ORDER BOOK

yang2016

One popular approach to model the limit order books dynamics of the best bid and ask at level-1 is
to use the reduced-form diffusion approximations. It is well known that the biggest contributing factor
to the price movement is the imbalance of the best bid and ask. We investigate the data of the level-
1 limit order books of a basket of stocks and study the numerical evidence of drift, correlation, volatility
and their dependence on the imbalance. Based on the numerical discoveries, we develop a non-
parametric discrete model for the dynamics of the best bid and ask, which can be approximated by a
reduced-form model that incorporates the empirical data of correlation and volatilities with analytical
tractability that can fit the empirical data of the probability of price movement.

Un enfoque popular para modelar la dinámica de los libros de órdenes de límite de la mejor oferta y
demanda en el nivel 1 es utilizar las aproximaciones de difusión de forma reducida. Es bien sabido
que el factor que más contribuye al movimiento de los precios es el desequilibrio de la mejor oferta
y demanda. Investigamos los datos de los libros de órdenes de límite de nivel 1 de una canasta de
existencias y estudiamos la evidencia numérica de deriva, correlación, volatilidad y su dependencia
del desequilibrio. Con base en los descubrimientos numéricos, desarrollamos un modelo discreto no
paramétrico para la dinámica de la mejor oferta y demanda, que se puede aproximar mediante un
modelo de forma reducida que incorpora los datos empíricos de correlación y volatilidades con
capacidad de análisis analítico que puede ajustarse al datos empíricos de la probabilidad de
movimiento de precios.

The traditional human traders have largely been replaced by the automatic and electronic traders in
today's financial world. The role and the controversy of those high frequency traders have caught
public's attention ever since the infamous flash crash on May 6, 2010 and the long-standing debate
over the fairness of equity markets briefly became salient with the recent publication of the book
“Flash Boys" by Michael Lewis, who argued that the trading has become unfair and skewed by the
high-frequency trading and dampened the opportunities of the regular investors.

Los traders humanos tradicionales han sido reemplazados en gran medida por los traders
automáticos y electrónicos en el mundo financiero actual. El papel y la controversia de esos
operadores de alta frecuencia han llamado la atención del público desde el infame accidente de flash
crash el 6 de mayo de 2010 y el prolongado debate sobre la equidad de los mercados de valores se
hizo brevemente destacado con la reciente publicación del libro "Flash Boys" de Michael Lewis, quien
argumentó que el comercio se ha vuelto injusto y sesgado por el comercio de alta frecuencia y
amortiguó las oportunidades de los inversores habituales.

In automatic and electronic order-driven trading platforms, orders arrive at the exchange and wait in
the limit order book. There are two types of orders in the limit order book: market orders and limit
orders. Cancellation is also allowed. One of the key research areas in limit order books has been
centered around modeling the limit order book dynamics. In this paper, we only consider the limit
order book model at level-1, that is, we only study the dynamics of the volumes at the best bid and
the best ask.

En las plataformas de negociación automáticas y electrónicas, las órdenes llegan al intercambio y

esperan en el libro de órdenes limitadas. Hay dos tipos de órdenes en el libro de órdenes limitadas
y las órdenes de mercado. La cancelación también está permitida. Una de las áreas de investigación
clave en los libros de órdenes limitadas se ha centrado en modelar la dinámica de los libros de
órdenes limitadas. En este documento, solo consideramos el modelo de libro de órdenes de límite
en el nivel 1, es decir, solo estudiamos la dinámica de los volúmenes con la mejor oferta y la mejor
demanda.
The limit order book is a discrete queuing system and many of the works in the literature model study
the dynamics of the limit order book in a discrete setting directly, see e.g., Cont et al. (2010), Abergel
and Jedidi (2013). Another popular approach, is to study the reduced-form of the discrete model. In
the sense of heavy traffic limits, various authors, see e.g., Cont and de Larrard (2012, 2013),
Avellaneda et al. (2011), Guo et al. (2015) considered the diffusion limit as an approximation of the
discrete model. The diffusion approximation is valid if the average queue sizes are much larger than
the typical quantity of shares traded and the frequency of orders per unit time is high, see e.g., the
discussions in Avellaneda et al. (2011). With the empirical finding of approximate scale invariance,
Gareche et al. (2013) derive a two-dimensional Fokker–Planck equation describing the statistical
behavior of the queue dynamic. In the recent work by Huang et al. (2015), they introduced a model
which accommodates the empirical properties of the full order book and the stylized facts of lower
frequency financial data. In their model, the order flows have state-dependent intensities. We refer to
the recent book (Lehalle and Laruelle, 2013) for more details.

