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Elementi di MATEMATICA FINANZIARIA per le Scienze Economiche,


Giuridiche, Aziendali

Book · August 2014

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1 author:

Beatrice Venturi
Università degli studi di Cagliari
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TEMPUS PECUNIA EST

COLLANA DI MATEMATICA PER LE SCIENZE ECONOMICHE


FINANZIARIE E AZIENDALI


Direttore
Beatrice V
Università degli Studi di Cagliari

Comitato scientifico
Umberto N
University of Maryland
Russel Allan J
Università degli Studi di Firenze
Gian Italo B
Università degli Studi di Urbino
Giuseppe A
Università degli Studi di Cagliari
TEMPUS PECUNIA EST
COLLANA DI MATEMATICA PER LE SCIENZE ECONOMICHE
FINANZIARIE E AZIENDALI

Al suo livello più profondo la realtà è la matematica della natura.


P

Questa collana nasce dall’esigenza di offrire al lettore dei trattati che


aiutino la comprensione e l’approfondimento dei concetti matema-
tici che caratterizzano le discipline dei corsi proposti nelle facoltà di
Scienze economiche, finanziarie e aziendali.
Beatrice Venturi
Alessandro Pirisinu
Elementi di Matematica finanziaria
per le scienze economiche
giuridiche e aziendali
Copyright © MMXIV
ARACNE editrice S.r.l.

www.aracneeditrice.it
info@aracneeditrice.it

via Raffaele Garofalo, /A–B


 Roma
() 

 ---xxxx-x

I diritti di traduzione, di memorizzazione elettronica,


di riproduzione e di adattamento anche parziale,
con qualsiasi mezzo, sono riservati per tutti i Paesi.

Non sono assolutamente consentite le fotocopie


senza il permesso scritto dell’Editore.

I edizione: novembre 


Indice

9 Prefazione

11 Capitolo I
I regimi finanziari

1. La matematica finanziaria, 11
2. I concetti fondamentali, 11
3. Il regime dell’interesse semplice, 13
4. Il regime dello sconto commerciale, 16
5. Il regime dell’interesse composto, 18
6. I tassi equivalenti e i tassi convertibili, 22
7. Il tasso continuo e la forza d’interesse, 25
8. La scindibilità delle leggi finanziarie, 27
9. I titoli di Stato, 28
Esercizi svolti, 31 – Esercizi proposti, 38

41 Capitolo II
Le rendite
1. L’equivalenza finanziari, 41
2. Le progressioni aritmetiche e geometriche, 43
3. La classificazione delle rendite, 44
4. I calcoli finanziari per le rendite , 45
5. I problemi inversi sulle rendite, 55
Esercizi svolti, 57 – Esercizi proposti, 64

7
68 Indice
Indice
Prefazione

67 Capitolo III
I prestiti: ammortamento e valutazione

1. Il rimborso globale, 67
2. Il rimborso graduale, 68
3. L’ammortamento italiano, 70
4. L’ammortamento americano, 71
5. L’ammortamento francese, 71
6. I problemi finanziari , 74
7. Il leasing , 77
8. La valutazione dei prestiti, 79
Esercizi svolti, 82 – Esercizi proposti, 92

95 Capitolo IV
La valutazione degli investimenti
1. La durata media finanziaria (duration), 96
2. Il tempo di recupero (payback period), 96
3. Il valore attuale netto (net present value), 97
4. Il tasso interno di rendimento (IRR), 98
5. Il T.A.N. e il T.A.E.G., 99
Esercizi svolti, 100 – Esercizi proposti, 108

111 Capitolo V
Introduzione al calcolo delle probabilità

1. Spazio di probabilità, 111


2. Variabile casuale, 113
3. Processo stocastico, 115
4. L’ammortamento dei prestiti obbligazionari, 119

125 Riferimenti bibliografici


7

Prefazione

Questo lavoro nasce dal desiderio di offrire a chi affronta lo


studio della matematica finanziaria una trattazione agevole e  per
quanto possibile  completa dei diversi tipi di operazioni finanziarie
nella maniera in cui si svolgono nella realtà dei mercati finanziari.
Partendo dalle prime nozioni sui regimi finanziari, il testo af-
fronta le più comuni operazioni finanziarie certe: le rendite; i prestiti,
il loro rimborso e la loro valutazione; si conclude con gli strumenti
che vengono utilizzati per la valutazione degli investimenti (tasso in-
terno di rendimento, duration, payback e altri) e con un’introduzione
al calcolo probabilistico. Questi argomenti sono sicuramente efficaci
per meglio comprendere le nozioni che verranno affrontate nei corsi
degli anni successivi al primo, in cui si sostiene l’esame di matematica
finanziaria; cioè la finanza aziendale e la tecnica bancaria, per citarne
alcuni.
Alla fine di ogni capitolo è anzitutto presente una serie di eser-
cizi svolti e commentati che ulteriormente approfondiscono la teoria
presentata nel testo; vengono poi proposti altri problemi, per consenti-
re di esercitarsi personalmente nello studio della materia anche da un
punto di vista operativo.

Cagliari, Luglio 2014

Beatrice Venturi
Alessandro Pirisinu

9
810 Presentazione degli autori
Indice
Prefazione
Capitolo I

I regimi finanziari

1. La matematica finanziaria
È quella branca della matematica che si occupa delle operazioni finan-
ziarie certe: si tratta di scambi di somme di denaro nel tempo, scambi
che sono indipendenti da eventi aleatori.
La matematica finanziaria dunque considera soltanto operazioni in ba-
se alle quali è possibile confrontare somme diverse, disponibili in
tempi diversi, siano esse prestate (per ricevere un compenso successi-
vamente) o ricevute (in modo da averne la disponibilità per successivi
futuri investimenti).
I due aspetti fondamentali presenti in un’operazione finanziaria sono
perciò l’aspetto monetario e lo scorrere del tempo, senza il quale non
vi è operazione finanziaria.

2. I concetti fondamentali.
Le operazioni finanziarie fondamentali sono l’operazione di capitaliz-
zazione e di attualizzazione.
Consideriamo la prima operazione di capitalizzazione, cioè
l’investimento o prestito di una somma di denaro. Si definisce il pre-
stito come quell’operazione che consiste nella cessione di una somma
in denaro, pattuendo la restituzione a un certo tempo t fissato, aumen-
tata di interessi, cioè del compenso spettante al prestatore.
Si possono dunque individuare gli elementi fondamentali
dell’operazione:
„ C: è il capitale impiegato – prestato – al tempo t0 ;
„ M: è il montante prodotto al tempo t1 , cioè la somma che viene re-
stituita a chi ha erogato il prestito;
„ I: è l’interesse prodotto dall’operazione, cioè il compenso che spet-
ta a chi ha prestato la somma di denaro.
Questi tre elementi sono legati dalla seguente relazione:
M=C+I.
Da ciò, si ha:
I=M–C.

11
12 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
10 Capitolo I

Si noti che tutti gli elementi dell’operazione sono quantitativamente


definiti e fissati, cioè l’operazione non dipende da elementi di incer-
tezza, come accade per qualunque operazione finanziaria certa.
L’operazione di capitalizzazione si associa al concetto di interesse e il
montante può essere considerato come il valore futuro di una somma
disponibile oggi per l’investimento.
Schematizzando l’operazione:

t0 t1
I

C M
Consideriamo adesso l’operazione finanziaria di attualizzazione: essa
consiste nella restituzione anticipata al tempo t0 di una somma di de-
naro che inizialmente doveva essere restituita al tempo t1 , stabilendo
un compenso per l’anticipata estinzione del debito.
Anche qui si possono dunque individuare gli elementi dell’operazione:
„ M: è il capitale che deve essere restituito alla scadenza t1 ;
„ VA: è il valore attuale, cioè la somma che viene restituita anticipa-
tamente al tempo t0 ;
„ S: è lo sconto, cioè il compenso che spetta a chi esegue un paga-
mento prima della sua scadenza stabilita.
Questi tre elementi sono collegati dalla seguente relazione:
VA = M – S .
Da ciò, si ha:
S = M – VA .
L’operazione di attualizzazione dunque si associa al concetto di scon-
to e il valore attuale può essere considerato come il valore odierno di
una somma che scade in futuro.
Anche questa operazione può essere schematizzata:

t0 t1
S

VA M
I regiPi ¿nanziari 13
I regimi finanziari 11

Adesso, si possono dare altre due importanti definizioni:


„ il tasso di interesse i (interest rate) è il compenso prodotto da un
capitale unitario investito nell’unità di tempo; il tasso può anche
essere indicato come tasso percentuale p; i due tassi stanno nella
p
relazione i e, ovviamente, p i ˜100 ; ad esempio, sono in
100
I
corrispondenza i tassi p 7% e i 0,07 ; in generale: i .
C
„ il tasso di sconto d (discount rate) è anch’esso un compenso pro-
dotto da un capitale unitario che viene restituito anticipatamente in
S
un tempo unitario; in generale: d .
M
„ t = t1 – t0 : è la durata dell’operazione finanziaria che viene misura-
ta in anni o frazione d’anno, se non altrimenti specificato.

In una generica operazione finanziaria, fissati C ed M, si definiscono


inoltre:
M
„ il fattore di capitalizzazione r: r= ;
C
C
„ il fattore di attualizzazione v: v = .
M
La relazione tra i fattori r e v è di proporzionalità inversa:
1 1
essendo r = e v= , si ha: r ˜ v 1 .
v r

Vi sono diverse leggi finanziarie, cioè diversi principi con cui vengo-
no calcolate le diverse grandezze sopra indicate, cioè interesse (I),
montante (M), ecc. Questi differenti modi di calcolo danno luogo ai
regimi finanziari: i più importanti sono il regime dell’interesse sem-
plice, il regime dello sconto commerciale, il regime dell’interesse
composto.

3. Il regime dell’interesse semplice


Ogni regime finanziario è rappresentato da una legge finanziaria cioè
dipende da un assunto fondamentale: nel caso del regime semplice, ta-
14 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
12 Capitolo I

le assunto è che l’interesse I si calcola sempre sul capitale C, al tasso i,


per la durata di tempo t. In altre parole, l’interesse I è proporzionale al
capitale C e al tasso i per tutta la durata dell’operazione. Ciò significa
che:
I C ˜i ˜t .

Ricordando quanto indicato nel paragrafo precedente, possiamo rica-


vare le formule per esprimere il montante e le altre grandezze finan-
ziarie:
M = C + I = C + Cit = C(1 + it) e quindi: M = C(1 + it) .

La formula del montante è una formula lineare rispetto al tempo: ciò


indica un legame di diretta proporzionalità diretta tra tempo di capita-
lizzazione e montante ottenuto. In questa formula, possiamo enucleare
(1 + it), cioè il fattore di capitalizzazione semplice. Se si considera il
tempo unitario, si ha r = (1 + i) o fattore unitario di capitalizzazione
semplice. Graficamente:

M C (1  i t )
M

1 i

0 1 t

Adesso, per ricavare la formula del valore attuale, basta ricordare che
esso è il valore odierno di una somma scadente in futuro; quindi, logi-
camente, l’attualizzazione è l’operazione inversa della capitalizzazio-
ne e la formula del valore attuale sarà dunque la formula inversa di
quella del montante; per, comodità, anche il valore attuale VA può es-
sere indicato con C:
M 1
VA = C = =M .
1  it 1  it
I regiPi ¿nanziari 15
I regimi finanziari 13

§ 1 ·
Anche in questa formula, possiamo enucleare ¨ ¸ , cioè il fattore
© 1  it ¹
di attualizzazione semplice.
§ 1 ·
Se si considera il tempo unitario, si ha v = ¨ ¸ o fattore unitario di
©1 i ¹
attualizzazione semplice.
Adesso possono essere ricavate le formule dell’interesse I e dello
sconto, che nel regime semplice prende il nome di sconto razionale
Sr :
„ I = C(1 + it) – C = Cit (che, ovviamente, è la legge base del
regime semplice);
M § 1 · it
„ Sr = M – = M ¨1  ¸= M , dove si ha:
1  it © 1  it ¹ 1  it
§ it ·
-¨ ¸ è il fattore di sconto razionale;
© 1  it ¹
i
-d= (considerato il tempo unitario) è il fattore unitario
1 i
di sconto razionale.
Quest’ultimo indica la relazione tra tasso unitario i di interesse
e tasso unitario d di sconto. Da quest’ultima relazione, si può
d
ricavare la relazione inversa tra i e d: i ; ecco perché il
1 d
tasso d viene anche detto tasso di interesse anticipato.

Per completare il regime semplice, si possono ora indicare le due for-


mule del tempo di investimento e del tasso di capitalizzazione sempli-
ce; dalla formula del montante si ha M = C(1 + it);
dividendo primo e secondo membro per C si ha:
M M
1  it da cui it 1;
C C
M
1
infine i C che è il tasso di capitalizzazione semplice ;
t
16 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
14 Capitolo I

M
1
t C che è il tempo di capitalizzazione semplice .
i

A proposito dell’ultima formula, è interessante ricordare che vi sono


diverse convenzioni sul calcolo dei tempi: nella matematica finanzia-
ria si usa generalmente la convenzione dell’anno commerciale (cosid-
detta 30/360): indipendentemente dall’anno considerato, la durata
dell’anno è di 360 giorni e i mesi sono tutti di 30 giorni.
Nella concreta realtà delle operazioni finanziarie, invece, vi sono altre
convenzioni: innanzi tutto, si può considerare l’anno civile, dove la
durata è di 365 giorni o 366 se l’anno è bisestile e la durata
dell’operazione viene calcolata come distanza tra due date precise (la
cosiddetta convenzione act/act): se si indica con n il numero di giorni
tra due date e con N il numero di giorni dell’anno considerato, il rap-
porto n/N indica la durata in termini di frazione d’anno. Questa viene
utilizzata per gli strumenti di mercato finanziario, cioè titoli di durata
medio-lunga come i CCT e i BTP.
Inoltre, vi sono casi diversi come la convenzione act/360 (utilizzata
per i BOT), la convenzione act/365, ecc.

4. Il regime dello sconto commerciale


In questo regime finanziario lo sconto Sc si calcola proporzionalmen-
te al capitale alla scadenza M, al tasso d per la durata di tempo t. Ciò
significa che:
Sc M ˜ d ˜ t .

A partire da questa formula, ricordando che Sc = M – VA = M – C, si


ha:
VA = C = M – Sc = M – Mdt = M(1 – dt) .

In questa formula, possiamo enucleare (1 – dt), cioè il fattore di attua-


lizzazione nello sconto commerciale; se si considera il tempo unitario,
si ha v = (1 – d), che è il fattore unitario di attualizzazione.
Adesso, per ricavare la formula del montante si calcola la formula in-
versa di quella del valore attuale; essendo:
I regiPi ¿nanziari 17
I regimi finanziari 15

C = M(1 – dt) ,

dividendo il primo e il secondo membro per (1 – dt), si ha:


C 1
M= =C .
1  dt 1  dt
In questo regime, la formule del montante è una funzione che, rispetto
al tempo di capitalizzazione, rappresenta un’iperbole: il tratto econo-
micamente significativo è nel primo quadrante fino all’asintoto verti-
1
cale t , cioè si può capitalizzare per un tempo corrispondente
d
all’inverso del tasso di sconto;
1
ad esempio: se d = 0,04, allora t 25 .
0,04
Graficamente:

M
C
M
1 d t

0 1 t
t max
d
18 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
16 Capitolo I

§ 1 ·
Il fattore ¨ ¸ è detto il fattore di capitalizzazione in regime di
© 1  dt ¹
sconto commerciale e, se si considera, il tempo unitario, si ha
§ 1 ·
r ¨ ¸ o fattore unitario di capitalizzazione.
©1 d ¹

Per concludere la trattazione di questo regime, si può ricavare la for-


mula dell’interesse maturato in regime di sconto commerciale:
C Cdt § dt ·
I=M–C= –C= = C¨ ¸ .
1  dt 1  dt © 1  dt ¹

§ dt ·
Come si vede, ¨ ¸ indica il fattore di interesse e, considerato il
© 1  dt ¹
tempo unitario, si ritrova la formula del tasso di interesse anticipato
d
vista nel regime di interesse semplice: i .
1 d

5. Il regime dell’interesse composto


Nel regime dell’interesse composto l’interesse maturato in ogni perio-
do viene capitalizzato nel periodo successivo cioè va a far parte del
capitale che frutterà altri interessi nel periodo successivo.

Dunque, per ricavare la formula del montante si considera il capitale C


al momento iniziale dell’operazione e poi si considerano i montanti
M 1 , M 2 , M 3 , … , M n , scadenti rispettivamente dopo un periodo,
due periodi, tre periodi … , fino all’ultimo periodo.
Se i è il tasso di interesse, dopo un periodo si ha:
M 1 = C (1 + i) ;

nel secondo periodo, gli interessi andranno calcolati non più su C co-
me nel regime semplice, ma su M 1 per un ulteriore periodo, sempre al
tasso i; dunque:
M 2 = M 1 (1 + i) = C (1 + i)(1 + i) = C (1  i ) 2 .
I regiPi ¿nanziari 19
I regimi finanziari 17

Si ha insomma M 2 = C (1  i ) 2 . Il discorso può essere riproposto alla


fine del terzo periodo: gli interessi andranno calcolati su M 2 e si ha:
M 3 = M 2 (1 + i) = C (1  i ) 2 (1 + i) = C (1  i)3 .

Generalizzando il procedimento, si ottiene la formula del montante:


M n = C (1  i ) n .

Più semplicemente, la formula viene indicata:


M = C (1  i)t , (con t numero reale).

Come si vede, stavolta la formula mostra il legame di tipo esponenzia-


le tra tempo di capitalizzazione e montante ottenuto: ciò è proprio do-
vuto al fatto che l’interesse maturato in ogni periodo entra a far parte
della somma che sarà capitalizzata nel periodo successivo.
Il fattore (1  i)t è chiamato fattore di capitalizzazione composta ed
r (1  i) è il fattore unitario di capitalizzazione composta.
Per calcolare la formula del valore attuale, si procede come negli altri
due regimi finanziari: l’operazione di attualizzazione è logicamente
l’operazione inversa di quella di capitalizzazione e dunque la formula
del capitale iniziale (o valore attuale) si ricava dalla formula del mon-
tante vista sopra, M = C (1  i)t ;
dividendo primo e secondo membro per (1  i)t si ottiene:
M
C = VA = = M (1  i)  t .
(1  i)t

Nelle due formule appena ricavate appare ancor più chiaro il senso
economico-finanziario di ciò che esse rappresentano: nella formula del
montante il segno positivo dell’esponente indica proprio il senso del
tempo che “scorre in avanti”, cioè il montante è visto in modo pro-
spettico come valore futuro di una somma oggi disponibile; viceversa,
il segno meno all’esponente della formula del valore attuale sta ad in-
dicare il senso dello “scorrere indietro” del tempo o, meglio, sta ad in-
dicare che il valore attuale è visto in modo retrospettivo come il valore
20 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
18 Capitolo I

odierno di una somma scadente in futuro, il cui pagamento viene anti-


cipato.
Una volta ricavate le formule del montante e del valore attuale, si pos-
sono ricavare le altre formule del regime finanziario:
„ l’interesse maturato in capitalizzazione composta
essendo I = M – C, si ha:
>
I = C (1  i)t – C = C (1  i )t  1 ; @
> @
il fattore (1  i )t  1 è detto anche fattore di interesse composto ;

„ il tasso di capitalizzazione composta


essendo M = C (1  i)t , dividendo per C si ha:
M
(1  i)t = ;
C
adesso, estraendo la radice t-esima del primo e del secondo mem-
bro si ottiene:
M
1+i= t ; infine la formula cercata è:
C
M
i= t –1 ;
C

„ il tempo di capitalizzazione composta


essendo M = C (1  i)t , dividendo per C si ha:
M
(1  i)t = ;
C
adesso, passando al logaritmo del primo e del secondo membro si
M
ottiene: log (1  i)t = log ;
C
per le proprietà dei logaritmi è possibile scrivere:
t ˜ log (1  i) = log M  log C ;
log M  log C
infine, la formula cercata è: t = .
log(1  i )
I regiPi ¿nanziari 21
I regimi finanziari 19

Per concludere la trattazione del regime composto è possibile confron-


tare la funzione del montante composto con quella del montante sem-
plice: come è facile verificare, le due funzioni lineare ed esponenziale
hanno lo stesso valore all’inizio (infatti, non essendo passato tempo,
non c’è stata alcuna capitalizzazione) e dopo un periodo: per valori in-
termedi al periodo unitario, il montante semplice è superiore a quello
composto; dopo un periodo il montante composto diventa superiore a
quello semplice. Graficamente:

M C (1  i) t

M C (1  i t )

1 i

0 1 t

Ecco perché, quando si capitalizza con tempi non interi, si può ricorre-
re alla cosiddetta “capitalizzazione mista”.
Se t = n + f, (n indica il numero intero di periodi, f indica la frazione
del periodo unitario), si ha:
M = C (1  i)t (1  i f ) .

Un’interessante confronto che può essere effettuato tra capitalizzazio-


ne semplice e composta è offerto dal problema dell’anatocismo:
s’intende la prassi bancaria in forza della quale vengono applicati sul
saldo debitore, generalmente a cadenza trimestrale, i c.d. interessi
composti (o interessi sugli interessi). Le due tabelle seguenti sul calco-
lo trimestrale degli interessi semplici e composti classico mostrano
come, nel secondo caso, gli interessi composti siano maggiori dei
semplici.
22 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
20 Capitolo I

Tabella calcolo Interesse semplice (tasso i = 0,04)


trim Capitale Interesse Saldo e debito
I € 50.000,00 € 2.000,00 € 52.000,00
II € 50.000,00 € 4.000,00 € 54.000,00
III € 50.000,00 € 6.000,00 € 56.000,00
IV € 50.000,00 € 8.000,00 € 58.000,00
Totale Interessi (passivi): euro 8000,00

Tabella Interesse composto (tasso i = 0,04)


trim Capitale Interesse Saldo e debito
I € 50.000,00 € 2.000,00 € 52.000,00
II € 52.000,00 € 2.080,00 € 54.080,00
III € 54.080,00 € 2.163,20 € 56.243,20
IV € 56.243,20 € 2.249,72 € 58.492,92
Totale interessi (passivi): Euro 8492,92

In pratica, gli interessi vengono dalla Banca conteggiati ogni trime-


stre, esposti come "voce" nell'estratto conto, per finire sommati al sal-
do debitore finale.
Così facendo, gli interessi "capitalizzati" nel trimestre precedente pro-
ducono, allo scadere del trimestre successivo, a loro volta interessi che
vanno a capitalizzarsi sul saldo finale, e così via, in una spirale senza
fine. Tale prassi e cioè la capitalizzazione degli interessi è illegittima:
infatti, le clausole contenute nei contratti bancari alludenti a tale
"prassi" (c.d. clausole anatocistiche) sono nulle, perché in violazione
del divieto di anatocismo sancito dall’art. 1283 c.c. e ribadito da di-
verse sentenze della Corte di Cassazione e da circolari e sentenze del
Comitato Interministeriale per il Credito e Risparmio.

