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CORPORACIÓN NACIONAL DEL COBRE DE CHILE
CODELCO - CHILE
Manual de Evaluación Económica

SIC-M-004
(Rev. 1)
24 de Diciembre de 2008
SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

CORPORACIÓN NACIONAL DEL COBRE DE CHILE Manual
GERENCIA CORPORATIVA DE EVALUACIÓN DE INVERSIONES Doc Nº : SIC-M-004
Y CONTROL DE PROYECTOS Rev. : 1
Fecha : 24/ 12 / 08
MANUAL DE EVALUACION ECONOMICA Página : 2 de 37
ÍNDICE
1. REFERENCIAS...........................................................................................................................4
2. OBJETIVOS................................................................................................................................5
3. ALCANCE Y APLICACIÓN .........................................................................................................6
4. DEFINICIONES ...........................................................................................................................7
5. RESPONSABILIDADES .............................................................................................................8
6. DEFINICIÓN DE PROYECTO .....................................................................................................9
7. OBJETIVO DE LA EVALUACIÓN ECONÓMICA DE PROYECTOS DE INVERSIÓN................10
8. DIFERENCIA ENTRE PROYECTO Y ESCENARIO ESTRATÉGICO ........................................11
9. PRINCIPIOS DE EVALUACIÓN ECONÓMICA .........................................................................12
9.1. Enfoque de Evaluación: Privada versus Social .........................................................12
9.2. Maximización del Valor como Objetivo Principal ......................................................12
9.3. Flujos de Caja como Elemento Central ......................................................................12
9.4. Consideración de Efectos Relevantes de un Proyecto .............................................13
9.5. No Combinar Decisiones Separables.........................................................................13
10. METODOLOGÍA DE EVALUACIÓN ECONÓMICA ...................................................................14
10.1. Evaluación Incremental...............................................................................................14
10.2. Situación de Referencia ..............................................................................................14
10.3. Efecto del Plan Minero ................................................................................................15
10.4. Horizonte de Evaluación .............................................................................................15
10.5. Flujo de Caja versus Flujos Contables.......................................................................15
10.6. Costo Hundido ............................................................................................................16
10.7. Costo de Oportunidad.................................................................................................16
10.8. Consideración de Impuestos ......................................................................................16
10.9. Ciclo de Identificación-Medición-Valoración .............................................................16
10.10. Nivel de Precisión de las Estimaciones .....................................................................16
10.11. Momento de Ocurrencia del Flujo de Caja .................................................................17
10.12. Construcción de los Flujos de Caja ...........................................................................17
11. TASA DE DESCUENTO............................................................................................................22
12. INDICADORES DE EVALUACION DE PROYECTOS ...............................................................23
12.1. Valor Actual Neto (VAN) ..............................................................................................23
12.2. Tasa Interna de Retorno (TIR).....................................................................................24
12.3. El IVAN.........................................................................................................................24
12.4. Valor en Riesgo (VaR) .................................................................................................24
12.5. Período de Recuperación de Capital (PRC) ...............................................................25

Fecha : 24/ 12 / 08
12.6. BAUE - CAUE...............................................................................................................25

12.7. Valor de la Información ...............................................................................................26
13. MÉTODOS DE EVALUACION DE NEGOCIOS .........................................................................27
13.1. Métodos Basados en Flujos de Caja ..........................................................................27
13.2. Métodos Basados en el Mercado................................................................................27
14. CATEGORIZACIÓN DE PROYECTOS .....................................................................................28
14.1. Proyectos Independientes ..........................................................................................28
14.2. Proyectos Dependientes.............................................................................................28
14.3. Proyectos Complementarios ......................................................................................28
14.4. Proyectos Mutuamente Excluyentes ..........................................................................28
14.5. Proyectos Secuenciales..............................................................................................29
14.6. Proyectos Estructurales y No Estructurales..............................................................29
15. EFECTOS POTENCIALES DE UN PROYECTO SOBRE FUTUROS PROYECTOS..................30
16. APLICACIONES DE CRITERIOS DE DECISIÓN A PROYECTOS DE INVERSIÓN ..................31
16.1. Proyectos de Desarrollo Industrial.............................................................................31
16.2. Proyectos de Obras Mineras ......................................................................................31
16.3. Proyectos de Tecnologías de Información y Comunicaciones .................................31
16.4. Proyectos de Innovación Tecnológica .......................................................................31
16.5. Proyectos de Exploración...........................................................................................31
16.6. Proyectos de Reemplazo de Equipos.........................................................................31
16.7. Proyectos de Servicio e Infraestructura.....................................................................31
16.8. Evaluación de Negocios .............................................................................................31
16.9. Ranking de Proyectos .................................................................................................32
17. PRECIOS, COSTOS Y MONEDA DE REFERENCIA ................................................................33
18. POST EVALUACIÓN ................................................................................................................34
19. EVALUACION DEL RIESGO EN PROYECTOS ........................................................................35
20. REVISIONES ............................................................................................................................37

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1. REFERENCIAS
Los documentos relacionados con el presente manual son los siguientes:
• Manual de Inversión de Capital, documento SIC-M-001, el que define que todas las
oportunidades y los compromisos de inversión de capital se evalúan
económicamente mediante las metodologías especificadas en el presente manual
SIC-M-004.
• Procedimiento SIC-P-011, el que define las actividades que constituyen la evaluación

económica de proyectos, complementa y profundiza el presente manual con
metodologías específicas para distintos tipos de proyectos.
• Manual de Post Evaluación, documento SIC-M-005, el que establece los

lineamientos, definiciones y requisitos para la post evaluación de estudios, proyectos
e inversiones.
• Procedimientos SIC-P-005, que establece la base de estimación de costos de capital

y operación.

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2. OBJETIVOS
Codelco tiene como misión “desplegar, en forma responsable y ágil, toda la capacidad
de negocios mineros y relacionados, con el propósito de maximizar en el largo plazo su
valor económico y su aporte al Estado de Chile”. Para lograr estos objetivos, genera y
desarrolla proyectos de inversión que, partiendo de un proceso de planificación
estratégica, adicionan valor a la Corporación.
El presente manual define los conceptos y metodologías necesarias para preparar y

evaluar los proyectos y negocios, de manera de determinar el aporte al valor económico
que genera cada propuesta de inversión que se presenta a la Corporación, de manera
de proveer información confiable y objetiva para la toma de decisión inversional de la
Dirección Superior.

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3. ALCANCE Y APLICACIÓN
El presente manual aplica a todos los proyectos de inversión que se presenten al

Sistema de Inversiones de Capital de la Corporación.

