711-S26

NOVIEMBRE 19. 2010

LAURA ALFARO

DANTE ROSCINI

RENEE KIM

El Superávit de Chile Procedente del Cobre: El

Camino que No Se Tomó (B)
Un año después, la suerte del Ministro de Finanzas Andrés Velasco se había revertido. La crisis
financiera global que hizo erupción a plena escala en octubre de 2008 hizo que los precios de los
commodities se derrumbaran; el cobre no fue una excepción, cayendo en picada a menos de $ 2
dólares en el primer trimestre de 2009, en comparación con los $ 3,8 dólares que valía la libra de julio
de 2008. En el primer trimestre, el PIB chileno se contrajo en 2,1%, en comparación con una tasa de
crecimiento de 3,8% en el mismo período del año anterior. Pero Velasco ahora era el ministro más
popular de Chile. En enero de 2009, la Presidente Bachelet anunció un paquete de estímulo fiscal de
$4.000 millones de dólares que tenía como fin defenderse de la crisis financiera global. El
financiamiento vino directamente de los $20.000 millones de dólares de ganancias inesperadas que se
mantenían en los fondos chilenos de estabilización.

El estímulo representó casi 3% del PIB, incluyendo la recapitalización de varias empresas de

propiedad del estado para ayudar a alimentar préstamos e inversión. Entre los planes
gubernamentales que habían sido anunciados en respuesta a la crisis financiera mundial, el paquete
de Chile era uno de los más grandes en relación con el PIB de la nación. Las claves destacadas del
plan de recapitalización incluían $1.000 millones de dólares para Codelco, la productora de cobre de
propiedad del estado, para apoyar programas de inversión. El monto total gastado en
recapitalización representó alrededor de 1,2% del paquete de estímulo.1

Se tomaron otras medidas para la realización de obras públicas, como pavimento de caminos,
mejora de clínicas de salud y expansión de programas de viviendas asequibles. El gobierno acordó
también subsidiar 20% de los salarios de nuevos contratados de entre 18 y 24 años de edad. Se
distribuyó un pago por una vez de 40.000 pesos, alrededor de $62 dólares por hijo al 40% más pobre
de la población, como parte de los esfuerzos del gobierno para ayudar a uno de los grupos más
vulnerables de la sociedad (ver Anexo 1).

Para impedir que la economía sufriera una recesión de todo un año, se relajó la meta del superávit
fiscal, para permitir que el gobierno tuviera un déficit temporal de caja. Se esperaba que en 2009 el
gobierno tuviera un déficit de alrededor de 4% del PIB, en comparación con el superávit de 5% del
año anterior.2 La política monetaria también había sido agresivamente relajada. La principal tasa de
interés del banco central cayó desde 8,5% a fines de 2008 a 0,5% en junio de 2009 y se mantenía (ver
Anexo 2). Gracias a tales medidas políticas agresivas, se esperaba que Chile lo hiciera mejor que otras
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El caso de LACC número 711-S26 es la versión en español del caso de HBS número 9-710-020. Este caso fue preparado por la Profesora Laura
Alfaro, el Profesor Titular Dante Roscini y la Investigadora asociada Renèe Kim. El caso se desarrolló a partir de fuentes públicas. Los casos de
HBS se desarrollan únicamente para su discusión en clase. No es el objetivo de los casos servir de avales, fuentes de datos primarios, o ejemplos
de una administración buena o deficiente.

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economías latinoamericanas importantes, con un pronóstico para la región de una contracción

general de 2,5% del PIB real (ver Anexos 4 y 5). Velasco dijo que “no cabía ninguna duda” de que los
ahorros de Chile habían hecho posible que la nación estuviera en mejor situación que otras naciones
que sufrían de la crisis financiera. Afirmó que, “utilizando una parte de esos ahorros, estamos
haciendo absolutamente lo correcto. Éramos contra cíclicos en el auge. Ahora estamos siendo contra
cíclicos en la caída”.3 Un ex estudiante e investigador del JP Morgan Chase afirmó que: “él (Velasco)
ha sido vindicado”,4 al mismo tiempo que un padre de tres hijos que recibió el bono de $62 dólares
por hijo decía que había sido “un regalo del cielo”.5

La reacción a la resolución de la crisis hizo subir a las nubes el nivel de aprobación a la Presidente
Bachelet. Hacia fines de 2009 llegó a 80%, un máximo histórico para un presidente chileno, más que
duplicando el anterior al estallido de la crisis financiera global. The Economist aseguró que: “Ella ha
evolucionado hasta convertirse en uno de los líderes políticos más formidables de Latinoamérica”.6
La aprobación a Velasco también subió a la par (ver Anexo 6). Los ciudadanos también adhirieron a
los esfuerzos sociales de Bachelet, como la introducción de una pensión estatal mínima universal y
mayor atención gratuita de la salud para las condiciones críticas.

