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UNA NUOVA MATRICE DEI RISCHI E

DELLE OPPORTUNITA’ DEI PAESI E


DELLE AREE EMERGENTI

A CURA DI:

IAI
SACE
Finmeccanica
Assicurazioni Generali

Roma, 10 giugno 2008


INDICE

Sommario e conclusioni 4

1. Descrizione e obiettivi della ricerca 6

2. La differenziazione degli indicatori di rischio paese e


una loro applicazione 8

3. Una nuova valutazione dei paesi emergenti 12

4. Una classificazione dei paesi emergenti in base al


grado di rischio e alle opportunità di mercato 19

APPENDICE 26

3
Sommario e conclusioni

Le attività di analisi e valutazione dei rischi paese hanno uno spazio rilevante nelle
scelte quotidiane degli operatori economici e finanziari. L’importanza di tali
valutazioni è sensibilmente aumentata negli ultimi anni in parallelo con l’accrescersi
delle tensioni internazionali e della crisi finanziaria più recente.

La portata dei mutamenti in atto è tale da indurre a rivedere sia il quadro dei
paesi a rischio che gli strumenti di lettura e d’analisi attraverso cui leggere e
interpretare le minacce di instabilità internazionale e gli effetti di contagio da un
paese/area all’altro.

In questa prospettiva il presente rapporto muove dalla constatazione che i vari fattori
di rischio interessano in modo diverso i diversi operatori economici impegnati su
fronti diversi del processo di internazionalizzazione (esportatori, investitori
esteri..) e richiedono quindi una differenziazione sia nelle variabili da prendere in
considerazione sia negli indicatori da utilizzare.

Si è proceduto così ad una differenziazione degli indicatori di rischio paese in base


alla diverse esigenze e caratteristiche degli operatori. Delle tante tipologie di
operatori impegnati in attività internazionali ne sono state scelte due quali prototipi più
diffusi della popolazione di riferimento: l’operatore che esporta beni e servizi, da un
lato, e l’investitore che sviluppa una presenza all’estero effettuando accordi e
investimenti diretti, dall’altro.

Sono stati presi in esame e differenziati in particolare due indicatori di rischio


paese: l’indice dell’EIU (Business Operational Risk - BOR) e quello di Global
Insight. La scelta è stata dettata sia dalla larga diffusione di tali indici sia dal fatto che
per il loro calcolo vengono utilizzate molteplici insiemi di variabili di natura economica,
politica e istituzionale.

I risultati delle stime econometriche effettuate confermano l’ipotesi di base: i vari


fattori di rischio influenzano in modo diverso i diversi operatori internazionali. A
partire da queste evidenze si è proceduto alla costruzione degli indici differenziati di

4
rischio per le due tipologie di operatori (esportatori e investitori) utilizzando due sistemi
di ponderazione delle varie sottocategorie dei fattori di rischio.
Esaminando i risultati, si nota come per la maggior parte dei paesi che rientrano nelle
categorie di rischio molto alto o molto basso gli indici differenziati (GI_COMMERCIO
e GI_IDE) non si discostano significativamente da quelli aggregati. Mentre per
gruppi di paesi a rischio intermedio si notano scostamenti significativi e in alcuni
casi assai rilevanti.

Nella parte finale del lavoro gli indici differenziati di rischio sono stati associati a
indicatori delle opportunità economiche presenti nei vari paesi, differenziando
anche queste ultime in base agli Ide e alle esportazioni. Gli indici di opportunità
tengono conto sia della performance del paese sia del potenziale dello stesso paese
secondo una metodologia introdotta e applicata dall’UNCTAD nei rapporti annuali
degli ultimi anni. La valutazione congiunta di rischi e opportunità è stata applicata in
particolare a una vasto insieme di paesi emergenti e in via di sviluppo.

Un primo insieme di risultati mostra l’esistenza di una correlazione negativa tra


rischio e opportunità dei vari paesi per cui ad elevate opportunità corrispondono
bassi rischi e viceversa. Una relazione che è confermata indipendentemente
dall’indicatore di rischio e opportunità utilizzati.

Un secondo insieme di risultati che fa riferimento ai soli paesi emergenti non OCSE
(escludendo quindi i paesi ad alto reddito) individua quattro categorie di paesi: i primi
due gruppi rappresentati da paesi ad elevato (basso) rischio e (elevate) basse
opportunità; gli altri due caratterizzati da elevato (basso) rischio e elevate (basse)
opportunità. Anche in questo caso la distribuzione dei paesi nei quattro gruppi
considerati rivela significative differenze nel caso degli indicatori di commercio rispetto
a quelli degli IDE.

5
1. Descrizione e obiettivi della ricerca1
Le attività di analisi e valutazione dei rischi presenti nello scenario internazionale
assumono un rilievo crescente nelle scelte quotidiane degli operatori economici e
finanziari. Il buon esito delle decisioni di effettuare transazioni e investimenti
internazionali è legato alle capacità degli stessi operatori di valutare (o saper
leggere valutazioni riguardanti) le fonti di rischio che gravano sulle condizioni di
stabilità economica e politica presenti nelle diverse aree e mercati di destinazione.
L’importanza di tali valutazioni è sensibilmente aumentata negli ultimi anni in
parallelo con l’accrescersi delle tensioni internazionali e dei conflitti seguiti agli
attentati dell’11 settembre 2001.

La portata dei cambiamenti recenti è stata tale da indurre a rivedere sia il quadro
dei paesi a rischio che gli strumenti di lettura e d’analisi attraverso i quali leggere e
interpretare le minacce di instabilità internazionale e gli effetti di contagio da un
paese/area all’altro.

La geografia dei “luoghi di investimento sicuro” è così profondamente mutata. Allo


stesso modo la definizione/valutazione del rischio paese - utilizzata per classificare
e raggruppare i rischi connessi ad attività ed operazioni internazionali - va
assumendo connotati sempre più estesi tanto da rendere spesso inadeguate le analisi
delle fonti di rischio ispirate alla tradizionale ripartizione tra rischi connessi alla
sfera politica (sovereign interference) e quelli relativi al contesto economico
(business climate).

