Facultad de Ciencias Económicas

Cátedra: Matemática Para Decisiones

Empresarias

“Presentación del Mercado de Capitales”

Dra. CP Ana María Buzzi-

Buzzi-Dr. CP Damián Camacho-
Camacho-Dr. CP Andrés Maiocchi

1
 Facultad de Ciencias Económicas
“Presentación del Mercado de Capitales”
Estructura:

Presentación del Mercado de Capitales: normas

legales, misiones y funciones
Métodos cuantitativos aplicables al análisis y valuación
de activos financieros
Activos financieros primarios: Títulos de renta fija y
variable
Activos financieros derivados
Ejemplos de aplicación para los diferentes
instrumentos desarrollados

Dra. CP Ana María Buzzi-

Buzzi-Dr. CP Damián Camacho-
Camacho-Dr. CP Andrés Maiocchi
2
 Lo importante es seguir aprendiendo,
disfrutar de los desafíos y tolerar la
ambigüedad, pues, en definitiva, no hay
certezas.

M. Horner

3
 Dinámica del Mercado de Capitales
Flujo de Fondos

+$ -$
Sectores con Excedentes Sectores con
de fondos Necesidades de Financiamiento

Títulos Valores Emisores:

Inversores:
Estado
Particulares
Intermediarios Empresas
Institucionales
Entidades
Financieras
Mercado Primario (colocación)
Mercado Secundario (negociación)
Riesgo
Rentabilidad
* Del emisor
Liquidez * De la emisión4
 MERCADO BURSÁTIL ARGENTINO
INSTITUCIONES

Comisión Nacional
de Valores

Bolsa Mercado
de de
Comercio Valores

Caja
de
Valores
5
 COMISIÓN NACIONAL DE VALORES
FUNCIONES:
• Reglamentar la oferta pública de valores
• Fiscalizar a las Bolsas y Mercados de Valores
• Fiscalizar a los mercados de futuros y opciones
• Fiscalizar a la Caja de Valores
• Fiscalizar a los fondos comunes de inversión
• Fiscalizar al mercado extra-bursátil
• Llevar el registro de las sociedades fiduciarias
• Llevar el registro de calificadoras de riesgo
• Controlar a las sociedades anónimas emisoras
de valores con oferta pública (C.A.B.A. y
Mendoza)
6
 BOLSA DE COMERCIO
CON MERCADO DE VALORES ADHERIDO

Forma organizativa
•Sociedad anónima o Asociación civil
Funciones
•Administrar el centro de contratación
•Reglamentar la cotización
•Registrar y publicar las operaciones y los
precios

7
 MERCADO DE VALORES
Forma organizativa
•Sociedad anónima con acciones
nominativas o escriturales
Funciones
•Llevar la matrícula de los agentes y
sociedades de bolsa
•Reglamentar, Garantizar y Liquidar las
operaciones

8
 CAJA DE VALORES
FUNCIONES:

•Administración del sistema de depósito

colectivo de valores

•Agente de registro de valores nominativos o

escriturales

•Agente de cobro y pago

•Fiduciario
9
 MERCADO DE VALORES
CONCERTACIÓN DE OPERACIONES

1. Mercado de concurrencia de ofertas

(Comisión)
• Rueda tradicional (viva voz)
• SINAC (concertación electrónica)
2. Mercado continuo (Diferencia de precios)
• Telefónico
• SINAC

10
 AGENTES Y SOCIEDADES DE BOLSA

Organización:

• Unipersonal, sociedad de agentes

• Sociedad de bolsa

•Mandatarios

•Agencia de bolsa

11
 Clasificación de Títulos Valores

Primarios Derivados

Financiamiento Cobertura de Riesgos

•Acciones •Futuros
•Títulos de Deuda Privada •Forwards
•Títulos de Deuda Pública •Opciones
•Swaps

12
 Instrumentos de Financiamiento
Emisiones de Deuda
- Obligaciones Negociables
- Papeles Comerciales
- Eurobonos
- Bonos Norteamericanos
- Régimen Especial ON Pymes
- Títulos de Deuda emitidos
por
Fideicomisos Financieros
Emisiones de Capital
- Oferta Inicial de Acciones
- Cert. de Dep. Am.(ADRs)
- Cert. de Dep. Eur.(Euro DRs)
- 3ra. Secc.Cotización de
Nuevos Proyectos
- Certificados de Participación
emitidos por Fideicomisos
Financieros
13
 MERCADO BURSÁTIL ARGENTINO
ACTIVOS COTIZABLES
Ordinarias
•Acciones Diferidas
Simples
•Obligaciones Negociables Convertibles
•Títulos de deuda fiduciaria (TDF)
•Certificados de Participación en Fideicomisos Financieros
•Cuotas partes de Fondos Comunes de Inversión cerrados
•Certificados de Depósito Argentinos (CEDEAR)
•Cheques de pago diferido
•ADR’S y GDR’S de acciones argentinas
•Valores públicos Nacionales
Provinciales
Municipales
•Valores públicos extranjeros (Bonos Brady)
14
 INFORMACIÓN A LA CNV
(Personal - Normas, Cap. XVII)

INFORMACIÓN DE TENENCIAS
1. Directores
2. Gerentes de 1ra línea
3. Miembros órgano de fiscalización
4. Accionistas o controlantes
5. Idem 1 a 4 sociedades controlantes, controladas y
vinculadas

INFORMACIÓN SOBRE ADQUISICIONES DE ACCIONES (5% o más

de los votos)
•% en acciones y votos
•Fecha de la operación
•Propósito

15
 INFORMACIÓN AL PÚBLICO INVERSOR
(Corporativa)
INFORMACIÓN PUNTUAL
• Prospecto
• Calificación de riesgo (obligaciones negociables)
• Oferta pública de adquisición de acciones

