-,Produzione, tasso di interesse

e tasso di cambio

Nel capitolo Il abbiamo trattato il tasso di cambio nominale come uno degli
strumenti di politica economica a disposizione del governo, ipotizzando inoltre
che nel breve periodo, con prezzi fissi, fosse uguale al tasso di cambio reale. In
realt il tasso di cambio non propriamente uno strumento di politica economica. Esso infatti determinato sul mercato dei cambi un mercato in cui, come
abbiamo visto nel capitolo lO, si realizzano innumerevoli transazioni. Questa con.
siderazione solleva due semplici domande: cosa determina il tasso di cambio nominale? In che modo il governo pu infIuenzarlo?
Queste sono le domande che motivano il presente capitolo. Pi in generale,
esaminiamo l'equilibrio simultaneo nel mercato dei beni e nel mercato finanziario, includendo anche il mercato dei cambi. Questa analisi ci permetter di studiare l'andamento congiunto della produzione, del tasso di interesse e del tasso
di cambio in un contesto di economia aperta. TI modello che sviluppiamo
un'estensione in economia aperta del modello IS-IM, che abbiamo introdotto nel
capitolo 5. Esso noto come modello di Mundell-Fleming, dal nome dei due
economisti, Robert Mundell e Marcus Fleming, che per primi lo costruirono negli anni Sessanta (il modello che presentiamo qui rispecchia lo spirito del modello originario, ma se ne discosta nei dettagli).

il

L'equilibrio del mercato dei beni

L'equilibrio del mercato dei beni stato trattato nel capitolo Il, dove abbiamo derivato la seguente condizione di equilibrio:
[12.1]

= C(Y( -+ T)+I(Y,r)+G+NX(Y,
)
(+. -)

Y*, E)
<-. +. +)

Affmch il mercato sia in equilibrio, la produzione (il Iato sinistro dell'equazione)

deve essere uguale alla domanda di beni nazionali (il Iato destro dell'equazione).
La domanda a sua volta uguale alla somma di consumo, investimento, spesa
pubblica, pi esportazioni e meno importazioni. Per semplicit, abbiamo raggruppato gli ultimi due termini sotto la voce esportazioni nette, defmite come
esportazioni

meno importazioni, X

- EQ.

consumo dipende positivamente dal reddito disponibile. L'investimento dipende positivamente dalla produzione e negativamente dal tasso di interesse reale. La spesa pubblica invece considerata esogena.
TI

Capitolo 12

296

CAPITOLO

12

Le esportazioni nette dipendono dalla produzione interna, dalla produzione

estera e dal tasso di cambio reale. Un incremento della produzione interna fa aumentare le importazioni e quindi diminuisce le esportazioni nette. Un incremento
della produzione estera fa aumentare le esportazioni e quindi anche le esportazioni nette. Un aumento di E - un deprezzamento reale - provoca (sotto la condi.
zione di Marshall.Lerner, che assumeremo soddisfatta per tutto il resto dd capitolo) un incremento delle esportazioni nette.
Per i nostri scopi, la caratteristica importante dell'equazione [12.1] la di.
pendenza della domanda, e quindi della produzione, sia dal tasso di interesse reale sia dal tasso di cambio reale.
Un aumento dd tasso di interesse reale genera una riduzione della spesa
per investimenti, e quindi una riduzione della domanda di beni nazionali. Questo
conduce, attraverso il moltiplicatore, a una diminuzione della produzione.
. Un aumento del tasso di cambio reale - un deprezzamento reale - provoca uno spostamento della domanda a favore dei beni nazionali e quindi un incre.
mento delle esportazioni nette il quale, a sua volta, fa aumentare la domanda e la
produzione.
Nel resto del capitolo, applicheremo due semplificazioni all'equazione
[12.1]: innanzitutto, poich ci stiamo riferendo al breve periodo, il livello dei
prezzi interni come fatto nella precedente trattazione del modello IS.LM -
esogeno. Questa ipotesi estesa anche al livello dei prezzi esteri. Sulla base di
questa assunzione, il tasso di cambio reale (E= EP*/P) e il tasso di cambio nominale (E) si muovono allo stesso modo. Un deprezzamento nominale provoca
un deprezzamento reale di pari ammontare. Se, per convenienza di notazione,
scegliamo p e P* in modo tale che P*/P= 1 (ed sempre possibile farlo perch
si tratta di numeri indici), allora E =E e possiamo sostituire E con E nell'equazione [12.!].
La seconda semplificazione l'assenza di inflazione, effettiva o attesa, in
quanto i livelli dei prezzi sono dati. Il tasso di interesse reale quindi uguale al
!asSOdi interesse nominale, per cui possiamo sostituire il tasso di interesse reale,
r, nell'equazione [12.1] con il tasso di interesse nominale, i.
Con queste semplificazioni, l'equazione [12.1] diventa:

