Universidad Autónoma

Metropolitana Unidad Azcapotzalco

Trabajo Terminal

Crecimiento económico: Inversión pública y deuda

sostenible

Iván Abdel Marín Medrano

Matrícula:2133038447
Licenciatura en Economía

Asesor: Dr. José Luis Hernández Mota

Área de concentración: Economía Aplicada

Ciudad de México, 20 de julio de 2018

1
INDICE

AGRADECIMIENTOS............................................................................................................................... 3
RESUMEN .............................................................................................................................................. 4
INTRODUCCIÓN ..................................................................................................................................... 5
CAPÍTULO 1. INTERVENCIÓN PÚBLICA .................................................................................................. 8
1.1 Un repaso de la literatura ..................................................................................................... 8
1.2 La relevancia de la posición fiscal........................................................................................ 11
1.3 La política fiscal y la equivalencia ricardiana....................................................................... 13
1.4 La cuestión de la sostenibilidad fiscal y el crecimiento económico .................................... 16
CAPÍTULO 2. INVERSIÓN Y DEUDA PÚBLICA: LIMITACIONES .............................................................. 19
2.1 La cuestión de la deuda ............................................................................................................. 19
2.2 El mercado de la deuda pública ................................................................................................ 21
2.3 Inversión pública y reglas fiscales ............................................................................................. 22
CAPÍTULO 3: MODELO DE CRECIMIENTO CON DEUDA SOSTENIBLE .................................................. 27
3.1 Antecedentes ............................................................................................................................ 27
3.2 Regla de acumulación y restricción intertemporal del gobierno .............................................. 28
3.3 Estructura del modelo ............................................................................................................... 31
3.4 Condiciones de equilibrio .......................................................................................................... 35
CAPÍTULO 4: CRECIMIENTO Y DEUDA PÚBLICA EN MÉXICO ............................................................... 39
4.1 Un Breve panorama general de la deuda en México ................................................................ 39
4.2 1970-1982: Acumulación y explosión de la deuda.................................................................... 41
4.3 1982-1994: Renegociación de la deuda y profundización financiera ....................................... 43
4.4 1995- a la fecha: Manejo de deuda: perfil de vencimientos..................................................... 47
CAPÍTULO 5: CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES......................................................................... 54
Apéndice (A) ........................................................................................................................................ 56
Apéndice (B) ........................................................................................................................................ 57
Referencias Bibliográficas ................................................................................................................... 59

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AGRADECIMIENTOS
He esperado mucho para poder escribir estas líneas:
Aprendí de Yeya y Julián: a ser agradecido porque a pesar de la tormenta, la calma llegó.
Seis años después y aquí seguimos. Gracias por la sonrisa de mamá.
De mi abuelita, Rosita: su gran amor y su generosidad. Gracias abue, tu siempre has estado
para calmar mis miedos y mis temores, tu chispa y tu alegría han irradiado mi vida desde el
primer momento de conciencia.
De mi abuelito, Victor: su gran carácter y su elegancia. Gracias viejito, tus canas plateadas,
tu elegancia y tu jazz, han sido pilares en mi vida. Juntos llegaremos a ser General.
De mi madre, Mary: su gran dedicación, su compromiso y sus ganas de vivir ante la
adversidad. Eres un gran ejemplo de vida, nunca dudes que a donde vaya tus enseñanzas y
tus principios guiarán mis decisiones.
De mi padre, Victor: el arrojo, la determinación y a nunca rendirme hasta llegar a la meta.
¿Te acuerdas cuando ascendiste a Teniente Coronel? Eres el hombre más sabio que he
conocido, agradezco que con cada frase tuya me prepararás para el combate, tu fuerza y tu
don de mando siempre me guiaron. Gracias por llevarme a jugar fútbol americano, no lo
sabías, pero me estabas formando para el cuarto cuarto.
De Carlos, Francisco, Laura, Aldo y Mariel: que nada es legendario, a menos que tus amigos
estén ahí para verlo. ¡We ride together, we die together! Bad boys for life.
De mis profesores, Owen y Josafath: a formarme como economista.
De Miguel Ángel Barrios: a esforzarme no importando el enfoque, ¿Quieren ser buenos
economistas?.
Del Dr. Fernando Noriega: que debo de dominar algo antes de criticarlo.
De la Dra. Lucía Ruiz: que no estaba estudiando.
Del Dr. José Luis Hernández Mota: a formalizar mis ideas, a disciplinarme y a razonar la
teoría.
De la Universidad Autónoma Metropolitana: a diferenciar el gasto de la inversión.
De la economía: que todo lo que escuchamos es una opinión, no un hecho; que todo lo que
vemos es una perspectiva, no una realidad.
Agradezco los comentarios del Dr. Enrique Casares y el Dr. Ricardo Padilla al respecto del
trabajo.
A todos ustedes muchas gracias.

Mis sueños se han ampliado, ceteris paribus, a lugares que nunca imaginé.

3
 Crecimiento económico: Inversión pública y deuda
sostenible

RESUMEN

El siguiente trabajo tiene por objeto analizar la política de gasto en inversión pública
financiada vía emisión de deuda. Para ello utilizamos el modelo propuesto por
Grenier(2007), siendo este un modelo de crecimiento endógeno con deuda sostenible, en el
cuál integramos a agentes representativos de la economía y se evalúa el comportamiento de
sus trayectorias. La investigación se determina a partir del trabajo de Barro, en donde se
presenta la hipótesis de la equivalencia ricardiana, la cual postula que el gasto público no
tiene efectos de primer orden en la economía, por lo cual tratamos de contrastar, al menos ,
teóricamente, la hipótesis nula; esta es: el gasto en inversión pública financiado vía deuda
tiene efectos sobre el crecimiento de la economía. Partimos del análisis de la restricción de
liquidez del gobierno, hasta llevar a la restricción intertemporal de solvencia, la cual impone
restricciones sobre las condiciones de cumplimiento fiscal para mostrar la relación entre
inversión pública y crecimiento económico, la regla de acumulación de deuda de una
política fiscal sostenible y los fundamentos fiscales necesarios para lograr dicho equilibrio.
De forma empírica, se realiza un breve repaso a la dinámica de gasto en le economía
mexicana, donde se presentan las principales características y resultados de la política de
deuda en los últimos años.

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INTRODUCCIÓN

En un contexto donde el crecimiento económico resulta fundamental, el análisis de la

inversión pública ha retomado un papel importante en las distintas economías, sobre todo
para responder ante los requerimientos de satisfactores de la sociedad. Por consecuencia, la
relación entre la inversión pública y el crecimiento económico, la acumulación de la deuda y
los fundamentos fiscales para generar una política de deuda sostenible es fundamental.

Visto desde un enfoque de eficiencia, el gasto público, bajo la forma de proyectos de

inversión pública, debería resultar productivo. Su clasificación estará en función del impacto
que genere sobre la economía y los agentes económicos; es decir, se evaluará en términos de
los resultados que tendrá sobre la producción agregada.

No obstante, aun cuando los proyectos de inversión pública dependen de los recursos
disponibles del sector público, para tomar dichas decisiones de inversión, los fondos pueden
provenir de los ingresos fiscales o del financiamiento del déficit vía deuda. Por
consecuencia, el objetivo de este estudio es examinar un modelo de crecimiento económico
con política de inversión pública financiada vía deuda con trayectoria sostenible,
destacando, por un lado, sus principales características y la determinación de las sendas de
crecimiento óptimo y, por otro lado, analizando la fuente proveniente de emisión de deuda
para financiar los proyectos de inversión pública. En este sentido, se pretende contrastar la
hipótesis de equivalencia ricardiana, esto es que el gasto en inversión pública no tiene
impactos sobre el crecimiento.

Históricamente, la deuda implica la existencia de un mercado de fondos prestables, con

recursos de agentes privados con superávit de recursos provenientes de la economía
doméstica o externa. Los recursos otorgados por medio de préstamos se componen de un
principal (monto solicitado) más un interés, generado a partir de las especificaciones de
capitalización de los fondos prestables. Normalmente las transacciones de este tipo están
acompañadas de un contrato de deuda, donde se enuncian los términos y condiciones del
préstamo solicitado, tales como: vencimiento, capitalización, monto prestado, etc. En cierto
momento, los agentes económicos recurren a préstamos para poder llevar a cabo inversiones
de gran magnitud. Este también es el caso del sector público. Es por ello que resulta

5
necesario analizar la importancia de los préstamos que el sector público contrae para
financiar sus gastos pero que pueden imponer condiciones de garantía que ponen en
entredicho el cumplimiento de sus objetivos y la autonomía de la economía, en lo que
respecta a su trayectoria de desarrollo.

En ese sentido, es a partir de la década de los ochenta que resultó necesario establecer las
diferencias entre los mercados de crédito para agentes privados y para gobiernos, donde el
flujo de recursos refleja las condiciones en la función de demanda excedente, la cual nos
ayudará a determinar el precio del crédito. El termómetro de dichas condiciones (o precio
del crédito) es la tasa de interés, misma que permite reflejar los riesgos asociados al
préstamo de los recursos conforme la siguiente expresión:

𝑖 = 𝑟 + 𝜋𝑒 + 𝜑 + 𝜎

Donde 𝑖 es la tasa de interés nominal, 𝑟 es el interés real, 𝜋 𝑒 es la inflación esperada, 𝜑 es la

prima de liquidez y 𝜎 prima por riesgo. Como se puede observar, el precio del crédito puede
verse incrementado por los riesgos de impago, por una prima de liquidez elevada, o una
inflación esperada elevada. Se esperaría que un agente cumpla debidamente con los pagos en
su fecha de vencimiento debido a que esto le garantiza: acceso futuro a los mercados de
crédito, mantener las expectativas de inversión futuras y el negociar las sanciones que
pudieran surgir del incumplimiento.

En el caso de la economía mexicana, entre los años 1980 a 1994, el sector público incorporó
en su política de gasto un fuerte financiamiento por deuda. Inicialmente, esta política originó
un desbalance en la estructura de pagos que, paulatinamente, desembocó en una
reestructuración del balance interno y externo.

Considerando que las alternativas que proporcionan los mercados de fondos prestables
permiten diseñar instrumentos que se desempeñen eficientemente y pueden contribuir a
disminuir las fluctuaciones en el crecimiento económico, surge entonces la posibilidad de
diseñar una política de deuda sostenible que permita la consecución de éste último objetivo.
Asimismo, conociendo los alcances y limitaciones de dicha política, ésta puede contribuir a
generar certidumbre, sobre todo cuando el apalancamiento del sector público no se

6
desarrolla sobre una senda estable, de manera tal que genere oportunidades de inversión que
se capitalicen en beneficios sociales.

Por lo anterior, el objetivo de este trabajo es analizar los fundamentos teóricos de la política
gasto en inversión pública financiada con deuda en el marco de un modelo de crecimiento
endógeno. Para ello, se considera lo desarrollado por Greiner (2007). El análisis se concentra
en la trayectoria de la restricción intertemporal pública de la acumulación de deuda y
examina las condiciones que se requieren para tener una relación óptima entre inversión
pública y crecimiento económico. De forma específica, se pretende analizar los alcances de
la instrumentación de política de deuda para la inversión pública en la economía mexicana,
tratando de determinar si existe una trayectoria de deuda sostenible compatible con el
crecimiento económico y las trayectorias de crecimiento óptimo para los agentes
involucrados, así como las variables que interactúan en la asignación.

El resto del trabajo se organiza como sigue, en el capítulo 1 se realiza un breve repaso a la
literatura y se exponen los principales elementos de la intervención pública. En el capítulo 2
se analizan las relaciones que existen entre la inversión y la deuda pública, así como los
elementos que intervienen en la relación originando restricciones presupuestales a considerar
para dicho financiamiento. El capítulo 3 se resume el modelo teórico y analizan los efectos
de crecimiento de un déficit de inversión pública financiada por deuda sobre una trayectoria
de crecimientos sostenible. En el capítulo 4 se da un breve repaso a la dinámica de gasto en
le economía mexicana, donde se presentan las principales características y resultados de la
política de deuda en los últimos años. Finalmente, en el capítulo 5 se elaboran las
conclusiones.

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CAPÍTULO 1. INTERVENCIÓN PÚBLICA

1.1 Un repaso de la literatura

En la actualidad existen diversas opiniones acerca del papel que debe de jugar el Estado en
la economía. El debate no es nuevo, distintas escuelas de pensamiento económico han
contrastado su relevancia. De acuerdo con Stiglitz (2000), la intervención del Estado en la
economía tiene múltiples variantes en cada economía, considerando los distintos
instrumentos que utilice para dicha intervención. Además, a pesar de los orígenes de la
doctrina laissez- faire y el impacto que está tuvo sobre el diseño de los mercados, también es
cierto que los agentes económicos demandan hacia el Estado la consecución de derechos de
propiedad.

Desde el punto de vista microeconómico, Del Villar (1999) concuerda en que el modelo
neoclásico limita la acción del Estado a garantizar los derechos de propiedad y la
modificación en la estructura de derechos. También menciona que el sector público no sólo
se limita a definir “las reglas del juego”, los impactos de su intervención tienen como
consecuencia una redistribución equitativa y eficiente. Sobre las primeras el motivo
subyacente es la búsqueda de asignaciones que sean socialmente deseadas, por otra parte, las
segundas buscan equilibrios óptimos.

