Itinerari Previdenziali

Investimenti previdenziali e mercati finanziari: rischi e

opportunit
Roma 30 novembre 2011

Riflessioni sullo scenario

economico e finanziario
Chiara Fornasari

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 Analisi economica della crisi: le implicazioni
ricavate (1)
Crisi finanziarie da debito diverse dalle crisi cicliche provocate
da restrizioni monetarie e fiscali

Tendenze di breve termine alla deflazione e tendenze

di lungo termine allinflazione in funzione delle modalit di
uscita dagli interventi di tamponamento degli effetti della crisi

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mercati finanziari: rischi e opportunit Sorrento | settembre 23-25, 2011 | 2
 Analisi economica della crisi: le implicazioni
ricavate (2)
Stagnazione o lenta crescita per i paesi avanzati per lintento
delle politiche di evitare sia deflazione che inflazione

Lenta correzione degli squilibri esterni per evitare drammatiche

modificazioni dei tassi di cambio, data lelevata integrazione
finanziaria attuale

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 Che cosa vediamo nel futuro (1):
nel quarto anno della crisi lanalisi del passato
suggerisce che ce ne saranno almeno altrettanti
Svezia e Finlandia primi anni 90:
Nazionalizzazione delle banche in Sono tornati ai livelli pre crisi:
fallimento e riprivatizzazione
Pil dopo 4-6 anni
quando risanate
Disavanzo pubblico/Pil dopo 4 anni
Svolta a U nella gestione del
bilancio pubblico Debito pubblico/Pil dopo 18 anni

Deprezzamento delle monete di Occupazione dopo 16 anni

circa il 20%
Tra il 1996 e il 2007 il tasso medio di
Pesante ristrutturazione crescita del Pil stato del 3,5 per
industriale cento annuo

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 Che cosa vediamo nel futuro (2)
dal rischio di cambio al rischio di credito
Il percorso dei prossimi 4 anni sar segnato dalla soluzione o esplosione del
rischio di credito sui rendimenti dei titoli di stato europei
differenziali di rendimento tra i titoli di Stato a 10 anni di alcuni paesi dellUem e il Bund

fonte: Thomson Reuters, elaborazioni Prometeia; dati medi mensili (1-24/11 per nov-11)

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 Quali sono i rischi?

C il rischio di ripercorrere le vicende di fine

2008?

C il rischio che tutto il mondo avanzato stia

percorrendo la strada giapponese degli anni 90?

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Landamento delle borse: nel 2011-12 come nel 2008?
Stati Uniti - Dow Jones Industrial Uem - Eurostoxx
1.1 1.1

1.0 1.0

0.9 0.9

0.8 0.8

0.7 0.7

0.6 0.6
1 31 61 91 12 1 1 31 61 91 12 1
Brasile-CinaIndia-Corea (media ponderata) Regno Unito FTSE100
Bovespa, Shanghai A share, BSE 100, Kospi
1.1 1.1

1.0 1.0

0.9 0.9

0.8 0.8

0.7 0.7

0.6 0.6
1 31 61 91 12 1 1 31 61 91 12 1

01/09/2 008=1 08/07 /2 011=1

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Rendimenti titoli di stato decennali: una lunga
strada per Tokyo?

USA

Giappone

Germania

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 Le tendenze inevitabili
Politiche monetarie permissive a lungo (Bce inclusa)

Politiche fiscali restrittive a lungo

Elevata volatilit dei tassi di cambio tra le aree avanzate e indecifrabilit

delle direzioni di medio periodo

Lento e progressivo apprezzamento delle valute dei paesi emergenti

rispetto a quelle dei paesi avanzati

La soluzione alla crisi greca, cos diluita nel tempo, coster sia
direttamente a tutti gli altri paesi, che indirettamente a quelli pi deboli per
il permanere di elevati rendimenti a lungo termine (path dependence).