Una recente estesa letteratura - e ancor più una prassi consolidata all’interno delle
agenzie specializzate e di rating internazionali - ha suggerito di sperimentare nuovi
metodi di analisi che integrino le molteplici fonti del ‘rischio paese’ lungo varie
direzioni: potenziando le analisi qualitative riguardanti le variabili geo-politiche
strategiche e di sicurezza; leggendo in uno schema integrato le cause d’instabilità

1
Il presente rapporto è stato curato da un team diretto dal prof. Luca De Benedictis (Professore ordinario,
Università di Macerata) e composto dal dott. Michele Di Maio (Ricercatore, Università di Napoli
“Parthenope”) e dalla dott.ssa Giulia Nicchia (Ricercatrice, IAI). Il progetto di ricerca è stato supportato
da un Comitato Scientifico composto dal prof. Paolo Guerrieri (Vicepresidente, IAI), dal dott. Emanuele
Baldacci (Chief Economist, SACE), dal dott. Lorenzo Savorelli (Direttore Ufficio Ricerca e Sviluppo,
Assicurazioni Generali S.p.A) e dal dott. Carlo Musso (Responsabile Ufficio Studi Finmeccanica).

6
dell’intero sistema (enviromental stability); utilizzando in modo eclettico i diversi
approcci metodologici qualitativi e quantitativi disponibili.

L’obiettivo prioritario è potersi avvalere di un insieme di input informativi e


conoscitivi in grado di fornire indicazioni, orientamenti e previsioni di carattere
integrato sugli scenari e le tendenze di rischio e stabilità delle varie aree e paesi.

Anche la nostra analisi si è mossa in tale direzione cercando di ricostruire un


quadro integrato di analisi e valutazioni dei principali rischi geo-politici,
economici e finanziari dei principali paesi e mercati emergenti con le seguenti
finalità:
• definire uno schema concettuale di riferimento per la
individuazione, analisi e valutazione delle principali fonti di
rischio internazionale;
• comparare metodologie e strumenti di valutazione delle
condizioni economiche, geopolitiche e di sicurezza strategica che
caratterizzano le principali aree e paesi emergenti e che
assumono particolare rilevanza per le prospettive di
internazionalizzazione del nostro sistema economico e
produttivo;
• elaborare nuove metodologie e strumenti di valutazione dei
fattori di rischio di questi stessi paesi ed aree, unitamente ad una
valutazione delle opportunità di mercato in essi presenti.

7
2. La differenziazione degli indicatori di rischio paese e una
loro applicazione

Il nostro lavoro ha assunto come base di partenza la constatazione che operatori


economici impegnati su fronti diversi del processo di internazionalizzazione
(esportatori, investitori esteri, etc.) hanno esigenze diverse relativamente alle
informazioni e conoscenze da utilizzare sulle situazioni di rischio dei vari paesi. I rischi
affrontati dalle imprese esportatrici, ad esempio, interessano soprattutto le capacità di
pagamento degli operatori esteri, mentre per chi investe e/o sviluppa una presenza
all’estero sono le condizioni di stabilità e sviluppo locali ad assumere particolare
rilevanza. Ancora, un esportatore è marginalmente interessato al rischio di esproprio da
parte del governo di un paese estero, mentre tale rischio assume fondamentale rilevanza
per le scelte di un investitore all’estero.

Ora le agenzie internazionali di rating tengono conto solo marginalmente di tali


differenziazioni e nella maggior parte dei casi non forniscono indicazioni di rischio
disaggregate e task-specific. Gli indici di rischio paese più utilizzati fanno riferimento in
effetti a tipologie di rischio complessivo e al più individuano sottoinsiemi di fattori di
rischio collegati da mirati sistemi di ponderazione. È il caso ad esempio di due tra i più
utilizzati indicatori di rischio paese, quello fornito da Global Insight (GI) e l’altro
prodotto dall’Economist Intelligence Unit (EIU)2. Sono entrambi il risultato di diverse
sotto-categorie di rischio specifico (rispettivamente sei e dieci), definite dalle condizioni
macroeconomiche, fiscali, istituzionali e politiche, che sono alla fine assemblate in
modo tale da arrivare a definire per ogni paese un determinato indicatore di rischio
complessivo.

Al fine di colmare tale lacuna il nostro obiettivo è stato così - in primo luogo -
l’individuazione di strumenti di ricerca e di una metodologia che permettessero di
differenziare gli indicatori di rischio in base alle diverse esigenze e caratteristiche dei
vari operatori impegnati in attività internazionali. Delle tante tipologie di operatori
esistenti ne abbiamo scelte due che rappresentano prototipi ideali ed estremi della
popolazione di riferimento: l’operatore che esporta beni e servizi, da un lato, e
l’investitore che sviluppa una presenza all’estero effettuando investimenti diretti,
dall’altro. L’ipotesi di base è che i vari fattori di rischio - come si è detto - interessino in

2
Conclusioni simili si ottengono analizzando altri indicatori di rischio paese disponibili sul mercato.

8
modo diverso i diversi operatori e richiedano quindi una differenziazione sia nelle
variabili da prendere in considerazione sia negli indicatori da calcolare.

Per identificare le diverse tipologie di operatori internazionali abbiamo selezionato


come variabili, per ogni singolo paese, per gli esportatori il flusso di importazioni in
percentuale del PIL (che identificheremo come commercio, per sinteticità) 3; mentre per
gli investitori, si è utilizzata la quota del flusso di IDE rispetto al PIL nazionale
(identificata come IDE)4.

