09

Operaciones de cobertura y otras operaciones

 Coberturas
 El riesgo del diferencial y el riesgo de la base
 Ventas a un precio a ser determinado (PTBF)
 PTBF, a elección del Comprador o a elección del Vendedor
 Opciones : Opción de compra (Call) y Opción de venta (put)
 Coberturas (Hedge) y Convenios de Permuta (Swaps)
 Como los comerciantes utilizan los futuros
 Especulación en los productos básicos
 Análisis técnico de los mercados futuros....

09.01
Operaciones de cobertura

Aparte de la obvia necesidad de limitar los riesgos comerciales del mercado, y de la disponibilidad
de financiar los productos básicos de hoy en día, los exportadores y comerciantes mas y mas
dependen en el grado de administración de riesgo ejercida. Tanto el comercio de café físico y de
futuros de café, como la cobertura de posiciones corta y/o larga, y la disponibilidad de
financiamiento comercial están todos íntimamente ligados por el riesgo que existe en el mercado
del café, y por la necesidad de “administrarlos”.

El texto que sigue presupone que el lector ha estudiado ya la información ofrecida en 08 que
abarca el mercado de futuros en general. Así mismo, antes de proceder a la sección 10, Riesgo y
su relación con el crédito, los lectores deberán primero familiarizarse con la información ofrecida en
las operaciones de cobertura y otras operaciones relacionadas.

09.01.01
El principio, riesgos, proteccion

La operación de cobertura (en inglés: hedging) es una operación comercial que permite
transformar un riesgo menos aceptable en uno más aceptable mediante una transacción
compensatoria con un producto similar, bajo casi las mismas condiciones que las de la transacción
original que creó el riesgo.

Las compras o ventas en el mercado de futuros, equivalentes y opuestas a las compras o ventas
del producto físico, se realizan con la esperanza de que cualquier pérdida en la transacción física
quedará compensada en gran parte o totalmente por una ganancia en la operación compensatoria
en el mercado de futuros. Dicho en otras palabras, el objetivo primario de los mercados de futuros
es ofrecer un mecanismo eficiente y eficaz de administrar el riesgo del precio. Las personas y las
empresas procuran protegerse contra cambios adversos de los precios, y lo hacen comprando o
vendiendo contratos de futuros. Esta práctica se llama operación de cobertura.
La operación de cobertura es útil en todos los niveles de la cadena de comercialización: a quienes
están expuestos al riesgo de precios a la baja (vendedores), de precios al alza (compradores) o a
ambos (compradores/vendedores).

El principio de una operación de cobertura es bastante básico, pero es válida una premisa
esencial: la operación de cobertura se basa en la idea de que los precios del producto físico y los
contratos de futuros generalmente se desplazan manteniendo un estrecho paralelismo. Sin
embargo, hay que tener presente desde el inicio que una parte del riesgo (el riesgo del diferencial)
no puede ser cubierta en el mercado de futuros.

El exportador o comerciante de café, en su rol de comprador y vendedor, enfrenta con dos posibles
riesgos de pérdidas: uno antes de comprar café físico y el otro después de una compra de café
físico.

Los riesgos

Antes de la compra de café físico (verde) – riesgo de precios altos. Si el exportador o

comerciante tiene el compromiso de suministrar café físico en una fecha futura y no dispone de
existencias de café, es decir si está “corto” (en inglés “short”) en café físico, entonces será sensible
a la evolución del precio de compra.

Después de la compra de café físico – riesgo de una bajada del precio. El exportador o
comerciante, que ahora está “largo” (en inglés “long” = en posición larga) porque tiene café físico
no vendido, será sensible a la evolución del precio de venta.

La protección

Largo en café = corto en futuros. Alguien que está “largo” en café físico iniciará una transacción
compensatoria vendiendo contratos de futuros (poniéndose en posiciones “cortas” de futuros) en
proporción a los contratos físicos que están en riesgo.

Corto en café = largo en futuros. A la inversa, esta persona procurará reducir al mínimo su
riesgo cuando esté “corto” en café físico comprando contratos de futuros (poniéndose en
posiciones “largas” de futuros) a fin de mantener sus cuentas o su posición en equilibrio.

Las transacciones compensatorias se liquidan al mismo tiempo que se cierran los tratos físicos, es
decir cuando el comerciante vende el café físico que ha comprado anteriormente, compra al mismo
tiempo los contratos de futuros necesarios para compensar su venta original de futuros. Por otra
parte, cuando el comerciante compra el café físico que antes había vendido corto, vende
simultáneamente los contratos de futuros que compró para compensar su posición corta en
producto físico.

Los participantes en otros sectores de la industria cafetera, como los productores, están
interesados principalmente en la otra cara del mercado. Es evidente que los productores son muy
vulnerables a la bajada de los precios en efectivo y por lo tanto les interesa proteger un
determinado precio de venta.
09.01.02
Funcion basica de la operacion de cobertura

La función más importante desempeñada por los primeros mercados de futuros fue la cobertura de
las existencias no vendidas. Durante la temporada de máxima actividad comercial, los operadores
solían comprar suministros suficientes para satisfacer tanto las órdenes que tenían pendientes
como las demandas futuras hasta que dispusieran de nuevos suministros. Los que tenían en
reserva grandes existencias de una cosecha no vendida podían sufrir fuertes pérdidas en el caso
de una caída de precios.

De modo análogo, los que hubiesen optado por economizar en gastos de almacenamiento y
hubiesen realizado ventas para posiciones avanzadas basadas en los precios vigentes del
mercado físico, confiando en comprar existencias en una fecha posterior, sufrirían pérdidas si los
precios subieran fuertemente. La operación de cobertura se centra, por consiguiente, en transferir
el riesgo de los cambios drásticos en los precios a otros grupos en el mercado.

La operación de cobertura se califica a veces como una forma de seguro, pero esto no es
totalmente correcto. Comprar o vender contratos de futuros supone comprar o vender a un precio
específico, comprometiéndose así a un precio específico. En cambio, el precio de ejercicio de una
opción se utiliza para establecer un precio mínimo o máximo que ofrece un cierto nivel de
protección del precio o seguro. Como en el caso del seguro, la prima pagada por la opción
determina el nivel de protección comprado. Véase también 09.03, Opciones.

La opinión tradicional de considerar la operación de cobertura como una transferencia del riesgo ha
evolucionado para convertirse en un concepto más dinámico de la administración del riesgo. En
este aspecto, la operación de cobertura está considerada como un instrumento para las decisiones
de compra y de venta. El principio básico de la operación de cobertura es comprar o vender un
contrato de futuros equivalente y opuesto al compromiso de la transacción física contraído fuera de
la bolsa. Cualquier pérdida en el mercado de mercancías físicas que se produjera a consecuencia
de un movimiento adverso de los precios, quedaría compensada por una ganancia en las
transacciones bursátiles.

Pérdida en el mercado al contado = ganancia en el mercado de futuros

Ganancia en el mercado al contado = pérdida en el mercado de futuros

Para poder utilizar con eficacia los mercados de futuros en una operación de cobertura es
importante comprender lo que se puede y lo que no se puede hacer.

 Los mercados de futuros por sí mismos no crean inestabilidad o riesgo de precio para los
usuarios de la industria. La base de la inestabilidad y el riesgo está en el mercado al
contado.
 Los mercados de futuros no pueden eliminar la inestabilidad o el riesgo del precio. No son
un instrumento mágico que resuelve todos los problemas de los administradores.
 Los mercados de futuros y opciones pueden ayudar a los administradores del riesgo a
transferir el riesgo de precio al inmovilizar los precios.
 Los futuros y las opciones son instrumentos de administración del riesgo.

Las motivaciones principales para llevar a cabo una operación de cobertura se derivan de la
necesidad de reducir o eliminar el riesgo de los precios inestables resultante de mantener una
posición larga en mercancías físicas (manteniendo existencias no vendidas de café físico), o una
posición corta en productos físicos (por la venta de posiciones avanzadas en el mercado físico sin
poseer todavía el café físico). Aunque los operadores tengan escasez o excedente de la mercancía
física que necesitan, a la larga pueden estar cuadrados, es decir, pueden haber efectuado una
transacción compensatoria de manera que si todo el mercado sube o baja, la ventaja o desventaja
queda neutralizada. La transacción compensatoria, u operación de cobertura, podría ser otra
transacción en mercancías físicas o una transacción de futuros. Dicho en otras palabras, sea cual
fuere la transacción física que se puede estar planeando o que se tiene el compromiso de realizar,
puede contrarrestarse con un movimiento igual y opuesto en el mercado de futuros.

La operación de cobertura puede también proceder de un contrato para entrega futura del producto
fisico a un precio ya fijo, o de un plan de cobertura que combine producto físico y futuros. La idea
es proteger un margen de beneficio o, por lo menos (en el caso de un productor), cubrir todo el
costo de producción o parte de él.

Un negociante con una posición larga (es decir, uno que probablemente posea existencias de un
producto básico, como puede ser el caso de un productor o un procesador de café), entra en el
mercado de futuros para transferir a otros el riesgo de las oscilaciones de los precios en las
mercancías físicas. En este sentido, ha adquirido un seguro sobre el precio porque al fijarlo en un
precio de futuros se ha asegurado contra el descenso de los precios. A la inversa, habrá perdido la
oportunidad de obtener una ganancia si los precios suben en lugar de bajar.

Los negociantes que no realizan operaciones de cobertura, pueden disfrutar de un beneficio

adicional si los precios suben, pero quedan sin protección si los precios descienden. Muchos
operadores financian sus operaciones con considerables facilidades de crédito a corto plazo, y es
muy común que los bancos insistan en que compensen sus riesgos comerciales mediante las
operaciones de cobertura, limitando así las consecuencias de las alteraciones inesperadas del
mercado.

La situación del productor difiere de la de los otros negociantes que participan en el mercado
del café porque el precio de compra para el productor es en realidad su costo de producción. Este
costo no guarda necesariamente relación alguna con los precios vigentes en los mercados de
mercancías físicas o de futuros. Por lo tanto, los productores podrán cubrirse contra el riesgo de
precios más bajos en meses futuros, pero no podrán compensar sus gastos si los precios que rigen
en el mercado no cubren sus costos de producción.

Los operadores, cuyas ganancias no están delimitadas por los costos de producción, tendrán
siempre una oportunidad de compensar su precio de compra de mercancías físicas con una venta
protectora, y viceversa, independientemente de los precios del mercado. Un comerciante en café
físico hace una operación de cobertura para proteger un margen de beneficio en lugar de un precio
absoluto. El comerciante sólo necesita conseguir una diferencia positiva entre su precio de compra
y el de venta.

09.01.03
Riesgo del diferencial

Cuando no hay correlación entre el movimiento de los precios de futuros y del precio al contado, es
decir cuando se mueven en direcciones opuestas o uno aumenta o disminuye más que el otro, la
operación de cobertura actúa sólo para reducir el riesgo, más que para eliminarlo por completo, y
en consecuencia los comerciantes y exportadores pueden estar expuestos al riesgo del
diferencial.

Si los precios en los mercados de mercancías físicas y de futuros no se han movido paralelamente,
el negociante tendrá una ganancia o pérdida residual de capital, que dependerá de la forma en que
los precios se hayan difundido o de la manera en que la base se haya modificado. Por ejemplo, el
café Lavado de Primera (Prime Washed) de Guatemala para embarque en abril podría cotizarse a
tres centavos (el diferencial) por encima del precio futuro Mayo de Nueva York, en cuyo caso la
base se expresaría como “tres sobre” dicho futuro,

Aunque no se produzca ningún cambio en el mercado en si, el comerciante que compra a “tres
sobre” podría encontrarse con que sólo puede obtener uno por encima Mayo cuando vende la
mercancía física debido por ejemplo a que la presion de los vendedores del café de ese origen es
mayor. Su base ha variado y pierde dos centavos por libra; éste es el riesgo del diferencial que no
se puede compensar. Su riesgo con respecto al precio es de que el mercado en general
desciende, y este riesgo puede ser compensado o cubierto. Aunque la operación de cobertura no
está exenta de riesgos, reduce al mínimo las pérdidas que podrían haberse derivado de las
bruscas fluctuaciones del mercado si no se hubiera empleado ninguna cobertura.