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 Le conseguenze inevitabili
Rischio recessione a breve e bassa crescita nel medio termine;
Buona tenuta della crescita nei paesi emergenti;
Strumenti di politiche anticicliche quasi completamente consumati;
Il reddito disponibile delle famiglie soffrir di pi di quello delle imprese;
La propensione al risparmio sar in aumento nei paesi ad alto debito
privato e in riduzione negli altri (Italia);
Loccupazione stenter a riprendere la crescita, ma soprattutto subir un
effetto ricomposizione dai settori colpiti dalla crisi finanziaria a favore dei
settori tradables e dei servizi alla persona.

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Lo scenario internazionale
2010 2011 2012 2013 2014 mercati emergenti riduzione del ritmo di
espansione
Pil Usa crescita debole per la correzione del
debito a partire dal 2013
- Usa 3.0 1.5 1.8 1.7 2.2
Uem stagnazione tra il 201112,
- Uem 1.7 1.5 0.2 1.0 1.2 recessione per le economie periferiche,
- Germania 3.6 2.9 0.7 1.1 1.4 2013-14 effetti restrittivi delle politiche di
bilancio
- Italia 1.2 0.6 -0.3 0.6 0.9
- Cina 10.4 9.3 8.3 8.1 8.1
Prezzi al consumo elevati rischi verso il basso
- Usa 1.6 3.2 2.1 2.8 2.8 pi negativi gli effetti dellaggiustamento
fiscale in Europa e nel RoW
- Uem 1.6 2.7 1.6 1.7 1.8
Usa mancato accordo per la politica di bilancio
- Germania 1.2 2.4 1.4 1.7 1.8
del 2012 crescente incertezza
- Italia 1.5 2.7 1.7 1.9 2.0 tensioni Cina/Usa, introduzioni di barriere
- Cina 4.8 5.7 4.2 3.1 3.0 commerciali, brusca frenata degli scambi mondiali
var.%
fonte: Rapporto di Previsione Prometeia, ottobre 2011

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2011| 11| 11
Tassi di interesse di policy: livelli minimi
fino al 2014
Usa Uem
8 8

6 6

4 4

2 2

0 0

-2 -2
%

%
-4 -4
dic-98 dic-02 dic-06 dic-10 dic-14 dic-98 dic-02 dic-06 dic-10 dic-14

reale fed fund obiettivo reale rifinanziamento principale

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 La crescita economica di medio periodo

Pil
10

-2
var.%

-4
80 90 00 10 20

mercati emergenti economie industrializzate

* fonte Prometeia, costruiti come media ponderata dei tassi di
crescita dei paesi/aree con pesi in Parit di Potere dAcquisto

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 come distribuita?
Uem Cina America Latina
15 15
15

10 10
10

5 5 5

0 0 0

var.%
var.%

var.%
-5
-5 -5
80 90 00 10 20
80 90 00 10 20 80 90 00 10 20

Usa India Africa sub-sahariana

15 15 15

10 10 10

5 5 5

0 0 0

var.%
var.%

var.%

-5 -5 -5
80 90 00 10 20 80 90 00 10 20 80 90 00 10 20

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 La propensione al risparmio delle famiglie

propensione al risparmio delle famiglie famiglie consumatrici: propensione al

risparmio

19 italia 2002 7
12.1
18 11.8
DE 6
17 10.7
UK (dx) 5
16
FR
15 4 9.4
14 Area Euro 3 8.4
VALORI %

8.2
13 italia 2011 2 7.9 7.7
12
11 1
ES
10 0
'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 1Q11 2Q11 2007 2009 2011 2013

Fonte: elaborazione Prometeia su dati Eurostat Fonte: Rapporto di Previsione Prometeia, ottobre 2011

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 Che cosa vediamo nel futuro (4):
guardando un po pi lontano
Accelerazione del processo di invecchiamento della popolazione
nei paesi avanzati e in Italia;

Il declino della popolazione in et da lavoro pu essere

compensato dallaumento della produttivit;

La velocit di cambiamento tecnologico non ha

trovato ostacoli nellinvecchiamento della popolazione nel caso
del Giappone.