La differenziazione delle due tipologie di operatori internazionali comporta molto


sinteticamente l’attribuzione di pesi diversi alle singole componenti dell’indicatore di
rischio aggregato. Tre sono i possibili approcci da seguire per la diversificazione di tali
pesi: (1) un approccio esplicitamente discrezionale e soggettivo (Meldrum, 1999), in cui
far leva sull’esperienza e sulle conoscenze degli analisti; (2) una strada relativamente
più oggettiva che sfrutta le indicazioni degli operatori specializzati, ovvero gli stessi
investitori internazionali e esportatori; (3) analisi e stime econometriche per individuare
delle correlazioni tra la specifica tipologia delle operazioni selezionate (esportazioni e/o
IDE) e le varie componenti di rischio, traducendo poi tali evidenze nei metodi di
ponderazione degli indici di rischio aggregato. Ed è proprio quest’ultimo approccio che
abbiamo qui utilizzato per la sua maggiore affidabilità rispetto agli altri due.

Abbiamo preso in esame e differenziato in particolare due indicatori di rischio paese:


l’indice dell’EIU (Business Operational Risk - BOR)5 e quello di Global Insight 6. La
scelta è stata dettata sia dalla larga diffusione di tali indici sia dal fatto che per il loro

3
Sono state effettuate analisi anche sul livello di importazioni non rapportato al PIL. I risultati sono
qualitativamente analoghi una volta controllato per l’eterogeneità dei paesi.
4
Alternativamente, sono state utilizzati anche il livello di IDE non rapportato al PIL e lo stock di IDE in
livelli e in quote. Anche in questo caso, i risultati sono qualitativamente analoghi una volta controllato per
l’eterogeneità dei paesi.
5
L’indice EIU varia tra 0 e 100 (ordinato in modo crescente rispetto al rischio) e viene suddiviso in
cinque classi: Fascia A (0 - 20 punti): nessun problema di natura economico–finanziaria, buon livello di
democrazia; fascia B (21 - 40 punti): gli aspetti di natura politica devono essere tenuti sotto osservazione;
fascia C (41 - 60 punti): queste economie sono spesso in difficoltà persistenti anche se controllabili, con
squilibri di natura interna ed esterna. Un eventuale investimento va tenuto sotto controllo; fascia D (61 -
80 punti): economie caratterizzate da seri problemi politici. Frequenti rinegoziazioni del debito. Un
investimento va valutato molto attentamente; fascia E (81 - 100 punti): comprende Paesi che si trovano in
forti disavanzi esterni e interni, con problemi di politiche fiscali fuori controllo e spesso devastati da
guerre civili e/o radicali cambiamenti politici. Il rischio politico è così molto elevato.
6
L’indice di Global Insight varia tra 0 e 5 (ordinato in modo crescente rispetto al rischio) e viene
suddiviso nelle seguenti nove categorie. (1) inferiore a 1.25 - irrilevante (2) 1.25 - 1.74 -
trascurabile; (3) 1.75 - 1.99 - basso; (4) 2.00 - 2.49 - moderato; (5) 2.50 - 2.99 - medio; (6) 3.00 - 3.49
- rilevante; (7) 3.50 - 3.99 - alto; (8) 4.00 - 4.49 - molto alto; (9) 4.50 - 5.00 - estremo.

9
calcolo vengono utilizzati un numero elevato di variabili, economiche, politiche e
istituzionali.

I risultati delle stime econometriche effettuate (tabella 1) confermano la nostra ipotesi di


base: i vari fattori di rischio influenzano in modo diverso i diversi operatori
internazionali, in particolare gli esportatori e gli investitori internazionali. La
disaggregazione dei due indicatori rivela che per chi esporta i fattori politici, il sistema
fiscale e legislativo assumono particolare rilevanza mentre per gli investitori esteri sono
le condizioni politiche e di sicurezza del paese ospite a svolgere un ruolo predominante
nella determinazione del rischio 7.

Tabella 1. - Analisi di correlazione tra le componenti del rischio e i flussi commerciali e di


investimenti diretti esteri

Indice di correlazione
Indice di correlazione
Indice EIU-BOR comm IDE Indice GI comm IDE
Rischio Complessivo -0.4072 -0.1474
Rischio Complessivo -0.3451 -0.1378
Rischio legato alla Sicurezza -0.2607 -0.1620
Economico -0.3660 -0.1058
All’instabilità politica -0.3466 0.0469
Politico -0.3412 -0.1505
All’ inefficacia della politica -0.4069 -0.0655
Legislativo -0.3447 -0.1139
Al sistema legislativo -0.3875 -0.0789
Fiscale -0.3087 -0.1570
Ai fattori macroeconomici -0.0292 -0.2762
Operativo -0.3192 -0.1240
Al commercio e ai pagamenti
Sicurezza -0.1293 -0.1105
internazionali -0.3662 -0.1341
Ai fattori finanziari -0.4409 -0.0932
Alla politica fiscale -0.2882 -0.2928
Al mercato del lavoro -0.4028 -0.1747
Alle infrastrutture -0.4133 -0.1094

Sulla base delle evidenze derivanti dall’analisi econometrica si è proceduto alla


costruzione degli indici differenziati di rischio per le due tipologie di operatori
(esportatori e investitori) utilizzando due sistemi di ponderazione delle varie categorie
dei fattori di rischio.

7
Per controllare l’eterogeneità tra paesi e tra aree regionali e per la dinamica temporale delle serie
abbiamo utilizzato tecniche di regressione di tipo panel con effetti random per ogni paese, con dummy
regionali e annuali. I risultati delle stime mostrano come i diversi sotto indicatori di rischio risultino
significativi in modo differenziato per IDE e commercio.

10
Il primo metodo non modifica le variabili di base utilizzate nel calcolo dell’indice
aggregato ma aumenta, diminuisce o lascia invariati i coefficienti di ponderazione delle
singole componenti utilizzate nell’indice aggregato di rischio a seconda della
significatività (o meno) e del segno atteso (o meno) dei parametri nelle stime di
regressione effettuate. Il secondo metodo prende in considerazione solo quelle
componenti caratterizzate da coefficienti significativi e di qui muta la composizione
delle variabili utilizzate nel calcolo dell’indice aggregato.

