Adm. Financeira II – Aula 05 - Técnicas Orç. Capital - Pg.

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TÉCNICAS DE ANÁLISE DE ORÇAMENTO DE CAPITAL

1. Introdução
1.1. Considerar fatores importantes fora do controle da empresa
1.2. Fatores qualitativos associados a empresa, seu objetivo e mercado devem
complementar a análise financeira

2. Técnicas de análise de orçamento de capital

2.1. Taxa Média de Retorno - TMR
2.1.1. Mede em % o retorno anual do investimento efetuado
2.1.2. Cálculo da TMR
LApIRMédio EntradasCa ixaAnuaisM édias
TMR = ou
Investimen toMédio Investimen toInicial
LApIR Médio = ∑ LApIR de cada ano do projeto ÷ nº de anos do projeto
Investimento Médio = Investimento Inicial ÷ 2
2.1.3. Vantagem: facilidade de cálculo
2.1.4. Desvantagens
a) uso de dados contábeis no lugar de entradas de caixa
b) ignora o fator tempo no valor do dinheiro
2.2. Período de Pay-back
2.2.1. Período de tempo necessário para se recuperar o investimento inicial
2.2.2. Critério de decisão: determinar o período de pay-back máximo aceitável para
servir de padrão de referência
2.2.3. Vantagens
a) facilidade de cálculo
b) mede em certa medida o risco do projeto
2.2.4. Desvantagens
a) não especifica o período apropriado pois não utiliza fluxos de caixa
descontados
b) não considera integralmente o fator tempo no valor do dinheiro
c) não reconhece os fluxos de caixa após o período de pay-back
2.3. Valor Presente Líquido -VPL
2.3.1. Considera o fator tempo no valor do dinheiro
2.3.2. estabelece o retorno mínimo a ser obtido para manter inalterado o valor da
empresa
2.3.3. Taxa utilizada
a) Taxa de desconto
b) Custo de oportunidade
c) Custo de capital
2.3.4. VPL = valor presente das entradas de caixa descontadas a uma taxa igual ao
custo de capital - investimento inicial
2.3.5. Critério de decisão: se VPL ≥ 0, deve-se aceitar o projeto; se VPL < 0, deve-se
rejeitá-lo
2.4. Índice de Lucratividade - IL
2.4.1. IL = VP das entradas de caixa dividido pelo investimento inicial
2.4.2. Critério de decisão: se IL ≥ 1, deve-se aceitar o projeto; se IL < 1, deve-se
rejeitá-lo
2.5. Taxa Interna de Retorno - TIR
2.5.1. Taxa de desconto que iguala o valor presente das entradas de caixa ao
investimento inicial
2.5.2. Critério de decisão: se TIR ≥ que o custo de capital, deve-se aceitar o projeto;
caso contrário, deve-se rejeitá-lo
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2.5.3. Cálculo da TIR

2.5.3.1. Para uma anuidade
a) Calcular o período de pay-back para o projeto
b) Usar a tabela do FJVPA e achar, para o período de vida do projeto, o
fator mais próximo ao pay-back
2.5.3.2. Para uma série mista
a) Calcular a entrada de caixa média anual
b) Dividir o investimento inicial pela entrada de caixa média anual, de
modo a encontrar o pay-back médio
c) use a tabela do FJVPA e o pay-back médio para obter a TIR, a qual
será uma aproximação grosseira dessa taxa
d) ajustar subjetivamente a TIR do seguinte modo
d.1. se as entradas de caixa reais nos primeiros anos forem maiores
do que as entradas médias de caixa, ajustar a TIR para cima
d.2. se forem menores, ajustar a TIR para baixo
d.3. se estiverem próximas ao padrão real, não ajustar
e) usando a TIR de d) - ajustada, calcular o VPL do projeto com série
mista, utilizando a tabela do FJVP
f) se o VPL > 0, elevar subjetivamente a TIR; se o VPL <0, abaixar a
TIR
g) calcular o VPL usando a nova taxa de desconto. Repetir o passo f),
parando quando encontrar duas taxas que resultem em VPL positivo
e negativo. Dentre essas taxas a que resultar em VPL mais próximo
a 0 será a TIR com aproximação de 1%.