[12.2]

Y =C(Y ( TJTJI(Y,i)+G+NX(Y,
+ ,
C+.-)

Y*,E)

c-. +. +)

La produzione dipende sia dal tasso di interesse nominale sia dal tasso di cambio
nominale. Queste due semplificazioni faciliteranno l'analisi delle interazioni tra il
mercato dei beni e i mercati fmanziari.

fI

L'equilibrio dei mercati finanziari

Quando abbiamo studiato i mercati fmanziari in un contesto di economia
chiusa, abbiamo semplificato il nostro compito, assumendo che le persone sce.
gIiessero tra due sole attivit finanziarie, moneta e titoli. Ora che affrontiamo lo
studio dei mercati finanziari in economia aperta, dobbiamo considerare anche la
scdta fra titoli nazionali e titoli esteri. Analizziamo queste scdte una per volta.

PRODUZIONE

E TASSO DI INTERESSE

2.1. La scelta tra moneta e titoli

Nel capitolo 5, analizzando un'economia chiusa, abbiamo scritto la condizione di uguaglianza tra domanda e offerta di moneta come:
[12.3]

~ = YL(j)
P

Abbiamo assunto che l'offerta reale di moneta (il lato sinistro dell'equazione
[12.3]) fosse data (perch lo stock di moneta dato e il livello dei prezzi nel breve periodo costante) e che la domanda reale di moneta (il lato destro dell'equazione [12.3]) dipendesse dal livello di transazioni nell'economia (misurato dalla
produzione reale, Y) e dal costo-opportunit di detenere moneta invece di titoli
(il tasso di interesse nominale sui titoli, ,).
Passando da un contesto di economia chiusa a un contesto di economia aperta, non dobbiamo apportare molte modifiche alla nostra analisi.
In un'economia aperta, la domanda di moneta nazionale ancora in gran parte attribuita ai cittadini residenti. Non c' alcuna buona ragione per la quale i tedeschi, ad esempio, detengano valuta statunitense o conti correnti espressi in dollari. Essi, infatti, non possono usare i dollari per le transazioni in Germania, che
richiedono pagamenti in valuta tedesca. D'altra parte, se volessero tenere attivit
fmanziarie espresse in dollari, converrebbe loro detenere titoli statunitensi, i quali
almeno pagano un tasso di interesse positivo'. Conseguentemente, la domanda di
moneta dei cittadini residenti dipende ancora dagli stessi fattori: il loro livello di
transazioni, approssimato dalla produzione reale interna, e il costo-opportunit di
detenere moneta, cio il tasso di interesse nominale sui titoli'.
Per descrivere le determinanti del tasso di interesse nominale in un'economia
aperta, possiamo quindi continuare a usare l'equazione [12.3]. Il tasso di interesse deve essere tale da eguagliare domanda e offerta di moneta. Un aumento del
l'offcrta di moncta induce una riduzione del tasso di interesse Un aumento della
domanda di moneta ad esempio a causa di un incremento della produzione provoca un aumento del tasso di interesse

2.2. La scelta tra titoli nazionali e titoli esteri

Per analizzare la scelta tra titoli nazionali e titoli esteri, ci baseremo sull'ipotesi introdotta nel capitolo lO: gli investitori, nazionali o stranieri, cercano il tasso
di rendimento atteso pi elevato. Affinch in equilibrio siano detenuti dal pubblico sia i titoli nazionali sia i titoli esteri, essi devono avere lo stesso tasso di rendimento atteso.

