Matematica Finanziaria

(Lezioni 20 e 21, decima settimana)

Davide Radi
Università degli Studi di Pisa
davide.radi@unipi.it

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 Decima Settimana: Opzioni
Finanziarie Europee Put e Call
(Vanilla Style) e Equazione di Partià
Call-Put.

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 Derivati

Denizione: Un derivato è un titolo nanziario il cui valore dipende dal valore di un altro
titolo nanziario (eventualmente anche più titoli) noto come sottostante.

Opzioni Finanziarie: Un particolare titolo nanziario sono le opzioni europee di tipo cal
(put) che danno il diritto di comprare (vendere) un titolo nanziario, il sottostante, ad una
data futura, la maturity dell'opzione, ad un determinato prezzo noto come strike price.

Osservazione: Le opzioni europee di tipo call (put) danno al possessore, l'holder, il diritto
(non l'obbligo) di fare qualcosa, per cui esse non possono avere valore negativo.

Payo (a scadenza) delle opzioni europee: Indichiamo con St il valore del sottostante in t ,
con T la scadenza (maturity) delle opzioni e con K il prezzo di esercizio (strike price). Alla
scadenza T il valore (payo), indichiamolo con Π, di un'opzione europea
call è Π (T ) = cT = max [ST − K , 0] = (ST − K )+

put è Π (T ) = pT = max [K − ST , 0] = (K − ST )+

Indichiamo con ct (pt ) il prezzo di mercato in t (< T ) di un'opzione europea di tipo call
(put).
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 Le opzioni europee di tipo Call e di tipo Put
Ogni opzione implica due posizioni:

Holder Writter
Il valore, ct per una call e pt per una Il valore, −ct per una call e −pt per
put, di una posizione lunga su una put, di una posizione corta su
un'opzione non è mai negativo. un'opzione non è mai positivo.

Inoltre, è facile vericare che:

lim c (t ) = +∞
St →+∞
0 ≤ c (t ) ≤ +∞
lim p (t ) =0
St →+∞
0 ≤ p (t ) ≤ K
lim p (t ) =K
St →+∞
Osservazione: Segue che emettendo una call posso perdere una quantità innita di soldi
(avere una posizione writter su una call è molto rischioso), ciò accade quando il sottostante
cresce molto di valore. Al contrario, emettendo un put posso al massimo perdere il valore
dello strike price (K e).
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 Le opzioni europee di tipo Call e di tipo Put
Elementi caratterizzanti un'opzione:
- Sottostante St ;
- Prezzo di esercizio (Strike price) K ;
- Scadenza (Maturity) T ;
Strategia di esercizio di un'opzione:
- Esercito l'opzione call che ho in portafoglio solo quando ST > K (mi conviene);
- Esercito l'opzione put che ho in portafoglio solo quando ST < K (mi conviene);

Payoff Opzione Europea Call Payoff Opzione Europea Put

60 60

40 40

20 20

0 0
0 20 40 60 80 100 0 20 40 60 80 100

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 Opzioni Europee e Americane

Remark: Oltre alle opzioni europee esistono le opzioni americane, esse si distinguono dalle
prime per il periodo in cui possono essere esercitate:
Le opzioni europee possono essere esercitate solo a scadenza;

Le opzioni americane possono essere esercitate sia prima della scadenza sia a
scadenza.
Prezzo di mercato vs prezzo di esercizio : A seconda della relazione fra prezzo di esercizio
e prezzo di mercato le opzioni sono denite:
- In the money quando il detentore avrebbe convenienza ad esercitare l'opzione se fosse
alla scadenza;

- At the money quando il detentore è in posizione di indierenza;

- Out of the money quando il detentore non avrebbe convenienza ad esercitare

l'opzione se fosse alla scadenza.

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 Opzioni il compratore

Opzione Call Opzione Put

In the money St >K St <K

At the money St =K St =K

Out of the money St <K St >K

Osservazioni (Acquirente opzione call): L'acquisto di un'opzione call può essere molto
conveniente in quanto ci permette di guadagnare dai rialzi del prezzo di un titolo nanziario
senza investire prima in tale titolo. Il rendimento generato da un'opzione può esser molto
elevato (solitamente più elevato dell'investimento sul titolo stesso).

