Parte 2

Economia e Politica Monetaria

Internazionale

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 Capitolo 1
La bilancia dei pagamenti

1.1. Introduzione.
La bilancia dei pagamenti di un paese una registrazione sistematica di tutte le
transazioni economiche effettuate in un dato periodo di tempo (un anno) fra i
residenti del paese che compie la rilevazione e i residenti degli altri paesi, indicati
per brevit stranieri o non residenti. Registra cio tutti gli esborsi fatti e gli introiti
ottenuti da un paese nei rapporti con gli altri paesi.
Ogni transazione che si traduce in un pagamento fatto a uno straniero viene
considerato nella bilancia dei pagamenti come un debito (e viene indicato con il
segno ); ogni transazione che si traduce invece in un introito dallestero viene
considerato un credito (e indicato con il segno +). Ciascuna transazione tra un
residente e un non residente viene registrata due volte nella bilancia dei
pagamenti: infatti se un residente di un Paese vende allestero una merce, ci sar
un operatore estero che lacquista e la paga. Considerando il paese nel suo
complesso (come insieme dei suoi operatori), quando viene venduta una merce,
viene ricevuto anche un corrispettivo monetario dallestero: vi cio un doppio
flusso (in partita doppia), uno in uscita (la merce) e uno in entrata (la valuta o
altre forme di pagamento). La stessa cosa avviene per i movimenti di capitale.
Si deve notare per che la bilancia dei pagamenti solo da un punto di vista
contabile sempre in equilibrio.
Per quanto riguarda il concetto di residente, esso non coincide con quello di
nazionalit n con quello di residenza anagrafica. Ai fini della bilancia dei
pagamenti sono infatti considerati residenti di un paese coloro che hanno il loro
centro di interessi nel paese in questione, ossia vi svolgono la loro principale e
stabile attivit.
La bilancia dei pagamenti comprende
a) il conto corrente
b) il conto capitale e finanziario
Vale la seguente regola:

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Bilancia dei pagamenti: surplus del conto corrente + surplus del conto capitale e
finanziario = 0
Vedremo tra poco cosa implica questa regola. Ora per soffermiamoci sugli
aspetti che caratterizzano le diverse componenti della bilancia dei pagamenti.

1.2. Il conto corrente

Il conto corrente misura i flussi netti (il saldo) di beni e servizi tra un paese e il
resto del mondo. Esso misura cio le esportazioni nette (date dalla differenza tra
esportazioni e importazioni). Importazioni ed esportazioni interessano tre
categorie:
1) Merci
2) Servizi
3) Redditi
A questi si aggiungono come parte del conto corrente i cosiddetti Trasferimenti.
Nel complesso il Conto corrente formato secondo il seguente schema:

Conto corrente:
esportazione di merci importazioni di merci (bilancia commerciale)
+
esportazione di servizi importazioni di servizi (bilancia dei servizi)
+
Redditi
+
Trasferimenti (netti)

Vediamo nel dettaglio questi elementi.

A) Merci.
Si tratta di beni fisici in senso stretto, beni materiali di consumo e di
investimento, prodotti finiti o semilavorati.
I paesi regolarmente esportano e importano beni (automobili, petrolio, frumento).
B) Servizi
Sono beni non tangibili, che comunque fanno parte della produzione e
costituiscono reddito per chi li produce. I servizi si articolano nelle seguenti voci:

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1) Assicurazioni.
Esempio: se unassicurazione viene fatta presso unagenzia straniera
(Lloyd di Londra), il premio pagato va registrato come importazione del
servizio assicurativo. Per la Gran Bretagna quel premio invece registrato
come unesportazione di servizio.
2) Noli e trasporti.
Le merci devono essere trasportate. Il servizio di spedizione e trasporto se
richiesto ad unimpresa straniera sar registrato nella bilancia dei
pagamenti quale importazione di servizio.
3) Turismo.
Il pernottamento pagato da un turista americano in un albergo di Roma
un'esportazione dell'Italia verso gli Stati Uniti. Lo stesso si dica per il
pranzo che egli paga in una trattoria di Trastevere. ovviamente
impossibile registrare tutti questi movimenti import-export: la regola
seguita quindi quella di registrare nel complesso l'entit di valuta che
viene cambiata a scopi turistici.
4) Altri servizi.
Tra questi troviamo prestazioni professionali, royalties su brevetti,
consulenze, intermediazioni, spese diplomatiche, diritti d'autore etc.

C) Redditi
Si distinguono in
a) Redditi da capitale.
Si tratta degli interessi e dei dividendi che derivano dai crediti e debiti finanziari o
dal possesso di titoli azionari o di propriet. Se un cittadino italiano possiede un
titolo azionario di unimpresa tedesca e ne percepisce i dividendi, questi vengono
registrati nei conti italiani come reddito da investimento. Il reddito proveniente
da un investimento effettuato allestero entra nel conto capitale perch gli
interessi (o i dividendi) sono considerati compensi per i servizi forniti
dallinvestimento in questione.
b) Redditi da lavoro.
Si tratta quindi dei redditi di pertinenza di emigranti/immigranti.

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D) Trasferimenti.
Riguardano pagamenti senza contropartite (trasferimenti unilaterali) tra paesi.
Essi riguardano:
1) aiuti e doni pubblici (umanitari, militari, allo sviluppo, in natura e in valuta,
ecc.); aiuti e doni privati;
2) pagamenti di quote agli organismi internazionali, quali le quote di finanziamento
del bilancio dellUnione Europea, le quote di partecipazione a progetti
multilaterali di aiuto, quote di pertinenza del Paese per il funzionamento di
istituzioni internazionali quali la Banca Mondiale, lUnesco, ecc;

Tabella 1. Conto Corrente per il paese A per lanno 2011.

Valori in milioni di euro

Conto Corrente

Valori Valori
parziali totali
BILANCIA COMMERCIALE
Esportazione (di merci) + 30
Importazione (di merci) 50
Saldo parziale 20
BILANCIA DEI SERVIZI
Esportazione (di servizi) + 10
Importazione (di servizi) 40
Saldo parziale 30
REDDITI
Redditi da capitale
Interessi e dividendi su titoli nazionali detenuti da + 12
residenti
Interessi e dividendi su titoli nazionali detenuti da 2
stranieri
Saldo parziale + 10
Redditi da lavoro
Lavoratori nazionali operanti allestero +8
Lavoratori stranieri operanti in Italia 11
Saldo parziale 3
TRASFERIMENTI
Pagamenti quote organismi internazionali 8
Aiuti Umanitari 2
Saldo parziale 10
Saldo di conto corrente 53

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Il saldo di conto corrente presenta un disavanzo pari a 53 milioni di euro. Il
disavanzo indica che i pagamenti correnti effettuati sono maggiori delle entrate
correnti e che i cittadini residenti hanno utilizzato un ammontare di ricchezza
superiore a quello da loro prodotto. Siccome vale la regola che abbiamo visto
sopra (surplus del conto corrente + surplus del conto capitale e finanziario = 0) a
questo disavanzo deve corrispondere un avanzo di pari importo nellaltra parte
della bilancia dei pagamenti. Vediamo in dettaglio il conto capitale e finanziario.

1.3. Il conto capitale e finanziario

Il conto capitale e finanziario registra le transazioni di attivit finanziarie e non
finanziarie tra un paese e il resto del mondo. In particolare:
i) Il Conto capitale. Registra i trasferimenti in conto capitale (come la remissione
o lestinzione del debito dei PVS) e lacquisizione o cessione di attivit non
finanziarie non prodotte, di solito intangibili (diritti dautore, brevetti). Cos, se
un paese, ad esempio la Germania, cancella il debito estero (o parte di esso)
allIndia, la ricchezza tedesca diminuisce di quellimporto che sar registrato in
conto capitale come debito.
ii) Conto finanziario. Registra lacquisizione o la vendita di attivit finanziarie,
ovvero di una qualsiasi delle forme in cui la ricchezza pu essere detenuta
(denaro, azioni, titoli del debito pubblico, aziende, terreni). la componente di
gran lunga pi grande e importante del conto capitale e finanziario.
Il conto capitale costituito da quattro diverse categorie:
1) investimenti diretti esteri: Gli investimenti cio fatti dalle imprese
multinazionali. Ad esempio, se la multinazionale americana Coca Cola apre
uno stabilimento di imbottigliamento in India, questo investimento viene
registrato come investimento diretto estero degli USA. Di fatto quando la Coca
Cola apre lo stabilimento in India acquista o importa attivit sullestero. Tale
investimento quindi viene indicato con segno negativo nel conto finanziario
statunitense.
Sono investimenti diretti
a) gli investimenti in attivit produttive
b) investimenti in terreni e fabbricati.
2) Investimenti di portafoglio: In questa parte vengono registrati gli scambi di varie

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attivit finanziari. Sono registrato cio i flussi che nascono dalla gestione di
portafoglio dei residenti del Paese in questione e quindi le attivit e le passivit
che contraggono (a lungo termine) verso residenti esteri. Tali transazioni possono
riguardare:
a) azioni (incluse le quote di fondi comuni)
b) obbligazioni
c) altri strumenti finanziari
3) Altri investimenti. In questa sezione vengono registrati gli investimenti di
portafoglio e altri movimenti di capitale a breve termine. I principali tipi di
transazioni finanziarie a breve termine che riguardino il settore privato non
bancario sono:
1) Investimenti in titoli a breve (buoni del tesoro, accettazioni
bancarie, note commerciali, titoli a lunga in scadenza nell'anno,
certificati di deposito ecc)
2) Crediti commerciali (come ad esempio una dilazione data nel
pagamento da parte dellazienda venditrice)
3) Depositi all'estero di residenti
4) Operazioni pronti contro termine1
5) Altro
4) Attivit di riserva. Rispecchia principalmente le interazioni finanziarie del
governo con il resto del mondo, in particolare con altri governi.
Le Riserve ufficiali del Paese si distinguono in:
a) Riserve in valuta estera (titoli di stato esteri, depositi nel sistema
bancario nazionale di altri paesi, altri titoli esteri)
b) Oro
c) Posizione attiva verso il Fondo Monetario Internazionale
d) Linee di credito concesse a altre Autorit Ufficiali e da queste
utilizzate

1
Si tratta di operazioni che consistono in una doppia compravendita di titoli, ossia in una vendita
(o acquisto) a pronti contro un acquisto (o vendita) a termine a prezzo prefissato. La durata di
tali operazione normalmente breve. Le operazioni pronti contro termine possono essere
effettuate da qualsiasi operatore (banche, privati, intermediari finanziari). Le pi importanti per
sono quelle che coinvolgono una Banca Centrale con le altre banche (operazioni di mercato
aperto).

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Tabella 2. Conto Capitale e finanziario per il paese A per lanno 2011.
Valori in milioni di euro

Conto Capitale e Finanziario

Valori Valori
parziali totali
CONTO CAPITALE
Estinzione debito PVS 6
Saldo parziale 6
CONTO FINANZIARIO
Investimenti Diretti Esteri
Investimenti Diretti Esteri (nel paese in questione) + 10
Investimenti Diretti Esteri (da parte del paese in 4
questione)
Saldo parziale +6
Investimenti di Portafoglio
Investimenti effettuati (acquisto attivit allestero) 12
Investimenti ricevuti (vendita di attivit allestero) +2
Saldo parziale 10
Altri investimenti
Investimenti effettuati (acquisto titoli a breve) 8
Investimenti ricevuti (vendita titoli a breve) + 32
Saldo parziale +24
ATTIVIT DI RISERVA
Prestiti da altri governi e agenzie multilaterali +7

Saldo parziale Conto Capitale e Finanziario + 21

Arrivati a questo punto possiamo osservare che la parte del Conto Capitale e
Finanziario presenta un avanzo pari a 21 milioni di euro. Tuttavia, dato che deve
essere: surplus del conto corrente + surplus del conto capitale e finanziario = 0, ci
troviamo in una grave situazione di disavanzo della bilancia dei pagamenti.
Infatti abbiamo:
Bilancia dei pagamenti
Conto Corrente 53 ml
Conto Capitale e Finanziario + 21 ml
Saldo bilancia pagamenti 32 ml

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Come colmare il disavanzo e rispettare la regola su esposta? Come far cio il
paese in questione a onorare gli impegni di pagamento con scadenza 2011?
Ci sono solo alcune possibilit
1) Adottare politiche economiche volte a sanare gli squilibri sorti (si veda
il capitolo 2)
Se questo non possibile allora vi sono queste tre altre alternative:
2) il paese riesce ad ottenere nuovi prestiti dallestero (FMI o altri paesi,
esempio Italia con Cina); nellesempio numerico qui utilizzato il paese in
questione ha per gi fatto ricorso al prestito (si veda tabella 2)
3) il paese vende attivit finanziarie (ma deve riuscire a farlo: si vedano i
successivi capitoli);
4) il paese attinge dalle riserve di valuta eventualmente detenute.

In questo caso c un unico modo, ricorrere ad unaltra parte delle attivit di

riserva, ossia utilizzando le riserve del paese in questione per un ammontare pari
a 32 milioni di euro. Sulla pericolosit di questa soluzione si rimanda al capitolo
sulle crisi economiche e finanziarie.

