Contratti in generale

IL NEGOZIO INDIRETTO APPLICATO

AL CONTRATTO DI SWAP

PARTE PRIMA

Tribunale di Milano, 27 marzo 2000 - De

Laurentiis e Filmauro s.r.l. c. Credito
Svizzero S.A., G.D. Fiecconi
Societ di intermediazione mobiliare - Valore mobiliare - Definizione
Il legislatore del 1991, accedendo ad una nozione aperta di strumento finanziario comprensiva anche degli scambi su valute, rispetto alla definizione tradizionale di valore mobiliare che
lo identificava con i titoli di massa, agganciati al
carattere della negoziabilit degli stessi, ha sostituito una definizione di valore mobiliare non
tenendo pi conto della sua struttura o natura
cartolare, bens della finalit perseguita dalle
parti, rilevando il carattere finanziario dello
strumento adoperato con caratteristiche tali da
poter interferire sullallocazione degli investimenti e del risparmio. Nel concetto di valore mobiliare ai fini dellassoggettamento alla legge
SIM, pertanto, non rientra solamente il contratto
di swap come delineato dalla dottrina e della
giurisprudenza, ma ogni contratto a termine che
operi come strumento finanziario collegato a valori mobiliari, tassi di interesse o valute.

Societ di intermediazione mobiliare - Valute - Scambi - Definizione

Se vero che le valute sono in generale beni diversi dai valori mobiliari, anche vero che, per
espressa disposizione della legge SIM, gli scambi su valute possono operare come contratti a
termine su strumenti finanziari e indici collegati
a valori mobiliari, tassi di interesse e valute.

Societ di intermediazione mobiliare - Compravendita di valute - Contratto di swap - Natura

Nel caso di operazioni di compravendita di valute, mai portate a termine alla data di scadenza,
ma sempre chiuse con operazioni speculari di segno opposto, il cui regolamento si concretizzi con
laddebito/accredito dei flussi in valuta appoggiati su una coppia di conti correnti, di cui uno in
lire e uno in valuta, che mantengano un saldo
perfettamente nullo nel periodo di interesse, s da
avere un ruolo di transito fittizio, e ove sin
dallinizio sia mancato lo scambio della res (valuta), ci si trova di fronte ad una fattispecie sostanzialmente unitaria ed assimilabile al contratto di swap, non tanto nella struttura formale, ma
attraverso la finalit perseguita, ove i trasferi-

menti di capitale sono poste puramente formali rispetto allordine di compravendita, in cui, in
sostanza, il pagamento delle differenze costituisce loggetto immediato e unico del contratto stipulato inter partes, sia allatto della stipulazione
del contratto sia alla scadenza.
Svolgimento del processo
1. Il presente giudizio fa seguito ad un procedimento durgenza ex art. 700 Codice di procedura
civile (R.G. N. 1587/95) promosso dal dott. Aurelio De Laurentiis (di seguito denominato De
Laurentiis nei confronti del Credito Svizzero
s.a. (di seguito denominato Credito Svizzero),
a conclusione del quale, in data 3 gennaio 1996,
il Giudicante, accogliendo le tesi esposte
dallodierno attore, ha cos disposto:
1) sussistendo il fumus boni iuris e il periculum
in mora, in accoglimento del ricorso, ordina al
Credito Svizzero, di astenersi da ogni atto di escussione del pegno costituito dal ricorrente De Laurentiis a garanzia dellapertura di credito concessa dal
Credito Svizzero a Filmauro s.r.l. con lettera 29 ottobre 1993, sui titoli meglio indicati in ricorso, se
lesecuzione da correlarsi alle operazioni di
compravendita a termine di valuta estera meglio
indicate e specificate nel ricorso introduttivo;
2) dispone che il Credito Svizzero restituisca al
ricorrente De Laurentiis i predetti titoli costituiti
in pegno, se non trattenuti per altro e diverso titolo da quello dedotto in giudizio;
3) visto lart. 669-undecies Codice di procedura
civile, impone al ricorrente De Laurentiis che, entro 40 giorni, venga rilasciata fideiussione a pronta richiesta, per limporto di Lire 3.000.000.000,
da parte di primario istituto di credito, in favore
della parte resistente, come cauzione per leventuale risarcimento dei danni in caso di soccombenza nel giudizio di merito;
4) fissa il termine di 30 giorni per linstaurazione del giudizio di merito.
( allegato agli atti il fascicolo di parte depositato
nel procedimento durgenza con il provvedimento integrale reso dal G.D.).
1.1. Nei termini assegnati con il provvedimento
citato, il De Laurentiis notificava al Credito Svizzero atto di citazione, con iscrizione a ruolo della
causa in data 6 febbraio 1996.
Successivamente anche la Filmauro, con atto di
citazione notificato in data 23 aprile 1996, citava
in giudizio il Credito Svizzero. Alla prima udienza del primo giudizio, su richiesta concorde delle
parti, il G.I. dott.ssa Pizzi disponeva la riunione
con il secondo giudizio. Alla stessa udienza il
G.I. provvedeva a nominare il C.T.U. nella persona del prof. Stefano Preda.

GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
n. 8-9/2000

Alludienza successiva, in data 12 febbraio 1997,

a seguito del fallito tentativo di conciliazione delle parti comparse personalmente, il G.I. ordinava
al Credito Svizzero la esibizione della seguente
documentazione:
(i) copia dei contratti di conto corrente intercorsi
tra le parti;
(ii) contratti quadro richiesti dalla normativa di
settore;
(iii) contratti di swap con relative fiches;
(iv) contabili/ordini relative alle operazioni per
cui causa.
Il G.I. rinviava quindi le parti alludienza del 18
febbraio 1997.
A tale udienza il Credito Svizzero depositava un
fascicolo contenente solo una parte della documentazione di cui era stata ordinata lesibizione
(in particolare non veniva prodotta alcuna copia
dei presunti contratti di conto corrente che si assume ex adverso essere intercorsi tra le parti, n
copia dei contratti richiesti dalla normativa di settore), mentre dichiarava la propria disponibilit a
consentire laccesso al C.T.U. ai locali del Credito Svizzero in Milano.
Alla udienza i Consulenti Tecnici prof. Stefano
Preda e prof. Ignazio Basile prestavano giuramento. Gli attori nominavano quale Consulente
Tecnico di parte il prof. Luigi Buzzacchi, mentre
il Credito Svizzero riservava la nomina allinizio
delle operazioni peritali (poi nominando Consulente Tecnico di parte il prof. Roberto Ruozi).
Il G.I. formulava, quindi, i seguenti quesiti:
1. Dica il C.T.U. se ed attraverso quali formalit risultano documentati i contratti intercorsi
tra le parti, indicando altres in quale schema
contrattuale sono classificabili.
2. Dica il C.T.U. se detti contratti risultano
adempiuti in conformit agli accordi intercorsi
tra le parti.
3. In ipotesi, quantifichi il C.T.U. leventuale inadempimento da parte della convenuta.
Linizio delle operazioni peritali veniva fissato
per il 4 marzo 1997.
Alla successiva udienza del 24 settembre 1997, il
G.I., dopo aver nuovamente invitato le parti a trovare un accordo transattivo, fissava ludienza per
la precisazione delle conclusioni al 13 maggio
1998. A questultima udienza, tuttavia, il Credito
Svizzero depositava un parere pro veritate, con
conseguente richiesta di termine per esame da
parte degli attori.
Alla successiva udienza del 14 ottobre 1998 le
parti precisavano le conclusioni.
Motivi della decisione
Le domande attoree sono sostanzialmente fondate.
Sostengono gli attori che, sin dallinizio del
1993, la Filmauro s.r.l. e, in epoca di poco successiva, il De Laurentiis (noto produttore cinematografico, nonch amministratore delegato e
principale azionista della Filmauro s.r.l.) vennero
indotti dai responsabili del Credito Svizzero s.a.
ad effettuare una serie di operazioni dinvestimento con il medesimo istituto, attraverso la stipulazione di contratti di compravendita a termine

di valuta e che, nella prospettazione fornita ai

clienti, il rischio di tali operazioni fosse stato
sempre descritto come assolutamente contenuto e
con promettenti possibilit di rendimento.
Il De Laurentiis, sempre nel quadro dei rapporti
che si andavano instaurando, fu indotto a stipulare un contratto di gestione di patrimonio mobiliare (cointestato alla propria coniuge Jaqueline
Baudit - v. doc. 15 fasc. provv. urg.), a fronte delle assicurazioni dei funzionari della banca sulle
promettenti aspettative di reddito correlate a un
rischio molto contenuto, se non quasi nullo: nella
gestione patrimoniale vennero conferiti circa L.
4.700.000.000 nel periodo marzo-giugno 1993, e
L. 1.000.000.000 nel periodo luglio-settembre
1993.
Nella fase iniziale del rapporto, instauratosi tra le
parti come proposto dalla banca (compravendita
a termine di valuta), il De Laurentiis e la Filmauro, per loro stessa ammissione, dalle operazioni
su valuta conseguirono effettivamente i margini
di profitto prospettati; a partire dalla seconda
met del 1994, tuttavia, i contratti in essere iniziarono a generare ingentissime perdite, pari a L.
2.001.686.020 nel 1994 e a L. 2.754.000.000 nel
1995 per il De Laurentiis, e pari a L.
2.499.989.474 per la Filmauro.
Stando allassunto degli attori, le modalit seguite dalle parti per la conclusione delle singole operazioni erano le seguenti:
1) i rapporti tra le parti di compravendita a termine di valuta estera non erano regolati da alcun
contratto scritto, se si eccettua il contratto relativo al solo conto corrente n. 10/80745, intestato
alla Filmauro. Lunica documentazione esistente
nella forma di estratti conto, relativi a quattro
conti correnti, due dei quali, uno in lire e laltro in
valuta, intestati alla Filmauro, e gli altri due (di
cui uno sempre in lire e laltro in valuta) intestati
al De Laurentiis;
2) La Filmauro e il De Laurentiis acquistavano o
vendevano una determinata quanti di valuta a
termine. Le operazioni cos aperte, di regola, non
venivano portate a termine, ma venivano pareggiate con unoperazione speculare di segno opposto anteriormente alla scadenza delloperazione
iniziale: le operazioni si chiudevano con il saldo
delle differenze, accreditando o addebitando al
conto corrente in lire la sola differenza tra i due
flussi in valuta alla data di scadenza delle operazioni a termine;
3) oltre a non essere mai stato stipulato con il
cliente un contratto scritto avente per oggetto la
natura e le modalit di svolgimento dei servizi resi dalla banca al cliente, non erano stati mai comunicati al cliente la natura e i rischi che le operazioni su titoli mobiliari atipici comportavano;
4) inoltre, erano state concluse dalla banca operazioni in conflitto dinteresse con il cliente senza
che il Credito Svizzero avesse comunicato per
iscritto la natura e lestensione del suo interesse
al De Laurentiis e senza che questultimo acconsentisse, in via preventiva ed espressamente per
iscritto, alleffettuazione di ciascuna operazione.
Sul presupposto che, oggetto dello scambio tra le
parti, non era la valuta, il cui transito sui conti

