Relatório Do BC Inflação

ISSN 1517-6576
CGC 00.038.166/0001-05
Relatório de Inflação Brasília v. 12 nº 2 jun. 2010 p. 1 ‑ 145

Relatório de Inflação
Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de
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O hífen (-) entre anos (1970-1975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o último.
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Índice
Apresentação 5
Sumário executivo 7
Nível de atividade 11
1.1 Comércio______________________________________________________________________ 11
1.2 Produção______________________________________________________________________ 14
Agropecuária___________________________________________________________________14
Produção industrial______________________________________________________________15
Serviços_______________________________________________________________________ 17
Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil (IBC-Br)_ ______________________23
1.3 Mercado de trabalho_____________________________________________________________ 23
Emprego_ _____________________________________________________________________ 23
Rendimentos___________________________________________________________________24
1.4 Produto Interno Bruto____________________________________________________________ 29
1.5 Investimentos_ _________________________________________________________________30
1.6 Conclusão_____________________________________________________________________ 33
Preços 35
2.1 Índices gerais___________________________________________________________________35
2.2 Índices de preços ao consumidor_ __________________________________________________ 36
2.3 Monitorados_ __________________________________________________________________ 37
2.4 Núcleos_______________________________________________________________________ 38
2.5 Expectativas de mercado__________________________________________________________38
2.6 Conclusão_ ____________________________________________________________________ 39
Políticas creditícia, monetária e fiscal 41

3.1 Crédito________________________________________________________________________ 41
Operações de crédito com recursos direcionados_______________________________________42
Operações de crédito com recursos livres_____________________________________________43
3.2 Agregados monetários____________________________________________________________45
Títulos públicos federais e operações do Banco Central no mercado aberto__________________46
Taxas de juros reais e expectativas de mercado_ _______________________________________46
Mercado de capitais______________________________________________________________ 47
3.3 Política fiscal___________________________________________________________________47
Necessidades de financiamento do setor público_ ______________________________________ 48
Dívida mobiliária federal_ ________________________________________________________ 50
Dívida líquida e bruta____________________________________________________________ 51
3.4 Conclusão_ ____________________________________________________________________ 52
Economia internacional 53
4.1 Atividade econômica_____________________________________________________________53
4.2 Política monetária e inflação_______________________________________________________ 56
4.3 Mercados financeiros internacionais_________________________________________________57
4.4 Commodities___________________________________________________________________60
4.4.1 Petróleo_ ________________________________________________________________ 61
4.5 Conclusão_ ____________________________________________________________________ 61
Setor externo 63
5.1 Movimento de câmbio____________________________________________________________ 64
5.2 Comércio de bens_ ______________________________________________________________64
5.3 Serviços e renda_ _______________________________________________________________68
5.4 Conta financeira_________________________________________________________________69
5.5 Indicadores de sustentabilidade externa______________________________________________ 71
5.6 Conclusão_ ____________________________________________________________________ 71
Perspectivas para a inflação 77

6.1 Determinantes da inflação_________________________________________________________78
6.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária_ ________________ 88
6.3 Pressupostos e previsão de inflação_ ________________________________________________97
Boxes
Sondagem do Setor de Serviços_ ___________________________________________________18
Massa Salarial Ampliada e Massa Salarial Ampliada Disponível: Acurando o
Conceito e Evolução Comparativa Recente_ _______________________________________ 25
Revisão da Projeção para o PIB_ ___________________________________________________ 31
Revisão da Projeção para o Balanço de Pagamentos_ ___________________________________73
Poder da Política Monetária no Brasil_______________________________________________102
Modelos de Vetores Autorregressivos (VAR)_________________________________________106
Anexo 113
Apêndice 139
Apresentação
O "Relatório de Inflação" é publicado trimestralmente

pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o
desempenho do regime de metas para a inflação e delinear
cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços,
explicitando as condições das economias nacional e
internacional que orientaram as decisões do Comitê de
Política Monetária (Copom) em relação à condução da
política monetária.
Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível

de atividade; Preços; Políticas creditícia, monetária e fiscal;
Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para
a inflação. Em relação ao nível de atividade, são analisados
evolução das vendas no varejo, estoques, produção,
mercado de trabalho e investimento. No capítulo seguinte,
a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os
resultados obtidos no trimestre, em função das decisões de
política monetária e das condições reais da economia que
independeram da ação governamental. No capítulo relativo
às políticas creditícia, monetária e fiscal, a análise é centrada
no desempenho do crédito e do mercado financeiro, assim
como na execução orçamentária. No capítulo sobre economia
internacional, apresenta-se análise do desempenho das
principais economias, procurando identificar as condições
que podem influenciar a economia brasileira, notadamente
nas suas relações com o exterior. Em seguida, o capítulo sobre
o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas
com o exterior, com ênfase no resultado comercial e
nas condições de financiamento externo. Finalmente,
analisam-se as perspectivas para a evolução da inflação.
Junho 2010 | Relatório de Inflação | 5

Sumário executivo
O crescimento expressivo registrado pela economia

brasileira no primeiro trimestre de 2010, traduzido pela
variação de 9% do Produto Interno Bruto (PIB), em relação
a igual período do ano anterior, evidencia a consolidação
do atual ciclo de expansão. Ressalte-se que a acomodação
observada em abril na atividade industrial e nas vendas do
comércio varejista não constitui indicativo de alteração na
tendência de crescimento, que deverá seguir sustentada pelo
desempenho robusto do mercado de trabalho, pelos elevados
índices de confiança de empresários e consumidores, e pela
expansão do crédito.
A atividade permanece sendo impulsionada

essencialmente pela demanda doméstica, com ênfase no
crescimento acentuado dos investimentos, consistente com
o patamar elevado da confiança do empresariado e da
utilização da capacidade instalada. Por sua vez, o dinamismo
do consumo das famílias segue impulsionado pela confiança
dos consumidores, pelos aumentos recorrentes da massa
salarial e pela melhora nas condições do mercado de crédito.
O setor externo segue contribuindo negativamente para o
crescimento do PIB, desempenho compatível com o
descompasso entre o ritmo de crescimento da economia
brasileira e o de parte relevante de seus parceiros comerciais.
Os indicadores do mercado de trabalho sinalizam a

continuidade dos ganhos reais nos rendimentos, a despeito
da aceleração dos índices de preços neste início de ano,
cujos efeitos têm sido mais do que compensados pelos
decorrentes do recuo na taxa de desemprego e das
concessões de ganhos nominais de salários. Cumpre lembrar
também a melhora qualitativa na geração de postos de
trabalho, expressa na substituição de empregos informais
por postos com carteira assinada.
As operações de crédito, em ambiente de recuos nas

taxas de juros, nos spreads e na inadimplência, seguiram em
expansão no trimestre encerrado em abril, e, assim, foram um
suporte relevante para o consumo das famílias e para os

investimentos. A expansão ocorreu com mais intensidade no
segmento de empréstimos direcionados, com ênfase nas
operações concedidas pelo Banco Nacional de
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e nos
financiamentos habitacionais. Os empréstimos realizados com
recursos livres foram impulsionados pelo desempenho das
carteiras de pessoas físicas, com ênfase na crescente
participação dos empréstimos consignados e dos
financiamentos para aquisição de veículos. O relativo
arrefecimento das contratações no segmento de pessoas
jurídicas evidenciou, em parte, o aumento da demanda das
empresas, em especial de maior porte, por recursos provenientes
do mercado de capitais e do mercado internacional.
O resultado fiscal acumulado neste ano, mais

favorável que o registrado no mesmo período de 2009,
reflete o impacto do dinamismo da atividade econômica
sobre as receitas. A continuidade desse processo no
decorrer do ano deverá ser sustentada, dentre outros, pela
reversão de parte das desonerações tributárias introduzidas
durante a crise internacional. No âmbito das despesas,
ressalte-se a expansão assinalada nos investimentos. Essa
trajetória, tendo em vista as metas fiscais estabelecidas
para o ano, deverá ser contrabalançada pela contenção dos
gastos correntes.
O impacto do atual ciclo de crescimento sobre a

demanda por bens e serviços importados vem-se refletindo
no aumento do déficit em transações correntes. Nesse
cenário, embora as exportações tenham registrado
crescimento importante, favorecido pela elevação de preços,
o superávit comercial recuou 39,6% nos cinco primeiros
meses de 2010, em relação a igual intervalo do ano anterior.
Adicionalmente, assinale-se a perspectiva de aumentos nos
déficits das contas de serviços e de rendas, em parte
explicada pelo crescimento de remessas líquidas de lucros
e dividendos, que, por sua vez, se devem à expansão do
estoque de investimentos estrangeiros no país e à melhora
na rentabilidade das empresas residentes.
Relativamente à conta financeira, os ingressos

líquidos de investimentos estrangeiros diretos, em títulos
de renda fixa e em ações permanecem apresentando fluxos
suficientes para o financiamento das transações correntes.
Além disso, tem tido continuidade o processo de melhora
na estrutura dos passivos externos, onde ganham espaços
investimentos, em detrimento de dívidas.
As principais economias emergentes seguem

registrando recuperação mais acentuada do que as maduras.
8 | Relatório de Inflação | Junho 2010

Ressalte-se que, embora a maior aversão ao risco decorrente
da crise fiscal por que passam algumas economias européias
possa constituir fator de restrição ao ingresso líquido de
fluxos externos naquelas economias, exercendo
desdobramentos negativos sobre os preços de seus ativos,
até o momento as eventuais repercussões têm sido limitadas.
No que se refere a projeções de inflação, de acordo

com procedimentos tradicionalmente adotados, e levando em
conta o conjunto de informações disponível até 18 de junho
de 2010 (data de corte), o cenário de referência contemplado
pelo Copom pressupõe manutenção da taxa de câmbio
constante no horizonte de previsão em R$1,80/US$, e a meta
para a taxa Selic em 10,25% a.a. – valor fixado na reunião do
Copom de junho. A projeção para a variação, em 2010, do
conjunto dos preços administrados por contrato e monitorados
é de 3,6%, que passa a 4,4% e 4,5%, respectivamente, em
2011 e 2012.
O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados

da pesquisa realizada pela Gerência-Executiva de
Relacionamento com Investidores (Gerin) com um conjunto
significativo de instituições até a data de corte (18 de junho).
Nesse cenário, as expectativas para a evolução da taxa de
câmbio média se alteraram pouco em comparação com os
valores divulgados no “Relatório de Inflação” de março de
2010. No que se refere à evolução da taxa Selic média, as
expectativas se elevaram quando comparadas aos valores
constantes do último Relatório. Note-se, ainda, que o cenário
de mercado pressupõe, para o conjunto dos preços
administrados por contrato e monitorados, variações de
3,6% para 2010, 4,6% para 2011 e de 4,5% para 2012.
Quanto à política fiscal, as projeções apresentadas

neste Relatório pressupõem o cumprimento das metas para
o superávit primário de 3,3% do PIB em 2010, ajustada
pela possibilidade de que o percentual seja reduzido em até
1,12 p.p. em virtude da implementação dos projetos
vinculados ao Programa de Aceleração do Crescimento
(PAC). Além disso, considera-se que o superávit primário
em 2011 e em 2012 seja mantido, sem ajustes, no patamar
de 3,3% do PIB.
Com base nos pressupostos acima, a previsão

central do Copom associada ao cenário de referência indica
inflação de 5,4% em 2010, 0,2 p.p. maior do que o valor
projetado no Relatório de março de 2010. Nesse cenário, a
projeção para a inflação acumulada em doze meses se
posiciona acima do valor central da meta ao longo de todo
o horizonte relevante de projeção.

No cenário de mercado, a previsão de 5,3% para a
inflação em 2010 é 0,1 p.p inferior à associada ao cenário
de referência e 0,1 p.p superior ao valor projetado no último
Relatório. Nesse caso, as projeções para a inflação
acumulada em doze meses oscilam em patamares superiores
à meta ao longo de 2010, mas recuam ao longo de 2011 e
encerram o ano em torno do valor central para a meta, em
4,6%. Note-se ainda que a projeção para o segundo trimestre
de 2012 se encontra em 4,3%.
Do ponto de vista do balanço dos riscos

relacionados às perspectivas de inflação, do lado doméstico,
o principal risco advém da possibilidade de que os valores
efetivos e prospectivos da inflação permaneçam, de forma
persistente, em níveis acima da meta, em virtude da
crescente utilização dos fatores de produção e/ou da
expansão da demanda doméstica. Um risco adicional se
origina na dinâmica das expectativas de inflação, que, de
resto, mostraram alguma acomodação nas últimas semanas.
Do lado externo, os principais riscos estão

vinculados aos possíveis desdobramentos da crise européia,
que ganhou uma dinâmica menos favorável desde a
divulgação do último Relatório. Isso introduziu certa dose
de cautela nas análises sobre o cenário prospectivo, haja
vista que as incertezas que cercam esse processo também
se avolumaram nesse período.
De acordo com o cenário de referência, o

crescimento do PIB previsto para 2010 é de 7,3%, ante 5,8%
constante do “Relatório de Inflação” de março de 2010.

Nível de atividade 1
O crescimento vigoroso registrado pelo PIB no
primeiro trimestre do ano evidencia a consolidação do atual
ciclo de expansão da economia brasileira. Ressalte-se que
a acomodação observada em abril, na atividade industrial e
nas vendas do comércio varejista, não constitui indicativo
de alteração da tendência de crescimento, que deverá seguir
sustentada pelas trajetórias favoráveis do mercado de trabalho
e dos índices de confiança de empresários e consumidores,
e pela intensificação das operações de crédito.
A atividade interna permanece evidenciando

o dinamismo da demanda doméstica, ressaltando-se o
crescimento acentuado dos investimentos, consistente com
o patamar elevado da confiança do empresariado e com o
cenário de aumento do nível de utilização da capacidade
instalada. Adicionalmente, o dinamismo do consumo das
famílias segue impulsionado pelo nível elevado da confiança
dos consumidores, pelos aumentos recorrentes da massa
salarial e pela melhora nas condições do mercado de crédito.
O setor externo segue contribuindo negativamente para o
crescimento do PIB, desempenho compatível com o impacto
negativo exercido sobre a balança comercial brasileira, pelo
diferencial expressivo entre os processos de recuperação das
economias brasileira e mundial.
1.1 Comércio
Os indicadores do comércio, após registrarem
acentuada elevação no primeiro trimestre do ano, apresentaram
acomodação no mês de abril. Esse movimento reflete, em
grande parte, os efeitos da antecipação de compras associada
ao final dos incentivos tributários e da Páscoa, que neste ano
ocorreu no início de abril. Os desempenhos favoráveis do
mercado de trabalho e das expectativas dos consumidores
e o efeito positivo da Copa do Mundo sugerem, para os
próximos meses, continuidade da tendência de crescimento
do comércio varejista.

Gráfico 1.1 – Índice de volume de vendas no varejo – As vendas no comércio ampliado aumentaram 5,9%
Conceito ampliado
Dados dessazonalizados
no trimestre encerrado em abril, em relação ao finalizado em
2003 = 100 janeiro, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa
190
Mensal do Comércio (PMC), divulgada pelo Instituto
180
Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). Registraram-se,
170
no período, resultados positivos em nove dos dez segmentos
160 pesquisados, com ênfase nas expansões assinaladas nas
150 vendas de veículos, motocicletas, partes e peças, 7,7%;
140 equipamentos e materiais para escritório, informática e
Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr
2008 2009 2010
comunicação, 7%; tecidos, vestuário e calçados, 6,4%
Fonte: IBGE
material de construção, 6,1%; e móveis e eletrodomésticos,
Tabela 1.1 – Índice de volume de vendas 5,3%.
Variação percentual
Discriminação 2010 As vendas do comércio varejista, conceito que exclui
Jan Fev Mar Abr
os segmentos veículos, motos, partes e peças, e material
No mês
1/ de construção, aumentaram 3,5% no mesmo período,
Comércio varejista 2,8 1,4 2,1 -3,0 ressaltando-se as elevações observadas nas regiões Norte,
Combustíveis e lubrificantes 0,0 0,7 2,1 -2,0
8%, e Nordeste, 5,7%.
Hiper, supermercados 1,9 3,2 -1,1 -0,7
Tecidos, vestuário e calçados 1,1 3,4 1,7 2,2
Móveis e eletrodomésticos 8,9 1,0 -0,3 0,0 A receita nominal do comércio ampliado aumentou
Art. farmacêuticos, médicos 2,5 3,4 -0,3 -0,9 13,2% em abril, em relação a igual período de 2009,
Livros, jornais, rev. e papelaria 2,8 -2,4 -0,2 -0,2 resultado de elevações de 9,1% no volume de vendas e de
Equip. e mat. para escritório 5,8 -0,6 10,9 -10,5 3,8% nos preços. Nove dos dez segmentos pesquisados
Outros arts. de uso pessoal 1,8 1,2 0,8 2,5
apresentaram crescimento da receita nominal superior à
Comércio ampliado 1,6 1,7 6,6 -4,7
Materiais de construção 2,3 2,7 2,6 -0,9
variação média de 5,3% registrada pelo Índice Nacional
Automóveis e motocicletas 0,4 2,2 12,7 -11,7 de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), divulgado pelo
1/ IBGE, no período, ressaltando-se os aumentos assinalados
Trimestre/trimestre anterior
Comércio varejista 2,9 2,9 4,4 3,5 nos setores móveis e eletrodomésticos, 24,2%; material de
Combustíveis e lubrificantes 3,6 2,6 2,1 1,8 construção, 23,7%; tecidos, vestuário e calçados, 22,7%; e
Hiper, supermercados 2,2 2,8 3,5 3,3 veículos, motocicletas, partes e peças 21%.
Tecidos, vestuário e calçados 3,1 3,5 4,6 6,4
Móveis e eletrodomésticos 6,1 5,6 8,3 5,3
A trajetória crescente das vendas do comércio
Art. farmacêuticos, médicos 2,5 3,2 4,2 4,2
Livros, jornais, rev. e papelaria 2,8 2,7 1,9 -0,3
varejista, evidenciada nas pesquisas do IBGE, é ratificada
Equip. e mat. para escritório 8,5 6,8 10,7 7,0 pela evolução de outros indicadores. Nesse sentido, o índice
Outros arts. de uso pessoal -0,3 0,3 1,9 3,5 Serasa Experian de Atividade do Comércio, de abrangência
Comércio ampliado 2,0 2,6 5,8 5,9 nacional, construído a partir de consultas mensais realizadas
Materiais de construção 4,9 5,5 6,6 6,1
pelos estabelecimentos comerciais, cresceu 2,7% no
Automóveis e motocicletas 1,1 1,7 7,8 7,7
trimestre finalizado em maio, em relação ao encerrado
No ano
em fevereiro, considerados dados dessazonalizados. As
Comércio varejista 10,4 11,2 12,8 11,8
Combustíveis e lubrificantes 4,8 4,8 5,5 5,3
vendas de automóveis e comerciais leves, divulgadas
Hiper, supermercados 10,2 10,9 12,4 10,6 pela Federação Nacional da Distribuição de Veículos
Tecidos, vestuário e calçados 2,3 6,3 9,5 11,5 Automotores (Fenabrave), aumentaram 10,7%, no mesmo
Móveis e eletrodomésticos 17,7 19,7 21,6 21,8 período, ressaltando-se que o final do incentivo fiscal às
Art. farmacêuticos, médicos 10,3 12,4 13,3 12,7
vendas do setor tende a contribuir para sua estabilização, em
Livros, jornais, rev. e papelaria 7,0 8,4 8,3 8,4
Equip. e mat. para escritório 32,2 26,6 30,0 23,2
patamar elevado, nos próximos meses. Em sentido oposto, as
Outros arts. de uso pessoal 6,0 5,4 6,3 6,1 vendas reais do setor supermercadista, segmento com peso
Comércio ampliado 10,3 11,9 15,6 14,9 aproximado de 32% na PMC do IBGE, recuaram 1,1% no
Materiais de construção 9,5 12,1 15,0 16,0 trimestre finalizado em maio, em relação ao encerrado em
Automóveis e motocicletas 10,3 13,1 20,8 20,3
fevereiro, de acordo com estatísticas dessazonalizadas da
Fonte: IBGE Associação Brasileira de Supermercados (Abras).
1/ Dados dessazonalizados.

Gráfico 1.2 – Índice de volume de vendas no A melhora continuada das condições do mercado
varejo – Segmentos selecionados
Dados dessazonalizados de trabalho segue favorecendo a trajetória dos índices
2003 = 100
Hipermercados e supermercados
de inadimplência. A relação entre o número de cheques
Móveis e eletrodomésticos
260 160 devolvidos por insuficiência de fundos e o total de cheques
245 152 compensados atingiu 5,6% em maio, ante 6,9% em igual
230 144 período do ano anterior, enfatizando-se que essa retração
215 136
refletiu a ocorrência de recuos em todas as regiões do país,
200 128
com ênfase nos de 1,8 p.p. e 1,7 p.p. assinalados no Nordeste
Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr e Centro-Oeste, respectivamente.
2008 2009 2010
Móveis e eletrodomésticos
Hipermercados e supermercados O Indicador Serasa Experian de Inadimplência do
Fonte: IBGE
Consumidor, que inclui dívidas em atraso de no mínimo 90
dias junto às financeiras, cartões de crédito, empresas não
Gráfico 1.3 – Índice de volume de vendas financeiras, bancos, títulos protestados e segunda devolução
(veículos, motos, partes e peças)
Dados dessazonalizados de cheques devolvidos por insuficiência de fundos, registrou,
2003 = 100
240 em maio, elevação de 4,3% em relação ao mês anterior e de
1,9% comparativamente a igual mês de 2009. Essa alta está
215
concentrada nas operações com cartão de crédito, e segue
190 compatível com a elevação das transações nesse segmento.
No estado de São Paulo a inadimplência, mensurada pela
165
Associação Comercial de São Paulo (ACSP), atingiu 6,6%
140
em maio, ante 9,7% em igual período de 2009.
2008 2009 2010
Os principais indicadores destinados a avaliar
Fonte: IBGE
as expectativas dos consumidores seguem em patamar
elevado. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC), da
Tabela 1.2 – Índice de vendas no varejo – Brasil
Fundação Getulio Vargas (FGV), registrou elevação mensal
Abril de 2010
Variação % acumulada no ano
de 0,6% em maio, considerados dados dessazonalizados, e
Discriminação Receita Volume Preços atingiu 116,1 pontos, terceiro maior valor da série histórica
nominal iniciada em setembro de 2005. O componente Índice da
Comércio varejista 15,0 11,8 2,9
Situação Atual (ISA) cresceu 2,3%, no período, situando-se
Combustíveis e lubrificantes 8,9 5,4 3,3 no patamar recorde de 128,4 pontos, enquanto o Índice de
Hiper, supermercados 14,2 10,6 3,3 Expectativas (IE) recuou 0,4%. O ICC registrou elevação
Tecidos, vestuário e calçados 17,5 11,5 5,4 de 12,9% em relação a maio de 2009.
Móveis e eletrodomésticos 21,7 21,8 -0,1
Art. farmacêuticos, médicos, 17,3 12,7 4,1 O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor
Equip. e mat. para escritório, 15,2 23,2 -6,5
(Inec), divulgado mensalmente, a partir de março de 2010,
Livros, jornais, rev. e papelaria 13,0 8,4 4,2
pela Confederação Nacional da Indústria (CNI), registrou
Outros arts. de uso pessoal, 14,4 6,1 7,8
Comércio varejista ampliado 17,0 14,9 1,8
variações mensais de -3% em abril e de 1,8% em maio.
Automóveis e motocicletas 20,3 20,4 -0,1 Ressalte-se que, nesse mês, todos os componentes do
Materiais de construção 20,3 16,0 3,7 indicador, excetuando-se o que avalia as expectativas de
Fonte: IBGE
compras de maior valor, assinalaram resultados positivos,
com ênfase nos relacionados às expectativas de desemprego,
renda pessoal e endividamento. Embora a alteração na
periodicidade de divulgação do indicador, de trimestral para
mensal, não permita comparações entre períodos de 2010 e
do ano anterior, deve ser enfatizado que o Inec se situa em
patamar superior à sua média histórica.

Gráfico 1.4 – Índice Nacional de Confiança (INC – O Índice Nacional de Confiança (INC), elaborado
ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC – pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, após atingir o recorde
FGV) ICC
INC Set 2005 = 100 de 150 pontos em abril, assinalou retração mensal de 2,7%
150 125 em maio, mas manteve-se em patamar 21,7% superior ao
140
120
assinalado em igual período de 2009. O recuo mensal refletiu
115
as retrações registradas nas regiões Sul, 19,3%, e Nordeste,
130 110
105
6,3%, neutralizadas, em parte, pelos aumentos observados
120
100
nas regiões Sudeste, 5,4%, e Norte/Centro-Oeste, 3%. A
110 95 evolução interanual do indicador decorreu de crescimento
Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai regional generalizado, com ênfase nos aumentos observados
2008 2009 2010
INC ICC no Norte/Centro-Oeste, 34,4%, e no Nordeste, 31,7%.
Fontes: ACSP e FGV
O ICC, divulgado pela Federação do Comércio do

Gráfico 1.5 – Índice de Confiança do Consumidor Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município
170
de São Paulo, após atingir 159 pontos em fevereiro, recorde
160 da série histórica iniciada em junho de 1994, registrou
150 variações mensais de -1,5% em março, -2,9% em abril, 0,5%
140 em maio e 4% em junho, posicionando-se em 158,9 pontos,
130
segundo melhor resultado da série histórica. Os componentes
do ICC apresentaram crescimento em maio, com o Índice
120
de Expectativas do Consumidor (IEC) variando 4,9% e o
110
Índice de Condições Econômicas Atuais (Icea), 2,5% O ICC
Feb Apr Jun Ago Out Dez Feb Apr Jun Ago Out Dez Feb Apr Jun
2008 2009 2010 segue em patamar elevado – a média do indicador nos seis
ICC Icea IEC primeiros meses do ano situa-se em nível 21,8% superior
Fonte: Fecomercio SP
à relativa a igual intervalo de 2009, reflexo das expansões
observadas no Icea, 26,4%, e no IEC, 18,9%. No mesmo
sentido, o IEC, medido pela Federação do Comércio do
Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ), após atingir o
recorde de 121,4 pontos em janeiro de 2010, recuou nos três
meses seguintes e registrou alta de 0,4% em maio, atingindo
118,2 pontos, considerados dessazonalizados.
1.2 Produção
Agropecuária
Tabela 1.3 – Produção agrícola
A produção do setor agropecuário aumentou 5,1%
Em mil toneladas
Discriminação Produção Variação %
no primeiro trimestre de 2010, em relação a igual período do
2009 2010
1/
2010/2009
ano anterior, de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais,
divulgadas pelo IBGE. Esse desempenho refletiu, em
Produção de grãos 133 986 145 800 8,8
especial, o impacto das condições meteorológicas adequadas
Caroço de algodão 1 785 1 879 5,3 à produção de importantes culturas, como algodão herbáceo,
Arroz (em casca) 12 605 11 249 -10,8 milho, soja e café.
Feijão 3 523 3 329 -5,5
Milho 51 232 53 147 3,7
A estimativa de produção de grãos totaliza 145,8
Soja 56 961 68 131 19,6
Trigo 4 965 5 154 3,8
milhões de toneladas em 2010, registrando expansão anual
Outros 2 916 2 911 -0,2 de 8,8%, de acordo com o Levantamento Sistemático da
Produção Agrícola (LSPA) de maio, divulgado pelo IBGE.
Fonte: IBGE
1/ Estimativa.

Estão projetados recuo de 0,9% para a área colhida e
elevação de 9,9% para a produtividade média.
Gráfico 1.6 – Produção de grãos

Em milhões de toneladas
A safra de soja deverá crescer 19,6% no ano, com
155 ênfase no aumento de 11,6% previsto para o rendimento
145 médio da cultura, favorecido pelas condições meteorológicas
135
adequadas nas principais regiões produtoras. No mesmo
125
sentido, assinalem-se as projeções de crescimento para as
115
produções de café, 12,9%; caroço de algodão herbáceo,
105
95
5,3%; trigo, 3,8%; milho, 3,7%; e cana-de-açúcar, 1,1%.
85
Em sentido inverso, as safras de arroz e de feijão deverão
75 recuar, na ordem, 10,8% e 5,5%.
1/
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Fonte: IBGE
1/ Estimativa.
De acordo com a Pesquisa Trimestral de Abate
de Animais, divulgada pelo IBGE, as produções de aves,
Tabela 1.4 – Produção da pecuária
bovinos e suínos totalizaram, na ordem, 9,9 milhões, 6,6
Peso total das carcaças milhões e 2,9 milhões de toneladas em 2009, registrando
Variação % acumulada no ano variações anuais respectivas de -2,7%, 0,3% e 10,9%.
Discriminação 2009
Jun Jul Ago Set Out Nov Dez As exportações de carne bovina totalizaram 300 mil
Bovinos -7,0 -5,7 -4,6 -3,6 -2,4 -1,2 0,3 toneladas no primeiro quadrimestre do ano, aumentando
Suínos 11,8 13,3 13,5 12,9 12,1 11,7 10,9 3,5% em relação a igual intervalo de 2009, contrastando
Aves -5,2 -4,7 -3,7 -3,1 -3,1 -3,0 -2,7 com os recuos respectivos de 8,5% e 1,2% observados nas
Fonte: IBGE
vendas externas de carnes suína e de aves, que atingiram,
na ordem, 151,5 mil e 1,1 milhão de toneladas.
Produção industrial
A recuperação da atividade industrial, favorecida

pelo dinamismo da demanda doméstica, permitiu que a
produção do setor fabril superasse, em março, o patamar
registrado no período pré-crise. O emprego industrial, após
recuar em 2009, apresenta sinais de recuperação sustentável,
Tabela 1.5 – Produção industrial enquanto a evolução das expectativas empresariais indica
1/
Trimestre/trimestre anterior a continuidade do processo de crescimento do setor, com
%
ênfase no desempenho dos segmentos bens de capital e
Jan Fev Mar Abr
material de construção.
Indústria geral 2,4 2,0 3,2 4,5 A produção física da indústria cresceu 4,5% no
Por seção
trimestre encerrado em abril, em relação ao finalizado
Indústria extrativa 2,5 2,8 3,9 3,9
em janeiro, quando havia se expandido 2,4%, no mesmo
Indústria de transformação 3,9 3,1 3,9 4,1
Por categoria de uso
tipo de comparação, segundo dados dessazonalizados da
Bens de capital 11,9 6,5 4,5 4,9 Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF)
Bens intermediários 5,1 4,2 3,8 2,6 do IBGE, com a indústria de transformação crescendo
Bens de consumo 1,1 1,2 3,0 4,0 4,1% e a extrativa, 3,9%. Vale mencionar que a expansão
Duráveis -1,6 -1,1 3,0 4,4 trimestral experimentada pela indústria refletiu a ocorrência
Semi e não duráveis 2,2 3,2 3,5 3,5 de resultados positivos em todas as treze unidades federativas
Fonte: IBGE
pesquisadas, ressaltando-se os crescimentos assinalados em
1/ Dados dessazonalizados. Pernambuco, 11,9%, e Goiás, 11,4%.

Gráfico 1.7 – Produção industrial A análise da evolução da indústria por categorias
2000 = 100 de uso revela crescimento generalizado, no período, com
190 ênfase na expansão de 4,9% no segmento de bens de capital.
175 A produção de bens de consumo duráveis elevou-se 4,4%,
160 seguindo-se os desempenhos das indústrias de bens de
145 consumo semiduráveis e não duráveis, 3,5%, e de bens
130
intermediários, 2,6%.
115
100
O dinamismo da produção de bens de capital refletiu,
2008 2009 2010 em parte, os aumentos trimestrais registrados nos segmentos
Total Indústria de
transformação
Extrativa
mineral
de bens destinados à construção, 10,8%; de uso misto, 8,6%;
Fonte: IBGE
e à energia elétrica, 7,7%.
Gráfico 1.8 – Produção industrial A produção de autoveículos aumentou 5,8% no

Bens de consumo
Dados dessazonalizados trimestre encerrado em maio, em relação ao terminado em
2000 = 100
Duráveis Semi e não duráveis fevereiro, quando registrara elevação de 0,1%, nesse tipo
195 125 de comparação, de acordo com estatísticas da Associação
180
165 120 Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores
150 (Anfavea), dessazonalizadas pelo Banco Central. A
115
135 indústria de automóveis e comerciais leves cresceu 5,4%, no
120
105
110
período, enquanto as produções de caminhões e de ônibus
90 105 experimentaram expansões respectivas de 7,9% e 10,2%.
2008 2009 2010
A indústria de máquinas agrícolas aumentou 10,3% no
Duráveis Semi e não duráveis trimestre, com ênfase no acréscimo de 14,7% observado na
Fonte: IBGE
produção de tratores de rodas.
Gráfico 1.9 – Produção industrial

Bens de capital e intermediários O índice do pessoal ocupado, divulgado pela
2000 = 100
Pesquisa Industrial Mensal – Empregos e Salários (Pimes) do
Capital Intermediários IBGE, revela recuperação sustentada do emprego industrial,
215 135
que, considerados dados dessazonalizados, aumentou 1,2%
130
200
125 no trimestre finalizado em abril, em relação ao encerrado
185 120 em janeiro, o terceiro resultado favorável consecutivo,
170 115
110
nesse tipo de comparação. No mesmo sentido, o número de
155
105 horas pagas na produção, que havia assinalado elevações
140 100 respectivas de 1,6% e 1,3% nos trimestres finalizados em
2008 2009 2010 janeiro de 2010 e em outubro do ano anterior, apresentou
Fonte: IBGE
Capital Intermediários
elevação de 2,1%.
A produtividade do trabalho, estimada pela razão

Gráfico 1.10 – Produtividade do trabalho
entre os índices da produção física e do número de horas pagas,
2002 = 100 registrou aumento médio de 2,4% no trimestre encerrado em
130
125
abril, em relação ao finalizado em janeiro, quando crescera
120
0,8%, considerados dados dessazonalizados.
115
110 O nível de utilização da capacidade instalada

105 (Nuci) atingiu 84,9% em maio, de acordo com estatísticas
100 dessazonalizadas da Sondagem da Indústria de Transformação
95 (SIT) da FGV, elevando-se 0,9 p.p. em relação a fevereiro
2008 2009 2010
e situando-se 2,6 p.p. acima da média da série, iniciada em
Fonte: IBGE abril de 1995. A análise por categorias de uso revela que
o Nuci da indústria de material de construção aumentou 5

Gráfico 1.11 – Utilização da capacidade instalada p.p. no trimestre, atingindo o recorde de 91,6%, enquanto o
na indústria de transformação
Dados dessazonalizados relativo à indústria de bens intermediários cresceu 2,3 p.p.,
%
para 86,5%. Os indicadores relativos às indústrias de bens
88
86
de consumo e de bens de capital registraram estabilidade no
84
trimestre, situando-se, na ordem, em 85,4% e 82,8% e 1,7
82
p.p. e 6,8 p.p. abaixo dos respectivos valores máximos.
80
78 A perspectiva de continuidade da expansão

76 industrial é corroborada pela evolução das pesquisas de
Fev
2008
Mai Ago Nov Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai sentimento dos empresários. O Índice de Confiança do
CNI FGV Empresário Industrial1 (Icei), divulgado pela CNI, atingiu
Fontes: CNI e FGV
66,3 pontos em maio, ante 67,8 pontos em fevereiro, com os
1/ componentes que avaliam a situação atual e as expectativas
Tabela 1.6 – Índice de Confiança da Indústria
para os próximos seis meses situando-se, na ordem, em 61 e
Discriminação 2010 em 69,1 pontos. O Índice de Confiança da Indústria2 (ICI), da
Jan Fev Mar Abr Mai FGV, registrou aumento trimestral de 0,3 p.p. e atingiu 116,1
Índice de Confiança da Indústria 113,6 115,8 116,5 115,3 116,1 pontos, reflexo dos aumentos assinalados nos componentes
percepção do empresariado quanto ao nível de demanda, 8,5
Por componente:
Índice de Situação Atual 112,6 113,4 117,3 120,0 119,2
pontos, e situação atual dos negócios, 8,4 pontos, em parte
Nível da demanda global 114,3 112,3 117,6 119,7 120,8 contrabalançados pelo recuo de 5,3 pontos no relacionado
Nível de estoques 96,9 99,7 99,4 101,3 100,5 às expectativas. Por categorias de uso, ressalte-se o aumento
Situação dos negócios 123,5 124,9 131,8 136,2 133,3 trimestral de 18,6 pontos observado no indicador relacionado
Índice de Expectativas 114,5 118,3 115,7 110,5 113,0 ao segmento material de construção.
Situação dos negócios 162,2 169,6 163,7 158,7 160,3
Emprego 120,8 128,3 125,2 123,0 126,2
O Índice Gerente de Compras (PMI), calculado
Produção física 139,2 137,9 137,2 125,2 129,2
pela Markit e divulgado pelo HSBC Bank Brasil (HSBC),
Fonte: FGV
atingiu 52,4 pontos em maio3, ante 55,8 pontos em fevereiro,
1/ A média dos últimos dez anos corresponde a 100. Séries dessazonalizadas.
considerados dados dessazonalizados. Essa desaceleração
decorreu de retrações em todos os componentes do índice,
com ênfase na relativa ao indicador de novos pedidos, que
recuou 5,4 pontos, para 51,9 pontos, no período.
Gráfico 1.12 – Confiança de Serviços Serviços

ICS e PMI-Serviços PMI-Serviços
ICS Dados dessazonalizados
145 60 O Índice de Confiança de Serviços (ICS), elaborado
135 55 pela FGV em parceria com o Banco Central, objetiva
125 50
mapear o nível de atividade e as expectativas empresariais
do setor de serviços, o mais representativo da economia
115 45
brasileira4. O indicador, após atingir 135,5 pontos em março,
105 40 segundo maior valor da série, iniciada em junho de 2008,
95 35 registrou variações mensais de -1,1% em abril e de -0,4%
Jul Set
2008
Nov Jan Mar
2009
Mai Jul Set Nov Jan Mar
2010
Mai em maio, esta decorrente de estabilidade no ISA-S e de
ICS PMI-Serviços recuo de 0,8% no IE-S, mas permaneceu em patamar de
Fonte: FGV e HSBC/Markit
1/ Valores acima de 50 pontos representam otimismo.

2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.
3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos, produção, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores
a 50 representam expansão mensal da atividade.
4/ A metodologia de cálculo do indicador encontra-se no Boxe: Sondagem do Setor de Serviços, na página 18 deste Relatório.

Sondagem do Setor de Serviços
Tabela 1 – Peso dos setores no PIB

1/ A crescente importância relativa dos Serviços
% no Produto Interno Bruto (PIB) do País – o setor foi
Setor 2004 2005 2006 2007 2008 2009 responsável por 58,9% do agregado em 2009, ante
Agropecuária 5,9 4,9 4,7 4,8 5,0 5,2
54,1% em 2004, conforme observado na Tabela 1 –
Indústria 25,8 25,1 24,7 23,9 23,3 21,8
evidencia a necessidade de monitorar as tendências
Serviços 54,1 55,8 56,5 57,3 56,8 58,9 de curto prazo dos segmentos que compõem o setor.
Impostos líquidos 14,2 14,2 14,1 14,0 14,9 14,0 Nesse contexto, em parceria com o Banco Central, a
Fundação Getulio Vargas desenvolveu a Sondagem
Fonte: IBGE
1/ Valores a preços correntes.
do Setor de Serviços.
A Sondagem do Setor de Serviços tem por

finalidade, dentre outras, gerar indicadores que
antecipem tendências econômicas para o setor. Trata-
se de pesquisa mensal, de abrangência nacional,
junto a mais de 2.000 empresas com um ou mais
empregados. A cobertura nas atividades do setor
de serviços é semelhante à da Pesquisa Anual de
Serviços (PAS) do Instituto Brasileiro de Geografia
e Estatística (IBGE), que abrange todo o setor de
serviços, com exceção de governo, do setor de saúde,
de parte das atividades de ensino, do setor financeiro
e do comércio.
Assim, os resultados são divulgados para o

setor de serviços como um todo, por porte (pequenas,
médias e grandes) e para sete segmentos:
- serviços prestados às famílias (alojamento;
alimentação; atividades recreativas e culturais;
serviços pessoais e atividades de ensino
continuada);
- serviços de informação (telecomunicações;
atividade de informática; serviços audiovisuais e
agências de notícias e serviços de jornalismo);
- serviços prestados às empresas (atividades
jurídicas, contábeis e de assessoria empresarial;
serviços de arquitetura e engenharia; ensaios de
materiais e produtos de análise de qualidade;

publicidade; seleção, agenciamento e locação
de mão-de-obra temporária; serviços de
investigação, segurança, vigilância e transportes
de valores; serviços de limpeza em prédios
e domicílios e outros serviços prestados às
empresas);
- transportes, serviços auxiliares aos transportes
e correio (transporte ferroviário e metroviário;
transporte rodoviário; transporte aquaviário;
transporte aéreo; agências de viagens e
organizadoras de viagens; serviços auxiliares
do transporte e correio e outras atividades de
entrega);
- atividades imobiliárias e aluguel de bens móveis
e imóveis (incorporação, compra e venda de
imóveis por conta própria; administração,
corretagem e aluguel de imóveis de terceiros; e
aluguel de veículo, máquinas e objetos pessoais
e domésticos);
- serviços de manutenção e reparação (manutenção
e reparação de veículos; manutenção e reparação
de objetos pessoais e domésticos e manutenção
e reparação de máquinas de escritório e de
informática);
- outras atividades de serviços (serviços
auxiliares de agricultura; agentes de comércio
e representação comercial; serviços auxiliares,
financeiros, de seguros e de previdência
complementar e limpeza urbana e esgoto).
Esses segmentos foram definidos de acordo

com a Classificação Nacional de Atividades
Econômicas, versão 1.0 (CNAE 1.0) do IBGE. O
resultado de cada segmento é obtido a partir da
agregação das proporções estimadas para os três
níveis de porte, segundo a ponderação do total de
pessoal ocupado das empresas, com base em dados
da Relação Anual de Informações Sociais (RAIS)
do Ministério do Trabalho. O resultado relativo ao
setor de serviços deriva da agregação das proporções
estimadas para 31 segmentos, segundo o valor
adicionado do segmento, com base na PAS do IBGE,
com exceção aos quesitos relacionados ao emprego,
que são ponderados pelo total de pessoal ocupado
divulgado pela PAS.
As opções de respostas para as questões

levantadas são majoritariamente qualitativas, o que
facilita a avaliação imediata sobre o estado cíclico

do setor. Um dos principais atributos da pesquisa é a
rapidez com que os dados são colhidos, processados
e divulgados, sem que sejam necessárias revisões
posteriores. Os resultados apurados fornecem
sinalizações para um horizonte de três a seis meses,
durante o mês de referência da divulgação.
As avaliações feitas em relação ao momento

presente fazem referência ao nível ou à situação
da variável no momento de aplicação da pesquisa
(situação boa, normal ou ruim). As previsões para o
futuro e as observações sobre o passado recente são
feitas de modo comparativo (situação melhorará,
ficará igual ou piorará). Algumas perguntas são
direcionadas à empresa como um todo, a exemplo dos
quesitos relacionados ao nível de emprego, fatores
limitativos à melhora dos negócios e condições de
crédito, enquanto outras são relacionadas ao nível
dos serviços ofertados. Quando a empresa possui
mais de uma linha relevante de serviços, as respostas
são fornecidas para cada uma delas. As perguntas da
Sondagem são relativas aos seguintes quesitos:
- situação atual dos negócios: a pesquisa procura
captar o sentimento da empresa em relação
ao estado geral dos negócios. Normalmente,
ao avaliar o estado dos negócios, as empresas
levam em consideração fatores de ordem
microeconômica, tais como margens de lucro
e faturamento, e fatores macroeconômicos que
afetam seu desempenho, como taxas de juros e
de câmbio, bem como carga tributária. Quanto
ao horizonte temporal, a Situação dos negócios
é avaliada em relação ao momento de realização
da pesquisa;
- tendência dos negócios: as empresas devem
avaliar, desconsiderando efeito sazonal, se o
estado dos negócios para os próximos seis meses
estará melhor, igual ou pior;
- emprego previsto: o objetivo é captar as
perspectivas para os próximos três meses do
contingente mão-de-obra empregado pela
empresa em relação ao mês de referência da
pesquisa;
- volume de demanda atual: a finalidade é avaliar
o nível atual da demanda por serviços da
empresa para a época do ano relativa ao mês de
referência da pesquisa;
- demanda prevista: a empresa deve estimar,
desconsiderando efeitos sazonais, como evoluirá

o volume de demanda por seus serviços nos
próximos três meses;
- previsão de faturamento: o objetivo é mensurar
as perspectivas para os próximos três meses em
relação ao trimestre do mês de referência da
pesquisa;
- preços: avalia-se a perspectiva para os preços
praticados pela empresa no trimestre seguinte
ao mês de referência da pesquisa;
- condições de crédito: procura-se avaliar o
grau de dificuldade para aquisição de crédito
no sistema bancário no mês de referência da
pesquisa;
- fatores limitativos à melhora da situação
dos negócios: caso existam, a empresa deve
selecionar entre seis fatores sugeridos, os mais
importantes ou especificar um fator não incluído
no questionário.
Para cada quesito da pesquisa é criado um

indicador síntese, construído a partir da proporção de
respostas favoráveis ao quesito menos a proporção
de respostas desfavoráveis ao quesito, acrescido de
100. Assim, se a proporção de respostas favoráveis
for igual à proporção de respostas desfavoráveis,
o indicador atinge 100 pontos, ou seja, zona de
indiferença. Valores superiores a 100 indicam
otimismo e valores inferiores a 100, pessimismo.
O Índice de Confiança de Serviços (ICS),

indicador síntese da pesquisa, representa a média
aritmética de dois indicadores: o Índice da Situação
Atual (ISA-S) e o Índice de Expectativas (IE-S). O
ISA-S é dado pela média aritmética dos quesitos
situação atual dos negócios e volume atual de
demanda. Similarmente, o IE-S é igual à média
aritmética dos indicadores dos quesitos tendência
dos negócios e demanda prevista.
Gráfico 1 – Índice de Confiança dos Serviços (ICS) e
PIB – Serviços
Pontos
140
Var % Tri / Tri -4
7 A evolução do ICS, cuja série histórica se
inicia em junho de 2008, mostra-se consistente com a
125 5 evolução recente do setor de serviços. Nesse sentido,
após registrar aumento nos três primeiros meses, o
110 3 ICS recuou a partir de agosto de 2008 e atingiu o
valor mínimo em janeiro de 2009, durante o período
95 1 de acentuação da crise financeira internacional. Vale
Jun Set Dez Mar Jun Set Dez Mar Jun destacar a boa aderência da média trimestral do ICS ao
2008 2009 2010
Setor de Serviços do PIB, divulgado trimestralmente
ICS PIB - Serviços
Fonte: IBGE e FGV pelo IBGE, conforme observado no Gráfico 1. A média

do ICS nos primeiros meses do segundo trimestre
de 2010 sugere a continuidade do crescimento da
atividade no setor de serviços, que deverá ser refletir
Gráfico 2 – Índice de Confiança de Serviços
Pontos
no próximo resultado do PIB.
165
155
145
A análise na margem, expressa no Gráfico
135 2, revela que o indicador recuou 1,1% em abril, em
relação ao mês anterior e atingiu 134 pontos, patamar
125
115
105 inferior apenas aos assinalados no mês anterior,
95
85
135,5 pontos, e em agosto de 2008, 138,4 pontos. Na
75 margem, o ISA-S cresceu 1,2% no mês, para 119,4
Jul Set
2008
Nov Jan Mar
2009
Mai Jul Set Nov Jan Mar
2010
Mai pontos, maior valor desde outubro de 2008, e o IE-S
ICS ISA-S IE-S
recuou 2,9%, para 148,6 pontos, mas manteve-se em
Fonte: IBRE/FGV em parceria com o Bacen patamar elevado.

otimismo. No mesmo sentido, o PMI-Serviços5, calculado
pela Markit e divulgado pelo HSBC, atingiu 52,3 pontos em
maio, ante 55,8 pontos em fevereiro, considerados dados
dessazonalizados. O indicador, sem ajuste sazonal, alcançou
54,1 pontos em maio, ante 48,6 pontos em igual período do
ano anterior.
Índice de Atividade Econômica do

Banco Central – Brasil (IBC-Br)
Gráfico 1.13 – Índice de atividade econômica O IBC-Br 6 registrou crescimento de 2,4% no

do Banco Central – IBC-Br
Dados dessazonalizados trimestre encerrado em abril, em relação ao finalizado
2002 = 100
145
em janeiro, quando se elevara 2,8%, no mesmo tipo de
comparação, considerados dados dessazonalizados. A
140
análise mensal revela que o indicador aumentou 0,3% em
135 abril, décima sexta elevação consecutiva, nesse tipo de
130 comparação. A média móvel trimestral do IBC-Br aumentou
125
0,8% em abril, ante 0,9% em março e 0,7% em fevereiro,
evolução que reforça as perspectivas de continuidade
120
do ciclo de expansão em que a economia se encontra. O
2008 2009 2010 indicador cresceu 11,8% em abril, em relação a igual mês
Fonte: IBGE
do ano anterior, acumulando expansões de 10,5% no ano e
de 4,1% em 12 meses.
1.3 Mercado de trabalho

Emprego
A evolução dos indicadores do mercado de trabalho

segue compatível com o dinamismo da atividade econômica,
registrando-se recuo na taxa de desemprego e melhora
Gráfico 1.14 – Taxa de desemprego aberto
% qualitativa na geração de postos de trabalho, expressa pela
10
substituição de empregos informais por postos com carteira
assinada. Os rendimentos reais do fator trabalho, embora
9
impactados negativamente pela aceleração dos índices de
8
preços no passado recente, seguem crescentes.
7 A taxa de desemprego, considerada a Pesquisa

Mensal do Emprego (PME) realizada pelo IBGE nas seis
6
principais regiões metropolitanas do país, atingiu 7,3% em
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
abril, constituindo – a exemplo do observado nos sete meses
2008 2009 2010
Fonte: IBGE anteriores – a menor taxa para o mês.
5/ O indicador é construído baseado em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços, com painel
selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor, cobrindo as atividades de transporte e comunicação, intermediação financeira, serviços
empresariais, serviços pessoais, informática e tecnologia da informação, e hotéis e restaurantes. Valores acima de 50 representam crescimento da
atividade.
6/ A metodologia do indicador encontra-se no boxe: Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br), na página 24 do Relatório de Inflação
de março de 2010.

Considerados dados dessazonalizados, a taxa de
desemprego atingiu, em média, 7% no trimestre encerrado em
abril, ante 7,7% naquele finalizado em janeiro, representando
a maior retração trimestral e o menor patamar da série
histórica, iniciada em março de 2002. Esse movimento
refletiu o aumento assinalado na ocupação, 1,9%, maior
crescimento trimestral desde abril de 2003, contrabalançado,
em parte, pela expansão de 1,1% registrada na População
Gráfico 1.15 – População ocupada Economicamente Ativa (PEA).
Variação trimestre terminado em abril ante igual trimestre do ano anterior
9,8
10
A taxa de desemprego recuou 1,4 p.p. no trimestre
8 encerrado em abril, em relação a igual período do ano
6
6,1
anterior, ressaltando-se o aumento de 3,9% observado na
3,9
ocupação, que evidenciou, em especial, as expansões na
construção civil, 9,8%; nos serviços, exclusive serviços
4 3,4
2 1,5 domésticos, 6,1%; e na indústria, 3,4%. Adicionalmente,

note-se que os postos de trabalho formais e o número de
0
Construção Serviços Total Indústria Comércio
empregos informais registraram variações respectivas de
Fonte: IBGE 6,8% e -0,1% no trimestre finalizado em abril, resultando
em aumento de 1,4 p.p. na taxa de formalização - definida
como a razão entre o número de empregados com carteira
Tabela 1.7 – Evolução do emprego formal
Novos postos de trabalho – acumulado no período (em mil)
assinada e o número total de ocupados - que atingiu o recorde
Discriminação 2009 2010 de 50,9% no período.
No ano Jan Fev Mar Abr
De acordo com o Cadastro Geral dos Empregados
Total 995,1 181,4 390,8 657,3 962,3
e Desempregados (Caged), do Ministério do Trabalho e
Ind. de transformação 10,9 68,9 131,9 204,4 287,4
Comércio 297,2 -6,8 3,9 33,3 74,0
Emprego (MTE), foram criados 962,3 mil postos de trabalho
Serviços 500,2 57,9 143,5 249,9 346,5
formais nos quatro primeiros meses de 2010, resultado mais
Construção civil 177,2 54,3 89,1 127,7 166,1 expressivo, no período, desde o início dessa série, em janeiro
Agropecuária -13,6 4,1 8,1 18,5 57,4 de 1985. Registraram-se, no quadrimestre, gerações líquidas
Serv. ind. de util. pública 5,0 2,5 4,4 6,0 7,8 de empregos formais recordes em todos os segmentos da
Outros
1/
18,3 0,4 10,0 17,5 23,1 economia, atingindo 346,5 mil no setor de serviços, 287,4
Fonte: MTE
mil na indústria de transformação, 166,1 mil na construção
1/ Inclui extrativa mineral, administração pública e outras. civil e 74 mil no comércio.
Rendimentos
O rendimento médio real habitualmente recebido

Gráfico 1.16 – Rendimento habitual médio real pelos ocupados, nas seis regiões metropolitanas abrangidas
Número índice (Abril /2010 = 100)
105 pela PME, aumentou 1,5% no trimestre encerrado em abril,
em relação a igual período do ano anterior, situando-se no
100
patamar mais elevado, para o trimestre, da série iniciada
95
em março de 2002. Os ganhos reais aumentaram 10,4%
no segmento informal e 0,6% no âmbito dos trabalhadores
90 com carteira assinada, enquanto, em relação aos principais
85
setores da economia, registraram-se aumentos relevantes
Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr na construção civil, 12,4%; no comércio, 5,1%; e nos
2008
Total
2009 2010
Com carteira
serviços domésticos, 4,4%. A massa salarial real, produto do
Sem carteira Conta própria rendimento médio real habitualmente recebido pelo número
Fonte: IBGE
de ocupados, cresceu 5,5% no trimestre.

