Sociedade annima S/A) uma forma de constituio de empresas na qual o capital social no se encontra atribudo a um nome em especfico, mas

s est dividido em aes que podem ser transacionadas livremente, sem necessidade de escritura pblica ou outro ato notarial. Por ser uma sociedade de capital, prev a obteno de lucros a serem distribudos aos acionistas.[1] H duas espcies de sociedades annimas:

a companhia aberta (tambm chamada de empresa de capital aberto), que capta recursos junto ao pblico e fiscalizada, em Portugal, pela CMVM (Comisso de Mercado de Valores Mobilirios) e, no Brasil, pela CVM (Comisso de Valores Mobilirios) a companhia fechada (tambm chamada de empresa de capital fechado), que obtm seus recursos dos prprios acionistas.

Em contrapartida, numa sociedade limitada existe uma escritura pblica (no Brasil, contrato social), que define a quem pertence o capital da empresa. As aes podem ser classificadas:

quanto natureza dos direitos atribudos ao seu titular: o aes ordinrias; o aes preferenciais; aes de gozo ou fruio. quanto forma de circulao: o ao nominativa: uma ao cujo certificado nominal ao seu proprietrio. O certificado, entretanto, no caracteriza a posse, que s definida depois do lanamento no livro de Registro das Aes Nominativas da empresa emitente. o ao escritural: uma ao que circula nos mercados de capitais sem a emisso de certificados ou cautelas. So escrituradas por um banco que atua como depositrio das aes da empresa e que processa os pagamentos e transferncias por meio da emisso de extratos bancrios. No existe, portanto, movimentao fsica de aes.

No Brasil, as sociedades annimas ou companhias so reguladas pela Lei n 6.404,[3] de 15 de dezembro de 1976 (Lei das SA), com as alteraes dadas pela Lei 9.457,[4] de maio de 1997. No houve alterao em decorrncia da entrada em vigor do novo Cdigo Civil (art.1089). De acordo com o artigo 1 (primeiro) deste diploma legal "A companhia ou sociedade annima ter o capital dividido em aes e a responsabilidade dos scios ou acionistas ser limitada ao preo da emisso das aes subscritas ou adquiridas". Extrai-se, desse dispositivo legal, o conceito de Sociedade Annima, que na lio de DYLSON DRIA " a que possui o capital dividido em partes iguais chamadas aes, e tem a responsabilidade de seus scios ou acionistas limitada ao preo de emisso das aes subscritas ou adquiridas". (in curso de Direito Comercial, Ed. Saraiva, vol. 1). Em relao a sua natureza jurdica, podemos afirmar que a Sociedade Annima constitui pessoa jurdica de direito privado, nos termos do art. 16, II, do Cdigo Civil atual, mesmo que constituda com capitais pblicos, em todo ou em parte (Sociedades de Economia Mista), e qualquer que seja o seu objeto, ela ser sempre mercantil e se reger pelas leis do comrcio. (Art. 2 (segundo), pargrafo 1 (primeiro) da Lei 6.404/76[3]). Quando entrar em vigor o novo Cdigo Civil em janeiro de 2003 (publicado em 2002) a Sociedade Annima ser uma SOCIEDADE EMPRESRIA, independentemente de seu objeto (art. 982, pargrafo nico).

Feitas estas consideraes iniciais vejamos quais as principais caractersticas da Sociedade Annima:

a) uma sociedade de capitais. Nelas o que importa a aglutinao de capitais, e no a pessoa dos acionistas, inexistindo o chamado "intuito personae" caracterstico das sociedades de pessoas; b) diviso do capital em partes iguais, em regra, de igual valor nominal aes. na ao que se materializa a participao do acionista; c) responsabilidade do acionista limitada apenas ao preo das aes subscritas ou adquiridas. Isso significa dizer que uma vez integralizada a ao o acionista no ter mais nenhuma responsabilidade adicional, nem mesmo em caso de falncia, quando somente ser atingido o patrimnio da companhia; d) livre cessibilidade das aes. As aes, em regra, podem ser livremente cedidas, o que gera uma constante mutao no quadro de acionistas. Entretanto, poder o Estatuto trazer restries cesso, desde que no impea jamais a negociao (art. 36 da Lei 6.404/76[3]). Desta forma, as aes so ttulos circulveis, tal como os ttulos de crdito; e) possibilidade de subscrio do capital social mediante apelo ao pblico; f) uso exclusivo de denominao social ou nome de fantasia; g) finalmente, pode ser Companhia ABERTA ou FECHADA. Na Companhia ou Sociedade ABERTA os valores mobilirios de sua emisso so admitidos negociao no mercado de valores mobilirios(art. 4o. da Lei 6.404/76[3]). Na FECHADA, no h necessidade de que a Sociedade registre a emisso pblica de aes no rgo competente Comisso de Valores Mobilirios (Lei 6.385, de 7 de dezembro de 1976).

A Companhia ou Sociedade Annima pode ser constituda por SUBSCRIO PBLICA (quando depender de prvio registro da emisso na Comisso de Valores Mobilirios e haver a intermediao obrigatria de instituio financeira art. 82 da Lei 6.404/76[3]) ou por SUBSCRIO PARTICULAR (quando poder fazer-se por deliberao dos subscritores em assembleia geral ou por escritura pblica art. 88 da Lei 6.404/76). Por fim, a Sociedade Annima dever ter uma estrutura organizacional composta de: ASSEMBLIA GERAL, CONSELHO DE ADMINISTRAO (facultativo em caso de Companhia Fechada), DIRETORIA e CONSELHO FISCAL, que tero, alm das atribuies fixadas na Lei 6.404/76, aquelas determinadas no ESTATUTO SOCIAL.

A sociedade aberta um conceito que foi originalmente criado pelo filsofo Henri Bergson. Em sociedades abertas o governo responsvel e tolerante, e os mecanismos polticos so transparentes e flexveis. O Estado no mantm segredos para si mesmo; uma sociedade no-autoritria, uma sociedade em que todos so respeitados, com o conhecimento de todos. Liberdade poltica e direitos humanos so os princpios fundamentais que regem a sociedade aberta.

A sociedade em comandita simples a caracterizada pela existncia de dois tipos de scios: os scios comanditrios e os comanditados. Os scios comanditrios tem responsabilidade limitada em relao s obrigaes contradas pela sociedade empresria, respondendo apenas pela integralizao das quotas subscritas. Contribuem apenas com o capital subscrito, no contribuindo de nenhuma outra forma para o funcionamento da empresa, ficando alheio, inclusive, da administrao da mesma.

J os scios comanditados contribuem com capital e trabalho, alm de serem responsveis pela administrao da empresa. Sua responsabilidade perante terceiros ilimitada, devendo saldar as obrigaes contradas pela sociedade. A firma ou razo social da sociedade somente pode conter nomes de scios comanditados, sendo que a presena do nome de scio comanditrio faz presumir que o mesmo comanditado, passando a responder de forma ilimitada. Essa forma de sociedade pouco utilizada nos dias atuais. Uma vez que seus socios possuem responsabilidade ilimitada Direito comercial ou Direito empresarial um ramo do direito privado que pode ser entendido como o conjunto de normas disciplinadoras da atividade negocial do empresrio, e de qualquer pessoa fsica ou jurdica, destinada a fins de natureza econmica, desde que habitual e dirigida produo de bens ou servios conducentes a resultados patrimoniais ou lucrativos, e que a exera com a racionalidade prpria de "empresa", sendo um ramo especial de direito privado A Sociedade em comandita por aes em direito, em Portugal e no Brasil, uma natureza jurdica de constituio de empresas por sociedades, tendo o capital dividido em aces, regendo-se pelas normas relativas s companhias ou sociedades annimas. O capital dividido em aes e a responsabilidade so dos diretores na qual ilimitada (art. 1.091 do novo cdigo civil), deve-se ser accionista e o prazo indeterminado nomeado pelo estatuto. S pode ser destitudo por deliberao de accionistas que representem, no mnimo, dois teros do capital social.

INTRODUO AO DIREITO Moral o conjunto de regras de conduta do indivduo enquanto membro de uma sociedade, sendo cumprida de maneira espontnea e sofrendo variaes conforme o processo de evoluo de cada agrupamento social. Todavia, para que a sociedade possa viver pacificamente, no bastam apenas normas morais; necessrio que exista tambm um conjunto de normas rgidas, que punam os infratores, visando inibir a repetio da transgresso. Por esse motivo surgiu o DIREITO. o Direito representa apenas o mnimo de Moral declarado obrigatrio para que a sociedade possa sobreviver (Georg Jellinek). Essa linha de pensamento deu origem Teoria do Mnimo tico, que pode ser reproduzida atravs da imagem de dois crculos concntricos, sendo o crculo maior o da Moral, e o crculo menor, o do Direito. De acordo com essa imagem, tudo o que jurdico moral, mas nem tudo o que moral jurdico. Teoria da Coercibilidade: o Direito uma ordenao coercitiva da conduta humana.Segundo esta Teoria, aquele que desrespeita certa norma jurdica, ser coagido pelo Estado a fazer algo, ainda que contra sua prpria vontade. O que distinguir o Direito da Moral justamente o fato de haver punio prevista em lei para o infrator no campo do Direito, enquanto na Moral, somente h a crtica, o isolamento, etc. Art. 966. Considera-se empresrio quem exerce profissionalmente atividade econmica organizada para a produo ou a circulao de bens ou de servios. OBRIGAES GERAIS DOS EMPRESRIOS

