Interrogazione N. 5-06751

Mercoledì 20 ottobre 2021 — 302 — Commissione VI
VI COMMISSIONE PERMANENTE
(Finanze)
S O M M A R I O
INTERROGAZIONI:
Sulla pubblicità dei lavori . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303
5-06751 Fragomeli: Chiarimenti in ordine alle misure riguardanti i bonus fiscali del settore
edilizio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303
ALLEGATO 1 (Testo della risposta) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 308
5-06808 Martinciglio: Procedura autorizzativa presso la Commissione europea riguardante la
patrimonializzazione dei Confidi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303
5-06856 Angiola: Chiarimenti in ordine alle procedure di pignoramento relative alle cartelle di
pagamento e agli avvisi di accertamento esecutivi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303
SEDE CONSULTIVA:
DL 132/2021: Misure urgenti in materia di giustizia e di difesa, nonché proroghe in tema di
referendum, assegno temporaneo e IRAP. C. 3298 Governo (Parere alla I Commissione)
(Seguito dell’esame, ai sensi dell’articolo 73, comma 1-bis, del Regolamento, per gli aspetti
attinenti alla materia tributaria, e conclusione – Parere favorevole) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 304
Ratifica ed esecuzione dell’Accordo fra il Governo della Repubblica italiana e il Laboratorio
europeo di biologia molecolare relativo al Programma del Laboratorio europeo di biologia
molecolare a Monterotondo, con Allegato, fatto a Heidelberg il 15 aprile 2021 e a Roma il
4 maggio 2021. C. 3242 Governo (Parere alla III Commissione) (Seguito dell’esame e
conclusione – Parere favorevole) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 304
INDAGINE CONOSCITIVA:
Indagine conoscitiva sui mercati al servizio della crescita economica (Seguito dell’esame e
approvazione del documento conclusivo) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 304
ALLEGATO 4 (Documento conclusivo approvato dalla Commissione) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 317
ATTI DELL’UNIONE EUROPEA:
Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consiglio, al Comitato economico
e sociale europeo e al Comitato delle regioni relativa a una strategia in materia di finanza
digitale per l’UE. (COM(2020) 591 final).
Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consiglio, al Comitato economico
e sociale europeo e al Comitato delle regioni relativa a una strategia in materia di pagamenti
al dettaglio per l’UE. (COM(2020) 592 final).
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio relativo ai mercati delle
cripto-attività e che modifica la direttiva (UE) 2019/1937. (COM(2020) 593 final e Allegato).
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio relativo ad un regime pilota
per le infrastrutture di mercato basate sulla tecnologia di registro distribuito. (COM(2020)
594 final).
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio relativo alla resilienza
operativa digitale per il settore finanziario e che modifica i regolamenti (CE) n. 1060/2009,
(UE) n. 648/2012, (UE) n. 600/2014 e (UE) n. 909/2014. (COM(2020) 595 final).
Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che modifica le direttive
2006/43/EC, 2009/65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/EU, EU/2013/36, 2014/65/EU, (EU) 2015/
2366 e EU/2016/2341. (COM(2020) 596 final) (Seguito dell’esame congiunto, ai sensi dell’ar-
ticolo 127, comma 1, del Regolamento, e conclusione – Approvazione di un documento finale) 305
ALLEGATO 5 (Proposta di documento finale presentata dal relatore) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 365
ALLEGATO 6 (Documento finale approvato dalla Commissione) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 369
RISOLUZIONI:
7-00668 Buratti: Iniziative a sostegno delle banche di credito cooperativo.
7-00714 Zennaro: Iniziative per una riforma del quadro normativo che regola le banche di
credito cooperativo (Seguito della discussione congiunta e rinvio) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 306
UFFICIO DI PRESIDENZA INTEGRATO DAI RAPPRESENTANTI DEI GRUPPI . . . . . . . . . . . . . 307
INTERROGAZIONI sta molto tecnica e dettagliata, che si ri-

serva di approfondire. Si dichiara peraltro
Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza perplesso in relazione all’assenza di dati
del presidente Luigi MARATTIN. – Inter- ufficiali relativi alla ripartizione geografica
viene il sottosegretario di Stato per l’econo- e all’importo della detrazione del Superbo-
mia e le finanze Federico Freni. nus per l’anno 2020; osserva infatti che vari
osservatori hanno già pubblicato i dati in
La seduta comincia alle 14.05. questione. Si riserva quindi di verificare
questo specifico aspetto.
Sulla pubblicità dei lavori.

5-06808 Martinciglio: Procedura autorizzativa presso
Luigi MARATTIN, presidente, ricorda che la Commissione europea riguardante la patrimonia-
è stato chiesto che la pubblicità dei lavori lizzazione dei Confidi.
sia assicurata anche mediante gli impianti
audiovisivi a circuito chiuso. Non essendovi Il sottosegretario Federico FRENI ri-
obiezioni, ne dispone l’attivazione. sponde all’interrogazione in titolo nei ter-
Avverte inoltre che per la odierna se- mini riportati in allegato (vedi allegato 2).
duta di interrogazioni è consentita la par-
tecipazione da remoto in videoconferenza Vita MARTINCIGLIO (M5S) accoglie con
dei deputati e del rappresentante del Go- favore la notizia dell’avvio della procedura
verno, secondo le modalità stabilite dalla relativa alla notifica alla Commissione eu-
Giunta per il Regolamento nella riunione ropea delle norme in materia di patrimo-
del 4 novembre scorso. nializzazione dei Confidi e attende di co-
noscere gli esiti del procedimento autoriz-
zatorio.
5-06751 Fragomeli: Chiarimenti in ordine alle misure
riguardanti i bonus fiscali del settore edilizio.
5-06856 Angiola: Chiarimenti in ordine alle proce-
Il sottosegretario Federico FRENI ri- dure di pignoramento relative alle cartelle di paga-
sponde all’interrogazione in titolo nei ter- mento e agli avvisi di accertamento esecutivi.
mini riportati in allegato (vedi allegato 1).
Il sottosegretario Federico FRENI ri-
Gian Mario FRAGOMELI (PD) ringrazia sponde all’interrogazione in titolo nei ter-
il rappresentante del Governo per la rispo- mini riportati in allegato (vedi allegato 3).
Nunzio ANGIOLA (Misto-A-+E-RI), ri- Nessuno chiedendo di intervenire, la

cordando come le categorie professionali Commissione approva la proposta di pa-
interessate abbiano sollecitato un chiari- rere favorevole formulata dal relatore.
mento sulla questione oggetto dell’interro-
gazione, sottoposta anche all’attenzione di
Ratifica ed esecuzione dell’Accordo fra il Governo
alcune direzioni dell’Agenzia delle entrate,
della Repubblica italiana e il Laboratorio europeo di
si dichiara soddisfatto per la chiara rispo-
biologia molecolare relativo al Programma del La-
sta ricevuta.
boratorio europeo di biologia molecolare a Monte-
rotondo, con Allegato, fatto a Heidelberg il 15 aprile
Luigi MARATTIN, presidente, dichiara
2021 e a Roma il 4 maggio 2021.
concluso lo svolgimento delle interroga-
C. 3242 Governo.
zioni all’ordine del giorno.
(Parere alla III Commissione).
La seduta termina alle 14.15. (Seguito dell’esame e conclusione – Parere

favorevole).
SEDE CONSULTIVA
La Commissione prosegue l’esame del
Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza provvedimento, rinviato nella seduta del 19
del presidente Luigi MARATTIN. – Inter- ottobre scorso.
viene il sottosegretario di Stato per l’econo-
mia e le finanze Federico Freni. Francesca GERARDI (LEGA), relatrice,
formula una proposta di parere favorevole.
La seduta comincia alle 14.15.
Nessuno chiedendo di intervenire, la
Commissione approva la proposta di pa-
DL 132/2021: Misure urgenti in materia di giustizia rere favorevole formulata dalla relatrice.
e di difesa, nonché proroghe in tema di referendum,
assegno temporaneo e IRAP. La seduta termina alle 14.20.
C. 3298 Governo.
(Parere alla I Commissione).
INDAGINE CONOSCITIVA
(Seguito dell’esame, ai sensi dell’articolo 73,
comma 1-bis, del Regolamento, per gli aspetti Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza
attinenti alla materia tributaria, e conclu- del presidente Luigi MARATTIN. – Inter-
sione – Parere favorevole). viene il sottosegretario di Stato per l’econo-
mia e le finanze Federico Freni.
La Commissione prosegue l’esame del
provvedimento, rinviato nella seduta del 19 La seduta comincia alle 14.20.
ottobre scorso.
Indagine conoscitiva sui mercati al servizio della
Luigi MARATTIN, presidente, coglie l’oc- crescita economica.
casione per formulare le proprie congra-
tulazioni all’onorevole Pastorino, eletto sin- (Seguito dell’esame e approvazione del do-
daco di Bogliasco. cumento conclusivo).
La Commissione si associa alle congra- La Commissione inizia l’esame del do-

tulazioni del presidente. cumento conclusivo.
Raffaele BARATTO (CI), relatore, consi- Luigi MARATTIN, presidente, introduce

derati i contenuti del provvedimento e preso la seduta e formula una proposta di docu-
atto che non sono pervenute osservazioni mento conclusivo (vedi allegato 4) che, ri-
da parte dei colleghi, formula una proposta corda, è stata predisposta dal collega Cen-
di parere favorevole. temero e trasmessa informalmente a tutti i
componenti della Commissione la scorsa (CE) n. 1060/2009, (UE) n. 648/2012, (UE) n. 600/
settimana. 2014 e (UE) n. 909/2014.
(COM(2020) 595 final).
Nessuno chiedendo di intervenire, la
Commissione approva la proposta di docu- Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del
mento conclusivo. Consiglio che modifica le direttive 2006/43/EC, 2009/
65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/EU, EU/2013/36, 2014/
La seduta termina alle 14.25. 65/EU, (EU) 2015/2366 e EU/2016/2341.
(COM(2020) 596 final).
(Seguito dell’esame congiunto, ai sensi del-

N.B.: Il resoconto stenografico della se- l’articolo 127, comma 1, del Regolamento, e
duta è pubblicato in un fascicolo a parte. conclusione – Approvazione di un docu-
mento finale).
ATTI DELL’UNIONE EUROPEA
La Commissione prosegue l’esame con-
Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza giunto dei provvedimenti, rinviato nella se-
del presidente Luigi MARATTIN. – Inter- duta del 13 maggio scorso.
mia e le finanze Federico Freni. Giulio CENTEMERO (Lega), relatore, il-
lustra la proposta di documento finale (vedi
allegato 5), già trasmessa informalmente ai
colleghi la scorsa settimana.
Comunicazione della Commissione al Parlamento Il sottosegretario Federico FRENI va-

europeo, al Consiglio, al Comitato economico e so- luta positivamente la proposta di docu-
ciale europeo e al Comitato delle regioni relativa a mento conclusivo formulata dal relatore;
una strategia in materia di finanza digitale per l’UE. riterrebbe tuttavia opportuno apportare al-
(COM(2020) 591 final). cune modifiche, che illustra.
Segnala innanzitutto l’opportunità di so-
stituire l’ottavo capoverso delle premesse
Comunicazione della Commissione al Parlamento
con il seguente: « l’articolo 123, paragrafo
europeo, al Consiglio, al Comitato economico e so-
1, della proposta MiCA stabilisce che per le
ciale europeo e al Comitato delle regioni relativa a
“cripto-attività diverse dai token collegati
una strategia in materia di pagamenti al dettaglio per
ad attività e dai token di moneta elettronica
l’UE.
offerte al pubblico nell’Unione o ammesse
(COM(2020) 592 final).
alla negoziazione su una piattaforma di
negoziazione di cripto-attività” prima della
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e data di entrata in applicazione del regola-
del Consiglio relativo ai mercati delle cripto-attività mento, non sarà operativa la nuova disci-
e che modifica la direttiva (UE) 2019/1937. plina (prevista dagli articoli da 4 a 14), che
(COM(2020) 593 final e Allegato). decorre 18 mesi dopo la data di entrata in
vigore ».
Suggerisce inoltre la sostituzione dell’os-
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e
servazione di cui alla lettera a) con la
del Consiglio relativo ad un regime pilota per le
seguente: « a) l’ambito di applicazione della
infrastrutture di mercato basate sulla tecnologia di
proposta di regolamento relativo ai mercati
registro distribuito.
delle cripto-attività dovrebbe essere defi-
(COM(2020) 594 final).
nito più puntualmente, al fine di meglio
esplicitare le diverse sotto-categorie di at-
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e tività ricomprese nello stesso, nonché di-
del Consiglio relativo alla resilienza operativa digitale stinguere tali attività e gli strumenti finan-
per il settore finanziario e che modifica i regolamenti ziari oggetto di disciplina della direttiva
2014/65/UE (MiFID II), anche demandando mentazione delle prime borse per la nego-
la specificazione a disposizioni normative ziazione delle criptovalute.
di carattere secondario o, in una logica di Apprezzati i contenuti della osserva-
compromesso, a orientamenti delle Auto- zione di cui alla lettera e), segnala l’esi-
rità di vigilanza europee ». genza, con riferimento all’osservazione di
Infine, con riferimento all’osservazione cui alla lettera g), di regolare le piattaforme
di cui alla lettera h), propone che questa si di negoziazione di cripto attività e, nel
limiti a prevedere che la durata della spe- sottolineare la distanza tra la UE e gli Stati
rimentazione del regime pilota per le in- Uniti, menziona che in quest’ultimo Paese è
frastrutture di mercato basate sulla DLT stato lanciato proprio in questi giorni il
abbia una durata inferiore a cinque anni, primo ETF basato sui contratti future sul
anziché « di gran lunga » inferiore a cinque Bitcoin destinato anche alla clientela retail.
anni. Ritiene comunque importante evitare di
intervenire con un eccesso di regolamen-
Vita MARTINCIGLIO (M5S) chiede una tazione nel settore nascente delle blockchain,
breve sospensione della seduta per valutare per non soffocare l’innovazione.
le modifiche proposte dal rappresentante Infine, in relazione all’osservazione di
del Governo. cui alla lettera h), considera eccessiva la
durata di cinque anni per la sperimenta-
zione del regime pilota per le infrastrutture
Luigi MARATTIN, presidente, sospende di mercato basate sulla DLT, poiché si tratta
la seduta. di un settore caratterizzato da un’evolu-
zione molto rapida.
La seduta, sospesa alle 14.30, riprende
alle 14.35. Nessun altro chiedendo di intervenire,
la Commissione approva la proposta di
documento finale formulata dal relatore.
Giulio CENTEMERO (Lega), relatore, for-
mula una nuova proposta di documento
La seduta termina alle 14.40.
finale, che recepisce le indicazioni illu-
strate del rappresentante del Governo (vedi
allegato 6). RISOLUZIONI
Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza

Massimo UNGARO (IV) preannuncia il
del presidente Luigi MARATTIN. – Inter-
voto favorevole del proprio gruppo sulla
proposta di documento finale formulata
mia e le finanze Federico Freni.
dal relatore, come da ultimo riformulata.
Segnala come si tratta di un importante
pacchetto di atti dell’Unione europea che
per la prima volta introduce una regola-
mentazione uniforme delle cripto attività, 7-00668 Buratti: Iniziative a sostegno delle banche di
delle blockchain e dei registri distribuiti, credito cooperativo.
che consentirà anche di superare la diffe-
renziazione della disciplina fiscale di que- 7-00714 Zennaro: Iniziative per una riforma del
sto settore, che gli Stati membri, ciascuno quadro normativo che regola le banche di credito
per proprio conto, stanno adottando. cooperativo.
Con riferimento all’osservazione di cui
alla lettera c), sottolinea la necessità di (Seguito della discussione congiunta e rin-
definire chiaramente la ripartizione dei ruoli vio).
e delle responsabilità in materia di vigi-
lanza e di sanzioni tra le autorità preposte, La Commissione prosegue la discus-
ricordando come negli Stati Uniti siano sione congiunta degli atti di indirizzo, rin-
emersi problemi in relazione alla regola- viata nella seduta del 6 ottobre scorso.
Umberto BURATTI (PD) evidenzia che potrà esprimere una valutazione favore-
sono state avviate interlocuzioni tra i gruppi vole.
per valutare la possibilità di predisporre un
testo unificato delle abbinate risoluzioni. Gian Mario FRAGOMELI (PD) comu-
Chiede pertanto un rinvio della discus- nica di aver appreso dalla stampa, senza
sione. aver peraltro ancora potuto verificare la
notizia, che la Commissione Finanze e Te-
Luigi MARATTIN, presidente, accogliendo soro del Senato sarebbe in procinto di
la richiesta dell’onorevole Buratti, chiede affrontare anch’essa le problematiche con-
che l’eventuale testo unificato venga tra- nesse al sistema delle banche di credito
smesso al Governo non appena predispo- cooperativo ed invita i colleghi a valutare
sto, affinché l’Esecutivo possa esprimere le l’opportunità di un coordinamento tra le
valutazioni di propria competenza. Commissioni, anche per evitare che ven-
gano raggiunte conclusioni contrastanti sul
Vita MARTINCIGLIO (M5S) chiede che medesimo tema.
tale testo sia trasmesso anche a tutti i
commissari, ricordando che la risoluzione Luigi MARATTIN, presidente, si riserva
del collega Buratti è stata sottoscritta da di verificare quanto segnalato dal collega
tutti i deputati del Movimento 5 Stelle in Fragomeli, osservando come occorra in ogni
Commissione Finanze. caso avere chiaro l’orizzonte temporale delle
attività che si svolgeranno presso il Senato,
Umberto BURATTI (PD) assicura che tenuto conto che la Commissione Finanze
un’eventuale proposta di testo unificato sarà della Camera dovrebbe essere in grado di
sottoposta a tutti i gruppi al fine di realiz- approvare la risoluzione in discussione nelle
zare la più ampia condivisione. prossime settimane.
Quindi, nessun altro chiedendo di inter-
Il sottosegretario Federico FRENI sot- venire, rinvia il seguito della discussione
tolinea la necessità che, in occasione della congiunta degli atti di indirizzo ad altra
predisposizione dell’eventuale testo unifi- seduta.
cato, si chiarisca l’ambito di applicazione
del voto segreto nelle assemblee, che do- La seduta termina alle 14.45.
vrebbe essere previsto, secondo la risolu-
zione 7-00714 Zennaro, relativamente alla
composizione dei grandi gruppi bancari UFFICIO DI PRESIDENZA INTEGRATO
cooperativi, di cui alla lettera b) del comma DAI RAPPRESENTANTI DEI GRUPPI
2, dell’articolo 11, del decreto-legge n. 91
del 2018. Segnala che in mancanza di que- L’ufficio di presidenza si è riunito dalle
sto necessario chiarimento il Governo non 14.45 alle 14.55.
ALLEGATO 1
5-06751 Fragomeli: Chiarimenti in ordine alle misure riguardanti i

bonus fiscali del settore edilizio.
TESTO DELLA RISPOSTA
Con il documento in esame gli Onore- 2) Gli interroganti chiedono, poi, di

voli interroganti richiamano in premessa la sapere quale sia la ripartizione geografica
risposta all’interpello 903-521/2021 con la dei progetti ammessi al « Superbonus » e
quale la direzione regionale Liguria dell’A- l’ammontare delle richieste finora perve-
genzia delle entrate si è pronunciata sulla nute.
possibilità di usufruire della detrazione re- In proposito si fa presente che l’ENEA
lativa al « Bonus facciate », che consiste in – Agenzia nazionale per le nuove tecnolo-
una detrazione pari al 90 per cento della gie, l’energia e lo sviluppo economico so-
spesa sostenuta, in conformità al criterio di stenibile – pubblica mensilmente sul pro-
cassa, pagando entro il 31 dicembre 2021 la prio sito internet istituzionale un rapporto
quota del corrispettivo pari al 10 per cento che contiene, tra l’altro, la distribuzione
che residua dopo l’applicazione dello sconto per regione degli interventi di riqualifica-
in fattura, indipendentemente dallo stato di zione energetica per i quali è stata presen-
avanzamento dei lavori che potranno es- tata l’asseverazione di cui all’articolo 119,
comma 13, lettera a), del decreto-legge 19
sere completati anche successivamente.
maggio 2020, n. 34, ai fini dell’applicazione
Prendendo le mosse dalla risposta for-
della detrazione del 110 per cento (Supe-
nita in sede di interpello dall’Agenzia delle
recobonus).
entrate, gli Onorevoli interroganti chiedono
Si precisa, inoltre, che i dati degli
chiarimenti con riferimento a specifici que-
interventi di riduzione del rischio sismico
siti, relativi all’applicazione della disciplina per i quali è stata richiesta l’applicazione
del c.d. Superbonus, al fine di dare mas- della detrazione del 110 per cento (Super-
sima visibilità alle problematiche poste e sismabonus) possono essere desunti dalle
proporre soluzioni che facilitino il rap- dichiarazioni dei redditi (per coloro che
porto con i contribuenti. fruiscono direttamente della detrazione) op-
Al riguardo, sentiti i competenti Uffici pure dalle comunicazioni delle cessioni dei
dell’Amministrazione finanziaria, si rappre- crediti e degli sconti inviate all’Agenzia
senta quanto segue. delle entrate (per coloro che hanno optato
per la cessione o lo sconto, in luogo della
1) Con riferimento al primo punto, detrazione diretta).
ovvero se si stia valutando la possibilità di Tenuto conto che per l’anno d’imposta
adottare iniziative per prorogare, oltre al 2020 (primo anno di applicazione del Su-
« Superbonus al 110 per cento » anche gli perbonus), l’acquisizione delle dichiara-
ulteriori bonus legati all’abitazione in sca- zioni dei redditi ancora non è completa, in
denza a fine anno (sismabonus, eco bonus, quanto non è ancora scaduto il relativo
ristrutturazione, facciate e verde), si evi- termine di presentazione (30 novembre
denzia che sono in corso di predisposizione 2021), all’attualità si dispone solo dei dati
specifiche iniziative normative volte a ri- del Super-sismabonus desumibili dalle co-
modulare la disciplina dei bonus edilizi nel municazioni delle cessioni dei crediti e de-
disegno di legge di bilancio per il 2022 in gli sconti, relativi all’intero territorio na-
coerenza con le previsioni della Nota di zionale (si tratta di circa 70 mila comuni-
Aggiornamento al Documento di economia cazioni, per un totale di detrazioni pari a
e finanze. circa 1,4 miliardi di euro).
3) Con riferimento al terzo quesito Il comma 1-bis del ripetuto articolo 121
concernente la possibilità di fruire del cd. del decreto Rilancio prevede, inoltre, che la
bonus facciate a seguito dell’emissione della predetta opzione « può essere esercitata in
fattura a saldo da parte della ditta, con il relazione a ciascuno stato di avanzamento
pagamento del corrispondente 10 per cento dei lavori » e, per gli interventi ammessi al
che residua dopo l’applicazione dello sconto Superbonus, « gli stati di avanzamento dei
in fattura, entro la scadenza di dicembre, lavori non possono essere più di due per
indipendentemente dallo stato di avanza- ciascun intervento complessivo e ciascuno
mento dei lavori, che potranno essere com- stato di avanzamento deve riferirsi ad al-
pletati anche successivamente, si osserva meno il 30 per cento del medesimo inter-
quanto segue. vento ».
Ai sensi dell’articolo 121, comma 1, Con la circolare 22 dicembre 2020,
del decreto-legge 19 maggio 2020, n. 34 n. 30/E l’Agenzia delle entrate ha, al ri-
(decreto Rilancio), convertito, con modifi- guardo, precisato che:
cazioni, dalla legge 17 luglio 2020, n. 77, i
in relazione agli interventi elencati nel
soggetti che sostengono, negli anni 2020 e
comma 2 dell’articolo 121 – compresi, dun-
2021, spese per gli interventi elencati nel
que, quelli ammessi al bonus facciate – è
successivo comma 2, possono optare, in
possibile esercitare l’opzione per lo sconto
luogo dell’utilizzo diretto della detrazione
in fattura o per la cessione del credito
spettante, in sede di dichiarazione dei red-
corrispondente alle detrazioni spettanti, an-
diti relativa all’anno di riferimento delle
che per stati di avanzamento lavori;
spese, alternativamente:
per i soli interventi che danno diritto
per la fruizione di un contributo,
al Superbonus, la norma stabilisce che gli
sotto forma di sconto sul corrispettivo do-
stati di avanzamento dei lavori non pos-
vuto, fino a un importo massimo pari al
sono essere più di due per ciascun inter-
corrispettivo stesso, anticipato dai fornitori
vento complessivo e ciascuno stato di avan-
che hanno effettuato gli interventi e da
zamento deve riferirsi ad almeno il 30 per
questi ultimi recuperato sotto forma di
cento dell’intervento stesso.
credito d’imposta, di importo pari alla de-
trazione spettante, con facoltà di successiva Come già evidenziato in sede di risposta
cessione del credito ad altri soggetti, com- dall’interrogazione n. 5-06307 presentata
presi gli istituti di credito e gli altri inter- dall’Onorevole Terzoni e svolta presso que-
mediari finanziari; sta Commissione in data 23 giugno 2021 la
per la cessione di un credito d’im- locuzione secondo cui « L’opzione ... può
posta di pari ammontare, con facoltà di essere esercitata in relazione a ciascuno
successiva cessione ad altri soggetti, com- stato di avanzamento dei lavori ... », con-
presi gli istituti di credito e gli altri inter- tenuta nel citato comma 1-bis dell’articolo
mediari finanziari. 121 del decreto Rilancio, deve essere intesa
come facoltà del contribuente di esercitare
Ai sensi del comma 2 del citato articolo l’opzione anche in relazione a ciascuno
121, l’opzione può essere esercitata anche stato di avanzamento dei lavori e, dunque,
relativamente alla detrazione spettante per come una mera eventualità, disciplinata
le spese relative agli interventi di recupero dalla norma, che non pregiudica la possi-
o restauro della facciata degli edifici esi- bilità di esercitare la suddetta opzione,
stenti, ivi inclusi quelli di sola pulitura o qualora non siano previsti stati di avanza-
tinteggiatura esterna (bonus facciate), di mento dei lavori ammessi alla agevola-
cui all’articolo 1, commi 219 e 220, della zione, ferma restando, tuttavia, la necessità
legge 27 dicembre 2019, n. 160 (legge di che gli interventi oggetto dell’agevolazione
bilancio per il 2020). La detrazione in que- siano effettivamente realizzati.
stione, attualmente, spetta nella misura del Ciò premesso, si conferma che è possi-
90 per cento delle spese sostenute entro il bile optare per lo sconto in fattura anche
31 dicembre 2021. laddove per gli interventi agevolabili con il
bonus facciate non sia previsto un paga- solari fotovoltaici agevolati, nel limite di
mento per stati di avanzamento lavori. Qua- spesa di 1.000 euro per ogni kWh. Tali
lora non siano previsti SAL, può essere interventi sono ammessi al Superbonus, a
esercitata l’opzione per il cosiddetto sconto condizione, tra l’altro, che siano eseguiti
in fattura, facendo riferimento alla data congiuntamente ad interventi trainanti di
dell’effettivo pagamento, ferma restando la riduzione del rischio sismico, di cui al
necessità che gli interventi oggetto dell’a- comma 4 del medesimo articolo 119.
gevolazione siano effettivamente realizzati. Con la predetta risposta, è stato, al-
Tale condizione sarà ovviamente verificata tresì, ribadito che il limite di spesa mas-
dall’Amministrazione finanziaria in sede di simo ammissibile deve essere distintamente
controllo. riferito agli interventi di installazione degli
Giova, inoltre, ricordare che la mancata impianti solari fotovoltaici e dei sistemi di
effettuazione degli interventi, al pari del- accumulo integrati nei predetti impianti e
l’eventuale assenza di altro requisito richie- che tali limiti vanno ulteriormente som-
sto dalla norma, determinerà il recupero mati a quello previsto per gli interventi
della detrazione indebitamente fruita – sia antisismici.
pure nella modalità alternativa dello sconto Tanto premesso, si precisa che detto
in fattura/cessione del credito d’imposta – limite di spesa, nel caso in cui l’istallazione
pari al 90 per cento delle spese fatturate, avvenga nell’ambito degli interventi di ri-
maggiorato degli interessi e delle sanzioni strutturazione edilizia di cui all’articolo 3,
di cui all’articolo 13 del decreto legislativo comma 1, lettera d), del decreto del Presi-
18 dicembre 1997, n. 471. Il concorso nella
dente della Repubblica 6 giugno 2001,
violazione comporterà, oltre all’applica-
n. 380, è ridotto a 1.600 euro per ogni kW
zione dell’articolo 9, comma 1, del decreto
di potenza nominale dell’impianto ai sensi
legislativo 18 dicembre 1997, n. 472, al-
del comma 5 dell’articolo 119 del citato
tresì, la responsabilità in solido del forni-
decreto n. 34 del 2020.
tore, che ha applicato lo sconto, e dei
Resta fermo, infine, che è possibile
cessionari, per il pagamento dell’importo
fruire della detrazione a condizione che
corrispondente alla detrazione non spet-
siano distintamente contabilizzate le spese
tante e dei relativi interessi.
riferite ai diversi interventi – non essendo
4) Relativamente al quesito concer- possibile fruire, per le medesime spese, di
nente la questione dei c.d. massimali di più agevolazioni – e siano rispettati gli
spesa nelle ipotesi di installazione di un adempimenti specificamente previsti in re-
impianto fotovoltaico e di sistemi di accu- lazione a ciascuna detrazione.
mulo, nell’ambito di interventi di messa in
sicurezza statica degli edifici, si fa presente 5) Quanto al quesito concernente la
che nella risposta all’interpello 903-521/ richiesta di conoscere « come si intenda
2021, richiamata dagli Onorevoli interro- garantire la possibilità di sostituzione o
ganti, l’Agenzia delle entrate ha chiarito correzione delle comunicazioni di opzione
che, ai sensi dei commi 5 e 6 dell’articolo di cessione del credito previsto dall’articolo
119 del decreto Rilancio, il Super bonus 121 del citato decreto n. 34 del 2020 già
spetta anche per l’installazione di impianti presentate, per le quali sono in corso le
solari fotovoltaici connessi alla rete elet- verifiche tecniche da parte dei professioni-
trica su determinati edifici, fino ad un sti incaricati dagli istituti di credito cessio-
ammontare complessivo delle spese non nari, a tal fine ammettendo la possibilità di
superiore ad euro 48.000, per singola unità presentare istanze in autotutela anche per
immobiliare, e comunque nel limite di spesa modificare il soggetto cessionario, comun-
di euro 2.400 per ogni kW di potenza que entro il termine di inizio della frui-
nominale dell’impianto solare fotovoltaico. zione del “Superbonus” e abilitare i funzio-
La detrazione spetta anche per l’in- nari territoriali ad operare manualmente
stallazione contestuale o successiva di si- per inserire le correzioni », si rappresenta
stemi di accumulo integrati negli impianti quanto segue.
In base al provvedimento del Diret- dei crediti in capo ai cedenti e ai cessionari,

