Arduino Gulisano Consulting Sas

LETTURA ED ANALISI
DI UN

BILANCIO
Dispense ed esercizi
Predisposti per le giornate di
PARLOMES - BRESCIA

Aprile 2004

Dr. Ing. Arduino Gulisano

1

1- Premessa
Il bilancio di esercizio un documento aziendale ufficiale, depositato presso la
camera di commercio, che rende conto della situazione economica, finanziaria e
patrimoniale dellazienda, a disposizione di tutti coloro che abbiano rapporti con l
azienda stessa, ( Clienti, Fornitori, Creditori, Fisco, Dipendenti ecc.) al fine di
tutelare i propri interessi.
Il bilancio quindi un documento pubblico, che non pu e non deve essere coperto
da riservatezza.
Il bilancio infatti, se letto correttamente ed analizzato opportunamente in grado di
fornire una miriade di informazioni che vanno dalla situazione pi o meno precaria
dei rapporti col sistema bancario, alla capacit imprenditoriale e di gestione dei
vari manager, ai rapporti di forza esistenti in azienda fra le diverse funzioni, alla
redditivit del prodotto, ecc.
Potrebbe sembrare a prima vista che tale tecnica sia appannaggio ed interesse
solamente di pochi specialisti, ed in parte tale convinzione potrebbe essere
rispondente a verit, se andiamo a perderci nella selva intricata degli indici di
bilancio.
Negli ultimi anni per con un mercato largamente pi selettivo diventato molto
pi pericoloso muoversi in ciascuna funzione. A titolo di esempio possiamo
pensare alle vendite. Le domande divenute pi pressanti sono del tipo: Chi il mio
nuovo cliente? Ha la possibilit di pagarmi a scadenza? Lo sconto che mi chiede
giustificato dalle maggiori vendite? Le dilazioni che il cliente mi chiede sono in
linea con quelle che spunta mediamente con gli altri fornitori? E potremmo
seguitare ancora con tutta una sequela di domande: La dilazione che mi appresto a
concedere quanto costa alla mia ditta? Fino a che punto posso spingermi senza
mettere in crisi la mia tesoreria?
Ancora potremmo seguitare prendendo in esame gli acquisti, il magazzino,
lassistenza tecnica ecc.
Tutte le risposte vengono da una oculata analisi del bilancio, o meglio dei bilanci,
del cliente o fornitore e da una conoscenza profonda del bilancio della propria
ditta.
Ovviamente siamo ugualmente certi che lattenzione da noi dedicata allanalisi del
bilancio dei clienti e fornitori verr dedicata allanalisi del nostro bilancio da parte
2

di coloro che hanno interessi da tutelare nei nostri confronti. Quindi non vi sono
possibilit di fuga e qualunque sia la funzione svolta in azienda occorre avere una
sia pur minima capacit di capire la controparte attraverso quanto egli si
raccontato attraverso il bilancio.
Logicamente potrebbero esservi tentativi di falsare la realt stando al limite del
consentito, ma le grandezze espresse nel bilancio, come si potr vedere nel
prosieguo, sono tutte legate fra di loro in maniera congruente, e tentativi maldestri
di rendere la realt meno drammatica o comunque diversa da quella che
emergono immediatamente alla luce di una analisi sommaria.
Prima di addentrarci per in queste tecniche di analisi, occorre avere una visione
sintetica e globale di cosa sia un bilancio in modo da uniformare sia le conoscenze
dei partecipanti sia il linguaggio adottato.

2- Il Bilancio di esercizio

Per esercizio si intende un periodo temporale per il quale si fornisce il rendiconto

ufficiale. Lesercizio in genere di un anno e coincide con lanno solare, ma
esistono, per motivi di opportunit, anche esercizi che si chiudono a date diverse
del 31 Dicembre e talvolta, ma sono delle eccezioni una tantum e giustificate da
eventi straordinari, di durate superiore od inferiore allanno.
Il bilancio linsieme di tre documenti:
a) Stato patrimoniale, nel quale viene redatto un elenco dettagliato di tutte le
attivit e di tutte le passivit dellazienda alla fine dellesercizio
b) Conto Economico, nel quale lazienda mette in evidenza il valore della
produzione realizzata nel corso dellesercizio, i costi sostenuti, e quindi calcola il
reddito realizzato e la porzione di esso che deve andare al fisco e quella da
destinare ai dividendi o allautofinanziamento.
c) Nota integrativa , nella quale vengono descritte le principali operazioni messe
a segno nel corso dellesercizio, fornendo dettagli relativamente a voci o numeri
riportati sinteticamente nel conto economico o nello stato patrimoniale.
Nei prossimi paragrafi verranno passati in rassegna i diversi documenti.

3. Lo Stato Patrimoniale

Lo stato patrimoniale paragonabile ad una istantanea della situazione

patrimoniale dellazienda. Per il bilancio si assume la situazione alla fine
dellultimo giorno dellesercizio ( in genere il 31 dicembre ) e la si raffronta con
quella al 31 dicembre dellanno precedente, coincidente alla situazione iniziale
(allinizio del primo giorno dellesercizio attuale)
Lo stato patrimoniale suddiviso in due sezioni, le attivit e le passivit: Nella
prima messo tutto il patrimonio dellazienda, costituito da immobilizzazioni,
crediti, magazzino ecc. , come vedremo pi dettagliatamente pi avanti, e nella
seconda sono messi tutti quanti i debiti, nei confronti dei soci ( per il capitale
sociale) nei confronti delle banche, dei fornitori non ancora pagati, nei confronti
dei dipendenti ( per il TFR ) e nei confronti di terzi. Le due sezioni debbono dare
un risultato identico per definizione, dal momento che anche leventuale utile
derivante dalla gestione costituisce un debito verso i soci sia che venga distribuito
sia che venga accantonato, e verso il fisco.
Le attivit prevedono 4 raggruppamenti di voci chiamate A,B,C,D, mentre le
passivit ne prevedono 5, dalla A fino alla E.
Lordine dellelencazione,le lettere ed i numeri esposti per indicare le varie voci
sono fissi e stabiliti per decreto.

3.1 Analisi delle voci delle attivit

L'attuale stato patrimoniale , nella sezione delle attivit, diviso in quattro grossi
raggruppamenti, contraddistinti ciascuno da una lettera maiuscola :
A) Crediti verso i soci per versamenti ancora dovuti
B) Immobilizzazioni
C) Attivo circolante
D) Ratei e risconti
Tralasciando la prima voce, il cui enunciato gi di per s esplicativo, e che
interessa solo le aziende nella loro prima fase di vita o successivamente a valle di
qualche aumento di capitale non ancora perfezionato, la voce B), riguardante le
immobilizzazioni , viene a sua volta suddivisa in tre raggruppamenti inferiori,
ciascuno contraddistinto da un numero romano:
B - Immobilizzazioni
I) Immobilizzazioni immateriali,
II) Immobilizzazioni materiali
III) Immobilizzazioni finanziarie
Ciascun sottogruppo a sua volta suddiviso in un certo numero di voci specifiche
di dettaglio, che rappresentano un terzo livello di informazione, e ciascuna voce
viene contraddistinta con un numero. L'elenco completo il seguente:
I - Immobilizzazioni immateriali
1. Costi di impianto e di ampliamento
2. Costi di ricerca, sviluppo e pubblicit
3.Diritti di brevetto industriale e diritti di utilizzazione delle opere dell'ingegno
4. Concessioni, licenze, marchi e brevetti
5. Avviamento
6. Immobilizzazioni in corso ed acconti
7. Altre
In questo gruppo di voci sono riportati essenzialmente dei costi capitalizzati, cio
sostenuti nel corso di un determinato esercizio ma che interessano anche esercizi
successivi. L'oggetto dell'analisi quindi rappresentato da un bene non materiale, e
non individuabile fisicamente. Pu trattarsi del diritto di fare qualcosa, della
6

capacit di produrre dei beni, dal Know-how specifico, che pur non essendo
qualcosa di palpabile fisicamente rappresenta un patrimonio dell'azienda.
La prima voce ad esempio riguarda le spese di costituzione della societ o i costi
relativi ad aumenti di capitale o altro.
Analogamente la seconda voce riguarda spese di Ricerca e sviluppo per la messa a
punto di prodotti o processi che verranno utilizzati negli anni successivi, ed
quindi logico suddividerli su vari esercizi.
Le voci 3 e 4 riguardano il valore dei brevetti ottenuti, valorizzati al costo ed il
valore delle licenze, marchi o altre cose similari acquisite , anche esse valorizzate
al costo di acquisto.
L'avviamento il maggior valore di acquisto di alcune partecipazioni rispetto al
valore nominale, e verr effettuato un esempio pi oltre per la determinazione di
tale valore in un caso ipotetico.
Le altre due voci sono self-explaining e non meritano una particolare attenzione.

