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POLITICA MONETARIA
BULZONI EDITORE
TUTTI I DIRITTI RISERVATI
P A R T E P R I M A
ELEMENTI ISTITUZIONALI E DI MACROECONOMIA
Pagina
Capitolo 1°: Flu~si reali e finanziari (F.Cotula)
1. Basi teoriche della contabilita' nazionale e
dei conti finanziari 3
2. La definì zione dei settori 4
3. Conti economici nazionali e conti finanziari 6
4, Il raccordo tra i flussi finanziari e i flussi
real i 13
1. La banca centrale 21
2. Le aziende di credito 26
3. Gli istituti di .credito speciale 32
4. Il Settore pubbl i CO 36
s. Le Imprese :io
6, Le Famiglie 42
Pagina
3. L'equilibrio sul mercato della moneta 85
4. L'equilibrio generale del sistema macroeco-
nomico 94
Appendice al Capitolo 4°
l. Introduzione 153
IX
Pagin,i
2. Il mol tip li catore del reddito in un'economia a-
p erta 154
3. L'aggiustamento 1n regime di cambi fissi 157
4. L'aggiustamento 1n regi me di cambi flessi bi li 163
1. · Definizione 171
2. Contenuto pratico del concetto 17 3
3. Struttura di un bilancio eurobancario tipo 177
4. · Natura giuridica-tecnica delle operaz1on1 euro-
bancarie 180
5. Natura economica delle operaz1on1 182
6. Ipotesi esplicative della natura economica de-
gli euro deposi ti H34
P A R T E SECONDA
Pagina
2. Componenti della base monetaria 1n Italia 224,
3. Creazione e utilizzo della base monetaria in Ita-
lia 225
4. Il controllo della base monetaria e il processo
di moltiplicazione dei depositi e del credito 232
5. Uno schema logico della creazione e degli usi del
la base monetaria e del mercato del credito 245
6. Analisi della domanda e offerta di credito 249
Pagina
fi
'
Capitolo 0
,i
: Il rifinanziamento delle aziende di
credito e il controllo della base mon.etaria
(F.Cotula)
1. Introduzione 301
2. Forme del rifinanziamento del sistema bancario
in I tal i a 30 2
3. Il costo del rifinanziamento del sistema ban-
cario in Italia 305
,1,, Il controllo del rifinanziamento del sistema ba!)
cario e gli obiettivi della politica monetaria 307
5, · Il modello del mercato del credito e la doman-
da di finanziamenti di 11 ultima istanza" da pa.r
te del sistema bancario 311
Pagina
7. Rapidita' del processo di adeguamento e varia-
bili 11 cuscinetto 11 370
Pag1 n a
4. Considerazioni critiche sull'impiego della po-
litica monetaria e della politica fiscale 445
P A R T E T E R Z A
P A R T E QUARTA
TEMI E ANALISI
DELLA POLITICA MONETARIA
IN ITALIA
due saggi
di
PAOLO BAFFI
) .
487
(1) Ibid.,p.l.
(
i:,
489
(1) Jbid.,p.2.
( 2) Per l'analisi del periodo che inizia con il 1971 si rinvia allo stu
11 11
dio su Il risparmio in Italia, oggi , compreso in questo volume.I~
questo piu' recente periodo, il disavanzo corrente della Pubblica
Amministrazione e' divenuto assai ampio e le ragioni di scambio con
l'estero sono mutate in misura drammatica: questi fattori si sono
sommati agli squilil:;ri strutturali della nostra economia, producen-
do un elevato tasso di crescita dei prezzi e un ingente disavanzo
di bilancia dei pagamenti. Questi fattori di instabilita' e lè azio
n1 di politica economica richieste per contenerne gli effetti si so•
no riflessi sullo sviluppo degli aggregati monetari e del prodotto
nazionale.