Osservazioni (Acquirente opzione put): L'acquisto di un'opzione put può essere molto
conveniente in quanto ci permette di guadagnare dai ribassi del prezzo di un titolo
nanziario senza investire prima in tale titolo. Il rendimento generato da un'opzione può
esser molto elevato (solitamente più elevato dell'investimento sul titolo stesso).
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 Opzioni il venditore: Delta Hedging

Osservazioni (Venditore): Il venditore di un'opzione incassa il premio ma subisce l'esercizio

del diritto di acquistare o vendere dell'acquirente. Per tale motivo il suo prolo di pay-o è
rappresentato dall'incasso del premio, che rappresenta il suo massimo protto, mentre
subisce il rischio di perdite potenzialmente illimitate. Può sembrare strano che qualcuno
accetti un rischio di questo genere. In realtà non solo le controparti oerenti esistono, ma
questa attività a volte si può rivelare piuttosto prottevole. Ciò accade grazie alla
possibilità di vendere l'opzione e di coprirsi dai rischi illimitati di tale operazione attraverso
strategie dinamiche sull'attività sottostante generalmente eettuate da operatori
professionali. Tali strategie dinamiche, chiamate delta hedging, permettono di gestire il
rischio replicando no alla scadenza l'evoluzione del prezzo dell'opzione venduta attraverso
la creazione di un'opzione sintetica cioè di un portafoglio di attività avente lo stesso prolo
di payo dell'opzione venduta. In questo modo le eventuali perdite generate dal contratto
di opzione venduto vengono compensate dai guadagni sull'opzione sintetica.

Come si può replicare il prolo di pay-o di un'opzione e perciò il suo prezzo oggi che
corrisponde al valore del portafoglio che ora e' in grado di replicare il prolo di pay-o
dell'opzione? Per fare ciò abbiamo bisogno di un modello (ad esempio il modello
binomiale), quindi abbiamo bisogno di formulare delle ipotesi (sulla dinamica del
sottostante).

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 Opzioni: Delta Hedging
Le opzioni, come tutti gli altri strumenti derivati, sono strumenti il cui prezzo dipende da
quello dell'attività sottostante, cioè da quella attività nei confronti della quale viene
stipulato il contratto di opzione, secondo una relazione i cui concetti basilari vengono
evidenziati con un semplice esempio.
Si consideri una situazione molto semplice in cui il prezzo di un'azione è di 3000e e su cui è
scritta un'opzione call. Si ipotizzi che alla scadenza dell'opzione l'azione possa assumere
solo due valori: 3200e e 2800e. Il prezzo dell'opzione seguirà l'andamento dell'attività
sottostante, cioè dell'azione. Sappiamo che a scadenza il pay-o dell'opzione Call (e quindi
il suo prezzo) è un valore pari al maggiore tra zero e la dierenza tra il prezzo corrente
dell'azione ed il prezzo strike dell'opzione, che ipotizziamo essere pari a K = 3100e . Il
valore nale dell'opzione e' quindi 100 e se il prezzo nale dell'azione è pari a 3200e e zero
se il prezzo nale dell'azione è pari a 2800e.
Si consideri un portafoglio in cui è stata venduta l'opzione ed è stata acquistata una
quantità ∆ dell'azione. Il valore del portafoglio a scadenza è pari a:
∆ × 3200 − 100 se ST = 3200e

∆ × 2800 − 0 se ST = 3200e
Determiniamo il valore ∆ che rende il portafoglio privo di rischio. Tale valore corrisponde
a ∆ pari a 0.25. Per questo valore di il valore del portafoglio nei due casi è lo stesso:
∆ × 3200 − 100 = ∆ × 2800 − 0 = 700 9 / 34
 Opzioni: Delta Hedging

Pertanto, per ∆ pari a 0.25, il portafoglio varrà sempre 700e a scadenza, qualsiasi sia il
prezzo dell'azione. Il valore corrente del portafoglio è pari a:
0.25 × 3.000 − ct = 750 − ct
dove ct è il prezzo corrente dell'opzione call.
Essendo noto il valore a scadenza di questo portafoglio ed essendo tale valore unico, esso,
in assenza di opportunità di arbitraggio, deve avere un rendimento pari al tasso di
interesse periodale privo di rischio. Si supponga che il tasso di interesse periodale privo di
rischio sia pari a r . Sapendo che il valore nale del portafoglio sarà, con certezza, 700e, si
può derivare il valore corrente di non-arbitraggio dell'opzione:
(1 + r ) × (750 − ct ) = 700

Se r = 0.01 = 1%, il prezzo di non arbitraggio dell'opzione sarà:

ct = 56.93

Remark: Il punto fondamentale che emerge da questo esempio è che il prezzo di una call
può essere replicato da un'adeguata posizione (∆) nell'attività sottostante.

