Determinación de la tasa de corte

La tasa de corte (descuento) es un factor financiero que se utiliza, en general, para

determinar el valor del dinero en el tiempo y, en particular, para calcular el valor
actual de un capital futuro o para analizar los proyectos de inversión.
Cuando realizamos un análisis de un proyecto de inversión  partimos con 2 datos
básicos:
1. El importe de la inversión: desembolso inicial que debemos realizar 
2. Los flujos netos de caja anuales que nos va a retornar dicha inversión
Pues bien, para poder comparar estos flujos de caja futuros con nuestro
desembolso realizado hoy (y hallar la diferencia que nos reportará la ganancia neta
o Valor Actual Neto) es necesario calcular el valor actual, el valor al dia de hoy, de
cada uno de ellos; es lo que se denomina actualizar o descontar. Para ello,
debemos  dividir cada uno de estos flujos por el factor de actualización (1+i) n,
donde "n" es el número de años que dista desde el año actual e "i" es el tercer dato
básico necesario para nuestro  análisis: la tasa de descuento.
3. La tasa de descuento
La tasa de descuento es el tipo de interés que nos permite "traducir" el dinero del
futuro a dinero del presente. Mucho se ha escrito sobre la elección de esta tasa, con
sistemas más o menos complejos que intentan despojar de su cálculo cualquier
subjetividad y acercarse lo más posible a la realidad. Sin embargo, es una labor que
muchos autores llevan tratando durante años acompañados, la mayoría de las
veces, de severas críticas.
Por este motivo, huyendo de complejos análisis matemáticos, en este artículo nos
vamos a limitar a exponer los métodos más utilizados y, a la vez, menos
sofisticados.
En el cálculo de la rentabilidad de los proyectos de inversión, se suele definir
la tasa de descuento como  aquella que corresponde al coste de
los recursos financieros utilizados para ejecutar dicha inversión.
Estos recursos financieros  pueden ser:
         a) Propios: las aportaciones del inversor (capital)
         b) Ajenos: las aportaciones de los acreedores (deuda, préstamos bancarios,
etc).
Por lo tanto, para calcular el coste de los recursos totales, debemos analizar en qué
proporción intervienen  cada uno de estos recursos en el proyecto y cuál es su
coste:
A) Proyecto financiado solo con fondos propios. Si cuando decidimos
entrar en una inversión, disponemos de la totalidad de los fondos necesarios y no
necesitamos recursos ajenos (financiamos el proyecto con el 100% de los recursos
propios), debemos tener claro, lógicamente, que a esta nueva inversión debemos
exigirle, al menos, lo mismo que dejaríamos de obtener por no dedicar nuestros
fondos a otra inversión alternativa. Es decir, la  rentabilidad de la inversión que
estamos evaluando debe igualar, como mínimo, la más alta rentabilidad que
obtendríamos con nuestro dinero en otra inversión con una duración similar, como
puede ser un plazo fijo, un depósito bancario, bonos del estado, etc.
Esto es lo que se conoce como "costo de oportunidad"
B)  Proyecto financiado solo con fondos ajenos. Si por el contrario,  no
disponemos de fondos (recursos propios) y acudimos para ello a la financiación
bancaria mediante un préstamo (financiamos el proyecto con el 100% de los
recursos  ajenos), la tasa de descuento será el coste de dicho préstamo;  es decir, el
tipo de interés más los gastos bancarios (TAE).
Esto es lo que se denomina “coste de la deuda”
C)  Proyecto financiado con fondos propios y ajenos. Por último, nos
podemos encontrar con el caso intermedio, en el que financiemos la inversión tanto
con recursos propios (nuestros fondos) como con recursos ajenos (préstamo). Aquí
lo que procede es calcular el coste medio ponderado entre los recursos propios y los
recursos ajenos (la media  del coste de ambas fuentes de financiación ponderada
por el volumen de cada una de ellas).
Es lo que todos llaman "coste de capital" y  se identifica con los acrónimos:
CMPC                                                              WACC
Costo Medio Ponderado de Capital               Weighted Average Cost of