INFORMACIÓN PERIÓDICA
• Contable
• Régimen general
• O.N. Pymes
• Calificación de riesgo (actualización trimestral)

INFORMACIÓN OCASIONAL
• Sobre cualquier hecho no habitual que por su importancia
pueda incidir sustancialmente en el curso de la cotización de
los valores
• Convocatorias y resoluciones de asambleas
• Aprobación de estados de ejercicio y propuesta destino
utilidades (acciones) 16
 INFORMACIÓN AL PÚBLICO INVERSOR
Conductas irregulares
FALTAS ADMINISTRATIVAS:
• Publicidad errónea, incompleta o equívoca
• Regulación de la información
• Deber de información ocasional
• Deber de guardar reserva
• Deber de preservar información reservada
• Deber de no utilizar la información reservada

DELITOS:
• Defraudación (Fiduciario, administrador de FCI) (Art. 13 inc. 12)
• Agiotaje (Art. 300 inc 1° CP)
• Ofrecimiento de acciones u obligaciones con publicidad engañosa
(Art 300 inc 2°)
• Estados contables falsos (Art 300 inc 3°)
• Información falsa o reticente a la asamblea o socios (Art 300 inc.
3°)
• Consentimiento a actos contrarios a la ley o estatuto, de los que
pueda derivar perjuicio (Art 301) 17
Toma de decisiones según los
estados de la naturaleza
Decisiones en condiciones de certidumbre

Decisiones en condiciones de incertidumbre

Decisiones en condiciones de riesgo

18
 FLUJOS DE EFECTIVO

Oportunidad de ENTE Oportunidad

Inversión Dueños
o de Inversión
Activos Reales del Ente
EMPRESA Activos Financieros

Alternativa Los dueños

Inversión
Pago de invierten por
retornos a los sí mismos
dueños

19
Algunos dilemas del inversor

Qué hago con mis $?

En qué los invierto?

Cómo los invierto?

20
Criterios para definir el perfil del inversor:

Dos parámetros son los que definen el perfil de un inversor:

1.- El rendimiento que pretende de su inversión y
2.-El grado de riesgo que está dispuesto a asumir para
lograrlo.
La selección de su portfolio de inversiones estará dada por
aquella combinación de activos que brinden el rendimiento y el
riesgo que pretenda. Para cada inversor se puede trazar la
llamada "curva de indiferencia" que muestra todas las
posibles combinaciones de riesgo y rendimiento que acepta.
De igual manera se puede definir las combinaciones de activos
que definan portafolios de inversión "óptimos", es decir, que
ofrezcan el mayor rendimiento con el menor riesgo.
En general podemos agrupar a los distintos perfiles de
inversión en tres categorías según su grado de aversión al
riesgo: Perfil conservador, Medio y Agresivo
21
Perfil del inversor: (Cont.)

Los parámetros utilizados para clasificar el perfil de riesgo

del inversor varían con el tiempo, las condiciones de mercado y
sobre todo con las expectativas de mercado para el futuro
próximo. Así para un inversor de corto plazo, un rendimiento
esperado del 10% puede ser conservador si las expectativas
son de una fuerte suba en los mercados, pero puede ser
considerado agresivo si se esperan caídas de precios
generalizadas. Cuando la inversión apunta más al largo plazo
comienzan a ser relevantes otros parámetros, como ser: Edad
del inversor: No tendrá el mismo grado de aversión al riesgo un
joven de 25 años que un hombre de 55 años. Objetivo de la
inversión: plan de retiro, seguro de vida, ahorro para la
jubilación, etc… Personas a cargo. Grado de conocimiento del
mercado financiero. Ingresos mensuales. Tipo de actividad que
desarrolla, etc..

22
Consideración del riesgo asociados a inversiones

Un individuo no invertirá dinero si no espera recibir un

interés, dado que al desprenderse de recursos
monetarios ahora, debe diferir un consumo que podría
realizar de inmediato. si prefiere el consumo inmediato,
solo aceptara una posposición si recibe por su espera una
cantidad mayor que la de su entrega inicial

23
Algunas consideraciones sobre Riesgo:

En general, existen diversos factores generadores de riesgo en

una inversión, como ser:
Riesgo de tasa de interés:se refiere a la variabilidad en el
rendimiento de la inversión ante cambios en el nivel de tasas de
interés.
Riesgo de mercado: corresponde a la variabilidad en el
rendimiento de la inversión ante fluctuaciones en el mercado en
general (por ejemplo la Bolsa).
Riesgo de inflación:el riesgo de que el poder adquisitivo de la
inversión al vencimiento se vea afectado por la inflación.
Riesgo del negocio:el riesgo de desenvolverse en determinadas
ramas de la industria. La industria siderúrgica no tiene el mismo
riesgo que la industria de Internet.
Riesgo financiero:se relaciona con el financiamiento utilizado
para o en la inversión realizada.
24
 Algunas consideraciones sobre Riesgo: (Cont. )

Riesgo de liquidez:está relacionado con la facilidad con que un activo

pueda ser comprado o vendido en el mercado secundario en que se
negocie el mismo.
Sin embargo, los inversores deben no solamente conocer las fuentes de
riesgo, sino estar en condiciones de medirlo o cuantificarlo para
distintas inversiones. De esta forma, el riesgo debe ser considerado
como la posibilidad de que el rendimiento real obtenido al final de la
inversión sea distinto del rendimiento esperado. Bajo esta definición de
riesgo el inversor debe intentar medir el grado de dispersión entre los
posibles rendimientos que puede dar la inversión realizada. Dispersión
refiere a variabilidad.
La medida más utilizada para medir la variabilidad en los posibles
resultados de la inversión es el desvío estándar de los rendimientos. En
estos casos la experiencia histórica suele utilizarse como herramienta
para proyectar valores a futuro.