6. I tassi equivalenti e i tassi nominali convertibili


Finora, le formule dei diversi regimi sono state indicate con il tasso ri-
ferito al periodo unitario (che è l’anno, se non altrimenti specificato).
Ma nasce il problema di indicare il tasso d’interesse per periodi infe-
riori, frazioni d’anno. Un tale tasso frazionato viene indicato con ik ,
dove k indica il numero di volte che gli interessi vengono calcolati in
un anno; si avranno così, ad esempio, i tassi frazionati:
i 2 , i 4 , i 12 , i 360
I regiPi ¿nanziari 23
I regimi finanziari 21

rispettivamente tasso semestrale, trimestrale, mensile, giornaliero (ov-


viamente con la convenzione dell’anno commerciale).
Adesso, ci si pone il seguente problema: quale tasso riferito a una fra-
zione d’anno dà lo stesso montante del tasso annuo?
Questo è proprio il tasso equivalente al tasso annuo: si tratta di quel
tasso che applicato sullo stesso capitale, per la stessa durata di tempo
(anche se con periodi di capitalizzazione diversi) produce lo stesso
montante. La ricerca di questi tassi equivalenti va distinta tra regime
semplice e composto:
a) regime semplice
Intuitivamente, si può calcolare il tasso equivalente sapendo che gli
interessi vengono sempre calcolati sul capitale iniziale: dovendo esse-
re uguali i montanti calcolati una volta con il tasso annuo e k volte con
il tasso frazionato si ha:
C(1 + it) = C[1 + ( ik ˜ k) t] ;
quindi: 1 + it = 1 + ik ˜ k t ; da cui: it = ik ˜ kt ;
i
infine: i = ik ˜ k o anche ik .
k
Ad esempio, a un tasso annuo i = 0,10 corrisponde un tasso trimestrale
0,10
i4 0,025 ; viceversa a un tasso mensile del 2% corrisponde un
4
tasso annuo i = 0,02˜ 12 = 0,24 .
b) regime composto
Stavolta bisogna tenere conto che la relazione non è lineare e, se la
capitalizzazione avviene k volte all’anno, ogni volta gli interessi ver-
ranno capitalizzati. Dunque, applicando la definizione di tasso equiva-
lente si ha:
C (1  i)t = C (1  ik ) k t ;
semplificando C e t, si ottiene:
(1  i ) = (1  ik ) k ;
infine la relazione tra tasso annuo e tasso frazionato composto è:
i = (1  ik ) k – 1 o anche
ik k (1  i )  1 .
24 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
22 Capitolo I

Ad esempio, al tasso annuo i = 0,21 corrisponde un tasso semestrale


i2 1,21  1 = 0,10; viceversa, a un tasso semestrale del 5% corri-
sponde un tasso annuo i = (1,05) 2 – 1 = 0,1025.

Il tasso annuo i equivalente a un tasso frazionato ik prende il nome di


tasso annuo effettivo; abbiamo visto come, nel regime semplice, è va-
lida la relazione i = ik ˜ k .
Questa relazione non è più valida nel regime composto: infatti, come
visto, la relazione i = (1  ik ) k – 1 implica
1
i < ik : in una legge di capitalizzazione frazionata di periodo di an-
k
no al tasso di interesse ik , il prodotto k ˜ ik viene chiamato tasso annuo
nominale convertibile k volte all’anno e si indica con il simbolo jk : jk
= k ˜ ik ; questa può essere considerata come la somma delle rate di
interesse ik corrisposte ad ogni k-esimo di anno.
Sostituendo a ik il suo valore, cioè il fattore unitario di capitalizzazio-
ne composta, si ha infine:
ª 1
º
jk = k ˜ ik = k ˜ «(1  i ) k  1» ,
¬ ¼
da cui si possono ricavare le formule inverse
jk
-- il tasso frazionato ik
k
k
§ j ·
-- il tasso annuo corrispondente i ¨1  k ¸  1
© k ¹

Quindi, avendo a disposizione il tasso nominale, per trovare il tasso


frazionato bisogna prima trovare la frazione e poi convertire nel tasso
effettivo; ad esempio, il tasso semestrale corrispondente a un tasso
nominale convertibile trimestralmente j4 = 0,08 si trova calcolando
0,08
innanzitutto il tasso trimestrale corrispondente a j4 : i4 = 0,02;
4
I regiPi ¿nanziari 25
I regimi finanziari 23

poi. Il tasso trimestrale trovato va trasformato nel tasso semestrale


corrispondente:
(1  i4 )4 = (1  i2 ) 2 ; dunque: (1  0,02) 4 = (1  i2 )2 ,
da cui i2 = (1,02) 2  1 = 0,0404.

7. Il tasso continuo e la forza d’interesse


Un altro importante aspetto riguardante i tassi nominali convertibili si
ha considerando l’ipotesi di convertire il tasso infinite volte, cioè
istante per istante invece che un numero k finito di volte. Si ottiene co-
sì il tasso continuo di interesse. In effetti, dal prodotto
ª 1
º
jk = k ˜ «(1  i ) k  1» , si ha:
¬ ¼
ª 1
º
jf = lim ˜ jk , = lim k ˜ «(1  i) k  1» =
k of k of
¬ ¼
ª 1 º
« (1  i) k  1»
= lim «
1 1 » = log(1  i) .
k
o 0
« »
¬ k ¼
Tale tasso continuo si indica con il simbolo G :
G = log(1  i) ;

inversamente si ha: eG 1 i ; da cui i eG  1 .

A questo punto, è comodo definire la capitalizzazione continua. Come


visto eG 1  i , dunque:
M CeG t ;
C Me  G t .

Un modo alternativo di arrivare al tasso continuo di interesse è quello


di definire la forza di interesse.
Data una legge di capitalizzazione, si definisce l’interesse maturato
nell’intervallo di tempo (t , t  h) :
26 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
24 Capitolo I

I (t , t  h) M (t , t  h)  M (t ) .

Il tasso effettivo d’interesse è:


M (t , t  h)  M (t ) r (t , t  h)  r (t )
i (t , t  h) = .
M (t ) r (t )
Adesso si può definire intensità d’interesse come l’interesse maturato
nell’unità di tempo elementare:
i (t , t  h) r (t , t  h)  r (t ) 1
˜ .
h h r (t )

Se si fa tendere h a zero, si ha il tasso istantaneo d’interesse, o forza


d’interesse:
i(t , t  h) ª r (t , t  h)  r (t ) º 1
G (t ) lim « lim »¼ ˜ r (t ) =
h o0 h ¬h o 0 h
1 rc(t ) d
= r c(t ) ˜ = = log r (t ) .
r (t ) r (t ) dt

Siccome nel regime composto r (t ) (1  i )t si ha:


log r (t ) log(1  i )t t ˜ log(1  i ) ,

e dunque, come visto sopra:


log r (t ) = >t ˜ log(1  i )@ log(1  i ) G .
d d
G (t ) =
dt dt
Si può notare che, nel regime composto, la forza d’interesse non di-
pende da t e che essa individua completamente il regime finanziario.
Infatti, data r (t ) è ovvio che si può ricavare la funzione G (t ) . Ma si
può anche verificare il contrario, cioè data la forza d’interesse G (t ) si
ricava il regime finanziario che essa definisce. Dalla definizione
d
G (t ) log r (t ) , si calcola l’integrale sull’intervallo (0, t):
dt

³0 ds log r (s ) = >log r ( s)@ 0 = log r (t )  log r (0) =


t t d
³0 G t
( s ) ds =

= log(1  i)t  log(1  i )0 = log(1  i)t .


I regiPi ¿nanziari 27
I regimi finanziari 25

t
³ G ( s)ds = log(1  i) , per la proprietà dei logaritmi,
t
Essendo dunque:
0

si ha la legge di capitalizzazione:
³
t
G ( s ) ds
M = (1  i)t = e 0 .

In conclusione, se la forza d’interesse è costante cioè G (t ) G , allora


t t
³ G ( s)ds = G ³
0 0
ds = G t ,

da cui si ottiene il regime composto:


r (t ) eG t (1  i )t ,

che ha proprio questa caratteristica: la forza d’interesse è una costante,


indipendente dal tempo t.

8. La scindibilità delle leggi finanziarie


Una legge di capitalizzazione è considerata scindibile quando si ottie-
ne lo stesso montante capitalizzando alle stesse condizioni dal tempo
t0 al tempo tn , oppure capitalizzando per periodi diversi t1 , t2 , … ,
tk a patto che la somma di tali periodi sia uguale alla durata ( tn – t0 ).
È facile verificare che la legge di capitalizzazione semplice non è
scindibile e che quella composta invece è l’unica scindibile.
Infatti, discende dalla proprietà delle potenze che
C (1  i)t = C (1  i )t1 (1  i)t 2 , con t = t1 + t2 ;
invece, anche se t = t1 + t2 , si ha
C (1  i ˜ t1 ) (1  i ˜ t2 ) =
= C (1  i ˜ t1  i ˜ t2  i 2 ˜ t1 ˜ t2 ) z C (1  i ˜ t ) .

Stesso discorso per le leggi di attualizzazione: per quanto detto sopra,


l’unica legge di attualizzazione scindibile è quella composta; in effetti,
se t = t1 + t2 + … + tk , si ha

M (1  i)  t = M (1  i ) t1 ˜ (1  i)  t 2 ˜ ... ˜ (1  i)  t k .
28 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
26 Capitolo I

9. I titoli di Stato
Il debito pubblico è il debito che lo Stato contrae con altri soggetti
(privati, banche, soggetti stranieri, ecc.) emettendo dei titoli obbliga-
zionari per coprire il suo fabbisogno finanziario.
L’obbligazione è quel contratto in cui due parti si scambiano somme
di denaro in date distinte e che obbliga l’emittente a rimborsare il cre-
ditore alla data stabilita.Si distinguono:
a) titolo senza cedola (o zero coupon bond, ZCB)
È quel titolo in cui gli importi di denaro scambiati sono soltanto il
prezzo di emissione (o acquisto) all'istante iniziale e il valore nomina-
le (o di rimborso) alla scadenza fissata dell’obbligazione.
Detto VN il valore nominale del titolo e P il prezzo di emissione, si
definisce lo scarto di emissione SE = VN – P. Lo schema
dell’operazione è:

t0 t1

–P VN

che si può anche sintetizzare nel vettore


^  P; VN ` / ^t0 ; t1 ` ;

b) titolo con cedola


È quel titolo di durata poliennale che prevede il pagamento di cedole
fisse I di interesse, che di solito sono a scadenza semestrale. Lo sche-
ma dell’operazione è:

0 0,5 1 1,5 2 … n

–P I I I I … I + VN

o anche ^  P; I ; I ; ... ; I  VN ` / ^0; 0,5; 1; ... n ` .


I regiPi ¿nanziari 29
I regimi finanziari 27

Nei titoli con cedola può capitare che P = VN: allora si dice
che il titolo è emesso, alla pari; invece se P < VN si dice che
l’emissione è sotto la pari e se P > VN è sopra la pari.
I
Il quoziente è detto tasso cedolare del titolo, mentre il tas-
VN
I
so nominale annuo corrisponde al prodotto tra il quoziente
VN
e il numero di cedole staccate in un anno (per esempio, 2 se il
titolo ha cedole semestrali).

I principali titoli di Stato sono:


„ Buoni Ordinari del Tesoro (BOT): titoli della durata di 3, 6 e 12
mesi, privi di cedole, il cui rendimento è dato dallo scarto di emis-
sione.
„ Certificati del Tesoro Zero Coupon (CTZ): titoli della durata di 24
mesi, privi di cedole.
„ Buoni del Tesoro Poliennali (BTP): titoli della durata di 3, 5, 10, 15
e 30 anni, con cedole fisse semestrali.
„ Certificati di Credito del Tesoro (CCT): titoli della durata di 7 anni
e cedole variabili semestrali, legate al rendimento dei BOT a 6
mesi più una maggiorazione.
„ Altri titoli sono: i BTP Italia; i Buoni Obbligazionari Comunali; i
CCTEU; ecc.
Questi titoli sono periodicamente emessi dal Ministero dell'Economia
e delle Finanze e venduti tramite aste pubbliche: per i BOT si effet-
tuano le aste competitive, per i BTP, CCT, CTZ le aste marginali. In
queste aste il Ministero fissa i volumi dell’emissione, ma non il prez-
zo, per cui l'ammontare di denaro incassato con l’emissione dei titoli è
una quantità incerta.
I crediti dei titoli sono corrisposti ai sottoscrittori in diversi modi:
„ con lo scarto di emissione
„ con il pagamento delle cedole durante l'investimento
Infine, anche che i Titoli di Stato subiscono imposizioni fiscali: ogni
cedola dei BTP, per esempio, è attualmente tassata al 12,50%.
30 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
28 Capitolo I

Un importante aspetto da affrontare per i titoli di Stato è, ovviamente,


quello dei rendimenti: per ora si esamina il rendimento dei titoli senza
cedola, rimandando la parte dei rendimenti dei titoli con cedola al
prossimo capitolo, quando si tratterà delle operazioni finanziarie com-
plesse.
Data un'obbligazione ZCB ^  P; VN ` / ^ 0; t ` il rendimento lordo è
dato da:
1 VN  P
RL ˜
t P

Come detto, le obbligazioni dello Stato sono tassate: se viene applica-


ta l’aliquota del 12,50% sullo scarto di emissione (come nel caso dei
BOT), il prezzo diventa:
P* P  0,125(VN  P)

Dunque si può definire il rendimento netto:


1 VN  P *
RL ˜
t P*

Quando la periodicità di un titolo con cedole non coincide esattamente


con la data della loro esigibilità, il pagamento della cedola non avvie-
ne alla data di scadenza, ma all'interno del periodo, cioè non al tempo
t1 = t0 + T, ma al tempo t  t1 . Pur se la durata del periodo tra due ce-
dole rimane immutata (T), si definisce il rateo d’interesse della cedola
I:
§ t t ·
RT i I ˜ ¨1  1 0 ¸
© T ¹

Il rateo è importate per la valutazione della valutazione cioè della quo-


tazione del titolo.
I titoli obbligazionari, come detto sopra, vengono acquistati sul merca-
to primario tramite asta; poi possono venire successivamente negoziati
sul mercato secondario. Il valore di un titolo sui listini, detto anche
quotazione, non è in generale quello di acquisto all’emissione, ma
quello sul mercato secondario, che viene diminuito dal rateo (riferito
I regiPi ¿nanziari 31
I regimi finanziari 29

alla differenza tra momento dell’acquisto e distacco della prima cedo-


la). Se essi coincidono, il rateo è nullo ma, in generale, si distinguono:
„ corso “tel quel”: il prezzo effettivamente da pagare per il titolo;
„ corso secco: è la differenza tra corso tel quel e rateo (quello che
appare sui listini);
„ corso ex cedola, se il titolo è provo della cedola in corso di matu-
razione.
Quindi, il corso secco si riferisce soltanto al valore nominale del tito-
lo, non considerando gli interessi maturati; invece il corso tel quel tie-
ne conto anche delle eventuali cedole staccate fino al momento
dell’acquisto e del rateo relativo al periodo trascorso.
______________________________

ESERCIZI SVOLTI

1. Calcolare il tasso di interesse e i fattori di capitalizzazione e attua-


lizzazione corrispondenti al tasso di sconto d = 0,12.
i d 0,12
Ricordando che d = , si ricava: i = i =
1 i 1 d 1  0,12
0,13636;
d 1 1
quindi: r = (1 + i) = 1  = = 1,13636; v= =1–d
1 d 1 d r
= 0,88.

2. Un BOT con scadenza 6 mesi viene pagato a 98,65, al netto di trat-


tenute, bolli, commissioni. Qual è il tasso di rendimento immediato? E
il tasso di interesse anticipato?
Si ha lo scarto di emissione SE = VN – P = 100 – 98,65 = 1,35; ricor-
dando che I C ˜ i ˜ t , si ha:
6 1,35 ˜ 12
1,35 98,65 ˜ i ˜ da cui: i = 0,02737
12 98,65 ˜ 6
i 0,02737
Infine, d = = = 0,02664
1  i 1  0,02737
32 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
30 Capitolo I

3. Calcolare il montante prodotto da un capitale di € 2.000, capitaliz-


zati al tasso del 6% semplice, per 4 anni e 8 mesi e 18 giorni (conv.
360). Cosa succederebbe se il tasso fosse del 6% semplice semestra-
le?
Ricordando che M = C(1 + it), si ottiene:
ª § 8 18 ·º
M = 2000 ˜ «1  0,06 ˜ ¨ 4   ¸» =
¬ © 12 360 ¹¼
ª § 281 ·º
= 2000 ˜ «1  0,06 ˜ ¨ ¸» = 2562.
¬ © 60 ¹¼
Per rispondere alla seconda domanda, bisogna tenere presente che ci
deve essere omogeneità di unità di misura tra tasso d’interesse e tem-
po dell’operazione; quindi, se il tasso fosse semestrale, anche il tempo
andrebbe misurato in semestri: 4 anni corrispondono a 8 semestri e 8
8 8
mesi corrispondono non più a (se rapportati all’anno), ma a (se
12 6
18
rapportati al semestre) e 18 giorni corrispondono a .
180
Dunque:
ª § 8 18 · º
M = 2000 ˜ «1  0,06 ˜ ¨ 8   ¸ =
¬ © 6 180 ¹ »¼
ª § 281 ·º
= 2000 ˜ «1  0,06 ˜ ¨ ¸» = 3124.
¬ © 30 ¹¼
È interessante notare che la differenza tra le due operazioni sta nel fat-
to che, con il tasso semestrale il tempo raddoppia: dunque, scorporan-
do i 2000 euro del capitale iniziale, ci si accorge che l’interesse matu-
rato nella prima operazione è di 562 euro, mentre nella seconda è di
1124 euro: essendo l’interesse semplice un regime in cui la capitaliz-
zazione è lineare, raddoppiando il tempo raddoppia anche l’interesse
maturato.

4. Un BTP a 3 anni ha prezzo d'acquisto P = € 972 e valore nominale


VN = € 1.000 euro. Calcolare il valore di ogni cedola e lo scarto d'e-
missione, sapendo che il tasso nominale annuo è del 3%.
I regiPi ¿nanziari 33
I regimi finanziari 31

Lo schema dell’operazione è:
^  972; I ; I ; I ; I ; I ; I  1000 ` / ^ 0; 0,5; 1; 1,5; 2; 2,5; 3`
Ogni anno vengono incassate 2 cedole: il valore della singola cedola
sarà:
I
2˜ = 0,03 da cui I = 15.
1000
Lo scarto di emissione è SE = VN – P = € 28.

5. Dopo quanto tempo un capitale impiegato al 10% semplice rad-


doppia? E al 10% composto?
Siccome si ha M = 2C, il confronto fra i due tempi di capitalizzazione
è semplice:
M 2C
1 1
„ nel regime semplice: t C = C =
i 0,10
2 1 1
= = = 10 anni
0,10 0,10
M § 2C ·
log log¨ ¸
„ nel regime composto: t C = © C ¹
=
log 2
=
log(1  i) log(1  0,10) log 1,10
= 7,27254 anni;

t = 7,27254 va convertito in anni e frazioni d’anno: la parte intera


sono anni; poi:
0,27254 ˜ 12 3,2705 , cioè 3 mesi e una frazione di mese;
0,2705 ˜ 30 8,114 , cioè 8 giorni e una frazione di giorno.

In conclusione il tempo di capitalizzazione composta è 7anni, 3 mesi e


8 giorni: un tempo decisamente inferiore rispetto a quello della capita-
lizzazione semplice, visto che quello composto è una regime esponen-
ziale e gli interessi maturati in un periodo producono altri interessi.
34 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
32 Capitolo I

6. La somma di € 5.000 scade tra 90 giorni (convenzione act/365) e


viene scontata al tasso del 7,5%; dal valore attuale, la banca detrae
una commissione di € 64. Determinare a quale tasso effettivo viene
concesso lo sconto e a quale tasso semplice la banca impiega il capi-
tale anticipato al momento dell’operazione di sconto.
Si tratta, innanzitutto, di determinare il valore attuale (o netto realizzo)
dell’operazione: siamo nel regime di sconto commerciale e dunque:
§ 90 ·
C = M(1 – dt) = 5000¨1  0,075 ˜ ¸ = 4907,53.
© 365 ¹
Sottraendo la commissione, la somma effettivamente anticipata dalla
banca è 4843,53.
Per calcolare il tasso semplice, dalla formula dell’interesse maturato si
ha:
I 5000  4843,53
i = = 0,1310;
C ˜t 4843,53 ˜
90
365

M C 5000  4843,53
Il tasso di sconto è: d = = 0,1269;
M ˜t 5000 ˜
90
365

7. Una cambiale di € 8.000 viene scontata al tasso di sconto commer-


ciale del 5%; il netto realizzo è di € 7.500. Determinare la scadenza
della cambiale.
Essendo C = M(1 – dt), si ha: 7500 8000 (1  0.05 ˜ t ) ,

7500
da cui: 1  0,05 ˜ t ; 0,9375 1  0,05 ˜ t ;
8000

0,05 ˜ t 1  0,9375 ;
0,0625
Infine: t = 1,25 , cioè 1 anno e 3 mesi.
0,05
I regiPi ¿nanziari 35
I regimi finanziari 33

8. Calcolare nel regime composto:


a) il tasso mensile equivalente a un tasso annuo del 15%;
b) il tasso annuo effettivo dato il tasso nominale annuo convertibile
trimestralmente del 8% .
a) Per calcolare il tasso equivalente si ricorre all’equazione:
(1  i ) = (1  ik ) k ; da cui: ik k (1  i )  1 ;
Quindi: i12 12 (1  0,15)  1 = 0,011715
jk
b) Per la seconda domanda, innanzitutto, si ricorda che ik ; quindi
k
si ricava il tasso semestrale:
j4
i4 = 0,02; poi, da (1  i ) = (1  ik ) k , si ricava: i = (1  ik ) k  1 =
4
(1,02) 4  1 = 0,08243.

9. Si investono € 50.000 al 5% per 3 anni; ritirato il montante lo si


reinveste subito, per un certo tempo, al 6%. Qual è la durata del se-
condo impiego sapendo che il montante finale è di € 70.000?
Dopo tre anni il montante è
M C (1  i )t = 50.000(1  0,05)3 = 57.881,25;
Adesso il montante finale di € 70.000 si ottiene dopo un ulteriore capi-
talizzazione:
70.000 57.881,25(1,05)t ;
70.000
log
57881,25
da ciò: t = 3,896313.
log 1,05
La durata del secondo impiego è 3 anni, 10 mesi, 22 giorni.

10. Due anni fa, sono stati investiti € 8.000 in acquisti di titoli il cui
prezzo era 98,25; esso stacca cedole semestrali ad un tasso nominale
annuo convertibile semestralmente del 3,80%; oggi il titolo viene ven-
duto a 104,80. Determinare il guadagno complessivo.
36 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
34 Capitolo I

0,038
Al tasso j2 = 0,038 corrisponde il tasso semestrale i2 = 0,019.
2
A quest’ultimo corrisponde un tasso effettivo annuo
i (1  i ) 2  1 = 0,038361.
Gli interessi maturati sul titolo in due anni sono
I = 8.000 [(1,038361) 2  1] = 625,55.

Inoltre, il valore del titolo è passato da 98,25 a 104,80 realizzando così


un guadagno di € 6,55 per ogni € 100 di valore nominale del titolo, e
quindi di € 524 sugli € 8.000 euro investiti.
Il guadagno complessivo è dunque: € 524 + € 625,55 = € 1149,55.

