INTERMEDIARI FINANZIARI

FUNZIONE DI INTERMEDIAZIONE
Trasferimento delle risorse monetarie tra agenti economici con bisogni contrapposti e che devono
eseguire prestazioni contrapposte e distanziate nel tempo in virtù dei contratti finanziari da
rispettare. I soggetti in avanzo hanno il bisogno di impiegare il risparmio e quindi vanno ad
accumulare le attività finanziarie mentre i soggetti in disavanzo hanno necessità di finanziamento
per coprire gli investimenti e quindi vanno ad emettere passività finanziarie. Il sistema finanziario
va a collegare questi due operatori economici tramite l’allocazione di risorse realizzata tramite la
valutazione e la selezione degli investimenti e creando le condizioni di convenienza economica ad
investire per i soggetti in avanzo.
SALDI FINANZIARI DELLE SINGOLE UNITA’ ECONOMICHE
I comportamenti economici sono volti a modificare le dotazioni iniziali di ricchezza, ogni
operazione di un agente economico può trovare un’ideale rappresentazione contabile nello:
 Stato patrimoniale: il patrimonio netto costituisce la ricchezza netta disponibile ed è data
dalla differenza tra le attività (reali o finanziarie) e i debiti. Le attività (diritto a ricevere) e
passività (impegno ad eseguire la prestazione) finanziarie sono rappresentative di
operazioni finanziarie che trovano espressione in vari generi di contratti finanziari. le
attività reali (beni materiali o immateriali) compaiono nello stato patrimoniale di un solo
operatore e ne attribuiscono la facoltà di determinarne l’uso. Il patrimonio netto si
incrementa per effetto del risparmio corrente e si rivaluta o svaluta per effetto delle
variazioni del valore delle attività e passività finanziarie (AF+AR-PF=PN). In un’impresa il
patrimonio netto può aumentare anche grazie a nuovi apporti di capitale determinati
dall’ingresso di nuovi soci o dalla sottoscrizione da parte dei vecchi. Le partecipazioni al
capitale di rischio sono attività finanziarie per il socio e passività per l’impresa. Le attività
sono rappresentative di impieghi di fondi e le passività e il patrimonio netto di fonti di
fondi. Il patrimonio misura la ricchezza netta, per fare questo le diverse attività devono
essere oggetto di valutazione: le attività reali sono misurate al lordo o al netto
dell’ammortamento che misura l’obsolescenza o l’utilizzo; le attività e le passività
finanziarie possono essere misurate in termini di costo storico (esborso monetario) oppure
reali cioè tenendo conto degli effetti dell’inflazione e del loro potere d’acquisto (se c’è
inflazione invece le attività reali si rivalutano), altra soluzione è la valutazione in base al
valore di mercato. Una eccedenza di debiti indica un’incapacità ad onorare gli impegni
assunti e quindi una situazione di insolvenza potenziale. Se l’attivo finanziario supera il
passivo si ha una situazione creditoria netta mentre al contrario debitoria netta che non
implica insolvenza perché bilanciata dalle attività reali.
 Conto economico: sono rilevate tutte le operazioni che concorrono al risultato d’esercizio.
Può essere denominato conto del reddito e rilevare i flussi in uscita (usi di fondi) e in
entrata (fonti di fondi). Vengono rilevate solo le operazioni correnti, cioè solo quelle che
rientrano nell’ambito degli atti ripetitivi di gestione tipica e caratteristica. Il saldo contabile
è il risparmio che può assumere valori positivi e negativi. Gli utili non distribuiti sono il
risparmio netto. Il risparmio del periodo va ad incrementare il patrimonio netto, che è
rappresentato dal capitale sociale, dalle riserve di utili e di capitale e dall’utile di esercizio
corrente che se non è distribuito funge da autofinanziamento.
 Conto della formazione del capitale e il saldo finanziario: transazioni realizzate in funzione
dell’accumulazione di capitale. Queste operazioni sono dirette a produrre modificazioni
delle consistenze patrimoniali e possono interessare tanto gli elementi finanziari che reali.
Queste ultime sono rappresentate soprattutto da investimenti reali che sono finanziati dal
 risparmio del periodo. Lo sbilancio tra il risparmio e la variazione delle attività reali
rappresenta il saldo finanziario, che può essere positivo o negativo (SF=S-I). Al saldo
finanziario si contrappongono anche variazioni di attività e passività finanziarie nei
confronti di altre unità economiche (S-I=SF=Var.AF-Var.PF). Tutte queste decisioni vanno a
modificare la situazione patrimoniale delle unità economiche.
I SALDI FINANZIARI DEI SETTORI ISTITUZIONALI E I FATTORI DI CREAZIONE DELLA ATTIVITA’
FINANZIARIE
Gli schemi di contabilità finanziaria possono essere estesi a gruppi o classi significative
caratterizzate da un elevato grado di omogeneità di comportamento, per il sistema europeo dei
conti (SEC) sono cinque i settori istituzionali, definiti rispetto alla produzione e distribuzione del
reddito, impiego finale di risorse, formazione del risparmio e decisioni in ambito finanziario:
1. Famiglie: i redditi correnti di norma superano la spesa per consumi, originando un valore
di risparmio superiore all’investimento in attività reali. Per le unità che decidono di
investire in attività finanziarie di solito si ricorre all’indebitamento. In questo settore
rientrano anche imprese individuali, società di persone e società di fatto con meno di 5
addetti.
2. Società non finanziarie: produzione di beni e servizi non finanziari. Tipiche unità in deficit. I
fondi sono raccolti con l’emissione di passività finanziarie come nuovi debiti o aumento del
capitale sociale.
3. Società finanziarie: servizi di natura finanziaria, raccolgono risorse tramite l’emissione di
passività finanziaria e le impiegano attraverso la creazione di attività finanziaria. Il saldo
finanziario è considerato pari a zero
4. Amministrazione pubblica: servizi non finanziari non destinabili alla vendita e operazioni di
redistribuzione del reddito e della ricchezza. Si suddivide in: amministrazione locale e
centrale e enti di previdenza e assistenza sociale. Il saldo finanziario è dato da T-G.
5. Estero: operatori non residenti che scambiano con i residenti. Il saldo finanziario è dato da
divario tra entrate e uscite di parte corrente della bilancia dei pagamenti e in base al segno
rappresenta un risparmio o un investimento dell’estero. Se positivo indica un risparmio
dell’estero mentre se negativo indica un investimento. Il saldo finanziario corrisponde in
importo ma non in segno algebrico al saldo delle partite correnti (SF=M-X=-PC)
Il saldo finanziario di ogni settore rileva il divario tra il risparmio e l’investimento oltre che la
differenza tra il flusso di attività e passività finanziarie e quindi tra domanda e offerta netta di
risorse monetarie. La contrapposizione tra i settori identifica l’origine e la destinazione delle
risorse monetarie e andando a porre il saldo delle imprese finanziarie pari a zero avremo che
(S-I)+(M-X)=SF+SFestero=0 e ponendo M-X=0 ritroviamo la relazione S=I. Questa equivalenza vale
solo ex-post, e non necessariamente ex-ante, poiché è di fatto raggiunta solo attraverso vari
meccanismi di aggiustamento. L’indebitamento netto della pubblica amministrazione può essere
scritto come -SFpa=(G-T) e da qui ricaviamo la contrapposizione tra il saldo finanziario della
pubblica amministrazione e del settore privato: (S p-Ip)-(G-T)=0. Questo determina che un
disavanzo della pubblica amministrazione corrisponde a un’accumulazione da parte del settore
privato. Inoltre un saldo del conto della formazione del capitale dei settori interni corrisponde a un
accreditamento o un indebitamento dell’economia nazionale nei confronti dell’estero:
(S-I)=-SFe=(X-M). Se il SFe>0 allora indica un’accumulazione di attività finanziare dell’estero volte a
integrare un risparmio nazionale che non riesce a soddisfare i bisogni di investimento interni,
viceversa se SFe<0. L’espressione può essere riscritta come (X-M)=(Sp-Ip)-(G-T). Esprimendo il tutto
in funzione della variazione di attività finanziarie del settore privato avremo:
VarAFp=(X-M)+VarPFp+(G-T).
LA DISSOCIAZIONE TRA RISPARMIO E INVESTIMENTO
La separazione tra risparmio e investimento trova evidenza nell’esistenza di saldi finanziari di
segno opposto e richiede l’esistenza di contratti finanziari che possono funzionare da veicoli per il
trasferimento di risorse. Il settore estero alterna saldi positivi e negativi poiché una ripetizione nel
tempo di saldi positivi diventa insostenibile per via sia del debito crescente sia degli oneri per
interessi. L’interdipendenza tra economie rende insostenibili elevate situazioni di avanzo o
disavanzo reiterate nel tempo e una crisi di fiducia potrebbe innescare una crisi economica e
finanziaria. Tanto è più elevata la dissociazione (soprattutto tra settore imprese e famiglie), cioè
l’ammontare relativo dei saldi finanziari dei settori istituzionali rispetto al PIL, tanto più è ampia la
domanda di servizi di intermediazione finanziaria. Le dimensioni e la distribuzione dei saldi
finanziari per settore istituzionale sono collegate ad una pluralità di fattori reali tra i quali spiccano
la distribuzione dei redditi e le strategie di finanza pubblica. È da considerare che data la
simmetria dei saldi finanziari segnalata dalle identità contabili, l’elevato deficit di uno o più settori
istituzionali trova corrispondenza nei surplus di altri.
I CONTI FINANZIARI
La formazione dei saldi finanziari dei settori istituzionali trova evidenza nei conti economici, dove
sono descritti solo i flussi di natura reale e il saldo finanziario è il risultato finale di transazioni reali.
Queste rilevazioni vanno a trascurare le operazioni di finanziamento, le modalità di trasferimento
dei saldi finanziari e l’intervento di collegamento tra unità in avanzo e in disavanzo operato dal
sistema finanziario. Queste informazioni sono descritte nei conti finanziari. Questi contabilizzano
le variazioni delle attività e passività finanziarie, inoltre rilevano anche le loro consistenze. Le varie
operazioni finanziarie sono rilevate per categorie e tipologie, in questo modo è possibile ottenere
una rappresentazione dei rapporti tra i settori non finanziari e quelli con le istituzioni finanziarie. I
conti finanziari consentono di classificare gli intermediari finanziari in: banche, altre istituzioni
finanziarie (leasing, risparmio) e assicurazione. A livello di singolo settore, l’esame di flussi
finanziari permette di evidenziare:
 La dimensione e la composizione delle attività finanziarie detenute dal settore famiglie,
invece il loro rapporto di indebitamento può essere calcolato rapportando il totale delle
passività finanziarie al totale delle attività.
 La dimensione e la composizione del finanziamento esterno delle imprese e
dell’indebitamento del settore pubblico.
 La dimensione delle relazioni finanziarie intrattenute con l’estero e le relative
caratteristiche qualitative, inoltre possiamo evidenziare il grado di apertura del sistema agli
scambi finanziari con l’estero.
Altre informazioni si possono cogliere dagli indicatori che evidenziano il peso dei servizi svolti dagli
intermediari e dal mercato:
1. Rapporto di intermediazione: rapporto tra passività finanziarie emesse dagli intermediari e
il totale delle passività emesse dai settori non finanziari, questo offre una misura del peso
relativo delle istituzioni finanziarie rispetto al sistema finanziario nel complesso. Inoltre ci
da informazioni dell’orientamento “al mercato” oppure “agli intermediari” del sistema,
quindi una preferenza del canale diretto rispetto all’indiretto.
2. Rapporto di intermediazione bancaria: quoziente tra l’entità delle attività finanziarie
detenute dalle banche e il totale delle attività detenute da tutti gli intermediari.
3. Rapporto tra le attività negoziabili e il totale delle attività, questo fornisce un’indicazione
del peso che i mercati assumono nell’intermediazione finanziaria del sistema.
Questi rapporti sono molto elevati in fase di decollo economico, mentre una riduzione indica un
ampliamento e una differenziazione delle tipologie sia di intermediari che di strumenti finanziari in
risposta a una diversificazione delle esigenze da parte delle unità in surplus e in deficit.
CANALI DI FINANZIAMENTO
È una modalità di intervento del sistema per rispondere alle esigenze dei prenditori e prestatori di
fondi. Le modalità di collegamento sono o diretta o indiretta.
1. Diretta: scambio finanziario connette direttamente il prenditore finale e il prestatore finale
di fondi, le passività emesse dai settori in deficit (strumenti finanziari primari come titoli
azionari o obbligazionari) sono acquisite dai settori in surplus, quindi questi ne assumono
tutti i rischi derivanti dal possibile inadempimento e dalle variabili di mercato. Il
collegamento può realizzarsi con l’ausilio di un intermediario (circuito intermediato), così si
svolge su mercati organizzati (aperti) e ci si avvale dell’opera degli intermediari finanziari
mobiliari che offrono dei servizi specifici diretti a facilitare sia l’accesso degli operatori finali
ai mercati sia la conclusione degli scambi: questi servizi sono consulenza, assistenza,
gestione portafogli e negoziazione. Nei mercati aperti l’ordinamento formale degli scambi
consente una vera interazione tra domanda e offerta sia nel mercato primario che
secondario. Oppure può avvenire attraverso circuiti autonomi dove i due operatori devono
sostenere oneri e necessitano di conoscenza nel campo giuridico finanziario, oltre le spese
derivanti dalla ricerca delle controparti, di mancanza di informazione e di incertezza,
questo è un mercato di natura occasionale.
2. Indiretto: tra gli operatori finali si interpone il bilancio di un intermediario finanziario, in
modo tale da creare separati e distinti rapporti di finanziamento (strumenti finanziari
secondari come depositi e prestiti). Gli intermediari, creditizi o assicurativi, sostengono i
rischi e offrono alle unità in surplus di poter impiegare le proprie risorse in maniera meno
rischiosa rispetto al canale diretto. Gli intermediari si assumono pertanto il compito di
trasformare le caratteristiche di aleatorietà, di scadenza, di rendimento e di liquidità dei
contratti finanziari negoziati. Emettono passività di natura monetaria o non, e concedono
finanziamenti alle unità in deficit dopo una valutazione della solvibilità della controparte
cercando di rendere inavvertibili l’impatto sui finanziatori dei rischi di credito assunti.
Inoltre si pone la liquidità delle passività maggiore delle attività mentre la scadenza
dell’attivo risulta superiore a quella del passivo e questo comporta una differenza tra tassi
attivi e passivi oltre ad una asincronia tra entrate e uscite di cassa.

MONETA E SISTEMI DEI PAGAMENTI

FUNZIONI E CARATTERISTICHE
L’operazione di pagamento si perfeziona quando il creditore acquisisce la piena disponibilità della
moneta per potere compiere dei pagamenti. La moneta è tutto ciò che è accettato per estinguere
debiti ed ha tre funzioni:
1. Mezzo di scambio: superamento dei limiti del baratto come la doppia coincidenza di
bisogni e beni. I generi monetari possono essere ricondotti a: moneta-merce: bene di uso
comune con uno specifico valore intrinseco che viene fissato sul mercato dove è oggetto di
transazione oppure dal soggetto che ha la prerogativa di battere moneta; moneta-segno:
valore intrinseco nullo, è una passività patrimoniale del soggetto emittente ed è accettata
sulla base di un atto di un soggetto che ne sancisce il potere liberatorio illimitato nel
rispetto delle norme anti-riciclaggio(moneta legale che è passività della banca centrale)
oppure una convenzione tra le parti che attribuiscono un determinato valore che funge da
genere monetario (moneta fiduciaria) che però non ha un potere liberatorio legale e il
pagamento è subordinato al benestare del creditore, ed è reso possibile dai servizi di
pagamento prestati dalla banca. La fiducia è sia nel debitore che nella banca.
2. Unità di conto e misura di valore: il valore di tutti i beni è pertanto determinato in base alle
unità di moneta necessarie per l’acquisto dei beni stessi. Una moneta può essere impiegata
 solo come unità di conto. È importante distinguere il valore nominale e il valore reale cioè il
potere d’acquisto definito in base all’inflazione. La perdita di potere d’acquisto di una
moneta può determinare una caduta della fiducia nel mezzo di scambio e la sostituzione
con un’altra più stabile.
3. Strumento di riserva o fondo di valore: la moneta può essere detenuta e conservata per la
sua capacità di mantenere il proprio valore nel tempo e in questo caso diviene un
elemento dell’attivo patrimoniale, oltre alla moneta la stessa funzione di conservazione è
tipica delle altre attività finanziarie e delle attività reali. La moneta a differenza delle altre è
uno strumento perfettamente liquido. Le diverse attività finanziarie hanno diversi gradi di
liquidità e tanto è minore la liquidità tanto maggiore è il rendimento. Detenere moneta
comporta quindi un costo opportunità, espresso in tasso di interesse, che misura il prezzo
della moneta-fondo di valore.
MONETA E ATTIVITA’ BANCARIA
Nelle economie moderne la moneta-merce è stata sostituita dalla moneta-segno nella forma
principale di moneta-attività finanziaria. Nella storia, le ricevute sostituiscono le monete perché
maggiormente comode ed erano garantite da un deposito bancario detto regolare poiché la
quantità complessiva di moneta in circolazione non era cambiata. Più tardi si ha la nascita della
moneta-attività finanziaria quando l’emissione avviene senza che si renda necessaria la
costituzione di un deposito, quindi la moneta-merce depositata era inferiore alla moneta-segno in
circolazione, in questo caso il deposito è detto irregolare e il depositario era libero di impiegare la
moneta in sue attività ma avevo l’obbligo di conversione su richiesta. Quindi la moneta-merce
diventa semplicemente un’attività di riserva. La prerogativa di battere moneta è dello stato che
affida il monopolio alla banca centrale. Nelle economie moderne è stato sospeso il diritto di
conversione con l’applicazione del regime di corso forzoso dove si parla solo di convertibilità tra
una moneta e quella estera.
PRODUZIONE E CIRCOLAZIONE DELLA MONETA
La funzione monetaria del sistema finanziario consiste nella produzione di moneta e
nell’erogazione di servizi di pagamento. Il sistema dei pagamenti è una vera e propria industria
diretta a soddisfare i bisogni di trasferimento di moneta originati dal regolamento degli scambi,
questo è composto dai soggetti che emettono moneta, i mezzi di scambio e gli strumenti di
pagamento, dagli operatori che gestiscono reti e procedure tecniche per la trasmissione e la
gestione delle informazioni di pagamento e per il regolamento dei pagamenti interbancari e dalle
norme che definiscono i diritti e i doveri di ogni parte coinvolta. Sotto il profilo quantitativo è
impegnato a fornire un volume di mezzi di pagamento adeguato alle esigenze degli scambi, il
sistema bancario può far leva sulla base monetaria per una espansione multipla dei crediti e
depositi. L’aspetto qualitativo riguarda invece la tipologia dei mezzi di scambio e di strumenti di
pagamento, che devono avere il requisito di accettabilità generalizzata che elimina i costi di
informazione che gli scambisti dovrebbero altrimenti sostenere. Per le monete non legali ma
bancarie il presupposto fondamentale è sempre il rapporto fiduciario. Il profilo tecnico-operativo è
l’insieme di norme e processi relativi all’emissione di mezzi di pagamento e le procedure che
presiedono alla circolazione.
MONETA, STRUMENTI E SERVIZI DI PAGAMENTO
L’emissione di moneta è il risultato di un’operazione di credito. Ad esempio, la base monetaria
viene immessa dalla banca centrale in cambio di una concessione di credito (acquisto titoli), quindi
mediante la trasformazione di un generico diritto di credito a scadenza in potere d’acquisto
immediato. I mezzi di scambio sono prodotti dall’Eurosistema, dalle banche commerciali, da Poste
italiane e da altri intermediari non bancari. L’eurosistema ha la prerogativa di immettere nel
sistema moneta a corso legale, in particolare la BCE autorizza le BCN a emettere circolante.
I depositi in conto corrente presso banche o poste sono il genere monetario in cui si identifica la
moneta bancaria o postale. La moneta bancaria è una moneta privata con garanzia istituzionale
che si può utilizzare grazie alle prestazioni di servizi di pagamento offerti, la moneta postale ha la
stessa garanzia. Si è affiancata ai depositi in conto corrente anche la moneta elettronica (destinata
a sostituire il contante), questo è un valore monetario memorizzato su un dispositivo elettronico
rappresentativo di un credito emesso previo versamento della somma di denaro. L’emittente
sostituisce la moneta bancaria o legale con quella elettronica utilizzabile se accettata da terzi, ed è
quindi un debito digitalizzato dell’emittente. Lo strumento di pagamento relativo è un supporto
tecnologico in cui è memorizzato sia il valore monetario prepagato sia l’applicativo per impartire
l’ordine di pagamento.
Il trasferimento degli altri generi monetari (oltre le banconote) avviene grazie la prestazione di
servizi di pagamento. Per la moneta bancaria si può ricorrere a procedure (bonifico) o strumenti
(assegno). Gli strumenti di pagamento sono documenti, temporanei sostituti della moneta, che
consentono di differire il momento effettivo del regolamento rispetto a quello della conclusione
della transazione. Hanno natura creditizia e la loro accettazione si basa su un rapporto fiduciario.
La loro creazione è strumentale all’esecuzione di una specifica operazione di pagamento, al
contrario delle banconote o dei depositi.
Le procedure di pagamento sono sistemi di trasferimento della titolarità della moneta. L’addebito
a carico del soggetto pagante è anticipato rispetto all’accredito a favore del beneficiario.
L’assegno bancario risulta essere lo strumento di pagamento più utilizzato mentre il bonifico è la
procedura più popolare.
SISTEMI DI COMPENSAZIONE E REGOLAMENTO DEI PAGAMENTI INTERBANCARI
L’esecuzione dell’operazione di pagamento mediante generi monetari diversi da quelli a corso
legale prevede due momenti distinti: trasmissione delle informazioni e dello scambio dei
documenti; regolamento monetario vero e proprio. L’esecuzione richiede di norma l’intervento di
più operatori: gli utenti del servizio, le rispettive banche e altri operatori che si occupano dello
scambio e del regolamento delle operazioni. La fase iniziale e finale sono coinvolti il cliente e la sua
banca mentre in quella intermedia si realizza la compensazione e il regolamento: determinazione
di una posizione finale e la sua estinzione attraverso il regolamento. Il regolamento avviene con
l’addebito e l’accredito dei conti (riserve libere e obbligatorie) intrattenuti dalle banche con la BCE,
queste possono modificarsi anche in seguito a operazioni finanziarie tra banche o operazioni
dirette tra eurosistema e banche. La compensazione è svolta da liberi operatori in regime di libera
concorrenza. Le obbligazioni possono essere estinte in maniera periodica o in tempo reale.
L’insieme di infrastrutture, norme e procedure tecniche e operative costituisce un sistema di
compensazione e di regolamento interbancario. Il sistema dei pagamenti si articola in più sistemi
di compensazione e regolamento, differenziati in base alle regole, modalità di esecuzione e
operazioni trattate. Ci sono sistemi di pagamento all’ingrosso e al dettaglio: i primi trattano
transazioni interbancarie le quali necessitano di tempestività dell’esecuzione, tra questi spicca
TARGET2 che consente il regolamento in tempo reale in moneta di banca centrale su base lorda.
Se sono su base lorda i pagamenti vanno eseguiti singolarmente mentre se sono netti viene
regolata a intervalli predefiniti la posizione debitoria o creditoria di ciascun intermediario verso il
sistema, in questi quindi troviamo uno sfasamento temporale tra l’accettazione di un pagamento e
il regolamento che aumenta il rischio. Il sistema lordo concorre a limitare il rischio sistemico di
propagazione di eventuali insolvenze sia sostanziale che tecniche.
SISTEMA DEI PAGAMENTI CON MONETA UNICA
Il sistema TARGET2 e Target2Securities sono le infrastrutture portanti dei sistemi di regolamento
lordo. Per i pagamenti al dettaglio nell’area euro è attivo il SEPA per un’area di pagamenti in euro
effettuati con strumenti diversi dal contante, armonizzati secondo regole e principi uniformi in
modo da consentire pagamenti in euro a favore del beneficiario qualunque sia il suo paese.
TARGET2 è utilizzato per tutti i pagamenti in euro da e verso l’eurosistema, quindi costituisce il
nucleo centrale per l’accesso alla liquidità bancaria e per l’accesso al credito della BCE. È
giuridicamente formato come una molteplicità di sistemi di pagamento costituita da tutti i sistemi
nazionali. Per i pagamenti all’ingrosso è affiancato da EURO1 che consente l’esecuzione di
transazioni in euro di elevato importo su base multilaterale netta a fine giornata tramite TARGET2.
Al sistema T2 si affiancano sistemi ad operatività esclusivamente nazionale, Bi-Comp, che
consentono agli aderenti di regolare pagamenti al dettaglio in euro. Alla fine di ciascun ciclo di
compensazione si determina un saldo multilaterale netto che invia a T2.

