Diritto Del Mercato e Degli Strumenti Finanziari

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Diritto DEL Mercato E Degli Strumenti Finanziari
Diritto del mercato finanziario e degli strumenti finanziari (Sapienza - Università di

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DIRITTO DEL MERCATO E DEGLI STRUMENTI

FINANZIARI
Lezione 1 – 26.02
Noi giuristi, in un sistema ordinamentale come il nostro, dobbiamo fare riferimento a delle norme
scritte, in modo particolare alla Costituzione della Repubblica Italiana. Viviamo in un sistema
costituzionale rigido, quindi anelastico; un sistema di gerarchia delle fonti in cui il testo costituzionale
è al centro della nostra osservazione, e prevale sulle altre fonti normative.
Il 2 giugno 1946, in seguito alla seconda guerra mondiale, ci furono le elezioni da cui nacque
l’assemblea costituente, composta da tre differenti pensieri culturali, la quale ha redatto nel biennio
1946/1947 il testo costituzionale. Questi tre pensieri culturali sono identità politiche che provenivano
dai partiti che avevano combattuto contro il fascismo:
1. Cattolico-popolare: fondato da Luigi Sturzo, ma prese forma politica nel 1944/1945 nella
democrazia cristiana, ed ebbe come punto di rifermento Alcide De Gasperi, che fu presidente
del consiglio prima ancora della fine della guerra, e alle elezioni del 1946 si presentarono
come elemento maggioritario. Il pensiero cattolico liberale/democratico si esprime nel
principio della solidarietà, il principio di contemperare la libera economia di mercato con un
sistema di regole e di redistribuzione, e nel principio di sussidiarietà.
2. Marxista: nell’espressione originaria era del partito socialista, ma dopo la scissione di Livorno
del 1921, prese due grandi matrici, una socialista ed una comunista. Fino al 1946 aveva più
voti il partito socialista, ma poi con il fronte popolare che i due partiti fecero nel 1948 divenne
prevalente l’opinione e la forza politica del partito comunista rispetto a quello socialista. Si
basava sullo stato protagonista, e su di un’economia collettiva [esempio Cina: limitazioni della
libertà e programmazione economica complicata; convivono principi economici del
liberalismo e principi politici del marxismo].
3. Crociato/liberale puro: prevalenza del diritto soggettivo (come il diritto di proprietà) rispetto
al diritto pubblico, prevalenza della tutela immediata e diretta.
Articolo 41 (Parte I – Diritti e doveri dei cittadini; Titolo III - Rapporti economici):
I. L'iniziativa economica privata è libera.
II. Non può svolgersi in contrasto con l'utilità sociale o in modo da recare danno alla sicurezza, alla
libertà, alla dignità umana.
III. La legge determina i programmi e i controlli opportuni perché l'attività economica pubblica e
privata possa essere indirizzata e coordinata a fini sociali.
I. pensiero liberale - costituzionalizzazione del principio imprenditoriale.
II. pensiero cattolico-popolare - prima deve venire l’utilità della comunità. C’è centralità del concetto
della persona umana, non si può recare danno ai valori citati, valori che sono connessi ai principi
giusnaturalisti, e quindi ai diritti dell’uomo che prescindono dal testo costituzionale.
[Si volle impedire la legalizzazione del gioco d’azzardo. I casinò autorizzati in Italia sono solo
quattro, ma sono case in quanto non sono mai state legiferate, infatti la realizzazione della struttura
fisica dei casinò non è mai stata legalizzata; tuttora sono autorizzate allo svolgimento dell’attività da
un decreto di Umberto II. Tutto questo perché la democrazia cristiana riteneva che il gioco d’azzardo
ledesse la dignità della persona.]
III. pensiero socialista – si riteneva che il popolo fosse da educare. La programmazione economica
non è altro che la programmazione di beni e servizi in relazione alle esigenze che non nascono dalla
domanda, ma vengono predeterminate a livello centrale.

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Il concetto di controlli, invece, attraversa tutte e tre le identità. Allora il capo dello stato provvisorio
era De Nicola, che fu un esponente del partito liberale, poi succeduto da Einaudi (primo capo dello
Stato eletto), anch’egli liberale, il quale affermava che le regole del mercato le fanno i carabinieri,
cioè il mercato funziona solo se sono chiare le regole, se sono conosciute, se sono rispettate, se
vengono applicate e se sono realmente funzionali alle esigenze del mercato stesso: è assurdo il
richiamo dei carabinieri da un liberale puro.
Si fa riferimento all’attività economica pubblica, non più solo privata, cioè soggetti attraverso il quale
lo stato economico, lo stato imprenditore, agisce, quindi è una finalizzazione che riguarda tutti.
L’iniziativa economica deve essere indirizzata, cioè finalizzata, ad esempio nel caso del gioco
d’azzardo non c’è una finalità ed è anche diseducativa, quindi non è tutelato dalla costituzione.
“Coordinata” fa riferimento ad una pluralità, cioè programmazione e controllo, in particolare l’attività
di controllo manca in Italia (ad esempio ponti che crollano). Tutto ciò che è accaduto durante le crisi
finanziarie, dal 1929 al 2007, è originato da una inefficienza del sistema dei controlli (agenzie,
autorità indipendenti, soggetti istituzionali, banche centrali, istituti di vigilanza) che è sempre
mancato e non si sono mai dotati di efficienti strutture tecniche. Il termine coordinamento può
riguardare anche l’iniziativa economica, sia privata che pubblica, che in teoria ha massima libertà,
ma poi nella pratica per aprire un’attività sono necessari molti visti, quindi a questo punto molti vanno
in un altro paese dove sono previsti procedimenti amministrativi autorizzativi più brevi ed in più
hanno la capacità di verificare se l’impianto, non solo è nato a norma, ma è anche manutenuto a
norma.
La costituzione è rigida per due motivi: per modificarla c’è un procedimento di aggravio legislativo,
cioè doppio passaggio da camera e senato con voti superiori ai 2/3 che se non vengono ottenuti porta
ad un referendum costituzionale, quindi si segue un iter differente rispetto a quello delle leggi
ordinarie. Inoltre, le leggi che si pongono contro la costituzione sono giudicate da un soggetto
all’uopo costituito e funzionante, cioè la corte costituzionale, la quale giudica sulla costituzionalità
delle leggi.
Nella gerarchia delle fonti, al primo posto troviamo la costituzione della repubblica insieme alle leggi
di revisione costituzionale e agli statuti delle regioni a statuto speciale. In particolare, lo statuto della
regione Sicilia fu approvato direttamente dall’assemblea costituente, quindi prima dell’entrata in
vigore della costituzione, e prevedeva un giudice sulla legittimità costituzionale diverso dalla corte
costituzionale: esisteva un’alta corte per questa regione che aveva finalità di capire se le leggi
regionali approvate dal parlamento siciliano (l’assemblea della Sicilia non è un consiglio regionale,
ha una sua autonomia organizzativa e gestionale, per questo si chiamano parlamentari o deputati)
andavano contro la costituzione appena approvata, piuttosto che essere giudicate dalla corte
costituzionale, quindi ci saremmo trovati nel tempo con l’esistenza nell’ordinamento di due organi di
legittimità costituzionale delle leggi. Perciò, visto che nessuno aveva il coraggio di cancellare
dall’ordinamento questa alta corte perché non si sapeva come fare, e le tendenze autonomiste e
indipendentiste in Sicilia erano fortissime, si pensò a mano a mano che i giudici dell’alta corte
morivano o andavano in pensione di non sostituirli (1956 data ultima di esistenza). Per quanto
riguarda il Trentino, l’assetto costituzionale non è limitato ad una volontà costituzionale espressa
dall’assemblea costituente, ma fu determinato da un accordo internazionale, ossia un patto tra De
Gasperi e Gruber (cancelliere di Vienna), il quale prevedeva non solo un’autonomia regionale
rafforzata, ma anche la previsione di due provincie autonome (Trento e Bolzano), perciò la potestà
legislativa non è solo del consiglio regionale (che si occupa di poche materie) ma è rimesso alle due
provincie autonome.

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Lezione 2 - 04.03
Ricapitolazione
Come abbiamo già detto non viviamo in un sistema di common law come quello anglo-americano
ma in un sistema codificato e quindi ereditato dal Code Napoléon Civil e inoltre viviamo in un sistema
di costituzione rigida.
Inoltre, abbiamo detto che esiste un principio che alcuni giuristi chiamano valore di legge, mentre
altri forza di legge, che fa riferimento a quali tipologie di norme devono essere adottate per introdurre
nuovi principi nell’ordinamento. Nel nostro caso in cima all’ordinamento della repubblica italiana
abbiamo la Costituzione che ha massima forza di legge. A fianco alla costituzione abbiamo altre due
norme che hanno lo stesso valore ovvero le leggi di revisione costituzionale (quelle di modifica) e gli
statiti delle regioni a statuto speciale (Sicilia Sardegna valle d’Aosta Friuli e provincie autonome di
Bolzano e Trento).
Se una norma di diritto comunitario, alla quale noi siamo vincolati dall’articolo 11 della costituzione,
confligge con la costituzione della repubblica?
Articolo 43 (Parte I – Diritti e doveri dei cittadini; Titolo III - Rapporti economici)
A fini di utilità generale la legge può riservare originariamente o trasferire, mediante espropriazione
e salvo indennizzo, allo Stato, ad enti pubblici o a comunità di lavoratori o di utenti determinate
imprese o categorie di imprese, che si riferiscano a servizi pubblici essenziali o a fonti di energia o
a situazioni di monopolio ed abbiano carattere di preminente interesse generale.
A fini di utilità genere → già abbiamo parlato della finalizzazione e ne parlammo al fine del terzo
comma che aveva l’articolo 41 (… attività economica pubblica e privata possa essere indirizzata e
coordinata a fini sociali) in quanto l’attività economica non è utile in sé stessa se non è finalizzata.
Qui abbiamo lo stesso termine “fini” ma c’è differenza tra sociale e generale? No, sono la stessa cosa.
Riservare originariamente o trasferire → questo è un concetto molto importante. Vi è una distinzione
netta riservare originariamente significa che può prevedere sin dall’inizio che la proprietà sia di un
soggetto pubblico o riservato ad un soggetto pubblico, mentre trasferire in questo caso si parla di
un’attività economica che già esisteva che viene trasferita ad un soggetto privato.
Cosa può trasferire? → determinate imprese o categorie d’imprese… nella costituzione è introdotto
che alcune imprese economiche o categorie posso essere trasferite poi vedremo a chi.
Esempio: Tema dell’energia elettrica

L’energia elettrica nasce, a livello di distribuzione con, con i primi del 900 in quanto prima per
l’illuminazione pubblica veniva utilizzata l’illuminazione a petrolio. Nasce come un’attività
economica privata in tutta Europa e nell’usa, successivamente ci si pone il problema di
un’illuminazione non solo per le civili abitazioni ma anche per le vie pubbliche e quindi ci si pose
l’interrogativo di chi fosse il soggetto committente e su quali risorse economiche questo servizio
doveva essere investito. Nascono le imprese elettriche municipalizzate. Parleremo spesso di energia
elettrica perché l’Italia è un esempio mondiale di pendolo tra privatizzazioni e pubblicizzazioni
ovvero tra una presenza nel mondo economico di imprese pubbliche e private. Gli ultimi 150 anni
infatti sono stati caratterizzati da periodi in cui si va sempre più verso modelli privati, ovvero
protagonisti dell’iniziativa economica sono capitali privati, alternati a periodi dove il modello spinge
ad un’iniziativa diretta del pubblico. C’è stata grande euforia nelle privatizzazioni fino a 10 anni fa
(ad esempio quella delle grandi reti quale Telecom, Poste, ENEL, ENI, Autostrade...) oggi c’è un

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ripensamento anche nelle politiche economiche nazionale ad esempio Alitalia si pensa stia avendo un
processo nel quale ritorni ad essere controllata in gran parte dai capitali pubblici.
Nel 1962 → Avvenne la nazionalizzazione dell’energia elettrica, ovvero ci fu un provvedimento
legislativo coevo con il governo di centro-sinistra (alleanza tra democrazia cristiana e partito
socialista) nel quale tutte imprese elettriche sia pubbliche che private vennero trasferite alla proprietà
di un costituito nuovo soggetto pubblico ENEL (Ente nazionale per l’energia elettrica ) oggi invece
è una società per azioni quotata in borsa, che produce oltre il 50% dei suoi ricavi fuori dall’ambito
nazionale.
In che modo? Mediante espropriazione e salvo indennizzo→ sia di fronte a quella che è una forma di
trasferimento della proprietà in modo ablativo ovvero non per consenso delle due parti (acquirente e
venditore) ma attraverso di una volontà unilaterale del soggetto espropriante. Il proprietario ha un
indennizzo sul valore economico ci sono vari pensieri la corte ha parlato di equo indennizzo ovvero
non meramente formale, ma di carattere formale.
A chi? Allo stato, ad Enti pubblici→ non solo quelli a carattere territoriale che però sono compresi
(università, regioni, comuni, ASL…) ma anche quelli economici (cassa conguaglio del settore
elettrico e del gas...), o a comunità dei lavoratori→ questa è una parte del pensiero socialista nel testo
costituzionale che non ha avuto attuazione, in quanto si faceva riferimento al modello
dell’autogestione. Quel modello organizzativo economico per cui gli operai e la comunità di
lavoratori possono organizzare la fabbrica (come quello jugoslavo) ma in realtà di cogestione si è
parla e si è attuato in un sistema liberal-democratico moderno che vive in un’economia di mercato
che è quello della repubblica federale tedesca. In Germania esistono molteplici aziende una per tutte
la Volkswagen strutturate con un sindacato che partecipa alla gestione stessa. A utenti→ Non si parla
più di soggetti dell’impresa ma quelli che fluiscono del prodotto o del servizio realizzato dall’impresa
stessa (es coloro che usufruiscono trasporto pubblico locale ad esempio gli abbonati alla metro si
potrebbe pensare che possano essere proprietari di queste azioni) In realtà questo nell’ordinamento
nazionale non è mai accaduto.
Tutte questi trasferimenti o riserve originarie non possono riguardare ogni tipo di produzione o
servizio.
Esempio Storia del Panettone di stato→ Motta e Alemagna avevano un’attività dolciaria ed erano di
proprietà di una finanziaria che era una sub-holding dell’IRI (Istituto per la Ricostruzione Industriale)
ovvero erano aziende di stato che producevano segmenti alimentari. Oggi non è così, non esistono
aziende pubbliche che producono beni destinati al mercato in cui esistono modelli di concorrenza
sono state tutte privatizzate, in quanto violerebbe i principi della concorrenza, della libertà di scelta e
parità delle condizioni da parte degli operatori, che sono l’architrave delle fonti comunitarie.
Quali sono i settori nei quali la presenza pubblica è giustificata?

che si riferiscano a servizi pubblici essenziali→ un servizio pubblico è quello destinato ad una
categoria indeterminata di utenti quello essenziale è quello la cui continuità deve essere garantita per
il funzionamento stesso dell’istituzione (mobilità, sanità, sicurezza…. si discute molto se giustizia e
istituzione possono essere considerati essenziali)
o a fonti di energia→ attenzione particolare da parte del costituente e del testo costituzionale sulla
produzione di energia. Ci sono vari profili da analizzare in primis l’importazione delle fonti di energia
e le modalità, infatti in Italia non abbiamo fonti endogene un problema inoltre è che importiamo dalla
Francia il 10% dell’energia elettrica che consumiamo direttamente sotto forma di energia elettrica già
trasformata che in realtà viene prodotta del nucleare. Successivamente quando parleremo di come è
4

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strutturato il sistema di energia elettrica in Italia vedremo che si sono delle peculiarità in quanto
laddove la produzione di Energia elettrica avviene in regime di concorrenza tra una pluralità la
trasmissione di energia elettrica su tutte le dorsali nazionali avviene in regime di monopolio da parte
di una società pubblico partecipata (anche partecipata da un gruppo cinese) TERNA società per azioni
monopolista quotata in borsa quindi regolata dal diritto privato; poi in fase di distribuzione viene fatto
da una pluralità di soggetti in regime di concorrenza. Previsione esplicita del solo settore energia
(unico settore merceologico solo articolo 43)
o a situazioni di monopolio→ prima vi era il monopolio di stato del sale, sigarette e banane oggi
riguardano anche TERNA (non ha maggioranza assoluta si potrebbe prevedere un 50% pubblico)
differenza tra monopolio naturale e un monopolio legale? un esempio di monopolio naturale è l’acqua
non si può duplicare la risorsa, mentre quello legale prescinde da quello economico e da quello
naturale perché è quando un determinato prodotto (es sale) viene prodotto e distribuito da un unico
soggetto per una scelta economica, quindi è una riserva legislativa che viene attribuita in regime di
monopolio. In questo articolo facciamo riferimento a tutte queste accezioni descritte.
ed abbiano carattere di preminente interesse generale → tutte le situazioni precedentemente descritte
necessitano di una caratteristica specifica quella di avere prevalente interesse generale, è un limite
ulteriore alla presenza di iniziativa economica.
Articolo 116 (Parte II – l’Ordinamento della Repubblica; Titolo V - Le Regioni, le Provincie, i Comuni)
1
Il Friuli Venezia Giulia [cfr. X], la Sardegna, la Sicilia, il Trentino-Alto Adige/Südtirol e la Valle
d'Aosta/Vallée d'Aoste dispongono di forme e condizioni particolari di autonomia, secondo i rispettivi
statuti speciali adottati con legge costituzionale.2 La Regione Trentino-Alto Adige/Südtirol è
costituita dalle Province autonome di Trento e di Bolzano. 3Ulteriori forme e condizioni particolari
di autonomia, concernenti le materie di cui al terzo comma dell'articolo 117 e le materie indicate dal
secondo comma del medesimo articolo alle lettere l), limitatamente all'organizzazione della giustizia
di pace, n) e s), possono essere attribuite ad altre Regioni, con legge dello Stato, su iniziativa della
Regione interessata, sentiti gli enti locali, nel rispetto dei princìpi di cui all'articolo 119. La legge è
approvata dalle Camere a maggioranza assoluta dei componenti, sulla base di intesa fra lo Stato e
la Regione interessata.
Siamo passati dai rapporti economici ai rapporti tra stato e regione. L’articolo 116 che per ora
tralasciamo accenna ad alcune competenze legislative esclusive delle regioni a statuto speciale.
La concorrenza non ha avuto una tutela costituzionale originaria, infatti nel 117 il concetto di
concorrenza non c’era, non vi era dal punto di vista della coscienza giuridica perché dal punto di
vista della teoria economica dobbiamo far riferimento ai capi saldi del liberalismo economico ( 250
anni fa con Adam Smith) se invece vogliamo trovare una traccia normativa nell’ordinamento italiano
la troviamo molto recentemente, nell’edizione così modificata del 117 quindi nell’anno introdotto e
costituzionalizzato il concetto di concorrenza.
Articolo 117 (Parte II – l’Ordinamento della Repubblica; Titolo V - Le Regioni, le Provincie, i Comuni)
La potestà legislativa è esercitata dallo Stato [70 e segg.] e dalle Regioni nel rispetto della
Costituzione, nonché dei vincoli derivanti dall'ordinamento comunitario e dagli obblighi
internazionali.
2
Lo Stato ha legislazione esclusiva nelle seguenti materie:
a) politica estera e rapporti internazionali dello Stato; rapporti dello Stato con l'Unione europea;
diritto di asilo e condizione giuridica dei cittadini di Stati non appartenenti all'Unione europea;
b) immigrazione;
c) rapporti tra la Repubblica e le confessioni religiose;

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d) difesa e Forze armate; sicurezza dello Stato; armi, munizioni ed esplosivi;

e) moneta, tutela del risparmio e mercati finanziari; tutela della concorrenza; sistema valutario;
sistema tributario e contabile dello Stato; armonizzazione dei bilanci pubblici; perequazione delle
risorse finanziarie;
f) organi dello Stato e relative leggi elettorali; referendum statali; elezione del Parlamento europeo;
g) ordinamento e organizzazione amministrativa dello Stato e degli enti pubblici nazionali;
h) ordine pubblico e sicurezza, ad esclusione della polizia amministrativa locale;
i) cittadinanza, stato civile e anagrafi;
l) giurisdizione e norme processuali; ordinamento civile e penale; giustizia amministrativa;
m) determinazione dei livelli essenziali delle prestazioni concernenti i diritti civili e sociali che
devono essere garantiti su tutto il territorio nazionale;
n) norme generali sull'istruzione;
o) previdenza sociale;
p) legislazione elettorale, organi di governo e funzioni fondamentali di Comuni, Province e Città
metropolitane;
q) dogane, protezione dei confini nazionali e profilassi internazionale;
r) pesi, misure e determinazione del tempo; coordinamento informativo statistico e informatico dei
dati dell'amministrazione statale, regionale e locale; opere dell'ingegno;
s) tutela dell'ambiente, dell'ecosistema e dei beni culturali.
3
Sono materie di legislazione concorrente quelle relative a: rapporti internazionali e con l'Unione
europea delle Regioni; commercio con l'estero; tutela e sicurezza del lavoro; istruzione, salva
l'autonomia delle istituzioni scolastiche e con esclusione della istruzione e della formazione
professionale; professioni; ricerca scientifica e tecnologica e sostegno all'innovazione per i settori
produttivi; tutela della salute; alimentazione; ordinamento sportivo; protezione civile; governo del
territorio; porti e aeroporti civili; grandi reti di trasporto e di navigazione; ordinamento della
comunicazione; produzione, trasporto e distribuzione nazionale dell'energia; previdenza
complementare e integrativa; coordinamento della finanza pubblica e del sistema tributario;
valorizzazione dei beni culturali e ambientali e promozione e organizzazione di attività culturali;
casse di risparmio, casse rurali, aziende di credito a carattere regionale; enti di credito fondiario e
agrario a carattere regionale. Nelle materie di legislazione concorrente spetta alle Regioni la potestà
legislativa, salvo che per la determinazione dei princìpi fondamentali, riservata alla legislazione
dello Stato.
4
Spetta alle Regioni la potestà legislativa in riferimento ad ogni materia non espressamente riservata
alla legislazione dello Stato.
5
Le Regioni e le Province autonome di Trento e di Bolzano, nelle materie di loro competenza,
partecipano alle decisioni dirette alla formazione degli atti normativi comunitari e provvedono
all'attuazione e all'esecuzione degli accordi internazionali e degli atti dell'Unione europea, nel
rispetto delle norme di procedura stabilite da legge dello Stato, che disciplina le modalità di esercizio
del potere sostitutivo in caso di inadempienza.
6
La potestà regolamentare spetta allo Stato nelle materie di legislazione esclusiva, salva delega alle
Regioni.
7
La potestà regolamentare spetta alle Regioni in ogni altra materia.
8
I Comuni, le Province e le Città metropolitane hanno potestà regolamentare in ordine alla disciplina
dell'organizzazione e dello svolgimento delle funzioni loro attribuite.
9
Le leggi regionali rimuovono ogni ostacolo che impedisce la piena parità degli uomini e delle donne
nella vita sociale, culturale ed economica e promuovono la parità di accesso tra donne e uomini alle
cariche elettive [3].

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10
La legge regionale ratifica le intese della Regione con altre Regioni per il migliore esercizio delle
proprie funzioni, anche con individuazione di organi comuni.
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Nelle materie di sua competenza la Regione può concludere accordi con Stati e intese con enti
territoriali interni ad altro Stato, nei casi e con le forme disciplinati da leggi dello Stato.
Partiamo dal secondo comma legislazione esclusiva → preminente interesse generale, riguarda tutta
la comunità statuale.
…rapporti dello Stato con l'Unione europea→ci interessa perché il contenuto principale del nostro
corso riguarda l’adozione in Italia delle norme di diritto comunitario e il fatto che lo stato si riservi
un rapporto esclusivo
La parte più di rilievo è la e)

Moneta → la moneta in realtà fino ad un certo punto, noi viviamo nell’ unico caso mondiale e storico
in cui compravendiamo beni e servizi sulla base di una moneta emessa da un non stato. Dai tempi di
Roma il battere moneta era connesso ad un potere statuale, ed è così anche oggi per tutti i paesi del
mondo salvo quelli aderenti all’euro. L’euro invece oggi non è garantito dallo Stato ma i biglietti
sono firmati dal presidente di un consiglio di governatori (presidente della banca centrale europea)
quindi garantiti da un organo collegiale, la banca è il frutto di trattato internazionale e di una cessione
di sovranità. Attenzione mai confondere L’euro con l’Europa dal punto di vista giuridico in quanto,
a favore dell’Unione Europea esistono cessioni di sovranità nazionale mentre esiste un accordo
internazionale (non sovranazionale) per uso di una moneta comune. L’euro è l’evoluzione del sistema
europeo che nasce da un accordo originario per cui ognuno aveva sua moneta ma aveva un obbligo
determinato sul rapporto sui cambi (cambi fissi non flessibili). Inoltre, all’Unione Europea aderiscono
28 stati, mentre adottano l’euro 19 stati.
Curiosità Esistono due stati al mondo che non fanno parte dell’Unione Europea ma adottano euro
Montenegro e lo Zimbabwe. Vi sono anche “monete regionali” ad esempio in Sardegna dove vi è
un’unità di scambio commerciale. Un assessore di Roma aveva proposto un’unità di scambio parallela
all’euro sul comune di Roma perché avrebbe aumentato i consumi.
Tutela del risparmio e mercati finanziari→ non è possibile immaginare le autorizzazioni a soggetti
emittenti di prodotti finanziari alle regioni, neanche quelle a statuto speciale.
Tutela della concorrenza→ prima volta nel 117 nuovo testo che appare la parola concorrenza
nell’ordinamento costituzionale della repubblica.
sistema valutario; sistema tributario e contabile dello Stato; armonizzazione dei bilanci pubblici;
perequazione delle risorse finanziarie→ il termine risorse finanziarie fa riferimento a quelle che
avvengono tramite la leva fiscale (ricavi dello stato) e perequazione fa riferimento ad interventi che
consentono di trasferire risorse dal nord al sud, dalle aree più ricche a quelle meno. Quindi, per
perequazione si intende redistribuzione delle risorse finanziarie.
Nel testo originale del ‘47 non si parla di Unione Europea anche per un fattore cronologico infatti i
trattati istitutivi dell’unione europea, quelli sulla comunità europea del carbone e dell’acciaio sono
del 1954, poi i trattati di Roma che costituiscono la comunità economica europea e la comunità
europea dell’energia atomica (EURATOM) sono del 1957. Proprio per questo ci si è posti a lungo
qual era il profilo costituzionale che consentiva all’Italia di cedere pezzi di sovranità legislativa
all’Unione Europea. Come fanno le norme comunitarie ad essere sovraordinate? art 11 concede
questa cessione di sovranità.

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Articolo 11 (Principi fondamentali)

L'Italia ripudia la guerra come strumento di offesa alla libertà degli altri popoli e come mezzo di
risoluzione delle controversie internazionali; consente, in condizioni di parità con gli altri Stati, alle
limitazioni di sovranità necessarie ad un ordinamento che assicuri la pace e la giustizia fra le
Nazioni; promuove e favorisce le organizzazioni internazionali rivolte a tale scopo.
Incomincia con un’identità specifica statuale quasi un programma politico, un concetto etico e
filosofico di poco interesse giuridico.
Consente… fra le Nazioni → Questo articolo 11 ha permesso alla corte costituzionale della repubblica
italiana di ritenere corrette le limitazioni di sovranità che lo stato si è dato adottando i trattati, che si
sono succeduti dal ‘57 fino all’attuale testo (trattato sul funzionamento dell’unione europea), che
hanno portato all’unione europea. È stato proprio l’articolo 11, nato per giustificare e dare lettura
normativa dell’adesione dell’Italia alle Nazioni Unite, ad essere utilizzato per dare giustificazione
costituzionale da parte della corte alle limitazioni di sovranità.
Qui il termine è più ampio rispetto a quello economico inoltre, gli sviluppi dei principi comunitari
dell’unione europea sono un pezzo, secondo la corte costituzionale in due note sentenze 1975 e 1977
che consentono in condizioni di parità con altri stati di assicurare la pace. Si ricordi che quando è nata
l’Unione europea (ideata dai padri fondatori Alcide De Gasperi, Altiero Spinelli, Jean Monnet, Robert
Schuman…) l’Europa era stata devastata da due guerre con milioni di morti quindi pensiero
prevalente non era quello economico di sviluppo ma quello della pace e la finalità principale era
quella di assicurare la giustizia tra le nazioni.
Poi vedremo che i temi centrali nell’evoluzione dell’Unione Europea diventano sempre più la libertà
di movimento delle persone dei beni, prodotti dei mezzi, e strumenti finanziari e dei capitali questi
sono i capisaldi di uno sviluppo che è andato sempre più ad un’unificazione economica e non più
politica che hanno avuto la sua massima espressione nei paesi che hanno adottato la moneta unica.
Oggi ad esempio manca nel processo integrativo una politica fiscale armonizzata (iva è diversa tra
stato e stato) manca una difesa comune europea anche se nel1954 era stata approvata in Germania
Olanda Belgio e Lussemburgo una marina europea ma assemblea francese bocciò questa iniziativa in
quanto aveva un assetto nucleare che non voleva mettere a fattor comune con gli altri paesi.
Lezione 3 – 05.03
Ricapitolando: eravamo rimasti all’analisi dell’articolo 11 della costituzione, che contiene il concetto
di limitazione della sovranità nazionale; furono previste in origine dal costituente nel 1947 per
consentire l’adesione dell’Italia alle nazioni unite, ma poi sono state utilizzate nella giurisprudenza
della corte costituzionale per andare a definire quelle limitazioni/cessioni di sovranità che l’Italia ha
fatto in favore dell’Unione Europea, la quale aveva come finalità originarie la pace, la libertà di
movimento delle persone, dei beni e dei capitali (quindi la concorrenza).
In caso di conflitto tra la norma comunitaria e la legge nazionale, prevale la norma comunitaria.
Esistono quattro principali corpi normativi all’interno dell’unione europea, in ordine di forza
troviamo: regolamento, direttiva, raccomandazione, decisione (con questi quattro corpi normativi
andiamo a definire norme che hanno forze diverse da quelle che con lo stesso nome conosciamo
nell’ordinamento italiano). Le norme comunitarie sono equivalenti alla legge, hanno un carattere
generale e astratto, ossia non afferiscono ad un singolo soggetto, ma riguardano la comunità, e fanno
riferimento ad una tipologia di situazione, non ad un caso concreto – come la legge italiana.

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Il regolamento comunitario fa riferimento alla massima forza di legge all’interno dell’Unione

Europea, è immediatamente applicabile e riguarda tutti i soggetti all’interno dell’UE, cioè gli stati e
le realtà sub-statuali (le regioni), e sia i soggetti di carattere pubblico che di diritto privato.
Dal 1957, data di fondazione a Roma dell’UE, a oggi, abbiamo avuto diversi trattati che hanno
modificato quello originario, addirittura cambiandone il nome, che all’inizio era ‘trattato istitutivo
dell’unione europea’, mentre oggi è ‘trattato sul funzionamento dell’unione europea’. L’ultima
grande modifica è quella del trattato di Lisbona del 2007, successivo al trattato di Nizza, di Maastricht
eccetera.
Articolo 2 (Parte prima – Principi; Titolo I - Categorie e settori di competenza dell’Unione)

I. Quando i trattati attribuiscono all'Unione una competenza esclusiva in un determinato settore, solo
l'Unione può legiferare e adottare atti giuridicamente vincolanti.
Qui entriamo nello stesso principio visto nell’articolo 116 della Costituzione, lì distingueva tra le
competenze di legislazione esclusiva dello Stato e concorrenti tra Stato e regioni, ma la concorrenza,
nell’attuale dizione dell’articolo 117, è competenza esclusiva dello Stato. Così invece, a livello
Europeo, il trattato stabilisce che se vi è una competenza esclusiva in un determinato settore, solo
l’Unione può legiferare e adottare atti giuridicamente validi, quindi ci troviamo di fronte ad una
limitazione di sovranità nazionale. In materia monetaria, gli stati aderenti all’Unione Europea si sono
auto vincolati a cedere la sovranità, non possono più legiferare in materia monetaria, di tassi di
cambio, di saggi di sconto, cioè su tutti i profili sui quali c’è stata una limitazione alla sovranità
nazionale ed una trasmissione di questi poteri all’Unione Europea. Questi limiti, a volte, danno una
certa flessibilità, ad esempio in materia tributaria non c’è un vincolo per ogni stato di applicare il
21%, ma ci sono dei parametri, quindi parliamo di armonizzazione, non di unicità. Ancora, in materia
di prodotti finanziari abbiamo delle linee guida obbligatorie, anche nei trattati di Basilea, ma hanno
delle caratteristiche che lasciano spazi di discrezionalità agli stati.
Gli Stati membri possono farlo autonomamente solo se autorizzati dall'Unione oppure per dare
attuazione agli atti dell'Unione. Il vincolo è ulteriormente rafforzato da un principio che riconosce
una facoltà agli Stati membri di adottare leggi in materia, ma esclusivamente se c’è un’autorizzazione
dell’Unione stessa.
II. Quando i trattati attribuiscono all'Unione una competenza concorrente con quella degli Stati
membri in un determinato settore, l'Unione e gli Stati membri possono legiferare e adottare atti
giuridicamente vincolanti in tale settore. In determinate materie, è possibile legiferare, a livello
nazionale tra lo stato e le regioni, mentre a livello europeo tra i singoli stati membri e l’Unione:
principio della legislazione concorrente.
Per concorrenza parliamo in termini economici, di mercato, quindi regole che vengono date alle
imprese perché sia salvaguardato il valore della concorrenza, che è stato introdotto nell’articolo 117
della Costituzione, e che è alla base dei principi comunitari. L’idea è che la concorrenza è un beneficio
ineludibile per i cittadini, per i consumatori, perché se mi sono scocciato, ad esempio, di Tim, se c’è
la concorrenza posso passare a Vodafone, e se mi scoccio di Vodafone posso passare a tre e così via.
Il tema è di straordinario interesse, in quanto abbiamo assistito negli ultimi 30/40 anni a un vorticoso
passaggio da situazioni monopolistiche a situazioni di concorrenza, ad esempio prima c’era il
monopolio della Rai con un solo canale, fino a quando il mercato non viene liberalizzato, cioè
abbiamo una pluralità di operatori in regime di concorrenza. Un altro effetto della concorrenza ricade
sui prezzi, ad esempio i voli per l’America, oggi si va e si torna con 300€, prima ce ne volevano
3000€; quando c’era un vettore solo poteva porre i prezzi che voleva.