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 Opzioni: Delta Hedging

Remark: In modo analogo si può replicare il prezzo di un'opzione put.

Osservazione: Si noti che il prezzo dell'opzione non è stato determinato seguendo il classico
approccio del valore atteso oppure del valore a cui un soggetto è disposto a scambiare
un'entrata certa contro due possibili alternative caratterizzate da incertezza. In questo caso
il prezzo dell'azione è stato determinato in base all'approccio del non-arbitraggio e perciò il
prezzo dell'opzione è unico qualsiasi sia l'avversione al rischio del soggetto che compra o
vende l'opzione.

Remark: Chiaramente, l'esempio è molto semplice, nella realtà il prezzo di un'azione non
assume potenzialmente solo due valori dopo T − t anni. Comunque, nella sostanza, il
ragionamento seguito nell'esempio è molto simile all'approccio usato da Black e Scholes
(1973).

Remark: Per le opzioni europee, esiste anche una relazione di non arbitraggio tra il prezzo
di un'opzione call e quello di un'opzione put (equazione di parità call-put).

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 Equazione di Parità Call-Put
Ipotesi: Siano date una call europea e una put europea scritte sullo stesso sottostante St ,
con stessa scadenza T e stesso strike price K .
Osservazione: Il payo lordo risultate in T (alla scadenza) dalla combinazione di una
posizione lunga sull'opzione call e da una posizione corta sull'opzione put, ossia il payo
generato dal seguente portafoglio:
Titoli Quantità Posizione Strike Price

Opzione Call 1 Holder (Lunga) Ke

Opzione Put 1 Seller (Corta) Ke

è denito (in base alle denizioni di opzioni call e put europee) come segue:
 ST − K se ST ≥ K  0 se ST ≥ K
 

CT − PT = −

0 se 0 ≤ ST < K 
K − ST se 0 ≤ ST < K

se  0 se
 
 ST −K ST ≥K ST ≥K
= +

0 se 0 ≤ ST < K 
ST −K se 0 ≤ ST < K
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 Equazione di Parità Call-Put

è denito (in base alle denizioni di opzioni call e put europee) come segue:
se  0 se
 
 ST −K ST ≥K ST ≥K
CT − PT = −

0 se 0 ≤ ST < K 
K − ST se 0 ≤ ST < K

se  0 se
 
 ST −K ST ≥K ST ≥K
= +

0 se 0 ≤ ST < K 
ST −K se 0 ≤ ST < K

se

 ST −K ST ≥K
=

ST −K se 0 ≤ ST < K

= ST −K

ossia il payo (o valore) a scadenza T di questo portafoglio è identico (coincide qualunque

prezzo abbia il sottostante a scadenza, ossia qualunque ST ) con il valore di un portafoglio
costituito da una posizione lunga sul sottostante e da una posizione corta su uno ZCB con
valore facciale K e, (possiamo anche dire una posizione lunga su un debito privo di rischio
di importo pari a K e).
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 Equazione di Parità Call-Put
Ossia un portafoglio così composto:
Titoli Quantità Posizione

Sottostante (Azione ) 1 Lunga

ZCB (Valore Facciale K e) 1 Corta

Segue che in assenza di arbitraggio i due portafogli devono avere lo stesso valore anche in
ogni periodo precedente a T , da cui segue che oggi (in t ) deve valere
v (t , c T − pT ) = v (t , ST − K )
dalla linearità dell'operatore valore attuale: v (t , cT − pT ) = v (t , cT ) − v (t , pT ) = ct − pt
e v (t , ST − K ) = v (t , ST ) − v (t , T ) × K = St − v (t , T ) × K segue l'equazione o
relazione di parità Call-Put:
ct − pt = St − v (t , T ) × K (1)
che può essere riscritta nel seguente:
ct = pt + St − v (t , T ) × K ⇔ pt = ct − St + v (t , T ) × K (2)
dove v (t , T ) è il fattore di sconto di mercato (prezzo in t di uno ZCB con valore facciale
unitario con maturity T )
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 Equazione di Parità Call-Put

Remark: L'equazione di parità Call-Put ci fornisce la relazione che (sotto le ipotesi indicate
sopra) i prezzi dei titoli devono avere quando il mercato è privo di arbitraggio.

