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Economia e organizzazione

aziendale – Parte 2_1


Prof. Simone Gitto
Simone.gitto@unisi.it
Articolazione del corso
 Parte I: Le basi dell'economia.
Le basi dell’economia
Mercati e Stato in un'economia moderna.
Elementi fondamentali di domanda e offerta.
 Parte II: Valutazione economica degli investimenti.
Finanza aziendale e obiettivi dell’impresa.
Calcolo del valore attuale e principi di valutazione delle obbligazioni.
Valore attuale netto e altri metodi di scelta degli investimenti.
Decisioni di investimento con il metodo del valore attuale netto.
Analisi dei progetti.
 Parte III: L’organizzazione dell’impresa.
Come nasce il problema organizzativo.
Gli attori organizzativi.
La progettazione dell’organizzazione.
Le forme gerarchico-funzionali.
Le forme divisionali.
Capitolo 4
Finanza aziendale e obiettivi dell’impresa
Argomenti trattati

❑ Qual è il ruolo del financial manager?

❑ Chi è il manager finanziario?

❑ Separazione fra proprietà e controllo


Ruolo del manager finanziario - terminologia

▪ Attività reali. Sono le attività necessarie per


l’esercizio dell’impresa: produzione di
prodotti, acquisto di materie prime,etc..
▪ Attività finanziarie. Titoli che danno diritto a
qualcosa: restituzione di capitale e
pagamento di interessi (mutui o obbligazioni),
diritto su parte dei profitti dell’impresa
(azioni),etc.
▪ Mercato finanziario e dei capitali. Luogo
(virtuale) dove si scambiano attività
finanziarie.
▪ Decisioni d’investimento (capital budgeting).
Decisioni dell’impresa su attività reali.
▪ Decisioni di finanziamento. Decisioni
dell’impresa su attività finanziarie.
Ruolo del manager finanziario

(2) (1)
Attività Financial
reali Mercati
(4) finanziari
dell’impresa Manager

(3) (5)

(1) Fondi raccolti presso gli investitori


(2) Fondi investiti nelle attività reali
(3) Fondi generati dalla gestione
(4) Fondi reinvestiti
(5) Fondi restituiti agli investitori
Fonti di finanziamento per l’impresa

L’impresa si finanzia
(1)
principalmente attraverso tre
Financial Mercati
canali (1): (4) finanziari
Manager
a. Emissione di azioni;
(5)
b. Emissione di obbligazioni;
c. Sottoscrizione di mutui. (1) Fondi raccolti presso gli investitori
(4) Fondi reinvestiti
(5) Fondi restituiti agli investitori

L’impresa restituisce il denaro ai finanziatori sotto forma di (3):