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Articolo 101 (Titolo VII – Norme comuni sulla concorrenza, sulla fiscalità e sul ravvicinamento delle legislazioni)
Sono incompatibili con il mercato interno e vietati tutti gli accordi tra imprese, tutte le decisioni di
associazioni di imprese e tutte le pratiche concordate che possano pregiudicare il commercio tra
Stati membri e che abbiano per oggetto o per effetto di impedire, restringere o falsare il gioco della
concorrenza all'interno del mercato interno ed in particolare quelli consistenti nel:
a) fissare direttamente o indirettamente i prezzi d'acquisto o di vendita ovvero altre condizioni
di transazione;
b) limitare o controllare la produzione, gli sbocchi, lo sviluppo tecnico o gli investimenti;
c) ripartire i mercati o le fonti di approvvigionamento;
d) applicare, nei rapporti commerciali con gli altri contraenti, condizioni dissimili per
prestazioni equivalenti, così da determinare per questi ultimi uno svantaggio nella
concorrenza;
e) subordinare la conclusione di contratti all'accettazione da parte degli altri contraenti di
prestazioni supplementari, che, per loro natura o secondo gli usi commerciali, non abbiano
alcun nesso con l'oggetto dei contratti stessi.
Per mercato interno si intende quello all’interno dell’Unione Europea, anche se ci sono alcuni stati
che hanno adeguato le loro legislazioni, con trattati bilaterali, come se fossero parte dell’UE:
Norvegia, Svizzera e Liechtenstein non fanno parte dell’UE, ma svolgono le loro attività con le stesse
modalità. Una delle proposte fatte dalla May per la Brexit, che però è stata bocciata dalla camera dei
comuni inglese ed anche dal parlamento europeo, era quello di far transitare il Regno Unito da
aderente all’UE a aderente allo spazio economico europeo.
Imprese: ad esempio, nel campo automobilistico, Volskwagen, Renault, Nissan, ecc.
Associazioni di imprese: Confindustria italiana, Confindustria tedesca, Confindustria francese, ecc.
Pratiche concordate: nel codice civile, è spiegato nella definizione del contratto, un accordo tra uno
o più parti tendente a costituire, modificare o estinguere un rapporto giuridico. Qui non abbiamo un
atto, abbiamo delle pratiche, ossia fatti, cioè comportamenti, ad esempio, se nessuno vende la benzina
a meno di due euro al litro, non c’è bisogno di provare che sono d’accordo, ma sono d’accordo di
fatto, quindi si crea una condizione di tipo oligopolistica.
Impedire, restringere o falsare: c’è una forte avversità, una forte dichiarazione di illegittimità di tutti
gli atti e i fatti che le imprese determinano e che hanno l’oggetto o l’effetto di impedire, restringere o
falsare il gioco della concorrenza.
- a. esempio dei due euro al litro, il danno va al consumatore perché ha una falsa scelta visto che il
prezzo è lo stesso. - b. per quanto riguarda la limitazione della produzione, facciamo l’esempio del
petrolio, poiché i paesi produttori limitano le estrazioni, in quanto limitando l’offerta ne deriva
un’influenza sul prezzo; per lo sviluppo tecnico si può pensare ad una nuova scoperta tecnologica che
non viene adottata e proposta nel mercato perché bisogna smaltire le scorte già prodotte (tubo catodico
e televisori lcd). - c. ripartire il mercato a livello territoriale, ad esempio la Peugeot vende in Francia,
la Volskwagen vende in Germania, così da non avere concorrenza; per fonti di approvvigionamento
di materia prima, ad esempio ci si mette d’accordo per acquisire quella produzione di silicio in quella
miniera, ed un altro per l’argento in un'altra miniera, ecc. - d. nel momento in cui abbiamo una
possibilità che un determinato bene, o una fonte di approvvigionamento, o un prodotto finito, venga
artatamente fornito ad alcuni soggetti, ma la prestazione è la stessa, questa è una modalità per alterare
la libera concorrenza. - e. (norma a tutela della concorrenza che viene più elusa in tutti i paesi dell’UE)
a rigor di logica, dovremmo prevedere che quando uno va a comprare alla conad una forma di
parmigiano, ed a fianco a quest’ultimo c’è non solo un buono di fidelizzazione, ma connesso un altro
prodotto che non c’entra niente come regalo, ad esempio il dixan, quindi quando ad un prodotto è
legato anche un altro vantaggio competitivo, entriamo in un campo minato rispetto alla concorrenza
perché non sono bene equiparabili i prodotti, lego i due prodotti in modo commerciale, nella norma
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però dice “per loro natura o secondo gli usi commerciali, non abbiano alcun nesso con l'oggetto dei
contratti stessi”, allora potremmo affermare che laddove il fustino di dixan può rientrare nella politica
degli sconti, non potrebbe legarsi un contratto di telefonia, cioè un contratto di servizi, cioè ad
esempio ti do la forma di parmigiano e come sconto, rispetto all’altro concorrente, ti do gratis tot giga
sulla rete vodafone, questo sarebbe una modalità censurabile in sede di corte di giustizia dell’UE.
Tutto ciò perché rende non valutabili, non omogenee le offerte, con il rischio che si potrebbe ricadere
nel dumping, cioè praticare sottocosto per guadagnare delle fette di mercato (vendere ad un prezzo
inferiore al costo, quindi antieconomico, per eliminare la concorrenza, così poi da diventare
monopolista e poter porre prezzi più che elevati; vedi iliad: non ci si può legare “per sempre”, ricade
negli elementi giuridici di nullità del contratto, il tempo è una causa del negozio giuridico; l’unico
contratto che era per sempre era il matrimonio fino all’introduzione del divorzio), violando i principi
della concorrenza.
I. È incompatibile con il mercato interno e vietato, nella misura in cui possa essere pregiudizievole
al commercio tra Stati membri, lo sfruttamento abusivo da parte di una o più imprese di una posizione
dominante sul mercato interno o su una parte sostanziale di questo.
L’antitrust (autorità garante della concorrenza e del mercato) si occupa molto dell’abuso di posizione
dominante. La parola “abuso” ci fa capire che la normativa comunitaria non va a colpire la posizione
dominante avuta per capacità competitiva sul mercato, ma quello che viene colpito è appunto l’abuso,
cioè l’utilizzazione di questa posizione nel mercato con finalità non compatibili coi criteri della
concorrenza. Pochi giorni fa, l’antitrust ha condannato l’ENEL ad una sanzione di 93 milioni di euro
per abuso di posizione dominante rispetto ad un fatto che è accaduto, in quanto essendo in una fase
di trasformazione per ciò che riguarda il mercato di distribuzione dell’energia elettrica, dal vecchio
monopolista ENEL ad una pluralità di operatori, ha preso gli elenchi (che dovevano essere privati,
avvalendosi quindi della posizione dominante) di coloro che erano iscritti al servizio elettrico
nazionale, cioè coloro che avevano le utenze elettriche, e li ha utilizzati per vendere questi servizi
liberalizzati. Anche altri operatori hanno fatto come ENEL, ad esempio Poste (Poste Vita) è la prima
compagnia assicurativa sul mercato italiano, ma come ha fatto a diventare prima in pochi anni? È
stata accusata di aver utilizzato degli elementi che aveva per tutt’altri motivi: poste è
tradizionalmente, nella storia italiana, l’erogatore materiale delle pensioni, e queste liste avevano
finalità di carattere sociale, quindi proporre a tutti questi soggetti una pensione integrativa a carattere
assicurativo si avvicina all’abuso di posizione dominante, infatti ci sono state molte giurisprudenze
incerte.
II. Tali pratiche abusive possono consistere in particolare:
a) nell'imporre direttamente od indirettamente prezzi d'acquisto, di vendita od altre condizioni
di transazione non eque;
b) nel limitare la produzione, gli sbocchi o lo sviluppo tecnico, a danno dei consumatori;
c) nell'applicare nei rapporti commerciali con gli altri contraenti condizioni dissimili per
prestazioni equivalenti, determinando così per questi ultimi uno svantaggio per la
concorrenza;
- a. chi lo stabilisce che è equo? Nell’ordinamento nazionale lo stabilisce il giudice, nell’ordinamento
comunitario lo stabilisce il giudice comunitario, ma è un tema complesso, infatti molte volte sono
falliti i tentativi di togliere dall’ordinamento italiano, dalla catena giuridica del diritto la catena
dell’equità; grazie ad un modello di costituzione rigida, di civil law come il nostro, è prevalsa la
valutazione di diritto rispetto alla valutazione di equità, c’è un forte scoraggiamento rispetto alle
determinazioni in materia di equità, questo è molto diverso nel common law, nella giurisprudenza
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statunitense sia inglese, le sentenze fatte sulla base di principi di equità sono importanti e significative,
sono inappellabili. - b. esempio dei televisori a tubo catodico.
Autorità para giurisdizionali: autorità indipendenti, cioè le autorità che sovraintendono il mercato,
come l’antitrust, l’autorità garante delle comunicazioni, l’autorità per l’energia elettrica e il gas
(ARERA), l’autorità per i trasporti. Sono tutti soggetti che hanno caratteristiche di autonomia,
indipendenza e terzietà, che sono le stesse caratteristiche che hanno i giudici, ma a differenza loro
non sono autorità giudiziarie, ma amministrative, cioè la loro funzione è legata a criteri di carattere
tecnico-economico. Invece, a livello europeo, questa funzione viene svolta dalla commissione
europea, che è espressione del potere esecutivo, in quanto non c’è un’autorità antitrust europea;
nonostante abbia un potere esecutivo svolge questa funzione di superpartes, e contro le decisioni della
commissione europea si può andare in corte di giustizia, cioè si rientra nell’albero giurisdizionale,
così come è anche in Italia, infatti contro le decisioni dell’antitrust si va al tar (1° grado) e al consiglio
di stato (2° stato). La distinzione fondamentale è che in prima istanza le violazioni delle norme sulla
concorrenza passano a livello nazionale ad un’autorità indipendente, a livello comunitario è la
commissione europea.
L’esecutivo e il legislativo, all’interno dell’UE, sono un po' frollati in modo diverso rispetto al nostro
paese, perché la commissione europea, che deve avere la fiducia del parlamento europeo, ha un potere
di iniziativa legislativa, ma non ha un potere di deliberazione in materia di regolamenti, in quanto la
commissione propone la norma comunitaria che viene vagliata dal parlamento europeo, ma la delibera
di quest’ultimo non la fa diventare legge europea (norma comunitaria), poiché l’organo deliberante
finale è il consiglio dei ministri dell’UE. Quindi abbiamo un triplo passaggio: commissione,
parlamento e consiglio dei ministri.
I. Senza pregiudizio dell'articolo 104, la Commissione vigila perché siano applicati i principi fissati
dagli articoli 101 e 102. Essa istruisce, a richiesta di uno Stato membro o d'ufficio e in collegamento
con le autorità competenti degli Stati membri che le prestano la loro assistenza, i casi di presunta
infrazione ai principi suddetti. Qualora essa constati l'esistenza di un'infrazione, propone i mezzi atti
a porvi termine.
II. Qualora non sia posto termine alle infrazioni, la Commissione constata l'infrazione ai principi
con una decisione motivata. Essa può pubblicare tale decisione e autorizzare gli Stati membri ad
adottare le necessarie misure, di cui definisce le condizioni e modalità, per rimediare alla situazione.
D’ufficio: non c’è bisogno di una denuncia da parte di uno stato membro.
Decisione: a differenza del regolamento che è a carattere generale e astratto, la decisione è una norma
comunitaria che è relativa a un contenzioso.
Può essere delegata un’attività di carattere esecutivo agli stati membri.
Lezione 4 – 12.03
Gerarchia delle fonti nazionali:
1. Costituzione, leggi di riforma costituzionale (modifiche), statuti delle regioni a statuto speciale;
2. a) Legge ordinaria: in Italia abbiamo di sistema di riversa. Nella legge ordinaria abbiamo un
procedimento di obbligatoria positiva valutazione da entrambi i rami del parlamento (in diritto
costituzionale viene definito bicameralismo perfetto), per cui la camera dei deputati e il senato della
repubblica devono approvare lo stesso identico testo, quindi se il testo viene approvato con modifiche
da parte di uno dei due rami del parlamento, deve tornare (navetta parlamentare) alla precedente
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camera; quindi camera dei deputati e senato della repubblica hanno una identica competenza ratione
materiae. [non è così scontato: in Francia, il senato ha poteri più di carattere economico, in particolare
sulla legge di bilancio rispetto alla camera dei deputati; nel Regno Unito, a fianco alla camera dei
comuni c’è la camera dei lord che ha poteri limitati alle tematiche dei diritti civili, dei diritti di
famiglia; negli Stati Uniti, in materia di poteri di bilancio e in materia di sovra ordinazione delle leggi
federali rispetto alle leggi dei singoli stati, nell’ordinamento americano anche nel diritto finanziario
c’è una notevole difformità legislativa tra il potere federale e il potere dei singoli stati]
Differenza corte di giustizia dell’UE e corte europea dei diritti dell’uomo: la prima si occupa
dell’applicazione del TFUE, dei trattati comunitari e delle norme comunitarie, quindi dei regolamenti
comunitari. Ad esempio, recentemente, la corte di giustizia ha dato una “mazzata” a Google perché
quest’ultimo fa un fatturato valutabile 90 mld di ricavi all’interno dell’Italia, vendendo spazi
pubblicitari, però non li fattura come Google Italia, ma come Google Irlanda; l’argomentazione di
Google è stata che, essendo world web wide, un sistema di internet globale unico mondiale, posso
fatturare in Irlanda e non viene ascrivibile ad una località, però questa tesi cosa comporta? Se parliamo
di ricavi pubblicitari influisce molto, perché per regolamentare il rapporto fra televisione ed editoria,
cioè evitare che i giornali non chiudano, si sono previsti dei tetti pubblicitari ai sistemi radio televisivi,
quindi la televisione e la radio non possono fare più di un certo tot di ricavi pubblicitari, per
costringere gli inserzionisti pubblicitari a fare una parte dei propri investimenti anche nell’editoria,
nella carta stampata. Questi tetti, senza considerare i ricavi di Google, Facebook, Amazon, ecc.,
crepano il sistema editoriale tradizionale su carta e le informazioni rese, quindi la corte di giustizia
ha detto che ai fini dei ricavi pubblicitari deve essere considerato, non tanto la fattura, quanto
l’interesse economico dell’inserzionista pubblicitario (valutazione del prodotto nell’unione europea )
[se Paluani, che vende il 98% dei pandori in Italia, fa la pubblicità su Google, la finalità del produttore
è di vendere il pandoro non in Irlanda o in Germania o in Lettonia, ma sul mercato italiano, allora si
considera ai fini dei ricavi pubblicitari un ricavo proveniente dal mercato italiano: l’importante è
l’interesse primario dell’inserzionista pubblicitario].
Se l’inserzionista pubblicitario intende aumentare la vendita del suo prodotto all’interno di un
determinato paese, dobbiamo considerare che anche se la fattura la emette l’Irlanda, il provider va
considerato ai fini della valutazione dei ricavi pubblicitari (non fiscale) esattamente come un
inserzionista di quel determinato paese.
La corte europea dei diritti dell’uomo (CEDU) non c’entra niente con l’UE, mentre la corte di
giustizia è l’organo principale afferente il potere giudiziario dell’UE, la CEDU è un organo del
consiglio d’Europa, cioè un organismo internazionale di cui fanno parte alcuni stati che non fanno
parte dell’Unione Europea (Svizzera) e viceversa fanno parte dell’UE ma non del consiglio d’Europa.
Questa corte limita il suo potere all’applicazione o meno da parte degli stati membri, dei principi
scritti nella convenzione europea dei diritti dell’uomo; quindi la corte si occupa delle violazioni dei
diritti dell’uomo, ossia libertà civili, libertà democratiche, lentezza dei processi – certezza del diritto,
applicazione della giustizia cit. meglio giustizia tirata ai dadi che lenta).
Corte di giustizia europea: l’organismo massimo dell’UE – CEDU: organismo di un altro soggetto
internazionale (consiglio d’Europa), che si occupa delle violazioni dei diritti umani.
b) Decreto legge e decreto legislativo.

Il decreto legislativo è previsto nell’articolo 76 della Costituzione: l’esercizio della funzione
legislativa non può essere delegato al Governo se non con determinazione di principi e criteri
direttivi e soltanto per tempo limitato e per oggetti definiti.
Il parlamento si spoglia delle sue funzioni legislative attraverso uno strumento, la legge delega; il
parlamento, data la complessità della materia stessa, ad esempio il testo unico sulle banche, approva
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una legge delega, cioè si dà una legge propria, la quale contiene gli elementi fondamentali, i principi,
a cui dovrà attenersi il governo nell’emanazione del decreto legislativo, detto anche decreto delegato.
Il parlamento, una volta che ha approvato la delega, il governo deve emanare il nuovo, ad esempio,
codice della strada o corpo sanzionatorio in materia di prodotti finanziari. Il decreto legislativo ha
una doppia faccia, una doppia modalità applicativa, cioè quella della legge delega del parlamento e
quella del decreto legislativo che viene emanato dal governo in applicazione della legge delega.
Il decreto legge è previsto nell’articolo 77 della Costituzione: il Governo non può, senza delegazione
delle Camere, emanare decreti che abbiano valore di legge ordinaria.
Quando, in casi straordinari di necessità e di urgenza, il Governo adotta, sotto la sua responsabilità,
provvedimenti provvisori con forza di legge, deve il giorno stesso presentarli per la conversione alle
Camere che, anche se sciolte, sono appositamente convocate e si riuniscono entro cinque giorni.
I decreti perdono efficacia sin dall'inizio, se non sono convertiti in legge entro sessanta giorni dalla
loro pubblicazione. Le Camere possono tuttavia regolare con legge i rapporti giuridici sorti sulla
base dei decreti non convertiti.
Nel primo comma fa riferimento all’articolo precedente. Casi straordinari: terremoto, alluvione,
epidemia, ma anche l’improvviso crollo della credibilità nazionale a fronte di una mancanza di
risorse, a fronte dell’impossibilità di pagare gli stipendi (è stato ipotizzato di congelare i titoli del
debito pubblico per frenare lo spread), a fronte di una catastrofe naturale (in Emilia è stata sospesa
l’Irap per un certo periodo, perché erano caduti dei capannoni). La responsabilità è del governo, non
vi sono problemi di illegittimità giuridica, sono atti di natura politica. La forza di legge resta
immediata ma è provvisoria, ci deve essere un passaggio parlamentare che tramuti questo decreto
legge in legge, cioè ci deve essere la legge di conversione; se non convertono il decreto legge perde
gli effetti, ma che succede in quel periodo per cui è stato in vigore? Se il decreto legge riguarda
questioni che possono dire essere caducate, ad esempio nel caso della caduta del ponte Morandi,
avrebbe potuto revocare la concessione alla società autostrade, se poi però non fosse stata convertita
nei sessanta giorni successivi, non avremmo avuto l’opportunità di considerarla una legge dello stato,
quindi società autostrade rientrava nel pieno dei suoi poteri; però se il decreto legge fa aumentare la
benzina e poi non viene convertito, allora non avviene il rimborso, non si possono chiedere indietro i
soldi, perché l’ha stabilito la corte costituzionale.
Per tutte le norme si dice che una volta poste esse vivono di vita propria, prescindendo dagli atti
parlamentari, prescindendo dal volere del parlamento, ad esempio abbiamo citato l’articolo 11 della
Costituzione dove erano previste limitazioni alla sovranità nazionale per consentire all’Italia di
entrare alle Nazioni Unite, però la norma una volta posta si è come dire adattata ad una realtà
successiva. Anche il termine “concorrenza” non aveva una visione legislativa esplicita, è poi stata
inserita con la modifica dell’articolo 117 della Costituzione, ma non per questo prima non era
costituzionalmente vera, si interpretava quei principi di adesione dell’Italia all’UE come
costituzionalizzazione indiretta del termine della concorrenza, che adesso ha trovato uno spazio
normativo.
[Referendum.
È previsto nell’articolo 75 della Costituzione: è indetto referendum popolare per deliberare
l'abrogazione, totale o parziale, di una legge o di un atto avente valore di legge, quando lo richiedono
cinquecentomila elettori o cinque Consigli regionali.
Non è ammesso il referendum per le leggi tributarie e di bilanci, di amnistia e di indulto, di
autorizzazione a ratificare trattati internazionali.
Hanno diritto di partecipare al referendum tutti i cittadini chiamati ad eleggere la Camera dei
deputati.
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La proposta soggetta a referendum è approvata se ha partecipato alla votazione la maggioranza

degli aventi diritto, e se è raggiunta la maggioranza dei voti validamente espressi.
La legge determina le modalità di attuazione del referendum.
Con il referendum popolare possono essere abrogati le leggi, i decreti leggi, le leggi ordinarie; il
referendum popolare è abrogativo, non esiste quello per introdurre una legge, anche se il m5s ha
proposto una riforma costituzionale che lo introduce (è già così in Svizzera), ma c’è chi pensa che
questo potrebbe ridurre o svilire la funzione rappresentativa, la democrazia rappresentativa (il più
grande stato democratico in termini numerici è l’India), ossia il modello attraverso cui noi eleggiamo
i rappresentati del popolo, e ad essi spetta in totale autonomia il potere delle leggi. Il referendum
popolare, così come previsto dall’articolo 75, non è una fonte, è un modo per cancellare una norma.]
c) statuti delle regioni a statuto ordinario, ed anche le leggi regionali nelle materie concorrenti con lo
Stato. (Abbiamo infatti visto nel art 117 che vi sono materie in cui le regioni concorrono con lo stato,
qui esplicitiamo il concetto per cui più soggetti partecipano a formare un corpo legislativo, ad esempio
quella energetica).
3. Atti normativi della PA, si distingue dagli atti normativi che hanno carattere generale ai
provvedimenti che hanno carattere specifico. Un tipico provvedimento amministrativo è quando si
viene proclamati dottori, cioè un rapporto tra una PA e un cittadino; un altro esempio è la concessione
edilizia, la concessione del taxi, si parla di concessioni, cioè creazioni di interessi soggettivi, diciamo
che nel momento in cui è la PA che vi conferisce, vi attribuisce un potere, un interesse, una situazione
giuridica soggettiva.
L’atto normativo della PA ha invece un carattere generale, non riguarda il singolo ma riguarda la
comunità nel suo complesso. Esiste, ad esempio, una tematica di organizzazione all’interno del corpo
accademico, i professori fanno parte di un consiglio di dipartimento che ha un suo regolamento, e
deve fare riferimento ad uno statuto che è quello del “La Sapienza”, e allora questo statuto e questo
regolamento sono atti normativi della PA, sono attività organizzative, regole dei rapporti all’interno
di un organo stesso. I principali atti normativi della PA hanno carattere regolamentare, quindi li
chiameremo regolamenti (abbiamo un problema linguistico con questo termine, a livello comunitario,
non intendiamo qualcuno che sta in serie C ma la super serie A, in quanto nella normativa comunitaria
dopo il trattato c’è il regolamento, che è una legge dell’UE). I regolamenti li tratteremo molto, come
ad esempio i regolamenti per l’accesso al mercato borsistico, anche le attività della CONSOB e della
Banca d’Italia sono piene di regolamenti sia per la fase genetica, sia per la fase funzionale, sia per la
fase patologica dei mercati finanziari, cioè sia per accedere, sia nell’organizzazione, sia nella fase
sanzionatoria. Nella gerarchia delle fonti, il regolamento deve essere applicativo di una legge, è
sottoposto alla legge, infatti se il regolamento viola la legge, o addirittura la costituzione, io cittadino
posso chiedere l’annullamento del regolamento, ma a chi si chiede? Si chiede la censura al Tar
regionale (di solito al Tar del Lazio perché vi è una esplicita previsione del codice del processo
amministrativo), e se ci dà torto si va in secondo grado davanti al Consiglio di Stato (invece per la
giurisdizione ordinaria ci sono tre gradi: tribunale, corte d’appello, cassazione); per mera violazione
di legge o per straripamento di competenze le decisioni del consiglio di stato possono essere censurate
dalla Suprema Corte di Cassazione.
[Cos’è un’ordinanza? Rispetto al singolo destinatario ha forza di legge, e se emanato con quei criteri
di straordinaria necessità e urgenza può sospendere l’efficacia della norma. Si pensi alle ordinanze
che possono emanare i sindaci in caso di igiene ambientale, ad esempio se a Roma capitasse una
epidemia di colera, allora per la sindaca sarebbe necessario con un’ordinanza prevedere una
sospensione dell’efficacia di una norma legislativa, ad esempio sulla raccolta differenziata, sulla
riapertura di alcune discariche, sulla termovalorizzazione dei rifiuti. L’ordinanza quindi ha un
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carattere di straordinaria necessità e urgenza, e fa riferimento ad una evenienza di ordine pubblico

che sospende, non annulla, la validità di una norma di primo grado, quindi in qualche modo è un
elemento, un provvedimento amministrativo che emana improvvisamente una sua forza in un settore
particolare. Non va confusa l’ordinanza amministrativa con l’ordinanza giurisdizionale, infatti
quest’ultima avviene nell’ambito di un provvedimento, in genere di volontaria giurisdizione, tipo
nell’ambito di un processo civile, prima della sentenza, è possibile che il giudice disponga con
un’ordinanza l’acquisizione dei testi, un’azione riguardante una prova.]
Fonti a livello comunitario:

1.Il regolamento comunitario, che è self-executive, quindi ha una capacità di entrare, di inserirsi negli
ordinamenti nazionali e di determinare immediatamente delle situazioni giuridiche soggettive nei
soggetti destinatari dell’ordinamento. Se un regolamento comunitario mi attribuisce una determinata
facoltà ma lo stato membro se ne infischia, posso andare contro lo stato davanti alla corte di giustizia
europea. [corte di giustizia europea ha sede a Lussemburgo – corte europea dei diritti dell’uomo ha
sede a Strasburgo]. Il regolamento quindi è la fonte primaria.
2. Mentre le direttive hanno un carattere vincolante per gli stati membri, ma se non vengono recepiti
negli ordinamenti nazionali non costituiscono elemento di attribuzione di situazioni giuridiche, cioè
di poteri e di facoltà. La direttiva per essere concretamente applicata necessita di atti nazionali di
recepimento, in Italia abbiamo delle leggi ordinarie ogni 4/5 mesi in cui vengono recepite e fatte
proprie nell’ordinamento le direttive.
3. La decisione dell’UE riguarda conflitti, soluzione di conflitti, tra Stati, tra cittadini o ancora tra
cittadini e Stati.
4. La raccomandazione è un atto normativo dell’UE con la quale vengono stabiliti dei principi di
indirizzo uniforme per l’armonizzazione delle politiche cominutarie, per cercare di rendere simili le
normative, quindi tendono ad omogeneizzare, a rendere più armonico, a rendere meno dissimili le
legislazioni degli stati membri dell’UE.
Ricordiamo che mentre a livello nazionale abbiamo 2 soggetti, a livello comunitario ci sono tre diversi
soggetti che concorrono a formare la normativa europea:
La Commissione europea che è composta da un rappresentante per ogni stato, che però non un
rappresentante del governo, in quanto una volta nominato agisce indipendentemente per il periodo
del mandato. [oggi presidente della commissione europea uscente è Juncker]. È obbligatoria
l’unanimità, cioè non esiste all’interno della commissione l’approvazione di una norma, di una
decisione, di un regolamento se non è approvato contestualmente da tutti i 28 rappresentati.
All’interno dei 28 stati, il rappresentante una volta eletto non rappresenta più il governo del momento,
ma lo stato, fino alla fine del mandato [la rappresentante per l’Italia è la Mogherini ha la delega nei
rapporti esteri]. La commissione europea, una volta approvato il regolamento, lo passa per un parere
consultivo obbligatorio, ma non vincolante, al Parlamento europeo (eletto a suffragio universale
diretto dai cittadini dell’ UE), salvo la questione in materia di bilancio nel quale il parlamento è
vincolante, quindi ci vuole la sua volontà. L’organo finale, che approva la normativa, è il Consiglio
dei ministri dell’UE, quindi gli viene attribuita l’approvazione finale delle norme fondamentali
dell’UE.
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Lezione 5 – 12.03
Abbiamo iniziato a parlare del tema dei soggetti proposti alla Vigilanza, dopo aver concluso il tema
delle fonti del diritto a livello nazionale e a livello dell’Unione Europea, abbiamo anche notato i
profili di contrasto tra queste fonti infatti una legge nazionale è censurabile se in contrasto con la
violazione della costituzione dalla Corte costituzionale all’interno dell’ordinamento italiano, inoltre
abbiamo ricordato che il soggetto che può interpretare i trattati e quindi intervenire in materia di
applicazione dei trattati stessi è la Corte di giustizia europea la quale ha sede a Lussemburgo
(differente dalla corte europea per i diritti dell’uomo).
Ci troviamo di fronte ad una prima ipotesi, prima di finire il tema delle fonti, di antinomia→ contrasto
tra norme. Nel nostro dobbiamo vedere cosa accade se un regolamento comunitario è in contrasto con
una legge nazionale, quindi due fonti primarie dell’ordinamento. In questo caso prevale la norma
europea in riferimento a questo elemento può avere due soluzioni
a) La prima, tenuta anche in sede di corte costituzionale è che: Di fronte ad un contrasto, per
cancellare dell’ordinamento, la legge antinomica si dovesse portare davanti la corte
costituzionale. Il giudice, rilevato un contrasto normativo insanabile tra una legge dello stato
e un regolamento comunitario, chiedeva alla corte costituzionale chiedeva di cancellare la
legge. Questa soluzione, già intuita nel 1975, in realtà scontava una straordinaria lentezza,
quindi una difficoltà burocratica e amministrativa che rendeva lungo il processo.
Diversamente da quello che giustizia europea proponeva, sul caso Simmenthal nel 1977
superò questo groviglio adottando una soluzione giuridica differente
b) Il giudice nazionale, se si trova convinto del contrasto insanabile tra legge nazionale e norma
europea deve applicare decisamente la norma europea e disapplicando la legge nazionale.
Se pensiamo ad un processo penale il giudice è sottoposto solo alla legge, mentre negli
ordinamenti amministrativi (direttore provinciale sotto al direttore generale) vi è un
ordinamento gerarchico normativo classico, questo ordinamento non vale per la giustizia
(ogni giudice anche del paesino è sottoposto solo alla legge). In questo caso (unico) il giudice
non è sottoposto solo alla legge, anzi disapplica la legge nazionale e applica la norma
comunitaria.
Domanda: “Può accadere che due diversi giudici su basi similari applicano uno una norma nazionale
e l’altro la norma comunitaria?” si, accade e si nota questa difformità. Quella funzione
nomofilattica→dare un’interpretazione unica alla norma è affidata alla cassazione e di conformità
alla corte, nella pratica forense e nella dinamica delle aziende succede spesso di applicare la nazionale
e non la comunitaria in base al giudice.
Soggetti dell’ordinamento che si occupano di vigilanza (nel settore del mercato finanziario)
Le Caratteristiche degli organi di vigilanza, sia che parliamo di banca italia, sia che parliamo di
consob, di ivass, che di banca centrale europea, di attività della consap o consip, abbiamo delle
peculiarità che questi organi devono avere.
Le caratteristiche sono essenzialmente 3
1- AUTONOMIA
2- INDIPENDENZA
3- TERZIETA’
Iniziamo con il concetto di autonomia il potere di darsi delle norme, quindi la attribuzione riconosce
che un soggetto il potere di organizzarsi e di darsi delle regole. Questo vale per tutti i livelli. Un
esempio di autonomia sono le delibere che prendono gli organi studenteschi. La massima
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rappresentanza dell’autonomia sono gli corpi rappresentativi dello stato: parlamento si pone con
regolamenti interni, vi è un regolamento della camera e uno del senato, oppure esiste uno statuto
dell’università approvato con un atto di autonomia di alcuni docenti che poi è stato a sua volta
elaborato e approvato dal ministero vigilante (validazione successiva). Questo vale per le
organizzazioni sportive, per i club, associazioni (art 36 codice civile, dove vige il principio
dell’autonomia). Questi soggetti possono darsi una capacità organizzativa interna.
Anticipo: banca Italia ha un’assoluta autonomia organizzativa. L’organo apicale è il direttorio di
banca d’Italia composto dal governatore, il direttore generale e dai vicedirettori generali della banca.
Il secondo requisito è l’indipendenza → non subordinato superiorem non recognoscens (colui che
non riconosce un superiore). Su questo concetto di indipendenza, gli stati uniti hanno fatto una guerra
tra gli stati del sud che sostenevano la confederazione degli stati tra tutti stati indipendenti che si
confederavamo in un’attività di carattere esterno e quindi gli stati del sud credevano che non fosse
legittima una decisione sovrastatale, perché intendevano l’indipendenza degli stati, poi scoppiò la
guerra civile e ci fu la dichiarazione della corte federale quella degli stati del nord a Washington
sull’abolizione della schiavitù e la parità di diritti tra bianchi e neri.
Venendo a noi, questi modelli non hanno una struttura gerarchica sovraordinata. Prima abbiamo visto
casi di strutture gerarchiche sovraordinate come anche ad esempio le prefetture articolazioni locali
del ministro degli interni che è il capo delle prefetture, oppure il ministro dell’istruzione è il capo dei
provveditori agli studi che a loro volta sono i capi dei presidi dei licei.
Qui no, quando parliamo di bianca italia o consob siamo davanti ad un organismo a carattere misto
perché vedremo che alcune funzioni collegali (decisioni prese da una pluralità di persone fisiche)
altre monocratiche (presa da una persona sola). Abbiamo quindi visto quindi le caratteristiche di
autonomia e indipendenza delle autorità amministrative indipendenti.
Il terzo requisito riguarda il concetto di terzietà → è il più complesso di tutti nel caso dei mercati
finanziari è da intendersi come terzietà rispetto agli operatori del mercato. La banca Italia è terza
rispetto ai soggetti sui quali vigila, che sono le banche, perché non ha interessi di parte, perché la sua
attività è terza infatti ad esempio la consob ogni giorno ha il potere di sospendere un titolo dalla
contrattazione borsistica per evitare speculazione, assistiamo ad un fenomeno di terzietà, non rispetto
agli organi della pubblica amministrazione ma rispetto agli altri operatori del mercato.
In realtà quando si parla di autorità amministrative indipendenti c’è già una contraddizione
etimologica che salta agli occhi perché parliamo di autorità amministrative indipendenti, quindi o
sono amministrative, e ricadono nell’organizzazione gerarchica descritta precedentemente oppure
sono indipendenti. Il giurista e accademico italiano Giuliano Amato ha definito queste autorità para
giurisdizionali proprio perché agiscono all’interno del sistema con funzioni simili a quelle dei giudici
potremo definire un quarto potere, anche se non identificato con questo appellativo, in quanto
effettivamente queste autorità si colorano di una particolarità quella di non essere parte del potere
giudiziario ma spesso agire con modalità e forme simili a quelle dell’ordinamento giudiziario.
Cosa succede in un processo davanti l’Antitrust?

Innanzitutto, dobbiamo ricordare che per l’Antitrust italiana esiste un’autorità amministrativa
indipendente, mentre a livello europeo le funzioni in sede di antitrust e battaglia al monopolio e
sostegno alla libera concorrenza vengono effettuate dalla Commissione Europea e quindi da un
organo amministrativo. L’antitrust ha una caratteristica di collegialità significa che i componenti
dell’antitrust sono dispari (in particolare 3, in origine 5) e sono espressione di soggetti diversi
dall’esecutivo, tant’è vero che i componenti dell’antitrust vengono nominati dai presidenti della
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Camera e del Senato. Quindi abbiamo una composizione mista di espressione del collegio di origine
parlamentale.
L’antitrust ha due grandi segmenti, due grandi direzioni generali
o Una grande in materia di tutela della concorrenza e del libero mercato
o Una di termini di tutela dei consumatori e repressione della pubblicità ingannevole in tutte le
materie (non vi sono limiti su alcuni settori merceologici come per le autorità di
regolamentazione settoriale).
Nel momento in cui viene superata una certa soglia di mercato da parte di un produttore può
intervenire. Attenzione se ad esempio Ferrarelle grazie ad una campagna di particolare rilievo andasse
a guadagnare grosse fette di mercato l’antitrust non potrebbe intervenire mentre interviene quando la
posizione dominante genera un abuso. Viene censurato l’abuso e non la posizione dominante, sul
quale il principio fondamentale è quando questa posizione dominante diventa tale da ostruire, anche
senza abuso, la libera concorrenza.
Esempio → L’ENEL aveva una tale quantità di produzione di energia elettrica che superava
ampliamente il 70-80% quindi di fatto aveva comportamenti monopolistici. L’antitrust italiana
quando ENEL andò a comprare ENDESA e quindi si allargò anche in Spagna costrinse, in
collaborazione con l’antitrust europea a vendere alcune centrali elettriche dette Tirreno Power (oggi
sono di Eni e Sorgenia) in questo caso l’antitrust interviene sull’abuso di posizione dominante e le
distorsioni del mercato che alterano il principio della concorrenza. Concorrenza dogma dell’unione
europea, ma anche italiano, non è un bene in sé, ma sulla base di un principio perché consente la
libertà dei singoli che è il bene primario. Stiamo parlando di libertà di scegliere la compagnia aerea
tra una pluralità di soggetti, oppure scelta di prodotti davanti la catena, oppure vestiti sempre su linee
di mercato parallele, infatti la concorrenza dei settori di extra-lusso non comporta condizioni
monopolistiche perché riguardano nicchie della popolazione.
Inoltre, l’antitrust ha un ulteriore profilo di base alla tutela dei consumatori e repressione della
pubblicità ingannevole. In questo caso nella storia italiana dove non vi è stata sempre l’applicazione
della norma con i risultati abbastanza sfavorevoli a causa dell’irrisorietà delle sanzioni.
Esempio Vanna Marchi e Do nascimento che vendevano il sale pagato 2 euro a 150 e la gente riteneva
che mangiando questo sale si curasse, era assolutamente una pubblicità ingannevole e l’Antitrust fu
veloce a condannarla ma i risultati furono modesti con tutto che ci furono 5 condanne di truffa a
danno di incapace. Non possiamo però far riferimento solo a questo esempio ma quando parliamo di
danno nei confronti di incapace facciamo riferimento a come alle offerte come vengono pubblicizzate
negli altri mercati. Dovremmo essere super-esperti per capire qual è l’offerta migliore in quanto
entrano in gioco molti fattori. (le offerte telefoniche x sempre = nulla la previsione temporale è un
elemento obbligatorio in quanto è una causa del contratto, quella clausola è irrealizzabile e quindi
nulla, non stiamo parlando di illiceità della causa ma inesistenza della causa stessa ma le pubblicità
queste cose le dicono dettate dal marketing).
Procedimento che avviene davanti all’autorità Antitrust

