FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS

1.1 La Evaluación de Proyectos como Integrante de la Planificación Financiera de Largo Plazo

Todo emprendimiento siempre requiere una dosis importante de planificación. Planificar es una
etapa básica y crucial de todo proceso de la administración, y es parte de la clave del éxito de la
gestión. Tanto para emprendimientos nacientes como para empresas en marcha, existe la
necesidad de planificar financieramente el desempeño de las empresas y cuando analizamos el
largo plazo, nos encontramos frente a la necesidad de formular y evaluar proyectos de inversión.

La planificación financiera es necesaria y la formulación y la evaluación de proyectos será una

metodología de trabajo que permitirá analizar en el presente, ese largo plazo que comienza a
forjarse con las acciones actuales. Todo proyecto debe ser analizado mediante un proceso
sistemático, el cual debe ser multidisciplinario. No es posible analizar ningún proyecto de
inversión, si no se integran visiones comerciales, operativas, técnicas, fiscales, económicas,
financieras, ambientales.

El eje central de la materia está conformado por la herramienta básica e indiscutida de la

evaluación de proyectos: el flujo de fondos, flujo de efectivo, flujo de caja o cash flow.

Como menciona Dumrauf, “los  beneficios  de  realizar  una  planificación  financiera  son  varios…  
sabemos más acerca de lo que puede pasar y podemos prever posibles problemas antes que se
presentes.  El  proceso  de  raciocinio  a  que  nos  obliga  es  (…)  valioso  en  sí  mismo”.

En la planificación financiera de largo plazo, se ponen de relevancia las tres grandes decisiones
financieras: la inversión, la financiación y la política de dividendos. La política de inversiones es
quien ocupará un rol central.

La planificación financiera del largo plazo, comenzará por reflexionar sobre la política de
inversiones, la cual afectará los flujos de efectivo y los resultados de la compañía para los años
siguientes. Esta política tiene para Horngren, tres fases:

1. Identificación de las inversiones potenciales.

2. La elección de las inversiones que se realizarán.
3. La  supervisión  de  seguimiento  o  “post  auditoría”  de  las  inversiones.

La planificación financiera de largo plazo, se basa en la formulación y evaluación de proyectos de

inversión, lo que implica construir una metodología rigurosa e integral, que permita direccionar
recursos de manera efectiva. Otra dificultad que se plantea en la planificación financiera de largo
plazo, es trabajar tanto con ideas nuevas como con ideas que modifican realidades existentes. Por
ejemplo, la creación de una nueva empresa, es una opción de inversión que crea una realidad
“desde  cero”,  y  es  el  surgimiento  de  la  organización  en  función  a  dicha  idea  de  inversión.

Los gerentes financieros conocen que la evaluación de proyectos forma parte de la planificación
financiera de largo plazo, y generará variaciones en la estructura de inversión y de financiación, tal
como vemos en la figura 1.1. La evaluación de proyectos, en términos genéricos, podría ser
comprendida como una decisión de ampliación o reducción de un determinado activo la cual
deberá ser financiada con algún mix de deuda y patrimonio neto, el cual por ahora dejamos con
signos de pregunta hasta que avancemos en la determinación de la composición óptima de pasivo
y patrimonio neto para financiar la inversión.

Las Decisiones Financieras: Una vez que hemos comprendido la visión económico-financiera de la
organización, podremos apreciar que existen tres decisiones clave para todo gerente financiero: la
decisión de inversión, la decisión de financiación y la decisión de dividendos. Los gerentes
financieros suelen llamar a estas decisiones como estratégicas, aunque lo cierto es que dentro de
la decisión de inversión existen decisiones de corto y de largo plazo, como así también en las
decisiones de financiación y dividendos. De esta manera, comprar una nueva empresa es una
decisión de inversión estratégica, sin embargo comprar dólares con los excedentes temporarios de
caja no lo es. Emitir acciones para financiar proyectos de inversión costosos es una decisión de
dividendos de largo plazo, mientras que constituir una reserva voluntaria dentro del patrimonio
neto no lo es.

La Decisión de Inversión: La decisión de inversión debe pasar primer por el tamiz de la estrategia
de la firma, para luego ser analizada desde una perspectiva económica y financiera.

Los activos que se incorporan deberían brindarle a la empresa un rendimiento superior al costo de
su incorporación. Sin embargo, no todos los activos aportarán los mismos rendimientos, y
tampoco tendrán la misma capacidad de convertirse en efectivo, es decir que no tendrán la misma
liquidez. ¿Cómo seleccionar activos? Cuando decide comprar una línea de producción y no otra,
está ejecutando la decisión de inversión. Cuando decide comprar una compañía ya en
funcionamiento, antes que crecer endógenamente, está ejecutando la decisión de inversión.
Cuando decide cerrar una unidad de negocios, o cuando descarta un proyecto de inversión
también está ejecutando la decisión de inversión.

La gestión financiera busca crear valor para el grupo inversor. Los creadores de dicho valor son
fundamentalmente los activos de la compañía, es decir los recursos que generarán un flujo de
efectivo positivo en el futuro. Son los activos los encargados de producir los buenos resultados de
la organización. Así como la buena calidad de los ingredientes marcan la diferencia entre un buen
plato de comida y uno mediocre, los buenos activos serán los que se ocupen de generar buenos
resultados por la operación.

La Decisión de Financiación: la estructura de financiación tiene dos grandes bloques, la

financiación de los pasivos y la del patrimonio neto. La decisión de financiación se ocupará de
gestionar la vinculación de la empresa con los terceros no propietarios, es decir con los bancos, los
proveedores, los acreedores, los empleados, el fisco, entre otros. Lógicamente que la decisión de
financiación también contemplará explorar al patrimonio neto como fuente de recursos, ya que
hay cierto tipo de proyectos que conviene que sean financiados con capital propio.

Como dice Moyano “Desconocer  estos  instrumentos  o  pensarlos  aislados  de  los  demás  vehículos  
financieros tradicionales sería una miopía financiera. No integrarlos a la realidad del ente para
satisfacer las necesidades de la estructura de inversión sería una actitud irresponsable del gerente
financiero”.

Existen en el pasivo herramientas específicas para cada activo. Lo mismo ocurre cuando
inversiones a largo plazo se financian con pasivos de corto plazo, o cuando el capital de trabajo es
financiado con pasivos costosos. El pasivo tomado debe responder a las características del activo
que la empresa requiere en su operatoria.

Todo CFO debería estar consciente que sus decisiones actuales, repercutirán en el corto, mediano
o largo plazo. Es por ello que debe reflexionar el tipo de pasivo a tomar, ya que no es lo mismo
asumir obligaciones que venzan en un año, frente a otras que venzan en cinco años. Así, el
préstamo bancario ya no es el único vehículo al que pueden acceder las empresas, sino que
existen mecanismos financieros no tradicionales o modernos, que ayudan a consolidar el proceso
de creación de valor.
Un gerente financiero debe conocer cuáles son las conceptos y metodologías para analizar qué
pasivo tomar, en qué momento, con qué condiciones. Cuándo pedir recursos al patrimonio neto y
cuándo hacerlo en el banco debe ser una decisión planeada, que surge de la reflexión formal de la
organización.