Esempio 1: Consideriamo un'opzione europea di tipo call che viene scambiata nel mercato
al prezzo di 10e. L'opzione è scritta su un sottostante St , il cui prezzo attuale (in t = 0) è
100e, la maturity è T , e lo strike price è 110e. Nel mercato uno ZCB con valore facciale
1e e maturity T viene quotato oggi al prezzo di 0.85e. Se il mercato è privo di arbitraggio,
quale deve essere il prezzo oggi di un'opzione put con stesso sottostante, stesso strike price
e stessa maturity dell'opzione call? Usando la relazione di parità call-put, abbiamo che:
p0 = c0 − S0 + K × v (0, T ) ⇒ p0 = 10 − 100 + 110 × 0.85 = 3.5

Esempio 2: Consideriamo un'opzione europea di tipo put che viene scambiata nel mercato
al prezzo di 7e. L'opzione è scritta su un sottostante St , il cui prezzo attuale (in t = 0) è
100e, la maturity è T , e lo strike price è 110e. Nel mercato uno ZCB con valore facciale
1e e maturity T viene quotato oggi al prezzo di 0.85e. Se il mercato è primo di arbitraggio,
quale deve essere il prezzo oggi di un'opzione call con stesso sottostante, stesso strike price
e stessa maturity dell'opzione put? Usando la relazione di parità call-put, abbiamo che:
c0 = p0 + S0 − K × v (0, T ) ⇒ c0 = 7 + 100 − 110 × 0.85 = 13.5

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 Equazione di Parità Call-Put: Osservazioni

Osservazione 1: L'equazione di parità Call-Put esprime un fondamentale vincolo di

arbitraggio che mette in relazione i prezzi delle opzioni europee al prezzo di mercato del
sottostante e al tasso di mercato.

Osservazione 2: Dall'equazione di parità Call-Put, si ha che in assenza di arbitraggio due

opzioni europee, una call e una put, 1) scritte sullo stesso sottostante St , 2) con
la stessa scadenza o maturity T e 3) con lo stesso strike price K , hanno lo stesso prezzo se
e solo se il valore attuale dello strike price è uguale al valore oggi del sottostante:
St
pt = ct ⇔ pt − ct = 0 ⇔ K =
v (t , T )

esso è il prezzo deterministico in T del sottostante.

Osservazione 3: La relazione di parità non dice quale delle due opzioni (la call o la put)
non è correttamente valutata dal mercato, indica (più semplicemente)
che c'è una valutazione errata della call rispetto alla put o viceversa e indica che
esiste un'opportunità di arbitraggio (il mercato non è privo di arbitraggio). Vediamo un
esempio che ci chiarisce questo punto ....
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 Equazione di Parità Call-Put
Esempio 3: Il prezzo attuale di un'opzione put è 5e, mentre un'opzione europea di tipo call
viene scambiata nel mercato al prezzo di 10e. Entrambe le opzioni sono scritte su un
sottostante St , il cui prezzo attuale (in t = 0) è 100e. Entrambe le opzioni hanno maturity
T e strike price 110e. Nel mercato uno ZCB con valore facciale 1e e maturity T viene
quotato oggi al prezzo di 0.85e. Il mercato è privo di arbitraggio? Per rispondere
controlliamo se la relazione di call-put viene rispettata:
c0 − p0 = S0 − K × v (0, T ) → 10 − 5 6= 100 − 110 × 0.85 (= 6.5)

Remark: L'equazione di parità put-call non ci dice quale delle due opzioni sia sovra/sotto
prezzata. L'unica informazione che abbiamo è la possibilità di creare una strategia di
arbitraggio, lunghi sull'opzione call e sullo ZCB con valore facciale 110 e corti sull'opzione
put e sul sottostante:
Titoli 0 T

