Sei sulla pagina 1di 200

Sapienza

Università di Roma

Analisi e Gestione dei RIschi degli


Intermediari Finanziari (AGRIF)

Strumenti Derivati
e
Asset &Liability Managment

•Roma – aprile-maggio 2015 Francesco Polimeni


Strumenti Derivati

1. Strumenti derivati – introduzione-


2. Tassi Zero Coupon
3. Aspettative di mercato e tassi forward
4. Time Deposit Forward start
5. Forward Rate Agreement (FRA)
6. Swap (IRS & Asset swap)
7. Bootstrapping
8. Pricing
9. Relazione tra prezzo e interesse
10. Opzioni plain vanilla
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 2
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CLASSIFICAZIONE DEI PRODOTTI DERIVATI PER
TIPOLOGIA DI STRUMENTO

Se il criterio di classificazione dei prodotti derivati è la tipologia si distinguono le


seguenti macro categorie:
CONTRATTI FORWARD -contratti futures su indici di borsa - a 1 mese
CONTRATTI FRA -contratti futures su tassi a breve termine - a 3 mesi
- a 2 anni
CONTRATTI FUTURES
-contratti futures su titoli di Stato - a 5 anni
-a 10 anni
-contratti di opzioni su titoli azionari o indici di -Opzioni
plain vanilla
borsa

-Opzioni
CONTRATTI DI OPZIONE -contratti di opzioni su cambi esotiche

-contratti di opzioni su titoli obbligazionari -cap


-floor

-contratti di opzioni su tassi -collar


-swaption

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 3


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CLASSIFICAZIONE DEI PRODOTTI DERIVATI PER
TIPOLOGIA DI STRUMENTO (segue)
-IRS plain vanilla

-contratti swap su tassi -IRS basis


-IRS con ammortamento
-IRS zero coupon
CONTRATTI
-IRS con cap e floor
SWAP
-contratti swap su valute -IRS con cancellazione
-IRS con permutazione di tasso
-CMS
-Asset swap

-contratti swap su equity -OIS

-Currency swap
-Credit default swap -Cross currency swap
CONTRATTI -Credit total rate of return swap -(“Foreign exchange swap”)
DERIVATI -Credit spread option -(“Outright forward foreign
CREDITIZI exchange transaction”)
-Credit link notes

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 4


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CLASSIFICAZIONE DEI PRODOTTI DERIVATI PER
TIPOLOGIA DI STRUMENTO (segue)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 5


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Mercato Regolamentato e OTC
Mercato Non
Mercato Regolamentato
Regolamentato Over the counter
(OTC)

Abolizione
obbligo
concentrazione • Mercati finanziari caratterizzati dalla • Mercati finanziari caratterizzati dalla non
degli scambi presenza di una disciplina avere requisiti riconosciuti ai mercati
sull’organizzazione : re:golamentati.
(Direttiva sui • di mercato • Le operazioni di compravendita non
mercati di • dell’operatività figurano nei listini di borsa ed i contratti
strumenti • dei requisiti per la quotazione non sono necessariamente standard.
finanziari,
• dei requisiti per diventare • Le contrattazioni avvengono in maniera
Markets in
intermediari informale , attraverso conversazioni
Financial
Diretctive, MiFID • sulle regole di negoziazione bllaterali tra le parti , in maniera
2004/39/CE, telefonica o telematica.
D.lgs. n.
164/2007 e dei
relativi Non esistono obblighi:
regolamenti
- Mercati regolamentati
attuativi) - Ammisisione formale dei titoli al mercato
- Sistemi Multilaterali di Negoziazione (MTF) - Market Making
- -Abbinamento ordinato degli ordini (acquisto/vendita)
- Internalizzatori Sistematici - Oneri informativi da parte degli emittenti di titoli,….

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 6


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Operatori di mercato

Operatore finanziario che effettua compravendita di strumenti


dealer finanziari (azioni, obbligazioni, merci, divise , derivati) nei mercati
regolamentati e OTC in nome proprio

trader

Operatore finanziario che si propone sui mercati regolamentati e


Market Maker sui sistemi multilaterali di negoziazione , su base continua, come
disposto a negoziare in contropartita diretta acquistando e
vendendo strumenti finanziari ai prezzi da esso definiti".
art. 1, comma 5-quater, D. Lgs. n° 58/1998 (Testo Unico sulla Finanza,
cosiddetto TUF)

Intermediario finanziario , persona (fisica) o un gruppo di persone


Broker che organizza le transazioni tra un acquirente e un vemditore ,
guadagnando una commissione quando viene concluso l‘affare.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 7


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Prezzi di mercato

Bid = Denaro il Prezzo denaro si riferisce al prezzo più alto al quale un


operatore in Acquisto oppure un Market Maker si impegna ad 7,25
acquistare un determinato stock di titoli (azioni,obbligazioni,…)

Prezzo BID < Prezzo Ask

il Prezzo Lettera si riferisce al prezzo più basso al quale un


Ask = Lettera operatore in vendita oppure un Market Maker si impegna a cedere 7,35
un determinato stock di titoli (azioni,obbligazioni)

La differenza tra il prezzo di acquisto ed il prezzo di vendita è la


BID_ASK forbice.. Bid _Ask Spread = 0,10
Spread Più ampia è la forbice rispetto al prezzo , maggiore è il costo
della transazione . (ask-bid) Costo transazione =
Costo transazione = costo di illiquidità = ------------------ * 100 0,10/ 7,35* 100 = 1,3605%
ask

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 8


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Date di mercato

Trade date E’ la data in cui si effettua la compravendita , ovvero si definisce il


prezzo e tutti gli aspetti attinenti il contratto .

Oggi = T0

Settlement In un mercato regolamentato per ciascun strumento finanziario


(obbligazione, azione, derivati,…) esistono delle convenzioni, che
Date consentono la standardizzaione dei contratti. La data di
regolamento (=settlement) avviene in genere per valuta :

- Over night = T0 + 0 (giorni lavorativi)


- Tom = T0 + 1 (giorni lavorativi)
- Spot = T0 + 2 (giorni lavorativi)
- Corporate = T0 + 3 (giorni lavorativi)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 9


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Convenzioni di mercato

GIORNI (ACT) 366 s cel ta convenzi one ba s e CAPITALIZZAZIONE SEMPLICE


GIORNI (COMMERCIALI) 360 NUMERATORE 360
---------------------- F = S * ( 1 + r * t) 102,9589041
GIORNI ACT 365 DENOMINATORE 365 S = F / ( 1 + r * t) 101,9824375
GIORNI (360) 360 r = ( ( F / S ) - 1 ) * (1 / t ) 5,07%
TEMPO ( t) = 0,9863 t = ( ( F / S ) - 1 ) * (1 / r ) 1,67
CAPITALE INIZIALE (S =) 100 spot
CAPITALIZZAZIONE COMPOSTA
TASSO D'INTERESSE (r=) 3% rate
DATA DECORRENZA 12-mag-15 start date; settlement date) F=S*( 1+r) ^t 102,9583022
DATA SCADENZA 12-mag-16 (final date ; maturity date) S = F * ( 1 + r ) ^ (-t ) 101,9830337
VALORE FINALE (F=) ???? F= 105 (formule inverse) r=( F /S)^ (1/t) -1 5,07%
r = LN ( F/S) / LN (1+r) 1,65

CAPITALIZZAZIONE CONTINUA
F = S exp^ (r * t) 103,0031146
S = F exp ^ (- r * t) 101,938665
r= ln (F/S) /t 4,95%
t= ln (F/S) /r 1,63

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 10


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Zero Coupon

Uno zero coupon bond ha è un asset con il seguente


profilo finanziario:
t0 tn

- P(t0, tn) +VR


t0 = data di emissione del titolo
tn = maturity dell’asset
P(t0, tn) = prezzo al tempo t0 dell’asset con scadenza in tn
VR = Valore di Rimborso (convenzionalmente pari a 100)
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 11
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Zero Coupon

Il rendimento di questo asset, calcolato con la formula


dell’interesse composto sarà:

1
 VR  n
izc( n )     1
 P(t0 , tn ) 
Dove izc(n) è il tasso di rendimento su base annuale dello
Zero Coupon con scadenza in n

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 12


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Zero Coupon

Definiamo la struttura a termine dei rendimenti Zero


Coupon come la relazione che sussiste tra i tassi di
rendimento Zero Coupon e le rispettive scadenze.
Nel mercato troviamo generalmente tassi Zero Coupon
con scadenze fino ad un anno, oltre, nasce la necessità di
avere una struttura di tassi Zero con cui scontare i flussi di
cassa futuri: la metodologia con cui viene costruita la
curva dei tassi Zero per scadenze superiori all’anno viene
detta procedura di “bootstrapping”.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 13


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Aspettative di mercato e tassi forward

Le aspettative di mercato possono essere decodificate dalle


condizioni di mercato spot. Per poter leggere l’equilibrio atteso dal
mercato, è necessaria estrapolare la curva forward dalla yield
curve.
Definiamo un tasso forward ft,T,s come il tasso, stimato all’epoca t, di
un’operazione finanziaria con data di partenza T e scadenza s.
L’espressione analitica del tasso forward viene ricavata a partire
dall’ipotesi di assenza di arbitraggio nel percato dei capitali, per cui
il tasso forward sarà quello che rende equivalenti le seguenti
strategie d’investimento:
• Investire in un’operazione con durata da t ad s al tasso izc(s)
• Investire in una prima operazione con durata da t a T al tasso izc(T)
e quindi rinnovare l’operazione per il periodo rimanente da T ad s.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 14


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Forward

In formule, il tasso ft,T,s sarà quello che rende equivalente la


seguente relazione:

(1  izc )T
T t
* (1  f t ,T ,s ) sT
 (1  izc ) s
st

Da cui ricaviamo la formula per il calcolo del tasso forward

 (1  i zc ) st  s T

f t ,T ,s  s
 1
 (1  i zc )
T t
T 

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 15

Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Forward

esempio
1
 1  0.05404561893  3 2
f 0, 2,3  2
1
 1  0.05344571804 
Dominanza Curve

9.79%
Yield Curves

8.09%
Tasso Swap
6.40% Tasso Zero
Tassi Forward
4.70%

3.00%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Data

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 16


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Dalla Curva tassi ZC alla curva forward

Applicando questa formula alla curva dei tassi zero che ci siamo
ricavati, otteniamo la struttura dei tassi forward implicita:

Epoca SWAP ZC FORWARD


0 5,265000000
1 5,2650 5,265000000 5,424203758 FORWARD
2 5,3425 5,344571804 5,524644568
3 5,4000 5,404561890 5,878935656
4 5,5100 5,522955706 5,930914263 7,00
5 5,5850 5,604421534 6,124081107
6 5,6625 5,690854415 6,270926067 6,50
7 5,7350 5,773527536 6,280553414
8 5,7900 5,836773254 6,280540499
6,00
9 5,8325 5,885989081 6,296912451
10 5,8675 5,927009832 6,396619147
11 5,9025 5,969615799 6,501017274 5,50
12 5,9375 6,013797800 6,513932243
13 5,9675 6,052186165 6,612046210 5,00
14 5,9975 6,092078484 6,715329612
15 6,0275 6,133515079 6,517512117 4,50
16 6,0460 6,157474286 6,586788177
17 6,0645 6,182680109 6,659803608
18 6,0830 6,209130889 6,736908668 4,00
19 6,1015 6,236843492 6,818495401 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
20 6,1200 6,265850722

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 17


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Time deposit forward start – deposito differito

Il mercato interbancario dei depositi consente di poter acquisire la


conoscenza dei tassi in funzione delle scadenze.
Le scadenze più liquide del money market, inferiori ai 12 mesi, sono:
- giornaliere:
over/night, tom next; spot next; corporate next;
- settimanali:
1 week; 2 week; 3 week
- mensili:
1,2,3,6, mesi
Qualora la raccolta o l’impiego di liquidità si voglia farlo decorrere
con date non standard, si è in presenza di un contratto atipico e
quindi trattasi di uno strumento derivato dalla curva dei tassi
interbancaria.
Le condizioni del contratto sono definite dall’accordo delle parti
(mercato non regolamentato - OTC)..
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 18
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Time deposit forward start – deposito differito

Tasso d’interesse e convenzioni

Data regolamento (settlement); Data scadenza (maturity);

Nominale (Notional amount)

Controparti e Istruzioni di pagamento (banca agente, circuito ,..)

 Deposito differito : investimento/raccolta


 Vincolo: valutazione Credit Risk (100 % )

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 19


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

Contratto derivato in base al quale due parti si accordano sul


tasso d’interesse che verrà applicato a un capitale nozionale per
un determinato periodo di tempo futuro.
Elementi caratteristici
Tasso contrattato
Capitale nozionale
Tasso di riferimento: tasso utilizzato per la
determinazione dell’importo da liquidare (Euribor)
Data fixing: da cui iniziano a maturare gli interessi di periodo
Data scadenza: in cui cessano di maturare gli
interessi di periodo
Base di calcolo: act/act, 30/360, act/360

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 20


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

Operativamente

- Si fissa oggi un tasso per un prestito/deposito con una specifica durata ma con
partenza futura

- Il contratto si perfeziona liquidando tra le


controparti il differenziale tra il tasso concordato e quello di mercato ( Tasso di
Riferimento ).

L’importo da liquidare, pari a:

nozionale (tasso riferiment o - tasso F.R.A.)  ggbasecalcolo


puo’ essere regolato secondo due modalita’:
- anticipatamente alla data di fixing (in tal caso l’importo
andra’ scontato al tasso di riferimento)
- posticipatamente alla scadenza del contratto.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 21


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement - pricing -

Supponiamo di voler negoziare un F.R.A. con le seguenti


caratteristiche:
partenza a 6 mesi
scadenza a 12 mesi

Tasso spot a 6 mesi = i6 M


Tasso spot a 12 mesi = i12M

Differenze rilevanti rispetto ad un Forward start

Contratto Derivato Standard


Non include la possibilità di dare(ricevere) fondi
 Limita il Credit risk all’ ammontare della compensazione

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 22


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

Pricing

Il tasso forward viene determinato in modo da eliminare


opportunita’ di arbitraggio.

Ossia deve risultare equivalente l’alternativa tra investire il


capitale nozionale per 12 mesi, oppure investire lo stesso
capitale per 6 mesi, con un roll over per altri 6 mesi.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 23


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

Pricing
Il tasso forward si determina in modo da non consentire opportunita’ di
arbitraggio.
Deve pertanto essere garantita l’equivalenza tra investire il capitale
nozionale per 12 mesi, oppure investire lo stesso capitale per 6 mesi,
con un roll over per altri 6 mesi.
Il reinvestimento nel FRA6x12 rispetto al deposito differito (stesso periodo)
avviene senza alcun movimento di capitale. Il roll_over è un tasso fisso
prestabilito (FRA6x12 ). Il flusso finanziario viene regolato
anticipatamente alla scadenza del 6^ mese come differenziale tra il
tasso di mercato (osservabile al 6^ mese) ed il tasso nel FRA6x12 .

