Gestão Financeira
Gestão Financeira
Uma abordagem prática do conceito
de alavanca financeira
INTRODUÇÃO
Na última década do século XX iniciou-se uma nova era
na evolução do conceito de Contabilista enquanto profissio-
nal, nomeadamente quanto à sua formação e competências.
Como todos os processos de mudança, também este ofereceu,
e ainda oferece, muitas resistências, algumas das quais de
difícil combate mas que, paulatinamente, vão sendo ultrapas-
sadas.
Uma das vertentes dessa mudança é seguramente o traba-
lho de dia-a-dia do profissional de Contabilidade que, agora e
cada vez mais, vê o seu tempo absorvido por tarefas de análise
da informação, ao invés do tratamento de dados que num
passado recente constituía o foco central das suas responsabi-
lidades.
Neste trabalho de análise de informação incluímos, obvia-
mente, a análise económico-financeira das empresas e negó-
cios. Esta análise pode ser feita à priori, no caso em que a
empresa/negócio é ainda um mero processo de intenções, aqui
estaremos situados no campo da análise de projectos, ou à
posteriori, no caso em que a empresa/negócio é já uma
realidade, aqui estaremos situados no âmbito do controlo de
gestão.
Em qualquer dos casos, o papel do contabilista, enquanto
analista e profissional capaz de captar e cruzar a dimensão
económica e a dimensão financeira da realidade empresarial,
é absolutamente essencial para alertar o empresário para
potenciais erros de gestão, que em muitos dos casos conduzem
as empresas para níveis de risco insustentáveis.
Uma das dimensões do risco da empresa é o risco financei-
ro, que está directamente relacionado com as decisões de
financiamento e, consequentemente com a rentabilidade da
empresa. Um dos instrumentos disponíveis de análise do risco
financeiro é a avaliação do efeito de alavanca financeira,
conceito que elegemos para este pequeno artigo.
O nosso objectivo é expor uma abordagem eminentemente
prática do conceito, de forma que o profissional da Contabi-
lidade facilmente o possa aplicar aos casos reais com os quais
se confronta no seu dia-a-dia.
Seguindo um exemplo prático, iremos expor o conceito,
concluindo com um resumo das questões mais problemáticas
ligadas à sua aplicabilidade à realidade das empresas e da
informação disponível numa PME.
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JORNAL DE CONTABILIDADE N.º 340 • JULHO 2005
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Amélia Ferreira da Silva
Docente no IESF (Instituto de Estudos Superiores de Fafe)
Mestre em Contabilidade e Auditoria U. Minho
Raul Alberto Fernandes
Revisor Oficial de Contas
Mestre em Contabilidade e Auditoria U. Minho
O CONCEITO DE ALAVANCA FINANCEIRA
O risco financeiro reflecte a variação provável dos fluxos
financeiros em função dos fluxos económicos, de estrutura dos
capitais da empresa e da remuneração dos capitais investidos.
Regra geral, a avaliação do risco financeiro é medida
através do indicador denominado de grau de alavanca finan-
ceira (GAF). Como sabemos a utilização de indicadores é
particularmente recomendada em situações de análise
intersectorial e avaliação de tendências históricas.
É consensual que a interpretação de indicadores é frequen-
temente mais útil que a análise das grandezas, em valor
absoluto, que constituem a sua base de cálculo. As compara-
ções por diferença são muito precárias, pois não tomam em
contas as proporções entre as diversas cifras, admitindo assim
identidades que só existem no aspecto das diferenças encon-
tradas entre os valores absolutos.
O efeito de alavanca financeira será abordado através dum
exemplo prático com o intuito de avaliar se o endividamento é,
ou não, favorável à rendibilidade dos capitais próprios e que
relação este endividamento tem com o risco financeiro da
empresa.
