THE SWAP CLUB: A Matter of Interest (Rate Swaps)

Por Nicolás L. D’Agnillo

En las últimas décadas, los mercados financieros han experimentado un desarrollo sin precedentes, el cual
no sólo se evidencia en el aumento exponencial de los volúmenes de contratos negociados, sino también
en la creación de nuevos productos por medio de la innovación financiera.

Entre los productos más relevantes surgidos de dicho proceso, se encuentran los swaps. Un swap es un
instrumento financiero flexible, el cual, en una de sus definiciones más amplia, implicaría un intercambio
de flujo de fondos entre dos contrapartes.

Este intercambio (a priori de flujos de fondos) que tendría lugar en un swap, puede ser de monedas, de
acciones, de bonos o simplemente de flujos de fondos simples, atados a alguna tasa de referencia,
calculados en base a un notional. Incluso este flujo de fondos puede condicionarse a la ocurrencia de un
hecho contingente, como podría ser una reestructuración de deuda o default.

Tal versatilidad, y su capacidad de adaptarse a las necesidades de cada contraparte, hace que exista una
gran variedad de swaps posibles, como los total return swaps (TRS), los credit default swaps (CDS), FX
swaps (FXS), interest rate swaps (IRS) etc.

Dentro del grupo destacan los interest rates swaps (IRS), siendo el derivado con mayor notional negociado
existente.

Un interest rate swap (o permuta de tasa de interés) consiste de un intercambio de flujos de fondos
basado en un notional (un monto de referencia), donde una parte paga una tasa variable y recibe una tasa
fija, mientras que la otra parte recibe la tasa variable y paga una tasa fija.

En la práctica, esto significa que de forma recurrente la parte A pagará a la B un monto (notional x tasa
variable) y la parte B pagará a la parte A otro monto (notional x tasa fija) hasta la fecha en que concluya
el swap.

Estos dos flujos de fondos, suelen denominarse legs, las “patas” o piernas del swap. Por ende, un IR swap
se puede descomponer en una fixed-leg (los flujos de fondos atados a la tasa fija) y una floating-leg (los
flujos de fondos atados a la tasa variable).

También suele definirse a las contrapartes en virtud de lo que pagan. De esta forma, el fixed-rate payer
(pagador de tasa fija) sería la contraparte que paga el monto basado en la tasa fija al otro, recibiendo la
tasa fija y en cambio, el floating rate payer (pagador de tasa flotante) sería quien paga el monto basado
en la tasa variable, mientras recibe la tasa fija.

Teniendo en cuenta las características del swap, el mismo permitiría obtener ganancias en base a una
visión sobre los movimientos futuros de las tasas de interés (por ejemplo, si un especulador creyera que
la tasa LIBOR fuera a subir exorbitantemente en los próximos años, podría entrar en un interest rate swap,
pagando una tasa fija, y cobrando la tasa LIBOR como tasa variable).

Y de forma equivalente, permitiría a alguien pagando una deuda atada a tasa variable, hedgearse contra
futuros aumentos de la misma.

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Por ejemplo, imaginemos el caso de compañía industrial, productora de maquinaria agrícola, que obtiene
un crédito hipotecario del Banco Nación para la construcción de una nueva planta. Dicho crédito
hipotecario se otorgaría mediante la modalidad UVA, es decir, indexado a CER. Dicha empresa se
comprometería a pagar un flujo de fondos variable sobre el monto del préstamo (nominal). A 30 años.

En términos generales, dicho flujo de fondos variable, estaría atado a la evolución de la tasa de referencia
UVA (el CER). Si el CER sube, la cuota sube. Si el CER baja, la cuota baja.

Diagrama del pago de intereses del crédito UVA

Supongamos también que, en virtud del nuevo contexto macroeconómico, los economistas de la empresa
encargados de las proyecciones de largo plazo, adoptan una visión negativa del curso de las principales
variables económicas: el PBI continuará cayendo, y el Gobierno nacional será incapaz de reducir la
inflación.

Los economistas de la compañía también concluyen que en tanto el CER es un índice representativo de la
inflación, al aumentar la inflación (con una significativa aceleración de la misma, en base a una hipótesis
de mayor velocidad de circulación del dinero), el CER aumentará significativamente.

El departamento de finanzas, al divulgarse dicho pronóstico internamente, identifica al crédito UVA como
un riesgo de tasa que la empresa asumiría bajo dichas condiciones.

Dado que la compañía utiliza los servicios de un banco de inversión (Merrill Lynch) para la administración
de sus excedentes de tesorería, decide solicitarle a la división de trading de derivados la cotización de un
swap de tasa de interés que le permita recibir una tasa flotante (CER) y pagar una tasa fija.

Diagrama del swap entre la empresa y el banco de inversión

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Teniendo en cuenta este nuevo swap de tasa, en total, la compañía pagaría: una tasa variable, (al Banco
Nación, por el UVA), cobraría la misma tasa variable (por medio del swap con Merrill Lynch), y pagaría una
tasa fija (vía el swap con Merrill Lynch). En su posición económica, los dos flujos de fondos basados en
tasas variables, se cancelarían entre sí, y a pesar de sus flujos financieros, sólo pagaría una tasa fija, a
Merrill Lynch.

Posición económica neta de la empresa.

Por medio de este instrumento, la empresa logró hedgear su riesgo de tasa de interés, y cambiar su pago
de una tasa variable a una tasa fija. De dicha forma, eliminó un riesgo que no es propio de su negocio, y
podrá concentrarse en el núcleo de su actividad: la maquinaria agrícola.

Podrá canalizar su esfuerzo y la creatividad de su gente en aumentar la productividad, en innovar en su

industria, en exportar, en vez de en debatir acerca de la coyuntura económica, las tasas, o la dificultosa
situación de tomadores de créditos similares al propio.

En cuanto a Merrill Lynch, probablemente descargará el Interest Rate Swap en una contraparte de
similares características, como Goldman Sachs, aprovechando su escala para entrar en una offsetting
position…a una tasa fija inferior.

Este tipo de swaps suele ser instrumentos perfectamente líquidos y comunes en los países extranjeros, y
un bloque vital para los mercados financieros actuales. Los IRS, sin embargo, pueden tener casi infinitas
variaciones.

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Estas variaciones, y la habilidad de adaptar las condiciones de los mismos a las necesidades del cliente
(desde las tasas de referencia hasta la convención de días para calcular los pagos) los convierten en un
instrumento negociado Over-the-counter (OTC), y no en los mercados formales, que demandan cierta
estandarización en sus productos.

En Argentina, el swap CER/tasa fija mencionado en el ejemplo, no es una idea nueva. De hecho, el
Mercado Abierto Electrónico (MAE) lo incluyó en el abanico de productos cuya negociación permite. Sin
embargo, el mismo no muestra ningún volumen alguno en los últimos años.

Volumen swap CER/tasa fija negociados en el MAE. Fuente: MAE, sección “Estadísticas”.

Consultados al respecto, el MAE confirmó que no se han registrado operaciones en los últimos años.