Bachelet estaba en una posición favorable para ser reelegida para un segundo período
presidencial. Sin embargo, de acuerdo con la ley actual, ella no podía ser elegida para dos períodos
consecutivos. En consecuencia, en enero de 2010, Chile eligió como su siguiente conductor a
Sebastián Piñera. El multimillonario líder empresarial era el primer conservador que los chilenos
habían elegido en dos décadas. Entre promesas de crear un millón de nuevos empleos en una nación
con una fuerza laboral de siete millones de individuos, y de elevar el crecimiento a 6% anual, algunos
se preguntaban si no podría verse tentado a modificar la disciplina fiscal de Chile.7

También persistían otros temas relacionados con los fondos de estabilización. Aunque parecía que
los precios del cobre iban en camino a la recuperación, ¿podrían recuperarse y sostener los niveles
anteriores a la crisis? ¿Continuaría Piñera respaldando la política conservadora de Velasco y
ahorraría lo que el público en general había considerado “demasiado”? Aunque no había planes para
considerar la privatización del cobre, ¿era lo mejor para los intereses nacionales mantener Codelco
como propiedad del estado?

Además, la tasa de retorno sobre los fondos de estabilización fue objeto de escrutinio, en medio de
un record mundial de bajas tasas. Varios observadores hicieron notar que los fondos de estabilización
podrían generar retornos más altos si se diversificaba la oferta de inversiones. En el caso del Fondo de
Estabilización Económica y Social, éste había generado un retorno promedio de 7,2% desde su inicio.
Antes de la crisis, Velasco había jugado con la idea de transferir una parte del fondo a la
administración de activos privados. El comité asesor financiero había recomendado la diversificación
de los activos, lo que habría incluido 15% en patrimonio de portfolio y 20% en activos corporativos de
renta fija (ver Anexo 7). En el caso del Fondo de Riqueza Soberana de Noruega, uno de los más
antiguos y más conocidos fondos soberanos, éste operaba con una pauta de una proporción 60 a 40 de
acciones y renta fija. Sin embargo, con el estallido de la crisis, todos los planes para diversificar las
inversiones de Chile habían quedado temporalmente en suspenso. ¿Era mejor mantener todos los
activos en inversiones de bajo riesgo y bajo retorno? ¿O sería mejor entregar por lo menos parte de la
administración de su enorme tesoro a administradores externos?

Un terremoto masivo, de una magnitud de 8,8 sacudió a la nación el 27 de febrero de 2010, arrojando
mayor incertidumbre sobre el futuro de la rigidez fiscal de Velasco. El desastre era uno de los peores
sufridos por Chile y se produjo menos de dos semanas antes de que Piñera asumiera la presidencia.
¿Qué harían Piñera y su ministro de finanzas, Felipe Larraín, una vez que estuvieran en funciones?

2
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Anexo 1 Paquete de estímulo Fiscal en 2009a

000 de mill. de Pesos % del PIB

Obras públicas 441 0,5%
Eliminación temporal del impuesto a las estampillas 396 0,5%
Reducción de los prepagos de impuesto a la renta de las empresas 290 0,3%
Adelanto del reembolso de impuesto a la renta a las personas en 2008 139 0,2%
Bono a los hogares de bajos ingresos 139 0,2%
Aumento de subsidios a medidas de capacitación 114 0,1%
Aportes a finanzas municipales 20 0,0%
Aumento temporal del subsidio a la forestación 13 0,0%
Total 1.552 1,8%

Fuente: Adaptado de OECD Economic Surveys, “Chile”, enero de 2010, p. 23.

a El desglose excluye las medidas de recapitalización anunciadas con el paquete de estímulos.

