Deficit Fiscal y Balanza Comercial Tesis PDF

UNIVERSIDAD NACIONAL DEL CENTRO DEL
PERÚ
FACULTAD DE ECONOMÍA
“FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL Y SU
IMPACTO SOBRE EL SALDO DE LA BALANZA
EN CUENTA CORRIENTE DEL PERU”
1970-2005
1975 - 2005
TESIS
PRESENTADO POR LOS BACHILLERES
JANET ISABEL MERA TAPIA

JOISSY MARGARITA VILLAR HUAMAN
Asesor:
Asesor:Mag.
Mg.En Econ.
Juan Juan QUISPE
LINO T. Lino Quispe
PARA OPTAR EL TITULO PROFESIONAL DE:

ECONOMISTA
HUANCAYO - PERÚ
2007
1
AGRADECIMIENTO
A los miembros de nuestras familias: por su
invalorable paciencia y comprensión durante
el desarrollo de nuestro objetivo
Al Maestro Juan Lino Quispe por su
dedicada colaboración en apoyarnos con
nuestro trabajo de investigación.
A nuestra Faculta de Economía de la UNCP
por continuar sembrando profesionales no
solo con conocimientos, sino con valores
humanistas y éticos.
2
A DIOS por ser la luz en todos nuestros días,
a mis padres Hugo e Isabel, por sus sabios
consejos y enseñanzas, a Juan Carlos y mi
ángel Alejandro, por formar parte de sus
vidas y ser el apoyo de aliento cada día.
JANET MERA
A DIOS por iluminar mi vida, a mi señora
madre, Juana Huamán, fuente de
perseverancia, sacrificio y ejemplo a seguir,
a mi tío Rafael por el gran apoyo brindado,
a Erick por su paciencia y comprensión.
JOISSY VILLAR
3
INDICE
RESUMEN
INTRODUCCIÓN
CAPÍTULO I
ASPECTOS GENERALES DEL ESTUDIO
1.1 Tema de investigación 13
1.2 Problema de investigación 13
1.2.1 Planteamiento del problema 13
1.2.2 Formulación del problema 20
1.3 Objetivos de la investigación 21
1.4 Justificación 22
1.5 Alcances y limitaciones 22
1.6 Marco teórico 23
1.6.1 Antecedentes de la investigación 23
1.6.2 Teoría 25
1.7 Planteamiento de Hipótesis 32
1.7.1 Formulación de Hipótesis 32
1.7.2 Operacionalización de las variables e indicadores
de las hipótesis 33
1.8 Diseño metodológico 33
1.8.1 Método utilizado 33
1.8.2 Fuentes de la información 34
1.8.3 Población y muestra 34
1.8.4 Procesamiento de datos 35
4
CAPÍTULO II
DÉFICIT FISCAL Y LA BALANZA EN CUENTA
CORRIENTE DEL PERÚ
2.1 Comportamiento del déficit fiscal 37
2.1.1 Estructura del sector fiscal 37
2.1.2 Comportamiento cíclico del déficit fiscal peruano 38
y sus agregados: 1975 – 2005
2.2 Comportamiento de la Balanza en Cuenta Corriente de la 46
Economía Peruana: 1975 – 2005
2.3 Comportamiento del Sector Monetario y Crediticio de la 59
Economía Peruana: 1975 – 2005
2.3.1 Comportamiento de la Emisión Primaria y sus 59
efectos.
2.3.2 Comportamiento del Crédito Interno y Externo 76
y su relación con el Sector Fiscal
CAPÍTULO III
ESTIMACIÓN DEL MODELO ECONOMÉTRICO Y ANÁLISIS DE RESULTADOS
3.1 Especificación del Modelo Econométrico 86
3.2 Regresión del “SBCC” entre EP, CRIN y CREX 88
3.3 Interpretación de los resultados 89
3.4 Validación del Modelo 90
3.4.1 Prueba de Autocorrelación 91
3.4.2 Prueba Jarque-Bera (J. B.) 92
5
CAPÍTULO IV
LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE PERUANA EN EL NUEVO CONTEXTO
INTERNACIONAL
4.1 La Economía Peruana durante el período de estudio 94
1975 – 2005
4.2 El Rol de los Shocks Externos en la Economía Peruana 105
4.3 Impacto de las crisis internacionales en el Perú 114
CONCLUSIONES
RECOMENDACIONES
REFERENCIA BIBLIOGRAFICA
ANEXOS
6
RESUMEN
El objetivo del presente trabajo es analizar los efectos del
Financiamiento del Déficit Fiscal (FDF) y su impacto sobre la
dinámica del SALDO DE LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE (SBCC)
durante el periodo de 1975-2005.
Además de la implicancia de las diversas fuentes de
financiamiento a las que recurrieron nuestros gobernantes
de turno, que a nuestro juicio fueron decisiones deliberadas,
que nos conllevaron a desequilibrios fiscales financiados con
Emisión Primaria, Crédito Interno y Crédito Externo,
trayendo consigo impactos negativos en el SBCC de la Balanza
de Pagos.
Inicialmente, a través del método descriptivo se muestra la
repercusión negativa del Financiamiento del Déficit Fiscal en
los saldos de la Balanza en Cuenta Corriente. Luego
establecemos que a lo largo de estas últimas tres décadas de
la historia peruana, se presenta un comportamiento
anticíclico de la relación causa-efecto.
7
Concluimos que el impacto del financiamiento del déficit
fiscal en el Saldo de la Balanza en Cuenta Corriente fue
negativo. Por lo que se propone no incurrir en déficit fiscal
o, en todo caso, el déficit fiscal debe ser financiado con
crédito externo y nunca con emisión primaria.
8
INTRODUCCIÓN
Con muy pocas excepciones, la Cuenta Corriente de la
Balanza de Pagos y el Saldo Económico del Sector Público
han sido superavitarios durante las últimas tres décadas,
este período abarca regímenes militares y civiles, así como
la aplicación de los más variados esquemas de política
económica aplicados por dichos gobiernos. Sin embargo, el
desequilibrio en las cuentas fiscales y externas, evidencia
un común denominador: la incapacidad o imposibilidad de
lograr un crecimiento autosostenible de la economía.
La investigación consiste en relacionar el financiamiento
del Déficit Fiscal del Perú por fuente de financiamiento
como son la Emisión Primaria (EP), Crédito Interno (CRIN) y
Crédito Externo (CREX), y su impacto en el Saldo de la
Balanza en Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos del Perú
en el periodo 1975 -2005.
El trabajo de investigación se divide en cuatro capítulos.
El primer capítulo contiene aspectos generales y
fundamentales de la investigación tales como: problema de
investigación, objetivos, justificación, alcances y
9
limitaciones, marco teórico, hipótesis y diseño
metodológico.
El segundo capítulo abarca el Comportamiento de la Balanza
en Cuenta Corriente, el Financiamiento del Déficit Fiscal y
sus determinantes, la Estructura del Sector Fiscal de la
economía peruana, la Estructura de Ingresos y Gastos
Corrientes, el Comportamiento cíclico del Déficit Fiscal
Peruano y sus agregados, el Comportamiento de la Emisión
Primaria de la economía peruana, el Comportamiento del
Crédito Interno y Externo y su relación con el sector
fiscal de la economía peruana.
En el tercer capítulo, se hace un análisis de la evidencia
empírica estableciendo la relación entre las variables en
estudio a partir de los hechos globales e históricos que
han caracterizado a las cuentas fiscales y externas,
considerando la Estimación del Modelo Econométrico y
Análisis de los resultados, Especificación del Modelo
Económico, Regresión del Modelo, Interpretación de los
resultados, Validación de las Hipótesis General y
Especificas.
En el cuarto capítulo presentamos la Balanza en Cuenta
Corriente en el nuevo contexto internacional, el rol de los
10
shocks externos en nuestra economía y el impacto de las
crisis internacionales en el Perú.
Finalmente presentamos las conclusiones y recomendaciones a
las que se ha arribado. Así como la bibliografía y los
anexos.
LAS TESISTAS
11
CAPITULO I
ASPECTOS GENERALES DEL ESTUDIO
No es posible entender el desempeño de la economía
peruana de los últimos 30 años, sin tomar en cuenta las
relaciones entre el déficit fiscal, su financiamiento y
el Saldo de la Balanza en Cuenta Corriente. Este trabajo
pretende analizar dichas relaciones y arribar a
conclusiones que puedan servir de lección para las
futuras políticas económicas a ejecutarse en nuestro
país.
12
1.1 TEMA DE INVESTIGACIÓN
El trabajo de investigación está enfocado a determinar el
impacto del financiamiento del déficit fiscal en el
comportamiento del saldo de la balanza en cuenta
corriente del Perú durante el periodo 1975 -2005.
Es importante resaltar que este trabajo parte de un
déficit fiscal ya existente en la economía peruana, por
ende no absorbe aspectos ligados a la política fiscal
aplicada durante esos años.
1.2 PROBLEMA DE INVESTIGACION
1.2.1 PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
La economía peruana en su evolución durante las últimas
tres décadas (1975-2005) registra periodos alternados de
crecimiento y recesión.
El déficit fiscal peruano tiene una característica
predominante en su comportamiento que es bastante
inestable, esta inestabilidad ha estado presente en todos
los gobiernos de turno que dirigieron y administraron la
economía durante el periodo mencionado.
13
En efecto, desde el gobierno militar de Juan Velasco
Alvarado (1968-1975) hasta el gobierno de Alejandro
Toledo, el déficit fiscal ha sido un problema latente.
La presencia del déficit fiscal implica resolver su
financiamiento. Si se descarta la emisión inorgánica de la
moneda, las alternativas son demorar los pagos a los
proveedores o tomar créditos: estos créditos pueden
obtenerse con disponibilidades locales o del exterior.
El déficit fiscal es el monto del gasto público que no
cubren los aportes regulares, impuestos, tasas y precios
de los servicios, que deberán ser soportados de otra
manera. El financiamiento de este déficit se realiza
mediante la creación inorgánica de moneda o mediante el
endeudamiento interno en el país o con aportes del
extranjero. Las consecuencias de la existencia de este
déficit estarán relacionadas con su magnitud, con la causa
que lo genera y con la forma de financiarlo.
Con excepción a algunos años tales como 1970, 1979, 1985,
2004 y 2005, la balanza en cuenta corriente del Perú ha
sido deficitaria a lo largo del periodo de análisis, lo
que nos indica que un déficit en cuenta corriente puede
estar explicado por un Déficit Fiscal.
14
Así, en 1970 el déficit del sector público representaba el
-3.3% del PBI. El modelo económico aplicado fue la
Expansión Fiscal, bajo el esquema de Sustitución de
Importaciones aplicados a comienzos de la década de los
70´, se mantuvo un dólar barato para facilitar las compras
en el exterior del sector público, lo que condujo a
periodos con déficit fiscales altos.
Los períodos con tipo de cambio real bajo, coinciden con
los de mayor déficit en la Cuenta Corriente de la Balanza
de Pagos, así como en los periodos en los que los déficits
fiscales han sido más altos (y viceversa).
Durante la década de los 70’, los gobiernos militares
tuvieron una tendencia socialista, por lo que el déficit
fiscal aumentó hasta alcanzar niveles de -6% del PBI. La
economía se cerró con aranceles altos, prohibiciones de
importación y controles de precios y de cambios. Las
exportaciones como porcentaje del PBI cayeron de 20% a 15%
y su dinamismo empieza a caer fuertemente.
En el periodo de 1974-1977, el resultado financiero del
gobierno se incrementó de –5.8% a -9.5% del PBI. El
impacto negativo del déficit fiscal sobre la balanza
comercial fue de –3.5%(1974) y –8.1% (1975) hasta –3.6%
15
(1977) con respecto al PBI Nacional. Esto se explica a
través del componente importado del gasto público, vale
decir de los gastos corrientes, se tuvo el gasto en
defensa y la adquisición de bienes y servicios importados.
Asimismo, el manejo del Déficit Fiscal fue una decisión
política, ya que se tuvo la esperanza (o ilusión) de que
siempre habría financiamiento externo disponible, y de que
la producción y el empleo respondieran positivamente ante
el estimulo fiscal que finalmente condujo a constantes
desequilibrios de la Balanza en Cuenta Corriente Peruana y
presiones inflacionarias.
En 1979, el déficit fiscal se reduce al -4.6% del PBI,
pero vuelve a decrecer en los años de 1980 y 1983
alcanzando su valor histórico más alto de –12% de PBI.
Posiblemente se recuerde al año 1983 como el año en el que
el Fenómeno del Niño causó grandes estragos en la economía
peruana, este fenómeno natural explica la recesión de esos
años.
En 1985 nuevamente el déficit fiscal registra un aumento
hasta ubicarse en –7.6% del PBI, dicho incremento es
atribuido al agresivo programa de expansión del gasto
fiscal conducido por la administración de Alan García.
16
Si bien es cierto que se logró un significativo
crecimiento económico hasta 1987, detrás de ello se
ocultaban peligrosos déficit fiscales de -9.6% del PBI,
registrándose una leve reducción para el año 1988 con –
7.4% del PBI.
Pues bien, la relación que tuvo la política fiscal
aplicada por los Gobiernos de turno entre los años 1980-
1990 influenció de manera positiva y eso se contrasta en
los años 1980, 1983, 1984 y 1985 con las medidas de
restricción de las importaciones y no por el aumento de
las importaciones en el que nos encontrábamos (Economía
Cerrada), como resultado de las medidas tales como:
contracción de la demanda interna debido a la disminución
del Gasto Publico 1983(15.6%), 1984(14.2%) y 1985(13.8%),
el aumento de la tasa arancelaria y la aceleración de la
devaluación de la moneda nacional.
El Gobierno Aprista decide cambiar la política económica,
es decir de una política económica parcialmente liberal y
populista por una política monetaria y fiscal expansivas.
Las consecuencias de dichas políticas solo duró ese año:
así, en 1985 se revertió el saldo negativo a uno positivo,
para 1986 se continuó con el déficit comercial hasta 1988,
ante este incremento el gobierno aprista optó por proteger
17
el mercado interno, para ello recurrió al incremento de
los aranceles que permitieron que el saldo de la balanza
comercial sea favorable en 1989 y 1990. Esto se logró
mediante una drástica reducción de la demanda interna.
Además es relevante la expansión del gasto en Defensa
debido a problemas de narcotráfico y terrorismo que
surgiera en esta década. De otro lado la expansión del
gasto estuvo vinculada a los problemas de endeudamiento
acarreados desde décadas anteriores.
Es así que a partir de 1991 liberalizaron los mercados y
uno de los primeros resultados de las reformas fue la
recuperación de la recaudación tributaria, que fue base
para la mejora de las cuentas fiscales, frente a un gasto
público que se vuelve creciente debido a los programas de
apoyo a la pobreza extrema como PRONAA, INADE, etc.,
aplicados por el gobierno Fujimorista.
El déficit fiscal se redujo de –10.3% de PBI en 1990 a –
4.9% en 1995. A su vez estas medidas impactaron
negativamente en el Saldo de la Balanza en Cuenta
Corriente, debido al incremento de las importaciones y la
recuperación de la capacidad adquisitiva de las
remuneraciones (gasto creciente).
18
El déficit del gobierno central ascendió a -4.9% del PBI
en 1999, que fue mayor en 2% respecto al año anterior,
ello se explica como resultado del deterioro de los
ingresos corrientes en -1.2% y en menor medida al
incremento del gasto no financiero en 0.5%.
Por el lado fiscal, se observa que la dinámica del déficit
fiscal durante el segundo Gobierno de A. Fujimori presenta
un incremento frente a una disminución de PBI. A partir de
1995 hasta finales de esa década se observa una leve
reducción del -4.9% al -3.9% de manera contra cíclica al
PBI.
Para el año 2000 y 2002 se alcanza un déficit fiscal de -
3.9% y -5.2 del PBI, respectivamente; este desempeño es
reflejo de la política fiscal expansiva. Por lo que, ante
la necesidad de encontrar financiamiento se elevó el
impuesto a los combustibles y se incrementó el impuesto a
la renta.
En el año 2003, el Ejecutivo promulgó la Ley que aumenta
el IGV de 18% a 19%, que tuvo un efecto adverso sobre el
consumo considerando que el IGV en el Perú es uno de los
más elevados en América Latina.
19
En cuanto al sector externo, saldo de la Cuenta Corriente
de la Balanza de Pagos, durante el período 2004-2005 se
ubicó en 0.03% y 1.4% del PBI, respectivamente. Esto se
debería a que la Balanza Comercial registró superávit de
4.3% y 6.6%, resultado de un mayor nivel promedio de
exportaciones en comparación con de importaciones.
1.2.2 FORMULACIÓN DEL PROBLEMA
 Problema General:
¿Cuál es el impacto del financiamiento del Déficit
Fiscal en el Saldo de la Balanza en Cuenta Corriente
del Perú en el periodo de 1975-2005?
 Problemas Específicos:
A. Problema Especifico N° 1:
¿Cómo impactó la emisión primaria en el Saldo de
la Balanza en Cuenta Corriente durante los años
de 1975-2005?
B. Problema Especifico N° 2:
¿Cómo impactó el crédito interno en el Saldo de
la Balanza en Cuenta Corriente durante el periodo
de estudio?
20
C. Problema Especifico N° 3:
¿Cómo impacto el crédito externo sobre el Saldo
de la Balanza en Cuenta Corriente durante el
periodo de estudio?
1.3 OBJETIVO DE LA INVESTIGACIÓN
 Objetivo General:
Conocer las implicancias del financiamiento del
Déficit Fiscal en la Cuenta Corriente de la Balanza
de Pagos del Perú en el periodo 1975-2005.
 Objetivos Específicos:
A) Medir si el impacto de la emisión primaria generó
un déficit sobre el Saldo de la Balanza en Cuenta
Corriente en el Perú en el período de 1975-2005.
B) Medir el impacto del crédito interno sobre el Saldo
de la Balanza en cuenta Corriente Peruana en el
periodo de estudio.
C) Medir el impacto del financiamiento del Déficit
Fiscal a través del crédito externo sobre el Saldo
de la Balanza en Cuenta Corriente del Perú en el
periodo de 1975-2005.
21
1.4 JUSTIFICACIÓN DE LA INVESTIGACION
La ejecución del presente trabajo responde a la necesidad
de conocer las fuentes de financiamiento del déficit
fiscal y su impacto en el Saldo de la Balanza en Cuenta
Corriente.
La importancia de la investigación radica en que además
de ser un trabajo académico, nos permite conocer y
determinar si las fuentes de financiamiento del déficit
fiscal a las que recurrieron los gobernantes de turno
fueron las más adecuadas.
1.5 ALCANCES Y LIMITACIONES