25
El desvío standard mide el riesgo total de la inversión. Pero el
mismo tiene a su vez dos componentes:

Riesgo sistemático: relacionado con

factores tales como riesgo de tasa de
interés, riesgo de mercado, riesgo de
inflación, etc. corresponde a la porción
de la variabilidad de los rendimientos de
la inversión que obedecen a causas
generales del mercado o de la economía y
no a la inversión en sí misma..

Riesgo no específico:está directamente

relacionado con la inversión misma.
También está directamente vinculado a
cada activo específico.

26
 Calificación de Riesgo

Niveles de Calificación de Deuda:

Categoría de Inversión
AAA: Título de muy alta calidad.
AA: Título de bastante alta calidad.
A: Título de alta calidad
Categoría de Especulación
BB: Tiene el menor grado especulativo.
B: Título de calidad media.
CCC: Título de Calidad Regular.
CC: Titulo de Baja Calidad.
C: Serios problemas en el pago.
Categoría Inferior:
Inferior
D: Títulos en cesación de pagos.
E: Títulos sin información representativa.
27
 TÍTULOS FINANCIEROS Y
OBLIGACIONES

Un titulo financiero es un contrato que da

derecho al comprador (o suscriptor) a
recibir una serie de flujos monetarios en el
futuro.

Tales flujos pueden ser muy aleatorios,

como en el caso de las acciones, o cuasi
seguros como en el caso de las obligaciones
o títulos. estos últimos son instrumentos
financieros que permiten a las empresas o al
estado endeudarse a corto o largo plazo
28
ALTERNATIVAS DE INVERSIÓN EN EL
SISTEMA BURSÁTIL

Renta Fija

Renta Variable

29
TITULOS FINANCIEROS Y OBLIGACIONES
El emisor de una obligación recibe el monto de
su venta (menos los gastos) y se compromete
a pagar en fechas determinadas intereses
fijos o dependientes de ciertas variables de la
economía y a re-embolsar el principal.-
Destaquemos que en realidad aun en las
obligaciones de renta fija, los flujos de
fondos son aleatorios por cuanto existe
siempre un riesgo de no-pago de los intereses
o del principal.-
30
 TITULOS FINANCIEROS Y OBLIGACIONES

La características de las obligaciones de renta fija, son las

siguientes:

1.- Valor nominal

2.- Tasa de interés fijada en el momento de la emisión

3.- Valor de cupón que se obtiene de aplicar la tasa alvalor

nominal

4.- Precio de emisión

5.- Forma de reembolso del principal

6.- Fecha de vencimiento

31
Tipos de Títulos

Existen distintos tipos de títulos, por tal motivo se

deberá en un principio conocer los aspectos básicos
para realizar un análisis riesgo-beneficio, esto implica
conocer el riesgo que asumimos de acuerdo al emisor
del bono, la moneda de emisión y cancelación, el plazo,
el tipo de tasa de interés o cláusula de ajuste, el tipo
de amortización y la existencia o no de una garantía
adicional como colateral del bono analizado.

32
Tipos de Títulos (Cont. )

a) Moneda de emisión:
Es la moneda en que se ha nominado el título por lo tanto
este factor implica determinar el grado de riesgo que
desea afrontar el inversor, no por el emisor en sí, sino
por la fortaleza de la moneda en que dicho emisor
cancelara su deuda en el futuro.

b) Plazo: se entiende por plazo al número de años en los

que el deudor se compromete a rembolsar la deuda
asumida al inversor en las condiciones preestablecidas.
Generalmente bonos con vencimiento entre uno y cinco
años son considerados de corto plazo, aquellos entre seis
y doce años de mediano plazo y los de mas de doce años
de largo plazo.
33
c) Interés:
es la retribución que el emisor le reconoce al inversor por el capital
invertido. Este interés se fija en las condiciones de emisión del
título, pudiendo ser una tasa fija o variable. Es importante que el
inversor reconozca la diferencia existente en tasas prefijadas ante
cambios radicales del mercado internacional, ya que el precio de un
bono varía en forma inversa frente a cambios en el mercado de
tasas de interés, ante un incremento de tasas el precio del un bono
con tasa de interés fija caerá, mientras que un bono ajustado con
tasa variable reconocerá dicho aumento en el próximo cupón de
interés y por lo tanto no se verá castigado en su precio en la forma
que observaremos en un bono con tasa fija. Por otro lado puede
existir que este factor no esté presente en las condiciones de
emisión, en dicho caso este tipo de título se denomina Zero-Coupon,
donde su rendimiento queda implícito por el valor actual del mismo y
el valor futuro que el emisor abonará al vencimiento.

34
d) Amortización:
es el momento en que el deudor se compromete a cancelar el capital adeudado.
Dicha amortización puede ser parcial o total. En nuestro mercado de deuda
soberana argentina encontramos una clara diferenciación de tipos de bonos en
circulación, ya que poseemos una deuda emitida tanto con amortizaciones
parciales como con amortización total al vencimiento (bullet). El inversor
deberá considerar el tipo de amortización del título de forma tal de adecuarlo
a sus expectativas o necesidades futuras de fondos.

e) Garantías adicionales:
un emisor de deuda puede mejorar el riesgo de la deuda emitida incorporando
garantías adicionales al título de deuda. De esta forma el emisor se ve
recompensado por un menor costo de endeudamiento, y una mayor certidumbre
de repago para el inversor. En nuestro país se pone de manifiesto en el
endeudamiento de muchas Provincias, que han afectado como garantía la
Coparticipación Federal de Impuestos y/o Regalías Petrolíferas y Gasíferas

