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AULA 01

ADMINISTRAO FINANCEIRA ANAC E ANCINE


PROFESSOR CSAR FRADE
Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 1


E a galera, tudo bem?

Vamos para a nossa primeira aula de Administrao Financeira para a ANAC e
ANCINE.

Estarei fazendo esse curso da forma mais completa possvel, pois o edital
vago. Voc pode pensar que em 10 pginas eu consiga falar de risco e retorno,
mas lhe digo que precisaria de uma 150 pginas para esgotar o assunto.

Entretanto, no adianta eu ficar falando de tudo e da forma mais completa
sobre todos os assuntos, seno faremos um curso de 1.000 pginas e a
maioria no cair em prova. Concordam? Portanto, estarei falando toda a parte
bsica e intermediria e, em alguns momentos, um pouco da parte avanada.
Com isso, no existir a menor chance de cair algo dentre os itens que sero
abordados que no tenha sido falado em aula.

Todas as vezes que eu for falar de uma parte avanada, existir uma nota de
rodap dizendo isso. Dessa forma, voc poder saber aquilo que deve
priorizar. De antemo, falo a vocs que este curso tem a inteno de fazer
com que vocs acertem 100% das questes. Em geral, me satisfao com o
acerto de 80%, mas as questes dessa matria nas provas recentes para o
mesmo cargo so simples e no h espao para erro. Combinado?

Sugestes podem ser encaminhas para o meu mail
cesar.frade@pontodosconcursos.com.br

E as dvidas postadas no frum.


Csar Frade
MAIO/2012



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5. Oscilao dos Retornos

A mensurao do risco dos ativos deve ser feita com base em sua oscilao de
preos. Ou seja, partimos do pressuposto de que quanto mais o preo do ativo
variar maior a falta de previsibilidade do mesmo e, portanto, maior o risco
atrelado a ele. Uma boa medida para efetuarmos a anlise do risco de um
ativo pode ser feita com as medidas de disperso da estatstica.

Como medida de disperso, estudamos tanto o desvio-padro quanto a
varincia e so essas duas grandezas que iro informar o grau de risco de
cada um dos ativos. Lembre-se de que o desvio-padro a raiz quadrada da
varincia e se um ativo tem uma varincia maior do que outro, ele tambm
ter um desvio-padro maior.


5.1. Carteira com dois ativos

Na verdade, o risco de uma carteira medido pela varincia ou desvio-padro
da mesma e, ao contrrio do que muitos podem vir a pensar, no a mdia
aritmtica das varincias ou dos desvios dos ativos. Isto decorre do fato de
que os ativos que compem uma carteira tm uma correlao entre eles.

Dessa forma, a varincia e o desvio-padro de um conjunto de ativos
(carteira) depende ainda da covarincia existente entre os ativos que
compem a carteira em questo.

No caso de uma carteira com dois ativos (A e B), se levarmos em considerao
que foi aplicado no ativo A uma parcela
1
X
A
dos recursos e no ativo B uma
parcela X
B
dos recursos disposio do investidor, teremos que a varincia da
carteira dada por:

B A B A B A B B A A p
X X X X
,
2 2 2 2 2
2 + + =


1
Aplicar uma parcela X
A
dos recursos no ativo A, significa que de todo o recurso que o investidor possui, X
A
% foi
aplicado em A e X
B
% foi aplicado em B. De forma que a soma de X
A
e X
B
seja igual a 100% dos recursos, ou seja, ele
aplica parte dos recursos disponveis no ativo A e parte no ativo B.
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Tendo em vista o fato de que a covarincia entre dois ativos igual ao produto
entre os desvios dos ativos pela correlao
2
entre eles, podemos expressar da
seguinte forma a varincia de uma carteira composta por dois ativos:

B A B A B B A A p
X X X X
,
2 2 2 2 2
2 + + =

Sendo assim, como o desvio-padro a raiz quadrada positiva da varincia, o
desvio-padro de uma carteira de ativos pode ser representada por:

( )
2
1
,
2 2 2 2
2
B A B A B A B B A A p
X X X X + + =

Voc deve estar se perguntando como que voc vai decorar uma frmula
deste tamanho. Pois , vou te dar uma grande dica que nunca mais voc vai se
esquecer dessa frmula. No entanto, para decorar esta voc vai ter que
lembrar dos seus bons tempos de 6 Srie e da temida matria chamada de
Produtos Notveis... Risos... Lembra-se disso?

Pois . Quanto o quadrado da soma de dois termos? Lembra que voc
decorava que o quadrado da soma de dois termos era o quadrado do primeiro
mais duas vezes o primeiro vezes o segundo mais o quadrado do segundo. Ou
seja, o quadrado da soma de A mais B :

( )
2 2 2
2 B B A A B A + + = +

No isso mesmo? Ento. Essa frmula que estou mostrando a vocs a
mesma frmula do quadrado da soma de dois termos mas com o acrscimo da
correlao no termo central. Observe a frmula do quadrado da soma quando
utilizamos os desvios e a ponderao deles pelo peso aplicado em cada ativo:

( )
B A B A B B A A B B A A
X X X X X X + + = + 2
2 2 2 2 2


Observe que se voc acrescentar no termo central a correlao entre os dois
ativos que formam a carteira, voc ter desenvolvido a mesma frmula da
varincia de uma carteira com dois ativos.

2

B A B A B A , ,
= ou
B A
B A
B A

=
,
,

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Como j sabemos como devemos proceder para decorar a frmula devemos
ver como ficar a relao risco x retorno medida que retiramos parte dos
recursos de um ativo e colocamos em outro ativo.

Na verdade, a relao entre risco e retorno depende da correlao existente
entre os ativos ou da covarincia entre os mesmos. Apesar de o retorno
sempre ser a mdia aritmtica dos retornos individuais, sabemos que o mesmo
no ocorre com o risco
3
.


5.1.1. Correlao perfeita e positiva
4
( = 1)

Quando a correlao entre os dois ativos que compem a carteira for perfeita e
positiva, ou seja, 1, ao transferirmos recursos de um ativo a outro teremos a
formao de uma reta no espao risco x retorno como mostrado na figura
abaixo
5
:


Pegamos um exemplo em que temos dois ativos (A e B) e que eles possuem as
seguintes caractersticas:


3
Lembramos que o risco de um ativo ou de uma carteira pode ser representado tanto pelo desvio-padro quanto pela
varincia.
4
Os grficos utilizados em Finanas no espao risco x retorno mostram o risco medido pelo desvio-padro no eixo X e
o retorno no eixo Y.
5
Estaremos sempre colocando o risco no eixo x e o retorno no eixo y, mesmo que o grfico no faa a indicao.
0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
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Ativos Retorno
Esperado
Desvio-Padro
A 30% 35%
B 10% 10%

Dessa forma, se colocarmos todos os recursos no ativo B, teremos o retorno
esperado da carteira como sendo igual a 10% e o desvio-padro da mesma
ser 10%. medida que comearmos a vender o ativo B e com os recursos
percebidos comprar o ativo A, iremos aumentando o retorno de nossa carteira,
pois estamos vendendo um ativo com retorno mais baixo e comprando aquele
com retorno mais alto.

Ao mesmo tempo, tendo em vista que a correlao entre eles igual a 1,
haver um aumento no desvio-padro da carteira. Observe, conforme equao
abaixo, que no caso de a correlao entre os ativos da carteira ser igual a 1, o
desvio-padro da carteira passa a ser a mdia ponderada dos desvios.

( )
B B A A p
B B A A p
B A B A B B A A p
B A
B A B A B A B B A A p
X X
X X
X X X X
Se
X X X X





+ =
+ =
+ + =
=
+ + =
2 2
2 2 2 2 2
,
,
2 2 2 2 2
1 2
1
2


Abaixo, tabela da evoluo do risco e do retorno medida que transferimos o
investimento do ativo B para o ativo A.








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XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
10% 90% 12,00% 12,50%
20% 80% 14,00% 15,00%
30% 70% 16,00% 17,50%
40% 60% 18,00% 20,00%
50% 50% 20,00% 22,50%
60% 40% 22,00% 25,00%
70% 30% 24,00% 27,50%
80% 20% 26,00% 30,00%
90% 10% 28,00% 32,50%
100% 0% 30,00% 35,00%

importante ressaltar que, SOMENTE quando a correlao entre os dois
ativos for perfeita e positiva, ou seja, igual a 1, o desvio-padro da carteira
formada por esses dois ativos ser igual mdia ponderada dos
desvios.