tore dell’Agenzia delle entrate dell’8 agosto anche a tutela degli interessi erariali.
2020, entro il giorno 5 del mese successivo 6) Quanto alla possibilità di estendere
all’invio della comunicazione di opzione l’opzione per la cessione del credito corri-
per la cessione del credito o per lo sconto spondente alla detrazione spettante ai sensi
è possibile annullare o sostituire la comu- dell’articolo 16-bis, comma 1, lettera d), del
nicazione stessa. Decorso tale termine, il decreto del Presidente della Repubblica 22
credito viene messo a disposizione del ces- dicembre 1986, n. 917 (TUIR), per le spese
sionario, che potrà accettarlo (ai fini del- sostenute per la realizzazione di autori-
l’utilizzo in compensazione o dell’ulteriore messe o posti auto pertinenziali, si osserva
cessione) oppure rifiutarlo, se non ritiene che eventuali iniziative normative in tal
che la cessione sia conforme alle pattui- senso saranno valutate in sede di rimodu-
zioni con il cedente. In caso di rifiuto, il lazione della disciplina che è in corso di
cedente potrà inviare una nuova comuni- predisposizione.
cazione corretta entro il 16 marzo del- 7) Infine, in merito alla possibilità
l’anno successivo a quello di sostenimento che, tra le spese ammesse al Superbonus,
della spesa. rientrino anche quelle sostenute nell’am-
Nella fase sia di compilazione delle bito di un intervento di demolizione e ri-
comunicazioni che di accettazione dei cre- costruzione di un fabbricato esistente, che
diti sono state riscontrate diverse tipologie realizzano un miglioramento sismico e di
di errori (tra le quali l’errata indicazione due classi energetiche, per la parte corri-
del cessionario, come segnalato dagli Ono- spondente al volume demolito, si fa pre-
revoli interroganti) rilevati dai soggetti in- sente che, come precisato nella circolare 8
teressati quando erano ormai decorsi i ter- agosto 2020, n. 24/E dell’Agenzia delle en-
mini per procedere alla correzione o all’in- trate, sono ammesse al Superbonus anche
vio di una nuova comunicazione. le spese sostenute nell’ambito di interventi
In alcuni casi si è trattato di errori di demolizione e ricostruzione inquadrabili
meramente formali, che non hanno inciso nella categoria della « ristrutturazione edi-
sulla sostanza del rapporto tra cedente e lizia » ai sensi dell’articolo 3, comma 1,
cessionario, in altri casi, invece, gli errori lettera d), del decreto del Presidente della
hanno riguardato elementi sostanziali (quali Repubblica 6 giugno 2001, n. 380, « Testo
ad esempio il codice fiscale del cessionario, unico delle disposizioni legislative e rego-
l’importo della spesa e del relativo credito lamentari in materia edilizia ».
ceduto, la tipologia di intervento agevolato Sul punto, la Commissione consultiva
e altro). per il monitoraggio dell’applicazione del
decreto ministeriale 28 febbraio 2017, n. 58
Per tali problematiche non si ritiene
e delle linee guida ad esso allegate, costi-
possibile esercitare il potere di autotutela
tuita presso il Consiglio Superiore dei La-
da parte degli uffici dell’Agenzia delle en-
vori Pubblici ha chiarito che in caso di
trate, in quanto non si tratta di emendare
interventi di demolizione e ricostruzione,
provvedimenti assunti dai medesimi uffici, sia pure inquadrabili come ristrutturazione
bensì di correggere errori (e le relative edilizia, il Superbonus per interventi – trai-
conseguenze materiali) commessi dai ce- nanti e trainati – di efficienza energetica
denti e dai cessionari in fase di compila- non si applica alle spese riferite alla parte
zione delle comunicazioni di cui trattasi e eccedente il volume ante-operam.
di accettazione dei crediti. In tale caso, il contribuente ha l’onere
L’Agenzia delle entrate sta analiz- di mantenere distinte, in termini di fattu-
zando le diverse tipologie di errori finora razione, le spese riferite agli interventi sul
riscontrate allo scopo di individuare la so- volume ante-operam da quelle riferite agli
luzione procedurale più idonea al fine di interventi sul volume ampliato o, in alter-
assicurare che la correzione degli errori nativa, essere in possesso di un’apposita
garantisca un’appropriata rappresentazione attestazione che indichi gli importi riferi-
bili a ciascun intervento, rilasciata dall’im- Tale limitazione non riguarda, invece,
presa di costruzione o ristrutturazione ov- gli interventi antisismici ammessi al Super-
vero dal direttore dei lavori, sotto la pro- bonus rispetto ai quali, nei limiti di spesa
pria responsabilità, utilizzando criteri og- previsti dalla norma, la detrazione spetta
gettivi. per le spese riferite all’intero intervento.
ALLEGATO 2
5-06808 Martinciglio: Procedura autorizzativa presso la Commissione

europea riguardante la patrimonializzazione dei Confidi.
La disposizione di legge in esame, come di aiuto, sotto forma di garanzia, in favore

già evidenziato dal Ministero dello sviluppo delle piccole e medie imprese, attuata per il
economico (MISE) in occasione della rispo- tramite dei Confidi.
sta ad una interrogazione di analogo con- Infatti, nell’ambito di tale misura di
tenuto, ha previsto, previa notifica alla Com- aiuto, il ruolo assunto dai Confidi, anche a
missione Europea (CE), la facoltà per i seguito delle raccomandazioni fornite dalla
consorzi di garanzia collettiva dei fidi (Con- CE nel corso delle interlocuzioni con i
fidi), di imputare al fondo consortile, al competenti Uffici della stessa, è quello di
capitale sociale o ad apposita riserva – con gestori di fondi pubblici, non essendo pre-
delibera assembleare da adottarsi entro visto alcun tipo di apporto diretto al capi-
180 dall’approvazione del bilancio – i fondi tale dei predetti organismi di garanzia delle
rischi e gli altri fondi o riserve patrimoniali risorse pubbliche ad essi assegnate; dette
costituiti da contributi pubblici esistenti risorse pubbliche, difatti, sono restituite al
alla data del 31 dicembre 2019, ad esclu- MISE, decorsi i sette anni previsti per la
sione di quelli derivanti dalle attribuzioni gestione, al netto delle perdite eventual-
annuali di cui alla legge 7 marzo 1996, mente subite.
n. 108 (fondi antiusura). In coerenza con tale principio e al fine
La formulazione della norma, implica la di escludere la sussistenza di elementi di
necessità di procedere alla preventiva iden- aiuto in capo ai Confidi, è previsto che le
tificazione nel concreto delle tipologie di imprese beneficiarie versino una commis-
contributi pubblici potenzialmente oggetto sione per la concessione della garanzia a
della facoltà prevista dalla disposizione di valere sul fondo rischi, determinata pren-
legge, mediante specifiche analisi dei dati dendo a riferimento i soli costi di istrutto-
disponibili. ria e gestione sostenuti, in considerazione
Infatti, il sistema dei Confidi detiene e del fatto che il rischio di perdita sulle
gestisce a vario titolo risorse pubbliche di operazioni garantite grava esclusivamente
diversa natura, quali fondi statali, fondi sulle risorse pubbliche.
regionali, fondi delle camere di commercio Diversamente, la norma introdotta dalla
e fondi dell’Unione europea. legge 5 giugno 2020, n. 40, di conversione
Tra questi figurano i contributi concessi del decreto-legge n. 23 del 2020, oggetto
in gestione ai Confidi ai sensi del decreto dell’interrogazione parlamentare, nel pre-
del Ministro dello sviluppo economico, di vedere l’attribuzione al patrimonio netto
concerto con il Ministro dell’economia e dei Confidi, senza vincoli di destinazione,
delle finanze del 3 gennaio 2017, adottato di risorse pubbliche, coinvolge profili di
in attuazione delle previsioni dell’articolo compatibilità con le norme e gli orienta-
1, comma 54, della legge n. 147 del 2013, ai menti europei in materia di aiuti di Stato
fini della concessione alle piccole e medie agli intermediari finanziari, ragion per cui,
imprese di garanzie agevolate. la norma stessa prevede espressamente la
In sede di adozione del predetto decreto preventiva autorizzazione della CE.
ministeriale, il MISE, in veste di Ammini- Anche per questo il legislatore ha rite-
strazione competente, ha curato la notifica nuto necessario l’inserimento nella previ-
alla CE della citata misura agevolativa sul sione legislativa della clausola di stand still,
presupposto che si trattasse di una misura sicché la sua operatività è subordinata ad
esplicita autorizzazione della Commissione tenza primaria per la notifica della misura
europea. alla Commissione europea.
Ciò premesso, si rappresenta che la pro- Resta ferma la volontà del Governo di
cedura relativa alla notifica alla Commis- valutare ogni possibilità di corrispondere
alle esigenze di consolidamento del sistema
sione europea è in fase istruttoria e che il
dei Confidi, nel rispetto del quadro rego-
Ministero dell’economia e delle finanze for- latorio unionale, al fine di dare sostegno
nisce costantemente il proprio supporto economico al settore delle micro, piccole e
tecnico al Ministero dello sviluppo econo- medie imprese, particolarmente colpito dalle
mico, in capo al quale rimane la compe- conseguenze pandemiche.
ALLEGATO 3
5-06856 Angiola: Chiarimenti in ordine alle procedure di pignoramento

relative alle cartelle di pagamento e agli avvisi di accertamento
esecutivi.
Con il documento in esame l’Onorevole l’espropriazione forzata entro un anno dalla

interrogante, dopo aver ripercorso i ripe- notifica della cartella di pagamento, non
tuti interventi adottati, a partire dall’inizio può procedere all’espropriazione stessa, se
dell’emergenza epidemiologica da COVID- non dopo che siano trascorsi cinque giorni
19, per sospendere l’attività di riscossione dalla notifica di un apposito avviso di in-
mediante ruolo e differire i termini di ver- timazione.
samento delle rate del « saldo e stralcio » e Ciò posto, a seguito dell’emergenza epi-
della « rottamazione-ter » originariamente demiologica, l’articolo 68 del decreto-legge
in scadenza tra il 28 febbraio 2020 e il 31 n. 18 del 2020, ha disposto, con riferi-
luglio 2021, richiama la disposizione di cui mento alle entrate tributarie e non tribu-
all’articolo 50, comma 2, del decreto del tarie, la sospensione dei « termini dei ver-
Presidente della Repubblica n. 602 del 1973 samenti, in scadenza nel periodo dall’8
ai sensi della quale « se l’espropriazione marzo 2020 al 31 agosto 2021 » derivanti
non è iniziata entro un anno dalla notifica da cartelle di pagamento e avvisi esecutivi
della cartella di pagamento, l’espropria- per legge. Detta sospensione trova applica-
zione stessa deve essere preceduta dalla zione a decorrere dal 21 febbraio 2020 per
notifica, da effettuarsi con le modalità pre- i debitori aventi residenza/sede legale/sede
viste dall’articolo 26, di un avviso che con-
operativa nei comuni lombardi e veneti
tiene l’intimazione ad adempiere l’obbligo
dell’originaria « zona rossa » e dall’8 marzo
risultante dal ruolo entro cinque giorni ».
2020 per i restanti debitori (commi 1 e
In proposito, l’Onorevole interrogante
1-bis).
chiede di sapere « se i contribuenti che,
In tal modo, il Legislatore ha, quindi,
all’inizio della sospensione causata dalla
sospeso l’attività di riscossione mediante
pandemia, avevano ricevuto cartelle di pa-
ruolo fino al 31 agosto 2021.
gamento o avvisi di presa in carico di
somme oggetto di avvisi di accertamento Il citato articolo 68 del decreto-legge
esecutivi di cui all’articolo 29 del decreto- n. 18 del 2020, richiamando l’articolo 12
legge n. 74 del 2010 possono subire un del decreto legislativo n. 159 del 2015, ha
pignoramento senza il preventivo avviso di previsto per un corrispondente periodo di
pagamento entro 5 giorni che, come noto, tempo, relativamente alle stesse entrate, la
in situazioni normali deve essere notificato sospensione dei termini previsti per gli
ai sensi dell’articolo 50 del decreto del adempimenti anche processuali, nonché la
Presidente della Repubblica n. 602 del 1973, sospensione dei termini di prescrizione e
qualora sia decorso più di un anno dalla decadenza in materia di liquidazione, con-
notifica dei predetti atti ». trollo, accertamento, contenzioso e riscos-
Al riguardo, sentita l’Agenzia dell’en- sione a favore degli enti impositori, degli
trate, si rappresenta quanto segue. enti previdenziali e assistenziali e degli
Come evidenziato dall’Onorevole inter- agenti della riscossione.
rogante, per espressa previsione dell’arti- Non è stata introdotta invece alcuna
colo 50, comma 2, del decreto del Presi- sospensione della decorrenza del termine
dente della Repubblica n. 602 del 1973, di un anno dalla notifica della cartella di
l’agente della riscossione, se non ha avviato pagamento di cui al citato articolo 50,
comma 2, del decreto del Presidente della sione emergenziale di cui al citato articolo
Repubblica n. 602 del 1973. 68, commi 1, 2 e 2-bis, del decreto-legge
Pertanto si evidenzia che, prima di av- n. 18 del 2020 (21 febbraio ovvero 8 marzo
viare l’espropriazione forzata, il suddetto 2020), un anno senza che fosse stata av-
avviso di intimazione debba essere notifi- viata l’esecuzione, ma anche in relazione a
cato non soltanto con riferimento alle car- tutte quelle per le quali, alla stessa data, il
telle di pagamento dalla cui notifica era già termine annuale in parola non si era an-
trascorso, alla data di inizio della sospen- cora consumato.
ALLEGATO 4
Indagine conoscitiva sui mercati al servizio della crescita economica
DOCUMENTO CONCLUSIVO APPROVATO DALLA COMMISSIONE
Indagine conoscitiva sui mercati finanziari al servizio della cre-

scita economica
Oggetto dell’indagine
Le caratteristiche del sistema

I dati sul credito e sulle emissioni obbligazionarie
Il mercato del capitale in Italia
Le fonti di finanziamento delle imprese: dal debito all’equity
L’andamento del settore assicurativo
Il quadro normativo
La normativa europea sui mercati finanziari (MIFID)
L’Unione dei mercati dei capitali
Piano d’azione della Commissione europea per finanziare una
crescita sostenibile
Market Abuse Regulation – MAR (abusi di mercato)
Alternative Investment Fund Managers Directive – AIFMD
Non-financial reporting directive – NFRD
PEPP e tassazione dei rendimenti
GACS
Credito di imposta quotazione PMI
Venture capital
Fintech
PIR
Crowdfunding
Piattaforme di peer-to-peer lending
Organismo di investimento collettivo del risparmio (OICR)
Cassa depositi e prestiti: Patrimonio Destinato
Start-up e piccole e medie imprese innovative
Bonus aggregazione PMI
ACE
Confidi
Educazione finanziaria
Misure emergenziali riguardanti il settore finanziario
Borsa Italiana
L’operazione di vendita di Borsa Italiana e l’offerta del gruppo
Euronext
Gli elementi forniti da Euronext nel corso dell’indagine conosci-
tiva
La mozione approvata dalla Camera dei deputati
Le principali problematiche emerse nel corso dell’indagine
Le proposte degli auditi

Modifiche alle norme UE e alle disposizioni di recepimento
Prospetti
Il settore bancario come attore dei mercati finanziari
Settore assicurativo e fondi pensione
Misure di liquidità e crisi pandemica
Quotazione PMI
Società di capitali
Venture capital
Fintech
PIR – Piani individuali di risparmio
Crowdfunding
Il ruolo di Cassa depositi e prestiti
Confidi
Sostenibilità
Misure fiscali
Semplificazione
Riduzione dei tempi della giustizia
Conclusioni
Premessa
L’innovazione tecnologica
Interesse da parte degli investitori internazionali sui temi legati
alla sostenibilità
Il ruolo delle Camere di commercio
Complessità della normativa di riferimento
INDAGINE CONOSCITIVA SUI MERCATI mente il finanziamento bancario con la

FINANZIARI AL SERVIZIO DELLA CRE- liquidità proveniente dai mercati.
SCITA ECONOMICA Ciò è conseguenza, e tuttavia anche causa,
delle principali limitazioni del sistema pro-
duttivo nazionale: dimensioni relativamente
Oggetto dell’indagine
piccole, ritrosia alla quotazione presso i
mercati regolamentati, scarsa propensione
Il 3 giugno 2020 la VI Commissione alla disclosure, a fronte di un contesto
della Camera dei deputati ha deliberato lo economico internazionale complesso e ar-
svolgimento di una indagine conoscitiva sui ticolato, caratterizzato soprattutto dal re-
mercati finanziari al servizio della crescita pentino sviluppo del Cintech e della disin-
economica. termediazione.
La Commissione ha rilevato preliminar- In tale quadro, già nella scorsa legisla-
mente come, lasciata alle spalle la crisi tura il Parlamento ha dedicato a questi
economica mondiale, gli attori istituzionali temi un’attenta riflessione e si è fatto pro-
e il Parlamento sono chiamati ad affron- motore di importanti iniziative legislative.
tare sfide di lungo periodo e di ampio
Sul tema del Fintech la Commissione Fi-
respiro. Da un lato essi hanno il compito di
nanze della Camera ha svolto nella XVII
dare impulso alla crescita economica e,
legislatura una corposa indagine conosci-
dall’altro, di indirizzarla su binari di so-
tiva le cui risultanze hanno evidenziato la
stenibilità sociale e ambientale. In tale con-
necessità di modernizzare i processi pro-
testo, l’Italia si trova a fronteggiare le spe-
duttivi, migliorare l’infrastruttura tecnolo-
cificità del proprio sistema finanziario e
gica del Paese colmando il digital divide,
produttivo.
dare impulso alla cultura finanziaria dei
Il tessuto produttivo, costituito soprat-
cittadini. Importanti iniziative legislative –
tutto da medie, piccole e piccolissime im-
anch’esse originate da indagini conoscitive
prese, dipende ancora fortemente dal cre-
della Commissione – hanno riguardato la
dito bancario. Il credit crunch degli anni
della crisi risulta allentato, anche grazie nascita dei mini bond e delle agevolazioni
alle misure straordinarie intraprese dalla per le start-up, la promozione dell’educa-
BCE, come evidenzia da tempo il Bollettino zione finanziaria, l’istituzione sperimentale
economico della Banca d’Italia. Si registra di regulatory sandbox per le imprese (che
una sostanziale ripartenza dei flussi di cre- consentono loro di operare in un contesto
dito alle imprese. finanziario veloce, con regole semplificate),
Il sistema bancario emerge da una crisi lo sviluppo dell’equity crowdfunding.
d’identità molto profonda, che vede ancora Questi strumenti non sembrano tuttavia
aperto il cantiere delle riforme degli istituti ancora sufficienti ad imprimere un effet-
di media e piccola dimensione (banche tivo impulso alla diversificazione del si-
popolari e banche di credito cooperativo). stema di finanziamento delle imprese ita-
Esso è impegnato a smaltire i volumi di liane.
crediti deteriorati accumulati durante la L’indagine è volta quindi a comprendere
crisi economica, a correggere le inefficienze come gli strumenti finanziari più avanzati
organizzative che pesano sui bilanci ban- e il mercato dei capitali possano oggi of-
cari e ad assorbire l’impatto sistemico delle frire ulteriori prospettive concrete per l’e-
crisi che hanno investito diversi istituti di conomia reale e la crescita del Paese, ri-
credito dal 2015 a oggi. servando particolare attenzione allo svi-
D’altro canto, l’implementazione di stru- luppo delle imprese e alla loro sostenibilità
menti alternativi al canale creditizio (mini e fornendo loro supporto in termini di
bond, equity crowdfunding, le agevolazioni liquidità e solidità.
per le start-up innovative e le PMI innova- Anche mediante una ricostruzione delle
tive, il ricorso ai sistemi multilaterali di misure susseguitesi negli ultimi anni – con
negoziazione e a mercati borsistici) non ha l’obiettivo di offrire al sistema produttivo
ancora consentito di sostituire integral- canali complementari a quello bancario –
si intende verificare quali siano gli ostacoli Conferenza regioni e province auto-
che ancora allontanano le aziende dall’idea nome
della quotazione del debito o dell’equity e
Assofondipensione
se vi siano margini di intervento, anche
fiscali, a disposizione del legislatore. Intesa Sanpaolo
Allo stesso tempo si è proceduto a un’a-
nalisi approfondita delle richieste degli sta- IVASS
keholder, al fine di comprendere come le Euronext
imprese italiane abbiano utilizzato gli stru-
menti sinora messi a disposizione dal legi- Elite
slatore, quali vincoli normativi debbano
Innexta.
essere rimossi perché obsoleti o eccessiva-
mente limitanti o costosi e come le imprese
del settore si preparino ad affrontare la Le caratteristiche del sistema
progressiva disintermediazione dei servizi
finanziari, nonché la diffusione del Fintech. Nel corso dell’indagine è emerso anzi-
L’indagine avrebbe dovuto concludersi tutto come le caratteristiche del sistema
entro il 31 dicembre 2020, ma il 12 gennaio finanziario italiano sono correlate a quelle
2021 la VI Commissione ne ha deliberato la del sistema produttivo, contraddistinto da
proroga al 31 marzo 2021, d’intesa con il una quota elevata di piccole aziende. Que-
Presidente della Camera. ste imprese possono avere difficoltà o un
Nel corso dell’indagine sono stati auditi: basso interesse a reperire risorse sui mer-
cati finanziari a causa sia degli elevati costi
la Presidente di ANIA, Maria Bianca fissi che caratterizzano i collocamenti di
Farina titoli, sia della riluttanza a quotarsi per i
timori di perdere il controllo della pro-
i rappresentanti di VC Hub Italia
prietà. Ne conseguono un’eccessiva dipen-
i rappresentanti dell’Assosim e del- denza delle imprese dalle banche e il ruolo
l’AssoAIM preponderante del debito rispetto al capi-
tale di rischio tra le passività di bilancio.
i rappresentanti dell’Associazione Ita- Tali caratteristiche costituiscono un ele-
lia FinTech mento di debolezza strutturale del sistema
produttivo italiano.
i rappresentanti dell’Assoimmobiliare
La storica tendenza a ricorrere al debito
i rappresentanti dell’AIFI piuttosto che all’equity, tra l’altro, dipende
dalla circostanza che il primo garantisce la
i rappresentanti di Assogestioni e deducibilità degli interessi passivi netti (sep-
ANASF pur nei limiti del 30 per cento del cd.
reddito operativo lordo – ROL, ai sensi
i rappresentanti dell’Associazione ita-
dell’articolo 96 del Testo unico delle impo-
liana private banking (AIPB)
ste sui redditi – TUIR), mentre i dividendi
l’Amministratore delegato di Borsa Ita- sono indeducibili in capo alla società che li
liana, Raffaele Jerusalmi. distribuisce.
È stato inoltre rilevato dagli auditi come
Sono inoltre state presentate memorie nelle economie avanzate il conseguimento
scritte da parte dei seguenti soggetti: di elevati tassi di crescita è connesso con le
attività di ricerca e innovazione, che richie-
Banca d’Italia dono la disponibilità di strumenti e opera-
tori finanziari in grado di allocare e gestire
Agenzia delle entrate i rischi che le connotano. Le caratteristiche
CONSOB intrinseche ai contratti di credito bancario
li rendono meno adatti a finanziare gli
Associazione bancaria italiana (ABI) investimenti più innovativi, quelli di lunga
durata o di grande dimensione e, soprat- dagli intermediari ai sensi dell’articolo 13

tutto, quelli in beni intangibili, per i quali del D.L. Liquidità (Fondo di Garanzia per
è più difficile fornire attività che possano le PMI) erano circa 1,6 milioni, per un
assolvere alla funzione di garanzia. Un si- importo di oltre 129 miliardi. Nell’ambito
stema finanziario in cui le imprese possono del programma « Garanzia Italia » di SACE
contare su più canali di finanziamento, sono stati garantiti 1.410 prestiti per un
inoltre, permette di assorbire più efficace- ammontare pari a 20,8 miliardi.
mente gli shock avversi che colpiscono un Le prime evidenze confermano che le
singolo settore attraverso una ricomposi- misure di sostegno alle imprese hanno at-
zione del credito dalle banche ai mercati tenuato efficacemente gli effetti negativi
finanziari e viceversa. della pandemia, riducendo sostanzialmente
Tuttavia nell’ultimo decennio, a seguito il deficit di liquidità e il peggioramento
delle crisi finanziarie e dei cambiamenti delle condizioni patrimoniali. Il ricorso a
regolamentari, le imprese italiane hanno nuovi prestiti, anche grazie alle garanzie
intrapreso un percorso di diversificazione pubbliche, ha tuttavia accresciuto l’indebi-
delle fonti di finanziamento e un processo tamento. Il conseguente indebolimento dei
di riduzione della leva finanziaria, aumen- bilanci aumenta la probabilità di insol-
tando sia il ricorso ai mercati obbligazio- venza delle imprese e, a sua volta, la ne-
nari, sia quello al capitale di rischio. La cessità per le banche di maggiori accanto-
patrimonializzazione delle imprese è stata namenti sui prestiti.
favorita, in particolare, dall’introduzione di
incentivi fiscali, quali l’Aiuto alla Crescita I dati sul credito e sulle emissioni obbli-
Economica (ACE). gazionarie
In Italia, infatti, il credito bancario al
settore privato ha subito una forte contra-
Gli auditi hanno rilevato che il volume
zione sia in occasione della crisi finanziaria
di credito erogato negli ultimi mesi risulta
globale sia durante quella dei debiti so-
in aumento. Su base annua, a novembre
vrani. Anche nella fase di ripresa econo- 2020 la variazione del totale degli impieghi
mica successiva alla crisi dei debiti sovrani al settore privato risultava nel complesso
la dinamica del credito alle imprese è ri- pari a +4,6 per cento. Nel dettaglio setto-
masta su livelli molto contenuti ed è stata riale, i prestiti alle famiglie risultavano in
diretta prevalentemente alle imprese più aumento del 2,2 per cento mentre quelli
grandi e ai prenditori meno rischiosi. alle società non finanziarie dell’8,1 per cento.
La pandemia di Covid-19 e la tempora- Con riferimento ai tassi di interesse, a
nea chiusura di numerose attività commer- novembre 2020 il tasso medio sul totale dei
ciali e produttive hanno causato un forte prestiti si collocava intorno al 2,3 per cento
calo dei flussi di cassa delle imprese, con (era oltre il 6,1 per cento a fine 2007, prima
un conseguente aumento del fabbisogno di della crisi finanziaria), mentre quello sulle
liquidità, e un’elevata incertezza sulle pro- nuove operazioni per acquisto di abitazioni
spettive economiche. Ciò ha determinato all’1,27 per cento e il tasso medio sulle
un aumento significativo e generalizzato nuove operazioni di finanziamento alle im-
della domanda di prestiti da parte delle prese sceso all’1,33 per cento.
aziende e un forte incremento dei depositi Sempre nel mese di novembre 2020, la
presso gli intermediari. dinamica della raccolta bancaria comples-
Le misure varate dal Governo italiano siva (depositi da clientela residente e ob-
per contrastare gli effetti economici della bligazioni) risultava in crescita del +5,7 per
pandemia sono state ampiamente utilizzate cento su base annua. La variazione positiva
dalle imprese. Al primo gennaio 2021 erano è legata alla crescita dei depositi, che ri-
pervenute oltre 1,1 milioni di domande o sultano aumentati di circa 130 miliardi di
comunicazioni di moratoria su prestiti pari euro rispetto ad un anno prima (con una
a circa 192 miliardi; le richieste di finan- variazione pari a +8,1 per cento su base
ziamenti con garanzia pubblica ricevute annuale), mentre la raccolta a medio e
lungo termine, cioè tramite obbligazioni, è e le rimanenti sull’AIM Italia (il mercato
scesa, negli ultimi 12 mesi, di circa 23 delle PMI, v. in seguito), il mercato per la
miliardi di euro in valore assoluto (pari a crescita. Anche per quanto riguarda il mer-
–9,7 per cento). cato del private equity in Italia lo scorso
La dinamica dei depositi è riconduci- anno sono stati investiti 7,2 miliardi di euro
bile, da un lato, ai diversi comportamenti in 272 società, a confronto con i 19,3 mi-
di consumo e al rinvio delle scelte di inve- liardi di euro investiti in Francia in 2.314
stimento, legati alle restrizioni imposte per società.
ragioni sanitarie, e dall’altro al più generale Con riferimento all’andamento dei mer-
clima di incertezza. cati finanziari, nel corso delle indagini è
Nella fase di emergenza le emissioni di emerso che l’andamento degli stessi nel
obbligazioni societarie di primaria qualità 2020 è stato significativamente influenzato
(Investment Grade – IG) a livello europeo dalla crisi pandemica. In generale è stata
hanno superato i 50 miliardi di euro nella osservata una correlazione inversa tra l’an-
sola prima settimana di aprile 2020: il più damento dei principali indici e l’anda-
alto importo settimanale mai emesso in mento del numero dei contagiati.
Europa. Tale aumento è stato guidato da A parere degli auditi, la risposta dei
una forte domanda di fondi proveniente mercati non è stata sempre omogenea e di
dalle società più grandi volta ad aumentare facile interpretazione. Alla fine del 2020,
il capitale circolante, per proteggersi dal- nonostante i principali indicatori dell’eco-
l’incertezza economica e aumentare le at- nomia reale continuassero a mostrare se-
tività liquide in previsione di un improvviso gnali di debolezza, le principali borse mon-
calo dei ricavi. L’aumento dell’emissione di diali hanno fatto segnare un forte recupero
obbligazioni IG è in contrasto con la per- rispetto ai minimi segnati nella fase iniziale
formance modesta delle obbligazioni ad della crisi pandemica (raggiungendo in al-
alto rendimento (Non Investment Grade) in
cuni casi i massimi storici).
quanto gli investitori hanno valutato po-
La consistente ripresa dei corsi azionari
tenziali perdite su titoli con rating specu-
è stata in prevalenza favorita dagli inter-
lativo. Tra il 1° marzo e la metà di aprile
venti di stimolo straordinario avviati dalla
2020, le emissioni di tali strumenti hanno
Banca Centrale Europea che hanno contri-
raggiunto € 700 milioni, con un calo del 93
buito ad aumentare la liquidità sul mercato
per cento rispetto allo stesso periodo del
finanziario, piuttosto che da un migliora-
2019. I livelli di emissioni delle obbligazioni
mento dei fondamentali dell’economia e
Investment Grade hanno continuato a man-
delle società quotate. Effetti positivi sono
tenersi elevati, grazie anche al sostegno
derivati inoltre dagli interventi nazionali di
della BCE nel secondo trimestre del 2020.
politica fiscale, grazie anche all’attivazione
della clausola di salvaguardia generale del
Il mercato del capitale in Italia Patto di stabilità e crescita che ha consen-
tito deviazioni temporanee dagli obiettivi di
Il mercato del capitale di rischio (pub- bilancio di medio termine.
blico e privato) in Italia ha dimensioni Dopo un peggioramento a ottobre pa-
ridotte: il mercato azionario italiano capi- rallelo alla ripresa dei contagi, nell’ultimo
talizza il 36 per cento del prodotto interno periodo dell’anno, anche grazie alle notizie
lordo (Relazione annuale Consob, 2020), positive relative allo sviluppo dei vaccini, si
percentuale al di sotto di quella degli altri è registrato un nuovo importante recupero:
paesi europei quali la Germania (54,5 per tra il 30 ottobre e il 4 gennaio il rialzo
cento) e la Francia (84,9 per cento). Il dell’indice FTSE Mib è stato pari al 24,86
listino azionario è prevalentemente rappre- per cento.
sentato da società finanziarie. Nel 2020, Il mercato azionario italiano, durante la
anche a seguito delle incertezze della pan- pandemia, ha registrato il calo più signifi-
demia, ci sono state solo 22 IPO in Italia, di cativo dopo quello del mercato spagnolo.
cui una sola sul MTA, il mercato principale, Le società non finanziarie nel periodo di
emergenza hanno incrementato le opera- tenuto anche nella proposta di direttiva