El libro de órdenes limitadas es un sistema de colas discretas y muchos de los trabajos en el modelo
de literatura estudian la dinámica del libro de órdenes limitadas en un entorno discreto directamente,
ver, por ejemplo, Cont et al. (2010), Abergel y Jedidi (2013). Otro enfoque popular es estudiar la
forma reducida del modelo discreto. En el sentido de los límites de tráfico pesado, varios autores,
ver por ejemplo, Cont y de Larrard (2012, 2013), Avellaneda et al. (2011), Guo et al. (2015)
consideraron el límite de difusión como una aproximación del modelo discreto. La aproximación de
difusión es válida si el tamaño promedio de las colas es mucho mayor que la cantidad típica de
acciones negociadas y la frecuencia de pedidos por unidad de tiempo es alta, ver, por ejemplo, las
discusiones en Avellaneda et al. (2011) Con el hallazgo empírico de la invariancia de escala
aproximada, Gareche et al. (2013) derivan una ecuación bidimensional de Fokker-Planck que
describe el comportamiento estadístico de la dinámica de la cola. En el trabajo reciente de Huang et
al. (2015), introdujeron un modelo que acomoda las propiedades empíricas de la cartera de pedidos
completa y los hechos estilizados de datos financieros de menor frecuencia. En su modelo, los flujos
de orden tienen intensidades dependientes del estado. Nos referimos al libro reciente (Lehalle y
Laruelle, 2013) para más detalles.

One research area of great interests is the dynamics of the limit order books and how it influences
the stock price movement, see e.g., Avellaneda et al. (2011), Cont et al. (2010), Huang and Kercheval
(2012), etc. There is strong empirical evidence to suggest the biggest factor that drives the movement
for the stock price to the next level is the imbalance of the best bid and the best ask, see e.g.,
Avellaneda et al. (2011), which is defined as the ratio of the volume at the best bid and total volume
at the best bid and ask.

Un área de investigación de gran interés es la dinámica de los libros de órdenes limitadas y cómo
influye en el movimiento del precio de las acciones, ver, por ejemplo, Avellaneda et al. (2011), Cont
et al. (2010), Huang y Kercheval (2012), etc. Existe una fuerte evidencia empírica que sugiere que
el factor más importante que impulsa el movimiento del precio de las acciones al siguiente nivel es
el desequilibrio de la mejor oferta y la mejor demanda, ver por ejemplo, Avellaneda y col. (2011), que
se define como la relación del volumen con la mejor oferta y el volumen total con la mejor oferta y
demanda:
In the limit order book, the stock price will move up when the best ask queue is depleted and the price
will move down when the best bid queue is depleted. The empirical data suggests that the probability
that the stock price will move up increases as the imbalance increases. One can think the probability
of price moving up as a monotonically increasing function of the current imbalance.
One may expect that the probability of the stock price moving up is a monotonic function from 0 to 1
as the imbalance increases from 0 to 1. But empirical evidence suggests otherwise.

En el libro de órdenes limitadas, el precio de las acciones subirá cuando se agote la mejor cola de
compra y el precio bajará cuando se agote la mejor cola de ofertas. Los datos empíricos sugieren
que la probabilidad de que suba el precio de las acciones aumenta a medida que aumenta el
desequilibrio. Uno puede pensar que la probabilidad de que el precio suba como una función
monotónicamente creciente del desequilibrio actual.Uno puede esperar que la probabilidad de que
el precio de las acciones suba es una función monótona de 0 a 1 a medida que el desequilibrio
aumenta de 0 a 1. Pero la evidencia empírica sugiere lo contrario.

In Avellaneda et al. (2011), they discovered that even though the probability of the stock price moving
up is indeed an increasing function of the imbalance, it increases from a positive value to a value less
than one. One explanation is the hidden liquidity, that is, the sizes that are not shown in the limit order
book, see Avellaneda et al. (2011). As it is hypothesized in Avellaneda et al. (2011), there can be two
explanations for hidden liquidity. First, markets are fragmented and it can happen that once the best
ask on an exchange is depleted, the price will not necessarily go up since an ask order at that price
may still be available on another market and a new bid cannot arrive until that price is cleared on all
markets. Second, there exist so-called iceberg orders, the trading algorithms that split large orders
into smaller ones that refill the best quotes as soon as they are depleted.

En Avellaneda et al. (2011), descubrieron que a pesar de que la probabilidad de que el precio de las
acciones suba es una función cada vez mayor del desequilibrio, aumenta de un valor positivo a un
valor menor que uno. Una explicación es la liquidez oculta, es decir, los tamaños que no se muestran
en el libro de órdenes de límite, ver Avellaneda et al. (2011) Como se hipotetiza en Avellaneda et al.
(2011), puede haber dos explicaciones para la liquidez oculta. Primero, los mercados están
fragmentados y puede suceder que una vez que se agote la mejor demanda en un intercambio, el
precio no necesariamente subirá, ya que una orden de solicitud a ese precio aún puede estar
disponible en otro mercado y una nueva oferta no puede llegar hasta ese precio Está autorizado en
todos los mercados. En segundo lugar, existen las llamadas órdenes de iceberg, los algoritmos de
negociación que dividen las órdenes grandes en órdenes más pequeñas que rellenan las mejores
cotizaciones tan pronto como se agotan.