Questo elemento procedimentale ci consente di affermare e giustificare la definizione di Giulio
Amato para-giurisdizionale. Che si tratti di pubblicità ingannevole e/o tutela del consumatore oppure
tutela della concorrenza in un singolo mercato i tre soggetti apicali (presidente e altri componenti
dell’Antitrust) non fanno nulla dell’attività istruttoria, l’intero processo davanti l’antitrust avviene
davanti agli uffici, le direzioni generali e le sub- direzioni di divisioni operano loro e valutano se una
determinata azienda ha abusato della sua posizione dominante facendo dumping e cercando di buttare
fuori un’altra azienda e quindi se ci sono state attività lesive della concorrenza. Quindi l’intera attività
che nel processo penale viene svolta dal pubblico ministero o dalla polizia di stato quindi quella
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ispettiva giudiziaria di accertamento viene sempre svolta dagli uffici. Gli uffici quindi acquisiscono
gli elementi sul quale le cose non quadrano. Recentemente c’è stata un’importante decisione
dell’antitrust relativa all’associazione chiamata obiettivo risarcimento che faceva pubblicità e
raccoglievano le esperienze di coloro che avevano avuto cattive esperienze in materia di mala sanità
e se vincevano la causa facevano i mezzi del netto questo fu condannato. Conclusati l’istruttoria che
dura diversi mesi, mediamente 5-6 mesi mentre per i procedimenti penali anni, entra in scena il
collegio che diventa l’organo giudicante, davanti al collegio delle tre autorità troviamo
- L’accusa da parte degli uffici che affermano l’avvenuto abuso di posizione dominante ad
esempio oppure un cartello per aree distributive a livello regionale (acqua Nepi solo nelle
marche e non Ferrarelle).
- La difesa degli avvocati di Ferrarelle e Nepi che sostengono la tesi dei clienti
Il collegio apicale decide. (Differenza nomina ed elezione l’elezione è quando viene scelto da un
corpo elettorale mentre nella nomina vi è un soggetto che decide che dall’ordinamento ha facoltà di
farlo, vi è una valutazione monocratica, non vi è un elemento concorrenziale).
Se l’antitrust da una sanzione esempio ENEL realmente deve pagare 83 milioni perché in quanto ex
monopolista ha utilizzato le liste degli utenti attaccati al servizio elettrico nazionale e le ha girate
all’attività distributiva, cosa fa l’ENEL? Chiede l’annullamento della sanzione al TAR Del Lazio
(primo grado), quindi si andrà in contezioso con questo organo e se si perde anche qui si andrà al
Consiglio di Stato (secondo grado) in quanto stiamo parlando di autorità indipendenti.
Lezione 6 – 18.03
Rispetto ad una dottrina che stabilisce le caratteristiche delle autorità di vigilanza, ne abbiamo
individuate tre, ovvero autonomia (capacità di un soggetto di autoregolarsi, darsi norme di carattere
interno e non), indipendenza (caratteristica di non essere subordinato agli altri soggetti
dell’ordinamento politico) e terzietà (terzo rispetto ai soggetti che vigila ovvero coloro che operano
all’interno del mercato) ci permettono di affrontare quella che storicamente è la più antica e
prestigiosa delle autorità amministrative indipendenti ovvero la banca d’Italia.
Banca d’Italia
Negli stati pre-unitari esistevano monete diverse per i singoli stati (fiorino nel granducato di toscana,
in molte zone come Genova Piacenza Parma si utilizzava il ducato, doblone nell’unita del Sud e in
quelle di derivazione spagnola) con unità Italia del 1861 viene adottata la lira. Nel 1861 però non si
è completata l’unità d’Italia, ma con la terza guerra d’indipendenza nel 1866 il veneto, rimasto sotto
l’impero austro-ungarico viene annesso all’Italia e poi finalmente nel 1870 con la presa di porta pia
nel 20 settembre viene annessa Roma all’Italia.
La moneta adottata come moneta unica di scambio [ricorda che la monetazione in gran parte non era
in banconote ma in moneta sonante almeno fino alla fine del 1800, questo perché dava la sensazione
di essere più ricchi, in quanto per ogni moneta corrispondeva effettivamente una quantità l’oro avendo
infatti assoluta convertibilità della moneta. Solo dopo gli accordi di Bretton Woods, nella seconda
parte del secolo scorso non vi è più la possibilità di recarsi nelle banche centrali per cambiare monete
in oro] era battuta da ben 5 banche, non vi era una banca centrale solo in 1893 viene fondata la banca
Italia con la finalità primaria obiettiva di battere moneta.
Oggi con l’euro ci troviamo davanti, per la prima volta nella storia, una moneta non emessa da autorità
statuale. Se pensiamo ai dollari su ogni dollaro c’è scritto: “la banca degli stati Uniti d’America
riconoscerà 1$ al portatore di questa banconota” firmato il governatore della banca centrale, è un
assegno. Qui è la banca centrale che dice pagherò, così come era per le vecchie lire o per le sterline.
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Quindi la natura giuridica della banconota è ascrivibile a quella di un assegno bancario garantito dalla
banca centrale. Ciò distingue profondamente l’euro da tutte le altre monete, perché l’euro nasce da
un accordo internazionale. Quindi la banca d’Italia, nata per emettere moneta si ritrova dopo il 31
dicembre 2001, nel gennaio 2002 si ritrova a cambiare nettamente funzione. Oggi, è infatti la
vigilanza sui player del mercato finanziario la funzione che caratterizza la Banca D’Italia.
DECRETO-LEGGE 30 novembre 2013, n. 133 Art 4
comma1. La Banca d'Italia, istituto di diritto pubblico, è la banca centrale della Repubblica italiana,
è parte integrante del Sistema Europeo di Banche Centrali ed è autorità nazionale competente nel
meccanismo di vigilanza unico di cui all'articolo 6 del Regolamento (UE) n. 1024/2013 del Consiglio
del 15 ottobre 2013. È indipendente nell'esercizio dei suoi poteri e nella gestione delle sue finanze.
Sistema europeo di banche centrali non solo quelli che hanno aderito all’euro Vigilanza sui soggetti
emittenti.
Una delle cose su cui si discuteva di più, prima di questa norma, era la natura giuridica della Banca
Italia perché è istituto pubblico ma è articolato al suo interno come se fosse una s.r.l. ovvero la
proprietà della Banca d’Italia è articolata per quote. Quindi abbiamo apparentemente una situazione
dicotomica soggetto pubblico la cui proprietà è in mano a quotisti. Oggi è difficile segnare una linea
di demarcazione netta tra diritto pubblico e privato se si parla di diritto comune.
1) Prima definizione di appartenenza all’ordinamento di diritto pubblico. Sistema Europeo di
Banche centrali non facciamo riferimento solo alle banche dei paesi che hanno aderito all’euro
(es stati UE che non hanno l’euro Svezia adotta la corona svedese, anche Ungheria,
Repubblica Ceca, Croazia). Fa riferimento al regolamento UE è la fonte primaria non come
nel nostro dove è una norma attuativa. È indipendente quindi ha assoluta indipendenza dal
punto di vista economico
comma4. Le quote di partecipazione al capitale possono appartenere solamente a:

a) banche aventi sede legale in Italia ovvero aventi sede legale e amministrazione centrale in uno
Stato membro dell’Unione europea diverso dall'Italia;
b) imprese di assicurazione e di riassicurazione aventi sede legale in Italia ovvero aventi sede legale
e amministrazione centrale in uno Stato membro dell'Unione europea diverso dall'Italia;
c) fondazioni di cui all'articolo 27 del decreto legislativo 17 maggio 1999, n. 153;
d) enti ed istituti di previdenza ed assicurazione aventi sede legale in Italia, fondi pensione istituiti
ai sensi dell’articolo 4, comma 1 del decreto legislativo 5 dicembre 2005, n. 252, e fondi pensione
di cui all'articolo 15-ter del citato decreto legislativo n. 252, del 2005, aventi soggettività giuridica.
La banca d’Italia ha un suo capitale esattamente come un s.r.l. ma può fallire? In teoria se fosse
classificata nei soggetti privati si applicherebbero le norme di diritto fallimentare ma non può fallire
perché è soggetto pubblico. I soggetti che possono essere quotisti della Banca d’Italia
a) Non è la dicitura attuale perché oggi vi è un’esclusione di quelle nell’Unione Europea
b) Vedi sopra (solo carattere nazionale) le imprese di riassicurazione sono i soggetti che
assicurano soggetti assicurativi.
c) Si fa riferimento alle fondazioni bancarie sia ex-proprietarie di banche che mantengono quote
significative di banche. Nel tempo si è avuto la volontà di dividere le fondazioni dagli istituti
bancari (es la fondazione cassa e risparmi di Roma aveva una sua banca oggi la fondazione
Roma e basta non ha più neanche un’azione della divenuta Unicredit. A livello nazionale
l’evoluzione è però differente in quanto la fondazione casse e risparmi di Torino oggi ha ad
esempio 8% di Unicredit, vi sono quindi fondazioni che hanno mantenuto significative quote
del loro risparmio nelle banche)
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d) Es INPS è un istituto di previdenza e assistenza che può avere una partecipazione nel capitale
della banca d’Italia
Attuali quotisti della banca d’Italia (questo elenco serve a mettere in evidenza la diversità dei
soggetti che sono quotisti della Banca d’Italia
- Società per azioni (banche)
o Banca INTESA s.p.a.16% delle quote della banca Italia
o Unicredit S.p.A. 13% [nata tra la fusione di Capitalia (che a sua volta era la fusione
tra banca di Roma e Cassa di Risparmio di Roma) e Credito Italiano
o BNL 3%
- Una casse di risparmio
o Cassa di risparmio di bologna CARIBO 6%
o CARIGE 4%
- Compagnia assicurative
o GENERALI 4% (leone di Trieste)
- Istituti previdenziali, che hanno natura pubblicistica
o Inps 3% (Istituto di previdenza nazionale sociale)
o Inail 3% (Istituto nazionale d’assicurazione sugli infortuni sul lavoro)
o Cassa previdenziale non omnibus ma su una categoria professionale quella degli
avvocati 3%
o EMPAM (ente nazionale di previdenza e assistenza medici) 3%
- MPS 2,5%
Quesito
Banca d’Italia vigila sulla Carige e inoltre prevede con un governo che i bond emessi dalla Carige
siamo guarantiti dalla PA però è anche azionista… non vi è conflitto? I quotisti sono tutti vigilati
dalla Banca d’Italia ma alcuni hanno avuto delle opportunità di proseguimento dell’attività e delle
mancate sospensioni. Esempio Inge, colosso olandese noto per la zucca, in Italia chiamato conto
arancio, da oggi Banca d’Italia ha sospeso le attività con nuovi clienti perché dice che Inge non è stata
attenta in materia di anti-riciclaggio (sospensione parziale delle attività).
Funzioni della banca d’Italia

- Vigilanza sul sistema delle banche e delle assicurazioni, per quest’ultime facciamo
riferimento anche a quelle obbligatorie a carattere previdenziale, non solo le attività delle mere
assicurazioni private. Poi vedremo in che modo si pongono quelle funzioni, che
precedentemente appartenevano alla Covip (Commissione di vigilanza sui fondi pensione)
che è stata sciolta ma i cui poteri sono finiti in Banca d’Italia, così come è successo all’ ISVAP
(istituto per la vigilanza sulle assicurazioni) oggi si chiama IVASS gli organi si compenetrano
nella Banca d’Italia infatti in direttore generale della Banca d’Italia è anche presidente
dell’IVASS
Quanti e quali sono gli organi della banca d’Italia

La situazione è un po’ complessa da ricordare. Facciamo un piccolo scorcio. Un tempo la Banca
d’Italia era articolata in 13 sedi locali in ognuna vi è una assemblea dei partecipanti, la quale esprime
un suo rappresentante nel Consiglio superiore della Banca d’Italia. L’assemblea dei partecipanti
quindi è l’organo elettivo di base che elegge il consiglio superiore della banca d’Italia e i partecipanti
sono i quotisti citati in precedenza. Il consiglio superiore della Banca d’Italia è un organo dell’autorità
amministrativa indipendente (Banca d’Italia) composto da 13 persone.
Andiamo a vedere due testi chiave.
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DECRETO-LEGGE 30 novembre 2013, n. 133 Art 5

Organi della Banca d'Italia
comma1. L'Assemblea dei partecipanti e il Consiglio Superiore della Banca d'Italia non hanno
ingerenza nelle materie relative all'esercizio delle funzioni pubbliche attribuite dal Trattato sul
funzionamento dell'Unione Europea, dallo Statuto del SEBC e della BCE, dalla normativa
dell'Unione Europea e dalla legge alla Banca d'Italia o al Governatore per il perseguimento delle
finalità istituzionali.
L’assemblea dei partecipanti e il Consiglio superiore della Banca d’Italia non hanno ingerenza
ovvero non hanno alcun potere relativo in materia di vigilanza (sospensione, interdizione, licenze
bancarie, interventi). Questo per assicurare e garantire piena autonomia e indipendenza. Altrimenti i
quotisti potrebbero influenzare le decisioni in materia di vigilanza, quindi ha altre funzioni ma Non
può occuparsi delle attività istituzionali pubblicistiche della Banca d’Italia.
comma2. Il Consiglio Superiore della Banca d’Italia si compone del Governatore e di 13 consiglieri,
nominati nelle assemblee dei partecipanti presso le sedi (territoriali) della Banca, fra i candidati
individuati da un comitato costituito all'interno dello stesso Consiglio tra persone che posseggano
i requisiti di indipendenza, onorabilità e professionalità previsti dallo Statuto della Banca d'Italia.
Statuto banca Italia adottato con → DECRETO DEL PRESIDENTE DELLA REPUBBLICA
12 dicembre 2006
Art. 1.
1La Banca d'Italia è istituto di diritto pubblico. Nell’esercizio delle proprie funzioni, la Banca
d'Italia e i componenti dei suoi organi operano con autonomia e indipendenza nel rispetto del
principio di trasparenza, e non possono sollecitare o accettare istruzioni da altri soggetti pubblici e
privati.
2Quale banca centrale della Repubblica italiana, è parte integrante del Sistema europeo di banche
centrali (SEBC). Svolge i compiti e le funzioni che in tale qualità le competono, nel rispetto dello
statuto del SEBC. Persegue gli obiettivi assegnati al SEBC ai sensi dell'art. 105.1 del trattato che
istituisce la Comunità europea (oggi trattato sul funzionamento dell’Unione Europea).
Art. 3.
1Il capitale della Banca d'Italia è di 156.000 euro ed è suddiviso in quote di partecipazione
nominative di 0,52 euro ciascuna, la cui titolarità è disciplinata dalla legge.
2Il trasferimento delle quote avviene, su proposta del Direttorio, solo previo consenso del
Consiglio superiore, nel rispetto dell'autonomia e dell'indipendenza dell'Istituto e della equilibrata
distribuzione delle quote.
Oggi non sono più 156 mila euro ma 7,5 miliardi
Art. 5.
Gli organi centrali dell'Istituto sono:
a) l'Assemblea dei partecipanti;
b) il Consiglio superiore;
c) il Collegio sindacale;
d) il Direttorio;
e) il Governatore
f) il Direttore generale e i Vicedirettori generali.
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Andiamo a vedere questi organi nel particolare
Assemblea dei partecipanti art 15
1 Il Consiglio superiore si compone del Governatore e di tredici consiglieri nominati nelle

assemblee dei partecipanti presso le sedi della Banca.
Ciascun consigliere rimane in carica cinque anni ed è rieleggibile per non più di due volte.
2 Il Direttore generale interviene alle riunioni del Consiglio e, quando non sostituisce il
Governatore, ha soltanto voto consultivo.
3 I Vice direttori generali assistono alle riunioni del Consiglio e uno di essi, su designazione del
Consiglio superiore, assume l'ufficio di segretario e ne redige i verbali.
Su proposta del Governatore il Consiglio può costituire uno o più comitati per l'esame di specifiche
materie, composti di suoi membri.
Consiglio superiore →Art 18

Al Consiglio superiore spettano l'amministrazione generale nonché' la vigilanza sull'andamento
della gestione e il controllo interno della Banca… (Non può ingerirsi nelle attività istituzionali della
Banca D’Italia ma controlla la gestione interna della Banca d’Italia)
il Consiglio:
1) esamina ed approva, su proposta del Direttorio, il progetto di bilancio e ne delibera la
presentazione al Collegio sindacale e all'assemblea dei partecipanti per la definitiva
approvazione. Sentito il Collegio sindacale, delibera i dividendi da corrispondere ai partecipanti;
2) approva il bilancio annuale di previsione degli impegni di spesa; (FASE BUDGET)
3) autorizza i contratti che importano alienazione di immobili per somma superiore a 1 milione
di euro e le transazioni, i concordati e le cessioni riguardanti crediti di somme superiori a
200.000 euro, e si pronunzia su tutti quegli altri contratti e sulle azioni giudiziarie che, per la
loro importanza, il Governatore ritenga di sottoporre alla sua approvazione; (non più 1 milione ma
aumentata)
4) emana i regolamenti interni dell'Istituto; (POTERE DI AUTONOMIA ad esempio regolamento
sul personale)
5) determina la pianta organica del personale, nomina gli impiegati e adotta i provvedimenti
per la cessazione dal servizio dei medesimi;
6) approva gli accordi stipulati con le organizzazioni sindacali;
7) adotta le deliberazioni riguardanti l’articolazione territoriale nonché' l'assetto organizzativo
generale della Banca;
8) nomina e revoca i reggenti presso le sedi e i consiglieri presso le succursali, determinandone
il numero e stabilendo quali tra essi debbano assumere l'ufficio di censore;
9) nomina i corrispondenti della Banca all'estero;
10) determina le norme e le condizioni per le operazioni della Banca;
11) fissa il limite annuo per l'eventuale erogazione di somme a scopo di beneficenza o per
contributi a iniziative d'interesse pubblico;
12) delibera su tutte le altre materie concernenti l'amministrazione generale della
Banca che, non demandate all'assemblea dei partecipanti, il Governatore ritenga di
sottoporgli.
Direttorio → Art 21
1 Il Direttorio è costituito dal Governatore, dal Direttore generale e da tre Vice direttori generali.
2 Al Direttorio spetta la competenza ad assumere i provvedimenti aventi rilevanza esterna
relativi all'esercizio delle funzioni pubbliche attribuite dalla legge alla Banca o al Governatore
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per il perseguimento delle finalità istituzionali, con esclusione delle decisioni rientranti nelle
attribuzioni del SEBC.
1)il direttorio è l’organo collegiale apicale amministrativo un tempo non erano 5 persone ma 4
2)Rilevanza esterna fa riferimento a tutti coloro sul quale vigila e opera la Banca D’Italia. Vi è un
primo elemento giuridico importantissimo, si dice ad esclusione infatti vedremo che al SEBC che
appartenevano al direttorio della Banca d’Italia quando vi era la lira e quando il sistema di
armonizzazione finanziaria e fiscale non era così costituito. Vedremo che le banche nazionali più
importanti sono sottoposte alla vigilanza prevalente della BCE rispetto a quelle della Banca d’Italia.
Il governatore →Art 24
1 Il Governatore rappresenta la Banca d'Italia di fronte ai terzi in tutti gli atti (amministrativi) e
contratti e nei giudizi.
2 Ha le competenze e i poteri riservati alla carica dal trattato, dallo statuto del SEBC e dalle
relative disposizioni applicative e attuative comunitarie e interne.
3 Dispone, sentito il Direttorio, le nomine, le promozioni, le assegnazioni, i trasferimenti e gli
incarichi del personale di grado superiore e nomina i direttori nelle sedi e nelle succursali.
4 Sottopone al Consiglio superiore le proposte di decisione e fornisce al medesimo le
informazioni previste dall'art. 18.
5Al Governatore è rimesso tutto quanto nella legge o nel presente statuto non è espressamente
riservato al Consiglio superiore o al Direttorio.
6 Il Governatore dura in carica sei anni; il mandato è rinnovabile per una sola volta.
Curiosità→ il governatore delle regioni non esiste è uno spirito emulativo dell’America dove i
presidenti degli stati federali ma non ha traccia giuridica nel nostro ordinamento
Riforma epocale perché prima dello scaldalo Antonio Fazio nel 2005 il governatore era eletto a vita
(fine a pensionamento) ci si teneva molto alla nomina a vita perché è il massimo d’indipendenza
rispetto a tutti i poteri perché se uno ha una durata del mandato di 6 anni è umano che dopo 5 anni e
mezzo vada a conversare con vari poteri politici che possano determinare la sua riconferma o meno.
Altro elemento è la non rinnovabilità.
Lezione 7 – 19.03
Direttore generale (nonché presidente Ivass): Articolo 25 (D.P.R. 133/2006)

Il Direttore generale ha la competenza per gli atti di ordinaria amministrazione ed attua le
deliberazioni del Consiglio superiore.
Dispone, sentito il Direttorio, le promozioni, le assegnazioni, i trasferimenti e gli incarichi del
personale quando ciò non sia di competenza del Governatore.
Nell'ambito delle sue attribuzioni ha la rappresentanza della Banca, con facoltà di delega previa
approvazione del Governatore; per la stipula dei contratti può delegare personale della Banca,
anche mediante semplice lettera.
Il Direttore generale coadiuva il Governatore nell'esercizio delle sue attribuzioni e lo surroga nel
caso di assenza o d'impedimento, circostanze delle quali la sua firma fa piena prova nei confronti
dei terzi.
Il Direttore generale dura in carica sei anni. Il mandato è rinnovabile per una sola volta.
I poteri del direttore generale coincidono con i poteri relativi alla ordinaria amministrazione (ad
esempio, in una normale società, parliamo di straordinaria quando viene modificato l’oggetto del
contratto sociale, invece ordinaria l’approvazione del bilancio).
Durata della carica dello stesso periodo del governatore.
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Vicedirettori: Articolo 26 (D.P.R. 133/2006)

I Vicedirettori generali coadiuvano il Direttore generale nell'esercizio delle sue attribuzioni e lo
surrogano in caso di assenza o impedimento. Ciascuno di essi può surrogare il Governatore e il
Direttore generale in caso di loro contemporanea assenza o impedimento.
La firma di uno dei Vicedirettori generali fa piena prova di fronte ai terzi dell'assenza o
dell'impedimento del Governatore e del Direttore generale.
I Vicedirettori generali durano in carica sei anni; il mandato è rinnovabile per una sola volta.
Qui non si dice ancora che uno dei tre vicedirettori è più importante degli altri e assume la funzione
di coordinatore della vigilanza, quindi agisce per nome e per conto della BCE. In origine erano due,
uno si occupava della stabilità della moneta, l’altro della vigilanza, ma nel frattempo, con
l’introduzione dell’euro, sono avvenuti due fatti: i vicedirettori sono diventati tre, ed il potere centrale
(sulla moneta, quote di monetazione e di banconote stampabili) non è più della banca d’Italia, ma
spetta alla BCE (sede a Francoforte).
Disposizioni generali: Articolo 42 (D.P.R. 133/2006)

I componenti del Direttorio e tutti i dipendenti dell'Istituto non possono svolgere attività nell'interesse
di banche, intermediari finanziari e altri soggetti vigilati, esercitare attività di impresa commerciale,
essere amministratori, institori o sindaci in qualsiasi società, partecipare a società in nome collettivo
o, come accomandatario, in società in accomandita.
Il Consiglio superiore può tuttavia consentire che si assumano funzioni di amministratore di società
o di altri enti, quando riconosca che ciò sia nell'interesse della Banca.
Per gli stessi motivi, può anche consentire che si assumano funzioni di sindaco da parte di impiegati
aventi grado non superiore a quello di capo servizio o equiparato.
Assicurare l’indipendenza delle persone fisiche è un elemento di garanzia del sistema.Tutti i
dipendenti, anche l’usciere. Si distingue tra le banche, gli intermediari e i soggetti vigilati (si
intendevano quei prodotti finanziari che non avevano delle caratteristiche prevalentemente
assicurative polizze assicurative unit linked in cui da una parte c’è un carattere tipico
dell’assicurazione, che è il rischio dato dal capitale assicurato e dal premio corrisposto, dall’altra
avendo il capitale un collegamento ad un elemento di carattere monetario, come la risposta sul
mercato all’andamento di un pacchetto di titoli, se aumenta il valore al quale è parametrato la unit
linked entriamo in un prodotto di carattere finanziario perché viene spostato il capitale assicurato, il
quale non è quindi legato solo a dei caratteri assicurativi, ma aumenta o diminuisce a secondo della
risposta sul mercato di quel prodotto finanziario). Si può essere azionisti di una società quotata in
borsa? In linea di massima si, ma quando si superano dei livelli bisogna informare la Consob, e
addirittura, se si diventa azionista di controllo (oltre il 30%) scattano alcune procedure. Se non sono
società quotate non ci sono di questi problemi.
Quando può assumere queste funzioni per interesse della Banca? Quando si tratta di valutare
un’azienda che direttamente o indirettamente, non che sia solo sottoposta alla vigilanza, ma che ci
può essere un interesse della Banca d’Italia.
Articolo 43 (D.P.R. 133/2006)

I senatori e i deputati e le altre persone che dedicano la loro attività al disimpegno di cariche di
carattere politico non possono far parte dei Consigli della Banca.
Sono altresì esclusi dal far parte del Consiglio superiore della Banca i dipendenti e coloro che
svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo presso banche o altri soggetti operanti
nel settore dell'intermediazione finanziaria, i dirigenti e gli impiegati della pubblica
amministrazione, nonché, in ogni caso, tutti coloro che si trovino in situazione di conflitto di interessi
con la Banca in considerazione della posizione personale o delle cariche ricoperte.
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Deputati e senatori sono chiaramente identificabili, ma chi sono quelli che dedicano la loro attività al
disimpegno di cariche di carattere politico? Un componente della direzione nazionale di un partito,
che però non è membro e non ha incarichi pubblici, quindi è un privato cittadino, rientra in questa
fattispecie? E se rientrasse, questa norma avrebbe carattere costituzionale o limiterebbe la libertà dei
cittadini iscriversi ai partiti politici? Non c’è una risposta precisa. Impegno di carattere politico, così
com’è definito, si può avere non solo nei partiti, ma anche in altre organizzazioni che svolgono
funzioni di carattere politico, ma non per questo sono iscritte o si presentano alle elezioni (tipo
movimento federalista europeo, il partito radicale – aggregazioni che si autodefiniscono politiche ma
non si presentano alle elezioni).
Nel secondo comma parla di imprenditori bancari, ma non di imprenditori in senso vasto. Un esempio
pratico è il rappresentante della sede di Bologna, Gaetano Maccaferri, che è proprietario di enormi
segmenti nel settore dell’energia idroelettrica e rinnovabile, ma è anche più noto perché proprietario
del sigaro toscano. Quindi è un imprenditore, amministratore di decine di aziende commerciali e
imprenditoriale, ma non potrebbe in nessun modo entrare a far parte del consiglio di amministrazione
della banca, tanto è vero che quando fu proposto nel cda della cassa di risparmio di Bologna, fu
esclusa questa possibilità. [caso Savona, presidente della consob, due profili contestati: il primo è che
c’è una legge (Severino) che stabilisce che chi ha fatto il ministro non può per un certo periodo avere
altri incarichi pubblici, ma l’interpretazione che ne ha dato l’ufficio legislativo di Palazzo Chigi è che
questo non è un incarico pubblico ma una funzione specifica propria di un’autorità indipendente,
autonoma e terza; secondo profilo riguardava la legge Frattini specifica sulle impossibilità di acquisire
un incarico in un’autorità autonoma indipendente se nella precedente annualità si avessero avuto delle
funzioni in società sottoposte alla vigilanza, e Savona era stato nel biennio precedente presidente di
un fondo di investimento, in questo caso la tesi del governo è stata che si doveva andare a vedere
quanto questa funzione nel fondo avesse caratteristiche operative o meramente rappresentative. Alla
fine, il parlamento si è diviso per motivi politici, non c’è stata unanimità.]
Abbiamo due documenti: uno è la relazione annuale della banca d’Italia, che è un atto fondamentale
in cui vengono analizzati e valutati tutti gli indici (produttivi, economici, relativi ai risparmi, alla
politica monetaria, all’evoluzione dei tassi di sconto), su cui poi il governatore fa le considerazioni
(considerazioni del governatore della banca d’Italia sulla relazione annuale della banca sulla
situazione economica-finanziaria del paese) che è un’analisi complessiva, hanno una volontà di
sintesi.
Anticipazione da ricordare: la BCE ha natura collegiale, contrariamente a quanto abbiamo detto sul
potere monocratico del governatore della banca d’Italia e sui provvedimenti emessi dal singolo
soggetto, a livello europeo questo ragionamento non c’è, in quanto il presidente della BCE,
inopinatamente chiamato governatore, non è altro che un soggetto che presiede un organo che deve
prendere delle decisioni a livello unanime. Inoltre, la BCE è sempre più diventato l’organismo di
vigilanza delle grandi banche europee, cioè tutte le banche che hanno come riferimento il mercato,
non solo nazionale, ma sovranazionale, si sono trovate sotto la vigilanza della BCE. E poi, per
mantenere la stabilità dell’euro, ha attuato una serie di interventi molto significativi rispetto ad una
manovra che è stata caratteristica degli ultimi anni (quantitative easing), cioè l’acquisto di titoli di
debito pubblico nazionale per evitare il crash finanziario.
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Lezione 8 - 25.03 seminario CONSOB (dott. Franza)
La Consob è un organo collegiale espressione automa indipendente e terza.

I mercati finanziari hanno una caratteristica fondamentale, sono mercati che si adattano alla
tecnologia, all’evoluzione del capitalismo e quindi sono il punto nodale di quella che è l’economia
moderna. In particolare, l’attenzione deve essere data alle autorità pubbliche che esercitano il loro
controllo sul mercato. La Consob è stata una delle prime autorità indipendenti [la dottrina s’interroga
su chi fu la prima tra PRConsob e Banca d’Italia] ma il fatto di essere una delle prime ha fatto si che
conservasse una caratteristica fondamentale, rispetto ad altre venute successivamente [ in ordine
l’Autorità per la concorrenza del mercato, poi IVASS, autorità di vigilanza sui fondi pensione, poi
AGCOM (autorità se la garanzia delle comunicazioni), autorità per la privacy, … ] ovvero, idea
dell’indipendenza.
Una piccola differenza tra queste autorità può essere che nomina dei componenti della commissione
di questa autorità indipendente viene effettuata dal consiglio dei ministri, è vero che il procedimento
è complesso e vede anche se coinvolti i pareri delle commissioni parlamentari seppur non vincolante,
ma può tuttavia risentire rispetto alle altre autority, per cui la nomina è da parte dei presidenti di
camera e senato (eccetto ivass) risentire di una garanzia più ampia rispetto a quella fatta dall’esecutivo
e quindi dall’Consiglio dei Ministri.
La vigilanza sui mercati finanziari è quindi condivisa tra vari soggetti, ognuno dei quali vigila in un
ambito specifico.
Ma come si coordinano?
Per quanto riguarda i prodotti finanziari abbiamo l’indicazione secondo cui allorquando c’è un valore
mobiliare, il soggetto deputato al controllo è la Consob. Però facciamo un esempio di un valore
mobiliare emesso da una banca quotata. La banca è soggetta si al controllo della Consob ma anche al
controllo di banca d’Italia per quanto riguarda 2 principi
- Correttezza e trasparenza (vigila la Consob)
- Stabilità (vigila Banca d’Italia)
La vigilanza sulla stabilità attiene al principio secondo cui l’attivo e il passivo, su cui si impiega
l’intermediario, devono essere in equilibro sia a livello micro che macro per evitare il fallimento del
soggetto. Viceversa, la vigilanza sulla correttezza rappresenta la parte informativa che deve essere
data al pubblico sul prodotto emesso e sul soggetto che chiede il denaro al mercato. Quando un
soggetto, come la banca, emette prodotti finanziari s’indebita con il pubblico quindi il problema è
verificare che il pubblico ha tutte le informazioni sul caso in modo da decidere in maniera corretta la
validità o meno dell’investimento.
Fornire il complesso di informazioni significa innanzitutto, se il titolo è quotato fornire al mercato
tutte le informazioni necessarie affinché i risparmiatori possano sapere esattamente il prezzo del titolo
che ha sulla borsavalori, titolo che deve essere privo di informazioni che possano alterare l’andamento
del titolo, ad esempio verificare che non ci siano informazioni false sulle quali vigila il soggetto
pubblico, che in caso vi siano incongruenze chiede maggiori e più dettagliate informazioni
all’emittente stesso. In questo modo si tenta di fare chiarezza sul mercato del prodotto emesso.
Quali sono le modalità con cui svolge questa attività?

- Una modalità, estremamente operativa è andare a verificare al momento, tramite terminali che
sono a disposizione all’istituto, quanti siano gli ordini di acquisto e vendita che arrivano in
quel determinato momento su quel titolo, allorquando si vedano delle alterazioni della
domanda o dell’offerta si interviene chiedendo maggiori informazioni al soggetto che sta
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operando su quei titoli, sino ad arrivare al punto della sospensione del titolo, per il tempo
necessario fino a quando si ristabilisce la correttezza delle contrattazioni. (trattazione
giornaliera sul campo delle contrattazioni) questa è una delle attività di vigilanza sui mercati
che svolge la Consob.
- Questa attività, che viene fatta nel continuo, può avere anche avere una rilevanza in maniera
successiva. I dati fatti vengono stoccati e in base a questo stoccaggio si può anche verificare
se nel tempo passato in un determinato momento, sulla base ad esempio di alcuni esposti che
arrivano presso l’istituto, se vi sono state delle ipotesi di manipolazione dei titoli in passato.
Questo aspetto delicato è ricostruttivo di ciò che è avvenuto in passato, con il fine di
individuazione e accertamento dei reati che vi sono stati, ad esempio l’aver avuto delle
informazioni privilegiate tali da aver permesso di operare già conoscendo delle operazioni che
si sarebbero verificate successivamente, e quindi anticipando sul mercato questa conoscenza
che gli altri non avevano.
La questione delle asimmetrie informativa è una delle ragioni fondamentali per cui esiste la vigilanza
dei mercati finanziari. L’asimmetria informativa si sostanzia nel fatto che alcuni operatori hanno più
informazioni di altri e ciò vale non solo nell’ ipotesi in cui si sta operando sul mercato finanziario ma
anche allorquando si pongono operazioni di acquisto di un’intera società o di una parte consistente di
una società. Quindi, una delle prime attività svolta dalla Consob, da quando è nata, è la vigilanza sul
mercato di borsa. Uno degli strumenti fondamentali è quello dell’attivazioni di tutti questi poteri
d’informativa.
Questa operazione è costante e continua e giornalmente le informazioni e le notizie che passano
attraverso i comunicativi di stampa, che vengono prodotti dalle società ammesse al mercato ufficiale
di scambi, vengono analizzati ed esaminati e per ognuno di questi viene verificato, anche attraverso
i giornali e siti, se ciò che viene riportato corrisponde sull’andamento presumibile dei titoli. Oppure
nel caso in cui si nota una crescita ingente dei titoli, ma dall’emittente non si hanno notizie in merito,
chi lavora in quel settore chiedere direttamente all’emittente i risultati da dove derivano, questo serve
sempre a garantire la trasparenza informativa.
Domanda prof. → Esistono quindi all’interno della Consob dei soggetti che seguono determinati
settori ma a secondo della tipologia delle aziende operanti?
Tendenzialmente si il responsabile dell’ufficio informativa societaria che segue le attività ha di fatto
dei funzionari ognuno dei quali è dedicato alla verifica di uno settore o più settori di attività. C’è chi
segue il bancario, chi l’assicurativo, chi il farmaceutico ecc.…e questi funzionari sono il primo occhio
sul mercato quando la mattina si apre il mercato e si cominciano a raccogliere le informazioni che
passano sulle pagine web e si fa un riscontro sull’andamento dei titoli e sulle notizie che girano.
L’attività è quella d’ intervenire per ristabilire la correttezza delle contrattazioni sui mercati.
Altra attività è la vigilanza sui mercati, che però attiene ai soggetti che intermediano tra noi e chi
emette il titolo affinché vengano rispettate le regole e le modalità stabilite (esempio numero ordinativi
che possono passare per millesimo di secondo).
Come in qualsiasi mercato che possiamo vedere da quello del salame o del prosciutto sappiamo che
ci dovrebbe essere un vigile che controlla i prezzi, il prodotto come viene esposto, se è la maniera
corretta, le condizioni igieniche ecc.. la stessa cosa avviene per la Borsa. Quindi, Borsa italiana e tutti
gli altri sistemi di contrattazione [infatti non esiste solo il mercato ufficiale ma esistono vari segmenti
sia a secondo del titolo quindi il mercato obbligazionario o azionario, ma anche a seconda della
scadenza a pronti o a termine … ma anche il vecchio borsino ovvero sistemi dove vengono scambiati
titoli che non hanno determinate caratteristiche, ultimamente creato un mercato dove la quotazione è
praticamente libera] sono vigilati da degli uffici che verificano il regolamento per capire come può
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quotarsi una società in primo luogo, a che ora si aprono e chiudono le contrattazioni, come devono
essere fatti gli ordini, le modalità con cui devono arrivare, chi sono gli operatori autorizzati a mandare
l’ordine [chiunque non può chiamare borsa italiana e comprare il titolo ma lo deve fare tramite un
intermediario autorizzato ad operare su quel mercato, adesso la disciplina è diventata abbastanza
rigorosa anche per quanto riguarda chi può comprare cosa prima bastava avere un conto corrente, un
conto titoli e chiamare l’operatore per fare operazioni di acquisto o di vendita tramite un ordinativo
oggi, questa possibilità è stata limitata per ragioni che riguardano la più attenta tutela del risparmiatore
non considerato dalla legge europea come consapevole ma come un risparmiatore che da solo è
irresponsabile].
Altro aspetto importante è la vigilanza sul prospetto informativo relativo alla possibilità di quotare i
propri titoli alla borsa valori. Vi sono requisiti che i soggetti devono rispettare, in primis i titoli devono
essere negoziabili.
Esempio vogliamo costituire una società e quotarla alla borsa si Milano. Il principio per cui
l’imprenditore sano tende a quotare la società è avere il finanziamento dei risparmiatori quindi aprire
la propria attività produttiva al risparmio dei cittadini cedendo quota di capitale per avere un
finanziamento fresco in modo da espandere l’attività d’impresa sul mercato. Facciamo l’ atto
costitutivo e statuto nel quale prevediamo la possibilità di essere quotati, avremo requisiti sul capitale
ma sicuramente per quotarsi [ovvero cedere una parte delle azioni che abbiamo e metterle a
disposizione di soggetti oppure aumentare il capitale e annacquare la nostra quota di partecipazione
per darla a soggetti terzi che diventeranno soci] ci dovrà essere un’ autorizzazione che avviene su un
prospetto informativo. Il prospetto informativo è un documento che deve comprendere tutte le info
relative al soggetto emittente, quali sono i soci fondatori dell’iniziativa, da chi è composto il consiglio
di amministrazione, qual è l’iniziativa imprenditoriale, le finalità che si vogliono perseguire con
questa maggiore quantità di denaro che viene acquisito. Altra questione che deve essere resa pubblica
attraverso il prospetto informativo è l’aspetto del prodotto finanziario che viene emesso le sue
caratteristiche l’eventuale regolamento nell’emissione delle obbligazioni, inoltre al prospetto
informativo devono essere date informazioni complete con allegati i bilanci certificati e gli estratti di
situazioni economiche. Su questo documento, dove la società da tutte le informazioni connesse
all’emittente e su se stessa e i titoli, si esercita la vigilanza della CONSOB. Ovverosia la Consob
chiederà e cercherà di integrare tutte le informazioni disponibili, tramite le banche dati e tramite altri
sistemi informativi che possono essere intelligence, oppure notizie di stampa, esposti vari pervenuti
alla Consob anche tramite vere e proprie interviste tra Consob e soggetti che si vogliono quotare sul
mercato.
Questa attività, vista per la quotazione sul mercato ufficiale viene anche fatta, in maniera più ridotta,
allorquando un soggetto vuole chiedere denaro al pubblico facendo un’offerta pubblica di vendita in
caso di OPV. [Esempio Fiat vuole dismettere una parte del capitale di una sua partecipata come
avverrà OPV? Così come sono avvenute le privatizzazioni in Italia, cioè verrà effettuata una vendita
privata, ovvero una mera compravendita di quote oppure nel caso in cui il soggetto iniziale avesse
delle caratteristiche pubbliche OPV passerà attraverso bandi per il collocamento sul mercato.
Nell’OPV viene stabilito un prezzo iniziale e poi la partecipazione viene battuta all’asta.]
- IPO→ Initial Public Offering quella detta prima, è un'offerta al pubblico dei titoli di una
società che intende quotarsi per la prima volta su un mercato regolamentato. In origine
accadeva che a volte era una società sul mercato che ha una grande diffusione e dato che vi è
un interesse pubblico la Consob poteva richiedere la quotazione, in modo che i titoli siano
ammessi a quotazione ufficiale. Affinché vi sia la quotazione serve un intermediario che
garantisca l’inoptato, ovvero quello che non viene venduto, perché sul mercato deve essere
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garantito un certo flottante (ovvero un certo numero di contrattazioni regolari). Quindi nella
fase genetica la funzione della Consob è perché assicura una funzione di filtro che garantisce
il risparmiatore.
- OPV→ consiste in un'offerta irrevocabile di azioni di una società rivolta al pubblico: una
società decide di vendere, a determinate condizioni, parte della proprietà mediante
collocamento di quote nel mercato regolamentato. Esempio ho il 100% di una società voglio
liberarmi del 50%. Allora lo voglio offrire per farlo, anche in questo caso devo presentare un
documento informativo che viene controllato sempre della Consob, e riassume le informazioni
sul soggetto e sui titoli.
- OPVS→ offerta pubblica di vendita e scambio, può accedere tra due società che in parte
accetto denaro e in parte accetto azioni di un’altra società, con la quale voglio fare
un’operazione di collaborazione oppure di gemellaggio, joint-venture ecc…
- OPA→ offerta pubblica di acquisto fatta quando un soggetto vuole scalare e salire in una sua
partecipazione e si vedrà chi è disposto a vendere quelle azioni a favore di colui che ha
proposto l’OPA. Sono operazioni che avvengono tra società quotate, possono essere totalitarie
allorquando si compra tutto, vi è però una situazione che deve essere tutelata ad esempio io
soggetto A ho più del 50% delle azioni di una società, questo fa si che ho il controllo di questa
società supponiamo che voglio acquistare un’altra società posseduta da un soggetto B che
abbia anch’esso il 50% se A e B si mettono d’accordo possono decidere il prezzo, che potrebbe
essere anche sottocosto, con cui fare questa operazione, il restante 49% è al di fuori
dell’operazione. Quindi tutti questi documenti vengono vigilati e controllati della Consob, in
questo caso con il fine di tutelare i soci di minoranza, che potrebbero avere interessi differenti.
Questo dimostra l’intervento della Consob anche nelle operazioni straordinarie della vita della
società.
Come si lavora e dove si raccolgono le informazioni?