El estudio abarca el periodo de 30 años, desde el año
1975 hasta el 2005. Nos permitirá obtener importantes
conclusiones sobre el financiamiento del déficit fiscal y
su repercusión en el SBCC.
Por lo antes mencionado, uno de los principales alcances
del trabajo será el análisis integral de las tres fuentes
de financiamiento del déficit fiscal en una perspectiva
de largo plazo y sus implicancias en la Balanza de Pagos
del Perú, específicamente en la Balanza en Cuenta
Corriente.
22
Sin embargo, el trabajo adolece de limitaciones como el
análisis de efectos tributarios, recaudación, es decir,
las causas y políticas fiscales – monetarias que
conllevaron a una brecha fiscal del Gobierno Central, así
tampoco se analiza temas como el equilibrio del mercado
externo, vale decir las políticas parancelarias y
cambiarias para contrarrestar el saldo negativo de la
Balanza en Cuenta Corriente ocasionado por el déficit
fiscal y su financiamiento.
1.6 MARCO TEÓRICO
1.6.1 ANTECEDENTES DE LA INVESTIGACIÓN
Los estudios anteriores que de alguna manera están
relacionado al tema de investigación, han servido
para crear un criterio, enjuiciar e interpretar la
investigación que se plantea.
“… Para gastar más allá de lo que sus ingresos le permiten,

el sector público tiene que obtener recursos prestados,
para lo cual teóricamente tiene las siguientes
posibilidades: 1)Solicitar créditos en el exterior con lo
cual se incrementa la deuda pública externa; 2)Obtener
recursos del sector privado a través de la venta de bonos o
postergando el pago a los proveedores; 3)Conseguir créditos
en el país, vía un mayor endeudamiento con el sistema
financiero nacional. A pesar de que el Déficit Fiscal es
menor como porcentaje del PBI, su financiamiento a través de
emisión primaria tiene consecuencias más acentuadas. Esto es
así porque ahora financiar a través de créditos del Banco
Central un déficit de sólo de 3% significará duplicar la
liquidez nominal de la economía...(1)”
1
Marylin Choy Chong
Revista Moneda, año 2 Enero de 1989-N° 07
23
“… Pero, ¿qué factores originaron los déficits económicos,
desequilibrios en las cuentas fiscales y externas? En este
trabajo trataremos de responder a esta interrogante
planteando la siguiente hipótesis:
Los déficits en la Balanza en Cuenta Corriente se explica
fundamentalmente por los déficits económicos del sector
público. ¿Qué relación hay entre el presupuesto del sector
público y la Balanza en Cuenta Corriente? Para analizar esta
relación, así como el aumento en la demanda externa usaremos
como marco teórico las identidades de las Cuentas Nacionales
y de la Balanza de Pagos. Tradicionalmente los
desequilibrios en la Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos
han sido explicados en base a las elasticidades de los
excesos de demanda por bienes transables con respecto a
variaciones en el tipo de cambio, o bajo la perspectiva del
enfoque monetario de la Balanza de Pagos, teniendo a los
excesos de oferta o demanda de dinero, como la principal
variable explicativa. Los desequilibrios en Cuenta Corriente
se han originado principalmente en los déficits fiscales,
los que tienen su origen tanto en el incremento en el gasto
corriente por el sector público (importación de alimentos,
defensa e insumos), como en sus programas de inversión
pública que rebasaron ampliamente la capacidad de
financiamiento interno, obligando a acudir en forma masiva
al endeudamiento externo. Esto originó una mayor presión
sobre las futuras cuentas corrientes, debido al pago de
intereses de la deuda que la financió (2)”
“...El peligro de no tomar acciones directas para reducir el

nivel del déficit fiscal es que el país puede entrar en un
problema de insolvencia , con lo cual se incrementaría el
riesgo país y por lo tanto haría costoso todo programa de
financiamiento público o privado, lo cual al mismo tiempo se
traducirá en menores tasas de crecimiento económico...”(3)
“…Para todos es evidente que en estos momentos el principal

problema para el gobierno es el Déficit Fiscal, por ello las
medidas que se están tomando están orientadas a enfrentar
los problemas fiscales originados por el excesivo gasto
gubernamental. Lo concreto es que el Estado gastó mas de lo
debido durante el primer semestre del 2000, traicionando el
principio básico que sustenta la estabilidad fiscal: no
gastar mas de lo que se obtiene como ingresos...”
En lo que se refiere al sector publico, la reducción del
desequilibrio fiscal y el aumento del superávit primario
constituyen los elementos fundamentales para consolidar el
proceso de estabilización.(4)
“El gasto público no financiero ha venido subiendo y
ciertamente eso explica que el déficit fiscal terminara en
2.4% el año pasado; sin embargo ahora estamos moderando la
velocidad de crecimiento. Pensamos que buscar la
reactivación de la economía sobre la base de la recuperación
demanda interna, teniendo detrás como variable instrumento
el gasto público, tiene una restricción que es la magnitud
del déficit fiscal, por lo tanto consideramos que ese factor
2
Oscar Hendrick Fong: Revista Moneda, año 1 de 1989-Nº 11
3
José Arista, Revista Debate Año XIII Mayo/Junio 2001 Nº 127
4
CONFIEP Revista Debate Año XIII Noviembre/Diciembre 2000 Nº 124
24
reactivados de la economía tiene que ser gradualmente
sustituido por la inversión privada, por eso ya estamos
comenzando a morigerar el gasto público no financiero...”(5)
...El gobierno puede cubrir el déficit de tres maneras

tomando préstamos del público, reduciendo divisas, o
imprimiendo moneda. Un gobierno que ya ha tomado muchos
préstamos en el pasado tiene una fuerte deuda acumulada y
enfrentara dificultades para obtener préstamos adicionales
sean internos o externos, debido a las dudas respecto a su
capacidad para servir la deuda...” (6)
1.6.2 TEORIA
 El Enfoque Monetario de la Balanza de Pagos
La estrecha relación que existe entre la Balanza
de Pagos de un país y su oferta monetaria,
analizada, sugiere que las variaciones de las
reservas del Banco Central pueden ser
interpretadas como resultado de los cambios en el
mercado de dinero. Esta forma de analizar la
Balanza de Pagos se denomina EL ENFOQUE MONETARIO
DE LA BALANZA DE PAGOS.
Este, puede ser explicado mediante un modelo
sencillo que relaciona la Balanza de Pagos con la
evolución del Mercado de Dinero. Para comenzar
recordemos que el Mercado de Dinero se encuentra
en Equilibrio, cuando la oferta monetaria en
términos reales es igual a la demanda de dinero en
términos reales, es decir, cuando:
5
Sonia Gilvonio © Corporación Gestión S.A. Lima 04 de Marzo del 2002
6
Sachs Larrain, MACROECONOMÍA EN LA ECONOMÍA GLOBAL Pág. 323
25
Ms = L(R, Y)
Sea ahora F* el valor en moneda nacional de los
activos externos del Banco Central y A el de sus
activos internos, equivalente al crédito interno.
Si µ es el multiplicador monetario, que relaciona
el total de los activos del Banco Central (F*+A)
con la oferta monetaria podemos escribir entonces:
Ms = µ(F*+A)
La variación de las reservas exteriores, a lo
largo de un periodo de tiempo determinado,
incremento de F*, en el caso de un país cuya
moneda no sea divisa reserva como es igual al
Saldo de la Balanza de Pagos. Combinando las
ecuaciones anteriores podemos expresar las
reservas exteriores del Banco Central como:
F* = ( 1 ) PL( R, Y )-A
Si suponemos que µ es constante, el superávit de
la Balanza de Pagos es:
26
∆F* = ( 1 ) ∆ [PL(R,Y)]-A
Esta ecuación resume el enfoque monetario. El
primer término del miembro de la derecha refleja
las variaciones de la demanda nominal de dinero y
nos dice que, si todo lo demás permanece
constante, un aumento de la demanda de dinero
producirá un superávit en la Balanza de Pagos, así
como un aumento en la oferta monetaria, que
mantendrá el mercado de dinero en equilibrio. El
segundo término de la ecuación del Saldo de la
Balanza de Pagos refleja los factores de la oferta
en el mercado de dinero si todo lo demás permanece
constante, un incremento del crédito interno
aumentará la oferta monetaria en relación a la
demanda de dinero, por lo que la Balanza de Pagos
debe registrar un déficit para reducir la oferta
monetaria y restablecer el equilibrio en el
mercado monetario.
Una contribución importante del Enfoque Monetario
ha consistido en destacar que, en muchas
situaciones, los problemas de la Balanza de Pagos
son el resultado directo de los desequilibrios del
27
Mercado Monetario y en consecuencia una solución
basada en política monetaria seria más apropiada.
Por ejemplo, un déficit importante de la Balanza
de Pagos puede ser el resultado de una excesiva
creación de crédito interno.
Si el Banco Central restringe el crédito interno
para mejorar la Balanza de Pagos, el desempleo
seguirá siendo elevado e incluso podría aumentar.
Mientras que el Enfoque Monetario es un
instrumento analítico extremadamente útil, su
aplicación debe realizarse en la búsqueda de
soluciones a los problemas macroeconómicos.
En el modelo monetarista, se puede considerar que
la Balanza de Pagos es un mecanismo a través del
cual se eliminan los desequilibrios del mercado
local y a través del cual se eliminan también los
excesos en las ofertas o demandas de dinero. Se
puede imaginar una economía que consta de tres
mercados: Bienes, bonos y dinero.(7)
7
Paul R.Krugman Mauridce Obstffeld “Economía Internacional”
3ra. Ediciòn 1995. Pags 625 -626.
28
El MODELO PLANTEADO:
SALDO DE LA
DÉFICIT FISCAL BALANZA EN CTA CTE
FINANCIAMIENTO DEL
DÉFICIT FISCAL
Emisión Crédito Crédito

Primaria Interno Externo
BCRP Banca Bolsa de Organismos

Comercial Valores Internacionales
La existencia de una brecha fiscal ex-post,
significa que de alguna forma ésta ha sido
financiado. Al respecto se menciona las tres
posibles fuentes de financiamiento: EMISIÓN
PRIMARIA (EP), que corresponde a los billetes y
monedas emitidos por el BCRP. El crédito interno
(CRIN) incluye los préstamos otorgados por la
Banca Comercial y la colocación de bonos del
Gobierno a través de la Bolsa de Valores de Lima y
29
finalmente el Crédito externo (CREX) que
representa los préstamos que otorgan los
Organismos Internacionales, Banca Internacional y
otras instituciones para financiar el déficit
fiscal.
El efecto de estas fuentes de financiamiento sobre
el sector externo, vale decir, en el Saldo de la
Balanza en Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos
dependerá del grado de expansión monetaria que
origine.
Estos conocimientos sustentan el problema de
investigación, pues permiten establecer el límite
para ésta y condensa las fuentes a las cuales por
su naturaleza pertenece el problema.
SBCC = f( Déficit Fiscal)…………………………(1)
-
DF = g ( FDF )………………………………………………………(2)
Reemplazando (2) en (1)
SBCC = f (FDF)………………………………………………………(3)
Si, FDF = EP + CRIN + CREX
- - -
SBCC = f( EP, CRIN, CREX )…………(4)
30
- - -
SBCC = f ( EP, CRIN, CREX )… (5)
Donde:
SBCC : Saldo de la Balanza en Cuenta
Corriente.
DF : Monto del Déficit Fiscal
FDF : Monto de Financiamiento del Déficit
Fiscal.
EP : Emisión primaria.
Se refiere a a monedas y billetes que
emite el BCRP.
CRIN : Crédito Interno.
Que incluye los préstamos que otorga
la Banca Comercial y los bonos
a través de la Bolsa de Valores.
CREX : Crédito Externo.
Incluye los préstamos que otorgan
los Organismos Internacionales, Banca
Internacional y otras instituciones
para financiar el déficit fiscal.
31
1.7 PLANTEAMIENTO DE HIPÓTESIS
1.7.1. FORMULACIÓN DE LAS HIPÓTESIS
 Hipótesis General:
Las diversas fuentes de financiamiento del
Déficit Fiscal impactaron sobre el Saldo de
la Balanza en Cuenta Corriente Peruana de
manera negativa en el periodo de 1975-2005.
 Hipótesis Específicas:
A. Hipótesis Especifica N°1
La emisión primaria impactó de manera
negativa sobre el Saldo de la Balanza en
Cuenta Corriente del Perú en el periodo de
estudio.
B. Hipótesis Especifica N° 2
El crédito interno impactó de manera
inversa sobre el Saldo de la Balanza en
Cuenta Corriente en el Perú en los años de
1975-2005.
C. Hipótesis Especifica N° 3
El crédito externo impactó de manera
inversa sobre el Saldo de la Balanza en
Cuenta Corriente en el Perú en los años de
1975-2005.
32
1.7.2. OPERACIONALIZACIÓN DE LAS VARIABLES E INDICADORES
DE LAS HIPÓTESIS
Para H1:
Variable Descripción
Cantidad de billetes y monedas emitidos
Variable Emision por el BCRP anualmente en millones de
Independiente Primaria nuevos soles.
Variable Cantidad de dinero en millone de nuevos
Dependiente SBCC soles.
Para H2
Variable Cantidad de dinero en millones de
Independiente Credito Interno nuevos soles.
Dependiente SBCC nuevos soles.
Para H3
Variable Credito Cantidad de dinero en millones de
Independiente Externo dolares.
Dependiente SBCC dolares.
1.8 DISEÑO METODOLÓGICO
1.8.1 MÉTODO UTILIZADO
Inicialmente se usó el método descriptivo para
exponer, detallar y definir el problema de
investigación.
33
Luego se utilizó el método universal de
investigación funcionalista, coadyuvado con los
métodos generales deductivo e inductivo,
complementado con el método específico estadístico
para analizar e interpretar los resultados del
presente trabajo.
Para la estimación se ha utilizado un modelo de
regresión lineal, a través de la estimación por
mínimos cuadrados ordinarios.
1.8.2 FUENTES DE LA INFORMACIÓN
Se recurrió a fuentes secundarias, toda vez que la
información básica y relevante para este tipo de
trabajo de investigación se encuentra en libros,
papers, revistas especializadas (BCRP y MEF),
anuarios (BCRP y SBS), boletines, memorias (BCRP),
compendios estadísticos (INEI y BCRP), Perú en
Números y PAGINAS WEB DE INTERNET.
1.8.3 POBLACIÓN Y MUESTRA
La población del presente trabajo de investigación
comprenderá a todo el periodo de inestabilidad y
desequilibrio económico de la historia peruana.
34
La investigación comprende el periodo de análisis
desde el año 1975 al 2005, en el cual se evidencian
los permanentes desequilibrios externos y fiscales
de la economía peruana.
1.8.4 PROCESAMIENTO DE DATOS
A fin de facilitar el análisis económico y
econométrico, los datos se procesaron con:
 Técnica de Fichaje: Para la clasificación y resumen
de información relevante para el estudio.
 Técnica Estadística: A través de estas técnicas se
tabularon los datos de series de tiempo y para
uniformizar las unidades de medida.
 Técnica Econometrista: Mediante el programa Eviews
Econometrics se calcularon de manera precisa los
coeficientes de la regresión, lo que nos permitió
expresar las relaciones entre las variables.
35
CAPITULO II
DÉFICIT FISCAL Y LA BALANZA EN CUENTA

CORRIENTE DEL PERÚ
Las diferentes formas de financiar el gasto del Gobierno
central, pueden llegar a ser o no un problema
macroeconómico de un país, pues ello dependerá de la
magnitud del gasto público y de la brecha presupuestaria.
La presencia del Estado peruano en la economía aún es muy
grande, por lo mismo, la recaudación fiscal mediante los
tributos muchas veces ha sido insuficiente para financiar
36
sus gastos, lo que para muchos analistas sería una causa
para que persista una brecha negativa en la BCC.
Según la historia de nuestro país, observamos que la
predominancia de financiar internamente el déficit fiscal
ha ocasionado graves daños en la economía peruana, que se
han manifestado a través de la recesión y alta inflación.
La economía peruana en su evolución durante las últimas
tres décadas (1975-2005) registra periodos alternados de
crecimiento, recesión e inestabilidad. En efecto, desde
el Gobierno militar de Juan Velasco Alvarado (1968-1975)
hasta el Gobierno de Alejandro Toledo (2001-2005), la
brecha fiscal ha sido un problema latente que impacto en
el sector externo de la economía.
2.1 COMPORTAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL
2.1.1 ESTRUCTURA DEL SECTOR FISCAL
El Déficit Fiscal, se produce cuando el gobierno
origina un desbalance en la relación ingreso
público y gasto público, es decir, gasta más de lo
que percibe por concepto de ingresos. Cuando esto
sucede, se ve obligado, generalmente, a hacer uso
del crédito como forma de ingreso -Deuda
Pública-, para cubrir dicho desbalance.
37
La Deuda Pública puede ser, interna o externa,
según sea la fuente de financiamiento.
ESTRUCTURA DE INGRESOS Y GASTOS CORRIENTES
I,- INGRESOS CORRIENTES

A,- INGRESOS TRIBUTARIOS
1,- IMPUESTOS A LOS INGRESOS
- Personas Naturales
- Personas Jurídicas
- Regularización
2,- IMPUESTOS A LAS IMPORTACIONES
3,- IGV
- Interno
- Importaciones
4,- IMPUESTO SELECTIVO AL CONSUMO
- Combustibles
- Otros
5,- OTROS INGRESOS TRIBUTARIOS
6,- DEVOLUCIONES
B,- INGRESOS NO TRIBUTARIOS
II,- GASTOS CORRIENTES