11. Si investono € 2.500 per 2 anni e mezzo. Calcolare il montante se


la forza d’interesse è:
a) G 0,09 (t espresso in semestri);
b) G 0,10 primi 18 mesi, G 0,08 tempo restante (t espresso
in anni)
c) G 1  e  t (t espresso in anni)
a) Il tempo di due anni e mezzo corrisponde a 5 semestri; adesso, ri-
t
G ( s ) ds
cordando che in capitalizzazione continua r (t ) e ³0 , si ha:
5
³0 0 ,10 dt 5
ra (t ) e e[ 0,10 t ] 0 e0,5 ;
quindi M a 2500 ˜ e0 ,5 = 4121,80;

b) stavolta la forza di interesse varia dopo un anno e mezzo; dunque:


³
1, 5
0 ,10 dt  ³ 12, ,55 0 , 08 dt [ 0 ,10 t ] 10, 5  [ 0 , 08 t ] 12,,55
rb (t ) e0 =e = e 0,15  0, 08 = e 0, 23 ;
quindi: M b 2500 ˜ e0 , 23 = 3146, 50;

³
2 ,5
(1 e  t ) dt t
c) rc (t ) e0 e[t  e ] 02.5
e1, 5821 ;
quindi: M c 2500 ˜ e1, 5821 = 12.162,72.
I regiPi ¿nanziari 37
I regimi finanziari 35

12. Per disporre tra due anni di un capitale di € 10.000 sono stati ver-
sati in banca 3 anni fa € 5.000 al tasso del 10%. Volendo versare oggi
€ 1.500 e il prossimo anno altri € 900, quale tasso occorrerà stipulare
con la banca per ottenere il capitale desiderato tra due anni?
Il capitale accumulato ad oggi, risulta pari a:
M = 5000(1 + 0,1)3 = 6655.
Alla scadenza, il capitale accumulato sarà:
10000 = (6655 + 1500)(1 + i)2 + 900 (1 + i).

Si tratta di risolvere la seguente equazione di 2° grado:


8155(1 + i)2 + 900 (1 + i) – 10000 = 0,
che ha soluzioni (1 + i) = 1,0535 e (1 + i) = – 1,1639. Ovviamente si
scarta la radice negativa e la soluzione è i = 0,0535.

13. Dato il BOT semestrale ^  99,3; 100 ` / ^ 0; 0,5 ` calcolare rendi-


mento lordo e netto.
Come visto, il rendimento lordo è dato da:
1 VN  P 1 100  99,3
RL ˜ = ˜ = 0,01409 cioè l’1,409%.
t P 0,5 99,3

Per calcolare il rendimento netto, si considera l’aliquota a = 12,50%


sullo scarto d’emissione cioè:
a(VN  P) = 0,125(100 – 99,3)
e il titolo dato viene modificato in:
^  97,4  0,125(100  99,3); 100 ` / ^ 0; 0,5 ` cioè
^  99,3875; 100 ` / ^ 0; 0,5 `
Una volta definito il prezzo P* = 99,3875, si ha:
1 VN  P * 1 100  99,3875
RL ˜ = ˜ = 0,01232
t P* 0,5 99,3875
cioè l’1,232%

14. Determinare il corso secco del BTP con 6 cedole semestrali, di va-
lore nominale 100:
38 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
36 Capitolo I

3 9 15 21 27 33 ½
^  96; 3; 3; 3; 3; 3;103 ` / ­® 0;
; ; ; ; ; ¾
¯ 12 12 12 12 12 12 ¿
di cui la prima viene staccata dopo 3 mesi dall'acquisto in t0 = 0.

Il titolo è quotato sotto la pari e il suo tasso cedolare e il suo tasso no-
minale sono rispettivamente del 3% e del 6% (2 cedole all'anno).
Il corso tel quel del titolo è dato dal valore d’acquisto: 96;
Adesso, per determinare il rateo si considera la differenza tra tempo di
acquisto e distacco della prima cedola: questa è di 3 mesi e il periodo
tra una cedola e l’altra è di 6 mesi; dunque, si ha:
§ 3 / 12 ·
RTi = 2 ˜ ¨1  ¸ =€1
© 6 / 12 ¹
e di conseguenza il corso secco a cui il titolo viene quotato risulta 96 –
1 = 95 euro.

______________________________

ESERCIZI PROPOSTI

1. Se il tasso di interesse è il 12,50% composto, determinare il capitale


da investire per avere interessi per € 1.000 al mese.
[Sol.: C = € 101.383,07]

2. Al tasso d’interesse del 4%, trovare il montante in capitalizzazione


mista di € 6.500 depositati dal 10 settembre 2012 al 15 marzo 2016
(conv. act/365, 2016 è bisestile). [Sol.: M = € 7.460,65]

3. La forza di interesse di un regime finanziario è pari a 0,12 per i


primi due anni e mezzo e 0,16 per un ulteriore anno e mezzo. Calcola-
re il montante di 5.000 dopo 4 anni. [Sol.: M = € 8.580,03]
I regiPi ¿nanziari 39
I regimi finanziari 37

4. Sono stati depositati € 5.000 per 5 anni; il montante è di € 6.500. Il


tasso era inizialmente il 4%, ma dopo 2 anni è variato; determinare il
tasso applicato dopo i primi due anni. [Sol.: i = 0,0632]

5. Un capitale è depositato in una banca che capitalizza al 5%, accor-


dandosi di ritirare il montante quando gli interessi maturati saranno il
20% del capitale depositato. Determinare la durata dell’operazione
(conv. 360) [Sol.: t = 3a 8m 25g]

6. Un pronti contro termine è un contratto finanziario che prevede una


vendita a pronti di titoli e un loro riacquisto a termine, cioè in una data
futura (1-6 mesi); solitamente, il contratto riguarda obbligazioni e non
vi è stacco di cedola tra i 2 regolamenti. Il venditore si impegna a
riacquistare le stesse obbligazioni dal compratore a una precisa data
futura e a un dato prezzo. Una banca italiana vende a un cliente obbli-
gazioni per € 10.000 in data 15.04.2014, fissando la data di regola-
mento 2 giorni lavorativi dopo la data di negoziazione; la banca si im-
pegna contestualmente a riacquistare le obbligazioni il giorno
27.07.2014 per € 10.360. L’interesse lordo è € 360; poiché è tassato
alla fonte con aliquota fiscale del 20%, l’interesse netto e il montante
netto ammontano a € 300 e a € 10.300. Determinare il tasso annuo
netto di interesse implicito nell’operazione, in regime di interesse
semplice (conv. act/365, come avviene in Italia nel caso dei pronti
c/termine su obbligazioni).[cfr. 6CG, p. 24].
[Sol.: i = 0,1084]

7. Un capitale di € 50.000 è stato depositato 4 anni fa, al tasso di inte-


resse del 5% lordo. Oggi l’interesse lordo è di € 10.000 ed è stato tas-
sato alla fonte con aliquota fiscale del 12,5%,: dunque l’interesse netto
e il montante netto ammontano a € 8.750 e € 58.750. Determinare in
quale regime si è svolta l’operazione. [Sol.: Reg. semplice]
38
40 Presentazione
Indice
Capitolo I degli autori
Capitolo II

Le rendite

1. L’equivalenza finanziaria: operazioni semplici e complesse


Tutto quanto visto finora ha riguardato le operazioni finanziarie sem-
plici, cioè quelle in cui si tratta di calcolare il montante o il valore at-
tuale di un solo capitale (o flusso di cassa, cash flow).
Adesso, bisogna affrontare le operazioni complesse, quelle cioè che
comportano il calcolo del montante o del valore attuale di più capitali,
scadenti a epoche diverse.
Per poter fare ciò, in matematica finanziaria si ricorre al principio fon-
damentale, appunto quello dell’equivalenza: più capitali, scadenti a
tempi diversi, sono confrontabili se e solo se sono riferiti allo stesso
tempo.
In altre parole, fissato un dato tasso i e un regime finanziario, i capitali
C1 , C2 , … , Ck scadenti rispettivamente a tempi t1 , t2 , … , tk sono
equivalenti se è indifferente economicamente possedere C1 al tempo
t1 oppure C2 al tempo t2 … oppure Ck al tempo tk . L’equivalenza
finanziaria, come detto sopra, si applica anche a più capitali e anche
alla somma (o alla differenza) di più capitali, sempre a patto che ven-
gano riferiti tutti alla stessa data.
Ad esempio, fissato il tasso del 10% semplice, è equivalente avere €
1.000 oggi o € 1.100 tra un anno; ancora, fissato il tasso del 5% com-
posto, avere € 105 tra un anno o € 110,25 tra due anni è la stessa cosa.
Ecco perché in matematica finanziaria non ha alcun senso dire che è
preferibile avere una somma oggi piuttosto che un’altra in futuro, se
non vengono fissate le condizioni di capitalizzazione; o ancora, non ha
senso sommare o sottrarre capitali riferiti a tempi diversi.
Il principio di equivalenza si applica a tutti i problemi finanziari, sem-
plici o complessi e, in particolare, permette di risolvere importanti
problemi finanziari. Ve ne sono diversi:

39

41
42 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
40 Capitolo II

1.1) il capitale unico


Si definisce capitale unico quel capitale che, a una data fissata, sosti-
tuisce diversi debiti (o crediti) scadenti a tempi diversi, mantenendo lo
stesso tasso di interesse in modo che si rispetti il principio di equiva-
lenza. La data nella quale scadrà il capitale unico può essere fissata in
modi diversi: può essere anteriore a tutti i pagamenti e, dunque, il pro-
blema si risolve in un problema di attualizzazione di tutti i capitali alla
data fissata; può anche essere posteriore a tutti i pagamenti: tutte le
somme verranno capitalizzate; infine, la data può essere intermedia:
allora, occorrerà capitalizzare le somme con scadenza anteriore e at-
tualizzare le somme con scadenza posteriore.

1.2) la scadenza comune


In questo caso, si fissa una somma che sostituisca in modo equivalente
tutti i pagamenti a un tempo unico, intermedio tra i tempi dei paga-
menti, sempre allo stesso tasso di interesse. Non sapendo qual è la
scadenza comune, la cosa più ovvia è attualizzare tutti i capitali al
tempo t0 0 oppure capitalizzare tutti i pagamenti al tempo tn n e
risolvere un’equazione esponenziale come visto nel capitolo preceden-
te per la ricerca del tempo di capitalizzazione composta.

1.3) la scadenza media


Il problema è simile al precedente: dati i capitali C1 , C2 , … , Ck sca-
denti e epoche diverse, si cerca la data in cui fissare esattamente un
capitale CT esattamente uguale a C1 + C2 + … + Ck : la data che vie-
ne trovata può essere interpretata come una quella di un tempo medio
di scadenza dei diversi capitali, data che sarà in genere posteriore alla
scadenza dei primi capitali. Come nel caso precedente, per determina-
re la scadenza comune si può attualizzare tutto al tempo 0 o capitaliz-
zare tutto alla data dell’ultimo capitale.

1.4) il tasso medio


Sono dati C1 , C2 , … , Ck , capitali scadenti tutti alla stessa data ma
impiegati a tassi diversi tra loro. Allora si cerca a quale tasso iM dovrà
essere impiegato un unico capitale CT , somma dei diversi capitali da-
Le rendite 43
Le rendite 41

ti, affinché alla scadenza si abbia un montante uguale alla somma dei
montanti prodotti dai singoli capitali.
Altri problemi finanziari verranno affrontati nella parte sulla valuta-
zione degli investimenti.
La prima operazione complessa che viene studiata è la rendita, ma
prima di farne una trattazione puntuale occorrono alcuni richiami di
algebra.

2. Le progressioni aritmetiche e geometriche


Una successione di termini è una qualsiasi funzione definita
dall’insieme dei numeri naturali N all’insieme dei numeri reali R. I
numeri che costituiscono una successione si chiamano termini: vengo-
no indicati con una lettera e un indice che ne stabilisce la posizione
nella successione: a1 , a2 , a3 , ... , an .

a) progressioni aritmetiche
Una successione di termini è in progressione aritmetica se ciascun
numero (a parte il primo) è ottenuto dal precedente sommandovi una
costante: la differenza costante di due termini successivi è detta ragio-
ne, indicata con d:
­a1 a
®
¯an an 1  d , n t 2
Si dimostrano le seguenti proprietà:
„ l’n-esimo termine della progressione è: an a1  (n  1)d ;
„ il t-esimo termine della progressione a partire dal termine
r-esimo è:
at ar  (t  r )d ;
„ la somma dei primi n termini della progressione è:
a1  an
Sn d
2

b) progressioni geometriche
Una successione di termini è in progressione aritmetica se ciascun
numero (a parte il primo) è ottenuto dal precedente moltiplicandolo
44 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
42 Capitolo II

per una costante: il quoziente costante di due termini successivi è det-


to ragione, indicato con q:
­a1 a
®
¯an an 1 ˜ q , n t 2 , q z 1

Si dimostrano le seguenti proprietà:


„ la somma dei primi n termini della progressione geometrica di ra-
gione q è:
S = a  a q  a q 2  a q 3  ...  a q n 1
(per comodità di calcolo si è posto a 1 a );
adesso, moltiplicando primo e secondo membro per la ragione q
della progressione si ha:
q ˜ S aq  a q 2  a q 3  a q 4  ...  a q n .
quindi sottraendo membro a membro si ha che a sinistra dell’uguale
si ha la differenza q ˜ S  S , mentre a destra si semplificano tutti i
termini tranne il primo e l’ultimo; si ha, dunque:
q ˜ S  S = a q n  a , da cui: S (q  1) a (q n  1)
qn  1
e infine: S a1 ˜ , q ! 1;
q 1
se la ragione fosse q  1 , basta cambiare segno a numeratore e de-
nominatore per avere:
1  qn
S a1 ˜ , q  1.
1 q
„ l’n-esimo termine della progressione è: an a1 ˜ q n 1 ;
„ l’r-esimo termine della progressione a partire dal termine s-
esimo è:
ar as ˜ q r  s .

3. La classificazione delle rendite


Definiamo la rendita come una successione di capitali (o rate) differiti
nel tempo. La rendita può essere:
Le rendite 45
Le rendite 43

a) rendita irregolare: i capitali sono di importi diversi a intervalli non


costanti;
b) rendita regolare: i capitali sono di importi uguali scadenti a inter-
valli costanti.
Le rendite regolari possono essere classificate secondo diversi elemen-
ti.
La rendita può essere anticipata o posticipata a seconda che il capitale
(o rata) avviene all’inizio o alla fine del periodo considerato.
Ancora, essa può essere immediata o differita: nel primo caso il primo
versamento avviene nel primo periodo; nel secondo avviene dopo un
certo numero di periodi.
La rendita è temporanea se essa ha un numero definito di capitali (per
esempio, una serie di versamenti per un mutuo) oppure si dice perpe-
tua se il numero di versamenti non è definito (come per un vitalizio).
Infine, si dice intera la rendita in cui la rata scade ogni anno oppure
frazionata se la rata scade a frazioni di anno (semestre, mese).

4. I calcoli finanziari per le rendite


Adesso si possono affrontare i calcoli finanziari sulle rendite.
Se la rendita è irregolare per calcolare montante e valore attuale della
rendita, secondo il principio di equivalenza, si scompone l’operazione
complessa in operazioni semplici (cioè operazioni in cui c’è un solo
flusso di cassa) e di ciascuna di queste, fissato un determinato tasso, si
calcola il montante o il valore attuale riferendo tutti i singoli capitali a
uno stesso tempo: per il montante il tempo dell’ultimo versamento,
per il valore attuale l’inizio dell’operazione. Schematizzando:

0 t1 t2 t3 … tn

FC1 FC2 FC3 … FC n


FC3 (1  i )t n  t 3

FC2 (1  i )t n  t 2

FC1 (1  i)t n  t1
46 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
44 Capitolo II

Il montante dell’intera operazione è dato dalla somma dei singoli


montanti da calcolare uno per uno:
S = FC1 (1  i)t n  t1 + FC2 (1  i )t n  t 2 + FC3 (1  i )t n  t 3 + … + FC n .

Da notare come l’ultimo addendo è l’ultimo capitale della rendita che,


ovviamente, non viene capitalizzato. Il discorso non cambia sostan-
zialmente se si cerca il valore attuale della rendita

0 t1 t2 t3 … tn

FC1 FC2 FC3 … FC n


 t1
FC1 (1  i )

FC2 (1  i) t 2

FC3 (1  i ) t 3
FC n (1  i ) t n

Anche adesso, il valore attuale dell’intera rendita è dato dalla somma


dei singoli valori attuali:
A = FC1 (1  i ) t1 + FC2 (1  i) t 2 + … + FC n (1  i ) t n .

Anche per quanto riguarda le rendite regolari, l’operazione complessa


viene scissa in n operazioni semplici e la somma dei montanti (o dei
valori attuali) delle singole rate darà il montante (o il valore attuale)
dell’intera rendita. Stavolta ci sono, però, degli interessanti risultati
dal punto di vista matematico.

In base al principio di equivalenza finanziaria, tutti i versamenti ven-


gono capitalizzati (riferendoli alla fine dell’ultimo periodo) o attualiz-
zati (riferendoli all’inizio del primo periodo). Vediamo ora i diversi
tipi di rendite.
Le rendite 47
Le rendite 45

4.1) rendita immediata posticipata


Si considera una rendita costituita da n versamenti unitari scadenti in n
anni. Lo schema dell’operazione per il calcolo del montante è:

0 1 2 3 4 … n-1 n

1 1 1 1 … 1 1
(1 + i)
....
(1 + i)n-4
(1 + i)n-3
(1 + i)n-2
(1 + i)n-1

La somma dei montanti è


S = 1 + (1 + i) + … + (1 + i)n-3 + (1 + i)n-2 + (1 + i)n-1

Questa è la somma di n termini crescenti in progressione geometrica


di ragione (1 + i) e di primo termine 1, la cui somma è:
qn  1
S a1 ˜ , q (1  i ) ! 1 ;
q 1

Sostituendo nella formula della somma si ottiene il montante della


rendita immediata posticipata unitaria:
(1  i) n  1
s= che si scrive anche sn | i (s figurato n al tasso i)
i

Ovviamente, se la rata non è unitaria ma di importo R, la formula di-


venta:
(1  i )n  1
S = R ˜ sn | i = R .
i

Per quanto riguarda il valore attuale il ragionamento è simile; analiz-


ziamo lo schema dell’operazione
48 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
46 Capitolo II

0 1 2 3 4 …n–1 n

(1 + i)-1 1 1 1 1 … 1 1
(1 + i)-2
(1 + i)-3
(1 + i)-4

(1 + i)-(n-1)
(1 + i)-n

La somma dei valori attuali è


A = (1 + i)-1 + (1 + i)-2 + (1 + i)-3 + ... + (1 + i)-n

Stavolta c’è la somma di n termini in progressione geometrica, la cui


ragione è (1 + i)-1 e primo termine (1 + i)-1 la cui somma è:
1  qn
S a1 ˜ , q (1  i) 1  1
1 q
Sostituendo nella formula si ottiene il valore attuale della rendita im-
mediata posticipata unitaria:
1
a = (1  i ) ˜
>
1  (1  i )1 @ n

=
1  (1  i) 1
1 1  (1  i ) n 1 1  (1  i ) n
= ˜ = ˜ =
1 i 1 1 1  i 1  i 1
1 i 1 i
n
1  (1  i )
= .
i

Tale formula viene indicata con il simbolo a n | i (a figurato n al tasso


i); anche in questo caso, se la rata non è unitaria ma di importo R, si
ha:
1  (1  i ) n
A = R ˜ a n|i = R .
i
Le rendite 49
Le rendite 47

Ora è interessante notare che avremmo potuto ottenere lo stesso risul-


tato, cioè la formula del valore attuale, a partire dalla formula del
montante della rendita attualizzando per n anni invece che calcolare
tutti i valori attuali delle singole rate e sommarli:
(1  i) n  1
R sn | i (1  i)  n = R (1  i ) n =
i
(1  i) (1  i)  1(1  i)  n
n n
= R =
i

1  (1  i ) n
= R = R a n|i .
i

Questo avviene perché, in sostanza, una volta che riferiamo tutti i ca-
pitali a un determinato periodo (l’ultimo della rendita, nel caso del
montante), gli n capitali sono sommabili, secondo il principio di equi-
valenza finanziaria, e diventano di fatto un capitale singolo, che può
essere attualizzato secondo la regola del regime composto.

Ovviamente, il ragionamento può essere fatto al contrario: a partire


dal valore attuale della rendita capitalizzato per n anni si ottiene il
montante:
1  (1  i ) n
R a n | i (1  i)n = R (1  i ) n =
i

1(1  i) n  (1  i) n (1  i ) n (1  i )n  1
= R = R = R s n |i .
i i
Insomma, tra il montante e il valore attuale di una rendita c’è la stessa
relazione che si ha tra montante e valore attuale di un capitale unico:
basta moltiplicare o dividere per (1  i) n e si passa dall’uno all’altro:

0 n
(1  i ) n
(1  i) n
a n |i sn | i
50 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
48 Capitolo II

4.2) rendita immediata anticipata


Stavolta i pagamenti avvengono all’inizio del periodo e schematizzan-
do si ha:

0 1 2 3 … n-1 n

1 1 1 1 … 1
(1 + i)
...

(1 + i)n-3
(1 + i)n-2
(1 + i)n-1
(1 + i)n

La somma dei montanti è: S = (1 + i) + … + (1 + i)n-2 + (1 + i)n-1 + (1


+ i)n .
Anche stavolta si ha la somma di n termini crescenti in progressione
geometrica di ragione (1 + i) e di primo termine (1 + i); basta mettere
in evidenza il termine (1 + i) e si ottiene tra parentesi lo stesso mon-
tante della rendita immediata posticipata:
S = (1 + i)[1 + (1 + i) + … + (1 + i)n-3 + (1 + i)n-2 + (1 + i)n-1].

Quindi il montante della rendita immediata anticipata unitaria è :


(1  i) n  1
s n | i = (1  i ) ˜ (s anticipato figurato n al tasso i)
i

Se la rata non è unitaria ma di importo R, la formula diventa:


(1  i ) n  1
S R ˜ sn | i = R (1  i) .
i

Come si vede, la relazione tra il montante della rendita anticipata e


quelle posticipata è:
sn | i = sn | i (1  i) o anche sn | i = sn | i (1  i) 1
Le rendite 51
Le rendite 49

Per calcolare il valore attuale, lo schema dell’operazione è:

0 1 2 3 … n-1 n

1 1 1 1 … 1
(1 + i)-1
(1 + i)-2
(1 + i)-3

(1 + i)-(n-1)

La somma dei valori attuali è:


a = 1 + (1 + i)-1 + (1 + i)-2 + (1 + i)-3 + ... + (1 + i)-(n-1)

Stavolta c’è la somma di n termini in progressione geometrica, la cui


ragione è (1 + i)-1 e primo termine 1 la cui somma è:
Sostituendo nella formula si ottiene il valore attuale della rendita im-
mediata posticipata unitaria:

a = 1˜
>
1  (1  i )1 @
n

=
1  (1  i )  n
=
1  (1  i )  n
=
1  (1  i )1 1 1  i 1
1
1 i 1 i
n
1  (1  i )
= (1  i ) ˜ .
i
Tale formula viene indicata con il simbolo a n | i (a anticipato figurato
n al tasso i); anche in questo caso, se la rata non è unitaria ma di im-
porto R, si ha:
n
A= A  R ˜ a = R 1  (1  i) (1  i) .
n |i
i
Anche per il caso del valore attuale, è immediato trovare la relazione
tra quello della rendita anticipata e posticipata:
an | i = an | i (1  i ) o anche an | i = an | i (1  i )1
52 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
50 Capitolo II

4.3) rendita differita


Se la prima rata della rendita viene riscossa o pagata non nel primo
periodo ma a partire da un certo istante k successivo a t0 0 , la rendi-
ta si dice differita di un periodo k. Chiaramente, il differimento non ha
effetto sul calcolo del montante, visto che esso si calcola alla fine del-
la rendita e in base al numero di versamenti; viceversa, ha effetto sul
calcolo del valore attuale, visto che si dovrà scontare i diversi capitali
per un tempo maggiore.

