MACROECONOMÍA

Tema 9
Dinámica de la deuda pública

Lourdes Moreno
Dpto. Análisis Económico y Economía Cuantitativa
Facultad de CCEE – UCM
Déficit público y sostenibilidad de la deuda pública

Índice:
1. Introducción
2. Aspectos intertemporales del déficit público
3. La sostenibilidad de la deuda pública
1. Análisis gráfico y estudio de casos
4. Un ejemplo: España
5. Deuda y déficit en la UE en la crisis
6. Deuda y déficit en la UE en la actualidad

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
Déficit público y sostenibilidad de la deuda pública

Bibliografía:
• Capítulo 22 de Blanchard (2017)
• Capítulo 2 de Belzunegui et al. (2013)

• Hoja de ejercicios del Tema 9 del CV

• Indicadores II

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 1. Introducción
 Temas 2, 4-5 y 8: La inserción del sector público es demasiado
simple:
 Impuestos fijos
 Impuestos endógenos: El déficit público es anti-cíclico
 Se incrementa en las crisis: Reducción de la recaudación
impositiva
 El modelo es estático:
 No existen consideraciones ínter-temporales:
 Los déficits y la deuda pública tienen implicaciones muy
adversas en el largo plazo

 ¿Qué pasa si en un momento de crisis, el gobierno aumenta

mucho el gasto o reduce mucho los impuestos para estimular la
economía?
 ¿Que le ocurre la deuda a lo largo del tiempo?
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1. Introducción PIB nominal (2014): 1041 mm €

España : Superávit y Deuda Públicos en % del PIB (1995-2018)

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Fuente: Eurostat Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
1. Introducción
Además del origen cíclico del déficit, existen otras causas:
 Debilidad del sistema fiscal
 Evasión fiscal
 Economía sumergida
 Corrupción
 Carga financiera por la deuda

 Fuerte esfuerzo inversor para aumentar el K público ligados a

crecimiento futuro
 Infraestructuras
 Educación, I+D, sanidad…

 Otros gastos no ligados a crecimiento futuro (improductivos)

 Defensa
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2. Aspectos inter-temporales del déficit público
 El déficit en el período t:
Deficitt  r  Bt 1  (GPt  Tt ) (1)
  
Intereses Deficit Pr imario

 Bt-1: Deuda en t-1

 r: El tipo de interés real (i-π)

 GPt: Gasto primario

 Tt: Impuestos

 Es la suma de los pagos por intereses del stock de Deuda

Pública al terminar el período anterior más el déficit
primario (G-T)

 Todas las variables definidas en términos reales

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público
 La restricción presupuestaria del gobierno implica que el
cambio de la deuda del gobierno durante el año t es igual al
déficit del período t

Bt  Bt 1  Deficitt (2)

 El flujo del déficit es igual a la variación del stock de deuda

pública. Si el déficit es positivo aumenta dicho stock y si es
negativo el stock disminuye.

 Sustituyendo (2) en (1): Deficitt  r  Bt 1  (GPt  Tt ) (1)

Bt  Bt 1  r  Bt 1  (GPt  Tt ) (3)

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público

Bt  Bt 1  r  Bt 1  (GPt  Tt ) (3)
    
Variacion de la deuda Pago por int ereses Deficit priamrio

 Si se reordena:

Bt  (1  r )  Bt 1  (GPt  Tt ) (4)

 La deuda existente al final de año t es igual a la deuda

existente al final de año t-1 por (1+r) más el déficit primario.

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 2. Aspectos inter-temporales del déficit público

 ¿Qué ocurre con la DEUDA si se reducen los impuestos

(aumenta el gasto)?

 A partir de un equilibrio presupuestario y deuda cero, se

reducen los impuestos en el año 1:

GP0  T0  0 B1  (1  r )B0  (GP1  T1 )

  
0  
1
1

 Sería equivalente a aumentar el gasto

GP0  T0  0 B1  (1  r )B0  (GP1  T )

  
0 1
 
1

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público
Objetivo: Eliminar la deuda

 ¿Qué debe hacer el gobierno en los períodos siguientes si

desea eliminar la deuda?
 Deberá aumentar los impuestos (o reducir el gasto)
 ¿En qué cuantía?
 Depende del período en el que desee eliminar la deuda

Período 2
 ¿Qué le tendría que pasar al déficit primario si deseáramos
eliminar la deuda en el período 2?