Por cierto que el diferencial también puede desplazarse en la otra dirección, lo que significa que los
“tres sobre” podrían convertirse en cuatro sobre, y sumar asi otro centavo a la ganancia. En ambos
casos, el riesgo del diferencial o de base deben considerarse siempre separadamente de la
preocupación primaria de administrar el riesgo: el riesgo de precio.

09.01.04
La cobertura de una venta

La parte que tiene en su poder existencias de un producto básico (el productor, el exportador, el
fabricante o el importador o distribuidor) está interesada en protegerse contra el riesgo de que
deprecie el valor de los productos no vendidos si el precio de dichos productos bajara. Este riesgo
se compensa con la venta* de futuros de una posición distante en la misma cantidad: la operación
de cobertura corta o venta protectora (short hedge o selling hedge). Si desciende el precio del
producto, los dueños de existencias sufrirán pérdidas en el café físico que poseen. No obstante,
quedarían compensados por los beneficios que obtendrían en la bolsa al pagar un precio más bajo
al comprar el contrato de futuros (*vendido anteriormente). Esto se basa en la suposición de que
los precios de futuros descienden en la misma medida en que bajan los precios de la mercancía
física.

Un ejemplo claro (véase el recuadro que figura a continuación) sería el de un exportador en

Guatemala que compra el 15 de septiembre 1,000 sacos de café arábica Prime Washed listos para
su embarque en el mes de octubre. Como posiblemente no encuentre ningún comprador de su
mercancía física interesado o dispuesto a pagar el precio FOB que él pide en ese día, decide en
cambio vender cuatro lotes de la posición de diciembre “C” en Nueva York. Esto lo hace porque el
precio que allí puede obtener es equivalente al precio que pide por el café físico. Si el mercado de
café físico baja, se protegerá del precio mas bajo al que probablemente tendrá que vender
posteriormente, comprando su venta (del futuro) en descubierto de la posición de diciembre “C” en
Nueva York. Si el mercado sube, compensará su pérdida en la posición del futuro diciembre
mediante el precio más alto que obtendrá al vender los 1,000 sacos de café físico – suponiendo
que los precios de los futuros y del café físico se muevan al unísono.

EJEMPLO

El mercado baja
Transacción física:

15 de setiembre:
El exportador compra del productor 1,000 sacos de 152 lbs. cada uno @ US. $ 0.82 lb.

30 de octubre:
El exportador vende 1,000 sacos @ US. $ 0.81 lb.

Pérdida de $0.01/lb en 152,000 lbs. US. ($ 1,520.00)

Transacción de futuros :

15 de setiembre:
El exportador vende 4 futuros de Diciembre “C” (150,000 lbs.) @ US. $ 0.92 lb.

30 de octubre:
El exportador compra 4 futuros de Diciembre “C” (150,000 lbs.) @ US. $ 0.90 lb.

Beneficio de 200 puntos x 4 lotes o sea $ 0.02 lb. = US. $ 3,000.00

Beneficio bruto de la operación antes de pagar comisiones US. $ 1,480.00

El mercado sube

Transacción física

15 de setiembre:
El exportador compra del productor 1,000 sacos @ US. $ 0.82 lb de 152 lbs. cada uno

30 de octubre:
El exportador vende 1,000 sacos @ US. $ 0.85 lb.

Beneficio de $ 0.03/lb en 152,000 lbs. = US. $ 4,560.00

Transacción de futuros:

15 de setiembre:
El exportador vende 4 futuros de Diciembre “C” @ US. $ 0.92/lb (150,000 lbs.)

30 de octubre:
El exportador compra 4 futuros de Diciembre “C” @ US. $ 0.94/lb (150,000 lbs.)

Pérdida de 200 puntos x 4 futuros o $ 0.02 lb. US. (3,000.00)

Beneficio bruto de la operación antes de pagar comisiones = US. $ 1,560.00

Nota: La mayoría de países latinoamericanos utilizan sacos de 69 kg, aunque también se
ven sacos de 46 kg y de 75 kg. El Brasil y la mayoría de países de Asia y África utilizan
sacos de 60 kg. Sin embargo todas las estadísticas de la OIC se expresan en equivalentes a
sacos de 60 kg.

Los diferenciales tienden a ser más bajos cuando los precios de futuros son altos, y más
altos cuando los futuros son bajos. Un diferencial de “más 10” en arábica cuando el
contrato “C” es de 60 cts/lb puede convertirse en “a la par” en el país productor cuando el
“C” por ejemplo pasa a 120 cts/lb. Esto es favorable para los exportadores que necesitan
comprar mercancía física contra una venta PTBF, porque cuando fijan la compra, la
mercancía física costará sólo “a la par” del precio del futuro. Un diferencial de “menos 50”
en robusta cuando el LIFFE está a US.$700/tonelada puede quizás cambiar a “la par” en el
país productor cuando Londres está a US. $500/tonelada. Esto no es favorable al exportador
que necesita comprar mercancía física contra una venta PTBF, porque cuando fija la
compra la mercancía física costará “a la par” del precio del futuro contra una venta abierta
de “menos 50”. Más información sobre el PTBF vea 09.02.

Pero los diferenciales en los países productore.s pueden también desviarse de la tendencia
general del mercado debido, por ejemplo, a una sequía o otros problemas de la producción.

09.01.05
La cobertura de compra

El torrefactor puede tener clientes que deseen comprar cierta proporción de sus necesidades a un
precio fijo para entregas mensuales con una antelación de hasta un año. Dado que no sería
práctico ni fisicamente económico para el torrefactor el comprar café verde para pronta entrega,
financiarlo y almacenarlo durante ese largo período, la alternativa es comprar posiciones futuras
con la antelación necesaria para cubrir la venta del café tostado.

Por consiguiente, cubriendo sus necesidades de café verde de manera general mediante la
compra de futuros en varias posiciones distantes en la bolsa, el torrefactor se halla apto a comprar
el café físico de un origen específico y de una cantidad determinada a medida que lo necesite para
tostarlo, a fin de cumplir sus compromisos de venta multiple de café tostado. Una vez comprado el
café físico que necesita, puede entonces vender su posición de futuros u ofrecerla como una
transacción de canjeo “AA” (contado contra futuro) por intermedio de la bolsa luego de previo
acuerdo con el comerciante importador de quien compró el café físico.

El comerciante o importador que haya vendido al torrefactor café para entregas de posiciones
avanzadas durante un período de 12 meses, puede comprar los variados meses de transacción de
los contratos futuros para proteger su venta hasta el momento en que pueda comprar el café físico
que entregará en cumplimiento de la venta fisica avanzada. Una vez que ha comprado el café
físico, puede entonces vender parte de su posición de futuros largos en la bolsa. Al igual que en la
venta protectora, ambas partes han protegido sus riesgos de precios, y no les importará que el
mercado fluctue arriba o abajo. En el siguiente ejemplo se demuestra cómo funciona la cobertura
de compra:
El 2 de enero, un torefactor hace una venta de café tostado equivalente a 500 sacos de café
arábica para ser entregado cada mes de febrero a enero del año siguiente a un precio fijo (basado
en el equivalente en café verde) de US $0.93/lb. El torrefactor protege su precio comprando
simultáneamente distintas posiciones mensuales del contrato “C” de la siguiente manera:

5 futuros (1,250 sacos) de la posición marzo @ US $0.88/lb

5 futuros (1.250 sacos) de la posición mayo @ US $0.90/lb
5 futuros (1.250 sacos) de la posición julio @ US $0.92/lb
5 futuros (1.250 sacos) de la posición septiembre a @ US $0.94/lb
4 futuros (1.000 sacos) de la posición diciembre @ US $0.96/lb

Total 24 lotes (6.000 sacos) con un promedio de 91.83 cts/lb o 1.17 cts/lb por debajo del precio de
venta.

Con esta operación el torrefactor ha cubierto inmediatamente la mayor parte del riesgo de precio.
Ahora puede comprar el café físic a medida de su conveniencia adquiriendo periódicamente café
físico para tostar y enviar al cliente y simultáneamente vende la correspondiente cantidad de
futuros.

Por ejemplo, el 1º de febrero compra 1,250 sacos de café suave para entrega inmediata a US
$0.90/lb, y vende simultáneamente cinco futuros de marzo “C” a US $0.90 /lb. Aplica el beneficio
de 2 centavos de la venta del “C” para reducir el costo de su compra física de US $0.88 /lb. El 1º de
abril compra 1,250 sacos de café suave para entrega inmediata a US $0.89/lb y vende los cinco
futuros de mayo “C” a US $0.89/lb. Aplica la pérdida de 1 centavo de la venta del “C” al costo de la
compra física, con lo que tiene un precio de US $0.90/lb. Y así sucesivamente.

El torrefactor continúa comprando los productos físicos aprobados conforme a sus necesidades, ya
sean 250 o 1,250 sacos en una operación, y vende los futuros equivalentes. El objeto de la
cobertura es mantener la diferencial promedia de 1.17 cts/lb o más favorable en la compra del café
físico comparada a su posición en el mercado de futuros.

09.02
Operaciones con mercancia fisica a un precio por determinar (PTBF)

09.02.01
El principio (PTBF - Price to be fixed)

09.01 presupone que los compradores y vendedores trabajaban con precios fijos o firmes. También
enfocaba el riesgo primario del mercado o sea el del precio, no en el riesgo de base o diferencial
que no puede compensarse mediante la operación de cobertura. En los últimos años ha habido
cada vez más operaciones con mercancía física a precios a ser determinados contra los mercados
de futuros: es el contrato a PTBF - Price to be fixed.

Cuando las perspectivas del mercado son muy inciertas, muchos operadores y tostadores son
reacios a comprar café físico para entregas avanzadas a precio fijo. El comercio internacional, por
lo tanto, desarrolló un sistema de vender café sin determinar un precio concreto, es decir, ventas a
un precio por determinar (PTBF). Se elige un mes de entrega del mercado de futuros; su precio en
un momento determinado fijará el precio del contrato de la mercancía física. Si la calidad del
producto físico vale más o vale menos que la calidad sobre la que se basa el contrato de futuros, la
estipulación del precio dirá (por ejemplo) “posición de diciembre “C” Nueva York más (o menos)
3 cts/lb”, o “posición de noviembre para robustas en Londres más (o menos) US$ 30/tonelada”: el
más 3 cts/lb o más US$ 30/tonelada es lo que se conoce como el diferencial.

El contrato constituye un acuerdo firme de entregar y aceptar una cantidad de café físico de una
calidad conocida en condiciones convenidas sobre la base de la cotización para el mes de entrega
especificado en el mercado de futuros en el momento de la fijación del precio, más o menos el
diferencial convenido. La ventaja para el comprador y el vendedor es que cada uno se ha
asegurado un contrato de café físico pero el precio se mantiene abierto.

En resumen, el comprador ha separado la decisión operativa de asegurar su café físico (evitando

así los problemas de escasez) de la decisión financiera de fijar el costo de dicho café, decisión que
prefieren postergar. Este sistema proporciona una flexibilidad para el comprador y el vendedor.
Existe ahora la obligación de entregar y aceptar café físico, pero como el precio permanece
abierto, ambas partes pueden continuar evaluando el mercado. El sistema del PTBF se ha
aguzado hasta tal punto que los precios a veces solamente se fijan cuando el café se entrega en
los locales del tostador.