Lo schema dell’operazione per il calcolo del valore attuale è:

0 1 2 ... k k+1 k+2 … n

differimen to an | i 1 1 … 1

Se consideriamo la rendita posticipata e differita di k periodi, si ha che


il valore attuale an | i dei versamenti che costituiscono la rendita è pro-
prio al tempo k ; quindi, occorrerà ulteriormente scontare tale valore
attuale per i restanti k periodi. La formula che esprime il valore attuale
è:
1  (1  i )  n
a
k / n |i = (1  i)  k (a posticipato figurato n al tasso
i
i, differito k)

Come sempre, se la rendita non è unitaria basta moltiplicare il valore


attuale unitario per l’importo della rata R:
1  (1  i)  n
A = R ˜ k / an | i = R ˜ (1  i ) k
i

Infine, si può notare dallo schema dell’operazione che una rendita an-
ticipata differita di k + 1 periodi coincide con una rendita posticipata
differita di k periodi.
Poiché vale la relazione: an | i = an | i (1  i ) , si ha anche che
an | i (1  i ) ( k 1) = an | i (1  i)(1  i ) ( k 1) .
Le rendite 53
Le rendite 51

Quest’ultima può anche essere scritta:


an | i (1  i ) ( k 1) = an | i (1  i)  k .

In conclusione: ( k  1) / an | i = k/ an | i .

4.4) rendita perpetua


Come detto nella classificazione, la rendita si dice perpetua quando il
numero delle rate è illimitato (oppure se non se conosce il numero): è
il caso, ad esempio, degli interessi prodotti da titoli irredimibili o
dell’affitto pagato per un bene ceduto in uso perpetuo. Chiaramente,
non ha senso il calcolo del montante della rendita perpetua, visto che
non si conosce l’ultima rata e, dunque, si calcola il solo valore attuale.
Considerata direttamente la rendita non unitaria immediata posticipata
1  (1  i ) n
R ˜ a n|i = R , il calcolo del valore attuale della rendita per-
i
petua posticipata consiste nel far tendere n all’infinito:
1  (1  i)  n 1
R ˜ a f | i = lim R ˜ = R˜ .
nof i i
Se la rendita è anticipata si ha:
1  (1  i)  n 1
R ˜ a f | i = lim R ˜ (1  i) = R ˜ (1  i )
n of i i
Non pone problemi anche il calcolo nel caso di rendite differite:
1
„ R ˜ k / af | i = R ˜ (1  i )  k (rendita posticipata)
i
1
„ R ˜ ( k 1) / af | i = R ˜ (1  i )  ( k 1) (rendita anticipata)
i

4.5) rendita frazionata


Consideriamo la rendita frazionata unitaria: è quella rendita che corri-
sponde un k-esimo di unità monetaria per ogni k-esimo di anno e dun-
que un’unità all’anno: per esempio, si hanno rendite a rate semestrali,
trimestrali, mensili, ecc.
Per il calcolo del montante e del valore attuale possono presentarsi di-
versi casi:
54 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
52 Capitolo II

„ Il tasso è periodale, cioè espresso in unità di misura coerente al pe-


riodo della rendita: il montante e il valore attuale si possono calco-
lare con le solite formule viste sopra;
„ Il tasso è nominale annuo convertibile k volte in un anno: bisognerà
procedere alla conversione del tasso secondo quanto visto:
jk
ik ;
k
„ Il tasso è effettivo annuo: da cui si ricava il tasso di un k-esimo di
1  i k  1 .
1
anno: ik

A questo punto si ha, per le rendite immediate posticipate che la


1
somma dei montanti delle singole rate di importo è:
k
1 2 n˜ k
1 1 1 1
S = + (1  ik ) + (1  ik ) + … + (1  ik ) k .
k k
k k k k

1
Mettendo in evidenza il fattore comune si ottiene il montante di
k
una rendita immediata posticipata frazionata, calcolata al tasso ik per
n ˜ k periodi; si ha, dunque, s figurato n al tasso i, frazionato k:

s (k )
= ˜ = ˜
>
1 (1  ik ) k ˜ n  1 1 (1  i k ) k @ n
1 i
˜ =
n|i
k ik k ik i
(1  i) n  1 i i
= ˜ = s n|i ˜ .
i k ˜ ik jk

È facile vedere che per il valore attuale si ha:


i
a (nk| i) = a n | i ˜ (a figurato n al tasso i, frazionato k);
jk
i
Il termine viene detto fattore di correzione per rendite frazionate
jk
posticipate; inoltre, i è il tasso annuo, non il tasso frazionato relativo
alla rendita, di durata n ˜ k periodi.
Le rendite 55
Le rendite 53

Infine, la rata periodale è un k-esimo di un’unità monetaria: volendo


quindi scrivere le formule delle rendite non unitarie bisogna moltipli-
care non per R ma per k ˜ R :
i i
S (nk| i) = k ˜ R ˜ s n | i ˜ ; A (nk| i) = k ˜ R ˜ a n | i ˜
jk jk

A questo punto si ha, per le rendite immediate posticipate:


1
i
S (nk| i) = k ˜ R ˜ s (nk| i) = k ˜ R ˜ s n | i ˜ (1  i ) k ˜
jk
(s anticipato figurato n al tasso i, frazionato k),

1
 ( k ) = k ˜ R ˜ a ( k ) = k ˜ R ˜ a ( k )˜ (1  i ) k ˜ i
A n |i n|i n| i
jk
(a anticipato figurato n al tasso i, frazionato k),
1
i
dove (1  i ) k ˜ è il fattore di correzione per rendite frazionate posti-
jk
cipate.

5. I problemi inversi sulle rendite


I problemi inversi hanno importanti significati economico – finanziari;
in particolare è importante il calcolo dell’importo della rata e del nu-
mero di rate di una data rendita. Il problema della determinazione del
tasso a cui l’operazione di rendita viene condotta è un problema non
risolvibile per via algebrica, ma solo in modo approssimato. Analiz-
ziamo i problemi uno alla volta.
5.1) determinazione dell’importo della rata
a) rata di costituzione
Dalla formula del montante di una rendita posticipata immediata si ri-
M
cava: R = = M ˜ V n|i .
sn | i
Il fattore M ˜ V n|i
prende il nome di fattore di costituzione di capitale:
si tratta della rata posticipata che bisogna versare ogni periodo per co-
stituire tra n periodi un capitale M.
56 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
54 Capitolo II

M
Se la rendita è anticipata, si ha invece: R = = M ˜ V n | i .
s n | i
V
Infine, ricordando la relazione tra sn | i e sn | i , si ottiene V n| i = n| i
.
1 i
A questo proposito si considera il fondo costituito dal versamento di k
rate di costituzione: è il montate che le rate hanno prodotto dopo il k-
esimo versamento:
Fk R ˜ s k | i rata posticipata
Fk R ˜ s k | i rata anticipata

Determinare il fondo costituito serve nel caso varino le condizioni,


come il mutamento del tasso, la variazione o sospensione dei versa-
menti. Quindi si calcola la nuova rata a seconda delle situazioni che si
sono verificate: nel caso di variazione del tasso, dopo aver determina-
to l’ulteriore importo da costituire, bisogna ricalcolare la rata secondo
il nuovo tasso; nel caso di sospensione dei pagamenti, dopo aver cal-
colato il fondo, lo si capitalizza fino al momento della ripresa dei ver-
samenti, si calcola la parte da costituire e si ricalcola la nuova rata.
In questi casi è necessario predisporre un piano di costituzione che,
periodo per periodo, riepiloga la situazione finanziaria che viene a
crearsi.
Nella tabella vengono riportati in colonne:
„ nella prima il tempo n dell’operazione: in anni, se non altrimenti
detto
„ nella seconda l’importo del fondo all’inizio del periodo (uguale a
quello finale del periodo precedente)
„ la terza gli interessi prodotti alla fine di ogni periodo (calcolati sul
valore del fondo a inizio periodo)
„ la quarta colonna la rata versata periodo per periodo
„ l’ultima colonna il valore del fondo a fine periodo (che è la somma
del valore a inizio periodo con la rata e gli interessi maturati nel
periodo)

Schematizzando:
Le rendite 57
Le rendite 55

Fondo Fondo
Periodo Interessi Rata
inizio periodo fine periodo
R =
1 0 0 M ˜ V n | i F1

R = F2 = F1 + i ˜ F 1
2 F1 i˜F1 M ˜ V n | i +R
… … … … …
R = Fn = M = Fn-1 +
n Fn-1 i ˜ Fn 1 M ˜ V n | i i ˜ F n 1 + R

b) rata di ammortamento
Dalla formula del valore attuale di una rendita immediata posticipata
A
si ricava R = = A ˜D n|i .
a n |i
Il fattore A ˜ D n|i
prende il nome di fattore di ammortamento di capita-
le: si tratta della rata che bisogna versare ogni periodo per ammortiz-
zare in n periodi un costo A, sostenuto oggi.
A
Se la rendita è anticipata si ha: R = = A ˜ D n | i .
a n | i
D n| i
Infine, ricordando la relazione tra a n | i e a n | i , si ottiene D n | i = .
1 i
Anche per l’ammortamento viene predisposto il piano
d’ammortamento: sarà l’oggetto del prossimo capitolo.

5.2) numero di rate di costituzione di capitale


Dalla formula del montante di una rendita immediata posticipata, si ri-
cava:

M (1  i) n  1
= ;
R i
M ˜i M ˜i
da ciò: = (1 + i)n – 1 e dunque + 1= (1 + i)n .
R R
Passando ai logaritmi:
58 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
56 Capitolo II

ªM ˜i º
log «  1»
ªM ˜i º ¬ R ¼.
log «  1» n
= log(1 + i) ; infine: n =
¬ R ¼ log(1  i )

Non ci sono problemi a calcolare n nel caso di rendita anticipata:


ª M ˜i º
log «  1»
n= ¬ R(1  i) ¼ .
log(1  i )

5.3) numero di rate di ammortamento di capitale


Dalla formula del valore attuale di una rendita immediata posticipata,
A 1  (1  i)  n
si ricava = ;
R i
A˜ i A˜i
da ciò: = 1 – (1 + i)-n e dunque (1 + i)-n = 1  .
R R

Passando ai logaritmi:
ª A˜iº
log «1 
ª A˜i º ¬ R »¼
log(1 + i)-n = log «1  e infine n=  .
¬ R »¼ log(1  i )

Nel caso di rendita anticipata, invece, si ha:


ª A˜i º
log «1 
¬ R(1  i ) »¼
n= 
log(1  i )

5.4) ricerca del tasso di una rendita


Come detto, il problema della ricerca del tasso di una rendita rimane
insolubile per via algebrica: infatti non è possibile scrivere una formu-
la che permetta di calcolare il tasso. Come si vede, ad esempio, dalla
formula del montante immediato posticipato:
(1  i )n  1
M= R ,
i
Le rendite 59
Le rendite 57

il tasso i è presente al denominatore ma anche al numeratore, nel ter-


mine (1  i) n . Non è quindi possibile esplicitare una formula per i. La
ricerca del tasso è quindi ricondotta a metodi che permettono di calco-
larlo con approssimazione: uno di questi è l’interpolazione, con la
quale si calcola una soluzione approssimata in base a valori tabulati di
grandezze come (1  i) n .
Un altro metodo è quello dell’iterazione: consiste nella ricerca del tas-
so per tentativi ripetuti, sostituendo valori del tasso i nella formula e
continuando fino a che il tasso da una buona approssimazione della
grandezza considerata (ad esempio il montante). A titolo d’esempio,
vedere il problema svolto 7 del capitolo 4.

______________________________
ESERCIZI SVOLTI

1. Dovendo pagare € 5.000 tra 3 anni e € 8.000 tra 6 anni, determina-


re il capitale unico da pagare:
a) tra 7 anni al tasso del 6% composto
b) tra 4 anni, allo stesso tasso
a) Il problema del capitale unico viene risolto capitalizzando tutti i ca-
pitali, visto che la data fissata è posteriore all’ultimo pagamento: si
tratterà di capitalizzare il primo versamento per 4 anni e il secondo per
un anno; tra sette anni si avrà:
CU 5000(1  0,06)4  8000(1  0,06) = 14.792,38

b) stavolta la data è intermedia tra le altre due: la prima somma andrà


capitalizzata per 1 anno, la seconda andrà attualizzata per 2 anni; dun-
que:
CU 5000(1  0,06)  8000(1  0,06)2 = 12.419,97
Per l’equivalenza, si sarebbe ottenuto lo stesso risultato attualizzando
di tre anni il primo capitale unico ottenuto; infatti:
14.792.38(1  0,06)3 = 12.419,97.
60 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
58 Capitolo II

2. Determinare la data comune nella quale pagare una somma di €


6.000 per sostituire due debiti, il primo di € 3.000 scadente tra 2 anni
e il secondo di € 4.000 scadente tra 5 anni, al tasso del 7%.
Il problema di scadenza comune si determina riferendo tutti i capitali
alla stessa data, per esempio il tempo 0. Ci sarà un tempo t in cui la
somma dei valori attuali è uguale ai € 6.000 attualizzati per il tempo
da determinare come scadenza comune:
6000(1  0,07) t 3000(1  0,07) 2  4000(1  0,07)5
Da ciò: 6000(1  0,07) t 5472,26 ;
5472,26 5472,26
(1,07)t ;  t ˜ log(1,07) log .
6000 6000
5472,26
log
Infine:  t 6000 ; t 1,36077
log(1,07)
e dunque la scadenza comune è tra 1a, 4m, 9g.

3. Si ha diritto a ricevere tre capitali: € 5.000 tra 3 anni, € 6.000 tra 7


anni e € 4.000 tra 8 anni. Qual è la scadenza media al tasso del 4%
composto.
In questo problema di scadenza media, si cerca la data in cui fissare un
capitale che sia la somma degli altri indicati (€ 15.000); dunque, rife-
rendo tutto al tempo 8, cioè quello dell’ultimo capitale:
5000(1  0,04)5  6000(1  0,04)  4000 15000(1  0,04)8 t
Quindi: 16323,26 15000(1  0,04)8 t ;
16323,26 16323,26
(1,04)8 t ; log (8  t ) ˜ log(1,04) .
15000 15000
16323,26
log
Infine: (8  t ) 15000 ; 8  t 2,15552 ; t 5,84448 .
log(1,04)
La scadenza media è: 5a, 10m, 4g .
Le rendite 61
Le rendite 59

4. Due capitali di € 5.000 e € 8.000 sono pagabili tra 2 anni e mezzo a


tassi rispettivi del 4,5% e del 6% composto. Determinare il tasso me-
dio di impiego.
Per determinare il tasso medio, si applica il principio d’equivalenza
cercando il tasso iM per il quale il montante della somma dei capitali
(€ 13.000) è uguale alla somma dei montanti dei singoli capitali:
13000(1  iM ) 2,5 5000(1  0,045) 2, 5  8000(1  0,06) 2,5
14836,16
Quindi: 13000(1  iM ) 2,5 14836,16 ; (1  iM ) 2,5 ;
13000
14836,16
2 ,5
(1  iM ) 2,5 2,5 .
13000
Si ottiene: 1  iM 1,0542 e il tasso medio richiesto è iM 0,0542 .

5. Si effettua oggi il versamento di un capitale presso una banca che


capitalizza al 5%. Tra due anni si verserà un capitale quadruplo del
primo versamento e tra cinque anni si preleverà un capitale triplo del
primo versamento. Sapendo che tra otto anni il saldo del conto sarà di
€ 33.649,63, determinare l’importo dei due versamenti e del prelievo.
Il principio di equivalenza ci permette di riferire tutti i capitali a una
stessa data (per esempio, la fine dell’operazione) e confrontarli:
C (1  0,05)8  4C (1  0,05)6  3C (1  0,06)3 33469,63
Quindi:
C[(1,05)8  4(1,05)6  3(1,05)3 ] 33469,63 ;
C[3,364963] 33469,63

Infine: C = € 10.000, 4C = € 40.000, 3C = € 30.000.

6. Il montante di una rendita di dodici anni anticipata di rata € 1.430


è di € 31.393,34 mentre il valore attuale è pari a € 11.161,42. Deter-
minare il tasso a cui è condotta l’operazione.
Come detto al paragrafo 5 del capitolo, la ricerca del tasso di una ren-
dita non è un problema risolvibile per via algebrica, ma solo per via
approssimata. In questo problema, però, il concetto da tenere presente
62 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
60 Capitolo II

è la relazione tra montante e valore attuale: essi sono legati dallo stes-
so fattore che lega montante e valore attuale di un singolo capitale;
dunque:
S n | i = A
 (1  i )n ; 31393,34 = 11161,42(1  i )12
n| i

31393,34 31393,34
Perciò: (1  i )12 ; 12
(1  i )12 12 ;
11161,42 11161,42
1  i 1,09
Il tasso a cui è condotta la rendita è il 9%.

7. Si intende effettuare 15 versamenti annui posticipati da € 3.400. Al


tasso del 7,50% determinare se tali versamenti sono oggi sufficienti a
estinguere due debiti dell’importo di € 20.000 tra due anni e € 15.000
tra 4 anni.
Per il principio di equivalenza, si possono confrontare il valore attuale
della rendita e il valore attuale dei due versamenti, al tasso fissato.
Quindi:
3400 ˜ a 15 | 0, 075 = 30012,20
20000(1  0,075) 2  15000(1  0,075) 4 = 28538,66
Il valore attuale della rendita estingue i due debiti, valutati oggi, e si
ha un avanzo di € 1473,54.

8. Determinare quanti versamenti posticipati dell’importo di € 5.000


occorre effettuare presso un istituto che capitalizza al 4% annuo, per
costituire in futuro un fondo di € 21.232,32.
Stendere il piano di costituzione.

Sapendo che: 5000 ˜ s n | 0, 04 21232,32 , si ha:


(1  0,04)n  1
5000 ˜ 21232,32 .
0,04
Le rendite 63
Le rendite 61

§ 21232,32 ˜ 0,04 ·
log¨  1¸
Da ciò:; n © 5000 ¹ =4
log(1,04)

Il piano di costituzione è:
Fondo Fondo
n Interessi Rata
inizio anno fine anno
1 0,00 0,00 5.000,00 5.000,00
2 5.000,00 200,00 5.000,00 10.200,00
3 10.200,00 408,00 5.000,00 15.608,00
4 15.608,00 624,32 5.000,00 21.232,32

9. Sono stati investite 7 anni fa la somma di € 5.000 e 5 anni fa la


somma di € 6.000. Oggi i montanti sono uguali: a quale tasso di inte-
resse?
Applicando il principio di equivalenza: 5000(1  i)7 6000(1  i)5 .
Da ciò: 5(1  i )7  6(1  i )5 0 , dopo aver semplificato per 1000 pri-
mo e secondo membro;
ora, mettendo in evidenza si ha: (1  i )5 [5(1  i) 2  8] 0 , da cui le due
soluzioni:
(1  i)5 0 , ovviamente da scartare
6 6
5(1  i) 2  6 0 , da cui; (1  i ) 2 ; 1 i ;
5 5
infine: i 0,0954 .

10. Si riceveranno 20 versamenti semestrali posticipati da € 2500: i


versamenti sono effettuati presso una banca che capitalizza al 5% se-
mestrale per i primi 12 versamenti e al 7% semestrale per successivi
8. Determinare il capitale di cui si può disporre oggi.
Il cambiamento di tasso d’interesse fa sì che l’operazione possa essere
scissa in due parti:
-- una prima rendita immediata posticipata da 12 versamenti
-- una seconda rendita differita (12 semestri) posticipata da 8 versa-
menti
64 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
62 Capitolo II

Quindi, il capitale di cui oggi si può disporre è:


C = 2500 ˜ a 12 | 0, 05  2500 ˜ 12 / a 8 | 0,07 =
1  (1,05) 12 1  (1,07)8
= 2500 ˜  2500 ˜ ˜ (1,07) 12 = 28786,45
0,05 0,07

______________________________

ESERCIZI PROPOSTI
1. Si acquista oggi un macchinario e si decide di pagarlo con 12 rate
costanti posticipate da € 3.000. Insieme all’ultima rata, si dovrà ag-
giungere a saldo la somma di € 5.000. Sapendo che il tasso è il 5%,
calcolare oggi il valore del bene. [Sol.: A = 29373,94]

2. Si ha diritto a percepire 15 rate posticipate annuali da € 1500. È


conveniente scambiare oggi tale diritto con due versamenti da € 9000
scadenti a 3 e 6 anni, sapendo che il tasso è l’8%?
[Sol.: A1 = 12839,22; A2 = 12816,02]

3. Si apre oggi un conto corrente presso una banca che capitalizza al


6%, depositando un capitale. Poi, tra cinque anni si verserà un capitale
triplo del precedente. Sapendo che tra 8 anni il saldo del conto corren-
te sarà € 10.000 determinare i due versamenti.
[Sol.: C1 = 1935,40; C2 =5806,20]

4. Determinare il tasso di una rendita quinquennale posticipata di rata


2000, sapendo che oggi il suo valore è € 8658,95
[Sol.: procedimento iterativo, i = 0,05]

5. Oggi si acquista un immobile industriale. Non avendo tutta la som-


ma richiesta si stabilisce di pagare subito un acconto di € 70.000 e di
pagare due rate rispettivamente di € 90.000 fra due anni e di € 75.000
fra 4 anni. Sapendo che viene applicato il tasso dell’8%, determinare il
valore dell’immobile. [Sol.: C = 202287,73]
Le rendite 65
Le rendite 63

6. Su un fondo il cui tasso di rendimento annuo è del 8% vengono de-


positati € 15000 con l'intento di prelevare ogni trimestre in via posti-
cipata € 750. Dopo quanto tempo avviene l'ultimo prelievo?
[Sol.: t = 17trim. = 4a, 3m]
64
66 Presentazione
Indice
Capitolo II degli autori
Capitolo III

I prestiti: ammortamento e valutazione

Come detto, il prestito è il contratto tra il mutuante e il mutuatario col


quale il primo presta un capitale al secondo e i due si accordano per la
restituzione del prestito e il pagamento degli interessi su tale prestito.
Esistono due modalità principali per il rimborso di un prestito, detto
anche ammortamento: il rimborso globale e quello graduale.