Nel capitolo lO abbiamo citato due specificazioni di questa affennazione: 1) l'uso dei
dollari per le transazioni illegali all'estero e 2) la cosiddetta @l/4riwWon,. in pratica l'utilizw
dei dollari come moneta nei paesi con inIIazione molto elevata. Qui ignoriamo entrambe le
specificazioni.
, Approfondimento. Dal momento che i residenti possono detenere sia titoli nazionali sia
titoli esteri, la domanda di moneta dovrebbe dipendere dal tasso di rendimento atteso dei titoli
nazionali e dal tasso di rendimento atteso dei titoli esteri. Tuttavia,.poich assumeremo che
vale la parit dei tassi d'interesse, dalla quale segue che questi due tassi di rendimento attesi
sono uguali, possiamo scrivere la domanda di moneta come nell'equazione (12.3J.

297

298

CAPITOLO

12

Come abbiamo visto nel capitolo lO, questa conclusione richiede che la seguente condizione di arbitraggio sia soddisfatta:

. .* E;.I-E,
II=I,+~
Questa equazione, nota come pan't dei tassi di interesse, ci dice che il tasso di in-

teresse interno, i" deve essere uguale al tasso di interesse estero, i:, pi il tasso
di deprezzamento atteso della valuta nazionale (E;.I- E,)/E, '.
Per ora consideriamo il tasso di cambio futuro atteso come dato, indicandolo
con b' (abbandoneremo questa ipotesi nel capitolo 17)'. Sulla base di questa
ipotesi, e omettendo gli indici temporali, la parit dei tassi di interesse diventa:
[12.4]

=i* + E' E- E

Portando i termini nel tasso di cambio corrente, E, sul Iato sinistro e dividendo
entrambi i Iati per (1 + i - i*), otteniamo il tasso di cambio corrente in funzione
del tasso di cambio futuro atteso e dei tassi di interesse nazionale ed estero:
[12.5]

E=-

E'
l+i-i*

L'equazione [12.5] indica una relazione negativa fra il tasso di interesse nazionale
e il tasso di cambio. Dato il tasso di cambio futuro atteso e il tasso di interesse
estero, un aumento del tasso di interesse interno provoca una riduzione del tasso
di cambio cio un apprezzamento Viceversa una diminuzione del tasso di interesse interno provoca un incremento del tasso di cambio cio un deprezzamento
Questa relazione fra il tasso di cambio e il tasso di interesse interno avr un
ruolo centrale nel resto di questo capitolo. n modo migliore per capirla pensare
alla sequenza di eventi che ha luogo nei mercati finanziari e nei mercati dei cambi a seguito di un aumento del tasso di interesse statunitense rispetto, ad esempio, al tasso di interesse tedesco. Consideriamo una situazione iniziale in cui i
tassi di interesse statunitense e tedesco siano uguali, i =i*. L'equazione [12.5] ci
dice che in questo caso il tasso di cambio corrente $10M uguale al tasso di
cambio futuro atteso.
Supponiamo che, a seguito di una restrizione monetaria negli Stati Uniti, il
tasso di interesse statunitense aumenti. Dato il tasso di cambio, i titoli statunitensi diventano pi convenienti, per cui gli investitori finanziari vorranno scambiare
titoli tedeschi per titoli statunitensi. Per fare questo, dovranno vendere i titoli tedeschi che possiedono per ricavare DM, poi scambiare DM con dollari e, infine,
usare i dollari ottenuti per acquistare titoli statunitensi. La vendita dei DM per
dollari genera un apprezzamento del dollaro.
,

Per semplificare la notazione, nd resto dd capitolo sostituiremo il simbolo d'approssimazione (~) con qudlo d'eguaglianza (=).
4 Approfondimento. Per i nostri scopi, tutto ci di cui abbiamo bisogno che il tasso di
cambio atteso risponda meno che proporzionalmente alle variazioni dd tasso di cambio corrente. Si verifichi, ad esempio, come cambierebbero i risultati di_questo capitolo se assumessimo che il laSSOdi cambio atteso fosse pari a E' = ltE + (l - A)E, con X compreso tra zcTo e
uno- L'ipolesi che usiamo od testo corrisponde al caso in cui X uguale a zcTo- Ma lUtti i risultaI; qualitativi che deriviamo valgono anche od caso in cui X compreso tra zero e uno.