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4. DEFINICIONES
DEFINICIÓN DESCRIPCIÓN
API Antecedentes para Aprobación de Proyectos
Cartera Conjunto de inversiones posibles y proyectos en curso de
Codelco
CICE Comité de Inversiones del Comité Ejecutivo
CID Comité de Inversiones del Directorio
DECP Dirección de Evaluación y Control de Proyectos de las
Divisiones
GCEI Gerencia Corporativa de Evaluación de Inversiones y
Control de Proyectos
GEDE Gerencia Corporativa de Estudios y Diseño Estratégico
GGD Gerente General
GPRO Gerente de Proyecto Divisional
PE Presidente Ejecutivo
TIR Tasa Interna de Retorno
VAN Valor Actualizado Neto
VaR Valor en Riesgo (Value at Risk)
VCO Vicepresidencia de Comercialización
VCP Vicepresidencia Corporativa de Proyectos
VCHI Vicepresidencia de Desarrollo Humano e Inversiones

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5. RESPONSABILIDADES
RESPONSIBILIDAD FUNCIÓN
GCEI / DECP Mantiene y perfecciona el presente manual
Administra y asesora en el proceso de evaluación
económica
Revisa y aprueba las evaluaciones económicas
VCP / GPRO Realiza las evaluaciones económicas
Revisores de Pares Revisa que las evaluaciones de proyectos se ajusten a la
metodología especificada en el presente manual

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6. DEFINICIÓN DE PROYECTO
En este manual, se entenderá como proyecto a una idea de inversión, que busca un
objetivo, y que genera beneficios y costos futuros, cuantitativos y cualitativos, durante
varios períodos, normalmente más de un año, y que no requiere de inversiones
adicionales para lograr su objetivo.
Se entenderá como inversión a la asignación de recursos económicos para el logro de

un objetivo, que podrá efectuarse mediante dinero (caja) o a través del aporte de activos
existentes (equipos, instalaciones, terrenos, u otros). Asimismo, la inversión podrá ser
financiada mediante el presupuesto de capital, como por ejemplo en el caso de los API,
o mediante el presupuesto de operaciones, como en los gastos diferidos.
Como característica general, los proyectos de inversión generan un activo fijo que
aumenta los activos de la Corporación. Se exceptúan de esta característica algunos
estudios, proyectos de exploración y de innovación tecnológica, que no necesariamente
adicionarán activos.

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7. OBJETIVO DE LA EVALUACIÓN ECONÓMICA DE PROYECTOS DE INVERSIÓN
En términos generales, se entenderá la evaluación económica como una herramienta

que busca ordenar y entregar información relevante a quien debe tomar decisiones de
inversión, para crear valor mediante la asignación y uso eficiente de los recursos.
En términos específicos, el objetivo de la evaluación será determinar el valor económico

de un determinado proyecto de inversión, es decir el incremento o creación de valor que
reporta el asignar una determinada cantidad de recursos económicos a un proyecto
específico. Asimismo, la evaluación permitirá generar información sobre la rentabilidad y
el riesgo de un proyecto, lo que siempre será acompañado del análisis de aspectos
cualitativos que aporten información relevante para la toma de decisión.

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8. DIFERENCIA ENTRE PROYECTO Y ESCENARIO ESTRATÉGICO
Es importante notar que la metodología que se especifica en este manual está dirigida a
la evaluación de proyectos y negocios, y no a la evaluación de escenarios de desarrollo
estratégico. Estos dos enfoques son distintos y obedecen a objetivos distintos.
La evaluación de un proyecto se concentrará en los efectos económicos derivados de

aceptar el proyecto específico propuesto, mientras que la evaluación de escenarios se
enfocará en determinar el valor de ejecutar una estrategia, considerando todos los
proyectos del escenario en su conjunto, y no uno en específico.
Un escenario de desarrollo estratégico normalmente considerará más de un proyecto. La

evaluación económica de un escenario estratégico requerirá la evaluación de todos sus
proyectos en forma simultánea, con el objetivo de determinar el valor económico del
escenario, para después compararlo con otros escenarios, y de esta manera determinar
la estrategia de desarrollo más conveniente.
Sin embargo, no todos los proyectos de un escenario estarán en condiciones de tomar

su decisión inversional. Solo aquellos que hayan completado satisfactoriamente sus
etapas de desarrollo preinversional podrán ser sometidos a decisión inversional. Este
manual desarrolla la metodología para apoyar esa decisión inversional.

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9. PRINCIPIOS DE EVALUACIÓN ECONÓMICA
A continuación se explican los principios más relevantes que sustentan las metodologías
de evaluación de proyectos.
9.1. Enfoque de Evaluación: Privada versus Social
Existen dos enfoques de evaluación económica: la evaluación privada y la

evaluación social.
La evaluación privada de proyectos, se caracteriza por determinar los costos y

beneficios del proyecto desde el punto de vista particular de un agente
económico específico, en este caso Codelco, valorizados a precios de mercado.
El enfoque de la evaluación social, determina el aporte de valor desde el punto

de vista de la sociedad (o país), utilizando para ello precios sociales.
El presente manual se basa en el enfoque de la evaluación privada de proyectos.

En los casos que se requiera evaluación social, se deberá seguir los
procedimientos, instructivos y parámetros establecidos por Mideplan para tales
efectos.
9.2. Maximización del Valor como Objetivo Principal
La metodología de evaluación se basa en el principio que la empresa es un

agente económico racional que busca como objetivo principal la maximización de
su valor. Este principio se refleja en que la empresa, enfrentada a dos
alternativas de inversión, preferirá la que le entregue mayor valor, manteniendo
las otras variables constantes.
9.3. Flujos de Caja como Elemento Central
El elemento económico central de trabajo de la evaluación es el flujo de caja,

entendido como flujos monetarios efectivos que genera el proyecto en cada
período. El flujo de caja provee la metodología básica para ordenar grandes
cantidades de información y obtener los indicadores económicos de un proyecto.
Este concepto difiere de los flujos contables, que se rigen por principios
contables, y que contienen elementos que no constituyen flujos de caja, como lo
son por ejemplo la depreciación, las provisiones contables, las pérdidas o
ganancias de capital, etc. No obstante lo anterior, los flujos contables se
considerarán solo para determinar su impacto en algún flujo de caja, como por
ejemplo en el flujo de impuestos, que se ve afectado por la depreciación.
La forma de incorporar los flujos contables en la evaluación de un proyecto se

aborda más adelante.

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9.4. Consideración de Efectos Relevantes de un Proyecto
Mientras en la evaluación de un proyecto nuevo (“greenfield”) todos sus costos y

beneficios deben ser considerados en el análisis, en un proyecto que se ejecuta
sobre activos en operación (ejemplo ampliaciones, “brownfield”) solo deben
incluirse aquellos que son relevantes, es decir, aquellos que son atribuibles y que
se generan efectivamente por adoptar la decisión de invertir en un proyecto.
9.5. No Combinar Decisiones Separables
Una buena metodología de evaluación no debe combinar decisiones o proyectos

que son separables. Esto conduce a que dentro de una cartera de inversiones,
cada proyecto debe ser evaluado en sus propios méritos.
El riesgo que se corre al evaluar un paquete de proyectos es que aunque el

paquete tenga un VAN positivo y una rentabilidad aceptable, dentro del paquete
los proyectos buenos estén subsidiando a proyectos malos. El separar una
cartera en sus proyectos individuales para la evaluación económica permite
identificar claramente aquellos proyectos que tienen un valor negativo o no
cumplen con los criterios de rentabilidad aceptables por la Corporación, lo que
permite optimizar de esta manera el valor y rentabilidad de la cartera.
Un corolario muy difundido de este principio es separar la decisión de inversión

de la de financiamiento. De acuerdo a esta recomendación, conviene evaluar
primero el proyecto puro (sin financiamiento), y luego, si este resulta rentable,
buscar la mejor alternativa para financiarlo.
El hecho de separar los proyectos permite una herramienta de análisis más

potente, porque permite identificar y analizar claramente todos los efectos que
genera un proyecto dentro de la empresa.