zioni di aumento di capitale sul mercato comunitaria sulla tassazione comune delle
nel tentativo di aumentare i buffer di liqui- imprese (Common Consolidated Corporate
dità e resistere alla chiusura delle attività Tax Base).
per diverse settimane. La raccolta di capi- Negli ultimi anni le imprese hanno au-
tale tramite tali operazioni ha totalizzato mentato il ricorso al capitale di rischio. Tra
28 miliardi di euro nel secondo trimestre il 2011 e il 2019 la leva finanziaria, misu-
del 2020, il volume trimestrale più elevato rata dal rapporto tra i debiti finanziari e la
dal primo trimestre 2017. somma degli stessi con il patrimonio netto,
Come già visto, superata la fase più si è ridotta di oltre 10 punti percentuali, al
acuta i mercati hanno segnato un recupero, 39 per cento. Il riequilibrio è stato più
sia pure eterogeneo tra aree geografiche e marcato rispetto agli altri principali paesi
settori, grazie alle straordinarie misure di europei e il differenziale positivo rispetto
politica monetaria e di bilancio adottate. alla media dell’area dell’euro si è ridotto da
Nel complesso, quindi, i mercati finanziari oltre 5 punti a meno di 3 punti percentuali.
hanno assolto la loro funzione di fonte di Alla contrazione della leva ha contribuito
finanziamento. soprattutto l’aumento del patrimonio, in
ragione di una ripresa della redditività e
Le fonti di finanziamento delle imprese: del reinvestimento degli utili.
dal debito all’equity A partire dal 2013 il numero di nuove
quotazioni sul mercato azionario è aumen-
tato in misura marcata; oltre due terzi
Dopo la crisi del debito sovrano, tra il
degli ingressi in borsa ha riguardato im-
2011 e il 2019 il peso dei prestiti bancari
prese di piccola e media dimensione che
sul totale dei debiti finanziari delle imprese
hanno scelto segmenti di borsa cosiddetti
si è ridotto dal 66 al 52 per cento, mentre
second-tier, contraddistinti da una strut-
la quota delle obbligazioni è aumentata dal
tura regolamentare più flessibile. È aumen-
7 al 12 per cento. Quest’ultima, sebbene in
linea con la media dell’area dell’euro, ri- tato anche il ricorso ai mercati obbligazio-
mane inferiore a quella di paesi caratteriz- nari: l’ammontare delle emissioni di titoli
zati da mercati più sviluppati, quali la obbligazionari su base annua ha raggiunto
Francia (18 per cento) e i paesi anglosas- il suo massimo nel 2019 con oltre 48 mi-
soni (26 e 39 per cento nel Regno Unito e liardi di euro e 250 emittenti. La compo-
negli Stati Uniti, rispettivamente). Le aziende sizione dei 'nuovi' emittenti è divenuta più
di minore dimensione hanno incontrato eterogenea sotto il profilo della rischiosità,
maggiori difficoltà di accesso ai mercati pur rimanendo caratterizzata dalla pre-
obbligazionari: tra il 2011 e il 2019 la quota senza delle grandi imprese (spesso già quo-
di titoli sui debiti finanziari per le grandi tate sui mercati azionari).
imprese è aumentata dal 10 al 16 per cento, All’andamento favorevole delle quota-
mentre per le piccole e medie imprese zioni azionarie hanno contribuito molte-
(PMI) è rimasta su valori molto contenuti, plici iniziative, tra cui: i) l’istituzione del-
al di sotto del 2 per cento. l’Alternative Investment Market (AIM, il si-
L’emissione di capitale di rischio da parte stema multilaterale di negoziazione di Borsa
delle imprese è stata incentivata dall’intro- Italiana dedicato a imprese di minori di-
duzione nel 2011 dell’ACE, che ha ridotto mensioni); ii) la normativa che consente
in misura sostanziale lo squilibrio fiscale alle società non quotate di emettere azioni
tra il finanziamento con mezzi propri e a voto plurimo e di mantenerle anche in
quello con debito (debt bias). Tale misura, caso di successiva quotazione; iii) la previ-
in linea con gli obiettivi richiamati nel sione di un credito di imposta sui costi
nuovo Piano d’azione sull’Unione dei mer- sostenuti per la quotazione delle PMI, iv) la
cati dei capitali, è simile a strumenti pre- diffusione di veicoli finanziari finalizzati
senti in altri paesi; un analogo incentivo alla raccolta di capitali per la quotazione di
fiscale alla riduzione del debt bias è con- imprese (Special Purpose Acquisition Com-
panies, SPAC); vi) gli incentivi fiscali agli da Borsa Italiana attivo dal 1° marzo 2012,
investimenti effettuati attraverso i Piani nato in seguito all’operazione di accorpa-
individuali di risparmio (PIR). Lo sviluppo mento dei mercati AIM Italia e MAC in un
del mercato obbligazionario è stato favo- unico, composto da piccole e medie im-
rito dalla disciplina dei cosiddetti mini- prese italiane ad alto potenziale di crescita
bond, ovvero degli strumenti obbligazionari che sono quotate nell’indice FTSE AIM
per le piccole e medie imprese. In partico- Italia. Le ammissioni di nuove società sul-
lare, la normativa ha rimosso i limiti alla l’MTA, tramite operazioni di Initial Public
deducibilità degli interessi passivi che di Offering (IPO), sono state caratterizzate sem-
fatto rendevano meno appetibile, per le pre più frequentemente dal collocamento
società non quotate, l’emissione di obbli- delle azioni presso investitori professionali.
gazioni e sono stati eliminati alcuni svan- In alcuni casi, il progetto di quotazione è
taggi fiscali che frenavano la sottoscrizione stato abbandonato per effetto della realiz-
di titoli di debito da parte di banche e di zazione di una concomitante offerta da
investitori istituzionali, italiani ed esteri. parte di fondi privati specializzati. In altri
La capitalizzazione delle società con casi, gli azionisti delle società in via di
azioni ammesse alle negoziazioni sulle piat- quotazione, dopo la pubblicazione del pro-
taforme gestite da Borsa Italiana si è rispetto e l’avvio del periodo di offerta, non
dotta nel 2020 di circa il 5 per cento ricevendo favorevole risposta in termini di
rispetto al dato di fine 2019, ma, a causa prezzo di vendita delle azioni (procedura
della forte contrazione dell’economia reale, c.d. di book-building), hanno deciso di ri-
è leggermente cresciuto il rapporto tra ca- nunciare alla quotazione. Altre società in-
pitalizzazione e PIL, passato dal 38,1 per fine hanno abbandonato il progetto iniziato
cento di fine 2019 al 39,4 per cento di fine non avendo riscontrato condizioni favore-
2020. Il numero di società negoziate è in- voli secondo il calendario originariamente
vece aumentato di due unità, da 375 a 377, stabilito. Anche per effetto della pandemia,
per l’effetto combinato delle revoche e delle diverse società nel 2020 hanno rinunciato o
ammissioni a negoziazione. rinviato la prima ammissione a quotazione.
In generale, negli ultimi 5 anni si è Le nuove quotazioni riguardano quasi
registrata una riduzione del numero di tutte PMI (capitalizzazione inferiore ai 500
società ammesse alle negoziazioni sulle piat- milioni di euro, secondo la definizione del
taforme di negoziazione MIV – Mercato Testo Unico Finanziario –TUF) e per una
degli Investment Vehicles (da 6 a 1 solo significativa parte riguardano società già
emittente) e sul mercato telematico azio- negoziate sull’AIM, motivate dal desiderio
nario – MTA (da 240 a 238, ma con un di beneficiare di maggiore liquidità degli
aumento di società estere da 8 a 13), al scambi, di una maggiore visibilità tra gli
contrario di quanto accaduto su Hi-MTF e investitori nazionali e internazionali e, nel
soprattutto su AIM Italia MAC nel quale il 2020, dalla possibilità di redigere un pro-
numero di emittenti è quasi raddoppiato, spetto semplificato, come previsto dalle
passando da 74 a 138. nuove norme UE (Regolamento Prospetto).
MIV è il mercato regolamentato di Borsa Con riferimento specifico al mercato
Italiana creato con l’obiettivo di offrire AIM Italia, nel corso dell’indagine è emerso
capitali, liquidità e visibilità ai veicoli di che esso costituisce circa il 13 per cento del
investimento con visione strategica. Il Mer- listino di Piazza Affari per numero di so-
cato MIV è aperto sia a investitori retail sia cietà quotate. Al 1° luglio 2020 erano 128 le
a investitori professionali. Hi-Mtf è una società quotate su tale mercato, la capita-
Multilateral Trading Facility, ovvero un si- lizzazione complessiva è pari a 6,2 miliardi
stema multilaterale di negoziazione di stru- di euro, mentre quella media è di circa 48
menti finanziari. L’AIM Italia – Mercato milioni di euro.
alternativo del capitale (noto semplice- La maggior parte delle società (21 per
mente come AIM (Alternative Investment cento) opera nei settori dell’industria, il 19
Market Italia) è un mercato italiano gestito per cento nell’ambito della digital innova-
tion, il 14 per cento nel settore dei servizi, attore che fornisce impulso e sostegno alla
il 13 per cento in finanza e assicurazioni, il crescita economica, quale investitore in ti-
10 per cento nei media, il 7 per cento toli pubblici e in titoli azionari e obbliga-
nell’ambito della green economy, il 6 per zionari delle imprese contribuendo per que-
cento nei settori moda e lusso, il 5 per sta via ad una equilibrata composizione
cento nel farmaceutico/biotech, il 3 per della loro struttura finanziaria.
cento nell’agroalimentare, il 2 per cento nel È emerso inoltre che la quota del ri-
real estate e, infine, l’1 per cento nell’oil&gas. sparmio degli italiani investita in forme di
Per quanto riguarda le imprese operanti assicurazione vita è in crescita da anni: nel
nel settore del Fintech, nel corso delle in- 2019, secondo i dati recentemente pubbli-
dagini è emerso che in Italia – nonostante cati dalla Banca d’Italia, ha raggiunto il
la distanza dai principali players europei e 18,2 per cento della complessiva ricchezza
globali – si è assistito a un fenomeno di finanziaria, che le imprese assicuratrici in-
crescita, a partire dal 2014, fino ad arrivare vestono con un modello gestionale orien-
alle 278 società nel 2019, attive prevalen- tato tipicamente al lungo termine. Gli in-
temente su Milano. vestimenti degli assicuratori italiani, alla
Con specifico riferimento ai dati relativi fine del 2019, erano pari a circa 950 mi-
alla consulenza finanziaria, gli auditi hanno liardi di euro, corrispondenti al 53 per
rilevato che ad oggi risultano iscritti al- cento del PIL.
l’Albo unico nazionale tenuto da OCF (l’Or- Nel 2019, gli investimenti delle forme
ganismo di vigilanza e tenuta dell’albo unico pensionistiche complementari nell’econo-
dei consulenti finanziari) oltre 52.500 con- mia italiana sono stati pari complessiva-
sulenti finanziari abilitati all’offerta fuori mente a 40,3 miliardi di euro. Nella com-
sede. Tra questi, sono 33.800 gli attivi, ossia ponente domestica, restano prevalenti i ti-
gli iscritti che operano effettivamente in toli di Stato. Nei fondi pensione negoziali,
qualità di agente, dipendente o mandatario
nello stesso periodo, la maggiore porzione
di un intermediario finanziario autorizzato
delle risorse finanziarie risulta investita in
(imprese di investimento, banche, società di
titoli di debito, sia privati che pubblici, con
gestione del risparmio e società di investi-
larga prevalenza di questi ultimi. L’esposi-
mento).
zione azionaria si attesta, anche via OICR,
Nel 2019 le realtà attive nell’offerta fuori
intorno al 27 per cento circa. Gli investi-
sede di servizi e strumenti finanziari hanno
menti domestici risultano pari a poco più
realizzato una raccolta netta complessiva
del 20 per cento del totale. Le strategie di
pari a 34,9 miliardi di euro, destinando più
gestione finanziaria hanno in prevalenza
della metà delle risorse ai prodotti del
privilegiato investimenti in classi liquide, in
risparmio gestito. Nonostante il difficile
special misura i titoli governativi e le grandi
periodo dovuto alla crisi epidemiologica
Covid-19 anche il bilancio dei primi sei imprese quotate. La limitata disponibilità
mesi del 2020 è stato positivo per il sistema ad inserire opzioni di investimento alter-
delle reti di consulenti finanziari, con una native nell’impiego delle risorse finanziarie
raccolta pari a 22,4 miliardi di euro, con un da parte dei fondi pensione negoziali e il
incremento del 30,4 per cento rispetto allo prevalere di decisioni di investimento con-
stesso periodo dell’anno precedente. A fine servative sono state in gran parte attribui-
giugno del 2020 il patrimonio affidato alle bili alla complessità gestionale degli inve-
reti di consulenti finanziari era pari a 614,6 stimenti non tradizionali e alla mancanza
miliardi di euro. di adeguate competenze specializzate. Le
mutate condizioni dei mercati finanziari
sempre più volatili, hanno spinto gli inve-
L’andamento del settore assicurativo stitori previdenziali negli ultimi anni a va-
lutare e operare revisioni dell’asset alloca-
Nel corso dell’indagine è stato sottoli- tion strategica al fine di effettuare investi-
neato il ruolo del settore assicurativo quale menti, nell’ottica della diversificazione di
investitore istituzionale a lungo termine e portafoglio, in strumenti alternativi (private
equity, fondi di debito, infrastrutture) che adeguato l’ordinamento interno alle

consentissero la ricerca di un maggiore norme sui poteri attribuiti dal regolamento
rendimento, sempre mantenendo il profilo MiFIR alle competenti Autorità nazionali
di rischio complessivo aderente alla natura ed europee (ESMA ed EBA) in tema di
dell’investimento previdenziale, consen- product intervention, ovvero quei poteri volti
tendo al contempo di veicolare risorse al a proibire la commercializzazione, la di-
sistema Paese. stribuzione o la vendita di strumenti finan-
ziari e depositi strutturati, nonché l’eserci-
zio di attività o pratiche finanziarie rite-
Il quadro normativo
nute pregiudizievoli per la tutela degli in-
vestitori, l’ordinato funzionamento ed
La normativa europea sui mercati finan- integrità dei mercati, ovvero per la stabilità
ziari (MIFID) del sistema finanziario;
modificato la disciplina dei mercati e
La direttiva MiFID o Markets in finan- degli emittenti, con particolare riferimento
cial instruments directive (2004/39/EC) ha ell’equity crowdfunding per le piccole e
disciplinato dal 31 gennaio 2007 al 2 gen- medie imprese;
naio 2018 i mercati finanziari dell’Unione
riordinato la disciplina sanzionatoria
europea. Dal 3 gennaio 2018 è entrata in
al fine di renderla aderente con quanto
vigore in tutta l’Unione la nuova direttiva
disposto dalla MiFID II e dal MiFIR e dalle
MiFID II (2014/65/EU) che, insieme alla
norme di delega.
MiFIR o Markets in financial instruments
regulation (regolamento EU n. 600/2014) In attuazione di tali norme, la Banca
ha preso il posto della precedente regola- d’Italia ha pubblicato il nuovo Regola-
mentazione europea. mento di attuazione delle norme primarie
In Italia, con il decreto legislativo n. 129 così introdotte, in esecuzione del pacchetto
del 2017 e con il successivo n. 165 del 2019, europeo MiFID II/MiFIR. Il Regolamento
è stato completato il processo di recepi- disciplina gli obblighi degli intermediari
mento della MiFID II e di adeguamento al che prestano servizi e attività di investi-
regolamento MiFIR, nonché dei successivi mento e gestione collettiva del risparmio in
regolamenti delegati emanati dalle autorità materia di: governo societario e requisiti
europee, con disposizioni che sono inter- generali di organizzazione, compresi i si-
venute sul TUF (D.Lgs. n. 58 del 1998) e sul stemi interni di segnalazione delle viola-
Codice delle Assicurazioni Private – CAP zioni dell’alta dirigenza; esternalizzazione
(D.Lgs. n. 209 del 2005). Le norme nazio- sistemi di remunerazione e di incentiva-
nali di recepimento del pacchetto MiFID zione; continuità dell’attività; organizza-
II/MiFIR hanno, tra l’altro: zione amministrativa e contabile, compresa
apportato significative modifiche all’i- l’istituzione delle funzioni di controllo della
stituto della segnalazione delle violazioni conformità alle norme, gestione del rischio
(c.d. whistleblowing) allo scopo di adottare dell’impresa, audit interno; responsabilità
una disciplina unitaria e organica nell’am- di funzioni operative essenziali o impor-
bito del sistema finanziario; tanti; deposito e sub-deposito dei beni della
clientela. Il Regolamento è stato pubblicato
ridefinito il riparto di competenze tra congiuntamente alle modifiche alle dispo-
le autorità di vigilanza richiamate dal Testo sizioni di vigilanza (della Circolare Banca
Unico Finanziario, con particolare riferi- d’Italia n. 285/2013) sulla prestazione tran-
mento al riparto tra Banca d’Italia e Con- sfrontaliera di servizi di investimento, sem-
sob in materia di vigilanza regolamentare. pre nell’ambito dell’attuazione del pac-
Sono state altresì riorganizzate le norme chetto MiFID II/MiFIR.
sui poteri di indagine delle autorità tra cui La Consob ha apportato modifiche a
rientrano quelli di vigilanza informativa, numerosi regolamenti, a seguito dell’en-
nonché i poteri ispettivi e di intervento; trata in vigore della normativa di attua-
zione del pacchetto MiFID II e MiFIR: in L’Unione dei mercati dei capitali
particolare sono stati modificati il Regola- Già da qualche anno l’UE – dapprima
mento intermediari, il Regolamento mer- con il Piano d’azione del 2015, successiva-
cati, il Regolamento sull’equity crowdfun- mente con la revisione intermedia del 2017
ding e il Regolamento emittenti. – sta lavorando al progetto dell’Unione dei
Da ultimo, si segnala che la VI Commis- mercati dei capitali (Capital Markets Union
sione Finanze della Camera dei deputati ha –CMU) diretto a promuovere una piena
espresso (seduta del 3 marzo 2021) una integrazione dei mercati nazionali dei ca-
valutazione favorevole, con osservazioni, pitali e ad assicurare la parità di accesso
sulla proposta di Direttiva del Parlamento agli investimenti e alle opportunità di fi-
europeo e del Consiglio che modifica la nanziamento in tutta l’UE.
Il progetto si è tradotto in una serie di
direttiva 2014/65/UE per quanto riguarda
iniziative, legislative e non, articolate at-
gli obblighi di informazione, la governance
torno ai seguenti assi: il finanziamento di
del prodotto e i limiti di posizione per
progetti innovativi, delle start-up e di im-
sostenere la ripresa dalla pandemia di CO- prese non quotate; un più agevole accesso
VID-19 (COM (2020) 280 final). ai mercati dei capitali per le aziende, specie
La proposta è confluita nella Direttiva le PMI; l’ampliamento delle possibilità di
(UE) 2021/338 del Parlamento europeo e investimento per gli investitori istituzionali;
del Consiglio del 16 febbraio 2021, che l’abbattimento delle barriere agli investi-
modifica la direttiva 2014/65/UE per quanto menti transfrontalieri.
riguarda gli obblighi di informazione, la L’UMC è stata elaborata anche in rispo-
governance del prodotto e i limiti di posi- sta alla crisi economico-finanziaria esplosa
zione, e le direttive 2013/36/UE e (UE) nel 2008, che ha evidenziato che uno dei
2019/878 per quanto riguarda la loro ap- fattori di riduzione dei tassi di crescita è
l’indisponibilità, nell’UE, di crediti a tassi
plicazione alle imprese di investimento, per
adeguati e di strumenti avanzati per il
sostenere la ripresa dalla crisi COVID-19.
finanziamento dell’economia.
In sintesi, tale direttiva ha lo scopo di Più recentemente, il completamento del
eliminare gli oneri amministrativi derivanti progetto si è fatto più urgente alla luce
dalle norme in materia di documentazione della crisi economica esplosa in termini
e informativa che non sono controbilan- drammatici a seguito della pandemia Covid-
ciate da un corrispondente aumento della 19; proprio in tale ottica, il progetto è stato
tutela degli investitori. In particolare, in- rilanciato dalla Commissione europea con
tende ridurre il livello delle informazioni la presentazione, il 24 settembre 2020, di
che dovranno essere fornite agli investitori un nuovo piano d’azione.
professionali (come gli investitori istituzio- Il nuovo Piano europeo contiene 16 mi-
nali e le banche) e, in alcuni casi limitati, sure, articolate intorno a tre obiettivi:
agli investitori non professionali (investitori stimolare una ripresa economica soste-
al dettaglio) e prevedono, altresì, l’elimina- nibile da un punto di vista ambientale e
zione graduale delle informazioni su sup- digitale, nonché inclusiva e robusta, attra-
porto cartaceo, a meno che il cliente non verso misure di accrescimento delle oppor-
professionale le richieda. tunità di finanziamento per le imprese eu-
Si segnala, infine, che nell’ambito del ropee;
pacchetto di misure per la finanza digitale, rendere il territorio dell’Unione un am-
presentato dalla Commissione il 24 settem- biente ancora più sicuro per gli investi-
bre 2020, le proposte sulla resilienza ope- menti di lungo termine e per il risparmio
rativa digitale (COM(2020)595 e delle persone fisiche;
COM(2020)596) intendono apportare mo- dare luogo a un’autentica integrazione
difiche mirate sia alla direttiva MiFID2 che dei mercati dei capitali nazionali in un
al regolamento MiFIR. mercato unico europeo.
L’obiettivo finale del Piano è quello di tività sostenibili a livello dell’UE inteso a
far convergere i mercati nazionali dei ca- fornire alle imprese e agli investitori un
pitali in un vero mercato unico a livello UE. linguaggio comune per individuare le atti-
Il piano d’azione si basa inoltre sulla con- vità economiche che possono essere consi-
vinzione che attraverso mercati dei capitali derate ecosostenibili, anche allo scopo di
realmente integrati su base europea sia fornire una protezione contro la pratica del
possibile garantire il necessario supporto a greenwashing, ossia il ricorso al marketing
una ripresa economica che sia « verde », per descrivere i prodotti, le attività o le
« digitale », « inclusiva » e « resiliente », fa- politiche di un’organizzazione come eco-
cilitare l’accesso ai finanziamenti da parte compatibili quando non lo sono (regola-
delle imprese dell’UE, in particolare le pic- mento (UE) 2020/852); 2) un quadro nor-
cole e medie imprese (PMI) e incentivare il mativo relativo all’informativa sulla soste-
risparmio e l’investimento a lungo termine. nibilità nel settore dei servizi finanziari,
Il piano d’azione tiene conto e si svi- che introduce obblighi di trasparenza su
luppa a partire dal cosiddetto pacchetto di come i partecipanti ai mercati finanziari e
misure per la ripresa dei mercati dei ca- i consulenti finanziari integrano i fattori
pitali (esaminato dalla VI Commissione Fi- ambientali, sociali e di governance nelle
nanze della Camera dei deputati), che ha loro decisioni in materia di investimenti e
apportato alcune modifiche mirate alle nelle loro consulenze in materia di investi-
norme sulla cartolarizzazione, alla diret- menti o assicurazioni (regolamento (UE)
tiva MiFID II e al regolamento sul pro- 2019/2088); 3) un quadro normativo sugli
spetto. indici di riferimento climatici dell’UE (re-
Recentemente, inoltre, la Commissione golamento (UE) 2019/2089).
europea ha preannunciato la creazione di In seguito, la Commissione europea ha
un punto di accesso unico europeo, che presentato, il 21 aprile 2021, un ulteriore
dovrebbe aiutare gli investitori a ottenere
pacchetto di misure che include in parti-
un accesso agevole, rapido e comparabile ai
colare: un atto delegato relativo agli aspetti
dati societari europei, facilitando così il
climatici della tassonomia UE, che mira a
finanziamento delle imprese europee, e ha
promuovere gli investimenti sostenibili chia-
presentato una proposta di revisione com-
rendo meglio quali attività economiche con-
plessiva della legislazione dell’UE in mate-
tribuiscono di più al conseguimento degli
ria di assicurazioni (nota come « Solvibilità
obiettivi ambientali dell’UE; una proposta
II ») con l’obiettivo tra l’altro di rafforzare
di direttiva sull’informativa in materia di
il contributo degli assicuratori europei al
sostenibilità delle imprese; sei atti delegati
finanziamento della ripresa, al completa-
modificativi relativi ai doveri fiduciari e
mento dell’Unione dei mercati dei capitali
alla consulenza in materia di investimenti e
e all’incanalamento dei fondi verso il Green
Deal europeo. assicurazioni al fine di garantire che le
imprese finanziarie, ad esempio i consu-
lenti, i gestori di attivi o gli assicuratori,
Piano d’azione della Commissione europea includano la sostenibilità nelle loro proce-
per finanziare una crescita sostenibile dure e nella consulenza in materia di in-
vestimenti fornita ai clienti.
Nel 2018 la Commissione europea ha Da ultimo, infine, il 6 luglio 2021, la
adottato il suo primo piano d’azione per Commissione ha presentato una nuova stra-
finanziare la crescita sostenibile tegia per finanziare la transazione verso
(COM(2018)97), volto, in particolare, a ri- un’economia sostenibile (COM(2021)390) che
orientare i flussi di capitali verso investi- illustra le azioni per fare in modo che la
menti sostenibili. finanza rivesta un ruolo fondamentale per
Facendo seguito al Piano, l’Unione ha il conseguimento degli obiettivi ambientali
introdotto tre elementi di base per il qua- e climatici dell’Unione e supporti una ri-
dro della finanza sostenibile: 1) un sistema presa sostenibile dalla pandemia di COVID-
di classificazione o « tassonomia » delle at- 19.
Nel quadro della nuova strategia la Com- mento e statistiche, norme sulla preven-
missione ha altresì presentato un atto de- zione e individuazione di abusi di mercato
legato nell’ambito del regolamento tasso- mediante procedure di segnalazione alle
nomia in cui specifica quali informazioni autorità di vigilanza, comprese le proce-
devono essere divulgate dalle imprese fi- dure interne messe in atto dai datori di
nanziarie e non finanziarie in riferimento lavoro che svolgono attività regolamentate
alla rispettiva prestazione ambientale sulla dalla normativa in materia di servizi finan-
base della tassonomia dell’Unione e soprat- ziari affinché i propri dipendenti possano
tutto una proposta di regolamento sulle segnalare violazioni della disciplina sugli
obbligazioni verdi europee (COM(2021)391) abusi di mercato (cd. whistleblowing).
che intende porre le basi per un quadro Il regolamento europeo rafforza anche i
comune di norme relative all’uso della de- poteri di controllo e indagine delle autorità
nominazione « obbligazione verde euro- nazionali, prevedendo tra l’altro la possi-
pea » o « EuGB » per le obbligazioni che bilità di condurre ispezioni e indagini sul
perseguono obiettivi ecosostenibili ai sensi posto e richiedere il congelamento o il
del regolamento sulla tassonomia. sequestro dei beni. Tra i poteri sanziona-
tori che gli Stati membri devono conferire
alle Autorità competenti, in specifici casi
Market Abuse Regulation – MAR (abusi di
individuati dal regolamento, vi sono, oltre
mercato)
al potere di comminare le anticipate san-
zioni amministrative pecuniarie, poteri di
Il regolamento (Ue) n. 596/2014 è en- tipo interdittivo e inibitorio (revoca o so-
trato in vigore il 3 luglio 2016, sostituendo spensione dell’autorizzazione di una so-
le disposizioni contenute nella Direttiva cietà di investimento; interdizione tempo-
2003/6/UE (Market Abuse Directive – MAD ranea o permanente, nei confronti di chiun-
I) e istituendo un quadro comune di rego- que eserciti responsabilità di direzione in
lamentazione in materia di abuso di infor- una società di investimento o di qualsiasi
mazioni privilegiate, comunicazioni illecite altra persona fisica ritenuta responsabile
di informazioni privilegiate e manipola- della violazione, dall’esercizio di funzioni
zione del mercato. Oltre al regolamento, la dirigenziali in società di investimento).
disciplina è contenuta nella direttiva 2014/ Il d.lgs. 10 agosto 2018, n. 107 contiene
57/UE, (MAD II), relativa alle sanzioni pe- le norme di adeguamento della normativa
nali in caso di abusi di mercato. nazionale alle disposizioni del regolamento
Il regolamento europeo identifica tre MAR. Le Autorità di vigilanza hanno adot-
tipi di abusi: manipolazione del mercato, tato, altresì, le relative disposizioni regola-
abuso di informazioni privilegiate e comu- mentari.
nicazione illecita di informazioni privile- Il regolamento è in corso di revisione:
giate. Per contrastare il compimento di tali nel mese di maggio 2020, l’ESMA ha pub-
abusi vengono previsti una serie di stru- blicato un documento di consultazione e
menti in grado di prevenire e individuare alcune proposte di modifica in materia di
in modo efficace le condotte lesive dell’in- abusi di mercato. La consultazione si è
tegrità dei mercati. Si fa riferimento, tra conclusa il 15 luglio 2020. Nel mese di
l’altro, a: obblighi di segnalazione delle settembre 2020 l’ESMA ha presentato il
operazioni sospette, obblighi di comunica- final report a esito del processo di consul-
zione al pubblico delle informazioni privi- tazione.
legiate, redazione da parte degli stessi emit-
tenti di elenchi delle persone aventi accesso
a informazioni privilegiate, obblighi di no- Alternative Investment Fund Managers Di-
tifica all’autorità competente e all’emit- rective – AIFMD
tente delle operazioni effettuate da persone
che esercitano apicali, nonché regole volte La direttiva 2011/61/UE del Parlamento
a garantire la corretta e trasparente pre- Europeo e del Consiglio dell’8 giugno 2011
sentazione di raccomandazioni di investi- (Alternative Investment Fund Managers Di-
rective –AIFMD), sui gestori di fondi di investitori al dettaglio: la prima relativa al

investimento alternativi, ha introdotto una Regolamento ELTIF (v. infra) e la seconda
serie di misure volte a promuovere una sulla direttiva sui gestori (AIFMD), che è in
maggiore integrazione del mercato europeo corso di revisione.
del risparmio gestito, armonizzando la di- Si segnala, infine, che le citate proposte
sciplina applicabile ai gestori (GEFIA) di sulla resilienza operativa digitale apporte-
fondi alternativi (FIA), vale a dire gli orga- rebbero modifiche mirate alla direttiva 2011/
nismi di investimento collettivo non rien- 61/UE.
tranti nell’ambito di applicazione della di-
rettiva più generale 2009/65/CE (Underta-
Non-financial reporting directive – NFRD
kings for the collective investment in tran-
sferable securities – UCITS IV).
Le norme della direttiva AIFM sono La direttiva 2014/95/UE disciplina la
state dettagliate dalle misure di esecuzione comunicazione di informazioni di carattere
contenute nel Regolamento delegato (UE) non finanziario e di informazioni sulla
n. 231 della Commissione del 19 dicembre diversità da parte di talune imprese e di
taluni gruppi di grandi dimensioni, con
2012 che ha introdotto norme puntuali in
l’obiettivo di accrescere la pertinenza, l’u-
materia di deroghe, condizioni generali di
niformità e la comparabilità delle informa-
esercizio, depositari, leva finanziaria, tra-
zioni comunicate.
sparenza e sorveglianza – direttamente ap-
In particolare, si prevede l’integrazione
plicabile negli ordinamenti degli Stati mem-
delle informazioni da fornire da parte di
bri nonché dalle Guidelines on key concepts
talune tipologie di imprese nella relazione
of the AIFMD dell’ESMA del 13 agosto
sulla gestione o l’indicazione delle stesse in
2013.
un documento separato. Viene disciplinata
Il quadro normativo dei gestori alterna-
la cd. dichiarazione di carattere non finan-
tivi è stato inoltre completato dai Regola-
ziario, che obbliga le imprese di grandi
menti (UE) n. 345/2013 e n. 346/2013 che
dimensioni che costituiscono enti di inte-
hanno disciplinato i gestori di fondi euro- resse pubblico e che, alla data di chiusura
pei per il venture capital (EuVECA) e i del bilancio, presentano un numero di di-
gestori di fondi europei per l’imprenditoria pendenti occupati in media durante l’eser-
sociale (EuSEF), i quali per la loro dimen- cizio pari a 500, di includere nella rela-
sione ridotta sono considerati GEFIA sotto- zione sulla gestione una dichiarazione di
soglia ai sensi della AIFMD. carattere non finanziario contenente al-
In Italia la disciplina è stata recepita meno informazioni ambientali, sociali, at-
con il d.lgs. 4 marzo 2014, n. 44 e con le tinenti al personale, al rispetto dei diritti
relative norme di attuazione emanate dalle umani e alla lotta contro la corruzione
autorità di vigilanza, per consentire l’ade- attiva e passiva in misura necessaria alla
guamento della normativa nazionale alla comprensione dell’andamento dell’impresa,
direttiva e ad inserire le disposizioni ne- dei suoi risultati, della sua situazione e
cessarie all’applicazione dei regolamenti eu- dell’impatto della sua attività.
ropei EuVECA ed EuSEF. La direttiva AIFM Analogamente, la relazione sul governo
e le relative norme di attuazione hanno societario deve contenere una descrizione
imposto una ridefinizione del perimetro della politica in materia di diversità appli-
regolamentare applicabile alla materia del cata in relazione alla composizione degli
risparmio gestito, avendo disciplinato in organi di amministrazione, gestione e con-
modo uniforme aspetti che, in precedenza, trollo dall’impresa relativamente ad aspetti
erano lasciati alla discrezionalità delle sin- quali, ad esempio, l’età, il sesso, o il per-
gole legislazioni nazionali. corso formativo e professionale, gli obiettivi
Nel mese ottobre 2020, la Commissione di tale politica sulla diversità, le modalità
europea ha avviato due pubbliche consul- di attuazione e i risultati nel periodo di
tazioni, terminate a gennaio 2021, proprio riferimento. In caso di mancata applica-
sul tema dell’accesso ai FIA da parte degli zione di tale tipologia di politica, la dichia-
razione deve contenere una spiegazione del nistico individuale ad adesione volontaria
motivo di tale scelta. Ulteriormente, viene con caratteristiche armonizzate su base
previsto che i revisori legali o l’impresa di europea.
revisione contabile esprimano il proprio Ai sensi del regolamento, il PEPP è un
giudizio riguardo alle informazioni appron- prodotto pensionistico individuale di rispar-
tate e verifichino che le stesse siano state mio a lungo termine offerto da un’impresa
fornite; gli Stati membri possono comun- finanziaria abilitata alla registrazione di un
que esentare gli enti di interesse pubblico contratto PEPP e sottoscritto da un rispar-
che abbiano emesso soltanto valori mobi- miatore o da un’associazione indipendente
liari diversi da azioni ammessi alla nego- di risparmiatori in PEPP a nome dei suoi
ziazione in un mercato regolamentato, dal- membri a fini pensionistici, con nessuna
l’applicazione dei nuovi obblighi, salvo che possibilità di rimborso o con possibilità
tali imprese abbiano emesso azioni nego- strettamente limitate, registrato in confor-
ziate in un sistema multilaterale di nego- mità del regolamento.
ziazione. I prodotti che rientreranno nel PEPP
Si richiede, similmente a quanto previ- potranno essere offerti da compagnie di
sto per l’informativa relativa alla singola assicurazione, banche, fondi pensione pro-
impresa, informazioni ambientali, sociali, fessionali, imprese di investimento e gestori
attinenti al personale, al rispetto dei diritti di attivi, che beneficeranno di un passa-
umani e alla lotta contro la corruzione porto europeo in base al quale potranno
attiva e passiva anche a livello consolidato. vendere tali prodotti finanziari in diversi
Il decreto legislativo 30 dicembre 2016, Stati membri. Si tratta di prodotti di pre-
n. 254, nel dettare la disciplina sugli ob- videnza complementare volti a integrare i
blighi di comunicazione delle informazioni regimi pensionistici individuali pubblici, pro-
di carattere non finanziario (in attuazione fessionali e nazionali.
della direttiva comunitaria 2014/95/UE), ha
Il regolamento disciplina in dettaglio gli
attribuito alla Consob il potere di emanare
obblighi pre-contrattuali di fornitori e di-
un regolamento di attuazione. Con il Re-
stributori, la documentazione che dovrà
golamento 19 gennaio 2018 n. 20267, la
supportare le scelte di investimento (docu-
Consob ha definito, tra l’altro, le modalità
mento contenente le informazioni chiave
di trasmissione diretta della dichiarazione
sul PEPP o PEPP Key Information Docu-
di carattere non finanziario, le modalità di
ment – KID), il regime di responsabilità
pubblicazione ulteriori rispetto al deposito
civile, la possibilità di trasferire le risorse
presso il Registro imprese, le modalità per
accumulate da un fornitore a un altro
il controllo della Consob; d) le modalità di
(servizio di trasferimento), la possibilità di
svolgimento delle verifiche spettanti ai re-
continuare a versare sul proprio PEPP in
visori dei conti.
Nel mese di febbraio 2020 la Commis- caso di trasferimento della propria resi-
sione Europea ha dato il via a una pubblica denza da uno Stato membro a un altro
consultazione volta alla revisione della di- (servizio di portabilità del PEPP tramite
rettiva NFRD, conclusasi nel giugno 2020. apertura di sottoconti nazionali), nonché le
Il 21 aprile 2021 la Commissione ha adot- norme che sovraintendono la cosiddetta
tato una proposta di direttiva sulla rendi- fase di decumulo, in cui il capitale accu-
contazione della sostenibilità aziendale mulato negli anni viene trasformato in pre-
(CSRD), che modificherebbe gli attuali ob- stazione pensionistica complementare. No-
blighi di rendicontazione della NFRD. nostante si tratti di un regolamento le cui
norme sono direttamente applicabili tra-
scorsi 12 mesi dalla pubblicazione degli atti
PEPP e tassazione dei rendimenti delegati alla Commissione, che li adotta
previa elaborazione dell’autorità di vigi-
Il regolamento (UE) 2019/1238 istituisce lanza delle assicurazioni e delle pensioni
il prodotto pensionistico paneuropeo (PEPP) aziendali o professionali (EIOPA), l’attua-
ovvero un nuovo tipo di prodotto pensio- zione delle disposizioni richiede la defini-
zione di diverse opzioni normative a livello Recentemente è stato pubblicato nella

