MERCADO DE DINERO

Y CAPITALES

CUARTA SESIÓN VIRTUAL

2020
Guión bajo SANTA FE
Dr. Marco A. Leyva Grado
marcoantonio_leyva@my.uvm.edu.mx
grado.marco@gmail.com
Previamente

• Analizar la estructura del Sistema Financiero mexicano:

• Estructura
• Reguladores
• Forma de operar
• Mercado de dinero
• Mercado de capitales
• Deuda pública mexicana
• Conceptos de mercado de dinero y capitales:
• Características
• Instrumentos de deuda:
• Bonos y se evaluación
• Análisis fundamental
• Análisis técnico
Objetivos de la cuarta sesión

• Evaluación de bonos:
• Riesgo
• Duration y Dm*
• Convexidad
• Tasas Forward
• Renta variable:
• Acciones y su evaluación
VALUACIÓN DE BONOS

Renta Fija
Objetivos

• Aprender a calcular el precio de diferentes activos de renta fija y comprender cómo

afectan los diferentes elementos de estos activos a su precio teórico.
• Comprender que el nivel de la tasa de interés varía tendiendo al plazo o al
vencimiento y que esta relación viene recogida en la estructura temporal de tipos de
interés.
• Conocer las tasas de interés al contado e implícitos y cómo calcularlas.
• Presentar las principales teorías que ayudan a entender la estructura temporal de
tipos de interés.
• Aprender que los activos de renta fija también tienen asociados determinados
riesgos: riesgo de interés y de impago. Aprender a medir el riesgo de interés a través
de la duración y a eliminar este riesgo (inmunización).
Cada instrumento financiero implica distintas
oportunidades y riesgos
Concepto..

• Los productos de renta fija son inversiones financieras en las cuales el emisor
está obligado a realizar pagos en base a un calendario determinado.
• Estas obligaciones de deuda no significan propiedad sobre la empresa o
institución del emisor. Por ejemplo, el prestatario paga intereses por bonos
simples en intervalos periódicos y finalmente devuelve el monto de la
inversión en la fecha de vencimiento especificada.
• La característica más relevante de un activo de renta fija es el hecho de que su
rentabilidad, vía pago de intereses - explícita o implícitamente – está
determinada o es fijada para toda la vida de la emisión. Ello no significa que
siempre el tipo de interés sea fijo o constante a lo largo de toda la vida del
activo.
Concepto

• Un activo de renta fija supone un desembolso inicial - normalmente el

nominal -, y el ingreso de unos intereses periódicos, cupones, expresados
como un porcentaje sobre el nominal, más la devolución del desembolso
inicial al vencimiento.
• Hay activos que reciben un interés periódico, llamado cupón, se dice tienen
rendimiento explícito, pero hay otros activos de renta fija como los bonos
cupón cero o las letras y pagarés que se dice tienen rendimiento implícito.
• Existen bonos convertibles.
Generalidades del Mercado de Bonos

• Concepto de BONO: Es un instrumento de deuda que requiere del

usuario (deudor) el repago al portador (inversor) por el monto prestado
más los intereses, en un plazo predeterminado.
• Dimensión del mercado de bonos:
• A partir de 2017, el tamaño del mercado mundial de bonos ( deuda pendiente total )
se estima en $ 100.13 billones, según la Asociación de Mercados Financieros e
Industria de Valores (SIFMA).
• https://www.statista.com/statistics/247300/transaction-volume-on-the-
global-bond-market-by-currency/ Emisión de deuda primer trimestre
2020
Bonos en los EEUU

• Los bonos han crecido en popularidad a largo plazo, ya que una tendencia, a largo plazo hacia
tasas más bajas, ha hecho que el financiamiento sea más barato que nunca para los prestatarios
gubernamentales y corporativos por igual.
• Según algunas estimaciones, el mercado global de bonos se ha más que triplicado en los últimos
15 años y ahora supera los $ 100 billones. Por el contrario, los índices D& Jones de S&P sitúan el
valor del mercado bursátil mundial en alrededor de $ 64 billones. Solo en los EE. UU., Los
mercados de bonos representan un valor de casi $ 40 billones, en comparación con menos de $
20 billones para el mercado bursátil nacional.
• El volumen de negociación en bonos también excede dramáticamente el volumen del mercado
de valores, con casi $ 700 mil millones en bonos negociados diariamente. Eso se compara con
alrededor de $ 200 mil millones por día en volumen para acciones, según datos del grupo
industrial SIFMA. El tamaño relativo del mercado de bonos muestra cuán importante es en la
industria financiera, incluso si no es una prioridad para la mayoría de los inversores.
Bonos sostenibles

• El mercado global de renta fija juega un papel clave en este proceso de

transformación. Con un volumen estimado de más de 100 billones de
dólares, tiene un enorme potencial para facilitar la transición hacia un
futuro sostenible.
• Desde nuestro punto de vista, uno de los vehículos de inversión más
prometedores que ayudan a cerrar la brecha de financiamiento
sostenible son los Bonos Sostenibles, ya que facilitan la reasignación de
los flujos de capital hacia proyectos sostenibles y, por lo tanto, permiten
a los inversores dar un propósito a sus inversiones, reconectando el
financiamiento activos duros en la economía.
México. Emisión de deuda pública

• https://www.banxico.org.mx/elib/mercado-valores-
gub/OEBPS/Text/ii.html
Elementos más importantes de los activos de renta fija:

• Nominal: Constituye el principal de cada uno de esos prestamos (títulos) y sobre el que
calculan los pagos periódicos futuros (cupones).
• Cupón: Es el importe de los pagos periódicos (mensuales, trimestrales, anuales, etc.) de
intereses determinados en la emisión.
• Fecha de amortización o vencimiento: Es una fecha futura donde finaliza la vida del título de
renta fija y se produce la amortización del título.
• Amortización: Es la devolución del capital principal en la fecha de vencimiento.
• Tipo de valor.
• Serie
• Fecha de emisión
• Plazo (Maturity)
• Pagos de interés
• Tasa de interés aplicable
• Monto emitido
Plazos:

• Corto Plazo: Entre 1 y 5 años.

• Mediano Plazo: Entre 5 y 12 años.
• Largo Plazo: Más de 12 años.
TEORIA BÁSICA DE BONOS

• Los bonos son títulos valores emitidos por empresas

corporativas, gobiernos locales o por el gobierno central.
• Son considerados como de renta fija debido a que pagan
intereses fijos a su poseedor bajo la forma de cupones.
• Son obligaciones que sirven como alternativa de
financiamiento bursátil al sistema bancario.
• Permite financiar proyectos de mediano y largo plazo.
Ventajas/desventajas de los bonos..

• Ventajas:
• Previsibilidad: las ganancias son más predecibles que en otras
inversiones.
• Renta estable: los bonos generan una fuente de rendimiento estable.
• Menor volatilidad/mayor estabilidad: la variación en el precio de los
bonos es menor y menos pronunciada con respecto a las condiciones
cambiantes del mercado en comparación con otras inversiones.
• Riesgo reducido: los bonos (como préstamos, es decir, renta fija) son
más seguros que otras inversiones (por ejemplo, acciones como
capital propio) al momento de seleccionar deudores solventes.
Ventajas/desventajas de los bonos

• Desventajas:
• Riesgo de incumplimiento de pago: el riesgo de incumplimiento de pago es un
factor de riesgo muy importante en los bonos, y debe ser tenido en cuenta a la
hora de tomar una decisión de inversión.
• Rentabilidad menor: en comparación con otra inversiones, especialmente a largo
plazo.
• Riesgo de la tasa de interés: las tasas de interés influyen en el valor de un bono.
Tipos generales de bonos..