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10. METODOLOGÍA DE EVALUACIÓN ECONÓMICA
Tal como se indicó anteriormente, el objeto de la evaluación será determinar el

aporte o creación de valor que genera el aceptar una decisión de inversión. Para
ello, el método de evaluación consiste en lo siguiente:
10.1. Evaluación Incremental
El valor de un proyecto va a depender de todos los flujos de caja adicionales o

incrementales que se derivan de la aceptación del proyecto. Calculando el valor
presente de los flujos de caja incrementales, se obtendrá la estimación del
incremento de valor generado por el proyecto para el dueño.
Esta metodología de evaluación equivale a construir dos flujos de caja: uno de la

situación con proyecto, y otro de la situación sin proyecto, que se denominará
situación de referencia. Luego se calculará el flujo de caja incremental, como la
diferencia entre el flujo con proyecto versus el flujo sin proyecto. Finalmente se
actualizará el flujo de caja incremental para determinar el valor presente del
proyecto (incremento de valor o creación de valor del proyecto).
10.2. Situación de Referencia
La situación de referencia contendrá los siguientes elementos:
• Los activos en operación, proyectados hacia el futuro

• La inversión carga base, necesaria para mantener los niveles productivos de
los activos en operación
• Los proyectos de inversión aprobados por la Corporación (aún cuando no
estén en operación)
• Los proyectos de mejoramiento de gestión comprometidos
Es importante destacar que la situación sin proyecto debe estar optimizada,

mediante mejoramientos de gestión o inversiones marginales, de manera de no
atribuir al proyecto beneficios que son obtenibles también sin el proyecto, y que
por lo tanto no le corresponden.
Los proyectos de mejoramiento de gestión a considerar serán los comprometidos

y autorizados por la Corporación. Dentro de las inversiones marginales que se
consideran en la situación sin proyecto se destaca la denominada carga base,
que son las inversiones necesarias para mantener la capacidad de los activos en
operación, consistentes principalmente en reemplazo de equipos y refacción de
instalaciones.
Dentro de lo que no hay que incluir en la situación de referencia está los futuros
proyectos de inversión cuya decisión final de inversión no está tomada. Por lo
tanto el horizonte de la situación de referencia estará dado por la vida de la mina
actual (life of mine), sin considerar la apertura de nuevos yacimientos o niveles.
En instalaciones de procesamiento que puedan ser llenadas con minerales

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externos, el horizonte de la situación de referencia podrá ser mayor que la vida

de la mina.
No es posible determinar los beneficios y costos de un proyecto si no se tiene

clara la alternativa sin éste. Frente a la decisión de aceptar un proyecto, siempre
existe una decisión alternativa que consiste en no hacer el proyecto y optar por la
situación sin proyecto optimizada.
10.3. Efecto del Plan Minero
Los últimos avances en planificación minera indican que dados los parámetros
técnicos y económicos de una operación, tales como sus costos fijos y variables,
precios proyectados, recuperaciones, capacidades instaladas, características de
su recurso minero, etc., es posible determinar un plan minero óptimo para la
explotación del recurso, que maximiza su valor presente. En este sentido, la
adición o sustracción de un proyecto relevante a la División puede cambiar
significativamente los parámetros antes mencionados y en consecuencia el plan
minero óptimo, afectando la operación durante toda la vida útil del yacimiento y
sus flujos de caja. Este último hecho, sumado a la necesidad de generar para
efectos de la evaluación económica la situación sin proyecto optimizada, implica
que para la evaluación de los proyectos relevantes será necesario generar la
situación sin proyecto con su propio plan minero óptimo. Los proyectos que
afectan el plan minero óptimo se denominarán “proyectos estructurales”.
10.4. Horizonte de Evaluación
El horizonte de evaluación quedará determinado por las características del

proyecto, como por ejemplo la vida útil de los activos, o la vida útil de la mina en
el caso de un proyecto de desarrollo minero.
En el caso en que los activos tienen una vida útil mayor que el proyecto, se
deberá considerar al final del proyecto el valor residual de los activos.
10.5. Flujo de Caja versus Flujos Contables
Tal como se mencionó anteriormente, lo relevante para la determinación del valor

de un proyecto son sus flujos de caja. Los criterios para la determinación de los
flujos de caja pueden ser significativamente distintos de los criterios contables, lo
que puede inducir errores en la determinación de costos y beneficios. Tomemos,
por ejemplo, un proyecto que va a ser mantenido y operado por el personal actual
de una División. Siguiendo un método de costeo contable, se determinará las
horas de mano de obra que requiere la planta, para luego multiplicarla por el
costo promedio de la hora-hombre, y ese será el costo contable que se le
asignará a la planta. Sin embargo, desde el punto de vista de la evaluación
económica, si la operación y mantención es absorbida con las dotaciones
actuales, el costo de mano de obra del proyecto es cero. En este caso los
requerimientos de mano de obra han sido cubiertos por un aumento de la

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productividad de la mano de obra. Este caso es fácil de entender al observar que

la situación con y sin proyecto tienen las mismas dotaciones.
10.6. Costo Hundido
Los costos ya realizados se denominan hundidos y son irrelevantes para la

decisión de inversión. Esta categoría incluye el compromiso de gasto contraído
en el pasado, aún cuando esté pendiente de pago futuro, que al tener un carácter
de inevitable lo hace irrelevante para la decisión.
10.7. Costo de Oportunidad
Todo recurso económico destinado a un proyecto debe ser valorizado a su costo

de oportunidad, que corresponde a su valor en su mejor uso alternativo o su valor
de mercado. El costo de oportunidad será cero si el recurso no tiene uso
alternativo y no tiene mercado (ya sea por motivos legales o económicos).
10.8. Consideración de Impuestos
En la evaluación económica se considerarán los impuestos vigentes en la

legislación correspondiente, que dependerá de si el proyecto lo hace Codelco o
una filial, del tipo de sociedad de la filial, si el proyecto se hace en Chile o en el
extranjero, y otros factores.
Para efectos de la evaluación no se considera el Impuesto al Valor Agregado,

IVA. Es decir, los valores de ingresos y egresos deben estar netos (sin
considerar) de Impuesto al Valor Agregado (IVA), ya que el IVA de las ventas
menos el IVA de las compras es una recaudación de impuestos que las
empresas hacen para el Estado, y por lo tanto no son ingresos ni egresos
relevantes para el flujo de caja del proyecto. Se exceptúan de esta consideración
las sociedades de Codelco que no pueden recuperar el IVA.
10.9. Ciclo de Identificación-Medición-Valoración
El proceso de evaluar implica identificar, medir y valorar los costos y beneficios

pertinentes de un proyecto:
• Identificar: implica determinar cuáles son los costos y beneficios pertinentes

de un proyecto, es decir, que son atribuibles a la decisión inversional.
• Medir: significa cuantificar, en unidades físicas, estos costos y beneficios.
• Valorar: implica transformar a unidades monetarias los costos y beneficios
pertinentes, a costo de oportunidad o valores de mercado.
10.10. Nivel de Precisión de las Estimaciones
El nivel de precisión en las estimaciones de los flujos de caja depende de la

etapa del ciclo de vida en que se encuentre el proyecto. En la medida que se

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avanza en la etapa de desarrollo, desde la idea hasta el estudio de factibilidad, el

nivel de precisión va aumentando y la incertidumbre se va reduciendo.
El nivel de precisión de las estimaciones en cada etapa del ciclo de vida del
proyecto está determinado implícita y explícitamente por el nivel de exigencia de
los entregables para cada etapa, definidos en el SIC, y en el Procedimiento SIC-
P-005 “Base de Estimación de Costos de Capital y Operación”.
10.11. Momento de Ocurrencia del Flujo de Caja
Los ingresos y egresos de caja pueden ocurrir mensualmente, diariamente o en

forma continua. La necesidad de simplificar la evaluación y el manejo de la
información en proyectos que duran muchos años, ha hecho tomar la siguiente
convención: todos los flujos de caja que se generan durante el transcurso de
cada período, se acumulan (suma simple) y se considera que se producen en un
instante: al final del período.
Los flujos de caja se presentarán normalmente en términos anuales, salvo casos

especiales en los que la definición del período afecte significativamente la
decisión final, como puede ser por ejemplo la determinación de la tasa de interés
mensual de un financiamiento.
10.12. Construcción de los Flujos de Caja
El flujo de caja de cualquier proyecto se compone costos y beneficios, que se

pueden clasificar en tres categorías básicas:
• Los flujos de inversiones

• Los flujos de ingresos (o beneficios)
• Los flujos de costos.
Dentro de estas tres categorías, un proyecto puede generar múltiples conceptos

de flujos, algunos afectos a impuestos y otros no, por lo que para evaluar
correctamente un proyecto es necesario ordenar esta información y construir el
flujo de caja del proyecto.
Existen varias formas de construir los flujos de caja, dependiendo de los objetivos
de la evaluación y del agente que esté evaluando el proyecto. Para cada forma
de construcción de los flujos de caja, existe una forma de determinar la tasa de
descuento correspondiente.
En el caso de Codelco, se utilizará el método del Costo Promedio Ponderado de