a. Pagamento di dividendi;
b. Pagamento degli interessi e rimborso di obbligazioni;
c. Pagamento delle rate di un mutuo.
Le azioni
 L'azione è l'unità minima di partecipazione di un socio al capitale sociale di
una società. Tutte le azioni di una società sono caratterizzate da uguale
valore nominale e da diritti garantiti ai detentori. L'azionista titolare di più
azioni può disporne separatamente e autonomamente (ad esempio, può
vendere alcune azioni e rimanere proprietario delle altre).
 Il capitale sociale di una società è costituito dall'ammontare complessivo di
tutti i versamenti e i conferimenti dei soci ed è indicato nell'atto costitutivo
della società stessa. Il capitale sociale rappresenta il valore delle somme e
dei beni conferiti dai soci, a titolo di capitale di rischio, all'atto della
costituzione dell'impresa; è frazionato in quote ciascuna di pari valore.
 L’azione attribuisce al possessore specifici diritti: diritti amministrativi
(diritto di voto, diritto di impugnativa delle delibere assembleari, diritto di
recesso, diritto di opzione) e diritti economico-patrimoniali (diritto al
dividendo, diritto di rimborso).
Le azioni
 Ogni anno si svolge l’assemblea dei soci di una società che riunisce tutti i
possessori di azioni di una società. Sono loro che nominano/confermano gli
amministratori dell’azienda (consiglio di amministrazione, presidente,
amministratore delegato), approvano il bilancio, etc.
 Se la società è quotata in borsa, l’azione si può comprare e vendere in ogni
momento in questo mercato (al prezzo osservato in quel momento).
 Dividendi: importo distribuito dalla società agli azionisti a titolo di
remunerazione del capitale investito. I dividendi non sono garantiti, variano
cioè di anno in anno a secondo dei profitti ottenuti dalla società.
Funzione dei mercati finanziari
❑ Finanziamento (per le imprese);
❑ Investimento (per gli investitori);
❑ risk management;
❑ collettore di informazioni.
Chi è il direttore finanziario?
Obiettivi dell’impresa
❑ Gli azionisti vogliono massimizzare il valore
❑ I manager massimizzano il valore?
❑ Trade-off di un investimento: l’azienda deve privilegiare il
ritorno degli azionisti (dividendo) o deve reinvestire gli utili
in nuovi investimenti?
❑ La risposta all’ultima domanda dipende dal costo
opportunità del capitale perché dipende dalle opportunità
disponibili per gli investitori nei mercati finanziari. Infatti
ogni volta che una impresa investe denaro in nuovo
progetto, toglie agli investitori opportunità di investimento.
Il costo opportunità del capitale
❑ Per generare valore l’impresa dovrà intraprendere i
progetti che remunerano più del costo opportunità del
capitale.
❑ Il costo opportunità del capitale è definito come il
rendimento atteso che gli investitori possono ottenere
investendo in mercati finanziari con lo stesso livello di
richio.
❑ Il costo opportunità del capitale dipende dal rischio del
progetto di investimento proposto. Il rendimento atteso di
titoli ad alto rischio è superiore al tasso di interesse di
prestiti (titoli) a basso rischio.
Separazione tra proprietà e controllo
❑ Problema di agenzia (anche detto problema principale-
agente).
❑ Gli azionisti sono i principal, i manager gli agenti.
❑ Manager e azionisti possono avere obiettivi diversi.
❑ Gli azionisti non posso controllare l’operato dei manager
quotidianamente.
Soluzioni al problema di agenzia
▪ Piani di remunerazione (stock options)
▪ Consiglio di Amministrazione
▪ Scalate ostili
▪ Monitoring
▪ Pressione degli azionisti
Obiettivi dell’impresa e corporate governance

❑ Strumenti per garantire che i manager perseguano la


massimizzazione del valore dell’impresa.
▪ L’operato dei manager è sottoposto al vaglio del consiglio
di amministrazione.
▪ I manager meno efficienti vengono sostituiti da manager
più efficienti.
▪ Presenza di incentivi finanziari, quali le stock options.
Stockholder e stakeholder

 Stockholder. Sono gli azionisti.


 Stakeholder. Sono definiti come i portatori di interessi di una
impresa. Oltre agli azionisti, includono i dipendenti, i
fornitori, i clienti, lo stato, le comunità locali dove ha sede
l’impresa,etc.
A chi appartiene l’impresa?
L’opinione di 378 manager di cinque Paesi differenti:
Cosa è più importante?
L’opinione di 399 manager di cinque Paesi differenti:
Capitolo 5
Calcolo del valore attuale e principi di
valutazione delle obbligazioni

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Argomenti trattati
❑ Calcolo del valore attuale e del valore attuale
netto

❑ Capitalizzazione e attualizzazione

❑ Scorciatoie per il calcolo del valore attuale

❑ Interesse composto e interesse semplice


Concetto base – il valore temporale del
denaro
 Il denaro ha un valore (diverso) nel tempo: un euro oggi
vale più di un euro tra un anno.
 Il perché di questa affermazione ha una logica di fondo: oggi
potrei investire l’euro (o metterlo in un conto deposito,
comprare dei titoli di stato, etc..) ed ottenere un profitto.
Definizioni e nomenclatura