3. Comparação entre VPL e TIR

3.1. O VPL e a TIR sempre levam a mesma decisão de aceitar ou rejeitar um projeto, mas
diferenças nas suposições básicas das técnicas podem levar a classificações diferentes
(conflitantes)
3.2. Perfis do VPL: gráfico em que é representado o VPL encontrado para várias taxas de
desconto. Exemplo:
Ano Fluxos de Caixa Coordenadas p/VPL
Proj. A Proj. B Taxa Desconto Proj. A Proj. B
0 1.000 1.000 0 300 400
1 500 100 5 180 206
2 400 300 10 79 49
3 300 400 11,8 46 0
4 100 600 14,5 0 -68

500
400
300
P roj A
VPL

200
100 P roj B
0
-100 0 5 10 15 20
T a x a De scon to
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3.3. Classificações Conflitantes

3.3.1. Importante para projetos mutuamente excludentes ou quando há racionamento
de capital
3.3.2. Resultam de diferenças na magnitude e na época de ocorrência dos fluxos de
caixa e na suposição básica relativa ao reinvestimento das entradas de caixa
intermediárias:
a) VPL → reinvestimento a uma taxa igual ao custo de capital da empresa
b) TIR → reinvestimento a uma taxa igual ao própria TIR
c) Exemplo: considerando o Projeto A, supondo um custo de capital de 10%
Ano Entradas Nº Anos FJVF, Valor FJVF, Valor
de Caixa Rendim. 10%, t Futuro 15%,t Futuro
1 500 3 1,331 666 1,521 761
2 400 2 1,210 484 1,322 529
3 300 1 1,100 330 1,150 345
4 100 0 1,000 100 1,000 100
Total 1.580 1.735
TIR 12,1% 14,8%
3.4. Qual o melhor método: VPL ou TIR?
3.4.1. Perspectiva teórica: VPL
3.4.2. Perspectiva prática: TIR

4. Exemplo Integrado
Investimento Inicial: R$ 180.000
Entradas Líquidas: 1 25.400
2 57.900
3 129.400
4 96.900
5 126.400
Total 436.000
4.1. Taxa Média de Retorno
436 .000 / 5
TMR = = 48,4% do investimento retorna por ano ao investidor
180 .000
4.2. Pay-back
Ano Fluxo Caixa Período Fluxo Caixa Acumulado
0 -180.000 -180.000
1 25.400 -154.600
2 57.900 -96.700
3 129.400 32.700
96 .700
Pay-back = 2 anos + x 12 = 2 anos, 8 meses e 29 dias
129 .400
4.3. Valor Presente Líquido - A uma taxa de desconto de 25% a.a. (custo de capital)
Ano Entrada de Caixa FJVP 25%,t Valor Atual
1 25.400 0,800 20,320
2 57.900 0,640 37.056
3 129.400 0,512 66.253
4 96.900 0,410 39.729
5 126.400 0,328 41.459
Valor Presente Entradas de Caixa 204.817
Investimento Inicial 180.000
Valor Presente Líquido +24.817
4.4. Índice de Lucratividade
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204 .817
IL = = 1,14 → aceitar
180 .000
4.5. Taxa Interna de Retorno - TIR
a) 436.000 ÷ 5 = 87.200
b) 180.000 ÷ 87.200 = 2,064
c) fator mais próximo (tabela FJVPA, 5 anos) é 2,035, taxa correspondente a 40%
d) como as entradas iniciais reais são menores que entradas médias, ajustar a taxa para
baixo. Digamos 30%
e) calcular o VPL com a taxa de 30%
Ano Entrada de Caixa FJVP 30%,t Valor Atual
1 25.400 0,769 19.533
2 57.900 0,592 34.277
3 129.400 0,455 58.877
4 96.900 0,350 33.915
5 126.400 0,269 34.001
Valor Presente Entradas de Caixa 180.603
Investimento Inicial 180.000
Valor Presente Líquido +603
f) como a 30% o VPL>0, mas muito próximo, calcular o VPL a taxa de 31%
g) o VPL com a taxa de 31% é igual a -3.645. Portanto, com aproximação de 1%, a
TIR desse projeto é de 30%. Interpolando:
31% = -3.645
30% = 603 → X = 3.645 ÷ -4.248 = -0,86
1 -4.248
Portanto, a TIR = 31 - 0,86 = 30,14% a.a., superior ao custo de capital de 25% a.a.,
devendo o projeto ser aceito.

5. Lidando com o Risco

5.1. Risco e entradas de caixa: risco refere-se a probabilidade de que o projeto venha a ser
rejeitado ou ao grau de variabilidade dos fluxos de caixa
5.1.1. Entradas de caixa de equilíbrio: nível mínimo de entradas de caixa necessário
para aceitar o projeto, ou seja, VPL>0.
5.1.2. Risco avaliado pela determinação da probabilidade de que as entradas de caixa
sejam iguais ou maiores que o nível de equilíbrio
5.1.3. Essa probabilidade não enfoca a questão da variabilidade do fluxo de caixa e do
VPL, para avaliar integralmente o risco e o retorno de um projeto.
5.2. Abordagens para avaliar o risco: análise de cenário e de sensibilidade
5.2.1. Análise de sensibilidade: utiliza inúmeros valores possíveis para uma dada
variável, a fim de avaliar seu impacto no retorno da empresa.
5.2.2. Análise de cenário: usada para avaliar o impacto, no retorno da empresa, de
mudanças simultâneas em inúmeras variáveis.
5.2.3. Simulação: utiliza modelo estatístico de distribuições probabilísticas
predeterminadas e números aleatórios para se estimar os resultados arriscados.
5.2.4. essas abordagens fornecem uma noção, mas não fornecem uma base direta para
se avaliar o risco de projetos

