FUTURO

DE DI
Apresentao
Este folheto tem por objetivo apresentar aspectos tcnicos e ope-
racionais ligados ao mercado futuro de taxa de juro negociado
na BM&F.
O que o contrato futuro de DI, para que serve e por que utili-
z-lo? Como funciona e como oper-lo? Estas so algumas das
perguntas cujas respostas esto neste folheto.
Aqui tambm se discutem algumas estratgias operacionais
passveis de realizao no mercado futuro de DI. Evidentemente,
dadas a amplitude e a diversidade das operaes, o conjunto de
estratgias no pde ser esgotado.
Espera-se, contudo, que o folheto contribua para introduzir o
leitor no conhecimento do imenso potencial do mercado como
ferramenta de administrao de risco dos instrumentos de renda
fxa e encoraj-lo a desenvolver outras estratgias.
Edemir Pinto
Diretor Geral

FUTURO
DE DI
Histrico
A dcada de 1970 trouxe nova realidade para os agentes econmicos nos
Estados Unidos. Instabilidade econmica sem precedncia, quadro crescente
de dvida federal, processo infacionrio tambm ascendente e taxas de juro
volteis. Diante do risco maior criado pela economia em transformao, es-
ses fatores provocaram nas instituies fnanceiras a necessidade de buscar
novos instrumentos para o gerenciamento dinmico de suas carteiras.
Em resposta s contnuas demandas da comunidade fnanceira, em 1975, a
Chicago Board of Trade (CBOT) desenvolveu o primeiro contrato futuro de
taxa de juro, sobre os certifcados lastreados em hipoteca emitidos pela Go-
vernment National Mortgage Association (GNMA). Em 1977, lanou o mais
popular dos contratos de taxa de juro, o contrato futuro de ttulos do Tesouro
dos Estados Unidos (U.S. Treasury Bonds).
Por sua vez, a Chicago Mercantile Exchange (CME), em 1981, introduziu o
contrato futuro de eurodlar, cuja grande inovao foi a ausncia de entrega
fsica, ou seja, sua liquidao no vencimento ocorria por diferena fnanceira,
sem necessidade de entregar o ativo-objeto de negociao.
Os futuros fnanceiros revolucionaram no somente a indstria de futuros e
opes, como tambm os mercados fnanceiros globais. As instituies, que,
em dado momento, assistiam inesperadamente ao declnio de suas margens
de lucro e, sob ameaa, a sua prpria viabilidade a longo prazo, tinham agora
a oportunidade de limitar ou cobrir sua exposio s mudanas nas taxas de
juro. De repente, manter posies no mercado a vista sem a proteo propor-
cionada pelo contrato futuro signifcava especular acerca da direo futura da
taxa de juro. Por esse motivo, o conhecimento desses instrumentos passou a
ser necessidade em todos os setores da economia.

FUTURO
DE DI
PrinciPAis contrAtos futuros de tAxA de juro e resPectivos PAses
contrato futuro Bolsa, pas
3-Month eurodollar cMe, euA
euro-Bund eurex, Alemanha
tiie 28 Mexder, Mxico
10-Year t-note cBot, euA
euro-Bobl eurex, Alemanha
3-Month euribor euronext.liffe, inglaterrra
euro-schatz eurex, Alemanha
-Year t-note cBot, euA
di de um dia BM&f, Brasil
t-Bond cBot, euA
fonte: futures industry, maroabril de 200.
o que custo do dinheiro
o custo do dinheiro constitui parmetro fundamental para a tomada de deci-
so de negcios investir ou desinvestir, consumir ou poupar. Proporcional
importncia da taxa de juro sua sensibilidade aos diversos fatores presentes
na economia infao, polticas monetria e fscal adotadas pelo governo,
perspectivas de desempenho econmico e, especifcamente, caractersticas
fnanceiras da transao pretendida, como natureza, nvel de risco, prazo
contratado etc.
em sntese, a taxa de juro refete tanto a interao entre oferta e demanda sendo
sensvel, portanto, a qualquer fator que afete uma ou outra quanto quem
oferta e de que forma, quem demanda e para qu. isso resulta em extrema
volatilidade, no grande risco embutido em tais movimentos e nos fabulosos
potenciais de proteo e ganho de sua negociao nos mercados futuros.
A principal maneira de se transferirem recursos entre os bancos ocorre por
intermdio das chamadas reservas bancrias, depsitos que constituem a conta
especial que cada instituio fnanceira possui no Banco Central do Brasil.
O conjunto dessas operaes de transferncia de reservas entre os bancos
conhecido como mercado monetrio. Esse mercado pode ser classifcado da
seguinte forma: mercado Selic ou mercado de D+0, que envolve as reservas
prontamente disponveis cujas operaes de troca so garantidas por ttulos

pblicos federais; e mercado de Certifcado de Depsito Interfnanceiro (CDI).

