Matteo Nobile

20120303

Mercati Weekly 20120303 FED vs BCE. Sorpresa: la BCE diventata la banca centrale espansiva e pronta ad inondare il mercato con centinaia di mia di EUR (oltre 500 all'ultimo giro con il suo LTRO2). Sorpresa: la FED diventata pi reticente e ha annunciato che per il momento non vede la necessit di un nuovo quantitative easing perch i segnali sull'economia sono buoni e la disoccupazione scesa addirittura pi del previsto. Per la seconda volta, ma questa volta al contrario, i mercati si sono quindi mossi in funzione del movimento EURUSD con l'aggiunta dell'influsso dato dalle banche centrali. Le 2 banche centrali hanno ovviamente spinto il dollaro a rafforzarsi e l'euro a indebolirsi, tornando rapidamente verso 1.32 dopo che tra il 24 e il 29 febbraio si era arrivati a quasi 1.35. I mercati azionari europei hanno quindi fatto meglio di quelli USA mentre l'indice globale, ha subto il deprezzamento dell'EUR ( un indice in dollari) e se la settimana scorsa aveva fatto molto bene, a questa tornata il risultato stato inverso. Bene invece gli emergenti che approfittano invece della possibilit di esportare grazie ad un dollaro leggermente pi forte ma vedono di buon occhio un calo della tensione in Europa (facilitato dalla BCE) e la migliore situazione USA.

Equity World Europe USA Emerging Govi USA 2y USA 10y EU 2y EU 10y Risks iTraxx 5y CrossOver 5y Financial 5y VIX Currency EURUSD USDCHF USDJPY GBPUSD EURCHF Comm Commodity Precious Industrial Energy Agri

ultimo settimana 1298.500 -0.16% 92.390 0.92% 1310.920 0.29% 1079.940 1.16% ultimo settimana 0.274 -0.031 1.974 -0.002 0.161 -0.082 1.800 -0.084 ultimo settimana 131.138 0.388 572.890 -1.776 206.075 -6.925 17.290 -0.020 ultimo settimana 1.320 -1.86% 0.914 2.03% 81.810 0.75% 1.584 -0.25% 1.207 0.12% ultimo settimana 296.950 -1.11% 268.414 -3.45% 171.850 0.13% 98.291 -3.72% 79.980 1.63%

mese 1.94% 0.98% 1.89% 3.01% mese 0.051 0.153 -0.046 -0.052 mese 3.180 22.640 13.325 0.190 mese 0.41% -0.28% 7.33% 0.18% 0.13% mese 1.48% -0.84% -0.66% 3.12% 3.04%

La FED stava lavorando sulla sua operazione Twist vendendo la parte breve della curva dei tassi e comprando quella lunga. Il venire meno di questa attivit ha sostenuto i rendimenti decennali, mentre quelli brevi sono scesi maggiormente. Il movimento sulla curva europea (tedesca) invece stato parallelo. I prestiti della BCE a tassi scontati (1% fino a 3 anni) hanno spinto al ribasso gli spread delle obbligazioni legate al settore finanziario (-7 punti), mentre gli indici allargati come iTraxx sono saliti e il CrossOver (high yied) rimasto fondamentalmente stabile. Evidente il movimento sulle valute con un 2% tra EURUSD, a specchio su USDCHF (siamo molto vicini al livello di peg della BNS). Nel mondo delle materie prime le cose si sono complicate un pochino. I metalli preziosi hanno subto il movimento del dollaro, scendendo del 3.45% sulla settimana, aiutati probabilmente dal nuovo calo della tensione sull'EUR e venendo quindi meno i 2 fattori principali che spingono il prezzo di queste materie prime: il dollaro che si indebolisce per la FED e la paura di un crollo totale del sistema economico. Allo stesso tempo i buoni dati economici americani sostengono i metalli industriali. Ma lo stesso effetto non si visto sulle materie prime legate all'energia in bala del tira e molla tra Israele/USA con l'Iran e la possibile chiusura dello stretto di Hormuz. Nei prossimi giorni dovremmo chiudere un nuovo capitolo della saga greca, venendo a sapere se un numero sufficiente di investitori privati avr accettato la generosa (sarcastico) proposta di switch. Intanto la ISDA ha fatto una figura davvero patetica annunciando che un haircut del 70% che dovrebbe essere volontario, ma se non sar accettato verr di fatto forzato non costituisce un evento di credito.