Sottostante (Azione ) 100 − ST

put 5 − (100 − ST )+
ZCB (Valore Facciale K e) −110 × 0.85 100
call −10 (ST − 100)+

Portafoglio 1.5 > 0 0.00

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 Arbitraggio con Call sotto prezzata o Put sovra prezzata (Caso 1)

Esempio 4: Siano due opzioni europee: una call e una put emesse sullo stesso titolo
azionario (titolo FCA) e stesso strike price con le seguenti caratteristiche:
1 Strike price K = 90;

2 v (t , T ) = 0.9535;

3 St = 100, prezzo corrente del titolo azionario (azione FCA);

4 ct = 15, prezzo corrente di mercato dell'opzione call;

5 pt = 1.25, prezzo corrente di mercato dell'opzione put;

6 T − t = 0.5, tempo che manca alla scadenza della call e della put.
Applicando l'equazione di parità ⇒ il prezzo (teorico) della put è
pt = 15 − 100 + 90 × 0.9535 = 0.815 6= 1.25 (prezzo di mercato)
Allora, l'equazione di parità indica che esiste una strategia di arbitraggio che si elabora
formulando il seguente portafoglio che fornisce un protto senza rischio (o a rischio nullo)
pari a 1.25 − 0.815 = 0.435e in t e con valore nullo in T :
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 Arbitraggio con Call sotto prezzata o Put sovra prezzata (Caso 1)

Esempio 4: ...
Titoli t T = t + 0.5

Vendita di una put

e di una unità pt + St − ( K − ST ) + − ST
del bene sottostante

Acquisto di una call

e di uno ZCB che paga −ct − K × v (t , T ) (ST − K )+ + K
K in T = 0.5 + t

Valore del 1.25 + 100 − 15

Portafoglio −90 × 0.9535 = 0.435 ST − K − ST + K = 0
notiamo che in t abbiamo un protto senza rischio mentre in T il portafoglio ha valore
nullo (abbiamo quindi costruito una strategia/portafoglio di arbitraggio).
Osservazione 1: La dierenza tra prezzo di mercato e prezzo teorico misura misura il valore
dell'arbitraggio.
Osservazione 2: La put (call) è sovra (sotto) prezzata in relazione al prezzo di mercato
della call (put) quindi la vendo (compro).
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 Arbitraggio con Call sovra prezzata o Put sotto prezzata (Caso 2)

Esempio 5: Consideriamo due opzioni europee, una call e una put emesse sullo stesso titolo
azionario (titolo Apple) e stesso strike price, con le seguenti caratteristiche:
1 Strike price K = 100;

2 v (t , T ) = 0.95 (fattore di sconto);

3 St = 110, prezzo corrente del titolo azionario (azione Apple);

4 ct = 30, prezzo corrente di mercato dell'opzione call;

5 pt = 10, prezzo corrente di mercato dell'opzione put;

6 T − t = 1 anno, tempo che manca alla scadenza della call e della put.
Applicando l'equazione di parità ⇒ il prezzo (teorico) della call è
ct = 10 + 110 − 100 × 0.95 = 25 6= 30 (prezzo di mercato)
Allora, l'equazione di parità indica che esiste una strategia di arbitraggio che si elabora
formulando il seguente portafoglio che fornisce un protto senza rischio (o a rischio nullo)
pari a 30 − 25 = 5e in t e con valore nullo in T :
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 Arbitraggio con Call sovra prezzata o Put sotto prezzata (Caso 2)

Esempio 5: ... (notiamo che − (ST − K )+ + (K − ST )+ = −ST + K )

Titoli t T =t +1

Vendita di una call

e di uno ZCB che paga ct + K × v (t , T ) − ( ST − K ) + − K
K in T = 1 + t

Acquisto di una put

e di una unità −pt − St (K − ST )+ + ST
del bene sottostante

Valore del 30 + 100 × 0.95

Portafoglio −10 − 110 = 5 −ST + K + ST − K = 0

notiamo che in t abbiamo un protto senza rischio mentre in T il portafoglio ha valore

nullo (abbiamo quindi costruito una strategia/portafoglio di arbitraggio).

Come costruire una strategia di arbitraggio con opzioni europee di tipo put e call?
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 Costruire un arbitraggio con opzioni europee di tipo call e put

Come costruire una strategia di arbitraggio con opzioni europee di tipo put e call?