Por meio dessas operaes, o mercado determina, diariamente, a taxa de juro
privada da economia.
Criado em 1986 com a decretao do Plano Cruzado, o mercado de CDI
ou mercado interbancrio foi inspirado nos moldes do mercado interban-
crio londrino, em que as instituies fnanceiras trocam entre si valores,
segundo suas necessidades de caixa, estabelecendo o nvel das taxas de juro
interbancrias privadas. No Brasil, consiste na realizao de operaes de
troca de disponibilidades de recursos entre instituies fnanceiras que so
liquidadas fnanceiramente pela Cmara de Custdia e Liquidao (Cetip),
mediante crdito/dbito nas contas reservas bancrias mantidas no
Banco Central.
Apenas aos bancos comerciais ou seja, s instituies que possuem conta
reservas bancrias permitida a participao nesse mercado. Alm de
constituir-se em fonte de captao e aplicao de recursos, o mercado
interbancrio redistribui a liquidez dentro do prprio sistema, sem o envol-
vimento do Banco Central. Nessas operaes, os bancos transferem recursos
aos outros bancos sem, com isso, infuir na base monetria ou na criao
de moeda. O fato concreto que, quando o mercado negocia depsitos
interfnanceiros, transfere ativos e liquidez de uma instituio para outra
do sistema.
Alm dos limites legais das operaes, o mercado possui sistemtica prpria
para defnir o nvel de taxas para cada tomador. Dependendo do risco de
crdito do tomador, so balizados o nvel da taxa de juro e os limites de
recursos alocados para cada instituio. A pulverizao de recursos mais
equilibrada pode ser observada medida que o mercado se sente mais
seguro.
As operaes com Depsitos Interfnanceiros compem o universo que a
base de clculo da taxa mdia de DI da Cetip. Nesse universo, as operaes
entre bancos grandes ou pequenos, pblicos ou privados, estrangeiros ou
nacionais formam uma das taxas referenciais mais importantes do sistema
fnanceiro nacional para vrias operaes bancrias. Essa taxa apurada
por meio de metodologia estatstica defnida e divulgada diariamente
pela Cetip, como uma taxa de juro ao ano, com base em 252 dias teis,
representando o custo bsico de captao bancria para aquele dia espe-
8
FUTURO
DE DI
cfco. De maneira resumida, pode-se dizer que o Depsito Interfnanceiro
representa uma operao de emprstimo entre bancos e que a taxa mdia
DI da Cetip representa a taxa referencial bsica do custo das operaes
interbancrias.
A BM&F, com o objetivo de aperfeioar os instrumentos de proteo de risco,
lanou, em junho de 1991, o Contrato Futuro de Taxa Mdia de Depsitos
Interfnanceiros de Um Dia. Ao atender demanda por hedge de entidades
comerciais e bancrias e da indstria de fundos de investimento, esse instru-
mento tornou-se rapidamente uma das maiores inovaes da indstria de
derivativos no Brasil.
O contrato futuro de DI baseia-se nas taxas mdias calculadas pela Cetip, que
espelham o custo mdio praticado nas operaes de troca de disponibilidade
de recursos entre instituies fnanceiras para curtssimo prazo.
Principais caractersticas do
contrato futuro de di
Destacam-se a seguir algumas das especifcaes do Contrato Futuro de
Taxa Mdia de Depsitos Interfnanceiros de Um Dia negociado na BM&F. A
ntegra dessas especifcaes pode ser obtida no site www.bmf.com.br, item
contratos.
objeto de negociao
A taxa de juro efetiva at o vencimento do contrato, defnida para esse
efeito pela acumulao das taxas dirias de DI no perodo compreendi-
do entre a data de negociao, inclusive, e o ltimo dia de negociao,
inclusive.
importante esclarecer que ao operar um contrato para o vencimento
abril/2005, voc estar operando a taxa de juro do ms anterior (maro/2005).
cotao
Taxa de juro efetiva anual, base 252 dias teis, com at trs casas decimais.
Tome-se como exemplo um contrato para o qual, de hoje ao vencimento,

restem 40 dias teis (61 corridos) e que seja cotado em 16,49% ao ano,
correspondendo a 2,45% no perodo, conforme o clculo a seguir:
16 49
100
1 1 100 2 45
40
252
,
, % +
j
(
,
\
,
(