• Dependen del tipo y propiedades de emisión:

• Bonos - obligaciones de deuda de mediano a largo plazo que se
comercializan de forma pública (por ejemplo, los bonos del tesoro
de los EE.UU tienen vencimientos de hasta 30 años).
• Letras - obligaciones de deuda a corto plazo comercializadas de
forma pública (por ejemplo, las Letras del Tesoro de los EE.UU
tienen un vencimiento de hasta un año).
• Pagarés - obligaciones a mediano plazo comercializadas de forma
privada.
Tipos generales de bonos
• Además, existen otros documentos con características variables según la
tasa de interés o el patrón de flujo de fondos:
• FRN (Títulos con tasa flotante)- cupones variables que dependen de reglas
pre-establecidas.
• Bonos cupón cero - vendidos con un descuento que reemplaza/compensa el
pago de intereses.
• Bonos perpetuos (consols)- no tienen fecha de vencimiento.
• Amortizables (callables)- se rescata de forma regular durante la vigencia del
bono.
• Los bonos son ocasionalmente combinados con características de
opciones: bonos convertibles.
• Los bonos se comercializan en mercados regulados o en mercados
secundarios.
Valoración de los bonos..

• La tasa de interés es un factor de riesgo importante a la hora de

determinar el precio de un bono.
• El precio de un bono se calcula descontando todos los flujos de efectivo
futuros y por lo tanto dependerá de:
• El volumen de los flujos de fondo (tasa de los cupones) y su calendario de pago.
• El tiempo de vencimiento del bono.
• La tasa de interés del mercado utilizada para descontar los flujos de fondo.
• Si el bono es vendido entre dos fechas de pago de intereses, el vendedor del bono tendrá
derecho a recibir además el interés devengado, es decir, la porción de interés vencido
desde el último pago hasta la fecha de la venta. El precio del bono sin interés devengado se
llama “precio limpio”, a diferencia del llamado “precio sucio”, donde se incluyen los
intereses devengados.
• Cuanto más alta es la tasa de interés del mercado, más bajo será el precio del bono y
viceversa.
Valoración de los bonos..

• Otros elementos que caracterizan a los bonos u obligaciones de otros

instrumentos:
• Atendiendo al precio o valor al que se emiten:
• A la par
• Bajo la par (“al descuento”)
• Sobre la par (“con prima”)

• Atendiendo al valor al que se amortizan:

• A la par
• Bajo la par
• Sobre la par
VALORACIÓN DE ACTIVOS DE RENTA FIJA
(Cuponado)

Podemos calcular se precio teórico o valor a través del descuento

de todos los flujos futuros prometidos:

Para cupones constantes, es el VP de una anualidad + el VP de la suerte principal

C 1  F
PV = 1 − T 
+
r  (1 + r )  (1 + r ) T
Bonos con cupón constante
Información necesaria para valorar level-coupon bonds:
• Fechas de los pagos de cupón y tiempo de maduración (T)
• Pagos de Cupón (C) por periodo y Valor de Caratula (F)
• Tasa de descuento

$C $C $C $C + $ F

0 1 2 T −1 T

Valor de un bono de cupón constante

= VP de una anualidad de pagos de cupón + VP del face value

C 1  F
PV = 1 − T 
+
r  (1 + r )  (1 + r ) T
Bonos con cupón constante: Ejemplo

Encontar el valor presente (a enero 1, 2002), con una tasa de cupón de 6-3/8 con
pagos semianuales, y una fecha de expiración en diciembre de 2009 si la tasa de
rendimiento del bono es 5%.

• Al 1 de enero de 2021 el tamaño y periodicidad de los flujos de caja son:

$31.875 $31.875 $31.875 $1,031.875


1 / 1 / 02 6 / 30 / 02 12 / 31 / 02 6 / 30 / 09 12 / 31 / 09

$31.875  1  $1,000
PV = 1− 16  + 16
= $ 1, 049. 30
.05 2  (1.025)  (1.025)
Cupón Cero

F
PV =
(1 + r ) T
 Bonos Cupón Cero o de Descuento Puro: Ejemplo

Encontrar el valor de un bono cero cupón de 30 años con

un valor par de $1,000 y una tasa de rendimiento de 6%.

$0 $0 $0 $1,000 $$1,00


0 130292


0 1 2 29 30

F $1,000
PV = = = $ 174. 11
(1 + r ) T
(1.06) 30
Yield to Maturity (Rentabilidad al Vencimiento, TIR)

Mide la rentabilidad que se obtendría sobre un bono

si se adquiere ahora y se mantiene hasta su
vencimiento

Se interpreta como la tasa de interés compuesta que se

obtendría a lo largo de toda la vida del bono bajo el
supuesto DE QUE LOS CUPONES SE REINVIERTEN
a esa misma tasa y se mantienen hasta el vencimiento
Tiempo hasta la maduración de un bono
• Cuanto mayor sea el tiempo de maduración de un bono, mayor será el riesgo de inversión.
• El riesgo de la tasa de interés aumenta por dos motivos:
• Con el tiempo suben las posibilidades de un aumento de las tasas de interés (y la correspondiente caída del valor
del bono).
• Las inversiones a largo plazo tienen mayor duración, por lo tanto el mismo aumento de la tasa de interés causa un
mayor efecto en el precio de los bonos a largo plazo que en los bonos a corto plazo o pagarés.
• El riesgo de liquidez aumenta ya que los inversores pueden no estar dispuestos a invertir en la tasa del
cupón cuando las condiciones del mercado sean más favorables.
• El riesgo de inflación y reinversión aumenta: la probabilidad de que la inflación haga disminuir las
ganancias aumenta con el tiempo. De la misma manera, aumenta el riesgo de que no sea posible
reinvertir en retorno en las mismas condiciones. (1+IN) = (1+IR) *(1+) Inflación; (1+ IR) =
(1+IN)/(1+inflac)
• Call Risk. Riesgo para el inversor
• Riesgo de “Default”.
• Riesgo inflacionario.

• Estas incertidumbres son parcialmente compensadas si el emisor ofrece tasas de interés más
elevadas con fechas de vencimiento más prolongadas.
El Precio del Bono y la Tasa de Interés

1. Los precios de los bonos y las tasas de interés de mercado se mueven en

direcciones opuestas.

2. Cuando la tasa de cupón = YTM, precio = valor par.

cuando la tasa de cupón > YTM, precio> valor par. (bono con prima)
cuando la tasa de cupón < YTM, precio < valor par (bono con descuento)

3. Un bono con una fecha de expiración mayor tiene un cambio relativo (%) en el
precio más alto que uno con una fecha de experiración menor ante cambios en
la tasa de interés (YTM). Todas las demás variables constantes.

4. Un bono con pagos de cupones menores tiene cambios relativos en el precio

mayores que un bono con pagos de cupones mayores ante cambios en la tasa
de interés, YTM changes. Todas las demás variables permanecen constantes.
YTM y el Valor de un Bono

$1400

Valor de un Bono
Cuando la YTM < cupón, el bono se
1300 transa con un premio.

1200

1100 Cuando la YTM = cupón, el bono

se transa a valor par.
1000

800
0 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.07 0.08 0.09 0.1
6 3/8 Tasa de Descuento
Cuando la YTM > cupón, el bono se transa a descuento.
Expiración y Volatilidad del precio de un bono

Considere dos bonos con

características identicas.