II - Immobilizzazioni Materiali
1. Terreni e fabbricati
2. Impianti e macchinario
3. Attrezzature industriali e commerciali
4. Altri beni
5. Immobilizzazioni in corso ed acconti
In questo gruppo di voci sono elencati i beni che sono fisicamente individuabili ed
i raggruppamenti sono fatti pi per natura che per destinazione. Terreni e
fabbricati sono messi insieme perch sono beni con ammortamento lunghissimo o
inesistente.
(I terreni si considerano avere una durata eterna ed i fabbricati si considerano avere
una durata trentennale)
Seguono impianti e macchinario la cui durata pu oscillare da un minimo di cinque
anni ad un massimo di dieci o dodici anni.
Le attrezzature differiscono dal macchinario per la minore durata ( Massimo 4
anni), e possono talvolta generare confusione con il macchinario o con le parti di
macchinario.
Le altre due voci sono self explaining e quindi vengono tralasciate. L'unica
precisazione da fare, visto che la dizione simile a quella delle ultime due voci
delle immobilizzazioni immateriali, riguarda gli acconti: ovviamente da una parte
vi sono gli acconti versati al fine di acquisire un bene materiale e dall'altra gli
acconti per acquisire un bene immateriale come un brevetto o una licenza.

Esaurita la disamina delle voci, vediamo adesso quali siano i valori che vengono
inseriti nel bilancio per tali singole voci.
Le immobilizzazioni materiali ed immateriali, ammesso che non vi siano nuove
acquisizioni negli anni successivi, andranno gradualmente diminuendo nel tempo,
perch si considera che in ciascun anno degli esercizi successivi verr portato
come costo una frazione dell'immobilizzazione. Vi un deprezzamento
dell'immobilizzazione sia per la normale usura (caso di immobilizzazioni
materiali) sia per la diminuzione del tempo disponibile per poter sfruttare il
brevetto o la licenza.
Per questi due tipi di immobilizzazioni quindi il valore sar definito dai valori
originari di acquisizione dei beni, diminuito del fondo di ammortamento , vale a
dire dalla somma di tutti i deprezzamenti dei beni, calcolati ciascuno
separatamente ed analiticamente. La tabella dei calcoli apparir nella nota
integrativa.

III Immobilizzazioni finanziarie

1 partecipazioni in
a) Imprese controllate
b) Imprese collegate
c) Altre imprese
2 Crediti
a) Verso imprese controllate scadenti entro lesercizio successivo
Verso imprese controllate scadenti oltre lesercizio successivo
b) Verso imprese collegate scadenti entro lesercizio successivo
Verso imprese collegate scadenti oltre lesercizio successivo
c) Verso controllanti scadenti entro lesercizio successivo
Verso controllanti scadenti oltre lesercizio successivo
d) Verso altri scadenti entro lesercizio successivo
Verso altri scadenti oltre lesercizio successivo
3 Altri titoli
4 Azioni proprie ( Valore nominale complessivo)
Questo gruppo di voci d uno spaccato delle immobilizzazioni finanziarie
dell'azienda, cio dell'impiego che essa ha fatto delle proprie risorse finanziarie per
acquisire la propriet parziale o totale di altre aziende o per finanziarle in maniera
stabile con finanziamenti cio superiori ai 12 mesi. E' da notare la differenza fra
controllata e collegata . Ciascuna delle due situazioni implica una partecipazione
8

rilevante al capitale sociale della societ da parte del soggetto interessato, ma nel
primo caso si ha la responsabilit del management, e quindi si pu ipotizzare una
partecipazione largamente maggioritaria, mentre nel secondo caso si ha una
partecipazione di minoranza. Piccole partecipazioni vengono accolte nella terza
voce, partecipazioni in altre imprese
Analogamente avviene per le voci relative ai crediti, suddivisi in crediti verso
controllate, verso collegate, e in crediti verso la controllante, visto che potrebbe
essere la controllata che finanzia la casa madre.
Infine vi una voce, la 4), che riguarda le azioni proprie, voce che interessa in
genere quasi esclusivamente le societ quotate in borsa che possono acquistare
azioni proprie per sostenere il corso della quotazione in alcuni particolari momenti,
ma tale eventualit regolata da restrizioni sia sulle quantit che sulle durate.
Per quanto riguarda le immobilizzazioni finanziarie si pu riscontrare un livello di
dettaglio estremamente elevato che interessa in genere solamente i grandi gruppi
industriali, in modo da favorire una certa trasparenza della gestione.
Per quanto riguarda infine la diminuzione o l'incremento dei valori da un anno
allaltro, nel caso di partecipazioni generato dalle variazioni del patrimonio netto
delle consociate/ partecipate/ altre imprese, e nel caso di crediti, dal parziale
rimborso o dall'erogazione di nuovi finanziamenti alle collegate/ controllate /
controllante o altri.

C Attivo Circolante
Lattivo circolante raggruppa quattro voci, caratterizzate dai numeri romani :
Rimanenze, Crediti, Attivit finanziarie che non costituiscono immobilizzazioni,
ed attivit liquide. Ciascuna voce poi suddivisa in altre sottovoci coma dallo
schema seguente:
I - Rimanenze .
1 Materie prime, sussidiarie e di consumo
2 Prodotti in corso di lavorazione e semilavorati
3 Lavori in corso su ordinazione
4 Prodotti finiti e merci
5 Acconti
II Crediti
1 verso clienti ( al netto del fondo svalutazione crediti)
2 Verso imprese controllate
3 Verso imprese collegate
9

4 verso controllanti
5 Verso altri
III Attivit che non costituiscono immobilizzazioni
1 Partecipazioni in imprese controllate
2 Partecipazioni in imprese collegate
3 Altre partecipazioni
4 Azioni proprie
5 Altri titoli
IV Attivit liquide
1 Depositi bancari e postali
2 Assegni
3 Denaro e valori in cassa
La voce rimanenze ovviamente raccoglie, dettagliando per natura delle merci, il
valore del magazzino. I valori che vengono assegnati alle varie partite di merci
sono quelli di costo. Se ci abbastanza intuitivo per le merci acquistate,(Materie
prime e componenti acquistati fuori), diviene abbastanza complesso nel caso di
prodotti in corso di lavorazione o di prodotti finiti. Come vengono valorizzati tali
prodotti?
Il valore al costo, ma come si fa a calcolare il costo di ciascun prodotto?
La rilevazione viene effettuata a costi standard, nei quali entrano sia il costo delle
materie prime che il costo del lavoro. Il costo delle materie prime per viene
assunto sulla base dei costi realmente sostenuti, e tale costo pu variare nel corso
dell'anno e pu non essere indifferente assumere per un lotto di materie prime il
prezzo dell'inizio dell'anno o del lotto pi antico giacente in magazzino o il prezzo
di quello acquisito pi recentemente. Si hanno diverse possibilit di scelta per
evitare confusione. La prima consiste nell'assumere costantemente come
riferimento il prezzo del lotto pi antico in giacenza, indipendentemente dal lotto
dal quale viene realmente prelevato il materiale. ( Metodo Fifo = First in , first out)
Il secondo metodo consiste nell'assumere costantemente il prezzo dell'ultimo lotto
acquisito ( Metodo Lifo = Least in , first out)
ed il terzo, forse il pi equilibrato, consiste nel prendere come riferimento la media
mobile dei prezzi di acquisto dei beni giacenti in magazzino.
Per quanto riguarda il costo della manodopera, ricordiamo che essa viene calcolata
in minuti di lavorazione ed i minuti vengono moltiplicati per un costo standard che
include sia il costo medio dell'operaio sia i vari costi distribuiti, costi nei quali
entrano anche gli ammortamenti e gli altri costi fissi. Tale distribuzione si basa su
ipotesi di ore lavorate e di efficienza del lavoratore ipotizzate inizialmente e
possono differire talvolta anche in maniera non trascurabile dalla realt
contingente. Pu capitare soprattutto che vadano a spalmarsi su alcune voci le
10

inefficienze di alcuni singoli reparti- Ci significa che fra tutte le voci del bilancio
quella che da o pu dare adito a qualche incertezza sempre il magazzino.

Lascia qualche perplessit la voce attivit che non costituiscono

immobilizzazioni, dal momento che le sottovoci previste sono analoghe a quelle
previste per le immobilizzazioni finanziarie, e la distinzione potrebbe essere
solamente dovuta al fatto che in questo caso le partecipazioni o i titoli in
portafoglio si ritenga di non tenerli in maniera stabile ma solo provvisoriamente.

D Ratei e risconti attivi

1 Disaggio su prestiti
2 Altri ratei e risconti attivi
L'ultima voce riguarda i Ratei e risconti attivi ; In tale voce vengono inseriti
essenzialmente tutti quegli elementi correttivi che consentono di tener conto di
alcuni componenti attivi di competenza dell'esercizio, quindi gi maturati, ma
non ancora incassati perch il loro incasso avverr nel corso dell'esercizio
successivo ( ad esempio un canone posticipato per un periodo a cavallo della
chiusura dell'esercizio), oppure di pagamenti anticipati gi effettuati nel corso
dell'esercizio ed in parte relativi all'esercizio successivo ( Ad esempio un canone
anticipato pagato per un perioda a cavallo della chiusura dell'esercizio) Nel primo
caso si avra la necessit di correggere il bilancio dicendo che vi un rateo attivo
(non incassato ma di competenza dell'esercizio) pari ai mesi maturati, e nel
secondo caso si corregger dicendo che vi un risconto pari ai mesi gi pagati
relativi all'esercizio successivo.

