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Politica in un mondo di pandemie, social media e investimenti


passivi

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26/03/2020
Il mondo è nel mezzo di una chiusura senza precedenti ordinata da politici che si muovono rapidamente per
"appiattire la curva" della diffusione del virus ed evitare i rischi inutili associati a sistemi medici sopraffatti.
Guardando il crollo dei mercati globali, in particolare con oltre un decennio di titoli su un accumulo di debito
insostenibile, è facile presumere che siamo diretti verso un "hard reset" come ricompensa per il cattivo
comportamento e che i mercati stanno rafforzando la gravità della situazione. La pressione politica è esplosa
per "fare qualcosa!" e i dibattiti non riguardano più "se", ma piuttosto "quanto grandi" dovrebbero
diventare gli sforzi di mitigazione e gli stimoli governativi supplementari. Le informazioni che riceviamo non
vengono più filtrate dalle tradizionali fonti di notizie; un'elevata frazione delle informazioni che riceviamo
quotidianamente viene distribuita su base continua su piattaforme come Facebook, Twitter e TikTok. Avendo
posizionato i nostri portafogli clienti per questi eventi non a causa di intuizioni sul virus ma con un'acuta
consapevolezza delle fragilità sottostanti dei mercati moderni, siamo stati in una posizione piuttosto unica per
filtrare le informazioni in arrivo senza la necessità di proteggere le posizioni. Dopo molte richieste, ci sembra
prezioso condividere alcune prospettive su come stiamo interpretando le informazioni a nostra disposizione a
questo punto. siamo stati in una posizione piuttosto unica per filtrare le informazioni in arrivo senza la
necessità di proteggere le posizioni. Dopo molte richieste, ci sembra prezioso condividere alcune prospettive
su come stiamo interpretando le informazioni a nostra disposizione a questo punto. siamo stati in qualche
modo posizionati in modo univoco per filtrare le informazioni in arrivo senza la necessità di proteggere le
posizioni. Dopo molte richieste, ci sembra prezioso condividere alcune prospettive su come stiamo
interpretando le informazioni a nostra disposizione a questo punto. 
 
Il messaggio più importante è che il comportamento nei mercati non è un'indicazione della gravità della crisi
attuale (sebbene molti governi sembrino intenzionati a risolvere tutti i problemi tranne quelli attualmente a
portata di mano), ma piuttosto un prevedibile sottoprodotto della struttura del mercato che è stata
identificati in precedenza, discussi pubblicamente e da cui abbiamo posizionato i nostri investitori in modo da
beneficiare prima di questa crisi.
 
In secondo luogo, senza i dati necessari e gli studi a lungo termine, la gravità della risposta del governo è
molto probabilmente una reazione eccessiva. Un approccio che mettesse in quarantena le popolazioni
vulnerabili, sostenesse l'auto-quarantena tra i lavoratori vulnerabili (es. Giorni di malattia sostenuti dal
governo per coloro che lavorano ea rischio) e incoraggiasse un aumento dei servizi igienico-sanitari e
precauzioni ragionevoli per la salute pubblica (es. efficace nel ridurre le dinamiche R0 incoraggiando
effettivamente lo sviluppo dell'immunità di gregge tra i meno a rischio preservando l'attività economica.
Stiamo vedendo esempi di questo in Giappone e Svezia.
 
Nessuno di questi messaggi ha lo scopo di minimizzare la tragedia della perdita personale e sociale ed è
quasi certo che sperimenteremo nuovi focolai di COVID-19 fino a quando non svilupperemo ampiamente
un'immunità di gregge. Nel tempo, lo sviluppo generale dell'immunità si tradurrà in un crollo dei tassi di
mortalità per COVID-19 fino a quando non assomiglia davvero al comune raffreddore, come molti hanno
argomentato senza successo (e in qualche modo impreciso) a questo punto. Questo modello di alta mortalità
iniziale è il percorso della maggior parte dei nuovi virus fino a quando non emerge l'immunità o non
sviluppiamo un vaccino. È solo che siamo così sfortunati da vivere in tempi interessanti.
 