35
Consideraciones sobre: Valor
Actual Neto y TIR
Concentrarse en los flujos de tesorería después de
impuestos: ser cautelosos con los datos contables
disfrazados de flujos de fondos
Juzgar las inversiones sobre base incremental
Analizar pormenorizadamente todas las
consecuencias derivadas de su decisión en términos
de flujos de fondos
Tratar coherentemente el fenómeno inflación
Identificar las interrelaciones de proyectos

36
 Valor Actual Neto

C1 C2 Cn
VAN = − Io + + 2
+ ....... + n
(1 + k ) (1 + k ) (1 + k )
Siendo:

Io: Inversión inicial

Ci: Flujo neto de caja
correspondiente al período i
k : Tasa adecuada de costo
de capital

37
 Supuestos del VAN
Los flujos de fondos que el proyecto promete
generar en todo el período que dure la inversión,
pueden tratarse como valores razonablemente
conocidos desde el inicio del análisis.
La tasa de descuento es conocida, dependiendo
únicamente del riesgo asociado al proyecto y de la
estructura temporal prevista de las tasas de
interés.
Reinversión de los flujos de fondos en cada momento
del tiempo, a la misma tasa de costo de capital y
hasta la finalización de la vida del proyecto.
Perfección del mercado financiero; inexistencia de
costos de intermediación.

38
 Regla de Decisión
“Aceptar aquellos proyectos de inversión cuyo
VAN sea mayor que cero, es decir aquellos
cuya contribución al valor global de la
empresa sea positivo”.

“Si existe más de un proyecto con VAN

positivo, aceptar el de mayor valor”

39
 Índice de Rentabilidad
Es el rendimiento que tiene el proyecto de Inversión
considerando todo el período de duración del mismo.

Ir =
∑ j =1
Fj * (1 + k ) −j

Io
Siendo Fj el Flujo de Fondos, K la tasa del costo de
capital e I0 la Inversión Inicial.
Regla de decisión: ”Seleccionar aquellas
inversiones con un Ir mayor a uno 1”.

40
 Tasa Interna de Retorno – TIR

Es aquella tasa de rendimiento que iguala el valor presente de los flujos

(intereses + amortización), con el precio corriente del bono o inversión
inicial. El concepto de TIR supone que los flujos netos de caja positivos
(renta + amortización) son reinvertidos al tipo de interés igual a dicha
tasa de retorno, así como también los flujos negativos deben ser
financiados a dicha tasa . En su defecto la tasa de retorno efectivamente
obtenida sería diferente de la tasa de retorno teórica.

Para el cálculo de la tasa interna de retorno es necesario asignarle un

valor a los flujos de renta futuros. En el caso de los bonos a tasa fija, no
existe ninguna dificultad ya que dicho valor está determinado en las
condiciones de emisión. Sin embargo, en los bonos a tasa variable resulta
indispensable algún tipo de proyección de la tasa que regirá en los
diferentes períodos futuros.

41
Tasa Interna de Rendimiento
(TIR)

C1 C2 Cn
0 = − Io + + 2
+ ....... + n
(1 + TIR ) (1 + TIR ) (1 + TIR )
Siendo:
Io: Inversión inicial
Ci: Flujo neto de caja correspondiente
al período i
TIR : Tasa Interna de Rendimiento
42
 Supuestos de la TIR
Los flujos de fondos que el proyecto
promete generar en todo el período que dure
la inversión, pueden tratarse como valores
razonablemente conocidos desde el inicio del
análisis.
Reinversión de los flujos de fondos en cada
momento del tiempo, a la tasa implícita de
rendimiento y hasta la finalización de la vida
del proyecto.
Perfección del mercado financiero;
inexistencia de costos de intermediación.
43
 Regla de Decisión TIR

“Aceptar aquellos proyectos de inversión cuya

tasa interna de rendimiento sea superior a la
tasa de costo de capital, o a un estándar
previamente fijado”

44
Cálculo de TIR: Ejemplo:

Tasa Interna de Retorno: (TIR):

Ejemplo: Bono de V$N 100 con cupón del 10% anual, a
4 años, con amortizaciones parciales del 25% c/u
Año Amortización Intereses Ft
0 -100
1 25 10 35
2 25 7,5 32,5
3 25 5 30
4 25 2,5 27,5

100 = 35/(1+i)+32,5/(1+i)2+30/(1+i)3+27,5/(1+i)4
de donde i=TIR= 0,10 o sea 10%

45
 TIR Modificada
Aparece como solución a la inconsistencia de la tasa interna
de rendimiento para el caso de Proyectos No Simples.
Es la tasa que iguala el el valor actual (o final) de los flujos
de fondos negativos (FFN) con el valor final (o actual) de los
flujos de fondos positivos (FFP) que genera el proyecto.

n
n FFN j ∑ j =0
FFPj * (1 + k ) n− j

∑ j =0
(1 + k ) j
=
(1 + TIRM ) n

46
 TIR Modificada
.

Regla de decisión: : “Seleccionar

aquellas inversiones cuya TIR
modificada supere al costo de capital, o
a un estándar previamente fijado”

47
Período Recupero Ajustado
(Pd)
Es el tiempo que tarda en recuperarse la
Inversión Inicial considerando el valor tiempo
del dinero.
p Fj
Pd = − Io ∑ j =1
+
(1 + k ) j
Siendo Fj el Flujo de Fondos y K el costo del
capital.
Regla de decisión: “Seleccionar aquellas
inversiones cuyo Pd sea menor”

48
Indicadores Básicos

a) Intereses Corridos:
son los intereses devengados hasta el momento actual durante el período en
curso. Su cálculo resulta de aplicarle la proporción correspondiente a los días
corridos sobre los días totales.

b) Valor Residual:
Es la porción del título que aún no amortizó. Se reduce en cada período de
amortización, en la proporción que lo establezcan las condiciones de emisión.

c) Valor Técnico:
Es el valor teórico del título al momento actual

49
d) Paridad:
Es la relación entre el precio del título y su valor técnico.

