Principi di Finanza Aziendale

Brealey, Myers e Sandri

Come trattare l’
’incertezza
Analisi di sensibilità – Analisi degli effetti sulla
reddittività di un progetto di possibili

UN PROGETTO NON È UNA cambiamenti nelle vendite, nei costi, ecc.
SCATOLA NERA Analisi di scenario – Analisi del progetto sotto
una particolare combinazione di ipotesi
Analisi del punto di pareggio – Analisi del
livello delle vendite (o di altre variabili) in
corrispondenza del quale l’impresa è in
pareggio
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Analisi di sensibilità Progetto “Auto elettrica”

 Che cosa succede se varia: Previsione dei flussi di cassa (milioni):
 La dimensione del mercato Anno 0 Anni 1 – 10
La crescita del mercato

Investimento - 150
 La quota di mercato Ricavi 375
 Il prezzo di vendita Costi variabili 300
 Il costo variabile unitario Costi fissi 30
Ammortamenti 15
 I costi fissi
Reddito ante imposte 30
 La vita economica dell’investimento Imposte 15
 Il valore residuo Reddito netto 15
 L’investimento richiesto Flusso di cassa netto -150 30

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Progetto “Auto elettrica” Analisi di sensibilità

 Scopi delle analisi di sensibilità:
 Decisione sulla base dell’analisi preliminare  Capire le conseguenze degli errori di stima delle
variabili più importanti
 Capire quando potrebbe essere utile disporre di
10 30
VAN = − 150 + ∑ = $34.3 milioni maggiori informazioni
t
t =1 1.10  Stime ottimistiche e pessimistiche delle variabili più
importanti
 Vedere che cosa succede al VAN quando le
variabili sono ipotizzate assumere i valori
ottimistici e pessimistici

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1
 Analisi di sensibilità del progetto
“Auto elettrica” Valore dell’informazione
Analisi di sensibilità:  Vediamo se possiamo risolvere alcune delle incertezze
VALORE VAN prima di effettuare l’investimento
Pessimistico Ottimistico Pessimistico Ottimistico
Atteso Atteso  Ipotizzate che le previsioni pessimistiche sui costi variabili
unitari riflettano preoccupazioni sull’efficienza
Dimensione dell’impianto di produzione
del mercato 9 10 11 + 11 +34 + 57  10% di probabilità che non sia efficiente come previsto e
Quota di mercato 0,4% 1% 1,6% -104 +34 +173 che di conseguenza il VAN diminuisca di 61.4 milioni
Prezzo unitario 3,500 3,750 3,800 - 42 +34 + 50  Un investimento di 100,000 eliminerebbe il problema
Costo variabile
 VAN dell’investimento:
unitario 3,600 3,000 2,750 -150 +34 +111
Costi fissi 40 30 20 +4 +34 + 65 VAN = -100,000 + .10 X 61,400,00 = + 6,040,000

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Limiti all’analisi di sensibilità Analisi degli scenari

 Fornisce risultati ambigui
 Calcolare il VAN in differenti scenari
 Che cosa significa valori “ottimistici” e
“pessimistici”?  Scegliere combinazioni coerenti di
 Le variabili potrebbero essere correlate variabili
 Un aumento dei prezzi potrebbe essere  Meglio di una semplice stima “ottimistica” e
associato a una maggiore inflazione e anche i “pessimistica”
costi potrebbero essere maggiori
 Potrebbe essere meglio ragionare per scenari

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Progetto “Auto elettrica”: Analisi di

scenario Analisi del punto di pareggio
Caso base (anni 1-10)* Aumento prezzi petrolio e
recessione *
 Nell’analisi di sensibilità ci si chiede quale potrebbe
Ricavi 375 449
Costi variabili
Costi fissi
300
30
359
35
essere l’effetto della variazione di uno degli
Ammortamenti
Reddito ante imposte
15
30
15
40
economics fondamentali di un progetto sul VAN
Imposte 15 20
Reddito netto 15 20  Nell’analisi del punto di pareggio ci si pone una
Flusso di cassa netto 30 35
VA dei flussi di cassa 184 215 domanda affine:
Valore attuale netto 34 64

*Ipotesi Qual è il valore minimo delle vendite per

Dimensione mercato 10 (mm) 8 (mm)
Quota di mercato
Prezzo unitario
0,01
3750
0,013
4313
avere un VAN uguale a zero?
Costo variabile 3000 3450
Costi fissi 30 (mm) 35 (mm)

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 Punto di pareggio (valori attuali) Punto di pareggio (redditi contabili)
Ricavi e costi contabili
VA (dollari) (dollari) Ricavi
VA entrate
VA uscite Costi (inclusi
ammortamenti
e imposte)

Punto di pareggio Punto di pareggio

VAN = 0 Profitto = 0

Vendite Vendite
85 000 Auto 60 000 Auto
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Analisi del punto di pareggio Analisi del punto di pareggio

 Si osserva che per il progetto “Auto elettrica” il punto di pareggio:
 In base al VAN si ha in corrispondenza di 85,000 veicoli venduti
 In base ai profitti contabili si ha in corrispondenza di 60,000
veicoli venduti
 Quando operiamo in termini di profitti contabili detraiamo
 I grafici del punto di pareggio aiutano i manager a
valutare correttamente la leva operativa
 Esempio: Immaginiamo che la Jallopy Motors consideri una
differente tecnologia di produzione con minori costi variabili e
maggiori costi fissi
 Il VAN aumenterebbe

l’ammortamento annuo dall’investimento iniziale  Anche il punto di pareggio aumenterebbe