09.02.02
Productores, exportadores y PTBF

Los exportadores que suscriben contratos PTBF deben tener un concepto del contrato similar al del
usuario final. El exportador de arábica se compromete a entregar un tipo de café a un diferencial en
relación con el contrato “C”, o a entregar robusta a un diferencial contra el precio LIFFE de
Londres. Existe el compromiso de la entrega y del diferencial, pero hasta que se fije el contrato no
hay un compromiso firme sobre el precio. En teoría esto significa que en esta etapa ninguna parte
está muy preocupada por el “precio del café” en sí: el riesgo reside ahora en la evolución de los
diferenciales. Pero la situación es muy diferente para los productores, que consideran de
importancia suprema el precio real del café.

El volumen de transacciones en los mercados de futuros es enorme, y supera en mucho al

comercio de café físico. El promedio de volumen de negocios diario en los futuros de Nueva York
está entre 1.5 millones y 2 millones de sacos y se estima que, algunos días, cerca de tres cuartas
partes del volumen total puede consistir en operaciones especulativas de corredores, empresas
comerciales, fondos de productos básicos y especuladores profesionales.

(Obsérvese sin embargo que los especuladores responden por lo general a los operadores de
cobertura y toman posiciones basándose parcialmente en las tendencias percibidas en la actividad
de cobertura. Los especuladores mueven el precio para ajustar sus posiciones durante el día, pero
en general pueden beneficiar al operador de cobertura que ha puesto una orden y está buscando
un parámetro determinado de precios. El movimiento de los precios durante el día puede aumentar
la posibilidad de conseguir un buen precio de ejecución en la sala de contratación durante una
sesión.)

Los movimientos de los precios pueden representar factores del mercado físico real muy alejados
del origen, especialmente para los pequeños países productores. Sería poco prudente que los
productores se sintieran cómodos comprometiendo sus cosechas únicamente sobre una base
PTBF, porque en realidad esto significa haberse comprometido a entregar su café a no importa qué
precio.
Los productores que venden PTBF sin ningún tipo de protección del precio deben aceptar que
están perdiendo todo control sobre el precio de venta final.

Cuando los precios ya son muy bajos, como en 2001/02, esto probablemente no importa, pero
cuando los precios tienen mucha perspectiva de caer, como a fines del decenio de 1990, las
ventas PTBF enteramente abiertas exponen al productor a un riesgo enorme.

La ventaja aparente del PTBF para el productor es que, por ejemplo, al vender parte de su cosecha
esperada en julio para embarque en octubre con un precio por determinar contra la posición de
diciembre en Nueva York, ha ganado tiempo para fijar el precio que elija hasta el primer día de
notificación (el primer día en que las notificaciones de intención de entregas adjudicadas contra la
posición de futuros “spot” puede ser anunciada) a fines de noviembre. El productor venderá PTBF
si en el momento de vender cree que el precio actual es demasiado bajo y si espera beneficiarse
después de un precio más alto en el mismo año. “PTBF a elección del Vendedor” (Seller’s call)
(vea 09.02.03) no requiere que el productor haga operaciones en el mismo mercado de futuros y
por consiguiente no hay ni pagos de margen ni comisiones.

El productor debe comprender que sólo ha asegurado el diferencial de mercado y que sigue
expuesto al precio real de venta hasta que se dé la orden de fijarlo. Pero por lo menos ha
conseguido un destino para su café físico, lo que le permite planificar con anticipación y hacer
arreglos para el control de calidad, la entrega y el embarque.

Los productores y exportadores deberían en general tener una combinación bien equilibrada de
contratos PTBF y contratos con precio firme para poder distribuir su exposición a los precios y
asegurarse al mismo tiempo de que comercializan su producción coincidiendo con la cosecha o
con los itinerarios de arribo.

09.02.03
Métodos principales para vender PTBF

PTBF Seller’s call – precio a fijar a elección del vendedor

 En general se suscriben para que el vendedor pueda fijar el precio antes del primer día de
notificación del contrato de futuros especificado.
 Permite al vendedor pedir al comprador que fije el precio del contrato sobre la base del
precio (del futuro) que rige en ese momento (por lo tanto no obliga al vendedor a tener una
cuenta para operaciones de futuros).

PTBF Buyer’s call – precio a fijar a elección del comprador

 A veces permite al comprador fijar el precio en cualquier momento antes de la entrega de

la mercancía física, pero generalmente antes del primer día de notificación del contrato de
futuros especificado.
 Permite al comprador pedir al vendedor que fije el precio del contrato sobre la base del
precio (del futuro) que rige en ese momento (por lo tanto no obliga al comprador a tener
una cuenta para las operaciones de futuros).

Esto significa que la operación de cobertura está integrada en la transacción del café físico, pero la
operación de cobertura queda por ejecutar – el precio de transacción todavía no se ha fijado. Saber
cómo se fijan los precios facilita entender bien este principio.
09.02.04
Maneras de fijar los contratos a PTBF

Orden de determinación de precio. El exportador ha comprado la mercancía física que ha

vendido, o decide simplemente que le gusta el precio actual en la bolsa. Pide a su comprador que
ejecute los futuros (la operación de cobertura) al precio actual. En general, el comprador vende
entonces los futuros y de este modo fija el precio de la mercancía física sin que el exportador tenga
que intervenir para nada en la bolsa. Pero el comprador no está obligado a negociar los futuros:
puede también fijar el precio de la mercancía física aceptando simplemente el precio de futuros
que regía en el momento en que el vendedor pidió la fijación.

Fisico contra futuros (AA: Against actuals). Muchos tostadores fijan precios en los contratos en
los cuales el comprador tiene el derecho de elegir el momento de la fijación de precios (Buyer’s
call) de la mercancía real mediante un trato previo en la bolsa, generalmente pero no
necesariamente a un precio comprendido en la fluctuación del día. Esto evita las complejidades de
la entrega de mercancía física contra contratos de futuros y se realiza fácilmente cuando la
contraparte del tostador es un importador o una empresa comercial. Los exportadores pueden
proceder de este modo únicamente si tienen acceso a una cuenta para operaciones de futuros.

Renuncia. Ésta es otra manera de fijar los precios cuando los compradores tienen el derecho de
fijar el precio de los contratos con los tostadores y es a menudo usado también en los contratos
PTBF entre intermediarios. Difiere del sistema AA en que, después de ejecutar la orden de futuros,
el comprador (o vendedor) instruye a su corredor a que pase los futuros a la otra parte. Es así
como los futuros, ya ejecutados, son transferidos de una cuenta a otra fijando así el precio del café
físico.

09.02.05
Ventas en condiciones PTBF, a eleccion del vendedor (Seller's call)

Esta es la manera más fácil de vender PTBF. Con la opción a fijar el precio el exportador no
necesita tener una cuenta para operaciones de futuros porque el mismo no tiene que operar con
futuros. Puede simplemente llamar el comprador y fijar todos sus contratos o parte de ellos a
medida que cubren el café físico para su embarque. Por otra parte, los tostadores casi siempre
insisten en comprar sobre la base de “a elección del comprador”, por lo que los exportadores que
no tienen acceso a la bolsa a menudo acaban vendiendo a empresas comerciales o a
importadores que pueden manejar con relativa facilidad las operaciones de cobertura. Un gran
número de bancos grandes también proporciona soluciones para el riesgo que permiten a
productores y exportadores a tener acceso a instrumentos de protección del precio sin
necesariamente tener que tratar directamente con las bolsas de futuros.

Ejemplo

 El 20 de agosto el exportador vende corto 2,000 sacos de Prima Lavado Mexicano para
embarque en octubre de ese año, condiciones PTBF contra NYKC diciembre de ese año
menos 6 cts/lb, FOB Laredo.
  El 20 de septiembre el exportador puede comprar la mercancía física a 50 cts/lb FOB
equivalente y decide comprar o fijar este precio. Diciembre NYKC se está cotizando a 59
cts/lb. El exportador llama a su comprador y le pide que fije el contrato.
 El comprador da la orden a su comisionista del mercado de futuros (FCM: Futures
commission merchant) de vender 8 lotes diciembre a 59 cts/lb. Hay una subida en el
mercado y el FCM puede vender a 59.50. De este modo el contrato de la mercancía física
queda fijado en 59.50 menos 6 = 53.50 cts/lb FOB Laredo. (En la vida real los
exportadores deberán vigilar los precios del mercado de futuros, pero deben esperar
conseguir solo el precio que indicaron en su orden)

El vendedor quizá desee demorar la fijación del precio más allá del momento en que se realiza la
entrega o en que deben presentarse los documentos. Si esto está estipulado en el contrato, el café
podría facturarse pro forma después de su embarque a un precio que iría quizá del 70 % al 90 %
del valor NYKC o LIFFE del día más o menos el diferencial. Esto se puede hacer bajo una
provisión por la cual si el valor de los futuros cayera, por ejemplo 5 centavos, el vendedor debería
aportar el margen o quedar liquidado.

09.02.06
La necesaria disciplina

Una venta PTBF no significa que el vendedor ha tomado una decisión sobre el precio: esto sólo
sucederá cuando lo haya fijado. Pero muchos vendedores no pueden decidirse a fijar el precio a un
nivel poco atractivo y cuando los mercados bajan algunos incluso las postergan de una posición de
futuros a la siguiente, prefiriendo pagar el costo, que generalmente es la diferencia de precio entre
las dos posiciones más el costo incurrido por el comprador. En otras palabras, una venta PTBF es
como estar en un ascensor sin saber si sube o baja, siendo “fijar” el botón de la planta baja. Si uno
no presiona el botón puede acabar en un lugar inesperado.

Para evitar caer en la “trampa de la fijación” (la indecisión) hay que establecer topes internos para
asegurarse de que la fijación se realize automáticamente cuando ha transcurrido un cierto tiempo o
cuando se alcanza un determinado precio, ya sea alto o bajo. Pueden darse órdenes sobre la base
GTC (“good till cancelled”: buena hasta cancelada). Pero como se explicó anteriormente, en una
situación de mercado muy inestable y de cambios rápidos, el fenómeno del “intervalo entre
operaciones” puede dificultar o incluso imposibilitar la ejecución a su debido tiempo de estas
órdenes GTC.

El productor o exportador que tiene el café y una venta PTBF (es decir que tiene el diferencial pero
no el precio de base) debe entender que si bien ha eliminado el riesgo del diferencial, la decisión
de no fijar lo deja totalmente expuesto al riesgo de mercado o riesgo del precio. Esto no es muy
diferente de la pura y simple especulación.

Cuando no son posibles las ventas a precio fijo, una alternativa simple es vender PTBF y fijar
inmediatamente, con lo que se fija a la vez el precio de futuros y el diferencial, que juntos
constituyen el precio final de venta. Dilemas tales como: “¿hemos fijado demasiado pronto?” o
“¿qué pasará si el mercado sube?”, se pueden resolver comprando también una opción de compra,
aceptando que el precio de esta operación se deducirá del precio de venta de la mercancía física.

09.02.07
Ventas en condiciones PTBF, a eleccion del comprador (Buyer's call)
Un exportador con acceso a las operaciones de futuros que vende en condiciones PTBF Buyer’s
call (precio a fijar, elección del comprador) puede capturar su precio final antes de la fijación del
comprador recurriendo a dos procedimientos.

Primer ejemplo

 El 20 de agosto el exportador vende corto 2,000 sacos de Prima Mexicano embarque en

octubre, PTBF contra NYKC diciembre del mismo año, menos 6 cts/lb, FOB Laredo.
 El 20 de septiembre podría comprar o asegurarse de la mercancía física a 50 cts/lb.
 El exportador no puede fijar porque la venta fue hecha con “Elección del comprador
(Buyer’s call)” pero ve que Nueva York está cotizando a 59.50 cts/lb. Llama a su FCM y
vende 8 lotes de diciembre para su (exportador) propia cuenta a 59.50, lo que da un valor
FOB para la mercancía física de 53.50 cts = una ganancia de 3.50 cts/lb.
 El 1º de octubre el comprador fíja el contrato comprando 8 lotes de diciembre a 52 cts/lb. El
contrato está ahora fijado a 46 cts/lb FOB. Esto deja al exportador con una pérdida de 4
cts/lb en una mercancía física que se había comprado a 50 cts/lb FOB.
 Pero en los futuros el exportador muestra 8 lotes vendidos a 59.50 cts/lb contra la compra
por el comprador de 8 lotes a 52 cts/lb. El comprador al fijar el precio renuncia a sus
8 futuros comprados y los pasa al exportador, con lo que el exportador tiene una ganancia
de 7.5 cts/lb en los futuros contra la perdida de 4 cts/lb en la mercancía física, dejando el
beneficio original de 3.5 cts/lb.