e) Monto en Circulación:
Surge de restar al monto emitido originalmente, el monto no colocado,
las amortizaciones, los rescates anticipados y las tenencias del sector
público, y sumarle las ampliaciones de capital (todo a valor nominal).
Esto nos indica en términos nominales de la emisión que dispone el
mercado.

f) Renta Anual (Coupon Yield, %):

es el rendimiento sobre el valor nominal del título. Es decir es una
tasa de interés nominal anual, comparable con las tasas vigentes del
mercado

50
 g) Yield Anual (Current Yield, %):

Es una medida de rentabilidad que relaciona el cupón

de interés del período corriente, con el precio de
mercado del bono, limpio de los intereses corridos.
Considera únicamente la porción de renta del
rendimiento total de la inversión, dejando de lado la
reinversión de los fondos y las ganancias de capital;

51
h) Duration:
es una medida de madurez y riesgo de un bono. Dicha medida resulta del plazo promedio de los
cupones (renta más amortización), ponderados por los flujos de fondos descontados. Es decir, la
Duration es el promedio ponderado de la madurez de un bono. La ponderación resulta del cociente
entre el valor descontado de cada flujo, y la sumatoria de todos los flujos descontados (precio del
título). Por lo tanto de la definición anterior se desprende que el valor de la Duration posee una
relación directa y positiva con el tiempo remanente de vida de un bono, una relación inversa
relacionada con la proporción de amortizaciones parciales a lo largo de la vida del título, el monto
de intereses corridos y la tasa interna de retorno del título.Es decir que el paso del tiempo
disminuye la Duration de un bono ante la caída del tiempo remanente de expiración. Una suba en la
tasa de retorno disminuirá el valor de la Duration ya que el procedimiento de descuento del valor
presente asigna menores ponderaciones a los flujos más lejanos en el tiempo, y mayores a los flujos
más cercanos. La relación que guarda con la proporción de amortizaciones se basa en que cuanto
mayor sea el número de amortizaciones, existirán mayores flujos de fondos en efectivo que se
sucedan antes de la expiración del título, haciendo disminuir el valor de la Duration. Para títulos
que amortizan totalmente al vencimiento, la Duration está inversamente relacionada al cupón de
renta o renta anual (ceteris paribus, un alto cupón de renta se relaciona con una baja Duration) y en
el caso extremo de un bono Zero-Coupon, la Duration del mismo será igual a su maturity o plazo de
vencimiento, ya que el único flujo descontado es igual al precio.

52
 i) Duration Modificada (Modified Duration):

La Duration modificada puede ser usada como una medida de sensibilidad del
precio de un bono ante pequeños cambios en la tasa interna de retorno. Un
valor muy alto en la Duration Modificada implica un alto grado de sensibilidad
del precio ante variaciones en la TIR. Lo anteriormente descripto se
desprende de una modificación de la fórmula de Duration anteriormente
desarrollada para una mayor precisión como medida de riesgo. Por lo tanto, el
cambio en el precio de un bono ante un cambio determinado en su TIR no es
más que la derivada de primer orden del precio respecto a su TIR. Para tomar
el cambio porcentual del precio ante un cambio en la TIR dicha derivada debe
ser dividida por el precio.

53
Cálculo de Duration: Ejemplo:
Se tiene un bono de V$N 100 con cupón al 12%
anual,pagaderos semestralmente, a 3 años, con
amortización al vencimiento (bullet).

Período Pagos Ft descontados Ponderador Duración

al 7%semestral
0,5 6 5,61 5.90% 0,029
1 6 5,24 5,50% 0,055
1,5 6 4,89 5,13% 0,076
2 6 4,58 4,81% 0,096
2,5 6 4,28 4,50% 0,113
3 106 70,63 74,16% 2,248
95,23 l00.00% 2,594

54
 j) Promedio Ponderado de Vida:

Esta medida es similar a la Duration, con la diferencia que toma los

flujos a valores corrientes, y no a valor actual (flujos descontados). Por lo
tanto la diferencia reside en que el promedio ponderado de vida ignora el
valor tiempo.Al igual que la Duration, el promedio ponderado de vida se
refiere a la vida promedio de un bono, donde los plazos en años hasta cada
cupón son ponderados por el peso relativo del pago de cada cupón,
respecto de los pagos totales.

55
 k) Convexity

El término Convexity surge del hecho que la curva Precio-Rendimiento es convexa al origen del gráfico.
La convexity puede ser definida como la diferencia entre el precio real y el precio del título estimado por
la línea de Duration modificada, donde su medición radica en la brecha o diferencia existente entre la
línea tangente de la curva de precio-rendimiento (Duration modificada) y la curva misma en un punto
determinado. La inclusión de la Convexity en el cálculo de las variaciones de precios ante cambios en la
TIR provee mayor exactitud que el cálculo basado solamente en la Duration Modificada.La Convexity está
relacionada con la derivada de segundo orden de la curva Precio-Rendimiento. Matemáticamente, (-
Duration Modificada*Precio) es la derivada de primer orden de la relación Precio-Rendimiento, y la
convexity es la derivada de segundo orden de esta misma relación. Por lo tanto la convexity es entonces el
cambio incremental en el precio real del bono ante un cambio en su TIR no atribuible a la Duration
Modificada (dado que ésta sólo es atribuible ante pequeños cambios en la TIR)De lo anteriormente
descripto podemos determinar, una relación inversa de la Convexity y la tasa interna de retorno, ya que
cuando aumenta la TIR del título, cae su Convexity y viceversa; y la existencia de una relación positiva a la
duration del bono subyacente.

56
 l) Factor de Convexity:

Para realizar comparaciones de la Convexity entre distintos

títulos con misma Duration, es necesario disponer de una
expresión estandarizada de la misma. Al medirse en las mismas
unidades que la Duration Modificada, ambas pueden sumarse
para obtener una medida superior de estimación de la
sensibilidad del precio de un bono. Este es el concepto
subyacente detrás de un Factor de Convexity.