-Registro da atividade econmica na Junta Comercial antes do incio de sua atividade. Ao empresrio rural facultada sua inscrio na Junta Comercial; -Autenticao dos livros contbeis. -Escriturao regular e sucessiva dos livros. -Elaborao anual do balano ordinrio para os empresrios em geral. CONSEQUNCIAS DA FALTA DE REGISTRO NA JUNTA COMERCIAL -Perda da proteo do patrimnio pessoal dos scios. -Impossibilidade de registrar a sociedade em rgos pblicos, como na Receita Federal e no INSS. -Cria a Sociedade em Comum, subdividida em De Fato e Irregular. -Proibio da sociedade de requerer a recuperao judicial. H DOIS ORGOS PARA REGULARIZAO: a) D. N. R. C Departamento Nacional de Registro do Comrcio. Trata-se de rgo federal, componente do Ministrio do Desenvolvimento, Indstria e Comrcio Exterior. Tem a funo de Normatizar: a legislao vigente permite que o DNRC crie normas sobre registro de empresas visando suprimir lacunas da legislao ou dvidas existentes quanto a procedimentos a serem adotados e que devero ser seguidos pelas Juntas Comerciais de todos os Estados; Cadastrar: criar e manter o Cadastro Nacional de Empresas Mercantis, bem como, gerenciar os procedimentos de autorizao para nacionalizao ou instalao no Brasil de empresa estrangeira. Supervisionar: fiscalizar os atos praticados pelas Juntas Comerciais, instruindo-as sobre procedimentos a serem adotados, se necessrio for. b) Junta Comercial - Trata-se de orgos estadual que possui autonomia financeira e administrativa para funcionar. Todo Estado brasileiro necessita deste rgo para organizar a atividade empresarial. Suas funes executivas so: 1- Matrcula: a Junta Comercial possui competncia para expedir carteiras para diversos profissionais, alterao e encerramento de sociedades,trapicheiros (proprietrios de atacadistas) e tambm diretores de atacadistas. 2- Arquivamento: O papel da Junta Comercial de relevante importncia social, vez que atravs de minuciosa anlise, consegue impedir a criao de empresas fictcias, o uso indevido de documentos de terceiros, entre tantas outras situaes ilcitas ou ilegais. Se a documentao estiver em conformidade com as regras exigidas, a Junta Comercial far o Arquivamento do documento que lhe foi entregue, via protocolo A bolsa de valores o mercado organizado onde se negociam aes de empresas de capital aberto (pblicas ou privadas) e outros instrumentos financeiros como opes e debntures. Pode ser na forma de uma associao civil sem fins lucrativos, que mantm o local ou o sistema de negociao eletrnico adequado realizao de transaes de compra e venda de ttulos e valores mobilirios, mas, o mais usual hoje em dia e que as Bolsas de Valores atuem como S/A`s visando lucro atravs de seus servios. Seu patrimnio, no caso das associaes civis, representado por ttulos pertencentes s sociedades corretoras que a compem; no caso das S/A's este patrimnio composto por aes. A bolsa deve preservar elevados padres ticos de negociao, divulgando com rapidez, amplitude e detalhes - as operaes executadas. Embora existam entidades que s operam com prego eletrnico (como a norte-americana Nasdaq), em sua maioria as bolsas de valores dispem de um prego fsico, onde so realizadas as negociaes. As bolsas tm o dever de repassar aos investidores (atravs de revistas, boletins e meios eletrnicos) informaes sobre seus negcios dirios, comunicados relevantes de empresas abertas, dados de

mercado e tudo o mais que contribua para a transparncia das operaes. No Brasil, a atividade das bolsas fiscalizada pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM), em Portugal a actividades das bolsas fiscalizada pela Comisso do Mercado de Valores Mobilirios (CMVM). 1.5.2 Nveis Diferenciados de Governana Corporativa
Governana corporativa um sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os acionistas e os cotistas, Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal. As boas prticas de governana corporativa tm a finalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade (Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC).

Constituem segmentos especiais de listagem que revelam o comprometimento das companhias que a eles voluntariamente aderem em adotar melhores prticas de governana corporativa, a partir da implementao em suas estruturas societrias de regras mais rgidas do que aquelas previstas na legislao brasileira. (EIZIRIK: 2008, 229) Fim: atrair investidores Insider trading a negociao de valores mobilirios de certa companhia motivada pelo conhecimento de uma informao que ainda no de conhecimento do pblico. Normalmente a informao obtida por algum empregado ou dirigente da prpria empresa, que ao divulg-la precocemente e apenas para determinadas pessoas normalmente visa a obter compensao financeira. Insider Trading o uso indevido de uma informao privilegiada, ou seja trata-se de uma manipulao de resultados uma vez que obtemos vantagens e lucros diante de tais informaes, como por exemplo: a fuso e incorporao onde uma vez que um funcionrio trabalhe em uma empresa que ser incorporada por outra empresa deste modo o mesmo pelo fato de estar trabalhando nesta empresa sabe que est incorporao trar lucros para si ou para outrem, na compra destas cotas ou aes, que se dar por esta incorporao, e o mesmo compra essas cotas antes da divulgao para o mercado. Quando houver a incorporao das empresas na data em que foi estipulada ao mercado o mesmo j ter comprado cotas antes da data da divulgao destas informaes obtendo lucros em cima dos fatos. Tag along : um mecanismo de proteo a acionistas minoritrios de uma companhia que garante a eles o direito de deixarem uma sociedade, caso o controle da companhia seja adquirido por um investidor que at ento no fazia parte da mesma. O tag along garante aos acionistas minoritrios o direito de vender suas aes por pelo menos 80% do valor pago pelas aes dos controladores.O tag along previsto na legislao brasileira (Lei das S.A., Artigo 254-A) e assegura que a alienao, direta ou indireta, do controle acionrio de uma companhia somente poder ocorrer sob a condio de que o acionista adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de aquisio das demais aes ordinrias, de modo a assegurar a seus detentores o preo mnimo de 80% do valor pago pelas aes integrantes do bloco de controle. Algumas companhias, voluntariamente, estendem o direito de tag along tambm aos detentores de aes preferenciais e/ou asseguram aos detentores de aes ordinrias um preo superior aos 80%.

Debnture um ttulo de crdito representativo de emprstimo que uma companhia faz junto a terceiros e que assegura a seus detentores direito contra a emissora, nas condies constantes da escritura de emisso.

Para emitir uma debnture uma empresa tem que ter uma escritura de emisso, onde esto descritos todos os direitos conferidos pelos ttulos, suas garantias e demais clusulas e condies da emisso e suas caractersticas. A expresso inglesa derivada debnture geralmente mais empregada no Brasil do que a sua correspondente francesa obligation, tambm adotada na legislao brasileira (como obrigaes). Debntures so valores mobilirios emitidos pelas sociedades annimas, representativas de emprstimos contrados pelas mesmas, cada ttulo dando, ao debenturista, idnticos direitos de crdito contra as sociedades, estabelecidos na escritura de emisso. A captao de recursos pela sociedade atravs de debntures gera um lanamento contbil em seu ativo (caixa) e outro em seu passivo (circulante e/ou exigvel a longo prazo). A finalidade desse tipo de financiamento a de satisfazer, de maneira mais econmica, as necessidades financeiras das sociedades por aes, evitando, com isso, os contra-tempos das constantes e caras operaes de curto prazo, junto ao mercado financeiro. Dessa forma, as sociedades por aes tm sua disposio as facilidades necessrias para captao de recursos junto ao pblico, a prazos longos e juros mais baixos, com atualizao monetria e resgates a prazo fixo ou mediante sorteio, conforme suas necessidades para melhor adequar o seu fluxo de caixa. Assim, uma vez identificada a necessidade de captao de recursos financeiros de terceiros, para concretizao de investimentos e para o cumprimento de obrigaes assumidas anteriormente, a administrao da empresa levar ao Conselho de Administrao ou Assembleia Geral proposta para que seja contrado emprstimo pblico, normalmente a longo prazo, mediante a emisso de debntures. O Conselho ou a Assembleia, obedecendo ao que dispuserem os estatutos, estabelecer as caractersticas do emprstimo, fixando as condies de emisso, tais como: montante, nmero de debntures, prazo, data de emisso, juros, desgio, amortizaes ou resgates programados, conversibilidade ou no em aes, atualizao monetria, e tudo o mais que se fizer necessrio, deliberando a respeito. Uma vez aprovada a emisso de debntures, cabe administrao da sociedade praticar todos os atos necessrios para a efetivao do emprstimo, mediante a colocao dos ttulos junto ao pblico, de forma a satisfazer as suas necessidades de recursos. Os debenturistas tem proteo legal por meio da escritura de emisso e do agente fiducirio. A escritura de emisso um documento legal que especifica as condies sob as quais a debnture foi emitida, os direitos dos possuidores e os deveres da emitente. Trata-se de documento extenso contendo clusulas padronizadas, restritivas e referentes garantia. Da escritura constam, entre outras, as seguintes condies: montante da emisso; quantidade de ttulos e o valor nominal unitrio; forma; condies de conversibilidade; espcie; data de emisso; data de vencimento; remunerao; juros; prmio; clusula de aquisio facultativa e/ou resgate antecipado facultativo; condies de amortizao. O agente fiducirio uma terceira parte envolvida na escritura de emisso, tendo como responsabilidade assegurar que a emitente cumpra as clusulas contratuais.