Capital

Una vez calculado el coste de los recursos financieros debemos analizar otra

cuestión muy importante que puede afectar considerablemente al valor de la tasa
de descuento. Nos referimos al riesgo que puede albergar cada una de las
inversiones (la analizada y la que tomamos de referencia) y que necesitamos
incorporar a la tasa de descuento para que los flujos de caja de estos proyectos de
inversión sean homogeneos.
Si la nueva inversión que estamos analizando presenta más riesgo que la que
estamos tomando de referencia, deberíamos exigir más rentabilidad a la nueva
inversión, es decir, deberíamos aumentar la tasa de descuento.
El método más utilizado para introducir este  dato consiste en añadir una prima de
riesgo a la tasa de descuento, de tal forma que la prima será mayor cuanto más
riesgo represente el proyecto de inversión respecto a la inversión comparable:
Tasa descuento = Rentabilidad mínima exigida + Prima de riesgo
          (o coste de los recursos)
Por lo tanto, la tasa de descuento tiene 2 componentes:
 Rentabilidad mínima exigida o Coste de los recursos, que trata de
exigir a los beneficios futuros, al menos, la misma rentabilidad que el
coste de los recursos utilizados; es decir, el coste de capital, entendido
como la media ponderada entre los recursos propios (coste de
oportunidad)  y los recursos ajenos (coste de la deuda).

 Y  la prima de riesgo, que trata de incorporar al análisis de la

inversión que se está evaluando la incertidumbre de los flujos de
caja estimados.
Para determinar el coste de capital:
1.  Se calcula  el coste de los recursos propios y el peso que estos tienen en la financiación total.
2. Se calcula  el coste de la deuda y el peso que tiene la financiación ajena en la financiación total
3. Teniendo en cuenta los cálculos anteriores, se calcula el
 Coste Medio Ponderado del Capital (CMPC)
Pues bien, teniendo en cuenta que la tasa de descuento tiene dos componentes:

 el coste de los recursos financieros utilizados o la rentabilidad

mínima que debemos exigirle a la inversión y
 
 la prima de riesgo

y que además, debemos de tener claro si se va a considerar el posible efecto de la

inflación, corresponde indicar que para determinar correctamente una tasa de
descuento es imprescindible:

 Saber si los recursos a utilizar en el proyecto son propios, ajenos o una

combinación de ambos, lo cual nos obligaría a calcular el coste medio
ponderado de capital.

 Intentar que dicha tasa de descuento sea adecuada al riesgo del proyecto de
inversión, atendiendo a su volumen, grado de liquidez, tipología,
características, ubicación física, tipo de contrato de arrendamiento (existente
o previsto) y riesgo previsible en la obtención de rentas.

 Comprobar que esta tasa de descuento calculada es similar a la que está

utilizando el mercado respecto a operaciones comparables.

 Adecuar dicha tasa de descuento a los flujos de caja que se van a utilizar, ya
que si estos tienen incorporados el efecto de la inflación, la tasa de descuento
también debe tenerlo y estaremos hablando entonces de calcular una tasa de
descuento nominal. En caso contrario, si los flujos de caja del proyecto no
contemplan la inflación, tendremos que aplicar una tasa de descuento real
(aquella que no considera la inflación).

Resumiendo: Para determinar una tasa de descuento, consideraremos 3

elementos:

 Una tasa libre de riesgo (TLR), que correspondería con la rentabilidad

mínima que le exigimos al proyecto o el coste de los recursos aplicados al
proyecto.
  Una Prima de riesgo (PR), que sería un diferencial a añadir a la Tasa
libre de riesgo, intentando incorporar esa incertidumbre de los flujos de caja
estimados, dependiendo del tipo de proyecto a analizar.

 El posible efecto de la inflación esperada (g)

 
De esta forma tendremos:

Tasa de descuento real (K ) = Tasa Libre Riesgo (TLR) + Prima

r

Riesgo (PR)
 
K r  =  TLR  +  PR
 
Pero, tal como se indica, ésta es una tasa de descuento real (K ), ya que no se ha
r

tenido en cuenta el efecto de la inflación esperada y, por lo tanto, sólo será aplicable
a aquellos proyectos que contemplen los flujos de caja sin el efecto de la inflación.
 
En el caso de que se trabaje con flujos de caja que incorporen la inflación esperada
(g), tendremos que aplicar una tasa de descuento nominal (K ), cuyo cálculo se
n

puede realizar de dos formas diferentes:

k  =  ( 1 + k )  x  ( 1  + g )  -  1            ;              k  =   k  +  g  +  ( k  

n r    n r   r

x  g )