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 Capitolo 2
Tassi di cambio e Politiche economiche

2.1. Il tasso di cambio

Ciascun paese ha una propria valuta in cui sono denominati i prezzi delle merci e
dei servizi: euro in Italia; yen in Giappone; dollaro negli Stati Uniti; sterlina in
Gran Bretagna; yuan in Cina.
I tassi di cambio sono di fondamentale importanza per il commercio e altre
relazioni economiche internazionali perch permettono di rapportare i prezzi di
prodotti e servizi dei diversi paesi.
Cos il tasso di cambio?
Il tasso di cambio un prezzo: il prezzo relativo al quale due monete vengono
scambiate. Ogni tasso di cambio pu essere definito in due modi diversi: come
prezzo della valuta estera in termini della valuta di riferimento o come prezzo
della valuta di riferimento in termini della valuta estera.
Cos se abbiamo euro (la valuta di riferimento) e dollari (la valuta estera)
possiamo trovare il tasso di cambio espresso in euro per dollari (in questo caso si
parla di quotazione incerto per certo); o in unit di valuta estera (dollaro) per
valuta di riferimento (euro) (quotazione certo per incerto). Ad esempio,
quotando leuro in termini di dollari (incerto per certo) possiamo avere che un
euro pari a 1,25 dollari; lo stesso tasso di cambio ma calcolato per una
quotazione certo per incerto avremo che un dollaro si cambia con 80 centesimi di
euro (per ottenere il corrispettivo di un dollaro dobbiamo fare 1/1,25 euro).
Si distingue tra:
a) Tasso di cambio nominale
E il rapporto di cambio tra due differenti valute.
Esempio. Cambio valuta in aeroporto.

b) Tasso di cambio reale

Indica quanto sono relativamente costose le merci in differenti paesi e
rispecchia e/o influenza la competitivit delle esportazioni di un paese.

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 Esempio. Poniamo che una tazza di caff costi 200 yen in Giappone e un
euro in Italia e che il tasso di cambio sia di 100 yen contro 1 euro.
Possiamo cambiare un euro con 100 yen ma a Tokyo 100 yen acquistano
solo mezza tazza di caff. Quindi il tasso di cambio reale per il caff pari
a 0,5: i nostri euro sono in grado di acquistare in Giappone solo la met di
quanto sono in grado di acquistare in Italia. Se torniamo da una vacanza
in Giappone e diciamo che stata costosa diciamo essenzialmente che il
tasso di cambio reale yen contro euro basso: in Italia i beni costano
relativamente meno che in Giappone.

Il tasso di cambio reale non riguarda una sola merce; rispecchia tutti i beni che
acquistiamo in un dato paese.
Il tasso di cambio reale si calcola nel seguente modo:
tasso di cambio nominale x livello dei prezzi interni/ livello dei prezzi
esteri
Il tasso di cambio reale rispecchia e la competitivit di un paese: pi alto il tasso
di cambio reale pi costose sono le sue merci per i residenti allestero. Con un
tasso di cambio reale alto il livello delle esportazioni di un paese sar pi basso e
quello delle importazioni sar elevato perch le merci estere risultano meno
costose. Quindi pi alto il tasso di cambio reale pi basso il livello di
esportazioni nette e pi alto il deficit del conto corrente.
Esempio. Supponiamo che una birra costi 3 euro in Germania, 6 pesos in
Argentina e che il tasso di cambio nominale sia 1 = 2P
In questo caso abbiamo
Tasso di cambio reale: 2 (tasso di cambio nominale) x [3 euro (prezzo interno) /6
pesos (prezzo estero) = 1
Il tasso di cambio reale in questo caso pari a 1: significa che in ciascuno dei due
paesi considerati 3 euro (o lequivalente di 3 euro) acquistano una birra.
Se invece una birra costasse tre euro in Germania ma 2 pesos in Argentina
avremo:
Tasso di cambio reale: 2 (tasso di cambio nominale) x [3 euro (prezzo interno) /2
pesos (prezzo estero) = 3
In Argentina con tre euro si acquistano tre birre, mentre in Germania solo una.

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2.2. Il mercato dei cambi
Le transazioni internazionali richiedono un mercato in cui le valute nazionali
possono essere scambiate tra loro: il mercato dei cambi. Su questo mercato si
determinano i tassi di cambio, prezzi ai quali si scambiano le valute.
I movimenti dei tassi di cambio (apprezzamento, deprezzamento) influenzano i
prezzi relativi di beni, servizi e attivit patrimoniali in paesi diversi.
Esempio. Supponiamo che il prezzo di una camera sia di 100 dollari a
notte negli USA e 100 euro in Italia. Se il tasso di cambio 1 dollaro = 1
euro, le due stanze hanno di fatto lo stesso prezzo.
Se invece il tasso di cambio 1 dollaro = 2 euro, per un turista americano
passare una notte in albergo in Italia costa meno che negli USA per un
turista italiano; se il tasso di cambio diviene 1 dollaro = 0,50 euro sar pi
costoso passare una notte in albergo in Italia che negli USA.

Da che cosa dipende il tasso di cambio?

Una prima risposta, valida anche se un po superficiale, che il tasso di cambio
dipende, come ogni altro prezzo, dalla domanda e dallofferta.
Esempio. Partiamo da un cambio dollaro/euro pari a 1 (un dollaro per un
euro).
Se coloro che detengono euro decidono per qualche ragione di porli in
vendita in cambio di dollari, ci significa che stanno facendo crescere
lofferta di euro e la domanda di dollari.
Ne seguir un aumento del prezzo del dollaro (il bene la cui domanda
aumentata) in termini di euro (il bene la cui offerta aumentata): il tasso
di cambio dollaro/euro non sar pi di 1 dollaro per un euro, ma diciamo
di un dollaro per 1,40 euro. Si dice in tal caso che leuro si deprezzato o
svalutato rispetto al dollaro (il dollaro si apprezzato o rivalutato rispetto
alleuro), giacch occorrono pi euro per acquistare un dollaro, o detto in
altro modo un dollaro acquista pi euro.
Altro Esempio. Partiamo dalla situazione in cui 1 euro viene scambiato
con 1 dollaro, il tasso di cambio 1:1. Se leuro si apprezza allora il suo
valore aumenta: diventa pi costoso acquistare euro per chi detiene

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 dollari. Se ad esempio occorrono 1,10 dollari per acquistare un euro allora
leuro si apprezzato del 10%. Se invece occorrono 0,90 dollari per
acquistare un euro leuro si deprezzato del 10%.

Da che cosa dipendono la domanda e lofferta di valute e, dunque, i livelli dei

tassi di cambio?
Per rispondere dobbiamo in primo luogo capire chi domanda e offre valute
1) Le banche commerciali
Costituiscono la parte pi importante degli operatori del mercato dei cambi: quasi
tutte le transazioni internazionali, infatti, si traducono in addebitamenti o
accreditamenti su conti tenuti presso banche commerciali. La grande
maggioranza di transazioni in valuta estera avvengono sotto forma di scambi di
depositi bancari denominati in valute diverse.
Esempio: Un produttore italiano (Merloni-Ariston-Indesit) che deve pagare
un proprio fornitore americano; La Merloni dar ordine alla propria banca
commerciale una volta ottenuta la quotazione del tasso di cambio - di
addebitare sul proprio conto corrente in euro e pagare al fornitore
limporto dovuto in dollari, nella forma di un accreditamento presso una
banca americana. Se limporto dovuto pari a 100.000 dollari e il tasso di
cambio dollaro/euro pari a 1.4 (un dollaro compra 1.4 euro)
laddebitamento per conto della Merloni pari a 140.000 euro che
corrispondono ai 100.000 del pagamento dovuto.
Sono quindi le banche, per rispondere alle esigenze dei loro clienti, a operare nei
mercati valutari attraverso le cosiddette transazioni interbancarie.
2) Le societ commerciali, in particolare le imprese multinazionali
Le imprese che operano in diversi paesi effettuano e percepiscono pagamenti in
valute diverse. Ad esempio, lApple pu avere necessit di avere yuan cinesi per
pagare gli operai che effettuano in Cina parte dellassemblaggio.
3) Le istituzioni finanziarie non bancarie
Molte istituzioni non bancarie, come ad esempio quelle che operano sui fondi
pensione o i fondi dinvestimento spesso trattano in valuta straniera.
4) Le banche centrali
Talvolta le Banche centrali intervengono nei mercati dei cambi, per rispondere a

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o dare segnali su misure di politica economica
Esempio: Lintervento della BCE di fronte a una forte pressione sulleuro e rischio
di deprezzamento: si veda qui sotto 2.3).

2.3. Cambi fissi e cambi flessibili

Si distingue tra regime di cambi fissi e regime di cambi flessibili.
In Regime di cambi flessibili, il tasso di cambio liberamente determinato dai
mercati, cio dalla domanda e dallofferta di valute espresse dalle banche
commerciali, dalle societ commerciali e dalle istituzioni finanziarie non bancarie
Tale regime caratterizzato dal fatto che le autorit monetarie del paese che lo
adotta non intervengono (o intervengono in misura minimale) nel mercato dei
cambi. Il tasso di cambio nei confronti di qualsiasi valuta estera dunque lasciato
fluttuare liberamente in (quasi) qualsiasi misura e direzione in base alle domande
e offerte di valuta estera provenienti da tutti gli altri operatori.
In Regime di cambio fissi le autorit si impegnano a mantenere un certo tasso di
cambio con le altre valute.
Esempio. Supponiamo che in un dato momento nel tempo il tasso di
cambio euro/dollaro sia di 1 euro per 1 dollaro.
Supponiamo, ancora, che a un certo punto diventi opinione diffusa il fatto
che leuro sia destinato a deprezzarsi e che si deprezzi (aspettative che si
autorealizzano: si veda oltre): diciamo che nella nuova situazione ci
vorranno 1,5 euro per acquistare un dollaro. Bene, in regime di cambi
flessibili, la BCE non far nulla per opporsi a questa tendenza e impedire il
deprezzamento delleuro rispetto al dollaro. In regime di cambi fissi,
invece, la BCE si impegna di fronte a chiunque ne dovesse fare richiesta a
scambiare euro contro dollari ad un prezzo fisso e prestabilito: diciamo,
per coerenza con lesempio precedente, 1 euro contro 1 dollaro.

Come viene mantenuto il tasso di cambio fisso?

Attraverso gli strumenti di Politica monetaria: ossia variazioni del tasso di
interesse e/o della quantit di moneta (operazioni di mercato aperto).
Si noti per che ogni volta che, nel nostro esempio, la BCE vende dollari ai
mercati in cambio di euro (per non farlo deprezzare), essa sta ritirando euro dalla

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circolazione, cio sta riducendo lofferta di moneta nel sistema economico
(politica monetaria restrittiva). E lo fa anche se in linea di principio o per le
esigenze non lo dovrebbe fare (si veda il capitolo sulle crisi).
Si ha infatti che quando una banca centrale si impegna a mantenere un tasso di
cambio fisso, essa perde il controllo dellofferta di moneta. Viceversa, quando il
cambio flessibile, la banca centrale riesce a controllare lofferta di moneta.

Nella realt storica non sono esistiti (e non esistono) soltanto regimi di cambi
flessibili e regimi di cambi fissi, ma anche regimi intermedi, a volte definiti regimi
di cambi amministrati .
Esempio. Rientra nel caso dei cambi amministrati lo SME (Sistema
Monetario Europeo).
In base a quellaccordo, infatti, come vedremo pi in dettaglio nel capitolo
sullintegrazione monetaria europea, si definivano dapprima delle parit
(per esempio: 1 marco tedesco = 1000 lire), dopodich si lasciava libero il
cambio di fluttuare entro margini stabiliti (per esempio: + o 2,25%).
Cos, se le libere interazioni di mercato avessero provocato un
deprezzamento della lira del 2% rispetto al marco (1 marco = 1020 lire),
allora le banche centrali, proprio come in regime di cambi flessibili, non
avrebbero fatto nulla. Se invece il deprezzamento fosse stato del 2.50% (1
marco = 1025 lire), allora la Banca dItalia e la Bundesbank avrebbero
operato un intervento congiunto a sostegno della lira, domandando
attivit denominate in lire ed eventualmente offrendo attivit denominate
in marchi.

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2.4 Vantaggi e svantaggi dei cambi fissi e cambi flessibili
Nel corso del tempo molto si discusso sulle qualit e sui difetti dei due regimi
principali di tassi di cambio. Vediamo pi da vicino alcune delle argomentazioni
chiamate a favore o contro o due regimi di cambio.

A) Argomenti a favore di un regime di tassi di cambio flessibili:

a) Lautonomia della politica monetaria.
Il fatto che la Banca Centrale di un paese non debba necessariamente intervenire
sul mercato dei cambi per mantenere un certo tasso di cambio, permette, come
abbiamo visto, di avere autonomia nelluso degli strumenti di politica monetaria.
Questo aspetto particolarmente importante quando le condizioni economiche
del paese sono critiche.
Esempio: Il caso delleconomia in recessione. Quando un paese in recessione,
con una diminuzione della produzione e un aumento della disoccupazione,
dovrebbe attuare misure espansive, come quelle previste da una politica
monetaria espansiva. Tuttavia, se siamo in regime di cambi fissi questo pu non
essere possibile.
b) Il tasso di cambio come stabilizzatore automatico.
Spesso il tasso di cambio, quando flessibile, lasciato cio al mercato, risulta essere
un efficace stabilizzatore in caso di squilibri economici nel paese in questione.
Esempio: Quando avviene uno shock negativo della domanda, con una
diminuzione dei consumi a favore del risparmio e se il risparmio si traduce in una
maggiore domanda e acquisto di titoli.

B) Argomenti contro i tassi di cambio flessibili

a) Speculazioni destabilizzanti e disturbi del mercato monetario
La speculazione sui tassi di cambio pu portare a una pericolosa instabilit dei
mercati valutari con pericolose conseguenze sullequilibrio dei paesi stessi.
b) Problemi al commercio e agli investimenti internazionali
I tassi flessibili, essendo per loro natura altamente variabili e poco prevedibili,
avrebbero effetti negativi sullandamento del commercio e sugli investimenti
internazionali. Infatti le variazioni dei cambi rendono importatori ed esportatori
meno certi sul prezzo che dovranno pagare o ricevere.

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B) Argomenti in favore dei tassi di cambio fissi.
a) La disciplina monetaria.
I vincoli dati da un regime di cambi fissi impedirebbero le conseguenze pericolose
di alcuni strumenti di politica economica, come ad esempio i possibili pericoli
innescati da una politica monetaria espansiva (rischio di inflazione e imposta da
inflazione).

b) Deterrente contro la speculazione

Quando i mercati sanno che la Banca Centrale interverr per difendere il tasso di
cambio saranno disincentivati nei loro comportamenti speculativi.
Esempio: comportamento dei mercati e ruolo delle aspettative

c) Effetti su commercio e investimento produttivo.