nazionale. In particolare, fra le scelte da Gazzetta Ufficiale dell’Unione europea del
compiere a livello nazionale rientreranno 22 marzo 2021 il regolamento delegato
la definizione delle condizioni relative alla (UE) del 18 dicembre 20202, 2021/473 che
fase di accumulo (articolo 47 del regola- integra il Regolamento (UE) 2019/1238 per
mento PEPP) e decumulo (articolo 57), l’as- quanto riguarda le norme tecniche di re-
setto della vigilanza (Capo IX), attraverso la golamentazione che specificano le disposi-
designazione delle autorità nazionali com- zioni relative ai documenti informativi, ai
petenti e dei relativi poteri, nonché l’assetto costi e alle commissioni inclusi nel massi-
sanzionatorio (Capo X) necessario per so- male dei costi e alle tecniche di attenua-
stenere l’effettività delle disposizioni euro- zione del rischio per PEPP.
pee.
Per tali ragioni la delega al Governo ad GACS
adeguare la normativa nazionale alle di-
sposizioni del regolamento è contenuta nel- Il decreto-legge n. 18 del 2016 ha disci-
l’articolo 20 della legge europea 2019-2020, plinato la concessione di una garanzia dello
legge n. 53 del 2021 (AS.1721-B). Stato sulla cartolarizzazione delle soffe-
Si segnala, a tale proposito, che nella renze bancarie, così recependo l’accordo
delega al Governo è richiesto di definire raggiunto con la Commissione europea sul
per i PEPP un trattamento fiscale analogo meccanismo per smaltire i crediti in soffe-
a quello previsto per le forme pensionisti- renza presenti nei bilanci bancari, da at-
che complementari di cui al decreto legi- tuare mediante la concessione di garanzie
slativo n. 252 del 2005, anche prevedendo dello Stato nell’ambito di operazioni di
l’obbligo della sussistenza di requisiti che cartolarizzazione che abbiano come sotto-
garantiscano al risparmiatore in PEPP un stante crediti in sofferenza (Garanzia car-
livello di tutela almeno analogo a quello tolarizzazione crediti in sofferenza – GACS).
derivante dalla sottoscrizione di forme pen- La presenza della garanzia pubblica è
sionistiche complementari già esistenti. volta a facilitare il finanziamento delle ope-
Si ricorda che i fondi pensione italiani razioni di cessione dei crediti in sofferenza,
applicano lo schema fiscale ETT (Esen- riducendo il rischio che le attività della
zione nella fase di contribuzione, tassa- società veicolo cessionaria delle attività non
zione dei rendimenti e delle prestazioni), costituiscano una garanzia adeguata al rim-
mentre nella maggior parte dell’area euro borso delle asset backed securities.
lo schema è EET (esenzione nelle fasi di Per evitare un trasferimento eccessivo
contribuzione e di accumulazione, tassa- di rischio a carico del bilancio dello Stato
è previsto, tuttavia, che siano oggetto della
zione nella fase di erogazione). Attual-
garanzia dello Stato solo le cartolarizza-
mente sul risultato netto della gestione
zioni cosiddette senior, ossia quelle consi-
delle forme pensionistiche complementari
derate relativamente meno rischiose, in
grava un’imposta sostitutiva prelevata an-
quanto sopportano per ultime eventuali
nualmente con aliquota del 20 per cento perdite derivanti da recuperi sui crediti
(comma 621 della legge 23 dicembre 2014, inferiori alle attese. Il rimborso dei titoli
n. 190, legge di stabilità 2015). più rischiosi è invece subordinato al rim-
Si segnala che il modello EET è ritenuto borso integrale delle tranches di titoli co-
maggiormente incentivante per gli aderenti, perte dalla garanzia di Stato.
che possono godere nell’immediato dell’e- Le garanzie possono essere chieste dagli
senzione delle somme destinate al rispar- istituti che cartolarizzano e cedono i crediti
mio previdenziale, rispetto al modello ETT in sofferenza, a fronte del pagamento di
italiano, caratterizzato da un maggior ri- una commissione periodica al Tesoro, cal-
schio circa possibili modifiche normative colata come percentuale annua sull’ammon-
che potrebbero incidere sul regime di fa- tare garantito. Il prezzo della garanzia è di
vore previsto per la fase di erogazione. mercato, come anche ribadito dalla Com-
missione europea per rendere compatibile relazione alle operazioni di cartolarizza-

la misura con la disciplina degli aiuti di zione per le quali sia stata concessa o sarà
Stato. Si prevede che il prezzo della garan- richiesta la concessione della garanzia dello
zia sia crescente nel tempo, allo scopo di Stato, il Ministero dell’economia e delle
tener conto dei maggiori rischi connessi a finanze, su istanza documentata della so-
una maggiore durata dei titoli e di incen- cietà veicolo (società cessionaria), previa
tivare un rapido recupero dei crediti in istruttoria di CONSAP S.p.A., possa appor-
sofferenza. Al fine del rilascio della garan- tare specifiche modifiche del regolamento
zia, i titoli devono avere preventivamente dei titoli o dei contratti dell’operazione,
ottenuto un rating uguale o superiore al- concordate tra le parti dell’operazione, volte
l’investment grade da un’agenzia di rating ad adeguarne la disciplina alle conseguenze
indipendente e inclusa nella lista delle agen- dell’emergenza epidemiologica legata al CO-
zie accettate dalla BCE secondo i criteri VID-19.
che le agenzie stesse sono tenute ad osser-
vare. Per essere ammessa al beneficio un’o- Credito di imposta quotazione PMI
perazione di cartolarizzazione deve inoltre
rispettare specifici requisiti di. Per finan- La legge di bilancio 2021 ha prorogato
ziare l’intervento della GACS è stato isti- fino al 31 dicembre 2021 il credito di
tuito un apposito Fondo presso il MEF con imposta per le spese di quotazione delle
una dotazione iniziale di 220 milioni di PMI. Istituito dai commi da 89 a 92 del-
euro, ulteriormente alimentato dai corri- l’articolo 1 della legge 27 dicembre 2017,
spettivi annui delle garanzie di volta in n. 205 (legge di bilancio 2018) e successi-
volta concesse. vamente prorogato nel tempo, si applica
La gestione del Fondo, con il decreto alle PMI che decidono di quotarsi in un
attuativo del Ministro dell’economia e delle mercato regolamentato o in sistemi multi-
finanze del 3 agosto 2016, è stata affidata a laterali di negoziazione nella misura del 50
CONSAP S.p.A., società a capitale intera- per cento delle spese di consulenza soste-
mente pubblico alla quale sono state affi- nute, fino a un massimo di 500.000 euro.
date le ulteriori attività necessarie ai fini
dell’attuazione dell’intervento. Venture capital
Lo schema è stato autorizzato dalla Com-
missione europea all’atto della sua imple- Il Regolamento (UE) n. 345/2013 rela-
mentazione. Tale autorizzazione è stata pro- tivo ai fondi europei per il venture capital
rogata di volta in volta nel corso del tempo è stato emanato per rafforzare la crescita e
e, da ultimo è stata concessa fino al 14 l’innovazione delle imprese nell’Unione,
giugno 2022. comprese le piccole e medie imprese (PMI).
Il decreto-legge n. 22 del 2019 ha mo- Il regolamento ha introdotto la denomina-
dificato e integrato le disposizioni del de- zione di Fondo europeo per il venture ca-
creto-legge n. 18 del 2016, incrementando pital, noto anche come EuVECA, e nuove
le misure di monitoraggio delle operazioni misure per consentire ai gestori delle im-
ammesse al beneficio e prevedendo, tra i prese di crescere e commercializzare i loro
requisiti di struttura delle operazioni di fondi nell’UE utilizzando un insieme unico
cartolarizzazione, anche l’introduzione di di regole
obiettivi di performance legati al recupero Per utilizzare la denominazione Eu-
dei crediti, il cui mancato rispetto è causa VECA e commercializzare i propri fondi
di sostituzione del soggetto incaricato della nell’Unione, i gestori dei venture capital
riscossione dei crediti (cosiddetto servicer) devono rispettare specifici requisiti di in-
ovvero di differimento di quella parte dei vestimento (il 70 per cento del capitale che
compensi ad esso dovuti condizionata ad riceve dagli investitori è investito nel soste-
obiettivi di performance. nere le imprese ammissibili, come ad esem-
L’articolo 32 del decreto-legge n. 34 del pio le PMI giovani e innovative) e fornire
2020, decreto Rilancio, stabilisce che, in strumenti di capitale o strumenti quasi-
equity a tali imprese; non deve fare uso di possono coinvestire nelle singole opera-
leva finanziaria, ovvero non investire più zioni di investimento del fondo.
capitale di quanto impegnato dagli investi- Contemporaneamente, il D.M. ha desti-
tori. nato agli investimenti nei Fondi per il ven-
Il regolamento stabilisce criteri di qua- ture capital istituiti e gestiti dalla CDP Ven-
lità uniformi per i gestori dei fondi di ture Capital SGR S.p.A. – Fondo Nazionale
venture capital che desiderano utilizzare la Innovazione o da altre società autorizzate
denominazione EuVECA. Tali requisiti di- da Banca d’Italia a prestare il servizio di
sciplinano tutto, dal modo in cui essi stessi gestione collettiva del risparmio, la somma
si organizzano e si comportano al modo in di 200 milioni di euro già previsti con
cui informano gli investitori circa le loro delibera CIPE n. 14 del 28 febbraio 2018, e
attività e politiche di investimento. assegnati al MISE dal comma 121 della
Il regolamento (UE) 2017/1991 ha mo- legge di bilancio 2019.
dificato il regolamento (UE) n. 345/2013 Il decreto Rilancio (decreto-legge n. 34
relativo ai fondi europei per il venture del 2020, articolo 38, comma 3), ha rifi-
capital, ampliando l’uso della denomina- nanziato di 200 milioni di euro per l’anno
zione EuVECA e la gamma delle imprese 2020 il Fondo statale di sostegno al venture
ammissibili, con lo scopo di diminuire i capital. Le risorse sono state specifica-
costi associati alla commercializzazione dei mente finalizzate a sostenere investimenti
fondi all’interno dell’Unione. nel capitale, anche tramite la sottoscrizione
La legge di bilancio 2019 ha istituito, di strumenti finanziari partecipativi, non-
nello stato di previsione del MISE, il Fondo ché tramite l’erogazione di finanziamenti
di sostegno al venture capital, con una agevolati, la sottoscrizione di obbligazioni
dotazione iniziale di 30 milioni di euro per convertibili, o altri strumenti finanziari di
ciascuno degli anni 2019, 2020 e 2021 e di debito che prevedano la possibilità del rim-
5 milioni di euro per ciascuno degli anni borso dell’apporto effettuato, a beneficio
dal 2022 al 2025 (ai sensi di quanto previ- esclusivo delle start-up innovative e delle
sto dall’articolo 1, comma 209 della L. PMI innovative. Il relativo decreto attuativo
n. 145 del 2018 citata legge di bilancio è del 1° ottobre 2020.
2019). Con le risorse del Fondo il MISE è Con riferimento agli incentivi fiscali per
autorizzato a sottoscrivere quote o azioni il venture capital, si ricorda che il decreto-
di uno o più Fondi per il venture capital o legge n. 98 del 2011 esenta da imposizione
di uno o più fondi che investono in Fondi gli investimenti in fondi per il venture ca-
per il venture capital, per promuovere gli pital, qualora i FVC prevedano nei loro
investimenti in capitale di rischio da parte regolamenti che almeno il 75 per cento dei
di operatori professionali in PMI in fase di relativi attivi sia investito in società non
costituzione e ad alto potenziale di svi- quotate, qualificabili come piccole e medie
luppo (articolo 1, comma 206 della L. n. 145/ imprese, con sede operativa in Italia, av-
2018). viate da non più di 36 mesi e con fatturato
L’intervento del Fondo statale è a con- non superiore a 50 milioni di euro. Inoltre
dizioni di mercato, ovvero, in cd. regime di gli incentivi sono confermati se, decorso un
esenzione (cioè, secondo le condizioni fis- anno dalla data di avvio dei Fondi o dal-
sate dalla disciplina sugli aiuti di Stato per l’adeguamento del loro regolamento alle
investimenti in capitale di rischio, di cui disposizioni di cui sopra, il valore dell’in-
all’art. 21 del Regolamento generale di esen- vestimento in società non quotate non ri-
zione per categoria, Regolamento n. 651/ sulti inferiore, nel corso dell’anno solare, al
2014/UE – cd. GBER), ovvero può avvenire 75 per cento del valore degli attivi per più
attraverso le due modalità congiuntamente. di tre mesi. Infine, le quote o azioni delle
Il coinvolgimento dei soggetti privati può società in cui investono i Fondi per il
essere di due tipologie. Possono impegnarsi Venture Capital devono essere diretta-
a sottoscrivere una quota pari almeno al 30 mente detenute almeno per il 51 per cento
per cento del fondo venture capital oppure da persone fisiche e devono essere infe-
riori, per ciascuna piccola o media im- massima di diciotto mesi per le attività che
presa, a 2,5 milioni di euro su un periodo perseguono l’innovazione di servizi e pro-
di 12 mesi (ai sensi del decreto MEF del 21 dotti finanziari, creditizi e assicurativi me-
dicembre 2012). diante l’utilizzo nuove tecnologie. Fra que-
ste, a titolo esemplificativo, vengono espres-
samente citate nel testo della disposizione
Fintech
l’intelligenza artificiale e i registri distri-
buiti (Distributed Ledger Technology, o DLT,
Con il termine Fintech originariamente la cui applicazione più nota è rappresen-
si faceva riferimento alle applicazioni in- tata dalla blockchain). I decreti definiscono
formatiche a supporto dell’attività di ban- i limiti di operatività, i casi in cui un’atti-
che e imprese di investimento. Col tempo, vità può essere ammessa a sperimenta-
invece, la definizione si è allargata a una zione, nonché i casi in cui è ammessa la
grande varietà di servizi e tecnologie per le proroga. Si prevede inoltre che Banca d’I-
imprese e i privati, includendo un insieme talia, Consob e Ivass, nell’ambito delle pro-
di innovazioni relative a prodotti e servizi prie competenze, adottino i provvedimenti
bancari, finanziari e assicurativi: paga- per l’ammissione alla sperimentazione (ar-
menti elettronici (cashless), piattaforme on- ticolo 1, comma 4-undecies, del decreto-
line per il prestito fra privati (peer-to-peer legge 7 ottobre 2020, n. 125).
lending) o per l’investimento in progetti Con la pubblicazione in Gazzetta Uffi-
innovativi (crowdfunding), negoziazione au- ciale (Serie Generale n. 157 del 2 luglio
tomatizzata (algo-trading), consulenza au- 2021) del Decreto ministeriale 30 aprile
tomatizzata (robo-advice) e nuovi sistemi di 2021, n. 100 è stata regolamentata la cd
gestione dei rischi assicurativi (InsurTech),
regulatory sandbox, La cabina di regia e il
per citare i più diffusi. Più in generale,
coordinamento dell’iniziativa vengono affi-
secondo la definizione che ne dà la Banca
dati al Comitato FinTech. Per accedere alla
d’Italia, con il termine inglese Fintech ci si
sperimentazione, gli operatori devono pre-
riferisce alla financial technology, ossia al-
sentare all’autorità di vigilanza competente
l’offerta di servizi di finanziamento, di pa-
per materia progetti relativi ad attività che
gamento, di investimento e di consulenza
offrono servizi, prodotti o processi innova-
ad alta intensità tecnologica, che compor-
tivi nel settore bancario, finanziario o as-
tano forti spinte innovative nel mercato dei
sicurativo e che arrecano benefici per gli
servizi finanziari.
utenti finali o contribuiscono all’efficienza
Sulla materia sono intervenuti i commi
del mercato. I progetti devono essere in
dal 2-bis al 2-decies dell’articolo 36 del
uno stato sufficientemente avanzato per la
decreto n. 34 del 2019 (decreto crescita)
sperimentazione e sostenibili da un punto
che hanno introdotto norme volte a pro-
di vista economico e finanziario.
muovere l’innovazione e la competizione
del mercato dei capitali, attraverso la cre- Si segnala inoltre che il comma 2-octies
azione di uno spazio tecnico-normativo spe- del citato articolo 36 istituisce presso il
rimentale e temporaneo per le imprese del MEF il Comitato Fintech il quale ha il
settore finanziario che operano attraverso compito di:
la tecnologia con una regolamentazione sem- individuare obiettivi, definire pro-
plificata, assicurando un livello di prote- grammi, e porre in essere azioni per favo-
zione adeguata per gli investitori. A tali
rire l’utilizzo di tecnologie innovative nei
fini, il Ministro dell’economia e delle fi-
settori bancario, finanziario e assicurativo,
nanze (MEF) è delegato, sentite la Banca
anche in cooperazione con soggetti esteri,
d’Italia, la Consob e Ivass, ad adottare
entro il 30 giugno 2019 (termine postici- formulare proposte di intervento nor-
pato al 31 gennaio 2021), uno o più rego- mativo,
lamenti per definire le condizioni e le mo-
dalità di svolgimento di una sperimenta- agevolare il contatto degli operatori
zione (cd. regulatory sandbox) di durata del settore con le istituzioni e le autorità.
Sono membri permanenti del Comitato sistema di agevolazioni fiscali volte a inco-
Fintech: i Ministri dell’economia e delle raggiare investimenti a lungo termine nel-
finanze, dello sviluppo economico e degli l’economia reale.
affari europei, la Banca d’Italia, la Consob, In primo luogo, sono stati previsti spe-
l’Ivass, l’Autorità garante della concorrenza cifici incentivi per i Piani Individuali di
e del mercato (Agcom), l’Autorità garante Risparmio – PIR, strumenti di investi-
per la protezione dei dati personali, l’A- mento di medio e lungo periodo in origine
genzia per l’Italia digitale, l’Agenzia delle riservati alle persone fisiche e poi progres-
Entrate. sivamente estesi anche alle casse di previ-
Il Comitato può invitare alle proprie denza professionale e ai fondi pensione.
riunioni, con funzioni consultive e senza Essi mirano a collegare i risparmi privati
diritto di voto, ulteriori istituzioni e auto- delle famiglie e le disponibilità delle casse
rità, nonché associazioni di categoria, im- di previdenza professionale e dei fondi pen-
prese, entità e soggetti operanti nel settore sione con gli investimenti delle imprese
della tecno-finanza. industriali e commerciali, italiane, dell’U-
Nella recente comunicazione della Com- nione europea e di quelle appartenenti allo
missione europea relativa a una strategia in Spazio economico europeo radicate in Ita-
materia di finanza digitale per l’UE del 24 lia, che hanno bisogno di liquidità.
settembre 2020 (COM (2020) 591 final) la In particolare, la misura agevolativa con-
Commissione ha indicato, tra le azioni prin- siste nella detassazione degli investimenti
cipali da portare a compimento entro il effettuati nel PIR. Nello specifico si pre-
2024; alcune priorità, tra le quali: vede:
a) l’armonizzazione delle norme sulla non imponibilità dei proventi di
l’onboarding (accesso ai servizi finanziari) natura finanziaria percepiti da persone fi-
dei clienti e partire dal riesame del rego- siche, al di fuori dell’attività di impresa
lamento eIDAS per attuare un quadro tran- commerciale (e dei redditi derivanti dagli
sfrontaliero interoperabile per le identità investimenti effettuati dalle Casse di previ-
digitali; denza professionale e dai Fondi pensione,
derivanti dagli investimenti operati tramite
b) un nuovo quadro normativo del-
i PIR, che rispettino determinati vincoli e
l’UE per le cripto-attività, che comprende
divieti di investimento;
token correlati ad attività (conosciuti anche
come stablecoin) utilizzati come mezzo di la non imponibilità, ai fini dell’impo-
pagamento e utility token (proposte sta sulle successioni, per il trasferimento
COM(2020)593 e COM(2020)594); mortis causa degli strumenti finanziari de-
c) modifiche alla normativa dell’UE al tenuti nel piano.
fine di garantire che le informative al pub-
Per fruire dei benefici fiscali relativi alla
blico siano rese disponibili in formati stan-
non imponibilità dei redditi, è necessario
dardizzati e leggibili meccanicamente an-
che l’insieme di tali strumenti sia posse-
che mettendo a punto un’infrastruttura per
duto per un determinato periodo di tempo
l’informativa al pubblico finanziata dal-
(requisito temporale dei 5 anni) e che il PIR
l’UE;
sia costituito seguendo criteri predetermi-
d) l’adattamento dell’attuale norma- nati, che fissano limiti all’entità e vincoli di
tiva prudenziale, di condotta e di vigilanza composizione dell’investimento, nonché li-
dell’UE in materia di servizi finanziari per miti alla concentrazione.
quanto riguarda la protezione del consu- Come anticipato, è richiesto un vincolo
matore e le norme prudenziali. di 5 anni di detenzione e un limite all’in-
vestimento, pari a 30 mila euro annui e,
PIR complessivamente, 150 mila euro. La legge
di bilancio 2019 (articolo 1, comma 212) ha
La legge n. 232 del 2016 (legge di bilan- inserito ulteriori vincoli agli investimenti
cio 2017, commi 88-114) ha introdotto un nei PIR, per destinare le risorse ai fondi di
venture capital, ed elevato dal 30 al 40 per prestiti erogati a queste stesse PMI o in loro
cento la quota di detrazioni spettanti per crediti. È stato elevato il beneficio fiscale,
l’investimento in start-up innovative. Suc- in quanto la defiscalizzazione sulle plusva-
cessivamente il decreto-egge n. 124 del 2019 lenze è ampliata fino a 300.000 euro annui
ha previsto nuovi criteri per gli investi- per dieci anni, rispetto ai 30 mila euro
menti destinati ai PIR costituiti a decorrere all’anno per cinque anni dei PIR tradizio-
dal 1° gennaio 2020, oltre a disporre l’i- nali. Inoltre, essi hanno una maggiore ca-
napplicabilità agli enti di previdenza obbli- pacità di investimento, perché il vincolo di
gatoria e complementare delle disposizioni concentrazione per singolo emittente è ele-
relative all’unicità del PIR. vato al 20 per cento (mentre rimane al 10
L’articolo 136 del decreto Rilancio (de- per cento per i PIR tradizionali costituiti
creto-legge n. 34 del 2020) ha modificato prima del 2020). Inoltre si amplia la cate-
nuovamente la disciplina dei Piani di ri- goria di intermediari operanti in PIR, per-
sparmio a lungo termine, introducendo i ché i nuovi PIR possono essere costituiti,
cd. PIR alternativi, affiancati ai PIR tradi- oltre che tramite OICR aperti e contratti di
zionali. In particolare, per i Piani a lungo assicurazione sulla vita e di capitalizza-
termine costituiti a decorrere dal 1° gen- zione, anche tramite FIA, quali, Eltif, fondi
naio 2020 che rispondono a una specifica di PE, fondi di private debt e fondi di
configurazione del portafoglio di attività, la credito. Con la legge di bilancio 2021 è
quota del totale di strumenti finanziari di stato istituito un credito d’imposta per le
uno stesso emittente o stipulati con la stessa perdite derivanti dai PIR alternativi, costi-
controparte o con altra società apparte-
tuiti dal 1° gennaio 2021: esso è pari alle
nente al medesimo gruppo dell’emittente o
eventuali minusvalenze derivanti dagli in-
della controparte o in depositi e conti cor-
vestimenti qualificati effettuati entro il 31
renti viene elevata dal 10 al 20 per cento.
dicembre 2021, a condizione che gli stessi
La medesima norma amplia i limiti delle
siano detenuti per almeno 5 anni (articolo
somme che possono essere destinate ai
1, commi 219-226 della legge n. 178 del
Piani di risparmio a lungo termine, por-
2020).
tandoli da 30.000 a 150.000 euro annuali,
Interventi specifici hanno riguardato gli
fino a un massimo complessivo elevato da
investimenti a lungo termine nel capitale
150.000 euro a 1.500.000 di euro. Si stabi-
lisce inoltre che ciascuna persona fisica delle imprese e nei PIR effettuati da enti di
può essere titolare di un solo PIR costituito previdenza obbligatoria e forme di previ-
fino al 31 dicembre 2019, e di un solo PIR denza complementare: la legge di bilancio
costituito a partire dal 1° gennaio 2020. 2017 ha in primo luogo previsto la detas-
L’articolo 68 del decreto-legge Agosto (n. 104 sazione dei redditi derivanti da tali inve-
del 2020) ha ulteriormente aumentato a stimenti. La legge n. 145 del 2018 (legge di
300.000 euro le somme o valori che gli bilancio 2019, comma 210 dell’articolo 1),
investitori possono destinare annualmente ha innalzato dal 5 al 10 per cento la quota
ai PIR costituiti a decorrere da 1° gennaio dell’attivo patrimoniale che tali enti pos-
2020. sono destinare a investimenti qualificati,
I PIR alternativi hanno vincoli di inve- secondo il regime agevolato e ha ampliato
stimento più specifici; per 2/3 dell’anno, tale defiscalizzazione, estendendola anche
almeno il 70 per cento deve essere inve- all’acquisto di ulteriori strumenti (ivi com-
stito, in via diretta o indiretta, in strumenti preso il c.d. peer to peer lending), al fine di
finanziari (anche non negoziati in mercati incentivare gli investimenti in strumenti di
regolamentati o in sistemi multilaterali di debito delle imprese e non solo strumenti
negoziazione) di imprese italiane non ap- di equity. Infine, con la legge di bilancio
partenenti agli indici FTSE MIB e FTSE 2019, la medesima misura è stata estesa
Italia Mid Cap; presentano anche una classe alle quote o azioni di fondi per il venture
più ampia di strumenti: oltre che in stru- capital residenti nel territorio dello Stato o
menti finanziari, si può investire anche in in Stati membri dell’Unione europea o in
Stati aderenti all’Accordo sullo spazio eco- si applica una ritenuta a titolo d’imposta in
nomico europeo. misura pari al 26 per cento. Ai fini dell’ap-
plicazione della ritenuta a titolo d’imposta
Crowdfunding sui proventi derivanti da investimenti su
tali piattaforme, il soggetto finanziatore
deve essere esclusivamente una persona
La legge di bilancio 2017, nel solco degli
fisica al di fuori dell’esercizio di un’attività
interventi volti a favorire l’accesso alla li-
d’impresa. La ritenuta a titolo di imposta è
quidità, ha esteso a tutte le piccole e medie
operata dalle società iscritte all’albo degli
imprese la possibilità di reperire capitale di
intermediari finanziari e dagli istituti di
rischio con modalità innovative, attraverso
pagamento autorizzati dalla Banca d’Italia.
portali online (equity crowdfunding).
L’equity-based crowdfunding consente,
tramite un investimento on-line, di acqui- Organismo di investimento collettivo del
stare un vero e proprio titolo di partecipa- risparmio (OICR)
zione in una società: in cambio del finan-
ziamento si acquistano i diritti patrimo- Gli Organismi di investimento collettivo
niali e amministrativi che derivano dalla del risparmio (OICR) sono organismi isti-
partecipazione nell’impresa. tuiti per la prestazione del servizio di ge-
La Consob ha adottato il Regolamento stione collettiva del risparmio, il cui patri-
sulla raccolta di capitali di rischio da parte monio è raccolto tra una pluralità di inve-
di start-up innovative tramite portali on- stitori mediante l’emissione e l’offerta di
line, successivamente modificato nel tempo quote o azioni, gestito in monte nell’inte-
anche con l’introduzione del cd. whistle- resse degli investitori e in autonomia dai
blowing. medesimi nonché investito in strumenti fi-
Per l’illustrazione dell’istituto e della nanziari, crediti, inclusi quelli erogati, a
relativa disciplina si rinvia alla scheda in- favore di soggetti diversi dai consumatori, a
formativa della Consob. valere sul patrimonio dell’OICR, partecipa-
Il quadro normativo è destinato a mu- zioni o altri beni mobili o immobili, in base
tare radicalmente, con il nuovo Regola- a una politica di investimento predetermi-
mento (UE) 2020/1503 sui fornitori europei nata (articolo 1, d.lgs. 24 febbraio 1998,
di servizi di crowdfunding per le imprese n. 58-Testo unico delle disposizioni in ma-
che possono, una volta autorizzati in uno teria di intermediazione finanziaria (TUF).
Stato membro, operare su tutto il territorio Gli OICR si possono dividere in fondi
dell’Unione avvalendosi di apposito passa- comuni di investimento (istituiti e gestiti
porto europeo. dalle SGR), SICAV, Società di Investimento
Il Regolamento si applica a partire dal a Capitale Variabile, e SICAF, Società di
10 novembre 2021. investimento a capitale fisso. I fondi co-
muni per funzionare necessitano di una
società di gestione (SGR) il cui patrimonio
Piattaforme di peer-to-peer lending
è distinto e separato dal fondo comune; al
contrario quando si investe attraverso SI-
Si segnala inoltre che la legge di bilancio
CAV/SICAF si diventa soci della società (a
2018 ha introdotto un’ulteriore misura, an-
tali istituiti si applicano le norme del Titolo
ch’essa volta a far confluire risorse a so-
III del TUF).
stegno della crescita dell’economia reale,
Più in dettaglio, le SGR (Società di ge-
attraverso un regime fiscale agevolato per i
stione del risparmio) sono società per azioni
proventi derivanti dai finanziamenti ero-
alle quali è riservata la possibilità di pre-
gati da persone fisiche, per il tramite di
stare congiuntamente il servizio di gestione
piattaforme di peer-to-peer lending (trattasi
collettiva e individuale di patrimoni. Le
di piattaforme dedicate a soggetti finanzia-
SGR sono autorizzate a:
tori non professionali), al fine di incenti-
vare l’utilizzo delle stesse. Sui proventi de- gestire fondi comuni di propria isti-
rivanti dalle attività di peer to peer lending tuzione e patrimoni di SICAV o SICAF;
prestare il servizio di gestione di por- vità deve risultare l’investimento diretto del
tafogli; patrimonio raccolto in PMI non quotate su
mercati regolamentati e la società non deve
prestare il servizio di consulenza in
ricorrere alla leva finanziaria. A fronte di
materia di investimenti;
tali limiti operativi vengono previsti oneri
prestare il servizio di ricezione e tra- regolatori ridotti, attraverso la disapplica-
smissione di ordini, qualora autorizzate a zione della normativa secondaria e di ta-
prestare il servizio di gestione di Fondi di luni obblighi relativi ai partecipanti al ca-
investimento alternativi (FIA). pitale, modificando la disciplina dei gestori
che operano al di sotto di specifiche soglie
I FIA sono fondi comuni che investono di attivo.
in strumenti finanziari e attività immobi- Gli OICR istituiti in Italia non soggiac-
liari caratterizzati da un minor grado di ciono all’imposizione sui propri redditi (ri-
liquidità rispetto agli altri fondi comuni di tenuta al 26 per cento, articolo 27 del
investimento (Organismi di Investimento D.P.R. 29/09/1973, n. 600), in quanto espres-
Collettivo in Valori Mobiliari – OICVM). samente esclusi dall’applicazione delle im-
Le SICAV (Società di investimento a poste sui redditi, a condizione che l’orga-
capitale variabile) e le SICAF (Società di nismo collettivo, ovvero il soggetto incari-
investimento a capitale fisso) sono organi- cato della sua gestione, sia sottoposto a
smi di investimento collettivo del risparmio forme di vigilanza prudenziale. Tale inter-
costituiti in forma societaria, introdotti nel pretazione è stata riaffermata anche recen-
nostro ordinamento rispettivamente dal de- temente dall’Agenzia delle entrate: in altri
creto legislativo 84/1992 e dal decreto le- termini, in base alla normativa fiscale, gli
gislativo 44/2014. Gli investitori nel patri- OICR pur essendo soggetti passivi IRES
monio di una SICAV possono in qualunque sono esenti da tassazione sui redditi dagli
momento ottenere il rimborso del loro in- stessi prodotti.
vestimento; gli investitori nel patrimonio di La legge di bilancio 2021 (commi da 631
una SICAF sono vincolati a mantenere il a 633) allinea pertanto il trattamento fi-
loro investimento per tutta la durata della scale dei dividendi e delle plusvalenze con-
società. seguiti da OICR di diritto estero, istituiti in
Le SGR, le SICAV e le SICAF sono Stati membri dell’Unione europea o in Stati
sottoposte alla vigilanza della Banca d’Ita- aderenti all’Accordo sullo spazio econo-
lia e della Consob e iscritte in appositi albi mico europeo che consentono un adeguato
tenuti dalla Banca d’Italia: l’Albo delle SGR scambio di informazioni, a quello dei divi-
(Sezioni Gestori di OICVM e Gestori di dendi e delle plusvalenze realizzati da OICR
FIA), l’Albo delle SICAV (Sezioni OICVM e istituiti in Italia, estendendo le esenzioni
FIA) e l’Albo delle SICAF. già previste per gli utili da partecipazione
L’articolo 27 del decreto-legge crescita percepiti e per le plusvalenze realizzate
introduce una nuova specifica tipologia di dagli OICR istituiti in Italia derivanti dalle
organismo di investimento collettivo del partecipazioni qualificate in società ita-
risparmio (OICR) riconducibile alla forma liane.
della società di investimento a capitale fisso In particolare il comma 631 integra il
(Sicaf), con un regime semplificato. La so- comma 3 dell’articolo 27 del D.P.R. n. 600
cietà di investimento semplice a capitale del 1973 specificando che con riferimento
fisso (SIS) deve gestire direttamente il pa- agli utili percepiti la ritenuta del 26 per
trimonio raccolto attraverso la sottoscri- cento sui dividendi applicabile ai soggetti
zione di titoli rappresentativi di capitale non residenti nel territorio dello Stato iden-
riservata agli investitori professionali; il pa- tificati dal primo periodo della disposi-
trimonio netto della società non deve ec- zione, non si applica sugli utili corrisposti
cedere i 25 milioni di euro, mentre il ca- a:
pitale sociale deve risultare almeno pari a
quello previsto dal codice civile per le S.p.A. OICR di diritto estero istituiti negli
(50.000 euro); l’oggetto esclusivo dell’atti- Stati membri dell’Unione europea e negli
Stati aderenti all’Accordo sullo spazio eco- (UE) 2019/1160 in materia di distribuzione
nomico europeo che consentono un ade- transfrontaliera degli organismi di investi-
guato scambio di informazioni in confor- mento collettivo, al fine di rimuovere gli
mità alla direttiva 2009/65/CE (UCITS, che ostacoli normativi che limitano l’operati-
disciplina gli OICR che investono prevalen- vità degli organismi tra i diversi Stati del-
temente in valori mobiliari); l’Unione europea e adeguare l’ordinamento
OICR non conformi alla direttiva alle disposizioni del regolamento (UE) 2019/
UCITS, il cui gestore sia soggetto a forme di 1156, che modifica il regolamento (UE)
vigilanza nel Paese estero nel quale è isti- 345/2013 (c.d. EuVECA), il regolamento
tuito ai sensi della direttiva 2011/61/UE (UE) 346/2013, relativo ai fondi europei per
(Alternative Investment Fund Managers – l’imprenditoria sociale, c il regolamento
AIFMD, che disciplina gli OICR cosiddetti (UE) 1286/2014 (c.d. EuSEF), emanato per
« alternativi » che investono prevalente- ottenere un maggiore livello di armonizza-
mente in attivi diversi dai valori mobiliari). zione a livello europeo sulla disciplina che
regola la distribuzione transfrontaliera di
Si ricorda, infine, che il quadro norma- organismi di investimento.
tivo europeo che disciplina le diverse forme
di gestione collettiva, cioè gli OICR istituiti,
gestiti e commercializzati nell’Ue e i relativi Cassa depositi e prestiti: Patrimonio Desti-
gestori, è definito sostanzialmente dai senato
guenti atti:
direttive 2009/65/UE (Undertakings for Nella logica di intervento pubblico/
Collective Investments in Transferable Se- privato si pongono le misure introdotte dal
curities – UCITS IV) e 2014/91/UE (UCITS decreto-legge del 19 maggio 2020, n. 34
V) che disciplinano gli organismi (fondi e (decreto Rilancio) che, all’articolo 27 pre-
Sicav) di investimento collettivo in valori vede la costituzione, nell’ambito di Cassa
mobiliari (OICVM, fondi di investimento e Depositi e Prestiti S.p.A. – CDP, di un
Sicav), ivi comprese le condizioni per la patrimonio le cui risorse sono destinate
gestione e commercializzazione degli stessi. all’attuazione di interventi e operazioni di
Si tratta dunque di un regime volontario, sostegno e rilancio del sistema economico-
nel quale si può rientrare conformando la produttivo italiano, in conseguenza dell’e-
politica d’investimento di un fondo a spe- mergenza epidemiologica da COVID-19. Il
cifici profili di rischio, in particolare ri- decreto MEF del 3 febbraio 2021 reca il
spetto alla liquidità degli attivi; Regolamento concernente i requisiti di ac-
cesso, condizioni, criteri e modalità degli
direttiva 2011/61/UE (AIFMD) che di-
investimenti del Patrimonio Destinato.
sciplina i gestori di fondi di investimento
Il Patrimonio Destinato è costituito me-
alternativi (FIA), fra i quali rientrano le
Sicaf, che investono una quota significativa diante l’apporto di beni da parte del Mini-
delle loro disponibilità in attività che per stero dell’economia e delle finanze (MEF);
gli OICVM sono escluse o fortemente limi- a tal fine, è autorizzata per l’anno 2020
tate (es. immobili, hedge fund, crediti, etc.). l’assegnazione a CDP di titoli di Stato o di
liquidità, nel limite massimo di 44 miliardi
Si segnala, infine, che le citate proposte di euro. Si tratta quindi di un fondo inte-
sulla resilienza operativa digitale apporte- ramente pubblico la cui gestione è affidata
rebbero modifiche mirate ad entrambe le a CDP. In via preferenziale il Patrimonio
direttive. Destinato effettua i propri interventi me-
Si ricorda in questa sede che la Com- diante sottoscrizione di prestiti obbligazio-
missione VI Finanze della Camera ha nari convertibili, partecipazione ad au-
espresso, nel mese di agosto 2021, parere menti di capitale, acquisto di azioni quo-
favorevole sull’A.G. 267, che intende rece- tate sul mercato secondario in caso di
pire nell’ordinamento interno la direttiva operazioni strategiche.
In estrema sintesi, il decreto ministe- rischio delle start-up innovative. In questo