Agrega que, los fallos de mercado son una tercer vía que apertura a la participación del
Estado en la economía. En este sentido coincide con Gruber (2011), pues su intervención se
interpreta bajo fines distributivos y asignativos. Mientras que Martínez (2002) menciona que
una razón adicional se ve respaldada por fundamentar la estabilidad macroeconómica. Por
tanto, sus intervenciones en forma de cuotas, asignaciones fiscales y reestructuración de
derechos suponen soluciones cooperativas.

El análisis de la intervención del Estado se ha edificado sobre la teoría económica como

respuesta a los fallos originados en la asignación de recursos. Esto es, que los mecanismos
de asignación de mercado por medio del sistema de precios son insuficientes para llevar a
cabo una eficiente asignación de recursos. Además, se considera que los mercados
incompletos, mercados imperfectos y bienes públicos pueden fungir como motivos

8
adicionales para su intervención. No obstante, es Arrow (1970) quién postula la existencia
de dilemas respecto a la priorización de objetivos de la intervención. Por ejemplo, dado que
no hay una manera definida de agregar las preferencias individuales en preferencias sociales,
que, además, tengan propiedades similares para su operatividad, esto es que sean racionales,
eficientes y democráticas; entonces, es por ello que la intervención pública se hace
necesaria.

De esta manera, una economía de este tipo puede especificarse de la forma:

𝐸 = [(𝑋𝑖 , ≽𝑖 )𝑚 𝑚 𝑚
𝑖=1 ; 𝐺(𝑇𝑖 , 𝐷)𝑖=1 ; 𝑌𝑗=1 ; 𝜔] (1.1)

donde(𝑋𝑖 , ≽𝑖 )𝑚
𝑖=1 representan el conjunto de elección del i-ésimo consumidor y las

preferencias; 𝐺(𝑇𝑖 , 𝐷) representa al gobierno, que financia sus actividades por medio de los
𝑚
ingresos tributarios del i-ésimo agente, 𝑇𝑖 , o colocación de deuda, interna o externa, 𝐷; 𝑌𝑗=1
representa el conjunto de productores privados y 𝜔 es el conjunto de recursos iniciales
disponibles.

Así pues, la incorporación del Estado supone una economía con fallos inherentes a la
asignación de recursos, esta es la raison d'être que nos interesa en el contexto de
intervención pública: los fallos de mercado, mismos que repercuten en variables agregadas
que reflejan el desempeño económico de la producción. Las vertientes e interpretaciones que
se adjudican la intervención se han hecho reflejar en economías existentes, cuyo grado de
intervención puede variar1.

Son dos las principales características que atribuyen al Estado su capacidad de intervención,
a saber: la legitimidad otorgada bajo un proceso democrático y la facultad legal para ejercer
coerción. De acuerdo con estas características, De Gregorio (2012) considera que las
atribuciones legales le permiten obtener recaudaciones obligatorias de otros sectores
económicos, mismas que lo obligan a diseñar e implementar políticas públicas. La teoría
económica señala que el gobierno puede proveer bienes y servicios sin mercado específico
que se financian principalmente por los ingresos tributarios.

1 Para mayores detalles consultar De Gregorio (2002) y Chamorro Narváez (2017).

9
Por su parte, Horton, Mark y Asmaa El-Ganainy (2017) señalan que la política fiscal es el
resultado de la decisiones de gobierno sobre impuestos y gasto para influir sobre la
economía. Asimismo, apuntan que aun cuando el principal objetivo consiste en redistribuir
el ingreso, también contribuye al crecimiento económico y coadyuva a la estabilidad
macroeconómica y financiera. Entre los distintos canales de transmisión del gasto público se
encuentran: el consumo privado, la inversión privada agregada y las exportaciones netas.
Así, el diseño de la política de gasto público, de deuda pública y de política tributaria
afectarán, directa o indirectamente, las variables macroeconómicas. Por lo anteriormente
expuesto, tenemos como gobierno, a la institución facultada legal y económicamente para
intervenir cuando un fallo de mercado se presenta y como política fiscal al principal
instrumento que le permite intervenir en la economía.

Adicionalmente, Hernández Trillo (2003) y De Gregorio (2012) coinciden en integrar las

transferencias netas hacia algunos sectores, pues ellas integran un aspecto normativo propio
del sector público. Mientras que Barro (1979), añade la capacidad de emitir deuda para
financiar las actividades del sector público. La primera especificación implica reconocer en
el ejercicio del gasto su capacidad redistributiva, de manera que la dimensión social del
gasto productivo deberá reflejarse en transferencias hacia los sectores que componen la
economía. En tanto, para la segunda especificación, implicaría la existencia de un mercado
de crédito, con excedentes de demanda definidos que determinarán, a través de un sistema
de precios de mercado, los recursos a los que se pueden acceder en un préstamo hacia el
gobierno. Así pues, podemos sintetizar lo anterior bajo la restricción intertemporal
presupuestal del gobierno, de acuerdo con Romer (2002):

∞ ∞
∫ 𝑒 −𝑅(𝑡) 𝐺(𝑡)𝑑𝑡 ≤ −𝐷(0) + ∫ 𝑒 −𝑅(𝑡) 𝑇(𝑡)𝑑𝑡 (1.2)
𝑡=0 𝑡=0

Donde 𝐺(𝑡) es el gasto de gobierno en el periodo t, 𝑇(𝑡) son los ingresos tributarios del
gobierno en el periodo t, 𝐷(0) es la deuda del periodo inicial y 𝑅(𝑡) representa la tasa de
interés real. La anterior relación nos indica que el gasto de gobierno, en valor presente,
siempre deberá de ser menor o igual a la deuda contraída en el periodo inicial más los
ingresos tributarios en valor presente. Esto implica que el valor del uso de los recursos no

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podrá ser mayor al valor de la fuente de los ingresos. De manera que aún en existencia de
financiamiento se exige cierto nivel de equilibrio.

1.2 La relevancia de la posición fiscal

En cuanto a la trayectoria de las decisiones de política económica del gobierno, Blinder y

Solow (1972) mencionan que la posición fiscal denota las implicaciones de política fiscal,
siendo un reflejo de una política expansiva o contractiva. La primera considera incrementos
en el gasto público para influir sobre la demanda agregada definida como política expansiva,
donde el gasto público en inversión se considera que tiene impactos positivos sobre el
producto. En este sentido, Martinez (2002) señala que la inversión pública puede
considerarse como la formación de capital bruto efectuado por las Administraciones Pública.
Este tipo de intervención resalta en su capacidad de redistribuir la riqueza y la renta de la
producción en un sentido geográfico, convirtiéndolo en un instrumento fiscal de corrección
territorial, además de proveer infraestructura necesaria que contribuya al crecimiento
económico.

Mientras que la política contractiva corresponde a una disminución del gasto para contraer la
demanda agregada. Es decir, si el gasto público en inversión disminuye, castiga el
crecimiento económico y el bienestar social. Podemos definir el bienestar social en términos
de los bienes públicos y servicios y/o infraestructura que resulta de la inversión productiva
donde, naturalmente, el sector privado se ve beneficiado de dicho gasto pues le garantiza un
incremento en consumo e incremento de las capacidades productivas, por ejemplo:
hospitales, carreteras, centros educativos, infraestructura aeroportuaria o de comercio, por
mencionar algunos.

Dados estos elementos, podemos establecer al déficit como la posición fiscal en donde los
gastos de inversión pública y consumo corriente o el servicio de la deuda son mayores que
los ingresos netos tributarios. Es decir que el déficit de gobierno o déficit público se define
como una diferencia entre la suma de los gastos gubernamentales y el servicio de la deuda y
los ingresos fiscales siendo, a su vez, una variable contra cíclica, al menos en el corto plazo,

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que puede incrementarse en periodos de desaceleración económica y disminuir en tiempos
de bonanza, la cual podemos expresarla de la forma siguiente:

𝐷𝐹(𝑡) = 𝐺(𝑡) + 𝑖𝐷(𝑡) − 𝑇(𝑡) (1.3)

Donde 𝑖𝐷(𝑡) representa el costo financiero de la deuda. En este sentido De Gregorio (2012)
reconoce a esta restricción como una restricción de liquidez dinámica y las relaciona
directamente con las necesidades de financiamiento; esto es, que la tasa de cambio del stock
de deuda sea equivalente al déficit presupuestal. Además, en su planteamiento demuestra
que la tasa de interés real es relevante para analizar el costo financiero de la deuda.

Dado que el Gobierno puede consumir hoy o consumir mañana, Hernaiz et al (2013)
incorporan a su vez, la inversión pública y el valor del capital público en la restricción
presupuestal de liquidez, para resumirse en:

𝐷(𝑡 + 1) − 𝐷(𝑡) = [𝐺(𝑡) − 𝑇(𝑡)] − 𝜗𝐾(𝑡) + 𝐼𝑝 (𝑡) + 𝑟𝐷(𝑡) (1.4)

Donde 𝐼𝑝 (𝑡) representa la inversión pública, 𝜗𝐾(𝑡) es el retorno del stock de capital público.
De Gregorio (2012) resalta que el déficit puede verse acelerado a medida que el costo
intertemporal de los recursos que exigen los acreedores en el mercado; es decir, la tasa de
interés, incrementa, o bien, porque el stock de deuda puede ser muy elevado, refiriéndonos a
que existe un incremento en las colocaciones de instrumentos financieros del gobierno en el
mercado de valores gubernamentales, tal como lo desarrolla Gavin Abreu et al (2014).

Por otro lado, la literatura económica considera que el resultado de los desequilibrios
fiscales puede contribuir a deteriorar el balance de riesgos generando inestabilidad por
medio de un incremento en la inflación, esto debido a los impactos negativos sobre la
formulación de expectativas de los agentes económicos. Para establecer un análisis alrededor
del balance presupuestal resulta conveniente definir los principales indicadores fiscales: el
balance primario corresponde a la diferencia entre ingresos totales menos gastos totales,
desestimando el servicio de la deuda; profundizando en este tenor, consideramos los
planteamientos realizados por Amieva-Huerta (2003), mismo que establece que los intereses

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no son parte del gasto programable, coincidiendo con De Gregorio (2012). Mientras que el
balance operacional descuenta la inflación del déficit.

Para el correcto análisis de la posición fiscal, es necesario generar un análisis armonioso

dentro del balance general de gobierno, a lo resultante del balance de gobierno Central, de la
seguridad social y del gobierno Subnacional. Para el caso mexicano, el balance fiscal
considera los Ingresos Petroleros (caracterizados por una alta volatilidad) y los Ingresos No
Petroleros. Mientras que, en el gasto público, considera al Gasto Programable y No
Programable. Este tipo de clasificación es consistente con el análisis económico que agrupa
en él al gasto corriente, las transferencias y la inversión pública en el gasto total. Así pues, el
análisis de la posición fiscal requiere incorporar los pasivos contingentes que conforman los
Requerimientos Financieros del Sector Público (RFSP). Esto permite considerar los recursos
financieros necesarios para la inversión pública que proporcionan una correcta lectura de la
posición fiscal.

1.3 La política fiscal y la equivalencia ricardiana

Es interesante puntualizar algunas características sobre la restricción presupuestal y la

posición fiscal del gobierno. Reordenando (1.2) podemos observar como el superávit deberá
ser mayor o igual al monto de la deuda inicial, para encontrar las condiciones necesarias de
solvencia y sostenibilidad de la posición fiscal:

∞
∫ 𝑒 −𝑅(𝑡) (𝑇(𝑡) − 𝐺(𝑡))𝑑𝑡 ≥ 𝐷(0) (1.5)
𝑡=0

Podemos considerar a la solvencia como la capacidad de pago asociada a un agente que

incurre en el mercado de crédito; es decir, se espera que el agente pueda respaldar el pago de
esos recursos. La teoría demuestra que la liquidez del gobierno está ligada con la solvencia
en el largo plazo, al ser esta última la famosa condición No Ponzi, que asegura que la deuda
no exploté en valor presente por medio de un crecimiento controlado de la deuda con
respecto a la tasa de interés. Esta condición implica que la política fiscal deberá responder

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ante fluctuaciones en su trayectoria. Por lo tanto, la solvencia ocurre si y solo si la condición
No Ponzi se cumple. En términos económicos, esperamos que el valor nominal del stock de
deuda sea igual al valor presente del flujo de superávit; es decir, que el valor presente de la
deuda no exploté. La condición se puede sintetizar en la siguiente relación

lim 𝑒 −𝑅(𝑠) 𝐷(𝑠) ≤ 0 (1.6)

𝑠→∞

Teóricamente, la condición No Ponzi da lugar al Teorema de la Equivalencia Ricardiana. El

planteamiento establece que el impacto fiscal del gasto público carece de efectos de primer
orden sobre la economía. La propuesta ha sido definida por el economista Robert Barro,
quién atribuye la idea fiscal a la obra Funding System de David Ricardo. En su obra, Barro
(1974) desarrolla su famoso modelo de generaciones traslapadas, donde analiza los impactos
de la emisión de bonos sobre la riqueza del sector privado, esto con el objetivo de contrastar
el supuesto de los consumidores que consideran los bonos públicos como un incremento en
la riqueza neta, argumento principal de una política fiscal expansiva.

Por otro lado, en Barro (1996), el autor considera que para que la Equivalencia Ricardiana se
cumpla satisfactoriamente, la condición No Ponzi deberá de prevalecer; es decir, que la
deuda crezca en menor proporción a la tasa de interés real. Para Amieva-Huerta (2003) las
decisiones de consumo de los agentes se realizan sobre un horizonte de planificación de
largo plazo, dadas las características optimizadoras de los agentes, el consumo y el ahorro se
ajustarán respondiendo a las modificaciones de política fiscal, contrastando con el horizonte
de planificación finita sobre los agentes que propuso originalmente en Barro (1974), donde
modela bajo la ausencia de las imperfecciones en el mercado de crédito privado y la
incertidumbre de la política tributaria, pues el objetivo era analizar los impactos
redistributivos de la política fiscal; esto es, la capacidad distorsionadora de los instrumentos
gubernamentales.