B2  (1  r ) B1  (GP2  T2 )  (T2  GP2 )  1  r

 
0 1

 Debería existir un superávit primario: 1+r

 Subir los impuestos en 1+r

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público
Período 5
 ¿Qué le tendría que pasar al déficit primario si deseáramos
eliminar la deuda en el período 5?

B2  (1  r ) B1  (GP2  T2 )  B2  (1  r )
 
1 0

B3  (1  r ) B2  (GP3  T3 )  B3  (1  r )2
 
(1 r ) 0

B4  (1  r ) B3  (GP4  T4 )  B4  (1  r )3
 
(1 r )2 0

B5  (1  r ) B4  (GP5  T5 )  (1  r )4  (GP5  T5 )
 
0 (1 r )3

 (T5  GP5 )  (1  r )4

 Subir los impuestos en (1+r)4 en el año 5

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público

Ejemplo 1:
 La deuda se elimina en el período 2

Ejemplo 2:
 La deuda se elimina en el período 5

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2. Aspectos inter-temporales del déficit público
Supuestos
 Los impuestos solo se reducen (el gasto aumenta) en el
período 1

 Generalizando al período t:
 Si los impuestos se reducen en el período 1 y se desea
eliminar la deuda en el período t, en ese año el superávit
debe ser:
Tt  GPt  (1 r)t 1

CONCLUSIONES
 Si el gobierno no modifica el gasto, una caída de impuestos en
un período debe ser compensada con aumentos (caídas) de
impuestos (gasto) futuros.
 Cuanto mayor sea el período que el gobierno espere a subir los
impuestos, o más elevado sea r, mayor será la subida de
impuestos futura.

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3. La sostenibilidad de la deuda pública
Limitaciones del análisis anterior:

 En una economía donde el PIB se modifica, la evolución de la

economía condiciona el déficit público y la deuda

 Lo relevante para comprobar la sostenibilidad de la deuda es el

ratio es el ratio Deuda /PIB (tasa de endeudamiento)

 En nuestro análisis:
Deuda Bt
 En términos reales: 
PIB Yt

 En las estadísticas:
Deuda BNt Bt  ptB
 En términos Nominales:  
PIB YNt Yt  pt

 Si el deflactor (ptB=pt) es el mismo: Does not matter

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3. La sostenibilidad de la deuda pública
 Dividamos la expresión de la deuda por el PIB real:

Bt Bt 1 (GPt  Tt )
 (1  r )  
Yt Yt Yt

Bt Y B (GPt  Tt )
 Con álgebra:  (1  r )  t 1 t 1 
Yt Yt Yt 1 Yt
(1  r ) 
 1 r  gy 1/(1 g y )
(1  g y )
g y  gYN  
Bt Bt 1 (GPt  Tt )
r  i   (1  r  g y )  
r  g y  i  gYN Yt Yt 1 Yt

BNt BNt 1 (GPNt  TNt )

 En términos nominales:  (1  i  g yN )  
YNt YNt 1 Y Nt
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3. La sostenibilidad de la deuda pública
Bt Bt 1 (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  
Yt Yt 1 Yt
Bt Bt 1 B (GPt  Tt )
  (r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt 1 Yt

• El cambio en el ratio de deuda a lo largo del tiempo depende de

dos términos:

 La diferencia entre el tipo de interés real y la tasa de

crecimiento del PIB real por el ratio inicial

 El ratio del déficit primario en términos del PIB real

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3. La sostenibilidad de la deuda pública

Bt Bt 1 Bt 1 (GPt  Tt )
  (r  g y )  
Yt Yt 1 Yt 1 Yt

 Si r – gy > 0:
 Se requiere mucho superávit primario para reducir la deuda

 Si r – gy < 0:
 El ratio de deuda se reduce por si sólo

Bt Bt 1 (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  
Yt Yt 1 Yt

 En esta expresión si 1+r-gy >1: el ratio de deuda sería

explosivo
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3. La sostenibilidad de la deuda pública