1  i12M  t12   1  i6M  t6  1  F.R.A.6 X 12  (t12  t6 )


F .R. A.6 x12
t3 t6 t9 t 12
i6 M
i12M

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 24


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

Pricing

Dalla quale si ottiene la formula finale:

 1  i12M  t12  
F .R. A.6 X 12    1 (t12  t6 )
 1  i6 M  t6  
ovvero

 m12 
F .R. A.6 X 12    1 (t12  t6 )
 m6 

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 25


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

Esempio
Si vuole negoziare un FRA9x12; il mercato dei depositi interbancari quota
rispettivamente:
tasso a 9 mesi  4,438%
tasso a 12 mesi  4,612%

Trade date 3-May-00 Tasso Giorni Base calcolo act/360


(frazione di anno)
Fixing date 9 mesi 3-Feb-01 4.438% 276 0.767
Expiry date 12 mesi 3-May-01 4.612% 365 1.014
m12 = 1.04676
m9 = 1.03402 Durata FRA 89 0.2472

1,04676 
F .R. A.9 X 12    1 1,014  0,767   4,982%
1,03402 

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 26


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement - motivazione di utilizzo

Intermediazione

Arbitraggio

Speculazione

Copertura rischi

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 27


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

1) Intermediazione

Controparte Cliente
4,10% 4,07%
Banca

Il guadagno per la banca e’ dato dallo spread di intermediazione,


3 basis point.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 28


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

2) Arbitraggio

Partendo dall’esempio considerato in precedenza supponiamo che il


tasso forward in oggetto venga quotato al 4,80%.

E’ possibile sfruttare questo disallineamento rispetto al valore teorico di


4,982% in modo da realizzare un profitto privo di rischio.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 29


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

2) Arbitraggio

L’operazione consiste nel:


- prendere a prestito sul mercato dei depositi 100 Euro per 9 mesi
(tasso 9m = 4,438%)

- impiegare sullo stesso mercato 100 euro per 12 mesi (tasso 12m =
4,612%)

- acquistare un Time deposit forward start garantendosi un tasso


debitore per gli ultimi 3 mesi del 4,80%.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 30


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

2) Arbitraggio
Il risultato dell’operazione sara’:

Capitale Durata Tasso Fatt.capitalizz. Interessi Montante

Impiego a 12 mesi 100 365 gg 4,612% 1,046761 4,676 104,676


-
Finanziamento a 9 mesi -100 276 gg 4,438% 1,034025 (3,402)
Finanziamento fwd start 9x12 -103,40 89 gg 4,800% 1,011867 (1,227) -104,630
Profitto 0,0465

4,80%
3m 6m 9m 12m
4,438%
4,612%

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 31


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

3) Speculazione

Attraverso l’acquisto o la vendita di un FRA e’ possibile


assumere una posizione rialzista, ovvero ribassista sul tasso di
interesse sottostante il contratto forward
(ad esempio in un FRA9x12 il sottostante e’ il tasso a 3 mesi).

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 32


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
6.Forward Rate Agreement

Acquisto F.R.A.
+
A

+
A

-
Vendita F.R.A.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 33
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Rate Agreement

4) Copertura di rischi

La copertura da eventuali riduzioni dei tassi per un operatore che


prevede un esubero di liquidita’ nei mesi successivi, e’ quella di
acquistare contratti forward.1

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 34


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE

Prezzo a termine = prezzo corrente + costo del finanziamento – benefici


da cedole

Come si può osservare la diversità del prezzo a termine rispetto al


prezzo corrente dipende dalla differenza tra:
costo del finanziamento – benefici da cedole

se > 0 se = 0 se < 0

Prezzo a termine Prezzo a termine Prezzo a termine


> = <

prezzo corrente prezzo corrente prezzo corrente

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 35


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE

Cerchiamo ora di “esplodere” le diverse componenti considerate nella


precedente slide.

Costo del finanziamento: le componenti necessarie per la sua


quantificazione sono:

 Prezzo secco del titolo (S);


 Rateo finora maturato (Rateoiniz);
 Tasso di finanziamento vigente sul mercato rfin.);
 Numero di giorni che intercorrono tra la valutazione e la data in cui si vuole
conoscere il prezzo a termine (ggfin.);

La relazione che lega tutte le cennate componenti è la seguente:

Costo del finanziamento = ( S + Rateoiniz.) * rfin. * (ggfin./365)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 36


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE

Benefici da cedola: le componenti necessarie per la sua quantificazione


sono:

 Cedole incassate (cedole) nel periodo che intercorre tra la data di


valutazione e la data in cui si vuole conoscere il prezzo a termine;
 Rateo finale (rateofin), ossia la quota parte degli interessi maturata nel
momento in cui si vende il titolo alla scadenza differita nel tempo (e in cui si
si vuole conoscere il prezzo a termine);
La relazione che lega tutte le cennate componenti è:

Benefici da cedole =  cedole + rateofin

In realtà è necessario considerare anche il reinvestimento delle cedole dal


giorno in cui maturano al giorno in cui si vuole conoscere il prezzo a termine.
In particolar modo indicando con rrinv. il tasso al quale è possibile reinvestire
le stesse e con ggrinv. la durata del reinvestimento si ha:

Benefici da cedole =  cedole ( 1+ rrinv.* ggrinv. /365) + rateofin


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 37
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE

Il cost of carry è dato dunque dalla differenza tra quanto si spende per
finanziare l’acquisto del titolo e quanto si incassa dalle cedole.
Tale differenza può essere negativa o positiva.
Il prevalere dell’uno e dell’altro è funzionale all’inclinazione della curva
per scadenze dei tassi:
cost of carry negativo cost of carry positivo

Curva per scadenze inclinata + Curva per scadenze inclinata -

i i

t
- tAnalisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 38
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE

Il cost of carry rappresenta dunque una variabile chiave nella


determinazione del prezzo a termine.
Il segno del cost of carry ci consente di capire se il prezzo a
termine quota a premio (cost of carry positivo) o a sconto (cost of
carry negativo) rispetto al prezzo corrente.
La logica che è alla base dell’applicazione del cost of carry nella
determinazione del prezzo a termine è semplice:
se l’acquisto del titolo per un solo giorno permetterebbe di avere
un beneficio cedolare maggiore del costo del finanziamento,
spostare nel tempo l’acquisto del medesimo significa perdere
quel margine, e tale perdita deve essere scontata dal prezzo
futuro.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 39


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE
C’è un altro approccio analitico per la determinazione del prezzo a
termine, che ha una veste accademica più elegante e si sviluppa in un
contesto di capitalizzazione composta nel continuo.
Tale approccio muove dalla considerazione per cui se si decide di
acquistare il titolo tramite contratto forward (a riguardo per la sua
definizione si vedano slide successive) non si ha nessun esborso
iniziale e il guadagno/perdita dipenderà dalla differenza tra il prezzo
dello stesso, che si avrà alla scadenza del contratto forward, e il prezzo
concordato all’istante iniziale di stipula del contratto stesso. A riguardo
consideriamo i seguenti 2 portafogli:

 Il portafoglio n.1) è composto da una posizione in acquisto sul contratto


forward f, avente come sottostante un titolo obbligazionario, e da una
somma di denaro pari a Fe-r(T-t) (con r pari al tasso di rifinanziamento)
che alla scadenza del contratto stesso serve ad acquistare il titolo in
questione per un valore pari a F;
 Il portafoglio n.2) è composto invece dal solo titolo obbligazionario
sottostante al contratto forward, per un ammontare pari a e-c(T-t),
assumendo che tutte le cedole dello stesso (valorizzate al tasso
d’interesse c) siano reinvestite immediatamente allo stesso tasso.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 40
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA FORMAZIONE DEL PREZZO A TERMINE
I portafogli 1) e 2) garantendo alla scadenza una posizione dello
stesso ammontare sul titolo, devono avere lo stesso valore alla data
di valutazione:

f + Fe-r(T-t) = Se-c(T-t)
Dato che all’istante di valutazione f = 0 allora deve essere che:

f = Se-c(T-t) - Fe-r(T-t) = 0
Il valore di F che consente di ottenere f = 0 è:

F = Se(r-c)*(T-t)

Infatti:
f = Se-c(T-t) - (Se(r-c)*(T-t) )e-r(T-t)
f = Se-c(T-t) - (Se(r)*(T-t) e(-c)*(T-t) )e-r(T-t)
f = Se-c(T-t) - (Se(r)*(T-t) e(-c)*(T-t) )e-r(T-t)
f = Se-c(T-t) - Se(-c)*(T-t) = 0
F è dunque il prezzo a termine del titolo che paga una cedola nel
continuo.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 41
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IL CONTRATTO FORWARD

Un contratto forward è un accordo tra due controparti che si assumono


l’obbligo di acquistare o vendere, ad una data stabilita, una determinata attività
finanziaria sottostante ad un prezzo stabilito al momento della stipulazione del
contratto.
Il prezzo al quale le due controparti stabiliscono di scambiarsi l’attività
finanziaria sottostante è chiamato prezzo di consegna.

La parte che acquista, a scadenza, l’attività finanziaria


sottostante ha una posizione ‘lunga’
La parte che vende, a scadenza, l’attività finanziaria
sottostante ha una posizione ‘corta’
I contratti forward:
 sono negoziati direttamente tra le controparti di mercato (OTC);
 non hanno caratteristiche standard e per questo rispondono meglio alle esigenze
delle controparti;
 sono meno liquidi rispetto ai contratti scambiati in mercati regolamentati;
 ciascun contraente si assume il rischio di inadempienza della controparte.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 42
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IL CONTRATTO FORWARD

Pay off del buyer (lungo) Pay off del seller (corto)

+ +

K S K S

- -

 Il prezzo di consegna (K) è stabilito all’inizio del contratto, in modo che il valore dello
stesso sia, per entrambi i contraenti, uguale a zero, ossia non deve comportare per
gli stessi inizialmente nessun guadagno.
 In seguito, se il prezzo dell’attività sottostante (S) cambia, il contratto assume valore.
 A scadenza se:
 S>K, chi è lungo è in guadagno, chi è corto è in perdita;
 S<K chi è lungo è in perdita, chi è corto è in guadagno.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 43
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IL CONTRATTO FORWARD: UN ESEMPIO
Consideriamo il seguente caso:
SCADENZA TITOLO 01/07/2007
DATA DI VALUTAZIONE 18/03/2004
CONTRATTO FORWARD
DATA DI SCADENZA CONTRATTO 18/06/2004
FORWARD
GIORNI ALLA SCADENZA 92,00
TEMPO A SCADENZA 0,25
PREZZO TITOLO 82,28
PREZZO DI CONSEGNA 85,75
TASSO D'INTERESSE COMPOSTO 0,210
TASSO D'INTERESSE NEL 0,205
CONTINUO

f = 82,28 –85,28e-0,205*0,25=0,84
F= 82,28e0,205*0,25=86,64
Va da sé che se K fosse uguale a F allora f sarebbe uguale a zero:
f = 82,28 –86,64e-0,205*0,25=0
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 44
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward bond

DETERMINAZIONE VALORE CONTRATTO FORWARD SU TITOLO CON CEDOLE

Date Giorni tempo tasso Reddito cedolare Valore attuale


01/04/2004 29 0,0795 0,0200 2,38 2,37
I
SCADENZA TITOLO 01-apr-07
CEDOLA 4,75
DATA DI VALUTAZIONE t 03/03/2004
DATA DI SCADENZA T 03/06/2004
GIORNI A SCADENZA (T-t) 92,00
ULTIMO DATO STACCO CEDOLA 01-ott-03
PREZZO TITOLO 98,00
GIORNI RATEO A PRONTI 154
Il prezzo di consegna nel contratto forward deve
RATEO A PRONTI 2,00
essere fissato in modo tale da determinare un
PREZZO TEL QUEL S 100,00 valore dello stesso contratto pari a zero al
PREZZO DI CONSEGNA K 99 momento della partenza
DATA PROSSIMO STACCO CEDOLA 01-apr-04
TASSO D'INTERESSE X SCADENZA CEDOLA 0,0200
TASSO DI INTERESSE X SCADENZA FORWARD r 0,0210

VALORE CONTRATTO FORWARD -0,8445


f = S -I-Kexp(-r(T-t))
PREZZO FORWARD F 98,1510
F= (K-I)exp(r(T-t))

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 45


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Swap

La traduzione letterale significa “scambio”; infatti con tale


strumento finanziario la controparte A procede al
pagamento di uno o più flussi finanziari alla controparte B
ricevendo da quest’ultima uno o più flussi finanziari,
quest’ultimi valorizzati sulla base di un parametro di
riferimento diverso rispetto ai primi.
Flussi finanziari valorizzati sulla base di un
parametro a (es. nell’IRS tasso fisso)

A B
Flussi finanziari valorizzati sulla base di un
parametro b (es. nell’IRS tasso variabile)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 46


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti Finanziari Derivati: IRS

Tra le diverse tipologie di swap, lo Interest Rate Swap (IRS) è


certamente il più utilizzato nella realtà operativa, a livello
mondiale.

Vediamo di capirne il funzionamento e successivamente


analizzare la metodologia valutativa.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 47


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

Contratto mediante il quale due controparti si impegnano a scambiarsi


pagamenti periodici di interessi calcolati su tassi di riferimento diversi e su un
capitale di riferimento (nozionale) uguale, per un periodo di tempo predefinito
pari alla scadenza del contratto stesso.

Acquirente dello swap Venditore dello swap


“PAYER” “RECEIVER”

si impegna a pagare si impegna a pagare


interessi a tasso fisso, interessi a tasso
ricevendo in cambio variabile ricevendo, in
interessi a tasso variabile cambio, interessi a tasso
fisso.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 48


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

Mentre il tasso fisso dello swap è determinato ex ante e rimane


costante per tutta la durata del contratto, i tassi variabili Tvi cambiano
in funzione dell’andamento di mercato; quest’ultimi sono determinati
come tassi forward, con data partenza coincidente con le date di fixing
dello swap e data scadenza le corrispondenti date di godimento.