El fenómeno de Equivalencia Ricardiana se puede observar al incorporar en las decisiones

de consumo la política fiscal, utilizando la restricción presupuestal intertemporal de los
consumidores podemos verificar su relevancia. Tomando dicha restricción:

14
 ∞ ∞
∫ 𝑒 −(𝜌𝑡) 𝐶(𝑡)𝑑𝑡 = ∫ 𝑒 −(𝜌𝑡) (𝑌(𝑡) − 𝑇(𝑡))𝑑𝑡 + (1 + 𝑟)(𝐷𝑡 + 𝐴𝑡 ) (1.7)
𝑡=0 𝑡=0

Donde 𝜌 es la tasa de descuento, 𝑒 −(𝜌𝑡) 𝐶(𝑡)𝑑𝑡 representa el valor presente en el flujo de

consumo, mientras que (𝑌(𝑡) − 𝑇(𝑡)), representa el ingreso disponible y (1 + 𝑟)(𝐷𝑡 + 𝐴𝑡 )
es el ingreso por variación de deuda pública y activos privados. Sustituyendo los ingresos
fiscales y utilizando (1.4) y suponiendo que 𝜗𝐾(𝑡) = 𝐼𝑝(𝑡) = 0, podemos ver que
efectivamente la deuda está ligada a impuestos futuros, pues lo relevante es el gasto público,
lo que determina el valor presente de los impuestos:

∞ ∞
−(𝜌𝑡)
∫ 𝑒 𝐶(𝑡)𝑑𝑡 = ∫ 𝑒 −(𝜌𝑡) (𝑌(𝑡) − 𝐺(𝑡))𝑑𝑡 + (1 + 𝑟)(𝐴𝑡 ) (1.8)
𝑡=0 𝑡=0

Para Barro, un déficit fiscal presionaría el timing de los impuestos. Esto equivale a la
modificación de la política fiscal, que simplemente puede considerarse como una presión
sobre la corrección fiscal. Si los impuestos afectan el ingreso y el consumo, entonces los
agentes deberán ajustar las decisiones de consumo y ahorro. Así pues, las variaciones en los
impuestos afectan de manera intertemporal las asignaciones de trabajo y consumo, donde el
impacto de la política fiscal puede medirse por la trayectoria del gasto público y, dada ésta,
bajo un ambiente con certidumbre; las presiones en el timing de los impuestos no tienen
impactos de primer orden.

En cambio, los efectos distorsionadores de los impuestos se consideran de segundo orden.

Posteriormente, corrige su modelo con una trayectoria óptima de gasto donde propone que
una variación de los déficits puede anclar las expectativas tributarias y así generar
estabilizadores contracíclicos; es decir, componentes de las finanzas públicas que se activan
automáticamente para suavizar las trayectorias, en respuesta de la disminución en el ingreso
que, idealmente deberían ser proporcionales al crecimiento y la inflación esperada.

Por su parte, De Gregorio (2012) demuestra, bajo un horizonte de planeación infinita, que el
gasto público financiado vía deuda, implica incrementos en los impuestos futuros, por lo que
los agentes ajustan su consumo presente. Esta es la clave de la Equivalencia Ricardiana (De
Gregorio, 2012). Asimismo, concluye que, entre las razones para invalidar la idea de Barro,

15
destaca el consumo mecánico, es decir que no existe una planeación de consumo de largo
plazo, ni de las restricciones de liquidez, pues los agentes tienen una cota sobre el
endeudamiento en cada periodo. Puede entonces deducirse que, del estudio propuesto por
Barro de manera complementaria, que la Equivalencia Ricardiana existe siempre y cuando
no se tengan efectos explosivos en la asignación de consumo e inversión.

1.4 La cuestión de la sostenibilidad fiscal y el crecimiento económico

En términos de lo expuesto por Santaella (2001), podemos decir que la sostenibilidad fiscal
se define a partir de la restricción presupuestal del gobierno. Además, supone que existe una
relación positiva entre la dinámica de la deuda pública y la sostenibilidad. En cambio, para
Blanchard y Fisher (1989) la sostenibilidad representa que una política fiscal no se vea
forzada a modificar su estructura dinámica. Aunque esta definición parece demasiado rígida,
para De Gregorio (2012) la sostenibilidad se justifica cuando la proporción de la deuda con
respecto a la tasa de interés y la tasa de crecimiento económico converge al valor inicial. En
caso que el déficit primario sea elevado, la política fiscal habrá de incrementar su
acumulación de deuda y esto revelaría su insostenibilidad.

Podemos describir la operatividad de la sostenibilidad de acuerdo al siguiente par de

relaciones, usando la acumulación neta de pasivos y el déficit fiscal (1.4) más el servicio de
la deuda y expresando las variables en términos del producto:

𝐷(𝑡 + 1)
− 𝑑(𝑡) = 𝑔(𝑡) + 𝑟𝑑(𝑡) − 𝜏(𝑡) (1.9)
𝑌(𝑡)

Donde las variables en minúscula representan deuda, gasto, costo financiero e ingresos
fiscales como proporción del PIB. La ecuación anterior nos indica que una variación en el
stock de deuda se da debido a la diferencia entre los gastos públicos y los ingresos públicos.
𝑌(𝑡+1)
Además, si = 1 + 𝑔 representa el factor de crecimiento de la economía, podemos
𝑌(𝑡)

reescribir la ecuación (1.9) en términos de la acumulación neta de pasivos; es decir:

16
 𝑑𝑓 𝑝 (𝑡) 𝑟(𝑡) − 𝑔(𝑡)
𝑑(𝑡 + 1) − 𝑑(𝑡) = + 𝑑(𝑡) (1.10)
1+𝑔 1+𝑔

Donde 𝑑𝑓 𝑝 (𝑡)representa al déficit primario. Es así como podemos comprobar que una
posición fiscal deficitaria será sostenible si en su estructura no se modifica. Esto implica
que, en estado estacionario (E.E.) se debe cumplir un equilibrio en la política de
endeudamiento, 𝑑(𝑡 + 1) = 𝑑(𝑡), por lo que el déficit que converge será proporcional a la
tasa de interés y a la tasa de crecimiento.

𝑑𝑓 𝑝 (𝑡) = −(𝑟(𝑡) − 𝑔(𝑡))𝑑(𝑡) (1.11)

Es fácil observar que se requerirá una serie de superávits primarios en E.E. para financiar la
deuda, dado un nivel positivo de deuda, y que los requerimientos para generar el superávit
son crecientes con la tasa de interés y decrecientes con la tasa de crecimiento de la
economía. Es interesante que al reordenar la expresión podemos verificar que el crecimiento
económico puede pagar parte de la deuda, esto es que, dado un nivel de superávit primario
una economía con una mayor tasa de crecimiento converge a una razón deuda/PIB mayor.

𝑑𝑓 𝑝 (𝑡)
𝑑(𝑡) = − (1.12)
(𝑟(𝑡) − 𝑔(𝑡))

Es decir, para que la política fiscal sea sostenible deberá contribuir al crecimiento
económico, ya que uno de los objetivos de la política fiscal es redistribuir el ingreso,
esperando con esto, impactos positivos. Aunque teóricamente se puede demostrar que la
estabilidad se alcanza inclusive con déficit, también es cierto que ninguna economía podrá
crecer si no genera superávit a lo largo del ciclo económico. Por ello, puede señalarse que
una política fiscal será sostenible, cuando en su dinámica contribuya a la estabilidad
macroeconómica por medio de una trayectoria promedio de balance fiscal superavitario.

En este sentido, Santaella (2001) destaca la importancia que existe entre la sostenibilidad y
el manejo de la deuda, por medio de una simulación sobre la restricción intertemporal del
gobierno donde establece los parámetros fiscales a considerar, entre ellos el superávit fiscal
requerido, la tasa de crecimiento promedio, la tasa de interés real y el stock de deuda. Hasta

17
aquí podemos destacar los usos que podrían desembocar de un correcto manejo fiscal, como
reorientar el gasto en inversión pública revitalizando la infraestructura pública que genere
externalidades positivas sobre los agentes privados.

De este estudio podemos concluir que a la existencia de deuda inicial deberá corresponder
un valor positivo de los balances primarios futuros; es decir, que, si el gobierno mantiene
una posición como acreedor, la restricción puede satisfacerse con una posición deficitaria
del valor presente de los balances futuros primarios.

18
CAPÍTULO 2. INVERSIÓN Y DEUDA PÚBLICA: LIMITACIONES

2.1 La cuestión de la deuda

Las decisiones del sector público sobre su política de gasto tienen efectos sobre la demanda
agregada, pues puede afectar, directa o inversamente, al nivel de producción a través de las
compras o inversiones gubernamentales en el mercado interno o externo. En el primer caso
podemos tener una política de gasto procíclico en inversión pública. De aquí resulta
interesante determinar la capacidad del gobierno para financiar dicho gasto vía emisión de
deuda2. Es decir que se reconoce la capacidad del gobierno para acudir a un mercado de
crédito donde adquiere un compromiso de pago, así la economía prestataria (deudora) se
verá obligada a devolver al prestamista3(acreedor) el principal y el rendimiento propio del
préstamo.
Para Hernández Trillo (2003), la deuda es un instrumento que permite suavizar el consumo e
invertir en activos redituables. Esta se comercia en el mercado de crédito y dicho mercado se
caracteriza por la temporalidad del instrumento y la información incompleta sobre los
agentes. Temporal en el sentido que se otorga una línea de fondos que se recupera en un
tiempo determinado, en tanto que la segunda característica hace notar los problemas de
información. Del Villar (1999) señala que a este tipo de mercados se le asocian diversos
estados de la naturaleza, que dan como resultado mercancías contingentes4, en una situación
donde la incertidumbre prevalece notablemente.

Al respecto, Hernández Trillo (2003) destaca que el prestatario tiene incentivos para ocultar
información pues sus acciones de consumo, sobre inversión o gasto corriente, no son
observables. La literatura reconoce a este tipo de acciones como selección adversa. Akerlof
(1970) exponía bajo la metáfora de lemon cars los efectos de la selección adversa, la cual

2
La disciplina encargada de dicho análisis corresponde a la economía de la deuda, la cual tiene por objetivo
minimizar la incertidumbre, información asimétrica y costos de transacción. El mecanismo más utilizado es el
contrato de deuda. Sin embargo, el proceso resulta incompleto debido a la incertidumbre asociada de acuerdo
con Hernández Trillo (2003).
3
Nótese que en la definición no se especifica algún tipo de agente, pues este pudiera ser un agente privado o
institución, pública o privada, que además puede ser nacional o extranjera.
4
Las mercancías contingentes son aquellas cuyas características de espacio temporal están asociadas al estado
de la naturaleza del que dependan, cfr. Del Villar (1999).

19
corresponde a una evaluación deficiente del sujeto debido a la información oculta. Mientras
que, en el caso de que destine los recursos a otra actividad, con un nivel mayor de riesgo,
esto se interpreta como una acción oculta o daño moral, Campbell (1995), expone a través
del ejemplo del taxista, los efectos adversos del daño moral entre un principal y un agente.
Los anteriores forman algunas de las consideraciones teóricas que buscan explicar los
incentivos entre agentes para economías con incertidumbre.

Inicialmente, el mercado de crédito no distinguía entre el tipo de agentes que concurrían a la

solicitud de recursos; esto significaba que se padecía de miopía al diferenciar a los agentes
sujetos a crédito. Eaton y Gersovitz (1981) encuentran que la principal diferencia entre
deuda corporativa y deuda soberana recae sobre la ausencia de instituciones y leyes que
garanticen el pago del crédito. Es notable la característica atribuida por los autores pues las
barreras legales que se robustecen alrededor de la autonomía de una economía impiden la
liquidación del saldo insoluto por medio de un activo físico.

La observación anterior destaca pues el principal mecanismo para sellar un compromiso de

pago entre agentes que comercian fondos prestables es el contrato de deuda. Dicho contrato
busca reducir los niveles de incertidumbre, pues en él se incluyen características propias de
las condiciones del préstamo, a saber: monto del principal, intereses, vencimiento, entre
otras. Hernández Trillo (2003) señala que los contratos de deuda se pueden considerar
incompletos por naturaleza. Además, menciona que los principales mecanismos para
solucionar estas distorsiones son la formación precios y el racionamiento vía cantidad.

El primero se explica en torno a la teoría de portafolios, considerando el rendimiento de un

instrumento en función de los riesgos y el rendimiento esperado. Mientras que el segundo,
considera un racionamiento por controles de mercado y con equilibrio, dados los problemas
de información asociados al mercado de deuda y con riesgos de impago. A esto último, la
literatura ha denominado como riesgo país o prima que refleja el riesgo por default; es decir
de impago de los compromisos financieros de la economía prestataria.5 Diamond (1991)

5
Se pudiese argumentar que el riesgo asociado a un impago es limitado, sin embargo, las experiencias
internacionales nos indican que un rompimiento en la cadena de pagos financieros puede llevar la inestabilidad
en los mercados de crédito internacionales. Al respecto, cfr. Zedillo (1978).