 L’analisi di sensibilità mostrerebbe che con la nuova tecnologia il

 Ma l’ammortamento non è sufficiente per ripagare il costo VAN è più sensibile ai cambiamenti delle dimensioni del mercato,
opportunità del capitale sull’investimento iniziale della quota del mercato o del prezzo unitario
 La nuova tecnologia è meglio della vecchia? Per rispondere
bisognerebbe ricalcolare il VAN con un costo del capitale più alto
(il rischio aumenta)

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Albero delle decisioni: Turboelica o Albero delle decisioni : Turboelica o

Pistoni? Pistoni?
960 (0,8) 960 (0,8)
+150(0,6) +150(0,6) 812
220(0, 2) 220(0, 2)
-550 930(0, 4) -550 930(0, 4)
+30(0,4) +30(0,4) 456
VAN = ? 140(0, 6) VAN = ? 140(0, 6)
Turboelica 800(0, 8) Turboelica 800(0, 8)
-150 -150 660
100(0, 2) 100(0, 2)
+100(0,6) oppure 410(0, 8) +100(0,6) oppure 410(0, 8)
0 0 364
180(0, 2) 180(0, 2)
-250 -250
220(0,4) 220(0,4)
VAN = ? +50(0,4) VAN = ? +50(0,4) 148
100(0, 6) 100(0, 6)
Pistoni Pistoni
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 Albero delle decisioni: Turboelica (flusso Albero delle decisioni: Turboelica (VAN
atteso nell’anno 2) nell’anno 1)
960 (0,8) VAN=888,18 960 (0,8)
+150(0,6) 812 +150(0,6) 812
220(0, 2) 220(0, 2)
-550 930(0, 4) -550
930(0, 4)
+30(0,4) 456
VAN = ? 140(0, 6) 456 VAN= ? +30(0,4)
140(0, 6)
Turboelica 800(0, 8) Turboelica
*450 800(0, 8)
-150 -150 660
100(0, 2) 660 100(0, 2)
+100(0,6) oppure 410(0, 8) +100(0,6) oppure
410(0, 8)
0 364 0 364
180(0, 2) 331 180(0, 2)
-250
(960× 0,80) + (220×0,20) = 812 VAN= ? +50(0,4)
220(0,4)
148
VAN=184,55 100(0, 6)
Pistoni
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Albero delle decisioni : Turboelica (VAN Albero delle decisioni: Turboelica (VAN
atteso nell’anno 1) nell’anno 0)
VAN=888,18 960 (0,8) VAN=888,18 960 (0,8)
+150(0,6) 812 +150(0,6) 812
220(0, 2) Turboelica 220(0, 2)
-550 710,73 -550 710,73
930(0, 4) 930(0, 4)
+30(0,4) 456 +30(0,4) 456
VAN= ? 140(0, 6) VAN= 96,12 140(0, 6)
VAN=444,55 VAN=444,55
Turboelica
*450 800(0, 8) *450 800(0, 8)
-150 660 -150 660
VAN=550,00 100(0, 2) 100(0, 2)
+100(0,6) oppure
410(0, 8)
364 364
Pistoni
-250
-250
VAN= ? 148 148
VAN=184,55 100(0, 6) NPV=184,55 100(0, 6)
Pistoni
VAN=117,00
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Albero delle decisioni: Pistoni (se la domanda

nell’anno 1 è alta conviene crescere)
Albero delle decisioni: Aereo a pistoni

960 (0,8)
812
 Sapendo che nel caso di domanda alta conviene
220(0, 2) acquistare un secondo aereo, possiamo calcolare il
-550 VAN dell’investimento nell’aereo a pistoni
930(0, 4)
+30(0.4) 456
NPV= ? 140(0, 6)  Se la domanda è alta il VAN dell’investimento
Turboelica nell’anno 1 è: 550 (100 + 450), se la domanda è
*450 800(0, 8)
-150
100(0, 2)
660 bassa è: 185 [50 + (0,4 x 220) + (0,6 x 100)]/1,1
+100(0.6) oppure
410(0, 8)
 Il VAN nell’anno 0 dell’investimento è:
364
 VAN = -250 + [(0,6 x 550) + (0,4 x 185)]/1,1 =
0
331 180(0, 2)
-250 117
220(0,4)
VAN= ? +50(0. 4) 148  Conviene investire nell’aereo a pistoni!
100(0, 6)
Pistoni
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 Albero delle decisioni: conviene Aereo a pistoni: il valore dell’opzione di
investire nell’aereo a pistoni ampliamento
960 (0,8)
+150(0,6)
 Senza la possibilità di espansione il VAN
Turboelica 220(0, 2)
dell’investimento è minore
-550 930(0, 4)
+30(0,4)  VAN = -250 + [0,6 (100) + 0,4 (50)]/1,1 +
VAN = 96,12 140(0, 6)
((0,6 [0,8 (410) + 0,2 (180)] + 0,4 [0,4 (220)
800(0, 8)
-150 + 0,6 (100)]))/(1,1)2 = 52
100(0, 2)
+100(0,6) oppure 410(0, 8)  Valore dell’opzione di ampliamento:
Pistoni 0
180(0, 2) 117 - 52 = 65
-250
+50(0,4)
220(0,4)  Sarebbe più conveniente investire nel
VAN = 117,0 100(0, 6) turboelica!
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LE OPZIONI REALI

 L’opzione di ampliamento non è l’unica possibilità di

reagire ad eventi sfavorevoli
 Ad esempio, è irrealistico pensare che nel caso del
turboelica non ci sia flessibilità
 Ad esempio, si può ipotizzare che se la domanda è bassa
il turboelica sia venduto (opzione di abbandono)
 L’opzione di ampliamento e di abbandono sono
opzioni reali
 Gli alberi delle decisioni possono diventare molto
complicati, le tecniche di option pricing consentono di
valutare direttamente le opzioni reali senza complicarli

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