,

,
,
]
]
]
]

Esse resultado demonstra a expectativa do mercado para a taxa de juro efetiva
acumulada entre a data de hoje e o ltimo dia de negociao do contrato
(ltimo dia til do ms).
como interpretar os preos negociados no di futuro
A forma atual de negociao do contrato de DI futuro taxa anual, base 252
dias teis foi introduzida pela BM&F em 18 de janeiro de 2002. Para manter
compatibilidade com o mecanismo original de preo unitrio (PU), que foi
a forma adotada pela Bolsa quando do lanamento do contrato em 1991,
procede-se transformao automtica de todos os negcios efetuados em
prego para cotao em PU. Todas as posies compradas em prego, ou
seja, compradas em taxa, revelando expectativa de alta para a taxa de juro,
so automaticamente convertidas em posies vendidas em PU, e vice-versa.
Logo, a instituio que assumir posio em prego comprada em taxa de juro
estar vendida em PU e a instituio que assumir posio em prego vendida
em taxa de juro estar comprada em PU.
negociao de taxa em prego Posio em Pu
compra de taxa vendida de Pu
venda de taxa comprada de Pu
data de vencimento
Primeiro dia til do ms de vencimento, sendo que os meses autorizados
negociao so: os quatro primeiros subseqentes ao ms em que a operao
realizada e, a partir da, os meses que se caracterizarem como de incio de
trimestre.
tamanho do contrato
Como o contrato cotado em taxa de juro efetiva, para efeito da determinao
10
FUTURO
DE DI
de seu valor fnanceiro, transforma-se a taxa efetiva em PU e, depois, multi-
plica-se o resultado pelo valor em reais estabelecido pela BM&F. Cada ponto
de PU corresponde a R$1,00. Como o valor fnal de liquidao de 100.000
pontos, o tamanho do contrato corresponde a R$100.000,00.
Liquidao
A liquidao do futuro de DI exclusivamente fnanceira, por meio de operao
inversa posio original, na data de vencimento do contrato.
Ajuste dirio da posio
Para efeito de apurao do valor relativo ao ajuste dirio das posies em
aberto, so obedecidos os critrios demonstrados a seguir.
inverso da natureza das posies
As operaes de compra e de venda, originalmente contratadas em taxa, so
transformadas em operaes de venda e de compra, respectivamente, em
PU, utilizando-se da seguinte expresso:
PO
i
n

+
j
(
,
\
,
(
100 000
1
100
252
.
onde:
PO = preo da operao, em PU, calculado aps o fechamento do negcio;
i = taxa de juro negociada, que corresponde taxa esperada at o ven-
cimento do contrato;
n = nmero de saques-reserva, compreendido entre a data de negociao,
inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive;
Apurao do ajuste dirio
Depois de transformadas em PU, as posies em aberto, ao fnal de cada prego,
sero ajustadas com base no preo de ajuste do dia, estabelecido conforme regras
da Bolsa, com movimentao fnanceira no dia til subseqente (D+1).
O ajuste dirio calculado at a data de vencimento, inclusive, de acordo
11
com as seguintes frmulas:
a) ajuste das operaes realizadas no dia

AD PA PO M N
t t
( )
b) ajuste das posies em aberto no dia anterior

AD PA PA FC M N
t t t t
[ ]

( )
1
onde:
AD
t
= valor do ajuste dirio, em reais, referente data t;
PA
t
= preo de ajuste do contrato na data t, para o vencimento res-
pectivo;
PO = segundo defnido no item anterior;
M = valor em reais de cada ponto de PU, estabelecido pela BM&F;
N = nmero de contratos negociados;
FC
t
= fator de correo do dia t, defnido pelas seguintes frmulas:
quando houver um saque-reserva entre o ltimo prego e o dia
do ajuste:
FC
DI
t
t
+
j
(
,
\
,
(

1
100
1
1
252
quando houver mais de um saque-reserva entre o ltimo prego
e o dia do ajuste:
FC
DI
t
j
j
n
+
j
(
,
\
,
(

