di un importo successivamente

disponibile – in data futura.

Un’operazione finanziaria di base o elementare è lo scambio di due enti finanziari tra due soggetti
economici, cui descrizione varia a seconda della prospettiva da cui la si analizza.

Operazione finanziaria

contratto mediante il quale un soggetto corrisponde ad un altro soggetto un importo P, disponibile

all’epoca x, in cambio di un altro importo M disponibile ad un’altra epoca y.

Operazione finanziaria di investimento

Operazione mediante la quale un investitore esborsa una somma P (detta capitale investito) ad una certa
epoca x e ottiene dopo un certo periodo di tempo il montante della somma investita (presumibilmente > P)
alla data di scadenza dell’operazione finanziaria.

P= capitale investito – somma base, fissa e certa

X= data di investimento

M= montante del capitale investito (somma che si riceve alla data di disinvestimento o scadenza)

Y= data di scadenza o disinvestimento dell’operazione

I è l’interesse o frutto del capitale investito ottenuto dalla differenza tra il montante e il capitale investito

Operazione finanziaria di anticipazione o finanziamento

È un’operazione mediante la quale chi si finanzia (o riceve in anticipo dei soldi) si impegna a rimborsare ad
una epoca y, un determinato importo M che costituisce il suo debito (di somma inequivocabile), nei
confronti del soggetto che anticipa, ricevendo in cambio il valore attuale di tale importo (che è variabile)
alla data di anticipazione.

P= valore attuale

X= data di anticipazione

M= capitale dovuto a scadenza – somma base e fissa

Y= data di scadenza

D è lo sconto dell’operazione e cioè la somma a cui il soggetto che si fa finanziare deve rinunciare per
ricevere anticipatamente la somma di denaro P.

Luogo ideale in cui soggetti economici in surplus che vogliono investire scambiano (su base di domanda e
offerta) il proprio capitale con soggetti che necessitano di essere finanziati, in cambio di una somma futura.
Il BOT è un esempio di strumento di scambio nei mercati. Rappresenta un Buono Ordinario del Tesoro, un
contratto, un titolo di stato obbligazionario di breve termine (fino a 12 mesi) emesso per finanziarsi e che
promette all’acquirente un credito/rimborso fisso di €100. Il guadagno sta nella differenza tra il prezzo
d’acquisto e il valore nominale a scadenza che è però fisso. Sono titoli zero coupon (senza cedola), vengono
tuttavia emessi a sconto – generando una remunerazione a scarto di emissione (il prezzo d’acquisto e di
norma inferiore al valore nominale)

Tasso annuo di interesse: interesse prodotto da un capitale unitario in un periodo di un anno –

standardizzazione rispetto all’importo e al tempo.

Tasso annuo di sconto: importo cui rinuncio annualmente e per ogni euro anticipato, standardizzato per
tempo ed importo.

Regime di capitalizzazione semplice, dell’interesse semplice o dello sconto razionale

è un regime caratterizzato dal fatto che l’interesse (I) è proporzionale al capitale investito (P), al tasso di
interesse (i) e alla durata dell’investimento (t).

𝐼 =𝑃∙𝑖∙𝑡

Regime di capitalizzazione composta, dell’interesse composto o dello sconto composto

Caratterizzato dal fatto che l’interesse prodotto in un periodo è proporzionale al tasso d’interesse, al
periodo unitario, e al capitale maturato all’inizio del periodo. È una forma dinamica per calcolare il
montante, poiché l’interesse ottenuto viene a mano a mano reinvestito, reincorporato alla somma
investita, per produrre interesse su un capitale maggiore.

𝐼 = 𝑃[(1 + 𝑖)𝑡 − 1]

Capitalizzazione commerciale o dello sconto commerciale

Caratterizzato dal fatto che lo sconto D (come per l’interesse I in C.S.) è proporzionale al capitale da
scontare M, al tasso di sconto d, e al periodo di tempo t.

𝐷 =𝑀∙𝑑∙𝑡
Questo regime è utilizzabile solo per periodi di tempo minori del reciproco del tasso di sconto d cioè (1/d)
poiché la funzione v(t) ha pendenza negativa e oltre quel punto diventerebbe uguale o minore di zero

Tassi equivalenti

Due tassi riferiti a periodi diversi (in emmesimi di anno) si dicono equivalenti se, applicati allo stesso
capitale, per lo stesso periodo, nello stesso regime finanziario, in capo ad un anno producono lo stesso
risultato in termini di montante, valore attuale, interesse e sconto.

Tassi effettivi e nominali di interesse

Una relazione del genere, cioè che rende equivalenti due tassi riferiti a periodi diversi, presuppone l’ipotesi
(irreale) che il tasso d’interesse resti invariato e costante durante l’anno.

Per poter ricavare il tasso annuo dal tasso di semestrale/quadrimestrale/trimestrale/ecc. basta dividere per
il relativo periodo di tempo ½, 1/3, ¼, ecc. Il tasso ottenuto è chiamato tasso nominale annuo indicato con
la lettera j – rende proporzionale su base annua il tasso espresso secondo un frazionamento m. Significa
cioè che j(m) non tiene conto del reinvestimento dei montanti incassati nei periodi precedenti proprio
per sopprimere la variabilità dei tassi che nella realtà vige, e facilitare i calcoli. J(m) non contenendo gli
interessi sugli interessi sarà sempre minore di i, cioè del tasso effettivo.

Al tasso nominale annuo va aggiunta l’espressione “pagabile/rinnovabile/convertibile m volte l’anno, per

definire la suddivisione dell’anno.

La suddivisione iterata dell’anno in m parti conduce alla divisione in giorni (365), maggiore sarà la
suddivisione, minore sarà il tasso nominale (rispettivamente quello di sconto aumenta) fino ad avvicinarsi
ad un limite inferiore (asintoto orizzontale), oltre il quale, pur frazionando il periodo, il tasso rimarrà
uguale.

lim 𝑗(𝑚) = ln(1 + 𝑖) =  = 𝑗(∞)

𝑚→∞

𝐼 𝑔𝑖𝑜𝑟𝑛𝑖 𝑏𝑜𝑟𝑠𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐𝑖 𝑠𝑜𝑛𝑜 280, 𝑑𝑢𝑛𝑞𝑢𝑒 𝑙𝑎 𝑠𝑢𝑑𝑑𝑖𝑣𝑖𝑠𝑖𝑜𝑛𝑒 𝑑𝑒𝑙𝑙 ′ 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑐𝑜𝑛 𝑚

= 280 𝑒 𝑞𝑢𝑖𝑛𝑑𝑖 𝑗(∞)𝑠𝑖 𝑎𝑝𝑝𝑟𝑜𝑠𝑠𝑖𝑚𝑎 𝑎 𝛿

Da qui ricaviamo quindi che l’espressione ln(1+i), indicabile con  o tasso istantaneo d’interesse -
rappresenta il tasso nominale annuo, nel caso in cui il periodo di tempo sia diviso infinite volte.

Dall’espressione ln(1 + 𝑖) = 𝛿 → 1 + 𝑖 = 𝑒 𝛿 → 𝑟(𝑡) = (1 + 𝑖)𝑡 = 𝑒 𝛿∗𝑡

Tassi effettivi e nominali di sconto

Il tasso nominale annuo di sconto convertibile m volte l’anno si indica con la lettera  (ro), il cui limite con
m che tende ad infinito ci restituisce il tasso istantaneo di sconto. Tale limite indica l’asintoto verso cui
tende ad aumentare il tasso di sconto, ma senza mai raggiungerlo nonostante ulteriori frazionamenti
temporali.

lim (𝑚) = −ln(1 − 𝑑)=

𝑚→∞

Delta e Ro seppur concettualmente diversi, sono matematicamente identici, dato che ragionando su
grandezze istantanee, non ha senso considerare se sia all’inizio (tasso di sconto) o alla fine dell’istante
(tasso d’interesse).

Forza di interesse

Trovare come si forma l’interesse I analizzando la formazione dell’interesse i tra un tempo t0 e to + t0.

L’interesse prodotto sarà: 𝐼 = 𝑟(𝑡𝑜 + 𝑡0) – 𝑟(𝑡0) questa stessa espressione è equivalente (in maniera
pressocchè approssimativa) a
𝑟′(𝑡0 )
𝑟(𝑡0 ) ∙ ∙ ∆𝑡0
𝑟(𝑡0 )
Contiene:

Il montante all’istante t0

L’intervallo di tempo t0.

 𝑟′(𝑡0 )
Forza di interesse 𝑟(𝑡0 )
che in funzione del tempo si può indicare con (t) che è una funzione che
rappresenta al variare di t, la forza con cui in quell’istante si sta formando l’interesse.
𝑖
 In capitalizzazione semplice: (𝑡) = 1+𝑖∙𝑡 la forza d’interesse è decrescente, all’aumentare del
tempo t, che è al denominatore, questo perché l’interesse si calcola sulla somma inizialmente
investita e man mano che passa t, il capitale su cui si potrebbe potenzialmente calcolare l’interesse
aumenta, dunque viene diluito, ma questo rimane ancorato al capitale inizialmente investito e
questo fenomeno fa diminuire la somma di interesse.
(1+𝑖)𝑡 ln(1+𝑖)
 In capitalizzazione composta: (𝑡) = (1+𝑖)𝑡
=  𝑐𝑜𝑠𝑡𝑎𝑛𝑡𝑒 poiché l’interesse che si forma in
relazione al capitale prodotto in quel momento è sempre costante in misura percentuale e
matematicamente non presente nel calcolo.
−(1−𝑑∙𝑡)−2 (−𝑑) 𝑑
 In capitalizzazione commerciale: (𝑡) = 1 = è crescente, cioè aumenta la forza
1−𝑑∙𝑡
1−𝑑∙𝑡
d’interesse man mano che aumenta il tempo t al denominatore.

Scindibilità Finanziaria

Una legge finanziaria si dice scindibile se il montante può essere scritto come:

𝑟(𝑡 + ∆𝑡) = 𝑟(𝑡) ∙ 𝑟(∆𝑡)

Ovvero se sussiste l’uguaglianza tra il montante calcolato considerando tutto il periodo (integralmente) e il
montante ottenuto calcolandolo dapprima fino a t, poi disinvestendo e reinvestendo tale montante per il
periodo residuo di tempo ∆𝑡.

1
1
*r(t) = 1 *r(t+∆𝑡)
𝑟(𝑡)
𝑟(𝑡)

1
1 r(∆𝑡)
𝑟(𝑡)

0 t t + ∆𝑡

Se 1 è in realtà una somma non investita in t bensì derivante da un precedente investimento 1/r(t)
effettuato in 0, esso prende il nome di montante di proseguimento. Cioè montante di un investimento
fatto in 0, che raggiunge in valore unitario in t e che prosegue fino a t + ∆𝑡.