57
Ejemplo: Calculo de Intereses Corridos, Yield Anual, Tir
sobre condiciones de emisión y actual, Duration, Duration
Modificada y Promedio Ponderado de Vida sobre el BA06.
BA06 – Bonos de la República Argentina 2006 – 11%.
Fecha de emisión: 09.10.96. Plazo: se emiten a 10 años.
Interés: semestral. Renta: los servicios se abonarán el 09.04
y el 09.10 de cada año. Primer servicio: 09.04.97.
Amortización: íntegra al vencimiento, es decir, el 30.01.2007.
Monto inicial: u$s 1.290.325.000.-
COTIZACION EN LA BOLSA 100.20
FECHA ACTUAL 14/03/01

58
INDICADORES
1 - INTERESES CORRIDOS 4.74
2 - YIELD ANUAL 11.52%
3 - TIR SOBRE CONDICIONES DE EMISION 11.30%
4 - TIR ACTUAL 12.49%
5 - DURATION 4.08
6 - DURATION MODIFICADA 3.84
7 - PPV 4.48

59
Vencim. Tiempo Pagos Pagos Duration PPV
Cupones - en años- Descont.
( 1 ) ( 2 ) ( 3 ) ( 4 ) ( 5 ) ( 6 )
9/04/01 0.07 5.50 5.454 0.3885 0.00236
9/10/01 0.57 5.50 5.141 2.9440 0.01897
9/04/02 1.07 5.50 4.848 5.1937 0.03549
9/10/02 1.57 5.50 4.570 7.1876 0.05210
9/04/03 2.07 5.50 4.310 8.9269 0.06863
9/10/03 2.57 5.50 4.063 10.4523 0.08524
9/04/04 3.07 5.50 3.830 11.7735 0.10185
9/10/04 3.58 5.50 3.611 12.9089 0.11846
9/04/05 4.07 5.50 3.405 13.8707 0.13498
9/10/05 4.58 5.50 3.210 14.6849 0.15159
9/04/06 5.07 5.50 3.027 15.3568 0.16811
9/10/06 5.58 105.50 54.728 305.1278 3.54337

Totales 166.00 100.20 408.8155 4.48

60
Generando la información necesaria para el calculo de los
indicadores
Columna (1) Vencimiento de Cupones: es la fecha en que
ocurrirán pagos de renta y amortización. Este dato surge de
las condiciones de emisión del Título.
Columna (2) Tiempo: es la cantidad de días contados desde la
fecha actual (en el ejemplo 14.Mar.01) hasta el vencimiento de
cada cupón de renta. Los días se expresan en años = (09/04/01
– 14/03/01) / 365 = 0,07
Columna (3) Pagos: Este dato surge de las condiciones de
emisión, para este caso los pagos de renta serán la tasa anual
de 11% dividido la cantidad de pagos en el año = 11%/2 = 5,5% y
la amortización un único pago final por el total es decir u$s
100.-
61
Columna (4) Pagos descontados: La columna refleja el valor
presente de cada vencimiento de cupón descontados a una tasa
de rentabilidad (Tir). La tasa apropiada será aquella que
permita igualar la suma de todos los valores de la columna 4
con el valor actual del Bono en el mercado. Para el primer valor
de la columna, su determinación será: Pagos Columna 3/(1 + tir
actual)^Tiempo Columna 2; es decir 5,5%/(1+12,49%)^0.07=
5,454
Columna (5) Duration: Se multiplica el tiempo Columna 2 por
Pagos Descontados Columna 4. Así el primer valor de la
columna resulta de multiplicar 0.07*5.454=0.3885
Columna (6) PPV: Surge de dividir cada Pago de la Columna 3
por la suma de todos los valores de la Columna 3 y su
multiplicación por el Tiempo Columna 2. El primer valor de la
columna 6 es: 5,50 / 166 * 0.07 = 0.00236

62
Obtención de indicadores
1. Intereses corridos: se multiplica los intereses a cobrar en el semestre ($
5,50.-) por la cantidad de días transcurridos (157 días) dividido el total de días
del semestre en curso (182 días). El semestre se inicio el 09/10/00.
$5.50*157/182= $ 4,74.-
2. Yield anual: resulta de dividir la tasa anual del Bono según condiciones de
emisión por el precio del bono en el mercado menos los intereses corridos del
cupón en curso = 11% / (100,20 –4,74) * 100 = 11,52%. El precio y los
intereses son expresados por cada 100 bonos.
3. TIR sobre condiciones de emisión: es la tasa anual que resulta de
capitalizar los intereses cobrados semestralmente = (1+ 5,50%)2-1= 11,30%
4. TIR Actual: es la tasa de rendimiento que iguala el valor presente de los
pagos con el precio de mercado del bono. Se calcula por aproximación
mediante planilla de calculo. Ver columna 4 = 12,49%
5. Duration: resulta de dividir el total de la columna 5 (408.8155) por el precio
de mercado del bono (100,20) = 408,8155/100,20 = 4,08 años
6. Duration Modificada: resulta de dividir la duration por (1+(TIR
ACTUAL/cantidad de pagos en el año) = 4,08/(1+(12,49%/2)) = 3,84 años
7. PPV: es el total de la columna 6 = 4,48 años

63
 TITULOS FINANCIEROS Y OBLIGACIONES

Las características de las obligaciones de renta

variable, son las siguientes:

El valor del cupón periódico se calcula en cada

nuevo vencimiento, tomando en cuenta la variable
considerada para la aplicación de la tasa de
interés
64
 RENTA VARIABLE:

ACCIONES:

Representan los aportes de capital de los

accionistas a la sociedad emisora.
Confieren a su titular la condición de
socio, con todos los derechos
correspondientes a la clase (ordinarias,
preferidas o de voto múltiple).