Sfortunatamente, c'è l'ulteriore tragedia degli investitori, dei dipendenti e delle piccole imprese che vengono
colpite negativamente. Molti investitori prossimi o in pensione hanno visto i loro portafogli cancellati. È
assolutamente necessaria una discussione sull'adeguatezza delle strutture di portafoglio che abbiamo
sviluppato nell'ultimo decennio; le istituzioni che hanno promosso queste strutture devono essere identificate
e penalizzate. I dipendenti affrontano l'incertezza creata da una perdita di reddito e occupazione. Mentre
molti beneficeranno di tassi di interesse più bassi (facilitando il rifinanziamento dei mutui, ecc.), Coloro che
perdono il lavoro sono in genere non ammissibili e molti di coloro che dovranno affrontare la disoccupazione
sono già al gradino più basso della scala economica. Infine, le piccole imprese devono affrontare la scadenza
di opzioni reali, ad es rilasciano i dipendenti e lasciano le attività con flussi di cassa attualmente negativi per
preservare la loro liquidità a scapito del reddito e delle opportunità a lungo termine? L'ambiguità creata da
risposte politiche eccessivamente aggressive (dovute sia all'opportunismo politico che alla scarsa
informazione) costringe queste scelte a essere fatte in un periodo di tempo irragionevolmente breve. Quando
un'impresa chiude, gli imprenditori spesso non sono in grado di ottenere i finanziamenti significativi necessari
per una ripresa e l'economia deve affrontare perdite reali associate a questa distruzione del capitale umano.
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Dopo la crisi finanziaria globale del 2008, ci sono state proteste per la responsabilità per coloro che erano
coinvolti nelle varie scelte sbagliate e nelle frodi a titolo definitivo che sono state esposte. Poco è stato fatto e
apparentemente sono state apprese poche lezioni. Invece, abbiamo scelto di riporre la nostra fiducia in
politici, regolatori e algoritmi. Mentre andiamo avanti in questa crisi, posso solo sperare che facciamo un
lavoro migliore nel rintracciare e identificare coloro che hanno contribuito alle fragilità sottostanti e coloro che
hanno sfruttato questa crisi per un guadagno personale e politico. A meno che non li consideriamo
responsabili, non saremo in grado di ricostruire su basi più solide dal punto di vista strutturale.

I mercati non rappresentano le informazioni, rappresentano le transazioni


 
Il comportamento che stiamo vedendo nei mercati pubblici non è un segnale del processo decisionale
collettivo, "la saggezza delle folle" o l'ipotesi di mercato efficiente al lavoro. Invece, è un'indicazione di un
mercato che è stato trasformato in un'ombra di se stesso da due forze: investimenti passivi e tentativi sintetici
di generare rendimento vendendo sistematicamente la volatilità. Questa non dovrebbe essere una sorpresa.
Usando le parole dello stesso John Bogle:
 
"Se tutti indicizzassero, l'unica parola che potresti usare è caos, catastrofe ... I mercati fallirebbero."
         - John Bogle, maggio 2017
 
Eppure questo è ciò che abbiamo permesso che accadesse attraverso una combinazione di acquisizioni
normative e costruzione di modelli scadenti. Per quelli di noi che hanno vissuto la crisi dei mutui negli Stati
Uniti, direttamente o attraverso le vivide descrizioni di The Big Short di Michael Lewis, questa non dovrebbe
essere una sorpresa. È di nuovo la stessa storia.
 
Negli ultimi 25 anni abbiamo registrato una crescita senza precedenti nell'investimento passivo. La maggior
parte degli americani e dei partecipanti al mercato non sa che questo è diventato il meccanismo principale
attraverso il quale avvengono gli investimenti. Le modifiche normative, fortemente influenzate dalle attività di
lobbying di Vanguard e Blackrock, hanno portato a un flusso inesorabile di capitali verso gli investimenti
passivi. Oggi, oltre il 100% dei flussi lordi nel mercato azionario sono passivi (il che significa che i gestori
discrezionali stanno affrontando rimborsi lordi) e quasi 85 centesimi di ogni dollaro di pensionamento
incrementale ora confluiscono in un fondo con data obiettivo. Circa la metà di tutti i 401K detiene un fondo
per la data di destinazione come unica garanzia.
 
Quota di account partecipante Vanguard 401K

La teoria alla base dell'investimento passivo si basa su un concetto molto semplice, l'ipotesi di mercato
efficiente, che postula che i prezzi correnti riflettano tutte le informazioni disponibili. Di conseguenza, cercare
di "battere il mercato" è una commissione sciocca e gli investitori dovrebbero semplicemente provare a
partecipare passivamente. Sfortunatamente, le ipotesi alla base
dell'investimento passivo sono fondamentali: nessun costo di transazione, informazioni a costo zero,
aspettative omogenee e investitori perfettamente razionali. Questi non valgono nel mondo reale.
 