Se invece 1 è investito in primo luogo in t e in t+ ∆𝑡 produce un montante pari a r(∆𝑡), questo prende il
nome di montante di investimento.

Se il montante di investimento è uguale al montante di proseguimento, la legge applicata all’operazione si

dice scindibile.
Operazioni a pronti e a termine
Il prezzo a pronti è il prezzo che viene fissato alla data del regolamento dell’operazione, nell’attimo di
liquidazione – prezzo spot

Operazione a pronti: la data di pagamento x coincide con la data di contrattazione x del prezzo da pagare
alla scadenza y. P(x, x, y)

Se invece il prezzo, anziché formarsi alla data del regolamento, viene fissato precedentemente alla data u,
ma viene comunque pagato in x, per un titolo a scadenza y, si parla di prezzo a termine.

Operazione a termine: la data di contrattazione del prezzo u, non coincide ma precede la data di
regolamento x di un titolo che scade in y. P(u, x, y)

Le operazioni a termine sono anche note come:

futures: se standardizzati e scambiati da un intermediario che vende e acquista titoli fissando il prezzo in
base alla domanda e all’offerta. In questo caso l’intermediario assume la posizione di garante (clearing
house/cassa di compensazione e garanzia), in modo che le controparti possano contrattare senza
preoccuparsi dell’eventualità che il contratto venga onorato o meno.

forward: se il prezzo a termine è direttamente fissato tra venditore e compratore in assenza di un broker, e
scambiati su mercati OTC decentralizzati e non regolamentati. Sono quindi contratti personalizzati soggetti
però al rischio di credito- inadempienza di una delle parti.

Quando compro un titolo a termine, si dice che ho una posizione lunga (long)

Se vendo un titolo a termine ho una posizione corta (short)

I soggetti che concludono operazioni a termine sia che assumano posizione lunga che corta, prendono il
nome di Hedgers (arbitraggisti), che compiono attività di arbitraggio al fine di ottenere una copertura
(hedge) contro le potenziali fluttuazioni dei tassi. Al contrario degli speculatori che scommettono e
guadagnano sui piccoli margini di variazione dei titoli a breve termine.

Compro oggi poiché immagino che il prezzo della merce x salirà: posizione lunga

Vendo oggi un titolo preso in prestito con la speranza che il prezzo della merce x scenda, per poterlo poi
riacquistare sul mercato ad un prezzo inferiore rispetto a quello a cui ho venduto, restituirlo al prestatore e
guadagnarci sulla differenza: posizione corta.

Mercato completo: se in ogni momento t e in un orizzonte n prefissato è possibile trovare tutti i titoli a
pronti e a termine nel mercato considerato. Mercato di tipo teorico in cui per ogni scadenza, in ogni giorno
esistono titoli a pronti e a termine.

Mercato deterministico: mercato nel quale ad un’epoca t, si conoscono già i prezzi che si fisseranno a t+1;
t+2; t+n

Una condizione di equilibrio e quindi di non arbitraggio si ha quando

𝑣(𝑡; 𝑡 + 2) = 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1) ∙ 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1; 𝑡 + 2)

Invece è una condizione di possibile arbitraggio quando

𝑣(𝑡; 𝑡 + 2) > 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1) ∙ 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1; 𝑡 + 2)

𝑣(𝑡; 𝑡 + 2) < 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1) ∙ 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1; 𝑡 + 2)
Si ha dunque arbitraggio qualora vi fosse un disallineamento di prezzo e l’operatore mette in atto una serie
di operazioni con la certezza di un guadagno immediato.

Supponendo che v(t;t+2)>v(t;t+1)*v(t;t+1;t+2) allora potrò vendere il titolo a pronti v(t;t+2), e dare a
scadenza 1. Per poter dare 1 a scadenza devo però acquistare un titolo a termini, al prezzo di v(t;t+1;t+2) da
pagare in t+1 e che appunto mi darà 1 euro in t+2.

A sua volta, per poter pagare il prezzo v(t;t+1;t+2) in t+1 devo comprare un titolo a pronti che mi dia quella
somma, e il cui prezzo in t, sarà uguale a v(t;t+1)*v(t;t+1;t+2).

In tutti questi casi, il prezzo in t è noto. C’è però un’altra alternativa, ovvero acquistare un titolo v(t+1;t+2)
in cui prezzo in t è ignoto, posso solo formulare un’aspettativa.

𝑣(𝑡;𝑡+2)
Il prezzo a termine come aspettativa: 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1; 𝑡 + 2) = 𝑣(𝑡;𝑡+1)

quindi il prezzo a termine è anche chiamato prezzo implicito poiché sottinteso e ricavabile dal rapporto tra i
due prezzi a pronti. La teoria sui prezzi impliciti afferma che in un mercato privo di arbitraggio, in equilibrio
posso ricavare il prezzo a termine dal rapporto dei due prezzi a pronti, o viceversa con un prodotto.

v(t+p;t+q;t+s): Il prezzo è il valore attuale unitario e rappresentativo di quanto un operatore può incassare
emettendo titoli sul mercato, cioè esprime prezzo in 0 e valore attuale in 0 di 1 euro disponibile in t.

r(t+p;t+q;t+s): Valore nominale a scadenza di un titolo acquistato o venduto a 1 euro, o montante in t di 1

euro investito in 0.

i(t+p;t+q;t+s): interesse unitario

d(t+p;t+q;t+s): sconto unitario

Si opera in condizioni di certezza quando il prezzo in t+1 è noto v(t+1;t+2)

Si opera in condizioni di incertezza quando non è noto ma è un’aspettativa, il prezzo è ipotizzabile.

Il rapporto tra i prezzi formati in t+1 è l’aspettativa, una stima del prezzo dei titoli a scadenza in t+2:
𝑣(𝑡; 𝑡 + 2)
= 𝑣(𝑡 + 1; 𝑡 + 2)
𝑣(𝑡; 𝑡 + 1)
𝑣(𝑡; 𝑡 + 2) = 𝑣(𝑡; 𝑡 + 1) ∗ 𝑣(𝑡 + 1; 𝑡 + 2)
Si può anche scrivere in termini di valore nominale

𝑟(𝑡; 𝑡 + 2) = 𝑟(𝑡; 𝑡 + 1) ∗ 𝑟(𝑡 + 1; 𝑡 + 2)

Ed è la condizione di scindibilità, che funziona nella capitalizzazione composta. Dunque, la condizione di
scindibilità in capitalizzazione composta è verificata solo in condizioni di certezza (mercato deterministico),
in un mercato completo e in equilibrio (senza possibilità di arbitraggio).

[1 + 𝑖(𝑡; 𝑡 + 𝑛)] = [1 + 𝑖(𝑡; 𝑡 + 1)] ∗ [1 + 𝑖(𝑡 + 1; 𝑡 + 2)] … [1 + i(t; t + n)]

Fattore di Fattori di capitalizzazione con tasso periodale

capitalizzazione relativo ad un solo periodo. Sono tassi poiché relativi
con Interesse ad un importo unitario e ad un periodo unitario.
unitario
relativo a due
periodi

L’interesse unitario relativo ai due periodi è la media geometrica dei due tassi periodali.

Cioè i segnato è quel tasso il cui fattore di capitalizzazione è la media geometrica dei fattori di
capitalizzazione dei singoli tassi che valgono per ogni periodo.

𝑛−1
𝑛
ī(𝑡; 𝑡 + 𝑛) = √∏[1 + 𝑖(𝑠; 𝑠 + 1)] − 1
𝑠=0

ī (𝑖 𝑠𝑒𝑔𝑛𝑎𝑡𝑜)è 𝑢𝑛 𝑡𝑎𝑠𝑠𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡𝑎𝑟𝑖𝑜, 𝑑𝑖 𝑢𝑛 𝑝𝑒𝑟𝑖𝑜𝑑𝑜, 𝑚𝑎 𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑎 𝑝𝑖ù 𝑝𝑒𝑟𝑖𝑜𝑑𝑖

Esso è quindi un tasso medio che si può “ripartire” equamente tra i tassi dei vari periodi per ottenere lo
stesso montante.

Se questi tassi sono uguali e costanti allora si parla di struttura di tassi per scadenza piatta.

1
𝑉(𝑡; 𝑡 + 1) =
1 + 𝑖(𝑡: 𝑡 + 1)
1
𝑉(𝑡; 𝑡 + 2) =
[1 + 𝑖(𝑡: 𝑡 + 2)]2
1
𝑉(𝑡; 𝑡 + 𝑛) =
[1 + 𝑖(𝑡: 𝑡 + 𝑛)]𝑛
Curva dei tassi a scadenza, struttura dei tassi a scadenza, curva dei rendimenti: quanto rende ogni anno un
titolo che scade tra n anni.

Per determinare un tasso a pronti futuri posso fare il rapporto dei due tassi.
Se voglio determinare il tasso che si formerà in t=4 e scadente in t=7 → i(4,7) e ho i due tassi i(0,7) e i(0,4)
allora posso fare il rapporto.:
1
[1 + 𝑖(0,7)]7 7−4
𝑖(4,7) = { } −1
[1 + 𝑖(0,4)]4

La teoria sulle aspettative pure spiega il formarsi dei prezzi a termine sulla base delle aspettative degli
operatori sui futuri prezzi a pronti

Tasso istantaneo a termine:

Mercato completo, deterministico e in equilibrio: calcolare il tasso istantaneo di interesse a termine

valevole per il periodo che va da 4 a 7:
4
 𝑠𝑒𝑔𝑛𝑎𝑡𝑜(0,4,7) = (0,7) + 3 [ (0,7) −  (0,4)] Se (0,7)=5% e (0,4) allora:

4 4
 𝑠𝑒𝑔𝑛𝑎𝑡𝑜(0,4,7) = 5% + (5% − 4%) = 0,05 + (0,01) = 0,0633 𝑜 6,33%
3 3

Successive operazioni a pronti

Se ho due prezzi di titoli:

v(0,5)=0,822

v(0,8)=0,731
𝑣(0,8)
per determinare l’aspettativa di prezzo di mercato e quindi il prezzo in 5= 𝑣(0,5)

0,731
L’aspettativa di prezzo sarà w(5,8) = 0,822 = 0,889

Le possibili strategie che posso attuare sono:

Acquisto del titolo a pronti, pagando subito il prezzo v(0,8)=0,731 ed aspettandomi che sarà 0,889 in 5, per
poi ottenere 1 euro in t=8.