La Decisión de Dividendos: la decisión de dividendos tampoco es independiente. La política de

dividendos se ocupa de definir los recursos que la empresa mantendrá en el patrimonio y cuáles
serán distribuidos a los accionistas.

Las políticas de dividendos no son sencillas, y muchas veces evidencian problemas de agencia, ya
que los accionistas invierten en una empresa para retirar utilidades, mientras que los
administradores suelen aplicar trabas legales para retener fondos para financiar proyectos de
inversión. Las firmas que nunca distribuyen utilidades son penalizadas por sus accionistas y
pueden estar sujetas a una compra hostil para reemplazas al Management. Las firmas que
reparten todos los recursos que el ente pudo generar, encuentran dificultades para sustentarse en
el largo plazo, ya que la autofinanciación de las actividades es un principio valorado por las
finanzas corporativas.

La política de dividendos también impactará en la imagen que el mercado tenga de la compañía,

ya que en el caso de las empresas públicas que cotizan en bolsa. En una empresa pequeña el
gerente financiero se ocupará de tareas de cobranza, administración del capital de trabajo,
monitoreo y control, sin embargo en las empresas de mayor envergadura, el gerente financiero
estará a cargo de la planificación estratégica, la definición de la estrategia de área de finanzas y de
al presupuestación.

La Evaluación de Proyectos como un Proceso:

¿QUÉ ES? ¿PARA QUIÉN ES? ¿PARA QUÉ SIRVE?

Esta metodología de proyectos de inversión, es desarrollada en primera persona por el gerente

financiero, quien recoge información de las distintas gerencias operativas y las traduce en un
mensaje económico y financiero para poder evaluar. En el caso de los emprendedores, es común
que el desconocimiento financiero los lleve a solicitar la asistencia de consultores especializados,
que los guíen en el proceso de formulación y evaluación. La planificación financiera de largo plazo,
tiene una íntima vinculación con las definiciones estratégicas de la organización, y tendrá un fuerte
correlato con la capacidad de la empresa de operar y de generar resultados y flujos de efectivo en
el largo plazo.
La metodología de evaluación de proyectos de inversión, debería permitirnos crear valor para el
accionista con nuestras decisiones.

La evaluación de proyectos de inversión, es de tal importancia que orienta el accionar de la

gerencia financiera, y nos fija una premisa que es clave para todo gerente financiero y que es
usualmente olvidada en la práctica:

El Proceso de Evaluación de Proyectos

1. Idea: Todo proyecto de inversión comienza con la obtención de una idea de negocios, que
hace las veces de puntapié para el análisis. Esta idea de negocios surge muchas veces en la
mente de los emprendedores, o a través de alternativas aportada por la gerencia producto
de su análisis estratégico en la cual se plantea desarrollar nuevos productos o nuevos
mercados.
Sin lugar a dudas hay ideas de negocios que son más atractivas que otras, y es por ello que
en esta etapa se analizan a la luz de la información disponible.
“Sin proyectos de inversión a largo plazo que INCREMENTEN la riqueza del accionista, la
empresa debería entonces distribuir los fondos disponibles en forma de dividendos para
que el grupo inversor los aplique en otros proyectos que reporten un rendimiento tal
que  incremente  su  RIQUEZA”.
La creatividad es un gran aliado en la detección de ideas de negocios, es decir en la
búsqueda de necesidades que se encuentren insatisfechas en el mercado, y que la
empresa puede satisfacerlas de manera rentable.
2. Recolección y Procesamiento de Información: A partir de la determinación de la idea de
negocios, comienza un proceso de recolección de información para su procesamiento. La
información puede provenir de datos propios de la empresa o información del mercado,
tanto a nivel primario (especialmente recolectada por la empresa) o secundario (fuente de
datos existentes en el mercado). El procesamiento de la información buscará medir la
viabilidad de la idea de negocios en función a las distintas perspectivas que analizaremos
seguidamente.
En esta etapa es muy importante indagar sobre los antecedentes del proyecto, ya que
conocer estudios anteriores es de mucha utilidad para ahorrar costos y conocer el por qué
algunos precursores fueron exitosos y otros fracasaron. Esto permite determinar cuáles
son las estrategias que otros desarrollaron para la consolidación del proyecto.
3. Estudio de Mercado: El objetivo del estudio comercial, es culminar con una estimación de
los beneficios que tendrá el proyecto. Por ejemplo, para el caso de proyectos nacientes
como el nacimiento de una empresa, el análisis comercial buscará determinar cuál será la
demanda que enfrentará el proyecto a lo largo del horizonte de planeación.
El rubro ventas es un concepto que condicionará el comportamiento de otras variables.
El nivel de ventas estimadas condicionará los niveles de inventarios a mantener, los
niveles del rubro créditos por ventas y en función a ello se estimarán las necesidades de
capital de trabajo necesarias para el funcionamiento del proyecto. Una comprensión del
mercado es muy importante para poder estimar las variables económicas y financieras del
proyecto. Es por ello que es importante conocer no solamente cómo se comportará el
consumidor, sino también comprender cuál es el papel que juegan los distribuidores, los
sustitutos, los competidores actuales y potenciales, y también los propios distribuidores.
La comprensión de la estructura del mercado es muy importante para comprender la
relación entre los precios y los costos. El análisis comercial del mercado, podría ser
dividido en dos grandes niveles, el nivel estratégico del marketing, y el nivel operativo.
Como toda definición de estrategia, siempre está vinculada al largo plazo de la
organización, es decir que tiene relación con lo que la empresa es y quiere ser, con la
imagen que la empresa tiene de sí misma para el futuro, como integrante de una industria
determinada. Estas definiciones estratégicas que forman parte del marketing estratégico
pasan inadvertidas para los emprendedores. Todo proyecto de inversión debe ser
analizado a la luz de las definiciones estratégicas de más alto nivel de la organización: su
misión, su visión, sus valores y objetivos. Es justamente la conjunción de lo que la
empresa quiere ser, su propia imagen de futuro lo que define el posicionamiento deseado,
es decir el lugar que la empresa quiere ocupar en la mente del consumidor.
Los proyectos de inversión deben asistir al posicionamiento deseado por la empresa, y ser
impulsores del mismo y no elementos que generen confusión. El posicionamiento es difícil
de conseguir y sostener, sobre todo porque demanda mucha coherencia. Si el liderazgo
que persigo es por diferenciación, el posicionamiento debe ser distintivo. La opción de
liderazgo en costos o de diferenciación puede ser realizada sobre la totalidad del mercado
o sobre un nicho específico. Para poder determinar si la empresa abordará todo el
mercado o sólo a una parte del mismo, primero debe segmentarlo. La segmentación no es
otra cosa que la división del mercado en distintas fracciones que serán homogéneas entre
sí y heterogéneas entre sí. La segmentación permite identificar subgrupos dentro del
mercado, a los cuales la empresa podría o no asistir, dependiendo siempre de su
estrategia. Una vez que la firma identificó que el mercado tiene estratos o subgrupos,
nichos o segmentos, la firma debe decidir cuáles son atractivos y cuáles no, para
determinar cómo abordarlos.