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
n. 8-9/2000

correnti era puramente fittizio, bens il differenziale, espresso in lire, tra le attivit sottostanti
(nel caso di specie le valute), gli attori ravvisavano nelle suddette operazioni una serie di contratti di swap, nellaccezione dottrinale, oramai accreditata anche dalla recente giurisprudenza, che
si realizza allorquando le parti concordano di effettuare un solo pagamento pari alla differenza
(espressa in lire) tra il valore futuro delle due divise (cfr. Cass. 14 novembre 1997, n. 11279).
Data la sua natura di strumento finanziario, assimilato ai valori mobiliari, la conclusione del contratto di swap, secondo lassunto degli attori, doveva essere assoggettata alla disciplina di cui alla
legge n. 1 del 2 gennaio 1991 e, in particolare, ai
requisiti di forma previsti dallart. 6, 1 e 2 comma: in proposito venivano richiamate le pronunce pi recenti della giurisprudenza, nonch lordinanza dellorgano giudicante che aveva esaminato la medesima questione nella fase cautelare
(v. Trib. Milano, ord. 11 maggio 1995, in Foro It.
Rep. 1996, voce valori Mobiliari, n. 54; Trib. Milano, ord. 3 gennaio 1996, in Foro It. Rep. 1996,
voce valori mobiliari, n. 45; Collegio Arbitrale
Milano 26 marzo 1996, Foro Italiano Rep. 1997,
voce cit., n. 88; Trib. Milano, 20 febbraio 1997,
in Giur. Milanese, 1997, 9, 1155), con le quali
stata sancita la nullit dei rapporti sui c.d. titoli
derivati, se non conformi ai requisiti di forma
previsti dalla predetta legge a tutela della trasparenza del mercato dei c.d. valori mobiliari.
La parte convenuta, di contro, sosteneva che le
operazioni poste in essere dalla Filmauro e dal
De Laurentiis non fossero state altro che compravendite a termine di valuta, a un prezzo predeterminato al momento della stipulazione con consegna ad una data futura, eseguito con le seguenti
modalit:
1) gli attori vendevano o acquistavano a termine
una certa somma in valuta estera, a un prezzo
prestabilito. Alla scadenza del termine il contratto veniva eseguito mediante la consegna della valuta; nel caso in cui lo stesso operatore avesse
venduto allo scoperto, per non avere la disponibilit materiale della valuta, questultima veniva reperita sul mercato;
2) quando il prezzo della valuta sul mercato - il
tasso di cambio - era diverso da quello predeterminato, loperatore traeva dal negozio una perdita o un utile, pari alla differenza tra il tasso di
cambio rilevato alla data di scadenza delloperazione e quello predeterminato allinizio della
stessa;
3) loperatore, alla scadenza, poteva poi decidere
di rinnovare il contratto, liquidando immediatamente la differenza determinata dal tasso di cambio, ed assumendo come base il tasso di mercato
al momento del rinnovo delloperazione (rinnovo
che nella prassi chiamato riporto, da non
confondersi con lomonimo contratto di borsa).
La tesi della convenuta, secondo cui i suddetti negozi di compravendita a termine di valuta non
potevano essere inquadrati nel concetto di swap,
trova apparentemente conforto nelle direttive
emesse dalla Consob in materia di scambi di valuta, che saranno prese in considerazione pi in-

nanzi, laddove si sancisce che la compravendita a

termine di valuta non rientra nel concetto di
scambi di valori mobiliari ai fini della legge
SIM.
Questo Giudice, tuttavia, ritiene che il caso in
esame, prima di ricevere una classificazione
allinterno delluna o dellaltra categoria negoziale, debba essere analizzato nel suo concreto
operare. Sicch, necessario considerare la fattispecie in esame in raffronto con gli schemi contrattuali che si sono da tempo affacciati sullo scenario del mercato mobiliare, tenendo presente
che la legge Sim (legge n. 1/1991) di recente introdotta dal legislatore nata dallesigenza di garantire la trasparenza degli scambi sui valori mobiliari e di tutelare gli investitori i quali, muovendosi allinterno di un mercato ove notevoli sono i
rischi e la volatilit dei profitti, per quanto esperti, risultano comunque i contraenti pi deboli.
Non vi dubbio che il caso in esame esige un
confronto diretto con il negozio di swap, il quale
rientra nel concetto di valore mobiliare oggetto della tutela della predetta legge.
In linea con quanto gi ampiamente argomentato
nellordinanza del 3 gennaio 1996, emessa nella
fase cautelare del presente giudizio, nel contratto
di swap - richiamato dagli attori ai fini della qualificazione del rapporto instaurato tra le parti - si
ravvisa essenzialmente un contratto aleatorio mediante il quale due parti si obbligano, luna con
laltra, a corrispondere alla scadenza di un termine, convenzionalmente stabilito, una somma di
danaro (in valuta nazionale o estera) quale differenza tra il valore (espresso in lire) di una somma
in valuta estera al tempo della conclusione del
contratto e il valore della medesima valuta estera
al momento della scadenza del termine stabilito:
trattandosi di un contratto a termine su valori mobiliari, esso soggetto alla disciplina della legge
n. 1/1991 e, come tale, da considerarsi valido
solo se stipulato in forma scritta e se contiene
lindicazione della natura dei servizi forniti, delle
modalit di svolgimento dei servizi stessi e
dellentit e dei criteri di calcolo della loro remunerazione.
In forza del suddetto principio, la giurisprudenza
ha di recente dichiarato la nullit, ai sensi dellart.
6, lettera c), della legge n. 1/1991, delle conferme
di esecuzione di singole operazioni di acquisto di
swaps, sottoscritte dal cliente per accettazione, in
assenza dellaccordo-quadro contenente le indicazioni prescritte dalla norma nel primo e secondo
comma (v. Tribunale di Milano, 20 febbraio 1997,
in Giur. Milanese 1997, 9, 115; Tribunale di Torino, 10 aprile 1998, in Giur. Milanese; Corte di
Cassazione, sez. I civile, n. 11279-1997; Corte
dappello di Milano, sez. I, 26 gennaio 1999, in
Giur. Milanese n. 8-9, 1999, 257).
Ci posto, nella presente controversia, pur essendo dati per pacifici i principi sopra richiamati in
materia di stipulazione di contratti di swap, risulta controversa la qualificazione della fattispecie
concreta entro la cornice dei negozi di swap. Ai
Consulenti Tecnici nominati dal Giudice, Prof. S.
Preda e I. Basile, difatti, sono stati posti i seguenti quesiti in relazione alla vicenda in esame:

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GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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1) se ed attraverso quali formalit risultano documentati i contratti intercorsi tra le parti, individuando altres in quale schema contrattuale siano
riclassificabili;
2) se detti contratti risultano adempiuti in conformit agli accordi intercorsi tra le parti.
I CTU, Prof. Stefano Preda e Prof. Ignazio Basile, dopo avere ricostruito ed analizzato le operazioni bancarie svolte dalle parti (v. rel. peritale,
pp 1-20), hanno inquadrato i suddetti rapporti di
scambio di valori tra le operazioni a pronti e a termine (secco o riporto in cambi), ritenendo che essi non potessero essere classificati come operazioni derivate, n del tipo Domestic Currency
Swap (DCS = contratto di swap tra residenti,
con regolamento in lire italiane), n del tipo Currency swap (DS = contratto di swap avente per
oggetto lo scambio di specifici ammontari, di valore attuale netto equivalente, relativi ad attivit e
passivit espresse in valute diverse) (v. rel. peritale, p. 20).
Per escludere la classificazione delle operazioni
nella categoria dei Domestic Currency Swaps, i
consulenti hanno ritenuto che concorressero i seguenti requisiti:
i DCS vengono utilizzati con finalit di copertura, mentre in questo caso la finalit delle parti
era pacificamente speculativa;
la maggior parte delle posizioni aperte a termine, veniva chiusa con altre operazioni a termine,
a differenza di quanto accade nei DCS, ove lo
scambio di valute si attua sul differenziale dei valori nel termine predeterminato. Difatti, il risultato economico delle operazioni era parti alla differenza fra due tassi di cambio a termine e non al
differenziale tra il tasso di cambio contrattuale e
il tasso a pronti a scadenza;
il risultato economico nasceva dalla combinazione di pi operazioni accese in tempi diversi e
non da unoperazione unitaria quale il contratto
di swap, ove la durata delle operazioni viene predefinita al momento della conclusione del contratto;
i DCS non danno luogo alla rilevazione di movimenti in conto capitale, ma solo del differenziale fra cambio a pronti a scadenza e cambio a
termine, calcolato sul capitale di riferimento nozionale, mentre i contratti in cambi fra le parti
risultano contabilizzati negli estratti conto secondo le normali prassi bancarie. Di riflesso, il profilo finanziario si caratterizza per ununica prestazione a carico di uno dei due contraenti che definita nel suo effettivo ammontare solo alla scadenza, mentre - nel caso specifico - i rinnovi dei
contratti e lo slittamento delle scadenze venivano
decisi di volta in volta e i conti correnti in lira e in
valuta erano stati aperti in relazione alle operazioni in cambi e la dinamica delle operazioni
configurava operazioni chiuse con acquisti e vendite contrapposte di valuta.
I distinguo operati dai CTU sono apprezzabili ai
fini dellindividuazione delle diverse tipologie
dei negozi di confronto e dellinquadramento
della fattispecie nel suo concreto operare; questo
Giudice, peraltro, prima di giungere a conclusioni sulla qualificazione della fattispecie, ritiene

