Clases Valuacion de Empresas v.2

VALORACIÓN ECONÓMICA DE
EMPRESAS
Valoración Económica de Empresas 1

ASPECTOS PRELIMINARES
• Crecimiento Empresarial
La mayoría de las organizaciones de manera natural necesitan crecer y desarrollarse,

sin embargo, no todas logran permanecer y trascender las fronteras del tiempo,
debido a la intensa competencia que existe en el mercado, al impacto de los aspectos
políticos, económicos y sociales o la deficiente estrategia y visión que se tiene
internamente en la propia organización.
De un estudio realizado en la Universidad de Harvard, el 50% de la organizaciones

que no tiene un Plan de Negocios desaparece antes de los cinco años de ser
creadas, 30% sale del mercado antes de cumplir sus primeros diez años de vida, y
solo el 20% de las organizaciones se mantiene viva después de su primer década de
vida. De las organizaciones que siguen vivas, algunas solamente sobreviven, otras
están en crecimiento y otras se consolidaron en el mercado.
Por supuesto, para lograr tener una expectativa de vida mayor, las organizaciones
deben preocuparse por atender de manera permanente los dos temas principales con
los que puede medir su desempeño y su nivel de competitividad son:
1.Su crecimiento organizacional y

2.Su desarrollo organizacional.
• Pretenden crear valor para el

accionista.
• Aumentar la cuota de mercado.
• Obtener sinergias productivas.
• Aumentar la rentabilidad.
• Incrementar la competitividad
• Participación en el mercado • Crecimiento Empresarial

El Crecimiento organizacional se puede medir objetivamente a través del tiempo.
El Crecimiento tiene que ver con datos cuantitativos como el nivel de ventas,
utilidades, rentabilidad, participación de mercado, desarrollo de productos,
satisfacción de los clientes, etc.
Los parámetros que puede utilizar una organización como referencia para indicar alto
o bajo crecimiento organizacional en un periodo de tiempo son:
• El crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) del país,

• El crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) de un país desarrollado
• El crecimiento promedio de la industria a la que pertenece la organización,
• El crecimiento del competidor de nuestra industria con mejor desempeño
• El crecimiento de una organización de otro giro pero del mismo tipo (pequeña,
mediana, grande, trasnacional, manufactura, comercialización, pública, privada),
• El crecimiento de la propia organización en años anteriores.

La matriz de Ansoff, también denominada matriz de producto/mercado es uno de los clásicos en el
análisis estratégico, ya que fue introducida en 1957 en un artículo de la Harvard Business Review.
Este modelo es útil para graficar las opciones de una empresa en términos de productos y
mercados con el objetivo de incrementar sus ventas. Como podemos observar en el siguiente
cuadro, la matriz divide estas posibilidades en dos ejes (productos y mercados) con dos valores
para cada uno (existente y nuevo):
Estrategia de penetración de mercados
El primer cuadrante describe una situación

donde una empresa, con un producto
existente, pretende ganar participación en un
mercado también existente. Esta opción
implica vender más productos a los clientes
actuales o procurar quitárselos a la
competencia.

 Estrategia de desarrollo de productos

Una estrategia de desarrollo de productos implica llegar con un producto nuevo a
un mercado existente, para alcanzar una participación superior en los mercados
donde la empresa ya tiene presencia. Esta opción supone el lanzamiento de
productos y marcas y la modificación de los mismos para cubrir necesidades
existentes.
Las situaciones que normalmente motivan el desarrollo de producto

(independientemente del deseo de mayores ventas) son: mantener una
reputación de “empresa innovadora”, medidas defensivas contra competidores
(por ejemplo, lanzar marcas de precio para competir por precio o lanzar una gran
variedad de productos para llenar las góndolas de los supermercados e impedir la
entrada de competidores), explotar una nueva tecnología desarrollada por la
compañía, robustecer el portafolio de la firma con productos y marcas en todos los
niveles de precio y utilizar capacidad ociosa existente en la planta.

 Estrategia de desarrollo de mercados

Esta opción consiste en vender un producto o servicio existente en
nuevos mercados, por ejemplo, a través de la exportación, la
utilización de nuevos canales de distribución, la búsqueda de nuevos
usos para nuestros productos y servicios o la penetración de nuevos
segmentos.
Normalmente, esta opción se utiliza cuando la empresa ya tiene una

participación importante en su mercado original y ha desarrollado
suficientes productos para sus clientes, pero aún desea expandirse,
por lo que se dedica a desarrollar mercados.
Las otras dos opciones son elegidas primero porque normalmente

representan menores riesgos para la empresa (ya que se encuentran
en los mercados que la compañía conoce).
 Estrategia de diversificación
Esta alternativa implica entrar en mercados y productos nuevos para

la empresa. Existen distintos tipos de diversificación:
Diversificación horizontal: Ocurre cuando se adquiere una empresa o

se desarrollan productos, servicios o marcas que tienen
aproximadamente el mismo target de clientes (o uno similar pero
satisfacen otras necesidades), por lo que constituyen nuevos
mercados.
Diversificación vertical: Ocurre cuando una empresa se integra hacia

delante (adquiriendo un cliente o ingresando en ese mercado) o hacia
atrás (cuando lo hace con un proveedor o entra en el mercado de los
proveedores).
. Valoración Económica de Empresas 8
Diversificación concéntrica: Ocurre cuando la empresa entra o

adquiere una compañía en un mercado que tiene alguna sinergia
tecnológica, comercial o de producción con la empresa, pero no
clientes o productos comunes.
Diversificación conglomerada: Ocurre cuando la empresa adquiere

empresas o penetra en mercados que no tienen ninguna sinergia
aparente con la firma, salvo el uso y la generación de efectivo.
En general, las compañías utilizan esta estrategia cuando desean

combinar un portafolio de negocios cíclicos con uno de negocios no
cíclicos, o cuando ya han agotado todas las otras opciones y los
accionistas no desean recibir altos dividendos, sino que esperan
obtener ganancias a través del grupo empresario.

• Matriz de Boston Consulting Group y Matriz Mc Kinsey

• Auditorias
Operativa
Interna Confiabilidad
Especiales
Auditoria
Estatutaria
• Opiniones
Fiscal
Significativo pero Significativo y
Externa Hecho
no generalizado generalizado
Especiales Limitación al alcance, por imposibilidad
de obtener evidencia suficiente y Salvedades Denegado
adecuada
Regulatorias Error o incumplimiento de las normas Salvedades Desfavorable
Incertidumbre, con información en la

Párrafo de énfasis Denegado
memoria
Incertidumbre, sin información en la

Salvedades Denegado
memoria
• Opiniones de Auditoria Externa
Desde el punto de vista de los contenidos del informe de auditoría, para aquellas
auditorias que se realicen por los auditores de cuentas y sociedades de auditoría,
referidos a las cuentas anuales o estados financieros correspondientes a ejercicios
económicos que se inicien a partir de 1 de enero de 2014, será de aplicación las NIA-ES
700, 705, 706, 710 y 720.
Con respecto a la opinión según la NIA-ES-700, los tipos de opinión, pueden ser:
Opinión no modificada o favorable.

Opinión modificada.
Estas denominaciones son nuevas y se fundamenta en que si el auditor ha encontrado

evidencia suficiente y adecuada para dar una opinión favorable, ésta se denomina
opinión no modificada, mientras que en caso contrario se denomina opinión modificada.
Hay que tener en cuenta que la aplicación de las NIA-ES supone ante todo un importante
cambio de lenguaje.
El auditor expresará una opinión no modificada (o favorable) cuando haya encontrado

evidencia suficiente y adecuada para concluir que los estados financieros han sido
preparados, en todos los aspectos materiales, de conformidad con el marco de
información financiera aplicable.
• Opiniones de Auditoria Externa
Sin embargo, el auditor expresará una opinión modificada en el informe de auditoría,
cuando no pueda llegar a esa conclusión.
En este último caso, será de aplicación la NIA-ES 705 Opinión modificada en el informe
emitido por un auditor independiente, indica que pueden ser de distintos tipos.
1. Opinión con salvedades. El auditor presentará una opinión con salvedades cuando
en su trabajo haya encontrado evidencia de incorrecciones, que son materiales
(significativas), pero no son generalizadas.
2. Opinión desfavorable. El auditor emitirá una opinión desfavorable (o adversa) siempre

que en aplicación de su trabajo, se obtenga evidencia para concluir que las
incorrecciones, individualmente y de forma agregada, son materiales y generalizadas
(en el lenguaje anterior cuando sean muy significativas). Una acumulación de
salvedades se puede traducir en una opinión desfavorable si son muy significativas.
3. Opinión denegada. El auditor denegará la opinión (o se abstendrá) cuando, o bien no

haya podido tener evidencia para dar una opinión clara, por lo que podrían haber
incorrecciones materiales y generalizadas, o a pesar de haber obtenido evidencia, ésta
no es suficiente ni adecuada por lo que existen múltiples incertidumbres que impiden la
formación de opinión. http://gregorio-labatut.blogspot.com.es/
• Due diligence
Cuando una compañía está interesada en adquirir o invertir en otra, dada la magnitud
económica que la operación puede comportar, es conveniente que realice un proceso de
investigación sobre el negocio para poder apreciar determinados aspectos que se
desconocen o bien, que se hallan ocultos. Este objetivo es el que le compete al proceso
de due diligence y que se analiza, a continuación, con mayor detalle.
El due diligence se define como aquél proceso de investigación y recopilación de

información que realiza el potencial comprador o inversor de una sociedad, tras iniciar
las primeras negociaciones, para determinar los riesgos reales con los que cuenta la
compañía y analizar la realidad de su situación económica y financiera.
El propósito que persigue este proceso se concreta en minimizar el riesgo que viene
implícito en una transacción mediante la realización de un análisis detallado e
independiente de las diversas áreas de negocio de la firma. Para poder proceder con
ello, se debe contar con el consentimiento expreso del vendedor y deberá realizarse en
el menor tiempo posible y tratando de no interrumpir la propia actividad de la empresa
en cuestión.