1
100
1
252
1
onde:
DI
t 1
= taxa de DI, referente ao dia til anterior ao dia a que o ajuste se
refere, com at seis casas decimais. Na hiptese de haver mais
de uma taxa de DI divulgada para o intervalo entre dois preges
consecutivos, essa taxa representar a acumulao de todas as
taxas divulgadas.
Na data de vencimento do contrato, o preo de ajuste ser 100.000.
Se, em determinado dia, a taxa de DI divulgada pela Cetip se referir a um
perodo (nmero de dias) distinto daquele a ser considerado na correo do
12
FUTURO
DE DI
preo de ajuste, a BM&F poder arbitrar uma taxa, a seu critrio, para aquele
dia especfco.
O valor do ajuste dirio (AD
t
), se positivo, ser creditado ao comprador
da posio em PU (vendedor original em taxa) e debitado ao vendedor da
posio em PU (comprador original em taxa). Caso o valor seja negativo,
ser debitado ao comprador daposio em PU e creditado ao vendedor da
posio em PU.
Por conseguinte, uma posio comprada em taxa ter ajustes positivos quando
a taxa de juro subir e ajustes negativos quando a taxa de juro cair. De modo
inverso, uma posio vendida em taxa ter ajustes positivos quando a taxa
de juro cair e ajustes negativos quando a taxa de juro subir.
Segue resumo das relaes estabelecidas entre taxas e PUs.
negociao de Posio comprada em Posio vendida em
taxa de juro taxa e vendida em Pu taxa e comprada em Pu
taxa sobe (+) Ajuste positivo Ajuste negativo
taxa cai () Ajuste negativo Ajuste positivo
como calculado o valor do ajuste dirio
das posies
Ajuste da posio negociada no dia
PU da operao do dia 14/2/2005: 98.739
PU de ajuste do dia 14/2/2005: 98.740
Quantidade: 100 contratos comprados em PU
Valor do ajuste a ser pago no dia til
seguinte (15/2/2005) : (98.740 98.739) 1,00 100 = 100,00
Ajuste da posio negociada no dia anterior
PU de ajuste do dia anterior (14/2/2005): 98.740,00
PU de ajuste do dia 15/2/2005: 98.810,00
DI da Cetip do dia 14/2/2005: 19,04
Quantidade: 100 contratos comprados em PU
13
Valor do ajuste a ser pago no dia til seguinte (16/2/2005):

98 810 98 740
19 04
100
1 1 00 100 168
1
252
. .
,
$ , , +
j
(
,
\
,
(
j
(
,
,
\
,
(
(
R 553
Diariamente, ao fnal do prego, a BM&F determina o PU de fechamento
(PU de ajuste) para cada contrato em aberto, sobre o qual ser feito o ajuste
dirio de todas as posies. No dia seguinte, esse PU de ajuste ser corrigido
pela taxa de DI da Cetip, defnindo o PU de abertura.
entendendo a taxa de di over a futuro
Para analisar a expectativa de juro embutida no preo de fechamento da
BM&F tomando como parmetro a taxa over (diria) mdia, deve-se tomar
alguns cuidados.
Para exemplifcar, considere-se um contrato futuro de DI com 20 dias teis para
o vencimento e cotao de 16,39% ao ano de taxa over mdia. Esse nvel de
taxa representa PU de 98.802,65 e taxa efetiva no perodo de 1,212%.
A taxa formada para o perodo 1,212% refete a expectativa mdia dos
participantes para o custo do dinheiro nos 20 dias teis at o vencimento do
contrato. Porm, no implica que os profssionais de mercado, informados de
que o custo do dinheiro ou a taxa de DI da Cetip naquela data era negociada
por um dia taxa over de 16,07%, acreditassem que, j a partir do dia se-
guinte, o juro subiria a patamar bem mais elevado, mantendo-se constante,
nesse nvel, pelo restante do perodo.
Na realidade, vrias so as combinaes de juros dirios que podem produzir,
ao longo de 20 dias, o custo efetivo de 1,212% que resulta em 16,40% ao ano
de taxa over mdia. Por exemplo, estabilidade da taxa de DI over da Cetip
em 16,07% ao ano durante oito dias, um dia apenas em 16,20% ao ano,
cinco dias em 16,40% ao ano, trs dias em 16,70%ao ano e trs dias em
17% ao ano.
A tabela a seguir demonstra o resultado da acumulao dos fatores de juro
dirio.
1
FUTURO
DE DI
taxa de di over da cetip fator de juro dirio dias
(% ao ano)
1,0 1,0001 1
1,0 1,0001 2
1,0 1,0001 3
1,0 1,0001
1,0 1,0001
1,0 1,0001
1,0 1,0001
1,0 1,0001 8
1,20 1,000
1,0 1,000028 10
1,0 1,000028 11
1,0 1,000028 12
1,0 1,000028 13
1,0 1,000028 1
1,0 1,000130 1
1,0 1,000130 1
1,0 1,000130 1
1,00 1,000232 18
1,00 1,000232 1
1,00 1,000232 20
Fatoracumulado 1,01212ou1,212%
Tais observaes so relevantes para entender o contrato, at porque possvel
defrontar-se com situaes em que ocorre exatamente o inverso, ou seja: o
preo negociado no prego espelha taxa mdia inferior taxa do mercado a
vista, por um dia, na data da operao.
Imagine-se um contrato futuro de DI com 15 saques (ou dias teis) para o
vencimento, quando o juro mdio no mercado a vista, por um dia, de 17%
ao ano, alcanando 18,90 e 20,08% nos dois dias subseqentes. Contudo, a
taxa mdia para todo o perodo de 15 dias fca em 17,40%. Se, nessa ocasio,
os negcios com futuro de DI estivessem sendo efetuados a uma taxa mdia
em torno de 17% ao ano, no teria sido razovel pensar em sinalizao de
queda dos juros apenas porque, no dia, estes se situaram no patamar de
17% ao ano. Certamente, quem tomasse dinheiro por 15 dias a 16,5% ao
ano portanto, abaixo de 17% ao ano realizaria lucro.
1
operando o futuro de di
Conforme mencionado anteriormente, a taxa over mdia de DI da Cetip o
objeto de negociao do contrato futuro de DI da BM&F. No entanto, o que
efetivamente se negocia a taxa de juro mdia para o perodo compreendido
entre a data de negociao e a data de vencimento do contrato. Cada negcio
realizado em prego sob a forma de taxa de juro transformado em PU para
efeito da apurao dos ajustes dirios.
Como, na data de vencimento, o valor fnal de liquidao de 100.000 pon-
tos, todo e qualquer vencimento autorizado negociao pela BM&F vale
exatamente R$100.000,00, posto que cada ponto de PU equivale a R$1,00.
A taxa de juro negociada em prego, trazida para o perodo de dias teis
entre a data de negociao e a data de vencimento do contrato, serve para
determinar o valor correspondente em PU.
Como j foi dito anteriormente, ao operar um vencimento qualquer, voc
estar negociando a expectativa de taxa de juro do ms imediatamente
anterior.
como calcular o Pu embutido na taxa de juro negociada
a) PU implcito no contrato negociado taxa de 18,70% ao ano para de-
terminado vencimento com 121 saques a decorrer:
PU
+
j
(
,
\
,
(
,