Ci sono sicuramente dei riscontri con gli organi interni della società quali: Collegio sindacale, società
di revisione, gli amministratori indipendenti (quelli più interessati alla stabilità del titolo), [Domanda
prof.→ Si è polemizzato recentemente in Parlamento e in commissione finanze sulla reale
indipendenza degli amministratori indipendenti lo sono effettivamente? Gli amministratori
indipendenti sono tenuti in elenchi gestiti da Assogestioni, quindi da associazioni private che indicano
tramite criteri di massima trasparenza questi soggetti indipendenti. Il problema è che ci sono molte
tentazioni anche di essere rinnovato nel consiglio di una controllata tramite amicizie proprio per
questo anche in questo caso la Consob vigila.]
Tutti questi soggetti anche direttore amministrativo che verifica il bilancio, sono gli occhi pubblici
per evitare che ci siano operazioni a danno dei risparmiatori.
Altra attività più tradizionale della Consob, che in passato ha elevato di molto i livelli della qualità
della vigilanza, è l’aspetto connesso al controllo dei bilanci societari sia bilancio d’esercizio che i
principi contabili e quindi il controllo della verifica dei revisori dei conti. Alla Consob
periodicamente arriva tutta la documentazione afferente i bilanci, anche semestrali che devono essere
letti e controllati e il bilancio consolidato [summa del gruppo, in modo da capire i collegamenti con
le altre società]. Si leggeranno le relazioni degli amministratori, i rilievi fatti dai vari comitati, il
parere del collegio sindacale e in particolare la relazione della società di revisione se questa da la
certificazione del bilancio oppure no. [La certificazione di bilancio avviene tramite rilievi che
possono essere con richiami d’informativa o attenzione su delle poste di bilancio, ricorda che la
mancata certificazione è causa di impugnativa di bilancio da parte della Consob].
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Da questi documenti si può capire se le poste di bilancio sono veritiere, quindi se è stata fatta una
stima accurata ad esempio dei cespiti ecc... la Consob in questo caso interviene allorquando su alcune
poste non sono stati seguiti i principi contabili in maniera accurata. In questo caso, se i bilanci
presentano dei sospetti la Consob può chiamare gli amministratori sia il collegio sindacale, in
particolare il presidente del collegio sindacale, in modo tale da chiarire fatti, accennati sul bilancio,
per i quali non è chiara l’informativa. Questa operazione può essere fatta sia all’interno
dell’Assemblea, sia attraverso un canale pubblico quale il comunicato stampa.
Altri poteri della Consob è la vigilanza sulle società di revisione. Le società di revisione sono il primo
organo interno vero e proprio dell’attività di vigilanza della Consob nelle società. Su queste la Consob
fa controlli periodici chiamando amministratori e sindaci per verificare l’attività di revisione e per
ogni attività di revisione fatta all’interno delle società manda ispettori per verificare il suo corretto
funzionamento.
Infine, le altre attività svolte dalla CONSOB sono

Attività internazionale→ sviluppata nell’ultimo periodo soprattutto con lo sviluppo del diritto dei
mercati finanziari europei (soprattutto recepimento norme europee)
[Domanda prof.→ Il fatto che la Borsa di Milano sia stata assorbita dalla borsa di Londra cosa ha
comportato a livello organizzativo? Sostanzialmente a livello di poteri interi poco e niente, è soltanto
la proprietà in quanto i soggetti interni rimangono italiani con un grado di autonomia ben ampio.
Evidentemente il cuore informatico non stava più in Italia ma a Londra. Oggi con la Brexit si assiste
ad un rientro e quindi ad un mescolamento dei poteri e non è detto che assisteremo ad una borsa più
italiana.]
Regolamentazione→ perché la Consob fa una serie di attività [come Autorizza i prospetti relativi alle
offerte pubbliche di vendita e i documenti d'offerta concernenti offerte pubbliche di acquisto,
l'esercizio dei mercati regolamentati nonché le iscrizioni agli Albi delle imprese di investimento
(SIM), controlla dati e notizie fornite al mercato dagli emittenti quotati e dai soggetti che fanno
appello al pubblico risparmio con l'obiettivo di assicurare un'adeguata e trasparente informativa,
vigila sulle società di gestione dei mercati regolamentati, sulla trasparenza e l'ordinato svolgimento
delle negoziazioni, sulla trasparenza e la correttezza dei comportamenti dei soggetti che operano sui
mercati finanziari] ma soprattutto regolamenta ovvero detta una disciplina di settore assai complessa
che proprio per questo a livello di norme del TUF viene demandata alla Consob e Banca d’Italia
oppure Consob e Ministero del Tesoro insieme. Quindi svolge l’attività di regolamentazione di tutti
i comportamenti che gli intermediari, le società quotate, gli amministratori indipendenti, le società di
revisione, ovvero tutti i soggetti che si affacciano su questo mercato devono avere.
Educazione finanziaria →la nuova attività, che sta nascendo ultimamente a seguito dell’esigenza che
nasce dal Paese di un livello diverso del rapporto tra risparmio e i risparmiatori e l’impresa pubblica,
è quella dell’educazione finanziaria. Un aspetto che non rientra nelle normali attività della CONSOB
ma che ha abbracciato in maniera molto convinta negli ultimi 5 anni. Perché si è convinti che non è
sufficiente la vigilanza se non si vi è la consapevolezza di cosa si va ad acquistare e di quello che si
vuole e del proprio risparmio. Programmi e iniziative comunali che partono dalle scuole o dal luogo
di lavoro in modo da fornire al risparmiatore indicazioni sulla gestione del proprio budget familiare
oppure lettura della busta paga. [situazione delle banche venete→ se pur c’è stata un’idea predatoria
da parte delle banche che volevano raggiungere i propri obiettivi attraverso il collegamento più ampio
di questi prodotti bancari ma c’è stata anche incoscienza dell’investitore].
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Domanda prof→ Esiste una collaborazione tra Consob e Banca d’Italia rispetto alle sedi estere?
No, non vi sono. Vi è un corrispondente a Bruxelles e un ufficio relazioni internazionali composto da
poche persone.
Come deve essere finanziata un’autorità indipendente?

C’è stato sempre un pendolo sul fatto che queste autorità amministrative indipendenti debbano essere
finanziate dal bilancio pubblico (sull’Erario) oppure debbano essere pagati dal mercato secondo
parametri precisi. Quale è meglio? Negli anni c’è stata un’oscillazione in alcuni periodi si è
privilegiata l’ipotesi A in altri la B. Il problema è capire se è più indipendente un’autorità che riceve
soldi dal mercato e quindi dai propri contribuenti (sempre secondo parametri oggettivi) oppure una
che li riceve dallo Stato, considerando che però in questo caso è meno indipendente dalla classe
politica perché il parlamento in sede di bilancio può tagliare i fondi di quest’autorità. L’attuale
modello è quello nel quale i soldi vengono dal mercato. Tempo fa vi è stata una legge che ha introdotto
il taglio dello straordinario sugli stipendi dei dipendenti, questa poi fu portata davanti la Corte
Costituzionale perché questo taglio ha impattato molto sulla vigilanza, in quanto i dipendenti Consob
non sono molti e di conseguenza ci sono aree e settori che non vengono vigilati né dalla Consob né
dalla Banca d’Italia. Di questi fanno parte i diamanti → poco fa è accaduto che delle banche
mettevano a disposizione gli sportelli per la vendita dei diamanti che in realtà erano offerti da una
società che esponeva i propri prezzi sul sole 24 ore ma non vi era un vero e proprio mercato dei
diamanti. I diamanti non sono valori mobiliari o prodotti finanziari, anche se si è molto discusso, per
questo la Consob può vigilare, ma non si sapeva chi avrebbe dovuto vigilare. È intervenuto l’Antitrust
con l’ipotesi della pubblicità ingannevole e a questo punto sia Consob che Banca d’Italia, con il
supporto della Procura di Milano, sono intervenuti affinché questo commercio fosse bloccato.
C’è qualcuno che vigila sulla Consob?

Si, il Ministero del Tesoro, nella sostanza il ministero convoca il presidente della Consob in casi
particolari e situazioni gravi, poi esistono anche dei comitati di vigilanza, la Consob è anche vigilata
dal Parlamento che nel momento in cui devono essere messe in atto operazioni particolari convoca il
direttore generale, il presidente, il capo settore … un esempio→ quando c’è stata la commissione
d’inchiesta sulle banche.
Che responsabilità ha avuto la Consob nella questione delle banche venete? Poteva fare di più?
È facile capire ex-post quello che non ha funzionato. La Consob non ha poteri di polizia, è un’autorità
amministrativa e come tale non può fare ispezioni random. Sicuramente in questo caso è mancata una
vigilanza sul collocamento dei prodotti, gli esposti c’erano e riguardavano le operazioni baciate
(operazioni dove la banca di concede un prestito per ad esempio costruire un capannone per
aumentare la tua capacità produttiva ma in cambio di chiede di comprare azioni per un valore pari al
prestito che ti viene concesso. Ciò faceva salire il valore delle azioni, molto spesso le operazioni
baciate venivano fatte anche su obbligazioni o derivati). La conoscenza di questi fenomeni c’era, e
quindi da questo punto di vista si poteva fare di più. Ma il problema è stato che nello stesso periodo
vi erano anche banche di ingenti dimensioni in un’estrema crisi.
Vi è stato quindi un problema di dimensione dell’organico? Forse si i componenti Consob sono pochi.
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Lezione 9 – 26.03
Abbiamo descritto i soggetti della vigilanza, cioè Banca d’Italia e Consob, ma adesso dobbiamo fare
una definizione degli oggetti, quindi parleremo degli strumenti finanziari, della differenza tra questi
ultimi e prodotti finanziari, e poi degli intermediari, della negoziazione, dei mercati regolamentati.
Il testo fondamentale è il testo unico della finanza (TUF). [differenza tra testo unico e un codice: il
testo unico tende ad essere una raccolta di norme vigenti su un determinato argomento; i codici sono
stati adottati laddove era necessario disciplinare in modo organico una materia].
Differenza civil law e common law: nel civil law (il codice civile italiano deriva dal code napoleon,
codice civile francese, che è una evoluzione delle decisioni medievali del sacro romano impero che
sono delle evoluzioni dell’impero romano, cioè del corpus iuris civilis di Giustiniano) c’è il primato
della norma scritta rispetto all’interpretazione che determina una divisione giurisdizionale fra giudici
civile, penale, amministrativo che negli ordinamenti anglosassoni non c’è; inoltre, nel codice sono
specificati i soggetti (ad esempio, nel diritto di famiglia, troviamo la madre, il padre, i figli, i nonni
ecc), gli oggetti (le relazioni, come il matrimonio, la separazione, il divorzio, l’adozione speciale ecc).
Invece, nella normativa del common law si sente la necessità di descrivere questi elementi nel testo,
che nel civil law sono dati per presupposti, quindi c’è la necessità di andare ad individuare i soggetti
e gli oggetti. Le normative comunitarie sono un mix di queste due.
TUF – D.lgs. 58/1998 modificato con Legge 145/2018 (italiano ma di origine comunitaria)
Articolo 1 (definizioni iniziali tipico del common law)
Nel presente decreto legislativo si intendono per:
a) "legge fallimentare": il regio decreto 16 marzo 1942, n. 267 e successive modificazioni;
b) "Testo Unico bancario" (T.U. bancario): il decreto legislativo 1° settembre 1993, n. 385 e
successive modificazioni;
c) "Consob": la Commissione nazionale per le società e la Borsa;
d) "IVASS": l’Istituto per la Vigilanza sulle Assicurazioni; [nuova denominazione dell’Isvap, cioè
l’istituto di vigilanza sulle assicurazioni private. Un tempo, a seconda che lo strumento fosse
prevalentemente assicurativo o finanziario, ricadeva nella competenza di vigilanza della banca
d’Italia o dell’Isvap, però andare a capire se questi strumenti, ancor più questi prodotti finanziari,
avessero una natura prevalentemente finanziaria o no era difficile. La polizza assicurativa è legata ad
alcuni elementi che la caratterizzano: il premio, o il pagamento di un corrispettivo da parte di un
soggetto assicurato a favore dell’assicuratore, e il capitale che viene assicurato. Il capitale può non
essere fisso, ma legato a dei prodotti esterni, o meglio prodotti finanziari, come nel caso delle united
link, dove in base al prodotto finanziario può crescere o diminuire il capitale (ad esempio se legato
ad un indice borsistico, facendo il valore medio di capitalizzazione delle aziende sulla borsa di
Milano, se questo valore è percentualmente aumentato quando avviene l’incidente sulla vita
assicurata, si andrà a ricevere un capitale superiore). La united link quindi è un prodotto assicurativo
ma oscilla sul profilo del capitale in relazione a fattori di carattere meramente finanziario, non
assicurativo; per questo ci si è chiesto a lungo se la united link avesse una caratteristica di uno
strumento finanziario o assicurativo, all’interno della più vasta rosa dei prodotti finanziari, e questo
dibattito si è risolto sostenendo che era inutile avere due soggetti diversi (banca d’Italia e Isvap),
perciò si è proceduto cessando l’attività dell’Isvap e costituendo un nuovo istituto (IVASS) che è
incorporato dentro la banca d’Italia (infatti il direttore generale è anche presidente dell’IVASS].
d-bis) "SEVIF": il Sistema europeo di vigilanza finanziaria composto dalle seguenti parti:
1) "ABE": Autorità bancaria europea, istituita con regolamento (UE) n. 1093/2010;
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2) "AEAP": Autorità europea delle assicurazioni e delle pensioni aziendali e professionali, istituita
con regolamento (UE) n. 1094/2010; [se si viene declassati da un’agenzia di rating, alcuni fondi
pensione hanno nel loro statuto l’impossibilità di investirci, e se ce li avevano nel portafoglio erano
costretti a vendere, ovviamente questo peggiora la situazione – come la Grecia]
3) "AESFEM": Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati, istituita con regolamento
(UE) n. 1095/2010;
4) "Comitato congiunto": il Comitato congiunto delle Autorità europee di vigilanza, previsto
dall'articolo 54 del regolamento (UE) n. 1093/2010, del regolamento (UE) n. 1094/2010, del
regolamento (UE) n. 1095/2010;
5) "CERS": Comitato europeo per il rischio sistemico, istituito dal regolamento (UE) n. 1092/2010;
6) "Autorità di vigilanza degli Stati membri": le autorità competenti o di vigilanza degli Stati membri
specificate negli atti dell'Unione di cui all'articolo 1, paragrafo 2, del regolamento (UE) n.
1093/2010, del regolamento (UE) n. 1094/2010 e del regolamento (UE) n. 1095/20103;
d-ter) “UE”: l’Unione europea;
d-quater) “impresa di investimento”: l’impresa la cui occupazione o attività abituale consiste nel
prestare uno o più servizi di investimento a terzi e/o nell’effettuare una o più attività di investimento
a titolo professionale;
d-quinquies) “banca”: la banca come definita dall’articolo 1, comma 1, lettera b), del Testo unico
bancario;
d-sexies) “banca dell’Unione europea” o “banca UE”: la banca avente sede legale e
amministrazione centrale in un medesimo Stato dell’Unione europea diverso dall’Italia; [una banca,
se ha una licenza in un altro paese, può regolarmente svolgere l’attività in tutti i paesi dell’UE]
e) “società di intermediazione mobiliare” (Sim): l’impresa di investimento avente forma di persona
giuridica con sede legale e direzione generale in Italia, diversa dalle banche e dagli intermediari
finanziari iscritti nell’albo previsto dall’articolo 106 del T.U. bancario, autorizzata a svolgere servizi
o attività di investimento; [personalità giuridica: società di capitali o associazioni riconosciute (quelle
non riconosciute, come le ONG, non sono soggetti con personalità giuridica, hanno la soggettività)]
f) “impresa di investimento dell’Unione europea” o “impresa di investimento UE”: l’impresa di
investimento, diversa dalla banca, autorizzata a svolgere servizi o attività di investimento, avente
sede legale e direzione generale in un medesimo Stato dell’Unione europea, diverso dall’Italia;
g) “impresa di paesi terzi”: l’impresa che non ha la propria sede legale o direzione generale
nell’Unione europea, la cui attività è corrispondente a quella di un’impresa di investimento UE o di
una banca UE che presta servizi o attività di investimento;
i) "società di investimento a capitale variabile" (Sicav): l’Oicr aperto costituito in forma di società
per azioni a capitale variabile con sede legale e direzione generale in Italia avente per oggetto
esclusivo l'investimento collettivo del patrimonio raccolto mediante l'offerta di proprie azioni;
[variabilità del capitale dipende dal numero degli azionisti, cioè il numero degli investitori aumenta
il capitale della società stessa (maggiori investitori comportano maggiore capitale), invece di solito
si aumenta il capitale sociale per avere più investitori]
i-bis) "società di investimento a capitale fisso" (Sicaf): l’Oicr chiuso costituito in forma di società
per azioni a capitale fisso con sede legale e direzione generale in Italia avente per oggetto esclusivo
l’investimento collettivo del patrimonio raccolto mediante l’offerta di proprie azioni e di altri
strumenti finanziari partecipativi; [organismo per la raccolta del risparmio che ha come obiettivo
sempre la raccolta di risparmi (come Sicav) ma col fine di consentire gli impieghi e di investire in
alcuni prodotti] [spac: hanno la finalità di portare in borsa un’impresa, ed una volta avvenuta la
quotazione, fondersi con l’impresa stessa]
j) "fondo comune di investimento": l’Oicr costituito in forma di patrimonio autonomo, suddiviso in
quote, istituito e gestito da un gestore;
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k) "Organismo di investimento collettivo del risparmio" (Oicr): l'organismo istituito per la

prestazione del servizio di gestione collettiva del risparmio, il cui patrimonio è raccolto tra una
pluralità di investitori mediante l'emissione e l'offerta di quote o azioni, gestito in monte nell'interesse
degli investitori e in autonomia dai medesimi nonché investito in strumenti finanziari, crediti, inclusi
quelli erogati, a favore di soggetti diversi da consumatori, a valere sul patrimonio dell'OICR,
partecipazioni o altri beni mobili o immobili, in base a una politica di investimento predeterminata;
[organismo che raccoglie risparmio con finalità di investimento in determinate attività]
o) "società di gestione del risparmio" (Sgr): la società per azioni con sede legale e direzione generale
in Italia autorizzata a prestare il servizio di gestione collettiva del risparmio; [società di gestione del
risparmio, quindi può acquisire patrimonio, ad esempio dai fondi pensione (ma perché i fondi
pensione e gli enti previdenziali – sia pubblici che privati - hanno tutti sti soldi? Perché sono tutte
formule che vengono fatte per i capitali differiti, cioè sono poi strumenti che consentono di acquisire
i contributi previdenziali e poi erogarli sotto forma di pensione al raggiungimento di alcune età)]
[domanda: differenza Oicr e Sgr? Oicr è una logica molto più vasta che ricomprende l’Sgr, le Sicav,
le Sicaf e altri molteplici strumenti di raccolta di risparmio]
o-bis) "società di gestione UE": la società autorizzata ai sensi della direttiva 2009/65/CE in uno
Stato dell’UE diverso dall’Italia, che esercita l’attività di gestione di uno o più OICVM;
r) “soggetti abilitati”: le Sim, le imprese di investimento UE con succursale in Italia, le imprese di
paesi terzi autorizzate in Italia, le Sgr, le società di gestione UE con succursale in Italia, le Sicav, le
Sicaf, i GEFIA UE con succursale in Italia, i GEFIA non UE autorizzati in Italia, i GEFIA non UE
autorizzati in uno Stato dell’UE diverso dall’Italia con succursale in Italia, nonché gli intermediari
finanziari iscritti nell’albo previsto dall’articolo 106 del T.U. bancario, le banche italiane e le banche
UE con succursale in Italia autorizzate all’esercizio dei servizi o delle attività di investimento;
[l’attività principale di una banca estera deve essere sempre mantenuta presso lo stato, la banca
centrale che ha dato l’autorizzazione, ad esempio se mi faccio autorizzare dalla banca centrale lituana
e apro una succursale in Italia ed il 90% del risparmio lo raccolgo in Italia no, non può superare il
50%]
t) "offerta al pubblico di prodotti finanziari": ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi
forma e con qualsiasi mezzo, che presenti sufficienti informazioni sulle condizioni dell’offerta e dei
prodotti finanziari offerti così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o di
sottoscrivere tali prodotti finanziari, incluso il collocamento tramite soggetti abilitati;
w) “emittenti quotati”: i soggetti, italiani o esteri, inclusi i trust, che emettono strumenti finanziari
quotati in un mercato regolamentato italiano. Nel caso di ricevute di deposito ammesse alle
negoziazioni in un mercato regolamentato, per emittente si intende l’emittente dei valori mobiliari
rappresentati, anche qualora tali valori non sono ammessi alla negoziazione in un mercato
regolamentato; [trust/fiduciaria ha due caratteristiche fondamentali: un soggetto si spoglia del proprio
patrimonio e lo affida ad un soggetto, più competente, per amministrare il patrimonio (immobiliare o
mobiliare ad esempio), quindi il trust ne assume la proprietà ed in cambio il soggetto che gli ha
affidato i propri beni riceve una redditività garantita per sempre o per un numero lungo di anni. Due
tipi di trust, revocabili e irrevocabili: nel primo caso, dopo un tot di anni, 5 o 10, si può riprendere il
patrimonio, invece è irrevocabile quando il patrimonio passa definitivamente in mano al trust]
w-bis) "soggetti abilitati alla distribuzione assicurativa": gli intermediari assicurativi iscritti nella
sezione d) del registro unico degli intermediari assicurativi di cui all'articolo 109 del decreto
legislativo n. 209 del 2005, i soggetti dell'Unione europea iscritti nell'elenco annesso di cui
all'articolo 116-quinquies, comma 5, del decreto legislativo n. 209 del 2005, quali le banche, le
società di intermediazione mobiliare e le imprese di investimento, anche quando operano con i
collaboratori di cui alla sezione E del registro unico degli intermediari assicurativi di cui all'articolo
109 del decreto legislativo n. 209 del 2005;
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w-bis.3) "prodotto di investimento assicurativo”: un prodotto ai sensi dell’articolo 4, numero 2), del
regolamento (UE) n. 1286/2014. Tale definizione non include: 1) i prodotti assicurativi non vita
elencati all'allegato I della direttiva 2009/138/CE; 2) i contratti assicurativi vita, qualora le
prestazioni previste dal contratto siano dovute soltanto in caso di decesso o per incapacità dovuta a
lesione, malattia o disabilità; 3) i prodotti pensionistici che, ai sensi del diritto nazionale, sono
riconosciuti come aventi lo scopo precipuo di offrire all'investitore un reddito durante la pensione e
che consentono all'investitore di godere di determinati vantaggi; 4) i regimi pensionistici aziendali o
professionali ufficialmente riconosciuti che rientrano nell'ambito di applicazione della direttiva
2003/41/CE o della direttiva 2009/138/CE; 5) i singoli prodotti pensionistici per i quali il diritto
nazionale richiede un contributo finanziario del datore di lavoro e nei quali il lavoratore o il datore
di lavoro non può scegliere il fornitore o il prodotto pensionistico; [tutti questi prodotti assicurativi
non sono inclusi poiché assimilabili alle situazioni obbligatorie, mentre qui la finalità è quella di dare
garanzie a chi, ad esempio, ha lavorato tutta la vita]
w-ter) “mercato regolamentato”: sistema multilaterale amministrato e/o gestito da un gestore del
mercato, che consente o facilita l’incontro, al suo interno e in base alle sue regole non discrezionali,
di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, in modo da dare
luogo a contratti relativi a strumenti finanziari ammessi alla negoziazione conformemente alle sue
regole e/o ai suoi sistemi, e che è autorizzato e funziona regolarmente e conformemente alla parte
III; [mercato regolamentato è un mercato complesso in cui i vari soggetti dell’ordinamento hanno un
preciso inquadramento. Esempio di mercato non regolamentato è il grey market, in cui l’attività è un
misto tra la capacità finanziaria e l’attività di betting, si scommette quanto verrà valutata un’azione
di un IPO (collocamento di una nuova azienda sul mercato, e le banche d’affari diranno quanto
varranno le sue azioni)].
Lezione 10 – 1.04
Queste conversazioni sono legate all’attualità, e in particolare all’interpretazione finanziaria che in

queste settimane ha una forte sensibilità per questo andiamo a leggere la lettera di promulgazione di
Sergio Mattarella ai presidenti di camera e senato, in occasione della promulgazione della legge
[ricorda che dopo l’approvazione di una legge da parte di camera e senato abbiamo due fasi successive
promulgazione da parte del presidente della repubblica, in modo da farla entrare nell’ordinamento
vigente e la successiva pubblicazione sulla Gazzetta Ufficiale della repubblica italiana]. In questo
caso il presidente della repubblica non si è limitato a promulgare, ha scritto questa lettera per
l’approvazione avvenuta in via definitiva sulla proposta di legge riguardo la Commissione
parlamentare d’ inchiesta sul sistema bancario e finanziario, se la precedente legislatura si è chiusa
con la commissione d’inchiesta è stato solo un fatto politico per rappresentare questa sfiducia nelle
banca andate in default e in crisi (Carige, banca Etruria, banca delle marche …), oppure ci sono degli
ulteriori elementi? Vi è sicuramente un tentativo di sfiduciare i banchieri e coloro che controllano,
infatti la commissione parlamentare d’inchiesta adopererà anche nei confronti delle autorità di
vigilanza sulle banche. In questa lettera emerge in modo chiaro la posizione del presidente della
repubblica nel dibattito aperto sull’indipendenza delle autorità di vigilanza.
Non è un documento normativo ma essendo una lettera di promulgazione è un esercizio specifico

della funzione del capo dello stato, costituzionalmente garantita, in questo caso esercita una funzione
di messaggio, quindi il peso giuridico-istituzionale non è quello di una mera raccomandazione da
parte del presidente della Repubblica ma ha un peso ordinariamente significativo.
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Lettera del Presidente Mattarella ai Presidenti del Senato e della Camera (Commissione Banche)
Comunicato
Il Presidente della Repubblica, Sergio Mattarella, ha inviato ai Presidenti del Senato della
Repubblica, Maria Elisabetta Alberti Casellati, e della Camera dei Deputati, Roberto Fico, la
seguente lettera:
«Onorevole Presidente,
ho promulgato la legge "Istituzione di una Commissione parlamentare d’inchiesta sul sistema
bancario e finanziario" approvata dal Senato della Repubblica il 7 novembre 2018 e dalla Camera
dei deputati il 26 febbraio 2019, che mi è stata trasmessa dal Governo il 1° marzo successivo.
L’ambito dei compiti attribuiti alla Commissione – a differenza di quella istituita nella precedente
Legislatura - non riguarda l’accertamento di vicende e comportamenti che hanno provocato crisi di
istituti bancari o la verifica delle iniziative assunte per farvi fronte, ma concerne – insieme al sistema
bancario e finanziario nella sua interezza - tutte le banche, anche quelle non coinvolte nella crisi e
che svolgono con regolarità la propria attività.
Vi è una prima specificazione, la precedente commissione d’inchiesta era stata presieduta da Pier
Ferdinando Casini e aveva funzioni diverse, questa invece ha un carattere più generale e coinvolge
tutte le banche.
Non è in alcun modo in discussione, ovviamente, il potere del Parlamento di istituire commissioni di
inchiesta in settori della vita istituzionale, economica o sociale, tenendo conto, peraltro, dei limiti
all’attività delle commissioni derivanti dalla Costituzione e puntualmente indicati dalla
giurisprudenza della Corte Costituzionale.
Mattarella mette i puntini sulle i sulla possibilità d’intervento da parte del parlamento con la
costituzione di una commissione ad hoc sul sistema finanziario.
Non può, tuttavia, passare inosservato che, rispetto a tutte le banche, e anche agli operatori
finanziari, questa volta viene, tra l’altro, previsto che la Commissione possa "analizzare la gestione
degli enti creditizi e delle imprese di investimento". Queste indicazioni, così ampie e generali, non
devono poter sfociare in un controllo dell’attività creditizia, sino a coinvolgere le stesse operazioni
bancarie, ovvero dell’attività di investimento nelle sue varie forme.
Qual è il rischio quando si parla di controllo dell’attività creditizia? Sicuramente ledere
l’indipendenza della stessa, ma anche ledere la privacy e il diritto alla riservatezza, infatti esistono
dei limiti oggettivi derivanti da altre norme sulla pena riservatezza dei risparmi (una commissione
parlamentare non può chiedere i miei movimenti di conto corrente)
Occorre considerare la natura privata degli enti interessati la cui attività costituisce esercizio della
libertà di iniziativa economica riconosciuta e garantita dall’articolo 41 della Costituzione.
L’eventualità che soggetti, partecipi dell’alta funzione parlamentare ma pur sempre portatori di
interessi politici, possano, anche involontariamente, condizionare, direttamente o indirettamente, le
banche nell’esercizio del credito, nell’erogazione di finanziamenti o di mutui e le società per quanto
riguarda le scelte di investimento si colloca decisamente al di fuori dei criteri che ispirano le norme
della Costituzione.
Le previsioni della legge in questione pongono anche il tema di possibili interferenze delle attività
della Commissione in ambiti di competenza di varie autorità di vigilanza.
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È possibile, naturalmente, che l’operato di queste sia oggetto di inchiesta parlamentare – laddove
così il Parlamento dovesse deliberare - ma occorre evitare il rischio che il ruolo della Commissione
finisca con il sovrapporsi - quasi che si trattasse di un organismo ad esse sopra ordinato -
all’esercizio dei compiti propri di Banca d’Italia, Consob, IVASS, COVIP, Banca Centrale Europea.
Ciò urterebbe con il loro carattere di Autorità indipendenti, sancito, da norme dell’ordinamento
italiano e da disposizioni dell’Unione Europea, vincolanti sulla base dei relativi trattati.
Provocherebbe, inoltre, grande incertezza tra gli operatori sottoposti a vigilanza su quale sia
l’organismo cui fare riferimento e quali le indicazioni da osservare, anche considerando che l’attività
della Commissione è prevista per l’intera durata della Legislatura. Ricordo, tra l’altro, che né le
banche centrali né, tantomeno, la Banca centrale europea possono sollecitare o accettare istruzioni
dai governi o da qualsiasi altro organismo degli Stati membri.
Vi è un rischio di sovrapposizione da parte della Commissione parlamentare d’inchiesta rispetto alle
autorità di vigilanza già esistenti. Si rafforza il principio dell’autonomia e indipendenza della Banca
d’Italia, riguarda anche i rapporti tra ministro dell’economia e Banca d’Italia.
Va, in particolare, escluso che la Commissione, come potrebbe far temere un’erronea interpretazione
dell’art.3 della legge, possa svolgere attività che rientrino nella competenza di organismi
dell’Unione Europea – come la Banca Centrale Europea e l’ESMA - in base a norme non derogabili
dal diritto interno.
Vi sono 2 principi
▪ Prevalenza del diritto comunitario rispetto a quello nazionale
▪ Questo rischio è possibile alla luce di un’errate valutazione dell’articolo 3 della legge, quello
che riguarda le competenze
L’obiettivo della tutela del risparmio, a difesa dei cittadini, sancito dall’articolo 47 della Costituzione
e che deve ritenersi ineludibile riguardo all’attività della Commissione d’inchiesta, richiede, infine,
di prestare attenzione al delicato profilo delle informazioni detenute dalle autorità di vigilanza.
Articolo 47 (Parte I Diritti e doveri dei cittadini Titolo III Rapporti economici)
La Repubblica incoraggia e tutela il risparmio in tutte le sue forme; disciplina, coordina
e controlla l'esercizio del credito.
Favorisce l'accesso del risparmio popolare alla proprietà dell'abitazione, alla proprietà
diretta coltivatrice e al diretto e indiretto investimento azionario nei grandi complessi
produttivi del Paese.
Non solo delicata attenzione alle informazioni in possesso delle banche, sui soggetti vigilati, ma anche
ai dati in possesso dalle autorità di vigilanza
L’ordinamento dell’Unione europea, nel promuovere gli obblighi di collaborazione e gli scambi di
informazioni per l’assolvimento delle rispettive funzioni tra autorità europee e nazionali, prevede
che si osservino determinate cautele nella gestione delle informazioni sugli enti e gli istituti di credito
in possesso delle autorità di vigilanza.
Viene adottato in termine molto importante ovvero il concetto di scambio d’informazioni. Tutto ciò
che è relativo alla materia di tutela del risparmio assume particolare rilievo, sulla base dei principi
comunitari e nazionali, in chiave di antiriciclaggio. Infatti, gli accordi voluti a livello mondiale WTO,
Fondo Monetario Internazionale, Banca Mondiale tendono a reprimere il rischio che capitali illegali
vengano lavati o riciclati nei sistemi bancari attraverso l’inserimento nei modelli bancari
d’investimento. Man mano nel tempo è cresciuto un sistema di intelligence e cooperazione tra le
organizzazioni nazionali che si è andato allargando a livello internazionale. Se torniamo a trenta anni
fa, si può ricordare che alcuni paesi dell’Europa, una per tutti la Svizzera e il Liechtenstein, erano
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paradisi bancari perché la non superabilità del vincolo bancario consentiva a capitali illeciti di essere
facilmente mascherabili. Il vero scambio d’informazioni rispetto ai veri depositari degli investimenti
consentiva a grandi capitali, derivati da attività criminali quali gli ingenti profitti avuti dal 1970 al
2010 per lo spaccio internazionale di stupefacenti [vedi cartelli boliviani e colombiani]. Oggi vi è
quasi unanimità dei paesi aderenti alle Nazioni Unite i quali aderiscono allo scambio d’informazioni.
Nella black list oggi troviamo alcuni paesi dei Caraibi e dei paesi arabi…ma sono pochi a livello
internazionale, sono paesi che non tracciano i capitali e quindi consentono a chiunque, anche tramite
nomi di mera fantasia, di aprire un conto corrente.
Come espressamente definito dall’ordinamento dell’UE, anche in riferimento a informazioni
trasmesse a commissioni di inchiesta parlamentari, è necessario, che "le persone che hanno accesso
alle informazioni siano soggette ad obblighi di segreto professionale".
Il presidente della repubblica richiama ad un obbligo di segretezza anche ai membri di questa
commissione. [Polemica politica attuale esiste una proposta per la presidenza di questa commissione
a Paragone ma alcuni lo ritengono inadatto in quanto giornalista con grande capacità mediatica].
È evidente come tale obbligo - richiamato dall’art. 6 della legge – sia volto a scongiurare l’allarme
che la diffusione indebita di informazioni relative alla gestione degli enti creditizi e delle società
finanziarie può suscitare tra i risparmiatori e sui mercati. [insider trading è reato per le società
quotate, se la società non è quotata non vi è reato, per il diritto penale finanziario perché non vi è
danno per tutti i risparmiatori perché non vi è nessuno che ne viene sfavorito in tema di tutela del
rispariatore].
II principio di non interferenza e quello di leale collaborazione vanno affermati anche nei rapporti
tra inchiesta parlamentare e inchiesta giudiziaria. Come ha più volte chiarito la Corte Costituzionale,
l’inchiesta parlamentare non è preclusa su fatti oggetto di indagine giudiziaria, [rapporto tra
magistratura e corte costituzionale] ferma restando la diversità degli scopi perseguiti da ciascuna
istituzione espressa con la formula del "parallelismo a fini diversi". L’Inchiesta non deve tuttavia
influire sul normale corso della giustizia ed è precluso all’organo parlamentare l’accertamento delle
modalità di esercizio della funzione giurisdizionale e le relative responsabilità. La commissione non
può divenire un giudice dell’operato dei giudici.
Sono certo che Ella, nell’esercizio delle Sue prerogative, unitamente al Presidente del Senato della
Repubblica (*), seguirà con attenzione lo svolgimento dei lavori della Commissione affinché sia
assicurato il rispetto dei limiti derivanti dalla Costituzione e dall’ordinamento della Unione Europea
nonché il rispetto dei diversi ruoli e responsabilità».
Roma, 29 marzo 2019
PROPOSTA DI LEGGE APPROVATA DAL SENATO DELLA REPUBBLICA il 7 novembre 2018