riale dispone due differenti operatività del quadro, il legislatore ha altresì previsto un
Patrimonio Destinato: sostegno agli incubatori di start-up inno-
vative, così definendo le società che forni-
la prima, definita secondo i termini e scono attività di sostegno all’avvio e allo
alle condizioni di cui al Temporary Fra- sviluppo di imprese innovative mediante
mework sugli aiuti di Stato in seno all’e- l’offerta di servizi di incubazione fisica
mergenza COVID-19, su cui – come riferi- (come strutture, anche immobiliari, ade-
sce il Governo – la Commissione europea si guate ad accogliere start-up innovative, quali
è positivamente espressa a seguito di for- spazi riservati per poter installare attrez-
male notifica da parte delle autorità ita- zature di prova, test, verifica o ricerca).
liane (decisione C(2020) 6459 final del 17 Le agevolazioni fiscali vanno dall’esclu-
settembre 2020); nell’ambito di tale opera- sione dalla disciplina delle società di co-
tività, il Patrimonio Destinato interviene modo, all’esenzione dal versamento dell’im-
mediante la partecipazione ad aumenti di posta di bollo, dai crediti di imposta in
capitale, la sottoscrizione di prestiti obbli- favore delle nuove assunzioni sino ad age-
gazionari con obbligo di conversione, la volazioni Irpef e Ires in favore degli inve-
sottoscrizione di prestiti obbligazionari su- stitori.
bordinati convertibili, la sottoscrizione di Successivamente il decreto-legge n. 3 del
prestiti obbligazionari subordinati; 2012 ha introdotto la definizione di piccole
una operatività a condizioni di mer- e medie imprese innovative, disponendo
cato, mediante la partecipazione ad au- che esse beneficino della gran parte delle
menti di capitale, la sottoscrizione di pre- misure agevolative previste per le start-up
stiti obbligazionari convertibili, operazioni innovative. La finalità è quella di far rien-
sul mercato secondario e ristrutturazioni trare nel campo di intervento tutte le im-
di impresa; gli strumenti sono strutturati in prese innovative, a prescindere dal loro
coerenza con le operazioni di mercato della livello di maturità.
stessa specie e prevedono sempre la pre- Si rinvia al sito della documentazione
senza di terzi co-investitori nella misura parlamentare per ulteriori informazioni.
almeno del 30 per cento dell’ammontare:
questi ultimi sottoscrivono gli strumenti a Bonus aggregazione PMI
condizioni identiche a quelle del Patrimo-
nio Destinato (c.d. pari passu).
La legge di bilancio 2021 (legge n. 178
del 2020, articolo 1, commi 233-243) ha
Start-up e piccole e medie imprese inno- introdotto un pacchetto di misure fiscali di
vative vantaggio per incentivare i processi di ag-
gregazione aziendale realizzati attraverso
Con il decreto-legge 18 ottobre 2012, fusioni, scissioni o conferimenti d’azienda
n. 179 è stato introdotto nell’ordinamento da deliberare nel 2021. Tali misure erano
un quadro normativo di sostegno alla na- già state introdotte dal decreto-legge n. 34
scita ed alla crescita di nuove imprese del 2020 (decreto Rilancio) per favorire il
innovative (c.d. start-up innovative) con l’e- rafforzamento patrimoniale delle piccole e
splicito obiettivo di favorire lo sviluppo medie imprese. La legge di bilancio 2021 ha
tecnologico, la nuova imprenditorialità e di fatto prorogato il credito d’imposta a
l’occupazione, in particolare giovanile. favore delle società per l’aumento di capi-
Le misure consistono essenzialmente in tale, estendendone i termini fino al 30
semplificazioni alla costituzione di tali so- giugno 2021 e introducendo alcune modi-
cietà, dunque in deroghe al diritto societa- fiche all’impianto normativo originario.
rio, nella riduzione degli oneri per l’avvio, In sintesi, le misure incentivanti consen-
in agevolazioni fiscali e di sostegno al la- tono al soggetto risultante dall’operazione
voro (assunzioni di personale) e agevola- straordinaria, al beneficiario e al conferi-
zioni fiscali agli investimenti nel capitale di tario di trasformare in credito d’imposta
una quota di attività per imposte anticipate società cooperative, società consortili per
(deferred tax asset – Dta) riferite a perdite azioni, a responsabilità limitata o coopera-
fiscali ed eccedenze ACE (aiuto alla cre- tive che utilizzano risorse provenienti in
scita economica). La trasformazione av- tutto o in parte dalle imprese consorziate o
viene in due momenti distinti, per un am- socie per la prestazione mutualistica e im-
montare complessivo non superiore al 2 prenditoriale di garanzie volte a favorirne
per cento della somma delle attività dei il finanziamento da parte delle banche e
soggetti partecipanti alla fusione o alla scis- degli altri soggetti operanti nel settore fi-
sione. nanziario. I confidi di « secondo grado »
svolgono tale attività in favore dei confidi e
ACE delle imprese a essi aderenti e delle im-
prese consorziate o socie di questi ultimi. I
confidi sono costituiti da piccole e medie
L’aiuto alla crescita economica (ACE) è
imprese industriali, commerciali, turistiche
un istituto agevolativo introdotto dall’arti-
e di servizi, da imprese artigiane e agricole,
colo 1 del decreto-legge n. 201 del 2011,
nonché da liberi professionisti, anche non
che consiste nella detassazione di una parte
organizzati in ordini o collegi. I confidi
del reddito imponibile proporzionale agli
aderenti ad un fondo di garanzia intercon-
incrementi del patrimonio netto. Tale age-
sortile sono tenuti a versare annualmente a
volazione, inizialmente abrogata dalla legge
tale fondo, entro un mese dall’approva-
di bilancio 2018, è stata poi ripristinata
zione del bilancio, un contributo obbliga-
dalla legge di bilancio 2020 (articolo 1,
torio minimo pari allo 0,5 per mille (che
comma 287 della L. 160/2019) già dal pe-
può essere elevato in sede statutaria) delle
riodo d’imposta 2019.
garanzie concesse nell’anno a fronte di
L’ACE, sostanzialmente, consente di de-
finanziamenti erogati. Tali contributi sono
durre dal reddito imponibile netto un im-
ammessi in deduzione dal reddito dei con-
porto corrispondente al rendimento nozio-
fidi o degli altri soggetti eroganti nell’eser-
nale (o figurativo) degli incrementi di ca-
cizio di competenza. L’articolo 112 del de-
pitali proprio. Si applica ai soggetti IRES
creto legislativo n. 385 del 1993 (Testo unico
residenti, alle società di persone e alle
delle leggi in materia bancaria e creditizia
persone fisiche che dichiarano redditi di
– TUB), stabilisce per i confidi, anche di
impresa.
secondo grado, che non sono iscritti al-
Scopo della norma è ridurre la tassa-
l’albo di cui all’articolo 106 del TUB, l’ob-
zione delle imprese sulla base del capitale
bligo di iscrizione all’elenco tenuto dall’ap-
reinvestito nell’impresa medesima. Il cal-
posito Organismo di vigilanza e tenuta del-
colo dell’importo deducibile dal reddito im-
l’elenco, previsto dall’articolo 112-bis. L’Or-
ponibile si determina dalla somma delle
ganismo, su cui vigila la Banca d’Italia,
variazioni, positive e negative, intervenute
svolge ogni attività necessaria per la ge-
sul capitale sociale; si confronta tale risul-
stione dell’elenco, determina la misura dei
tato con il patrimonio netto contabile ri-
contributi a carico degli iscritti, entro il
sultante dal bilancio di esercizio, determi-
limite del cinque per mille delle garanzie
nando l’incremento patrimoniale che costi-
concesse, li riscuote e vigila sul rispetto, da
tuisce la base di calcolo dell’ACE. Per de-
parte degli iscritti, della disciplina cui sono
terminare l’ammontare della deduzione, a
sottoposti. L’Organismo è disciplinato dal
tale ultimo importo si applica un’aliquota
decreto del Ministero dell’Economia e delle
percentuale, che dal 2020 è pari all’1,3 per
Finanze (MEF) del 2 aprile 2015, n. 53 ed
cento.
è stato costituito il 18 luglio 2019.
Confidi
Il decreto-legge 30 settembre 2003, n. 269
ha introdotto una riforma generale della Il Ministero dell’economia e delle fi-
disciplina dei confidi. Si tratta di consorzi, nanze, d’intesa con il Ministero dell’istru-
zione, dell’università e della ricerca, adotta sexies nel TUB) attribuisce alla Banca d’I-
il Programma per una Strategia nazionale talia il compito di promuovere iniziative di
per l’educazione finanziaria, assicurativa e educazione finanziaria e, in particolare, la
previdenziale. (articolo 24-bis, comma 3, redazione di codici di condotta per l’offerta
decreto-legge 23 dicembre 2016, n. 237). indipendente di iniziative di educazione
La Strategia nazionale si conforma ai se- finanziaria da parte degli intermediari, fi-
guenti principi: nalizzate a favorire l’orientamento della
clientela e l’assistenza per la gestione re-
a) organizzare in modo sistematico il sponsabile delle finanze personali. Le atti-
coordinamento dei soggetti pubblici e, even- vità del Comitato sono consultabili sul nuovo
tualmente su base volontaria, dei soggetti portale Economia per tutti.
privati già attivi nella materia, ovvero di
quelli che saranno attivati dal programma, Misure emergenziali riguardanti il settore
garantendo che gli interventi siano continui finanziario
nel tempo, promuovendo lo scambio di
I decreti emergenziali adottati nel qua-
informazioni tra i soggetti e la diffusione
dro dell’emergenza pandemica hanno in-
delle relative esperienze, competenze e
trodotto alcune misure riguardanti il set-
buone pratiche, e definendo le modalità
tore finanziario. In particolare il decreto-
con cui le iniziative di educazione finan-
legge n. 23 del 2020 ha modificato la di-
ziaria, assicurativa e previdenziale possano
sciplina dei poteri speciali del Governo (cd.
entrare in sinergia e collegarsi con le atti-
golden power) in alcuni settori considerati
vità proprie del sistema nazionale dell’i-
strategici:
struzione;
sono estese le ipotesi in cui vi è ob-
b) definire le politiche nazionali in bligo di notifica dell’acquisto, da parte di
materia di comunicazione e di diffusione di un soggetto esterno all’Unione europea, di
informazioni volte a promuovere l’educa- partecipazioni di controllo di imprese che
zione finanziaria, assicurativa e previden- detengono beni e rapporti di rilevanza stra-
ziale; tegica per l’interesse nazionale, ulteriori
rispetto a quelli nei settori della difesa,
c) prevedere la possibilità di stipulare
della sicurezza nazionale, dell’energia, dei
convenzioni atte a promuovere interventi
trasporti e delle comunicazioni; per conte-
di formazione con associazioni rappresen-
nere gli effetti negativi dell’emergenza epi-
tative di categorie produttive, ordini pro-
demiologica da COVID-19, si estende tem-
fessionali, associazioni dei consumatori, or-
poraneamente l’ambito di applicazione de-
ganizzazioni senza fini di lucro e univer-
gli obblighi di notifica e dei poteri speciali
sità, anche con la partecipazione degli enti
inerenti agli attivi strategici nei settori del-
territoriali.
l’energia, dei trasporti, delle comunica-
zioni, nonché agli ulteriori attivi strategici;
A tal fine il medesimo articolo ha isti-
tuito il Comitato per la programmazione e in caso di violazione degli obblighi di
il coordinamento delle attività di educa- notifica stabiliti per specifici atti, delibere,
zione finanziaria che promuove ogni anno, operazioni o acquisti di partecipazioni re-
per tutto il mese di ottobre, il Mese dell’E- lativi a imprese che svolgono attività di
ducazione Finanziaria: iniziative ed eventi, rilevanza strategica, si consente alla Presi-
gratuiti e di qualità, senza fini commerciali, denza del Consiglio di avviare anche d’uf-
per accrescere le conoscenze di base sui ficio il procedimento ai fini dell’eventuale
temi assicurativi, previdenziali e di gestione esercizio dei poteri speciali per imporre il
e programmazione delle risorse finanziarie proprio veto alle predette operazioni, con-
personali e familiari. Le attività del Comi- dizionarle ovvero opporsi nel caso di ac-
tato sono consultabili sul nuovo portale quisto di partecipazioni;
Quello che conta. viene modificata la disciplina gli ob-
Si ricorda, infine, che il D.Lgs. n. 37 del blighi di comunicazione delle partecipa-
2017 (che ha inserito l’articolo 126-vicies zioni rilevanti.
Il decreto-legge Ristori (decreto-legge COVID-19 terminata, ma, in ogni caso, non

n. 137 del 2020, articolo 10-ter) e il decreto- prima della fine di marzo 2022.
legge 56 del 2021 (articolo 11-quinquies) In Italia, al fine di garantire maggiore
hanno esteso, da ultimo al 31 dicembre liquidità alle imprese, il D.L. n. 23/2020
2021, l’ambito di applicazione di alcuni dei (articoli 1 e 13) ha delineato uno schema di
predetti poteri, nonché dei relativi obblighi garanzie straordinarie e transitorie sui fi-
ad essi connessi (obbligo di notifica dell’ac- nanziamenti bancari alle imprese, incen-
quisto di partecipazioni; imposizione di im- trato sul ruolo di SACE S.p.A. e del Fondo
pegni e condizioni; opposizione all’acqui- di garanzia delle PMI. In particolare, l’ar-
sto) con particolare riferimento agli attivi ticolo 1 del D.L. n. 23/2020, modificato dal
cd. strategici e nonché alle operazioni di D.L. n. 104/2020 e dalla legge di bilancio
acquisto di partecipazioni che abbiano per 2021, autorizza SACE S.p.A. a concedere
effetto l’assunzione del controllo da parte garanzie in favore di banche, istituzioni
dei soggetti esteri di società operanti in finanziarie nazionali e internazionali e al-
settori strategici. tri soggetti abilitati all’esercizio del credito
Più in generale, come sottolineato anche in Italia, per finanziamenti sotto qualsiasi
nel Documento di economia e finanza 2021, forma da questi concessi alle imprese con
per affrontare i problemi di liquidità ge- sede in Italia, colpite dall’epidemia Covid-
nerati dalla crisi il settore privato, in par- 19. Sono escluse dal beneficio le società
ticolare le imprese, ha fatto maggiore ri- che, direttamente o indirettamente, con-
corso ai prestiti bancari, le cui condizioni trollano o sono controllate da una società
sono state favorite tanto dalle misure for- residente in un Paese o territorio non co-
temente accomodanti di politica monetaria operativo a fini fiscali. L’operatività della
adottate dalla BCE che da quelle poste in misura, inizialmente prevista sino al 31
essere dal Governo a sostegno della liqui- dicembre 2020 è stata prorogata fino al 31
dicembre 2021 (legge di bilancio 2021, L.
dità. Nei mercati finanziari le condizioni
n. 178/2020, art. 1, co. 206, lett. a) e decreto-
sono progressivamente migliorate, traendo
legge n. 73 del 2021, cd. Sostegni-bis).
beneficio dagli ingenti interventi di politica
monetaria e fiscale a sostegno della liqui-
dità, tanto che le quotazioni azionarie sono Borsa Italiana
cresciute nei maggiori Paesi avanzati (su-
perando i livelli precedenti la pandemia Borsa Italiana si occupa dell’ammis-
negli Stati Uniti e in Giappone). sione, sospensione ed esclusione di stru-
A livello UE, con il fine di mantenere la menti finanziari e operatori dalle negozia-
liquidità del settore finanziario e assicu- zioni. Essa gestisce e controlla le negozia-
rare condizioni di finanziamento che so- zioni e gli obblighi di operatori ed emit-
stengano tutti i settori dell’economia, il tenti.
Consiglio direttivo della Banca centrale eu- Nata dalla privatizzazione dei mercati
ropea, il 18 marzo 2020, ha approntato un di borsa nel 1998, Borsa Italiana ha co-
programma temporaneo di acquisto di ti- struito un’infrastruttura che permettesse
toli del settore privato e pubblico (Pande- l’accesso ai capitali internazionali. Dal 2007
mic Emergency Purchase Programme, PEPP), Borsa Italiana è entrata a far parte del
London Stock Exchange Group.
con una dotazione finanziaria iniziale di
Borsa Italiana gestisce i seguenti mer-
750 miliardi di euro. Il 4 giugno 2020 il
cati azionari:
Consiglio direttivo ha deciso di implemen-
tare le risorse del PEPP di ulteriori 600 MTA – Mercato Telematico Azionario:
miliardi. Il 10 dicembre 2020 il Consiglio si tratta di un mercato regolamentato dove
ha deciso di aumentare la dotazione di si negoziano azioni, obbligazioni converti-
ulteriori 500 miliardi di euro, per un totale bili, diritti di opzione e warrant. Al suo
di 1.850 miliardi di euro. Il Consiglio porrà interno si trova il segmento STAR dedicato
termine agli acquisti nell’ambito del PEPP alle società che si impegnano a rispettare
una volta che riterrà che la fase di crisi del requisiti di eccellenza in termini di liqui-
dità, trasparenza informativa e corporate La società gestisce inoltre ETFplus, de-

governance; dicato alla negoziazione degli ETP, stru-
mento il cui prezzo deriva da altri stru-
AIM Italia – sistema multilaterale di menti finanziari (ad esempio azioni, mate-
negoziazione dedicato alle piccole e medie rie prime, tassi di interesse o valute), non-
imprese italiane; ché alcuni mercati su strumenti finanziari
derivati, di cui il principale è IDEM, oltre a
MIV – Mercato degli Investment Vehi-
IDEX (mercato italiano dei derivati ener-
cles: mercato regolamentato creato per of-
getici) e AGREX (mercato italiano dei de-
frire capitali, liquidità e visibilità ai veicoli
rivati sul grano duro).
d’investimento;
La capitalizzazione complessiva di Borsa
EuroTLX Equity – segmento del si- Italiana è superiore al 30 per cento del
stema multilaterale di negoziazione Eu- prodotto interno lordo nazionale, con
roTLX che consente a operatori ed investi- un’ampia presenza di piccole e medie im-
tori di negoziare in azioni e certificati rap- prese.
presentativi di azioni appartenenti ai prin- Inoltre, il gruppo Borsa Italiana com-
cipali listini degli Stati dell’OCSE; prende anche il Mercato telematico dei
titoli di Stato (Mts), una delle principali
piattaforme per la negoziazione dei titoli di
Borsa Italiana gestisce i seguenti Mer-
Stato europei e si avvale di Sia s.p.a., so-
cati Obbligazionari e Fixed Income:
cietà hi-tech europea operante nei servizi
MOT – Mercato Telematico delle Ob- tecnologici e nelle infrastrutture di paga-
bligazioni: nato nel 1994, è l’unico mercato mento, controllata da Cassa depositi e pre-
obbligazionario regolamentato italiano; stiti tramite la controllata Cdp Equity, come
partner di riferimento per i servizi relativi
ExtraMOT – è il sistema multilaterale al trading e post-trading per il Mercato
di negoziazione (MTF) nato per permettere telematico dei titoli di Stato e Monte Titoli.
a operatori ed investitori di ampliare la A livello di gruppo, nel 2019 ha realizzato
gamma di strumenti obbligazionari in cui 464 milioni di euro di ricavi e 2,6 milioni di
investire; euro di margine operativo lordo.
EuroTLX Bond-X – è il segmento del L’operazione di vendita di Borsa Italiana e

sistema multilaterale di negoziazione Eu- l’offerta del gruppo Euronext
roTLX dedicato alla negoziazione di obbli-
gazioni e altri titoli di debito compresi Nel mese di agosto del 2020 il London
strumenti partecipativi, obbligazioni strut- Stock Exchange, per rispondere alle richie-
turate, obbligazioni cum warrant, covered ste della direzione Antitrust della Commis-
bond e titoli di Stato; sione europea legata all’acquisizione di Re-
finitiv, ha annunciato la vendita di Borsa
ExtraMOT Pro – è il Segmento Pro-
Italiana; le offerte non vincolanti presen-
fessionale del mercato ExtraMOT, nato per
tate per l’acquisto di Borsa Italiana sono
offrire alle PMI un primo accesso ai mer-
state avanzate da SIX Swiss Exchange,
cati dei capitali;
Deutsche Börse e, da ultimo, Euronext in
SeDex – è il mercato di Borsa Italiana partnership con CDP Equity e Intesa San
nato nel 2004 per la negoziazione di certi- Paolo e hanno tutte avuto ad oggetto l’in-
ficates e covered warrant, nel loro insieme tero perimetro del gruppo messo in vendita
denominati securitised derivatives, stru- dal London Stock Exchange, costituito non
menti cartolarizzati; solo dalla gestione dei listini azionari di
Borsa Italiana s.p.a., ma anche dal mercato
EuroTLX Cert-X – è il segmento del telematico dei titoli di Stato Mts e per la
sistema multilaterale di negoziazione di società Élite.
EuroTLX dedicato alla negoziazione di co- Nell’ottobre 2020, su proposta dell’am-
vered warrant e certificates. ministratore delegato, il consiglio di ammi-
nistrazione di Cassa depositi e prestiti (CDP) closing dell’offerta il gruppo aggregato di-
ha dato il via libera a CDP Equity per venterebbe la prima sede di quotazione in
l’ingresso nell’azionariato di Euronext – la Europa (con più di 1.800 società quotate e
società mercato che raggruppa i listini di 6 4,4 trilioni di euro di capitalizzazione di
Paesi europei – e per l’acquisizione da mercato aggregata delle società quotate), la
parte di quest’ultima di Borsa Italiana. prima sede di negoziazione per i mercati
In tal modo, come riferito dai comuni- secondari in Europa (con circa 11,7 mi-
cati di Cassa depositi e prestiti e Euronext, liardi di euro di azioni scambiate) e per il
CDP Equity, che acquisisce il 7,3 per cento finanziamento azionario, con più di 42
del capitale azionario di Euronext, al pari miliardi di euro raccolti nel 2019 presso gli
della Caisse des Dépóts et Consignations, investitori per finanziare società in Europa.
omologo di Cassa depositi e prestiti in Si ritiene inoltre che, a differenza delle
Francia, insieme a Intesa Sanpaolo, che
borse nazionali, il gruppo Borsa Italiana,
verrebbe a detenere una quota intorno
considerato elemento centrale del nuovo
all’1,3 per cento, entra a far parte dell’at-
gruppo, dovrebbe anche essere in grado di
tuale gruppo, divenendo uno dei primi azio-
interagire con i policymaker e le autorità di
nisti della società destinata a gestire – oltre
a Borsa Italiana – altre 5 borse valori in regolamentazione degli otto paesi in cui il
Belgio, Francia, Irlanda, Paesi Bassi, Nor- gruppo è destinato a operare, di parteci-
vegia e Portogallo, con oltre 1.800 società pare alle discussioni sulle misure più ap-
quotate, per un totale di 4.400 miliardi di propriate per facilitare e migliorare l’ac-
euro di capitalizzazione di mercato. cesso ai mercati finanziari, non solo in
Con questa operazione, l’Italia rappre- Italia, ma anche a livello europeo.
senterebbe il singolo mercato più rilevante Il gruppo aggregato intende rafforzare
in Euronext, con circa un terzo dei ricavi Borsa Italiana come sede di quotazione e
della nuova società e degli occupati com- negoziazione di riferimento in Italia e con-
plessivi. Cassa depositi e prestiti entrerebbe tinuare a svilupparne i programmi per fa-
inoltre a far parte del patto dei reference cilitare l’accesso al finanziamento aziona-
shareholders, cui aderirebbe circa il 25 per rio delle imprese, con un focus specifico
cento del capitale di Euronext. sulle PMI.
Nel mese di ottobre 2020 è stata appro- Inoltre, il nuovo gruppo intende inoltre
vata dal London Stock Exchange la cessione collegare Borsa Italiana all’Europa conti-
di Borsa Italiana al gruppo Euronext in nentale, fornendo così un’ulteriore possibi-
partnership con CDP Equity e Intesa San lità di promuovere mercati europei traspa-
Paolo, per un valore complessivo di 4,32 renti e regolamentati. In particolare, si
miliardi di euro. ritiene che l’aggregazione crei la possibilità
L’acquisizione di Borsa Italiana da parte per le società di essere quotate su diversi
di Euronext è stata perfezionata nel mese segmenti di mercato e su diversi MTF,
di aprile 2021. migliorando anche la copertura della ri-
cerca sui loro titoli, così come gli strumenti
Gli elementi forniti da Euronext nel corso per le investor relations e la governance.
dell’indagine conoscitiva Con riferimento alla infrastruttura di
post-trading, Euronext intende far sì che
Nel corso dell’indagine, il gruppo Euro- Cassa di Compensazione e Garanzia S.p.A.
next ha evidenziato alcuni elementi e obiet- (CC&G) diventi la controparte centrale del
tivi dell’operazione di acquisizione. gruppo aggregato e un pilastro della stra-
Anzitutto, ha evidenziato la volontà di tegia di post-trading dell’intera Euronext.
mantenere un focus strategico condiviso Inoltre, con riguardo a Monte Titoli
sullo sviluppo di mercati equi e trasparenti, S.p.A., il depositario centrale (CSD) ita-
sulla massimizzazione della liquidità e sulla liano, che offre servizi di emissione, rego-
capacità di finanziare l’economia reale, con lamento e custodia, diventerebbe il più
particolare attenzione alle PMI. Dopo il grande CSD del gruppo Euronext, contri-
buendo in maniera determinante al pro- fondamentali costi di transazione contenuti