Valor del Bono

El bono de mayor fecha de expiración
tendrá mayor volatilidad que uno con
menor fecha de expiración ante
cambios en la tasa de descuento
Par
Menor fecha de
expiración
Tasa de decuento
C
Mayor fecha
de expiración
Tasa de Cupón y Volatilidad en el precio del bono

Considerar dos bonos.

El bono de bajo cupón tendrá mayor

Valor Bono
volatilidad ante cambios en la tasa de
descuento

Bono con altos cupones

Tasa de descuento
Bono con bajos
cupones
Marco para explicar cambios en el precio de los bonos
en el transcurso del tiempo
Sensibilidad del precio de los bonos a
los movimientos en las tasas de interés

• Elasticidad del precio de los bonos:

• Mide el cambio porcentual en el precio del bono dado un
cambio porcentual en la tasa de rendimiento requerida k.
• Este coeficiente de elasticidad es negativo, lo que refleja la
relación inversa entre el precio del bono y los movimientos en
las tasas de interés.
Ejemplo:
• Suponga que la tasa de rendimiento requerida
cambia de 10% a 8%, y el precio de un bono se
eleva de $386 a $463.
• La elasticidad es:

463 − 386
% P 386
E= = = −0.997 = -2
%k 8% − 10%
10%
MEDIDAS DE VOLATILIDAD DEL PERIODO DEL BONO: Duración y
Convexidad

• 1938, Frederick Macauley construyó una medida que se utiliza como una aproximación
para medir lo largo del tiempo en que una inversión en bonos permenece vigente. Ese
número de años o tiempo lo denominó “Duration”.
• Conceptos:
• Es el promedio ponderado del periodo de maduración de los flujos de efectivo de los bonos
• Es la sensibilidad del precio de los bonos a los movimientos en las tasas de interés.
• Es la elasticidad (ε) del precio de los bonos:
• Mide el Δ% en el periodo del bono, dado un Δ% en la tasa de rendimiento requerida (YTM, Tasa Forward).
• Este coeficiente es NEGATIVO. Mide la relación inversa entre la YTM y el precio del bono
• Es el estadístico que mide la sensibilidad de los precios de los bonos a los Δ en la tasa de
interés.
• La duration y la convexidad sirven para estimar los Δ en los valores de los portafolios de
bonos:
• Identifican riesgos de tasa de interés
• Identifican riesgos de “descalce” ( Duración de pasivos MENOR a duración de activos

EJEMPLO RANCHERO
• La duration es dinámica, cambia a medida que transcurre el tiempo y se
acerca el momento del vencimiento.
• La duration se relaciona directamente con el monto de los flujos de
efectivo. Un bono con cupones o cobros altos y tempranos tendrán
menor duration.
• La duración (Duration) es un elemento clave que determina la magnitud
del cambio de precio con cambios en las tasas de interés. Se utilizan dos
variables importantes:
• Duración de Macaulay: tiempo estimado hasta que los flujos de fondo son
recibidos, medido en años.
• Duración modificada: cambio de precio en % causado por un cambio de interés
del 1%
• El retorno de los instrumentos de renta fija esta asociado a los conceptos de
Duración y Convexidad.
• Dollar Duration. Es una medida de Δ del precio en dólares de un bono dado que
existe un Δ en la YTM
Macauley Duration

• En periodos:

(𝟏 ∗ 𝑷𝑽𝑪𝑭𝟏 ) + (𝟐 ∗ 𝑷𝑽𝑪𝑭𝟐 ) + … . . +(𝒏 ∗ 𝑷𝑽𝑪𝑭𝒏 )

𝑷𝑽𝑻𝑪𝑭
Donde:
• PVCF = Valor Presente de cada flujo de efectivo
• PVTCF = VP de la totalidad de los CF

• En años: Divido la Duration en peridos / K

Donde:
• K = Número de periodos o pagos al año. PE, si K = 2, pagos semestrales
Duración

• Simplificando la notación para el precio del bono:

• Donde FC se refiere a los flujos de efectivo generados por los cupones y el

pago del Face Value

• La Duración aproxima cambios en el precio del bono, dado que existe

cambios pequeños en la tasa de interés:
Duración Modificada. O de Hicks, 1939.

• Una medida de mayor interés es identificar los cambios porcentuales en el precio del
bono ante PEQUEÑOS movimientos en la tasa de interés. La respuesta a esa
sensibilidad la suministra la DURACIÓN MODIFICADA:

• Así, la Duración es una medida de proporción:

Duración Modificada

• El concepto de duración modificada fue re-introducido por Larry Fisher en

1966 buscando una medida para la volatilidad-precio de los bonos relativo a
cambios en el rendimiento. En particular, la duración actúa como un
multiplicador.

• En la formula inicial:

• El cambio porcentual del precio es aproximadamente igual al negativo del

producto de la duración por el cambio en el rendimiento. A manera de
ejemplo, un bono con una duración de 5 y un precio de 90 experimentara
una caída de 4.5 puntos en su valoración ante un alza de 100 puntos básicos
en el rendimiento.
Forma simple de Dm*

DUR
DUR* =
(1 + k )
Duración y Convexidad
TASA FORWARD (ARREGLARLO)
CURVA INTERTEMPORAL DE TASAS DE
INTERÉS

MÉXICO
Explicación de la curva intertemporal

• La referida estructura temporal de tasas de interés puede explicarse con base en dos
supuestos fundamentales simples:
• El primero consiste en que, para un lapso determinado, la ganancia esperada de
cualquier combinación de bonos de igual calidad, pero diferente maduración, debería ser
la misma. Por ejemplo, el inversionista tendría que ser indiferente entre poseer un título
de un año, o dos de seis meses de forma consecutiva.
• Cualquier discrepancia de esa equivalencia implicaría una utilidad por aprovechar que
eventualmente eliminaría el mercado.
• Bajo esa hipótesis, las tasas de largo plazo son el promedio de las correspondientes de
corto plazo en el lapso considerado.
• La segunda premisa se refiere a que las tasas de interés pueden contener una prima por
plazo o por riesgo. Es de suponer que este premio aumente con la ampliación del
término, toda vez que la incertidumbre y los problemas de liquidez, entre otros
inhibidores, podrían acrecentarse. Esta es una de las razones por las que se interpreta
como 'normal' que la estructura de tasas tenga pendiente positiva.
• Ahora bien, las variaciones notables de esa pendiente pueden contener información del
futuro de la economía. En concreto, un empinamiento de la curva anticiparía una
expansión económica, y una inversión de la misma, una contracción.
• Ello es así porque la política monetaria convencional se basa en el manejo de una tasa de
interés de corto plazo, la cual tiende a afectar otros rendimientos, especialmente los de
próxima maduración, dada la interrelación temporal descrita.
• De esta manera, la existencia de tasas de corto plazo relativamente bajas podría estar
reflejando una política monetaria acomodaticia, la cual, después de un tiempo, apoyaría
el crecimiento económico, pero impulsaría la inflación.
• La expectativa de que el Banco Central tendría que apretar las condiciones monetarias
futuras explicaría el empinamiento de la curva de rendimientos. Lo contrario ocurriría con
un movimiento inverso notable.
• De hecho, esta segunda posibilidad ha tenido un récord histórico impresionante como
señal adelantada de problemas en Estados Unidos. Específicamente, cada una de las
nueve recesiones desde 1955 ha estado antecedida por estructuras de tasas de interés
con pendiente negativa. Además, esta última condición ha estado siempre seguida de un
debilitamiento económico y, excepto un caso, de una recesión.
Datos
• Para las estimaciones de los
modelos se utilizaron las tasas
de interés de bonos cupón cero
con vencimientos que van de 1
hasta 60 meses, con
periodicidad mensual para la
muestra, que abarca de enero
de 2004 a julio de 2011.5 Los
datos fueron obtenidos de
Valmer. En la Gráfica 1 se
presentan las series de tiempo
de las tasas de interés de bonos
cupón cero para vencimientos
selectos que se utilizarán en el
análisis.
•
Situación actual y consecuencias