Anexo 2 Tasa de Política del Banco Central de Chile (% de cambio)

Ene-08

Mar-08

May-08

Jul-08

Sep-08

Nov-08

Ene-09

Mar-09

May-09

Jul-09

Sep-09

Nov-09

Fuente: Global Financial Data, se entró en marzo de 2010.

3
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Anexo 3 Pronósticos de Crecimiento para Economías Seleccionadas del Hemisferio Occidental (%

de cambio anual)

Balance de Cuenta
PIB Real Precios al Consumidora Corrienteb
2008 2009F 2010F 2008 2009F 2010F 2008 2009F 2010F
Hemisferio
Occidental 4,2 -2,5 2,9 7,9 6,1 5,2 -0,7 -0,8 -0,9
Argentina 6,8 -2,5 1,5 8,6 5,6 5,0 1,4 4,4 4,9
Brasil 5.1 -0,7 3,5 5,7 4,8 4,1 -1,8 -1,3 -1,9
Chile 3,2 -1,7 4,0 8,7 2,0 2,3 -2,0 0,7 -0,4
Colombia 2,5 -0,3 2,5 7,0 4,6 3,7 -2,8 -2,9 -3,1
México 1,3 -7,3 3,3 5,1 5,4 3,5 -1,4 -1,2 -1,3
Perú 9,8 1,5 5,8 5,8 3,2 2,0 -3,3 -2,1 -2,3
Venezuela 4,8 -2,0 -0,4 30,4 29,5 30,0 12,3 1,8 5,4

Fuente: Adaptado de “World Economic Outlook,” FMI, octubre de 2009, p. 85.

a Promedios anuales.
b Como porcentaje del PIB.

Anexo 4 Desempeño de un Índice Accionario Seleccionado de Latinoamérica (4 de enero de

2008=100)

Ene-08 Abr-08 Jul-08 Oct-08 Ene-09 Abr-09 Jul-09

Índice BOVESPA de Brasil Índice IPC de México

Índice IPSA de Chile Índice MERVAL, Argentina

Fuente: Global Financial Data, consultado el 20 de agosto de 2009.

4
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Anexo 5 Tipo de Cambio – Peso Chileno a Dólar Norteamericano

Ene-08 Abr-08 Jul-08 Oct-08 Ene-09 Abr-09 Jul-09

Fuente: Global Financial Data, consultado el 20 de agosto de 2009.

Anexo 6: Niveles de Aprobación para la Presidente Bachelet y el Ministro de Hacienda, Velasco (%)
Oct-08
Sep-08

Nov-o8

Dic-08

Ene-09

Feb-09

Mar-09

Abr-09

May-09

Jun-09

Jul-09

Ago-09

Sep-09

Fuente: Adaptado de EIU “Chile” Country Report, agosto de 2009 y EIU “Chile” Country Report, diciembre de 2009.

5
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Anexo 7 Propuesta de Estructura de Inversión para FRS (en 2007)

Bonos Indexados Bonos

según Inflación Corporativos
20%

Mercado de Bonos
Dinero Patrimonio Soberanos y
30% Bonos 15% Agencias
Soberanos y 45%
Agencias Bonos Indexados
66% según Inflación Mercado de
15% Dinero
5%

Fuente: Adaptado de “Annual Report, Finance Commitee,” Comité Asesor del Ministerio de Hacienda para Fondos de
Riqueza Soberana, 2007, p.15.

6
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Notas Finales
1 OECD Economic Surveys, “Chile,” enero de 2010. Otras medidas que excluían la recapitalización
ascendían a 1,8% del PIB de Chile, como se presenta en el Anexo 1, llevando el paquete total de
estímulo fiscal a alrededor de 3% del PIB.
2 EIU Country Report, “Chile,” febrero de 2010, p. 5.
3Fabiola Moura y Sebastián Boyd, “Chile’s Velasco has ‘No Doubt’ Stimulus Buoyng GDP (Update
1),” Bloomberg, 17 de julio de 2009.
4 Sebastián Boyd, “Harvard Peso Doctor Vindicated as Chile Evades Slump (Update 1), Bloomberg, 23
de abril de 2009.
5 Matt Moffett, “Prudent Chile Thrives amid Downturn,” The Wall Street Journal, 27 de mayo de 2009.
6 “The Bachelet Model,” The Economist, 17 de septiembre de 2009.
7 “Piñera Promises a Gallop,” The Economist, 21 de enero de 2010.