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UNIVERSITA' DEGLI STUDI DI MODENA E REGGIO EMILIA

Dipartimento di Economia Marco Biagi

Corso di laurea magistrale in Analisi, consulenza e gestione finanziaria

Sintesi della tesi di laurea:


I DERIVATI CLIMATICI NELLA GESTIONE DEGLI
EFFETTI ECONOMICI DEL RISCHIO NATURALE

Relatore: Tesi di Laurea Magistrale di:


Prof.ssa Costanza Torricelli Andrea Lugli

Anno Accademico 2019-2020


Negli ultimi decenni, a causa dell’aumento delle emissioni legate all’attività
economica e al conseguente degrado ambientale, il rischio climatico,
definibile come l’incertezza dei flussi di cassa causata della volatilità
climatica, rappresenta una preoccupazione sempre maggiore per le imprese di
molti settori incluso quello finanziario. La copertura del rischio climatico ha
infatti cominciato a ricevere la necessaria attenzione solo recentemente,
quando la grande recessione ha costretto le imprese a rafforzare il controllo
dei costi, mostrando che i cambiamenti climatici non devono essere estremi
per avere conseguenze sui risultati delle aziende.
Prima dell’avvento dei derivati metereologici, le imprese avevano a
disposizione soluzioni limitate per la gestione di tale rischio, che spesso
veniva semplicemente ignorato o affrontato con strumenti non perfettamente
adeguati come assicurazioni o derivati su commodities. Dal 1997, con la
nascita di un mercato del rischio climatico sulla Borsa Mercantile di Chicago,
le imprese possono gestire l’impatto economico di eventi metereologici,
attraverso l’uso di derivati climatici, strumenti finanziari il cui valore dipende
dall’andamento di una variabile metereologica sottostante, facilmente
misurabile in maniera oggettiva. Tuttavia, nonostante lo slancio iniziale, ad
oggi gran parte delle negoziazioni avvengono over the counter e l’unico
mercato regolamentato in cui è possibile negoziare questi strumenti, la Borsa
Mercantile di Chicago, stenta a decollare. La principale ragione della mancata
diffusione di questi strumenti è da ricercare nelle difficoltà di valutazione ed
in particolare nella mancanza di un modello di pricing generalmente
condiviso. La non negoziabilità degli indici metereologici che fungono da
sottostante per questi derivati rende infatti il mercato del rischio
meteorologico un mercato incompleto, in cui non è possibile ricorrere alle
tradizionali tecniche di valutazione basate su argomentazioni di assenza di
arbitraggio.
Scopo del presente elaborato è quello di fornire una panoramica completa sul
rischio climatico e la sua gestione tramite derivati climatici, per poi presentare
un caso di pricing concreto di questi strumenti. A tal fine si è deciso di
utilizzare derivati aventi come sottostante un indice rappresentativo della
temperatura media giornaliera, esplorando la possibilità di utilizzare tali
strumenti per implementare una strategia di copertura per il settore
vitivinicolo.
Nell’implementazione si è adottato l’approccio attuariale proposto da Jewson
et al. [2002] ed è stata scelta una località della campagna modenese, Carpi
Cortile, a motivo della vocazione vitivinicola del territorio. Sulla base dei dati
storici della temperatura media giornaliera dal 02/09/2000 al 31/12/2017 è
stato elaborato un modello econometrico in grado di spiegare la dinamica
della temperatura giornaliera. Il modello, seppur basandosi su alcune ipotesi
semplificatrici (volatilità mensile della temperatura costante, velocità di mean
reversion costante, normalità dei residui e prezzo di mercato del rischio pari a
0), sembra offrire una rappresentazione soddisfacente della temperatura
media giornaliera. Sulla base di tale modello si è proceduto a simulare 5000
traiettorie per la temperatura giornaliera della località di Carpi Cortile per
l’anno 2018, grazie alle quali è stato possibile determinare il payoff atteso di
alcune opzioni e determinare un prezzo equo per questi strumenti.
Per completare l’analisi, sulla base dei prezzi calcolati, è stata valutata
l’efficacia degli strumenti all’interno di una strategia di copertura della
produzione di uva nella provincia di Modena. I risultati dell’analisi dimostrano
il contributo di questi strumenti nel ridurre la volatilità dei ricavi della
produzione fino circa al 10%. Anche il costo della strategia rimane contenuto
ed accessibile anche a piccole imprese, se supportate da opportune strutture
(ad esempio consorzi).
In chiusura, è opportuno segnalare alcune difficoltà incontrate nella
trattazione del tema oggetto della presente tesi al fine di trarre alcune
considerazioni conclusive. In primo luogo, se la disponibilità dei dati relativi
alla temperatura non ha costituito un problema significativo, le difficoltà
risiedono piuttosto nella profondità delle serie storiche, che spesso sono
incomplete o insufficienti ai fini della modellizzazione della temperatura. Una
seconda criticità è rappresentata dalla natura dei prezzi stimati. Ricorrendo
all’approccio attuariale, il prezzo ottenuto dall’attualizzazione del payoff
atteso di un derivato ne rappresenta il fair value in senso attuariale, ovvero
quel prezzo per cui il profitto atteso da entrambe le parti al momento della
stipula del contratto è esattamente zero. Tuttavia, in una situazione come
quella italiana, in cui le transazioni avvengono tra operatori privati su mercati
over the counter, è naturale ipotizzare la necessità di operatori market maker
e l’esistenza di un premio per compensare il rischio di cui si fa carico la
posizione corta nel derivato. Pertanto, i prezzi effettivi possono discostarsi
anche di molto da quelli calcolati in questo elaborato, con ovvi effetti sulle
conclusioni circa l’efficacia della copertura.
La criticità maggiore affrontata è quella del calcolo del prezzo di mercato del
rischio. L’analisi di sensitività condotta ha mostrato come il prezzo di mercato
del rischio abbia un impatto significativo sulla determinazione dei prezzi dei
derivati. Di conseguenza, quando non è possibile applicare una valutazione
neutrale al rischio, assumere che il prezzo di mercato del rischio sia costante
e pari a zero potrebbe causare errori di pricing significativi. Sfortunatamente,
in mancanza di un mercato regolamentato del rischio climatico, non è
possibile determinare il valore corretto da utilizzare e miglioramenti in tal
senso saranno possibili soltanto con l’evoluzione del mercato.
In un futuro probabilmente non troppo lontano, lo sviluppo di modelli per la
temperatura migliori, unito ai miglioramenti nella capacità di fare previsioni
metereologiche a lungo termine, potrebbero contribuire alla definizione e
adozione di un modello di pricing comune a tutti gli operatori contribuendo
così alla determinazione del prezzo di mercato del rischio, con risvolti positivi
sulla crescita del mercato del rischio climatico, che è prerequisito necessario
per il successo dei derivati climatici.

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