FUNZIONE DI TRASMISSIONE DELLA POLITICA MONETARIA

LA POLITICA MONETARIA
Le banche hanno un ruolo chiave nella trasmissione degli impulsi di politica monetaria al settore
reale. Si pongono tra la banca centrale e gli agenti economici e influenzano volumi e condizioni del
credito e della moneta. Le banche sono condizionate da entrambi gli operatori con cui hanno
rapporti. La funzione di trasmissione è attribuita al sistema finanziario nel suo complesso: mercati,
strumenti finanziari e meccanismi operativi: tra questi spicca il ruolo del mercato dei depositi
interbancari dove si aggiustano le posizioni di liquidità delle banche trasferendosi all’economia
reale.
BANCA CENTRALE
La banca centrale ha funzione di controllo e di regolamentazione della creazione di moneta e di
attuazione della politica monetaria, inoltre svolge compiti di vigilanza e regolamentazione su
banche e altri intermediari. Gode di autorità indipendente e non intrattiene rapporti con soggetti
privati ma solo con il Tesoro e con banche. Inoltre è prestatore di ultima istanza con operazioni di
rifinanziamento. Il suo compito da perseguire è la stabilità del potere d’acquisto della moneta, per
riuscire a perseguirlo deve avere autonomia rispetto al Tesoro e al Governo. Questa autonomia si
concreta nel divieto di finanziamento dei disavanzi pubblici con meccanismi automatici.
OBIETTIVI E STRUMENTI DI POLITICA MONETARIA
Gli obiettivi finali della politica economica sono lo sviluppo e la crescita del reddito, l’occupazione,
l’equilibrio dei conti con l’estero e la stabilità dei prezzi. Nel tempo questi assumono priorità
diverse dato che potrebbero escludersi a vicenda. Seguendo uno schema logico per stadi e basato
su ipotesi di relazione tra le variabili monetarie e quelle reali, la politica monetaria utilizza
strumenti monetari che “a cascata” agiscono sugli obiettivi finali.
Strumenti: sono variabili controllate direttamente di natura amministrativa o negoziale. I primi
sono definiti strumenti di controllo diretto per limitare le scelte di portafoglio degli operatori
(massimale per gli impieghi bancari, vincolo di portafoglio) per raggiungere gli obiettivi intermedi, i
secondi sono strumenti di controllo indiretto che mirano a condizionare gli operatori influenzando
i tassi e la base monetaria (tassi ufficiali, operazioni di mercato aperto, riserve obbligatorie), questi
sono interventi quotidiani che mirano a modificare le condizioni di liquidità. Le reazioni delle
banche determinano il modo in cui vengono trasmessi gli impulsi.
Obiettivi operativi: direttamente influenzati dagli strumenti, le autorità monetarie sono in grado di
verificare nel breve periodo l’azione degli strumenti e correggere effetti indesiderati. Si tratta dei
tassi di mercato monetario e della base monetaria.
Obiettivi intermedi: sono influenzati dagli strumenti e dagli obiettivi operativi e riescono in modo
stabile e sistemico a influenzare gli obiettivi finali, sono variabili finanziarie come gli aggregati
monetari e creditizi (quantità di moneta, credito bancario, credito totale interno e attività
finanziarie complessive) e i tassi di interesse con riferimento a livello e struttura per scadenza.
BANCA CENTRALE EUROPEA, SISTEMA EUROPEO DI BANCHE CENTRALI E EUROSISTEMA
Il SEBC è composto dalla BCE e dalle BCN dell’UE mentre l’Eurosistema è composto dalla BCE e
dalle BCN dell’area Euro e ad esso spetta la conduzione della politica monetaria con funzioni
decisionali mentre alle BCN spetta il compito di realizzare le operazioni decise dall’Eurosistema. I
principali compiti sono: definire e attuare la politica monetaria dell’area dell’euro, svolgere le
operazioni in cambi, detenere e gestire le riserve ufficiali in valuta degli Stati membri, promuovere
e regolare il funzionamento del sistema dei pagamenti, implementazione delle politiche di
vigilanza prudenziale e alla stabilità del sistema finanziario. Gli organi decisionali della BCE sono:
1. Consiglio direttivo: comprende i sei membri del comitato esecutivo e i governatori delle 19
BCN, il principale compito è di formulare la politica monetaria e di stabilire le linee guida.
2. Comitato esecutivo: composto da presidente, vicepresidente e altri 4 membri nominati dal
consiglio europeo. Il compito è l’attuazione della politica monetaria nel rispetto delle linee
guida
3. Consiglio generale: comprende il Presidente e il Vicepresidente della BCE, i governatori di
tutti i paesi dell’UE. Non ha poteri decisionali ma effettua azioni di monitoraggio e di
raccolta di informazioni statistiche, ha funzioni consultiva e attua il lavoro preparatorio ai
fini della fissazione dei tassi di conversione irrevocabili per gli stati che decidano di aderire
alla moneta unica.
ASSETTO OPERATIVO DELLA POLITICA MONETARIA UNICA
Il principale obiettivo della politica monetaria unica è la stabilità dei prezzi nell’unione,
secondariamente è il sostenimento delle politiche economiche generali dell’Unione Europea. La
strategia di politica monetaria si compone di tre elementi principali: una definizione quantitativa
della stabilità dei prezzi e i due pilastri su cui essa poggia per conseguire il suo obbiettivo.
L’obiettivo quantitativo è un’inflazione pari al 2%. I due pilastri sono: analisi economica,
valutazione degli andamenti economici e finanziari correnti e dei rischi ad essi collegati nel breve e
medio termine per la stabilità dei prezzi; analisi monetaria, annuncio di un valore di riferimento
quantitativo per il tasso di crescita di un aggregato monetario ampio ritenuto compatibile con la
stabilità dei prezzi nel medio periodo (M3). Il meccanismo di trasmissione dei tassi di interesse ai
prezzi si basa sul monopolio della BCE nell’emissione di base monetaria, in questo modo influenza
le condizioni di mercato monetario e dei tassi di interesse a breve termine.
STRUMENTI E PROCEDURE
Gli strumenti utilizzati sono di due tipologie: le operazioni di mercato aperto e quelle attivabili su
iniziativa delle controparti. È inoltre imposto agli enti creditizi di detenere riserve obbligatorie su
conti aperti presso le BCN dell’area euro, così da avere le adeguate garanzie per effettuare le
operazioni. L’Eurosistema accetta un’ampia gamma di attività negoziabili e non negoziabili, in
contropartita delle proprie operazioni. Solo le istituzioni soggette al regime di riserva obbligatoria
possono avere accesso alle operazioni attivabili su iniziativa delle controparti e partecipare alle
operazioni di mercato aperto basate su aste standard.
Operazioni di mercato aperto: svolgono il ruolo di controlli dei tassi di interesse, determinazione
delle condizioni di liquidità sul mercato e indicazione dell’orientamento della politica monetaria.
Queste operazioni sono svolte su iniziativa della BCE, che stabilisce le condizioni e le modalità di
esecuzione (aste standard, aste veloci o procedure bilaterali), dalle BCN. Sono attuate attraverso
le operazioni pronti contro termine, dove avviene un acquisto a pronti con immissione di liquidità
e una vendita a termine che porta al riassorbimento della base monetaria. Gli altri strumenti sono
le operazioni definitive, l’emissione di certificati di debito, gli swap in valuta e la raccolta di
depositi con durata prestabilita. Le operazioni di mercato aperto possono dividersi in 4 categorie:
1. Operazioni di rifinanziamento principale: operazioni temporanee con scadenza a una
settimana e frequenza settimanale mediante aste standard a tasso fisso o variabile con un
 tasso minimo fissato (tasso di rifinanziamento principale), in questo modo si fornisce
liquidità al sistema.
2. Operazioni di rifinanziamento a più lungo termine: temporanee, frequenza mensile,
scadenza tre mesi, aste standard. Si agisce in modo da non influenzare i tassi.
3. Operazione di fine-tuning: possono essere tutti i tipi di operazione tranne certificati di
debito, aste veloci o procedure bilaterali, frequenza prestabilita. L’obiettivo è regolare la
liquidità e controllare l’evoluzione dei tassi che potrebbero subire effetti a causa di
fluttuazioni impreviste della liquidità.
4. Operazioni di tipo strutturale: emissione di certificati di debito, temporanee (aste
standard) o definitive (procedure bilaterali). L’obiettivo è modificare la posizione
strutturale dell’Eurosistema nei confronti del sistema finanziario.
Operazioni attivabili su iniziativa delle controparti: la finalità è immettere ed assorbire le variazioni
eccessive di liquidità a brevissimo termine (overnight). Le operazioni sono sempre a disposizione
delle banche, sono di due tipologie, gestite dalle BCN a tassi definiti dalle BCE:
1. Operazioni di rifinanziamento marginale: ottenere liquidità overnight a fronte di attività
idonee dette stanziabili, il tasso applicato costituisce un limite superiore ai tassi di
rifinanziamento marginale nel mercato interbancario.
2. Le banche utilizzano i depositi overnight presso la BCN a un tasso ufficiale stabilito dalla
BCE che rappresenta il pavimento dei tassi di depositi sul mercato interbancario.
Riserva obbligatoria: depositi per un ammontare di base monetaria pari a una percentuale della
loro attività. È uno strumento che crea domanda di riserva stabile al fine di stabilizzare i tassi di
interesse del mercato monetario, creare il fabbisogno di liquidità del mercato e per controllare
l’espansione monetaria. La riserva dovuta si calcola in relazione del totale dei depositi e certificati
di debito emessi dalla banca con durata inferiore a due anni, escludendo le passività che hanno
come controparte la BCE, BCN oppure un’altra istituzione soggetta al vincolo di riserva
obbligatoria. L’aliquota è pari all’1% ed è remunerata ad un tasso pari al tasso di interesse medio
delle operazioni di rifinanziamento principale dell’Eurosistema. Al fine di stabilizzare i tassi di
interesse c’è un meccanismo di mobilizzazione della riserva su base mensile, quindi basandosi
sulle riserve medie giornaliere detenute in un periodo-mese.
OPERAZIONI NON CONVENZIONALI
Misure in risposta della crisi del 2008, sono state effettuate per fronteggiare i periodi di maggior
tensione nell’autunno 2008 e dopo il 2010 con il dilagare della crisi del debito sovrano e la
possibile implosione dell’area euro. Gli interventi miravano a fornire liquidità alle banche nei
periodi in cui il mercato interbancario era paralizzato. L’obiettivo era quello di preservare la
disponibilità di offerta di credito a famiglie e imprese, nel pieno rispetto dell’obiettivo principale
della stabilità dei prezzi. Gli interventi miravano a ripristinare il meccanismo di trasmissione degli
impulsi dal sistema finanziario all’economia reale. Gli interventi hanno interessato diversi
strumenti e ambiti operativi:
1. Tassi di interesse: sono stati ridotti a più riprese fino ad essere negativi.
2. Attività stanziabili: le garanzie per l’accesso al finanziamento sono state ampliate anche
con titoli di qualità meno elevata e sono aumentate le controparti ammesse al
rifinanziamento
3. Operazioni di rifinanziamento aggiuntive più a lungo termine: obiettivo la creazione di base
monetaria (LTROs). Tali operazioni di mercato aperto si sono aggiunte a quelle regolari. Dal
2015 la TLTROs ha ridotto ancora i tassi di rifinanziamento affinchè lo stimolo passasse
all’economia reale. Dal 2016 sono state effettuate operazioni ancora più vantaggiose
(TLTROs2)
4. Acquisto di titoli: attraverso tre programmi specifici:
 a) Securities market program (2010-2012): con l’acuirsi della crisi del debito sovrano
viene attuato un programma di acquisto di titoli sul mercato secondario per titoli di
stato e privati. Queste operazioni sono state sterilizzate con il riassorbimento della
liquidità e quindi non hanno variato la base monetaria.
b) Outright monetary transactions: mai poste in essere. Erano operazioni di acquisto
definitivo di titoli senza limiti ex ante di durata e entità ma con importanti
condizionalità come l’attivazione di un programma di aiuto finanziario quali il EFSF
(creato in via temporanea per la crisi del debito sovrano) e l’ESM (2012) che lo ha
sostituito.
c) QE (2015): a fronte di una crescita dei prezzi mediamente pari a zero se non
negativa si è deciso di ampliare l’acquisto dei titoli sul mercato secondario sotto
specifiche condizioni senza riassorbire la liquidità. in un secondo tempo sono state
incluse anche le obbligazioni corporate di società non bancarie.
5. Emergency liquidity assistance (ELA): possono essere attivate dalle BCN sotto il controllo
della BCE, servono per erogare liquidità a banche solvibili ma in temporanea crisi di
liquidità.