Procedura: Per costruire una strategia di arbitraggio dall'equazione di parità call-put è

molto semplice:
STEP 1: Si riscrive tale equazione nel seguente modo: ct + K × v (t , T ) = pt + St ,
ossia in modo tale che le quantità monetarie a destra e sinistra dell'equazione
appaiono sempre sommate (positive).

STEP 2: A questo punto sostituiamo i dati di mercato, ossia prezzo opzione call, ecc.,
e appuriamo che ci sia una possibilità di arbitraggio, ossia che l'equazione non sia
vericata.

STEP 3: Fatto questo, costruiamo un portafoglio costituito da una posizione lunga

sulla componente più piccola dell'equazione non soddisfatta (ad esempio se
ct + K × v (t , T ) > pt + St come sopra) vado lungo sull'opzione put e su una unità
del sottostante, e una posizione corta sull'altra componente.
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Consideriamo ora come calcolare il valore di
un portafoglio di opzioni nanziarie

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 Portafoglio di opzioni
Esempio 1: Determinare e rappresentare il valore del seguente portafoglio di opzioni
europee, tutte scritte sullo stesso sottostante e con stessa scadenza T , sapendo che il
fattore di montate di mercato è m (t , T ) = 1.1:
Quantità Tipo Posizione Strike Prezzo

1 Call1 Holder K1 = 10000e Call1 = 100e

ct

1 Call2 Writer K2 = 5000e Call2 = 200e

ct

Segue che la funzione payo in T del portafoglio è:

ΠV = −ctCall1 + ctCall2 × m (t , T ) + max [ST − K1 ; 0] − max [ST − K2 ; 0]
 
V (ST ) =

= (−100 + 200) × 1.1 + max [ST − 10000; 0] − max [ST − 5000; 0]

dove il portafoglio è composto da una posizione
lunga (Holder) sull'opzione Call1 che costa ctCall1 = 100e in t (il momento di
costituzione del portafoglio) e in T genera il payo max [ST − K1 ; 0];
corta (Writer) sull'opzione Call2 che genera un usso di cassa positivo ctCall2 = 200e
in t (il momento di costituzione del portafoglio) e in T implica un usso di cassa in
uscita pari al suo payo max [ST − K2 ; 0] (il writer deve pagare il payo all'holder);
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 Portafoglio di opzioni
Graco della funzione valore del portafoglio: Notiamo che la funzione payo è lineare tra 0
e il più piccolo strike price, tra i due strike price, e tra il più grande strike price e innito (si
tratta di una funzione lineare a tratti).
Quindi per disegnare la funzione payo del portafoglio è suciente calcolare il valore della
funzione in 0, agli strike prices, e ad un valore superiore agli strike price, esempio (dato che
K1 > K2 ):

(−100 + 200) × 1.1 se ST =0







 (−100 + 200) × 1.1 se = K2 = 5000

ST


V ( ST ) =
(−100 + 200) × 1.1 − 5000 se ST = K1 = 10000







(−100 + 200) × 1.1 + 1000 − 6000 se = K1 + 1000 = 11000

ST


Payoff Opzione Europea Call

da cui segue che il graco della -2000

funzione payo del portafoglio -4000

è: -6000
0 5000 10000 15000
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 Portafoglio di opzioni
Esempio 2: Determinare e rappresentare la funzione guadagno del seguente portafoglio di
opzioni europee, tutte scritte sullo stesso sottostante e con stessa scadenza T , sapendo che
il fattore di montate di mercato è m (t , T ) = 1.1:
Quantità Tipo Posizione Strike Prezzo

2 Put1 Writer K1 = 5e pt
Put1 = 5e

1 Put2 Holder K2 = 2e Put2 = 10e

pt

2 Call1 Holder K3 = 10e Call1 = 10e

ct

Segue che la funzione payo in T del portafoglio è:

2 × ptPut1 − ptPut2 − 2 × ctCall1 × m (t , T ) − 2 × max [K1 − ST ; 0]
 
V (S T ) =
+ max [K2 − ST ; 0] + 2 × max [ST − K3 ; 0]

= (2 × 5 − 10 − 2 × 10) × 1.1 − 2 × max [5 − ST ; 0]

+ max [2 − ST ; 0] + 2 × max [ST − 10; 0]

= −20 × 1.1 − 2 × max [5 − ST ; 0]

+ max [2 − ST ; 0] + 2 × max [ST − 10; 0]
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 Portafoglio di opzioni
Graco della funzione valore del portafoglio: Notiamo che la funzione payo è lineare tra 0
e il più piccolo strike price, tra uno strike price e quello a esso più grande, e tra il più
grande strike price e innito (si tratta di una funzione lineare a tratti).