(v. stampato Senato n. 690)
“Istituzione di una Commissione parlamentare di inchiesta sul sistema bancario e finanziario”
Art. 3. (Competenze)
1. La Commissione ha il compito di:
a) acquisire e analizzare la documentazione raccolta dalla Commissione parlamentare di inchiesta
sul sistema bancario e finanziario istituita nella XVII legislatura in previsione di indagini e di
accertamenti nell’ambito delle competenze previste ai sensi del presente articolo;
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Stiamo parlando della Commissione parlamentare, presieduta dall’ onorevole Casini che ha concluso
la sua indagine nel precedente parlamento, ma questa Commissione aveva un compito di controllare
i comportamenti delle banche, non delle autorità di vigilanza.
b) analizzare e valutare le condizioni al fine di istituire una procura nazionale per i reati bancari e
finanziari sul modello della Direzione nazionale antimafia e antiterrorismo, o estendere la
competenza della Direzione nazionale antimafia e antiterrorismo all’ambito di indagine relativo ai
reati finanziari e bancari, quale sistema di efficientamento delle risorse tecniche e culturali delle
procure della Repubblica per il più spedito ed efficace contrasto a tale tipologia di criminalità;
Si parla addirittura dell’istituzione di un organismo particolarmente forte per quanto riguarda la
prevenzione dei reati.
c) effettuare un’analisi di diritto comparato tra gli Stati membri dell’Unione europea e dell’area euro
al fine di individuare, caso per caso, le modalità di recepimento e di applicazione agli istituti di
credito cooperativo della disciplina europea in materia di vigilanza e requisiti prudenziali e valutare
gli effetti delle medesime modalità di recepimento e di applicazione per le banche popolari e di
credito cooperativo italiane;
C’è un’attenzione particolare ad un segmento delle banche, si vuole accentuarne la vigilanza e le
peculiarità. Nella bcc, rispetto ad una s.p.a vi è un problema di base associativa sociale, vi è
un’identità negli apporti di capitale, tutti i soci apportano un tot. nel capitale sociale (tanti piccoli soci
con piccoli capitali), mentre in quelle di interesse sociale ci possono essere soci con differenti quantità
di azioni e ciò provoca una disparità nell’ambito della s.p.a. Bcc e popolari da questo punto di vista
sono vicine si differenziano per il mutualistico che ha la bcc rispetto alla popolare. Nella bcc ogni
soggetto con caratteristiche cooperative interviene e risponde anche direttamente, vi è un discorso di
carattere collaborativo tra i soci, ciò determina anche un trattamento fiscale totalmente differente
molto favorevole verso quelle di credito cooperativo, rispetto alle banche ordinarie strutturate come
s.p.a.
d) analizzare la normativa in materia di incompatibilità e di conflitto di interesse degli esponenti
apicali e dei dirigenti delle autorità di vigilanza, in particolare della Banca d’Italia, della
Commissione nazionale per le società e la borsa (CONSOB), dell’Istituto per la vigilanza sulle
assicurazioni (IVASS) e della Commissione di vigilanza sui fondi pensione (COVIP), nonché
verificare l’adeguatezza della relativa applicazione;
e) verificare se e in quale misura il percorso attualmente prefigurato per il progetto di Unione
bancaria, caratterizzato da una valutazione particolarmente severa per l’esposizione al rischio del
credito commerciale e da un’attenzione relativamente scarsa al rischio di mercato, determini una
lesione dei princìpi di concorrenza alla base del mercato unico;
Grande sensibilità politica questo comma, si può essere più o meno d’accordo ma vi è una chiara
identificazione politica. L’utilizzo degli avverbi severa, per i rischi del credito commerciale e scarsa,
per il rischio di mercato mettono in luce il pensiero di Savona rispetto alla legislatura precedente che
ritiene fin troppo attenta alla stabilità della banca e poco ai rapporti con il territorio.
f) analizzare le disposizioni emanate dalle autorità di vigilanza nei confronti degli organi di
amministrazione e di controllo degli enti creditizi in materia di gestione dei crediti deteriorati e gli
effetti delle medesime disposizioni;
quando parliamo di crediti deteriorati delle banche, in inglese non-performing loan (NPL), parliamo
di prestiti la cui riscossione è considerata a rischio sotto diversi profili. Si tratta in genere di
esposizioni degli istituti di credito verso soggetti che, per un peggioramento della propria situazione
economica e finanziaria, non sono in grado di far fronte alle proprie obbligazioni e quindi di ripagare
nei tempi o negli importi previsti le rate del proprio debito. Classificati in base alla loro esigibilità,
alcuni sono protetti da garanzie quali immobili e possono quindi presedere esigibilità del 70% mentre
altri meno (anche mai recuperabili→ Esempio crollo della Lehman Brothers fa riferimento al fatto
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che questi crediti erano finiti in obbligazioni vendute ai risparmiatori con l’aggravante che queste
obbligazioni avevano tripla A).
g) verificare la condizione del risparmio in Italia, considerando anche le forme diverse da depositi
ed investimenti, quali, ad esempio, le gestioni separate dei fondi per le prestazioni assicurative e
previdenziali;
h) indagare sulle dinamiche di espansione e riassorbimento del « prestito sociale » quale forma
surrogata di risparmio ai fini di un suo necessario reinquadramento nella generale tutela del
risparmio;
i) indagare sul tendenziale cambiamento di assetto del conto economico del sistema bancario dal
tradizionale baricentro dell’attività creditizia al crescente peso delle attività di risparmio gestito e
servizi;
Le banche ormai finanziano qualsiasi attività (dalle bici elettriche ai computer) con il rischio che
venga snaturata l’attività tradizionale bancaria.
l) indagare sulla solidità, efficienza e organizzazione del sistema dei confidi e sul rischio di impatto
di questi sugli enti pubblici sia in qualità di sottoscrittori sia in qualità di controassicuratori;
I confidi acronimo di "consorzio di garanzia collettiva dei fidi", è un consorzio italiano che svolge
attività di prestazione di garanzie per agevolare le imprese nell'accesso ai finanziamenti, a breve
medio e lungo termine, destinati alle attività economiche e produttive.
m) esaminare la normativa relativa alla procedura di calcolo delle soglie dei tassi di usura, nonché
indagare sul fenomeno dell’anatocismo bancario, in relazione alla normativa vigente in merito negli
altri Stati membri dell’Unione europea, anche alla luce della evoluzione giurisprudenziale in materia
di usura e di anatocismo della Corte di cassazione. Indagare sul modello e sulla procedura di
iscrizione alla Centrale rischi finanziari (CRIF) S.p.a. da parte degli istituti di credito;
anatocismo bancario→ la maturazione di interessi sugli interessi non pagati, il problema sta
nell’individuazione dell’anatocismo a livello temporale, perché di per sé l’accumulo dei tassi non
provocherebbe di per se un elemento negativo, ma quando la capitalizzazione raggiunge livelli fuori
dal mercato ci troviamo in anatocismo, va valutato caso per caso.
Curiosità: è una delle poche volte dove viene citato un organo giudiziario, si recepisce in legge un
orientamento giurisdizionale della Cassazione. È la funzione ermeneutica (interpretazione e analisi
giurisprudenziale) fatta sul testo normativo e non il testo che recepisce un orientamento della corte di
Cassazione.
Centrale rischi finanziari (CRIF) S.p.a→ vedremo a fine corso Centrale Rischi Finanziari S.p.A. è
una società italiana che fornisce supporto all'erogazione e alla gestione del credito al consumo,
offrendo informazioni di referenza creditizia per la previsione e il controllo dei rischi finanziari.
n) analizzare e valutare il debito pubblico nella componente di esposizione al rischio in relazione
alle garanzie sulla cartolarizzazione delle sofferenze (GACS);
o) analizzare il rapporto costi-benefici degli strumenti derivati sottoscritti dallo Stato e dagli enti
locali;
Vi è un’accusa evidente ad alcune amministrazioni locali (comune di Roma leader nella sottoscrizione
di derivati, quanti effettivamente avessero carattere prudenziale è da vedere. Non è lo strumento ad
essere tossico ma è l’uso che se ne fa)
p) analizzare la gestione degli enti creditizi e delle imprese di investimento, compresi quelli coinvolti
in situazioni di crisi o di dissesto e destinatari, anche in forma indiretta, di risorse pubbliche oppure
sottoposti a procedura di risoluzione (liquidazione), verificando in particolar modo:
1) le modalità di raccolta della provvista e i prodotti finanziari utilizzati;
2) i criteri di remunerazione degli esponenti degli organi di amministrazione e di controllo e dei
manager, nonché la realizzazione di operazioni con parti correlate suscettibili di conflitto di
interesse; vediamo se i manager tramite Stock Option hanno fatto il loro interessi.
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3) la correttezza del collocamento presso il pubblico, con riferimento ai piccoli risparmiatori e agli
investitori non istituzionali, dei prodotti finanziari, soprattutto di quelli ad alto rischio, e con
particolare riguardo alle obbligazioni bancarie e alle obbligazioni di società e compagnie
commerciali, siano esse in attività o fallite o in liquidazione, che non abbiano rimborsato i rispettivi
titoli agli investitori;
4) le forme di erogazione del credito a prenditori di particolare rilievo, compresi gli esponenti degli
organi di amministrazione e di controllo degli stessi enti creditizi erogatori o delle società da essi
direttamente o indirettamente controllate, e la diffusione di pratiche scorrette di abbinamento tra
erogazione del credito e vendita di azioni o altri prodotti finanziari emessi dagli enti creditizi e dalle
imprese di investimento ad essi collegati;
5) le procedure di smaltimento dei crediti deteriorati, tenuto conto delle quotazioni prevalenti sui
mercati;
6) la struttura dei costi, la ristrutturazione del modello gestionale e la politica di aggregazione e
fusione;
7) l’osservanza degli obblighi di diligenza, trasparenza e correttezza nell’allocazione di prodotti
finanziari, nonché degli obblighi di corretta informazione agli investitori;
q) verificare la congruità della normativa vigente in materia di fondazioni bancarie, con particolare
riguardo ai poteri di vigilanza, ispettivi e di controllo, anche alfine di formulare le proposte di
carattere legislativo più idonee a garantire la tutela del risparmio come previsto dalla Costituzione;
fondazioni bancarie→ Le fondazioni bancarie hanno origine dalle antiche casse di risparmio, A
partire dagli anni Ottanta del '900, la Comunità europea ha innescato un processo di forte
liberalizzazione e privatizzazione dell'economia, contraria ad ogni forma di «aiuti di Stato» e volta a
privilegiare il regime di piena Concorrenza tra le imprese. Ve ne sono di due tipologie ad esempio
Caribo, Cassa risparmio Torino..., queste possiedono ancora importanti partecipazioni nelle banca
mentre altre come ex fondazioni cassa depositi e risparmi di Roma (chiamata Fondazione Roma) che
non ha più partecipazione nelle banche
r) verificare l’efficacia delle attività di vigilanza sul sistema bancario e sui mercati finanziari poste
in essere dagli organi preposti, in relazione alla tutela del risparmio, alla modalità di applicazione
delle regole e degli strumenti di controllo vigenti, con particolare riguardo alle modalità di
applicazione e all’idoneità degli interventi, dei poteri sanzionatori e degli strumenti di controllo
disposti, nonché all’adeguatezza delle modalità di presidio dai rischi e di salvaguardia della
trasparenza dei mercati;
s) valutare l’adeguatezza della disciplina legislativa e regolamentare nazionale ed europea sul
sistema bancario e finanziario, nonché sul sistema di vigilanza con particolare riferimento alla
qualità e al carattere degli strumenti utilizzati dall’autorità di vigilanza per verificare il rispetto dei
requisiti di patrimonializzazione, anche ai fini della prevenzione e della gestione delle crisi del
sistema bancario e finanziario e del debito sovrano;
t) verificare l’efficacia dello strumento di conciliazione dell’arbitrato bancario;
u) verificare l’operato delle agenzie di rating, con particolare riferimento all’affidabilità e
all’imparzialità delle stesse, al fine di valutare:
1) la realizzazione da parte delle agenzie di rating di meccanismi di insider trading attraverso
possibili fughe anticipate e selezionate di notizie riguardanti le modalità e le tempistiche dei
declassamenti, condizionando così investimenti e transazioni internazionali;
2) l’impatto delle valutazioni delle agenzie di rating, al fine di verificare gli effetti del loro possibile
conflitto interno di interessi in relazione ai giudizi emessi, soprattutto nei confronti degli Stati
sovrani;
v) procedere alle eventuali ulteriori indagini necessarie al corretto svolgimento dei lavori della
Commissione in relazione alle competenze previste dal presente articolo.
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Lezioni 11 – 2.04: tema concorrenza e stabilità
Lezione 12 - 8.04
Prodotti finanziari:
1. Fondi pensione: la raccolta è effettuata presso i risparmiatori, sia persone fisiche che
giuridiche (società), ed è rivolta ad una pluralità di soggetti, e protagonisti principali sono i
fondi pensione/fondi previdenziale, ossia colore che fanno una raccolta finanziaria, la quale
ha una finalità di carattere previdenziale. Nell’ordinamento giuridico italiano è di carattere
obbligatorio, ma la previdenza obbligatoria in Italia è gestita dall’Inps, quindi molta della
potenza economica che hanno i fondi previdenziali a livello internazionale, nell’esperienza
italiana è una presenza non particolarmente significativa, perché non esiste una cultura di
previdenza facoltativa integrativa rispetto al sistema di previdenza pubblico. Questo ha
determinato che i grandi fondi pensione americani sui lavoratori (dell’edilizia, della chimica,
ecc.) sono estremamente ricchi e potenti e sono in grado di attirare l’attenzione su alcuni
prodotti finanziari rispetto ad altri, cosa che invece nell’esperienza nazionale non abbiamo.
Le capacità dei fondi pensione nei sistemi common law, cioè sistemi che conoscono una
esperienza di previdenza facoltativa molto significativa, sono diverse dalle esperienze
nazionali dell’Italia dove esiste un modello di previdenza obbligatoria.
2. Strumenti di raccolta bancaria: all’interno della categoria dei prodotti finanziari, ossia tutto
ciò che riguarda un possibile prodotto di carattere finanziario o economico, abbiamo una
sottocategoria che è quella degli strumenti finanziari, i quali danno con un certo rischio, anche
minima, la possibilità di ampliare la sfera economica dell’investimento effettuato.
Articolo 11 T.U.B.:
I. Ai fini del presente decreto legislativo è raccolta del risparmio l'acquisizione di fondi con
obbligo di rimborso, sia sotto forma di depositi sia sotto altra forma. [obbligo di rimborso:
ogni qualvolta che qualcuno, qualsiasi soggetto, prende fondi, ma si obbliga a restituirli (nel
codice civile è un contratto di mutuo); ad esempio conto corrente bancario]
3. Prodotti finanziario-assicurativi
- Unit linked: relazione tra il valore del sottostante e capitale assicurato che consente di
variare il capitale stesso che viene assicurato, perciò c’è l’impegno di corrispondere un
premio assicurativo, ma non si sa al termine del contratto qual è la somma che riscatterò;
- Index linked; [è vero che la borsa di Londra è proprietaria della borsa di Milano spa, ma
l’autonomia gestionale della borsa di Milano è assolutamente intaccata: tratta i titoli che
hanno una capitalizzazione, uno sviluppo, e che intendono sviluppare la propria raccolta
di risparmio nel mercato nazionale (che hanno sede legale in Italia, una eccezione è
Luxottica)]
- Capitalizzazione: indice di riferimento sulla propria capitalizzazione, ad esempio nel caso
che si stipula con Generali, si fa riferimento alla capitalizzazione di Generali.
Strumenti finanziari: sono prodotti finanziari legati all’ambizione o al desiderio di implementare il

capitale investito. La finalità prioritaria non è il mero deposito bancaria, non è nella finalità
assicurativa, ma proprio di avere un rendimento netto dal capitale investito. Si possono dividere in:
❖ Valori mobiliari (strumenti legati al mercato finanziario)
1. Azioni: tradizionalmente è il modello a cui si rifà se si vuole aumentare il capitale, in quanto
dovrebbero, in generale, aumentare il loro valore, sempre se l’impresa va bene, e grazie alla
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loro commerciabilità, cioè la possibilità di compravendere rapidamente sul mercato, genera

un’aspettativa di crescita del portafoglio azionario (trading).
2. Obbligazioni emesse dalle società (spesso quotate): sono un prodotto più garantito rispetto a
quello azionario perché l’obbligazione ha una sua stabilità, non ha una oscillazione molto
forte, quindi si sa quanto si avrà al termine del contratto di mutuo. Ma se la società fallisce?
Gli obbligazionisti, che avevano una previsione di interesse, si trovano esposti a rischio che
questo interesse non venga riconosciuto, e che addirittura venga defalcato parte del loro
capitale obbligazionario. L’azionista invece è conscio di rischiare il capitale.
[in caso di fallimento della banca, per i depositanti, il fondo interbancario garantisce fino a
100mila euro – stanno varando un nuovo decreto]
3. Warrants: valori mobiliari che vengono emessi da banche o imprese. Covered Warrants sono
quelli legati ad ulteriori indici.
❖ Strumenti del mercato monetario

Articolo 1, comma 1-ter, TUF: Per “strumenti del mercato monetario” si intendono categorie di
strumenti normalmente negoziati nel mercato monetario, quali, ad esempio, i buoni del tesoro, i
certificati di deposito e le carte commerciali.
1. Buoni del tesoro (BOT); [caso di default statuale: Grecia (è stato restituito il 20% del capitale),
Argentina (5%)]
2. Certificati di deposito; [le obbligazioni sono come dei certificati di deposito più a lungo
termine, che differenza hanno con i certificati di deposito? Non c’è un mercato, non ci sono
delle oscillazioni del valore che cambia quotidianamente]
3. Commercial papers (carte commerciali): rientriamo sempre nell’ambito del contratto di
mutuo.
❖ Quote di un OICR
1. Fondo d’investimento: vengono raccolti da parte di un intermediario finanziario, all’uopo
autorizzato, una quantità di danaro finalizzato a realizzare investimenti in borsa. (la
maggioranza sono quotate)
2. Sicav (sono quotate), Sicaf
Il collocamento degli strumenti finanziari è svolto da intermediari finanziari, che devono essere
autorizzati dalla banca centrale, e l’autorizzazione vale a livello europeo. Nella fase genetica, quella
del collocamento, è quella in cui nasce lo strumento finanziario, è la fase dell’IPO, cioè del
collocamento in borsa di quelle azioni. Cosa succede? Ho un’impresa non quotata, necessita di nuovi
finanziamenti (nuovi capitali) per sviluppare nuove tecnologie, allora intende collocarsi in borsa; in
questa fase, ossia la fase genetica, è fondamentale il prospetto informativo, che è un modo di rendere
a tutti i possibili risparmiatori informazioni sulla impresa industriale che viene quotata, quindi il
collocamento è una fase delicata in cui l’autorità di vigilanza valuta la congruità del prospetto
informativo, valuta cioè se ci sono le condizioni di garanzia per i risparmiatori.
La negoziazione è quella che avviene ogni giorno sullo strumento finanziario (comprare e vendere
azioni); questa viene svolta da Sim, banche, intermediari finanziari, eccetera.
La commissione dell’intermediario finanziario è il pagamento dell’attività professionale, ed ogni

intermediario finanziario per ogni operazione può applicare una commissione. È obbligata una banca
o un intermediario ad applicare una stessa commissione per una stessa tipologia a diversi clienti? Ad
esempio, se io e un’altra persona dobbiamo comprare 2000 azioni di una stessa azienda, la banca
applica la stessa commissione a entrambi o no? La giurisprudenza si divide, ma si continua a fare.
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La commissione può essere legata al capital gain, ossia il guadagno sul capitale, il suo aumento di
valore. Il capital gain viene tassato, cioè una tassa sull’incremento del valore mobiliare. Ad esempio,
su quelle 2000 azioni si prendono una percentuale perché le hanno trovate per vendertele (mera
attività di mediazione), ma anche un’altra percentuale sull’aumento di valore che si ha, cioè nel
momento in cui verranno vendute si dovrà riconoscere anche una quota dell’incremento
all’intermediario, o alla banca.
Lezione 13 – 9.04: correzione compiti
Lezione 14 – 15.04
Abbiamo parlato dei soggetti protagonisti esterni delle attività di vigilanza, delle modalità che
utilizzano... poi abbiamo detto cosa sono i prodotti finanziari e cosa sono invece, all’interno dei
prodotti finanziari gli strumenti finanziari e infine gli intermediari con una descrizione e una
classificazione della tipologia in particolare il ruolo delle banche nell’attività di distribuzione.
Obblighi degli intermediari finanziari

In questo caso analizziamo la fase dei comportamenti ai quali gli intermediari finanziari devono
attenersi. Prima però parliamo del concetto di concorrenza, che è stato costituzionalizzato
recentemente con la modifica dell’articolo 117 della costituzione, questo concetto di concorrenza è
particolare in questo settore perché è connesso al concetto di libertà di scelta, quindi alla pluralità di
operatori sul mercato. Esempio: posso scegliere easy jet, Lufthansa…a seconda di vari fattori quali
prezzo, comodità, qualità.
Il tema della concorrenza nel rapporto tra intermediario finanziario e il soggetto risparmiatore è però
asimmetrico. Perché l’asimmetria informativa che esiste tra la conoscenza, la professionalità, gli
studi, le possibilità di analisi che ha l’intermediario è nettamente superiore alla conoscenza e la
disponibilità economica del cliente, quindi tutto ciò che è stato adottato nel tempo, nasce dalla
necessità di avere una concorrenza reale e sia bilanciata rispetto a questa asimmetria informativa.
Il primo elemento informativo (ricorda lezione Franza) è in capo al soggetto emittente, quindi prima
ancora dell’intermediario finanziario, nel momento in cui colloco in borsa un determinato titolo, o
una determinata azione ho degli obblighi informativi che devo rendere al mercato attraverso un
documento informativo di carattere generale chiamato prospetto informativo nel caso in cui ci
troviamo nella fase di Ipo (quando viene ammessa al mercato borsistico una determinata azione o
obbligazione). Quindi il primo destinatario del prospetto informativo è l’emittente. Affianco a
quest’ultimo dobbiamo ricordare gli obblighi informativi che spettano all’intermediario. La dottrina
ha identificato 2 diversi obblighi
- obblighi organizzativi
- obblighi di comportamento
Innanzitutto, gli obblighi organizzativi fanno riferimento ad esempio a Unicredit che ha il borsino
ovvero un luogo fisico all’interno dell’agenzia destinato a vendere i titoli azionari (degli strumenti
finanziari a rischio), deve essere fisicamente strutturato e ben chiaro all’interno della banca stessa.
Ricordiamo che vi è una contraddizione tra voler rimborsare gli azionisti truffati e la logica stessa del
prodotto finanziario azione, perché chi compra azioni è per natura colui che accetta un rischio perché
intende ottenere un beneficio ovvero il capital gain, che l’obbligazionista o il depositante non ha.
Quindi se andiamo a rimborsare le azioni dei sottoscrittori azionisti di una banca ci esponiamo ad un
principio di eventuale lesione del principio costituzionale del pari trattamento (art. 3 costituzione).
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Questa questione è ancora aperta, vi sono ancora delle incertezze per quanto riguarda il rimborso
degli azionisti. Quindi abbiamo tre soggetti intermediati emittenti e investitori.
Articolo 1 TUF comma 5
5. Per "servizi e attività di investimento" si intendono i seguenti, quando hanno per oggetto strumenti
finanziari:
a) negoziazione per conto proprio;
b) esecuzione di ordini per conto dei clienti;
c) assunzione a fermo e/o collocamento sulla base di un impegno irrevocabile nei confronti
dell'emittente; nella dottrina si sottintende a fermo o sottoscrizione di garanzie
c-bis) collocamento senza impegno irrevocabile nei confronti dell'emittente;
d) gestione di portafogli;
e) ricezione e trasmissione di ordini;
f) consulenza in materia di investimenti;
g) gestione di sistemi multilaterali di negoziazione;
g-bis) gestione di sistemi organizzati di negoziazione.
5-bis. Per "negoziazione per conto proprio" si intende l'attività di acquisto e vendita di strumenti
finanziari, in contropartita diretta. Esattamente come nel codice civile gli strumenti finanziari
vengono distinti in vendita in nome e conto proprio e vendita in nome e per conto di altri. L’agente
spesso compra per nome e per conto di altri, sulla base di un mandato (esempio nel settore delle opere
d’arte) ma a volte compra per conto proprio. In questo caso facciamo riferimento alla situazione in
cui l’intermediario svolga esso stesso attività finanziaria, economica e speculativa, quindi si assume
tutti i rischi.
5-bis.1. Per "sistema multilaterale" si intende un sistema che consente l'interazione tra interessi
multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari. Qui abbiamo un mercato
composto da una pluralità di soggetti offerenti e acquirenti, caratterizzato quindi da una complessità,
tipica ad esempio del mercato mobiliare.
5-ter. Per "internalizzatore sistematico" si intende l'impresa di investimento che in modo organizzato,
frequente, sistematico e sostanziale negozia per conto proprio eseguendo gli ordini dei clienti al di
fuori di un mercato regolamentato, di un sistema multilaterale di negoziazione o di un sistema
organizzato di negoziazione senza gestire un sistema multilaterale. (Quindi attività fuori dal mercato
borsistico) Il modo frequente e sistematico si misura per numero di negoziazioni fuori listino (OTC)
su strumenti finanziari effettuate per conto proprio eseguendo gli ordini dei clienti. Il modo
sostanziale si misura per dimensioni delle negoziazioni OTC (over the counter) effettuate dal soggetto
su uno specifico strumento finanziario in relazione al totale delle negoziazioni effettuate sullo
strumento finanziario dal soggetto medesimo o all'interno dell'Unione europea.
5-quater. Per "market maker" si intende una persona che si propone, nelle sedi di negoziazione e/o
al di fuori delle stesse, su base continuativa, come disposta a negoziare per conto proprio
acquistando e vendendo strumenti finanziari in contropartita diretta ai prezzi dalla medesima
definiti. Un vero e proprio costruttore e realizzatore del mercato.
5-quinquies. Per "gestione di portafogli" si intende la gestione, su base discrezionale e
individualizzata, di portafogli di investimento che includono uno o più strumenti finanziari e
nell'ambito di un mandato conferito dai clienti.
In queste situazioni siamo sempre davanti a due grandi tipologie di situazioni, la prima è quella in cui
in nome e per conto di altri, o in nome proprio a maggior ragione, l’intermediario rischia perché a
volte acquistando per nome e conto di altri può ottenere comunque il capital gain, in quanto acquista
ad un certo limite e poi può rivendere. Questo modello è diverso se l’intermediario si pone come mero
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gestore del portafoglio, in questo caso tutte le componenti di rischio ricadono sull’investitore
risparmiatore, l’intermediario in questo caso incassa solo la commissione.
5-sexies. Il servizio di cui al comma 5, lettera e), comprende la ricezione e la trasmissione di ordini,
nonché l'attività consistente nel mettere in contatto due o più investitori, rendendo così possibile la
conclusione di un'operazione fra loro (mediazione). Siamo difronte ad una banca la quale non si
occupa di comprare e vendere i titoli di una determinata azienda quotata allora questa banca chiamerà
un altro intermediario finanziario che se ne occupa e chiederà di negoziare per nome e per conto del
suo cliente queste azioni.
5-septies. Per "consulenza in materia di investimenti" si intende la prestazione di raccomandazioni
personalizzate a un cliente, dietro sua richiesta o per iniziativa del prestatore del servizio, riguardo
a una o più operazioni relative a strumenti finanziari. È una mera attività consulenziale personalizzata
da non confondere con le consulenze di carattere generale ad esempio quella che potrebbe offrire un
economista ospite su un canale TV.
5-septies.1. Per "esecuzione di ordini per conto dei clienti" si intende la conclusione di accordi di
acquisto o di vendita di uno o più strumenti finanziari per conto dei clienti, compresa la conclusione
di accordi per la sottoscrizione o la compravendita di strumenti finanziari emessi da un'impresa di
investimento o da una banca al momento della loro emissione. Campo della tipica attività
dell’intermediario ovvero esecuzione di ordini per conto di altri.
5-septies.2. Per "agente collegato" si intende la persona fisica o giuridica che, sotto la piena e
incondizionata responsabilità di una sola impresa di investimento (monomandatario) per conto della
quale opera, promuove servizi di investimento e/o servizi accessori presso clienti o potenziali clienti,
riceve e trasmette le istruzioni o gli ordini dei clienti riguardanti servizi di investimento o strumenti
finanziari, colloca strumenti finanziari o presta consulenza ai clienti o potenziali clienti rispetto a
detti strumenti o servizi finanziari.
Differenza tra Monomandatario e plurimandatario→ esempio un agente monomandatario sarà quello
di Generali che vende esclusivamente prodotti assicurativi di Generali, mentre plurimandatario ad
esempio opererà per conto di Generali e per conto di altre imprese concorrenti quali Allianz…
Si devono vedere anche obblighi di comportamento in modo da essere operatori corretti
Articolo 21 TUF comma 1

1. Nella prestazione dei servizi e delle attività di investimento e accessori i soggetti abilitati
(intermediari finanziari) devono:
a) comportarsi con diligenza, correttezza e trasparenza, per servire al meglio l'interesse dei clienti e
per l'integrità dei mercati;
Si fa riferimento a tre concetti differenti, anche se sembrano simili, e quindi a tre obblighi di
comportamento differenti. I concetti di correttezza e diligenza sono anche presenti nel Codice Civile
mentre il concetto di trasparenza viene introdotto per la prima volta nel Tuf.
Diligente = professionale quindi fa riferimento alla competenza tecnica, è colui che ha dietro
competenze tecniche e le mette a disposizione, questo concetto c’è nel codice civile la scarsa diligenza
o mancata diligenza comporta il diritto al risarcimento del danno. Quindi quando parliamo di truffati
non ci limitiamo solo all’asimmetria informativa ma dobbiamo dimostrare che il comportamento
dell’intermediario finanziario è stato poco diligente, non ha valutato ad esempio le situazioni
oggettive di un titolo.
Correttezza si fa riferimento alla conformità ad una pluralità di norme e informazioni e quindi vi
compresa la possibilità d’investimenti alternativi, si devono proporre strumenti concorrenti ad
esempio l’intermediario deve proporre sia azioni che obbligazioni.
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Trasparenza ha dato vita alla madre di tutte le norme in materia di tutela del cliente ovvero la MIFID
(direttiva comunitaria recepita dal nostro ordinamento) e tutte le successive modifiche. Per molti anni
vi sono state norme che non andavano in profondità, la MIFID rivoluziona profondamente e attacca
il tempo dell’asimmetria informativa dando una serie di obblighi a tutela esclusiva del risparmiatore.
b) acquisire le informazioni necessarie dai clienti e operare in modo che essi siano sempre
adeguatamente informati; entriamo grazie alla Mifid in un campo nuovo, acquisire info anche sui
clienti e sugli investitori e capire le sue condizioni finanziare infatti i prodotti finanziari per alcuni
clienti per alcuni vanno bene per mentre altri no in quanto non sono adeguati alla propensione al
rischio del cliente.
c) utilizzare comunicazioni pubblicitarie e promozionali corrette, chiare e non fuorvianti; vedremo
questa tematica con prof. Calabrò la pubblicità ingannevole è squalificante di per sé, ma in questo
caso uno strumento pubblicitario non corretto comporta un rischio per cliente molto alto.
d) disporre di risorse e procedure, anche di controllo interno, idonee ad assicurare l'efficiente
svolgimento dei servizi e delle attività.
Cosa ha previsto in materia di controllo interno la legge 231 che ha costituito gli organi di vigilanza
(ODV)? Esiste un soggetto revisore all’interno dell’azienda una direzione per valutare la propria
organizzazione e quindi in che modo l’organizzazione corrisponde ai criteri di efficienza ed
economicità. Quindi una procedura che permette dall’azienda di essere sul mercato con notevole
efficienza. Queste direzioni di controllo interno spesso operano con controllo a campione (sorteggio).
Tipologie di clienti
In genere la dottrina divide in 3 categorie di clienti:
- clienti al dettaglio,
- professionale,
- controparti qualificate
si possono classificare anche in due ovvero: clienti al dettaglio e professionali.
Il cliente al dettaglio è quello non esperto della materia, è il normale risparmiatore con patrimonio
inferiore a 500000 € complessivo di preposti in denaro. Quindi un cliente senza caratteristiche di
professionalità. Qualora invece il cliente abbia capacità e conoscenze del mercato finanziario notevoli
può essere ritenuto qualificato quindi professionale, è appunto colui che ha per professione, o esso
stesso un intermediario finanziario emergente o un bagaglio culturale tecnico avanzato. In base al
numero di operazioni fatte nel precedente bilancio si può aspirare ad essere clienti professionali e
quindi avere una maggiore autonomia e valutazione di rischio, dove l’algoritmo impedisce di fare
azioni altamente speculative per il cliente al dettaglio questi limiti non esistono per il cliente
professionale che può investire molto in nome e per conto proprio anche in segmenti ad alto rischio
come i fondi ad alto rischio che possono dare ritorni finanziari significativi, ma che sono interdetti al
cliente al dettaglio che, secondo la MIFID e per sua imposizione, deve agire secondo criteri di
prudenza. La banca infatti valuta il criterio di prudenza del cliente.
Controparti qualificate possono essere assimilati a quello professionali, sono clienti super
professionali in quanto parliamo di altri fondi o Sicav e Sicaf che hanno una capacità di interloquire
con l’intermediario finanziario con gli stessi strumenti, non è più un cliente ma una controparte perché
ha capacità significative e quindi può operare senza quella naturale asimmetria informativa, che è alla
base del rapporto tra intermediario e cliente al dettaglio.
Ultima tematica in termini di correttezza

Adeguatezza e appropriatezza dell’investimento per il cliente, quando il cliente interagisce con
l’intermediario finanziario si deve porre nella condizione di avere un adeguato portafoglio e questo
dipende dall’info che l’intermediario raccoglie sul cliente. Un portafoglio quindi deve essere adeguato
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rispetto alla quantità e qualità e appropriato in relazione alla tipologia di cliente. Un portafoglio
bilanciato, perché prevede investimenti in rami differenti, è adeguato ma può non essere adeguato in
relazione alla specifica capacità d’investimento del cliente.
Tema di Conflitto d’interesse in materia d’investimenti è diventato un tema totalitario. Qualsiasi
tipo di prodotto finanziario che vorreste comprare non troverete mai un intermediario, anche
comprando on line, che non ha un conflitto d’interesse perché qualsiasi intermediario qualche azione
o obbligazione dell’emittente di cui volete comprare il titolo sicuro la possiede (es quasi tutte banche
hanno azioni FCA). In questo caso siamo di fronte al conflitto d’interessi, situazione in cui uno ha un
potenziale interesse affinché voi vendiate o compriate un determinato titolo.
È interessante sapere che è in corso di attuazione del nuovo codice della crisi d’impresa che abolisce
il fallimento e affronta la tematica del conflitto d’interessi.
Lezione 15 – 16.04
L’intermediario finanziario è tenuto a degli obblighi di comportamento per superare l’asimmetria

informativa che è caratteristica del mercato finanziario stesso, laddove a fronte di una importante
conoscenza e professionalità delle banche e degli intermediari finanziari nel loro complesso,
corrisponde invece una non conoscenza di tutto il meccanismo da parte del singolo risparmiatore. Per
quanto riguarda questi obblighi, ci sono tre concetti fondamentali: concorrenza, diligenza e
trasparenza. Correttezza e diligenza erano già presenti nel codice civile, mentre la trasparenza è stato
introdotto nel testo unico. La diligenza è un obbligo di informazione e di aggiornamento su tutte le
tematiche, ad esempio se si offre un investimento in un’obbligazione di un’azienda chimica, si
dovranno fornire tutte le informazioni relative al mercato, all’azienda, eccetera. A fianco alla
diligenza troviamo la correttezza, ed al suo interno sono contenute due facoltà, ossia l’adeguatezza
(relativo allo strumento) e l’appropriatezza (relativo al soggetto). La trasparenza è un concetto nuovo,
deve poter descrivere tutto ciò che nel documento informativo (prospetto) è contenuto, deve spiegare
un’analisi compiuta della tipologia di investimento. Questi comportamenti afferiscono a contratti di
investimento.
Contratti bancari sono relativi ad attività specifiche erogabili esclusivamente dalle banche, che altri
intermediari finanziari non possono svolgere. Contratti non bancari: consulenza, gestione di
portafogli, servizi di investimento, compravendita di azioni.
Tema della lentezza della giustizia civile: L’Italia ha il record di lentezza nell’UE [meglio una
giustizia tirata ai dati che una giustizia lenta]. Queste condizioni hanno portato allo sviluppo di
strumenti e soluzioni alternative a quelle della giustizia ordinaria/civile. Questo riguarda tutte le
questioni contrattuali (no precontratti), in quanto all’interno di questi può essere inserita una clausola
compromissoria (o compromesso arbitrale). La soluzione della controversia, si dice dall’inizio, ma
viene assegnata ad un collegio arbitrale, i quali rappresentano gli interessi delle parti. [caso di appalto:
la villetta deve essere completata in 12 mesi, ne passano 36, invece di andare dal giudice civile mi
avvalgo della clausola compromissoria, cioè attiverò l’arbitrato]. Da chi è composto l’arbitrato?
Ognuna delle parti sceglie un professionista (di solito persone afferenti al mondo legale), essi si
incontrano e scelgono un presidente, quindi il collegio è formato da tre persone. Cosa succede se gli
arbitri non si accordano sul presidente? Nella clausola compromissoria è previsto che all’atto della
costituzione del collegio, in mancanza di un accordo tra le parti, il presidente è nominato da un
soggetto esterno, che può essere il presidente degli ordini degli avvocati, il presidente della camera
di commercio, il presidente del tribunale eccetera, quindi un soggetto esterno ai due litiganti assume
la presidenza.
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L’arbitrato può essere:

- di diritto
- per equità.
Per equità è sulla base di valori etici, non sul codice, e non è appellabile il lodo (sentenza) [ad esempio
la villetta non è stata consegnata nei tempi ma è stato per una serie di elementi come la neve, allora
sul piano dell’equità, si darebbe ragione al costruttore]. Per l’arbitrato di diritto dobbiamo dividere
due sub specie: rituale, irrituale. Il primo afferisce alla precisa applicazione delle norme del codice di
procedura civile, quindi gli arbitri dovranno regolare il processo esattamente come in tribunale, ad
esempio per i testimoni, per le prove. Invece, nel caso irrituale c’è libertà della forma.
{Giuri bancario, ombudsman, è stato abolito, cancellato dall’ordinamento, ma oggi le sue funzioni
sono attribuite all’arbitro per le controverse finanziarie}
L’arbitro per le controverse finanziarie è un organismo promosso (e quindi amministrato) dalla
Consob, si occupa di tutte le controversie che intervengono tra il risparmiatore e l’intermediario
finanziario che non hanno caratteristiche di contratto bancario. L’ACF (ex giuri bancario) ha una
composizione mista, nel senso che un rappresentante nominato dalla banca d’Italia, altri dalla Consob,
altri sono in rappresentanza delle categorie professionali (confindustria, confcommercio, eccetera),
altri ancora sono in rappresentanza del consiglio nazionale del consumo (?). Esprimono un loro
rappresentante in questa funzione arbitrale, inoltre l’arbitro ha dei collegi periferici (7) che svolgono
l’attività a livello decentrato per quanto riguarda le controversie finanziarie. L’arbitrato dura 120
giorni, quindi facilita la giustizia dato che di solito ci vogliono 8 anni per una causa.
Per i contratti bancari abbiamo l’ABF (arbitro bancario finanziario) ed è promosso dal soggetto che
si occupa della vigilanza sulle banche (Banca d’Italia). Composizione simile all’ACF, per i collegi
territoriali e per la composizione, ma non sono prevalenti i rappresentanti della Consob, bensì quelli
della Banca d’Italia.
Per esserci arbitrato deve essere già nata una situazione patologica, ci deve essere un contenzioso, e
di solito è il risparmiatore che accusa di inadempienza l’intermediario, ma capita anche viceversa. La
controversia, ancor prima di andare ad un soggetto giudicante, esiste una modalità diversa, ossia
mediativa o conciliativa, per cercare di mettere d’accordo le parti, quindi ci sono degli istituti privati
appositi ed in 60 giorni si verifica se c’è la possibilità di un accordo bonario, c’è quindi un tentativo
di conciliazione.
Non ci può essere in contemporanea l’arbitrato e il processo in tribunale. I lodi sono impugnabili
davanti al giudice ordinario.
Lezione 16 – 29.04
Tra i soggetti intermediari finanziari abbiamo visto l banche affianco a questi andiamo a vedere gli
emittenti ovvero il soggetto che emette uno strumento finanziario perché l’emissione di strumenti
finanziari da parte di una società, o di un’azienda in forma societaria, consente un appello al pubblico
risparmio e quindi raccolta finanziaria di risparmio differente da quella del credito ordinario con le
banche in modo da evitare i costi delle garanzie che devono essere rese nel credito a lungo termine.
La ratio che viene portata all’emissione dello strumento è quella di acquisire nuovi capitali per
aumentare la propria fetta di mercato e sviluppare l’azienda, oppure per realizzare varie iniziative
tecnologiche oppure di marketing, fare investimenti per il ciclo produttivo esistente.
Nella dottrina si distinguono:
- Emittenti quotati
- Emittenti non quotati
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Quelli che ritengono di porsi all’attenzione del pubblico risparmio rispetto a quelli che vogliono farlo
senza avere però quei vincoli ma anche quei vantaggi che la quotazione comporta. Nel momento in
cui mi quoto sono esposto alle oscillazioni che il valore del titolo avrà e quindi agli effetti negativi o
positivi sull’azione. Esempio calcistico la Juve, che ha un assetto societario, dopo la sconfitta con
Ajax ha perso il 20% quindi l’investimento Ronaldo non sarebbe stato giustificato.
Esempio titoli tecnologici Facebook hanno perso il 30% del suo valore in seguito all’analisi che sono
state fatte dalle aziende internazionali sull’uso dei dati, infatti la sua ricchezza è data dalla profilazione
dei dati e quindi dalla conoscenza dei dati stessi.
Quindi si può notare che anche un’emozione determinata possa determinare un effetto sul titolo
stesso.
Uno dei prerequisiti fondamentali degli emittenti quotati è quello di parità di trattamento nei confronti
di tutti i risparmiatori. La disciplina del TUF, che ricalca normative europee e federali degli stati uniti,
tende a tutelare il piccolo e medio risparmiatore a fronte dell’asimmetria informativa ovvero la
distanza di conoscenza tra risparmiatore singolo e management.
Gli altri elementi che vanno a costituire i prerequisiti per la quotazione sul mercato sono:
- Compatibilità dello statuto → un’azienda o un’impresa ha nello statuto il contratto, l’accordo
tra le parti, che ha carattere plurilaterale; chiunque compra l’azione della FCA ad esempio, e
entra a far parte di quella compagine e acquisisce parte di quell’azienda, anche se
infinitesimale, significa che sottoscrivere quell’oggetto sociale (lo statuto), e quindi conoscere
l’impresa in qual settore si muove.
La normativa del TUF ricorda 4 requisiti sostanziali
- Pubblicazione dei bilanci negli ultimi 3 esercizi, per poter andare sul mercato è necessario
che il bilancio sia pubblicato da tre anni, questo significa che se l’azienda è nata da due non
si ha la certezza dell’acquisizione di una fetta di mercato, della validità del prezzo, del brand,
quella qualità del prodotto o della tecnologia. Attenzione in attivo? In attivo è un elemento di
qualificazione positiva ma non è strettamente interdittivo se uno dei tre bilanci abbia avuto
una non redditività in quanto in una fase di start up è possibile che si sconti, magari con un
bilancio in pareggio, la necessità di affermare il marchio e tramite una campagna di marketing
per la quale vengono stanziati investimenti significativi. Questo elemento non può essere
interdittivo per la quotazione in borsa.
- Presenza di un revisore contabile, il revisore vive una apparente situazione di conflitto
d’interessi perché da una parte viene scelto dalle aziende ma dall’altra la loro credibilità
dipende dall’essere censori attenti del bilancio e valutatori scrupolosi. Profilo simile alle
agenzi e di rating che dall’esterno valutano stabilità di un soggetto.
- Esistenza di un memorandum. È un documento obbligatorio che si pone ancor prima della
decisione di accedere al pubblico risparmio, nel quale viene fatta una duplice analisi, se pur
sommaria ma precisa dello stato della società sia oggettiva che soggettiva anche della capacità
di crescita dell’azienda e di aggredire il mercato. Quindi il memorandum contiene un’analisi
sia patrimoniale che economico-finanziaria con una lettura di prospettive e piani industriali.
- Redditività è un indice estremamente apprezzato ma esistono anche delle potenziali di
redditività, e la non redditività continua nei precedenti tre anni può essere giustificata da
investimenti, può quindi essere considerata un elemento non positivo ma non precludente.
La formula che indica la prima quotazione in borsa è IPO [initial public offering] ovvero l’offerta
iniziale destinata al pubblico. Differente da OPV(soggetti che già posseggono titoli li vogliono cedere
ad altri soggetti) E OPS (quello si effettua un aumento di capitale questo deve essere sottoscritto).
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Quali sono i soggetti coinvolti nell’IPO?

1. Consulente finanziario→ è essenzialmente il soggetto primario, quale una commercial bank
un intermediario, un soggetto che determina delle ricerche, oppure nel mondo anglosassone
possono essere facoltà di economia o ingegneria di università private, laddove valutano
positivamente la possibilità di collocare sul mercato una start up nata nell’ambito
universitario. In Italia soprattutto banche ovvero soggetto che studia queste tematiche e coloro
che sviluppano le iniziative di mercato anche dal punto di vista del marketing.
2. Sponsor → è l’intermediario finanziario garante della credibilità dell’ipo, quindi colui che
mette la faccia sulla validità della proposta al pubblico di questo nuovo collocamento in borsa.
3. Global coordinator → è sempre intermediario che però, costituisce il consorzio per il
collocamento, potrebbe essere anche una singola banca che si occupi del collocamento, ma in
genere è un consorzio per un ovvio motivo di carattere territoriale, nessuna banca ha da sola
una capacità di penetrazione tale da garantire il risultato positivo del collocamento presso i
risparmiatori. [gli investitori istituzionali come i fondi previdenziali e d’investimento o le
banche d’affari e le aziende assicurative invece accedono direttamente non hanno bisogno di
un’attività di retail perché conoscono il mercato].
4. Specialist → è un intermediario finanziario che ha una funzione importante ovvero quella di
assicurare la liquidità del titolo. Assicura che per un determinato periodo successivo al primo
giorno di collocamento, verranno acquisiti o venduti alcuni pacchetti azionari, evita la stasi
dei titoli, perché comporterebbe alterazione nei meccanismi dei mercati borsistici. Questo
intermediario è differente dallo sponsor e dal global coordinator.
5. Società di revisione→ questo soggetto si muove con un carattere di assoluta indipendenza
anche se scelta dal soggetto e definito importo dal consiglio di amministrazione della società
da pagare. Garantisce credibilità delle cifre e del memorandum.
6. Società di comunicazione → per giungere al superamento dell’asimmetria informativa la
società di comunicazione è fondamentale perché effettua spot pubblicitari e varie campagne
per pubblicizzare la quotazione ma anche assicurare costante comunicazione nei confronti dei
soggetti interessati ad acquistare.
7. Studio legale → serve a asseverare tutte le finalità di corrispondenza dei comportamenti
dell’emittente alle norme ma anche per tenere i rapporti con i soggetti istituzionali a ciò
preposti quali Borsa italiana e Consob.
Quali sono le fasi dell’IPO?

La procedura di quotazione in Borsa di una società richiede un periodo di tempo minimo stimato in
4 mesi e comprende diverse fasi:
1. Delibera degli organi e nomina del team di consulenti: il CdA si riunisce per decidere circa
la convenienza della quotazione (ci si può collocare in borsa per flottanti non maggioritari
max 49% ricorda esempio ACEA) e, una volta deliberato, si procede alla convocazione
dell’assemblea straordinaria (ad esempio, quando è previsto un aumento di capitale; vi
sono tesi contrastanti riguardo la necessità di un’assemblea ordinaria o straordinaria).
Successivamente alle delibere dell’assemblea, su proposta del consiglio
d’amministrazione, si procede alla nomina dello sponsor e degli altri consulenti detti
primi, che affiancheranno la società durante l’intero processo.
2. Kik-off: Prima riunione di lancio dell’operazione: il management della società si riunisce
con il team di consulenti, per la pianificazione delle diverse fasi della procedura di
quotazione, in modo da regolare le iniziative e far partire l’attività.
3. Due diligence (fondamentale il ruolo del consulente e sponsor) in un’aula detta data room
vengono depositati tutti i documenti e i contratti. In questa fase deve essere valutabile, dai
soggetti che entrano nella data room [vi sono requisiti vincolanti] tutto ciò che è elemento
attenzionabile all’interno della società, quali contenziosi in essere, contratti in essere,
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rischi precontrattuali, forniture, appalti vinti, magazzini e loro valutazione, lavori

acquisiti, attività di consulenza, fatture di avvocati…
4. Domanda di ammissione formale proposta alla Borsa italiana (rimessa poi alla consob)
5. Ammissione a quotazione da parte della Borsa Italiana S.p.A.: entro due mesi dalla
presentazione della domanda di ammissione a quotazione, Borsa Italiana informa
l’emittente e la CONSOB circa la delibera per l’ammissione o il rigetto della domanda,
resa pubblica attraverso un Avviso. La valutazione favorevole è una fase propedeutica che
ammette alla quotazione, non si va da quel giorno in borsa.
6. Rapporto di ricerca: il rapporto di ricerca lo scrive l’emittente ed è un memorandum più
vasto e ampio perché fatto sia sull’azienda che sui titoli e in particolare viene fatta
un’analisi sul business e capacità di espansione. Vi è grande prudenza nell’ammettere di
ammettere i soggetti al mercato perché vi è scarsa liquidità e ha subito flessioni robuste.
7. Costituzione consorzio di collocamento: è la fase più delicata trovare i soggetti (banche)
che vendono e collocano il titolo. Due tiptologie banche d’affari che si preoccupano di
vendere a soggetti privilegiati che non soffrono di asimmetria informativa mentre banche
retail per il collocamento presso piccoli investitori
8. Pre-marketing e fissazioni dell’intervallo di prezzo: costituisce un incontro degli analisiti
del consorzio di collocamento con i potenziali investitori, al fine di presentare la società.
Si stabilisce quanto può valere il titolo e si definiscono un prezzo minimo e uno massimo
di collocamento, tra questi due esiste il grey market ovvero una fase nella quale il titolo
non è quotato ma si scommette sulla reazione dei risparmiatori per portare il titolo a valori
più alti o più bassi, in questa fase si può configurare il reato di insider trading→avendo
informazioni privilegiate questo soggetto potrebbe venderle suggerendo l’acquisto di un
derivato.
9. Roadshow giro per acquisire investitori sui vari mercati internazionali. La società si
presenta agli investitori istituzionali, attraverso una serie di incontri nelle principali piazze
finanziarie europee e negli Stati Uniti ma anche Giappone e bacini orientali.
10. Bookbuilding prenotazione e comunicazione da parte dei vari soggetti abilitati del
quantitativo di titoli che si intende comprare. Vi è un modesto obbligo di “caparra” ma
obbligo a contrarre. Serve per orientarsi in termini di dimensioni sul mercato.
11. Offerta pubblica di vendita e/o sottoscrizione definitiva finisce il grey market e avviene la
fissazione del prezzo, previa riunione dei soggetti.
12. Inizio negoziazioni: con il ruolo fondamentale dello specialist per garantire che il titolo
abbia liquidità per garantire il flottante. Inizia un periodo (in genere un mese) di
stabilizzazione del prezzo.
Art. 100-bis TUF (Circolazione dei prodotti finanziari)

1. La successiva rivendita di prodotti finanziari che hanno costituito oggetto di un’offerta al
pubblico esente dall'obbligo di pubblicare un prospetto costituisce ad ogni effetto una distinta
e autonoma offerta al pubblico nel caso in cui ricorrano le condizioni indicate nella
definizione prevista all'articolo 1, comma 1, lettera t), e non ricorra alcuno dei casi di
inapplicabilità previsti dall'articolo 100.
Banche destinatarie dell’acquisto di alcuni titoli che poi hanno inserito questi prodotti tossici
in alcuni della banca
Stiamo parlando della situazione pre 100 bis quando ci si è trovati nella situazione dove non era
necessario avere tutte le procedure per garantire il risparmiatore perché erano strumenti finanziari
direttamente attribuiti ad operatori privilegiati. Quindi le banche sono state destinatori dei titoli (senza
le fasi di tutela dette prima perché non erano retail) che però hanno inserito prodotti tossici nei loro
strumenti, determinando grave asimmetria. Ora si devono applicare controlli.
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2. Si realizza una offerta al pubblico anche qualora i prodotti (strumenti) finanziari che abbiano
costituito oggetto in Italia o all'estero di un collocamento riservato a investitori qualificati
siano, nei dodici mesi successivi, sistematicamente rivenduti a soggetti diversi da investitori
qualificati e tale rivendita non ricada in alcuno dei casi di inapplicabilità previsti dall'articolo
100.
Questa norma ha lo scopo di tutelare il risparmiatore in modo tale da non permettere all’intermediario
di rifilare al risparmiatore inconsapevole un titolo dentro un suo prodotto.
Lezione 17 - 30.04
Ci sono rimasti, rispetto ai ragionamenti che abbiamo fatto sugli intermediari finanziari e sui soggetti
protagonisti, due istituti importanti, che hanno un rilievo politico e mediatico:
- Golden share: poteri speciali
- Opa (libro cisnitto il gioco dell’opa) è l’offerta pubblica d’acquisto, che ha come caratteristica
un soggetto denominato offerente che decide di partecipare in modo progressivamente
significativo, ossia di entrare nel capitale di una società quotata. Esistono anche per le società
non quotate, ma restringiamo il campo alle quotate, perché nelle nostre conversazioni abbiamo
interesse alla tutela del risparmiatore, alla tutela della concorrenza, alla tutela dell’utente.
L’intero procedimento normativo dell’OPA è una costruzione giuridica che tende a tutelare il
risparmiatore e superare l’asimmetria informativa che determina la differenza di conoscenza
dei mercati finanziari degli intermediari rispetto ai risparmiatori. L’offerta pubblica di
acquisto è fatta nei confronti di soggetti possessori di azioni, detti oblati, quindi gli offerenti
fanno un’offerta, una richiesta di acquisire titoli azionari da parte degli oblati. L’OPA ha
diverse sfaccettature, ce ne sono due tipi:
• Volontaria: scelta aziendale ed economica di un investitore (offerente) che ritiene di
incrementare o partecipare all’inizio nella quotazione nel caso successivo dell’ops. Ha
caratteristiche di libero desiderio da parte di un investitore, di una banca, di un privato, di
accedere al capitale di una società quotata. Verrà stabilito un prezzo in base al quale, per
il principio della parità di trattamento, chiunque sia in possesso di quelle azioni può
venderle;
• Obbligatoria: è totalitaria laddove un soggetto che ha raggiunto già il 30% della
partecipazione ad una determinata società, è costretto dall’ordinamento a fare una
proposta di acquisto totalitaria, quindi rivolta a tutti i soggetti.
Articolo 102 - TUF

1. La decisione ovvero il sorgere dell'obbligo di promuovere un'offerta pubblica di acquisto [in
cambio si danno soldi - OPA] o di scambio [in cambio si danno altre azioni - OPS] sono senza indugio
[non è facile da determinare come un tempo preciso] comunicati alla Consob e contestualmente resi
pubblici. La Consob stabilisce con regolamento i contenuti e le modalità̀ di pubblicazione della
comunicazione.
2. Non appena l'offerta sia stata resa pubblica, il consiglio di amministrazione o di gestione [perché
si fa questa differenza? Il cda è un organo collegiale che gestisce con dei poteri ad esso attribuiti
dall’assemblea; invece, nella governance duale, all’interno di una società, più che altro banche,
abbiamo come organi di gestione un consiglio di gestione e un comitato di sorveglianza. In questi
sistemi spetta al comitato di sorveglianza l’approvazione di bilancio invece che all’assemblea (poi
dice che spetta al cda, boh)] della società̀ emittente e dell'offerente ne informano i rispettivi
rappresentanti dei lavoratori o, in mancanza di rappresentanti, i lavoratori stessi. (idea federale
tedesca presenza management dei lavoratori)
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3. Salvo quanto previsto dall'articolo 106, comma 2, l'offerente promuove l'offerta tempestivamente,
e comunque non oltre venti giorni dalla comunicazione di cui al comma 1, presentando alla Consob
il documento d'offerta destinato alla pubblicazione [documento d’offerta è una promessa al pubblico
quindi è assolutamente irrevocabile, in quanto determina garanzia verso tutti i possibili oblati]. In
caso di mancato rispetto del termine il documento d'offerta è dichiarato irricevibile e l'offerente non
può promuovere un'ulteriore offerta avente a oggetto prodotti finanziari del medesimo emittente nei
successivi dodici mesi. (interdizione perché l’offerente potrebbe essere interessato, ad esempio, a far
salire il titolo, e non un vero offerente ma provava a fare capital gain)
6. In pendenza dell'offerta la Consob può:
a) sospenderla in via cautelare, in caso di fondato sospetto di violazione delle disposizioni del
presente capo o delle norme regolamentari (in generale la sospensione del titolo la consob la può
sempre fare);
b) sospenderla, per un termine non superiore a trenta giorni, nel caso intervengano fatti nuovi o non
resi noti in precedenza tali da non consentire ai destinatari di pervenire ad un fondato giudizio
sull'offerta;
c) dichiararla decaduta, in caso di accertata violazione delle disposizioni o delle norme indicate
nella lettera a).
Articolo 106 - TUF

1. Chiunque, a seguito di acquisti ovvero di maggiorazione dei diritti di voto, venga a detenere una
partecipazione superiore alla soglia del trenta per cento [importante da ricordare: è la soglia che una
giurisprudenza ha identificato come azionista di riferimento di una società, cioè chi ha più del 30% è
ritenuto un azionista non solo rilevante ma quello di riferimento, che ha determinati obblighi nella
tutela del piccolo azionista, del risparmiatore, in quanto ha asimmetria informativa suo favore. Non
c’è il diritto di voto in tutte le azioni: privilegiate e ordinarie, le prime non hanno diritto di voto, sono
più simili ad obbligazionisti] ovvero a disporre di diritti di voto in misura superiore al trenta per
cento dei medesimi promuove un'offerta pubblica (obbligatoria) di acquisto rivolta a tutti i possessori
di titoli sulla totalità̀ dei titoli ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato in loro
possesso.
1-bis. Nelle società diverse dalle PMI (nel codice ha caratteristiche relative al fatturato e al numero
di dipendenti) l'offerta di cui al comma 1 è promossa anche da chiunque, a seguito di acquisti, venga
a detenere una partecipazione superiore alla soglia del venticinque per cento in assenza di altro
socio che detenga una partecipazione più elevata.
1-ter. Gli statuti delle PMI possono prevedere una soglia diversa da quella indicata nel comma 1,
comunque non inferiore al venticinque per cento né superiore al quaranta per cento. Se la modifica
dello statuto interviene dopo l'inizio delle negoziazioni dei titoli in un mercato regolamentato, i soci
che non hanno concorso alla relativa deliberazione hanno diritto di recedere per tutti o parte dei
loro titoli.
Tre diverse ipotesi per l’OPA obbligatoria:

- Diretta: 30%, che sarebbe quella appena detta
- Indiretta: definita anche a cascata. Ad esempio, il controllo di FCA è in mano ad un’altra
società per azioni quotata, la quale è a sua volta controllata da un’altra società della famiglia
agnelli. Quindi Giovanni agnelli spa possiede più del 30% della Exor, che possiede un po’ più
del 30% della FCA. Con questo modello uno potrebbe andare a controllare una società quotata
in borsa (scatole cinesi), quindi per difendere i piccoli risparmiatori si dovrebbero evitare
queste situazioni. Perciò l’obbligatorietà nell’indiretta c’è quando uno supera il 30% di una
società la quale a sua volta ha più del 30% di una quotata. Cioè quando io vado ad acquistare
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una società per azioni, un soggetto, un ente, la quale ha in pancia il 30% di una quotata
scattano le logiche sull’obbligatorietà dell’OPA, ovviamente se è una quotata (scatta la diretta
sulla prima, indiretta sulla seconda).
- Consolidamento: quando un soggetto ha già presenza significativa ed intende aumentarla, ad
esempio ha già il 30% e vuole arrivare al 50,1%, ma essendo un’OPA obbligatoria e totalitaria
non può chiedere al pubblico risparmio questo limite, deve essere totalitaria.
Art. 108 - TUF

1. L'offerente che venga a detenere, a seguito di un'offerta pubblica totalitaria, una partecipazione
almeno pari al novantacinque per cento del capitale rappresentato da titoli in una società̀ italiana
quotata ha l'obbligo di acquistare i restanti titoli da chi ne faccia richiesta. Qualora siano emesse
più categorie di titoli, l'obbligo sussiste solo per le categorie di titoli per le quali sia stata raggiunta
la soglia del novantacinque per cento. (quando si arriva al 100%, non c’è più flottante (quantità di
titoli), quindi viene delistata, non ha senso tenerla in borsa, entra nella proprietà esclusiva del
soggetto)
2. Salvo quanto previsto al comma 1, chiunque venga a detenere una partecipazione superiore al
novanta per cento del capitale rappresentato da titoli ammessi alla negoziazione in un mercato
regolamentato, ha l'obbligo di acquistare i restanti titoli ammessi alla negoziazione in un mercato
regolamentato da chi ne faccia richiesta se non ripristina entro novanta giorni un flottante sufficiente
ad assicurare il regolare andamento delle negoziazioni. Qualora siano emesse più categorie di titoli,
l'obbligo sussiste soltanto in relazione alle categorie di titoli per le quali sia stata raggiunta la soglia
del novanta per cento.
Lezione 18 – 6.05
Ritorniamo alla questione dell’OPA indiretta.

Esempio: La società A che supera il controllo del 30% nella società B che a sua volta supera il
controllo del 30% della società C. Ci si era posti il dubbio per cui l’Opa obbligatoria se scatta per la
B deve scattare anche per la C, per simultanea. La questione viene risolta in questo modo: si, in
generale ma nell’ipotesi che la società B non sia quotata, e quindi non a listino, non scatta l’OPA
obbligatoria. Quindi qualora A superi il 30% di B che non è quotata supera il 30% di C che invece è
quotata, A deve fare sulla quotata C un’Opa obbligatoria.
Prima di parlare della Golden share, vediamo che il tema era già presente nel codice civile del 1942.
La peculiarità di società per azioni che hanno come azionista lo stato, nella storia italiana questo
elemento è stato molto importante perché per anni abbiamo vissuto il pendolo che era verso le
pubblicizzazioni, ovvero una presenza dello stato nell’economia non limitata alla funzione di
controllore dei mercati e neanche di regolatore dei mercati stessi, ma ad una funzione di stato
imprenditore. Ciò è confermato dall’esperienze dell’ENI, IRI, EFI, EFIM, che fino agli inizi degli
anni 90 hanno avuto lo stato come imprenditore con un momento massimo delle pubblicizzazioni
1962 quando l’intero settore dell’energia elettrica fu nazionalizzato. In questa occasione fu costituita
l’ENEL (ente nazionale per l’energia elettrica) il quale aveva il monopolio dei segmenti dove oggi è
spezzato il mercato elettrico, ovvero produzione, trasmissione e distribuzione dell’energia elettrica.
Quindi la presenza dello stato era molto significativa ed era attraverso un modello abbastanza
semplice che prevedeva la presenza di enti pubblici con una doppia presenza
- Ente pubblico non economico vi sono tutti i soggetti che hanno una caratteristica territoriali
come ad esempio gli 8000 comuni italiani, le ASL, le provincie, le università non private che
vengono amministrate secondo logiche pubblicistiche…
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- Ente pubblico economico la nostra attenzione deve porsi soprattutto su questi secondi
soggetti ovvero enti partecipati dallo stato o da un ente pubblico territoriale. Lo stato, che in
origine aveva il 100% dei soggetti protagonisti del nostro paese come: IRI (non c’è più) ENI
EFIM (non c’è più) EGAM (non c’è più) INA(che attualmente è un S.p.A. che appartiene a
Generali) Oggi, questa moltitudine di enti pubblici questi è andata scemando, una che è
rimasta è la Cassa per i servizi energetici.
Con le privatizzazioni, con il governo Amato del 1992, gli enti pubblici economici sono stati quasi
tutti trasformati in S.p.A. questa viene detta privatizzazione formale, laddove 2 anni dopo siamo
entrati nella privatizzazione sostanziale perché le quote azionarie di queste società, sono state
collocate sul mercato tramite OPV e poste in un mercato competitivo e liberalizzato. Quindi, abbiamo
avuto due fasi differenti quella sostanziale è data dal fatto che non cambiava solo il nome ma scemava
la partecipazione pubblica fino a divenire totalitaria.
Lo scenario oggi comprende:

- Spa a totale capitale pubblico→ Cassa depositi e prestiti, Ferrovie dello Stato [non Trenitalia
perché FS è una holding a totale capitale pubblico che ha sotto di sé varie S.p.A. tutte
controllate al 100%. Il ministero dell’economia e finanza controlla il 100% di FS, che a sua
volta controlla il 100% di RFI, 100% DI TRENITALIA e poi varie altre come FER servizi. Il
legislatore ha suddiviso in particolare l’attività di FS in due rami ben precisi perché,
(Trenitalia si occupa del trasporto dei vettori mentre RetiFerrovieItaliane è proprietaria delle
infrastrutture), mentre RFI non è un monopolio naturale ma una condizione monopolistica
perché la duplicazione della rete sarebbe fortemente antieconomica, per consentire l’accesso
nel mercato dei vettori di player alternativi e quindi favorire la liberalizzazione si è scomposto
la parte non liberalizzabile ovvero la rete da quella dei vettori che invece lo era, infatti affianco
al vettore pubblico Trenitalia è entrato un player alternativo quale Italo, è un’alternativa a
Trenitalia che corre su RFI. In particolare, da Bologna partono anche i treni delle ferrovie
tedesche.], Atac, sono società composte da un solo azionista e quindi con un controllore unico.
- Spa con capitale pubblico maggioritario → quindi il capitale è superiore al 51% ma inferiore
al 99% quindi, in queste società il socio stato o comune governa in modo maggioritario
deliberando in tutto ciò che c’è di maggioritario. Quindi la differenziazione andrà fatta nel
caso in cui supera il 66%, quindi per il codice civile, abbiamo una possibilità d’intervento
limitata per alcune delibere dell’assemblea straordinaria. Un esempio a Roma è l’Acea, che è
una S.p.A. listata che però il 51% è in mano al comune di Roma.
- Spa con capitale pubblico rilevante (l’ente pubblico è un’azionista di riferimento) il capitale
pubblico è < 51% possiamo citare ENEL (il ministero dell’economia e finanze ha circa il
30%), ENI, Leonardo (ex Finmeccanica, produce elicotteri e missili).
- Spa in cui il capitale pubblico ha carattere residuale → un capitale piccolissimo con nel caso
di Aeroporti di Roma, dove il 97% è privato mentre il 3% è pubblico suddiviso tra comune di
Roma, provincia di Roma, il comune di Fiumicino e regione Lazio. L’ente pubblico ha
comunque presenza nel consiglio d’ amministrazione.
Articolo 2449 Codice Civile (Società con partecipazione dello Stato o di enti pubblici)
I. Se lo Stato o gli enti pubblici hanno partecipazioni in una società per azioni (1) che non fa ricorso
al mercato del capitale di rischio, lo statuto può ad essi conferire la facoltà di nominare un numero
di amministratori e sindaci, ovvero componenti del consiglio di sorveglianza, proporzionale alla
partecipazione al capitale sociale.
Questo articolo si inserisce in una situazione differente dall’ACEA in quanto fa riferimento a quelle
società non quotate, abbiamo una prima previsione della normativa per quei soggetti non quotati
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II.Gli amministratori e i sindaci o i componenti del consiglio di sorveglianza nominati a norma del
primo comma possono essere revocati soltanto dagli enti che li hanno nominati.
Prendiamo ad esempio una società per azioni non quotata in borsa (RAI) lo stato in questo caso ha
una partecipazione totalitaria e quindi quando nomina degli amministratori, che rappresentano diversi
soggetti come il rappresentante del ministero dell’economia e finanza, la norma prevede che questi
soggetti possano essere revocati solo da esempio il ministero dell’economia e finanza. È una
situazione differente rispetto ad un normale CdA, dove accade che il cda dura tre esercizi e non può
essere revocato se non per giusta causa, questo per garantire un’indipendenza degli amministratori
rispetto all’assemblea. Essi hanno i diritti e gli obblighi dei membri nominati dall'assemblea.
Equiparazione tra obblighi e diritti sia dei consiglieri nominati dal governo rispetto a quelli eletti
dall’assemblea. Gli amministratori non possono essere nominati per un periodo superiore a tre
esercizi e scadono alla data dell'assemblea convocata per l'approvazione del bilancio relativo
all'ultimo esercizio della loro carica. Siamo difronte a una norma non cogente, infatti possono essere
previsti degli statuti societari che prevedendo la rielezione. Serve una norma speciale che deroga la
generale. [Ricorda che vi sono due criteri: Criterio cronologico (una norma successiva abroga
implicitamente la norma pregressa con essa in contrasto) e specialistico (la specialità di una norma
non può essere superata da una successiva di carattere generale, deve essere esplicitamente abrogata
o modificata) per interpretare le norme].
III.I sindaci, ovvero i componenti del consiglio di sorveglianza, restano in carica per tre esercizi e
scadono alla data dell'assemblea convocata per l'approvazione del bilancio relativo al terzo esercizio
della loro carica.
IV.Alle società che fanno ricorso al capitale di rischio (tipo ACEA) si applicano le disposizioni del
sesto comma dell’articolo 2346. → [Resta salva la possibilità che la società, a seguito dell'apporto
da parte dei soci o di terzi anche di opera o servizi stiamo parlando di soci non di capitale ma di
lavoro nelle S.p.A., come in quelle in accomandita, in coda al caso come vien valutata questa opera?
emetta strumenti finanziari forniti di diritti patrimoniali o anche di diritti amministrativi la società in
questo caso, dove l’apporto non è di capitale ma di opera possono essere emessi diritti patrimoniali
(esempio azioni privilegiati in caso di dividendo) o amministrativi, quindi non azioni ma peculiari
diritti soggettivi lasciati alle determinazioni dello statuto ma escluso il voto nell’assemblea degli
azionisti, escluso il voto generale degli azionisti nell'assemblea.
In tal caso lo statuto ne disciplina le modalità e condizioni di emissione, i diritti che conferiscono, le
sanzioni in caso di inadempimento delle prestazioni e, se ammessa, la legge di circolazione.]
Legge di circolazione è un termine antico, poi ce ne sono state come ad esempio la circolazione dei
futures, in generale derivati, erano diritti che non erano stati pensati e non esistevano. Anche ai tempi
delle leggi gracchie fu previsto la scomposizione dei diritti di proprietà, inizialmente non era
pensabile che un diritto comprendesse al suo interno due diritti reali (nuda proprietà e usufrutto).
---- Torniamo all’art. 2449 codice civile

V.Il consiglio di amministrazione può altresì proporre all'assemblea, che delibera con le
maggioranze previste per l'assemblea ordinaria, che i diritti amministrativi previsti dallo statuto a
favore dello Stato o degli enti pubblici siano rappresentati da una particolare categoria di azioni.
A tal fine è in ogni caso necessario il consenso dello Stato o dell'ente pubblico a favore del quale i
diritti amministrativi sono previsti (2).
Allo stato possono essere attribuiti poteri e diritti speciali in relazione ad un tipo di azione. Le azioni
sono tutte uguali ma qualcuna è più uguale delle altre.
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Anticipazione sulla Golden Share (nascita)

La Golden share, l’azione d’oro, nasce perché un famoso birraio olandese Heineken, ebbe
un’intuizione di marketing strepitosa per l’epoca, prese una sola azione e la placco d’oro, in quanto
in origine erano dei veri e propri certificati che venivano trasferiti manualmente, oggi vi è un criterio
figurativo, e mandò quest’azione d’oro al re d’Olanda. Successivamente, nello statuto dell’Heineken,
fu previsto che al possessore dell’azione d’oro spettasse la nomina del presidente del consiglio di
amministrazione, ciò è tuttora rimasto nello statuto. Lo scopo era quello di assicurare la qualità della
birra, non aveva altri privilegi a livello di distribuzione dei dividendi era sempre una sola azione.
Articolo 2450 codice civile

abrogato dall'art. 3, comma 1, D.Lgs. 15 febbraio 2007, n. 10.
[Le disposizioni dell'articolo precedente si applicano anche nel caso in cui la legge o lo statuto
attribuisca allo Stato o a enti pubblici, anche in mancanza di partecipazione azionaria, la nomina di
uno o più amministratori o sindaci o componenti del consiglio di sorveglianza, salvo che la legge
disponga diversamente. Qualora uno o più sindaci siano nominati dallo Stato, il presidente del
collegio sindacale deve essere scelto tra essi.]
Questo articolo è rientrano nelle nuove riforme della Golden share, in modo l’intera modalità di
partecipazione dello stato era limitata ad una presenza, se pur importante, ma pur sempre una presenza
e affrontava in temi generali i controlli dei campioni nazionali, ovvero dei controlli delle reti. Il tema
italiano per cui s.pa. che controllavano le grandi infrastrutture cadessero nelle mani sbagliate (non
solo privata ma privanti non europei). Il concetto della Golden share infatti è legato alle
privatizzazioni. Si ricordi che sussiste una netta differenza tra liberalizzazione e privatizzazione, per
liberalizzazione si intende adottare delle misure in un mercato perché in un mercato vi siano più
player in concorrenza. Il concetto di privatizzazione invece si articola in quella formale (trasformare
la natura giuridica di enti pubblici in S.p.A., modifica dell’assetto giuridico) e quella sostanziale (il
trasferimento della proprietà delle azioni da un soggetto pubblico ad uno privato, abbiamo fatto
riferimento alle società con un capitale pubblico maggioritario).
Art. 2450-bis codice civile: Pubblicazione della nomina dei liquidatori