6. Técnicas de Ajuste ao Risco

6.1. Sendo o investimento inicial conhecido, o risco do projeto está associado ao VP das
entradas de caixa
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n
FC t
VP = ∑ t
t =1 (1+k )

havendo duas maneiras de ajustá-lo ao risco: 1) ajustando as entradas de caixa, FCt -

através do uso dos equivalentes a certeza, ou 2) ajustando a taxa de desconto, k -
obtendo-se a taxa de desconto ajustada ao risco (TDAR).
6.2. Equivalentes a certeza: representam a porcentagem de uma entrada de caixa estimada
que os investidores ficariam satisfeito em receber com certeza a cada ano
n α t ×FC t
VP = ∑ t
t =1 (1+ R )
F
onde αt = fator de equivalência a certeza no ano t (0 ≤ αt ≤ 1)
RF = taxa de retorno livre de risco
6.2.1. Considere dois projetos de investimentos
Ano Projeto A Projeto B
Investim. Inicial 42.000 45.000
1 14.000 28.000
2 14.000 12.000
3 14.000 10.000
4 14.000 10.000
5 14.000 10.000
6.2.2. Calcule o VPL dos projetos, considerando um k = 10%
Projeto A: Entradas de Caixa Anuais 14.000
FJVPA10%,5 3,791
Valor Presente 53.074
Investimento Inicial 42.000
VPL 11.074
Projeto B:
Ano Entradas Caixa FJVP10% VP
1 28.000 0,909 25.452
2 12.000 0,826 9.912
3 10.000 0,751 7.510
4 10.000 0,683 6.830
5 10.000 0,621 6.210
Valor Presente Entr. Caixa 55.914
Investimento Inicial 45.000
VPL 10.914
6.2.3. Considerando ser o Projeto A mais arriscado do que o Projeto B - conforme
estimativa dos fatores de EC abaixo indicados, e a obtenção de uma taxa de
retorno livre de risco de 6%, analise novamente os dois projetos:
Projeto A Projeto B
Ano Entrada Fator Ent.Caix FJVP VP Ano Entrad Fator Ent.Caix FJVP VP
Caixa EC a Certa 6%,t aCaixa EC a Certa 6%,t
1 14000 0,90 12600 0,943 11882 1 28000 1,00 28000 0,943 26404
2 14000 0,90 12600 0,890 11214 2 12000 0,90 10800 0,890 9612
3 14000 0,80 11200 0,840 9408 3 10000 0,90 9000 0,840 7560
4 14000 0,70 9800 0,792 7762 4 10000 0,80 8000 0,792 6336
5 14000 0,60 8400 0,747 6275 5 10000 0,70 7000 0,747 5229
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Valor Presente Entr. Caixa 46541 Valor Presente Entr. Caixa 55141
Investimento Inicial 42000 Investimento Inicial 45000
VPL 4541 VPL 10141
6.3. Taxas de Desconto Ajustadas ao Risco (TDAR): taxa de retorno que deve ser obtida
para compensar os proprietários pelo risco incorrido e manter ou elevar o preço das
ações
n
FC t
VP = ∑ t
t =1 (1+TDAR )
6.3.1. O risco total do projeto é avaliado pelo cálculo de seu desvio padrão ou
coeficiente de variação - CV, a partir do qual é desenvolvida a função risco-
retorno de mercado, que associa uma taxa de desconto a cada nível de risco do
projeto (maior dificuldade da técnica)
6.3.2. Considerando a estimativa de um CV de 1,5 para o Projeto A e de 1,0 para o
Projeto B, que está associado na função risco-retorno a TDAR de 14% e11%,
respectivamente, a análise dos projetos seria a seguinte:
Projeto A: Entradas de Caixa Anuais 14.000
FJVPA14%,5 3,433
Valor Presente 48.062
Investimento Inicial 42.000
VPL 6.062
Projeto B:
Ano Entradas Caixa FJVP11%,5 VP
1 28.000 0,901 25.228
2 12.000 0,812 9.744
3 10.000 0,731 7.310
4 10.000 0,659 6.590
5 10.000 0,593 5.930
Valor Presente Entr.Caixa 54.802
Investimento Inicial 45.000
VPL 9.802
6.4. Equivalentes a Certeza x TDAR
6.4.1. Equivalentes a Certeza: preferíveis teoricamente pois fazem ajustes separados
para o risco e para o horizonte de tempo
6.4.2. TDAR: combinam risco e horizonte de tempo em uma única taxa de desconto
6.4.3. Na prática, devido a complexidade de obtenção dos equivalentes a certeza, a
TDAR são mais utilizadas, sendo o risco definido subjetivamente e ajustado a
uma taxa específica de desconto, sem necessidade de construir o gráfico da
função risco-retorno.