11

3.2 Analisi delle voci delle passivit

Anche le passivit vengono suddivise in gruppi caratterizzati da lettere maiuscole
dell'alfabeto, i quali sono poi a loro volta suddivisi ciascuno in sottogruppi
individuati da numeri romani che ulteriormente vengono frazionati in voci
individuate da un numero.
I gruppi sono:
A) Patrimonio Netto
B) Fondi per rischi ed oneri
C) Trattamento di fine rapporto di lavoro subordinato
D) Debiti
E) Ratei e Risconti passivi
Una prima osservazione per i "Non addetti ai lavori" riguarda il patrimonio netto.
Chi non abbia dimestichezza con i bilanci si potr chiedere a ragione con quale
logica il patrimonio netto, che nell' immaginario comune costituisce un bene, e
quindi una attivit, venga messo fra le passivit. Occorre precisare che il
patrimonio netto, che come vedremo costituito dal capitale sociale e dalle riserve
e dagli utili non distribuiti, un debito che la societ ha nei confronti dei soci.
Non dobbiamo dimenticare che la societ costituita a termini di statuto per un
periodo limitato nel tempo(almeno formalmente) e quindi alla scadenza, quando la
societ si scioglier, il capitale sociale pi le riserve e gli utili non distribuiti
andranno ripartiti fra i soci, e nel bilancio viene espresso quanto i soci dovrebbero
avere se lo scioglimento dovesse avvenire alla chiusura dell'esercizio.
Passando all'analisi dettagliata delle diverse voci, occorre notare ancora che esse
sono messe in ordine di esigibilit crescente, iniziando prima con le voci che
diverranno esigibili dai creditori pi lontane nel tempo, e via via elencando quelle
pi immediatamente esigibili. La prima voce sar quindi data dal patrimonio netto,
esigibile dai soci alla fine della vita della societ, per finire con i debiti a breve
termine, variamente esigibili , qualcuno forse anche il giorno dopo la chiusura del
bilancio.
Andando con ordine si avr:
A Patrimonio netto
I Capitale Sociale
II Riserva da sovrapprzzo azioni
III Riserve da rivalutazione
IV Riserva legale
12

V Riserva per azioni proprie in portafoglio

VI Riserve statutarie
VII Altre riserve
VIII Utili (Perdite) portati a nuovo
IX Utili (Perdite) dellesercizio
La prima voce, il Capitale Sociale non necessita di alcun commento, mentre la
seconda, la riserva da sovrapprezzo azioni, ha una spiegazione nel meccanismo
dell'aumento del capitale sociale e nella valutazione dell'azione singola.
Premesso che l'ammontare esigibile dai soci sar dato dal patrimonio netto della
societ, e quindi il valore di ciascuna azione almeno teoricamente dato dal valore
del patrimonio netto diviso il numero delle azioni, mentre il loro valore nominale (
o valore originario) sar dato dal valore del solo capitale diviso il numero delle
azioni. Quando si abbia un aumento di capitale con immissione di nuovi soci, le
azioni saranno emesse al valore nominale, ma saranno pagate dai nuovi soci al
valore effettivo, e la differenza fra tali due valori sar accantonata dalla societ in
un fondo , chiamato appunto fondo sovrapprezzo azioni.
Le riserve legali, riserve straordinarie, riserve statuarie ecc sono degli
accantonamenti di utili che potranno essere utilizzati in futuro per perequare il
dividendo o per coprire perdite o per altri impieghi.
Diversa la natura delle riserve di rivalutazione. In periodi di inflazione, il valore
dei beni riportati nell'attivo dello stato patrimoniale non corrisponde pi neanche
alla lontana al valore di mercato del bene, col risultato che i valori riportati in
bilancio non danno una situazione effettiva della realt. Per tale motivo
occorrerebbe rivalutarli, ma ogni rivalutazione viene considerata una plusvalenza,
cio un reddito extra, e come tale tassato, quindi le aziende si astengono da tale
operazione. Per evitare distorsioni dei risultati, il fisco periodicamente consente la
rivalutazione dei beni esentasse, con apposita legge, e per evitare lo squilibrio nello
stato patrimoniale, ove la somma delle poste attive e di quelle passive deve sempre
coincidere, consente di bilanciare tale plusvalore derivante dalla rivalutazione, non
con un incremento di utile ma con una riserva apposita, la riserva di rivalutazione.
La riserva legale una riserva prescritta dalla legge che viene costituita
accantonando una parte degli utili ogni anno, fino al raggiungimento del 5% del
capitale sociale. Altri accantonamenti di utili sono possibili ma trovano allocazione
in riserve straordinarie che etrano far parte della voce sottostante, la voce VII, Altre
riserve distintamente indicate, oppure nelle Riserve statutarie, se la loro esistenza
determinata dallo statuto della societ.
Nella voce VIII, Utili o perdite riportati a nuovo, malgrado siano menzionati utili
e perdite, nella realt si trovano molto p frequentemente le perdite: Si tratta del
13

risultato negativo di un esercizio che non viene ripianato mediante una

diminuzione delle riserve o del capitale, ma che viene rimandato per il
ripianamento all'esercizio successivo.
Infine compare la voce IX Utile o perdita dell'esercizio, il cui significato non
necessita di commenti.

B Fondi per rischi ed oneri

1 . Per trattamento di quiescenza ed obblighi simili
2 . Per imposte
3 . altri
Il raggruppamento B contiene tutta una serie di Fondi accantonati per varie spese
future, alimentati o adeguati anno dopo anno, ed il loro significato sembra fin
troppo evidente. E' da notare solamente che il trattamento di quiescenza diverso
dal trattamento fine rapporto essendo qualcosa di addizionale che scaturisce da
accordi sindacali per categoria di lavoratori o a livello aziendale.
C TFR
E anche questo un accantonamento regolato per legge ,e di capitale importanza
D Debiti
1 . Obbligazioni
2 . Obbligazioni convertibili
3 . Debiti verso banche
esigibili entro lesercizio successivo
esigibili oltre lesercizio successivo
4 . Debiti verso altri finanziatori
5 . Acconti
esigibili entro lesercizio successivo
esigibili oltre lesercizio successivo
6 . Debiti verso fornitori
esigibili entro lesercizio successivo
esigibili oltre lesercizio successivo
7 . Debiti rappresentati da titoli di credito
8 . Debiti verso impresa controllate
esigibili entro lesercizio successivo
esigibili oltre lesercizio successivo
9 . Debiti verso impresa collegate
esigibili entro lesercizio successivo
14

esigibili oltre lesercizio successivo

10 . Debiti verso controllante
11 . Debiti tributari
12 . Debiti Verso istituti di previdenza e sicurezza sociale
13 . Altri debiti
esigibili entro lesercizio successivo
esigibili oltre lesercizio successivo
La descrizione gi self-explaining, e l'unica osservazione occorre farla per il caso
dei debiti verso banche, ove fra quelli esigibili entro l'esercizio vanno inseriti sia le
rate dei mutui scadenti nell'esercizio sia i debiti di conto corrente come pure quelli
di tutte le linee di credito soggette a revoca.
Ai fini della valutazione del bilancio occorre fare una separazione netta fra i debiti
a breve termine e quelli a medio/lungo termine, di gran lunga pi importante
rispetto a quella imposta dal legislatore fra debiti verso controllate, controllanti,
collegate, etc.
E Ratei e risconti
1 . Aggio sui prestiti
2 . Altri ratei e risconti passivi
E' una voce che congloba tutta una serie di impegni e di costi gi maturati ma
liquidabili nell'esercizio successivo ( un esempio di rateo passivo costituito dagli
interessi maturati e non ancora addebitati ) o da importi gi incassati ma che sono
di competenza, in parte, dell'esercizio successivo. (un esempio pu essere
costituito da un affitto anticipato relativamente ad un periodo che copre una parte
dell'esercizio successivo.

15

4. Il conto economico
Il conto Economico ha come scopo la determinazione del reddito prodotto
nellesercizio; esso risulta dalla somma algebrica di cinque raggruppamenti di voci

A - Il valore della produzione

B - I costi della produzione
C - Proventi ed oneri finanziari
D - Rettifiche di valore delle attivit finanziarie
E - Proventi ed oneri straordinari

A - Valore della produzione

Il conto economico ha come base di partenza la determinazione del valore della
produzione realizzata. Tale calcolo viene effettuato per via indiretta con qualche
approssimazione.
Si inizia analizzando le vendite, cio quanto si fatturato, e qualora lazienda
vendesse nellanno tutto e solo ci che ha prodotto nellesercizio, questo potrebbe
essere gi di per s un punto di partenza accettabile che non necessita di altre
integrazioni. Nella realt per lazienda potrebbe vendere meno di quel che ha
prodotto, accumulando delle scorte nel magazzino prodotti finiti, oppure pi di
quel che ha prodotto ( attingendo al magazzino prodotti finiti, che al 31/12
dellanno in esame risulterebbe inferiore a quello esistente al 1/1 dello stesso anno)
Il valore della produzione quindi risulta dalla somma del valore del fatturato e
dellincremento del valore del magazzino prodotti finiti.
Se dallinizio alla fine dellesercizio il magazzino prodotti finiti diminuito
(incremento negativo) al valore del fatturato si sottrarr tale differenza.
Esempio
Unazienda abbia fatturato 100 Milioni di Euro, ed abbia per i magazzino prodotti
finiti i seguenti valori:
Magazzino iniziale 25 Mil. Euro
Magazzino finale
15 Mil. Euro
Quale stato il valore della produzione?
Lazienda ha chiaramente venduto pi di quello che ha prodotto nellesercizio,
quindi il valore della produzione sar

