Scelte di Portafoglio e Gestione del Risparmio LUISS G. Carli Docente: Nicola Borri 12.15.

2010

Prova di esonero e verifica

Istruzioni: Libri e note non sono permessi. Puoi usare una calcolatrice. Non puoi usare la calcolatrice di chi ti vicino. Rispondi a tutte le (6) domande. Hai 75 minuti per terminare questo test. Il numero di pagine di questo test 9 (inclusa la copertina). Ogni risposta deve essere accompagnata da una breve spiegazione di supporto. In bocca al lupo!

Nome e Cognome: ________________________ Numero di matricola: ______________________

Domanda 1 Supponi di avere $20 milioni investiti in una obbligazione a 20 anni con coupon rate pari al 5%. La modified duration pari a 7.5. Al momento, il valore di mercato esattamente a par: $20 milioni. Ritieni che i tassi di interesse saliranno di 1% nel corso del prossimo anno a seguito di manovre restrittive della Banca Centrale Europea. Vuoi mantenere il tuo investimento, ma allo stesso tempo proteggerelo. Supponi ancora che sul mercato vi sia un bond con scadenza tra 15 anni e con una duration pari a 5. Cosa puoi fare? Spiega e mostra eventuali calcoli a supporto delle tue spiegazioni. Vendere 300 contratti del valore di $100,000 ciascuno del bond con scadenza tra 15 anni. In questa maniera, se i tassi di interesse aumentano di 1%, la posizione allo scoperto scende da $30 milioni a $28.5 milioni per un guadagno di $1.5 milioni. Allo stesso tempo, laumento del tasso di interesse comporta una diminuzione del valore del bond a 20 anni in portafoglio pari a $1.5 milioni. Questa strategia fornisce una copertura contro variazioni del tasso di interesse.

Domanda 2 Supponi di avere un piano pensionistico che pagher $10,000/anno per 10 anni. Il primo pagamento avverr esattamente tra 5 anni. Il fonde pensione vuole immunizzare la sua posizione. Quale la duration della obbligazione che il fondo pensione ha nei tuoi confronti? Tieni presente che il tasso di interesse corrente il 10%/anno. Se il fondo pensione utilizza zero-coupons a 5 e 20 anni per costruire la posizione immunizzata nei tuoi confronti, quanto risorse devono essere investite in ciascun bond? Quale sar il valore nominale degli attivi in ciascun zero-coupons? La duration dellobbligazione se dovesse iniziare nellanno 1 pari a 4.7255 anni.
(1) Time until Payment (years) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 (2) Cash Flow $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 $10,000 (3) PV of CF (Discount rate = 10%) $9,090.909 $8,264.463 $7,513.148 $6,830.135 $6,209.213 $5,644.739 $5,131.581 $4,665.074 $4,240.976 $3,855.433 (4) Weight 0.14795 0.13450 0.12227 0.11116 0.10105 0.09187 0.08351 0.07592 0.06902 0.06275 1.00000 (5) Column (1) Column (4) 0.14795 0.26900 0.36682 0.44463 0.50526 0.55119 0.58460 0.60738 0.62118 0.62745 4.72546

Column Sums $61,445.671

Nota che dal momento che il primo pagamento avviene tra 5 anni, dobbiamo aggiungere 4 anni alla duration che quindi 8.7255. Il valore attuale dellobbligazione pari a $41,968. Se il peso dello zero a 5 anni nel portafoglio w, allora: w x 5 + (1-w) x 20 = 8.7255 e quindi: w = 0.7516

Linvestimento nello zero a 5 anni pari a 0.7516 x 41,968 = $31,543. Linvestimento nello zero a 20 anni pari a 0.2484 x $41,968 = $10,425. We have just computed the present values of these zeros. The face values are obtained by computing future values: $31,543 x (1.1)^5 = $50,800 $10,425 x (1.1)^5 = $70,134

Domanda 3 Un manager di un portafoglio a reddito fisso non disposto a realizzare un rendimento inferiore al 3%/anno su un investimento con un orizzonte di 5 anni su un portafoglio al momento valutato $1 milione. Dopo 3 anni, il tasso di interesse l8%. Di quanto pu scendere il valore del portafoglio prima che il manager sar costretto a immunizzare (proteggere investimento da variazioni del tasso di interesse) per assicurare il minimo rendimento che considera accettabile? $1 milione x (1.03)^5 = $1.16 milioni (rendimento richiesto minimo) Dopo tre anni, ne rimangono ancora 2 e il tasso di interesse ora 8%. Quindi, per raggiungere lobiettivo: $1.16 / (1.08)^2 = $0.9945 milioni.