Indeed, we also discover the hidden liquidity in our numerical analysis and we use the idea of the
hidden liquidity to better ¯t the model. The numerical evidence suggests that empirical probability of
price moving up depends linearly on the imbalance, with hidden liquidity at the very small and large
imbalance levels, see Figs. 10–13. In Avellaneda et al. (2011), correlated Brownian motions are used
as a reduced-form model to describe the dynamics at the best bid and ask queues. The linear
dependence of the empirical probability of price moving up on the imbalance level suggests that in
the correlated Brownian motions model, the correlation should be exactly

De hecho, también descubrimos la liquidez oculta en nuestro análisis numérico y utilizamos la idea
de la liquidez oculta para ajustar mejor el modelo. La evidencia numérica sugiere que la probabilidad
empírica de que los precios suban depende linealmente del desequilibrio, con liquidez oculta en los
niveles de desequilibrio muy pequeños y grandes, ver Figs. 10-13. En Avellaneda et al. (2011), los
movimientos brownianos correlacionados se utilizan como un modelo de forma reducida para
describir la dinámica en las mejores colas de oferta y demanda. La dependencia lineal de la
probabilidad empírica de que el precio suba en el nivel de desequilibrio sugiere que en el modelo de
movimientos brownianos correlacionados, la correlación debería ser exactamente
 1. However, we carried out numerical analysis to study the correlation and volatilities of the best
bid and ask sizes and their dependence on the imbalance, and found out that the correlation
is negative, but far away from 1 and it is also dependent on the level of the imbalance.
Therefore, the correlated Brownian motions might be too simplistic explaining the dynamics
of the best bid and ask queues. In this paper, we will build up a non-parametric model that
can fit the data of the empirical correlation, empirical volatilities of the best bid and ask sizes
and the empirical probability of price moving up simultaneously.

1. Sin embargo, llevamos a cabo un análisis numérico para estudiar la correlación y la

volatilidad de los mejores tamaños de oferta y demanda y su dependencia del desequilibrio,
y descubrimos que la correlación es negativa, pero está lejos de 1 y también depende de
nivel del desequilibrio. Por lo tanto, los movimientos brownianos correlacionados pueden ser
demasiado simplistas para explicar la dinámica de las mejores colas de oferta y demanda.
En este documento, crearemos un modelo no paramétrico que pueda ajustarse a los datos
de la correlación empírica, las volatilidades empíricas de los mejores tamaños de oferta y
demanda y la probabilidad empírica de que el precio suba simultáneamente.

In this paper, we will use data to study the level-1 limit order books for a basket of stocks, to further
understand the dependence on the imbalance of the best bid and ask sizes. We will look at a basket
of stocks and also compare the results amongst different exchanges, in particular, NASDAQ and
NYSE because our empirical data suggest that the stocks we selected have the largest trading
volumes in these two stock exchanges. We discover that the micro structure and the dynamics of the
limit order books depend on their exchanges, in the sense, that the key statistics like correlation
between the best bid and ask, and the drift effect at the best bid and ask queues can differ across the
exchanges. The discrepancy amongst the exchanges has caught a lot of attention lately. As noted in
a recent paper on Wall Street Journal (WSJ) (Macey and Swensen, 2015):

En este documento, utilizaremos datos para estudiar los libros de órdenes de límite de nivel 1 para
una canasta de existencias, para comprender mejor la dependencia del desequilibrio de los mejores
tamaños de oferta y demanda. Examinaremos una canasta de acciones y también compararemos
los resultados entre diferentes bolsas, en particular, NASDAQ y NYSE porque nuestros datos
empíricos sugieren que las acciones que seleccionamos tienen los mayores volúmenes de
negociación en estas dos bolsas de valores. Descubrimos que la microestructura y la dinámica de
los libros de órdenes limitadas dependen de sus intercambios, en el sentido de que las estadísticas
clave, como la correlación entre la mejor oferta y demanda, y el efecto de deriva en las mejores colas
de oferta y demanda pueden diferir en Los intercambios. La discrepancia entre los intercambios ha
captado mucha atención últimamente. Como se señaló en un artículo reciente en Wall Street Journal
(WSJ) (Macey y Swensen, 2015)

There is no question that U.S. equity markets are fragmented. The New York Stock Exchange's share
of trading in its listed stocks has dropped to 32% of its volume from 77% a decade ago. . . This
fragmentation. . . also creates arbitrage opportunities that did not exist when trading markets were
unified

No hay duda de que los mercados de valores estadounidenses están fragmentados. La participación
de la Bolsa de Nueva York en el comercio de sus acciones cotizadas se ha reducido al 32% de su
volumen desde el 77% hace una década. . . Esta fragmentación . . También crea oportunidades de
arbitraje que no existían cuando los mercados comerciales se unificaron