Mercados Capitales

UNIVERSIDAD TECNOLÓGICA METROPOLITANA
Apuntes Mercado de
Capitales
Ponencia Claudio Molina M.
Kislei Betancourt G. y Camila Arévalo V.
19 de octubre de 2017
Universidad Tecnológica Metropolitana del Estado de Chile
Facultad de Administración y Economía
Ingeniería comercial
Mercado de capitales
Ponencia: Claudio Molina M.
Registrado por Kislei Betancourt G. y Camila Arévalo V.
CONTENIDO
1 Contratos Futuros ........................................................................................................................................... 4
1.1 Venta a fututo ......................................................................................................................................... 4
1.2 Compra a futuro ..................................................................................................................................... 4
1.3 Cámara de compensación ..................................................................................................................... 4
1.4 Sistema de compensación ..................................................................................................................... 4
1.5 Características de los mercados............................................................................................................ 4
1.6 Utilización de los contratos futuros .................................................................................................... 5
1.6.1 Arbitraje .......................................................................................................................................... 5
1.6.2 Especulación .................................................................................................................................. 5
1.6.3 Posicionamiento comercial .......................................................................................................... 5
1.6.4 Cobertura o Hedge ....................................................................................................................... 5
1.7 Contrato futuro de IPSA ...................................................................................................................... 6
1.7.1 Especificaciones: ........................................................................................................................... 6
1.8 Contrato futuro de dólar observado ................................................................................................... 8
1.8.1 Especificaciones: ........................................................................................................................... 9
1.8.2 Tipo de cambio flexible o semiflexible (es posible la política monetaria)..........................10
1.8.3 Tipo de cambio fijo ....................................................................................................................10
1.9 Contrato futuro de tasa de interés .....................................................................................................12
2 Modelo económico para la determinación de un precio forward (pág.51. cap.3 Hull) ......................14
2.1.1 Comparación forward y futuro (pág. 43 Hull) .......................................................................14
2.1.2 Supuestos del modelo (pág. 51 Hull) .......................................................................................14
2.2 Interés compuesto continuo (pág. 52 - 54 Hull) .............................................................................15
2.3 Tasa Repo (pág.56 Hull)......................................................................................................................16
2.4 Precio forward para activos que no generan renta (pág. 57 Hull) ................................................17
2.4.1 Estrategias de arbitraje ...............................................................................................................17
2.5 Precio forward para activos que generan ingresos conocidos previamente (pág. 60-63 Hull) 21
2.5.1 Estrategia de arbitraje .................................................................................................................23
2.6 Precio forward para activos que generan rentabilidad continua o proporcionan rendimientos
conocidos por dividendos (pág. 63-64 Hull) .................................................................................................24
2.7 Forward de moneda .............................................................................................................................26
1
2.8 Forward de metales ..............................................................................................................................29

2.9 Forward para activos que se consumen............................................................................................30
3 Procesos estocásticos ....................................................................................................................................31
3.1 Proceso Markov ...................................................................................................................................31
3.2 Proceso Wiener.....................................................................................................................................31
3.2.1 Proceso Wiener generalizado ....................................................................................................33
3.2.2 Proceso de Ito o lema de ito .....................................................................................................33
4 estructura temporal de la tasa de interés (pág.127 y 128 Hull)...............................................................38
4.1.1 Hipótesis .......................................................................................................................................39
4.2 Tasa forward y tasa esperada ..............................................................................................................40
5 Funcionamiento de los mercados de opciones (Capítulo 7 Hull) .........................................................44
5.1 Tipos de opciones ................................................................................................................................44
5.2 Terminología (pág. 199 Hull) .............................................................................................................45
5.3 Opción de compra o call.....................................................................................................................45
5.3.1 Compra opción call o posición larga en call (pág. 191) ........................................................45
5.3.2 Venta opción call o posición corta en call (pág. 193)............................................................46
5.4 Opción de venta o Put ........................................................................................................................48
5.4.1 Compra opción put o posición larga en put (pág. 191 y 192)..............................................48
5.4.2 Venta opción put o posición corta en put (pág. 194)............................................................48
5.5 Diagramas de fase económico............................................................................................................50
6 Propiedades básicas de las opciones sobre acciones (Capítulo 8 Hull) ................................................51
6.1.1 Precio de las acciones y del ejercicio ........................................................................................51
6.1.2 Tiempo de expiración.................................................................................................................51
6.1.3 Volatilidad ....................................................................................................................................51
6.1.4 Tasa libre de riesgo .....................................................................................................................51
6.1.5 Dividendos ...................................................................................................................................51
6.2 Límites máximos y mínimos para los precios de las opciones......................................................52
6.2.1 Límite máximo de una opción de call ......................................................................................52
6.2.2 Límite máximo de una opción de put......................................................................................52
6.2.3 Límite mínimo para opciones call ............................................................................................54
6.2.4 Límites mínimos para opciones put .........................................................................................55
2
6.2.5 Efectos de los dividendos ..........................................................................................................56