Matteo Nobile

20120303

Considerazioni ISDA e CDS1 La decisione di non far scattare i CDS piuttosto rilevante. Da una parte, si tagliano fuori tutti gli speculatori che hanno acquistato debito greco e a fianco si sono riempiti di CDS: si riceve il rimborso in entrambi i casi, o dall'obbligazione o dal CDS. Dall'altra, questa decisione pone un grosso punto interrogativo sull'efficacia di questi strumenti e ne rende probabile l'estinzione nel giro di qualche mese, per lo meno nella forma attuale. probabile invece che nasceranno dei contratti CDS ancora pi complessi dove oltre alla decisione di un ente che dovrebbe risultare imparziale come l'ISDA (International swaps and derivatives association) poggeranno le loro fondamenta su una serie di trigger non considerati da questi enti. Il fatto che questi derivati possano diventare inutili pone a sua volta una serie di problemi tecnici. Supponiamo che una banca italiana, sfruttando il finanziamento a basso prezzo della BCE acquisti titoli del tesoro italiano. Supponiamo che l'anno prossimo, un nuovo governo politico smonti le ristrutturazioni di Monti e che il rischio sovrano italiano diventi di nuovo pi importante. Se i CDS fossero efficaci, la banca potrebbe ridurre la sua esposizione alle obbligazioni governative semplicemente stipulando una serie di contratti CDS con diverse controparti. Se i CDS non fossero considerati efficaci, la banca sarebbe costretta a vendere sul mercato le obbligazioni. Con evidenti problemi immediati perch il prezzo delle stesse sarebbe sotto pressione e nessuno in quel momento si fiderebbe ad acquistare titoli che non sarebbe in grado di proteggere. Perch la ISDA ha tirato la corda forse un po' troppo ? Se l'offerta di ristrutturazione fosse davvero facoltativa e indipendentemente da quanti parteciperanno gli altri riceveranno il rimborso allora si sarebbe stato plausibile non dichiararla un evento di credito. A tutti gli effetti per ci sono 2 fattori 1) Le obbligazioni sono state subordinate a quelle in possesso della BCE: se in futuro dovesse esserci comunque un fallimento, la BCE sarebbe la prima a ricevere qualcosa, gli altri, si vedr. Gi questo cambiamento di contratto non proprio facile da ingoiare 2) Se vero che l'offerta facoltativa, anche vero che si stimato che solo al 10% dei creditori sarebbe permesso di non partecipare. In caso un numero maggiore non dovesse partecipare allo scambio, allora si potrebbe 1. forzare gli investitori restanti ad accettare 2. procedere con un default incontrollato (anche se Junker ha detto che c' un piano B non ne ha presentato i dettagli). In altri termini o si ha la fortuna sfacciata di essere in quella piccola percentuale di investitori che non hanno accettato lo scambio, oppure si sar costretti ad accettare la ristrutturazione, che non esattamente facoltativo.

1 I CDS (credit default swap) sono contratti derivati con i quali si pu assicurare un credito. In caso di fallimento, la controparte del contratto interviene per rimborsare.