Segundo ejemplo

 El 20 de agosto el exportador vende corto 2,000 sacos de Prima Mexicano embarque

octubre, PTBF contra NYKC diciembre del mismo año, menos 6 cts/lb, FOB Laredo.
 El 1º de octubre el comprador fija el contrato al comprar 8 lotes de diciembre NYKC a 52
cts/lb y transferirlos al exportador. La mercancía física está ahora fijada a 46 cts/lb FOB.
 El exportador todavía no ha comprado la mercancía física por lo que sigue largo en futuros.
 El 15 de octubre el exportador compra la mercancía física para poder enviarla a tiempo. El
mercado mientras tanto ha subido y debe pagar 50 cts/lb, con lo que pierde 4 cts/lb.
 Vende entonces los 8 futuros de diciembre a 59.50 cts/lb, con un beneficio de 7.5 cts/lb, y
por lo tanto le queda la misma ganancia que en el primer ejemplo, aunque en este caso la
mercancía física se compró después de la fijación.

Ambos ejemplos dan los mismos resultados porque se ha supuesto que el diferencial (diferencia de
precio entre los futuros y la mercancía física ) sigue siendo el mismo. En ninguno de los dos casos
importa la dirección o magnitud del movimiento general del mercado, pero si hubiese habido una
escasez inesperada de Prima Mexicano, el diferencial como es lógico se habría movido contra el
exportador y podría haber perdido dinero a consecuencia de ello.

El riesgo de base o del diferencial existe sin que importe que la venta PTBF haya sido efetuada
dando la elección o derecho de fijar al comprador o al vendedor – ese diferencial no puede ser
protegido en el mercado de futuros (aunque dado el enorme número de operaciones PTBF no es
inconcebible que esta imposibilidad pudiese cambiar en el futuro).

09.02.08
Vendedores: necesidad de financiar los margenes y hacer posibles
transacciones AA
Es mucho más complicado para el exportador vender PTBF dando al comprador el derecho de fijar
el precio (Buyer’s call) porque para ello deberá tener acceso, directa o indirectamente, a una
cuenta de futuros.

Un exportador sin acceso a las operaciones de futuros está enteramente expuesto, no solamente a
los caprichos del comprador, sino también al riesgo de que el mercado se hunda sin que pueda
recuperarse. (Como se expone en el capítulo 10, algunos bancos comerciales proporcionan
programas de crédito todo comprendido que incluyen operación de cobertura y previsión de
márgenes complementarios).

En los Estados Unidos la mayoría de compradores fijan sus compras con transferencias AA
(contado contra futuro) o sobre una base de “renuncia”, por lo que el vendedor debe tener la
capacidad financiera necesaria para manejar las obligaciones de margen al aceptar posiciones
largas del comprador en la bolsa, cuando el comprador renuncia a ellos.

Una transferencia AA es una transacción a viva voz permitida por la bolsa que puede ejecutarse a
cualquier precio, sin que otros puedan participar en ella. Las transferencias AA se idearon
únicamente para operar contra el café del mercado fisico. Si el mercado es inestable, el pago de
los márgenes de variación podría ser un factor de complicación. La mayoría de transferencias AA
se fijan un precio dentro del intervalo diario de operaciones, pero algunos compradores pueden
renunciar a lotes de futuros con precios que están fuera del intervalo de operaciones del día. Un
vendedor que haya aceptado previamente esta renuncia tendrá que aportar el margen de variación
de estos largos caros. Lo recuperará cuando el café se entregue, pero el costo de financiar el
margen de variación se perderá.

En cada estrategia – operación de cobertura simple con futuros, PTBF o AA – el objetivo común es
fijar un precio y de este modo administrar la exposición al riesgo.

09.03
Opciones

09.03.01
Opciones de compra (calls) y opciones de venta (puts)

Otra manera de administrar el riesgo ha demostrado también una utilidad creciente es la compra de
opciones para futuros como seguro de precio. Esta estrategia tiene el atractivo de limitar las
pérdidas en el mercado de futuros protegiéndose al mismo tiempo de una posible subida de los
precios. Es especialmente atractiva para los pequeños productores que desean establecer un
precio mínimo (por encima del costo de producción) sin comprometer su capital a una cuenta de
margen. Las opciones solas o combinadas con futuros ofrecen una mayor flexibilidad para que los
que administran el riesgo diseñen sus estrategias de cobertura.

Hay dos opciones sobre las cuales se basan todas las estrategias de opciones: opción de
compra (call) y opción de venta (put).
Una opción de compra (“call option”) confiere el derecho, pero no la obligación, de comprar un
contrato de futuros a un precio acordado entre la fecha de celebración del contrato y el momento
en que caduca el contrato de opción. Si el comprador decide ejercer la opción, entonces el
vendedor de la opción está obligado a entregar los futuros.

Una opción de venta (“put option”) confiere el derecho, pero no la obligación, de vender un
contrato de futuros a un precio acordado: el vendedor de una opción está obligado a aceptar los
futuros si la opción es ejercida.

Por cierto que el titular de la opción sólo la ejercerá si tiene sentido financieramente, es decir si la
opción le ofrece un beneficio.

Lo más importante a recordar sobre las opciones es que cuando se compra una opción se paga
una prima y que las posibilidades de pérdidas quedan limitadas al importe de esta prima. La opción
puede ejercerse en cualquier momento, por lejos que se haya movido el mercado, y por
consiguiente existe la posibilidad de obtener beneficios ilimitados menos el importe de la prima.
Tampoco es preciso depositar un margen al comprar opciones. La opción se parece más bien un
seguro: el pago de una prima proporciona un nivel de protección contra pérdidas.

Cuando uno vende (o suscribe) opciones, es válido lo inverso. Se paga una prima (beneficio
limitado) al vendedor de opciones, quien debe cumplir por lejos que se desplace el mercado (riesgo
ilimitado). Los vendedores de opciones deben mantener cuentas de márgenes. Debido a las
ilimitadas las posibilidades de riesgo, sólo operadores de cobertura y comerciantes con experiencia
deberían considerar la posibilidad de vender o suscribir opciones.

09.03.02
Evaluando el precio de las opciones

El precio de una opción se basa en tres factores, el valor intrínseco, el tiempo de vencimiento (o
valor temporal) y la inestabilidad implicada. El costo de una opción está relacionado a la
próximidad entre el precio de ejercicio y el precio de mercado que rige en el momento en que se
celebra el contrato de opción. Como sucede con los futuros también hay un comercio activo con
contratos de opciones.

 El precio de ejercicio (“strike price”) es el precio cotizado en una opción; el precio al cual
puede ejercerse la opción.
 El valor intrínseco de una opción es el precio de ejercicio expresado como el diferencial
hacia el que evoluciona la cotización del mercado. Si este valor intrínseco es negativo, se
considera cero.
 El valor temporal de la opción es también un factor para determinar la prima. Cuanto más
largo es el periodo hasta el vencimiento de la opción, mas aumenta la posibilidad de que
se ejerza la opción.

Ejemplo

Si los futuros de diciembre están cotizándose a 54 cts/lb, una opción de compra de diciembre a un precio
de ejercicio de 50 cts/lb podría cotizarse con una prima de 6.50 cts/lb. El valor intrínseco es
entonces 4 cts/lb porque la opción está en el dinero (“in the money”). Pero una opción de compra
de diciembre con un precio de ejercicio de 60 cts/lb podría cotizarse con una prima de 3 cts/lb, lo
que significa que el valor intrínseco es cero porque la opción está fuera del dinero (“out of the
money”). Es evidente que el comprador de una opción puede elegir a pagar una prima mas alta
para conseguir un nivel superior de protección del precio.

Las opciones “fuera del dinero” en general no se ejercen.

La inestabilidad implicada, que se basa en una fórmula matemática, evalúa la prima sobre la
inestabilidad esperada de los precios del correspondiente contrato de futuros. Es importante
entender que el precio de una opción puede cambiar a causa de factores de tiempo e inestabilidad
aunque el precio de los futuros correspondientes no cambie.

Las estrategias con las opciones son muy diversas, y se puede concebir casi cualquier
estrategia con el uso de opciones (evidentemente a un costo y un riesgo). Se han dado muchos
nombres a las varias estrategias – estrángulos, cóndor, calendario mixto, mariposa y muchas más.
El ámbito de las operaciones con opciones es vasto y una explicación de todas las estrategias
precisaría un libro entero.

Las opciones de compra son de poco interés directo para productores y exportadores. Vender o
suscribir opciones es una tarea sólo para operadores de cobertura experimentados y conlleva un
riesgo posiblemente ilimitado. Por lo tanto, ambos temas quedan fuera del proposito de este sitio
en Internet, aunque se puede obtener mayor información sobre ambos de InterContinental
Exchange, www.theice.com, y LIFFE, www.liffe.com .

09.03.03
Utilizacion de las opciones de venta (puts), un ejemplo

Un productor o un exportador en vez de vender futuros puede establecer un precio mínimo

comprando una opción de venta. Con una opción de venta en un mercado descendente se puede
tener todavía una cobertura corta a un nivel razonable. Para calcular el valor, el precio mínimo será
el precio de ejercicio menos la prima pagada por la opción. La ventaja de la opción es que si el
mercado sube puede dejarse simplemente que la opción venza, mientras que la mercancía física
pueden venderse al nivel superior (del cual deberá deducirse, como es lógico, la prima pagada por
la opción a fin de obtener la realización neta de las ventas).

Ejemplo

Si los futuros de diciembre se cotizan a 54 cts/lb un exportador o productor podría quizá comprar
una opción de venta de diciembre a 50 cts/lb con una prima de 2.5 cts/lb. Una opción de venta es
una opción para estar en posición corta, por lo que no tiene valor intrínseco estar corto a 50 cts/lb
en un mercado de 54 cts/lb. Además, el derecho a estar corto a 50 cts/lb cuesta 2.5 cts/lb, por lo
que el valor de la opción es en realidad 47.50 cts/lb. En esta hipótesis se garantiza al titular de la
opción un precio mínimo de 47.50 cts/lb si el mercado baja, pero todavía podrá aprovechar una
subida de los precios si el mercado sube.

09.04
Operaciones de Cobertura (Hedging)
09.04.01
Operaciones de cobertura: sus ventajas

Una operación de cobertura ofrece ventajas claras para los productores de productos básicos a un
costo relativamente bajo. Una operación de cobertura con futuros permite al productor asegurarse
de un precio que refleje sus objetivos comerciales (una ganancia). El productor debería determinar
por consiguiente el precio real disponible en el mercado de futuros que compense el costo de
producción y le dé además un beneficio. Si los precios bajan, el productor sigue obteniendo una
cifra que se aproxima al precio que se había planteado inicialmente como objetivo. Si los precios
suben, el productor renuncia a un margen de beneficios mayor.

La pérdida de este posible beneficio adicional (especulativo) está compensado por la protección
que la operación ofrece contra caídas espectaculares y nocivas en el mercado. Hay también otras
ventajas en la operación de cobertura, además de este aspecto de seguro del precio.