AES: representa uma frao do capital social de uma empresa, certo? 2 tipos: Aes Ordinrias: aquelas que conferem direito a voto aos acionistas da empresa. Aes Preferenciais: ao que d prioridade ao proprietrio no recebimento de dividendos e restituio de capital caso a empresa encerre suas atividades. A existe tb as formas de circulao: Aes Nominais: so aes das quais consta o nome do proprietrio. A venda deve ser registrada na empresa que a expediu. Aes Escriturais: so aes nominativas que no tem emisso de certificado, e so mantidas na conta de depsito de seu titular. 2. MERCADO DE CAPITAIS 2.1 Conceito O mercado de capitais um sistema de distribuio de valores mobilirios, que tem o propsito de proporcionar liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabilizar seu processo de capitalizao. constitudo pelas bolsas de valores, sociedades corretoras e outras instituies financeiras autorizadas. Mercado de capitais consiste em um sistema de distribuio de valores mobilirios que proporciona liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabiliza o processo de capitalizao. 2. MERCADO DE CAPITAIS 2.1 Conceito O mercado de capitais um sistema de distribuio de valores mobilirios, que tem o propsito de proporcionar liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabilizar seu processo de capitalizao. constitudo pelas bolsas de valores, sociedades corretoras e outras instituies financeiras autorizadas. Mercado de capitais consiste em um sistema de distribuio de valores mobilirios que proporciona liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabiliza o processo de capitalizao. 2.4 Diferena entre Mercado de Capitais e Mercado Financeiro O dicionrio de economia da Universidade Federal de Braslia[72] define o Mercado de capitais como, in verbis: Rede formada pelas Bolsas de Valores e instituies financeiras (bancos, corretoras e seguradoras) que negociam papis (aes e ttulos) em longo prazo. Sua funo direcionar recursos para financiamentos ao comrcio, indstria e at para o governo. Est, portanto, relacionado ao crescimento econmico do Pas. E conceitua Mercado financeiro[73]:

 o mercado voltado para a transferncia de recursos entre os agentes econmicos. No mercado financeiro, so efetuadas transaes com ttulos de prazos mdios, longo e indeterminado, geralmente dirigidas ao financiamento dos capitais de giro fixo. Rede formada pelo mercado de capitais e pelo mercado monetrio. Setor da economia responsvel pela captao de recursos entre investidores para financiar atividades produtivas ou simplesmente gerar lucros para quem empresta dinheiro. Tanto o governo quanto as instituies privadas podem fazer a captao. O mercado financeiro dividido em[74]: - Mercado de crdito: cuida dos emprstimos bancrios. Quando voc paga juros para um banco significa que o banco lhe emprestou dinheiro, ou seja, investiu em voc. Isto pode ocorrer quando voc usa o cheque especial, desconta duplicatas, desconta cheques, faz um financiamento, etc. - Mercado de cmbio: cuida da relao justa entre as moedas dos pases. Muitos pases adotaram o dlar para comparar com a sua moeda. Assim, quando um negcio feito entre dois pases, primeiro eles comparam os valores de suas moedas com o dlar para facilitar a transao. No Brasil quem pode ter conta em dlares s o Banco Central e alguns bancos autorizados e mesmo assim, os dlares no podem ficar de um dia para outro na conta. Alm dos bancos, quem negocia com dlares so: os importadores - que precisam comprar dlares para pagar suas compras; os exportadores - que recebem dlares, vendem aos bancos e ficam com reais e os investidores estrangeiros: que trazem dlares para investir, trocam por reais e quando vo embora compram dlares novamente. Ento diariamente os bancos ficam vendendo e comprando dlares dos importadores, exportadores, investidores estrangeiros e de outros bancos. No fim do dia, faz-se um balano: se houve mais compradores que vendedores a cotao sobe, pois a procura por dlares foi maior. A cotao cai quando a oferta maior que a procura. - Mercado aberto: se refere s empresas que tm Capital Aberto, que so as Sociedades Annimas. Empresa de Capital Aberto significa que qualquer pessoa pode ser scia daquela empresa, desde que compre partes da empresa - que chamamos aes. As negociaes das aes so feitas na bolsa de valores - onde o preo pblico, assim todos podem comprar pelo mesmo preo que definido pela oferta e procura. 3.COMISSO DE VALORES MOBILIRIOS 3.1 Breve Contexto Histrico fundamental antes de nos aprofundarmos no estudo da Comisso de Valores Mobilirios, identificarmos a evoluo da atuao do Estado na economia, bem como o contexto histrico em que nasceram as variadas entidades reguladoras da economia, entre elas a Comisso de Valores Mobilirios. A diviso da linha do tempo referente atuao estatal na ordem econmica que ser abordada neste trabalho ser a pr-modernidade, a modernidade e a ps-modernidade. A pr-modernidade, fase do Estado Liberal, compreendida entre o final do sculo XIX e o incio do sculo XX, marcada por funes ligadas segurana, justia e servios essenciais, na qual se destacou a propriedade privada e a livre iniciativa. Todavia, nesta fase surgiram inmeros problemas sociais, especialmente no ps-guerra, o que acabou por obrigar o Estado a intervir na economia, implementando o Estado Social.

Foi neste perodo, conhecido como Modernidade, que o Estado assumiu diretamente alguns papis econmicos como condutor do desenvolvimento. J na ps-modernidade, que abrange o mais recente perodo de atuao estatal, o Estado, deixa de ser empresrio e passa a ser agente regulador da atividade econmica. Ao atuar como agente regulador o Estado passa a organizar determinado setor afeto agncia, bem como a controlar as entidades que atuam nesse setor. Dada a incapacidade do Estado, as empresas estatais perderam espao para as agncias reguladoras, as quais desenvolvem-se, sobretudo na identificao de atividades econmicas de interesse coletivo, os servios pblicos, atividades essas que so identificadas segundo as especificidades e necessidades de cada sociedade. A reduo da interveno direta na ordem econmica no caracterizou um modelo que possa ser identificado como o de Estado Mnino, haja vista que houve apenas o deslocamento da atuao estatal. Acreditou-se que esse modelo alm de implicar menos custo ao Estado, seria a melhor forma de alcanar a regulao eficiente dos mais diferentes setores econmicos. No Brasil este movimento se verificou, principalmente, atravs da criao de inmeras agncias reguladoras. No que se refere a definio legal de agncia reguladora, a Lei n. 9.472/1997, que criou a ANATEL Agncia Nacional de Telecomunicaes foi o primeiro diploma legal que consolidou o conceito de agncia reguladora, nos termos do artigo 8, 3: A natureza de autarquia especial conferida Agncia caracterizada por independncia administrativa, ausncia de subordinao hierrquica, mandato fixo e estabilidade de seus dirigentes e autonomia financeira. Com relao ao conceito doutrinrio de agncia reguladoras temos que: As agncias reguladoras so autarquias de regime especial tanto formal (as respectivas leis instituidoras as denomina como tal) como material (so asseguradas diversas prerrogativas que aumentam consideravelmente a sua autonomia em comparao com a das demais autarquias, em especial a vedao de exonerao ad nutum dos membros do seu colegiado dirigente, nomeadas por prazo determinado.[75] Foi neste contexto de ps-modernidade e nascimento das diversas entidades reguladoras na economia, que se insere o surgimento da Comisso de Valores Mobilirios. Ressalte-se que o surgimento das entidades reguladoras em nada contraria os valores do Estado de Direito, tendo em vista que as competncias complexas das quais as agncias reguladoras independentes so dotadas fortalecem o Estado de Direito, vez que, ao retirar do emaranhado das lutas polticas a regulao de importantes atividades sociais e econmicas, atenuando a concentrao de poderes na Administrao Pblica central, alcanam, como melhor proveito, o escopo maior, no meramente formal, da separao de poderes, qual seja, o de garantir eficazmente a segurana jurdica, a proteo da coletividade e dos indivduos empreendedores de tais atividades ou por elas atingidos. 3.2 A Criao da Comisso de Valores Mobilirios Esta autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda foi instituda pela Lei n. 6.835/1976, sendo responsvel por regulamentar, desenvolver, controlar e fiscalizar o mercado de valores mobilirios

no pas. Este rgo est diretamente vinculado ao Poder Executivo, posto que sua administrao exercida por um presidente e quatro diretores, nomeados pelo Presidente da Repblica. A lei que criou a Comisso de Valores Mobilirios (Lei n. 6.385/76) e a Lei da Sociedade por Aes (Lei n. 6.404/76), disciplinaram o funcionamento do mercado de valores mobilirios e a atuao de seus protagonistas: as companhias abertas, os intermedirios financeiros e os investidores, alm de outros cuja atividade gira em torno desse universo principal. Desde ento, a Comisso de Valores Mobilirios adquiriu poderes para disciplinar, normatizar e fiscalizar a atuao dos diversos integrantes do mercado. Cumpre mencionar que a Lei do Mercado de Valores Mobilirios transferiu a Comisso de Valores Mobilirios a misso antes a cargo do Banco Central do Brasil: disciplina, fiscalizao e punio dos agentes do mercado de valores mobilirios. Adicionalmente, este diploma estabelece as competncias do Conselho Monetrio Nacional relativas ao mercado de valores mobilirios, substituindo integralmente, quanto a esse mercado, a Lei n. 4.728/65. possvel afirmar que este diploma, tambm conhecido como Lei do Mercado de Capitais, praticamente inaugurou a regulao do mercado de capitais, estabelecendo medidas para o seu desenvolvimento.[76] A Comisso de Valores Mobilirios, com sede na cidade do Rio de Janeiro, administrada por um Presidente e quatro Diretores nomeados pelo Presidente da Repblica. O Presidente e a Diretoria constituem o Colegiado, que define polticas e estabelece prticas a serem implantadas e desenvolvidas pelo corpo de Superintendentes, a instncia executiva da Comisso de Valores Mobilirios. O Superintendente Geral acompanha e coordena as atividades executivas da comisso auxiliado pelos demais Superintendentes, pelos Gerentes a eles subordinados e pelo Corpo Funcional. Esses trabalhos so orientados, especificamente, para atividades relacionadas empresas, aos intermedirios financeiros, aos investidores, fiscalizao externa, normatizao contbil e de auditoria, aos assuntos jurdicos, ao desenvolvimento de mercado, internacionalizao, informtica e administrao. O Colegiado conta, ainda, com o suporte direto da Chefia de Gabinete, da Assessoria de Comunicao Social, da Assessoria Econmica e da Auditoria Interna. A estrutura executiva da Comisso de Valores Mobilirios completada pelas Superintendncias Regionais de So Paulo e Braslia. Destaca-se que a atuao da Comisso de Valores Mobilirios encontra guarida constitucional no artigo 174, que dispe: Artigo 174. Como agente normativo e regulador da atividade econmica, o Estado exercer, na forma da lei, as funes de fiscalizao, incentivo e planejamento, sendo este determinante para o setor pblico e indicativo para o setor privado. Nesse diapaso, a doutrina observa que: O artigo 174 da Constituio Brasileira de 1988 enumera os objetivos do Estado quando ele normatiza e regula a atividade econmica. O Estado regula atividade econmica para exercer suas funes de fiscalizao e incentivo da atividade econmica e tambm normatiza e regula para exercer sua funo planejadora.

