Performance di Prodotti a Leva Fissa Daily

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Negli ultimi anni sono nati una serie di prodotti finanziari derivati, scambiati al comparto
SEDEX, definiti come "Leva Fissa Daily" ossia che replicano in tempo reale il valore
giornaliero di un sottostante (es indice) applicando un moltiplicatore della sua
performance giornaliera . Ad esempio un certificato Bull a leva 5 farà 5 volte le
performance del sottostante mentre uno bear a leva 5 farà -5 volte le performance del
sottostante (ossia performance inversa all'andamento rialzista). Fra questi il prodotto con
ISIN IT0006723271 della Societe Generale piuttosto che il prodotto con ISIN
NL0010069233 della BNP Paribas sono due Leverage Certificates Bear sul sottostante
FTSE/MIB (o meglio sul sottostante FTSE MIB X5 DAILY) e, come tipologia "PUT"
(Bear), replicano in positivo una performance negativa di questo sottostante. Questi
prodotti hanno riscosso successo ed oggi se ne fa un largo uso nel trading on line, in
alcuni casi in modo improprio. Esistono inoltre, da diversi anni, prodotti di tipo ETF che
replicano im modo inverso la performance del sottostante e che possono avere o meno la
leva ed anche questi prodotti rientrano nelle valutazioni seguenti, solo per il fatto che il
meccanismo di prezzo dipende da una performance giornaliera. Queste
considerazioni invece non si applicano a prodotti a strike (leva non fissa), i cui prezzi sono
calcolati rispetto alla differenza da una certa quota (lo strike appunto).

In questo articolo non si vogliono evidenziare aspetti di rishio del prodotto finanziario,
quali al solito rischio dell'emittente (trattandosi di un prodotto derivato), rischio di
liquidità ecc.., fatti che sono trattai in diversi articoli del Corso di Borsa, quanto porre
l'accento su alcuni aspetti puramente matematici che devono essere considerati per
un corretto utilizzo di questi prodotti. Come vedremo, pur senza volere anticipare
conclusioni, questi prodotti hanno sicuramente degli svantaggi che li rendono totalmente
inappropriati per alcuni scenari operativi, e tanto più quelli con leva (bull o bear) rispetto
a quelli semplicemente "bear" (leva 1) ossia che replicano solo l'inverso della performance
del sottostante senza applicare altri meccanismi di moltiplicazione (come alcuni ETF e
tutti i certificati).

Il "fatto matematico" che origina tutto è che per compensare una performance negativa
bisogna ottenere una performance positiva superiore a quella precedente (negativa). Ad
esempio se un prodotto finanziario (un numero) perde il 10% (es vale 100 e va a 90) per
recuperare questa perdita (ossia ritornare a 100) si dovrà avere una performance del 11%.
Maggiore è la perdita maggiore è la differenza di performance fra ribasso e rialzo. Per un
-20% si dovrà avere una performance del 25%, per un -30% è necessario un +42%, per un
-50% è richiesto un +100% e così via fino ad un -90% che richiederà una performance
addirittura del +900% per riavere il prezzo (numero) di partenza. Questo
matematicamente è spiegabile con il fatto che la performance richiesta per il recupero
sarà calcolata su un valore che sarà più basso di quello di partenza (80 nel primo esempio,
rispetto ai 100 origine) e quindi maggiore è la perdita, più basso sarà il numero da cui

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parto per raggiungere il prezzo obiettivo. In sintesi la matematica impone che per
recuperare una perdita vada fatta una performance maggiore di quella avuta
nel deprezzamento. E credo che fino a qui, per molti, non ci sia nulla di rilevante (ma
comunque spesso si tende a dimenticarlo).

Se aggiungiamo la variabile della leva si tratta poi di applicare un moltiplicatore alle

valutazioni fatte sopra. Se poi aggungiamo la variabile "tempo", le cose si complicano
come segue. La presenza del tempo ossia dell'applicazione di meccanismi su descritti ad
una serie di prezzi (le sedute di borsa) porta a scenari estremamente complessi da
prevedere e da gestire. In pratica per un ritorno del sottosante al valore origine, il
prodotto finanziario definito su base "performance giornaliera" (che abbia
leva o meno) non ritorna a valere quanto valeva prima, ed inoltre lo scarto
dal prezzo origine dipende dall'andamento dell singole osservazioni. Vediamo
in dettaglio alcuni aspetti, solo di tipo qualitativo poichè la quantificazione matematica
risulta parecchio complessa.

