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Principi di

Finanza
aziendale

Capitolo 7

Perch il valore attuale


netto il miglior criterio
di scelta degli
investimenti
Sesta edizione

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Argomenti trattati
Il VAN e i suoi concorrenti
Il tasso di rendimento contabile
Il tempo di recupero
Il tasso interno di rendimento (Internal Rate of
Return, IRR)
Il razionamento del capitale

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1- 2

Il VAN e il trasferimento di risorse

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1- 3

Cosa usano i manager finanziari


Indagine sullutilizzo di strumenti di valutazione
da parte dei manager finanziari
TIR

75%

VAN

76%

Tempo di recupero

57%

Rendimento contabile
Indice di redditivit

20%

12%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

FONTE: Graham and Harvey, The Theory and Practice of Finance: Evidence from the Field,
Journal of Financial Economics 61 (2001), pp. 187-243.

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Tasso di rendimento contabile


Tasso di rendimento contabile (Book rate of return)
- Reddito medio diviso per il valore medio
contabile nellarco di vita delloperazione. detto
anche accounting rate of return.

reddito contabile
tasso di rendimento contabile
attivit contabili
Di rado i dirigenti se ne servono per assumere le
decisioni. Le componenti di questo metodo
riflettono i valori contabili e delle imposte, non i
valori di mercato o i flussi di cassa.
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Tempo di recupero
Il tempo di recupero di un progetto consiste nel
numero di anni necessari perch il flusso di cassa
cumulativo previsto uguagli lesborso iniziale.
Secondo la regola del tempo di recupero,
opportuno effettuare le sole operazioni che
recuperano nellarco di tempo desiderato.
Si tratta di un metodo imperfetto, soprattutto
perch non tiene conto dei flussi di denaro pi
avanti nel tempo n del valore attuale dei futuri
flussi di cassa.
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Tempo di recupero
Esempio
Analizzate le tre operazioni programmate e definite gli errori
che commettereste se accettaste i soli progetti che
prevedono un periodo di recupero inferiore o pari a due anni.
Tempo
Progetto C0
C1
C2
C3 di recupero VAN al 10%
2,624
A
- 2000 500 500 5000
3
B
- 2000 500 1800
0
2
- 58
50
C
- 2000 1800 500
0
2

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Tasso interno di rendimento


Esempio
Con 4.000 euro potete acquistare un dispositivo per una
macchina azionata a turbina. Nei prossimi due anni,
linvestimento generer un flusso di cassa di - 2.000 e 4.000
euro. Qual il tasso interno di rendimento
dellinvestimento?

4.000
2. 000

0
VAN 4.000
1
2

(1 TIR ) (1 TIR )
TIR 28,08%
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Tasso interno di rendimento


2500

VAN

2000
1500

TIR=28%

1000
500

10
0

90

80

70

60

50

40

30

20

-500

10

-1000
-1500
-2000
Tasso di sconto (%)
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Tasso interno di rendimento


Trappola 1 - Prestare o prendere a prestito?
Con alcuni flussi di cassa, il VAN delloperazione
aumenta allaumento del tasso di sconto.
Ci contrario alla relazione normalmente
esistente fra VAN e tasso di sconto.
Progetto
C0
C1
TIR VAN (10%)
A
1,000 1,500 50%
364
B
1,000 1,500 50%
364

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Tasso interno di rendimento


Trappola 1 - Prestare o prendere a prestito?

VAN

Tasso di
sconto

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Tasso interno di rendimento


Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli
Taluni flussi di casa possono generare VAN pari a
0 in corrispondenza di due diversi tassi di sconto.
Il flusso di cassa che segue genera VAN pari a 0 sia
al -50% sia al 15.2%.
C0
1. 000

C1
800

C2
150

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C3
150

C4
150

C5
150

C6
150

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Tasso interno di rendimento


Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli
VAN
1000
TIR=15,2%

500
0
TIR=-50%

Tasso di sconto

-500
-1000

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Tasso interno di rendimento


Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli
E possibile cadere in situazioni in cui il TIR non
calcolabile, e il VAN positivo.
Progetto
C

C0

C1

C2

TIR

1,000 3,000 2,500 Nessuno

VAN (10%)
339

Ci accade quando il progetto non prevede flussi di


cassa negativi.

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Tasso interno di rendimento


Trappola 3 - Operazioni che si escludono a vicenda
Talvolta il TIR non tiene conto dellentit
delloperazione.
I due progetti qui di seguito illustrano tale
problema.
TIR
Progetto
C0
Ct
10,000 20.,000 100
E
20,000 35.,000 75
F

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VAN(10%)
8,182
11, 81
8

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Tasso interno di rendimento

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Tasso interno di rendimento


Trappola 4 - La struttura a termine dei tassi
Si assume che i tassi di sconto rimangano stabili
durante il periodo di svolgimento dell'operazione.
Questo assunto implica che tutti i fondi vengano
reinvestiti al tasso di rendimento interno.
Si tratta di un assunto errato.

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Indice di redditivit
In presenza di risorse limitate, lindice di
redditivit (profitability index, PI) fornisce uno
strumento per scegliere tra differenti alternative e
combinazioni di progetti.

Valore attuale netto


Indice di redditivit (PI)
Investimento
Un set di risorse e progetti limitati pu generare
svariate combinazioni.
Lindice di redditivit medio ponderato pi elevato
pu indicare quale progetto scegliere.
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Indice di redditivit
Esempio
Progetto C0
C1
C2 VAN @10%
A
10 30 5
21
B
5 5 20
16
C
5 5 15
12
D
0 40 60
13

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Indice di redditivit
Esempio
Project Investimento () VAN ()
A
10
21
B
5
16
C
5
12
D
0
13

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PI
2.1
3.2
2.4
0.4

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Indice di redditivit
Esempio
Project Investimento () VAN ()
A
10
21
B
5
16
C
5
12
D
0
13

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PI
2.1
3.2
2.4
0.4

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Indice di redditivit
Esempio
Disponiamo di soli 300.000 dollari da investire. Quale sar
la nostra scelta?

Progetto
A
B
C
D

VAN
230.000
141.250
194.250
162.000

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Investimento
200.000
125.000
175.000
150.000

PI
1,15
1,13
1,11
1,08

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Indice di redditivit
Esempio
Scegliete i progetti con lindice di redditivit medio
ponderato pi elevato

Media ponderata PI (BD) = 1,13(125) + 1,08(150) + 0,0 (25)


(300)
(300)
(300)
= 1,01

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Indice di redditivit
Esempio
Scegliete i progetti con lindice di redditivit medio
ponderato pi elevato
Media ponderata PI (BD) = 1,13(125) + 1,08(150) + 0,0 (25)
(300)
(300)
(300)
= 1,01
Media ponderata PI (BD) = 1,01
Media ponderata PI (A) = 0,77
Media ponderata PI (BC) = 1,12

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Programmazione lineare
Massimizzare i flussi di cassa o il valore attuale
netto
Minimizzare i costi
Esempio

Max VAN = 21Xn + 16 Xb + 12 Xc + 13 Xd


Coi seguenti vincoli
10Xa + 5Xb + 5Xc + 0Xd 10
-30Xa - 5Xb - 5Xc + 40Xd 12
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Il caso Vegetron

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