A,- GASTOS CORRIENTES NO FINANCIEROS
1,- Remuneraciones
2,- Bienes y Servicios
3,- Transferencias
B,- GASTOS DE CAPITAL
1,- Formación Bruta de Capital
2,- Otros
2.1.2 COMPORTAMIENTO CÍCLICO DEL DÉFICIT FISCAL
PERUANO y SUS AGREGADOS: 1975 - 2005
La historia fiscal peruana durante las últimas tres
décadas se ha caracterizado por un comportamiento
cíclico y volátil. Estas características
corresponden tanto a los agregados fiscales:
38
ingresos, gastos y déficit, como a los componentes
de los ingresos y gastos del Gobierno.
Durante sub-periodo 1976 – 1980 que abarcó el
gobierno del General Morales Bermúdez, los gastos
en defensa y los subsidios alimentarios
experimentaron un incremento sustantivo (gastos
corrientes), sobre todo en los tres primero años de
su mandato, lo que conllevó a un desequilibrio
fiscal agudo. Para fines de 1979 y parte de 1980,
al reducirse los niveles de ingresos tributarios
por una menor producción y elevar los gastos
públicos especialmente destinando mayores recursos
a sectores generales (defensa interior, servicios
de deuda y administración general) se incremento el
déficit fiscal.
En el periodo del gobierno Belaundista 1981 – 1985,
se produjo la mayor crisis fiscal presentada a lo
largo de la historia reciente, pues en 1983 el
déficit llegó a ser -12% del PBI, dicho resultado
estuvo influenciado por condiciones adversas como
los problemas de narcotráfico y terrorismo que
empezaron a surgir así como los factores
climatológicos (Fenómeno de Niño) que ocasionaron
39
desastres naturales, los que fueron financiados con
recursos propios del Estado, expandiendo los gastos
en defensa y los gastos de amortización para el
pago de la deuda externa.
A inicios del gobierno aprista, liderado por Alan
García (1985 – 1990), especialmente en los años de
1985 y 1986, tuvo un carácter expansivo en el plano
fiscal partiendo de una concepción económica
heterodoxa, estas medidas implicaban el
financiamiento monetario del déficit y la pérdida
progresiva de reservas, llegando a niveles de -9.4%
del PBI, siendo este índice uno de los más altos de
este periodo y registrándose un mayor incremento en
1987 llegando a -9.6% del PBI, debido a una caída
significativa de los ingresos (reducción de
impuestos) por la congelación del precio de los
combustibles. En el año de 1988, aparentemente se
muestra una mejora en el sector fiscal debido a la
reducción en gastos en cuenta corriente y de
capital. Durante 1989 se observa un descenso
importante en la presión tributaria, el déficit lo
financiaron con recursos internos, este
endeudamiento interno toma una forma que fue la
expansión de la base monetaria originando la
40
hiperinflación. Los ingresos corrientes al
finalizar este gobierno fluctuaban en 6.7% del
PBI, mientras que los gastos corrientes llegaron a
un nivel de 10.9% del PBI; siendo estas cifras las
más bajas de todo el periodo de estudio.
La recuperación de los ingresos tributarios y la
estabilidad económica surge con el cambio de
gobierno a inicios de agosto de 1990 a cargo del
Ing. Alberto Fujimori, su objetivo prioritario fue
cerrar la brecha fiscal y reducir la inflación,
aplicando el modelo neoliberal que consistía en una
competencia abierta con el exterior y
complementando con una reforma tributaria de
carácter permanente a través de una entidad
gubernamental (SUNAT), para luego emprender la
eliminación de los monopolios estatales por medio
del programa de privatizaciones.
El desequilibrio fiscal de 1990 a 1995 se reduce
de -10.3 % a -4.9% respectivamente, ésto se debió a
que el gasto en inversión pública y las
remuneraciones se tornaron decrecientes. Entre 1996
e inicios de 1997 obtuvimos una disminución del
déficit fiscal del -2.8% a -2.2 respectivamente,
41
esto es explicado por una fuerte reducción en
gastos corrientes y el nivel de privatizaciones de
empresa públicas. Asimismo, entre los años de 1998
a 1999 el equilibrio fiscal muestra resultados
desfavorables debido a que el Estado tuvo que
responder a un mayor gasto social en su afán
reeleccionista y a numerosas irregularidades en el
manejo de los recursos.
En el gobierno del Dr. Alejandro Toledo (2001 –
2005) se continua con una política fiscal expansiva
que incluye un moderado aumento en los ingresos
tributarios, modificaciones en el Impuesto
Selectivo al Consumo (ISC), regularizaciones de
pagos del Impuesto a la Renta (IR). Sin embargo,
esta recuperación fue parcialmente atenuada por una
reducción y posterior eliminación de los ingresos
por concepto de Impuesto Extraordinario de
Solidaridad (IES) a finales de agosto del 2002,
todas estas reestructuraciones fiscales se
concretaron durante los años del 2000 al 2002,
percibiendo ingresos constantes del Gobierno
Central dentro de la banda del 14% del PBI en
términos generales.
42
A partir del 1º agosto del 2003, la tasa del IGV se
elevó en un punto porcentual (1%), pasando de 16% a
17%, pero considerando el Impuesto de Promoción
Municipal de 2%, que también se aplica a las
operaciones gravadas con este impuesto resultó una
tasa total del 19%, esto se vio reflejado en una
mejora de los ingresos corrientes, alcanzando el
14.9% del PBI, trayendo consigo una disminución del
déficit fiscal de -5.2% en el año 2002 a -3.7% en
el 2003.
El déficit fiscal alcanzado en el 2004 de -3.2% del
PBI, se basa en dos factores principales: a) el
aumento considerable de los ingresos, esto por la
creación del Impuesto a las Transacciones
Financieras (ITF) y por la mejora en el entorno
internacional que posibilitó importantes aumentos
en los precios internacionales de los principales
productos exportación del país; b) la reducción de
los gastos en inversión.
43
CUADRO Nº 01
RESULTADO DE LAS OPERACIONES DEL GOBIERNO CENTRAL COMO

PORCENTAJE DEL PBI: 1975 - 2005
AHORRO
AÑO INGRESO GASTO EN CTA ING. GASTO RESULTADO GASTOS DE RESULTADO PBI %
CTE CTE CTE CAPITAL CAPITAL ECONOMICO AMORTIZACION FINANCIERO
1975 13.2 13.6 -0.4 0 4.2 -4.6 1.9 -6.5 23.2
1976 12.7 14 -1.3 0 4.2 -5.5 1.8 -7.4 29
1977 12.9 16.2 -3.3 0 3.4 -6.6 2.8 -9.5 36
1978 13.9 15.3 -1.4 0 3 -4.5 4.3 -8.7 58.7
1979 15.8 12.7 3.2 0 3.7 -0.5 4 -4.6 73.6
1980 17.1 15 2 0 4.4 -2.4 3.5 -5.9 63.7
1981 14.3 14.1 0.2 0 4.1 -3.9 3.1 -7.1 71
1982 13.8 13.7 0.2 0.1 3.3 -3.1 3.2 -6.3 67.7
1983 11.5 15.6 -4.1 0 3.1 -7.2 4.8 -12 107.4
1984 13.1 14.1 -1 0.1 3.2 -4.1 5.9 -10 112.9
1985 14.3 14 0.3 0.1 2.6 -2.3 5.5 -7.6 167.2
1986 12.2 14.1 -1.9 0 2.9 -4.8 4.6 -9.4 73
1987 9.2 13.6 -4.5 0 2.3 -6.8 2.8 -9.6 82.3
1988 8.3 11.3 -2.9 0 1.4 -4.3 3.1 -7.4 629.2
1989 6.7 10.9 -4.2 0 2.1 -6.4 3.1 -9.4 2536.7
1990 9 13 -4 0 1.4 -5.4 5 -10.3 6134.5
1991 9.4 9.6 -0.1 0.1 1.6 -1.7 3 -4.6 371.9
1992 11.4 11.7 -0.3 0.2 2.6 -2.7 2.1 -4.9 69.2
1993 11.6 11.4 0.2 0.3 2.9 -2.5 2.6 -5.1 47.1
1994 14.7 13.7 1 0.3 4.4 -3.1 1.9 -5 26.2
1995 15.3 14.7 0.6 0.2 4.2 -3.4 1.5 -4.9 12.9
1996 15.8 14 1.8 0.4 3.7 -1.4 1.4 -2.8 10.5
1997 16 13.2 2.8 0.1 3.7 -0.8 1.4 -2.2 7.5
1998 15.8 13.9 1.9 0.3 3.4 -1.1 1.2 -2.3 6.2
1999 14.7 14.7 0 0.3 3.4 -3.2 1.7 -4.9 3.9
2000 14.9 15.2 -0.3 0.3 2.8 -2.8 1.1 -3.9 3.6
2001 14.4 15.1 -0.7 0.2 2.2 -2.8 1.3 -4.1 1.4
2002 14.4 14.7 -0.3 0.2 2 -2.1 3.1 -5.2 0.6
2003 14.9 14.9 0 0.2 1.9 -1.8 1.9 -3.7 2.3
2004 15.1 14.7 0.4 0.1 1.8 -1.3 1.9 -3.2 5.7
2005 15.7 12.8 2.6 0.1 1.9 -0.7 1.8 -2.5 6.4
Fuente: Perú en Números 1990,1996,1999, 2005 del BCRP.
44
GRAFICO Nº 01
VARIACION DE LOS IC Y GC EN % PBI
PORCENTAJES
75 78 81 84 87 90 93 96 99 02
19 19 19 19 19 19 19 19 19 20
AÑOS Ingresos Corrientes

Gastos Corrientes
Fuente: Elaboración Propia
GRAFICO Nº 02
Comportamiento del Déficit Fiscal de 1975 -2005
0
75
77
79
81
83
85
87
89
91
93
95
97
99
01
03
-2
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
20
20
-4
-6
% PBI
-8
-10
-12
-14
Años
RESULTADO ECONOMICO RESULTADO FINANCIERO

Fuente:
Elaboración Propia
45
2.2 COMPORTAMIENTO DE LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE
DE LA ECONOMIA PERUANA: 1975-2005
La Balanza de Pagos se subdivide en dos grandes cuentas:
La Cuenta Corriente y la Cuenta de Capital. Para efectos
de este estudio analizaremos solamente la cuenta
corriente, que es una de las cuentas principales de la
Balanza de Pagos, que incluye el comercio de bines y
servicios, renta de factores y las transferencias
unilaterales. Las principales categorías de transacciones
de servicios son los viajes y el transporte, los ingresos
y pagos sobre inversiones extranjeras y las transacciones
militares. Las transferencias unilaterales se refieren a
regalos hechos por los particulares y el gobierno a los
extranjeros, y los regalos recibidos de extranjeros. La
exportación de bienes y servicios y el ingreso de
transferencia unilaterales se registran como créditos (+)
en la cuenta corriente porque conducen al ingreso de
pagos provenientes de extranjeros. Por otra parte, la
importación de bienes y servicios y el otorgamiento de
transferencias unilaterales se registran como débitos (-)
porque conducen a pagos a extranjeros. La significación
básica de esta cuenta es que en el lado de los créditos
(+) representa el ingreso internacional al país y en el
lado de los débitos (-) representa el gasto
46
internacional, es decir, ésta es la cuenta internacional
de ingresos y gastos de la economía nacional.
A continuación presentamos toda la estructura de la
Balanza en Cuenta Corriente:
ESTRUCTURA DE LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE
I.- Balanza en Cta Corriente

1. Bienes
A. Exportacion FOB
B. Importacion FOB
2. Servicios
A. Exportacion FOB
B. Importacion FOB
3. Renta de Factores
A. Sector Publico
B. Sector Privado
4. Transferencias Corrientes del
cual: Remesas del Exterior
Fuente: Perú-Compendio
Estadístico 2005.
Con el cambio de gobierno asumido por el Gral. Francisco
Morales Bermúdez, el Saldo en la Balanza en Cuenta
Corriente mostró una evolución favorable entre los años
de 1976 a 1980,teniendo un saldo superavitaria más alto
en el año de 1979 (6.14% del PBI), esto principalmente
se explica por el boom exportador, en razón de mayores
precios de nuestras materias primas, por lo que si bien
contribuyó a aliviar la posición externa y la situación
47
fiscal factores de política económica aplicadas como el
énfasis en el aumento de la eficiencia, la promoción de
las exportaciones y el incremento de ahorro interno.
CUADRO Nº 02
BALANZA EN CUENTA CORRIENTE DE 1975 A 1979
(Millones de Dólares)
CONCEPTO 1975 1976 1977 1978 1979

Balanza en Cuenta Corriente -1535 -1072 -783 -164 953
1. Bienes -1097 -675 -422 304 1722
A. Exportaciones FOB 1330 1341 1726 1972 3676
B. Importaciones FOB -2427 -2016 -2148 -1668 -1954
2. Servicios -284 -375 -439 -646 -931
A. Exportaciones -177 -216 -262 -344 -435
B. Importaciones -107 -159 -177 -302 -496
3. Renta de Factores n.d. n.d. n.d. n.d. n.d.