Quanto s finalidades da regulao do mercado de capitais, referem-se, em especial a direitos constitucionais dos investidores, relacionados segurana, estabilidade, equilbrio e transparncia das relaes no mercado de capitais, e ao fluxo de informaes entre os investidores, evitando com isso, benefcios e preferncias de alguns em detrimento de outros. Por fim, inequvoco que o modelo regulatrio do mercado de capitais brasileiro inspirou-se no modelo norte-americano de regulao, principalmente no que se refere Comisso de Valores Mobilirios, tendo em vista que a sua criao se espelhou na entidade reguladora norte-americana denominada Securities and Exchange Comission. No obstante os diferentes contextos que deram origem Securities and Exchange Comission e a Comisso de Valores Mobilirios,e ainda, o diferente momento em que cada uma recebeu autonomia institucional, possvel afirmar que o modelo norte-americano foi importado pelo ordenamento jurdico brasileiro. Neste sentido: Nossa regulao tambm coordenada por um entidade federal, que tem poderes administrativos de natureza hbrida e que dirigida por um Colegiado independente composto de cinco membros. Alm disso, da mesma forma que nos Estados Unidos, o modelo de regulao desenhado a partir da CVM convive com a auto-regulao das bolsas de valores, que, embora de natureza privada, esto sujeitas sua superviso, constituindo entidades auxiliares do modelo regulatrio.[77] 3.3 A Comisso de Valores Mobilirios Atualmente Desde seu advento em 1976, a Comisso de Valores Mobilirios passou por profundas modificaes. A primeira reforma veio com a Lei n. 9.457/1997. Concentrou-se na atividade sancionadora da Comisso de Valores Mobilirios, seja por meio do aperfeioamento e agravamento das penalidade previstas no artigo 11 da Lei n. 6.385/76, seja pela possibilidade de celebrao de Termos de Compromissos, instituto que autoriza a Comisso de Valores Mobilirios a por fim a processo de investigao e punio, mediante celebrao de acordo, e ainda, pela possibilidade de interposio de recurso perante o Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional. J a segunda reforma foi implementada em 2001 por meio da Lei n. 10.303/2001, do Decreto n. 3.995/2001, e da Medida Provisria n. 08/2001, posteriormente convertida na Lei n. 10.411/2002 e visou principalmente alterar o conceito de valores mobilirios, e a estrutura da prpria Comisso de Valores Mobilirios, a sua finalidade, competncia e os processos administrativos. Com esta nova legislao, a Comisso de Valores Mobilirios adquire o status de agncia autnoma, com autoridade administrativa independente, ausncia de subordinao hierrquica, mandato fixo e estabilidade de seus dirigentes, e autonomia financeira e oramentria. Ademais, os dirigentes passam a ser nomeados por prazo determinado, vedada a exonerao ad nutum e mediante aprovao do Senado Federal. Com efeito, interessante citar trecho da exposio de motivos da Medida Provisria mencionada com que o Senhor Ministro de Estado da Fazenda Pedro Sampaio Malan, encaminhou a proposta de edio ao Presidente da Repblica, que demonstra a importncia das alteraes introduzidas: Todas as alteraes ora propostas dizem respeito a inadivel necessidade de modernizar o rgo regulador do mercado de capitais, como medida de incentivo ao desenvolvimento da economia nacional.[78]

3.4 Funes da Comisso de Valores Mobilirios A Comisso de Valores Mobilirios tem por finalidade precpua a fiscalizao e a regulao do mercado de ttulos de renda varivel, mas, segundo o artigo 4, da Lei que a criou, tem ela outras atribuies, tais como: a) Estimular a formao de poupanas e sua posterior aplicao em valores mobilirios; b) Promover a expanso e o funcionamento eficiente do mercado de aes; c) Estimular as aplicaes permanentes em aes de empresas privadas nacionais; d) Assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados e bolsas e de balco; e e) Proteger os titulares de valores mobilirios e os investidores do mercado. Os ttulos conceituados como valores mobilirios, sujeitos ao controle da Comisso de Valores Mobilirios, so as aes, partes beneficirias e debntures, os cupes desses ttulos e os bnus de subscrio, os certificados de depsito de valores mobilirios, e outros ttulos criados ou emitidos pelas sociedades annimas a critrio do Conselho Monetrio Nacional. Assim, as funes da Comisso de Valores Mobilirios iro repercutir junto a trs grandes grupos: a) s instituies do mercado, uma vez que de sua competncia disciplinar e fiscalizar a emisso e distribuio de valores mobilirios no mercado, bem como sua negociao e intermediao; a organizao, o funcionamento e as operaes das Bolsas de Valores; a administrao de carteiras e a custdia de valores imobilirios; os servios de consultor e analista de valores mobilirios; b) s companhias abertas definidas pela nova Lei das Sociedades Annimas como aquelas cujos Valores Mobilirios de sua emisso estejam admitidos negociao em bolsa ou no mercado de balco pois tais empresas esto sujeitas ao fiscalizadora da CVM no que concerne emisso e distribuio de seus ttulos no mercado; natureza das informaes que devem divulgar; ao relatrio de sua administrao e demonstraes financeiras; compra de aes emitidas pela prpria companhia; conduta de seus administradores e acionistas controladores; aprovao, ou no, de oferta pblica de aquisio de aes que impliquem em alienao de controle acionrio; e c)Aos investidores, uma vez que de competncia da CVM estudar as denncias e prticas que contrariem os interesses dos mesmos, a fim de que possa atuar em sua defesa.[79] Cabe tambm Comisso de Valores Mobilirios, coibir toda a forma indireta de apropriao de parte do valor das aes emitidas ao par, notadamente ao estabelecer o critrio que deve ser obedecido no pagamento de comisses s instituies financeiras pelos seus servios de intermediao, colocao e subscrio para revenda. Com efeito, a atribuio a terceiros, sob qualquer forma, de parte do valor da emisso de aes ao par ilegal, alm de ruinosa para o mercado. Em nosso direito, tal forma indireta de emisso abaixo do par no foi nunca admitida. No se pode, com efeito, pagar servios a instituies intermedirias encarregadas do lanamento e underwriting s expensas do capital social, cabendo o nus de tal pagamento ao subscritor da ao.

Deve-se ressaltar, ainda dentro dos poderes atribudos Comisso de Valores Mobilirios, que ao Conselho Monetrio Nacional cabe tambm propor as condies indispensveis s instituies financeiras e demais sociedades, no desempenho de suas atividades, no mercado de valores mobilirios, e ainda subordinar o registro de emisses a capital mnimo da companhia emissora, tendo ela jurisdio em todo o territrio nacional. Com o advento da CVM, foi criada entre ns a figura do corregedor administrativo, inovao em nossa administrao pblica, o qual desempenhar funo semelhante a do ombudsman, tendo o poder de fiscalizao sobre a mquina burocrtica do novo rgo criador. Assim, em conformidade com o regimento interno do rgo, ter ele as seguintes atribuies: examinar queixas manifestadas por escrito pblico em geral sobre o funcionamento da CVM; pesquisar sobre as causas que dificultem a eficincia da CVM; propor ao colegiado a adoo de medidas necessrias para aperfeioamento do funcionamento dos rgos internos da CVM; e diligenciar para que os rgos internos da CVM atendam aos pedidos que lhes forem formulados com a necessria urgncia.[80] 3.4.1 Funo de Regulamentao Alm da previso constitucional de sua atuao regulatria, no artigo 174 da Constituio Federal, a Comisso de Valores Mobilirios, tem sua base legal e geral para regulamentar, no inciso I do artigo 8 da Lei 6.386/76, com observncia da poltica definida pelo Conselho Monetrio Nacional, as matrias expressamente previstas nas Leis 6.385/76 e 6.404/76. As leis atributivas de poder normativo s entidades reguladoras independentes possuem baixa densidade normativa, a fim de ao estabelecer finalidades e parmetros genricos propiciar, em maior ou em menor escala, o desenvolvimento de normas setoriais aptas a, com autonomia e agilidade, regular a complexa e dinmica realidade social subjacente.[81] Regulamentar no somente reproduzir analiticamente a lei, mas ampli-la e complet-la, segundo o seu esprito e o seu contedo, sobretudo nos aspectos que a prpria lei, expressa ou implicitamente, outorga a esfera regulamentar.[82] Segundo a Deliberao da Comisso de Valores Mobilirios n 1, de 23 de fevereiro de 1978, a seguinte a nomenclatura dos atos normativos expedidos pela CVM: (i) Instruo, compreende os atos atravs dos quais a CVM regulamenta as matrias expressamente previstas nas Leis 6.385/76 e 6.404/76; (ii) Deliberao, consubstancia todos os atos de competncia do Colegiado da CVM, nos termos do Regimento Interno; (iii) Parecer, responde a consulta especfica que vier a ser formulada por agentes do mercado e investidores ou por componentes integrantes da prpria CVM, a respeito da matria por ele regulada; (iv) Parecer de Orientao, corporifica o entendimento da CVM sobre matria que lhe caiba regular, fornecendo, assim, aos atores do mercado, orientao sobre o assunto; (v) Nota Explicativa, torna pblicos os motivos que levaram a CVM a baixar norma ou a apresentar proposio ao Conselho Monetrio Nacional, alm de fornecer explicaes sobre a utilizao da norma; (vi) Portaria, compreende os atos que envolvam aspectos da administrao interna da CVM; e (vii) Ato Declaratrio, o documento atravs do qual a CVM credencia ou autoriza o exerccio de atividades no mercado de valores mobilirios. 3.4.2 Funo de Fiscalizao Alm do poder normativo atribudo a CVM, tambm lhe foi conferido o poder-dever de executar ou fiscalizar o cumprimento das normas do mercado de capitais.