5.1.2. Correlao perfeita e negativa ( = -1)

Quando a correlao entre os dois ativos que compem a carteira for perfeita e
negativa, ou seja, -1, ao transferirmos recursos de um ativo a outro teremos a
formao de duas retas no espao risco x retorno como mostrado na figura
abaixo:

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Pegamos um exemplo em que temos dois ativos (A e B) e que eles possuem as
seguintes caractersticas:


Ativos Retorno
Esperado
Desvio-Padro
A 30% 35%
B 10% 10%

Dessa forma, se colocarmos todos os recursos no ativo B, teremos o retorno
esperado da carteira como sendo igual a 10% e o desvio-padro da mesma
ser 10%. medida que comearmos a vender o ativo B e com os recursos
percebidos comprar o ativo A, iremos aumentando o retorno de nossa carteira,
mas estaremos reduzindo o risco, pois o termo central da varincia negativo
dado que a correlao negativa. Veja no quadro abaixo:








0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
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XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
10% 90% 12,00% 5,50%
20% 80% 14,00% 1,00%
21,00% 79,00% 14,20% 0,55%
22,00% 78,00% 14,40% 0,10%
22,22% 77,78% 14,44% 0,00%
23,00% 77,00% 14,60% 0,35%
24,00% 76,00% 14,80% 0,80%
30% 70% 16,00% 3,50%
40% 60% 18,00% 8,00%
50% 50% 20,00% 12,50%
60% 40% 22,00% 17,00%
70% 30% 24,00% 21,50%
80% 20% 26,00% 26,00%
90% 10% 28,00% 30,50%
100% 0% 30,00% 35,00%


Observe que em determinado momento, o risco da carteira poder ser
igual a zero para uma dada combinao de recursos aplicados em cada
um dos ativos em questo
6
.

A partir dessa combinao especfica de X
A
e X
B
que torna o risco de uma
carteira igual a zero, para cada unidade adicional de recursos que tirarmos do
ativo B e passarmos para o ativo A, vamos incrementando o retorno da
carteira, mas incorrendo em um risco cada vez maior. Observe que o ponto no
qual temos risco igual a zero, temos o menor risco possvel do portflio com as
caractersticas apresentadas. Dessa forma, chamamos essa carteira de
CARTEIRA DE MNIMA VARINCIA, pois a carteira que possui a menor
varincia.


6
A linha que est em vermelho mostra que o risco vai a zero quando colocamos 22,22% dos recursos no ativo A e o
restante em B. Isso s possvel quando temos apenas dois ativos.
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Podemos verificar que no caso de correlao perfeita e negativa, o desvio-
padro da carteira ser igual raiz quadrada do produto notvel dado pelo
quadrado da diferena, conforme mostrado abaixo.

( )
( )
B B A A p
B B A A p
B A B A B B A A p
B A
B A B A B A B B A A p
X X
X X
X X X X
Se
X X X X





=
=
+ + =
=
+ + =
2 2
2 2 2 2 2
,
,
2 2 2 2 2
1 2
1
2



5.1.3. Ativos Independentes ( = 0)

Quando os dois ativos que compem a carteira forem independentes,
significa que possuem correlao igual a zero, ou seja, ausncia de
correlao entre eles. Ao transferirmos recursos de um ativo a outro teremos a
formao de uma curva no espao risco x retorno como mostrado na figura
abaixo:


Vamos pegar novamente o exemplo em que temos dois ativos (A e B) e que
eles possuam as seguintes caractersticas:


0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
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Ativos Retorno
Esperado
Desvio-Padro
A 30% 35%
B 10% 10%

Dessa forma, se colocarmos todos os recursos no ativo B, teremos o retorno
esperado da carteira como sendo igual a 10% e o desvio-padro da mesma
ser 10%. Observe que se aplicarmos em apenas um ativo, o risco e no
retorno independem da correlao entre esses ativos. Matematicamente,
simples notar isso pois os termos que possuem a ponderao do ativo que no
est recebendo recursos estaro zerados.

medida que comearmos a vender o ativo B e com os recursos percebidos e
comprar o ativo A, iremos aumentando o retorno de nossa carteira, mas
estaremos reduzindo o risco, pois o termo central da varincia est anulado e
valendo zero por causa da correlao. Observe no quadro abaixo essa reduo
de risco no incio dessa mudana.

XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
6% 94% 11,20% 9,63%
7% 93% 11,40% 9,62%
8% 92% 11,60% 9,62%
9% 91% 11,80% 9,63%
10% 90% 12,00% 9,66%
20% 80% 14,00% 10,63%
30% 70% 16,00% 12,62%
40% 60% 18,00% 15,23%
50% 50% 20,00% 18,20%
60% 40% 22,00% 21,38%
70% 30% 24,00% 24,68%
80% 20% 26,00% 28,07%
90% 10% 28,00% 31,52%
100% 0% 30,00% 35,00%
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Dessa forma, a varincia da carteira vai sendo reduzida a partir do momento
em que vamos aumentando a participao no ativo A. Entretanto, a partir de
certo ponto (a partir da carteira de mnima varincia
7
), um incremento na
participao do ativo A acaba provocando um aumento no risco da carteira
(aumento da varincia do portflio).

Podemos observar ainda que, quando os ativos forem independentes, o desvio-
padro da carteira ser menor que a mdia ponderada dos desvios, conforme
mostrado abaixo:

B B A A p
B B A A p
B A B A B B A A p
B A
B A B A B A B B A A p
X X
X X
X X X X
Se
X X X X





+ <
+ =
+ + =
=
+ + =
2 2 2 2 2
2 2 2 2 2
,
,
2 2 2 2 2
0 2
0
2



5.1.4. Correlao positiva (0< < 1,0)

Da mesma forma como mostrado quando os ativos so independentes, ou
seja, correlao igual a zero, quando a correlao positiva temos uma
reduo inicial da varincia (desvio-padro). Se de incio aplicamos os
recursos, em sua totalidade, no ativo menos arriscado e, posteriormente,
formos vendendo esse ativo e comprando o mais arriscado, o risco reduzir at
certo ponto. A partir de um determinado momento, ele voltar a subir

Sendo assim, vemos que no h motivos para o investidor aplicar a
totalidade dos recursos no ativo de menor risco se a correlao no for
positiva e perfeita. E, novamente, apesar de estar imperceptvel no grfico
abaixo, h uma carteira de mnima varincia que ocorre quando a aplicao no
ativo A maior do que zero, ou seja, X
A
> 0%


7
Nesse caso, na carteira de mnima varincia estaremos aplicando entre 7% e 8% dos recursos totais no ativo A.
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Para desenvolver o grfico abaixo usamos as mesmas premissas anteriores em
relao a risco e retorno dos ativos A e B.

Se, nesse grfico, quase imperceptvel notarmos a presena da reduo da
varincia, a tabela abaixo nos deixa isso bem claro. Estamos utilizando para a
confeco da tabela os dados de risco e retorno usuais desse exemplo e uma
correlao igual a 0,25.

XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
0,90% 99% 10,18% 9,99341%
1,00% 99% 10,20% 9,99325%
1,10% 99% 10,22% 9,99321%
1,20% 99% 10,24% 9,99328%
1,30% 99% 10,26% 9,99347%
10% 90% 12,00% 10,44%
20% 80% 14,00% 11,87%
30% 70% 16,00% 14,00%
40% 60% 18,00% 16,55%
50% 50% 20,00% 19,36%
60% 40% 22,00% 22,34%
70% 30% 24,00% 25,42%
80% 20% 26,00% 28,57%
90% 10% 28,00% 31,76%
100% 0% 30,00% 35,00%

0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
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Observe que sempre que houver correlao menor do que um, por mais
imperceptvel que seja a barriga feita pelo grfico, ela EXISTIR.
Matematicamente, no complicado de notarmos, pois se quando a correlao
entre dois ativos for igual, o desvio-padro da carteira ser a mdia ponderada
do risco, quando ele for menor do que um, o termo central do quadrado
perfeito estar sendo multiplicado por um nmero menor, reduzindo assim o
risco como um todo. E, dessa forma, o risco da carteira fica menor do que a
mdia ponderada dos desvios. Com isso, podemos afirmar que:

B B A A p B A
X X + < <1
,


O que a equao acima afirma que se a correlao entre dois ativos for
menor que 1, isso condio necessria e suficiente para que o desvio-padro
da carteira seja menor que a mdia ponderada dos desvios. E, ao mesmo
tempo, se o desvio-padro da carteira for menor que a mdia ponderada dos
desvios, isso seria condio necessria e suficiente para que a correlao entre
os ativos seja menor do que 1.