490
Tasso d 1 in te resse a lunga ... 6,8 9,6 6,6 13,1 7,2 17, 7
(1) Scarto quadratico medio degli scostamenti dei valori osservati dalla linea di tendenza, rapportato al
valore medio della variabile; dati di fine trimestre depurati dalla stagionalita'. *"
\O
(2) Scarto quadratico medio percentuale della variabile. I-'
492
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496
3 - I vincoli esterni
(1) Nel corso degli anni 1958-59 e nuovamente nel 1963-64 s1 osserva
anche l'altra nota relazione; rispetto alla tendenza, il rapporto
della massa monetaria (variamente definita) a] prodotto nazionale
si muove in senso opposto ai prezzi.
497
piuto nel 1962 e nella prima parte del 1963di trasferire gli
aumenti dei costi sui prezzi attraverso la creazione inter-
na di liquidita' e' stato frustrato dal conseguente insorge-
re di un disavanzo corrente della bilancia dei pagamenti. Il
tentativo fatto dalla prima meta' del 1966 alla prima meta'
del 1969 di stabilizzare il tasso d' in te resse, in una econo-
mia caratterizzata dall'espansione del debito pubblico e da
una propensione ad investire inferiore a quella desiderabi-
1 e, dovette essere a.bbandonato in seguito all' emi graziane del
capitale verso un mercato internazionale sempre piu' rimune-
rativo in entrambi i comparti, dei fondi a breve e a lunga (1).
La figura 2 presenta la creazione di attivita' a breve
termine suddivisa nelle sue componenti:
1) il disavanzo di li qui dita' del Tesoro, comprensivo dei ti-
toli a lungo termine collocati presso le aziende di cre-
dito;
2) il disavanzo (o l'avanzo) di liquidita' del resto del mon-
do, ossia la variazione de.Ila posizione monetaria esterna
del paese;
3) l'espansione del credito bancario al settore privato, di-
. .
vis a in
a) credito a lungo termine e
b) credito a breve termine.
La somma di 1), 2) e 3) rappresenta la formazione tota-
le di atti vita' a breve termine (moneta e quasi-moneta) in
possesso del settore privato. La somma di 1), 2) e 3a) rap-
presenta l'avanzo di liquidita' del settore privato.
Nella figura 2, i movimenti verso l'alto (ossia verso il
(1) Gli eventi degli anni '70, compresi quelli piu' recenti in regime di
cambi flessibili, rafforzano l'evidenza del vincolo posto dalla bi-
lancia dei pagamenti alla politica monetaria.
498
(1) La piu' grave crisi dei pagamenti con l'estero e' successiva ai due
decenni in esame; nella figura 2, la spezzata del disavanzo dell'!:
stero (al netto dei prestiti compensativi) ne indica le dimensioni.
r r T r I!:
~I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I .~T
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,000 >--.;--+--+- A brave !llmlne ] Credito bmmio 1,000
al settore privato Monettl e quasi-moneta
A ltllllJo teillline I~ del settore privato W
AYllll20 di liquidità
lj-000 del settore_ privato [ Di5uvanzo di liquiditli del settore IDXI
pubblico e dell'estero 1m
~ - 9000
2000 -- 6000
1000 1--t--t--c::::;!--+-+--:::': ~
o
I
(1) Il settore privato comprende i seguenti sottosettori: Famiglie, Imprese, Enti territoriali, Istituti di assicurazione, Istituti di previdenza.
(2) Comprende le obbligazioni emesse dagli istituti di credito speciale sottoscritte dal sistema bancario.
{3) Il Pisavanzo di liquidità (del settore pubblico .e del settore estero al netto dei depositi indisponibili a frorite dei prestiti compensativi) desumibile dalla
parte inferiore del grafico per somma del.le due spezzate, non coincide sempre con l'analogo « Disavanzo di liquidità del settore pubblko e dell'estero» rappre·
sentato nella parte a canne d'organo, perché in q1.1esta parte esso è calcolato residualmente come importo da aggiungere a quello del « Credito bancario al settore
privato» per formare il flusso di « Moneta e quasi.moneta del settore privato». Le differenze che talora si riscontrano tra i due aggregati sono dovute a variazioni
nelle passività del sistema bancario verso operatori esterni al settot'e privato, non compensate da variazioni nei crediti non inclusi tra le contropartite delle
attività liquide; la variazione _9.ei depositi degli istituti di credito speciale pres:::o il sistema bancario è una tra le pill importanti cause di queste differenze.