Massa Salarial Ampliada e Massa Salarial Ampliada Disponível:
Acurando o Conceito e Evolução Comparativa Recente
A massa salarial ampliada (MSA) 1 é

definida como um agregado que incorpora a
massa de rendimentos do trabalho e os benefícios
previdenciários e de programas de proteção social do
governo. Ressalte-se que esse conceito foi bastante
mencionado após o agravamento da crise financeira
internacional, em ambiente de redução de liquidez,
bem como de deterioração das expectativas e, em
menor escala, das condições do mercado de trabalho,
pois sua dinâmica contribuía para preservar o
dinamismo da demanda interna2. Dada a relevância
do conceito de MSA para a melhor compreensão da
evolução do consumo privado, este Boxe introduz um
aperfeiçoamento metodológico, expresso na criação
do conceito de Massa Salarial Ampliada Disponível
(MSAD).
O rendimento do trabalho considerado na

Pesquisa Mensal do Emprego (PME) e na Pesquisa
Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD) do
Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE),
e utilizado no cálculo da MSA, não exclui descontos
correspondentes aos pagamentos previdenciários e ao
imposto de renda na fonte, o que pode reduzir seu
poder explicativo, por exemplo, em momentos de
alteração na legislação tributária e/ou previdenciária.
Nesse sentido, portanto, o cálculo da MSAD utilizará
o rendimento bruto, mas excluirá a carga de impostos
e contribuições previdenciárias:
MSAD = MRB - (IR + CP) +BPS + BP;
Onde MRB = N x RMB e tal que

MRD = MRB - (IR + CP)
1/ Ver Boxe – Massa Salarial Ampliada: Conceito e Evolução Recente, publicado no Relatório de Inflação de setembro de 2009.
2/ Ver Boxe – Determinantes da Evolução Recente do Consumo Privado, publicado no Relatório de Inflação de setembro de 2009.

Sendo:
MRB = massa de rendimentos do trabalho bruta;
IR = Imposto de renda;
CP = contribuições previdenciárias;
BPS = benefícios de proteção social
BP = benefícios previdenciários;
N = número de ocupados no país;
RMB = rendimento médio bruto;
Ressalte-se que na construção da MSAD

segue-se a metodologia adotada no cálculo da MSA
incluindo-se, adicionalmente, o componente IR que
incorpora os recursos retidos na fonte advindos da
renda do trabalho3, e as quotas-declaração de ajuste
de assalariados, e a componente CP que inclui as
contribuições para o Regime Geral de Previdência
Social (RGPS), para o Regime Próprio do Servidor
Público Federal (RPSP) e para as Entidades Fechadas
de Previdência Complementar (fundos de pensão)4.
A Tabela 1 apresenta a variação real da

MSAD no qüinqüênio encerrado em 2009 e a
participação de seus componentes naquele ano.
A MRB, evidenciando a trajetória favorável do
mercado de trabalho, expressa em aumento da taxa de
formalização e em ganhos reais recorrentes, registrou
aumento real médio de 5,6% no período, enquanto
os recolhimentos relativos ao imposto de renda e às
contribuições previdenciárias aumentaram 6,8%. O
aumento médio mais acentuado destes recolhimentos,
em relação ao registrado na MRB, refletiu-se no
desempenho da massa de rendimentos do trabalho
disponível (MRD), que assinalou crescimento médio
de 5,4%, no qüinqüênio finalizado em 2009. Vale
mencionar que os outros componentes da MSAD
registraram crescimento médio real de 7,9% no
período, com ênfase na elevação de 18,2% nos
gastos incluídos nos programas de proteção social
do governo federal.
A participação da MRB na MSA atingia

75,1%, em 2009, e a dos demais componentes
(BPS e BP), 24,9%. A introdução do conceito
de disponibilidade na massa de rendimentos do
trabalho e na massa salarial ampliada, excluindo os
recolhimentos relativos ao imposto de renda e às
3/ Inclui receitas sobre benefícios previdenciários.
4/ As contribuições ao RGPS englobam os recolhimentos individuais e aqueles efetuados por empresas e entidades equiparadas; as destinadas ao RPSP
incluem as contribuições para custeio das pensões militares e aquelas de servidores ativos, inativos e pensionistas; e os recolhimentos aos fundos
de pensão, as contribuições de participantes ativos e assistidos do sistema de entidades fechadas de previdência complementar.

Tabela 1 – Massa ampliada real disponível
Acumulado no ano
Variação %
Discriminação Participação 2005 2006 2007 2008 2009 Média 2010
2009 2009/2004 (até março)
1/ 100,0 5,5 6,0 5,2 7,8 3,3 5,6 5,7

Massa dos rendimentos do trabalho bruta (MRB)
2/
Imposto de renda e contribuições previdenciárias 10,2 3,7 13,9 3,7 11,1 1,5 6,8 5,4
IRRF-trabalho e IR-assalariados 5,4 7,5 7,6 4,8 14,1 -2,3 6,4 4,6
Contribuições RGPS 3,5 13,3 16,7 9,2 6,8 6,1 10,4 7,1
Contribuições RPSP 0,8 29,2 14,1 8,0 9,7 8,2 13,8 6,2
Contribuições Fundos de Pensão 0,5 4,4 4,0 3,8 12,5 3,1 5,6 1,9
3/ 73,0 5,7 5,2 5,3 7,4 3,6 5,4 4,4

Massa dos rendimentos do trabalho disponível (MRD)
Outros 27,0 8,7 10,0 8,2 3,3 9,3 7,9 10,1
Programas de proteção social 3,6 25,7 21,5 15,1 9,4 19,0 18,2 10,4
Bolsa família 0,9 42,1 28,1 14,4 11,1 11,3 21,4 19,4
BPC 1,2 22,2 25,2 14,1 12,0 16,5 18,0 16,8
Seguro-desemprego e Bolsa-qualificação 1,4 18,0 13,8 16,5 5,9 26,5 16,1 -1,4
Benefícios previdenciários 23,5 7,3 8,7 7,3 2,5 8,0 6,8 10,1
RGPS 16,7 9,9 9,9 7,4 1,1 7,3 7,1 10,0
RPSP 5,1 0,5 6,2 7,9 7,4 8,6 6,1 10,2
Fundos de pensão 1,7 2,0 4,8 4,8 2,3 13,4 5,5 10,9
Massa salarial ampliada disponível 100,0 6,4 6,4 6,1 6,3 5,1 6,0 5,9
Fonte: IBGE, MDS, RFB, STN, MPS e SPC.

1/ Produto da população ocupada e o rendimento efetivo na PME (ajustado pelo rendimento efetivo na PNAD).
2/ Participação em 2009 no total – IRRF e IR-assalariados: 52,8%; Contribuições RGPS: 34,4%; Contribuições RPSP: 8,3% e Contribuições Fundos de Pensão: 4,5%.
3/ Massa dos rendimentos do trabalho bruta subtraída de imposto de renda e contribuições previdenciárias.
contribuições previdenciárias, alterou as relações

entre os componentes e o agregado, com a MRBD
representando 73% da MSAD.
Gráfico 1 – Massa salarial ampliada real disponível e O Gráfico 1 ilustra a evolução dos conceitos
componentes selecionados de massa salarial abordados neste boxe e o impacto
Massa salarial
ampliada real
das expansões reais médias assinaladas nos outros
rendimentos e nos recolhimentos relativos ao
Imposto de
imposto de renda e às contribuições previdenciárias.
Massa salarial
ampliada real
renda e
contribuições Nesse sentido, o losango, que representa os índices
disponível
previdenciárias
relativos às variáveis mencionadas com base 100
em 2004, torna-se assimétrico em direção ao eixo
Outros
que representa o imposto de renda e contribuições
rendimentos
previdenciárias e àquele relacionado aos outros
2004 2009
rendimentos. A MSA real e a MSAD real apresentam
padrões uniformes de evolução e crescimento
relativamente menor, no período.
De fato, as trajetórias das médias móveis

trimestrais reais da MSA e da MSAD, apresentadas

Gráfico 2 – Massa salarial ampliada real e massa no Gráfico 2, como esperado evidenciam boa
salarial ampliada real disponível aderência.
Dados dessazonalizados – Média móvel trimestral
2004 = 100
145
Em síntese, embora a exclusão do IR e das
135
125
CP de modo geral não altere significativamente os
115
componentes sazonal e de tendência-ciclo da série,
105
o conceito de MSAD se mostra bastante útil em
95
momentos específicos. Nesse sentido, complementa
Mar Set Mar Set Mar Set Mar Set Mar Set Mar Set Mar o poder explicativo da MAS.
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Massa salarial ampliada real
Massa salarial ampliada disponível

1.4 Produto Interno Bruto
Tabela 1.8 – Produto Interno Bruto O PIB cresceu 2,7% no primeiro trimestre de
Trimestre ante trimestre imediatamente anterior 2010, em relação ao quarto trimestre do ano anterior, de
acordo com dados dessazonalizados das Contas Nacionais
Variação %
Trimestrais, do IBGE, aumentando 9% em relação a igual
Discriminação 2009 2010
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri
período de 2009. As trajetórias favoráveis do mercado de
trabalho, da renda real, dos investimentos e dos indicadores
PIB a preços de mercado -1,5 1,5 2,2 2,3 2,7 de confiança dos empresários e consumidores constituem
Agropecuária -5,9 1,8 -0,5 0,2 2,7
indicativos importantes de que o atual ciclo da economia
Indústria -4,5 1,5 3,3 4,0 4,2 brasileira deverá se sustentar no médio prazo.
Serviços 0,9 1,4 1,6 0,7 1,9
A evolução do PIB na margem, que configura o
Consumo das famílias 0,0 2,9 2,5 2,1 1,5
quarto aumento consecutivo do agregado nessa base de
Consumo do governo 4,5 -0,2 0,5 0,6 0,9
Formação Bruta de
comparação, refletiu elevações na indústria, 4,2%; na
Capital Fixo -12,0 2,1 7,5 7,1 7,4
agropecuária, 2,7%; e no setor de serviços, 1,9%. Em
Exportação -14,9 9,0 0,0 3,3 1,7 relação aos componentes da demanda, ressalte-se, no
Importação -17,6 5,8 3,4 13,3 13,1 período, a continuidade do crescimento da Formação Bruta
de Capital Fixo (FBCF), 7,4%, enquanto os consumos das
Fonte: IBGE
famílias e do governo aumentaram, respectivamente, 1,5%
e 0,9%. As exportações apresentaram crescimento de 1,7%
Tabela 1.9 – Produto Interno Bruto – Preços de mercado
Variação %
e as importações, em linha com o crescimento da demanda
Discriminação 2009 2010 interna, 13,1%.
Acumulado no ano -2,1 -1,9 -1,7 -0,2 9,0 O desempenho do PIB em relação ao primeiro
Acumulado em 4 trimestres 3,0 1,0 -1,0 -0,2 2,4 trimestre de 2009 evidenciou a consolidação do dinamismo
Trimestre/igual trimestre da demanda interna, responsável por 11,8 p.p. da taxa de
do ano anterior -2,1 -1,6 -1,2 4,3 9,0 crescimento registrada no período, contrastando com a
1/
Trimestre/trimestre anterior -1,5 1,5 2,2 2,3 2,7
contribuição de -2,9 p.p. do setor externo.
Agropecuária -5,9 1,8 -0,5 0,2 2,7
Indústria -4,5 1,5 3,3 4,0 4,2
Considerada a ótica da demanda, o consumo das
Serviços 0,9 1,4 1,6 0,7 1,9
famílias, em cenário de aumentos da massa salarial real, do
Fonte: IBGE
emprego e do crédito, e de manutenção da confiança dos
1/ Dados dessazonalizados.
consumidores em patamar elevado, cresceu 9,3% no período,
representando o vigésimo sexto resultado positivo nessa
Tabela 1.10 – Produto Interno Bruto – Ótica da demanda base de comparação. A FBCF, traduzindo a trajetória dos
Trimestre ante igual trimestre do ano anterior indicadores de confiança dos empresários e os desempenhos
Variação %
das indústrias da construção civil e de bens de capital,
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri aumentou 26% no período, enquanto o consumo do governo
cresceu 2%. A contribuição negativa do setor externo,
PIB a preços de mercado -2,1 -1,6 -1,2 4,3 9,0
consistente com a robustez da demanda interna e com o
Consumo das famílias 1,5 3,0 3,9 7,7 9,3
menor dinamismo da economia mundial, refletiu elevações
Consumo do governo 4,3 3,9 1,6 4,9 2,0
Formação Bruta de
nas exportações, 14,5%, e nas importações, 39,5%.
Capital Fixo -14,2 -16,0 -12,5 3,6 26,0
Exportação -15,4 -11,4 -10,1 -4,5 14,5 Em relação aos componentes da oferta, o desempenho
Importação -15,8 -16,5 -15,8 2,5 39,5 interanual do PIB refletiu as elevações nas produções dos
Fonte: IBGE setores industrial, 14,6%; de serviços, 5,9%; e agropecuário,
1/ Estimativa.
5,1%.

Tabela 1.11 – Produto Interno Bruto O desempenho da indústria geral foi impulsionado
Trimestre ante igual trimestre do ano anterior pelo dinamismo das indústrias de transformação, 17,2%, e da
Variação %
construção civil, 14,9%, esta favorecida pela intensificação
dos recursos destinados a financiamentos imobiliários e às
obras de infra-estrutura no âmbito do PAC. A produção e
Agropecuária -2,8 -4,4 -9,0 -4,6 5,1
distribuição de eletricidade, gás e água aumentou 8,1%,
Indústria -10,4 -8,6 -6,9 4,0 14,6 no período, enquanto a atividade extrativa mineral,
Extrativa mineral -2,6 -1,8 -2,0 5,6 13,6
evidenciando o desempenho do segmento minério de ferro,
Transformação -14,0 -10,8 -7,9 4,7 17,2
cresceu 13,6%.
Construção civil -9,6 -9,3 -8,4 2,5 14,9
Produção e distribuição de
eletricidade, gás e água -4,2 -3,8 -3,3 1,4 8,1 A agropecuária cresceu 5,1% no primeiro trimestre
de 2010, em relação a igual intervalo do ano anterior, com
Serviços 1,7 2,0 2,1 4,6 5,9
Comércio -6,0 -3,8 -2,8 8,1 15,2
ênfase nos resultados das safras de algodão, milho e soja.
Transporte, armazenagem
e correio -6,2 -5,4 -2,9 5,4 12,4 O setor de serviços, evidenciando o fortalecimento
Serviços de informação 6,4 6,8 4,5 2,1 2,6 da demanda interna, cresceu 5,9% no período, ressaltando-se
Intermediação financeira, as expansões dos segmentos comércio, 15,2%, e transporte,
seguros, previdência com- armazenamento e correios, 12,4%, que refletem, em parte, o
plementar e serviços
comportamento dos setores agropecuário e industrial. O setor
relativos 6,2 5,0 6,1 8,5 9,0
serviços de intermediação financeira, seguros, previdência
Outros serviços 5,8 6,2 4,9 3,5 2,4
Atividades imobiliárias
complementar e serviços relativos cresceu 9%, seguindo-
e aluguel 1,3 1,4 1,4 1,5 1,8 se as expansões registradas nos segmentos serviços de
Administração, saúde informação, 2,6%; outros serviços, 2,4%; administração,
e educação públicas 3,4 2,9 3,2 3,2 2,3 saúde e educação públicas, 2,3%; e atividades imobiliárias
Valor adic. a preços básicos -1,8 -1,3 -1,1 3,9 8,0 e aluguel, 1,8%.
Impostos sobre produtos -4,2 -3,5 -2,0 6,2 14,9
As projeções para o crescimento do PIB em 2010
PIB a preços de mercado -2,1 -1,6 -1,2 4,3 9,0
encontram-se detalhadas no boxe Projeção para o PIB em
Fonte: IBGE
2010, na página 31 deste relatório.
1.5 Investimentos
Os investimentos, excluídas as variações de
estoques, aumentaram 26% no primeiro trimestre de 2010,
em relação a igual período de 2009, de acordo com as Contas
Nacionais Trimestrais, divulgadas pelo IBGE. A análise na
margem, considerados dados dessazonalizados, ratifica a
trajetória crescente dos investimentos, que aumentaram
7,4% em relação ao quarto trimestre de 2009, e constitui
indicativo importante de sustentabilidade do atual ciclo de
expansão da economia.
O desempenho dos investimentos na margem havia

sido antecipado pela trajetória de indicadores mensais da
FBCF. Nessa linha, a produção de insumos da construção
civil registrou expansão de 3,9% no primeiro trimestre de
2010, em relação ao finalizado em dezembro do ano anterior,
enquanto a produção, as importações e as exportações de
bens de capital assinalaram aumentos respectivos de 4,5%,

Revisão da Projeção para o PIB
Tabela 1 – Produto Interno Bruto A estimativa de crescimento do Produto

Acumulado no ano Interno Bruto (PIB) para 2010 foi revisada de 5,8%,
Variação %
constante nos dois últimos relatórios de inflação,
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri IV Tri1/ para 7,3%. Esse aumento da projeção está em linha
Agropecuária -2,8 -3,7 -5,3 -5,2 5,1 5,4
com resultados divulgados no primeiro semestre do
ano e reflete melhora generalizada dos indicadores
Indústria -10,4 -9,5 -8,6 -5,5 14,6 11,6
Extrativa mineral -2,6 -2,2 -2,1 -0,2 13,6 9,4 de atividade, sejam pela a ótica da produção ou pela
Transformação -14,0 -12,3 -10,7 -7,0 17,2 12,3 da demanda.
Construção civil -9,6 -9,5 -9,1 -6,3 14,9 13,3
Produção e distribuição de
eletricidade, gás e água -4,2 -4,0 -3,7 -2,4 8,1 7,4
A agropecuária deverá crescer 5,4%,
Serviços 1,7 1,9 1,9 2,6 5,9 5,3
aumento de 0,1 p.p. em relação à projeção do
Comércio -6,0 -4,9 -4,2 -1,2 15,2 9,0 Relatório de março, consistente com as alterações
Transporte, armazenagem nos prognósticos do Levantamento Sistemático da
e correio -6,2 -5,8 -4,8 -2,3 12,4 9,4
Produção Agrícola (LSPA), do Instituto Brasileiro
Serviços de informação 6,4 6,6 5,9 4,9 2,6 4,8
Intermediação financeira, de Geografia e Estatística (IBGE). Os crescimentos
seguros, previdência com- das safras de soja, trigo e café estão estimados em
plementar e serviços
19,2%, 13,1% e 10,9%, respectivamente.
relativos 6,2 5,6 5,8 6,5 9,0 6,3
Outros serviços 5,8 6,0 5,6 5,1 2,4 4,8
Atividades imobiliárias A projeção de expansão do setor industrial
e aluguel 1,3 1,4 1,4 1,4 1,8 2,4 passou de 8,3% para 11,6%, com ênfase na revisão,
Administração, saúde
e educação públicas 3,4 3,2 3,2 3,2 2,3 3,0
de 10,1% para 13,3%, da estimativa para a construção
civil, que reflete o dinamismo do setor nos primeiros
Valor adic. a preços básicos -1,8 -1,5 -1,4 -0,1 8,0 6,9
meses do ano e perspectivas bastante favoráveis para
Impostos sobre produtos -4,2 -3,8 -3,2 -0,8 14,9 9,8
o segundo semestre. A estimativa para o crescimento
PIB a preços de mercado -2,1 -1,9 -1,7 -0,2 9,0 7,3
da indústria de transformação passou de 8,2% para
Fonte: IBGE
1/ Estimativa.
12,3%; a da indústria extrativa mineral, de 6,1% para
9,4%; e a da produção e distribuição de eletricidade,
gás e água, de 7,3% para 7,4%.
O setor de serviços deverá crescer 5,3%,

ante 4,7% projetado anteriormente. Esse aumento
foi determinado, principalmente, pelos crescimentos
respectivos de 2,4 p.p. e 2,9 p.p. nas estimativas para
o crescimento dos subsetores comércio e transportes,
e armazenagem e correio, diretamente influenciados
pelo desempenho da agropecuária e da indústria.

Tabela 2 – Produto Interno Bruto – Ótica da demanda Considerada a ótica da demanda, a estimativa
Acumulado no ano para o consumo das famílias aumentou de 6,1% para
Variação % 7,2%, evolução consistente com as perspectivas de
Discriminação 2009 2010 continuidade de melhora no emprego e na renda;
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri IV Tri1/
enquanto a estimativa relativa ao consumo do
PIB a preços de mercado -2,1 -1,9 -1,7 -0,2 9,0 7,3 governo cresceu 0,3 p.p., para 3,2%,após ajuste em
Consumo das famílias 1,5 2,3 2,8 4,1 9,3 7,2 frente último resultado trimestral. A Formação Bruta
Consumo do governo 4,3 4,1 3,3 3,7 2,0 3,2 de Capital Fixo (FBCF) deverá crescer 17,1%, ante
Formação Bruta de 15,7% na projeção anterior, aumento compatível com
Capital Fixo -14,2 -15,1 -14,2 -9,9 26,0 17,1
o patamar elevado da confiança dos empresários e
Exportação -15,4 -13,2 -12,1 -10,3 14,5 12,6
com a crescente utilização da capacidade instalada.
Importação -15,8 -16,2 -16,0 -11,4 39,5 27,8
Esse quadro deve ser reforçado por projetos ligados
Fonte: IBGE
ao setor de petróleo (pré-sal) e de infra-estrutura, em
1/ Estimativa.
grande parte, liderados pelo setor público. Além disso,
note-se que esses projetos, bem como a realização
de eventos como Copa do Mundo e as Olimpíadas,
geram diversas externalidades para a economia
como um todo e devem estimular a expansão do
investimento privado neste e nos próximos anos. A
contribuição da demanda doméstica para o resultado
do PIB deverá atingir 9 p.p.
As exportações devem aumentar 12,6% e as

importações 27,8%, ante crescimentos respectivos de
12% e de 20,4%, na estimativa anterior. A perspectiva
de crescimento mais intenso das importações reflete
a fato de a economia se encontrar em novo ciclo de
expansão, impulsionado pela demanda doméstica.
Por outro lado, o desempenho relativamente
modesto das exportações reflete as perspectivas
pouco favoráveis para o crescimento de importantes
parceiros comerciais do Brasil. Essas trajetórias
deverão se traduzir em contribuição negativa de 1,7
p.p. do setor externo para o PIB em 2010.

de 13,1% e de 2,9%, resultando em crescimento de 5,9% na
absorção desses bens.
A evolução da produção de bens de capital traduziu

expansão setorial generalizada, com ênfase no desempenho
dos segmentos de bens destinados ao setor de peças
agrícolas, 33,2%; bens industrializados seriados, 13,6%;
bens produzidos para o setor agrícola, 7,4%; equipamentos
de transporte, 7,3%; bens para o setor da construção civil,
5%; e bens destinados ao setor de energia elétrica, 3,3%.
Os desembolsos do sistema BNDES – BNDES,

Agência Especial de Financiamento Industrial (Finame) e
BNDES Participações S.A. (BNDESpar), totalizaram R$25,5
bilhões no primeiro trimestre de 2010, elevando-se 42,5%
em relação a igual período de 2009. Os recursos destinados
à agropecuária cresceram 129,9% e os destinados aos setores
comércio e serviços, 70,5%. Os desembolsos à indústria de
transformação, representando 29,4% dos recursos aportados
pelo sistema BNDES no trimestre, recuaram 2,7% em
relação a igual período de 2009.
Estatísticas relativas a abril ratificam a trajetória de

crescimento dos investimentos. Nesse sentido, a produção,
as importações e as exportações de bens de capital elevaram-
se, na ordem, 2,6%, 0,9% e 3,4%, em relação a março,
resultando em expansão de 2,2% na absorção desses
bens, enquanto a produção de insumos da construção civil
assinalou aumento mensal de 1,4%.
1.6 Conclusão
A economia se encontra em novo ciclo de expansão,
conforme indicam as contas nacionais relativas ao
primeiro trimestre de 2010, resultado relevante em termos
quantitativos - o PIB trimestral cresceu 9% em relação a
igual período do ano anterior - e, especialmente, em termos
qualitativos, tendo em vista a contribuição expressiva dos
investimentos.
A demanda interna permanece como elemento

propulsor do ritmo de crescimento econômico, com ênfase
na recuperação dos investimentos, o que ratifica o cenário de
sustentabilidade, a médio prazo, da expansão da economia.
Essa perspectiva ganha respaldo adicional na evolução dos
indicadores de confiança de empresários e consumidores;
das condições do mercado de crédito, que registra aumento
no volume dos empréstimos e retrações nas taxas de juros,
nos spreads e na inadimplência; e do mercado de trabalho,

expressa em ganhos salariais reais e aumento da taxa de
formalização do emprego.
O consumo das famílias deverá seguir impulsionado

pela disposição dos trabalhadores em comprometer renda
futura, em cenário de confiança elevada e disponibilidade de
crédito, enquanto a retomada dos investimentos, evidenciando
a expectativa favorável dos empresários, o aumento da
utilização da capacidade instalada e o comportamento do
setor de construção, tende a se consolidar.
As perspectivas favoráveis quanto à evolução

da atividade econômica nos próximos trimestres devem
incorporar, entretanto, o impacto negativo do efeito da
antecipação de compras registrado no primeiro trimestre
do ano, em resposta ao final da desoneração fiscal nos
segmentos de automóveis e de outros bens duráveis, ocorrido
nos primeiros meses do segundo trimestre.

Preços 2
A inflação mensurada pela variação dos índices
de preços ao produtor, pressionada pelos aumentos dos
preços agrícolas e industriais, registrou aceleração no
trimestre encerrado em maio, em relação ao finalizado em
fevereiro.
A variação dos preços ao consumidor persiste em

patamar elevado, apesar do esgotamento da contribuição
associada ao reajuste anual das mensalidades escolares
e do arrefecimento dos preços dos alimentos in natura e
dos monitorados. A inflação associada aos preços livres,
evidenciando, em especial, a pressão exercida pelos serviços,
registrou aceleração na margem, em parte devido à elevação
dos custos de mão-de-obra.
Pressões no âmbito dos preços ao consumidor

deverão ser observadas, nos próximos meses, em virtude
do repasse de aumentos dos preços registrados no atacado.
Nesse cenário, em que as taxas de inflação acumuladas em
doze meses seguem apresentando tendência crescente, há
riscos de distanciamento da meta estabelecida pelo Conselho
Monetário Nacional (CMN).
2.1 Índices gerais

Tabela 2.1 – Índices gerais de preços O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
Variação % mensal (IGP-DI), divulgado pela FGV, registrou variação de 2,95%
no trimestre encerrado em maio, ante 2,00% naquele
Jan Fev Mar Abr Mai
finalizado em fevereiro. O crescimento traduziu o impacto
IGP-DI 1,01 1,09 0,63 0,72 1,57 das acelerações registradas nos preços ao produtor e nos
IPA 0,96 1,38 0,52 0,68 2,06 custos da construção, esta evidenciando o aumento no fator
IPC-Br 1,29 0,68 0,86 0,76 0,21
mão-de-obra. Em contrapartida, houve desaceleração de
INCC 0,64 0,36 0,75 0,84 1,81
0,38 p.p., para 1,84%, na variação do Índice de Preços ao
Fonte: FGV Consumidor (IPC). Considerados períodos de 12 meses,
o IGP-DI acumulou variação de 4,38% em maio, ante
0,77% em fevereiro, resultado mais elevado, nessa base de
comparação, desde o crescimento de 4,74% observado em

abril de 2009, registrando-se acelerações nas variações dos
preços dos três componentes do indicador.
O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) cresceu

3,29% no trimestre encerrado em maio, ante 2,06% naquele
finalizado em fevereiro. Os preços agrícolas elevaram-
se 4,08% no período, ante recuo de 0,08% no trimestre
encerrado em fevereiro, com ênfase nas variações relativas
aos itens feijão, 67,26%; batata-inglesa, 39,96%; leite in
natura, 25,52%; tomate, 15,81%; algodão, 11,81%; suínos,
11,53%; cana-de-açúcar, 6,26%; e bovinos, 6,09%. Os preços
industriais registraram variações respectivas de 3,04% e
2,75% nos trimestres considerados, aceleração associada, em
especial, ao impacto das elevações nos preços dos segmentos
minerais metálicos, 61,16%; laticínios, 6,88%; metalurgia
básica, 6,79%; e produtos do fumo, 5,29%, neutralizado, em
parte, pelas retrações nos preços dos itens álcool, 26,04%;
produtos alimentícios e bebidas, 3,17%; e material eletrônico,
1,75%. A variação acumulada do IPA em 12 meses atingiu
3,77% em maio, ante -1,19% em fevereiro.
A desaceleração trimestral do IPC refletiu, em

especial, o recuo de 0,44% registrado nos preços do grupo
Gráfico 2.1 – Evolução do IPA (10, M e DI) – Agrícola Transportes, contrastando com a expansão de 5,57%
e industrial assinalada no trimestre encerrado em fevereiro. Considerados
Variação % mensal
6
períodos de 12 meses, o indicador apresentou elevações
4 respectivas de 5,28% e 4,91%, em maio e em fevereiro.
2
0 O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC),

-2 após registrar crescimento de 1,10% no trimestre encerrado
-4 em fevereiro, aumentou 3,44% naquele finalizado em maio.
-6 Esse resultado refletiu os aumentos respectivos de 5,33%
Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai
e 1,72% registrados nos preços dos itens mão de obra e
Agrícola Industrial materiais e serviços. Considerados períodos de 12 meses, o
Fonte: FGV INCC variou 6,07% em maio ante 3,66% em fevereiro.
2.2 Índices de preços ao

Gráfico 2.2 – Evolução do IPCA consumidor
Variação % mensal
1,2 O IPCA, divulgado pelo IBGE, aumentou 1,53%

no trimestre encerrado em maio, ante 1,91% naquele
0,8 finalizado em fevereiro. Essa evolução esteve associada, em
especial, à desaceleração, de 1,77% para 0,32%, dos preços
0,4 monitorados, com ênfase nos recuos nos preços dos itens
passagens aéreas, 11,94%, e gasolina, 2,49%, que haviam
0,0
aumentado 31,77% e 2,45%, respectivamente, no trimestre
Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai
2008 2009 2010 finalizado em fevereiro.
IPCA Monitorados Livres
Fonte: IBGE

Tabela 2.2 – Preços ao consumidor A variação dos preços livres atingiu 2,03%, ante
Variação % mensal 1,97% no trimestre encerrado em fevereiro, movimento
Discriminação 2010 decorrente do impacto mais acentuado de 1,10% para 1,58%,
Jan Fev Mar Abr Mai
na variação dos preços dos bens comercializáveis, em relação
IPCA 0,75 0,78 0,52 0,57 0,43 ao proporcionado pela redução, de 2,76% para 2,44%, na
Livres 0,72 0,93 0,80 0,75 0,47 relativa aos preços dos bens e serviços não comercializáveis.
Comercializáveis 0,68 0,26 0,53 0,61 0,42 Vale mencionar que o desempenho trimestral dos preços dos
Não comercializáveis 0,75 1,54 1,03 0,87 0,52 itens comercializáveis refletiu, principalmente, a elevação
Serviços 0,61 1,81 0,72 0,50 0,62
dos preços dos bovinos, leite e derivados, vestuário e
Monitorados 0,83 0,42 -0,14 0,14 0,33
automóvel novo.
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV
Considerados períodos de 12 meses, o IPCA

registrou variação de 5,22% em maio, ante 4,83% em
Gráfico 2.3 – Índice de difusão do IPCA
Proporção do número de subitens com aumentos fevereiro, resultado do aumento, de 4,77% para 5,60%, na
Média móvel trimestral
% variação dos preços livres, e do recuo, de 4,97% para 4,31%,
67 na referente aos preços monitorados.
64
61
A trajetória dos preços livres evidencia a elevação
recente experimentada, em especial, pelos preços dos
58
bens de consumo duráveis e não duráveis. A esse respeito,
55 ressalte-se o impacto dos aumentos nos preços dos serviços,
52 que, considerados períodos de doze meses, cresceram
Fev
2008
Mai Ago Nov Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai 6,78% em maio, ante 6,23% em fevereiro, trajetória
Fonte: IBGE decorrente, em grande parte, das acelerações dos preços
dos itens empregado doméstico e serviços de educação,
que aceleraram, respectivamente, 0,84 p.p. e 1,17 p.p. no
período considerado.
O índice de difusão atingiu, em média, 62,76% no

Tabela 2.3 – Preço ao consumidor trimestre encerrado em maio, ante 63,54% naquele finalizado
Variação % mensal em fevereiro e 58,59% em igual período do ano anterior.
Discriminação Pesos 2010
Jan Fev Mar Abr Mai No ano
IPCA
Livres
100,00 0,75 0,78 0,52
70,73 0,72 0,93 0,80
0,57 0,43
0,75 0,47
3,09
3,72
2.3 Monitorados
Monitorados 29,27 0,83 0,42 -0,14 0,14 0,33 1,59
Principais itens Os preços monitorados aumentaram 0,32% no
Energia elétrica 3,19 0,07 0,10 -0,11 -0,13 1,23 1,16 trimestre finalizado em maio, contribuindo com 0,09 p.p.
Gás veicular 0,11 -0,39 0,24 0,53 -0,39 0,57 0,56 para a variação de 1,53% do IPCA no período. As maiores
Gás encanado 0,10 0,18 0,34 0,04 0,00 1,04 1,61 pressões originaram-se nos reajustes nos itens remédios,
Óleo diesel 0,08 0,26 0,00 -0,10 -0,30 0,03 -0,11
3,45%; plano de saúde, 1,61%; e taxa de água e esgoto,
Pedágio 0,12 -3,83 -5,57 0,00 0,00 0,00 -9,19
1,67%, este pressionado pelos aumentos assinalados em
Telefone celular 1,30 0,00 0,00 0,31 0,00 0,00 0,31
Água e esgoto 1,61 0,00 0,00 0,74 0,08 0,84 1,67
Salvador, 9,29%; Goiânia, 5,29%; Brasília, 4,38%; e Belo
Ônibus urbano 3,87 3,90 2,50 0,60 0,00 0,00 7,14 Horizonte, 3,96%.
Passagem aérea 0,29 -4,00 -6,57 -6,35 -5,12 -0,90 -21,02
Gasolina 3,99 1,33 0,97 -1,95 -0,56 0,01 -0,23 A variação acumulada em 12 meses dos preços
Gás de bujão 1,20 0,66 0,20 0,29 0,38 -0,25 1,28 monitorados atingiu 4,31% em maio, ante 4,97% em
Remédios 2,84 0,06 -0,43 0,04 2,22 1,16 3,06 fevereiro, enquanto, considerados os cinco primeiros meses
Plano de saúde 3,43 0,53 0,53 0,53 0,53 0,54 2,69
do ano, registraram-se aumentos de 1,58% em 2010 e de
Fonte: IBGE 1,99% em 2009.

2.4 Núcleos
O núcleo do IPCA, por exclusão, registrou variações
Tabela 2.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos
de, igualmente, 0,42% em março e em abril, e de 0,56% em
Variação % mensal maio, acumulando 1,41% no trimestre encerrado em maio,
Discriminação 2010 ante 1,74% naquele finalizado em fevereiro. A variação do
Jan Fev Mar Abr Mai
indicador acumulada em 12 meses atingiu 4,93% em maio,
IPCA (cheio) 0,75 0,78 0,52 0,57 0,43 ante 4,86% em fevereiro.
Exclusão 0,59 0,68 0,42 0,42 0,56
Médias aparadas c/ suavização 0,48 0,39 0,46 0,50 0,62 O núcleo calculado por médias aparadas com
Dupla ponderação 0,60 0,47 0,40 0,42 0,56 suavização registrou variações de 0,46% em março, 0,50%
IPC-Br (cheio) 1,29 0,68 0,86 0,76 0,21 em abril e 0,62% em maio, acumulando 1,59% no trimestre.
Médias aparadas 0,47 0,41 0,42 0,47 0,47
O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV itens cuja variação mensal se situe, na distribuição, acima
do percentil 80 ou abaixo do percentil 20, além de suavizar
Gráfico 2.4 – Núcleos de inflação
ao longo de doze meses a flutuação de itens cujas variações
Variação % em 12 meses são concentradas em poucos períodos do ano. A variação
7
do indicador acumulada em doze meses atingiu 4,99% em
6 maio, ante 4,52% em fevereiro.
5
O núcleo de dupla ponderação apresentou variações
4 de 0,40% em março, 0,42% em abril e 0,56% em maio,
3 acumulando 1,39% no trimestre finalizado em maio, ante
Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai 1,55% naquele encerrado em fevereiro. A variação do
2008 2009 2010
IPCA Exclusão indicador acumulada em doze meses totalizou 5,06% em
Médias aparadas
com suavização
Dupla ponderação maio, ante 4,93% em fevereiro. Esse núcleo é calculado
Fontes: IBGE e Banco Central reponderando-se os pesos originais – baseados na
importância de cada item para a cesta do IPCA – pelos
respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento
que reduz a importância dos componentes mais voláteis.
O núcleo de inflação do Índice de Preços ao

Consumidor – Brasil (IPC-Br), da FGV, calculado pelo
método das médias aparadas com suavização, apresentou
variações de 0,42% em março e 0,47% em abril e maio,
acumulando aumento de 1,37% no trimestre, ante 1,21%
naquele encerrado em fevereiro. Consideradas variações
acumuladas em doze meses, o indicador registrou aumento
Gráfico 2.5 – IPCA
de 4,16% em maio, ante 3,91% em fevereiro.
Medianas
6,0
2.5 Expectativas de mercado
5,6
De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de

5,1
Mercado de 28 de maio, as medianas das previsões relativas
4,7
às variações anuais do IPCA para 2010 e 2011 atingiram
5,7% e 4,8%, ante 4,9% e 4,5%, respectivamente, ao final
4,2 de fevereiro. A mediana das expectativas para a inflação
Dez Fev Mar Abr Mai doze meses à frente – suavizada – situou-se em 4,8%,
2010 2011
comparativamente a 4,5%, ao final de fevereiro.

Gráfico 2.6 – IGP-M e IPA-DI As medianas relativas às variações do Índice Geral
Medianas 2010 de Preços – Mercado (IGP-M) e do Índice de Preços por
10,0 Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI) para 2010
9,0
aumentaram, na ordem, de 5,9% e 5,3%, ao final de fevereiro,
para 8,8% e 9,5%, em 28 de maio, enquanto as referentes
8,0
a 2011 atingiram, igualmente, 5%, ante 4,5%, em 26 de
7,0
fevereiro.
6,0
5,0 A mediana das expectativas quanto à evolução, em

4,0 2010, dos preços administrados ou monitorados por contratos
Dez Fev Mar Abr Mai não se alterou desde o final de fevereiro, mantendo-se em
IGP-M IPA-DI
3,6%, em 28 de maio, enquanto a referente a 2011 aumentou
de 4,5% para 4,7%.
Gráfico 2.7 – Câmbio
Medianas 2010
A mediana da taxa de câmbio projetada pelo
1,90
mercado para o final de 2010 manteve-se inalterada, em
R$1,80/US$ , enquanto a projeção para o final de 2011 foi
revisada de R$1,87/US$, ao final de fevereiro, para R$1,85/
1,80 US$, em 28 de maio. A mediana das projeções para a taxa
de câmbio média relativa a 2010 recuou de R$1,83/US$, ao
final de fevereiro, para R$1,80/US$, enquanto a mediana
para 2011 não se alterou, mantendo-se em R$1,84/US$
1,70
entre as duas datas.
Dez Fev Mar Abr Mai
Fim de período Média
Tabela 2.5 – Resumo das expectativas de mercado

2.6 Conclusão
31.12.2009 26.2.2010 28.5.2010
2010 2011 2010 2011 2010 2011
A evolução recente dos preços ao consumidor
refletiu, fundamentalmente, o esgotamento das pressões
IPCA 4,5 4,5 4,9 4,5 5,7 4,8 sazonais relacionadas ao grupo educação, em especial
IGP-M 4,4 4,5 5,9 4,5 8,8 5,0
ao item cursos, e o arrefecimento na variação dos preços
IPA-DI 4,5 4,5 5,3 4,5 9,5 5,0
monitorados. Vale enfatizar que a desaceleração registrada
Preços administrados 3,5 4,5 3,6 4,5 3,6 4,7
Selic (fim de período) 10,8 10,9 11,3 11,3 11,8 11,5
na margem contrasta com o movimento inverso no período
Selic (média do período) 9,9 10,6 10,1 11,3 10,4 11,8 acumulado em doze meses, em particular no que se refere
Câmbio (fim de período) 1,8 1,8 1,8 1,9 1,8 1,9 ao comportamento dos preços dos serviços e dos bens
Câmbio (média do período) 1,7 1,8 1,8 1,8 1,8 1,8 comercializáveis.
PIB 5,2 4,5 5,5 4,5 6,5 4,5
As perspectivas para a inflação nos próximos meses

devem refletir o desempenho robusto da demanda interna, em
um cenário de expansão da economia doméstica ao longo do
ano, bem como possíveis impactos da elevação dos preços
de matérias primas e de mão-de-obra.

Políticas creditícia, monetária e fiscal 3
3.1 Crédito
Tabela 3.1 – Evolução do crédito As operações de crédito do sistema financeiro
R$ bilhões mantiveram-se em trajetória de expansão no trimestre
Discriminação 2010 Variação %
encerrado em abril, desempenho consistente com o
Jan Fev Mar Abr 3 12
ritmo de expansão da atividade econômica, melhoras
meses meses
no mercado de trabalho e manutenção das expectativas
Total 1 424,6 1 435,9 1 452,0 1 468,2 3,1 17,6 de consumidores e empresários em patamar elevado.
Recursos livres 956,2 963,7 972,5 981,2 2,6 11,7
As carteiras fundamentadas em recursos direcionados
Direcionados 468,4 472,2 479,5 487,0 4,0 31,6
seguem registrando maior dinamismo, impulsionadas pelas
Participação %:
operações de crédito habitacional e pelos financiamentos
Total/PIB 45,0 45,0 45,0 45,2 concedidos pelo BNDES.
Rec. livres/PIB 30,2 30,2 30,2 30,2
Rec. direc./PIB 14,8 14,8 14,9 15,0 Os empréstimos com recursos livres também
persistem em crescimento, com ênfase para o maior
Gráfico 3.1 – Crédito segundo controle do capital dinamismo das contratações no segmento das famílias, em
das instituições financeiras especial nas modalidades financiamentos para aquisição de
% do saldo
50 veículos e crédito pessoal, esta com participação crescente
das operações consignadas em folha de pagamento. As
40 operações com recursos livres relacionadas ao segmento
das empresas continuaram evoluindo em ritmo moderado,
30
observando-se expressivas liquidações de contratações
20
lastreadas em recursos externos. Ressalte-se que o menor
dinamismo do crédito às empresas, em contraste com o ritmo
10 intenso da atividade econômica, está associado à ampliação
Público Privado nacional Estrangeiro das captações pelas próprias empresas de recursos no exterior
Abr 2009 Abr 2010
e no mercado de capitais.
Gráfico 3.2 – Crédito para atividades econômicas 3
2
1
Composição % O volume total das operações de crédito do sistema
40
32,9
33,0 financeiro atingiu R$1.468 bilhões em abril, elevando-se
3,1% no trimestre e 17,6% em doze meses, equivalentes
30
23,8 a 45,2% do PIB, ante 45% em janeiro e 41,1% em igual
20,9
20 17,2 17,4 período do ano anterior. A participação dos bancos públicos
9,6 no total das operações de crédito, após registrar ampliação
9,6
10
4,1 5,6
7,1
8,6
7,9 significativa em 2009, recuou 0,1 p.p., para 41,5%, no
2,3
trimestre terminado em abril, enquanto as relativas às
0
instituições privadas nacionais e aos bancos estrangeiros
Setor Indústria Habi- Rural Comér- PF Outros
público tação cio serviços assinalaram variações respectivas de 0,4 p.p. e -0,3 p.p.,
Abr 2009 Abr 2010 atingindo, na ordem, 40,6% e 17,9%.
3
2
1

O volume de crédito ao setor privado totalizou
R$1.409 bilhões em abril, aumentando 3,3% no trimestre e
15,4% em doze meses. Os financiamentos para o comércio
elevaram-se 3,7% no trimestre, totalizando R$140,9 bilhões,
ressaltando-se as contratações relativas aos segmentos
veículos, e alimentos e bebidas. O volume de operações
direcionadas a outros serviços aumentou 3,5%, para R$256,1
bilhões, impulsionado pelas contratações dos setores energia,
metalurgia e transporte, enquanto os créditos à indústria
cresceram 0,8%, elevando o estoque para R$307,5 bilhões,
com ênfase nas operações referentes aos segmentos energia,
agroindústria e extração mineral.
O saldo das operações de crédito destinadas ao setor

público somou R$59,6 bilhões em abril, recuando 2,9% no
trimestre, mas com expansão de 110,5% em doze meses. A
evolução na margem evidenciou o impacto da retração de
8,9% nos financiamentos ao governo federal – compatível
com o efeito da apreciação cambial nos contratos de empresa
estatal de gás e petróleo, em contraste com o aumento de
5,5% registrado nos recursos contratados por estados e
municípios.
O total de provisões constituídas pelo sistema

financeiro atingiu R$95,9 bilhões em abril, correspondendo
a 6,5% do total de crédito do sistema financeiro nacional.
O volume provisionado registrou redução trimestral de
2%, compatível com a retração de 0,3 p.p., para 3,9%, na
inadimplência do sistema financeiro, considerados atrasos
superiores a noventa dias.
Operações de crédito com recursos

direcionados
As operações de crédito com recursos direcionados

somaram R$487 bilhões em abril, aumentando 4% no
Tabela 3.2 – Crédito com recursos direcionados
R$ bilhões
trimestre e 31,6% em doze meses. Essa evolução refletiu
a manutenção do ritmo acelerado de expansão dos
Jan Fev Mar Abr 3 12 financiamentos habitacionais lastreados em recursos da
meses meses caderneta de poupança e do Fundo de Garantia do Tempo de
Total 468,4 472,2 479,5 487,0 4,0 31,6
Serviço (FGTS), que totalizaram R$99 bilhões, registrando
BNDES 288,5 289,5 291,9 295,6 2,5 36,6 crescimentos respectivos de 10,3% e 50,5% nos períodos
Direto 159,9 159,0 158,9 159,6 -0,2 41,9 mencionados. Os desembolsos com recursos da poupança
Repasses 128,6 130,5 133,0 136,1 5,8 30,9 somaram R$9,6 bilhões no trimestre encerrado em março,
Rural 79,6 79,5 80,4 80,9 1,6 3,0 elevando-se 64,7% em relação a igual período do ano
Bancos e agências 75,6 75,6 76,2 76,6 1,4 4,3 anterior.
Cooperativas 4,0 3,8 4,1 4,3 6,6 -15,7
Habitação 89,7 92,3 95,9 99,0 10,3 50,5
A carteira de financiamentos do BNDES totalizou
Outros 10,7 10,9 11,3 11,5 7,8 22,3
R$295,6 bilhões em abril, aumentando 2,5% no trimestre e
36,6% em doze meses. Os desembolsos acumulados no ano

Tabela 3.3 – Desembolsos do BNDES atingiram R$35,7 bilhões, expandindo-se 39,4% em relação
R$ milhões
a igual período de 2009, com ênfase nos recursos destinados
1/
2010
aos segmentos comércio e serviços, indústria e agropecuária,
que totalizaram, na ordem, R$21,7 bilhões, R$10,6 bilhões e
Total 25 606 35 696 39,4
R$3,5 bilhões, variando 65,7%, -2,2% e 100,3%, nesta base
Indústria 10 792 10 557 -2,2
de comparação. Assinale-se que os financiamentos às micro,
Extrativa 822 317 -61,4
Produtos alimentícios 1 294 3 091 138,9
pequenas e médias empresas, correspondendo a 37,6% dos
Veículo, reboque e carroceria 726 957 31,8
desembolsos realizados no quadrimestre, aumentaram 120%
Coque, petróleo e combustível 1 647 777 -52,8 em relação a igual período do ano anterior.
Celulose e papel 2 640 339 -87,2
Equipamentos de transportes 624 556 -10,9 As operações de crédito rural totalizaram R$80,9
Comércio/serviços 13 085 21 677 65,7 bilhões em abril, expandindo-se 1,6% em relação a
Transporte terrestre 4 638 8 290 78,7
janeiro. Essa trajetória, em cenário de redução sazonal das
Eletricidade e gás 4 029 3 199 -20,6
contratações de crédito para custeio, refletiu, em especial,
Atividades auxiliares de transportes 493 1 078 118,7
aumento de 2,8% nos repasses de fundos e programas oficiais
Construção 1 755 2 491 41,9
Telecomunicações 303 287 -5,2
destinados a investimentos.
Agropecuária 1 729 3 463 100,3
1/ Refere-se ao mês de abril.