7. Aprimoramentos em Orçamento de Capital

7.1. Projetos com vidas desiguais e mutuamente excludentes
7.1.1. Exemplo: riscos iguais e custo de capital de 10%
Ano Projeto X Projeto Y
Inv. Inicial 70.000 85.000
1 28.000 35.000
2 33.000 30.000
3 38.000 25.000
4 20.000
5 15.000
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6 10.000
VPL 11.248 18.985
7.1.2. Ignorando diferenças nas vidas dos projetos, ambos são aceitáveis (VPL>0) e o
Projeto Y é preferível ao Projeto X. Se mutuamente excludentes, para compará-
los necessário apurar o VPL Anualizado
7.1.3. Cálculo do VPLA
a) Calcular o VPL de cada projeto
b) Dividir o VPL positivo de cada projeto pelo FJVPA ao custo de capital e
vida de cada projeto, obtendo o VPLA
c) O projeto melhor é aquele com VPLA mais elevado
VPL j
d) Exemplo: VPLA =
FJVPA k ,n
11 .248 18 .985
VPLAA = 2,487 = R$4.523 VPLAB = 4,355 = R$4.359
7.2. Racionamento de Capital
7.2.1. Objetivo: selecionar o grupo de projetos que tenha o maior VPL global e não
exija dispêndios superiores ao orçamento
7.2.2. Exemplo de projetos (oportunidades) disponíveis com orçamento de R$ 250.000
e custo de capital de 10% ao ano.
Projeto Investimento TIR % VP10%
A 80.000 12 100.000
B 70.000 20 112.000
C 100.000 16 145.000
D 40.000 8 36.000
E 60.000 15 79.000
F 110.000 11 126.500
7.2.3. Abordagem da TIR: traça o gráfico do POI para determinar o grupo de projetos
aceitáveis (não garante retorno máximo para a empresa)
Projetos escolhidos: B, C e E, que geram um VPL de R$ 106.000 e
investimentos de R$ 230.000
7.2.4. Abordagem do VPL: procura determinar a combinação de projetos com VP total
mais elevado
Projetos escolhidos: B, C e A, que geram um VPL de $ 107.000 e investimentos
de R$ 250.000
8. Exercícios
8.1. A K & T está considerando a substituição de uma máquina existente. A máquina nova
custa R$ 1.200.000 e requer custos de instalação de R$ 150.000, sendo depreciada pelo
método linear durante cinco anos. A máquina atual pode ser vendida por R$ 185.000.
Ela tem dois anos, custou nova R$ 840.000, tem valor contábil líquido de R$ 504.000,
sendo depreciada pelo método linear e tem ainda vida útil remanescente de três anos.
Durante sua vida útil de cinco anos a máquina nova deverá reduzir os custos
operacionais em R$ 350.000 no primeiro ano, diminuindo em 7% do valor anterior a
cada ano. A empresa tem um custo de capital de 14% e uma alíquota de imposto de
renda de 30%.
a) Desenvolva os dados de fluxos de caixa relevantes necessários para a análise do
investimento de capital
b) Determine o VPL da proposta
c) Determine o índice de lucratividade
d) Determine a TIR da proposta
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e) Faça uma recomendação quanto a aceitação ou rejeição da proposta de substituição

e justifique a sua resposta
f) qual o maior custo de capital que a empresa poderia ter e ainda aceitar a proposta?
8.2. A Cia. D & S está considerando dois projetos mutuamente excludentes. para cada
projeto a valor depreciável é igual ao investimento líquido. O método da linha reta para
depreciação durante uma vida útil de seis anos será usado em cada caso. A empresa tem
um custo de capital de 10% a.a.

Projeto A Projeto B
Investimento Inicial 60.000 80.400
Entradas Caixa - Ano 1 16.000 22.000
2 16.000 24.000
3 16.000 26.000
4 16.000 20.000
5 16.000 15.000
6 16.000 14.000
a) Calcule a taxa média de retorno para cada projeto
b) Calcule o período de Pay-back
c) Calcule o VAL
d) Calcule o índice de lucratividade
e) Calcule a TIR para cada projeto
f) Informe qual(is) do(s) dois projetos pode(m) ser aceito(s) e qual o escolhido
8.3. Elabore o exercício 9.24 do livro texto
8.4. Elabore o exercício 9.28 do livro texto
8.5. Elabore o exercício 9.30 do livro texto

Bibliografia: GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira, Cap. 9