16

100 + (15-25) = 90 Mil. Euro

Se i due valori fossero stati invertiti, ed a parit di fatturato si fosse avuto
Magazzino iniziale 15 Mil. Euro
Magazzino finale
25 Mil. Euro
Cio lazienda oltre a fattur
Re i 100 Mil Euro avesse accumulato anche scorte di prodotti finiti in magazzino,
la produzione sarebbe stata:
100 + ( 25- 15) = 110 Mil. Euro
Con lo stesso criterio dei prodotti finiti vengono trattati anche i semilavorati, cio
quei prodotti in corso di lavorazione, il cui valore dato dalle materie prime e dalla
porzione di lavoro incorporata nel pezzo fino a quello stadio di approntamento.
Analogamente ai prodotti finiti vengono trattate le commesse di lavorazione, nel
caso in cui si abbia una azienda che lavori su commessa, cio con produzione di
manufatti non standard, ordinati o progettati di volta in volta.
Ciascuna azienda poi quando deve far eseguire dei lavori di costruzione o di
manutenzione pu scegliere di farla eseguire da proprio personale ( si dice in
economia, anche se alla fine in genere costano di pi che non rivolgendosi
allesterno). I materiali ed i costi di tali operazioni confluiscono in commesse
interne, la cui durata pu essere anche pluriennale. La variazione delle commesse
interne dallinizio dellesercizio alla sua fine equiparata a produzione di beni
Infine vi una quinta voce che raccoglie tutto quello che pu essere sfuggito
dallelenco precedente, altri ricavi
Riassumendo quindi il valore della produzione dato dalle seguenti 5 voci:
1) Ricavi dalle vendite e dalle prestazioni
2) Variazioni delle rimanenze (magazzino) di lavori in corso, semilavorati, e
prodotti finiti
3) Variazione lavori i corso su ordinazione
4) Incremento di immobilizzazioni per lavori interni ( commesse interne)
5) Altri ricavi e proventi

17

B - Costi della produzione

I costi di produzione vengono elencati per natura raggruppati in 9 voci pi un certo
numero di sottovoci.
Esse sono le seguenti:
6)
7)
8)
9)
10)
11)
12)
13)
14)

Materie prime, sussidiarie, di consumo e merci ( acquisti)

Servizi
Godimento beni di terzi
Personale
Ammortamenti e svalutazioni
Variazioni delle rimanenze di materie prime, sussidiarie e merci
Accantonamenti per rischi
Altri accantonamenti
Oneri diversi di gestione

Due di queste nove voci, due devono essere dettagliate in maniera esplicita, la nove
e la dieci
9. Personale
a) Salari e Stipendi
b) Oneri sociali
c) TFR
d) Trattamento di quiescenza e simili
e) Altri costi
10. Ammortamenti
a) delle immobilizzazioni immateriali
b) delle immobilizzazioni materiali
c) altre svalutazioni delle immobilizzazioni
d) dei crediti di attivo circolante e disponibilit liquide
Le prime quattro voci sono auto esplicative; si tratta di conteggiare tutti i costi
sostenuti per realizzare la produzione realizzata nellesercizio, mentre le altre voci
sono in varia misura delle voci correttive; gli ammortamenti e svalutazioni sono
una voce che esprime il deprezzamento delle immobilizzazioni per effetto delluso
o dellobsolescenza, mentre la variazione del magazzino materie prime o delle
merci, serve a tener conto del fatto che nel corso dellesercizio si pu aver
consumato di pi o di meno rispetto a quanto acquistato. Nel primo caso (consumo
maggiore) si avr una diminuzione del magazzino materie prime, nel secondo caso
18

si avr un incremento del magazzino. Nel caso di maggior consumo si dovr

aggiungere al costo per acquisti anche la quantit prelevata dal magazzino, e
viceversa si dovr diminuire la voce di costo per acquisti qualora una parte degli
stessi rimanga in magazzino per lutilizzo negli esercizi successivi,
incrementandone cos il valore finale.
Gli accantonamenti sono infine della riserve che vengono costituite in vista di costi
futuri che sono gi prevedibili o a fronte di eventi temuti, per non trovarsi al
momento in cui si verificheranno con una situazione insostenibile.
Le sottovoci dei gruppi 9 e 10 sono di per s esplicative e non meritano ulteriori
commenti.
La differenza fra valore della produzione e costi della produzione indica gi un
primo valore del reddito prodotto; un reddito che non tiene ancora conto di tanti
elementi, e quindi un reddito lordo, ed in genere viene chiamato Reddito
operativo lordo ed indicato con R.O.L.

C Proventi ed oneri finanziari

La sezione articolata su tre voci, ciascuna delle quali suddivisa in altre
sottovoci con una pignoleria spinta quasi al parossismo per consentire una visione
trasparente dei rapporti finanziari intragruppo. La ricerca di evasione fiscale da
parte del fisco mediante il travaso di utili da una societ allaltra in gruppi
multinazionali stata una caratteristica costante di un certo periodo storico; oggi
con la possibilit di tassazione sulla base del bilancio consolidato nel paese della
casa madre fa diminuire limportanza di certi dettagli.
Le voci sono:
15)
16)
17)

Proventi da partecipazioni,
Altri proventi finanziari
Interessi ed oneri finanziari

La voce 15, Proventi da partecipazioni, a sua volta distinta in

proventi da partecipazioni in imprese controllate e collegate

in altre imprese
La distinzione data dal fatto che nelle prime si presume vi sia una influenza della
casa madre nel management e nellassunzione di decisioni sulla politica dei
dividendi, mentre nella seconda no
19

La voce 16, Altri proventi finanziari, porta vari livelli di precisazioni:

a) da crediti iscritti nelle immobilizzazioni (m/l termine)
da imprese controllate e collegate
da controllanti
da altri
b) da titoli iscritti nelle immobilizzazioni che non costituiscono partecipazioni
c) da titoli di attivo circolante che non costituiscono partecipazioni
d) proventi diversi dai precedenti
da imprese controllate e collegate
da controllanti
da altri
da adeguamento cambi
La voce 17, Interessi ed altri oneri finanziari, viene distinta in

Verso imprese controllate e collegate

Verso controllanti
Verso banche ed istituti finanziari per debiti
Verso altri
Costo pro soluto di effetti
Perdita su cambi

Come si pu notare una nota ricorrente la distinzione sia per i proventi che per gli
oneri dellorigine degli stessi ( da controllate e collegate, da controllanti, da altri).
Le rimanenti voci sono abbastanza autoesplicative, e si collegano alle voci dello
stato patrimoniale a cui si rimanda.
Le novit in un certo senso sono solamente le voci adeguamento cambi, perdita su
cambi e costo pro soluto di effetti, che avremo modo di trattare pi avanti in
maniera dettagliata.

D Rettifica di valore delle attivit finanziarie

Il raggruppamento contiene due voci, la 18 e la 19, riguardanti incrementi e
decrementi di valori di attivit finanziarie ( Rivalutazioni e Svalutazioni) ciascuna

20

delle quali prevede tre sottovoci identiche per stabilire con pi precisione loggetto
della variazione.
18 Rivalutazioni
a) di partecipazioni
b) di immobilizzazioni finanziarie che non costituiscono partecipazioni
c) di titoli iscritti nellattivo circolante che non costituiscono partecipazioni
19 Svalutazioni
a) di partecipazioni
b) di immobilizzazioni finanziarie che non costituiscono partecipazioni
c) di titoli iscritti nellattivo circolante che non costituiscono partecipazioni

E - Proventi ed oneri straordinari

I l raggruppamento prevede solamente due voci, la 20 Proventi e la 21, oneri, che
contengono essenzialmente plusvalenze o minusvalenze derivanti da alienazione di
beni, cio in termini molto pi semplici le differenze in pi o in meno del valore
netto del bene venduto, ove per valore netto si intende il valore originario di
acquisto meno gli ammortamenti effettuati nei vari anni.
Se vendo come rottame una macchina gi ammortizzata completamente ( valore
residuo zero), ogni Euro ricavato plusvalore. Se vendo, o meglio svendo una
macchina nuova perch mi sono accorto dopo un anno che non mi serve e che ho
sbagliato linvestimento, e ricavo meno del valore di acquisto meno un anno di
ammortamento, il minor ricavo un minusvalore.
Sommando algebricamente tutti i subtotali delle diverse sezioni si ha il risultato
prima delle Imposte
Sottraendo le imposte dovute ( Il cui calcolo viene fatto in maniera separata) si ha
il Reddito netto che a seconda se sar positivo o negativo diviene lUtile o la
perdita di esercizio, che lassemblea dei soci decider come destinare, se
distribuirlo totalmente o parzialmente come dividendo per remunerare il capitale o
destinarlo allautofinanziamento dellazienda. In genere vi quasi sempre una
soluzione intermedia con accantonamento a riserva di una parte di esso e la
distribuzione del rimanente come dividendo.
21