Esempio di swap con durata 3 anni fix-floating


6m 5.000.000 * tax variabile a 6 mesi * 180/360

1A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 6 mesi per 6 mesi * 180/360

1,5 A 5.000.000 * tax forward tra 1 anno per 6 mesi * 180/360

2A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 1,5 anni per 6 mesi * 180/360
2,5 A 5.000.000 * tax forward tra 2 anni per 6 mesi * 180/360
3A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 2,5 anni per 6 mesi * 180/360

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 49


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione
Nella tabella sottostante a titolo meramente indicativo è stata
riportata la sequenza temporale dei flussi di cassa valorizzati a tasso
fisso e quelli valorizzati a tasso variabile (tramite i tassi forward):

Esempio di swap con durata 3 anni fix-floating

6m 5.000.000 * tax variabile a 6 mesi * 180/360

1A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 6 mesi per 6 mesi * 180/360

1,5 A 5.000.000 * tax forward tra 1 anno per 6 mesi * 180/360

2A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 1,5 anni per 6 mesi * 180/360
2,5 A 5.000.000 * tax forward tra 2 anni per 6 mesi * 180/360
3A 5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 2,5 anni per 6 mesi * 180/360

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 50


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione
Per valutare l’IRS ciascun flusso di cassa deve essere attualizzato utilizzato
il tasso zero coupon che si riferisce esattamente alla scadenza temporale in
cui viene liquidato il flusso stesso:

Esempio di swap con durata 3 anni fix-floating


5.000.000 * tax variabile a 6 mesi * 180/360
6m
(1+izc 6 mesi) 180/360
(5.000.000 * 2,86% * 360/360) 5.000.000 * tax forward tra 6 mesi per 6 mesi * 180/360
1A
(1+izc 1 anno) 360/360 (1+izc 1 anno) 360/360
5.000.000 * tax forward tra 1 anno per 6 mesi * 180/360
1,5 A
(1+izc 1,5 anno) 540/360
5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 1,5 anni per 6 mesi *
2A
(1+izc 1,5 anno) 720/360 180/360(1+izc 1,5 anno) 720/360
5.000.000 * tax forward tra 2 anni per 6 mesi * 180/360
2,5 A
(1+izc 2,5 anni) 900/360
5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 2,5 anni per 6 mesi * 180/360
3A
(1+izc 3 anni) 1080/360 (1+izc 3 anni) 1080/360

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 51


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione

Il termine i sta ad indicare la sequenza del flusso di cassa, e costituisce il


termine della sommatoria della formula che ci fornisce il valore dell’IRS:

Esempio di swap con durata 3 anni fix-floating


6m 5.000.000 * tax variabile a 6 mesi * 180/360
i=0,5 (1+izc 6 mesi) 180/360
1A (5.000.000 * 2,86% * 360/360) 5.000.000 * tax forward tra 6 mesi per 6 mesi * 180/360
i=1 (1+izc 1 anno) 360/360 (1+izc 1 anno) 360/360
1,5 A 5.000.000 * tax forward tra 1 anno per 6 mesi * 180/360
i=1,5 (1+izc 1,5 anno) 540/360
5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 1,5 anni per 6 mesi *
2A
i=2 (1+izc 1,5 anno) 720/360 180/360(1+izc 1,5 anno) 720/360

2,5 A 5.000.000 * tax forward tra 2 anni per 6 mesi * 180/360


i=2,5 (1+izc 2,5 anni) 900/360
5.000.000 * 2,86% * 360/360 5.000.000 * tax forward tra 2,5 anni per 6 mesi * 180/360
3A
i=3 (1+izc 3 anni) 1080/360 (1+izc 3 anni) 1080/360
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 52
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Definizione delle posizioni

Il buyer dello swap, impegnandosi a pagare un tasso fisso e ricevere


un tasso variabile, rimane esposto ad una diminuzione non
preventivata dei tassi d’interessi. Al contrario, colui che vende un
contratto swap, impegnandosi a corrispondere interessi parametrizzati
ad un tasso variabile, si trova esposto ad un aumento dei tassi
d’interesse.

Paga interessi a
Paga interessi a
tasso fisso
tasso variabile

Buyer dello Swap


Seller dello Swap (PAYER)
(RECEIVER)

Riceve interessi
a tasso variabile
Riceve interessi a
tasso fisso

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 53


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap elementi caratteristici

Capitale di riferimento (c.d. Notional Amount) è il capitale nominale


sul quale vengono calcolati gli interessi

Data di stipulazione (c.d. trade date) del contratto

Data di inizio (c.d. effective date) data dalla quale vengono calcolati
gli interessi

Data di scadenza (c.d. termination date)

Date di pagamento (payment date o roll) date nelle quali vengono


calcolati gli interessi
I pagamenti sono normalmente regolati come flusso netto
(differenza tra il flusso dare ed avere);

Base di calcolo per gli interessi (act/act, 30/360, act/360)


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 54
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
INTEREST RATE SWAP
CURVA SWAP AL
25 FEBBRAIO 2004

den let
1 Yr 2,16 – 2,18
2 Yrs 2,48 – 2,50
3 Yrs 2,83 – 2,86
4 Yrs 3,15 – 3,18
5 Yrs 3,40 – 3,42
6 Yrs 3,62 – 3,64
7 Yrs 3,80 – 3,82
8 Yrs 3,97 – 3,99
9 Yrs 4,11 – 4,13
10 Yrs 4,22 – 4,24
12 Yrs 4,39 – 4,41
15 Yrs 4,60 – 4,62
20 Yrs 4,81 – 4,83
25 Yrs 4,91 – 4,93
30 Yrs 4,94 – 4,96

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 55


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Confronto tra diverse curve tassi swap

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 56


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

Tipologie
a) Plain vanilla swap
b) Basis swap
c) Swap con ammortamento
d) Zero coupon swap
e) Step up/ down swap
f) Swap con cancellazione
g) Swap con permutazione di tasso
h) Swap con cap e floor
i) Asset swap
j) CMS Swap
k) OIS
strutturati

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 57


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

a) Plain Vanilla

Scambio di flussi finanziari che vengono valorizzati a tassi


diversi: ovvero la prima sequenza di flussi viene valorizzata
sulla base di un tasso fisso mentre la seconda sulla base di un
tasso variabile.

Flussi finanziari valorizzati sulla


base di un tasso fisso

A B
Flussi finanziari valorizzati sulla
base di un tasso variabile

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 58


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

b) Basis-swaps

Prevede lo scambio di flussi finanziari che vengono valorizzati a


tassi diversi: ovvero la prima sequenza di flussi viene
valorizzata sulla base di un tasso variabile così come anche la
seconda ma indicizzate a parametri diversi.

Flussi finanziari valorizzati sulla


base di un tasso variabile a

A B
Flussi finanziari valorizzati sulla
base di un tasso variabile b

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 59


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

c) Amortising swaps

Funziona come l’IRS plain vanilla, ma nel caso in esame i flussi


di cassa dello contratto sono calcolati su un capitale nozionale
di riferimento che decresce nel tempo secondo un piano di
ammortamento

Strumento derivato per coprire mutui

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 60


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

d) Zero Coupon Swaps

Prevede sempre lo scambio di flussi di cassa valorizzati a tassi


diversi, ma con la particolarità i flussi variabili del contratto sono
regolati periodicamente alle scadenze contrattualmente previste, il
flusso fisso e’ corrisposto in un unico pagamento che può essere
corrisposto alla scadenza dello contratto stesso oppure può essere
anche anticipato: in questo caso il pagamento è detto up-front.

Strumento derivato per coprire


emissioni obbligazionarie zero coupon

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 61


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

e) Step Up/Down Swap

Prevede sempre lo scambio di flussi di cassa valorizzati a tassi


diversi, ma con la particolarità che a fronte di flussi variabili regolati
periodicamente alle scadenze contrattualmente previste, secondo
lo schema standard, i flussi fissi possono essere caratterizzati da
una struttura fissa ma crescente (c.d. Step Up ) oppure
decrescente (c.d. Step Down)

Strumento derivato per coprire


emissioni obbligazionarie step up/down

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 62


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

f) IRS con OPZIONE di CANCELLAZIONE


· Un IRS con OPZIONE di CANCELLAZIONE è una struttura per la
copertura del rischio di tasso d’interesse, che ha incorporata la
facoltà di estinzione anticipata, senza alcun versamento a titolo di
penale.·
Un IRS “tradizionale”, nel caso in cui la banca B desideri estinguere
la sua posizione anticipatamente, la banca A effettuerà una
valutazione (mark to market) del contratto ai tassi di mercato, e se
essa comporta una perdita per la la banca B, la stessa dovrà
versare l’equivalente monetario alla banca A per chiudere la
posizione.

Annulla il costo di cancellazione di una


posizione in swap a medio lungo termine
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 63
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap
IRS con OPZIONE di CANCELLAZIONE

In un IRS con OPZIONE di CANCELLAZIONE la banca B paga un tasso


maggiore rispetto a quello di un IRS tradizionale, ma acquista la facoltà di
chiudere lo swap anticipatamente alla data fissata e a costo zero, anche se il
valore dello swap a tale data comportasse un perdita per la banca B (e quindi un
guadagno per la banca A).
Si consideri a titolo meramente indicativo il caso in cui la banca B volesse
incassare per 15 anni un tasso variabile pari all’Euribor 6 mesi; sulla base dei
vigenti tassi di mercato la stessa dovrebbe pagare alla banca A, ad esempio, un
tasso fisso del 5.22%. Tuttavia supponiamo che la stessa banca B desidera
avvalersi della facoltà di estinzione anticipata, da esercitarsi eventualmente al 7°
anno.
Ipotizziamo che il costo per l’acquisto della facoltà di estinzione anticipata, a
costo zero ovvero senza liquidazione del valore corrente dello swap, per la banca
B al 7° anno è pari a 55 basis points in unica soluzione, o, in alternativa, 11 basis
points annui, da pagare fino al 7° anno sul debito residuo di periodo.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 64
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap
IRS con OPZIONE di CANCELLAZIONE

B paga 5,22%+0,11%=5,33%

B incassa variabile

B paga 5,22%
Scelta B

Chiude

a costo zero la posizione


B incassa variabile
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 65
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap
g) IRS con OPZIONE di PERMUTAZIONE
· Un IRS con OPZIONE di PERMUTAZIONE è una struttura per la
copertura del rischio di tasso d’interesse, che ha incorporata la
facoltà concessa alla banca B di convertire il tasso variabile in tasso
fisso, ad una certa data.
· In un IRS “tradizionale”, nel caso in cui la banca B desideri permutare
la tipologia di flussi di interessi pagati ed incassati, sarebbe costretta
ad estinguere il contratto; in tal caso la banca A effettuerà una
valutazione mark to market del contratto ai tassi di mercato e se essa
comporta una perdita per la banca B, la stessa dovrà versare
l’equivalente monetario alla banca A per chiudere la posizione, e
successivamente procedere alla rinegoziazione del nuovo contratto.

Annulla il costo di permutazione di una


posizione in tasso fisso in variabile
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 66
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap

IRS con OPZIONE di PERMUTAZIONE

In un IRS con OPZIONE di PERMUTAZIONE la banca B paga un tasso


maggiore rispetto a quello di un IRS tradizionale, ma acquista la facoltà di
permutare il tasso variabile che incassa nel corrispondente tasso fisso che
paga, senza sostenere alcun costo addizionale.
Nell’esempio precedente, abbiamo visto che la banca B che volesse
incassare per 10 anni un tasso variabile pari all’Euribor 6 mesi, dovrebbe
pagare alla banca A un tasso fisso del 5.22%. Ipotizziamo che la stessa
banca B desideri acquistare la facoltà di convertire i flussi di interessi al 5°
anno.
Supponiamo che il costo per l’acquisto della facoltà di permutazione per la
banca B al 5° anno è pari a 58 basis points in unica soluzione, o, in
alternativa, 12 basis points annui, da pagare fino alla scadenza dello swap
sul debito residuo di periodo (pertanto l’importo della rata andrà a ridursi
parallelamente alla diminuzione del debito ammortizzato.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 67
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap
IRS con OPZIONE di PERMUTAZIONE

B paga 5,02%+0,11%

B incassa variabile

Scelta B B paga variabile + 0,11%


B paga 5,02%+0,11%

B incassa variabile B incassa 5,02%


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 68
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IRS con cancellazione di tasso
Come si strutturano gli IRS con cancellazione di tasso e con permutazione di
tasso?
+ tasso fisso

Istante
iniziale t0 A B
- tasso variabile
Per cancellare l’IRS iniziale la banca A deve acquistare la facoltà di poter
entrare in t1 in un IRS che prevede lo scambio di flussi contrari a quelli previsti
dall’IRS iniziale (acquista in sostanza una payer swaption)
+ tasso variabile

Istante
successivo t1 A B
- tasso fisso

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 69


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap con permutazione di tasso
Come si strutturano gli IRS con cancellazione di tasso e con permutazione di
tasso?
+ tasso fisso

Istante
iniziale t0 A B
- tasso variabile

Per permutare l’IRS iniziale la banca A deve acquistare la facoltà di poter entrare in t1 in 2 IRS che
prevedono lo scambio di flussi contrari a quelli previsti dall’IRS iniziale (acquista in sostanza 2 payer
swaption: la prima infatti permette di cancellare i flussi dell’IRS iniziale)

Istante + tasso variabile


successivo t1 A - tasso fisso
B
+ tasso variabile
Istante
successivo t1 A - tasso fisso B
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 70
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bootstrapping

Il Bootstrapping consiste nell’estrapolazione della curva dei tassi


Zero a partire dalla curva dei tassi swap.

Il primo tasso swap quotato, isw(1) coincide con il tasso zero cupon ad
un anno, izc(1):

izc(1) = isw(1)

Partendo da questa uguaglianza, possiamo ricavare il tasso izc(2) dalla


definizione di tasso swap:

100 * isw2 100 * (1  isw2 )


100  
1  izc1 (1  izc2 ) 2
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 71
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bootstrapping

Ottenuto izc(2) si procede identicamente per ricavare izc(3):

100 * is w 100 * is w 100 * (1  is w )


100   3
 3 3

1  iz c (1  iz c )
1
2
(1  iz c )3
2 3

La metodologia ci consente quindi di calcolare il tasso zci-esimo a


partire dai i-1 tassi zero calcolati ricorsivemente mediante la
seguente formula generale:

1  isw
i zc  i 1
i
1
isw
1 
i
i i

j 1 (1  i zc ) j j

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 72


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bootstrapping
Esempio

1  isw4 1  5.51% 1  5.51%


izc4  1  1   1  5.552%
3 isw4 3
5.51%  5.51% 
1  1  5.51% 5.51%
1  i    1   
4 4 4

j 1 1  izc j     1  5.4045%3 
j j
 
1 2
j 1 zc j  1 5.265% 1 5.3445%

Yield Curves
6.8

6.4

5.6 Curva dei tassi swap ad


interpolazione lineare
Curva dei tassi ZC

5.2
1 6 11 16 21 26 31 36 41 46

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 73


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA STRUTTURA A TERMINE DEI TASSI

Per applicare la formula del bootstrapping abbiamo bisogno di una


curva dei tassi swap completa. In realtà sul mercato di solito
troviamo quotata una curva swap puntuale per gli anni da 1 a 10 e
poi per gli anni 12, 15, 20 e 25; di seguito si riporta una curva swap
utilizzando valori meramente indicativi:
Scadenza
Tasso Swap
Swap (anni)
1 2,18
2 2,5
Curva Tassi swap
3 2,86
4 3,18
5 3,42 6
6 3,64
7 3,82 5
8 3,99
9 4,13 4
10 4,24
11 3
12 4,3
13
2
14
15 4,45
1
16
17
18 0
19 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
20 4,80

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 74


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interpolazione Lineare (Bootstrapping)

Per ottenere i tassi mancanti si può procedere con una semplice


interpolazione lineare ovvero interpolazioni più complesse con Cubic
Splines.
Procedendo con un’interpolazione lineare avremo che il tasso isw(i)
ignoto compreso tra i due swap noti delle scadenze i-1 e 1+1 sarà
dato da:
isw  isw
isw isw  i 1 i 1
* (t i  t i1 )
i i 1
t i1  ti1