4. Transferencias Corrientes 77 82 104 130 152
Fuente : BCRP -INEI
48
GRAFICO Nº 03
VARIACION % DE LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE VS PBI
1975 -1979
BCC VS PBI
0
1975 1976 1977 1978 1979 PBI
-2
% PBI
BCC
-4
-6
-8
-10
Período
En 1980, el nuevo gobierno civil del Arq. Fernando
Belaúnde, trató de mantener el saldo positivo de la
balanza comercial (4.8% del PBI)y esto gracias al precio
de los minerales y del petróleo en el mercado
internacional; sin embargo, en los años de 1981 y 1982
esta situación se vio revertida, obteniendo resultados
desfavorables en el sector externo de nuestra economía,
llegando a incrementarse el déficit en la balanza en
cuenta corriente de -0.32% en 1980 a -6.90 % en 1981 y -
6.16% en 1982 respectivamente, esto debido al incremento
49
en las tasas de interés internacionales y la caída de los
precios externos de los principales productos de
exportación, sumado a fenómenos climatológicos acaecidos
en el año de 1983 que contribuyeron a mantener saldo
negativos en la balanza comercial. Por lo que el gobierno
de entonces ejecutó algunas medidas tales como la
contracción de la demanda interna, el aumento de la tasa
arancelaria, la aceleración de la devaluación de la
moneda nacional y como resultado de las medidas
implementadas, el saldo en cuenta corriente fue favorable
para el Perú, incluso llegando a representar un 0.61% de
nuestro PBI al finalizar el periodo de Acción Popular.
En la segunda mitad de la década de los 80, bajo el
régimen aprista del Dr. Alan García Pérez, la economía
peruana retornó al proteccionismo, control de los
mercados y a una mayor presencia del Estado en asuntos
económicos, dado que en 1986, el Perú atravesaba por una
crisis económica con desequilibrio externo en la Balanza
en Cuenta Corriente, que se manifestaba por una
aceleración de la inflación y un deterioro del bienestar
social, el mismo año en que el Perú fue calificado como
“inelegible” para utilizar los recursos generales de la
institución, formalizando el rompimiento de las
relaciones con la banca internacional, el FMI, el Banco
50
Mundial y siendo expulsado hasta finales de 1990, esto
repercutió en las cifras deficitarias de la Cuenta
Corriente que se vio incrementada de -5.62% a -7.71% del
PBI en 1986 y 1988 respectivamente. Del mismo modo,
durante su periodo de Gobierno, García anuncio la
estatización de la banca privada, la inversión extranjera
desapareció del país ante el pánico financiero y la
subversión, y para hacer frente a los problemas
ocasionados el gobierno aprista ejecutó políticas
fiscales y monetarias expansivas (heterodoxa) con la
finalidad de reactivar la economía y efectivamente
funciono viéndose reflejada en la disminución del déficit
en Cuenta Corriente hasta alcanzar un -1.78% del PBI y un
4.7% a favor de la Balanza Comercial en el año de 1989,
pero esto por poco tiempo, ya que al finalizar su gestión
García nos dejó una alta hiperinflación, aislamiento
financiero internacional, avance significativo del
terrorismo y debilitamiento frente a nuestros vecinos.
51
CUADRO Nº 03
BALANZA EN CUENTA CORRIENTE DE 1980 A 1989
CONCEPTO 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989
Balanza en Cuenta Corriente -102 -1729 -1609 -871 -221 103 -1393 -2065 -1819 -570
1. Bienes 826 -553 -429 293 1007 1219 -73 -500 -134 1246
A. Exportaciones FOB 3916 3249 3293 3015 3147 3049 2576 2715 2731 3533
B. Importaciones FOB -3090 -3802 -3722 -2722 -2140 -1830 -2649 -3215 -2865 -2287
2. Servicios -909 -1019 -1034 -1130 -1165 -1011 -821 -714 -776 -307
A. Exportaciones -437 -456 -549 -636 -806 -707 -605 -538 -594 836
B. Importaciones -472 -563 -485 -494 -359 -304 -216 -176 -182 -1143
3. Renta de Factores n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. -974 -1101 -1312 -1515 -1685
4. Transferencias Corrientes 147 161 167 219 158 134 150 180 157 176
Fuente : BCRP -INEI
GRAFICO Nº 04
1980 -1989
BCC VS PBI
PBI
15 BCC
10
5
% PBI
0
1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989
-5
-10
-15
Período
52
A inicios de los 90, la economía peruana enfrentaba una
inflación alta, inestabilidad, recesión, desempleo,
violencia social, es por ello que el Ing. Fujimori, luego
del shock económico reorienta su estrategia de
desarrollo, basada en la economía de mercado:
liberalización del mercado de capitales, la creación del
Sistema Privado de Pensiones.
Con relación a la reinserción del Perú en el sistema
financiero mundial, luego de varias negociaciones con la
Banca Internacional, el Club de París y los proveedores
extranjeros, a fines de 1993, el Perú queda plenamente
reinsertado en el mundo financiero.
Los déficits acumulados en la Balanza en Cuenta Corriente
durante este periodo alcanzaron niveles de -4.41% en 1991
y -8.64% en 1995, producidos por una política económica
ortodoxa, esta brecha fue financiada por el superávit
acumulado en la Balanza de Capitales, ya que el Perú
recibió gran cantidad de capitales externos a través de
la inversión extranjera directa, por la privatización de
las empresas públicas y el ingreso de capitales de corto
plazo (por la alta rentabilidad en mercado bancario y de
la Bolsa de Valores de Lima). Durante los primeros 8 años
del gobierno fujimorista la economía creció debido al
53
ahorro externo, gastando más de lo que se produce, es
decir, una Balanza en Cuenta Corriente en promedio -6%
aproximadamente.
Entre los años 1997 y 1998 ocurren dos factores exógenos
que afectaron la balanza de pagos y se reflejaron en un
deterioro de la Balanza en Cuenta Corriente, el primero
de ellos con un tercio de la economía global en crisis
(Japón y Asia) que luego se agrava con la Crisis Rusa y
Brasilera, sus efectos fueron la caída de precios de
exportaciones, la salida de capitales de los países
emergentes, las caídas en sus bolsas de valores y el
retorno de estos capitales a sus lugares de origen (U.S.A
y Europa); el segundo factor se refiere al Fenómeno del
Niño.
En el transcurso del segundo mandato de Fujimori, el Perú
soportó déficit crecientes de la balanza en Cuenta
Corriente por unos años más, ya que se contrajo
fuertemente el ingreso de capitales externos, razón por
la cual, en 1999 el déficit de la balanza comercial se
financió con la disminución de las Reservas
Internacionales del país y con una maxidevaluación.
54
En el tercer gobierno de Fujimori (3 meses) se intento
corregir el crecimiento del déficit fiscal, que generaron
su tercera reelección , mantener la estabilidad de
precios y cambiaria, reiniciar el proceso de
privatización y la promoción de la inversión nacional y
extranjera, pero el Gobierno cae el 20 de noviembre del
2000, sin afectar la estabilidad monetaria y cambiaria.
CUADRO Nº 04
BALANZA EN CUENTA CORRIENTE DE 1990 a 1999
CONCEPTO 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
Balanza en Cuenta Corriente -1383 -1509 -2102 -2302 -2649 -4306 -3626 -3408 -3321 -1465
1. Bienes 399 -189 -341 -607 -998 -2165 -1988 -1738 -2437 -655
A. Exportaciones FOB 3321 3406 3661 3616 4598 5589 5898 6814 5757 6088
B. Importaciones FOB -2922 -3595 -4002 -4123 -5596 -7754 -7886 -8552 -8194 -6743
2. Servicios -365 -412 -575 -575 -502 -763 -685 -748 -657 -663
A. Exportaciones 799 826 836 837 1063 1131 1414 1540 1775 1594
B. Importaciones -1164 -1238 -1411 -1412 -1565 -1894 -2099 -2288 -2432 -2256
3. Renta de Factores -1733 -1367 -1632 -1615 -1799 -1999 -1642 -1603 -1204 -1112
4. Transferencias Corrientes 316 459 446 495 650 621 689 681 997 966
Fuente : BCRP -INEI
55
GRAFICO Nº 05
1990 -1999
BCC VS PBI
15
12,8
10 8,6
6,9
5
% PBI
4,8
PBI
2,1 2,5
0 -0,4
0,9 BCC
-0,7
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999-2,67
-4,41
-5 -5,1 -4,74 -5,21
-6,02 -5,71 -5,82
-7,00 -6,54
-8,64
-10
Período
El gobierno de transición nacional de Paniagua (8 meses)
se dedicó a vivir de sus logros “recuperación de la
democracia” y “lucha contra la corrupción “.
En julio del 2001, al asumir el mandato de la nación el
Dr. Alejandro Toledo Manrique y con su lema “Economía de
rostro humano” estableció objetivos económicos que
debían regirnos, con lo que la cuenta corriente de la
balanza de pagos no debería de exceder el 4% del PBI, uno
de las cuales se cumplió ya que alcanzamos un -2.25 % del
PBI, además de la mayor inversión extranjera que se
56
presentó y que impulsó la compra de bienes del exterior,
ésta a su vez reflejo un déficit en ese año en la balanza
comercial que sigue el mismo perfil del déficit en cuenta
corriente; las exportaciones crecieron a un ritmo
promedio de 12.3 por ciento anual entre el 2001 y el
2003, mientras que las importaciones lo hacían en 10.7
por ciento y los resultados negativos de la balanza
comercial se revertieron de -0.4% en el 2001 a 0,5% del
PBI (US$ 261 millones )en el 2002, el resultado más
importante fue el superávit comercial registrado después
de 13 años que, sin embargo, fue atenuado por los mayores
pagos de intereses del sector público. Esto determinó que
el Saldo de la Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos
fuese deficitario en -1,96 por ciento del PBI, similar al
registrado en el año 2001; posteriormente se contó con
saldos superavitarios en los años siguientes: 1.4% en el
2003, 4.3% en el 2004 y 6.6% finalizando el 2005. Por
otro lado se observa la disminución del déficit en Cuenta
Corriente a niveles de -1.96% en el años 2002 y
obteniendo un saldo a nuestro favor entre los años del
2004 de 0.03% y 1.45 % en el 2005, resultado de un mayor
nivel promedio de exportaciones en comparación con el de
importaciones.
57
Los flujos netos de capitales de largo plazo para el
sector privado fueron la principal fuente de
financiamiento en la cuenta corriente de la balanza de
pagos, cubriendo más del 70% del mismo. Para el periodo
2004- 2005, el flujo neto de capitales externos privados
fue de US$ 1,0 mil millones por año, el financiamiento
del déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos
estuvo garantizado y compuesto, en su mayor parte, por
estos capitales privados de largo plazo y por un monto
importante de privatizaciones. De esta manera fue posible
reducir el requerimiento de desembolsos externos durante
el período.
CUADRO Nº 05
BALANZA EN CUENTA CORRIENTE Del 2000 Al 2005
CONCEPTO 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Balanza en Cuenta Corriente -1526 -1144 -1063 -935 19 1 105
1. Bienes -411 -195 292 836 3004 5260
A. Exportaciones FOB 6955 7026 7714 9091 12809 17336
B. Importaciones FOB -7366 -7221 -7422 -8255 -9805 -12076
2. Servicios -705 -890 -941 -854 -732 -834
A. Exportaciones 1529 1455 1530 1695 1993 2289
B. Importaciones -2234 -2345 -2471 -2549 -2725 -3123
3. Renta de Factores -1410 -1101 -1457 -2144 -3686 -5076
4. Transferencias Corrientes 999 1042 1043 1227 1433 1755
Fuente : BCRP -INEI
58
GRAFICO Nº 06
2000 -2005
BCC VS PBI
8
6 6,4
5,2 5,2
4 3,9
% PBI
3 PBI
2
1,4 BCC
0 0,2 0,03
-2 2000 2001 2002-1,96 2003-1,57 2004 2005
-2,25
-2,91
-4
Período
2.3 COMPORTAMIENTO DEL SECTOR MONETARIO Y CREDITICIO
DE LA ECONOMÍA PERUANA: 1975-2005
2.3.1 COMPORTAMIENTO DE LA EMISION PRIMARIA Y SUS
EFECTOS
El enfoque monetarista del presupuesto público o
finanzas públicas tiene su origen en las escuelas
clásica y neoclásica; por supuesto que a diferencia
de estas escuelas, el enfoque monetarista o
neocuantitativista le asigna mayor importancia al
dinero en los asuntos económicos.
59
En efecto, en tiempos anteriores a Keynes, la
función primaria de la tributación era financiar los
gastos públicos. Los impuestos se recaudaban, por
consiguiente, en la cantidad necesaria para cubrir
el gasto público proyectado.
Uno de los más grandes representantes del
pensamiento monetarista, sin lugar a dudas, es
Milton Friedman. Friedman, en su artículo titulado:
“Nueva formulación de la teoría Cuantitativa del
Dinero”, argumenta que la función de demanda de
dinero es altamente estable en toda economía, tanto
en el corto como en el largo plazo.
Asimismo, basado en la Teoría Cuantitativa del
Dinero y la ecuación de cambio:
PY = MV
Así, cuando el nivel de ingreso de pleno empleo (Y)
y la velocidad de circulación (V) permanecen
constantes, los monetaristas dicen que el nivel de
precios (P) varia en proporción directa al stock de
dinero (M) de la economía.
60
IMPLICANCIAS DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL
VIA EMISIÓN PRIMARIA
Mencionamos las principales implicancias
macroeconómicas que surgen de las formas de
financiar el déficit fiscal a través de la emisión
primaria, principalmente en una economía pequeña,
abierta y en vías de desarrollo, tomando como base
la versión monetarista.
La teoría monetarista supone que la economía opera a
pleno empleo y que la demanda por dinero real es una
función altamente estable. Por lo tanto, en una
economía abierta, el aumento de la masa monetaria
(para financiar el déficit fiscal) tiene efectos
diferentes que depende de situaciones de cuando la
economía esté operando bajo un régimen de tipo de
cambio fijo o tipo de cambio flexible.
 En el caso de una economía abierta con tipo de
cambio fijo, la oferta monetaria (o monetización del
déficit) no influye en la inflación. Aquí la tasa de
crecimiento de la oferta monetaria determina la
posición de la balanza comercial (y de pagos). Es
decir, un aumento de la masa monetaria no ocasiona
61
una demanda agregada excesiva e inflación, ya que
con tipo de cambio fijo, cualquier exceso de demanda
nacional puede satisfacerse aumentando las
importaciones. Esto será cierto, siempre y cuando el
país tenga reservas internacionales y/o el déficit
fiscal sea financiado mediante crédito interno, lo
que permitirá financiar el deterioro de la balanza
comercial.
 Si el país opera con un régimen cambiario flexible,
la monetización del déficit fiscal ejercerá una
presión ascendente sobre el tipo de cambio, por lo
que ocurrirá la pérdida de reservas internaciones y
se aumentará el impacto de la inflación. Al
acercarse al límite, con tipo de cambio flexible, la
mayor parte de carga de restablecer el equilibrio
monetario recaerá en las variaciones del tipo de
cambio que se producirá con variaciones del nivel de
precios. En esta situación, la tasa del crecimiento
de la masa monetaria influye totalmente en la
inflación.
Independientemente de cual sea la forma de
financiamiento del gasto público, si la economía se
encuentra con desempleo generalizado, un aumento del
62
déficit fiscal (DF) motivara a un incremento de la
producción o ingreso nacional (Y).
Y = f (DF)
 Con tipo de cambio fijo, si el déficit fiscal es
financiado mediante emisión inorgánica, el mayor
gasto doméstico generará mayor demanda de bienes y
servicios extranjeros, por lo cual aumentará sus
importaciones, lo que se reflejará en un deterioro
de la balanza comercial y posteriormente de la
cuenta de servicios financieros, que en conjunto
constituye el deterioro de la balanza en cuenta
corriente, esto es siempre que el BCRP pueda
suministrar divisas, por lo que disminuirá las
reservas internacionales de país.
 Con tipo de cambio reajustable o tipo de cambio
flexible y la economía se encuentra a pleno empleo o
cercana a ello, entonces el financiamiento del
déficit fiscal vía emisión primaria generara
incremento en el tipo de cambio y este generara
incremento del nivel general de precios o inflación
(P) en el país.
63
Entre los años 70’s, la emisión primaria se expandió
a una tasa de 69 por ciento, muy por encima del
aumento en el nivel de actividad económica (10 por
ciento). En un contexto de tipo de cambio fijo, el
crecimiento de la oferta monetaria por encima de la
demanda por dinero, se tradujo en una pérdida de
reservas y en presiones inflacionarias en los años
siguientes.
Durante los primeros años del gobierno militar del
General Velasco, se aplicó medidas macroeconómicas
drásticas como la expansión de la emisión primaria
en 1970 de s/.24 millones de soles a s/.53 millones
de soles en 1975 y el incremento del tipo de cambio
(devaluación de la moneda nacional), estas medidas
aceleraron la inflación nacional y generaron la
primera recesión prolongada de la economía peruana
en los años 1976 a 1978.
La política monetaria se distinguió por su carácter
acomodaticio respecto a la política fiscal y por
buscar orientar el financiamiento a actividades
económicas específicas. Cabe mencionar que el Banco
Central de Reserva desarrolló su política monetaria,
durante este período, en un marco institucional que
64
no le aseguraba independencia del Gobierno, porque
las decisiones se basaron en las metas de expansión
de crédito dictadas por los planes económicos del
Gobierno. Esta situación se agravaría al crearse el
Consejo de Política Monetaria (mediante Decreto-Ley
N° 18240), encargada de planear y conducir la
política monetaria, crediticia y cambiaria del país.
La inflación a fin del año pasó de 19.2% en 1974 a
24% en 1975. Dado los niveles insostenibles de los
déficits externos, el nuevo gobierno militar aplicó
una serie de intentos de estabilización que fueron
poco exitosos entre 1975 y 1978.
El tipo de cambio nominal oficial pasó de 38.7 a 45
soles en 1975, después de 8 años (de 1967 a 1974 que
fue de 38.7 soles por dólar), el tipo de cambio
libre pasó de 59 a 70 soles por dólar; sin embargo,
el tipo de cambio real oficial y libre disminuyó.
Entre los años de 1976 a 1980, se inicia la segunda
fase del gobierno de la Fuerzas Armadas, el 12 de
enero de 1976 se anuncia un programa de ajuste:
- Eliminación de subsidios para eliminar el
déficit de las empresas públicas.
65
- Elevar precios en los mercados.
- Devaluación del sol.
- El FMI exigía liberar el tipo de cambio y
reducir el déficit fiscal.
- La inflación a fin de periodo aumentó de 32.4%
en 1977 a 73.7% en 1978.
Desde 1975 hubo una clara tendencia creciente de la
tasa de inflación aumentando, de 24% en 1975 hasta
61% en 1980, y más aún hasta desembocar en un
proceso hiperinflacionario.
Entre 1976 y 1978, la emisión primaria y el
circulante se incrementaron a una tasa promedio
anual de 40 y 30 por ciento, respectivamente. Esta
mayor emisión tuvo como destino el incremento del
crédito al Banco de la Nación y la banca de fomento
(50 y 43 por ciento de aumento promedio anual,
respectivamente). A partir de 1979, la evolución
favorable de las exportaciones llevó a una
monetización importante de las reservas
internacionales que influyeron en las tasas elevadas
de expansión de la emisión primaria y el circulante
entre 1979 y 1980 (262 y 200 por ciento,
respectivamente). El BCRP emitió moneda nacional por
66
un monto de s/. 53 millones de soles el cual
multiplico en 10 veces, llegando a s/. 536 soles en
1980, el cual mantiene una relación directa con el
tipo de cambio nominal que en el año de 1975 alcanza
40,4 soles de oro y llega a producirse una
devaluación de nuestra moneda con s/297,6 soles de
oro (tipo de cambio).
Periodo 1980-1985, Arq. Fernando Belaúnde Ferry,
hereda una situación macroeconómica relativamente
ordenada, se mantuvieron los precios controlados.
El sistema de mini devaluaciones, por debajo de la
inflación interna y externa ocasionándose caída del
tipo de cambio real, el objetivo era controlar la
inflación. Se desincentivaron las exportaciones. El
tipo de cambio real (oficial y libre) cayó en 14%
aprox. en el primer año de Gobierno.
La inflación a finales del año 1983 fue de 125.1%.
La devaluación 1983 ascendió a 130% aprox. (libre y
oficial) El tipo de cambio real se recupera. En
1983 la dolarización de la economía alcanzo el 40%
de la liquidez total.
67
La inflación en 1984 fue de 111% aprox. (fin de
periodo) y en 1985, 160% aprox. (fin de periodo). A
partir de 1980 la emisión primaria ascendió de
s/.536 millones de soles a s/.22 094 millones de
soles, reflejando de manera directa el
comportamiento del tipo de cambio de 297.6 soles al
iniciarse este mandato y 12.7 soles al culminarlo.
El Dr. García asumió el gobierno en 1985, la
política económica de García incluyó un severo
control del tipo de cambio, así como las sobre
emisiones de moneda. Igualmente se rechazaron los
consejos del Fondo Monetario Internacional y se
limitó el pago de la deuda externa al 10% de los
ingresos que por exportaciones obtenía el país. Esta
decisión causó el retraso en el pago de la deuda
externa y que el país fuera declarado como
inelegible por el FMI en 1986.
El punto de ruptura de su gobierno fue la intención
de estatizar la banca como una forma de controlar la
inflación que, a esas alturas (28 de julio de 1987),
ya resultaba agobiante. En efecto, los indicadores
económicos señalan que el Perú, durante su mandato,
llegó a sufrir una hiperinflación de 1,722.00% en
1988 y 2,776.00% en 1989. Para inicios de 1990 estos
68
índices alcanzaron el 2,178.00 %. La devaluación de
la moneda fue altísima y durante su gobierno hubo
que cambiar dos veces la moneda oficial (sol e inti)
debido a que la moneda nacional quedó rápidamente
sin valor. Ello derivó en una gran especulación y en
la escasez de productos de primera necesidad.
La política económica aplicada a partir de agosto de
1985 significó un retorno a los esquemas de
intervención. Hacia 1988 los desequilibrios eran de
tal magnitud que hicieron infructuosos los intentos
de estabilización y terminaron generando un proceso
hiperinflacionario.
Como resultado de estas políticas, entre 1988 y
1990, el PBI percápita cayó en 32% y la inflación se
incrementó durante este quinquenio, la política
69
monetaria se caracterizó por el uso de la emisión
primaria para el financiamiento del gasto público,
así como para el otorgamiento de créditos a la banca
de fomento, en particular al Banco Agrario.
La emisión primaria no reflejó entre 1986 y 1987 las
mayores colocaciones del Instituto Emisor, debido a
que la expansión de la emisión primaria por origen
interno fue contrarrestada por la acelerada pérdida
de reservas internacionales. Así, mientras el
crédito del Banco Central creció en 164 por ciento
en promedio, la emisión primaria sólo lo hizo en 87
por ciento. Con el agotamiento de las reservas
internacionales, las colocaciones del Banco Central
representaron íntegramente una mayor emisión
primaria, lo cual se reflejaría en las tasas de
inflación alcanzadas a partir de 1988 (niveles
mayores a los 4 dígitos).
Pensamiento: “El déficit fiscal no genera inflación.
Por el contrario, la inflación produce déficit
fiscal”.
El tipo de cambio nominal aumentó en varios miles
por ciento, mientras que el tipo de cambio real
disminuyó.
70
La inflación en 1989 fue de 3,000% aprox. y de
7,000% aprox. en 1990, es decir se emitió s/. 423
838 millones de soles en 1988 mientras que en el año
de 1989 esa cifra disminuyo considerablemente hasta
s/.7982 millones de soles, para reflejar nuevamente
un repunte de emisión de moneda en el año de 1990
con un monto de s/. 424,180 soles.
GOBIERNO DE ALBERTO FUJIMORI DE 1990-2000:
El Ing. A. Fujimori comienza a gobernar en medio de
una guerra interna y del fracaso del populismo
económico en el país. En las elecciones de 1990, el
público se pronuncia contra un programa de ajuste,
mal llamado "shock". Cuando Fujimori ejecuta lo
contrario a lo que promete, no hay gran oposición
contra esta medida: la población acaba por aceptar y
apoyar el "shock". Se convence de que no hay otro
camino, que es eso lo que hay que hacer. Dos años
después, la opinión pública recibe bien la ruptura
del sistema democrático y su reemplazo por una
dictadura.
A partir de agosto de 1990, se inició un programa de
reformas estructurales (desregulación de mercados y
disminución de la actividad estatal) conjuntamente
71
con un programa de estabilización sustentado en el
equilibrio fiscal y un manejo monetario dirigido a
abatir la inflación. Así, se eliminaron los
controles de precios, los subsidios y el esquema de
represión financiera. Se estableció la libre
movilidad de capitales. En este contexto, el esquema
de política monetaria se modifica y se centra en un
único objetivo: alcanzar la estabilidad de precios.
Con el fin de preservar este nuevo esquema, la
Constitución Política del Perú de 1993 y la nueva
Ley Orgánica del Banco Central de Reserva del Perú,
vigente desde el mismo año, otorgan al Banco Central
autonomía dentro de su Ley Orgánica y establecen la
estabilidad monetaria como objetivo único de la
política monetaria.
El Banco Central regula la liquidez a través de sus
instrumentos de control monetario, cuyos efectos
son:
a) Operaciones cambiarias
Por esta vía el Banco Central aumenta o disminuye
la emisión monetaria según compre o venda moneda
extranjera. Dentro del esquema de flotación
72
cambiaria, la intervención del Banco Central
permite, en primer lugar, evitar fluctuaciones
bruscas y transitorias del tipo de cambio. Esta
flotación cambiaria, por su parte, introduce
cierto grado de incertidumbre en la valorización
del tipo de cambio, lo que desalienta la entrada
de capitales externos de corto plazo y la
dolarización. En segundo lugar, dado que el
público mantiene aproximadamente más del 60 por
ciento de sus activos financieros en dólares, la
intervención permite una paulatina
desdolarización y remonetización del sistema
financiero. El nivel de intervención cambiaria
refleja además las compras de divisas que realiza
el Tesoro Público por medio del Banco Central
para atender principalmente el servicio de su
deuda externa.
Como resultado de casi ocho años de aplicación
del nuevo esquema de política económica, la
política de control de agregados monetarios y la
política fiscal han permitido alcanzar los
siguientes resultados:
73
b) Reducción de la inflación
De 7 650 por ciento en 1990 a 6 por ciento en
1998, por ende reducción de la emisión primaria
de s/424180 mill de nuevos soles a s/. 5023 mill
de nuevos soles, repercutiendo a su vez en el
valor del tipo de cambio de s/.205344,7 en 1990 a
s/3,4 nuevos soles en 1999.
Después de varios años de números rojos, de una
hiperinflación y del "fui-shock", el gobierno
comienza a exhibir, por fin, números azules.
GOBIERNO DE ALEJANDRO TOLEDO 2000-2005:
El Dr. A. Toledo asumió el gobierno el año 2000
después de un gobierno de transición, su política
económica estuvo encaminada a fortalecer la
estabilidad y el crecimiento económico, a su vez, el
tipo de cambio continuaría siendo determinado por el
mercado bajo su régimen de flotación, permitiendo
que el tipo de cambio real se ajuste de acuerdo con
los fundamentos de la economía.
La inflación se situó en el rango de 2.5 por ciento
a 3.5 por ciento en el año 2001; y entre 1.5 y 2.5
74
por ciento en los años 2002 y 2003. En cumplimiento
del mandato constitucional de preservar la
estabilidad, la política monetaria del BCRP continuo
teniendo como objetivo la reducción gradual de la
tasa de inflación hasta alcanzar, hacia el año
2003,es decir, controlando la emisión primaria de
acuerdo a la Producción Nacional del país
incrementándose desde el año 2001 de s/6087 nuevos
soles a s/. 11724 nuevos soles y esto a su vez es
explicado por el crecimiento del PBI de 0.2% al
iniciar el periodo Toledista y 6.4% al finalizar el
2005.
GRAFICO Nº 07
COMPORTAMIENTO DE LA EMISION PRIMARIA
1975 - 2005
Emisión Primaria
25000
20000
Millones de S/.
15000
Emisión
10000
Primaria
5000
0
75 78 81 84 87 90 93 96 99 02
19 19 19 19 19 19 19 19 19 20
Años
75
2.3.2. COMPORTAMIENTO DEL CREDITO INTERNO Y EXTERNO Y SU
RELACION CON EL SECTOR FISCAL
En este punto nos centraremos en analizar
preferentemente las implicancias macroeconómicas
del financiamiento del déficit fiscal vía
endeudamiento interno y externo. A fin de
comprender con mayor profundidad el impacto de la
deuda pública total haremos dos tipos de análisis
simultáneos.
La deuda pública externa respecto a lo que produce
el país (PBI) se incrementó de 13.06% a 18.60% en
el periodo del Gral. Velasco (1968 – 1975). Esto se
gesta en los años setenta, cuando la coyuntura
internacional se caracterizó por la abundancia de
financiamiento externo. En la Comunidad Financiera
Internacional de entonces, era común la idea que el
“riesgo soberano” era relativamente conveniente
comparado a otras alternativas de inversión. Tanto
los bancos privados, los bancos multilaterales como
los países desarrollados proveyeron líneas
financieras en abundancia para los países en vías
de desarrollo.
76
Al asumir el poder el Gral. Francisco Morales
Bermúdez (1976 – 1980) profundiza el modelo
económico de Industrialización mediante
Sustitución de Importaciones (ISI), obligó a cubrir
el crecimiento de las importaciones mediante el
endeudamiento externo teniendo como principales
acreedores al Club de Paris, con una deuda de 2098
millones de dólares, seguido de la Banca
Internacional con una deuda que asciende a 1593
millones de dólares, para la compra de armamentos y
construcción de proyectos de inversión y
edificaciones, alguna de ellas consideradas como
“elefantes blancos”, seguido. Asimismo este
endeudamiento se vio reflejado con la mejora de la
cuenta fiscal de -6.5% en 1976 a -5.9% a finales de
1980.
Al llegar al poder ejecutivo el Arq. Fernando
Belaúnde en el año de 1980, hereda una situación
económica en términos generales estable gracias al
programa de estabilización y al boom exportador
implantado a finales de los 70, que permitieron
reducir las finanzas públicas. Sin embargo, el
problema inflacionario y el servicio de la deuda
interna y externa empezaron a crecer y
representaban 4.16% y 29.28 % del PBI
77
respectivamente, siendo el indicador más
significativo el endeudamiento externo,
representado por el Club de Paris por 2098 millones
de dólares y decayendo dos años después a 1835
millones de dólares. De 1981 a 1982 disminuyen los
gastos fiscales, debido a que únicamente se
incrementaron los pagos de gastos de amortización
(pagos de deuda externa) por parte del gobierno de
turno, mas no así de gastos de capital que están
ligados a la producción. El objetivo central del
Gobierno Belaundista fue mantener buenas relaciones
con el FMI y la Banca Internacional acreedora,
decisión que cobra importancia a partir de la
crisis internacional que se desata en 1982. Para
1983 nuestro endeudamiento externo crece en mas de
un 60% esto debido que ante la proximidad del
periodo de las elecciones presidenciales, el
Gobierno llevo a cabo un programa de ajuste que
intentaba financiar sus gastos a través de nuevos
prestamos en el extranjero alcanzando el 44.27% del
PBI y teniendo como acreedor mayoritario a la Banca
Internacional con 3056 millones de dólares ; y por
otro lado tenemos nuestro endeudamiento interno con
niveles del 7.71% del PBI que fueron financiados
con recursos internos básicamente provenientes del
78
BCRP. Al finalizar este régimen en 1985 la
economía peruana registraba una aceleración en la
inflación y un alto grado de dolarización.
Desde su llegada al poder en Julio de 1985 el
Gobernante Alan García adoptó una política
económica proteccionista y deliberadamente
expansiva, reforzando la política del “perro
muerto” iniciada por Belaunde. La crisis de la
deuda externa peruana estalló en 1984, cuando el
Perú inició una moratoria unilateral con los
acreedores de la banca privada, pero la situación
se hizo realmente crítica a partir de julio de 1985
cuando García rechaza las políticas ortodoxas
adoptando políticas heterodoxas
antifondomonetaristas, así se adopta un política de
aislamiento, dejando de pagar la deuda externa,
limitando unilateralmente los pagos del servicio de
la deuda externa a sólo el 10% de las exportaciones
peruanas. Como consecuencia de esa política, la
deuda externa peruana aumentó de US$ 13,000
millones a US$ 20,000 millones en dicho período,
ello motivo que el FMI declarara al Perú como
inelegible el 30de Setiembre de 1986 y fue
expulsado del mismo entre los años de 1986 hasta
79
1989 incrementándose nuestra deuda externa de
51.79% a 54.555 del PBI respectivamente, es decir
se capitalizo el servicio de impago, a cambio de
nada.
El proceso de reinserción en el MEF que se aplico
al iniciarse el primer gobierno del Ing. Alberto
Fujimori (1990 – 1995) fue un enfoque secuencial,
durante los años 1991 a 1992, otro acontecimiento
social se dio en setiembre de 1992, fue capturado
el líder de uno de los grupos alzados en armas
Abimael Guzmán (Sendero Luminoso) con lo cual la
intensidad de la violencia política disminuyó
significativamente; asimismo se restablecieron las
relaciones con los organismos internacionales y se
conformo el Grupo de Apoyo por 1.1 mil millones de
dólares. Segundo renegociar la deuda oficial
bilateral en el Club de Paris y en el Marco del
Acuerdo Multilateral se inicio el proceso de
acuerdo bilaterales. Tercero renegociar con los
acreedores oficiales de América Latina y de Europa
del Este en condiciones no menos favorables a las
del Club de Paris. Cuarto se busco una solución de
la banca Comercial y los proveedores sin garantía.
Se obtuvo la menor presión de pago de la deuda y el
80
mayor financiamiento externo posible para el
programa económico. En marzo de 1993, gracias al
cumplimiento de todas las metas del programa con el
FMI durante 1991- 1992, se limpiaron los atrasos
con el Banco Mundial y el FMI, convirtiéndose el
Perú en país elegible , después de haber estado
financieramente aislado del mundo durante mas de
siete años. Al finalizar el primer periodo e
iniciar el segundo mandato de Fujimori (1996 –
2000) a partir de 1993 las posibilidades de
financiamiento a través del mercado interno se
vieron reducidas en los periodos anteriores por
las limitaciones, pues refleja poca liquidez, la
emisión de bonos no fue absorbida en su totalidad
básicamente a que se generaron nuevas condiciones
para la economía peruana con la apertura al
comercio exterior y la afluencia de capitales que
generaron un dinamismo en el Perú , sin embargo
los recursos de sector privado a través de la venta
de bonos soberanos o el pago a proveedores se
postergo, mostrando como resultado un desequilibrio
fiscal de -5.3% y un endeudamiento interno de -0.81
% afectando así el riesgo país.
El endeudamiento externo se expandió debido a la
compra de armas por el Conflicto del Cenepa a un
81
45.23% del PBI en e y los problemas tales como
hiperinflación y terrorismo fueron superados y ello
fue bien recibido por los inversionistas,)que
convirtieron al Perú en una plaza preferida para
el desarrollo de nuevos proyectos, es así que se
inician las privatizaciones, la emisión de los
bonos soberanos que giran a se colocados en el
exterior y en el mercado interno para financiar el
déficit fiscal tratando de atraer fondos de las
AFP’s e inclusive canalizar fondos del FONAPU,
estas ultimas opciones se hicieron menos factibles
a medida que la confianza en el gobierno se
deterioró aceleradamente en el año de 1998,
reduciéndose el stock de la deuda interna hasta el
2004 ya que tuvieron dificultades en lo que
respecta a los plazos de colocación en el mercado
nacional: las emisiones colocadas no superaban los
5 años tanto en soles como en dólares. Cabe
resaltar que el Estado se endeudo a inicios del año
1997 para garantizar la deuda Brady tanto al
principal como a los intereses; mientras que en
1999 el déficit fiscal alcanzo el -4.9% del PBI
durante el año 2000 la brecha fiscal seria -3.9%
del PBI, este desempeño se vio reflejado en la
82
política fiscal expansiva trimestres previos a las
elecciones generales.
El financiamiento de los desequilibrios fiscales en
el gobierno de Alejandro Toledo (2001 – 2005) fue
posible con las privatizaciones realizadas en los
dos años anteriores y obteniendo recurso mediante
la colocación de bonos soberanos en soles en el
mercado interno.
En el año 2002, el saldo de la deuda publica
externa represento 36.43% del PBI y se incremento
respecto al 2003 ubicándose en 37.38 % del PBI,
siendo el acreedor mas relevante el Club de Paris
con 8658 millones de dólares, seguido de los
Organismos Internacionales con 7359 millones de
dólares . Este financiamiento externo fue resultado
de la suspensión del proceso de privatización y a
que el programa de colocaciones de bonos en el
mercado local no tuvo el dinamismo esperado.
Asimismo el saldo de la deuda pública interna se
mantuvo prácticamente constante respecto al año
2001. Lo que fue resultado de la disminución de
créditos de largo plazo del Banco de la Nación
tanto al gobierno central como a los gobiernos
locales y de la disminución de la deuda por el
aumento de la colocación de bonos en el mercado
83
interno utilizados principalmente para financiar el
déficit local.
CUADRO Nº 06
CREDITO INTERNO Y EXTERNO DEL PERU
1975 – 2005
CRIN_%PBI CREX_%PBI
AÑOS
_$ _$
1975 5.43 18.60
1976 10.72 22.63
1977 13.80 30.42
1978 14.45 42.23
1979 7.25 37.11
1980 4.16 29.28
1981 7.24 24.40
1982 5.76 27.72
1983 7.71 44.27
1984 6.15 46.30
1985 5.85 64.58
1986 8.41 51.79
1987 14.41 42.41
1988 27.63 68.98
1989 9.48 54.55
1990 6.26 63.23
1991 1.91 61.78
1992 0.49 59.31
1993 -0.81 63.92
1994 -4.74 53.45
1995 -4.30 47.95
1996 -7.20 45.23
1997 -7.89 31.87
1998 -8.56 34.27
1999 -7.37 37.48
2000 -6.48 35.90
2001 -6.05 35.03
2002 -7.06 36.43
2003 -6.76 37.38
2004 -5.99 34.27
2005 -6.03 29.04
Fuente: BCRP -INEI
Durante los años 2004 y 2005, la colocación de
bonos soberanos por un total acumulado de -5.99%
84
extendieron el plazo de los bonos de 15 a 20 años,
a una tasa ajustada a la inflación, lo que ha
permitido reducir el riesgo del financiamiento de
la deuda interna e incrementar la oferta de plazos
en el mercado.
GRAFICO Nº 08
Relación cíclica entre el Crédito Interno y el