20
agrega que el cumplimiento formal de los pagos resulta esencial para la reputación del
gobierno como deudor en el mercado.

2.2 El mercado de la deuda pública

El acceso a los mercados financieros por el sector público ha permitido el desarrollo

financiero de las economías. De hecho Karcadag, Sundararajn y Elliot (2003) consideran
que el mercado de valores gubernamentales es resultado del previo desarrollo de un mercado
de tipo de cambio y una antesala del mercado accionario, contribuyendo positivamente al
mercado financiero. Estos son argumentos suficientes para destacar la relevancia de los
mercados de deuda en el crecimiento económico. Por otro lado, Abreu et al (2014) indican
que la curva de rendimientos de los instrumentos gubernamentales sirve como referencia
para las tasas de interés de otros productos financieros.

Para la economía mexicana, el acceso al sistema financiero por parte del sector público
opera a través del Banco de México como intermediario financiero y con la Secretaría de
Hacienda y Crédito Público (SHCP) como encargada de la política de deuda del Sector
Público. En Abreu et al (2014) se destacan los principales instrumentos de colocación de
deuda del gobierno mexicano; por ejemplo, los Certificados de Tesorería (Cetes) los cuales
se comercian a descuento y pagan su valor nominal al madurar. Se exponen, además, los
Bondes, que se comercializan a 3, 5 y 7 años. También tenemos a los Bonos, cuya tasa de
interés es fija, con un perfil de vencimiento de 3, 5, 7, 10, 20 y 30 años. Estos últimos se
caracterizan por cupones segregados como una respuesta en el diseño para los inversionistas
con distintas estrategias de inversión; la cartera de instrumentos cuenta con un instrumento
indizado a la Unidades de Inversión (Udis), el Udibono. Por lo anterior, el mercado de deuda
es el foro donde el gobierno mexicano puede colocar promesas de pago para financiar su
política de gasto en inversión. Cabe señalar que la entrada a este mercado no discrimina
entre instituciones y agentes privados y públicos.

Instituciones internacionales como el Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco

Mundial (BM), consideran que la inversión pública deberá denotar beneficios sociales a
través de la provisión de la infraestructura que impacte positivamente sobre la

21
productividad. Esto significa que el impacto económico y social de las decisiones de
inversión pública se definen por el retorno social que ofrezca, que consiste en la relación del
stock de capital social acumulado y el acceso a dichos bienes. De hecho, el FMI propone una
evaluación del manejo de la inversión pública (PIMA6), en la cual se establecen la
importancia de las reglas fiscales, la selección de proyectos y la disponibilidad de fondos.

Desde el punto de vista económico, el desarrollo de inversión en infraestructura resulta

relevante pues es un instrumento de cohesión entre diversos sectores de la economía.
Además, garantiza una integración regional, espacial y mayor accesibilidad. Su dinámica la
hace una demandante de trabajo y commodities para su ejecución, por lo que sus efectos de
arrastre se consideran relevantes para estabilizar las fluctuaciones alrededor del producto
potencial. En este sentido, destacan las contribuciones que tiene sobre el crecimiento
económico.

2.3 Inversión pública y reglas fiscales

También es importante reconocer la disciplina en cuanto al manejo de deuda pública, siendo

una condición para la estabilidad macroeconómica (Schwartz, et al 2004 y Amieva-Huerta,
2003). De esta manera resulta importante incorporar una regla fiscal (RF), la cual es un
mecanismo que permite imponer cierta disciplina sobre el uso de los recursos del gobierno,
Kopits y Symansky (1998) y Lozano et al (2008) consideran a la RF como una limitación en
el uso discrecional de la política fiscal que se da por vía legal. Entre las ventajas, destaca la
reducción sobre la incertidumbre de la política fiscal, reducción del costo del uso del capital
y contribuye al acceso de mercados internacionales de deuda.

La literatura clasifica las reglas fiscales en: reglas numéricas, reglas de procedimiento y
reglas de transparencia. La primera es una meta explicita en términos de alguna variable de
control fiscal, mientras que las reglas de procedimiento consideran la dinámica asociada al
diseño de la política fiscal, por último, las reglas de transparencia exigen rigor sobre el
6
El FMI propone una metodología para evaluar las decisiones de inversión pública, argumentando que la
inversión pública mejora cuando las prácticas de administración se realizan de manera eficaz y eficiente, por lo
que la el marco metodológico considera que la planeación, asignación e implementación forman parte de la
Evaluación Administrativa de la Inversión Pública (PIMA, por sus siglas en inglés)

22
reporte de resultados y límites previstos. En tanto que, para Hernaiz et al (2013) se pueden
clasificar como Reglas de Balance, Reglas sobre el Tope de Deuda, Reglas sobre el Tope de
Gasto y Reglas sobre el Límite del Ingreso.

Es así como la regla fiscal busca mejorar la operatividad de los estabilizadores automáticos
reduciendo la volatilidad en las fluctuaciones del producto y la presión ejercida sobre las
finanzas públicas. Entonces, tenemos que la regla fiscal generaliza las imposiciones que se
realizan sobre el presupuesto, buscando optimizar su aplicación de recursos hacia metas
prestablecidas en el diseño de política económica.

De acuerdo con Hernaiz et al (2013), un tema ampliamente considerado en el diseño de

reglas fiscales se atribuye a la incorporación de la inversión pública en las metas de política
fiscal, pues ante shock externo o interno negativo, comúnmente, se restringe el gasto en
inversión pública, lo cual podría impactar sobre la tasa de crecimiento de la economía. Otra
serie de elementos se argumentan para excluir a la inversión pública tales como los
beneficios asociados al incremento del stock en el capital público, los beneficios asociados a
programas de inversión con alta rentabilidad y finalmente el uso de instrumentos financieros
para promover una distribución equitativa intergeneracional del costo del programa.

Para analizar la relación entre los programas de inversión pública y las reglas fiscales
comenzamos por retomar nuestra ecuación (1.4), la cual representamos como porcentaje del
PIB, 𝑌(𝑡), en ella podemos analizar los requisitos de una regla fiscal de balance equilibrado,
𝑖𝑝 (𝑡)𝐵𝐹𝐸 , la cual impone una condición sobre la deuda, a saber: 𝐷 ≤ 0, por lo que tomando
la ecuación y reordenando llegamos a:

𝑖𝑝 (𝑡)𝐵𝐹𝐸 ≤ 𝜏(𝑡) − 𝑔(𝑡) + 𝜗𝑘(𝑡) − 𝑟𝑑(𝑡) (2.1)

Las variables en minúsculas representan porcentajes del PIB. La expresión anterior nos
indica que la inversión pública no podrá ser mayor a la suma del balance corriente y el
retorno del patrimonio neto.

23
Otra regla fiscal a destacar es aquella que permite la existencia de un déficit, es decir una
regla que permite un tope de deuda, 𝑖𝑝 (𝑡)𝑇𝐷𝐹 , pero menor a una cantidad prestablecida, por
lo que la razón déficit/PIB equivale a una tasa constante como proporción del producto; es
decir, 𝐷 ≤ 𝛿(𝑡).

Tomando nuevamente la ecuación (1.4) y reordenando los términos podemos verificar como
la inversión no deberá ser mayor dicha tasa, 𝛿(𝑡), más el balance corriente, 𝜏(𝑡) − 𝑔(𝑡), más
el retorno neto sobre el patrimonio, 𝜗𝑘(𝑡) − 𝑟𝑑(𝑡) .

𝐷𝐹(𝑡)
𝑖𝑝 (𝑡)𝑇𝐷𝐹 ≤ 𝛿(𝑡) + 𝜏(𝑡) − 𝑔(𝑡) + 𝜗𝑘(𝑡) − 𝑟𝑑(𝑡) ; 𝛿(𝑡) = (2.2)
𝑌(𝑡)

La anterior es una aplicación común en la formulación de política de endeudamiento para el

financiamiento de programas de inversión en situación de déficit en las economías actuales.
Por ejemplo, el modelo teórico de Jiménez (2008) muestra el mecanismo de la política de
gasto público en inversión.

Así, si suponemos que una parte de los ingresos tributarios dependen del producto, es decir
de la forma, 𝜏(𝑡)𝑌(𝑡), y que el retorno sobre el capital es cero, 𝜗𝐾(𝑡) = 0 , entonces dada la
definición de déficit; 𝐷𝐹(𝑡) = [𝐺(𝑡) − 𝑇(𝑡) − 𝜏(𝑡)𝑌(𝑡)] − 𝜗𝐾(𝑡) + 𝐼𝑝 (𝑡) + 𝑟𝐷(𝑡), donde
𝐷𝐹(𝑡)
incorporamos la tasa límite sobre el déficit: 𝛿(𝑡) = , reordenando (1.4) y considerando
𝑌(𝑡)

que el gasto público se destina totalmente al gasto en inversión pública, 𝐺(𝑡) = 𝐼𝑝 (𝑡),
resulta que :

𝛿(𝑡)𝑌(𝑡) = 𝑟𝐷(𝑡) + 𝐺(𝑡) − 𝑇(𝑡) − 𝜏(𝑡)𝑌(𝑡) (2.3)

De la misma manera, si suponemos que el riesgo de default es inexistente y endogeneizamos

el gasto público en inversión a medida que incrementa la producción; es decir se establece
una relación procíclica y podemos generar la siguiente regla fiscal (RF):

𝐺(𝑡) = 𝑇(𝑡) − 𝑅(𝑡) + (𝛿(𝑡) + 𝜏(𝑡)) 𝑌(𝑡) (2.4)

24
Donde 𝑅(𝑡) = 𝑟𝐷(𝑡) será el valor real de la deuda en el periodo t. De (2.4) es fácil verificar
que el incremento en el gasto público en inversión, derivado del incremento en la
producción, es equivalente a la suma de las tasas de tributación y sobre el tope deficitario; es
𝑑𝐺(𝑡)
decir, = (𝛿(𝑡) + 𝜏(𝑡)). Además, es importante notar que el parámetro 𝛿(𝑡) es
𝑑𝑌(𝑡)

decisión de política económica, que influirá en el carácter expansivo de la política fiscal de

gasto en inversión definiendo el incremento del gasto público, según sea la magnitud del
parámetro fijado de acuerdo a la RF.

Un caso especial de la regla fiscal es la Regla de Oro (RO). Para Hernaiz et al (2013), la
Regla de Oro consiste en la exclusión de los gastos de inversión pública de la meta fiscal. Se
caracteriza por eliminar los límites del financiamiento. Esta regla implicaría que el valor del
superávit como proporción del PIB, es, en promedio, mayor que los intereses netos de la
deuda. En este sentido, Jiménez (2008) muestra que la RO no deberá registrar un déficit, en
promedio, a lo largo del ciclo, discriminando entre la meta de ahorro (superávit) y el gasto
de inversión. Por tanto, esto implica un superávit mayor a los intereses netos de los ingresos
del capital; por lo cual, dicha regla, contribuye a la sostenibilidad y al crecimiento
económico con un balance en el presupuesto operativo. Sin embargo, Jiménez (2008)
también hace referencia al problema de la contabilidad creativa como primer efecto adverso.

Un estudio más profundo sobre las reglas fiscales y sus impactos de sobre la inversión se
desarrolla en Hernaiz et al (2013), quiénes concluyen que la Regla de Oro permite un mayor
grado de inversión en comparación de otras reglas fiscales.

Mientras que la regla de oro no establece límites7 al incremento de deuda en un año dado, la
única restricción es sobre el balance corriente. De manera que la variación en el stock de
deuda sea menor que el gasto público en inversión: 𝐷(𝑡 + 1) − 𝐷(𝑡) ≤ 𝐼𝑝 (𝑡) . Retomando
nuevamente (1.4) y dividiendo sobre el producto, llegamos al balance corriente requerido:

𝐵𝐶(𝑡)𝑅𝐷 = 𝜏(𝑡) + 𝜗𝑘(𝑡) − 𝑔(𝑡) − 𝑟𝑑(𝑡) ≥ 0 (2.5)

7
En tanto que la inversión pueda financiarse con deuda; es decir: 𝑖(𝑡)𝑅𝐷 ≤ ∞

25
Dicha regla castiga menos la inversión pública ya que el ingreso público deberá ser mayor
que el retorno neto del capital, esto es: 𝜏(𝑡) − 𝑔(𝑡) ≥ 𝑟𝑑(𝑡) − 𝜗𝑘(𝑡) . Cabe mencionar que
esto último permite a los gobiernos accesar al mercado de capitales sin necesidad de
incrementar los impuestos.

Por último, es importante considerar algunas ventajas y riesgos asociados a la

implementación de las reglas fiscales. Por un lado, la incorporación permite un
suavizamiento en los impuestos, la teoría económica resalta la distorsión que implica sobre
el sistema de precios, atribuyéndole pérdidas de eficiencia en el mercado. Sin embargo, es
de esperarse que la trayectoria de las tasas impositivas no tenga grandes saltos. En cuanto a
los beneficios derivados de los proyectos de inversión, podemos resaltar su naturaleza sobre
la equidad intergeneracional, pues el producto de dichas decisiones de inversión es utilizado
por generaciones futuras. En este sentido, no debemos olvidar que parte del costo por
emisión de deuda en parte es pagado por las mismas.

Entre los riesgos mencionados por Hernaiz et al (2013) destaca la disminución en los
incentivos para los proyectos con una elevada calidad, el que compromete la sostenibilidad
social, pues da preferencia a la inversión en capital físico, sobre inversión en capital
humano, en términos de infraestructura.

