Matteo Nobile

20120616

Mercati Weekly 20120616 Speranza Siamo ad un passo dalle elezioni greche, nazione che ormai da 2 anni (2010 prima crisi) tiene in scacco i mercati mondiali. Ma l'attenzione si in buona parte spostata sul fatto che i dati macro delle ultime settimane hanno mostrato una situazione ben pi debole di quanto non si potesse pensare, compresi gli USA, compresa la Cina. Il fatto che i mercati abbiano potuto mettere in scena una situazione di risk on con un quadro di fatto negativo va collegato all'idea che quanto pi i dati sono negativi, tanto prima le banche centrali metteranno in campo un nuovo programma per inondare nuovamente il sistema di liquidit, rispettivamente i governi saranno chiamati a nuove azioni di stimolo pi o meno keynesiano. Il fatto inoltre che i politici europei, seppur non avendo messo sul tavolo nulla di nuovo, sembrino molto pi attivi e decisionisti che non in passato, che la Fiscal Compact-Merkel sia stata un po' ridimensionata dall'asse Monti-Hollande, fa pensare che presto oltre alla riduzione del debito tramite la pressione fiscale e la riduzione delle uscite (sociali), si possa iniziare a parlare di progetti e attivit esplicitamente per la crescita. Dai numeri del mercato, sembra di capire che la palla sia nel campo della FED, in genere pi propensa a stampare dollari, si voglia in modo diretto, si voglia con un'operazione twist per comprimere la curva dei tassi.

Equity World Europe USA Emerging Govi USA 2y USA 10y EU 2y EU 10y Risks iTraxx 5y CrossOver 5y Financial 5y VIX Currency EURUSD USDCHF USDJPY GBPUSD EURCHF Comm Commodity Precious Industrial Energy Agri

ultimo settimana 1208.530 1.65% 84.400 1.04% 1280.190 1.20% 925.220 2.22% ultimo settimana 0.270 0.004 1.577 -0.058 0.068 0.025 1.437 0.108 ultimo settimana 174.833 -1.549 675.132 -21.165 279.015 -0.782 21.110 -0.120 ultimo settimana 1.264 0.97% 0.950 -0.99% 78.730 -0.96% 1.572 1.56% 1.201 -0.03% ultimo settimana 259.009 -0.01% 247.075 2.01% 146.541 0.50% 80.615 1.65% 72.667 -2.30%

mese 2.55% 2.28% 3.51% 2.05% mese -0.004 -0.190 -0.003 -0.033 mese -3.445 -66.768 -12.639 -3.990 mese -0.71% 0.70% -1.81% -1.74% 0.00% mese -5.30% 1.67% -3.20% -9.25% -3.40%

Lo si nota dal dollaro, in difficolt contro l'EUR; dal diverso movimento dei tassi a lungo tra la curva tedesca (in rialzo per il risk on) e la curva americana (la parte breve in rialzo, la parte lunga in ribasso); dalla forza dell'oro e dei preziosi rispetto alle altre valute (tranne energy che per ha perso il 10% nell'ultimo mese). Ne hanno invece beneficiato tutte le altre asset classes, soprattutto quelle rischiose. A partire dai mercati azionari, che soprattutto venerd hanno performato molto bene dopo una settimana piuttosto fiacca, dagli indici delle obbligazioni high yield (e in buona parte anche corporate) che hanno stretto con una certa forza. Tutto, pi o meno, congruente con un'aspettativa di intervento. Con il mercato del lavoro in leggera difficolt e alcuni dati che mostrano un'inflazione statunitense molto bassa (pi bassa delle stime) la FED avrebbe la porta aperta per un nuovo intervento, forse, come dice Bill Gross di PIMCO, proprio sui titoli legati al settore immobiliare (Mortgage backed securities) in modo da sostenere il settore immobiliare che risulta ancora molto al disotto dei tempi d'oro (ovviamente). Il rischio quindi che la FED non faccia nulla o faccia meno di quanto il mercato non si stia aspettando. Rispettivamente che la Grecia torni a far parlare di s con un nuovo non-governo o con un governo non disposto ad accettare nemmeno la rinegoziazione del piano di salvataggio.