Domanda 4 La curva dei rendimenti a termine (yield curve) oggi per obbligazioni zero-coupon con valore nominale $1,000 e prive di rischio di default e la seguente: Scadenza (anni) 1 2 3 YTM (%) 2 3 6

1. Quali sono i tassi forward impliciti e i prezzi di questi zero-coupons? 2. Assumi che la teoria delle aspettative pura sulla curva dei rendimenti a termine sia corretta. Se le aspettative dei mercati sono accurate, quale sar la curva dei rendimenti a termine (yield curve) pura tra un anno (calcola la curva tra un anno per scadenze a 1 e 2 anni) e i corrispondenti prezzi degli zero-coupons? 3. Se acquisti oggi una obbligazione zero-coupon a 2 anni e valore nominale $1,000 per venderla dopo un anno, quale il rendimento atteso totale? 4. Quale dovrebbe essere il prezzo oggi di una obbligazione con scadenza tra 3 anni, valore nominale $,1000, e un coupon rate del 12% pagato con frequenza annuale? Supponi di avere acquistato oggi lobbligazione al prezzo che hai calcolato. Quale sar il rendimento atteso totale nel caso vendessi lobbligazione tra un anno? 5. Supponi ora che sul mercato ci sia anche una obbligazione con scadenza a due anni, valore nominale $1,000, e un coupon rate del 10% ed un rendimento a termine (YTM) del 4%. Esiste una possibile strategia di arbitraggio sul mercato? Se si, spiega quale la strategia e calcola il profitto che ne deriva. 6. Supponi anche che sul mercato vi sia una obbligazione zero-coupon con scadenza ad un anno anno e YTM del 20%. Supponi che questa obbligazione abbia le stesse caratteristiche di liquidit di quelle utilizzate per costruire la yield curve. Tuttavia, il mercato si aspetta che lemittente di questa obbligazione faccia default nel corso dellanno con una probabilit del 15%. Il mercato si aspetta che i possessori di questa obbligazione percepiranno in caso di default il zero per cento del valore nominale. Quale il prezzo corrente di questa obbligazione? Esiste una possibile strategia di arbitraggio sul mercato? Se si, quale?

Scadenza 1 2 3 Scadenza (tra un anno) 1 2

Prezzo ($) 980.39 942.59 839.62 YTM (%) 4 8

Forward (%) 2 4 12.26 Prezzo (tra un anno) ($) 961.54 857.34

Il rendimento su un orizzonte temporale di un anno di un investimento oggi in una obbligazione zero-coupon a 2 anni e pari al 2 percento (961.54-942.59)/942.59. Nota come questo rendimento coincide con la YTM oggi di una obbligazione ad una anno. Il prezzo oggi della obbligazione con coupon rate del 12% e scadenza in 3 anni e valore nominale $1,000 e di $1,171.13. Il prezzo atteso dopo un anno della stessa obbligazione e pari a $1,075.60 (in questo caso usiamo i valori del YTM tra un anno calcolati al punto precedente). Per calcolare lHPR su anno anno: ($1,075.60 +$120 - $1,171.13)/ $1,171.13. Ricorda che per calcolare lHPR necessario considerare la percezione del dividendo, non solo il capital gain. Il rendimento su un orizzonte temporale di un anno e quindi pari al 2%. Nota come questo rendimento coincide con la YTM oggi di una obbligazione ad una anno. Il prezzo dellobbligazione a due anni, coupon rate del 10% e YTM del 4% pari a $1,113.17. Il prezzo di una simile obbligazione utilizzando i valori per YTM degli zero-coupon pari a $1,134.89. Quindi, lobbligazione sotto-prezzata e costituisce una possibilit di arbitraggio. Ad esempio, possibile acquistare una obbligazione per $1,113.17 e allo stesso tempo vendere uno zero-coupon con valore nominale $100 e scadenza 1 anno, ed uno zero coupon con valore nominale $1,100 e scadenza 2 anni. Questa strategia implica un flusso di cassa netto pari a zero nei due periodi successivi ed un profitto pari a $1,036.85+$98.04-$1,113.17 = $21.73. Nota come $21.73 e il profitto per obbligazione acquistata. E possibile moltiplicare il numero delle obbligazioni acquistate e moltiplicare di conseguenza il profitto allinfinito. Ovviamente, nel mercato lacquisto dellobbligazione con coupon implica un aumento della domanda ed un aumento del prezzo che si interrompe quando la possibilit di arbitraggio si esaurisce. Nota come data linformazione sulla YTM dellobbligazione con rischio di default possiamo immediatamente calcolare il suo prezzo pari a $1,000/1.2 = $833.33. Per verificare lesistenza di possibili situazioni di arbitraggio, proviamo a calcolare il prezzo di questa obbligazione utilizzando la struttura a termine dei tassi. In questo caso, il prezzo dovrebbe essere pari a P = ($1,000/1.02) x .85 + ($0/1.02) x.15 = $833.33. Quindi non esistono possibilit di arbitraggio.
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Domanda 5 Fai riferimento alla seguente tabella:

1. Cosa misura il multiple R? Spiega brevemente. 2. Cosa misura il R-square? Spiega brevemente. 3. Osserva la stima del coefficiente di S&P500. Come interpreti il fatto che questo coefficiente sia maggiore di uno? Ritieni che questo coefficiente sia statisticamente significativo? Rispondi a questa domanda facendo riferimento al t-stat e al corrispondente p-value.

Il multiple R misura il coefficiente di correlazione rho = sqrt(R^2) LR-square misura la percentuale di varianza della variabile indipendente spiegata dalla varianza della variabile indipendente (i regressori). Il fatto che il coefficiente di S&P500 sia maggiore di uno significa che il titolo HP ha una elevata sensibilit a variazioni del rendimento di mercato (pi che proporzionale). Il coefficiente statisticamente significativo. Infatti, il p-value indica che, assumendo che lipotesi nulla sia vera, (coefficiente uguale a zero) la probabilit di osservare valori del t-stat grandi quantomeno quanto il valore osservato molto piccola (0.000). Cio significa che il valore osservato del t-stat lontano da zero essendo nella coda della distribuzione. Ricordiamo che il t-stat dato dal rapporto tra il coefficiente di S&P500 e la sua deviazione standard.

Domanda 6 Considera la seguente tabella, che vi d i rendimenti attesi di un analista per due titoli in due scenari alternativi: Rendimento di mercato 5% 25% Titolo aggressivo -2% 38% Titolo difensivo 6% 12%

Quali sono i beta sui due titoli? Qual il rendimento atteso per ogni titolo se il rendimento di mercato ha la stessa probabilit di essere il 5% o il 25%? Se il tasso risk-free pari al 6%, e il rendimento di mercato ha la stessa probabilit di essere il 5% o il 25%, disegna la SML per questa economia; indica i due titoli sul grafico SML e i rispettivi (eventuali) alphas.

Possiamo calcolare il beta di ogni titolo dobbiamo guardare alla sensitivit del rendimento rispetto al rendimento di mercato. Quindi calcoliamo la differenza nei rendimenti nei due scenari diviso la differenza nei rendimenti di mercato: beta_a = (-2 38) / (5 25) = 2.00 beta_b = (6 -12) / (5-25) = 0.30 Se i due scenari sono equiprobabili, il rendimento atteso dei due titoli : E(r_a) = 18% E(r_b) = 9% La SML ha intercetta 6% (il risk free) e nel grafico beta-rendimento atteso passa dal rendimento atteso di mercato (15%) quando beta pari a 1. Lequazione della SML : E(r) = 6 + beta x (15-6)

Il rendimento aggressivo ha un rendimento atteso pari a 24%. La previsione dellanalista del 18%, quindi questo titolo ha un alpha negativo e pari a -6%. In maniera simile, il rendimento richiesto dal titolo difensivo pari a 8.7%. Questo titolo ha un alpha positivo e pari a 0.3%.

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