Bt Bt 1 Bt 1 (GPt  Tt )
  (r  g y )  
Yt Yt 1 Yt 1 Yt

 Por tanto, esta ecuación implica que el crecimiento del ratio de

deuda en términos del PIB será tanto mayor cuanto:
 Mayor sea el tipo de interés real
 Menor sea la tasa de crecimiento del output real
 Mayor sea el ratio inicial de deuda
 Mayor sea el ratio de déficit primario

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 3. La sostenibilidad de la deuda pública

Ejemplo:
Suponga una economía con un déficit primario sobre el PIB del 8% y
un cociente de deuda pública en términos del PIB en t-1 del 90%. Si
las expectativas de crecimiento para el año siguiente son del 1%, la
inflación esperada es del 3% y el tipo de interés de la deuda pública a
un año es del 4%, ¿en cuanto se situará el ratio de deuda pública?

¿Y si el tipo de interés de la deuda pública a un año fuese el 6%?

¿Y si las expectativas de crecimiento para el año siguiente fuesen del
2%?

(*) Veáse problema 2.12 de Belzunegui et al (2013)

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 3.1 Análisis gráfico y estudio de casos

Análisis gráfico Bt Bt Bt 1

 Supuestos Yt Yt Yt 1

 r y gy constantes
 (GPt-Tt) / Yt constante
GPt  Tt
Yt
Bt 1
Yt 1
(1  r  g y )
 4 casos:
 r > gy y GP – T > 0 Bt B (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt
 r > gy y GP – T < 0
 r < gy y GP – T > 0
 r < gy y GP – T < 0
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3.1 Análisis gráfico y estudio de casos

CASO 1

Bt B (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt

 r >gy
Pendiente >1 (bisectriz)
1+r-gy > 1
 GP – T >0
 B0 / Y0 > 0

 El ratio de deuda aumenta

 Todavía sería peor si aumenta GP-T: se desplaza la curva hacia
arriba
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3.1 Análisis gráfico y estudio de casos

CASO 2

Bt B (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt

 r > gy
Pendiente >1 (bisectriz)
1 + r – gy > 1
 GP – T < 0
 B0 / Y0 > 0

 El ratio de deuda disminuye a pesar de que g < r porque existe

superávit primario

23
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
3.1 Análisis gráfico y estudio de casos
Bt
CASO 3
Yt
Bt B (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt

Gt  Tt
 r < gy Yt
Pendiente <1 (bisectriz)
1+r-gy < 1
 GP – T > 0
B0 B
 B0 / Y0 > 0 Bt 1
Y0 Y Yt 1

 El ratio de deuda converge al equilibrio de largo plazo

(estacionario) a pesar del déficit primario.
24
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
3.1 Análisis gráfico y estudio de casos

CASO 4

Bt B (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1 Yt

 r < gy
Pendiente <1 (bisectriz)
1+r-gy < 1
 GP – T < 0
 B0 / Y0 > 0

 El ratio de deuda disminuye y converge al otro equilibrio

estacionario

25
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
3. La sostenibilidad de la deuda pública
Bt Bt 1 Bt 1 (GPt  Tt )
  (r  g y )  
Yt Yt 1 Yt 1 Yt
Por tanto, esta ecuación implica que para estabilizar (o reducir) la
tasa de endeudamiento:
 Se debe generar un superávit primario: GP-T < 0 (T-GP > 0)
 Se deben lograr tasa de crecimiento del output real elevadas
 Conseguir tipos de interés reales bajos: r  i  
 Acceder a tipos “i” inferiores a los del mercado
 Primas de riesgo
 Conseguir una tasa de inflación alta
 Complicado en países que pertenecen a un área de
moneda única
26
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
3. La sostenibilidad de la deuda pública
r-g en países de la zona del euro

Fuente: De Grauwe & Ji, 2019 27

Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
3. La sostenibilidad de la deuda pública
Saldos primarios en países de la zona del euro, 2019

Fuente: De Grauwe & Ji, 2019

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 4. Un ejemplo: España

Bt Bt 1 B (GPt  Tt ) Bt B (GPt  Tt )
  (r  g y )  t 1   (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1   Yt 1 Yt Yt  Yt 1 Yt
i  gYN  i  ( gY   ) 1 i  gYN

 ¿Qué podemos decir de España?