 La mercadotecnia indiferenciada consiste en asistir al mercado como un todo, y si

bien se reconocen que existen segmentos de mercado, la firma brinda una única
oferta comercial (es una estrategia muy difícil de sostener). Este tipo de proyectos
de mercadeo presentan productos con escasa diferenciación, con fuertes
esfuerzos de distribución para cubrir la totalidad del mercado y general altas
participaciones en el mismo.
 La mercadotecnia diferenciada, sí reconoce segmentos de mercado diferentes y
brinda una oferta comercial customizada para cada uno de ellos (brinda una oferta
comercial específica para cada segmento).
  La mercadotecnia concentrada, implica reconocer que hay diferentes segmentos
de mercado, pero no todos son atractivos para la empresa y es por ello que se
concentra sólo en algunos de ellos. Lo importante del tipo de mercadotecnia, es
reconocer que la oferta comercial operativa dependerá de la estrategia definida.
Es decir que el tipo de producto, el precio, la plaza y la promoción dependerán del
posicionamiento deseado, de la segmentación hecha del mercado y de la
estrategia de targeting escogida.
El funcionamiento comercial del día a día del proyecto no es abstracto, y no es
independiente, sino que dependerá de muchas variables que lo condicionan. Por
lo tanto el evaluador del proyecto deberá considerar que los costos, ingresos e
inversiones derivados del estudio comercial siempre guardan una estrecha
relación entre lo estratégico y lo operativo, y esa coherencia debe ser respetada
por la salud a largo plazo de la entidad.
El análisis comercial es crucial porque impactará nada más y nada menos que en la
línea de ingresos del proyecto, ya que todos los análisis siguientes sólo generarán
costos, gastos e inversiones, los cuales disminuyen el valor del proyecto.
Las técnicas de pronóstico, son herramientas de modelización que permiten
determinar cuál será el comportamiento de una determinada variable en un
determinado período de tiempo. Existen distintas metodologías de pronóstico,
tanto cualitativas como cuantitativas, para la planificación financiera de largo
plazo, suelen emplearse técnicas cuantitativas de pronóstico.
4. Estudio Técnico y Organizacional: tiene por objetivo decidir cuál será la producción del
proyecto y cómo lo hará. Tiene por objetivo responder a una serie de preguntas de tipo
estratégico, entre las cuales se encuentran la decisión de tamaño y localización. Estas
decisiones son estratégicas porque son de difícil reversión en el tiempo, sus efectos se
extenderán en el largo plazo. El estudio técnico debe traducir las variables operativas y de
ingeniería en valores monetarios que permita la evaluación económico-financiera.
Es por ello que el estudio técnico, buscará definir el tamaño y la localización que
maximizan la rentabilidad del proyecto. A su vez, el diseño de la estructura administrativa,
debe adecuarse para un correcto funcionamiento de la organización. El diseño de los
procedimientos administrativos, el diseño del control interno, la confección del sistema de
información contable y extra-contable, son gastos deber ser analizados para ver su
impacto en la estructura económica y financiera del proyecto.
5. Estudio Legal e Impositivo: Es importante analizar la figura societaria que servirá para el
proyecto. Por lo general, las sociedades por cuotas y las sociedades por acciones son
preferidas ante las sociedades de personas. En la Argentina, la sociedad de
Responsabilidad Limitada y las Sociedades Anónimas, tienen la ventaja de tener
responsabilidad limitada al capital aportado. Ello implica que los accionistas no responden
con su propio patrimonio personal, sino que sólo lo hacen en función al capital aportado.
En las sociedades regularmente constituidas, los socios mantienen el denominado
beneficio de excusión, lo que implica que los accionistas sociales deben en primer lugar
extinguir el patrimonio social antes de accionar contra los patrimonios particulares de los
socios. El caso de las sociedades de hecho y las sociedades irregularmente constituidas, los
socios no solamente tienen responsabilidades solidarias e ilimitadas, sino que también
cuentan con responsabilidad no subsidiaria, es decir que los accionistas sociales podrían ir
en primer lugar contra el patrimonio de los socios. Al momento de analizar proyectos
nacientes, es importante conocer que hay ciertas actividades. Es así que, por ejemplo la
sociedad anónima es requerida para:
 Proyectos en los cuales será necesaria la financiación en el mercado de capitales.
 Proyectos de empresas aseguradoras.
 Proyectos regidos por la ley de entidades financieras.
 Proyectos constituidos por sociedades del extranjero que quieren constituir una
subsidiaria en el país y a ellas se le aplica el mayor rigor societario.
Es importante reconocer que la forma jurídica elegida, condicionará el funcionamiento del
proyecto. Por ejemplo, si se constituye una sociedad de responsabilidad limitada, la misma
debe ser constituida mediante patrocinio letrado en la Justicia, por lo que tendrá costos
adicionales cada vez que se quieran modificar los contratos sociales, incorporar o eliminar
socios. En las sociedades anónimas los trámites son mucho más sencillos. Es importante
desterrar el concepto de que una sociedad anónima tiene más costos por la sencilla razón
que debe presentar libros contables, esto no es así ya que toda compañía debería llevar
sus registros conforme al código de comercio y en especial, conforme a las normas de
contabilidad generalmente aceptadas.
En cuanto a la variable fiscal, es preciso distinguir dos grandes regímenes posibles, un
régimen simplificado para pequeños contribuyentes, y un régimen general. Existen ciertos
proyectos de inversión que por su envergadura, pueden aplicar a un régimen llamado
Monotributo que paga una cuota fija dependiendo de ciertos parámetros categorizadores