Fonte: BNDES
Operações de crédito com recursos
livres
Tabela 3.4 – Crédito com recursos livres O saldo das operações com recursos livres atingiu
R$ bilhões R$981,2 bilhões em abril, elevando-se 2,6% no trimestre
Discriminação 2010 Variação % e 11,7% em doze meses, e passando a representar 66,8%
Jan Fev Mar Abr 3 12
da carteira do sistema financeiro, ante 70,4% em igual
meses meses
período de 2009. O desempenho trimestral refletiu o
Total 956,2 963,7 972,5 981,2 2,6 11,7 maior dinamismo do consumo das famílias, em ambiente
Pessoa jurídica 481,7 485,4 485,9 488,6 1,4 5,8 de redução das taxas de juros, alongamento de prazos e
Referencial
1/
396,9 402,1 403,5 405,4 2,2 5,0 diminuição da inadimplência, e, a partir de fevereiro, a
Recursos domésticos 340,9 346,0 350,6 354,4 4,0 16,5
maior demanda do segmento empresarial por empréstimos
Recursos externos 56,0 56,1 52,9 51,1 -8,8 -37,7
2/
lastreados em recursos domésticos.
Leasing 47,4 46,9 46,5 46,3 -2,1 -6,6
2/
Rural 4,0 4,1 3,9 3,8 -4,6 0,0
Outros
2/
33,4 32,3 32,0 33,0 -1,3 48,3
Os empréstimos destinados a pessoas físicas
Pessoa física 474,5 478,3 486,5 492,6 3,8 18,2 somaram R$492,6 bilhões em abril. As expansões no
Referencial
1/
329,8 336,1 344,5 352,6 6,9 21,7 trimestre, de 3,8%, e em doze meses, de 18,2%, refletiram,
Cooperativas 21,5 21,8 22,2 22,6 5,1 24,5 em especial, o desempenho das modalidades crédito pessoal
Leasing 63,4 62,4 61,2 58,9 -7,1 -8,2 e financiamentos para aquisição de veículos, nos dois casos,
Outros 59,8 58,0 58,7 58,5 -2,2 30,5
beneficiados por redução de taxas de juros e aumento da
1/ Crédito referencial para taxas de juros, definido pela Circular nº 2.957, confiança dos consumidores. O volume de operações de
de 30.12.1999. crédito consignado em folhas de pagamento atingiu R$118,8
2/ Operações lastreadas em recursos domésticos.
bilhões, elevando-se 8,2% no trimestre e 37,7% em doze
meses, e passou a representar 60% da carteira de crédito
pessoal, ante 54,2% em igual mês do ano anterior. Os
financiamentos para aquisição de veículos, impulsionados,
sobretudo em março, pelo término do prazo da vigência da
redução do IPI incidente sobre o veículos, cresceram 9,8%
e 29,3% nas bases de comparação mencionadas.
As operações contratadas no segmento de pessoas

jurídicas totalizaram R$488,6 bilhões em abril, elevando-

Gráfico 3.3 – Taxas das operações de crédito com se 1,4% no trimestre e 5,8% em doze meses. No âmbito
recursos livres
% a.a. – Pessoas físicas
das contratações com recursos domésticos, as modalidades
% a.a. – Pessoas jurídicas
60 36 capital de giro e conta garantida registraram expansões
56
respectivas de 4,6% e 5,6% no trimestre, com destaque para
32
a demanda das empresas de menor porte. Em sentido inverso,
52
28
refletindo o impacto da apreciação cambial verificada no
48 período e da redução das renovações de adiantamentos de
44
24 contratos de câmbio (ACC), os empréstimos lastreados em
recursos externos recuaram 8,8% no trimestre e 37,7% em
40 20
doze meses.
Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr
2007 2008 2009 2010
Média pessoas físicas Média pessoas jurídicas
As taxas de juros das operações de crédito seguem
em trajetória declinante, apesar da elevação do custo de
Gráfico 3.4 – Spread médio das operações de crédito captação observada desde agosto de 2009. Em consequência,
com recursos livres
p.p. – Média e PJ p.p. – PF os spreads bancários apresentaram recuos significativos,
34 45
particularmente nas modalidades destinadas a pessoas
30
41 físicas, nas quais atingiram o menor patamar da série iniciada
26 em junho de 2000.
37
22
18
33 No âmbito do crédito referencial, a taxa média de
14
29 juros situou-se em 34,3% a.a. em abril, com recuos de 0,8
p.p. no trimestre e de 4,3 p.p. em doze meses. A taxa relativa
10 25
Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr
ao segmento de pessoas físicas atingiu 41,1% a.a., reduzindo-
2007 2008 2009 2010 se 1,9 p.p. e 7,7 p.p., respectivamente, nas mesmas bases
Média PJ PF
de comparação, enquanto a referente aos financiamentos
para pessoas jurídicas alcançou 26,3% a.a., com retrações
Gráfico 3.5 – Taxa de inadimplência1/ de 0,2 p.p. e 2,5 p.p., respectivamente, no trimestre e em
%
9
doze meses.
7 O spread bancário atingiu 23,8 p.p. em abril,

5
decrescendo 1,3 p.p. no trimestre e 4,4 p.p. em doze meses. O
spread situou-se em 29,5 p.p. no segmento de pessoas físicas
3 e em 16,8 p.p. no relativo a pessoas jurídicas, registrando,
1
na ordem, recuos trimestrais de 2,3 p.p. e 0,6 p.p. e retrações
Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr anuais de 9 p.p. e 1,5 p.p.
2007 2008 2009 2010
Média PJ PF
1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa A inadimplência nas modalidades que compõem
dias.
o crédito referencial – considerados atrasos superiores a
noventa dias – manteve-se na trajetória decrescente iniciada
Gráfico 3.6 – Prazo médio das operações de crédito – em meados de 2009, assinalando recuo trimestral de 0,5
Dias corridos
Pessoa física Pessoa jurídica p.p., para 5%, em abril. A taxa atingiu 6,8% no segmento
550 320 de pessoas físicas e 3,6% no relativo a pessoas jurídicas,
525 300 registrando retrações trimestrais respectivas de 0,7 p.p. e
500 280 0,2 p.p.
475 260
450 240 O prazo médio da carteira de crédito referencial,

425 220
evidenciando o maior dinamismo dos financiamentos
400 200
habitacionais e para aquisição de veículos, atingiu 404
Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr dias em abril, elevando-se 8 dias no trimestre e 38 dias em
2007 2008 2009 2010
doze meses. Os prazos médios relativos aos segmentos de
Pessoa física Pessoa jurídica

pessoas físicas e de pessoas jurídicas atingiram 538 dias e
287 dias, respectivamente, ante, na ordem, 523 dias e 289
dias, em janeiro.
3.2 Agregados monetários

Gráfico 3.7 – Base monetária e meios de pagamento – O saldo médio diário dos meios de pagamento
Média dos saldos diários
R$ bilhões
restritos (M1) atingiu R$229,1 bilhões em abril, recuando
270 2,8% no trimestre e elevando-se 16,9% em doze meses.
240
210
Considerados dados dessazonalizados, deflacionados pelo
180 IPCA, o M1 cresceu 2,6% no trimestre e 11% em doze
150
120
meses, trajetória compatível com a evolução da atividade
90 econômica.
60
30
0 A base monetária, avaliada pela média dos saldos
Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr diários, totalizou R$160,3 bilhões em abril, apresentando
2007 2008 2009 2010
Base monetária M1
retração trimestral de 3,1% e crescimento anual de 21,1%,
que decorreu dos acréscimos respectivos de 17,6% e 32,7%
assinalados nos saldos médios do papel-moeda emitido e
Gráfico 3.8 – Base monetária e M1 a preços de abril das reservas bancárias.
2010 – Dessazonalizado1/
R$ bilhões
240 Consideradas posições de final de período, a base
220 monetária totalizou R$154,6 bilhões em abril. A contração
200
trimestral de R$1 bilhão refletiu, em parte, os recolhimentos
180
160 ao Banco Central referentes às exigibilidades adicionais
140 sobre depósitos, R$90,4 bilhões, e ao depósito compulsório
120
100
sobre depósitos a prazo, R$59,6 bilhões, que voltaram a ser
80 cumpridos integralmente em espécie, a partir de 22 de março
Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr e de 9 de abril, respectivamente. No mesmo sentido, a conta
2007 2008 2009 2010
Base monetária M1 única do Tesouro Nacional exerceu impacto contracionista de
1/ Índice de preços: IPCA.
R$18,8 bilhões, contrastando com a expansão associada aos
resgates líquidos de R$156,4 bilhões em títulos do Tesouro
Nacional e às compras líquidas de R$11,4 bilhões realizadas
Gráfico 3.9 – Meios de pagamento ampliados
Variação percentual em 12 meses pelo Banco Central no mercado interbancário de câmbio.
%
45
40 Os meios de pagamento no conceito M2, que agrega
35 ao M1 os depósitos para investimentos, os depósitos em
30
caderneta de poupança e os títulos emitidos pelas instituições
25
20
financeiras, registraram recuo de 0,3% no trimestre e
15 crescimento de 7,6% em doze meses, totalizando R$1,1
10 trilhão. Seus componentes apresentaram comportamentos
5
distintos no trimestre, com o estoque de títulos privados
Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr
2007 2008 2009 2010 contraindo-se 1,8%, para R$581 bilhões, e os depósitos
M2 M3 M4 em caderneta de poupança crescendo 2,5%, para R$331,8
bilhões.
O M3, que agrega ao M2 as quotas de fundos de

renda fixa e os títulos públicos federais que dão lastro
à posição líquida de operações compromissadas entre o

Gráfico 3.10 – Poição líquida de financiamento dos público e o setor financeiro, atingiu R$2,2 trilhões, elevando-
títulos públicos federais – Média diária se 0,8% no trimestre e 13% em doze meses. O agregado
R$ bilhões
600 M4, que compreende o M3 mais os títulos públicos em
500
poder de detentores não financeiros, somou R$2,6 trilhões,
com expansões de 1,3% no trimestre e de 14,9% em doze
400
meses.
300
200
100 Títulos públicos federais e operações

0 do Banco Central no mercado aberto
Abr 2008 Jul Out Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr
As operações primárias do Tesouro Nacional com

títulos públicos federais resultaram em impacto monetário
Gráfico 3.11 – Operações compromissadas do Banco contracionista de R$27,5 bilhões no trimestre encerrado
Central – Volume por prazo – Média dos saldos diários
R$ bilhões em abril, correspondente a colocações de R$103,6 bilhões
350
e resgates de R$76,1 bilhões. As operações de troca
300
250
totalizaram R$6,1 bilhões, das quais 49% com Letras do
200 Tesouro Nacional (LTN). Os resgates antecipados atingiram
150 R$18 milhões.
100
50
0
O saldo médio diário das operações de financiamento
Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar Abr e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou
2009 2010
Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses R$371,2 bilhões em abril. A retração trimestral de 30%
5 meses
7 meses
6 meses
traduziu o impacto de reduções nas operações de duas
semanas a três meses, de R$345,3 bilhões em janeiro
Gráfico 3.12 – Taxas de juros
para R$240,3 bilhões, bem como nas de prazo inferior a
% a.a. duas semanas, de R$99,1 bilhões para R$41,2 bilhões,
12,0
neutralizado, em parte, pelo aumento de R$86 bilhões para
11,5
R$89,6 bilhões nas operações de seis meses.
11,0
10,5
10,0
9,5
Taxas de juros reais e expectativas de
9,0 mercado
8,5
30.12
2009
1.2
2010
3.3 31.3 30.4 28.5 A curva da taxa de juros futuros dos contratos de
Selic
Swap DI x Pré 360 dias
Swap DI x Pré 30 dias swap Depósito Interfinanceiro (DI) x pré apresentou aumento
Fonte: BM&F da inclinação para todos os vértices, no trimestre encerrado
em maio, ressaltando-se que o movimento ocorreu com mais
Gráfico 3.13 – Taxa de juros ex-ante deflacionada intensidade nos vértices com prazo inferior a um ano. A
pelo IPCA para 12 meses
% a.a. taxa relativa aos contratos com prazos de 360 dias registrou
7,0 elevação de 82 p.b. no período, atingindo 11,57% a.a.
6,5
6,0 A taxa do Sistema Especial de Liquidação e de

5,5
Custódia (Selic) real ex-ante para os próximos doze meses,
estimada a partir da pesquisa Relatório de Mercado de 28
5,0
de maio, realizada pelo Banco Central, atingiu 6,4% a.a. em
4,5
maio, ante 5,5% a.a., em fevereiro, com ênfase no aumento
4,0 de 1,26 p.p., para 11,5% a.a., registrado nas expectativas
Jan
2009
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2010
Mar Mai
para a taxa Selic em doze meses.

Mercado de capitais
Gráfico 3.14 – Ibovespa O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo

Pontos
75 000
(Ibovespa), após a recuperação verificada ao longo do
segundo semestre de 2009, descreveu trajetória declinante
em janeiro deste ano, seguida de expressiva retomada nos
65 000 dois meses seguintes. A intensificação da volatilidade nos
mercados internacionais, associada à instabilidade originada
55 000
em países europeus, contribuiu para que o indicador recuasse
5,2% no trimestre encerrado em maio, para 63.046 pontos. O
valor de mercado das empresas listadas no índice, também
45 000
refletindo os desdobramentos da instabilidade europeia,
27.5 13.7 25.8 8.10 25.11 13.1 2.3 15.4 31.5
2009 2010 recuou 5,7% no trimestre encerrado em maio, atingindo
Fonte: Bovespa
R$2,14 trilhões. O volume transacionado na Bovespa
Gráfico 3.15 – Bolsas de valores alcançou média diária de R$6,8 bilhões, aumentando 3,4%
Março 2009 = 100
no trimestre.
200
180
Avaliado em dólares, o Ibovespa recuou 5,5% no
160
trimestre encerrado em maio, enquanto os índices Dow
140
Jones e Nasdaq registraram variações respectivas de -1,8%
120
e 0,8%.
100
80
O financiamento das empresas no mercado de
60
Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai
capitais, mediante emissões de ações, debêntures, notas
2008 2009 2010 promissórias e colocações de recebíveis de direitos
Ibovespa (R$) Dow Jones Nasdaq
creditórios, totalizou R$23,2 bilhões nos cinco primeiros
Gráfico 3.16 – Emissão primária de debêntures meses de 2010, ante R$9,2 bilhões em igual período de
R$ bilhões – Acumulado até Maio
2009, com ênfase nas emissões de ações, que somaram
40
R$11,3 bilhões.
30
20 3.3 Política fiscal

10 O Ministério do Planejamento, Orçamento e Gestão
(MPOG) divulgou, em maio, relatório com atualização dos
0 parâmetros macroeconômicos e reestimativa de receitas
Fonte: CVM
2007 2008 2009 2010 do Governo Central para o exercício de 2010. Objetivando
preservar a meta de superávit primário, correspondente
Gráfico 3.17 – Emissões primárias no mercado de a 2,4%
3
2
1 do PIB, em cenário de retração de R$9,4 bilhões
capitais
R$ bilhões – Acumulado até Maio
nas receitas em relação à avaliação realizada em março, o
12 governo federal editou decreto estabelecendo corte de R$10
10
bilhões nas despesas anuais do Tesouro Nacional, das quais
8
R$7,6 bilhões referentes a gastos de natureza discricionária
e R$2,4 bilhões a despesas de execução obrigatória.
6
4
Ressalte-se que, em março, após divulgação do
2
resultado primário do primeiro bimestre, o Governo havia
0 promovido corte de R$15,7 bilhões nas despesas do governo
Ações
2007
Notas promissórias
2008 2009
Direitos creditórios
2010 central, acumulando, no exercício, contingenciamento de
Fonte: CVM
R$25,7 bilhões.
3
2
1

Necessidades de financiamento do
setor público
Tabela 3.5 – Necessidades de financiamento do setor O superávit primário do setor público consolidado
público – Resultado primário totalizou R$36,6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2010,
equivalendo a 3,41% do PIB e elevando-se 0,23 p.p. do
1/
Segmento 2008 2009 Abr 2010
PIB em relação a igual período de 2009. Esse desempenho
R$ % R$ % R$ %
refletiu os crescimentos nos superávits do Governo Central
bilhões PIB bilhões PIB bilhões PIB
e dos governos regionais, neutralizados, em parte, pelo
Governo Central -71,3 -2,4 -42,4 -1,4 -45,5 -1,4
aumento do déficit das empresas estatais. O resultado
Governos regionais -30,6 -1,0 -21,0 -0,7 -24,2 -0,7
primário acumulado em doze meses atingiu R$70,4 bilhões
Empresas estatais -4,5 -0,2 -1,1 -0,0 -0,6 -0,0
Total -106,4 -3,5 -64,5 -2,1 -70,4 -2,2
em abril, 2,17% do PIB, abaixo da meta estabelecida para o
ano, de 3,3% do PIB. Destaque-se que essa meta poderá ser
1/ Acumulado em doze meses até abril.
reduzida em até 1,12 p.p., em função dos descontos previstos
Gráfico 3.18 – Superávit primário do setor público na Lei de Diretrizes Orçamentárias de 2010 referentes aos
Acumulado em doze meses
% PIB
gastos com o PAC.
4,8
4,0
O superávit do Governo Federal, favorecido pelo
crescimento de 19,7% na receita bruta, aumentou 0,09 p.p.
3,2
do PIB no quadrimestre. Ressalte-se que a arrecadação
2,4
cresceu 22,9% em abril, em relação ao mês correspondente
1,6 de 2009.
0,8
0,0
A arrecadação da Cofins, impulsionada pelo
Abr
2008
Jul Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr crescimento das vendas, elevou-se 26,8% nos quatro
primeiros meses do ano, em relação a igual intervalo de
2009, totalizando R$43,4 bilhões, enquanto a associada
Gráfico 3.19 – Receita bruta do Tesouro Nacional
Jan-abr
ao IPI, traduzindo as expansões da produção industrial
R$ bilhões e das vendas de veículos cresceu 22,8%, para R$11,4
250
212 bilhões. Adicionalmente, as demais receitas do Tesouro,
200 177 repercutindo o impacto da elevação do preço internacional
150
de petróleo sobre a arrecadação da cota-parte e os aumentos
87 96
da arrecadação de dividendos e das receitas de parcelamentos
100
66
80
de débitos tributários, elevaram-se 46,3%, para R$35,4
50
24
35
bilhões.
0
Impostos Contribuições Demais Total Considerados períodos de doze meses, a taxa de
2009 2010 crescimento real das receitas do Tesouro, considerado o IPCA
como deflator, atingiu 1,8% em abril, primeiro resultado
Gráfico 3.20 – Taxa de crescimento real em doze positivo desde março de 2009, nessa base de comparação.
meses das receitas do Tesouro1/
% É relevante enfatizar, no entanto, que essa trajetória, embora
14
12
esteja associada ao impacto da recuperação da economia
10 sobre o nível da arrecadação, reflete, em grande parte,
8
6 a base deprimida das receitas no período que sucedeu o
4
2
agravamento da crise internacional. Nessas condições, a
0 continuidade do movimento de recuperação da arrecadação
-2
-4
seguirá em linha com o ritmo de crescimento da economia e
-6 será beneficiada pela reversão das desonerações tributárias
-8
Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr
introduzidas para fortalecer a demanda interna após a
2008 2009 2010 intensificação da crise internacional, com impacto estimado
1/ Corrigida pelo IPCA.
de R$24,9 bilhões sobre a arrecadação de 2009.

Tabela 3.6 – Despesas do Tesouro Nacional As despesas do Tesouro Nacional totalizaram
Jan-abr R$123,6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2010,
aumentando 21% em relação a igual período do ano anterior.
Os gastos com pessoal e encargos cresceram 7,2%, a despeito
R$ % do R$ % do
da redução no pagamento de precatórios judiciais, e os
milhões PIB milhões PIB
relativos a custeio e capital, 34,5%, com ênfase na expansão
Total 102 095 10,6 123 583 11,5 de 89,4% dos investimentos.
Pessoal e encargos sociais 49 921 5,2 53 494 5,0
Custeio e capital 51 819 5,4 69 702 6,5
O déficit da Previdência Social atingiu R$17,2
FAT 6 790 0,7 7 279 0,7
bilhões, elevando-se em 0,04 p.p. do PIB, em relação ao
Subsídio e subvenções 680 0,1 3 474 0,3
Loas/RMV 6 051 0,6 7 231 0,7
registrado de janeiro a abril de 2009. A arrecadação como
Investimento 6 761 0,7 12 803 1,2 reflexo da evolução da massa salarial, aumentou 14,9%, e
Outras 31 537 3,3 38 916 3,6 as despesas com benefícios previdenciários, traduzindo,
Transferências ao Bacen 354 0,0 388 0,0 em especial, o crescimento médio de 9,1% no valor das
aposentadorias e auxílios, avançou 14,7%.
Fonte: Minifaz/STN
Gráfico 3.21 – Governo federal: despesas pagas de

investimentos Vale mencionar que o déficit de R$47,2 bilhões
Jan-abr projetado para a Previdência Social em 2010, no relatório
R$ bilhões
16 do MPOG mencionado anteriormente, incorpora a previsão
12,8
inicial de reajuste de 6,14% para os benefícios acima do piso.
12 10,1
Nestas condições, devem ser considerados os efeitos, sobre
8
5,4
6,8
aquela projeção, do aumento de 7,7% para os benefícios
4 2,7 acima do piso recentemente aprovado pelo Congresso
1,3
Nacional.
0
Despesas do exercício Restos a pagar de Total
exercícios anteriores As transferências para os governos regionais
2009 2010 totalizaram R$44,2 bilhões no primeiro quadrimestre de
Gráfico 3.22 – Transferências para estados e 2010, elevando-se 13,6% em relação a igual período do
municípios
Jan-abr ano anterior, com ênfase nos aumentos dos repasses de
R$ bilhões petróleo e gás natural; das transferências da Contribuição
50 44,2
45 41,9
38,9
de Intervenção no Domínio Econômico (Cide) e do Fundo
40
35
33,8
31,6 32,3
de Manutenção e Desenvolvimento da Educação Básica e
30 de Valorização dos Profissionais da Educação (Fundeb); e
25
20
dos repasses referentes ao apoio financeiro aos estados e
15
8,1
11,9 municípios.
10 7,3
5
0 As arrecadações relativas ao Imposto sobre a
Constitucionais Demais Total
Circulação de Mercadorias e Serviços (ICMS), tributo
2008 2009 2010
regional mais expressivo, e ao Imposto sobre a Propriedade
Tabela 3.7 – Resultado primário da Previdência Social
de Veículos Automotores (IPVA) registraram aumentos
Jan-abr
R$ bilhões
respectivos de 17,2% e 16% no trimestre encerrado em
Discriminação 2009 2010 Var. % março, em relação à igual período de 2009.
Arrecadação bruta 60,4 69,2 14,7

O superávit primário dos governos regionais atingiu
Restituição/devolução -0,2 -0,2 11,3
Transf. a terceiros -6,7 -7,5 12,6
R$12,8 bilhões no primeiro quadrimestre do ano, elevando-
Arrecadação líquida 53,5 61,5 14,9
se em 0,2 p.p. do PIB em relação a igual intervalo do ano
Benefícios previdenciários 68,7 78,7 14,7 anterior e exercendo contribuição importante para o recuo
Resultado primário -15,2 -17,2 13,7 de 0,3 p.p. do PIB, neste ano, na dívida líquida desses
Arrecadação líquida/PIB 5,5% 5,7% governos.
Benefícios/PIB 7,1% 7,3%
Resultado primário/PIB -1,6% -1,6%

Gráfico 3.23 – Governos regionais: superávit primário As empresas estatais registraram déficit primário de
acumulado em doze meses e dívida líquida
Superávit primário Dívida líquida
0,15% do PIB, no período, ante 0,12% do PIB, de janeiro a
% PIB
1,2 15,4 abril de 2009, evolução associada, em especial, ao impacto
1,1 15,0 dos programas de investimentos das empresas estatais
14,6 federais.
1,0
14,2
0,9
13,8 Os juros nominais apropriados somaram R$59,5
0,8
13,4 bilhões, no primeiro quadrimestre do ano, elevando-se
0,7 13,0 em 0,07 p.p. do PIB em relação a igual período de 2009.
0,6 12,6 Esse movimento refletiu tanto o crescimento de 0,92 p.p.
Jan
2008
Abr Jul Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr
observado na variação acumulada do IPCA, no período,
Superávit primário Dívida líquida
quanto a reversão do resultado favorável das operações
de swap cambial registrado no primeiro quadrimestre de
Gráfico 3.24 – Juros nominais apropriados 2009.
% PIB
6,2
6,06 O déficit nominal do setor público, que inclui
6,0 o resultado primário e os juros nominais apropriados,
atingiu R$22,8 bilhões nos quatro primeiros meses do ano,
5,8
equivalentes a 2,13% do PIB, e recuou 0,16 p.p. do PIB em
5,6 relação a igual período de 2009. O financiamento desse déficit
5,45
5,38 5,36 ocorreu mediante expansões da dívida bancária líquida e da
5,4
dívida mobiliária, neutralizadas, em parte, pelas reduções
5,2
1/
no financiamento externo líquido e nas demais fontes de
2007 2008 2009 2010
financiamento interno, que incluem a base monetária.
1/ Twelve-month accumulated up to April
1/ Valores acumulados em doze meses até abril.
Gráfico 3.25 – Composição da dívida mobiliária Dívida mobiliária federal

federal1/
%
40 A dívida mobiliária federal interna, avaliada pela
30
posição de carteira, totalizou R$1.492,9 bilhões em abril,
44,6% do PIB, registrando acréscimos de 2,3 p.p. do PIB
20
em relação a janeiro e de 3 p.p. do PIB em doze meses. A
10 evolução trimestral traduziu os impactos expansionistas das
emissões líquidas realizadas no mercado primário, R$98
0
bilhões; e da incorporação de juros nominais, R$40 bilhões,
Over/Selic Prefixado Índices de Câmbio TR Mercado
preços aberto contrastando com o impacto contracionista de R$0,8 bilhão
Dez 2008
1/ Não inclui swap.
Dez 2009 Abr 2010
inerente ao efeito da apreciação cambial de 7,7%, assinalada,
no período.
Gráfico 3.26 – Perfil de vencimentos da dívida

mobiliária
As participações, no total da dívida mobiliária
100
federal interna, dos títulos prefixados e dos atrelados a
90
80 índices de preços e à taxa over/Selic registraram, na ordem,
70 elevações trimestrais de 5,4 p.p., 2,0 p.p e 1,6 p.p., em abril,
60
50 enquanto os financiamentos ao Banco Central, por meio das
40 operações de mercado aberto, reduziram-se 9 p.p.
30
20
10 O Plano Anual de Financiamento (PAF) da Dívida
0
Pública Federal de 2010 definiu os seguintes limites mínimos
Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr
2007 2008 2009 2010 e máximos a serem perseguidos, até o final do ano, para as
Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos participações dos indexadores em relação ao total da dívida

Tabela 3.8 – Necessidades de financiamento do setor pública: títulos prefixados, 31% e 37%; indexados a índices
público de preços, 24% e 28%; atrelados à taxa Selic, 30% e 34%;
Jan-abr vinculados ao câmbio, 5% e 8%. Em abril, esses percentuais
atingiram 26,9%, 24%, 29,4% e 0,5%, respectivamente.
Discriminação 2008 2009 2010
R$ % PIB R$ % PIB R$ % PIB
bilhões bilhões bilhões
As operações compromissadas realizadas no
mercado aberto, que representam financiamentos de
Usos -7,4 -0,8 22,1 2,3 22,8 2,1
curtíssimo e curto prazo, atingiram R$362,1 bilhões em abril,
Primário -62,9 -6,7 -30,8 -3,2 -36,6 -3,4
Juros 55,5 5,9 52,8 5,5 59,5 5,5
ante R$535,7 bilhões em janeiro, registrando-se compras
Fontes -7,4 -0,8 22,1 2,3 22,8 2,1 líquidas de títulos, pelo Banco Central, de R$182,8 bilhões
Financiamento interno 21,2 2,3 19,7 2,0 44,0 4,1 e incorporação de juros de R$9,2 bilhões.
Dívida mobiliária 75,0 8,0 68,7 7,1 2,0 0,2
Dívida bancária -31,9 -3,4 -48,1 -5,0 53,3 5,0 O cronograma de amortização da dívida mobiliária
Outros -21,9 -2,3 -0,9 -0,1 -11,2 -1,0 em mercado, exceto operações de financiamento, registrava
Financiamento externo -28,6 -3,1 2,4 0,2 -21,2 -2,0
a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 14,3% do total
Tabela 3.9 – Operações compromissadas – Mercado
em 2010; 20,3% em 2011; e 65,4% a partir de janeiro de
aberto 2012. Os títulos vincendos em 12 meses representam 22,8%
Saldos e participações do total da dívida mobiliária em mercado, percentual abaixo
R$ milhões do limite inferior de 24% estabelecido pelo PAF 2010. O
Período Até 1 mês Acima de 1 mês Total prazo médio de vencimento da dívida atingiu 41,1 meses,
Saldo % Saldo % Saldo
situando-se no intervalo estabelecido no PAF 2010.
2003 Dez 43 742 78,5 11 975 21,5 55 717
2004 Dez 7 797 16,5 39 410 83,5 47 207
2005 Dez -24 430 -106,9 47 286 206,9 22 856
Dívida líquida e bruta
2006 Dez 5 800 9,7 54 231 90,3 60 030
2007 Mar 41 656 39,3 64 281 60,7 105 937 A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu
Jun 10 198 7,5 126 562 92,5 136 760
R$1.370,7 bilhões em abril, 42,2% do PIB, reduzindo-se
Set 7 561 4,3 168 525 95,7 176 086
Dez -1 460 -0,9 167 274 100,9 165 813
0,6 p.p. do PIB em relação à dezembro de 2009. A relação
entre endividamento líquido e PIB, exceto a estabilidade
2008 Mar 37 349 18,2 167 643 81,8 204 991
assinalada nas empresas estatais, recuou em todas as esferas
Jun 42 818 18,4 190 311 81,6 233 129
Set 87 261 30,9 195 107 69,1 282 368 do setor público, no período.
Dez 88 303 29,4 212 188 70,6 300 491
2009 Mar 124 877 33,7 246 066 66,3 370 943
A retração registrada na relação DLSP/PIB no
Jun 68 826 17,8 316 797 82,2 385 624 quadrimestre refletiu os efeitos associados ao superávit
Set 60 179 14,0 369 497 86,0 429 676 primário, -1,1 p.p. do PIB, e ao crescimento do PIB corrente,
Dez 31 846 7,4 396 029 92,6 427 874 -1,4 p.p., neutralizados, em parte, pelos impactos de 1,8
p.p. do PIB relativo à apropriação de juros nominais, e de,
2010 Mar 92 320 22,8 312 448 77,2 404 767
Abr 84 761 25,3 250 089 74,7 334 849
igualmente 0,1 p.p. do PIB, referentes à apreciação cambial
de 0,6% e à variação da paridade da cesta de moedas que
Gráfico 3.27 – DLSP – Participação percentual por compõem a dívida líquida.
indexadores
Percentual
75 A alteração assinalada na composição da DLSP no
60 decorrer de 2010 refletiu, em especial, o crescimento da
45
parcela atrelada à taxa Selic e da parcela credora vinculada
30
15
à Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), essa associada ao
0
aumento dos ativos da União junto ao BNDES, mediante
-15 emissão de títulos federais no mercado interno. Destaque-se
-30 também o crescimento da parcela vinculada ao IPCA, em
-45
linha com a aceleração desse indicador ao longo do ano.
Selic Prefixada IPCA Câmbio Outros
2007 2008 2009 Abr 2010

Tabela 3.10 – Evolução da dívida líquida A Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG),
Fatores condicionantes representada pelos débitos do Governo Federal, da
Previdência Social e dos governos regionais, somou
Discriminação 2008 2009 Abr 2010
R$1.968,2 bilhões, 60,6% do PIB, em abril, reduzindo-se 2,2
R$ % R$ % R$ %
milhões PIB milhões PIB milhões PIB
p.p. no ano. Contribuíram para essa trajetória os impactos
da retração das operações compromissadas, associada
Dívida líquida
total – Saldo 1 153 631 38,4 1 345 325 42,8 1 370 705 42,2
ao aumento recente nos percentuais de recolhimento
dos depósitos compulsórios, e do crescimento do PIB,
Fluxos acumulados no ano
neutralizados, em parte, pela incorporação de juros nominais
Var. DLSP -47 168 -6,7 191 694 4,4 25 380 -0,6 e pelas emissões de títulos do Tesouro Nacional.
Fatores -47 168 -1,6 191 694 6,1 25 380 0,8
NFSP 57 240 1,9 104 622 3,3 22 847 0,7
Primário
Juros
-106 420 -3,5
163 660 5,4
-64 517 -2,1
169 139 5,4
-36 617 -1,1
59 464 1,8
3.4 Conclusão
Ajuste cambial
1/
-77 373 -2,6 79 754 2,5 2 519 0,1
As operações de crédito, em ambiente de recuos nas
Dív. interna 3 180 0,1 -3414 -0,1 214 0,0
Dív. externa -80 553 -2,7 83 168 2,6 2 305 0,1
taxas de juros, nos spreads e na inadimplência, seguiram
Outros
2/
-26 404 -0,9 10 880 0,3 2 272 0,1 em tendência de expansão no trimestre encerrado em abril,
Reconhecimento contribuindo para o desempenho favorável do consumo
de dívidas 135 0,0 -345 0,0 -908 0,0 e, principalmente, do investimento. A expansão dos
Privatizações -767 0,0 -3217 -0,1 -1351 0,0
empréstimos ocorreu com maior intensidade no segmento de
Efeito crescimento recursos direcionados, com ênfase nas operações concedidas
PIB -5,2 -1,7 -1,4 pelo BNDES e nos financiamentos habitacionais. Por sua vez,
1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar. os empréstimos realizados com recursos livres apresentaram
2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida.
dinamismo menos acentuado e foram impulsionados pelo
Tabela 3.11 – Evolução da dívida bruta do Governo Geral desempenho das carteiras de pessoas físicas, com ênfase na
Fatores condicionantes participação crescente de empréstimos consignados e de
financiamentos para aquisição de veículos. Vale enfatizar
Discriminação 2008 2009 Abr 2010 que o relativo arrefecimento das contratações no segmento
R$ % R$ % R$ % de pessoas jurídicas evidenciou, em parte, o aumento da
milhões PIB milhões PIB milhões PIB
demanda das empresas, em especial de maior porte, por
Dívida bruta recursos provenientes do mercado de capitais e do mercado
– Saldo 1 740 888 57,9 1 973 424 62,8 1 968 165 60,6 internacional.
Fluxos acumulados no ano
O resultado fiscal acumulado no ano, mais favorável
Var. DBGG 198 036 -0,0 232 536 4,9 -5 259 -2,2 que o registrado no mesmo período de 2009, mostra-se
Fatores 198 036 6,6 232 536 7,4 -5 259 -0,2 consistente com o impacto da retomada da atividade
Necessid. fin. 158 976 5,3 265 777 8,5 -6 186 -0,2 econômica sobre o nível das receitas. A continuidade do
Emissões líq. -41 963 -1,4 74 329 2,4 -73 825 -2,3 processo de recuperação da arrecadação deve ser sustentada
Juros 200 938 6,7 191 448 6,1 67 639 2,1 pelo impacto do final das desonerações tributárias e pela
Ajuste cambial 38 473 1,3 -41 212 -1,3 - 606 -0,0 perspectiva de continuidade de crescimento da economia.
Dív. interna
1/
3 180 0,1 -3 414 -0,1 - 58 -0,0 No âmbito das despesas públicas, ressalte-se a significativa
Dív. externa 35 293 1,2 -37 798 -1,2 - 548 -0,0 expansão nos investimentos. Essa trajetória, tendo em
vista as metas fiscais estabelecidas para o ano, deverá ser
2/
Outros -2 662 -0,1 6 070 0,2 1 503 0,0
Reconhecimento
contrabalançada pela desaceleração da expansão dos gastos
de dívidas 3 250 0,1 1 902 0,1 30 0,0
correntes.
Privatizações 0 0,0 0 0,0 0 0,0
Efeito crescimento
PIB -6,6 -2,5 -2,1
1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar.

2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa.

Economia internacional 4
A evolução recente da atividade econômica mundial
ratificou as perspectivas, enfatizadas em edições anteriores
do Relatório de Inflação, de heterogeneidade dos processos
de recuperação nas principais economias maduras. De fato,
a retomada, sustentada pelo maior dinamismo da demanda
interna e pela normalização do mercado de trabalho, vem
ocorrendo com menor intensidade na Área do Euro, que
tem sido negativamente sensibilizada pelo agravamento
das condições fiscais em algumas economias, em especial,
na Grécia.
As tensões nos mercados financeiros internacionais

se intensificaram em maio, devido a preocupações
com dívidas soberanas de países europeus, impactando
negativamente os índices das principais bolsas de valores
e as cotações das commodities. Dessa forma, aumentou
a percepção de risco, consubstanciada, por exemplo, na
volatilidade dos mercados cambiais de um modo geral, em
particular, nos das economias da Europa.
4.1 Atividade econômica

As quatro maiores economias desenvolvidas,
refletindo a heterogeneidade da recuperação das respectivas
demandas internas, em especial do consumo das famílias
e dos investimentos empresariais, registraram ritmos de
crescimento distintos no primeiro trimestre do ano. As taxas
anualizadas de expansão do PIB do Japão e dos Estados
Unidos da América (EUA) totalizaram, na ordem, 5,0% e
3% no trimestre, enquanto as relativas ao Reino Unido e à
Área do Euro atingiram 1,2% e 0,8%, respectivamente.
Nos EUA, em cenário de estabilização da renda

real disponível e redução da poupança pessoal, o consumo
das famílias registrou aumento anualizado de 3,5% no
trimestre encerrado em março. Considerada a mesma
base de comparação, a gradual exaustão dos efeitos de

Tabela 4.1 – Maiores economias desenvolvidas incentivos à aquisição de automóveis e o rigoroso inverno
Componentes do PIB e outros indicadores contribuíram para a contração de 0,4% assinalada no
Taxa % anualilzada consumo das famílias na Área do Euro, enquanto no Japão,
2008 2009 2010 evidenciando os estímulos à demanda por automóveis e
II III IV I II III IV I
bens duráveis, registrou-se expansão de 1,3%, e no Reino
PIB
Unido, estabilidade.
Estados Unidos 1,5 -2,7 -5,4 -6,4 -0,7 2,2 5,6 3,0
Área do Euro -1,4 -1,9 -7,4 -9,6 -0,4 1,6 0,5 0,8
Reino Unido -0,4 -3,7 -7,0 -10,0 -2,7 -1,2 2,0 1,2
Os investimentos empresariais, em continuidade à
Japão -4,0 -4,3 -9,6 -15,8 6,9 0,4 4,6 5,0 recuperação iniciada no trimestre encerrado em dezembro
Consumo das famílias
de 2009, apresentaram aumentos trimestrais anualizados de
Estados Unidos 0,1 -3,5 -3,1 0,6 -0,9 2,8 1,6 3,5 4,2% no Japão e de 3,1% nos EUA, enquanto os investimentos
Área do Euro -1,7 -0,1 -2,4 -2,5 0,3 -0,7 0,8 -0,4 residenciais experimentaram variações respectivas de 1,6%,
Reino Unido -1,0 -1,2 -4,5 -6,2 -3,4 0,0 1,5 0,1 primeira expansão desde o último trimestre de 2008, e
Japão -6,6 -0,5 -3,4 -4,6 4,0 2,6 2,8 1,3 -10,7%. Vale ressaltar que esse recuo traduziu, em grande
Investimento empresarial parte, o impacto do encerramento dos incentivos tributários
Estados Unidos 1,4 -6,1 -19,5 -39,2 -9,6 -5,9 5,3 3,1
oferecidos pelo governo norte-americano à aquisição da
1/
-5,6 -4,8 -15,2 -19,0 -6,7 -3,9 -5,2 -4,3
Área do Euro
1/
primeira moradia. A formação bruta de capital fixo registrou
Reino Unido 1,0 -13,7 -9,4 -26,3 -25,9 11,8 -10,3 6,3
Japão -3,3 -13,5 -24,9 -34,0 -14,1 -7,9 5,1 4,2
aumento anualizado de 6,3% no Reino Unido e contração
de 4,3% na Área do Euro, oitavo recuo consecutivo, nesse
Investimento residencial
Estados Unidos -15,8 -15,9 -23,2 -38,2 -23,3 18,9 3,8 - 10,7
tipo de comparação.
2/
Área do Euro -8,0 -6,3 -7,9 -5,1 -4,1 -5,0 -4,7 n.d.
Reino Unido -17,6 -24,5 -23,4 -27,8 -19,4 9,6 -19,3 n.d. A demanda externa líquida exerceu contribuição
Japão -0,8 18,8 12,6 -25,5 -33,8 -26,2 -10,4 1,6 de 2,7 p.p. para o aumento anualizado do PIB japonês no
Exportações de bens e serviços primeiro trimestre do ano, contrastando com os impactos
Estados Unidos 12,1 -3,6 -19,5 -29,9 -4,1 17,8 22,8 7,2 negativos de 2,2 p.p., 1,3 p.p. e 0,7 p.p. assinalados na Área
Área do Euro -1,9 -4,6 -26,1 -29,5 -4,3 11,6 7,2 10,4 do Euro, no Reino Unido e nos EUA. As exportações de bens
Reino Unido 1,2 -2,2 -16,8 -25,7 -6,8 2,4 16,0 0,2
e serviços, em cenário de recuperação da demanda global e
Japão -4,3 -1,9 -45,8 -68,0 46,8 39,1 25,2 30,5
esgotamento do processo de ajuste nos estoques, registraram,
Importações de bens e serviços
no primeiro trimestre do ano, crescimentos anualizados no
Estados Unidos -5,0 -2,2 -16,7 -36,4 -14,7 21,3 15,8 10,4
Área do Euro -4,2 0,3 -17,6 -28,7 -10,2 11,5 5,0 17,1
Japão, 30,5%; na Área do Euro, 10,4%; e nos EUA, 7,2%,
Reino Unido -3,0 -4,5 -22,1 -23,6 -11,1 4,9 20,0 5,7 enquanto no Reino Unido, evidenciando o menor dinamismo
Japão -10,0 11,6 2,0 -54,8 -14,0 24,2 6,3 9,6 da economia da Área do Euro, permaneceram estáveis.
Gastos governamentais As importações da Área do Euro, em parte refletindo os
Estados Unidos 3,6 4,8 1,2 -2,6 6,7 2,6 -1,3 -1,9 reduzidos níveis dos estoques na região, experimentaram
Área do Euro
3/
3,2 1,9 3,4 2,9 2,9 2,7 -0,2 2,6 elevação anualizada de 17,1% no trimestre, enquanto as
Reino Unido
3/
4,1 4,4 4,7 1,7 0,4 7,9 5,0 n.d. do Japão e EUA, traduzindo a recuperação da demanda
Japão -7,2 -0,5 4,0 5,2 5,6 -0,4 1,5 0,5
interna desses países, cresceram, na ordem, 10,4% e 9,6%.
Produção manufatureira
As compras externas do Reino Unido elevaram-se 5,7%,
Estados Unidos -5,4 -9,2 -18,2 -21,9 -8,9 8,4 5,6 6,2
no período.
Área do Euro -9,8 -13,0 -21,0 -27,4 -10,9 3,7 9,1 17,2
Reino Unido -6,0 -8,8 -19,7 -19,8 -1,2 -1,1 3,8 5,3
Japão -7,4 -11,6 -37,3 -57,1 21,8 24,8 25,6 32,9
A contribuição da variação de estoques para o
4/ crescimento anualizado do PIB no trimestre encerrado em
Taxa de desemprego
Estados Unidos 5,5 6,2 7,4 8,6 9,5 9,8 10,0 9,7 março de 2010 atingiu 3,4 p.p. na Área do Euro, 1,6 p.p.
Área do Euro 7,5 7,7 8,2 9,1 9,4 9,8 9,9 10,0 nos EUA, 1,5 p.p. no Reino Unido e 0,8 p.p. no Japão.
Reino Unido 5,4 5,9 6,4 7,1 7,8 7,8 7,8 8,0 Esse desempenho, aliado ao processo de expansão das
Japão 4,0 4,0 4,4 4,8 5,3 5,3 5,2 5,0 exportações e, nos EUA e Japão, também à evolução
Fontes: BEA, Cabinet Office e Eurostat favorável do consumo das famílias, favoreceu a aceleração
1/ Inclui investimentos com construções residenciais e investimentos públicos.
do crescimento da produção manufatureira, que registrou,
2/ Gastos totais com contruções.
3/ Exclusivamente gastos com consumo. no trimestre, taxas anualizadas de 32,9% no Japão, 17,2%
4/ Taxa ao final do período. na Área do Euro, 6,2% nos EUA e 5,3% no Reino Unido.

Gráfico 4.1 – PMI manufatura É importante enfatizar que na Área do Euro, apesar
Maiores economias desenvolvidas
70
das incertezas sobre o desenrolar da crise fiscal que atinge
alguns países da Região, a evolução recente do PMI relativo à
60
atividade manufatureira sugere a persistência da recuperação
50 do setor. A propósito, em maio, os indicadores relativos aos
40 EUA, Reino Unido, Área do Euro e Japão situaram-se, na
ordem, em 59,7, 58, 55,8 e 54,7, todos em nível superior ao
30
patamar divisório de 507.
20
Mai Nov Mai Nov Mai
2008 2009 2010 A retomada da atividade econômica exerceu
EUA Área do Euro
Fonte: Bloomberg
Japão Reino Unido desdobramentos favoráveis sobre o mercado de trabalho
nos EUA. Foram gerados 261 mil postos de trabalho
urbano no primeiro trimestre deste ano, primeiro resultado
positivo desde o trimestre finalizado em dezembro de
20078, seguindo-se a criação de 721 mil vagas registrada
no bimestre encerrado em maio, das quais 477 mil de
caráter temporário, para o censo 2010. Na Área do Euro,
registrou-se a eliminação de 89 mil empregos no primeiro
trimestre de 2010, ante extinções respectivas de 643 mil e
Gráfico 4.2 – Evolução das taxas de desemprego 278 mil empregos nos trimestres finalizados em setembro e
Maiores economias desenvolvidas em dezembro de 2009.
12
10
A taxa de desemprego atingiu 9,7% em maio,
8 nos EUA, ante 10% em dezembro, enquanto, em abril,
6
as relativas ao Japão, à Área do Euro e ao Reino Unido
situaram-se, na ordem, em 5,1%, 10,1% e 7,9%, registrando
4
variações respectivas de -0,1 p.p., 0,2 p.p. e 0,1 p.p. ante as
2 taxas observadas ao final de 2009.
Mai Nov Mai Nov Mai
2008 2009 2010
EUA
Japão
Área do Euro
Reino Unido Na China, a taxa anualizada de crescimento do
Fonte: Bloomberg
PIB atingiu 11,9% no primeiro trimestre deste ano, maior
Tabela 4.2 – China valor desde o segundo trimestre de 2007, com ênfase nas
Componentes do PIB e outros indicadores contribuições do consumo doméstico e das exportações, em
% [(T)/(T-4)] ambiente de desaceleração no crescimento da formação bruta
2008 2009 2010 de capital fixo. O desempenho do consumo foi estimulado
II III IV I II III IV I
pela recuperação do mercado de trabalho e pela manutenção
PIB 10,1 9,0 6,8 6,2 7,9 9,1 10,7 11,9 de incentivos governamentais à aquisição de bens duráveis,
Vendas no varejo 13,4 17,1 17,6 15,7 16,8 16,8 15,7 21,1 que favoreceram as elevações respectivas de 19,6%, 21,1%
Vendas de veículos
1/
15,4 -1,9 -8,2 3,6 31,6 73,8 85,7 72,5 e 72,5% registradas, no período, na produção industrial, no
Formação Bruta de comércio varejista e nas vendas de veículos. As exportações
Capital Fixo 20,1 20,2 25,3 38,8 50,1 47,4 29,9 22,8 chinesas cresceram 30,2% no trimestre encerrado em março,
Exportações de bens 17,3 18,5 4,4 -10,9 -9,1 -5,5 13,9 30,2
em relação a igual período de 2009, enquanto as importações
Importações de bens 17,1 10,6 -2,4 -3,8 18,1 28,7 25,9 19,2
elevaram-se 19,2%, beneficiando o crescimento da atividade
Produção industrial 15,9 12,9 6,4 5,6 9,0 12,4 18,0 19,6 econômica nos países do sudeste asiático, no Japão e nos
Taxa de desemprego
2/
4,0 4,0 4,2 4,3 4,3 4,3 4,3 4,2 países exportadores de matérias primas.
Fonte: Thomson
1/ Inclui vendas a empresas.
2/ Taxa de desemprego urbano ao final do período.
7/ Os PMI referentes à Área do Euro, Reino Unido e Japão são fornecidos pela Markit e o relativo aos EUA, pelo Institute for Supply Management (ISM).
8/ Entre os trimestres encerrados em dezembro de 2007 e de 2009 foram eliminados 8,4 milhões de postos de trabalho nos EUA.