1. Il rimborso globale
Tale modalità di rimborso prevede che il capitale venga restituito in
un’unica soluzione. In questo caso si possono distinguere:
„ rimborso globale del capitale e degli interessi
Si tratta, in sostanza, di calcolare il montante del capitale prestato A al
momento della scadenza n del prestito: M A(1  i )n
0 n
A A(1  i) n

„ rimborso globale del capitale e pagamento periodico degli interessi


In questo caso, l’operazione prevede il pagamento di una rata periodi-
ca (posticipata o anticipata) a titolo di interesse sul debito A; tale rata
è di importo costante I A ˜ i , visto che il debito è costante per tutta
la durata dell’operazione (cioè l’importo A del prestito effettuato) e gli
interessi vengono pagati proprio sul debito. Alla fine ci sarà il rimbor-
so dell’intero importo del prestito; schematizzando:
0 1 2 … n-1 n
A I A˜i I A˜i I A˜i I A˜i
A

Anche in questo caso, è facile verificare l’equivalenza finanziaria tra


l’importo del prestito versato dal mutuante e il totale degli impegni del
mutuatario; riferendo tutto al tempo n:

65

67
68 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
66 Capitolo III

-- mutuante: A(1  i) n
(1  i) n  1
-- mutuatario: A  I ˜ sn | i = A  A ˜ i ˜ =
i
= A  A ˜ (1  i) n  A = A(1  i) n

2. Il rimborso graduale
In questo caso, si ha il rimborso graduale sia del capitale che viene re-
stituito in quote, sia degli interessi che vengono pagati sul debito: il
debito è decrescente, visto che ad ogni periodo una sua quota viene re-
stituita; così, anche gli interessi che vengono corrisposti in ogni perio-
do sono dunque decrescenti.
Per l’operazione viene predisposto il piano d’ammortamento: si tratta
di una tabella i cui elementi forniscono tutte le informazioni riguardo
l’andamento del rimborso del prestito.
La prima colonna indica il tempo n dell’operazione: misurato in anni
se non altrimenti detto, parte dal valore 0, tempo in cui il mutuante
presta il capitale A e il mutuatario inizia i suoi impegni di restituzione.
La seconda colonna indica l’importo della rata dell’ammortamento; le
rate vengono distinte in:
x quota capitale (Ck): la parte della rata che ricostituisce il capitale
preso in prestito
x quota interesse (Ik): la parte della rata che remunera il capitale pre-
so in prestito
Ancora, la terza colonna del piano indica le quote di capitale (Ck): esse
sono tali che:
C1 + C2+ ... Cn = A
cioè, come detto, la somma di tutte le quote capitali è pari all’intero
importo del prestito.
Poi, la quarta colonna indica le quote di interesse (Ik): esse vengono
calcolate sul debito residuo al periodo precedente secondo il tasso
dell’operazione. La prima quota interesse, dunque, va calcolata
sull’intero debito: I1 = AÂiÂ= AÂi.
Le ultime due colonne del piano indicano: il debito estinto (Ek) che è
la parte di debito già pagata, cioè la somma delle quote di capitale già
versate; il debito residuo (Dk) che è la parte di debito da pagare, cioè il
I prestiti: ammortamento e valutazione 69
I prestiti: ammortamento e valutazione 67

valore attuale delle rate ancora da versare. Chiaramente, in ogni mo-


mento k si ha che la somma di debito estinto e residuo devono essere
uguali all’intero importo del prestito:
Ek  Dk A ,  0dk dn
Infine, una notazione sul tasso d’interesse: come detto, il periodo della
rata è l’anno, se non altrimenti specificato; se, viceversa, i versamenti
fossero di periodo inferiore all’anno, allora occorrerà adattare il tasso
con le solite modalità:
- se il tasso è nominale annuo convertibile k volte in un anno:
jk
ik ;
k
- se il tasso annuo effettivo: ik (1  i) k  1 .
Schematizzando:
Quota Quota Debito Debito
Periodo Rata
Capitale interesse estinto Residuo
0 -- --- --- 0 A

1 R1 C1 I1 = AÂi E 1 = C1 D1 = A – C1

2 R2 C2 I2 E2 = C1 + C2 D2 = A – (C1 + C2)
E3 = D3 =
3 R3 C3 I3
C1 + C2+ C3 A – (C1 + C2+ C3)
… … … … … …
En-1 = Dn-1 = Cn =
n–1 Rn-1 Cn-1 In-1 = C1 + C2+ ... = A – (C1 + C2+ ...
+ Cn-1 Cn-1)
En = A = Dn = 0 =
n Rn Cn In = C1 + C2+ ... = A – (C1 + C2+ ...
Cn Cn )

Tra le diverse modalità di ammortamento diviso (o graduale), tre sono


le più importanti e le più utilizzate in ambito economico:
-- l’ammortamento italiano
-- l’ammortamento americano
-- l’ammortamento francese
70 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
68 Capitolo III

3. L’ammortamento italiano (o uniforme o a quota capitale co-


stante)
Per definizione la quota di capitale è costante e dunque è pari a un n-
esimo del valore del debito A in ogni periodo k considerato:
1
Ck C ˜A
n
Siccome ad ogni periodo il debito si riduce di una quota capitale co-
stante Ck C , di conseguenza la quota interessi diminuisce ad ogni
periodo di una quantità i ˜ Ck i ˜ C .
Così anche le rate diminuiscono della stessa quantità i ˜ Ck i ˜ C .
Come si vede, le rate e le quote di interesse formano una progressione
1
aritmetica di ragione d i ˜ C i ˜ ˜ A .
n
A questo punto si possono fissare tutte le formule che permettono di
stendere il piano d’ammortamento italiano:
§ k 1·
„ la quota d’interesse è: I k A ˜ i ˜ ¨1  ¸ .
© n ¹
„ la rata è, ovviamente, la somma delle quote di capitale e interesse:
A § k 1· A § n  k  1·
R C  Ik  A ˜ i ˜ ¨1  ¸ =  A˜i ˜¨ ¸ =
n © n ¹ n © n ¹
A ª § n  k  1 ·º
= ˜ «1  i ˜ ¨ ¸» .
n ¬ © n ¹¼
„ il debito estinto è la somma delle quote di capitale versate fino al
momento considerato:
A
Ek k ˜ .
n
„ il debito estinto è la differenza tra l’importo del debito e quanto già
restituito:
A § k· §nk ·
Dk A  k ˜ = A ˜ ¨1  ¸ = A ˜ ¨ ¸.
n © n¹ © n ¹

Questo ammortamento ha il vantaggio della semplicità, ma due prin-


cipali svantaggi: la rata non è costante e in particolare, come si può
I prestiti: ammortamento e valutazione 71
I prestiti: ammortamento e valutazione 69

notare da un qualunque piano di ammortamento, le prime rate sono


molto più onerose delle ultime rate.

4. L’ammortamento americano (o a due tassi)


Può capitare che il mutuante richieda al mutuatario di versare una rata
di costituzione del capitale vincolata a suo favore: ciò al fine di garan-
tirsi contro mancati versamenti da parte del mutuatario.
In questo tipo di ammortamento si distinguono dunque il tasso di re-
munerazione degli interessi e il tasso di costituzione, con il quale ven-
gono fatti i versamenti per ricostituire il capitale da restituire alla fine
dell’operazione di mutuo.
In genere il tasso di remunerazione è superiore al tasso di costituzione:
dal punto di vista del mutuante si tratta di un ammortamento globale,
visto che il capitale prestato verrà restituito in un’unica soluzione al
termine dell’operazione; viceversa, dal punto di vista del mutuatario si
tratta di un rimborso graduale che prevede ad ogni periodo due impe-
gni:
„ una rata a titolo di quota interesse, calcolata al tasso ir :
I k I A ˜ ir ;
„ una rata costante a titolo di quota capitale da versare in un fondo
vincolato a favore del creditore, calcolata al tasso ic :
ic
Ck C A ˜ V n | i = A ˜ .
c
(1  ic )n  1

Chiaramente, la rata è data la somma delle quote di capitale e interes-


se:

R C k  I k = A ˜ V n | i  ir
c

5. L’ammortamento francese (o progressivo o a rata costante)


Dalla definizione si deduce che lo schema dell’operazione è:
0 1 2 … n–1 n
A R R … R R
72 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
70 Capitolo III

Quindi, si può scrivere la relazione fondamentale dell’ammortamento


francese: le rate costituiscono una rendita costante, il cui valore attuale
è pari al valore del prestito ottenuto al tempo 0.
In simboli, si può scrivere: A R ˜ a n | i .
La prima grandezza da ricavare è la rata di ammortamento, che si sup-
pone posticipata: essa si può ottenere per formula inversa dalla rela-
zione fondamentale dell’ammortamento francese:
A i
R = A ˜D n|i = A ˜ .
a n|i 1  (1  i ) n

Adesso, si può ricavare la prima quota interesse I1: un primo modo di


calcolarla è quello diretto, cioè calcolando l’interesse sul debito resi-
duo al periodo precedente al primo (che è l’intero debito):
I1 = AÂi .

Per quanto riguarda la prima quota capitale C1, un primo modo di cal-
colarla è quello indiretto:
C1 R  I1 .

Sappiamo che le quote d’interesse sono decrescenti, essendo calcolate


sul debito che diminuisce periodo per periodo. Dovendo essere costan-
te la rata, le quote di capitale sono crescenti. Caratteristica
dell’ammortamento francese è la dimostrazione che le quote capitale
sono crescenti in progressione geometrica di ragione (1 + i), da cui il
termine ammortamento progressivo.
In effetti, dalla definizione di rata si ha: R = Ck + Ik .

Considerando due rate consecutive si ha:


Ck 1  I k 1 Ck  I k e da ciò: Ck 1 Ck  I k  I k 1
Le quote di capitale si calcolano, come detto, sul debito residuo al pe-
riodo precedente; dunque:
Ck 1 Ck  Dk 1 ˜ i  Dk ˜ i

Mettendo in evidenza si ottiene: Ck 1 Ck  ( Dk 1  Dk ) ˜ i .


I prestiti: ammortamento e valutazione 73
I prestiti: ammortamento e valutazione 71

Adesso, come si vede dall’ultima colonna della tabella al paragrafo 2,


la differenza tra due debiti residui consecutivi è la quota capitale
dell’anno in corso; quindi:
Ck 1 Ck  Ck ˜ i .

Infine: Ck 1 Ck ˜ (1  i ) .

Dunque è dimostrato che le quote di capitale crescono in progressione


geometrica di ragione (1 + i).
Quindi, come sappiamo dal paragrafo sulle progressioni geometriche
sarà:
C2 C1 ˜ (1  i ) , C3 C1 ˜ (1  i) 2 , ... Ck C1 ˜ (1  i )k 1 .

Adesso, si possono ricavare tutti gli altri elementi del piano


d’ammortamento.
Dalla definizione di quota capitale, si ha:
C1  C2  ...  Cn A .

Ricordando che le quote capitale crescono in progressione geometrica,


si ha:
C1  C1 ˜ (1  i )  C1 ˜ (1  i) 2  ...  C1 ˜ (1  i) n 1 A .

Quindi:
C1[1  (1  i )  (1  i) 2  ...  (1  i) n 1 ] A
La quantità tra parentesi è proprio s n | i , per cui C1 ˜ s n | i A .
Dunque, un secondo modo di calcolare la prima quota capitale C1 è
quello diretto, dalla relazione sulle quote di capitale:
A C1 ˜ s n | i
A i
C1 A˜V = A˜ .
s n |i n| i
(1  i ) n  1

Avendo C1 , si può calcolare I1 in modo indiretto, come differenza


sulla rata:
74 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
72 Capitolo III

I1 R  C1 .

Per quanto riguarda il debito estinto, cioè la somma delle quote capita-
le versate fino a un determinato anno k, esso è una somma di k termini
in progressione geometrica di ragione (1 + i) e si ha:
Ek C1  C2  ...  Ck , cioè: Ek C1 ˜ s k | i

Quindi, il debito estinto può essere visto, in via retrospettiva, come il


valore del debito già restituito fino all’anno k.

Il debito residuo è, in prospettiva, il totale degli impegni che il debito-


re ha ancora nei confronti del creditore, cioè il valore attuale delle rate
ancora da versare: date n rate totali e k già versate si ha:
Dk R ˜ a n  k | i

Un’ulteriore modalità di ammortamento progressivo è il cosiddetto


ammortamento tedesco.
Esso sostanzialmente differisce da quello francese per il fatto che gli
interessi vengono pagati anticipatamente, mentre le rate sono sempre
costanti e posticipate. Quindi, occorre scontare la quota interesse al
tasso del prestito, per ottenere la quota interesse anticipata.
Ik Dk 1 ˜ i i
I k 1 = ˜ Dk 1 = d ˜ Dk 1 ,
1 i 1 i 1 i
i
dove d = è il tasso d’interesse anticipato.
1 i

Il piano d’ammortamento cambia leggermente, in particolare


nell’importo della rata e alla prima e all’ultima riga.

6. I problemi finanziari relativi agli ammortamenti


I problemi che più frequentemente si presentano nella realtà sono: il
preammortamento, la ricerca del numero di rate necessarie ad ammor-
tizzare capitale e, soprattutto, la variazione del tasso. Analizziamo tali
problemi relativamente all’ammortamento francese.
I prestiti: ammortamento e valutazione 75
I prestiti: ammortamento e valutazione 73

6.1) Preammortamento
Nella realtà delle operazioni di ammortamento, capita che la data di
inizio dell’operazione sia prefissata: per esempio, se il mutuo è a rata
semestrale, la scadenza delle rate viene fissata dalla banca a due mo-
menti precisi (solitamente, 1 gennaio e 1 luglio). Se l’operazione viene
stipulata in una data diversa, può essere previsto un periodo di cosid-
detto preammortamento, consistente in un differimento di s mesi (o
anni) della data di inizio del rimborso del debito. In questo periodo
viene rimborsata soltanto la quota interessi calcolata sull'ammontare
complessivo del debito, ossia le prime s quote interessi saranno -, (k =
1, …, s). Poi, dall'anno s + 1 in poi, comincia il vero e proprio ammor-
tamento.
Ovviamente, negli anni di preammortamento, il debito residuo resta
sempre uguale e coincidente con C e il debito estinto è nullo.

6.2) Ricerca del numero di rate


Si cerca il numero di rate R necessarie ad ammortizzare un capitale.
Come visto al paragrafo 5 del capitolo precedente, il procedimento per
il calcolo del numero di rate di ammortamento è:
ª A˜iº
log «1 
¬ R »¼
n=  .
log(1  i )

Può capitare che il numero di rate così ricavato sia intero o non intero.
Se il numero di rate ricavato è intero, il problema è risolto.
Viceversa, se il numero di rate non è intero e, quindi, è compreso tra
due numeri interi successivi, cioè se k  n  k  1 , bisogna procedere
ad accomodamenti per individuare la rata:

a) Modifica con aumento della rata


Si decide di fissare il numero di rate al più piccolo dei due numeri in-
teri. Evidentemente la rata deve aumentare: R1 A ˜ D k | i .

b) Modifica con diminuzione della rata


76 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
74 Capitolo III

Si decide di fissare il numero di rate al più grande dei due numeri inte-
ri. Evidentemente la rata deve diminuire: R 2 A ˜ D k 1| i

c) Versamento aggiuntivo
Si decide di fissare il numero di rate al più piccolo dei due numeri in-
teri, cioè k. Evidentemente la somma ammortizzata sarà inferiore a
quella dovuta. Infatti per raggiungere il valore A manca un certa
somma S che è la differenza tra l’ammontare del prestito A e il valore
attuale della rendita delle k rate:
S = A – R1 ˜ a k | i .

Tale somma S può essere recuperata in uno dei modi seguenti:


„ al momento del prestito, farsi trattenere la somma S e poi pagare k
rate di importo R;
„ con un versamento aggiuntivo insieme alla prima rata: S va capita-
lizzato per un periodo.
„ con un versamento aggiuntivo insieme all’ultima rata: S in tal caso,
andrà capitalizzato per un tempo pari alla durata dell’operazione
„ ricercando l’epoca esatta nella quale fare il versamento aggiuntivo.
Per fare ciò si ricava il valore esatto di n dal problema; capitaliz-
zando ora per questo tempo si ha: S (1  i) n S c dove S c è la
somma da versare nel momento della scadenza trovata.

6.3) Variazione del tasso


Quando si stipula un contratto vengono per un mutuo, vengono speci-
ficate tutte le condizioni, in particolare quelle relative al tasso di inte-
resse.
La scelta fondamentale è sapere se il tasso deve essere variabile o ri-
manere fisso.
Nel caso di mutuo a tasso variabile vanno fissati i parametri di indi-
cizzazione. È ormai consolidato il parametro EURIBOR European In-
terbank Offered Rate): è il tasso interbancario di riferimento determi-
nato giornalmente come media dei tassi di interesse ai quali le banche
operanti nell’Unione europea si scambiano e si remunerano i depositi
a breve termine. Ha scadenze da una settimana a 12 mesi ed è nor-
I prestiti: ammortamento e valutazione 77
I prestiti: ammortamento e valutazione 75

malmente utilizzato come parametro di indicizzazione dei mutui a tas-


so variabile.
Nel caso di tasso fisso si utilizzano: l’EUROIRS (European Interest
Rate Swap): è la media dei tassi di interesse ai quali le banche UE rea-
lizzano l’operazione di trasformazione di un impegno a tasso fisso in
uno a tasso variabile; o anche RENDISTATO, cioè un tasso indicizza-
to al rendimento dei titoli di Stato (BOT, CCT, ecc.).
Dal punto di vista della teoria, la variazione del tasso di interesse nel
rimborso di un prestito è un’operazione relativamente semplice.
Infatti, assegnata una somma A, si calcola la rata di ammortamento in
n anni al tasso i1 fissato:
R1 = A ˜ D n | i

Quando si verifica la variazione del tasso da i1 a i2 , occorre calcolare


il debito residuo al momento k ( 0  k  n ) della variazione del tasso:
Dk R1 ˜ a n  k | i ;
1

dopodiché, si calcola la nuova rata al tasso i2 , come si stesse facendo


una nuova operazione di prestito: R2 Dk ˜ D n  k | i .
2

6.4) sospensione dei pagamenti


Può capitare che uno o più versamenti dell’ammortamento non venga-
no effettuati. In tempi di crisi questo non è un evento raro. Nel caso la
sospensione dei pagamenti sia temporanea occorrerà calcolare il debi-
to residuo al momento della ripresa dei pagamenti: quindi, fissate le
nuove condizioni a cui condurre l’operazione (eventuale prolunga-
mento oppure termine entro la stessa data precedentemente stabilita) si
calcola la nuova rata di ammortamento e si modifica il piano secondo
le nuove esigenze.

7. Il leasing
Il contratto di mutuo presuppone l’acquisto del bene per il quale è sta-
to richiesto; ma le procedure di concessione del mutuo sono lunghe e
laboriose e allora sempre più aziende preferiscono fare ricorso al lea-
sing.
Le due forme principali di leasing sono:
78 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
76 Capitolo III

„ il leasing operativo: esso praticamente si configura come un noleg-


gio di un determinato bene per un certo periodo di tempo senza la
previsione di un riscatto da parte dell’utilizzatore (ma oggi è quasi
del tutto in disuso);
„ leasing finanziario: serve per finanziare l’acquisto dei beni stru-
mentali siano essi mobiliari o immobiliari.

Il contratto si articola tra un venditore che ha un bene a disposizione e


lo vende; un soggetto (imprenditore, per es.) individua tale bene e ne
contratta il prezzo con il venditore; poi, si rivolge a una società di lea-
sing e chiede ad essa se è disposta ad acquistare il bene a suo nome
(della società di leasing) a cederglielo in uso pagando
„ il cosiddetto maxicanone che consiste in un certo numero di canoni
periodici o in una percentuale del costo del bene.
„ un certo numero di canoni, che possono essere annuali, ma più
spesso semestrali o mensili
„ il riscatto del bene alla fine del ciclo di utilizzo; infatti, è interesse
della società di leasing che gli utilizzatori riscattino sempre i beni
dato che essa interpreta questa attività come un’attività di carattere
finanziario.

Se ciò accade, la società di leasing diventa proprietaria del bene ma il


bene va direttamente all’utilizzatore del bene stesso. Con questo tipo
di contratti, si prevede che il leasing abbia una certa durata, che soli-
tamente non deve essere inferiore alla metà del tempo di ammorta-
mento stabilito dalle prescrizioni di carattere fiscale.

Vi sono altri tipi di leasing come il lease back (quando il venditore è


anche lo stesso utilizzatore del bene) e il leasing diretto (quando un
soggetto che vende beni svolge egli stesso occasionalmente un’attività
di leasing) ma il più diffuso è quello finanziario. Lo schema
dell’operazione è:

0 1 2 … n–k n
A
k˜R R R … R RE
I prestiti: ammortamento e valutazione 79
I prestiti: ammortamento e valutazione 77

Si indicano:
„ A: valore del bene dato in leasing
„ k ˜ R : valore del maxicanone, indicato come numero di canoni
anticipati
„ R: valore del canone di leasing
„ E: valore di riscatto del bene

Per il principio di equivalenza, stabilito un tasso per l’operazione, de-


vono essere uguali il valore del bene ceduto in leasing e il valore at-
tuale di tutte le somme che il soggetto locatario del bene dovrà corri-
spondere.
Quindi:
A k ˜ R  R ˜ a n  k | i  E (1  i ) n

Se, invece, il maxicanone è indicato come una percentuale del valore


del bene (di importo T), l’equazione finanziaria diventa:
A T  R ˜ a n | i  E (1  i ) n

I problemi finanziari legati al leasing sono facilmente riconducibili a


quanto detto per l’ammortamento.
Ad esempio, se si verifica una variazione del tasso, occorrerà calcolare
il debito residuo nei confronti del soggetto che ha acquisito il bene in
leasing e procedere al calcolo dell’importo dei nuovi canoni.

8. La valutazione dei prestiti


Quando si è ricevuto un prestito spesso nasce l’esigenza di una sua va-
lutazione a un dato istante dell’operazione. I motivi per far ciò sono
diversi: innanzi tutto si sono quelli contabili, dovuti all’esigenza di
iscrizione in bilancio delle diverse poste riguardanti il prestito; ancora,
per la volontà cedere il prestito a un altro soggetto o più semplicemen-
te perché lo si vuole estinguere anticipatamente.
Quando si valuta un prestito a una data k, anteriore rispetto alla sca-
denza n fissata dell’operazione, la valutazione consiste sostanzialmen-
te nel calcolo del valore attuale delle somme ancora da versare. La va-
lutazione del prestito viene fatta a un tasso di interesse detto tasso di
80 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
78 Capitolo III

valutazione, indicato con i ' : tale tasso è, in genere, diverso dal tasso
di remunerazione, cioè dal tasso con cui viene condotto il prestito. Bi-
sogna ricordare che, più alto è il tasso, più bassa risulta la valutazione
del prestito; quindi il debitore avrà interesse a tenere alto il tasso di
valutazione, viceversa il creditore cercherà di contrattarlo a un livello
più basso.

A volte è necessario distinguere tra il valore attuale delle rimanenti


quote del prestito e il valore attuale degli interessi. Allora si definisco-
no:

„ Nuda proprietà (NPk): è il valore attuale delle quote di capitale


ancora da versare:
n
NPk ¦ C (1  i ' )
t k 1
k
 (t  k )

„ Usufrutto (Uk): è il valore attuale delle quote di interessi anco-


ra da versare:
n
Uk ¦I
t k 1
k (1  i ' )  (t  k )

Se si indica con Vk la valutazione del prestito a un momento k, si ha:


Vk = NPk + Uk

Queste formule sono le più pratiche da applicare, visto che non pon-
gono problemi di calcolo; si può ora vedere la valutazione del prestito
nelle diverse modalità di rimborso sin qui analizzate.

a) rimborso globale
Come visto, il debitore rimborsa alla scadenza il montante del capitale
prestato:
M A ˜ (1  i) n .