Matteo Nobile

20120616

Considerazioni quali problemi e quali soluzioni Il problema europeo realmente grave e soprattutto complesso. Questo porta a pensare che qualunque soluzione proposta non possa che scalfire il mostro, rispettivamente che alcune soluzioni (che invece non vengono adottate) siano invece quelle finali e risolutive e non si capisce perch i politici non le vogliano applicare. Vi sono in realt diversi problemi, ovviamente intercorrelati, ognuno dei quali richiede soluzioni diverse. Vi un problema di deficit primario, quindi del fatto che molti stati spendono (in senso ampio, comprendendo pensioni, socialit, ) pi di quanto non riescano a far crescere l'economia e a raccogliere tramite le tasse. Questo problema va affrontato riducendo le spese, aumentando la raccolta fiscale e stimolando la crescita. Vi il problema dell'ammontare del debito, decisamente esagerato per alcuni stati. Questo rende difficile la possibilit di stimolare la crescita, almeno non con i metodi tradizionali di deficit spending. Questo problema va affrontato raggiungendo almeno la parit sul deficit primario, in seconda battuta, ad esempio, vi la possibilit di dismettere degli attivi come immobili, partecipazioni in municipalizzate, Vi il problema dell'onere sul debito. Il costo degli interessi influenzato tanto debito stesso (in modo lineare) tanto dal rischio che l'ammontare del debito pone (in modo non lineare). Gli stati maggiormente indebitati, che quindi hanno gi un onere sul debito maggiore (in termini assoluti) si trovano anche a dover pagare un tasso di interesse pi alto. Questo meccanismo dovrebbe limitare l'indebitamento ma, se i tassi sono tutti identici (grazie all'EUR), non funziona e alcuni stati hanno esagerato con l'emissione di obbligazioni. Questo problema pu essere affrontato mutualizzando il debito (eurobonds, ESM, ), con piani di aiuto particolarmente favorevoli dove i tassi di interesse sono fissati artificialmente, oltre che, ovviamente, riducendo il debito e mostrando grande determinazione nel pagare gli interessi. Vi il problema della liquidit. Lo stress che si viene a creare per i problemi di cui sopra, porta le banche a non fidarsi le une delle altre (in funzione di quante obbligazioni governative hanno in bilancio e quanti altri titoli tossici potrebbero avere, come in Spagna). Questa sfiducia rende difficile il funzionamento del sistema finanziario, riduce a sua volta la possibilit di concedere crediti e potenzialmente potrebbe spingere ad una corsa agli sportelli per prelevare il denaro (la velocit di circolazione della moneta gi molto bassa, in questo caso subirebbe un ulteriore rallentamento). Questo problema pu essere affrontato tramite gli aiuti delle banche centrali con piani di liquidit illimitata come LTRO (in pratica: se le altre banche non ti finanziano, ci penso io). Da questo piccolo riassunto, forse superficiale, si pu capire come gli Eurobonds non aiuteranno la crescita, e gli interventi della BCE non abbasseranno n il debito n risolveranno il deficit primario; aiuteranno invece a ridurre l'onere per interessi. Si pu capire come le misure pro crescita sono necessarie, ma non possono essere fatte se lo stato per raggiungerle deve indebitarsi ulteriormente o non migliora la sua efficienza, Non esiste quindi la pallottola d'argento che permetter di uccidere il mostro con un solo colpo. Allo stesso tempo esistono molti interventi che, nell'insieme, aiuteranno sicuramente l'Europa a uscire da questa crisi, potenzialmente pi forte di prima. Negli USA il problema lo stesso, le soluzioni un po' diverse. Ad esempio, la FED pu comprare (e vendere) titoli di stato (cosa che la BCE non fa) e questo permette di mantenere i tassi bassi con uno sforzo minore. (lo stesso fa la BoJ in Giappone). Potrebbe sembrare interessante, e molti chiedono che alla BCE venga dato questo mandato, ma servirebbe solo a contenere il tasso di interesse, non certo a risolvere le altre questioni (anzi, il debito su PIL di USA e Giappone inizia a fare davvero paura).