En primer lugar, la operación de cobertura ofrece un mecanismo flexible para establecer precios.
Quien considere haber tomado una decisión equivocada en la bolsa puede dar una orden
alternativa que se ejecute fácil e inmediatamente. En segundo lugar, las operaciones de cobertura
suponen sólo un gasto inicial pequeño de dinero. Si el precio de los futuros sube, el productor que
ha vendido futuros tendrá que pagar un margen adicional; pero el precio de su mercancía física
también habrá subido. En tercer lugar, el hecho de que un contrato de futuros provee una
protección considerable del precio, los bancos y otras instituciones financieras muy probablemente
financiarán a los productores, exportadores y operadores que cubren sus cosechas y posiciones
que a quienes no lo hacen.

Por último, los bancos que comercian con productos básicos y los proveedores de soluciones del
riesgo han creado diferentes instrumentos de mitigación del riesgo que están adaptados a las
necesidades del cliente. Por ejemplo, una opción de venta puede graduarse para que llegue más
allá de la estación normal de comercialización distribuyendo porciones iguales sobre dos o tres
posiciones en el mercado de futuros, a precios de saldo diferentes si así se desea. Cada porción
individual puede ser ejercida individualmente. Alternativamente, un proveedor de soluciones puede
simplemente garantizar un precio mínimo. Por el pago de una prima se comprometen a compensar
toda diferencia entre el precio asegurado (el precio mínimo que el productor desea asegurar) y el
precio que rige para las posiciones en el mercado de futuros declarados (Nueva York o Londres)
en una fecha dada o sobre la base del precio promedio durante un número determinado de días de
contratación. Al hacerlo así el productor compra un mínimo: un precio garantizado menos el costo
de la prima.

09.04.02
Las permutas (Swaps) y "compensación de convenios de permutas"

El significado propio del término "permuta" o "Swap", es como su nombre lo indica: una permuta o
un cambio, y eso es justamente de lo que se trata. Por ejemplo, los productores pueden 'permutar'
un riesgo de precio desistiendo de los beneficios que aumentos de precios en el futuro puedan
reportarle al intercambiar ese riesgo o posibilidad por un precio mínimo garantizado. Tal convenio
de permuta puede abarcar mas allá de un año cosecha, con tonelajes y fechas de ejecución
indicadas para cada trimestre. En otras palabras, son convenios que se redactan a la medida para
adaptarse a diferentes requerimientos individuales.
En el caso de las permutas o Swaps de café, la fijación del precio que se necesite para su
ejecución estaría basado en el respectivo mercado de futuros sin tener que haber efectuado
negociación alguna con los contratos futuros. Esto elimina los problemas que se suscitan al usarse
los contratos futuros tales como márgenes, especialmente cuando se trata de posiciones distantes.
Y el negociar con futuros o coberturas no siempre se amolda a las necesidades de protección del
riesgo del precio.

Los convenios de permuta son negociados directamente entre las partes que deseen convenir y
aquellos que proveen soluciones y que están capacitados para ofrecer o emitir dichos
instrumentos. Debido a que tales convenios son realizados fuera del comercio de contratos futuros,
se les conoce como productos OTC (del inglés "over the counter" = sobre el mostrador). Los
convenios de permuta son usados extensivamente en el mercado financiero y mucho menos en los
mercados de productos primarios agrícolas. Pero, su demanda puede aumentar debido también a
que las instituciones financieras son mas y mas adversas al riesgo.

Esto es pertinente ya que ambas partes del convenio enfrentan la misma dificultad: el riesgo de
ejecución, especialmente para convenios de fechas muy en adelante. A diferencia de los contratos
futuros, no existe un mecanismo central de compensación para los convenios de permuta
agrícolas, por lo tanto es posible que puedan suscitarse fallas de incumplimiento. Y esto limita la
atracción que estos instrumentos puedan tener como vehículos para asegurar un precio.

Para hacer frente a esta ambigüedad, la Inter Continental Exchange ICE, de Nueva York, introdujo
en Febrero 2009 facilidades para la compensación de los convenios de permuta agrícolas -
inicialmente aplicables al azúcar, al café y al cacao. Reproducimos la literatura publicada por ICE al
respecto:

1. Las Permutas Compensadas (Cleared Swaps) son convenios OTC cuyos términos las califican
para ser compensadas por la ICE Clear US (Cámara de Compensación) pero no son ejecutadas en
ICE Futures US (la Bolsa), ni electrónicamente ni en el piso. Una Permuta Compensada es
instituida cuando las partes de una transacción OTC fuera de la Bolsa, entran de acuerdo para
extinguir sus contratos OTC y reemplazarlos por un contrato de Permuta Compensada. Esto les
brindará la misma eficacia y beneficios que una Cámara de Compensación centralizada ofrece a
los comerciantes de contratos negociados en la Bolsa - incluso la mediación del riesgo del crédito y
la capacidad para liquidar diferentes posiciones iniciadas con distintas contrapartes.

2. Este proceso es efectuado cuando se somete a la Bolsa cada lado de la transacción OTC y la
consecuente aceptación por los miembros de la Cámara de cada lado de cada parte del Swap. Los
contratos de Permutas Compensadas (swap) ofrecerán a calificados participantes del mercado
OTC que utilicen estos productos, la capacidad de compensar dichas transacciones por intermedio
del ICE Clear US. Así mismo, los Miembros de la Cámara de Compensación podrán poner las
Permutas Compensadas y los márgenes que se hayan depositado por este concepto en la misma
cuenta donde tengan sus posiciones y márgenes de futuros comerciados en la Bolsa.

En resumen, la ejecución de un producto OTC que sea convertido en un "contrato de Permuta

Compensada (swap)" llega a ser garantizada por la ICE Clear US, tal como es el caso con los
contratos futuros comerciados en la Bolsa. Parece lógico por lo tanto que esto resalte su mérito
para ser considerado como un mecanismo limitativo del riesgo del precio y del crédito. Para mas
información, visite www.theice.com

El 30 de marzo 2009, la Bolsa de Londres NYSE Liffe (vea www.euronext.com) introdujo futuros y
opciones de pago-al-contado para el cacao, el café robusta y el azucar blanca en su servicio
Bclear. Los del cacao y del azucar blanca caducarán un mes antes de la fecha de expiración del
respectivo contrado fisico subyacente, y el del café robusta caducará un mes antes del primer día
de entrega. La Bolsa declaró que existe un negocio OTC muy activo en los productos conocidos
como 'suaves' por lo que tienen bastante interés en ofrecer servicios de compensación para mas
negociaciones OTC

Publicado 02/28//2009

Actualizado 04/2009

09.05
Como utilizan los futuros las empresas comerciales

09.05.01
Introduccion

Después de la II Guerra Mundial la mayoría de empresas que compraban café de origen se

llamaban a sí mismas importadores. Las comunicaciones eran más bien lentas, pero por otra parte
el negocio era relativamente simple. El café se compraba de expedidores o exportadores de
confianza en los países de origen y se vendía, con un margen o comisión, a un tostador
importante.

Algunos gobiernos de los paises de origen intervenían en la comercialización de su café y ofrecían

acuerdos especiales sobre el momento o el volumen de la exportación. Los importadores hacían el
corretaje de estos arreglos así como también hacian sus mismas transacciones de café.

A mediados del decenio de 1970 los importadores empezaron a llamarse a sí mismos negociantes
(en inglés: traders). Éste era un aspecto nuevo del negocio. Operadores jóvenes que sabían cómo
utilizar los mercados de futuros empezaron a ofrecer café a precios iguales o a veces a mejores
que los que se ofrecían en origen. Las antiguas empresas establecidas tuvieron muchas
dificultades para comprender cómo debían competir y es así como nacieron lentamente nuevas
empresas de importación y negociación.

Vender café más barato que el ofrecido por los mismos productores supone asumir un riesgo. Los
operadores, utilizando varios tipos de operaciones, aplicables a diferentes tipos de mercado,
pueden ganar dinero. Estas operaciones encajan en tres categorías principales: operación de
cobertura, arbitraje y especulación.

09.05.02
Operacion de cobertura comercial

Los negociantes utilizan la misma técnica básica de cobertura descrita anteriormente en el capítulo
09. Venden café en posición corta y compran futuros contra esa posición corta. También compran
café en posición larga y venden futuros contra él. Los operadores también utilizan contratos PTBF
para asegurar los diferenciales de cobertura de las compras y ventas de mercancía física.
La operación de cobertura comercial tiene diferentes aspectos. Un buen negociante sabrá cómo
aprovechar la estacionalidad del café que está contratando. Es evidente que los diferenciales de
compra son generalmente mejores cuando el café que se compra está en plena cosecha y la
disponibilidad es grande. En cambio los diferenciales de venta suelen ser mejores cuando el tipo
de café que se vende está entre cosechas y por lo tanto no hay mucho estoque en ese momento.

Un buen negociante sabrá también cuando un tipo de café está sobre vendido o no. A veces los
productores retienen sus ventas. Esto suele indicar que a la larga el diferencial de este tipo de café
se convertirá en una compra más atractiva. Por otra parte, a veces los negociantes se precipitan a
vender corto un determinado tipo de café. Más tarde la acción de cubrir esa posición corta puede
empujar el diferencial de este café hasta una prima superior al margen esperado entre mercancía
física y futuros. Las empresas comerciales están generalmente preparadas para ofrecer café físico
hasta con un año de adelanto, suponiendo que se sientan cómodas con el diferencial.

Las empresas comerciales, para conseguir una gran venta de entregas avanzadas, estarían
dispuestas normalmente a ofrecer un descuento sobre el precio prevalente para un embarque
pronto ofrecido por los exportadores, siempre que confíen en un suministro normal de café a lo
largo de ese período. Las empresas comerciales tienen la ventaja sobre los exportadores de que
pueden ofrecer a la industria toda una gama de cafés de origen diferente para que los utilicen en
sus mezclas. Esto hace posible pasarse a un origen alternativo si hay problemas de suministro. Sin
embargo, la empresa comercial también tiene que administrar el riesgo de los pagos de margen,
que puede ser importante durante la vida de un contrato de suministro a largo plazo. Comprando y
vendiendo posiciones avanzadas repetidamente con el uso de una cobertura efectiva puede
algunas veces permitir que las casas comerciales puedan ser mas competitivas que los mismos
origenes en lo que respecta a contratos de largo plazo.

Negocios especializados en los Estados Unidos han creado una nueva demanda en las
operaciones de cobertura porque muchas de sus transacciones representan menos de un lote de
futuros.

Para cubrir con eficacia una posición en un café especial es preciso realizar operaciones de
canasta: el negociante tiene que agrupar compras y ventas en una especie de canasta, por
llamarlo así, y ajustar las coberturas desde un punto de vista global, por ejemplo liquidando la
cobertura cuando se ha vendido el equivalente de dos tercios de esa canasta de mercancía física.
La introducción por la NYBOT en marzo de 2002 de un Mini contrato “C” de Nueva York de sólo
12,500 lb (el Mini “C”) en parte tiende a solucionar estas cuestiones y facilitar a los pequeños
productores y exportadores el acceso a las operaciones de cobertura así también como a los
pequeños operadores que actúan en importación y consumo. Véase 08.04.05.

Se han expuesto ya ejemplos de venta protectora y de compra protectora (09.01.04 y 09.01.05). Es

un ejercicio de formación que puede durar toda la vida saber iniciar y cancelar con eficacia estas
operaciones de cobertura. No se trata de tener intuición numérica; también se debe poseer
sensibilidad por el café con el cual se está negociando.

09.05.03
Arbitraje

La forma más corriente de arbitraje para el café es el diferencial de calidad robusta/arábica, porque
los dos mercados importantes de futuros muestran claramente el valor del arbitraje: el mercado de
Nueva York está basado en arábica y el de Londres en robusta. Si se considera exagerada o
subestimada la diferencia de precio entre dos posiciones comparables de entrega de arábica y
robusta, el arbitrador comprará una y venderá la otra según sean sus convicciones, especulando
en que la diferencia se desplazará a su favor.