como lo son la facturación, los metros cuadrados, el alquiler, y la energía eléctrica
consumida. Dependiendo de la combinación entre estos parámetros, se accede a una
categoría mediante la cual se tributan en conjunto el impuesto a las ganancias y mínima
presunta, el impuesto al valor agregado y los impuestos para la seguridad social.
El régimen monotributista no es válido para las sociedades por cuotas o por acciones, y
aplica para las sociedades de personas con tres socios como máximo. A su vez, cuando la
firma excede cierto monto de alguno de los parámetros, debe ingresar al denominado
régimen general. Los impuestos son gastos del período que la empresa debe afrontar por
operar en un determinado país, en una determinada provincia y en un determinado
municipio. Es decir que los impuestos reducen los resultados del período, y luego reducen
los flujos de efectivo cuando debe la empresa cancelar sus obligaciones tributarias.
Una sociedad queda sujeta a distintos regímenes, entre los que se detallan:
Impuestos Nacionales:
 Impuesto a las Ganancias: Este impuesto es el tradicional impuesto sobre la renta,
es decir que aplica una alícuota proporcional (35%) sobre una base imponible
constituida por el resultado antes de impuestos, constituido sobre bases fiscales.
El impuesto a la renta se calcula sobre el resultado final antes de impuestos, esto
implica la sumatoria de ingresos menos los gastos de explotación menos los
resultados financieros y por tenencia. Todos los gastos que afecten al proyecto
tendrán una protección fiscal que viene dada por el hecho de que los gastos
reducen la base imponible del impuesto y lo mismo sucede con los intereses. El
análisis de la normativa fiscal de ganancias, permite conocer qué gastos serán
 deducibles y cuáles no. El impuesto a las ganancias tiene regímenes de retención y
percepción, al igual que anticipos que no impactan en resultados.
 Impuesto a la Ganancia Mínima Presunta: El impuesto a la ganancia mínima
presunta grava los activos que tienen las compañías a su fecha de cierre de
ejercicio. Es decir que la base imponible es la valuación fiscal que se hace de los
activos de la empresa y se las grava con una alícuota proporcional de un 1%.
También tiene regímenes de anticipos que no tendrán impacto en la situación
económica, pero sí en la situación financiera del proyecto.
Entre el impuesto a las ganancias y el impuesto a la ganancia mínima presunta
existen regímenes de pagos a cuenta que garantizan que al menos las empresas
tributen la ganancia mínima presunta.
 Impuesto al Valor Agregado: Un impuesto de alto impacto en la evaluación de
proyectos de inversión es el impuesto sobre el valor agregado. Este impuesto
intenta gravar de manera indirecta, el consumo de ciertos bienes y servicios por
parte del consumidor final. Es por ello, que en términos generales, la empresa
actúa como un mero intermediario en la recaudación del impuesto, pero nunca
forma parte de su costo.
Es decir que la empresa cobra un IVA que no le corresponde cuando cobra las
ventas realizadas a sus clientes. Por ejemplo, en una venta de AR$ 200, la empresa
cobrará AR$ 242, debido a que el cliente debe abonar el precio del producto más
el IVA. Estos AR$ 42 no son una ganancia de la empresa, sino que son una deuda
con la AFIP por haber obtenido fondos que debe depositarle. De la misma forma,
una empresa paga un IVA que no le corresponde al momento de desarrollar las
compras. De este modo, cuando una firma abona un activo o un gasto por ejemplo
por AR$ 100, debe abonar AR$ 121, ya que debe abonar el IVA por la compra.
Lógicamente, estos AR$ 21 son un derecho que tiene la empresa a que el estado le
reintegre el IVA abonado, ya que sólo debe ser abondo por el consumidor.
La diferencia entre los IVAs a favor (producto de la compra) y en contra (producto
de la venta) generan una posición frente a la AFIP que puede ser un activo (saldo a
favor) o un pasivo (deuda). En ambos casos, el IVA es un concepto patrimonial, ya
que en ningún momento ingresó al estado de resultados. Si continuamos con
nuestro ejemplo, la firma mostrará en su estado de resultados ventas por AR$ 200
y un costo de ventas por AR$ 100, por lo cual no hay IVA en el estado de
resultados.
El problema del Impuesto al Valor Agregado, es que si bien no impacta en la
situación económica del proyecto, sí puede generar grandes problemas
financieros, ya que la firma cuando compra debe abonar el IVA. Si una firma
compra bienes de uso por valores elevados, deberá desembolsar un 21% (alícuota
general) por dicha compra, y generará problemas financieros porque la firma debe
contar con el flujo de efectivo para afrontar dichas compras. Por el lado de la
venta, si la firma decide financiar a sus clientes las ventas con un determinado
plazo, la empresa tendrá que ingresar el impuesto al mes siguiente,
independientemente de cuándo realice las cobranzas.
  Impuesto a los Créditos y Débitos Bancarios: El impuesto a los créditos y débitos
bancarios suele ser denominado el impuesto al cheque, o impuesto sobre las
transacciones financieras. Este impuesto, tiene una altísima capacidad de
recaudación por parte del Fisco, porque recauda un 0,6% por cada débito
bancario, y otro 0,6% por cada débito bancario realizado. Este impuesto tiene una
alta incidencia sobre los flujos de efectivo del proyecto, ya que constituye un gasto
que genera una salida de efectivo instantánea. Una problemática que tiene el
impuesto al crédito y débito bancario, es que si bien es un gasto del período, la
actual normativa fiscal no permite una plena deducción del mismo para el
impuesto a las ganancias. A pesar de ser un gasto, el mismo no disminuye la base
imponible del impuesto, ya que para las leyes fiscales, sólo se pueden deducir un
34% de los créditos bancarios, lo que genera una doble imposición impositiva.
Impuestos Provinciales y Municipales:
 Impuesto a los Ingresos Brutos – Régimen de Convenio Multilateral
 Tasas al Comercio y la Industria