Expuestas ya las reglas fiscales y su relevancia en el contexto de inversión pública, y

ubicado su impacto sobre el flujo de inversión que destina el gobierno para financiar los
proyectos de inversión, procedemos a analizar un modelo de crecimiento donde el gasto de
gobierno es financiado de acuerdo a una regla de acumulación de deuda; es decir, una regla
determinada por el proceso fiscal, que interviene en las funciones de producción de los
agentes privados.

26
CAPÍTULO 3: MODELO DE CRECIMIENTO CON DEUDA SOSTENIBLE

3.1 Antecedentes

Dentro de los modelos de crecimiento endógeno, existe una vertiente que considera que la
existencia de un crecimiento sostenido per cápita es el resultado de las decisiones de
inversión en capital público, pues genera incentivos para la inversión de capital privado.

Pioneros de estos modelos podemos mencionar a Arrow y Kurz (1970) quienes incorporan y
formalizan el capital público en su modelo. Posteriormente, Futagami et al (1993)
incorporan en el modelo el capital productivo, sin embargo, Greiner considera que es una
generalización del modelo de Barro (1990). La diferencia que existe entre ambos modelos es
que, en el primero se supone que la inversión pública no tiene impacto directo sobre la
frontera de posibilidades de producción, en este caso impacta indirectamente a través del
capital público que estimula la actividad económica.

Los modelos anteriormente mencionados mantienen una relación de U invertida entre la tasa
de crecimiento balanceado y la tasa tributaria al ingreso, debido a que incorporan capital
público productivo; es decir:

𝛾 ∗ = 𝑓(𝜏) (3.1)

De manera que dicha tasa cumple 𝑓´(𝜏) > 0 y 𝑓´´(𝜏) < 0. Lo anterior resulta relevante
cuando el gobierno financia sus actividades a través de la tributación, pues implica que los
agentes y sectores a los que se les incorpora impuestos incorporarán dichas variables en sus
decisiones de consumo y ahorro. En este sentido Greiner y Hausch (1998) van más allá y
demuestran que crecimiento y bienestar pueden ser diferentes, ya que en su artículo
desarrollan una transferencia de suma alzada de los ingresos vía impuestos hacia
transferencias, de manera que se analizan los impactos de los parámetros fiscales sobre la
tasa de crecimiento, concluyendo que el bienestar social reacciona a la política fiscal.

Cabe mencionar que todos los modelos suponen un stock de capital público puro, no rival ni
excluyente; es decir, que no representa un dilema como factor productivo y ningún
productor privado puede quedar aislado del uso o incorporación en su proceso productivo.

27
Sin embargo, Baier y Gloom (2001) incorporan la posibilidad de una elasticidad de
sustitución entre capital público y privado distinto de uno, esto permite impactos sobre la
maximización de crecimiento entre capital público y capital privado.

Por otro lado, dentro de la literatura empírica Aschauer (1989) encuentra un impacto
mayormente significativo del capital público en relación a los flujos de inversión pública.
Un estudio sobre distintas economías realizado por Sturm et al (1998) muestra la relación
entre capital público, gasto público y el desempeño de dichas economías.

Cabe mencionar que Turnovsky (1998) desarrolla un modelo que permite el financiamiento
de la inversión pública vía deuda y concluye que puede existir un impacto positivo sobre la
tasa de crecimiento balanceado, esto último debido a un efecto crowding-in, pues el capital
público estimula la inversión y la deuda pública no distorsiona la asignación de recursos en
el largo plazo.

Tal como menciona Greiner (2007) el papel de la sostenibilidad de la deuda pública juega un
papel determinante en las economías, pues de acuerdo con De Gregorio (2002) se tiene que
generar superávit primarios en estado estacionario para financiar la deuda. La dinámica
fiscal genera correcciones en la posición fiscal pues intentará mantener posiciones
superavitarias al ritmo que crece la deuda, estabilizando la razón deuda/PIB.

Considerando el modelo propuesto por Greiner (2007), analizaremos la dinámica de la

deuda pública en un ambiente de crecimiento. Es decir, se considera la interacción entre
variables macroeconómicas y macrofiscales que tienen un impacto sobre la deuda, para ello
partiremos de la identidad contable que relaciona el valor de la deuda y el superávit fiscal.

3.2 Regla de acumulación y restricción intertemporal del gobierno

Suponemos que el gobierno financia sus actividades de acuerdo a una regla de acumulación
de deuda en tiempo continúo, dada por la diferencia entre costo financiero de la deuda y el

28
superávit registrado, basado en la idea de Aschauer (1998), donde expone el uso que podría
darse al superavít fiscal8

𝐷̇(𝑡) = 𝑟(𝑡)𝐷(𝑡) − 𝑆(𝑡) (3.2)

Donde 𝐷(𝑡) es la deuda pública real, 𝑟(𝑡) es la tasa de interés real y 𝑆(𝑡) es el superávit de
gobierno libre de intereses, es decir el superávit primario.

Resolviendo la ecuación anterior llegamos a la expresión del nivel de deuda en el periodo t.

𝑡
𝑡 𝑡
𝐷(𝑡) = 𝑒 ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏 (𝐷(0) − ∫ 𝑒 −(∫0 𝑟(𝜇)𝑑𝜇) 𝑆(𝜏)𝑑𝜏) (3.3)
0

Siendo 𝐷(0) la deuda inicial, ahora trayendo a valor presente la deuda del gobierno en el
periodo t y reordenando los términos se obtiene:

𝑡
𝑡 𝑡
𝐷(0) = 𝑒 − ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏
𝐷(𝑡) + ∫ 𝑒 −(∫0 𝑟(𝜇)𝑑𝜇) 𝑆(𝜏)𝑑𝜏 (3.4)
0

La ecuación anterior nos dice que, aplicando límite cuando 𝜏 tiende a infinito, el valor
corriente de la deuda es igual a la suma de los superávits primarios futuros descontados, es
decir:

𝑡 𝑡
𝐷(0) = ∫ 𝑒 −(∫0 𝑟(𝜇)𝑑𝜇) 𝑆(𝜏)𝑑𝜏 (3.5)
0

Siendo la ecuación anterior la restricción de préstamo en valor presente, la trayectoria que

soluciona dicha restricción se denomina deuda sostenible. En este sentido conviene
mencionar que la deuda sostenible existe si la condición intertemporal de solvencia existe9;
es decir la deuda pública en el periodo inicial debe ser igual al valor presente de los
superávits primarios. Matemáticamente se espera que la condición No Ponzi se cumpla.

8
En su artículo Aschauer(1998) reconoce 3 objetivos principales en los cuales se puede destinar el superávit
fiscal, a saber: pago de deuda, incrementos en el gasto público o recorte de impuestos.
9 La definición podría ser más estricta en el sentido que la condición requiere que la economía prestataria no

desconoce, renegocia o restructura su deuda, en la práctica se espera que las proyecciones de las razones
deuda/PIB se mantengan estables.

29
 𝑡
lim 𝑒 − ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏 𝐷(𝑡) = 0 (3.6)
𝑡→∞

Ahora bien, suponemos que el superávit primario como proporción del PIB es una función
lineal positiva de la deuda como proporción del PIB, esto indica las necesidades de
presupuesto equilibrado, mismas que nos ayudaran a resolver el modelo más adelante.
Además, suponemos que el gasto de gobierno que se financia vía deuda se destina a
inversión pública productiva, es decir: 𝐺(𝑡) → 𝐼𝑝 (𝑡), tenemos

𝑇(𝑡) − 𝐼𝑝 (𝑡) 𝐷(𝑡)

=𝜑+𝛽 ; 𝜑, 𝛽 > 0 (3.7)
𝑌(𝑡) 𝑌(𝑡)

Donde 𝑇(𝑡) simplifica los ingresos fiscales por impuestos en el periodo t, 𝐼𝑝 (𝑡) representa el
gasto público en inversión y 𝜑, 𝛽 ∈ ℝ+ ; es decir, son constantes positivas. El parámetro 𝛽
resume la relación entre el superávit como porcentaje del PIB ante modificaciones en la
razón deuda/PIB; es decir, recoge los efectos de la deuda pública. Por otro lado, 𝜑 reconoce
los cambios en el superávit al incrementar el producto10.

Si incorporamos a la ecuación (3.7), la relación lineal11 en la regla de acumulación de deuda

entre superávit y deuda pública quedará definida como

𝐷̇(𝑡) = 𝑟(𝑡)𝐷(𝑡) − (𝑇(𝑡) − 𝐼𝑝 (𝑡)) = (𝑟(𝑡) − 𝛽)𝐷(𝑡) − 𝜑𝑌(𝑡) (3.8)

Ahora resolvemos la siguiente ecuación diferencial, misma que puede ser revisada en el
Apéndice (A), para llegar a la siguiente expresión:

10
Se puede verificar fácilmente que el parámetro indica la magnitud del cambio que se registra en el superávit
debido a la deuda, es decir:
𝜕𝑆(𝑡)/𝑌(𝑡)
=𝛽
𝜕𝐷(𝑡)/𝑌(𝑡)
Mientras que el parámetro que recoge los efectos al incrementar el PIB corresponde a 𝜑, pues recoge los
efectos marginales de las variaciones en el producto.
𝑑𝑆(𝑡)
=𝜑
𝑑𝑌(𝑡)

11
Un poco de álgebra nos ayudará a llegar a la expresión (3.8), ya que de la ecuación (3.7) definimos el
superávit como: 𝑇(𝑡) − 𝐼𝑝 (𝑡) = 𝜑𝑌(𝑡) + 𝛽𝐷(𝑡). Agrupamos y listo.

30
 𝑡
𝑡 𝜏
(𝜇))𝑑𝜇
𝑒 − ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏 𝐷(𝑡) = 𝑒 −𝛽𝑡 (𝐷(0) − 𝜑𝑌(0) ∫ 𝑒 𝛽𝑡−∫0 (𝑟(𝜇)−𝑔𝑦 𝑑𝜏) (3.9)
0

𝑡
Donde se multiplica la ecuación (3.9) por 𝑒 − ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏 , para obtener el valor presente de la
deuda pública. 𝐷(0) corresponde al valor de la deuda pública en el periodo inicial y 𝑔𝑦
representa la tasa de crecimiento del producto doméstico.

Analizando la ecuación anterior podemos verificar que en caso que 𝑟 < 𝑔𝑦 la economía
resulta ineficiente, ya que la restricción intertemporal daría pie a un margen donde se
pudiera llevar a cabo un juego Ponzi; esto es, que matemáticamente el segundo término de la
ecuación (3.9) exploté; es decir, que su límite tienda al infinito,
𝜏
𝑡 (𝜇))𝑑𝜇
lím ∫0 𝑒 𝛽𝑡−∫0 (𝑟(𝜇)−𝑔𝑦 𝑑𝜏 = ∞. Por lo que es necesario que se cumpla que la
𝑡→∞

desigualdad en sentido contrario; es decir: 𝑟 > 𝑔𝑦 , concordando con lo expuesto por De

Gregorio (2012). Además, se impone una restricción sobre el parámetro 𝛽, pues debe ser
𝑡
positivo de manera que lím 𝑒 − ∫0 𝑟(𝜏)𝑑𝜏 𝐷(𝑡) = 0; es decir, el valor de la deuda pública
𝑡→∞

converja a cero. Esto demuestra que la restricción intertemporal presupuestaria del gobierno
se satisface si la razón del superávit primario/PIB es una función positiva lineal de la razón
deuda/PIB.

De acuerdo con Greiner(2007) este hecho se ve reflejado en la realidad, pues algunas

economías mantienen una relación lineal positiva entre la razón superávit primario/PIB y la
razón deuda/PIB. Este hecho resultará relevante cuando desarrollemos el modelo en la
siguiente sección.

3.3 Estructura del modelo

Ahora procedemos a analizar el modelo, el cual supone la existencia de tres sectores: un

sector que se compone por un hogar representativo, un sector productivo privado y el
gobierno. Definiremos sus problemas de optimización y buscaremos destacar algunos
aspectos relevantes de las relaciones intertemporales de equilibrio.

31
Para nuestro modelo consideramos que la restricción presupuestal de los hogares incorpora
los ingresos laborales y los ingresos que proceden por la posesión de activos financieros.
Siendo así, el agente maximiza un flujo de utilidad descontada que resulta del consumo, en
su forma logarítmica12, ln 𝑐(𝑡), sobre un horizonte infinito de tiempo.. Entonces el problema
de elección del consumidor se puede resumir como:
∞
máx. ∫ 𝑒 −𝜌𝑡 ln 𝐶(𝑌𝑑 ) 𝑑𝑡
𝐶(𝑡) 0

𝑠. 𝑎. (3.10)

(1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )(𝑤 + 𝑟𝑊) = 𝑊̇ + 𝐶

Donde 𝜌 es la tasa subjetiva de descuento, 𝑤 es la tasa salarial y 𝑟 es la tasa de retorno sobre

los activos. En este caso 𝑊 representa el portafolio de activos, que se componen de deuda
pública, 𝐷, y capital privado, 𝐾. La tasa impositiva de impuesto sobre el ingreso, 𝜏𝐼𝑆𝑅 , se
encuentra entre un intervalo tal que 𝜏 ∈ (0,1). Además, son destacables las variables que
influyen sobre el consumo, siendo estás 𝑌𝑑 , la cual representa el ingreso disponible y 𝐺, que
representa el gasto público.