4.2 Política monetária e inflação
Gráfico 4.3 – Inflação ao consumidor O ritmo da recuperação da atividade econômica não
Variação anual
% se traduziu em alterações significativas das expectativas
9
inflacionárias nas principais economias maduras, persistindo,
7
5
portanto, o caráter acomodatício das políticas monetárias
3
adotadas pelas respectivas autoridades monetárias. Nas
1 economias emergentes mais importantes, onde a retomada
-1 da atividade foi mais intensa e mais rápida, o surgimento de
-3 pressões inflacionárias reforça a expectativa de mudança na
Out
2006
Abr
2007
Out Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010 postura da política monetária.
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China Nos EUA, a variação do IPC acumulada em doze
Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS
meses recuou de 2,6%, em janeiro, para 2,2%, em abril.
Gráfico 4.4 – Inflação de energia Excluídos os itens energia e alimentos, com elevações
Variação anual
%
respectivas de 18,5% e 0,5% em abril, a variação acumulada
30 em doze meses do núcleo do IPC totalizou 0,9% em abril,
20
menor patamar desde 1966, e certamente contribuiu para
10
que o Federal Reserve (Fed) mantivesse, em abril, os limites
0
da banda de flutuação da meta para os Fed funds em 0% e
-10
-20
0,25%. Em maio, em cenário de acirramento das tensões nos
-30
mercados financeiros, o Fed restabeleceu, com vigência até
Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr janeiro de 2011, as linhas de troca de moedas com os bancos
2007 2008 2009 2010
centrais da Inglaterra, Canadá, Japão, Suíça e Área do Euro,
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido que haviam sido encerradas em fevereiro último.
Fonte: Thomson
Gráfico 4.5 – Taxas de juros oficiais

No Reino Unido, apesar da elevada ociosidade
Período
Taxas anuais dos fatores
jan 1999
de produção, a variação do IPC acumulada
%
8
em doze
Fev meses, em trajetória crescente desde setembro
7 de 2009,
Mar atingiu 3,7% em abril, maior valor nos últimos
6
5 dezessete
Abr meses. O núcleo do indicador registrou variação
4
3
anualMaide 3,1%, patamar observado desde o início do ano e
2 significativamente
Jun superior ao assinalado ao longo de toda
1
0 a década. O Banco da Inglaterra (BoE), avaliando que os
Jul
Ago
Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai principais determinantes do processo inflacionário em curso
2008 2009 2010 Set
EUA Área do Euro Reino Unido
na economia
Out
do país – evolução dos preços de commodities,
Japão China depreciação
Nov da libra e elevação do imposto sobre valor
Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China agregado
Dez – constituem elementos transitórios e que as
expectativas inflacionárias continuam ancoradas, manteve
Gráfico 4.6 – Taxas de juros reais Período
Taxas anuais deflacionadas pelo IPC a taxa de juros básica em 0,5% a.a. na reunião de maio.
out/04
%
8
Nov 2004
6
Dez
Na Área do Euro, a variação do IPC acumulada em
4 dozeJanmeses
2005
atingiu 1,5% em abril, maior patamar desde
2
dezembro
Fev 2005de 2008, enquanto a relativa a seu núcleo atingiu
0
-2
0,8%,
Marmenor nível desde o início da série. Nesse cenário,
-4 o Banco
Abr Central Europeu (BCE) optou pela manutenção,
Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr na reunião
Mai de maio, da taxa básica de juro em 1% a.a.
2007 2008 2009 2010
Adicionalmente,
jun 2005
em maio, o BCE suspendeu o limite mínimo
EUA Área do Euro Reino Unido Jul
Japão China
de rating para a aceitação de bônus da dívida soberana grega,
Ago 2005
Fontes: Fed, BCE, BoJ, BoE, BPC, BLS, Eurostat, ONS e Bloomberg comoSet
colateral em operações de refinanciamento e anunciou

Gráfico 4.7 – Inflação de alimentos1/ o início das compras – que serão esterilizadas por meio de
Variação anual
% leilões de depósitos a termo – de títulos públicos e privados
24
20
emitidos em países que usam a moeda comum (Securities
16 Markets Program).
12
8
4 No Japão, a variação anual do IPC foi negativa pelo
0
-4
décimo quinto mês consecutivo, atingiu -1,2% em abril,
Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr com os preços dos alimentos recuando 0,7%. O Banco
2006 2007 2008 2009 2010
do Japão (BoJ), após anunciar, em meados de março, a
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China duplicação, para ¥20 trilhões, dos recursos oferecidos ao
Fonte: Thomson sistema financeiro por meio de operações de três meses,
1/ Para Área do Euro e Reino Unido, dado inclui bebidas alcoolicas & tabaco.
à taxa fixa de 0,1%, manteve, na reunião de maio, a taxa
básica em 0,1% a.a.
Gráfico 4.8 – Prêmios CDS 5 anos – Principais bancos1/
p.b.
400
Na China, os índices de inflação anual ao consumidor
320
e ao produtor atingiram, respectivamente, 2,8% e 6,8% em
240 abril, os níveis mais elevados desde, respectivamente,
160 outubro e setembro de 2008. Nesse cenário, embora as
80 expectativas inflacionárias seguissem crescentes e o crédito
0 bancário permanecesse elevado, o Banco do Povo da China
6.11 29.12 18.2 10.4
2008 2009
2.6 23.7 14.9 4.11 25.12 16.2
2010
8.4 31.5
(BPC) manteve, em maio, os juros básicos em 5,31% a.a.
Bancos Europa Bancos EUA pelo décimo sétimo mês consecutivo. A autoridade monetária
Fonte: Thomson
1/ Calculado pela média aritmética dos prêmios de CDS de 5 dos anos maiores voltou, entretanto, a efetuar restrições quantitativas visando
bancos dos EUA e da Europa pelo critério de capitalização de mercado.
Por tratar-se de amostra não aleatória, pode não refletir o comportamento reduzir a liquidez e conter os aumentos dos preços dos
do sistema financeiro como um todo.
ativos imobiliários. Nesse sentido, em abril, o BPC vendeu
títulos com vencimento de três anos e, em maio, elevou, pela
Gráfico 4.9 – TED spread terceira vez em 2010, a taxa do depósito compulsório sobre
p.b.
6 depósitos a vista, fixado-a em 17% para os grandes bancos
5
e em 15% para as instituições de menor porte.
4.3 Mercados financeiros

3
1
internacionais
0
As incertezas decorrentes da deterioração fiscal
19.5 31.7 14.10 26.12 11.3 25.5 6.8 20.10 1.1 17.3 31.5
2008 2009 2010 observada, em especial, na Grécia, Espanha e Portugal
Fonte: Thomson
traduziram-se em elevação da aversão ao risco nos mercados
financeiros, no decorrer do trimestre encerrado em maio.
Gráfico 4.10 – iTraxx Europa – séries 9 a 13 Nesse cenário, registraram-se aumentos da volatilidade nos
p.b.
1 200
mercados acionários, do risco soberano de países europeus
1 000
e na demanda por títulos governamentais de menor risco,
800
bem como depreciação do euro.
600
400
O agravamento do risco soberano e incertezas
200
regulatórias refletiram-se na evolução dos prêmios de risco
0
implícitos nos contratos de Credit Default Swaps (CDS)
27.3 24.6 19.9 17.12 16.3 11.6 8.9 4.12 3.3 31.5 do setor bancário, em especial no continente europeu. O
2008 2009 2010
Companhias com classificação alto risco
prêmio médio para os cinco maiores bancos americanos,
Companhias com classificação grau de investimento selecionados pelo critério de capitalização de mercado,
Fonte: Thomson
aumentou 6 p.b. no trimestre terminado em maio, e atingiu

Gráfico 4.11 – Bolsas de valores: EUA, Europa e 140 p.b. ao final do período, enquanto para os os cinco
Japão
31.12.2003 = 100
maiores europeus, selecionados pelo mesmo critério, cresceu
210 53 p.b. e alcançou 151 p.b. Ressalte-se que a trajetória dos
180 prêmios de risco associados aos bancos europeus evidenciou
150 a maior exposição do setor bancário da região, em especial
120 de bancos franceses e alemães, aos mercados com maior
90
risco de default soberano. Adicionalmente, a proibição,
60
na Alemanha, de vendas a descoberto tanto das ações de
21.4 30.6 8.9 17.11 26.1 6.4 15.6 24.8 2.11 11.1 22.3 31.5 empresas financeiras alemãs quanto dos CDS soberanos
2008
S&P500
2009 2010
Reino Unido de países da Área do Euro, em meados de maio, alimentou
Japão Alemanha temores relacionados ao sistema bancário do continente.
Fonte: Bloomberg
O ambiente de maior aversão ao risco se traduziu

Gráfico 4.12 – VIX na redução da liquidez no mercado interbancário norte-
90 americano. A TED Spread – diferença entre a Treasury Bill
80
de 3 meses, considerada uma taxa de curto prazo livre de
70
risco, e a libor em dólar de mesmo prazo – inverteu trajetória
60
50
de estreitamento observada nos três últimos Relatórios de
40 Inflação e atingiu 37 p.b., ao final de maio, ante 12 p.b., ao
30 final de fevereiro. Vale mencionar que o novo patamar situa-
20
se abaixo do observado antes de setembro de 2008.
10
0
26.7 21.12 19.5 14.10 11.3 6.8 1.1 31.5 No mesmo sentido, as condições de financiamento
2007 2008 2009 2010
para as empresas, em especial as consideradas de maior
Fonte: Thomson
risco, tornaram-se mais restritivas. O iTraxx Crossover,
que representa o prêmio de risco exigido para garantir
Gráfico 4.13 – Bolsas de valores: mercados empréstimos para companhias Europeias consideradas de
emergentes
31.12.2003 = 100
alto risco, atingiu 459 p.b. no final de maio, elevando-se
380
58 p.b. em relação ao final de fevereiro. O iTraxx IG, que
representa o prêmio exigido para companhias Europeias
310
consideradas grau de investimento, atingiu 113 p.b. ao final
240 de maio, avançando 29 p.b. no período.
170
O crescimento das incertezas imputou, adicionalmente,
100 perdas às principais bolsas de valores. Os índices Nikkei, do
21.4 30.6
2008
8.9 17.11 26.1
2009
6.4 15.6 24.8 2.11 11.1 22.3 31.5
2010 Japão; Financial Times Securities Exchange Index (FTSE
Brasil Coreia do Sul Índia China 100), do Reino Unido; e Standard and Poor's 500 (S&P 500),
Fonte: Bloomberg
dos EUA, acumularam retrações respectivas de 3,5%, 3,1%
e 1,4%, no trimestre encerrado em maio, contrastando com
Gráfico 4.14 – Retorno sobre títulos governamentais1/ a valorização de 6,5% registrada
1999 no Deutscher Aktienindex
% a.a.
6 (DAX), da Alemanha. Considerando-se apenas maio, quando
5 se aprofundaram as incertezas sobre a evolução da crise
4
fiscal na Europa, os indicadores mencionados recuaram, em
3
sequência, 11,7%, 6,6%, 8,2% e 2,8%.
2
O Chicago Board Options Exchange Volatility Index
1
Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai
(VIX) – que mede a volatilidade implícita de curto prazo do
2007 2008 2009 2010
índice S&P 500 e constitui importante indicativo da aversão
EUA Alemanha
Japão Reino Unido ao risco – atingiu 45,8 pontos em 20 de maio, ante 19,5
Fonte: Bloomberg
1/ Média mensal dos rendimentos nominais dos títulos de dez anos, pontos ao final de fevereiro, maior valor em 14 meses, mas
até 31 de maio de 2010.
recuou para 32 pontos ao2000
final do mês.

Gráfico 4.15 – CDS Soberanos 5 anos Os mercados acionários de economias emergentes,
p.b.
500
a despeito da retomada econômica mais sólida observada
nesses países, registraram perdas em maio. Os índices
400
Shanghai Composite, da China; Sensex, da Índia; Kospi, da
300
Coreia do Sul; e Ibovespa, do Brasil, recuaram, na ordem,
200 9,7%, 3,5%, 5,7% e 6,6% no mês, e acumularam variações
100 respectivas de -15,1%, 3,1%, 2,9% e -5,1%, no trimestre
0
encerrado em maio.
10.11 12.1 16.3 18.5 20.7 21.9 23.11 25.1 29.3 31.5
2008 2009 2010
Brasil Espanha México O aumento na demanda por títulos soberanos de
Portugal Reino Unido melhor rating se traduziu na trajetória dos rendimentos
Fonte: Thomson
médios anuais dos títulos de dez anos do Reino Unido, EUA,
Gráfico 4.16 – Emerging Markets Bond Index Plus
(Embi+) – Países
Alemanha e Japão, que recuaram, na ordem, de 4%, 3,72%,
p.b. 3,13% e 1,35%, em março, para 3,20%, 2,93%, 2,42% e
900
1,1%, em maio.
750
600
450
Os prêmios de risco soberano da Grécia, Portugal
300 e Espanha, medidos pelos respectivos CDS de 5 anos,
150 elevaram-se, na ordem, de 364 p.b., 164 p.b., e 130 p.b., ao
0 final de fevereiro, para 941 p.b., 461 p.b e 275 p.b., em 6
10.11
2008
12.1
2009
16.3 18.5 20.7 21.9 23.11 25.1
2010
29.3 31.5
de maio – maiores valores das respectivas séries. Ao final
África do Sul Brasil Rússia do mês, refletindo as expectativas favoráveis em relação
Turquia México
Fonte: Bloomberg
aos efeitos das medidas de ajuda da União Europeia (UE) e
Moedas
Gráfico de–países
4.17 emergentes
Cotações do dólar por US$ do Fundo Monetário Internacional (FMI) à Grécia9, dentre
1.6.2005 = 100
outras iniciativas, os indicadores mencionados recuaram para
140
130
663 p.b., 305 p.b. e 219 p.b., respectivamente.
120
110 O aumento da aversão ao risco impactou,

100 adicionalmente, a demanda31.8 2005 de menor qualidade.
por ativos
1.9
90 O indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index
2.9
80 Plus (Embi+) atingiu 317 p.b. ao final
5.9de maio, ante 292 p.b.,
70 ao final de fevereiro, ressaltando-se6.9
que os índices relativos
10.9
2008
9.12 9.3
2009
5.6 3.9 2.12 2.3
2010
31.5
à Rússia, México, Brasil e Turquia 7.9registraram aumentos
Libra/dólar Euro/dólar Iene/dólar respectivos de 61 p.b., 21 p.b.,
8.9 20 p.b. e 11 p.b., no período.
2005
Fonte: Bloomberg 9.9
Gráfico 4.18 – Moedas de países emergentes A deterioração das expectativas em relação à situação
1.6.2005 = 100
140 fiscal e à sustentabilidade do crescimento econômico da área
130 do Euro intensificou o processo de depreciação da moeda
única Europeia em relação ao dólar norte-americano, que
120
110
100 experimentou variações respectivas de 10,8% e 4,8% em
90 relação ao euro e à libra esterlina, no trimestre encerrado
80
em maio. Em ambiente de menor propensão ao risco e
70
60
redução no fluxo de capitais para os mercados emergentes,
10.9 9.12 9.3 4.9 3.9 2.12 2.3 31.5 no mesmo período o dólar também se apreciou em relação
2008 2009 2010
Rublo/dólar Real/dólar
ao rublo russo, 3,2%; à lira turca, 1,8%; ao real, 0,7%; e à
Rúpia/dólar Lira/dólar rúpia indiana, 0,6%.
Fonte: Bloomberg
9/ A União Européia e o FMI acordaram uma ajuda total à Grécia de €110 bilhões ao longo dos próximos três anos, com o primeiro desembolso, em 19 de
maio, atingindo €14,5 bilhões. Adicionalmente, com a aprovação, em 10 de maio, do Mecanismo de Estabilização Europeu, a UE contará com recursos
da ordem de €500 bilhões, podendo alcançar €750 bilhões, com aporte de recursos adicionais do FMI. Destaque-se ainda o início das compras, pelo BCE
e outros bancos centrais da região, de títulos soberanos emitidos por países da UE com o objetivo de ampliar a liquidez nos mercados financeiros da
região.

4.4 Commodities
Gráfico 4.19 – Índice CRB
Jan/2003 = 100
O índice Commodity Research Bureau (CRB), após
190 assinalar valorização de 4,1% no bimestre março-abril,
180
em ambiente de recuperação da economia mundial mais
170
acentuada do que prevista inicialmente, em especial na
160
China, importante demandante de commodities, e nos EUA,
150
recuou 0,6% no trimestre encerrado em maio. A reversão
140
130
no comportamento do índice traduziu as expectativas
120
desfavoráveis em relação à sustentabilidade fiscal de
110
alguns países europeus, aos efeitos de possíveis mudanças
2.10 9.12 13.2 22.4 29.6 3.9 10.11 15.1 24.3 31.5 regulatórias nos sistemas financeiros de países desenvolvidos
2008 2009 2010
Fonte: Commodity Research Bureau
e às medidas adotadas na China visando reduzir a liquidez
naquele país. Consideradas médias trimestrais, o CRB
Gráfico 4.20 – Índice de preço de commodities
Jan/2003 = 100
registrou, no trimestre encerrado em maio, aumentos
350 respectivos de 3,5% e 31,3% em relação aos trimestres
finalizados em fevereiro de 2010 e maio de 2009.
300
250
De acordo com o índice Goldman Sachs Commodity
200 Index (S&P GSCI), da Standard & Poor’s em conjunto com
150
o Goldman Sachs, os preços das commodities recuaram, em
média, 5,7% no trimestre encerrado em maio, em relação ao
100
finalizado em fevereiro, resultado das retrações assinaladas
2.10 9.12 13.2 22.4 29.6 3.9 10.11 15.1 24.3 31.5
2008 2009 2010 nos segmentos de commodities agrícolas, 12,3%; energéticas,
Agrícolas Metais Energéticas 5,7%; e metálicas, 4,7%.
Fonte: S&P GSCI
Gráfico 4.21 – Commodities agrícolas A redução nas cotações das commodities agrícolas
Jan/2003 = 100
450
refletiu tanto o patamar, acima do previsto inicialmente,
400 de colheitas na América do Sul, quanto as perspectivas
350 favoráveis em relação à recuperação da produção mundial
300 de açúcar, após duas safras prejudicadas por problemas
250 meteorológicos na Índia. Considerando os contratos futuros
200
para primeira entrega, registraram-se, em maio, reduções
150
100
trimestrais nas cotações do trigo, 9,6%; milho, 5%; e soja,
2.10 9.12 13.2 22.4 29.6 3.9 10.11 15.1 24.3 31.5 1,4%, negociadas na Chicago Board of Trade (CBT); e do
2008
Trigo
2009
Milho
2010
Soja
açúcar, 41,2%, transacionada na Intercontinental Exchange
Açúcar Café de Nova York (ICE). O contrato para café, também negociado
Fontes: NYB-ICE e Chicago Board of Trade
na ICE, registrou valorização de 4% no período, evidenciando
nível reduzido dos estoques mundiais e perspectivas de
quebra de safras em importantes países exportadores.
A retração recente das cotações das commodities

metálicas, mesmo em cenário de relativa recuperação da
demanda mundial e de reduções nos estoques, traduziu
as perspectivas de que a redução da liquidez na China
e as questões fiscais na Europa constituam restrições
à consolidação da recuperação da economia mundial,
com desdobramentos desfavoráveis sobre a demanda
nesse segmento de produtos. De acordo com a London
Metal Exchange (LME), registraram-se, em maio, recuos

trimestrais nas cotações do chumbo, 14,8%; zinco, 12,3%;
alumínio, 4,2%; e cobre, 3,6%, contrastando com as
elevações observadas nas relativas a estanho, 4,7%; e níquel,
0,9%.
A partir do início de abril, quando o reajuste do

preço do minério de ferro – refletindo, em grande medida,
a forte demanda chinesa, impulsionada por investimentos
em infra-estrutura, construção civil e pela produção de bens
duráveis – atingiu cerca de 100%, em relação ao vigente
em 2009, as maiores mineradoras mundiais adotaram novo
sistema de precificação para a commodity, substituindo as
negociações anuais por revisões trimestrais10. De acordo
com o Metal Bulletin, a cotação do minério de ferro, após
acumular aumento de 21,3% em abril, até o dia 22, passou
a apresentar desvalorização, encerrando maio em patamar
5,4% inferior ao assinalado ao final de março. Esta reversão
refletiu, em parte, o impacto das medidas adotadas pelo
governo chinês para conter a expansão imobiliária11, que
tendem a afetar a construção civil e, consequentemente, a
demanda pela commodity.
Gráfico 4.22 – Petróleo – Mercado à vista 4.4.1 Petróleo

US$ por barril
170
155 As cotações médias dos barris de petróleo WTI e
140 Brent passaram de US$76,30 e US$74,31, respectivamente,
125
110 em fevereiro, para US$73,72 e US$76,53, em maio. O
95
relatório de maio do Departamento de Energia dos EUA
80
65 (DOE), incorporando as perspectivas de retomada mais
50
35
consistente da economia mundial, considera que o preço
20 médio para o barril do WTI deverá atingir US$84,00 ao final
6.6 6.8 6.10 4.12 3.2 3.4 3.6
2008 2009
3.8 1.10 1.12 29.1 31.3 31.5
2010
do segundo semestre deste ano e U$87,00, no encerramento
Brent WTI
de 2011.
Fonte: Bloomberg
Figure 4.22 – Oil – Spot market

US$ per barrel
4.5 Conclusão
170
155
140 A evolução recente da economia mundial se
125
110 caracterizou pela distinção entre o ritmo de recuperação nos
95 principais países desenvolvidas. O processo de retomada
80
65 nessas economias ganha contornos mais sólidos no cenário
50
35
de fortalecimento das respectivas demandas internas,
20 evidenciado no crescimento dos gastos com consumo e
6.6 8.6 10.6 12.4 2.3 4.3
2008 2009
6.3 8.3 10.1 12.1 1.29 3.31 5.31
2010 investimentos e na recuperação do mercado de trabalho.
Brent WTI O agravamento das condições fiscais em países da Europa
Source: Bloomberg e o aumento da aversão ao risco nos mercados financeiros
10/ Pela nova metodologia, a cada trimestre, os preços do minério de ferro serão determinados pela média dos preços spot nos três meses anteriores ao último
mês do trimestre considerado.
11/ Medidas de redução da liquidez e imposição de restrições à aquisição de imóveis em grandes cidades.

internacionais constituem, no entanto, elementos restritivos
à intensificação do processo mencionado.
O recente recuo nos preços do petróleo, a ociosidade

dos fatores de produção, o ressurgimento de estresse nos
mercados financeiros e a manutenção dos índices de núcleo
inflacionário em patamares historicamente reduzidos
sugerem que os bancos centrais do G-3 manterão postura
acomodatícia e continuarão a promover, quando e se for
necessário, ajustes de liquidez em seus mercados.
As principais economias emergentes seguem em

ritmo de atividade mais intenso do que os observados
nas economias maduras. Ressalte-se que embora a maior
aversão ao risco verificada recentemente possa, de alguma
forma, conter o ingresso líquido de fluxos externos para
essas economias, com possíveis desdobramentos sobre as
respectivas taxas de câmbio, bolsas de valores e indicadores
de risco soberano, a percepção quanto à continuidade de
seu crescimento deverá favorecer o recebimento de novos
fluxos.

Setor externo 5
A trajetória do déficit em transações correntes
mostra-se compatível com os desdobramentos da
consolidação do atual ciclo de crescimento da economia
brasileira sobre a demanda por bens e serviços importados.
Nesse cenário, embora as exportações registrassem
crescimento importante, favorecido pela elevação dos
preços dos produtos exportados, o superávit da balança
comercial recuou 39,6% nos cinco primeiros meses
de 2010, em relação a igual intervalo do ano anterior,
trajetória que, traduzindo a distinção entre os ritmos de
crescimento das economias brasileira e mundial, deverá
persistir no decorrer do ano. Adicionalmente, assinalem-se
as perspectivas de aumentos no déficit da conta de serviços,
estimulado pelo crescimento das importações de serviços
e das remessas líquidas de lucros e dividendos, estas
sensibilizadas pela expansão do estoque de investimentos
estrangeiros no País e pelo aumento da rentabilidade das
empresas residentes.
No âmbito da conta financeira, os ingressos

líquidos de investimentos estrangeiros diretos e em títulos
de renda fixa e em ações permanecem suficientes para
o financiamento das transações correntes, e reforçam a
dinâmica de melhora na estrutura dos passivos externos,
com crescimento da participação de investimentos em
detrimento da participação de dívidas.
As projeções para o balanço de pagamentos,

apresentadas no boxe Revisão da Projeção para o Balanço
de Pagamentos, na página 73 desse Relatório, consideram
a manutenção das condições adequadas de financiamento
das contas externas no ano. As alterações registradas
nessas projeções decorreram da incorporação de resultados
ocorridos até maio, incluindo intervenções líquidas
efetuadas pelo Banco Central em mercado, e da nova
posição de endividamento externo, referente a março.

5.1 Movimento de câmbio
Tabela 5.1 – Movimento de câmbio O mercado de câmbio contratado apresentou
US$ bilhões superávit de US$7,6 bilhões nos cinco primeiros meses de
Discriminação 2009 2010 2010, ante US$1,6 bilhão em igual período do ano anterior.
Mai Jan- Ano Mai Jan- O superávit comercial cambial do período alcançou US$2
mai mai
bilhões, ante US$13 bilhões no período equivalente de 2009,
Comercial 1,6 13,0 9,9 2,7 2,0 refletindo ampliações respectivas de 38,8% e de 11,7% nas
Exportação 12,4 59,1 144,7 16,3 66,1 contratações de importações e de exportações.
Importação 10,8 46,2 134,7 13,6 64,1
1/
Financeiro 1,6 -11,4 18,8 -0,1 5,6 O segmento financeiro, evidenciando condições
Compras 27,5 105,6 336,3 30,5 133,1 de financiamento externo mais favoráveis, registrou
Vendas 26,0 117,0 317,4 30,6 127,4
crescimentos de 26% nas compras e de 8,9% nas vendas
Saldo 3,1 1,6 28,7 2,6 7,6
de moeda estrangeira, resultando em ingressos líquidos de
1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central. US$5,6 bilhões, ante saídas líquidas de US$11,4 bilhões nos
cinco primeiros meses de 2009.
As aquisições líquidas de divisas realizadas pelo

Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram
US$12,1 bilhões no período. A posição dos bancos, que
reflete as operações com clientes no mercado primário
de câmbio e as intervenções do Banco Central, passou de
comprada em US$3,4 bilhões, ao final de dezembro de 2009,
para vendida em US$3,3 bilhões, ao final de maio.
5.2 Comércio de bens

Tabela 5.2 – Balança comercial – FOB As exportações somaram US$72,1 bilhões e as
US$ milhões importações, US$66,5 bilhões, nos cinco primeiros meses
Período Exportação Importação Saldo Corrente de de 2010, resultados 29,9% e 43,9% superiores aos ocorridos
comércio em igual intervalo do ano anterior, resultando em recuo
Jan-mai 2010 72 094 66 474 5 619 138 568
de 39,6% no superávit comercial do período, que atingiu
Jan-mai 2009 55 484 46 180 9 304 101 663 US$5,6 bilhões. O crescimento da economia brasileira
Var. % 29,9 43,9 -39,6 36,3 e a recuperação da atividade nos parceiros comerciais
refletiu-se na elevação de 36,3% na corrente de comércio,
Fonte: MDIC/Secex
no período.
Tabela 5.3 – Exportação por fator agregado – FOB As exportações de produtos básicos registraram
Média diária – Janeiro-maio média diária de US$304,5 milhões nos cinco primeiros
US$ milhões
meses de 2010, elevando-se 36% em relação a igual período
Discriminação 2009 2010 Var. %
de 2009, com ênfase nas expansões das vendas externas de
Total 549,3 706,8 28,7 petróleo em bruto, 208%; minério de cobre, 145%; carnes
Básicos 223,9 304,5 36,0
de bovinos, 44,2%; e minério de ferro, 28,3%. Em sentido
Industrializados 314,2 386,7 23,1
oposto, os embarques de milho em grãos e de fumo em folhas
Semimanufaturados 71,0 96,4 35,8
Manufaturados 243,2 290,3 19,4
reduziram-se 25,3% e 9,5%, respectivamente.
Operações especiais 11,3 15,6 38,5
Os embarques de bens semimanufaturados
Fonte: MDIC/Secex
totalizaram média diária de US$96,4 milhões, ressaltando-
se que o acréscimo de 35,8% no período refletiu, em parte,

Gráfico 5.1 – Exportações por principais setores aumentos observados nas vendas externas de couros e
Janeiro-maio – 2010/20091/ – % peles, 77%; ferro-ligas, 58,4%; açúcar em bruto, 57,9%; e
Petróleo e derivados celulose, 55,6%. As exportações de itens manufaturados,
Minérios
que somaram média diária de US$290,3 milhões nos cinco
primeiros meses do ano, elevando-se 19,4% em relação a
Mat. de transporte
igual período de 2009, foram impulsionadas, em especial,
Soja
pelos crescimentos nos embarques de óleos combustíveis,
Químicos 122,7%; veículos de carga, 74,4%; óxidos e hidróxidos
Carnes de alumínio, 71,9%; automóveis de passageiros, 46,9%; e
autopeças, 44,6%.
-5 26 57 88 119 150
Fonte: MDIC/Secex
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
Segmentando setorialmente as exportações do
Tabela 5.4 – Importação por categoria de uso final – FOB país, observou-se que os seis maiores setores responderam
Média diária – Janeiro-maio por 59,5% dos embarques médios diários nos primeiros
US$ milhões cinco meses de 2010, ante 55,4% em igual período do
Discriminação 2009 2010 Var. % ano anterior, totalizando US$420,2 milhões. As vendas
Total 457,2 651,7 42,5 externas de petróleo e derivados – as relativas a petróleo
Bens de capital 115,9 140,8 21,5
em bruto responderam por 71,1% desse total – elevaram-
Matérias-primas 209,8 307,2 46,4 se 140,1%, seguindo-se os aumentos nas exportações de
Naftas 5,5 17,5 218,2 produtos químicos, 34,2%; minérios, 33% – das quais 91,5%
Bens de consumo 74,9 110,5 47,5 referentes a minério de ferro; materiais de transporte, 28,5%;
Duráveis 37,0 62,6 69,1
carnes, 18,6%; e soja, 6,4%.
Automóveis de passageiros 16,0 28,0 75,1
Não duráveis 37,9 47,9 26,3
Combustíveis e lubrificantes 56,6 93,2 64,7 A entrada da economia brasileira em novo ciclo de
Petróleo 28,0 41,8 49,5 expansão, expressa no crescimento de 9% experimentado
Fonte: MDIC/Secex pelo PIB no primeiro trimestre do ano, em relação ao período
correspondente de 2009, segue se traduzindo na trajetória das
Gráfico 5.2 – Importação de matérias-primas x
produção industrial – Média móvel de 3 meses importações. Nesse sentido, a média diária das aquisições
Índices dessazonalizados externas aumentou 42,5% nos cinco primeiros meses do ano,
Importação
155
2006 = 100 Produção
116
em relação a igual período do ano anterior, com aumentos
140 111
nas compras de todas as categorias de uso.
125 106
110 101
As importações médias diárias de matérias-primas
95 96
e produtos intermediários, representando 47,1% das
80 91
compras externas no período analisado, elevaram-se 46,4%,
Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr impulsionadas pelas elevações nas compras de produtos
2005 2006 2007 2008 2009 2010
minerais, 78,5%; produtos agropecuários não-alimentícios,
Importação de matérias-primas Produção industrial
Fontes: Funcex e IBGE 59,6%; e partes e peças de produtos intermediários,
47,1%.
Gráfico 5.3 – Importação de bens de capital x
produção industrial – Média móvel de 3 meses
Índices dessazonalizados As aquisições médias diárias de bens de capital
Importação
200
2006 = 100 Produção
116
corresponderam a 21,6% do total importado nos cinco
171 111
primeiros meses do ano, ressaltando-se que o aumento de
142 106
21,5% em relação a igual intervalo de 2009 refletiu, em
113 101
parte, elevações nas importações de máquinas e aparelhos
84 96
de escritório e serviço científico, 51,5%; acessórios de
55 91
maquinaria industrial, 37,8%; e partes e peças para bens
Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr de capital para a indústria, 28,7%. As importações de
2005 2006 2007 2008 2009 2010
maquinaria industrial, item mais representativo da categoria,
Importação de bens de capital Produção industrial
Fontes: Funcex e IBGE cresceram 1,8%. no período e passaram a representar 30,5%
das compras de bens de capital.

As compras médias diárias de combustíveis e
lubrificantes aumentaram 64,7% nos cinco primeiros meses
do ano, correspondendo a 14,3% das importações no período,
das quais 44,9% referentes a petróleo.
Gráfico 5.4 – Importações por principais setores As participações das aquisições médias diárias
Janeiro-maio – 2010/20091/ – %
de bens de consumo duráveis e de bens de consumo não
Equipamentos mecânicos duráveis no total das importações brasileiras atingiram, na
Combustíveis e lubrificantes
ordem, 9,6% e 7,3%, nos cinco primeiros meses do ano. As
importações de duráveis, que se elevaram 69,1% em relação
Eletroeletrônicos
ao período correspondente de 2009, foram sustentadas pelos
Veíc. automóveis e partes crescimentos das aquisições de máquinas e aparelhos de uso
Químicos orgân./inorgânicos
doméstico, 135,9%; móveis e outros equipamentos para
casa, 84,4%; e automóveis, 75,1%, enquanto o aumento
Siderúrgicos
médio diário de 26,3% registrado na categoria de consumo
Fonte: MDIC/Secex 7 19 31 43 55 67
de não-duráveis traduziu, em especial, os crescimentos
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
nas compras de produtos alimentícios, 42,1%; produtos de
toucador, 39,3%; e produtos farmacêuticos, 21,6%.
Tabela 5.5 – Exportação e importação por área
geográfica – FOB O comércio bilateral com os principais blocos e
Média diária – Janeiro-maio países registrou expansão generalizada nos cinco primeiros
US$ milhões meses do ano, em relação a igual intervalo de 2009,
Discri- Exportação Importação Saldo
com ênfase nos aumentos respectivos de 43,4% e 42,8%
minação 2009 2010 Var. 2009 2010 Var. 2009 2010
assinalados no intercâmbio com a América Latina e Caribe,
% %
e com a Ásia. Adicionalmente, as transações comercias com
Total 549 707 28,7 457 652 42,5 92 55 os demais países, a UE e os EUA registraram elevações
A.Latina e Caribe 117 171 47,2 81 112 37,9 35 60 respectivas de 30,6%, 26,7% e 19,9%, no período.
Mercosul 49 77 58,6 45 61 34,4 4 16
Argentina 39 62 60,5 39 53 35,8 -0 9 O comércio com o bloco asiático, maior parceiro
Demais 10 15 51,1 6 8 25,8 4 7
comercial do país, resultou em déficit médio diário de US$10
Demais 68 94 39,0 36 51 42,4 32 43
1/
milhões nos cinco primeiros meses do ano, ante superávit
EUA 59 72 20,6 82 98 19,4 -22 -26
UE 127 154 21,8 106 140 32,6 21 14
de US$14 milhões no período correspondente em 2009.
Europa Oriental 12 21 73,4 4 10 145,9 8 11 As exportações para a região responderam por 26,6% das
Ásia 142 188 32,2 128 198 54,7 14 -10 vendas externas brasileiras, das quais 55,5% direcionadas à
China 77 104 35,0 56 86 52,7 21 18 China, enquanto os produtos asiáticos representaram 30,4%
Outros 65 84 28,7 72 112 56,2 -7 -29 das compras externas do país, sendo 43,4% originários da
Demais 92 101 8,8 57 94 66,1 36 6
China.
Fonte: MDIC/Secex
1/ Inclui Porto Rico.
O intercâmbio comercial com a UE proporcionou
superávit médio diário de US$14 milhões. O recuo de
32,2% observado em relação a igual período de 2009 refletiu
aumentos nas exportações, 21,8%, e nas importações, 32,6%,
que representaram 21,8% e 21,5%, respectivamente, do total
das vendas e das compras externas do país.
As operações comerciais com a América Latina e

o Caribe proporcionaram superávit médio diário de US$60
milhões nos cinco primeiros meses do ano, dos quais
27,6% referentes ao Mercado Comum do Sul (Mercosul).
A expansão de 68,2% em relação a igual intervalo de 2009
resultou dos crescimentos nas exportações, 47,2%, e nas

importações, 37,9%, que responderam, na ordem, por
24,3% e 17,2% do total exportado e importado pelo Brasil,
no período.
O déficit médio diário observado no comércio

bilateral com os EUA cresceu de US$22 milhões, de janeiro
a maio de 2009, para US$26 milhões, evolução decorrente
de crescimentos de 20,6% nas exportações e de 19,4% nas
importações, que registraram médias diárias respectivas
de US$72 milhões e US$98 milhões e corresponderam,
na ordem, a 10,1% e 15% do total dos embarques e das
aquisições do país, no período.
O superávit médio diário registrado no comércio

Gráfico 5.5 – Exportações – Índices de preços e com os demais países apresentou redução de 82,1%, nos
de quantum
Janeiro - maio – 2010/2009 cinco primeiros meses do ano, resultado de expansões de
%
32
8,8% nas vendas externas e de 66,1% nas compras, que
28 totalizaram médias diárias respectivas de US$101 milhões
24 e US$94 milhões. Esse resultado refletiu, em especial, os
20
16
aumentos observados nas importações de petróleo originárias
12 da Nigéria, Argélia, Angola e Iraque, países responsáveis,
8
em conjunto, por 26,3% do fluxo comercial e por 41,2% nas
4
0
importações no âmbito do grupo demais países, nos cinco
Total Básicos Semimanufatur. Manufaturados primeiros meses do ano.
Preços Quantum
Fonte: Funcex
De acordo com a Fundação Centro de Estudos
Gráfico 5.6 – Importações – Índices de preços e do Comércio Exterior (Funcex), o crescimento de 29,9%
quantum registrado pelas exportações de janeiro a maio de 2010,
Janeiro-maio – 2010/2009
% em relação ao mesmo período do ano anterior, decorreu
75
de aumentos de 17,2% nos preços e de 10,6% no quantum
60
exportado. A trajetória do índice de preços revelou expansões
45
de 30,6% nos preços de produtos semimanufaturados, de
30
15
20,5% nos básicos e de 9,2% nos manufaturados; enquanto
0
as quantidades exportadas cresceram, na mesma ordem,
-15
4,9%, 14%, e 10,2%, no período.
Total Bens de Bens Duráveis Não Comb. e
capital intermed. duráveis lubrif.
A expansão de 43,9% nas importações, em relação
Preços Quantum
Fonte: Funcex
aos primeiros cinco meses de 2009, evidenciou, em especial,
o aumento de 41,5% observado no volume importado,
enquanto os preços elevaram-se 1,8%. A análise segmentada
revela que o quantum importado de bens de consumo
duráveis cresceu 74,5%, seguindo-se as elevações nas
categorias de matérias-primas e produtos intermediários,
43,9%; combustíveis e lubrificantes, 31%; bens de capital,
24%; e de bens de consumo não-duráveis, 3,9%. Em
relação ao índice de preços de importações, destaquem-se
os aumentos observados nas categorias de bens de consumo
não-duráveis, 23,1%, e de combustíveis e lubrificantes,
20,5%, seguindo-se as variações relativas a matérias-primas
e produtos intermediários, 2,8%; bens de capital, -1,1%; e a
bens de consumo duráveis, -2,3%.

5.3 Serviços e renda
Tabela 5.6 – Transações correntes O déficit em transações correntes atingiu US$18,7
US$ bilhões
bilhões nos cinco primeiros meses de 2010, ante US$6,6
1/
bilhões em igual período do ano anterior, evolução
Mai Jan- Ano Mai Jan- Ano
mai mai
decorrente da redução no resultado da balança comercial e
dos aumentos nas despesas líquidas com serviços e no déficit
Transações correntes -1,8 -6,6 -24,3 -2,0 -18,7 -49,0
da conta de rendas. Considerados períodos de doze meses,
Balança comercial 2,6 9,3 25,3 3,4 5,6 13,0
o déficit em transações correntes totalizou US$36,4 bilhões
Exportações 12,0 55,5 153,0 17,7 72,1 185,0
Importações 9,4 46,2 127,7 14,3 66,5 172,0
em maio, equivalendo a 1,94% do PIB.
Serviços -1,7 -6,2 -19,2 -2,6 -11,3 -24,7
Transportes -0,4 -1,3 -3,9 -0,5 -2,3 -5,0 As remessas líquidas na conta de serviços atingiram
Viagens internacionais -0,4 -1,3 -5,6 -0,7 -3,2 -8,0 US$11,3 bilhões, elevando-se 82,7% em relação ao resultado
Computação e inform. -0,2 -1,0 -2,6 -0,2 -1,2 -3,0 dos cinco primeiros meses de 2009, destacando-se a variação
Aluguel equipamentos -0,7 -3,6 -9,4 -1,1 -5,0 -11,0
de 145,7%, para US$3,2 bilhões, nas despesas líquidas
Demais 0,0 1,0 2,3 0,0 0,5 2,3
com viagens internacionais. Os gastos de brasileiros no
Rendas -2,9 -11,1 -33,7 -3,2 -14,6 -40,8
exterior retomaram trajetória crescente e atingiram US$5,7
Juros -0,4 -3,6 -9,1 -0,4 -4,0 -9,4
Lucros e dividendos -2,6 -7,8 -25,2 -2,9 -10,8 -32,0
bilhões, enquanto as receitas decorrentes de gastos de
Salários e ordenados 0,1 0,3 0,6 0,0 0,2 0,6 turistas estrangeiros no Brasil somaram US$2,5 bilhões,
Transferências correntes 0,2 1,4 3,3 0,4 1,5 3,5 representando aumentos respectivos de 65,1% e de 16,7%,
1/ Projeção.
na mesma base de comparação.
O desempenho das importações e das despesas

com viagens internacionais contribuiu para que as despesas
líquidas com transportes atingissem US$2,3 bilhões de
janeiro a maio, aumento de 81,8% em relação a igual período
de 2009. As despesas líquidas com aluguel de equipamentos
somaram US$5 bilhões, elevando-se 41,3%, enquanto os
pagamentos líquidos de royalties e licenças, que incluem
serviços de fornecimento de tecnologia, direitos autorais,
licenças e registros para uso de marcas e de exploração
de patentes, franquias, entre outros, cresceram 31,6%,
totalizando US$1 bilhão. Os serviços governamentais e de
computação e informações registraram despesas líquidas
respectivas de US$1,3 bilhão e de US$1,2 bilhão, ampliando-
se, na ordem, 139,1% e 23%.
As despesas líquidas da conta de rendas somaram

US$14,6 bilhões nos cinco primeiros meses do ano,
elevando-se 31% em relação a igual intervalo do ano anterior.
As despesas líquidas de juros aumentaram 11,4% no período
e atingiram US$4 bilhões, com ênfase no recuo de 33,1%
nas receitas, que, em ambiente de redução das taxas de juros
internacionais, somaram US$2,1 bilhões.
As remessas líquidas de lucros e dividendos

atingiram US$10,8 bilhões, aumentando 38,1% no período.
Os setores industrial e de serviços foram responsáveis, na
ordem, por 52,1% e 45,5% das remessas brutas de lucros
e dividendos de investimentos estrangeiros diretos (IED)

no período, com ênfase em serviços financeiros, veículos
automotores e metalurgia.
As transferências unilaterais líquidas totalizaram

US$1,5 bilhão nos cinco primeiros meses de 2010, elevando-
se 6,1% em relação a igual período do ano anterior. Os
ingressos líquidos decorrentes de remessas para manutenção
de residentes, refletindo o menor dinamismo das economias
dos principais países de destino de migrantes brasileiros,
Tabela 5.7 – Conta financeira
somaram US$606 milhões, recuando 18%, no período.
US$ bilhões
1/
mai mai
5.4 Conta financeira
Conta financeira 3,7 9,8 70,2 6,6 34,0 64,7
Investimentos diretos 3,9 10,3 36,0 1,2 3,5 26,0 A conta capital e financeira registrou superávit
Brasileiros no exterior 1,5 -0,9 10,1 -2,4 -7,9 -12,0 de US$34,4 bilhões nos cinco primeiros meses do ano,
Estrangeiros no país 2,5 11,2 25,9 3,5 11,4 38,0 destacando-se que o aumento recente da aversão ao risco
Participação 1,8 6,3 19,9 3,2 10,7 31,0
nos mercados financeiros internacionais exerceu impacto
Intercompanhias 0,7 5,0 6,0 0,3 0,7 7,0
limitado sobre o financiamento das contas externas do
Investimentos em carteira 2,3 -0,7 50,3 3,7 19,8 33,6
Ativos -1,4 -1,1 4,1 0,1 -0,4 0,0
país.
Passivos 3,7 0,5 46,2 3,5 20,2 33,6
Derivativos 0,0 0,2 0,2 0,0 0,0 0,0 Os investimentos brasileiros diretos no exterior
Outros investimentos -2,5 -0,1 -16,3 1,7 10,8 5,1 acumularam aplicações líquidas de US$7,9 bilhões, nos
Ativos -6,0 -8,4 -30,4 -2,3 -6,9 -4,4 primeiros cinco meses de 2010. As empresas brasileiras
Passivos 3,4 8,4 14,1 4,0 17,7 9,5 retomaram investimentos em mercados externos,
1/ Projeção.
constituindo, liquidamente, US$11,2 bilhões sob a forma
de participação no capital. As amortizações líquidas de
Tabela 5.8 – Fontes de financiamento do BP empréstimos a subsidiárias no exterior totalizaram US$3,2
Itens selecionados bilhões.
US$ bilhões
1/
Os ingressos líquidos de IED somaram US$11,4
bilhões nos primeiros cinco meses do ano, ante US$11,2
mai mai
bilhões em igual intervalo de 2009. Os fluxos líquidos de
Capitais de médio participação no capital totalizaram US$10,7 bilhões e os
e longo prazos 1,3 4,8 15,7 3,1 15,2 16,8 relativos a empréstimos intercompanhias, US$734 milhões,
Bônus púb. 0,8 1,8 4,1 - 0,8 0,8
assinalando variações respectivas de 70,8% e -85,3%, no
Tít. privados 0,4 2,2 8,5 2,1 10,5 11,7
período. Considerados períodos de doze meses, o IED atingiu
Emp. diretos 0,2 0,8 3,1 1,1 3,9 4,3
Empréstimos de
US$26,1 bilhões em maio, 1,39% do PIB.
2/
c. prazo (líq.) 1,2 -2,2 -2,2 0,5 5,1 -
Tít. de curto prazo Os ingressos líquidos relativos a investimentos
(líq.) -0,1 -1,5 -0,6 0,1 0,0 - estrangeiros em carteira somaram US$20,2 bilhões de janeiro
Portfolio no país (líq.) 3,5 2,5 42,2 -1,2 13,1 32,0 a maio, ante US$462 milhões em igual período de 2009. Os
3/
ingressos líquidos de investimentos estrangeiros em ações
Taxas de rolagem
Total: 35% 55% 88% 664% 261% 125%
de companhias brasileiras totalizaram US$8,1 bilhões, ante
Títulos 49% 58% 95% 1354% 240% 125% US$3,1 milhões no período equivalente de 2009, enquanto
Emp. Diretos 22% 48% 72% 332% 337% 125% os referentes a títulos de renda fixa negociados no país
atingiram, na ordem, ingressos líquidos de US$7,9 bilhões
1/ Projeção.
2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos. e saídas líquidas de US$621 milhões.
3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos,
excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em
investimento direto.

Os bônus negociados no exterior apresentaram
saídas líquidas de US$1,9 bilhão nos cinco primeiros meses
do ano, incluindo o desembolso de US$788 milhões relativo à
emissão do Global 21. O Tesouro Nacional, dando sequência
à política de melhoria do perfil do endividamento externo
do Setor Público, resgatou antecipadamente US$1,5 bilhão
de bônus no período, dos quais US$1,2 bilhão referentes a
valor de face dos títulos e US$283 milhões, ao ágio dessas
operações.
A taxa de rolagem dos títulos de médio e longo

prazos negociados no exterior atingiu 240% no período
de cinco meses encerrado em maio, ante 58% no período
equivalente de 2009. Os ingressos líquidos de notes e
commercial papers somaram US$6,1 bilhões, resultantes de
desembolsos de US$10,5 bilhões e amortizações de US$4,4
bilhões. Os títulos de curto prazo registraram desembolsos
líquidos de US$15 milhões no período.
Os outros investimentos brasileiros apresentaram

aumento líquido nos haveres no exterior de US$6,9 bilhões
no ano, até maio, enquanto os depósitos no exterior de
bancos brasileiros recuaram US$8 bilhões e aqueles detidos
pelo setor não financeiro elevaram-se em US$2,5 bilhões. A
Tabela 5.9 – Demonstrativo de reservas concessão líquida de empréstimos ao exterior, incluídos os
US$ bilhões créditos comerciais, totalizou US$12,5 bilhões no período.
Discriminação 2008 2009 2010
Ano Jan-mai Ano Jan-mai Ano1/ Os outros investimentos estrangeiros, que incluem
Posição de reservas no empréstimos diretos junto a bancos, a organismos
período anterior 180,3 193,8 193,8 238,5 238,5 internacionais e agências, créditos comerciais e depósitos,
Compras líquidas do Bacen -5,4 2,0 36,5 12,7 12,7 registraram desembolsos líquidos de US$17,7 bilhões nos
Spot 7,6 -0,7 24,0 12,1 12,1
cinco primeiros meses do ano, ante US$8,4 bilhões em igual
Linhas com recompra -8,3 4,8 8,3 - -
período de 2009. Os ingressos líquidos de empréstimos
Empréstimos em m.e. -4,7 -2,0 4,2 0,5 0,5
Serviço da dívida (líquido) -0,4 -0,3 -2,2 -2,9 -3,3
de longo prazo somaram US$8 bilhões, destacando-se os
Juros 2,8 0,4 0,7 -0,5 0,2
empréstimos liquidamente concedidos por agências, US$3,9
Receita 7,2 2,4 4,8 1,5 4,0 bilhões. Os empréstimos diretos de médio e longo prazos
Despesa -4,4 -2,0 -4,0 -2,0 -3,8 apresentaram desembolsos líquidos de US$2,8 bilhões,
Amortização -3,2 -0,6 -2,9 -2,4 -3,5 resultando em taxa de rolagem de 337%. Os empréstimos
Desembolsos 1,3 - 1,8 - - de curto prazo totalizaram desembolsos líquidos de US$5,1
Organismos multilaterais 0,8 - - - -
bilhões.
Bônus da República 0,5 - 1,8 - -
2/
Demais 10,4 -2,9 1,7 -2,8 -2,8
Compras do Tesouro Nacional 7,6 2,6 7,0 4,4 7,3
A posição de maio das reservas internacionais
Variação de haveres 13,4 1,5 44,7 11,3 13,8
registrou a convergência entre os dois conceitos, caixa e
Posição de reservas – caixa 193,8 195,3 238,5 249,8 252,4 liquidez, devido à liquidação total do saldo remanescente
Saldo de linhas com recompra 8,3 3,6 - - - das operações de empréstimo em moedas estrangeiras
Saldo de empréstimo em m.e. 4,7 6,7 0,5 - - concedidos durante a crise de 2008/2009. Dessa maneira,
Posição das reservas – liquidez 206,8 205,6 239,1 249,8 252,4 as reservas internacionais totalizaram US$249,8 bilhões, em
1/ Projeção. maio, elevando-se US$10,8 bilhões em relação a dezembro
2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos
(CCR), flutuação nos preços dos papéis, variação na paridade das moedas e
de 2009, no conceito liquidez, e US$11,3 bilhões, no
preço do ouro, ágio/deságio, pagamento de comissões, liberação de conceito caixa.
garantias colaterais, e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES).

As compras líquidas do Banco Central no mercado
de câmbio somaram US$12,7 bilhões no mesmo período,
dos quais US$12,1 bilhões no mercado à vista e os demais
US$535 milhões em retornos de operações de empréstimo
em moedas estrangeiras. Ainda no período analisado, a
remuneração das reservas gerou receita de US$1,5 bilhão e
as demais operações reduziram o estoque das reservas em
US$2,8 bilhões.
1/
Tabela 5.10 – Indicadores de sustentabilidade externa
US$ bilhões 5.5 Indicadores de
Jun Dez
2009
Jun Set Dez
2010
Mai
2/ sustentabilidade externa
Exportações de bens 178,1 197,9 177,2 158,9 153,0 169,6 Os indicadores de endividamento mantiveram
Exportações de bens
trajetória positiva nos primeiros cinco meses de 2010,
e serviços 205,1 228,4 206,3 186,6 180,7 199,2
excetuando-se o crescimento de 10,2% da posição estimada
Serviço da dívida 40,5 37,6 38,7 41,3 43,6 45,9
da dívida externa total e o aumento de 5,4% em seu serviço.
Dívida externa total 205,5 198,3 199,0 204,9 198,2 218,3
Dívida externa total líquida -19,2 -27,7 -28,0 -37,8 -61,8 -48,6
Ressalte-se que, incorporado o crescimento de 18,9% do PIB
Reservas internacionais em dólares, a relação dívida externa total/PIB recuou 0,9 p.p.
Conceito caixa 200,8 193,8 201,5 221,6 238,5 249,8 em relação a dezembro de 2009, para 11,6%. O crescimento
Conceito liquidez 200,8 206,8 208,4 224,2 239,1 249,8 da dívida externa total reduziu a posição credora da dívida
PIB 1 513 1 636 1 449 1 475 1 577 1 876 externa total líquida, de -US$61,8 bilhões para -US$48,6
Indicadores
bilhões, no período, contribuindo para que a relação dívida
Dívida total/PIB (%) 13,6 12,1 13,7 13,9 12,6 11,6 externa total líquida/PIB passasse de -3,9% para -2,6%.
Dívida total líquida/PIB (%) -1,3 -1,7 -1,9 -2,6 -3,9 -2,6
Dívida total/exportações 1,2 1,0 1,1 1,3 1,3 1,3 A elevação do serviço da dívida externa, associado
Dívida total/exportação ao aumento de 10,9% das exportações, contribuiu para que
de bens e serviços 1,0 0,9 1,0 1,1 1,1 1,1 a relação entre o serviço da dívida e o total exportado se
Dív. total líquida/exportação -0,1 -0,1 -0,2 -0,2 -0,4 -0,3
reduzisse 1,4 p.p., para 27,1%, no ano até maio. O coeficiente
Dív. total líquida/exportação
dívida total/exportações manteve-se em 1,3 e a relação dívida
de bens e serviços -0,1 -0,1 -0,1 -0,2 -0,3 -0,2
Serviço dívida/exportação (%) 22,8 19,0 21,9 26,0 28,5 27,1
total líquida/exportações recuou de -0,4 para -0,3.
Serviço dívida/exportação
de bens e serviços (%) 19,8 16,5 18,8 22,1 24,1 23,0 As reservas internacionais, no conceito
Reservas – conceito caixa/ liquidez, elevaram-se 4,5%, contribuindo para que sua
dívida externa total (%) 97,7 97,7 101,2 108,1 120,3 114,4 representatividade na dívida externa total recuasse de
Reservas – conceito liquidez/ 120,6%, em dezembro, para 114,4%, em abril.
dívida externa total (%) 97,7 104,3 104,7 109,4 120,6 114,4
1/ Exclui estoque de principal, amortizações e juros relativos a intercompanhias.
5.6 Conclusão
2/ Dados estimados.
A evolução do setor externo permanece condicionada

à necessidade de suprir o hiato produzido pelo crescimento
da demanda interna a uma taxa superior à capacidade de
expansão da oferta. A projeção do déficit em transações
correntes, detalhada neste capítulo e no boxe Projeções
para o Balanço de Pagamentos, foi mantida em relação ao
Relatório anterior, com a melhora no saldo comercial sendo
compensada pelo aumento nas despesas líquidas de serviços
e rendas. Nesse cenário, as projeções mencionadas indicam

que o déficit em conta corrente deverá ser integralmente
financiado com ingressos líquidos de investimentos, tanto
diretos quanto em carteira, e com as taxas de rolagem da
dívida externa, previstas em 125%.