501
h+k=0,4+0,9=1,3 volte
(1) Il, coefficiente deve essere un po' ridotto ove si tenga conto del-
l'espansione riflessa dei depositi presso le casse di risparmio.
(2) Per riserve in denaro contante intendo, secondo l'uso italiano,i de
posi ti per riserva ohbliga1,oria presso la Banca d'Italia.
50 3
(1) Nel gennaio 1975, il sistema di riserva tanca ria obbligatoria e' st:;
11
to semplificato, attribuendo la funzione di "vincolo di portafoglio
(vedi il paragrafo 5) della componente in titoli della stessa riser-
va alla regolamentazione istituita nel 1973 a, questo specifico scopo
(cfr. capitolo 15 di questo volume). Dalla stessa data, gli aumenti
dei depositi del mese precedente sono assoggettati a un obbligo di
riserva del 15 per cento, uniform.e per tutte le categorie di deposi-
ti; inoltre, l'eleggibilita' per la riserva bancaria obtligatoria e'
stata limitata ai depositi presso la banca centrale.
506
(,
/
i
1969, PP:/84, 261 e 413, e per il 1970, p. 94) (1).
e) Pi'ill\.ldel gennaio 1975,l'obbligomarginale di RBM per.J. conti
k
(1) Per la precisione, nel secondo e nel terzo dei luoghi citatila gran-
dezza di riferimento e' il flusso totale di base monetaria, compren-
sivo della parte utilizzata da] pubblico (principalmente i bigliet-
ti), Nell'ipotesi piu' semplice, di costanza del rapporto k tra i bi-
. F J. + k
glietti e i depositi, l'indice di flusso d 1 ven ta - X - - - dove Fe B
B i+ k I
stanno per il flusso e lo stock totali,
(1) I depositi postali non sono inclusi nella grandezza M2 presentata nei
grafi ci.
512
I - Introduzione
'
2 - Varie indagini sui flussi di risparmio sono state com-
piute in Italia nell'ultimo quarto di secolo. Un sondaggio
Doxa sulla destinazione di ipotetiche vari azioni di reddito
fu compiuto, sotto la direzione scientifica di P. Luzzatto
Fegi z, nel 1951: esso comprendeva domande ci rea le forme di
risparmio preferì te. Per gli anni dal 1966 al 197 2 sette in
dagini campionarie su reddito, risparmio e struttura della
ricchezza delle famiglie italiane sono state compiute dalla
Banca d'Itali.a (a cura di D.Qualeatti, A.Ulizzi eM.Frasca);
11
i risultati sono pubblicati nel Bollett1no" statistico deJ
la Banca. Un'indagine campionaria Do.xa sul risparmio nel Me~
zogio rno e' stata eseguita nel 1969 per conto della Cassa
di Risparmio delle Provincie Lombarde; di essa ha reso con-
to il professor G.Dell'Amore nel volume Il contributo del
risparmio familiare al riscatto del Mezzogiorno.
Stime del risparmio delle famiglie dei lavoratori di-
pendenti e delle altre famiglie, per gli anni 1961-1971, so-
no state compiute da G. de Meo (Annali di statistica, sene
VIII, volumi 20 e 27).
519
Tav. 1
-
Puhll ica
Amministrazione Es te ro
Anni Famiglie Imprese
e Aziende
.