che debba essere presa in considerazione la relazione peritale anche nella parte in cui descrive il
comportamento della banca nellacquisto di valuta per conto dei clienti, la quale ha applicato la
seguente procedura.
In particolare, risulta che sono stati aperti alcuni
conti correnti di appoggio in lire e in valuta intestati a De Laurentiis e a Filmauro e, a detta dei
CTU e delle parti, le operazioni svolte originavano da conversazioni e ordini telefonici, operativit che tipica dei clienti abituali della banca (v.
rel. CTU, p. 26). Le operazioni in cambi erano
documentate dallemissione di apposite fiches e
da comunicazioni di conferma delloperazione da
parte della banca al cliente, controfirmate in copia da questultimo; gli estratti conto in lire e in
valuta riportavano le registrazioni delle operazioni svolte.
Le operazioni a termine della Filmauro iniziarono contestualmente alla concessione di una linea
di credito di 23 milioni di dollari concessa dal
Credito Svizzero in data 8 gennaio 1993, con scadenza 7 giugno 1993; a garanzia delle obbligazioni derivanti dallutilizzo della linea di credito,
Filmauro aveva costituito in pegno, alla stessa
data, tutti i crediti nei confronti di CS Finanziaria, ricollegabili a un finanziamento di 7 miliardi
con scadenza 7 giugno 1993, concesso da Filmauro a favore di CS Finanziaria: mentre non
esiste agli atti una traccia formale del rinnovo
della linea di credito, i CTU hanno espressamente riferito che il rinnovo si deduce dal fatto che alla scadenza stato rinnovato il contratto di pegno
originario e che la linea di credito non stata revocata sino al 26 giugno 1993.
Le operazioni a termine effettuate dal De Laurentiis nel proprio interesse non possono invece essere ricondotte alla apertura di una linea di credito, in quanto - stando ai rilievi dei CTU svolti nel
contraddittorio delle parti - era prassi del Credito
Svizzero operare in cambi con la clientela privata senza la preventiva concessione di una linea di
fido e tali operazioni non erano assistite da alcuna garanzia.
stata prodotta, in merito alle operazioni svolte,
la trascrizione di una sola conversazione telefonica, dalla quale i CTU hanno dedotto che il De
Laurentiis aveva una buona conoscenza tecnica
delle operazioni in esame, era informato sulle
condizioni praticate da banche concorrenti e avocava a se stesso la decisione finale di operare o
meno. Dalla suddetta trascrizione, tuttavia, impossibile accertare se liniziativa fosse stata presa
dalla banca o dal cliente. Per quanto attiene alla
trascrizione delle altre conversazioni telefoniche,
i CTU Prof. Stefano Preda e Prof. Ignazio Basile
riportavano che, a dire della banca, se ne era persa ogni traccia, dal momento che prassi della
banca conservarle per pochi mesi, per poter riutilizzare i nastri di registrazione.
La ricostruzione delle operazioni svolte dalla
banca efficacemente riportata alle pp. 35-39
della relazione dei Ctu nominati (cui questo giudice si riporta integralmente quanto alla parte ricostruttiva dei rapporti), ove il De Laurentiis risulta avere operato sempre come unico interlocu-

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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tore della banca anche per conto della Filmauro.

Tutte le operazioni svolte risultano documentate
negli estratti conto, nelle fiches e nelle Comunicazioni Valutarie Statistiche. In tutto, le operazioni in cambi svolte sono state pari a 66 per Filmauro e a 41 per De Laurentiis.
In particolare, per Filmauro si rilevano 10 operazioni di chiusura di posizioni di valuta contro lire
precedentemente aperte nellarco di un periodo
che inizia con la prima operazione il 19 febbraio
1993 e si conclude con lultima operazione il 4
febbraio 1994. Le operazioni che si concludono
con un utile per il cliente sono 9. Ununica operazione si conclusa con una perdita per il cliente
(F42 chiusa con F44) e tali operazioni hanno determinato un utile complessivo di L. 701.900.000
lire. Inoltre, si rilevano 20 operazioni di chiusura
di posizioni valuta contro valuta precedentemente aperte nellarco di un periodo che inizia con la
prima operazione il 5 febbraio 1993 e si conclude
con lultima operazione il 12 agosto 1994. Tra
queste, 19 si concludono con un utile per il cliente e ununica operazione determina una perdita
per il cliente (F66): il bilancio va in perdita per il
cliente per la cifra di 3.201.889.508 lire.
Per il De Laurentiis, complessivamente, si rilevano 11 operazioni di chiusura di posizioni valuta
contro lire precedentemente aperte nellarco di
un periodo che inizia con la prima operazione il
10 agosto 1993 e si conclude con lultima operazione il 29 marzo 1995. Le operazioni che si concludono con un utile per il cliente sono 5 e quelle
che si concludono con una perdita sono 6. Tali
operazioni determinano una perdita complessiva
di L. 3.556.435.000.
Per il De Laurentiis, si rilevano 6 operazioni di
chiusura di posizioni valuta contro valuta per un
periodo che va dal 30 agosto 1993 e si conclude
con lultima operazione il 12 agosto 1994. Le
operazioni che chiudono con un utile per il cliente sono 3 e altrettante tre si chiudono con una perdita. La perdita complessiva ammonta in L.
1.058.008.281 lire.
Come ben sottolineato dai CTU, Prof. Preda e
Prof. Basile, loperativit era continua e per importi rilevanti e ha dato luogo a singoli risultati
economici per circa due anni, di cui alcuni in utile e altri in perdita: inoltre, non risulta agli atti
che siano state contestate inadempienze rispetto a
tutte le operazioni svolte prima delle ultime, che
hanno dato luogo alle perdite pi rilevanti.
Per la Filmauro, le contestazioni muovono a partire con le operazioni di acquisto a termine di 10
milioni di USD (dollari statunitensi) contro DEM
(marchi tedeschi) con valuta 16 agosto ad un
prezzo di 1,7726, cui sono seguite ulteriori operazioni di acquisto a termine di USD contro DEM
per la stessa scadenza del 16 agosto 1994 (F59F65). Tutte queste operazioni sono chiuse il 12
agosto 1994 con ununica operazione di vendita a
pronti di 24 milioni di USD contro DEM ad un
prezzo unitario di 1, 5554 che interrompe lintera
sequenza di operazioni in cambi, determinando
una perdita di L. 4.907.521.520.
Lattore Filmauro contestava formalmente e per
iscritto liniziativa della banca relativamente a ta-

le operazione di chiusura per le modalit irrituali

seguite dalla banca, perch le operazioni non venivano mai portate a termine alla scadenza, ma
venivano sempre chiuse con operazioni speculari
di segno opposto prima della scadenza e il regolamento dei rapporti si concretizzava con laddebito/accredito dei flussi in valuta, appoggiati su
una coppia di conti corrente, di cui uno in lire e
laltro in valuta (v. allegati della rel. Buzzacchi;
di parte attrice).
Nellespletamento dei negozi di compravendita,
tutti i conti corrente in valuta avevano sempre
mantenuto un saldo perfettamente nullo nel periodo di interesse, il che consente di affermare
che essi avessero un ruolo di transito fittizio ai fini dellintermediario, considerazione confermata
anche dallessenza di qualsiasi onere di mantenimento a carico dei clienti della banca.
I CTU, inoltre, hanno osservato che la banca, per
tutelarsi dellassenza di adeguate garanzie, in una
situazione di perdite latenti per i clienti, avesse
deciso unilateralmente di non prorogare le posizioni aperte da Filmauro/De Lautentiis, determinando per questi ultimi la realizzazione di consistenti perdite, non altrimenti ripianabili.
A parere dei CTU, la Filmauro e il De Laurentiis
in proprio, avrebbero potuto procedere al rinvio
della chiusura definitiva della posizione attraverso operazioni di riporto in cambi; tuttavia, ci
non avrebbe cancellato la perdita, ma avrebbe
rinviato la sua quantificazione definitiva nel tempo, rinviando contestualmente la posizione di rischio, che avrebbe potuto aggravarsi o migliorare in modo non prevedibile a priori (v. rel. CTU,
pp. 37-38).
Altra alternativa alla chiusura delloperazione sarebbe stata il ritiro, da parte di Filmauro e di De
Laurentiis, del capitale nominale investito e il
contestuale pagamento del controvalore in lire; la
perdita, difatti, esisteva indipendentemente dalla
decisione di chiudere loperazione per il semplice fatto che il prezzo a pronti del cambio risultava inferiore ai prezzi di acquisto a termine (v.
rel. CTU, p. 37). Tuttavia, i CTU osservavano
che non nella logica di queste operazioni procedere alla consegna degli ammontari in lire o in
valuta, bens di regolarle per differenza, come
daltronde era successo in questo rapporto tra
banca e clienti in tutte le operazioni precedenti
(v. rel. CTU, p. 37).
Questo Giudice, dallesame dellandamento dei
rapporti intrattenuti dalle parti come efficacemente ricostruiti dai CTU nominati, ritiene di potere
trarre conclusioni diverse da quelle dei periti nominati dallUfficio, che hanno escluso analogie
con i contratti di swap. Il fatto che la documentazione fornita dal Credito Svizzero classifichi le
operazioni come semplici compravendite a termine di valuta, e non come swap, non in alcun senso probante; n possibile comprendere la natura
delle operazioni bancarie poste in essere, se non si
verificano gli intenti per i quali le posizioni venivano aperte, eventualmente riportate e chiuse.
Nelle attivit speculative appoggiate dalla banca,
indiscutibile che gli attori non intrattenevano
presso il Credito Svizzero alcuna attivit reale