Las empresas comerciales en su mayor parte van mucho más allá del simple arbitraje
robusta/arábica. Recuérdese que hay más de 60 países que producen centenares de calidades y
tipos diferentes de café. Un buen comerciante considerará todas las opciones de calidad. Quizá
comprará café brasileño a 8 cts/lb bajo el contrato “C” de Nueva York, mientras que vende en
posición corta café colombiano a 12 cts/lb sobre el “C” de Nueva York aduciendo que, si se
comparan, el café brasileño es barato y el colombiano caro. Esto suena bien, pero en los últimos
años ha sido muy posible tener pérdidas en ambos lados de un arbitraje de este tipo.

Hay otras formas de arbitraje. Una que es muy corriente en un mercado con excedentes es la de
“existencias e inventario” (en inglés, cash and carry). Cuando la posición para entrega inmediata
está a un descuento suficiente como para cubrir los costos de mantener inventario hasta el
siguiente período de entrega se conoce como “existencias e inventario”. Una operación de este tipo
no es en sí un arbitraje, pero cuando los costos de manutención son diferentes en los distintos
mercados, se puede arbitrar la variación de los costos de manutención.

Ejemplo : El costo de manutención de septiembre NYKC a diciembre (del mismo año) se basa en
los siguientes costos:

 Financiación (costo del dinero);

 Seguro
 Almacenamiento;
 Descuentos por peso (0.5 % después de los primeros dos meses de almacenamiento,
0.125 % por cada mes adicional de almacenamiento);
 Descuentos por edad (0.5 centavos o 50 puntos por los primeros 150 días, después de ello
25 puntos por mes para el primer año, 50 puntos por mes para el segundo año, 75 puntos
por mes para el tercer año y 100 puntos por mes para el café con mas de tres años).

Los costos de un embarque simple de café en agosto en el mercado fisico sobre la base
“existencias e inventario”, de septiembre a diciembre, son todos los citados arriba excepto por
algún descuento de calidad. Según sea el tipo de café y la fecha real de llegada, podría no haber
un descuento por peso. Se puede recoger café fresco en septiembre y entregarlo en diciembre sin
descuento. Es posible por lo tanto arbitrar el mercado fisico de “existencias e inventario”, que es
aproximadamente de 2.5 cts/lb, con una operación similar en el mercado de futuros “existencias e
inventario”, que es de aproximadamente 4 cts/lb sobre la base de la edad intermedia de los
certificados. En este ejemplo, un comerciante puede recaudar hasta 1.5 centavos por cada libra de
café mantenido de septiembre a diciembre.

 Comprar café fresco en agosto a precio de septiembre menos 1 cts/lb.

 Vender simultáneamente el mismo café en diciembre menos 1 cts/lb.
 Septiembre/diciembre se cotiza a 4 centavos: es la “existencia/inventario” en el mercado
de futuros.
 En efecto, el operador compró café fresco de entrega en septiembre a un descuento de
4 centavos en relación con el precio a que lo vendió en diciembre.
 Cuesta 2.5 cts/lb mantener al café de septiembre a diciembre en el mercado fisico (sólo
almacenamiento, intereses y seguro) lo que deja como beneficio los restantes 1.5 cts/lb.

09.05.04
La especulacion de los negociantes
Cuando un negociante dice que está plenamente cubierto en general es síntoma de que tiene una
posición mala. Para cubrir costos como importador o negociante, es preciso especular. Esta
especulación no siempre es nitidamente larga o corta, aunque la mayor parte del tiempo lo es.
Pero los negociantes sí juegan con diferenciales de calidad y de tiempo, y estos constituyen un tipo
de especulación diferente.

Un buen negociante es disciplinado. Las operaciones se cuentan siempre como las son. Un buen
negociante no recurrirá nunca a un lote de cobertura para compensar una mala operación
especulativa. Un buen negociante tampoco mezclará el arbitraje de calidad con las operaciones
mixtas.

Parece fácil mantener “el libro de cuentas” bien definido, pero en realidad esto lleva a la ruina a
muchos negociantes que intentan disfrazar sus posiciones, es decir que intentan aparecer con
mejores operaciones de lo que en realidad son. Otro signo de un buen negociante es su abilidad
de aceptar una pérdida. Es lógico que no siempre tengan la razón. Si la tienen el 60 % de las
veces entonces podrán obtener beneficios. Como un negociante maestro enseñó hace muchos
años: un buen negociante se cortará un dedo antes de perder una mano y se cortará la mano
antes de perder el brazo.

La abilidad de acceptar pérdidas y seguir adelante es un elemento esencial de las transacciones,

aplicable también a los exportadores.

09.06
Especulacion en productos basicos

09.06.01
Introduccion

La especulación en productos básicos consiste en comprar y vender un producto con la esperanza

de que la operación inversa de compra o venta proporcione un beneficio a consecuencia de un
cambio en el valor de mercado del producto básico de que se trate. Hay una cierta cantidad de
especulación pura en el mercado de futuros de productos básicos, aunque su magnitud es difícil de
calibrar.

Durante todo el decenio de 1970, las altas tasas de inflación y la incertidumbre sobre los tipos de
cambio fueron asociadas a un mayor grado de inestabilidad del precio nominal de los principales
productos primarios. Esto a su vez provocó un enorme auge en la especulación de futuros,
denominada a veces como el otro lado de la bolsa de futuros. La participación de los
especuladores en el mercado de futuros contribuye a esa liquidez del mercado, esencial para evitar
distorciones excesivas en los precios, que pueden producirse al establecer o liquidar operaciones
de cobertura.

No obstante, la especulación excesiva puede causar fluctuaciones mas amplias en los precios, y
los mercados llegan a ser “exageradamente altos o bajos” (los precios se mueven entre extremos
mayores de lo previsto) hasta que dicho exceso finalmente se liquide. Debido a las expectativas de
un individuo o una empresa y a su disposición a asumir riesgos, los especuladores aspiran a
conseguir un beneficio incierto mediante sus operaciones en el mercado. Los especuladores se
forman una expectativa de precio en base a los precios de los futuros, al precio del mercado
inmediato o de ambos mercados, fisico y de futuros, o talvez en base a la diferencia de precios
entre posiciones y adoptar por lo tanto una posicion propia que refleje sus expectativas en los
mercados.

Ciertas características de la bolsa atraen la especulación. Figuran entre ellas la normalización del
contrato de futuros, los costos relativamente bajos en las transacciones, y la relativa baja inversión
inicial necesaria (apalancamiento).

09.06.02
Direrencias entre las operaciones de cobertura y especulacion

Con frecuencia se confunde la operación de cobertura con la de especulación. En ambos casos lo

que preocupa a los participantes son los cambios imprevistos en los precios. Adoptan decisiones
de comprar o vender basándose en sus expectativas en cuanto a la evolución futura del mercado.
No obstante, mientras que la operación de cobertura es esencialmente un medio para eludir o
reducir el riesgo de los precios, la especulación se basa precisamente en el elemento del riesgo.
Por ejemplo, sería irracional llevar a cabo una venta protectora si existiera una certidumbre
absoluta de que el mercado iba a subir. Como no existe una certeza absoluta acerca de los
movimientos del mercado, la operación de cobertura ofrece un elemento de protección contra
el riesgo de los precios, mientras que la especulación significa asumir deliberadamente el
riesgo de los movimientos de los precios, ya sean al alza o a la baja, con la esperanza de
obtener un beneficio.

Uno de los principios de la especulación es la oportunidad de obtener beneficios que el inversor

consigue porque está dispuesto a aceptar parte del riesgo que le pasa el operador de cobertura.
Dicho en otras palabras, el operador de cobertura renuncia a una cierta oportunidad a cambio
de un riesgo reducido. En cambio el especulador adquiere una oportunidad a cambio de
aceptar un riesgo.

Los compradores y vendedores de café que tratan de reducir al mínimo los riesgos respecto a los
precios en el mercado físico asumen posiciones o riesgos opuestos en el mercado de futuros. En
cualquier momento habrá cierto número de compras protectoras y cierto número de ventas
protectoras. Ahora bien, no es probable que la demanda de cobertura contra los riesgos de la
compra se equilibre exactamente con la demanda de cobertura contra los riesgos de la venta. El
excedente resultante de los riesgos de la compra y la venta que no haya quedado protegido por
quienes normalmente realizan las operaciones de cobertura, es el que aprovechan los
especuladores.

Para absorber las vastas cantidades de futuros que entran en las bolsas del café, se precisan
numerosos especuladores que estén dispuestos a comprar uno a varios lotes. De modo análogo,
se produce una considerable presión adquisitiva cuando operadores o tostadores realizan
operaciones de cobertura para salvaguardar sus necesidades futuras. Los precios aumentarían si
los especuladores no estuvieran dispuestos a intervenir como vendedores.

Si los productores que desean la cobertura pudiesen encontrar siempre homólogos que también
deseasen hacerlo, no habría necesidad de especuladores. Sin embargo, no es probable que esta
situación se presente regularmente, en parte porque los períodos en los que los productores llevan
a cabo sus operaciones de cobertura normalmente no coinciden con los períodos en que los
consumidores tratan de conseguir esa cobertura. El especulador constituye el vínculo entre los
diferentes períodos e intereses.

09.06.03
Tipos de especulador

En todo mercado de futuros la magnitud de participación especulativa puede ser grande. Los
mercados del café no son una excepción. El mercado de Nueva York atrae la mayor atención y la
participación especulativa a largo plazo puede llegar hasta el 30 % del interés abierto. Los
operadores del día pueden producir un porcentaje muy grande del volumen diario.

Los operadores del día se llaman así porque siempre cuadran sus posiciones al final de cada día
de transacciones, nunca llevan al día siguiente una posición larga o corta. Los operadores del día
en café se llaman “locales” porque muchos actúan por cuenta propia. Toman posiciones a corto
plazo (de minutos u horas) basándose en el flujo de órdenes que ven en el mercado y están bien
situados para aprovechar las aberraciones de precio causadas por otros participantes en el
mercado. Por ejemplo, estarán dispuestos a contratar a unos cuantos puntos por debajo del nivel
del mercado si consideran que la distorsión será de corta duración y que los precios volverán a sus
niveles anteriores. De este modo, los locales pueden liquidar sus contratos con un beneficio, si
bien este beneficio puede ser muy pequeño. Puesto que los locales operan con una tasa de
comisiones beneficiosas, pueden repetir esta operación varias veces al día.

Los fondos de productos básicos y cobertura constituyen la mayor fuente de actividad

especulativa y su poder financiero puede influir mucho en los movimientos de los precios. Los
fondos actúan usando una variedad de mecanismos matemáticos tales como promedios móviles,
tendencias e indicadores de impulso. A lo largo de los años la complejidad de los sistemas que
utilizan ha ido aumentando y algunos incorporan actualmente a sus estrategias elementos de
investigación profunda de los mercados. Los gerentes de los fondos generalmente trabajan con
una gran cartera de mercados y por ello consideran el café únicamente como una faceta de su
administración total de riesgos.

Un fondo de cobertura puede perder en café y obtener beneficios en otros mercados no

relacionados con el café (como los de bonos o divisas), consiguiendo así un beneficio general. Los
operadores profesionales de café no pueden permitirse el lujo de esta diversificación o el respaldo
financiero que manejan los fondos y por ello deben estar vigilantes de las posiciones de los fondos
en el mercado para poder manejar mejor su contabilidad cafetera. Los fondos operación de
cobertura toman normalmente posiciones de mercado a largo plazo

Tanto las empresas comerciales de café como los grandes especuladores no relacionados
con el café toman posiciones estratégicas en el mercado de futuros. Estas posiciones podrían
consistir en prever un movimiento direccional o en aprovechar las diferencias de precio entre las
distintas posiciones del mercado, por ejemplo una una estructura a descuento en el mismo
mercado o un arbitraje entre los mercados de arábica de Nueva York y robusta de Londres.