Matteo Nobile

20120616

Fondi
ISIN BE0943877671 LU0128490280 LU0106258311 LU0189893018 LU0170994346 LU0340553949 ISIN LU0294221097 IE00B11XZB05 LU0585205940 FR0010320077 LU0404167735 LU0256048223 ISIN LU0202403266 FR0010148981 LU0269635834 LU0417495479 LU0232504117 Name PETERCAM B FUND-BONDS EUR-B PICTET-EUR BONDS-P SCHRODER INTL GL CORP BD-AAC SCHRODER INTL GLB HI YD-A$ PICTET-GLOBAL EMERG DEBT-HP PICTET-EMERG LOCAL CCY-HP Name FRANK TE IN GLB TOT RT-ACH- PIMCO-TOTAL RTN BD-E-HD-ACC BSI MULTIINV-GL DYN BD-A EXANE PLEIADE FUND 5-P BSI FLEX-GLOBAL RET EUR-I JB ABSO RET BND PLUS-B Name FAST-EUROPE FUND-A CARMIGNAC INVESTISSEMENT ROBECO EMERGING MKT EQY-D$ FIDELITY-GL REAL ASSET-A $A SCHRODER ALT SOL-CMDTY-A AC$ Date 14.06.2012 14.06.2012 15.06.2012 15.06.2012 14.06.2012 14.06.2012 Price 62.51 425.42 9.11 31.71 213.65 119.44 Price 17.83 18.65 137.04 125.68 117.56 129.80 Price 218.13 8424.13 122.03 12.86 120.35 1 week 1 month 3 month 6 month -1.68 -0.78 -0.64 4.83 -1.10 -0.78 -0.28 6.25 0.22 -0.22 1.67 4.23 0.60 -1.92 -1.52 6.70 0.52 0.90 0.52 6.32 -0.60 -1.96 -4.01 4.27 1 week 1 month 3 month 6 month 1.02 -0.94 -4.50 4.88 0.27 0.48 2.36 5.43 -0.34 -1.62 -2.62 0.62 -0.59 -0.87 -1.93 -0.98 -0.03 0.44 -0.99 1.14 0.12 -0.31 -0.94 5.59 1 week 1 month 3 month 6 month 1.03 -0.32 -4.80 7.59 -0.51 1.67 -5.79 3.87 0.48 -3.33 -14.36 2.92 1.18 -1.46 -8.92 6.63 0.48 -3.73 -11.92 -5.83 YTD 3.44 4.90 3.64 4.76 5.89 3.06 YTD 3.90 4.89 -0.99 -1.16 0.68 5.02 YTD 3.35 3.96 0.36 2.39 -7.52 Vola90 4.10 2.97 2.88 4.57 5.56 12.68 Vola90 6.89 2.87 5.89 1.56 2.71 Vola90 14.72 11.50 17.50 17.12 11.51

15.06.2012 16.06.2012 14.06.2012 14.06.2012 14.06.2012 14.06.2012

15.06.2012 14.06.2012 14.06.2012 15.06.2012 15.06.2012

Nota: i fondi sono presentati solo a scopo indicativo e non rappresentano una proposta di investimento. Come spesso accade, nei momenti di flessione di mercato gli strumenti a gestione attiva faticano a seguire gli indici e sono possibili distorsioni (o delusioni). Purtroppo non dato sapere se quello che stiamo vivendo davvero un punto di flessione e inversione... lo sapremo solo tra 2-3 settimane. Obbligazionari Il movimento dei tassi di interesse di riferimento (Germania) mette questa volta in difficolt i fondi pi difensivi, Petercam per primo, seguito da Pictet. il problema dei mercati asimmetrici dove la difesa pu risultare un danno. Fanno meglio i fondi che invece approfittano della riduzione del rischio percepito come i corporate, gli high yield o il debito emergente. La ripresa dell'EUR danneggia invece le posizioni in valuta estera. Total return Templeton riesce ad approfittare del risk on, mentre il BSI continua a fare fatica. Il rapido movimento dei mercati azionari con i finanziari pessimi a fare relativamente bene ad esempio, porta pleiade a fare molta fatica. Azionari Bene il FAST, sull'equity europeo, molto meno bene il carmignac (anche se manca il buon venerd) che soffre per la posizione dollaro. Benino anche gli altri, anche se probabilmente tutti poco esposti al settore finanziario che settimana scorsa ha messo in campo un +7% e questa un +1.8% Asimmetrici Stimando i dati di venerd, il Dynamic European market resta flat. A gioved sera le convertibili erano ancora negative a -0.66%, mentre a venerd, il future dei dividendi era flat dopo essere sceso nell'abisso.