Fare un’operazione mista pronti-termine. Acquisto un’operazione mista pronti-termine pagando

v(0,5)*v(5,8)=0,822*0,889=0,731. Ottenendo comunque 1 euro in t=8

Strategia di scelta di un’unica operazione, se il prezzo che si forma realmente è:

 1. Maggiore della mia aspettativa – ad esempio 0,910, allora la mia scelta di fare una unica operazione
è ottima poiché se avessi scelto l’operazione mista avrei dovuto ricomprare il titolo, il cui prezzo
sarebbe stato maggiore e avrei perso: 0,910-0,889= 0,021
2. Minore della mia aspettativa – ad esempio 0,850, la scelta della strategia 1 non è stata ottimale in
quanto avrei potuto guadagnare in t=5: 0,889-0,850=0,039
3. Se il prezzo è in linea con le aspettative allora la scelta di strategia è indifferente.

Strategia di operazione mista pronti-termine, se il prezzo che si forma in t=5 è:

1. Maggiore della mia aspettativa, allora intacco in una perdita poiché 0,889-0,910=-0,021. Avendo
ricevuto 0,889 in 0 per poi riacquistare il titolo in 5 e ricevere 1 euro in 8, ma il prezzo in 5 si è
alzato rispetto a quanto da noi previsto, ho dovuto rimetterci 0,021 per riacquistarlo.
2. Minore della mia aspettativa, allora guadagno 0,889-0,850 poiché vendendo il titolo in 0 ricevo
0,889, posso riacquistarlo ad un prezzo inferiore e guadagnarci 0,889-0,850=0,039. Ricevendo
comunque 1 euro a scadenza.

Se la mia aspettativa è superiore rispetto a quella di mercato: 0,910 > 0,889. Allora conviene la prima
strategia, perché con la seconda potrei perdere.

Con la strategia 1:

1. Se v(5,8) è maggiore della mia aspettativa w(5,8) →0,95>0,91, la scelta è stata migliore del previsto
2. Se v(5,8) è maggiore dell’aspettativa di mercato, ma minore della mia, la strategia è buona ma
meno del previsto
3. Se il prezzo è nettamente inferiore rispetto alla mia aspettativa e a quella di mercato, allora ho
sbagliato strategia, poiché con le due operazioni a pronti avrei guadagnato 0,889-0,850=0,039,
tuttavia se la mia aspettativa di prezzo in t=5 supera quella di mercato, è illogico scegliere due
operazioni a pronti

Se la mia aspettativa è inferiore rispetto a quella di mercato, ad esempio w(5,8)=0,850 < 0,889 allora mi
conviene applicare la seconda strategia e quindi pago v(0,5)*v(5,8)=0,822*0,850=0,699 per ottenere 1 in
t=8

Applicando la strategia mista:

1. Se il prezzo è inferiore alla mia aspettativa e a quella di mercato, ad esempio 0,820 allora risparmio
in t=0, 0,731-0,699=0,039 cioè quanto non pago dato che il prezzo che ho pagato era inferiore ed
1
ho eseguito due operazioni, che investo fino all’epoca 5 →0,032*0,822 = 0,039
Inoltre, guadagno sulla differenza tra 0,85-0,82= 0,03. Il guadagno finale è di 0,069

2. Se il prezzo in 5 è intermedio tra la mia aspettativa e quella di mercato allora ottengo un risparmio
dato dalla differenza tra 0,731 e 0,699 che investo fino all’epoca 5 e cioè 0,039, ma subisco una
perdita di (0,870-0,850)=0,020, guadagnando in totale 0,019
3. Se il prezzo è uguale alle aspettative di mercato: non guadagno ne perdo
4. Se è maggiore rispetto a quella di mercato:
Operazioni Finanziarie Composte
Operazione finanziaria composta: è lo scambio tra due soggetti in cui uno riceve o corrisponde, a
seconda della prospettiva operativa, l’importo P0 disponibile all’epoca 0 e l’altro corrisponde o
riceve, rispettivamente, una successione di importi (R1, R2….Rn) disponibili a determinate scadenze
(1,2…n).
Quindi a differenza delle operazioni semplici in cui vi era un importo iniziale ed un importo “finale”
(a scadenza), qui esistono degli importi intermedi, un cash flow intermedio.
Semplici:
investimento → -P, +M
Finanziamento → +P, -M
Composte:
investimento → -P, +M1, +M2, +M3… +Mn
finanziamento → +P, -M1, -M2, -M3… -Mn
Nelle operazioni finanziarie di base, l’impegno dovuto in base al contratto viene soddisfatto
interamente al periodo x (inizio) o al periodo y (fine), non ci sono somme pagate o ricevute
durante il periodo. Tale operazione è detta a capitalizzazione integrale.
Capitalizzazione integrale: investimento (ad esempio un titolo ZCB) i cui frutti vengono
integralmente capitalizzati con quanto riscosso a scadenza.
Se ho un BTP (Buono poliennale del tesoro) di valore nominale o facciale F=1000 che dura 10 anni
e che rende il 5% semestrale convertibile 2 volte l’anno j(2). Allora per calcolare la cedola:
1000 ∗ 𝑗(2) 1000 ∗ 0,05
= = 25
2 2
Dato che j(2) → i(1/2)=5%/2=2,5%
Ad ogni semestre incasso 25 euro e a scadenza incasso anche i 1000 di valore facciale.
La somma di ogni Mn è diversa dalla M integrale che avrei dato a scadenza perché le Mn sono
somme con scadenze diverse, sono disponibili in epoche diverse.
BTP: (-P0; +M1; +M2; +M3;…; +Mn)
Mutuo: (+P0; -M1; -M2; -M3;…; -Mn)
Fondo comune di investimento: (-P0; -P1; -P2;…; +Mn)
Finanziamento con rimborso frazionato: (+P0; +P2; +P2;…Pn; -Mn+1; -Mn+2; -Mn+m) Con fase di
accumulo (+) e fase di decumulo (-)
Fondo pensione: (-P0; -P1; -Pn.. +Mn; +Mn+1;…+Mn+m)
Principio della composizione dei contratti: Un’operazione finanziaria composta può essere
sempre scissa in operazioni finanziarie elementari o a capitalizzazione integrale purchè il valore
attuale dell’operazione unica sia pari alla somma dei valori attuali delle singole operazioni
elementari. Il contratto è scindibile a patto che il valore del contratto sia uguale alla somma dei
valori attuali delle singole operazioni che compongono il contratto → condizione di non
arbitraggio – no arbitrage
P=P1+P2+P3…+Pn

𝑃 = ∑ 𝑀𝑠 ∗ 𝑣(0, 𝑛)

𝑆 = ∑ 𝑀𝑠 ∗ 𝑟(0, 𝑛)

La successione degli importi (R1, R2,…,Rn) dello stesso segno, da pagare o riscuotere a
determinate scadenze, prende il nome di rendita.
Rendite periodiche: se il periodo tra una rata e l’altra è sempre lo stesso – rate equidistanti
Non periodiche: se l’intervallo fra una rata e l’altra è diversa
Rendite intere: se la rata viene pagata in relazione al periodo considerato (es rendita annuale, con
rate pagate ogni anno)
Rendite frazionate: se la rata relativa al periodo viene suddivisa in più pagamenti (rendita annuale
pagata mensilmente)
Rendita continua: se il frazionamento è reso infinitamente piccolo
Rendita temporanea: il numero delle rate della rendita è finito
Rendita perpetua: il numero delle rate è infinito
A rate costanti o variabili: le rate possono variare senza nessuna regola, o in progressione
aritmetica e geometrica
Posticipate: se pagata o riscossa alla fine del periodo di riferimento e fa riferimento al periodo
precedente.
Anticipate: se pagata o riscossa all’istante iniziale del periodo di riferimento e fa riferimento al
periodo successivo. Sono maggiori rispetto alle rate posticipate poiché disponibili prima.
Il valore attuale della rendita è quel valore che opportunamente reinvestito allo stesso tasso della
rendita, permette di far fronte alle rate della rendita stessa.
Se la rendita è anticipata o è posticipata posso usare le seguenti formule per il calcolo del valore
attuale e del montante:
𝑛

𝐴 𝑜 𝑉0 = ∑ 𝑅𝑠[1 + 𝑖(0, 𝑠)]−𝑠

𝑠=0
 𝑛

𝑆 = ∑ 𝑅𝑠[1 + 𝑖(𝑠, 𝑛)]𝑛−𝑠

𝑠=0

Se invece supponiamo che i tassi siano costanti e quindi R1=R2=RN=R, il valore attuale può essere
espresso come 𝑅 ∗ (𝑣 + 𝑣 2 … 𝑣 𝑛 )
𝑣2
I termini v si trovano quindi posti in progressione geometrica tale che =𝑣
𝑣

Quindi Il valore attuale si può scrivere come:

1 − 𝑣𝑛
𝐴=𝑅∗𝑣∗
1−𝑣
V= primo termine della progressione
V= costante ragione della progressione
N= numero di termini
1 1−𝑣 𝑛
Dato che 𝑣 = 1+𝑖 → 𝑠𝑜𝑠𝑡𝑖𝑡𝑢𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑒 𝑠𝑒𝑚𝑝𝑙𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑛𝑑𝑜 𝑎𝑏𝑏𝑖𝑎𝑚𝑜 𝑐ℎ𝑒: 𝐴 = 𝑅 ∗ = 𝑅 ∗ 𝑎 𝑑𝑖 𝑛𝑖
𝑖

A di ni rappresenta il valore attuale all’epoca 0 di una rendita immediata, posticipata e

temporanea di n periodi in cui gli importi delle rate sono unitari e considerando un tasso di
interesse pari ad i.
Se i=0 A=n*R
Se le rate sono posticipate:
1 − 𝑣𝑛
𝐴=𝑅∗
𝑑
Il fattore dopo la R è il valore attuale unitario all’epoca 0 di una rendita immediata, anticipata,
temporanea di n periodi in cui gli importi delle rate sono tutti unitari, considerando un tasso di
interesse periodale pari ad i.
Per determinare il montante di una rendita posticipata si utilizza il valore attuale e la scindibilità
della capitalizzazione composta, e si ricava:

(1 + 𝑖)𝑛 − 1
𝑚𝑜𝑛𝑡𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑠 𝑑𝑖 𝑛𝑖 =∗
𝑖
Il montante di una rendita anticipata, immediata, temporanea di n periodi è:
(1 + 𝑖)𝑛 − 1
𝑆 = 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑛 𝑐𝑖𝑜è 𝑅 ∗
𝑑
In generale, se la valutazione di una rendita va fatta a un’epoca intermedia, si usa parlare del
valore capitale di una rendita che è pari alla somma dei montanti dei valori precedenti alla data di
valutazione e del valore attuale delle somme successive a tale epoca.
Per calcolare il valore attuale di una rendita posticipata le cui rate crescono in progressione
geometrica in ragione di q vanno specificate alcune cose:
𝑞2
q è la ragione della progressione data dal rapporto di un termine e il precedente 𝑞