PRODUZIONE

[ TASSO DI INTERESSE

299

Non difficile intuire perch un aumento del tasso di interesse statunitense

provochi un apprezzamento dd dollaro: una maggiore domanda di dollari ne fa aumentare il prezzo. Ci che meno ovvio di quanto il dollaro debba apprezzarsi.
li punto importante il seguente: se gli investitori finanziari non modificano le loro
aspettative suI tasso di cambio futuro, allora \luanto pi torte c l'apprezzamento del
dollaro ~~L tanto pi gli investitori si aspetteranno un suo ~amento
in futu.
m A parit di altre condizioni, questa aspettativa rende i titoli tedeschi pi conve.
nienti: quando ci si aspetta che il dollaro si deprezzi, un dato tasso di rendimento
in DM genera un maggior tasso di rendimento in dollari. I:apprezzamento iniziale
del dollaro deve pertanto essere tale per cui il deprezzamento futuro atteso com.
pensi l'aumento del tasso di interesse interno. In questo caso, gli investitori torneranno ad essere indifferenti e il mercato sar in equilibrio.
Un esempio numerico sar utile. Assumiamo che i tassi di interesse annuali
negli Stati Uniti e in Germania siano entrambi uguali al 4%. Supponiamo ora
che il tasso di interesse statunitense aumenti al 10%. Oggi il dollaro si apprezzer del 6%. Per capirne la ragione, si noti che se il dollaro si apprezza del 6% e
gli investitori non modificano le loro aspettative suI tasso di cambio a un anno,
oggi ci si aspetta che il dollaro si deprezzer del 6% nel corso del prossimo
anno. In altre parole, ci si aspetta che l'anno prossimo il DM si apprezzer dd
6% suI dollaro. I titoli tedeschi offrono quindi un tasso di rendimento atteso del
4%, il tasso di rendimento in DM, pi il 6%, l'apprezzamento atteso del DM. In
questo modo, i titoli tedeschi e i titoli statunitensi hanno entrambi un tasso di
rendimento atteso del 10% in dollari. Gli investitori frnanziari saranno disposti a
tenere entrambi i titoli, per cui il mercato dei cambi in equilibrio.
In termini dell'equazione [12.4]:

E'-E
= i* +---y10% =4% + 6%
FIG.12.1.~
.iu..i!.iu..i!t".
n""'-"~
,..mbio d"seri".. dalla
parit dei tmi di in.
I>:r!::>:Un minor tasso di intc!<SSCcomporta un

maggior tasso di cam.

bio. cio un deprezza.
mento. Un maggior

.5
'6

tasso di intc!<SSC

comporta un minor
lasso di cambio. cio
un apprezzamento.

ETasso di cambio.

App=amcnlo

Drp=amcntO

300

CAPITOLO

12

li lasso di rendimento dei titoli statunitensi (il lato sinistro) uguale al 10%. li
tasso di rendimento atteso dei titoli tedeschi, espresso in dollari (il lato destro),
uguale al tasso di interesse tedesco, 4%, pi il deprezzamento atteso dd dollaro, 6%.
La figura 12.1 mostra la relazione fra il tasso di interesse e il tasso di cambio
contenuta nell'equazione [12.5] - la parit dei tassi di interesse. Essa disegnata
per un dato tasso di cambio futuro atteso, E', e per un dato tasso di interesse
estero, i*. Quanto minore il tasso di interesse, tanto maggiore sar il tasso di
cambio: la relazione rappresentata da una curva inclinata negativamente. Quando il tasso di interesse interno uguale al tasso di interesse estero, il tasso di
cambio corrente uguale al tasso di cambio futuro atteso, quando i =i * allora
E =E', sempre per la relazione [12.5]. Questa situazione rappresentata dal
punto A nella figura.