Tomemos o seguinte exemplo que está muito simplificado:
1. Imagine que tem perante si uma proposta de investimen-
to a um ano que lhe proporciona uma rendibilidade esperada
de 15%, sendo o investimento mínimo de 750 u.m. e o
investimento máximo de 1000 u.m. No entanto, você dispõe
apenas de cerca de 750 u.m., tendo a possibilidade de se
endividar, contraindo um empréstimo de 250 u.m. a uma taxa
de juro anual de 10%. Qual será a sua decisão? Vamos fazer
contas:
1.1 Não se endivida:
Recebe no final do ano: 750 * 1,15 = 862,5
Rendibilidade do seu capital = (862,5 – 750) / 750 = 15%
1.2. Endivida-se em 250 u.m.:
Recebe no final do ano: (750 + 250) * 1,15 = 1150
Entrega ao Banco no final do ano: 250 * 1,1 = 275
Fica com: 1150 – 275 = 875
Rendibilidade do seu capital = (875 – 750) / 750 = 16,7%
Neste caso a decisão correcta parece ser o endividamento,
isto porque a rendibilidade do investimento é superior ao
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custo da dívida, e como tal, o endividamento tem um efeito 3.2 Caso não se tivesse endividado:
positivo na rendibilidade dos seus capitais próprios. 750*1,25 = 937,5
Variação dos seus resultados operacionais = (187,5-112,5) /112,5 =
2. Mas, vamos agora imaginar que a taxa de juro que o = 66,7%
Banco lhe propõe é de 17,5%. Caso não se endivide, a Variação dos seus resultados correntes = (187,5-112,5) /112,5 =
rendibilidade manter-se-á nos 15% já apresentados em 1.1. = 66,7%
66,7% * 1 = 66,7%
2.1 Endividando-se em 250 u.m.:
Rendibilidade dos capitais próprios = 187,5/750 = 25% ⇔
Recebe no final do ano: (750 + 250) * 1,15 = 1150
⇔ (15%* (1+0,667)) = 25%
Entrega ao Banco no final do ano: 250 * 1,175 = 294
Fica com: 1150 – 294 = 856
4. Mas os negócios também podem correr mal, assim
Rendibilidade do seu capital = (856 – 750) / 750 = 14%
imaginemos que se obteve apenas 1% de rendibilidade:
Neste caso, o endividamento tem um efeito desfavorá-
4.1 Caso se tivesse endividado:
vel na rendibilidade do seu investimento, é fácil perceber
Variação dos seus resultados operacionais = (10-150)/150 =
que qualquer investidor racional decidiria investir apenas
= – 93,3%
os seus recursos próprios.
Variação dos seus resultados correntes = (-15-125) /125 = -112% ⇔
⇔ –93,3% * 1,2 = – 112%
Vamos considerar que você é um investidor racional e,
Rendibilidade dos capitais próprios = -15/750 = –2% ⇔
como tal, no primeiro caso decidiu endividar-se e no segundo
⇔ (16,7%* (1-1,12))
não se endividou.
4.2 Caso não se tivesse endividado:
INDICADORES Cenário 1.2 Cenário 2.1 Variação dos seus resultados operacionais = (7,5-112,5) /112,5 =
Capitais Próprios 750 750 = –93,3%
Activo 1.000 750 Variação dos seus resultados correntes = (7,5-112,5) /112,5 =
Resultados Operacionais 150 112,5 = –93,3% ⇔ –93,3% * 1 = –93,3%
Encargos Financeiros 25 0 Rendibilidade dos capitais próprios = 7,5/750 = 1% ⇔
Resultados Correntes 125 112,5 ⇔ (15%* (1-0,933))
Rentabilidade dos capitais próprios 16,7% 15%
GRAU DE ALAVANCA FINANCEIRA 5. Mas, imagine agora que você é um investidor optimista
Resultados Operacionais (EBIT) e mesmo perante uma rendibilidade esperada de 15% e uma
GAF = 1,2 1,0
Resultados Correntes (RAI) taxa de juro de empréstimo de 17,5% você decide endividar-
-se e:
Assim, quanto maior for o grau de alavanca financeira(1) 5.1 Obteve uma rendibilidade de 15% no investimento
maior será o risco financeiro, o que é expresso por este total
exemplo, já que no segundo cenário não há endividamento, Resultados operacionais = 150
logo o risco financeiro é mínimo. Resultados correntes = 150 – 43,75 = 106,25
Mas a nossa rendibilidade de 15% é apresentada como o GAF = 150/106,25 = 1,4
valor esperado e não um valor certo, isto é, resulta da combi- Rendibilidade dos capitais próprios = 106,25/750 = 14,2%
nação dos vários resultados possíveis aos quais está associado
5.2 Obteve uma rendibilidade de 25% no investimento
uma determinada probabilidade de ocorrência.