E può essere interpretato come q= 1 + j (j può ad esempio essere un tasso di inflazione del 1,5%)
La formula per calcolare il valore attuale sarà:

𝐴 = 𝑅𝑣 + 𝑅𝑞𝑣 2 + 𝑅𝑞 2 𝑣 3 … + 𝑅𝑞 𝑛−1 𝑣 𝑛
𝑞𝑣 2 1+𝑗
= 𝑞𝑣 → 𝑞𝑣 =
𝑣 1+𝑖
E dato che la formula del valore attuale diventa:
1−(𝑞𝑣)𝑛
𝐴 = 𝑅𝑣 ∗ Il valore attuale di una rendita in progressione geometrica cresce per il rapporto
1−𝑞𝑣
tra il fattore di capitalizzazione con un tasso di inflazione j ed il fattore di capitalizzazione con un
tasso d’interesse. Si può calcolare solamente se qv < 1 cioè se il tasso di inflazione non supera il
tasso di interesse. In caso contrario il valore attuale si ha da: 𝐴 = 𝑅 ∗ 𝑣 ∗ 𝑛
Per calcolare il valore attuale di una rendita di 5 anni differita, ad esempio di 2 anni, calcolo prima
il valore attuale v5 in 2 e poi lo attualizzo nuovamente in 0 moltiplicando per v2 . Se non è unitario
lo faccio prima unitariamente e poi lo moltiplico per il valore della rata R. Nel calcolo del montante
di una rendita differita, il periodo di differimento non ha alcuna influenza, il montante verrà
calcolato capitalizzando semplicemente ogni singolo importo alla data di scadenza del contratto.
1
La rendita è perpetua quando il numero delle rate è infinito. Il valore attuale si calcola con: 𝑖
1
Se è anticipata: 𝑑

Rendite frazionate:
se la rata è annua viene pagata annualmente, se è semestrale viene pagata semestralmente, e così
via. Se ho una rendita di durata 5 anni pagata semestralmente allora n (numero di rate) sarà pari
5*2=10 anche il tasso di interesse deve essere espresso semestralmente, o in generale dev’essere
concorde col periodo di frazionamento delle rate.
Il valore a di ni pagato m volte l’anno (simbolo): rappresenta il valore attuale all’epoca 0,
considerando un tasso d’interesse pari ad i, di una rendita posticipata, immediata, temporanea di
n periodi unitari la cui rata unitaria relativa ad ogni periodo è pagata/riscossa m volte l’anno. Si
1−(1+𝑖)−𝑛 1−𝑣 𝑛
può calcolare anche come: =
𝑗(𝑚) 𝑗(𝑚)

1−𝑣 𝑛
Se la rendita è anticipata: (𝑚)

(1+𝑖)𝑛 −1
Il montante unitario: (𝑚)

1−𝑣 𝑛 1
Se la rendita è continua: valore attuale unitario = se è anche perpetua 

A seconda del caso in cui ci troviamo per il calcolo del valore attuale R*a avremo una a diversa. Il
valore attuale A è quindi una funzione:
𝐴 = 𝑓(𝑅; 𝑛; 𝑖; 𝑡; 𝑚) dipendente da:
R: rata
n: durata
i: tasso d’interesse
t: eventuale periodo di differimento
m: frazionamento
Quindi in riferimento alle grandezze A, R, n e i avendo R, n e i si può calcolare A oppure avendo
note le altre 3 si calcola la quarta. Per calcolare l’importo della singola rata:
𝐴
𝑅=
𝑎𝑛𝑖

Per calcolare il numero delle rate n di una rendita posticipata a rate costanti avendo note le
grandezze A, a, R:
𝐴
ln(1 − 𝑅 ∗ 𝑖)
𝑛=−
ln(1 + 𝑖)
Il segno meno serve in termini algoritmici e aritmetici a rendere positiva una grandezza che
altrimenti sarebbe negativa poiché al numeratore si ha un logaritmo di un numero inferiore ad 1
(1-x), che riporta un numero negativo.
Il numero di rate potrebbe risultare irrazionale, vuol dire che nel caso di 7,10 rate saranno pagate
7 rate di importo più alto oppure 8 di importo più basso.
L’argomento del logaritmo deve essere positivo, al denominatore è verificato poiché i è sempre >
1, mentre al numeratore:
𝐴
1− ∗𝑖 >0
𝑅
𝐴
1> ∗𝑖
𝑅
𝑅 >𝐴∗𝑖
Significa che per un prestito dal valore attuale A al tasso del 5%, la rata dovrebbe consentire di
pagare almeno A*i
Per trovare n incognita a partire dal montante, la formula sarà analoga:
𝑆
ln(1 + 𝑅 ∗ 𝑖)
𝑛=
ln(1 + 𝑖)
La ricerca del tasso i è relativamente semplice quando si tratta di rendite a rate costanti, mentre a
rate variabili è considerabilmente più problematico.
Partendo dalla formula del valore attuale per rendite variabili a tasso costante:
𝑅1 𝑅2 𝑅𝑛
𝐴= + 2
+⋯+
1 + 𝑖 (1 + 𝑖) (1 + 𝑖)𝑛
L’obiettivo è trovare il tasso che risolve la seguente equazione:
𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑛 = 𝑅1 ∗ (1 + 𝑖)𝑛−1 + 𝑅2 ∗ (1 + 𝑖)𝑛−2 + ⋯ + 𝑅𝑛 − 1 ∗ (1 + 𝑖) + 𝑅𝑛
Ponendo 1+i=r si ha che:

𝐴 ∗ 𝑟 𝑛 − 𝑅1 ∗ 𝑟 𝑛−1 − 𝑅2 ∗ 𝑟 𝑛−2 − ⋯ − 𝑅𝑛 − 1 ∗ 𝑟 − 𝑅𝑛 = 0
L’equazione è un’equazione polinomiale di grado n con coefficienti qualsiasi. Dal quinto grado
diventa matematicamente impossibile trovarne risultati. Da qui il teorema fondamentale
dell’algebra secondo cui un’equazione di grado n ammette n soluzioni reali.
Condizione sufficiente affinché l’equazione abbia una soluzione reale è che il vettore dei saldi
contabili s contenga una sola variazione/inversione di segno.
Per trovare quindi il tasso i quando le rate sono variabili e dello stesso segno tra loro, ma discorde
con il valore attuale o col montante, utilizzo la funzione TIR.COST
Se invece le rate sono costanti, si parte dalla formula del valore attuale:
1 − 𝑣𝑛
𝐴=𝑅∗
𝑖
Da questa espressione, dopo svariate operazioni e trasformazioni, si arriva a :

𝑎𝑟 𝑛+1 − (𝑎 + 1)𝑟 𝑛 + 1 = 0 Ovvero un’equazione trinomia con tante radici reali quanti sono i
cambiamenti di segno. In questo caso 2
Con r=1 e il risultato è 0
Oltre questa esiste una sola soluzione reale, che ricavo con la funzione TASSO su Excel
Funzioni Excel
VAN= Valore Attuale Netto → per rendite periodiche
VA= Valore Attuale → per rendite a rate costanti
TIR.COST= Tasso Interno di Rendimento → per cash flow con singola inversione di segno
DURATION= MATR.SOMM.PRODOTT(vettore temporale, cash flow, valori attuali unitari calcolati
col tir)
CONVEXITY= MATR.SOMMA.PRODOTTO(vettore temporale shiftato+1;vettore temporale normale;
cash flow; valori attuali unitari)/(-prezzo*(1+TIR)^2)
Indicatori temporali e indici di variabilità
Nei titoli a capitalizzazione integrale, se l’operatore detiene il titolo fino a scadenza, è possibile
determinare ex ante il rendimento del titolo ex post. Se invece si decide di smobilizzare ad
un’epoca intermedia, questo sarà esposto a fluttuazioni dei tassi di interesse, che saranno diversi
rispetto al momento di acquisto del titolo.
Nel caso di titoli con cedole, non è sufficiente che l’operatore porti a scadenza il titolo per
affermare che il rendimento ex-ante coincida con il rendimento ex-post.
Due titoli possono essere confrontati solo se si ipotizza di detenerli fino a scadenza, mentre nel
caso di un BTP solamente se le cedole sono reinvestite allo stesso tasso di acquisto del titolo. Che
rimane fisso.
Altrimenti il reinvestimento delle cedole sarebbe esposto a variazioni dei tassi.
In quanto al reinvestimento delle cedole a tassi diversi, è dunque rilevante considerare la durata
dell’investimento. Questa nei titoli a capitalizzazione integrale coinciderà con la scadenza
dell’operazione. Mentre nei titoli con cedole, è diverso e ci sono diversi strumenti o indici di
durata:
1. Media delle scadenze: è un indice di durata media senza tener conto della diversità dei
1+2+3+⋯+𝑛
pagamenti. 𝑛
2. Durata media aritmetica: attribuisce un peso differente alle scadenze, l’importo cui fa
1∗𝑅1+2∗𝑅2+3∗𝑅3+⋯+𝑛∗𝑅𝑛
riferimento: 𝑅1+𝑅2+𝑅3+⋯+𝑅𝑛−1+𝑅𝑛

3. Durata media finanziaria: entrambi gli altri indici non tengono conto del tasso cui è
possibile reinvestire le somme che si rendono disponibili a scadenza. Questo terzo indice
consiste nella media delle scadenze ponderate per il valore attuale (in 0) calcolato in base
al tasso interno di rendimento dell’operazione degli importi. Il TIR è quel tasso di
attualizzazione che rende nullo il valore attuale di un investimento ed eguaglia il valore
attuale dei flussi di cassa entranti con quello degli uscenti. VAN=0. Il TIR diventa inapplicabile
in presenza di inversione di segno nei flussi di cassa, dato che più valori risolverebbero l’equazione.
Si consideri anche che si presume con la formula del TIR che i flussi di cassa intermedi siano tutti
reinvestiti a un tasso pari al TIR stesso, ma se ciò non avvenisse, l’intera formula perderebbe di
significato. Il TIR è la percentuale di ritorno generalmente annua, che azzera il VAN (diff. Tra flussi
entranti ed uscenti) di un cash flow di un progetto.