DI Un'analisi congiunta dei mercati reali e finanziari

A questo punto, abbiamo sviluppato tutti i concetti necessari per capire l'andamento della produzione, del tasso di interesse e del tasso di cambio.
L'equilibrio dd mercato dei beni richiede che la produzione dipenda, tra gli
altri fattori, anche dal tasso di interesse e dal tasso di cambio:
y

= C(Y -

T) + I(Y, i) + G + NX(Y, Y*, E)

li tasso di interesse determinato, a sua volta, dall'eguaglianza fra la domanda di

moneta e l'offerta di moneta:
M
P

= YL(i)

La parit dei tassi di interesse fa s che vi sia una relazione negava fra il tasso di
interesse interno e il tasso di cambio:

E'
E=-1+i-i*
Insieme, queste tre relazioni determinano la produzione, il tasso di interesse e il
tasso di cambio. Poich queste tre espressioni non sono molto agevoli da maneggiare, le ridurremo a due, usando la parit dei tassi di interesse per eliminare il
tasso di cambio dalla condizione di equilibrio del mercato dei beni. Con questa
operazione otteniamo le versioni delle curve IS ed LM in un contesto di economia aperta:
IS:

y=c(y-n+l(Y,iJ+G+NX

LM:

YL(i)
~=

Y,Y*,

~'o*

1+1-1

Consideriamo per prima la curva IS e analizziamo gli effet sulla produzione di un

aumento del tasso di interesse. Un aumento dd tasso di interesse ha due effet.

PRODUZIONE

~
.5
'6
~

E TASSO DI INTERESSE

301

'6
~

~
lS

E
Tassodicambio,E

Produzione, Y

(b)

(al

FIG. 12.2. Il modello 1~-LWIn emnomla ape"a

Un aumento dd tasso di une...", riduce la produzione sia direttamente sia indirettamente, a",aveno il tasso di cam.
bio: la curva 15 negativamente inclinata. Dato lo stock reale di monela, un aumento dd r<ddilo fa aumenta", il tasso
di inte,..,.,: la curva LM positivamente inclinata.

li primo, che era gi presente nel contesto di un'economia

chiusa, l'ef-

fetto diretto sull'investimento. Un tasso di inreresse pi elevaro provoca una riduzione dell'investimento e quindi una diminuzione della domanda di beni nazionali.
. li secondo, presente soltanto nel contesto di un'economia apena, l'effetto che opera attraverso il tasso di cambio. Un aumento del tasso di interesse interno genera un apprezzamento. Quest'ultimo, che rende i beni nazionali relativamente pi costosi, provoca a sua volta una riduzione delle esponazioni nette e
quindi una riduzione della domanda di beni nazionali.
Entrambi gli effetti operano nella stessa direzione: un aumento del tasso di
interesse riduce la domanda e - attraverso il moltiplicatore anche la produzione. li moltiplicatore qui pi piccolo rispetto al caso di un'economia chiusa, in
quanto pane della domanda ora rivolta ai beni esteri invece che ai soli beni nazionali.
La relazione 15 fra il tasso di interesse e la produzione disegnata nella figura 12.2(a), per dati valori di tutte le altre variabili che entrano nell'equazione,
cio T, G, Y*, i* ed E'. La curva 15 inclinata negativamente: un aumento del
tasso di interesse provoca una riduzione della produzione. Essa molto simile
alla curva disegnata nel caso di economia chiusa, ma qui rappresenta una relazione pi complessa: il tasso di interesse influenza la produzione non solo direttamente, ma anche indirettamente, attraverso il tasso di cambio.
La relazione LM, invece, esattamente uguale al caso di economia chiusa.
Essa inclinata positivamente: per un dato valore dello stock reale di moneta
(M/P), un aumento della produzione fa aumentare la domanda di moneta e quindi anche il tasso di interesse di equilibrio.
L'equilibrio simultaneo nei mercati reali e finanziari nel punto A della figura 12.2(a), con un livello di produzione Ye un tasso di interesse pari a i. Il valore di equilibrio del tasso di cambio non pu essere letto direttamente dal grafico,
ma pu essere facilmente ottenuto dalla figura 12.2(b), che (come la figura 12.!)