Le argomentazioni a favore dell'investimento passivo sull'indice rispetto all'investimento attivo hanno ricevuto
un'ulteriore spinta nel braccio da un semplice esercizio di pensiero di William Sharpe nel 1991, "The
Arithmetic of Active Management". Ancora una volta, il lavoro di Sharpe è seducente nella sua semplicità:
 
Se gli stili di gestione "attivo" e "passivo" sono definiti in modo sensato, deve essere così
(1) prima dei costi, il rendimento del dollaro medio gestito attivamente sarà uguale al rendimento del
dollaro medio gestito passivamente e
(2) al netto dei costi, il rendimento del dollaro medio gestito attivamente sarà inferiore al rendimento del
dollaro medio gestito passivamente
 
Q i h l b i i l i li i i i i i i l i
Questa osservazione ha posto le basi per una rivoluzione negli investimenti con commissioni per la gestione
delle risorse che crollano negli ultimi tre decenni. Questi cali hanno assunto la forma di tariffe annuali ridotte,
commissioni di carico di vendita ridotte e commissioni ridotte. Questo sembra essere l'ultimo pranzo gratuito
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per gli investitori; ma cosa succede se le ipotesi sono sbagliate? Guardando da vicino il lavoro di Sharpe, è
chiaro dove si trova un errore:
 
Un investitore passivo detiene sempre tutti i titoli del mercato, ognuno rappresentato nello stesso modo del
mercato. - Sharpe, 1991

C'è un presupposto chiave all'interno dell'articolazione secondo cui l'investitore detiene il portafoglio di
mercato. Come entra l'investitore? Apparentemente magico. Come esce l'investitore? Anche questo sarebbe
magico. Queste ipotesi sono state contestate con successo in un documento del 2016 di Lasse Pedersen,
"Affilare l'aritmetica della gestione attiva" in cui l'autore ha osservato che la modifica della costruzione
dell'indice richiede che i partecipanti passivi facciano trading. Il lavoro di Pedersen, tuttavia, non è andato
abbastanza lontano. Come evidenziano i grafici di flusso sopra, gli investitori "passivi" sono costretti a fare
trading ogni singolo giorno a causa dei flussi in entrata. Ogni nuovo dollaro investito in fondi indicizzati
passivi deve acquistare i titoli nell'indice di riferimento. Questi acquisti esercitano un'influenza inesorabile sui
titoli sottostanti. Il lavoro di Per Sharpe,
 
Se i dollari degli investitori incrementali fluissero sempre più negli indici di capitalizzazione di mercato, ci
aspetteremmo di vedere due fenomeni chiari. In primo luogo, ci aspetteremmo di vedere premiato lo slancio
poiché i titoli che sono aumentati di prezzo cattureranno una frazione crescente di ogni dollaro di
investimento incrementale. In secondo luogo, ci aspetteremmo di vedere un aumento della correlazione man
mano che i titoli diventeranno sempre più negoziati come gruppo.
 
L'aumento del momentum è stato ben documentato, sebbene l'attenzione sia stata più spesso posta sulla
sottoperformance del "valore". Anche se credo che sia un po 'una coincidenza, è piuttosto degno di nota che
l'introduzione di veicoli con indice passivo da parte di John Bogle il 31 dicembre 1975 ha rappresentato quasi
l'ultimo periodo di valore sostenuto rispetto allo slancio.
Se compiliamo i periodi di dati, CASA
lo vediamo ancora piùFILOSOFIA
L'AZIENDA chiaramente. Dal 1995, loBLOG
MEDIA slancio ha sovraperformato
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valore di un sorprendente 73% per cento di tutti i periodi di tre anni. Dal 2011 (che include la GFC), la
sovraperformance si è verificata per l'85% delle volte. Il lavoro di Eugene Fama e Ken French, che ha portato
allo sviluppo dei moderni portafogli “factor” (compresi i prodotti di tipo Smart Beta), ha evidenziato la
sovraperformance del value factor nel periodo 1963-1990. Come si può vedere, questo periodo di studio
appare piuttosto anomalo rispetto all'esperienza da quando sono stati pubblicati i risultati Fama-French.