Abrogato
[La deliberazione dell’assemblea, la sentenza e il decreto del presidente del tribunale che nomina i
liquidatori e ogni atto successivo che importi cambiamento nelle persone dei liquidatori devono
essere, entro trenta giorni dalla notizia della nomina, depositati in copia autentica a cura dei
liquidatori medesimi per la iscrizione presso l’ufficio del registro delle imprese.]
La ratio era prevedere un’assoluta certezza rispetto alla tempistica, non più senza indugio, per ciò che
riguardava la peculiarità della liquidazione di questi soggetti.
Lezione 19 – 7.05
- Questa lezione è inutile perché fa tutta la storia della golden share, che non esiste più, solo per
arrivare alla golden power attualmente vigente -
Il tema della golden share è legato alla privatizzazione delle società. Abbiamo ricordato ieri come la
privatizzazione ha avuto una prima fase formale, con la trasformazione degli enti pubblici economici
in società per azioni, e poi una seconda fase sostanziale con la vendita delle azioni dal pubblico al
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privato (privatizzazione sostanziale). Il tema che si è posto era come assicurare la tutela dell’interesse
pubblico, la tutela del servizio pubblico, in una situazione di mercato previsto con pluralità di
concorrenti, ed in modo particolare a chi dovesse spettare la funzione di operatore universale (o
servizio universale). Ma chi è l’operatore universale? In un mercato privatizzato e liberalizzato, sono
soggetti obbligati a gestire le aree economiche non vantaggiose, non efficienti dal punto di vista
dell’economicità [ad esempio, in una fattoria in mezzo al niente non è conveniente portare il filo di
rame per la rete telefonica, ma il servizio pubblico deve portarlo a disposizione di tutti; lo stesso vale
per il trasporto, la televisione ecc.]. L’operatore non si assume il rischio di avere un bilancio in deficit
gratis, ma questo viene coperto dal contratto di servizio che viene pagato dallo Stato, quindi la
comunità. Vale anche per la compagnia del trasporto aereo, ad esempio la tratta che va da Lampedusa
a Pantelleria durante l’inverno, non avviene per un ritorno economico ma perché hanno un contratto
di servizio per cui questa funzione economicamente non significativa, quest’obbligo di servizio
universale, deve essere fatto dall’operatore. [Rai per il servizio televisivo, Telecom per le
telecomunicazioni, poste per il settore delle poste, Enel per l’energia elettrica].
Quindi, il servizio universale è l’obbligo che viene reso a società per azioni che nascono con
l’obiettivo di investire e realizzare reddito, di ottenere il massimo dei benefici pur dovendo svolgere
una funzione antieconomica; il valore economico del contratto di servizio è, a volte, estremamente
significativo. Il contratto di servizio tra lo Stato e Ferrovie dello Stato nel bilancio del 2016 ha avuto
un corrispettivo annuo di 1mld e 200 mln, cioè Trenitalia prende dal ministero delle infrastrutture e
dalla direzione generale delle ferrovie quella somma per garantire alcune tratte ferroviarie. Quindi
questa è una modalità per garantire il servizio a tutti i cittadini, il cosiddetto servizio universale.
Sul tema delle privatizzazioni si è posto un problema centrale, cioè in che modo tutelare l’interesse
pubblico nelle società per azioni mano mano che la privatizzazione raggiungesse i livelli più avanzati,
perché fino a che lo stato aveva il 51% il problema della golden share non si poneva, in quanto
l’assemblea governava come meglio desiderava approvando delibere conformi all’obiettivo del socio
azionista. Lo scenario diventa diverso quando lo stato scende sotto il 50%, a volte anche sotto il 30%,
quindi la società diventa contendibile e la proprietà di questa società finisce per divenire privata in
maggioranza, o addirittura totalmente privata. Oggi conosciamo diverse aziende che erogano servizi
pubblici totalmente privati, ad esempio le concessionarie autostradali, ossia Atlantia-Autostrade per
l’Italia, che è una società di cui il 25% è della famiglia Benetton e la restante è di altri investitori o
intermediari finanziari, cioè lo Stato non ha manco una quota. Anche nel settore della telefonia, in
nessuna delle quattro compagnie telefoniche c’è presenza dello stato [se andiamo a verificare bene
Telecom ha una presenza del Fondo Elliott che è alleata di un soggetto a sua volta di proprietà dello
stato, della cassa depositi e prestiti, che però ha attualmente il 7% del flottante di telecom e si
contrappone all’azionista numericamente più significativo ma che non ha raggiunto la maggioranza
nell’ultima assemblea, ossia il gruppo francese Vivendi che ha il 23%]. Telecom è un soggetto
frazionato privato che ha un contratto di servizio per cui svolge le funzioni di operatore universale
ma nulla ci esclude in teoria che la Telecom venga domani venduta ad un magnate di Hong Kong
come nel caso di wind e tre. Vodafone è un gruppo inglese frazionato tra diverse banche tipo Barclays
e Lloyds. Quindi in Telecom ci sono francesi e americani, in Vodafone ci sono gli inglesi, in wind e
tre ci sono i cinesi, infine l’ultimo gruppo è Iliad che è francese; in sostanza di italiano non c’è
nessuno.
Si deve distinguere tra le società la cui proprietà è europea, perché la cittadinanza europea è come
quella italiana, non si possono avere discriminazioni nei confronti di operatori spagnoli, tedeschi o
polacchi ad esempio, quindi ogni volta che una norma prevede la cittadinanza italiana va letta come
cittadinanza europea. Il rischio che cada una infrastruttura pubblica in un settore diverso è un rischio
significativo, importante, ma non solo quello dei servizi pubblici, ma anche il settore delle tecnologie,
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della ricerca, dei brevetti, degli armamenti [ad esempio Leonardo, nuovo nome di Finmeccanica è
uno dei maggiori produttori d’Europa sia di elicotteri che missili che laser. Ad esempio, se il governo
iraniano potesse acquistare liberamente questa società si troverebbe con una capacità tecnologica
estremamente avanzata per produrre e implementare il suo programma sul nucleare]. Quindi, fin
dall’inizio delle privatizzazioni ci si è posto un tema, ossia in che modo salvaguardare la presenza
pubblica. Il primo modello del codice civile è quello che abbiamo ricordato ieri, articolo 2449, il
quale prevedeva che lo stato (o enti pubblici) nelle società per azioni avrebbero potuto partecipare
alla gestione della società attraverso una presenza nel cda (nel caso della duale anche nel comitato di
sorveglianza), ed è così che nasce il sistema della golden share. Le azioni dello stato sono
superprivilegiate [le azioni privilegiate hanno un vantaggio, ossia la preferenza all’atto della
distribuzione del dividendo, ma lo svantaggio di non partecipare all’assemblea degli azionisti],
prescindendo dal numero, perché hanno non solo tutti i diritti che hanno gli altri azionisti ma anche
dei diritti propri, di tipo amministrativo e patrimoniale, che vanno dalla presenza nel consiglio di
amministrazione, alla presenza nel collegio sindacale, alla presenza negli organismi di vigilanza;
quindi, abbiamo la presenza del soggetto pubblico negli organi esecutivi e di controllo della società.
Al contempo, altrettanto importante, era il diritto di veto, cioè erano previste una serie di materie nel
quale gli statuti delle società privatizzate dovevano contenere una esplicita possibilità [esempio:
Finmeccanica si riunisce il cda, c’è un tentativo di OPA da parte del governo iraniano e a quel punto
il cda in rappresentanza di un interesse pubblico può esprimere il veto al trasferimento delle azioni,
chi lo fa? Chi all’interno del cda rappresenta il socio pubblico. In aperta violazione, deroga, dei
principi di diritto civile, alcuni componenti del cda possono porre il veto, che sia in questo caso, o
alla vendita di una tecnologia, o ad una joint venture, o alla realizzazione di un nuovo stabilimento
nella capitale dell’iran].
Queste due peculiarità della golden share, ossia la presenza e il veto, hanno avuto la censura da parte
della corte di giustizia dell’unione europea (ricorda: la corte di giustizia, che è a Lussemburgo, ha
due organi di giustizia, cioè il tribunale e la vera è propria corte che è un organo di secondo grado
(come in italia il consiglio di stato o la corte d’appello)). In questa sede è stata ripetutamente censurata
la normativa protezionistica degli stati per violazione della norma comunitaria, sulla base di due
principi: non si possono fare valutazioni diverse fra cittadini dell’unione europea (fu censurata spagna
belgio francia ecc); ogni cittadino europeo ha un libertà di impresa, una libertà di allocazione delle
proprie risorse di capitali all’interno dell’UE, quindi, ad esempio, non si può vietare a uno spagnolo
uno stabilimento che si occupa di spazio all’interno dell’italia. Successivamente, la corte di giustizia
con molteplici sentenze contro i paesi che si erano macchiati di violazioni delle norme comunitarie,
ha attaccato frontalmente il principio degli statuti che contenevano veti, perché questi statuti
rendevano le spa società che poco avevano a che vedere con delle società per azioni, cioè avere questi
elementi comportava effettivamente quelle che la dottrina delle società più miste (partnership
pubblico privato). Ciò ha comportato al recepimento della direttiva comunitaria da parte dei governi,
quindi nuovi dpr, e successivamente nuove censure, cosa che accadde per tre volte (ricorda: prevale
la norma europea su quella italiana, esclusi i principi di specialità).
Alla fine di questo travaglio durato 15 anni, è stato introdotto un principio diverso, cioè il ministro
dell’economia ha dei poteri che può esercitare (poteri speciali) prescindendo dal possesso delle azioni,
per il solo fatto che quella società entra in un’area di interesse pubblico, gestisce dei servizi pubblici
di interesse rilevante, quindi decade il problema dello statuto, usciamo dal diritto privato per entrare
nel diritto amministrativo. Il ministro dell’economia agisce sulla società che sta per essere alienata
fuori dall’UE. Quindi il tema evoluto in dottrina è stato identificare quali fossero i poteri speciali e in
che modo potessero essere attribuiti. Primo grado di potere speciale è riferito all’”obbligo di”, quindi
siamo passati dal concetto del veto all’obbligo di fare, e nella fattispecie, ad esempio, qualora la
società sia nella condizione di monopolio di fatto può essere sì venduta ma il ministro dell’economia
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può obbligare che scenda la sua quota di mercato, ad esempio nel settore elettrico fu svolto in altro
campo ma con identica funzione dall’antitrust a fronte dell’acquisto che enel fece di endesa, cosa
accadde? Enel, primo produttore di energia elettrica (che nel 62 era monopolista assoluto) si comprò
il sistema elettrico spagnolo, questo determinò un grave svantaggio nel mercato liberalizzato italiano
quindi l’antitrust per salvaguardare il principio della concorrenza obbligò alla vendita di alcune
centrali elettriche, che oggi fanno parte di tirreno power, posseduta da edison che a sua volta è una
società quotata in borsa, la cui proprietà è ricollegabile all’edf (elettricità di Francia). Nell’”obbligo
di” quindi c’è un obbligo di non superare alcuni livelli del mercato, alcune percentuali di presenza
nel mercato. Al contempo, vi è una previsione, una imposizione, di una presenza negli organi
amministrativi di rappresentanti dello stato, quindi entriamo nella eventualità che nel consiglio di
amministrazione entri un soggetto che non è espressione degli obbligazionisti ma del ministero
dell’economia.
Quindi, la norma prevedeva questi poteri prescindendo dalle azioni, ma in quali settori? Da qui
nascono i dpcm in vari settori: si è iniziato in quello più sensibile a eventuali scalate pericolose per
l’interesse nazionale cioè spazio, sicurezza militare, difesa. Il secondo grande settore in cui si è avuto
un dpcm è quello delle telecomunicazioni [tentativo di opa sulla telecom da parte di vivendi, non
riuscito, è sotto il 30%]. Ci sono situazioni border line tra primo e secondo, tipo sparkle società di
telecom che si occupa della trasmissione dei dati in via di sicurezza per conto della polizia, quindi
sono telecomunicazioni ma la finalizzazione è della prima categoria, sicurezza dello stato. Terzo
dpcm riguarda le grandi infrastrutture di rete: elettricità (ad esempio colpo di stato parte staccando
l’elettricità), gas, acqua (ad esempio c’è il rischio di avvelenamento delle falde idriche).
La fa breve {grazie a Dio}: sono stati identificati dei settori nei quali vengono definiti quali sono i
poteri speciali che il ministro dell’economia può esercitare, e sono relativi al trasferimento delle
azioni, all’obbligo di vendita, allo scorporo, alla localizzazione, insomma poteri vasti, che servono a
controllare una deriva. Quindi, è possibile che una società che svolge servizio pubblico sia posseduta
dal governo cinese? Si, se il ministro dell’economia vuole. Quello che non sarebbe possibile è che il
ministro dell’economia non eserciti questo potere. Quindi il problema non è più la titolarità delle
azioni, ma il diritto ed obbligo per lo stato di esercitare i poteri ed il fatto che non abbia a che fare
con le azioni ha a che fare col nomen golden power, non più golden share.
➢ Domanda di Arturo che era più un’affermazione: con la golden share lo stato operava secondo
statuto, non in modo discrezionale, quindi che senso ha avuto abolirla se in fondo non limitava
la concorrenza. Cesarino dice che la difesa alla corte di giustizia si è basata su questo fatto e
che, secondo lui, l’uso della golden share favorisce la liberalizzazione. La Francia non ha fatto
nessuna privatizzazione nel campo dell’energia (massima produttrice a livello mondiale di
energia prodotta dal nucleare). L’edf non è una società per azioni ma un ente pubblico
economico e ha mantenuto una natura giuridica pubblicistica, quindi è divenuta un campione
nazionale, un soggetto che non ha avuto la privatizzazione.
La privatizzazione è una cosa, la liberalizzazione è un'altra. Non c’entrano niente, la privatizzazione

è relativa al trasferimento della proprietà da una persona a un’altra. La liberalizzazione è quando due
compagnia aree ad esempio si fanno concorrenza all’aeroporto di Chicago.
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Lezione 20 – 13.05
Per asimmetria informativa si intende il naturale possesso di conoscenze fortemente difforme tra i
manager delle imprese dei vari stakeholder.
Prima di introdurre il concetto di stakeholder, ricordiamo i soggetti protagonisti delle imprese: gli
stakeholder interni.
Gli stakeholder interni sono:
1) Dipendenti lavoratori *ricordiamo che nel rapporto di lavoro distinguiamo tra: Dirigenti, impiegati
e operai.
2) Azionisti: coloro che hanno fatto un investimento nell’azienda e che partecipano al rischio di
impresa (shareholders).
Per superare l’asimmetria informativa, il Testo Unico della Finanza prevede una serie di misure.
Obbligo di informativa (Mandatory disclosure, che è diversa dalla volontary discolure che avviene a
fronte di una necessità dell’azienda di dare delle informazioni complessive per attrarre investitori.)
Introduciamo ora quelli che sono gli stakeholder esterni:
1) Soggetti concorrenti: le altre imprese che sono presenti su un mercato liberalizzato.
2) Associazioni di categoria: ad esempio confindustria, cgl, cisl…
3)Associazioni per la tutela di interessi diffusi:
-Associazioni di protezione ambientale
-Associazioni di consumatori
Prima questi stakeholder esterni non assumevano un’importanza rilevante, solamente nel 1986 con la
legge 349 fu esplicitamente previsto che le associazioni ambientaliste potessero essere soggetti in
grado di tutelare interessi diffusi, attraverso la costituzione, nei procedimenti penali, di parte civile.
Cioè si riteneva che queste associazioni (WWF, Legambiente…) fossero in grado di rappresentare
l’ambiente in quanto tale.
N.B. queste associazioni non tutelano soltanto interessi odierni, ma anche in ottica futura.
Dalla metà degli anni 80 è venuta alla ribalta anche l’associazione dei consumatori. Regolate dai
codici 36 e successivi del codice civile, destinate a tutelare un interesse collettivo (quello di tutti i
consumatori → la possibilità di scelta).
Vediamo come questi obblighi informativi (mandatory disclosure) si sono definiti nel TUF.
ATTENZIONE LEGGE FRANCHINA 126!!!!
ART 114 TUF (informative privilegiate)
1. Fermi gli obblighi di pubblicità previsti da specifiche disposizioni di legge, gli emittenti quotati
comunicano al pubblico, senza indugio, le informazioni privilegiate di cui all'articolo 181 che
riguardano direttamente detti emittenti e le società controllate. La CONSOB stabilisce con
regolamento le modalità e i termini di comunicazione delle informazioni, ferma restando la necessità
di pubblicazione tramite mezzi di informazione su giornali quotidiani nazionali, detta disposizioni
per coordinare le funzioni attribuite alla società di gestione del mercato con le proprie e può
individuare compiti da affidarle per il corretto svolgimento delle funzioni previste dall'articolo (( 64,
comma 2, lettera d) )).
1. Gli emittenti quotati comunicano al pubblico le informazioni privilegiate ai sensi dell’articolo 17
del regolamento UE 596/2014 secondo le modalità stabilite dalle norme tecniche di attuazione
approvate dalla commissione europea ai sensi dell’art 17 paragrafo 10. La Consob detta disposizioni
per coordinare le funzioni attribuite al gestore del mercato con le proprie, e può individuare compiti
da affidargli per il corretto svolgimento…
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Abbiamo quindi descritto che c’è una derivazione comunitaria, c’è un obbligo di informazione alla
Consob.
2. Gli emittenti quotati impartiscono le disposizioni occorrenti affinché le società controllate
forniscano tutte le notizie necessarie per adempiere gli obblighi di comunicazione previsti dalla legge
e dal regolamento UE. Le società controllate trasmettono tempestivamente le notizie richieste.
3. Gli emittenti quotati, in caso di ritardo nella comunicazione al pubblico di informazioni
privilegiate, trasmettono, su successiva richiesta della Consob, la documentazione comprovante
l’assorbimento dell’obbligo previsto dall’articolo 17 paragrafo 4 del regolamento UE.
4. La CONSOB può, anche in via generale, richiedere agli emittenti, ai soggetti che li controllano,
agli emittenti quotati aventi l'Italia come Stato membro d'origine, ai componenti degli organi di
amministrazione e controllo e ai dirigenti, nonché' ai soggetti che detengono una partecipazione
rilevante ai sensi dell'articolo 120 o che partecipano a un patto previsto dall'articolo 122 che siano
resi pubblici, con le modalità da essa stabilite, notizie e documenti necessari per l'informazione del
pubblico. In caso di inottemperanza, la CONSOB provvede direttamente a spese del soggetto
inadempiente.
Concetto chiave: cosa si intende per partecipazione rilevante?
È un punto chiave perché l’interesse pubblico che la consob porta avanti è la conoscenza del mercato.
N.B. con la soglia del 30% scatta l’OPA totalitaria.
Partecipazione rilevate è definito dall’ART 120 TUF:
ART 120 (ci interessa comma 4-bis)

4-bis. In occasione dell'acquisto di una partecipazione in emittenti quotati pari o superiore alle soglie
del 10 per cento, 20 per cento e 25 per cento del relativo capitale, salvo quanto previsto dall'articolo
106, comma 1-bis, il soggetto che effettua le comunicazioni di cui ai commi 2 e seguenti del presente
articolo deve dichiarare gli obiettivi che ha intenzione di perseguire nel corso dei sei mesi successivi.
Nella dichiarazione sono indicati sotto la responsabilità del dichiarante:
a) i modi di finanziamento dell'acquisizione;
b) se agisce solo o in concerto;
c) se intende fermare i suoi acquisti o proseguirli nonché se intende acquisire il controllo
dell'emittente o comunque esercitare un'influenza sulla gestione della società e, in tali casi, la
strategia che intende adottare e le operazioni per metterla in opera;
d) le sue intenzioni per quanto riguarda eventuali accordi e patti parasociali di cui è parte;
e) se intende proporre l'integrazione o la revoca degli organi amministrativi o di controllo
dell'emittente.
[Quello che deve essere chiaro è che la consob interviene con degli obblighi di informativa societaria
differenziati, a seconda della soglia che viene raggiunta].
Uno degli elementi importante è di carattere sanzionatorio.
Caso pratico: quando il gruppo VIVANDI ha superato la soglia del 25% nel caso della GOLDEN
SHARE, la consob e la presidenza del consiglio gli hanno dato una multa di 84 milioni. Quindi al
TAR del Lazio c’è una richiesta da parte degli avvocati di Telecom(?) di annullare questa sanzione.
Per chiarire questo profilo, leggiamo l’articolo 181.

ART 181 TUF [abrogato 10/07/2018]
1. Ai fini del presente titolo per informazione privilegiata si intende un'informazione din carattere
preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti
strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo
sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari.
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2. In relazione ai derivati su merci, per informazione privilegiata si intende un'informazione di

carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o
più derivati su merci, che i partecipanti ai mercati su cui tali derivati sono negoziati si aspettano di
ricevere secondo prassi di mercato ammesse in tali mercati.
3. Un'informazione si ritiene di carattere preciso se:
a) si riferisce ad un complesso di circostanze esistente o che si possa ragionevolmente prevedere che
verrà ad esistenza o ad un evento verificatosi o che si possa ragionevolmente prevedere che si
verificherà;
b) è sufficientemente specifica da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto del complesso
di circostanze o dell'evento di cui alla lettera a) sui prezzi degli strumenti finanziari.
4. Per informazione che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di strumenti
finanziari si intende un'informazione che presumibilmente un investitore ragionevole utilizzerebbe
come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento.
5. Nel caso delle persone incaricate dell'esecuzione di ordini relativi a strumenti finanziari, per
informazione privilegiata si intende anche l'informazione trasmessa da un cliente e concernente gli
ordini del cliente in attesa di esecuzione, che ha un carattere preciso e che concerne, direttamente o
indirettamente, uno o più emittenti di strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se
resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari.
Passiamo ora ad analizzare quali sono gli obblighi di informativa periodica che vengono forniti alla
Consob, agli stakeholder interni ed esterni, e talvolta anche alla collettività.
Il Bilancio: è un documento formato da conto economico, stato patrimoniale, nota integrativa.
Affianco al bilancio, che è a cadenza annuale, troviamo la relazione semestrale.
Nel bilancio è sempre allegata una valutazione da parte di un organo interno (eletto dall’assemblea),
ma che ha un compito di valutazione: Il collegio sindacale. Formato da 3 persone che possono essere
avvocati o commercialisti. È un soggetto che partecipa all’amministrazione, non è un mero valutatore
esterno, ma è un soggetto che, in materia di legittimità degli atti e di valutazione dei comportamenti,
svolge un ruolo attivo.
A tale funzione, spesso per le società quotate, si affianca la funzione dei revisori legali.
Tra gli elementi di informativa periodica necessaria per le società quotate, c’è il problema legato alle
società collegate e controllate.
- Società collegate: due aziende hanno un proprietario congiunto. Ad esempio FS (ferrovie dello
stato) è proprietaria sia di RFI (rete ferroviaria italiana) sia di Trenitalia, dunque Trenitalia e
RFI sono società collegate.
- Società controllate: si intende una società le cui azioni o quote sono possedute da un'altra
società, in quantità sufficiente per esercitare un'influenza dominante sull'amministrazione.
Dunque, nell’ambito delle informazioni periodiche che devono essere rese agli stakeholders,
rientrano anche le informazioni relative alle società controllate e collegate.
Ad esempio, A controlla B e C, deve rilasciare informativa periodica anche su B e C.
Concetto diverso è invece il bilancio consolidato, che fa riferimento al bilancio dell’intera Holding.
Cioè oltre al bilancio delle singole società, viene presentato un bilancio del gruppo societario, ovvero
il bilancio consolidato. È opportuno fare un accenno alle informative episodiche. Ad esempio
un’azienda decide di effettuare un piano straordinario di investimenti, o un piano di dismissione.
Questa cosa non può sfuggire ne agli organi di controllo ne agli stakeholders. Dunque, esiste un
obbligo di informazione a carattere episodico, qualora ci siano una serie di elementi significativi: atti
societari che modificano l’attività e gli obbiettivi dell’azienda stessa.
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A questo punto, vediamo come si regola il TUF rispetto alle Raccomandazioni.

Le raccomandazioni sono quelle date da un soggetto qualificato, e rivolte al pubblico, per suggerire
una strategia di investimento. È quasi un’attività consulenziale che però non ha le caratteristiche
tipiche della consulenza. Questo perché la consulenza ha un carattere sinallagmatico, ovvero io pago
il consulente per farmi consigliare una strategia di investimento. Nella raccomandazione non c’è
sinallagma. È un “suggerimento” reso al pubblico.
Ad esempio, se si va su Bloomberg e si leggono le valutazioni da parte degli esperti su un certo titolo,
troveremo una nota con scritto “ si fa presente che questo servizio NON rappresenta una
raccomandazione o una sollecitazione all’investimento”.
Diversamente, le agenzie di rating, rilasciano raccomandazioni in modo definitivo. Le società di
rating danno una duplice valutazione (sia sui titoli delle società quotate sia sui titoli di stato).
Da un lato descrivono la solidità dell’azienda in esame, poi affiancano l’outlook, ovvero la prospettiva
di crescita in futuro.
ART 115 TUF (comunicazioni alla Consob)

1. La CONSOB, al fine di vigilare sulla correttezza delle informazioni fornite al pubblico puo', anche
in via generale;
a) richiedere agli emittenti quotati, agli emittenti quotati aventi l'Italia come Stato membro d'origine,
ai soggetti che li controllano e alle società dagli stessi controllate, la comunicazione di notizie e
documenti, fissandone le relative modalità;
Domanda: perché questo comma specifica l’Italia come stato membro d’origine? Abbiamo detto che
ai fini ordinamentali dovremmo leggere “l’Italia o stato membro dell’unione europea”, come mai qui
non si accennano gli stati membri dell’UE?
Risposta: semplicemente perché stiamo parlando del mercato Italiano e dunque le società quotate in
italia rispondono alla Consob in quanto organo di vigilanza Italiano.
b) assumere notizie, anche mediante la loro audizione, dai componenti degli organi sociali, dai
direttori generali, dai dirigenti preposti alla redazione dei documenti contabili societari e dagli altri
dirigenti, ((dai revisori legali e dalle societa' di revisione legale)), dalle societa' e dai soggetti indicati
nella lettera a);
Notiamo che non c’è il membro del collegio sindacale, perché abbiamo due tipi di collegi sindacali:
quelli che hanno anche il compito di revisione legale, e quelli che invece non hanno il compito di
revisione legale.
Dunque, per riassumere, la consob ha il potere di convocare chiunque abbia un ruolo di dirigenza
all’interno di una società e controllarne i comportamenti.
c) eseguire ispezioni presso i soggetti indicati nelle lettere a) e b), al fine di controllare i documenti
aziendali e di acquisirne copia;
Concetto di ispezione: connessa anche al diritto di perquisizione, può avvenire anche in modo
coattivo.
2. I poteri previsti dalle lettere a), b) e c) possono essere esercitati nei confronti dei soggetti che
detengono una partecipazione rilevante ai sensi dell'articolo 120 o che partecipano a un patto
previsto dall'articolo 122.
Dunque, questi poteri consob possono essere esercitati anche nei confronti di chi ha una
partecipazione rilevante, cioè chi ha acquisito il 30% delle partecipazioni di una società può essere
sottoposto a questa vigilanza “coattiva”.
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3. La CONSOB puo' altresi' richiedere alle societa' o agli enti che partecipano direttamente o
indirettamente a societa' con azioni quotate l'indicazione nominativa, in base ai dati disponibili, dei
soci e, nel caso di societa' fiduciarie, dei fiducianti.
Chi sono i fiducianti? Coloro che hanno un mandato di rappresentanza.
Parliamo adesso dei patti parasociali

I patti parasociali sono importanti perché possono aggirare una partecipazione.
Ovvero, io posso avere una partecipazione del 5% in una società, ma se faccio un patto di sindacato
con altre 6 persone che hanno ognuno di loro il 5%, è come se arrivassi a detenere una quota maggiore
del 30% e dunque superiamo la soglia di partecipazione rilevante.
Ricordiamo 4 elementi:
1) Patto di consultazione: un patto reciproco tra investitori in una società quotata, i quali decidono di
consultarsi sulle intenzioni riguardo alle decisioni da prendere.
2) Patto di blocco/voto: Coloro che si impegnano a votare nello stesso modo in assemblea, vanno
considerati come se fossero un solo azionista.
3) Influenza dominante
4) Effetti sulle OPA/OPS
ART 122 TUF (patti parasociali)

1. I patti, in qualunque forma stipulati, aventi per oggetto l'esercizio del diritto di voto nelle societa'
con azioni quotate e nelle societa' che le controllano entro cinque giorni dalla stipulazione sono:
a) comunicati alla Consob;
b) pubblicati per estratto sulla stampa quotidiana;
c) depositati presso il registro delle imprese del luogo ove la societa' ha la sua sede legale;
d) comunicati alle societa' con azioni quotate,))
Che succede se non deposito i patti parasociali presso il registro delle imprese?
C’è l’annullabilità dei patti stessi. I patti sono NULLI.
2. La CONSOB stabilisce con regolamento le modalita' e i contenuti della comunicazione,
dell'estratto e della pubblicazione.
3. In caso di inosservanza degli obblighi previsti dal comma 1 i patti sono nulli.
4. Il diritto di voto inerente alle azioni quotate per le quali non sono stati adempiuti gli obblighi
previsti dal comma 1 non puo' essere esercitato. In caso di inosservanza, si applica l'articolo 14,
comma 5. L'impugnazione puo' essere proposta anche dalla CONSOB entro il termine indicato
nell'articolo 14. comma 6.
5. Il presente articolo si applica anche ai patti, in qualunque forma stipulati:
a) che istituiscono obblighi di preventiva consultazione per l'esercizio del diritto di voto nelle societa'
con azioni quotate e nelle società che le controllano;
b) che pongono limiti al trasferimento delle relative azioni o di strumenti finanziari che attribuiscono
diritti di acquisto o di sottoscrizione delle stesse;
c) che prevedono l'acquisto delle azioni o degli strumenti finanziari previsti dalla lettera b);
d) aventi per oggetto o per effetto l'esercizio anche congiunto di un'influenza dominante su tali
societa'.
Dominante perché si supera il 51%.
d-bis) volti a favorire o a contrastare il conseguimento degli obiettivi di un'offerta pubblica di
acquisto o di scambio, ivi inclusi gli impegni a non aderire ad un'offerta.
Cioè, ad esempio, scatta un’OPA obbligatoria, può essere che un certo numero di azionisti faccia
sottoscrivere un patto affinché ulteriori azionisti terzi non partecipino all’OPA. → NULLITA’
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Lezione 21 – 14.05
La revisione aziendale è una particolare forma di controllo tendente ad accertare la correttezza delle
procedure, dei fatti amministrativi, e dalle informazioni, forniti dalla contabilità generale, ossia
contenuti nel bilancio d'esercizio.
L'attività di revisione può riguardare l'intera contabilità aziendale o soltanto parte di essa e può essere
svolta:
· da soggetti interni all'azienda = questo tipo di revisione è del tutto volontaria
· dai componenti del collegio sindacale
· da soggetti esterni all'organizzazione aziendale; in questa ipotesi, può trattarsi a seconda dei casi,
di revisione obbligatoria o di revisione facoltativa.
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La revisione interna
La revisione interna riguarda tutte quelle scritture elementari e sistematiche, è eseguita da parte di
personale dipendente specializzato interno all'azienda (internal auditors) ed ha un duplice scopo:
· effettuare un controllo "ispettivo" sul lavoro delle diverse sezioni aziendali;
· rilevare eventuali disfunzioni ed evidenziare possibili rimedi per sopperire a tali disfunzioni,
appunto.
La revisione interna riguarda in particolar modo il controllo:
· della contabilità di magazzino;
· della contabilità generale;
· dei conti finanziari ed economici.
Il collegio sindacale
Un'altra attività di controllo interno è anche svolta dal collegio sindacale che ha il compito
di controllare e vigilare l'amministrazione della società.
I componenti del collegio sindacale si chiamano sindaci e devono essere scelti tra gli iscritti
al registro dei revisori contabili; inoltre il presidente del collegio sindacale deve essere nominato
dall'assemblea dei soci.
Il compito del collegio sindacale è quello di redigere, in occasione del bilancio d'esercizio,
un'apposita relazione accompagnatoria; in questo documento i sindaci devono:
· fornire un resoconto dei controlli e delle verifiche eseguite;
· fare le proprie osservazioni e proposte in ordine al bilancio ed alla sua approvazione.
Questo avviene nelle società non quotate, perché nelle società con azioni quotate il collegio
sindacale non svolge piu' un'azione di controllo sulla contabilità e sul bilancio, ma bensì esercita una
piu' stringente funzione di controllo sulla gestione.
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La revisione esterna
Come sappiamo, oltre che da personale interno, la revisione aziendale può anche essere svolta da
soggetti esterni all'azienda, cioè da revisori contabili indipendenti.
In questo caso la revisione può essere:

· facoltativa (o volontaria), se attuata in assenza di un preciso obbligo di legge.
obbligatoria (o legale), quando è imposto dalla legge, come avviene per esempio per le società con
azioni quotate e per le altre società per le quali l'obbligo della revisione è previsto da leggi. La legge,
in questi casi, prevede che una società di revisione iscritta nell'apposito Albo tenuto dalla CONSOB
verifichi: la regolare tenuta della contabilità sociale.
La CONSOB, inoltre, ha indicato il contenuto delle verifiche trimestrali che devono essere
effettuate dalla società di revisione. Tali verifiche riguardano, tra gli altri punti:
· l'esame di tutti i libri contabili obbligatori;
· l'esame della situazione patrimoniale ed economica (o bilancio trimestrale
Le informazioni e le risultanze delle verifiche effettuate devono essere riportate in un apposito libro
della revisione tenuto presso la sede centrale della società che ha conferito l'incarico.
• Revisione legale incarichi dati in base al codice civile da parte di società quotate e non
quotate Il revisore legale è un professionista che si occupa di revisione contabile, quindi
esperto in contabilità, bilancio e controllo interno ed esterno delle scritture contabili di
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società di capitali, enti pubblici, privati e non profit. In generale in una molteplicità di
discipline economiche. L’incarico dura tre esercizi è nominato ed ha un ruolo per legge oltre
che per l’attività di revisione anche della verifica della contabilità .
• Revisione contabile volontaria che c’è sempre meno ossia nella struttura giuridica italiana
avendo la revisione legale prevista dal codice civile però ci possono essere situazioni in cui
ci si affida ad una revisione volontaria. La definizione di incarico di revisione volontario: è
tale l'incarico di revisione contabile del bilancio conferito alla società di revisione anche in
presenza di un incarico di revisione legale, ex art. 2409-bis c.c., assegnato ad un altro
soggetto ovvero l’incarico di revisione contabile del bilancio conferito su base “volontaria”
da parte di una società che, per dimensione, non è tenuta alla revisione legale.
In caso, quindi, di revisione contabile a titolo volontario, salvo diverse pattuizioni indicate nella
lettera di incarico, non si applicano i principi di revisione (SA Italia) 250B - Le verifiche della
regolare tenuta della contabilità – e(SA Italia) 720B - Le responsabilità del soggetto incaricato della
revisione legale relativamente all’espressione del giudizio di coerenza.
Tali principi, si ricorda, sono dedicati al soggetto incaricato della revisione legale.
Pertanto, la relazione di revisione non conterrà il giudizio sulle altre disposizioni di legge e
regolamenti e il sottotitolo “Relazione sul bilancio d’esercizio” sarà omesso. È un incarico conferito
non dall’assemblea ma conferito dal consiglio di amministrazione quindi il destinatario della
relazione della revisione è il consiglio di amministrazione e che è il beneficiario dell’attività di
revisione .Quindi questo comporta che nel caso della revisione legale la relazione di revisione è un
documento pubblico può essere consultato da tutti mentre per la revisione contabile volontaria il
documento ha una circolazione limitata e la sua pubblicazione deve essere autorizzata dalla società
di revisione.
• Revisione limitata che è limitata nel senso delle procedure vengono svolte e quindi il
risultato della revisione non è un giudizio sul bilancio ma una negative assurance. In caso di
revisione limitata l’ufficio di revisione conferma di non avere individuato fatti che facciano
concludere che il bilancio d’esercizio e la richiesta di utilizzo dell’utile di bilancio
contravvengano la legge e gli statuti.
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Slide 6 bilancio
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Slide 8
Normativa di riferimento
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il principale documento è il decreto 39 2010 che disciplina la revisione legale come la revisione dei
conti annuali, individuali e o consolidati effettuata in conformità alle disposizioni in esso contenute
ed ai regolamenti di attuazione ed individua i soggetti cui è riservato in maniera esclusiva l’esercizio
di tale attività.
Il Tuf riguarda più che altro gli enti di interesse pubblico e prende in considerazione l’attività di
revisione contabile e del bilancio integrandone la relativa disciplina con la previsione di particolari
tipologie di giudizi sui bilanci, regolamentandone il contenuto e gli effetti .
I principi contabile sono il framework sulla base del quale viene predisposta l’informativa finanziaria.
N.B Uno dei requisiti essenziali che il revisore o società di revisione deve avere è l’indipendenza. Il
decreto detta regole specifiche che individuano la condizione specifica che il soggetto deve poter
dimostrare di possedere in ogni incarico di revisione. I principi cardine in materia sono due:
1. Il revisore legale o la società di revisione legale che effettuano la revisione di una società
devono essere indipendenti dalla società revisionata
2. Non devono essere in alcun modo coinvolti nel suo processo decisionale.
In altre parole il revisore non può partecipare ai procedimenti decisionali di esclusiva
competenza degli organi di governo o della direzione aziendale.
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Slide 10 decreto 39
Il decreto del 27 gennaio 2010 n. 39 è molto importane perché ha portato l’Italia ad allinearsi agli
standard europei in tema di controllo contabile. Il nuovo quadro normativo è composto da un nucleo
di norme comuni applicabili a tutte le società di capitale e alcune disposizioni speciali che si applicano
alle società qualificabili come enti di interesse pubblico( EIP) nonchè ai revisori e alle società di
revisione legale presso tali enti.
Sul controllo delle società di revisione bisogna effettuare un controllo di qualità interno quindi un
controllo su se stessi e controllo esterno .Per il controllo interno il Comitato vigila su il processo di
informativa finanziaria, l’efficacia dei sistemi di controllo interno, di revisione interna se applicabile
e di gestione di rischio, l’indipendenza del revisore legale o della società di revisione legale. Il
Comitato per il controllo interno si identifica a)consiglio sindacale nelle società che adottano il
sistema tradizionale, b) con il consiglio di sorveglianza c) con il comitato per il controllo sulla
gestione.
Controllo esterno consob
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Slide 14
Tra le novità più significative del decreto vi è l’introduzione nel nostro ordinamento della categoria
enti di interesse pubblico riferita a società che operano in ambiti di particolare interesse pubblico. A
queste società si applicano alcune regole speciali in materia di soggetti legittimati ad esercitare la
revisione di durata dell’incarico e di controlli societari che si aggiungono alle regole generali previste
per tutte le società. Il capo V del decreto detta la disposizioni che si applicano alle società qualificati
come enti di interesse pubblico nonché ai revisori legali e alle società di revisione incaricate della
revisione presso questi enti.
Sono enti di interesse pubblico:
a)le società italiane emittenti valori mobiliari ammessi alla negoziazione su mercati regolamentari
italiani e dell’Ue e quelle che hanno richiesto l’ammissione alla negoziazione
b) le banche
c)le imprese di assicurazione le imprese di riassicurazione con sede legale in Italia e le sedi
secondarie in italia delle imprese di riassicurazione extracomunitarie
d)gli istituti di moneta elettronica
e)le società di gestione del risparmio ecc
Ora la durata degli incarichi può essere al massimo di nove anni e non può essere rinnovata
successivamente, mentre prima l’incarico durava tre anni e poteva essere rinnovata all’infinito. Un
aspetto molto innovativo che ha introdotto il concetto di rotazione nel mondo di revisione.
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Slide 28 relazione di revisione