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 75


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interpolazione Lineare (Bootstrapping)

Applicando l’interpolazione lineare la nostra curva swap sarà quindi


completa:
Scadenza
Tasso Swap
Swap (anni)
1 5,265
2 5,3425
Curva Tassi swap
3 5,4
4 5,51
5 5,585 6,2
6 5,6625
6
7 5,735
8 5,79
5,8
9 5,8325
10 5,8675 5,6
11 5,9025
12 5,9375 5,4
13 5,9675
14 5,9975 5,2
15 6,0275
16 6,046 5
17 6,0645
18 6,083 4,8
19 6,1015 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
20 6,12

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 76


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bootstrapping

Applichiamo quindi la formula del bootstrapping, sui tassi della curva


swap:
Epoca SWAP ZC
0
1 5,2650 5,265000000
2 5,3425 5,344571804 Curve dei tassi
3 5,4000 5,404561890
4 5,5100 5,522955706
5 5,5850 5,604421534 6,4000
6 5,6625 5,690854415 6,2000
7 5,7350 5,773527536
8 5,7900 5,836773254 6,0000
9 5,8325 5,885989081 5,8000
10 5,8675 5,927009832
11 5,9025 5,969615799 5,6000 SWAP

12 5,9375 6,013797800 ZC
5,4000
13 5,9675 6,052186165
14 5,9975 6,092078484 5,2000
15 6,0275 6,133515079 5,0000
16 6,0460 6,157474286
4,8000
17 6,0645 6,182680109
18 6,0830 6,209130889 4,6000
1

11

13

15

17

19
19 6,1015 6,236843492
20 6,1200 6,265850722

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 77


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti Finanziari Derivati: IRS

Valutazione
La valutazione implica la necessità di procedere
all’attualizzazione di tutti i flussi di cassa attivi e passivi previsti
dal contratto.
A tal fine è necessario conoscere la curva dei tassi zero-coupon,
dal momento che ogni flusso di cassa verrà attualizzato
utilizzando il tasso che si riferisce all’istante temporale in cui si
manifesta. In formule:
n m

 1  i  1  i
Tf i Tv i
Valore swap  
i 1 zci ti
i 1 zci ti

dove Tfi (fixed leg) è il tasso fisso IRS,


Tvi (floating leg) il tasso variabile IRS,
izc tasso zero-coupon.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 78


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione
La seguente formula di valutazione non è nient’altro che la
differenza, scritta in forma compatta, della somma dei flussi di cassa
dell’IRS
n attualizzati: m

 1  r  1  r
Tf i Tv i
Valore swap  
zci  
ti ti
i 1 i 1 zci

Somma dei flussi di cassa Somma dei flussi di cassa


valorizzati a tasso fisso e valorizzati a tasso
attualizzati variabile e attualizzati
Concetto fondamentale: nel momento in cui un I.R.S. viene
stipulato le due controparti devono essere in una posizione
paritetica - Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 79
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione

Il valore di uno swap


(definito mark-to-market)
è calcolato come
differenza algebrica tra il
valore dei flussi indicizzati
ad un tasso fisso (gamba
fissa dello swap) e il
valore attuale dei flussi
indicizzati ad tasso
varibile, eventualmente
maggiorato di uno spread
(gamba variabile) dello
swap. Il segno del valore
cosi ottenuto andrà
ricavato in funzione della
posizione relativa della
controparte.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 80
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione

Posizione Lunga
Pago tasso fisso-Incasso tasso variabile
n n
Long
ValSwap N  o,i1,i i
 f  s   Float
 
1  i zc i
i
 N   i zc
Fix  Fix
 
1  i i
i
i 
 1  i 
 1 
Valore Attuale Floating Leg Valore Attuale Fixed Leg

Posizione Corta
Pago tasso variabile-Incasso tasso fisso

n n
Short
ValSwap N  Fix  Fix  
i  1  i zci
i
N   f o , i 1, i  s   Float
i  
1  i zc
i
i

i 
 1  i 
 1 
Valore Attuale Fixed Leg Valore Attuale Floating Leg

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 81


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: valutazione

Pertanto il buyer (seller) “guadagnerà” un mark-to-market positivo


nel caso in cui il valore attuale della gamba variabile dello swap
sarà maggiore (minore) del valore attuale della gamba fissa. Infatti,
in tal caso, il flusso atteso degli incassi (stimati attraverso la
proiezione dei tassi forward impliciti nella curva spot dei tassi zero
coupon) sarà maggiore(minore) del flusso dei pagamenti attesi.
Similmente il contrario averrà nel caso opposto in cui il valore
attuale della gamba fissa sarà maggiore (minore) rispetto al
corrispondente valore attuale della gamba variabile.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 82


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: Spread di Equilibrio

Spread di Equilibrio

Vincolo
 f  s      
n n
 1  i zci   Fix    1  i zci
Float i Fix i
o ,i 1,i i i iniziale di
i 1 i 1
     parità dello
Valore Attuale Floating Leg Valore Attuale Fixed Leg
swap

Valore
attuale Valore
gamba fissa attuale curva
forward

   f    
n n

 Fix  
i i
Fix
i  1  i zci o ,i 1,i
Float
i  1  i zci
s i 1 i 1

 
n


i
Float
i  1  i zci
i 1

Spread Somma
equilibrio fattori sconto
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 83
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: Tasso Fisso Equilibrio

Tasso fisso di Equilibrio

Vincolo
 f  s      
n n
 1  i zci   Fix    1  i zci
Float i Fix i
o ,i 1,i i i iniziale di
i 1 i 1
     parità dello
Valore Attuale Floating Leg Valore Attuale Fixed Leg
swap

Valore attuale Valore attuale


gamba curva forward
variabile

f  s   Float  
n
i
o ,i 1,i i  1  i zci
Fix  i 1

 
n

 i  1  i zci
i
Fix

i 1
Tasso Fisso Somma fattori
equilibrio sconto

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 84


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Interest Rate Swap: Interpretazione grafica

2.00
1.50
1.00
0.50
0.00
-0.50
-1.00
-1.50 Differenza
2003 2004
2005 2006 2007 2008 2009 2010

Il parametro (spread) di equilibrio è il valore della maggiorazione sul


tasso variabile che rende la somma algebrica delle differenze di periodo
(riportate nel grafico soprastante) tra valore attuale della gamba fissa e
valore attuale della gamba variabile pari a 0
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 85
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tassi Zc
Epoca Scadenza Tasso Swap Fattori di Sconto Tassi z.c. Tassi forward
12-mar-04
12-mar-05 1,000000 2,18% 0,9786651008 2,180% 2,1800% Che significato ha un tasso
12-mar-06 2,000000 2,50% 0,9517398756 2,504% 2,8291% implicito di 3,6166%?
12-mar-07 3,000000 2,86% 0,9185207249 2,874% 3,6166%
12-mar-08 4,000000 3,18% 0,8813763934 3,207% 4,2144%
12-mar-09 5,000000 3,42% 0,8435734562 3,461% 4,4813%
12-mar-10 6,000000 3,64% 0,8042367136 3,698% 4,8912%
12-mar-11 7,000000 3,82% 0,7653208548 3,895% 5,0849%
12-mar-12 8,000000 3,99% 0,7259130864 4,085% 5,4287% Significa che investire 1 euro
12-mar-13 9,000000 4,13% 0,6878862976 4,245% 5,5281% per tre anni al tasso di 2,87%
12-mar-14 10,000000 4,24% 0,6519314484 4,371% 5,5151% deve produrre lo stesso
risultato economico che
investire 1 euro per 2 anni al
tasso di 2,504% e reinvestire
il ricavato per un ulteriore
anno al tasso di 3,6166%.

Risultato
Data Valutazione dell'investimento
12-mar-04 1,088707062 dopo 3 anni

Risultato
Convenzione 30/360 dell'investimento
30/360 Act/365 1,050707 dopo 2 anno Verifichiamo se ciò sia vero
(assenza di arbitraggio).

Risultato
dell'investimento
1,088707062 dopo 3 anni
derivante
dall'investimento
ottenuto dopo 2
anni ricapitalizzato
per 1 anno

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 86


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Tasso zc
Tasso Fattori di Tasso
Epoca Scadenza Swap Sconto Zero
27-feb-05 1,000000 2,18% 0,9786651008 0,0218
27-feb-06 2,000000 2,50% 0,9517398756 0,0250
27-feb-07 3,000000 2,86% 0,9185207249 0,0287
27-feb-08 4,000000 3,18% 0,8813763934 0,0321
27-feb-09 5,000000 3,42% 0,8435734562 0,0346
27-feb-10 6,000000 3,64% 0,8042367136 0,0370
27-feb-11 7,000000 3,82% 0,7653208548 0,0389
27-feb-12 8,000000 3,99% 0,7259130864 0,0409
27-feb-13 9,000000 4,13% 0,6878862976 0,0424
27-feb-14 10,000000 4,24% 0,6519314484 0,0437

Dominanza Curve

5,00%
Data Valutazione 4,50%
Yield Curves

4,00%
27-feb-04 3,50%
3,00% Tasso Swap
2,50%
2,00% Tasso Zero
1,50%
1,00%
Convenzione 30/360 0,50%
0,00%
30/360 Act/365
05

06

07

08

09

10

11

12

13

14
20

20

20

20

20

20

20

20

20

20
Data

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 87


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Swap
Data Tasso Zero Coupon Fattore di sconto Fixed Rate Fixed Leg PV Flusso Fisso Tasso Forward Tasso FWD no spread PV Tasso FWD no spread Differenza
27-feb-04
27-feb-05 2,18000 0,9786651008 3,99 3,990 3,90487 2,1800000 2,1800 2,13348992 1,77138
27-feb-06 2,50401 0,9517398756 3,99 3,990 3,79744 2,8290530 2,8291 2,692522521 1,10492
27-feb-07 2,87354 0,9185207249 3,99 3,990 3,66490 3,6165924 3,6166 3,321915065 0,34298
27-feb-08 3,20712 0,8813763934 3,99 3,990 3,51669 4,2143552 4,2144 3,714433155 -0,19774
27-feb-09 3,46070 0,8435734562 3,99 3,990 3,36586 4,4812858 4,4813 3,780293723 -0,41444
27-feb-10 3,69775 0,8042367136 3,99 3,990 3,20890 4,8911896 4,8912 3,933674259 -0,72477
27-feb-11 3,89479 0,7653208548 3,99 3,990 3,05363 5,0849077 5,0849 3,891585873 -0,83796
27-feb-12 4,08531 0,7259130864 3,99 3,990 2,89639 5,4287172 5,4287 3,940776845 -1,04438

A) PV Fixed Leg 27,409 Tasso fisso Flussi a tasso Flussi di Tasso variabile Flussi a tasso Differenza tra
Flussi di
B) PV Forward Curve 27,409 dell'interest fisso interessi dell'interest variabile interessi i flussi di
rate swap dell'interest valorizzati a rate swap dell'interest rate
C) Somma Fattori Sconto 6,869 valorizzati a interessi a
rate swap tasso fisso e rappresentato swap tasso fisso e
tasso variabile
moltiplicati per attualizzati dai tassi moltiplicati per quelli a tasso
e attualizzati
Spread di equilibrio la convenzione forward la convenzione variabile
0,00000 temporale temporale

5,50 2,00

1,50
5,00
1,00

4,50 0,50
0,00
4,00
-0,50

3,50 -1,00
-1,50 Differenza
3,00 Tasso Forward
2005 2006
Tasso Zero Coupon 2007 2008
2005 2006 2009
2007 2008 Fixed Rate 2010
2009 2010 2011
2012
2011 2012

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 88


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Swap

Data Tasso Zero Coupon Fattore di sconto Tasso Forward Spread Over €uribor Floating Leg PV Floating Leg Intercoupon Period
27-Feb-04
27-Feb-05 2.18000 0.9786651008 2.1800000 2.1800 2.13348992 1.00
27-Feb-06 2.50401 0.9517398756 2.8290530 0.00 2.8291 2.692522521 1.00
27-Feb-07 2.87354 0.9185207249 3.6165924 0.00 3.6166 3.321915065 1.00
27-Feb-08 3.20712 0.8813763934 4.2143552 0.00 4.2144 3.714433155 1.00
27-Feb-09 3.46070 0.8435734562 4.4812858 0.00 4.4813 3.780293723 1.00
27-Feb-10 3.69775 0.8042367136 4.8911896 0.00 4.8912 3.933674259 1.00
27-Feb-11 3.89479 0.7653208548 5.0849077 0.00 5.0849 3.891585873 1.00
27-Feb-12 4.08531 0.7259130864 5.4287172 0.00 5.4287 3.940776845 1.00

Tasso Spread Flussi a tasso Flussi di Tempo tra un


A) PV Floating Leg 27.409
variabile eventualment variabile interessi flusso di
B) Somma Fattori Sconto 6.869
dell'interest e da fissare dell'interest rate valorizzati a interessi e
rate swap sopra il tasso swap moltiplicati tasso l'altro.
Tasso Fisso di equilibrio
rappresentato variabile flat. per la variabile e
3.99000 convenzione
dai tassi attualizzati.
forward. temporale.