• Due Dilience
La due diligence es útil para poder apreciar posibles pasivos ocultos en el negocio,
revisar contingencias que hayan podido darse, identificar sinergias que puedan
desarrollarse y planificar una estrategia adecuada y tendente a lograr el mayor beneficio
económico posible tras la adquisición societaria, en caso de darse. En efecto, si se
encontraran aspectos nuevos o que estaban ocultos, sería necesario volver a retomar
las negociaciones en aras de acotar la transacción a la nueva realidad apreciada.
Durante el proceso, el vendedor asumirá la obligación de proporcionar la información

que sea necesaria y oportuna al caso. Esto es que el vendedor no podrá ocultar o
tergiversar información y deberá mantener durante todo el proceso el cumplimiento de la
buena fe. En caso de que incumpliera alguna de estas obligaciones e incurriera en dolo
o negligencia, podría ser objeto de nulidad del contrato y estar sujeto al pago de una
indemnización por los daños y perjuicios causados. Todo ello vendrá acompañado del de
un acuerdo de confidencialidad por ambas partes, y este hecho se sustenta sobre la
base de que, si la transacción finalmente no llegara a darse, el potencial comprador no
podría hacer uso de toda la información que obra en su poder respecto de la otra
sociedad. En este caso, el acuerdo será una obligación recíproca, dado que el
comprador no podrá hacer uso de información confidencial o comercial valiosa ni el
vendedor deberá tomar una actitud imprudente facilitando información sobre la que
tenga la obligación de preservar su carácter confidencial.
• Due Dilience
¿Qué se tiene en cuenta y cómo se lleva a cabo el proceso?
El proceso de due diligence va a entrar a examinar la totalidad de los aspectos sobre los
que versa el negocio y supondrá la detección de carencias o eventualidades no
controladas. Es por ello que la investigación cubrirá el ámbito financiero, contable y
comercial, así como los aspectos tecnológicos, administrativos, fiscales, laborales,
legales, medioambientales, etc. a fin de cubrir todos los espectros existentes en la
compañía y que la transacción cuyas negociaciones han sido iniciadas pueda producirse
con seguridad y con una imagen de la firma ajustada y definida a la realidad.
Por lo general, la empresa nombrará a algunos trabajadores que mediarán con el

responsable del proceso de due diligence y se encargarán de responder a las peticiones
que se les formulen. Asimismo, se establecerá una Data Room que será el lugar en el
que los encargados de la investigación examinarán toda la documentación que sea
necesaria y que obre en poder de la sociedad para proceder a la elaboración de
informes para el análisis propio por parte del comprador.
https://delvy.es/

• Decisiones estratégicas
FUSIÓN: Es la unión de dos o mas empresas, este proceso puede o no implicar la
desaparición de alguna de ellas, resulta de la unión de sus patrimonios. La Fusión puede
hacerse igualmente mediante la creación de una nueva sociedad, que por medio de los
aportes, absorba a dos o más sociedades preexistentes. (Ver texto de apoyo)
ADQUISICIÓN: Las adquisiciones de empresas implican la compra de las acciones o

participaciones de en una sociedad por otra. Una vez comprada, la empresa más adquirida
no deja de existir, se convierte en una inversión de la empresa compradora.
ESCISION: La escisión es una institución del derecho societario que facilita a los
inversionistas que sus empresas adopten diversas medidas para optimizar sus resultados,
ya no sólo agrupándose (como los supuestos de fusión, carteles, Holdings, entre otras
figuras propias del derecho empresarial y mas propiamente de la concentración empresarial),
sino también separándose, aspecto que implica la división del patrimonio.
DESINVERSION: Es la reducción o la disminución de algún tipo de activo o el aumento de

algún tipo de pasivo, ya sea por motivos éticos, financieros o para la venta de un negocio ya
existente. También se llama desinversión a la reducción de la cantidad de inversiones
Otra definición de desinversión es que éste es el proceso que se produce cuando
una empresa o entidad no logra compensar la amortización de sus activos y no
incorpora activos nuevos o cuando acude a la liquidación. Supone clara y llanamente el cese
de la actividad de la empresa.
Precio y Valor
• Precio y Valor
 El precio es la cantidad de dinero a la que el vendedor y comprador

acuerdan realizar una operación de compra-venta. En el caso de compra
- venta de Empresas, es el la cantidad de dinero pagado por una acción
o un conjunto de acciones o derechos sobre una empresa.
 El valor es lo que se obtendrá a cambio del dinero invertido. El valor de

una empresa es algo incierto, puesto que esta relacionado con el futuro,
lo tenemos que estimar.
 El valor de una empresa puede ser diferente para el comprador y el

vendedor, dependiendo de la visión de futuro que cada uno tiene.

Precio y Valor
• Precio y Valor
Tiempo
Ejemplo: En una negocio en el que una Empresa Minera Trasnacional pretende

entrar a un país, valorará el flujo que pueda conseguir usando una licencia
existente, probablemente el valor para la compañía local que vende, el valor
estará influenciado por los activos que posee.
VALORACION DE EMPRESAS
• Valorar una empresa, no es una tarea sencilla y los expertos señalan

que muchos empresarios desconocen el valor de su principal activo.
• Saber con exactitud dicho valor es difícil y muchos autores piensan

que se trata más de un arte que de una ciencia.
• Existen diferentes métodos para conocerlo, no obstante según los

investigadores los resultados no debieran tener grandes diferencias.
• Uno de los principales docenes de la Universidad Complutense de

Madrid, establece que en realidad, se trata de sentido común, que “es
un instrumento clave al valorar una empresa porque las técnicas
nunca pueden remplazar al pensamiento”

Fuente: Valoración de Empresas ,Pablo Fernández
Valor Contable
21
BALANCE
Valor Contable Ajustado

METODOS PARA VALORAR EMPRESAS
Valor de Liquidación
Valor Substancial
RESULTADOS
PER
Multiplos
Otros Multiplos
Clasico
Goodwil Abreviado
Union de Expertos Contables
Valoración Económica de Empresas

MIXTOS
METODOS DE VALUACION
Indirecto o Práctico
Directo Anglosajon
Compra de Resultados Anuales
Tasa con y sin riesgo
FLUJOS DESCONTADOS
Flujo deFondos Libre

FluJo de Fondos para el accionista
Flujo de Fondos de la deuda
Flujo del Capital
Valor Económico Agregado
Opciones Creacion de Valor

Beneficio Económico
Flujo de Caja agregado
CFROI (Cash Flow on Invest)
TSR (Total Share Holder Return)
TBR (Total Business Return)
Black y Sscholes
Opción de Inveritir
Métodos de Balance
Estos métodos parten de la información contable
• La Ecuación de Balance establece A = P + Pt
• El valor de la Empresa en fijado en función al Patrimonio
• Estos métodos han dejado de ser utilizados en las ultimas 3

décadas, por cuanto consideran muestran en valor de los activos
propios a un determinado momento, con todas las imperfecciones y
limitaciones de la contabilidad, independientemente de la
capacidad de generar negocios con ellos (Ejemplo KODAK)

Métodos de Balance
BALANCE EMPRESA XYZ
ACTIVO PASIVO
Corriente 30 Corriente 15
Bancos 5 Cuentas por Pagar 5
Cuentas por Cobrar 15 Deuda Financiera 10
Inventarios 10
No corriente 43 No Corriente 25
Activo Fijo Neto 40 Deuda Finaciera 25
Almacen de Repuestos 3
PATRIMONIO 33
Capital y Reservas 33
TOTAL ACTIVO 73 TOTAL PASIVO MÁS PATRIMONIO 73
Valor contable:
Es el valor de los recursos que aparecen en el patrimonio
En el ejemplo Capital + Reservas 33

Métodos de Balance
Valor Contable Ajustado
• Se ajustan los activos y pasivos a su valor de realización

• Por ejemplo Cuenta por Cobrar menos cuentas incobrables
• Inventarios a precio de mercado menos obsolescencia de
inventarios
• Activos Fijos a Valor de revalúo
• Proveedores con ajustes
Valor de Liquidación
• Determinado por el valor al que se pueden vender (liquidar) los

activos para cubrir con ellos los pasivos, menos los gastos de
liquidación
• En el mercado los activos y pasivos pueden tener un valor diferente
por la oportunidad, descuentos, etc.

Métodos de Balance
Valor Substancial
• Se determina calculando el valor requerido para hacer o montar

una empresa igual (Valor de reposición), incluyendo sólo activos
productivos
Valor Contable (Precio por Acción)
• Se calcula dividiendo el valor contable del patrimonio entre el

número de acciones
• No es un referente cierto, es común que los precios reales de las
acciones estén por arriba o por debajo de su valor contable

Métodos de Balance
Ajustes
ACTIVO PASIVO
Corriente -5 Corriente 1
Bancos Cuentas por Pagar 1
Cuentas por Cobrar -3 Deuda Financiera
Inventarios -2
Activo Fijo Neto 3 Deuda Finaciera
En ejemplo anterior se
Almacen de Repuestos -3
PATRIMONIO 0
ajustan a la baja algunas
Capital y Reservas líneas de activos, y al alza
TOTAL ACTIVO -5 TOTAL PASIVO MÁS PATRIMONIO 1
un pasivo, bajo el
supuesto de adecuarse a
su valor ajustado, dando
BALANCE EMPRESA XYZ como consecuencia una
Ajustado notable reducción de su
ACTIVO PASIVO valor contable.
Inventarios 8
PATRIMONIO 27
TOTAL ACTIVO 68 TOTAL PASIVO + PATRIMONIO 68

Métodos de Balance
BALANCE EMPRESA XYZ
Liquidacion
ACTIVO PASIVO
Inventarios 7
PATRIMONIO 11
TOTAL ACTIVO 51 TOTAL PASIVO MÁS PATRIMONIO 51
En ejemplo anterior se ajustan a la baja varias líneas de activos, bajo el

supuesto de adecuarse a su valor de liquidación, dando como
consecuencia una notable reducción de su valor contable.

BALANCE GENERAL
al 31 de diciembre
(expresado en miles de dólares americanos corrientes)
2011 Ajustes 2011 *

Activo Corriente
Disponibilidades 4.148 4.148
Cuentas por cobrar comerciales 3.437 -1.000 2.437
Otras cuentas por cobrar 5.539 -500 5.039
Otros activos corrientes 1.508 1.508
Almacén de repuestos y suministros 11.655 -2.349 9.306
Total Activo Corriente 26.288 22.439

Activo No Corriente
Inversiones permanentes 5.697 -100 5.597
Activo fijo neto 32.671 -6.231 26.440
Obras en construcción 417 417
Total Activo No Corriente 38.786 32.455
TOTAL ACTIVO 65.073 54.893
Pasivo Corriente
Deudas proveedores 3.436 3.436
Deudas sociales 267 267
Deudas fiscales 144 144
Deudas bancarias y financieras 343 343
Dividendos por pagar 11 11
Cuentas por pagar 1.571 57 1.628
Total Pasivo Corriente 5.771 5.828
Pasivo No Corriente
Previsión para Indemnización 317 113 430
Deuda Bancaria y Financiera a largo Plazo 1.200 1.200
Total Pasivo No Corriente 1.517 1.630
TOTAL PASIVO 7.288 7.458
Patrimonio
Capital Pagado 47.557 47.557
Primas 2.136 2.136
Ajustes patrimoniales 4.676 4.676
Reserva Legal 1.471 1.471
Resultados Acumulados 1.946 -8.404
TOTAL PATRIMONIO 57.785 47.435
PASIVO + PATRIMONIO 65.073 54.893
Métodos de Resultados
Se basa en los ingresos y egresos netos, para determina el valor de la empresa,
Es frecuente que los métodos de resultados estén asociados a indicadores o
múltiplos.
PER (Price Earnigs Ratio)
• Establece que el valor de una acción es igual al beneficio neto por un

coeficiente o ratio (PER)
• Valor de la acción = PER * Beneficio
• Analizando las los PER de los años 80 al 07se puede determinar que los PER
están situados en un rango de 3 30
• El PER resulta practico cuando se tiene información de empresas similares en
el mercado que hayan tenido transacciones, utilizando un método
comparativo.
• Ejemplo Nro de acciones 21,290