Costruzione di indici differenziati di rischio

L’indice di rischio complessivo P è il risultato delle formule di seguito riportate, in cui viene evidenziato (sia
per il primo metodo che per il secondo) il peso delle singole componenti. Le componenti del rischio
complessivo P sono: rischio economico (Eco); rischio politico (Pol); rischio legislativo (Leg); rischio fiscale
(Tax); rischio operativo (Ope); rischio legato alla sicurezza (Sec).

Primo metodo

a) Per gli IDE:

Ρ Ide = ( Pol 2
) ( ) ( ) ( ) ( ) (
⋅ 0,35 + Eco 2 ⋅ 0, 25 + Leg 2 ⋅ 0, 25 + Tax 2 ⋅ 0,15 + Ope2 ⋅ 0,0 + Sec 2 ⋅ 0,1 )
b) Per il commercio:

ΡTrade = ( Pol 2
) ( ) ( ) ( ) ( ) (
⋅ 0,35 + Eco 2 ⋅ 0, 25 + Leg 2 ⋅ 0, 25 + Tax 2 ⋅ 0,05 + Ope 2 ⋅ 0,1 + Sec 2 ⋅ 0, 0 )

Secondo metodo

c) Per gli IDE:

Ρ Ide 2 = ( Pol ⋅1)


2

d) Per il commercio:

ΡTrade 2 = ( Pol 2
) (
⋅ 0,5 + Leg 2 ⋅ 0,5 )

11
3. Una nuova valutazione dei paesi emergenti

Ai fini di una applicazione degli indici differenziati per categoria di operatore


(esportatori e investitori) abbiamo preferito utilizzare il solo indice aggregato di Global
Insight (GI), in particolare per due motivi: (a) l’utilizzo e la disponibilità per tale indice
di un ampio insieme di sottocategorie di fattori di rischio; (b) l’elevato numero di paesi
emergenti e in via di sviluppo a cui poter applicare tale indice.

L’indice GI copre 209 paesi. La distribuzione degli stessi, in termini delle nove
categorie di rischio che costituiscono la scala ordinata proposta da GI, è visualizzata nel
grafico 1.

Grafico 1. - Distribuzione del rischio medio (1998-2006) per GI

Estremo
Rischio alto

Molto alto

Alto
Rischio medio

Rilevante

Medio

Moderato
Rischio basso

Basso

Trascurabile

Irrilevante

0 10 20 30 40 50 60

La figura evidenzia come le categorie di rischiosità di maggior rilievo in termini di


numerosità dei paesi appartenenti siano quelle rilevante, medio e moderato: la maggior
parte dei paesi hanno, quindi, un livello di rischio medio e solo gruppi minori di paese si
attestano su livelli di rischio alto e rischio basso.
Un primo insieme di indici differenziati è stato calcolato utilizzando il primo metodo di
ponderazione (in cui i pesi delle variabili risultate significative vengono aumentate del
10%, riducendo simmetricamente le altre sotto categorie).

12
Per quanto riguarda i risultati, riportiamo una suddivisione dei Paesi non-OCSE8 per
categorie di rischio secondo i due indici diversificati (tabelle 2 e 3) a partire dall’indice
Global Insight standard.

Tabella 2. - Suddivisione dei Paesi non-OCSE per categorie secondo l’indice di rischio differenziato
per il commercio
irrilevante
Rischio basso

trascurabile

BAHAMAS SINGAPORE
basso

BOTSWANA BRUNEI CILE MALTA SLOVENIA EMIRATI ARABI UNITI


moderato

BAHRAIN COSTA RICA ESTONIA HONG KONG ISRAELE LETTONIA LITUANIA


MALAYSIA NAMIBIA QATAR SUD AFRICA TAIWAN TAILANDIA TRINIDAD E
TOBAGO TUNISIA URUGUAY

ARGENTINA BOLIVIA BRASILE BULGARIA CROAZIA GABON GIAMAICA


medio

GIORDANIA KUWAIT LIBANO MAROCCO OMAN PANAMA PERU FILIPPINE


Rischio medio

ROMANIA ARABIA SAUDITA SENEGAL UGANDA

ALGERIA ARMENIA AZERBAIJAN BANGLADESH BENIN BURKINA FASO


CAMEROON CINA COLOMBIA COSTA D'AVORIO REPUBBLICA DOMINICANA
rilevante

EGITTO EL SALVADOR ETIOPIA MACEDONIA GAMBIA GEORGIA GUATEMALA


GUYANA HONDURAS INDIA INDONESIA KAZAKISTAN KENYA KYRGYZSTAN
MADAGASCAR MALAWI MALI MOLDOVA MONGOLIA MOZAMBICO NEPAL
NICARAGUA PAPUA NUOVA GUINEA PARAGUAY RUSSIA SRI LANKA
SURINAME SIRIA TANZANIA UCRAINA VENEZUELA VIETNAM YEMEN ZAMBIA