6.3 Paridad put-call .....................................................................................................................................56
7 ÁRBOLES BINOMIALES (CAPITULO 10 HULL) ............................................................................58
7.1 Generalización del modelo binomial ................................................................................................58
7.2 valorización de opciones (pág 388) ...................................................................................................61
7.2.1 Valoración neutral al riesgo .......................................................................................................61
.2.2. Generalizar .............................................................................................................................................61
6.2.3 Arc. de cobertura de hedge ...............................................................................................................62
8 PORTAFOLIO CON BONOS Y ACCIONES .....................................................................................64
3
1 CONTRATOS FUTUROS
Un futuro es legalmente un contrato estandarizado de compra y venta de un determinado activo
(producto o activo financiero), en el que se acuerda la cantidad, precio y vencimiento del contrato,
asumiendo las partes la obligación de celebrarlo y el compromiso de pagar o recibir, pérdidas o
ganancias producidas durante y por toda la vigencia del contrato a su vencimiento.
1.1 VENTA A FUTUTO

La operación de venta a futuro es aquella transacción realizada en rueda, donde se negocia la venta de
un activo determinado. A través de un contrato futuro estandarizado donde se define la cantidad,
precio y vencimiento del mismo. Asumiendo el compromiso de pagar o recibir, pérdidas o ganancias
producidas por las diferencias de precio del contrato señalado durante la vigencia del mismo y a su
liquidación. La contra parte de esta venta es una cámara de compensación o Clinic House.
1.2 COMPRA A FUTURO

La operación de compra a futuro es aquella transacción realizada en rueda, donde se negocia la compra
de un activo determinado. A través de un contrato futuro estandarizado donde se define la cantidad,
precio y vencimiento del mismo. Asumiendo el compromiso de pagar o recibir, pérdidas o ganancias
producidas por las diferencias de precio del contrato señalado durante la vigencia del mismo y a su
liquidación. La contra parte de esta venta es una cámara de compensación o Clinic House.
1.3 CÁMARA DE COMPENSACIÓN

Es una organización (subsidiada o independiente de la bolsa) que cumple funciones indispensables en
las transacciones, pues emite y registra los contratos, es contraparte comprador y vendedor, además
exige un corredor como representante de un cliente una garantía o margen inicial en dinero efectivo o
en valores negociables o instrumentos de fácil liquidación.
1.4 SISTEMA DE COMPENSACIÓN

 Notificación de la intención de realizar una operación con futuros.
 Firma las condiciones generales con el corredor.
 Informa al corredor sobre que operaciones desea realizar.
 Entrega margen inicial para ser depositado en la cámara.
 Se realiza la operación y se informa al cliente.
 Cámara realiza la valorización diaria y los registros.
 En caso de pérdida se repone al día siguiente y en caso de utilidad se retira al día siguiente.
1.5 CARACTERÍSTICAS DE LOS MERCADOS

1. Los contratos de futuros se transan públicamente en una bolsa centralizada y regulada.
2. Los contratos de futuro son altamente estandarizados en meses específicos para cantidades y
precios específicos.
4
3. Compromiso subyacente a través de una cuenta de margen, en la cual la cámara de

compensación garantiza el cumplimiento de los contratos.
4. La entrega de los activos es inusual.
5. Es necesario que la liquidez sea alta, es decir que haya más de un integrante en la oferta y
demanda.
6. Los costos de transacción son bajos (deben serlo).
1.6 UTILIZACIÓN DE LOS CONTRATOS FUTUROS

La utilización de los contratos futuros en el mercado de capitales dependerá de lo que el inversionista
quiera, por tanto, puede ser especulador, arbitrador, posicionamiento comercial y/o cobertura.
1.6.1 Arbitraje
Es aquel comercio que toma ventaja de contratos futuros o instrumentos mal valorados para
ganar una utilidad sin invertir capital propio y por tanto sin riesgo. Ejemplo: Usted anticipa que
caerá el precio del dólar. Pide dólares hoy y los vende, luego los compra a menor precio para devolver
los dólares, reteniendo la ganancia de capital sin arriesgar capital propio.
1.6.2 Especulación
Es cuando un inversionista que, de acuerdo con sus expectativas de la evolución futura de los
precios, está dispuesto a asumir el riesgo para obtener una ganancia posible. Ejemplo: En Chile
una empresa pensando que subiría el valor del azúcar compró (azúcar), sin embargo, cayó haciendo
quebrar a la empresa, pues arriesga capital propio.
1.6.3 Posicionamiento comercial