Revisão da Projeção para o Balanço de Pagamentos
Este boxe traz as projeções revisadas para

o balanço de pagamentos em 2010. Para tanto,
considera as informações mais recentes sobre
a economia mundial, bem como a reavaliação
da atividade econômica interna. Consideram-se
ainda modificações no serviço da dívida externa
Tabela 1 – Usos e fontes de recursos compatíveis com seu estoque em março, intervenções
US$ bilhões recentes do Banco Central no mercado de câmbio e
Discriminação 2009 2010 recompras de dívida externa soberana pelo Tesouro
Mai Jan- Ano Mai Jan- Ano1/ Nacional, efetivadas até maio.
mai mai
Usos -4,3 -16,5 -54,4 -3,6 -32,0 -77,6 A projeção atualizada de balanço de
Transações correntes -1,8 -6,6 -24,3 -2,0 -18,7 -49,0 pagamentos mantém inalterado o déficit esperado
Amortizações de MLP
2/
-2,5 -9,9 -30,1 -1,6 -13,2 -28,6 em transações correntes, em US$49 bilhões, com o
Papéis -0,8 -4,5 -13,0 -0,3 -7,1 -13,1 aumento do superávit comercial sendo compensado
Créd. de fornecedores -0,3 -1,2 -3,8 -0,3 -1,4 -2,4 pela elevação do déficit nas contas de serviços e
3/
-1,4 -4,2 -13,3 -1,0 -4,7 -13,1
Empréstimos diretos
rendas. Os fluxos de investimentos diretos, tanto os
Fontes 4,3 16,5 54,4 3,6 32,0 77,6 de brasileiros no exterior quanto os de estrangeiros no
Conta capital 0,1 0,5 1,1 0,1 0,4 1,0 País, foram reduzidos em virtude dos desdobramentos
Inv. estrangeiros diretos 2,5 11,2 25,9 3,5 11,4 38,0
negativos da conjuntura internacional, em particular,
4/
3,5 2,5 47,1 1,7 16,0 35,0
Títulos domésticos e ações
5/
a crise fiscal que atinge algumas economias da
Desembolsos de MLP 2,9 10,7 35,8 4,6 24,9 36,6
Papéis 1,2 4,0 12,6 2,1 11,3 11,7
Europa. Não obstante a deterioração no cenário
Créd. de fornecedores 0,2 1,1 2,7 0,2 0,9 4,1
mundial, foram mantidas as taxas de rolagem e os
Empréstimos
6/
1,5 5,6 20,5 2,4 12,7 20,9 ingressos direcionados a portfólio no País.
Ativ. brasil. no exterior -5,9 -10,2 -15,8 -4,5 -15,1 -16,4
Demais
7/
5,0 6,2 6,9 2,7 8,6 - A revisão das projeções da balança comercial
Ativos de reservas -3,7 -4,4 -46,7 -4,6 -14,2 -16,7 contempla ampliação da corrente de comércio, com
1/ Projeção. elevação tanto das exportações, de US$173 bilhões
2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos, para US$185 bilhões, como das importações, de
empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos
colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos. Exclui US$163 bilhões para US$172 bilhões. Desse modo,
amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias. a projeção de superávit comercial para 2010 foi
3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros,
compradores, agências e organismos.
elevada de US$10 bilhões para US$13 bilhões.
4/ Inclui investimentos estrangeiros em títulos de dívida negociados no mercado As estimativas são consistentes com os resultados
doméstico, e em ações no país e no exterior.
5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.
observados até meados de junho, com as perspectivas
6/ Inclui organismos, agências e créditos de compradores. para a economia global e para a brasileira, e com
7/ Registra valores líquidos de refinanciamentos de bônus, papéis de curto prazo,
a manutenção dos termos de troca em patamares
crédito comercial de curto prazo, derivativos financeiros, depósitos de
não-residentes, outros passivos e erros e omissões. elevados.

A revisão elevou a projeção de déficit na
conta de serviços em US$1,8 bilhão, na comparação
com o Relatório de Inflação de março, que deverá
atingir US$24,7 bilhões no ano, 28,3% maior do
que o observado no ano anterior. Essa revisão reflete
aumentos de US$1 bilhão nas despesas líquidas
previstas com aluguel de equipamentos, para US$11
bilhões no ano; de US$500 milhões para o déficit
projetado em viagens internacionais, que deve atingir
US$8 bilhões; e de US$500 milhões no déficit na
conta de transportes, em linha com a expectativa de
elevação na corrente de comércio de bens.
A projeção para as despesas líquidas com

juros cresceu US$1,1 bilhão em relação à do
Relatório anterior e atingiu US$9,4 bilhões. Esse
crescimento resultou, principalmente, da redução de
US$1,1 bilhão na projeção das receitas brutas, dada a
perspectiva de manutenção de baixas taxas de juros
internacionais. Estima-se receita de US$4 bilhões
com a remuneração das reservas internacionais,
redução de US$1,1 bilhão em comparação à projeção
anterior, e de US$1,8 bilhão de receita de juros
privados. As despesas brutas, previstas a partir
do estoque de dívida externa em março de 2010,
mantiveram-se em US$15,2 bilhões.
A estimativa para remessas líquidas de lucros

e dividendos foi mantida em US$32 bilhões, elevação
de 26,9% em relação ao ocorrido em 2009. Vale
mencionar que o valor do estoque de investimentos
estrangeiros na BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA)
elevou-se para US$210,5 bilhões, ao final de março,
de US$70,7 bilhões em fevereiro de 2009. As
transferências unilaterais projetadas para 2010 foram
mantidas em US$3,5 bilhões, patamar semelhante ao
verificado em 2009.
O superávit estimado da conta financeira

passou de US$55,1 bilhões, na projeção anterior, para
US$64,6 bilhões. Destaca-se a reversão na estimativa
para posição externa dos bancos brasileiros, de
aumento de aplicações de US$6,7 bilhões para
redução de US$5,6 bilhões. Adicionalmente, projeta-
se elevação de US$3,6 bilhões nos desembolsos
líquidos de empréstimos de médio e longo prazos,
que deverão atingir US$7,8 bilhões.

Tabela 2 – Balanço de pagamentos – Mercado A projeção para ingressos líquidos de
US$ bilhões investimentos estrangeiros diretos (IED) foi reduzida
Discriminação 2009 2010 de US$45 bilhões para US$38 bilhões, já considerando
1/
Mai Jan- Ano Mai Jan- Ano o resultado apresentado nos primeiros cinco meses
mai mai
do ano e as estimativas da Conferência das Nações
Transações correntes -2,2 -9,0 -29,1 -2,3 -20,2 -53,0 Unidas sobre o Comércio e o Desenvolvimento
Capitais (líquido) 8,8 12,8 67,5 3,7 25,0 60,0 (UNCTAD) sobre os fluxos globais do IED em 2010.
Investimento Estrangeiro As aplicações líquidas de investimentos brasileiros
Direto 2,5 11,2 25,9 3,5 11,4 38,0
diretos no exterior foi reduzida em US$3 bilhões,
Em carteira 3,4 3,1 46,7 1,3 15,1 35,0
para US$12 bilhões.
Empréstimos de médio
e longo prazos -0,4 -0,4 1,0 2,9 10,6 4,7
Crédito com. de curto,
As projeções para ingressos líquidos de
médio e longo prazos 3,9 8,0 5,8 2,9 11,8 3,3 investimentos estrangeiros em papéis domésticos de
Bancos 2,0 -0,8 1,7 0,8 6,7 1,6 longo prazo no País e em ações foram mantidas em
Demais 1,9 8,9 4,1 2,1 5,1 1,7 US$35 bilhões.
Investimentos brasileiros
no exterior -2,6 -8,5 -14,0 -7,3 -23,0 -22,0
As amortizações de dívida externa de médio
Demais 1,9 -0,6 1,9 0,4 -0,8 1,0
e longo prazos para o ano, considerado o novo
Hiato financeiro 6,5 3,8 38,4 1,4 4,8 7,0
Compras líquidas
esquema da dívida externa com posição em março
do Banco Central -3,2 -2,0 -36,5 -4,2 -12,7 -12,7
de 2010, aumentaram US$2 bilhões, para US$28,6
Ativos de bancos -3,3 -1,8 -1,9 2,8 7,9 5,6 bilhões. A projeção para a taxa de rolagem foi
mantida em 125%.
1/ Projeção.
Nesse cenário, o hiato financeiro do

balanço de pagamentos de mercado permanecerá
superavitário, em US$7 bilhões. O Banco Central,
considerando apenas as operações efetuadas até maio,
absorverá US$12,7 bilhões desse montante, enquanto
os haveres dos bancos comerciais no exterior deverão
reduzir-se em US$5,6 bilhões.

Perspectivas para a inflação
6
Este capítulo do “Relatório de Inflação” apresenta a
avaliação feita pelo Copom sobre o comportamento da
economia brasileira e do cenário internacional desde a
divulgação do último Relatório, em março de 2010. O capítulo
também apresenta análise das perspectivas para a inflação
até o segundo trimestre de 2012 e para o crescimento do PIB
até o final de 2010. As projeções para a inflação são
apresentadas em dois cenários principais. O primeiro,
denominado cenário de referência, supõe que a taxa Selic
será mantida inalterada durante o horizonte de previsão, em
10,25% a.a., valor decidido pelo Copom em sua última
reunião, em 8 e 9 de junho, e que a taxa de câmbio
permanecerá em R$1,80/US$. O segundo cenário,
denominado cenário de mercado, utiliza as trajetórias para a
taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa
realizada pela Gerin do Banco Central com analistas
independentes. É importante ressaltar que esses cenários
servem apenas para balizar as decisões de política monetária,
e suas hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como
previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas
de juros e de câmbio. Deve-se observar que as previsões aqui
divulgadas utilizam o conjunto de informações disponível
até a data de corte de 18 de junho de 2010.
As projeções de inflação e de crescimento do PIB

divulgadas neste Relatório não são pontuais. Elas explicitam
intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza
presente até a supracitada data de corte. As previsões de
inflação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de
juros e de câmbio, mas também de um conjunto de
pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas.
O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo
Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê
atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de
juros. Ao expô-las, o Copom procura dar maior
transparência às decisões de política monetária,
contribuindo para sua eficácia no controle da inflação, que
é seu objetivo precípuo.

6.1 Determinantes da Inflação
A inflação, medida pela variação do IPCA, após
atingir 4,31% em 2009 (taxa 1,59 p.p. inferior àquela
observada em 2008), voltou a subir em 2010, em
consonância com o ritmo de crescimento robusto da
economia doméstica. Nos cinco primeiros meses do ano, o
IPCA registrou inflação de 3,09%, a mais elevada para o
período desde 2006 e 0,89 p.p. acima da verificada no
mesmo período do ano passado. Em doze meses até maio, a
inflação alcança 5,22%, nível bem próximo ao observado
no mesmo período de 2009 (5,20%) e superior ao valor
central da meta para a inflação (4,50%). Dessa forma,
embora em ritmo menor no segundo trimestre, a dinâmica
inflacionária apresenta deterioração importante nesses cinco
primeiros meses do ano.
Os preços administrados por contratos e monitorados

acumularam em doze meses até maio variação de 4,31%,
enquanto os preços livres aumentaram 5,60%. No conjunto
dos preços livres, destaque-se a variação no preço dos itens
não comercializáveis (7,24%), bem superior àquela verificada
nos comercializáveis (3,79%). Esse fenômeno advém, em
parte, dos efeitos assimétricos da crise econômica mundial
sobre a economia doméstica, na qual os efeitos mais intensos
recaíram sobre o setor industrial – o setor de serviços se
mostrou bastante resiliente –, como também da forte expansão
da demanda doméstica. Note-se que a diferença entre a
inflação em doze meses dos preços administrados e a dos
preços livres, que vinha diminuindo de maneira consistente,
voltou a aumentar nos últimos três meses. De fato, essa
diferença, que estava em -6,21p.p. em junho de 2008,
reverteu-se completamente em outubro de 2009 (0,16 p.p.),
voltou a crescer desde março deste ano e atingiu -1,29 p.p.
em maio. Evidenciando também a dinâmica da demanda
doméstica, a inflação do setor de serviços vem se mantendo
em patamar superior à dos preços livres. De fato, em doze
meses até maio, a variação do preço dos serviços atingiu
6,78% (ante 7,23% no mesmo período de 2009).
Após ter crescido 5,1% em 2008 e recuado

ligeiramente em 2009 (0,2%), o PIB a preços de mercado
cresceu 2,7% no primeiro trimestre de 2010 ante o trimestre
anterior, de acordo com dados dessazonalizados pelo IBGE,
após incrementos de 2,2% e 2,3% nos dois trimestres
anteriores. Dessa forma, a economia brasileira se encontra
em novo ciclo de crescimento, ou seja, de certa forma
retomou a trajetória de expansão que vigia antes do
recrudescimento da crise econômica mundial, em setembro
de 2008. Sob a ótica da produção, destaque-se, pela terceira

vez consecutiva, a indústria, que cresceu 4,2% no primeiro
trimestre (após crescer 3,3% e 4,0% nos dois trimestres
anteriores), na comparação trimestral, segundo dados
dessazonalizados, refletindo, em parte, o efeito dos
estímulos monetários, creditícios e fiscais implementados
para mitigar as consequências da crise de 2008. O setor de
serviços, cujas taxas de crescimento são menos voláteis, se
expandiu 1,9% no primeiro trimestre, após aumentos de
1,6% e 0,7% nos dois trimestres anteriores. Por sua vez, a
produção agropecuária, que havia registrado retração de
0,5% no terceiro trimestre de 2009 e expansão de apenas
0,2% no trimestre seguinte, refletindo o menor nível de
atividade global e a consequente queda no preço das
commodities agrícolas, registrou recuperação, com
crescimento de 2,7% no primeiro trimestre de 2010. De
modo geral, a robustez da demanda doméstica – alicerçada
na expansão do crédito e do emprego – foi importante para
a rápida recuperação da economia e continua a contribuir
decisivamente para o atual ciclo de expansão.
Sob a ótica da demanda, após sofrer fortes retrações

no último trimestre de 2008 e no primeiro de 2009 (-9,7% e
-12,0%, respectivamente, em relação ao trimestre anterior),
a FBCF cresceu 7,4% no primeiro trimestre do ano, ante o
trimestre anterior, segundo dados dessazonalizados pelo
IBGE, após ter crescido mais de 7,0% nos dois trimestres
anteriores (7,5% e 7,1%, respectivamente), corroborando o
cenário positivo quanto à solidez da expansão da economia.
O consumo das famílias – componente mais importante da
demanda agregada – cresceu 1,5% no primeiro trimestre, na
mesma base de comparação, taxa inferior às vigentes nos
dois trimestres anteriores (2,5% e 2,1%, respectivamente).
Com quatro aumentos trimestrais consecutivos, o consumo
das famílias tem dado sólida contribuição para a sustentação
da demanda doméstica. O consumo do governo apresentou
alta de 0,9%, após crescer 0,5% e 0,6% nos dois últimos
trimestres de 2009, respectivamente. Por outro lado, o setor
externo contribuiu negativamente para o crescimento do PIB
no primeiro trimestre (-2,9 p.p.), com as importações
aumentando 13,1% (contribuição de -4,5 p.p.) e as
exportações, 1,7% (contribuição de 1,6 p.p.). Com base na
evolução recente, um cenário plausível contempla, nos
próximos trimestres, contribuição negativa do setor externo
para o crescimento do PIB.
A demanda doméstica, ressalte-se novamente, tem

sido o principal elemento de sustentação da economia
brasileira, avaliação esta corroborada pelo desempenho do
comércio varejista. Com efeito, após haver crescido 9,1%
em 2008 e recuado 5,9% em 2009 em virtude dos efeitos da

crise de 2008, as vendas reais do comércio varejista
aumentaram em 2010 – 11,8% até abril – segundo o IBGE.
Em doze meses até abril, essas vendas cresceram 8,2%, com
destaque para o acentuado aumento das vendas no segmento
“hipermercados, produtos alimentícios, bebida e fumo”
(9,7%) e de “móveis e eletrodomésticos” (9,1%). O
comércio varejista ampliado – que inclui “veículos, motos,
partes e peças” e “material de construção”, segmentos mais
sensíveis às condições de crédito – também apresenta forte
desempenho, tendo crescido 10,7% em doze meses até abril,
impulsionado pelas vendas de “veículos, motos, partes e
peças”, cuja expansão alcançou 17,3%. A propósito, note-
se que as vendas de automóveis já ultrapassaram os níveis
vigentes antes da crise. O Comitê avalia que o comércio
varejista deverá continuar registrando resultados positivos
ao longo dos próximos trimestres, impulsionado, dentre
outros, pela expansão do emprego e pelo dinamismo do
mercado de crédito para pessoas físicas.
A taxa média de desemprego, que vinha recuando

consistentemente (10,0% em 2006, 9,3% em 2007 e 7,9%
em 2008), mas que havia aumentado para 8,1% em 2009
voltou a recuar em 2010. De fato, a taxa média até abril
situou-se em 7,4%, 1,3 p.p. abaixo da observada no mesmo
período de 2009. Em abril, a taxa de desemprego, segundo
dados dessazonalizados pelo IBGE, atingiu 6,8%, a mais
baixa da nova série histórica. De acordo com o IBGE, o
rendimento médio real habitualmente recebido pela
população ocupada – que aumentou 3,2% em 2007, 3,4%
em 2008 e 3,2% em 2009, a despeito dos efeitos da crise
econômica – continua se elevando em 2010 e registra
expansão de 1,1% até abril. Por sua vez, o número médio
de pessoas ocupadas, que havia crescido 2,6% em 2007,
3,4% em 2008 e arrefecido em 2009 (0,7%), voltou a crescer
em 2010, com aumento de 3,4% nos primeiros quatro meses
do ano. Dessa forma, a massa salarial real – importante fator
impulsionador da demanda agregada nos últimos anos –
continua a se expandir em 2010. Após crescer 5,8% em
2007, 6,9% em 2008 e 3,9% em 2009, aumentou 4,5% até
abril, repercutindo, principalmente, a geração de empregos.
Segundo dados da CNI, no que diz respeito especificamente
ao setor industrial, o mais intensamente afetado pela crise
de 2008, o nível de emprego na indústria de transformação,
que cresceu 3,7% em 2007 e 3,9% em 2008, mas recuou
em 2009 (-3,3%), cresce em 2010, com aumento de 3,3%
até abril, percentual superior aos observados antes da crise
global. No que se refere à evolução do emprego formal
celetista, após quedas intensas no fim de 2008 e início de
2009, a geração de empregos se apresenta em ritmo bastante
forte, segundo dados divulgados pelo MTE, com criação

de 962 mil postos de trabalho neste ano até abril. O setor de
serviços, as indústrias de transformação e de construção
civil e o comércio criaram até abril 346 mil, 287 mil, 166
mil e 74 mil novas vagas, respectivamente. Em doze meses
até abril, a expansão agregada alcança 1,9 milhão de postos.
Além do aumento da massa salarial, a

disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte
determinada pela estabilidade macroeconômica e por
avanços institucionais conquistados nos últimos anos –
constituiu-se em elemento-chave para o aumento do
consumo privado. Após serem adversamente afetadas pela
crise de 2008, as condições e o volume de financiamento
retornaram a padrões mais favoráveis. Na comparação com
o mesmo mês do ano anterior, em abril o saldo de crédito
com recursos livres do sistema financeiro às famílias cresceu
18,2%. No mesmo período, o crédito habitacional, cujas
operações são baseadas principalmente em recursos
direcionados, registrou crescimento de 49,7%. De modo
geral, a expansão do crédito às famílias tem se dado em
contexto de arrefecimento dos indicadores de inadimplência.
Além disso, as expectativas de analistas de mercado e de
representantes do setor bancário apontam expansão do
volume de crédito – com menos vigor do que o verificado
antes da crise global – a despeito de alterações recentes nos
recolhimentos compulsórios e da mudança de postura de
política monetária.
Após ser severamente afetado pela crise de 2008, o

investimento apresenta desempenho marcadamente positivo
desde o segundo semestre de 2009. De fato, a rápida
recuperação da economia doméstica – em parte viabilizada
pela adequada e tempestiva adoção de políticas monetária,
fiscal e creditícia com efeitos anticíclicos – e a não
materialização de cenários pessimistas para a economia
mundial fizeram com que o grau de incerteza e a aversão ao
risco diminuíssem e, por conseguinte, as condições
creditícias melhorassem e os empresários retomassem
planos de investimento que haviam sido interrompidos ou
até mesmo abandonados durante a crise. Em consequência,
a FBCF se expandiu 7,5%, 7,1% e 7,4% nos últimos três
trimestres, na comparação com o imediatamente anterior,
segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. Em linhas
gerais, é plausível afirmar que a atual fase de expansão da
economia brasileira será reforçada por diversos projetos
ligados ao setor de petróleo (pré-sal), de infra-estrutura, em
grande parte liderados pelo setor público.
O volume total de crédito às pessoas jurídicas,

consideradas as operações com recursos livres e

direcionados, cresceu 15,7% em abril, na comparação com
mesmo mês do ano anterior, atingindo saldo de R$795,7
bilhões em abril. Tal evolução, vale ressaltar, foi favorecida
pelos desembolsos de empréstimos e financiamentos com
recursos do sistema BNDES, que somaram R$35,7 bilhões
até abril, incremento de 39,4% em relação ao mesmo período
de 2009. Em doze meses até abril, esses desembolsos
aumentaram 36,6% e somaram R$295,6 bilhões. Em relação
ao mercado de capitais, o volume de emissões primárias de
ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários
(CVM) atingiu R$27,2 bilhões em doze meses até maio.
No mercado secundário, as emissões somam R$17,2 bilhões
no mesmo período, com destaque para operações de
empresas do setor financeiro ocorridas em 2009, incluindo
uma emissão de R$14,1 bilhões em certificados de depósito
de ações. Em 2010, a concentração de emissões recai sobre
empresas do setor imobiliário e de construção, evidenciando
o aquecimento do setor. Por sua vez, o lançamento de
debêntures (excluindo as emissões realizadas por empresas
de arrendamento mercantil), após atingir R$6,3 bilhões em
2008 e R$11,1 bilhões em 2009, alcançou R$17,1 bilhões
no acumulado de junho de 2009 a maio de 2010.
No que se refere ao setor externo, o saldo da balança

comercial apresentou virtual estabilidade em 2009 (US$25,3
bilhões ante US$24,9 bilhões em 2008), mas recua em 2010.
Até maio, o saldo da balança comercial atingiu US$5,6
bilhões ante US$9,3 bilhões registrados no mesmo período
do ano passado, uma redução de 39,6%. Esse resultado se
origina de exportações no valor de US$72,0 bilhões e de
importações de US$66,5 bilhões, montantes,
respectivamente, 29,9% e 43,9% superiores aos registrados
em igual período de 2009. Nesse contexto, a queda do saldo
comercial advém, sobretudo, do aumento mais forte das
importações em relação ao das exportações, em linha com
o fato de que a economia doméstica expande-se a taxas
maiores do que as observadas em parte substancial de nossos
parceiros comerciais. Note-se, contudo, que as receitas de
exportação podem ser impactadas positivamente ao longo
do ano, dentre outros, por reajustes esperados no preço do
minério de ferro.
Após recuar 2,5% em 2008 – a primeira retração

desde 1996 – e 10,7% em 2009, o quantum exportado voltou
a crescer em 2010 (8,5% até abril), com a gradual recuperação
da demanda externa. A retomada da demanda externa também
impactou positivamente o preço médio das exportações, que
subiu 15,2% neste ano até abril, após declinar 13,4% em 2009.
Por sua vez, após contrair 17,4% em 2009, o quantum
importado aumentou 41,2% até abril, repercutindo a

aceleração da atividade doméstica, em especial no setor
industrial, que tem maior propensão a importar. Por sua vez,
o preço médio das importações, depois de cair 10,5% em
2009, mostra virtual estabilidade até abril (0,5%).
A remessa de lucros e dividendos contribuiu para

elevar o déficit em contas correntes acumulado em doze
meses, que se deslocou de US$25,4 bilhões em janeiro para
US$36,2 bilhões em abril, equivalente a 2,0% do PIB. Por
sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram
US$25,1 bilhões em doze meses até abril, equivalente a
1,4% do PIB.
Os sinais de retomada lenta e desigual da economia

global continuaram se acumulando desde o último Relatório.
Diferentemente das economias maduras, cuja recuperação
tem se dado de forma acentuadamente heterogênea, em
diversas economias emergentes a atividade econômica
continua em rota de expansão, em alguns casos em
magnitude e rapidez superiores às esperadas. Inicialmente,
esses fatos se refletiram no preço das commodities e, em
especial, no preço do petróleo, que recentemente, em maio,
chegou a superar a barreira dos US$85. Desde o último
Relatório, entretanto, se intensificaram as preocupações com
os efeitos da crise da dívida soberana em países da Europa,
o que aumentou a incerteza quanto à sustentabilidade e ao
ritmo de recuperação nas economias maduras. Em
consequência, os preços de várias commodities sofreram
redução desde o último Relatório. Sob essas condições, de
gradativa e heterogênea melhora do cenário econômico
global, e de alguma recuperação na demanda por ativos de
risco, houve valorização das moedas de importantes
economias emergentes e do dólar. Cabe notar, entretanto,
que, aparentemente, ressurgiu a percepção de risco sistêmico
nos mercados financeiros internacionais. Apesar dos
desenvolvimentos recentes na Área do Euro, as perspectivas
para a economia global não se deterioram desde a publicação
do último Relatório. É plausível supor que o quadro atual
se estabilize, ou até mesmo evolua positivamente ao longo
dos próximos trimestres, embora se reconheça que o cenário
atual se encontra envolto em maior incerteza do que a
prevalente quando da divulgação do último Relatório.
Com relação à oferta agregada, após registrar forte

retração no quarto trimestre de 2008 e no primeiro de 2009
(7,6% e 4,5%), o setor industrial cresceu de maneira sólida
desde então. Nos últimos três trimestres até o primeiro de
2010, houve expansão de 3,3%, 4,0% e 4,2%, segundo dados
dessazonalizados pelo IBGE. Essa recuperação teve reflexos
no setor agropecuário, que cresceu 2,7% no primeiro

trimestre de 2010, após estagnação nos dois trimestres
anteriores (-0,5% e 0,2%). Por sua vez, após contração de
1,9% no quarto trimestre de 2008, o setor de serviços
registrou o quinto trimestre consecutivo de expansão no
primeiro trimestre de 2010 (1,9%), o que sinaliza uma
retomada consistente.
A produção industrial recuou 0,7% em abril em

relação a março, segundo dados dessazonalizados pelo
IBGE, o que, em parte, se explica por antecipação de
produção para atender antecipação de consumo, explicada
pela retirada de estímulos tributários para a aquisição de
bens duráveis. De modo geral, entretanto, a produção
industrial mostra expansão robusta em 2010, mesmo após
crescer nos dez primeiros meses do ano passado. Neste ano
até abril, a produção industrial se expandiu 18,0% e, em
doze meses, o crescimento alcançou 2,3%, a primeira taxa
positiva nessa métrica desde janeiro de 2009. As indústrias
de transformação e a extrativa mineral registraram
crescimento de 18,0% e 18,5% até abril, respectivamente,
e de 2,4% e 1,1% nos últimos doze meses. Os setores mais
dependentes do crédito, como o automotivo e o de
construção civil e, por conseguinte, os mais intensamente
atingidos pela crise econômica mundial, mostram expansão
e, em alguns casos, já ultrapassam os níveis de produção
vigentes antes da crise.
Pela ótica da demanda, o PIB – descontada a

variação de estoque de -1,2 p.p. – cresceu 7,7% no primeiro
trimestre de 2010 em relação ao mesmo trimestre do ano
anterior, com o setor externo contribuindo negativamente
com 2,9 p.p. O indicador de estoques da Sondagem
Conjuntural da FGV, que havia recuado para 78,9 em
janeiro de 2009, o menor nível desde agosto de 2003, vem
subindo de maneira consistente desde então. Em abril e
maio o indicador atingiu, respectivamente, 101,3 e 100,5,
segundo dados dessazonalizados, mostrando que o
processo de ajuste do nível de estoques na indústria de
transformação terminou. De fato, a recomposição de
estoques tem contribuído para a retomada consistente do
nível de atividade. Para os próximos trimestres, o Copom
avalia que a produção industrial deve continuar crescendo
de maneira robusta, com reflexos positivos sobre o
emprego e o nível de renda.
Após atingir 86,7% em junho de 2008, o Nuci na

indústria de transformação, mensal com ajuste sazonal,
calculado pela FGV, recuou para 77,9% em fevereiro e
março de 2009, em decorrência da crise de 2008. Desde
então, os níveis de utilização vêm se elevando

consistentemente e, em abril e maio, o indicador alcançou
85,1% e 84,9%, respectivamente, níveis próximos aos
vigentes antes da crise de 2008. No que se refere à expansão
da capacidade, após crescimento robusto de 23,8% em 2007
e 20,1% em 2008, a absorção de bens de capital contraiu
13,4% em 2009. Em 2010, contudo, a absorção vem
crescendo e, até abril, houve expansão de 28,2%. Esse
crescimento é resultado do aumento de 13,8% nas
importações e de apenas 3,2% nas exportações de bens de
capital; e de 28,7% na produção doméstica desses bens.
Note-se, ainda, que, na mesma base de comparação, a
produção de insumos para a construção civil aumentou
16,1%. Indicadores da produção industrial, em conjunção
com número de vendas no varejo, mostram expansão robusta
da atividade. De fato, segundo dados dessazonalizados, após
cair de 125,9 em junho de 2008 para 71,1 em dezembro, o
indicador do nível de demanda global da Sondagem
Conjuntural da FGV junto à indústria ultrapassou os 100
pontos em setembro de 2009 e atingiu 120,8 em maio de
2010. Com isso, um número cada vez maior de empresas
qualifica a demanda por seus produtos como forte e, em
contrapartida, diminui a quantidade daquelas que julgam a
demanda como fraca. Em síntese, os dados sugerem que as
taxas de utilização seguiram se elevando nos últimos meses,
evidenciando virtual esgotamento da margem de ociosidade
da indústria, a despeito da retomada dos investimentos.
A inflação medida pela variação do Índice Nacional

do Custo da Construção – Disponibilidade Interna (INCC-
DI) mostrou sinais de arrefecimento a partir do
recrudescimento da crise mundial, no último trimestre de
2008, mas houve inversão de tendência desde o início de
2010. De fato, após atingir o pico em novembro de 2008
(12,33%), a variação em doze meses do INCC reduziu-se
para 3,25% em dezembro de 2009, e vem aumentando
consistentemente desde então, tendo atingido 6,07% em
maio. No médio prazo, o cenário para os preços do setor de
construção, no qual a utilização de insumos importados é
limitada, continua a sugerir continuidade desse processo. A
propósito, tal cenário resulta da intensidade da atividade
nesse setor, que deve ser sustentado por políticas públicas,
pela expansão do mercado de trabalho e pela ampliação do
mercado de crédito imobiliário. Note-se ainda que há
expectativas, por parte de analistas de mercado, de elevações
para o preço do aço.
Apesar de ter se elevado em 2009 (8,1%), após dois

anos consecutivos de redução (de 10,0% em 2006, para 9,3%
em 2007 e então para 7,9% em 2008), a taxa de desemprego
tem recuado de maneira persistente desde o final de 2009.

A rigor, não apenas a taxa de desemprego tem caído desde
novembro de 2009, quando comparada com igual período
do ano anterior (7,2%, 7,4%, 7,6% e 7,3%, nos últimos
quatro meses até abril, ante 8,2%, 8,5%, 9,0% e 8,9% no
ano passado), como vem se situando em níveis
historicamente baixos nos últimos meses (7,5%, 7,1%, 7,0%
e 6,8%, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE). A
constatação de vigor do mercado de trabalho é corroborada
ao se analisar os números do emprego formal e do emprego
industrial, os mais afetados pela crise, bem como pelas taxas
de crescimento dos salários. As perspectivas para os
próximos trimestres continuam a indicar continuidade dessa
dinâmica.
Após superar a barreira dos US$85 em maio deste

ano, o preço do petróleo – fonte sistemática de incerteza
advinda do cenário internacional – recuou para patamar
próximo a US$75 nas últimas semanas, refletindo aumento
das preocupações com as repercussões sobre o crescimento
mundial da crise fiscal em países da Europa. A despeito da
considerável incerteza inerente às previsões sobre a
trajetória dos preços do petróleo, permanece plausível o
cenário central de trabalho adotado pelo Copom, que prevê
preços domésticos da gasolina inalterados para 2010. Cabe
notar, ainda, que a influência dos preços internacionais do
petróleo sobre a inflação doméstica não se transmite
exclusivamente por intermédio dos preços dos combustíveis
na bomba, mas também por canais como a cadeia produtiva
do setor petroquímico e as expectativas de consumidores e
empresários. Faz-se oportuno registrar, também, o forte
aumento do preço do minério de ferro e de outros metais,
que reflete a recuperação da economia mundial,
especialmente nos países emergentes. Por sua vez, o preço
das commodities agrícolas tem apresentado bastante
volatilidade, e sinais consistentes de recuperação ainda não
podem ser claramente identificados.
Após forte redução em 2009 (-1,43% ante 9,10%

em 2008), a inflação mais ampla, medida pela variação do
IGP-DI, tem apresentado elevação em 2010. De fato, a
variação em doze meses do IGP-DI, que atingira 14,82%
em julho de 2008 e recuara para -1,76% em outubro e em
novembro de 2009, voltou ao terreno positivo em 2010.
No ano até maio, o IGP-DI avançou 5,12%, valor 5,86
p.p. acima daquele verificado no mesmo período de 2009
e, em doze meses, a taxa alcança 4,38%. A forte aceleração
do índice em 2010 advém, principalmente, do IPA-DI e
do INCC, cujas variações, até maio, alcançaram 5,72% e
4,48% respectivamente, ante -2,29% e 1,70% observados
no mesmo período no ano passado. Por sua vez, o IPC-Br

variou 3,86%. O expressivo aumento do IPA-DI decorre
tanto do comportamento dos preços agrícolas, cuja
variação em doze meses alcançou 5,26% em maio, quanto
dos preços industriais, com incremento de 5,86%.
Conforme destacado em Relatórios anteriores, o Copom
avalia que os efeitos do comportamento dos preços no
atacado sobre a inflação para os consumidores dependerão
das condições atuais e prospectivas da demanda e das
expectativas dos formadores de preços em relação à
trajetória futura da inflação.
Assim como a inflação plena, as três medidas de

núcleo de inflação calculadas pelo Banco Central mostram
aumento da inflação em 2010. A variação em doze meses
do núcleo pro exclusão (IPCA-EX), que havia se deslocado
de 5,71% em dezembro de 2008 para 4,73% em dezembro
de 2009, elevou-se para 4,93% em maio deste ano.
Fenômeno similar foi observado com as outras duas
medidas de núcleo. A variação do núcleo de médias
aparadas com suavização (IPCA-MS), que atingira 4,82%
em dezembro de 2008 e havia diminuído para 4,24% em
outubro de 2009, voltou a aumentar, situando-se em 4,99%
em maio. Por sua vez, a inflação medida pelo núcleo de
dupla ponderação (IPCA-DP), que atingira 6,08% em
dezembro de 2008 e havia recuado para 4,74% doze meses
Gráfico 6.1 – Evolução das expectativas de mercado
depois, voltou a se elevar e atingiu 5,06% em maio deste
e das metas referentes à inflação doze meses à frente ano. Note-se que todas as medidas de núcleo encontram-
%
se acima da meta para a inflação. Cabe notar,
6,5
adicionalmente, que após atingir 68,75% em janeiro de
5,5 2010 (66,15% no mesmo mês de 2009) o índice de difusão
do IPCA recuou para 60,94% em maio deste ano (58,9%
4,5
no mesmo mês de 2009), mas seu patamar continua a
3,5
sugerir disseminação do processo de aceleração
inflacionária.
2,5
Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun
2009 2010
As expectativas para a taxa de crescimento do PIB
Meta Gerin
em 2010 se alteraram bastante desde a divulgação do
último Relatório, ao passar de 5,50% para 7,06%, em parte
Gráfico 6.2 – Dispersão das expectativas de inflação devido aos números que emergiram quando da publicação
para 2010 das contas nacionais relativas ao primeiro trimestre. As
Frequência relativa expectativas para a inflação também se elevaram nesse
40 %
período e, na data de corte de 18 de junho, encontravam-
30 se em 5,61% e 4,80%, respectivamente, para 2010 e 2011;
ante 5,10% e 4,70% para 2010 e 2011 em 19 de março de
20
2010. De modo geral, entretanto, desde a divulgação do
10 último Relatório houve redução da dispersão em torno das
medidas de tendência central das expectativas de inflação
0
<4,20 <4,60 <5,00 <5,40 <5,80 <6,20 <6,60
para 2010. A propósito, o Gráfico 6.2 indica que o cenário
18/jun/10 19/mar/10
prospectivo para a inflação de 2010 ficou menos incerto
desde a divulgação do último Relatório.

6.2 Cenário principal: riscos
associados e implementação
da política monetária
O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses
sobre o comportamento das principais variáveis
macroeconômicas. Esse conjunto de pressupostos, bem
como os riscos a eles associados, compõem o cenário
principal com base no qual o Comitê toma decisões. Em
linhas gerais, esse cenário prospectivo, consubstanciado nas
projeções que serão apresentadas na próxima seção,
contempla do lado externo, recuperação da atividade
econômica global, embora assimétrica entre os países e
cercada de incerteza, e do lado doméstico, expansão
econômica robusta, com elevação nas projeções de inflação
em relação às do último Relatório.
O balanço de riscos relacionados às perspectivas

de inflação evoluiu desfavoravelmente desde a divulgação
do último Relatório, e o Comitê avalia que os riscos para
a concretização de um cenário inflacionário benigno estão
concentrados no âmbito interno. Atualmente, pressões
inflacionárias decorrentes da crescente utilização de
fatores, bem como do descompasso entre o crescimento
da absorção doméstica e a capacidade de expansão da
oferta, manifestam-se em uma inflação acumulada em doze
meses acima da meta, e em projeções de inflação que
apontam para valores bem acima da meta em 2010, desvios
estes que recuam em 2011. Um risco importante advém
da possibilidade de que os valores efetivos e prospectivos
da inflação permaneçam, de forma persistente, em níveis
acima ou até mesmo se distanciem da meta, em virtude da
crescente utilização dos fatores de produção e/ou da
expansão da demanda. Um risco adicional se origina na
dinâmica das expectativas de inflação. A despeito de, em
alguma medida, haverem se acomodado nas últimas
semanas, o Copom monitora atentamente a evolução desse
e de outros indicadores, a fim de evitar a materialização
de um cenário desfavorável. Com efeito, na observância
de um cenário menos benigno, os custos para se trazer a
inflação de volta à trajetória das metas podem ser
significativos. A esse respeito, cabe lembrar que, em que
pese os fortes efeitos desinflacionários da queda da
atividade econômica decorrente da crise de 2008, a
inflação brasileira mostrou-se persistente – o piso da
inflação acumulada em doze meses foi 4,17% em outubro
de 2009. Portanto, para evitar que a sociedade incorra em
tais custos, é recomendável a adoção de respostas
adequadas e tempestivas de política monetária.

Do lado externo, são dois os principais riscos a serem
monitorados, embora o Copom reconheça que, em seu cenário
central, esses riscos não sejam uma ameaça importante à
consecução de um cenário inflacionário benigno. O primeiro
é a possibilidade de elevações significativas nos preços das
commodities, principalmente se não for acompanhada por
movimentos, em sentido contrário, da taxa nominal de
câmbio. Esse risco, ao menos para o horizonte de curto prazo,
arrefeceu desde a divulgação do último Relatório. O segundo
é a possibilidade de que a crise que atinge alguns países
europeus, e a consequente piora das condições financeiras
internacionais, ganhe contornos mais extremos. Essa
possibilidade está associada ao ressurgimento da percepção
de risco sistêmico, baseada na visão de que haveria
interdependência entre uma eventual consolidação fiscal nas
economias que se defrontam com dificuldades nessa área e
os balanços de instituições financeiras. Esse cenário
provavelmente ensejaria movimentos relevantes nos preços
de alguns ativos domésticos.
O cenário central no âmbito externo contempla a

continuidade da recuperação mundial em 2010, embora as
incertezas que o cercam hajam se avolumado desde o último
Relatório. Admite-se que a economia do G3 (Estados
Unidos, Europa e Japão) retoma certo dinamismo, com
crescimento desigual entre as regiões, mas que esse processo
de recuperação global continuaria sendo liderado pelas
economias emergentes. A economia americana acumula
sinais de recuperação, com evidências de retomada
moderada da atividade, como pode ser visto, por exemplo,
no término do processo de recomposição de estoques, com
reflexos positivos na atividade industrial e nas vendas no
varejo, embora os indicadores dessa economia de um modo
geral mostrem-se voláteis e, com certa frequência, com
sinais divergentes. Os níveis de confiança dos consumidores,
apesar de se encontrarem em patamares bem inferiores aos
vigentes antes da crise de 2008, também avançaram e o
mercado de trabalho começa a mostrar algum momentum.
A economia japonesa segue em lenta recuperação, liderada
pelas exportações direcionadas principalmente ao leste
asiático, e ainda não apresentou sinais de dinamismo na
demanda doméstica. Na Área do Euro, os desenvolvimentos
na área fiscal tornam a recuperação marcadamente incerta
e o consumo das famílias não mostra sinais consistentes de
reação, mas é plausível afirmar que a retomada econômica
nessa região tende a ser mais lenta e desigual entre os países,
como de resto evidenciam alguns indicadores da indústria
e de serviços. Em suma, desde o último Relatório, aumentou
a incerteza quanto à sustentabilidade e ao ritmo da expansão
nas economias avançadas, principalmente na Europa, em

cenário em que medidas de estímulos são interrompidas,
ou até mesmo substituídas por medidas contracionistas, e
em que são bastante modestas as perspectivas para a
expansão do crédito. Por outro lado, em diversas economias
emergentes, a atividade econômica se encontra em rota de
expansão, em certos casos, com evidências de aquecimento
em mercados de bens, serviços, fatores de produção e de
ativos e, por conseguinte, já há preocupação com a dinâmica
da inflação. Nesse contexto, após período de flexibilização
agressiva, a política monetária segue inalterada em diversas
economias, mas, nas que foram menos afetadas pela crise
internacional e se recuperaram mais rápida e intensamente,
a adoção de política monetária restritivas já teve início.
Um desafio importante para as economias maduras

se refere ao significativo desequilíbrio fiscal, em alguns
casos agravado pela crise global e em outros dela decorrente.
As políticas de estímulo fiscal e a redução na arrecadação
associada à queda da atividade econômica levaram a um
crescimento sem precedente na dívida pública, ao menos
quando comparado com o ocorrido em períodos de
estabilidade. Projeções de diferentes analistas apontam
substancial crescimento da dívida pública nessas economias
caso não sejam tomadas medidas de ajustamento fiscal, em
certas situações bastante rigorosas. Esse desafio se torna
ainda maior se considerarmos que novas medidas de
estímulo fiscal ainda contribuiriam fortemente para a
recuperação dessas economias. Apesar do ambiente
desafiador, diversos países já adotaram medidas com vistas
à melhoria da situação financeira do setor público e estão
conduzindo testes de estresse de seus sistemas bancários.
Haja vista a considerável incerteza acerca da rapidez

e da magnitude da recuperação da economia mundial, neste
ponto cabe considerar dois cenários alternativos. No primeiro,
a atividade econômica mostra recuperação tímida, num
cenário envolvendo aumento da desconfiança dos
participantes de mercado em relação à solvência de algumas
economias européias, de forma que as repercussões e efeitos
contracionistas sobre a economia doméstica perdurariam
praticamente por todo o horizonte de projeção de inflação. O
Copom avalia que, para a inflação brasileira, esse cenário
alternativo representa um fator de risco com sinal ambíguo.
Por um lado, ao reduzir as exportações líquidas, atuaria como
elemento de contenção da demanda agregada e poderia
contribuir para uma menor inflação doméstica. Esse impacto
seria fortalecido caso, em virtude da desaceleração global,
haja arrefecimento dos preços de algumas commodities
importantes. Por outro lado, tal cenário alternativo poderia
atuar desfavoravelmente para as perspectivas de inflação por

intermédio de dois mecanismos não excludentes. A
desaceleração das economias que compõem o centro do
mercado financeiro global poderia aumentar a aversão ao risco
e, assim, no curto prazo, reduzir a demanda por ativos
brasileiros e determinar depreciação dos respectivos preços.
Além disso, no médio prazo, uma redução das exportações
líquidas poderia ter efeito similar sobre a sustentabilidade de
preços de certos ativos brasileiros. Já no segundo cenário
alternativo, a retomada ocorre de forma mais rápida do que
se antecipa, com restauração plena das condições financeiras
e da confiança, alinhada à elevação dos preços das
commodities. Assim como no primeiro cenário, os impactos
sobre a inflação não teriam, de antemão, direção bem definida.
Os preços das commodities não têm apresentado

tendência generalizada de elevação ao longo do ano, ou seja,
notam-se comportamentos bastante diferenciados entre os
produtos. No caso do minério de ferro, por exemplo,
importante insumo na cadeia produtiva do setor industrial,
tem-se observado aumentos significativos de preço. Já no
caso do açúcar, em parte reflexo da melhora das condições
climáticas na Índia, prevalece tendência de queda nos
preços. Entretanto, a perspectiva de evolução dos preços
das commodities, incluindo o do petróleo, segue, em geral,
com incerteza bastante elevada, uma vez que o cenário
prospectivo depende da evolução da demanda, em contexto
de retomada assimétrica da economia mundial, das maiores
incertezas quanto à evolução da crise fiscal européia e da
perspectiva de evolução da oferta global. Note-se, porém,
que é plausível supor probabilidade maior de elevação do
que de estabilidade desses preços, no médio e longo prazo,
em cenário mais bem definido de recuperação global. De
qualquer maneira, a análise dos possíveis efeitos sobre a
inflação doméstica das alterações de preços de matérias-
primas não deve ser desvinculada da análise dos efeitos que
esses movimentos exercem sobre os preços de ativos
brasileiros. Por exemplo, nos últimos anos tem-se registrado
correlação negativa entre os preços internacionais de
commodities e a taxa de câmbio no Brasil. Evidente que, na
presença de mudanças importantes no Balanço de
Pagamentos, tal correlação negativa pode se tornar menos
forte no médio prazo.
O principal fator de risco doméstico, como

destacado no início desta seção, está relacionado ao virtual
esgotamento da capacidade ociosa da economia em
combinação com o descompasso entre o crescimento da
absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta.
Como ressaltado em Relatórios anteriores, a crescente
utilização dos fatores de produção – seja do estoque de

capital, seja da força de trabalho – vinha ocorrendo em
contexto de inflação corrente para o acumulado em doze
meses ao redor da meta. Dessa forma, mesmo pressões de
preços pontuais e sazonais poderiam se traduzir em valores
mais elevados para a inflação e em um cenário menos
benigno. De fato, desde o primeiro trimestre deste ano, a
inflação corrente e as projeções de inflação para 2010 se
apresentam bem acima da meta, mas com um quadro menos
desafiador para 2011. É fato que a retração da atividade
econômica do último trimestre de 2008 e do primeiro de
2009, e a consequente interrupção abrupta do ciclo de
aceleração do crescimento da economia, conduziu a um
arrefecimento da dinâmica inflacionária. Entretanto, em que
pese a magnitude da retração – de resto mitigada pelas
políticas governamentais, sejam as de reação à crise, sejam
as construídas em anos anteriores – a presença de
mecanismos de resistência à queda da inflação no Brasil
contribuiu para que o espaço para posturas acomodatícias
fosse bastante limitado. Cumpre lembrar que existem efeitos
defasados dos impulsos fiscais e creditícios implementados
em 2009 e no início de 2010 que ainda não se materializaram
completamente. Seria natural esperar, portanto, que, no
contexto atual, de virtual esgotamento dos fatores e de
demanda crescente, se observassem aumentos de preços
mais difundidos.
As contas nacionais relativas ao primeiro trimestre

de 2010 confirmaram a percepção de que a economia se
encontrava em ritmo acelerado. Em particular, o investimento
– o mais volátil componente da demanda agregada, não por
coincidência, o mais afetado pela crise – continuou em
crescimento robusto. Pela primeira vez, o nível da FBCF se
posicionou acima do nível pré-crise (terceiro trimestre de
2008). Como resultado, a taxa de investimento – razão entre
a FBCF e o PIB – mostra recuperação e atingiu 18,0% no
primeiro trimestre de 2010. A vigorosa recuperação dos
investimentos atua no sentido de que se observe crescimento
mais equilibrado no médio prazo, haja vista as defasagens
entre a realização do investimento e sua efetiva incorporação
à capacidade de produção. No curto prazo, porém, persiste
um quadro em que as condições de oferta não atendem, sem
pressões adicionais sobre os preços ao consumidor, o robusto
crescimento da demanda. O elevado crescimento das
importações em dois trimestres seguidos – 13,3% e 13,1%
no último trimestre de 2009 e no primeiro trimestre de 2010,
respectivamente, na comparação com o trimestre anterior
(ajustado sazonalmente), acrescido do forte aumento do
quantum em abril de 2010 – corrobora a visão de forte ritmo
de expansão da demanda agregada. As exportações, por sua
vez, têm mostrado pouco dinamismo, principalmente em

termos de quantum, refletindo o modesto crescimento da
economia global, principalmente no caso dos países
desenvolvidos. Entretanto, o quadro é mais favorável no que
se refere aos preços das exportações, com destaque para os
preços de produtos básicos e semimanufaturados. A evolução
do setor externo tende a permanecer em grande parte
condicionada à necessidade de suprir o hiato de recursos
produzido pelo acentuado crescimento da demanda interna.
A atual fase de expansão da economia e suas

perspectivas de crescimento têm se apoiado essencialmente
em quatro elementos. Em primeiro lugar, em contraste com
o ocorrido em choques anteriores, mesmo nos de menor
intensidade, no episódio da crise global não ocorreu ruptura
no balanço de pagamentos, crise financeira do setor público,
alta da inflação ou desconfiança de mudança de regime.
Em resumo, como ressaltado em diversas ocasiões pelo
Copom, a economia brasileira está mais resistente a choques
externos. Em segundo lugar, estímulos fiscais e creditícios,
que inicialmente contribuíram para limitar os efeitos
negativos da crise, no momento, ainda estão contribuindo
para a expansão da atividade econômica. Em terceiro lugar,
e possivelmente mais importante, o consumo, maior parcela
da demanda agregada, tem se mostrado resistente. O
dinamismo do consumo está em grande parte associado às
condições favoráveis do mercado de crédito e ao
desempenho melhor do que esperado do mercado de
trabalho, refletido, por exemplo, no aumento da massa
salarial. A formalização também contribui positivamente,
haja vista que dá mais segurança ao empregado para tomar
decisões de consumo e facilita o acesso ao mercado de
crédito. Por último, o investimento tem se recuperado de
forma vigorosa e há ambiente para a continuidade desse
processo, respaldada na recuperação do clima de confiança
de consumidores e empresários e nos níveis de utilização
da capacidade instalada. Esse quadro será reforçado por
projetos ligados ao setor de petróleo (pré-sal) e de infra-
estrutura, em grande parte, liderados pelo setor público. Por
oportuno, registre-se que esses projetos, bem como a
realização de eventos como a Copa do Mundo de 2014 e as
Olimpíadas de 2016, geram diversas externalidades para a
economia como um todo e devem estimular a expansão do
investimento privado nos próximos anos.
O Copom avalia também que há resistências

importantes à queda da inflação no Brasil. Existem
mecanismos regulares e quase que automáticos de reajuste,
de jure e/ou de facto, que contribuem para prolongar no
tempo pressões inflacionárias observadas no passado. A
rigor, esse fenômeno se verificou recentemente, pois, mesmo

depois de acentuada retração da atividade, a inflação de
4,31% se posicionou bem próxima à meta de 4,50% em
2009, com os preços dos serviços subindo 6,37%. Como se
sabe, a presença de mecanismos de indexação de preços,
mesmo que informais, reduz a sensibilidade da inflação às
flutuações da demanda. Ressalte-se, ainda, que, embora a
inflação no Brasil tenha se posicionado em patamares
relativamente baixos nos últimos anos, os níveis da variação
dos preços ainda ensejam mecanismos realimentadores e,
nesse sentido, não correspondem ao conceito usual de
estabilidade de preços. De um modo geral, ao conter o
processo de desinflação da economia, os mecanismos de
indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da
taxa de inflação em ciclos de recuperação econômica e,
assim, para aumentar os riscos para o cenário inflacionário
prospectivo em momentos como o atual.
No que se refere à política fiscal, a recuperação da

atividade econômica, liderada pela expansão da demanda
doméstica, e a reversão de desoneração tributária que havia
sido introduzida para enfrentar a crise econômica têm
permitido a melhora nas contas públicas. O Copom avalia,
com as informações até aqui disponíveis, que, caso os
superávits primários continuem sendo incrementados
segundo as hipóteses de trabalho contempladas nas
projeções de inflação apresentadas na próxima seção, não
deve ocorrer inflexão significativa e consistente na tendência
de redução da razão dívida pública sobre produto. O comitê
reconhece também que a consecução desses pressupostos
contribuiria de forma relevante para corrigir o descompasso
hoje existente entre o crescimento da absorção doméstica e
a capacidade de expansão da oferta.
Ao se decompor o IPCA nota-se que, em 2009,

diferentemente do registrado nos dois anos anteriores, houve
maior pressão sobre os preços administrados do que sobre
os preços livres. Ainda assim, o cenário para os
administrados no médio prazo se apresenta relativamente
benigno. De fato, o cenário principal contempla, para 2010,
variações dos preços administrados em valores menores do
que os estimados para os preços livres. Em particular, com
relação aos preços domésticos da gasolina, aparentemente
é limitada a possibilidade de aumento no curto prazo.
O comportamento recente dos preços industriais no

atacado representou inflexão importante. Com efeito, após
acumular queda de 4,43% em 2009, com variações mensais
negativas em nove meses no ano, o IPA industrial cresceu
5,86% nos primeiros cinco meses de 2010. Em maio, a
variação chegou a 2,66%, a maior verificada desde

dezembro de 2002, ano da crise de confiança e de elevada
depreciação cambial. O IPA agrícola também tem
apresentado um comportamento diferente: de deflação de
3,16% em 2009, passou a inflação de 5,26% no acumulado
dos primeiros cinco meses deste ano. Tanto os preços
industriais quanto os agrícolas estão apresentando
comportamentos, de certa forma, similares aos observadas
no mesmo período de 2008. Considerando que as evidências
indicam a presença de defasagens entre variações de preços
ao produtor e seu eventual repasse para os preços ao
consumidor – como detalhado em boxe do “Relatório de
Inflação” de março de 2010 – presumivelmente, os efeitos
da recente escalada dos preços ao produtor ainda estariam
por ser transmitidos para os preços ao consumidor.
Em suma, alguns índices desagregados ou setoriais

de preços ao consumidor, bem como índices de preços ao
produtor, contribuem para o desenho de um cenário menos
benigno para a inflação medida pela variação do IPCA. O
setor de serviços continua sendo um fator inflacionário
importante, ao mesmo tempo em que os preços industriais
e agrícolas no atacado, esses últimos em menor proporção,
estão se elevando significativamente e ainda poderão
repercutir nos índices ao consumidor.
O mercado de trabalho encontra-se em forte

expansão, com a taxa de desemprego nos mais baixos níveis
desde o início do cálculo da série com a metodologia
correntemente empregada (em março de 2002). O risco
importante, nessas situações, é o de que o aquecimento no
mercado de trabalho favoreça a concessão de aumentos
nominais dos salários em níveis não compatíveis com o
crescimento da produtividade, o que, em ambiente de
demanda aquecida, tendem a ser repassados aos preços ao
consumidor. Neste ponto, cumpre registrar que a teoria, no
que é respaldada pela experiência internacional, determina
que moderação salarial constitui elemento chave para a
obtenção de um ambiente macroeconômico com
estabilidade de preços.
No mercado de crédito, os volumes continuam a

crescer de forma intensa, sendo que o cenário principal
contempla a continuidade da expansão do mercado de
crédito doméstico e a manutenção de condições favoráveis
de acesso ao crédito externo por companhias brasileiras.
Note-se que o dinamismo do mercado de crédito no Brasil
tem aproximado o perfil do mercado brasileiro ao de
economias com similar padrão de desenvolvimento. Um
aspecto crucial nesse processo, mas que necessita ser – e
assim tem sido – monitorado continuamente – tanto pelos

potenciais impactos inflacionários quanto pelos riscos
macroprudenciais – reside na sustentabilidade do ritmo de
crescimento do crédito.
A possibilidade de que alterações inesperadas na

dinâmica da inflação venham a ter efeitos sobre as
expectativas dos agentes quanto à trajetória inflacionária
no médio e longo prazo constitui risco perene para a
implementação da política monetária e, portanto, merece
monitoramento contínuo. Em princípio, impactos
concentrados no curto prazo podem ensejar a disseminação
de efeitos de segunda ordem, visto que variações
significativas de preços relativos que se consubstanciam
em índices elevados de inflação tendem a gerar reações dos
agentes no sentido de recompor os respectivos poderes de
compra, o que, por sua vez, realimenta o processo
inflacionário. Tal risco tende a ser maior em cenários de
mercado de fatores e de demanda aquecidos, e há evidências
da presença desses elementos na atual conjuntura. A
experiência internacional, bem como o próprio histórico da
inflação do Brasil, recomenda que a autoridade monetária
permaneça atenta de forma a enfrentar tempestiva e
adequadamente potenciais efeitos de segunda ordem.
O Comitê reafirma que a estratégia por ele adotada

visa assegurar a convergência da inflação para a trajetória
de metas neste e nos próximos anos, e isso exige que
eventuais desvios em relação à trajetória de metas sejam
prontamente corrigidos. Tal estratégia leva em conta as
defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada
para lidar com a incerteza inerente ao processo de
formulação e de implementação da política monetária.
O Comitê considera que a economia brasileira se

encontra em novo ciclo de expansão, avaliação essa
corroborada pelas informações divulgadas desde o último
Relatório, ainda que persistam incertezas, que deverão ser
dirimidas ao longo do tempo, sobre o ritmo desse processo.
Sinais de aquecimento se manifestam, por exemplo, na
trajetória dos núcleos e das expectativas de inflação, nos
indícios de escassez de mão-de-obra e na elevação dos custos
dos insumos. Em particular, nesse período, as projeções de
inflação consideradas pelo Comitê mostraram alguma
deterioração no cenário prospectivo. O Copom considera
que essa deterioração deve ser contida e, para tanto, precisam
ser revertidos os sinais de persistência do descompasso entre
o ritmo de expansão da demanda e da oferta agregadas, que,
em última instância, tendem a aumentar o risco para a
dinâmica inflacionária. Em tais circunstâncias, a postura
de política monetária deve ser ajustada, por um lado, porque

contribui para a convergência entre o ritmo de expansão da
demanda e da oferta e, por outro, porque evita que pressões
de preços originalmente isoladas determinem deterioração
persistente do cenário prospectivo para a inflação.
O Comitê também entende que, a despeito da

reversão de parcela substancial dos estímulos introduzidos
durante a crise internacional de 2008 – como o aumento do
recolhimento dos compulsórios bancários e a reversão das
isenções tributárias –, remanescem riscos à concretização
de um cenário inflacionário benigno, no qual a inflação
seguiria consistente com a trajetória das metas. Por outro
lado, o Copom ressalta que desenvolvimentos externos
introduziram certa dose de cautela nas análises sobre o
cenário prospectivo. De qualquer maneira, prevalece o
entendimento entre os membros do Comitê de que compete
à política monetária agir de forma incisiva para evitar que a
maior incerteza detectada em horizontes mais curtos se
propague para horizontes mais longos.
Nesse contexto, dando seguimento ao processo de

ajuste das condições monetárias ao cenário prospectivo da
economia, para assegurar a convergência da inflação à
trajetória de metas, o Copom decidiu, por unanimidade,
aumentar a taxa Selic, de 8,75% a.a., para 9,50% e 10,25%,
sem viés, nas reuniões de abril e junho, respectivamente.
6.3 Pressupostos e previsão de

inflação
De acordo com os procedimentos tradicionalmente
adotados, e levando em conta o conjunto de informações
disponíveis até 18 de junho de 2010 (data de corte)12 , o
cenário de referência pressupõe manutenção da taxa de
câmbio constante no horizonte de previsão em R$1,80/US$,
e a meta para a taxa Selic em 10,25% a.a. – valor fixado na
reunião do Copom de junho – ante R$1,80/US$ e 8,75%
a.a. considerados no “Relatório de Inflação” de março de
2010. A projeção para a variação, em 2010, do conjunto
dos preços administrados por contrato e monitorados é de
3,6%, ante 4,0% considerada no último Relatório. Essa
projeção baseia-se, para o acumulado de 2010, nas hipóteses
de estabilidade nos preços da gasolina e do gás de bujão; de
variação de 1,5% nos preços da eletricidade; e de 1,6% nas
12/A única exceção é para a meta para a inflação de 2012, definida em 4,5% pela Resolução CMN nº 3.880, de 22 de junho de 2010. Os gráficos e tabelas
desta seção já incorporam a meta de 2012.