Capital, en donde los flujos de caja corresponden al proyecto puro, es decir sin
ningún tipo de financiamiento. En este caso, el financiamiento está
incorporado en la determinación de la tasa de descuento.
La estructura general y simplificada del flujo de caja se muestra en la siguiente

figura:

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Figura 1 – Estructura General del Flujo de Caja
+ Ingresos afectos a impuestos
- Egresos afectos a impuestos
- Gastos contables (no desembolsables)
= Utilidad Antes de Impuestos
- Impuestos
= Utilidad después de impuestos
+ Reversión gastos contables

+ Beneficios no afectos a impuestos
- Costos no afectos a impuestos
= FLUJO DE CAJA
En la estructura anterior se puede observar que la estrategia de construcción del

flujo de caja consiste en considerar primero los flujos de caja de beneficios y
costos afectos a impuesto a las utilidades. Luego, se restan los gastos no
desembolsables, que corresponden a costos contables que no son flujos de caja
(como por ejemplo la depreciación). Este procedimiento busca determinar las
utilidades contables antes de impuestos, con el objetivo de calcular
correctamente el flujo de caja de impuestos. Con esta información se determina
las utilidades después de impuestos, entendiendo que hasta este punto es
utilidad contable y no el flujo de caja. Para obtener el flujo de caja, será necesario
reversar aquellos gastos contables considerados antes de impuestos, porque no
son egresos reales. Posteriormente se incorporan los beneficios y costos no
afectos a impuestos, para llegar finalmente al flujo de caja del proyecto.
La estructura de flujo de caja anterior está simplificada. En la práctica, la

construcción del flujo de caja de un proyecto tendrá un nivel de detalle mayor. A
modo de ejemplo, se incluye a continuación una estructura genérica pero con un
mayor detalle, que puede servir como guía:

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Figura 2 – Estructura Detallada del Flujo de Caja
Item Año
0 1 2 3 … n
1 + Ingresos por Ventas Cobre
2 + Ingresos por Ventas Subproductos
3 + Otros Ingresos
4 - Costos Fijos
5 - Costos Variables
6 - Depreciaciones Legales
7 - Pérdidas del Ejercicio Anterior
8 +/- Ganancias/Pérdidas de Capital
9 = Utilidad Antes de Impuestos
10 - Impuesto a las Utilidades
11 = Utilidad Después de Impuestos
12 + Depreciaciones Legales
13 + Pérdidas del Ejercicio Anterior
14 -/+ Ganancias/Pérdidas de Capital
15 = Flujo de Caja Operacional
16 - Inversión
17 + Valor Residual de los Activos
18 - Capital de Trabajo
19 + Recuperación del Capital de Trabajo
20 = Flujo de Capitales
21 = Flujo de Caja Proyecto
Nótese que en la estructura anterior no figuran flujos asociados a financiamiento,

por cuanto el método incorpora este factor en la tasa de descuento, no en los
flujos de caja. Además, se muestra una construcción habitual que agrupa los
flujos en dos bloques: flujo de caja operacional y flujo de caja de capitales.
Una breve descripción de los elementos que se indican en el cuadro, siguiendo

los números de cada línea, es la siguiente:
1. Ingresos por Ventas Cobre: corresponde a los ingresos del proyecto

originados en la venta del producto principal, siendo este cobre refinado, en
concentrado o bajo otro formato, valorizado a los correspondientes precios de
mercado. Indudablemente que en otro tipo de proyectos las fuentes de
ingresos principales podrían ser otras.
2. Ingresos por Ventas de Subproductos: corresponden a las ventas de
molibdeno, ácido, o cualquier otro subproducto generado por el proyecto,
valorizado a precios de mercado.
3. Otros Ingresos: cualquier otro ingreso tributable proveniente por ejemplo de
ventas de servicios, asesorías, arriendo de activos o terrenos, ingresos por
intereses, etc.
4. Costos Fijos: son costos que debe pagar el proyecto cada período que no
varían con los niveles de producción, por ejemplo arriendo de terrenos, mano
de obra administrativa, etc.

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5. Costos Variables: dependen de los niveles de producción, e incluyen los

costos de insumos, energía, etc.
6. Depreciaciones Legales: si bien los activos que compra un proyecto se pagan
al contado, la legislación tributaria define que corresponde distribuir ese gasto
durante la vida útil del activo. Así, la depreciación corresponde a un gasto
contable no desembolsable, que descuenta impuesto, que da cuenta de la
pérdida de valor o desgaste de un activo durante un período, determinado de
acuerdo a los criterios fijados por el Servicio de Impuestos Internos para cada
tipo de bien. Se puede aplicar una depreciación lineal, en donde se distribuye
la depreciación linealmente durante la vida del equipo (determinada por el
Servicio de Impuestos Internos), o la depreciación acelerada, en donde la
vida útil del bien se reduce a un tercio de la vida útil normal. Los terrenos no
se deprecian.
7. Pérdidas del Ejercicio Anterior: este ítem contable aplica sólo para proyectos
que se desarrollen a través de la conformación de una filial. Si el proyecto
tiene utilidades negativas, la legislación tributaria permite reconocer como
gasto contable las pérdidas contables del año anterior, las que se pueden
acumular hasta por cinco años. En general, no aplica a proyectos
desarrollados por Codelco, por cuanto las utilidades negativas de un proyecto
normalmente no generan a utilidades negativas de la Corporación, sino más
bien reducen su utilidad contable.
8. Ganancias/Pérdida de Capital: es una ganancia o pérdida contable que se
produce al vender un activo del proyecto. Se calcula como la diferencia entre
el valor de venta del activo menos el valor contable o libro del mismo. A su
vez, el valor libro del activo al momento de venta será el valor contable inicial
menos la depreciación acumulada. Si el valor de venta es mayor que el valor
libro, se produce una ganancia de capital que está afecto a impuestos, y si el
valor de venta es menor que el valor libro, se produce una pérdida de capital
que descuenta impuesto. Este también es un flujo contable no
desembolsable.
9. Utilidad Antes de Impuestos (Utilidad Bruta o Base Imponible al Impuesto a la
Renta): La suma (con sus correspondientes signos) de las partidas anteriores
permite calcular las utilidades contables que el proyecto generará en un
periodo determinado, antes de impuestos.
10. Impuesto a las Utilidades: corresponde a la tasa de impuestos pertinente
aplicado a las utilidades determinadas en el punto anterior.
11. Utilidades Después de Impuestos: corresponde a las Utilidades Antes de
Impuestos menos los Impuestos.
12. 13. y 14. A continuación se reversan las Depreciaciones Legales, Pérdidas
del Ejercicio Anterior y Ganancias/Pérdidas de Capital, agregándolas con
signo contrario al que tenían cuando se consideraron para calcular las
utilidades contables. La razón de esto es que estos flujos no son reales. Son
sólo mecanismos que permiten descontar o pagar impuestos adicionales
debido al ítem considerado, por lo que para cada uno de ellos el efecto neto
estará considerado en el cálculo del flujo de impuestos.
15. Flujo Operacional: Al corregir la Utilidad Contable después de impuestos con
los flujos con signo contrario señalados anteriormente, se obtendrá un flujo