Il secondo impatto di un aumento degli investimenti passivi in indici sarebbe un previsto aumento della
correlazione. La maggior parte dei partecipanti al mercato non è stata in grado di identificare questa
dinamica perché non ha preso in considerazione altri fattori che interferiscono con l'osservazione. In
particolare, il contemporaneo aumento delle "strategie di miglioramento del rendimento" che vendono la
volatilità tra le classi di attività, in particolare le azioni, al fine di generare reddito aggiuntivo. Queste strategie
sono esplose in popolarità dopo la crisi finanziaria globale e il collasso associato dei rendimenti
obbligazionari tradizionali ai minimi storici. La fornitura di questa volatilità da parte dei partecipanti al
mercato ai broker dealer crea le condizioni in base alle quali la volatilità localizzata è ridotta al minimo. Finché
i dealer rimangono volatilità netta lunga, ciò che viene definito "gamma lunga",

Quando i concessionari si trovano a corto di gamma, come accade quando i mercati sono stati sottoposti a
una forza esterna come l'esplosione dell'XIV ETF nel febbraio 2018, l'escalation della guerra commerciale
USA-Cina nel quarto trimestre del 2018 o la pandemia COVID-19, la volatilità può aumentare bruscamente
mentre gli operatori si affrettano a vendere una quantità maggiore dell'indice nei mercati già in calo per
coprire la propria esposizione.
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Un secondo problema nel test della correlazione riguarda i set di dati relativamente brevi che esistono per la
correlazione S&P 500. La correlazione dell'S & P 500 non è mai stata un obiettivo primario fino all'inizio degli
anni 2010, quando le strategie di miglioramento del rendimento sono esplose in popolarità e i broker dealer
hanno iniziato a pubblicare statistiche di correlazione. Il calcolo della correlazione è piuttosto intensivo di dati,
richiede una matrice di covarianza di circa 500 per 500 abbinata a uno schema di ponderazione di 500 stock e
tutto ricalcolato giornalmente. Nei dataset di Bloomberg, ad esempio, la correlazione per l'S & P 500 esiste
solo fino al gennaio 2010. Fortunatamente, ci sono ragionevoli sostituti per la correlazione. In Logica,
estendiamo la serie di dati in modo significativo utilizzando una misura che chiamiamo comovement.
Comovement rappresenta il numero assoluto di azioni nell'S & P 500 che si muovono nella stessa direzione in
qualsiasi giorno (su o giù). Se metà delle scorte si alza e metà si abbassa, il movimento sarebbe uguale a zero.
Se il 100% delle azioni salisse, il movimento supererebbe leggermente i 500 (attualmente ci sono 505 azioni
nell'S & P 500). Come si può vedere nel grafico sottostante, dove le serie di dati per comovement e
correlazione si sovrappongono sono in gran parte indistinguibili.
 
Le serie di dati più lunghe sul movimento rivelano ciò che ci aspetteremmo di vedere, una correlazione
crescente associata alla crescita delle strategie passive. Anche così, i due recenti picchi di correlazione
implicita, il 5 febbraio 2018 e il 9 marzo 2020, sembrano anomali.

Ancora una volta, dobbiamo scavare più a fondo per capire come l'intersezione della vendita per volatilità
con miglioramento del rendimento stia oscurando la correlazione "vera". Ricorda che durante i periodi di
gamma positiva, la volatilità è profondamente depressa. Se esaminiamo il comovement (correlazione) durante
questi periodi, vediamo che anche il comovement è molto basso. Ciò ha senso intuitivo: se l'S & P500 è
approssimativamente piatto, circa la metà delle azioni aumenterà e metà delle azioni scenderà generando un
punteggio di movimento basso. Tuttavia, se osserviamo il movimento durante un normale periodo di volatilità
superiore a 50-100 punti base al giorno (il movimento giornaliero dello 0,5-1,0% equivale all'incirca alla
volatilità storica dell'S & P500), emerge un modello molto diverso di movimento in forte aumento negli ultimi
25 anni.
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Grazie alla semplicità di calcolo del movimento, possiamo modellare la cronologia completa disponibile per
l'S & P 500 dagli anni '20. Mantenendo la volatilità relativamente costante, l'esperienza attuale sembra molto
meno sorprendente.

Nei ~ 20 giorni di questo declino del mercato senza precedenti, in media 470 delle azioni dell'S & P 500 si
sono mosse nella stessa direzione. Il record precedente si è verificato nelle profondità della crisi finanziaria
globale dopo che il Congresso degli Stati Uniti si è agitato intorno al Troubled Asset Relief Program (TARP). A
differenza di quel periodo, non abbiamo visto insolvenze significative, la disoccupazione è incredibilmente
bassa e l'America ha beneficiato di un'ondata di rifinanziamenti che ha ridotto drasticamente i costi del
servizio del debito per la stragrande maggioranza delle famiglie. Sfortunatamente, non c'è stato quasi alcun
vantaggio nel "diversificare" i portafogli possedendo l'S & P 500. Stiamo assistendo al calo dei mercati
azionari come se fossero davvero un unico titolo.
 