tarifas de telefonia fixa. Os itens para os quais se dispõe de
mais informações foram projetados individualmente. Para
os demais, as projeções baseiam-se em modelos de
determinação endógena de preços administrados, que
consideram componentes sazonais, variações cambiais,
inflação de preços livres e inflação medida pelo IGP, entre
outras variáveis. De acordo com esses modelos, a projeção
de reajustes dos itens administrados por contrato e
monitorados para 2011 é de 4,4%, valor superior ao utilizado
no Relatório de março de 2010 (4,3%), e de 4,5% para 2012.
O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados

da pesquisa realizada pela Gerin junto a um conjunto
significativo de instituições até a data de corte. Nesse cenário,
as expectativas para a evolução da taxa de câmbio média se
alteraram pouco em comparação com os valores divulgados
no “Relatório de Inflação” de março de 2010. Para o último
trimestre de 2010, essas expectativas passaram de R$1,83/
US$ para R$1,81/US$ e, para o último trimestre de 2011,
mantiveram-se em R$1,86/US$. Para o segundo trimestre de
2012, as expectativas projetam taxa de câmbio média de
R$1,89/US$. No que se refere à evolução da taxa Selic média,
as expectativas se elevaram quando comparadas aos valores
constantes do último Relatório. Para o último trimestre de
2010, a taxa média se deslocou de 11,14% a.a. para 11,81%
a.a., enquanto, para o último trimestre de 2011, passou de
11,14% a.a. para 11,75% a.a. Para o segundo trimestre de
2012, as expectativas indicam taxa Selic média de 11,33%
a.a. Essa trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads
para o swap pré-DI de 360 dias de 260 p.b. e 175 p.b., em
relação à atual meta para a taxa Selic (10,25% a.a.), no quarto
trimestre de 2010 e de 2011, respectivamente.
Adicionalmente, o cenário de mercado pressupõe variações
de 3,6% e de 4,6% para o conjunto dos preços administrados
por contratos e monitorados em 2010 e em 2011,
respectivamente, e de 4,5% para 2012.
Quanto à política fiscal, as projeções apresentadas

neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta para o
superávit primário de 3,3% do PIB em 2010, ajustada pela
possibilidade de que esse percentual seja reduzido em até
1,12 p.p. em virtude da implementação dos projetos
vinculados ao PAC. Adicionalmente, considera-se que o
superávit primário em 2011 e o em 2012 sejam mantidos,
sem ajustes, no patamar de 3,3% do PIB.
Com base nos pressupostos acima e utilizando o

conjunto disponível de informações até a data de corte (18
de junho de 2010), foram construídas as projeções para a
variação do IPCA acumulada em quatro trimestres,

Gráfico 6.3 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que
juros constantes de 10,25% a.a. (cenário de referência) caracterizam os cenários de referência e de mercado.
Leque de inflação
10
% A previsão central associada ao cenário de
8 referência indica inflação de 5,4% em 2010, 0,2 p.p. maior
6 do que o projetado no Relatório de março de 2010, acima,
4 portanto, do valor central de 4,5% para a meta estabelecida
2 pelo CMN. Conforme ilustra o Gráfico 6.3, segundo o
0 cenário de referência, a projeção para a inflação acumulada
-2 em doze meses se posiciona acima do valor central da meta
II III IV I II III IV I II III IV I II
2009 2010 2011 2012 ao longo de todo o horizonte relevante. De acordo com os
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). números constantes da Tabela 6.1, a projeção de inflação
Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes
acumulada em doze meses parte de 5,0% no segundo
de 10,25% a.a. trimestre de 2010, desloca-se para 5,1% no terceiro e atinge
(Cenário de referência)
5,4% no último trimestre de 2010. Para 2011, a projeção da
Intervalo de probabilidade
50%
inflação acumulada em doze meses parte de 4,9% no
Período 30% Projeção primeiro trimestre, oscila em torno desse valor nos trimestres
10% central seguintes, e encerra o ano em 5,0%. Nesse cenário, a
2010 2 4,8 4,9 5,0 5,0 5,1 5,1 5,0
projeção para o primeiro trimestre de 2012 se encontra em
2010 3 4,6 4,8 5,0 5,1 5,3 5,5 5,1
2010 4 4,8 5,0 5,3 5,5 5,8 6,0 5,4
5,1% e, para o segundo, em 4,8%. Cabe destacar que o recuo
2011 1 4,2 4,5 4,8 5,1 5,4 5,7 4,9 da projeção de inflação para 2011, em comparação com
2011 2 3,8 4,2 4,6 5,0 5,3 5,7 4,8
2010, reflete, em parte, o fato de as expectativas de inflação,
2011 3 4,0 4,4 4,8 5,2 5,6 6,0 5,0
2011 4 3,9 4,4 4,8 5,2 5,6 6,1 5,0
tanto para 2011 quanto para 2012, posicionarem-se em
2012 1 3,9 4,4 4,8 5,3 5,7 6,2 5,1 níveis abaixo dos associados ao ano corrente. Cabe informar,
2012 2 3,6 4,1 4,6 5,0 5,5 6,0 4,8
ainda, que a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2010,
Gráfico 6.4 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com segundo o cenário de referência, situa-se em 12%. Para 2011,
expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros essa probabilidade encontra-se em torno de 17%.
Leque de inflação
%
10 No cenário de mercado, a previsão de 5,3% para a
8 inflação em 2010 é 0,1 p.p. inferior à associada ao cenário
6 de referência e 0,1 p.p. maior do que o valor projetado no
4
último Relatório. Conforme se pode inferir do Gráfico 6.4
2
e da Tabela 6.2, as projeções para a inflação acumulada em
0
doze meses oscilam em patamares superiores à meta ao
-2
II III IV I II III IV I II III IV I II longo de 2010, mas recuam ao longo de 2011 e encerram o
2009 2010 2011 2012
ano em torno do valor central para a meta, em 4,6%. Nesse
cenário, a projeção para o primeiro trimestre de 2012 se
Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
1/
encontra em 4,7%, mas no segundo se desloca para 4,3%,
expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros
Intervalo de probabilidade portanto, abaixo do valor central de 4,5% para a meta.
Período
50%
30% Projeção
Segundo o cenário de mercado, a probabilidade estimada
10% central de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de
2010 2 4,8 4,9 5,0 5,0 5,1 5,1 5,0 tolerância da meta em 2010 situa-se em 7% e, em 2011, em
2010 3 4,6 4,8 5,0 5,1 5,3 5,5 5,0
2010 4 4,8 5,0 5,2 5,4 5,6 5,9 5,3
torno de 16%.
2011 1 4,1 4,4 4,7 5,0 5,2 5,5 4,8
2011 2 3,6 4,1 4,4 4,8 5,2 5,6 4,6
Assim como verificado no último Relatório, as
2011 3 3,7 4,2 4,6 5,0 5,4 5,9 4,8
2011 4 3,4 3,9 4,4 4,9 5,4 5,9 4,6 dinâmicas das projeções nos dois cenários considerados se
2012 1 3,3 3,9 4,4 5,0 5,5 6,1 4,7 afastam consideravelmente em 2011, refletindo o efeito das
2012 2 2,8 3,4 4,0 4,6 5,2 5,9 4,3
expectativas de elevação da taxa Selic, que leva a inflação
1/ De acordo com a Gerin.
a patamares inferiores no cenário de mercado. Em 2010,

essa diferença é bem menor devido, principalmente, às
defasagens do mecanismo de transmissão da política
monetária para os preços. Outro aspecto a destacar é que,
em geral, as projeções para a inflação se elevaram em
comparação aos números constantes do último Relatório,
entretanto, na margem há sinais de reversão desse
movimento.
Tabela 6.3 – Projeções do "Relatório de Inflação" de A comparação das trajetórias apresentadas neste
março de 2010 Relatório com as divulgadas no anterior – estas últimas
Período
Cenário de Cenário de constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de
referência mercado
referência, elevação nas projeções ao longo de 2010,
2010 I 5,1 5,1 refletindo, em parte, o aumento das expectativas de inflação
2010 II 4,9 4,9 para esse ano e taxas de inflação em meses recentes acima
2010 III 5,0 5,1 das projeções prevalecentes por ocasião da publicação do
2010 IV 5,2 5,2 Relatório de março deste ano. No cenário de mercado, as
2011 I 4,7 4,5 mudanças nas projeções também refletem esses
2011 II 4,4 4,2
movimentos. Em relação a 2011, há elevação das projeções
2011 III 4,7 4,3
para a inflação em relação ao Relatório de março de 2010
2011 IV 4,9 4,4
2012 I 5,1 4,6
em ambos os cenários. Para o primeiro trimestre de 2012,
observa-se relativa estabilidade ao se comparar as projeções.
Gráfico 6.5 – Trajetória das metas e projeções referentes O Gráfico 6.5 mostra a evolução da inflação
à inflação acumulada em doze meses acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de
7
% referência e de mercado até o segundo trimestre de 2012, e
a trajetória de metas. Até maio de 2010, os valores referem-
6
se à inflação ocorrida e, a partir de então, as trajetórias
5 consideram projeções associadas aos respectivos cenários
para a construção dos valores acumulados. As projeções
4
observam oscilação conjunta dos dois cenários acima do
3 valor central da meta ao longo de 2010. Cabe destacar,
Jun Set Dez Mar Jun Set Dez Mar Jun Set Dez Mar Jun
2009 2010 2011 2012
todavia, o distanciamento entre as trajetórias ao final do
Meta Cenário de mercado
Cenário de referência
período de projeção, o que se deve, essencialmente, ao fato
de o cenário de mercado contemplar trajetória de elevação
da taxa Selic.
Gráfico 6.6 – Projeção de Inflação: modelos VAR A média das previsões geradas pelos modelos de
7
% Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflação acumulada
em doze meses é apresentada no Gráfico 6.6. Até maio de
6 2010, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir
de então, a projeções. Quando comparadas com os dados
5
do Relatório anterior, assim como nas projeções para os
4 cenários de referência e de mercado, nos modelos VAR
observa-se elevação das previsões para a inflação acumulada
3
Set Dez Mar Jun Set Dez Mar Jun Set Dez Mar Jun
em doze meses ao longo de todo o período de previsão. Ao
2009 2010 2011 2012 longo de 2010, as previsões dos modelos VAR se encontram
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). em patamar bem superior à meta, com tendência de
Média das projeções dos modelos.
convergência para o centro da meta no primeiro semestre
de 2011, mas depois tendem a retornar para a média
incondicional da inflação observada.

Gráfico 6.7 – Variação do PIB com juros fixos em 10,25% a.a. O Gráfico 6.7 mostra o leque de crescimento do
Cenário de referência produto construído com base nas hipóteses do cenário de
Leque do produto referência. Tendo em vista que o modelo que gera as
%
10
projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis que
8
não são diretamente observáveis, produto potencial e hiato
6 do produto, os erros de previsão associados a essas projeções
4 são consideravelmente maiores do que os erros contidos
2 nas projeções de inflação. De acordo com esse cenário, o
0
crescimento do PIB previsto para 2010 elevou-se para 7,3%,
-2
1,5 p.p. acima do valor projetado no “Relatório de Inflação”
IV I II III IV I II III IV I II III IV de março de 2010.
2008 2009 2010

Poder da Política Monetária no Brasil
Com o regime de metas para a inflação no

Brasil implementado há mais de uma década 1 e com
a estabilização econômica alcançada nos últimos
anos, aspectos relacionados ao ajuste fino da política
monetária assumem maior relevância no contexto
de sua execução. Dentre aspectos a serem
considerados, a discussão acerca do poder da política
monetária, ao quantificar a sensibilidade da taxa de
inflação à taxa de juros básica da economia (taxa
Selic), surge como questão relevante. Variações
positivas no poder da política monetária ao longo
do tempo podem ser entendidas, entre outros, como
reflexo de uma maior credibilidade atingida pelos
bancos centrais 2 e, num mecanismo de
retroalimentação, podem influenciar a própria
execução da política monetária.
O objetivo deste boxe é apresentar

evidências de que o poder da política monetária vem
aumentando nos últimos anos no Brasil, a partir dos
modelos estruturais de pequeno porte utilizados pelo
Banco Central, e de indicadores econômicos
usualmente relacionados à elevação do poder da
política monetária, quais sejam: expansão do crédito
em relação ao Produto Interno Bruto (PIB), bem
como de sua maturação; menor concentração da
dívida pública em títulos atrelados à taxa Selic; e
aumento do prazo médio dos títulos da dívida
pública.
Os modelos estruturais de pequeno porte

utilizados pelo Banco Central apresentam, dentre
outras, uma equação da demanda agregada (Curva
IS) e uma de oferta agregada (Curva de Phillips).
1/ Decreto 3.088, de 21 de junho de 1999.

2/ A credibilidade do sistema de metas foi assunto de boxe no “Relatório de Inflação” de dezembro de 2007.

Dessa forma, o poder da política monetária (de curto
prazo) pode ser definido pelo produto da soma dos
Gráfico 1 – Evolução do poder da política monetária coeficientes da taxa de juros real na Curva IS pela
(curto prazo) soma dos coeficientes do hiato do produto na Curva
de Phillips3 . O Gráfico 1 apresenta a trajetória do
poder da política monetária de acordo com os
diversos modelos utilizados pelo Banco Central,
tomando-se como base para normalização a média
dos modelos em 2006 (ano-base). Segundo essa
métrica, nota-se que houve aumento do poder da
2006 2007 2008 2009 2010
política monetária ao longo dos últimos anos,
considerando-se não só a média dos modelos, como
Média Mínimo Máximo
Fonte: BCB
também os valores máximos e mínimos. De fato, essa
avaliação encontra suporte na evolução do crédito e
da dívida pública, conforme analisado a seguir.
Um dos fatores que a literatura e a experiência

internacional reconhecem como indutores do poder
da política monetária é a quantidade de crédito na
economia.4 Em princípio, uma mudança na taxa de
juros básica pode ser rapidamente transmitida às taxas
de juros prevalecentes no mercado de crédito. Com
taxas mais elevadas, as famílias resistem à contratação
de dívidas, o que pode impactar negativamente o
consumo; e as empresas tornam-se mais relutantes em
iniciar novos projetos de investimento em resposta a
custos de financiamento mais elevados e a
perspectivas de recuo no consumo das famílias. Note-
se, também, que uma maior quantidade de crédito em
relação ao tamanho da economia (PIB) revela que uma
parte maior do consumo e do investimento depende
do mercado de crédito. 5 Nesse contexto, quanto maior
a quantidade de crédito em relação ao tamanho da
economia, maior deve ser o efeito esperado da política
monetária sobre a inflação. Adicionalmente, caso haja,
por exemplo, elevação na taxa de juros, um maior
prazo de contratação pode gerar efeitos mais
significativos sobre o valor marcado a mercado da
carteira de crédito dos bancos e, por conseguinte,
dificultar ou até mesmo impedir uma expansão da
oferta de crédito.
3/ Esses modelos se diferenciam em relação ao método de estimação do hiato do produto. Suas variantes foram discutidas mais recentemente em
boxe do “Relatório de Inflação” de março de 2010, que inclui referências para diversos boxes anteriores.
4/ A evolução do crédito no Brasil, em diversos segmentos, foi tema de boxes anteriores “Relatórios de Inflação” de junho e setembro de 2008, e
de março de 2010.
5/ Uma visão didática sobre os mecanismos de transmissão da política monetária pode ser encontrada em “ The transmission mechanism of
monetary policy”, do Bank of England (http://www.bankofengland.co.uk/publications/other/ monetary/montrans.pdf).

Gráfico 2 – Crédito livre e prazo médio
No Gráfico 2, que apresenta a evolução da
35 400
relação entre crédito e PIB e considera apenas os
30 recursos livres, observa-se tendência consistente e
persistente de aumento no período analisado. Além
25 300
disso, o gráfico mostra uma elevação do prazo médio
20 do crédito livre da economia. Em janeiro de 2006, o
15 200
crédito livre como proporção do PIB representava
jan jun nov abr set fev jul dez mai out mar 18,8%, com prazo médio de 266 dias. Em março de
2006 2007 2008 2009 2010 2010, aquela proporção passou para 30,2% e o prazo
Crédito livre (em % do PIB) Prazo médio (em dias) médio, para 399 dias. À luz desses desenvolvimentos,
Fonte: BCB a teoria sugere que se deva esperar que por ser, de
certa forma, a referência para todos os contratos de
crédito da economia, a taxa Selic atualmente tenha
influência maior sobre a atividade econômica e sobre
a inflação do que tinha há alguns anos.
Gráfico 3 – Proporção de títulos públicos atrelados à

Outro aspecto que merece ser analisado é a
Selic (em %)
proporção da dívida pública remunerada pela taxa
50
Selic. De fato, quando há uma elevação da taxa de
45 juros básica da economia, observa-se efeito riqueza
negativo sobre os detentores de títulos públicos
40
prefixados, o que deve contribuir para conter as
35
pressões de demanda da economia. No caso de títulos
remunerados pela Selic, entretanto, ocorre o
30
jan jun nov abr set fev jul dez mai out mar
contrário, e uma elevação da taxa Selic gera efeito
2006 2007 2008 2009 2010 riqueza positivo, que deve contribuir para elevar a
Fonte: BCB
demanda agregada e, assim, reduzir o poder da
política monetária. No Gráfico 3, observa-se que a
proporção de títulos públicos remunerados pela taxa
Selic apresenta uma tendência de queda ao longo
dos últimos anos, passando de 47,9% em janeiro de
2006 para 39,9% em março de 2010, o que sugere
aumento do poder da política monetária.
Gráfico 4 – Prazo médio do total de títulos emitidos em

Em outra perspectiva, também contribui para
oferta pública (em meses)
a magnitude do efeito riqueza negativo o tamanho
45 do prazo médio de vencimento dos títulos da dívida
40 pública. Assim, um maior prazo médio da dívida
35 pública tende a elevar o poder da política monetária.
30
Como pode ser visto no gráfico 4, há tendência de
25
elevação do prazo médio da dívida pública brasileira,
considerando-se o total de títulos emitidos pelo
20
jan jun nov abr set fev jul dez mai out mar Tesouro Nacional em oferta pública, que passou de
2006 2007 2008 2009 2010 23,5 meses em janeiro de 2006 para 41,1 meses em
Fonte: BCB março de 2010.

Em resumo, as evidências apresentadas neste
boxe, com base nos modelos estruturais de pequeno
porte do Banco Central e em outros indicadores
econômicos, sugerem que o poder da política
monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos
últimos anos. Isso, de um lado, evidencia que
pressões inflacionárias conseguem ser contidas com
mais eficiência e, de outro, sugere aumento da
credibilidade na condução e execução da política
monetária no Brasil.

Modelos de Vetores Autorregressivos (VAR)
Os modelos de vetores autorregressivos

(modelos VAR) são sistemas de equações simultâneas
que capturam a existência de relações de
interdependência entre variáveis, e que permitem
avaliar o impacto de choques estocásticos sobre
determinada variável do sistema. Como citado na
literatura, apesar de limitações como a eventual
ausência de relações econômicas e estruturais ou o
relativamente elevado número de parâmetros a serem
estimados, os modelos VAR constituem-se importante
instrumento de análise e de previsões, principalmente
para horizontes de curto e médio prazo.
O Banco Central, assim como a grande

maioria de seus pares internacionais, utiliza modelos
VAR como instrumento de análise e, principalmente,
de previsão de inflação desde a implementação do
regime de metas para a inflação, em junho de 1999.
As informações proporcionadas pelos modelos VAR,
juntamente às geradas por outras ferramentas
econométricas, constituem insumos importantes para
o processo decisório do Comitê de Política Monetária
(Copom). Dessa forma, e considerando que o sistema
econômico é dinâmico, os modelos utilizados nas
previsões de inflação do Banco Central estão
constantemente sujeitos a aprimoramentos. O boxe
“Modelos de Vetores Auto-Regressivos”, constante
do “Relatório de Inflação” de março de 2008,
apresentou os modelos VAR utilizados à época. Haja
vista desenvolvimentos recentes, o objetivo deste
boxe é fornecer informação atualizada sobre o
conjunto de modelos VAR atualmente em uso pelo
Banco Central.

Segundo o conhecido Teorema de Wold, toda
série de tempo estacionária tem representação em
média móvel1 , podendo ser aproximada por uma
condição inicial e um acúmulo de novos eventos, ou
seja, por uma representação autorregressiva.
Diferentemente de modelos autorregressivos
simples, os vetores autorregressivos possuem mais
variáveis explicadas (uma por equação). No sistema
de equações que compõe os modelos VAR, as
variáveis são tratadas simetricamente e, para cada
variável considerada, se inclui uma equação
contendo defasagens de si próprias e das outras
variáveis do sistema. Sims (1980) introduziu os
vetores autorregressivos (VAR) como alternativa aos
modelos macroeconômicos estruturais, que eram
formados, em sua maioria, por uma grande
quantidade de equações que apresentavam restrições
teóricas difíceis de serem testadas e que resultavam
em previsões inacuradas. Tendo funcionamento
simples e previsões avaliadas como bem sucedidas,
os modelos VAR tiveram boa aceitação no mundo
acadêmico bem como em bancos centrais.
Os modelos VAR examinam as relações

entre as variáveis impondo poucas restrições à
estrutura da economia, quais sejam, basicamente, a
escolha das variáveis e das defasagens. Todas as
demais características dos modelos são
determinadas, de modo geral, pela amostra
considerada. A rigor, em geral, a escolha das
defasagens é feita com base em testes estatísticos.
Atualmente, os modelos VAR utilizados pelo Banco
Central estão divididos em dois grandes grupos: os
VARs com fundamentação econômica e os VARs
puramente estatísticos. Em ambos os casos, os
modelos VAR geram projeções de inflação para os
preços livres. As projeções de inflação do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA)
cheio são obtidas pela combinação das projeções da
inflação de preços livres dos VARs com as projeções
da inflação de preços administrados, que são
estimadas de forma independente. Essas projeções,
em conjunto com as informações dos modelos
estruturais de pequeno e médio porte, têm o objetivo
de auxiliar a tomada de decisões do Copom.
1/ Para mais detalhes, ver Diebold (1998).

VARs com fundamentação econômica
Os VARs com fundamentação econômica,

por sua vez, são divididos em dois subgrupos: (1)
modelos estimados com dados mensais e (2) modelos
estimados com dados trimestrais. Em cada um dos
subgrupos são estimados 7 modelos: 3 VARs
tradicionais, 3 VARs bayesianos com prior de
Minnesota e 1 VECM (Vetor de Correção de Erros,
uma forma de estimar séries não-estacionárias). A
previssão agregada de inflação de cada um dos
subgrupos é a mediana das previsões dos modelos
do próprio subgrupo. Com exceção das variáveis
presentes na estimação do VECM, todas as variáveis
endógenas são consideradas em primeira diferença.
Tabela 1 – Modelos mensais
Denominação Variávies endógenas Ajuste Sazonal Defasagens

VAR I preços livres, administrados, câmbio e juros reais Sim 2
VAR II preços livres, administrados, câmbio, juros nominais, produção industrial e moeda Sim 6
VAR III preços livres, juros nominais, câmbio e produção industrial Não 1
BVAR I preços livres, administrados, câmbio, juros nominais, produção industrial e moeda Não 6
BVAR II preços livres, administrados, câmbio, juros nominais, produção industrial e moeda Sim 6
BVAR III preços livres, administrados, câmbio e juros reais Sim 2
VECM preços livres, juros nominais, câmbio, produção industrial e correção de erros Não 1
Os modelos mensais, que possuem um

número maior de observações, são estimados a partir
do início de 2000, evitando-se uma série de quebras
estruturais, especialmente a da transição do Plano
Real e a da introdução do sistema de metas para a
inflação. Os juros nominais utilizados são a taxa Selic
realizada no mês, ao passo que os juros reais
descontam a taxa de inflação medida pelo IGP-DI.
O agregado monetário é medido pelo M1 de final de
período. Para a seleção do número de defasagens
utilizam-se critérios de informação de Akaike (AIC),
Schwarz (SC) e Hannan-Quinn (HC). A Tabela 1
apresenta o conjunto de modelos estimados com
dados mensais.
A Tabela 2 apresenta o conjunto de modelos

estimados com dados trimestrais 2 . Para evitar
problemas de amostra pequena, essas especificações
2/ O “T” após cada sigla indica que o modelo é estimado com dados trimestrais.

utilizam dados iniciados no final de 1994 e dummies
de tendência para o período imediatamente após o
Plano Real. Com exceção do VECMT e de algumas
variáveis utilizadas nos modelos VART III e BVART
III, todas as variáveis endógenas são consideradas em
primeira diferença. No VART III, o prêmio de risco,
medido pelo Embi+Br, assim como a variável juros
reais utilizada no BVART III, são tratados em nível.
Assim como nos modelos mensais, os juros nominais
utilizados são a taxa Selic realizada no mês, ao passo
que os juros reais descontam da Selic a taxa de inflação
medida pelo IGP-DI. A moeda é medida pelo M1 de
final de período. Assim como nos VARs mensais, o
número de defasagens é escolhido com base nos
critérios de informação de Akaike (AIC), Schwarz
(SC) e Hannan-Quinn (HQ).
Tabela 2 – Modelos trimestrais
Denominação Variávies endógenas Ajuste Sazonal Defasagens

VART I preços livres, administrados, juros reais e câmbio Sim 2
VART II preços livres, administrados, juros nominais, câmbio, produção industrial e moeda Sim 1
VART III preços livres, administrados, juros reais, produção industrial e prêmio de risco Sim 1
BVART I preços livres, administrados, juros reais, câmbio Sim 1
BVART II preços livres, administrados, juros nominais, câmbio, produção industrial e moeda Sim 2
BVART III preços livres, administrados, juros reais e câmbio Sim 1
VECMT preços livres, juros nominais, produção industrial, câmbio e correção de erros Não 2
VARs estatísticos
Os VAR estatísticos não possuem restrição

estrutural (de ordem econômica) seja no curto seja
no longo prazo e utilizam um grande número de
variáveis e diferentes defasagens. As variáveis são
divididas em seis grupos de indicadores distintos
(atividade econômica, setor externo, financeiro,
preços, monetário e choques). Um critério importante
da escolha das variáveis foi a correlação destas com
os índices de inflação.
Os VARs estatísticos são estimados com

dados mensais e divididos em duas classes, cada uma
estimada por diferente abordagem. Em cada modelo
da primeira classe são extraídos componentes
principais de variáveis de todos os diferentes grupos
de indicadores, totalizando 1536 diferentes modelos.
Na segunda classe, os modelos utilizam componentes
principais e variáveis selecionadas. Nessa classe, são

utilizados apenas três grupos de indicadores de cada
vez, totalizando 1440 modelos. A projeção agregada
de inflação de cada classe é simplesmente a mediana
das projeções da própria classe. A Tabela 3 apresenta
as variáveis utilizadas nas estimações.
Tabela 3 – Modelos Estatísticos
Grupo de indicadores Variávies selecionadas
comércio varejista, três indicadores de energia elétrica, produção industrial mensal, PIB real,
Atividade econômica
utilização da capacidade instalada, desemprego
VIX, Embi, câmbio, PPI norte-americano ( all commodities ), índice de preços de exportação, índice de
Externo
preços de importação, índice de quantum de exportação, índice de quantum de importação
Selic, Selic real calculada de quatro formas (deflacionada pelo IGP e pelo IPCA, com expectativas de
Financeiro 3 e 12 meses), spreads sobre a Selic, calculados para pessoa física, jurídica, total e para créditos
com taxa do BNDES
Preços administrados, IGP-DI, IPC-BR, IPC-FIPE, preços livres
Monetário M1, M2, M3, M4, papel moeda em poder do público, base monetária e depósitos à vista
Choques índice de commodities CRB, energia elétrica, gasolina, IPA-IPC, óleo lubrificante e petróleo
Na primeira classe, os modelos utilizam

componentes principais extraídos de cada grupo de
indicadores a partir de variáveis de diferentes
subgrupos de indicadores. Por exemplo, no grupo
de atividade econômica, obtêm-se dois componentes
principais de energia (primeiro e segundo
componentes), extraídos dos três índices de uso de
energia elétrica, e dois componentes principais de
produção extraído da utilização da capacidade
instalada, do PIB real e da produção industrial. Na
segunda classe, os modelos são formados a partir de
variáveis selecionadas e combinações convexas entre
os dois primeiros componentes principais de cada
grupo de indicadores utilizado.
Composição das projeções
A composição final das projeções de todos

os modelos VARs (econômicos e estatísticos) é uma
média aritmética simples dos seis seguintes
elementos: (1) mediana dos modelos VAR e VECM
mensais; (2) mediana dos modelos VAR bayesianos
mensais; (3) mediana dos modelos VAR e VECM
trimestrais; (4) mediana dos modelos BVAR
trimestrais; (5) mediana da primeira classe de VARs

estatísticos; e (6) mediana da segunda classe de VARs
estatísticos.
Finalmente, este boxe mostra como os

modelos VARs estão sendo incorporados ao processo
decisório do Copom e apresenta nova classe de
modelos VARs, os estatísticos, indicando que os
modelos do Banco Central sofrem atualizações
constantes. Nesse sentido, contribui para aumentar
a transparência do processo decisório e, por
conseguinte, a credibilidade da política monetária.
Referências
DIEBOLD, Francis X. (1998). Elements of

Forecasting. Ed.South-Western College Publishing.
SIMS, Christopher A. (1980). Macroeconomics and

reality. Econometrica 48, p.1-48.

Anexo
Notas da 150ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco

Central do Brasil (Copom)
Data: 27 e 28/04/2010 Fabio Araujo – Consultor do Departamento de
Local: Sala de reuniões do 8º andar (27/04) e do Estudos e Pesquisas
20º andar (28/04) do Edifício-Sede do Banco Ricardo Franco Moura – Consultor da Diretoria
Central do Brasil – Brasília – DF
Horário de início: 16h15 (27/04) e 17h05 (28/04) Os membros do Copom analisaram a evolução
Horário de término: 18h15 (27/04) e 20h05 (28/04) recente e as perspectivas para a economia brasileira
e para a economia internacional, no contexto do
Presentes: regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
Membros do Copom as metas fixadas pelo governo para a inflação.
Henrique de Campos Meirelles – Presidente
Aldo Luiz Mendes Evolução recente da economia
Alexandre Antonio Tombini
Alvir Alberto Hoffmann 1. A inflação medida pelo Índice Nacional de Preços
Anthero de Moraes Meirelles ao Consumidor Amplo (IPCA), após se deslocar de
Antonio Gustavo Matos do Vale 0,75% em janeiro para 0,78% em fevereiro, recuou
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo para 0,52% em março. Com isso, a inflação
Luiz Awazu Pereira da Silva acumulada no primeiro trimestre de 2010 alcançou
2,06%, taxa 0,8 ponto percentual (p.p.) acima da
Chefes de Departamento (presentes no dia 27) observada em igual período do ano anterior. O
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos aumento da inflação em 2010 reflete tanto o
e Pesquisas (também presente no dia 28) comportamento dos preços livres, que no acumulado
Altamir Lopes – Departamento Econômico do ano até março aumentaram 2,47%, quanto o dos
João Henrique de Paula Freitas Simão – itens administrados. Especificamente sobre os preços
Departamento de Operações do Mercado Aberto livres, note-se que os preços dos bens
José Antonio Marciano – Departamento de comercializáveis, bem como os de não
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos comercializáveis, mostraram aceleração, com
Leonardo Martins Nogueira – Departamento de variações de 1,48% e 3,36% no primeiro trimestre
Operações das Reservas Internacionais de 2010, respectivamente, ante 0,05% e 2,39% em
Renato Jansson Rosek – Gerência-Executiva de igual período de 2009. Por sua vez, os preços
Relacionamento com Investidores administrados registram alta de 1,11% nos três
primeiros meses do ano, ante 1,17% em 2009. A
Demais participantes (presentes no dia 27) variação dos preços de serviços, cuja dinâmica tende
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do a exibir maior persistência do que a dos preços de
Departamento de Estudos e Pesquisas bens, atingiu 3,17% até março e 6,92% em doze
meses. Evidências preliminares indicam inflação ao

consumidor em abril acima do patamar observado primeiro trimestre de 2009). No que se refere ao IPA-
em março. Em síntese, o conjunto das informações DI, a aceleração, sob esse critério de comparação,
disponíveis aponta continuidade de deterioração da derivou principalmente do comportamento dos
dinâmica inflacionária na margem. preços agrícolas. Enquanto a variação do IPA
industrial atingiu 2,69% (-2,59% no mesmo período
2. As três principais medidas de inflação subjacente de 2009), a dos preços agrícolas no atacado chegou
calculadas pelo Banco Central do Brasil (BCB) a 3,50% (-0,71% em 2009). Conforme destacado em
tiveram comportamento heterogêneo entre fevereiro Notas de reuniões anteriores, o Copom avalia que
e março. O núcleo por médias aparadas com os efeitos do comportamento dos preços no atacado
suavização elevou-se de 0,39% em fevereiro para sobre a inflação para os consumidores dependerão
0,46% em março, enquanto as medidas de núcleo das condições atuais e prospectivas da demanda e
pelos critérios de exclusão e de dupla ponderação das expectativas dos formadores de preços em
mostraram redução (de 0,68% e 0,47% em fevereiro, relação à trajetória futura da inflação.
para 0,42% e 0,40% em março, respectivamente).
No acumulado do ano até março, o núcleo por 4. A média móvel trimestral da taxa de crescimento
exclusão elevou-se em 1,70%, enquanto os núcleos da série de produção industrial geral, segundo dados
por médias aparadas com suavização e por dupla dessazonalizados pelo Instituto Brasileiro de
ponderação registraram elevação de 1,33% e de Geografia e Estatística (IBGE), avançou de 0,1% em
1,48%, respectivamente. Essas variações situam-se, janeiro, para 0,8% em fevereiro. Ainda considerando
respectivamente, 0,32 p.p., 0,27p.p. e 0,31 p.p. acima a série dessazonalizada, na comparação mês a mês,
das taxas vigentes no mesmo período de 2009. As a produção física da indústria cresceu 1,5% em
taxas de variação acumuladas em doze meses fevereiro, após registrar alta de 1,2% em janeiro. Na
deslocaram-se de 4,73%, 4,36% e 4,74% em comparação com o mesmo mês do ano anterior, a
dezembro de 2009, para o índice por exclusão, produção industrial exibiu elevação de 18,4%, ante
médias aparadas com suavização e dupla ponderação, avanço de 16,1% em janeiro. Em doze meses, ainda
para 5,06%, 4,64% e 5,06% em março, se observa declínio da produção industrial (-2,6%),
respectivamente. Note-se que todas as medidas de o qual vem sendo reduzido (-7,4% em dezembro e -
núcleo seguiram registrando elevação, no critério da 5,0% em janeiro). O comportamento da série da
variação acumulada em doze meses, e situam-se indústria geral e de seus componentes evidencia que
acima do centro da meta. Cabe notar, adicionalmente, a produção industrial mostra trajetória de expansão,
que o índice de difusão do IPCA se elevou de 61,7% em ritmo que continua sendo influenciado pela
em fevereiro para 66,4% em março (60,2% no conjuntura internacional, pelas expectativas das
mesmo mês de 2009). Em outra perspectiva, os empresas e famílias, bem como pelas condições
índices de difusão sugerem disseminação do financeiras domésticas. Esse processo é amparado,
processo de aceleração inflacionária. além das fontes de crédito tradicionais, pela
recuperação do mercado de capitais e pela ação de
3. A inflação medida pelo Índice Geral de Preços – instituições financeiras públicas.
Disponibilidade Interna (IGP-DI) deslocou-se de
1,09% em fevereiro para 0,63% em março. No ano, 5. Entre as categorias de uso, segundo dados
a variação do IGP-DI atingiu 2,76% (-0,96% no dessazonalizados pelo IBGE, os destaques em
primeiro trimestre de 2009). Sob esse critério, a fevereiro foram a indústria de bens de capital, com
aceleração do IGP-DI manifestou-se em seus três variação de 1,6% e, em especial, a indústria de bens
componentes. O principal, o Índice de Preços no de consumo não duráveis e semiduráveis, com alta
Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI), atingiu de 2,4%, enquanto a produção na indústria de
2,88% no acumulado do ano até março (-2,09% no duráveis teve alta de 0,7%. A indústria de bens
primeiro trimestre de 2009). Por sua vez, o Índice intermediários declinou 0,4%, após altas de 0,9% e
de Preços ao Consumidor – Brasil (IPC-Br) variou 2,0% em dezembro e janeiro, respectivamente. Vale
2,86% no mesmo período (1,66% em 2009). Na ressaltar que a indústria de bens de capital apresentou
mesma base de comparação, o Índice Nacional da crescimento de 6,4% em três meses até fevereiro, a
Construção Civil (INCC) variou 1,76% (0,35% no maior expansão entre as categorias de uso. A

recuperação do dinamismo da produção industrial ano anterior, houve elevação de 13,6% em fevereiro.
foi inicialmente liderada pela produção de bens A média móvel trimestral da taxa de crescimento do
duráveis, mas vem se tornando ainda mais comércio ampliado foi de 1,4% em fevereiro, na série
disseminada, refletindo medidas de desoneração com ajuste sazonal, após registrar aumento de 0,8%
tributária, em processo avançado de reversão, bem em janeiro. Na comparação com o mês anterior, pela
como distensão nas condições financeiras e o série com ajuste sazonal, os destaques positivos foram
aumento da renda. O comportamento futuro da vendas de artigos farmacêuticos e médicos (3,9%) e
produção industrial, que não deve ser uniforme ao de tecidos, vestuário e calçados (3,4%). Os dados do
longo do tempo, dependerá também da evolução da comércio ampliado vêm evidenciando expansão
confiança dos consumidores e dos empresários, que influenciada, principalmente, pela alta nas vendas de
devem continuar sendo fontes de dinamismo, à qual duráveis, em resposta à melhora no acesso ao crédito,
se somará a retomada da demanda externa. à expansão da renda e a incentivos setoriais
temporários concedidos pelo governo. O comércio
6. O mercado de trabalho continua a exibir varejista continua a registrar desempenho favorável
comportamento favorável. A taxa de desemprego nas e indica que o ritmo de crescimento da demanda
seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa doméstica se mantém robusto, sem mostrar sinais de
Mensal de Emprego (PME), do IBGE, elevou-se de arrefecimento. Nos próximos trimestres, a trajetória
7,2% em janeiro para 7,4% em fevereiro, taxa 1,1 do comércio será beneficiada por transferências
p.p. inferior àquela observada no mesmo mês do ano governamentais, pelo crescimento da massa salarial
passado. Na série dessazonalizada, a taxa atingiu real, pela recuperação nas condições de acesso ao
7,2% em fevereiro, ante 7,5% no mês anterior. O crédito e pela evolução da confiança dos
rendimento médio habitual apresentou alta de 1,8% consumidores.
no mês em relação ao mês anterior, após aumento
de 2,2% em janeiro. O emprego, por sua vez, teve 8. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci)
elevação de 2,1% em janeiro e de 3,5% em fevereiro, na indústria de transformação calculado pela Fundação
em relação ao mesmo mês do ano anterior. Em Getulio Vargas (FGV), sem ajuste sazonal, registrou
consequência, a expansão da massa salarial real 83,5% em março, 6,4 p.p. acima do patamar observado
atingiu 4,4% na comparação interanual em fevereiro, no mesmo mês de 2009. Segundo dados da
continuando a constituir fator-chave para a Confederação Nacional da Indústria (CNI),
sustentação da demanda doméstica. Ainda sobre o dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci
mercado de trabalho, dados divulgados pelo apresentou estabilidade em fevereiro (80,7%). Por sua
Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam vez, o Nuci mensal da FGV com ajuste sazonal atingiu
continuidade da recuperação da geração de vagas 84,3% em março (84,0% no mês anterior), patamar
no setor formal. De fato, em março foram criados superior à média observada nos últimos cinco anos.
266 mil postos de trabalho, e no trimestre, 657 mil. Também no caso da indústria de bens de consumo (em
Em ambos os casos os números são ponto de máximo 5,0 p.p.), material de construção (7,7 p.p.) e bens de
da série histórica. A indústria de transformação, os capital (5,3 p.p), a taxa de utilização da capacidade já
serviços e a construção civil geraram, pelo terceiro se encontrava, em março, em patamares superiores às
mês consecutivo, os maiores saldos da série para o respectivas médias da série histórica, com início em
mês e, portanto, o melhor primeiro trimestre da série 1995. Por sua vez, a indústria de bens intermediários (-
histórica (204 mil, 250 mil e 128 mil, 1,1 p.p.) encontra-se levemente abaixo da média
respectivamente). O setor mais dinâmico continua histórica. A redução da margem de ociosidade é
sendo a construção civil, na qual o emprego resultado da expansão da atividade, não integralmente
apresentou alta de 12,3% frente ao primeiro trimestre compensada pela maturação de projetos de
de 2009. investimento. Os dados sobre a absorção de bens de
capital mostram recuperação na comparação com os
7. O volume de vendas do comércio ampliado, de mesmos períodos do ano anterior e aumento em
acordo com os dados dessazonalizados pelo IBGE, fevereiro ante o mês imediatamente anterior. A absorção
teve elevação de 2,1% em fevereiro, após alta de 1,3% de bens de capital apresentou elevação na margem de
em janeiro. Na comparação com o mesmo mês do 5,4% em fevereiro, dados isentos de sazonalidade,

crescimento de 31,6% em relação a fevereiro de 2009, fiscais na área do Euro, o destaque no mercado de
e queda de 8,7% no acumulado em 12 meses. Já a moedas continuou sendo a depreciação do euro.
produção de insumos para a construção civil registrou
aumento de 1,0% na margem em fevereiro, após 11. No que se refere ao cenário macroeconômico
estabilidade em janeiro. Pela série observada, global, a visão dominante segue apontando para
apresentou alta de 15,1% em relação a fevereiro de recuperação em 2010 e aceleração em 2011, em
2009, com queda de 2,7% em doze meses. Em síntese, processo no qual o G3 (Estados Unidos, Europa e
os dados sugerem que as taxas de utilização apresentam Japão) retomaria certo dinamismo, mas que
trajetória de elevação nos últimos meses, evidenciando continuaria sendo liderado pelas economias
redução de qualquer margem de ociosidade emergentes. A economia americana dá sinais de
remanescente da indústria, a despeito da retomada dos retomada gradual, em função da melhora das
investimentos. A propósito, como assinalado em Notas condições no mercado de trabalho e da atividade
anteriores das reuniões do Copom, a trajetória da industrial. Já a atividade econômica no Japão
inflação mantém estreita relação com os continua apontando para uma recuperação lenta,
desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante liderada pelas exportações, mormente para a Ásia.
à ampliação da oferta de bens e de serviços para o Na Área do euro, onde preocupações fiscais
adequado atendimento da demanda. persistem e onde o consumo das famílias não mostra
sinais de reação, a retomada econômica está sendo
9. O saldo da balança comercial acumulado em doze mais lenta e desigual. Em suma, persiste a incerteza
meses se reduziu na margem. Sob esse critério, o quanto à sustentabilidade da expansão do consumo
saldo totalizou US$23,2 bilhões em março, valor nas economias maduras, principalmente na Europa,
US$2,0 bilhões inferior ao observado no mesmo em cenário de retirada dos estímulos de política
período do ano passado. Esse resultado adveio de econômica e perspectivas modestas para a expansão
US$161,0 bilhões em exportações e de US$137,9 do crédito, mas a recuperação evidencia certa
bilhões em importações, com variações de -15,4% e consolidação. Por outro lado, em diversas economias
-16,6%, respectivamente, em relação a março de emergentes, a atividade econômica entrou em rota
2009. De fato, o maior dinamismo da demanda consistente de expansão, apresentando, em certos
doméstica frente à externa contribui para o casos, evidências de aquecimento em mercados de
estreitamento do superávit comercial. Já o bens, serviços, fatores de produção e ativos. Sendo
comportamento das remessas de lucros e dividendos assim, os pontos mínimos da inflação nas economias
contribui para elevar o déficit em conta corrente maduras e em importantes economias emergentes
acumulado em doze meses, que se deslocou de foram ultrapassados. Nesse contexto, após período
US$28,0 bilhões em fevereiro para US$31,5 bilhões de flexibilização agressiva, a política monetária, em
em março, equivalentes a 1,8% do PIB. Por sua vez, diversos países, segue em estabilidade, e nas
os investimentos estrangeiros diretos totalizaram economias menos afetadas pela crise internacional,
US$26,3 bilhões em doze meses até março, que se recuperam mais rápida e intensamente,
equivalentes a 1,5% do PIB. observa-se adoção de posturas de política monetária
mais restritivas. Austrália e Índia, por exemplo,
10. O período desde a reunião anterior do Copom foi elevaram sua taxa básica recentemente.
marcado, inicialmente, pela continuidade do processo
de normalização da atividade nos mercados financeiros 12. Os preços do petróleo, tanto no mercado a vista
internacionais e, mais recentemente, por certo aumento quanto no futuro, aumentaram, embora com
na volatilidade dos preços dos ativos, ainda que a diminuição da volatilidade, desde a última reunião
percepção de risco sistêmico permaneça limitada. Esses deste Comitê. A incerteza que envolve esses preços
desenvolvimentos podem ser atribuídos a questões segue elevada, uma vez que o cenário prospectivo
fiscais em economias maduras, notadamente na Europa. depende da evolução da demanda, em contexto de
Sob essas condições, houve certa moderação na retomada da economia mundial, da perspectiva de
demanda por ativos de risco, como evidenciado pelo evolução da oferta global, condicionada pelo ritmo
comportamento dos mercados financeiros de maturação de investimentos no setor, além das
internacionais. Por outro lado, diante das preocupações questões geopolíticas que atuam sobre os preços dessa

mercadoria. Não obstante, o cenário central de entre outros, componentes sazonais, variações
trabalho adotado pelo Copom prevê preços domésticos cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
da gasolina inalterados em 2010. Cabe assinalar, pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
entretanto, que, independentemente do
comportamento dos preços domésticos da gasolina, a e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
evolução dos preços internacionais do petróleo pode, de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
eventualmente, se transmitir à economia doméstica cenário de referência, de 88 p.b. e 23 p.b. para o
tanto por meio de cadeias produtivas, como a quarto trimestre de 2010 e 2011, respectivamente.
petroquímica, quanto pelo efeito potencial sobre as
expectativas de inflação. Cabe registrar também que 14. Em relação à política fiscal, a hipótese de trabalho
os preços de commodities agrícolas, que têm impacto levada em conta nas projeções é o cumprimento da
particularmente importante na evolução dos custos meta para o superávit primário de 3,3% do PIB em
alimentares, apresentaram relativa estabilidade desde 2010. Considera-se ainda a possibilidade de que esse
a reunião anterior do Comitê, enquanto as cotações percentual seja reduzido em até 1,12 p.p., em virtude
de commodities industriais registraram leve aumento, da implementação dos projetos vinculados ao
com a exceção do preço do níquel e do minério de Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), dos
ferro, que apresentaram elevação substancial desde a quais 0,44 p.p. corresponde à conta de restos a pagar
última reunião do Comitê. de 2009. Além disso, admite-se que o superávit
primário em 2011 retornaria, sem ajustes, ao patamar
Avaliação prospectiva das tendências da de 3,3% do PIB. As demais hipóteses consideradas
inflação na reunião anterior foram mantidas.
13. Os choques identificados, e seus impactos, foram 15. Desde a última reunião do Copom, a mediana
reavaliados de acordo com o novo conjunto de das expectativas coletadas pela Gerência-Executiva
informações disponível. O cenário considerado nas de Relacionamento com Investidores (Gerin) para a
simulações contempla as seguintes hipóteses: variação do IPCA em 2010 elevou-se de 5,03% para
5,41%. Também para 2011, a mediana das
a) projeta-se reajuste de 0% para a gasolina, assim expectativas de inflação elevou-se, indo de 4,60%
como para o gás de bujão, para o acumulado em 2010; para 4,80%.
b) no tocante às projeções de reajuste das tarifas de 16. O cenário de referência leva em conta as hipóteses
telefonia fixa e de eletricidade, para o acumulado de manutenção da taxa de câmbio em 1,75 R$/US$ e
em 2010, a primeira foi mantida em 1,6%, enquanto da taxa Selic em 8,75% ao ano (a.a.) em todo o
a segunda reduziu-se para 0,7%, ante 3,3% horizonte. Nesse cenário, a projeção para a inflação
considerados na reunião de março; de 2010 elevou-se em relação ao valor considerado
na reunião do Copom de março, e se mantém
c) a projeção de reajuste, construída item a item, para sensivelmente acima do valor central de 4,50% para
o conjunto de preços administrados por contrato e a meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional
monitorados para o acumulado de 2010 reduziu-se (CMN). No cenário de mercado, que leva em conta
para 3,6%, ante os 4,0% considerados na reunião de as trajetórias de câmbio e de juros apuradas pela Gerin
março, segundo o cenário de referência. Esse junto a analistas no período imediatamente anterior à
conjunto de preços, de acordo com os dados reunião do Copom, a projeção de inflação para 2010
publicados pelo IBGE, correspondeu a 29,60% do também se elevou, e se mantém sensivelmente acima
total do IPCA de março; do valor central da meta para a inflação. Para 2011,
no cenário de referência, a projeção elevou-se em
d) a projeção de reajustes dos itens administrados relação ao valor considerado na reunião de março, e
por contrato e monitorados para 2011 foi mantida se encontra sensivelmente acima do valor central da
em 4,4%, segundo o cenário de referência. Essa meta. No cenário de mercado, a projeção também se
projeção baseia-se em modelos de determinação elevou, no entanto se posiciona ao redor do valor
endógena de preços administrados, que consideram, central da meta.