302

CAPITOLO

mostra

12

il tasso di cambio associato a ogni valore dd tasso di interesse. Il tasso di

cambio in corrispondenza

dd tasso di interesse di equilibrio i uguale a E.

o Gli effetti della politica

economica in economia aperta

Dopo aver derivato il modello IS-LM di economia aperta, possiamo usarlo

per analizzaregli effetti della politicaeconomica.

4.1. Gli effetti della politica fiscale in economia aperta

Consideriamo di nuovO un aumento della spesa pubblica. Supponiamo che,
partendo da un bilancio in pareggio, il governo decida di aumentare le spesa per
la difesa e di sopportare il deficit che ne deriva. Cosa accade al livello della produzione e alla sua composizione, al tasso di interesse e al tasso di cambio?
La risposta contenuta nella figura 12.3(a). L'economia si trova inizialmente
nel punto A. Un aumento della spesa pubblica da G a G' fa aumentare la produzione a parit di tasso di interesse e quindi sposta la curva 15 verso destra, da 15
a 15'. Poich la spesa pubblica non entra nella curva LM, quest'ultima non si sposta. Il nuovo equilibrio situato nd punto A', con un maggior livello di produzione e un tasso di interesse pi elevato. Come mostra la figura 12.3(b), il maggior tasso di interesse induce una riduzione dd tasso di cambio un apprezzamento. Un aumento della spcsa Dubblica Drovoca Quindi un incremento del oro.
dolto un aumento del tasso di interesse e un aDD,ezzamento,
Come possiamo raccontare questo processo a parole? Un aumento della spesa pubblica fa aumentare la domanda e quindi anche la produzione. All'aumentare della produzione, aumenta anche la domanda di moneta, generando pressioni

r
li,

E i'

I
I
I

.5
'ij

r--

I
t
I
I
I

~
IS
y

Y'
Produzione. Y

E'

E
Tassodi cambio. E

--

(a)

FIG. 12.3. Gli ,-ffctli di un aumento della sncsa pubblica

Un aumento della spesa pubblica provoca un aumento della produzione.
prezzamento dei tassi di cambio.

un incremento

Apprezzamento
(b)

dd tasso di interesse e un ap-

PRODUZIONE

E TASSO DI INTERESSE

per un aumento del tasso di interesse. A sua volta, l'incremento del tasso di interesse, che rende i titoli nazionali relativamente pi convenienti, genera un apprezzamento della moneta nazionale. il maggior tasso di interesse e l'apprezzamento
inducono entrambi una riduzione della domanda di beni nazionali, compensando
parte dell'effetto della spesa pubblica sulla domanda e sulla produzione.
Cosa accade alle varie componenti della domanda? il consumo e la spesa
pubblica chiaramente aumentano, il primo a causa dell'incremento del reddito, la
seconda per ipotesi. Ci che accade all'investimento invece ambiguo. Ricordiamo che l'investimento dipende sia dalla produzione sia dal tasso di interesse:
1= I(Y, I). Da un lato, la produzione aumenta, inducendo un incremento dell'investimento. Tuttavia, anche il tasso di interesse aumenta, riducendo la spesa per
investimenti. L'effetto complessivo sull'investimento pu essere sia positivo sia
negativo, a seconda di quale effetto prevale. Proprio come nel contesto di economia chiusa, anche in economia aperta l'effetto della spesa pubblica sull'investimento ambiguo.
Consideriamo ora le esportazioni nette. Ricordiamo che le esportazioni nette
dipendono dalla produzione estera, dalla produzione nazionale e dal tasso di
cambio: NX =NX(Y, Y', E). Le esportazioni nette diminuiscono sia per effetto
dell'apprezzamento, sia a causa dell'aumento della produzione: l'apprezzamento
riduce le esportazioni e aumenta le importazioni, e l'incremento della produzione
fa aumentare ulteriormente le importazioni. il disavanzo di bilancio genera quindi un peggioramento della bilancia commerciale. Se all'inizio la bilancia commerciale era in pareggio, il disavanzo di bilancio porta a un disavanzo commerciale.