Valor Acción 0.96149
Beneficio por acción 0.09140968
PER 10.52

Métodos de Resultados (PER)
ESTADO DE RESULTADOS
al 31 de diciembre
(expresado en miles de dólares americanos corrientes)
2010
Ingresos
Ingresos Mercado 1 16,090
Ingresos Mercado 2 9,189
Otros Ingresos 4,340
Total ingresos 29,619
Costo Directo -22,123
UTILIDAD BRUTA 7,496
Gastos administrativos
Servicios Especializados 328
COMPOSICION ACCIONARIA AL 31/12/2009
V. EMPRESA ACCIONES VALOR / ACCION
Servicios Generales 256 TOTAL 100.00% 26,412 21,290 1.24060
Materiales Repuestos y Suministros 23
Impuestos a la Propiedad 7 Nro de acciones 21,290 1
Cuotas a Organismos 24 Valor Empresa 26,412 1.24060423
Gastos de Directorio y Síndicos 124
Remuneraciones al Personal 1,302
Beneficio Empresa 1,946 0.09140968
Seguros 48 PER 13.57 13.57
Relaciones Públicas 29
Investigación y Desarrollo 15
Impuesto a las Transacciones Financieras 22
Transferencia de costos - Riesgo Compartido 2% 112
Otros gastos 25
Total Gastos administrativos 2,315
UTILIDAD OPERATIVA 5,180
Otros ingresos 1,019
Otros egresos -1,731
Depreciación -1,685
Gastos financieros -125
UTILIDADES ANTES DE IMPUESTOS 2,658
Impuesto a las Utilidades de las Empresas -712
UTILIDAD NETA 1,946

Aplicación del PER EN Base a la Rentabilidad y la Rentabilidad Exigida, en
condiciones de crecimiento
Rentabilidad PER= Valor de Acciones

ROE Beneficio de Acciones
Dividendos
PER = ROE – g .
Crecimiento
ROE (Ke –g)
g Valor de
Inversión Acciones VE = Div .
Inicial Riesgo de la Ke -g
Inversión
Rentabilidad
Exigida Ke
Tasa Libre Ejemplo
de riesgo
Si :
ROE = 10%
Ke = 10%
g = 6%
PER = 0.10 – 0.06 .

0.10 * (0.10-0.06)
PER = 10

Aplicación del PER EN Base a la Rentabilidad y la Rentabilidad Exigida, en
condiciones de crecimiento
PER EN EMPRESAS CON CRECIMIENTO CONSTANTE
Empresa ABCD EMPRESAS

PA = 6 .
A B C D (0.1 – 0.06) .
Patrimnonio 100 100 100 100
ROE 12% 12% 12% 12% PER = 0.12 – 0.06 .
Ke 10% 10% 11% 12% 0.12 * ( 0.10 – 0.06)
Reparto 50% 70% 80% 100%
Enviado a patrimonio 50% 30% 20% 0%
Beneficio 12 12 12 12
Div. Pagados 6 8.4 9.6 12
crecimiento dividendos 6.0% 3.6% 2.4% 0.0%
Precio Acción 150.0 131.3 111.6 100.0
PER 12.50 10.94 9.30 8.33
Wikipedia expone las siguiente interpretación genérica
• PER = N/A Perdidas, PER negativo, por convención NO APLICA

• 0 – 10 Acción Infravalorada o los inversores auguran declive
• 11 - 17 Los dividendos han crecido desde la ultima
publicación, los inversores cree que crecerá
PER aumenta si ROE > Ke
PER mantiene si ROE = Ke
• 18 – 25 Sobrevalorada o los inversores esperan crecimiento PER disminuye si ROE < Ke
• Sobre 25 Grandes expectativas de beneficios futuros

Métodos de Múltiplos
Los múltiplos bursátiles son medidas que permiten valorar empresas.
Esto se hace comparando los múltiplos de una empresa contra los múltiplos históricos de
la misma empresa, de empresas de un mismo sector, del mercado en general o contra
empresas de otros mercados.
Las formas la más utilizada es la comparación contra empresas del mismo sector. Hay 3
tipos de múltiplos: los basados en la capitalización (valor de las acciones), en el valor de la
empresa (valor de las acciones mas la deuda) y en los relativos al crecimiento de la
empresa.
Entre los más relevantes tenemos Precio/Ganancias por acción (Price Earning),
Precio/EBITDA y Precio/Valor Libros.
Ejemplo de algunos múltiplos y empresas:
Empresa Price Earning Price / Book Value

Telecom 11,72 3,5
Grupo Clarín 11,59 1,71
Juan Minetti 12,98 1,42
Cresud 20,78 1,96
Celulosa 7,86 1,07

Lo positivo de este método de valuación es que es rápido y practico para usar, ya
que la información se puede sacar de los balances y cotizaciones de la empresa,
siempre y cuando la misma tenga oferta pública el acceso será fácil y sencillo.
No hay un numero de empresas especificado que deba tomarse para hacer la

comparación, eso dependerá de los criterios que se tomen para considerar a las
empresas como parecidas y también a la información disponible que haya.
Observando estos múltiplos se puede dar un indicio si el precio de la acción de

una compañía esta alto o bajo, pero estas valoraciones que se hacen no son
precisas
Este método tiene algunos supuestos tales como que las empresas en promedio
están bien valoradas por el mercado, lo cual no siempre es así. A su vez que las
empresas que se usan para comparar son parecidas entre si (tienen utilidades
consistentes, riesgo similar, misma etapa de ciclo económico, etc.). Al ser un
modelo de comparación es necesario que las empresas tengan características
homogéneas

El uso de múltiplos requiera un proceso de comparación de empresas de
similares características que hayan sido transadas públicamente
Los pasos necesarios para aplicar este método son:
• Análisis de la empresa Objetivo

• Análisis de empresas comparables
• Calculo y selección de múltiplos de cotización
• Aplicación de los múltiplos a la empresa objetivo
• Selección de un rango de valores
EBITDA U$D U$D Multiplo

Los múltiplos más usados son :
Empresa Objetivo Otras Empresas Simlares Valor Empresa VE/EBITDA
• Valor Empresa / Ventas 7,320,000 36,600,000 5
• Valor Empresa / EBITDA 8,929,000 53,574,000 6
12,321,000 110,889,000 9
• Valor Empresa / EBIT 16,157,000 113,099,000 7
• Valor Empresa / Cash Flow Op. 19,995,000 159,960,000 8
15,500,000 23,347,890 350,218,350 15
Rango 7.5 - 8.5

Rango calculado de 116,250,000 a 131,750,000

Otros Múltiplos
No existe un múltiplo único para valorar una empresa, no obstante uno de los más
usados es el EBITDA, pero este amerita dos consideraciones:
• El nivel de inversión en CAPEX que requiera la empresa que valoramos. A mayor

nivel de inversión anual menor múltiplo de Ebitda a aplicar en la valoración ya que
la compañía genera menos caja que otra con el mismo nivel de Ebitda pero que no
requiera inversiones tan intensas en CAPEX.
• El crecimiento de los ingresos

Valor de los dividendos
• Este método determina en valor de la empresa en función a los dividendos esperados de la

compañía
• En su modalidad básica supone dividendos constantes en el tiempo
P0 = DPA1 + DPA2 + DPA3 + DPA4 + ……

(1+ke) (1+ke)2 (1+ke)3 (1+ke)4
Si el accionista pretende vender al termino del segundo año
P0 = DPA1 + DPA2 + P2
(1+ke) (1+ke)2
Si consideramos crecimiento en base a retenciones de dividendos y crecimiento futuro de los mismos
P0 = DPA1 + DPA1 (1+g) + DPA1 (1+g)2 + DPA1 (1+g)3 + ……

(1+ke) (1+ke)2 (1+ke)3 (1+ke)4
La formula de precio se puede expresar: P0 = DPA1 donde DPA1= DPA0* (1+g)

Ke -g

Valor de los dividendos
• Este método determina en valor de la empresa en función a los dividendos esperados de la

compañía
• En su modalidad básica supone dividendos constantes en el tiempo
VA= DPA/Ke donde DPA Dividendos por Acción

Ke Tasa esperada de retorno
También su puede utilizar para calcular el valor de la empresa cuando se espera un crecimiento
uniforme de los dividendos en el tiempo.
VA= DPA1/(Ke-g) donde DPA Dividendos esperados por Acción

Ke Tasa esperada de retorno
g Crecimiento de los dividendos
• Ejemplo: Dividendo Anual esperado 100 U$

Crecimiento anual 4%
Rentabilidad exigida 10%
Po= 100*(1+0.04)
0.10-0.04 =1,733U$

Métodos Basados en Goodwill
Los métodos basados en Goodwil se llaman combinados puesto que consideran dos
componente el valor del activo neto (similar a valores contables) y los resultados,
añadiendo a estos componentes un premio o super beneficio y asignado un costo al
dinero(expresado en un porcentaje).
Entre los métodos mas conocidos citaremos:
• Abreviado de la Unión de Expertos Europeos
V=A+an*(B-ia) VALOR DE UNA ANUALIDAD UNITARIA

Donde : ANUALIDAD 1 1 1 1 1
A= 135 Descuento 0.86956522 0.75614367 0.65751623 0.57175325 0.497176735
B= 26 0.86956522
an = 5 años (Se puede optar por 3 a 5 años) 0.75614367
i = 15% 0.65751623
0.57175325
Costo Alternativo 10% 0.49717674
3.3521551 = 3.3521551 = ($b 3.3521551)
V= 135 +3.352 (26 –(0.10*135))
V= 176.9 Considera además del valor del Activo, un factor multiplicador sobre el beneficio neto del
costo de oportunidad.

• Unión Europea de Expertos Contables
V= [A + (an * B)]
VALOR DE UNA ANUALIDAD UNITARIA
1 + i * an
ANUALIDAD 1 1 1 1 1
Descuento 0.86956522 0.75614367 0.65751623 0.57175325 0.497176735
Donde : 0.86956522
A= 135 0.75614367
B= 26 0.65751623
an = 5 años (Se puede optar por 3 a 5 años) 0.57175325
i = 15% 0.49717674
Costo Alternativo 10% 3.3521551 = 3.3521551 = ($b 3.3521551)
V= 135 +(3.3521551 *26)

1 + (0.10*3.3521551)
V= 166.8 Considera además del valor del Activo, un factor multiplicador sobre el beneficio, pero
también incluye el concepto del valor del dinero en el tiempo con la tasa alternativa y el
factor de anualidad antes indicado

• Clásico
V= A+(n*B) Industriales V= A+ (z * f )
A 135 Valor Activo Neto

B 26 Beneficio Neto
n 3 Coeficiente de Multplicaicón (1-3)
z % de Ventas
f Facturación
V= 135 + (3*26)
V= 213
Este método considera un superbeneficio de n años, en base a las utilidades conocidas.