Crédito Externo
80.00
60.00
% PBI
40.00 CRIN
20.00 CREX
0.00
-20.00 75 78 81 84 87 9 90 9 93 9 96 9 99 0 02 0 05
19 19 19 19 19 1 1 1 1 2 2
Años
85
CAPITULO III
ESTIMACIÓN DEL MODELO ECONOMÉTRICO Y
ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS
3.1 ESPECIFICACIÓN DEL MODELO ECONOMÉTRICO
En el primer capítulo habíamos especificado las variables
y la relación que presentaban cada una de ellas, lo que
ahora corresponde hacer es darle el respaldo estadístico
y econométrico.
86
DATA DE VARIABLES DEL MODELO ECONOMÉTRICO
1975 – 2005
(Expresadas en Millones de $)
AÑO MLL $ MLL $ MLL $ Mll $

BBC EP_US CRIN_US CREX_II
1975 -1535,00 1315,33 894,23 3066,0
1976 -1070,00 1416,79 1684,00 3554,0
1977 -783,00 1161,11 1955,36 4311,0
1978 -164,00 945,38 1757,07 5135,0
1979 953,00 1353,18 1126,69 5764,0
1980 -66,00 1855,63 858,58 6043,0
1981 -1715,00 1868,25 1799,58 6061,0
1982 -1534,00 1324,60 1436,41 6908,0
1983 -780,00 1115,34 1517,18 8712,0
1984 -132,00 1009,51 1228,24 9252,0
1985 103,00 2012,20 987,70 10902,0
1986 -1393,00 2674,84 2085,59 12841,0
1987 -2065,00 4676,19 5227,32 15382,0
1988 -1819,00 3289,87 6516,64 16270,0
1989 -571,00 3000,71 3038,21 17477,0
1990 -1418,00 2256,69 1873,48 18934,0
1991 -1501,00 1080,52 649,35 21040,0
1992 -1888,00 1080,00 177,60 21513,0
1993 -2427,00 906,03 -281,91 22170,0
1994 -2701,00 1220,09 -2127,40 23980,0
1995 -4625,00 1625,78 -2301,78 25652,0
1996 -3646,00 1631,02 -4013,88 25196,0
1997 -3367,00 1789,85 -4648,12 18787,0
1998 -3321,00 1714,33 -4888,05 19562,0
1999 -1390,00 1738,46 -3836,09 19500,0
2000 -1556,00 1616,62 -3468,19 19205,0
2001 -1217,00 1734,19 -3275,21 18967,0
2002 -1117,00 1920,17 -4013,35 20715,0
2003 -958,00 2138,22 -4118,68 22768,0
2004 19,00 2735,19 -4274,19 24466,0
2005 1105 3552,73 -4576,97 22055,30
Fuente: Banco Central de Reserva del Perú - Sub-Gerencia del Sector Externo
Perú en Números 1990 -Pgs 828 - 829
87
MODELO LINEAL:
SBCC  0  1EP  2CRIN  3CREX  
3.2 REGRESIÓN DEL "SBCC" ENTRE EP, CRIN, CREX.
Dependent Variable: BBC