Quindi per disegnare la −20 × 1.1 − 2 × 5 + 2 se ST =0



funzione payo del




portafoglio è suciente −20 × 1.1 − 2 × 3 se = K2 = 2

ST



calcolare il valore della




funzione in 0, agli strike V ( ST ) = −20 × 1.1 se ST = K1 = 5
prices, e ad un valore



 −20 × 1.1 se = K3 = 10

superiore agli strike price, ST



esempio (dato che



−20 × 1.1 + 2 × 1 se = K3 + 1 = 11

K3 > K1 > K2 ): ST


Payoff Opzione Europea Call

0

-10
Da cui segue che il graco
della funzione payo del -20

portafoglio è: -30

0 5 10 15 20
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 Strategie di investimento con le opzioni
Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi: E' possibile utilizzare le opzioni
per denire una strategia di investimento (portafoglio di opzioni) data una certa previsione
sulla variazione del prezzo del sottostante:
- Straddle: questa strategia di investimento prevede l'acquisto di un'opzione europea di
tipo call e una di tipo put, entrambe scritte sullo stesso sottostante e con medesimo
strike price. Il valore lordo di questo portafoglio, escludendo cioè il prezzo di acquisto
del portafoglio pt + ct , è sempre non negativo e sempre positivo per ST 6= K (rischio
solo il prezzo di acquisto del portafoglio):
Straddle

10

0 5 10 15 20

Questa strategia mi permette di guadagnare quando il valore del sottostante a

scadenza è molto diverso dal valore dello strike price.

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 Strategie di investimento con le opzioni
Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:
- Bull Spread: questa strategia prevede l'acquisto di un'opzione europea di tipo call con
strike price K1 , c 1 , e la vendita di un'opzione call con strike price K2 > K1 , c 2 , scritte
sullo stesso sottostante. Il valore lordo di questo portafoglio, escludendo cioè il prezzo
di acquisto del portafoglio, −ct1 + ct2 , è positivo per ST > K1 ed è crescente per
ST ∈ [K1 , K2 ] (conviene se mi attendo ST > K1 + ct − ct , ma (limitato) non
1 2

superiore a K2 ):
Bull Spread
15

10

0 5 10 15 20

Questa strategia mi permette di guadagnare quando ST > K1 + ct1 − ct2 , il guadagno

massimo è K2 − K1 − ct1 + ct2 e si ha per ogni ST ∈ [K2 , ∞).
Remark: Questa strategia è più conveniente del semplice acquisto dell'opzione c 1
2
nché ST ∈ 0, K2 + ct , ossia è più conveniente se i rialzi attesi sono limitati, in


quanto costa di meno, la prima costa ct1 − ct1 , la seconda costa ct1 . In ST = K2 + ct2
generano lo stesso valore. 29 / 34
 Strategie di investimento con le opzioni

Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:

- Bull Spread: Il payo netto della strategia Bull spread è
1
− ct2 se


 ct K1 ≥ ST


1
− cT2 − ct1 + ct2 =

cT ST − K1 − ct1 + ct2 se K2 ≥ ST > K1



− K1 − ct1 + ct2 se

K2 ST > K2


come possiamo notare se fosse ct1 > K2 − K1 + ct2 il payo sarebbe sempre negativo
(possibilità di avere arbitraggio, andando corti sul portafoglio incasso denaro subito e
sono sicuro di incassare denaro anche in futuro), se fosse ct1 < ct2 il payo sarebbe
sempre positivo (possibilità di avere arbitraggio, il portafoglio mi genera soldi subito e
anche alla scadenza). Segue che in un mercato eciente deve essere:
1 2
− K1 + ct2