• El aplanamiento que ha registrado la curva de rendimientos de los valores

gubernamentales de México desde mediados de 2017 podría ser el presagio de una
desaceleración económica.
• En cualquier nación, la curva de rendimientos relaciona las tasas de interés que, en un
momento dado, ofrecen los instrumentos de deuda de igual calidad crediticia a
diferentes plazos de vencimiento.
• La referencia más común es la de los bonos del gobierno en moneda local, al
considerarse éstos libres de riesgo y suele comprender las principales maduraciones que,
por lo general, van desde un día hasta 30 años.
• En México, la pendiente de la curva de rendimientos, medida de forma estándar como la
diferencia de tasas entre el bono de diez años y el de tres meses, descendió cerca de 300
puntos base de finales de 2015 a mediados de 2017. Desde entonces, ha fluctuado
alrededor de cero tornándose negativa gran parte del tiempo. Esa disminución ha
coincidido con el ciclo de apretamiento monetario que, a la fecha, ha implicado un alza
de 475 puntos base en la tasa de referencia.
• La curva de rendimientos plana, que ha prevalecido en México por
aproximadamente un año, no necesariamente es un indicador temprano de una
recesión, por lo menos, por las siguientes dos razones:
• En primer lugar, tal relación ha sido escasamente probada en nuestro país, ya que la curva de
rendimientos se completó hace sólo poco más de diez años. No obstante, cabe reconocer que
tal estructura se aplanó considerablemente durante el año previo a la recesión de 2009.
• En segundo lugar, los ciclos económicos de México son muy dependientes de los de Estados
Unidos. Las perspectivas sólidas de crecimiento de esa economía podrían contrarrestar, en
parte, las tendencias de debilidad internas.
• Finalmente, el Banco de México ha reaccionado de forma oportuna ante una
desviación considerable de la inflación respecto de su meta. El apretamiento
monetario podría implicar una cierta desaceleración económica.
• Empero, ese posible freno podría ser compensado, en gran medida, con un
programa económico por parte de la próxima administración que sea favorable a
los mercados y brinde confianza a los inversionistas.
Tasas de Interés Forward Implícitas

¿Se puede utilizar la curva de rendimientos para inferir el comportamiento que

tendrán las tasas de interés en el futuro? Una referencia son las tasas de interés
forwards implícitas.
• Supongamos que una empresa desea invertir $100,000 pesos con un horizonte de
inversión de 182 días y dispone de las siguientes alternativas de inversión:
1) Comprar un Pagaré Bancario a 182 días al 8.32% anual.
2) Comprar un Pagaré Bancario a 91 días al 7.62% anual y cuando venza comprar otro Pagaré
Bancario a 91 días.
• La empresa será indiferente entre las dos alternativas si ambas producen el
mismo rendimiento ó si rinden la misma cantidad de dinero por peso invertido
sobre 182 días de inversión. Se conoce la tasa de interés a 91 días y a 182 días,
pero no se dispone de la tasa de interés que pagará el Pagaré Bancario a 91 días
dentro de 91 días. Esta tasa de interés es llamada Forward.
• Si invierte en Pagaré Bancario a 182 días, la empresa recibirá al
vencimiento del Pagaré el capital invertido más los intereses que es igual a:

• Ahora supongamos que la compañía decide comprar el Pagaré Bancario a

91 días, por lo que al vencimiento el valor de la inversión será:

• Como el horizonte de inversión es de 182 días, se deberá de invertir el

capital más los intereses en otro Pagaré Bancario a 91 días a una tasa f que
no se conocerá hasta dentro de 91 días, por lo que la cantidad de pesos
que se obtendrá dentro de 182 días sería de:
• y despejamos para f

• Por lo tanto la tasa de interés forward a 91 días dentro de 91 días es de 8.85%. Esta es la tasa de interés
que igualará el rendimiento del Pagaré a 182 días con respecto a la inversión en un Pagaré a 91 días y su
capitalización de intereses: al mismo plazo. Si sustituimos f en la fórmula 2, comprobamos que f es la
tasa de interés con la cual la empresa es indiferente entre invertir su dinero en cualquiera de las
opciones.

• Si la expectativa es que la tasa de interés a 91 días dentro de 91 días sea menor a 8.85%, la empresa
deberá de invertir su dinero en la opción 1 para obtener el mayor rendimiento y de lo contrario, es decir
sí se espera un aumento de tasas de interés deberá elegir la segunda alternativa de inversión.
• Debido a que se utiliza la curva de rendimientos para determinar la tasa
de interés forward, esta es conocida como Tasa de Interés Forward
Implícita.
TASAS FORWARD
P.E:
¿Cual será la rentabilidad que el mercado esta
exigiendo para el 2do año sabiendo que la
rentabilidad exigida para el 1er año es de un 10% y
que el promedio del 1er y 2do año es de un 13%?

Calculando:
(1 + 10%)*(1 + X) = (1 + 13%) 2

X = 16.08%
ACCIONES Y SU VALORACIÓN

Bolsa de Valores
LA BOLSA DE VALORES
 Mercados Financieros

Los mercados financieros son los medios a través de los cuales se

puede obtener financiamiento desde los sectores con excedentes
que se destinan al ahorro, hacia los sectores con déficit de ahorro,
pero que cuentan con proyectos que aumentan la riqueza en el
tiempo.
Bolsas de Valores

• Las Bolsas de Valores son instituciones privadas cuyos accionistas son –

generalmente – los propios Agentes de Bolsa que operan en ella.

• Las Bolsas de Valores operan en un lugar físico, con excepción de las

Bolsas electrónicas cuyas operaciones son a través de medios
electrónicos.
 Mercados OTC

• Los mercados OTC están constituidos por un grupo de dealers (distribuidores) que poseen
acciones no registradas en Bolsas Organizadas y por muchos Brokers (intermediarios) que
actúan de agentes de los inversionistas.

• No es un lugar físico, debido a que todas las operaciones se hacen a través de medios
computacionales.

• Los dealers entregan los precios a los cuales están dispuestos a comprar una acción (bid
price) y a los cuales están dispuestos a vender una acción (asked price).

• Los brokers y dealers que conforman los mercados OTC están asociados en el National
Asociation of Securities Dealers (NASD) y su sistema informático es conocido como NASD
Automated Quotation System (NASDAQ).
Los sistemas de intercambio de las Bolsas de Valores

• Mercado de puja:
• Compradores y vendedores presentan sus precios de compra y venta de acciones
que se canalizan a un lugar central donde se vende al precio ofertado más alto y se
compra del vendedor con el precio mas bajo.

• Mercado de dealers:
• Los distribuidores proveen liquidez comprando y vendiendo acciones para ellos
mismos.

• Combinación entre puja y dealers.