5 - Gli indici di Bilancio

Gli indici di bilancio sono il rapporto fra diverse grandezze tratte dallo Stato
Patrimoniale o dal conto economico o da entrambi i documenti.
Gli indici di bilancio servono a giudicare lo stato di salute dell'azienda in maniera
simile a quanto avviene mediante le analisi cliniche. Il paragone non fuori luogo
perch il metodo soggetto alle stesse limitazioni di quello utilizzato per i vari
chek-up, cio i risultati non danno una indicazione universale, ed il valore di un
indice pu in alcuni casi rappresentare una situazione florida mentre in altri pu
non essere significativo. Da ci deriva che un solo indice da solo non pu fornire
alcun elemento certo di giudizio, e che un giudizio affidabile si pu avere
solamente dal " Quadro clinico completo "
Prima di affrontare il sistema degli indici, occorre puntualizzare alcuni termini, di
uso corrente prima dell' adozione della IV direttiva CEE, ma che non troviamo
nella terminologia standard del bilancio precedentemente vista.
a) Margine operativo lordo ( M.O.L.) : E' un elemento del conto economico
scalare. Esso la differenza fra i ricavi ed i costi, senza considerare fra questi
ultimi gli ammortamenti, gli oneri finanziari e le tasse. Nel sistema anglosassone
viene chiamato EBITDA (Earning before interest, taxes , depreciation &
amortization)
b) Reddito Operativo lordo ( R.O.L.) : E' il margine operativo lordo meno gli
ammortamenti. Nel sistema anglosassone viene chiamato anche P.B.I.T. ( Profit
before Interest and taxes) o EBIT ( earning before interest & taxes)
c) Valore aggiunto : E' l'incremento del valore per effetto delle lavorazioni
avvenute in azienda. Si determina partendo dalle vendite, aggiungendo la
variazione del magazzino e sottraendo i consumi di beni e servizi esterni, quindi
sottraendo le materie prime ed i servizi acquistati all'esterno.
d) Capitale investito : E' il totale dell'attivo o del passivo dello stato patrimoniale
e) Gestione caratteristica : E' l'attivit principale dell'impresa, quella che produce
la parte principale del reddito, a cui si pu affiancare poi una gestione
extracaratteristica o una gestione patrimoniale. Si tende ad analizzare la gestione
caratteristica per vedere in modo chiaro la redditivit del businnes principale,
depurato da altri contributi occasionali o senza una relazione con l'attivit
principale.

22

Il rapporto principale di ogni analisi il R.O.I. = Return on Investment, che

indica la redditivit di tutti i mezzi investiti in azienda.Esso dato dal rapporto fra
il Reddito operativo lordo ed il capitale investito, e da una idea abbastanza precisa
del grado di redditivit di tutti i mezzi impiegati in azienda, quelli propri e quelli di
terzi. Capitale proprio e riserve, capitale preso in prestito a titolo oneroso dalle
banche e/o da altre entit, debiti nei confronti dei fornitori, etc..
Reddito Operativo Lordo
ROI = ----------------------------------Capitale investito

ROL
------------Cinv.

Poich il ROL (Reddito operativo lordo) pu essere generato sia dall'attivit

principale (Gestione caratteristica), come pure da altre gestioni secondarie come la
gestione patrimoniale, si potr avere:
ROL = Rgest caratt. + Rgest patr.
quindi:
Rgest caratt
Rgest. patr.
ROI = ------------- + -------------Cinvest.
Cinvest.
Ciascun reddito dovrebbe essere riferito al capitale impiegato a realizzarlo, quindi
occorre spaccare il capitale investito in due (o pi ) segmenti. In questo caso
avremo che :
Cinvest = Cgest caratt. + Cgest. patrim.
e quindi moltiplicando e dividendo ciascuno dei termini del ROI per Cgest caratt. e per
Cgest.patrim. si otterr:
R gest.car Cgest.car.
Rgest.patr.
Cgest.patr.
ROI = ---------- x ----------- + ----------- x ----------C gest.car. Cinvest.
Cgest.patr.
Cinvest.
Nel caso in cui non vi siano gestioni diverse da quella caratteristica, il secondo
termine sparisce, e nel primo termine, data la coincidenza fra il capitale investito
ed il capitale investito nella gestione caratteristica, il rapporto fra i due capitali
pari ad 1, quindi si ha ancora il rapporto iniziale
Roperativo
ROI = ---------------Cinvestito
23

Vediamo adesso un confronto di tale indice con le vendite, punto di riferimento di

ogni analisi. Dividendo numeratore e denominatore per le vendite V si avr:
Roperat./ V
ROI = --------------Cinvest./ V

ottenendo cos due nuovi indici Roperat/V e Cinvest/V

Il significato dei due indici rispettivamente:

Roperat.
----------- = Reddito operativo per ciascuna lira di fatturato; quindi positivo
V
ogni incremento del valore di tale indice. Tale indice viene anche
chiamato R.O.S. ( Return on Sales)
Cinvest.
----------- = Investimenti utilizzati per ogni lira di fatturato; quindi positiva
V
ogni diminuzione di tale valore
Vediamo adesso ciascuno dei due indici come pu essere ulteriormente
scomposto.Partiamo dal Reddito operativo per lira di fatturato, e vediamo come
esso possa essere riportato al valore aggiunto, al costo del personale ed ai costi
fissi dell'azienda
Il Reddito operativo sar uguale a :

Roperat. = V.Aggiunto - Cpersonale - Cammortam.ed accantonam.

quindi sostituendo tali simboli al reddito operativo si avr:
Roperat.
V.Aggiunto
ROS = --------- = -----------V
V

C pers.
C amm. acc.
- -------- - ------------V
V

Vediamo adesso il significato di tali indici:

V.Aggiunto
----------- = Ricchezza prodotta all'interno dell'azienda per ogni lira di vendite
V

24

Cpers
------- = indica per ogni lira di vendite quanto viene assorbito dal costo del
V
personale

Camm.acc.
---------- = Indica quanto viene assorbito da ammortamenti ed accantonamenti
V
per ogni lira di vendite
Ciascuno di questi indici a loro volta potrebbe essere ulteriormente scomposto nei
vari componenti, ma il livello della significativit abbastanza limitato
Vediamo prima il rapporto
V.Agg
------------

V
Il valore aggiunto dato dalle vendite, + la differsnza di magazzino - il consumo di
beni, - il consumo di servizi, - costi diversi. Sostituendo tali elementi al V.Aggiunto, si
avr:
V.Aggiunto
V + Mag - Cons.beni - Cons.serv. - Costi div.
------------- = ----------------------------------------------- =
V
V

V.Aggiunto
Mag
Cons b.
Cons serv.
Costi div.
------------- = 1 + ---------- - --------- - ------------ - ----------V
V
V
V
V
Della somma di indici, risultanti dalla scomposizione del rapporto valore aggiunto
/ vendite, quello relativo al magazzino ci da qualche notizia ulla politica delle
scorte, mentre gli altri indici ci dicono sostanzialmente quanto l'azienda si rivolga
all'esterno o all'interno per fare la propria produzione (Make or buy).
Analizzando adesso l'altro termine importante della scomposizione del rapporto fra
reddito operativo e vendite, quello relativo al costo del personale.

25

Cpers.
------V
Il costo del personale pu essere rapportato al numero dei dipendenti, cos pure le
vendite, ed il numero di dipendenti pu essere rapportato alle immobilizzazioni. Si
possono cos ottenere i seguenti rapporti:
Cpers.
Cpers. / N.Dip
------ = -----------------V
V / N.Dip

che hanno il seguente significato:

Cpers.
------- = Costo medio di un dipendente
N.Dip
V
------ = Fatturato per dipendente
N.Dip
Quest'ultimo rapporto inoltre pu essere ulteriormente scomposto, introducendo le
immobilizzazioni
V
V
Immobil.
Fatturato per dipendente = ------ = --------- x ----------N.Dip
Immobil
N.Dip

ove :
V
-------- = da un indice dell' utilizzo della capacit produttiva
Immobil.
( Quante volte gli investimenti producono un incasso
pari al loro valore nel corso di un esercizio)
Immobil.
-------- = fornisce il Grado di automazione del processo
N.Dip
(labor intensive o capital intensive)
26

Vediamo adesso l'altro ramo di indici, quello derivante dal rapporto del capitale
investito e delle vendite