ALBANIA ANGOLA BELARUS CONGO ECUADOR HAITI IRAN LIBIA MYANMAR


alto

NIGER NIGERIA PAKISTAN RWANDA TAJIKISTAN TOGO UZBEKISTAN


ZIMBABWE
Rischio alto

molto alto

REPUBBLICA DEMOCRATICA DEL CONGO GUINEA SIERRA LEONE SUDAN


estremo

8
Tra i Paesi non-OCSE sono stati inoltre selezionati solo quelli presenti nelle classificazioni UNCTAD.

13
Tabella 3. - Suddivisione dei Paesi non-OCSE per categorie secondo l’indice di rischio differenziato
per gli investimenti diretti esteri
irrilevante
Rischio basso

trascurabile

BAHAMAS MALTA SINGAPORE EMIRATI ARABI UNITI


basso

BOTSWANA BRUNEI CILE HONG KONG SLOVENIA


moderato

BAHRAIN COSTA RICA ESTONIA ISRAELE LETTONIA LITUANIA MALAYSIA


NAMIBIA OMAN QATAR SLOVACCHIA SUD AFRICA TAIWAN TRINIDAD E
TOBAGO TUNISIA URUGUAY

ARGENTINA BENIN BOLIVIA BRASILE BULGARIA CINA CROAZIA


Rischio medio

medio

REPUBBLICA DOMINICANA EGITTO GABON INDIA GIAMAICA GIORDANIA


KAZAKISTAN KUWAIT LIBANO MAROCCO PANAMA PERU FILIPPINE
ROMANIA ARABIA SAUDITA SENEGAL TAILANDIA TURCHIA UGANDA

ALGERIA ARMENIA AZERBAIJAN BANGLADESH BURKINA FASO CAMEROON


COLOMBIA COSTA D'AVORIO ECUADOR EL SALVADOR ETIOPIA MACEDONIA
rilevante

GAMBIA GEORGIA GUATEMALA GUYANA HONDURAS KENYA KYRGYZSTAN


MADAGASCAR MALAWI MALI MOLDOVA MONGOLIA MOZAMBICO NEPAL
NICARAGUA PAPUA NUOVA GUINEA PARAGUAY RUSSIA SRI LANKA
SURINAME SIRIA TANZANIA TOGO UCRAINA VENEZUELA VIETNAM YEMEN
ZAMBIA

ALBANIA ANGOLA BELARUS CONGO REP. HAITI INDONESIA IRAN LIBYA


alto

MYANMAR NIGER NIGERIA PAKISTAN RWANDA TAJIKISTAN UZBEKISTAN


ZIMBABWE
Rischio alto

molto alto

REPUBBLICA DEMOCRATICA DEL CONGO GUINEA SIERRA LEONE SUDAN


estremo

14
Esaminando le variazioni nelle categorie di rischio dei paesi a seconda dell’indice
applicato (standard, IDE e commercio), si può notare (tabella 4) che per la maggior
parte dei paesi che rientrano nelle categorie di rischio alto e basso gli indici differenziati
(GI_COMMERCIO e GI_IDE) non si discostano significativamente da quelli aggregati
standard. Mentre per gruppi di paesi a rischio medio si notano scostamenti significativi
e in alcuni casi assai rilevanti sia in altre categorie di rischio sia all’interno della stessa
categoria.

Tabella 4. - L’indice aggregato Global Insight e sue differenziazioni per categorie di


operatore – variazione nelle classi di rischio.

Indice Global Insight standard GI_IDE GI_COMMERCIO


Estremo 4
estremo 3 3
molto alto 1 1
Rischio alto

Molto Alto 8
molto alto 8 8
Alto 25
molto alto 1 1
alto 23 24
rilevante 1 0
Rilevante 55
alto 1 2
rilevante 45 50
medio 7 3
moderato 1 0
basso 1 0
Medio 30
Rischio medio

rilevante 1 6
medio 23 21
moderato 4 3
trascurabile 1 0
irrilevante 1 0
Moderato 31
rilevante 1 0
medio 1 1
moderato 23 28
basso 4 2
trascurabile 2 0
Basso 18
moderato 1 2
basso 14 14
trascurabile 3 2
Trascurabile 29
Rischio basso

rilevante 1 0
medio 1 0
moderato 1 26
trascurabile 24 0
irrilevante 2 2
Irrilevante 9
rilevante 1 1
medio 1 0
irrilevante 7 8

15
Tale affermazione trova conferma nelle “matrici di transizione” ovvero nelle tavole
(tabelle 5 e 6) indicanti gli spostamenti da una classe di rischi ad un’altra a seconda
dell’indice applicato (indice Global Insight standard, IDE e commercio).
Nelle suddette tavole riportiamo in colonna la scala dell’indice di rischio standard
Global Insight mentre in riga le categorie dell’indice differenziato per operatore (IDE e
commercio). Qualora l’indice Global Insight e l’indice diversificato risultino assegnare
ad un paese la stessa categoria di rischio, il paese è collocato in corrispondenza della
diagonale principale. Laddove i due indici non convergano, si è preferito evidenziare il
paese collocandolo nella categoria assegnata dall’indice diversificato (IDE e
commercio). In particolare, i paesi OCSE sono segnalati in corsivo. Per facilitarne la
lettura, quindi, nelle seguenti tabelle vengono riportati esclusivamente i paesi che
cambiano la propria categoria di rischio in base all’indice utilizzato.

È interessante notare come ci siano paesi ai quali l’indice GI_IDE (tabella 6) assegna un
livello di rischio più basso rispetto a quello standard (ad esempio la Tailandia: Indice GI
standard = medio, Indice GI_IDE = moderato) e altri per il quale l’indice IDE indica un
livello di rischio superiore a quello calcolato da Global Insight (ad esempio l’Indonesia:
indice standard = rilevante; indice IDE = alto). Il primo gruppo di paesi è però
prevalente.

La tabella 6 mostra la stessa analisi svolta per l’indice commercio. Anche in questo caso
il numero di paesi che mutano categoria è rilevante e si verificano sia casi di passaggio a
una categoria di rischio più elevata che a una categoria di rischio inferiore.

Infine, anche adottando altri sistemi di ponderazione, compreso il secondo metodo


presentato in precedenza, i risultati mostrano trasformazioni dell’indice standard nei
vari indici differenziati simili a quelle già presentate. Allo stesso tempo emerge come
sia necessario prendere in considerazione, per una analisi più soddisfacente delle
condizioni di rischio dei vari paesi, indici differenziati derivanti da tutti e due i sistemi
di ponderazione. Anche in questo caso la differenziazione degli indici in base agli IDE e
al commercio appare utile soprattutto per paesi che si collocano nei livelli di rischio
medio. Per contro, i gruppi di paesi a rischio molto elevato e/o molto basso non rivelano
mutamenti significativi nelle classifiche redatte utilizzando i diversi indici.