Para resolver el problema expuesto en el sistema (3.10) utilizamos el hamiltoniano en

tiempo corriente13, es decir, 𝐻 = 𝑒 −𝜌𝑡 ℋ. Controlamos por el consumo, 𝐶(𝑌𝑑), mientras que
la variable de estado será la riqueza del individuo, 𝑊. Por lo tanto, podemos expresarlo en la
siguiente expresión:

𝐻 = ln 𝑐(𝑡) + 𝜇𝑊̇ ; (3.11)

Donde 𝜇 = 𝜇′𝑒 −𝜌𝑡 , es el valor corriente de la variable de coestado, así pues, las condiciones
necesarias podrán expresarse en valores corrientes, las cuales corresponden a las
Condiciones de Primer Orden (C.P.O.):

12
De acuerdo con Chávez et. al (2016) la literatura económica ha buscado representar bajo distintas funciones
de utilidad una representación del individuo frente al riesgo. Genéricamente se busca representar la
concavidad, lo cual refleja su aversión al riesgo, así como una función creciente en incrementos sobre la
riqueza.
13
La solución del problema se puede consultar en el Apéndice (B)

32
 𝜕𝐻 1
= = 𝜇
𝜕𝑐 𝑐 (3.12)
𝜕𝐻
= 𝜌𝜇 − 𝜇(1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )𝑟 = 𝜇̇
𝜕𝑊
𝑊
Además, incorporamos la Condición de Transversalidad (CTV): lím 𝑒 −𝜌𝑡 ( 𝐶 ) = 0, la cual
𝑡→∞

nos dice que los activos financieros crecerán a la misma tasa que el consumo. Finalmente
manipulando el sistema de ecuaciones anterior, obtenemos la tasa de crecimiento del
consumo.

𝐶̇
= −𝜌 + (1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )𝑟 (3.13)
𝐶

Mientras que el sector productivo se modela bajo una empresa representativa competitiva
que maximiza beneficios, es decir, resuelve el problema típico de la forma: 𝜋 = 𝑃𝑄 − 𝐶𝑇, la
diferencia entre ingresos totales, 𝑃𝑄, y los costos totales, 𝐶𝑇. En tanto que, la función de
producción es del tipo Cobb-Douglas, donde incorporamos el gasto público productivo.

𝑄 = 𝐾 1−𝛼 𝐺 𝛼 𝐿𝛽 ; 𝛼 + 𝛽 ≤ 1 (3.14)

Donde 1 − 𝛼 representa la participación del capital privado, mientras que 𝛽 representa la

participación del trabajo. 𝐺, representa el capital público que resulta ser un bien público
puro14, se espera que incremente la productividad de ambos factores, 𝐾 𝑦 𝐿 . Se puede
verificar que en relación a los factores productivos se obtienen retornos decrecientes a
escala. Además, suponemos por simplicidad que el trabajo equivale a la unidad. Si el precio
de los factores productivos es igual al salario y retorno sobre el capital; 𝑤 y 𝑟,
respectivamente, por Condiciones de Primer Orden (CPO) tendremos:

𝑤 = 𝛽𝐾 1−𝛼 𝐺 𝛼
(3.15)

14
Al respecto Gruber (2011) señala que para que un bien público se defina como puro deberá cumplir el
siguiente par de condiciones: no debe ser un bien excluyente ni un bien rival en consumo.

33
 𝑟 = (1 − 𝛼)𝐾 −𝛼 𝐺 𝛼

Utilizando nuestro par de ecuaciones en (3.15) y sustituyendo en (3.13) hallamos la tasa de

crecimiento del consumo en términos explícitos. Hasta aquí conviene verificar los impactos
positivos que mantiene el gasto público productivo en la tasa de crecimiento del consumo.

𝐶̇ 𝐺 𝛼
= −𝜌 + (1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )(1 − 𝛼)𝑔𝛼 ; 𝑔𝛼 = ( ) (3.16)
𝐶 𝐾

En cuanto al gobierno podemos decir que percibe ingresos por medio de la tributación, 𝑇, y
de la emisión de valores gubernamentales, 𝐷(𝑡), que utiliza para inversión pública.
Utilizando (3.7) podemos hallar la relación de la inversión pública15 dada por la diferencia
entre la inversión financiada por impuestos y la inversión financiada con deuda

𝐼𝑝 = 𝑖𝑝 𝑇 − 𝛽𝐷(𝑡) (3.17)

𝜑
Donde 𝑖𝑝 ≔ 1 − , es decir, la fracción de los ingresos tributarios que se destinan a la
𝜏
𝜑
inversión.. Nótese que se puede tener dos tipos de casos: primero 1 > 𝜏 , gran parte de los

ingresos tributarios no son utilizados para pagar el servicio de la deuda, en este caso la
inversión probablemente sea superior al ingreso fiscal. En otro caso tendremos una situación
𝜑
de la forma 1 < , donde una parte de los ingresos tributarios se destina al servicio de la
𝜏

deuda. Por simplicidad, podemos suponer que la variable 𝜏 es fija, debido a que en el
ejercicio fiscal no varía inusitadamente dicha tasa.

En tanto que podemos representar la dinámica del capital público por medio de una ecuación
diferencial que incorpore el acceso al mercado de valores gubernamentales y los ingresos
fiscales, aproximamos de esta manera la inversión pública, de manera que se cumple que
𝐼𝑝 → 𝐺̇ .

15
Suponiendo que los ingresos fiscales por tributación como razón del PIB son equivalentes a una tasa fija,
𝑇(𝑡)
esto es = 𝜏 y con un poco de manipulación sobre la expresión (3.7) podemos verificar que en efecto la
𝑌(𝑡)
𝜑
inversión pública es equivalente a 𝐼𝑝 (𝑡) = 𝑇 − 𝜑𝑌(𝑡) − 𝛽𝐷(𝑡) = 𝑇 (1 − ) − 𝛽𝐷(𝑡).
𝜏

34
 𝐺̇ = 𝑖𝑝 𝑇 − 𝛽𝐷(𝑡) (3.18)

Cerramos el modelo utilizando (3.17) y dado que se definió a la inversión por medio del
𝜑
escalar 1 − 𝜏 , en equilibrio, 𝐼 = 𝐺, se tiene que la restricción presupuestal del gobierno es

𝐷̇(𝑡) + 𝑇 = 𝑟𝐷 + 𝐼𝑝 ↔ 𝐷̇(𝑡) = (𝑟 − 𝛽)𝐷 + 𝑇(𝑖𝑝 − 1) (3.19)

Greiner (2007) advierte que la regla (3.8) impone cierta restricción al gobierno para
controlar la inversión, ya que un incremento en la deuda pública implica una reducción en la
inversión pública. La lógica yace en el balance primario(superávit), ya que deberá
incrementar para mantener una política de inversión pública sostenible cuando la deuda
incremente.

Por otro lado, el escalar 𝑖𝑝 relaciona la inversión pública y los impuestos, este coeficiente
refleja cuanto de los ingresos tributarios se destinan a inversión del sector público y por lo
tanto a la deuda. Para fines del modelo, suponemos como un coeficiente dado. Así la política
de deuda responderá a movimientos en los parámetros 𝛽 y 𝜑. Cabe destacar que las
variaciones en 𝑖𝑝 se deberán principalmente a las variaciones del coeficiente 𝜑.

Analizando la ecuación (3.17) vemos que los incrementos en la inversión, indicados por un
incremento en el coeficiente 𝑖𝑝 , generarán incrementos en el déficit público. Pero la
relación dinámica asegura que un mayor déficit, implica mayor deuda requiriendo que el
superávit primario incremente para mantener una política fiscal sostenible.

3.4 Condiciones de equilibrio

Podemos definir el equilibrio como una asignación tal que los consumidores resuelven un
problema dinámico, dado por (3.10). Las empresas maximizan beneficios sujetos a
condiciones de mercado competitivo, donde el precio de los factores productivos es
equivalente al valor del producto marginal, de acuerdo al par de ecuaciones en (3.15), y se
satisface la restricción del gobierno; es decir (3.19).

35
Utilizando la restricción intertemporal del consumidor y del gobierno, y realizando algunas
manipulaciones llegamos a la siguiente expresión que describe la tasa de crecimiento del
capital:

𝐾̇ 𝐶 𝐾 1−𝛼 𝐺 𝛼 𝑇 𝐷
=− + − (𝑖𝑝 − 𝛽 ) (3.20)
𝐾 𝐾 𝐾 𝐾 𝐾

Así el sistema económico queda completamente descrito por las siguientes ecuaciones:

𝐶̇
= −𝜌 + (1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )(1 − 𝛼)𝐾 −𝛼 𝐺 𝛼 (i)
𝐶

𝐺̇ = 𝑖𝑝 𝑇 − 𝛽𝐷(𝑡) (ii)

𝐷̇(𝑡) + 𝑇 = 𝑟𝐷 + 𝐼𝑝 ↔ 𝐷̇(𝑡) = (𝑟 − 𝛽)𝐷 + 𝑇(𝑖𝑝 − 1) (iii)

𝐾̇ 𝐶 𝐾 1−𝛼 𝐺 𝛼 𝑇 𝐷
=− + − ( 𝑖𝑝 − 𝛽) (iv)
𝐾 𝐾 𝐾 𝐾 𝐾

Así pues, definimos el crecimiento sostenido balanceado como aquella trayectoria de

𝐾̇ 𝐺̇
crecimiento donde todas las variables endógenas crecen a la misma tasa; es decir: 𝐾 = 𝐺 =
𝐷̇ 𝐶̇
= 𝐶. Debemos destacar que debido al supuesto de superávit primario de acuerdo con la
𝐷

expresión (3.7), cualquier trayectoria que satisfaga las condiciones sobre las tasas de
crecimiento, es asociado con deuda pública sostenible.

Para analizar la trayectoria definimos nuevas variables en términos pér cápita; estás son:
𝐺 𝐵 𝐶
𝑥 ≡ 𝐾 , 𝑏 ≡ 𝐾 y 𝑐 ≡ 𝐾 , las cuáles diferenciamos con respecto al tiempo para llegar al

siguiente sistema de ecuaciones:

36
 𝑥̇ = 𝑥 (𝑐 − 𝛽𝑏(1 + 𝑥 −1 ) − 𝑥 𝛼 + (1 + (1 − 𝛼)𝑏)𝑖𝑝 𝜏𝑥 𝛼 (1 + 𝑥 −1 )) (3.21)

𝑏̇ = 𝑏 (𝑐 − 𝛽(1 + 𝑏) + (1 − 𝛼)𝑥 𝛼 + (𝑖𝑝 − 1)𝜏𝑥 𝛼 ((1 − 𝛼) + 𝑏 −1 ) − 𝑥 𝛼

(3.22)
+ 𝑖𝑝 𝜏𝑥 𝛼 (1 + (1 − 𝛼)𝑏))

𝑐̇ = 𝑐 (𝑐 − 𝜌 + (1 − 𝜏)(1 − 𝛼)𝑥 𝛼 − 𝑥 𝛼 − 𝛽𝑏 + 𝑖𝑝 𝜏𝑥 𝛼 (1 + (1 − 𝛼)𝑏)) (3.23)

La solución al sistema de manera que se cumpla: 𝑥̇ = 𝑏̇ = 𝑐̇ = 0 con respecto a 𝑥, 𝑏, 𝑐 nos

dará las soluciones óptimas; es decir, 𝑥 ∗ , 𝑏 ∗ y 𝑐 ∗ . Ahora procedamos a analizar como el
financiamiento de la inversión pública financiada vía deuda afecta el crecimiento balanceado
y la trayectoria de la tasa de crecimiento.

Si despejamos de 𝑐 de la ecuación (3.23) y sustituimos en (3.22) e igualamos dicha

expresión a cero, llegamos nuestra primera conclusión.
𝑏̇
= (𝜌 − 𝛽) + (𝑖𝑝 − 1)𝜏𝑥 𝛼 ((1 − 𝛼) + 𝑏 −1 ) + (1 − 𝛼)𝜏𝑥 𝛼 (3.24)
𝑏

Podemos verificar que 𝑏 deberá ser positiva, ya que un valor positivo de la deuda es un
supuesto más realista de la condición actual de algunas economías, es decir el gobierno es un
deudor.

En el primer caso tenemos que si 𝜌 ≥ 𝛽, la expresión del lado izquierdo converge a cero sí y
solo sí 𝑖𝑝 < 1, dicha condición se dará si el superávit primario depende positivamente de la
producción; esto es que el parámetro es positivo: 𝜑 > 0. Esto último implica que parte de
los ingresos fiscales vía impuestos son utilizados para pagar una fracción del servicio de la
deuda si la economía crece a tasa constante y sí 𝛽 es lo suficientemente pequeño, esto
implicaría que el superávit primario no reacciona a los incrementos de la deuda pública. Es
así como se cumple que el parámetro 𝛽 es menor al parámetro 𝜌.

37
En segundo caso tenemos que si 𝜌 < 𝛽, la trayectoria sostenible de crecimiento existe para
𝑖𝑝 > 1 y una deuda pública positiva. Debemos destacar que si lo anterior se cumple entonces
el superávit primario depende negativamente de la producción; es decir, 𝜑 < 0. Esto ocurre
porque la reacción del gobierno de acuerdo a la expresión de acumulación de deuda es
fuerte, por lo que el incremento de la misma generaría reducciones en el superávit.

38
CAPÍTULO 4: CRECIMIENTO Y DEUDA PÚBLICA EN MÉXICO

4.1 Un Breve panorama general de la deuda en México

Como hemos visto hasta ahora, la deuda pública juega un papel importante tanto en el
crecimiento de una economía como en variables de interés para mantener un control fiscal
ordenado. Es por ello que, en los párrafos siguientes, se elabora un análisis de la economía
mexicana y su desempeño en los últimos 40 años.