 CASO 1 hasta 2014
 Aumentos de Déficit público primario por la crisis. Se
reduce la recaudación impositiva.
 En los primeros años de la crisis, además, el gobierno
llevó a cabo PFE (Aumentos GP): más déficit primario
 Desde mayo de 2011: Reducir déficit primario
 Se reduce el G
 2012: Se tratan de incrementar los impuestos
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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 4. Un ejemplo: España

Bt Bt 1 B (GPt  Tt ) Bt B (GPt  Tt )
  (r  g y )  t 1   (1  r  g y )  t 1 
Yt Yt 1   Yt 1 Yt Yt  Yt 1 Yt
i  gYN  i  ( gY   ) 1 i  gYN

 Hasta 2014: r > gy o 1+ r-gy > 1

 “i” altos por las primas de riesgo aunque han bajado desde el
2013
 Inflación controlada por el BCE: “r” altos
 Inflación baja desde 2013
 Tasa de crecimiento bajas (negativa, gY) hasta 2014

 Se incrementa el ratio de deuda

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 4. Un ejemplo: España

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

(PE)
Crecimiento del PIB (gy) -3,6 0,0 -0,6 -2,1 -1,2 1,4 3,2

Tipo de interés de la 3,8 5,37 5,50 5,85 4,58 2,72 1,73

deuda (10 años) (i)

Inflación (π) -0,2 2,0 3,1 2,4 1,5 -0,2 -0,5

Interés real r = (i-π) 4,0 3,37 2,4 3,45 3,08 2,94 2,23
r-gy >0 7,6 3,37 3,0 5,55 4,28 1,54 -1

Déficit primario / PIB 9,4 7,7 7,0 7,7 3,5 2,5 2,0
Intereses / PIB 1,7 1,9 2,4 2,9 3,3 3,3 3,1
Fuente: BDE y elaboración propia
Déficit (Primario + 11,0 9,4 9,4 10,3 6,8 5,8 5,1
Intereses) /PIB
Deuda pública / PIB 54,0 60,1 69,2 84,4 92,1 97,7 99,2
Nota: Errores en los decimales. Desde 2013, Eurostat no proporciona Déficit primario

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
4. Un ejemplo: España

Bt Bt 1 (GPt  Tt )
 (1  r  g y )  
Yt Yt 1 Yt
   
Deuda en t Deuda  Intereses en t 1  (  gY *Deuda ) Déficit primario en t

Bt Bt 1 B B (GPt  Tt )
  r  t  1   g y  t 1 
Yt Yt 1 Yt 1 Yt 1 Yt
      
Deuda en t Deuda en t 1 Intereses en t 1  gY * Deuda Déficit primario en t

2012 2013
Déficit primario / PIB 7,7 3,5
Intereses / PIB 2,9 3,3
Déficit (Primario + Intereses) /PIB 10,3 7,1
Deuda pública / PIB 84,4 92,1

Deuda(2013)  Deuda(2012)  Intereses(2012)  gY Deuda(2012)  Deficit primario(2013)

92,1  84,4  2, 9   1, 2  3,5

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
4. Un ejemplo: España

 FMI, UE (BCE y CE): Fuerzan a España a reducir su Déficit

Público Primario

 Senda de déficit impuesta por el ECOFIN, 10 de julio de 2012

 2012: 6,3; 2013: 4,5; 2014: 2,8;

 Senda de déficit revisada por el ECOFIN, 21 de junio de 2013

 Se expande el plazo para llegar al 3% hasta 2016
 2013: 6,5; 2014: 5,8; 2015: 4,2; 2016: 2,8;

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
4. Un ejemplo: España
España : Superávit y Deuda Públicos en % del PIB (1995-2018)

34
Fuente: EUROSTAT
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
4. Un ejemplo: España
España : T-G en % del PIB (2000-2018)

Fuente: EUROSTAT 35
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4. Un ejemplo: España
Deuda en % del PIB

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Fuente: EUROSTAT
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
4. Un ejemplo: España

Fuente: FUNCAS

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 5. Deuda y déficit en la UE en la crisis

Evolución de la Déficit en la Unión Europea

 La crisis desde 2008 ha generado aumentos del ratio de déficit en casi todos los países
hasta el año 2009-2010
 Reducciones en los años siguientes por la austeridad fiscal 38
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
5. Deuda y déficit en la UE en la crisis