Al momento della valutazione si ha:


Vk M ˜ (1  i ' ) ( n  k ) = A ˜ (1  i ) n ˜ (1  i ' ) ( n  k )
I prestiti: ammortamento e valutazione 81
I prestiti: ammortamento e valutazione 79

b) rimborso globale del capitale e pagamento periodico degli interessi


Il debitore versa ogni periodo una rata di interesse di importo costante
A ˜ i e, alla fine dell’operazione, rimborsa l’intero importo del presti-
to.
Quindi, al momento k della valutazione si ha:
NPk A ˜ (1  i ' )  ( n  k )
U k A ˜ i ˜ a n  k |i '
Vk NPk  U k

c) ammortamento italiano
In questo tipo di ammortamento graduale, la quota di capitale è co-
stante; quindi, è semplice calcolare la nuda proprietà:
A
NPk ˜a .
n n  k |i '
Viceversa, diventa laborioso il calcolo dell’usufrutto; per definizione:
n
Uk ¦I
t k 1
k (1  i ' )  (t  k )

e ricorrendo alla formula di Makeham, si ha:


Uk
A i

˜ ˜ n  k  a n  k |i '
n i'

A
n
A i

Dunque: Vk NPk  U k = ˜ a n  k | i '  ˜ ˜ n  k  a n  k | i ' =
n i'

A § i· A i
= ˜ a n  k | i '¨¨1  ¸¸  ˜ ˜ (n  k )
n © i'¹ n i'
Se i i ' , la formula si riduce al solo secondo addendo:
A
Vk = ˜ (n  k )
n

d) ammortamento americano
In questo ammortamento, il debitore paga periodicamente una rata co-
stante di interesse I A ˜ ir e una rata costante di capitale
C A ˜ V n|i .
c
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80 Capitolo III

Dunque:
NPk A ˜ V n | ic
˜ a n  k |i ' ;
Uk A ˜ ir ˜ a n  k |i ' ;
Vk A ˜ V n | ic

 A ˜ ir ˜ a n  k | i ' .

e) ammortamento francese
Essendo la rata costante è semplice calcolare il valore del prestito, non
così le sue componenti, nuda proprietà e usufrutto; si ha:
Vk = R ˜ a n  k | i '

­ (1  i ) ( n  k )  (1  i ' ) ( n  k ) se i ' z i
°R ˜ i 'i
°
NPk ®
°
°¯ (n  k ) R ˜ (1  i ) ( n  k 1) se i ' i

U k Vk  NPk
______________________________
ESERCIZI SVOLTI

1. Confrontare l’ammortamento di € 100.000 in 10 anni al tasso del


10% con i metodi:
a) italiano
b) francese
c) tedesco

a) ammortamento italiano
Si ha: A = 100.000 ; n = 10 ; i = 0,10.
Innanzi tutto si determina la quota capitale costante:
1
Ck C ˜ 100.000 = 10.000.
10
Dopo ciò si determina la prima quota d’interesse: per quanto detto so-
pra, essa si calcola sul debito residuo al periodo precedente; ma il pe-
I prestiti: ammortamento e valutazione 83
I prestiti: ammortamento e valutazione 81

riodo precedente al periodo 1 è il periodo 0: dunque la prima quota di


interesse si calcola sull’intero debito:
I1 A ˜ i = 10.000.
La prima rata è: R 1 C  I1 = 20.000.
Come visto, ad ogni periodo il debito si riduce di una quota capitale
costante di importo 10.000; di conseguenza, la quota interessi e la rata
diminuiscono ad ogni periodo dell’importo C ˜ i = 1.000.
Il piano d’ammortamento italiano è dunque:
n R Ck Ik Ek Dk
0 0,00 0,00 0,00 0,00 100.000,00
1 20.000,00 10.000,00 10.000,00 10.000,00 90.000,00
2 19.000,00 10.000,00 9.000,00 20.000,00 80.000,00
3 18.000,00 10.000,00 8.000,00 30.000,00 70.000,00
4 17.000,00 10.000,00 7.000,00 40.000,00 60.000,00
5 16.000,00 10.000,00 6.000,00 50.000,00 50.000,00
6 15.000,00 10.000,00 5.000,00 60.000,00 40.000,00
7 14.000,00 10.000,00 4.000,00 70.000,00 30.000,00
8 13.000,00 10.000,00 3.000,00 80.000,00 20.000,00
9 12.000,00 10.000,00 2.000,00 90.000,00 10.000,00
10 11.000,00 10.000,00 1.000,00 100.000,00 0,00

b) ammortamento francese
Si ha: A = 100.000 ; n = 10 ; i = 0,10.
0,10
Per prima cosa si calcola la rata: R = 100.000 ˜ =
1  (1  0,10)10
16.274,54.
Poi si calcolano la prima quota di interesse e di capitale:
I1 = 100.000Â 
0,10
C1 = 100.000 ˜ = 6.274,54 .
(1  0,10)10  1
A partire dal valore della prima quota di capitale si possono calcolare
tutte le altre, sapendo che esse crescono in progressione geometrica di
ragione (1 + i).
84 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
82 Capitolo III

Quindi, dalla prima basta moltiplicare per 1,10 e si ottiene:


C2 = 6.274,54Â 
C3 = 6910,99Â , ecc.
Ogni quota interesse può essere ricavata per differenza tra la rata e la
corrispondente quota capitale:
I 2 = 16.274,54 – 6910,99 = 9.372,55
I 3 = 16.274,54 – 7592,19 = 8682, 35, ecc.
Sommando periodo per periodo le quote di capitali già versate si ot-
tiene il debito estinto:
E1 = C1 = 6.274,54
E2 = 6.274,54 + 6.901,99 = 13.176,53, ecc.
Per differenza tra l’intero valore del prestito e il debito estinto ad un
periodo si ottiene, in modo indiretto, il debito residuo:
D1 = A – E1 = 93.725,46
D2 = A – E2 = 86.823,47, ecc.
Il piano di ammortamento francese è:

Quota Quota Debito Debito


n Rata
capitale interesse estinto residuo
0 0,00 0,00 0,00 0,00 100.000,00
1 16.274,54 6.274,54 10.000,00 6.274,54 93.725,46
2 16.274,54 6.901,99 9.372,55 13.176,53 86.823,47
3 16.274,54 7.592,19 8.682,35 20.768,73 79.231,27
4 16.274,54 8.351,41 7.923,13 29.120,14 70.879,86
5 16.274,54 9.186,55 7.087,99 38.306,69 61.693,31
6 16.274,54 10.105,21 6.169,33 48.411,90 51.588,10
7 16.274,54 11.115,73 5.158,81 59.527,63 40.472,37
8 16.274,54 12.227,30 4.047,24 71.754,93 28.245,07
9 16.274,54 13.450,03 2.824,51 85.204,96 14.795,04
10 16.274,54 14.795,04 1.479,50 100.000,00 0,00
I prestiti: ammortamento e valutazione 85
I prestiti: ammortamento e valutazione 83

c) ammortamento tedesco
Mantenendo i dati dell’esempio precedente si ha, per il calcolo delle
quote interesse:
i 0,10
I0 = ˜ D0 = ˜ 100000 = 9090,91
1 i 1,10

i 0,10
I1 = ˜ D1 = ˜ 93725,46 = 8250,50, ecc.
1 i 1,10
Il piano d’ammortamento tedesco è:

Quota Quota Debito Debito


n Rata
capitale interesse estinto residuo
0 9090,91 0,00 9090,91 0,00 100.000,00
1 14795,04 6.274,54 8520,50 6.274,54 93.725,46
2 14795,04 6.901,99 7893,05 13.176,53 86.823,47
3 14795,04 7.592,19 7202,85 20.768,73 79.231,27
4 14795,04 8.351,41 6443,63 29.120,14 70.879,86
5 14795,03 9.186,55 5608,48 38.306,69 61.693,31
6 14795,04 10.105,21 4689,83 48.411,90 51.588,10
7 14795,04 11.115,73 3679,31 59.527,63 40.472,37
8 14795,04 12.227,30 2567,74 71.754,93 28.245,07
9 14795,04 13.450,04 1345,00 85.204,96 14.795,04
10 14795,04 14.795,04 0,00 100.000,00 0,00

2. Si ammortizza a rata costante un capitale di € 10.000, in 10 mesi al


tasso annuo del 10%; dopo i primi 4 mesi il tasso varia dal 10% al
9% annuo. Stendere il piano di ammortamento, con gli adeguamenti
indicati.
Si ha: A = € 10.000 ; n = 10m ; i = 0,10.
Per prima cosa, occorre ricavare il tasso mensile corrispondente al tas-
so annuo del 10%:
i12 12 1,10  1 = 0,00797414
86 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
84 Capitolo III

Calcolando seconde le formule viste sopra si ha:


Quota Quota Debito Debito
Mese Rata
capitale interesse estinto residuo
0 0,00 0,00 0,00 0,00 10.000,00
1 1.044,38 964,64 79,74 964,64 9.035,36
2 1.044,38 972,33 72,05 1.936,97 8.063,03
3 1.044,38 980,08 64,30 2.917,05 7.082,95
4 1.044,38. 987,90 56,48 3.904,95 6.095,05

Adesso, il tasso varia dal 10% al 9% e sul debito residuo di € 6.095,05


si calcola nuovamente il piano d’ammortamento per i 6 mesi rimanen-
ti.

Il tasso diventa: i12 12


1,09  1 = 0,007207323;

la nuova rata, calcolata sul debito residuo è:


6095,05
R' = 1041,62.
1  (1,007207323) 6
0,007207323

Calcolando le altre parti del piano si ha:

Quota Quota Debito Debito


Mese Rata
capitale interesse estinto residuo
5 1.041,62 997,69 43,93 997,69 5.097,36
6 1.041,62 1.004,88 36,74 2.002,57 4.092,48
7 1.041,62 1.012,12 29,50 3.014,70 3.080,35
8 1.041,62 1.019,42 22,20 4.034,12 2.060,93
9 1.041,62 1.026,77 14,85 5.060,88 1.034,17
10 1.041,62 1.034,17 7,45 6.095,05 0,00
I prestiti: ammortamento e valutazione 87
I prestiti: ammortamento e valutazione 85

3. Determinare quante rate annuali posticipate da € 5.000 occorrono


per ammortizzare il capitale di € 30.000, fissato il tasso del 5%. [cfr.
12FGS, p. 157]
Si ha: 5.000 = 30.000Â D n | 0 ,05
.
ª 30000 ˜ 0,05 º
log «1 
¬ 5000 »¼
Applicando la formula vista, si ha: n =  =
log(1  0,05)
7,31103862.

Essendo il numero di rate non intero e compreso tra due numeri interi
successivi (7 e 8) bisogna procedere ad accomodamenti per individua-
re la rata.
Si decide di fissare il numero di rate al più piccolo dei due numeri in-
teri. Evidentemente la rata deve aumentare, rispetto ai € 5.000 indica-
ti:
R1 = 30000 ˜ D 7 | 0, 05 = 5184,59.
Oppure, se si decide di fissare il numero di rate al più grande dei due
numeri interi, la rata deve diminuire:
R2 = 30000 ˜ D 8 | 0, 05 = 4641,65.

Versamento aggiuntivo
Si decide di fissare il numero di rate al più piccolo dei due numeri in-
teri. Evidentemente la somma ammortizzata sarà inferiore a quella do-
vuta. Infatti:
A1 = 5000 ˜ D 7 | 0, 05 = 28931,86

Per raggiungere la somma di € 30.000 mancano S = 1068,14 = 30000


– 28931,86; questi possono essere recuperati in uno dei modi seguenti:
„ al momento del prestito, facendosi trattenere i € 1068,14 e poi pa-
gando 7 rate di importo 5000;
„ con un versamento aggiuntivo insieme alla prima rata: la somma S
andrà capitalizzata per un anno al tasso del 5%:
1068,14 ˜ (1  0,05) = 1121,54;
la prima rata sarà dunque: 5000 + 1121, 54 = 6121,54;
88 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
86 Capitolo III

„ con un versamento aggiuntivo insieme alla settima rata; S andrà


capitalizzato fino al tempo 7:
1068,14 ˜ (1  0,05)7 = 1502,98;
l’ultima rata sarà dunque: 5000 + 1502,98 = 6502,98;

„ ricercando l’epoca esatta nella quale fare il versamento aggiuntivo;


come visto il valore di n era
n = 7,31103862, cioè 7 anni, 3 mesi, 21 giorni (conv. 360).
Capitalizzando ora per questo tempo si ha: 1068,14(1  0,05)7, 31103862 =
1525, 96
Quindi, si effettueranno 7 versamenti da € 5 000 posticipati e un ulte-
riore versamento di € 1525,96 da versare nel momento della precisa
scadenza trovata cioè 3 mesi e 21 giorni dopo la scadenza della setti-
ma rata da € 5.000

4. Nell’ammortamento francese di un prestito in 20 anni, l’ottava quo-


ta capitale è i 7/5 della quarta quota capitale. Determinare il tasso
del prestito.
Sapendo che nell’ammortamento francese vale la relazione
Ck C1 ˜ (1  i )k 1 ,
si ha: C8 C1 ˜ (1  i)7 e C4 C1 ˜ (1  i)3 ; dunque: C1 ˜ (1  i)7 =
7
C1 ˜ (1  i)3 .
5
Semplificando per C1 ˜ (1  i )3 , rimane l’equazione:
(1  i) 4 = 1,4; quindi: i 4
1,4  1 .
Il tasso richiesto è i = 0,08775.

5. Nell’ammortamento francese di un prestito in 12 anni, la prima


quota capitale è i 5/7 della corrispondente quota interesse. Determi-
nare il tasso del prestito.
Sapendo che nell’ammortamento francese valgono le relazioni:
C1 A ˜ V n | i e I1 A ˜ i
I prestiti: ammortamento e valutazione 89
I prestiti: ammortamento e valutazione 87

i 5
si ha: A ˜ = A˜i ;
(1  i)  1 7
12

1 5
Semplificando per A ˜ i , rimane l’equazione: ;
(1  i)12  1 7
7
quindi: (1  i )12  1 .
5
Essendo: (1  i )12 2,4 , si ricava i 12
2,4  1 e il tasso richiesto è i =
0,07568.

6. Un prestito di € 30.000 ammortizzabile in 3 anni a rate semestrali al


tasso i2 0,0432 , è stato stipulato in data 20 settembre 2010. Sapendo
che le rate scadono in data 01/01 e 01/07 (act/365), stendere il piano
d’ammortamento comprensivo del preammortamento.

L’operazione viene stipulata in data 20/09 e l’ammortamento vero e


proprio inizierà il 01/01 successivo, cioè 103 giorni dopo. Il pream-
mortamento è dunque:
103
I k 0,0432 ˜ 30000 ˜ = 725,48
184
Il piano d’ammortamento completo sarà dunque:

Anno Rata Quota Quota Debito Debito


capitale interesse estinto residuo
20/09/2010 725,48 0,00 0,00 0,00 30.000,00
01/01/2011 0,00 0,00 0,00 0,00 30.000,00
01/07/2011 5.782,62 4.486,62 1.296,00 4.486,62 25.513,38
01/01/2012 5.782,62 4.680,44 1.102,18 9.167,05 20.832,95
01/07/2012 5.782,62 4.882,63 899,98 14.049,68 15.950,32
01/01/2013 5.782,62 5.093,56 689,05 19.143,25 10.856,75
01/07/2013 5.782,62 5.313,60 469,01 24.456,85 5.543,15
01/01/2014 5.782,62 5.543,15 239,46 30.000,00 0,00
90 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
88 Capitolo III

7. Un leasing relativo a un bene del valore di € 50.000, durata 15 an-


ni, prevede: pagamento di 3 canoni alla stipula, 12 canoni annuali e
un riscatto finale di € 6.000. Sapendo che il tasso applicato è il
6,50%, determinare l’importo del canone.
L’equazione finanziaria del leasing è:
A k ˜ R  R ˜ a n  k | i  E (1  i ) n .
Sostituendo i dati si ricava:
50000 3R  R ˜ a 12 | 0, 065  6000(1  0,065)15 ;
Da ciò: 50000  6000(1,065)15
R ˜ 3  a 12 | 0, 065 ;
50000  6000(1,065) 15
Infine: il valore del canone è R =
3  a 12 | 0, 065
47667,04
= = 4271,72.
11,15872532

7. Nell’ammortamento francese di un prestito di € 120.000 in 8 anni,


contratto al tasso dell’8% , dopo la terza rata, il debitore ha difficoltà
nei pagamenti. Essi vengono sospesi e dunque non vengono pagate la
quarta e la quinta rata. Poi il pagamento riprende regolarmente e il
debitore si impegna a estinguere il debito nei tempi fissati. Determi-
nare la nuova rata di ammortamento.
La rata costante inizialmente è:
R 120000 ˜ D 8 | 0, 08 = 20881,77. [cfr. 12FGS, p. 156]

Dopo il pagamento della terza rata c’è la difficoltà nei pagamenti;


dunque si determina il debito residuo al tempo 3:
D3 20881,77 ˜ a 5 | 0, 08 = 83.374,86

Questo debito andrà capitalizzato per due anni (il tempo in cui non
vengono pagate le rate) al tasso dato; il nuovo debito residuo è:
D ' 83374,86 ˜ (1  0,08)2 = 97248,44
I prestiti: ammortamento e valutazione 91
I prestiti: ammortamento e valutazione 89

Su questo nuovo debito, si calcola la nuova rata di ammortamento per


i restanti 3 anni, visto che il debito deve essere estinto nei tempi stabi-
liti: R ' 97248, 44 ˜ D 3 | 0, 08 = 37735,65.

8. Un prestito di € 5.000.000 viene ammortizzato in 5 anni al tasso del


10%; determinare nuda proprietà e usufrutto al tempo di valutazione
2 anni e mezzo, nei casi:
a) ammortamento italiano al tasso del 12%
b) ammortamento francese al tasso del 14%

a) nell’ammortamento italiano, dati: A = 5.000.000 ; n=5; i=


0,10, il piano è:

n R Ck Ik Ek Dk
0 0,00 0,00 0,00 0,00 5.000.000,00
1 1.500.000,00 1.000.000,00 500.000,00 1.000.000,00 4.000.000,00
2 1.400.000,00 1.000.000,00 400.000,00 2.000.000,00 3.000.000,00
3 1.300.000,00 1.000.000,00 300.000,00 3.000.000,00 2.000.000,00
4 1.200.000,00 1.000.000,00 200.000,00 4.000.000,00 1.000.000,00
5 1.100.000,00 1.000.000,00 100.000,00 5.000.000,00 0,00

Al tempo t = 2,5 si avrà


n
1.000.000 1.000.000 1.000.000
NPk ¦ C (1  i ' )
t k 1
k
 (t  k )
=
(1,12)0,5

(1,12)1,5

(1,12)2, 5
=

2.541.859,29

n
300.000 200.000 100.000
Uk ¦I
t k 1
k (1  i ' )  (t  k ) =  
(1,12) 0, 5 (1,12)1,5 (1,12) 2, 5
=

527.535,23.

b) nell’ammortamento francese, dati:


A = 5.000.000 ; n = 5 ; i = 0,10, il piano è:
92 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
90 Capitolo III

n R Ck Ik Ek Dk
0 0,00 0,00 0,00 0,00 5.000.000,00
1 1.318.987,40 818.987,40 500.000,00 818.987,40 4.181.012,60
2 1.318.987,40 900.886,14 418.101,26 1.719.873,55 3.280.126,45
3 1.318.987,40 990.974,76 328.012,65 2.710.848,31 2.289.151,69
4 1.318.987,40 1.090.072,23 228.915,17 3.800.920,54 1.199.079,46
5 1.318.987,40 1.199.079,46 119.907,95 5.000.000,00 0,00

Al tempo t = 2,5 si avrà


n
990.974,76 1.090.072,23 1.199.079,46
NPk ¦ C (1  i ' )
t k 1
k
 (t  k )
=
(1,14)0,5

(1,14)1, 5

(1,14) 2, 5
= 2.687.843,16

n
328012,65 228915,17 119907,95
Uk ¦I
t k 1
k (1  i ' )  (t  k ) =
(1,14)0, 5

(1,14)1,5

(1,14) 2,5
=

581.695,37.

______________________________
ESERCIZI PROPOSTI

1. Un debito di € 200.000 viene ammortizzato in 30 semestri con rate


costanti posticipate, al tasso del 5% semestrale. Determinare: I6, E17,
C15, D22 .
[Sol.: I6 = 9.168,31; E17 = 77.786,92 ; C15 = 5.960,16 ;
D22 = 84.088,25]

2. Si prende in prestito la somma di € 10.000 e decide di ammortizzare


tale prestito alla francese: C2 è pari a € 1801,77 e C3 è pari a €
1981,95. Essendo la I4 pari a € 457,83, determinare il tasso, la rata e la
durata dell’ammortamento.
[Sol.: i = 0,10 ; R = 2.637,97, n = 5]
I prestiti: ammortamento e valutazione 93
I prestiti: ammortamento e valutazione 91

3. Si acquista un impianto il cui costo è € 650.000. Le condizioni del


contratto prevedono il pagamento di 20 rate costanti al tasso del 9%. Il
contratto prevede un’indicizzazione: dopo il pagamento della sesta ra-
ta, il tasso contrattuale varia al 10,50%. Determinare l’importo della
nuova rata, sapendo che il contratto mantiene la stessa durata.
[Sol.: R' = 77.322,43]

4. Si stipula un contratto di leasing che prevede: il pagamento imme-


diato di € 5.000; poi 15 canoni trimestrali da € 10.000; riscatto alla fi-
ne pari al 5% del costo del bene. Sapendo che il tasso è il 2% trime-
strale, determinare il valore del bene locato in leasing.
[Sol.: A = 138.643,34]

5. Di un ammortamento ventennale a rata costante si sa che C9 è €


2.131,34 e I9 è € 2.406,48. Determinare tasso e importo del prestito.

[Sol.: i = 0,065 ; A = 50.000]


92
94 Presentazione
Indice
Capitolo III degli autori
Capitolo IV

La valutazione degli investimenti

La valutazione è quell'attività che viene posta in essere per verificare


l'effetto che un determinato progetto ha sulla struttura che lo realizza,
sia essa un’azienda o un privato.
Un progetto può essere di investimento e consiste in un insieme di at-
tività produttive o finanziarie in cui chi realizza l’investimento impe-
gna un dato capitale, cioè sostiene il costo dell'investimento, con l'o-
biettivo di conseguire benefici futuri che siano superiori ai costi soste-
nuti. Il costo di un investimento è dato dai flussi finanziari in uscita
connessi alla sua attuazione; analogamente, i benefici ad esso associati
sono costituiti da flussi finanziari in entrata. In tal modo un'operazione
d'investimento può essere rappresentata da una successione di future
entrate ed uscite monetarie denominata flusso di cassa. L’investimento
si dice in senso stretto quando tutte le uscite precedono ogni entrata, in
senso lato quando le uscite mediamente precedono le entrate.
Il progetto può anche essere di finanziamento: si dirà in senso lato,
quando le entrate precedono mediamente le uscite, in senso stretto
quando tutte le entrate precedono ogni uscita.
Nonostante le definizioni in senso stretto di investimenti e finanzia-
menti, nella pratica ci si trova di fronte ad operazioni in cui flussi di
cassa o cash flows di segno opposto (uscite e costi, entrate e ricavi) si
alternano tra loro.

Parlando genericamente di investimenti, si può distinguere tra inve-


stimenti reali (cioè investimenti in attività produttive) e finanziari
(come l’acquisto di obbligazioni o titoli). Dal punto di vista concettua-
le, non vi sono differenze tra i due tipi di investimento se non che, nel
caso di investimenti finanziari, l’insieme dei flussi di cassa (o la mo-
dalità con cui si formano) e dei tempi che definiscono la transazione è
specificato in un contratto scritto e i titoli che rappresentano tali con-
tratti possono essere scambiati sul mercato.