Implementação da política monetária ociosidade da economia, dentre outros fatores. A
propósito, essas e outras variáveis fazem parte do
17. O Copom avalia que a política monetária deve conjunto de informação que é levado em conta no
contribuir para a consolidação de um ambiente processo de geração das projeções de inflação do
macroeconômico favorável em horizontes mais Banco Central, que constituem elemento central no
longos. Nos mercados internacionais, a aversão ao julgamento que o Comitê faz sobre o cenário
risco mostrou arrefecimento desde a última reunião inflacionário prospectivo. Cabe registrar que o
do Comitê, apesar de a volatilidade nesses mercados comportamento da demanda doméstica tem exercido
haver se intensificado nas últimas semanas, devido certa pressão sobre os preços dos itens não
em grande parte a preocupações com dívidas comercializáveis, como os serviços, o que, a julgar
soberanas de países europeus. Ainda assim, verifica- pela perspectiva de evolução dos principais fatores
se um contexto de liquidez abundante, de modo que de sustentação da demanda agregada, tende a se repetir
as perspectivas para o financiamento externo da neste e nos próximos trimestres. De qualquer modo,
economia brasileira seguem favoráveis. Em linha o Comitê reafirma o compromisso de que continuará
com esses desenvolvimentos, os preços de ativos conduzindo suas ações de forma a assegurar que os
brasileiros e de certas commodities continuaram em ganhos obtidos no combate à inflação em anos
ascensão. Note-se, adicionalmente, que a trajetória recentes sejam permanentes.
dos índices de preços evidencia retomada de pressões
inflacionárias em economias relevantes. Dessa 19. O Copom considera importante ressaltar, mais
forma, a influência do cenário internacional sobre o uma vez, que há defasagens importantes entre a
comportamento da inflação doméstica poderia deixar implementação da política monetária e seus efeitos
de ser benigna, conquanto persista incerteza sobre o tanto sobre o nível de atividade como sobre a
comportamento de preços de ativos e de commodities inflação. Dessa forma, a análise de decisões
em contexto de gradativa normalização das alternativas de política monetária deve se concentrar,
condições financeiras internacionais. Por outro lado, necessariamente, no cenário prospectivo para a
esse cenário pode vir a ser rapidamente revertido, a inflação e nos riscos a ele associados, em vez de
depender da dinâmica que tomar o quadro de privilegiar valores observados para essa variável. O
desconfiança dos participantes de mercado em cenário prospectivo, a rigor, sofreu certa deterioração
relação à solvência de algumas economias européias. neste início de ano, uma dinâmica que se tornou ainda
Independentemente de como evoluírem esses mais evidente desde a última reunião. Isso ocorreu a
aspectos da conjuntura internacional, o Comitê despeito dos movimentos específicos dos preços de
reafirma sua visão de que o principal desafio da alguns ativos domésticos, que, diga-se de passagem,
política monetária é garantir que os resultados só são relevantes para a política monetária na medida
favoráveis obtidos nos últimos anos sejam em que tenham algum impacto sobre a trajetória
preservados. prospectiva para a inflação.
18. O Copom entende que os indicadores divulgados 20. As perspectivas para a evolução da atividade
desde a última reunião reforçam a percepção de econômica doméstica continuam favoráveis, como
existência de pressões sobre o mercado de fatores, o evidenciado pelos dados sobre o comércio, utilização
que aumenta a probabilidade de que desenvolvimentos da capacidade na indústria e mercado de trabalho.
inflacionários inicialmente localizados venham a Essa avaliação também é sustentada pelos sinais de
apresentar riscos para a trajetória da inflação. Nesse continuidade da expansão da oferta de crédito, tanto
contexto, aumenta também o risco de repasse de para pessoas físicas quanto jurídicas; pelo fato de a
pressões de alta de custos para os preços no atacado e confiança de consumidores e de empresários se
destes para os preços ao consumidor. O Comitê encontrar em níveis historicamente elevados; e pelo
pondera que a materialização desses repasses, bem crescimento da renda. A continuidade e a própria
como a generalização de pressões inicialmente intensificação desse quadro dependem, de forma
localizadas sobre preços ao consumidor, segue importante, dos efeitos das medidas de estímulo
dependendo de forma crítica das expectativas dos fiscal e dos incrementos das transferências
agentes econômicos para a inflação e do grau de governamentais que ocorrerão nos meses à frente e,

em menor escala, do ritmo de recuperação da última reunião, ainda que persistam incertezas, que
atividade global. O dinamismo da atividade deverão ser dirimidas ao longo do tempo, sobre o
doméstica deverá ser beneficiado também pela ritmo desse processo. Os sinais de aquecimento da
distensão das condições financeiras, favorecida, economia se manifestam, por exemplo, na trajetória
entre outros fatores, pelas políticas dos bancos dos núcleos de inflação, na elevação das expectativas
oficiais. Com a economia brasileira em um novo de inflação, nos indícios de escassez de mão-de-obra
ciclo de expansão, essas ponderações tornam-se em alguns segmentos e na elevação dos custos dos
ainda mais relevantes quando se leva em conta que insumos. Em particular, nesse período, as projeções
há defasagens entre a implementação da política de inflação consideradas pelo Comitê mostraram
monetária e seus efeitos sobre o nível de atividade e certa deterioração no cenário prospectivo. O Copom
sobre a inflação. considera que essa deterioração deva ser contida e,
para tanto, precisam ser revertidos os sinais de
21. Para o Copom, os principais riscos para a persistência do descompasso entre o ritmo de
consolidação de um cenário inflacionário benigno expansão da demanda e da oferta agregadas, que,
derivam, no âmbito externo, de elevações adicionais em última instância, tendem a aumentar o risco para
dos preços de commodities; e, no interno, do impulso a dinâmica inflacionária. Em tais circunstâncias, a
fiscal e creditício sobre a evolução da demanda postura de política monetária deve ser ajustada, por
doméstica, em contexto de virtual esgotamento da um lado, porque contribui para a convergência entre
margem de ociosidade na utilização dos fatores de o ritmo de expansão da demanda e oferta e, por outro,
produção. Com efeito, esses desenvolvimentos podem porque evita que pressões de preços originalmente
exacerbar um quadro que já evidencia a presença de isoladas determinem uma deterioração persistente
descompasso entre o crescimento da absorção do cenário prospectivo para a inflação.
doméstica e a capacidade de expansão da oferta.
24. Em suma, a despeito da reversão de parcela
22. A evidência internacional, no que é ratificada pela substancial dos estímulos introduzidos durante a
experiência brasileira, indica que taxas de inflação recente crise financeira internacional, desde a última
elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto reunião, aumentaram os riscos à concretização de
para o financiamento privado quanto para o público; um cenário inflacionário benigno, no qual a inflação
ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto seguiria consistente com a trajetória das metas. À
das famílias quanto das empresas. Consequentemente, luz desse quadro, prevaleceu o entendimento entre
taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e os membros do Comitê de que competiria à política
o potencial de crescimento da economia, além de terem monetária agir de forma incisiva para evitar que a
efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. De maior incerteza detectada em horizontes mais curtos
outra forma, taxas de inflação elevadas não trazem se propague para horizontes mais longos.
qualquer resultado duradouro em termos de crescimento
da economia e do emprego, mas, em contrapartida, 25. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no de ajuste das condições monetárias ao cenário
médio e no longo prazo. Assim sendo, a estratégia prospectivo da economia, para assegurar a
adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da convergência da inflação à trajetória de metas, o
inflação para a trajetória de metas neste e nos próximos Copom decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic
anos, o que exige que eventuais desvios em relação à para 9,50% a.a., sem viés.
trajetória de metas sejam prontamente corrigidos. Tal
estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo 26. No regime de metas para a inflação, o Copom
de transmissão e é a mais indicada para lidar com a orienta suas decisões de acordo com os valores
incerteza inerente ao processo de formulação e de projetados para a inflação, a análise de diversos
implementação da política monetária. cenários alternativos para a evolução das principais
variáveis que determinam a dinâmica prospectiva dos
23. O Comitê considera que a economia se encontra preços e o balanço dos riscos associado a suas
em novo ciclo de expansão, avaliação essa projeções. Depois de breve contração, a demanda
corroborada pelas informações divulgadas desde sua doméstica se recuperou, em grande parte devido aos

efeitos de fatores de estímulo, como o crescimento favorecido, sobretudo, pelo esgotamento dos
da renda e a retomada do crédito. Por sua vez, impactos dos reajustes nas mensalidades escolares,
importantes estímulos fiscais e creditícios foram que haviam pressionado o índice em fevereiro.
aplicados na economia nos últimos trimestres, e
deverão contribuir para a consolidação da expansão 30. A desaceleração dos aumentos nos preços livres,
da atividade e, consequentemente, para a redução de 0,93% em fevereiro para 0,80% em março,
de qualquer margem residual de ociosidade dos repercutiu o arrefecimento na variação do grupo dos
fatores produtivos. Os efeitos desses estímulos, bem não comercializáveis, cuja taxa atingiu 1,03% em
como os da reversão de parcela substancial das março, ante 1,54% em fevereiro, enquanto a variação
iniciativas tomadas durante a recente crise financeira correspondente aos comercializáveis cresceu de
internacional e os de um eventual agravamento da 0,26% para 0,53%. Os preços monitorados recuaram
crise fiscal porque passam diversos países europeus, 0,14% no mês, após alta de 0,42% em fevereiro,
são parte importante do contexto no qual decisões refletindo, principalmente, a queda de 1,95% no preço
futuras de política monetária serão tomadas, com da gasolina. Nos últimos doze meses encerrados em
vista a assegurar a convergência tempestiva da março, os preços livres cresceram 5,37%, a maior
inflação para a trajetória de metas. variação desde maio de 2009, ante 4,77% até fevereiro,
enquanto os monitorados assinalaram taxa de 4,67%,
27. Houve consenso entre os membros do Comitê ante 4,97% para os mesmos períodos,
sobre a necessidade de se adequar o ritmo do ajuste respectivamente. O índice de difusão situou-se em
da taxa básica de juros à evolução do cenário 66,4% em março, ante 61,7% no mês anterior,
inflacionário prospectivo, bem como ao ratificando o processo de disseminação dos reajustes
correspondente balanço de riscos, de forma a limitar de preços.
os impactos causados pelo comportamento da inflação
corrente sobre a dinâmica subjacente dos preços. 31. O núcleo por exclusão IPCAEX, que exclui a
variação dos preços de combustíveis e dez itens de
28. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê alimentação no domicílio, desacelerou de 0,68% em
voltará a se reunir em 8 de junho de 2010, para as fevereiro para 0,42% em março, mas registrou
apresentações técnicas, e no dia seguinte, para elevação, considerada a variação acumulada em doze
deliberar sobre a política monetária, conforme meses, de 4,86% em fevereiro para 5,06% em março.
estabelecido pelo Comunicado nº 18.927, de 9 de O núcleo de médias aparadas com suavização
outubro de 2009. apresentou aceleração das taxas em março, tanto no
resultado mensal, 0,46% ante 0,39% em fevereiro,
Sumário dos Dados Analisados pelo quanto considerado em doze meses, 4,64% ante
Copom 4,52% em fevereiro. O núcleo de dupla ponderação
apresentou taxa de 0,40% em março ante 0,47% em
Inflação fevereiro, com alta de 5,06% em doze meses, ante
4,93% no mês anterior.
29. O IPCA variou 0,52% em março ante 0,78% em
fevereiro, acumulando alta de 2,06% no ano. Em 32. O IGP-DI desacelerou em março, registrando
doze meses, a variação do índice passou de 4,83% variação de 0,63% no mês, comparativamente aos
em fevereiro para 5,17% em março. O 1,09% registrados em fevereiro, favorecido pelo
comportamento dos preços do grupo alimentação e arrefecimento dos preços no atacado, cujo impacto
bebidas constituiu-se no principal determinante da sobrepôs-se ao do recrudescimento das altas nos
inflação em março, contribuindo com 0,35 p.p. para preços ao consumidor e na construção civil. Em doze
o resultado, em especial pela variação dos itens meses, o IGP-DI acumulou elevação de 2,26% e, no
tubérculos, raízes e legumes, leite pasteurizado, ano, de 2,76%. O IPA-DI cresceu 0,52% em março,
açúcar refinado e frutas, que responderam, ante 1,38% em fevereiro, com majoração de 2,33%
conjuntamente, por 0,23 p.p. na formação da taxa nos preços agropecuários e recuo de 0,05% nos
mensal. Não obstante a pressão exercida pelo grupo preços dos produtos industriais. No ano e em doze
alimentos e bebidas, o IPCA desacelerou em março, meses o IPA-DI apresentou variações de 2,88% e

0,79%, respectivamente. O IPC-Br cresceu 0,86%
em março, ante 0,68% em fevereiro, acumulando alta 35. Relativamente a fevereiro de 2009, todos os
de 2,86% no ano e de 5,17% em doze meses. No segmentos do comércio apresentaram crescimento,
mês, registrou-se aceleração em três dos sete grupos sobressaindo os acréscimos nas vendas de móveis e
que o compõem, com destaque para as despesas com eletrodomésticos (22,2%), equipamentos e materiais
alimentação, responsáveis por 0,74 p.p na para escritório (18,8%), e veículos e motos, partes e
composição da variação mensal, especialmente peças (16%). No acumulado em doze meses,
hortaliças e legumes, com contribuição de 0,44 p.p. verificaram-se altas em oito dos dez segmentos
O INCC-DI cresceu 0,75% em março, ante 0,36% pesquisados, com ênfase nas elevações em veículos
no mês anterior, com ênfase na maior variação dos e motos, partes e peças (13,1%), equipamentos e
preços da mão-de-obra, que aumentaram 1,05% ante materiais para escritório (12,3%), e artigos
0,21% em fevereiro. No ano e em doze meses, o farmacêuticos e médicos (12,1%). Os segmentos de
índice acumulou altas de 1,76% e 4,71%, material de construção, e de tecidos, vestuário e
respectivamente. calçados registraram retrações de 3,2%, e 1,2%,
respectivamente, mantida a base de comparação.
33. Os resultados parciais dos índices de preços
indicaram continuidade do processo de desaceleração 36. Sinalizando a continuidade da expansão na
inflacionária em abril, refletindo, entre outros fatores, atividade varejista, os dados da Associação
o esgotamento de impactos sazonais responsáveis, em Comercial de São Paulo (ACSP) apresentaram
parte, pelo aumento da inflação no início do ano. O acréscimos de 2,4% no número de consultas ao
IPCA-15 variou 0,48% ante 0,55% no mês anterior, Serviço Central de Proteção ao Crédito (SCPC) e de
repercutindo, sobretudo, o comportamento dos preços 0,6% nas referentes ao sistema Usecheque, em
do álcool, com recuo de 13,64% no período, março, comparativamente a fevereiro, após ajuste
influenciando, ainda, os preços da gasolina, com queda sazonal das séries. No primeiro trimestre deste ano,
de 2,12%. O grupo alimentação e bebidas continuou esses indicadores cresceram 6,6% e 6,4%,
como o principal fator de pressão inflacionária, tendo respectivamente, em relação a igual período do ano
contribuído com 0,39 p.p. para o resultado mensal do anterior.
IPCA-15. Considerando os índices de preços no
atacado, observam-se, também, altas menos intensas, 37. As vendas de autoveículos pelas concessionárias,
em decorrência dos arrefecimentos nos preços de bens que incluem automóveis, comerciais leves,
finais e intermediários, acompanhados por queda nos caminhões e ônibus, aumentaram 15,6% em março,
preços das matérias-primas brutas. em relação a fevereiro, segundo dados da Federação
Nacional da Distribuição de Veículos Automotores
Atividade econômica (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central.
O aumento no mês refletiu o crescimento expressivo
34. As vendas do comércio ampliado cresceram 2,1% nas vendas de caminhões e ônibus, ambos com
em fevereiro, comparativamente ao mês anterior, na expansão de 27,2% no período, além das maiores
série com ajuste sazonal, após registrar aumentos de vendas de automóveis (13,3%), e comerciais leves
1,3% em janeiro e de 0,9% em dezembro, segundo (6,9%). Ressalte-se que o término da redução do
dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI)
Comércio (PMC), do IBGE. A média das vendas do incidente sobre veículos flex, em março, repercutiu
trimestre encerrado em fevereiro cresceu 1,3%, favoravelmente sobre o desempenho das vendas de
relativamente ao trimestre encerrado em novembro. automóveis no mês. Em relação a março de 2009 e
Em comparação ao mesmo mês do ano anterior, houve no acumulado em doze meses, as vendas totais
expansão de 13,6%, acumulando altas de 11,9% no cresceram 30,3% e 14,8%, respectivamente.
ano e de 8,3% nos últimos doze meses encerrados em
fevereiro. O resultado mensal registrou elevação das 38. As importações de bens de capital decresceram
vendas em oito dos dez segmentos pesquisados, com 1% em março, em relação a fevereiro, de acordo com
destaque para artigos farmacêuticos e médicos (3,9%), o índice de quantum da Fundação Centro de Estudos
e tecidos, vestuário e calçados (3,4%). do Comércio Exterior (Funcex), dessazonalizado

pelo Banco Central. O indicador de março mostra dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial
expansões de 17,1% em relação ao mesmo mês de Mensal – Produção Física (PIM-PF) do IBGE. Em
2009, e de 16% no acumulado no ano, enquanto no relação a iguais períodos de 2009, o setor apresentou
acumulado em doze meses, até março, registra-se expansões de 18,4% em fevereiro e de 17,2% no
recuo de 9,8%, comparativamente a igual período primeiro bimestre, enquanto no acumulado dos
do ano anterior. últimos doze meses, relativamente a igual período
precedente, o resultado mantém-se ainda negativo,
39. A produção de bens de capital apresentou em 2,6%. A categoria de bens de consumo semi e
acréscimos de 1,6% em fevereiro, relativamente ao não duráveis apresentou o melhor desempenho em
mês anterior, considerando-se dados fevereiro, relativamente a janeiro, com acréscimo de
dessazonalizados, e de 26,2% e 19,1% relativamente 2,4%, seguida por bens de capital (1,7%), e bens de
a fevereiro e ao primeiro bimestre de 2009, consumo duráveis (0,7%), enquanto a produção de
respectivamente, segundo o IBGE. Considerando o intermediários recuou 0,4% no período. Em
resultado por destinação de produtos, registrou-se comparação a fevereiro de 2009, todas as categorias
recuo mensal apenas para o segmento de bens de uso apresentaram expansão, com destaque para
seriados para fins industriais (3,3%), enquanto se bens de capital (26,2%), e bens de consumo duráveis
destacaram as expansões na produção de peças (25,2%). No acumulado de doze meses, as produções
agrícolas (20,9%), bens de capital para construção de bens de capital e bens intermediários declinaram,
(14,4%), e de uso misto (7,1%). Em comparação a respectivamente, 12,7% e 3,1%, enquanto as de bens
fevereiro de 2009, destacou-se a produção de bens de consumo duráveis e de semi e não duráveis
de capital para a indústria de construção, com cresceram 1,5% e 0,5%, na ordem.
expansão de 196,9%, seguida por peças agrícolas e
bens de capital para produção agrícola, com 42. O faturamento real da indústria de transformação
elevações de 76,3% e 51,7%, na ordem. A produção aumentou 1,5% em fevereiro, em comparação a janeiro,
de insumos para a construção civil registrou, em quando registrara retração de 1,5%, segundo dados
fevereiro, expansões de 1% relativamente a janeiro, divulgados pela CNI, ajustados sazonalmente. As horas
segundo dados dessazonalizados, e de 15,1% em trabalhadas e o emprego cresceram, no mesmo período,
relação a igual mês de 2009. 1,3% e 1%, respectivamente. Em comparação a
fevereiro de 2009, esses indicadores registraram altas
40. Os desembolsos do Banco Nacional de respectivas de 11,4%, 5,3% e 2,8%. No acumulado em
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) doze meses, ainda se verificam perdas nas três variáveis,
atingiram R$144,3 bilhões nos últimos doze meses de 1,3%, 5,8% e 2,9%, na ordem.
encerrados em março deste ano, com aumento de
53% em relação a igual período precedente. O setor 43. Ainda segundo a CNI, o Nuci em fevereiro manteve
industrial foi o maior destinatário dos desembolsos, o mesmo patamar de janeiro (78,6%) situando-se 2,1
com participação de 44% sobre o total liberado no p.p. acima do nível observado no mesmo mês de 2009.
período, seguido pelo setor de infraestrutura, com Considerando a série com ajuste sazonal, o Nuci situou-
36%. No primeiro trimestre de 2010, houve expansão se em 80,7% em fevereiro, ante 80,6% em janeiro, e
de 42% nos desembolsos, comparativamente a igual acumulou queda de 0,2% no trimestre terminado em
período de 2009, com ênfase no setor de fevereiro. Em onze das dezenove divisões da indústria
infraestrutura que registrou participação de 40% no de transformação, o Nuci apresentou variação positiva
total liberado, seguido pela indústria (30%), na comparação com o mês anterior. Segundo dados da
comércio e serviços (20%), e agropecuária (10%). FGV, o Nuci dessazonalizado atingiu 84,3% em março,
O resultado de março registrou desaceleração dos com aumentos de 0,3 p.p. no mês e de 0,5 p.p. nos
desembolsos pela instituição, com expansão de últimos três meses.
12,5% comparativamente a março de 2009.
44. De acordo com a Associação Nacional dos
41. A produção industrial cresceu 1,5% em fevereiro, Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), a
em relação a janeiro, quando apresentara expansão produção de autoveículos atingiu 331 mil unidades
de 1,1%, no mesmo tipo de comparação, segundo em março deste ano, 20,3% superior à registrada em

março de 2009. Considerados dados consecutivo, passando de 123,4 para 121,5 pontos,
dessazonalizados, a produção de autoveículos enquanto o Índice de Expectativas (IE) cresceu de
cresceu 5,3% em relação a fevereiro. No acumulado 103,2 para 105,4 pontos, após três meses
do ano e em doze meses, a produção de autoveículos consecutivos de declínio. Em comparação ao mesmo
aumentou 24,4% e 8,3%, respectivamente. O mês do ano anterior, o ICC aumentou 13,2%,
aumento mensal nas vendas de autoveículos se deu refletindo altas de 21,4% no ISA e de 8,7% no IE.
exclusivamente em razão do desempenho do
mercado interno, com elevação de 14,5% em março, 48. O Índice de Confiança da Indústria (ICI) da FGV
ante fevereiro, enquanto as exportações decresceram atingiu 116,5 pontos em março, situando-se 0,6%
0,2%. No acumulado do ano e em doze meses, as acima do observado em fevereiro, segundo dados com
vendas no mercado interno foram ampliadas em ajuste sazonal, e 49% acima do verificado em março
14,7% e 13,9%, respectivamente, enquanto as de 2009. Por componentes, foram registrados aumento
exportações cresceram 82,7% no acumulado no ano de 3,4% no ISA e queda de 2,2% no IE, após a
e decresceram 14,7% no acumulado em doze meses. dessazonalização da série, e elevações respectivas de
47,2% e 50,8%, em relação a março de 2009.
45. O Levantamento Sistemático da Produção
Agrícola (LSPA) de março estimou a safra de grãos 49. Segundo a Sondagem Industrial da CNI, a
de 2010 em 145,2 milhões de toneladas, ante 133,8 confiança do empresário industrial manteve-se
milhões de toneladas em 2009, segundo o IBGE. A praticamente estável em março em relação ao mês
nova estimativa representa aumento de 8,5% em anterior, de acordo com o Índice de Confiança do
relação à produção de 2009, mantendo-se Empresário Industrial (Icei), que se situou em 67,7
praticamente estável em relação à estimativa de pontos ante 67,8 pontos em fevereiro. O componente
fevereiro. Os aumentos projetados para as produções referente às condições atuais apresentou queda de
de soja e milho foram alterados, respectivamente, 0,3 ponto na comparação com o mês anterior,
para 18,1% e 3%. Para os produtos relacionados enquanto o relativo às expectativas cresceu 0,1 ponto.
diretamente com a cesta básica, como arroz, feijão e
trigo, o novo levantamento estimou variações, de – Mercado de trabalho
9,6%, 2,3% e 9,4%, na ordem.
50. Segundo o Cadastro Geral de Empregados e
Expectativas e sondagens Desempregados (Caged), do MTE, foram criados
266,4 mil postos de trabalho em março, o melhor
46. Segundo a pesquisa mensal da Federação do resultado para o mês, superando em 19% o recorde
Comércio do Estado de São Paulo (Fecomercio – anterior, em março de 2008. No acumulado dos
SP), o Índice de Confiança do Consumidor (ICC) últimos doze meses encerrados em março foram
apresentou queda em abril pelo segundo mês gerados 1.710,1 mil empregos formais, praticamente
consecutivo. O ICC recuou 2,9% em relação a março, o dobro do registrado no período equivalente de
quando havia caído 1,5% em relação a fevereiro, mês 2009. Considerando dados dessazonalizados, houve
em que atingiu o maior patamar da série histórica. aumento de 0,6% no nível de emprego em relação a
Esse resultado refletiu a queda mensal de 8,5% no fevereiro. Registraram-se 72,4 mil contratações na
Índice das Condições Econômicas Atuais (Icea), haja indústria de transformação, com aumentos de 0,9%
vista que o Índice das Expectativas do Consumidor no nível de emprego no mês, após ajuste sazonal
(IEC) apresentou crescimento de 0,8% no período. dos dados, e de 3,5% no ano. O setor de serviços
Em relação a abril de 2009, o ICC cresceu 21,8%. criou 106,4 mil vagas em março, resultando em
aumentos de 0,6% no nível de emprego mensal e de
47. Segundo a Sondagem de Expectativas do 4,6% no ano. A construção civil respondeu pela
Consumidor, da FGV, de abrangência nacional, o ICC abertura de 38,6 mil vagas no mês, ampliando em
registrou elevação de 0,6% em março, em relação a 1,2% o nível de empregos no setor no mês e em
fevereiro, tendo atingido 110,9 pontos, considerados 12,3% no ano, destacando-se como o setor com a
dados com ajuste sazonal. No mês, o Índice da maior taxa de crescimento em ambas as bases de
Situação Atual (ISA) diminuiu pelo segundo mês comparação.

51. A taxa de desemprego aberto em fevereiro situou- noventa dias, decresceu de 5,3% em fevereiro para
se em 7,4%, representando aumento de 0,2 p.p. ante 5,2% em março. Por segmentos, a taxa relativa às
o mês anterior e queda de 1,1 p.p. em relação a operações com pessoas jurídicas recuou 0,1 p.p.,
fevereiro de 2009, conforme a PME do IBGE, alcançando 3,6%, e a referente às pessoas físicas
realizada nas seis principais regiões metropolitanas declinou 0,3 p.p., para 7%.
do país. O aumento da taxa de desemprego no mês
resultou do aumento de 63 mil postos na ocupação, Ambiente externo
inferior à elevação de 98 mil pessoas na População
Economicamente Ativa (PEA). Em termos 56. Os indicadores econômicos divulgados desde a
dessazonalizados, a taxa de desemprego apresentou última reunião do Copom evidenciaram a
queda de 0,3 p.p. em fevereiro, situando-se em 7,2%. continuidade do processo de expansão da economia
Segundo a pesquisa, o rendimento médio real global, impulsionada, principalmente, pelas
habitualmente recebido pelos trabalhadores economias emergentes, sobretudo no sudeste asiático.
apresentou crescimento mensal de 1,2% em fevereiro, Projeções recentes do FMI revisaram o crescimento
relativamente a janeiro, quando registrara aumento global de 2010 para 4,2% e mantiveram a expectativa
1,1%. A massa salarial cresceu 1,5% no mês e 4,4% para o desempenho de 2011, em 4,3%. As estimativas
em relação à observada em fevereiro de 2009. de crescimento para 2010 referentes aos EUA e ao
Japão aumentaram, respectivamente, para 3,1% e
Crédito e inadimplência 1,9%; enquanto para a área do euro, Reino Unido e
China mantiveram-se, na ordem, em 1%, 1,3% e 10%.
52. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro Para o comércio mundial, o FMI elevou a estimativa
atingiu R$1.452 bilhões em março, correspondente a de expansão deste ano para 7%, 1,2 p.p. acima da
45% do PIB, com expansões de 1,1% no mês e de última previsão, divulgada em janeiro.
16,8% no acumulado em doze meses. As carteiras
relacionadas a recursos livres aumentaram 1,1% e 57. Nos EUA, os indicadores de expectativas
11,2%, respectivamente. Entre os segmentos de crédito mostraram continuidade da elevação da confiança
com recursos livres, o saldo das operações com pessoas dos consumidores, enquanto os indicadores do
físicas cresceu 2% no mês e 18,6% em doze meses, e o mercado de trabalho apontaram evolução favorável,
relativo às operações com pessoas jurídicas expandiu- refletindo a criação líquida de postos de trabalho no
se 0,2% e 4,6%, nas mesmas bases de comparação. Os primeiro trimestre do ano. A renda disponível, em
financiamentos com recursos direcionados aumentaram contração, sugere que o crescimento do consumo no
1,1% em março e 30,2% em doze meses. período teve como contrapartida a redução da taxa
de poupança. Na Área do Euro, onde a retomada da
53. A taxa média anual de juros incidente sobre as atividade segue contida, os dados mais recentes
operações de crédito referencial diminuiu 0,1 p.p. evidenciaram que os gastos com consumo ainda não
em março, ante fevereiro, atingindo 34,2%. A taxa mostraram recuperação significativa e a atividade
média anual das operações com pessoas físicas econômica da região continua sendo impulsionada,
atingiu 41% no mês, 0,9 p.p. abaixo da verificada principalmente, pelo setor externo.
em fevereiro, e a referente a pessoas jurídicas, 26,3%,
0,4 p.p. superior à praticada no mês anterior. 58. Nas maiores economias avançadas, apesar de os
custos para produtores estarem respondendo à alta
54. O prazo médio das operações de crédito referencial das commodities, a utilização da capacidade instalada
aumentou para 396 dias, ante 388 dias em fevereiro. (UCI) ainda relativamente baixa e as taxas de
Nas contratações com pessoas jurídicas, o prazo médio desemprego elevadas mantêm reduzidos os índices
atingiu 287 dias, ante 280 dias em fevereiro, e nas de preços ao consumidor (IPC) que, nos doze meses
operações com pessoas físicas, 526 dias, oito a mais encerrados em março, alcançaram 2,3% nos EUA;
que o verificado no mês anterior. 1,4% na área do euro; e 3,4% no Reino Unido. Entre
as economias emergentes, os IPC’s registraram em
55. A taxa de inadimplência das operações de crédito março variações anuais de 9,6% na Turquia; 5,0%
referencial, correspondente a atrasos superiores a no México; e 2,4% na China. Nessa conjuntura, os

bancos centrais das maiores economias maduras Mercado monetário e operações de mercado
mantiveram inalterados os juros básicos e atuaram aberto
na administração da liquidez. Por outro lado, entre
as economias emergentes, avolumam-se os sinais de 62. Desde a reunião do Copom de março, a curva de
redução do caráter acomodatício da política juros apresentou elevação em toda a sua extensão,
monetária, com recentes altas de juros na Índia e com aumento de inclinação. Foram fatores
limitações ao crédito na China. preponderantes para esse movimento a persistente
elevação das expectativas inflacionárias, a lenta
59. Assim como destacado na última ata do Copom, desaceleração dos índices de inflação corrente e a
em função da deterioração fiscal, em especial na divulgação de dados de atividade e emprego
União Européia, as tensões na economia indicando firme retomada da atividade econômica.
internacional permaneceram elevadas. Os spreads de Entre 15 de março e 26 de abril, as taxas de juros de
CDS de cinco anos da Grécia e de Portugal elevaram- um, de três e de seis meses elevaram-se,
se recentemente, a despeito da declaração de apoio respectivamente, em 0,35 p.p., 0,52 p.p. e 0,58 p.p.
financeiro à Grécia assinada em meados de abril As taxas para os prazos de um, dois e três anos
pelos países que compõem a Área do Euro. A Grécia subiram 0,55 p.p., 0,62 p.p. e 0,69 p.p.,
teve a nota para a dívida de longo prazo rebaixada respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo
por uma agência de classificação de risco, e o quociente entre a taxa nominal de um ano e a
governo grego formalizou, junto aos países que expectativa de inflação (suavizada) para os próximos
compõem a Área do Euro e ao FMI, o pedido para doze meses, elevou-se de 6,05% em 15 de março
ativação do plano de empréstimo. No entanto, a para 6,36% em 26 de abril.
ausência de detalhes quanto a sua implementação
manteve os CDS da Grécia em patamares recordes. 63. Na administração da liquidez do mercado de
reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 16
Comércio exterior e reservas internacionais de março a 26 de abril, operações compromissadas
de prazo de seis meses, tomando recursos no total de
60. A balança comercial apresentou superávit de R$24,1 bilhões. Com isso, o saldo diário médio do
US$668 milhões em março, acumulando saldo estoque das operações longas alcançou R$87,8
positivo de US$892 milhões no ano, ante US$3 bilhões. No mesmo período, realizou operações
bilhões no primeiro trimestre de 2009. Em doze meses, compromissadas de prazos de 12 a 28 dias úteis,
o superávit atingiu US$23,2 bilhões, com recuo de levando o saldo diário médio das operações tomadoras
7,5% em relação a período equivalente de 2009. No de curto prazo para R$262,8 bilhões. O Banco Central
mês, as exportações somaram US$15,7 bilhões, e as atuou ainda em 28 oportunidades como tomador de
importações, US$15,1 bilhões, valores recordes para recursos por meio de operações compromissadas de
meses de março, com expansões respectivas de 27,4% curtíssimo prazo e realizou operações de nivelamento,
e 43,3%, sobre igual período de 2009, pela média por ao final do dia, com prazo de dois dias úteis. As
dia útil. A corrente de comércio alcançou US$77,6 operações de curtíssimo prazo, incluídas as de
bilhões no trimestre, com acréscimo de 30,7% em nivelamento, tiveram saldo diário médio tomador de
relação ao mesmo período de 2009. R$56,1 bilhões no período. O saldo diário médio do
estoque total dos compromissos de recompra do Banco
61. As reservas internacionais no conceito liquidez, Central diminuiu de R$487,9 bilhões, entre 26 de
que inclui o saldo das operações de empréstimo em janeiro e 15 de março, para R$406,7 bilhões, entre 16
moedas estrangeiras, alcançaram US$244 bilhões em de março e 26 de abril. Considerando o saldo diário
março, superando em US$2,6 bilhões o saldo das operações no período mais recente, foi registrada
apurado no mês anterior. No conceito caixa, as uma queda dos compromissos de recompra no valor
reservas totalizaram US$243,8 bilhões, com aumento de R$139,2 bilhões, com o estoque total passando de
de US$2,7 bilhões na mesma base de comparação. R$473,3 bilhões em 15 de março para R$334,1 bilhões
As intervenções da autoridade monetária resultaram em 26 de abril. O principal fator condicionante da
em compras líquidas de US$3 bilhões no mercado retração da liquidez no período foi o ajuste promovido
doméstico, no mês de março. nos recolhimentos compulsórios.

64. Entre 16 de março e 26 de abril, as emissões do F (NTN-F) com vencimentos em 2014 e 2021. As
Tesouro referentes aos leilões tradicionais somaram vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT)
R$37,4 bilhões. A colocação de títulos de totalizaram R$10,7 bilhões, com emissão de títulos
remuneração prefixada alcançou R$20,1 bilhões, com vencimentos em 2013, 2014, 2015 e 2016. Nos
sendo R$13,4 bilhões em Letras do Tesouro Nacional leilões de Notas do Tesouro Nacional – Série B
(LTN) com vencimentos em 2010, 2011 e 2012 e (NTN-B), foram vendidos títulos com vencimentos
R$6,7 bilhões em Notas do Tesouro Nacional – Série em 2013, 2015, 2020, 2030, 2040 e 2050, em um
montante total de R$6,6 bilhões.
Notas da 151ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco

Central do Brasil (Copom)
Data: 08 e 09/06/2010 Os membros do Copom analisaram a evolução

Local: Sala de reuniões do 8º andar (08/06) e do recente e as perspectivas para a economia brasileira
20º andar (09/06) do Edifício-Sede do Banco e para a economia internacional, no contexto do
Central do Brasil – Brasília – DF regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
Horário de início: 16h15 (08/06) e 16h45 (09/06) as metas fixadas pelo governo para a inflação.
Horário de término: 18h00 (08/06) e 19h40 (09/06)
Evolução recente da economia
Presentes:
Membros do Copom 1. A inflação medida pelo Índice Nacional de Preços
Henrique de Campos Meirelles – Presidente ao Consumidor Amplo (IPCA), após se deslocar de
Aldo Luiz Mendes 0,52% em março para 0,57% em abril, reduziu-se
Alexandre Antonio Tombini para 0,43% em maio. Com isso, a inflação acumulada
Alvir Alberto Hoffmann nos primeiros cinco meses de 2010 alcançou 3,09%,
Anthero de Moraes Meirelles taxa 0,89 ponto percentual (p.p.) acima da observada
Antonio Gustavo Matos do Vale em igual período do ano anterior. O aumento da
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo inflação em 2010 reflete o comportamento dos preços
Luiz Awazu Pereira da Silva livres, que no acumulado do ano até maio
aumentaram 3,72%. Especificamente sobre os preços
Chefes de Departamento (presentes no dia 8) livres, note-se que os preços dos bens
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos comercializáveis, bem como os dos não
e Pesquisas (também presente no dia 9) comercializáveis, mostraram aceleração, com
Altamir Lopes – Departamento Econômico variações de 2,52% e 4,80% nos primeiros cinco
Ariosto Revoredo de Carvalho – Departamento de meses de 2010, respectivamente, ante 1,38% e 3,12%
Operações das Reservas Internacionais em igual período de 2009. Por sua vez, os preços
João Henrique de Paula Freitas Simão – administrados registraram alta de 1,59% nos cinco
Departamento de Operações do Mercado Aberto primeiros meses do ano, ante 1,99% em 2009. A
José Antonio Marciano – Departamento de variação dos preços de serviços, cuja dinâmica tende
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos a exibir maior persistência do que a dos preços de
Renato Jansson Rosek – Gerência-Executiva de bens, atingiu 4,33% até maio e 6,78% em doze
Relacionamento com Investidores meses. Em síntese, o conjunto das informações
disponíveis evidencia continuidade na deterioração
Demais participantes (presentes no dia 8) da dinâmica inflacionária na margem, embora a um
Alexandre Pundek Rocha – Assessor da Diretoria ritmo menor.
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do
Departamento de Estudos e Pesquisas 2. As três principais medidas de inflação subjacente
Ricardo Franco Moura – Consultor da Diretoria calculadas pelo Banco Central do Brasil (BCB)

tiveram comportamento homogêneo entre abril e condições atuais e prospectivas da demanda e das
maio. O núcleo por médias aparadas com suavização expectativas dos formadores de preços em relação à
elevou-se de 0,50% em abril para 0,62% em maio, trajetória futura da inflação.
assim como os núcleos por dupla ponderação (de
0,42% para 0,56%) e por exclusão (de 0,42% para 4. O Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
0,56%), respectivamente. No acumulado do ano até (IBGE) divulgou informações sobre o Produto
maio, o núcleo por exclusão elevou-se em 2,71%, Interno Bruto (PIB) do primeiro trimestre de 2010.
enquanto os núcleos por médias aparadas com Os dados mostram expansão de 9,0% da atividade,
suavização e por dupla ponderação registraram sob o critério da comparação interanual, e
elevação de 2,47% e de 2,48%, respectivamente. crescimento de 2,7% ante o trimestre anterior, na
Essas variações situam-se, respectivamente, 0,20 série dessazonalizada. Sob a ótica da demanda
p.p., 0,62 p.p. e 0,31 p.p. acima das taxas vigentes agregada, houve expansão interanual do consumo
no mesmo período de 2009. As taxas de variação das famílias e do governo de 9,3% e 2,0%, na ordem,
acumuladas em doze meses deslocaram-se de 4,73%, e crescimento de 26,0% na Formação Bruta de
4,36% e 4,74% em dezembro de 2009, para o índice Capital Fixo (FBCF), além de 39,5% na importação,
por exclusão, por médias aparadas com suavização ao passo que a exportação aumentou 14,5%. A
e por dupla ponderação, para 4,93%, 4,99% e 5,06% contribuição da absorção doméstica para o
em maio, respectivamente. Note-se que todas as crescimento do produto foi positiva em 11,8 p.p. no
medidas de núcleo, no critério da variação acumulada primeiro trimestre de 2010, comparativamente ao
em doze meses, situam-se acima do centro da meta. mesmo período do ano anterior, sobrepondo-se à
Cabe notar, adicionalmente, que, apesar de o índice contribuição negativa de 2,9 p.p. oriunda do setor
de difusão do IPCA ter permanecido inalterado frente externo. Do ponto de vista da oferta agregada, ainda
a abril (60,9%), seu patamar continua a sugerir na base interanual, o setor de serviços teve
disseminação do processo de aceleração inflacionária desempenho positivo, com crescimento de 5,9%,
(58,9% no mesmo mês de 2009). frente ao mesmo período de 2009, enquanto a
indústria cresceu 14,6% e a agropecuária, 5,1%.
3. A inflação medida pelo Índice Geral de Preços –
Disponibilidade Interna (IGP-DI) deslocou-se de 5. A média móvel trimestral da taxa de crescimento
0,72% em abril para 1,57% em maio. No ano até da série de produção industrial geral, segundo dados
maio, a variação do IGP-DI atingiu 5,12% (-0,74% dessazonalizados pelo IBGE, avançou 2,1% em
no mesmo período de 2009). Sob esse critério, a março e 1,4% em abril. Ainda considerando a série
aceleração do IGP-DI manifestou-se em seus três dessazonalizada, na comparação mês a mês, a
componentes. O principal, o Índice de Preços no produção física da indústria cresceu 3,4% em março
Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI), atingiu (revisada de 2,8%, com elevação de 0,5 p.p. no dado
5,72% no acumulado do ano até maio (-2,29% no observado) e recuou 0,7% em abril. Na comparação
mesmo período de 2009). Por sua vez, o Índice de com o mesmo mês do ano anterior, a produção
Preços ao Consumidor – Brasil (IPC-Br) variou exibiu elevação de 17,4%, ante avanço de 20,2%
3,86% no mesmo período (2,54% em 2009). Na em março. No acumulado em doze meses, a
mesma base de comparação, o Índice Nacional da produção industrial volta a mostrar expansão em
Construção Civil (INCC) variou 4,48% (1,70% em abril (2,3%), após declínios consecutivos desde
2009). No que se refere ao IPA-DI, a aceleração, sob fevereiro de 2009. Apesar do recuo na comparação
esse critério de comparação, derivou tanto do mês contra mês, o comportamento da série da
comportamento dos preços agrícolas como dos indústria geral e de seus componentes evidencia que
industriais. Enquanto a variação do IPA industrial a produção industrial mostra trajetória de expansão,
atingiu 5,86% (-3,46% no mesmo período de 2009), voltando aos níveis anteriores à crise de 2008, em
a dos preços agrícolas no atacado chegou a 5,25% ritmo que continua sendo influenciado pela
(1,23% em 2009). Conforme destacado em Notas conjuntura internacional, pelas expectativas das
de reuniões anteriores, o Copom avalia que os efeitos empresas e das famílias, bem como pelas condições
do comportamento dos preços no atacado sobre a financeiras domésticas. Esse processo é amparado,
inflação para os consumidores dependerão das além das fontes de crédito tradicionais, pela

recuperação do mercado de capitais e pela ação de continua a se constituir fator-chave para a sustentação
instituições financeiras públicas. da demanda doméstica. Ainda sobre o mercado de
trabalho, dados divulgados pelo Ministério do
6. Entre as categorias de uso, segundo dados Trabalho e Emprego (MTE) indicam continuidade da
dessazonalizados pelo IBGE, as maiores contribuições geração de vagas no setor formal. De fato, em abril
positivas em abril advieram das indústrias de bens de foram criados 305 mil postos de trabalho e, no
capital, que cresceu 2,4%, e de bens de consumo quadrimestre, 962 mil. No último caso, a expansão
duráveis, cuja expansão atingiu 0,5%. A indústria de do período foi recorde para a série histórica, iniciada
bens intermediários avançou 0,4%. Por sua vez, a em 1985. De forma idêntica, a indústria de
indústria de bens de consumo semiduráveis contraiu transformação, o comércio, os serviços e a construção
0,8%, contribuindo para que a produção da indústria civil geraram os maiores saldos acumulados desde
de bens de consumo declinasse 1,5% no mês, após 1985. O setor mais dinâmico continua sendo a
altas de 1,4%, 2,2% e 2,5% em janeiro, fevereiro e construção civil, no qual o emprego se expandiu
março, respectivamente. Considerando a série 12,9% frente aos primeiros quatro meses de 2009.
trimestral, todas as categorias registram expansão:
bens de capital, 4,9%; bens de consumo duráveis, 8. O volume de vendas do comércio ampliado, de
4,4%; bens de consumo semi e não duráveis, 3,5%; e acordo com os dados dessazonalizados pelo IBGE,
bens intermediários, 2,6%. Vale ressaltar que a teve elevação de 5,0% em março, após alta de 2,2%
indústria de bens de capital apresentou crescimento em fevereiro. Na comparação com o mesmo mês do
de 28,7% até abril, a maior expansão entre as ano anterior, houve elevação de 22,0% em março. A
categorias de uso, evidenciando a retomada média móvel trimestral da taxa de crescimento do
consistente da economia doméstica. A recuperação do comércio ampliado foi de 3,0% em março, na série
dinamismo da produção industrial foi inicialmente com ajuste sazonal, após registrar aumento de 1,6%
liderada pela produção de bens duráveis, mas vem se em fevereiro. Na comparação com o mês anterior,
tornando ainda mais disseminada, refletindo medidas pela série com ajuste sazonal, os destaques positivos
de desoneração tributária, em processo avançado de foram vendas de veículos, motos, partes e peças
reversão, bem como distensão nas condições (10,3%) e equipamentos e materiais para escritório
financeiras e aumento da renda. O comportamento (8,6%). Os dados do comércio ampliado têm
futuro da produção industrial, que não deve ser evidenciado expansão influenciada, principalmente,
uniforme ao longo do tempo, dependerá também da pela alta nas vendas de duráveis, em resposta à
evolução da confiança dos consumidores e a dos melhora no acesso ao crédito, à expansão da renda e
empresários, que devem continuar sendo fontes de a incentivos setoriais temporários concedidos pelo
dinamismo, à qual deverá se somar a retomada gradual governo. O comércio varejista continua a registrar
da demanda externa. desempenho favorável e indica que o ritmo de
crescimento da demanda doméstica se mantém
7. O mercado de trabalho continua a mostrar vigor, robusto, podendo, entretanto, mostrar algum sinal
em processo claro de expansão no ciclo econômico. de arrefecimento. Nos próximos meses espera-se que
A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas a trajetória do comércio continue sendo beneficiada
cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), por transferências governamentais, pelo crescimento
do IBGE, reduziu-se de 7,6%, em março, para 7,3% da massa salarial real, pela recuperação nas
em abril, taxa 1,6 p.p. inferior àquela observada no condições de acesso ao crédito e pela evolução da
mesmo mês do ano passado. Na série dessazonalizada, confiança dos consumidores.
a taxa atingiu 6,8% em abril, ante 7,0% no mês
anterior. O rendimento médio habitual apresentou 9. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada
estabilidade (0,1%) no mês em relação ao mês anterior, (Nuci) na indústria de transformação calculado pela
após aumento de 0,4% em março. O emprego, por Fundação Getulio Vargas (FGV), sem ajuste sazonal,
sua vez, teve elevação de 3,8%, em março, e de 4,3% registrou 84,6% em maio, 5,9 p.p. acima do patamar
em abril, em relação ao mesmo mês do ano anterior. observado no mesmo mês de 2009. Segundo dados
Em consequência, a expansão da massa salarial real da Confederação Nacional da Indústria (CNI),
atingiu 6,7% na comparação interanual em abril, e dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci elevou-