I MERCATI FINANZIARI
DEFINZIONE E CLASSIFICAZIONE
I mercati si identificano con l’insieme degli scambi di strumenti finanziari. Possono essere luoghi
fisici oppure circuiti telematici.
MERCATI A NEGOZIAZIONE DIRETTA E I MERCATI APERTI
Si collega alla distinzione tra canali finanziari diretti e indiretti e riguarda il grado di
personalizzazione e di standardizzazione dei contratti oggetti di scambio. I mercati a negoziazione
diretta sono quelli in cui gli scambi si concretano in contratti finanziari bilaterali e personalizzati.
Sono strumenti finanziari indiretti come i prestiti creditizi e non, i depositi e i contratti assicurativi.
Sono mercati a negoziazione diretta quello creditizio e quello assicurativo. Elementi rilevanti sono
la ricerca autonoma della controparte e il contatto diretto tra i due agenti economici, hanno
importanza la forza contrattuale e le preferenze delle parti. Tutti gli elementi del contratto
possono essere oggetto di negoziazione e queste caratteristiche di personalizzazione limitano
fortemente la loro trasferibilità. La natura bilaterale crea relazioni finanziarie stabili e continuative,
fondate sulla fiducia reciproca e sulla confidenzialità delle informazioni. Inoltre c’è un’ampia
differenziazione del prezzo degli strumenti negoziati.
I mercati aperti sono fondati sullo scambio di attività finanziarie caratterizzate da una
predisposizione alla circolazione. Due sono gli elementi distintivi: sono titoli autonomi, dato che il
documento incorpora i diritti sia patrimoniali che amministrativi, che sono standardizzati e
presentano caratteristiche identiche per tutti i portatori; presenza di regole e procedure di
negoziazione definite dalle autorità pubbliche che presiedono al funzionamento dei mercati
(mercato aperto pubblico) o da accordi tra privati (mercato aperto privato). La trasmissione di
informazioni avviene attraverso la pubblicizzazione dei prezzi.
MERCATI NAZIONALI E INTERNAZIONALI
Mercato internazionale: due operatori di nazioni diverse o valuta del contratto finanziario
differisca da quella del paese di negoziazione. Tra questi risalta l’euromercato che ha ricevuto un
notevole impulso per la crescente liberalizzazione dei capitali che ha consentito l’emissione e
l’investimento in strumenti finanziari denominati in valute diverse da quelle di negoziazione. Ai
mercati internazionali è riconducibile quello dei cambi.
Mercato nazionale: creazione e scambi di attività finanziarie in valuta nazionale.
MERCATO PRIMARIO E SECONDARIO
Mercato primario: nuove emissioni di strumenti finanziari alla ricerca del primo collocamento. Qui
affluisce la domanda di risorse finanziarie da parte degli emittenti per coprire il fabbisogno di
fondi.
Mercato secondario: negoziazione di strumenti finanziari già in circolazione. Domanda e offerta
sono espressione della volontà negoziale di due investitori che desiderano cambiare la
composizione del loro portafoglio. Qui gli operatori possono smobilizzare l’investimento in titoli
così da rendere indipendente l’holding period dalla scadenza.
La funzionalità del mercato primario dipende dall’efficacia del mercato secondario parlando di
liquidità e la determinazione di prezzi coerenti con il contenuto economico dei titoli. Gli investitori
sono più disponibili a comprare sul mercato primario se il secondario presenta facilità di
smobilizzo e prezzi significativi e quindi anche l’emittente riesce a collocare i titoli a condizioni più
favorevoli. Le nuove emissioni possono essere percepite come azioni intente a rivelare caratteri
dell’attività del soggetto emittente non altrimenti osservabili dal mercato.
ALTRI PROFILI DI CLASSIFICAZIONE DEI MERCATI FINANZIARI
Mercato finanziario: strumenti a medio-lungo termine, o mercato monetario: strumenti che
scadono prima di 12 mesi. Mercato all’ingrosso: operatori professionali in grandi quantità oppure
mercato al dettaglio: generalità degli investitori. Mercati cash (a pronti): negoziazione degli
strumenti finanziari base o mercati derivati (a termine): contratti che derivano da strumenti
finanziari di base.
FORME ORGANIZZATIVE DEL MERCATO PRIMARIO
Le caratteristiche di prezzo-rendimento assunte da un titolo all’emissione sono il risultato delle
opposte esigenze dei prenditori e del sottoscrittore. Nel momento in cui il prenditore propone al
mercato il titolo questi potrebbe non accogliere con favore il titolo proposto, richiedendone una
quantità inferiore oppure la domanda potrebbe essere superiore all’offerta. In entrambi i casi non
viene conseguito l’obiettivo dell’operazione. Il rischio di insuccesso è collegato al rischio di non
allineamento tra domanda e offerta. Bisogna trovare il meccanismo di emissione più efficiente.
L’efficienza si basa sulla capacità di individuare un prezzo dei titoli tale da raggiungere il più
possibile l’equilibrio tra domanda e offerta. Le modalità di emissione sul mercato primario sono:
1. Collocamento privato: contattare direttamente i potenziali investitori cercando un accordo
preventivo sulle caratteristiche dell’emissione (condizioni e quantità). Gli strumenti non
sono destinati al mercato generale quindi hanno meno vincoli informativi e minor costi di
distribuzione e collocamento.
2. Collocamento pubblico: l’emittente per il tramite di un intermediario finanziario si rivolge a
un numero elevato di potenziali investitori. È necessario un prospetto informativo come
obbligo. La funzione dell’intermediario finanziario è quella di consentire una riuscita
dell’operazione in modo rapido e efficiente. Le nuove emissioni sono realizzate da un
consorzio di sottoscrizione e collocamento coordinati da un capofila.
3. Collocamento a condizioni prestabilite: l’emittente definisce tutte le condizioni contrattuali
e la quantità. La sottoscrizione può essere in forma pubblica o privata, una sintesi del
prospetto informativo viene pubblicata sugli organi di stampa. Dopo aver raccolto le
richieste di sottoscrizione si procede all’aggiudicazione. L’allineamento è molto raro e se la
domanda supererà l’offerta deve essere preventivamente definito un criterio di esclusione
delle richieste: privilegiare il tempo, ripartire la richiesta complessiva in modo da
soddisfare proporzionalmente tutti gli investitori (più comune) o selezionare casualmente
gli investitori. L’emittente si espone al rischio di insuccesso in modo pieno per ridurlo può
coinvolgere istituzioni finanziarie.
 4. Collocamento a rubinetto: l’emittente mira a rendere flessibile l’elemento quantità. Nella
fase di offerta viene reso noto tutto meno che la quantità. Nel momento in cui il
sottoscrittore ne fa richiesta, l’emittente procede all’aggiudicazione a condizioni
prestabilite. Si offrono in questo modo i certificati di deposito le cui condizioni di emissione
sono valide fino a modifica e modificandole l’emittente va a variare in modo indiretto la
quantità richiesta dal mercato.
5. Collocamento tramite asta: l’emittente cerca di individuare il prezzo desiderato dal
mercato prima che abbia luogo l’assegnazione dei titoli e spera che con la giusta pressione
dal lato della domanda il prezzo aumenti. L’emittente quindi non comunica il prezzo a cui è
disposto a vendere, questo origina dall’interazione e la competizione tra i potenziali
acquirenti. I meccanismi d’asta impiegati sono: asta marginale per titoli con scadenza
medio lunghe e competitive per i BoT. Le aste sono organizzate dalla banca d’Italia e
possono parteciparvi banche e imprese di investimento.
6. L’emissione di titoli può avvenire attraverso consorzi e sindacati di collocamento o per
sottoscrizione diretta.
FORME ORGANIZZATIVE DEL MERCATO SECONDARIO
I mercati aperti attraverso la determinazione dei prezzi esprimono una valutazione delle società
emittenti e delle loro prospettive economiche e finanziarie. Il prezzo rifletterà l’incrocio tra
domanda e offerta e le prospettive di dividendi futuri scontati per il tasso richiesto dall’investitore.
Il funzionamento dei mercati si valuta attraverso:
1. Efficienza valutativa: se il prezzo riflette il valore fondamentale allora si è in presenza di un
mercato con efficacia valutativa. Questa condizione dipende da diversi requisiti:
disponibilità di tutta l’informazione rilevante, questa condizione è molto difficile da
raggiungere se non attraverso altissimi costi di acquisizione dell’informazione e inoltre
l’asimmetria informativa può realizzarsi sia ex-ante che ex-post (sui risultati realizzati)
attraverso business plan troppo ottimistici o attraverso politiche di redazione del bilancio
non corrette.
2. Efficienza informativa: capacità di reagire alla nuova informazione disponibile secondo uno
schema di interpretazione comune. Se l’informazione disponibile non è tutta quella
rilevante siamo in un caso di efficienza informativa se i prezzi sono basati su una corretta
valutazione dell’informazione disponibile. In un mercato di questo genere l’utilizzo al
meglio di tutta l’informazione non permetterebbe extra-profitti di tipo speculativo
(esempio 100 euro). Numerosi sono i fattori di imperfezione come i costi di transazione, la
razionalità limitata degli investitori cioè le diverse tipologie di investitori con diverse
capacità valutative.
3. Efficienza tecnico-operativa: modalità di funzionamento microeconomico dei mercati sono
rilevanti nel trasformare gli ordini di acquisto e vendita in negoziazioni deve far si che
avvenga al minor costo possibile e quindi con maggiore efficienza. Se gli ordini di acquisto
pervenissero sul mercato contemporaneamente a quelli di vendita ci sarebbe la definizione
di un prezzo e di una quantità, tuttavia si registrano delle asincronie che possono
ostacolare la regolare fissazione dei prezzi.
STRUTTURE DI INTERMEDIAZIONE
Le forme organizzative sono rappresentate da combinazioni tipiche degli elementi strutturali tra i
quali rilevano le modalità di negoziazione e il ruolo degli intermediari mobiliari nel funzionamento
dei mercati.
Mercati a ricerca autonoma: forma non organizzata, incontro diretto tra domanda e offerta.
Questo tipo di mercato presenta tutti gli svantaggi dei costi-oneri e si sviluppa solo quando il
numero di transazioni è molto ridotto.
Mercati dei broker: il broker è un intermediario specializzato nel servizio di ricerca di una
controparte e di contrattazione del prezzo per un cliente in cambio di una commissione, inoltre si
occupa anche di consulenze. Il broker non assume una propria posizione in titoli e quindi non da
certezza che gli ordini vengano eseguiti.
Mercati dei dealer: il dealer offre un servizio di liquidità immediata ponendosi come controparte al
cliente con il suo bilancio, l’impegno a negoziare è generico e riflette valutazioni di convenienza
che sono basate sullo spread che è la differenza tra il prezzo di acquisto e di vendita di un titolo da
parte del dealer. Maggiore è lo spread maggiore è la convenienza per il dealer ad assumere una
posizione sul titolo. Esso esercita la funzione di market maker per alcuni titoli di cui prende
l’impegno formale, lui si impegna a rendere pubbliche con una certa regolarità e per lotti definiti le
condizioni di prezzo a cui è disposto a negoziare, ci troviamo davanti a un mercato quote driven.
Mercato ad asta: gli ordini di acquisto e di vendita confluiscono sul mercato rendendo noti a tutti
gli operatori le diverse combinazioni di quantità-prezzo, quindi il singolo operatore può
confrontare la sua posizione con quella di tutte le possibili controparti. L’asta a chiamata: il
banditore in un dato momento della giornata raccoglie tutti gli ordini e fissa un prezzo in grado di
soddisfarne la maggior parte. Asta continua: gli ordini arrivano durante tutta la giornata e danno
luogo ad una serie di prezzi fissati in relazione alla variazione di domanda e offerta. In questo caso
ci troviamo davanti a un mercato order driven dove le proposte di acquisto, ordinate in modo
decrescente, si incrociano con le proposte di vendita, ordinate in modo crescente, e guidano il
mercato.
Il prevalere di una organizzazione è collegato alle caratteristiche degli scambi sui mercati, come il
taglio e la frequenza che sono inversamente proporzionali.
CARATTERISTICHE DEGLI ORDINI: AMPIEZZA, SPESSORE E ELASTICITA’ DEI MERCATI
Le caratteristiche degli ordini di acquisto e vendita in termini di volumi e frequenza degli scambi
sono sintetizzati in tre concetti:
1. Ampiezza: situazione in cui sul mercato pervengono ordini di acquisto e di vendita da
volumi consistenti, tali ordini riflettono il numero di operatori e di titoli presenti nei loro
portafogli.
2. Spessore: le schede di domanda e offerta risultino articolate, cioè esprimano diverse
combinazioni di prezzi e quantità per ogni singolo titolo oggetto di scambio. Un mercato è
spesso se eventuali squilibri di domanda e offerta trovano espressione in un prezzo molto
prossimo a quello realizzato in equilibrio.
3. Elasticità: eventuali squilibri attraggono nuovi ordini in grado di riportare tempestivamente
in equilibrio il mercato, collegato strettamente alla rapidità con cui l’informazione sui
prezzi e sui flussi di ordini viene resa disponibile agli operatori mettendoli nella posizione di
poter reagire prontamente.
REGOLE DI SVOLGIMENTO DEGLI SCAMBI
Quantitativi minimi: rende più agevole l’incontro delle parti per quanto riguarda la quantità, sono
per convenzione stabiliti in termini di: numero fisico di titoli, valore nominale in euro. La semplice
definizione di un lotto minimo può segmentare gli investitori tra professionisti e piccoli investitori.
Sistema di liquidazione degli scambi: ci sono due tipologie: i contratti a pronti dove la consegna dei
titoli in cambio del denaro avviene entro pochi giorni dalla stipula e i contratti a termine dove la
liquidazione e la consegna avvengono dopo un intervallo di tempo superiore. La procedura di
liquidazione si articola in più fasi tipiche: riscontro dei contratti, compensazione delle operazioni e
rilevazione dei saldi titoli e denaro, regolamento monetario e consegna o ritiro del titolo. In base al
sistema scelto varia anche il rischio corso: rolling settlement impone che tutte le transazioni
effettuate nell’arco di una giornata vengano liquidate a pochi giorni di distanza (a pronti) mentre
l’account settlement prevede che tutti i contratti di un certo periodo vengano liquidati in una
giornata e questo comporta un maggiore rischio di inadempienza.
SEDI DI NEGOZIAZIONE
I mercati finanziari sono storicamente di controllo pubblico per eliminare l’instabilità per evitare
crisi che si propaghino all’economia reale. Solo negli anni recenti c’è stata una privatizzazione dei
mercati dei titoli che ha portato alla nascita di società private che operano ricercando l’efficienza
ma in un quadro normativo e di controlli riconducibile alle principali autorità pubbliche di vigilanza
sui mercati. Si sono andati sviluppando circuiti alternativi che permettono di scambiare titoli non
quotati o quotati in altri circuiti senza sottostare alle norme di selezione degli emittenti e di
determinazione dei prezzi tipiche dei mercati regolamentati. Questo è stato possibile con il
recepimento della MIFID I dove sono stati eliminati gli obblighi di concentrare gli scambi su
mercati regolamentati e introdotte nuove figure di sedi di negoziazione. Con la MIFID II poi ci si è
posti l’obiettivo di sviluppare un mercato unico dei servizi finanziari in Europa, nel quale siano
assicurate la trasparenza e la protezione e la tutela degli investitori. Le sedi quindi previste dalla
direttiva sono i mercati regolamentati, i sistemi multilaterali di negoziazione e i sistemi organizzati
di negoziazione che sono la novità più importante della direttiva in quanto si pone l’obiettivo di
regolamentare le forme di negoziazione over the counter per gli strumenti non-equity (strumenti
finanziari strutturati e strumenti derivati). Nei mercati regolamentati e nel MTF le operazioni si
svolgono secondo norme predefinite mentre il gestore degli OTF ha più margini, le principali
differenze sono che: il gestore di OTF può negoziare solo obbligazioni, strumenti finanziari
strutturati, quote di emissione e derivati, che esegue ordini su base discrezionale e che ha dei
clienti e non dei partecipanti quindi deve rispettare le disposizioni a tutela degli investitori.
BORSA ITALIANA SPA: ORGANIZZAZIONE E OPERATIVITA’
Il suo obiettivo principale è di massimizzare la trasparenza, la liquidità, la competitività e
l’efficienza. Tra le sue responsabilità: vigilare sul corretto svolgimento delle negoziazioni, definire i
requisiti e le procedure di ammissione e permanenza per le società emittenti e per gli
intermediari, gestire l’informativa della società. Si caratterizza per regole formali, soggetta al
controllo dei pubblici poteri e retta sul principio della concentrazione degli ordini e negoziazioni in
un luogo eletto a sede delle contrattazioni tra operatori professionisti che intervengono in veste di
intermediari ufficiali. Le contrattazioni riguardano solo titoli quotati.
MERCATI REGOLAMENTATI GESTITI DA BORSA ITALIANA SPA
MTA: mercato azionario con un’ampia articolazione di emittenti e una gamma di strumenti
finanziari. Si da particolare attenzione ai requisiti di qualità delle imprese che intendono quotarsi e
alla liquidità dei titoli la loro emessi, nel MTA vengono negoziati solo azioni, obbligazioni
convertibili, warrant e opzioni. È diviso in: MTA STAR, con società con capitalizzazione minima di
40 mln e massima di 1mld che si impegnano a soddisfare requisiti di elevata trasparenza, elevata
liquidità (35% flottante minimo) e corporate governance allineata agli standard internazionali.
Presenza di un operatore specialist che funge da market maker per sostenere la liquidità
rispettando uno spread definito da borsa italiana; MTA, capitalizzazione minima 40 mln e flottante
minimo 25%.
MOT: negoziati contratti di compravendita relativi a titoli di stato e obbligazioni, mercato al
dettaglio, taglio minimo 1000 euro, ci sono due segmenti: DomesticMOT, strumenti finanziari
liquidati presso sistemi di liquidazione nazionali, ripartiti in due classi omogenee “titoli di stato
nazionali” e “titoli di debito in euro o altre valute”; EuroMOT, strumenti finanziari liquidati presso
sistemi di liquidazione esteri come ABS, euro-obbligazioni, titoli di emittenti stranieri e altri titoli di
debito. Questi segmenti hanno le stesse funzionalità e fasi di negoziazione.
SISTEMI MULTILATERALI DI NEGOZIAZIONE GESTITI DA BORSE ITALIANE SPA
Possono partecipare solo imprese di investimento, banche e gestori di mercati regolamentati.
AIM Italia: nasce con l’obiettivo di razionalizzare l’offerta di quotazione dedicata alle piccole e
medie imprese e di raccogliere il massimo consenso da società, investitori e operatori. Offre alle
PMI la possibilità di accedere in modo efficiente a una platea selezionata di investitori focalizzati
sulle small caps. C’è un rapporto equilibrato tra adempimenti richiesti alle società e tutela
dell’investitore. In fase di ammissione non è richiesto pubblicare un prospetto informativo, il
mercato si basa sul nominated advisor che è un soggetto incaricato di valutare l’appropriatezza
della società e in seguito assisterla e guidarla durante la permanenza sul mercato. Non è prevista
una dimensione minima, minimo 10% flottante. Nel documento di ammissione vengono
sintetizzati per gli investitori informazioni utili sulla società.
Extra-MOT: obbligazioni già quotate su un altro mercato regolamentato. Il mercato è order driven
come quello EuroMOT con la presenza di specialisti. Dal 2017 è nato Extra-MOT Pro che offre alle
PMI un primo accesso ai mercati di capitali, gli unici requisiti sono gli ultimi due bilanci di cui
l’ultimo sottoposto a revisione contabile e un documento informativo con alcune informazioni
essenziali.
GEM: negoziazione di azioni di emittenti di diritto estero su mercati regolamentati dell’UE e
dell’area OCSE. Permette di negoziare alcuni dei titoli più liquidi dell’area Euro in modo fungibile ai
mercati di prima quotazione.
SeDeX: negoziazione dei covered warrant che sono strumenti emessi da un’istituzione finanziaria
che conferisce all’acquirente la facoltà di acquistare un certo quantitativo dell’attività sottostante
ad un prezzo prestabilito.
QUOTAZIONE E REQUISITI DI AMMISIONE
Processo di quotazione: la quotazione in borsa può avere svariati obiettivi: reperire i capitali
necessari per finanziare un progetto articolato di crescita dimensionale, affermare la visibilità
dell’impresa, rinnovare la governance, fornire possibilità di uscita dall’investimento per investitori
istituzionali e valorizzare adeguatamente l’azienda. L’offerta può avvenire: con alienazione di
azioni possedute dagli attuali azionisti o con sottoscrizione di nuove azioni. Con la quotazione si
riequilibra la struttura patrimoniale della società, c’è però uno sforzo in termini di trasparenza
informativa e organizzazione interna. La domanda di ammissione deve essere sottoscritta dal
legale rappresentante e dall’intermediario che assume la qualifica di sponsor e che assicuri un
ordinato svolgimento della quotazione degli strumenti finanziari, e deve essere inviata a borsa
italiana. Per alcune tipologie di strumenti l’ammissione alla quotazione deve essere preceduta
dalla nomina di uno specialist. Borsa italiana può rigettare la domanda.
MODALITA’ E ORARI DI NEGOZIAZIONE E LIQUIDAZIONE
Tutti i mercati regolamentati sono telematici e order driven oppure ibridi se è necessario
l’intervento di uno specialist. Le modalità di contrattazione sono rappresentate dalle combinazioni
di un sistema di asta e uno di negoziazione continua. Le proposte sono ordinate in base al prezzo e
a parità di prezzo temporalmente. L’asta di apertura e chiusura sono aste a chiamata. Ci sono
diverse fasi:
1. Asta di apertura:
 Fase di determinazione del prezzo teorico dell’asta di apertura: vengono immesse
le proposte di negoziazione con o senza un limite di prezzo. Viene determinato il
prezzo come quello al quale è negoziabile il maggior numero di strumenti finanziari.
 Fase di conclusione dei contratti: non sono accettati più ordini e si effettua la
conclusione automatica dei contratti eseguibili al prezzo di apertura.
2. Negoziazione continua
3. Asta di chiusura: stesse fasi dell’asta di apertura
4. Negoziazione al prezzo d’asta di chiusura: opportunità di esecuzione degli ordini al prezzo
di chiusura
La liquidazione avviene il secondo giorno di borsa aperta successivo alla transazione.
INDICI AZIONARI
Informazioni sintetiche sui prezzi di tutti i titoli o di un loro sotto insieme. Sono strumenti di analisi
ma anche di valutazione della performance, strumenti di gestione del portafoglio e sottostante dei
derivati costituendo così strumenti di copertura delle posizioni e strumenti di trading. Gli indici
azionari possono essere suddivisi in varie categorie in base alla scelta dei pesi: indici equally
weighted, fattori di ponderazione sono uguali per tutti i titoli; indici price weighted, dove il peso
dipende dal prezzo del titolo; indici value weighted che si basa sulla capitalizzazione in borsa del
titolo. Inoltre possono essere classificati in base al settore, alla geografia, alla metodologia di
calcolo e altri modi. L’FTSE MIB è il principale benchmark del mercato azionario italiano composto
da società di primaria importanza e a liquidità elevata nei diversi settori, rappresenta 40 aziende
ed è ponderato in base alla capitalizzazione corretta per il flottante.
MERCATO TELEMATICO SECONDARIO DEI TITOLI DI STATO
Negoziazione dei titoli di stato italiani e altri titoli a reddito fisso, presente in tutti i paesi dell’area
euro. Ha una forte connotazione internazionale e le piattaforme vengono utilizzate
quotidianamente dalle diverse controparti garantendo la liquidità ottimale per tutti i partecipanti.
Si articola in mercati regolamentati e MTF non solo nell’area euro ma anche in US e UK. L’MTS
Italia è organizzato in due segmenti: cash, dove vengono negoziati titoli di stato, e repo, che
costituisce la piattaforma professionale per trading, determinazione dei prezzi e liquidità in tempo
reale per il mercato dei pronti contro termine europei. L’ammontare minimo di negoziazione è 2
mln con multipli aggiuntivi di 0,5 mln.