Matteo Nobile

20120303

Fondi
ISIN BE0943877671 LU0128490280 LU0106258311 LU0189893018 LU0170994346 LU0340553949 ISIN LU0294221097 IE00B11XZB05 LU0585205940 FR0010320077 LU0404167735 LU0256048223 ISIN LU0202403266 FR0010148981 LU0269635834 LU0417495479 LU0232504117 Name PETERCAM B FUND-BONDS EUR-B PICTET-EUR BONDS-P SCHRODER INTL GL CORP BD-AAC SCHRODER INTL GLB HI YD-A$ PICTET-GLOBAL EMERG DEBT-HP PICTET-EMERG LOCAL CCY-HP Name FRANK TE IN GLB TOT RT-ACH- PIMCO-TOTAL RTN BD-E-HD-ACC BSI MULTIINV-GL DYN BD-A EXANE PLEIADE FUND 5-P BSI FLEX-GLOBAL RET EUR-I JB ABSO RET BND PLUS-B Name FAST-EUROPE FUND-A CARMIGNAC INVESTISSEMENT ROBECO EMERGING MKT EQY-D$ FIDELITY-GL REAL ASSET-A $A SCHRODER ALT SOL-CMDTY-A AC$ Date 01.03.2012 01.03.2012 02.03.2012 02.03.2012 01.03.2012 01.03.2012 Price 62.97 427.03 9.03 32.21 210.56 127.54 Price 18.78 18.36 139.54 128.31 118.65 130.24 Price 225.29 8883.50 143.67 14.23 139.59 1 week 1 month 3 month 6 month 1.27 1.78 6.12 0.90 1.12 1.72 7.86 5.42 0.56 1.01 4.64 2.73 0.85 2.45 8.60 6.34 0.55 1.89 5.22 4.90 0.71 0.56 7.29 -0.38 1 week 1 month 3 month 6 month 0.97 2.40 8.93 2.18 0.60 0.38 4.56 2.23 -0.01 0.24 5.12 7.53 0.16 0.70 0.49 1.38 -0.09 0.34 1.93 4.80 0.42 1.81 6.18 4.54 1 week 1 month 3 month 6 month 1.36 3.73 11.39 15.56 -0.20 3.63 7.33 6.65 1.89 4.09 12.81 4.72 -0.49 3.49 10.14 8.38 -0.36 4.92 4.85 -2.05 YTD 4.20 5.30 2.73 6.41 4.36 10.05 YTD 9.44 3.26 0.82 0.91 1.61 5.37 YTD 6.75 9.63 18.16 13.30 7.26 Vola90 5.61 4.28 4.12 4.99 4.87 15.43 Vola90 7.98 3.53 6.99 2.61 2.91 Vola90 13.40 11.09 23.48 22.26 10.01

02.03.2012 03.03.2012 01.03.2012 01.03.2012 01.03.2012 01.03.2012

02.03.2012 01.03.2012 01.03.2012 02.03.2012 02.03.2012

Nota: i fondi sono presentati solo a scopo indicativo e non rappresentano una proposta di investimento. Obbligazionari Tra spread costanti e calo delle tensioni sul credito grazie alla BCE, le obbligazioni non potevano che fare bene e cos stato. A questa tornata le obbligazioni sui paesi emergenti devono appoggiarsi solo ad una migliore situazione economica e non hanno a disposizione interventi delle banche centrali. Il loro risultato per una volta leggermente inferiore a quello delle obbligazioni europee. Total return Stranamente il movimento EURUSD questa volta non ha dato particolare sollievo al Global Dynamic di BSI, mentre i movimenti di curva e spread hanno comunque permesso a Templeton e Pimco di fare bene. Nell'insieme, tutti i prodotti abosolute sono positivi da inizio anno. Azionari Relativamente bene gli azionai anche se a Carmignac manca la sessione di venerd (che dovrebbe essere in parte favorevole) ma che soffre anche per il movimento dell'oro sul quale ha una certa esposizione. Bene gli emergenti, molto meno bene i titoli legati alle materie prime. Asimmetrici A gioved sera il Blackswan era positivo (+1.00%). Le convertibili continuano a macinare buoni risultati (+0.75%, +10.5% da inizio anno), mentre il future sui dividendi 2013 manca la settimana con un -0.54%.