NEL PRESENTE FOGLIO EXCEL L'OBIETTIVO E' QUELLO, DATI I TASSI VARIABILI (FORWARD) E FISSATO LO SPREAD DA APPLICARE A
CIASCUNO DI ESSI (UGUALE PER TUTTI), DI CALCOLARE IL CORRISPONDENTE TASSO FISSO TALE PER CUI IL VALORE ATTUALE DEI
FLUSSI DI INTERESSE A TASSO FISSO RISULTANO UGUALE AL VALORE ATTUALE DEI TASSI VARIABILI+SPREAD.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 89


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Swap

PROFILO CASH FLOW INTEREST RATE SWAP


Nozionale 5.000.000
Spread -0,000 Attualizzazione Attualizzazione
Epoca Flussi a tasso fisso Flussi a tasso variabile Differenziale Flussi a tasso fisso Flussi a tasso variabile Differenziale
27/2/04
27/2/05 199.500 109.000 90.500 195.244 106.674 88.569
27/2/06 199.500 141.453 58.047 189.872 134.626 55.246
27/2/07 199.500 180.830 18.670 183.245 166.096 17.149
27/2/08 199.500 210.718 -11.218 175.835 185.722 -9.887
27/2/09 199.500 224.064 -24.564 168.293 189.015 -20.722
27/2/10 199.500 244.559 -45.059 160.445 196.684 -36.238
27/2/11 199.500 254.245 -54.745 152.682 194.579 -41.898
27/2/12 199.500 271.436 -71.936 144.820 197.039 -52.219
0

NEL PRESENTE FOGLIO EXCEL E' POSSIBILE OSSERVARE LA SITUAZIONE


TECNICA DELLA SEQUENZA DEI FLUSSI DI INTERESSI VALORIZZATA A TASSO
FISSO E DELLA SEQUENZA DEI FLUSSI DI INTERESSI VALORIZZATA A TASSO
VARIABILE; VA DA SE' CHE ALLA PARTENZA IL VALORE DELLE DUE "GAMBE"
DELL'IRS DEVE ESSERE IDENTICO E PERTANTO L'IRS AL MOMENTO INIZIALE
VALE ZERO.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 90


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Delta Swap
Tasso Zero Coupon Fattore di sconto Fixed Rate Fixed Leg PV Flusso Fisso Tasso Forward Floating Leg PV Floating Leg Differenza

2,18000 0,9786651008 3,990 3,990 3,90487 2,1800000 2,1800 2,13348992 1,77138


2,50401 0,9517398756 3,990 3,990 3,79744 2,8290530 2,8291 2,692522521 1,10492
2,87354 0,9185207249 3,990 3,990 3,66490 3,6165924 3,6166 3,321915065 0,34298
3,20712 0,8813763934 3,990 3,990 3,51669 4,2143552 4,2144 3,714433155 -0,19774
3,46070 0,8435734562 3,990 3,990 3,36586 4,4812858 4,4813 3,780293723 -0,41444
3,69775 0,8042367136 3,990 3,990 3,20890 4,8911896 4,8912 3,933674259 -0,72477
3,89479 0,7653208548 3,990 3,990 3,05363 5,0849077 5,0849 3,891585873 -0,83796
4,08531 0,7259130864 3,990 3,990 2,89639 5,4287172 5,4287 3,940776845 -1,04438
Simulando un'eventuale variazione della curva dei tassi (shift parallelo da inserire nel foglio excel denominato "delta swap" nella cella A23 si
modifica la curva dei tassi zero coupon e conseguentemente si modifica:
il valore attuale della somma dei flussi di cassa valorizzati a tasso fisso (perchè cambiano i fattori di attualizzazione) ;
il valore attuale della somma dei flussi di cassa valorizzati a tasso variabile (perchè cambiano sia i tassi forward che i fattori di
attualizzazione).
Peratnto il valore dell'IRS subirà una variazione (quantificabile nella cella delta swap).

Valore Spread Equilibrio di partenza Shift Curva Tassi Delta Swap


Delta Sw ap
0,000000 0,0000000
-0,10% 0,689823118
-0,09% 0,620580098 0,8
Shift Curva Tassi Swap -0,08% 0,551395161
0,00% -0,07% 0,482268251 0,6
Delta Swap -0,06% 0,413199312
0,0000000 -0,05% 0,344188289 0,4
Nominale € -0,04% 0,275235129
1.000.000 -0,03% 0,206339774 0,2
Delta Cash -0,02% 0,137502171
0,00000 -0,01% 0,068722265 Delta Swap
0
0,00% -2,66454E-15 -0,15% -0,10% -0,05% 0,00% 0,05% 0,10%
0,01% -0,068664678
-0,2
0,02% -0,137271823
0,03% -0,205821491
0,04% -0,274313736 -0,4

0,05% -0,342748612
0,06% -0,411126175 -0,6
0,07% -0,479446478
0,08% -0,547709576 -0,8
0,09% -0,615915523

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 91


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Delta Swap
Data Anni Tasso Zero Coupon Fattore di sconto Fixed Rate PV Flusso Fisso Addendi Duration
27-feb-04 -100
27-feb-05 1 2,18000 0,9786651008 3,990 3,90487 3,90487
27-feb-06 2 2,50401 0,9517398756 3,990 3,79744 7,59488
27-feb-07 3 2,87354 0,9185207249 3,990 3,66490 10,99469
27-feb-08 4 3,20712 0,8813763934 3,990 3,51669 14,06677
27-feb-09 5 3,46070 0,8435734562 3,990 3,36586 16,82929
27-feb-10 6 3,69775 0,8042367136 3,990 3,20890 19,25343
27-feb-11 7 3,89479 0,7653208548 3,990 3,05363 21,37541
27-feb-12 8 4,08531 0,7259130864 103,990 75,48770 603,90161

La duration modificata di un IRS si può calcolare in questo modo:


Fixed Leg Floating Leg
- si determina la duration della "gamba fissa";
Duration (anni) Duration (anni)
- si determina la duration della "gamba variabile";
6,97920962 1
- si calcola il TIR della "gamba fissa";
Tir Tir
- si calcola il TIR della "gamba variabile";
4% 2,1800%
Modified Duration Modified Duration - si determina la duration modificata della "gamba fissa";
6,71 0,978665101 - si determina la duration modificata della "gamba variabile";
Duration Swap La duration modificata dell'IRS è la differenza della duration
5,73 modificata della "gamba fissa" e di quella della "gamba variabile".
Il cennato indicatore può essere utilizzato per confrontare il
risultato di come si modifica il valore di un IRS calcolato per
mezzo della duration modificata e quello calcolato con il metodo
illustrato nel foglio delta swap (che prevede un ricalcolo del valore
attuale dei flussi di interessi)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 92


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset Swap

Un Asset Swap è uno strumento derivato volto a replicare


sinteticamente un titolo a tasso variabile
(floating rate note)
Infatti, mediante questo strumento, l’investitore acquista un titolo a
tasso fisso, e copre il rischio tasso d’interesse attraverso un
Interest Rate Swap in cui cede la cedola fissa del titolo e riceve un
flusso indicizzato ad un tasso variabile rettificato (in aumento o in
diminuzione) di uno spread (asset swap spread).

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 93


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset Swap - struttura -

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 94


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset Swap - componenti -

Asset Leg Floating Leg


gamba dello swap riferita ai rappresenta il flusso atteso dei
flussi di cassa provenienti dal pagamenti/incassi indicizzati
titolo (flusso cedolare ed ad un tasso variabile modificati
eventuale premio/sconto del per lo spread di equilibrio
valore del titolo rispetto alla
parità

 f  ass    float  
n
 
n
i
(100  P)   couponi  
~ i
 1  i zci
bond
i  1  izci 0,i 1,i i
i 1 i 1

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 95


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset Swap - pricing -

Effettuare il pricing di un asset swap, comporta la determinazione


dello spread in asset swap di equilibrio tale da soddisfare la
condizione di parità del contratto alla stipula dello stesso (valore
atteso netto dei cash flow del contratti pari a 0).

    f 0,i 1,i  ass   i  


n n
(100  P)   couponi  
i i
bond
i  1  izci float
 1  izci
i 1 i 1

Vincolo di parità iniziale del contratto

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 96


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset Swap - pricing -

Scarto o premio di
mercato sul
Valore attuale del Valore attuale
prezzo del titolo
flusso cedolare curva forward

   f  
n n
(100  P)   couponi  
i i
bond
i  1  izci 0 ,i 1,i   float
i  1  izci
ass  i 1 i 1

 
n

 i  1  izci
i
 float

i 1

Somma ponderata
fattori di sconto

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 97


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset swap pricing

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 98


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset swap

Data Intercoupon Period


Tasso Zero Coupon Fattore di sconto Fixed Rate PV Flusso Fisso Tasso Forward Tasso FWD no spread PV Tasso FWD no spread
16-Mar-04
16-Mar-05 1.0000 2.08000 0.9796238 3.770 3.69318 2.0800000 2.0800 2.037618
16-Mar-06 1.0000 2.33292 0.9549250 3.770 3.60007 2.5864662 2.5865 2.469881
16-Mar-07 1.0000 2.66083 0.9242420 3.770 3.48439 3.3197982 3.3198 3.068297
16-Mar-08 1.0000 2.97276 0.8894276 3.770 3.35314 3.9142576 3.9143 3.481449
16-Mar-09 1.0000 3.23662 0.8527684 3.770 3.21494 4.2988383 4.2988 3.665914
16-Mar-10 1.0000 3.47288 0.8147807 3.770 3.07172 4.6623184 4.6623 3.798767
16-Mar-11 1.0000 3.68053 0.7764606 3.770 2.92726 4.9352390 4.9352 3.832018
16-Mar-12 1.0000 3.85830 0.7387039 3.770 2.78491 5.1112093 5.1112 3.775670

A) PV Asset Leg 26.130 Tasso fisso Flussi di Tasso Flussi a tasso Flussi di
B) PV Forward Curve 26.130 dell'asset interessi variabile variabile interessi
C) Somma Fattori Sconto (Act/360) 6.931 swap(cedol valorizzati a dell'asset dell'asset swap valorizzati a
a titolo) tasso fisso swap moltiplicati per tasso
Asset Swap Spread di equilibrio (cedola titolo) rappresentato la convenzione variabile e
e attualizzati dai tassi temporale attualizzati
0
forward

Nel valore attuale dell'asset leg non solo si


considera il valore attuale dei flussi di
interessi valorizzati a tasso fisso (cedola
titolo) ma anche la differerenza tra 100 e il
prezzo di mercato del titolo

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 99


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
5. Relazione tra prezzo e interesse

Con la curva dei tassi zero ricavata dal mercato, si può


procedere al calcolo del fair value dei bond che presentano
cedole periodali.
Prendendo un bullet bond a 5 anni, con cedola annua pari al
8% del valore nominale, ipotizzando un’emissione e rimborso
alla pari, il fair value dell’asset sarà calcolato nel seguente
modo
Epoca SWAP ZC Discount Flussi Flussi
Factor nominali attualizzati
0 -100 -100
1 5.2650 5.265000000 0.949983375 8 7.599867002
2 5.3425 5.344571804 0.901105573 8 7.208844584
3 5.4000 5.404561890 0.853929029 8 6.831432234
4 5.5100 5.522955706 0.806514557 8 6.452116459
5 5.5850 5.604421534 0.761359007 108 82.2267728
Fair Value 110.3190331
TIR 2.2950%

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 100


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
5.Relazione tra prezzo e interesse

Tassi swap con uno shift positivo di 1


basis point

Epoca SWAP ZC Discount Flussi Flussi


Factor nominali attualizzati
0 -100 -100
1 5,2750 5,275000000 0,94989314 8 7,599145096
2 5,3525 5,354575682 0,90093445 8 7,207475626
3 5,4100 5,414570442 0,85368582 8 6,829486594
4 5,5200 5,532979928 0,80620817 8 6,449665349
5 5,5950 5,614457782 0,76099733 108 82,18771131
Fair Value 110,273484
TIR 2,2853%
All'aumneto dei tassi
swap e quindi della
Nel caso in cui la curva dei tassi SWAP curva zero, sia il
fair value che il TIR
subisca uno shif positivo pari ad un basis hanno subito una
diminuzione
point, sia il prezzo del titolo che il suo tasso
interno di rendimento varieranno
negativamente:
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 101
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
5.Relazione tra prezzo e interesse

Nel caso invece in cui la curva dei tassi SWAP subisca uno shif
negativo pari ad un basis point, sia il prezzo del titolo che il suo
tasso interno di rendimento varieranno positivamente:
.: Tassi SWAP con shift negativo di 1 basis point

Epoca SWAP ZC Discount Flussi Flussi


Factor nominali attualizzati
0 -100 -100
1 5,2550 5,255000000 0,95007363 8 7,600589046
2 5,3325 5,334567926 0,90127674 8 7,210213931
3 5,3900 5,394553338 0,85417233 8 6,833378612
4 5,5000 5,512931487 0,80682109 8 6,454568732
5 5,5750 5,594385291 0,76172089 108 82,26585654
Alla diminuzione
Fair Value 110,3646069
dei tassi swap e
TIR 2,3048% quindi della curva
dei tassi zero, sia il
fair value che il
TIR hanno subito
un aumento

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 102


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward equity

DETERMINAZIONE VALORE CONTRATTO FORWARD SU TITOLO PRIVO DI CEDOLE

SCADENZA TITOLO 01/07/2007

DATA DI VALUTAZIONE CONTRATTO FORWARD 03/03/2004

DATA DI SCADENZA CONTRATTO FORWARD 03/06/2004

GIORNI ALLA SCADENZA 92,00

TEMPO A SCADENZA 0,25

PREZZO TITOLO 82,28 Il prezzo di consegna nel contratto forward deve


essere fissato in modo tale da determinare un
PREZZO DI CONSEGNA 82 valore dello stesso contratto pari a zero al
momento della partenza
TASSO D'INTERESSE 0,021

VALORE CONTRATTO FORWARD 0,71 f = S -Kexp(-r(T-t))


PREZZO FORWARD 82,72
F= Kexp(r(T-t))
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 103
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti Finanziari Derivati: Aspetti Generali

Le opzioni sono contratti con i quali un investitore dietro pagamento di un


premio acquista dal venditore la facoltà (e non l’obbligo) di comprare o
vendere ad una certa data, a date prefissate, o entro le stesse e per un
prezzo stabilito (definito prezzo di esercizio o strike price) una determinata
attività finanziaria (definita sottostante o underlying).

Le opzioni sono trattate sia su borse organizzate sia su mercati over the
counter, dove in quest’ultimo caso le caratteristiche contrattuali sono stabilite
tra le controparti del mercato.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 104


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti Finanziari Derivati: tipologie
1. call option: attribuisce all’acquirente la facoltà di comprare ad una data
stabilita, a date prefissate, o entro le stesse una determinata attività finanziaria
per un certo valore nominale; il non esercizio della facoltà comporta la sola
perdita del premio corrisposto;
2. put option: attribuisce all’acquirente la facoltà ma non l’obbligo di vendere ad
una data stabilita, a date prefissate, o entro le stesse una determinata attività
finanziaria per un certo valore nominale; anche in questo caso il non esercizio
della facoltà implica la sola perdita del premio corrisposto.
In funzione delle modalità temporali di esercizio dell’opzione si individuano le
seguenti tipologie:
1. le opzioni di tipo americano che possono essere esercitate in ogni momento
entro la data di esercizio;
2. le opzioni di tipo europeo che possono essere esercitate solo alla data di
scadenza;
3. le opzioni di tipo bermuda che possono essere esercitate entro prefissate
date di scadenza.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 105


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FATTORI CHE INFLUENZANO
IL VALORE DELL’OPZIONE

• il prezzo di mercato del titolo sottostante: il valore delle opzioni call


aumenta al crescere del prezzo di mercato dell’attività sottostante; infatti
essendo il valore finale di una call e quindi il profitto uguale alla differenza
tra il prezzo del sottostante ed il prezzo d’esercizio, le call valgono di più al
crescere del prezzo del sottostante, mentre si ha l’effetto contrario nel caso
di una sua diminuzione. Per le put vale esattamente la logica opposta.
•il prezzo di esercizio: all’aumentare del prezzo d’esercizio la call diventa
meno conveniente da esercitare, in quanto si riducono le possibilità di
ottenere un profitto dal possesso dell’opzione. Nel caso della put invece
tanto maggiore è il prezzo d’esercizio tanto più alto è il valore dell’opzione.
•la durata o vita residua: maggiore è la durata dell’opzione tanto più
elevato sarà il suo valore, in quanto crescono le possibilità che l’andamento
del prezzo dell’attività finanziaria sottostante all’opzione diventi favorevole
per l’investitore.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 106


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FATTORI CHE INFLUENZANO
IL VALORE DELL’OPZIONE
• La volatilità del prezzo del titolo sottostante: tanto più elevata risulta la
volatilità del prezzo del titolo sottostante tanto maggiore è la probabilità che il
prezzo abbia forti oscillazioni. In un’ottica di trading, se si considera una
posizione lunga in un’opzione, un incremento della volatilità implica che per chi
detiene un’opzione aumentano le opportunità di una variazione favorevole del
prezzo del sottostante, tenendo presente che il rischio comunque è sempre
limitato al premio dell’opzione. Nell’ottica di hedging l’aumento della volatilità
esalta la proprietà “assicuratrice” dell’opzione, che risulta dunque più preziosa
rappresentando una protezione verso movimenti avversi di mercato.
• Il tasso di interesse privo di rischio: maggiore è il tasso di interesse più
elevata è la quotazione a termine del titolo sottostante, mentre tende a
diminuire il valore attuale del prezzo di esercizio: da ciò ne segue che il valore
della call aumenta mentre quello dello della put si riduce.
• Dividendi, cedole, e altri flussi finanziari: esercitano la loro influenza al
momento del loro stacco in quanto determinano una riduzione del prezzo a
termine del titolo sottostante; questo significa che sul valore della call
esercitano un effetto negativo sul prezzo, viceversa avviene per le opzioni put.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 107
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FATTORI CHE INFLUENZANO
IL VALORE DELL’OPZIONE
S = Prezzo del sottostante
Fattori Call Put Call Put
Europea Europea Americana Americana X = Strike Price

Il Valore Intrinseco di una Call=(S-X), il


Prezzo sottostante
valore rilevante è S. Viceversa per la
Put.