Segundo Eros Roberto Grau, a atuao normativa reclama fiscalizao que assegure a efetividade e eficcia do quanto normativamente definido.[83] A fim de alcanar a efetividade das normas produzidas pela CVM, que tem por finalidade regulamentar o mercado de capitais, CVM foi atribudo poder de polcia administrativa, que de acordo com Hely Lopes Meirelles, a faculdade de que dispe a Administrao Pblica para condicionar e restringir o uso e gozo de bens, atividades e direitos individuais, em benefcio da coletividade ou do prprio Estado.[84] So exemplos do poder de fiscalizao previstos na Lei 6.385/76, o prvio registro de emisses de companhias e demais emissores (artigo 19) e de auditores independentes (artigo 26), a prvia autorizao do exerccio de certas atividades no mercado de valores mobilirios, como as de administrador de carteira (artigo 23), de distribuio, intermediao e corretagem de valores mobilirios (artigo 16, I, II e III), compensao e liquidao de operaes com valores mobilirios (artigo 16, IV), de prestao de servio de custdia (artigo 24), de mercado de balco organizado (artigo 21, 5). Outrossim, a funo de fiscalizao da CVM tambm exercida por meio de acompanhamento de operaes e atividades (artigo 8, III), visando verificar sua adequao aos parmetros legais e regulamentares, interrompendo-se, se for o caso, a sua prtica (artigo 9, 1 e 20). Em resumo, este poder de fiscalizao serve para coibir abusos fraudes, prticas no equitativas, bem como promover um fluxo permanente e correto de informaes aos investidores.[85] 3.4.3 Funo Sancionadora Como nem sempre possvel evitar prticas ilegais e no equitativas, abusos e fraudes, imprescindvel a funo sancionadora da Comisso de Valores Mobilirios. Esta funo exercida atravs de um processo administrativo sancionador, que tramita perante a prpria autarquia, pautado pelo princpio do devido processo constitucional, assegurando o exerccio do Estatuto Constitucional de Defesa, devido ao grau das penalidades que podem ser aplicadas aos infratores, que podem ser desde uma simples advertncia cassao de autorizao ou registro, bem como a proibio temporria para a atuao no mercado. Cumpre informar que a CVM dever observar ainda ao princpio da legalidade, bem como esta funo sancionadora s poder ser exercida em relao s matrias por ela reguladas. Concluindo, note-se o importantssimo efeito educativo com relao aos demais agentes do mercado, na medida em que so chamados a atuar legalmente, sob pena de reprimenda da entidade reguladora.[86] 4. REGULAO E AUTO-REGULAO DO MERCADO DE CAPITAIS 4.1 Mercado de Capitais no Brasil O desenvolvimento econmico um fim e tambm um processo em que fatores de ordem cultural, social, econmica, institucional e poltica se inter-relacionam de um modo complexo. Este desenvolvimento econmico pode ser visto e medido de vrias formas, mas parece haver um consenso na produo de bens e servios da economia obrigatoriamente superior ao crescimento populacional. Os elementos essenciais neste processo so a formao de capital, o progresso tecnolgico, o crescimento populacional e a melhoria do nvel de educao e sade da populao.

A evoluo do Mercado de Capitais no Brasil caracterizou-se por uma notvel dinamizao nos anos recentes, dada a adoo de vrias medidas de poltica econmica. O mercado de valores mobilirios, ou mercado de capitais , nos termos da legislao vigente, aquele constitudo pelas negociaes pblicas com aes ou debntures de emisso de companhias abertas. Assim, estamos excluindo de nossa anlise os segmentos do sistema financeiro que no esto disciplinados pela Lei 6.385/76, que dispe sobre o mercado de valores mobilirios e cria a Comisso de Valores Mobilirios. De acordo com Karl Hauser, o Mercado de Capitais tem funes de transformao e apoio que podem ser esquematizadas do seguinte modo: a) Converso de ativos lquidos em investimentos fixos: como os objetivos do poupador em relao ao tipo de investimento e ao grau de liquidez so diferentes daqueles do investidor, o Mercado de Capitais permite compatibilizar os objetivos conflitantes desses dois agentes econmicos; b) Transformao dos prazos das operaes: concilia o desejo do poupador de oferecer recursos a curto prazo com a necessidade dos investidores de conseguir recursos de mdio e longo prazos. Alm disso, propicia liquidez dos ttulos j existentes no mercado; c) Transformao dos montantes de capital: transforma pequenos e mdios montantes de capital, acumulados gradativamente por diferentes poupadores, em grandes e consolidados montantes de capital; d) Transformao de riscos: todos os projetos de investimento diferem entre si, no s quanto ao retorno, mas tambm quanto ao risco. H o risco de no se conseguir reembolso dos recursos ofertados, ou ento de no se obter retorno dos recursos aplicados e, ainda, o risco de liquidez, caso se tenha de liquidar o investimento a curto prazo. O Mercado de Capitais permite a diluio de diferentes graus de risco de aplicaes especficas, por meio de uma composio de risco razovel e relativamente baixo. Assim, pode transformar uma srie de investimentos de alto risco individual, de longo prazo e sem liquidez em outras obrigaes de maior segurana, de curto prazo e com liquidez; e) Agilitao do processo de transferncia de recursos: facilita as atividades de poupana e investimento atravs da criao de ativos padronizados (como por exemplo, aes); e f) Obteno de um grau aceitvel de divulgao de informaes: ocasiona um aumento do fluxo de informaes no que concerne oferta e demanda dos recursos, servindo tanto aos poupadores quanto aos investidores. Os custos de informao diminuem atravs da criao do mercado e de seus agentes especializados.[87] A seguir trataremos da regulao e auto-regulao do Mercado de Capitais, os princpios bsicos de sua implementao pela Comisso de Valores Mobilirios, bem como suas vantagens e desvantagens. Ademais, abordaremos alguns aspectos polmicos do atual sistema regulatrio, tendo em vista as relaes entre a Comisso de Valores Mobilirios e as Bolsas de Valores. 4.2 A Regulao do Mercado de Capitais O poder regulamentar constitui uma atribuio conferida ao Poder Executivo de expedio de normas jurdicas com contedo material, semelhante ao das leis, tambm chamadas de regulamentos, dentro dos limites constitucionalmente ou legalmente impostos.

Podemos definir regulamento como sendo um ato administrativo, contendo regras ou preceitos gerais, abstratos e obrigatrios, emanado de uma autoridade pblica (...), em virtude de uma atribuio constitucional. Visa a execuo de uma lei (regulamento de execuo) ou para o fim de governar ou administrar, pois, nos casos em que inexistirem leis ordinrias, cabe ao Executivo a faculdade de dar aplicao Constituio.[88] Regular nada mais do que a edio de normas por parte do Estado, no sentido de regulamentar as condutas dos participantes do mercado de capitais, bem como fiscalizar o seu cumprimento. Tratase de uma deciso poltica indissocivel ao modelo econmico adotado pelo pas. Ao regular o mercado de capitais, o Estado expressa duas vontades bsicas: a) No eliminar as foras do mercado, por considerar ser sua sobrevivncia de interesse pblico; e b) Estabelecer, por outro lado, limitaes aos participantes no mercado, reconhecendo a existncia de imperfeies e dispondo-se a elimin-las ou pelo menos reduzi-las. No campo do mercado de capitais no Brasil, os exemplos mais evidentes de funo normativa exercida pelo Poder Executivo so o Conselho Monetrio Nacional e a Comisso de Valores Mobilirios, que detm e exercem funes normativas nos termos da Lei 6.385/76, alm do Banco Central do Brasil, que detm uma competncia residual. Existe uma hierarquia entre as regras baixadas pelo Conselho Monetrio Nacional e pela Comisso de Valores Mobilirios, cabendo quele fixar as diretrizes, enquanto a esta cabe cumpri-las e editar, se necessrio, regras complementares. Com efeito, o artigo 3 da Lei 6.385/76, estabelece as seguintes competncias ao Conselho Monetrio Nacional no mbito do mercado de capitais: Art. 3. Compete ao Conselho Monetrio Nacional: I definir a poltica a ser observada na organizao e no funcionamento do mercado de valores mobilirios; II regular a utilizao do crdito nesse mercado; III fixar a orientao geral a ser observada pela Comisso de Valores Mobilirios no exerccio de suas atribuies; IV definir as atividades da Comisso de Valores Mobilirios que devem ser exercidas em coordenao com o Banco Central do Brasil; V aprovar o quadro e o regulamento de pessoal da Comisso de Valores Mobilirios, bem como fixar a retribuio do presidente, diretores, ocupantes de funes de confiana e demais servidores. J no artigo 8 da mesma Lei, encontramos definidas as competncias da Comisso de Valores Mobilirios: Art. 8. Compete Comisso de Valores Mobilirios:

I regulamentar, com observncia da poltica definida pelo Conselho Monetrio Nacional, as matrias expressamente previstas nesta Lei e na Lei de sociedade por aes; II administrar os registros institudos por esta Lei; III fiscalizar permanentemente as atividades e os servios do mercado de valores mobilirios, de que trata o Art. 1, bem como a veiculao de informaes relativas ao mercado, s pessoas que dele participem, e aos valores nele negociados; IV propor ao Conselho Monetrio Nacional a eventual fixao de limites mximos de preo, comisses, emolumentos e quaisquer outras vantagens cobradas pelos intermedirios do mercado; V fiscalizar e inspecionar as companhias abertas, dada prioridade s que no apresentem lucro em balano ou s que deixem de pagar o dividendo mnimo obrigatrio. Por fim, no pargrafo nico do artigo 3, da Lei 6.385/76, acima mencionado, encontra-se a atribuio de competncia residual ao Banco Central do Brasil: Pargrafo nico. Ressalvado o disposto nesta Lei, a fiscalizao do mercado financeiro e de capitais continuar a ser exercida, nos termos da legislao em vigor, pelo Banco Central do Brasil. A mencionada Lei traz outros dispositivos que atribuem funo normativa Comisso de Valores Mobilirios. Adicionalmente, a Lei 6.404/76, estabelece algumas outras funes normativas regulamentares referida autarquia para o controle das atividades das sociedades annimas de capital aberto. A funo normativa atribuda ao Conselho Monetrio Nacional e Comisso de Valores Mobilirios, e conforme anteriormente mencionado, a especificidade das questes a serem disciplinadas nos diversos setores da ordem econmica exige um conhecimento tcnico em inmeros campos, que a estrutura do Legislativo no comporta. O Executivo, por sua vez, encontrase mais apto a lidar com a tecnicidade das questes, em virtude de seu enorme aparelho burocrtico, que pode abranger diversas especialidades, alm de ter um contato mais prximo com a realidade das questes a serem abordadas, especialmente na rea de mercado de capitais, onde as alteraes ocorrem numa velocidade impressionante. No que tange ao dinamismo do sistema financeiro, desconhece que o carter instrumental da atuao dos seus agentes, e dele prprio, desenha uma poro da realidade qual no se pode mais amoldar o quanto as teorias jurdicas do sculo passado explicavam. Por isso no esto habilitados, os seus adeptos, a compreender o particular regime de direito a que se submete o segmento da atividade econmica envolvido com a intermediao financeira. No estranho, assim, que essa doutrina no mundo irreal em que se afaga no avance um milmetro alm da afirmao, por exemplo, de que todas as resolues do Conselho Monetrio Nacional, editadas pelo Banco Central do Brasil, so inconstitucionais!.[89] A regulao do mercado de capitais pelo Conselho Monetrio Nacional e pela Comisso de Valores Mobilirios cada vez mais intensa e detalhada, com um grande nmero de normas reguladoras que envolvem todas as atividades exercidas neste mercado. Estas normas inovam a ordem jurdica determinando comportamentos, estabelecendo condutas e criando obrigaes e deveres para os agentes do mercado de capitais.

Parece evidente que o direito j no regula exclusivamente situaes estruturais, passando a regulamentar situaes conjunturais, nas quais a norma abstrata e geral que garante e assegura a previsibilidade no mais atende, pelo que a lei, texto normativo produzido pelo Legislativo, passa a dar lugar s normas editadas pelo Executivo no exerccio da funo regulamentar.[90] A finalidade principal da regulao a busca pela eficincia no sistema financeiro, ou seja, o mximo de retorno possvel ao menor custo possvel. Quais devem ser os objetivos da regulao do mercado de capitais, tendo em vista no s sua maior eficincia, mas tambm seu funcionamento equitativo? Podemos identificar quatro objetivos bsicos: 1. A regulao deve levar o mercado a apresentar eficincia na determinao do valor dos ttulos negociados. O ideal que a cotao dos ttulos reflita apenas as informaes publicamente disponveis. Eficincia nesse contexto significa, ento, a capacidade de reao das cotaes dos ttulos s novas informaes: quanto mais rpida for a reao, mais eficiente, em princpio, ser o mercado. Na generalidade dos pases, tal objetivo implementado mediante a legislao de disclousure, pela qual busca-se dotar todos os investidores, ao mesmo tempo, das informaes necessrias sua avaliao dos riscos e mritos de cada oportunidade de investimento. Para que as informaes possam estar disponveis a todos ao mesmo tempo, sem que ningum possa aproveitar-se de posies privilegiadas para obter benefcios privados, busca-se tambm combater o insider trading. 2. A regulao deve tornar o mercado eficiente nas transferncias de ttulos entre os investidores, sendo desejvel que os custos de transao sejam reduzidos tanto quanto possvel. Os principais componentes dos custos de transao so: custos de corretagem; custos da efetivao fsica das transferncias de ttulos; e riscos envolvidos quando o intermedirio tem carteira prpria ou administra em bases discricionrias as carteiras de seus clientes, pelos possveis conflitos de interesses. Cabem ainda, neste contexto, normas referentes equidade dos intermedirios financeiros com seus clientes. Alguns princpios podem ser mencionados: os preos de corretagem devem ser proporcionais aos custos efetivamente incorridos; no deve ocorrer discriminao entre os clientes pelos intermedirios financeiros e cada cliente deve receber um tratamento adequado a seus interesses e necessidades. 3. A regulao deve evitar a concentrao de poder econmico, capaz de causar imperfeies no mercado pela diminuio na competio. A concentrao de poder econmico, no caso do mercado de capitais brasileiro, ocorre principalmente ao nvel dos intermedirios financeiros, dada a configurao dos conglomerados financeiros. 4. A regulao deve evitar os conflitos de interesses, isto , deve evitar a ocorrncia de situaes em que o intermedirio financeiro tenha, numa determinada situao, interesses potencialmente contrrios aos de seu cliente. Os conflitos de interesses tornam-se mais evidentes em bancos mltiplos ou universais (caso da Alemanha) ou em conglomerados financeiros (caso do Brasil), principalmente pelas possibilidades de vendas compulsrias de servios no necessariamente desejados pelos clientes. Evita-se a ocorrncia de conflitos de interesses mediante a especializao mxima e total separao de funes dos intermedirios financeiros, o que muitas vezes no compatvel com as dimenses do mercado. Outra forma, mais realista, de efetuar tal preveno, mediante o disclousure. Com efeito, nesse caso tambm a prestao de informaes pode desempenhar um importante papel, possibilitando aos investidores avaliar, em cada caso concreto, is eventuais conflitos de interesse de seu agente financeiro em uma operao.[91]

Destarte, o Poder Legislativo, por meio da Lei 6.385/76 e da Lei 6.404/76, atribuiu poder regulamentar ao Poder Executivo, mais especificamente ao Conselho Monetrio Nacional e Comisso de Valores Mobilirios, para normatizar as matrias relativas ao mercado de valores mobilirios no Brasil, sendo tal atribuio totalmente constitucional. 4.3. Objetivos da Regulao do Mercado de Capitais Na maioria dos pases os objetivos sobre o mercado de capitais esto expressos na legislao, sendo que sua implementao d-se mediante normas jurdicas que disciplinam principalmente as seguintes questes: a) Condies de acesso ao mercado, quer para as sociedades emissoras, quer para os intermedirios financeiros; b) Condies de exerccio de determinadas atividades no mercado, estabelecendo basicamente quais atividades podem ser desempenhadas pelas diferentes instituies financeiras; c) Comportamento que deve ser mantido pelos intermedirios financeiros e pelos administradores e controladores das companhias abertas, com vistas a no causar prejuzos aos investidores; d) Prestao das informaes consideradas relevantes, para que os investidores possam escolhes entre as distintas opes de investimentos com pleno conhecimento de suas vantagens e desvantagens. Assim, a interveno do Estado no mercado de capitais, sob a forma de regulao, d-se mediante normas que estabelecem genericamente as condies de acesso, exerccio, as condutas que devem ser mantidas e, principalmente, as informaes que devem ser prestadas aos investidores. No se verificam, a no ser excepcionalmente, casos de regulao substantiva, em que o Estado escolhe discricionariamente os participantes do mercado, fixa preos para as emisses pblicas de aes ou interfere nas cotaes, ou mesmo julga o mrito de determinados ttulos, impedindo eventualmente sua distribuio pblica por consider-los de m qualidade. Com efeito, a regulao substantiva pode ser fonte de graves imperfeies, particularmente quando h poucas possibilidades de controles polticos, por parte do Poder Legislativo e do pblico em geral, sobre a atuao das agncias reguladoras governamentais, como ocorre entre ns.[92] No Brasil a legislao que regula o mercado de valores tambm seguiu tal orientao, no havendo, em regra, dispositivos legais que permitam a regulao substantiva por parte do Estado. A atuao da Comisso de Valores Mobilirios tem sido para servir como instrumento de proteo das minorias acionrias. Nesse sentido, fixou inicialmente determinadas diretrizes para o processo de divulgao de informaes, nos quais fica explcita a noo de que o processo de diclosure um dos elementos fundamentais na regulao do mercado de capitais. Entre tais princpios, podemos destacar o primeiro deles, que estabelece: a) o sistema de divulgao visa equalizar o acesso informao, protegendo o pblico investidor e gerando sua confiana; a utilizao de informao privilegiada indesejvel, uma vez que permite aos que a ela tm acesso obter benefcios s custas de terceiros.... Na implementao de tais princpios, a CVM baixou os seguintes atos: Instruo 01/78, referente as demonstraes financeiras sobre investimentos em companhias coligadas ou controladas; Instruo 02/78, que dispe sobre o regime das publicaes ordenadas pela Lei 6.404/76;