getto di Euronext per i CSD. e l’accesso alla ricerca azionaria obiettivi a
Euronext ha sottolineato l’intenzione di cui ambiscono sia la normativa e la super-
accelerare la transizione verso una crescita visione del settore sia l’azione del Governo;
sostenibile grazie a una forte cultura e a di assicurare che l’operazione di acquisi-
dei forti prodotti ESG (ambientali, sociali e zione sia orientata ad una logica di svi-
di governance). luppo di lungo periodo e di valorizzazione
Nell’ambito dell’operazione, Euronext ha degli asset italiani e della loro posizione
inoltre sottolineato la volontà di far man- strategica internazionale; di assicurare che
tenere al gruppo Borsa Italiana le sue at- all’Italia sia garantito un ruolo di primo
tuali funzioni, struttura e relazioni all’in- piano sia a livello operativo sia di gover-
terno dell’ecosistema italiano: il CEO ita- nance del nuovo sistema federale in ragione
liano del gruppo Borsa Italiana è destinato delle peculiarità della piazza finanziaria
a entrare nel managing board di Euronext italiana e delle esigenze del mercato e dei
e il CEO di MTS entrerà a far parte del suoi stakeholder; assicurare che nell’ambito
managing board allargato, insieme agli altri delle iniziative da adottare, venga garantito
leader delle linee di business più rilevanti e il massimo impegno per prevedere investi-
delle funzioni chiave di Euronext, con re- menti che soprattutto sotto il profilo del-
sponsabilità a livello di gruppo per la ne- l’innovazione-tecnologica consentano di dare
goziazione fixed-income. Si annuncia inol- al progetto complessivo una prospettiva di
tre l’intenzione di fissare la sede di alcuni lungo termine;
business chiave e alcune funzioni centrali
a far sì, per quanto di competenza,
del nuovo gruppo a Milano e Roma, con il
che Borsa Italiana si faccia promotrice di
chief financial officer – CFO del gruppo
un ampio confronto con tutti gli operatori
basato a Milano.
del settore, al fine di apportare migliora-
menti e innovazione in merito al funzio-
La mozione approvata dalla Camera dei namento del mercato dei capitali in Italia,
deputati proseguendo il percorso di semplificazione
normativa e fiscale dei processi e di con-
L’Assemblea della Camera dei deputati tenimento complessivo dei costi sostenuti
il 14 aprile 2021 ha approvato la mozione dagli emittenti, dagli intermediari e dagli
1/00457, con la quale è stata anzitutto investitori e permettendo in questo modo
ritenuta necessaria un’azione tempestiva alle piccole e medie imprese di accedere
con riferimento alla vicenda di Borsa Ita- con maggiore facilità al mercato dei capi-
liana s.p.a.. tali, valorizzando i segmenti innovativi e
La mozione impegna il Governo: rendendo Borsa Italiana un mercato di
capitali competitivo rispetto alle altre piazze
ad adottare ogni iniziativa utile, nel-
finanziarie;
l’ambito delle proprie competenze e della
partecipazione azionaria in Cassa depositi continuare a porre in essere ogni ini-
e prestiti, a sua volta azionista del gruppo ziativa di competenza, anche normativa,
Euronext, nonché a tutelare, in ogni sede e finalizzata a valorizzare l’assetto strategico
con ogni strumento di propria competenza, di Borsa Italiana spa, favorendo la crescita
lo strategico assetto economico-finanziario delle imprese italiane attraverso la crea-
di Borsa Italiana s.p.a. e l’autonomia della zione di un vero e proprio campione eu-
medesima, al fine di assicurare la sana e ropeo nel mercato dei capitali che, di ri-
prudente gestione di Borsa Italiana, e di flesso, rafforzi il ruolo dell’Italia a livello
garantire, anche a seguito delle autorizza- europeo e internazionale rendendola più
zioni previste, l’effettiva trasparenza e in- forte e attrattiva anche dal punto di vista
tegrità del mercato, nonché l’ordinato svol- degli investimenti esteri auspicando la cre-
gimento delle negoziazioni e la tutela degli azione di condizioni convenienti per il man-
investitori, soprattutto degli investitori nelle tenimento del più ampio numero di sedi e
piccole e medie imprese per i quali sono funzioni in Italia;
nell’ottica di incentivare il ricorso al come sia necessario sviluppare i segmenti

capitale equity, ad adottare ogni iniziativa non bancari del sistema finanziario, che
normativa finalizzata alla proroga perma- sono in grado di fornire capitale di rischio
nente del credito d’imposta per la quota- nelle forme più adatte ai diversi stadi di
zione, introdotto dalla legge n. 205 del 2017, sviluppo delle imprese, dal venture capital
prevedendone l’estensione a tutte le im- all’accesso ai mercati azionari.
prese che accedono al mercato dei capitali Lo sviluppo della finanza di mercato è
e non solo alle società che presentino i stato reso ancor più necessario dall’impatto
requisiti di piccole e medie imprese come della pandemia di COVID-19, ma è stato
definite dalla raccomandazione 2003/361/CE sottolineato come il maggior indebitamento
della Commissione europea del 6 maggio si traduca in una accresciuta vulnerabilità
2003, nonché alle società oggetto della bu- delle imprese. Una diversificazione delle
siness combination per le operazioni con- fonti di finanziamento potrà agevolare un
dotte dalle Spac (Special purpose acquisiton riequilibrio della struttura finanziaria delle
company), nonché attuare un procedi- aziende e facilitare gli investimenti neces-
mento di semplificazione del processo di sari alla ripresa. In questa linea, l’utilizzo
quotazione, in particolare per le società di di incentivi fiscali alla ricapitalizzazione a
piccole e medie dimensioni, sviluppando la favore di aziende e investitori, rappresenta
piattaforma Élite, al fine di consentire alle uno strumento utile a promuovere il rie-
piccole e medie imprese di aumentare il quilibrio della struttura finanziaria delle
loro grado di consapevolezza finanziaria e imprese colpite dalla pandemia.
di accedere con maggiore facilità al mer- Dalle prime evidenze è emerso che le
cato di capitali; misure di sostegno alle imprese hanno at-
ad adottare ogni iniziativa, anche nor- tenuato gli effetti negativi della pandemia,
mativa, finalizzata a promuovere e diffon- riducendo sostanzialmente il deficit di li-
dere la cultura del mercato dei capitali, al quidità e il peggioramento delle condizioni
fine di permettere una canalizzazione ef- patrimoniali. Il ricorso a nuovi prestiti,
ficace del risparmio privato nell’economia anche grazie alle garanzie pubbliche, ha
reale, anche attraverso il rafforzamento di tuttavia accresciuto l’indebitamento. Il con-
strumenti come i Pir o i fondi pubblico- seguente indebolimento dei bilanci au-
privato appositamente costituiti, con im- menta la probabilità di insolvenza delle
portanti riflessi sul rilancio del nostro Pa- imprese e, a sua volta, la necessità per le
ese e sulla crescita economica, oltre che banche di maggiori accantonamenti sui pre-
sulla qualità della struttura finanziaria delle stiti.
imprese italiane, e mantenendo il ruolo di Un limitato apporto di capitale proprio,
primo piano di Borsa Italiana nella finanza il basso livello di autofinanziamento da
ESG, da anni impegnata sui temi della utili netti, l’eccessivo indebitamento verso
sostenibilità, considerando anche l’impor- le banche, il ricorso prevalente a finanzia-
tanza del tema nelle scelte di investimento menti a breve termine rappresentano spe-
di tutti i principali investitori mondiali. cifiche cause della criticità della gestione
finanziaria delle imprese italiane, in parti-
Le principali problematiche emerse nel colare quelle di micro, piccole e medie
corso dell’indagine dimensioni.
Altri stakeholders hanno evidenziato,
Nonostante i progressi compiuti nell’ap- inoltre, la presenza in Italia di un gap
provvigionamento di finanziamenti sul mer- infrastrutturale ancora elevato, problema-
cato dei capitali, l’accesso a fonti di finan- tica che riguarda molti altri Paesi europei.
ziamento non bancarie da parte delle im- Altri ancora hanno sottolineato che l’Italia
prese – a parere degli auditi – appare presenta un mercato molto efficiente di
limitato, soprattutto per quelle di minore operatori privati, tuttavia ridotto rispetto
dimensione. Oltre alla diversificazione de- ad altri contesti economici comparabili.
gli strumenti di debito, è stato rilevato Inoltre, sebbene vi sia un elevato tasso di
risparmio privato, esso difficilmente con- a quotazione sull’MTA evidenziano costi

fluisce alle imprese. diretti che oscillano tra 1,6 milioni e 2
La limitata crescita dei mercati e lo milioni di euro (con punte fino a 19 mi-
scarso appeal sulle piccole e medie imprese lioni), per le spese organizzative e di do-
in Europa è stata motivata – come emerso cumentazione; cui vanno aggiunte le com-
nel corso dei lavori sulla Capital Market missioni per il collocamento dei titoli pari
Union – da tre fattori: basso numero di a una percentuale variabile tra il 3 per
società che accedono al mercato; insuffi- cento e il 4,5 per cento del controvalore
ciente numero di investitori istituzionali e dell’offerta. I costi indiretti, su base annua,
retail; assenza di un ecosistema a supporto derivanti dallo status di società quotata
delle PMI. possono superare i 3 mln/€ e comprendono
Dal lato dell’offerta, gli auditi hanno i costi imputabili alla governance dell’emit-
evidenziato come il tema più dibattuto sia tente e al sistema dei controlli (internal
come stimolare l’accesso delle imprese ai audit, organismo di vigilanza, attività di
mercati dei capitali e in particolare al mer- revisione contabile) e i costi correlati all’a-
cato azionario. In Italia gli studi effettuati dempimento degli obblighi di trasparenza
indicano, tra le ragioni principali che spin- societaria e finanziaria (investor relation,
gono le imprese italiane a quotarsi, la ne- registro dei soggetti insider, gestione delle
cessità di reperire fondi per il finanzia- assemblee, relazioni finanziarie semestrali).
mento di nuovi investimenti (in virtù anche Dei costi iniziali di prima quotazione il
di una maggiore forza contrattuale nei con- 40-50 per cento riguarda l’assistenza alla
fronti del sistema bancario) e il migliora- predisposizione del prospetto, del docu-
mento dell’immagine aziendale. mento per l’offerta internazionale (c.d. of-
A fronte dei benefici descritti, la quo- fering circular) e relative attestazioni da
tazione comporta tuttavia notevoli costi di- parte dei consulenti; l’assistenza al memo-
retti, legati all’ingresso sul mercato e agli randum sul sistema di controllo di gestione
oneri di ongoing compliance. Gli stakehol- e relative attestazioni; l’assistenza per la
ders hanno sottolineato al riguardo che gli conversione dei bilanci ai principi contabili
ostacoli più significativi alla quotazione sono internazionali e relative attestazioni di re-
diversi, tra cui l’onerosità dei costi della visione, l’assistenza nelle procedure di legge.
quotazione, la complessità della disciplina Il resto dei costi iniziali è ripartito tra
applicata alle società quotate, l’onerosità attività di comunicazione (roadshow, pub-
dei costi di compliance agli obblighi infor- blicazioni, ecc.); assistenza legale e fiscale;
mativi e di governance, gli oneri di traspa- attività svolta dall’intermediario che assiste
renza (autorità di controllo, azionisti di la società nel processo di quotazione (c.d.
minoranza, accertamenti fiscali), la contra- sponsor).
rietà dei soci fondatori all’allargamento de- Per le società che arrivano sull’MTA
gli assetti proprietari, l’insufficiente pre- dall’AIM, i costi sono inferiori attestandosi
senza di operatori specializzati nello scou- in media su 1 milione di euro ma possono
ting di imprese quotabili, la ridotta liqui- avere comunque un impatto rilevante sul
dità del mercato primario e secondario, a fatturato. Tali società beneficiano oggi an-
causa dell’insufficiente presenza di investi- che del prospetto semplificato previsto per
tori istituzionali e in particolare di fondi le emissioni secondarie, introdotto dal Re-
comuni specializzati in investimenti in ti- golamento (UE) 2019/2115 per favorire il
toli small cap e/o neoquotati, la scarsa passaggio al mercato regolamentato delle
cultura finanziaria da parte delle PMI in società negoziate da almeno 18 mesi su un
merito alle potenzialità di crescita e di mercato di crescita per le PMI, come l’AIM
sviluppo realizzabili attraverso l’apertura Italia.
del capitale, il passaggio ad una gestione Dal lato della domanda, la scarsa pre-
manageriale e la quotazione. senza di investitori istituzionali e la scarsa
In particolare, è emerso nel corso del- propensione delle famiglie a investire nel
l’indagine che le operazioni di ammissione mercato azionario sono state individuate
quali debolezze strutturali del mercato ita- riesce in alcuni casi a coglierne appieno i
liano. La scarsa liquidità che si associa alle benefici.
PMI, connotate strutturalmente da un basso
livello di attività sul mercato secondario, a
Le proposte
parere degli auditi è un forte disincentivo
all’investimento, così come la difficoltà di
reperire informazioni dovuta alla bassa co- Il tessuto produttivo italiano, costituito
pertura da parte degli analisti finanziari. soprattutto da medie, piccole e piccolissime
imprese, dipende ancora grandemente dal
Il tema dell’equity research rappresenta
credito bancario. Il credit crunch degli anni
il tassello di un problema più ampio, ossia
della crisi risulta allentato, anche grazie
l’assenza di un ecosistema dell’intermedia-
alle misure straordinarie intraprese dalla
zione in grado di supportare le PMI con
BCE, come evidenzia da tempo il Bollettino
servizi di listing e di supporto per la per- Economico della Banca d’Italia. Si registra
manenza sul mercato. una sostanziale ripartenza dei flussi di cre-
In particolare, con riferimento alla fase dito alle imprese.
di quotazione, alcuni auditi hanno rappre- Il sistema bancario emerge da una crisi
sentato gli elementi di svantaggio del si- d’identità molto profonda, che vede ancora
stema nazionale in termini di: costi, pro- aperto il cantiere delle riforme degli istituti
cedure e tempi di approvazione del pro- di media e piccola dimensione (banche
spetto, responsabilità (il diverso quadro giu- popolari e banche di credito cooperativo).
ridico e le incertezze giurisprudenziali in Esso è impegnato a smaltire i volumi di
tema di responsabilità da prospetto costi- crediti deteriorati accumulati durante la
tuiscono, infatti, uno dei principali pro- crisi economica, a correggere le inefficienze
blemi dell’ordinamento italiano). organizzative che pesano sui bilanci ban-
Altri auditi, nel sottolineare il poten- cari e ad assorbire l’impatto sistemico delle
ziale del Fintech sia per il supporto a crisi che hanno investito diversi istituti di
società in crescita, sia per colmare il gap credito dal 2015 a oggi.
che esiste fra settore innovazione e settori In tale quadro si segnalano le mozioni
più tradizionali, hanno rilevato che il tasso Bitonci ed altri n. 1-00413, Boccia ed altri
di competizione infra-europea rende il mer- 1-00459, Pettarin ed altri n. 1-00462, Lol-
cato italiano meno attrattivo di altri nel- lobrigida ed altri n. 1-00463 e Trano ed
l’attrazione di talenti, elemento chiave per altri n. 1-00465 volte a mitigare gli effetti
lo sviluppo del settore nel suo complesso. del nuovo quadro normativo in materia di
In Italia, si afferma, permane una sorta di inadempienza bancaria e crediti deterio-
scetticismo da parte dei soggetti tradizio- rati, in particolare promuovendo in ambito
europeo la sospensione del calendar provi-
nali che ha la duplice negativa conseguenza
sioning e la revisione nella definizione di
di limitare lo sviluppo delle società Fintech
default.
e – di fatto – di privare le realtà tradizio-
D’altro canto, l’implementazione di stru-
nali di elementi di innovazione. I principali
menti alternativi al canale creditizio (mini
ostacoli ad un maggiore sviluppo del Fin- bond, equity crowdfunding, le agevolazioni
tech in Italia, peraltro comuni al mondo del per le start-up innovative e le PMI innova-
venture capital in generale, sono tre: –un tive, il ricorso ai sistemi multilaterali di
ecosistema normativo che – nonostante i negoziazione e a mercati borsistici) non ha
passi avanti – è ancora frenante rispetto ancora consentito di sostituire integral-
alla crescita di società del settore; la diffi- mente il finanziamento bancario con la
coltà a reperire finanziamenti utili ad au- liquidità proveniente dai mercati. Nono-
mentare il volume di interventi potenzial- stante le opportunità introdotte dalle mi-
mente supportati da realtà Fintech; una sure di Industria 4.0, della Legge di Bilan-
distanza, più percepita che reale, da parte cio 2019 e del decreto Crescita, alcune delle
dell’opinione pubblica, che – pure usando quali da perfezionare nel tempo, si assiste
spesso e volentieri strumenti Fintech – non ancora ad una netta preferenza delle im-
prese nazionali per il finanziamento ban- mentazione della Capital Markets Union: a
cario. parere degli auditi tale circostanza può
Ciò è conseguenza, e tuttavia anche causa, rappresentare per l’Italia un’opportunità di
delle principali limitazioni del sistema pro- colmare i ritardi strutturali nello sviluppo
duttivo nazionale: dimensioni relativamente del mercato del capitale di rischio, allen-
piccole, ritrosia alla quotazione presso i tando la dipendenza delle imprese dal fi-
mercati regolamentati, scarsa propensione nanziamento di matrice bancaria.
alla disclosure, a fronte di un contesto Coerentemente alle indicazioni dell’OCSE
economico internazionale complesso e ar- (e, in particolare, del rapporto OCSE de-
ticolato, caratterizzato soprattutto dal re- dicato allo sviluppo del mercato dei capitali
pentino sviluppo del Fintech e della disin- in Italia), è stato suggerito di:
termediazione. migliorare le condizioni per la parte-
La VI Commissione Finanze ha delibe- cipazione ai mercati finanziari da parte
rato lo svolgimento dell’indagine conosci- degli investitori individuali e in particolare
tiva per comprendere come gli strumenti migliorare il contributo delle famiglie, an-
finanziari più avanzati e il mercato dei che mediante l’istituzione di un Fondo So-
capitali possano oggi offrire ulteriori pro- vrano Italiano;
spettive concrete per l’economia reale e la
crescita del Paese, riservando particolare incoraggiare e rafforzare la parteci-
attenzione allo sviluppo delle imprese e alla pazione ai mercati dei capitali da parte
loro sostenibilità e fornendo loro supporto degli investitori istituzionali, alla luce del-
in termini di liquidità e solidità. l’aumento (dati di fine 2019) della quota di
Anche mediante una ricostruzione delle ricchezza finanziaria allocata presso gli
misure susseguitesi negli ultimi anni con stessi, che ha raggiunto il 31,6 per cento,
l’obiettivo di offrire al sistema produttivo dal 19,8 per cento nel 2007;
canali complementari a quello bancario, si rafforzare la resilienza del Paese, ov-
è cercato di verificare quali siano gli osta- vero la capacità di far fronte in modo
coli che ancora allontanano le aziende dal- efficace ed efficiente ai vari shock che pos-
l’idea della quotazione del debito o dell’e- sono colpire famiglie e imprese.
quity. Sono stati valutati i margini di in-
tervento, anche fiscali, a disposizione del
Modifiche alle norme UE e alle disposi-
legislatore, nonché l’azione condotta dalle zioni di recepimento
Autorità di regolazione e dagli interme-
diari. In primo luogo, è emersa l’opportunità
Allo stesso tempo è stata svolta un’ana- di un coordinamento tra le autorità nazio-
lisi approfondita delle richieste degli sta- nali nel perseguire una strategia unica,
keholder, verificando come le imprese ita- anche all’interno delle iniziative annun-
liane abbiano utilizzato gli strumenti si- ciate nell’Action Plan sulla Capital Markets
nora messi a disposizione dal legislatore, Union, per delineare un progetto ampio di
quali vincoli normativi debbano essere ri- revisione del processo di ammissione di
mossi perché obsoleti o eccessivamente li- PMI al mercato dei capitali, partendo dalla
mitanti o costosi e come si preparino ad definizione di PMI, ancora non univoca a
affrontare la progressiva disintermedia- livello UE e nazionale, e dall’applicazione
zione dei servizi finanziari, nonché la dif- graduale, in un percorso di crescita, dei
fusione del Fintech. requisiti previsti nella normativa di settore
Nel corso dell’indagine è stato rilevato, (MiFID II, MAR, Prospetto).
in linea generale, che le iniziative nazionali Sotto il profilo normativo, si propone di
per promuovere i mercati finanziari al ser- semplificare alcuni aspetti del recepimento
vizio della crescita devono inserirsi coeren- delle direttive MiFID, anzitutto con riferi-
temente nel contesto delle azioni avviate mento agli obblighi informativi nei con-
dall’Unione Europea, con particolare rife- fronti dei soggetti istituzionali. Si propone
rimento alle iniziative relative all’imple- inoltre di istituire la sottocategoria di clienti
semi-professionali (dotati di specifiche com- disciplina europea del risparmio gestito, la

petenze ed esperienza, capacità finanziarie quale si basi almeno su specifici pilastri:
e propensione al rischio) e di rivedere, in
la definizione di un corpo unico di
un’ottica di semplificazione e proporziona-
norme dedicato alla disciplina del servizio
lità, i regimi della c.d. product governance,
di gestione collettiva del risparmio che, nel
della trasparenza dei costi per i clienti
dettare i principi generali della disciplina
professionali e dei requisiti di validità dei relativi ai soggetti del rapporto (gestore,
contratti. Tale istanza riguarda in partico- depositario e investitore) e al prodotto,
lare il costo dei dati che le imprese di demandi alla disciplina europea di secondo
investimento sono obbligate ad acquistare livello la definizione della relativa regola-
dalle sedi di negoziazione, per adempiere mentazione di dettaglio (sul modello di
agli obblighi previsti da diverse norme Mi- quanto attualmente previsto nel Testo Unico
FID; analogo problema è stato posto con della Finanza);
riferimento alla disciplina della ricerca azio-
naria, che si ritiene debba essere riservata la definizione della disciplina secon-
a soggetti a tal fine autorizzati e vigilati daria di attuazione (adeguatamente cali-
anche al fine di contenimento del rischio di brata).
conflitti di interesse.
In tema di ricerca in materia di inve- Nell’ottica di semplificazione della nor-
stimenti su PMI, si propone di rivedere mativa per agevolare l’accesso ai mercati
azionari delle PMI e delle società a media
strutturalmente il divieto, al momento pre-
capitalizzazione, nel corso dell’indagine è
visto nella normativa MiFID, con alcune
emerso che assume rilievo anche la revi-
mitigazioni, di distribuzione della ricerca
sione del regime degli abusi di mercato
di investimenti insieme ad altri servizi di
(MAR) ritenuto, in alcuni casi, un onere
investimento (c.d. unbundling: separazione eccessivo per le imprese che intendono
delle spese sostenute per la ricerca effet- accedere al mercato. In particolare, appare
tuata sugli investimenti da parte dei grandi necessario un chiarimento sull’applica-
broker). È stato altresì richiesto di ridefi- zione delle regole relative ai sondaggi di
nire la categoria esistente dei clienti pro- mercato (cd. market sounding) introdotte
fessionali sia di diritto sia su richiesta, dal MAR per le società che hanno appena
ampliando i requisiti oggettivi di qualifica- avviato il processo di quotazione. Si ritiene
zione dei primi e, per i secondi, i requisiti inoltre opportuno modificare il MAR per
di valutazione da parte degli intermediari; alleviare alcuni obblighi per le società a
di introdurre una nuova categoria di clienti piccola e media capitalizzazione. Si pro-
semiprofessionali, sottratta a una valuta- pone in questo senso l’introduzione di una
zione preventiva dell’intermediario e volta definizione di PMI più coerente e appro-
unicamente a consentire l’accesso a pro- priata in tutta la legislazione dei mercati
dotti finanziari riservati agli investitori pro- dei capitali che tenga anche conto del seg-
fessionali. Si richiede inoltre di incremen- mento MidCap, in quanto manca una de-
tare l’accessibilità dei prodotti non com- finizione condivisa a livello europeo.
plessi ai clienti al dettaglio, attraverso una
revisione della disciplina in tema di product Prospetti
governance, prevedendone una sua disap-
plicazione o una sua forte semplificazione. Alcune proposte emerse nel corso del-
L’esigenza emersa nel corso dell’inda- l’indagine riguardano specificamente l’ap-
gine con riferimento al risparmio gestito è provazione dei prospetti informativi per le
anzitutto quella di utilizzare la prossima offerte al pubblico di strumenti finanziari,
revisione della direttiva AIFMD (Alternative nell’ottica di ridurre i termini di approva-
Investment Fund Managers Directive), sulla zione dei prospetti. Si tratta di uno dei
quale la Commissione europea ha già av- principali obiettivi del nuovo « Prospetto
viato i lavori, per la sistematizzazione della UE per la ripresa » contenuto nel Capital
Market Recovery Package, che intende for- aiuti di stato e con quello relativo alle crisi
nire un prospetto semplificato, facile da bancarie.
produrre per gli emittenti e di agevole Numerose proposte sono emerse in or-
comprensione per gli investitori – in par- dine alla revisione della normativa pruden-
ticolare per gli investitori al dettaglio – che ziale prevista per gli investimenti delle ban-
al contempo dovrebbe richiedere una ra- che negli strumenti di capitale delle im-
pida verifica da parte delle autorità comprese. Più specificamente, si propone:
petenti.
una ponderazione del 400 per cento
Altri interventi sono stato richiesti per
solo per gli investimenti speculativi con
colmare la disparità di durata dei proce-
finalità di rivendita a breve termine;
dimenti amministrativi volti ad approvare i
prospetti, che sono anche condizionati dal un fattore di ponderazione del 250
grado di verifica richiesto dall’ordinamento per cento per la quota di portafoglio azio-
all’autorità di vigilanza, a causa del diverso nario rientrante in una strategia di inve-
regime di responsabilità civile cui sono stimento di lungo termine e/o nei casi in
sottoposte le autorità nazionali di vigilanza cui si instauri un rapporto commerciale di
sui mercati finanziari. Viene dunque richie- lungo termine tra la banca investitrice e la
sto un intervento di armonizzazione dei società partecipata.
regimi di responsabilità, per evitare dispa-
rità di trattamento dei risparmiatori nei Gli auditi hanno rilevato che alcuni pro-
diversi paesi, nonché costi diversificati di nunciamenti della Corte di Cassazione (sen-
compliance per gli emittenti. tenza n. 12777 del 22 marzo 2019) solle-
vano il dubbio che sia contestabile il ri-
corso a strutture IBLOR (che prevedono
Il settore bancario come attore dei mercati l’intervento di una banca italiana come
finanziari fronting structure) nell’ambito di opera-
zioni di finanziamento e di acquisizioni;
Con specifico riferimento al settore ban- hanno messo in luce come tale tematica
cario, gli stakeholders hanno richiesto mo- abbia rilevanza per i fondi di investimento,
difiche alla regolamentazione di vigilanza, per le imprese che effettuano tali opera-
per ridurne le caratteristiche di prociclicità zioni nonché per le banche coinvolte nel
e tenere maggiormente in considerazione finanziamento. Si richiede dunque al legi-
l’obiettivo della crescita economica, in par- slatore di definire un quadro giuridico certo
ticolare richiedendo un’analisi di impatto che assicuri la legittimità delle suddette
della trasposizione nella legislazione UE operazioni, tipizzandole e prevedendo una
del pacchetto di finalizzazione di Basilea 3, specifica ipotesi di esenzione dalla riserva
che tenga conto delle modifiche strutturali di attività bancaria ai sensi dell’art. 106
conseguenti alla pandemia. Si richiede an- TUB, subordinata al rispetto di una serie di
che un quadro normativo favorevole sia condizioni minime.
alla gestione dei crediti deteriorati all’in- Una specifica proposta riguarda la cre-
terno della banca, sia alla cessione di questi azione di uno Spid unico per le imprese,
attivi, anche mediante il ricorso alla carto- non solo per facilitare l’accesso ai servizi
larizzazione, l’implementazione delle GACS della pubblica amministrazione, ma anche
e la loro proroga al 2022 a livello nazionale, a quelli degli istituti di credito; favorire
nonché la possibilità di estenderle alle po- l’utilizzo di ERP (Enterprise Resource Plan-
sizioni che sono qualificate come inadem- ning) aperti e integrabili con tutte le ban-
pienze probabili. che per facilitare l’accesso al credito veloce
Si richiede inoltre una opportuna disci- delle imprese.
plina europea delle c.d. Asset Management Si richiede inoltre di promuovere il ri-
Companies (operatori specializzati a cui le corso allo strumento delle cartolarizzazioni
banche possono cedere portafogli di crediti semplici, trasparenti e digitali per facili-
deteriorati), opportunamente coordinata con tare, in Europa come in Italia, il processo
il quadro normativo europeo in tema di di diversificazione delle fonti di finanzia-
mento dell’economia rimuovendo anche gli tuata anche relativamente al trattamento