• Directo Anglosajón
Directo Anglosajón V=A+(B-iA)

tm
A 135 Valor Empresa en millones de UM

B 26 Beneficio Neto en millones de UM
costo alternativo i 10%
tm 15% Tasa de renta fija multplicada por coef de 1,25 a 1.5

V= 135 + (26 –(0.10*135)
0.15
V= 218
Este método considera un superbeneficio a perpetuidad

• Indirecto o Método Práctico
V= (A + B / i) V = A + ( B – i A)
2 2i
Donde :
A= 135
B= 26
Costo Alternativo 10% (Títulos de Renta Fija)
V= 135 + (26 / 0.1) V= 135 + 26 – ( 0.1 * 35)

2 2 * 0.1
V= 197.5 Considera además del valor del Activo, u el superbeneficio a perpetuidad promediados

Método de descuento de Flujos
(Cash Flow)
Intenta determinar el valor de la empresa en base a flujos proyectos descontados a una

tasa apropiada, según el riesgo de dichos flujos. Se trata de proyectar cuidadosamente
cada una de las partidas financieras vinculadas al cash flow.
Este método ha ganado reconocimiento y ha desplazado a otros que se aplicaron con

anterioridad. Según varios autores, este es el único método conceptualmente correcto.
Para este método se determina una tasa de descuento que parte de la siguiente expresión:
V= CF1 + CF2 + CF3 + CF4 + …… + CFn + VRn

(1+k) (1+k)2 (1+k)3 (1+k)4 (1+k)n
CF = Cash Flow
VR = Valor Residual en el año n
k = Tasa de descuento apropiada
El Valor residual puede considerarse como duración indefinida con o sin crecimiento

Tipos de Cash Flow
Vamos a identificar 4 tipos de Cash Flow:
SIGLA NOMBRE TASA DE DESCUENTO

CFd Flujo de Fondos Disponible para la deuda Kd Rentabilidad Exigida a la deuda
WACC Costo ponderado de los
FCF Flujo de Fondos Libre (Free Cash Flow) recursos (deuda y accionistas)
Flujo de Fondos ¨Disponible para el
CFAcc accionista Rentabilidad Exigida a las Acciones
CCF Capital Cash Flow WACC antes de Impuesto
El CFd es el más sencillo de entender, esta constituido por la suma de intereses al

proveedor de la deuda y la devolución del principal
El CFAcc representa el dinero disponible en la empresa para los accionistas, después de

haber cubierto inversiones, impuestos, Necesidades de Operativas de Financiamiento
(NOF - Working Capital). No es más que la diferencia entre los cobros y los pagos. En
Ingles se conoce como Equity Cash Flow o Levered Cash Flow.
El FCF Es el flujo de operaciones después de impuestos, sin tener en cuenta el

endeudamiento, teóricamente será igual al flujo para las acciones CFAcc, siempre que la
empresa no tenga deuda.
El CCF Es el flujo para los poseedores de la deuda, más el flujo para las acciones,
Necesidades Operativas de
Financiamiento
BALANCE COMPLETO BALANCE FINANCIERO
Tesoreria
Proveedores
Deudores
Deuda Financiera
Corto Plazo
NOF Deuda
Inventarios Deuda Finaciera
Largo Plazo
Activos Fijos Netos NOF Activos Fijos Netos

Recuros Propios Recuros Propios
NOF = Necesidades Operativas de Fondos

NOF = Tesorería + Deudores + Inventarios -Proveedores

Tipos de Cash Flow
Beneficio antes de Interese e Impuestos

(BAIT)
Mas amoritizaciones
menos Aumento NOF
Menos Inversiones en Activo Fijo
Menos aumetno de Gasots amopritzable
Cash Flow Operativo
Menos Impuestos hipoteticos sin

Menos Impuestos pagados Menos Impuestos pagados deuda
(BAIT - Intereses )* Tasa Impuesto (BAIT - Intereses )* Tasa Impuesto BAIT * Tasa Impuesto
Menos Intreses
Menos pago de la deuda
Más deuda Nueva
Capital Cash Flow Cash Flow Disponible para el accionista Free Cash Flow

Tipos de Cash Flow
CASH FLOW PARA EL ACCIONISTA FREE CASH FLOW CAPITAL CASH FLOW DEBT CASH FLOW
Beneficio despues de Impuesto Beneficio despues de Impuesto

+ Amortización + Amortización
- Aumento NOF (Activo Ciculante Neto) - Aumento NOF (Activo Ciculante Neto)
- Devolucion de la deuda Devolución de la deuda
+ Aumento de la deuda
- Aumento delos Gastos Amortizables - Aumento delos Gastos Amortizables
- Aumento de Activos Fijos - Aumento de Activos Fijos
- Cargos Directos a Reservas - Cargos Directos a Reservas
+ Intereses (1-T) Intreses
- Activos Fijos Retirados o vendidos - Activos Fijos Retirados o vendidos
CFac = FCF -I(1-T) + ∆D FCF = CFacc + I(1-T) - ∆D CCF = CFacc + I - ∆D donde (I= D*Kd) CFd = I + D

Construcción del Free Cash Flow
Estado de Resultados
Ventas 1000
(-) Costos) -550
(-) Gastos -200
(- ) Amortizaciones -100
Beneficio Antes de Intreses e Impuestos ( BAIT - EBIT) 150
(-) Intereses -50

Beneficio Antes de Intreses e Impuestos ( BAT - EBT) 100
(-) Impuestos (25%) -25

Benefico Neto 75
Dividendos -50
Utiliddes retenidas 25
Free Cash Flow
Beneficio Antes de Intreses e Impuestos ( BAIT - EBIT) 150
Impuesto hipotético (-) Impuesto sobre (BAT - EBIT) -37.5

Beneficio Neto sin deuda 112.5
(+) Amortizaciones 100

(-) Incremento de Activos Fijos -60
Datos del Balance (+) Variación de Capital de trabajo -10
FREE CASH FLOW 142.5
El Modelo CAPM (Capital Asset Pricing)
EL modelo de fijación de precios de equilibrio en el mercado de valores, conocida como ecuación SML
Stock Line Market (Ecuación del Mercado de Valores).
Postula que la rentabilidad exigida por un accionista es la suma de la rentabilidad que obtendría,
invirtiendo en una renta fija sin riesgo (Rf), y una prima de riesgo, en una cartera muy diversificada de
acciones.
Ke= Rf + β * (RM – Rf)
Rf Risk Free, Tasa libre de riesgo considera dos factores :

• Libre de default, no existe riesgo de no pago
• No existe riesgo de reinversión
La práctica común es utilizar como RF la tasa de los Bonos del Tesoro de los Estados Unidos a 30 años
β Beta, factor que mide el riesgo sistemático o de mercado, indica la sensibilidad de una acción a los
movimientos del mercado.
Se debe distinguir que en caso de existir o no deuda, el riesgo es acumulativo, es decir que el riesgo se
incrementa cuando existe deuda.
RM Riesgo de Mercado, es el riesgo no diversificable del mercado en el que se desea invertir
PMR = (RM – Rf)

El Modelo CAPM (Capital Asset Pricing)
Tasa SML Ki = Krf + βi(RM-Rf)
17%
Prima de Riesgo 8%
13%
Prima de riesgo 4%
11% Prima 2%
9%
Tasa libre de riesgo

Krf
0 0.5 1 1.5 2 Riesgo βi

Más sobre la Beta y su cálculo
Para calcular la Beta se requiere datos históricos de la cotización de una acción y del mercado en que
cotiza, preferentemente desde cuando empezó a cotizar en bolsa.
Β= Cov (RA, RM)
Var (RM)
Donde:
Cov (RA,RM) = Covarianza de la acción y del mercado

Var (RM) = Varianza del mercado
DATOS:
EQUITY $ 150,000
Deuda $ 45,000
Impuesto 25%
CD Costo deuda
CD prom M
7.00%
8.00%
Var=
RF 3.50%
RM 10%
El precio de la acción para cada fecha es
A B C D E
obtenido del valor al que se negocio una FECHA PRECIO ACCION VARIACION IPC VARIACION PRECIO VARIACIÓN IPC
determinada acción en bolsa. 03/10/2005 9.45 5314.18 34
04/10/2005 9.47 5315.96 0.002116402 0.000334953 35
05/10/2005 9.53 5360.67 0.006335797 0.008410522 36
El valor del IPC se determina estableciendo el 06/10/2005 8.49 5300.82 -0.109129066 -0.011164649 37
valor de índice bursátil del mercado en el que 07/10/2005 9.52 5257.28 0.121319199 -0.008213824 38
cotiza la acción seleccionada. 10/10/2005 9.53 5267.42 0.00105042 0.001928754 39
11/10/2005 9.48 5252.11 -0.00524659 -0.002906546 40
12/10/2005 9.47 5323.98 -0.001054852 0.013684024 41
Las variaciones se establecen en función a 13/10/2005 9.44 5345.18 -0.003167899 0.003981983 42
los diferentes valores que se identifican para 14/10/2005 9.42 5341.76 -0.002118644 -0.000639829 43
la evolución histórica del precio de la acción y Covarianza 0.0000290435

del índice Varianza = ơ 2 0.0000594241
Beta l 0.488748778
βL = Covarianza=COVAR(D35:D43;E35:E43)
Valoración Económica de Empresas Varianza=VAR(E35:E43)52
Beta Apalancada y Desapalancada
A menudo es necesario calcular la Beta de una compañía en base a la Beta de otra, sobre
todo en condiciones en las que no se tiene información disponible de la empresa que se
pretende valorar. De una manera similar a la aplicada en el método de múltiplos, se puede
utilizar la Beta apalancada de una compañía x para calcular su beta desapalancada y en
base a ella calcular la Beta apalancada de otra similar
βu = βL E + βD D (1 – t ) -
E + D (1- t) D ( 1 –t ) + E
βL = βU + (βU – βD) * D (1 – t ) -
E
βD = Cd – Rf
PRM
Donde:
t = Tasa impositiva
D = Deuda
E = Equity (Precio x Numero de Acciones) = Capitalización
βu = βeta desapalancada
βD = βeta de la deuda
βL = βeta apalancada
PMR = Prima de mercado
Cd = Costo de la deuda

Ejemplo de Calculo de Beta Apalancada y
Ejemplo:
Desapalancada
DATOS:
EQUITY $ 150,000
Deuda $ 45,000
Impuesto 25%
CD Costo deuda 7.00%
RM 8.00%
RF 3.50%
βu = βL * [E / E+ D(1 - T)] + βD *[ D (1 -T)/D(1-T) + E] βD = CD - RF / PRM-Rf
Beta u 1.3 150000 Numerador 0.777777778 33750 Numerador

183750 Denominador 183750 Denominador
1.06122449 0.14285714
Beta u 1.20408163
βL = βu + (βu - βD) * [ D (1-T )/ E]
BL= 1.204081633 0.426303855 33750

150000
Comprobación B L 1.3
Con la fomula de Pablo Fernandez
1.204081633 183750 26250
221250 26250
Valoración Económica de Empresas 195000 150000 54 1.3

Costo Promedio Ponderado del Capital
El costo promedio ponderado de capital, conocido como WACC (Weighted

Average Cost Of Capital) resulta la tasa de descuento a la que se deben traer al
presnte determinados flujos.
WACC = (E* Ke) + (D * Kd (1 – t))

(E + D)
WACC = [E*( Rf + βL (RM – Rf ) ] + (D * Kd (1 – t))

(E + D)
WACCBT = (E* Ke) + (D * Kd )

(E + D)
Al integrar la formula del WACC con la del CAPM, podremos ver la expresión
completa necesaria para el cálculo.
Como se mencionó en páginas anteriores el FCF debe ser descontado al WACC

y el CCF debe ser descontado al WACCBT

Pasos para realizar una Valoración
ANÁLISIS FINANCIERO
1. Estados Financiero Históricos
2. Evolución del Flujo de Efectivo
3. Evolución de Inversiones
4. Evolución de financiamiento
5. Análisis de Salud Financiera
6. Análisis de Riesgo del mercado
ANÁLISIS DEL MERCADO Y ENTORNO COMPETITIVO