4.2. Gli effetti della politica monetaria in economia aperta

Gli effetti di una stretta monetaria sono presentati nella figura 12.4. A un
dato livello di produzione, una riduzione dello stock di moneta, da M/P a M'/P,
fa aumentare il tasso di interesse: la curva LM si sposta verso l'alto, da LM a
LM'. Poich la moneta non entra direttamente nell'equazione della IS, questa curva non si sposta. L'equilibrio passa dal punto A al punto A' nella figura 12.4(a).
Come mostra la figura 12.4(b), l'aumento del tasso di interesse provoca un apprezzamento della valuta nazionale.
Una stretta monetaria ~enera auindi una riduzione della Droduziane un aumento del tasso di interesse e un apprezzamento. La storia molto semplice. Una
stretta monetaria fa aumentare il tasso di interesse, rendendo i titoli nazionali re.
lativamente pi convenienti, e quindi genera un apprezzamento del cambio. Domanda e produzione si riducono sia per effetto dell'apprezzamento, sia a causa
del maggior tasso di interesse. AI diminuire della produzione, la minor domanda
di moneta che ne deriva fa diminuire il tasso di interesse, compensando parte
dell'aumento iniziale del tasso di interesse e dell'apprezzamento.
I risultati di questo modello spiegano bene i fatti reali? Per rispondere a questa domanda, non si potrebbe analizzare un esperimento migliore della politica
monetaria e fiscale attuata dagli Stati Uniti tra la fme degli anni Settanta e l'inizio
degli anni Ottanta'. A questo tema dedicato il quadro Contrazione monetaria ed
espansionefiscale: gli Stati Uniti nei primi anni Ottanta. Questo episodio ci suggerisce che il modello di Mundell-Fleming supera la prova in modo eccellente.
,

n fatto che questi esperimenti fossero istruttivi per gli economisti non significa che essi
fossero desiderabili per l'economia statunitense.

303

304

CAPITOLO

12

i'

i'

-----

.5

'"~

Y'

H'

H
Tasso di cambio, H

Produzione. Y
--

(a)

Apprezzamento
(b)

FIG. 12.4. Gli effcni di una sIIcna monctana

Una strena monetaria provoca una riduzione della produzione, un aumento dd tasso di interesse e un apprezzamento
dei cambi.

FOCUS
Contrazione monetaria ed
espansione fiscale: gli Stati Uniti
nei primi anni Ottanta
Nel 1979, il Presidente della Fed, Paul
Volcker, concluse che l'inflazione statunitense
era troppo alta e doveva essere ridorta. Il risultato fu un drastico cambiamento della politica monetaria e, per gran parte dei tre anni
successivi, una brusca strerta monetaria. Poich non abbiamo ancora sviluppato una teoria dell'inflazione, rimandiamo un'analisi dettagliata della disinflazione di Volcker al capitolo 18. Qui basti sapere che gli efferti di
quella strerta monetaria sono coerenti con il
modello che abbiamo appena presentato. Dal
1980 al 1982, i tassi di interesse aumentarono
di molto, il dollaro si apprezz e la produzione si ridusse in misura rilevante. questo il
contesto nel quale fu artuata, dal 1980 in poi,
l'espansione fiscale, l'altro maggior cambiamento di politica economica.
Nel 1980, Ronald Reagan fu elerto sona

base della promessa di politiche pi conservatrici, e in particolare di una riduzione dell'im.

posizione fiscale e dell'intervento dello Stato
nell'economia. A questo impegno fu ispirato
l'Economie Reeovery Aet dell'agosto 1981. Dal
1981 al 1983 furono tagliate le imposte sul
reddito delle persone fisiche in tre fasi successive, per una riduzione totale del 23%. Furono ridorte anche le imposte sul reddito delle
persone giuridiche. Le riforme fiscali per,
come ogni altra riforma, non sono incise sona
pietra, per cui quello che il Congresso fa, il
Congresso pu disfare. In questo caso, turtavia, il Congresso apport solo qualche modifica di poco conto. La principale, il Tax Equity
and Fiseal Responsibility Aet del 1982, rimosse
alcune delle riduzioni fiscali sul reddito delle
societ. Nel 1986 fu artuata un'importante riforma fiscale che ridusse le aliquote marginali
pi elevate ed elimin molti degli stratagemmi
di elusione fiscale; ma questo ci porta al di l
del periodo cui siamo interessati.
I tagli fiscali del 1981-83 non furono accompagnati da riduzioni proporzionali della