ct ∈ ct , K2

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 Strategie di investimento con le opzioni
Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:
- Bear Spread: questa strategia prevede l'acquisto di un'opzione europea di tipo put
con strike price K1 , p 1 , e la vendita di un'opzione put con strike price K2 < K1 , p 2 ,
scritte sullo stesso sottostante. Il valore lordo di questo portafoglio, escludendo cioè il
prezzo di acquisto del portafoglio, è positivo per ST < K1 ed è decrescente per
ST ∈ [K2 , K1 ] (conviene se mi attendo ST < K1 + ct − ct , ma (non troppo piccolo)
1 2

non inferiore a K2 ):
Bear Spread
15

10

0 5 10 15 20

Questa strategia mi permette di guadagnare quando ST < K1 − pt1 + pt2 , il guadagno

massimo è K1 − K2 + pt1 − pt2 e si ha per ogni ST ∈ [0, K2 ].
Remark: Questa strategia è più conveniente del semplice acquisto dell'opzione p 1
nché ST ∈ K2 − pt2 , +∞ , ossia è più conveniente se i ribassi attesi sono limitati, in
quanto costa di meno, la prima costa p1 − p2 , la seconda costa solo p1 . In
2
ST = K2 − pt generano lo stesso valore. 31 / 34
 Strategie di investimento con le opzioni

Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:

- Bear Spread: Il payo netto della strategia Bear spread è
− K2 − pt1 + pt2 se


 K1 K2 ≥ ST


1 2
− pt1 + pt2 =

pT − pT K1 − ST − pt1 + pt2 se K1 ≥ ST > K2



−pt1 + pt2 se

ST > K1


come possiamo notare se fosse pt1 > K1 − K2 + pt2 il payo sarebbe sempre negativo
(possibilità di avere arbitraggio, andando corti sul portafoglio incasso denaro subito e
sono sicuro di incassare denaro anche in futuro), se fosse pt1 < pt2 il payo sarebbe
sempre positivo (possibilità di avere arbitraggio, il portafoglio mi genera soldi subito e
anche alla scadenza). Segue che in un mercato eciente deve essere:
1 2
− K2 + pt2


pt ∈ pt , K1

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 Strategie di investimento con le opzioni
Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:
- Buttery Spread con Call: questa strategia prevede (dove a > 0 è un numero reale):
1) l'acquisto di un'opzione europea di tipo cal con prezzo di esercizio K2 − a, c 1 ;
2) la vendita di due opzioni europee di tipo call con prezzo di esercizio K2 , c 2 ;
3) l'acquisto di un'opzione europea di tipo call con prezzo di esercizio K2 + a, c 3 .
tutte queste opzioni sono scritto sullo stesso sottostante e hanno identica maturity T .
Il valore lordo di questo portafoglio, escludendo cioè il prezzo di acquisto del
portafoglio, è positivo per ST ∈ [K2 − a, K2 + a] e raggiunge il valore massimo in
ST = K2 (conviene se mi attendo ST ≈ K2 ):

Bear Spread
6

-2

0 5 10 15 20

Questa strategia mi permette di guadagnare quando ST ∈ [K2 − a + Vt , K2 + a − Vt ],

dove Vt = −ct1 + 2 × ct2 − ct3 . Il guadagno massimo è a − Vt e si ha per ST = K2 .
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Utilizzo delle opzioni a ni di investimento/speculativi:
- Buttery Spread con Call: Il payo netto della strategia Buttery Spread è
 −Vt se K2 − a ≥ ST





se

ST − (K2 − a) − Vt K2 ≥ ST > K2 − a


1
− 2 × cT2 + cT3 − Vt =

cT



 K2 + a − ST − V t se K2 + a ≥ ST > K2



se

−Vt ST > K2 + a


come possiamo notare se fosse Vt > a il payo sarebbe sempre negativo (possibilità di
avere arbitraggio, andando corti sul portafoglio incasso denaro subito e sono sicuro di
incassare denaro anche in futuro), se fosse −a > Vt il payo sarebbe sempre positivo
(possibilità di avere arbitraggio, il portafoglio mi genera soldi subito e anche alla
scadenza). Segue che in un mercato eciente deve essere: Vt ∈ (−a, a)

- Buttery Spread con Put: Si costruisce in modo del tutto analogo sostituendo le
opzioni europee call con le opzioni europee put.
Remark: Si possono creare in modo analogo un'innità di strategie di investimento (le più
svariate possibili).
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