16
Tabella 5. - Matrice di transizione dell’indice aggregato e dell’indice IDE

Rischio basso Rischio medio Rischio alto


Aggregato/IDE
Irrilevante Trascurabile Basso Moderato Medio Rilevante Alto Molto Alto Estremo
Irrilevante
Rischio basso

Olanda
Trascurabile
Svizzera
Italia
Basso Maldive
Malta
Martinica
Moderato Dominica
Seychelles
Micronesia
Tailandia
Rischio medio

Medio
Messico

Filippine
Bhutan
Cina
Rilevante Indonesia
Libano
Egitto
Tonga

Alto Guinea Equatoriale Guinea


Rischio alto

Molto alto
Rep Dem del
Estremo
Congo

17
Tabella 6. - Matrice di transizione dell’indice aggregato e del commercio

Rischio basso Rischio medio Rischio alto


Aggregato/COMMERCIO
Irrilevante Trascurabile Basso Moderato Medio Rilevante Alto Molto Alto Estremo
Irrilevante
Rischio basso

Regno Unito
Emirati
Trascurabile Olanda Arabi Uniti

Grecia Andorra
Basso
Italia Hong Kong

Moderato Ungheria Oman


Rischio medio

Rep Dominicana
Turchia Benin
Medio
India
Kazakistan
Filippine Togo
Rilevante
Libano Ecuador
Alto Guinea
Rischio alto

Molto alto
Rep. Dem. del
Estremo
Congo

18
4. Una classificazione dei paesi emergenti in base al grado
di rischio e alle opportunità di mercato

Ai fini di una ulteriore applicazione degli indici differenziati di rischio si è pensato in


questa ultima parte del lavoro di associarli a indicatori delle opportunità economiche
presenti nei vari paesi, differenziando anche queste ultime in base agli IDE e alle
esportazioni. Gli indici di opportunità tengono conto sia della performance del paese sia
del potenziale dello stesso paese secondo una metodologia introdotta e applicata
dall’UNCTAD nei rapporti annuali degli ultimi anni (vedi riquadro).

Breve descrizione degli indici di opportunità

L’indice della performance degli IDE (2004-2006) determina un ordinamento tra i paesi in base al rapporto tra gli IDE in
entrata e il PIL del paese (è il rapporto tra la quota di IDE del paese sul totale mondiale rispetto alla quota di PIL del paese
rispetto al PIL mondiale). Un valore superiore (inferiore) a 1 indica che il paese riceve IDE in misura più (meno) che
proporzionale alla sua dimensione economica. Se il valore è negativo significa che gli investitori hanno disinvestito nel paese
durante il periodo in esame.

IDEpe = IDEi/IDEw
PILi/PILw
Dove:
IDEi = Investimenti diretti esteri del Paese i (w = mondo)
PILi = Prodotto interno lordo del Paese i (w = mondo)

L’indice del potenziale degli IDE (2003-2005) cattura molteplici fattori (a parte la dimensione del mercato) che dovrebbero
influenzare l’attrattività del paese rispetto agli investimenti stranieri. L’indice è calcolato come una media (semplice) di 12
variabili tra le quali: PIL procapite, quota di R&D sul PIL, livello di ICT nel paese, tasso di crescita del PIL, quota delle
esportazioni sul PIL, uso dell’energia, livello di alfabetizzazione, rischio paese, importazioni di materie prime e di prodotti di
alta tecnologia, esportazione di servizi e stock di IDE in entrata.

L’indice della performance commerciale (2004-2006) è stato definito in linea con l’indicatore della performance degli IDE
elaborato dall’UNCTAD:
COMMpe = Mi/Mw
PILi/PILw
Dove:
Mi = Importazioni del Paese i (w = mondo)
PILi = Prodotto interno lordo del Paese i (w = mondo)

L’indice del potenziale commerciale (2006) corrisponde all’Input Measure Index utilizzato dall’UNCTAD nel calcolo del
TDI - Trade Development Index. Nell’Input Measure Index vengono considerati il contesto strutturale e istituzionale nonché
le politiche e i processi relativi al commercio di un paese.

19
Un primo insieme di risultati mostra l’esistenza di una correlazione negativa tra rischio
e opportunità dei vari paesi per cui ad elevate opportunità corrispondono bassi rischi e
viceversa. Un tipo di relazione che è confermata indipendentemente dall’indicatore di
rischio e opportunità utilizzato.

Nei grafici 2 e 3 riportiamo sia per gli IDE che per il commercio i tre indici di rischio
che abbiamo a disposizione: Global Insight standard e gli indici calcolati secondo i due
diversi metodi di ponderazione. Come si vede chiaramente in entrambi i grafici, la
relazione tra rischio e opportunità è negativa: più è alto il rischio, minori le opportunità
sia in termini di IDE che di potenziale commerciale. L’indice di correlazione tra rischio
standard e potenziale commerciale è (-0,82) mentre per il potenziale degli IDE è (-0,75).
Questo significa che la relazione è più forte nel caso del commercio che degli
investimenti diretti esteri.

Grafico 2. - Indice di rischio e potenziale degli IDE

5,00

4,50

4,00

3,50
Indice di rischio

3,00

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
0,000 0,100 0,200 0,300 0,400 0,500 0,600 0,700
Potenziale IDE

GI Rischio IDE: primo metodo Rischio IDE: secondo metodo

20
Grafico 3. - Indice di rischio e potenziale commerciale

5,00

4,50

4,00

3,50
Indice di rischio

3,00

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
400 500 600 700 800 900
Potenziale commerciale

GI Rischio COMMERCIO: primo metodo Rischio COMMERCIO: secondo metodo

Nei grafici 4 e 5 riportiamo invece la relazione tra rischiosità e indice di performance,


sia per quanto riguarda gli IDE che il commercio. Sull’asse verticale continuiamo a
riportare le tre misure del rischio per il tipo di operatore che stiamo considerando.