VA = valore attuale, indica una quantità di denaro oggi


Ct = ammontare di denaro al periodo t
t = periodo di tempo, consideriamo inizialmente solo periodi
discreti
r, i = tasso di rendimento o di interesse, o tasso di
attualizzazione, su base annua
FA = fattore di attualizzazione, permette di convertire un
ammontare di denaro futuro ad oggi. Consente cioè di trovare
l’equivalenza tra VA e Ct
Calcolo del valore attuale quando t=1
Iniziamo dal caso più semplice con t=1. La relazione è

Valore attuale (VA) = fattore di attualizzazione × C1 = FA × C1

1
Fattore di attualizzazione = 1+𝑟 = 1 + 𝑟 −1
Il fattore di attualizzazione dipende dal tasso di interesse
(rendimento)

Il fattore di attualizzazione può essere utilizzato per calcolare il


valore attuale di qualsiasi flusso di cassa:
𝑽𝑨 = 𝑪𝟏 × 𝟏 + 𝒓 −𝟏
Fattore di attualizzazione e capitalizzazione
con t=1
Immaginate di avere oggi una somma di denaro (VA) e potete
effettuare un investimento al tasso di interesse r per un anno.
Questo significa che tra un anno, riceverete la somma
investita ( VA ) più una remunerazione del denaro (interessi)
che dipende dal tasso di interesse corrisposto, quindi:

𝐶1 = 𝑉𝐴 + 𝑉𝐴 × 𝑟 = 𝑉𝐴 × 1 + 𝑟

Si dice che il denaro è stato capitalizzato al tasso di interesse r,


e (1+r) è detto fattore di capitalizzazione
Fattore di attualizzazione e capitalizzazione con
t=1

𝐶1 = 𝑉𝐴 × 1 + 𝑟

Capitalizzazione

t=0 t=1
tempo
Attualizzazione

L’inverso della capitalizzazione è l’attualizzazione:


𝑉𝐴 = 𝐶1 × 1 + 𝑟 −1
Calcolo del valore attuale con generico t

Nel caso di un ammontare di tempo diverso da 1, il fattore di


attualizzazione diventa:
Fattore di attualizzazione = 1/(1 + r)t = (1 + r)-t

Il fattore di attualizzazione può essere utilizzato per calcolare il


valore attuale di qualsiasi flusso di cassa.

VA = FAt  Ct =
1
______
Ct 
(1 + r)t
Fattore di capitalizzazione con t >1
Immaginate di avere oggi una somma di denaro (VA) e potete
effettuare un investimento al tasso di interesse r per t anni.
Questo significa che tra t anni, riceverete la somma investita (VA)
più una remunerazione del denaro (interessi). Gli interessi si
capitalizzano (interesse composto), si vanno cioè ad aggiungere
nel tempo, quindi:

𝐶1 = 𝑉𝐴 + 𝑉𝐴 × 𝑟 = 𝑉𝐴 × 1 + 𝑟
𝐶2 = 𝐶1 + 𝐶1 × 𝑟 = 𝐶1 × 1 + 𝑟 = 𝑉𝐴 × 1 + 𝑟 2

𝑡
𝐶𝑡 = 𝐶𝑡−1 + 𝐶𝑡−1 × 𝑟 = 𝐶𝑡−1 × 1 + 𝑟 = 𝑉𝐴 × 1 + 𝑟

(1+r)t è detto fattore di capitalizzazione


Calcolo del valore attuale netto (VAN)

Il valore attuale netto (VAN) si ottiene sottraendo l’ammontare


dell’investimento necessario dal valore attualizzato delle somme
future, quindi

VAN = VA – Investimento richiesto

C
______
1
VAN = C0 +
(1 + r)
Se positivo ( >0), un investimento crea valore
Calcolo del valore attuale - esempio
▪ Volete acquistare un computer per € 3 000 fra due anni.
Se potete guadagnare l’8% sul vostro denaro, quanto
denaro dovreste mettere da parte oggi per pagare
l’importo dovuto alla scadenza dei due anni?