ostacoli allo sviluppo del mercato seconda- delle società di assicurazioni per le espo-
rio. sizioni in private equity e venture capital,
nonché nel caso di investimenti in stru-
menti di debito privi di rating, in quanto si
Settore assicurativo e fondi pensione
ritiene che il trattamento prudenziale pre-
visto per tali esposizioni sia al momento
Con riferimento al settore assicurativo, particolarmente sfavorevole per le imprese
è stato anzitutto proposto di effettuare un di assicurazione. I medesimi auditi hanno
complessivo rilancio della previdenza inte- proposto, con riferimento ai fondi pen-
grativa, specialmente nel quadro dell’emer- sione, una maggiore valorizzazione degli
genza pandemica, per supportare la sanità investimenti alternativi e la creazione di
italiana con risorse incrementali (ANIA). operatori di maggiori dimensioni.
Si ritiene inoltre utile l’avvio di un ta- È stata suggerita l’introduzione, in fa-
volo di confronto tra attori ministeriali, vore del sistema previdenziale, di un cre-
COVIP e Associazioni di categoria, per pre- dito d’imposta per gli investimenti in fondi
disporre una nuova campagna di adesione
che investano nelle PMI, per ricompensare
ai fondi pensione, specialmente iniziative di
la perdita di liquidità che tali investitori
carattere informativo per portare all’atten-
subiscono con questa tipologia d’investi-
zione di tutti i potenziali aderenti i vantaggi
mento. Questo intervento fiscale potrebbe
offerti dai fondi pensione, al termine delle
essere reso ancora più incisivo se inserito
quali richiedere ai lavoratori che non hanno
entro una strategia di moral suasion intra-
ancora aderito ai fondi pensione di rive-
presa dal Governo per spingere gli investi-
dere la propria scelta in merito alla desti-
tori istituzionali ad assumere un maggiore
nazione del TFR.
impegno nell’investimento in aziende nel
Tra le proposte formulate nel corso del-
nostro Paese, attraverso fondi specializzati.
l’indagine vi è la Long Term Care, ovvero la
Analogamente, e coerentemente alle in-
creazione di un fondo di avviamento strut-
turale che aiuti gli assicuratori a fornire dicazioni provenienti dall’Europa (Conside-
polizze accessibili a una popolazione più rando 2 del Regolamento delegato UE 2019/
giovane e che sussidi le fasce economiche 981 della Commissione, che introduce mo-
più deboli. Accanto a tale proposta, si sug- difiche al calcolo del requisito patrimoniale
gerisce di realizzare una partnership pub- di solvibilità delle compagnie assicurative),
blico-privata in tema di catastrofi naturali occorrerebbe che il trattamento pruden-
e, nelle circostanze attuali, si suggerisce che ziale del private equity e del debito a col-
il Paese si doti di un sistema efficiente di locamento privato fosse modificato, al fine
gestione assicurativa del rischio pande- di rimuovere gli ostacoli ingiustificati agli
mico. investimenti in tali classi di attività. Sem-
Inoltre viene suggerito di intervenire per pre con riferimento ai fondi pensione, in
apportare miglioramenti del quadro nor- linea più generale si chiede che il legisla-
mativo europeo, con particolare riferi- tore introduca meccanismi di incentiva-
mento a Solvency 2 e, in particolare, al zione a carattere fiscale, tra cui la ridu-
meccanismo del cd. Volatility Adjustment, zione del prelievo fiscale sui rendimenti
che intende attutire gli impatti della vola- degli investimenti.
tilità artificiale dei mercati finanziari, ma In particolare, è stato segnalato che il
che proprio in questi momenti ha dimo- nostro schema di tassazione della previ-
strato di non funzionare adeguatamente. Si denza complementare (di tipo ETT, vale a
propone soprattutto di migliorare le cali- dire l’esenzione dei contributi versati, tas-
brazioni dei requisiti patrimoniali per gli sazione dei rendimenti conseguiti dal fondo
investimenti azionari e obbligazionari, ri- durante la fase di accumulo e la tassazione
tenuti troppo elevati. della prestazione erogata) è differente dal
La revisione della normativa Solvency 2, modello europeo EET, il quale prevede l’e-
a parere di alcuni auditi, andrebbe effet- senzione dei contributi versati, l’esenzione
dei rendimenti e la tassazione della sola In senso analogo, altri auditi hanno sug-
prestazione erogata. gerito di modificare la disciplina della cd.
A parere degli auditi, tale riflessione è Garanzia Italia, prevista dal decreto-legge
resa più stringente dall’emanazione dei nuovi n. 23 del 2020 per il sostegno delle imprese
Prodotti previdenziali paneuropei (PEPP), nella pandemia. In particolare, si ritiene
istituiti con Regolamento 2019/1238, in che la previsione dell’impegno per gli in-
quanto i predetti prodotti paneuropei, com- vestitori di mantenere una quota almeno
mercializzabili anche in Italia, potrebbero pari al 30 per cento dell’importo dell’emis-
creare una distorsione nel sistema poiché, sione per tutta la sua durata, nel caso di
a livello fiscale, godrebbero della legisla- emissioni con rating inferiore a BBB- non
zione del Paese emittente. sia in linea con le prassi del mercato ob-
Una specifica problematica emersa nel bligazionario europeo e, dunque, possa ren-
corso dell’indagine riguarda il trattamento dere tale garanzia non appetibile per gli
della posizione degli iscritti ai fondi pen- investitori. Anche la richiesta, nel caso di
sione, che oggi possono riscattare la pro- garanzia sulle emissioni obbligazionarie, di
pria posizione, una volta acquisiti i neces- un rating pubblico da parte di una prima-
sari diritti, soltanto fino ad un massimo del ria agenzia di rating è ritenuta sproporzio-
50 per cento in forma di capitale, mentre la nata, considerato che le obbligazioni in
restante parte deve essere erogata in forma esame sono destinate a investitori istituzio-
di rendita. In occasione dell’attuazione del nali che sono in genere già in possesso,
regolamento PEPP potrebbe procedersi a come le banche, di sistemi di valutazione
una revisione sistematica; il regolamento interna dei rischi di credito, a volte anche
non esclude che l’aderente possa riscattare più sofisticati rispetto ai rating pubblici.
tutto il montante accumulato nel PEPP in
forma di capitale: agli Stati membri è tut-
Quotazione PMI
tavia rimessa la scelta di incoraggiare l’u-
tilizzo di alcune forme di erogazione, in
linea con il carattere pensionistico del pro- Accanto alle misure fiscali volte a sti-
dotto. Nell’attuare il regolamento PEPP il molare le quotazioni delle PMI, a livello
legislatore potrebbe, quindi, decidere di europeo è emersa l’esigenza di sostenere la
stabilire che le prestazioni delle attuali creazione di fondi finalizzati a tale scopo,
forme di previdenza complementare e dei in particolare nei settori di importanza
PEPP possano essere erogate in forma di strategica per l’UE e assicurare ulteriore
capitale fino al 100 per cento del montante sostegno ai veicoli che canalizzano il finan-
accumulato, prevedendo un eventuale re- ziamento verso progetti di investimento a
gime di tassazione meno favorevole rispetto lungo termine.
a quello della rendita. È stata evidenziata l’importanza di pro-
muovere la proposta della Commissione
Misure di liquidità e crisi pandemica europea del 2018, in seno alla Capital Mar-
kets Union, per la creazione di un fondo
Con riferimento alle misure adottate a Europeo per le offerte pubbliche iniziali
seguito della crisi pandemica, si richiede (IPO) delle PMI per facilitare l’accesso delle
che le moratorie sui pagamenti, prorogate PMI ai mercati dei capitali dell’Unione.
ex lege dalla legge di bilancio 2021, siano Tale fondo è ritenuto particolarmente utile
accompagnate da una appropriata inter- per incoraggiare nuovi intermediari (o reti
pretazione degli Orientamenti EBA in re- di intermediari) e investitori a co-investire
lazione al limite, recentemente introdotto, e incentivare l’interesse verso investimenti
di 9 mesi per la durata complessiva del pre-IPO in queste società.
periodo di sospensione dei pagamenti, al Uno studio della Commissione europea
fine di evitare di riclassificare tutte le espo- del 27 aprile 2021, intitolato « A Public-
sizioni oggetto di moratoria come deterio- Private Fund to support the EU IPO Market
rate, permettendo dunque la proroga delle for SMEs » suggerisce che un fondo IPO
moratorie oltre i 9 mesi. pubblico-privato con un investimento pub-
blico di circa 740 milioni di euro potrebbe cato dei capitali, in particolare –nel ri-
far aumentare del 10 per cento le IPO delle spetto degli obblighi di derivazione europea
PMI e delle imprese a media capitalizza- – mediante l’alleggerimento degli oneri in-
zione in Europa. combenti sulle società quotate e l’indivi-
Altri auditi hanno sottolineato la neces- duazione di altre modifiche normative in
sità di identificare e promuovere forme grado di avvicinare le società non quotate
efficaci di agevolazioni alle PMI a sostegno al mercato finanziario. Si suggerisce in
di costi sostenuti per l’accesso al mercato particolare di ridurre gli oneri di interme-
di capitali, dalla formazione, ai servizi di diazione nella fase di emissione degli stru-
advisory, alla costituzione di operazioni di menti finanziari, utilizzando sia forme di
filiera che permettano di distribuire i costi accesso diretto ai mercati (cd. direct listing)
di accesso su un numero significativo di sia le capacità offerte dalle nuove tecnolo-
attori. gie (DLT), promuovendo nuove prassi di
Tra le misure specifiche, si auspica la mercato, quali ad esempio il cd. testing the
creazione di un European Single Access water.
Point (ESAP) per le informazioni pubbliche In particolare, il direct listing consente
finanziarie e non finanziarie delle società, ad una società di quotarsi avviando le ne-
che possa fungere da piattaforma per ac- goziazioni direttamente sulla piattaforma
cedere a tutte le informazioni pubbliche sia del mercato, senza l’effettuazione di un’of-
delle aziende quotate (in un primo mo- ferta iniziale e senza l’intervento degli in-
mento) sia di quelle non quotate (in un termediari. Per testing the water si intende
secondo momento) nell’Unione europea. Ciò una prassi introdotta dalle autorità statu-
potrebbe facilitare la condivisione delle in- nitensi, per permettere agli emittenti e ai
formazioni societarie, fornire informazioni soggetti che agiscono nel loro interesse di
agli investitori, e contribuire a dare alle avviare incontri pubblici con potenziali in-
aziende una maggiore visibilità a livello vestitori in una fase preliminare, al fine di
europeo. sondare l’interesse del mercato prima di
Al riguardo è stato tuttavia sottolineato dover sostenere le spese derivanti dalla
che, sebbene non gravate direttamente dal- formalizzazione dell’avvio del processo di
l’obbligo, le PMI sono sollecitate a fornire ammissione a quotazione.
informazioni non finanziarie in quanto for- È stato richiesto di riprendere a remu-
nitori di grandi emittenti obbligati alla pub- nerare adeguatamente il capitale azionario,
blicazione di dichiarazioni non finanziarie eliminando o attenuando i vigenti divieti
(DNF) ovvero se abbiano una significativa (oltre a limiti alla possibilità di effettuare
esposizione di filiera. In fase di revisione altri pagamenti discrezionali che compor-
della normativa europea, si auspica che le tano distribuzioni di capitale, ad es. sotto
PMI intraprendano un percorso di cambia- forma di remunerazioni variabili).
mento volto a integrare tali informazioni Si ritiene inoltre necessario adottare una
nelle scelte strategiche, al fine di aderire visione sistemica degli strumenti necessari
spontaneamente alla fornitura delle infor- a supportare la crescita del Paese, consi-
mazioni: Un ruolo positivo e propulsivo derando non solo le diverse fonti di finan-
sembra essere svolto dalle imprese di mag- ziamento ma anche le competenze e il
giori dimensioni appartenenti alla stessa network necessari a mantenere la compe-
filiera delle PMI, in attesa della revisione titività sul mercato; tali azioni devono inol-
della disciplina nazionale. tre essere supportate da un quadro nor-
mativo e incentivi adeguati a convogliare in
maniera efficace le risorse finanziarie.
Società di capitali
Alcuni auditi hanno proposto di modi- Venture capital

ficare la disciplina applicabile alle società
di capitali, con l’intento di contribuire a Alcuni auditi hanno sottolineato il ruolo
promuovere l’accesso delle società al mer- del venture capital per le imprese di piccola
o media dimensione che non riescono ad tramite il ricorso alle cripto-attività e ai

accedere ai mercati dei capitali. Si è rile- security token, è potenzialmente idoneo a
vato come diversi studi confermino i van- offrire alle imprese, anche alle PMI, nuovi
taggi che possono derivare dal finanzia- canali di finanziamento. Se da un lato ciò
mento con capitale di rischio di start-up riduce i costi di intermediazione e rag-
innovative, sia in termini di tassi di inve- giunge una vasta platea di potenziali inve-
stimento più elevati, sia in termini di una stitori, alcuni auditi hanno evidenziato la
crescita più rapida. necessità di predisporre un assetto regola-
Per quanto concerne il settore del ven- mentare che disciplini l’offerta di cripto-
ture capital, si propone anzitutto di imple- attività tutelando gli investitori. Si auspica
mentare le disposizioni comunitarie con la dunque una tempestiva definizione di re-
necessaria proporzionalità e senza preve- gole europee riguardanti l’offerta, per co-
dere irrigidimenti affinché i gestori di fondi stituire un benchmark in materia e orien-
di private capital operino a condizioni equi- tare la definizione delle regole nell’ambito
valenti rispetto a quelli degli altri Paesi degli standard setter internazionali.
senza svantaggi concorrenziali. In occa- Al contempo, altri auditi hanno eviden-
sione della revisione della direttiva sui ge- ziato i rischi connessi all’offerta di servizi
stori di fondi alternativi (Alternative In- finanziari da parte di Big Tech che operano
vestment Fund Managers Directive), si chiede in regime di oligopolio e che possono con-
una semplificazione del quadro regolato- tare su un grande numero di dati di qualità
rio, così come nell’adozione del Regola- e di risorse. In ragione di un mutato con-
mento comunitario 2088/2019, contenente testo di mercato, che la digitalizzazione
gli obblighi di informativa sulla sostenibi- rende globale, si ritiene necessaria una
lità, si ritiene opportuna un’applicazione adeguata regolamentazione della competi-
graduale e proporzionata per gli interme- zione proprio per sostenerla propriamente
diari. Si richiede, più in generale, di evitare
a favore del cliente finale.
l’assimilazione del settore del venture ca-
L’esigenza di promozione dell’innova-
pital a quello degli intermediari bancari. Si
zione finanziaria è emersa anche con ri-
suggerisce inoltre, con riferimento al cd.
guardo alle piccole imprese e allo sviluppo
patrimonio Rilancio, di destinare un com-
locale.
parto specifico a svolgere l’attività di fondo
Con specifico riferimento al settore as-
di fondi.
sicurativo, è stato rilevato come il ricorso a
strumenti di intelligenza artificiale richieda
Fintech
l’adozione di opportune misure per garan-
Con riferimento al settore del Fintech, tire una maggiore trasparenza e chiarezza
gli auditi hanno anzitutto sottolineato la dei modelli adottati: con particolare riferi-
necessità di monitorare l’evoluzione del mer- mento alle imprese assicurative, esse de-
cato e operare un delicato bilanciamento, vono attuare un’adeguata governance dei
in quanto – da un lato – un quadro rego- processi e delle risorse impegnate e di
lamentare eccessivamente rigido, in un con- evitare discriminazioni indebite tra fasce di
testo in cui cadono le barriere tecnologiche clientela o singoli soggetti. L’utilizzo di
all’offerta transfrontaliera, rischia di incen- sandbox per sperimentare in condizioni
tivare la delocalizzazione di nuove aziende, controllate l’offerta di prodotti assicurativi
con il rischio di perdere competenze digi- e l’automazione di processi con tecniche
tali e di spostare all’estero un’industria innovative, anche in deroga – ove consen-
nascente; dall’altro lato, appare essenziale tito – alle previsioni della normativa vi-
assicurare un presidio adeguato dei rischi gente, è valutato come una importante oc-
per non compromettere la stabilità finan- casione di collaborazione tra operatori e
ziaria e la protezione dei consumatori e autorità di vigilanza.
degli investitor. A seguito delle sperimentazioni effet-
Si ritiene che lo sviluppo di innovative tuate dalle autorità di vigilanza, si ritiene
modalità di raccolta di capitali sul mercato, che limitati interventi sulla normativa pri-
maria renderebbero più fluido il processo essere accompagnato dal vincolo di con-
digitale, favorendo la rimozione degli osta- centrazione pari al 10 per cento del por-
coli connessi a norme che spesso discipli- tafoglio dell’investitore.
nano esclusivamente fattispecie basate sul- Altri auditi hanno ritenuto che i vincoli
l’interazione fisica tra le parti. In partico- introdotti dal decreto Rilancio per i PIR
lare, nel corso delle audizioni sono emersi alternativi siano troppo stringenti, tali da
riscontri positivi sul valore legale degli smart rendere impossibile per le imprese di assi-
contract e sull’archiviazione di documenti curazione realizzare tali strumenti. Si pro-
nella blockchain, ovvero sulla possibilità di pone dunque di ripristinare i PIR originari,
ottemperare in modalità esclusivamente di- integrati da un vincolo di investimento in
gitale agli adempimenti di trasparenza ri- piccole imprese: in particolare, si propone
chiesti dalla normativa sulla distribuzione di estendere alle gestioni assicurative tra-
assicurativa. dizionali le disposizioni già oggi previste a
Dal punto di vista operativo, le predette vantaggio degli enti di previdenza obbliga-
indagini hanno rilevato risparmi sui tempi toria e delle forme di previdenza comple-
e costi di emissione e gestione delle polizze mentare.
estesi, in alcuni casi, anche a quelli di
liquidazione. Crowdfunding
In conclusione, nel corso delle audizioni
è stato sottolineato che nell’ambito di una
A seguito dell’emanazione del Regola-
articolazione multicanale della distribu-
mento (UE) 2020/1503 sul cd. crowdfun-
zione assicurativa, il ricorso a piattaforme
ding, i fornitori europei di servizi di
può produrre maggiore efficienza, traspa-
crowdfunding per le imprese possono, una
renza e certezza informativa e ridurre le
volta autorizzati in uno Stato membro,
potenziali frodi attraverso la semplifica-
operare su tutto il territorio dell’Unione
zione e la standardizzazione dei processi.
avvalendosi del passaporto europeo. Tale
Va tuttavia prestata attenzione all’introdu-
regolamento si applica a partire dal 10
zione di presidi di sicurezza e controllo
novembre 2021; si ritiene dunque necessa-
delle piattaforme digitali.
rio adeguare in tempi rapidi la normativa
In seno a tale quadro, sono state richie-
nazionale alle novità introdotte dalla disci-
ste misure a supporto della digitalizzazione
plina europea, in maniera da garantire il
del trade finance, attraverso lo sviluppo di
rispetto del termine del 10 novembre 2021.
una serie di standard minimi uniformi per
Si auspica che, in sede attuativa, le com-
la connettività digitale dei fornitori di ser-
petenze delle Autorità nazionali vengano
vizi, in particolare per quanto riguarda
allocate in funzione dell’effettiva natura dei
aspetti tecnologici, legali, di responsabilità
servizi resi agli investitori, in modo da non
e di sicurezza delle informazioni, al fine di
disperdere il rilevante patrimonio di com-
eliminare l’incertezza nel settore e accele-
petenze ed esperienze maturate dalle au-
rare la digitalizzazione.
torità di vigilanza sui portali di crowdfun-
ding.
PIR – Piani individuali di risparmio
Il ruolo di Cassa depositi e prestiti
Numerosi stakeholders hanno posto spe-
cifica attenzione ai piani individuali di ri- Alcuni auditi hanno evidenziato come,
sparmio – PIR, suggerendo modifiche alla nel contesto della crisi, sia maturato un
disciplina vigente. consenso sulla necessità di costituire fondi
Con riferimento ai cd. PIR alternativi, statali per investimenti diretti nelle im-
alcuni auditi hanno proposto, per favorire prese in difficoltà, con Cassa Depositi e
l’investimento in private capital da parte di Prestiti individuata quale veicolo più adatto
investitori di fascia alta, di abbassare le per canalizzare dette risorse. Si suggerisce
soglie minime di investimento a 500.000 a di indirizzare parte delle risorse verso
100.000 euro. Tale abbassamento potrebbe aziende di piccola media dimensione, at-
traverso la partecipazione a fondi, o altri Sostenibilità

intermediari finanziari (es. SICAF o SI-
CAV), che siano in grado di acquisire le Nel corso dell’indagine è stata proposta,
partecipazioni prevalentemente in aumento quale elemento essenziale per una crescita
di capitale. stabile e sostenibile, la creazione di una
finanza volta a favorire investimenti di
Confidi lungo periodo coerenti con i vincoli am-
bientali e sociali.
Sotto il profilo della sostenibilità, è
La tematica dei confidi è emersa in emersa l’esigenza di incrementare il ricorso
relazione a numerosi profili, tra cui la loro ad emissioni verdi da parte delle banche e
patrimonializzazione, l’incremento dei fondi delle imprese, soprattutto PMI, mediante
di copertura di secondo grado, la reale incentivi per l’abbattimento di alcuni costi
proporzionalità delle normative di vigi- di consulenza sostenuti per l’emissione dei
lanza e la concorrenza con l’offerta del titoli, anche mediante meccanismi di ga-
Fondo Centrale di Garanzia. ranzia del credito che riducano il rischio
Si auspica, per il sistema economico per gli investitori finanziatori e favoriscono
nazionale – costituito prevalentemente da il reperimento di finanziamenti a imprese
imprese medio-piccole – che le istituzioni che hanno vincoli di accesso ai finanzia-
prevedano strumenti, da rifinanziare an- menti; con specifico riferimento alle ban-
nualmente, attraverso cui i confidi possano che, si è proposto di introdurre un fattore
gestire l’erogazione di finanziamenti di- di riduzione delle attività ponderate per il
retti, anche attraverso un intervento strut- rischio (risk weighted activities, RWA) per le
turato da parte della Cassa Depositi e Pre- esposizioni delle banche connesse ad atti-
stiti, su cui potrebbero convergere inizia- vità economiche che sono considerate so-
tive dei governi regionali. stenibili.
Per promuovere forme più innovative di
finanziamento che combinino in modo fles-
sibile strumenti creditizi e finanziari, si Educazione finanziaria
propone la costituzione di fondi al cui
patrimonio possano contribuire sia le Re- Il ruolo dell’educazione finanziaria e
gioni che altre istituzioni o soggetti privati. assicurativa è stato più volte ribadito nel
I soggetti gestori potrebbero utilizzare le corso delle audizioni.
disponibilità per finanziare l’erogazione di In particolare, è stata evidenziata la
credito diretto, tramite i confidi, o utiliz- necessità una cultura finanziaria diffusa,
zare le risorse come equity consentendo capace di promuovere l’inclusione finan-
l’ingresso temporaneo nel capitale delle im- ziaria delle imprese di minore dimensione
prese, al fine di capitalizzare le stesse per- e di aiutare le famiglie a compiere scelte di
mettendo loro di cogliere opportunità sia investimento consapevoli. In tale ambito, a
sui mercati domestici sia su quelli interna- parere degli auditi vanno incoraggiate ini-
zionali. Le imprese finanziatrici in questo ziative volte ad accrescere l’educazione fi-
modo avrebbero il vantaggio del rendi- nanziaria dei piccoli imprenditori, per so-
mento legato sia ai tassi di interesse del stenere una partecipazione più consapevole
credito diretto sia al ritorno degli investi- al mercato creditizio e a quello dei capitali,
menti di equity. A tali proventi si suggerisce nonché il raggiungimento di una struttura
di aggiungere benefici fiscali in virtù della finanziaria più equilibrata delle imprese.
volontà di aver destinato vantaggi al terri- Per innalzare il livello di cultura finanzia-
torio di elezione. ria delle famiglie e delle imprese si ritiene
Si auspica, nel breve periodo, di ripren- necessario insegnare i concetti base dell’e-
dere il funzionamento delle sezioni speciali conomia e della finanza nelle scuole, par-
messe in campo dalle Regioni e riservate, in tendo dalle scuole primarie.
alcuni casi, all’azione di controgaranzia a Va altresì elevato livello di alfabetizza-
favore dei confidi. zione finanziaria dei microimprenditori (la-
voratori autonomi, titolari di ditte indivi- PMI. Si propone di attribuire ai soci che
duali o di aziende con meno di dieci di- effettuano conferimenti in denaro, in una o
pendenti): si tratta di un elemento cruciale più società, in esecuzione dell’aumento del
per lo sviluppo delle imprese, poiché rara- capitale sociale, un credito d’imposta quanto
mente essi possono avvalersi di risorse spe- meno pari al 20 per cento dell’importo
cializzate. conferito, con l’ipotesi di un tetto massimo
Inoltre, è stato rilevato che l’innalza- del conferimento in denaro sul quale cal-
mento della cultura finanziaria degli ita- colare il credito d’imposta e prevedendo il
liani può avere riflessi positivi sulla pro- mantenimento della partecipazione per un
pensione ad investire e sulla capacità di periodo da definire, oltre al divieto di di-
cogliere le opportunità connesse con la stribuzione di dividendi sempre per lo stesso
digitalizzazione e con lo sviluppo degli in- periodo.
vestimenti sostenibili. Tale incentivo, per consentire un’ade-
guata adesione delle imprese, potrebbe es-
sere accompagnato dalla possibilità di au-
Misure fiscali
mentare il capitale sociale, anche attra-
verso il ricorso ai prestiti partecipativi (di
Nel corso dell’indagine è emerso come cui alla legge n. 317 del 1991), con l’even-
nell’ultimo decennio vari provvedimenti in tuale intervento del Fondo centrale di ga-
materia fiscale e regolamentare hanno mi- ranzia.
rato a favorire lo sviluppo dei mercati Le proposte formulate pongono alcune
finanziari; tuttavia, è stato notato come la condizioni (relative al tetto massimo dei
stratificazione dei numerosi interventi fi- ricavi, alla data di versamento dell’au-
scali succedutisi a più riprese in un arco mento di capitale sociale, assenza di con-
temporale ristretto oggi richieda misure di dizioni ostative o di condanne penali nei
razionalizzazione, per assicurare ai rispar- confronti degli organi apicali). Tale incen-
miatori e alle imprese stabilità del quadro tivo si potrebbe altresì declinare con una
normativo e univocità nella direzione degli doppia agevolazione, per cui per ogni con-
interventi, al fine di contenere l’incertezza ferimento/versamento di capitale di rischio
e gli effetti negativi sulle scelte di investi- agevolato da parte dei soci si potrebbe
mento e di finanziamento. accedere a una medesima quantità di ca-
Per quanto riguarda le misure fiscali, si pitale di debito agevolato.
richiede di elevare la misura dell’aliquota
del rendimento nozionale del nuovo capi-
tale proprio valevole ai fini ACE, progres- Semplificazione
sivamente ridotta nel corso del tempo e
oggi pari all’1,3 per cento. Si suggerisce di La complessità del quadro normativo ha
prevedere un’aliquota maggiorata da appli- portato alcuni stakeholders a proporre un
care agli incrementi di capitale proprio intervento di semplificazione nelle fasi di
realizzati in un determinato arco tempo- definizione delle norme, di applicazione
rale (ad esempio, tre o cinque anni). La concreta e interpretazione delle stesse. A
maggiorazione dovrebbe essere ricono- tale proposito si ritiene necessario che il
sciuta stabilmente, vale a dire fino a quando Governo italiano si faccia portatore di un’i-
gli incrementi di capitale proprio realizzati stanza di semplificazione, revisione e ridu-
nel periodo vengono mantenuti dall’im- zione dei costi non essenziali e abbatti-
presa. mento di quelle barriere che limitano alle
Si propone anche di rendere strutturale piccole e medie imprese, soprattutto ita-
il credito di imposta per le spese di quo- liane, di accedere ai mercati dei capitali a
tazione delle PMI, rifinanziato e prorogato costi sostenibili.
dalla legge di bilancio 2021. Sotto tale profilo si è proposto di repli-
Alcuni auditi hanno proposto un inter- care, a livello governativo, il modello del
vento complessivo di natura fiscale e finan- Comitato degli Operatori di Mercato e degli
ziaria per incentivare il finanziamento delle Investitori (COMI), istituito dalla Consob
come sede permanente di confronto e dia- cartolarizzati e l’estensione della defini-

logo tra i soggetti interessati, per accrescere zione di Investitore Professionale abili-
il coinvolgimento degli operatori di mer- tando un accesso a questa tipologia di
cato e degli investitori nell’attività di pre- strumenti alternativi a un insieme sempre
disposizione dei regolamenti, agevolandone più ampio di portatori di capitali.
il processo di consultazione, nonché degli
altri documenti a contenuto generale affe- Riduzione dei tempi della giustizia
renti ai compiti istituzionali della Consob.
Ciò consentirebbe di coinvolgere le asso- Nel corso dell’indagine sono emerse inol-
ciazioni rappresentative degli operatori eco- tre proposte afferenti a settori normativi
nomici (emittenti, risparmiatori e interme- gravitanti, in generale, intorno al settore
diari) fin dalle primissime fasi di gesta- dei mercati finanziari, quali la richiesta di
zione delle direttive e dei regolamenti UE. riduzione dei tempi della giustizia civile, la
Viene ritenuto necessario, dunque, che necessità di rendere più efficienti le pro-
la potestà normativa delle Autorità non sia cedure di recupero del credito.
considerata attività di vigilanza soggetta, in
quanto tale, al regime del segreto, garan- Conclusioni
tendo in tutte le fasi del processo norma-
tivo il più elevato livello di trasparenza
Premessa
specialmente nella fase prodromica alla
formalizzazione di una proposta legislativa
Rafforzare l’economia reale agevolando
da parte della Commissione europea, così
l’accesso a fonti di finanziamento alterna-
come alle discussioni in sede di comitati di
tive e complementari al canale bancario
esperti e al Comitato valori mobiliari del
rappresenta un obiettivo unanimemente con-
Consiglio, alle riunioni dei comitati dell’E-
diviso da parte degli onorevoli deputati
SMA.
intervenuti nel corso degli approfondimenti
L’esigenza di semplificazione del quadro
istruttori della presente Indagine conosci-
normativo in materia di mercati finanziari, tiva.
a parte di alcuni auditi, investe anche le Si possono pertanto individuare macro-
disposizioni civilistiche in tema di raccolta questioni sulle quali la Commissione espri-
del capitale. Si suggerisce al riguardo di merà una valutazione conclusiva: la parte-
semplificare le procedure richieste dal co- cipazione ai mercati finanziari da parte
dice civile per le società che operano su degli investitori individuali; la partecipa-
sistemi multilaterali di negoziazione, pre- zione ai mercati dei capitali da parte degli
vedendo che: (a) per gli aumenti di capitale investitori istituzionali; riforme strutturali
delle società ammesse alle negoziazione sui in grado di rilanciare il ruolo del mercato
sistemi multilaterali di negoziazione possa dei capitali e una contestuale rimozione
essere escluso il diritto di opzione nei limiti delle barriere alla libera circolazione del
del 20 per cento del capitale sociale pree- risparmio.
sistente, a condizione che il prezzo di emis- Nel corso delle audizioni è emerso come
sione corrisponda al valore di mercato delle sia particolarmente opportuna e tempe-
azioni (v. articolo 2441, cod. civ.); l’invali- stiva la necessità di valutare nuove inizia-
dità della deliberazione di aumento del tive di interventi normativi a fronte della
capitale non possa essere pronunciata, dopo pandemia e della crisi economica che ne è
sia stata iscritta nel registro delle imprese conseguita in un momento in cui l’Italia
l’attestazione che l’aumento è stato anche non poteva dire di essere ancora uscita
parzialmente eseguito (così come disposto completamente dagli effetti delle crisi fi-
per le società quotate sul mercato regola- nanziaria, economica e del debito sovrano
mentato dall’articolo 2379-ter, cod. civ.). susseguitesi dal 2008 al 2012.
Occorrerebbero inoltre misure norma- Una prima considerazione è sulle carat-
tive volte a semplificare l’accesso a stru- teristiche tipiche della struttura produttiva
menti di finanza strutturata, come i titoli italiana, ovvero l’elevata incidenza delle
imprese di dimensione piccola e media che, Mentre nel resto dei Paesi le istituzioni
nel confronto europeo, presentano una ele- finanziarie stanno incominciando a guar-
vata quota di debiti, in particolare bancari, dare al Fintech con curiosità ed interesse,
rispetto al capitale proprio. in Italia permane una sorta di « cultura del
È stato quindi ricordato che in Italia il sospetto » da parte dei soggetti tradizionali,
settore dell’innovazione è stato piuttosto che ha la duplice negativa conseguenza di
trascurato dalla politica economica, come limitare lo sviluppo delle società Fintech e
risulta evidente dalla distanza che ci separa – di fatto – di privare le realtà tradizionali
da altri Paesi, sia geograficamente che a di elementi di innovazione che sarebbero
livello di dati economici: in Francia, Ger- senz’altro utili (Audizione di Vc Hub Italia
mania e Regno Unito si investe all’incirca – 7 luglio 2020).
10 volte più che in Italia. Uno dei motivi di
questo divario va ritrovato in alcune scelte L’innovazione tecnologica
di politica economica e fiscale attuate negli
altri Paesi e che sono volte a favorire lo L’innovazione tecnologica è alla base
sviluppo di questo settore, considerato stra- dell’evoluzione dei mercati dei capitali e
tegico da parte di queste nazioni. non solo. Borsa italiana ne rappresenta un
Ad esempio, il settore high tech è strut- esempio. Essa è infatti un’infrastruttura
turalmente molto più transnazionale di al- finanziaria molto bene articolata, che co-
tri: startup e scaleup si sono dimostrate pre tutti gli aspetti del mercato finanziario
realtà più resilienti delle imprese tradizio- e che con le sue varie attività – che vanno
nali, ed è quindi l’intero Sistema Paese a dalle piattaforme di trading alle piatta-
beneficiare di un sano e dinamico pano- forme di risk management, come la Cassa
rama di imprese innovative. di Compensazione e Garanzia S.p.A., e a
Rafforzare le imprese è una cosa im- quelle di post trading, in particolare MTS,
portante, perché rende le imprese più so- che di fatto è il custode di tutti gli asset
lide e maggiormente in grado di affrontare finanziari posseduti dai risparmiatori ita-
momenti di difficoltà, come quello che ina- liani – offre quella che si chiama una
spettatamente si sono trovate ad affrontare « catena del valore completa » per quello
con la pandemia e con il COVID. che attiene alla gestione e alla negoziazione
Nel difficile primo semestre del 2020, a dei titoli e degli strumenti finanziari in
causa dell’esplosione emergenziale della pan- generale.
demia, gli investimenti in startup si sono « Le azioni e il mercato azionario rap-
comunque mantenuti su una cifra che va presentano una parte molto importante
da 250 a 300 milioni di euro, in calo dell’attività di Borsa italiana. Ricordo sem-
plicemente, per darvi un quadro di alto
rispetto all’anno precedente ma comunque
livello, che la crescita del numero di aziende
al di sopra della linea di galleggiamento,
quotate negli ultimi anni è stata molto
soprattutto se messi a confronto con quel
rilevante e questo è stato in controtendenza
che è successo nei settori tradizionali.
rispetto a un andamento a livello mondiale
Il Fintech ha un enorme potenziale sia di diminuzione del numero di società quo-
per il supporto a società in crescita, che per tate. Ciò è legato anche in parte a una
colmare il gap che esiste fra settore inno- relativa arretratezza del nostro mercato,
vazione – per sua natura sempre portatore che, per motivi anche culturali e legati a
di novità – e settori più tradizionali, che una certa ritrosia dell’imprenditoria ita-
spesso faticano a recepire, e quindi a poter liana di aprire il capitale a terzi, ha sempre
supportare, le società innovative. fatto sì che il numero di aziende quotate e
Purtroppo però l’elevato tasso di com- la capitalizzazione del nostro mercato sia
petizione infra-europea rende il nostro mer- stata notevolmente inferiore a quella degli
cato nazionale meno attrattivo di altri nel- altri principali mercati delle economie più
l’attrazione di talenti, elemento chiave per sviluppate » (Audizione di Borsa italiana
lo sviluppo del settore nel suo complesso. S.p.A. – 15 dicembre 2020).
Importante, poi, è « l’educazione finan- Con un progressivo inserimento dei pa-