Prezzo d’esercizio VI della Call=(S-X), il valore rilevante è


(Strike price) X, il basso è il VI. Viceversa per la Put.

Vita residua Il TV diminuisce con il passar del tempo.


(Time to expiration) Opzioni con una vita residua elevata hanno
maggio valore TV (+probabilità).

Volatilità Se la volatilità aumenta, la probabilità


(Volatility) che l’opzione vada OTM o ITM
aumenta.
Tasso d’interesse Se il tasso di interesse aumenta, il
(Risk-free rate) prezzo del sottostante aumenta (+C;-
P).
Dividendi, cedole
ed altri flussi finanz. Lo stacco dei dividendi riduce il prezzo
del sottostante. Così si ha +C and –P.

* Fattori che influenzano il valore delle opzioni (sotto l’ipotesi di costanza delle altre).

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 108


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE
Come noto qualsiasi strumento finanziario è caratterizzato da una serie di flussi
di cassa.
In particolar modo secondo uno schema standard e nell’ottica dell’investitore si
avrà un primo flusso di cassa negativo, rappresentativo del costo che egli
sostiene per acquistare una determinata attività finanziaria, e una serie
successiva di flussi di cassa positivi, rappresentanti della remunerazione per
l’investimento effettuato.
Va da sé che in una situazione di equilibrio il valore attuale dei flussi di cassa
positivi deve essere equivalente al flusso di cassa negativo.
Nel caso in cui i flussi di cassa positivi siano noti non sussistono particolari
difficoltà nel calcolarne il valore attuale e quindi quantificare il valore dello
strumento finanziario.
Più complesso è il caso in cui a fronte del flusso di cassa negativo sussiste
incertezza sulla possibilità di poter usufruire gli eventuali flussi di cassa positivi,
come nel caso dell’opzione.
In questo caso vi è la necessità di valutare l’eventualità di usufruire dei flussi di
cassa positivi in termini probabilistici.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 109


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE

Ma che cosa significa valutare in termini probabilistici l’eventualità di usufruire di


flussi di cassa positivi?
Si parta dalla fine, ovvero dalla scadenza dell’opzione. A tale istante temporale si ha
che un’opzione call vale al max ( St - X; 0 ).
Si consideri che al momento dell’acquisto dell’opzione, della suindicata relazione
due elementi sono certi ovvero 0 ed X (che è il prezzo di esercizio) mentre St è un
valore incerto, nel senso che non si conosce il valore a scadenza del prezzo
dell’attività sottostante.
Pertanto per determinare quanto vale l’opzione alla scadenza, ossia l’entità del
profitto dato dalla differenza St - X, si dovranno considerare tutti i possibili valori
di St maggiori di X.
Il problema del pricing di un’opzione è rappresentato proprio dall’incertezza relativa
ai possibili livelli raggiunti a scadenza dalla variabile titolo sottostante a cui è
subordinato l’esercizio dell’opzione.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 110


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE

Per considerare tutti i possibili valori che può assumere il prezzo dell’attività
sottostante, alla scadenza dell’opzione, occorre ipotizzare per lo stesso una
legge di variazione che descrive la sua distribuzione di probabilità.

Ossia identificare una legge che ci consenta di stabilire come può comportarsi
il prezzo del titolo sottostante e associare ad ogni comportamento una
probabilità.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 111


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE

Prezzo
attuale
X

Valori di St maggiori di X
Durata del contratto di opzione
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 112
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE

Per quanto concerne il prezzo di un titolo azionario si ipotizza che,


durante la vita del contratto di opzione, lo stesso si evolve sulla base di
una determinata legge di variazione. In particolar modo sia ΔS la
variazione del prezzo dell’azione nell’intervallo temporale discreto Δt (un
giorno, tre giorni, ecc..). Si assume che ΔS è pari a:

S   * S * t   * S * z z   t

La variabile DS rappresenta la variazione del prezzo di mercato S,


nell’intervallo di ampiezza finita Dt, ed e è un numero casuale estratto da
una distribuzione normale standardizzata. Il parametro m è il tasso di
rendimento atteso e il parametro s è la volatilità del mercato.

Nel continuo la precedente espressione diventa:


dS   * S * dt   * S * dz
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 113
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
LA DETERMINAZIONE DEL
VALORE DI UN’OPZIONE

La precedente espressione può essere scritta come:


dS
  * dt   * dz
S
con:
 dS  2  dS

E    dt     2 t
 S   S 
Ovvero il rendimento di un titolo azionario ha una distribuzione
normale:
dS
S

 N  * dt; dt 

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 114


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Come si determina il valore di
un’opzione
avente come attività sottostante
un titolo azionario?

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 115


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IL MODELLO DI BLACK & SCHOLES
Se consideriamo un’opzione call su un titolo azionario che paga dividendi,
l’algoritmo di calcolo diventa :

S = prezzo corrente del titolo azionario


X = prezzo di esercizio
r = tasso privo di rischio

CALL  Se q(tn t0 ) N (d1 )  Xe r (tn t0 ) N (d 2 )


q = dividendo
s = volatilità
t0 = data di valutazione
tn = data di scadenza
La suindicata espressione sta ad indicare che il valore della call è dato dal valore
atteso del profitto a scadenza attualizzato, ovvero dalla differenza tra il valore
corrente S moltiplicato per la probabilità che alla scadenza tn lo stesso assuma un
valore atteso pari a Stn (superiore ad X) e il valore attuale dello strike price per la
probabilità che l’opzione alla scadenza sia in the money, e quindi venga
esercitata: ciò comporta che l’investitore effettivamente paga X .
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 116
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
IL MODELLO DI BLACK & SCHOLES

q (tn t0 )  r (tn t0 )


CALL  Se N (d1 )  Xe N (d 2 )

 S    2 
ln    r  q  t n  t0 
d1 
X  2  d 2  d1   t n  t0
 t n  t0

N(d2)

N(d1)
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 117
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
ESEMPIO DI PRICING

Dati di input:
Prezzo di mercato = 15,86 Dividend yield = 9,47%
Prezzo di esercizio = 15,3803 Giorni alla scadenza opzione = 182
Tasso privo di rischio = 2,001% Volatilità = 15,5%

 15,86   0,1552  182 


ln    0,02001  0,0947   
 15,3803   2  365 

d1   0,005
0,155
182
N  0,01  0,50
365

d 2  0,01
182
 0,12 N  0,12  0,45
365
182 182
 0 , 0947 ( )  0 , 02001( )
CALL  15,86e 365
* 0,5  15,3803e 365
* 0,45  0,612
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 118
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bond option
VALUTAZIONE BOND OPTION
DATA DI VALUTAZIONE 16/03/2004
DATA DI SCADENZA OPZIONE 16/06/2004
TEMPO A SCADENZA 0,25205
PREZZO DI ESERCIZIO 106,50
TITOLO BTP 1/10/07
SCADENZA TITOLO 01/10/2007
PREZZO TITOLO 107,59 Si determina il numero di giorni che intercorrono tra l'ultima
data di stacco della cedola e la data di valutazione
VOLATILITA' 0,05
CEDOLA 5 Si determina il numero di giorni che intercorrono tra la data
ULTIMA DATA STACCO CEDOLA 01/10/2003 di valutazione e la data di prossimo stacco della cedola

DATA PROSSIMO STACCO CEDOLA 01/04/2004 Si determina la parte degli interessi maturati tra l'ultima data
GIORNI RATEO INIZIALE 167 di stacco della cedola e la data di valutazione
GIORNI SCADENZA CEDOLA 16
Si determina alla data di valutazione il valore attuale del
GIORNI SCADENZA BOND OPTION 92 flusso di reddito cedolare che si avrà alla data di prossimo
RATEO INIZIALE 2,29 stacco della cedola
TASSO DI ATTUALIZZAZIONE CEDOLE 2,046
Si determina il prezzo del titolo corrente del titolo al quale si
TASSO DI ATTUALIZZAZIONE OPZIONE 2,053 sottrae il il valore attuale del flusso di reddito cedolare che
VALORE ATTUALE CEDOLE 2,498 si avrà alla data di prossimo stacco della cedola: il valore
PREZZO TEL QUEL 109,8777 ottenuto costituisce il prezzo da cui partire per calcolare il
prezzo forward (Si veda foglio Excel prezzo a termine)
PREZZO AL NETTO DELLA CEDOLA ATT. 107,3799
D1 0,15983
 F   2t n  t 0 
D2 0,13473 ln 
N(D1) 0,56349  X  
 2 

d1 
N(d2) 0,55359  t n  t0
VALUTAZIONE CALL BOND OPTION 1,2707
d 2  d1   t n  t 0
C  e r t n t0  FN d1   XN d 2 
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 119
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Bond option- Prezzo a termine

DETERMINAZIONE DEL PREZZO A TERMINE


DATA DI VALUTAZIONE 03/16/2004
DATA VENDITA A TERMINE 06/16/2004
SCADENZA TITOLO 10/01/2007
CEDOLA 5
ULTIMA DATA STACCO CEDOLA 10/01/2003
DATA PROSSIMO STACCO CEDOLA 04/01/2004
GIORNI RATEO INIZIALE 167
GIORNI OPERAZIONE 92
GIORNI REINVESTIMENTO CEDOLE 76
RATEO INIZIALE 2.29
RATEO FINALE 1.04
TASSO DI FINANZIAMENTO 2.053
TASSO DI REINVESTIMENTO 0.05
PREZZO SPOT 107.59
PREZZO TEL QUEL 109.878
Costo del finanziamento = ( S + Rateoiniz.) * rfin. * (ggfin./365)
COSTO DEL FINANZIAMENTO 0.5686
BENEFICIO CEDOLE 2.5107 Benefici da cedole =  cedole ( 1+ rrinv.* ggrinv. /365) + rateofin

Prezzo a termine = ( S + Rateoiniz.)+ [( S + Rateoiniz.) * rfin. *


PREZZO A TERMINE 106.8945 (ggfin./365)]- [ cedole ( 1+ rrinv.* ggrinv. /365) + rateofin] =

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 120


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Greche
CALCOLO GRECHE OPZIONE SU EQUITY
Dati di input
Prezzo 15,86
Ct
Prezzo di esercizio 15,38
c   N d1 e qT
Tasso privo di rischio 0,02 St
dividend yield 0,09
volatilità del titolo sottostante 0,16
Tempo a scadenza 0,50
Pt
Calcolo delle probabilità
p   N  d1 e  qT
d1 -0,005 S t
d2 -0,11
N(d1) 0,50
N(d2) 0,45
N(-d1) 0,50
 2C 2P
N d1 
1
N(-d2) 0,55 c   
Calcolo valore delle opzione (B.& S.) S 2
S 2
Se 
qt
t
call 0,614
put 0,713
Calcolo delle greche
Delta call 0,475
Delta put -0,479
Gamma call e put 0,219 Ct
Vega call e put 4,262    Seqt t N d1 


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 121


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Volatilità con delta neutro

Negoziare opzioni significa dunque operare sulla


volatilità:

• Acquistare Opzioni = Acquistare volatilità

• Vendere Opzioni = Vendere volatilità

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 122


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Confronto volatilità storica ed implicita

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 123


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Cono di Volatilità

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 124


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Option Volatility skew & Surface Volatility

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 125


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Mib30 – 7-28 Settembre -2001

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 126


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward mediante opzioni

 Ac 39500 -1210 Spot = 39.893 VEN 4MAG01


Vp 39500 1045 REGOLAMENTO LUN 7MAG01
Atermine= 39500+(-1210+1045) = 39665

 Ac 40000 -955
Vp 40000 1290
Atermine= 40000+(-955+1290) = 39665

 Ac 40500 -745
Vp 40500 1550
Atermine= 40500+(-745+1550) = 39695

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 127


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Valore di una Opzione

Option Value

=
VALORE INTRINSECO
+
VALORE TEMPORALE

VALORE INTRINSECO VALORE TEMPORALE

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 128


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Ottobre 2004

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 129


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Novembre 2004

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 130


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Dicembre 2004

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 131


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Marzo 2005

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 132


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Forward Price mediante Opzioni

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 133


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Maggio 2001

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 134


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Luglio 2001

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 135


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Scadenza Settembre 2001

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 136


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti derivati per immunizzare delta e volatilità

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 137


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Strumenti derivati utilizzati per finalità di:
COPERTURA
Rischio Posizione
“La differenza positiva tra la posizione long (short)dell’ente rispetto alle sue posizioni
short (long) nello stesso titolo, sia esso di capitale, di debito o un titolo convertibile, e in
identici contratti, siano essi contratti a premio, warrant e warrant coperti, sarà la sua
posizione netta in ciascuno dei vari strumenti…..”