Qui troviamo la posizione opposta vista per i cambi flessibili: cambi fissi cio
avrebbero effetti benefici sullandamento del commercio e degli investimenti
internazionali infondendo maggiore sicurezza negli importatori ed esportatori.
Esempio: ruolo e possibili effetti dellincertezza del cambio

2.5 Tassi di Cambio e Politiche per la Bilancia dei Pagamenti

Quando si ha uno squilibrio della bilancia dei pagamenti si pu incorrere in uno o
pi dei seguenti gravi problemi: perdita di riserve, perdita di credibilit, rischio
sopravvivenza del paese. Al contrario quando la bilancia dei pagamenti presenta
un avanza i problemi possono riguardare linflazione e/o danni ad altri paesi.
Lobiettivo , o dovrebbe essere, quindi quello di avere la bilancia dei pagamenti
in equilibrio. I tassi di cambio possono avere un ruolo fondamentale quando
consideriamo limportante questione dellequilibrio della bilancia dei pagamenti
Infatti in che modo si pu ristabilire lequilibrio?
Tra le politiche per il riequilibrio vi sono:
1) La Politica Monetaria: effetto sui movimenti di capitale attraverso il tasso di
interesse; ruolo della divergenza tasso di interesse interno e tasso di interesse
internazionale.
2) Politica monetaria e fiscale: controllo della domanda interna (quindi anche

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importazioni) e del reddito. Eventuali problemi collegati (livello di occupazione).
3) Politiche pro competitive: riduzione dei prezzi interni; riduzione del tasso di
cambio, applicazione di dazi o altre forme di barriere non tariffarie

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 Capitolo 3
Il Sistema Monetario Internazionale

3.1. Introduzione
Come abbiamo visto nel capitolo precedente, si distingue tra tassi di cambio fissi
e tassi di cambio flessibili.
1) Regime di cambi flessibili:
Le autorit monetarie del paese che lo adotta non intervengono (quasi mai) nel
mercato dei cambi. Il tasso di cambio nei confronti di qualsiasi valuta estera
dunque lasciato fluttuare liberamente in qualsiasi misura e direzione in base alle
domande e offerte di valuta estera provenienti da tutti gli altri operatori.
2) Regime di cambio fissi
Le autorit monetarie si impegnano a mantenere un certo tasso di cambio fisso
con le altre valute. Si possono avere le seguenti tipologie di cambi fissi:
a) Il Gold Standard puro: in questo caso ogni moneta nazionale ha un dato
contenuto aureo. Il tasso di cambio fra due valute qualsiasi automaticamente e
rigidamente fissato dal rapporto fra il contenuto aureo delle valute stesse (parit
aurea)
b) Il Gold exchange standard: ciascun paese detiene nelle proprie riserve non
soltanto oro ma anche valute estere le quali siano pienamente e liberamente
convertibili in oro. La convertibilit in oro delle valute di riserva deve essere
libera e piena.
c) Il Gold exchange standard zoppo: quando la convertibilit limitata alle sole
Banche Centrali.

3.2 Prima di Bretton Woods

3.2.1. IL Gold Standard
Prima degli accordi di Bretton Woods vigeva il cosiddetto Gold Standard. Questo
sistema ha avuto origine nelluso delle monete doro come mezzo di scambio,

20
unit di conto e riserva di valore. Ma il Gold Standard come istituto stato
introdotto, in Inghilterra, nel 1819 con il cosiddetto Resumption Act.
In seguito altri paesi come Germania e Giappone adottarono il Gold Standard.
Gli Stati Uniti adottarono il Gold Standard nel 1879 mentre il cosiddetto Gold
Standard Act del 1900 istituzionalizz il legame dollaro-oro.
Si deve notare che in questo periodo la Gran Bretagna ad avere il ruolo
principale nello scenario economico mondiale con Londra come centro
finanziario internazionale.
3.2.2. Effetti del Gold Standard
Con il regime del Gold Standard la responsabilit principale di una banca
centrale era di conservare la parit ufficiale tra la propria moneta e loro. Per
mantenere questo prezzo, la banca centrale necessitava di un adeguato livello di
riserve in oro.
Si noti per che tramite la fissazione del prezzo delle valute in termini di oro, il
Gold Standard tendeva a limitare la crescita monetaria nelleconomia mondiale e
ad assicurare la stabilit dei prezzi a livello mondiale.
Perch?
Perch se deve essere $ = G non ci pu essere pi $ di G.

N.B. Tuttavia vi sono stati risultati incerti del Gold Standard sul livello dei prezzi,
e questo rifletteva lesistenza di un problema, quello della variazione dei prezzi
relativi delloro e delle altre merci.

3.2.3 Abbandono del Gold Standard

Il Gold Standard viene abbandonato durante la prima guerra mondiale. Il
finanziamento della guerra infatti aveva richiesto una politica monetaria
espansiva con un conseguente aumento dei prezzi (si ricordi la teoria quantitativa
della moneta) che si tradusse in inflazione galoppante, e nella cosiddetta
iperinflazione tedesca dopo il trattato di Versailles.
La situazione si fece presto di grave instabilit. Gli USA decisero di tornare
alloro nel 1919. Allinizio degli anni 20 i paesi europei avevano sempre pi
nostalgia della relativa stabilit dellepoca del Gold Standard. Nel 1922 alla
Conferenza Internazionale Economica di Genova, in cui veniva discusso
lobiettivo di agevolare la ricostruzione economica dellEuropa devastata dalla
guerra, Gran Bretagna, Italia, Francia e Giappone si accordano su di un

21
programma che chiedeva un ritorno generalizzato al Gold Standard e alla
cooperazione tra le banche centrali per raggiungere gli obiettivi di equilibrio
interno ed esterno. Il modello scelto era per quello del Gold Exchange Standard.

Nel 1925 la Gran Bretagna torn al Gold Standard riportando il prezzo della
sterlina in oro al livello di prima della guerra (cosa fortemente voluta dal Primo
Ministro Winston Churchill). Tuttavia, il livello dei prezzi britannico nel 1925 era
ancora molto pi alto del livello del periodo Gold Standard prebellico.

Ci implicava che il valore della moneta fosse minore rispetto a prima cio
quando era pari a una certa quantit di oro. Se i prezzi erano aumentati, voleva
dire che era stata prodotta troppa sterlina (teoria quantitativa della moneta) e che
quindi ogni sterlina non poteva pi essere uguale a quel quantitativo di oro. Di
fatto, la sterlina era rivalutata. Per reggere la parit fu necessario adottare delle
politiche monetarie restrittive (operazioni di mercato aperto). Le politiche
monetarie restrittive contribuirono a provocare unelevata disoccupazione (cosa
prevista e fonte di pesanti di critiche da parte delleconomista J.M.Keynes in
The economic consequences of Mr Churchill).
La depressione che segu il ritorno al Gold Standard era stata prevista da Keynes
e da altri economisti ma fu senza precedenti. La stagnazione britannica degli
anni 20 acceler il declino di Londra come principale mercato finanziario
mondiale.
Come deciso alla Conferenza di Genova, molti paesi avevano riserve in sterline
ma la persistente stagnazione della Gran Bretagna non contribu a ispirare fiducia
nella sua capacit di far fronte alle proprie obbligazioni internazionali.
Il sovrapporsi della grande depressione del 1929 condusse a fallimenti bancari in
tutto il mondo e la Gran Bretagna fu costretta ad abbandonare loro nel 1931
quando parecchi detentori stranieri di sterline improvvisamente furono presi dal
panico e cominciarono a convertire le proprie sterline in oro.
Con la depressione degli anni 30 molti paesi rinunciarono al proprio impegno al
Gold Standard e permisero alle loro valute di fluttuare nel mercato
internazionale.
Gli USA abbandonarono il Gold Standard nel 1933 (ma vi tornarono nel 1934
dopo che il prezzo delloro era passato da 20,67 a 35 dollari per oncia, ossia dopo
la svalutazione del dollaro). Anche altri paesi tornarono a qualche forma di Gold

22
Standard dopo una svalutazione. Queste svalutazioni competitive vennero
adottate da ogni paese nella speranza di rendere pi competitivi i propri prodotti
sul mercato internazionale e in gran parte si annullarono luna con laltra.
La turbolenza dei mercati mondiali continu sino allinizio della seconda guerra
mondiale.

3.3. Il Regime di Bretton Woods

Nel 1944 i rappresentanti di 44 paesi si incontrarono a Bretton Woods (USA)
dove stesero e firmarono il cosiddetto accordo di Bretton Woods.
Il regime di Bretton Woods stato stabilito nel 1945: si tratta di un regime di
cambi del tipo Gold Exchange Standard Zoppo: ciascun paese aderente
allaccordo dichiarava una parit della propria valuta in termini di oro da cui,
essendo il dollaro USA lunica valuta convertibile in oro a quellepoca (al prezzo
fisso di 35 dollari per oncia doro) discendeva automaticamente una parit in
termini di dollari. La convertibilit del dollaro USA faceva inoltre s che detenere
oro o detenere dollari fosse la stessa cosa per le banche centrali dei vari paesi.
Si noti che la convertibilit in oro non valeva per i privati e per questo si trattava
di Gold Exchange Standard Zoppo.
3.3.1. Funzionamento
I paesi aderenti al sistema si impegnavano a mantenere fissa la parit: erano
consentite oscillazioni del cambio solo nei limiti di + o 1% della parit, salvo la
possibilit di variarla in caso di squilibrio fondamentale e seguendo determinate
regole. Per variazioni fino al 10% vi era piena discrezionalit, mentre per
variazioni maggiori occorreva informare preventivamente il FMI e ottenere il
consenso. Era un sistema a parit fisse ma aggiustabili.
Il mantenimento di una data parit richiede un continuo intervento delle autorit
monetarie sul mercato dei cambi, le quali devono sia rendere disponibile tutta la
valuta estera ivi domandata in eccesso dellofferta sia assorbire tutta la valuta
estera ivi offerta in eccesso della domanda.

3.3.2. Crollo del Regime di Bretton Woods

Il 15 Agosto 1971, gli Stati Uniti annunciano una serie di misure tra cui:
1) limposizione di una sovrattassa del 10% sulle importazioni

23
2) la sospensione della convertibilit in oro del dollaro in aperta violazione degli
accordi di Bretton Woods.
Al Gold Exchange Standard Zoppo si sostituisce un sistema di fluttuazione
spuria o sporca (manovrata).

I motivi dellazione USA

1) La sospensione della convertibilit:
a) Finanziamento della guerra del Vietnam e in Cambogia
b) Politica monetaria espansiva (stampa moneta) con conseguente
perdita< di credibilit (troppi dollari in circolazione rispetto alla quantit
doro).
2) Il 10% sulle importazioni
a) per evitare il peggioramento della bilancia dei pagamenti: con un
dollaro troppo valutato si ha una riduzione delle esportazioni.

3.3.3. Lo Smithsonian agreement

Nel dicembre 1971 viene sottoscritto lo Smithsonian Agreement nel quale
venivano fissati nuovi rapporti di cambio o tassi centrali delle principali monete
rispetto al dollaro e i margini di oscillazione venivano ampliati del 2,25% sopra e
sotto i tassi.
Gli Stati Uniti sopprimono la soprattassa del 10% sulle importazioni e
svalutavano il dollaro rispetto alloro il cui prezzo passava da 35 a 38 dollari per
oncia doro.
Laccordo ha per breve durata a causa delle difficolt di bilancia dei pagamenti
che diversi paesi avevano.
3.3.4. Gli accordi di Kingston
Nel gennaio 1976 vengono sottoscritti i cosiddetti accordi di Kinston (Jamaica)
che sono alla base del nuovo sistema monetario internazionale con ladozione di
un regime di cambi flessibili.

3.3.4. Motivi del Fallimento degli accordi di Bretton Woods

Nel sistema di Bretton Woods il paese al centro del sistema stesso (USA)
garantiva la convertibilit della sua moneta (il dollaro) ad un prezzo fisso.