ziaria » (Audizione di Borsa italiana S.p.A. rametri che servono a misurare i risultati
– 15 dicembre 2020). che le aziende riescono a ottenere in questo
Va altresì elevato il livello di alfabetiz- preciso settore, gli investitori hanno incluso
zazione finanziaria dei microimprenditori questi parametri all’interno delle loro po-
(lavoratori autonomi, titolari di ditte indi- litiche di investimento. Oggi, quando un
viduali o di aziende con meno di dieci grande investitore internazionale guarda
dipendenti): si tratta di un elemento cru- all’investimento in una società, guarda an-
ciale per lo sviluppo delle imprese, poiché che con molta attenzione a quello che la
raramente essi possono avvalersi di risorse società fa in questo specifico campo.
specializzate (Memoria trasmessa dalla Infatti, tra le priorità emerse anche a
Banca d’Italia, p. 15). livello europeo per la definizione di una
In realtà i mercati sono diventati, e Strategia per la finanza digitale, si eviden-
ancor più lo saranno in futuro, luogo di zia la necessità di affrontare la frammen-
scambio dei titoli di aziende di piccola e tazione del mercato unico digitale nell’am-
media capitalizzazione. Questa caratteri- bito dei servizi finanziari, quindi creare
stica, lungi dall’essere un elemento di de- uno spazio europeo di dati finanziari, che
bolezza, rappresenta invece una preziosa includa il potenziamento dell’accesso ai dati
opportunità per consentire al risparmio di e della condivisione degli stessi all’interno
confluire verso il comparto più dinamico del settore finanziario. Di qui, l’importanza
della nostra realtà produttiva che necessita di rafforzare il complesso sistema dei dati
di capitali per crescere e competere effica- finanziari che trova, ad esempio, riscontro
cemente sui mercati globali. – a livello domestico – nel noto Mercato
È essenziale perciò che la normativa e telematico dei titoli di Stato (Mts) appar-
gli incentivi fiscali vengano indirizzati a tenente a Borsa italiana, una delle princi-
favorire l’avvicinamento delle nostre aziende pali piattaforme per la negoziazione dei
al mercato dei capitali riducendo la loro titoli di Stato europei, la cui gestione è
attuale dipendenza dal credito bancario. essenziale per la tutela di dati sensibili per
Giova infatti ricordare che in Italia le im- l’interesse nazionale.
prese si finanziano ancora per il 70-80 per
cento attraverso il tradizionale canale ban-
Il ruolo delle Camere di commercio
cario, mentre tale percentuale scende al 60
per cento in Europa e addirittura al 40 per
cento nei paesi anglosassoni (Memoria de- Il percorso intrapreso nell’ultimo decen-
positata da Assosim nel corso dell’audi- nio è rappresentato soprattutto dalla capa-
zione del 15 luglio 2020, p. 4, cap. 1). cità di accompagnare la ricerca e l’innova-
zione alla portata delle imprese più piccole.
Interesse da parte degli investitori interna- È indubbio, tuttavia, che le difficoltà più
zionali sui temi legati alla sostenibilità emergenti riguardano non solo la carenza
dei fondi pubblici per la ricerca, quanto il
Un altro aspetto riguardante il ruolo che difficile coordinamento delle attività am-
il mercato dei capitali svolge in questo ministrative.
momento, che è estremamente importante, Il ruolo determinante delle Camere di
è quello relativo alla sostenibilità. Grazie a commercio, particolarmente importante
un mercato di capitali efficiente si può nella sua funzione di gestione del Registro
migliorare molto anche la sensibilità verso delle imprese, sta favorendo soprattutto
i temi legati alla sostenibilità per quanto una riduzione delle « asimmetrie informa-
riguarda le imprese. Negli ultimi cinque o tive »; asimmetrie che assumono un rilievo
sei anni si è registrato un crescente inte- particolarmente sentito per le imprese di
resse da parte degli investitori internazio- minori dimensioni. Ad esempio, l’informa-
nali sui temi legati alla sostenibilità, in tizzazione del Registro ha rappresentato
particolare all’ambiente, alla governance e un passo decisivo verso una maggiore frui-
all’impatto sociale delle attività delle aziende. bilità delle informazioni riguardanti la strut-
tura e l’attività delle imprese del nostro sufficiente chiarezza delle regole poste a
Paese. Nondimeno, favorire l’orientamento presidio dei suddetti obiettivi.
al mercato delle imprese italiane nell’area L’auspicato processo di revisione dovrà
degli strumenti negoziali – quali la messa pertanto essere rivolto a semplificare il
a disposizione della raccolta degli usi e la quadro normativo, in modo da perseguirne
predisposizione di modelli contrattuali – gli obiettivi con metodologie di più agevole
ha ridotto gli oneri di comunicazione a gestione e attuazione, adottando soprat-
carico delle imprese, grazie all’utilizzo e tutto un approccio improntato alla propor-
alla diffusione di strumenti telematici di zionalità.
trasmissione. Per quanto riguarda la normativa na-
In particolare, si osserva l’importante zionale, l’Italia ha negli anni recenti speri-
funzione svolta dalle Camere di commercio mentato – con grande successo – l’intro-
nel mettere in contatto le imprese con il duzione dei PIR, piani che garantiscono ai
mondo del credito, dell’economia digitale e
risparmiatori l’esenzione dalle imposte sui
del Fintech attraverso strumenti quali piat-
capital gain e sui rendimenti a fronte del-
taforme digitali, database navigabili, infor-
l’impegno di detenere lo strumento per
mazioni e approfondimenti tematici esclu-
almeno 5 anni e del vincolo di destinare
sivi, al fine di far conoscere alle molteplici
una quota dell’investimento a determinate
attività imprenditoriali gli strumenti a di-
categorie di imprese.
sposizione per sostenere la ripartenza e far
fronte alle esigenze di liquidità e finanzia- Sull’efficacia del credito d’imposta per i
mento dell’investimento. costi legati alla quotazione il riscontro è
stato molto positivo, ciò che sicuramente
aiuta, perché effettivamente i costi della
Complessità della normativa di riferimento
quotazione sono dei costi abbastanza im-
L’esperienza degli ultimi anni ha dimo- portanti per le imprese, soprattutto per
strato che gli obiettivi perseguiti dal legi- quelle medio-piccole. A tal riguardo è au-
slatore europeo, in particolar modo con la spicabile che il legislatore preveda questa
MiFID, sono stati raggiunti solo in parte e agevolazione quale misura di sistema strut-
a fronte del sostenimento, da parte dell’in- turata.
dustria finanziaria, di elevati costi di im- In particolare, per le imprese di dimen-
plementazione, che hanno particolarmente sioni più contenute, e che quindi costitui-
penalizzato il mercato e l’industria finan- scono una parte importante del sistema
ziarie italiane. Il motivo di tale mancato produttivo nazionale, le agevolazioni di set-
pieno successo, come detto, è tra l’altro da tore specifico rappresentano la base di in-
rinvenire nell’estrema complessità e non vestimento primaria.
ALLEGATO 5
Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consi-

glio, al Comitato economico e sociale europeo e al Comitato delle
regioni relativa a una strategia in materia di finanza digitale per l’UE.
(COM(2020) 591 final).

regioni relativa a una strategia in materia di pagamenti al dettaglio per
l’UE. (COM(2020) 592 final).
Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

relativo ai mercati delle cripto-attività e che modifica la direttiva (UE)
2019/1937. (COM(2020) 593 final e Allegato).

relativo ad un regime pilota per le infrastrutture di mercato basate
sulla tecnologia di registro distribuito. (COM(2020) 594 final).

relativo alla resilienza operativa digitale per il settore finanziario e che
modifica i regolamenti (CE) n. 1060/2009, (UE) n. 648/2012, (UE)
n. 600/2014 e (UE) n. 909/2014. (COM(2020) 595 final)
Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che

modifica le direttive 2006/43/EC, 2009/65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/
EU, EU/2013/36, 2014/65/EU, (EU) 2015/2366 e EU/2016/2341.
(COM(2020) 596 final).
PROPOSTA DI DOCUMENTO FINALE PRESENTATA DAL RELATORE
La VI Commissione, mento relativo alla resilienza operativa di-

gitale per il settore finanziario e che mo-
esaminate, ai sensi dell’articolo 127, difica i regolamenti (CE) n. 1060/2009, (UE)
comma 1, del Regolamento, la comunica- n. 648/2012, (UE) n. 600/2014 e (UE) n. 909/
zione relativa a una strategia in materia di 2014 (COM(2020)595) e la proposta di di-
finanza digitale per l’UE (COM(2020)591), rettiva che modifica le direttive 2006/43/
la comunicazione relativa a una strategia in EC, 2009/65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/EU,
materia di pagamenti al dettaglio per l’UE EU/2013/36, 2014/65/EU, (EU) 2015/2366
(COM(2020)592), la proposta di regola- and EU/2016/2341 (COM(2020)596), pre-
mento relativo ai mercati delle cripto- sentate dalla Commissione europea il 24
attività e che modifica la direttiva (UE) settembre 2020;
2019/1937 (COM(2020)593), la proposta di
regolamento relativo ad un regime pilota premesso che:
per le infrastrutture di mercato basate sulla la progressiva espansione del set-
tecnologia di registro distribuito tore della finanza digitale è stata ulterior-
(COM(2020)594), la proposta di regola- mente accelerata dalla pandemia di CO-
VID- 19, che sta rafforzando il passaggio ai alle diverse categorie di cripto-attività e
pagamenti digitali e la trasformazione del alle « cripto-attività diverse dai token col-
settore bancario e finanziario, in larga mi- legati ad attività e dai token di moneta
sura dipendente ormai dalle nuove tecno- elettronica »;
logie dell’informazione e della comunica- l’articolo 123, paragrafo 1, della pro-
zione (TIC); posta MiCA stabilisce che per le « cripto-
l’utilizzo delle nuove tecnologie nel attività diverse dai token collegati ad atti-
settore finanziario può comportare rischi vità e dai token di moneta elettronica » non
per la stabilità finanziaria e la protezione sarà operativa la nuova disciplina (prevista
dei consumatori, che potrebbero aumen- dagli articoli da 4 a 14) prima della data di
tare ulteriormente a causa della frammen- entrata in applicazione del regolamento,
tazione del panorama normativo nell’UE e che decorre 18 mesi dopo la data di entrata
degli sviluppi disomogenei nella regolamen- in vigore;
tazione del settore a livello mondiale; sono allo studio diverse iniziative a
livello globale ed europeo per l’introdu-
merita pertanto apprezzamento la
zione di valute digitali di banca centrale
definizione di un quadro regolatorio uni-
(central bank digital currency), di cui è
tario per i mercati delle cripto-attività e nei
opportuno valutare opportunità e rischi;
confronti della ciberresilienza del settore
finanziario, tenuto conto dei rischi di di- segnalato che:
versa natura esistenti in tale ambito e del- risulterebbe opportuno valutare i
l’ampia varietà di tipologie di attività esi- rapporti tra cripto-attività e fiscalità, te-
stenti; nuto conto che in Italia non esistono di-
sposizioni fiscali specifiche in materia ma
considerato che:
norme di principio che identificano le ti-
le misure proposte dalla Commis- pologie di introiti sui quali occorre pagare
sione europea muovono dal lavoro svolto le imposte sui redditi;
nel contesto del Piano d’azione per le tec- la sentenza 22 ottobre 2015, causa
nologie finanziarie del 2018 e dai pareri del C-264/14, della Corte di giustizia dell’UE ha
2019 dell’Autorità bancaria europea (ABE) riconosciuto, agli effetti dell’IVA, che le
e dell’Autorità europea degli strumenti fi- operazioni che consistono nel cambio di
nanziari e dei mercati (ESMA), nonché da valuta tradizionale contro unità della va-
un’approfondita valutazione d’impatto con- luta virtuale (nella specie bitcoin) e vice-
dotta dalla Commissione; versa, effettuate a fronte del pagamento di
una somma corrispondente al margine co-
l’iniziativa della Commissione si con-
stituito dalla differenza tra il prezzo di
figura come un pacchetto di misure arti-
acquisto delle valute e quello di vendita
colato, nel cui ambito la strategia in ma-
praticato dall’operatore ai propri clienti,
teria di finanza digitale, che prospetta una
costituiscono prestazioni di servizio a titolo
serie di azioni da qui al 2024 nell’ottica di
oneroso;
promuoverne il potenziale e ridurre i rischi
da essa derivanti, è collegata alla strategia l’Agenzia delle entrate italiana ri-
in materia di pagamenti al dettaglio, volta leva che, in assenza di una specifica nor-
a promuovere i pagamenti istantanei e le mativa applicabile al sistema delle monete
soluzioni di pagamento in tutta l’UE; virtuali, la predetta sentenza costituisce
necessariamente un punto di riferimento
la proposta di regolamento relativo sul piano della disciplina fiscale applicabile
ai mercati delle cripto-attività (MiCA) reca alle monete virtuali e, nello specifico ai
una tassonomia delle cripto-attività, che bitcoin;
necessiterebbe di una migliore esplicita-
zione, al fine di individuare più chiara- rilevato che:
mente l’ambito di applicazione ed evitare la proposta di regolamento relativo
problemi interpretativi specie con riguardo ad un regime pilota per le infrastrutture di
mercato basate sulla tecnologia di registro esplicitare le diverse sotto-categorie di at-

distribuito (distributed ledger technology – tività ricomprese nello stesso, nonché di-
DLT) consente in via sperimentale (per una stinguere tali attività e gli strumenti finan-
durata massima di cinque anni) la nego- ziari oggetto di disciplina della direttiva
ziazione e il regolamento delle operazioni 2014/65/UE (MiFID II), anche demandando
in cripto-attività che rientrano nella legi- la specificazione a disposizioni normative
slazione dell’UE sui servizi finanziari; di carattere secondario, ma vincolanti per
tutti gli Stati membri;
la proposta di regolamento relativo
alla resilienza operativa digitale per il set- b) appare opportuno un puntuale in-
tore finanziario (DORA) introduce norme quadramento giuridico delle cripto-attività,
più rigorose in materia di gestione dei prima di tutto sotto il profilo definitorio,
rischi delle tecnologie dell’informazione e tenuto conto altresì della necessità di indi-
della comunicazione e segnalazione di in- viduare misure per il trattamento fiscale
cidenti ad esse connessi, nonché di sorve- delle valute virtuali – anche ai fini delle
glianza sui fornitori di servizi; imposte dirette – e di garantire un tratta-
mento uniforme a livello europeo;
l’ulteriore impulso alla diffusione di
tecnologie digitali ha ampliato l’esposizione c) il nuovo regime di vigilanza e san-
dei sistemi a minacce cibernetiche, accen- zionatorio sulle cripto-attività necessite-
tuando anche l’interconnessione tra tali rebbe di maggiore chiarezza circa la ripar-
minacce e quelle di altra natura (c.d. tizione di ruoli e responsabilità tra le au-
« ibride »); torità europee (ABE ed ESMA) e le autorità
nazionali, in particolare nel caso dei token
rilevata altresì l’opportunità di una
collegati ad attività significativi, anche al
valutazione complessiva delle proposte nor-
fine di facilitare lo scambio di informazioni
mative della Commissione, alla luce dell’e-
e il coordinamento operativo tra le diverse
sigenza di garantire la neutralità tecnolo-
autorità incaricate della vigilanza sui sin-
gica;
goli soggetti;
preso atto delle relazioni trasmesse
d) andrebbe attentamente valutato l’im-
dal Governo ai sensi dell’articolo 6, comma
patto della misura transitoria di cui all’ar-
4, della legge 24 dicembre 2012, n. 234, sui
ticolo 123, paragrafo 1, della proposta di
documenti;
regolamento sulle cripto-attività, relativa-
preso atto, altresì, degli elementi di mente agli effetti che il diverso trattamento
conoscenza e valutazione acquisiti nel corso regolatorio delle attività negoziate o offerte
dell’esame dei documenti; al pubblico prima e dopo l’entrata in ap-
plicazione della nuova disciplina rischia di
rilevata, infine, la necessità che il determinare, tenuto conto dell’esigenza di
presente documento conclusivo sia tra- tutela di consumatori e investitori;
smesso tempestivamente alla Commissione
europea, nonché al Parlamento europeo e e) occorrerebbe inoltre valutare l’op-
al Consiglio, nell’ambito del cosiddetto dia- portunità di introdurre specifiche disposi-
logo politico, zioni volte, per un verso, a vietare la cir-
colazione di comunicazioni di marketing in
esprime una assenza della pubblicazione di un White
paper, e quindi di una puntuale informativa
VALUTAZIONE FAVOREVOLE resa al mercato, e, per l’altro, a rafforzare
i poteri delle autorità di vigilanza, attri-
con le seguenti osservazioni: buendo in particolare alle stesse il potere di
sospendere e vietare la diffusione in tali
a) l’ambito di applicazione della pro-
casi delle comunicazioni di marketing;
posta di regolamento relativo ai mercati
delle cripto-attività dovrebbe essere defi- f) appare altresì opportuno adottare,
nito più puntualmente, al fine di meglio in considerazione della progressiva disin-
termediazione e della complessità del mer- tiva digitale (DORA) dovrebbe essere ga-
cato delle cripto-attività, adeguate inizia- rantito un giusto bilanciamento tra l’esi-
tive di educazione finanziaria, anche avva- genza di rafforzare la sicurezza dei sistemi
lendosi dei canali di comunicazione social, informativi e la riduzione dei costi e degli
volte a favorire una partecipazione mag- oneri amministrativi per gli operatori fi-
giormente consapevole dei risparmiatori e nanziari, specie di piccole dimensioni, ad
degli investitori ai mercati finanziari; esempio per quanto concerne i test di re-
g) andrebbe valutata l’opportunità di silienza operativa digitale, attraverso l’effi-
un maggiore coordinamento tra la propo- cace applicazione del criterio di proporzio-
sta di regolamento MiCA e il regime pilota, nalità, tenendo in considerazione non sol-
soprattutto con riferimento al rapporto tra tanto fattori legati alla dimensione delle
il sistema multilaterale di negoziazione DLT entità finanziarie, ma anche fattori legati al
(MTF DLT) e le piattaforme di negoziazione relativo rischio;
di cripto-attività di cui al citato regola- k) andrebbe valutata l’opportunità di
mento; assicurare un maggior coordinamento con
h) la sperimentazione del regime pi- la direttiva (UE) 2016/1148 recante misure
lota per le infrastrutture di mercato basate per un livello comune elevato di sicurezza
sulla DLT dovrebbe essere di gran lunga delle reti e dei sistemi informativi nell’U-
inferiore a cinque anni, alla luce delle nione (cd. direttiva NIS), nonché una mi-
dinamiche tecnologiche del settore, che sem- gliore cooperazione tra le autorità compe-
brano contraddistinte da una rapida evo- tenti nell’ambito del regolamento DORA e
luzione e dalla necessità di un continuo gli organismi esistenti nell’ecosistema NIS,
adeguamento; in particolare in caso di incidenti connessi
i) andrebbe valutata l’opportunità di alle tecnologie di informazione e comuni-
estendere l’ambito di applicazione del re- cazione;
gime pilota ad altri soggetti non ricompresi l) circa il nuovo quadro di sorve-
nella disciplina proposta, a condizione che glianza sui fornitori terzi di servizi di TIC
siano autorizzati in via temporanea, e a disciplinato dalla proposta DORA, po-
ulteriori strumenti finanziari rispetto a quelli trebbe essere opportuno chiarire meglio il
previsti, pur entro analoghi limiti di emis- ruolo delle diverse autorità di vigilanza,
sione; europee e nazionali, salvaguardando i po-
j) nell’applicazione della proposta di teri delle autorità nazionali e settoriali com-
regolamento relativo alla resilienza opera- petenti.
ALLEGATO 6

regioni relativa a una strategia in materia di finanza digitale per l’UE.
(COM(2020) 591 final).

regioni relativa a una strategia in materia di pagamenti al dettaglio per
l’UE. (COM(2020) 592 final).

relativo ai mercati delle cripto-attività e che modifica la direttiva (UE)
2019/1937. (COM(2020) 593 final e Allegato).

relativo ad un regime pilota per le infrastrutture di mercato basate
sulla tecnologia di registro distribuito. (COM(2020) 594 final).

relativo alla resilienza operativa digitale per il settore finanziario e che
modifica i regolamenti (CE) n. 1060/2009, (UE) n. 648/2012, (UE)
n. 600/2014 e (UE) n. 909/2014. (COM(2020) 595 final).
Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che

modifica le direttive 2006/43/EC, 2009/65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/
EU, EU/2013/36, 2014/65/EU, (EU) 2015/2366 e EU/2016/2341.
(COM(2020) 596 final).
DOCUMENTO FINALE APPROVATO DALLA COMMISSIONE
La VI Commissione, regolamento relativo alla resilienza opera-

tiva digitale per il settore finanziario e che
esaminate, ai sensi dell’articolo 127, modifica i regolamenti (CE) n. 1060/2009,
comma 1, del Regolamento, la comunica- (UE) n. 648/2012, (UE) n. 600/2014 e (UE)
zione relativa a una strategia in materia di n. 909/2014 (COM(2020)595) e la proposta
finanza digitale per l’UE (COM(2020)591), di direttiva che modifica le direttive 2006/
la comunicazione relativa a una strategia in 43/EC, 2009/65/EC, 2009/138/EU, 2011/61/
materia di pagamenti al dettaglio per l’UE EU, EU/2013/36, 2014/65/EU, (EU) 2015/
(COM(2020)592), la proposta di regola- 2366 and EU/2016/2341 (COM(2020)596),
mento relativo ai mercati delle cripto- presentate dalla Commissione europea il 24
attività e che modifica la direttiva (UE) settembre 2020;
2019/1937 (COM(2020)593 e Allegato), la
proposta di regolamento relativo ad un premesso che:
regime pilota per le infrastrutture di mer- la progressiva espansione del set-
cato basate sulla tecnologia di registro di- tore della finanza digitale è stata ulterior-
stribuito (COM(2020)594), la proposta di mente accelerata dalla pandemia di CO-
VID- 19, che sta rafforzando il passaggio ai alle diverse categorie di cripto-attività e
pagamenti digitali e la trasformazione del alle « cripto-attività diverse dai token col-
settore bancario e finanziario, in larga mi- legati ad attività e dai token di moneta
sura dipendente ormai dalle nuove tecno- elettronica »;
logie dell’informazione e della comunica-
l’articolo 123, paragrafo 1, della pro-
zione (TIC);
posta MiCA stabilisce che per le « cripto-
l’utilizzo delle nuove tecnologie nel attività diverse dai token collegati ad atti-
settore finanziario può comportare rischi vità e dai token di moneta elettronica »
per la stabilità finanziaria e la protezione offerte al pubblico nell’Unione o ammesse
dei consumatori, che potrebbero aumen- alla negoziazione su una piattaforma di
tare ulteriormente a causa della frammen- negoziazione di cripto-attività prima della
tazione del panorama normativo nell’UE e data di entrata in applicazione del regola-
degli sviluppi disomogenei nella regolamen- mento, non sarà operativa la nuova disci-
tazione del settore a livello mondiale; plina (prevista dagli articoli da 4 a 14), che
decorre 18 mesi dopo la data di entrata in
merita pertanto apprezzamento la vigore;
definizione di un quadro regolatorio uni-
tario per i mercati delle cripto-attività e nei sono allo studio diverse iniziative a
confronti della ciberresilienza del settore livello globale ed europeo per l’introdu-
finanziario, tenuto conto dei rischi di di- zione di valute digitali di banca centrale
versa natura esistenti in tale ambito e del- (central bank digital currency), di cui è
l’ampia varietà di tipologie di attività esi- opportuno valutare opportunità e rischi;
stenti; segnalato che:
considerato che: risulterebbe opportuno valutare i
rapporti tra cripto-attività e fiscalità, te-
le misure proposte dalla Commis- nuto conto che in Italia non esistono di-
sione europea muovono dal lavoro svolto sposizioni fiscali specifiche in materia ma
nel contesto del Piano d’azione per le tec- norme di principio che identificano le ti-
nologie finanziarie del 2018 e dai pareri del pologie di introiti sui quali occorre pagare
2019 dell’Autorità bancaria europea (ABE) le imposte sui redditi;
e dell’Autorità europea degli strumenti fi-
nanziari e dei mercati (ESMA), nonché da la sentenza 22 ottobre 2015, causa
un’approfondita valutazione d’impatto con- C-264/14, della Corte di giustizia dell’UE ha
dotta dalla Commissione; riconosciuto, agli effetti dell’IVA, che le
operazioni che consistono nel cambio di
l’iniziativa della Commissione si con- valuta tradizionale contro unità della va-
figura come un pacchetto di misure arti- luta virtuale (nella specie bitcoin) e vice-
colato, nel cui ambito la strategia in ma- versa, effettuate a fronte del pagamento di
teria di finanza digitale, che prospetta una una somma corrispondente al margine co-
serie di azioni da qui al 2024 nell’ottica di stituito dalla differenza tra il prezzo di
promuoverne il potenziale e ridurre i rischi acquisto delle valute e quello di vendita
da essa derivanti, è collegata alla strategia praticato dall’operatore ai propri clienti,
in materia di pagamenti al dettaglio, volta costituiscono prestazioni di servizio a titolo
a promuovere i pagamenti istantanei e le oneroso;
soluzioni di pagamento in tutta l’UE;
l’Agenzia delle entrate italiana ri-
la proposta di regolamento relativo leva che, in assenza di una specifica nor-
ai mercati delle cripto-attività (MiCA) reca mativa applicabile al sistema delle monete
una tassonomia delle cripto-attività, che virtuali, la predetta sentenza costituisce
necessiterebbe di una migliore esplicita- necessariamente un punto di riferimento
zione, al fine di individuare più chiara- sul piano della disciplina fiscale applicabile
mente l’ambito di applicazione ed evitare alle monete virtuali e, nello specifico ai
problemi interpretativi specie con riguardo bitcoin;
rilevato che: delle cripto-attività dovrebbe essere defi-

nito più puntualmente, al fine di meglio
esplicitare le diverse sotto-categorie di at-
ad un regime pilota per le infrastrutture di
tività ricomprese nello stesso, nonché di-
mercato basate sulla tecnologia di registro
stinguere tali attività e gli strumenti finan-
distribuito (distributed ledger technology –
ziari oggetto di disciplina della direttiva
DLT) consente in via sperimentale (per una
2014/65/UE (MiFID II), anche demandando
durata massima di cinque anni) la nego-
la specificazione a disposizioni normative
ziazione e il regolamento delle operazioni
di carattere secondario o, in una logica di
in cripto-attività che rientrano nella legi-
compromesso, a orientamenti delle Auto-
slazione dell’UE sui servizi finanziari;
rità di vigilanza europee;
b) appare opportuno un puntuale in-
alla resilienza operativa digitale per il set-
quadramento giuridico delle cripto-attività,
tore finanziario (DORA) introduce norme
prima di tutto sotto il profilo definitorio,
più rigorose in materia di gestione dei
tenuto conto altresì della necessità di indi-
rischi delle tecnologie dell’informazione e
viduare misure per il trattamento fiscale
della comunicazione e segnalazione di in-
delle valute virtuali – anche ai fini delle
cidenti ad esse connessi, nonché di sorve-
imposte dirette – e di garantire un tratta-
glianza sui fornitori di servizi;
mento uniforme a livello europeo;
l’ulteriore impulso alla diffusione di
c) il nuovo regime di vigilanza e san-
tecnologie digitali ha ampliato l’esposizione
zionatorio sulle cripto-attività necessite-
dei sistemi a minacce cibernetiche, accen-
rebbe di maggiore chiarezza circa la ripar-
tuando anche l’interconnessione tra tali
tizione di ruoli e responsabilità tra le au-
minacce e quelle di altra natura (c.d.
torità europee (ABE ed ESMA) e le autorità
« ibride »);
nazionali, in particolare nel caso dei token
rilevata altresì l’opportunità di una collegati ad attività significativi, anche al
valutazione complessiva delle proposte nor- fine di facilitare lo scambio di informazioni
mative della Commissione, alla luce dell’e- e il coordinamento operativo tra le diverse
sigenza di garantire la neutralità tecnolo- autorità incaricate della vigilanza sui sin-
gica; goli soggetti;
preso atto delle relazioni trasmesse d) andrebbe attentamente valutato l’im-
dal Governo ai sensi dell’articolo 6, comma patto della misura transitoria di cui all’ar-
4, della legge 24 dicembre 2012, n. 234, sui ticolo 123, paragrafo 1, della proposta di
documenti; regolamento sulle cripto-attività, relativa-
preso atto, altresì, degli elementi di mente agli effetti che il diverso trattamento
conoscenza e valutazione acquisiti nel corso regolatorio delle attività negoziate o offerte
dell’esame dei documenti; al pubblico prima e dopo l’entrata in ap-
plicazione della nuova disciplina rischia di
rilevata, infine, la necessità che il determinare, tenuto conto dell’esigenza di
presente documento conclusivo sia tra- tutela di consumatori e investitori;
smesso tempestivamente alla Commissione
europea, nonché al Parlamento europeo e e) occorrerebbe inoltre valutare l’op-
al Consiglio, nell’ambito del cosiddetto dia- portunità di introdurre specifiche disposi-
logo politico, zioni volte, per un verso, a vietare la cir-
colazione di comunicazioni di marketing in
esprime una assenza della pubblicazione di un White
paper, e quindi di una puntuale informativa
VALUTAZIONE FAVOREVOLE resa al mercato, e, per l’altro, a rafforzare
i poteri delle autorità di vigilanza, attri-
con le seguenti osservazioni:
buendo in particolare alle stesse il potere di
a) l’ambito di applicazione della pro- sospendere e vietare la diffusione in tali
posta di regolamento relativo ai mercati casi delle comunicazioni di marketing;
f) appare altresì opportuno adottare, tiva digitale (DORA) dovrebbe essere ga-
in considerazione della progressiva disin- rantito un giusto bilanciamento tra l’esi-
termediazione e della complessità del mergenza di rafforzare la sicurezza dei sistemi
cato delle cripto-attività, adeguate inizia- informativi e la riduzione dei costi e degli
tive di educazione finanziaria, anche avva- oneri amministrativi per gli operatori fi-
lendosi dei canali di comunicazione social, nanziari, specie di piccole dimensioni, ad
volte a favorire una partecipazione mag- esempio per quanto concerne i test di re-
giormente consapevole dei risparmiatori e silienza operativa digitale, attraverso l’effi-
degli investitori ai mercati finanziari; cace applicazione del criterio di proporzio-
g) andrebbe valutata l’opportunità di nalità, tenendo in considerazione non sol-
un maggiore coordinamento tra la propo- tanto fattori legati alla dimensione delle
sta di regolamento MiCA e il regime pilota, entità finanziarie, ma anche fattori legati al
soprattutto con riferimento al rapporto tra relativo rischio;
il sistema multilaterale di negoziazione DLT
(MTF DLT) e le piattaforme di negoziazione k) andrebbe valutata l’opportunità di
di cripto-attività di cui al citato regola- assicurare un maggior coordinamento con
mento; la direttiva (UE) 2016/1148 recante misure
per un livello comune elevato di sicurezza
h) la sperimentazione del regime pi-
delle reti e dei sistemi informativi nell’U-
lota per le infrastrutture di mercato basate
nione (cd. direttiva NIS), nonché una mi-
sulla DLT dovrebbe essere inferiore a cin-
gliore cooperazione tra le autorità compe-
que anni, alla luce delle dinamiche tecno-
tenti nell’ambito del regolamento DORA e
logiche del settore, che sembrano contrad-
gli organismi esistenti nell’ecosistema NIS,
distinte da una rapida evoluzione e dalla
necessità di un continuo adeguamento; in particolare in caso di incidenti connessi
alle tecnologie di informazione e comuni-
i) andrebbe valutata l’opportunità di cazione;
estendere l’ambito di applicazione del re-
gime pilota ad altri soggetti non ricompresi l) circa il nuovo quadro di sorve-
nella disciplina proposta, a condizione che glianza sui fornitori terzi di servizi di TIC
siano autorizzati in via temporanea, e a disciplinato dalla proposta DORA, po-
ulteriori strumenti finanziari rispetto a quelli trebbe essere opportuno chiarire meglio il
previsti, pur entro analoghi limiti di emis- ruolo delle diverse autorità di vigilanza,
sione; europee e nazionali, salvaguardando i po-
j) nell’applicazione della proposta di teri delle autorità nazionali e settoriali com-
regolamento relativo alla resilienza opera- petenti.

Interrogazione N. 5-06751

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Mercoledì 20 ottobre 2021 — 302 — Commissione VI

INTERROGAZIONI sta molto tecnica e dettagliata, che si ri-

Sulla pubblicità dei lavori.

Nunzio ANGIOLA (Misto-A-+E-RI), ri- Nessuno chiedendo di intervenire, la

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Mercoledì 20 ottobre 2021. — Presidenza

5-06751 Fragomeli: Chiarimenti in ordine alle misure riguardanti i

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TESTO DELLA RISPOSTA

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nell’ottica di incentivare il ricorso al come sia necessario sviluppare i segmenti

risparmio privato, esso difficilmente con- a quotazione sull’MTA evidenziano costi

semi-professionali (dotati di specifiche com- disciplina europea del risparmio gestito, la

mento dell’economia rimuovendo anche gli tuata anche relativamente al trattamento

Alcuni auditi hanno proposto di modi- Venture capital

o media dimensione che non riescono ad tramite il ricorso alle cripto-attività e ai

traverso la partecipazione a fondi, o altri Sostenibilità

come sede permanente di confronto e dia- cartolarizzati e l’estensione della defini-

Importante, poi, è « l’educazione finan- Con un progressivo inserimento dei pa-

Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consi-

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Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

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Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che

PROPOSTA DI DOCUMENTO FINALE PRESENTATA DAL RELATORE

La VI Commissione, mento relativo alla resilienza operativa di-

mercato basate sulla tecnologia di registro esplicitare le diverse sotto-categorie di at-

Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consi-

Comunicazione della Commissione al Parlamento europeo, al Consi-

Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

Proposta di Regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio

Proposta di Direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che

DOCUMENTO FINALE APPROVATO DALLA COMMISSIONE