Cinv
---------

V
Il capitale investito, che ricordiamo si pu desumere dallo stato patrimoniale
leggendo il totale dell'attivo, pu essere schematizzato in due grosse parti: le
attivit correnti e le attivit fisse. Su tale base si pu scrivere:
Cinvest
Att.Corr
Att.Fix
------- = --------- + ---------V
V
V
Il primo indice segnala il grado di efficienza nella gestione delle attivit correnti,
ed il secondo indicativo della politica degli investimenti
Una diminuzione di entrambi gli indici segnala un miglioramento nella gestione.
Le attivit correnti a loro volta si suddividono essenzialmente in Crediti ( liquidit
differite) e Magazzino, e sostituendo tali valori si ha:
Att.Corr.
Liquid.
Magazz.
--------- = --------- + ---------V
V
V
la cui variazione indica un cambiamento nella gestione del capitale circolante.
Considerando poi le attivit fisse rapportate alle vendite,si possono ottenere degli
indici addizionali che possono dare una indicazione sulla politica adottata per le
diverse immobilizzazioniad es Crediti commerciali a lungo, oppure
immobilizzazioni materiali o immobilizzazioni immateriali ecc.
Interessanti sono anche altri indici che si ricavano utilizzando informazioni non
presenti attualmente in bilancio ma nei vari dettagli della nota integrativa, quelle
relative agli ammortamenti.
Partendo da uno degli indici derivati dal rapporto fra le attivit fisse e le vendite,
27

quello dato dal rapporto fra le immobilizzazioni tecniche e le vendite,che dice

quanti investimenti tecnici sono stati impegnati per ogni lira di fatturato,
introducendo il fondo di ammortamento e le immobilizzazioni lorde, si ricavano i
seguenti indici

Fondo ammortamento
------------------- = Grado di ammortamento degli impianti

Immobil. tecn.lorde
ed inoltre
V
---------------- = Utilizzo capacit produttiva

Immobil. tecn.lorde
E' interessante vedere come tali indici si combinino con quello utilizzato come
originario. Le immobilizzazioni tecniche, che chiameremo Itn, che verranno
rapportate con le vendite, sommate con il fondo di ammortamento genera le
immobilizzazioni lorde.Partendo quindi dal rapporto Itn / V e dividendo entrambi i
termini per le immobilizzazioni lorde ( I.L. ), si potr scrivere:
Itn
Itn / Imm. tecn.lorde
(Imm. tecn.lorde - Famm ) / Imm tecn.lorde
-------- = ----------------------- = -------------------------------------- =
V
V / Imm tecn.lorde
V / Imm tecn.lorde

Itn
--------- =
V

1 - ( Famm / Imm. tecn.lorde)

------------------------------V / Imm. tecn.lorde

Combinando inoltre la quota di ammortamento

Qamm con il fondo di
ammortamento Famm e con le immobilizzazioni lorde Imm. tecn.lorde si possono
ottenere ulteriori notizie:
F amm
------- = Et media degli impianti e macchinario
Qamm

Immobil. tecn.lorde
----------------- = Durata media degli impianti
Qam
28

6 - Gli indici Finanziari

Gli indici fin qui analizzati consentono di inquadrare abbastanza bene l'attivit
dell'azienda, e servono egregiamente per fare un chek-up interno, in modo da avere
una indicazione delle diverse disfunzioni individuando l'area o le aree dove
intervenire.
Tutti gli indici analizzati fanno derivano dal ROI, o se si vuole inquadrare
diversamente il problema, tutti gli indici combinati fra loro possono dare come
risultato il ROI, che rimane la stella fissa dell'analisi finanziaria.
Se vediamo per le cose nell'ottica dell'azionista in generale, cio del portatore di
interessi nella societ senza necessariamente partecipare all'attivit produttiva,
l'indice che assume una importanza maggiore un altro, e si chiama R.O.E.
Tale termine un acronimo e significa Return on equity, ove per Equity si intende
il Patrimonio netto, o comunque l'insieme dell capitale proprio immesso o lasciato
dai soci nell'azienda, Il rapporto sar quindi fra il Reddito netto, dopo le tasse, ed il
patrimonio netto.Il ROE quindi sar:

Reddito Netto
R.O.E. = ---------------------------------Patrimonio Netto (Equity)

Rimane da chiedersi come le due relazioni, ROE e ROI siano legate fra di loro, ela
soluzione stata fornita da due economisti, Modigliani e Miller, che hannoo messo
a punto una formula in grado di legare i due rapporti, fornendo inoltre come
prodotto addizionale un metodo per capire se le condizioni in cui lavora l'azienda
possono portare con l'incremento dell'attivit ad un miglioramento o ad un
peggioramento del ROE.
La formula di MODIGLIANI - MILLER la seguente:

ROE = (ROI + ( ROI - i*) + K) ( 1 - t )

29

I simboli, al di la del ROE e del ROI gi ampiamente spiegati sono:

i = rapporto fra gli oneri finanziari ed il capitale di terzi nel senso pi generale
della parola, includendovi tutto ci che nel passivo del conto economico
diverso dal patrimonio netto.
= rapporto fra il capitale di terzi come sopra definito ed il patrimonio netto
K = rapporto fra il reddito straordinario, se esiste, ed il patrimonio netto
(1-t) = quel che resta del reddito di una lira dopo aver pagato le imposte, quindi t
la pressione fiscale, che almeno teoricamente e fino all'anno scorso era del
53,2%
Il significato della formula il seguente.
Immaginiamo di disporre del solo capitalesociale,e di non avere n una lira di
debito con i fornitori n con la banca, e di non dover pagare tasse. Alla fine avremo
per definizione ROE = ROI.
Se adesso incrementiamo l'attivit ricorrendo ai debiti con le banche, raddoppiando
ad esempio il fatturato e gli utili, avremo un ROI invariato, mentre gli utili
possiamo dividerli in due tronconi uguali, uno pari al ROI prodotto dal capitale
proprio, e l'altro prodotto dal capitale in prestito che varr ancora ROI ma al quale
devo detrarre il costo i.
Se il capitale in parte a titolo oneroso ed in parte a titolo gratuito, come nel caso
dei fornitori, il principio rimane uguale anche se si deve parlare di interesse medio,
ricavabile come rapporto fra gli oneri finanziari pagati solo su una parte del
capitale di terzi e l'intero capitale fornito dai terzi, chiamando tale costo medio i*.
Se a tale utile si aggiunge quello straordinario K , calcolato in maniera omogenea
col ROE, cio rapportando l'utile al patrimonio netto,si ottiene l'utile globale prima
delle tasse, che viene poi ridotto moltiplicando per ( 1-t )
La formula ovviamente ha una rispondenza perfetta nella realt americana dove la
pressione fiscale certa e costante. Nella realt italiana la pressione fiscale, data la
indetraibilit di alcuni costi pu assumere valori diversi da caso a caso e quindi
difficilmente essa dar un risultato centrato.
La formula di Modigliani Miller per in grado di fornirci alcuni elementi preziosi
per capire se un'azienda merita fidducia da parte del sistema bancario e dei
finanziatori in genere.
Concentrando la nostra attenzione sul termine in parentesi , (ROI - i*), si noter
che ROE cresce immettendo nuovo capitale e quindi aumentando , solo se il
termine fra parentesi positivo, e cio solo se ROI > i*.
Se ci non dovesse verificarsi il valore di ROE diminuirebbe al crescere di , e
quindi pi espando la produzione, a pari ROI ,pi erodo il margine. In questi casi
la cosa migliore di contrarre al massimo la produzione e conseguentemente
attivit e passivit, e rivedere tutto il ciclo in modo da incrementare il ROI, e solo
successivamente ripartire.

30

Spesso l'analisi per finalizzata ad altri obiettivi; Se l'azienda un terzo che ha

con noi solo rapporti commerciali, ci si pu chiedere se essa abbia la capacit di
tener fede ai propri impegni a breve oppure no, o se la sua posizione sia tale da
consentire uno sviluppo senza alcun problema ,e se il suo equilibrio finanziario sia
stabile o meno. Tutte queste domande vengono soddisfatte da tutta una serie di
indici che andremo ad analizzare, gli indici finanziari.
I primi due indici finanziari importanti sono l'indice di Disponibilit, detto anche
Current Ratio, e l'indice di Liquidit o Acid Test, il quale non formalmente
molto diverso dal precedente ma si presta ad una interpretazione interessante dei
risultati.
L'Indice di disponibilit, detto anche Current Ratio il rapporto fra le attivit
correnti e le passivit correnti.

Attivit Correnti
Indice di Disponibilit = Current Ratio = ----------------------------Passivit correnti

Per attivit correnti e passivit correnti si intendono le voci dello stato patrimoniale
inerenti a crediti e debiti, anche finanziari, relative al breve termine,
In termini pi semplici, quindi, nella maggioranza dei casi tale indice il rapporto
fra la somma di (cassa + crediti a breve + magazzino) ed i debiti verso fornitori,
sommati eventualmente con altri debiti a breve non finanziari, ed al debito verso
banche.
Tale rapporto, in condizioni di perfetto equilibrio, dovrebbe essere
sempre maggiore od uguale ad 1.
Qualsiasi giudizio favorevole espresso sulla base di tale indice potrebbe per
essere fortemente inficiato dalla presenza fra le attivit correnti di un magazzino
molto elevato, che nasconda difficolt nelle vendite o una cattiva politica degli
approvvigionamenti o la presenza di materiale obsoleto di difficile impiego nella
produzione futura.
E' per tale motivo che in parallelo si ricorre all'indice di liquidit.
L'Indice di Liquidit detto anche Acid Test un indice derivato dal precedente, ma
31

con l'accorgimento di depurare le attivit correnti dal magazzino; si ha quindi:

Attivit Correnti - Magazzino
Indice di Liquidit = Acid Test = -----------------------------------------Passivit correnti