24
Ciascuno degli altri paesi partecipanti agli accordi garantiva la convertibilit della
sua moneta in dollari ad un tasso di cambio fisso. Senza dubbio questo sistema
era vicino almeno idealmente ad un sistema con ununica moneta mondiale.
Questo sistema ha arrecato grandi benefici fra cui quello di aver dato grande
stimolo alla crescita del commercio internazionale.
Perch per dur cos poco?
La risposta a questa domanda viene data facendo riferimento al cosiddetto
dilemma di Triffin: nel 1960 Robert Triffin (Gold and the Dollar Crisis: The future of
convertibility, Yale, 1960) sottolinea come il sistema di Bretton Woods potesse
celare dei gravi pericoli. Gi altri economisti avevano affermato che nel lungo
periodo il sistema di Bretton Woods avrebbe portato ad una minore quantit di
dollari in circolazione rispetto a quello che si sarebbe voluto, proprio a causa del
vincolo dollaro= oro. Secondo Triffin, invece, sarebbe accaduto lesatto
contrario. Se da un lato, infatti, gli Stati Uniti si erano impegnati a convertire i
dollari in oro, dallaltro non avrebbero potuto rinunciare a finanziare laumento
della proprio spesa pubblica e quindi a creare dollari in accesso. Cosa che si
regolarmente avverata, con anche il finanziamento della guerra del Vietnam.
Per altro in un mondo che cresce la domanda di moneta da usare nelle
transazioni internazionali cresce, il che si traduce, nel sistema ora descritto, in
una crescente domanda di dollari. Ci di per se non un problema perch gli
Stati Uniti possono fornire tutti i dollari desiderati incorrendo in deficit della
propria bilancia dei pagamenti.
Ma questo pone il problema della convertibilit del dollaro in oro. Dato che lo
stock di oro degli Stati Uniti non pu crescere di pari passo con la crescita dei
dollari nelle mani dei non residenti statunitensi, si verifica una perdita di fiducia
nella capacit degli USA di garantire la convertibilit dei dollari in oro.
Il cosiddetto dilemma di Triffin dice che: se gli Stati Uniti consentono
allaccrescimento della liquidit internazionale mediante deficit della loro bilancia
dei pagamenti, il sistema monetario internazionale destinato al collasso per
crollo di fiducia; se resistono alle richieste di aumento della liquidit
internazionale, il mondo condannato alla deflazione
Secondo Triffin per uscire da questo problema si sarebbero dovute creare aree
monetarie circoscritte in cui fosse pi facile giungere ad un accordo di

25
integrazione e stabilit monetaria. Quello che, come vedremo, accaduto in
Europa e in altre parti del mondo (ASEAN 13, Gulf Monetary Union, Banco do
Sur)

3.4. Le Istituzioni Economiche Internazionali

Nellambito degli accordi di Bretton Woods sono state create due importanti
Istituzioni Internazionali (Fondo Monetario Internazionale e Banca Mondiale) e
sono stati posti i presupposti per lIstituzione del GATT (General Agreement of
Tariffs and Trade) che diventer in seguito WTO (World Trade Organization).
Vediamo queste istituzioni nel dettaglio ricordando che vi sono anche altre
importanti istituzioni internazionali tra cui:
i) Banca dei Regolamenti Internazionali (Bank for International Settlements)2
ii) Banche di sviluppo regionali (ad esempio, la Banca Europea per la
Ricostruzione e lo Sviluppo3)
iii) Agenzie ONU (UNCTAD4, FAO5, etc.)
iv) OECD6, G7 (Stati Uniti, Gran Bretagna, Francia, Germania,

2
Lo scopo della BIS di aiutare le banche centrali ad ottenere stabilit monetaria e finanziaria. Di
promuovere la cooperazione internazionale in queste aree e di agire come una banca centrale. Tra
le attivit della BIS troviamo:

a) la promozione di discussioni e dibattiti tra le banche centrali dei diversi paesi

b) promuovere il dialogo con le altre autorit che sono responsabili per la stabilit
finanziaria
c) condurre ricerche su questi tempi che possano essere daiuto alle banche centrali
d) agire come principale controparte delle banche centrali nelle loro transazioni finanziarie

La sede della banca a Basilea, in Svizzera e ha uffici di rappresentanza in Cina e Messico.

Creata nel 1930, la BIS lorganizzazione finanziaria pi antica. Non aperta ai privati.

3
La Banca europea per la ricostruzione e lo sviluppo (EBRD, European Bank for reconstruction
and development) stata creata nel 1991, a seguito dei cambiamenti politici ed economici che
hanno interessato in particolare lEuropa centrale e orientale in quel periodo (crollo del muro di
Berlino etc). Questa Banca stata creata allo scopo di favorire lo sviluppo di economie di mercato
in quei paesi interessati dal crollo del regime comunista.
4
LUNCTAD (United Nations Conference on Trade and Development) stata fondata nel 1964
allo scopo di favorire lo sviluppo dei PVS; in particolare:
i) opera quale forum di discussione intergovernativa, con intervento di esperti
ii) conduce ricerche, analisi e raccolta di dati per i governi ed esperti
iii) fornisce assistenza tecnica i paesi in via di sviluppo e sotto-sviluppati.
5
La Food and Agriculture Organization of the United Nations (FAO) stata fondata nel 1943 da
44 paesi. Il principale obiettivo quello di combattere la fame nel mondo, migliorare la
produttivit agricola soprattutto nei paesi in via di sviluppo e sotto-sviluppati, promuovere una
vita sana tra le varie popolazioni nel mondo. In particolare, la FAO sviluppa e diffonde
conoscenza attraverso un numeroso staff di agronomi, nutrizionisti, specialisti forestali, marini
economisti, statistici e cos via.

26
 Giappone, Italia, Canada), G8 (G7 + Russia)
v) Club di Londra e Club di Parigi7

3.4.1. La Banca Mondiale

La Banca Mondiale nasce nel 1944 insieme al FMI; la sede principale a
Washington, DC (USA). Comprende 188 paesi membri;
Lattuale presidente il coreano Jim Yong Kim.
Gli obiettivi principali della Banca Mondiale sono:
1) Abbattere la povert (Our dream is a world free of poverty)
2) Assistenza finanziaria e tecnica allo sviluppo dei paesi pi poveri.
3) Promuovere la crescita equilibrata del commercio internazionale (assieme al il
FMI)
La Banca mondiale composta da 5 associazioni:
1) La Banca Internazionale per la Ricostruzione e lo Sviluppo, la parte pi
importante che fornisce gran parte dei prestiti. nata nel 1944.
2) LAssociazione internazionale per lo sviluppo, specializzata nel credito ai paesi
pi poveri (i pi bassi e tempi pi lunghi)
3) La Societ Finanziaria Internazionale che fornisce aiuto finanziario e investe
direttamente nel settore privato dei paesi membri
4) LAgenzia Multilaterale per la Garanzia sugli Investimenti
5) Il Centro Internazionale per la Risoluzione delle Dispute sugli Investimenti

LOrganizzazione della Banca Mondiale composta nel seguente modo:

1) Consiglio dei Governatori (Board of Governors), come assemblea azionisti, che si
riunisce una volta lanno. composto dai ministri delle Finanze o dello Sviluppo
dei paesi membri.
2) Consiglio Direttivo (Executive Directors), come CdA del FMI, composto da 24

6
LOECD (Organization for Economic Cooperation and Development) ha le sue origini nella
OEEC (Organization for European Economic Cooperation) fondata nel 1947 per attuare il Piano
Marshall di aiuti destinati dagli Usa alla ricostruzione del dopo guerra. LOECD nata
ufficialmente nel 1961 allo scopo di ampliare la cooperazione tra paesi al di l delloccasione della
ricostruzione post bellica. Conta oggi 34 paesi membri e ha lo scopo di identificare eventuali
problemi, discuterne e promuovere politiche per risolverli.
7
Si tratta di un gruppo informale di creditori ufficiali il cui ruolo di trovare soluzioni alle
difficolt di pagamento che possono avere i paesi debitori. Quando un paese debitore deve attuare
delle riforme per ripristinare la situazione economica, i membri del Club di Parigi forniscono un
adeguato trattamento del debito. Lorigine del Club di Parigi risale al 1956. Il club di Londra
analogo al Club di Parigi.

27
direttori (Francia, Germania, Giappone, Regno Unito e USA ne hanno uno a
testa; gli altri rappresentano constituencies). Molte attivit vengono delegate dal
Board of Governors. Si riunisce almeno due volte la settimana per controllare gli
affari della Banca, approvare prestiti o garanzie, creare nuove politiche,
approvare il budget etc.
3) Il Presidente. Presiede gli incontri annuale del Board of Directors ed
responsabile della gestione globale della Banca. Per tradizione il presidente della
Banca mondiale americano ed nominato dagli Stati uniti, lazionista maggiore
della Banca. Il presidente eletto dal Board of Governors; la carica vale 5 anni ed
rinnovabile.

Come interviene la Banca Mondiale?

La Banca Mondiale interviene con prestiti, generalmente agevolati e per progetti
specifici (a differenza del FMI, si veda qui sotto)
Si noti che la banca mondiale concede prestiti agevolati ma NON finanziamenti
A FONDO PERDUTO.
Esistono due tipi di prestiti:
1) Prestiti a tasso zero con tempi di restituzione di 35-40 anni. Si tratta di
prestiti ai paesi pi poveri in gran parte attivati attraverso lassociazione
per lo sviluppo.
2) Prestiti dati a tutti gli altri paesi a cui si applicano tassi di interesse vicini
a quelli di mercato.
I PVS hanno accumulato una grande quantit di debito (costituito di interessi sui
prestiti concessi nel passato da fonti istituzionali e private). La Banca mondiale
(ma anche il FMI) pu:
1) attuare la riduzione del debito, ossia un qualsiasi provvedimento teso
diminuire il livello di indebitamento del paese
2) attuare uno sgravio (o alleggerimento) del debito, ossia un qualsiasi
provvedimento che riduce il valore attuale dei pagamenti dovuti
3) attuare la remissione del debito, ossia cancellare completamente il debito,
cosa che la Banca Mondiale stata costretta a fare sotto pressione pubblica.

La Banca Mondiale si finanzia emettendo obbligazioni che possono essere

28
acquistate da operatori sia pubblici che privati. La Banca Mondiale ha per anche
un capitale proprio costituito dalle quote dei paesi membri. Queste quote sono
costituite da due parti:
a) paid-in capital: la parte della quota cio che il paese membro deve versare
alla Banca Mondiale al momento della sottoscrizione;
b) callable capital: parte della quota che il paese non deve versare al
momento della sottoscrizione ma che pu essere richiesta dalla Banca in
caso di bisogno.

La Banca Mondiale come una grossa Cooperativa di cui i suoi 188 membri
sono soci con azioni di essa.
Il numero delle azioni detenuto da ciascun paese deciso in base alla
dimensione della sua economia. Gli Stati Uniti il pi grande azionista e
detengono il 15,50%) (lo scorso anno 16,48 %) dei voti; il Giappone il 9,13 % (lo
scorso anno 9,59%); la Germania il 4,57% (lo scorso anno 4,39%); la Gran
Bretagna il 4,08% (lo scorso anno 4,21%); la Francia il 4,08% (lo scorso anno
4,21%); Italia il 2,49% (lo scorso anno 2,72%); la Cina il 3,32% (lo scorso anno
2,72%).
Per un quadro completo su questo aspetto si consulti materiale 4.

3.4.2. Il Fondo Monetario Internazionale

Il Fondo Monetario Internazionale (FMI) stato creato nel 1944, e inizialmente
contava 25 membri. Oggi comprende 188 paesi membri.
Ha sede a Washington, DC (USA); lattuale Direttore: Christine Lagarde (dopo
le dimissioni di Dominique Strauss-Kahn)
Tra i principali obiettivi il FMI pone:
1) Promuovere la cooperazione monetaria internazionale;
2) Favorire la crescita economica e alti livelli di occupazione;
3) Fornire assistenza finanziaria e tecnica a paesi con difficolt di bilancia dei
pagamenti;
4) Assicurare il buon funzionamento del sistema internazionale dei pagamenti;

Il FMI si finanzia con il versamento di quote da parte dei paesi aderenti,

29
commisurate al loro peso economico: le quote sono composte per il 25% di valuta
accettata internazionalmente; e per il 75% di valuta nazionale.
Le quote servono a vari scopi tra cui:
a) costituiscono le risorse di cui il Fondo si serve per fare prestiti ai paesi membri
in difficolt;
b) costituiscono la base per determinare quanto un membro pu prendere a
prestito dal Fondo;
c) determinano il potere di voto di ciascun paese membro, potere che
proporzionale alla sua quota.
Anche in questo caso, come per la Banca Mondiale, il potere di voto di ciascun
paese dipende dalla dimensione della sua economia. Gli Stati Uniti detengono il
16,75% (lo scorso anno era di 16,77 %) dei voti totali; il Giappone il 6,3% (lo
scorso anno era di 6,24%); la Germania il 5,81%; la Gran Bretagna il 4,29%; la
Francia il 4,29%; Italia 3,16%; la Cina il 3,81%.
Si deve notare limportanza politica di questi dati: alcune risoluzioni del FMI
richiedono infatti una percentuale molto alta del potere di voto totale (85%,
quelle relative alla sua struttura, come lammissione di altri paesi; ). Questo
significa che alcuni paesi hanno di fatto il diritto di veto.

Le aree di attivit del FMI sono:

a) Sorveglianza (sui tassi di cambio, attivit che costituiva lattivit principale del
FMI dopo Bretton Woods e per tutta la durata degli accordi);
b) Assistenza finanziaria (pu prestare a il paese che ne abbia bisogno dal 25%
della quota versata al triplo della quota stessa);
c) Assistenza tecnica (con esperti, corsi di formazione).

Si noti che nel tempo il FMI si trasformato in guardiano dellequilibrio del

sistema internazionale secondo quanto previsto dagli accordi di Bretton Woods a
finanziatore dello sviluppo e gestore delle crisi economiche e finanziarie
internazionali.
Il Fondo Monetario Internazionale presta in modo condizionale, dopo cio aver
concordato dei piani di intervento. Il paese richiedente deve redigere una lettera di
intenti, analizzata e che deve essere approvata dal FMI.

30
Tra gli strumenti utilizzati dal FMI troviamo:

a) finanziamento per la crescita e la riduzione della povert: forma di

finanziamento agevolato (tasso 0,5%) per i paesi a basso reddito da rimborsare in
un periodo di 5-10 anni;
b) finanziamento compensativo: per assistere i paesi che subiscono un inatteso
calo dei proventi delle esportazioni a causa di un crollo dei prezzi mondiali delle
merci;
c) accordo di stand-by: finanziamento a breve termine per risolvere i problemi
della bilancia dei pagamenti, deve essere rimborsato in 2-4 anni;
d) riserva integrativa: strumento introdotto nel 1997 per soddisfare il bisogno di
finanziamento dei paesi soggetti a massicci deflussi di capitale. Sono prestiti da
restituire in 1,5-2 anni;
e) Linee di credito contingente: introdotte per evitare il contagio finanziario,
sono misure che tendono a promuovere la fiducia nel sistema economico. I
prestiti sono a breve termine.

Il FMI cos organizzato:

1) Consiglio dei Governatori (Board of Governors), come assemblea degli azionisti;
2) Comitato Finanziario e Monetario Internazionale, organo consultivo;
3) Consiglio di Amministrazione (Executive Board), che gestisce quotidianamente
il FMI. composto da 24 direttori che sono designati o eletti dai paesi membri o
dai gruppi dei paesi. Si riunisce pi volte la settimana e opera soprattutto sulla
base dei lavori (scritti, articoli, report) preparati dallo staff del FMI.