65
 ACCIONES

Ejemplo:
Denominación: XX S.A.
Capital: 100 $
Cantidad de accionistas: 10
Cantidad de acciones: 20
Cantidad de acciones por accionista: 2
Valor de cada acción: 5 $

66
 ACCIONES

Composición del Indice MERVAL

Especie Participacion Cantidad

GGAL 25.0860 % 150.4069
ACIN 16.4080 % 38.8361
PBE 15.6150 % 65.8621
FRAN 9.3110 % 21.7206
BSUD 8.6330 % 30.7013
TS 7.1710 % 5.0755
TECO2 5.2040 % 10.6049
ERAR 4.7140 % 3.2036
ALUA 3.3070 % 13.0758
INDU 2.5000 % 8.8486
MOLI 2.0500 % 6.4663
67
 ACCIONES

QUÉ ES EL INDICE MERVAL?

El Índice Merval representa el valor de
mercado de una cartera de acciones. La
ponderación se determina en función de la
cantidad de transacciones y el valor efectivo
operado en la Bolsa de Comercio de Buenos
Aires.

68
 ACCIONES

Clasificación de Empresas del Merval:

Conservadoras: Aquellas que ofrecen una alta capacidad de
generación de caja y que poseen bajos niveles de endeudamiento.
Tenaris, Petrobras, Indupa y Molinos.
Alto Riesgo de retorno: Incluye a las firmas con buena generación
de caja pero con una desequilibrada estructura de financiamiento.
Acindar, TGS y Telecom.
Especulativas: Grupo Financiero Galicia, Bansud, Banco Francés.

69
 ACCIONES

CEDEARS: Los Cedears son como su nombre lo indica

Certificados de Depósito Argentino que representan
acciones emitidas por una empresa extranjeras. Fueron
creados en agosto de 1997 y actualmente cotizan en la
Bolsa 172 certificados de compañías norteamericanas y
europeas, que al igual que las acciones locales pagan a
sus tenedores dividendos trimestral, semestral o
anualmente, según cada caso.
De esta forma, se pueden comprar desde la Argentina
acciones de empresas como IBM (IBM), Avon, Johnson &
Jonhson o Mc Donald´s sin necesidad de abrir una
cuenta en el extranjero con todo los requisitos que ello
implica.
70
 ACCIONES

MOMENTO DE INVERTIR:

¿Invierto en una acción o en un portfolio

de acciones?
¿Dónde tengo más riesgo?

71
 ACCIONES

Riesgo: una inversión es riesgosa cuando

las rentabilidades futuras no son
predecibles.
En las acciones, el riesgo está dado por la
volatilidad de sus precios, lo cual hace que
sus rentabilidades también sean volátiles.

72
 ACCIONES

Cómo disminuyo el riesgo?

Invirtiendo en acciones de distintos

sectores, de forma tal que si a un sector
de la economía le va mal, la baja en la
acción del mismo se ve compensada por la
suba en la acción de otro sector de mejor
performance.

73
 ACCIONES

CÓMO DISMINUYO EL RIESGO?

Tiempo Precios
Acción A Acción B Combinación
1 5 3 4
2 3 7 5
3 6 4 5
4 7 2 4.5
5 3 6 4.5

74
 ACCIONES

CÓMO DISMINUYO EL RIESGO?

Variación de precios

8
6
Serie1
Precios

4 Serie2
2 Serie3

0
1 2 3 4 5
TIEMPO

75
 ACCIONES

¿Hasta dónde puedo bajar el riesgo?

Hasta llegar al riesgo de mercado

76
 ACCIONES

Hasta dónde puedo disminuir el riesgo?

Riesgo Diversificable y Riesgo de

Mercado
Riesgo

R.Mercado
R.Divers.

Tamaño Portfolio

77
 ACCIONES
Conclusión:

Cuando invierto en acciones me conviene

invertir en un portfolio para disminuir mi
riesgo

78
 Instrumentos Financieros
Derivados

Un “Derivado” es un contrato entre dos o

mas partes, cuyo valor depende del valor de
otro u otros activos, denominados “Activos
Subyacentes”.

El Contrato se establece por algún tiempo

determinado y su valor se modifica en
función de la variación del Activo
Subyacente.

79
 Tipos de Contratos

Contratos de Opción.

Contratos a Término.

80
 Opciones: concepto y clases

Es un derecho (no obligación) a comprar o vender

una cantidad especificada del activo subyacente,
a un precio determinado (precio de ejercicio), y
en una fecha (o dentro de un plazo) estipulados.
Según sea la modalidad de operatoria, las
opciones pueden clasificarse en Europeas o
Americanas.
Según el derecho que otorgan, pueden clasificarse
en opciones de compra o CALL, y opciones de
venta o PUT.

81
 Opciones: concepto y clases
Intervienen un titular o tomador del derecho mediante el
pago de una prima, y el lanzador o vendedor, quien entrega
u otorga el derecho, percibiendo una prima.

La prima es el precio que el titular paga y el lanzador

recibe, por los derechos que otorga la opción.

Las operaciones pueden ser cubiertas, en las que hay que

depositar la especie transada o descubiertas en las cuales
basta con el margen de garantía.

82
 Opciones: concepto y clases
El vendedor de una opción de compra (CALL), deberá
(obligación) vender el activo al precio prefijado al
comprador del call, cuando éste decida ejercer su
derecho en la fecha o plazo establecidos.

El vendedor de una opción de venta (PUT) se obliga a

comprar el bien al comprador del put, al estipulado,
siempre que éste decida ejercer su derecho en la
fecha de vencimiento o dentro del plazo convenidos.-

Por lo tanto la obligación (de vender en el call o

comprar en el put) corresponde siempre al vendedor
(lanzador) de la opción.