total
Aliás, só assim se compreende que o Banco lhe conceda
Resultados operacionais = 250
um empréstimo com uma taxa de juro de 10%. Na verdade, se
Resultados correntes = 250 – 43,75 = 206,25
15% fosse a rentabilidade de um investimento sem risco era
Variação dos Resultados Operacionais = (250 – 150) /150 = 66,7%
inimaginável um cenário em que o capital alheio tivesse um
Variação dos Resultados Correntes = (206,25 – 106,25)/106,25 =
custo inferior.
= 94% ⇔ 66,7% *1,4 = 94%
Rendibilidade dos capitais próprios=206,25/750=27,5% ⇔
3. Continuando a explorar o nosso exemplo, e desta vez ⇔ (14,2%* (1-0,94))
com o intuito de avaliar a sensibilidade do nosso indicador
a possíveis flutuações da rendibilidade do activo, imaginemos 5.3 Obteve uma rendibilidade de 1% no investimento total
então um cenário mais favorável onde a rendibilidade obtida Resultados operacionais = 10
passou a ser de 25%: Resultados correntes = 10 – 43,75 = –33,75
Variação dos Resultados Operacionais = (10 – 150) /150 =
3.1 Caso se tivesse endividado: = –93,3%
1000*1,25 = 1250
Variação dos Resultados Correntes = (-33,75-106,25) /106,25 =
Variação dos seus resultados operacionais = (250-150)/150 =
= –132% ⇔ –93,3% *1,4 = 132%
= 66,7%
Rendibilidade dos capitais próprios = -33,75/750 = -4,5% ⇔
Variação dos seus resultados correntes = (225-125) /125 = 80% ⇔
⇔ (14,2% *(1-1,32))
⇔ 66,7%*1,2 = 80%
Rendibilidade dos capitais próprios = 225/750 = 30% ⇔ A rendibilidade dos capitais próprios é afectada, por um
⇔ (16,7%* (1+0,8)) = 30% lado, pelo grau de alavanca financeira e, por outro, pela
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estrutura de capitais utilizada. O efeito da política financeira Média da Rendibilidade do Activo =
sobre a rendibilidade dos capitais próprios designa-se por = (0,25*0,35) + (0,15*0,4) + (0,01*0,25) = 15%
efeito de alavanca financeira, dado pela seguinte fórmula:
Desvio Padrão da Rendibilidade do Activo = 9,2%

EFEITO DE
Efeito dos encargos financeiros Estrutura financeira (0,25-0,15)2 *0,35 + (0,15-0,15)2 *0,4 + (0,01-0,15)2 * 0,25 = 9,2%
ALAVANCA
Resultados Correntes (RAI)
FINANCEIRA X Activo de exploração (AE) Coeficiente de Dispersão = 0,091/0,15 = 0,61
Resultados Operacionais (EBIT) Capitais Próprios (CP)

Média da Rendibilidade dos Capitais Próprios = 15%

Assim, considera-se que o endividamento é favorável (0,3*0,35) + (0,166*0,4) + (-0,02*0,25) = 16,64% ≅ 17%
sempre que o valor deste indicador for superior a 1 e,
desfavorável se o indicador for inferior à unidade. Desvio Padrão da Rendibilidade dos Capitais Próprios = 12,2%
Vamos seguir o nosso exemplo, mantendo-se uma
(0,3-0,17)2 *0,35 + (0,166-0,17)2 *0,4 + (-0,02-0,17)2 *0,25 = 12,2%
rendibilidade do activo (investimento) de 15% mas assumindo
que você dispõe das 1.000 u.m. e ainda assim quer ponderar
Coeficiente de Dispersão = 0,122/0,1664 = 0,73
se deve investir todo o seu dinheiro ou investir apenas 750
u.m. e recorrer a um empréstimo de 250. Neste caso:
Em resumo, apesar de o endividamento ser favorável:
Sem End. Com Endividamento maior endividamento implica (⇒ ⇒ ) maior rendibilidade
250:750 250:750 ⇔)
esperada dos capitais próprios, o que é equivalente a (⇔
Custo do Capital Alheio —— 10% 17,5% maior risco do capital próprio.