,
,
,
,
,
]
]
]
]
]
]
]

100 000
18 70
100
1
92 098 35
121
252
.
,
. ,
b) PU implcito no contrato negociado taxa de 18,90% ao ano para de-
terminado vencimento com 59 saques a decorrer:
PU
+
j
(
,
\
,
(
,

,
,
,
,
,
]
]
]
]
]
]
]

100 000
18 90
100
1
96 028 00
59
252
.
,
. ,
1
FUTURO
DE DI
Uma caracterstica importante que, como todos os vencimentos tm valor
de liquidao igual a R$100.000,00, os PUs dos vencimentos mais longos
possuem, implcitamente, as taxas de juro dos vencimentos mais curtos.
como calcular as taxas esperadas entre os vencimentos
Segundo informado anteriormente, o quarto vencimento em aberto acumula
a taxa de juro dos vencimentos anteriores. Isso signifca que, para saber qual
a taxa de juro esperada para determinado ms, basta dividir um vencimento
pelo imediatamente posterior.
Exemplo: em 7/2/2005
contrato Preo de nmero de dias taxa ms taxa
ajuste dias teis para imediatamente
anterior
over

o vencimento
(%) (%)
1 vencimento Maro .03,1 1 0,02 18,8
2 vencimento Abril .80,3 3 1,310 1,01
3 vencimento Maio .20,3 1,28 18,8
vencimento junho .818,8 1,3 1,10
Dividindo o vencimento maio pelo vencimento junho, obtm-se a seguinte
taxa de juro a termo para maio:
96 209 93
94 818 98
1 19 0955
252
77 56
. ,
. ,
,
j
(
,
\
,
(