3.4.3. Organizzazione Mondiale del Commercio WTO (OMC)

La WTO nasce nel 1995, ma stata preceduta dal General Agreement on Trade and
Tariffs GATT (1946); a Ginevra ha sede il segretariato; lo staff permanente
molto minore che per FMI e BM; oggi comprende 157 paesi membri
Il direttore generale Pascal Lamy.
La WTO cos organizzata:
1) Conferenza ministeriale (Ministerial Conference): si incontra ogni due anni e vi
partecipano tutti i paesi membri. Pu prendere decisioni relative a tutte le
questioni di competenza del WTO;

31
 2) Consiglio generale (General Council): composto da tutti i paesi membri, esercita
le funzioni delle conferenza ministeriale; il Consiglio Generale si riunisce anche
tutte le volte che necessario per la risoluzione di controversie;
3) Consiglio per il commercio delle merci (Council for Trade in Goods): composto
di tutti i paesi membri.
A differenza di Banca Mondiale e Fondo Monetario Internazionale, ognuno dei
157 paesi membri ha un voto e ogni voto ha lo stesso peso. Questo sulla carta;
tuttavia le decisioni della WTO vengono prese su consenso (il sistema di voto non
mai stato usato) ed il potere di mercato che fornisce il potere di negoziare. Il
vantaggio di decidere per consenso che vengono incoraggiati gli sforzi di
proporre soluzioni ampiamente accettate; lo svantaggio legato al lungo tempo
richiesto per arrivare ad un accordo finale.

Tra gli obiettivi principali della WTO troviamo:

1) Favorire il commercio equo (fair trade);
2) Favorire la trasparenza e la stabilit negli scambi internazionali.

Le attivit principali della WTO sono volte a negoziare labbattimento delle

barriere commerciali e a dirimere le dispute commerciali.

La WTO nasce come trasformazione del GATT ma tra le due realt vi sono
importanti differenze. Innanzi tutto il GATT era solo un accordo, la WTO una
vera e propria organizzazione. Inoltre mentre il GATT regolava solo il
commercio tra beni, la WTO ha esteso la sua azione anche ad altri settori quali la
regolamentazione del commercio dei servizi e della propriet intellettuale dando
vita al GATS (General Agreement on Trade in Services) e al TRIPS (Trade
Related aspects of Intellectual Property Rights).

32
Tra il 1947 e il 2008 vi sono stati 8 round di negoziati con lo scopo di ridurre le
barriere al commercio abolendo i dazi doganali, i contingenti di importazione, le
imposte, i sussidi e tutto ci che poteva limitare il libero scambio. Vediamoli in
dettaglio:
Anni Luogo- Argomenti Paesi partecipanti
denominazione
1947 Ginevra Dazi 23
1949 Annecy Dazi 13
1951 Torquai Dazi 38
1956 Ginevra Dazi + 26
ammissione del
Giappone
1960-61 Dillon Round Dazi 26
1964-67 Kennedy Round Dazi e misure 62
antidumping
1973-79 Tokyo Round Dazi, Barriere non 102
tariffarie
1986-1994 Uruguay Round Dazi, barriere non 123
tariffarie, regole
servizi, propriet
intellettuali,
agricoltura, tessile
(Multifibre)
2001-? Doha Round (Doha Problemi dello 141
Development sviluppo (PVS);
Agenda) dazi, barriere non
tariffarie;
agricoltura;
standard di lavoro;
ambiente; etc.

La WTO ha poi diretto 60 diversi accordi che hanno validit legale a livello

33
internazionale. I paesi membri devono firmare e ratificare tutti gli accordi della
WTO. Tra questi troviamo:
1) Agreement on agriculture (AoA)
Sottoscritto nel 1995, segue tre principi fondamentali: assistenza nazionale;
accesso al mercato; e sussidi di esportazione.
2) General agreement on trade and services (GATS)
Creato nel 1995 con lo scopo di estendere il sistema di scambio multulaterale.
3) Trade Related Aspects of Intellectual Property Rights Agreement (TRIPs)
Ha stabilito alcune regole per la protezione della propriet intellettuale.
Sottoscritto nel 1994.
4) Sanitary and Phyto-Sanitary (SPS) Agreement
Sottoscritto nel 1995 durante lUruguay Round, impone vincoli per salvaguardare
la qualit degli alimenti commerciati, piante e animali.

Nel 1971 il GATT aveva istituito un gruppo di lavoro sui provvedimenti

ambientali e il commercio internazionale che per non si riun per ben 20 anni.
LUruguay Round istitu un nuovo comitato per il commercio e lambiente
(Committee on Trade and the Enviroment, CTE). Esistono attualmente 20
accordi ambientali multilaterali che hanno disposizioni commerciali. I pi
importanti sono:
a) la convenzione di Basilea: regola il trasporto dei rifiuti pericolosi
attraverso i confini internazionali
b) la Convenzione sul commercio internazionale delle specie animali e
vegetali in pericolo: applica restrizioni al commercio internazionale di
certe specie animali e vegetali a rischio di estinzione
c) il Protocollo di Montreal: applica restrizioni alla produzione e
allesportazione di clofluorocarburi per proteggere lo strato di ozono.

34
3.4.4. Le critiche alle IEI
Alle Istituzioni economiche internazionali, soprattutto FMI, BM e WTO sono
state fatte le seguenti critiche:
a) Il mondo cambiato dal 1944, ma le IEI no (es. fine del regime di
cambi fissi di Bretton Woods);
b) Lintervento troppo facile pu provocare deresponsabilizzazione
individuale (moral hazard);
c) Sono troppo costose e burocratiche;
d) Il cosiddetto Washington Consensus8.

8
Per Washington Consensus si intende un insieme di principi seguiti dagli Stati Uniti e dalle pi
importanti istituzioni internazionali, in particolare FMI e BM, che hanno sede a Washington (da
qui il termine Washington Consensus). Questi principi sono:
1) Disciplina fiscale (bilancio in pareggio);
2) Aggiustamento delle priorit di spesa pubblica verso ambiti che diano elevati rendimenti
economici e il potenziale per migliorare la distribuzione del reddito (istruzione, sanit,
infrastrutture);
3) Riforma della tassazione (con un abbassamento dellaliquota marginale e ampliamento della
base imponibile);
4) Liberalizzazione dei tassi di interesse;
5) Adozione di un tasso di cambio flessibile;
6) Liberalizzazione del commercio;
7) Liberalizzazione dei flussi di investimenti diretti esteri;
8) Privatizzazione;
9) Deregolamentazione;
10) Tutela propriet privata.
Per una breve storia del Washington Consensus si consulti materiale 5.

35
 Appendice 2

Distinzione tra concorrenza libera e concorrenza perfetta

Secondo Adam Smith grazie alla libera concorrenza gli individui, nel
perseguire il proprio interesse privato, perseguono anche linteresse
pubblico. E questo il noto meccanismo della mano invisibile (1776), il
cui funzionamento cos reso da Smith:
non certo per la benevolenza del macellaio, del birraio o del
fornaio che ci aspettiamo il nostro pranzo, ma dal fatto che essi
hanno cura del proprio interesse (Ricchezza delle Nazioni,
trad.it. p. 73)
Da Smith in poi, gli economisti (con ovviamente delle eccezioni) hanno ritenuto
che il regime di libera concorrenza fosse il migliore per un buon funzionamento
del mercato. Per gli economisti classici la concorrenza costituisce lo stato naturale
del mercato. Essa chiaramente connessa con lidea del liberismo e del
liberalismo che caratterizza il periodo fine settecento-ottocento ma anche, per
questi autori, una vera e propria realt empirica. Le principali caratteristiche
collegate alla libera concorrenza sono:
1) la rivalit (A.Smith).
2) la libera mobilit dei fattori (W.Bagehot)
La libera concorrenza, con chiaro atteggiamento anti-mercantilista (si veda parte
1), vista come la una situazione ottimale in netto contrasto con il protezionismo
e un regime di monopoli.
Successivamente, per, assieme al raffinamento analitico del concetto di
concorrenza, c stato anche un cambiamento nel suo significato: il termine
concorrenza ha finito collindicare un significato che esattamente opposto a
quello che viene dato dal semplice uomo della strada.
Questa metamorfosi nel significato di concorrenza cominciata con COURNOT e
ha avuto la completa sistematizzazione in seno al pensiero marginalista. Anche
nelle teorizzazioni marginalistiche il mercato opera in regime di concorrenza che
considerato sia il modello di analisi sia il caso normale riscontrabile sul
mercato, ma questa concorrenza non pi libera come nei classici, diviene
perfetta. La concorrenza diventa non solo la condizione che assicura

36
lefficienza allocativa nell'uso delle risorse, ma la conditio sine qua non del rigore
analitico senza il quale leconomia vede minacciato il proprio status di scienza.
Questo era gi stato affermato da JOHN STUART MILL ma con i marginalisti che
tale funzione viene ad essere sistematicamente riconosciuta: la concorrenza
perfetta garantisce il funzionamento del sistema e la possibilit di analizzarlo.
Il raffinamento della nozione di concorrenza comincia con COURNOT. Partendo
dallanalisi del monopolio, egli introduce via via sempre pi venditori fino a
considerarne un numero illimitato, arrivando quindi al caso della concorrenza
dove la quantit prodotta da ogni produttore troppo piccola per influenzare il
prezzo. Il secondo passo verso il raffinamento del concetto viene fatto da JEVONS
con lintroduzione della Legge di Indifferenza [1965, pp.90-93]: viene stabilita la
regola che per un bene ci possa essere solo un singolo prezzo, escludendo cos
ogni politica di discriminazione dei prezzi e implicando lomogeneit dei
prodotti. Altri contributi rilevanti sono stati dati da EDGEWORTH [1881] e da
J.B.CLARK [1899] il quale ha dato il via allidentificazione della concorrenza con
lequilibrio stazionario - concetto gradatamente sviluppato dai contributi di
WALRAS [1874/1877], AUSPITZ E LIEBEN [1889], FISHER [1892] -, fino ad arrivare
alla lunga e accurata elencazione dei requisiti necessari ad assicurare l'esistenza di
un mercato perfettamente concorrenziale, compilata da Knight [1921, pp.76-86].
In via riassuntiva si pu cercare di mettere a fuoco le caratteristiche della
concorrenza che sono maggiormente significative. Seguendo HAYEK [1946],
KALDOR [1989] e KNIGHT [1921] si pu dire che la concorrenza perfetta
presuppone: un prodotto omogeneo offerto e domandato da un grande numero
di relativamente piccoli venditori e compratori, incapaci di influenzare il prezzo;
libera entrata nel mercato e assenza di ogni tipo di ostacolo al movimento dei
prezzi e delle risorse; completa conoscenza dei fattori importanti da parte di tutti
gli agenti sul mercato; perfetta allocazione delle risorse garantita dal principio di
sostituzione; piena razionalit degli individui intesi quali homo oeconomicus;
assenza di rendimenti di scala crescenti per garantire che ogni impresa produca
efficientemente a prescindere dalla scala di produzione; comportamento
atomistico e assenza di organizzazioni del lavoro e di conseguenza piena
occupazione.

37
Riassumendo quindi le ipotesi di concorrenza perfetta sono:
1) omogeneit dei beni
2) ampia numerosit degli operatori economici (con rendimenti costanti di
scala)
3) assenza di accordi o intese tra di essi
4) libert di entrata e uscita dal mercato
5) piena informazione
6) flessibilit dei prezzi
7) mobilit dei fattori.

Queste condizioni garantiscono che il mercato nel suo operare sia efficiente
(efficiente nel consumo, efficiente nella produzione e a livello generale: C = p)
Nella realt, per, i mercati non operano in regime di concorrenza e che essi non
sempre risultano essere efficienti.
Si parla di fallimenti del mercato per sottolineare la presenza di imperfezioni
che impediscono al mercato di funzionare cos come vorrebbe la teoria. Si
distingue tra Fallimenti microeconomici del mercato e fallimenti macroeconomici
del mercato.

1) Fallimenti macroeconomici:
a) disoccupazione
b) inflazione
c) altri fenomeni macro
2) Fallimenti microeconomici:
a) presenza di regimi non concorrenziali:
Esempio: il monopolio naturale: Si ha monopolio naturale quando la natura del
prodotto e lestensione del mercato possono essere tali da non consentire a pi
di unimpresa di beneficiare di economie di scala.
b) presenza di esternalit
Le esternalit possono essere positive o negative. Si parla di esternalit per
tutti i casi in cui le azioni di un individuo impongono un costo (esternalit
negativa) o un beneficio (esternalit positiva) ad altri individui.
Con la presenza di esternalit sia positive che negative lallocazione delle

38
 risorse cui perviene il mercato non sar efficiente.
Esempi:
1) Inquinamento atmosferico da parte di una fabbrica (esternalit
negativa)
2) Frutteto vicino a un apicultore (esternalit positiva)
c) presenza di beni pubblici
I beni pubblici si distinguono dagli altri beni in quanto presentano la
caratteristica della non rivalit nelluso: laumento del consumo di un bene
pubblico da parte di un individuo non riduce la possibilit di utilizzarlo da
parte di un altro individuo. Esempi: la difesa nazionale, lilluminazione delle
strade etc. Questi beni sono speciali perch chi li produce causa un vantaggio
non solo a se stesso ma anche agli altri che possono usufruirne liberamente.
Manca quindi lincentivo per il singolo individuo a produrre questo tipo di
beni.
d) presenza di mercati incompleti
Si hanno mercati incompleti quando i mercati privati non offrono un bene o
un servizio che quindi viene usualmente offerto dallo stato. Esempi: assistenza
sanitaria; pensioni per gli anziani.

e) Carenza di informazione
I limiti alle informazioni e una conoscenza non perfetta. Lefficienza richiede
che linformazione sia diffusa gratuitamente o lo sia ad un prezzo pari al solo
costo effettivo di trasmissione dellinformazione stessa ma in realt bene
molto costoso da reperire (indicazione ingredienti, farmaci, etc)

39
La presenza di fallimenti del mercato fornisce la giustificazione per lintervento
dello stato in economia:
Regimi non concorrenziali politiche antitrust;
Beni pubblici illuminazione delle strade
Esternalit Pigou (o Carbon) tax
Mercati incompleti programmi di assicurazione e copertura (sanit)
Carenza di informazione norme di trasparenza (farmaci, ingredienti)
Altri motivi che spiegano lintervento dello stato:
1) La distribuzione del reddito: poich i mercati concorrenziali possono dare
luogo ad una distribuzione del reddito iniqua e potrebbe lasciare gli
individui senza risorse per vivere, lo stato interviene ridistribuendo il
reddito e garantendo a tutti il minimo per la sussistenza (pensioni).
2) I beni meritori: Lo stato pu intervenire a seguito della preoccupazione
che lindividuo possa compiere azioni che sono contrarie al suo interesse. I
beni che lo stato costringe a utilizzare si dicono beni meritori (caschi,
istruzione etc).