93

95
96 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
94 Capitolo IV

Un fattore determinante nella valutazione degli investimenti è il tem-


po: la rilevanza del fattore tempo è legata al valore del denaro e per-
ciò, ceteris paribus, se si prolungano i tempi di rientro delle risorse in-
vestite in un progetto si avrà una diminuzione dei benefici.
Ulteriore elemento essenziale del processo di valutazione è il tasso
d’interesse scelto a riferimento: il tasso d'interesse al quale si attualiz-
zano i flussi finanziari (in entrata ed in uscita) è denominato costo op-
portunità del capitale perché rappresenta un’alternativa alla quale si
rinuncia per intraprendere il particolare progetto d'investimento ana-
lizzato.
Vi sono diversi criteri che vengono utilizzati per la valutazione degli
investimenti.

1. La durata media finanziaria (duration)


La duration di un’operazione finanziaria rappresenta la media ponde-
rata delle scadenze, nella quale i pesi utilizzati sono i valori attuali del-
le diverse somme. La duration può essere interpretata come un indice
di rischiosità calcolato sulla durata dell’operazione finanziaria, per
esempio, l’acquisto di titoli: quanto più è differito il pagamento delle
cedole e del capitale, maggiore è la duration del titolo. Un titolo con
duration più alta è più volatile rispetto ad un titolo con bassa duration:
ciò significa che, se si verifica una variazione dei tassi, il primo subi-
sce una variazione di valore più elevata rispetto al secondo.
La duration si calcola nel seguente modo:

¦ t
n

s ˜ CFt s ˜ (1  i ) t s
s 1
D
¦ CF
n

ts ˜ (1  i )  t s
s 1

Se il periodo 0  tn è la durata complessiva dell’operazione, chiara-


mente si ha: 0  D  t n .

2. Il tempo di recupero (payback period)


Tale metodo valuta gli investimenti sulla base del numero di anni ne-
cessari per recuperare l’esborso di capitale iniziale: si definisce, dun-
La valutazione degli investimenti 97
La valutazione degli investimenti 95

que, come l’epoca a partire dalla quale il totale delle entrate cumulate
supera definitivamente il totale delle uscite cumulate. Se k è il periodo
in cui il cash flow cumulato diventa positivo, si ha:
CFC (tk 1 )
PP (t k 1  t0 )  ˜ (t k  tk 1 ) .
CF (tk )
Pur essendo un indicatore immediato e pratico, il metodo del payback
non tiene conto dei flussi che si verificano dopo che il capitale iniziale
è stato ripagato ed ecco perché è poco utilizzato.

3. Il valore attuale netto (net present value)


Il criterio del VAN (Valore Attuale Netto) denominato anche REA
(Rendimento Economico Attualizzato) o anche NPV (net present va-
lue) consiste nella somma dei valori attuali delle entrate e delle uscite
dell’operazione finanziaria, calcolati al tasso di valutazione i.
Nella costruzione della formula di calcolo del VAN si considera la
legge di capitalizzazione adattandola ad operazioni che producono
flussi di cassa distribuiti lungo diversi periodi.
Lo schema dell’operazione è:
0 1 2 … k ... n
CF0 CF1 CF2 … CFk … CFn

che può anche essere scritta sotto forma di vettore:


CF0 ; CF1 ; CF2 ; ... ; CFk ; ... ; CFn / t0 ; t1 ; t2 ; ... ; tk ; ... ; tn ;
Quindi, il VAN del progetto di investimento è dato dalla somma del
flusso di cassa relativo al tempo t0 = 0 e del valore scontato in t0 = 0
di tutti i flussi di cassa futuri:
n
CF1 CF2 CFn
VAN = CF    ...  = ¦ CFs ˜ (1  i ) s .
1  i (1  i) (1  i)
0 2 n
s 0
Un progetto risulta conveniente se il suo VAN è positivo, viceversa un
VAN negativo indica un investimento economicamente non conve-
niente: in altri termini un progetto risulta conveniente quando le entra-
te attualizzate superano le relative uscite.
98 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
96 Capitolo IV

Questo criterio è utilizzato soprattutto per la valutazione tra più alter-


native che possono essere realizzate: il progetto con VAN maggiore
sarà dunque preferito rispetto agli altri.
Come si vede dalla formula, il VAN dipende dalla scelta del tasso:
uno stesso progetto ha due VAN diversi a seconda del tasso utilizzato:
diventa dunque fondamentale la scelta del tasso di interesse a cui ef-
fettuare la valutazione. Solitamente, il tasso utilizzato è il tasso relati-
vo ad un’operazione priva di rischio, come il tasso di rendimento dei
titoli pubblici. In alcune valutazioni, soprattutto nelle grosse aziende,
vengono scelti tassi più idonei, quali ad esempio tassi di rendimento di
investimenti azionari o tassi di riferimento per operazioni simili a
quella che si ha intenzione di porre in essere.

4. Il tasso interno di rendimento (internal rate of return)


Il criterio del tasso interno di rendimento (TIR o IRR) permette di va-
lutare le operazioni finanziarie in maniera più oggettiva, visto che il
VAN dipende dalla scelta di un tasso di valutazione, ponderata per
quanto si vuole, ma pur sempre soggettiva.
Rispetto al VAN, il TIR può essere visto come il problema inverso, in
quanto è rappresentato dal tasso di interesse i* al quale l’operazione
risulta equa, cioè ha un valore attuale nullo.
Dato lo scadenzario dell’operazione:
CF0 ; CF1 ; CF2 ; ... ; CFk ; ... ; CFn / t0 ; t1 ; t2 ; ... ; tk ; ... ; tn ,
CF CF2 CFn
il calcolo del TIR è: CF0  1   ...  =
1  i (1  i) 2
(1  i) n
n
= ¦ CF ˜ (1  i *)
s 0
s
s
0 .

Da un punto di vista matematico, il calcolo del TIR consiste nel risol-


vere un’equazione di n–esimo grado, che dunque ammette al più n so-
luzioni. In generale la soluzione si ottiene numericamente, cioè non è
sempre possibile risolvere tale equazione in maniera analitica, ma
spesso è necessario ricorrere a metodi di ricerca degli zeri di tipo ap-
prossimato.
Si può concludere che il TIR rappresenta il rendimento effettivo
dell’operazione per gli investimenti, mentre rappresenta il costo effet-
La valutazione degli investimenti 99
La valutazione degli investimenti 97

tivo per i finanziamenti. Quindi, se si utilizza il criterio del TIR per


valutare più operazioni, si sceglierà
„ quella con il TIR maggiore se l’operazione è di investimento
„ quella con il TIR minore se l’operazione è di finanziamento

Per utilizzare il TIR come criterio per valutare se un progetto di inve-


stimento crea valore è necessario confrontare il TIR del progetto ad un
tasso di riferimento, cosiddetto hurdle rate, eventualmente aumentato
di un fattore di previsione, nel caso di investimenti rischiosi.
Tale strumento, sebbene utile per confrontare investimenti che gene-
rano flussi differenti, non sempre produce risultati facilmente interpre-
tabili. È possibile, infatti, risolvendo l’equazione del TIR, trovare più
di una soluzione compatibile con il valore di un tasso d'interesse.

5. Il T.A.N. e il T.A.E.G.
A tutela del consumatore, il Testo Unico Bancario ha stabilito una se-
rie di disposizioni e norme sulla trasparenza nei contratti di credito al
consumo. Tra queste vi è l'obbligo per il finanziatore di dichiarare sia
il Tasso Annuo Nominale (TAN) applicato sul finanziamento, sia il
costo effettivo comprensivo di tutti gli oneri legati al finanziamento: si
tratta del TAEG, Tasso Annuo Effettivo Globale.
Il TAN è quel tasso di interesse espresso in percentuale sul credito
concesso al cliente. Normalmente, per valutare bene la convenienza di
un finanziamento, non basta conoscere solamente la misura del tasso
annuale applicato dal creditore.
Occorre sapere anche in che misura incidono tutta una serie di oneri,
che di solito sono presenti: le spese di istruttoria della pratica per il fi-
nanziamento, spese di assicurazione e garanzia, spese di riscossione
delle rate, ecc. Non rientrano invece a far parte dei parametri che inci-
dono sul TAEG: bolli statali, tasse, assicurazioni non obbligatorie. In
generale, le spese iniziali (apertura, registrazione, ecc.) vanno sottratte
dal capitale ricevuto in prestito e le spese finali (chiusura, tasse, ecc.)
vanno aggiunte ai costi di ammortamento, inoltre le rate vanno mag-
giorate dei costi e delle spese relative.
La legge stabilisce che, a garanzia del consumatore, gli annunci pub-
blicitari e le offerte effettuati con qualsiasi mezzo, devono indicare
anche il TAEG ed il relativo periodo di validità delle promozioni stes-
100 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
98 Capitolo IV

se. Il TAEG è l’indicatore di tasso di interesse di un’operazione di fi-


nanziamento (es. un prestito, l’acquisto rateale di beni o servizi), ora
conosciuto come ISC (Indice sintetico di Costo). È espresso in percen-
tuale ed indica il costo effettivo dell’operazione. I parametri che de-
terminano il TAEG (o ISC) sono fissati per legge.
In regime di interesse composto, l'equazione che definisce il TAEG si
ottiene applicando il principio di equivalenza in t0 = 0:
n
V  Sp ¦ (R
k 1
k  Ck ) ˜ (1  i *) k

dove Ck rappresenta l'ammontare delle spese periodiche, Rk la rata del


prestito, V rappresenta il valore attuale del prestito e Sp le spese inizia-
li: la prima parte dell'equazione indica la somma effettivamente rice-
vuta in prestito.

______________________________
ESERCIZI SVOLTI

1. Si prende in prestito il capitale di € 30.000: il tasso di impiego è il


6% per i primi 5 anni, il 9% per i successivi 4 anni e il 12% per i re-
stanti tre. Determinare la somma da restituire dopo i 12 anni.
Determinare il tasso unico TAN e il tasso TAEG nel caso le spese ac-
cessorie ammontino a € 400.
Dopo i primi 5 anni, si ha:
30000(1  0,06)5 = 40146,77 ;
con il primo cambiamento del tasso di interesse si ha:
40146,77(1  0,09) 4 = 56670,04 ;
infine, con il secondo cambiamento del tasso si ha:
56670,04(1  0,12)3 = 79617,88 ;

Il tasso unico è quel tasso i* che risolve l’equazione:


30000(1  i *)12 79617,88 .
Si ottiene i * 0,0847
La valutazione degli investimenti 101
La valutazione degli investimenti 99

Se le spese ammontano a € 400, la somma effettivamente erogata è €


29.600; dunque il TAEG è:
29600(1  i )12 79617,88
e si ha: i TAEG 0,0859 .

2. Si prende in prestito una somma e si può scegliere fra due forme di


rimborso:
-- pagare € 11.000 fra 3 anni e € 12.000 fra 5 anni
-- pagare annualmente 10 rate posticipate da € 2.500
Determinare quale forma è più conveniente, calcolando il VAN al tas-
so del 6%.

Il valore attuale delle due forme di rimborso è:


VAN1 = 11000(1  0,06)  3 + 12000(1  0,06) 5 = 18202,91
VAN2 = 2500 ˜ a 10 | 0, 06 = 18400,21
Evidentemente, la forma più conveniente è la prima.

3. Sono dati i due scadenzari relativi a due operazioni di investimen-


to:
I1 ^  10000; 3000; 4000; 5000 ` / ^ 0; 1; 2; 3 ` ;
I 2 ^  18000; 4500; 8000; 9000 ` / ^ 0; 1; 2; 3 ` .
Valutandole secondo il criterio VAN ai tassi annui del 5% e del 8%,
determinare quale è preferibile.

Il VAN al 5% per i due investimenti è:


VAN(I1 ; 0,05) =
= – 10000 + 3000(1,05) 1 + 4000(1,05)2 + 5000(1,05) 3 = 804,44
VAN(I2 ; 0,05) =
= – 18000 + 4500(1,05)1 + 8000(1,05)2 + 9000(1,05) 3 = 1316,48

Il VAN all’8% per i due investimenti è:


102 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
100 Capitolo IV

VAN(I1 ; 0,08) =
– 10000 + 3000(1,08) 1 + 4000(1,08)2 + 5000(1,08)3 = 176,29
VAN(I2 ; 0,08) =
– 18000 + 4500(1,08) 1 + 8000(1,08) 2 + 9000(1,08)3 = 169,87

Come detto sopra, il VAN dipende dal tasso utilizzato per la valuta-
zione: infatti, con il tasso del 5% il secondo investimento è preferibile
al primo, mentre al tasso dell’8% il primo è preferibile al secondo, es-
sendo il VAN di I1 maggiore di quello di I2.

4. Valutare il TIR di due ZCB, il primo a 2 anni e il secondo a 6 mesi,


e calcolare lo spread tra i due titoli:
ZCB1 ^  97,504; 100 ` / ^ 0; 2 ` ;
ZCB2 ^  99,447; 100 ` / ^0; 0,5 ` .

Il TIR del primo titolo è:


100
 97,504  =0,
1  iTIR 2
da cui: 1  iTIR 2
100
e iTIR
100
 1 = 0,0127 .
97,504 97,504
Quindi il primo TIR è 1,27%.

Il TIR del secondo titolo è:


100
 99,447  1 = 0 ,
1  iTIR 2
2
§ 100 ·
da cui: 1  iTIR
1 100
2 e iTIR ¨ ¸  1 = 0,0111.
99,447 © 99, 447 ¹

Dunque il secondo TIR è 1,115% e lo spread di rendimento tra i due


ZCB è:
1,27% – 1,11% = 0,16% ,
ovvero 16 punti base.
La valutazione degli investimenti 103
La valutazione degli investimenti 101

5. Stabilire col criterio del TIR quale dei due finanziamenti seguenti è
più conveniente:
F1 ^1000;  700;  400 ` / ^ 0; 1; 2` ;
F2 ^1800;  1400;  900 ` / ^0; 2; 4` .

Per quanto riguarda il primo TIR si ha:


700 400
1000   0 ;
1  i 1  i 2

da cui: 1000 1  i  700 1  i  400


2
0;

semplificando, si ha: 10 1  i  7 1  i  4
2
0;

7 r 7 2  4 ˜ 10 ˜ 4
dunque: 1 i
20
da cui: 1  i 1,0728 e 1  i 0,3728 .
Ovviamente si scarta la radice negativa e si ha il TIR: i 0,0728 .

Per il secondo TIR si ha:


1400 900
1800   0 ;
1  i 1  i 4
2

da cui: 1800 1  i  1400 1  i  900


4 2
0;

semplificando, si ha: 18 1  i  14 1  i  9
4 2
0;
14 r 14 2  4 ˜ 18 ˜ 9
dunque: 1  i 2 ;
36
da cui: 1  i 2 1,1958 e 1  i 0,4181 .
2

Ovviamente si scarta la radice negativa e si ha: 1  i 1,1958 , da cui


2

1  i r 1,0935
Ancora, scartata la radice negativa, si ha il secondo TIR: i 0,0935 .
104 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
102 Capitolo IV

Per il criterio del TIR applicato ai finanziamenti, il primo schema di


finanziamento è preferibile al secondo dato che il TIR del primo fi-
nanziamento è minore del secondo.

5. Si acquista un bene per € 5.000, da rimborsare con 2 rate annuali


da € 2.600. La prima rata è gravata da ulteriori € 100 euro per spese
legate al finanziamento e da € 20 di spese accessorie (bolli, fattura-
zione, ecc.); la seconda rata è aumentata di altri da € 40 per spese di
chiusura dell’operazione. Determinare TAN e TAEG.

Per calcolare il TAN, non si considerano i costi accessori. Dunque:


2600 2600
5000   0 ,
1  i 1  i 2
da cui: 5000 1  i  2600 1  i  2600
2
0
Semplificando si ha: 25 1  i  13 1  i  13 0 ;
2

13 r 132  4 ˜ 25 ˜ 13
dunque: 1 i ,
50
da cui: 1  i 1,0265 e 1  i 0,5065 .

Scartando la radice negativa si trova il TAN: i 0,0265


Adesso, per calcolare il TAEG si considerano gli oneri aggiuntivi:
2720 2640
5000   0
1  i 1  i 2
Semplificando si ha:
250 1  i  136 1  i  132 0 ;
2

136 r 136 2  4 ˜ 250 ˜ 132


dunque: 1 i
500
da cui: 1  i 1,0478 e 1  i 0,5038 .

Ancora una volta, scartata la radice negativa si ottiene il TAEG:


i 0,0478 .
La valutazione degli investimenti 105
La valutazione degli investimenti 103

6. Determinare la duration del seguente titolo, sapendo che il tasso di


interesse è i = 0,025:
^ 2; 2; 2; 2; 102 ` / ^1; 2; 3; 4; 5` .
Il valore attuale è:
2 ˜ (1,025) 1  2 ˜ (1,025) 2  2 ˜ (1,025) 3  2 ˜ (1,025) 4  102 ˜ (1,025) 5
= 97,67709

Applicando la formula per la duration si ottiene:


1 ˜ 2 ˜ (1,025) 1  2 ˜ 2 ˜ (1,025) 2  3 ˜ 2 ˜ (1,025) 3
D
97,67709
4 ˜ 2 ˜ (1,025) 4  5 ˜ 102 ˜ (1,025) 5

97,67709
469,3434
= = 4,805 cioè 4a, 9m, 20g.
97,67709

7. Determinare il TIR dell’investimento avente il seguente scadenza-


rio:
^  4000; 1000; 1000; 1000; 1000; 1000; 1000` / ^0; 1; 2; 3; 4; 5; 6 `
L’equazione del TIR prevede:
1  (1  i ) 6
 4000  1000 ˜ =  4000  1000 ˜ a 6 | i = 0
i
Come detto nel capitolo 2, la determinazione del tasso di una rendita è
un’operazione non risolvibile per via algebrica; si possono applicare
procedimenti di interpolazione sulla base dei dati tabulati della fun-
zione a n | i oppure procedimenti iterativi.
Avendo a disposizione i dati tabulati di a n | i , si ricava:
 4000  1000 ˜ a 6 | i = 0, da cui a 6 | i = 4
106 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
104 Capitolo IV

Sulle tavole finanziarie si trovano i valori:


a 6 | 0,12 4,111407
a 6 | 0,13 3,997550 .
Dunque si conclude che il TIR è un valore compreso tra i 0,12 e
i 0,13 .

Non avendo a disposizione dati tabulati, si procede per iterazione: si


cerca un coppia di tassi ( i1 ; i2 ) che, sostituiti nella formula, definisca-
no un range di variazione del tasso TIR ricercato. Si comincia con una
coppia in cui il primo tasso è basso e il secondo è alto, per esempio la
coppia ( i1 0,05 ; i2 0,15 ). I risultati che si ottengono sono:
a 6 | 0, 05 4,22943389
a 6 | 0,15 3,784482694
Come si vede 4,22943389 < a 6 | i = 4 < 3,784482694 : dunque, è stato
individuato il range di variazione del TIR richiesto, che sarà dunque
compreso tra il 5% e il 15%. Chiaramente, questo range è troppo am-
pio e andrà ristretto: quindi si prosegue per tentativi fino a che il grado
di approssimazione raggiunto è accettabile.
Per continuare con l’esempio, una volta arrivati al range
( i1 0,12 ; i2 0,13 ), si prosegue con i decimali tra i due tassi trovati:
a 6 | 0,125 4,053838526
a 6 | 0,130 3,997549789
Dunque, il tasso TIR ricercato sarà compreso tra il 12,5% e il 13% (e
come si vede dai risultati, sarà più vicino al 13%).
Proseguendo ulteriormente con questa tecnica iterativa, si determina
un TIR approssimato:
iTIR 0,1296985 .

8. Determinare il payback period dell’investimento che ha il seguente


scadenzario:
^  8000; 1000; 5000; 3000; 1000` / ^0; 1; 2; 3; 4 ` .
La valutazione degli investimenti 107
La valutazione degli investimenti 105

Per determinare il payback period si calcolano i flussi di cassa cumu-


lati:

t Cash flow Cash flow


cumulato
0 – 8000 – 8000
1 + 1000 – 7000
2 + 5000 – 2000
3 + 3000 + 1000
4 + 1000 + 2000
Come si nota, tra il secondo e il terzo periodo il flusso di cassa cumu-
lato passa da negativo a positivo: il PP è dunque un valore compreso
tra t = 2a e t = 3a.

Per determinare il momento esatto si calcola:


CFC (t2 ) 2000
t2  ˜ ( t3  t 2 ) = 2  ˜ (3  2) = 2,66
CF (t3 ) 3000
cioè 2a e 8m.

9. Un’obbligazione ha valore facciale 100, cedole annue al tasso ce-


dolare del 5% e durata residua di 30 mesi (conv. 360). L’odierno tas-
so di rendimento a scadenza è il 5% annuo effettivo. Determinare la
duration. [cfr. 6CG, p. 117]

Il corso tel quel dell’obbligazione è:


CTQ 5 ˜ a n | i *˜ (1  i*)t  100 ˜ (1  i*) n ˜ (1  i*)t

dove n = 3 è il numero delle rimanenti cedole, i* = 0,05% è il tasso di


rendimento annuo, t = 0,5 anni (6 mesi) è il tempo trascorso
dall’ultimo stacco di cedola (o dall’emissione).

Quindi, il corso tel quel è:


VA CTQ = 5 ˜ a 3| 0, 05˜ (1,05)0,5  100 ˜ (1,05)3 ˜ (1,05)0,5 = 102,469.
108 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
106 Capitolo IV

La duration è:
0,5 ˜ 5 ˜ (1,05) 0, 5  1,5 ˜ 5 ˜ (1,05) 1, 5  2,5 ˜ 105 ˜ (1,05)2,5
D =
102,469
= 2,359 cioè 2a, 4m, 9g.

Da notare che si arriva allo stesso risultato se si considera la duration a


3 anni e si sottrae il tempo di valutazione 0,5 anni, se non vi sono va-
riazioni del tasso; in effetti, la duration a 3 anni è:

1 ˜ 5 ˜ (1,05) 1  2 ˜ 5 ˜ (1,05) 2  3 ˜ 105 ˜ (1,05)3


D3 = 2,859
5 ˜ (1,05) 1  5 ˜ (1,05) 2  105 ˜ (1,05) 3
Quindi:
D 2,5 D 3  0,5 = 2,359.