Grafico 4. - Indice di rischio e performance degli IDE

5,00

4,50

4,00

3,50

3,00
Indice di rischio

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
-3 0 3 6 9 12 15 18
Performance IDE

GI Rischio IDE: primo metodo Rischio IDE: secondo metodo

21
Grafico 5. - Indice di rischio e performance commerciale

5,00

4,50

4,00

3,50
Indice di rischio

3,00

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
0,000 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000
Performance commerciale

GI Rischio COMMERCIO: primo metodo Rischio COMMERCIO: secondo metodo

Come si evince chiaramente dai grafici 4 e 5 la relazione tra rischio da un lato e


commercio e performance commerciale e degli IDE dall’altro, è ancora negativa ma
molto più debole rispetto al caso precedente. Infatti la misura di correlazione risulta
essere (-0,21) nel caso del commercio e nel caso degli IDE (-0,20). È evidente il peso
che i valori anomali hanno nel determinare il segno della correlazione.

Un altro insieme di risultati fa riferimento ai soli paesi emergenti non OCSE9


(escludendo quindi i paesi ad alto reddito) e individua quattro categorie di paesi: i primi
due gruppi rappresentati da paesi ad elevato (basso) rischio e basse (elevate)
opportunità; gli altri due caratterizzati da elevato (basso) rischio e elevate (basse)
opportunità.

Nei grafici che seguono (grafici 6-9) si riportano sull’asse verticale gli indici di rischio
per la specifica tipologia di operatore calcolati secondo il primo metodo di ponderazione
e sull’asse orizzontale gli indici di opportunità (potenziale e performance). È inoltre
evidenziato per l’indice di rischio (asse verticale) il valore soglia di (2,5), che nella scala
Global Insight indica il passaggio dalla categoria di rischio moderato a quella di rischio
medio. Mentre per l’indice delle opportunità (asse orizzontale) il valore soglia è

9
Paesi non- OCSE con l’eccezione di: Messico, Polonia, Repubblica Ceca, Repubblica Slovacca,
Turchia, Ungheria.

22
rappresentato dal valore mediano calcolato con riferimento all’insieme dei paesi non-
OCSE10.

Grafico 6. - Indice di rischio e potenziale degli IDE


5,00

4,50

4,00

3,50

3,00
Indice di rischio

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
0,000 0,050 0,100 0,150 0,200 0,250 0,300 0,350 0,400 0,450
Potenziale degli IDE

Rischio IDE: primo metodo

Grafico 7. - Indice di rischio e potenziale commerciale

5,00

4,50

4,00

3,50
Indice di rischio

3,00

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
400 500 600 700 800 900
Potenziale commerciale

Rischio COMMERCIO: primo metodo

10
Per l’indice di performance commerciale il campione è composto da 108 paesi; per l’indice del
potenziale commerciale da 96 paesi; per l’indice di performance commerciale e degli IDE da 107 paesi.

23
Grafico 8. - Indice di rischio e performance degli IDE
5,00

4,50

4,00

3,50

3,00
Indice di rischio

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
-3 0 3 6 9 12 15 18
Performance degli IDE

Rischio IDE: primo metodo

Grafico 9. - Indice di rischio e performance commerciale

5,00

4,50

4,00

3,50
Indice di rischio

3,00

2,50

2,00

1,50

1,00

0,50

0,00
0,000 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000
Performance commerciale

Rischio COMMERCIO: primo metodo

24
Dall’analisi dei quattro grafici si evidenzia innanzitutto come una buona parte delle
osservazioni (paesi) si concentra nel quadrante caratterizzato da alto rischio e, al
contempo, alte opportunità. Un buon numero di paesi si trova nell’area caratterizzata da
alto rischio e basso valore degli indici di potenzialità e di performance. Molto meno
numerosi sono invece i paesi che appaiono caratterizzati da rischi relativamente bassi e
alte opportunità.

25
Appendice

Elenco di alcune agenzie e società di rating

Business Environement Risk Intelligence (BERI)


BERI S.A. è una società privata di rating analisi e previsioni su oltre 140 Paesi. Fondata nel 1966
offre servizi prevalentemente a banche e società che operano a livello internazionale.

Control Risk Group (CRG)


Control Risks è una società di consulenza sul rischio indipendente che si rivolge a società, governi e
organizzazioni internazionali al fine di gestire rischi operativi e strategici. La valutazione è mensile e
considera oltre 140 Paesi.

Nord Sud Export (NSE)


Nord-sud export è una società specializzata, da più di vent’anni, nell’analisi del Rischio Paese e
delle opportunità dei mercati emergenti. La valutazione bimestrale considera 100 paesi sviluppati.
NSE produce sia una valutazione di Rischio Paese che una valutazione rischio sovrano.

Political Risk Service (PRS)


PRS si occupa principalmente di analisi rischio politico, offrendo un modello metodologico
indipendente l’International Country Risk Guide. L’ICRG indaga le condizioni di rischio di 140
Paesi nel mondo suddivisi in sei macro aree geografiche.

Economist Intelligence Unit (EIU)


L’Economist Intelligence Unit fornisce un flusso costante di analisi e previsioni su più di 200 paesi.
Attraverso un questionario di 77 domande predeterminate, sia qualitative che quantitative alle quali
rispondono una serie di esperti, l’EIU informa sui rischi e le opportunità con i quali gli operatori si
confrontano sul mercato internazionale.

Commercio Internazionale
Commercio Internazionale è una rivista quindicinale di diritto e pratica degli scambi con l’estero,
finanza, mercati, contrattualistica, tecnica valutaria e doganale, fiscalità internazionale, edito da
IPSOA.