La particularidad que tienen los impuestos municipales y provinciales, es que su base

imponible son las ventas facturadas y no cobradas. Este tipo de impuestos son
eminentemente variables, ya que cambian proporcionalmente con los cambios en el
nivel de actividad. Destacamos también que esos impuestos suelen tener regímenes
de retenciones que si bien no afectan los resultados, sí tienen grandes consecuencias
financieras que tienen que ser recogidas por el analista de proyectos.

6. Estudio Social, Cultural y Medioambiental: Las variables sociales es un buen

complemento al análisis de mercado, en el cual se detallan la composición de la población
objetivo, y por sobre todo un conocimiento demográfico del mismo. Las variables
culturales son el relevamiento de aquellos supuestos básicos que condicionan el
funcionamiento de una sociedad como un grupo, basado en sus valores y creencias. El
estudio de las variables sociales y culturales, son de singular interés para los proyectos de
inversión internacionales, en los cuales no hay un profundo conocimiento de los modos de
vida, costumbres y valores de otro tipo de sociedades.
Un deficiente análisis social y cultural, puede generar que un proyecto de inversión sufra
un estrepitoso fracaso, ya que estas variables tienen una sensibilidad alta y son de difícil
gestión. La evaluación de proyectos de inversión, debe esforzarse por identificar las
variables que tendrán impacto sobre el medio ambiente, y deben estimarse los costos y
beneficios asociados a una gestión cuidadosa del mismo. Los proyectos deben reflexionar
cómo pueden ayudar a preservar y mejorar la salud del planeta. En la mayoría de los
casos, la protección del medioambiente se traduce en mayores requerimientos de
inversión y mayores costos para el proyecto, y difícilmente se puedan cuantificar
beneficios, y es por ello que lamentablemente los empresarios relegan la variable
ambiental.
7. Estudio Tecnológico y Exploración de las Web Oppotunities: En esta etapa, nosotros
creemos que el equipo de gestión del proyecto debe esforzarse por explorar las
oportunidades que plantean la Web y los negocios que se derivan de las inversiones en
tecnologías de información.
 El crecimiento tecnológico ha sido de tal magnitud, que merece un análisis específico para
destacar las oportunidades y también las amenazas para el proyecto. Por lo general, la
tecnología implica mayores costos de inversión inicial y reinversiones constantes para el
proyecto, sin embargo los avances tecnológicos permiten disminuir los costos de
operación y muchas veces ganar eficiencia y mayores ingresos. Las tecnologías de
información modifican el modo en que las organizaciones (y los proyectos dentro de ellas)
hacen las tareas y los procesos de negocios. El análisis de las oportunidades y amenazas de
la web puede alertarnos sobre proyectos de inversión que corren riesgo de una temprana
obsolescencia, o puede mostrarnos negocios adicionales que poténcienlos ingresos del
proyecto.
8. Estudio Económico y Financiero: El análisis económico y financiero del proyecto, es el
traductor de la totalidad de los estudios anteriores, en un lenguaje monetario que permita
decidir si el proyecto es rentable (situación económica) y si tiene capacidad de pago
(situación financiera). La cuantificación de las variables es parte del arte de evaluar
proyectos, ya que si bien no serán exactas deberían alcanzar un alto grado de precisión.
De la gran cantidad de metodologías que se han erigido para el estudio de proyectos de
inversión, se destaca como útil y vigente el flujo de efectivo descontado, o flujo de caja
descontado. Su nombre nos indica cómo opera la evaluación de proyectos de largo plazo:
debemos estimar un flujo de caja en el cual converjan los ingresos y egresos estimados del
proyecto, y luego aplicar la operación financiera del descuento.
El análisis económico y financiero, si bien es el estudio final del proyecto, no debería ser
determinante sino una voz más que acompaña al resto de estudios del proyecto.
9. Puesta en Marcha o Inversión Propiamente Dicha: Una vez que el proyecto ha superado
exitosamente todos los análisis de viabilidades, y que se ha determinado cómo funcionará
desde las múltiples perspectivas, comienza el proceso de inversión inicial, denominado
puesta en marcha. Algunos autores consideran que las etapas previas a la inversión se
denominan pre-inversión, ya que conforma el momento de análisis necesario para
determinar si se desarrollará o no la inversión que requiere el proyecto. La etapa de
puesta en marcha suele ser considerado el momento cero del proyecto, ya que es el
momento en el cual se producen las inversiones y comienzan a existir algunos costos, sin
embargo los ingresos no se verifican hasta que el proyecto esté en ejecución.
Independientemente de ello, es importante poder anticiparse y reconocer cuándo un
proyecto de inversión tendrá un período de puesta en marcha prolongado, ya que si se
producen demoras en el funcionamiento del proyecto, entonces los ingresos o beneficios
generados por el proyecto también sufrirán retrasos, lo que podría bajo ciertas
circunstancias, poner en riesgo la vida del proyecto.
10. Ejecución u Operación del Proyecto: Sería muy difícil distinguir el momento en que la
empresa deja de poner en marcha en proyecto para operar la marcha de mismo. Es decir
que en cuanto las máquinas han sido instaladas y el personal se encuentra capacitado,
comienza la operación propiamente dicha del proyecto.
11. Revisión y Control: Como todo proceso administrativo, la planificación financiera de largo
plazo no escapa a la tarea de control para verificar el cumplimiento de los objetivos
precitados y lograr encontrar desvíos que puedan ser corregidos. La revisión del contenido
 comercial, operativo y organizacional y financiero, nos permitirá conocer si el proyecto
funciona de acuerdo a lo esperado o si requiere áreas de mejora.
Una moderna herramienta de gestión que puede aplicarse a toda la organización, o a los
proyectos específicos que hayan surgido de la planificación financiera de largo plazo es el
Cuadro de Mando Integral o Balanced Scorecard. El cuadro de mando integral permite
controlar la evolución del proyecto a través de cuatro perspectivas resumen que son la
perspectiva financiera, comercial, de procesos internos y de crecimiento y aprendizaje. Lo
interesante del cuadro de mando es que se construye en base a indicadores. El cuadro de
mando integrará entonces los esfuerzos de las distintas áreas funcionales, y permitirá
encontrar áreas de mejora en el proceso de creación de valor para el accionista.
1.2 Niveles de Análisis de un Proyecto de Inversión: Es posible identificar distintos niveles de
análisis de todo proyecto de inversión. Estos niveles de análisis son:
 Perfil: implica analizar la idea de negocios en términos globales, para tener una
primera aproximación de cuáles serán los ingresos y egresos del proyecto en términos
estáticos, es decir los ingresos y egresos como un todo. Aquí no se emplea
información primaria, y la información secundaria utilizada se utiliza sólo a nivel
agregado.
Lo importante del análisis a nivel de perfil es analizar si la idea puede dar origen o
crear un proyecto. Es un análisis principalmente cualitativo y se basa en opiniones de
expertos y en cifras estimadas, obtenidas principalmente de fuentes de información
públicas. Uno de las grandes virtudes del análisis de perfil es determinar si existen
proyectos conexos o sub-proyectos que puedan ser analizados a raíz del proyecto
principal. Es de fundamental importancia en el análisis de perfil determinar si existen
razones o antecedentes que justifiquen abandonar el proyecto sin efectuar gastos
futuros en estudios que proporcionen mejor y mayor información.
 Prefactibilidad: A nivel pre-factibilidad, las distintas variables del proyecto se analizan
a nivel dinámico. Se trata de un elemento distintivo del análisis a nivel de perfil, ya que
aquí se estiman ingresos y egresos principalmente con información secundaria. Una
gran diferencia con el análisis a nivel de perfil viene determinada por la confluencia de
distintos grupos al análisis del proyecto, por lo que el mismo se torna
multidisciplinario. La extensión del análisis de pre-factibilidad es mucho mayor a la de
perfil, ya que suele abarcar todas las instancias del proyecto, abarcando las distintas
áreas de análisis.
 Factibilidad: Es el máximo nivel de análisis de un proyecto de inversión. Aquí se
analiza la viabilidad del proyecto teniendo en cuenta ingresos y egresos, beneficios e
inversiones del proyecto teniendo en cuenta cuándo se estiman que se produzcan los
mismos en cada momento del tiempo.
La desagregación de la información es plena, y no se confía solamente en información
secundaria, sino que las variables clave, es decir aquellas que están sujetas mucha
variabilidad y escaso control. Las investigaciones de mercado cobran mucha
importancia para el análisis comercial detallado y con una alta precisión.
Sin lugar a dudas, siempre existirá una relación costo/beneficio dada por la
información. El análisis de factibilidad profundiza las variables de las distintas
 perspectivas tanto comercial, técnica y organizacional, legal y fiscal, ambiental y
económico-financiero.
A nivel técnico, el análisis a nivel de factibilidad implica alcanzar un funcionamiento
preciso del proceso operativo del proyecto. Si el proyecto fuese la ampliación de la
planta, a nivel de factibilidad debería contarse con el lay-out de la planta, los planos
detallados, la capacidad productiva específica, la localización particular (y no una
macro-localización geográfica como podría haberse dado a nivel pre-factibilidad).
Al realizar el análisis legal, un análisis a nivel de pre-factibilidad implicaría definir a
grandes rasgos, las ventajas y desventajas de cada figura societaria.
1.3 Objetivos de la Evaluación de Proyectos: esta metodología de trabajo debería permitir a los
gerentes financieros, determinar:
 Rentabilidad del Proyecto: Todo gerente financiero siempre estará preocupado por el
trípode de la rentabilidad, la liquidez y la posición frente al riesgo. Así, la evaluación de
proyectos debería permitirnos analizar la viabilidad económica (rentabilidad) de un
determinado proyecto, evaluando la potencialidad de la idea de negocios. Lo importante
de analizar la rentabilidad del proyecto, es que medimos la conveniencia de incorporar un
nuevo activo, independientemente de la combinación de deuda/patrimonio con la que lo
financiemos. Evaluar la rentabilidad del proyecto implica suponer que el patrimonio neto
cuenta con todos los recursos y quiere aportarlos para financiar el 100% del proyecto, sin
considerar los posibles apalancamientos financieros. Analizar la rentabilidad del proyecto
no es otra cosa que comprender si el corazón del proyecto es viable.
 Rentabilidad de los Capitales Aportados por los Inversores: analizar la rentabilidad de los
capitales propios, o la rentabilidad del inversionista, implica analizar cómo se modifica la
rentabilidad de un proyecto luego de incorporar el efecto de la financiación a través de
pasivos. Es posible que la incorporación de pasivos genere apalancamientos financieros
favorables o desfavorables, y la evaluación de proyectos a nivel inversionistas nos
posibilita medir tal incorporación de deuda.
 Capacidad de Repago del Proyecto: se podría medir la capacidad de pago del proyecto
con independencia de la tasa de rentabilidad. Tener una buena situación financiera exige
la liquidación de ciertos activos del proyecto, lo cual lo tildaría como un proyecto con un
mayor riesgo producto de una situación financiera precaria.