• Intento di porre in essere una copertura

• Elevata correlazione tra caratteristiche delle attività

o passività coperte e quelle del contratto di copertura

• Evidenze interne della banca o dell’ente finanziario


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 138
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Sapienza
Università di Roma

Analisi e Gestione dei Rischi degli


Intermediari Finanziari (AGRIF)

Strumenti Derivati
e
Asset &Liability Managment

•Roma – aprile-maggio 2015 Francesco Polimeni


- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 2
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Approccio normativo

1988 ACCORDO SUL CAPITALE

EMENDAMENTO DEL GENNAIO 1996 RELATIVO


GENNAIO ALL’ESTENSIONE DEI REQUISITI PATRIMONIALI AI
1996 RISCHI DI MERCATO

GIUGNO IL NUOVO ACCORDO SUL CAPITALE


2004

DICEMBRE CIRCOLARE 263 DI BANCA DI ITALIA


2006

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 3


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Approccio normativo
GIUGNO IL NUOVO ACCORDO SUL CAPITALE
2004
Disciplina del primo e secondo pilastro

“Le banche dovrebbero disporre di un procedimento per valutare l’adeguatezza patrimoniale complessiva in rapporto al loro
profilo di rischio e di una strategia per il mantenimento dei livelli patrimoniali”
“L’Alta Direzione ha la responsabilità di assicurare che la banca disponga di un capitale adeguato a fronteggiare i
propri rischi al di là dei livelli minimi richiesti”

DICEMBRE CIRCOLARE 263 DI BANCA DI ITALIA


2006
Disciplina del primo e secondo pilastro

Le banche devono “…dotarsi di processi e strumenti (Internal Capital Adeguacy Assessment Process, ICAAP) per
determinare il livello di capitale interno adeguato a fronteggiare ogni tipologia di rischio, anche diversi da quelli presidiati dal
requisito patrimoniale complessivo (“primo pilastro”), nell’ambito di una valutazione dell’esposizione, attuale e prospettica, che
tenga conto delle strategie e dell’evoluzione del contesto di riferimento”.
“La responsabilità del processo ICAAP è posta in capo agli organi di governo societario della banca:
- Organo con funzione di supervisione strategica;
- Organo con funzione di gestione;
- Organo con funzione di controllo.”

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 4


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Asset & Liability Managment

Insieme delle tecniche e dei processi volti a gestire l’esposizione integrata dei rischi di tasso,
di liquidità e di mercato e a guidare la banca al conseguimento della posizione desiderata di
rendimento e di rischio

“Da una fase di


preparazione ad
una fase di
commitment,
necessaria al
consolidamento
degli strumenti e
delle informazioni
necessarie al
governo dei rischi
finanziari e ad un
loro utilizzo per
guidare la banca”

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 5


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015 5
ALM: visione e testimonianze diverse…
… “mi sembra opportuno sottolineare innanzitutto l’utilità che i sistemi aziendali di misurazione del rischio siano il più possibile
integrati con il sistema di pianificazione e controllo da un lato e con il sistema dei limiti e delle procedure operative dall’altro.
Solo una comunanza dei dati e di criteri segnaletici rende organizzativamente efficace l’interazione fra strategie aziendali,
valutazioni e decisioni sui rischi, budgets e controlli di gestione, limiti e controlli operativi. Il grado di analiticità e la struttura dei
sistemi di valutazione dei rischi vanno quindi decisi avendo presenti queste esigenze di integrazione, oltre che il livello
desiderato di precisione. Credo anzi che si possa affermare che l’obiettivo di facilitare l’inserimento delle valutazioni di rischio
nel processo delle decisioni aziendali sia preminente rispetto alla raffinatezza del modello utilizzato”.
Dr. Carosio – Banca d’Italia – Intervento al Convegno ABI – feb95

“..Anche negli ultimi mesi di turbolenza finanziaria, le BCC hanno continuato ad assistere le imprese più delle altre banche. Il
modello di intermediazione del credito cooperativo, basato sulla continuità delle relazioni di clientela, è importante per le PMI,
che incontrano maggiore difficoltà rispetto a imprese più grandi nel diversificare le fonti di finanziamento esterno mediante
l’accesso ai mercati dei capitali.
Aspetti di attenzione per le BCC sono la tendenza alla crescita della dimensione media degli affidamenti, con riflessi negativi sul
frazionamento del rischio, e la difficoltà di soddisfare la crescente domanda delle PMI di servizi diversificati….Al pari degli altri
intermediari, le BCC dialogheranno con la Vigilanza sul processo interno (ICAAP) di determinazione dell’esposizione
complessiva ai rischi e di definizione dei necessari presidi di natura sia patrimoniale sia organizzativa. Pur beneficiando di alcune
semplificazioni regolamentari, in ossequio al principio di proporzionalità, le BCC dovranno confrontarsi con approcci, tecniche
e concetti nuovi. Il contributo tempestivo ed efficace delle strutture del network è indispensabile per aiutarle a utilizzare i
supporti metodologici sviluppati a livello accentrato in modo coerente alle proprie caratteristiche operative ed esigenze
gestionali. È questa la condizione perchè anche operatori di piccole dimensioni come le BCC, che di norma non utilizzano
sistemi gestionali di ottimizzazione del capitale allocato, possano cogliere i vantaggi offerti dallo sviluppo di un processo di
valutazione e pianificazione patrimoniale. Per le piccole banche, infatti, il processo di autovalutazione patrimoniale dovrebbe
rappresentare un processo gestionale “chiave”, idoneo a soddisfare importanti finalità “aziendali” accanto a quelle
regolamentari: accrescere la consapevolezza del rischio, specie di quello legato a cambiamenti interni o esterni; rafforzare la
capacità di valutarlo e monitorarlo nel continuo; assicurare un’idonea valutazione del livello di capitale sufficiente a far fronte a
perdite non previste”.
Dr. Saccomani – Banca d’Italia – Intervento all’Assembla annuale della Federazione Italiana delle Banche di Credito Cooperativo - dic07

“…è indubbio che, al fine di restituire fiducia ai mercati, passo essenziale per conservare i grandi benefici che l’innovazione finanziaria
ha apportato alla crescita, occorre porre rimedio alle debolezze dimostrate. La pronta attuazione del Secondo accordo di Basilea con una
ben più ampia ricapitalizzazione del sistema, la gestione della liquidità e del rischio, le crepe nel processo di trasferimento del credito, la
trasparenza e l’integrità della formazione del contratto di credito sono le principali aree a cui si volge l’attenzione dei regolatori nazionali e
internazionali.
Dr, Draghi – Banca d’Italia – Intervento al Convegno AIAF - gen08

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 6


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Circolare 263 Dic.06 Titolo III

Circ. 263 del 27 dicembre 2006, Titolo III, Disciplina del Secondo Pilastro

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 7


7

Strumenti Derivati & ALM


Servizio ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Responsabilità della Governance sulla
gestione e sul controllo dei rischi
LA GESTIONE ED IL CONTROLLO DEI RISCHI
IL RUOLO DEGLI ORGANI AZIENDALI

Organo con funzione di Organo con funzione di


supervisione strategica controllo

“Definisce ed approva le linee


generali del processo, ne assicura Organo con funzione di
l’adeguamento tempestivo in gestione “Vigila sull’adeguatezza e sulla
relazione a modifiche significative rispondenza del sistema di gestione e
delle linee strategiche, dell’assetto controllo dei rischi, nonché del
organizzativo, del contesto processo ICAAP ai requisiti stabiliti
operativo di riferimento e dalla Normativa”
“Dà attuazione al processo ICAAP verificando che lo
promuove il pieno utilizzo delle stesso sia rispondente agli indirizzi strategici e che
risultanze dell’ICAAP a fini soddisfi i seguenti requisiti: consideri tutti i rischi
strategici e nelle decisioni rilevanti, incorpori valutazioni prospettiche, utilizzi
d’impresa” appropriate metodologie, sia conosciuto e condiviso
dalle strutture interne”
Fonti Normative
• Nuovo Accordo sul capitale del Comitato di Basilea (cd.Basilea II – giugno 2004) Modificato nel luglio 2005 (Trading book e double default)
• CEBS “Guidelines on the application of the Supervisory Review Process under Pillar 2”, 25 gennaio 2006
• “Nuove disposizioni di vigilanza prudenziale” della Banca d’Italia del 27 dicembre 2006 “ Il Processo di Controllo Prudenziale, Titolo III, Capitolo1

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 8


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Processo di Controllo Prudenziale

Riconosce la responsabilità dell’Alta Direzione


Processo di controllo nell’elaborare processi interni di valutazione del
prudenziale capitale e nel fissare obiettivi patrimoniali commisurati
al profilo di rischio ed al sistema di controlli della
banca

L’Alta Direzione ha la responsabilità di assicurare che la banca disponga di un


capitale adeguato a fronteggiare i propri rischi al di là dei livelli minimi richiesti

Comitato di Basilea per la Vigilanza Bancaria2° Pilastro “Processo di controllo Prudenziale”

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 9 9

Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
ANALISI DELLA BANCA 2: Approccio della Vigilanza

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 10


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
DAL PILLAR 1 AL PILLAR 2 (ICAAP)
LA TASSONOMIA DEI RISCHI
Nuove Disposizioni di Vigilanza Prudenziale per le banche
Circolare n°263 del 27 dicembre 2006

Rischio di concentrazione
Rischio tasso di interesse
Rischio di credito
Rischio di liquidità
Rischio residuo
Primo Pilastro Rischio di mercato
Secondo Pilastro
Rischio da cartolarizzazione
Rischio operativo Rischio strategico
Rischio di reputazione
Altri rischi
Al fine di fornire un supporto operativo/gestionale, vengono attualmente prese in considerazione le seguenti misure di rischi

RISCHIO TASSO DI INTERESSE


RISCHIO DI LIQUIDITA’
- Stima dell’equilibrio finanziario entro l’anno “Analisi per scenari”

RISCHIO DI CONCENTRAZIONE
- Analisi della granularity del portafoglio “Approccio Regolamentare/Approccio
Interno”
RISCHIO MISMATCHING
- Stima dell’equilibrio finanziario a medio e lungo termine “Approccio Interno”

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 11


11

Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)

A fronte di un patrimonio disponibile pari ad 1 mln, quale è la migliore


combinazione rischio rendimento per la banca, sapendo che l’attivo a
rischio ponderato non può superare l’8% di tale patrimonio?

1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 12


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)
1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 13


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)
1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 14


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)
1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 15


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)

1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 16


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
GESTIONE ATTIVA DEL CAPITALE (Capital Active Managment)
A fronte di un patrimonio disponibile pari ad 1 mln, quale è la migliore
combinazione rischio rendimento per la banca, sapendo che l’attivo a
rischio ponderato non può superare l’8% di tale patrimonio?
1.000.000 EURO

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 17


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Repricing Gap

MI = IA – IP = ia * SAt – ip * SPt = ia * S(Ast + Anst ) - ip* S(Pst + Pnst )

Gt = Ast – Pst = Sastj – Spstj

DMI = Dia * Ast – D ip * SPst

se: Dia = Dip = Di

DMI = Di * (SAst – SPst )


Gt = Ast – Pst < 0 Gt = Ast – Pst > 0
Liability sensitive Asset sensitive
Rifinanziamento netto >0 Reinvestimento netto >0

DMI < 0 se: Di >0 (tassi più elevati) DMI > 0

DMI > 0 DMI < 0


se: Di <0 (tassi meno elevati)

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 18


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Esempio Bilancio Semplificato

Attività € mln Passività € mln

Depositi interbancari attivi a 1 mese 200 Depositi interbancari passivi a 1 mese 60

Titoli di stato a 3 mesi 30 CD a tasso variabile 200


(prossima revisione a 3 mesi)

Titoli a tasso variabile a 5 anni 120 Obbligazioni a tasso variabile 80


(prossima revisione a 6 mesi) (prossima revisione a 6 mesi)

Crediti al consumo a 5 mesi 80 CD a tasso fisso a 1 anno 160

Mutui a tasso variabile a 20 anni 70 Obbligazioni a tasso fisso a 5 anni 180


(prossima revisione a 6 mesi)

BTP a 5 anni 170 Obbligazioni a tasso fisso a 5 anni 120

Mutui a tasso fisso a 10 anni 200 Titoli subordinati a 20 anni 80

BTP a 30 anni 130 Patrimonio 120

Totale 1.000 Totale 1.000

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 19


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Maturity Adjusted Gap

Maturity_adjusted gap =
le variazioni di tasso
determinano effetti per le
poste sensibili dell’attivo e
del passivo. L’impatto è
condizionato dal volume e
dal tempo. Ovvero il
periodo di riferimento:
decorre tra la data
scadenza (o revisione
singola posta) e la fine del
gapping period Periodo Attività Passività Gap Gap
Sensibili Sensibili marginale cumulato
(solitamente intesa con
GJ' GJ
fine anno).
0 - 1 mese 200 60 140 140
1 - 3 mesi 30 200 -170 -30
3 - 6 mesi 200 80 120 90
6 - 12 mesi 70 160 -90 0
1 - 5 anni 170 180 -10 -10
5 - 10 anni 200 120 80 70
10 - 30 anni 130 80 50 120
Totale 1.000 880

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 20


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Gap marginali (scelta sottoperiodi)
Variazioni dei tassi d’interesse (scelta D i )

Periodo GJ' tJ tJ' 1 - tJ' GJ' ( 1 - tJ' )

fino a 1 mese 140 1/12 1/24 23/24 134,2


fino a 3 mesi -170 3/12 2/12 10/12 -141,7
fino a 6 mesi 120 6/12 9/24 15/24 75
45 mln * 0,01% = 45.000€
fino a 12 mesi -90 1 9/12 3/12 -22,5 1 basis point value = 45.000 €
Totale - - 45
45 mln * 1% = 450.000€

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 21


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Limiti del Repricing GAP

Periodo Tassi Tassi D i (bps) GJ' Effetto su Per eliminare il rischio di Repricing Gap, sarebbe
Attivi Passivi rispetto a t0 ( € mln) MI necessario avere ciascun Gap marginale = 0.
Questa gestione risulta essere poco realistica e
pertanto richiede è sufficiente un adeguato
t0 6,00% 3,00% 6 monitoraggio sulla trasformazione delle
1 mese 5,50% 2,50% -50,00 140 6 scadenza, per valutare preventivamente gli
3 mesi 6,30% 3,30% 30,00 -170 6 impatti per ciascun nodo di curva. Il
ribilanciamento delle poste, con maggior
6 mesi 5,60% 2,60% -40,00 120 6 impatto sul conto economico, può essere
12 mesi 6,60% 3,60% 60,00 -90 6 effettuato utilizzando, se ritenuto opportuno,
adeguati strumenti di copertura.
Totale 6

• Ipotesi di variazioni uniformi sui tassi attivi e passivi e dei tassi di diversa scadenza

• Trattamento delle poste a vista

• Assenza di analisi sulle poste intermediate

• Impatti che possono generarsi sulle Attività e Passività per variazioni di tasso (MTM)
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 22
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Redditività ed efficenza

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 23


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
ANALISI DINAMICA CONTO ECONOMICO 12/03 - 12/07

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 24


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
DINAMICA DEL MARGINE DI INTERESSE:
EFFETTO PREZZO ED EFFETTO VOLUME

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 25


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Schema di Repricing
Masse Tasso Masse 1 Tasso 1 Masse Tasso Masse 1 Tasso 1

Attivo Creditizio 873.818 3,47% 878.187 Raccolta da Clientela 1.041.534 1,45% 1.051.949

IMPIEGHI TF CHE SCADONO 44.392 4,09% 44.614 4,59% RACCOLTA TF CHE SCADE 121.332 2,30% 122.545 2,05%

Mutui Ipotecari TF e Amministrati - Quota inferiore a 12M 3.971 4,15% 3.991 4,65% Obbligazioni TF - Quota inferiore a 12M 52.354 2,98% 52.878 2,73%