• Sistema de intercambio combinado:

• Es un sistema mixto en que el intercambio es el sistema de puja, pero existe un
intermediario que está dispuesto a actuar de distribuidor y compra y vende
acciones para sí mismo, lo cual provee liquidez al mercado.
En qué momento se transan acciones

• Mercados Call
• Las transacciones de compra y venta solo se realizan en momentos específicos
determinados con anterioridad. Ejemplo, los horarios de atención de las Bolsas
de Valores.

• Mercados continuos
• Las transacciones se realizan en cualquier momento en que la bolsa está abierta.
ADR´S

• Los American Depositary Receipts (ADRs) son activos financieros emitidos por bancos
estadounidenses y representan una determinada cantidad de acciones de una
empresa extranjera, las que se hallan depositadas en un banco del país de origen de la
empresa.

• Existen tres tipos de emisiones de ADR:

• Nivel I: es la forma más básica de emisión de ADR, utilizados por empresas que no cualifican o
no desean tener ADR que estén listados en una de las bolsas americanas. Este tipo de ADR se
negocia en mercados OTC1 de forma privada y va dirigido principalmente a inversores
institucionales, acogiéndose a la Regla 144A de la Securities and Exchange Comision. Este tipo de
emisiones es la mas económica para las empresas ya que simplifica los requerimientos exigidos
para negociarse en el mercado americano (en cuanto a información, balances auditados y
hechos de importancia), pero permite únicamente la negociación a los inversores institucionales.
• Nivel II: este tipo de ADR esta listado en cualquiera de los
mercados financieros europeos y americanos. Este tipo de ADR si
se encuentran obligados a cumplir con los requisitos de registro
de la SEC, con obligación de entregar balances trimestrales y
adecuarse a las leyes americanas.

• Nivel III: este es el más desarrollado de los 3 tipos de ADR, en el

cual el emisor hace emisiones mediante oferta pública de ADR
en los mercados americanos, lo que le permite a la empresa
levantar capital directamente del mercado y contar con una
posición dentro del sistema financiero de Estados Unidos. Las
exigencias regulatorias son iguales que los ADR de nivel II.
Los operadores de una Bolsa de Valores
• El especialista
• Commission Broker
• Floor Broker
• Register Trader
• Miembro de la Bolsa que aplica y se encarga de
manejar una acción.
• Los especialistas generalmente manejan hasta 15
acciones.
• A toda acción transada de una empresa se le asigna
un especialista.
• Cumplen 2 funciones específicas:
• Como Broker, compra y vende acciones para terceros y
compra y vende ordenes especiales de otros brokers.
• Como Dealer, debe comprar y vender acciones para su propia
cuenta cuando la demanda y oferta es insuficiente para
proveer un mercado líquido.
• Ordena el mercado y provee liquidez al mismo.
• No se espera que los especialistas prevengan que los precios
suban o bajen, sino solo asegurarse que manejen sus
posiciones de manera ordenada, manteniendo continuidad
en el precio.
 Los operadores de una Bolsa de Valores

• Commision Broker • Son empleados de una firma miembro que compran y venden
acciones para los clientes de la firma.

• Floor Broker • Son miembros independientes que compran y venden acciones

para otros miembros. Por ejemplo, los Commision Brokers de
Merill Lynch están tan ocupados que no pueden realizar nuevas
compras, entonces contratan a un Floor Broker para que los
ayuden.

• Están autorizados a utilizar su membresía para comprar y vender

• Register Trader acciones para ellos mismos.
• Se evitan pagar la comisión de un Broker.
• Generan liquidez adicional al mercado.
• Están regulados en la forma que realizan sus transacciones.
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores

• Ordenes de Mercado (Market Orders)

• Ordenes con límite (Limit Orders)
• Ventas Cortas (Short Sales)
• Ordenes Especiales (Special Orders)
• Transacciones con Margen (Margin Orders)
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores
• Ordenes de Mercado
(Market Orders)
• Ordenes con límite (Limit
Orders)
• Orden de vender y comprar acciones al mejor precio
vigente en ese momento (precio de mercado).
• Orden que especifica el precio al cual se quiere
comprar o vender una acción.
• Al hacer la orden se indica el tiempo de duración de
dicha orden.
• Varias posibilidades:
• Day On (por el día)
• Fill or Kill [inmediato o cancelar la compra]
• Por parte del día [solo en la mañana], varios días, una
semana, un mes, abierta
• Good Until Canceled [GTC])
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores

• Ventas cortas (Short Sales) • Uno se presta la acción de alguien y

la vende al precio actual esperando a
que la acción baje de precio.
• No hay limite de tiempo, al menos
hasta que el prestamista de la acción
decida venderla.
• Tres puntos técnicos:
• La venta se realiza sobre un precio
superior al de la ultima venta.
• Si la acción paga dividendos, se los
tiene que pagar al prestamista.
• Hay que poner un margen como
garantía.
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores

• Ordenes especiales (Special • Existen de varios tipos:

Orders) • Stop Loss Order (vender la acción si
cae debajo de un determinado
precio).
• Stop Buy Order (comprar si la acción
llega aun cierto precio (muy útil para
los que venden short).
• Not held (se deja al criterio del
broker el precio y momento de la
compra).
• At the Opening (a la apertura del
mercado).
• At the Close (al cierre del mercado).
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores

• Transacciones con margen (Margin • El comprador de la acción la adquiere

Orders) una parte con dinero propio y otra con
dinero del Broker (un préstamo del
Broker).
• El margen de préstamo es del 50% del
monto total.
 Tipos de ordenes en una Bolsa de Valores
• Transacciones con margen (Margin
Orders)
• Por la asimetría de las ganancias y
pérdidas, se exige al comprador un
margen de mantenimiento, que se
hace efectivo si el patrimonio del
comprador cae debajo del 25% del
valor total de la posición.
• En este caso, el broker hace un margin
call para que el comprador reponga con
dinero la caída de su patrimonio.
• EJEMPLO:
• ¿Hasta cuanto debe caer el precio antes de recibir un
margin call?, si:
(200P-7,000)/200P = 50%
y P se compra a $70
• Si el precio cae en un 10% (a $63), el porcentaje de
patrimonio cae a un 44.44% por lo cual el Broker realiza
un margin call de $1,400.
• En el fondo, el margin call sólo es la reposición del
patrimonio perdido, a través de mantener el porcentaje
establecido al comienzo de la operación.
 Splits
• Un Split es una práctica contable que
consiste en dividir una acción en un
determinado ratio.
• Un Split hace que se incremente el número
de acciones, pero también hace caer su
precio en forma proporcional con el numero
de acciones creadas.
• Por ejemplo, si una acción tiene un precio de
US$ 100 y realiza un Split 4:1, esto significa
que por una acción antigua se dará al
inversor 4 nuevas de US$ 25.
• Existen dos razones principales por la que se realizan los Splits:
• Razón de Factibilidad: la mayoría de las acciones en un
determinado mercado cotiza dentro de un rango. Por ejemplo,
en Estados Unidos es normal ver a las acciones que cotizan entre
US$ 25 y US$ 100. Si una acción cotizase en US$ 500 no
permitiría que pequeños inversores pudiesen adquirir cantidades
menores a una acción o no permitiría efectuar una operación de
por ejemplo US$ 1,300.00. Sin embargo, si se realiza un Split y el
precio de la acción se ajusta al rango mencionado se favorece la
concreción de estas operaciones.
• Razón Psicológica: cuando una empresa lleva años en la bolsa y
sus beneficios aumentan es lógico pensar que el precio de las
acciones se haya incrementado. Pero que ocurriría con los
inversores si viesen a CISCO cotizar en US$ 5,700.00 en vez de
US$ 20.00. Esa diferencia de precio aunque sea equivalente por
los Splits realizados causaría temor en muchos inversores al
considerar que el precio de la acción es exorbitantemente alto.
Los IPOS