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real, llamado Flujo de Caja Operacional, que resume los resultados

económicos de la operación del proyecto.
16. Inversión: corresponde a los recursos involucrados para adquirir los activos
fijos necesarios para la explotación del proyecto. Usualmente incluye
terrenos, edificios, maquinaria, vehículos, etc. La mayoría de estos activos
son legalmente depreciables (salvo los terrenos), lo que se refleja en la
cuenta de depreciación del flujo operacional.
17. Valor Residual de los Activos: es el valor al que se puede liquidar los activos
al final de la vida útil del proyecto. Y por lo tanto, está determinada por su
valor de reventa.
18. Capital de Trabajo: corresponde a la valoración de los recursos monetarios y
físicos que requiere un proyecto para mantenerse en funcionamiento. La
necesidad de estos recursos se origina en los desfases entre los pagos de
costos y los flujos de ingresos del proyecto. El capital de trabajo puede ir
variando de año en año, dependiendo, por ejemplo, del volumen de
producción. Si las variaciones son significativas, se debe estimar el capital de
trabajo para cada año.
19. Recuperación del Capital de Trabajo: en el flujo de caja se considera que la
inversión en capital de trabajo se recupera íntegramente al final del proyecto.
Esto se explica porque en el flujo operacional se han considerado todos los
ingresos y costos de operación de cada periodo, y si se está agregando un
capital adicional para financiar los déficits transitorios, este capital debe
quedar sobrante en el balance de ingresos y costos del periodo.
20. Flujos de Capitales: La suma desde la Inversión hasta la Recuperación del
Capital de Trabajo se llama Flujo de Capitales. Las componentes de este flujo
no pagan ni descuentan impuestos. La razón de ello es que la ley grava las
ganancias obtenidas de inversiones y no las inversiones en sí mismas.
21. Flujo de Caja del Proyecto: corresponde a la suma del Flujo de Caja
Operacional más el Flujo de Caja de Capitales.
Es importante notar que los flujos específicos van a depender del tipo de
proyecto, por lo que la tabla anterior se debe ajustar proyecto a proyecto.
La estructura presentada permite construir el flujo de caja con proyecto y sin

proyecto, para luego determinar el flujo de caja incremental.

Fecha : 24/ 12 / 08
11. TASA DE DESCUENTO
La tasa de descuento a aplicar en este método corresponde al Costo de Oportunidad del

Capital, que se calcula como un promedio ponderado entre el Costo del Patrimonio, y el
Costo de la Deuda después de Impuestos. Este cálculo da origen al Costo Promedio
Ponderado de Capital.
El Costo Promedio Ponderado de Capital para proyectos mineros de Codelco es

calculado por la GEDE. Para proyectos de filiales y negocios, o proyectos de Codelco en
otros sectores industriales, cada proyecto debe calcular el costo de capital que
corresponda.

Fecha : 24/ 12 / 08
12. INDICADORES DE EVALUACION DE PROYECTOS
Los indicadores de evaluación de proyectos son índices que ayudan a determinar si un

proyecto es o no conveniente para el inversionista, permiten jerarquizar los proyectos en
una cartera de inversión, y permiten optimizar diversas decisiones del proyecto
(ubicación, tecnología, reemplazo de equipos, período óptimo de abandono del proyecto,
etc.).
Por eso se requiere construir índices que permitan comparar la conveniencia relativa de
un proyecto con respecto a otros. Sin embargo, no se debe olvidar que los indicadores
de evaluación de inversiones son herramientas de apoyo a la toma de decisiones, que
no sustituyen la toma de decisión.
Codelco utiliza como indicadores principales el Valor Actual Neto (VAN), la Tasa Interna
de Retorno (TIR), el IVAN, y como indicador de riesgo de los proyectos, el Valor en
Riesgo (VaR).
12.1. Valor Actual Neto (VAN)
El VAN mide el aumento de riqueza (o creación de valor) que aporta un proyecto,

medido en dinero del período inicial (t=0). El VAN es el excedente que queda
para el inversionista después de haber recuperado la inversión y el costo de
oportunidad de los recursos invertidos. Maximizar el VAN equivale a maximizar la
riqueza del inversionista. Se calcula como:
n
FC t
VAN = ∑
t =0 (1 + r ) t
En donde:
FCt: Flujo de caja esperado del período t.

r: tasa de descuento ajustada por riesgo.
n: horizonte de evaluación
La tasa de descuento que se usa para la actualización de los flujos de caja

corresponde al costo de oportunidad del capital dado el nivel de riesgo del
proyecto. Por lo tanto, el criterio de aceptación de un proyecto, en ausencia de
restricción de recursos, es que su VAN sea positivo, porque en este caso entrega
una rentabilidad superior al costo del capital.
El VAN actualiza los flujos de caja por tiempo y por riesgo, y los lleva a un
equivalente monetario de un mismo período (valor presente). Esto permite
comparar los valores de dos proyectos no repetibles, aún cuando tengan distinta
vida útil y distinto nivel de riesgo. Cuando uno de los proyectos es repetible, se
utiliza una herramienta basada en el VAN denominado Beneficio Anual Uniforme
Equivalente (BAUE).

Fecha : 24/ 12 / 08
12.2. Tasa Interna de Retorno (TIR)
La Tasa Interna de Retorno (TIR) es la tasa de descuento que hace cero el VAN.
Matemáticamente:
n
FC t
VAN = ∑ =0
t =0 (1 + TIR ) t
Representa la rentabilidad media intrínseca del proyecto que se está evaluando.

El criterio de decisión es aceptar los proyectos con TIR > r. O sea todos los
proyectos cuya tasa de retorno sea mayor que el costo de oportunidad del
capital.
Se recomienda precaución al utilizar la TIR, por cuanto puede presentar varios

problemas:
• Puede suceder que un mismo proyecto tenga más de una TIR (TIR Múltiples).
• No sirve para comparar proyectos que tengan distintas escala de inversión.
• No sirve para comparar proyectos con distinta vida útil.
• Un proyecto con mayor TIR que otro, puede tener menor VAN a la tasa de
descuento adecuada.
12.3. El IVAN
Este índice permite medir y comparar la rentabilidad de los proyectos y negocios.

La interpretación económica de este índice de rentabilidad, derivada de la
maximización del VAN bajo restricción de recursos utilizando programación lineal,
muestra que este índice está asociado al precio sombra de la restricción de
recursos. Justamente, una de sus aplicaciones principales es efectuar el ranking
de proyectos para la asignación de recursos bajo restricción. Este proceso se
efectúa en base al indicador IVAN, de acuerdo a lo establecido en el documento
SIC-M-006 “Manual de Gestión y Control de Cartera”.
12.4. Valor en Riesgo (VaR)
Corresponde a la métrica oficial de riesgo económico en proyectos, y se explica

más adelante.
No obstante que los cuatro indicadores anteriores sean considerados como principales,
existen otros indicadores que aportan visiones diferentes o dan cuenta de casos
especiales, por lo que también están incorporados en el sistema de evaluación de
Codelco:

Fecha : 24/ 12 / 08
12.5. Período de Recuperación de Capital (PRC)
El Período de Recuperación del Capital (PRC), también conocido como

“payback”, se obtiene contando el número de períodos que toma igualar los flujos
de caja acumulados con la inversión inicial.
 T