¿Es exacta la Evaluación de Proyectos?

No existen evaluaciones exactas de proyectos de inversión. El futuro siempre nos será incierto, y
existirán muchos acontecimientos y eventos futuros que no podremos controlar, y que impactarán
sobre la organización. La evaluación de proyectos se nutre fuertemente de las expectativas
futuras, es decir que trabaja con el Business Plan de la compañía, con el modelo de negocios que
quiere desarrollar a futuro, y no tanto así con lo que ha conseguido históricamente. Debemos
esforzarnos por hacer un análisis profundo de las variables, de manera de poder acercarnos a un
valor razonable del proyecto.

El valor exacto no existe, aunque debemos buscar la máxima precisión posible.

Sí debemos esforzarnos por aplicar correctamente la metodología, por descubrir todos los
ingresos y egresos de los proyectos, por determinar aquellos conceptos que sean relevantes para
la toma de decisiones y aquellos que no lo son. En la planificación de largo plazo, importa más la
metodología que el valor resultante. No hay un único valor exacto, sino que más bien debemos
hablar de un rango de valor, el cual debe orientar nuestra toma de decisiones.

Los problemas de una errónea Evaluación de Proyectos: Los problemas que se derivan de una
errónea planificación financiera de largo plazo, son justamente una mala asignación de recursos
escasos, y por lo tanto una erosión en el valor del accionista. Lo que permite en última instancia la
planificación financiera es poder pensar de una manera sistémica, integral, y nos ayuda a
monetizar los distintos conceptos para intentar ponderar si los beneficios superan a los costos. Si
esto no lo tenemos claro, tomaremos decisiones incorrectas.

Una correcta Evaluación de Proyectos permite adquirir una visión integral para la solución de
problemas. Como hemos visto, no solamente se realiza un análisis económico financiero, sino que
también hay connotaciones comerciales, de procesos internos, de persona, legales, fiscales. La
Evaluación de Proyectos también tiene una fuerza alineadora muy importante, ya que quien
evalúa proyectos debe hacerlo para asistir a una estrategia de una corporación que ya sido
definida, y que será apuntalada mediante los nuevos proyectos que se vayan generando.

La planificación financiera integral encuentra en la formalización, otra fortaleza innegable. La

evaluación de proyectos puede ayudar a reemplazar a un proveedor, y de esta forma se logra
también consolidar el control interno dentro de la empresa. Planificar implica comprender la
realidad actual e identificar el futuro deseado, y a partir de allí gestionar el camino entre el
presente y el futuro.

1.4 Tipologías de Proyectos de Inversión:

Según la Relación entre los Proyectos
A la hora de realizar una planificación financiera para el largo plazo, debemos tener en cuenta
que las opciones de inversión. Pueden ser de distintas tipologías:
 Inversiones Independientes: las opciones de inversión independientes, son aquellas
que no cuentan con alguna variable restrictiva para su ejecución, es decir que no
dependen de otras inversiones para su consecución. Por ejemplo: la compra de un
inmueble.
 Inversiones Relacionadas: son proyectos de inversión que están vinculados con otras
opciones de inversión de la cual depende. Este tipo de inversiones se clasifican en dos
tipos:
o Proyectos Mutuamente Excluyentes: dos eventos son mutuamente
excluyentes cuando la ocurrencia de uno anula la probabilidad de ocurrencia
del otro evento.
o Proyectos Complementarios: Son aquellos proyectos que para ser analizados,
requieren de otra inversión previa que hace las veces de soporte o sustento.

Según la Capacidad de Financiación del Ente

Dependiendo de la capacidad financiera de la organización existirán proyectos:

  Sin restricción presupuestaria: son aquellas opciones de inversión en las cuales la
organización cuenta con los recursos propios o puede obtenerlos de los terceros no
propietarios (pasivos) para financiarlas.
 Con restricción presupuestaria: son aquellos proyectos cuya inversión es de tal magnitud,
que los recursos propios del ente, más las financiaciones disponibles no alcanzan y son
causa del no desarrollo del proyecto.
El problema verdadero de la restricción presupuestaria se presenta cuando una firma
debe seleccionar proyectos, es decir de un determinado portafolio de opciones de
inversión, la firma debe decidir cuáles realizar y cuáles soslayar.

Según el Tipo de Inversión

Para el analista financiero, también será de utilidad comprender las tipologías de proyectos de
inversión que dependerán del tipo de inversión a estudiar. En función a ello podríamos clasificar a
los proyectos de la siguiente manera:

 Lanzamiento: Son los denominados proyectos nacientes o “Start-up”. Este tipo de

proyectos de inversión generan el nacimiento de una nueva empresa a partir del proyecto.
Los impulsores de proyectos start-up pueden ser tanto emprendedores como también
compañías existentes que darán una nueva figura societaria. El estudio económico y
financiero de empresas nacientes suele ser más sencillo que los proyectos que analizan las
empresas en marcha como los que se describen a continuación.
 Ampliación: La planificación financiera de largo plazo para empresas en marcha, puede
incluir el análisis de proyectos de inversión para la ampliación de la capacidad productiva.
Una compañía, no debería aventurarse a incrementar la capacidad productiva, sin un
análisis a conciencia. La ampliación puede venir dada no sólo por la compra de activos
fijos, sino también por la incorporación de activos intangibles. La evaluación de un
proyecto de ampliación no libera activos inmovilizados.
 Modernización o Reemplazo: el gerente financiero no conocerá la lógica productiva de los
equipos anteriores ni los nuevos, sino que su labor deberá centrarse en decodificar el
funcionamiento técnico en estimaciones de ingresos y egresos que permitan decidir sobre
una base cuantitativa si es conveniente o no reemplazar los equipos anteriores por los
nuevos. La nueva tecnología de producción podría mejorar la calidad de los productos, los
tiempos de producción, la gestión de desperdicios, el consumo de energía. Una nueva
maquinaria podría reducir los costos de mantenimiento, reducir una caída en los niveles
de productividad, entre otros.
 Tercerización/Outsourcing: Un proyecto de inversión que ha ganado importancia y
frecuencia. Las competencias centrales del negocio, razón por la cual las firmas debían
confiar en terceros para que realicen aquellas actividades y procesos de negocio que no
eran cruciales para la organización.
Las ventajas de este tipo de proyectos, además del foco en las actividades centrales, son
una mayor disponibilidad de recursos por ventas de activos, acceso a tecnología de punta
sin necesidad de invertir en la misma, acompañar crecimiento del nivel de actividad sin
necesidad de realizar la inversión y asumir los riesgos, mejores niveles de eficiencia. Es
necesario analizar no sólo los costos de compra de un determinado producto o proceso
hechos por un tercero, sino también muchos costos ocultos como la pérdida de control, la
 caída en la calidad, falta de coordinación y surgimientos de stocks no deseados, entre
otros.
 Integración Vertical / Insourcing: La contracara de la tercerización es la estrategia de las
compañías de integrarse verticalmente, es decir realizar dentro de la compañía ciertos
procesos productivos o actividades que antes eran desarrolladas por los proveedores o
por los distribuidores. De este modo, una firma puede decidir producir cierto tipo de
insumos para asegurarse su abastecimiento, o podría realizar algunos procesos propios de
la distribución. Por lo general, la integración busca un mejor control de la cadena de
suministros.
 Fusión / Absorción /Adquisición: En épocas de fuerte crecimiento o fuertes crisis, afloran
las oportunidades para las fusiones y adquisiciones. Existe una fusión, cuando dos o más
sociedades se disuelven sin liquidar su patrimonio, y constituyen así una sociedad nueva.
Ésta es la denominada fusión propiamente dicha. Existe también la denominada fusión por
absorción, en la cual una o más sociedades se disuelven al incorporarse a otra, pero en
todos los casos sin liquidarse. Una adquisición implica la disolución de la sociedad
adquirida, cuyo patrimonio se transferirá al patrimonio de la sociedad adquirente.
Estos procesos de fusiones y adquisiciones, dan origen a activos intangibles como valores
llave o goodwill que surgen como parte de la valoración del proyecto. Es decir que al
comprar una compañía, se está comprando más que un conjunto de activos y pasivos, se
están comprando superutilidades futuras esperadas, y las mismas deben ser también
valorizadas.
 Escisión / Cierre / Abandono: La escisión, es el procedimiento mediante el cual una
sociedad, sin disolverse, destina parte de sus activos y pasivos para crear una nueva o
varias sociedades nuevas. Ésta es la escisión propiamente dicha, aunque también hay
escisiones totales (cuando una firma se disuelve para dar origen a otras compañías) o
escisión-fusión (cuando una firma destina parte del patrimonio para fusionarse con otras
compañías). En las escisiones, nuevamente el gerente financiero precisará de la asistencia
de técnicos fiscales, ya que las obligaciones tributarias (en especial en el impuesto al valor
agregado) tienen un tratamiento particular que muchas veces escapa al gerente
financiero. Cuando hablamos proyectos de cierre o de abandono, nos referimos a la
decisión de desinvertir, es decir abandonar un conjunto de actividades. Por lo general, una
firma comienza a intentar desprenderse de ciertos productos o unidades de negocios
cuando son productos perro para la matriz de la Boston Consulting Group, es decir
productos con baja participación en el mercado y con decrecientes tasas de crecimiento. Si
los beneficios son mayores a los costos, entonces desde una perspectiva financiera es
apropiado abandonar o cerrar. En la mayoría de las evaluaciones de cierre, se busca no
sólo incrementar los ingresos, sino más bien disminuir las pérdidas, es decir que los
beneficios derivados por detener los quebrantos superen a los costos de cerrar la planta.
La evaluación del cierre o disminución de la capacidad productiva no es sencilla, y sobre
todo cuando el abandono no es total, es decir cuando no hay un cierre definitivo de la
empresa, sino que hay una reducción de la capacidad operativa, o la liberación de algunas
actividades o recursos, pero la empresa sigue en funcionamiento.

Un valor importante en todo Proyecto: La planificación financiera de largo plazo, a diferencia

del proceso presupuestario de corto plazo, compromete recursos que estarán invertidos en la
 estructura de activos de la organización por un período prologado de tiempo. Una parte de
dicho costo de oportunidad, está dado por el valor tiempo del dinero, el cual no es otra cosa
que la compensación por postergar un consumo presente de recursos y haberlos invertido con
la expectativa de obtener un rendimiento mayor en el futuro. Es decir que cuando analizamos
proyectos de inversión, siempre estaremos utilizando herramientas financieras que permitan
incorporar al análisis el valor tiempo del dinero, y es por ello que las operaciones de
capitalización y descuento estarán presentes en la planificación de largo plazo, y eran
ignoradas en la planificación de corto plazo. El valor del dinero en el tiempo no será el único
componente del costo de oportunidad de los recursos que serán invertidos en activos no
corrientes, sino que también existirán ajustes por riesgo o compensaciones adicionales. El
riesgo de una inversión, siempre dependerá en última instancia del sujeto que invierte, ya que
la aversión al riesgo es en última instancia subjetiva.

Los factores de riesgo que ajustarán la tasa de rentabilidad mínima deseada por los
propietarios son:

a) Ajuste por Riesgo País

b) Ajuste por Riesgo del Sector y de la Industria
c) Ajuste por Riesgo de la Empresa o del Proyecto
d) Ajuste por Variación en el Poder Adquisitivo de la Moneda
e) Ajuste por Variación en el tipo de Cambio de la Moneda objeto de análisis
f) Ajuste por Aspectos Subjetivos de Riesgo
1.5 Universos de análisis en la Evaluación de Proyectos: En la Teoría de la Decisión, deberíamos
todos ser conscientes que los resultados del proceso decisorio, están condicionados por un
conjunto de sucesos que no dependen directamente de quien toma la decisión Estos sucesos
que algunos autores denominan estados de la naturaleza, variarán dependiendo de los
universos de análisis.
Decisiones en Universos Ciertos

En los universos ciertos o deterministas, se conoce con precisión y exactitud, cuál será el resultado
de los distintos sucesos que pueden presentarse. Es decir que si el decisor toma una decisión,
conoce de manera anticipada cuál será el resultado que obtendrá producto de tal decisión. Para
un gerente financiero que se encuentra diagramando la planificación financiera de largo plazo, es
crucial que conozca cuál es el universo asociado a las distintas variables de decisión. Los niveles de
inversión, las tasas de interés, ciertos costos y gastos suelen ser variables deterministas.

Decisiones en Universos Aleatorios

En los universos aleatorios o estocásticos, el decisor no conoce cuáles son los posibles resultados a
obtener, es decir que los estados de la naturaleza les son desconocidos. Aun así, lo que caracteriza
a un universo estocástico es que, a pesar de ser desconocido el futuro resultado de ciertas
variables sujetas al proceso decisorio, el analista puede asignar una determinada probabilidad de
ocurrencia.

En la evaluación de proyectos, las ventas son una variable aleatoria, ya que la firma desconoce
cuál es su posible valor futuro, es decir que no tiene certeza, sin embargo sí es posible que puede
asignarles probabilidades a los posibles resultados, y ello hace que el análisis cambie radicalmente.
No es lo mismo indicar que las ventas se incrementarán en el próximo ejercicio en un 25%, a
mencionar que dicho incremento se producirá con una probabilidad del 90%.