Questo indice può anche essere denominato Duration ed è uguale a:

∑ 𝑠 ∗ 𝑅𝑠(1 + 𝑖)−𝑠
𝐷(𝑖) =
∑ 𝑅𝑠(1 + 𝑖)−𝑠
La Duration come indice si utilizza solamente per titoli obbligazionari con cedole e soprattutto a
fixed income (con rendita prestabilita), e per il calcolo uso solamente valori positivi.
La Duration può quindi essere intesa in un primo modo come misura del rientro da un
investimento, quanto tempo ci vuole per ottenere un rimborso del capitale investito, è quindi la
durata dell’operazione in funzione dell’importo esborsato e del tasso d’interesse.
Se la Duration è bassa, rientro prima, se è alta rientro dopo. In questa ottica, nell’ipotesi di tassi
crescenti, conviene smobilizzare prima così da poter reinvestire le somme a tassi di interesse
maggiori.
Un’altra definizione di Duration è che rappresenta l’epoca ottima di smobilizzo, in cui non sono
esposto al rischio finanziario che causerebbe cambi del valore di realizzo e di reimpiego al variare
dei tassi, tale che se incasso il valore di smobilizzo, che corrisponde alla somma tra il valore di
realizzo (valore attuale delle rate non ancora incassate) e valore di reinvestimento o di reimpiego
(montante delle somme già incassate) sarà pari o maggiore al rendimento prefissato.

∑ 𝑡 ∗ 𝑅𝑡 ∗ 𝑒 −𝛿𝑡
𝐷(𝑖) =
∑ 𝑅𝑡 ∗ 𝑒 −𝛿𝑡
Nel caso in cui i tassi di interesse saranno costanti è possibili appunto smobilizzare e ottenere il
montante delle somme incassate + l’importo incassato dalla vendita del titolo.
Per tassi crescenti: conviene sempre disinvestire prima per poter beneficiare di tassi maggiori al
reinvestimento. Il valore di reinvestimento aumenta, cioè il montante delle somme già incassate, e
il valore di realizzo (il valore attuale dei flussi futuri) diminuisce.
Per i tassi decrescenti: conviene mantenere la propria posizione, così da approfittare del proprio
tasso prefissato, ed accumulare così ad un tasso superiore rispetto a quelli di mercato che
diminuiscono. In quest’ottica il valore di reinvestimento (montante) diminuisce ed il valore di
realizzo aumenta.
La Duration rappresenta il punto di equilibrio, l’epoca ottimale in cui smobilizzare, affinché non si
percepiscano i rischi, o i mancati guadagni, legati alle fluttuazioni di tassi.

Smobilizzo ad un’epoca intermedia h, ad un tasso istantaneo =5%

𝑉ℎ = 1200 ∗ 𝑒 0,05∗(ℎ−1) + 700 ∗ 𝑒 −0,05∗(2−ℎ) + 350 ∗ 𝑒 −0,05∗(3−ℎ)

Il valore di reinvestimento ha esponente positivo, il valore di realizzo ha esponente negativo.
Nell’epoca di duration il rischio di reimpiego e il rischio di realizzo si bilanciano
La Duration può anche essere percepita come indicatore di volatilità di un titolo.
Cioè misura l’ampiezza di oscillazione di prezzo che un titolo potrebbe subire in seguito alle
variazioni dei tassi. Questa sensibilità è legata al concetto di rischio tasso, che è il rischio legato ai
cambiamenti di rendimento di un titolo a capitalizzazione non integrale, quindi con cedole,
specialmente se a tasso variabile, in corrispondenza di variazioni dei tassi di interesse.
Per calcolare tale sensibilità istantanea, si utilizza la derivata
𝑑𝑉(𝛿)
= − ∑ 𝑡 ∗ 𝑅𝑡 ∗ 𝑒 .𝛿𝑡
𝑑𝛿

Se divido per V() si ottiene:

∑ 𝑡 ∗ 𝑅𝑡 ∗ 𝑒 −𝛿𝑡
− 𝑐ℎ𝑒 è 𝑢𝑔𝑢𝑎𝑙𝑒 𝑎 = −𝐷()
∑ 𝑅𝑡 ∗ 𝑒 −𝛿𝑡
 𝐷(𝑖)
Oppure in termini di i: − 1+𝑖 = volatility

Questa duration ottenuta assume il significato di volatilità. Il segno meno giustifica il fatto che
quando il tasso aumenta questa variazione sarà negativa, perché il valore attuale a un tasso più
alto è minore del valore attuale a un tasso più basso. Relazione inversa tra variazione di tasso e di
prezzo, all’aumentare dell’uno, decresce l’altro.
maggiore sarà la volatility maggiore sarà la reattività del prezzo del titolo a variazioni del tasso
interno di rendimento. volatility alta – titoli rischiosi; volatility bassa – titoli meno esposti alle
oscillazioni dei tassi.
Se aumentano i tassi diminuisce il valore attuale ed aumenta il montante, quindi se sono un
investitore preferirò un titolo con volatility più alta, per beneficiare di prezzi di acquisto inferiore o
montanti maggiori. Se sono un finanziatore preferirò un titolo con volatility più bassa per
beneficiare di un valore attuale più alto.
La relazione inversa tra prezzo e tassi è dovuta dal fatto che si tratta di titoli il cui rendimento è
prestabilito alla vendita, e non si gode dei tassi in crescita (o si perde a causa di tassi in
diminuzione) e questo fenomeno è chiamato hedging. Tuttavia, quando sul mercato i tassi
aumentano, i nuovi titoli emessi avranno anch’essi dei tassi alti, più dei titoli già esistenti sul
mercato; di conseguenze gli investitori vorranno disinvestire il proprio capitale fissato in titoli e
reinvestirlo in titoli di nuova emissione a tassi più alti. Così il prezzo degli attuali titoli sul mercato
scenderà, in corrispondenza di un aumento dei tassi di interesse.
Con l’indicatore Duration il rapporto tassi-prezzi si presuppone lineare, aumenta l’uno e
diminuisce l’altro, mentre nella realtà dei fatti così non è. Quindi si utilizza la Convexity.
La derivata può scriversi anche come:
𝑉′(𝛿) 𝑉(𝛿 + ∆𝛿) − 𝑉(𝛿)
=
𝑉(𝛿) ∆𝛿 ∗ 𝑉(𝛿)
E dato che il primo termine è uguale a −𝐷()
𝑉(𝛿 + ∆𝛿) − 𝑉(𝛿) = 𝑉(𝛿) ∗ [−𝐷(𝛿)] ∗ ∆𝛿
Il valore 𝛿 più una variazione, meno il valore 𝛿 iniziale deve essere uguale al prodotto di:

 𝑉(𝛿) valore iniziale

 −𝐷(𝛿)duration
 ∆𝛿 ampiezza della variazione
Serve a spiegare la variazione di prezzo in corrispondenza della variazione del tasso.
L’espressione può essere portata a:
𝑉(𝛿 + ∆𝛿) = 𝑉(𝛿) + 𝑉′(𝛿) ∗ ∆𝛿 è la retta tangente alla curva nel punto 𝛿
In questo modo si sta misurando la variazione sulla retta tangente e non direttamente sulla
funzione. Questo deriva dall’aver approssimato al primo termine della serie di Taylor. Quindi
bisogna aggiungere il grado di curvatura della funzione come ulteriore fattore di analisi.
Per lo sviluppo di Taylor questo si può scrivere come:
𝑉 ′′ (𝛿)(∆𝛿)2
𝑉(𝛿 + ∆𝛿) = 𝑉(𝛿) + 𝑉 ′ (𝛿) ∗ corrisponde ad una parabola
2

E per studiare la convessità della funzione valore del titolo si necessita la derivata seconda della
Duration:

𝑉′′(𝛿) ∑ 𝑅𝑠 ∗ 𝑠 2 ∗ 𝑒 −𝛿𝑠
=
𝑉(𝛿) ∑ 𝑅𝑠 ∗ 𝑒 −𝛿𝑠
In termini di i:
∑ 𝑅𝑠 ∗ 𝑠 2 ∗ (1 + 𝑖)−𝑠
𝐷 (2) (𝑖) =
∑ 𝑅𝑠 ∗ (1 + 𝑖)−𝑠

prende il nome di Duration di secondo ordine che coincide nel continuo con la convessità.
Al posto di 𝛿 posso utilizzare i
𝑉′(𝑖) 𝐷(𝑖)
E quindi, col nome di Duration modificata: =
𝑉(𝑖) 1+𝑖

Quando si usa 𝛿 la Duration coincide con la volatilità

Quando si usa 𝑖 la Duration va divisa per 1+i (duration modificata) per poter essere intesa come
indice di volatilità → duration modificata coincide con la volatilità
Per Duration di 2° grado
Se uso 𝛿 la duration di secondo ordine coincide con la convessità, cioè calcolo della Duration con
s2
Se uso 𝑖, calcolo la duration del secondo ordine ma in termini di 𝑖 e quindi per intenderla come:
𝐷(𝑖)+𝐷(2) (𝑖)
Convexity = (1+𝑖)2

La convexity a sua volta aiuta nella comprensione della reattività di un titolo in base alle variazioni
di tasso, ma aggiungendo precisione data dalla curvatura della parabola.
Sia in ipotesi di tassi crescenti che decrescenti sceglierò sempre il titolo con convexity maggiore
Se ho un portafoglio formato da n titoli, e ciascuno di essi ha una duration, un tir, un valore ed un
cash flow, posso calcolare un cash flow, una duration, un valore ed un tir del portafoglio stesso.