Au tonarne
( .. )
1973 (.) . 13.201 - 6. 502 - 8. 417 +1. 47 3
197 4 .. 13.285 -11. 516 - 9,463 +S.067
1972, 56.818,0 ~O, 4, i', l o; 7' • 3, 7 ' 19,0 16, 1 14,0 3,4 -1, 3
·1, 1 19,l 15,0 17,2 • l, 9 -O, 3
197 3 66.530,0 0,2 () ' 9 • 5, 2
Mertia 16,6 1,6 0,3
Sf:'mplice 0,9 0,9 1,8 1, 8 15, 5 18, 5
'
(1) I} sPttore 11 Imprese non finanziarie\! di contabi1ita' nazionale include le Aziende autonome.
(2) l movimenti di capitali sono stati ottenuti come differenza tra il saldo de.lle partite correnti dena bilancia dei pa-
0
nale e' salita dal 66 per cento nel 1961 all'81 per cento
nel 1970; per toccare poi il 107 per cento nel 1971, il 118
nel 197 2 e il 127 nel 197 3, anni ne1 quali il risparmio ne-
gativo della Pubblica Amministrazione ha superato il flusso
delle Imprese. In questi hanni ha inizio il gioco di illu-
s1on1, che sembra destinato a continuare, per cu1 il rispar
mio delle famiglie non s1 traduce interamente 1n accumula-
zione di ricchezza reale.
GERMANIA I
ITALIA( 1) BELGIO FRANCIA PAESl BASSI
FEDERALE
Settori
Media Media Media Media Media
1960-61 1968-69 1960-61 1968-69 1960-61 1968-69 1960-61 1968-69 1960-61 1968-69
Famiglie . ·. .. .. .. 11, 7 12,2 7,3 10;1 6, 5 7,0 5,4 7,8 9,0 10, 1
Pubblica Amministrazione 3,7 1, 1 - 0,1 1,0 3,9 4,3 7,5 5,0 5, 5 4, 7
Imprese ( 2) ...... 2,3 2,4 2,1 2,2 3, 5 4, 5 6,7 5,1 5,3 4,2
Totale risparmiò netto 17,7 15, 7 9,3 13, 3 13,9 15, 8 19,6 17, 9 19,8 19,0
Ammortamenti .. .... . 8,5 8,2 10,6 9, 5 10,0 10, 1 8, 7 10,6 9,2 9,0
Totale. risparmio lordo 26, 2 23,9 19,9 22,8 23,9 25, 9 28, 3 28, 5 29,0 28., O
Anno di disinvestimento
Èo di
vestimento ( 2) 1955 1960 196 5 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 197 3 '197 4
i 19 50 O, 8 5 3, 7 5 2, 40 2, 40 2,35 2, 42 2,29 l, 04 l, 47 1, 73 1,29 - 0,31
! 6,21 3,10 3, 04 2, 9 3 2,97 2,77 1,09 l, 6 5 1,97 1, 40 - 0,60
0,72
'
I
!
ì955
5, 71 O, 50 0,77 0,87 1,17 l, 04 - l, 20 - 0,23 0,35 -0, 29 - 2, 80
1960
'
I 7, 44 4,90 3, 77 3, 7 3 2,95 - l, 50 0,21 1, 10 O, O1 - 3, 77
196 5
2,42 1,99 2, 52 1,86 - 3, 20 - 0,95 0,22 -0,88 - 4, 9 4
1966 ·.
l, 55 2, 57 1,67 · - 4, 55 - 1,61 -0,14 -1,34 - 5, 33
1967
3, 59 1,73 - 6,51 - 2,38 -0, 48 -1, 82 · - 6,84
1968
-0,09 -11, 18 - 4, 29 -1, 47 -2,87 - 8, 47
1969
-21, 03 - 6,33 -1, 92 -3,55 - 10, 06
1970
11, 11 9, 30 3,10 - 7,08
1971
7, 52 -0,68 -12, 46
1972
-8,26 - 21, O1
i 1973
- 32, 00
197 4
.
(1) Il risultata di ogni investimento e' stato determinato attraV'erso il calcolo del montante di un capitale ini-
ziale unitario, nell'ipotesi che, di anno in anno, i frutti dell'investimento siano reinvestiti in titoli deJ
la stessa specie e il disinvestimento sia effettuato al prezzo di mercato vigente a ciascuna data considera-
ta. L'effetto dell'erosione monetaria e' stato valutato prendendo a base l'indice del costo della vita.