In questo esempio si utilizza una performance giornaliera di circa +1% (e -1%) per portare
il sottostante da un valore origine (1000) fino al picco di +5% in cinque sedute per poi
ritornare a quota origine in altre 5 sedute (performance complessiva sul timeframe dello
0%). I valori del sottostante (e dei prodotti leva 5 e leva -5) sono ordinati nel tempo verso
il basso, le prime colonne a destra sono le performance daily, le seconde quelle aggregate
nel tempo (ossia dall'inizio). Un prodotto a leva +5 (certificato bull) sul picco si è
apprezzato complessivamente del 27% (anzichè "dell'aspettato" 25% = 5x5%) na poi sul
ribasso non torna allo stesso valore ma si deprezza dello 0.95%. Un certificato bear si
deprezza sul picco del 22.23% (anziche "dell'aspettato" 25%) ma poi non ritorna a valere il
prezzo origine ma si deprezza dell'1.42%

In questo secondo esempio si utilizza una performance giornaliera superiore, esattamente

del 2% per portare sempre in cinque sedute il sottostante da un valore origine (sempre
1000) fino al picco del +10.41% per poi ritornare a quota origine in altre 5 sedute
(performance complessiva sul timeframe dello 0%). Un prodotto a leva +5 (certificato
bull) sul picco si è apprezzato complessivamente del 61%, ancora una volta molto di più di
quanto avrebbe fatto se il +10% fosse stato fatto in una singola seduta ma di contro sul
ribasso non torna allo stesso valore ma si deprezza del 3.84%. Un certificato bear si

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deprezza sul picco del 40% circa, (anche in questo caso meglio ossia meno peggio di una
performance fatta su un singolo giorno) ma di contro non ritorna a valere il prezzo origine
ma si deprezza dell'5.77%

In questo terzo esempio variamo il verso del movimento: si va a ribasso e poi a rialzo con
una performance giornaliera di circa -2% per portare il sottostante da un valore origine
(sempre 1000) fino al picco del -9.61% in cinque sedute per poi ritornare a quota origine
in altre 5 sedute (ancora una volta performance complessiva sul timeframe dello 0%). Un
prodotto a leva +5 (certificato bull) sul picco si è deprezzato complessivamente del
40.95%, meglio (meno peggio) di quanto avrebbe fatto se il -9.61% fosse stato fatto in una
singola seduta ma di contro sul recupero non torna allo stesso valore ma si deprezza del
4.01%. Un certificato bear si deprezza sul picco del 61% circa (l'inverso del caso
precedente bull) ma di contro non ritorna a valere il prezzo origine ma si deprezza
dell'5.98% e ha una performance diversa dal caso precedente...

In questo quarto ed ultimo scenario utlizziamo un comportamento non lineare del

sottostante, diciamo random, e come evidenziato nella figura con performance a rialzo
superiori al 2% ed al ribasso anche da -4% (tipiche della fasi bear). Constatiamo che,
ancora una volta, per andamenti del sottostante che ritornano al prezzo origine il
deprezzamento dei due strumenti leveraged a leva fissa è sistematico ed in questo caso
rilevante (con solo 10 sedute). Inoltre l'apprezzamento nel momento migliore (il top) è
sempre superiore alle performance che si sarebbero avute in una singola seduta. Tutto ciò
matematicamente è spiegale con il principio descritto all'inizio del testo.

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Conclusioni
Mentre prodotti derivati a strike (es Leverae Certificate RBS) sono tali che per un ritorno
del sottosante al prezzo origine il prodotto derivato prezzerà, in linea di massima, i
medesmi valori (eccetto gli interessi sulla leva), prodotti a performance giornaliera
inversa piuttosto che prodotti bull o bear a leva fissa (+3%, +5% ecc..) non ritorano a

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valere gli stessi valori origine, ma meno evidentemente. Si ha quindi un deprezzamento
sistematico del prodotto che è tanto più marcato quanto più è ampio il movimento del
sottostante (e quindi del prodotto) rispetto alla quota iniziale ed ovviamente tanto
maggiore quanto è la leva del prodotto finanziario che amplifica il meccanismo
elementare. Questo è un primo ed importante aspetto su questi prodotti ma ci sarebbero
anche da fare precise quantificazioni rispetto alla durata dei movimenti ed all'escursione
dei prezzi del sottostante, valutazioni che tuttavia lasciano il tempo che trovano: infatti già
questo primo aspetto comporta da solo che questi prodotti non possano essere
utilizzati per strategie di accumulo sul sottostante. E' evidente infatti lo
svantaggio che si ha in caso di andamenti contro il trend, svantaggio che potrebbe
divernire importante e ingestibile per deprezzamenti del sottostane già nell'ordine del 20-
30%, compromenttendo tutta la strategia di accumulo sul sottostante.
Per strategie di hedging si osserva che appare corretto il loro uso ma solo per la gestione
temporanea di un movimento di tipo direzionale contro la posizione primaria (quella che
si intende proteggere) e, anche se non documentato in questo articolo, può dare risultati
superiori alle attese in casi di persistenza del trend, tanto maggiore quanto è la
persistenza del trend. Questi prodotti di contro soffrono delle "dinamiche di shock
market" e di volatilità fra sedute, deprezzandosi in modo notevole rispetto al
sottostante, divenendo quindi particolarmente rischiosi ed inopportuni in scenari come
quelli dei mercati moderni.

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