Quindi questa è tutta vendita passiva?
Sfortunatamente, questa storia sarebbe facile da raccontare se fosse semplicemente una funzione degli
investitori al dettaglio in preda al panico e che vendono i loro fondi indicizzati passivi. Le storie non sono mai
facili come dovrebbe essere chiaro ormai. Quello che abbiamo visto finora, purtroppo, è il panico degli
investitori professionisti. Gli eventi fin qui descritti stabiliscono condizioni di fragilità. Una gigantesca ondata
sistematica di investitori "passivi" indipendenti dal prezzo ha una caratteristica interessante: non rispondono
ai segnali esterni. Abbiamo visto i flussi passivi al dettaglio continuare quasi invariati dall'inizio di questa
correzione. Quando i gestori di fondi attivi affrontano un ambiente incerto, reagiscono riducendo il rischio,
ovvero vendendo. Se questa vendita non è soddisfatta da un numero sufficiente di acquisti aggiuntivi, si crea
uno squilibrio ei prezzi scendono rapidamente.
 
Queste condizioni sono state esacerbate dalla diminuzione della “profondità di mercato”, una misura della
dimensione del trading che è possibile a prezzi correnti. Una combinazione di regolamenti e caratteristiche
mutevoli del market making da trader e specialisti a trader ad alta frequenza che tentano di sfruttare gli
spread denaro / lettera su ETF e prodotti indicizzati ha portato a un calo quasi continuo della profondità del
mercato. Nel 2013 è stato possibile eseguire quasi 9.000 contratti futures S&P "all'inizio del libro" (linea
azzurra sotto). Negli ultimi giorni quel numero è sceso a soli 9 contratti. In termini di dollari, nel 2013 ci sono
voluti un ordine di $ 750 milioni per "spostare il mercato" ... oggi ci vuole un ordine di $ 1 milioni. Non solo
meno liquido, ordine di grandezza meno liquido.
 
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Questo stabilisce la più grande di tutte le possibili ironie: "E se questa fosse tutta la struttura del mercato e
non un segnale fondamentale?" Abbiamo un precedente per questo con il Crash dell'87. Nonostante le
previsioni per un'altra Grande Depressione in seguito a quell'evento, non si è verificato nulla del genere. Un
racconto contemporaneo rivela somiglianze inquietanti:
 
"Era davvero spaventoso", ha detto Thomas Thrall, un professionista senior presso la Federal Reserve
Bank di Chicago, che allora era un trader presso il Chicago Mercantile Exchange. "Le persone hanno
iniziato a capire l'interconnessione dei mercati in tutto il mondo." Per la prima volta, gli investitori hanno
potuto guardare in diretta la televisione mentre una crisi finanziaria si diffondeva dal mercato al mercato,
più o meno allo stesso modo in cui i virus si muovono attraverso le popolazioni umane e le reti di
computer. - FRB Chicago

Arresto imprevisto

Quello che stiamo vivendo nel declino dell'attività economica non è diverso dall'esperienza di qualsiasi
località balneare turistica stagionale a ottobre (si pensi a Cape Cod, MA), con la notevole eccezione che è
stata inaspettata. Di conseguenza, molte famiglie e piccole imprese sono impreparate per l'interruzione
atipica del flusso di cassa.  
Cape Cod, MA Occupazione di proprietà in affitto