I Fallimenti del mercato internazionale

Anche a livello internazionale vi possono essere dei fallimenti del mercato. I pi
importanti sono:
a) il fatto che ciascun paese tende a perseguire il proprio interesse (dazi)
b) la presenza del bene pubblico stabilit finanziaria internazionale
(scelte politica economica azzardate)
In presenza di fallimenti del mercato internazionale non il singolo stato che pu
intervenire per risolvere il problema ma la competenza spetta alle cosiddette
istituzioni economiche internazionali, ovvero:
A) Banca Mondiale
B) Fondo Monetario Internazionale
C) WTO

40
 Capitolo 4
Lintegrazione Economica e Monetaria Europea

4.1. Introduzione
Il sistema di Bretton Woods, caduto nel 1971, fissava il tasso di cambio di ogni
paese membro rispetto il dollaro americano e di conseguenza fissava il tasso di
cambio fra ogni coppia di monete diverse dal dollaro. Laccordo di Kingston ha
stabilito invece un regime di cambi fluttuanti fra tutte le valute. Il crollo del
sistema di Bretton Woods preoccupava, e molto, i paesi europei soprattutto per i
problemi che un regime di tassi fluttuanti poteva creare per lUnione doganale,
decisa con la nascita della CEE nel 1957. Del resto la stessa unione doganale
aveva gi alcuni problemi legati soprattutto agli andamenti divergenti dei paesi
membri. Perdere la certezza del tasso di cambio e la fiducia nel ruolo degli Stati
Uniti, incuteva un senso di incertezza che spinse i paesi europei ad avviare una
pi stretta integrazione. Ma vediamo un po pi nel dettaglio i principali passaggi
di questo processo di integrazione.

4.2. CECA, CEE ed EURATOM.

Dopo la seconda guerra mondiale gli stati dellEuropa occidentale si impegnano
affinch non si verifichino pi simili tragedie. Il 9 maggio 1950 viene creato il
Consiglio dEuropa ed in occasione dellinaugurazione il ministro degli esteri
francese presenta un piano di cooperazione, il cosiddetto piano Schuman, in cui
viene proposta la creazione di una Comunit Europea del Carbone e dellAcciaio
(CECA). Laccordo viene sottoscritto nellaprile 1951 a Parigi: i paesi firmatari di
questo accordo (i paesi fondatori sono: Francia, Germania Occidentale, Italia,
Paesi Bassi, Belgio e Lussemburgo) si impegnavano a mettere in comune la
produzione di carbone e acciaio, ossia i beni essenziali per alimentare gli apparati
bellici e quindi dotati di un elevato valore simbolico. Con il successo della CECA
i sei paesi fondatori decidono di estendere un simile accordo ad altri settori
economici.
Nel marzo 1957 vengono sottoscritti da Belgio, Francia, Germania, Italia,

41
Lussemburgo e Paesi Bassi i cosiddetti Trattati di Roma che istituiscono la CEE
(Comunit Economica Europea) per la creazione di un mercato comune
generalizzato e lEuratom (la Comunit Europea per lenergia atomica) per un
uso pacifico dellenergia atomica.
Lallargamento dei mercati dovuto alla Cee e lottimismo diffuso determinarono
un notevole boom economico che permise ai vari paesi europei di accantonare i
problemi irrisolti ed anche quelli emergenti nei primi anni della Cee. In
particolare: a) la crescita degli scambi rendeva urgente ladozione di misure per
trasformare il Mercato Comune in un vero e proprio mercato unico, con regole
condivise e labbattimento di tutti gli ostacoli alla libera circolazione delle merci e
delle persone; b) il rischio di crollo del sistema di cambi fissi e dellintera
architettura monetaria internazionale, rendeva necessario iniziare a porsi il
problema di unintegrazione monetaria a livello continentale.
Per quanto riguarda la prima questione, gli anni Sessanta furono caratterizzati da
faticosi e poco fruttuosi tentativi di adottare regolamentazioni comuni e
standardizzate nei vari ambiti di applicazione dei Trattati (politiche commerciali,
norme di omogeneizzazione degli standard di sicurezza, etc).
Per affrontare il secondo problema, una volta uscito di scena il Generale De
Gaulle dalla politica francese, che aveva nel corso degli anni Cinquanta e
Sessanta posto freni importanti alle prospettive di crescente integrazione europea,
viene convocato nel 1969 allAia un Vertice dei Capi di Stato e di Governo che
delega ad un Comitato lo studio delle prospettive di integrazione economica e
monetaria dellEuropa. Il Rapporto, pubblicato pochi mesi dopo, poneva
lambizioso traguardo di una unione monetaria per tappe, da completarsi entro il
1980.

4.3. Il Rapporto Werner

Mentre permettevano le flessibilit delle monete europee nei confronti del dollaro
i paesi CEE hanno cercato di restringere progressivamente il grado di flessibilit
reciproco delle rispettive valute.
Prima del 1973 i membri CEE avevano infatti esaminato la possibilit di
coordinare le loro politiche monetarie in modo pi stretto per ridurre le pur gi
limitate fluttuazioni dei tassi di cambio tra le valute europee compatibili con gli

42
accordi di Bretton Woods.
Queste iniziative che sono continuate e si sono intensificate anche dopo il 1973
quando il tasso di cambio del dollaro ha iniziato a fluttuare, testimoniano
lesistenza di spinte economiche e politiche che spiegano anche il recente
processo di integrazione monetaria.
Nel 1969 gli stati della Comunit Europea si incontrano appunto allAia dove di
fatto si tenta per la prima volta (non essendo presente alcuna indicazione di
questa natura nei Trattati) di dare il via al processo di unificazione monetaria
europea. Il primo ministro e ministro delle finanze del Lussemburgo (Pierre
Werner) viene nominato presidente di un comitato che doveva sviluppare un
piano concreto per eliminare le fluttuazioni dei tassi di cambio allinterno
dellEuropa, centralizzando le decisione di politica monetaria per la CEE e
abbassando le barriere commerciali ancora esistenti in Europa.
Nel 1971 viene presentato il rapporto elaborato da Werner. Egli propone un
programma in tre fasi che una volta completato avrebbe comportato tassi di
cambio fissi tra i paesi europei e lintegrazione delle banche centrali nazionali o
un sistema federato europeo di banche.
Il rapporto Werner fissa per la prima volta le condizioni necessarie per definire
ununione monetaria:
1) le valute dei paesi aderenti devono essere pienamente e
irreversibilmente convertibili luna nellaltra;
2) i tassi di cambio devono essere irrevocabilmente fissi;
3) i margini di fluttuazione intorno a detti tassi di cambio debbono essere
eliminati;
4) i movimenti di capitali devono essere completamente liberi.

Il secondo insieme di condizioni individuato dal rapporto Werner concerne la

centralizzazione della politica monetaria in particolare devono essere centralizzate
tutte le decisioni concernenti la liquidit, i tassi dellinteresse, lintervento sui
mercati dei cambi nei confronti delle valute terze, leventuale fissazione di parit
nei confronti di valute terze.
Ladozione di una valuta unica, sebbene non strettamente necessaria per la
creazione dellunione monetaria viene poi ritenuta preferibile al mantenimento

43
delle singole valute nazionali.
La proposta di Werner non viene accolta. La visione del comitato presieduto da
Werner era infatti troppo avanzata per i suoi tempi. Avendo a che fare con i
problemi economici causati dalle crisi del dollaro nel periodo 1971-73, molti
leader europei non volevano rinunciare completamente alla possibilit di gestire
la politica monetaria nazionale a favore di obiettivi interni.

Ma quali erano i motivi per desiderare un maggiore coordinamento delle

politiche monetario? Che cosa ha indotto i paesi CEE a cercare un pi stretto
coordinamento delle politiche monetarie e una maggiore stabilit dei tassi d
cambio alla fine degli anni 60?
1) Mutazioni politiche nelleconomia mondiale (USA Europa)9
2) Speranze della CEE. Trattato di Roma (1957) e oltre10
3) Problemi amministrativi causati dai tassi di cambio alla CEE: PAC e
tassi di cambio; problemi redistributivi; problemi politici11.

4.4. Il serpente monetario

Negli anni successivi, leffettivo crollo del sistema di Bretton Woods non fu
tuttavia accompagnato da scelte coraggiose da parte dei leader europei. Per

9
Negli anni del crollo del regime di Bretton Woods, i paesi europei iniziarono a credere sempre
meno nella disponibilit degli USA a far fronte alle proprie responsabilit monetarie a livello
internazionale anteponendole ai propri interessi nazionali; e conseguentemente cercarono di
rafforzare i loro rapporti per tutelare meglio i loro interessi comuni.
10
Il trattato di Roma del 1957 aveva segnato la creazione della CEE ma a prescindere dallunione
commerciale cos fondata, rimanevano ancora significative barriere ai movimenti dei beni e dei
fattori allinterno dellEuropa. Un obiettivo importante dei membri CEE era quello di eliminare
tutte queste barriere e trasformare la CEE in un mercato completamente unificato; tuttavia per
fare ci si doveva annullare lincertezza del tasso di cambio che ancora rendeva difficile il
raggiungimento di un mercato comune.
11
La Politica agricola comune (PAC) garantiva agli agricoltori un prezzo minimo di sostegno ai
loro prodotti in termini di un paniere di monete europee definito dal 1979 (l ECU). Questo modo
di quotare i prezzi tuttavia poneva un problema: se avveniva un riallineamento dei tassi di cambio
allinterno della comunit, quel prezzo garantito rischiarava non solo di essere ben diverso da
paese a paese ma di creare soprattutto forti disuguaglianze. Se ad esempio, il prezzo garantito
dalla PAC 10 ECU per tonnellata di grano e un ECU valeva inizialmente 5 franchi francesi e 3
marchi tedeschi, per ogni tonnellata di grano il produttore di grano francese riceveva 50 franchi
quello tedesco 30 marchi. Se per avveniva un riallineamento valutario per cui la Francia doveva
svalutare la propria moneta a 8 franchi per ECU, mentre la Germania rivalutava il marco a 2
marchi per ECU si aveva un effetto anche sul prezzo per tonnellata percepito dagli agricoltori dei
due paesi considerati. In particolare lagricoltore francese ricever un prezzo minimo pari a 80
franchi, mentre quello tedesco ricever solo 20 marchi. Si vede come quindi un semplice
cambiamento del valore di scambio tra valute influenzava il prezzo reale percepito nei diversi
paesi (anche se il prezzo in ECU rimaneva lo stesso).

44
tentare di fornire un minimo di stabilit alle transazioni intra-europee fu deciso di
adottare il cosiddetto serpente monetario europeo, un meccanismo di
fissazione delle parit fra le valute che avrebbe dovuto incoraggiarle a mantenere i
rapporti di cambio allinterno di una banda di oscillazione limitata e prestabilita.
Sottoscritto a Basilea nel 1972 stato voluto dai paesi della CEE, ai quali si sono
in seguito aggiunti anche altre paesi. La partecipazione di Francia, Italia e Gran
Bretagna stata breve e sporadica. Lo scopo era la riduzione dei margini di
fluttuazione delle parit monetarie a +/2,5%. Lo scopo era quello di evitare gli
scompensi che aveva creato il crollo del sistema di Bretton Woods. La crisi
petrolifera del 1973 ne dett, per, il fallimento.

Tra i motivi che portarono a ulteriori tentativi troviamo:

1) Lovershooting valutario delle monete deboli12;
2) Ruolo della Germania con il marco quale valuta di riferimento (rischio per le
esportazioni);
3) Svantaggi della fluttuazione del cambio.

Il primo shock petrolifero nel 1973 rese immediatamente palese che un accordo di
questo tipo, in presenza di economie profondamente diverse nellesposizione ai
costi energetici e in mancanza di un impegno politico credibile per sostenere i
cambi, sarebbe stato destinato al fallimento. da questo insuccesso che, nel corso
della seconda met degli anni Settanta, prese avvio un nuovo esperimento,
orientato alla creazione (poi avvenuta effettivamente il 13 marzo 1979) del
Sistema Monetario Europeo (lo SME).

Consiglio di Brema (1978): ruolo di Francia e Germania; creazione dello SME

4.5. Lo SME
Nel 1978 si tiene a Brema il consiglio europeo presieduto dal Cancelliere tedesco
Helmut Schmidt in cui viene stabilita la nascita dello SME (Sistema monetario

12
Lovershooting (eccesso di rivalutazione o di svalutazione) colpiva le monete deboli ma
coinvolgeva anche quelle forti, in particolare il marco.

45
Europeo), una zona di stabilit monetaria stretta almeno quanto il serpente
monetario. (Si consulti materiale 6 )
I principi base dello SME sono:
1) Meccanismo di cambio. Il tasso di cambio di ogni valuta legato
allECU e nei tassi di cambio bilaterali sono consentiti margini di
oscillazione del 2,25% (6% per lItalia). griglia delle parit bilaterali;
2) ECU (European Currency Unit). la valuta di riferimento: si tratta di
un paniere dato dalla media ponderata delle valute che lo compongono
(legata allimportanza economica di ciascun paese);
3) Cooperazione monetaria, il meccanismo del credito: ogni Stato
membro trasferisce a un fondo comune il 20% delle sue riserve.

