Capital Asset Pricing Model

(CAPM)
Como podemos manejar el riesgo
bajo algunos suposiciones sobre el
tipo del riesgo

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 CAPM: Una introduccin
Para qu sirve?
Para calcular VPN, necesitamos usar una
tasa de descuento
Pero, en general, el flujo del efectivo tiene
incertidumbre
Cmo podemos tomar cuenta de ese
riesgo?
Cmo podemos cuantificarlo?
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 Modelo de Markowitz
Supongamos que tenemos una variable
aleatoria
Suficiente ver los parmetros de la variable
Si tenemos mas, debe de tomar cuenta de la
relacin entre variables: covarianza y
correlacin entre variables (con n variables,
cuantas hay?)
Pero, cero correlacin no significa
independencia 3
 Diversificacin
Supongamos que hay dos acciones en mi
portafolio (X y Y sus rendimientos y P es el
rendimiento del portafolio)
P = aX + (1-a)Y donde a es la ponderacin
de X en el portafolio
Calculamos E(P) y Var(P)
E(P) = aE(X) + (1-a)E(Y)
Var(P) = a2Var(X) + (1-a)2Var(Y)
+ 2a(1-a)Cov(X, Y) 4
 Ejemplo
Supongamos Var(X) = Var(Y)
Entonces, Var(P) = Var(X)[a2 + (1-a)2
+ 2a(1-a)r] donde r es la correlacin entre X
y Y (r=cov(X, Y)/sd(X)sd(Y))
Podemos concluir que Var(P)Var(X)
Entonces, la curva se ve como una parbola
Eso depende del nivel de la correlacin
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Rendimiento E(.) a=0

Varianza mnima

a=1

Riesgo s(.)
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 Frontera eficiente
Min Var (P), nos da
a = (s2Y - rsXsY)/(s2Y + s2X - 2rsXsY)
(tambin, tenemos que verificar que la
condicin de primer orden nos da una cosa
mnima)
En caso particular donde sX = sY, tenemos
a = 0.5

7
Rendimiento E(.) a=0

a=1

Riesgo s(.)
8
Rendimiento E(.) a=0

r = -1
r=0 r = +1

a=1

Riesgo s(.)
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 Fondos mltiples
Podemos construir las mismas curvas para cada
par de fondos (acciones)
Podemos construir con cada tres.
Finalmente, vamos a obtener una frontera que
representa todas las combinaciones posibles
Esa frontera, se llama la frontera eficiente
Tambin, podemos construir el portafolio del
riesgo mnimo

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 frontera
rendimiento efficiente

Portafolio del
riesgo minimo

Riesgo (varianza)
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 Conclusin de Markowitz
Cmo voy a escoger una combinacin de
varios acciones?
Eso depende de la preferencia (las curvas de
indiferencia) de las personas
Podemos representar las preferencias de
varios personas as.

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 Curvas de
rendimiento indiferencia

riesgo
13
 Curvas de
rendimiento indiferencia

optimo

riesgo
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 Curvas de
rendimiento indiferencia

Optimo
azul

Optimo
rojo

riesgo
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 Problema
Supongamos hay 5,000 acciones
Cuntas covarianzas tenemos que calcular?
Supongamos que tenemos informacin
nueva cada hora
tenemos que calcular esas cosas una y otra
vez
hay una salida?
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 Mtodo de Sharpe y Lintner
Hay un fondo sin riesgo (qu ser?)
Voy a suponer que su rendimiento es rf
Entonces s(rf) = ?
Cmo cambiara la frontera?
Otros suposiciones : cada persona puede
tener cualquier combinacin (incluyendo
fondos cortos)
Cada persona tiene el mismo horizonte
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 frontera
rendimiento efficiente

rf

Riesgo (varianza)
18
 frontera
rendimiento efficiente

rf

Riesgo (varianza)
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 Implicacin
Tenemos que considerar dos fondos: fondo
sin riesgo y tangente con frontera eficiente
(el portafolio del mercado)
Todos los portafolios son combinaciones de
esos dos fondos
(el portafolio del mercado es una
combinacin de todos los fondos)
(si consideramos mercados de bonos y
acciones, todos estn all) 20
 Baja
Alta
rendimiento aversion aversion
al riesgo
al riesgo
(azul)
(verde)
Fondo 2