______________________________
ESERCIZI PROPOSTI

1. Determinare il TIR del finanziamento con il seguente scadenzario:


^30000;  11000;  11000;  11000 ` / ^ 0; 1; 2; 3 `
[Sol.: i = 0,049212]

2. Determinare la duration del seguente titolo, sapendo che il tasso è i


= 0,0184:
^3; 3; 3; 3; 3; 103 ` / ^ 0,5; 1; 1,5; 2; 2,5; 3 ` .
[Sol.: D = 2,8035 , 2a, 9m, 19g]

3. Stabilire col criterio del TIR quale dei due investimenti è più con-
veniente:
F1 ^  10000; 2000; 2000; 2000; 2000; 2000; 2000; ` /
;
^ 0; 0,5; 1; 1,5; 2; 2,5; 3 `
F2 ^  20000; 8500; 8500; 8500 ` / ^0; 1; 2; 3` .
[Sol.: TIR F1 = 0,1124 ; TIR F2 = 0,1320]
La valutazione degli investimenti 109
La valutazione degli investimenti 107

4. Un contratto di leasing della durata di tre anni per l’acquisizione di


un macchinario del valore di € 20.000 prevede zero anticipo, 8 canoni
posticipati quadrimestrali da € 2.500 e un riscatto di altri € 1.500. De-
terminare il TIR dell’operazione.
[Sol.:i = 0,047239]

5. Un produttore di automobili lancia l’offerta “Subito nel sogno”: per


finanziare l’acquisto di una delle sue auto si paga un anticipo, poi si
pagano rate mensili per tre anni e dopo si può restituire l’auto oppure
mantenerla. Un modello costa chiavi in mano (IVA e messa su strada
inclusi, IPT esclusa) € 25.540. Vengono stipulate le seguenti condi-
zioni:
Anticipo € 6.400
35 canoni mensili da € 288
Riscatto finale € 10.816
Spese istruttoria € 366
Spese bollo € 16
Spese di incasso RID € 4,27 per ogni incasso

Dunque, l’importo totale finanziato è pari € 19.140, mentre l’importo


totale dovuto dal consumatore (anticipo escluso) è di € 21.430. De-
terminare TAN e TAEG.
[Sol.: TAN 3,966278%, TAEG 5,25333%]

6. Una catena di negozi di elettronica lancia l’offerta “10 e lode”: per


finanziare l’acquisto di beni a rate, si divide l’importo in dieci rate
mensili (pagate in via posticipata) e si aggiunge una rata a titolo di in-
teresse sull’importo finanziato, senza ulteriori spese. Per esempio, per
acquistare un computer al prezzo di € 1000 vengono chieste 11 rate da
€ 100. Il volantino dell’offerta comunica al cliente che il tasso applica-
to è il 10%, visto che la rata di interessi pagata è un decimo del prezzo
del bene. È un’informazione corretta?
[Sol.: No; TAEG 21,314%]
108
110 Presentazione
Indice
Capitolo IV degli autori
Capitolo V

Introduzione al calcolo delle probabilità

In questo capitolo definiamo alcune nozioni introduttive al calcolo


delle probabilità: lo spazio di probabilità, il concetto di variabile alea-
toria discreta e continua, il concetto di media, valore atteso, varianza e
la definizione di processo stocastico. Questi strumenti matematici
permettono di valutare molte operazioni finanziarie il cui risultato,
contrariamente a quanto visto nei capitoli precedenti non può essere
stimato in modo certo. Un esempio classico è costituito
dall’andamento dei rendimenti dei titoli finanziari.

1. Spazio di probabilità.
Formalmente uno spazio di probabilità è una terna (:, ), Pr) dove :
denota lo spazio degli eventi, l’insieme dei possibili risultati di un
processo casuale, ) una famiglia di sottoinsiemi di : che da un punto
di vista matematico rappresenta una V - algebra.
Empiricamente possiamo interpretare l’insieme degli eventi elementa-
ri : come i possibili esiti del lancio di un dado (ovviamente si ipotizza
che il dado non sia truccato); ) è la V - algebra cioè quell’insieme di
proprietà in base alle quali possiamo distinguere o raggruppare i sin-
goli esiti.
Nel caso del lancio di un dado, ad esempio potremmo essere interes-
sati solo all’insieme dei risultati solo pari o solo dispari; oppure
all’unione o intersezione dei diversi esiti.
La V - algebra può ancora essere interpretata come informazione (sulle
proprietà degli eventi).
Una V - algebra si differenzia da un algebra, (di cui abbiamo esempi
elementari come l’insieme dei numeri reali R rispetto all’operazione
somma e la moltiplicazione per uno scalare – Venturi B. e Pirisinu A.,
2013; Venturi B e Casula G., 2014) per la proprietà che l’unione di in-
finiti elementi della famiglia deve appartenere all’insieme.

109

111
112 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
110 Capitolo V

Possiamo considerare, ad esempio l’insieme degli intervalli disgiunti


chiusi aperti A sottoinsieme di R; dati gli elementi della famiglia della
ª1 ·
forma An « , 1¸  A allora  fn 1 An (0, 1) risulta un intervallo
¬n ¹
aperto e quindi non appartiene alla famiglia A dei chiusi aperti e quin-
di possiamo concludere che A è un algebra ma non una V - algebra.
La più piccola V - algebra che si può costruire con i sottoinsiemi di
numeri reali e rappresentata dagli intervalli aperti che prendono il no-
me di Boreliani e si indicano con %.
Quindi possiamo concludere che uno spazio di probabilità è una terna
(:, ), Pr) dove : denota lo spazio degli eventi e ) una famiglia di
sottoinsiemi di :.
) è una V - algebra se:
1. ‡  )
2. Ei  ) Ÿ :/E  )
3. E1, E2, … , En  ) Ÿ Ei  ) Ÿ fi 1 Ei  )

La coppia (:, )) è uno spazio misurabile. La funzione Pr: ) o


An >0, f è una misura di probabilità se:
1. Pr(‡) = 0 , Pr (:) = 1
2. Per E1, E2, … , En  ) mutualmente disgiunti (i M Ÿ )i ˆ )j
= ‡) abbiamo:
f
Pr ( fi 1 Ei ) = ¦ Pr( E )
i 1
i

La funzione Pr rappresenta la probabilità del verificarsi di un partico-


lare evento.
Da cui discende che la Pr (‡) = 0 , Pr (:) = 1.
Possiamo fare adesso alcune osservazioni sul concetto di indipenden-
za.

Assegnato uno spazio di probabilità (:, ), Pr) con A, B  ), si dice


che A e B sono indipendenti se:
Pr (A ˆ B) = Pr(A)˜Pr(B).
Introduzione al calcolo delle probabilità 113
Introduzione al calcolo delle probabilità 111

Per Pr(B) > 0 invece definiamo la probabilità condizionata di A dato B


come:
Pr( A ˆ B)
Pr(A | B)=
Pr( B)

Esempio 1. Si consideri il lancio di un dado.


: ^1, 2, 3, 4, 5, 6 `

Sia ) la V – algebra generata dagli insiemi per i quali è possibili valu-


tare una misura di probabilità:
x E = “numero dispari” = ^1, 3, 5 ` ;
x F = “numero maggiore di 4” = ^ 5, 6 `

Esempio 2. Esempi di una misura di probabilità.


Si definisce con Pr(E) il rapporto tra il numero dei valori dei risultati
di E e il numero di tutti i possibili risultati di : ; quindi:
Pr(E) = # ^1, 3, 5 ` / # ^1, 2, 3, 4, 5, 6 ` = 3/6;
Pr(F) = # ^ 5, 6 ` / # ^1, 2, 3, 4, 5, 6 ` = 2/6;

2. Variabile casuale.
Si consideri lo spazio di probabilità (:, %, Pr): si definisce una varia-
bile casuale X come una funzione di misura da:
X ::o R
x per ogni A  B(R) , esiste B  %: X 1 ( A) B ;
x X è una variabile che assume i valori: a1 , a2 , a3 , ..., an rispetti-
vamente con probabilità p1 , p2 , p3 , ..., pn .
P( X  A) = P ^Z  : : Z  X 1 ( A)` = Pr(B), A in R, B  %.

Sia X la variabile casuale definita come segue:


x X (Z ) 1 , per Z 1, 2 ;
x X (Z ) 0 , per Z 3, 4, 5 ;
x X (Z ) 1 , per Z 6 .
114 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
112 Capitolo V

Il valore di P( X t 0) è dato da:


P( X t 0) = P X  ^ 0,1` = P Z  : : X (Z ) 0 ‰
P Z  : : X (Z ) 1 =
^ `
P Z  : : Z  X 1 ^ 0,1 ` = P ^3, 4, 5, 6 ` = 4/6.

Precedentemente abbiamo considerato il caso di una variabile casuale


discreta, per quanto riguarda il caso di una variabile casuale continua
essa è nota se, per ogni x reale, è nota la funzione di ripartizione F(x)
oppure è nota la funzione di densità di probabilità f (x ) definite dalla
relazione:
x
F ( x) Pr(f  X  x) = Pr( X  x ) = ³ f (Z )dZ .
f

La F(x) e la f (x ) sono legate dalle relazioni seguenti:


x
F (x) = ³ f (Z )dZ ;
f

dF ( x )
f (x ) = .
dx
Affinché la variabile casuale continua sia ben definita è necessario
che:
1. f ( x) t 0 ;
f

2. ³ f ( x)dx
f
1.

Esempio classico è la distribuzione normale o gaussiana: essa ha for-


ma campanulare, equazione
( x P )2 f § ( x P )2 ·
1  1 
e 2V ed è tale che ³ ¨ e 2V ¸dx 1 .
2 2
f ( x)
V 2S ¨
 f © V 2S
¸
¹

Introduciamo i concetti di media, varianza, mediana, moda di una va-


riabile casuale.
Introduzione al calcolo delle probabilità 115
Introduzione al calcolo delle probabilità 113

Il valore medio di una variabile casuale è dato dalla somma dei pro-
dotti dei valori che assume la variabile casuale per le rispettive proba-
bilità. Esso rappresenta la previsione teorica del risultato che si avrà
facendo un grande numero di prove (supposto che le frequenze con
cui si manifestano i diversi eventi coincidano con le probabilità degli
stessi eventi):
n
M ( x) ¦x
s 1
s ˜ ps .

La varianza di una variabile casuale è il valore medio dello scarto


quadrato [ X  M ( x)]2 :
n
Var (X) = M [ X  M ( x)]2 ¦[ x
s 1
s  M ( x )]2 ˜ ps .

Nella teoria della probabilità e nella statistica, la varianza misura la di-


spersione di un insieme di numeri. Una varianza pari a zero indica che
tutti i valori sono identici. La varianza è sempre non negativa. Una va-
rianza piccola indica che i dati tendono ad essere molto vicini alla me-
dia e quindi tra loro, mentre un’elevata varianza indica che i dati sono
molto dispersi dalla media e gli uni dagli altri. La radice quadrata del-
la varianza è detta deviazione standard (V). Si dimostra facilmente
che:
Var (X) = M ( X ) 2  [ M ( x )]2 .
Ancora si definisce la moda come il valore della variabile casuale a
cui corrisponde la probabilità più alta. Infine, la mediana è quel valore
che divide a metà la distribuzione della variabile casuale.

3. Processo stocastico
Un processo stocastico, talvolta chiamato processo casuale, è una rac-
colta (una famiglia) di variabili casuali; questo termine è spesso utiliz-
zato per rappresentare l'evoluzione di un valore casuale, o di un siste-
ma, nel corso del tempo.
Esso è la controparte probabilistica di un processo deterministico (o
sistema deterministico).
Invece di descrivere un processo che può evolvere solo in un modo
(come nel caso, ad esempio, delle soluzioni di un equazione differen-
ziale ordinaria vedi Venturi B e Pirisinu A 2013), in un processo sto-
116 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
114 Capitolo V

castico o casuale si ha una certa indeterminatezza: anche se la condi-


zione iniziale (o punto di partenza) è nota, ci sono diverse direzioni
(spesso infinite direzioni) in cui il processo può evolvere.

3.1) Moto browniano.


Si chiama moto browniano (o processo di Wiener) un processo
( B(t ), t t 0) che parte da zero, cioè B(0) 0 , con le seguenti proprie-
tà:
1.è un processo con incrementi indipendenti; in altre parole l'in-
cremento B(t )  B( s) è indipendente da B(u )  B(v) per t > s ,
u>v;
2.è un processo con incrementi stazionari, cioè la distribuzione
B(t )  B( s) , t > s t 0 , dipende solo dalla distanza t – s e non
da t e/o s separatamente;
3.è un processo con incrementi gaussiani, cioè B(t )  B( s) a
N (0, t  s) .

3.2) Processo di Wiener.


Distribuzione normale.
Wt  Ws a N (0, t  s) , 0 d s d t
( x P )2
1 
f ( x, P , V ) = e 2V
2

V 2S
x P è la media o aspettativa della distribuzione (e anche la sua me-
diana e moda)
x V = è la deviazione standard;
x la sua varianza è quindi V 2 .

Una variabile casuale con distribuzione gaussiana si dice normalmente


distribuita.
. Se P = 0 e V = 1, la distribuzione è detta distribuzione normale
standard o distribuzione normale unitaria e una variabile casuale con
tale distribuzione è una distribuzione normale standard:
Wt  ' t  Wt = G Wt = N dt .
Introduzione al calcolo delle probabilità 117
Introduzione al calcolo delle probabilità 115

Equazioni stocastiche dei mercati di capitali.

Sia ( S (t ), t t 0) un processo che rappresenta il valore di un’opzione:


dS
P dt  V dX .
S

Il contributo deterministico del prezzo di mercato.


Si consideri un processo ( S (t ), t t 0) , che rappresenta il valore di un
premio al tempo t. Si ha:
x S + dS è la variazione al tempo dt ;
x dS = S (t + dt) – S(t);
dS
x P dt tendenza (o deriva): è la parte (il contributo) determi-
S
nistica .

Il contributo stocastico del prezzo di mercato


V dX = il contributo stocastico di un processo X è data da shocks di
fattori esogeni o notizie sconosciute. Si consideri uno shock gaussia-
no: V ! 0 , è detto volatilità ed è tale che ha distribuzione normale:
V dX a N (0, c V 2 ) ,
dove c è la varianza del processo dX.
dS
Si considera P dt  V dX , dove dX è una variabile gaussiana con
S
media zero e varianza assegnata. Si ipotizza che la varianza dipenda
dall'intervallo dt
V dX a N (0, dt ) , V dX Z dt , con Z a N (0, 1) .

Si ha: EdX = 0 e Var (dX) = dt .


Quindi:
EdS = E(SdX + PS dt ) = PS dt
e
Var (dS) = EdS2 – (EdS)2 = V 2 S 2 dt .
Si può conoscere il comportamento di S attraverso la stima di P , V a
partire dai dati di mercato.
118 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
116 Capitolo V

3.3) Esempi di equazioni stocastiche.


1. Lemma di Ito
X f (t , Y )
La derivata del processo X può essere sviluppata utilizzando la formu-
la di Taylor approssimata al secondo ordine:
1
dX df (t , Y ) = f t (t , Y )dt  fY (t , Y )dY  fY Y (t , Y )dY dY .
2
Segue dalle proprietà della distribuzione normale che :
x dt dt 0
x dWt dt 0
x dWt dWt dt

2. L’equazione di diffusione di Black – Scholes


dX
P dt  V dWt , X (0) 0
X
P 1
t V Wt
2V 2
La soluzione è data da: X (t ) X0 e ,
X f (t , Y ) X 0 eY
dove:
§ P 1·
x Y ¨ 2 ¸
t  V Wt
© 2V ¹
1
x dX d f (t , Y ) X 0 eY dY  eY dY dY
2
§ P 1·
x dY ¨ 2 ¸
t  V dWt
© 2V ¹
§ P 1·
x dY dY ¨ 2 ¸
dt dY  V dWt dY
© 2V ¹
P 1 ª P 1 º ª P 1 º
dt « 2 dt  V dWt »  V dWt « 2 dt  V dW »
2V 2
¬ 2V ¼ ¬ 2V ¼
Introduzione al calcolo delle probabilità 119
Introduzione al calcolo delle probabilità 117

0  V 2 dWt = V 2 dWt
x dX d f (t , Y )
ª P 1 º 1
X 0 eY « 2 dt  V dWt »  eY V 2dWt =
¬ 2V ¼ 2
X 0 eY P dY  X 0 eY V dWt
XP dY  XV dWt

4. L’ammortamento dei prestiti divisi (prestiti obbligazionari)


Come applicazione delle teorie viste sopra sulla probabilità, si porta
ad esempio il caso del rimborso di prestiti obbligazionari, che difatti
coinvolge strumenti del calcolo probabilistico.
Tutte le modalità di ammortamento viste nel capitolo 3 hanno riguar-
dato il caso in cui, un unico soggetto (mutuante) presta denaro ad un
unico soggetto debitore (mutuatario): da qui, la terminologia di presti-
to indiviso. Capita anche che, per reperire ingenti quantità di liquidità,
società private ed anche lo Stato ricorrono a prestiti obbligazionari,
cioè prestiti il cui importo complessivo è diviso in obbligazioni: come
visto nel capitolo I, per l’emittente si tratta di un debito (spesso a me-
dio-lungo termine) nei confronti di più soggetti creditori. Le obbliga-
zioni possono essere sottoscritte dai creditori all’emissione del presti-
to, oppure possono essere acquistate sul mercato sia quello primario
che secondario.
L’emissione del prestito prevede la formulazione di un prospetto nel
quale devono essere indicati tutti gli elementi importanti:
„ C, l’importo totale del prestito obbligazionario;
„ N, il numero di titoli emessi;
„ c, il valore “facciale” di ciascuna obbligazione, dato dal rapporto
C/N;
„ a, il prezzo di emissione dei titoli nel caso che non coincida col va-
lore nominale; se l’emissione è sotto la pari (raramente
l’emissione è sopra la pari), la differenza tra il valore nominale e il
prezzo di emissione è per il sottoscrittore un sovrapprezzo di emis-
sione, che ha la funzione di rendere più interessante il prestito ob-
bligazionario;
„ d, la durata del prestito;
120 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
118 Capitolo V

„ spese di emissione e di rimborso;


„ i, il tasso annuale al quale sono pagati gli interessi sul valore nomi-
nale
„ la periodicità degli interessi stessi (che, come detto, è in genere se-
mestrale)
„ la cosiddetta cedola, ovvero l’importo degli interessi periodici, che
non è altro che il prodotto del valore nominale del titolo per il tas-
so di interesse (nel caso di pagamento annuale: c ˜ i )
„ il corso di acquisto (secco, tel quel).

Il metodo di rimborso delle obbligazioni è a discrezione


dell’emittente: per esempio, si può fissare una data di scadenza per
tutti i titoli in circolazione, a partire della quale viene rimborsato
quindi il valore nominale complessivo dei titoli; oppure, si può stabili-
re un piano d’ammortamento graduale, caso più frequente, in partico-
lare l’ammortamento a rata costante.
In tal caso, se il numero delle obbligazioni da rimborsare ogni anno è
uguale a:
N1 , N 2 , … N k , … N n
con N1 + N 2 + … + N k , … + N n = N e C N ˜ c ,
allora le rate d’ammortamento annuali saranno pari a:
N1 ˜ c , N 2 ˜ c , … N k ˜ c , … N n ˜ c .

Generalmente la decisione di quali obbligazioni rimborsare ciascun


anno tra le N in circolazione è presa mediante estrazione a sorte.
Dunque, si definiscono la probabilità di rimborso e la vita media di
un’obbligazione.
Un’obbligazione qualunque delle N obbligazioni emesse ha probabili-
tà di essere rimborsata alla fine dell’anno k-esimo anno (k = 1, 2, 3,
…, n) data dalle seguenti formule:
N1 N2 Nk Nn
p1 ; p2 ; … pk ; … pn .
N N N N
Invece, per determinare la vita media di un titolo obbligazionario si
indica con Lk il numero delle obbligazioni viventi dopo la k-esima
estrazione e si ha:
Introduzione al calcolo delle probabilità 121
Introduzione al calcolo delle probabilità 119

L0 N ; L1 N  N1 ; … L k N  ( N1  N 2  ...  N k )

Se si considera una di queste Lk obbligazioni, la probabilità che essa


sia ancora in circolazione dopo l’estrazione prevista t anni più tardi,
cioè dopo k + t anni dall’emissione è:
Lk  t
t pk ;
Lk
mentre la probabilità che venga estratta un anno dopo è:
N k  t 1
t / 1 qk .
Lk

Dunque la vita media dell’obbligazione all’anno k è:


1 ˜ N k 1  2 ˜ N k  2  ...  (n  k ) ˜ N n
ek
Lk

Adesso, si può considerare l’ammortamento del generico prestito ob-


bligazionario: sono emesse N obbligazioni, ognuna del valore facciale
C e cedola annuale C ˜ i . Il capitale da rimborsare a ciascuna delle Nk
obbligazioni da estrarre alla fine dell’anno k, è ck . Al termine
dell’anno k l’emittente dovrà pagare le somme
„ Ck ck ˜ N k per rimborsare il capitale previsto a ciascuna delle Nk
obbligazioni estratte;
„ I k C ˜ i ˜ Lk 1 per pagare le cedole a ciascuna delle Lkí1 obbliga-
zioni ancora in circolazione dopo la precedente estrazione;

Quindi, al termine dell’anno k, l’emittente paga l’importo complessivo


Rk Ck  I k , in analogia a quanto visto con i prestiti indivisi
Per esempio, ora si considera il metodo italiano a quote capitale co-
stanti: nei prestiti obbligazionari questo si traduce in un numero co-
stante di obbligazioni rimborsare ad ogni scadenza per gli n anni del
122 (OHPHQWLGL0DWHPDWLFD¿QDQ]LDULDSHUOHVFLHQ]HHFRQRPLFKHJLXULGLFKHHD]LHQGDOL
120 Capitolo V

N
prestito: N k (con gli eventuali arrotondamenti agli interi il rap-
n
N
porto non sia intero).
n

Data la successione N k delle obbligazioni estratte ogni anno e la suc-


cessione ck dei capitali di rimborso, si calcola la successione delle
quote capitali Ck e del numero delle obbligazioni viventi Lk 1 . Ades-
so si possono calcolare la successione delle quote interessi I k e delle
rate.

Se invece si utilizza il metodo francese, si calcola la rata annua costan-


te necessaria per ammortizzare il debito di importo NC. Dovrà dunque
essere:
R ˜ a n | i N ˜ C , da cui R N ˜ C ˜ D n | i

Per via dei calcoli, è impossibile che la rata R sia davvero la rata co-
stante da pagare ogni anno: essa viene considerata come rata teorica.

Da tale rata teorica R * del primo anno, si ottiene l’importo per il pa-
gamento delle prime cedole:
I1 (C ˜ i ) L 0 (C ˜ i ) ˜ N

Dunque, per differenza, si ottiene la prima quota capitale teorica:


C1* R  I1 .
con la quale viene rimborsato un numero N1 di obbligazioni pari al più
C* C1*
grande numero intero contenuto nel rapporto 1 : N1 .
C C

La rata effettiva R1 sarà la somma delle quote di capitale e di interesse


effettive; rimane un residuo:
r1 R1*  R1 = R  I1  C1 R  (C ˜ i) ˜ N  N1 ˜ C
Introduzione al calcolo delle probabilità 123
Introduzione al calcolo delle probabilità 121

Alla fine del secondo anno, alla rata teorica R andrà aggiunto il mon-
tante (1  i ) ˜ r1 del residuo dell’anno precedente e si ottiene la rata teo-
rica del secondo anno: si ripetono le operazioni fatte per il primo anno
e si continua con l’ammortamento fino alla fine del prestito.
122
124 Presentazione
Indice
Capitolo V degli autori
Riferimenti bibliografici

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FINANZIARIE E AZIENDALI

. Beatrice V, Giovanni C


Fondamenti di Matematica per le Scienze economiche, aziendali e finan-
ziarie
 ----, formato  ×  cm,  pagine,  euro

. Beatrice V, Giovanni C


Clara Viola
Prefazione di Bruno Barigelli
 ----, formato  ×  cm,  pagine,  euro

. Beatrice V, Alessandro Pirisinu


Elementi di Matematica finanziaria per le scienze economiche, giuridiche
e aziendali
 ---xxxx-x, formato  ×  cm, xxx pagine, xx euro
Compilato il  novembre , ore :
con il sistema tipografico LATEX 2ε

Finito di stampare nel mese di novembre del 


dalla «ERMES. Servizi Editoriali Integrati S.r.l.»
 Ariccia (RM) – via Quarto Negroni, 
per conto della «Aracne editrice S.r.l.» di Roma

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