I primi otto paesi partecipanti allo SME (Francia, Germania, Italia, Belgio,
Danimarca, Irlanda, Lussemburgo e Olanda) hanno iniziato costruendo una rete
formale di tassi di cambio bilaterali fissati nel marzo 1979.
Il nuovo shock petrolifero del 1979-80 mette subito in evidenza le difficolt di
mantenere limpegno di cambio tra i paesi europei e sono necessari, negli anni
successivi, una serie di aggiustamenti delle parit. Diventa sempre pi chiaro
insomma che il percorso verso la stabilizzazione del mercato delle valute europee
ha necessit di essere supportato da un percorso credibile di approfondimento
dellintegrazione europea nel suo complesso, a cominciare dal rafforzamento
democratico e di legittimit delle istituzioni.
Nel febbraio 1984 il Parlamento Europeo approva a larghissima maggioranza un
progetto di riforma della Comunit in senso federale, che tuttavia non riesce ad
ottenere la necessaria ratifica dei governi nazionali. da questo parziale
insuccesso che prende avvio il cammino verso un nuovo rafforzamento degli
impegni per lunione economica e monetaria europea.
Nel giugno 1985 lorgano esecutivo della CEE, la Commissione Europea,
pubblica un Libro Bianco con 300 proposte per completare il mercato interno
entro la fine del 1992.
E nel 1986, con lAtto Unico Europeo (vertice di Lussemburgo) i membri della
CEE muovono i passi cruciali per tradurre in realt il libro bianco. Latto unico
europeo si prefigge quale principale obiettivo il rilancio del processo di

46
costruzione europea al fine di portare a termine la realizzazione del mercato
interno.
Ci appariva tuttavia difficilmente realizzabile sulla base dei trattati in vigore, in
particolare per via del processo decisionale in seno al Consiglio che imponeva il
ricorso allunanimit per larmonizzazione delle legislazioni.
La conferenza intergovernativa che ha portato allAUE aveva quindi un duplice
mandato: da un lato, concludere un trattato in materia di politica estera e di
sicurezza comune e, dallaltro, introdurre un atto di modifica al trattato CEE.

4.6. LUnione Economica e monetaria (UEM)

Nel giugno 1988 il Consiglio europeo ha istituito un comitato per lo studio
dellUnione economica e monetaria, presieduto da Jacques Delors, allora
Presidente della Commissione europea. Gli altri membri del comitato erano le
pi alte cariche delle banche centrali nazionali, cosa che assicurava loro una
stretta partecipazione allelaborazione delle proposte.
Nella relazione presentata nellaprile 1989, il comitato propose di attuare
lUnione economica e monetaria in tre tappe, ponendo in rilievo la triplice
necessit di maggiore coordinamento delle politiche economiche, di norme
riguardanti lentit e il finanziamento dei disavanzi dei bilanci statali e di una
nuova istituzione, del tutto autonoma, a cui affidare la politica monetaria
dellUnione, la Banca centrale europea (BCE).
In base alla relazione Delors, nel giugno 1989, il Consiglio europeo di Madrid
decise di attuare la prima tappa dellUEM: liberalizzazione integrale dei
movimenti dei capitali dal 1 luglio 1990.

Delors aveva previsto un periodo di transizione in tre stadi con:

1) adesione allo SME da parte dei paesi europei;
2) completamento del mercato interno e riduzione dei i margini di
oscillazione dei tassi di cambio;
3) sostituzione delle monete nazionali con lECU.

Nel dicembre 1989, il Consiglio europeo di Strasburgo chiese la convocazione di

una conferenza intergovernativa, allo scopo di individuare le modifiche da

47
apportare al Trattato per giungere allunione economica e monetaria integrale. I
lavori della conferenza intergovernativa e di quelli sullunione politica sfociarono
nel Trattato sullUnione europea, approvato formalmente dai capi di Stato e di
governo al Consiglio europeo di Maastricht, nel dicembre 1991, e firmato.

4.7. Il Trattato di Maastricht

Il consiglio europeo (Capi di Stato e di Governo dei paesi CEE) tenutosi a
Maastricht il 9-10 dicembre 1991 approv importanti modifiche al trattato di
Roma in vigore dal 1958. La versione definitiva del trattato venne firmata a
Maastricht il 7 febbraio del 1992.
Seguendo il rapporto Delors, il trattato di Maastricht prevede il movimento verso
lunione economica e monetaria in tre fasi:
1) 1a fase 1990-93
Abolizione di qualsiasi restrizione ai movimenti di capitale, proibizione di
finanziare il deficit facendo ricorso alla Banca Centrale, adozione di
programmi di convergenza a lungo termine soprattutto per quanto riguarda
prezzi e debito pubblico, entrata di tutti i paesi nella banda stretta di
fluttuazione, divieto di modificare il paniere ECU.

2) 2a fase 1994-6/98
Programmi di convergenza delle economie degli stati membri e preparare la
fase finale con controllo del deficit pubblico (3% del PIL) e del debito
pubblico (60% del PIL), costruzione dellIstituto Monetario Europeo (IME o
EMI) con lincarico di coordinare le politiche monetarie e di preparare la
strada al Sistema Europeo delle Banche centrali, obbligo dei paesi membri di
conformare ai principi dellIME le loro legislazioni interne concernenti le
rispettive banche centrali, eliminazione di ogni impegno automatico di aiuto
ai paesi membri in difficolt.
3) 3a fase 1999--,
Creazione del sistema europeo di banche centrali di cui fanno parte le
banche centrali dei vari paesi pi la BCE, con il compito di prendere tutte le
decisioni di politica monetaria, compreso il controllo dellofferta di moneta,
allo scopo di assicurare la stabilit dei prezzi, fissazione irrevocabile dei cambi

48
 bilaterali come quelli nei confronti dellECU che doveva divenire una valuta a
pieno diritto e non una unit di conto, che doveva sostituire le monete
nazionali (nella riunione di Madrid del 1995 venne stabilito che la valuta si
sarebbe chiamata euro per sottolineare che si sarebbe trattato di una vera e
propria moneta e non una moneta paniere). La BCE subentra allIME e
diventa responsabile della politica monetaria dellUnione.

A Dublino nel 1996 venne poi adottato il patto di crescita e stabilit. In base a
questo patto il rapporto deficit/PIL del 3% da interpretarsi come un limite
superiore poich in circostanza normali i paesi ammessi alla fase tre dovrebbero
perseguire nel medio-lungo periodo un bilancio in pareggio se non addirittura in
surplus.

4.8. Ombre e ritardi sul trattato di Maastricht: La crisi dello SME

Secondo quanto sottolineato da Tommaso Padoa-Schioppa, lo SME presentava il
problema del cosiddetto quartetto inconciliabile. Il cos chiamato quartetto si
riferiva a:
1) libert movimento fattori produttivi (dei capitali: luglio 1990);
2) libert movimento beni e servizi finali (7 febbraio 1992 Maastricht);
3) cambi fissi (rapporto Delors);
4) politiche nazionali autonome.

Secondo Padoa-Schioppa se i paesi aderenti lo SME adottavano la libert dei

movimenti di capitali, beni e servizi e perseguivano lobiettivo di tassi di cambio
fissi avrebbero dovuto rinunciare allautonomia delle politiche economiche
nazionali. Tuttavia avere politiche economiche autonome era essenziale per poter
perseguire la convergenza richiesta dal percorso verso la moneta unica. Da qui
parte il presupposto per lattacco speculativo che lo SME ha subito nel 1992.
Lelemento scatenante erano state le conseguenze della riunificazione della
Germania. Per far ripartire il sistema produttivo obsoleto della Germania est
cerano due possibilit: fare una politica espansiva della domanda con tassi di
interesse bassi per far ripartire gli investimenti ma il costo di questa scelta sarebbe

49
stato un tasso elevato di inflazione; oppure spingere in alto i tassi per far affluire i
capitali dallestero e rilanciare cos direttamente gli investimenti produttivi.
Poich per i criteri di Maastricht imponevano un percorso di convergenza a tutti
i paesi europei, soprattutto nei tassi di cambio che sono destinati a diventare
irrevocabilmente fissi, per mantenere inalterato il cambio (e per evitare deflussi
significativi di capitali) anche gli altri paesi europei sono costretti ad adeguarsi al
rialzo dei tassi. Tuttavia gli altri paesi europei si trovavano in una situazione di
difficolt economica e avrebbero dovuto semmai abbassare i tassi di interesse. Da
qui limpossibilit, agli occhi degli osservatori economici, che il sistema SME
potesse reggere.
Sotto tali attacchi, Italia e Gran Bretagna lasciano lo SME; mentre la banda di
oscillazione passa a +/ 15% (quindi 30%).
La scelta di ampliare la banda di oscillazione dal 2.25% (4.50) al 15% (30) stato
per ci che ha permesso ai paesi dello SME dallscire dagli attacchi speculativi.
Da un lato infatti, con una banda cos larga, si rendevano i tassi di cambio
flessibili, facendo venire meno i motivi della speculazione, dallaltro si affermava
per comunque la volont politica di andare avanti con lidea dellintegrazione
monetaria. Questo spiega quindi, perch, nonostante le molte opinioni critiche e
perplessit (leconomista Krugman, ad esempio, nel 1994, afferma:
lapplicazione del piano di unificazione monetaria entro la fine del secolo
sembra avere perso sempre pi i contatti con la realt della politica economica
dello SME. () Trattato di Maastricht o meno, il clima politico ed economico in
Europa a met degli anni 90 ha reso molto improbabile che la Moneta Unica
veda la luce in questo secolo) il processo verso la moneta unica continuato fino
alla sua realizzazione.

4.9. La Banca Centrale Europea e il Sistema europeo delle banche

centrali
La Banca Centrale Europea ha assunto la responsabilit della conduzione della
politica monetaria per larea delleuro l1 gennaio 1999. Le banche centrali
nazionali degli 11 Stati membri dellUnione europea hanno trasferito alla BCE le
proprie competenze in materia di politica monetaria. La Grecia vi ha aderito nel
2001, la Slovenia nel 2007 e Cipro e Malta nel 2008. La BCE ha sede a

50
Francoforte ed stata modellata sulla Bundesbank (Banca Centrale) tedesca.
Per aderire allarea delleuro i 15 paesi hanno dovuto soddisfare i cosiddetti criteri
di convergenza, fissati nel Trattato che istituisce la Comunit Europea (si veda
materiale 7). Questi sono:
1) Stabilit dei prezzi: secondo il trattato Il raggiungimento di un alto
grado di stabilit dei prezzi [...] risulter da un tasso dinflazione prossimo
a quello dei tre Stati membri, al massimo, che hanno conseguito i migliori
risultati in termini di stabilit dei prezzi.
2) Finanza pubblica: Il trattato stabilisce che: La sostenibilit della
situazione della finanza pubblica [...] risulter dal conseguimento di una
situazione di bilancio pubblico non caratterizzata da un disavanzo
eccessivo[] (parametri di Maastricht).
3) Tasso di Cambio: Il Trattato prevede il rispetto dei margini normali di
fluttuazione previsti dal meccanismo di cambio del Sistema monetario
europeo per almeno due anni, senza svalutazioni nei confronti della
moneta di qualsiasi altro Stato membro;
4) I tassi di interesse a lungo termine. Il trattato prevede che i livelli dei
tassi di interesse a lungo termine [...] riflettano la stabilit della
convergenza raggiunta dallo Stato membro, calcolati sulla base dei tre
Stati membri che hanno ottenuto I migliori risultati.

Per poter partecipare alla terza fase dell'Unione economica e monetaria (UEM)
ciascuno Stato deve rispettare questi criteri. Nel corso dei negoziati, la
Danimarca e lInghilterra hanno ottenuto clausole di esenzione per quanto
riguarda la loro partecipazione alla terza fase.

Il sistema europeo delle banche centrali consiste della Banca centrale europea
(BCE) e delle banche centrali nazionali dei paesi membri dellarea delleuro.
La BCE governata da un consiglio direttivo e da un comitato esecutivo. Al
consiglio direttivo partecipano con uguale diritto di voto, i governatori delle
banche centrali dei paesi membri ed i membri del comitato esecutivo questultimo
composto da un presidente, vicepresidente e 4 altri membri. I componenti del
comitato esecutivo sono nominati dai Capi di Stato e di Governo per un periodo
non rinnovabile di otto anni.

51
La BCE decide in autonomia ossia senza ricevere alcuna istruzione dai governi
nazionali o da altre istituzioni della comunit.
Una delle funzioni principali della BCE e del SEBC (Sistema Europeo delle
banche Centrali) mantenere la stabilit dei prezzi (come scritto nellatto
costitutivo: si consulti materiale 8) nellarea delleuro, per garantire che il
potere dacquisto delleuro non sia eroso dallinflazione. Obiettivo della BCE
garantire che la progressione annuale dei prezzi al consumo sia inferiore, ma
vicina, al 2% a medio termine.
Due sono le modalit di attuazione:
1) in primo luogo, controllando la massa monetaria. Linflazione risulta
infatti da un eccesso di massa monetaria rispetto allofferta di beni e
servizi;
2) in secondo luogo, monitorando le tendenze dei prezzi e valutando il
rischio che ne pu derivare in rapporto alla stabilit dei prezzi nellarea
delleuro.
Tenere sotto controllo la massa monetaria comporta, tra laltro, fissare i tassi
dinteresse in tutta larea delleuro.
Vedremo le conseguenze di questa politica della BCE in tempo di crisi e
recessione.

4.10. Leuro
Il primo gennaio 1999 vi ladozione delleuro da parte di Austria, Belgio,
Finlandia, Francia, Germania, Irlanda, Italia, Lussemburgo, Paesi Bassi,
Portogallo e Spagna, seguiti dalla Grecia il 1 gennaio 2001. Dal primo gennaio
2002 leuro entra in circolazione.
Abbiamo gi visto i criteri di convergenza imposti per poter adottare la valuta
comune. Vediamo ora brevemente i principali effetti dellintroduzione della
moneta unica:
1) Interdipendenza economica tra i paesi aderenti;
2) Aumento del commercio tra paesi membri;
3) Stabilit di prezzi;
4) Maggiore competitivit euro-dollaro con possibile euro come nuova
valuta di riserva.