Il valore dell'Acid Test si dovrebbe mantenere poco al di sotto di 1 per avere una
situazione abbastanza buona.
Giudizi separati sull'acid test e sull'indice di disponibilit sono per abbastanza
poco significativi, mentre pu essere estremamente interessante un giudizio
complessivo sui due indici, specialmente se espresso su una serie di dati
consecutivi nel tempo. Se si dispone ad esempio di una serie storica di tre bilanci
(o pi) e si calcolano i due indici, che per comodit chiameremo K1 e K2, sar
possibile individuare su un grafico avente come assi K1 e K2 un punto per ciascun
anno, e dall'andamento di tale sequenza si potr esprimere un giudizio sulla
evoluzione dell'azienda e su quello che potrebbe essere il suo comportamento
futuro.
L' "Indice di Disponibilit" dovrebbe essere sempre maggiore dell'Acid test, visto
che rispetto ad esso ha qualcosa in pi al numeratore. A seconda dei settori di
attivit il magazzino ha dei valori fisiologici, che oscillano fra il 10% ed il 20%
delle attivit correnti, e quindi il maggior valore di questo indice rispetto al
precedente dovrebbe essere compreso in tale range. Se quindi l'indice di
disponibilit dovesse asssumere valori eccedenti il 20% dell'Acid Test vuol dire
che il magazzino dell'azienda ha del materiale eccedente, forse obsoleto e quindi
di difficile vendita, oppure che nella contabilit qualcosa non funziona a dovere.
I due indici possono essere messi su un unico diagramma ,riportato in figura,
avente in ascisse K1 ed in ordinate K2. I due indici calcolati individueranno un
punto sul diagramma, ed a seconda dell'area nella quale esso cade si potr
immediatamente vedere la condizione in cui versa l'azienda. Per fare ci si
assumono alcuni parametri guida per l'acid test che sono :
Acid Test compreso fra 1 e 0,8 Situazione stabile e relativamente tranquilla
Acid Test compreso fra 0,8 e 0,5 Situazione con preoccupazione crescente man
mano che si va verso valori pi bassi
Acid Test inferiore a 0,5 Situazione preoccupante che consiglia un disimpegno
rapido, sia che si tratti di fornitore che di cliente
32

La preoccupazione crescente per anche man mano che il rapporto fra Current
ratio e Acid test va aumentando, e se tale rapporto supera 1,2 (cio il magazzino
superiore al 20% delle altre attivit, occorre essere estremamente prudenti.
Il 20% per tale tipo di analisi ovviamente un valore indicativo che potrebbe
essere inadeguato se si dovesse analizzare il caso di una azienda costretta ad
approvvigionarsi su mercati lontani o con merci di difficile o lunga reperibilit,
mentre potrebbe essere ridondante se le materie prime fossero "disponibili dietro
l'angolo" ( just around the corner). Il diagramma quello riportato in figura:

Diagramma di controllo confrontando

K2 (Acid Test) e K1 ( Current Ratio)
Grafico acid test - Current ratio
1,4
1,2

mag.=0%

zona non reale (magazzino

negativo!!)

10%

Acid test

T ran q u illit
30%

0,8

20%

40%

p re o c c p azio n e c re sc e n te

0,6
0,4

zo n a d i fu g a ( Clie n te o
fo rn ito re in affid ab ile )

0,2
Current Ratio

0
0,1

0,2

0,3

0,4 0,5 0,6

0,7

0,8 0,9 1,0

1,1

1,2 1,3

33

Il Rapporto di Gearing il rapporto fra l' indebitamento ed il capitale proprio ed il suo

nome di chiara derivazione anglosassone, deriva dal termine "gear", ingranaggio,
poich tale rapporto d una sorta di rapporto di trasmissioneove il capitale proprio
e quello di terzi a titolo oneroso contribuiscono insieme a muovere l'azienda.
Anche la maniera di esprimere tale rapporto mutuato dalla meccanica poichci si
rapporta al capitale proprio assunto come 1, e si avr quindi 1,2 : 1 oppure 1,35 : 1
e cos via.

Indebitamento a breve + lungo termine

Rapporto di Gearing = ----------------------------------------------------Capitale proprio
Il rapporto di gearing molto importante nelle valutazioni da parte delle banche, le
quali si sentono in qualche modo protette da una parte del rischio dall'ammontare
del capitale proprio dell'azienda, quindi il rapporto ideale che le banche potrebbero
cercare per avere complessivamente un rischio accettabile il rapporto inferiore ad
1. Tale limite per considerato troppo severo per vari motivi, non ultimo la
presenza di riserve di vario tipo e la contrapposizione al valore del capitale sociale
di una quantit di immobilizzazioni che generalmente superiore al valore di libro,
soprattutto se vi sono presenti fabbricati acquisiti prima del calo dell'inflazione. E'
per tale motivo che le banche si sentono ancora tranquille con valori del rapporto
di gearing intorno ad 1,2 o 1,3, a seconda dei casi. Nei contratti di finanziamento
sull'Euromercato il superamento da parte del rapporto di gearing di un certo valore
assegnato costituisce uno degli event of default , cio causa della perdita del
beneficio del termine, ed in parole povere costringe fa scattare la clausola
contrattuale che costringe al rimborso anticipato ed immediato di tutto il
finanziamento.
Un indice abbastanza analogo al precedente, ma solo concettualmente in quanto
fornisce una forma di garanzia per il creditore, il rapporto fra il capitale netto e
le attivit immobilizzate. Tale indice pu indicare sia il grado di copertura e quindi
di garanzia del capitale con beni immobilizzati ( Nel caso di un rapporto 1:1 fra
capitale e debiti il fatto che vi siano beni solidi in contropartita una forma di
garanzia), sia un indicatore della stabilit dell'equilibrio finanziario della societ.
Per avere una evidenza di quest'ultima affermazione verr mostrato pi avanti una
rappresentazione grafica dello stato patrimoniale
34

Capitale Netto
Rapporto di copertura delle attivit fisse = -------------------------Attivit Fisse

L'equilibrio finanziario di una societ legato alla possibilit di far fronte agli
impegni a breve termine con disponibilit esigibili nel breve termine, lasciando le
disponibilit esigibili o liquidabili a lungo termine a pareggiare gli impegni a lungo
termine.
In altre parole ci significa che le immobilizzazioni (disponibilit a lungo termine)
devono essere bilanciate da impegni a lungo termine come il capitale sociale
(Debiti verso i soci da liquidare alla fine della vita della societ) e dalle altre poste
del patrimonio netto, e in caso di insufficienza anche dai finanziamenti a lungo
termine.In una situazione abbastanza ben equilibrata il patrimonio netto +
finanziamenti a medio/lungo termine dovrebbero coprire le immobilizzazioni nette
e una parte del magazzino, costituita da quella parte di scorte fisiologiche
permanenti.

100

100

Crediti

Debiti a breve
66

55

Magazzino

Banche a breve
TFR

Banche a M/L term

30

25

Immobilizzazioni
Nette
0

Patrimonio netto
0

Il motivo di tale necessit di equilibrio risiede nella possibilit ,magari remota di

dover restituire tutti i finanziamenti a breve termine, costituiti nella grandissima
maggioranza da linee di credito a revoca ( Conto corrente bancario). In tale
situazione, se non vi fossero sufficienti disponibilit a breve per far fronte si
dovrebbero alienare gli investimenti produtivi, con danno enorme per l'attivit
dell'azienda.
35

A questa forma di equilibrio ,che potremmo definire statico, si pu accostare

anche la parte centrale della formula di Modigliani Miller (ROI - i* ), che come
abbiamo visto all'inizio di questo paragrafo, fornisce una indicazione interessante
sulle prospettive dell'azienda analizzata.

36

7 - Economic Value Added ( eva )

1- Alcune definizioni
LEVA un termine costituito da un acronimo, cio dalle prime lettere di varie
parole. Per esteso esso suona come Economic Value Added ed il termine stato
depositato in America, in Europa ed in vari altri paesi dalla Spencer Stuaed,
Tale grandezza rappresenta in breve quanto valore lazienda nel corso dellanno
riuscita a creare, dopo aver remunerato tutto il capitale investito, quello dei terzi e
quello dei soci, essa quindi il plusvalore che rimane in azienda dopo aver
remunerato equamente il capitale ed aver pagato tutti i fattori di produzione.
L EVA quindi un indicatore di performance interno adottato dalle societ per
valutare lefficacia dellimpiego del capitale investito considerando
contemporaneamente i due fattori che impattano sulla reddeitivit:
Il rendimento minimo richiesto perch un investitore sia convinto ad investire
in una determinata attivit
Il costo del capitale di terzi a titolo oneroso investito nellazienda.
Prima di definire con una formula lEVA, conviene soffermarsi su alcune
grandezze tipiche dellanalisi di bilancio anglosassone che entrano come
componenti nella formula dellEVA e che stanno penetrando gradualmente nella
rosa dei parametri considerati anche nelle nostre realt:
WACC = Weighted Average Cost of Capital il costo medio ponderato tra costo
del capitale proprio ( cio il rendimento richiesto dagli azionisti ) ed il costo del
debito, ove con questultimo termine si intende il costo effettivo del debito, tenuto
conto del recupero fiscale dovuto alla detraibilit degli oneri finanziari.
NOPAT = Net Operating Profit After Operating Taxes lutile operativo netto
dopo le imposte operative, cio in altri termini il reddito operativo derivante
dallattivit tipica dellazienda al netto delle imposte, al lordo degli oneri
finanziari, e depurato dalle voci contabili non monetarie, ma al netto degli
ammortamenti, che costituiscono lunica voce non monetaria che viene sottratta
per il calcolo del NOPAT.
Pertanto il NOPAT risulta essere:
37

 Utile operativo netto

+Rettifiche patrimoniali (fondi , accantonamenti, e simili,)
- imposte operative
oppure
+ Fatturato
- Spese operative monetarie ed ammortamenti
- Tasse

CAPITAL = Patrimonio netto + debiti finanziari

oppure

= Capitale circolante netto + attivo fisso netto

Ove
Capitale circolante Netto = Crediti + Magazzino Debiti a breve non finanziari
Riveste inoltre una certa importanza il rapporto R = rapporto fra NOPAT e
Capitale investito, e tale rapporto viene utilizzato per dare alla formula dellEVA
una forma semplificata.