,

,
,
,
]
]
]
]
]

j
(
,
\
,
(
%%
Como se sabe, o futuro de DI negocia a expectativa de taxa de juro de DI para
o perodo compreendido entre a data de negociao e a data de vencimento
do contrato. Com base no exemplo a seguir, para saber qual a taxa projetada
para todo o ms de fevereiro de 2005, a partir de 7 de fevereiro de 2005
preciso acumular a taxa de DI dos quatro primeiros dias teis do ms taxa
projetada pelo PU, negociado para o vencimento maro de 2005.
Exemplo
Data: 7 de fevereiro de 2005
PU: 99.039,17
Taxa esperada para o perodo pelo vencimento maro/05: 0,9702%
1
Taxa over de DI da Cetip: 1/2/2005 19,04%
4/2/2005 19,04%
5/2/2005 19,04%
6/2/2005 19,04%
Nmero de dias teis para o vencimento (NDU): 14
Taxa projetada para fevereiro:
19 04
100
1
19 04
100
1
19 04
100
1
1
252
1
252
, , ,
+
j
(
,
\
,
(
+
j
(
,
\
,
(
+
j
(
,
\
,
(
11
252
1
252
19 04
100
1
0 9702
100
1 1 +
j
(
,
\
,
(
+
j
(
,
\
,
(

,

,
,
]
]
]
]
, ,
no perodo: 1,2499206%
cotada ao ano:
1 2499206
100
1 1 18 99417
252
18
,
, % +
j
(
,
\
,
(

,

,
,
]
]
]
]

compra e venda no mesmo dia
Um investidor adquire um contrato futuro de DI, na abertura do prego, cotado
em 18,95% ao ano, quando faltam 19 dias teis para o vencimento (19 saques).
Ao faz-lo, sua expectativa de que a taxa de juro suba (queda do PU).
Durante o prego, a cotao chega em 19,40% ao ano (equivalente ao PU
de 98.672).
Ao reverter sua operao, o investidor obtm o seguinte lucro:
100 000
1
18 95
100
100 000
1
19 40
100
19
252
19
252
.
,
.
,
+
j
(
,
\
,
(

+
j
(
,
\
,
(
998 700 98 672 28 . . pontos
Este o caso mais simples de operao no mercado futuro de DI, ou seja,
compra e venda no mesmo dia. Mostra-se agora uma situao mais complexa,
em que uma operao fca montada por alguns dias.
operao mantida por alguns dias taxa de juro constante
Qual seria o resultado fnal de uma operao no mercado futuro de DI da
BM&F mantida por vrios dias?
18
FUTURO
DE DI
Para responder a essa pergunta, considera-se uma posio comprada (em
busca de proteo contra alta de juro) por 99.178,83 pontos (resultado da
compra taxa de 16% ao ano para o perodo de 14 dias at a data do ven-
cimento do contrato futuro).
Supe-se, primeiramente, que no ocorrer nenhuma mudana e que a taxa
de DI da Cetip verifcada diariamente ser sempre igual a 0,0589167%. Se
o investidor mantiver sua posio original no mercado futuro, todo dia esta
ser multiplicada pelo fator 1,000589167, de forma que, ao fnal do perodo,
o PU de sua posio ser defnido por:
99.178,33 x (1,000589167)
14
= 99.178,83 x 1,008280 = 100.000,00
Isto , ele chegaria ao fnal da operao com o mesmo valor de liquidao pre-
visto no contrato, ou seja, a taxa de juro esperada refetida na cotao do DI
futuro foi exatamente a taxa mdia acumulada de DI no perodo. Nessa situao
ideal, nada ganha nem perde, pois abriria sua posio procura de proteo
para o nvel de taxa de juro que foi exatamente o observado.
Note-se que nada foi comentado sobre ajustes dirios. Esse resultado seria
obtido mesmo com a incidncia dos ajustes dirios ao longo dos 14 dias.
Todavia, ajustes positivos e negativos se compensariam em toda e qualquer
posio, proporcionando valor lquido igual a zero.
Considere-se agora que a taxa de DI Cetip tenha sido menor, igual a 0,0581%
em todos os dias do perodo:
99.178,83 x (1,000581)
14
= 99.178,83 x 1,008165 = 99.988,60
Isto , o investidor obteria, ao fnal da operao, valor inferior a 100.000,00.
O resultado lquido de sua estratgia seria dado por:
99.988,60 100.000,00 = R$11,39 por contrato
Nesse caso, a taxa de juro caiu para 15,76% ao ano, indo contra suas ex-
pectativas e obrigando-o a pagar R$11,39 por contrato. Como em qualquer
outro mercado futuro, esse valor foi realizado diariamente, em funo do
processo de ajustes dirios.
Finalmente, imagine-se que a taxa de DI Cetip tenha sido superior, equivalente
a 16,40% ao ano, em todos os 14 dias (0,0603% ao dia):
99.178,83 x (1,000603)
14
= 99.178,83 x 1,008472 = 100.019,12
Ou seja, o fnal da operao para o investidor seria maior que 100.000,00,
1
acumulando ajustes dirios iguais a:
100.019,12 100.000,00 = R$19,12 por contrato
operao mantida por vrios dias taxa de juro varivel
A seguir, exibe-se exemplo que incorpora os ajustes dirios posio.
Observe-se que a taxa acumulada no perodo (14 dias) de 16,10%, fcan-
do acima da prevista, j que o investidor abriu sua posio por um PU que
projetava 16,00% ao ano. Como se trata de posio comprada em taxa, h
ganho ao fnal de 14 dias, devido elevao da taxa, acumulando ajuste
positivo ao trmino do perodo.
tABeLA de resuLtAdos
ndu
(1)
taxa de di juro ao Pu Pu Ajuste Ajuste
cetip ao dia ano ajustado
()
de mercado
()
dirio
()
acumulado
()