5.1.5. Correlao negativa (-1,0 < < 0)

Da mesma forma como mostrado em exemplos anteriores, quando a
correlao negativa temos uma reduo da varincia (desvio-padro) a partir
do momento em que o investidor opta por transferir a aplicao de seus
recursos do ativo de menor risco para o ativo de maior risco. Observe o grfico
abaixo.

Para desenvolver o grfico, usamos as mesma premissas do anteriores para os
ativos A e B.
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Neste grfico conseguimos ver de forma mais ntida a formao da carteira de
mnima varincia quando vamos vendendo o ativo B e comprando A, de forma
gradual. A tabela abaixo mostra os clculos de risco e retorno para a carteira
A,B com correlao igual a -0,50.

XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
10% 90% 12,00% 7,86%
15% 85% 13,00% 7,43%
16% 84% 13,20% 7,41%
17% 83% 13,40% 7,41%
18% 82% 13,60% 7,43%
19% 81% 13,80% 7,48%
20% 80% 14,00% 7,55%
30% 70% 16,00% 9,26%
40% 60% 18,00% 12,17%
50% 50% 20,00% 15,61%
60% 40% 22,00% 19,31%
70% 30% 24,00% 23,15%
80% 20% 26,00% 27,06%
90% 10% 28,00% 31,01%
100% 0% 30,00% 35,00%


0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
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muito importante notarmos que SEMPRE que a correlao entre os
ativos no for perfeita e positiva, no valer a pena aplicar a totalidade
de seus recursos naquele ativo que possui menor risco, pois um
aumento na participao do ativo mais arriscado induzir a uma
reduo do risco total do portflio.

Veja como fica o grfico com todas as correlaes juntas. claro que, como a
correlao um clculo estatstico, no tem como vari-la a no ser ao longo
do tempo. No entanto, o grfico abaixo pode nos mostrar o quo eficiente em
termos de reduo de risco pode ser incluirmos em nossa carteira ativos que
possuam correlao baixa ou negativa.



Veja que quanto menor for a correlao entre dois ativos, maior a nossa
chance de ao dimensionarmos a ponderao dos ativos, reduzirmos o risco do
investidor. Ou seja, se a correlao for menor, a barriga formada pela figura
ficar cada vez mais protuberante.


6. Risco de Carteiras Notao Matricial

6.1. Carteira com dois ativos Notao Matricial

Podemos mostrar tambm a notao matricial que pode ser desenvolvida para
calcularmos a varincia de uma carteira. claro que o resultado e a frmula
0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
35,00%
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00% 40,00%
Correlao 1 Correlao 0 Correlao -1 Correlao 0,5 Correlao -0,5
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sero os mesmos e no h muita vantagem quando estamos utilizando apenas
dois ativos.

Entretanto, se voc pegar o jeito de fazer a notao matricial pode vir uma
questo com 10 ativos (como j caiu uma vez em prova) que voc faz sem
maiores problemas.

Ativo A Ativo B
Ativo A
2 2
A A
X
B A B A
X X
,

Ativo B
B A B A
X X
,

2 2
B B
X


Utilizamos o seguinte conceito, para montar a matriz:

B A B A B A
B A
B A
B A , ,
,
,

=


Temos que o somatrio dos elementos da matriz ser igual ao risco do
portflio em questo, dado pela varincia do mesmo:

B A B A B B A A p
X X X X
,
2 2 2 2 2
2 + + =


Observe que a diagonal principal da matriz trata das varincias
enquanto que as outras clulas que compem a matriz trata das
parcelas que contm covarincia. Essa observao muito importante e
vai ser necessria mais frente.


6.2. Carteira com trs ativos Notao Matricial

Se utilizarmos uma carteira com trs ativos (A, B e C), a notao matricial
ficar da seguinte forma:



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Ativo A Ativo B Ativo C
Ativo A
2 2
A A
X
B A B A
X X
,

C A C A
X X
,

Ativo B
B A B A
X X
,

2 2
B B
X
C B C B
X X
,

Ativo C
C A C A
X X
,

C B C B
X X
,

2 2
C C
X


Sendo assim, ao somarmos todas as clulas da matriz teramos que a varincia
de uma carteira composta por trs ativos dada por:

C B C B C A C A B A B A C C B B A A p
X X X X X X X X X
, , ,
2 2 2 2 2 2 2
2 2 2 + + + + + =


Observe que essa matriz possui 9 clulas, sendo que as trs que fazem parte
da diagonal principal derivam de varincias e as outras seis derivam de
covarincias. Dessa forma, fica ntido que quanto maior for o nmero de
ativos de uma carteira menos o risco da certeira depender das
varincias dos ativos e mais depender das covarincias.


6.3. Carteira com N ativos Notao Matricial

Um carteira com N ativos, ter em sua notao matricial N x N elementos, ou
seja, N
2
elementos. Observe que dessa quantidade de elementos existentes,
apenas a diagonal principal da matriz depender das varincias dos ativos.

Portanto, no clculo da varincia do portflio teremos N
2
termos, sendo que
apenas N dependero da varincia e, dessa forma, N2 N dependero das
covarincias, conforme mostrado abaixo:







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Ativo 1 Ativo 2 Ativo 3 ... Ativo N
Ativo 1
2
1
2
1
X
2 , 1 2 1
X X
3 , 1 3 1
X X ...
N N
X X
, 1 1

Ativo 2
2 , 1 2 1
X X
2
2
2
2
X
3 , 2 3 2
X X ...
N N
X X
, 2 2

Ativo 3
3 , 1 3 1
X X
3 , 2 3 2
X X
2
3
2
3
X
...
N N
X X
, 3 3

M M M M O M
Ativo N
N N
X X
, 1 1

N N
X X
, 2 2

N N
X X
, 3 3
...
2 2
N N
X


Observe que, se tivermos uma carteira com 2 ativos devemos ter uma matriz
com 4 elementos, sendo 2 que possuem o risco baseado na varincia e outros
2 na covarincia. Se a nossa carteira tiver 3 ativos devemos ter uma matriz
com 9 elementos, sendo que 3 possuem o risco baseado na varincia e 6 na
covarincia. Abaixo segue tabela que mostra a importncia da covarincia
entre os ativos na determinao do risco de uma carteira de ativos:



Dessa forma, fica fcil notarmos que quanto maior o nmero de ativos que
compuserem uma carteira menos o risco dessa carteira depender da varincia
dos ativos e maior ser a dependncia da covarincia. Isso chamado em
Finanas de EFEITO DIVERSIFICAO e tem o mesmo raciocnio daquele
conselho que voc sempre recebeu de que no deve colocar todos os ovos em
uma mesma cesta.
Total Com Varncia Com Covarincia
1 1 1 -
2 4 2 2
3 9 3 6
4 16 4 12
5 25 5 20
10 100 10 90
50 2.500 50 2.450
100 10.000 100 9.900
Parcelas do Risco
Nmero de
Ativos
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7. Delineando a Fronteira Eficiente

H uma mudana considervel no formato do conjunto de possibilidade a partir
do momento em que aumentamos o nmero de ativos nos quais podemos
efetuar nossos investimentos. Quando passamos a ter mais de dois ativos, ao
invs de termos uma linha (mesmo que no seja uma reta) como sendo o
locus de uma carteira de ativos, passamos a ter uma rea como possibilidade
de localizao de qualquer uma das carteiras possveis.

Todas as carteiras que esto dentro
8
da figura mostrada abaixo so carteiras
possveis de serem atingidas, de serem compradas mas no so carteiras,
necessariamente, eficientes. Isto ocorre porque sempre que adquirirmos uma
carteira que esteja situada dentro da figura haver uma carteira possvel
sobre a linha azul
9
que ter o mesmo risco da carteira em questo mas com
um retorno superior.

Observe a carteira A na figura abaixo. Essa uma carteira passvel de
aquisio, assim como as carteiras B, C, D, E, F e MV. No entanto, a carteira G
estaria fora daquelas que seriam possveis de serem adquiridas utilizando-se
os ativos colocados disposio.

No entanto, ser que algum investidor colocaria seus recursos na carteira A?