INTERMEDIARI FINANZIARI
La loro attività tipica è la creazione, la detenzione e la negoziazione sistematica di strumenti
finanziari oltre alla prestazione di servizi a supporto della conclusione di operazioni finanziarie.
Presentano una triplice caratteristica: componenti essenziali del loro bilancio sono le attività e
passività finanziarie, i costi e i ricavi originano dalla produzione e dallo scambio di attività
finanziarie e sono rappresentati da interessi e commissioni, la loro attività è soggetta a una serie di
rischi tipici delle attività finanziarie. Gli intermediari del canale indiretto interpongono il loro
bilancio alla richiesta degli operatori e attuano una trasformazione qualitativa e quantitativa dei
rapporti di natura creditizia a proprio rischio. Fanno parte di questa specie gli intermediari
creditizi, bancari e non, assicurativi e previdenziali. L’assunzione di partecipazioni può avere lo
scopo di controllare l’impresa non finanziaria oppure fornire capitale di rischio. Gli intermediari del
canale diretto offrono servizi a supporto delle scelte di investimento del proprio portafoglio, di
emissione, di collocamento e della negoziazione di strumenti primari. Non hanno rapporti diretti, il
loro obiettivo è trovare soluzioni per la copertura dei fabbisogni finanziari, risolvere problemi di
natura tecnica e gestionale, effettuare l’esecuzione di investimento in maniera rapida e
acquisizione di informazioni. Inoltre questa seconda categoria può essere suddivisa in: imprese di
intermediazione mobiliare con servizi collegati al mercato primario, servizi relativi al mercato
secondario (broker, dealer, market maker) e attività di amministrazione e custodia, consulenza e
gestione di portafoglio. Il servizio di gestione del risparmio è a sua volta diviso in gestione
individuale (anche banche e SIM) e collettiva (SGR, SICAV).
IMPERFEZIONI DEI MERCATI E FUNZIONE ALLOCATIVA DEGLI INTERMEDIARI
La canalizzazione delle risorse verso destinazioni produttive si fonda sulla valutazione e sulla
selezione sistematica di impieghi finanziari caratterizzati da profili di rendimento e di rischio attesi
differenziati. Inoltre le istituzioni hanno anche una funzione di sorveglianza che assolvono nel
verificare ex post le attività dei prenditori finali di fondi e la qualità dei risultati raggiunti. Il
processo di selezione si basa sui prezzi degli strumenti, sui futuri rendimenti attesi e sulla loro
variabilità. Attraverso i prezzi i mercati vanno a fornire indicazioni e segnali per orientare le
decisioni dei prestatori di fondi, è come se la formazione dei prezzi fosse un’aggregazione di
informazioni. I processi di selezione e controllo: gli intermediari diretti concorrono al processo di
aggregazione delle informazioni e alla qualità dei meccanismi di formazione dei prezzi; gli
intermediari indiretti hanno rapporti di tipo bilaterale quindi si basano su informazioni
confidenziali, esperienza e capacità professionali. I meccanismi di controllo sono affidati alla
possibilità di imporre una disciplina di comportamento ai prenditori, specie se partecipa al capitale
di rischio, mentre se è un creditore questi va a valutare l’operato se rinnova o meno il
finanziamento. La solvibilità degli intermediari dipende dal processo di valutazione, di selezione e
di controllo sistematico sui prenditori finali.
INTERMEDIARI FINANZIARI E COSTI DI INFORMAZIONE
Per il trasferimento di risorse, le controparti devono sostenere diversi oneri:
 Costi legati alla divisibilità finita degli strumenti finanziari, collegati alla difficoltà di
conciliare le richieste di entrambi sulla quantità.
 Costi di ricerca della controparte, elevati se il richiedente è poco conosciuto o se la
richiesta ha caratteri di eccezionalità.
 Costi contrattuali: clausole per la tutela verso comportamenti che potrebbero
compromettere la conclusione dello scambio
 Costi informativi: legati alle informazioni per chiudere lo scambio e la valutazione della
controparte al momento dell’investimento iniziale e successivamente
Il livello di tali oneri può risultare inferiore se interviene un intermediario finanziario, dato che lui
può conseguire rilevanti economie di scala. Gli intermediari creditizi possono superare i vincoli
posti dall’indivisibilità degli strumenti finanziari e ridurre i costi di produzione degli strumenti
finanziari mentre nel mercato aperto i costi di collocamento sono inversamente proporzionali al
grado di frazionamento delle passività. Gli operatori possono anche internalizzare in parte gli oneri
complessivi, avvalendosi solo di alcuni servizi.
INTERMEDIARI FINANZIARI E INCERTEZZA
In una relazione diretta tra le controparti i loro bisogni devono essere coincidenti sulle
caratteristiche economiche, tecniche e giuridiche dello strumento finanziario e la sua aleatorietà.
Dato che questo difficilmente si realizza ci si rivolge agli intermediari che hanno una posizione
migliore per una assunzione diretta di rischi dell’intermediazione, dato che possono affrontarli
attraverso appropriate combinazioni di operazioni e di strutture di bilancio, attuando
diversificazione e frazionamenti dei rischi così da ridurre l’incertezza e gestire il rischio di cambio,
grazie alla concentrazione di operazioni finanziarie che negoziano. La loro attività è quella di
attuare una sistematica trasformazione delle scadenze che comporta una scadenza media
dell’attivo maggiore di quella del passivo, proprio questa asincronia è alla base del divario tra tassi
attivi e passivi (redditività) e dell’incertezza temporale dei movimenti di entrata e uscita (liquidità).
Gli intermediari sono in grado di attuare una trasformazione dei rischi e di offrire opportunità di
impiego ad un livello di rischio minore di quello delle proprie attività e di quello degli strumenti
diretti emessi dai prenditori. Quest’ultimi sono disposti a pagare un costo più elevato pur di
ottenere crediti in linea con le loro esigenze. I prestatori di fondi possono accedere a strumenti
facilmente liquidabili ad un tasso di rendimento minore rispetto a quello del mercato aperto.
L’attività di intermediazione e l’accollo di diversi rischi trova remunerazione con la differenza tra i
tassi dell’attivo e del passivo. La capacità di trasformazione dei rischi è anche svolta dalle
compagnie di assicurazione, con la trasformazione di rischi individuali in collettivi. Anche
intermediari mobiliari che svolgono la funzione di gestione delegata dell’investimento vanno a
trasformare i rischi, utilizzando la diversificazione e il frazionamento, senza però interporre il
proprio bilancio nelle operazioni dato che gli investitori rimangono titolari dell’investimento.
INTERMEDIARI FINANZIARI E ASIMMETRIE INFORMATIVE
L’accesso alle informazioni da parte degli operatori non è omogeneo, tra i diversi agenti economici
gli intermediari finanziari sono in una posizione di vantaggio rispetto ad altri soggetti. Nell’ambito
del collegamento diretto l’investitore si trova in condizioni di inferiorità rispetto all’emittente dato
che questi conosce realmente i rischi e le prospettive economiche future che possono indurre gli
investitori a errori di valutazione (adverse selection). Se ci fosse una maggiore disponibilità di
informazioni il problema non si risolverebbe poiché il prestatore non avrebbe la possibilità di
controllare le affermazioni dell’emittente e ci sarebbe un problema di moral hazard
(comportamenti opportunistici). Gli intermediari sono in grado di ridurre il divario di informazione.
Gli intermediari finanziari possono godere di vantaggi informativi anche rispetto agli emittenti se
questi ricorrono in via occasionale all’emissione sul mercato aperto, questo giustifica il ricorso ad
intermediari mobiliari per l’emissione di titoli e il collocamento. Alcune istituzioni come le agenzie
di rating sono specializzate nella valutazione e nel controllo della qualità degli strumenti finanziari,
in funzione del grado di affidabilità degli emittenti. Questo tipo di servizio può essere richiesto sia
dagli investitori sia dagli emittenti che in questo modo possono dare un’informazione attendibile
sul grado di rischio delle passività emesse. Gli emittenti migliori cercano di differenziarsi dalla
media segnalando la diversità di status (misura del dividendo, rapporto di indebitamento). Gli
intermediari finanziari possono anche fungere da produttori di segnali per il mercato, andando a
sottoscrivere a fermo le passività delle imprese oppure agevolandone il collocamento. Agli
intermediari è attribuibile una superiore capacità di valutazione degli emittenti grazie ai vantaggi
informativi dati dalla loro professionalità e specializzazione. Anche gli intermediari creditizi sono in
grado di produrre informazioni riguardo ai debitori in relazione all’attività di selezione e della
successiva sorveglianza e verifica del merito creditizio. Inoltre l’intermediario creditizio ha
informazioni confidenziali di cui diventa custode dato che il rapporto ha base fiduciaria, inoltre le
imprese a volte non vogliono rivelare informazioni che permetterebbero di ottenere prestiti
maggiormente vantaggiosi ma che darebbero informazioni rilevanti ai concorrenti. Attraverso
l’attività di finanziamento l’intermediario mette in gioco la sua reputazione e questa si concreta
anche nel rendere inavvertibili ai suoi creditori i rischi potenziali dell’attività svolta.
I costi di transazione, l’incertezza e le asimmetrie informative sono i parametri che guidano gli
utenti finali nella selezione dei servizi di intermediazione, diretti o indiretti, offerti dal sistema
finanziario.
INTERMEDIARI DEL CANALE DIRETTO
Attraverso l’interposizione del proprio bilancio gli intermediari attuano una trasformazione
qualitativa e quantitativa di alcuni elementi dell’attivo rispetto al passivo. Alcune tipologie attuano
una intermediazione di secondo grado finanziandosi presso istituzioni finanziari anziché presso il
pubblico (società di leasing). Possiamo suddividere questi intermediari in tre classi:
1. Intermediari creditizi bancari: sono il gruppo principale e le loro attività o passività sono
strumenti di debito/credito fruttiferi di interessi. Il risultato economico della gestione
caratteristica è rappresentato dal margine di interesse mentre al risultato complessivo
concorrono anche componenti di ricavo derivanti dalla prestazione di servizi diversi
dall’erogazione del credito e dalla raccolta dei fondi e dall’acquisto e dalla vendita di
strumenti finanziari. A seconda che le loro passività svolgano o meno la funzione di
moneta, gli intermediari possono essere divisi in monetari (banca d’italia e altre banche) e
non. L’attività caratteristica si esplica attraverso l’esercizio congiunto della concessione di
prestiti, della raccolta di fondi e della produzione di proprie passività, sostitutive della
moneta legale. I rapporti finanziari intrattenuti con le controparti sono nettamente
separati ma coordinati e amministrati in via unitaria con assunzione di un rischio pieno.
Oltre alle passività monetarie, la raccolta bancaria si basa anche su strumenti a medio e
 lungo termine. Nella misura in cui la banca ha una raccolta indirizzata al medio lungo
termine, l’allungamento della durata media dell’attivo risulta maggiormente compatibile
con una gestione equilibrata delle scadenze e quindi si riduce il rischio di liquidità. Da
prendere in considerazione il rischio di interesse quando raccolta e impieghi hanno diverse
tipologie di tassi, tra fissi e variabili. Per ridurre i rischi le banche operano sia mediante il
frazionamento e la diversificazione degli impieghi, sia dotandosi di un adeguato livello di
attività liquide prontamente utilizzabili per le esigenze di rimborso delle passività. È
possibile analizzare le caratteristiche essenziali dell’attività di intermediazione delle banche
attraverso le principali voci che ne compongono il bilancio che dal 2005 si redige secondo
standard contabili internazionali. La legislazione comunitaria si è indirizzata a realizzare
un’armonizzazione delle normative dei singoli paesi allo scopo di unificare i diversi mercati
dei servizi finanziari attraverso il mutuo riconoscimento delle normative nazionali. Quindi ci
sarà libertà di circolazione di capitali, libertà di insediamento e di prestazione di servizi
assicurando una maggiore concorrenza. Un soggetto abilitato nel proprio paese di origine
acquisisce il diritto di estendere la sua attività sull’intero territorio dell’UE. Con il
recepimento della direttiva è nato il modello della banca universale che offre tutti i servizi
mutuamente riconosciuti. Vi sono due aree precise che le banche non possono gestire
direttamente: attività assicurativa e gestione collettiva del risparmio, ma possono gestirle
creando delle controllate nell’ambito di una struttura di gruppo. Inoltre c’è la possibilità di
partecipare a delle imprese non finanziare rispettando determinati limiti per non elevare
troppo il livello di rischio. Con la direttiva si è passati anche a una vigilanza prudenziale
basata su requisiti oggettivi per ricercare la stabilità, l’efficienza e la competitività del
sistema finanziario. Al CICE è attribuito un potere di indirizzo nella definizione delle norme
destinate a disciplinare l’attività degli operatori sottoposti al controllo. Al ministro del
tesoro spettano poteri di intervento sanzionatorio su proposta della banca di italia. Alla BdI
sono attribuiti i controlli e il potere di emanare le istruzioni di vigilanza, di adottare
provvedimenti di carattere particolare e di esercitare in concreto la funzione di controllo
nei suoi aspetti di vigilanza regolamentare, informativa e ispettiva rendendo pubblici i
criteri che ne ispirano l’attività. L’accesso al mercato bancario è subordinato
all’autorizzazione della BdI. Il gruppo bancario è definito in base alla sua composizione:
banca italiana capogruppo e società controllate oppure società finanziaria o a
partecipazione finanziaria capogruppo italiana e dalle società bancarie, finanziarie e
strumentali controllate quando vi sia almeno una banca italiana controllata e abbiano
rilevanza determinante le partecipazioni in società bancarie e finanziarie.
2. Intermediari creditizi non bancari: sono istituzioni non bancarie che svolgono un’attività
specializzata su particolari forme di finanziamento in cui il sostegno creditizio è associato
alla prestazione di servizi finalizzati a migliorare la gestione finanziaria. Questi intermediari
hanno il divieto di raccolta di risparmio tra il pubblico, quindi spesso si realizzano
intermediazioni di secondo grado. Gli intermediari sono suddivisi a seconda che siano
emanazione di gruppi industriali, di banche e di joint venture tra banche e imprese: nel
primo caso sono qualificate captive poiché sono finalizzate alla prestazione di servizi
all’impresa controllante e agli stakeholders, nel secondo caso sono creati per esercitare
un’attività che poteva essere svolta direttamente per convenienze organizzative e
economiche, le joint venture realizzano entrambe le finalità sopracitate.
Le società di leasing: finanziamento di acquisto di beni di consumo durevole e di beni di
investimento attraverso una forma contrattuale che prevede la cessione in uso dei beni.
Generalmente all’utilizzatore è attribuita la facoltà di acquistare alla scadenza del contratto
 il bene a un prezzo prefissato. Il locatore riceve il pagamento periodico di un prezzo
prefissato. L’attivo delle società di leasing è composto da attività reali.
Società di factoring: l’attività è l’acquisto dei crediti di impresa. L’intermediario finanziario
acquista i crediti notificando la cessione al debitore e assumendo gli oneri dell’incasso,
della contabilizzazione e talvolta anche dell’insolvenza. Offre quindi un servizio di gestione
dei crediti e eventualmente di natura assicurativa. La società di factoring può assicurare
anche il buon esito dei crediti (cessione pro-soluto) oppure lasciarli sulle spalle del
creditore originale (cessione pro-solvendo). L’impresa cedente può ricevere il netto ricavo
alla scadenza del credito ceduto oppure in via anticipata (funzione creditizia
dell’intermediario)
Società di credito al consumo: erogazione di prestiti esclusivamente alle famiglie destinati a
finanziare l’acquisto di beni di consumo, specialmente, durevoli o semidurevoli. In base alla
modalità di erogazione abbiamo il credito al consumo e il credito rateale. Un’altra
distinzione è tra credito finalizzato dove il venditore del bene sulla base di un accordo con
l’intermediario funge da tramite e il prestito non finalizzato. Il prestito può essere concesso
contro la cessione del quinto dello stipendio (trattenute sullo stipendio).
3. Intermediari finanziari di partecipazione: sono società di capitali, che effettuano
investimenti mobiliari con il fine di esercitare il controllo di altre imprese, oppure istituzioni
finanziarie che svolgono attività di promozione dello sviluppo di imprese industriali,
commerciali e di servizi.
Holdinig finanziarie: realizzano una diversificazione del portafoglio mediante il controllo di
più imprese. Possono essere holding finanziarie o miste, queste sono parte di un insieme di
imprese giuridicamente indipendenti ma connesse da legami azionari. Alle holding di solito
è affidato il ruolo di capogruppo in gruppi di imprese di tipo gerarchico. Le holding
finanziarie sono lo strumento per realizzare una diversificazione di investimenti finalizzati
all’esercizio del controllo di altre imprese e sono la base di riferimento su cui si impernia un
mercato di servizi e risorse finanziarie interne al gruppo dato che pianifica la strategia di
finanza del gruppo, gestisce la tesoreria e la liquidità e acquisisce finanziamenti per conto
delle società del gruppo.
Merchant banks: l’attività può essere svolta da società di intermediazione finanziaria,
banche e SIM, a differenza delle holding non perseguono il fine ultimo di controllo. I
principali servizi sono: assunzione di partecipazioni nel capitale di imprese non finanziarie,
intermediazione mobiliare su mercati secondari, organizzazione di operazioni di
finanziamento e consulenza e assistenza per operazioni di finanza straordinaria. Le
partecipazioni sono di natura temporanea e strumentale e rispondo a criteri di
frazionamento del rischio di portafoglio. Lo scopo è la crescita dimensionale dell’azienda.
Società di private equity: sostegno finanziario attraverso fornitura di assistenza e capitale
di rischio specie nelle fasi iniziali delle imprese (venture capital) o per imprese già
affermate che hanno bisogno di capitali per affrontare importanti processi di crescita, lo
scopo è quello di investire in società con buone prospettive di sviluppo e al momento della
consolidazione disinvestire e realizzare una plusvalenza. Questo servizio comporta elevati
rischi.
4. Intermediari assicurativi
5. Intermediari del canale diretto: offrono una serie di servizi funzionali alla realizzazione
degli scambi, lavorano su tre principali aree:
Servizi all’emissione e al collocamento dei titoli sul mercato primario: consulenza tecnica
circa i fabbisogni dell’emittente e gli strumenti con cui coprirli, le condizioni e le procedure
di emissione e la raccolta di sottoscrizioni attraverso la propria rete di distribuzione. Si può
 aggiungere l’impegno di sottoscrivere: con l’assunzione a fermo l’intera emissione di
strumenti e in questo caso la remunerazione è data dalle commissioni e dallo spread tra
prezzo d’acquisto e vendita oppure con l’assunzione con garanzia i titoli rimanenti dopo
l’emissione che non hanno trovato sottoscrittori. Per fronteggiare i rischi di collocamento
una singola emissione è seguita da più intermediari. Non assume rischi l’intermediario
quando agisce da broker. In caso di eventi di finanza straordinaria l’intermediario può
offrire assistenza nella ricerca di soluzioni finanziarie per la crescita esterna dell’impresa.
Servizi di ricerca della controparte e di liquidità sul mercato secondario: operazioni di
compravendita in conto terzi o in conto proprio, nel primo caso si ricerca semplicemente
una controparte mentre nel secondo si diventa controparte e si attua un servizio di
liquidità al momento dell’esecuzione della transazione.
Servizi di consulenza e di gestione degli investimenti titoli: analisi delle esigenze finanziarie
del cliente, raccolta e elaborazione di informazioni e proposta di soluzioni. Particolare
attenzione rivestono le agenzie di rating che producono informazioni e sono specializzate
nella valutazione dei titoli. I servizi di gestione sono relativi ad attività svolte nell’interesse
della clientela che delega le decisioni di investimento. Nelle gestioni individuali i singoli
investitori possono orientare le scelte dell’intermediario, cosa che non accade nelle
gestioni collettiva.
INTERMEDIARI MOBILIARI
L’attività di intermediazione mobiliare è riservata alle imprese di investimento e alle banche, sono
previste riserve di attività per le società di gestione del risparmio che possono prestare servizi di
gestione su base individuale e di consulenza e i consulenti finanziari che possono prestare servizio
di consulenza. Tra le imprese di investimento sono comprese le SIM, le imprese di investimento
comunitarie e extra-comunitarie (autorizzazione Consob).
1. SIM: ha sede legale in Italia, può avere succursali nel territorio nazionale e operare in uno
stato comunitario svolgendo le attività ammesse al mutuo riconoscimento.
L’autorizzazione è rilasciata dalla Consob, il Ministro del Tesoro ha il compito di precisare i
requisiti di onorabilità degli amministratori e la BdI deve definire i regolamenti sulla sana e
prudente gestione (adeguatezza patrimoniale, contenimento del rischio) che variano in
base al servizio offerto: le attività di negoziazione in conto proprio e di assunzione a fermo
comportano la gestione di un portafoglio con assunzione dei correlati rischi.
2. Società di gestione del risparmio: svolge il servizio di gestione collettiva del risparmio.
Devono essere iscritte in un apposito albo alla BdI che ne è anche autorità di vigilanza.
Queste possono: promuovere, istituire e organizzare fondi comuni di investimento, gestire
il patrimonio degli OICR, prestare servizio di gestione portafogli, istituire e gestire fondi
pensione, servizio di consulenza su investimenti, commercializzare quote o azioni di OICR e
prestare il servizio di ricezione e trasmissione ordini se autorizzate a prestare il servizio di
gestioni FIA
Tutela dell’investitore: la normativa va a garantire la trasparenza e la correttezza dei
comportamenti degli intermediari e la loro sana e prudente gestione. L’obiettivo è la tutela
dell’investitore e la salvaguardia della stabilità del mercato. La consulenza può essere pagata in
base al servizio offerto senza la trattenuta di qualche incentivo sulla base della collocazione, i
produttori devono approvare ogni strumento finanziario prima della sua commercializzazione e
l’emittente deve definire modalità distributive appropriate e le autorità di vigilanza possono
bloccare o limitare la vendita di strumenti finanziari che potrebbero destabilizzare il mercato.
Vengono distinte la clientela al dettaglio dalla clientela professionale. Ci sono tre principali ambiti
regolamentari:
 1. Osservanza di regole e l’uniformità delle procedure nello svolgimento del servizio che
tutelino l’interesse del cliente: si stipula un contratto scritto dove sono specificati i servizi
forniti, la durata, l’indicazione del tipo, della frequenza e dei contenuti della
documentazione da fornire all’investitore a rendiconto dell’attività svolta. Vanno indicate
anche le operazioni che l’intermediario non può compiere senza autorizzazione e se
l’intermediario può delegare a terzi la gestione. L’investitore può recedere sempre dal
contratto o disporre in tutto o in parte dei propri valori. Gli intermediari devono eseguire le
negoziazioni in modo da ottenere il miglior risultato possibile per i suoi clienti.
2. Trasparenza informativa: offerta di un’informazione adeguata a sostenere le decisioni
dell’investitore tutelandolo dai rischi potenziali dell’attività di investimento. Nei servizi di
consulenza su investimenti o gestione devono operare secondo adeguatezza e
appropriatezza, prima di iniziare il servizio di investimento l’intermediario deve acquisire
informazioni sull’esperienza dell’investitore e sulla sua propensione al rischio.
L’intermediario non può prestare servizi prima di aver informato l’investitore su i rischi e le
implicazioni della specifica operazione o servizio.
3. Conflitti di interesse: comportamenti dell’intermediario che possono danneggiare un
cliente in favore di un altro o dell’intermediario stesso. Sono tenuti ad adottare e
mantenere strutture organizzative per individuare e gestire questi casi, nei casi dove la
gestione non sia possibile devono informare il cliente della natura generale e delle fonti di
tali conflitti di interessi, prima di agire per loro conto.

REGOLAMENTAZIONE E VIGILANZA
RAGIONI DELLA REGOLAMENTAZIONE E DEI CONTROLLI DI VIGILANZA
La regolamentazione del settore finanziario è un insieme di norme imposte agli operatori in via
legislativa o amministrativa da parte degli organi di vigilanza, questo processo di
regolamentazione è affiancato da un’attività di controllo che interviene in caso di inadempienza, i
due ambiti sono strettamente connessi infatti l’attività di regolamentazione secondaria e di
vigilanza viene definita funzione di vigilanza, il fine degli interventi è il buon funzionamento
dell’economia e garantire condizioni di continuità, stabilità e efficienza nello svolgimento delle
funzioni del sistema finanziario. I rischi possono determinare un rischio sistemico, quindi un
effetto domino su tutta l’economia, per questo la regolamentazione mira a limitare l’esposizione
ai diversi rischi e imporre presidi idonei come l’adeguatezza patrimoniale. La crisi del 2007
(sistemica) affonda le sue radici in una eccessiva assunzione di rischi e in una funzione di vigilanza
non adeguata.
OBIETTIVI
Gli obiettivi sono da collegarsi alle funzioni svolte dagli intermediari bancari e sono definiti in:
tutela dei risparmiatori, dato che sono i contraenti deboli; stabilità dei singoli intermediari e del
sistema finanziario nel suo complesso, evitando che una crisi idiosincratica possa dare origine a
una sistemica; efficienza, buon funzionamento del canale di intermediazione e della concorrenza,
può definirsi come allocativa, distribuzione di risorse, tecnico-operativa, minori costi operativi per
gli intermediari e quindi di riflesso per il cliente, informativa e valutativa (mercato mobiliare)
quindi la capacità dei prezzi di riflettere le informazioni e fungere da segnale per gli investitori e di
rappresentare attraverso il prezzo il valore fondamentale del titolo; correttezza e trasparenza dei
comportamenti degli intermediari, riguarda il rischio di conflitti di interesse che potrebbero
emergere in caso di banca universale.
Nel canale indiretto l’intervento è più incisivo per conseguire la stabilità degli intermediari, questo
si ricollega al fatto che loro sono controparte diretta degli investitori e per la funzione monetaria
da loro svolta, per evitare crisi sistemiche. Il risparmio raccolto sotto forma di depositi è definito
risparmio inconsapevole e quindi è normale che le misure del canale indiretto siano stringenti.
Inoltre, la stabilità degli intermediari e del sistema sono situazioni necessari per la funzione di
trasmissione della politica monetaria.
Nel canale indiretto gli obiettivi sono la garanzia di correttezza e trasparenza nel comportamento
degli intermediari e dare ai clienti le informazioni necessarie per le scelte di investimento. la
regolamentazione opera su: mercati, ordinato e efficiente svolgimento delle negoziazioni e tutela
degli investitori funzionale alla stabilità del mercato, per questo vengono separate la funzione
organizzativa gestionale da quella di supervisione; intermediari mobiliari, hanno rilevanza
maggiore gli obiettivi di correttezza e trasparenza rispetto a quello di stabilità; emittenti, garantire
che l’accesso sia consentito a che segue le norme di correttezza e trasparenza e la massima
informazione.
STRUMENTI
Gli interventi ex-ante, strumenti e controlli di tre tipi:
1. Vigilanza regolamentare: interviene su aspetti di struttura e operatività e il fine e di
limitare e monitorare l’assunzione di rischi.
Gli strumenti strutturali definiscono e modificano la morfologia del comparto finanziario
interessato e mirano a influenzare in modo diretto il grado di concorrenza attraverso:
controlli all’entrata, regole per l’accesso all’attività; vincoli dell’operatività; restrizioni a
operazioni di finanza straordinaria.
Gli strumenti prudenziali monitorano i rischi assunti dagli intermediari e mirano a
rafforzarne la stabilità, garantendone la liquidità e solvibilità (requisiti di capitalizzazione,
patrimoniali che devono rispettare gli accordi di Basilea, sulla liquidità e limiti
sull’assunzione e concentrazione di rischi)
Controlli di trasparenza e correttezza (fair play regulation) effettuati riguardo alle
caratteristiche dei rapporti negoziali tra cliente e intermediario e le condizioni applicate e
sulle operazioni in titoli e la modalità per garantire che esse siano svolte nell’interesse del
cliente.
2. Vigilanza informativa: monitorare i rischi assunti dagli intermediari, a questi è richiesto
l’invio periodico di flussi informativi. Le autorità sono libere di chiedere altre informazioni.
3. Vigilanza ispettiva: verifiche sul campo periodiche, in caso di esigenza anche non
periodiche.
Gli interventi ex-post: risolvere in modo ordinato i casi di crisi bancarie per scongiurare effetti
sistemici e per evitare ricadute sui depositanti e sull’intera economia. Le soluzioni sono o la
risoluzione, quindi una ristrutturazione che mira a evitare interruzioni nella prestazione dei servizi
essenziali e liquidare le parti restanti, oppure la liquidazione coatta amministrativa.
Assicurazione dei depositi, sistema di garanzia che offre tutela ai depositanti prevedendo rimborsi
entro un certo limite. Si salvaguarda il risparmio inconsapevole e anche la funzione monetaria. È
anche un intervento ex ante da un lato per disincentivare il ritiro e riducendo il rischio di liquidità.
ORGANI DI VIGILANZA
Perseguono le finalità generali della funzione di vigilanza, intervenendo con gli strumenti sopra
individuati. In molti paesi si ha un’architettura di vigilanza per finalità definita “twin peaks” basata
sulle finalità: stabilità e correttezza e trasparenza, e sull’attribuzione ad autorità diversa delle due
diverse funzioni. Un ulteriore obiettivo che è affiancato è quello della tutela della concorrenza con
la relativa autorità. Uno dei limiti di questo approccio è che non è agevole attribuire efficacemente
e chiaramente i compiti alle diverse autorità.
QUADRO REGOLAMENTARE E DI VIGILANZA NELL’UNIONE EUROPEA
Il processo normativo comunitario è basato sul principio della libertà di stabilimento e di
prestazione di servizi finanziari all’interno dei paesi UE e sull’armonizzazione minima degli aspetti
regolamentari. L’impostazione è quella prudenziale e poggia sull’adeguata patrimonializzazione
delle banche a fronte delle dimensioni operative e dell’entità e tipologia dei rischi. Gli intermediari
possono elaborare le loro strategie basandosi su due presidi: adeguate risorse patrimoniali a
fronte dei rischi assunti e un efficace sistema di risk management e una struttura organizzativa
idonea a monitorare e gestire i rischi. Il principale strumento di vigilanza bancaria sono i
coefficienti patrimoniali. Un ulteriore presidio si pone per affrontare il rischio di liquidità. Ci sono
stati dei provvedimenti volti a irrobustire il capital adequacy delle banche di rilevanza sistemica
che hanno requisiti patrimoniali aggiuntivi. Per l’attività di vigilanza l’approccio seguito è definito
risk based e organizational based. Il focus è da un lato verso i rischi assunti e dall’altro sulla
capacità di fronteggiarli attraverso presidi interni, organizzativi e patrimoniali.
ASSETTO DEI CONTROLLI DI VIGILANZA IN UE E ITALIA
Nel 2011 l’UE si è inizialmente indirizzata verso la costituzione di un primo assetto paneuropeo di
vigilanza mantenendo la funzione di vigilanza a livello dei singoli paesi. Verrà raggiunta solo per il
comparto degli intermediari creditizi con il Single Supervisory Mechanism. Si introduce la
distinzione tra vigilanza micro e macro prudenziale, creando due organismi:
1. L’European Systemic Risk Board con competenze macro-prudenziali per limitare il rischio di
crisi sistemiche. Supportato dal punto di vista logistico e operativo dalla BCE, ha compiti di
analisi sul sistema finanziario europeo e la segnalazione di aree di rischio e vulnerabilità.
L’introduzione di politiche macro-prudenziali rimane a discrezione delle autorità nazionali.
L’ESBR può formulare raccomandazioni non vincolanti. Vigila sull’effettiva attuazione delle
raccomandazioni e coinvolge il Consiglio e le autorità di vigilanza europee se non ritiene
opportune le azioni correttive nazionali.
2. L’European System of Financial Supervisors: vigilanza micro-prudenziale relativa alla
stabilità del singolo intermediario. Si compone di tre agenzie, gli European Supervisory
Authorities con competenze sul sistema bancario, mobiliare e assicurativo. Nelle ESA sono
rappresentati i competenti organi di vigilanza nazionali. Hanno diversi compiti:
coordinamento degli organi di vigilanza nazionale e dello scambio tra gli organi, raccolta di
informazioni e costituzione e gestione di base dati comuni per la valutazione dei rischi;
sviluppo di regole comuni per favorire l’armonizzazione della regolamentazione
prudenziale. È importante segnalare il ruolo che ha assunto l’European Banking Authority
nella regolamentazione secondaria degli intermediari creditizi.
Per spezzare il circolo vizioso creatosi con la crisi rischio-sovrano, rischio-banche dal 2012 ha preso
avvio la creazione di una unità bancaria europea che è condizione necessaria affinchè l’ESM possa
ricapitalizzare direttamente le banche in crisi. L’unione bancaria europea si basa su tre pilastri:
1. Vigilanza integrata: applicazione delle norme prudenziali, del controllo dei rischi e della
prevenzione della crisi in tutta l’area.
2. Sistema di risoluzione europeo delle crisi bancarie: permette una liquidazione ordinata
degli istituti in crisi irreversibile. La BRRD prevede piani di risoluzione da mettere in atto in
momenti di crisi. Strada non percorribile è il bail-out (salvataggio esterno a discapito dei
contribuenti). È stato introdotto il bail-in che consente di ridurre il valore delle azioni, di
convertire i crediti in azioni e comunque salva i depositanti fino a 100000€.
3. Sistema europeo di garanzia dei depositi: disciplina armonizzata del funzionamento
nazionale.
Il Single Supervisory Mechanism è un sistema di vigilanza unificato in carico alla BCE per le banche
dei paesi dell’area euro. C’è una suddivisione di compiti tra la BCE e le autorità nazionali. Le
competenze del SSM riguarda la vigilanza prudenziale degli intermediari creditizi (esclusi
trasparenza e correttezza). Alla BCE spetta la vigilanza sulle banche significant che hanno almeno
una di queste caratteristiche: attività>30 mld; ATTIVITA’/PIL>20%, essere uno dei tre maggiori
istituti, richiedere aiuti all’ESM, avere attività transfrontaliere significative. La BCE ha poteri di
vigilanza prudenziale, ispettiva e informativa, coordina le autorità nazionali nell’EBA, per evitare
conflitti di interesse tra la funzione di vigilanza e quella di politica monetaria è stato creato il
supervisory board. Le autorità nazionali mantengono poteri che non riguardano la vigilanza
prudenziale (trasparenza e correttezza, anti-riciclaggio, usura) e la vigilanza diretta su banche less
significant.
Organi di vigilanza in Italia:
 BdI: controlli di stabilità sulle banche less significant. Correttezza e trasparenza, norme
anti-reciclaggio e usura per tutto il sistema bancario. Supervisiona e vigila i mercati
all’ingrosso dei titoli di stato e dei fondi interbancari e, insieme alla BCE, i sistemi di
pagamento.
 Consob: controlli di correttezza e trasparenza su strumenti finanziari, tutela del pubblico
risparmio, regolamentazione della prestazione dei servizi e delle attività di investimento
degli intermediari. Vigila sulla trasparenza e correttezza degli intermediari e sugli emittenti
e ha dei poteri di vigilanza e supervisione generale sui mercati.
 Istituto di vigilanza assicurativa
 Commissione di vigilanza sui fondi pensione
 Antitrust cui compete la vigilanza sul rispetto della normativa antimonopolistica e che
interessa quindi i vari operatori economici e finanziari