(%)
(2)
(%)
(3)
1 0,02 1,00 .18,83
13 0,08 1,2 .23, .20,00
12 0,003 1,1 .2,3 .300,00 (2,) (2,)
11 0,011 1, .3,88 .00,00 (0,) (3,11)
10 0,00 1,3 .0,3 .00,00 (0,12) (3,23)
0,0 1,1 .0,0 .0,00 0,3 1,0
8 0,08 1, .0,0 .00,00 10,0 2,
0,08 1, .8,1 .00,00 ,0 3,1
0,08 1, .8, .80,00 (1,) (,8)
0,08 1,88 .38,1 .00,00 (21,3) (2,2)
0,08 1,8 .8,32 .800,00 38,1 12,00
3 0,08 1,8 .88,28 .80,00 (1,8) (2,8)
2 0,08 1,1 .08,31 .80,00 8,28 (21,0)
1 0,0 1,1 .08,1 .0,00 8,31 3,2
0 0,00 .,3 100.000,00 (31,) ,3
(1) nmero de dias teis para o vencimento do contrato.
(2) taxa de di da cetip relativa a cada dia at o vencimento do contrato, expressa em percentual ao dia.
(3) cotao do di futuro, expressa em taxa ao ano para cada dia at o vencimento do contrato.
() Pu ajustado = Pu da coluna [(taxa de di da cetip da coluna 2) 100) + 1].
() Pu implcito nas taxas da coluna 3.
() Ajuste dirio da posio = Pu da coluna do dia anterior Pu da coluna do dia anterior.
() Acumulao dos resultados da coluna .
20
FUTURO
DE DI
Pode-se observar, na tabela a seguir, o movimento do PU com base na alte-
rao da taxa nele implcita.
negociao
itens Abertura fechamento 1 fechamento 2
Prazo (dias) 30 30 30
Pu 8.00,00 8.000,00 8.00,00
taxa de juro esperada
pelo mercado 1,2% 2,0% 1,32%
Movimento do Pu Queda Aumento
Conclui-se que, quando a taxa de juro sobe para 2,04%, o PU cai para
98.000,00; quando a taxa cai para 1,32%, o PU sobe para 98.700,00.
Repetindo alguns conceitos discutidos antes, com base no que foi demons-
trado, se o investidor acreditar que os juros se elevaro, dever comprar taxa
(isto , posio vendida em PU); entretanto, se o considerar que a taxa se
reduzir, dever vender taxa (ou seja, posio comprada em PU).
como transformar uma operao ativa prefxada em ps-fxada
Aplicador de recursos prefxados tomador de recursos prefxados
Risco: alta da taxa de juro Risco: queda da taxa de juro
Operao: compra de futuros Operao: venda de futuros
Estratgia: compra de taxa; se a taxa Estratgia: venda de taxa; se a taxa
subir, ganho com os ajustes dirios cair, ganho com os ajustes dirios
Resultado: a operao a vista Resultado: a operao a vista prefxada
prefxada convertida em operao convertida em operao ps-fxada
ps-fxada com os ajustes dirios com os ajustes dirios
como transformar uma operao ativa ps-fxada em prefxada
Aplicador de recursos ps-fxados tomador de recursos ps-fxados
Risco: queda da taxa de juro Risco: alta da taxa de juro
Operao: venda de futuros Operao: compra de futuros
Estratgia: venda de taxa; se a taxa Estratgia: compra de taxa; se a taxa
cair, ganho com os ajustes dirios subir, ganho com os ajustes dirios
Resultado: a operao a vista Resultado: a operao a vista ps-fxada
ps-fxada convertida em operao convertida em operao prefxada com
prefxada com os ajustes dirios os ajustes dirios
21
Proteo de um ttulo prefxado contra variaes na taxa de juro
Descreve-se a seguir uma estratgia de proteo de um ttulo prefxado con-
tra variaes na taxa de juro. Um ttulo tem valor fnal igual a VR, negociado
por seu valor atual VA, calculado conforme a taxa de juro esperada para o
perodo. O mecanismo de proteo consiste em negociar N contratos futuros,
de modo que, se a taxa de juro diria subir, ser obtido ganho no mercado
futuro e vice-versa. Na realidade, essa operao pode ser interpretada como
uma ps-fxao do ttulo, segundo a taxa diria de DI da Cetip.
Em qualquer data t, a carteira de renda fxa do investidor (C), composta pelo
papel acima mais N contratos futuros, pode ser assim expressa:
C
VR
i
N P P i
t
e
t t j
j
t