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 5. Deuda y déficit en la UE en la crisis

Evolución de la Deuda en la Unión Europea

 La crisis desde 2008 ha generado aumentos del ratio de deuda en casi todos los países
40
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
5. Deuda y déficit en la UE en la crisis

Fuente: FUNCAS

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
5. Deuda y déficit en la UE en la crisis
Primas de riesgo de la deuda soberana

42
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5. Deuda y déficit en la UE en la crisis
Primas de riesgo de la deuda soberana

Boletín económico oct 2013, jul-ago, 2014

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 5. Deuda y déficit en la UE en la crisis

La experiencia reciente de algunos países europeos con ratios de

deuda por encima del 100% refleja un círculo vicioso:
 Para incrementar el superávit primario, el gobierno sube los
impuestos (y/o baja el gasto)
 A veces eso se ha traducido en mayor incertidumbre lo que
incrementa la prima de riesgo y por tanto los intereses
pagados
 La política fiscal contractiva (austera) que se aplica por los
altos tipos de interés iniciales y cuyo objetivo es reducir el
déficit, genera una depresión incluso más profunda lo que
provoca caídas adicionales en las tasas de crecimiento
 El incremento del tipo de interés junto con la caída de la tasa de
crecimiento genera mayores r − gy, lo que hace más difícil
estabilizar el ratio de la deuda.
 Estos países deben reducir el ratio de deuda lo antes posible
44
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 5. Deuda y déficit en la UE en la crisis
 Si el ratio de deuda pública alcanza un nivel muy alto, se puede
llegar a una crisis: al gobierno le puede resultar imposible emitir
nueva deuda salvo que pague intereses muy elevados

¿Cómo reducir el ratio de deuda?

 Generar suficiente superávit primario: Reducir gasto o
transferencias o incrementar impuestos
 Que la economía crezca ¿Cómo?
 Monetarización del déficit (Financia el Banco Central)
 Impuesto de inflación
 Repudiar la deuda total o en parte
 (Islandia)

45
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 6. Deuda y déficit en la UE en la actualidad

 Actualidad: En las economías occidentales: r - g < 0:

 ¿Por qué debería preocupar a un gobierno tener un elevado
cociente de deuda pública a pesar de ello?
 Porque tener un elevado cociente de deuda podría requerir
generar un fuerte superávit primario (recortes de gasto público y/o
subidas de impuestos) en caso de perturbaciones desfavorables
que reduzcan la tasa de crecimiento real g y/o eleven el tipo de
interés real r.
 Es posible que r sea endógeno, es decir, aumente a medida que
crece el cociente de deuda, porque los inversores que compran
deuda pública exigen una prima de riesgo cada vez más alta por
adquirirla, puesto que según crece el cociente de deuda, aumenta
la probabilidad de que el gobierno no pueda hacer frente a su
devolución.

46
Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 6. Deuda y déficit en la UE en la actualidad
r-g en países de la zona del euro, promedio 2016-2018

Fuente: De Grauwe & Ji, 2019 47

Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 6. Deuda y déficit en la UE en la actualidad

 ¿Hay actualmente margen para políticas fiscales expansivas?

 Cuadro:
 Columna 3: Saldos primarios necesarios para estabilizar los cocientes
deuda/PIB en sus niveles de 2019
 Columna 4: Saldos primarios observados.
 Columna 5 (Diferencia entre la 4 y la 3): Muestra el estímulo fiscal que
podrían aplicar en el presente esos países sin que sus cocientes deuda/PIB
subieran.
 Alemania, Austria, Bélgica, Irlanda, Holanda, Finlandia y Portugal
tienen margen para aplicar un estímulo fiscal superior al 3% del
PIB. Francia carece de margen y en Italia es escaso. Grecia debe
aplicar una consolidación fiscal.
 Los saldos primarios de la 3ª columna son condición necesaria,
pero quizá no suficiente: un déficit primario del 2,2% podría ser
insuficiente para que España mantuviese estable su actual
cociente deuda/PIB ante perturbaciones desfavorables.

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Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20
 6. Deuda y déficit en la UE en la actualidad

Margen fiscal actual en países de la zona del euro

Fuente: De Grauwe & Ji, 2019 49

Macroeconomía, 2ºB - ADE - L. Moreno, 2019-20