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
n. 8-9/2000

(commerciale o industriale) in valuta e che non vi

era alcuna giustificazione diretta nel ritenere operatori qualificati i due soggetti ordinanti le operazioni di cui sopra, n vi era alcuna funzione di copertura dai rischi di cambio dellattivit di compravendita di valuta a termine. Non vi era, soprattutto, alcun intento di spostamento di capitali, che in genere giustifica la compravendita a termine di valuta: daltro canto, i successivi riporti
delle operazioni in perdita, sia nel caso Filmauro,
sia nel caso De Laurentiis, erano tentativi di rientrare da perdite speculative, piuttosto che scientifiche applicazioni di tecniche di copertura.
Ci che si coglie nellandamento dei rapporti
che, nella vicenda esaminata, il Credito Svizzero,
pur essendo stato il soggetto che ha inizialmente
proposto gli investimenti, concedendo anche una
consistente linea di credito ai propri clienti, non
ha poi svolto un ruolo in termini di servizio professionale di consulenza e di tutela a supporto
dellattivit finanziaria di De Laurentiis-Filmauro, tant che si semplicemente rifiutato di
adempiere gli ordini del 26 agosto 1994, quando
si era verificata una perdita secca per i propri
clienti a causa del rialzo del marco tedesco sulla
valuta nazionale.
Lattivit svolta dalla banca, di propria iniziativa
o su impulso dei clienti, in ogni caso, ha portato
ad esposizioni di assoluto rilievo, sia in termini di
entit, sia di rischio, senza che da parte del Credito Svizzero fosse stata previamente fornita
linformativa necessaria per garantirsi la piena
consapevolezza dellinvestitore.
I consulenti, peraltro, non hanno potuto appurare,
mancandone la necessaria documentazione, se il
Credito Svizzero avesse operato in conflitto dinteresse con i propri clienti (come denunciato dagli attori), poich le modalit di copertura delle
operazioni a termine effettuate dal Credito Svizzero sono rimaste oscure: la banca, difatti, trasferiva le operazioni ad altre filiali estere del gruppo
(CS di Londra e CS New York), di cui non si conoscono le operazioni di segno contrario, e cos
facendo risultava quale semplice intermediaria
delle operazioni sui cambi.
Il CT di parte attrice faceva notare che le operazioni di apertura e chiusura delle operazioni pi
rilevanti fossero avvenute sempre in corrispondenza di punti di massimo e di minimo relativo,
nei quali anche pi elevata era la volatilit dei
cambi: il che - diversamente da quanto sostenuto
dai CTU - denota segnali alquanto espliciti di
sprovvedutezza che non giustificano un trattamento da operatori qualificati ed esperti di De
Laurentiis e Filmauro (v. rel. Luigi Buzzacchi).
Difatti, alla chiusura delloperazione DL41
(quella che ha comportato le pi elevate perdite e
che ha avuto luogo al momento della massima
quotazione del marco), il De Laurentiis dimostrava di non aver compreso i meccanismi di funzionamento dei mercati derivati, lamentando come
loperazione fosse stata chiusa con due giorni di
anticipo rispetto alla scadenza, causando con ci
perdite ingenti (v. carteggio allegato alla relazione del CT Buzzacchi).
A parere del Giudice, come ben delineato nel pa-

rere pro veritate del Prof. Guido Rossi, depositato dalla convenuta, rispetto agli swaps, le operazioni in cambi poste in essere con intento speculativo si differenziano, sia perch non hanno
struttura unitaria e derivata, sia per la causa. Difatti, la causa della compravendita a termine di
valuta lo scambio di una res (la valuta) contro il
pagamento di un prezzo. Se poi, prima della decorrenza del termine il cliente decide, anzich di
eseguire direttamente il pagamento, di compensarlo o di riportarlo con unaltra operazione, questa procedura potr essere dettata anche da una finalit speculativa, ma certo non incide sullo
schema causale del negozio.
Ci che, per, non si coglie nel parere pro veritate del Prof. Guido Rossi che nelle operazioni in
cambi effettuate realmente dalle parti mancato
sin dallinizio lo scambio della res, essendo stata
unoperazione meramente nominale apposta su
conti correnti di transito fittizio, con ci incidendo sullo schema causale del negozio. Non si pu
sostenere, infatti, che nelle operazioni in cambi
sia mancato un pur minimo elemento di derivazione (il c.d. strumento finanziario, che elemento qualificante della fattispecie di cui allart. 1,
comma 2, della legge 1791), senza il quale il contratto a termine non pu essere assimilato ai valori mobiliari.
La relazione dei CTU, Prof. Preda e Basile, nella
parte relativa alla ricostruzione dei rapporti intercorsi dalle parti, permette di mettere in luce la
causa dei contratti conclusi dalle parti, che risiede nel finanziamento concesso dalla banca al
cliente a fronte di un pegno di crediti per la Filmauro e nella fiducia accordata al cliente per il
De Laurentiis personalmente: la linea di credito
accordata, infatti, non trova la sua causa nel contratto di mutuo (contratto con il quale una parte
consegna allaltra una determinata quantit di danaro o di cose fungibili e laltra si obbliga a restituire cose della medesima specie e qualit, ex art.
1813 Codice civile), ma in un contratto con il
quale le parti hanno in qualche modo scommesso
sul rapporto di cambio tra la valuta originariamente erogata (dollari) e quella restituita (marchi): prova di ci la indisponibilit pressoch
totale delle somme impropriamente definite come finanziamenti ma, in realt, utilizzate come
puro riferimento dei negozi aleatori realizzati.
In linea con quanto sopra, non importante rilevare in questa sede se alla perdita da parte degli
attori sia corrisposto un effettivo guadagno da
parte della banca: questultima, infatti, ha chiuso
in breve tempo le operazioni valutarie e, come
hanno riferito i CTU, almeno sulla carta, non appare aver lucrato lintera differenza di cambi realizzata nel periodo di durata dei contratti. Ci che
doveroso segnalare la natura in s e per s
speculativa delle operazioni intercorse tra le parti e la sua assimilabilit ad una transazione su
strumenti finanziari.
La Corte di Cassazione, invero, ha affrontato il
caso in cui i rapporti tra banca e cliente erano regolati da un finanziamento colegato ad un pegno
di somme di danaro e di titoli di Stato specificamente acquistati su incarico dei clienti; in tale ca-

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

782
I CONTRATTI
n. 8-9/2000

so, per regolare il finanziamento - da corrispondere solo alla sua scadenza - tra limporto finanziato espresso in moneta italiana alla data della
stipula e a quella della scadenza stessa, era stato
concluso un accordo di swap, ove il capitale era
ragguagliato al valore convenzionale di marchi
tedeschi a un determinato tasso di cambio in lire,
e i contraenti si impegnavano a versare la differenza alla controparte ove il controvalore in lire
di tale importo fosse - alla scadenza - ad esso inferiore o superiore (restando obbligati, nel primo
caso, la banca e, nel secondo caso, i clienti).
In tutte le operazioni eseguite dalla banca per
conto dei clienti, la Suprema Corte ha ravvisato
un rapporto complesso da considerarsi unitariamente e, come tale, includibile nella categoria di
valore mobiliare, come qualificato dallart. 1 della legge 1/1991, sul presupposto che la natura del
rapporto fosse costituita dalla negoziazione di
strumenti finanziari, ove per tali sintendono i
contratti a termine su strumenti finanziari collegati a valori mobiliari, tassi dinteresse e valute,
ivi compresi quelli aventi ad oggetto indici su tali valori mobiliari, tassi dinteresse e valute
(Cass. n. 11279/1997).
Ai fini della presente decisione, assume rilievo il
fatto che la Corte Suprema abbia considerato unitariamente i rapporti bancari collegati ad un interesse di speculazione, giudicando che la banca
avesse eseguito operazioni dintermediazione di
valori mobiliari, omettendo di sottoporre ai clienti un contratto avente le caratteristiche e i requisiti di cui allart. 6, lett. c, della suddetta legge. In
particolare, questo precedente giurisprudenziale
ha sancito che laccordo, complessivamente inteso, avesse ad oggetto la parametrazione in valute
del flusso differenziale restitutorio previsto, e
fosse interamente riconducibile nella categoria
del Domestic Currency Swap per lassimilabilit
della causa negoziale atipica allo strumento finanziario ampiamente recepito nella prassi dei
mercati finanziari europei e nazionali.
Tale impostazione interpretativa si pone in linea
con quella offerta dallordinanza del 3 gennaio
1996 da questo stesso Giudice, togliendo ogni rilevanza alla difficolt concettuale di operare
unassimilazione tra strumenti di investimento e
contratti a termine su valute, e fornendo elementi
di migliore comprensione della lettera della norma, che fa oggetto dellassimilazione ai valori
mobiliari i contratti a termine su strumenti finanziari, da intendersi unicamente come gli
strumenti finanziari costituiti dai contratti a termine collegati a... (v. Cass. n. 11279/1997).
Come gi sancito allinterno del provvedimento
di cui allart. 700 Codice di procedura civile del 3
gennaio 1996, nel caso concreto, i contratti di finanziamento e di compravendita a termine di valuta sono stati essi stessi strumenti finanziari
collegati a valute e come tali, risultano assimilabili ai valori mobiliari assoggettati alla disciplina
delle SIM. Al di l delle espressioni usate dalle
parti e di un approccio interpretativo esclusivamente formalistico, nel caso di specie ci si trova
di fronte a una fattispecie sostanzialmente unitaria ed assimilabile al contratto di swap, non tanto