Method: Least Squares
Date: 10/03/06 Time: 21:45
Sample (adjusted): 1975 2005
Included observations: 31 after adjustments
Convergence achieved after 20 iterations
Backcast: 1957 1969
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 1934.223 557.4381 3.469844 0.0022

EP_US -0.419101 0.127572 -3.285205 0.0034
CRIN_US -0.292596 0.068259 -4.286534 0.0003
CREX -0.173957 0.033407 -5.207257 0.0000
AR(8) -0.951484 0.145619 -6.534059 0.0000
MA(13) 0.961460 0.023420 41.05306 0.0000
R-squared 0.904995 Mean dependent var -1399.679

Adjusted R-squared 0.883403 S.D. dependent var 1349.071
S.E. of regresión 460.6573 Akaike info criterion 15.29060
Sum squared resid 4668514. Schwarz criterion 15.57607
Log likelihood -208.0683 F-statistic 41.91346
Durbin-Watson stat 2.038561 Prob(F-statistic) 0.000000
Resultados del Modelo Econométrico Lineal
SBCC  1934.22  0.42EP  0.29CRIN  0.17CREX  0.95 AR(8)  0.96MA(13)  
R 2  0.9050
DW  2.0386
F  41.9135
88
3.3 INTERPRETACIÓN DE LOS RESULTADOS
Significancia estadística: Que mide la confiabilidad
estadística de los coeficientes de la regresión y que para
el presente trabajo asumimos 5% de error (0.05). El
estadístico respecto al coeficiente de la emisión primaria
es de (0.0034), el estadístico respecto al coeficiente del
crédito interno es de (0.0003) y estadístico respecto al
coeficiente del crédito externo es de (0.0000).Por lo
tanto, los parámetros son estadísticamente significativos.
El coeficiente de determinación: Indica el porcentaje en
que el SBCC esta explicado por las variables
explicatorias. Es decir, el SBCC esta explicado en un
90.49% por la emisión primaria, el crédito interno y el
crédito externo.
La Durbin-Watson: Indica el grado de correlación serial de
los residuales; cuando es menor a 2, hablamos de una
correlación serial positiva y cuando es mayor a 2 hablamos
de una correlación serial negativa. En la regresión la DW
es de 2 Por lo tanto no existe autocorrelación de primer
orden.
Los parámetros estimados tienen el signo esperado en el
modelo económico: el grado de respuesta del SBCC respecto
89
a la emisión primaria es de (-0.42), respecto al crédito
interno es de (-0.2l) y respecto al crédito externo es de
(-0.17); por lo tanto el modelo econométrico contrasta las
hipótesis del trabajo.
Ante un incremento de una unidad monetaria en la emisión
primaria, el SBCC se reducirá en 0.42 unidades monetaria;
de igual manera ante un incremento de una unidad monetaria
en crédito interno, el SBCC se reducirá en 0.29 unidades
monetarias; y finalmente, ante un incremento de una unidad
monetaria en el crédito externo, el SBCC se reducirá en
0.17 unidades monetarias.
Por las razones antes expuestas, quedan validadas tanto la
hipótesis general como las hipótesis específicas. Es
decir, las tres formas de financiar el déficit fiscal
deterioran el saldo de la balanza en cuenta corriente, que
por cierto, la emisión primaria es la más perniciosa
frente a las demás, le sigue el crédito interno y tal vez
la menos perniciosa es el financiamiento externo.
3.4 VALIDACIÓN DEL MODELO
El modelo planteado queda validado cuando utilizamos las
variables especificadas, ahora realizaremos algunas
pruebas que respalden esta validación.
90
3.4.1 PRUEBA DE AUTOCORRELACIÓN
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:
F-statistic 1.232682 Probability 0.312727

Obs*R-squared 3.072646 Probability 0.215171
Test Equation:
Dependent Variable: RESID
Date: 10/03/06 Time: 21:37
Presample missing value lagged residuals set to zero.
C -346.8864 623.3682 -0.556471 0.5841

EP_US 0.041484 0.137911 0.300803 0.7667
CRIN_US 0.038533 0.072191 0.533763 0.5994
CREX 0.014645 0.037452 0.391029 0.6999
AR(8) 0.019967 0.144887 0.137807 0.8918
MA(13) 0.012331 0.025722 0.479396 0.6369
RESID(-1) -0.050785 0.242888 -0.209089 0.8365
RESID(-2) -0.400225 0.255567 -1.566030 0.1330
R-squared 0.109737 Mean dependent var -0.787028

Adjusted R-squared -0.201855 S.D. dependent var 415.8212
S.E. of regression 455.8612 Akaike info criterion 15.31721
Sum squared resid 4156188. Schwarz criterion 15.69784
Ya que el modelo es de SERIES DE TIEMPO, esto es
cuando dependen de valores pasados, se corrige la
autocorrelación para lo cual realizamos el Test de
Breusch- Godf (Test LM).
Ho : Los residuos no están serialmente

correlacionados (no existe autocorrelación)
91
H1 : Los residuos estimados si están serialmente
correlacionados.
Lo que se busca es aceptar la hipótesis nula.
Por lo tanto aceptamos que no hay autocorrelación