PRC = Min T

∑ FC
t =0
t ≥ 0

En donde
T: Periodo de Recuperación de Capital.
Tiene la ventaja de ser un método muy simple, y tener una consideración básica
del riesgo: a menor payback, menor riesgo. Sin embargo, una de las limitaciones
más importantes de este método es que no se toman en cuenta los flujos de caja
que tienen lugar después del período del payback. Además no descuenta por
tiempo ni por riesgo, no hay un valor del proyecto, y no hay un ranking válido. Por
lo tanto, debe ser usado sólo como un indicador secundario.
12.6. BAUE - CAUE
Cuando el inversionista se enfrenta a proyectos repetibles en el tiempo, es decir

que presentan un ciclo repetitivo común, el criterio es el mismo: maximizar la
riqueza (o sea el VAN). Esto significa calcular el VAN repitiendo muchas veces
esos proyectos (“al infinito”), o bien ocupar indicadores especiales para esas
situaciones que lleguen al mismo resultado que ese VPN al infinito.
El Beneficio Anual Uniforme Equivalente (BAUE), lo que hace es distribuir el VPN

en una cuota constante en el período del ciclo, manteniendo el valor actual de los
flujos. El criterio es elegir el proyecto de mayor BAUE, que es equivalente a elegir
el de mayor VPN a infinito.
La fórmula utilizada es:
(1 + r ) n ⋅ r
BAUE = VAN
(1 + r ) n − 1
En donde:
VAN: valor presente del proyecto ejecutado una sola vez

r: tasa de descuento (costo de capital)
n: duración de cada ciclo individual.
En algunas ocasiones se presentan proyectos repetibles que producen los

mismos ingresos (beneficios) y difieren entre sí sólo en los costos de inversión y
operación. En este caso conviene distribuir el valor presente de los costos en N

Fecha : 24/ 12 / 08
cuotas iguales. La cuota así determinada se denomina Costo Anual Uniforme

Equivalente (CAUE). El criterio es elegir el proyecto con el menor CAUE.
(1 + r ) n ⋅ r
CAUE = VAC
(1 + r ) n − 1
En donde:
VAC: Valor presente de los costos del proyecto ejecutado una sola vez
r: tasa de descuento (costo de capital)
n: duración de cada ciclo individual.
12.7. Valor de la Información
Algunos proyectos, como por ejemplo de exploración o de innovación, se realizan

básicamente para obtener mayor información con vistas a realizar después un
proyecto mayor. Por lo tanto, la evaluación económica que corresponde en este
caso es comparar la inversión en el proyecto (costo para obtener la información)
con el valor aportado por esa mayor información, que es incierto y tiene por lo
tanto una cierta probabilidad de ocurrencia. Esta técnica se denomina Valor de la
Información. Considérese el siguiente ejemplo:
En un proyecto existe un riesgo de que una máquina con tecnología nueva para
la Corporación no opere correctamente, lo que agregaría US$200 al costo
unitario. La probabilidad de que esto ocurra es un 10%. Esto significaría un costo
total adicional anual, antes de impuestos, de:
Unidades vendidas x Costo unit. adicional =

= 100.000 x 200 = US$ 20 millones anuales
Esto reduciría el VAN del proyecto (a 10 años, r=10%) en:
− 10
∆VAN = ∑t =1
10
= US $ − 122,9 millones
(1 + 10%) t
Supóngase que este riesgo se puede eliminar, efectuando una prueba previa de
la máquina, que costaría US$ 3 millones. Luego, el valor de la información es:
− 3 + 10% x122,9 = US $ 9,3 millones

Fecha : 24/ 12 / 08
13. MÉTODOS DE EVALUACION DE NEGOCIOS
En el caso específico de proyectos de negocios, que consideran la formación de joint-

ventures, adquisiciones de unidades de negocios o empresas, venta de activos
relevantes, fusiones, etc., la industria utiliza varias herramientas adicionales de
valoración, que normalmente se usan simultáneamente para chequear los valores
obtenidos.
Dentro de los enfoques comúnmente utilizados están:
13.1. Métodos Basados en Flujos de Caja
Siguen siendo los métodos más confiables para este tipo de operaciones, cuando
se dispone de la información necesaria para calcularlos.
Dentro de esta categoría cae el modelo de evaluación que se desarrolla

anteriormente, basado en el Costo Promedio Ponderado de Capital, en donde
hay que tener especial cuidado en la construcción de los flujos de caja y la
determinación de la tasa de descuento apropiada para el tipo de negocio.
Otro modelo de flujo de caja útil para este caso, es el del Residuo Patrimonial,
(Free Cash Flow), que se diferencia en que incorpora los flujos de financiamiento,
con el objetivo de determinar el flujo de caja neto que queda disponible para el
inversionista después de pagar todas las obligaciones. En este caso, la tasa de
descuento que se utiliza corresponde al Costo del Patrimonio.
13.2. Métodos Basados en el Mercado
Utilizan distintas informaciones de mercado para valorar un activo o proyecto,

cuando existe la información de mercado necesaria.
Dentro de esta categoría se considera el Método de Transacciones Similares, en

donde se analiza transacciones de activos similares en el mercado, y en base a
los precios pagados se valoriza el activo en evaluación.
También incluye el Método de los Múltiplos, en donde se analiza el valor de

mercado de empresas similares que transan acciones en bolsa, y tomando
ciertos múltiplos se extrapola un valor del activo en evaluación. Dentro de los
múltiplos comúnmente utilizados se encuentra, por ejemplo, la relación
precio/utilidad, precio/ingresos, MVIC/ EBITDA (Market Value of Invested Capital/
Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization), y otras.

Fecha : 24/ 12 / 08
14. CATEGORIZACIÓN DE PROYECTOS
Con el objeto de determinar la forma correcta de evaluar proyectos cuando existe una
relación entre ellos, es útil definir una clasificación en base a la interacción económica
entre proyectos, como sigue:
14.1. Proyectos Independientes
Dos proyectos serán Independientes cuando la realización de uno no afecta los

flujos de caja del otro. En este caso, se evaluará cada proyecto en forma
independiente.
14.2. Proyectos Dependientes
Dos proyectos serán Dependientes cuando la ejecución de uno afecta los flujos
de caja del otro. Si el efecto es positivo, se hablará de un efecto sinérgico. Si el
efecto es negativo, de un efecto entrópico.
En el caso general, se tratará de una dependencia más por razones económicas

que físicas, como por ejemplo reducciones de costos que genera un proyecto
sobre el otro, aumentos de rendimientos, etc. Si dos proyectos simultáneos, A y
B, son dependientes, el procedimiento que se debe seguir es calcular el VAN de
realizar sólo A, realizar sólo B, y realizar A y B conjuntamente, y luego
seleccionar la mejor alternativa. Si uno ya está construido, los efectos del
proyecto en evaluación sobre los flujos de caja del otro deben ser incorporados
en el cálculo de su VAN.
En caso que exista una dependencia física, se pueden identificar tres casos
específicos de dependencia extrema: los proyectos complementarios, los
mutuamente excluyentes y los secuenciales.
14.3. Proyectos Complementarios
Dos proyectos serán Complementarios si al ejecutar uno se requiere efectuar el

otro para lograr el objetivo propuesto. En este caso, se trata más bien de
subproyectos, en que ambos conforman un solo proyecto, y por lo tanto
necesariamente deben evaluarse en conjunto. Por ejemplo, la ampliación de una
fundición y el aumento en la capacidad de tratamiento de gases. Desde el punto
de vista de la evaluación, son un solo proyecto.
14.4. Proyectos Mutuamente Excluyentes
Dos proyectos serán Mutuamente Excluyentes cuando el aceptar uno implica que
el otro no se puede hacer o que es innecesario. En este caso, debe evaluarse
cada proyecto en forma independiente, para luego optar por el mejor.