2 - La formula dellEVA
LEVA, come stato precedentemente accennato il valore eccedente del reddito
dopo aver remunerato tutti i fattori di produzione e le varie componenti del capitale
ed aver assolto tutti gli obblighi fiscali.
Il reddito risultante da tale operazione il NOPAT (Net operating profit after
Taxes)
Diminuito degli oneri finanziari e della remunerazione del capitale , che con le
grandezze precedentemente definite sar riassumibile nel prodotto WACC x
CAPITAL, quindi:

EVA = NOPAT WACC * CAPITAL

38

Da cui si possono ricavare varie enunciazioni equivalenti:

NOPAT
EVA = (---------------- - WACC ) * CAPITAL
CAPITAL
Oppure, chiamando con R il rapporto fra NOPAT e CAPITAL ( un reddito
percentuale di tutto il capitale, proprio e di terzi a titolo oneroso, investito
nellazienda) otteniamo
EVA = ( R WACC) * CAPITAL
Sembra importante notare una certa analogia della formula dellEVA cos espressa
con la formula di Modigliani Miller, che ricordiamo era
ROE = ( ROI + ( ROI i*) ) ( 1- t )
Ove ROE e ROI sono notoriamente il Return on Equity ed il Return on Investment,
il rapporto di gearing ( capitale di terzi su capitale proprio, ed i il costo
medio del danaro di terzi, e t lincidenza fiscale.
Anche nella formula di Modigliani Miller esiste una differenza critica data da ROI
i*, cio se ROI non superiore al costo medio del danaro il ROE, cio la
redditivit per lazionista diminuisce al crescere della produzione, cos pure nella
formula dellEVA non vi incremento di valore se il reddito non superiore al
costo medio del capitale ( WACC ).
Il concetto di EVA quindi estremamente semplice e logico, mentre diviene un
po pi complesso determinare i parametri necessari al suo calcolo corretto.

39

3- Il calcolo del WACC

Il calcolo del WACC, (Weighted Average Cost of Capital , cio media ponderata
del costo del capitale) sarebbe concettualmente di estrema facilit se si disponesse
di tutti i dati necessari.
Nellipotesi infatti di avere un capitale proprio C1 la cui remunerazione sia i1 ed
un capitale di terzi a titolo oneroso C2, il cui costo sia i2 ,avremo che i pesi delle
due componenti sono rispettivamente:
p1 =C1 / (C1+ C2 )

e p2 = C2 / ( C1+ C2)

da cui il WACC, costo medio del capitale,

WACC = p1i1 +p2 i2
Ma mentre risulta abbastanza agevole calcolarsi i2 , (basta fare il rapporto fra gli
oneri finanziari ed il debito e modificarlo per tener conto delleffetto fiscale),
risulta abbastanza complesso calcolarsi i1Il tasso i1, rendimento richiesto per i
mezzi propri, risulta dalla somma di un rendimento richiesto per una attivit senza
rischio e di uno spread che remuneri dal rischio di impresa.
Uno dei parametri ai quali cisi pu agganciare per avere dei dati abbastanza asettici il
rendimento delle azioni quotate alle borse valori. Ovviamente occorrer assumere un periodo
sufficientemente lungo per mediare i momenti di crisi e quelli di euforia, ei per i rendimenti
senza rischio la remunerazione dei titoli di stato per lo stesso periodo considerato per le
azioni.Con tale metodologia si pu individuare uno spread nelle remunerazioni che oscilla fra i
5 ed i 6 punti percentuali, a seconda della borsa valori considerata.

Allinterno di tale spread vi sono poi variazioni diverse a seconda dei settori di
attivit e naturalmente per non inficiare il lavoro di paziente calcolo della media si
ricorre ad un fattore correttivo dello spread indicato come Fattore , che esprime
la variabilit dei risultati di un settore rispetto allandamento generale della totalit
dei titoli considerati. Esso moltiplica lo spread standard e pu variare, a seconda
dei settori pi o meno rischiosi di attivit, da 1,2 a 0,8. I valori superiori ad uno
sono per i settori ciclici ( siderurgico, meccanico, chimico ecc) mentre i valori
inferiori ad uno sono per i settori anticiclici come ad es. il settore alimentare.
Avremo nquindi:
i1 = Rendim. no risk + Spread x Fattore
Il calcolo di i2 invece molto pi agevole; occorre avere il costo medio del danaro
acquisito allesterno a titolo oneroso e tener conto che gli oneri finanziari sono
portati in detrazione come componente negativo di reddito, quindi il costo effettivo
40

per lazienda minore. Considerando quindi che lincidenza fiscale sia di un certo
x% (in questo momento il 37% visto che lIRAP non considera gli oneri fiscali in
deduzione), chiamado con i* il costo del danaro e con t lincidenza fiscale, avremo.
i 2 = i* ( 1- t )
A questo punto diviene facile calcolarsi il WACC.
Supponiamo di avere una azienda meccanica con un capitale di 1.000.000 di Euro
e con un debito verso le banche di 1.500.000 Euro il cui costo medio sia dell8%. Il
rendimento no risk dei titoli di stato sia oggi del 3,5% ed il fattore del settore sia
1,2 e lo spread standard sia del 5%. Lincidenza fiscale sia del 37% .
Calcolare il WACC.
I pesi delle due componenti del capitale sono rispettivamente:
Per il capitale proprio = 1.000.000 / (1.000.000 + 1.500.000) = 40%
Per il capitale di terzi = 1.500.000 / (1.000.000 + 1.500.000) = 60%
i1 = 3,5% + 5% x 1,2 = 9,5%
i2 = 8 %( 1 0,37 ) = 8 % x 0,63 = 5,04 %
WACC = 9,5 % x 0,40 + 5,04 % x 0,60 = 3,8 % + 3,024 = 6,824 %
4- Il calcolo dellEVA
Riprendendo i dati dellesempio appena concluso sul calcolo del WACC, possiamo
completare le ipotesi al fine di avere tutti i dati necessari per il calcolo dellEVA.
Con i dati gi ipotizzati abbiamo gi il CAPITAL = 2.500.000 Euro.
Vi sia un fatturato di 7.000.000 di Euro, un EBIT ( utile prima delle tasse e degli
oneri finanziari) di 700.000 di Euro, avendo accantonato a fondi 200.000 Euro;
Oneri finanziari per 120.000 Euro, tasse per 380.000 Euro.
La prima cosa da calcolarsi il NOPAT
NOPAT = 700.000 + 200.000 380.000 = 520.000
NOPAT
41

EVA = (--------------- - WACC ) x CAPITAL

CAPITAL
EVA = ((520.000/ 2.500.000) 6,824% )x 2.500.000
EVA = (0,208 0,06824) x 2.500.000 = 0,13976x 2.500.000 = 349.400 Euro.

8- Alcune applicazioni del calcolo dellEVA e condizionamenti dal

comportamento sulla distribuzione dei dividendiUna delle applicazioni pi immediate dellEVA il suo utilizzo ai fini del calcolo
del valore delle aziende.
Chi investe in una azienda infatti pu essere disponibile ad anticipare il valore
della equity, cio il valore del patrimonio netto pi un valore addizionale
corrispondente alla somma dei valori attuali di tutti i benefici addizionali che si
avranno in futuro. Per un certo periodo si inquadrato il valore dellazienda come
la somma dei valori attuali di tutti i flussi futuri (perpetuity).Ma cosa assumere
come flussi futuri, i dividendi? E come essere sicuri che nel futuro si
verificheranno puntualmente ? e soprattutto a quale tasso attualizzarli? Si finiva col
calcolare il valore dellazienda col metodo patrimoniale classico, mediando poi il
valore con la somma dei valori attuali dei flussi futuri.
Con lEVA possibile ottenere un risultato meno approssimato dal momento che
si pu ragionevolmente assumere come valore dellazienda il valore patrimoniale
aumentato della somma dei valori attuali dellEVA dei prossimi anni, valori
attualizzati al WACC
Rimane il problema di quanti anni considerare, ma col sistema dellattualizzazione,
dopo un certo numero di anni automaticamente il contributo per ogni anno
addizionale diventa sempre pi esiguo fino a diventare insignificante.

42