(Ho)
Probabilidad de obs. R- squared > 0.05 a un

nivel de confianza del 95%
TEST DE BREUSCH GODFREY
3.4.2 PRUEBA JARQUE-BERA (J.B.)
Esta prueba trabaja con el supuesto de normalidad:
pero de los errores de regresión, es decir: los
errores de la regresión siguen una distribución
normal (con media cero y varianza constante,
periodo tras periodo)
i  N(0,I2)
Trabajamos con la siguiente hipótesis:
H0: Los residuales están distribuidos normalmente.
H1: Caso contrario.
Observemos los resultados de la prueba Jarque Bera:
92
Prueba Jarque Bera.
14
Series: Residuals
12 Sample 1978
19752005
- 2005
Observations 28
31
10
Mean -0.787028
8 Median -25.27626
Maximum 742.2908
Minimum -1075.960
6
Std. Dev. 415.8212
Skewness -0.623062
4
Kurtosis 4.299262
2 Jarque-Bera 3.781057
Probability 0.150992
0
-1000 -500 0 500
Interpretación:
- Cuando el valor Jarque Bera es aproximado al
valor de 5% o mayor, es seguro que su
probabilidad es mayor al 5%.
- Recordando, cuando la probabilidad de un
estadístico es mayor al 5% inmediatamente
acepto H0, en este caso estaríamos aceptando que
los residuales siguen una distribución normal.
La probabilidad asociada al estadístico indica que
la hipótesis nula de normalidad del error es
aceptada, o esa que los errores siguen una
distribución normal en el modelo bajo estudio. El
valor de la probabilidad (JB) es de 15%.
93
CAPITULO IV
LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE PERUANA EN EL
NUEVO CONTEXTO INTERNACIONAL
4.1 LA ECONOMÍA PERUANA DURANTE EL PERÍODO DE ESTUDIO
1975 -2005
Los resultados de este trabajo se resumen a continuación:
primero, se verifica un cambio importante en la
estructura de la economía peruana en los 90's respecto a
los 80's. En particular, en los 90's se observa una mayor
apertura comercial y financiera, una mayor estabilidad de
las políticas fiscal y monetaria, y una mayor
94
profundización de los mercados financieros. Segundo, a
raíz del cambio en la estructura y de la adopción del
régimen monetario do metas explícitas de inflación en el
año 2002, el comportamiento cíclico de las principales
variables macroeconómicas ha cambiado significativamente.
En particular, en comparación con el periodo previo
(1980-1993), durante el último periodo (1994-2005) se
observa: una considerable reducción en la volatilidad del
producto (casi 4 veces) y de sus principales componentes,
una mayor asociación de los términos de intercambio con
el ciclo económico, una política fiscal menos pro-
cíclica, y a partir del 2002, una mayor importancia de
las tasas de interés en la evolución tanto del ciclo
económico como de la inflación.
Economías emergentes, como la peruana, que se
caracterizan por una mayor exposición a cambios en su
estructura económica, evidencian una menor estabilidad en
sus ciclos económicos. En ese sentido, para este tipo de
economías es importante considerar el impacto de los
cambios en la estructura económica en la dinámica de los
mismos. Para la economía peruana cambios estructurales
particularmente relevantes son, por un lado, las reformas
de inicios de los 90’s que se orientaron a una mayor
apertura comercial, un mayor desarrollo del mercado de
95
capitales y financiero, una mayor flexibilidad en el
mercado laboral y una mayor eficiencia de la política
monetaria y fiscal, y por otro lado, el cambio en el
régimen monetario del año 2002.
 La apertura comercial y financiera se ha incrementado.
Así, por un lado el volumen de comercio y las
exportaciones, medidos como porcentaje del producto bruto
interno, pasaron el promedio de 24 y 12 por ciento a 34 y
16 por ciento, respectivamente entre estos dos sub-
períodos. Por su parte, el flujo de la inversión directa
extranjera como porcentaje del PBI se incrementó de 1,1
por ciento a 4,4 por ciento en dichos períodos.
 La política fiscal y monetaria han sido más estables.
Así, el déficit primario pasó en promedio de -0,9 a 0,6
por ciento y el crecimiento de la base monetaria pasó en
promedio de 585 a 17 por ciento, respectivamente.
 Los mercados financieros y de capitales mostraron un
mayor desarrollo, esto se ha manifestado tanto en el
nivel de la intermediación financiera como en la variedad
de instrumentos financieros existentes. En términos de
profundidad financiera, el crédito y la liquidez total
del sistema bancario aumentaron en promedio de 9 y 12 por
ciento a 21 y 22 por ciento, respectivamente.
96
 En respuesta a la liberalización financiera de los años
90, los niveles promedio de dolarización tanto de la
liquidez como del crédito del sistema financiero se
incrementaron de 38,4, y 39,0 a 66,3 y 77,2 entre 1979-
1993, y 1994-2005, respectivamente.
Estos cambios en la estructura de la economía peruana han
generado una mayor dependencia de la actividad económica
doméstica de factores externos. También han contribuido a
aprovechar las ventajas del comercio internacional de
bienes, servicios y capital, en particular se han
ampliado las fuentes de financiamiento para la inversión.
De otro lado, la mayor estabilidad monetaria y fiscal han
permitido reducir la inflación a niveles internacionales
y la volatilidad de las principales variables reales.
Finalmente, el mayor desarrollo del mercado de capitales
ha permitido una asignación más eficiente del ahorro y la
inversión. Todos estos factores han generado cambios
importantes en los hechos estilizados de los ciclos
económicos. A continuación se describen los más
importantes:
 Se identifican tres ciclos económicos completos en la
economía peruana a lo largo del período 1979-2005. El
primero de ellos, que se inicia el primer trimestre de
1980 y termina, el primer trimestre del 1986. es el de
97
menor duración. 6 años. El segundo, se inicia el primer
semestre de 1986 y finaliza, el segundo trimestre de 1994
siendo el más volátil. Finalmente, el tercer ciclo,
corresponde al periodo comprendido entre el segundo
trimestre del 1994 y el tercer trimestre del 2003, es de
mayor duración, aproximadamente 9 años, y es el menos
volátil.
 Como consecuencia de la mayor apertura comercial, se
observa una mayor correlación positiva entre el consumo
privado en la economía peruana, la correlación entre las
exportaciones netas y los términos de intercambio
revierte su signo, pasando de 0,5 en el período 1980-
1993.
Los cambios estructurales de inicios de los 90’s han
tenido un efecto diferenciado sobre los distintos
componentes del PBI. El consumo privado es el componente
más importante del gasto agregado. Ha representado en
promedio, entre 1979 y el 2004, el 72 por ciento del PBI.
Por su parte, la inversión privada ha representado en
promedio, 14,7 por ciento entre 1979-2005. Es uno de los
componentes del PBI que mayor participación ha ganado
después de las reformas, pasando de representar 12, 7 a
16.8 entre los periodos 1979-1993 y 1994-2005. Esta
dinámica se puede explicar, en parte, por la mayor
98
apertura de la economía, que ha permitido mayores y más
diversas fuentes de financiamiento para la inversión, y
también a un clima de mayor estabilidad macroeconómica,
como consecuencia de políticas fiscal y monetaria más
prudentes.
Asimismo, tanto las importaciones como las exportaciones
muestran un comportamiento marcadamente diferenciado
entre el periodo 1994-2005 y el periodo 1979-1993. Así
las exportaciones han pasado do representar 11 por ciento
del PBI en el periodo 1979-1993 a 19 por ciento en el
último quinquenio (2001-2005). Una evolución similar ha
mostrado la participación de las importaciones, que ha
pasado de 12 a 17 por ciento, entre los mismos periodos.
Esta evolución de las exportaciones e importaciones
reflejaría, además de los beneficios de la apertura
comercial de inicios de los 90's, un mayor acceso a
nuevos mercados para los productos de exportación, que en
parte se ha favorecido por la firma de una serie de
acuerdos comerciales como la Ley de Promoción Andina y de
erradicación de Drogas, APTDA (por sus siglas en inglés),
firmado con los EE.UU, nuestro mayor socio comercial.
La economía peruana se caracteriza por ser una economía
pequeña y abierta. Es pequeña en el sentido de que las
99
políticas domésticas tienen un impacto mínimo tanto sobre
las economías desarrolladas, los bloques comerciales así
como sobre las economías ele la región. Por otro lado, se
considera una economía abierta puesto que la economía
peruana intercambia con el resto del mundo tanto de
bienes y servicios como de activos financieros. En este
contexto, analizar las fluctuaciones económicas así como
los posibles cambios estructurales desde una perspectiva
internacional es importante para entender cómo los
choques externos tanto de precios y cantidades alimentan
la dinámica do las principales variables macroeconómicas
domésticas. En esta sub-sección se describe el
comportamiento promedio de las principales variables
externas para el período 1980-2005 enfatizando en los
cambios observados al comparar dos sub-muestras, 1980-
1993 y 1994-2005. Se reportan los valores promedio por
sub-muestras de algunas variables relevantes en el
entorno internacional.
La cuenta corriente como porcentaje del PBI para el
período 1980-2004. Se observa que luego de largos
déficits durante los 80 e inicios de los 90's, la cuenta
corriente ha empezado a revertir esta tendencia,
alcanzando una situación equilibrada en el año 2004.
100
Asimismo, es notoria la mayor volatilidad de la cuenta
corriente durante el período 1980-1993.
El déficit en cuenta corriente en promedio se ha
reducido, pasando de 5,5 por ciento como porcentaje del
PBI en el período 1980-1993 a 4,0 por ciento entre; 1994
- 2004. La mejora de la cuenta corriente durante loa 90's
estuvo muy vinculada a la liberalización comercial
iniciada en el año 1991. La apertura, y liberalización
comercial han continuado a la fecha lo cual es fiel
reflejo del menor déficit en cuenta corriente entre 2000-
2004 (1,7 por ciento) y el mayor comercio en los últimos
años. Se evidenció la tendencia creciente en el volumen
de comercio para el período 1980-2005, el volumen
comerciado en el Perú pasó de 23.6 por ciento entre 1980-
1993 a 33,6 por ciento entre 1994-2004. Finalmente,
acompañado a las altas restricciones al comercio durante
los 80's, se observa un empeoramiento persistente en los
términos de intercambio durante; el período 1980-1993
afectando al comercio durante el referido período.
Los largos déficit en cuenta corriente durante los 80's
se tradujeron en un tipo de cambio real depreciado así
como en un deterioro de la posición neta de inversión
internacional (pasivos menos activos internacionales), en
101
comparación a los períodos más recientes. Es así que los
pasivos externos netos internacionales durante el período
80-93 exhiben una tendencia creciente y errática, la cual
se revierte a partir del año 1994.
Por su parte, la posición de pasivos externos netos pasó
de representar el 24 por ciento del PBI en 1980 a 55 por
ciento en el año 1993. Asimismo, el tipo de cambio real
presentó un valor más depreciado en promedio durante
1980-1993 con relación al período 1994-2004. Es de
señalar que, la mejora en el balance de la cuenta
corriente en los últimos años se ha reflejado en una
disminución de los pasivos externos y en una ligera
tendencia creciente de los activos externos. Los
beneficios de la globalización de los mercados
financieras han permitido que la economía peruana, en los
últimos años, mejore su posición neta de activos
internacional y al mismo tiempo mantenga una posición
neta deudora sin que esto último implique un ajuste
brusco en los tipos de cambio reales.
Como consecuencia de la mejora en las cuentas externas,
otro comportamiento a resaltar es el importante aumento
de la inversión bruta privada durante el período 1994-
2004. La inversión bruta privada en promedio pasó de
102
representar 12,7 por ciento del PBI en el período 1980-
1993.
El ciclo económico en el Perú ha mostrado un
comportamiento bastante diferenciado entre 1979 y el
20Ü5. Este era bastante volátil durante los años 80s, con
una desviación estándar promedio de 7 por ciento,
mientras que durante los 90 's y 2000's ha mostrado un
patrón más estable, reduciendo su volatilidad de manera
importante. Así, su desviación estándar se redujo a 2 por
ciento, y 1,4 por ciento, en los subperíodos 1993-2001 y
2001-2005.
Entre los años 1979 y 2005, es posible distinguir tres
ciclos completos. El primero de ellos, que se inicia el
primer trimestre de 1980 y termina el primer trimestre
del 1986, es el de menor duración 6 años y tiene una
amplitud de 13.5 por ciento. El segundo, se inicia el
primer semestre de 1986 y finaliza el segundo trimestre
de 1994, es el más volátil y tiene una amplitud de 20 por
ciento. Finalmente, el tercer ciclo, corresponde al
periodo comprendido entre el segundo trimestre del 1994 y
el tercer trimestre del 2003, es de mayor duración,
aproximadamente 9 años, y es el menos volátil, posee una
amplitud de 5.5 por ciento.
103
Esta reducción en la volatilidad del ciclo económico en
el Perú refleja tanto, una menor volatilidad de las
fuentes de fluctuaciones, fundamentalmente aquellas
asociadas a política fiscal y monetaria, y a cambios en
la estructura de la economía, como una mayor apertura
comercial y en la cuenta de capitales, que han inducido
una mayor capacidad de los agentes en la economía para
suavizar consumo. A diferencia de los 80's, periodo en el
cual, tanto la política monetaria como fiscal mostraron
comportamientos bastante erráticos, estas políticas se
han caracterizado por ser mucho más estables en los 90’s
y 2000’s. Igualmente, como demostró en la sección
anterior, la economía es más abierta y el nivel de
profundidad del sistema financiero, medido por sus
volúmenes de intermediación, han aumentado de manera
significativa.
Entre los factores que han contribuido a la reducción en
la volatilidad del ciclo económico destacan, la mayor
estabilidad de la política fiscal y monetaria, así como
una mayor apertura de la economía al comercio
internacional, factor, este último, que estaría
permitiendo una mayor diversificación de las fuentes de
financiamiento de la inversión.
104
Primero se analizan las características de dos precios
relativos internacionales: el tipo de cambio real
multilateral (TCR), medido como los precios
internacionales expresados en moneda local respecto al
índice de precios domésticos y los términos de
intercambio (TI), este último medido como el precio de
las exportaciones respecto a las importaciones. Asimismo,
la mayor apertura comercial podría ser un factor
adicional que favorece al establecimiento de un nexo más
directo entre los términos de intercambio y el ciclo
económico. Es de señalar, que el canal mediático a través
del cual los términos de intercambio estaría afectando al
ciclo del producto podría ser la inversión.
Así, la importancia de los términos de intercambio en la
evolución cíclica del producto y la inversión. Como se
aprecia, la relación entre estas dos variables y los TI
es fuerte a lo largo de todo el período (1994-2005), pero
particularmente alta en el período 1994-1999.
4.2 EL ROL DE LOS SHOCKS EXTERNOS EN LA ECONOMÍA
PERUANA
Existen tres interpretaciones básicas de esta evolución
de la economía peruana entre 1950 y 1996. La primera
105
atribuye este desempeño, bueno o malo, a la estrategia de
crecimiento que imperó en cada período. Por ejemplo,
quienes advierten que buena parte de esa buena
performance macroeconómica de la primera etapa (1950-75)
ocurre bajo un modelo primario exportador, o que casi la
totalidad de la desastrosa performance macroeconómica de
la segunda etapa (1976-92) ocurre bajo un modelo de
sustitución de importaciones con una fuerte intervención
estatal, están tentados de convertir esta asociación en
causalidad. El modelo de desarrollo, es decir, las
reformas estructurales de uno y otro signo, explican el
desempeño macroeconómico de largo plazo (8).
La segunda interpretación atribuye este desempeño
histórico de la economía peruana a las fluctuaciones
recurrentes de la economía internacional, particularmente
pronunciadas desde mediados de los setenta (9). Así,
quienes adviertan que el integro de esa buena performance
macroeconómica de la primera etapa (1950-75) coincide,
casi exactamente, con el contexto externo extremadamente
favorable que creo el Goleen Age del capitalismo
occidental descrito por Maddison (1992), podrían concluir
con, igual razón, que esta situación económica
8
Veáse Schydlowsky y Wicht (1979), Paredes y Sachs (1990) y Hunt (1996)
9
Veáse Krugman (1988)
106
internacional es el factor explicativo decisivo de esa
buena performance (10).
Desde este punto de vista, también se podría argüir que
el estancamiento y la alta inflación de los ochenta
fueron fruto de otro shock externo adverso, similar al
que marco el fin del Goleen Age, que desencadenó la
crisis de la deuda externa. O, también podría afirmarse
que la afluencia de capitales ocurrida en la primera
mitad de los 90, asociada a tasas de interés externas
históricamente bajas (11), ha sido un factor decisivo para
la existencia de este nuevo momento de estabilización de
los precios y expansión del producto agregado, que
tipifica la primera mitad de los 90 's en toda América
Latina.
La tercera interpretación de esta experiencia histórica
le otorga un papel protagónico a la política
macroeconómica (12), el éxito o el fracaso dependerían de
las políticas macroeconómicas adoptadas a lo largo del
tiempo.
10
Iguíniz (1986), Frendkel, Fanelli y Rosenwurcel (1990) y Taylor (1996), han enfatizado la importancia del
contexto externo como determinante de la performance macroeconómica. Hofman (1993) muestra que el
crecimiento del PBI per capita bajo el modelo de sustitución de importaciones fue alto en Latinoamérica durante
el Goleen Age.
11
Veáse Calvo, Leiderman y Reinhart (1993)
12
Veáse Trhorp (1995), quien subraya el papel de la gestión macroeconómica.
107
En particular, habría que destacar la importancia que
tienen las políticas macroeconómicas adoptadas como
reacción ante los recurrentes shocks externos que sufre
una economía como la peruana.
De esta interacción entre política macro y shocks
externos, resultan las crisis de balanza de pagos, o los
ajustes exitosos. Estos eventos singulares determinan
muchas veces la trayectoria posterior de la economía en
términos de crecimiento e inflación.
Así, por ejemplo, quien advierta que el punto de
inflexión (1975) de la performance macroeconómica peruana
coincide no solo con un shock externo, sino también con
una modificación significativa del régimen de política
macroeconómica (13). De esta manera, podría argüirse que
la inflación y el estancamiento que caracterizan la
segunda etapa (1976-92), se explican por la interacción
entre los shocks externos adversos y esta modificación
del régimen de política macroeconómica (14).
Una conclusión prudente sería, por tanto, que la
performance macroeconómica de largo plazo no solo depende
de la estrategia de crecimiento. El contexto
13
Como hemos mencionado, a mediados de los setenta, se sustituye el sistema de tipo de cambio fijo por un
crawling-peg con una meta de tipo de cambio real, y se convierte a los precios públicos en un instrumento
privilegiado de la política fiscal; véase Thorp (1995) y Fitzgerald (1985)
14
Para cerrar las brechas externa y fiscal generadas por el aumento de la carga de la deuda externa, se utilizo
como instrumentos el tipo de cambio y los precios públicos. Primero, sus valores reales se elevaron fuertemente;
luego, sus valores nominales fueron indexados a la inflación pasada.
108
internacional y la política macroeconómica también
importan.
¿Qué tan importante ha sido este contexto internacional,
en el caso de la economía peruana? Como hemos visto
anteriormente, el inicio de todas las recesiones
ocurridas durante estos años (que podemos fechar
convencionalmente en 1967, 1975, 1982, 1987) coincide o
es precedida por una caída de las reservas, debida a un
déficit de la balanza comercial (15); no se registran
caídas de reservas internacionales generadas
exclusivamente por salidas de capitales. Sin embargo,
sabemos también que dos de estas recesiones, la de 1975 y
la de 1982, están asociadas a crisis de pagos de la deuda
externa (reducción de desembolsos y alzas de la tasa de
interés internacional) (16).
A continuación, queremos mostrar que, de las cuatro
recesiones arriba listadas, las tres primeras coinciden
con shocks externos adversos (caída de términos de
intercambio, subida de la tasa de interés internacional,
y/o disminución de la disponibilidad de crédito externo
neto).
15
Veáse Vilcapoma (1996)
16
Véase Ugarteche (1986) y Cline (1981) . Los países que se ven afectados especialmente por un alza de la tasa
de interés internacional son aquellos que han contraído deuda externa a tasas flotantes. Normalmente, este
encarecimiento del crédito externo viene acompañado de un racionamiento de crédito
109
La balanza comercial puede deteriorarse por factores
externos (caída de los precios de las materias primas de
exportación) o por factores domésticos (una política
fiscal o monetaria expansiva). El punto es que cualquiera
sea el origen del déficit comercial, si este implica que
las reservas de divisas disminuyen, esto inicia un ciclo
recesivo a través de las respuestas de política
macroeconómica detalladas anteriormente. Este déficit
comercial puede, además, coincidir con un alza (baja) de
la tasa de interés internacional, o con un recorte
(aumento) de los desembolsos externos, que implican que
el efecto del déficit comercial sobre las reservas de
divisas sea magnificado o atenuado. (Recordamos que,
debido a la afluencia de capitales, durante 1990
coexisten un déficit comercial, una reactivación del
nivel de actividad económica y un aumento de las reservas
de divisas).
Para evaluar la importancia que los shocks externos han
tenido en la historia macroeconómica peruana de los
últimos años se requiere construir un indicador, que
combine en un solo número el impacto de variaciones en
los términos de intercambio, de cambios en la tasa de
interés internacional y de alteraciones del grado de
disponibilidad de crédito externo. Para obtener este
110
número, hemos definido, primero, la capacidad de
importación de la economía peruana.
Esta capacidad de importación (CM) se define como la suma
de las exportaciones (PxX) y de los flujos de capital
(FK) dividida entre el precio en dólares de las
importaciones (Pm); a su vez, los flujos de capital se
miden como la diferencia entre la variación de las
reservas de divisas del sistema bancario (  RIN) y el
saldo de la balanza comercial ( BC = PxX - PmM ). Esta
capacidad de importación es el nivel máximo que
alcanzarían las importaciones si nuestra economía operase
permanentemente con una balanza de pagos equilibrada. Es
decir:
CM = (1/Pm)( PxX + FK)
FK =  RIN - BC =  RIN - (PxX - PmM)
O sea,
CM = (1/Pm) (PmM +  RIN)
El crecimiento de la economía peruana durante 1950-96
está ligado estrechamente a la evolución de esta
capacidad de importación. En particular, puede observarse
que todas las recesiones (marcadas por una línea
vertical) coinciden o son precedidas por una disminución
de la capacidad de importación, con excepción de la
111
recesión iniciada en 1988 (17). En general, tanto en los
auges como en las recesiones, el PBI percápita está
correlacionado directamente con la capacidad de
importación; es decir, la capacidad de importación es
procíclica.
Esta capacidad de importación es una función directa de
las exportaciones reales, de los términos de intercambio
y de la disponibilidad de crédito externo neto; y es una
función inversa de la tasa de interés internacional. En
consecuencia, nuestro indicador de un shock externo
(favorable o adverso) será la variación en la capacidad
de importación que no es atribuible al cambio en el
volumen de exportaciones (18).
El defecto de este indicador es que la fuga o
repatriación de capitales generada por factores
domésticos es considerada también como un shock externo.
Nuestro indicador de un shock externo, que recordamos
resume en una sola cifra los shocks externos reales y
financieros, Un primer resultado es que todas las
17
Aparentemente, el indicador de precios de importación que hemos empleado está subestimado durante 1987-
89, ya que hemos utilizado el tipo de cambio libre para obtener el precio en dólares de las importaciones; en
lugar del tipo de cambio promedio de importación, como debiera ser. De esta manera, con un precio más bajo de
las importaciones, se obtiene una capacidad de importación sobrestimada en 1987-90. Vale la pena mencionar,
además, que el precio promedio de las exportaciones peruanas de petróleo y derivados disminuye en un 50% en
el período 1986-88, en comparación con los años 1984-85. Estas exportaciones representaban el 20% del total en
1984-85
18
Se ha corrido una regresión entre el logaritmo de la capacidad de importar y el logaritmo de las exportaciones
reales. Al residuo de esta regr4esión le denominamos shock externo.
112
recesiones arriba listadas, salvo la iniciada en 1987,
coinciden con shocks externos adversos. Un segundo
resultado es que los shocks externos adversos sufridos
por la economía peruana en estos años.
Otro resultado es que este indicador de shock externo
tiene un comportamiento similar al de la capacidad de
importación: cae en las recesiones y se eleva en las
expansiones (con la excepción de 1987, cuyo
comportamiento atípico se explicó anteriormente).
La asociación existente durante el período 1950-96 entre
nuestro indicador de shock externo y los términos de
intercambio. Puede notarse que, con la notable excepción
de la década del 90, el indicador de shock externo está
directamente correlacionado con la evolución de los
términos de intercambio. En los 90, la importancia de los
flujos de capitales es decisiva.
Finalmente una correlación inversa durante el período
1970 -1996 entre nuestro indicador de shock externo y la
tasa de interés internacional 19), destacan el shock
externo favorable de principios de los 70 's, marcado por
un alto endeudamiento público y tasas de interés externas
19
Antes de 1970 no se observan importantes flujos de capital (público o privado). Por esa razón, hemos preferido
vincular los shocks externos con la tasa de interés a partir de 1970.
113
muy bajas, el shock de la crisis de la deuda externa de
1982-83, una abrupta elevación de la tasa de interés
internacional combinada con las salidas netas de capital
por concepto de deuda externa pública, y finalmente, la
coyuntura de los 90 's, caracterizada por las tasas de
interés externas más bajas de los últimos 25 años y por
una enorme afluencia de capitales privados.
En resumen, parece que no puede abstraerse el rol de los
shocks externos cuando se busca explicar el
comportamiento de largo plazo de la economía peruana.
4.3 IMPACTO DE LAS CRISIS INTERNACIONALES EN EL PERÚ
La crisis internacionales afectaron a varios países de
América Latina, a través de canales comerciales y
financieros, pero el impacto fue de diferente grado en
los distintos países latinoamericanos. Sus gobiernos se
vieron en la necesidad de proponer y ejecutar medidas de
política económica de índole monetaria financiera y
comercial con mayor o menor éxito. Según estudio
efectuado por la CEPAL después del inicio de la crisis
asiática (1998) se había controlado las presiones
especulativas sobre algunas monedas de la región; se
había parado y hasta revertido en algo las caídas en el
precio de los valores de las bolsas regionales y que las
114
tasas de interés y los créditos del exterior volvieran
también poco a poco a los niveles de antes de la crisis.
Otros factores exógenos fueron los fenómenos naturales
que entonces venían ocurriendo la caída en la demanda
mundial del petróleo, la posible menor utilización de la
capacidad instalada en algunos países de la región, y el
peligro de desequilibrios externos en otros por la
imposibilidad de mantener las tasas de crecimiento de
años anteriores.
En Perú, el impacto inicial de la crisis asiática a
través de los canales comerciales fue también importante
en 1998, por las menores exportaciones mineras de cobre,
zinc, petróleo y café. Sin embargo, también fue
importante el impacto desfavorable del fenómeno del Niño
en el total de sus exportaciones, por una gran baja en
producción y exportación de harina y aceite de pescado, a
causa del fuerte calentamiento de las aguas oceánicas de
su litoral que provocó la menor pesca de las especies
pelágicas empleadas como materia prima. Así, entre 1997 –
1998, las exportaciones pesqueras tradicionales cayeron
en US$716 millones, mientras que las exportaciones de
productos no tradicionales disminuyeron marginalmente
entre ambos años.
115
LA CUENTA CORRIENTE DEL PERÚ
Tanto el déficit en cuenta corriente como el déficit
comercial decrecieron significativamente en 1999, por los
efectos negativos de las éstas crisis (a través de los
canales comercial y financiero) y del fuerte Fenómeno
del Niño sobre la producción y exportaciones peruanas.
Antes, en 1997, las exportaciones habían crecido
significativamente en 16.1% anual y las importaciones en
8.9%. Pero en 1998, las exportaciones cayeron en -15.6% y
las importaciones en sólo -3.6%. Es decir, la caída en
las exportaciones se debió al impacto de los precios
desfavorables de los metales, originado por la menor
demanda de Japón y los países asiáticos afectados por su
crisis, pero también a una gran reducción en la
producción y exportación de los productos pesqueros
tradicionales. Además, las restricciones al crédito y su
mayor costo impidieron la exportación de más productos no
tradicionales en 1998-1999. Perú no pudo aprovechar al
máximo el mayor dinamismo de los mercados externos
durante el 2000, luego de una parcial recuperación del
crecimiento de la economía y exportaciones en los
primeros meses de este año, porque la incertidumbre
política del régimen de Alberto Fujimori llevó a un
estancamiento de la economía interna , del que se salió
recién en el 2002, por el crecimiento de la economía
116
peruana en 5.3% anual causado por el incremento en la
demanda interna y las exportaciones. Después de 11 años,
el Perú volvió a tener un modesto superávit comercial de
US$207 millones en 2002.
En la cuenta de servicios, el saldo deficitario se
mantuvo muy estable durante los primeros cuatro años de
este período, pero tendiendo a incrementarse en los
últimos dos años por mayores débitos en los servicios de
transporte y una reducción del saldo favorable de
servicios de viaje, al incrementarse los viajes de
residentes peruanos al exterior. En la cuenta renta, se
siguió manteniendo la tendencia decreciente del saldo
neto deficitario de renta desde fines del período
anterior – por la emisión de los bonos Brandy y la
renegociación de la deuda pública con los gobiernos
cooperantes. Este menor déficit de renta se acentúa desde
1998 pormenores salidas de rentas de inversión directa y
de otra inversión; en cambio, si hubo mayores salidas de
rentas de cartera (bonos y pagarés) entre 1997 y 2000. El
saldo favorable en la cuenta de transferencias corrientes
se incrementó ligeramente al finalizar el período y
llegar a los US$1,043 millones, por las remesas al Perú
de trabajadores peruanos en el exterior y otras
transferencias corrientes no gubernamentales.
117
LA CUENTA DE CAPITAL Y FINANCIERA DE PERÚ
En esta cuenta, Perú inició este segundo período con un
saldo neto muy favorable en esta cuenta (de US$5,646
millones), porque se incrementó bastante (US$3,095
millones) los saldos pasivos de otra inversión recibido
del exterior por los bancos, el gobierno y otros sectores
del país en 1997. El sistema financiero local había
recibido muchos flujos financieros del exterior de corto
plazo, lo que lo hizo más vulnerable a los shocks
financieros del exterior. Es así como en 1998-1999, con
las crisis financieras externas, se produjo un retiro de
inversionistas de cartera del exterior y el recorte de
las líneas de crédito de los bancos extranjeros. En el
bienio 2000-2001, después del paso del impacto de los
shocks externos, el saldo de inversión de portafolio
siguió negativo; los inversores del exterior
permanecieron apartados del pequeño mercado de capitales
del Perú por la incertidumbre de las elecciones políticas
en el 2000, los escándalos de corrupción del régimen de
Alberto Fujimori y su renuncia. En inversión extranjera
directa, los saldos positivos fueron también bajos en los
años de incertidumbre política y por los escasos procesos
de privatización o concesión desgobierno. Recién en el
2002, con el inicio proyecto minero de Antamina se
recuperó algo esta inversión. Las inversiones directas
118
del Perú en el exterior han sido pocas, el mayor saldo
anula por este concepto fue de US$128 millones en 1999.
El saldo negativo en otra inversión en el 2002, se debió
a la reducción de pasivos del gobierno, los bancos y de
otros sectores.
119
CONCLUSIONES
 Durante el periodo de estudio se analiza el
financiamiento del déficit fiscal del país a lo largo de
los últimos 30 años y su impacto en el saldo de la
balanza en cuenta corriente. En general, las crisis
fiscales en el Perú han ocurrido cuando el déficit fiscal
ya no podía continuar siendo financiado y provocaron
diferentes trastornos en la economía, como por ejemplo,
crisis de balanza de pagos (agotamiento de reservas),
asimismo en la Balanza en Cuenta Corriente, inflaciones
altas y agotamiento de financiamiento externo, para el
caso de la economía peruana, tenemos lo siguiente:
 Durante el gobierno estatista de las Fuerzas Armadas
(1968-1980), el fuerte incremento de los gastos de
capital fue financiado con endeudamiento externo. En el
año 1977 se produjo una crisis de balanza de pagos (luego
de un régimen de tipo de cambio fijo durante varios
años), lo que motivó que se redujera el déficit fiscal.
120
 En el segundo gobierno de Belaúnde (1980-1985), el ajuste
fiscal se produjo a partir de 1983, luego de que la
inflación sobrepasara, por primera vez, los 3 dígitos,
ocurriera un shock real negativo (Fenómeno del Niño) y se
agotaran las fuentes de financiamiento externo, luego de
la moratoria mexicana de 1982.
 El gobierno de García (1985-1990) creía firmemente en que
un déficit fiscal era la manera correcta de apuntalar el
crecimiento económico. De esta manera, al heredar una
pesada carga de la deuda externa y al no poder acceder a
nuevo financiamiento externo, se optó por una combinación
perversa: moratoria de la deuda externa para poder
financiar gastos domésticos y, finalmente, financiamiento
inflacionario. Este episodio culminó con una
hiperinflación hacia 1990.
 Al inicio del gobierno de Fujimori (1990), la situación
fiscal estaba en el “peor de los mundos”: el país era
declarado como inelegible por el FMI para nuevos créditos
externos y la presión tributaria estaba reducida a su
mínima expresión, luego de la hiperinflación. Es decir,
los grados de libertad para la política fiscal eran muy
reducidos. Luego de una reforma institucional importante
en el organismo de recaudación y luego de una importante
121
recuperación en el ritmo de actividad económica, los
ingresos tributarios han crecido año tras año, hasta
1996. La presión tributaria (dada la sobreestimación del
PBI nominal) ya se encuentra en niveles parecidos a los
más altos del periodo analizado.
 Durante el Gobierno de Alan García se recurrió
preferentemente a la emisión primaria para financiar el
déficit fiscal, lo cual evidenciamos a partir del año
1987 hasta mediados de 1990.
- Los parámetros estimados tienen el signo esperado en el
modelo económico: el grado de respuesta del SBCC respecto
a la emisión primaria es de (-0.42), respecto al crédito
interno es de (-0.2l) y respecto al crédito externo es
de (-0.17); por lo tanto el modelo econométrico contrasta
las hipótesis del trabajo.
 Ante un incremento de una unidad monetaria en la emisión
primaria, el SBCC se reducirá en 0.42 unidades monetaria;
de igual manera ante un incremento de una unidad
monetaria en crédito interno, el SBCC se reducirá en 0.29
unidades monetarias; y finalmente, ante un incremento de
una unidad monetaria en el crédito externo, el SBCC se
reducirá en 0.17 unidades monetarias.
122
- Por lo tanto se concluye que existe una relación
inversa entre los incrementos del monto de financiamiento
del déficit fiscal y el deterioro del Saldo de la Balanza
en Cuenta Corriente.
 De las tres formas de financiar el déficit fiscal, la
emisión primaria es la que más ha deteriorado el saldo de
la balanza en cuenta corriente, le sigue el crédito
interno -como la menos gravitante- y tal vez la menos
perniciosa ha sido el financiamiento externo.
123
RECOMENDACIONES
 Establecida la importante relación entre el déficit
fiscal y su impacto en cuenta corriente es necesario
diseñar políticas fiscales y sociales eficientes que nos
conlleven a reducir la brecha fiscal, a través de una
gestión de descentralización de los ingresos y gastos de
los gobiernos regionales y locales.
 El déficit fiscal no debe de ser financiado por la
emisión primaria y solamente si es necesario debe ser
financiado con crédito externo proveniente de organismos
financieros internacionales como el Banco Mundial o BID,
entidades que prestan dinero para financiar proyectos de
desarrollo a bajas tasas de interés y de largo plazo.
124
REFERENCIA BIBLIOGRÁFICA
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
DANCOURT, Oscar, MENDOZA Waldo, VILCAPOMA
Leopoldo/Fluctuaciones Económicas y Shocks Externos, Perú
1950-1996, Setiembre de 1997, Documento de Trabajo de la
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Ejecutiva de Previsión/Compendio Estadístico 1989 –
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o Banco Central de Reserva del Perú: www.bcrp.gob.pe
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o Instituto Nacional de Estatística e Informática:
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 KRUGMAN Paúl R., OBSTFFELD Maurice / Economía
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Editorial: Mc Graw – Hill/Interamericane de España, S.A.
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KRUGMAN MAURIDCE Paul R. Obstffeld “Economía
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 ROZENBERG, Arnoldo/Crisis Financiera Globales: Sus
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Números/Perú en Números 1990/Impresión Editorial
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Números/Perú en Números 2005/Editorial e Imprenta DESA
S.A.
127
ANEXOS
128
MARCO CONCEPTUAL
BALANZA DE PAGOS
Estado de una cuenta utilizado para medir el valor del
conjunto de bienes, servicios, oro y capital
intercambiados entre un país y el resto del mundo.
BALANZA EN CUENTA CORRIENTE
Es el registro sistemático de la entrada y salida de
divisas por concepto de compra y venta de mercancías y
servicios de un país con el exterior en un periodo
determinado, que generalmente es un año.
CREDITO
Es toda operación económica en la que existe una
promesa de pago a cambio de algún bien, servicio o
dinero en el futuro. El crédito al implicar confianza
en un comportamiento futuro del deudor, significa un
riesgo y requiere alguna garantía.
CREDITO EXTERNO
Aquel que se realiza de un país hacia otro, sea entre
particulares o entidades gubernamentales.
129
CREDITO INTERNO
Variable que muestra el total de las operaciones del
crédito del sistema bancario a los sectores de la
economía.
El crédito interno es igual a la liquidez global de la
economía descontadas las reservas internacionales netas
y las otras operaciones netas con el exterior.
DÉFICIT
Faltante para que los ingresos se equilibren con los
egresos; es una situación en que los gastos son
superiores a los ingresos.
DÉFICIT FISCAL
La definición mas exacta de déficit es considerado como
el saldo que pone de relieve la insuficiencia, durante
un período dado, del ingreso con relación con las
cargas o los recursos en relación con las necesidades.
EMISIÓN PRIMARIA
Base monetaria o dinero del Banco Central de Reserva,
resultado de la s operaciones de crédito interno de esa
institución, así como de sus movimientos de reservas
internacionales. Está constituido por billetes y
130
monedas emitidos, más los depósitos de encaje en moneda
nacional del sistema financiero y del sector privado.
FINANCIAMIENTO
Aportación de capitales necesarios para el
funcionamiento de la empresa o del Estado.
Las fuentes de financiamiento pueden ser internas o
externas. El financiamiento interno se realiza
invirtiendo parte de los beneficios de la empresa
(autofinanciamiento). El financiamiento externo
proviene de los créditos bancarios o de la emisión de
valores como las acciones y las obligaciones.
GASTOS CORRIENTES
En cuentas fiscales, se refiere a pagos no recuperables
y comprende los gastos en planilla compra de bienes y
servicios, vencimiento de interés, gastos de defensa y
transferencia de recursos para gastos de la misma
índole por otras entidades. Se puede clasificar en:
- Gastos Corrientes Financieros, hace referencia a los
vencimientos de intereses registrados durante el
periodo.
- Gastos Corrientes No Financieros, el resto de gastos.
131
GASTOS DE CAPITAL
En cuentas fiscales, hace referencia a los realizados
en adquisición instalación y acontecimientos de bienes
duraderos que, por su naturaleza y durabilidad,
incrementan el patrimonio del estado y están ligados a
proyectos de inversión.
GOBIERNO CENTRAL
Conjunto de entidades constituidas por los ministerios,
oficinas y otros organismos que administran las
dependencias o instrumentos de la autoridad central del
país. Así mismo, se incluye las representaciones
geográficas del gobierno central que pueden operar a
nivel regional o local.
POLÍTICA FISCAL
Se refiere fundamentalmente a la administración de los
ingresos, gastos y financiamiento del Sector Público.
SALDO
Es la diferencia entre la cantidad registrada en el
debe de una cuenta y las registradas en el haber.
132
EVALUACION A PRESIDENTES
CRITERIOS VELASC MORALES BELAUNDE GARCIA FUJIMORI FUJIMORI