52
 53
 Capitolo 5
Le crisi finanziarie internazionali

5.1. Introduzione
Il termine crisi finanziaria un termine che viene usato per una grande variet di
situazioni in cui alcune istituzioni o attivit finanziarie perdono improvvisamente
gran parte del loro valore.
Nel XIX e XX secolo, vi sono state molte crisi finanziarie che hanno avuto la
forma di: 1) panico bancario (la corsa agli sportelli); 2) crolli dei mercati azionari,
esplosione di bolle finanziarie; 3) crisi valutarie; 4) inadempienza dei governi. In
realt molte crisi si sono caratterizzate per pi di uno di questi aspetti, come si
pu vedere qui di seguito.

5.2. Le crisi

5.2.1. Corsa agli sportelli e panico bancario

La corsa agli sportelli si ha quando un gran numero di clienti di una banca

tolgono i loro depositi perch credono che la banca sia, o potrebbe divenire,
insolvente. Quando inizia la corsa agli sportelli, questa si autoalimenta perch
sempre pi gente va a ritirate i propri depositi. Questo pu destabilizzare la banca
fino a portarla alla bancarotta.
Infatti, poich la banca d in prestito la maggior parte dei soldi che riceve in
deposito difficile che riesca a pagare velocemente tutti i depositi se questi sono
improvvisamente richiesti.
Se questo timore che allinizio interessa una banca si diffonde e colpisce altre
banche si ha un panico bancario che una vera e propria crisi finanziaria. Una
catena di bancarotte pu causare recessione nel paese.
Esempi:
1) la Grande Depressione degli anni 30
2) La crisi della Northern Rock (2007).
3) La crisi della Bear Stearns (2008).

54
5.2.2. Crollo dei mercati azionari e bolle finanziarie
Si ha il crollo di un mercato azionario quando si verifica un declino dei prezzi
delle azioni. I crolli sono causati dal panico ma anche da altri fattori economici e
non. Spesso sono conseguenza di bolle speculative sul mercato azionario (quando
gli scambi vengono fatti a prezzi che sono considerevolmente diversi dal valore
intrinseco delle attivit).
Si parla di bolla finanziaria quando il prezzo di unattivit (come unazione) eccede
il valore del futuro rendimento che viene ricevuto. Se gran parte della gente
compra attivit nella speranza di rivenderle successivamente ad un prezzo
maggiore, invece di comprarle per il reddito che generano, pu essere segno che
c una bolla. Se c una bolla c anche il rischio di un crollo nel prezzo: i
partecipanti al mercato andranno avanti a comprare solo fino a quando si
aspettano che altri comprano. Quando molti decidono di vendere il prezzo
scende.
Esempi
1) Crollo di Wall Street (1929)
2) La bolla Giapponese (anni 80-90).
3) La bolla immobiliare USA (2007).

5.2.3. Crisi valutarie

Una crisi valutaria (crisi della bilancia dei pagamenti) si ha quando il valore di
una valuta cambia velocemente, minando la sua capacit di essere mezzo di
scambio o riserva di valore. Spesso associata con una crisi economica reale.
Possono danneggiare pesantemente le piccole economie aperte o quelle grandi
ma non stabili.
Esempi
1) Crisi asiatica (1997):
2) Crisi del Brasile (1998-1999)

5.2.4. Insolvenza dei governi

Unobbligazione statale unobbligazione emessa da un governo nazionale.
Si ha il fenomeno della insolvenza governativa se la nazione non pu ricomprare
la necessaria valuta straniera al tempo fissato nellobbligazione. Dato il rischio di

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insolvenza gli investitori richiedono che le obbligazioni siano emesse con un pi
alto rendimento. Questo rende il debito pi costoso, aumentando il rischio di
insolvenza. In caso di insolvenza una nazione non pu andare in bancarotta.
Cosa succede allora?
Di solito successo che la nazione insolvente abbia presentato unofferta di
scambio ai detentori delle obbligazioni nello sforzo di ristrutturare il debito
sovrano.
Esempi
1) Crisi dellArgentina (2001)

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5.3. Modelli teorici nellanalisi delle crisi
I modelli utilizzati (finora) per studiare le crisi economiche finanziarie
internazionali sono tre:
1) Modelli di prima generazione
2) Modelli di seconda generazione
3) Modelli di terza generazione

1) Modelli di prima generazione

I modelli di prima generazione hanno cercato di trovare una risposta al perch
della crisi: la responsabilit viene attribuita al governo per aver perseguito una
politica interna e una politica esterna non coerenti.
fattore critico della crisi lesaurimento delle scorte valutarie.
Esempio: il caso in cui il governo annuncia un obiettivo di tasso di cambio fisso
ma persegue anche una politica fiscale espansiva.
Caso: Crisi in Messico (1994-95)

2) Modelli di seconda generazione

I modelli di prima generazione non riescono a spiegare la crisi che colp lo SME
nel 1992.
Infatti, anche se i paesi europei avevano diverse situazioni economiche, non
esistevano differenze nette tra i paesi che dovettero abbandonare lo SME o quelli
che dovettero svalutare rimanendo nello SME. Inoltre anche se alcuni paesi
avevano visto un aumento del deficit fiscale, esso era dovuto al fatto che nel 1992
fu un anno di recessione e linflazione rimase a livelli molto bassi. Non esistevano
segni significativi di deficit fiscali grandi e persistenti.
Le cause della crisi
Nei modelli di seconda generazione un tasso di cambio fisso pu continuare
indefinitamente purch la valuta non sia sottoposta ad attacco speculativo.
Si noti il ruolo della fiducia degli investitori e aspettative che si auto-realizzano

57
3) Modelli di terza generazione.
Nel 1997 le economie in rapida crescita del Sudest asiatico subirono una crisi
valutaria. Il problema si origin in Tailandia ma si diffuse presto in Indonesia,
Malaysia, Corea del Sud, Filippine.
Questa crisi mescolava aspetti dei modelli di prima e di seconda generazione ma
aveva anche caratteristiche addizionali soprattutto i problemi di interruzione
improvvisa del finanziamento esterno e il modo in cui i sistemi finanziari interni
sono influenzati negativamente dalla crisi.
Perfomances economiche dei paesi prima della crisi
Indicazioni del FMI: il Washington Consensus:
- Lasciare spazio al mercato,
- liberalizzazioni,
- assenza di sussidi a imprese e settori industriali e cos via.

Allinizio degli anni 1990 molte economie asiatiche liberalizzano i loro conti
capitali per consentire il libero afflusso e deflusso di capitali nelleconomia; dopo
decenni di crescita queste economie ricevettero grandi afflussi di capitali.
Come avviene la crisi?
Tappe della crisi
A) met di Giugno del 1997: forti attacchi speculativi da parte di fondi di
investimento internazionali al bath Tailandese;
Nella caso della Tailandia vi erano tre elementi che si potevano considerare
indicatori della possibilit che vi fosse una crisi valutaria:
1) un deficit di parte corrente pari a circa l8% del PIL
2) un tasso di cambio sostanzialmente ancorato al dollaro che aveva portato ad
un apprezzamento del tasso di cambio reale con conseguente perdita di
competitivit e conseguenti rischi di peggioramento del deficit di parte corrente
3) un elevato debito estero e soprattutto un rapporto fra riserve valutarie e debiti
esteri a breve molto elevato

B) il contagio modi e motivi

Il contagio o effetto domino descrive la situazione in cui uneconomia
subisce uno shock esterno in seguito ad una crisi analoga in un altro paese. Si ha

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il contagio perch gli operatori economici, soprattutto gli investitori sui mercati
finanziari, vedono somiglianze significative fra due economie ma soprattutto
patologie simili.
Il contagio si manifesta abbastanza rapidamente, su altre tre valute: il ringitt della
Malesia, il peso delle Filippine e la rupia indonesiana.
Nellestate del 1997 la crisi sembra ancora limitati ai quattro paesi dellASEAN e
anche le sue dimensioni sembrano inferiori a quelle della crisi messicana.
Nellautunno del 1997 si succedono due eventi che danno la misura di un
cambiamento sia nelle dimensioni della crisi che nella sua natura:

1) Il collasso economico dellIndonesia (acuirsi della crisi politica interna, crollo

della rupia con una svalutazione del85% rispetto al dollaro -, situazione
economica delicata soprattutto in termini di distribuzione del reddito, elevato
debito estero, tensioni interetniche)
2) la crisi della Corea del Sud (Svalutazione del won Coreano del 50% rispetto al
dollaro a fine 1997, coinvolgimento delle banche nella crisi, crisi di liquidit)

Non si tratta pi di una crisi valutaria, ma di una vera e propria crisi

finanziaria e bancaria

Gli interventi del Fondo Monetario Internazionale

Il Fondo Monetario interviene organizzando vari pacchetti di intervento, e di
programmi di riforme.
Lobiettivo dichiarato del FMI stato allinizio quello di mantenere attivi i canali
finanziari fra le economie in crisi e i mercati internazionali.
I suoi suggerimenti e misure di risanamento non sono molto diversi da quelli
usati negli anni Ottanta.
suggerimenti principali
a) restrizioni fiscali,
b) politica monetaria restrittiva
c) tassi di cambio flessibili;
d) liberalizzazione dei capitali

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NB Queste misure non solo possono avere pesanti effetti sociali, ma
addirittura possono portare ad ulteriori situazioni di insolvenza di istituzioni
finanziarie e di banche

Il FMI deve rivedere i suggerimenti e le richieste

Gli effetti delle crisi

1) PIL
2) Commercio estero
3) Disoccupazione
4) Tensioni sociali

Le cause della crisi asiatica

a) Eccesso di investimenti e sovrapproduzione
b) il ruolo dei mercati finanziari meccanismo del moral hazard
c) tipologia di investimenti investimenti di capitale a breve o brevissimo
termine, speculazione
d) liberalizzazione dei mercati dei capitali

5.4. Quale modello? Lavvento di una nuova crisi

I tre modelli sopra visti sono stati incapaci di prevedere lavvento della grave crisi
che ha colpito prima gli Stati Uniti e poi le altre economie occidentali a partire
dal 2007.
Come nasce la cosiddetta crisi dei mutui?
Tradizionalmente, le banche hanno finanziato i prestiti per i mutui attraverso i
depositi che ricevevano dai loro clienti. Questo ovviamente limitava lammontare
di prestiti per mutui che potevano fare.
Recentemente, le banche hanno utilizzato un nuovo modello dove vendevano i
mutui ai mercati obbligazionari. Questo ha reso molto pi facile finanziare
prestiti addizionali ma anche portato a situazioni di abuso perch le banche non
erano pi incentivate a controllare attentamente i mutui che emettevano.

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In particolare hanno iniziato a concedere nuovi tipi di mutuo, i cosiddetti
subprime, che venivano concessi a persone con poco credito e scarsa
documentazione di reddito.

La crisi si originata in Cleveland, una citt di gente operaia, colpita duramente

dal declino dellindustria manifatturiera e divisa da classi razziali.
Qui gli intermediari hanno concentrato i loro sforzi per concedere mutui
(subprime) a quante pi persone. Tuttavia questo tipo di mutui avevano un tasso
di pignoramento molto pi alto dei mutui convenzionali perch erano mutui a
tasso variabile (ARMs). I pagamenti erano fissi per due anni e poi divenivano pi
alti e dipendenti dal tasso di interesse fissato dalla FED. Sul finire del 2007, 1 su
10 delle case di Cleveland stata pignorata.
Il prestito subprime era diffuso in tutta America nel 2005. Da allora, uno su
cinque mutui erano subprime ed erano particolarmente popolari tra gli immigrati
che tentavano di acquistare casa per la prima volta nel surriscaldato mercato della
casa in California, Arizona, Nevada e NY.
Londata di pignoramenti ha avuto un drammatico affetto sul prezzo delle case
facendo diminuire per la prima volta il prezzo delle case dagli anni 30. Si creata
una sovrabbondanza di case invendute che ha depresso i prezzi (i costruttori sono
stati costretti ad abbassare i prezzi per cercare di vendere le case invendute).
Il crollo del mercato immobiliare ha contagiato il resto delleconomia (effetto a
catena: altri produttori, banche). La crisi americana si diffusa al resto del
mondo.

Tra le cause della crisi americana troviamo:

1) La scarsa conoscenza finanziaria delle famiglie + disonest del settore
finanziario (come sottolineato da J.Stiglitz);
2) Linnovazione finanziaria con lenorme securitizzazione di attivit non
liquide;
3) Il basso tasso di interesse voluto dalla politica di Greenspam nel 2001;
4) Collasso della fiducia (J.Stiglitz, 2008);
5) Rapporto produzione-consumo interni.

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La crisi, dagli Stati Uniti, si presto diffusa in altri paesi con il cosiddetto effetto
contagio. Vediamo in sintesi alcuni motivi per la veloce e diffusa
contaminazione.
Per quanto riguarda lEuropa, troviamo innanzi tutto una debolezza strutturale
ben prima della crisi (si veda allegato 4) con stagnazione economica e
indebitamento crescente. Parte della responsabilit per questa situazione
appartiene allintroduzione della valuta comune, non alleuro in s, ma ai modi in
cui essa stata introdotta. Ma la maggiore responsabilit appartiene alla BCE e al
SEBC con ladozione di una politica monetaria restrittiva (volta a ridurre
linflazione) e senza prestare attenzione alle diverse condizioni dei diversi paesi.
(Sulle ragioni della crisi si vedano gli allegati 5, 6, 7, 8.)

La crisi economica finanziaria internazionale non da segni di risoluzione. Per

quanto riguarda lEuropa chiaro che si riproposto il famoso quartetto
inconciliabile gi sottolineato negli anni 80 da Padoa-Schioppa (si veda sopra).
Per questo motivo, sempre pi, viene evidenziato come, per uscire dalla crisi del
sistema europeo, sia necessario rivedere la struttura della governance europea. Si
veda allegato 9.

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