Fonte: Evolve Rapporto sul rendimento degli affitti per le vacanze 2020
 
Quando le misure di allontanamento sociale e di auto-quarantena saranno alla fine revocate, come stiamo già
vedendo nei paesi che hanno affrontato per primi questa pandemia come Cina e Corea del Sud, questa
stagionalità inaspettata si risolverà e ci ritroveremo con un mondo che assomiglia molto a questo. fatto un
mese fa. Questo ci porta al punto di partenza del modello di una città balneare stagionale. Nonostante
l'attività commerciale abbia rallentato a ritmo sostenuto a novembre, il valore di una proprietà alberghiera a
Cape Cod rimane invariato da luglio a novembre. La natura facilmente prevedibile della stagionalità
garantisce che i prezzi oscillino molto meno del livello di attività commerciale. Nonostante l'attuale incertezza,
dovremmo aspettarci di vedere qualcosa di molto simile nei mercati mentre l'America (e il resto del mondo)
va in vacanza inaspettata. Il valore della tua casa non è stato modificato (infatti tassi di interesse più bassi
potrebbero averne aumentato il valore); né ha il valore a lungo termine di molte delle blue chip americane
come Microsoft, Apple, Johnson & Johnson e Berkshire Hathaway. Tuttavia, il calo dei prezzi registrato sul
mercato è coerente con le fantastiche rivalutazioni di queste località di prim'ordine sulla spiaggia. Ad
esempio, il ricco in contanti Berkshire Hathaway, guidato da un allocatore di capitale superiore che è stato
criticato per la sua pazienza nell'impiegare il suo grande tesoro di cassa, è diminuito di quasi il 72% dal picco
una volta che abbiamo aggiustato i saldi di cassa netti. Ciò è coerente con i cali registrati durante la crisi
finanziaria globale, quando l'esistenza del nostro settore finanziario era ampiamente in dubbio. né ha il valore
a lungo termine di molte delle blue chip americane come Microsoft, Apple, Johnson & Johnson e Berkshire
Hathaway. Tuttavia, il calo dei prezzi registrato nel mercato è coerente con le fantastiche rivalutazioni di
queste località di prima qualità sulla spiaggia. Ad esempio, il ricco in contanti Berkshire Hathaway, guidato da
un allocatore di capitale superiore che è stato criticato per la sua pazienza nell'impiegare il suo grande tesoro
di cassa, è diminuito di quasi il 72% dal picco una volta che abbiamo aggiustato i saldi di cassa netti. Ciò è
coerente con il calo registrato durante la crisi finanziaria globale, quando l'esistenza del nostro settore
finanziario era ampiamente in dubbio. né ha il valore a lungo termine di molte delle blue chip americane
come Microsoft, Apple, Johnson CASA& Johnson
L'AZIENDAe Berkshire Hathaway.
FILOSOFIA Tuttavia,BLOG
MEDIA il calo dei prezzi registrato
E RICERCA STRATEGIEsul
mercato è coerente con le fantastiche rivalutazioni di queste località di prim'ordine sulla spiaggia. Ad
esempio, il ricco in contanti Berkshire Hathaway, guidato da un allocatore di capitale superiore che è stato
criticato per la sua pazienza nell'impiegare il suo grande tesoro di cassa, è diminuito di quasi il 72% dal picco
una volta che abbiamo aggiustato i saldi di cassa netti. Ciò è coerente con il calo registrato durante la crisi
finanziaria globale, quando l'esistenza del nostro settore finanziario era ampiamente in dubbio. Ad esempio,
il ricco in contanti Berkshire Hathaway, guidato da un allocatore di capitale superiore che è stato criticato per
la sua pazienza nell'impiegare il suo grande tesoro di cassa, è diminuito di quasi il 72% dal picco una volta
che abbiamo aggiustato i saldi di cassa netti. Ciò è coerente con i cali registrati durante la crisi finanziaria
globale, quando l'esistenza del nostro settore finanziario era ampiamente in dubbio. Ad esempio, il ricco in
contanti Berkshire Hathaway, guidato da un allocatore di capitale superiore che è stato criticato per la sua
pazienza nell'impiegare il suo grande tesoro di cassa, è diminuito di quasi il 72% dal picco una volta che
abbiamo aggiustato i saldi di cassa netti. Ciò è coerente con i cali registrati durante la crisi finanziaria globale,
quando l'esistenza del nostro settore finanziario era ampiamente in dubbio.  
 

La rivoluzione delle aspettative


"I cambiamenti persistenti nelle condizioni dei mercati finanziari possono essere informativi e i segnali
derivati dai dati del mercato finanziario - insieme a sondaggi su famiglie, imprese e operatori di mercato,
dati e previsioni esterne - possono essere un importante complemento alle stime ottenute da stime
storicamente e modelli macroeconomici calibrati "- Richard Clarida, Federal Reserve, maggio 2019
 