O BERMUDEZ 1980 - 85 1985 - 90 I II
1968-75 1975 - 80 1990 - 1995 -00
1. LIBERTAD 0 2 3 2 95
2 1
2. SEGURIDAD 4 4 0 0 4 3
3. JUSTICIA 0 2 2 0 2 1
4. DEM OCRACIA 0 1 3 2 1 1
5. IGUALDAD 0 2 2 0 3 2
6. TRANSPARENCIA 1 2 2 0 3 2
7. PROPIEDAD 0 2 2 0 3 2
8.PROSPERIDAD 2 3 1 0 3 2
9. ESTABILIDAD 2 4 1 0 4 2
10. SOCIAL 2 2 2 0 3 2
TOTAL (*) 11 24 18 4 28 18
PROM EDIO 1,1 2,4 1,8 0,4 2,8 1,8
N OT A ( 0 - 2 0 ) ( **) 4,00 10,00 7,00 2,00 11,00 7,00
Fuente : Autor: Carlos Boloña Behr :” De la confusión al Caos”
GESTIONES ECONOMICAS DE LOS PRESIDENTES: 1970-2000
C rec. P B I Inflación BC/P B D eva

G/ P B I D ef.F isc./ P X/ P B I (%) A rancel ( %)
P R ESID EN T E P ER IOD O R eal P ro m P ro m. ( %) X I l. ( %) ID E
(%) B I (%) (%) MI P ro m (&) DX T
(%) A nual (%) (%) (%)
1 VELASCO 1970-74 6,9 9 20 -2,6 -5 17 -0,5 23 0 61 21 5
2 M ORALES BERM UDEZ 1975-79 1,4 48 21 -5,2 5 15 -1,4 36 40 40 30,4 _
3 BEALUNDE 1980-84 0,3 87 15 -4,3 -7 15 1,3 71 84 40 7 0,2
4 GARCIA 1985-89 -0,3 443 14 -5,3 -4 12 1,8 353 347 67 11,9 0,2
5 FUJIM ORI (I) 1990-94 3,2 242 12 -2,1 4 9 -0,7 229 33 16 8 4,4
6 FUJIM ORI (II) 1995-99 4,9 11 13 0,3 8 10 -3,4 21 5 14 5,5 6,8
7 FUJIM ORI (III) Prom. Ago-oct 2000 5,1 4,1 12,6 -2,6 3 10,1 -3 1 4,2 14 4,2 1,7
8 TRANSICION **, PANIAGUAProm. Nov 2000-Jul 2001 2,6 3,4 13,1 -2,4 2,6 10,3 -3,3 2,6 5,1 ¿? 3,6 0,1
9 TOLEDO Jul-Dic 2001 0 2 14 -2,5 2 10 -3 15 0 12 3 0
11 M eta esperada 6 2 13 -1 20 15 -2,5 10 2 7 -5 10
12 Resultado probable 2 5 13 -2,5 3 10 -4,5 30 7 12 5 1
Fuente : Autor: Carlos Boloña Behr :” De la confusión al Caos”
133
PRUEBA DE HETEROSCEDASTICIDAD:
White Heteroskedasticity Test:
F-statistic 1.749959 Probability 0.149255

Obs*R-squared 13.06650 Probability 0.159620
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Date: 10/03/06 Time: 21:34
Sample (adjusted): 1978 2005
Included observations: 28 after adjustments
C -432860.2 1044524. -0.414409 0.6835

EP_US 660.6753 446.5169 1.479620 0.1563
EP_US^2 -0.087419 0.064122 -1.363319 0.1896
EP_US*CRIN_US -0.012268 0.039172 -0.313171 0.7578
EP_US*CREX -0.006870 0.026890 -0.255477 0.8013
CRIN_US -166.8948 283.8781 -0.587910 0.5639
CRIN_US^2 -0.014068 0.010954 -1.284202 0.2154
CRIN_US*CREX 0.012284 0.014055 0.873972 0.3936
CREX 11.14548 120.7920 0.092270 0.9275
CREX^2 0.000193 0.003489 0.055449 0.9564
R-squared 0.466661 Mean dependent var 166732.6

Adjusted R-squared 0.199991 S.D. dependent var 308632.3
S.E. of regression 276050.6 Akaike info criterion 28.16701
Sum squared resid 1.37E+12 Schwarz criterion 28.64280
134
GRAFICO DE VARIABLES
30000
25000
20000
15000
10000
5000
-5000
-10000
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
BBC CRIN_US
EP_US CREX
135
GRAFICO DE VARIABLES
BBC EP_US
2000 5000
1000
4000
0
3000
-1000
-2000
2000
-3000
1000
-4000
-5000 0
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
CRIN_US CREX
8000 30000
6000 25000
4000
20000
2000
15000
0
10000
-2000
-4000 5000
-6000 0
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
136

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UNIVERSIDAD NACIONAL DEL CENTRO DEL

JANET ISABEL MERA TAPIA

PARA OPTAR EL TITULO PROFESIONAL DE:

A los miembros de nuestras familias: por su

invalorable paciencia y comprensión durante

el desarrollo de nuestro objetivo

Al Maestro Juan Lino Quispe por su

dedicada colaboración en apoyarnos con

nuestro trabajo de investigación.

A nuestra Faculta de Economía de la UNCP

por continuar sembrando profesionales no

solo con conocimientos, sino con valores

a mis padres Hugo e Isabel, por sus sabios

consejos y enseñanzas, a Juan Carlos y mi

ángel Alejandro, por formar parte de sus

vidas y ser el apoyo de aliento cada día.

A DIOS por iluminar mi vida, a mi señora

madre, Juana Huamán, fuente de

perseverancia, sacrificio y ejemplo a seguir,

a mi tío Rafael por el gran apoyo brindado,

a Erick por su paciencia y comprensión.

ASPECTOS GENERALES DEL ESTUDIO

1.1 Tema de investigación 13

1.2 Problema de investigación 13

1.2.1 Planteamiento del problema 13

1.2.2 Formulación del problema 20

1.3 Objetivos de la investigación 21

1.5 Alcances y limitaciones 22

1.6 Marco teórico 23

1.6.1 Antecedentes de la investigación 23

1.7 Planteamiento de Hipótesis 32

1.7.1 Formulación de Hipótesis 32

1.7.2 Operacionalización de las variables e indicadores

1.8 Diseño metodológico 33

1.8.1 Método utilizado 33

1.8.2 Fuentes de la información 34

1.8.3 Población y muestra 34

1.8.4 Procesamiento de datos 35

DÉFICIT FISCAL Y LA BALANZA EN CUENTA

CORRIENTE DEL PERÚ

2.1 Comportamiento del déficit fiscal 37

2.1.1 Estructura del sector fiscal 37

2.1.2 Comportamiento cíclico del déficit fiscal peruano 38

y sus agregados: 1975 – 2005

2.2 Comportamiento de la Balanza en Cuenta Corriente de la 46

Economía Peruana: 1975 – 2005

2.3 Comportamiento del Sector Monetario y Crediticio de la 59

Economía Peruana: 1975 – 2005

2.3.1 Comportamiento de la Emisión Primaria y sus 59

2.3.2 Comportamiento del Crédito Interno y Externo 76

y su relación con el Sector Fiscal

ESTIMACIÓN DEL MODELO ECONOMÉTRICO Y ANÁLISIS DE RESULTADOS

3.1 Especificación del Modelo Econométrico 86

3.2 Regresión del “SBCC” entre EP, CRIN y CREX 88

3.3 Interpretación de los resultados 89

3.4 Validación del Modelo 90

3.4.1 Prueba de Autocorrelación 91

3.4.2 Prueba Jarque-Bera (J. B.) 92

LA BALANZA EN CUENTA CORRIENTE PERUANA EN EL NUEVO CONTEXTO

4.1 La Economía Peruana durante el período de estudio 94

4.2 El Rol de los Shocks Externos en la Economía Peruana 105

4.3 Impacto de las crisis internacionales en el Perú 114

El objetivo del presente trabajo es analizar los efectos del