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 Il problema dellinvecchiamento della
popolazione pi stringente per lItalia
rispetto alla media dei paesi OCSE
persone in et da lavoro (20-64 anni) per persone in et da pensione (+65 anni)

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 Le reazioni dei mercati finanziari

Leffetto finanziario della globalizzazione non consente di

dividere il mondo tra inferno e paradiso:

o lintegrazione finanziaria europea ha portato le

banche a diversificare lacquisto di titoli pubblici di
tutti i paesi, ma lintegrazione fiscale ?

o i paesi emergenti in avanzo di c/c sono davvero

tranquilli sui loro attivi investiti nei paesi avanzati?

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mercati finanziari: rischi e opportunit Sorrento | settembre 23-25, 2011 | 18
 I mercati finanziari (1)
scarsit
Rischio di
di
credito
asset
delle
risk
banche
Scarsit di asset risk-free
free
lincapacit delle economie emergenti con alto tasso di risparmio di generare una
quantit sufficiente di riserve di valore ha contribuito alla riduzione dei rendimenti sui
titoli di Stato delle economie avanzate

la quantit di asset risk-free in cui investire si ulteriormente ridotta, prima con la crisi
subprime e poi con quella del debito sovrano nellEurozona

la domanda di titoli a basso rischio potr essere nel medio termine soddisfatta dai paesi
emergenti?

gli unici enti risk-free, oltre ad alcuni Stati con alto rating sul proprio debito, sono le
Banche centrali

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 I mercati finanziari (2)
effetti sugli altri strumenti finanziari
mercati caratterizzati da maggiore volatilit
per effetto di due spinte contrapposte
da una parte i titoli finanziari saranno sostenuti dallabbondanza di
liquidit

dallaltra saranno penalizzati dalle attese sui cash flow e da livelli di

avversione al rischio pi elevati

che render pi difficile la gestione dei portafogli di fondi

pensione, assicurazioni, e altri investitori istituzionali

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2011| 20
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I mercati finanziari (3)
Indici correlazione tra mercati azionari Indici correlazione tra mercati obbligazionari
1.0 1.0

0.8
0.8
0.6
0.6
0.4

0.4 0.2

0.0
0.2
-0.2

0.0 -0.4
dic-89 giu-95 dic-00 giu-06 nov-11 dic-95 dic-99 dic-03 nov-07 nov-11
Usa-EMG Asia-America Lat. Usa-EMG Asia-America Lat.
Asia-Est Eur. America Lat.-Est Eur. Asia-Est Eur. America Lat.-Est Eur.

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I mercati finanziari (4)
mercati obbligazionari: co-movimento vs contagio
confronto tra indici di correlazione dei mercati obbligazionari dei paesi emergenti
con i restanti ME con USA

Brasile

Russia

India

Cina
Pi contenuti gli effetti di contagio
che aumentano invece con il mercato Usa
tra mercati emergenti durante la crisi
Nota: gli istogrammi riportano la differenza tra correlazione totale e quelle corretta dai fattori sistemici. Se la prima maggiore delle seconda prevalgono i
fattori globali e minore il grado di contagio.
Fonte: Thomson Reuters, elaborazioni Prometeia.

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 Banche
i volumi di intermediazione daranno un contributo minore alla redditivit

il processo di deleveraging gi richiesto da mercati e regolatori avverr in

tempi pi stretti per allaggravarsi della crisi dei debiti sovrani,
con cambiamenti rilevanti nei modelli di business delle banche e con impatti
sulleconomia

su cui peseranno anche i bassi tassi di politica monetaria

il costo della raccolta si manterr pi elevato nel medio periodo

in particolare per le banche italiane, che risulteranno sfavorite rispetto a quelle
degli altri Paesi europei

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Roma 23-25,30,
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 prometeia

via g. marconi 43, 40122 bologna

tel. +39 051 6480911, fax +39 051 220753

via m.gonzaga 7, 20123 milano

tel. +39 02 80505845, fax + 39 02 89074658

via tirso, 26, 00198 roma

tel. +39 06 45441350, fax +39 06 45441369

Italia

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