8
Quando me refiro a estar dentro da figura, estou fazendo referncia a toda essa rea que est sombreada.
9
Para aqueles que no esto utilizando uma impresso colorida, esclarecemos que a linha no tracejada no grfico a
linha azul.
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Observe que a carteira A tem o mesmo risco da carteira C, no entanto, esta
ltima d ao investidor um retorno maior que aquele obtido em A. Em
situaes como essa, fica claro que ningum colocar seus recursos em A, pois
C tem o mesmo risco e um retorno maior. Falamos que a carteira C domina a
carteira A. O mesmo podemos falar da carteira D, ou seja, o portflio D tem o
mesmo risco e um retorno menor do que o encontrado em C. Dessa forma, os
investidores preferem C a D e, portanto, a carteira D dominada por C.

Observe que, de maneira anloga, ningum colocaria recurso algum na
carteira B. Isto porque a carteira B tem risco maior e retorno menor que a
carteira de Mnima Varincia (carteira MV). Com isso fica muito claro que todas
as carteiras no intervalo [A,MV)
10
apesar de serem carteiras possveis de serem
compradas, nenhum investidor as adquirir.

Vamos agora comparar as carteiras C e MV. Ser que seria razovel um
investidor colocar seus recursos em MV? E na carteira C? A resposta para as
duas perguntas sim, pois de C para MV, com o intuito de receber um retorno
maior, o investidor incorre em um maior risco.

Importante compreendermos que faz sentido se um investidor optar por
receber mais risco com o intuito de gerar um maior retorno. No entanto, seria
racional o investidor aplicar tanto na carteira com maior retorno (carteira C)
como na carteira de menor risco (carteira MV). Tudo isso dependeria do quanto
aquele investidor estaria disposto a correr risco.

Anlise semelhante quela feita entre as carteiras MV e C pode ser feitas entre
essas duas e as carteiras E e F. Na figura apresentada todas essas carteiras
so possveis e eficientes. Podemos dizer que uma carteira eficiente quando
para um dado nvel de risco, ela apresentar o maior retorno possvel.

No entanto, observe. muito comum em prova o examinador afirmar que uma
carteira eficiente quando para um dado nvel de retorno, ela possuir o menor
nvel de risco. Observe a figura abaixo:



10
Lembre-se que quando estivermos falando de intervalos, o colchete indica que o intervalo fechado e o parnteses
que aquele intervalo aberto naquele ponto.
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Ao optarmos por um risco de magnitude
1
, vemos que a nica carteira
possvel de ser adquirida a carteira MV. E ela uma carteira eficiente pois
para esse dado nvel de risco no conseguimos comprar uma carteira com
retorno maior.

Se a escolha do risco for do tipo
2
, podemos escolher todas as carteiras
existentes no segmento de reta que une a carteira B H. No entanto, observe
que a carteira H dominar todas essas carteiras pois possuir o mesmo nvel
de risco (
2
) mas um retorno maior que qualquer outra carteira. A carteira H
tem um retorno de magnitude R
3
, enquanto que todas as outras possuem
retorno no intervalo [R
1
, R
3
). Com isso, podemos afirmar que a carteira H a
nica carteira eficiente com risco
2
.

Raciocnio anlogo podemos fazer para os nveis de risco
3
e
4
. Com o nvel
de risco igual a
3
vemos que a carteira C domina todas as outras carteiras
com o mesmo nvel de risco e, portanto, considerada eficiente. Para o nvel
de risco
4
vemos que a carteira E que dominar todas as outras carteiras de
mesmo risco, sendo, ento, uma carteira eficiente.

Com isso, conclumos que para um dado nvel de risco, TODA carteira que
possuir o maior retorno ser considerada eficiente.

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Vamos agora, com base na figura, analisar a afirmativa que para um dado
nvel de retorno, a carteira que possuir o menor nvel de risco ser eficiente.
Sei que de cara, voc tem a idia de que isso verdadeiro, mas no se deixe
enganar. Essa afirmativa falsa.

Imagine um nvel de retorno de magnitude R3. Existem infinitas carteiras
possveis de serem adquiridas e que dariam como retorno esse valor. Para
exemplificar, mostramos as carteiras H, I e J. Observe que todas as trs
possuem o mesmo retorno. Entretanto, ningum optaria por colocar seus
recursos nem na carteira J nem na I, pois a carteira H possui o mesmo retorno
R3 mas um nvel de risco menor, nesse caso, 2. Alm disso, razovel que
algum opte por aplicar em H pois essa carteira no dominada por nenhuma
outra carteira. Logo, H uma carteira eficiente.

Imagine que tenhamos um retorno R
2
. Voc concorda que a carteira K tem o
menos retorno de MV mas o investidor incorre em um maior risco? Ento, com
isso, ningum optar por aplicar em K, mas podem aplicar em MV. Como para
o nvel de risco de MV no h nenhuma carteira que proporcione uma retorno
maior que o dado pela carteira de Minma Varincia, podemos afirmar que MV
eficiente.

Passemos ao ltimo caso. Suponha uma carteira com retorno R
1
. Existem
infinitas carteiras que proporcionam um retorno dessa magnitude ao
investidor. Optamos por selecionar duas delas, as carteiras B e L. Ao adquirir a
carteira L, o investidor perceber o mesmo retorno que o obtido na carteira B,
mas incorrer em um nvel maior de risco. Logo, o investidor nunca optar por
adquirir a carteira L. E a nica carteira factvel com retorno R
1
ser a carteira
B. Entretanto, se um investidor opta por incorrer no risco
2
proporcionado
pela carteira B, ele poder obter um retorno R
3
aplicando em H ao invs de
aplicar em B. Logo, como R
3
maior que R
1
, o investidor nunca aplicar seus
recursos em uma carteira que possua retorno R
1
. Como B dominada por H, B
no considerada eficiente.

Com isso, vimos que para um dado nvel de risco, a carteira que proporciona o
maior retorno eficiente. E para um dado nvel de retorno, a carteira que
proporciona o menor risco nem sempre eficiente. Ser eficiente se o retorno
for maior ou igual ao retorno da carteira de mnima varincia.

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Portanto devemos considerar que:

Fronteira eficiente a unio de todas as carteiras eficientes.

Uma carteira eficiente se para um dado nvel de risco, possuir o
maior retorno possvel dentre as carteiras possveis.

Ressalta-se que devemos tomar um cuidado. Voc acha que uma carteira
eficiente pode ser aquela que possua o menor risco possvel para um dado
retorno?

A resposta a essa pergunta NO. NO NECESSARIAMENTE! Se uma
carteira possuir o menor risco para um dado nvel de retorno, ela somente
pode ser considerada eficiente se seu retorno for maior ou igual ao retorno de
mnima varincia.

No estou ficando louco, no. Repeti isso para que vocs consigam gravar e se
ainda no conseguiram, faa da mesma forma que voc fez no incio da aula
de derivativos, saia falando essa regra pela sua casa (em voz alta bvio).
Assim todos iro decorar e podero te ajudar. Cai SEMPRE.

Dessa forma, chamamos de fronteira eficiente a unio de todas as carteiras
eficientes. Portanto, a FRONTEIRA EFICIENTE o conjunto de carteiras
compreendidas entre as carteiras MV e F, sendo que essas duas so eficientes
e fazem parte da FRONTEIRA.

A linha vermelha do grfico abaixo a unio de todas as carteiras eficientes e,
portanto, a FRONTEIRA EFICIENTE.

A carteira de mnima varincia a carteira que possui o menor risco possvel e
est, exatamente, na juno da linha vermelha com a linha azul no desenho
abaixo.

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A carteira de mnima varincia a carteira que possui o menor retorno
dentro da fronteira eficiente.

Concluindo o que foi explicado anteriormente:

Uma carteira considerada eficiente quando para um dado nvel de risco
possuir o maior retorno possvel. Caso contrrio, a carteira no ser
considerada eficiente.

Cuidado com a hiptese de o examinador falar que para um dado nvel de
retorno, ser eficiente a carteira que possuir o menor o menor nvel de risco.
Essa afirmativa FALSA, a menos que ele diga que:

para um dado nvel de retorno, ser eficiente a carteira que possuir o
menor o menor nvel de risco, desde que o retorno seja superior ao
retorno da carteira de mnima varincia.

Chega! No vou mais repetir isso. Vocs j devem ter decorado.