1. Evolución del sector
2. Relación con la macroeconomía
3. Identificación de la cadena de valor
4. Posición competitiva de los diferentes actores del mercado
5. Identificación de factores clave para el éxito del negocio

Pasos para realizar una Valoración
PRONÓSTICO DEL MERCADO

1. Indicadores Macroeconómicos
2. Evolución del sector
3. Definición de Estrategia competitiva
PROYECCIÓN DE FLUJOS
1. Resultados y Balances
2. Inversiones
3. Financiamiento
4. Valor Terminal
5. Flujos de Efectivo
DETERMINACION DE COSTO DE CAPITAL Y TASA DE DESCUENTO

1. Determinar del Equity, Deuda y Tasa de descuento
2. Aplicar la tasa apropiada para descontar el flujo
3. Sensibilizar Variables
4. Analizar resultados

PPRODUCTOS NECESARIOS DE UNA
PROYECCIÓN
MODELO DE PROYECCION
Estado de resultados 1 2 3 4 5
INGRESOS
Ingreso por potencia 5,540 5,499 5,551 5,343 5,562
Ingreso por energía 7,787 7,667 7,803 7,223 7,818
TOTAL INGRESOS 13,326 13,167 13,353 12,566 13,380
COSTOS
Costos o&m -7,877 -7,866 -7,878 -8,975 -7,878
Depreciación -4,591 -4,591 -4,591 -4,591 -4,591
Pago IT -460 -332 -311 -235 -461
TOTAL COSTOS -12,928 -12,790 -12,780 -13,801 -12,931
UTILIDAD OPERACIONAL 398 376 573 -1,235 449
INGRESOS Y GASTOS FINANCIEROS 88 221 221 299 381

Ingresos 88 221 221 299 381
Gastos 0 0 0 0 0
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS Y RESERVA 487 598 794 -936 830
IUE -122 -149 -199 0 0
IUE-BEXT 0 0 0 0 0
UTILIDAD NETA 365 448 596 -936 830
Reserva Legal -24 -30 -40 0 -41
UTILIDAD DISTRIBUIBLE 341 418 556 -936 788
Balance general 1 2 3 4 5
ACTIVOS
Caja y bancos 7,846 13,783 19,894 24,188 30,538
Crédito Fiscal 9,738 8,841 7,917 7,278 6,350
Activo fijo neto 87,238 82,647 78,055 73,464 68,872
TOTAL ACTIVOS 104,822 105,271 105,866 104,930 105,760
PASIVOS
Deuda 1,969 1,969 1,969 1,969 1,969
Aporte de capital 102,488 102,488 102,488 102,488 102,488
Reserva Legal 24 54 94 94 135
Utilidades / Perdidas Retenidas 341 759 1,315 378 1,167
TOTAL PASIVOS 104,822 105,271 105,866 104,930 105,760

PROYECCIÓN
Flujo de caja 1 2 3 4 5
INGRESOS
Ingreso por potencia 5,540 5,499 5,551 5,343 5,562
Ingreso por energía 7,787 7,667 7,803 7,223 7,818
Débito IVA 1,991 1,967 1,995 1,878 1,999
Ingresos Extraordinarios
Ingresos Financieros 88 221 221 299 381
Endeudamiento Operacional 0 0 0 0 0
TOTAL INGRESOS 15,406 15,355 15,569 14,742 15,760
EGRESOS
Inversión
Costos o&m -7,877 -7,866 -7,878 -8,975 -7,878
Crédito IVA -1,071 -1,070 -1,071 -1,239 -1,071
Pago efectivo impuestos -581 -482 -510 -235 -461
Amortización 0 0 0 0 0
Intereses 0 0 0 0 0
TOTAL EGRESOS -9,529 -9,418 -9,458 -10,448 -9,410
FLUJO DE CAJA 5,877 5,937 6,111 4,294 6,350
Saldo Inicial 1,969 7,846 13,783 19,894 24,188
Saldo Final 7,846 13,783 19,894 24,188 30,538
IVA 0 1 2 3 4 5
CREDITO FISCAL IVA
Inversiones -10,659
Costos o&m -1,071 -1,070 -1,071 -1,239 -1,071
TOT. CREDITO FISCAL -10,659 -1,071 -1,070 -1,071 -1,239 -1,071
DEBITO FISCAL IVA
Ventas 0 1,991 1,967 1,995 1,878 1,999
NETO
Credito acumulado -10,659 -9,738 -8,841 -7,917 -7,278 -6,350
Pago efectivo IVA 0 0 0 0 0 0
IT 0 1 2 3 4 5
Ventas brutas
IT estimado
Pago efectivo IT
A 0
0
15,318
460
460
15,134
454
332
15,348
460
311
14,443
433
235
15,379
461
461
Auxiliares
IUE 0 1 2 3 4 5
Base imponible 487 598 794 -936 830
Base imponible acumulada 487 598 794 -936 -106
Pago efectivo IUE 122 149 199 0 0
IUE - BEXT 0 1 2 3 4 5
Pago efectivo IUE-BEXT 0 0 0 0 0
IMPUESTOS 0 1 2 3 4 5
Pago efectivo impuestos 581 482 510 235 461
AMORTIZACIÓN ACTIVOS 1 2 3 4 5
Activo fijo valor libros (MUSD) 91,829 87,238 82,647 78,055 73,464
0 Depreciación acumulada (MUSD) -4,591 -4,591 -4,591 -4,591 -4,591
Activo fijo neto (MUSD) 87,238 82,647 78,055 73,464 68,872
CAPITAL DE TRABAJO 0 1 2 3 4 5
Valoración
Capital Económica de
de trabajo Empresas 1,969.3 1,966.6 1,969 2,244 1,96959
Requerimiento capital de trabajo -1,969.3 -2.7 3 274 -274
Caso de Valoración – Valor Residual
SARITA
Balance General al 31 de Diciembre
(Expresado en Miles de US)
Año: 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
ACTIVO
Cajas y bancos: 283,77 296,00 448,20 519,68 163,73 214,22 91,41 138,38 185,20 232,92 284,58 518,05
Inversiones de C.P.: 112,81 15,00 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Ctas. y préstamos por cobrar: 702,30 703,00 793,47 819,65 846,70 874,64 903,51 933,32 964,12 995,94 1.028,80 1.062,75
Inventarios: 2.861,71 4.382,00 3.570,61 3.688,44 4.233,50 4.373,21 4.517,53 4.666,60 4.820,60 4.979,68 5.144,01 5.313,76
Deudores varios: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Gastos pagados por anticipado: 0,00 439,00 41,32 39,05 36,90 34,87 32,96 31,14 29,43 27,81 26,28 24,84
Otros: 0,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00
Total Activo Circulante: 3.960,59 6.214,00 5.232,60 5.445,82 5.659,84 5.875,94 5.924,40 6.148,45 6.378,35 6.615,35 6.862,67 7.298,40
Activo Fijo Bruto 5.674,06 6.318,51 6.537,16 6.743,78 6.939,04 7.123,56 7.297,94 7.462,72 7.618,44 7.765,59 7.904,65 8.036,06
Depreciación Acumulada -1.482,00 -1.945,51 -2.404,68 -2.838,59 -3.248,63 -3.636,13 -4.002,31 -4.348,35 -4.675,36 -4.984,38 -5.276,41 -5.552,37
Activo fijo neto: 4.192,06 4.373,00 4.132,49 3.905,20 3.690,41 3.487,44 3.295,63 3.114,37 2.943,08 2.781,21 2.628,24 2.483,69
Ctas. por cobrar afiliadas: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Inversiones: 0,00 1,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros activos: 242,27 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00
Total Activo Fijo: 4.434,33 4.609,00 4.367,49 4.140,20 3.925,41 3.722,44 3.530,63 3.349,37 3.178,08 3.016,21 2.863,24 2.718,69
TOTAL ACTIVOS: 8.394,92 10.823,00 9.600,09 9.586,01 9.585,25 9.598,38 9.455,03 9.497,82 9.556,43 9.631,56 9.725,92 10.017,09
PASIVO
Deuda a C.P. con inst. financ.: 0,00 1.482,00 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60
Proveedores: 0,00 949,00 1.190,20 1.229,48 1.270,05 1.311,96 1.355,26 1.399,98 1.446,18 1.493,90 1.543,20 1.594,13
Impuestos por pagar: 0,00 86,00 79,32 83,25 87,35 91,64 96,12 100,79 105,68 110,77 116,10 121,65
Cuentas y gastos por pagar: 3.150,10 1.526,00 1.536,24 1.586,94 1.639,30 1.693,40 1.749,28 1.807,01 1.866,64 1.928,24 1.991,87 2.057,60
Certificados de inversión C.P.: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Dividendos por pagar: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros: 0,00 46,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Total Pasivo Circulante: 3.150,10 4.089,00 3.023,36 3.117,26 3.214,31 3.314,60 3.418,26 3.525,38 3.636,10 3.750,52 3.868,77 3.990,99
Deuda a L.P. con inst finac.: 1.164,38 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60 0,00
Certificados de Inversión L.P.: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 2,00
Cuentas por pagar afiliadas: 0,00 171,00 171,00 171,00 171,00 171,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros pasivos: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Total Pasivo Largo Plazo: 1.164,38 2.347,00 2.129,40 1.911,80 1.694,20 1.476,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 218,60 2,00
TOTAL PASIVO: 4.314,48 6.436,00 5.152,76 5.029,06 4.908,51 4.791,20 4.506,26 4.395,78 4.288,90 4.185,72 4.087,37 3.992,99
Capital social: 3.000,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00
Reserva legal: 198,63 221,00 245,03 275,06 311,37 354,26 404,07 461,12 525,75 598,35 679,28 781,47
Revaluación de activos: 0,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00
Utilidad de ejercicios anteriores: 505,30 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00
Utilidad del ejercicio: 376,51 283,00 319,29 398,89 482,38 569,92 661,70 757,92 858,78 964,49 1.075,26 1.357,63
Otros: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 2,00
TOTAL PATRIMONIO: 4.080,44 4.387,00 4.447,33 4.556,95 4.676,74 4.807,18 4.948,77 5.102,04 5.267,54 5.445,84 5.638,54 6.024,10
TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO: 8.394,92 10.823,00 9.600,09 9.586,01 9.585,25 9.598,38 9.455,03 9.497,82 9.556,43 9.631,56 9.725,92 10.017,09
SARITA
Estado de Resultados del 1 de enero al 31 de Diciembre
Año: 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Ventas netas: 18.096,18 21.847,00 22.611,65 23.403,05 24.222,16 25.069,93 25.947,38 26.855,54 27.795,49 28.768,33 29.775,22 30.817,35
Costo de ventas: 15.657,46 19.203,00 19.836,70 20.491,31 21.167,52 21.866,05 22.587,63 23.333,02 24.103,01 24.898,41 25.720,06 26.568,82
Utilidad Bruta: 2.438,72 2.644,00 2.774,95 2.911,74 3.054,64 3.203,88 3.359,75 3.522,52 3.692,47 3.869,91 4.055,16 4.248,53
Gastos de administración: 713,50 627,00 639,54 652,33 665,38 678,68 692,26 706,10 720,23 734,63 749,32 764,31
Gastos de venta: 700,95 1.533,00 1.563,66 1.594,93 1.626,83 1.659,37 1.692,56 1.726,41 1.760,94 1.796,15 1.832,08 1.868,72
Gastos financieros: 134,30 158,00 142,59 128,33 114,07 99,81 85,55 71,29 57,04 42,78 28,52 14,26
Utilidad de Operación: 889,97 326,00 429,16 536,15 648,36 766,02 889,38 1.018,71 1.154,28 1.296,35 1.445,24 1.601,24
Otros productos: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 248,37
Otros gastos: 330,56 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 24,84
Utilidad Antes de Impuestos: 559,41 326,00 429,16 536,15 648,36 766,02 889,38 1.018,71 1.154,28 1.296,35 1.445,24 1.824,77
Impuestos sobre la renta: 143,74 20,00 85,83 107,23 129,67 153,20 177,88 203,74 230,86 259,27 289,05 364,95
Utilidad Neta 415,67 306,00 343,33 428,92 518,68 612,81 711,51 814,97 923,42 1.037,08 1.156,19 1.459,82
Reserva legal: 39,16 23,00 24,03 30,02 36,31 42,90 49,81 57,05 64,64 72,60 80,93 102,19
Utilidad Distribuible: 376,51 283,00 319,29 398,89 482,38 569,92 661,70 757,92 858,78 964,49 1.075,26 1.357,63
Utilidad distribuida 283,00 319,29 398,89 482,38 569,92 661,70 757,92 858,78 964,49 1.075,26
UAII 571,75 664,48 762,43 865,83 974,94 1.090,01 1.211,31 1.339,13 1.473,76 1.839,03
Dif CT 1.180,16 -119,31 -116,98 -115,81 55,20 -116,93 -119,19 -122,57 -129,07 -313,51
Depreciación 463,51 459,17 433,91 410,05 387,49 366,18 346,04 327,01 309,02 292,03 275,97
Inversiones AF -218,65 -206,62 -195,26 -184,52 -174,37 -164,78 -155,72 -147,15 -139,06 -131,41
Amortizaciones
CASH OPERATIVO 1.992,42 772,45 860,24 952,99 1.221,95 1.154,34 1.263,41 1.378,43 1.497,65 1.670,07
Impuesto Hipotetico -114,35 -132,90 -152,49 -173,17 -194,99 -218,00 -242,26 -267,83 -294,75 -367,81
FREE CASH FLOW 1.878,07 639,56 707,75 779,83 1.026,96 936,34 1.021,15 1.110,60 1.202,90 1.302,27
Impuesto Real -85,83 -107,23 -129,67 -153,20 -177,88 -203,74 -230,86 -259,27 -289,05 -364,95
CAPITAL CASH FLOW 1.906,59 665,22 730,57 799,79 1.044,07 950,60 1.032,56 1.119,16 1.208,61 1.305,12
Amoritzacion Deuda -1.482,00 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60
Interes -142,59 -128,33 -114,07 -99,81 -85,55 -71,29 -57,04 -42,78 -28,52 -14,26
CFACC 282,00 319,29 398,89 482,38 740,92 661,70 757,92 858,78 962,49 1.073,26