+
( )
+ +
( )
,

,
]
]
]

1
1
1 0
0
1
onde:
VR = valor de resgate do ttulo;
i
e
= taxa de juro diria esperada entre a data t e o vencimento do ttu-
lo;
N = nmero de contratos futuros;
P
t
= preo de juste do dia (em PU);
P
0
= preo da operao inicial (em PU);
i
j
= taxa de juro diria de DI da Cetip;
t1 = nmero de dias teis entre a data t o e o vencimento do ttulo.
O nmero de contratos futuros (N) deve ser tal que C
t
cresa de acordo com
a taxa de juro efetiva diria (i
j
), ou seja:
C C i
t t t
+ ( )
1 1
1
Suponha-se que o investidor aplique R$10.000.000,00 em CDB prefxado por
perodo de 22 dias teis, taxa de 16,50% ao ano. No mesmo dia, compra
contratos futuros de DI, taxa de 16,50%, para transformar a operao
prefxada em ps-fxada.
Prazo para o vencimento: 22 dias teis
Taxa negociada no prego (compra de taxa): 16,50%
22
FUTURO
DE DI
PU negociado:
100 000
16 50
100
1
98
22
252
.
,
+
j
(
,
\
,
(
j
(
,
,
,
,
,
\
,
(
(
(
(
(
.. , 675 57
Valor de resgate do CDB: 10 000 000 00
16 50
100
1
22
252
. . ,
,
+
j
(
,
\
,
(
= 10.134.220,71
Quantidade de contratos comprados:
10 000 000
98 675 57
. .
. ,
= 101,3422
Como no existem contratos fracionrios, sero comprados 101 contratos.
Se a taxa acumulada de DI da Cetip alcanar 17,20% ao ano no mesmo
perodo da aplicao, o investidor perder o equivalente a:
10
17 20
100
1 10 139 522 18
22
252
MM
j
(
,
\
,
(
+
j
(
,
\
,
(

,
. . ,
Perda = 10.134.220,71-10.139.522,18 = 5.301,46
A carteira composta por esse ttulo e por 101 contratos futuros de DI (posio
vendida em PU) render exatamente a taxa diria de DI da Cetip.
Resultado do hedge
98 675 57
17 20
100
1 100 052 31 100 000
22
252
. ,
,
. , . +
j
(
,
\
,
(
,

,
,
]
]
]
]
+ 52 31 101 5 283 63 , . , contratos
Nos exemplos, no foram considerados os custos de corretagem, as
taxas da Bolsa e a margem de garantia, a fm de simplifcar o entendi-
mento. Mas o investidor deve estar atento a todas essas variveis, pois
tm impacto direto sobre o resultado de suas operaes.
23
consideraes fnais
os ativos fnanceiros esto sujeitos a oscila-
es dirias, que podem provocar situaes
indesejveis para aqueles que tm programa-
o fnanceira sem muita mobilidade.
o mercado futuro de taxa de juro desempenha
papel importante ao viabilizar a transferncia
de riscos entre seus diversos participantes. A
fexibilidade do contrato futuro de depsitos
interfnanceiros da BM&f o torna um dos ins-
trumentos mais atrativos para a administrao
de portflios de renda fxa.
Para negociar contratos de di no mercado
futuro, o investidor deve, inicialmente, pro-
curar uma corretora associada BM&f, pois
os negcios realizados na Bolsa so sempre
intermediados por uma corretora.
A relao de corretoras est disponvel no site
www.bmf.com.br.
entre em contato com uma corretora BM&f
para obter informaes adicionais sobre estas
e outras operaes.
J
u
n
h
o

2
0
0
7