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8. Minimizao de Riscos
11


Devemos sempre ter ateno em relao ao risco. Apesar de o grfico
mostrado no poder ser considerado uma funo
12
, para determinarmos a
carteira de mnima varincia podemos fazer a sua derivada
13
e igualar a zero,
conforme demonstrado a seguir.

B A B A
B A B A B B A A p
X X X X
X X X X
= = +
+ + =
1 1
2
,
2 2 2 2 2


Determinamos a carteira de mnima varincia fazendo: 0
2
=

B
p
X


( ) ( )
( )
B A A B A B B B A B
B A A B A B B B A B
B A B B A B B A B A
B
p
B A B B A B B B A B A B A p
B A B B A B B B A B B p
B A B B B B A B p
X X X
X X X
o X X X
X
X X X X X
X X X X X
X X X X
,
2
,
2 2
,
2
,
2 2
, ,
2 2 2
2
,
2
,
2 2 2 2 2 2 2
,
2
,
2 2 2 2 2
,
2 2 2
2
2
2
2 2 4 2 2
4 2 2 2 2
2 2 2
2 2 2 1
1 2 1
: es substitui devidas as fazer devemos antes , Entretanto





= +
= +
= + + + =

+ + + =
+ + + =
+ + =



11
As pessoas que no possuem conhecimento matemtico sobre Derivada e Integral no devero passar para este item,
pois apenas as pessoas que possuem este conhecimento entenderam essa metodologia de clculo. Essas pessoas devero
decorar a resposta final. Alm disso, essa uma parte avanada e com probabilidade pequena de cair em prova.
12
O grfico em questo chamado de correspondncia.
13
A derivada tem, nesse caso, o intuito de determinar quanto a carteira alterar sua varincia em decorrncia de
pequenas mudanas no percentual aplicado em cada um dos ativos. Sempre que derivarmos e igualarmos a zero a
equao, estaremos encontrando um ponto de mximo ou mnimo.
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( )
B A B A
B A A
B A A B A B A
,
2 2
,
2
B
,
2
,
2 2
B
B
2
X
2 X
: temos evidncia, em X Colocando



+

=
= +


B A B A
B A B
,
2 2
,
2
A
2
X
: temos anloga, forma De


+

=


Portanto, essa equao para X
A
e para X
B
determina a quantidade de recursos
que devemos colocar nos ativos A e B, respectivamente, para que formemos a
carteira de mnima varincia.


9. Carteira de Renda Varivel com Risco Zero

Vimos que uma carteira de renda varivel contendo dois ativos pode ser
transformada em um ativo livre de risco desde que apliquemos corretamente
os recursos entre dois ativos.

Entretanto, h uma condio. A condio que a correlao entre os dois
ativos seja igual a -1. Veja o grfico e a tabela abaixo:

AULA 01
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Nesse grfico acima e na tabela abaixo, utilizamos alm dos dados abaixo, o
fato de a correlao entre os ativos ser igual a -1.



Ativos Retorno
Esperado
Desvio-Padro
A 30% 35%
B 10% 10%













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XA XB Rp p
0% 100% 10,00% 10,00%
10% 90% 12,00% 5,50%
20% 80% 14,00% 1,00%
21,00% 79,00% 14,20% 0,55%
22,00% 78,00% 14,40% 0,10%
22,22% 77,78% 14,44% 0,00%
23,00% 77,00% 14,60% 0,35%
24,00% 76,00% 14,80% 0,80%
30% 70% 16,00% 3,50%
40% 60% 18,00% 8,00%
50% 50% 20,00% 12,50%
60% 40% 22,00% 17,00%
70% 30% 24,00% 21,50%
80% 20% 26,00% 26,00%
90% 10% 28,00% 30,50%
100% 0% 30,00% 35,00%


Matematicamente, temos o seguinte:

( )
B B A A p
B A B A B B A A p
B A
B A B A B A B B A A p
X X
X X X X
Se
X X X X




=
+ + =
=
+ + =
1 2
1
2
2 2 2 2 2
,
,
2 2 2 2 2


Para continuar devemos aplicar o conceito de que a totalidade dos recursos so
aplicados nos ativos A e B. Sendo assim, temos:

B A
B A
X X
X X
=
= +
1
1


Fazendo a substituio dessa equao na anterior, temos:

( )
B B A B p
X X = 1

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No ponto em que o risco igual a zero, temos que:
p
= 0

( )
( )
e
0
1 0
B A
B
A
B A
A
B
A B A B
B B A B A
B B A B
X X
X
X X
X X







+
=
+
=
= +
=
=



Vamos verificar com os dados e a frmula recentemente calculada se os
valores de X
A
e X
B
da Tabela coincidem com os valores em vermelho.

Efetuando a substituio nas equaes de X
A
e X
B
14
, temos, respectivamente:

% 22 , 22 2222 , 0
45
10
10 35
10
% 78 , 77 7778 , 0
45
35
10 35
35
= = =
+
=
+
=
= = =
+
=
+
=
B A
A
B
B A
B
A
X
X







Observe que os dados calculados esto exatamente iguais aos mostrados pela
tabela acima e ressaltados de vermelho.



14
Podemos usar tanto os dados em valores percentuais ou no. Nesse ponto, no alterar o resultado pois estamos
multiplicando por 100 tanto o numerador quanto o denominador no momento em que retiramos o percentual.
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QUESTES PROPOSTAS


Questo 2

(ESAF BACEN 2001) Uma carteira de aes formada por dois papis: A
e B. Foram feitas as seguintes estimativas para taxas de retorno das duas
aes: retorno esperado de A = 10%; retorno esperado de B = 14%; desvio-
padro do retorno de A = 6%; desvio-padro do retorno de B = 7%;
correlao entre os retornos de A e de B = 0,20. Sabendo-se que o peso da
ao A na carteira igual a 40%, ento o desvio-padro estimado para o
retorno da carteira igual a:

a) 6,36%
b) 12,60%
c) 5,24%
d) 6,60%
e) 12,00%


Questo 3

(ESAF BACEN 2002) Uma carteira de aes formada pelos seguintes
ativos:


Investimento Retorno
Espera
do
Desvio-
Padro
do
Retorno
Beta
A 18% 16% 1,10
B 22% 15% 0,90


Tambm se sabe que o coeficiente de correlao entre os retornos das duas
aes igual a 0,40. Como a carteira formada por uma posio comprada na
ao A e uma posio vendida na ao B, nas propores de -30% e 130%,
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respectivamente, ento o par de valores inteiros mais prximos do retorno
esperado e do risco total da carteira formado, nessa ordem, por:

a) 25% e 18%
b) 23% e 18%
c) 28% e 16%
d) 25% e 12%
e) 20% e 15%


Questo 4

(ESAF INSS 2002) Uma carteira formada por dois investimentos, A e B,
com pesos iguais a 75% e 25%, respectivamente. Sabe-se que os retornos
esperados de A e B so estimados em 15% e 18%, e os respectivos desvios-
padro dos retornos so estimados em 25% e 30%, tambm respectivamente.
Sabendo-se que o coeficiente de correlao entre os retornos de A e B igual
a 0,50, ento o risco da carteira, medido pelo desvio-padro de seu retorno,
est estimado em:

a) 26,25%
b) 15,77%
c) 27,50%
d) 23,42%
e) 52,94%


Questo 5

(Cesgranrio Petrobrs Contador Junior 2010) A ideia de risco,
especificamente, est diretamente associada s probabilidades de ocorrncia
de determinados resultados em relao a um valor mdio esperado. um
conceito voltado para o futuro, revelando uma possibilidade de perda. A
medida estatstica que representa o risco, utilizada na maioria das vezes no
mercado financeiro, o(a)

a) desvio padro.
b) espao amostral.
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c) distribuio binomial.
d) regresso exponencial linear.
e) taxa de aderncia.


Enunciado para as questes 6 a 8

Questo 6

(CESPE BACEN 1997) Fronteira eficiente aquela composta dos ativos e
carteiras que tm risco mnimo para cada nvel de retorno esperado.


Questo 7

(CESPE BACEN 1997) Quando dois ativos so positivamente
correlacionados, o risco de carteiras formadas com eles sempre menor que o
risco do ativo com menor risco entre os dois.


Questo 8

(CESPE BACEN 1997) Se dois ativos com mesmo retorno esperado tm
varincias iguais a 15 e 7, ento um investidor bem diversificado e avesso ao
risco pode optar por investir no ativo com varincia 15, em vez de faz-lo no
outro.