• Una oferta publica inicial o IPO (Initial Public
Offering) es la venta de las acciones de una
empresa por primera vez en una determinada
plaza financiera.
• Uno de los problemas principales que tienen
los inversores en las IPOs es la falta de
referencia histórica sobre el precio de la acción,
ya que al ser la primera vez que saldrá a cotizar
puede que el precio marcado en la oferta no
sea el adecuado y después de su salida a bolsa
el precio baje.
• Un ejemplo evidente de gran éxito fue la
salida a bolsa de Google. Google pidió
autorización a la SEC (Securities and
Exchange Commission), el 26 de julio de
2004, para poder emitir US$ 2,700 millones
a través de los bancos de inversión Morgan
Stanley y Credit Suisse First Boston.
• El 13 de agosto de ese año vendieron 24.6
millones de acciones mediante un sistema
de subasta a un precio entre US$ 108 y US$
135.

• Las empresas que acuden al mercado

realizando una IPO tienen el objetivo principal • En solo cinco meses llego a cotizar por
de obtener nuevos fondos provenientes de los encima de los US$ 400.
nuevos inversores que adquirirán las acciones y
de lograr una presencia considerable dentro del
sistema financiero.
VALORACIÓN DE ACCIONES

Comunes
Acciones:

• Una acción común es un certificado que representa la propiedad

parcial de una empresa.
• El comprador de las acciones se convierte parcialmente en
propietario y no en acreedor.
• Las obligaciones pueden ser vendidas a otros inversionistas en el
futuro en el mercado secundario.
Acciones preferentes:

• Representan una participación en el capital de una empresa, y que

por lo general no otorga derechos significativos de voto.
• Los accionistas preferentes comparten la propiedad de la empresa
con los accionistas comunes.
• Las ganancias que queden después de pagar dividendos a los
accionistas preferentes (generalmente un monto fijo) corresponden
a los accionistas comunes.
Valuación de acciones comunes

• Los accionistas comunes esperan ser recompensados con

dividendos en efectivo periódicos y con el incremento del
valor de las acciones (o al menos sin una disminución).
• Los inversionistas venden una acción cuando creen que
esta sobrevaluada, y la compran cuando piensan que esta
subvaluada.
CASO PRÁCTICO

• Cuál es el precio de una acción, si un inversionista planea mantenerla

durante 5 años, la tasa de rentabilidad exigida por el inversionista es
10% y los dividendos que espera obtener son $0.10 en el primer y
segundo año y $0.125 el tercer, cuarto y quinto año. El precio de venta
esperado de la acción es $4.10.
Cómo determinar la rentabilidad (r) de las acciones o tasa de
capitalización, a un período:
CASO PRÁCTICO

• Se espera que las acciones comunes de una empresa pague un

dividendo de $0.10 y al final del período se venden a $2.75. Cuál es el
valor de esta acción si se requiere una tasa de rentabilidad del 10%?

• El precio hoy de una acción es $2.59 y paga un dividendo de $0.10 si

se espera venderla en $2.75 cuál es su tasa de rentabilidad?
MODELOS DE CRECIMIENTO DE LOS DIVIDENDOS
CASO PRÁCTICO

• Las acciones comunes de una empresa pagan anualmente un dividendo de $0.15 por
acción, que se espera se mantenga constante por largo tiempo. Cuál es el valor de
esta acción para un inversionista que requiere de una tasa de rentabilidad del 10%?
CASO PRÁCTICO

• Una acción común pagó un dividendo de $0.30 por acción al final del último año,
y se espera que pague un dividendo en efectivo cada año a una tasa de
crecimiento del 6%. Suponga que el inversionista espera una tasa de rentabilidad
del 10%. Cuál será el valor de la acción?
Cómo calcular
“g” Tasa de
crecimiento de
los dividendos:
CASO PRÁCTICO

• Una empresa está vendiendo sus acciones en $4.2 cada una al inicio de año, se
espera que los pagos por dividendos en ese año sea de $0.20 por acción, suponiendo
que la tasa de retención, es decir, el ratio dividendos repartidos y las utilidades por
acción se han situado alrededor del 45% (lo que significa que reinvierte el 55% de los
beneficios por acción).
CASO PRÁCTICO

• Se puede suponer que la empresa ganará el 12% sobre su capital propio en libros
y reinvertirá el 55%, en consecuencia el valor contable del capital propio se
incrementará en 6.6%. Si suponemos que la rentabilidad del capital propio y la
tasa de reparto son constantes, los beneficios y los dividendos por acción también
aumentarán a la misma tasa, 6.6%.

• Con este dato se puede calcular la tasa de rentabilidad que utilizarán los
inversionistas para descontar los dividendos futuros de la empresa:
 CASO 3

• Valores de las Acciones de Crecimiento • Aquella parte del ciclo de vida de una empresa
Sobrenormal No Constante en la cual su crecimiento es mucho más rápido
que el de la economía como un todo.

• Pasos a seguir:
1. Calcular los dividendos durante el
período de crecimiento sobrenormal y
hallar su valor actual.
2. Encontrar el precio de las acciones al
final del período de crecimiento
sobrenormal y calcular su valor actual.
3. Adicionar las dos cifras de los valores
actuales encontrados para determinar
el Po de las acciones.
CASO PRÁCTICO

• Una empresa ha estado creciendo a una tasa del 30% anual debido a su rápida
expansión y a sus mayores ventas. Se cree que esta tasa de crecimiento durará
tres años más y después disminuirá al 10% anual, permaneciendo así de manera
indefinida. El dividendo que acaba de pagar es $0.50 por acción y la tasa de
rendimiento requerida es 20%. Cuál es el valor de la acción?
• Primer Paso:
• Calcular los dividendos durante el periodo de crecimiento sobrenormal y
hallar su valor actual.
• Segundo Paso:
• Encontrar el precio de las acciones al final del período de crecimiento
subnormal y calcular su valor normal.

• Tercer Paso:
• Adicione los valores actuales encontrados para determinar el precio de la
acción.
Gráfico de
los Modelos
de
Crecimiento
Valor contable:

• Es la cantidad por acción del conjunto de acciones comunes

que se recibirá si todos los activos de la empresa se venden a
su valor contable exacto y si las ganancias que quedan
después de pagar todas las obligaciones se dividen entre los
accionistas comunes.
• No considera las utilidades potenciales de la empresa ni el
valor de esta en el mercado.
Ejemplo:

• Una empresa posee activos totales por $6 millones,

obligaciones totales (incluidas la acciones preferentes)
por $4,5 millones y un total de 100.000 acciones en
circulación.
• El valor contable por acción seria:

$6,000,000 − $4,500,000
= $15
100,000
Valor de liquidación

• Es la cantidad real por acción del conjunto de acciones comunes que se

recibirá si se venden todos los activos de la empresa, si se pagan todas
las obligaciones y el dinero restante se divide entre los accionistas
comunes.
• No considera el potencial de utilidades de los activos de la empresa.
Ejemplo:

• La empresa del ejemplo anterior encontró que

obtendría solo $5.25 millones si vendiera sus activos
en este momento.
• El valor de liquidación por acción seria:

$5,250,000 − $4,500,000
= $7.50
100,000
Razón precio/utilidad (P/U)

• Es una técnica para calcular el valor de las acciones de una empresa.