AC 6.214,00 5.232,60 5.445,82 5.659,84 5.875,94 5.924,40 6.148,45 6.378,35 6.615,35 6.862,67 7.298,40
PC 2.607,00 2.805,76 2.899,66 2.996,71 3.097,00 3.200,66 3.307,78 3.418,50 3.532,92 3.651,17 3.773,39
CT 3.607,00 2.426,84 2.546,15 2.663,13 2.778,94 2.723,74 2.840,67 2.959,86 3.082,43 3.211,50 3.525,01
-1.180,16 119,31 116,98 115,81 -55,20 116,93 119,19 122,57 129,07 313,51
OTROS DATOS
Rf 3,50% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5%
BU βu = βL * [E / E+ D(1 - T)] + βD *[ D (1 -T)/D(1-T) + E] 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
RM 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0%
Kd 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528%
Tasa Impuesto 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20%
FCF 1.878,07 639,56 707,75 779,83 1.026,96 936,34 1.021,15 1.110,60 1.202,90 1.302,27
CON IMPUESTO HIPOTETICO

Vu= VAN(Ku:FCF) 6.006,70 4.849,44 4.791,81 4.659,08 4.438,34 3.943,98 3.480,92 2.877,48 2.112,18 1.162,74
SIN IMPUESTOS
FCF sin Impuestos 1.992,42 772,45 860,24 952,99 1.221,95 1.154,34 1.263,41 1.378,43 1.497,65 1.670,07
Vu Sin Impuestos (Ku) 7.096,89 5.956,10 5.898,38 5.745,94 5.482,46 4.918,41 4.354,28 3.613,38 2.668,56 1.491,14
Impuestos u (Estado) 114,35 132,90 152,49 173,17 194,99 218,00 242,26 267,83 294,75 367,81
VAN(Ku:Mpu) 757,13 794,21 820,15 831,70 824,87 794,86 735,83 640,73 501,05 306,51
Vu + Impuesto (Estado) 6.763,83 5.643,64 5.611,96 5.490,77 5.263,21 4.738,84 4.216,75 3.518,21 2.613,23 1.469,24
D 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Kd 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55%
BD 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92% 35,92%
DT Ku 87,79 52,22 47,00 41,78 36,56 31,33 26,11 20,89 15,67 10,44
VAN(Ku:DTKu)=DVTS 245,90 187,62 157,91 129,86 103,66 79,55 57,76 38,58 22,32 9,33 0,00
DVTS + Vu 6.252,61 5.037,06 4.949,72 4.788,94 4.542,00 4.023,53 3.538,68 2.916,06 2.134,49 1.172,06 1.302,27
D = E1 2.594,61 2.861,06 2.991,32 3.048,14 3.018,80 2.717,93 2.450,68 2.045,66 1.481,69 736,86 1.084,67

Datos
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Rf 3,50% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5%
BD βD = CD - RF / RM-Rf 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070 0,35915070
BL βL = βu + (βu - βD) * [ D (1-T )/ E] 1,72279976 1,38992247 1,33564793 1,29279275 1,25868305 1,24627379 1,22760841 1,21813821 1,22587481 1,30279433 1,10285103
RM 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0%
Kd 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528% 6,5528%
Tasa Impuesto 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20%
Reserva Legal 7% 7%
Ke 0,18143798 0,15314341 0,148530074 0,144887384 0,141988059 0,140933272 0,139346715 0,138541748 0,139199359 0,145737518 0,128742337
CASH FLOW PARA EL ACCIONISTA
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
ke 0,18143798 0,15314341 0,148530074 0,144887384 0,141988059 0,140933272 0,139346715 0,138541748 0,139199359 0,145737518 0,128742337
Cfacc 282,00 319,29 398,89 482,38 740,92 661,70 757,92 858,78 962,49 1.073,26
2.762,17 2.981,33 3.118,61 3.182,93 3.161,71 2.869,72 2.612,46 2.218,58 1.667,16 936,74 0,00
Valor presente 2.762,17

Caja
2.762,17

FREE CASH FLOW
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Deuda 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Equity 2.594,61 2.861,06 2.991,32 3.048,14 3.018,80 2.717,93 2.450,68 2.045,66 1.481,69 736,86 1.084,67
D+E 6.252,61 5.037,06 4.949,72 4.788,94 4.542,00 4.023,53 3.538,68 2.916,06 2.134,49 1.172,06 1.302,27
Kd 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248 0,052422248
Ke 0,18143798 0,15314341 0,148530074 0,144887384 0,141988059 0,140933272 0,139346715 0,138541748 0,139199359 0,145737518 0,128742337
191,7605829 114,0708115 102,6637304 91,25664921 79,84956806 68,4424869 57,03540575 45,6283246 34,22124345 22,8141623 11,40708115
470,7602656 438,1520415 444,301437 441,6365715 428,6340651 383,0463967 341,4941089 283,4090425 206,2507203 107,3886592 139,6424789
WACC 0,105959137 0,109632041 0,110504196 0,111275892 0,111951393 0,112212207 0,112620976 0,112836357 0,11265999 0,111088538 0,11598976
FCF 1.878,07 639,56 707,75 779,83 1.026,96 936,34 1.021,15 1.110,60 1.202,90 1.302,27
6.252,61 5.037,06 4.949,72 4.788,94 4.542,00 4.023,53 3.538,68 2.916,06 2.134,49 1.172,06 0,00
Deuda -3.658,00
Caja
Valor Emp 2.594,61
CAPITAL CASH FLOW
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Deuda 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Equity 2.594,61 2.861,06 2.991,32 3.048,14 3.018,80 2.717,93 2.450,68 2.045,66 1.481,69 736,86 1.084,67
D+E 6.252,61 5.037,06 4.949,72 4.788,94 4.542,00 4.023,53 3.538,68 2.916,06 2.134,49 1.172,06 1.302,27
Kd 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55% 6,55%
Ke 0,18143798 0,15314341 0,148530074 0,144887384 0,141988059 0,140933272 0,139346715 0,138541748 0,139199359 0,145737518 0,128742337
239,7007287 142,5885144 128,3296629 114,0708115 99,81196007 85,55310863 71,29425719 57,03540575 42,77655432 28,51770288 14,25885144
470,7602656 438,1520415 444,301437 441,6365715 428,6340651 383,0463967 341,4941089 283,4090425 206,2507203 107,3886592 139,6424789
WACCBT 0,113626362 0,115293622 0,115689523 0,116039823 0,116346456 0,116464849 0,116650403 0,116748172 0,116668113 0,115954776 0,118179612
CCF 1.906,59 665,22 730,57 799,79 1.044,07 950,60 1.032,56 1.119,16 1.208,61 1.305,12
6221,31 5021,63 4935,37 4775,77 4530,16 4013,16 3529,96 2909,17 2129,65 1169,51 0,00
Deuda -3.658,00
Caja Valoración Económica de Empresas 64
Caso de Valoración - Perpetuidad
SARITA
Balance General al 31 de Diciembre
Año: 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
ACTIVO
Cajas y bancos: 283,77 296,00 449,12 520,57 164,59 215,03 92,18 139,10 185,86 233,51 285,09 339,66
Inversiones de C.P.: 112,81 15,00 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Ctas. y préstamos por cobrar: 702,30 703,00 793,47 819,65 846,70 874,64 903,51 933,32 964,12 995,94 1.028,80 1.062,75
Inventarios: 2.861,71 4.382,00 3.570,61 3.688,44 4.233,50 4.373,21 4.517,53 4.666,60 4.820,60 4.979,68 5.144,01 5.313,76
Deudores varios: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Gastos pagados por anticipado: 0,00 439,00 41,32 39,05 36,90 34,87 32,96 31,14 29,43 27,81 26,28 24,84
Otros: 0,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00 379,00
Total Activo Circulante: 3.960,59 6.214,00 5.233,52 5.446,71 5.660,70 5.876,76 5.925,17 6.149,17 6.379,01 6.615,94 6.863,19 7.120,02
Activo Fijo Bruto 5.674,06 5.855,00 6.073,65 6.280,27 6.475,53 6.660,05 6.834,43 6.999,21 7.154,93 7.302,08 7.441,14 7.572,55
Depreciación Acumulada -1.482,00 -1.482,00 -1.941,17 -2.375,08 -2.785,12 -3.172,62 -3.538,80 -3.884,84 -4.211,85 -4.520,87 -4.812,90 -5.088,86
Activo fijo neto: 4.192,06 4.373,00 4.132,49 3.905,20 3.690,41 3.487,44 3.295,63 3.114,37 2.943,08 2.781,21 2.628,24 2.483,69
Ctas. por cobrar afiliadas: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Inversiones: 0,00 1,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros activos: 242,27 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00 235,00
Total Activo Fijo: 4.434,33 4.609,00 4.367,49 4.140,20 3.925,41 3.722,44 3.530,63 3.349,37 3.178,08 3.016,21 2.863,24 2.718,69
TOTAL ACTIVOS: 8.394,92 10.823,00 9.601,01 9.586,91 9.586,11 9.599,20 9.455,80 9.498,54 9.557,09 9.632,15 9.726,44 9.838,71
PASIVO
Deuda a C.P. con inst. financ.: 0,00 1.482,00 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60 217,60
Proveedores: 0,00 949,00 1.190,20 1.229,48 1.270,05 1.311,96 1.355,26 1.399,98 1.446,18 1.493,90 1.543,20 1.594,13
Impuestos por pagar: 0,00 86,00 79,32 83,25 87,35 91,64 96,12 100,79 105,68 110,77 116,10 121,65
Cuentas y gastos por pagar: 3.150,10 1.526,00 1.536,24 1.586,94 1.639,30 1.693,40 1.749,28 1.807,01 1.866,64 1.928,24 1.991,87 2.057,60
Certificados de inversión C.P.: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Dividendos por pagar: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros: 0,00 46,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Total Pasivo Circulante: 3.150,10 4.089,00 3.023,36 3.117,26 3.214,31 3.314,60 3.418,26 3.525,38 3.636,10 3.750,52 3.868,77 3.990,99
Deuda a L.P. con inst finac.: 1.164,38 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60 0,00
Certificados de Inversión L.P.: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 2,00
Cuentas por pagar afiliadas: 0,00 171,00 171,00 171,00 171,00 171,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros pasivos: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Total Pasivo Largo Plazo: 1.164,38 2.347,00 2.129,40 1.911,80 1.694,20 1.476,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 218,60 2,00
TOTAL PASIVO: 4.314,48 6.436,00 5.152,76 5.029,06 4.908,51 4.791,20 4.506,26 4.395,78 4.288,90 4.185,72 4.087,37 3.992,99
Capital social: 3.000,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00 3.150,00
Reserva legal: 198,63 221,00 245,10 275,18 311,54 354,48 404,32 461,40 526,07 598,69 679,63 769,31
Revaluación de activos: 0,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00 316,00
Utilidad de ejercicios anteriores: 505,30 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00 417,00
Utilidad del ejercicio: 376,51 283,00 320,15 399,66 483,06 570,52 662,21 758,35 859,12 964,74 1.075,43 1.191,41
Otros: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 2,00
TOTAL PATRIMONIO: 4.080,44 4.387,00 4.448,24 4.557,84 4.677,60 4.808,00 4.949,54 5.102,75 5.268,19 5.446,43 5.639,06 5.845,72
TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO: 8.394,92 10.823,00 9.601,01 9.586,91 9.586,11 9.599,20 9.455,80 9.498,54 9.557,09 9.632,15 9.726,44 9.838,71