Questo 9

(Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2007) Considerando o conceito
de fronteira eficiente, que busca otimizar a relao risco e retorno, um
investidor estar sendo racional e eficiente somente quando sua escolha:
a) minimizar retorno.
b) maximizar risco.
c) maximizar risco e minimizar retorno ao mesmo tempo.
d) maximizar risco para dado retorno ou minimizar retorno para dado risco.
e) minimizar risco para dado retorno ou maximizar retorno para dado risco.

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Questo 10

(ESAF INSS 2002) No caso de encontrar alternativas de investimento
com retornos esperados iguais, supe-se que a escolha a ser feita por um
investidor com averso a risco consistir em optar pela alternativa que
apresente:

a) risco igual a zero.
b) varincia mnima.
c) desvio-padro menor que o retorno esperado.
d) probabilidade nula de retornos negativos.
e) retornos positivos mais provveis do que retornos negativos.


Questo 11

(ESAF BACEN 2001) Diz-se que uma carteira de aes eficiente quando
a) todos os ttulos nela contidos so negociados a preos justos.
b) tem risco mnimo para o nvel de retorno esperado.
c) tem mximo retorno esperado para o nvel de risco.
d) est situada direita da fronteira eficiente.
e) a melhor carteira disponvel para qualquer investidor com averso a risco.


Questo 12

(ESAF BACEN 2001) A varincia mdia das aes de uma carteira igual
a 100, e a mdia das co-varincias entre os retornos das aes na carteira
igual a 36. Indique a proporo entre os riscos totais das seguintes carteiras
alternativas:
uma carteira formada por 10 aes com essas caractersticas,
uma carteira formada por 5 aes com essas caractersticas, supondo que o
risco total de uma carteira seja medido pela varincia de seu retorno.

a) A carteira contendo 10 aes tem risco total duas vezes maior que o da
carteira com 5 aes.
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b) A carteira contendo 10 aes tem risco total sete vezes maior que o da
carteira com 5 aes.
c) A carteira contendo 10 aes tem risco total aproximadamente dez vezes
maior que o da carteira com 5 aes.
d) A carteira contendo 10 aes tem risco total quase quatro vezes maior que
o da carteira com 5 aes.
e) As duas carteiras tm o mesmo risco total.


Enunciado para as questes 13 e 14

Com relao a prticas bancrias, julgue os itens seguintes.

Questo 13

(CESPE BACEN 2000) Visando construir um portflio eficiente, em
consonncia com o modelo de Markowitz, a teoria associada requer a validao
de algumas premissas sobre o ambiente de seleo de ativos pelo investidor,
assumindo que os nicos dois parmetros que afetam uma deciso do
investidor so a taxa de retorno esperada do investimento e o risco, que o
investidor avesso ao risco e que o investidor objetiva alcanar o mximo
retorno esperado a um dado nvel de risco.


Questo 14

(CESPE BACEN 2000) Como regra geral, a diversificao nas aplicaes
de um investidor aumenta o risco geral, mas, por outro lado, para uma
empresa, a diversificao aumenta o valor dela mais que proporcionalmente ao
resultado esperado de cada segmento, mesmo considerando o risco inerente a
cada negcio.


Questo 15

(VUNESP BACEN 1998) No diagrama Risco x Retorno a seguir, temos 5
ativos de risco.

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Ento, para um investidor racional,

a) A prefervel a B, pois ambos tm o mesmo retorno e o risco de A maior.
b) D prefervel a E.
c) E prefervel a C, pois tem maior retorno e menor risco.
d) C e A so equivalentes, pois ambos tm o mesmo coeficiente de variao.
e) A prefervel a todos os outros, pois no grfico o que se situa mais longe
da origem.




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QUESTES RESOLVIDAS


Questo 2

(ESAF BACEN 2001) Uma carteira de aes formada por dois papis: A
e B. Foram feitas as seguintes estimativas para taxas de retorno das duas
aes: retorno esperado de A = 10%; retorno esperado de B = 14%; desvio-
padro do retorno de A = 6%; desvio-padro do retorno de B = 7%;
correlao entre os retornos de A e de B = 0,20. Sabendo-se que o peso da
ao A na carteira igual a 40%, ento o desvio-padro estimado para o
retorno da carteira igual a:

a) 6,36%
b) 12,60%
c) 5,24%
d) 6,60%
e) 12,00%

Resoluo:

Para fazermos essa questo devemos usar, exatamente, as mesmas tcnicas
de arredondamento que sempre gosto de utilizar.

Vamos aos clculos, ento. Observe que precisamos calcular apenas o desvio-
padro.

2 , 4 4 , 8 50 , 0
4 , 8 2 , 0 42 2 , 0 7 6
50 , 0 25 , 0 2 6 , 0 4 , 0 2
18 50 36 , 0 49 36 , 0
4 , 5 8 , 1 6 , 3 36 15 , 0 36 16 , 0
:
2 , 0 7 6 6 , 0 4 , 0 2 49 36 , 0 36 16 , 0
2 , 0 7 6 6 , 0 4 , 0 2 7 6 , 0 6 4 , 0
2
2
2 2 2 2 2
,
2 2 2 2 2

)
`




+ =
+ + =
+ + =
+ + =
ndo Simplifica
X X X X
p
p
B A B A B A B B A A p



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6 , 27 2 , 4 18 4 , 5
: completa equao Voltemos
2
= + + =
p



Dicas:

Se no aplicarmos mais de 100% dos recursos em nenhum dos
ativos, logo o desvio-padro da carteira dever ser menor do o
maior dos desvios dos ativos;

Se, alm disso, a correlao entre os ativos tambm for menor do
que 1, o desvio-padro ser menor do que a mdia aritmtica dos
desvios dos ativos.

Como a questo atende aos dois itens acima, sabemos que o desvio-padro da
carteira , NECESSARIAMENTE, menor que a mdia aritmtica dos desvios
dos ativos. Sendo assim:

6 , 6
2 , 4 4 , 2
7 6 , 0 6 4 , 0
<
+ <
+ <
p
p
p



Dessa forma, s temos duas opes como resposta. Seriam as letras a e c. Ao
elevarmos ao quadrado 6,36
2
, teremos um valor entre 36 (6
2
) e 49 (7
2
).
Portanto, para que a resposta seja a letra a, o resultado do clculo da varincia
teria que ser prximo de 40.

Por outro lado, 5,24
2
est entre 25 (5
2
) e 36 (6
2
). E o resultado deve ser bem
prximo de 27 ou 28.

Logo, o gabarito a letra C.

Voc pode falar assim: Professor, acho que isso no adianta nada. Eu sei
fazer conta.

Logo, voc deve fazer todas as contas e pode saltar essas minhas informaes.

Gabarito: C
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Questo 3

(ESAF BACEN 2002) Uma carteira de aes formada pelos seguintes
ativos:


Investimento Retorno
Espera
do
Desvio-
Padro
do
Retorno
Beta
A 18% 16% 1,10
B 22% 15% 0,90



Tambm se sabe que o coeficiente de correlao entre os retornos das duas
aes igual a 0,40. Como a carteira formada por uma posio comprada na
ao A e uma posio vendida na ao B, nas propores de -30% e 130%,
respectivamente, ento o par de valores inteiros mais prximos do retorno
esperado e do risco total da carteira formado, nessa ordem, por:

a) 25% e 18%
b) 23% e 18%
c) 28% e 16%
d) 25% e 12%
e) 20% e 15%

Resoluo:

O retorno esperado de uma carteira a mdia ponderada dos retornos.

Sabemos que a carteira formada por 30% de A e 130% de B. Com isso,
temos:

% 130
% 30
=
=
B
A
X
X

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O retorno esperado deve ser calculado utilizando a seguinte equao:

( ) ( )

=
=
n
i
i i c
R X R E
1


Como temos apenas duas aes, a frmula passa a ser a seguinte:

( )
( )
( )
( ) % 20 , 23
% 60 , 28 % 40 , 5
% 22 30 , 1 % 18 30 , 0
=
+ =
+ =
+ =
c
c
c
B B A A c
R E
R E
R E
R X R X R E


Observe que se utilizssemos a forma decimal, o resultado seria o mesmo:

( )
( )
( )
( ) % 20 , 23 2320 , 0
2860 , 0 0540 , 0
22 , 0 30 , 1 18 , 0 30 , 0
= =
+ =
+ =
+ =
c
c
c
B B A A c
R E
R E
R E
R X R X R E


Com esse clculo apenas, podemos ver que a nica resposta possvel a letra
b. Observe que as respostas esto sem nenhuma casa decimal, portanto,
como sabemos que 23,20% arredondado para 23%, o gabarito a letra b.