PRODUZIONE

E TASSO DI INTERESSE

305

TAB. 1. Gli ampi disavanzi di bilancio degli Stati Unit~ 1980-84

Spesa
Ricavi
Imposte sul reddito personale
Imposte sul reddito deUe societ
Avan", di bilancio I-, disavan,o)

1980

1981

1982

1983

1984

22,0
20.2
9,4
2,6
,8,8

22,8
20,8
9,6
2,3
,0,0

24,0
20,5
9,9
1,6

2',0
19,4
8,8
1,6

23,7
19.2
8.2
2,0

,5,5

5,65,6

,5,5

No,", I dati si riferiscono agli anni fiscali, che mi,iano

espressi in percentuale del Ptt.

neU'onobre

dcU'anno

precedcote.

Sono

Fonl" Historical Tables, Officc of Managemcot and Budgel.

spesa pubblica, per cui ne risult un aumento

del disavanzo di bilancio, che nel 1983 raggiunse un massimo del 5,6% del PIL. La tabella 1 riporta i dati sulla spesa pubblica e
sulle entrate per il periodo 1980-84.
Quali furono i motivi per i quali l'amministrazione Reagan volle tagliare le imposte
senza ridurre proporzionalmente la spesa
pubblica? Essi sono a tutt'oggi oggetto di dibattito, ma c' un certo consenso su almeno
due ragioni.
Una la convinzione di un gruppo marginale, ma influente di economisti, i cosiddetti
fautori della supply-side economies, secondo i
quali una riduzione delle aliquote fiscali
avrebbe indotto le persone e le imprese a lavorare di pi e in modo pi produttivo, e
questo aumento di attivit avrebbe aumentato, e non ridotto, il gettito fiscale. Quali che
fossero le giustificazioni di una tale decisione,
essa fu smentita dai fatti. Anche se dopo la riTAR. 2.

Principali

variabili

forma alcune persone effettivamente lavorarono di pi e in modo pi produttivo, il gettito

fiscale diminu e il disavanzo di bilancio aument.
L'altra ragione era la speranza che i tagli
fiscali, e quindi il conseguente disavanzo,
avrebbe costretto il Congresso a ridurre la
spesa, o almeno a non aumentarla ulteriormente. Questa motivazione si rivel parzialmente corretta: il Congresso in effetti sub
forti pressioni a non aumentare la spesa, e sicuramente nel 1980 la crescita della spesa fu
minore di quella che si sarebbe verificata in
assenza della riforma. Ma questa riduzione
della spesa non fu sufficiente a compensare la
riduzione del gettito e a evitare il rapido au.
mento del disavanzo.
Qualunque fosse la ragione del disavanzo,
gli effetti della stretta monetaria e dell'espansione fiscale furono analoghi a quelli previsti
dal modello di Mundell.Pleming. La tabella 2

macroeconomiche

Crescita del Prl. (%)

Tasso di disoccup.,ione (%)
Infl.,ione (CPt) 1%)
(%), nominale
Tas.o di inte=
reale
Tasso di cambio reale
Avan'o commerciale (%) I-, disavan",)

statunitensi.

1980-84

1980

1981

1982

1983

1984

-0,5
7,1
12,5
11,5
2,5
117
-0,5

1,8
7,6
8,9
14,0
4,9
99
-0,4

-2.2
9,7
3,8
10,6
6,0
89
-0,6

3,9
9,6
3,8
8,6
',I

6.2
7,5
3,9
9,6
',9

8'

-1,5

77

-2,7

Leg.nda, I:infl.,ione il ta,," di vari.,ione del CPI.n /ano di inleren. il tasso sui T-bili a
tre mesi. n lano di inleren. reale uguale al tasso di mtc=
nommale mcoo l'influione
prevista dal DRI,una socicr privata specialiuata m previsioni. n /ano di cambio"aie il tasso di cambio reale ponderato
per gli scambi, con 1973 = 100. n di,avanw commerdal.
espresso m rappono al PrL.
Fonli, Economic Rcpon of tbc Presidcot>, 199', Data Rcsourccs Incorporatcd.

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