Il cash flow del portafoglio:

𝐶𝐹 𝑝𝑜𝑟𝑡 = ∑ 𝐶𝐹𝑠
Valore del portafoglio:

𝑉 𝑝𝑜𝑟𝑡 = ∑ 𝑉𝑠

Duration del portafoglio, media ponderata delle duration dei singoli titoli con pesi pari al valore
dei singoli titoli:
𝐷1 𝑉1 + 𝐷2 𝑉2 + ⋯ + 𝐷𝑛 𝑉𝑛
𝐷𝑝𝑜𝑟𝑡 =
𝑉1 + 𝑉2 + … + 𝑉𝑛
Si può anche calcolare la duration con media ponderata a duration, valore e TIR dei singoli titoli:
𝐷1 𝑉1 𝑇𝐼𝑅1 + 𝐷2 𝑉2 𝑇𝐼𝑅2 + ⋯ + 𝐷𝑛 𝑉𝑛 𝑇𝐼𝑅𝑛
𝐷𝑝𝑜𝑟𝑡 =
𝑉1 𝑇𝐼𝑅1 + 𝑉2 𝑇𝐼𝑅2 + … + 𝑉𝑛 𝑇𝐼𝑅𝑛

Il TIR del portafoglio come media dei TIR ponderata al valore:

𝑇𝐼𝑅1 𝑉1 + 𝑇𝐼𝑅2 𝑉2 + ⋯ + 𝑇𝐼𝑅𝑛 𝑉𝑛
𝑇𝐼𝑅 𝑝𝑜𝑟𝑡 =
𝑉1 + 𝑉2 + … + 𝑉𝑛
Oppure come media dei TIR ponderata sia al valore che alla duration
𝑇𝐼𝑅1 𝑉1 𝐷1 + 𝑇𝐼𝑅2 𝑉2 𝐷2 + ⋯ + 𝑇𝐼𝑅𝑛 𝑉𝑛 𝐷𝑛
𝑇𝐼𝑅 𝑝𝑜𝑟𝑡 =
𝑉1 𝐷1 + 𝑉2 𝐷2 + … + 𝑉𝑛 𝐷𝑛
Prende il nome di META-TITOLO quel portafoglio che si comporta complessivamente come un
titolo a sé stante, con propria Duration, TIR, Valore e Cash Flow.
Scelte di investimento. Analisi dei progetti economico-finanziari
A differenza delle precedenti operazioni, che potevano avere la forma di investimento o
finanziamento, nei progetti le operazioni sono variabili, e possono presentarsi più entrate ed
uscite contemporaneamente. C’è quindi un cash flow i cui segni si alternano in modo qualsiasi.
Progetto economico-finanziario: successione di capitali di segno variabile previsti a scadenze
diverse.
I progetti sono soggetti a valutazioni e soprattutto a scelte. Serve infatti un criterio in grado di
mettere a confronto due o più progetti sinteticamente, e poter sceglierne il più opportuno.
Un progetto è formato da due vettori:
𝐴 = [ ā, ŧ]
ā = [𝑎0 ; 𝑎1 ; … ; 𝑎𝑛 ]𝑉𝑒𝑡𝑡𝑜𝑟𝑒𝑑𝑒𝑔𝑙𝑖 𝑖𝑚𝑝𝑜𝑟𝑡𝑖 𝑜 𝑑𝑒𝑖 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑖
ŧ = [0; 1; … ; 𝑛]𝑉𝑒𝑡𝑡𝑜𝑟𝑒 𝑑𝑒𝑙𝑙𝑒 𝑠𝑐𝑎𝑑𝑒𝑛𝑧𝑒
I progetti vanno qualificati mediante descrizione formale, classificazione e in base ad un criterio di
valutazione.
Il progetto si studia attraverso un cash flow, che ha segni positivi e rappresentano i flussi in entrata
e segni negativi che rappresentano i flussi in uscita.
Un progetto è nullo o banale se l’importo è 0 in tutte le scadenze del vettore dei capitali.
Progetti certi: ogni elemento del vettore dei capitali e del vettore delle scadenze è noto.
Algebra dei progetti

 Dato un numero λ ed un progetto A:

λ*A= λ per ogni elemento del vettore dei capitali
 Dati due progetti A =[a;t] e B=[b;w] con t diverso da w
A + B = C in C inserisco ad ogni scadenza K il relativo importo C, se due importi hanno la
stessa scadenza, li sommo.
Se ho progetti con scadenze diverse, il vettore delle scadenze è l’unione di t e w
 𝐴 – 𝐵 = 𝐴 + (−1) ∗ 𝐵
Il (-1) corrisponde a λ, che rende opposto il progetto. Da finanziamento ad investimento o
viceversa.
 1∗𝐴 = 𝐴
 0 ∗ 𝐴 = [0] progetto nullo o banale
 (𝜆 + 𝜇) ∗ 𝐴 = 𝜆𝐴 + 𝜇𝐴
 𝐴+𝐵 =𝐵+𝐴
 𝜆(𝐴 + 𝐵) = 𝜆𝐴 + 𝜆𝐵
 𝐴 + [0] = 𝐴
 𝐴 − 𝐴 = [0] Progetto A meno il suo opposto mi dà un progetto vuoto
  A=B se t=w e a=b uguali vettori di scadenze e capitali
𝑡≠𝑤𝑒𝑎≠𝑏
𝑡=𝑤𝑒𝑎≠𝑏
𝑡≠𝑤𝑒𝑎=𝑏
 𝐴 ≠ 𝐵 𝑠𝑒
𝑑𝑢𝑒 𝑝𝑟𝑜𝑔𝑒𝑡𝑡𝑖 𝑠𝑜𝑛𝑜 𝑑𝑖𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖 𝑎𝑛𝑐ℎ𝑒 𝑠𝑒 ℎ𝑎𝑛𝑛𝑜
𝑔𝑙𝑖 𝑠𝑡𝑒𝑠𝑠𝑖 𝑖𝑚𝑝𝑜𝑟𝑡𝑖 𝑚𝑎 𝑙𝑜𝑐𝑎𝑙𝑖𝑧𝑧𝑎𝑡𝑖
{ 𝑎 𝑠𝑐𝑎𝑑𝑒𝑛𝑧𝑒 𝑑𝑖𝑣𝑒𝑟𝑠𝑒

Confronto tra progetti A e B

Affinché un progetto possa essere oggetto di scelta deve essere:

 Completi o omogenei: devono essere dimensionalmente uguali – stesso esborso iniziale e

stessa scadenza finale
 Ammissibili: l’operatore economico deve essere nelle facoltà economico-finanziarie di
attuare il progetto.
 Alternativi: l’operatore deve poterne attuare solo uno
 Indipendenti: l’attuazione di un progetto non deve dipendere dall’attuazione dell’altro

Affinché due progetti non omogenei diventino omogenei, ad esempio A che prevede un esborso
iniziale di 10 e B che prevede un esborso iniziale di 12, bisogna effettuare le cosiddette operazioni
integrative, cioè bisognerà richiedere un finanziamento di 2 così da avere due scelte omogenee.

Il criterio di scelta deve essere sintetico e riassunto in un indicatore numerico.

Quindi una serie di caratteristiche del progetto va inserita in una funzione che restituisce un
numero indicativo.

Le funzioni dei due progetti f(A) ed f(B) poi possono essere confrontate:

≫ 𝑝𝑟𝑒𝑓𝑒𝑟𝑒𝑛𝑧𝑎
≡ 𝑖𝑛𝑑𝑖𝑓𝑓𝑒𝑟𝑒𝑛𝑧𝑎
𝑠𝑒 𝐴 ≫ 𝐵 𝑎𝑙𝑙𝑜𝑟𝑎 𝑓(𝐴) > 𝑓(𝐵)
𝐴 ≡ 𝐵 𝑎𝑙𝑙𝑜𝑟𝑎 𝑓(𝐴) = 𝑓(𝐵)

Se A è preferibile a B allora A è preferibile a C; vale anche per l’indifferenza tripla

Ogni volta che anticipo un’entrata o posticipo un’uscita, la funzione f aumenta, e aumenta il valore
del progetto, anche viceversa: l’anticipazione di un’uscita o la posticipazione di un’entrata

𝑆𝑒 𝑓(𝐴) > 𝑓(𝐵)𝑒 𝛼 > 0 𝑎𝑙𝑙𝑜𝑟𝑎 𝑓(𝛼𝐴) > 𝑓(𝛼𝐵) 𝑣𝑎𝑙𝑒 𝑙𝑜 𝑠𝑡𝑒𝑠𝑠𝑜 𝑝𝑒𝑟 𝑙 ′ 𝑖𝑛𝑑𝑖𝑓𝑓𝑒𝑟𝑒𝑛𝑧𝑎

Se il vettore dei saldi di A è maggiore del vettore dei saldi di B allora f(A) > f(B)

La funzione f può essere:

Se esiste un numero che
Relativa (adimensionale) = 𝑓(𝛼𝐴) = 𝑓(𝐴)
cambia a seconda del
Assoluta (dimensionale)= = 𝑓(𝛼𝐴) = 𝛼𝑓(𝐴) valore α o meno

Progetti Puri: di investimento o di finanziamento con una singola inversione di segno

Progetti misti: diverse variazioni di segno: a volte sono in debito altre sono in credito

Progetti semplici: il vettore di capitali ha una singola inversione di segno

Confronto tra progetti – CRITERI

Criterio 1 – REA (Risultato Economico Attualizzato) o anche VAN, VA, PV (Present Value), NPV,
DCF (Discounted Cash Flow)

Consiste nel calcolo del valore attuale dei flussi di cassa del progetto, ad un dato tasso di interesse,
scelto dall’operatore; è quindi un criterio soggettivo che confronta progetti completi,
attualizzando in 0 i relativi profitti.

A seconda del tasso che si utilizza, varia la convenienza dei progetti e la scelta può cambiare. Il
tasso è scelto dall’operatore, come il tasso bancario corrente, utilizzo il tasso applicato al capitale
proprio, al mio costo-opportunità.

Criterio 2- REF, Risultato Economico Finale, ottenuto capitalizzando gli elementi del cash flow
dell’operazione. Ottenendo così un montante, che però è sotteso alla forte ipotesi della
stabilità/costanza dei tassi di interesse.

In entrambi i criteri c’è quindi un difetto, che è quello dell’utilizzo di un singolo tasso di interesse,
però mentre nel REF il risultato economico è lasciato sottoforma di montante e idealmente visto
come previsione futura, nel REA quello stesso valore viene attualizzato facendolo sembrare meno
campato in aria, senza appunto formulare una previsione in termini futuri soggetta ad incertezza
pura.
Criterio 3 – TRM (Teichroew, Robicheck e Montalbano): il numero sintetico consiste nel valore
finale del saldo alla scadenza calcolato utilizzando però due tassi:

un tasso di rendimento ed uno di finanziamento.

Un vettore dei saldi s si costruisce nel seguente modo:

𝑠0 = 𝑎0
𝑠1 = 𝑎0 + 𝑎1= 𝑠0 + 𝑎1
𝑠2 = 𝑎0 + 𝑎1 + 𝑎2 = 𝑠1 + 𝑎2
𝑠𝑛 = 𝑎0 + 𝑎1 + 𝑎2 + ⋯ + 𝑎𝑛 = 𝑠𝑛−1 + 𝑎𝑛
𝑃𝑒𝑟 𝑢𝑛 𝑔𝑒𝑛𝑒𝑟𝑖𝑐𝑜 𝑡𝑒𝑚𝑝𝑜 𝑡:
𝑠𝑡 = 𝑠𝑡−1 + 𝑎𝑡

In cui St rappresenta la cumulata degli importi di a fino al tempo t.

Quindi nel caso di due tassi diversi, il vettore dei saldi sarà:

𝑠𝑘−1 (1 + 𝑥) + 𝑎𝑘 𝑖𝑛 𝑐𝑢𝑖 𝑠𝑘−1 ≤ 0

{
𝑠𝑘−1 (1 + 𝑦) + 𝑎𝑘 𝑖𝑛 𝑐𝑢𝑖 𝑠𝑘−1 ≥ 0

Il tasso x rappresenta il costo del denaro assorbito dal progetto mentre il tasso y misura il
rendimento dei fondi che il progetto genera.