Entretanto, faamos o clculo do risco da carteira:

( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )
41 , 328
88 , 74 25 , 380 04 , 23
88 , 74 225 69 , 1 256 09 , 0
40 , 0 15 16 30 , 1 30 , 0 2 15 30 , 1 16 30 , 0
2
2
2
2
2 2 2 2 2
,
2 2 2 2 2
=
+ + =
+ =
+ + =
+ + =
carteira
carteira
carteira
carteira
B A B A B A B B A A carteira
X X X X




Com isso, vemos que o desvio-padro da carteira a raiz quadrada do nmero
que foi encontrado (observe que o nmero encontrado no a varincia da
carteira):
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( )
( )
% 12 , 18
41 , 328
2
1
2
1
2
=
=
=
carteira
carteira
carteira carteira




Assim sendo, confirmamos que o gabarito a letra b. No entanto, cabe
ressaltar que o resultado encontrado utilizando caso utilizssemos nmeros
decimais, seria o mesmo, sendo, entretanto, muito mais trabalhoso, conforme
mostrado abaixo:


( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )
( )
% 12 , 18 1812 , 0
032841 , 0
032841 , 0
007490 , 0 038025 , 0 002304 , 0
40 , 0 15 , 0 16 , 0 30 , 1 30 , 0 2 15 , 0 30 , 1 16 , 0 30 , 0
2
2
1
2
2
2 2 2 2 2
,
2 2 2 2 2
= =
=
=
+ =
+ + =
+ + =
carteira
carteira
carteira
carteira
carteira
B A B A B A B B A A carteira
X X X X




Dessa forma, conclumos que o gabarito a letra B. Cabe observar ainda que o
beta das aes foi colocado na questo apenas para confundir o concursando.

Gabarito: B


Questo 4

(ESAF INSS 2002) Uma carteira formada por dois investimentos, A e B,
com pesos iguais a 75% e 25%, respectivamente. Sabe-se que os retornos
esperados de A e B so estimados em 15% e 18%, e os respectivos desvios-
padro dos retornos so estimados em 25% e 30%, tambm respectivamente.
Sabendo-se que o coeficiente de correlao entre os retornos de A e B igual
a 0,50, ento o risco da carteira, medido pelo desvio-padro de seu retorno,
est estimado em:

a) 26,25%
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b) 15,77%
c) 27,50%
d) 23,42%
e) 52,94%

Resoluo:

Essa questo seria uma mera aplicao da frmula.
( ) ( ) ( ) ( )
% 42 , 23 44 , 548
44 , 548
63 , 140 25 , 56 56 , 351
625 , 140 900 0625 , 0 625 5625 , 0
50 , 0 30 25 25 , 0 75 , 0 2 30 25 , 0 25 75 , 0
2
2
2
2
2 2 2 2
2
,
2 2 2 2 2
= =
=
+ + =
+ + =
+ + =
+ + =
carteira
carteira
carteira
carteira
carteira
B A B A B A B B A A carteira
X X X X




Assim sendo, a resposta a letra D.

Gabarito: D


Questo 5

(Cesgranrio Petrobrs Contador Junior 2010) A ideia de risco,
especificamente, est diretamente associada s probabilidades de ocorrncia
de determinados resultados em relao a um valor mdio esperado. um
conceito voltado para o futuro, revelando uma possibilidade de perda. A
medida estatstica que representa o risco, utilizada na maioria das vezes no
mercado financeiro, o(a)

a) desvio padro.
b) espao amostral.
c) distribuio binomial.
d) regresso exponencial linear.
e) taxa de aderncia.

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Resoluo:

Essa uma questo apenas informativa. Em geral, usamos o desvio-padro
como medida de risco, mas nada impede que seja usada outra medida desde
que tenha aderncia. A varincia tambm pode ser usada. Com ela
encontraremos valores diferentes mas manteremos a proporo necessria
para avaliarmos o risco de uma aplicao.

Sendo assim, o gabarito a letra A.

Gabarito: A


Enunciado para as questes 6 a 8

Questo 6

(CESPE BACEN 1997) Fronteira eficiente aquela composta dos ativos e
carteiras que tm risco mnimo para cada nvel de retorno esperado.

Resoluo:

Observe que para qualquer nvel de risco, a carteira que possui o maior
retorno a escolhida e, portanto, faz parte da fronteira eficiente. Entretanto,
se optarmos por um nvel qualquer de retorno, nem sempre a carteira com
menor risco ser eficiente. Ele somente ser eficiente se o retorno for maior
que o retorno da carteira de mnima varincia.


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Portanto, podemos afirmar que:

Fronteira eficiente aquela composta dos ativos e carteiras que tm
retorno mximo para cada nvel de risco esperado; e
Fronteira eficiente aquela composta dos ativos e carteiras que tm
risco mnimo para cada nvel de retorno esperado, desde que esse
retorno seja maior que o retorno da carteira de mnima varincia.

Sendo assim, informamos que este item est ERRADO.

Gabarito: E


Questo 7

(CESPE BACEN 1997) Quando dois ativos so positivamente
correlacionados, o risco de carteiras formadas com eles sempre menor que o
risco do ativo com menor risco entre os dois.


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Resoluo:

Lembre-se que podemos medir o risco tanto pela varincia quanto pelo desvio-
padro. Sabemos que ao aplicarmos os valores de risco de cada um dos ativos
haver a formao de uma barriga na figura, desde que a correlao no
seja perfeita, como abaixo:



Com isso vemos que h a possibilidade de o risco da carteira, dependendo da
ponderao em cada um dos ativos ser menor do que o risco do ativo com
menor risco. Entretanto, no existe a obrigatoriedade de isto ocorrer. Dessa
forma, o gabarito da questo ERRADO, uma vez que ela ressalta que
sempre isto ocorre.

Gabarito: E


Questo 8

(CESPE BACEN 1997) Se dois ativos com mesmo retorno esperado tm
varincias iguais a 15 e 7, ento um investidor bem diversificado e avesso ao
risco pode optar por investir no ativo com varincia 15, em vez de faz-lo no
outro.
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Resoluo:

O que importa na tomada de deciso quando o investidor bem diversificado,
no a varincia do ativo, mas sim a covarincia que este ativo tem com os
ativos que j fazem parte da carteira.

Isso significa que se tivermos dois ativos com mesmo retorno mas com riscos
diferentes, racional colocar o ativo de maior risco na carteira se a correlao
entre esse ativo e aqueles que j esto carteira for menor que a que poderia
ser obtida pelo ativo de menor risco.

Sendo assim, o gabarito CERTO.

Gabarito: C


Questo 9

(Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2007) Considerando o conceito
de fronteira eficiente, que busca otimizar a relao risco e retorno, um
investidor estar sendo racional e eficiente somente quando sua escolha:
a) minimizar retorno.
b) maximizar risco.
c) maximizar risco e minimizar retorno ao mesmo tempo.
d) maximizar risco para dado retorno ou minimizar retorno para dado risco.
e) minimizar risco para dado retorno ou maximizar retorno para dado risco.

Resoluo:

Questo semelhante j foi resolvida e sabemos que este tipo bem recorrente
em prova. Lembre-se que o investidor s estar sendo racional se optar por
maximizar seu retorno dado um nvel de risco. No entanto, se o retorno for
superior ao retorno de mnima varincia, ele poder tambm minimizar o risco
dado um nvel de retorno.

No entanto, a resposta a esse tipo de questo : Maximizar retorno dado
um nvel de risco.
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Entretanto, vejam que a questo cabe recurso. Ela no foi bem formulada. Mas
como sei que vocs entenderam a matria, marcariam a letra E sem
questionar e depois faramos o recurso.

Galera, comum o examinador, qualquer que seja ele, cometer erros. No
percam tempo reclamando dos erros que ele est cometendo. Faa a sua
prova o mais rpido possvel para que tenha tempo de revisar e depois
reclamamos com os recursos. Combinado?

Gabarito: E


Questo 10

(ESAF INSS 2002) No caso de encontrar alternativas de investimento
com retornos esperados iguais, supe-se que a escolha a ser feita por um
investidor com averso a risco consistir em optar pela alternativa que
apresente:

a) risco igual a zero.
b) varincia mnima.
c) desvio-padro menor que o retorno esperado.
d) probabilidade nula de retornos negativos.
e) retornos positivos mais provveis do que retornos negativos.