• Se determina multiplicando la utilidad por acción de una empresa (UPA)
esperada de la empresa por la razón precio/utilidad (P/U) promedio de
la industria.
Ejemplo:

• Se espera que una empresa obtendrá utilidades por

acción (UPA) de $2.60.
• La razón precio/utilidad (P/U) promedio de la
industria es 7.
• Entonces el valor de las acciones de la empresa es:

UPA  ( P / U ) = $2.60  7 = $18.20

¿Cual método debe escogerse?

• Normalmente los analistas de valores usan varios métodos y técnicas

para valuar acciones.
• Si se siente satisfecho con sus cálculos, valuaría la acción como inferior al
calculo más grande.
Ejemplo: • Se tiene información sobre dos acciones:
1. Olympic tiene un múltiplo P/U de 6, que contrasta
con el 8 de la industria. El precio de sus acciones bajó
recientemente como resultado de la noticia de que
sus ganancias trimestrales serán menores a lo
esperado, debido a los gastos originados por una
reciente reestructuración. Aunque se espera que
esto mejore el desempeño futuro de la empresa,
pero sus ganancias tendrán una fuerte baja este
trimestre por una sola vez.
2. Kenner tiene un P/U de 9, mientras que el de la
industria es de 11. Sus utilidades han sido razonables
en años recientes, pero no se ha actualizado con
tecnologías nuevas y en el futuro podría perder parte
de su mercado ante los competidores.
• ¿Debe seguir considerando la compra de las acciones de Olympic
a la luz de los argumentos de los analistas sobre su posible
subvaluación?
• ¿Debe seguir considerando la compra de las acciones de Kenner a
la luz de los argumentos de los analistas sobre su posible
subvaluación?
• Se pronostica que las tasas de interés se elevarán. ¿Cómo
afectaría esta elevación de las tasas de interés a los precios de las
acciones? Explique.
• Se considera que la elevación en las tasas de interés se dé porque
existe la expectativa de una economía más fuerte, lo que hará que
aumente la demanda de fondos por parte de las empresas y los
individuos. ¿Qué cree usted que vaya a suceder con el precio de
las acciones en este caso, va a bajar o a subir? Explique.
Riesgo

• Para poder continuar hablando de valuación de activos es

necesario ampliar algunos conceptos sobre el riesgo.
• En este contexto, el riesgo es la posibilidad de enfrentar una
perdida financiera.
• Puede considerarse como la variabilidad de los rendimientos
relacionados con un activo especifico.
Aversión al riesgo

• La aversión al riesgo es la actitud hacia el riesgo en la que se exige un

rendimiento más alto por aceptar un riesgo mayor.
• Se espera que en general los individuos presenten aversión al riesgo.
Riesgo de un activo individual

• El riesgo de un activo individual puede ser evaluado utilizando

métodos de comportamiento y puede ser medido usando
procedimientos estadísticos.
• Se presentan dos perspectivas básicas:
1. Análisis de sensibilidad
2. Distribuciones de probabilidad
Análisis de sensibilidad

• Es un método de comportamiento que evalúa el riesgo mediante varios

cálculos de rendimiento probable.
• Estos cálculos proporcionan una idea de la variabilidad de los resultados.
Ejemplo:

Activos
A B
Inversión inicial $10.000 $10.000
Tasa anual de
rendimiento
Pesimista 13% 7%
Más probable 15% 15%
Optimista 17% 23%
Intervalo 4% 16%
Distribución de probabilidades

• Es un modelo que vincula los resultados posibles con sus

probabilidades de ocurrencia.
Distribuciones de probabilidades
• La distribución de probabilidades puede ser
continua, como la anterior o discreta. Por ejemplo,
para los activos A y B se tienen las siguientes:

0.6 0.6
0.5 0.5
0.4 0.4
0.3
0.3
0.2
0.2
0.1
0.1
0
7 13 15 17 23 0
7 13 15 17 23
Medición del riesgo

• Para medir el riesgo es necesario calcular primero el valor

esperado de un rendimiento.
• Este es el rendimiento más probable sobre un activo
específico.

n
r =  ri  Pi
i =1
Ejemplo:
Resultados Activo A Activo B
posibles
P r P r
Pesimista 0,25 13% 0,25 7%
Más probable 0,50 15% 0,50 15%
Optimista 0,25 17% 0,25 23%
1,00 1,00

rA = 0,25x13 + 0,50x15 + 0,25x17 = 15%

rB = 0,25x7 + 0,50x15 + 0,25x 23 = 15%
Desviación estándar

• Es un indicador estadístico que mide el riesgo de un

activo considerando la dispersión alrededor del valor
esperado.

n
r = (
 i i
r − r ) 2
 Pi
i =1
Ejemplo:

i ri resp ri -resp (ri -resp)² P (ri -resp)²P

1 13 15 -2 4 0,25 1
2 15 15 0 0 0,50 0
3 17 15 2 4 0,25 1
Suma 2

 r = 2 = 1,41
Coeficiente de variación

• Es una medida de dispersión relativa.

• Es útil para comparar el riesgo de activos con
diferentes rendimientos esperados.

r
CV =
r
Ejemplo:

Activo X Activo Y
Rendimiento
12% 20%
esperado
Desviación
9% 10%
estándar
Coeficiente de
0.75 0.50
variación
Riesgo de una cartera

Cartera eficiente:
• Es una cartera que maximiza el rendimiento a un nivel de
riesgo determinado o minimiza el riesgo a un nivel de
rendimiento específico.
Correlación

• Correlación: es una medida estadística de la relación, si

existe, entre series de números que representan datos de
cualquier tipo.
• Correlación positiva: descripción de dos series que se
desplazan en la misma dirección.
• Correlación negativa: descripción de dos series que se
desplazan en direcciones opuestas.
Ejemplos de correlación de dos series:
Correlación positiva

M N
40

35

30

25

20

15

10

0
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Ejemplos de correlación de dos series:
Correlación negativa

M N
40

35

30

25

20

15

10

0
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Diversificación

• Para reducir el riesgo general, es mejor combinar o agregar

a la cartera activos que posean una correlación negativa (o
una escasa correlación positiva).
• La combinación de activos que tienen una correlación
negativa puede reducir la variabilidad general de los
rendimientos, es decir, el riesgo.
Ejemplo:

• Suponga que se tienen 3 activos: X, Y y Z.

• Se conocen los rendimientos de cada uno de ellos para los
últimos 5 años.
• Se plantean dos carteras que se llamarán:
• XY: Combina 50% del activo X y 50% del Y.
• XZ: Combina 50% del activo X y 50% del Z.
Ejemplo (continuación):
Activos Carteras
Año
X Y Z XY XZ
1 8% 16% 8% 12% 8%
2 10 14 10 12 10
3 12 12 12 12 12
4 14 10 14 12 14
5 16 8 16 12 16
Rend. Esp. 12 12 12 12 12
Desv. Est. 3.16 3.16 3.16 0 3.16
Ejemplo (continuación):

• La cartera XY presenta una correlación perfectamente negativa, lo que se

refleja en que su desviación estándar se reduce a cero.
• La cartera XZ presenta una correlación perfectamente positiva. Esta
combinación no afecta al riesgo, lo que se refleja en que su desviación
estándar queda igual.
 Suponga que se le ha solicitado asesoría para seleccionar una cartera de
activos: la cartera formada por los activos A y B, o la cartera formada por
A y C, ambas 50% y 50%, y posee los siguientes datos:

Rendimiento esperado de • Calcule el rendimiento esperado y

activos A, B y C (%) la desviación estándar del
rendimiento de cada activo.
Año A B C • Calcule el rendimiento esperado y
la desviación estándar del
rendimiento de cada cartera.
2020 12 16 12
• ¿Cuál cartera recomendaría?
2021 14 14 14

2022 16 12 16
Riesgo y Rendimiento

Modelo para la valuación de activos de Capital

(MVAC):
• Es una teoría que vincula el riesgo y el rendimiento para un
activo.
• También se le conoce como CAPM (Capital asset pricing model).
• Vincula el riesgo no diversificable y el rendimiento para todos los
activos.
Tipos de riesgo..