SCELTE FINANZIARIE DELLE IMPRESE

BISOGNI FINANZIARI DELLE IMPRESE
La domanda di servizi finanziari da delle imprese è originata da bisogni di finanziamento, di
pagamento, di pagamento e di incasso e di gestione dei rischi puri e speculativi. I servizi sono
suddivisi in: servizi di finanziamento e assicurativi, servizi di pagamento e servizi per la gestione
della liquidità, a ciascuna di queste macro-aree è riconducibile una pluralità di prodotti e servizi
bancari e finanziari
FABBISOGNO FINANZIARIO DELLE IMPRESE
Il fabbisogno finanziario è determinato dalla diversa dinamica temporale dei flussi monetari in
entrata e in uscita. Investimenti destinati a trasformarsi in flussi di cassa ed a riprendere la forma
di attività liquide che presentavano prima del loro impiego in fattori produttivi. Questi impieghi di
fondi sono contabilizzati nel lato sinistro dello SP e rappresentano il capitale investito. Il
fabbisogno finanziario è anche realizzato da fattori esterni la cui influenza si riflette sull’entità dei
ricavi di vendita e sull’ammontare degli investimenti necessari a sostenere l’attività svolta. L’entità
del capitale investito definisce il fabbisogno finanziario totale (Attivo patrimoniale) mentre i debiti
e il patrimonio netto indicano la composizione della copertura (passivo patrimoniale). Per dato
intervallo di tempo è possibile misurare il fabbisogno finanziario addizionale sulla base della
variazione del capitale investito. L’entità dell’incremento dell’attivo consente di individuare le
fonti di copertura attivate. Il fabbisogno esterno indica la parte di fabbisogno addizionale da
coprire ricorrendo a finanziatori esterni attraverso finanziamenti a titolo di debito o di capitale. La
differenza è data dall’autofinanziamento cioè da risorse finanziarie che la gestione aziendale è in
grado di produrre autonomamente, è misurato dall’eccedenza delle risorse generate rispetto a
quelle impiegate nella gestione corrente. L’autofinanziamento netto è costituito dagli utili di
esercizio non distribuiti e reinvestiti nell’attività. Questi aumentati dell’importo relativo agli
ammortamenti del periodo sono definiti cashflow aziendale e indicano l’autofinanziamento lordo.
Il margine operativo lordo (MOL) è una misura del flusso di cassa generato dalla gestione
operativa corrente. Essendo determinato escludendo i costi dell’indebitamento, il margine
operativo lordo è un indicatore della copertura di tali costi ed utile per valutare la capacità
dell’impresa di far fronte al pagamento degli interessi ai creditori.
DURATA DEL FABBISOGNO FINANZIARIO
Gli investimenti comprendono attività a lungo termine (capitale fisso) e a breve termine (capitale
circolante). Le attività reali e finanziarie iscritte nello SP sono classificate in base al grado di
liquidità. Le attività a lungo termine danno luogo ad impieghi pluriennali in fattori produttivi il cui
utilizzo si estende su più cicli di produzione. Il ciclo di rientro degli investimenti tecnici è collegato
alla durata dell’ammortamento. Le attività correnti sono originate da operazioni di acquisto,
produzione e vendita e costituiscono il capitale circolante la cui trasformazione in liquidità si
completa nell’arco di un periodo amministrativo. Alla natura di attività a lungo termine e a breve
termine e all’estensione del loro ciclo di rientro in forma monetaria è correlata la durata del
fabbisogno finanziario generato.
FONTI DI COPERTURA DEL FABBISOGNO FINANZIARIO
L’indebitamento e il netto patrimoniale esprimono le fonti di copertura del fabbisogno finanziario
e indicano la provenienza delle risorse, il tipo di contratto finanziario e la scadenza temporale. Le
risorse finanziarie con vincolo di rimborso si distinguono in debiti a breve termine, esigibili entro
12 mesi, possono essere sia debiti di funzionamento sia debiti finanziari, e in debiti a lungo
termine o consolidati che sono sia debiti operativi (TFR) sia finanziari. Il patrimonio netto è
costituito da capitale sociale e riserve, non prevede vincoli temporali di restituzione. Deriva dai
conferimenti dei soci e dall’autofinanziamento netto. Più è elevato il grado di indebitamento
maggiore è il rischio finanziario dell’impresa. La remunerazione del capitale dei soci è residuale e
può annullarsi fino a risultare negativa per effetto di una eccessiva incidenza degli interessi passivi.
Per i creditori il patrimonio svolge il ruolo di garanzia per eventuali perdite di esercizio, quanto più
esso è elevato tanto maggiore sarà la tutela dei terzi creditori e minore la probabilità di fallimento
dell’impresa.
VALUTAZIONE DELLE CONDIZIONI ECONOMICO-FINANZIARIE DEL PRENDITORE FINALE DI FONDI
Alcune modalità con cui il finanziatore può intervenire per coprire il fabbisogno finanziario
dell’impresa implicano un rischio creditizio legato alle condizioni prospettiche del debitore che
sono da valutare attraverso la valutazione per indici e quozienti.
1. Gli indici di redditività rapportano un flusso economico ad un aggregato del quale si
intende valutare la capacità di produrre un risultato reddituale.
Return Of Equity: sintesi della performance aziendale, misura il rendimento globale
dell’azienda per i portatori di capitale di rischio. ROE=RN/PN
Return Of Assets: il rendimento derivante dall’attività caratteristica dell’impresa rispetto al
totale delle attività. Fornisce indicazione circa la capacità di ottenere un flusso di reddito
dall’attività tipica prescindendo dalla natura delle fonti. Esprime il livello di economicità
della gestione caratteristica. ROA=RO/TA
Return Of Sales: misura del margine percentuale di risultato operativo sul fatturato,
evidenziando la relazione tra prezzi di vendita e costi della gestione caratteristica. Un
peggioramento dell’indice può essere dovuto ad un aumento dei costi più che
proporzionale a quello dei ricavi. ROS=RO/V
Return Of Debts: dal punto di vista dei creditori misura il rendimento del capitale che
hanno investito e dal punto di vista dell’azienda misura il costo del capitale di credito.
ROD=OF/D dove OF=oneri finanziari e D= debiti finanziari di medio o fine periodo.
 TIGEX: misura l’incidenza di tutte le componenti di costo e di ricavo che non rientrano in
quelle della gestione caratteristica. Esprime il contributo della gestione extra-caratteristica
all’economicità della complessiva gestione aziendale. TIGEX=RN/RO
2. Indici di rotazione e di durata: esprimono l’efficienza con la quale l’azienda impiega il
capitale o alcune sue parti. Capacità di tradurre in fatturato le risorse investite,
rapportando le vendite agli impieghi, da qui emerge il numero di volte in cui gli
investimenti sono ruotati. I quozienti di durata sono i reciproci dei quozienti di rotazione:
Rotazione del capitale investito: misura gli investimenti necessari per unità di fatturato. Il
livello dell’indice è fortemente influenzato dal settore di attività dell’impresa. le aziende a
bassa rotazione sono quelle dove servono molti investimenti per ottenere un’unità di
fatturato. Dipendono dalle politiche di gestione del circolante e dall’esternalizzazione che
comprime gli investimenti fissi. È dato da V/TA
Rotazione delle attività correnti: questo indice supera la rotazione delle attività operative
in quanto esclude le immobilizzazioni. Se emerge un andamento difforme tra i due questo
manifesta che il peso del capitale fisso all’interno degli impieghi si è modificato. È dato da
V/AC.
Durata media dei crediti: tempo che intercorre tra la vendita e la riscossione del credito. Al
ridursi dell’indicatore si riduce il fabbisogno originato dagli investimenti in crediti e
diminuisce l’onere di copertura. È dato da (Crediti Commerciali/V)*360
Durata media del magazzino: giorni che passano tra l’inizio del ciclo operativo e la sua
conclusione, si calcola rapportando il magazzino finale alle vendite giornaliere (V/360).
Durata media dei debiti commerciali: indica la capacità di trasferire sui fornitori parte del
fabbisogno finanziario. È dato da (Debiti Commericali/acquisti)*360.
Ciclo commerciale: si ottiene sommando la durata media dei crediti e del magazzino al
netto di quella dei debiti. Se è bassa o negativa indica che l’azienda scarica sui fornitori il
fabbisogno finanziario e indica creazione di liquidità.
3. Indici di indebitamento: analizzano la struttura finanziaria e producono informazioni circa il
livello di indebitamento e la composizione dei debiti per natura o per durata.
Data la relazione Attivo=passivo+PN possiamo arrivare a Passivo=attivo-PN. Il rapporto
TA/PN (grado di indebitamento) indica quante volte l’attivo supera il patrimonio netto. Un
valore pari a 1 indica che tutti gli impieghi sono finanziati dal patrimonio netto, più il valore
è maggiore di uno più si fa ricorso all’indebitamento.
Un altro modo per esprimerlo è il grado di leverage dato da debiti/PN, infatti il livello di
indebitamento è pari a (1+debiti totali/PN)
4. Indici di liquidità:
Rapporto corrente: AC/E dove E indica le passività scadenti entro l’esercizio successivo. Un
rapporto almeno pari a uno indica la capacità di far fronte ai debiti in scadenza.
Acid test: (AC-Magazzino)/E, un valore vicino all’unità indica che l’impresa ha la capacità di
rimborsare i debiti senza fare affidamento alla monetizzazione del magazzino.
Le condizioni di liquidità possono essere espresse in valore assoluto attraverso il capitale
circolante netto e il margine di tesoreria.
PRINCIPALI RELAZIONI TRA GLI INDICATORI
I diversi schemi di coordinamento partono dal ROE cercando di valutarne le principali determinanti
con l’obiettivo di effettuare confronti temporali o interaziendali sulla base del valore e della
dinamica dell’indicatore di partenza. Ci sono due modi per scindere il ROE:
1. Relazione moltiplicativa: ROE=RN/PN=RO/TA*TA/PN*RN/RO. I fattori che influenzano il
ROE sono la gestione caratteristica, la struttura finanziaria e la gestione extra-
caratteristica. Per la gestione caratteristica il punto di avvio è rappresentato dall’analisi del
 ROA che dipende dalla redditività delle vendite e dalla rotazione del capitale investito:
ROA=RO/TA=RO/V*V/TA. L’analisi della gestione caratteristica si può approfondire
valutando la composizione percentuale del conto economico mentre l’indicatore del
turnover dipende dal capitale fisso e attivo corrente. L’analisi della struttura finanziaria
parte dal grado di indebitamento e poi si può approfondire distinguendo tra debito verso
fornitori e verso banche. Il rapporto di indebitamento tende a crescere al crescere del
debito e ciò ha un effetto moltiplicativo sul ROE mentre il TIGEX tende a ridursi
all’accrescersi del debito perché è inversamente proporzionale agli oneri finanziari, questi
due effetti congiunti sono definiti con l’espressione “leva finanziaria”.
2. Relazione additiva: ROE=ROA+(ROA-ROD)*DEBITI/PN*RN/RC
La differenza tra ROA e ROD indica il segno della leva finanziaria, se negativa allora il
ROE<ROA, se positiva il rendimento che l’impresa trae dal capitale investito è maggiore al
costo che sopporta per procurarsi il credito. Il confronto con il ROA permette di verificare
se l’impresa è in grado di coprire gli oneri finanziari e di trarre profitto dal maggior capitale
investito ottenuto mediante l’indebitamento.
SERVIZI DI FINANZIAMENTO
Rispondono all’esigenza di coprire il fabbisogno finanziario. I servizi offerti si distinguono in base al
coinvolgimento del patrimonio della banca.
FINANZIAMENTI
I prestiti per cassa rappresentano operazioni di finanziamento contraddistinte dall’esistenza di due
contrapposte prestazioni aventi per oggetto somme di denaro. Comprendono un insieme
composito di operazioni con diverse caratteristiche tecniche (modalità del rimborso, uso del
beneficiario, determinazione del prezzo, garanzie). Prima della concessione c’è una fase di
valutazione della capacità di rimborso e dei progetti di investimento. Prima di definire le
caratteristiche tecniche del finanziamento la banca decide l’ammontare dei fondi da mettere a
disposizione. Il fido bancario è l’importo massimo che la banca ha deciso di concedere. Il fido
utilizzato è la parte effettivamente utilizzata mediante una gamma di forme tecniche di prestito
scelte in base alle esigenze e preferenze reciproche. La valutazione è di natura quantitativa e
qualitativa (posizionamento azienda, business plan) e assume rilevanza anche la possibilità del
richiedente di fornire garanzie accessorie al prestito. Con gli accordi di Basilea è stato introdotto lo
strumento del rating che consiste in un sistema oggettivo di valutazione del rischio di credito delle
imprese affidate. Il rating consente alle banche di raggruppare i richiedenti in classi di rischio
omogenee e di decidere se concedere o meno il prestito. Il rating può essere modificato nel tempo
in base ai controlli continuativi (monitoring) e ci può essere un passaggio ad una classe di rischio
superiore o inferiore (rischio di migrazione). L’inclusione in una determinata classe consente alla
banca di individuare il giusto premio per il rischio per la determinazione del tasso di interesse da
applicare. È possibile distinguere i prestiti in relazione alla scadenza:
1. Prestiti a breve termine: generano dalla gestione del capitale circolante, quindi figurano
forme tecniche di finanziamento con una stretta congiunzione con i servizi di incasso e
pagamento offerti dalla banca.
Le esigenze di liquidità e di elasticità di cassa sono soddisfatte dalle aperture di credito
corrente, questo consente di effettuare prelevamenti e rimborsi a valere sulla disponibilità
originaria del fido ottenuto. La banca si obbliga a tenere a disposizione una somma di
denaro per un periodo di tempo o a tempo indeterminato, nell’ultimo caso entrambe le
parti hanno facoltà di recesso, la banca erogante si tutela inserendo clausole che le
consentono piena e incondizionata facoltà di recesso. Si distingue tra apertura di credito
semplice (solo prelevamenti) e apertura di credito in conto corrente (prelevamenti e
versamenti). Come per il deposito bancario la banca mette a disposizione il denaro
 necessario e si impegna a svolgere per conto del cliente una serie di incarichi e di
operazioni di pagamento e di incasso, l’unico vincolo è che il saldo a suo debito non superi
l’importo del fido. Gli interessi, computati sulla base di tassi superiori a quelli applicati sulle
altre operazioni di credito, vengono calcolati, solo sul capitale utilizzato, e addebitati
trimestralmente. Altro onere sono le commissioni, maggiore è il numero di movimenti
maggiore sarà l’importo delle commissioni. L’apertura di credito può essere concessa in
bianco o con garanzie personali o reali così da attenuare gli effetti negativi che la banca
subirebbe in caso di default.
Lo sconto: la banca, previa deduzione degli interessi, anticipa al cliente l’importo di un
credito verso terzi mediante la cessione salvo buon fine. Può collegarsi all’esistenza di un
castelletto (fido utilizzabile) attribuito all’impresa affidata qualora voglia sistematicamente
anticipare i crediti.
Anticipazione garantita da crediti o merci: prestito monetario a breve termine con
scadenza determinata garantito da pegno di merci, di valori mobiliari o crediti. Si compone
di due contratti: uno di prestito e uno accessorio. L’importo del fido è commisurato al
valore di perizia del bene mobile in garanzia dal quale viene dedotto un certo scarto
percentuale per tutelare la banca per le oscillazioni del valore del bene in garanzia.
Riporto: si compone di due operazioni, una a pronti e l’altra a termine, di segno opposto. Si
tratta di un’operazione di borsa rivolta al finanziamento della speculazione al rialzo e al
ribasso.
Factoring: tecnica finanziaria basata sul trasferimento di crediti commerciali che
all’erogazione di un finanziamento associa le prestazioni di servizi di gestione dei crediti
ceduti. I servizi offerti sono: finanziamento nella forma del regolamento anticipato dai
crediti commerciali ceduti, possibilità che il cessionario si faccia garante del buon fine del
credito e gestione dei crediti commerciali per conto del cliente. Il factor valuta il
portafoglio crediti dell’impresa scegliendo quelli oggetto di cessione, che possono essere
anche crediti futuri. Il factoring è un prodotto in parte finanziario e in parte di gestione.
2. Prestiti a medio-lungo termine: soddisfare esigenze di fabbisogno durevole e permanente
(investimenti in capitale fisso e crescita esterna). È bene che le forme di finanziamento
siano coerenti con l’orizzonte temporale dei benefici attesi. Richiedono un maggior
coinvolgimento dell’intermediario e una valutazione più approfondita sulla validità dei
progetti di investimento.
Mutuo: l’impresa finanziata si obbliga a restituire mediante pagamenti periodici, rate,
composte da una quota interessi e una quota capitale. Il piano di ammortamento è il
progetto di restituzione del debito, le rate possono avere periodicità variabile e sono di
norma costanti o decrescenti. Il contratto di mutuo può prevedere che trascorra un
periodo di tempo prima che il prenditore debba iniziare a restituire il capitale, infatti nel
pre-ammortamento la rata è costituita da soli interessi. Il mutuo può essere a tasso fisso,
variabile se si adegua alle situazioni di mercato e somma alla parte variabile (tasso base di
riferimento) una componente fissa o spread, misto se passa da variabile a fisso a scadenze
oppure per eventi specificati nel contratto. La componente di costo principale sono gli
interessi a cui si aggiungono altri oneri e commissioni, il costo complessivo del mutuo è il
TAEG su base annua. Il mutuo può essere chirografario o ipotecario (immobili) o privilegio
(impianti).
Prestiti in pool (stand-by e evergreen): linee di credito per importi elevati erogate da pool
di banche. Il prestito viene ripartito tra tutte le banche partecipanti che sono istituti di
minore dimensione e la banca capofila che è un istituto di grandi dimensioni con alto
standing creditizio. Hanno un’elevata elasticità di utilizzo e rimborso, consentono
 all’impresa di poter contare sulla certezza della copertura del fabbisogno per il periodo
prefissato (stand-by) o fino alla revoca (evergreen). I finanziatori possono programmare i
flussi essendo previsto un largo preavviso sia per i prelievi che per i versamenti. Le
condizioni del tasso seguono l’andamento del mercato, è previsto il pagamento di una
commissione di affidamento.
Leasing: alla base del finanziamento vi sono una prestazione di tipo reale (cessione in
locazione di un bene) a fronte di una controprestazione monetaria nella forma di un
canone periodico cui può aggiungersi il riscatto o la restituzione del bene locato. Si
distinguono due tipologie di leasing: operativo e finanziario. Il primo è un’operazione che
ha una durata inferiore alla vita economica del bene locato che si caratterizza per un
elevato tasso di obsolescenza, per questo il riscatto del bene avviene raramente. I servizi di
assistenza e manutenzione a carico del soggetto locatore. Nel secondo caso si tratta di un
finanziamento vero e proprio. Risulta più flessibile in termini di tipologia di beni, la durata
dell’operazione risulta correlata con la durata economica e fiscale del bene locato. I canoni
sono comprensivi dell’ammortamento del bene, degli interessi e del ricarico
dell’intermediario. In questo caso è frequente il riscatto del bene. I principali vantaggi sono
la rapidità e snellezza delle relative pratiche, immediata disponibilità del bene, vantaggi
fiscali e possibilità per l’impresa locataria di ottenere la copertura totale del fabbisogno
finanziario connesso con l’investimento effettuato.
CREDITI DI FIRMA E GLI IMPEGNI
Impegni patrimoniali che la banca si assume garantendo, con la propria firma, un’obbligazione di
un proprio cliente. Per la banca questa forma di finanziamento rappresenta un modo di assistere il
cliente nella propria copertura finanziaria senza che essa debba ricercare i fondi sul mercato dei
depositi. Implica un’esposizione al rischio di adempiere. Tra le forme principali ci sono: l’avallo di
cambiali e effetti, garante del buon fine dell’obbligazione contratta dal beneficiario; fideiussione
bancaria, garanzia dell’esecuzione tempestiva delle obbligazioni contratte dal cliente, in questo
caso la durata può essere determinata o a discrezione della banca.
FINANZIAMENTO MOBILIARE
Il finanziamento bancario può avvenire nella forma di acquisizione di valori mobiliari emessi dal
debitore. Limita le possibilità di guadagno connesse all’attività di finanziamento, aumenta la
flessibilità con cui la banca può gestire i propri impieghi e accresce il grado di liquidità del suo
attivo.
Servizi di sottoscrizione e collocamento: l’intervento di un intermediario nella fase di collocamento
dei titoli sul mercato è inversamente proporzionale al grado secondo cui le informazioni relative
alla qualità dell’emittente risultano diffuse tra gli investitori. Il servizio di sottoscrizione consiste
nell’acquisto di titoli emessi ad un prezzo determinato e l’assunzione conseguente del rischio di
variazione del prezzo. Spesso viene prestato anche il servizio di sostegno alla quotazione dei titoli
emessi durante la fase di negoziazione sul mercato secondario.
Servizi di corporate finance: assistenza alle imprese in relazione alle proprie decisioni relative al
ricorso ai mercati per la copertura del fabbisogno finanziario. Con il servizio di promozione offre
questo tipo di consulenza. Quando il fabbisogno finanziario origina da decisioni di fusioni o
acquisizioni, questa è l’area dei servizi identificata come finanza straordinaria.
Servizi assicurativi di copertura rischi finanziari: copertura dei rischi di interesse e di cambio che le
banche offrono o negoziando i contratti di copertura sui mercati (ricerca della controparte e
consulenza) oppure ponendosi come controparte e disegnando contratti ad hoc e ponendo il
proprio patrimonio a rischi di perdite.
SERVIZI DI PAGAMENTO ALLE IMPRESE
Una efficiente gestione della tesoreria richiede la disponibilità e l’accesso a strumenti e servizi di
trasferimento del denaro in grado di assicurare adeguate condizioni di sicurezza e costo. L’utilizzo
di questi è determinato dalla natura e dalle caratteristiche delle relazioni con le controparti e dalla
necessità di realizzare una efficiente gestione della liquidità aziendale. L’impresa necessita di
strumenti e procedure veloci, standardizzate e affidabili per limitare i costi amministrativi,
finanziari per il trasferimento e per acquisire l’esito degli incassi e la sicurezza del potere
liberatorio dell’atto di pagamento.
Disponibilità e accesso agli strumenti di pagamento: l’esigenza è che lo scambio di beni e servizi
possa essere regolato attraverso l’utilizzo di strumenti sostitutivi della moneta che ne consentano
la circolazione in tempi e in luoghi diversi da quello dello scambio. Per utilizzare la moneta
bancaria o postale ci devono essere strumenti e procedure che ne consentano il trasferimento
della titolarità della moneta stessa, documenti come l’assegno, la ricevuta bancaria, la carta di
credito e di debito. L’attribuzione definitiva della disponibilità dei fondi rimane subordinata al
buon fine dell’assegno. Le procedure di pagamento hanno lo scopo di agevolare il passaggio del
mezzo monetario da un operatore all’altro senza sostituirsi alla moneta bancaria nel processo di
pagamento.
Sicurezza degli strumenti di pagamento: la sicurezza è definita in termini di solidità dei rapporti
fiduciari che si vengono a creare per effetto dell’utilizzo di strumenti sostitutivi della moneta. Nel
pagamento con assegno ci sono diversi presupposti fiduciari: il primo è la solvibilità della banca
rispetto al depositante, infatti la possibilità di accreditare l’importo di un assegno sul conto della
banca del beneficiario presuppone che questi abbia accordato fiducia alla capacità della sua banca
di convertire la moneta da bancaria in legale; il secondo riguarda la relazione tra le due controparti
che utilizzano moneta bancaria come mezzo di pagamento, cioè se l’assegno del pagante sia
veramente coperto in termini di fondi sul suo conto corrente; il terzo interessa le banche coinvolte
nel regolamento dei pagamenti poiché la banca trattaria risulterà debitrice della banca del
beneficiario trasformando il debito verso il suo cliente in un debito verso la banca del beneficiario.
Efficienza del regolamento dei pagamenti: il sistema dei pagamenti presenta un profilo tecnico-
operativo che riguarda le procedure con cui avviene lo scambio dei documenti, delle informazioni
contabili e della base monetaria tra le banche. Le banche devono garantire l’esecuzione delle
seguenti fasi operative: scambio di documenti e delle informazioni contabili-amministrative
relative alle operazioni di incasso e pagamento svolte per conto dei clienti, compensazioni delle
posizioni debitorie e creditorie reciproche, liquidazione in base monetaria delle posizioni. Questo
scambio è reso possibile da infrastrutture informatiche e da regole e procedure uniformi per tutti
gli operatori.