83
 Compradores y Vendedores

Se dice que los compradores de opciones

tienen una posición comprada en la opción
(long)
Son los titulares de la opción
Se dice que los vendedores de la opción tiene
una posicion vendida en la opción (short)
Son los lanzadores de la opción.

84
 Compradores

Las posiciones compradas pueden cerrarse:

Vendiendo la opción en el mercado;
Ejerciendo la opción y comprando la unidad de
activo subyancente si es un call o vendiendo si
es un Put;
Dejando que expire el plazo de vida de la
opción.

85
 Vendedores

Las posiciones vendidas pueden cerrarse:

Comprando la opción en el mercado;
Siendo ejercido el derecho a comprar o vender
el activo según sea Put o Call;
Dejando que expire el plazo de vida de la opción.

86
 Opciones americanas

Pueden ser ejercidas en cualquier momento,

hasta la fecha de vencimiento;
En caso de ejercicio anticipado el mercado
elige aleatoriamente a un lanzador (cámara
compensadora);
Es el sistema de mercados institucionalizados.

87
 Opciones europeas

Sólo pueden ser ejercidas en la fecha de

vencimiento;

Es muy común en opciones OTC, o

extrabursátiles.

88
 Flujos de efectivo en Opciones

Las primas de las opciones son pagadas al

momento de la compra;
A diferencia de los futuros no hay
compensaciones diarias de pérdidas y
ganancias, sino que éstas sólo se realizan al
ejercer la opción, o al compensar la posición
realizando la operación inversa.

89
 Ventajas y desventajas

Compradores: Vendedores
Riesgo limitado Ingresos por primas
Ganancias ilimitadas Flexibilidad
Flexibilidad Apalancamiento
Apalancamiento Coberturas
Coberturas Paso del tiempo
Costo Ganancias ilimitadas
Activo agotable Riesgo ilimitado
Importancia del timing Márgenes de garantía

90
Factores que determinan el precio de la prima

Precio del activo subyacente en el mercado.

Precio de Ejercicio.

Tiempo Restante para el vencimiento.

Volatilidad del Activo Subyacente.

Tasas de Interés.

91
 Precio del Activo Subyacente en el
Mercado
Opción de Compra Opción de Venta

Aumenta Sube Baja

Baja Baja Sube

Sin Variación Baja Baja

92
 Precios de Ejercicio
Opción de Compra Opción de Venta

Altos baja alta

Bajos alta baja

93
 Tiempo Restante para el Vencimiento

A mayor plazo restante para el vencimiento, la

prima será mas alta, tanto en una Opción de
Compra como en una de Venta.
El transcurso del tiempo hace que tanto las
primas de Opciones de Compra como las de
Venta pierdan valor.

94
Volatilidad del Activo Subyacente

Cuanto más volátil sea el activo subyacente,

habrá más posibilidades que la opción se
ejerza.

Será más atractiva la cobertura que brindan

las opciones.

95
 Tasas de Interés

Es el factor que menos variaciones produce

en el valor de las primas.

A mayores tasas, las primas de las opciones

de compra serán más altas y las primas de
las opciones de venta mas bajas.

96
 Comportamiento de la Prima ante variaciones de los
factores que la determinan

Factores Evolución del Call Evolución del Put

Precio del Activo Sube Baja

Volatilidad Sube Sube

Precio Ejercicio Baja Sube

Tiempo Sube Sube

Tasa de Interés Sube Baja

* Suponiendo Suba de Cada uno de los Factores permaneciendo los demás constantes

97
 Contratos a Término

OPERACIONES FORWARDS

OPERACIONES DE FUTUROS

98
 PBEC3.60JU
Precio Petrobras el 31-03-06: $ 3.5
Precio de Ejercicio: $ 3.60
Vencimiento: 16 de Junio de 2006
Prima el 31-03-06: $ 0.18

99
 Resultados al vencimiento de
una opción de compra
Gcia.

Ganacia del lanzador de la opcion de compra

0.18
Tomador de opcion de compra

3.6 3.78 Precio

-0.18
Lanzador de opcion de compra

Perdida del tomador de opcion de compra

100
 GFGV2.15JU
Precio Grupo F. Galicia el 31-03-06: $ 2.27
Precio de Ejercicio: $ 2.15
Vencimiento: 16 de Junio de 2006
Prima el 31-03-06: $ 0.037

101
 Resultados al vencimiento de
una opción de venta
Gcia.

Ganancia del Lanzador de Opcion de Venta

0.037
Lanzador de Opcion de Venta

2.15 Precio
-0.037
Tomador de Opcion de Venta

Perdida del tomador de opcion de Venta

102
 Forwards

Un Contrato Forward es un ACUERDO para

comprar (o vender) un determinado activo
luego de transcurrido un tiempo a un precio
determinado.

Es un Contrato entre particulares, no

estandarizado, “Extrabursátil” (OTC).

103
 Futuros

Un Contrato Futuro es un ACUERDO para

comprar (o vender) un determinado activo en
una fecha de vencimiento a un precio
determinado.
A diferencia del FORWARD, se negocia en
un mercado estandarizado, eliminando el
riesgo contraparte y existiendo liquidación
diaria de posiciones.

104
 FORWARD y FUTUROS
FORWARD FUTURO

Tamaño A requerimiento Estandarizado

Vencimiento A requerimiento Estandarizado
Participantes Empresas, Bancos, Idem+ Público
etc
Comisiones Spread entre Explícitas y
puntas Públicas
Garantía Calificación Importe Público
Crediticia
Ámbito Físico Todo el Mundo Mercado
Centralizado
Entrega del Mas del 90% Menos del 5%
105
Físico
 ¡Muchas Gracias!
Ana, Andrés y Damián

106