La Ciencia Estadística tiene a la Teoría de Probabilidades como soporte, el problema es que los
gerentes financieros son reacios a este tipo de instrumentos, más por ignorancia que por
dificultad.

Lo importante sobre las decisiones basadas en premisas probabilísticas, puede resumirse en los
siguientes puntos:

A. Mucho cuidado con la forma en la que se asignan probabilidades: Existen distintos

métodos para asignar probabilidades: el método de la frecuencia relativa o método
empírico, el método clásico o matemático, y el método subjetivo. Sin lugar a dudas el
método subjetivo es poco utilizado en el mundo de las finanzas, ya que opinar
subjetivamente sobre los posibles resultados de las variables de un proyecto de
inversión no tiene mucha relevancia. Sin embargo, sí es importante el método
frecuencial y el método clásico. El método frecuencial considera que los hechos
anteriores de la naturaleza, nos permiten conocer cuáles serán los resultados futuros.
su principal dificultad: no es factible suponer que el pasado es el mejor predictor del
futuro. El método basado en modelos matemáticos, exige un conocimiento más
profundo de la estadística y de las variables de decisión, para comprender qué tipo de
modelo teórico podría ser utilizado para describir al comportamiento de la variable.
B. Los valores esperados probabilísticamente pueden tener altas volatilidades: Es
común que los analistas con poco conocimiento estadístico, olviden a menudo que los
valores esperados desde el punto de vista probabilístico, tienen también variaciones
esperadas. A mayor variabilidad, mayor riesgo, y es por ello que en finanzas la
medición de las varianzas es más importante que la medición de los valores promedio
esperados.
A. Los valores esperados son robustos en el límite: Cuando los resultados no replican el
valor esperado y esto se debe a que en términos de probabilidades, el valor esperado
es significativo para la toma de decisiones si el ensayo se practica un número
significativo de veces, lo cual matemáticamente se perfecciona en el límite.
 B. Toda función de probabilidad asociada a una determinada variable debe probarse o
al menos simularse: Cuando asignamos probabilidades mediante modelos
matemáticos, debemos probar que dicha función que genera las probabilidades sea
adecuada para el problema que estamos tratando, o al menos debemos aplicar
modelos de simulación. Pocos profesionales se animan a utilizar herramientas propias
de los universos aleatorios, en especial porque la complejidad matemática. En ese
sentido considero oportuno no utilizar estas herramientas si no se conocen los
fundamentos subyacentes.

Decisiones en Universos Inciertos: Los universos inciertos, tal como lo indica su nombre, parten
de la premisa que no existe un conocimiento de los posibles resultados de las variables objeto de
proceso decisorio, sin embargo tampoco podemos conocer cuáles son las probabilidades
asociadas a tales situaciones. Es decir que no sólo no conocemos cuál será el posible resultado de
las ventas, sino que tampoco podemos conocer la probabilidad de que se den determinados
valores de la variable. Sin lugar a dudas, la existencia de universos inciertos complica la evaluación
de proyectos de una manera significativa. La incertidumbre implica que las ventas van a sufrir
fluctuaciones.

Decisiones en Universos Hostiles: En este tipo de universos, no solamente desconocemos los

posibles estados de la naturaleza sin poder asociar probabilidades, sino que los resultados posibles
de dichas variables son el resultado de la acción estratégica de un consumidor. Este tipo de
universos, son más bien utilizados para analizar realidades competitivas integrales y no
directamente en la formulación y evaluación de proyectos de inversión.

La herramienta para el análisis de este tipo de universos es la Teoría de Juegos, ya que hay una
relación entre dos o varios jugadores que intentan obtener de manera racional un determinado
resultado. Este tipo de análisis es de mucha utilidad para analizar mercados de estructura
oligopólica.

1.6 Relación entre la Evaluación de Proyectos y la Contabilidad: Las Finanzas Corporativas no

escapan al análisis sistémico que caracteriza a la Ciencia de la Administración, y es por ello que
suelen existir múltiples puntos de vista que nos permiten comprender la realidad. Esta sección
busca recordarles a los administradores y gerentes financieros que son parte de un todo, y que las
finanzas per-se son inconsistentes. Todo CFO debe tener una multiplicidad de criterio y apertura
tal, que le permite comprender la realidad de la manera lo más acabada posible. La contabilidad es
muy útil para describir ciertos aspectos de la empresa, aunque no todos. No es posible entender
las finanzas sin comprender las variables legales, políticas, sociales, tecnológicas y económicas. Las
finanzas deben apuntalar el proceso de creación de valor, y estará enmarcado en un sector en el
que la empresa competirá con otros actores, actuales y nuevos ingresantes que querrán también
brindarles riqueza a sus propios accionistas.

De este modo, los enfoques deben coexistir para que los gerentes financieros puedan comprender
dónde están parados, y el contexto en el que operará su gestión financiera. Si sólo prevalece uno
de los enfoques, su gestión estará destinada al fracaso. El trípode de las finanzas, implica
comprender la situación económica, financiera y de riesgo de una determinada compañía en un
momento particular de su historia.
La situación económica alude a la capacidad que tiene una empresa, de generar resultados lo
suficientemente buenos como para que los accionistas mantengan su inversión en la compañía, y
no destinen esos recursos a otras opciones de financiación de riesgo similar que les reporte un
mejor rendimiento. La situación económica implica apreciar los resultados que genera una
empresa, y ver si los mismos cumplen con las expectativas del grupo inversor. Siempre debe ser
analizada en términos relativos y no en meros resultados absolutos.

La situación financiera se refiere a la capacidad que tiene un ente para hacer frente a sus
obligaciones en tiempo y forma. Esto quiere decir que la situación financiera analiza si una
organización puede pagar sus deudas de la manera debida y en el momento debido. La situación
financiera es complementaria de la situación económica, pero tiene identidad propia, ya que no se
vincula con los resultados que tiene la empresa, sino con la capacidad de tener efectivo disponible
para poder pagar cuando es debido.

Una empresa puede gozar de una muy buena situación económica porque genera cuantiosos
resultados, sin embargo puede enfrentar una pésima situación financiera. Una mala situación
financiera conduce a la empresa a malas situaciones económicas. De igual modo, una mala
situación económica conduce a la empresa a una mala situación financiera. Si una firma enfrenta
disminuciones en sus niveles de actividad y logra concretar menos ventas. La posición al riesgo es
un complemento importante para el análisis de la situación económica y financiera. Si la
volatilidad que enfrentan los resultados el alta, la empresa puede enfrentar problemas en el
futuro, a pesar que en el presente brinde buenos índices económicos y financieros. Si el nivel de
actividad cae bruscamente y la empresa cuenta con elevados costos fijos, tendrá una posición al
riesgo mayor que una empresa con bajos costos fijos. Una firma que cuenta con poca cobertura
frente a variaciones en el tipo de cambio y tiene a su vez sus ventas en moneda extranjera, será
más riesgosa que otras. Igualmente si la firma cuenta con excesiva financiación de terceros y
escasos recursos aportados por los propietarios, será más riesgosa que otra firma con mayor
porcentaje de capitales propios. Es decir que existen innumerables situaciones que evidencian que
los resultados esperados por la empresa y la situación financiera pueden no ser las que la empresa
esperaba.