Saram, S.A. de C.V.
Estado de Resultados del 1 de enero al 31 de
Diciembre
Año: 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Ventas netas: 18.096,18 21.847,00 22.611,65 23.403,05 24.222,16 25.069,93 25.947,38 26.855,54 27.795,49 28.768,33 29.775,22 30.817,35
Costo de ventas: 15.657,46 19.203,00 19.836,70 20.491,31 21.167,52 21.866,05 22.587,63 23.333,02 24.103,01 24.898,41 25.720,06 26.568,82
Utilidad Bruta: 2.438,72 2.644,00 2.774,95 2.911,74 3.054,64 3.203,88 3.359,75 3.522,52 3.692,47 3.869,91 4.055,16 4.248,53
Gastos de administración: 713,50 627,00 639,54 652,33 665,38 678,68 692,26 706,10 720,23 734,63 749,32 764,31
Gastos de venta: 700,95 1.533,00 1.563,66 1.594,93 1.626,83 1.659,37 1.692,56 1.726,41 1.760,94 1.796,15 1.832,08 1.868,72
Gastos financieros: 134,30 158,00 141,44 127,30 113,15 99,01 84,86 70,72 56,58 42,43 28,29 14,14
Utilidad de Operación: 889,97 326,00 430,31 537,18 649,27 766,82 890,07 1.019,29 1.154,74 1.296,70 1.445,47 1.601,36
Otros productos: 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Otros gastos: 330,56 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Utilidad Antes de Impuestos: 559,41 326,00 430,31 537,18 649,27 766,82 890,07 1.019,29 1.154,74 1.296,70 1.445,47 1.601,36
Impuestos sobre la renta: 143,74 20,00 86,06 107,44 129,85 153,36 178,01 203,86 230,95 259,34 289,09 320,27
Utilidad Neta 415,67 306,00 344,24 429,75 519,42 613,46 712,06 815,43 923,79 1.037,36 1.156,38 1.281,09
Reserva legal: 39,16 23,00 24,10 30,08 36,36 42,94 49,84 57,08 64,67 72,62 80,95 89,68
Utilidad Distribuible: 376,51 283,00 320,15 399,66 483,06 570,52 662,21 758,35 859,12 964,74 1.075,43 1.191,41
Utilidad distribuible gestión anterior 283,00 320,15 399,66 483,06 570,52 662,21 758,35 859,12 964,74 1.075,43
430,31
UAII 571,75 664,48 762,43 865,83 974,94 1.090,01 1.211,31 1.339,13 1.473,76 1.615,50
Dif CT 1.179,24 -119,29 -116,94 -115,77 55,25 -116,88 -119,13 -122,51 -129,00 -134,61
Depreciación 459,17 433,91 410,05 387,49 366,18 346,04 327,01 309,02 292,03 275,97
Inversiones AF -218,65 -206,62 -195,26 -184,52 -174,37 -164,78 -155,72 -147,15 -139,06 -131,41
Amortizaciones
CASH OPERATIVO 1.991,50 772,48 860,27 953,03 1.221,99 1.154,39 1.263,47 1.378,49 1.497,73 1.625,45
-0,61 0,11 0,11 0,28 -0,06 0,09 0,09 0,09 0,09
Impuesto Hipotetico -114,35 -132,90 -152,49 -173,17 -194,99 -218,00 -242,26 -267,83 -294,75 -323,10
FREE CASH FLOW 1.877,15 638,97 707,90 779,97 1.027,29 936,33 1.021,30 1.110,76 1.203,06 1.302,43
-0,66 0,11 0,10 0,32 -0,09 0,09 0,09 0,08 0,08
Impuesto Real -86,06 -107,44 -129,85 -153,36 -178,01 -203,86 -230,95 -259,34 -289,09 -320,27
CAPITAL CASH FLOW 1.905,44 665,04 730,42 799,67 1.043,98 950,53 1.032,53 1.119,15 1.208,63 1.305,17
-0,65 0,10 0,09 0,31 -0,09 0,09 0,08 0,08 0,08
Amoritzacion Deuda -1.482,00 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60 -217,60
Interes -141,44 -127,30 -113,15 -99,01 -84,86 -70,72 -56,58 -42,43 -28,29 -14,14
-0,10 -0,11 -0,13 -0,14 -0,17 -0,20 -0,25 -0,33 -0,50
CFACC 282,00 320,15 399,66 483,06 741,52 662,21 758,35 859,12 962,74 1.073,43

Cambios en Capital de Trabajo AC 6.214,00 5.233,52 5.446,71 5.660,70 5.876,76 5.925,17 6.149,17 6.379,01 6.615,94 6.863,19 7.120,02
PC 2.607,00 2.805,76 2.899,66 2.996,71 3.097,00 3.200,66 3.307,78 3.418,50 3.532,92 3.651,17 3.773,39
CT 3.607,00 2.427,76 2.547,04 2.663,99 2.779,76 2.724,51 2.841,38 2.960,51 3.083,02 3.212,02 3.346,63
-1.179,24 119,29 116,94 115,77 -55,25 116,88 119,13 122,51 129,00 134,61
OTROS DATOS
Rf 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50%
RM 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0%
Kd 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000% 6,5000%
Tasa Impuesto 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20%
FCF 1.877,15 638,97 707,90 779,97 1.027,29 936,33 1.021,30 1.110,76 1.203,06 1.302,43 17.762,09
CON IMPUESTO HIPOTETICO

Vu= VAN(Ku:FCF) 11.112,22 10.568,54 11.197,79 11.833,62 12.473,68 12.943,24 13.560,09 14.166,00 14.755,16 15.322,71 15.859,01
SIN IMPUESTOS
FCF sin Impuestos 1.991,50 772,48 860,27 953,03 1.221,99 1.154,39 1.263,47 1.378,49 1.497,73 1.625,45
FCF sin Impuestos c/perpetuidad 1.991,50 772,48 860,27 953,03 1.221,99 1.154,39 1.263,47 1.378,49 1.497,73 1.625,45 22.167,25
Vu Sin Impuestos (Ku) 13.454,46 13.077,50 13.874,31 14.678,96 15.487,40 16.123,90 16.904,37 17.669,43 18.411,26 19.122,89 19.792,19
Impuestos u (Estado) 114,35 132,90 152,49 173,17 194,99 218,00 242,26 267,83 294,75 323,10
Impuestos u (Estado) c/perpetuidad 114,35 132,90 152,49 173,17 194,99 218,00 242,26 267,83 294,75 323,10 4.406,33
VAN(Ku:Mpu) 1.342,95 1.497,19 1.663,73 1.843,99 2.039,62 2.252,56 2.485,07 2.739,82 3.019,96 3.329,20 3.671,94
Vu + Impuesto (Estado) 12.455,17 12.065,72 12.861,52 13.677,61 14.513,31 15.195,80 16.045,16 16.905,82 17.775,11 18.651,91 19.530,95
D 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Kd 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50%
BD 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29% 35,29%
DT Ku 87,79 52,22 47,00 41,78 36,56 31,33 26,11 20,89 15,67 10,44 5,22
87,79 52,22 47,00 41,78 36,56 31,33 26,11 20,89 15,67 10,44 69,27
VAN(Ku:DTKu)=DVTS 265,82 209,93 182,89 157,84 135,00 114,64 97,06 82,60 71,62 64,55 61,85
DVTS + Vu 11.378,04 10.778,46 11.380,68 11.991,46 12.608,68 13.057,88 13.657,15 14.248,60 14.826,78 15.387,26 15.920,86
D = E1 7.720,04 8.602,46 9.422,28 10.250,66 11.085,48 11.752,28 12.569,15 13.378,20 14.173,98 14.952,06 15.703,26