Instruo 09/79, que dispe sobre o registro de Companhia para negociao de seus valores mobilirios em Bolsa ou no Mercado de Balco e sobre a divulgao de informaes; Instruo 13/80, que dispe sobre as informaes que devem ser prestadas por ocasio de subscrio pblica; Instruo 15/80, que estabelece as normas para elaborao de demonstraes financeiras consolidadas de Cia. Aberta e de Sociedade de Comandado de grupo que inclua companhia aberta; Instruo 20/82, que disciplina a divulgao de informaes por ocasio da aquisio de blocos substanciais de aes com direito de voto de companhia aberta; e Instruo 22/82, que simplifica alguns procedimentos estabelecidos na Instruo CVM 09/79. Constituindo o combate ao insider trading um complemento indispensvel a uma poltica regulatria fundamentada principalmente na divulgao plena de informaes, cabe mencionar alguns desenvolvimentos nesse setor. Aplicando os dispositivos legais que probem aos administradores de companhias abertas a utilizao de informaes confidenciais da empresa em proveito prprio ( 1, do art. 155, da Lei 6.404/76) e que os obrigam a divulgar pela imprensa fato relevante nos negcios da empresa ( 4, do art. 157, da Lei 6.404/76), a CVM tem punido administradores de companhias abertas por infraes a tais dispositivos (Inqurito Administrativo CVM 01/78; Inqurito Administrativo CVM 14/80; e Inqurito Administrativo CVM 07/81). Ainda que estando em sua pauta h cerca de trs anos, a CVM, porm, ainda, no baixou Instruo especfica referente ao insider trading. Assim, razovel esforo tem sido dirigido questo da divulgao de informaes, o que demonstra ateno ao primeiro dos objetivos da regulao, antes mencionados. Com relao aos demais, cumpre notar que alguns estudos importantes tm sido realizados pela CVM, particularmente com referncia s questes da concentrao do poder econmico e dos conflitos de interesse.[93] 4.4. Auto-Regulao A regulao estatal da economia caracteriza-se pela interveno direta do Estado no domnio econmico. Fundamenta-se essa interveno na funo normativa regulamentar conferida constitucionalmente ao Poder Executivo para a elaborao de normas que inovem a ordem jurdica e criem direitos e obrigaes aos particulares. Como nem sempre o Estado intervir diretamente nos negcios dos participantes do mercado sob a forma de regulao, os prprios participantes se autopoliciam no cumprimento dos deveres legais e dos padres ticos aceitos consensualmente. Auto-regulao nada mais do que os poderes de normatizao e fiscalizao conferidos aos prprios membros de um determinado segmento da economia em relao s suas atividades, organizadas em instituies ou associaes privadas, com o objetivo de manuteno de padres ticos elevados. A auto-regulao se fundamenta na derivao da funo normativa regulamentar exercida pelo Poder Executivo, ou seja, o Poder Executivo pode conferir parte de seus poder regulamentar para que entidades privadas organizadas regulem matrias especficas que dizem respeito s suas atividades, sempre dentro dos limites estabelecidos na lei e sob superviso estatal, sendo de eficcia restrita aos seus membros. Ademais, a auto-regulao fundamenta-se tambm na autonomia de vontade dos indivduos de se associarem e de contratarem. Assim pode ser livremente estabelecida por uma instituio associativa ou representativa dos prprios agentes regulados, sendo tambm de eficcia restrita aos membros da respectiva instituio.

Trs traos caracterizam a auto-regulao: (i) uma forma de regulao e no ausncia desta, isto , a auto-regulao uma espcie do gnero regulao; (ii) uma forma de regulao coletiva, pois no existe auto-regulao individual; e (iii) uma forma de regulao no estatal podendo tambm ser definida como regulao no pblica. Aplicada ao sistema econmico, a expresso autoregulao pode ser utilizada com trs sentidos diferentes: (i) como capacidade de funcionamento equilibrado da economia, sem necessidade de normas exteriormente impostas aos agentes econmicos; (ii) como regulao de um determinado grupo de meio de normas voluntrias e autovinculao voluntria; e (iii) como capacidade de um determinado grupo de se regular a si mesmo mediante reconhecimento oficial e com meios de direito pblico.[94] As economias modernas apresentam uma forma mista de regulao da economia, combinando a regulao e a auto-regulao. Assim, necessrio se faz distinguir algumas relaes entre a autoregulao e a regulao do Estado. A primeira aquela em que a auto-regulao um substituto da regulao estadual, ou seja, em que na falta de auto-regulao sempre teria de haver regulao, logo estadual. (...) Outra a situao em que o do ponto de vista do Estado, essa atividade no deve ser regulada de todo em todo, devendo, portanto, ficar desregulada, na esfera da autonomia individual regida pelo mercado. (...) Finalmente, uma terceira hiptese aquela em que indiferente ao Estado que a matria seja ou no regulada pelos interessados, estando, portanto, excluda a necessidade de regulao estadual na falta de auto-regulao.[95] 4.5. Vantagens e Desvantagens da Auto-Regulao Podemos citar como vantagens da auto-regulao: I A entidade auto-reguladora dispe de maior sensibilidade para avaliar e normatizar as atividades de seu mercado de atuao, devido sua maior experincia e ao amplo conhecimento das operaes e prticas de determinado mercado, incluindo o conhecimento acerca das possveis fraudes que podem ser praticadas; II As normas regulamentadoras so disciplinadas pelos prprios membros que desenvolvem a atividade; III Flexibilidade de edio, alterao e implantao de normas e procedimentos, e para aplicao de penalidades; IV Menor custo; V Evita a duplicao de normas. Apesar das vantagens acima mencionadas, podemos citar como desvantagens da auto-regulao: I Potenciais conflitos de interesses entre os membros das entidades auto-reguladoras e regulados ao mesmo tempo; II Utilizao pelos auto-reguladores dos poderes a eles conferidos para limitar a competio daqueles que no so membros; III Atuao ineficiente dos auto-reguladores, de forma a anular os efeitos da regulao. 4.6. Auto-Regulao no Mercado de Capitais

A Comisso de Valores Mobilirios, criada pelo Lei 6.385/76, responsvel pela integridade do funcionamento do mercado de capitais brasileiro, exercendo sua regulao e fiscalizao. Apesar da competncia conferida Comisso de Valores Mobilirios, a Lei 6.385/76, conferiu autonomia e poderes de auto-regulao s Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, entidades do mercado de balco organizado e entidades de compensao e liquidao. O pargrafo 1, do artigo 8, da Lei 6.385/76, estabelece a competncia da Comisso de Valores Mobilirios: O disposto neste artigo no exclui a competncia das Bolsas de Valores, das Bolsas de Mercadorias e Futuros, e das entidades de compensao e liquidao com relao aos seus membros e aos valores mobilirios nelas negociados. Ademais, o artigo 17, da Lei 6.385/76, determina: Art. 17. As Bolsas de Valores, as Bolsas de Mercadorias e Futuros, as entidades do mercado de balco organizado e as entidades de compensao e liquidao de operaes com valores mobilirios tero autonomia administrativa, financeira e patrimonial, operando sob a superviso da Comisso de Valores Mobilirios. 1. s Bolsas de Valores, s Bolsas de Mercadorias e Futuros, s entidades do mercado de balco organizado e s entidades de compensao e liquidao de operaes com valores mobilirios incumbe, como rgos auxiliares da Comisso de Valores Mobilirios, fiscalizar os respectivos membros e as operaes com valores mobilirios nelas realizadas. Do acima disposto, depreende-se a autonomia administrativa, financeira e patrimonial conferida s Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, entidades do mercado de balco organizado e entidades de compensao e liquidao de operaes com valores mobilirios, em relao Comisso de Valores Mobilirios. A mesma norma assegura o poder de auto-regulao de referidas entidades. Assim, a Lei 6.385/76 claramente outorga poderes de auto-regulao s Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, entidades de balco organizado e entidades de compensao e liquidao, ao garantir sua competncia com relao aos seus membros e aos valores mobilirios nelas negociados, sua autonomia administrativa, financeira e patrimonial em relao Comisso de Valores Mobilirios. Em que pese o sistema re regulao adotado no mercado de capitais brasileiro ser misto, as entidades que exercem a auto-regulao devem observar diversos princpios, dentre eles: (i) promoo do interesse pblico; (ii) capacidade de implementar os propsitos de suas regras, e de fazer seus membros e pessoas a eles associadas cumprirem estas regras; (iii) tratar a todos os membros e aqueles que solicitam filiao de forma justa e consciente; (iv) desenvolver regras destinadas a impedir a ocorrncia de prticas fraudulentas e manipuladoras, promover princpios de negcio imparciais e equitativos, supervisionar e manter mercados imparciais, honestos e organizados, promover a cooperao e coordenao entre as pessoas responsveis pela regulao, liquidao e compensao de operaes, e pelo

processamento de informaes relativas a instrumentos financeiro, incluindo a transferncia de propriedade destes; (v) submeter suas regras reviso e aprovao da autoridade governamental, na forma em que a dita autoridade considere apropriada, e assegurar que as regras da organizao auto-regulada sejam consistentes com as diretrizes de poltica pblica estabelecidas pela autoridade governamental; (vi) cooperar com a autoridade governamental e com outras organizaes auto-reguladoras para investigar e exigir o cumprimento das leis e regulamentos aplicveis; (vii) fazer cumprir suas prprias regras e impor sanes pelo seu no cumprimento; (viii) assegurar uma justa representao de seus membros quando da seleo de seus diretores e na administrao de suas atividades; (ix) evitar regras que causem obstculos desnecessrios competitividade; (x) evitar atuar somente por interesse prprio; e (xi) evitar o uso de sua posio de supervisor para permitir que certos membros do mercado obtenham vantagens indevidas.[96] Portanto, a Comisso de Valores Mobilirios deve objetivar um sistema regulatrio no qual os prprios membros do mercado de capitais exeram a responsabilidade de auto-regulao e superviso direta sobre suas respectivas reas de competncia, estando sujeitos apropriada superviso do Estado. A auto-regulao, assegurada, por lei, tem como limites, alm da competncia recursal da Comisso de Valores Mobilirios em relao s decises das entidades auto-reguladoras, uma competncia residual complementar exercida nos casos da ocorrncia das situaes anormais, s quais se refere expressamente o pargrafo 1 do artigo 9 da Lei 6.385/76, que concede poderes Comisso de Valores Mobilirios para intervir e assim prevenir ou corrigir situaes anormais do mercado. Essa interveno pressupe uma situao anormal, a ser definida pelo Conselho Monetrio Nacional.[97] 4.7. Auto-Regulao e Funo das Bolsas de Valores As Bolsas de Valores podero ser constitudas como associaes civis ou sociedades annimas, com ou sem finalidade lucrativa, no precisando de lei ou qualquer outro ato administrativo do Poder Executivo para serem criadas e iniciarem suas operaes. Exercem servio pblico, gozando de autonomia administrativa, financeira e patrimonial, devendo operar sob superviso da Comisso de Valores Mobilirios. Outrossim, funcionam como rgos auxiliares da Comisso de Valores Mobilirios no que diz respeito fiscalizao de suas sociedades-membros nas operaes nelas realizadas ou a elas subordinadas. A auto-regulao das Bolsas de Valores autorizada pela lei e pelos regulamentos infralegais. A Resoluo 2.690/00, que atualmente rege as atividades das Bolsas de Valores, determina expressamente que as Bolsas de Valores devero criar mecanismos regulamentares e operacionais