Nel corso dell’esercizio, della regolare tenuta della contabilità ossia ci sono delle verifiche
periodiche tipicamente trimestrale durante la quale il revisore si reca in azienda e verifica che la la
contabilità sia tenuta in modo tempestivo tempestività nella trascrizione dei verbali. Per alcuni settori
specifici il revisore legale viene attribuito l’incarico di emettere relazioni a fronte di rilevamenti
specifici settore Espressione di un giudizio sul bilancio d’esercizio nel suo complesso e non sulle
singole voci. Include (art.14 D.Lgs. 39/2010): • Identificazione dei conti annuali sottoposti a revisione
ed il quadro delle regole di redazione applicate • descrizione della portata della revisione legale svolta
con l'indicazione dei principi di revisione osservati • giudizio sulla conformità alle norme che ne
disciplinano la redazione e se rappresenta in modo veritiero e corretto la situazione patrimoniale e
finanziaria e il risultato economico dell'esercizio • eventuali richiami di informativa • giudizio sulla
coerenza della relazione sulla gestione con il bilancio. Nel caso in cui il revisore esprima un giudizio
sul bilancio con rilievi, un giudizio negativo o rilasci una dichiarazione di impossibilità di esprimere
un giudizio, la relazione illustra analiticamente i motivi della decisione - In generale, il revisore deve
portare all’attenzione degli organi di governance eventuali profili di criticità emersi, inclusi i
commenti per la formulazione di un “giudizio con rilievi” e discutere con gli stessi gli esiti delle
proprie attività di verifica, senza tuttavia procedere all’emissione di documenti che anticipino in
bozza il contenuto della relazione di revisione
Registro dei revisori legali
L’attività di revisione è svolta ai sensi di legge e analogamente la legge stabilisce anche quali sono i
requisiti professionali della persona che deve svolgere il revisore. Quindi per poter firmare una
relazione di revisione bisogna essere iscritti al registro dei revisore legali indetto dal Ministero
dell’economia e delle finanze che oramai è diventato completamente indipendente dall’albo dei
dottori commercialisti .Oggi serve un tirocinio specifico che dura tre anni e al fine di questo tirocinio
c’è un esame da dover sostenere che una volta superato consente di potersi iscrivere al registro dei
revisori contabili. Requisito innovativo è il tema della formazione continua . Il decreto impone al
soggetto iscritto nel registro di mantenere nel tempo un elevato livello di professionalità attraverso
un processo di aggiornamento che permetta di integrare e migliorare in maniera continua il proprio
bagaglio tale percorso è oggetto di verifica nell’ambito del controllo di qualità demandato alla
CONSOB. Gli iscritti nel registro sono tenuti al rispetto degli obblighi di formazione continua
definite annualmente dal MEF (60 crediti formativi nel triennio, 20 crediti minimi all'anno). Almeno
metà del programma di aggiornamento riguarda le materie caratterizzanti la revisione dei conti. Il
periodo di formazione è triennale. Il MEF verifica periodicamente l'assolvimento degli obblighi
formativi da parte degli iscritti al registro e procede in caso di mancato adempimento all'applicazione
delle sanzioni di cui all'art. 24. Gli ordini professionali e le società di revisione legale devono
comunicare annualmente al Ministero l'avvenuto assolvimento degli obblighi formativi da parte dei
revisori iscritti.
Revoca, dimissioni e risoluzione consensuale dell’incarico di revisione legale

L'assemblea revoca l'incarico quando ricorra una giusta causa. Non costituisce giusta causa di revoca
la divergenza di opinioni in merito ad un trattamento contabile o a procedure di revisione. Fatti, da
motivare adeguatamente, di rilevanza tale che risulti impossibile la prosecuzione del contratto di
revisione, anche in considerazione delle finalità dell’attività di revisione legale. aggiungere slide 47
e 48
Le dimissioni vanno comunicate in tempi e modi idonei per consentire alla società di provvedere
conseguentemente e di poter conferire un nuovo incarico. Tempistica, effetti, le funzioni di revisione
legale continuano ad essere esercitate dal soggetto ‘dimissionario’ fino a quando la deliberazione di
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conferimento del nuovo incarico non è divenuta efficace e, comunque, non oltre sei mesi dalla data
di presentazione delle dimissioni. Il revisore e la società possono consensualmente decidere per la
risoluzione del contratto. Le parti vengono lasciate libere di sciogliere il rapporto ogniqualvolta
sussista un comune accordo. Condizione: ‘purché sia garantita la continuità dell’attività di revisione
legale.
Rapporti con gli organi di governance
Nello svolgimento degli incarichi di revisione legale riveste particolare importanza una efficace
comunicazione tra il soggetto incaricato della revisione contabile e i responsabili delle attività
di governance della società oggetto di audit. Una efficace comunicazione infatti consente di
sviluppare, nel rispetto dei principi di indipendenza e obiettività del revisore, un rapporto di
collaborazione costruttivo che da una parte agevola l’ottenimento da parte del revisore di tutte le
informazioni pertinenti alla revisione contabile (con particolare riferimento alla comprensione
dell’impresa e del contesto in cui opera, alla comprensione di operazioni o eventi specifici verificatesi
nell’esercizio) e dall’altra migliora gli adempimenti relativi alla supervisione del processo di
elaborazione dell’informativa finanziaria a carico dei responsabili delle attività di governance
dell’impresa oggetto di audit. I principi di revisione internazionali (ISA Italia) definiscono gli
obblighi e le responsabilità del revisore in relazione a tali scambi informativi. Il principio di revisione
fornisce un quadro di riferimento di come deve essere impostata la comunicazione tra revisore e
responsabilità della governance, indicando quegli aspetti ritenuti significativi che devono essere
oggetto di tali comunicazioni. L’obiettivo generale è quello di stabilire una efficace comunicazione
reciproca tra revisore e responsabili della governance. La reciprocità della comunicazione è
importante in quanto agevola il revisore, così come i responsabili delle attività di governance, nel
comprendere il contesto della revisione contabile e sviluppare un rapporto di collaborazione
costruttivo. Inoltre, agevola il revisore nell’ottenimento di informazioni pertinenti la revisione
contabile, come nel caso della comprensione dell’impresa e del contesto in cui opera. Infine, è anche
di aiuto ai responsabili delle attività di governance nell’adempimento della loro responsabilità di
supervisione del processo di predisposizione dell’informativa finanziaria, riducendo quindi i rischi di
errori significativi nel bilancio.
Lezione 22 – 20.05
L’autorità antitrust nell’ambito delle autorità indipendenti è una delle prime autorità, nasce con la
legge 287 nel 1990, in un momento un po’ epocale, dove in Italia siamo durante la vigilia del 92,
c’era una grande simpatia da una parte verso la nuova autorità che tutelava i settori economici, la
concorrenza e anche i consumatori in questo modo, dall’altro una serie di resistenze, un fronte molto
importante delle imprese che vedevano questo controllo pubblico un qualcosa da accettare solo
gradualmente.
Un esempio concreto di questa riserva lo abbiamo in alcuni settori più sensibili, dove la competenza
antitrust era o condivisa com’era ad esempio nel settore delle telecomunicazioni, dell’editoria, della
radio, in cui allora c’era un garante per la radiodiffusione che aveva alcune competenze, che si
univano con le competenze antitrust, poi nel settore bancario dove la competenza antitrust permaneva
nella versione originaria della legge in capo alla Banca d’Italia, con varie competenze e funzioni varie
che conosciamo bene, soprattutto la funzione di stabilità, ma manteneva anche la competenza nel
settore antitrust dove l’autorità antitrust in quel settore rendeva solo un parere, la decisione finale
rimaneva alla Banca d’Italia. Questo era il sistema originario, sistema dove le competenze in tutti i
settori economici appartenevano alla nuova autorità, con solo le due piccole eccezioni.
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Con la creazione dell’Antitrust si sviluppa anche la teoria delle autorità amministrative indipendenti.
Il collegio originario era composto da 5 membri: presidente e 4 membri, una riforma più recente
(governo Monti) ha portato alla composizione attuale dove abbiamo un collegio di 3 membri:
presidente e 2 membri.
Competenza originaria era in materia di concorrenza, quindi a questa competenza originaria con il
tempo il legislatore ha voluto accompagnare anche funzioni ulteriori, come funzioni consultive
previste dalla legge originaria solo per alcune funzioni normative con segnalazioni indirizzate al
governo e al parlamento, si è ora estesa con una recente modifica normativa che attribuito un nuovo
potere di impugnare le delibere di pubblica amministrazione che non si conformino al parere reso
precedentemente dall’autorità antitrust, quindi un sistema in cui regioni, province, comuni possono
chiedere un parere all’antitrust, in alcune materie lo devono chiedere, una volta preso il parere
possono conformarsi o meno a questo parere, se non si conformano l’autorità antitrust può agire in
giudizio davanti al TAR. Sono pochissime le impugnative.
Intervento San Mauro:
Uno dei punti centrali delle autorità che sono terze, indipendenti e autonome è la relazione annuale
al parlamento. Chi è che vigila sulle autorità di settore? Esiste questo controllo parlamentare
attraverso la valutazione sulla politica, attraverso questo momento anche solenne della relazione
annuale. Molti dei dati che il professor Calabrò ci fornisce li possiamo trovare su internet attraverso
la relazione annuale del presidente antitrust che avviene verso giugno/luglio. Possiamo trovare anche
le considerazioni del presidente sulla relazione, che è un documento più agile di una 30ina di pagina
che precede la relazione.
Fine intervento.
La relazione annuale è un testo completo di tutta l’attività svolta, di cui il presidente da lettura degli
elementi caratterizzanti di questa relazione, esempio ai rappresentati del Senato. Noi possiamo sia
consultare il testo intero della relazione annuale dell’autorità da quando è stata istituita ad oggi, sia
tematiche singole come la concorrenza e tutela del consumatore, o addirittura cercare qualsiasi
decisione, perché le decisioni dell’autorità sono pubbliche e disponibili su internet. L’autorità ha
pubblicato dall’inizio su un bollettino all’inizio cartaceo, ora disponibile online di tutte le sue
decisioni.
Questa forma di pubblicazione è molto importante, perché esempio le decisioni della Banca d’Italia
fino alla riforma del risparmio, le decisioni non molto rilevanti non erano pubbliche, addirittura
nemmeno erano motivate. Non essendo pubbliche nessuno poteva sapere quale era la ragione di
un’autorizzazione o non-autorizzazione. In sede di contenzioso bisognava attivare tutta una serie di
meccanismi. Ora con la riforma del risparmio anche la Banca d’Italia si è adeguata agli standard
correnti previsti dalle leggi comunitarie di trasparenza e pubblicità delle decisioni, tranne decisioni
particolari.
Dal 1992 alle competenze antitrust si sono accompagnate via via crescendo delle competenze che
oggi diremmo a tutela del consumatore ma che all’inizio erano di pubblicità.
Vediamo i poteri principali.
Che poteri ha l’autorità antitrust? Questo è molto importante perché nel sistema delle autorità dei vari
paesi dell’UE gran parte delle autorità hanno poteri come l’antitrust italiana, ma non tutte, alcune
hanno bisogno per alcune decisioni più importanti, esempio nel sistema francese, tedesco di avere
un’autorizzazione del giudice, è diverso dal nostro.
Noi abbiamo l’autorità che una volta che avvia un procedimento istruttorio ha una serie di poteri, può
ordinare al termine del procedimento di far cessare un’infrazione della concorrenza, della posizione
dominante, dettando un vero e proprio ordine a cui le parti devono attenersi.
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Può erogare al termine dei procedimenti istruttori delle sanzioni pecuniarie che in alcuni casi,
pronunce importanti sono state di decine di milioni di euro. Le imprese potevano anche aprire un
contenzioso.
Esempio caso Telecom italia quando anche di fronte ad una sanzione pecuniaria amministrativa
applicata in ordine di 150 milioni di euro, la reazione del mercato, degli operatori, dei concorrenti era
che in un operatore di quella dimensione è un fattore relativo, messo conto e non è sufficiente a mutare
(… qualcosa…).
Alle sanzioni si accompagno anche delle disposizioni - delle misure che hanno i loro divieti, che poi
a valle di un accertamento antitrust gli avvocati proseguono l’attività dell’antitrust in sede di
contenzioso civile e vanno a fare le loro azioni, e se hanno ragione, se hanno elementi ulteriori
riescono ad ottenere dei risarcimenti che in alcuni casi sono stati significativi.
L’autorità non ha l’obbligo di aprire un procedimento istruttorio e di concluderlo accertando
un’infrazione, erogando una sanzione. Quello che deve fare è un accertamento amministrativo, quindi
l’infrazione può esserci e non esserci. Può esserci anche una situazione intermedia in cui l’infrazione
c’è, le prove e le evidenze ci sono, però ci può essere un interesse a intervenire direttamente, a
chiudere, a fare un intervento quasi di moral suasion, che più concretamente vuol dire accettare
impegni da parte della società. Questo è successo in tutti i settori economici nel tempo, nessuna
presidenza è stata immune dal fatto che in alcuni casi ha previsto la possibilità di accettare impegni,
l’ultima presidenza Pitruzzella, almeno nella fase iniziale ha preferito di fare una scelta di policy,
privilegiando l’accertamento rispetto l’accettazione impegni; ma nella fase finali alcuni casi
importanti sono stati chiusi con l’accettazione impegni.
L’accettazione impegni conclude la vita del procedimento, che di fatto si blocca con essa, quindi non
c’è un accertamento dell’infrazione, c’è un po’ la resistenza della community antitrust, degli avvocati,
delle imprese, dei concorrenti che i quali che dicono: “ si, sono accettati l’impegni ma alla fine il
bilanciamento lo fa tutto l’autorità e noi non abbiamo titolo per fare eventualmente un’azione ulteriore
di risarcimento danni”. Per cui ci sono molto critiche, ma molto spesso l’accettazione impegni è
l’unica soluzione per uscire da casi complessi, dove l’evidenza c’è ma ci sono anche delle prove non
sempre a favore dell’ipotesi dell’accertamento, magari le imprese offrono impegni molto rilevanti a
vantaggio dei concorrenti e dei consumatori, quindi ci può essere un forte interesse di chiudere con
l’accettazione impegni.
Misure cautelari – consentono di anticipare la tutela con un accertamento a fine procedimento,
vengono usate in pochissimi casi. Vengono chieste sempre dalle imprese perché chiaramente
vorrebbero una tutela maggiore.
Le intese
Noi abbiamo intese lesive di concorrenza sia in ambito di diritto nazionale che in ambito di diritto
comunitario. Mentre in altri ambiti, come nel regolamento delle concentrazioni c’è un elemento
dimensionale, che fa si che le concentrazioni o sono di competenza dell’autorità antitrust nazionale,
o sono di competenza dell’autorità comunitaria.
Non c’è quindi un rischio di un’iniziativa a livello nazionale e anche quella comunitaria. Invece per
quello che riguarda intese e abuso di posizione dominante, questo rischio potenziale c’è. Perché è
chiaro che un’autorità italiana si muoverà a seguito di una segnalazione di un’impresa nazionale che
lamenta una lesione della concorrenza in ambito italiano. Ma astrattamente quel caso se
particolarmente rilevante potrebbe anche essere di interesse della commissione europea, per cui la
prima verifica che si fa è quella di vedere chi procede.
Normalmente non c’è stato nessun caso di bisticcio con la commissione europea per la questione delle
competenze sulle imprese, però ci troviamo ad applicare come norma, sia una norma nazionale, sia
un articolo generico del trattato sul funzionamento dell’UE che hanno sostanzialmente la stessa
fontana, e noi lì la scelta che facciamo, quando ci rendiamo conto che un’intesa, soprattutto in ambito
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comunitario che non è un’intesa piccola di calcestruzzo nella singola provincia, della piccola regione
italiana, che sarà un’intesa che ha un rilievo solo per l’Italia, noi possiamo utilizzare oltre ai poteri
della legge nazionale, in alternativa o in aggiunta i poteri del trattato. Quindi sostanzialmente abbiamo
questo doppio strumento, che hanno una struttura analoga, l’articolo 2 riflette la norma comunitaria.
Le intese in cosa consistono? Possono avere per oggetto o per effetto una lesione della concorrenza.
Chiaro quando c’è l’oggetto è più facile anche l’evidenza, sono normalmente più grandi, l’esempio
più classico è quello dei cartelli.
Per le intese abbiamo quindi questo doppio livello di analisi e abbiamo le intese quelle più rilevanti
sono quelle fra concorrenti, operatori dello stesso settore economico, accordi orizzontali.
Ma possono essere anche accordi verticali. Sugli accordi verticali, soprattutto in ambito comunitario
c’è una serie di accordi che sono esentati, altrimenti non avremmo il sistema di distribuzione
commerciale, il sistema di distribuzione selettiva, non avremo quindi tutti i sistemi che abbiamo nel
commercio, che consentono alle imprese avere tutte le loro catene distributive. Tutto questo è
consentito nelle intese verticale che molto raramente possono essere attaccate.
Abbiamo il trattato Reg. 1/2003, un regolamento di attuazione, che stabilisce anche la cooperazione
fra le autorità dell’UE.
A livello nazionale abbiamo l’articolo 2 legge n. 287/90 e un DPR n. 217/1998 (regolamento di
procedura),
Diritto antitrust non ha nulla a che fare con la concorrenza sleale!
È chiaro che tutta la disciplina che abbiamo studiato ha tutta una sua finalità, in alcuni casi è quasi
opposta al controllo antitrust. Quali sono le differenze, cosa verificano loro dell’antitrust? Cosa sono
i cartelli? Il primo caso in cui si è imbattuto appena arrivato in antitrust (92), vanno a Casoria vicino
Napoli dove c’era un cartello di calcestruzzo, tra l’altro denunciato in via formale da un membro del
parlamento. Cosa hanno visto loro? Un consorzio che aveva sede a Napoli e aveva una sede operativa
a Casoria, in giornata dovevano effettuare l’ispezione seguiti dalla guarda di finanza che li assisteva
nell’ispezione anche a loro tutela, perché le imprese oggi consentono l’accesso all’antitrust, ma nel
92 con un’autorità sconosciuta andavi a chiedere di visitare il consorzio a Casoria venivi visto non
benissimo. Gli azionisti del consorzio erano imprenditori, che facevano anche altre attività in zona ed
erano conosciuti dalla guardia di finanza per la loro attività dalla polizia giudiziaria, quindi venne
data l’assistenza per l’ispezione di 2 membri della guardia di finanza. Nel consorzio c’era la massima
evidenza del cartello, organizzato tutto liberamente, con quote di produzione assegnate a ogni singolo
socio del consorzio, provvedimenti sanzionatori nei confronti di chi scartellava, fissazione dei prezzi,
quantità e quant’altro. Chiuso l’accertamento in giornata, hanno avuto evidenza piena di quello che
cercavano, c’era addirittura un blocco di fogli da appunti di un consorzio, ma dove sul retro c’era il
nominativo di un altro consorzio il quale deteneva la residua quota di mercato, il consorzio
complessivamente non aveva il 51% ma il 100%, 51 con una denominazione e 49 con l’altra, facevano
parte del consorzio più o meno gli stessi soci. Si chiude tutto, accertamenti, viene erogata la sanzione
che è stata pagata nei termini, non c’è stato alcun contenzioso, dopo una decina di anni sono contattati
da un pubblico ministero. Nella prima ispezione erano in 2, poi c’è stato un’altra ispezione sull’altro
caso gemello dove andarono 7-8 persone, perché in dipartimento il giudice voleva provare
l’associazione a delinquere tranne la loro testimonianza. Questo per dire che allora era il primo caso,
abbastanza anomalo, adesso con le gare, che meriterebbero una lezione ad hoc, è normale, succede in
tema di gare ci sono profili di attenzione della procura, che segnala all’antitrust, che eroga spesso
delle sanzioni. Lì c’è tutto il tema delle prove, di quello che si può utilizzare e riportare davanti
all’ambito penalistico e di accertamento amministrativo.
Qui ci troviamo di fronte ad un’intesa orizzontale, l’accordo descritto riguardava un accordo fra
produttori di calcestruzzo, i quali si dividevano in modo non regolare senza la concorrenza, il mercato
del prodotto che poi era destinato alla realizzazione di opere pubbliche e edilizia residenziale.
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Intesa verticale – è chiaro che lì normalmente c’è un favor rei, intervengono sulle intese verticali solo
in casi di chiusura del mercato.
Esempio fine anni 90, nasce la banca-assicurazioni, quindi si tendeva a fare accordi in esclusiva.
Primo accordo in esclusiva non aveva problemi, ad un certo punto si arriva all’ultimo accordo in
esclusiva, in cui il mercato è tutto chiuso. Accordo in esclusiva tra una banca la quale distribuisce i
prodotti di un’impresa di assicurazione esempio sui prodotti vita. Ora si trovano facilmente player di
alcuni rami del settore vita troviamo facilmente esponenti del settore assicurativo con distributori
bancari molto importanti, erano i primi accordi. Loro vietarono un’intesa fra Generali e Unicredito,
oggi unicredit, tempo erano più che altro la parte delle banche venete quella coinvolta, perché in
quell’ambito territoriale considerato, nel veneto, il canale distributivo bancario con quell’operazione
diventava tutto chiuso, c’era un effetto di totale chiusura del mercato, allora quell’intesa che
astrattamente fosse stata la prima poteva passare, l’ultima non poteva avere il beneficio dell’esclusiva.
Intese aperte di distribuzione, chiaramente si possono fare, esempio oggi la distribuzione di alcuni
prodotti assicurativi con il carattere distributivo poste, dove non c’è necessariamente un’esclusiva,
ma allora l’unico modo per farlo erano le esclusive.
Tema di fondo quindi è: quando un accordo in esclusiva è lecito e quando no. Ovviamente il singolo
accordo salvo non coinvolga imprese con una posizione di estremo rilievo sul mercato, il singolo
accordo è consentito è consentito anche se c’è l’esclusiva, ma può non esserlo per un cumulo di
esclusive, la rete di esclusive che porta la chiusura effettiva del mercato.
L’accordo, la pratica concordata e la deliberazione di associazioni di imprese sono le categorie,
ognuna delle quali ha la sua declinazione. Ci fu una prima giurisprudenza che diceva: “attenzione!
l’unico accordo che rileva, è l’accordo firmato dagli emissori (?) delegati delle imprese, qualunque
altro accordo non essendo sottoscritto dal delegato dell’impresa, non vincola l’impresa”. Questa
giurisprudenza leggermente formalistica, non riflette la realtà degli accordi antitrust.
Esempio gli accordi antitrust si fanno così: 50 persone di imprese diverse si riuniscono in un albero
e stabiliscono il loro cartello, a livello europeo, nazionale, locale, quello che sia. Chiaramente ci sarà
chi scartellerà, quello che esce fuori e vende ad un x meno perché sa qual è il prezzo praticato da tutti,
ma comunque resta un cartello.
Il cartello quindi spesso nasce dall’accordo, talvolta dalla pratica concordata, ma dall’accordo che
non coinvolge i vertici delle imprese, ma i vertici operativi, i direttori marketing, direttori venditi, che
hanno l’interesse a fissare qualcosa che li riguarda. In passato era facile trovare evidenza perché c’era
il pezzo di carta dove venivano scritti i dettagli, oggi con l’uso del pc è difficile, raramente si tiene il
foglio scritto nel cassetto in attesa degli ispettori, quindi è difficile trovare l’evidenza dell’accordo.
Come si lavora quindi? Si lavora in sede nazionale e comunitaria su agende, incontri, incrocio di
biglietti aerei che talvolta ammettono anche la prova contraria, quindi ci vuole un’evidenza.
Poi c’è la pratica concordata che vuole un’evidenza tutta sua, vuole una prova di resistenza che non
è facile avere.
C’è poi il fenomeno più ampio che a monte delle imprese c’è qualcosa che riunisce, come le
associazioni di imprese, ci sono tutti questi organismi che nascono per proteggere, sviluppare,
diffondere. Quindi i consorzi, come quello sul parmigiano, prosciutto di Parma, nascono proprio per
proteggere un determinato prodotto. Ci sono dei limiti, non possono fissare dei prezzi, non possono
fissare quantità ecc.. se non su casi eccezionali.
Anche una singola clausola statutaria può essere un’intesa.
Anche un codice deontologico può essere un’intesa. Talvolta si usa, in un caso una circolare dell’ABI
fu considerata dall’antitrust un’intesa lesiva della concorrenza, poi la circolare venne ritirata
dall’ABI.
Sulle pratiche concordate è richiesto uno standard probatorio molto forte, loro quando hanno la prova
dell’intesa perché trovano un accordo è un discorso, ma quando devono vedere i comportamenti e da
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quelli risalire a una condotta lesiva, hanno una prova molto forte, il Tar molto spesso gli fa cambiare
decisione perché c’è una spiegazione alternativa, che spesso è ipotizzata dalla fantasia dei legali.
Occorre che ci siano riscontri oggettivi, esempio dobbiamo portare come prova dei prodotti simili
che hanno lo stesso incremento percentuali dei prezzi nello stesso periodo, poi fra 3 mesi c’è lo stesso
incremento dei prezzi, poi c’è la prova che si sono visti negli alberghi e ne hanno discusso. Non è
semplicissimo, ci può essere una spiegazione che uno è leader di mercato, aumenta i prezzi e gli altri
si adeguano. È il tema delle tariffe nella telefonia mobile, si cerca di intervenire, ma è difficile, anche
se in Italia il prezzo delle tariffe è fra i più bassi d’Europa, quindi anche se aumentano e abbiamo
l’impressione che talora ci sia il fenomeno di cartello o nei confronti del nuovo entrante delle politiche
escludenti, tutto questo non è facile da dimostrare e il giudice prima era molto disponibile, ora è più
attento sulla pratica concordata quindi ci vuole una fortissima evidenza. immaginiamo le gare, che
sono pratiche concordate.
Le intese possono fissare prezzi, quantità, ripartizione del mercato, manipolazione delle gare
d’appalto ecc..
Domanda studente: “come funziona la manipolazione delle gare d’appalto?”
In una battuta come funziona è difficile da dire, ma possiamo prendere il caso Romero di 2 settimane
fa dove l’antitrust ha fatto l’accertamento. (leggere da sé).
Esempio intesa orizzontale – possibilità di un’intesa fra imprese farmaceutiche, volta a creare una
differenziazione artificiale, dove 2 prodotti in parte sostituibili per la cura di patologie oculari,
venivano differenziati delle imprese in maniera tale da mantenere un differenziale di prezzo di 10 a
1.
Le 2 imprese coinvolte per una serie di ragioni incrociate e di licenze, avevano interessi economici in
entrambi i prodotti. Questo ha portato Avastin e Lucentis, dove il primo veniva venduto per 80€ e il
secondo per 900€, come si poteva giustificare questa differenza, tenendo presente che sono farmaci
che venivano acquistati non tanto dal cliente persona fisica ma dal sistema sanitario nazionale quindi
il danno del consumatore è solo indiretta perché c’è un acquirente pubblico, per evitare di utilizzare
il prodotto più economico hanno fatto in modo di evidenziare delle differenze tra i due anche in
termini di avvertenze e controindicazioni che hanno fatto si che gli oculisti che dovevano utilizzare
questi prodotti, non volendosi assumere dei rischi per i propri pazienti che sono prodotti fondamentali
per patologie oculari ovviamente erano indifferenti all’aspetto prezzo ma non certo all’elemento
dell’avvertenza, che erano invece consapevoli che i prodotti fossero fungibili e quindi tutto il loro
sforzo di marketing e comunicazione. (?,..) queste cose nel settore farmaceutico sono molto specifiche
e tutto ciò che viene fatto è a fin di bene. In questo caso la tesi sostenuta dall’antitrust è ritenuta lesiva
e che ha comportato un danno di oltre 40 mln di euro che poi raggiunse livelli di 500 mln di euro
annui, cosi il sistema sanitario nazionale ha acquistato il farmaco più caro e così è gravato sulla
collettività. Simile si ha per i farmaci cosiddetti generici che hanno la stessa composizione molecolare
del prodotto brandizzato che si contraddistinguono a volte solo per gli eccipienti, però qui scatta
l’elemento psicologico da parte dei consumatori basta che il medico di base dice “si sono uguali però
io le suggerisco questo” e il malato comprerà quello che costa di più.
Abuso di posizione dominante

La posizione nota è l’incompatibilità con il mercato comune, e così è vietata se è lesiva del commercio
tra stati membri lo sfruttamento abusivo da parte di una o più imprese (cosi posizione dominante
singola o collettiva ) in posizione dominante sul mercato comune o sulla parte sostanziale di questi.
Questa è la nozione comunitaria ripresa, Art 30 parla dell’abuso di posizione dominante e l’art 102.
Nota è vietato l’abuso di posizione dominante e non raggiungere una posizione dominante.
Telecom italia ha ad esempio una posizione dominante. Autostrade invece è in una posizione di
esclusione della concorrenza nel mercato perchè ha la concessione. Qui trattiamo il caso in cui una
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impresa ha acquisito una posizione dominante e poi svolge condotte abusive. Potere di mercato si ha
se ci sono i criteri economici della commissione europea. Posizione dominante ostacola una
concorrenza effettiva sul mercato, perche qualunque cosa faccia gli altri sono coinvolti perché io
posso operare come leader di mercato in modo indipendente rispetto a concorrenti, clienti e
consumatori. Condotte abusive: prezzi gravosi, impedire o limitare la produzione, gli sbocchi e
accessi al mercato, caso più classico in cui vieta accesso ai concorrenti, limitarne la crescita sul
mercato. Oppure impresa è dominante nel mercato A, nel mercato B è un ‘ impresa come altre e cerca
di estendere la posizione ad altri mercati. Il caso Google con le mappe fa riferimento al 2 punto di
esclusione. Altro esempio riguarda Huawei: chi gestisce il sistema android non dà la possibilità degli
aggiornamenti a huawei, huawei prima o poi o si crea un sistema differente o è destinato alla fine,
questo è un sistema classico di abuso. Così chi è in posizione dominante può porre in essere condotte
anche a sua insaputa e basta il potenziale effetto sul mercato per avere configurazione di abuso , basta
il potenziale effetto sul mercato per configurare l’abuso. Ad esempio Eni che cercò di potenziare i
gas dotti, è stato considerato abuso di posizione dominante perche lesivo della possibilità ad altri
operatori di accedere a quella risorsa e fare concorrenza nella distribuzione di gas in Italia. Cosi chi
è in posizione dominante ha a suo carico la responsabilità di raggiungere un obiettivo una concorrenza
non falsata ed effettiva nel mercato comune di riferimento (nazionale o più ristretto). Può esserci un
danno ai consumatori o ai concorrenti.
Altro esempio sanzione fatta dall’autorita nei confronti di ‘Aspen’ è per un abuso per prezzi iniqui su
4 farmaci, su questi ci sono stati degli aumenti di prezzo e nella condotta di ‘Aspen’ è emerso che
questi farmaci non sostituibili dal punto di vista terapeutico. Erano presenti imprese che minacciavano
di spostare da una fascia farmaceutica A ad C quindi a totale carico del paziente. Antitrust accetta
l’abuso anche per la debolezza del soggetto pubblico che doveva limitare l’abuso e non lo fece. Caso
Unilever invece si ebbe una condotta sostanzialmente di due società del gruppo unilever che fanno
abuso escludendo un piccolo operatore che era entrato sul mercato dei gelati con un prodotto
innovativo ad un prezzo attraente e Unilever gli chiuse la rete distributiva.
Dimostrazione della dominanza: quota mercato superiore al 60%, quadruplo dei principali
concorrenti, vantaggio strutturale, marchi commerciale e altri dettagli.
Concentrazioni
Impresa cresce non attraverso un fenomeno interno ma attraverso concentrazione e acquisizioni che
portano ad acquisire in modo stabile un’ impresa o una parte dell’impresa stessa. Si hanno
concentrazioni orizzontali, che coprono uno stesso stadio produttivo. Verticali quando ci muoviamo
a diversi stadi produttivi. Per le concentrazioni se c’è un controllo delle autorità italiane o autorità
comunitarie ci sono delle soglie dimensionali che variano nel tempo, a livello europeo sono molto
alte ad esempio 5 mln di euro di fatturato, quindi ci sono livelli dimensionali e regole. Per cui se c’è
una concentrazione nazionale si puo rinviare alla commisione europea perche decida solo lei o se la
concentrazione produce effetti in un unico stato dell’UE l’operazione puo essere rinviata all’autorita
nazionale.
Tutela consumatore
[Slide strutturale]: controllo della pubblicità ingannevole. Dichiarazione sui giornali. Esempio
Pubblicità ingiuriosa , dove cabine telefoniche di telecom erano rosse e quelle di infostrada erano
verdi e un cagnolino per strada camminava e faceva la pipì vicino la cabina rossa, e questa pubblicita
fu ritenuta diffamatoria e ingiuriosa da parte del marchio. Più recentemente si è arrivati al codice del
consumo con le direttive comunitarie 2005/29/CE. Nel 2014 si è avuta la direttiva sui diritti dei
consumatori, esempio classico di e-commerce in cui mi arrivano due scarpe una rossa una verde e
posso mandarle indietro senza alcun costo. In cosa è competente l’autorità : pratiche commerciali
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scorrette. Se fai acquisto a distanza telefonicamente hai diritto a forma scritta o loro devono
confermarti per iscritto mandando una email il contenuto di ciò che convenuto per telefono, se sei
contrario puoi rinunciare all’acquisto. Poi clausole vessatorie. Pratica commerciale è qualsiasi azione,
omissione, il passaggio è stato dalla pubblicita ingannevole (compri macchina a 9900 euro ma la
paghi a rate e ci sono altre clausole scritte in carattere piccolo, e in realtà la macchina la paghi 14000,
cio non lo sai perche vedevi solo offerta ma non le clausole scritte in carattere piccolo ). Vendite
piramidali in cui sei trasformato da consumatore a mini imprenditore per cui se vuoi un telefono a
prezzo basso devi prima coinvolgere altri nella catena ma con un meccanismo che poi salta. Se
anziano ha difficoltà con l’home banking viene tutelato come consumatore medio. Nota pratiche
ingannevoli e pratiche aggressive, ci sono caratteristiche comuni. Nelle pratiche aggressive una
giurisprudenza aveva stabilito che vi fosse un intervento dell’autorita antitrust anche nei settori
regolati. Già abbiamo accennato i rapporti tra antitrust e consob, e rapporti tra consob e banca d’italia
, quindi contemporaneamente c’è una tutela da parte delle diverse autorità , cio potrebbe accadere su
prodotti metà finanziari e meta assicurativi su cui c’è un interesse a vigilare da parte di consob,
antitrust e banca d’italia. Obsolescenza programmata di samsung e apple casi importanti sono sulle
slide, influencer e pubblicità occulta ciò va fatto con determinate regole.
Lezione 23 – 21.05
Le agenzie di rating
Le agenzie di rating non sono altro che delle agenzie private, con una forma giuridica interna libera,
a carattere societario (sia di capitali che di persone) ma la quasi totalità oggi adotta ha la forma di
società per azioni.
La finalità principale è di tipo commerciale a favore degli azionisti. L’agenzia di rating non è altro
che un’impresa che vive della sua credibilità e vende un prodotto attraverso una consulenza diretta o
indiretta. Il cliente ci si rivolge perché vuole ricevere un giudizio, una valutazione riguardo una
società da acquisire o su cui investire.
La differenza tra una società di consulenza ed una di rating è che la prima ci fornisce un quadro
completo sulla società da valutare, quest’ultima invece si esprime principalmente in merito agli
strumenti finanziari, azioni, obbligazioni della società in questione.
Esempio: mi voglio comprare l’intera Alitalia, faccio fare una valutazione ad una società di
consulenza. Voglio acquistare dei titoli di Alitalia, mi rivolgo ad un’agenzia di rating.
Quali sono gli elementi di valutazione che le agenzie di rating analizzano per assegnare un voto?
La prima valutazione che l’agenzia di rating fa riguarda la credibilità della società, l’apparenza del
brand. Le valutazioni possono riguardare azioni, obbligazioni, titoli di stato, derivati, etc.
Oltre che da un singolo cliente, possono richiedere un giudizio alle agenzie di rating anche
associazioni di committenti o addirittura la totalità del mercato.
Il profilo dell’indipendenza e terzietà (non di autonomia) ha determinato negli anni una serie di
vincoli per evitare tutte le forme di conflitto di interessi. Gli analisti delle agenzie di rating non
possono avere rapporti con gli amministratori delle società da giudicare.
Dopo il crack del 2007-2008 si è cercato di riformare le agenzie di rating, poiché con lo scoppio della
bolla finanziaria avevano ormai perso credibilità. Tuttavia, il problema di fondo persiste tutt’oggi: le
agenzie di rating sono società private cui il capitale è spesso detenuto dalle grandi società mondiali
che anche se indirettamente, ne influenzano l’operato.
Si è a lungo pensato se alcuni soggetti come la Banca Mondiale o il FMI potessero portare avanti
delle agenzie di rating non private ma di carattere pubblico, ma ad oggi non c’è stata ancora nessuna
novità in merito.
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Oggi le più importanti agenzie di rating sono private, americane ed incidono profondamente sul
mercato.
La questione del rating è di fondamentale importanza poiché alcuni statuti di fondi pensione a livello
mondiale prevedono l’impossibilità nell’investire in titoli di stati i quali hanno un rating inferiore ad
una certa soglia. Essere declassati quindi potrebbe significare l’impossibilità dei più grandi fondi
comuni internazionali ad acquistare quel determinato titolo.
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DIRITTO DEL MERCATO E DEGLI STRUMENTI

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Esempio: Tema dell’energia elettrica

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Quali sono i settori nei quali la presenza pubblica è giustificata?

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d) difesa e Forze armate; sicurezza dello Stato; armi, munizioni ed esplosivi;

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La parte più di rilievo è la e)

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Articolo 11 (Principi fondamentali)

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Il regolamento comunitario fa riferimento alla massima forza di legge all’interno dell’Unione

Articolo 2 (Parte prima – Principi; Titolo I - Categorie e settori di competenza dell’Unione)

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b) Decreto legge e decreto legislativo.

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La proposta soggetta a referendum è approvata se ha partecipato alla votazione la maggioranza

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carattere di straordinaria necessità e urgenza, e fa riferimento ad una evenienza di ordine pubblico

Fonti a livello comunitario:

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Cosa succede in un processo davanti l’Antitrust?

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Procedimento che avviene davanti all’autorità Antitrust

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DECRETO-LEGGE 30 novembre 2013, n. 133 Art 4

comma4. Le quote di partecipazione al capitale possono appartenere solamente a:

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Funzioni della banca d’Italia

Quanti e quali sono gli organi della banca d’Italia

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DECRETO-LEGGE 30 novembre 2013, n. 133 Art 5

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Andiamo a vedere questi organi nel particolare

Assemblea dei partecipanti art 15

1 Il Consiglio superiore si compone del Governatore e di tredici consiglieri nominati nelle

Consiglio superiore →Art 18

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Direttore generale (nonché presidente Ivass): Articolo 25 (D.P.R. 133/2006)

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Vicedirettori: Articolo 26 (D.P.R. 133/2006)

Disposizioni generali: Articolo 42 (D.P.R. 133/2006)

Articolo 43 (D.P.R. 133/2006)

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Lezione 8 - 25.03 seminario CONSOB (dott. Franza)

La Consob è un organo collegiale espressione automa indipendente e terza.

Quali sono le modalità con cui svolge questa attività?

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