SCELTE FINANZIARIE DELLE FAMIGLIE

LE DECISIONI FINANZIARIE DELLE FAMIGLIE
Sono indicate come famiglia tutti gli agenti economici che a fronte della cessione a terzi di fattori
di produzione ricevono una remunerazione o beneficiano di trasferimenti di redditi destinati ad
alimentare l’acquisto di beni di consumo e di servizi prodotti dalle imprese. I redditi percepiti di
norma superano le spese per consumi generando un risparmio che è la base dell’investimento,
questo può essere rappresentato in spese in conto capitale (abitazioni) oppure come acquisto di
attività finanziarie. Per le unità economiche è cruciale l’obiettivo di trasferire nel tempo il potere
d’acquisto che si rende disponibile per effetto delle decisioni di risparmio e che può essere
conservato e valorizzato attraverso decisioni di investimento. I contratti di natura finanziaria
rispondono a tale esigenza grazie alla loro natura monetaria e alla remunerazione prevista.
L’obiettivo è la massimizzazione della remunerazione degli investimenti con quello di contenere i
rischi associati alle attività finanziarie oggetto dell’investimento. Una prima caratterizzazione delle
decisioni è la dimensione temporale. Secondo i paradigmi di Friedman e Modigliani il consumo e il
risparmio dipendono oltre che dalla ricchezza totale, anche dall’aspettativa di vita degli individui;
le variazioni di reddito sono più rilevanti se permanenti invece che temporanee. Una seconda
caratterizzazione sono gli obiettivi e le opportunità di conservazione e valorizzazione nel tempo
delle risorse finanziarie disponibili a essere investite. Le scelte sono attività finanziarie che si
differenziano in relazione alle diverse combinazioni di rischio, rendimento atteso, scadenza e
liquidità. I bisogni che spingono alla scelta si distinguono in: bisogno di protezione che porta a
soluzioni finanziarie che danno la possibilità di cautelarsi contro eventi che possono pregiudicare
la capacità di produrre reddito in futuro (scelte assicurativo previdenziali); desiderio di
incrementare la ricchezza che porta a investimenti finanziari in grado di assicurare i maggiori
risultati economici per dati livelli di rischiosità. La duplice dimensione rischio/rendimento dipende
dalla propensione dell’investitore a assumere diversi gradi di aleatorietà dei risultati attesi. La
dimensione soggettiva dipende dalle caratteristiche socio-economiche dell’individuo quali l’età, la
scolarizzazione. Il modello di Markowitz spiega come la propensione al rischio-rendimento si
accorda con la scelta dell’attività finanziaria: l’investitore alloca le ricchezze sulla base del
rendimento atteso e del rischio di portafogli di attività finanziarie e sulla sua propensione al
rischio. Da qui nasce il principio di diversificazione finanziaria secondo il quale il livello di
remunerazione degli investimenti deve essere adeguatamente accompagnato da un obiettivo di
contenimento della variabilità dei risultati attesi. Una terza caratterizzazione della scelta riguarda
la liquidità e gli strumenti di pagamento.
BISOGNI FINANZIARI DELLE FAMIGLIE E SERVIZI BANCARI, FINANZIARI E ASSICURATIVI
Il percorso decisionale che porta la famiglia ad effettuare scelte in merito al patrimonio e a flussi di
risparmio generati periodicamente può essere formalizzato in un’attività di pianificazione
finanziaria. Prima si valuta il patrimonio disponibile e da come può essere alimentato dai flussi
futuri. Questa grandezza patrimoniale è la base su cui vengono costruiti gli scenari di
remunerazione futura. Dopodiché si guarda ai bisogni di natura finanziaria rispetto al diverso
contenuto previdenzialistico assicurativo e al grado di avversione al rischio, strettamente collegata
è la valutazione dell’orizzonte temporale che si riflette sulla stabilità delle decisioni di
investimento. Infine c’è l’esame della gamma di attività finanziarie, in relazione ai profili di
redditività, variabilità, liquidità naturale e di mercato si sceglie quella associabile ai bisogni
dell’investitore.
PRODOTTI BANCARI E SERVIZI DI INVESTIMENTO
La principale area di prodotti e servizi finanziari riguarda quelli che soddisfano in via privilegiata le
esigenze della clientela di incrementare le risorse finanziarie che si rendono periodicamente
disponibili per effetto di una eccedenza di redditi rispetto alle decisioni di consumo e di
investimento reale. Una prima differenziazione è tra i prodotti creditizio-bancari e mobiliari:
1. Natura creditizio-bancaria: servizi riconducibili alla raccolta bancaria diretta concretizzata
nella provvista di fondi con vincolo di restituzione alle scadenze contrattualmente definite.
La banca crea l’attività finanziaria adattata alle combinazioni di rendimento, liquidità e
rischio. Tra le principali abbiamo:
Depositi: l’intermediario assume le vesti di debitore e si obbliga a restituirla a scadenza
concordata o a richiesta del depositante. È un deposito irregolare, i depositanti oltre a
usufruire dei servizi di custodia e remunerazione del capitale possono godere dei servizi
collegati. La banca ottiene le risorse necessarie per sostenere le attività di prestito e
investimento in titoli. i depositanti possono essere sia unità in surplus che in deficit. Le
risorse monetarie possono essere accumulate sul conto di deposito in maniera
permanente oppure transitoria. La prima si sceglie quando si hanno una quantità esigua di
risorse e l’individuo è avverso al rischio quindi preferisce non partecipare al mercato. Nelle
forme contrattuale dove c’è il rimborso a vista delle somme depositate è implicita la
possibilità di utilizzare il deposito come mezzo di pagamento. Quindi ha una duplice natura:
attività finanziaria e mezzo di pagamento. Rispetto a queste due funzioni possiamo
distinguere: il deposito a risparmio e il deposito in conto corrente. I depositi postali e
bancari fruiscono di un sistema di garanzia per un massimo di 100000€.
Depositi bancari in conto corrente: diretti a soddisfare le esigenze di gestione del denaro. È
un deposito collegato a un conto corrente, cioè un contratto con il quale la banca si
impegna a svolgere una serie di incarichi e di operazioni di pagamento e di incasso su
ordine del cliente stesso. Questo conto corrente viene indicato come passivo poiché la
banca assume la veste di debitore e effettua la raccolta di risorse monetarie. Per il
depositante il conto corrente svolge una funzione di cassa e costituisce lo strumento
tecnico su cui vengono convogliati tutti i rapporti che intrattiene con l’intermediario
bancario e postale. I fondi necessari per le operazioni che la banca compie per nome del
cliente sono forniti dallo stesso attraverso versamenti vari, sul conto confluiscono anche i
rapporti di finanziamento. La differenza tra accrediti e addebiti è il saldo del conto. Il saldo
contabile si riferisce alla sola somma algebrica, il saldo disponibile è l’importo che può
essere effettivamente realizzato e il saldo liquido indica la somma su cui vengono calcolati
gli interessi ed è determinato in base alla data-valuta delle operazioni registrate. Il costo
per il depositante è formato da una componente fissa e da una variabile che dipende dal
tipo e numero di operazioni. La banca può consentire al cliente di disporre di pagamenti
per somme superiori al credito risultante dal conto mettendo a disposizione una soma
definita con la concessione di un fido bancario (linea di credito per elasticità di cassa). La
banca fissa un tasso sui saldi a suo credito superiore a quello sui saldi a suo debito oltre al
pagamento di una commissione per il servizio.
Depositi a risparmio: soddisfano i bisogni di investimento attraverso la remunerazione di
una somma definita a fronte di una limitazione sulla disponibilità delle somme depositate.
Non è associato l’uso di servizi di pagamento. Si distingue normalmente tra deposito a
risparmio liberi (non ci sono restrizioni su versamenti e prelievi e ci sono anche semplici
servizi di pagamento) e deposito a risparmio vincolato (vincoli temporali in merito alle
operazioni di prelievo).
Una ulteriore distinzione è tra depositi derivanti da una negoziazione tra banca e
depositante (prova è esistenza del libretto) e quelli comprovati da un certificato, con
caratteristiche standardizzate, suscettibili di negoziazione nei confronti dei terzi.
Certificati di deposito: più standardizzato e meno elastico in termini di liquidità. Ricevuta
rilasciata a fronte di un deposito dove sono esplicitate tutte le condizioni del rapporto
banca-investitore. Raccolta bancaria con scadenza che va dal brevissimo al medio termine,
con condizioni di remunerazione generalmente superiori di quelle dei depositi bancari,
rispetto a questi ha meno liquidità. Nella realtà scontano l’assenza di un mercato
secondario organizzato, nonostante siano negoziabili sui mercati.
Obbligazioni bancarie: raccolta con scadenza oltre il breve termine. Possono avere la forma
di obbligazioni convertibili, ordinarie o cum warrant. Nelle prime c’è la possibilità di
trasformare il contratto di debito in partecipazione, le seconde possono essere indicizzate
o fisse. Danno la possibilità alla banca di impiegare le risorse oltre il breve termine
riducendo i rischi di liquidità connessi ad una eccessiva asincronia, se sono emesse da
banche quotate sono negoziabili sul mercato di Borsa. Nelle terze c’è la facoltà di
incrementare il capitale sociale della banca con la differenza che l’esercizio del warrant non
comporta l’estinzione dell’obbligazione. Il vantaggio per le banche risiede nella possibilità
 di finanziarsi a tassi inferiori rispetto a quelli di mercato con la possibilità futura di
aumentare il suo capitale sociale mentre per gli investitori la convenienza sta nella
rivalutazione dell’azione sottostante.
Operazioni pronti contro termine: importante strumento di raccolta bancaria e strumento
di diversificazione per gli investitori. Si tratta di una cessione dei titoli detenuti dalla banca
e un riacquisto a un prezzo maggiorato. Per la banca l’operazione consente di integrare
proprie fonti di provvista senza dover ricorrere ad eventuali smobilizzi del portafoglio titoli.
Per la clientela l’operazione è uno strumento altamente flessibile e improntata al
brevissimo termine e la remunerazione è l’alternativa più efficiente ai titoli di stato.
2. Natura mobiliare: assistenza e consulenza all’investitore, oppure se delegati possono
gestire il portafogli:
Consulenza all’investimento: va detto che al crescente volume delle informazioni
economiche e finanziarie non corrisponde generalmente una proporzionale capacità degli
investitori individuali di gestire il maggior flusso informativo. Questo giustifica i servizi di
consulenza che riguardano da un lato le combinazioni richieste di rischio, rendimento e
liquidità e dall’altro gli strumenti finanziari offerti.
Negoziazione di titoli per la clientela: la funzione di sottoscrizione/acquisto diretto e
vendita di strumenti finanziari viene svolta dalle famiglie con l’ausilio di intermediari in
qualità di dealer o broker.
Gestione delegata dell’investimento: si affida a un operatore specializzato la costruzione di
un portafogli tecnicamente efficiente. Si configura come un investimento diversificato che
consente alla clientela la valorizzazione del proprio patrimonio attraverso un’opportuna
diversificazione del portafoglio. I portafogli possono essere gestiti individualmente o in
modo collettivo.
Custodia e amministrazione: l’intermediario si incarica di eseguire per conto del cliente
l’insieme delle operazioni necessarie a gestire i flussi di cassa e le scadenze societarie
derivanti dagli investimenti.
SERVIZI DI PAGAMENTO
Gli strumenti alternativi al contante sono offerti da intermediari autorizzati attraverso la
prestazione di servizi di pagamento. La moneta bancaria è lo strumento fondamentale,
offre vantaggi in termini di sicurezza, certezza, legalità e praticità. Lo scambio di
informazioni sui pagamenti e il trasferimento del denaro è reso possibile sia da una reta
informatica efficiente e sicura, che collega tra loro le banche e gli altri intermediari, sia da
regole e procedure uniformi per tutti gli operatori
PRODOTTI E SERVIZI PREVIDENZIALI-ASSICURATIVI
Possibilità di trasferire rischi puri tra stati di natura, attraverso la stipula dei contratti di
assicurazione, nei contratti ramo vita il versamento del premio tende a costituire un
capitale prefissato il cui pagamento da parte dell’assicuratore è subordinato all’esistenza in
vita, al verificarsi della morte o all’avverarsi di entrambe le ipotesi, in questo modo oltre a
coprire un rischio di natura demografica possono assolvere una funzione di investimento
ponendosi in concorrenza con forme alternative di impiego sul risparmio. Nel caso del
contratto ramo danni si va a reintegrare il patrimonio dell’assicurato al verificarsi di eventi
che comportano una riduzione del patrimonio.
PRODOTTI BANCARI E SERVIZI DI FINANZIAMENTO
I bisogni di finanziamento sono collegati alla necessità di reperire risorse finanziarie
ulteriori per un’eccedenza di consumi e delle spese di investimento rispetto ai redditi
realizzati.
 Credito ai consumatori: concessione di credito sotto forma di dilazione di pagamento, di
finanziamento o di altra analoga facilitazione finanziaria, si distingue in credito al consumo
finalizzato o non finalizzato. I prestiti personali sono uno strumento a breve/medio termine
e assumono la forma di un’apertura in conto corrente, stanno nella dazione di una somma
di denaro che poi verrà restituita secondo un piano di ammortamento, possono essere fatti
contro la cessione del quinto dello stipendio. Le carte di credito revolving consentono al
titolare all’interno del massimale mensile accordato di effettuare operazioni, il
regolamento avviene in forma rateale (rata proporzionale all’importo utilizzato o fissa).
Mutui: prestito a protratta scadenza che viene rimborsato secondo un piano di
ammortamento predefinito.

TITOLI DI DEBITO
I titoli di debito a reddito fisso sono strumenti finanziari emessi da soggetti in deficit e sono
sottoscritti da soggetti in surplus. Il titolo di debito è caratterizzato da alcuni elementi
distintivi: durata fissata al momento dell’emissione, diritto al rimborso del capitale alla pari
e in misura integrale o pro-quota alle date previste dal piano di rimborso, diritto al
pagamento degli interessi, se provvisto di cedole o incorporati nella differenza tra prezzo di
rimborso e di emissione. Nell’ambito di tale ampia categoria i titoli possono essere
raggruppati secondo:
 la natura dell’emittente (governativo o societario) concorre a definire il rischio di
inadempienza, questo rischio è valutato dal rating esterno.
 periodicità dei flussi di cassa corrisposti (coupon bond e zero coupon bond)
 tipologia dei flussi di cassa corrisposti (fissi o variabili)
 durata (breve o medio-lungo termine)
 valuta di denominazione e nazionalità del soggetto emittente, si può emettere
anche in valuta estera sul mercato locale.
 mercato di quotazione, possono essere mercati regolamentati o non quotati (over
the counter), questa indicazione da carattere alla liquidità.
I TITOLI DI STATO
Questi titoli presentano le seguenti caratteristiche comuni:
1. circolazione al portatore: trasferimento con consegna,
2. dematerializzazione, non esistono in forma cartacea ma vengono iscritti in un conto titoli
elettronico.
3. Aliquota fiscale pari al 12,5%, solo per i BOT viene applicata in via anticipata
4. Tagli minimi: 1000 euro di valore nominale e multipli,
5. Mercati di negoziazione e relativi importi minimi, sono quotati sul MOT (dettaglio) e MTS
(ingrosso, taglio minimo 2,5 mln)
6. Valuta di denominazione in euro
OBBLIGAZIONI SOCIETARIE
Emessi dalle imprese non finanziarie, enti pubblici, banche e organismi internazionali al fine di
finanziarsi e ottenere liquidità. Ci sono numerosi obblighi informativi per coloro che decidono di
emettere e collocare strumenti obbligazionari mediante un’offerta al pubblico. Bisogna emettere il
prospetto informativo che fornisce al pubblico dei risparmiatori informazioni analitiche ed
aggiornate sul soggetto emittente e sulle caratteristiche degli strumenti. La durata non è stabilita
in maniera standardizzata, il taglio minimo del MoT è pari a mille. L’aliquota è al 26% sia sui capital
gain che sugli interessi. Le obbligazioni societarie sono: semplici, che non si discosta molto da
quelle di stato; strutturate. Una particolare tipologia di obbligazione bancaria sono i covered bond,
i cui flussi di pagamento sono coperti da una garanzia di una parte del patrimonio della banca.
Data questa garanzia sono meno remunerativi. Una componente di rischio dell’obbligazione è
rappresentata dal grado di subordinazione dei diritti del titolare dell’obbligazione rispetto ad altri
creditori in caso di fallimento della società. I titoli subordinati hanno una remunerazione superiore
a quelli non subordinati ma sono più rischiosi.