Fitch Investor Service


Fitch Ratings è un’agenzia di rating impegnata nel fornire ai mercati finanziari opinioni
indipendenti e precise. Fitch pubblica svariate stime di rating, la più comune è quella relativa al
rating finanziario.

Standard & Poor’s


S&P offre credit ratings, indici, valutazioni del rischio, ricerche sugli investimenti e dati, offrendo
agli operatori benchmarks indipendenti che guidino i loro investimenti e scelte strategiche.

Moody’s
La principale caratteristica di Moody’s è l’esplicita differenziazione tra rating sul debito in valuta
nazionale e quello in valuta estera.

26
A. Componenti del rischio politico
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
RISCHIO POLITICO X X X X X X X X X
Popolazione x x x
Popolazione urbana(% totale) x
% Popolazione alfabetizzata x
Istituzioni x x x x x x x x
Stabilità costituzionale x x x x
Efficienza delle Istituzioni x x
Forma di governo x x
Stabilità di governo x x x x x
Unità di governo x x x x
Forza legislativa x x x
Supporto popolare x x x x
Consenso agli obiettivi di politica economica x x
Militarizzazione della politica x x x
Trasparenza sistema politico x
Corruzione x x x
Qualità della burocrazia x x x x
Modalità di trasferimento del potere x
Responsabilità democratica x x x x x
Alternanza democratica x x x
Sistema monopartitico (de facto/de jure) x
Autarchia x
Riforme x x
Riforme strutturali x
Riforme amministrative x
Condizioni sociali x x x x x x
Accesso ai servizi della salute x x
Disoccupazione x x x
Povertà x
Fiducia del consumatore x
Diffuso malcontento x

27
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
Condizioni economiche x x x x x x x
Espropriazione x x
Rimpatrio dei profitti x x x
Ritardi nei pagamenti x x
Imponibilità dei contratti x x x x
Pratiche discriminanti contro gli stranieri x x
Efficacia sistema di tassazione x x
Pratiche di concorrenza sleale x
Diritti proprietà intellettuale x
Controllo dei prezzi x
Integrazione nel commercio mondiale e nel
sistema finanziario x x x
Sicurezza interna ed esterna x x x x x
Microcriminalità x
Criminalità organizzata x
Contrabbando di droga x
Conflitti interni x x
Guerre civili x x
Terrorismo x x x
Minaccia colpi di stato x x
Guerriglia x
Violenza politica x x x x
Disordini civili x x x
Conflitti di frontiera x x
Conflitti esterni x x
Guerra x x x
Pressioni esterne x x
Tensioni religiose x x x
Tensioni etniche x x x
Ordine pubblico x x x x
Forza del sistema giudiziario x x
Imparzialità del sistema giudiziario x x x
Osservanza delle leggi x x

28
B. Componenti del rischio economico
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
RISCHIO ECONOMICO X X X X X X X X X
Caratteristiche economia domestica x x x x x x x x
PIL pro capite x x x x x x
PIL (tasso di crescita) x x x x x x
Dotazione fattoriale x x
Comunicazione e trasporti x x
Agricoltura/PIL x x
Diversificazione produttiva x
Energia importata (%) x x
Distribuzione del reddito x x
IPC x x
Tasso di inflazione x x x x x x
Costo del lavoro/produttività x x x x
Caratteristiche della domanda e dell'offerta domestica x
Commercio estero x x x x x x x x
Bilancia dei pagamenti (%PIL) x x x x x x x
Bilancia commerciale (%PIL) x x x x x x
Variazione export (%) x x x
Variazione import (%) x x
Barriere al commercio x x
Ammontare investimento estero x x x
Concentrazione export x
Risparmio e investimenti x x x x x x
Investimenti (%PIL) x x x x
Risparmio (% PIL) x x x x
Credito/PIL x x x x
Crescita del risparmio x
Composizione investimenti x x x
Composizione risparmio x

29
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
Indicatori vari x x x x x
Economia mercato/non mercato x x
Indici di concorrenzialità x x
Grado di privatizzazione x x x
Pressione fiscale x x
Grado di autonomia della Banca Centrale x x
Dinamismo settore privato x x
Politica macroeconomica x
Valutazione efficienza settore banca e finanza x
Analisi di sviluppo a medio termine x x

30
C. Componenti del rischio finanziario
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
RISCHIO FINANZIARIO X X X X X X X X X
Debito estero x x x x x x x x
Debito estero/Debito totale x x x
Debito estero (%PIL) x x x x x x x
Debito estero (% export) x x x x x
Composizione del debito estero x x
Servizio del debito estero (% beni e servizi) x x x x x x x
Debito pubblico x x x x x x x x
Budget pubblico totale/PIL x x x x
Deficit di bilancio/PIL x x x x
Entrate/PIL x
Debito pubblico (%PIL) x x x x x
Debito pubblico (% export) x x
Servizio del debito x x x x x x x
Andamento passato del servizio del debito x x
Struttura debito pubblico x x
Spesa pubblica/PIL x x x
Bilancia commerciale x x x x x x
Bilancia commerciale (%PIL) x x x x
Bilancia commerciale (%Export) x x x
Export/PIL x x
Import/PIL x x
(Export + Import)/PIL x x

31
BERI CRG NSE ICGR/PRS EIU C. I. FITCH MOODY'S S&P
Tasso di cambio x x x x x x x
Tasso di cambio x x x x x x
Stabilità del tasso di cambio (% di cambiamento) x x x x x
Convertibilità della moneta x x x
Moneta x x x x x x
Liquidità netta x x x x x x
Riserve x x x x x x
M2/Riserve ufficiali x x x
Tasso di crescita della moneta x x
Livello di riserve estere ufficiali x x x x x x

Accumulazione di riserve interne (composizione) x x x x


Tasso di interesse x x x x x
Tasso di interesse a breve x x x x x
Tasso di interesse a lungo x x x

32