Fondo 1 Portafolio
del mercado
rf

riesgo
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 La lnea del mercado capital
(Capital Market Line)
El pendiente de la lnea roja es
[E(rm) - rf]/s(rm)
Entonces, la ecuacin de CML es
E(rP) = rf + ([E(rm) - rf]/s(rm))s(rP)

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 Derivacin del CAPM
En equilibrio, el mercado tiene todos los
fondos hasta que no hay demanda exceso
Vamos a poner wi = (valor de fondo i en el
mercado)/(valor del mercado)
Consideramos un portafolio donde voy a
invertir a% en i y (1-a)% en el mercado
rP = a(ri) + (1-a)(rM)
Calculamos E(rP) y s(rP)
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 derivacin

E (rP ) aE (ri ) (1 a) E (rM )

s (rP ) [a s (1 a) s 2a(1 a)s im ]

2
i
2 2 2
M
1/ 2

Tomando la derivada con respeto a la proporcin a

E (rP )
E (ri ) E (rM )
a

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 derivacin

s (rP ) 1 2 2
2 [a s i (1 a ) s m 2a(1 a)s im ]
2 2 1 / 2

a
[2as i2 2s m2 2as m2 2s im 4as im ]

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E (rP )
a 0 E (ri ) E (rM )
a
s (rP ) s im s 2

a 0 m
a sm
entonces el pendiente es
dE (rP ) E (rP ) / a E (ri ) E (rm )
a 0
ds (rP ) s (rP ) / a s im s m 2

sm
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Pero sabemos que el pendiente de CML es
E (rm ) rf
sm
entonces,
E (rm ) rf E (ri ) E (rm )

sm s im s m 2

sm

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 Forma final
Eso, nos da
E(ri) = rf + (sim/sm2)[E(rm) - rf]
(sim/sm2) tiene un nombre
se llama la beta bi= sim/sm2 de accin i
Supongamos que i es el mercado
Entonces, bm = ?
Beta es una medida de covariabilidad con el
mercado beta>1 beta<1 28
 Leccin uno de CAPM
Security Market Line (SML)
E(ri) = rf + bi[E(rm) - rf]
Eso nos da una relacin lineal entre E(ri) y
bi
Entonces, tenemos la recta SML
Supongamos ri es arriba de la recta
rendimiento actual es ms que est esperado
gente va a comprar, precio y rendimiento29
E(ri)
ri
SML

ri

bi

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 Interpretacin de la frmula
Beta es una medida de co-variabilidad con el
mercado
El mercado demanda rf como una compensacin
de un activo sin riesgo
Entonces, el mercado demanda una cantidad
extra bi[E(rm) - rf] para compensar el riesgo que
toma una inversionista en una accin con riesgo
CAPM cuantifica el riesgo de la accin

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 Beta es aditiva
Hay dos activos
Supongamos que sabemos las betas de cada
uno
Cmo podemos calcular la beta de un
portafolio con ambos activos?
Esto es la suma ponderada
Ejemplo: beta1=0.5 valor $1000, beta2=1.5
valor $2000. Entonces, beta del portafolio:
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 Una aplicacin
Compaa A est considerando comprar otra
compaa B
B va a producir cash flow (flujo de efectivo) de
$200 cada ao
B tiene beta de 1.2
el portafolio del mercado tiene rendimiento 15% y
de T-bills tiene 6%
Cul es el mximo que A va a pagar para comprar
B?

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 Solucin
Tenemos que valuar la compaa B
Sabemos que el flujo es 200 cada ao
Necesitamos la tasa de descuento
Utilizamos la frmula de CAPM
rB=0.06+1.2(0.15-0.06)=0.168
VPNB = 200/.168= 1190.48
Si VPNA=2000, bA=1, qu es la beta de la
compaa fusionada?
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 Beta en la vida real
Hay pases donde algunas acciones no se
venden todos los das
comercio ligero (thin trading)
La beta tal cual no se estima la beta propia
Tenemos que ajustar la beta
Errores en la medida
Si la beta verdadera es 1, la medida puede
decir 0.8
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 Beta de Scholes-Williams
Primero corremos una regresin de
rendimiento de tiempo t con el rendimiento
de tiempo t-1 (beta(-1))
Luego corremos una regresin de
rendimiento de tiempo t con el rendimiento
de tiempo t+1 (beta(+1))
Beta (SW)=(beta(-1)+beta(0)+beta(+1))/k
donde k=1+2 correlacin en serie
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