I nostri politici hanno ampiamente ignorato la natura mutevole dei mercati finanziari. In effetti, utilizzano
sempre più le informazioni dai mercati finanziari per informare la politica. Abbiamo visto questo effetto nelle
azioni della Federal Reserve dove, nonostante le misure record di disoccupazione e inflazione che mostrano
segni di accelerazione, ci siamo mossi a velocità record per fornire una sistemazione senza precedenti ai
mercati finanziari. Anche la politica fiscale è in rapida espansione, con una risposta fiscale globale che supera
già l'impulso del 2009. Grafici spaventosi delle banche di investimento di Wall Street, che derivano anche le
loro previsioni dal comportamento dei mercati finanziari, vengono condivisi per illustrare i potenziali impatti
di il virus sull'economia. Nascosto nei dettagli c'è un semplice avvertimento: "Picco di impatto stimato ...
nelle aree più colpite"
 
 
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Sebbene sia certamente possibile che il picco di impatto sulle aree più colpite si avvicini a un impatto del -7%
sul PIL in quelle aree, una visione molto più razionale noterebbe che i mercati azionari (e sempre più i mercati
del credito che hanno il proprio significativo investimento passivo nell'indice problemi) sono cattivi predittori
del PIL a termine, spiegando meno del 16% della variazione economica. Anche se oggi sembra poco
plausibile, l'elevato livello di prelievo delle scorte (controlla il reparto congelatore della drogheria) dovuto allo
stoccaggio delle scorte domestiche e alle interruzioni simultanee della produzione stanno creando un
significativo effetto "frusta" che, combinato con stimoli aggressivi e la necessità ormai ovvia di diversificare le
catene di approvvigionamento , è quasi certo che porterà a un livello elevato di attività economica per il resto
del 2020 e possibilmente fino al 2021.

"Gli indici di Wall Street hanno previsto nove delle ultime cinque recessioni!"
-Paul A. Samuelson in Newsweek, "Science and Stocks", 19 settembre 1966

Secondo UBS, lo stimolo fiscale nel 2020 dovrebbe competere con il 2009, prima di incorporare le azioni
fiscali statunitensi che dovrebbero aggiungere quasi il 3% del PIL globale.

Implicazioni politiche
Quando l'attività estiva a Cape Cod viene interrotta da un uragano inaspettato, l'assicurazione per
interruzione dell'attività copre la perdita di reddito subita da un'azienda dopo un disastro. Imponendo il
coprifuoco obbligatorio e gli ordini di "riparo sul posto", molti governi hanno consentito alle imprese locali di
beneficiare del rimborso assicurativo del mancato guadagno. Allo stesso modo, l'assicurazione
complementare (pensate all'anatra Aflac) offre molti degli stessi vantaggi alle famiglie. Tuttavia, nell'attuale
contesto di incertezza, la validità di queste affermazioni è in discussione ed è probabile che i benefici
vengano ritardati. Molte delle compagnie di assicurazione, tra cui potenzialmente Berkshire Hathaway, che
offre una riassicurazione catastrofica, rischiano di affrontare sinistri negativi. È probabile che le azioni della
Federal Reserve offrano un supporto molto modesto in queste condizioni. Di conseguenza,
 
Ciò che serve è un programma federale di sostegno garantito per flussi di cassa immediati alle famiglie e alle
piccole imprese. Sri Thiruvadanthai
CASAdel L'AZIENDA
rispettato Jerome Levy Forecast
FILOSOFIA MEDIA Center (www.levyforecast.com)
BLOG E RICERCA ha
STRATEGIE
offerto una proposta che soddisfa i requisiti di un sistema federale di assicurazione aziendale e domestica in
questi tempi straordinari:

1. Concedi prestiti con interessi dello 0% alle piccole imprese distribuiti tramite banche e garantiti dal
governo, che saranno convertiti in sovvenzioni a titolo definitivo (fino a un limite) se possono mostrare
difficoltà quando presentano le tasse per il 2020. I prestiti possono essere concessi immediatamente per
qualsiasi rapporto commerciale esistente che consenta di consegnare denaro ora, piuttosto che
ostacolato da documenti e processi di approvazione.

2. $ 10.000 per coloro che hanno presentato 1099 invece di W-2 l'anno scorso, da aggiustare contro le
tasse al momento della presentazione della domanda l'anno prossimo.