Fecha : 24/ 12 / 08
14.5. Proyectos Secuenciales
Son Proyectos Secuenciales o En Etapas aquellos que posibilitan la construcción

de otros proyectos. Por lo tanto, la decisión de aprobar un proyecto de este tipo
no sólo determina la posibilidad de acceder al valor económico del proyecto
mismo, sino también de los proyectos subsecuentes que dependen de esta
decisión. En este caso se trata de decisiones económicas encadenadas, en el
sentido que la ejecución de una etapa es un requisito para ejecutar la siguiente.
Se entiende en este contexto etapa como uno de los proyectos dentro de la
cadena de decisiones.
La metodología para evaluar correctamente este tipo de proyectos deberá

considerar el valor de la etapa en evaluación, así como también el valor aportado
por las etapas subsiguientes que son posibilitadas por la primera. Sin embargo,
dado que las etapas subsiguientes normalmente tienen un menor nivel de
información, y por lo tanto un mayor nivel de incertidumbre, tendrán una cierta
probabilidad de ocurrencia que habrá que considerar, y que afectarán el aporte
de valor presente de estas etapas. Para ello, se determinará el valor de la etapa
que se está sometiendo a decisión inversional y de cada etapa subsiguiente, y se
estructurará en un árbol de decisión, en donde se incorporarán las probabilidades
de ocurrencia de cada etapa. La evaluación y los parámetros utilizados serán, en
todo caso, revisados y certificados por las instancias corporativas competentes.
La información que se entregará para la toma de decisión indicará clara y

separadamente el valor de la etapa en evaluación y el valor aportado por las
etapas subsiguientes. Asimismo, se deberá proveer para el proyecto y las etapas
subsiguientes un análisis exhaustivo de riesgo, que identifique claramente los
factores críticos de riesgo, un análisis de sensibilidad del valor frente a estos
factores, la desviación posible del valor respecto de su valor esperado, a través
de un rango probable, su Valor en Riesgo (VaR), el nivel de confiabilidad de la
información, el respaldo tecnológico y geológico, y todos los elementos
relevantes, con los cuales la administración superior de la empresa podrá tomar
una decisión informada.
Dos proyectos no son secuenciales si se puede hacer el segundo

independientemente de si se hace o no se hace el primero. Tampoco son
secuenciales si son proyectos simultáneos.
14.6. Proyectos Estructurales y No Estructurales
Son proyectos Estructurales aquellos cuya aceptación altera el plan minero

óptimo de la División. Para la evaluación de los proyectos estructurales será
necesario generar la situación sin proyecto con su propio plan minero óptimo
Por contraposición, los proyectos no estructurales no requieren modificar el plan

minero.

Fecha : 24/ 12 / 08
15. EFECTOS POTENCIALES DE UN PROYECTO SOBRE FUTUROS PROYECTOS
Como se ha mencionado, cada proyecto debe evaluarse en sus propios méritos. La

evaluación de un proyecto requiere determinar los efectos económicos específicos que
se producen al efectuar el proyecto en evaluación, con su propia inversión. Estos efectos
se miden generando el flujo de caja incremental del proyecto, como se explicó
anteriormente.
No obstante lo anterior, el proyecto también podría tener efectos sobre proyectos futuros
en los que no existe decisión inversional todavía. Por ejemplo, un proyecto de
ampliación de planta que se somete a decisión inversional hoy, podría tener un efecto de
reducir el costo de procesamiento para una nueva mina que se está estudiando para
desarrollar en varios años más. Se trata de efectos económicos más que de
dependencia física, tema que se aborda en el punto anterior; no se trata de proyectos
secuenciales.
Estos efectos se pueden identificar, medir y valorizar, pero entendiendo que no se

obtienen mediante la ejecución del proyecto en decisión, sino que quedan condicionados
a la ejecución efectiva de proyectos potenciales futuros, que tienen un mayor nivel de
incertidumbre. De hecho, desde el punto de vista económico, este valor potencial es
atribuible a los proyectos futuros, porque será consecuencia de tomar estas decisiones
futuras.
Por lo tanto, la evaluación económica podrá informar, además de la creación de valor del
proyecto en decisión, medido en los términos incrementales que se ha detallado
anteriormente, los efectos potenciales sobre proyectos futuros, ambos valores
separados y claramente identificados. Dado que estos efectos potenciales están sujetos
a un mayor nivel de incertidumbre, se evaluarán e informarán medidos por su Valor
Seguro, es decir, corregidos por su Valor en Riesgo, herramienta que se define más
adelante.

Fecha : 24/ 12 / 08
16. APLICACIONES DE CRITERIOS DE DECISIÓN A PROYECTOS DE INVERSIÓN
A continuación se define la aplicación de las herramientas de evaluación según tipo de

proyectos, haciendo notar que se establece los criterios mínimos, y que algunos
proyectos podrán requerir más herramientas de análisis. Los procedimientos de
evaluación específicos para cada tipo de proyecto, que se indican más abajo, se
desarrollan en detalle en el documento SIC-P-011 “Procedimiento de Evaluación de
Proyectos”.
16.1. Proyectos de Desarrollo Industrial
Se evaluarán mediante VAN, TIR, IVAN, VaR.
16.2. Proyectos de Obras Mineras
16.3. Proyectos de Tecnologías de Información y Comunicaciones
16.4. Proyectos de Innovación Tecnológica
Se evaluarán mediante Valor de la Información.
16.5. Proyectos de Exploración
Se evaluarán mediante Valor de la Información.
16.6. Proyectos de Reemplazo de Equipos
Se evaluará mediante CAUE-BAUE.
16.7. Proyectos de Servicio e Infraestructura
Se evaluará mediante Evaluación por Componentes, separando la evaluación del

proyecto puro de la evaluación del financiamiento.
16.8. Evaluación de Negocios
Se evaluará mediante VAN, TIR, IVAN, VaR, calculados mediante el método del
Costo Promedio Ponderado de Capital, y el método del Residuo Patrimonial
(Free Cash Flow). Además será apropiado utilizar métodos de valoración
alternativos como el Método de los Múltiplos y el Método de las Transacciones
Similares.

Fecha : 24/ 12 / 08
16.9. Ranking de Proyectos
El proceso de ranking de proyectos se basa en ordenar los proyectos de acuerdo

a su rentabilidad. Este proceso se efectuará en base al indicador IVAN, y se
realizará de acuerdo a lo establecido en el documento SIC-M-006 “Manual de
Gestión y Control de Cartera”.

Fecha : 24/ 12 / 08
17. PRECIOS, COSTOS Y MONEDA DE REFERENCIA
Los flujos de caja se expresarán en moneda real del año de referencia fijado por el SIC
para la presentación de proyectos. Para ello se utilizarán los precios y parámetros de
evaluación determinados en los siguientes documentos:
• Oficio Presupuestario Ministerio de Hacienda, que donde fija tipo de cambio e IPC.
• “Normas y Procedimientos para la Presentación de Antecedentes de Proyectos de
Inversión de Codelco-Chile y Enami”, Cochilco-Mideplan.
• “Orientaciones Comerciales”; VCO.
• “Guías de Planificación - Antecedentes Económicos y Comerciales para
Planificación”; GEDE y VCO.
Los parámetros necesarios para la evaluación que no estén contenidos en los

documentos anteriores, deberán ser estimados e informados de acuerdo a valores de
mercado, y serán validados por las áreas competentes.
Aquellos proyectos que generen impactos relevantes en sus mercados de productos o

insumos, deberán determinar precios y factibilidad de mercado, en conjunto con las
áreas corporativas que correspondan.