Resoluo:

Caso dois investimentos possuam o mesmo retorno esperado, o investidor
dever optar por aquele que gerar menos risco. Sendo assim, o investidor
optar pelo investimento que tiver a menor varincia (medida de risco),
portanto, optar por aquele que apresentar varincia mnima.

Assim sendo, a resposta a letra B.

Gabarito: B


Questo 11
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(ESAF BACEN 2001) Diz-se que uma carteira de aes eficiente quando
a) todos os ttulos nela contidos so negociados a preos justos.
b) tem risco mnimo para o nvel de retorno esperado.
c) tem mximo retorno esperado para o nvel de risco.
d) est situada direita da fronteira eficiente.
e) a melhor carteira disponvel para qualquer investidor com averso a risco.

Resoluo:

Podemos afirmar que uma carteira eficiente quando tem mximo retorno
esperado para o nvel de risco. simples visualizarmos esse conceito por meio
de um grfico, conforme o desenhado abaixo:



Vemos que dado um certo nvel de risco, por exemplo,
2
, podemos encontrar
as carteiras B e H. No entanto, somente a carteira H faz parte do conjunto
eficiente, sendo, portanto, uma carteira eficiente. Isso devido ao fato de que
ela possui um retorno superior ao dado por B, tendo o mesmo risco.

O mesmo raciocnio podemos utilizar a respeito das carteiras A e C. Somente C
eficiente. Raciocnio anlogo pode ser feito para os mais variados nveis de
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risco e sempre ser eficiente a carteira que tiver o maior nvel de retorno dado
um nvel de risco.

No entanto, voc pode estar em dvida com relao resposta da letra B. Ela
falsa, pois se compararmos as carteiras H e J, vemos que dado um mesmo
retorno, somente a de menor risco eficiente, nesse caso, H. Mas essa
afirmativa s verdadeira se o retorno for maior que o da carteira de mnima
varincia. Veja as carteiras B e L. Elas possuem o mesmo retorno, portanto,
pela afirmativa contida na letra B, a carteira B (a de menor risco) deveria ser
eficiente. No entanto, isso no verdade pois ela encontra-se no hall das
carteiras dominadas (dominada pela carteira H), possuindo um retorno inferior
ao da carteira de mnima varincia.

Com isso, vemos que o gabarito correto seria letra C.

Gabarito: C


Questo 12

(ESAF BACEN 2001) A varincia mdia das aes de uma carteira igual
a 100, e a mdia das co-varincias entre os retornos das aes na carteira
igual a 36. Indique a proporo entre os riscos totais das seguintes carteiras
alternativas:
uma carteira formada por 10 aes com essas caractersticas,
uma carteira formada por 5 aes com essas caractersticas, supondo que o
risco total de uma carteira seja medido pela varincia de seu retorno.

a) A carteira contendo 10 aes tem risco total duas vezes maior que o da
carteira com 5 aes.
b) A carteira contendo 10 aes tem risco total sete vezes maior que o da
carteira com 5 aes.
c) A carteira contendo 10 aes tem risco total aproximadamente dez vezes
maior que o da carteira com 5 aes.
d) A carteira contendo 10 aes tem risco total quase quatro vezes maior que
o da carteira com 5 aes.
e) As duas carteiras tm o mesmo risco total.

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Resoluo:

Uma vez que a questo no informa qual a ponderao que dever ser
usada em cada uma das aes, iremos supor
15
que ser alocada a mesma
quantidade de recurso em cada uma das aes. Sabemos ainda que a varincia
de um portfolio igualmente ponderado com a aplicao da proporo
N
1
em
cov var
cada uma das aes, dar o seguinte resultado:

1 1
2
|

\
|
+ |

\
|
=
N
N
N
p



Como o risco de um portfolio seu desvio padro, devemos comparar a
frmula abaixo quando N = 10 e N =5.

2
1
cov
1
var
1
(

\
|
+ |

\
|
=
N
N
N
p



Se efetuarmos os clculos, encontraremos os seguintes resultados:

( ) ( )
( ) ( )
2
1
2
1
2
1
5
2
1
2
1
2
1
10
8 , 48 36 8 , 0 20 36
5
4
100
5
1
4 , 42 36 9 , 0 10 36
10
9
100
10
1
= + =
(

\
|
+ |

\
|
=
= + =
(

\
|
+ |

\
|
=



99 , 6
51 , 6
5
10
=
=



No entanto, o exerccio diz que nesse caso devemos considerar a varincia
como medida de risco. Dessa forma, temos que:

( )
( ) 8 , 48 99 , 6
4 , 42 51 , 6
2 2
5
2 2
10
= =
= =



15
claro que uma questo como essa tem que ser anulada, pois no mostra a quantidade de recursos a ser alocado em
cada um dos ativos. O pior que o candidato fica desesperado sem saber o que fazer. Calma, isso comum em questes
de Finanas. Ou seja, nunca fiquem desesperados porque o examinador erra com muita freqncia.
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Portanto, no existe resposta correta para esta questo. E por esse motivo foi
solicitada a anulao da questo, e essa fora aceita.

Gabarito: Anulada


Enunciado para as questes 13 e 14

Com relao a prticas bancrias, julgue os itens seguintes.

Questo 13

(CESPE BACEN 2000) Visando construir um portflio eficiente, em
consonncia com o modelo de Markowitz, a teoria associada requer a validao
de algumas premissas sobre o ambiente de seleo de ativos pelo investidor,
assumindo que os nicos dois parmetros que afetam uma deciso do
investidor so a taxa de retorno esperada do investimento e o risco, que o
investidor avesso ao risco e que o investidor objetiva alcanar o mximo
retorno esperado a um dado nvel de risco.

Resoluo:

A definio est correta com o que aprendemos e essas so as premissas
necessrias para que se construa um portfolio eficiente.

A questo est CERTA.

Gabarito: C


Questo 14

(CESPE BACEN 2000) Como regra geral, a diversificao nas aplicaes
de um investidor aumenta o risco geral, mas, por outro lado, para uma
empresa, a diversificao aumenta o valor dela mais que proporcionalmente ao
resultado esperado de cada segmento, mesmo considerando o risco inerente a
cada negcio.
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Resoluo:

Como regra geral a diversificao reduz o risco.

A questo est ERRADA.

Gabarito: E


Questo 15

(VUNESP BACEN 1998) No diagrama Risco x Retorno a seguir, temos 5
ativos de risco.



Ento, para um investidor racional,

a) A prefervel a B, pois ambos tm o mesmo retorno e o risco de A maior.
b) D prefervel a E.
c) E prefervel a C, pois tem maior retorno e menor risco.
d) C e A so equivalentes, pois ambos tm o mesmo coeficiente de variao.
e) A prefervel a todos os outros, pois no grfico o que se situa mais longe
da origem.

Resoluo:

Faamos o comentrio de cada um dos itens:

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Dado um mesmo retorno, o investidor racional prefere aquele que possui
menor risco, portanto, B prefervel a A e, portanto, o primeiro item falso;

Esse item claramente falso, pois o ativo E alm de possuir menor risco,
possui um retorno maior, fazendo com que o investidor racional opte sempre
por E e nunca por D quando estiver que escolher entre essas opes;

Comparando os ativos E e C, o investidor dever preferir o E, pois alm de
possuir um retorno maior, possui um risco menor. O que o investidor procura
retorno maior e reduo de risco. Esse seria o gabarito;

Nada podemos afirmar nada com relao a esse item, alm do mais os
coeficientes de variao so diferentes;

Podemos mostrar que B prefervel a A, pois possui o mesmo retorno e um
risco menor, portanto, A no prefervel a todos os outros, sendo o item falso.

Com isso, chegamos concluso de que o gabarito seria a letra C.

Gabarito: C

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GABARITO

2- C 3- B 4- D 5- A 6- E
7- E 8- C 9- E 10- B 11- C
12- Anulada 13- C 14- E 15- C


Galera,

Acabamos a nossa primeira aula. Espero que tenham gostado. Vamos fazer o
seguinte: mandem uma mensagem pelo frum dizendo se est legal ou no.
Se a aula est muito profunda e com isso ficando chata e tal. Pode ser? Estou
aguardando a manifestao de todos vocs.

Abraos,

Csar Frade