Riesgo diversificable:
• Es la porción del riesgo de un activo que se atribuye a causas aleatorias
relacionadas con la empresa.
• Se elimina a través de la diversificación.
• También se le conoce como riesgo no sistemático.
Tipos de riesgo..

Riesgo no diversificable:
• Es la porción relevante del riesgo de un activo que se
atribuye a factores del mercado que afectan a todas las
empresas.
• No se elimina a través de la diversificación.
• También se le conoce como riesgo sistemático.
Tipos de riesgo..
Tipos de riesgo..

• Basta agregar más activos a la cartera para que cualquier inversionista

pueda eliminar todo o casi todo el riesgo diversificable.
• En consecuencia el único riesgo relevante es el riesgo no diversificable
de un activo.
MVAC: el coeficiente beta

• El coeficiente beta es una medida del riesgo no diversificable.

• Es un índice del grado de desplazamiento del rendimiento de un
activo, como respuesta al cambio en el rendimiento del
mercado.
• El rendimiento de mercado es el rendimiento sobre la cartera de
todos los valores negociados en el mercado.
Obtención del coeficiente beta

• Suponga que conoce Año R Mercado

los siguientes datos 1991 5% 7%
sobre un activo R y
sobre el rendimiento 1992 45% 23%
del mercado para el 1993 9% -7%
periodo de 1991 a 1994 -7% -8%
1998.
1995 17% 12%
1996 28% 22%
1997 29% 17%
1998 22% 9%
Obtención del coeficiente beta

• Primero se graficarán los rendimientos del mercado en el

eje X y en el eje Y los rendimientos del activo R para cada
uno de los periodos.
• Luego se obtiene la línea característica que explica la
relación entre las dos variables.
• La pendiente de esta línea es el coeficiente beta.
• Un beta más alto indica que el rendimiento del activo es
más sensible a los cambios del mercado, y por tanto más
riesgoso.
Obtención del coeficiente beta

50
Rendimiento del activo %
40

30

20

10

0
-10 -5 0 5 10 15 20 25
-10
Rendimiento del mercado %
Interpretación del coeficiente beta

• Se considera que el coeficiente beta del mercado es 1, y por tanto todos

los demás coeficientes beta se comparan con 1.
• Los coeficientes beta pueden ser positivos o negativos, aunque los
positivos son los más comunes.
• La mayoría se encuentran entre 0.5 y 2.0.
Interpretación del coeficiente beta

Beta Comentario Interpretación

Se desplaza Dos veces más sensible que el
2.0
en la misma mercado
1.0 dirección Mismo riesgo que el mercado
que el
0.5 mercado La mitad del riesgo del mercado
El movimiento del mercado no lo
0
afecta
-0.5 La mitad del riesgo del mercado
Se desplaza
-1.0 en dirección Mismo riesgo que el mercado
opuesta al
Dos veces más sensible que el
-2.0 mercado
mercado
La ecuación del MVAC (CAPM)

ki = R f + [b  (k m − R f )]
Donde:
• ki : tasa de rendimiento requerido sobre el activo
• Rf : tasa de rendimiento libre de riesgo
• b : coeficiente beta
• km : rendimiento del mercado
La ecuación del MVAC (CAPM)

• El modelo expresa al rendimiento requerido sobre un activo como una

función creciente del coeficiente beta.
• El modelo se divide en dos partes:
1. La tasa libre de riesgo
2. La prima de riesgo (prima de riesgo del mercado)
Ejemplo:

• Suponiendo que la tasa libre de riesgo es de 7%, el

rendimiento sobre la cartera de activos del mercado
es del 11% y el coeficiente beta de un cierto activo es
1.5.
• Entonces su tasa de rendimiento requerido es:

𝑘𝑖 = 7% + [1.5 × (11% − 7%)] = 7% + 6% = 13%

La Línea del Mercado de Valores

• Es la representación del MVAC como una gráfica que refleja el

rendimiento requerido en el mercado para cada nivel de riesgo no
diversificable (coeficiente beta).
• Es una recta que representa en forma clara la relación riesgo
rendimiento.
Ejemplo:

16
RENDIMIENTO REQUERIDO (K)
14

12

10

0
0 0,2 0,4 0,6 0,8 1 1,2 1,4 1,6 1,8 2

RIESGO NO DIVERSIFICABLE (BETA)

Ejemplo (continuación):

• La recta amarilla es la Línea del Mercado de Valores (LMV).

• La diferencia con respecto a la línea roja (tasa libre de riesgo) es la prima
de riesgo.
• Con base en la siguiente información de las acciones de una
empresa, calcule su coeficiente beta:

• Precio actual de la acción común: $50.00

• Dividendo esperado por acción para el próximo año: $3.00
• Tasa anual constante de crecimiento de dividendos: 9%
• Tasa de rendimiento libre de riesgo: 7%
• Rendimiento sobre la cartera de mercado: 10%
Algunas consideraciones sobre el MVAC..

• El modelo emplea datos históricos, que no siempre reflejan

el comportamiento futuro de los rendimientos.
• Es necesario hacer algunos ajustes subjetivos para reflejar
las expectativas.
Algunas consideraciones sobre el MVAC

• Se basa en el supuesto de “mercado eficiente” (hay muchos

inversionistas menores, con igual informacion y expectativas, sin
restricciones para invertir, racionales, sin impuestos y sin costos de
transaccion, y con aversión al riesgo).
Factores que afectan el precio de las acciones..

• Factores económicos:
• Efecto de las tasas de interés
• Efecto del tipo de cambio
• Factores relacionados con el mercado
• Efectos temporales: efecto enero, efecto día de la
semana, efecto día prefestivo, etc.
• Ruido de las negociaciones
• Tendencia del mercado
 Factores que afectan el precio de las acciones..

• Factores específicos de la empresa:

• Políticas de dividendos
• Oferta y readquisición de acciones
• Utilidades sorpresivas
• Adquisiciones y desinversiones
• Expectativas
Factores que afectan el precio de las acciones
Indicadores del
desempeño
individual de las
acciones..
Indicadores del desempeño individual de las acciones..

• Variaciones en el
precio y en el volumen
transado de los días
previos
Indicadores del desempeño individual de las acciones..

• Datos de cotizaciones del día y del día anterior

• Variaciones de las últimas 52 semanas
Indicadores del desempeño individual de las acciones..

• PER = Precio/Beneficio (Price/Earnings ratio): Razón del

precio de la acción entre los beneficios por acción.
• Dividendo anual por acción (Indicated Annual Dividend)
• Coeficiente Beta (Beta Coefficient)
Indicadores del desempeño individual de las acciones

• Utilidades por acción (Earnings per share)

• Rentabilidad (Yield)
• Capitalización de mercado (Market Cap.): Muestra el número
de acciones ordinarias por el precio de la acción