Fecha : 24/ 12 / 08
18. POST EVALUACIÓN
La post evaluación de proyectos consiste en una evaluación que se realiza una vez
ejecutada la inversión, y sirve para determinar los verdaderos beneficios del proyecto,
encontrar las fuentes de error y generar aprendizaje.
El proceso de post evaluación es por lo tanto parte integral del proceso de inversión de
capital de Codelco. Garantiza a quienes toman las decisiones que los resultados de las
oportunidades de inversión hayan sido objeto de revisiones consistentes, rigurosas e
independientes y que se planteen mejoramientos. El proceso de post evaluación no sólo
es esencial para cumplir con los requisitos de control de Codelco, sino que además
permite agregar un valor adicional aprovechando la experiencia de los miembros del
equipo de proyecto conforme a los informes del grupo de post evaluación.
El proceso de post evaluación a aplicar a los proyectos de inversión de la Corporación

se establece en el documento SIC-M-005 “Manual de Post-evaluación”.

Fecha : 24/ 12 / 08
19. EVALUACION DEL RIESGO EN PROYECTOS
Todo proyecto está sujeto, en mayor o menor grado, a riesgo. Para evaluar
económicamente un proyecto, se debe efectuar inferencias y proyecciones sobre
variables geológicas, técnicas y económicas, que permitirán construir los flujos de caja
futuros del proyecto y posteriormente determinar su valor presente prometido o esperado
(VAN). Esta estimación de valor se efectúa por lo general en base a información
fragmentaria y variables aleatorias cuyo valor es incierto, es decir, que no podemos
conocer con certeza de antemano. Lo anterior introduce incertidumbre al proyecto, lo
que significa que el VAN real (o efectivo) del proyecto puede ser mayor o menor que la
estimación obtenida de la evaluación (VAN esperado). En este contexto, el riesgo se
entiende como la posibilidad de que el valor real del proyecto resulte menor que lo
esperado.
Se define entonces el riesgo de un proyecto como “la máxima pérdida de valor respecto
de su valor presente esperado que podría ocurrir con un nivel de confiabilidad
determinado”, y lo denominaremos como Valor en Riesgo (VaR, de su nombre en inglés
Value at Risk). El “nivel de confiabilidad” determina el grado de confianza que se puede
tener sobre la métrica de riesgo. Para estos efectos se ha definido inicialmente un nivel
de confiabilidad de 95%.
El VaR así calculado se puede explicar e interpretar de la siguiente manera:
• La probabilidad de que la pérdida de valor efectiva del proyecto respecto de su valor

esperado sea mayor que el VaR es 5%.
• La probabilidad de que el valor efectivo del proyecto sea mayor que su Valor Seguro
(=VAN-VaR) es de un 95%.
De esta manera, el VaR nos indica el riesgo de pérdida de valor de un proyecto bajo
condiciones normales, que ocurren con una probabilidad razonable, y deja fuera eventos
puntuales extremos que pueden ocurrir, pero con una probabilidad muy baja. Es
relevante que este tipo de riesgos puntuales sea analizado en una etapa de análisis
cualitativo, la cual consistirá en la identificación de este tipo de riesgos según su
naturaleza (geológico, técnico, operacional, ambiental u otros), su análisis cualitativo,
señalando además su probabilidad de ocurrencia y posibles medidas de mitigación.
El VaR pasará a ser el indicador de riesgo oficial para los proyectos relevantes de
Codelco, y por lo tanto deberá ser incorporado en los informes económicos de cada
proyecto relevante. Para su cálculo, se utilizará la metodología señalada en los
documentos emitidos por la Gerencia de Evaluación de Inversiones y Gestión de
Proyectos para tal efecto.
El informe de riesgo de cada proyecto estará compuesto de, al menos, tres partes
principales:
1. Identificación de los riesgos que pueden afectar al escenario, destacando los puntos
de no retorno en decisiones mayores, relevar los efectos de corto plazo de
proyectos futuros y cuantificar el costo de tener que revertir esa decisión.

Fecha : 24/ 12 / 08
2. Análisis y estimación cualitativa de los riesgos identificados.

3. Análisis y estimación cuantitativa.
Cabe hacer notar que lo anterior es la estructura mínima para el informe. En este
sentido, se deben agregar todos los análisis y herramientas de estimación de riesgos
que se estimen pertinentes, como por ejemplo puntos de quiebre, análisis de
sensibilidad, análisis de escenarios, simulación de Montecarlo etc.

Fecha : 24/ 12 / 08
20. REVISIONES
REVISIÓN TIPO DE CAMBIO FECHA

0 Primera versión del documento 29 de junio de 2006
1 Eliminación referencia a CAD 24.12.08

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CORPORACIÓN NACIONAL DEL COBRE DE CHILE

Manual de Evaluación Económica

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

12.6. BAUE - CAUE...............................................................................................................25

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

Los documentos relacionados con el presente manual son los siguientes:

• Procedimiento SIC-P-011, el que define las actividades que constituyen la evaluación

• Manual de Post Evaluación, documento SIC-M-005, el que establece los

• Procedimientos SIC-P-005, que establece la base de estimación de costos de capital

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

El presente manual define los conceptos y metodologías necesarias para preparar y

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

El presente manual aplica a todos los proyectos de inversión que se presenten al

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

Se entenderá como inversión a la asignación de recursos económicos para el logro de

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

7. OBJETIVO DE LA EVALUACIÓN ECONÓMICA DE PROYECTOS DE INVERSIÓN

En términos generales, se entenderá la evaluación económica como una herramienta

En términos específicos, el objetivo de la evaluación será determinar el valor económico

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

8. DIFERENCIA ENTRE PROYECTO Y ESCENARIO ESTRATÉGICO

La evaluación de un proyecto se concentrará en los efectos económicos derivados de

Un escenario de desarrollo estratégico normalmente considerará más de un proyecto. La

Sin embargo, no todos los proyectos de un escenario estarán en condiciones de tomar

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

9. PRINCIPIOS DE EVALUACIÓN ECONÓMICA

9.1. Enfoque de Evaluación: Privada versus Social

Existen dos enfoques de evaluación económica: la evaluación privada y la

La evaluación privada de proyectos, se caracteriza por determinar los costos y

El enfoque de la evaluación social, determina el aporte de valor desde el punto

El presente manual se basa en el enfoque de la evaluación privada de proyectos.

9.2. Maximización del Valor como Objetivo Principal

La metodología de evaluación se basa en el principio que la empresa es un

9.3. Flujos de Caja como Elemento Central

El elemento económico central de trabajo de la evaluación es el flujo de caja,

La forma de incorporar los flujos contables en la evaluación de un proyecto se

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

9.4. Consideración de Efectos Relevantes de un Proyecto

Mientras en la evaluación de un proyecto nuevo (“greenfield”) todos sus costos y

9.5. No Combinar Decisiones Separables

Una buena metodología de evaluación no debe combinar decisiones o proyectos

El riesgo que se corre al evaluar un paquete de proyectos es que aunque el

Un corolario muy difundido de este principio es separar la decisión de inversión

El hecho de separar los proyectos permite una herramienta de análisis más

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

10. METODOLOGÍA DE EVALUACIÓN ECONÓMICA

Tal como se indicó anteriormente, el objeto de la evaluación será determinar el

10.1. Evaluación Incremental

El valor de un proyecto va a depender de todos los flujos de caja adicionales o

Esta metodología de evaluación equivale a construir dos flujos de caja: uno de la

10.2. Situación de Referencia

La situación de referencia contendrá los siguientes elementos:

• Los activos en operación, proyectados hacia el futuro

Es importante destacar que la situación sin proyecto debe estar optimizada,

Los proyectos de mejoramiento de gestión a considerar serán los comprometidos

SIC-M-004 Manual de Evaluación Económica - Rev 1

externos, el horizonte de la situación de referencia podrá ser mayor que la vida

No es posible determinar los beneficios y costos de un proyecto si no se tiene

10.3. Efecto del Plan Minero

10.4. Horizonte de Evaluación