3. Affitto obbligatorio e riduzione del mutuo per le piccole imprese e i loro proprietari di immobili
commerciali nelle zone colpite
 
4. Controlli di disoccupazione immediati per tutti i dipendenti interessati da interruzioni COVID-19
Quando proposte, queste politiche erano lontane nel futuro. Con l'imminente annuncio del previsto
pacchetto di stimolo da 2 trilioni di dollari, vedremo quanto la politica aderisce strettamente a queste linee
guida. Nessuno viene arricchito da queste prescrizioni politiche, ma è importante che questi passaggi
preservino le attività esistenti di fronte a interruzioni senza precedenti. Quando un ristorante licenzia i suoi
lavoratori e chiude, non solo i lavoratori hanno perso un reddito temporaneo, il proprietario della proprietà
commerciale perde l'affitto (reddito) e molti appaltatori orientati ai servizi (ad es. Aspirapolvere per cappe
aspiranti) sono stati danneggiati. La proprietaria ha perso reddito e la società ha perso le capacità e i talenti
che ha sviluppato in anni di lavoro per migliorare il proprio capitale umano.
 
Mentre il comportamento dei mercati pubblici porta poche informazioni per i responsabili politici, riflettendo
invece un problema di struttura del mercato sempre più tecnico che i regolatori dovranno eventualmente
affrontare, sarebbe catastrofico consentire a questo evento di sfociare in una cascata di eventi del mondo
reale che intensificano perturbazione attuale in un evento economico di vasta portata.

Implicazioni sugli investimenti

Sfortunatamente, non sembra che la combinazione di vendita volatilità sistematica, investimento passivo e
mercati illiquidi scomparirà presto. Gli attuali livelli elevati di volatilità hanno reso più attraente l'attrattiva
assoluta della vendita di volatilità. Coloro che hanno evitato un indebitamento eccessivo delle loro posizioni
corte di volatilità torneranno. Allo stesso modo, sono fiducioso che i lobbisti di Vanguard e Blackrock stiano
lavorando duramente per attingere alla probabile fornitura di carne di maiale da Washington per espandere i
vantaggi normativi dell'investimento passivo sugli indici. Ovviamente non è plausibile che il crollo del
mercato porti a richieste di riduzione della regolamentazione e alla reintroduzione delle operazioni
contrattuali di market making per i singoli titoli (il sistema specialistico). È probabile che la nave abbia
navigato in modo permanente.
 
Ciò evidenzia l'estrema necessità di strategie per esprimere umiltà sulla certezza nella direzione sottostante
dei mercati e, separatamente, per garantire una maggiore esposizione agli estremi; se recuperi violenti o
ulteriori crolli. Se abbiamo ragione ed è improbabile che vedremo cambiamenti sostanziali nella struttura del
mercato, la conclusione inevitabile è che i mercati potrebbero riprezzare in modo aggressivo più in alto
quando il denaro fluisce in strategie passive; questo diventa particolarmente vero se gli Stati Uniti sono
impegnati in un modello di stimolo aggressivo. Lo stimolo, in termini semplici, è il trasferimento della
ricchezza pubblica ai bilanci del settore privato. Allo stesso modo, è probabile che la ristrutturazione quasi
certa delle catene di approvvigionamento per incoraggiare il ricollocamento della produzione lontano dalla
Cina comporti trasferimenti di reddito dai mercati emergenti al settore delle imprese e delle famiglie
statunitensi. Come sempre, i portafogli di Logica sono posizionati in modo da sfruttare le distorsioni nella
struttura del mercato che si sono verificate nell'ultimo decennio per ottenere opzionalità a basso costo per
catturare i movimenti del mercato in entrambe le direzioni. Poiché è improbabile che vengano apportati
cambiamenti sostanziali, siamo costretti ad aspettarci di più.
 
 Note finali
 
1) Pedersen, Lasse Heje, Sharpening the Arithmetic of Active Management (2018). Rivista degli analisti
finanziari, 2018, 74 (1): 21-36. Disponibile presso SSRN:
https://ssrn.com/abstract=2849071ohttp://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2849071
 

2) Fama. Eugene F. e Kenneth R. French. 1992b. “I fondamentali economici della dimensione e


dell'equità del mercato dei libri”. Documento di lavoro (Graduate School of Business. University of
Chicago. Chicago. IL).
 
3) Fama, Eugene e French, Kenneth R., "Common Risk Factors In The Returns On Stocks and Bonds",
Journal of Financial Economics 33 (1993), 3-56.
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4) https://www.wsj.com/articles/markets-are-calm-then-suddenly-go-crazy-some-investors-think-
theyknow-why-11562666400
 
5) MRA S&P Top 50 3M Implied Correlation per gentile concessione di Macro Risk Advisors
 
6) https://www.wsj.com/articles/bogle-sounds-a-warning-on-index-funds-1543504551

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