El momento más álgido de la deuda mexicana se centró alrededor de los años 80, cuando en
1982 la crisis de la deuda externa dio origen a desequilibrios financieros exacerbados que
generaron tasas de inflación y distorsiones en la trayectoria del tipo de cambio. En este
contexto, la astringencia de los mercados externos se incrementó, lo cual dificultó el acceso
a recursos del sector externo. Por lo cual, se puso en marcha una estrategia para desarrollar
el mercado de valores gubernamentales en el interior. De esta manera, la política económica
absorbió la política de endeudamiento para alcanzar objetivos macrofiscales.

Durante la década de 1980 la variación en la tasa de inflación incrementó y actuó

conjuntamente con una desaceleración en la producción nacional. Asimismo, dado que las
expectativas sobre la certidumbre en la política fiscal generaron ajustes desordenados en la
tasa de interés real, se hacía cada vez más evidente la necesidad de realizar ajustes sobre las
finanzas públicas, la estrategia fiscal implementada buscó aminorar el valor de los recursos
transferidos hacia el exterior, centrándose principalmente en el monto y el perfil de
vencimientos realizable sobre la deuda externa.

Bajo este marco, se analizan los resultados de la política de endeudamiento en la historia

moderna de la economía mexicana. Para ello, siguiendo a Hernández Trillo (2003),
procedemos a segmentar bajo tres etapas el proceso de endeudamiento mexicano: i) 1970-
1982: Acumulación y explosión de la deuda; ii) 1982-1994: Renegociación de la deuda y
profundización financiera y iii) 1995- a la fecha: Reconocimiento de pasivos contingentes.

A grandes rasgos puede decirse que el proceso de endeudamiento de la economía mexicana

se ha caracterizado por un elevado grado de participación de la deuda externa sobre el total
de la deuda, ubicándose desde 1982 y hasta 1997 en una proporción de 70% respecto al

39
total; es decir, que aproximadamente tres cuartas partes del flujo de recursos provenía del
mercado externo. Los años más significativos, en cuanto a la dependencia de las
colocaciones en el mercado exterior, fue en 1986 y 1995, casi con porcentajes a 80%. Tal
como se puede apreciar en la gráfica siguiente.

Gráfica 1.- Deuda Externa1

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16

1
Como porcentaje de la deuda total

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

El principal reto fiscal se convirtió en diseñar una política de endeudamiento que

disminuyera los impactos negativos asociados a la deuda externa sobre el crecimiento
económico. La estrategia integró un proceso de renegociación de los pasivos alivio las
presiones sobre el endeudamiento del sector público, años después se comprobó que no solo
el nivel de endeudamiento deteriora el balance de riesgos, además la estructura de pagos
resulta relevante pues el perfil de vencimiento; esto es, la distribución del portafolio de
deuda del sector público por fecha de pago, resulta crucial.

40
4.2 1970-1982: Acumulación y explosión de la deuda

Durante la década de los años setenta el modelo de sustitución de importaciones comenzó a

dar signos de agotamiento, pues una disminución en la tasa de crecimiento de la inversión
privada dio lugar política de inversión pública para compensar la caída en la tasa de
crecimiento de la economía, dicho financiamiento se dio por medio colocación de valores
gubernamentales, en el cual los tenedores de los instrumentos públicos eran agentes privados
del sector externo, dando como resultado un incremento del déficit público.

Si analizamos las colocaciones en el mercado exterior encontraremos que la tasa de

crecimiento de la deuda externa tuvo su mayor incremento a principios de la década de los
ochenta. En dichos años se presentaba un cambio de administración pública. Bajo la nueva
administración, a partir de 1981, se presentaba un incremento en gasto público, denominado
principalmente como política fiscal populista, de acuerdo con Dornbusch y Edwards con cita
en Hernández Trillo (2003). Sin embargo, cabe destacar que algunos factores económicos de
coyuntura favorecieron el acceso a dichos recursos, a saber: el incremento en el precio del
barril de petróleo, y una excesiva liquidez en los mercados financieros internacionales.
Como bien mencionamos antes, hasta este periodo los prestamistas no diferenciaban en el
mercado de crédito a los prestatarios, lo que facilitó en cierta medida el acceso a dichos
fondos.

Gráfica 2.- Variación porcentual de la deuda

400.00%

350.00%

300.00%

250.00%

200.00%

150.00%

100.00%

50.00%

0.00%
1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007
-50.00%

Deuda interna Deuda externa

41
Fuente:Elaboración propia con datos de SHCP

También debemos destacar que existe una coincidencia entre la tasa de variación de la deuda
externa en el año de 1981 y la contratación de deuda de largo plazo, pues en 1981 vencían
cerca de 11 mil millones de dólares, tal como se puede apreciar en la gráfica siguiente. Cabe
mencionar que la mayor parte de los fondos procedía de la banca comercial. Para esos años
se registró una caída en el precio del barril de petróleo, el incremento sobre las tasas de
interés frenó el apetito sobre los préstamos, mientras que algunas economías industrializadas
registraban desaceleraciones, lo cual comprometió las expectativas de desempeño
económico en nuestro país, dando pie a una salida abrupta de capitales.

Gráfica 3.- Composición de la deuda externa por plazo

$90.00
Millares

$80.00

$70.00

$60.00

$50.00

$40.00

$30.00

$20.00

$10.00

$-
1980 1985 1990 1991 1992 1993 1994

Largo plazo Corto plazo

Fuente:Elaboración propia con datos de SHCP

Podemos decir que este periodo, la evolución de la deuda responde más al agotamiento del
modelo de sustitución de importaciones y una excesiva dependencia de los ingresos
petroleros, que a una estrategia definida del manejo la deuda mexicana. Hernández Trillo
(2003) sugiere que esto podría revelar una deficiente administración de la deuda.

42
4.3 1982-1994: Renegociación de la deuda y profundización financiera

Como podemos apreciar en la siguiente gráfica la evolución sobre la participación de la

deuda interna y externa han tenido un cambio estructural evidente, vemos que hasta 1984
dominaban los recursos provenientes del interior, mientras que en el periodo de entre 1985 a
2004, la deuda externa tuvo una mayor participación sobre el total de financiamiento, con su
mayor nivel registrado en 1995.

Hernandéz Trillo (2003) destaca que la mayor parte de estos recursos provenían de
obligaciones contraídas con el Banco Central, con cerca de 85%, mientras que el
complemento correspondía a la banca privada. El autor destaca que la deuda no fue
contratada por mecanismos del mercado, ya que esto ocurriría una vez que se haya
implementado una profundización en la liberación financiera.

Gráfica 4.- Evolución de la participación de la deuda interna y externa

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

8081828384858687888990919293949596979899000102030405060708091011121314151617

Deuda Externa /Deuda TOTAL Deuda Interna /Deuda TOTAL

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

Bajo un entorno macroeconómico adverso caracterizado por elevados niveles de inflación y

una brecha de producto negativa, la administración pública centró sus planes de acción

43
alrededor de la renegociación de la deuda, dando como resultado la implementación del Plan
Baker. Sin embargo, el terremoto de 1985, el descenso del precio del crudo y el difícil
acceso a los mercados internacionales complicaron el pago en el servicio de la deuda. Como
contraofensiva el sector público implemento medidas heterodoxas de manera que
disminuyeran la transferencia de recursos hacia el exterior, así como el saneamiento de las
finanzas públicas, además parte de la renegociación de la cartera de deuda se intercambió
por bonos con descuento y bajo subasta con la necesidad de demostrar el compromiso hacia
los pasivos contraídos. A este respecto, Aspe (1993) menciona que la distribución de la
cartera renegociada recayó sobre bonos a la par, bonos con descuento y dinero, con un 47%,
41% y 12 %, respectivamente. Estas medidas permitieron que las transferencias de recursos
hacia el exterior pasarán de 6.9% del PIB a 0.7% del PIB entre 1988 y 1989, mientras que el
servicio de la deuda paso de 9.5% a 5.6% del PIB entre 1988-1991. En cuanto a la deuda
como porcentaje del PIB cayó de 60% a 20% como porcentaje del PIB entre 1986 y 1993.

En cuanto a la deuda interna con una participación de 31% del total de la deuda en 1982
disminuyó hasta 18.2% en 1994, registrando su punto máximo en 1991 con 39.4%. Debe
recordarse que por aquellos años el principal prestamista del sector público recaía sobre la
banca comercial y el Banco Central, situación que comprometía la flexibilidad del manejo.
Esto evidencio la necesidad de ampliar el mercado de valores gubernamentales a partir de
1987, pues los requerimientos del paquete de estabilización macroeconómica y reformas
estructurales demandaban una liberalización financiera profunda.

Tabla 1.- Participación de la deuda interna sobre el total

Periodo Promedio
1980-1988 53%
1989-1994 30%
1995-2000 21%
2001-2006 51%
2007-2012 70%
2013-2017 64%

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

Las medidas de ampliación del mercado de valores gubernamentales ocasionaron un

intercambio de deuda pública por valores gubernamentales (Bondes, Ajustabonos,

44
Tesobonos, Cetes, etc.), reflejando la importancia de financiar el déficit del gobierno por
medio de la colocación de instrumentos en el mercado de crédito con baja inflación y no a
través del crédito del Banco Central, Aspe (1993). La implementación de los instrumentos
impactó positivamente la captación de ahorro externo. Para evitar que los flujos
provenientes el exterior fueran absorbidos por el creciente déficit de cuenta corriente, el
Banco Central contrajo el crédito interno por medio de operaciones de mercado abierto.
Dado los puntos expuestos anteriormente, se tornó relevante el uso de bonos
gubernamentales, así como su manejo y administración pues la estructura, la madurez y la
indización son variables evaluadas por los agentes en el mercado de valores
gubernamentales.

Gráfica 5.- Evolución de los instrumentos gubernamentales

$3.50
Millones

$3.00

$2.50

$2.00

$1.50

$1.00

$0.50

$0.00
82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

Bonos a tasa fija UDIBONOS BONDES CETES

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

Como vemos, el monto de la deuda disminuyo de 80% en 1987 a cerca del 30% en 1994,
justo antes de la denominada crisis del tequila, algunos autores sostienen que la estructura de
la deuda, considerando plazo y denominación, juegan un papel relevante en el resultado de
la crisis. Debemos recordar que a partir de 1984 y hasta 1994, el acceso a recursos externos

45
fue complicado para la economía mexicana. Por lo que el proceso de estabilización
financiera tenía que reflejar su impacto sobre las principales tasas inflación, ya que las
principales tasas de interés real eran elevadas; por ejemplo, la tasa real del Cete 28 se
ubicaba en 40% a finales de 1988. Como podemos inferir, estás tasas impactaban
negativamente sobre la inversión privada y el servicio de la deuda.

Como podemos apreciar, la disminución más pronunciada se lleva a cabo a partir de 1990,
tal como se puede observar en la gráfica 6, reflejando el programa de estabilización en el
ajuste fiscal, la renegociación de la deuda, y un incremento notorio en el manejo y control de
la política fiscal del gobierno en turno. Naturalmente podríamos decir que la administración
de la deuda jugó un papel importante, ya que el refinanciamiento constante de la deuda
genera un incremento en la prima requerida por los prestamistas, dando origen a una
vulnerabilidad en las finanzas públicas.

Gráfica 6.- Tasa Nominal CETES

Tasa real de CETES

60.00

50.00

40.00

30.00

20.00

10.00

0.00
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

Fuente: Elaboración propia con datos de INEGI

46
4.4 1995- a la fecha: Manejo de deuda: perfil de vencimientos

Para Diciembre de 1994 la lectura de los inversionistas sobre el ajuste en las bandas de
contención del tipo de cambio fue negativa, pues la concentración de vencimientos para el
primer trimestre de 1995 se veía complicado, esto tendría impactos sobre el precio de
algunos instrumentos de colocación. Giavazzi y Pagano (1990) abordan un estudio donde
análisis la correlación entre fecha de vencimiento y los montos de la deuda, entre Enero de
1993 a Diciembre de 1994, dando como resultado un coeficiente negativo pues a medida que
los fechas disminuían el monto por pagar crecía, finalmente la crisis del tequila estalló en
Diciembre de 1994.

Tal como se puede observar en la gráfica 7, la inversión de cartera mantiene una correlación
positiva con la dinámica de las variaciones en las reservas internacionales, podemos destacar
que después de 2008 el fortalecimiento de los mercados internacionales financieros ha
permitido desplazar mayores recursos a la economía mexicana, ubicando su momento más
elevado en el año 2012, donde la tendencia a la baja ha sido notoria y pronunciada.

Gráfica 7.- Inversión de cartera y variación de reservas internacionales(mdd)

$70,000.00

$60,000.00

$50,000.00

$40,000.00

$30,000.00

$20,000.00

$10,000.00

$-
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
$(10,000.00)

$(20,000.00)

$(30,000.00)

IEC(mdd) Var. RI Buta(mdd)

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

47
La solución al problema del tequila se ubicó en la colocación de Tesobonos para conseguir
préstamos internacionales por lo cual la deuda externa se duplicó entre 1994 y 1995,
pasando de 15% a 30%. Como consecuencia un par de medidas monetarias y fiscales no se
hicieron esperar, a saber: una contracción monetaria y el incremento del IVA de 10% a 15%.
Se puede descontar la participación de la deuda interna sobre el financiamiento percibido,
pues se ubicó en 1%, dado que la demanda de instrumentos se componía principalmente de
los inversionistas extranjeros.