nella struttura formale, ma attraverso la finalit

perseguita, ove i trasferimenti di capitali sono
poste puramente formali rispetto allordine di
compravendita, in cui, in sostanza, il pagamento
delle differenze costituisce loggetto immediato e
unico del contratto stipulato inter partes, sia
allatto della stipulazione del contratto, sia alla
scadenza.
Lelemento discretivo, dunque, di valore mobiliare assoggettabile alla disciplina della legge SIM,
non si ravvisa tanto nellintento speculativo
delloperazione (comunque presente nei rapporti
intercorsi), ma nella struttura unitaria delloperazione speculativa, anche se parcellizzata in singole operazioni a termine, ove apparentemente
loggetto dello scambio sarebbe la valuta ma, in
realt, sin dal suo momento genetico, il differenziale sugli scambi (per unanalisi dellevoluzione del concetto di valore mobiliare si rinvia
allampia motivazione del provvedimento emesso da questo Giudice nella fase cautelare).
Le sottili distinzioni, di carattere puramente nozionistico e formale, delineate dai CTU, dal CT
di parte convenuta Prof. Ruozi e dal Prof. Guido
Rossi nel parere pro veritate prodotto, per quanto
pregevoli da un punto di vista dottrinale, non
contribuiscono a individuare la funzione reale assolta dai rapporti di compravendita a termine di
valuta intrattenuti dalle parti con la banca, e ci
in base al presunto spezzettamento nel tempo
delle operazioni svolte, a fronte di una strutturale
unitariet (data dalla contestualit degli scambi di valute) delle operazioni di swap.
Nel contratto di swap, in effetti, si individua un
acquisto a pronti di valuta contro lire e una vendita a termine di divise contro lire: si tratta, dunque, di due operazioni distinte e contestuali che,
in vista degli scopi perseguiti dalle parti, vengono riunite in un unico schema e, quindi, considerate come un unico contratto.
Come sottolineato dai difensori degli attori, non
si vede perch nel caso di specie, vista la medesima finalit perseguita dalle parti, attraverso il finanziamento (o il credito) concesso dalla banca
ai clienti al fine di compiere operazioni di scambio di valute, non si possano considerare unitariamente, in maniera altrettanto convenzionale, anche i rapporti intrattenuti tra le parti a partire dalla data della prima operazione di acquisto a pronti e sino alla data di chiusura con versamento del
differenziale, come stato accertato dagli stessi
CTU (v. comparsa conclusionale attorea, p. 48).
Non tenendo conto dellandamento dei rapporti
tra le parti, e affermando solamente che anche
quando ad una prima operazione se ne fa seguire
in un momento successivo una seconda, al fine di
compensare o riportare il pagamento, oggetto
del contratto a termine rimarrebbe la compravendita o lo scambio di valute (v. parere pro veritate del Prof. Guido Rossi), ci si soffermerebbe
su una pura affermazione di principio che non
trova alcunch ed omette lanalisi del concreto
atteggiarsi delle operazioni in esame.
Daltra parte, il legislatore del 1991, accedendo a
una nozione aperta di strumento finanziario
comprensiva anche degli scambi su valute, ri-

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

783
I CONTRATTI
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spetto alla definizione tradizionale di valore

mobiliare che lo identifica con i titoli di massa,
agganciati al carattere della negoziabilit degli
stessi, ha sostituito una definizione di valore mobiliare non tenendo pi conto della sua struttura o
natura cartolare, bens della finalit perseguita
dalle parti, rilevando il carattere finanziario dello
strumento operato con caratteristiche tali da potere interferire sullallocazione degli investimenti e
del risparmio.
Il concetto di valore mobiliare ai fini dellassoggettamento alle garanzie della legge SIM, pertanto, non rientra solamente il contratto di swap
come delineato dalla dottrina e dalla giurisprudenza, ma ogni contratto a termine che operi come strumento finanziario collegato a valori mobiliari, tassi dinteresse o valute. Rammenta,
inoltre, che lart. 1 del Decreto legislativo 23 luglio 1996, n. 415 definisce tra gli strumenti finanziari, alla lettera h), i contratti a termine collegati a strumenti finanziari, a tassi dinteresse, a
valute, a merci e ai relativi indici, anche quando
lesecuzione avvenga attraverso il pagamento di
differenziali in contanti.
Ci che rileva, ai fini della presente decisione,
che, in pratica, gli attori hanno solo convenzionalmente ricevuto dalla banca dollari e hanno restituito marchi, realizzando una perdita in lire sulla transazione. Nella sostanza, la banca e i clienti
hanno concluso un accordo nel quale la causa non
era il mutuo, ma un contratto in cui le parti hanno
scommesso sul rapporto di cambio tra la valuta
originariamente erogata e quella restituita. Prova
di ci la disponibilit totale, al di fuori del suddetto schema negoziale, delle somme definite come finanziamenti, ma in realt utilizzate come
puro riferimento del negozio aleatorio.
Ai fini della qualificazione del suddetto rapporto,
infine, non rileva il fatto che la Consob abbia dato direttive che stridono con linterpretazione sopra offerta, sancendo che le valute non costituiscono valori mobiliari e che, pertanto, lintermediazione avente ad oggetto le valute stesse non
rientra tra le attivit riservate alla societ dintermediazione, ma alle banche (v. Comunicazione
Consob 9 marzo 1995, n. DAL/RM/95001970, in
Bollettino Consob 1995, n. 3, p. 47). Se vero,
infatti, che le valute sono in generale beni diversi
dai valori mobiliari, anche vero che, per espressa disposizione della medesima legge SIM, gli
scambi su valute possono operare come contratti a termine su strumenti finanziari e indici collegati a valori mobiliari, tassi dinteresse e valute,
come avvenuto nel caso di specie, ove le compravendite a termine di valute non sono state
loggetto e immediato del contratto posto in essere dalle parti, ma si sono rese strumento di
ununica operazione di scambio di differenziali
svolta a fini speculativi tra le parti.
Contrariamente a quanto sostenuto dalla parte
convenuta, seguendo la menzionata linea interpretativa, non viene intaccato il ruolo istituzionale e
regolamentare della Consob, nonch il valore precettivo e lindirizzo delle Comunicazioni provenienti da questorgano di controllo per linterpretazione e lapplicazione corretta delle leggi e dei re-

golamenti che disciplinano i mercati mobiliari. Sarebbe errato sostenere che il giudice, come si verificato nel caso preso in esame dalla Suprema
Corte nella citata decisione, solo per questo avrebbe dovuto giungere, motivando la sua decisione, a
disapplicare una direttiva della Consob dichiarandola illegittima perch contra legem.
Come si visto, le compravendite a termine di
valuta, nel caso in esame, si sono inserite in uno
schema negoziale pi ampio e complesso, ove la
banca ha agito come intermediaria di strumenti
finanziari nella forma di contratti a termine su valute, operando in sostanza come intermediaria di
valori assimilabili ai valori mobiliari.
La Comunicazione Consob citata dalla convenuta, in effetti, riguarda una fattispecie pi semplice di quella in esame, trattandosi di un contratto
di acquisto e di vendita di valuta, con fissazione
del prezzo di acquisto allatto della conclusione
del contratto e consegna della valuta alla scadenza di un termine non inferiore a venti giorni
(DI/98001951, 14 gennaio 1998). In realt, analizzando il contenuto delle comunicazioni della
Consob, agevole rilevare che esse non fanno
che statuire in via generale che le operazioni di
compravendita a termine in valuta non rientrano
nella previsione della legge 1/1991, senza, peraltro, arrischiarsi mai a dare una definizione di
compravendita a termine di valuta in generale,
e tantomeno a porgere una definizione in contrapposto a quella di swap.
Le comunicazioni Consob, a parere di questo
giudice, rispetto al problema in esame, si tengono
a valle, perch la loro applicabilit presuppone la
gi avvenuta soluzione al problema principale,
ove dirimente la qualificazione di una serie di
operazioni combinate tra di loro che non danno
mai luogo a movimentazione reale di valuta, ma
solo a regolamentazioni scritturali di importi
espressi in valuta estera (dollari contro marchi),
con contestuale pagamento tra le parti in lire del
solo differenziale previsto dalla regolamentazione delle operazioni stesse. In tale contesto, pertanto, il rapporto non pu essere qualificato semplicisticamente come una serie di negozi di compravendita a termine di valuta e, in quanto tale, irrilevante ai fini della legge posta a tutela degli investimenti in valori mobiliari.
Lattivit svolta dalla banca sui differenziali dei
cambi di valute al di fuori delle garanzie sancite
dalla legge SIM, e con le modalit sopra espresse,
non merita tutela, se la si valuta sotto il profilo della legge n. 1/1991. Difatti, deve dichiararsi la nullit voluta dei rapporti di scambio di valuta attraverso i differenziali sui cambi alla stregua delle decisioni giurisprudenziali pi recenti che ravvisano,
nelle norme che pongono la preventiva forma
scritta dei contratti-quadro (entro i quali svolgere
le operazioni speculative), dei precetti imperativi
la cui violazione comporta la nullit voluta dei negozi stessi, anche se formalmente non prevista come sanzione dal legislatore (Tribunale di Milano,
6 febbraio 1997, Sofipa c. Hoare Govett, est. B.
Marescotti, in Contratti 1997, I, 292 e seg.; Corte
dAppello di Milano, n. 1735/1999 Fioroni c. Credito Italiano, Pres. Estensore M. Novit).

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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Laffermazione della convenuta, secondo la quale, sia il De Laurentiis e che la Filmauro, non meriterebbero tutela giuridica in quanto, a loro volta, avrebbero tentato di arricchirsi mediante
operazioni speculative, non rilevano ai fini di
una corretta interpretazione della normativa in
materia.
Lo scopo perseguito dal legislatore con la legge n.
1/1991 e con la successiva legislazione in materia
(il c.d. Decreto Eurosim e il Decreto Draghi),
quello di fornire unadeguata tutela dellinvestitore, che si ottiene con il garantire al soggetto debole del rapporto (e tale da considerarsi anche
se non si pone come uno sprovveduto) un maggior
numero possibile dinformazioni dal soggetto
forte del rapporto (banca o societ dintermediazione mobiliare). La tutela accordata dal legislatore talmente forte che lo stesso Tribunale di
Milano, nella citata sentenza del 6 febbraio 1997,
giudice est. M. Marescotti, ha ritenuto che sia richiesta a pena di nullit la forma scritta per il conferimento dellincarico ad operare sul mercato
mobiliare di cui alla legge n. 1/1991, anche nei
rapporti tra intermediari autorizzati ed operatori
qualificati ex art. 13, regolamento Consob n. 5387
(quale non , contrariamente a quanto sostenuto
dalla convenuta, il De Laurentiis).
La finalit precipua dellinvestitore, sia essa speculativa o dinvestimento del risparmio, del tutto indifferente di fronte al dovere di carattere imperativo, posto in capo allintermediario, dinformare adeguatamente linvestitore stesso, innanzitutto mediatne la consegna di un contratto scritto,
ma anche a quello di fornire informazioni relative al rischio connesso ad ogni singola operazione, e di agire con la dovuta correttezza. Le norme
di cui alla legge n. 1/1991, alla stregua di quanto
sopra, non devono essere degradate a meri principi di correttezza e direttive valevoli solo nel momento dellesecuzione delle operazioni dinvestimento, piuttosto che allatto della stipulazione
delle stesse, come asserito dalla convenuta.
La stessa lettera della legge esclude una siffatta
interpretazione: si richiamano, in particolare, le
lettere b) c) e d) dellart. 6 (relativi alla forma
scritta e agli oneri di informazione sui rischi in
relazione alla situazione finanziaria del cliente),
le quali contengono norme predisposte specificamente per la tutela dellinvestitore al momento
della tipula del contratto. Difatti, decisivo il
momento in cui linvestitore decide se e quanto
investire, posto che tale decisione destinata a
influenzare le successive singole operazioni svolte nella fase esecutiva del mandato professionale.
Il Credito Svizzero, muovendosi allinterno di un
campo normativo posto a tutela dellinvestitore,
non solo ha omesso di rispettarne i pi elementari precetti al momento della stipulazione del contratto, ma ha tenuto un comportamento reticente
anche nel prosieguo del rapporto, non fornendo
agli attori le informazioni utili sugli altri rischi
che stavano correndo nel momento in cui venivano proposti o accettati i rinnnovi delle operazioni
sui cambi di valuta: in merito, rileva il fatto che la
banca abbia lateralmente deciso di non dar corso
ad ulteriori ordini dei clienti, quando le perdite si