se para 82,8% em abril (82,4% em março). O Nuci frente à externa é relevante para a redução do
mensal da FGV com ajuste sazonal atingiu 84,9% em superávit comercial. O comportamento das remessas
maio (85,1% no mês anterior), sendo a primeira queda de lucros e dividendos contribuiu para elevar o déficit
nessa base de comparação desde fevereiro de 2009. em conta corrente acumulado em doze meses, que
Entre as quatro categorias de uso, as indústrias de se deslocou de US$31,5 bilhões em março para
material de construção (91,6% ante 89,4% no mês US$36,2 bilhões em abril, equivalente a 2,0% do
anterior) e de bens intermediários (86,5% ante 85,7% PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros
no mês anterior) registraram aumento em maio frente diretos totalizaram US$25,1 bilhões em doze meses
ao mês anterior, com a primeira atingindo novo até abril, equivalente a 1,4% do PIB.
recorde da série histórica, enquanto a segunda se
encontra pouco acima da média histórica. Por outro 11. O período desde a reunião anterior do Copom
lado, as indústrias de bens de consumo (85,4% ante foi marcado por deterioração no processo de
86,3% no mês anterior) e de bens de capital (82,8% normalização da atividade nos mercados financeiros
ante 83,4% no mês anterior) registraram pequena internacionais, após a intensificação dos efeitos da
retração ante o mês anterior. A tendência de redução crise fiscal em países da Europa, com reflexos na
da margem de ociosidade é resultado da expansão da volatilidade dos preços dos ativos. Aparentemente,
atividade, não integralmente compensada pela a percepção de risco sistêmico ressurgiu, alimentada
maturação de projetos de investimento. Os dados sobre pela visão de que haveria interdependência entre uma
a absorção de bens de capital mostram recuperação eventual consolidação fiscal nas economias que se
na comparação com os mesmos períodos do ano defrontam com dificuldades nessa área e os balanços
anterior. Apesar do recuo de 0,3% em abril ante o de instituições financeiras. Porém, até o momento,
mês imediatamente anterior, a absorção de bens de a possibilidade de materialização de um cenário de
capital apresentou crescimento de 30,9% em relação estresse parece limitada, mas, de qualquer maneira,
a abril de 2009, e aumento de 28,2% no acumulado houve certa moderação na demanda por ativos de
do ano. Por outro lado, a produção de insumos para a risco nos mercados financeiros internacionais.
construção civil registrou virtual estabilidade (-0,1%)
em abril na margem, após forte aumento de 4,0% em 12. A economia global continua mostrando
março. Pela série observada, houve alta de 18,2% em recuperação em 2010, cuja intensidade poderá se
relação a abril de 2009, com aumento de 1,7% em acelerar em 2011, em cenário no qual a economia
doze meses. Em síntese, os dados evidenciam que as do G3 (Estados Unidos, Europa e Japão) retoma certo
taxas de utilização da capacidade instalada dinamismo, embora com grande discrepância entre
apresentaram trajetória de elevação nos últimos meses, as regiões, e com o processo de recuperação sendo
com redução de qualquer margem de ociosidade liderado pelas economias emergentes. A economia
remanescente da indústria, a despeito da retomada dos americana dá sinais de retomada, como pode ser
investimentos. A propósito, como assinalado em Notas visto, por exemplo, no término do processo de
anteriores das reuniões do Copom, a trajetória da recomposição de estoques, com reflexos positivos
inflação mantém estreita relação com os na atividade industrial e nas vendas no varejo, ainda
desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante que estes indicadores mostrem alguma volatilidade.
à ampliação da oferta de bens e de serviços para o Os níveis de confiança dos consumidores também
adequado atendimento da demanda. avançaram, embora ainda se encontrem em
patamares bem inferiores aos vigentes antes da crise
10. O saldo da balança comercial acumulado em doze de 2008. Além disso, o mercado de trabalho começa
meses se reduziu na margem. Sob esse critério, o a mostrar sinais de retomada. Por sua vez, a economia
saldo totalizou US$21,6 bilhões em maio, valor japonesa continua mostrando recuperação lenta,
US$4,1 bilhões inferior ao observado no mesmo liderada pelas exportações. Na Área do Euro, as
período do ano passado. Esse resultado adveio de preocupações fiscais tornam a recuperação mais
US$169,60 bilhões em exportações e de US$148,0 incerta, o consumo das famílias não mostra sinais
bilhões em importações, com variações de -6,5% e - consistentes de reação, e a retomada econômica tende
4,9%, respectivamente, em relação a maio de 2009. a ser mais lenta e desigual. Em suma, desde a última
De fato, o maior dinamismo da demanda doméstica reunião do Copom aumentou a incerteza quanto à

sustentabilidade e ao ritmo da expansão nas significativo de preço, embora tenha havido
economias maduras, principalmente na Europa, em redução em maio. Agentes do mercado esperam que
cenário em que medidas de estímulos são substituídas haja nova alteração no seu valor contratual.
por medidas contracionistas e em que são modestas
as perspectivas para a expansão do crédito. Por outro Avaliação prospectiva das tendências da
lado, em diversas economias emergentes, a atividade inflação
econômica continua em rota de expansão,
apresentando, em certos casos, evidências de 14. Os choques identificados, e seus impactos, foram
aqu1ecimento em mercados de bens, serviços, fatores reavaliados de acordo com o novo conjunto de
de produção e ativos. De fato, já há preocupação informações disponível. O cenário considerado nas
com a dinâmica da inflação em importantes simulações contempla as seguintes hipóteses:
economias emergentes. Nesse contexto, após período
de flexibilização agressiva, a política monetária a) projeta-se reajuste de 0% para a gasolina e para o
segue inalterada em diversos países, e nas economias gás de bujão, para o acumulado em 2010;
menos afetadas pela crise internacional, que se
recuperaram mais rápida e intensamente, a adoção b) no tocante às projeções de reajuste das tarifas de
de posturas de política monetária restritivas já teve telefonia fixa e de eletricidade, para o acumulado
início. em 2010, a primeira foi mantida em 1,6%, enquanto
a segunda se elevou para 1,5%, ante 0,7%
13. Os preços do petróleo, tanto no mercado à vista considerados na reunião de abril;
quanto no futuro, mostraram algum arrefecimento
– embora a volatilidade continue elevada – desde a c) a projeção de reajuste, construída item a item, para o
última reunião deste Comitê. De fato, a incerteza conjunto de preços administrados por contrato e
que envolve esses preços segue elevada, uma vez monitorados para o acumulado de 2010 foi mantida
que o cenário prospectivo depende da evolução da em 3,6%, mesmo valor considerado na reunião de abril,
demanda, em contexto de retomada assimétrica da segundo o cenário de referência. Esse conjunto de
economia mundial, das maiores incertezas quanto preços, de acordo com os dados publicados pelo IBGE,
à recuperação da economia européia, da perspectiva correspondeu a 29,27% do total do IPCA de maio;
de evolução da oferta global, condicionada pelo
ritmo de maturação de investimentos no setor, além d) a projeção de reajustes dos itens administrados
das questões geopolíticas que atuam sobre os preços por contrato e monitorados para 2011 foi mantida
dessa mercadoria. Não obstante, o cenário central em 4,4%, segundo o cenário de referência. Essa
de trabalho adotado pelo Copom prevê preços projeção baseia-se em modelos de determinação
domésticos da gasolina inalterados em 2010. Cabe endógena de preços administrados, que consideram,
assinalar, entretanto, que, independentemente do entre outros, componentes sazonais, variações
comportamento dos preços domésticos da gasolina, cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
a evolução dos preços internacionais do petróleo pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
pode, eventualmente, se transmitir à economia
doméstica tanto por meio de cadeias produtivas, e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
como a petroquímica, quanto pelo efeito potencial de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
sobre as expectativas de inflação. Note-se que cenário de referência, de 86 p.b. e de 25 p.b. para o
medidas de redução de liquidez na China podem quarto trimestre de 2010 e 2011, respectivamente.
ter efeito sofre o preço das commodities. Registre-
se, também, que os preços de commodities 15. Em relação à política fiscal, a hipótese de trabalho
agrícolas, que têm impacto particularmente levada em conta nas projeções é o cumprimento da
importante na evolução dos custos alimentares, meta para o superávit primário de 3,3% do PIB em
apresentaram alguma redução desde a reunião 2010. Considera-se ainda a possibilidade de que esse
anterior do Comitê. Por outro lado, o minério de percentual seja reduzido em até 1,12 p.p., em virtude
ferro, importante insumo na cadeia produtiva do da implementação dos projetos vinculados ao
setor industrial, vem apresentando aumento Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), dos

quais 0,44 p.p. corresponde à conta de restos a pagar Nessa conjuntura, a influência do cenário
de 2009. Além disso, admite-se que o superávit internacional sobre o comportamento da inflação
primário em 2011 retornaria, sem ajustes, ao patamar doméstica se revela mais ambígua, conquanto persista
de 3,3% do PIB. As demais hipóteses consideradas incerteza sobre o comportamento de preços de ativos
na reunião anterior foram mantidas. e de commodities em contexto de piora das condições
financeiras internacionais. O Copom avalia que esse
16. Desde a última reunião do Copom, a mediana cenário pode se deteriorar, a depender da dinâmica
das expectativas coletadas pela Gerência-Executiva que tomar o quadro de desconfiança dos participantes
de Relacionamento com Investidores (Gerin) para a de mercado em relação à solvência de algumas
variação do IPCA em 2010 elevou-se de 5,41% para economias européias, mas, por outro lado, reconhece
5,64%. Para 2011, a mediana das expectativas de não ser esse o cenário central com que trabalha.
inflação se manteve em 4,80%. Independentemente de como evoluírem esses aspectos
da conjuntura internacional, o Comitê reafirma sua
17. O cenário de referência leva em conta as visão de que o principal desafio da política monetária
hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,85 é garantir que os resultados favoráveis obtidos nos
R$/US$ e da taxa Selic em 9,50% ao ano (a.a.) em últimos anos sejam preservados.
todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção
para a inflação de 2010 elevou-se em relação ao valor 19. O Copom entende que os indicadores divulgados
considerado na reunião do Copom de abril, e se desde a última reunião reforçam a percepção de
mantém sensivelmente acima do valor central de existência de pressões sobre o mercado de fatores, o
4,50% para a meta fixada pelo Conselho Monetário que aumenta a probabilidade de que desenvolvimentos
Nacional (CMN). No cenário de mercado, que leva inflacionários inicialmente localizados venham a
em conta as trajetórias de câmbio e de juros apuradas apresentar riscos para a trajetória da inflação. Nesse
pela Gerin junto a analistas no período contexto, aumenta também o risco de repasse de
imediatamente anterior à reunião do Copom, a pressões de alta de custos para os preços no atacado e
projeção de inflação para 2010 também se elevou, e destes para os preços ao consumidor. O Comitê pondera
se mantém sensivelmente acima do valor central da que a materialização desses repasses, bem como a
meta para a inflação. Para 2011, no cenário de generalização de pressões inicialmente localizadas
referência, a projeção se reduziu em relação ao valor sobre preços ao consumidor, segue dependendo de
considerado na reunião de abril, mas se mantém forma crítica das expectativas dos agentes econômicos
sensivelmente acima do valor central da meta. No para a inflação e do grau de ociosidade da economia,
cenário de mercado, a projeção se elevou, e se dentre outros fatores. A propósito, essas e outras
posiciona acima do valor central da meta. variáveis fazem parte do conjunto de informação que é
levado em conta no processo de geração das projeções
Implementação da política monetária de inflação do Banco Central, que constituem elemento
central no julgamento que o Comitê faz sobre o cenário
18. O Copom avalia que a política monetária deve inflacionário prospectivo. Cabe registrar que o
contribuir para a consolidação de um ambiente comportamento da demanda doméstica tem exercido
macroeconômico favorável em horizontes mais certa pressão sobre os preços dos itens não
longos. Nos mercados internacionais, a aversão ao comercializáveis, como os serviços, o que, a julgar pela
risco se elevou desde a última reunião do Comitê, perspectiva de evolução dos principais fatores de
devido a preocupações com dívidas soberanas de sustentação da demanda agregada, pode ter
países europeus. Apesar de a liquidez nos mercados continuidade. De qualquer modo, o Comitê reafirma o
internacionais haver diminuído, as perspectivas para compromisso de que continuará conduzindo suas ações
o financiamento externo da economia brasileira de forma a assegurar que os ganhos obtidos no combate
seguem favoráveis. Em linha com aversão ao risco à inflação em anos recentes sejam permanentes.
maior e liquidez mais escassa, os preços de certas
commodities de ativos brasileiros recuaram. Em outra 20. O Copom considera importante ressaltar, mais uma
frente, a trajetória dos índices de preços evidencia vez, que há defasagens entre a implementação da
pressões inflacionárias em economias relevantes. política monetária e seus efeitos tanto sobre o nível

de atividade como sobre a inflação. Dessa forma, a elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto
análise de decisões alternativas de política monetária para o financiamento privado quanto para o público;
deve se concentrar, necessariamente, no cenário ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto
prospectivo para a inflação e nos riscos a ele das famílias quanto das empresas. Consequentemente,
associados, em vez de privilegiar valores correntes e taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e
passados para essa variável. O cenário prospectivo, a o potencial de crescimento da economia, além de terem
rigor, sofreu certa deterioração no início deste ano, efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. De
uma dinâmica que teve continuidade desde a última outra forma, taxas de inflação elevadas não trazem
reunião. Isso ocorreu independentemente de qualquer resultado duradouro em termos de crescimento
contribuições pontuais e sazonais para a elevação dos da economia e do emprego, mas, em contrapartida,
preços ao consumidor, bem como dos movimentos trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no
dos preços de alguns ativos domésticos. médio e no longo prazo. Assim sendo, a estratégia
adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da
21. As perspectivas para a evolução da atividade inflação para a trajetória de metas neste e nos próximos
econômica doméstica continuam favoráveis, como anos, o que exige que eventuais desvios em relação à
evidenciado pelos dados sobre o comércio, utilização trajetória de metas sejam prontamente corrigidos. Tal
da capacidade na indústria e mercado de trabalho. estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo
Essa avaliação também é sustentada pelos sinais de de transmissão e é a mais indicada para lidar com a
continuidade da expansão da oferta de crédito, tanto incerteza inerente ao processo de formulação e de
para pessoas físicas quanto jurídicas; pelo fato de a implementação da política monetária.
confiança de consumidores e de empresários se
encontrar em níveis historicamente elevados; e pelo 24. O Comitê considera que a economia se encontra
crescimento da renda. O dinamismo da atividade em novo ciclo de expansão, avaliação essa
doméstica também deverá ser favorecido, entre corroborada pelas informações divulgadas desde sua
outros fatores, pelos impulsos fiscais, pelas políticas última reunião, ainda que persistam incertezas, que
dos bancos oficiais e, em menor escala, pelo ritmo deverão ser dirimidas ao longo do tempo, sobre o
de recuperação da atividade global. Com a economia ritmo desse processo. Os sinais de aquecimento da
brasileira em novo ciclo de expansão, essas economia se manifestam, por exemplo, na trajetória
ponderações tornam-se ainda mais relevantes quando dos núcleos de inflação e das expectativas de
se leva em conta que há defasagens entre a inflação, nos indícios de escassez de mão-de-obra e
implementação da política monetária e seus efeitos na elevação dos custos dos insumos. Em particular,
sobre o nível de atividade e sobre a inflação. nesse período, as projeções de inflação consideradas
pelo Comitê mostraram ligeira deterioração no
22. Para o Copom, os riscos para a consolidação de cenário prospectivo. O Copom considera que essa
um cenário inflacionário benigno se circunscrevem deterioração deva ser contida e, para tanto, precisam
essencialmente ao âmbito interno, por exemplo, os ser revertidos os sinais de persistência do
derivados da expansão da demanda doméstica, em descompasso entre o ritmo de expansão da demanda
contexto de virtual esgotamento da margem de e da oferta agregadas, que, em última instância,
ociosidade na utilização dos fatores de produção. A tendem a aumentar o risco para a dinâmica
propósito, evidências do estreitamento do mercado inflacionária. Em tais circunstâncias, a postura de
de fatores vêm da aceleração dos ganhos reais de política monetária deve ser ajustada, por um lado,
salários no passado recente em alguns segmentos e porque contribui para a convergência entre o ritmo
de maiores pressões de preços ao produtor. Com de expansão da demanda e oferta e, por outro, porque
efeito, esses desenvolvimentos podem exacerbar um evita que pressões de preços originalmente isoladas
quadro que já evidencia a presença de descompasso determinem uma deterioração persistente do cenário
entre o crescimento da absorção doméstica e a prospectivo para a inflação.
capacidade de expansão da oferta.
25. Em suma, a despeito da reversão de parcela
23. A evidência internacional, no que é ratificada pela substancial dos estímulos introduzidos durante a
experiência brasileira, indica que taxas de inflação recente crise financeira internacional, desde a última

reunião permaneceram elevados os riscos à correspondente balanço de riscos, de forma a limitar
concretização de um cenário inflacionário benigno, os impactos causados pelo comportamento da inflação
no qual a inflação seguiria consistente com a corrente sobre a dinâmica subjacente dos preços.
trajetória das metas. Por outro lado, cabe destacar
que, nesse mesmo período, desenvolvimentos 29. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê
externos introduziram certa dose de cautela nas voltará a se reunir em 20 de julho de 2010, para as
análises sobre o cenário prospectivo. De qualquer apresentações técnicas, e no dia seguinte, para
maneira, prevaleceu o entendimento entre os deliberar sobre a política monetária, conforme
membros do Comitê de que competiria à política estabelecido pelo Comunicado nº 18.927, de 9 de
monetária agir de forma incisiva para evitar que a outubro de 2009.
maior incerteza detectada em horizontes mais curtos
se propague para horizontes mais longos. Sumário dos Dados Analisados pelo
Copom
26. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
de ajuste das condições monetárias ao cenário Inflação
prospectivo da economia, para assegurar a
convergência da inflação à trajetória de metas, o 30. O IPCA cresceu 0,43% em maio ante 0,57% em
Copom decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic abril, registrando a menor variação mensal desde
para 10,25% a.a., sem viés. dezembro de 2009. A variação acumulada do indicador
atingiu 3,09% nos cinco primeiros meses do ano, ante
27. No regime de metas para a inflação, o Copom 2,20% em igual intervalo de 2009, enquanto,
orienta suas decisões de acordo com os valores considerados períodos de doze meses, o índice
projetados para a inflação, a análise de diversos aumentou 5,22% em maio, ante 5,26% em abril.
cenários alternativos para a evolução das principais
variáveis que determinam a dinâmica prospectiva dos 31. A desaceleração mensal registrada na variação do
preços e o balanço dos riscos associado a suas IPCA traduziu o impacto mais acentuado da retração,
projeções. A demanda doméstica se apresenta de 0,75% para 0,47%, observada no âmbito dos preços
robusta, em grande parte devido aos efeitos de fatores livres, em relação ao proporcionado pela aceleração,
de estímulo, como o crescimento da renda e a de 0,14% para 0,33%, registrada na variação dos
expansão do crédito. Além disso, estímulos fiscais e preços monitorados. A segmentação do IPCA revela
creditícios foram aplicados na economia nos últimos que sua variação mensal em maio traduziu, em grande
trimestres, e deverão contribuir para a consolidação parte, as contribuições das elevações observadas nos
da expansão da atividade e, consequentemente, para grupos habitação, 0,10 p.p.; despesas pessoais, 0,08
a redução de qualquer margem residual de ociosidade p.p.; e saúde e cuidados pessoais, 0,08 p.p. O índice
dos fatores produtivos. Aos efeitos desses estímulos, de difusão atingiu 60,94%, registrando estabilidade
entretanto, contrapõem-se os efeitos da reversão de em relação a abril e situando-se acima de 60% desde
parcela substancial das iniciativas tomadas durante novembro de 2009.
a recente crise financeira internacional, os da
mudança de postura da política monetária e os do 32. As variações das três medidas de núcleo
agravamento da crise fiscal porque passam diversos registraram, em maio, aceleração mensal e em doze
países europeus. Esses elementos são parte meses. O núcleo pelo critério de médias aparadas
importante do contexto no qual decisões futuras de com suavização apresentou elevação mensal de
política monetária serão tomadas, com vista a 0,62%, ante 0,50% em abril, acumulando, na ordem,
assegurar a convergência tempestiva da inflação para 4,99% e 4,80% nos períodos de doze meses
a trajetória de metas. finalizados em maio e no mês anterior. O núcleo por
exclusão, que exclui dez itens de alimentação no
28. Houve consenso entre os membros do Comitê domicílio e combustíveis, variou 0,56% em maio,
sobre a necessidade de se adequar o ritmo do ajuste ante 0,42% em abril, acumulando elevações em doze
da taxa básica de juros à evolução do cenário meses de 4,93% e 4,91%, respectivamente. O núcleo
inflacionário prospectivo, bem como ao de dupla ponderação cresceu 0,56% em maio, ante

0,42% em abril, acumulando 5,06% e 4,98% nos das vendas em sete dos dez segmentos pesquisados,
períodos de doze meses encerrados em maio e no com ênfase nos relativos a veículos, motos, partes e
mês anterior. peças – influenciados pelo impacto do último mês
de vigência da redução do Imposto sobre Produtos
33. O IGP-DI variou 1,57% em maio, ante 0,72% em Industrializados (IPI) incidente sobre o setor –
abril, acumulando alta de 5,12% no ano e de 4,38% 10,3%; e a equipamentos e materiais para escritório,
em doze meses. O Índice de Preços ao Produtor Amplo 8,6%. Em sentido inverso, as vendas relativas a
(IPA) registrou variação de 2,06% em maio, refletindo hipermercados, supermercados, produtos
os aumentos assinalados nos produtos agropecuários, alimentícios, bebidas e fumo assinalaram recuo
0,19%, e nos industriais, 2,66%, enquanto, mensal de 0,8% em março. A média das vendas
considerado o período de doze meses encerrado em realizadas no trimestre encerrado em março
maio, aumentou 3,77%, refletindo as elevações aumentou 5,5% em relação ao trimestre encerrado
respectivas de 4,79% e 0,71% observadas nos preços em dezembro.
dos produtos industriais e agropecuários. A variação
do IPC-Br apresentou desaceleração de 0,76% em 36. Considerados dados observados, as vendas de
abril para 0,21% em maio, acumulando 5,28% em março cresceram 22% ante igual mês de 2009,
doze meses. O INCC variou 1,81% em maio, ante acumulando aumentos de 15,5% no ano e de 9,6%
0,84% em abril, acumulando 6,07% em doze meses. nos últimos doze meses. A expansão em relação a
O núcleo do IPC-Br, repetindo a evolução mensal março do ano anterior decorreu de crescimentos
observada em abril, cresceu 0,47% em maio, generalizados nas vendas em todos os setores
acumulando 4,16% em doze meses. abordados na pesquisa, com ênfase nos relativos a
equipamentos e materiais para escritório, 35,4%;
Atividade econômica veículos e motos, partes e peças, 32,4%; e móveis e
eletrodomésticos, 25,7%. Da mesma forma, a
34. O PIB cresceu 2,7% no primeiro trimestre de expansão acumulada no trimestre resultou de
2010, em relação ao trimestre encerrado em elevação setorial generalizada das vendas,
dezembro de 2009, quando registrara aumento de ressaltando-se as assinaladas nos segmentos
2,3%, na mesma base de comparação, de acordo com equipamentos e materiais para escritório, 29,9%;
dados dessazonalizados das Contas Nacionais móveis e eletrodomésticos, 21,6%; e veículos e
Trimestrais do IBGE. O resultado refletiu as motos, partes e peças, 20,7%. A análise da evolução
expansões respectivas de 2,7%, 4,2% e 1,9% do comércio varejista nos períodos de doze meses
observadas na agropecuária, na indústria e no setor encerrados em março de 2010 e do ano anterior
de serviços. Sob a ótica da demanda, ressalte-se o revela que apenas as vendas de material de
crescimento trimestral de 7,4% registrado nos construção recuaram, 1,5%, contrastando com os
investimentos, enquanto os consumos das famílias crescimentos observados nas associadas a veículos
e do governo cresceram, na ordem, 1,5% e 0,9%, e motos, partes e peças, 14,6%; equipamentos e
ratificando a importância da demanda interna para a materiais para escritório, 14%; artigos farmacêuticos
retomada da atividade econômica. As exportações e e médicos, 12,1%; e hipermercados, supermercados
as importações aumentaram, respectivamente, 1,7% e produtos alimentícios, 10,4%.
e 13,1% no trimestre. Consideradas variações
acumuladas em quatro trimestres, o PIB cresceu 37. O número de consultas ao Serviço Central de
2,4% no período, interrompendo uma sequência de Proteção ao Crédito (SCPC) e ao Sistema Usecheque
dois resultados negativos, nesse tipo de comparação. registraram recuos mensais respectivos de 2,1% e
0,4% em abril, de acordo com dados
35. As vendas do comércio ampliado, após dessazonalizados da Associação Comercial de São
registrarem crescimentos mensais de 1,7% em Paulo (ACSP), relativos à capital paulista.
janeiro e de 2,2% em fevereiro, elevaram-se, na Considerados dados observados, os indicadores
mesma base de comparação, 5% em março, segundo mencionados registraram aumentos respectivos de
dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do 7,7% e 6,6%, nos quatro primeiros meses do ano,
Comércio (PMC), do IBGE. Ocorreram aumentos em relação a igual período do ano anterior, e

variações, na ordem, de -4% e 4,5% no período de nos quatro primeiros meses de 2010, em relação a
doze meses encerrado em abril, em relação a igual igual período de 2009, com ênfase no aumento de
intervalo de 2009. 211,3% no segmento bens para o setor de construção.
38. As vendas de autoveículos pelas concessionárias, 41. Os desembolsos do Banco Nacional de

incluindo automóveis, comerciais leves, caminhões Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
e ônibus, assinalaram recuo mensal de 1,5% em atingiram R$146,5 bilhões no período de doze meses
maio, segundo dados da Federação Nacional da encerrado em abril, elevando-se 58% em relação a
Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave), igual intervalo do ano anterior. Considerados os
dessazonalizados pelo Banco Central. Registraram- quatro primeiros meses do ano, os desembolsos
se, no mês, retrações nas vendas de ônibus, 19,4%, mencionados aumentaram 34% em relação a igual
e de automóveis, 4,1%, enquanto as relativas a período de 2009, ressaltando-se as destinações de
caminhões e a comerciais leves registraram elevações recursos aos setores de infraestrutura, 39% do total
respectivas de 4,1% e 4%. As vendas totais em maio liberado no quadrimestre; industrial, 30%; comércio
assinalaram aumentos respectivos de 1,6%, 14,6% e serviços, 21%; e agropecuário, 10%.
e 17,4% em relação a igual mês de 2009, no
acumulado no ano e em doze meses. 42. A produção industrial assinalou recuo mensal de
0,7% em abril, segundo dados dessazonalizados da
39. As importações de bens de capital decresceram PIM, do IBGE, movimento associado, em especial,
2,5% em abril, em relação a março, de acordo com o à retração de 0,8% observada na indústria de bens
índice de quantum da Fundação Centro de Estudos de consumo semi e não duráveis, sensibilizada pelo
do Comércio Exterior (Funcex), dessazonalizado recuo de 10,9% experimentado pelo setor de bebidas.
pelo Banco Central. Considerados períodos de doze As demais categorias de uso registraram resultados
meses, o indicador cresceu 7,9% em abril, favoráveis no mês, ressaltando-se o desempenho da
registrando desaceleração acentuada em relação aos indústria de bens de capital, citado anteriormente. A
resultados observados em março, 17%, e em produção industrial aumentou 17,4% em relação a
fevereiro, 25,7%. Ainda em abril, as importações de abril de 2009, refletindo, em especial, o desempenho
bens de capital cresceram 13,8% em doze meses e das categorias de bens de capital, 36,3%; bens de
recuaram 9,9% no ano, em relação a períodos consumo duráveis, 20,9%; e bens intermediários,
correspondes de 2009. 17,8%. Considerados períodos de doze meses, a
indústria assinalou expansão de 2,3% em abril, em
40. A produção de bens de capital registrou relação a igual intervalo do ano anterior, movimento
crescimento mensal de 2,4% em abril, de acordo com decorrente das elevações respectivas de 8,8%, 2,2%
dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial e 2% observadas nas indústrias de bens de consumo
Mensal (PIM), do IBGE, com ênfase nas expansões duráveis, bens intermediários e bens semi e não
observadas nos segmentos bens de capital para fins duráveis, neutralizadas, em parte, pelo recuo de 3,7%
industriais seriados, 6,2%; equipamentos de registrado na produção de bens de capital.
transporte, 5,2%; e equipamentos para o setor de
energia elétrica, 3,2%. Os demais segmentos 43. O faturamento real da indústria de transformação
registraram retração no mês, ressaltando-se as assinalou recuo mensal de 0,4% em abril, ante expansão
relativas a peças agrícolas, 15%, e bens de capital de 2,8% em março, segundo estatísticas da CNI,
para fins industriais não seriados, 7,3%. A produção dessazonalizadas pelo Departamento Econômico do
de bens de capital aumentou 36,3% em relação a Banco Central do Brasil (Depec). No mesmo período,
abril de 2009, destacando-se os aumentos assinalados o emprego e as horas trabalhadas apresentaram relativa
nos segmentos bens de capital para a construção, estabilidade. Em comparação com o mesmo mês de
208,5%; bens agrícolas, 46,5%; e bens para fins 2009, esses indicadores registraram aumentos
industriais seriados, 42,9%. A produção de insumos respectivos de 12,7%, 5,4% e 8,3%.
para a construção civil registrou recuo mensal de
0,1% e expansão interanual de 18,2%. A produção 44. Ainda segundo a CNI, o Nuci atingiu 82,4% em
de bens de capital registrou crescimento de 28,7% abril, 3,6 p.p. acima do nível observado em igual

período de 2009. Considerando dados de 2,9 pontos, para 128,4 pontos, no Índice da Situação
dessazonalizados, o Nuci de abril registrou crescimento Atual (ISA) e do recuo de 0,4 p.p., para 109,6 pontos,
mensal de 0,5 p.p., enquanto o Nuci médio do trimestre no Índice de Expectativas (IE). O ICC cresceu 12,9%
encerrado nesse mês aumentou 1 p.p. em relação ao em relação a maio de 2009, registrando-se aumentos
observado no trimestre finalizado em janeiro. de 26,4% no ISA e de 5,8% no IE.
45. A produção de autoveículos atingiu 309,6 mil 49. O Índice de Confiança da Indústria (ICI), da FGV,
unidades em maio, assinalando elevação mensal de registrou elevação mensal de 0,7% em maio, para
0,5%, de acordo com dados da Associação Nacional 116,1 pontos, terceiro resultado mais elevado da
dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), série, considerados dados dessazonalizados. Essa
dessazonalizados pelo Banco Central. A produção do evolução refletiu as variações assinaladas no ISA, -
setor acumulou aumentos de 20,7% nos primeiros 0,7%, e no IE, 2,3%. O ICC aumentou 33,5% em
cinco meses e de 13,7% em doze meses, em relação relação a maio de 2009, resultado dos crescimentos
aos respectivos patamares de 2009. As vendas de registrados no ISA, 34%, e no IE, 33,1%. Pela mesma
autoveículos das montadoras, refletindo a retração de sondagem, o Nuci dessazonalizado atingiu 84,9%
13,4% assinalada no mercado interno e o aumento de em maio, patamar 0,2 p.p. inferior ao registrado em
23,5% observado nas exportações, registraram recuo abril e 1,1 p.p. superior ao verificado em janeiro.
mensal de 5,3% em maio. No acumulado do ano e em
doze meses, as vendas no mercado interno registraram Mercado de trabalho
expansões respectivas de 7,4% e 14,2%, e as
direcionadas ao exterior, aumentos de 78,6% e 2,5%. 50. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e
Desempregados (Caged), do Ministério do Trabalho
46. O Levantamento Sistemático da Produção Agrícola e Emprego (MTE), foram criados 962,3 mil postos
(LSPA) de maio, divulgado pelo IBGE, estimou que a de trabalho formais nos quatro primeiros meses de
safra de grãos de 2010 deverá registrar aumento anual 2010, dos quais 305,1 mil em abril, resultado mais
de 8,8%, totalizando 145,8 milhões de toneladas. A expressivo, no período, desde o início da série, em
expansão projetada para o ano incorpora as perspectivas janeiro de 1985. Registraram-se, no quadrimestre,
de elevações nas produções de soja, 19,6%; trigo, 3,8%; gerações líquidas de empregos formais recordes em
e milho, 3,7%, em oposição aos recuos estimados para todos os segmentos da economia, atingindo 346,5 mil
as safras de arroz, 10,8%, e feijão 5,5%. no setor de serviços, 287,4 mil na indústria de
transformação, 166,1 mil na construção civil e 74 mil
Expectativas e sondagens no comércio. A análise mensal revela que o setor de
serviços registrou a criação de 96,6 mil postos em
47. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC), abril, seguindo-se a indústria de transformação, 83,1
após registrar dois recuos mensais consecutivos, mil; e a construção civil, 38,4 mil. Adicionalmente,
cresceu 0,5% em maio, atingindo 152,9 pontos, de foram gerados 1.909 mil empregos no período de doze
acordo com a pesquisa mensal da Federação do meses encerrado em abril, resultado 2,7% superior
Comércio do Estado de São Paulo (Fecomercio-SP). ao assinalado em igual período de 2009.
A trajetória mensal do ICC em maio refletiu o
impacto mais acentuado do aumento de 4,3% 51. A taxa de desemprego aberto atingiu 7,3% em abril,
observado no Índice das Condições Econômicas recuando 0,3 p.p. em relação ao mês anterior e 1,6 p.p.
Atuais (Icea), em relação ao inerente à retração de em doze meses, de acordo com a PME, do IBGE,
1,8% registrada no Índice das Expectativas do realizada nas seis principais regiões metropolitanas do
Consumidor (IEC). O ICC cresceu 21,6% em relação país. A redução mensal refletiu o aumento de 0,4%
a maio de 2009. observado na ocupação, ante expansão de 0,2% da
População Economicamente Ativa (PEA), enquanto a
48. A Sondagem de Expectativas do Consumidor, da retração anual decorreu de crescimentos respectivos
FGV, divulga o ICC de abrangência nacional. Esse de 3,4% e 2%, nas variáveis mencionadas.
indicador assinalou expansão mensal de 0,6% em Considerados dados dessazonalizados, a taxa de
maio, atingindo 116,1 pontos, resultado da elevação desemprego recuou 0,2 p.p. no mês, atingindo 6,8%,

representando a quarta redução mensal consecutiva e do Copom. A aprovação de amplo conjunto de
o menor percentual da série histórica. Segundo a mesma medidas para recuperar a estabilidade financeira da
pesquisa, o rendimento médio real habitualmente Europa aparentemente não foi suficiente para
recebido pelos trabalhadores registrou aumentos de tranquilizar os participantes de mercado. A aversão
0,1% no mês e de 2,3% em doze meses, e a massa ao risco aumentou, os índices de bolsas de valores
salarial, expansões respectivas de 0,4% e 6,7%. de diversos países recuaram e o euro atingiu o menor
valor em quatro anos frente ao dólar dos EUA. Em
Crédito e inadimplência contrapartida, em função da busca de ativos
percebidos como de menor risco, recuaram os
52. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro rendimentos associados aos títulos públicos de
atingiu R$1.468 bilhões em abril, 45,2% do PIB, algumas das maiores economias maduras.
elevando-se 1,1% no mês e 17,6% em doze meses.
A carteira relativa a recursos livres registrou 57. Os dados disponíveis sugerem que a economia
aumentos respectivos de 0,9% e 11,7%, nas bases global continua em recuperação, influenciada pelos
de comparação mencionadas, ressaltando-se que o EUA, Ásia e América Latina, no entanto, em ambiente
saldo das operações com pessoas físicas cresceu de elevada incerteza. Entre os países do G3, EUA e
1,2% no mês e 18,2% em doze meses, e o relativo às Japão registraram crescimentos trimestrais
operações com pessoas jurídicas, 0,6% e 5,8%, anualizados respectivos de 3% e 4,9% no primeiro
respectivamente. Os financiamentos com recursos trimestre de 2010, enquanto a Área do Euro cresceu
direcionados assinalaram aumentos de 1,6% em 0,8%. Nos EUA, os indicadores mais recentes para
relação a março e de 31,6% em doze meses, com vendas no varejo, produção industrial e contratação
ênfase nas expansões respectivas de 3,2% e 50,5% de empregados seguiram apontando para uma
registradas nos financiamentos habitacionais. evolução positiva da atividade. Na Área do Euro, o
consumo interno permanece fragilizado, e a expansão
53. A taxa média anual de juros incidente sobre as da atividade econômica ao longo do primeiro trimestre
operações de crédito referencial aumentou 0,1 p.p. decorreu da contribuição positiva da variação de
em abril, para 34,3%. As taxas relativas aos segmentos estoques. Na China, embora o Índice de Gerentes de
de pessoas físicas e de pessoas jurídicas atingiram Compras (PMI) da Manufatura de maio tenha
41,1% e 26,3%, respectivamente, registrando, na apontado desaceleração, os principais indicadores
ordem, elevação mensal de 0,1 p.p. e estabilidade. econômicos continuam apontando manutenção de
elevado crescimento econômico no país.
54. O prazo médio das operações de crédito referencial
atingiu 404 dias em abril, ante 399 em março, reflexo 58. A inflação se mantém em níveis modestos nos
dos aumentos respectivos de sete dias e de um dia EUA e na Área do Euro – a variação anual dos índices
observados nos prazos relativos aos segmentos de de preços ao consumidor (IPC), em abril, atingiu
pessoas físicas e de pessoas jurídicas, que se situaram, 2,2% nos EUA e 1,5% na Área do Euro. No Japão, o
na ordem, em 538 dias e em 287 dias. IPC anual mantém-se em deflação há quinze meses,
tendo registrado, em abril, variação de -1,2%. Nesse
55. A taxa de inadimplência das operações de crédito contexto, os bancos centrais do G-3 mantiveram o
referencial, correspondente a atrasos superiores a caráter acomodatício das políticas monetárias. A
noventa dias, recuou de 5,1% em março para 5% em persistência de elevadas taxas de desemprego e de
abril. Por segmentos, a taxa relativa às operações ociosidade dos fatores de produção em conjunção
com pessoas jurídicas manteve-se estável, em 3,6%, com expectativas inflacionárias ancoradas deverão
e a referente às pessoas físicas declinou de 7% em contribuir para a manutenção dessa postura por
março para 6,8% em abril. período de tempo mais prolongado do que se
antecipava. Nas economias emergentes que se
Ambiente externo encontram em expansão, as pressões dos preços já
apareceram – em abril, a variação anual do IPC
56. As tensões nos mercados financeiros atingiu 2,8%, 4,3% e 10,2%, respectivamente, na
internacionais elevaram-se desde a última reunião China, México e Turquia. A exemplo de China, Índia

e Malásia, na Ásia, e de Brasil e Peru na América anos recuaram 0,40 p.p. e 0,66 p.p., respectivamente.
Latina, as autoridades monetárias das economias A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a
emergentes tendem a alterar, ainda em 2010, a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflação
postura de suas políticas monetárias. (suavizada) para os próximos doze meses, elevou-se
de 6,36% em 26 de abril para 6,46% em 7 de junho.
Comércio exterior e reservas internacionais
62. Na administração da liquidez do mercado de
59. A balança comercial brasileira registrou superávit reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 27
de US$3,4 bilhões em maio, maior valor mensal de abril a 7 de junho, operações compromissadas de
observado desde junho de 2009, acumulando prazo de seis meses, tomando recursos no valor de
resultado positivo de US$5,6 bilhões nos cinco R$21,4 bilhões. Com isso, o saldo diário médio do
primeiros meses do ano. Ressalte-se que esse estoque das operações de longo prazo alcançou
desempenho, 39,6% inferior ao assinalado em igual R$92,9 bilhões. No mesmo período, realizou
período do ano anterior, mostra-se consistente com operações compromissadas de prazos entre 12 e 29
o processo de retomada acentuada da atividade dias úteis, levando o saldo diário médio das
observado na economia brasileira. As exportações operações tomadoras de curto prazo para R$183,6
totalizaram US$17,7 bilhões e as importações, bilhões. O Banco Central atuou ainda em 28
US$14,3 bilhões, com expansões respectivas de oportunidades como tomador de recursos por meio
47,7% e de 52,3%, relativamente a igual período de de operações compromissadas de curtíssimo prazo
2009. No acumulado do ano, as exportações e as e realizou operações de nivelamento, ao final do dia,
importações apresentaram crescimentos respectivos com prazos de um e de dois dias úteis. As operações
de 29,9% e 44%, em relação a igual período de 2009. de curtíssimo prazo, incluídas as de nivelamento,
tiveram saldo diário médio tomador de R$64,1
60. As reservas internacionais, nos conceitos liquidez bilhões no período. O saldo diário médio do estoque
e caixa, totalizaram US$249,8 bilhões, em maio, com total dos compromissos de recompra do Banco
elevações respectivas de US$10,8 bilhões e de Central diminuiu de R$406,7 bilhões, entre 16 de
US$11,3 bilhões no ano. Os dois conceitos março e 26 de abril, para R$340,6 bilhões, entre 27
igualaram-se à liquidação integral do estoque de de abril e 7 de junho. Considerando o saldo diário
operações de empréstimos em moedas estrangeiras, das operações no período mais recente, foi registrada
em maio. Nos cinco meses de 2010, as compras uma elevação dos compromissos de recompra no
líquidas do Banco Central no mercado à vista de valor de R$26,1 bilhões, com o estoque total
câmbio atingiram US$12,1 bilhões. passando de R$334,1 bilhões, em 26 de abril, para
R$360,1 bilhões, em 7 de junho. O principal fator
Mercado monetário e operações de mercado condicionante da expansão da liquidez no período
aberto foi o resgate líquido de títulos pelo Tesouro Nacional.
61. Após a reunião do Copom de abril, observou-se 63. Entre 27 de abril e 7 de junho, as emissões do
uma redução na inclinação da curva de juros Tesouro referentes aos leilões tradicionais somaram
doméstica. As taxas de curto prazo apresentaram R$27,7 bilhões. A colocação de títulos de remuneração
elevação, influenciadas pela divulgação de dados prefixada alcançou R$19,5 bilhões, sendo R$16,6
indicando crescimento robusto da economia brasileira bilhões em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com
e pela manutenção das expectativas de inflação acima vencimentos em 2010, 2011 e 2012 e R$2,9 bilhões
da trajetória de metas. O recrudescimento da crise na em Notas do Tesouro Nacional – Série F (NTN-F) com
Europa e o maior pessimismo quanto à recuperação vencimentos em 2014 e 2021. As vendas de Letras
da economia global, por outro lado, foram Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$5,0
determinantes para o recuo das taxas de longo prazo. bilhões, com emissão de títulos com vencimentos em
Entre 26 de abril e 7 de junho, as taxas de juros de 2014 e 2016. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional
um, de três, de seis meses e de um ano elevaram-se, – Série B (NTN-B), foram vendidos títulos com
respectivamente, em 0,82 p.p., 0,70 p.p., 0,40 p.p. e vencimentos em 2013, 2015, 2020, 2030, 2040 e 2050,
0,05 p.p. As taxas para os prazos de dois e de três em um montante total de R$3,2 bilhões.

Apêndice
Administração do Banco Central do Brasil
Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)

Administração do Banco Central do Brasil
Diretoria Colegiada
Henrique de Campos Meirelles

Presidente
Aldo Luiz Mendes

Diretor
Alexandre Antonio Tombini

Diretor
Alvir Alberto Hoffmann

Diretor
Anthero de Moraes Meirelles

Diretor
Antonio Gustavo Matos do Vale

Diretor
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo

Diretor
Luiz Awazu Pereira da Silva

Diretor

Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)
Membros Demais participantes
Henrique de Campos Meirelles Altamir Lopes

Presidente Chefe do Departamento Econômico (Depec)
Aldo Luiz Mendes Adriana Soares Sales

Diretor Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep)
Alexandre Antonio Tombini João Henrique de Paula Freitas Simão

Diretor Chefe do Departamento de Operações do Mercado
Aberto (Demab)
Alvir Alberto Hoffmann
Diretor José Antonio Marciano
Chefe do Departamento de Operações Bancárias e de
Anthero de Moraes Meirelles Sistema de Pagamentos (Deban)
Diretor
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira
Antonio Gustavo Matos do Vale Chefe do Departamento de Operações das Reservas
Diretor Internacionais (Depin)
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Renato Jansson Rosek

Diretor Gerente-Executivo da Gerência-Executiva de
Relacionamento com Investidores (Gerin)
Luiz Awazu Pereira da Silva
Diretor

Siglas
a.a. Ao ano
Abras Associação Brasileira de Supermercados
ACC Adiantamento sobre Contratos de Câmbio
ACSP Associação Comercial de São Paulo
Anfavea Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores
BCE Banco Central Europeu
BM&FBOVESPA BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros
BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
BNDESpar BNDES Participações S. A.
BoE Banco da Inglaterra
BoJ Banco do Japão
BP Benefícios previdenciários
BPC Banco do Povo da China
BPS Benefícios de proteção social
Caged Cadastro Geral de Empregados e Desempregados
CBT Chicago Board of Trade
CDS Credit default swap
Cide Contribuição de Intervenção no Domínio Econômico
CMN Conselho Monetário Nacional
CNAE Classificação Nacional das Atividades Econômicas
CNI Confederação Nacional da Indústria
Copom Comitê de Política Monetária
CP Contribuições previdenciárias
CRB Commodity Research Bureau
CVM Comissão de Valores Mobiliários
DAX Deutscher Aktienindex
DBGG Dívida Bruta do Governo Geral
DI Depósito Interfinanceiro
DLSP Dívida Líquida do Setor Público
DOE Departamento de Energia dos EUA
Embi+ Emerging Markets Bond Index Plus
EUA Estados Unidos da América
FBCF Formação Bruta de Capital Fixo
Fecomercio SP Federação do Comércio do Estado de São Paulo
Fecomércio-RJ Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro
Fed Federal Reserve
Fenabrave Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores
FGTS Fundo de Garantia do Tempo de Serviço
FGV Fundação Getulio Vargas

Finame Agência Especial de Financiamento Industrial
FMI Fundo Monetário Internacional
FTSE 100 Financial Times Securities Exchange Index
Funcex Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior
Fundeb Fundo de Manutenção e Desenvolvimento da Educação Básica e de Valorização dos Profissionais da
Educação
Gerin Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores
GSCI Goldman Sachs Commodity Index
HSBC HSBC Bank Brasil
IBC-Br Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil
IBGE Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
Ibovespa Índice da Bolsa de Valores de São Paulo/ Índice da Bovespa
ICC Índice de Confiança do Consumidor
ICE Intercontinental Exchange de Nova York
Icea Índice de Condições Econômicas Atuais
Icei Índice de Confiança do Empresário Industrial
ICI Índice de Confiança da Indústria
ICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços
ICS Índice de Confiança de Serviços
IE Índice de Expectativas
IEC Índice de Expectativas do Consumidor
IED Investimentos Estrangeiros Diretos
IGP Índice Geral de Preços
IGP-DI Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
IGP-M Índice Geral de Preços – Mercado
INC Índice Nacional de Confiança
INCC Índice Nacional de Custo da Construção
INCC-DI Índice Nacional de Custo da Construção do Mercado – Disponibilidade Interna
IPA Índice de Preços por Atacado
IPA-DI Índice de Preços por Atacado – Disponibilidade Interna
IPC Índice de Preços ao Consumidor
IPCA Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
IPC-Br Índice de Preços ao Consumidor – Brasil
IPVA Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores
IR Imposto de Renda
ISA Índice da Situação Atual
Kospi Korea Composite Stock Price Index
LME London Metal Exchange
LSPA Levantamento Sistemático da Produção Agrícola
LTN Letras do Tesouro Nacional
Mercosul Mercado Comum do Sul
MPOG Ministério do Planejamento, Orçamento e Gestão
MSA Massa Salarial Ampliada
MSAD Massa Salarial Ampliada Disponível
MRB Massa de rendimentos do trabalho bruta
MRD Massa de rendimentos do trabalho disponível
MTE Ministério do Trabalho e Emprego
N Número de ocupados no país
Nuci Nível de Utilização da Capacidade Instalada
p.b. Pontos base

p.p. Pontos percentuais
PAC Programa de Aceleração do Crescimento
PAF Plano Anual de Financiamento
PAS Pesquisa Anual de Serviços
PEA População Economicamente Ativa
PIB Produto Interno Bruto
Pimes Pesquisa Industrial Mensal de Emprego e Salário
PIM-PF Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física
PMC Pesquisa Mensal do Comércio
PME Pesquisa Mensal de Emprego
PMI Índice Gerente de Compras
PNAD Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios
Rais Relação Anual das Informações Sociais
RGPS Regime Geral de Previdência Social
RMB Rendimento médio bruto
RPSP Regime Próprio dos Servidores Públicos
S&P 500 Standard and Poor's 500
Selic Sistema Especial de Liquidação e de Custódia
Sensex Bombay Stock Exchange Sensitive Index
SIT Sondagem da Indústria de Transformação
TJLP Taxa de Juros de Longo Prazo
UE União Europeia
UNCTAD Conferência das Nações Unidas sobre o Comércio e o Desenvolvimento
VAR Vetor Autorregressivo
VIX Chicago Board Options Exchange Volatility Index
WTI West Texas Intermediate

Relatório Do BC Inflação

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ISSN 1517-6576

Relatório de Inflação Brasília v. 12 nº 2 jun. 2010 p. 1 ‑ 145

Departamento Econômico (Depec)

Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep)

Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin)

Controle Geral de Publicações

Banco Central do Brasil

Tiragem: 780 exemplares

... dados desconhecidos.

Central de Atendimento ao Público

Banco Central do Brasil

Políticas creditícia, monetária e fiscal 41

Perspectivas para a inflação 77

O "Relatório de Inflação" é publicado trimestralmente

Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 5

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A atividade permanece sendo impulsionada

Os indicadores do mercado de trabalho sinalizam a

As operações de crédito, em ambiente de recuos nas

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 7

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O impacto do atual ciclo de crescimento sobre a

Relativamente à conta financeira, os ingressos

As principais economias emergentes seguem

8 | Relatório de Inflação | Junho 2010

No que se refere a projeções de inflação, de acordo

O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados

Quanto à política fiscal, as projeções apresentadas

Com base nos pressupostos acima, a previsão

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 9

Do ponto de vista do balanço dos riscos

Do lado externo, os principais riscos estão

De acordo com o cenário de referência, o

10 | Relatório de Inflação | Junho 2010

A atividade interna permanece evidenciando

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 11

12 | Relatório de Inflação | Junho 2010

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 13

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14 | Relatório de Inflação | Junho 2010

Gráfico 1.6 – Produção de grãos

A recuperação da atividade industrial, favorecida

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 15

Gráfico 1.8 – Produção industrial A produção de autoveículos aumentou 5,8% no

Gráfico 1.9 – Produção industrial

A produtividade do trabalho, estimada pela razão

110 O nível de utilização da capacidade instalada

16 | Relatório de Inflação | Junho 2010

78 A perspectiva de continuidade da expansão

Gráfico 1.12 – Confiança de Serviços Serviços

1/ Valores acima de 50 pontos representam otimismo.

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 17

Tabela 1 – Peso dos setores no PIB

A Sondagem do Setor de Serviços tem por

Assim, os resultados são divulgados para o

18 | Relatório de Inflação | Junho 2010

Esses segmentos foram definidos de acordo

As opções de respostas para as questões

Junho 2010 | Relatório de Inflação | 19

As avaliações feitas em relação ao momento

20 | Relatório de Inflação | Junho 2010