(2) L'operazione di acquisto si considera effettuata ai corsi medi dell'anno precedente l'inizio dell'investimen-
to.
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Tav. 5
CJl
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C.ll
Tav. é w
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Sull'Interno
Atti vita' li qui de . ...... ...... 4.394 14. 68 5 51. 335 8 4. 6 45 98.867
Biglietti e monete • .... ...... 1.116 2.369 6. 38 5 9. 449 10. 586
Deposi ti:
~,,,.;,
. . . . . . . . .
a vista ... ... 1. 315 4. 685 23. 430 39. 240 44. 142
. • .......
altri • ..... . 1. 963 7,631 21. 520 35.956 44.139
Altri deposi ti e buoni frutti ferì . . . . . 34 263 1. 599 2.914 3. 138
Titoli a reddito fisso (al val o re nomina] e) 640 3. 492 11.639 17 .•. 459 15. 478
Riserve matematiche e al tre a.tti vita' . . . 291 1. 597 5. 699 7.900 10. 013
Azioni e partecipazioni (al val ore di mer-
ca to) . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. 491 16. 277 13. 57 3 18, 590 13.070
Totale . . . . . . • 6. 8 50 36. 314 83,845 131. 508 140. 566
Sull'Interno, complessive
...............
Attivi ta' li qui de , ... 61, 8 39,7 54,9 58, 3 64, O
Altri deposi ti e buoni frutti ferì........ ... 0,5 0,7 1,7 2,0 2,0
Titoli a reddito fisso ... .... ... ...
Riserve matematiche e altre attivita' . . . . . .
. . . 9,0 9,5 12, 5 12, O 10. o I
. .. 4,1 4,3 6,1 5,4 6,5
Azioni e partecipazioni . . . . . . . . . . . • • 21,0 44,0 14,5 12,8 8,4
Totale . . .• .• .•
Sull'Estero, . . . ... . . . . . • . . . . . . .
96, 4 98,2 89,7 90, 5 90,9
. .. 3,6 l, 8 10, 3 9,5 9, 1
To tal e ... .. 100,0 100,0 100,0 100, O 100, O
(Indice del rapporto tra val ori di borsa delle azioni e
valore nominale) ( 1, 52) ( 3, 20) ( l, 6 4) (1, 77) ( 1, 30)
19 51( 1)
Prodotto Nazionale Lordo (miliardi) ......... 10. 499 21. 828 58. 181 80.818 97. 182
Atti vita' finanziarie dell'Economia/P.N.L.....• . 0,80 1,69(2) 1, 61 1,80 1, 59
(1) Il primo rapporto e' stato riferito al 1951 perche' i dati del reddito nazionale, su base uniforme,
sono disponibili a partire da tale anno. Le atti vita' finanziarie nel 1951 ammontavano a 8,353 mi-
liardi.
Ul
(2) L'indice ·1,69 scende a 1,32, considerando le azioni sulla base di un rapporto valore di borsa/valo- w
w
re nominale pari a 1,60, intermedio tra quelli degli anni 1950 e 1970.
534
CONSISTENZE DEI TITOLI A REDDITO FISSO SUDDIVISE PER CATEGORIE DI INVESTITORI (1)
(miliardi di lire)
dicembre 1950 37, 3 252, 6 158, 2 640, O 1.088,1
Il
1960 229, O 1. 491, 8 640, 7 3.492,0 5.853,5
Il
1970 3.641,5 10.634,5 2. 533, 7 11.639, O 28. 448, 7
Il
1973 8.488,2 22.571,0 2.941,9 17.753,3 51.754.4
Il
197 4 10.336,5 27.564,7 2.881, 7 15.175,5 55,958, 4
c.n
w
c.n
536
•
541
V - Conclusioni