que possibilitem s sociedades-membros atender s ordens de compra e venda dos investidores e estabelece tambm que referidas Bolsas de Valores devero editar normas de comportamento e fiscalizar o cumprimento dessa normas pelas sociedades-membros e companhias abertas que tenham valores mobilirios negociados em seu prego. Segundo o artigo 1, do regulamento anexo Resoluo acima mencionada, as Bolsas de Valores devero ter como objeto social: (i) manuteno de local ou sistema adequado realizao de operaes de compra e venda de ttulos e/ou valores mobilirios, em mercado livre e aberto, especialmente organizado e fiscalizado pela prpria bolsa, sociedades membros e pelas autoridades competentes; (ii) criao de mecanismos regulamentares e operacionais que possibilitem o atendimento, pelas sociedades membros, de quaisquer ordens de compra e venda dos investidores, sem prejuzo de igual competncia da Comisso de Valores Mobilirios, que poder, inclusive, estabelecer limites mnimos considerados razoveis em relao ao valor monetrio das referidas ordens; (iii) preservao de elevados padres ticos de negociao, estabelecendo, para este fim, normas de comportamento para as sociedades membros e para as companhias abertas e demais emissores de ttulos e/ou valores mobilirios, fiscalizando sua observncia e aplicando penalidades, no limite de sua competncia, aos infratores; e (iv) exerccio de outras atividades expressamente autorizadas pela Comisso de Valores Mobilirios. Concluindo, importante dizer que o poder de auto-regulao das Bolsas de Valores exercido em quatro nveis: O primeiro nvel de auto-regulao onde se encontra a auto-regulao total, ou seja, as Bolsas de Valores tm poder de normatizao, fiscalizao e superviso sobre todas as atividades das sociedades membros. A admisso de uma sociedade membro para operar em seu prego, a admisso de pessoas para exercerem funes de administrador ou de operador em uma sociedade membro, alterao de capital social, fuso, incorporao, aquisio, ciso, todos esses atos dependem preliminarmente da aprovao das Bolsas de Valores. Ento, podemos dizer que as Bolsas de Valores tm poder de auto-regulamentao total nesse caso, pois atinge no s as atividades das sociedade membros como pessoas jurdicas, mas tambm as atividades de seus administradores, funcionrios e prepostos J no segundo nvel, em relao s companhias abertas cujas aes so negociadas em prego, o poder de auto-regulao das Bolsas de Valores parcial. Nesse nvel as Bolsas de Valores podero somente exercer trs atividades: (i) no deixar que as aes de determinada companhia aberta sejam negociadas em seu prego, (ii) suspender a negociao das aes de determinada companhia aberta que j tenha suas aes negociadas em seu prego, na defesa dos interesses do mercado, (iii) ou ainda, em situaes mais graves, cancelar a inscrio de determinada companhia aberta.(...) O terceiro nvel de auto-regulao em relao s pessoas que operam nas Bolsas de Valores, os investidores. Nesse nvel, ,o poder de auto-regulao das Bolsas de Valores muito relativo, uma vez que as Bolsas de Valores no se relacionam diretamente com os investidores, pois estes se relacionam diretamente com as sociedades corretoras, que atuam como intermedirias nas operaes. Nesse sentido, a influncia direta das Bolsas de Valores em relao aos investidores se d pelo estabelecimento de limites operacionais nos seguintes mercados: derivativos, a prazo,

opes, termo e futuros. Nesses casos, as Bolsas de Valores podero proibir determinado comitente de operar em determinado mercado, mandar um comitente encerrar uma posio ou obrigar um comitente a diminuir seu risco. Mesmo assim, as Bolsas de Valores no daro a ordem diretamente para o investidor. A ordem ser dada corretora que transmitir ao investidor. Por ltimo, temos o quarto nvel, que se refere s negociaes realizadas nos recintos das Bolsas de Valores. Nesse nvel, as Bolsas de Valores podero: (i) impedir a concretizao de negociaes que estejam sendo realizadas quando existirem indcios de que possam configurar infraes a normas legais e regulamentares, e consubstanciar prticas no equitativas; e (ii) cancelar os negcios j realizados ou solicitar s entidades de compensao e liquidao de operaes em que haja indcios de que possam configurar infraes a normas legais e regulamentares, ou que consubstanciem prticas no equitativas, modalidades de fraude ou manipulao.[98] CONCLUSO O objetivo desta dissertao, delimitado em sua introduo, foi o de contribuir para o debate em torno da regulao e auto-regulao do mercado de capitais no Brasil. Com esta finalidade, apresentamos e discutimos os aspectos jurdicos relacionados regulao e a auto-regulao no mercado de capitais brasileiro, com fundamento na Constituio Federal e na legislao vigente. O mercado de capitais um segmento do Sistema Financeiro Nacional, que consiste na reunio de instituies financeiras definidoras da poltica e geradoras da instrumentao econmico-financeira do pas, que regulam, fiscalizam e executam as operaes relativas circulao de moeda e crdito. Sua composio se d por um conjunto de instituies financeiras que mantm o fluxo monetrio entre poupadores e investidores, atuando em um grupo de mercados cujo a caracterstica bsica intermediar e prover liquidez s transaes de compra e de venda dos ativos financeiros e ativos fsicos. A evoluo do Mercado de Capitais no Brasil caracterizou-se por uma notvel dinamizao nos anos recentes, dada a adoo de vrias medidas de poltica econmica. O mercado de valores mobilirios, ou mercado de capitais , nos termos da legislao vigente, aquele constitudo pelas negociaes pblicas com aes ou debntures de emisso de companhias abertas. Com o surgimento do Estado neoliberal, buscou-se uma reforma da atuao estatal, procurando reduzir a interveno direta do Estado na economia, o que acabou por reforar o poder de regulao por parte do Estado. O fundamento constitucional para o exerccio do poder regulamentar encontra-se no artigo 174 da Constituio Federal, alm das normas infraconstitucionais que regulamentam a matria. O poder regulamentar constitui uma atribuio conferida ao Poder Executivo de expedio de normas jurdicas com contedo material, semelhante ao das leis, tambm chamadas de regulamentos, dentro dos limites constitucionalmente ou legalmente impostos. Regular nada mais do que a edio de normas por parte do Estado, no sentido de regulamentar as condutas dos participantes do mercado de capitais, bem como fiscalizar o seu cumprimento. Tratase de uma deciso poltica indissocivel ao modelo econmico adotado pelo pas.

Neste diapaso que surge a Comisso de Valores Mobilirios, que possui entre suas funes a de regulamentar o mercado de valores mobilirios, expedindo regras gerais e abstratas, dentro dos limites legalmente estabelecidos. Como o Brasil adotou um sistema misto de fiscalizao do mercado de capitais, a sua regulao no exclusiva da Comisso de Valores Mobilirios, sendo que a lei confere s Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, entidades do mercado de balco organizado e entidades de compensao e liquidao, o poder de auto-regulao. A auto-regulao se fundamenta na derivao da funo normativa regulamentar exercida pelo Poder Executivo, ou seja, o Poder Executivo pode conferir parte de seus poder regulamentar para que entidades privadas organizadas regulem matrias especficas que dizem respeito s suas atividades, sempre dentro dos limites estabelecidos na lei e sob superviso estatal, sendo de eficcia restrita aos seus membros. Ademais, a auto-regulao fundamenta-se tambm na autonomia de vontade dos indivduos de se associarem e de contratarem. Assim pode ser livremente estabelecida por uma instituio associativa ou representativa dos prprios agentes regulados, sendo tambm de eficcia restrita aos membros da respectiva instituio. Outrossim, a auto-regulao apresente mais vantagens e benefcios do que desvantagens em comparao com a regulao estatal. Por fim, a auto-regulao das Bolsas de Valores autorizada pela lei e pelos regulamentos infralegais. A Resoluo 2.690/00, que atualmente rege as atividades das Bolsas de Valores, determina expressamente que as Bolsas de Valores devero criar mecanismos regulamentares e operacionais que possibilitem s sociedades-membros atender s ordens de compra e venda dos investidores e estabelece tambm que referidas Bolsas de Valores devero editar normas de comportamento e fiscalizar o cumprimento dessa normas pelas sociedades membros e companhias abertas que tenham valores mobilirios negociados em seu prego. Destarte, verificamos, assim, que o sistema de regulao do mercado de capitais no Brasil misto, conciliando a regulao estatal e a auto-regulao, ou seja, o Estado delega s entidades autoreguladoras uma parcela da tarefa de normatizar e fiscalizar a conduo dos negcios dos participantes do mercado de valores mobilirios.