TITOLI DI CAPITALE E TITOLI IBRIDI

L’azione è un titolo di credito, i titoli azionari devono presentare per legge una serie di requisiti
obbligatori. Tutte le azioni hanno stessi diritti e stesso valore. Moltiplicando il valore nominale di
ciascuna azione per il numero di azioni si ottiene il capitale sociale. Secondo il codice civile le
azioni sono obbligatoriamente nominative e liberamente trasferibili.
DIRITTI ATTRIBUITI AL TITOLARE DELL’AZIONE
Ci sono varie classificazioni dei diritti attribuiti al titolare dell’azione:
 Diritti amministrativi: diritto di voto è la facoltà di un socio di partecipare alle decisioni
della società, rappresenta l’effettiva possibilità di operare attivamente per il
raggiungimento dell’obiettivo aziendale; il diritto di impugnativa da la possibilità di
impugnare le decisioni prese dall’assemblea qualora queste possano arrecare danni
ingiusti, serve per evitare comportamenti fraudolenti o opportunistici da parte di tutti i soci
più importanti.
 Diritti di natura patrimoniale: il diritto agli utili in base alle condizioni stabilite dal codice
civile e dallo statuto, è vietata in caso si verifichi una perdita del capitale sociale; diritto alla
quota di liquidazione: la liquidazione deve essere riconosciuta ad ogni socio e versata.
 Diritti di natura mista: diritto di opzione, sottoscrivere con prelazione nuove azioni in
occasioni di operazioni di aumento a pagamento, in modo da mantenere inalterata la
propria quota di capitale sociale e di non perdere parte del valore economico della propria
partecipazione nel caso in cui il valore delle nuove azioni sia superiore al loro prezzo di
emissione. Il diritto di opzione ha pertanto un valore economico che può essere
monetizzato mediante la sua vendita nel caso in cui non venga esercitato; diritto di recesso
assume un contenuto economico-patrimoniale e amministrativa, in presenza di alcune
delibere assembleari di portata rilevante per l’esistenza della società l’azionista può
disimpegnarsi, funge da estremo mezzo di tutela del socio.
 Diritti di minoranza: alcuni diritti possono essere esercitati solo quando il socio ne
possiedono congiuntamente una determinata percentuale.
CATEGORIE DI AZIONI
Tutte le azioni ordinarie hanno uguali diritti, vi sono disposizioni che consentono di derogare a
questo principio concedendo la possibilità di emettere azioni speciali. Il complesso delle azioni con
voto limitato non può superare la metà del capitale sociale, la ratio è che una esigua minoranza di
azionisti possa governare disponendo di una modesta partecipazione al capitale di rischio.
Azioni ordinarie: nominative, i possessori partecipano alla gestione e hanno pieno potere di voto,
la remunerazione è assicurata dal dividendo anche se la remunerazione è subordinata alla
remunerazione di altre categorie di azioni.
Azioni con diritto di voto limitato: possono essere completamente prive di diritto di voto, con voto
limitato a argomento o sottoposto a condizione.
Azioni con diritto di voto maggiorato e di voto plurimo: il primo è in favore di chi possiede delle
azioni societarie per un certo periodo di tempo fino a un massimo di due voti, ciò va a favorire la
maggiore partecipazione da parte di coloro che si impegnano a diventare soci (solo società
quotate). Il secondo ha un massimo di tre voti, la società quotate non possono emettere azioni a
voto plurimo ma possono prevedere sia limiti al voto sia maggiorazioni di voto.
Azioni con diritti patrimoniali limitati: diritti economico-patrimoniali solo in correlazione ai risultati
ottenuti in un determinato settore. Non possono essere pagati dividendi ai possessori di tali azioni
se non nei limiti degli utili risultanti dal bilancio complessivo della società.
VALUTAZIONE DEI TITOLI AZIONARI
La remunerazione dell’azione dipende dal livello degli utili netti, questo indica che non c’è certezza
ex-ante della remunerazione della somma investita. Può essere il risultato di un processo di
attualizzazione dei flussi di cassa futuri, scontati a un tasso di rendimento richiesto dal mercato. I
flussi di cassa indicano il valore dei dividendi e del capitale rimborsato che può essere costituito
dal capitale rimborsato al momento della cessazione di attività della società oppure dal volere
realizzato al momento della liquidazione sul mercato. Il tasso di mercato è formato sulla base dei
rendimenti su titoli non rischiosi e sulla rischiosità del titolo in questione.
Modelli del dividendo: la finalità è la stima del valore teorico attraverso l’attualizzazione dei
dividendi attesi (flusso di dividendi monetari e flusso di liquidazione). Secondo il Dividend Discount
Model il prezzo è dato dall’attualizzazione di tutti i dividendi senza il flusso di liquidazione, questo
non significa dimenticarsi del capital gain ma il prezzo al tempo n non viene considerato perché
l’orizzonte di valutazione diventa infinito. La soluzione più semplice è pensare che i dividendi
crescano a un tasso g costante all’infinito, invece che stimarli anno per anno, come detto dal
Modello di Gordon (con g<r). Il modello si presta a due usi: permette all’investitore di individuare il
valore intrinseco dell’azione se il mercato è inefficiente, se il mercato è efficiente allora permette
di valutare il tasso di rendimento. Un modello di crescita di questo tipo risulta di semplice
derivazione ma di difficile applicazione alla realtà quindi poco verosimile.
Multipli di mercato: modelli di valutazione del mercato relativi, il valore delle attività è derivato dal
prezzo di attività paragonabili, standardizzate sulla base di una variabile comune. Sono quozienti
dove uno degli elementi esaminati è soggetto a continue variazioni mentre il secondo è il frutto di
valutazioni sintetiche. Le indicazioni desunte dai bilanci vengono utilizzate in chiave prospettica.
Il P/E indica quante volte la quotazione di un titolo azionario è multipla dell’utile netto unitario.
Indica, in ipotesi di costanza degli utili, il numero di anni necessario perché l’investitore possa
recuperare l’esborso finanziario. Quanto minore tanto più conveniente è l’acquisto. Se il bilancio è
in perdita il rapporto perde di significato.
Il DIV/P rappresenta il rapporto tra l’ultimo dividendo e il prezzo
Il price book value (P/BV) si ottiene dal rapporto tra il prezzo e il patrimonio netto unitario. Un
rapporto minore di uno potrebbe indicare che il mercato sottovaluta quella azione.
Possono essere utilizzati secondo una duplice prospettiva.
Approccio dati comparabili: individuato il campione di imprese di interesse l’analista calcolerà per
ognuna di esse il multiplo selezionato, ne farà una media e adotterà tale media per valutare la
società indagata. Il modello dei moltiplicatori è molto utilizzato perché permette di riflettere
un’azione in poco tempo, tuttavia si basa sull’ipotesi che i valori espressi dal mercato riflettano in
modo adeguato il valore della società.
Approccio fondamentali aziendali: consentono di cogliere il legame tra i multipli di mercato e le
variabili fondamentali alla base della valutazione di un’azione.
Valutazione del rischio: il rischio è espressione della variabilità e della volatilità del risultato atteso.
La teoria finanziaria riconduce tutte le caratteristiche di un titolo ai due soli parametri di
rendimento e rischio, rappresentati dalla media e dalla variabilità. Si distribuiscono queste come
delle variabili casuali. La volatilità riassume quello che è stato il livello di rischio di un’azione nel
passato ma non fornisce garanzie sul futuro. Vi sono differenti tipi di rischio: il rischio connesso
alla performance della società, il rischio di settore, rischio di mercato. I primi due si possono
minimizzare tramite un’adeguata composizione del portafoglio con azioni da movimenti
indipendenti se non contrapposti. Il rischio sistematico dipende dall’influenza di eventi esterni. Per
valutare la rischiosità non diversificabile si può far riferimento al Beta del titolo che misura in che
modo l’andamento del prezzo di una singola attività è legato all’andamento generale del mercato
finanziario. Ogni singolo titolo contribuisce al rischio complessivo del portafoglio attraverso la
propria componente non diversificabile.
TITOLI IBRIDI
Hanno nella struttura contrattuale elementi sia dei titoli di debito sia dei titoli di capitale.
OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI
Hanno un diritto di conversione, sulla base di uno specifico rapporto di cambio e in periodi
prefissati in azioni. Si paga l’azione in natura con l’estinguersi dell’obbligazione. Il prestito può
essere totalmente o parzialmente convertibile. Il metodo di conversione può essere diretto (azioni
della società) o indiretto (azioni di altre società). Il periodo di conversione può essere continuo o
limitato. Per rapporto di conversione si intende il numero di obbligazioni convertibili che occorre
conferire per ottenere un certo numero di azioni, viene fissato al momento dell’emissione. Questo
tipo di prestito ha un costo inferiore rispetto ad un prestito ordinario. Per l’azienda emittente ci
sono dei vantaggi fiscali, potrebbero risolvere anche difficoltà di aumenti di capitale o pianificati
riassetti societari. Il bond convertendo è un prestito obbligazionario con conversione obbligatoria.
OBBLIGAZIONI CON WARRANT E WARRANT AZIONARI
Il warrant attribuisce al possessore la facoltà di acquistare o sottoscrivere delle azioni a un valore
prefissato. Il warrant può essere negoziato a parte, questo tipo di obbligazione è formato
dall’obbligazione ordinaria e dal warrant. Coesistono quindi: il possessore dell’obbligazione con
warrant, il possessore dell’obbligazione e il possessore del warrant. Possono essere dirette o
indirette. Il possessore del warrant acquisisce i titoli versando il prezzo prefissato. Esiste un valore
che rende indifferente per l’investitore comprare direttamente l’azione sul mercato oppure
acquistare il warrant e impiegare i fondi in altre attività. Non esiste una disciplina specifica sui
warrant, questi possono essere emessi sotto la pari così da essere più appetibili

PRODOTTI DEL RISPARMIO GESTITO

DEFINIZIONE DI RISPARMIO GESTITO
L’attività di intermediazione finanziaria che presenta queste caratteristiche è l’asset management:
creazione portafogli efficienti a consentire la migliore combinazione rischio-rendimento mediante
il processo di diversificazione; presenza del mandato fiduciario esplicito o implicito per la gestione
di un portafoglio finanziario che permette di creare un legame diretto tra le decisioni di
investimento dell’intermediario e la situazione patrimoniale dell’investitore. Quindi il rischio insito
nelle scelte di investimento venga supportato direttamente dall’investitore.
PRODOTTI
La modalità con cui esercita l’attività di gestione l’intermediario può dar luogo a portafogli gestiti
individualmente o collettivamente. Nelle gestioni collettive, l’asset manager combina la selezione
dei valori mobiliari per gli investitori con un servizio di pooling di fondi, rientrano in questa
categoria i fondi comuni di investimento, le SICAV e SICAF e i fondi pensione. Nella gestione
individuale si tengono distinti i diversi portafogli gestiti su base discrezionale. Più controversa è
l’inclusione dei contratti assicurativi sulla vita tra le modalità di gestione collettiva. Gli elementi
che consentono di assimilare una parte rilevante dell’attività esercitata dal comparto assicurativo
ramo vita alle attività dell’asset manager fanno riferimento alla dimensione finanziaria del
contratto di assicurazione e al collegamento tra rendimenti della gestione separata e l’ammontare
retrocesso all’assicurato.
OPERATORI
Le scelte di posizionamento degli intermediari attivi nell’industria vanno dalla scelta di
specializzazione in una delle diverse fasi al presidio di tutte le attività della catena del valore,
escludendo una strategia di focalizzazione. I principali player del risparmio gestito sono:
 Asset manager: intermediari finanziari specializzati nella gestione dei fondi per conto di
investitori individuali e clientela istituzionale. L’attività principale è quella di costruzione di
un portafoglio finanziario efficiente supportato dalle attività di back office funzionali alla
gestione del risparmio. Sono potenziali asset manager le banche, le SIM, le SGR e le
compagnie di assicurazione;
 Distributor: serie di attività connesse alla valutazione delle esigenze finanziarie del cliente,
alla finalizzazione del contratto e a tutto ciò che riguarda il rapporto con il cliente. Questi
sono filiali bancarie, compagnie di assicurazione e i broker.
Gli investitori istituzionali sono stati definiti come intermediari che effettuano investimenti sul
mercato mobiliare. Viene visto come il veicolo contrattuale attraverso il quale viene realizzata la
raccolta dei fondi che verranno gestiti dagli intermediari attivi nel settore. A volte le due figure
potrebbero sovrapporsi come nel caso delle SICAV o delle assicurazioni.
GLI ORGANISMI DI INVESTIMENTO COLLETTIVO DEL RISPARMIO (OICR)
Sono i soggetti autorizzati a svolgere la gestione collettiva del risparmio raccolto presso il pubblico.
Il patrimonio è costituito dai conferimenti di natura finanziaria di una pluralità di soggetti ed è
gestito unitariamente dal gestore e in modo autonomo rispetto ai singoli investitori. Il termine
OICR fa riferimento sia a strumenti che vengono gestiti per conto della clientela dalla società di
gestione sia a società di investimento il cui capitale azionario viene a coincidere con i capitali
apportati dagli investitori. L’aspetto operativo qualificante è un’attività professionale di
investimento sul mercato mobiliare e immobiliare.
AMBITO DI APPLICAZIONE
Direttive UCITS: creazione di un mercato europeo di fondi e SICAV destinato a investitori retail,
regolando e uniformando le caratteristiche dei prodotti finanziari oggetto di commercializzazione.
Sono state imposte direttive sulla struttura dei fondi, imponendo caratteristiche di diversificazione
e limitazione dei rischi. Limiti alla quota sul totale dell’attivo di strumenti di uno stesso emittente.
Si parla spesso di strumenti armonizzati in quanto seguono regole e criteri comuni per tutelare gli
interessi dei risparmiatori, inoltre, gli OICR possono essere commercializzati a livello europeo in
regime di mutuo riconoscimento.
Direttiva AIFMD: disciplina la gestione dei fondi alternativi (hedge fund, fondi immobiliari, fondi di
private equity). Vengono regolamentate tutte le forme di investimento alternative rispetto a
quelle presenti nell’UICTS IV. Vengono definite due categorie: i FIA e i FIA riservati. Rientrano in
queste categorie sia i fondi aperti che non rispettano le prerogative della UCITS sia specifiche
attività illiquide (fondi immobiliari, fondi di private equity). I FIA riservati presentano limiti di
investimento e di indebitamento meno stringenti.
FORMA GIURIDICA
La forma giuridica può essere contrattuale o statutaria. Gli OICR contrattuali prevede l’istaurarsi di
un rapporto fra tre parti: i partecipanti che effettuano le sottoscrizioni, la società di gestione che
gestisce il patrimonio e l’intermediario che esegue le operazioni. Il patrimonio del fondo è la
somma dei singoli patrimoni versati. Gli OICR statutari sono società nelle forme di SPA, i
risparmiatori sono azionisti ed eleggono un CDA.
MODALITA’ DI RIMBORSO DEL PATRIMONIO
Negli OICR aperti i partecipanti hanno il diritto di chiedere il rimborso delle quote o azioni secondo
modalità e frequenze previste dal regolamento, in questo caso il patrimonio degli OICR è variabile
e il valore della quota è definito sulla base del valore di mercato delle attività finanziarie di cui si
compone, ciò ne accentua le caratteristiche di liquidità. Negli OICR chiusi il rimborso è legato alla
durata del fondo, le passività emesse sono quotate su un mercato organizzato. Il prezzo dipende
dall’andamento di domanda e offerta delle quote, sono strumenti meno liquidi e più rischiosi.
OGGETTO DI INVESTIMENTO
Gli OICR mobiliari attuano politiche di asset location differenziate sulla base della composizione
del portafoglio, solo su strumenti finanziari. Gli OICR immobiliari investono in beni immobili, diritti
sugli stessi o in partecipazioni in altri OICR immobiliari e in società immobiliari
CATEGORIA DI INVESTITORI CUI E’ RISERVATA L’OFFERTA
Gli OICR riservati si caratterizzano in quanto la partecipazione è riservata a particolari categorie di
investitori, le loro quote non possono essere collocate, rimborsate o rivendute da parte di chi le
possiede a soggetti diversi da quelli indicati nel regolamento del fondo.
L’OPERATIVITA’ DI UN OICR
Per il funzionamento di un OICR occorrono quattro distinti soggetti che sono:
 Società di gestione: impiegare i capitali dei sottoscrittori e gestirli attraverso una selezione
di politiche di investimento, segue con cura sia la scelta che anche l’evoluzione del
portafoglio
 Partecipanti: possiedono quote di partecipazione tutte di uguale valore e con stessi diritti.
Negli OICR aperti il valore unitario delle quote richiede il calcolo del NAV (valore netto del
patrimonio del fondo da rapportare al numero di quote in circolazione).
 La banca depositaria: custodisce il patrimonio, vigilia sull’esistenza delle attività, accerta la
legittimità delle operazioni di emissione e di rimborso delle quote, la correttezza del loro
valore e della destinazione dei redditi del fondo.
 Rete di vendita: natura bancaria o meno, arrivano attraverso la rete le domande di
sottoscrizione o rimborso e offre assistenza finanziaria in generale.
DOCUMENTI INFORMATIVI
La legge e i regolamenti Consob hanno fissato con estrema precisione i documenti da fornire
all’investitore, in via preventiva quanto consuntiva, e i rispettivi contenuti. Questi sono quelli
disponibili in caso di OICVM:
 Prospetto informativo: esaminare prima di aderire al fondo, redatto secondo uno schema
della CONSOB così da permettere ai clienti di confrontare varie proposte. Si compone di
due parti: la prima riporta le informazioni generali, le caratteristiche dei singoli fondi e le
modalità di sottoscrizione, rimborso e passaggio da un fondo all’altro, la seconda contiene i
risultati storici. La prima parte contiene informazioni sul benchmark (parametro oggettivo
di riferimento), la sua funzione è duplice: fornire informazioni più precise sulla politica di
investimento adottata e sul rischio e avere uno strumento di valutazione della
performance. Il benchmark è un indice o un aggregato di più indici.
 KIID: fornire all’investitore, in tempo utile prima della sottoscrizione, soltanto le
informazioni essenziali dell’OICR per fargli comprendere la natura e i rischi del prodotto. Il
documento deve essere redatto in modo chiaro, sintetico e comprensibile con termini di
uso comune. La sua struttura è predefinita e contiene: il titolo del documento, obiettivi e
politica di investimento, profilo di rischio e rendimento, spese, risultati precedenti e
informazioni pratiche.
 Regolamento di gestione: documento mediante il quale l’assemblea costituisce il fondo,
contiene tutte le informazioni che il sottoscrittore è tenuto a rilevare e a dichiarare di
conoscere al momento della sottoscrizione. Deve essere approvato dalla BdI e stabilisce le
caratteristiche e il funzionamento del fondo, indica la SGR promotrice, il gestore e la banca
depositaria. Definisce le modalità di distribuzione dei proventi e la ripartizione dei costi.
Per i sottoscrittori di fondi comuni il flusso informativo è rilevante anche nel corso della vita del
fondo. La normativa obbliga a pubblicare il valore della quota a cadenza settimanale poi
pubblicata su quotidiani. Devono inoltre redigere un rendiconto annuale e la relazione semestrale
che illustrano la situazione patrimoniale e reddituale del fondo.
COSTI DELL’INVESTIMENTO
I costi sostenuti possono essere suddivisi in due categorie:
1. Costi direttamente a carico del cliente (eventuali poiché non tutti gli OICR li prevedono):
sono solitamente una tantum in quanto associati alla sottoscrizione, al disinvestimento
delle quote e al passaggio tra fondi facenti capo alla stessa società di gestione. Sono
commissione di entrata, di rimborso e di switch
2. Commissioni indirettamente a carico del cliente in quanto gravanti sul valore della quota,
tra questi possiamo identificare:
 Commissioni e spese pagate annualmente quali la commissione di gestione e di
incentivo. Le prime coprono i costi sostenuti dalle SGR nell’erogazione del servizio
di gestione professionale, le seconde si pagano solo nel caso in cui il risultato sia
maggiore rispetto a quello del parametro di riferimento.
 Commissioni di intermediazione: derivanti dalla compravendita di titoli.
Le commissioni vengono utilizzate dalla società di gestione per remunerare la propria attività.
CATEGORIE DI OICR DI DIRITTO ITALIANO
OICVM: sono fondi di investimento aperti e SICAV rientranti nell’applicazione della UCITS.
Investono il proprio patrimonio in strumenti regolarmente negoziati mentre l’investimento in
strumenti non quotati è del 10% massimo del patrimonio. Anche l’investimento in derivati ha
diverse limitazioni per evitare l’atteggiamento speculativo. Le loro quote sono liberamente
circolabili all’interno dell’UE e i sottoscrittori hanno il diritto di chiedere il rimborso in via
continuativa.
FIA: sono regolati dalla AIFMD che non interviene però sulla disciplina dei prodotti. I FIA italiani
aperti sono OICR di tipo aperto che non rispondo ai criteri UCITS. I FIA godono di una disciplina
meno stringente riguardo l’oggetto dell’investimento e la concentrazione dei rischi. I partecipanti
hanno il diritto a chiedere il rimborso secondo le norme dello statuto o dal regolamento. I FIA
italiani chiusi sono fondi di tipo chiuso e SICAF, si caratterizzano per l’investimento in strumenti
non quotati in misura pari almeno al 20% del patrimonio. Non è prevista una libertà di ingresso
continuativa all’investitore e sono previste molte limitazioni anche per il rimborso. I FIA italiani
immobiliari sono una sottocategoria dei chiusi la cui attività riguarda per almeno 2/3 del
patrimonio. I FIA italiani riservati sono OICR di tipo o chiuso o aperto, la cui partecipazione è
riservata ad investitori professionali o per non professionali che dichiarano di essere consapevoli
del rischio e che sottoscrivono capitale per almeno 500000€. Un gestore può istituire OICR
garantiti che sono fondi di tipo aperto o chiuso che garantiscono un rendimento minimo
attraverso la stipula con banche o altri intermediari che hanno i requisiti indicati da BdI.
FONDI COMUNI MOBILIARI APERTI
Diverse sono le direttrici che possono essere utilizzate per identificare le principali tipologie di
fondi comuni mobiliari aperti:
1. Modalità di conferimento del capitale: si distinguono in piani di incremento del capitale
(PIC) che consistono in sottoscrizione delle quote di un fondo in un’unica soluzione oppure
in piani di accumulo del capitale in cui sono previsti versamenti periodici per un certo arco
temporale, il vantaggio sta nella riduzione dei timing sbagliati. L’apertura del piano si
realizza al momento del primo versamento o da un numero di versamenti periodici o da
una cifra minima. Il gestore può contare su flussi relativamente predeterminabili di capitali.
Al termine del piano di accumulo può essere previsto o un piano di rimborso o un riscatto
del capitale maturato.
 2. Modalità di distribuzione dei proventi: c’è una distinzione tra fondi di sviluppo dove i
proventi realizzati rimangono all’interno del fondo e sono reinvestiti, rientrano nella
disponibilità del sottoscrittore al momento della cessione attraverso l’aumento del valore
della quota detenuta, mentre i fondi di reddito distribuiscono periodicamente in un arco
temporale predefinito, tutti o in parte, i proventi realizzati.
3. Tipologia di gestione: si distinguono fondi a gestione passiva in cui il gestore prende le
decisioni di investimento replicando un benchmark, questo implica che il gestore non
crede nella possibilità di battere il mercato. Non si tratta di una gestione statica poiché
bisogna sempre variare il portafogli per allinearlo al riferimento. Nella gestione attiva
invece il gestore cerca di battere il mercato attraverso l’adozione di scelte discrezionali. Si
cerca di anticipare i movimenti dei prezzi rintracciando titoli/settori sopra o sottostimati.
4. Strumenti finanziari oggetto di investimento: in Italia Assogestioni ha elaborato una
classificazione precisa sulla base dei parametri oggettivi in cinque classi primarie:
 Fondi azionari: almeno il 70% del patrimonio in azioni
 Fondi bilanciati: obbligazionari (tra il 10 e il 50%), bilanciati (tra 30 e il 70%) e
azionari (tra il 50 e il 90%).
 Fondi obbligazionari: investimento in azioni nullo tranne che per la categoria dei
misti
 Fondi di mercato monetario: investimento in strumenti di mercato monetario
 Fondi flessibili: non presentano vincoli di asset allocation azionaria
SICAV
Sono organismi di tipo statutario, non possono gestire portafogli individuali né creare fondi
pensione. Sono società per azioni aventi come oggetto l’investimento collettivo del patrimonio
raccolto attraverso l’offerta al pubblico. La vera differenza con i fondi sta nell’assetto statutario e
infatti chi è socio può partecipare alle scelte aziendali quindi di investimento con il proprio voto. Il
suo capitale sociale risulta soggetto a continue variazioni. Il possessore può scegliere tra azioni
nominative o al portatore. Spetta allo statuto determinare la periodicità con cui le azioni delle
SICAV possono essere emesse o rimborsate, definire i metodi di determinazione del valore e del
prezzo di emissione e rimborso delle azioni.
FONDI COMUNI MOBILIARI CHIUSI
La struttura del fondo chiuso si basa sulla presenza di tre entità: la società di gestione, la banca
depositaria e i partecipanti. Non prevedono la possibilità di entrare mediante sottoscrizione di
nuove quote e di uscire mediante il riscatto in qualsiasi momento. Prevedono il rimborso delle
quote via via che vengono liquidate le attività, questo li rende perfetti per investimenti a medio-
lungo termine. i capitali raccolti vanno convogliati verso aziende non quotate con ottime
prospettive di crescita. Per il tipo di investimenti attuati in società non quotate e il patrimonio non
variabile i fondi chiusi risultano più rischiosi quindi perfetti per un pubblico più ristretto e
propenso al rischio. I fondi chiusi non hanno obiettivi di performance a breve periodo ma possono
stabilire obiettivi su un orizzonte temporale più ampio. La sottoscrizione avviene all’avvio del
fondo in un momento in cui il sottoscrittore deve affidarsi alle dichiarazioni di intenti dei
promotori. Il collocamento può avvenire tramite trattativa privata o offerta al pubblico. Nel primo
caso è prevista la possibilità di effettuare versamenti in più soluzioni in occasioni e nel secondo
caso il patrimonio deve essere sottoscritto entro 18 mesi dalla pubblicazione del prospetto
informativo che non è obbligatorio nel caso ci si rivolga solo ad investitori istituzionali. Il calcolo
del valore della quota deve avvenire annualmente. Le quote sono liberamente trasferibili e
possono essere ammesse su un mercato regolamentato entro il primo anno. Nel caso di
quotazione è previsto il frazionamento delle quote per renderle più negoziabili sul mercato in
modo da risolvere i problemi di scarsa liquidità. Il regolamento del fondo prevede il termine
massimo entro cui la SGR procede al rimborso delle quote, il capitale iniziale da sottoscrivere è
generalmente più elevato degli altri fondi. Queste caratteristiche rendono molto appetibile questo
strumento per impieghi di investitori istituzionali come i gestori dei fondi pensione.
FONDI IMMOBILIARI CHIUSI
L’oggetto di investimento del fondo sono prevalentemente beni immobili, diritti reali di godimento
e da partecipazione in società immobiliari quotate e non, inoltre, è consentita l’acquisto di
strumenti finanziari di rapida e sicura liquidità. la tipologia del fondo chiuso implica il
riconoscimento ai partecipanti del diritto al rimborso a scadenze predeterminate, in più la società
deve essere quotata se la sottoscrizione minima è di almeno 25000€. I fondi immobiliari si
distinguono in fondi ordinari dove si sottoscrive una quota e poi la società investe la totalità del
patrimonio e fondi ad apporto dove il sottoscrittore apporta un immobile, un diritto reale di
godimento o una partecipazione propria. È presente anche un fondo misto. Possono rivolgersi al
mercato retail quanto a quello istituzionale.
SICAF
Sono di tipo statutario ma hanno la forma chiusa del capitale e investimenti di attività finanziarie
non negoziate. Possono raccogliere fondi sia con le azioni sia con altri strumenti finanziari
partecipativi.
FONDI PENSIONE
Effettuano la raccolta dei contributi di lavoratori e datori di lavoro e ne curano la gestione
collettiva al fine di erogare ai beneficiari una rendita vitalizia o un pagamento del corrispondente
capitale. I fondi pensione operano a capitalizzazione quindi i contributi versati nel corso della vita
attiva vengono investiti al fine di prevedere le esigenze del periodo pensionistico. Il sistema
previdenziale è fondato su tre pilastri fondamentali:
1. Primo pilastro: previdenza obbligatoria di base che garantisce il minimo vitale.
2. Secondo pilastro: previdenza complementare collettiva, si basa sui fondi pensione e che
consente un tenore di vita paragonabile a quello prepensionamento. È un livello di
previdenza complementare ad adesione volontaria gestito su base collettiva secondo il
principio della capitalizzazione. I fattori di crisi di questi strumenti riguardano il possibile
andamento negativo dei mercati finanziari e un’evoluzione dei tassi di rendimento non
coerente con le attese.
3. Terzo pilastro: simile al secondo in quanto adotta gli stessi meccanismi finanziari e di
mercato per generare montanti previdenziali futuri. A differenza del secondo questo ha
una base individuale, rientrano in questo ambito le polizze vita ecc.
La previdenza complementare si basa sul cosiddetto regime della contribuzione definita: la somma
accantonata dipende dall’importo dei contributi versati, dal periodo di versamento e dai
rendimenti ottenuti con l’investimento sui mercati finanziari. I fondi pensione presentano vantaggi
dal punto di vista gestionale data la prevedibilità molto elevata dei flussi in entrata e in uscita.
Sono meno soggetti alla pressione del raggiungimento di un certo obiettivo nel breve periodo. Le
forme di previdenza complementari sono: fondi pensione chiusi o negoziali, fondi pensione aperti,
Piani Individuali Pensionistici di tipo assicurativo e fondi pensione preesistenti.
FONDI PENSIONE CHIUSI O NEGOZIALI
Destinati a categorie omogenee di lavoratori e sono promossi da sindacati, aziende e
organizzazioni di categoria e i versamenti sono stabiliti in sede di trattativa sindacale o di accordo
di categoria. Il vantaggio è che il fondo viene disegnato sulle esigenze del raggruppamento. Il
finanziamento di questi organismi trae origine da accordi negoziali e si fonda su una contribuzione
sia del datore che del dipendente. Sono amministrati da rappresentanti del datore e dei lavoratori
ma per funzionare si devono affidare a professionisti esterni (SGR, banca, assicurazione o SIM).
FONDI PENSIONE APERTI
Istituiti e gestiti da banche, SIM, SGR e compagnie di assicurazione, si rivolgono a tutti i lavoratori
presi individualmente. Le linee di investimento vengono classificate in categorie: azionarie,
obbligazionarie, bilanciate o garantite. L’individuo può partecipare al fondo aperto anche se già
aderente ad un fondo chiuso per la sua classe di lavoratori. Il TFR maturato o maturando può
essere destinato a tutte le forme pensionistiche complementari sia individuali che collettive.
PIP
Forme pensionistiche individuali, sono un’alternativa ai fondi pensione di categoria o aperti. Ci
sono diverse agevolazioni fiscali. Le risorse finanziarie dei PIP costituiscono patrimonio autonomo
all’interno dell’impresa di assicurazione.
GESTIONE DI PATRIMONI INDIVIDUALI
Servizio riservato alle imprese di investimento, alle banche e alle SGR autorizzate. Il cliente
effettua un conferimento e, nell’ambito di linee guida più o meno vincolanti, dà pieno mandato al
gestore di effettuare le operazioni. L’importo minimo di solito è piuttosto elevato per i privati e
ancor di più per le imprese. Bisogna conoscere la complessiva situazione patrimoniale e
reddituale, la propensione al rischio, gli obbiettivi perseguiti, l’orizzonte temporale e le eventuali
tipologie di operazioni da effettuare. Il mandato può essere con o senza preventivo accordo, il
contratto deve essere scritto.
La gestione patrimoniale in fondi è un servizio di gestione nel quale il gestore investe il patrimonio
in fondi o SICAV della medesima società oppure di terzi. Rappresenta il risultato delle strategie di
diversificazione del risparmio gestito. Le caratteristiche di questi prodotti non sono facilmente
standardizzabili. Rispetto ai fondi comuni si tratta di un prodotto con un profilo di rischio-
rendimento maggiormente personalizzato ma con costi potenzialmente più elevati.