Resultado Operacional 150 150 150
Encargos Financeiros 0 25 43,75
Resultados Correntes 150 125 106,25 CONCLUSÃO

Activo Económico 1000 1000 1000 • o endividamento pode ser favorável ou desfavorável
Capitais Alheios 0 250 250 à partida, mas dado o risco inerente ao respectivo
Capitais Próprios 1000 750 750 investimento não é garantido que um maior
endividamento seja absolutamente favorável ou abso-
Rendibilidade do Activo 15% 15% 15% lutamente desfavorável, há sempre uma relação ris-
Rentabilidade dos Capitais Próprios 15% 16,7% 14,1% co/rendibilidade subjacente;
• a estrutura de capitais escolhida afecta a rendibilidade
Efeito dos Encargos Financeiros 1 0,8333 0,7083 dos capitais próprios;
Estrutura Financeira 1 1,3333 1,3333
• o endividamento aumentou o risco dos capitais pró-
Efeito de Alavanca Financeira 1,11 0,94
prios;
Façamos, agora, o mesmo estudo entrando com a análise • quanto maior o GAF maior o risco financeiro.
probabilística de ocorrência de determinado fenómeno. Admi-
tindo a seguinte repartição de probabilidades: Os exemplos apresentados são bastante claros porque são
também muito simplistas. Quando passamos para a realidade
Cenário Rendibilidade Probabilidade das empresas as conclusões não são tão fáceis de tirar e
Optimista 25% 0,35 exigem alguma experiência e perspicácia por parte do analis-
Normal 15% 0,40 ta, muito embora a sua função seja ponderar e minimizar o
Pessimista 1% 0,25 risco, e não eliminá-lo.

CENÁRIOS
(1)
Optimista: Normal: Pessimista: O grau de alavanca financeira é um instrumento de análise do risco
25% 15% 1% financeiro que mede a sensibilidade da rendibilidade dos capitais pró-
prios às potenciais variações dos resultados operacionais, assumindo os
Probabilidade 0,35 0,4 0,25
custos financeiros como fixos e a taxa de imposto sobre o rendimento
Resultados Operacionais 250 150 10 constante.
Encargos Financeiros 25 25 25 (2)
Em finanças empresariais é extensa a discussão quanto ao valor do
Resultados Correntes 225 125 -15 investimento a considerar: Activo bruto? Activo líquido? Activo total?
Activo económico? Activo no início do exercício? Activo no final do
Activo Económico(2) 1000 1000 1000 exercício? Activo médio? Activo médio ponderado? Mas a nossa opção foi
Capitais Alheios 250 250 250 a de simplificação do exemplo sem aprofundarmos algumas questões
conceptuais como seriam o tratamento de outros factores interligados, por
Capitais Próprios 750 750 750
exemplo: o efeito do imposto sobre o rendimento, a relação entre a
estrutura de capitais da empresa e o custo da dívida, o risco associado à
Rendibilidade do Activo 25% 15% 1%
rendibilidade da empresa e a informação disponível sobre a empresa em
Rendibilidade dos Capitais Próprios 30% 16,6% -2% causa.

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