Durante el gobierno de Ernesto Zedillo, el manejo de la deuda se centró en incrementar la

proporción de deuda de largo plazo y reducir el acervo de deuda como porcentaje del PIB,
por ejemplo, la implementación de Bondes permitió que el perfil de vencimiento pasará de
200 días a 330 días. En tanto que el reconocimiento de pasivos contingentes como: rescate
bancario, rescate financiero y reforma al sistema de pensiones ejercerían presiones sobre las
finanzas públicas.

Como podemos observar en la gráfica 8, el balance público y primario se contuvo por un par
de años en el gobierno zedillista, sin embargo, el desbalance ha sido notorio, en la misma
gráfica incluimos los Requerimentos Financieros del Sector Público, por considerarse como
una definición más amplia y general de la deuda del gobierno.

Gráfica 8.- Balance público, primario y RFSP como porcentaje del PIB
0.50%

0.00%
93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
-0.50%

-1.00%

-1.50%

-2.00%

Balance ´Público/PIB 2013 Balance Primario /PIB 2013 RFSP/PIB 2013

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

48
Además, es interesante analizar el gasto de operaciones financieras emitidas por el gobierno
mexicano, el cual mantiene una proporción mayor del gasto corriente sobre el gasto de
capital. En cuanto al gasto en inversión física, podemos decir que a partir de 2008, distintos
programas de inversión pública se han abonado en estas partidas, sin embargo, a partir del
2014 la caída ha sido realmente pronunciada.

Gráfica 9.- Proporción de las operaciones financieras y evolución de inversión física

100% $450,000.00

90% $400,000.00

80% $350,000.00
Operaciones financieras
de los organismos Gasto
70% de Capital TOTAL
$300,000.00

60%
$250,000.00

50% Operaciones financieras

$200,000.00
de los organismos Gastos
40% Corriente TOTAL
$150,000.00
30%
$100,000.00
20%
Operaciones financieras
10% $50,000.00 de los organismos Gasto
de Capital Inversión física
0% $-

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16

Fuente:Elaboración propia con datos de INEGI

Mientras que por el lado de los ingresos, los recursos provenientes del petróleo se han visto
afectado por parte del mercado y la planta de producción, ya que en los últimos años se han
registrado caídas en el precio del commodity, además la producción de PEMEX ha caído en
la última década, se puede observar que la contribución de los Ingresos del Sector
Paraestatal sobre el total de los ingresos, ha pasado de 50% a un 22% aproximadamente en
los últimos 40 años.

Como puede observarse en la gráfica 10, los ingresos percibidos por el Sector Público
provienen en su mayoría de los ingresos no petroleros, derivados de otras clasificaciones
fiscales, mismas que pueden verse a detalle en Foro Consultivo (2003). De esta manera,

49
podemos decir, a priori, que la estrategia fiscal deberá considerar el entorno en los mercados
energéticos, e implementar una reforma fiscal progresiva que asegure la sostenibilidad en la
fuente de los recursos.

Gráfica 10.- Evolución de los Ingresos del gobierno federal

70.00% 4

60.00% 3.5
3
50.00%
2.5
40.00%
2
30.00%
1.5

Millones
20.00%
1
10.00% 0.5
0.00% 0
77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17
Participación del Sector Paraestal en los Ingresos Ingresos Gobierno Federal No petroleros

Ingresos Gobierno Federal Ingresos Petroleros

Fuente: Elaboración propia con datos de INEGI

Por otro lado, es importante conocer como ha sido la relación entre las tasas de crecimiento
de la economía mexicana y la deuda del sector público presupuestario en México, para ello
realizamos una prueba con base en el coeficiente de correlación, el cual nos indica que existe
una relación negativa entre dichas tasas como se puede apreciar en la gráfica 11. Una prueba
empírica del coeficiente de correlación entre las tasas en un periodo de 1983 y 2017 sugiere
que correlación media entre las tasas con efectos negativos de -0.62, esto en términos
agregados, mientras que la misma prueba para los términos per cápita arroja para el mismo
periodo un coeficiente de -0.78. Por otro lado, una prueba empírica similar entre las tasas de
crecimiento la inversión física y la economía arrojo como resultado un coeficiente positivo
de 0.42. Mostrando una correlación positiva entre la inversión física y la el crecimiento
económico.

50
 Gráfica 11.- Tasas de crecimientos de deuda, PIB e inversión física

G PIB G Deuda G Inv. Fis.

80

60

40

20

0
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45
-20

-40

-60

Fuente:Elaboración propia con datos de BANXICO

En términos generales podemos decir que el principal indicador de endeudamiento de la

economía mexicana; esto es, la razón deuda/PIB, ha disminuido considerablemente desde la
década de los ochenta, sin embargo, un porcentaje mayor se ha observado desde 2010. Tal
como se puede corroborar en la gráfica 12.

Gráfica 12.- Deuda como porcentaje del PIB

120.00%

100.00%

80.00%

60.00%

40.00%

20.00%

0.00%

Fuente:Elaboración propia con datos de BANXICO

51
Cabe destacar, que la aceleración en disminuir coeficiente de endeudamiento, fungió como
principal preocupación de los hacedores de política económica en la década de los ochenta,
tornándose en un eje principal en el desarrollo de las finanzas públicas.

Podemos complementar el análisis de la información de los estados de resultados de las

finanzas públicas en los últimos años verificando que el balance público, como porcentaje
del PIB, incrementó su posición fiscal deficitaria entre 2008 y 2015, tal como se puede
observar en la gráfica 13.

Gráfica 13.- Balance público como porcentaje del PIB

0.50%

0.00%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
-0.50%

-1.00%

-1.50%

-2.00%

-2.50%

-3.00%

Fuente:Elaboración propia con datos de BANXICO

Por último conviene mencionar la estructura de las colocaciones de deuda del sector público
como porcentaje del PIB, donde se hace notoria la dependencia de los recursos en el
mercado interno, al respecto Hernandéz Trillo (2003) menciona que a la fecha no existen
estudios que se centren en estudiar las características de este fenómeno. Tal como podemos
apreciar en la gráfica 4 la deuda externa ha disminuido considerablemente, donde los pagos
se han solventado de manera que el acceso futuro a dichos recursos no se vea comprometido,
mientras en la actualidad la deuda como porcentaje del PIB en México, ronda cercanos al
treinta por ciento.

52
 Gráfica 14.- Deuda interna y externa como % del PIB

90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
1988

2001
1982
1983
1984
1985
1986
1987

1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000

2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
-10%
-20%

Deuda Interna como % del PIB Deuda Externa como % del PIB

Fuente:Elaboración propia con datos de BANXICO

En síntesis, hemos descrito algunos indicadores fiscales con el objetivo de ofrecer un

panorama de las cifras fiscales, para comprender el contexto del manejo fiscal, una vez
logrado lo anterior podemos entender las distintas opciones de política económica que se
pueden operar según sea el caso. No debemos de dejar de lado el hecho que un correcto
manejo de las finanzas públicas puede generar certidumbre, distintos posicionamientos de
diversas instituciones16 hacen un atento llamado al control fiscal, de manera que se afiance
expectativas positivas sobre la sostenibilidad de la política fiscal.

16
Se puede consultar los anuncios de Política Monetaria de BANXICO, así como comunicados del FMI.

53
CAPÍTULO 5: CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

Después de realizar un análisis sobre un modelo de crecimiento sostenible vía deuda, se han
fundamentado algunas condiciones óptimas de comportamiento en una economía, a partir de
una regla de acumulación de la deuda, además de integrar una descripción de la economía
mexicana en los últimos 40 años.

Además, nuestra investigación arroja que no existe suficiente evidencia para rechazar la
hipótesis nula de la evidencia ricardiana. Aún a pesar de que el coeficiente de relación entre
las tasas de crecimiento de deuda y PIB arroja un nivel medio, las pruebas no resultan
suficientes para rechazar que el gasto en inversión pública financiada vía deuda, no tiene un
impacto sobre el crecimiento de la economía. Por lo que se propone realizar pruebas
econométricas para verificar las condiciones en los que la equivalencia ricardiana se rompe.

En este trabajo se ha analizado un modelo de crecimiento endógeno con inversión financiada

vía deuda, donde se analiza las necesidades de incrementar el superávit primario resultado
del incremento de deuda. Como se puede observar esta puede ser considerada como
condición suficiente para considerar al resultado de la trayectoria en la política de deuda es
sostenible, donde la trayectoria similar de las tasas de crecimiento de las variables
consideradas crece a la misma tasa.

Con base en el modelo de Greiner (2007) podemos decir que en caso de que el gobierno
incurren una posición deficitaria, una trayectoria de crecimiento sostenido se dará sí y solo sí
parte de los ingresos tributarios son utilizados para pagar el servicio de la deuda, dado que
el superávit primario no mantenga una relación estrecha con la deuda pública. En caso de
que la relación entre el superávit primario y la deuda sea estrecha se pueda dar la trayectoria
de crecimiento sostenido, aún si parte de los ingresos fiscales no se destinan al servicio de la
deuda.

La investigación resulta relevante en un contexto donde políticas económicas de crecimiento

se enfocan en el desarrollo de infraestructura pública para abatir los rezagos ocasionados en
parte por un ineficiente uso de los recursos públicos. Tal como vimos, es indispensable
reconocer algunos pasivos contingentes, así como la desagregación de la deuda reconocida y
no reconocida por el gobierno mexicano para desarrollar infraestructura pública, tal como

54
bien podría ser una universidad o un aeropuerto, pues ello desconocer los impactos adversos
de una política de endeudamiento insostenible restaría puntos de crecimiento general en la
economía.

En síntesis, un análisis descriptivo del estado de las finanzas públicas nos ha permitido
entender la política de endeudamiento y sus aspectos relevantes. Podemos verificar que la
estructura de la política de deuda y el perfil de vencimientos resultan importantes cuando se
emplea una política de deuda con horizonte infinito, siendo así las trayectorias de consumo e
inversión privada se distorsionan, generando desbalances en el crecimiento agregado de la
economía.

55
Apéndice (A)

𝐷̇(𝑡)
= (𝑟(𝑡) − 𝛽)
𝐷(𝑡)

𝑑𝐷(𝑡) 1
= (𝑟(𝑡) − 𝛽)
𝑑𝑡 𝐷(𝑡)

𝑑𝐷(𝑡)
= (𝑟(𝑡) − 𝛽)𝑑𝑡
𝐷(𝑡)

𝑑𝐷(𝑡)
∫ 𝑑𝑡 = ∫(𝑟(𝑡) − 𝛽)𝑑𝑡
𝐷(𝑡)

𝑙𝑛𝐷(𝑡) = ∫ 𝑟(𝑡)𝑑𝑡 − ∫ 𝛽𝑑𝑡

𝐷(𝑡) = 𝑒 ∫ 𝑟(𝜏)𝑑𝜏−𝛽𝑡+𝑐 = 𝐷(𝑡)𝑒 ∫ 𝑟(𝜏)𝑑𝜏−𝛽𝑡

Mientras que

𝑑𝐷(𝑡)
= −𝜑𝑌(𝑡)
𝑑𝑡

56
Apéndice (B)

El Hamiltoniano en tiempo corriente es una función de la forma

𝐻 = [𝑓(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡)) + 𝜇 ′ (𝑡)𝐺(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡)]𝑒 −𝜌𝑡

Donde 𝜇 ′ es el valor corriente de la variable de coestado y la expresión entre corchetes [] es

el hamiltoniano en valor corriente, ℋ. Es decir, se deben cumplir las siguientes relaciones:
𝜇(𝑡) = 𝜇 ′ (𝑡)𝑒 −𝜌𝑡 y 𝐻 = 𝑒 −𝜌𝑡 ℋ.

Se puede escribir la ecuación anterior como

𝐻 = 𝑓(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡)𝑒 −𝜌𝑡 + 𝜇 ′ (𝑡)𝐺(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡)𝑒 −𝜌𝑡

Es decir, el valor del Hamiltoniano en valor presente; tomando en consideración que 𝐻 =

𝐹(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡) + 𝜇(𝑡)𝐺(𝑥(𝑡), 𝑢(𝑡), 𝑡).

Ahora optimizando, llegamos a las C.P.O

𝜕𝐻
=0
𝜕𝑐

𝜕𝐻 𝑑(𝜇(𝑡)) 𝑑(𝜇′(𝑡)𝑒 −𝜌𝑡 )

=− =−
𝜕𝑊 𝑑𝑡 𝑑𝑡

Q.E.D que 𝐻 = 𝑒 −𝜌𝑡 ℋ ∎

Entonces el problema planteado se reescribe de la siguiente forma

𝐻 = ln 𝑐(𝑡) + 𝜇[(1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )(𝑤 + 𝑟𝑊) − 𝐶 ]

Podemos verificar que 𝜇 = 𝜇′𝑒 −𝜌𝑡 , por lo tanto, diferenciando la expresión anterior

𝜇̇ = 𝜇̇ ′ 𝑒 −𝜌𝑡 − 𝜇′𝜌𝑒 −𝜌𝑡

Retomando el Hamiltoniano en valor corriente y por C.P.O. (omitimos la variable t sin

causar ninguna ambigüedad):

57
 𝜕𝐻 1
= =𝜇
𝜕𝑐 𝑐

𝜕𝐻
= 𝜌𝜇 − 𝜇̇ (1 − 𝜏𝐼𝑆𝑅 )𝑟 = 𝜇̇
𝜕𝑊

58
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