Los especuladores no profesionales actúan en mercados de productos básicos donde es

probable que haya cambios repentinos de precios, y que por ello ofrecen mayores posibilidades de
beneficios. Tienden a guiarse por información y comentarios de fuentes indirectas como los
boletines publicados por los corredores, diarios y más recientemente la información en Internet.
Esta categoría de especuladores comprende normalmente pequeños inversores, muchos de los
cuales confían en el asesoramiento de las casas comisionistas.
09.06.04
Estrategias especulativas

Tendencias del mercado

Normalmente los especuladores siguen la tendencia del mercado. Si el mercado está orientado a
la baja, es decir, se caracteriza por los precios en descenso, los especuladores se muestran
generalmente reacios a adquirir posiciones largas. Una medida de este tipo sólo estará justificada
si el especulador intenta comprar a un precio mínimo antes de que se produzca una nueva
tendencia ascendente. Los especuladores venderán en un mercado alcista, caracterizado por
los precios en aumento, sólo si creen que los precios han alcanzado la cúspide y es inminente
una tendencia descendente.

Es arriesgada y difícil la práctica de intentar comprar cuando los precios se han hundido hasta su
nivel más bajo y vender cuando los precios están en su punto más alto. Con frecuencia es suerte
más que habilidad la causa del éxito de semejantes intentos. Por regla general, los especuladores
tratan de predecir la tendencia del mercado y adquieren una posición cuando llegan a una
conclusión acerca de las perspectivas del mercado. Si un mercado muestra una tendencia alcista
definida, el alza de precios ha empezado ya y es demasiado tarde para comprar al precio más
bajo. El especulador liquidará su posición sólo cuando el mercado ha alcanzado su nivel más alto y
ha empezado a descender.

Orden de pérdida limitada (“stop-loss order”)

De la misma manera que las demandas para márgen protegen a la cámara de compensación
contra una exposición excesiva al riesgo de pérdidas financieras, las órdenes de pérdida limitada
ofrecen protección al especulador. Aunque estén dispuestos a experimentar ciertas pérdidas por
un movimiento adverso de los precios, los especuladores no pueden correr el riesgo de que quede
reducida a la nada una gran proporción del valor de sus haberes. Para moderar sus pérdidas, el
especulador da una orden de pérdida limitada. Esta orden se activa una vez que se ha alcanzado
el precio del “paro”, momento en el cual el corredor tratará de hacer la transacción al precio
indicado en la orden, o al mejor precio, si el mercado permite que la orden sea ejecutada.

Como la finalidad de una orden de pérdida limitada es salir de una posición, estas órdenes han de
llevarse a cabo de modo implacable. Las instrucciones de pérdida limitada se dan en el momento
en que se adquiere una posición en el mercado, o a veces incluso antes, de manera que la
adquisición de una posición automáticamente las pone en vigor. También es costumbre emplear
una orden arrastrada de pérdida limitada. Por ejemplo, si la posición inicial adquirida es buena y la
tendencia del mercado continúa como se había previsto, la orden de paro puede arrastrarse en
consecuencia siguiendo la tendencia, acumulando así los beneficios progresivos.

Hay varios aspectos que merecen ser tomados en consideración. Primero, la posición que ha de
adoptarse (larga o corta), según lo que indique el análisis del mercado y el volumen de la
transacción; segundo, los recursos financieros disponibles para la operación; tercero, la ganancia
buscada como objetivo, expresada en puntos; cuarto, la pérdida, expresada también en puntos,
que el especulador está dispuesto a absorber si el mercado evoluciona en una dirección
inesperada; y por último, los cambios en el número de órdenes de pérdida limitada que asegurarán
un beneficio “sobre el papel”.

Es importante que los especuladores determinen la pérdida máxima que están dispuestos a asumir
antes de adquirir una posición. Una vez que la posición comienza a perder puntos, existe una
fuerte tentación de justificar las pérdidas y continuar invirtiendo, en lugar de aceptar que la decisión
inicial fue errada.

Asimismo, los especuladores deberán definir la ganancia esperada (en puntos) y sólo proceder a la
liquidación cuando se haya alcanzado ese objetivo. Tan común es intentar recoger las ganancias
antes de que las posiciones hayan alcanzado su nivel máximo, como seguir soportando pérdidas
aún después de que los precios se hayan hundido por debajo de niveles razonables.

Operación en pirámide

Cuando los especuladores utilizan las ganancias de su posición de futuros existente para pagar
depósitos de margen con el fin de incrementar la cuantía de su posición, se dice que están
operando en pirámide. Este tipo de operación es sumamente especulativo y no desempeña función
alguna en las negociaciones diarias normales de los productores y los exportadores de café. Por
consiguiente, no se examina en la presente Guía.

09.06.05
Operaciones mixtas ("straddle")

La operación mixta o de dos lados, es otro método de realizar transacciones en los mercados de
productos básicos, consiste en proceder simultáneamente a la compra correspondiente a un
período de entrega y a la venta correspondiente a otro período de entrega.

Esto puede realizarse de diversas maneras:

 Las transacciones pueden llevarse a cabo con dos posiciones de futuros en la misma bolsa
de productos. Esto en inglés se denomina a veces “spread” o “switch”.
 Las dos posiciones de futuros pueden adquirirse en dos bolsas diferentes.
 Las posiciones pueden adquirirse en dos bolsas distintas de mercancías relacionadas
entre sí, por ejemplo, café arábica en Nueva York y café robusta en la bolsa de Londres.
Esto se denomina generalmente arbitraje.

Las operaciones de dos lados o mixtas tienen la ventaja de ofrecer riesgos menores a los que
operan, aunque con beneficios inferiores, lo cual no es sorprendente. En cierto sentido, una
operación mixta es una forma de cobertura. Además, las bolsas suelen favorecer la especulación
mixta al exigir una fianza menor que cuando se trata de una sola compra o venta. Cuando el
negociante emprende una especulación mixta se halla en posiciones largas y cortas de contratos
de futuros de diferentes meses o vencimientos, generalmente en el mismo mercado de productos.
Los operadores compran un contrato de cierto mes de un producto y venden un contrato de otro
mes del mismo producto, o a veces de un producto relacionado.

La finalidad de adquirir dos posiciones de futuros es aprovechar un cambio en las relaciones de los
precios. La intención es obtener un beneficio de las fluctuaciones previstas en la diferencia entre
los precios de los dos meses. Si durante el intervalo los precios suben, el beneficio conseguido con
la posición larga quedará compensado por la pérdida en la posición corta, y lo contrario ocurrirá si
el precio baja.

Lo que realmente importa en una operación mixta, por consiguiente, es la diferencia de precio
entre los períodos, y no tiene importancia la dirección en que evolucione el mercado. Por ejemplo,
si se estima que la diferencia de precios entre la posición de julio y la de diciembre es mayor que la
normal, puesto que la posición más distante tiene una prima, lo lógico es comprar la posición más
cercana y vender la posición alejada. Se parte aquí del supuesto de que la diferencia quedará
reducida en una fecha posterior, en cuyo caso el operador ganará.

La diferencia se estrechará si se produce una de las situaciones siguientes:

 La posición próxima sube, en tanto que la posición distante se mantiene invariable.

 La posición próxima sube más que la posición alejada.
 la posición más próxima se mantiene invariable en tanto que la posición mas alejada baja.
 La posición cercana baja menos que la posición más alejada.

Ejemplo

Un especulador vende diciembre “C” de Nueva York (KCZ04) y compra marzo (KCH05) con una
prima de 360 puntos. En lenguaje abreviado: está comprando marzo/diciembre a 360. A medida
que diciembre se acerca al primer día de notificación y al hecho de que el nivel de estoques
certificados es más bien alto, el mercado adoptará un mantenimiento completo evaluado por el
comercio en 425 puntos. Nuestro especulador compra ahora diciembre/marzo (compra KCZ04 y
vende KCH05) a 425, fijando un beneficio de 65 puntos por lote. A $3.75 por punto, el beneficio es
de $243.75 por lote (Véa 08.09.04 para más información sobre “manutencion e inversiones”.

09.07
Analisis técnico de los mercados de futuros

09.07.01
Impresion general

El análisis técnico es el estudio del mercado por sí mismo y no una evaluación de los factores que
afectan a la oferta y la demanda de un producto básico. Los componentes importantes del análisis
técnico son normalmente los precios, el volumen del mercado y el interés abierto. Puesto que el
criterio técnico sólo considera el mercado, hay que tener en cuenta las fluctuaciones que reflejan
las actuaciones de sus participantes que no están necesariamente vinculadas a los ciclos de la
oferta y la demanda. La hipótesis básica en todos los análisis técnicos es que el futuro del mercado
se puede predecir simplemente analizando sus tendencias pasadas (aunque muchos en el sector
del café encuentran esto difícil de aceptar).

No todos los negociantes, ni siquiera la mayoría, están capacitados para realizar un análisis
técnico detallado. Los elementos más importantes para tomar decisiones precisas son los
contactos cercanos con los mercados y con las personas conocedoras del sector cafetero. No
obstante, si las personas especializadas en gráficas proporcionan un análisis dentro de un plazo
utilizable, estos análisis técnicos pueden proporcionar información adicional útil, especialmente
para previsiones a medio plazo.

Los principales sistemas de análisis son las tendencias pasadas de los precios, que se
indican en varias formas de esquemas o gráficas. También se examinan los cambios en el
volumen de las posiciones abiertas (el número de contratos de futuros u opciones pendientes
respecto a un producto determinado) y el volumen total de operaciones en el mercado.
En las gráficas se utiliza a veces un promedio móvil para registrar e interpretar las tendencias de
los precios. En la mayoría de las gráficas, este promedio varía con el tiempo cuando se computa
en el promedio la información más reciente sobre precios y se descarta el precio más antiguo. Por
ejemplo, un promedio móvil simple de tres días del precio diario de cierre de un producto cambia
así: el miércoles, la suma de los precios de cierre del lunes, martes y miércoles se divide por tres;
el jueves, la suma de los precios de cierre correspondientes al martes, miércoles y jueves se divide
también por tres; y así sucesivamente. Un analista puede promediar los precios en períodos de
horas, días, meses, o inclusode años, según se necesite.

El valor del promedio móvil siempre está rezagado relativo al precio vigente del mercado, de modo
que cuando los precios suben en los mercados alcistas, el promedio móvil estará bajo el precio
vigente. Por el contrario, en un mercado bajista el promedio móvil será más alto que el precio
vigente. Cuando la tendencia en los precios se invierte, el promedio móvil y el precio vigente se
entrecruzan.

Aunque los defensores del sistema de gráficas concuerdan en que los factores fundamentales son
los determinantes primarios de los precios de un producto básico, asienten por otra parte en que
tales factores no son capaces de predecir precios. Aducen que en las gráficas se computan todos
los factores fundamentales que configuran los precios y además se refleja la reacción subjetiva del
mercado a tales factores. Argumentos contrarios sostienen que aunque la curva de precios y otros
elementos de la gráfica son reales y objetivos, la interpretación es necesariamente subjetiva, por lo
que la misma gráfica puede transmitir señales contradictorias según interpretación de los lectores.

En realidad, es probable que exista una superposición sustancial entre el criterio fundamental y el
criterio de las gráficas. Es común que aquellos que operan en el mercado determinan su tendencia
mediante el estudio de los factores fundamentales y elijen el momento que consideren oportuno
para entrar en el mercado basándose en las gráficas. De forma análoga, los defensores de las
gráficas estudian también otros factores fuera de los límites del un análisis técnico. A veces
consideran el número de días de contratación que queda antes de que venza una posición, las
cantidades notificadas para entrega en la bolsa, la situación de las posiciones largas, y la
posibilidad de aceptar entregas en la bolsa sin resultados adversos.