erano gi verificate e le garanzie dei clienti rischiavano di non essere pi sufficienti a coprirle,
dimostrando di avere percepito solo il rischio
gravante su se stessa.
Il suddetto comportamento da censurare perch assunto in assoluto spregio della normativa
citata: sin dal momento genetico del rapporto, le
operazioni speculative di compravendita a termine di valuta sono state operate liberamente
tramite il finanziamento della banca alla Filmauro e con laffidamento dato al De Laurentiis
personalmente, e hanno comportato per i due
clienti, in ragione della entit degli investimenti
e degli scambi di valute, le perdite - al netto degli ricavi conseguiti - rispettivamente di L.
2.499.989.474 e di L. 4.614.443.281 (come accertato dai CTU), senza che fossero stati previamente concordati o indicati i rischi normali delle operazioni da svolgere.
Per quanto riguarda il rapporto di gestione patrimoniale, stipulato dal De Laurentiis e dalla propria consorte con la banca, invece, deve rilevarsi
che i CTU hanno riscontrato che la perdita di poco pi di L. 200.000.000 a carico del De Laurentiis e della propria consorte, stata subita in relazione a un rapporto regolarmente costituito in
forma scritta e in seguito allespletamento di operazioni finanziarie di acquisto di warrants - Credito Svizzero SES call 550, rientranti nel rischio
normale del negozio stipulato.
Posto che stata prospettata la violazione dellart.
6, lettera g) della legge SIM, che detta alle societ
di intermediazione mobiliare di agire con un interesse direttamente o indirettamente confliggente
con quello del cliente, a meno che il cliente non
abbia previamente ed espressamente acconsentito
per iscritto alleffettuazione delloperazione, a
conforto della tesi della banca convenuta, giova riscontrare che a norma dellart. 9 del contratto-quadro stipulato dalle parti, il Credito Svizzero si era
impegnato a non acquistare per conto del cliente
valori emessi dallo stesso e da societ o enti appartenenti al medesimo gruppo cui il CS appartiene,
in quantit superiore alla quantit del controvalore
complessivo del patrimonio in gestione (ammontante in L. 4.700.000.000) e che il valore degli acquisti di warrants del gruppo bancario ammontasse a duecento milioni di lire circa.
Conseguentemente, viene accolta la domanda degli attori in relazione alle prime due perdite, perch relative ad operazioni di carattere speculativo
svolte al di fuori delle garanzie di cui alla legge n.
1/1991, mentre viene respinta la domanda riguardante la statituzione di quanto perso dal De Laurentiis personalmente in forza del rapporto di gestione patrimoniale.
Essendo stata accolta la domanda principale degli
attori (azione di nullit dei rapporti posti in essere),
i convenuti sono condannati a restituire agli attori
le somme versate dagli stessi per ripianare le perdite, oltre agli interessi al tasso legale decorrenti
dal giorno della domanda al saldo (data di messa in
mora per lillecito contrattuale; cfr. ss. 96/637). La
domanda di condanna al risarcimento del danno
derivante da svalutazione monetaria, viceversa,
non pu essere accolta, posto che gli attori non

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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hanno dato prova di avere subito, in concreto, un

ulteriore danno a causa della perdita di opportunit
dinvestimenti nel mercato in cui operano (art.
1224, I comma Codice civile e cfr. Cass. n.
1986/742 e S.U. Cass. n. 1986/2368).
Per contro, viene respinta la doman da della banca convenuta, volta ad ottenere il pieno soddisfacimento del preteso credito di L. 2.750.268.437
nei confronti del De Laurentiis, per loperazione
conclusasi in data 30 marzo 1995.
Le spese della presente controversia, conseguentemente, sono poste a carico della parte convenuta, sostanzialmente soccombente, e vengono liquidate in favore degli attori ( omissis).
P.Q.M.
Il Tribunale di Milano, Sezione VII civile:

1) in accoglimento parziale delle domande attoree, dichiara la nullit dei negozi di compravendita a termine di valuta e, per leffetto, condanna la convenuta a restituire agli attori quanto effettivamente versato in relazione alla perdita netta di L. 2.499.989.474 subita dalla Filmauro s.r.l. e alla perdita netta di L.
4.614.443.281 subita da Aurelio De Laurentiis,
oltre agli interessi legali dalla domanda al saldo.
2) respinge le ulteriori domande degli attori;
3) respinge la domanda riconvenzionale della
parte convenuta;
4) condanna la parte convenuta (Credito Svizzero) al pagamento delle spese processuali in favore delle parti attrici, ( omissis).;
5) sentenza provvisoriamente esecutiva.

IL COMMENTO
di Emilio Girino

Per quanto recenti, paiono per

la verit quasi lontani i tempi
nei quali si disquisiva ancora
sulla natura del contratto di
swap e sulla sua assimilabilit o
meno alla scommessa.
Fatta giustizia di questa abnorme lettura, la giurisprudenza
pi recente ha raffinato lindagine, orientandosi verso la soluzione di problemi pi complessi
che coinvolgono questa tipologia di strumento finanziario.
Uno, in particolare.
La sentenza in commento, infatti, offre lo spunto per una riflessione, e forsanche traccia il
percorso per una definitiva soluzione, in ordine allannoso
problema del distinguo fra operazioni di compravendita valutarie e contratti di currency o
domestic currency swap.
Il problema, come noto si pose
gi allindomani dellapprovazione della legge Sim. La soluzione si rinviene in alcune comunicazioni Consob, nelle quali
la Commissione afferm ripetutamente che lintermediazione
avente ad oggetto le valute, non
essendo queste valori mobiliari,
non rientrava fra le attivit riservate agli intermediari abilitati
(1), mentre loperazione che si
traducesse in una intermediazione su strumenti derivati era da
considerarsi senzaltro assoggettata alla riserva di legge e alla relativa regolamentazione (2).
Tale distinguo non apparve tuttavia sufficiente ad esaurire il
problema. Se nitido il confine

fra la vendita di valuta e il derivato in valuta, la demarcazione

tende a sbiadire qualora pi
operazioni in valuta vengano
opportunamente collegate con
il proposito di conseguire gli
stessi effetti di un derivato valutario.
N sarebbe possibile ascrivere
puramente le operazioni incrociate su valute al genus dei contratti sintetici, argomentando
dal fatto che leffetto derivato non sarebbe che una conseguenza della sommatoria finanziaria di unit viceversa pienamente distinte sotto il profilo
giuridico.
Una simile conclusione peccherebbe di semplicismo oltre che
risultare viziata da un errore di
qualificazione.
Il titolo sintetico presuppone infatti due operazioni, due contratti finanziari di diversa tipologia, dalla cui combinazione
consegue un determinato effetto
di natura, per, esclusivamente
finanziaria. Nella compravendita valutaria incrociata assistiamo, invece, alla sovrapposizione di due identiche operazioni
che si distinguono solo per il segno.
Il problema si conchiude, dunque, in un semplice quesito:
concepibile uno swap indiretto
realizzato mediante la contestuale stipulazione e la contestuale esecuzione a scadenza di
due operazioni di compravendita valutaria?
In tema di negozio indiretto si

formata nel tempo unampia,

complessa e talora contraddittoria dottrina. Non questa la sede per una disamina approfondita delle varie posizioni. Al
nostro scopo, sar sufficiente
tracciare i confini minimi di tale fattispecie astratta, nei termini in cui esiste un consenso diffuso, per poi comprendere se e
in che limiti la stessa possa
adattarsi al caso che ci occupa.
Notoriamente si ha negozio indiretto quando per il raggiungimento di uno scopo pratico si fa
uso di una via traversa e cio di
un negozio (o di una combinazione di diversi negozi tra loro
collegati) preordinato dalla legge al perseguimento di obiettivi
diversi da quelli realmente voluti dai contraenti (3).
La fattispecie pu configurarsi
ovviamente solo l dove esista
un negozio tipizzato dallordinamento, dove insomma esista
una figura tipica che consenta
(o che vieti) di pervenire ad un
dato risultato che, invece, il negozio impropriamente utilizzato permette di raggiungere, appunto, indirettamente (come nei
casi manualistici della vendita a
Note:
(1) Comunicazione n. 91007445 del
18 dicembre 91; comunicazione n.
95001970 del 9 marzo 1995.
(2) Comunicazione. n. 91007444 del
18 dicembre 91.
(3) Di Paolo, Negozio indiretto, in Digesto civile, XII, 1995, 125.