VA = 3000
(1.08)2
= € 2 572.02
Calcolo del valore attuale

▪ Siete certi di ricevere (dunque senza alcun rischio) € 200


tra due anni. Se il tasso di interesse sui titoli di Stato fosse
pari a 7.7%, quale sarebbe il valore attuale della somma
di denaro futura?

VA = 200
(1.077) 2
= € 172.42
Calcolo del valore attuale
❑ I valori attuali possono essere sommati tra loro per valutare
una serie di flussi di cassa.

VA = C1
(1+ r1 )1 + (1+ r )2 + ...
C2
2

❑ Esempio
▪ Dati due euro ― uno ricevuto fra un anno e l’altro fra due
anni ― il valore di ciascuno è comunemente definito
fattore di attualizzazione. Assumete che r1 = 7% e
r2=7.7%.
Calcolo del valore attuale
1
𝐹𝐴1 = 1
= 0.93
1 + 0.07
1
𝐹𝐴2 = 2
= 0.86
1 + 0.077

0.93
Calcolo del valore attuale
Valore attuale di un investimento che genera flussi di cassa di €
100 all’anno per due anni. Assumete che r1 = 7% e r2=7.7%.
€100 €100

Valore attuale Anno


0 1 2
Anno 0

100/1.07 = € 93
100/1.0772 = € 86
Totale = € 179
Esempio
❑ Valutazione di un immobile a uso uffici
▪ Fase 1: Previsione dei flussi di cassa
Costo dell’immobile = C0 = 350
Prezzo di vendita nell’anno 1 = C1 = 400

▪ Fase 2: Stima del costo opportunità del capitale


Se investimenti a uguale grado di rischio nel mercato
dei capitali offrono un rendimento del 7%, allora:

Costo del capitale = r = 7%


Esempio
❑ Valutazione di un immobile a uso uffici
▪ Fase 3: Sconto dei futuri flussi di cassa

C1 400
VA = = = 374
1 + r 1 + 0.07
▪ Fase 4: Se il valore attuale del flusso di cassa futuro
supera l’investimento, proseguite.

C1
VAN = C0 + = −350 + 374 = 24
1+ r
Rischio e VA
❑ Progetti di investimento a rischio più elevato
richiedono un più elevato tasso di rendimento.

❑ Richieste di tassi di rendimento più elevati


generano un valore attuale inferiore.

VA di C1 = €400 al 7%
400
VA = = 374
1 + 0.07
Rischio e VA
VA di C1 = €400 al 12%
400
VA = = 357
1 + 0.12

VA di C1 = €400 al 7%
400
VA = = 374
1 + 0.07
Rischio e rendimento

 Un euro sicuro vale più di un euro rischioso.

 Il costo opportunità di un investimento in un progetto è il


tasso di rendimento atteso richiesto dagli investitori per un
investimento in azioni o altri titoli che hanno lo stesso rischio
del progetto.
Regola del tasso di rendimento
❑ Accettare investimenti che offrono un tasso di
rendimento maggiore del loro costo opportunità
del capitale.
Esempio
Nel progetto di seguito illustrato, il costo opportunità del
capitale ammonta al 12%. È opportuno effettuare
l’investimento?
profitto
Rendimento = =
investimento
400 000 − 350 000
= = 0.143 o 14.3%
350 000
Regola del valore attuale netto
❑ Accettare gli investimenti che hanno un valore
attuale netto positivo.

Esempio
Supponiamo di investire 50 dollari oggi e di riceverne 60 fra
un anno. Considerato un costo opportunità del capitale del
10%, dovremmo effettuare l’investimento?

60
VAN = −50 + = € 4.55
1+0.1