Criterio 4 – TIR. È oggettivo in quanto il TIR è implicito nei progetti, è intrinsecamente contenuto
nei dati del progetto. È un criterio relativo poiché: 𝑓(𝐴) = 𝐹(𝛼𝐴)
𝑇𝐼𝑅(𝐴) = 𝑇𝐼𝑅(𝛼𝐴)

Il TIR non è più valido come criterio quando ho più inversioni di segno nel progetto.

Il criterio del VAN è lineare rispetto al cash flow mentre il TIR è nu criterio non lineare
Rimborso dei prestiti e piano d’ammortamento

Nel caso di rimborso di un prestito, per il calcolo del numero di rate n, al numeratore come
argomento del logaritmo c’è un’importante espressione:

𝐴
1− 𝑖>0
𝑅
𝐴
1> 𝑖
𝑅
𝑅 >𝐴∗𝑖

Significa che la rata deve essere maggiore del valore attuale moltiplicato per il tasso di interesse. E
in un prestito con tasso positivo 5%, la somma delle rate da pagare deve essere maggiore al valore
del prestito stesso e la rata dev’essere almeno del 5% della somma presa in prestito. Se invece
R = A ∗ i, e quindi pagassimo solamente l’interesse, dovremmo pagare per un periodo di tempo
R
illimitato, ed è il caso della rendita perpetua in cui A =
i

Significa che la rata deve contenere sia gli interessi, sia parte del rimborso del prestito; è per
questo che può essere scissa in:

capitale da rimborsare (quota capitale) e interessi (quota interessi).

Quest’operazione è per sopperire ad esigenze bilancistiche, così da facilitare l’iscrizione della parte
da imputare al conto economico e quella da imputare allo Stato Patrimoniale, nel caso in cui si
debba costituire un capitale o nel caso in cui bisogna rimborsare un prestito.

Ci sono vari modi per rimborsare del capitale e si attua un piano di rimborso o piano di
ammortamento. Che è diverso però dall’ammortamento economico, con cui si ripartisce il costo di
un bene pluriennale su tutta la sua vita utile.

Nell’ammortamento finanziario si disegna un piano di rimborso nel tempo.

A A*i*1 A*i*1 A*i*1 A*i*1 A*i*1+A

0 1 2 3 n-1 n

1 è il periodo di tempo per cui ho goduto del capitale e per non ho pagato gli interessi. Si riferisce
al periodo precedente. Questa tipologia di rimborso si chiama Mutuo Puro
Mutuo Puro: metodo di ammortamento che prevede tutte le rate, ad eccezione dell’ultimo,
costituita dalla sola quota di interessi. La quota capitale si rimborsa interamente a scadenza,
mentre la quota interessi durante la vita del finanziamento. Anche chiamato Bullet Bond o BTP
classico.

Quota interessi
che matura sul
debito residuo
dell’anno Quota Debito
t precedente Capitale Rata Residuo
0 C0=A
1 I(1)=A*i*1 C(1)=0 R(1)=I(1)+C(1)=Ai C(1)=C0-C(2)=A
2 I(2)=A*i*1 C(2)=0 R(2)=I(2)+C(2)=Ai C(2)=C1-C(2)=A
t I(3)=A*i C(t)=0 R(t)=I(t)+C(t)=Ai C(t)=C(t-1)-C(t)=A
R(n-1)=I(n-1)+C(n- C(n-1)=C(n-2)-C(n-
n-1 I(n-1)=A*i C(n-1)=0 1)=Ai 1)=A
n I(n)=A*i C(n-1)=A R(n)=I(n)+C(n)=Ai+A C(n)=C(n-1)-C(n)=0

Condizione di chiusura: La somma delle quote capitali deve coincidere col debito contratto

∑ Cs = A

Condizione di equità: il prestito deve essere uguale alla somma del valore attuale delle rate
𝑛

∑ 𝑅𝑡 ∗ 𝑣 𝑡 = ∑(𝐼𝑡 + 𝐶𝑡) ∗ 𝑣 𝑡 = ∑ 𝐶𝑡 ∗ 𝑣 𝑡 + ∑ 𝐼𝑡 ∗ 𝑣 𝑡 = 𝐴
𝑡=1

1 − 𝑣𝑛
𝐴 ∗ 𝑣𝑛 + 𝐴 ∗ 𝑖 ∗ = 𝐴 ∗ 𝑣𝑛 + 𝐴 − 𝐴 ∗ 𝑣𝑛
𝑖

Piano di rimborso a quote prefissate

Rimborso ripartito in n periodi, prefisso le quote capitale in modo da soddisfare la condizione di
chiusura
𝐶1 + 𝐶2 + ⋯ + 𝐶𝑡 + ⋯ + 𝐶𝑛 − 1 + 𝐶𝑛 = 𝐴
Quota Capitale= C1, C2, Ct, Cn-1, Cn
Quota interessi:
𝐼1 = 𝐶 0 ∗ 𝑖 ∗ 1
𝐼2 = 𝐶 1 ∗ 𝑖 ∗ 1 la quota di interessi è decrescente poiché calcolata sul debito residuo che è a sua
volta decrescente
Rata = 𝐶1 + 𝐼1 decrescente poiché calcolato sulla somma di interesse decrescente e q. capitale
costante
Quando prefisso la quota capitale devo far sì che venga rispettata la condizione di chiusura,
mentre quando prefisso le rate devo far si che si rispetti la condizione di equità e cioè che la
somma dei valori attuale delle rate sia pari alla somma da rimborsare; una volta fissate le rate, le
corrispondenti quote capitali devono rispettare la condizione di chiusura.
Debito residuo:

𝐶 (0) = 𝐴 = 𝐶1 + 𝐶2 + ⋯ + 𝐶𝑛

𝐶 (1) = 𝐶 (0) − 𝐶1 = 𝐶2 + ⋯ + 𝐶𝑛 Debito residuo anno precedente meno quota capitale anno di
riferimento

𝐶 (𝑛) = 𝐶 𝑛−1 − 𝐶𝑛 = 0
Il piano di rimborso a quote prefissate è la somma di n piani a mutuo puro: ogni piano a mutuo
puro è equo, di conseguenza la loro somma sarà a sua volta equa.

Piano di rimborso a quote capitali uguali, piano di rimborso italiano, piano di rimborso a quote
capitali costanti
Le quote capitali C1, C2,…Cn sono una equiripartizione della somma da rimborsare
𝐴
𝐶1 = 𝐶2 = 𝐶𝑛 =
𝑛
La Quota di interesse sarà, con 𝑛 = 𝑛𝑢𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑖 𝑟𝑎𝑡𝑒:
𝐴
𝐼1 = 𝑛 ∗ ∗𝑖
𝑛
𝐴
𝐼2 = (𝑛 − 1) ∗ ∗𝑖
𝑛
𝐴
𝐼𝑛 = ∗𝑖
𝑛
La Rata: corrisponde alla somma tra la quota capitale in t e la quota interesse all’epoca t calcolata
però sul debito residuo dell’anno precedente. Dato che la quota capitale è costante, mentre la
quota interesse è via via minore, perché calcolata su un debito residuo che diminuisce, la rata avrà
𝐴
un aumento decrescente in progressione geometrica con ragione: − 𝑛 ∗ 𝑖

𝐴
𝑅1 = (1 + 𝑛 ∗ 𝑖)
𝑛
𝐴
𝑅2 = ∗ [1 + (𝑛 − 1) ∗ 𝑖]
𝑛
𝐴
𝑅𝑛 = (1 + 𝑖)
𝑛
Il semplice calcolo della rata è R= C+I quota capitale + quota interesse
Debito Residuo: calcolato dopo aver soddisfatto gli impegni relativi a quell’anno
 𝐴
𝐶 (0) = ∗𝑛
𝑛
𝐴
𝐶 (1) = ∗ (𝑛 − 1)
𝑛
𝐴
𝐶 (2) = ∗ (𝑛 − 2)
𝑛
𝐴
Un piano di ammortamento a quote capitali costanti avrà rate decrescenti in ragione − 𝑛 𝑖

Un piano di ammortamento a rate costanti avrà quote capitali crescenti in ragione 1 + 𝑖

Rate Prefissate
In un piano di ammortamento a rate prefissate, la scelta delle rate dev’essere condotta in modo
da rispettare la condizione di equità, il loro valore attuale deve essere uguale alla somma di
rimborsare.
I(1) = Debito residuo(0) * tasso i
C(1)= Rata(1) – I(1)
Debito residuo in 1 = Debito residuo in 0 – C(1)

Ammortamento francese – a rate costanti

𝑅1 = 𝑅2 = 𝑅3 … = 𝑅𝑛 = 𝑅
𝑅𝑡+1 = 𝐶𝑡+1 + 𝐼𝑡+1 Rata= Q. capitale + Q. interesse

La quota di interesse può essere scritta come: 𝐶 (𝑡) ∗ 𝑖 ed equivale al debito residuo dell’anno
precedente capitalizzato al tasso d’interesse.
Il rapporto tra la quota capitale e quella precedente è pari ad 1+i. Dunque, le quote capitali
crescono in progressione geometrica in ragione 1+i.
Ammortamento di uno Zero Coupon Bond
È l’unico ammortamento che presenta una quota interessi crescente, in quanto prevede rate
intermedie pari a zero, e l’ultima pari alla somma da rimborsare capitalizzata per il tasso di
interesse applicato.