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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prezzo vile stipulata per conseguire leffetto giuridico tipico

di una donazione o della vendita a scopo di garanzia, conclusa
per eludere il divieto di patto
commissorio).
Il negozio indiretto ha sempre,
come fine, lelusione di una o
pi norme applicabili al modello contrattuale indirettamente
realizzato. Se cos non fosse, la
stessa stipulazione indiretta non
avrebbe senso alcuno, non essendovi ragione di ricorrere ad
uno strumento trasversale, di
regola pi laborioso e insicuro,
ove esista uno strumento giuridico che direttamente e linearmente consenta di conseguire lo
scopo desiderato.
Tuttavia, la sanzione che lordinamento giuridico commina al
negozio indiretto non necessariamente linvalidazione. Occorre quivi distinguere fra i negozi indiretti aventi quale unico
fine lelusione di norme imperative che vietino il conseguimento di un certo risultato
(coincidente con quello effettivamente voluto dalle parti) e i
negozi che, viceversa, realizzino lo stesso effetto di un negozio diretto, la cui disciplina di
riferimento venga, per tale via,
disapplicata.
Nel primo caso, si in presenza
di un negozio in frode alla legge
che, ai sensi dellart. 1344 Codice civile, produce lilliceit
della causa e con essa la nullit
del contratto (4).
Nel secondo caso, lordinamento reagisce non gi con la sanzione di nullit, bens con la riqualificazione del negozio: ossia, linterprete (il giudice) ricostruisce leffettiva volont delle
parti ed applica al negozio indiretto la disciplina del negozio
tipico indirettamente realizzato
(5).
Preliminarmente, occorre dunque domandarsi se gli swap,
colti nel loro momento genetico
di taglio eminentemente negoziale, possano o meno qualificarsi come negozi tipici.
Anche in questo caso senza eccessivamente addentrarci in una
complessa disamina astratta,
possiamo concordare sulla circostanza che un contratto tipico quando sufficientemente
definito e disciplinato dallordinamento giuridico. Ora, come

ben noto, loption, il future o lo

swap o.t.c. vengono menzionati
e definiti nel T.u.f. ma non ricevono una compiuta disciplina
nel nostro ordinamento.
Tuttavia, innegabile che, al di
l della ridotta normazione, detti contratti assumano connotati
ormai ben definiti, corrispondano cio se non proprio a modelli tipici, quanto meno a formule
tipizzate e che il loro riconoscimento legislativo sia propriamente diretto a sottoporli alla
normativa sullintermediazione
mobiliare. In breve, dunque, il
legislatore conosce i contratti
derivati, li definisce sufficientemente e, se da un lato, li legittima, dallaltro opera tale legittimazione al prioritario fine di
sottoporli ad una disciplina specifica e cogente.
Ci premesso, appare dunque
astrattamente possibile levocazione della fattispecie del negozio indiretto anche con riferimento a stipulazioni finalizzate
al conseguimento del risultato
tipico di un negozio derivato.
Si supponga, ad esempio, che
due parti A e B stipulino un
d.c.s. lira/dollaro in cui A si impegni a corrispondere a B il differenziale fra gli importi ottenuti applicando al capitale convenzionale il cambio preconcordato ove, alla scadenza, il
cambio a pronti del dollaro sia
maggiore di quello concordato.
Ora, se A e B stipulassero due
acquisti di valuta a termine incrociati e coerenti per importi e
tassi a quelli pocanzi indicati
con laccordo di liquidarsi il
semplice differenziale in lire, di
fatto essi realizzerebbero lo
stesso risultato che avrebbero
potuto conseguire mediante una
stipulazione diretta del d.c.s.
A differenza di quanto accade
nel negozio che conduce alla
formazione di un titolo sintetico, nel caso pocanzi descritto
lintento delle parti non consiste
semplicemente nel conseguimento di tale risultato, bens
nella fusione dei segmenti
contrattuali che compongono la
fattispecie. Le parti cio stipulano due negozi giuridici mirando ad ottenere gli effetti tipici di
un contratto di swap (6).
Il Tribunale di Milano in una
pronuncia di qualche anno fa,
affrontando una fattispecie pro-

priamente conforme a quella

quivi ipotizzata, ha concluso
nel senso dellassimilazione di
siffatta operazione ad un contratto di domestic currency
swap (7).
Il caso merita un breve richiamo, data la sua forte assonanza
con la fattispecie risolta dalla
sentenza in commento.
Lintermediario aveva mutuato
15.000.000 DM da altro intermediario trasferendo detto importo
al cliente al controvalore di
18.555.000.000. Il cliente scambiava gli stessi DM con lintermediario con lire 15.801.000.000
e ci in adempimento di un separato contratto a termine e versando la differenza di 2.754.000.000.
Nella sostanza, dunque, loperazione si concludeva in uno scambio a pronti e a termine di valuta,
ancorch formalmente scissa in
due distinte operazioni.
Il magistrato privilegia la sostanza alla forma, concludendo
in termini inequivoci: nellambito del concetto di valore mo-

Note:
(4) Cass. 8 maggio 1984, n. 2795, in
Foro it. Mass., 1984.
(5) Nel caso di negozio indiretto, che
ricorre quando le parti utilizzino una
fattispecie negoziale tipica, e la pongano effettivamente in essere, ma per
conseguire, oltre agli scopi ad essa
propri, anche ulteriori scopi propri di
un diverso negozio tipico, trovano applicazione le norme del negozio impiegato, per quanto riguarda struttura,
forma ed elementi costitutivi, mentre
le norme di quel diverso negozio sono
operanti nella parte in cui si limitino a
regolarne il risultato, indipendentemente dallo strumento adoperato per
il suo raggiungimento (Cass. 21 dicembre 1984, n. 6650, in Foro it.
Mass. 1984).
(6) Il che non accade, invece, nellambito della stipulazione di una c.d.
synthetic option, che si realizza mediante la stipulazione di un contratto
di opzione e la contestuale compravendita (di segno contrario a quello
dellopzione) dello strumento sottostante (per una maggior approfondimento sia consentito rinviare al mio
Opzioni sintetiche, in Amm. & Fin.,
1993, 13, 836). Le parti, con tale operazione, intendono propriamente stipulare unopzione ed acquistare uno
strumento finanziario, mantenendo
formalmente distinti i due negozi ed
ambendo unicamente allattenuazione o allesaltazione delleffetto speculativo derivante dalloperazione.
(7) Trib. Milano 3 gennaio 1996, in
Banca, borsa e tit. credito, 1996, 550.

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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biliare di cui allart. 1, comma

2 , l. n. 1 del 1991, dovr necessariamente essere ricompreso non solo ci che tradizionalmente considerato valore
mobiliare, ma, cambiando
langolo di prospettiva dellinterpretazione della norma, anche tutto ci che sia utilizzato
per attivit di investimento, rilevando precipuamente il carattere finanziario dello strumento
adoperato (8).
Laccento quindi cadde opportunamente sullelemento finalistico sotteso dalloperazione.
La pronuncia in commento raccoglie questo insegnamento e lo
sviluppa in termini ancor pi
espliciti, giungendo alla definizione di alcuni indici di riconoscimento delloperazione di
swap indiretta.
Nel caso di specie, loperazione
era cos configurata:
1) fra le parti non era stato stipulato alcun contratto scritto;
2) la documentazione rinvenuta
consisteva negli estratti conto di
quattro conti correnti, dei quali
due in lire intestati ad uno degli
attori e gli altri due, luno in lire
e laltro in valuta, intestati
allaltra parte attrice;
3) le operazioni di compravendita in valuta, pur implicando
leffettivo obbligo di compravendere divisa, in realt non venivano mai portate ad esecuzione, bens chiuse anticipatamente mediante la stipulazione di
operazioni di segno contrario
con conseguente addebito, sui
conti dei clienti, dei differenziali negativi o positivi rivenienti
dalla compensazione dei risultati fra le due operazioni di (apparente) compravendita valutaria;
4) loperazione veniva infine
assistita dallapertura di una linea di credito garantita dalla costituzione in pegno, da parte del
cliente, di crediti verso terzi.
Nel ricostruire e riqualificare la
fattispecie, il giudice milanese
enuclea alcuni profili, che possono identificarsi come altrettanti indici di unitariet e di
strumentalit delloperazione.
Il primo significativo rilievo
concerne i conti correnti che,
per un verso, avevano mantenuto un saldo perfettamente nullo
nel periodo di esecuzione, e, per
altro verso, non avevano com-

portato laddebito di alcun onere a carico dei clienti. Ci consente al giudice di concludere
che il conto corrente aveva una
funzione meramente fittizia, riducendosi ad un mero strumento di transito dei risultati delle
operazioni.
Il secondo rilievo ancor pi
puntuale e costituisce lelemento indiziario prioritariamente
assunto a base della decisione
nonch, ai nostri fini, probabilmente la chiave di soluzione del
problema.
Il principale elemento discretivo
fra derivato e compravendita valutaria risiede nella causa del negozio che, nel derivato, consiste
nel puro scambio del differenziale (il c.d. scambio in s
(9)), mentre, nella seconda operazione, si sostanzia nello scambio di una res (la valuta, appunto) contro il pagamento di un
prezzo. Cos causalmente ricostruito il negozio, la circostanza
che lesecuzione delloperazione comporti, per libera scelta dei
contraenti, non gi la consegna
della res e il pagamento del corrispettivo, bens il suo riporto
ovvero la sua compensazione
con altra operazione di segno
contrario, non di per s idonea
ad incidere sulla causa del contratto, che pur sempre si sostanzia nello scambio di un bene
contro prezzo.
Siffatta ineccepibile ricostruzione mal sattaglia, tuttavia, al
caso di specie. Il Tribunale rileva che, nel caso in parola, mancava, sin dallinizio, lo scambio
della res, essendosi il negozio
ridotto ad unoperazione meramente nominale apposta su
conti correnti di transito
fittizio. Dunque, a nulla rileva
la configurazione astratta del
negozio, se poi in concreto la
convenzione fra le parti esclude
che laccordo persegua il suo
effetto tipico. Lo svuotamento
di tipicit del negozio assurge,
dunque, nella valutazione del
giudice ad indice preminente di
una volont negoziale contraria
allapparente contenuto del patto.
Sotto un terzo profilo, la diversa configurazione causale ipotizzata non appare rinvenibile
neppure nel correlato contratto
di apertura di credito, a sua volta astrattamente riconducibile al