Muchas empresas se especializan en producir gráficas para muchos productos básicos y la mayor
parte tienen sus propios sitios en Internet donde es posible acceder a información sobre gráficas
como la historia de los precios, volúmenes, interés abierto y estudios técnicos. Además de los sitios
en Internet con información sobre el café, otros como www.theice.com , www.liffe.com
, www.coffeenetwork.com y www.tradingcharts.com tienen el potencial de hacer gráficas y
análisis. La mayoría muestran no sólo el precio, sino también el volumen y el interés abierto, todo
lo cual exponedremos en las siguientes secciones.

09.07.02
El interés abierto y el volumen de operaciones

El total de las posiciones largas o cortas pendientes de una cámara de compensación se

denomina el interés abierto (en inglés: open interest). Si un corredor que tiene una posición larga
en un contrato de futuros vende su posición a otro negociante que desee establecer una posición
larga en futuros, el interés abierto no cambia. Sin embargo, si vende esa posición larga a un
negociante en posición corta, y liquida por tanto su posición, el interés abierto entonces se reduce.
La magnitud total del interés abierto indica el grado de liquidez actual en un mercado determinado.
Al examinar el interés abierto, es importante distinguir los tipos de operadores que intervienen en la
bolsa de productos. El término “manos fuertes” describe a quienes pueden pagar márgenes por
un largo período, mientras que el término “manos débiles” describe a quienes no pueden pagar
fácilmente los considerables márgenes de variación que se les exige cuando los precios
experimentan un movimiento significativo.

En general, las manos fuertes muestran una relativa elasticidad ante los cambios de los precios.
Un tipo de mano fuerte es el negociante que utiliza la bolsa para operaciones de cobertura. Este
puede desear liquidar una posición, no como resultado de los movimientos de los precios, sino
para aprovechar la oportunidad de llevar a cabo una transacción con mercancías físicas. Una vez
que comienza la operación de cobertura, los cambios en los precios no afectan a las manos
fuertes.

Otro ejemplo de manos fuertes es el especulador que posee grandes sumas de capital. Este tipo
de operador puede soportar un revés en el mercado sin verse forzado a liquidar sus posiciones
porque tiene suficientes recursos financieros para cubrir los márgenes. Los pequeños
especuladores no profesionales, que suelen operar por intermedio de un corredor, son
considerados manos débiles porque son más vulnerables a los cambios en los precios.

Si se observan los precios en forma aislada, se podrá tener una indicación de si el mercado está
dominado por vendedores o compradores, pero no se podrá distinguir entre las nuevas compras y
las operaciones de cobertura. Si la actividad predominante consiste en nuevas compras, será
posible predecir la continuación de la tendencia ascendente del mercado, puesto que dichas
compras indicarán que hay nuevos negociantes interviniendo en el mercado con la esperanza de
que se registre una subida. Sin embargo, si la mayoría de las compras se hace con fines de
cobertura para compensar posiciones cortas, el mercado se considerará débil, ya que una vez que
esas posiciones cortas queden cubiertas, la presión compradora cederá.

Volumen de operaciones

El volumen de operaciones es equivalente al número de transacciones en todos los contratos de

futuros de un producto básico en particular en un día determinado. Los analistas técnicos
consideran el volumen y el interés abierto como indicadores del número de personas participantes
o el peso del interés presente en el mercado y, por consiguiente, de la probabilidad de que suban
los precios. Un incremento gradual en el volumen de transacciones durante una tendencia
ascendente de precios, podría indicar una continuación de tal tendencia.

El aumento del volumen de transacciones podría, asimismo, ser la consecuencia de que se

prevean precios más altos en el futuro. Aunque podría indicar también, en realidad, que hay una
salida de posiciones largas o cortas del mercado debido a una caída de los precios. En general, el
volumen de transacciones constituye una buena guía para determinar la magnitud del apoyo
externo con que cuenta un movimiento de precios en el mercado.

09.07.03
Relacion entre el interés abierto, el volumen de transacciones y el precio

Los elementos de una gráfica deben interpretarse en su totalidad, ya que por sí solos carecen de
significado. Cuando se analizan las variaciones en el interés abierto y el volumen de transacciones
en combinación con las gráficas de precios, pueden indicar diversas tendencias, que se describen
a continuación.
El hecho de que el volumen de transacciones y el interés abierto aumenten en un ambiente de
precios ascendentes, indica una tendencia alcista en el mercado. Un aumento de las posiciones
abiertas es la consecuencia de la entrada en el mercado de nuevas posiciones largas y cortas. Sin
embargo, con cada movimiento ascendente posterior de los precios, las posiciones cortas que
fueron anteriormente establecidas en el mercado, incurrirán en pérdidas, que irán empeorando y
que serán cada vez más difíciles de sostener. Eventualmente, los negociantes con posiciones
cortas se verán obligados a comprar, lo cual intensificará aún más la presión compradora en el
mercado.

Un aumento persistente del volumen de transacciones y el interés abierto con precios alcistas es
un buen indicador de un mercado alcista. En esta situación hay más participantes nuevos
dispuestos a entrar en el mercado adquiriendo posiciones largas, en busca de niveles más altos.
Cuando el volumen de transacciones y el interés abierto empiezan a disminuir, esto podría ser
síntoma de que la tendencia sufre un reverso. En el mercado de Nueva York, el reporte
“Compromisos de los Comerciantes” (Commitment of Traders, COT) publicado por la CFTC,
www.cftc.gov, ofrece un excelente análisis del interés abierto, no solamente por categoría de
operadores sino también por cambios semanales.

Si el volumen diario de transacciones y de interés abierto desciende al mismo tiempo que bajan los
precios, se confirma una tendencia bajista. Cuando hay más vendedores que compradores en el
mercado, las posiciones largas experimentan pérdidas crecientes hasta que estan forzados a
venderlas. Cuando los volúmenes de transacciones descienden al mismo tiempo que los precios,
significa que transcurrirá cierto tiempo antes de que se llegue al precio más bajo en esa tendencia
bajista.

Una explosión en el volumen de transacciones puede asimismo significar un giro en el mercado si

en el día se registran transacciones a precios muy altos con un volumen muy grande, y si los
movimientos posteriores de precios, ya sean al alza o a la baja, van acompañados de volúmenes
inferiores de transacciones. Este es un buen indicio de que es inminente una inversión de la
tendencia. De modo similar, un hundimiento de los precios después de una grave tendencia
descendente, registrada junto con un gran volumen de transacciones, puede significar el fin de la
tendencia bajista.

09.07.04
Trazado de graficas

Las dos gráficas más comunmente utilizadas en el análisis técnico son el diagrama de barras y el
diagrama de punto y figura. Hay muchos estudios técnicos que pueden añadirse a estas gráficas
como las líneas de tendencia, los promedios móviles y la estocástica (probabilidades).

En las gráficas de barra se utilizan barras verticales para registrar la serie de precios más altos y
más bajos de cada día de contratación. La longitud de la barra indica la diferencia entre las
cotizaciones más alta y más baja. La línea vertical se cruza con una pequeña línea horizontal al
nivel del precio de cierre. Por consiguiente, con sólo una línea por día, es posible indicar el precio
de cierre, así como las cotizaciones mínima y máxima registradas en ese día. Esto se anota cada
día, con lo que se construye un esquema que puede abarcar varias semanas, meses o incluso
años. Algunos técnicos en gráficas insisten en que debería iniciarse una nueva gráfica tan pronto
como se abre una nueva posición, pero lo común es continuar la gráfica original insertando la
nueva posición a continuación de la que acaba de vencer. Dado que la nueva posición podría tener
descuentos o primas con relación a la posición antigua, la gráfica deberá indicar claramente dónde
comienza la nueva posición y dónde termina la anterior.
Se puede efectuar una delineación continua de diversas maneras. Una de ellas es mostrar la
primera posición hasta su vencimiento, y después continuar con la primera posición nueva. Otra
forma es mostrar sólo una posición hasta que venza, y después continuar con el mismo mes del
año siguiente. El inconveniente del segundo método es que, una vez que vence la posición, por
ejemplo, en diciembre de 2004, y se incluye la posición siguiente en diciembre de 2005, los precios
podrían haber variado mucho, por lo que la gráfica podría mostrar un gran aumento o un gran
descenso.

La gráfica lineal de tendencias revela los cambios importantes en la tendencia, pero oculta
variaciones sutiles en los factores de la oferta y la demanda. La gráfica lineal se adapta mejor para
registrar cambios a largo plazo en los índices o en otros datos financieros y económicos. El
mercado registra tres tipos de tendencias, a saber: una tendencia alcista cuando los precios están
subiendo; una tendencia bajista cuando los precios descienden; y una tendencia de consolidación
o lateral cuando los precios ni suben ni bajan. Una tendencia estable durante un período
relativamente prolongado se conoce con el nombre de zona de congestión. Cuanto mayor sea esta
zona, mayor será la posibilidad de que el mercado inicie una tendencia definida, que podría ser
alcista o bajista.

Los esquemas más sencillos de reconocimiento están formados por los tres tipos de líneas
representativas de las tendencias. Estas son la línea de soporte, que se traza para unir los puntos
más bajos de un movimiento de precios; la línea de resistencia, que se traza a lo largo de las
cotizaciones más altas de la tendencia; y el canal, delineado por la línea de soporte y la linea de
resistencia, y contiene un movimiento sostenido de precios.

La gráfica de puntos y figura difiere de la gráfica de barras en dos aspectos importantes. En

primer lugar, en ella se ignora el transcurso del tiempo. A diferencia de una gráfica de barras,
donde las líneas son equidistantes para señalar períodos de tiempo distintos, cada columna de la
gráfica de puntos y cifras puede representar cualquier espacio de tiempo. En segundo lugar, en
esta gráfica el volumen de transacciones carece de importancia, ya que se considera que este dato
simplemente refleja el movimiento de los precios y no tiene importancia en cuanto a la predicción.
La medida del cambio en la dirección de los precios determina por sí sola la configuración de la
gráfica. Las hipótesis sobre las que se basa la gráfica de puntos y cifras se refieren principalmente
al precio de un producto básico. Se supone que el precio en un momento determinado es la
valoración correcta de ese producto hasta el instante en que se cierre el contrato. Este precio
representa el consenso de todos los compradores y vendedores en el mundo, y es el resultado de
todas las fuerzas que rigen las leyes de la oferta y la demanda.

Además, no es necesario incluir en esta gráfica ninguna otra información porque se supone que el
precio refleja todos los datos esenciales acerca del producto básico.

Pueden obtenerse gráficas en tiempo real y en tiempo diferido de varias fuentes, por ejemplo
www.theice.com , www.tradingcharts.com y www.coffeenetwork.com , para mencionar sólo unas
cuantas.

Más datos y gráficos diarios y mensuales sobre precios futuros del café son presentados
en www.futures.tradingcharts.com La información es gratuita y de fácil acceso.

09.07.05
Ejemplo de una gráfica de precios diarios de futuros del café
La siguiente gráfica es un ejemplo de un diagrama de precios diarios de futuros de café
(septiembre 2002);
Café - CSCE/NYBOT*, 2 de agosto de 2002.

Fuente: Gráficas de productos básicos de TFC

- MACD: Convergencia/divergencia de promedios móviles (Moving Average

Convergence/Divergence)
- RSI: Índice de fortaleza relativa (Relative Strength Index)

Para obtener la gráfica del día dirígase a: www.futures.tradingcharts.com

* la CSCE/NYBOT es desde enero 2007 la InterContinental Exchange (ICE)

Actualizado 10/2008

09.07.06
Ejemplo de una gráfica del movimiento mensual de los precios de futuros de
café
La siguiente gráfica representa un ejemplo de un diagrama mensual de precios de futuros de café:
Café - CSCE/NYBOT*, 31 de julio de 2002

Fuente: Gráficas de productos básicos de TFC

Para obtener el gráfico del mes, dirígase a: www.futures.tradingcharts.com

* La CSCE/NYBOT es desde enero 2007 la InterContinental Exchange (ICE).

Actualizado 10/2008