T Q. interessi Q. capitale Rata Debito residuo

0 A
1 𝐴∗𝑖 −𝐴 ∗ 𝑖 0 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)
2 𝐴 ∗ (1 + 𝐼)2−1 ∗ 𝑖 −𝐴 ∗ (1 + 𝑖) ∗ 𝑖 0 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)2
n 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑛−1 ∗ 𝑖 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑛−1 ∗ 𝑖 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑛 0

La quota interesse è crescente perché aumenta il debito residuo proprio perché la rata equivale a
zero e la mia quota capitale è negativa, accrescendo il debito residuo e la quota interesse che è
appunto capitalizzata su quest’ultimo
La rata finale è il montante della somma da rimborsare.
Il debito residuo può essere calcolato in due modi:

Quote capitali Rate

(𝑡)
Prospettivo 𝐶 = 𝐶𝑡+1 + 𝐶𝑡+2 + ⋯ 𝐶𝑛
Somma delle quote capitali
ancora da pagare
Retrospettivo 𝐶 (𝑡) = 𝐴 − (𝐶1 + 𝐶2 + ⋯ 𝐶𝑡 )
Debito da pagare meno le
quote capitali già pagate
(𝑡)
𝐶 = 𝑅𝑡+1 ∗ 𝑣 + 𝑅𝑡+2 ∗ 𝑣 𝑛 + ⋯ 𝑅𝑛 ∗ 𝑣 𝑛−𝑡
Somma dei valor attuali delle rate ancora da
pagare, il che accentua la validità della
condizione di equità in ogni istante della vita
del prestito.
𝐶 (𝑡) = 𝐴 ∗ (1 + 𝑖)𝑡 − [𝑅1 ∗ (1 + 𝑖)𝑡−1 + 𝑅2 ∗ (1 + 𝑖)𝑡−2
+ ⋯ + 𝑅𝑡 ∗ (1 + 𝑖) + 𝑅𝑡 ]
Montante del capitale dovuto meno il
montante delle rate già pagate

Vendita di un prestito
Se la banca arrivata all’epoca t, dopo aver incassato la relativa rata (in t), decide di vendere tutto
ciò che ancora c’è da incassare in quel credito, quindi 𝑅𝑡+1 + ⋯ + 𝑅𝑛
La cessione avviene ad un tasso 𝑖1 chiamato tasso di valutazione, che sarà diverso dal tasso di
obbligazione/remunerazione apposto in contratto dalle parti.
Un prezzo equo a cui si può vendere il mutuo è il valore attuale all’epoca t delle rate ancora da
incassare calcolate con il tasso 𝑖1
𝑛−𝑡
1
𝑉𝑡 = ∑ 𝑅𝑡+𝑠 ∗ 𝑣1𝑠 → 𝑖𝑛 𝑐𝑢𝑖 𝑣1 =
1 + 𝑖1
𝑠=1

Il prezzo di vendita (il valore del credito) coinciderà con il debito residuo solo nel caso in cui i due
tassi coincidano.
𝑛−𝑡

𝑉𝑡 = ∑ 𝑅𝑡+𝑠 ∗ 𝑣1𝑠
𝑠=1
La rata è ottenibile come somma di Quota capitale e Quota interesse e quindi:
𝑛−𝑡

𝑉𝑡 = ∑(𝐶𝑡+𝑠 + 𝐼𝑡+𝑠 ) ∗ 𝑣1𝑠

𝑠=1

Il valore del debito si può scindere in due parti:

𝑛−𝑡 𝑛−𝑡

𝑉𝑡 = ∑ 𝐶𝑡+𝑠 ∗ 𝑣1𝑠 + ∑ 𝐼𝑡+𝑠 ∗ 𝑣1𝑠

𝑠=1 𝑠=1

Nuda proprietà Usufrutto

La banca può perciò vendere esclusivamente le quote capitali o le quote interessi, attuando
un’operazione chiamata Stripping, vendita di quote capitali trattenendo le cedole, gli strips infatti
sono le componenti cedolari separate dal valore di rimborso del titolo.

Nuda proprietà: somma dei valori attuali all’epoca t delle quote capitali ancora da regolare,
calcolate al tasso di valutazione i1
Usufrutto: somma dei valori attuali all’epoca t delle quote interesse ancora da pagare, calcolate al
tasso di valutazione i1

Ammortamento americano
Anche chiamato “a due tassi” o sinking fund
Presuppone l’obbligo di saldare un debito sottoforma di mutuo puro e l’esistenza contemporanea
di un fondo nel quale si versano delle rate, il cui montante finale sarà uguale alla somma da
rimborsare col mutuo puro.
Si accumulano/accantonano attuando un piano di costituzione di capitale, che serve ad attenuare
l’esborso finale integrale tipico del mutuo puro.
L’esborso ogni anno sarà quindi 𝑅 + 𝐴 ∗ 𝑖 mentre all’ultimo anno n l’esborso pur essendo lo
stesso, include una semplificazione di: 𝑅 + 𝐴 ∗ 𝑖 + 𝐴 − 𝐴 poiché incasso la somma costituita ma
pago il debito.
𝐴 1
Rata totale: 𝑅 𝑡𝑜𝑡 = 𝐴 ∗ 𝑖 + 𝑠(𝑛𝑖) = 𝐴 ∗ (𝑖 + (1+𝑖)𝑛 −1 )
𝑖

Se invece il tasso di accumulo e il tasso di interesse nel rimborso coincidono, l’esborso totale sarà
𝐴
uguale a: 𝑅 𝑡𝑜𝑡 = 𝑎(𝑛𝑖)

Posso usare queste formule proprio perché siamo di fronte a rate costanti
Se il tasso di accumulo e il tasso del rimborso coincidono allora l’operazione è identica al piano di
rimborso francese
Se i tassi sono diversi è un ammortamento americano i1 ≠ i
L’importo da costituire a scadenza si chiama S, che sarà uguale ad A (capitale da rimborsare)

𝑆 = 𝑅 (𝑐) ∗ 𝑠(𝑛𝑖)
𝑆
𝑅 (𝑐) = 𝑠(𝑛𝑖) rappresenta la rata di costituzione

La quota di interesse è calcolata come prodotto tra la somma accumulata l’anno precedente e il
tasso di accumulazione:
𝐼𝑡 = 𝑆𝑡−1 ∗ 𝑖
Al primo anno sarà pari a 0
La quota capitale sarà formata dalla rata di costituzione che è costante e dalle quote interesse

T Quota interesse I Quota capitale C Rata R Capitale Accumulato 𝑆 (𝑡)

0
1 𝐼1 = 0 𝐶1 = 𝑅1 + 𝐼1 𝑅 (𝑐) 𝑆 (1) = 𝑅1 = 𝐶1
2 𝐼2 = 𝑆 (1) ∗ 𝑖 𝐶2 = 𝑅2 + 𝐼2 𝑅 (𝑐) 𝑆 (2) = 𝑆 (1) + 𝐶2 = 𝑆 1 (1 + 𝑖) + 𝑅2
n 𝐼𝑛 = 𝑆 (𝑛−1) ∗ 𝑖 𝐶𝑛 = 𝑅𝑛 + 𝐼2𝑛 𝑅 (𝑐) 𝑆 𝑛 = 𝑆 𝑛−1 ∗ (1 + 𝑖) + 𝑅𝑛 = 𝑆
∑ 𝑅 (𝑐) 𝑠 ∗ (1 + 𝑖)𝑛−𝑠 = 𝑆
maturati sul fondo l’anno precedente:

𝐶𝑡 = 𝐼𝑡 + 𝑅 (𝑐)

Piano di costituzione di capitale

𝑆
Se le rate sono tutte uguali tra loro: 𝑅 (𝑐) = 𝑠(𝑛𝑖)

Posso calcolare la quota interesse: 𝐼2 = 𝑆 (1) ∗ 𝑖 = 𝑅 (𝑐) ∗ [(1 + 𝑖)2−1 − 1]

Quota capitale: 𝐶2 = 𝑅 (𝑐) + 𝐼2

Il capitale accumulato: 𝑆 (2) = 𝑅 (𝑐) ∗ 𝑠(𝑛𝑖) (montante unitario calcolato col tasso di
accumulazione)
Il capitale da costituire: 𝑆 = 𝑅 𝑐 ∗ 𝑠(𝑛𝑖)
Condizione di chiusura: la somma delle quote capitali coincide con il capitale da costituire
Condizione di equità: il montante delle rate coincide con il capitale da costituire
Numericamente le quote capitali del piano di rimborso e del piano di costituzione di capitali sono
identiche, la differenza sta nella quota di interesse.
Infatti, a partire dalla formula:
𝐴
𝐶𝑡 = 𝑅 (𝑐) ∗ (1 + 𝑖)𝑡−1 = ∗ (1 + 𝑖)𝑡−1
𝑠(𝑛𝑖)
𝐴
= (1+𝑖)𝑛 −1 ∗ (1 + 𝑖)𝑡−1 → portando il secondo fattore al denominatore con esponente negativo e
𝑖
svolgendo i prodotti viene:
Rata di
𝐴 rimborso
1 − (1 + 𝑖)−𝑛
(1 + 𝑖)𝑛−(𝑡−𝑖) ∗ [ ]
𝑖
𝑅 𝑟 ∗ (1 + 𝑖)−[𝑛−(𝑡−1)] = 𝑅 ∗ 𝑣 𝑛−𝑡+1
I tassi di remunerazione sono sempre maggiori rispetto ai tassi di accumulazione, significa che il
tasso passivo derivante da un prestito chiesto alla banca sarà sempre più alto dei tassi attivi che ad
esempio riceveremmo depositando dei soldi. Questo perché la banca deve assicurarsi un
corrispettivo per la sua attività di intermediazione finanziaria.
L’esborso per l’interruzione del contratto è pari alla differenza tra il debito contratto e quanto
accumulato fino a quel momento.
𝐴 − 𝑅𝑠(𝑡)

Ammortamento a rate anticipate costanti

𝑛−1

𝐴 = ∑ 𝑅𝑠 ∗ 𝑣 𝑠
𝑠=0

Quando si parla di rate anticipate si intende anticipare sia le quote capitale che le quote interesse
Nell’ammortamento tedesco si parla di quote interesse anticipate, mentre le quote capitali
rimangono posticipate. Non trattato

Nell’ammortamento a rate anticipate si utilizza il tasso di sconto d per il calcolo delle quote di
interesse.
Sorge un problema di loop nel calcolo della quota capitale, che ha bisogno della quota interesse per
essere calcolato che a sua volta ha bisogno del debito residuo calcolato con la quota capitale. Da qui
la formula:
𝐶0 = 𝑅0 ∗ (1 + 𝑖) − 𝐴 ∗ 𝑖

𝐶𝑡 = 𝑅𝑡 ∗ (1 + 𝑖) − 𝐷(𝑡−1) ∗ 𝑖
Prima quota capitale in funzione della rata, del debito residuo dell’anno precedente e del tasso
d’interesse.
𝐷𝑡
𝐷 (𝑡−1) = + 𝑅𝑡
1+𝑖
La Rata anticipata è uguale a :
𝐴 𝐴
𝑅= =
𝑎𝑛𝑖 1 − 𝑣 𝑛
𝑑
La rata anticipata è identica alla rata posticipata ma scontata di 1 anno
𝐴 𝐴 1
Ṝ= 𝑛 = 𝑛 ∗ =𝑅∗𝑣
1−𝑣 1−𝑣 1+𝑖
𝑖 𝑖
1+𝑖
La quota interessi in n-1 è uguale a 0 dato che dovrei pagare anticipatamente la quota spettante al
periodo n in cui però si genererebbe una quota dal debito residuo dell’anno precedente che a sua
volta è pari a 0. Per cui la penultima rata coincide con la quota capitale