contratto di mutuo, posto che,

anche in questo caso il negozio
trova la sua causa in un
contratto con il quale le parti
hanno in qualche modo scommesso sul rapporto di cambio
tra la valuta originariamente
erogata (dollari) e quella restituita (marchi): prova di ci la
indisponibilit pressoch totale
delle somme impropriamente
definite come finanziamenti ma,
in realt, utilizzate come puro
riferimento dei negozi aleatori
realizzati.
Infine sotto un quarto profilo,
non assume rilievo la circostanza che loperazione sia stata
parcellizzata in singole operazioni a termine. Nel caso di
specie loperazione, attuata mediante la contestualit degli
scambi, era da considerarsi sostanzialmente unitaria e ad aveva ad oggetto solo apparentemente lo scambio della valuta,
il vero fine perseguito dalle parti consistendo in realt nello
scambio, ab origine, del solo
differenziale sui cambi.
Per pervenire a questa conclusione la sentenza opera una
scomposizione degli elementi
costitutivi la fattispecie del domestic swap, correttamente rinvenendoli a) in un acquisto a
termine di valuta contro lire; b)
in una vendita a termine di lire
contro valuta; c) nella ricongiunzione delle due unit eleNote:
(8) Trib. Milano, 3 gennaio 1996, loc.
ult. cit.
(9) La tesi venne da noi anticipata alla
comparsa degli swap sul mercato italiano (Girino - Vecchio, Future, option,
swap, commercial papers - Aspetti finanziari, contrattuali e giuridici, Milano, 1988, 112), sostenuta allepoca
da unisolata dottrina (Cavallo Borgia,
Nuove operazioni dirette alleliminazione del rischio di cambio, in Contratto e Impresa, 1988, 406) e quindi abbracciata dalla dottrina successiva
(Caputo Nassetti, Profili legali degli interest rate swap e degli interest rate
and currency swap, 1992, in Dir.
Comm. Internaz., 91; Preite, Recenti
sviluppi in tema di contratti differenziali semplici (in particolare caps,
floors, swap, index future), ivi, 1992,
184; Rossi, Profili giuridici del mercato degli swap di interessi e di divise in
Italia, in Banca, borsa, tit. cred,, 1993,
I, 613; Giuliani, I titoli sintetici tra
operazioni differenziali e realit del riporto, in Dir. Prat. Tribut., 1992, I,
883).

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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mentari in un unico contratto,

volutamente cos stipulato al
preciso fine di non gi di assicurare lo scambio effettivo delle valute, bens di permettere alle parti di lucrare sulle oscillazioni dei corsi delle divise di riferimento.
Ma se questa , come indubitabilmente , la funzione del domestic currency swap, allora
non v ragione per non riconoscerne gli stessi contorni in
unoperazione quale quella in
parola, in cui, al di l dellapproccio nominalistico e dellartificio consistente nello spezzettamento formale delle singole unit elementari, loggetto
dellintesa comunque lo
scambio del differenziale sui
cambi. Da qui, dunque, il principio enucleato nella massima,
per il quale nel concetto di valore mobiliare ai fini dellassoggettamento alla legge SIM
non rientra solamente il contratto di swap come delineato
dalla dottrina e della giurisprudenza, ma ogni contratto a termine che operi come strumento
finanziario collegato a valori
mobiliari, tassi di interesse o
valute.
Rispetto alla pronuncia del
1996 dianzi menzionata, la sentenza in commento rappresenta
un significativo contributo alla
compilazione, sul piano dogmatico, della nozione di swap (e
pi in generale di derivato) indiretto. La tesi finalistica viene
recuperata e sviluppata, attraverso un aperto e convincente
confronto con gli elementi di
forma e di sostanza che connotano le due tipologie di negozio.
In tal senso la sentenza, come
pure la motivazione si fa premura di rilevare, non contraddice affatto limpostazione data
dalla Consob e il distinguo fra
swap valutari e negoziazioni in
valuta. Essa semmai coglie il limite di quel distinguo, che si
formato dando per presupposti
gli elementi costitutivi delle due
tipologie, ma, si legge nella
pronuncia, senza arrischiarsi
a dare una definizione di compravendita a termine di valuta
in generale, e tanto meno a porgere una definizione in contrapposto di swap.
La distinzione viene dunque
confermata, ma, nel contempo,

viene dato rilievo alla sin qui

sfumata linea di demarcazione
fra le due fattispecie, attraverso
una loro definizione in positivo.
Lo scopo della riqualificazione
propriamente quello di evitare
che, per via indiretta e con formule composite, si pervenga alchemicamente alla creazione di
strumenti derivati senza che i
medesimi vengano sottoposti
alla disciplina vincolistica di riferimento. Con ci, inoltre, la
pronuncia sancisce definitivamente la tipizzazione dello
swap, la sua riconduzione cio
ad una fattispecie positivamente definita e come tale riconoscibile nonch sottoposta ad
una disciplina imperativa: dunque non eludibile attraverso il
ricorso trasversale alla negoziazione indiretta (10).
Lineccepibile conclusione cui
perviene la sentenza appare del
resto coerente con lo schema legislativo oggi delineato nel Testo Unico della finanza. Il derivato non si riconnette solo agli
archetipi ormai noti e riconducibili ai modelli di future, option e swap, ben potendo manifestarsi in ulteriori ed imprevedibili forme, frutto della combinazione di uno pi modelli ovvero di loro versioni pi specifiche e raffinate. Il principio
stato prudentemente affermato
allart. 1, secondo comma, lett.
j) del T.U., l dove si afferma
che fra i derivati rientrano anche le combinazioni di contratti o di titoli indicati nelle
precedenti lettere.
Ne consegue, pertanto, che anche la stipulazione indiretta che
combini i singoli elementi
fondamentali, siano essi titoli o
contratti, pu generare la produzione di un derivato come tale unitariamente ed autonomamente considerabile e qualificabile.
Pare dunque lecito concludere
ritenendo applicabile la disciplina di cui sopra anche alle
operazioni che, mediante soluzioni contrattuali indirette, realizzino risultati, finanziari e
giuridici, corrispondenti a quelli conseguibili attraverso i derivati tipizzati dallordinamento.
Affermata lassimilabilit, sul
piano giuridico, dei derivati
indiretti a quelli ordinariamen-

te e direttamente stipulati, si pone il problema di stabilire con

quali criteri si possa o si debba
pervenire alla individuazione e
alla riqualificazione di siffatte
operazioni.
Da quanto sopra esposto appare
del tutto evidente che non esistono strumenti predefiniti o riferimenti assoluti e oggettivamente riconoscibili che consentano una qualificazione certa. Il
principio finalistico, che presiede alla ricostruzione, fa s che
non si possa stabilire con esattezza e aprioristicamente quando lincrocio di una o pi operazioni sia mirata alla creazione
indiretta di un derivato.
Occorre dunque procedere empiricamente, distinguendo anzitutto le fattispecie pi evidenti e
formulando una serie di ipotetici indici di riconoscimento.
Esistono indubbiamente casi
nei quali la stipulazione indiretta si appalesa in tutta evidenza.
Cos, ad esempio, una vendita a
termine di valuta senza predefinizione del tasso, cui si aggiunga un impegno di riacquisto ad
un tasso predeterminato, in uno
con limpegno di operare una liquidazione del solo differenziale (fra la prima vendita e
leventuale riacquisto) esprime
tipicamente il meccanismo costruttivo di un d.c.s.
Tale esempio costituisce un caso
classico di stipulazione indiretta.
Gli indici di riconoscimento che

Nota:
(10) Intermedia alla due pronunce
poi la disposizione di cui al provvedimento Isvap del 19 luglio 1996 in tema di impiego dei derivati da parte
delle imprese di assicurazione. Il secondo comma dellart. 1 del provvedimento testualmente dispone: Ai fini
del presente provvedimento sono assimilati agli strumenti derivati tutti i
contratti che, a prescindere dalla terminologia adottata, presentino caratteristiche tecnico-finanziarie assimilabili a quelle di alcuno dei contratti precedentemente indicati, quali ad esempio i contratti di compravendita di valuta a termine. Il problema non veniva con ci propriamente risolto, ma di
certo correttamente impostato sul piano del metodo. Del resto, in un provvedimento di ordine generale, un
maggior grado di dettaglio, spinto sino
al punto di definire analiticamente i
parametri di riconoscimento di
unoperazione indiretta, sarebbe stato
eccessivo e inopportuno, introducendo il rischio di unagevole elusione.

PARTE PRIMA
GIURISPRUDENZA

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I CONTRATTI
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possono desumersi, anche alla

stregua degli insegnamenti della
pronuncia in commento, sono
dunque i seguenti:
a) lomogeneit, nominativa e
quantitativa, dei valori scambiati;
b) la contestualit delle operazioni;
c) lassenza dello scambio effettivo della res; e quindi
d) la previsione di un criterio di
liquidazione del solo differenziale.
Ci non significa che la ricorrenza di detti indici equivalga
necessariamente a prova della
natura indiretta del negozio de-

rivato. Linterprete dovr pur

sempre valutare, caso per caso,
la finalit specifica delloperazione, riconoscendovi una stipulazione indiretta solo quando
sia evidente lintento di pervenire ad un risultato identico a
quello assicurato da uno strumento derivato, s che non possa altrimenti giustificarsi il ricorso ad una frantumazione del
contratto in singoli negozi individuali di diversa natura.
In tale opera ermeneutica, linterprete potr avvalersi anche di
ulteriori elementi di natura indiziaria, come ad esempio, nel caso esaminato, limpiego fittizio

di contratti di conto corrente o

lindisponibilit delle somme di
una correlata apertura di linea di
credito, ma sempre con quella
necessaria serenit e prudenza
che deve presiedere alla lettura e
alla qualificazione del volere dei
contraenti. La valutazione dei
parametri di riconoscimento resta dunque affidata alla sensibilit dellinterprete, il cui criterio
guida rimane quello della ricerca
della finalit della stipulazione,
essenzialmente rivelata dalla sostanziale unitariet dei negozi.
Lo stesso criterio, cio, che precisamente ha informato questa
pregevole pronuncia.

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