Mutui Chirografari TF e Amministrati - Quota inferiore a 12M 2.331 5,83% 2.343 6,33% CD TF - Quota inferiore a 12M 4.600 1,82% 4.646 1,57%

Mutui Ipotecari TV bloccati - Quota inferiore a 12M 13.075 3,47% 13.140 3,97% Pct Clientela 1.778 1,73% 1.796 1,48%

Mutui Chirografari TV bloccati - Quota inferiore 12M 7.511 5,14% 7.549 5,64% Depositi a Scadenza TF - Quota inferiore a 12M 62.601 1,78% 63.227 1,53%

Altro (PCT, Sconto Effetti, Sovvenzioni TF) 17.505 3,86% 17.593 4,36% - -0,25%

- 0,50% - -0,25%

IMPIEGHI A TV CHE SCADONO 45.663 2,98% 45.891 3,48% RACCOLTA A TV CHE SCADE 57.188 0,61% 57.760 0,36%

Mutui Ipotecari TV - Quota inferiore a 12M 29.417 2,06% 29.564 2,56% Obbligazioni TV - Quota inferiore a 12M 53.462 0,65% 53.997 0,40%

Mutui Chirografari TV - Quota inferiore a 12M 16.247 4,63% 16.328 5,13% Certificati di Deposito TV - Quota inferiore a 12M 3.726 0,00% 3.763 -0,25%

- 0,50% Depositi a Scadenza TV - Quota inferiore a 12M - 0,00% - -0,25%


- -0,25%
- 0,50%
RACCOLTA CHE RIPREZZA 105.507 1,31% 106.562 1,06%
IMPIEGHI CHE RIPREZZANO 605.152 3,32% 608.178 3,82%
Raccolta a vista TV 1.898 0,66% 1.917 0,41%
Mutui Ipotecari TV - Quota oltre i 12M 248.188 1,85% 249.429 2,35%
Raccolta a vista TV non bloccata 17.478 0,67% 17.653 0,42%
Mutui Ipotecari TV non bloccati - Quota oltre i 12M 118.103 2,86% 118.694 3,36%
Obbligazioni TV - Quota oltre i 12M 65.502 1,40% 66.157 1,15%
Mutui Chirografari TV - Quota oltre i 12M 19.723 4,60% 19.822 5,10%
Certificati di Deposito TV - Quota oltre i 12M 18.133 1,86% 18.314 1,61%
Mutui Chirografari TV non bloccati - Quota oltre i 12M 16.805 5,47% 16.889 5,97%
Depositi a Scadenza TV - Quota oltre i 12M 2.495 0,00% 2.520 -0,25%
Impieghi a Vista Clientela e SBF TV 200.551 5,10% 201.554 5,60%
- -0,25%
Impieghi a Vista Clientela e SBF TV non bloccati 90 3,74% 90 4,24%
- -0,25%
ALTRO (Sovvenzioni TV) 1.694 4,41% 1.702 4,91%
- -0,25%
- 0,50%
RACCOLTA CHE NON RIPREZZA 299.468 2,42% 302.463 2,17%
IMPIEGHI CHE NON RIPREZZANO 161.451 3,40% 162.258 3,90%
Obbligazioni TF - Quota oltre i 12M 198.259 3,07% 200.242 2,82%
Mutui Ipotecari TF e Amministrati - Quota oltre i 12M 6.503 4,70% 6.536 5,20%
CD TF - Quota oltre i 12M 5.750 3,04% 5.808 2,79%
Mutui Chirografari TF e Amministrati - Quota oltre i 12M 7.345 4,46% 7.382 4,96%
Raccolta a vista TV bloccata 57.110 0,07% 57.681 -0,18%
Mutui Ipotecari TV bloccati - Quota oltre i 12M 132.095 3,14% 132.755 3,64%
Depositi a scadenza TF - Quota oltre i 12M 38.349 2,47% 38.732 2,22%
Mutui Chirografari TV bloccati - Quota oltre i 12M 14.557 4,73% 14.630 5,23%
- -0,25%
Impieghi a Vista Clientela e SBF bloccati 951 2,61% 956 3,11%
- -0,25%
- 0,50%
RACCOLTA A VISTA AMM. 458.039 0,68% 462.619 0,43%
ATTIVO A VISTA AMM. 17.160 7,68% 17.246 8,18%
Raccolta a vista 458.039 0,68% 462.619 0,43%
Impieghi a Vista Clientela 10.597 6,72% 10.650 7,22%
- -0,25%
Impieghi a Vista SBF 6.563 9,22% 6.596 9,72%
- -0,25%
ALTRO (Pass. scad. non rimb. remun.) - 0,00% - -0,25%

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 26


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Schema di Repricing
SITUAZIONE ATTUALE SIMULAZIONE 1
Interessi attivi Interessi passivi margine Interessi attivi Interessi passivi margine

1.816,15 2.788,93 - 972,77 2.048,31 2.510,45 -462,14


164,80 1.560,15 - 1.395,35 185,57 1.443,56 -1.257,98
135,90 83,72 52,18 148,29 72,94 75,35
453,70 30,76 422,94 521,67 26,58 495,10
386,07 1.114,30 - 728,23 425,74 967,37 -541,63
675,69 675,69 767,03 - 767,03
- - - 0,00
1.358,23 347,50 1.010,72 1.594,48 206,58 1.387,90
605,99 347,50 258,49 756,84 215,99 540,85
752,24 - 752,24 837,64 - 9,41 847,05
- - - - 0,00
- - - 0,00
20.101,89 1.383,93 18.717,96 23.243,30 1.131,37 22.111,93
4.591,48 12,53 4.578,95 5.861,58 7,86 5.853,72
3.377,75 117,10 3.260,64 3.988,10 74,14 3.913,96
907,26 917,03 - 9,77 1.010,90 760,81 250,10
919,23 337,27 581,96 1.008,27 294,86 713,41
10.228,10 - 10.228,10 11.287,01 - 6,30 11.293,31
3,37 3,37 3,84 - 3,84
74,71 74,71 83,59 - 83,59
- - - 0,00
5.494,38 7.249,97 - 1.755,59 6.333,14 6.566,31 -233,17
305,64 6.086,55 - 5.780,91 339,85 5.646,81 -5.306,97
327,59 174,80 152,79 366,13 162,03 204,10
4.147,78 41,40 4.106,38 4.832,30 - 102,39 4.934,69
688,55 947,22 - 258,67 765,14 859,86 -94,72
24,82 24,82 29,72 - 29,72
- - - 0,00
1.317,23 3.114,67 - 1.797,44 1.410,04 1.989,26 -579,22
712,12 3.114,67 - 2.402,55 768,93 1.989,26 -1.220,33
605,11 605,11 641,11 - 641,11

- -

MARGINE INTERESSE CREDITIZIO 15.202,88 22.225,29

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 27


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
S

Le banche definiscono per quali tipi di rischi diversi da quelli di credito, di controparte, mercato ed operativi, è opportuno adottare
metodologie quantitative che possono condurre alla determinazione di capitale interno, Titolo III, Capitolo 1, Sezione II, Nuove
Disposizioni di Vigilanza, circolare n° 263 del 27 dicembre 2006

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 28


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
ANALISI DELLA BANCA 2: Approccio della Vigilanza –
Analisi attuale e prospettica

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 29


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
INDICATORI RAPM: SINTESI DI RISCHIO-RENDIMENTO-ASSORBIMENTO
IN CHIAVE BASILEA 2

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 30


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Capitale Economico

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 31


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Analisi rischio/rendimento

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 32


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Rischio Tasso
DINAMICA DEL MARGINE DI INTERESSE:
EFFETTO PREZZO ED EFFETTO VOLUME

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 34


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
Definizione delle curve dei tassi

Definizione curve dei tassi secondo approcci di mercato (fwd) e


attese di variazione personalizzate
Analisi del portafoglio

Analisi composizione portafoglio


Dinamica MTM delle posizioni

Analisi dinamica MTM in funzione scenari sui tassi


Analisi variazione MTM per nodo di curva
Analisi contributo posizioni
al margine di interesse
Funzionalità di “wizard” su MUTUI
- simulazione -

Possibilità di stimare l’operazione di impiego


secondo diversi “momenti” (c.d. “campagna mutui”)
e gli effetti delle possibili operazioni di copertura
(cap/floor)
Effetti della simulazione

Effetti simulazione per nuova operatività


Funzionalità di “wizard” su PO
- simulazione -

Possibilità di stimare l’operazione di raccolta in


diversi “momenti” e gli effetti delle possibili
operazioni di copertura (swap)
Maturity Ladder
Maturity Ladder
Mismatching
Mismatching

Dopo la modellizzazione delle poste a vista passive:


Rapporto di Mismatch

 (CF assets  DM )

Rm * 
 CF assets

 (CF liabilities  DM )
 CF liabilities

Il Rapporto di Mismatch (Rm) è dato dal rapporto tra la durata media attivo e la durata media
passivo.

Definizione un target di equilibrio: Rapporto di mismatch obiettivo (Rm*)

Introduzione capitale interno (Pillar II) per la liquidità strutturale (rischio mismatching), dato dal
costo da sostenere per il riequilibrio del rapporto di mismatch.

Utilizzo del Rm all’interno dell’Osservatorio, per un confronto del rischio mismatching tra le varie
Bcc.
Rapporto di Mismatch

Senza modellizzazione Con modellizzazione


Capitale interno

Se il Rm* è superiore a 2.0073, non è previsto capitale


supplementare per il rischio di mismatching.

Se il Rm* è inferiore a 2.0073 (ipotizziamo Rm* = 2), è previsto


capitale supplementare per il rischio di mismatching, dato dal costo
di una emissione obbligazionaria di durata in funzione della
capacità della Bcc (ipotizziamo 6 anni) che riporti il l’equilibrio:
Rm <= Rm*
Rischio Tasso
Scenari

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 51


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CAPITAL ACTIVE MANAGEMENT

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 52


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CAPITAL ACTIVE MANAGEMENT

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 53


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
CAPITAL ACTIVE MANAGEMENT

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 54


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FOCUS: STRUMENTO DI ALM STRATEGICO –
Situazione iniziale: assorbimenti patrimoniali e indicatori RAPM

CALCOLO DELL’ASSORBIMENTO
PATRIMONIALE SUL RISCHIO DI CREDITO
Suddivisione del portafoglio creditizio per la stima del
requisito patrimoniale

Gli assorbimenti patrimoniali sul rischio di credito tengono


conto delle ponderazioni previste dalle Nuove Disposizioni
di Vigilanza Prudenziale per le Banche (Circolare n°263 del
27 dicembre 2006).
Per semplicità di calcolo, i “Mutui Chirografari” e gli
“Impieghi a breve termine” ("C/C Ordinari",
“Finanziamenti c/anticipi“, “SBF” e “Raccolta estero”)
sono stati assimilati al portafoglio retail sulla base del
criterio della destinazione (esposizioni nei confronti di una o
più persone fisiche, ovvero imprese di medio-piccole
dimensioni) e sulla base del criterio della esposizione
unitaria massima consentita (trattasi esposizioni che per la
maggior parte non eccedono la soglia di 1 €/mln).

Per quanto concerne le “Esposizioni garantite da immobili”


si è operata la seguente ripartizione:
• 75% “Esposizioni garantite da ipoteca su immobili
residenziali”;
• 25% “Esposizioni garantite da ipoteca su immobili non
residenziali”.
L’informazione di dettaglio relativa a tale aspetto dovrebbe
essere fornita direttamente dalla Bcc.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 55


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
SCENARI DI ANALISI SULLE POLITICHE DI IMPIEGO E RACCOLTA

La parte in grigio riguarda le variabili di input di scenario. DATI DI INPUT:

L’oggetto principale delle variazioni è costituito dalla composizione percentuale degli assets presenti in portafoglio, che varieranno situazione della Bcc all’istante
di valutazione (31 Dicembre
sulla base delle politiche di impiego e raccolta al fine di soddisfare la funzione obiettivo del management (nel modello in esame livello
di RORAC). 2006).

Possono costituire dati di input anche i rendimenti/costi attesi, il tipo tasso (fisso o variabile), il tipo di indicizzazione e la maturity. composizione del portafoglio
creditizio e della raccolta per
forma tecnica.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 56


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FOCUS: STRUMENTO DI ALM STRATEGICO –
Simulazione 1: impieghi/raccolta

Obiettivi di crescita per il


2008:
- impieghi: 6% e raccolta: 5%
In questa ipotesi si assume che:
- l’incremento delle esposizioni garantite da ipoteca (mutui ipotecari) sia interamente garantito da ipoteca su immobili residenziali;
- la maturity (scadenza) dei nuovi impieghi sia a 5y e 3y, per i Mutui a MT, e a 15y e 10y, per i Mutui a LT; si riduce, quindi, la scadenza degli impieghi a TV;
- la maturity della nuova raccolta sia a 7y (Emissioni a TV); si aumenta, quindi, la scadenza della raccolta a TV;
- il rendimento/costo atteso delle poste a tasso variabile viene determinato ipotizzando un rialzo dei tassi di interesse ed applicando uno spread più elevato in
corrispondenza di scadenze più lunghe.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 57
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FOCUS: STRUMENTO DI ALM STRATEGICO
Simulazione 1: impatto sugli assorbimenti patrimoniali e sugli indicatori RAPM

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 58


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FOCUS: STRUMENTO DI ALM STRATEGICO
Simulazione 1: processo di ottimizzazione

Data la politica di sviluppo degli impieghi e della raccolta ipotizzata nella simulazione 1, si individua la composizione ottimale (in termini di rischio/rendimento) del
portafoglio degli assets al fine di massimizzare gli indicatori RAPM.

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 59


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
ALM STRATEGICO: SIMULAZIONE2: IMPIEGHI/RACCOLTA

Obiettivi di crescita per il


2008:
- impieghi: 6% e raccolta: 5%
In questa ipotesi si assume che:
- l’incremento delle esposizioni garantite da ipoteca (mutui ipotecari) sia interamente garantito da ipoteca su immobili residenziali;
- la maturity (scadenza) dei nuovi impieghi sia a 5y, per i Mutui a MT, e a 15y e 20y, per i Mutui a LT; si allunga, quindi, la scadenza degli impieghi a TV;
- la maturity della nuova raccolta sia a 5y (Emissioni a TV); si riduce, quindi, la scadenza della raccolta a TV;
- il rendimento/costo atteso delle poste a tasso variabile viene determinato ipotizzando un rialzo dei tassi di interesse ed applicando uno spread più elevato in
corrispondenza di scadenze più lunghe.
- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 60
Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
EFFETTO DELLE VARIABILI ESOGENE

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 61


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015
FOCUS: STRUMENTO DI ALM STRATEGICO –
Simulazione 2: Impatto sugli assorbimenti patrimoniali e sugli indicatori RAPM

- Analisi e Gestione dei Rischi degli Intermediari Finanziari 62


Strumenti Derivati & ALM Francesco Polimeni Roma aprile –maggio 2015

Potrebbero piacerti anche