Datos
Rf 3,50% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5%
BU βu = βL * [E / E+ D(1 - T)] + βD *[ D (1 -T)/D(1-T) + E] 1,00 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000 1,00000000
BD βD = CD - RF / RM-Rf 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118 0,35294118
BL βL = βu + (βu - βD) * [ D (1-T )/ E] 1,24527761 1,13093928 1,10759180 1,08790848 1,07112726 1,05750715 1,04480811 1,03367868 1,02384087 1,01506682 1,00717303
RM 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0%
Kd 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50%
Tasa Impuesto 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20% 20%
Reserva Legal 7%
Ke 0,140848597 0,131129839 0,129145303 0,127472221 0,126045817 0,124888108 0,123808689 0,122862688 0,122026474 0,121280679 0,120609708
CASH FLOW PARA EL ACCIONISTA
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
ke 0,140848597 0,131129839 0,129145303 0,127472221 0,126045817 0,124888108 0,123808689 0,122862688 0,122026474 0,121280679 0,120609708
CFAC 282,00 320,15 399,66 483,06 741,52 662,21 758,35 859,12 962,74 1.073,43 14.542,72
7.013,99 7.719,90 8.412,06 9.098,77 9.775,55 10.266,20 10.886,12 11.475,56 12.026,36 12.531,15 12.977,50
Valor Empresa 7.013,99

FREE CASH FLOW
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Deuda 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Equity 7.720,04 8.602,46 9.422,28 10.250,66 11.085,48 11.752,28 12.569,15 13.378,20 14.173,98 14.952,06 15.703,26
D+E 11.378,04 10.778,46 11.380,68 11.991,46 12.608,68 13.057,88 13.657,15 14.248,60 14.826,78 15.387,26 15.920,86
Kd 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052 0,052
Ke 0,140848597 0,131129839 0,129145303 0,127472221 0,126045817 0,124888108 0,123808689 0,122862688 0,122026474 0,121280679 0,120609708
190,216 113,152 101,8368 90,5216 79,2064 67,8912 56,576 45,2608 33,9456 22,6304 11,3152
1087,356805 1128,039302 1216,843176 1306,674489 1397,278655 1467,719787 1556,170514 1643,681101 1729,600579 1813,396453 1893,9656
WACC 0,112284084 0,115154781 0,115870053 0,116515921 0,117100664 0,117600345 0,118088035 0,118533919 0,118943317 0,119321205 0,119671978
FCF 1.877,15 638,97 707,90 779,97 1.027,29 936,33 1.021,30 1.110,76 1.203,06 1.302,43 17.825,68
11.377,90 10.778,31 11.380,51 11.991,27 12.608,47 13.057,64 13.656,89 14.248,30 14.826,45 15.386,89 15.920,45
Deuda -3.658,00
Valor Emp 7.719,90
CAPITAL CASH FLOW
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 n
Deuda 3.658,00 2.176,00 1.958,40 1.740,80 1.523,20 1.305,60 1.088,00 870,40 652,80 435,20 217,60
Equity 7.720,04 8.602,46 9.422,28 10.250,66 11.085,48 11.752,28 12.569,15 13.378,20 14.173,98 14.952,06 15.703,26
D+E 11.378,04 10.778,46 11.380,68 11.991,46 12.608,68 13.057,88 13.657,15 14.248,60 14.826,78 15.387,26 15.920,86
Kd 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065 0,065
Ke 0,140848597 0,131129839 0,129145303 0,127472221 0,126045817 0,124888108 0,123808689 0,122862688 0,122026474 0,121280679 0,120609708
237,77 141,44 127,296 113,152 99,008 84,864 70,72 56,576 42,432 28,288 14,144
1087,356805 1128,039302 1216,843176 1306,674489 1397,278655 1467,719787 1556,170514 1643,681101 1729,600579 1813,396453 1893,9656
WACCBT 0,116463539 0,117779275 0,118107108 0,11840313 0,118671138 0,118900158 0,119123683 0,119328046 0,119515687 0,119688886 0,119849656
CCF 1.905,44 665,04 730,42 799,67 1.043,98 950,53 1.032,53 1.119,15 1.208,63 1.305,17 17.828,65
11.347,18 10.763,27 11.365,92 11.977,90 12.596,45 13.047,30 13.648,09 14.241,38 14.821,62 15.384,41 15.920,57
Deuda -3.658,00
Valor Emp 7.689,18

Economic Value Added (EVA)
El EVA es el Importe que queda una vez que se han deducido de los ingresos la totalidad
de los gastos, incluidos los costos de oportunidad del capital y los impuestos.
Es lo que queda luego de haber atendido todos los gastos y de haber atendido la
rentabilidad esperada por el accionista.
Para calcular el EVA:
Utilidades Ordinarias antes de Intereses y después de Impuestos
(menos) Valor Contable Dela Activo * Por Costo Promedio de Capital
También puede calcularse como:
EVA = Valor Contable del Activo * (Rentabilidad Activo - Costo Promedio de Capital)
Balance General
Activo Pasivo
Clientes 39 Proveedores y seguridad soc 77
Existencia 40 Deuda Bancaria 46
Patrimonio
Fijo 160 Capital y Reservas 116
239 239
Notas:
Impuesto a las Utilidades 35%
Depreciación sub registrada 50 Uu.m.
Activo Fijo tiene plusvalia no contabilizada 190 u.m.
mayo de 2018 Valoración Económica de Empresas 70
Estado de Resultados
Ventas 584
Costo de las Ventas 486
Otros Ingresos 58
Otros Gastos 75
MARGEN DE XPLOTAICIÓN 81
Gastos Financieros 4 CALCULO DEL ACTIVO NETO
MARGEN ORIDNARIO 77
Utilidades extraordinarias 25 Activo Total 239
Utilidad Neta 102 + Plasvalia no registrada 190
- Financiamiento expontaneo -77
ACTIVO NETO 352
CALCULO DEL UAIDI
Utilidad Neta 102

- Diferencia por depreciaciòn no registrada -50
Gastos Financieros 4
- Utilidaes extraordinarias -25
UTILIDADES ORDINARIAS DE LA GESTION 31

Calculo de Costo Capital
Pasivo Participación Costo Impuesto
Proveedores y seguridad soc 77
Deuda Bancaria 46 28.4% 6.1% 35% 4.0%
Patrimonio
Capital y Reservas 116 71.6% 15% - 15%
239 Costo promedio de Capital 11.9%
Calculo del EVA
UAIDI 31
- Activo Neto * Costo Promedio -42
EVA -11

Bibliografía
1. Fundamentos de Administración Financiera J. Fred Weston, Eugen F. Brigham, Editorial Mc Graw Hill.
Decima Edición
2. Finanzas Corporativas, Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfiel, Jeffrey Jaffe, Mc Graw Hill, Quinta
Edición
3. Principles of Managerial Finance, Twelfth Edition, Lawrece J. Gitman, Prentice Hall 2009
4. Finanzas, Primera Edición Revisada, Zvi Bodie, Robert C. Merton, Prentice Hall, 2003
5. Investment Valuation, Second Edition, Ashwat Damodaran
6. Valoración de Empresas, Como gestionar la creación de valor, Pablo Fernandez, Gestión 2000
7. Creación de Valor para el Accionista, Pablo Fernandez, Gestión 2000
8. EVA, Valor Económico Agregado, Oriol Amat, Editorial Norma
9. La Beta apalancada, Juan Mascareñas, Universidad Complutense de Madrid, 2002
10. Monografía Análisis de las fusiones, escisiones y adquisiciones de las empresas colombianas,
Mauricio Prieto
11. Boletín de Finanzas Corporativas y Recuperaciones, Fusiones y Adquisiciones, PWC

Clases Valuacion de Empresas v.2

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VALORACIÓN ECONÓMICA DE

Valoración Económica de Empresas 1

La mayoría de las organizaciones de manera natural necesitan crecer y desarrollarse,

De un estudio realizado en la Universidad de Harvard, el 50% de la organizaciones

1.Su crecimiento organizacional y

• Pretenden crear valor para el

• Aumentar la cuota de mercado.

• Obtener sinergias productivas.

• Participación en el mercado • Crecimiento Empresarial

Valoración Económica de Empresas 3

El Crecimiento organizacional se puede medir objetivamente a través del tiempo.

• El crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) del país,

Valoración Económica de Empresas 4

Estrategia de penetración de mercados

El primer cuadrante describe una situación

Valoración Económica de Empresas 5

 Estrategia de desarrollo de productos

Las situaciones que normalmente motivan el desarrollo de producto

Valoración Económica de Empresas 6

 Estrategia de desarrollo de mercados

Normalmente, esta opción se utiliza cuando la empresa ya tiene una

Las otras dos opciones son elegidas primero porque normalmente

Esta alternativa implica entrar en mercados y productos nuevos para

Diversificación horizontal: Ocurre cuando se adquiere una empresa o

Diversificación vertical: Ocurre cuando una empresa se integra hacia

Diversificación concéntrica: Ocurre cuando la empresa entra o

Diversificación conglomerada: Ocurre cuando la empresa adquiere

En general, las compañías utilizan esta estrategia cuando desean

Valoración Económica de Empresas 9

Valoración Económica de Empresas 10

Incertidumbre, con información en la

Incertidumbre, sin información en la

Opinión no modificada o favorable.

Estas denominaciones son nuevas y se fundamenta en que si el auditor ha encontrado

El auditor expresará una opinión no modificada (o favorable) cuando haya encontrado

2. Opinión desfavorable. El auditor emitirá una opinión desfavorable (o adversa) siempre

3. Opinión denegada. El auditor denegará la opinión (o se abstendrá) cuando, o bien no

El due diligence se define como aquél proceso de investigación y recopilación de

Valoración Económica de Empresas 14

Durante el proceso, el vendedor asumirá la obligación de proporcionar la información

¿Qué se tiene en cuenta y cómo se lleva a cabo el proceso?

Por lo general, la empresa nombrará a algunos trabajadores que mediarán con el

Valoración Económica de Empresas 16

ADQUISICIÓN: Las adquisiciones de empresas implican la compra de las acciones o

DESINVERSION: Es la reducción o la disminución de algún tipo de activo o el aumento de

 El precio es la cantidad de dinero a la que el vendedor y comprador

 El valor es lo que se obtendrá a cambio del dinero invertido. El valor de

 El valor de una empresa puede ser diferente para el comprador y el

Valoración Económica de Empresas 18

Ejemplo: En una negocio en el que una Empresa Minera Trasnacional pretende

• Valorar una empresa, no es una tarea sencilla y los expertos señalan

• Saber con exactitud dicho valor es difícil y muchos autores piensan

• Existen diferentes métodos para conocerlo, no obstante según los

• Uno de los principales docenes de la Universidad Complutense de

Valoración Económica de Empresas 20

Valor Contable Ajustado

Valoración Económica de Empresas

Flujo deFondos Libre

Opciones Creacion de Valor

Estos métodos parten de la información contable

• La Ecuación de Balance establece A = P + Pt

• El valor de la Empresa en fijado en función al Patrimonio

• Estos métodos han dejado de ser utilizados en las ultimas 3

Valoración Económica de Empresas 22