CONTRATTI ASSICURATIVI
INTRODUZIONE
Rischio puro: possibilità che si verifichi un evento futuro sfavorevole di natura aleatoria che si
tradurrebbe in un danno. Questi possono essere assicurabili.
Rischio finanziario/speculativo: può portare a diversi esiti sia positivi che negativi.
CONTRATTO ASSICURATIVO
Le polizze si distinguono in ramo vita o ramo danni, in relazione all’evento aleatorio. I soggetti
coinvolti sono: assicuratore, colui che affronta il trasferimento del rischio a fronte di una
remunerazione (premio), assicurato, colui il cui interesse è protetto dal contratto assicurativo,
contraente, colui che stipula il contratto e si impegna a pagare il premio, beneficiario, soggetto a
favore del quale l’assicuratore è tenuto ad effettuare prestazioni nel caso in cui accada l’evento. Il
premio viene pagata in via anticipata ed è definito dalla probabilità di accadimento dell’evento
rischioso assicurato e dall’entità del risarcimento previsto nel caso in cui il sinistro si verifichi. Il
contratto può prevedere il pagamento di un premio unico o di premi periodici.
CONTRATTI ASSICURATIVI RAMO DANNI
Lo scopo dei contratti nel ramo danni è quello di sottrarsi all’incertezza e agli effetti patrimoniali
degli eventi dannosi, trasformando l’alea in un costo certo. Operazioni hanno una durata breve.
La copertura riguarda solo rischi tecnici e non commerciali. Ci sono tre macro-tipologie di rischi
che consentono di definire anche la classificazione di base dei contratti:
 Assicurazione infortuni
 Assicurazione malattia
 Assicurazione incendio
 Assicurazione furto
  Assicurazione responsabilità civile: tutelano contro il rischio di dover rimborsare terzi per
danni causati da negligenze.
CONTRATTI ASSICURATIVI RAMO VITA
Chi sottoscrive una polizza per la vita vuole garantire una rendita a chi gli sopravvivrà oppure a sé
stesso nel caso arrivi in pensione. Il premio pagato viene investito dall’impresa di assicurazione, il
ciclo temporale è molto esteso e il pagamento del premio può essere destinato a alimentare una
forma di accumulazione a scadenza aleatoria. I prodotti assicurativi si pongono in concorrenza con
quelli del risparmio. Possono essere classificati secondo un’ottica normativa, tecnico-assicurativa o
finanziaria.
CLASSIFICAZIONE NORMATIVA
Sono individuati dalla normativa 6 rami di attività per insiemi omogenei di rischi. Nell’ambito del
ramo vita la classificazione è la seguente:
1. Assicurazioni sulla durata della vita umana
2. Nuzialità e natalità
3. Le assicurazioni come quelle dei rami 1 e 2 le cui prestazioni principali sono legate al valore
di quote di organismi di investimento collettivo del risparmio ecc.
4. Assicurazione malattia e contro il rischio di non autosufficienza
5. Operazioni di capitalizzazione
6. Operazioni di gestione di fondi collettivi costituiti per l’erogazione di prestazione in caso di
morte, di vita o per riduzione o cessazione dell’attività lavorativa.
CLASSIFICAZIONE TECNICO-ASSICURATIVA
Consente di distinguere i prodotti sulla base della tipologia del rischio assicurato: prodotti di
capitalizzazione, cioè senza riferimento a dati demografici, prodotti relativi alla qualità della vita
che coprono i rischi collegati alla variazione del nucleo famigliare e sulla malattia e prodotti relativi
alla durata della vita che a loro volta possono ripartire in funzione del tipo di rischio coperto tra tre
famiglie di prodotti:
1. Assicurazione caso vita: tipiche funzioni previdenziali. Prevedono il pagamento da parte
dell’impresa di assicurazione di un capitale differito o di una rendita solo in caso di
sopravvivenza dell’assicurato. La rendita può essere di diversa natura: immediata se
l’erogazione della prestazione avviene alla stipula del contratto oppure differita; può
essere temporanea oppure vitalizia che si estingue alla morte del beneficiario, fatte salve
eventuali opzioni di reversibilità. Può essere presente una contro assicurazione per riavere
in caso di morte del beneficiario la restituzione dei premi pagati. È possibile attivare
garanzie aggiuntive rispetto allo stato di salute dell’assicurato.
2. Assicurazioni caso morte: pagamento da parte dell’impresa di assicurazione di un capitale
in caso di morte dell’assicurato entro la scadenza del contratto. Distinzione tra
assicurazioni temporanea caso morte dove l’impresa paga solo se l’assicurato muore entro
un certo periodo stabilito con un periodo di carenza iniziale indicativamente di sei mesi e
l’assicurazione a vita intera che prevede il pagamento di una quota in qualunque epoca
avvenga il decesso, questa consente il riscatto della polizza.
3. Assicurazioni miste: combinazioni delle precedenti categorie. Tali polizze prevedono il
pagamento al beneficiario in caso di morte durante il periodo di contratto o all’assicurato
in caso di sua sopravvivenza alla scadenza del contratto. Si distinguono l’assicurazione
mista ordinaria e quella a termine fisso (pagamento indipendente dalla vita o morte
dell’assicurato a fine contratto)
CLASSIFICAZIONE FINANZIARIA
Riflette il modo in cui sono riconosciuti al cliente il rendimento finanziario ottenuto
dall’investimento, questo può essere definito nel contratto o collegato all’andamento dei
parametri la cui dinamica futura non è nota.
Polizze rivalutabili: prevedono maggiorazione della rendita assicurata attraverso il riconoscimento
di utili realizzati da fondi interni all’impresa gestiti separatamente dal resto. La percentuale
retrocessa (aliquota di retrocessione) deve essere resa nota annualmente insieme al tasso tecnico.
Questo è il tasso di interesse fisso riconosciuto dall’impresa al momento del pagamento del
premio per ottenere capitale o la rendita assicurati inizialmente. Vige il consolidamento delle
prestazioni: gli interessi conseguiti dalla gestione e retrocessi vengono acquisiti definitivamente.
Polizze index e unit-linked
L’entità delle prestazioni dipende dal valore assunto da un indice azionario o da un altro valore di
riferimento. Le polizze unit-linked sono contratti in cui l’entità del capitale assicurato dipende dalle
prestazioni di fondi comuni di investimento esterni o fondi interni appositamente costituiti. È
consentito far scegliere al cliente a quale fondo legarsi. Il valore del capitale che spetterà
all’assicurato dipende totalmente dal valore del fondo. Le polizze index-linked sono indicizzate
all’andamento di uno o più indici di riferimento. In entrambi i casi può essere garantito il capitale
minimo.

CONTRATTI DERIVATI
INTRODUZIONE
Sono operazioni a termine, obblighi contrattuali che possono trasformarsi o meno in prestazioni in
base all’accadimento di determinati eventi. La valorizzazione dei contratti dei diritti contrattuali
dipende da variabili sottostanti (contratto più semplice scambiato sul mercato a pronti). I derivati
sono negoziati nei mercati regolamentati in modo standardizzato e secondo regole precise per la
tutela dei partecipanti e l’assicurazione della liquidità oppure in modo OTC se sono non
standardizzati con negoziazioni di natura bilaterale e personalizzata. La funzione dei mercati a
termine consiste nella gestione e nella copertura dei rischi finanziari, nella speculazione e
nell’arbitraggio. È funzionale alla copertura dei rischi in relazione alle oscillazioni dei prezzi delle
attività finanziarie sottostanti, può riguardare il rischio di cambio, di interesse, di variazione dei
prezzi azionari e di credito.
Le principali categorie sono: futures e forwards, opzioni, swaps e derivati ceditizi. I financial
futures sono trattati su mercati regolamentati, i forward, gli swap e i derivati creditizi sugli OTC
mentre le opzioni su entrambe.
FUTURE E FORWARD
Sono contratti per l’acquisto/vendita di un’attività a una certa data futura. Nel mercato future
l’esecuzione del contratto è differita rispetto alla stipula e alla fissazione del prezzo. È un contratto
simmetrico poiché impegna entrambe le parti. Si distinguono financial futures e commodities
futures. Presenta quattro elementi caratteristici:
1. Standardizzato: ogni elemento del contratto tranne il prezzo è predefinito. L’attività
sottostante è un titolo nozionale cioè non esiste sul mercato le cui caratteristiche di
scadenza e di tasso nominale permettono di quotare uno strumento finanziario standard.
Tutti i contratti negoziati in un certo periodo hanno la stessa data d’esecuzione.
2. È oggetto di negoziazione su mercati regolamentati e organizzati con la presenza della
Clearing House che opera come controparte in tutte le transazioni garantendo il loro buon
fine attraverso il sistema dei margini. In questo modo garantisce liquidità e solvibilità al
mercato.
3. Sistema dei margini: somme versate a seguito di un’apertura di una o più posizioni al fine
di eliminare il rischio di controparte. Il margine iniziale è un deposito cauzionale che
 devono costituire ogni volta che aprono una posizione sul mercato. Il margine di variazione
è calcolato giornalmente al termine di ogni seduta di borsa, in caso di variazione
sfavorevole di prezzo viene addebitato e viceversa (marketing to market). Il margine
aggiuntivo giornaliero può essere richiesto dalla CH se ci sono ampie oscillazioni di prezzo o
se la posizione presa viene giudicata eccessiva.
4. Modalità di consegna: il regolamento del contratto può avvenire solo mediante la
consegna dei titoli aventi caratteristiche simili a quello nozionale, detti consegnabili. Per
alcuni contratti in cui non è possibile la consegna il regolamento è attraverso un
differenziale in denaro.
La liquidazione può avvenire anche prima della scadenza, consiste in un’operazione di
compensazione cioè viene stipulato un contratto di segno opposto a quello da cancellare. Questo
è possibile poiché i contratti sono standardizzati e omogenei per scadenza. Il risultato è definito
dalla liquidazione differenziale. I financial futures possono essere usati per coprirsi dal rischio di
interesse.
OPZIONI
Il contratto di opzione conferisce dietro al pagamento di un premio anticipato, il diritto ad
acquistare (call) o a vendere (put) una determinata attività finanziaria ad un prezzo fissato ad una
certa data o entro una certa data. Il contratto è asimmetrico. Le opzioni vengono dette in the
money se risultano conveniente, at the money se indifferenti e out of the money se non
convenienti. Fungono da strumenti di copertura per il rischio di diminuzione di un prezzo di un
titolo.
SWAP
Accordi tra due parti che si impegnano a versarsi dei pagamenti periodici a titolo di interesse
calcolati su un capitale nozionale sottostante. L’obiettivo è di modificare la valuta in cui sono
denominati gli strumenti finanziari senza modificare i rapporti contrattuali che li generano. Gli
interest rate swap consistono nello scambio di flussi di interesse calcolati rispetto al medesimo
ammontare di capitale di riferimento a scadenze prefissate, passare quindi da tasso di interesse
fisso a variabile. L’utilizzo degli IRS è per ottenere immunizzazione delle variazioni dei tassi di
interesse contrapponendo passività a tasso fisso con attività a tasso fisso.
DERIVATI CREDITIZI
Consentono di negoziare il rischio di credito. Un soggetto cede ad un altro soggetto l’alea collegata
all’insolvenza di un credito di un determinato debitore. Questi contratti consentono una gestione
attiva dei rischi creditizi e di separare l’attività di erogazione di finanziamenti dall’assunzione del
rischio di insolvenza del debitore. Il compratore dei CDS si assicura contro il fallimento di un
debitore. Il compratore effettua pagamenti periodici fino alla scadenza del contratto o fino al
credit event, il capitale assicurato è costituito dal capitale nozionale del CDS. Lo swap si estingue al
verificarsi del credit event con la consegna fisica (vendita) dei crediti al seller al valore nominale
oppure la liquidazione per contanti se viene determinato il prezzo di mercato delle obbligazioni il
seller paga il differenziale tra il valore nominale e il valore degli strumenti. Il CDS spread è il
rapporto tra l’ammontare del pagamento su base annua effettuato dal buyer e il capitale
nozionale del CDS. Indica il prezzo che il mercato attribuisce all’insolvenza del debitore. La
quotazione dei CDS spread è espressa in punti base dalle banche che agiscono come market maker
indicando un prezzo per essere buyer e un prezzo per essere seller.