Rolling over, requiere de plazo por instrumento.
1.6.4 Cobertura o Hedge

Los inversionistas no quieren especular ni arbitrar, sino mantenerse, operan con futuros y spot
(inmediato).
1.6.4.1 Hedge corto

Un hedge corto es la venta al inicio de la operación con futuro. Se realiza una operación de hedge corto
cuando el precio spot está debajo del precio futuro, en este caso es favorable el hedge corto y se
requiere hacerlo en contratos que son cercanos, es decir, una empresa que posee o compra un activo y
desea resguardarse de una posible baja en el precio vende a futuro una cantidad equivalente del mismo
activo. Luego si los precios bajan las pérdidas en inventario de los activos son compensados por una
ganancia en el mercado futuro, en contra posición, si los precios suben la pérdida en el mercado futuro
se verá compensada por el mayor precio de los activos que se poseen. Sin embargo, si se mantiene un
hedge largo se sugiere hacerlo en contratos distantes.
5
Spot Futuro
T0 400 C 420 V -20
T1 370 V 390 C -20
-30 +30 =0
1.6.4.2 Hedge largo

Un hedge largo es la compra al inicio de la operación con futuro. Cuando los precios spot están por
encima de los precios futuros es favorable un hedge largo, que se coloque en contratos cercanos, es
decir, consiste en adquirir una determinada cantidad del activo en el mercado futuro con el objeto de
evitar un aumento en el precio del bien que deberá adquirirse en el mercado spot. Si se mantiene hedge
corto hágalo en contratos distantes.
Spot Futuro
T0 420 V 400 C +20
T1 430 C 410 V +20
-10 +10 =0
1.7 CONTRATO FUTURO DE IPSA

Corresponde a un contrato ligado a las variaciones de precios para una cartera accionaria de sociedades
seleccionadas de acuerdo con su presencia bursátil (40 acciones más transables). Este es un contrato
cuyo activo subyacente es un índice de precios accionarios y como tal es un contrato futuro financiero,
que no tiene presencia física, es decir, no hay elementos de entrega física en tal contrato. Los contratos
emitidos son cerrados por el sistema de compensación basado en el precio de referencia del día.
1.7.1 Especificaciones:
 El contrato se llama futuro de índice selectivo de acciones (IPSA).
6
 El activo subyacente es el índice de precios, que considera las 40 acciones más transadas en
bolsa y va cambiando su composición cada 3 meses, además considera las variaciones de
capital y dividendos.
 Tiene vencimiento mensual.
 Su cotización es sobre los puntos del índice.
 El precio de ejercicio es IPSA x $2.000
 Margen inicial 25%
 Su sistema de negociación es la rueda virtual.
 El precio de cierre es el precio de las 10 últimas negociaciones
1.7.1.1 Ejercicio 1
Usted es un Hedge y cree que el precio caerá, por lo que vende y luego compra contratos futuros.
Fecha Mercado spot Mercado futuro
30 de abril  Dispone de una cartera  Cotización IPSA= 105
valorizada en $50 millones puntos base.
 Vendo 238 contratos
futuros de IPSA
valorizados en $48,980
millones.
21 de mayo  Vendo la cartera  Cotización IPSA= 101
accionaria a $48,4 puntos base.
millones (valor de ese  Compro 238 contratos
momento o valor de futuros de IPSA
mercado) valorizados en $48,076
millones.
Pérdida $1,6 millones Utilidad $1,904 millones
Desarrollo 30 de abril mercado futuro
Desarrollo 21 de mayo mercado futuro
7
1.7.1.2 Ejercicio 2
Usted es un Hedge y cree que el precio subirá, por lo que compra y luego vende contratos futuros.

30 de mayo  Dispone de una cartera  Cotización IPSA= 163
valorizada en $50 millones puntos base.
(valor IPSA)  Compro 153 contratos
futuros de IPSA
millones.
21 de agosto  Compro cartera  Cotización IPSA= 176
accionaria a $54 millones puntos base.
(valor de ese momento o  Vendo 153 contratos
valor de mercado) futuros de IPSA
millones.
Pérdida $4 millones Utilidad $3,978 millones
Desarrollo 30 de mayo mercado futuro
Desarrollo 21 de agosto mercado futuro
1.8 CONTRATO FUTURO DE DÓLAR OBSERVADO

Permiten un grado de sustitución con otros instrumentos en los mercados mundiales. En el caso de
Chile es también un contrato financiero que no tiene contrapartida en físico. Corresponde a un
contrato ligado a las variaciones del dólar, que es la moneda de mayor relevancia para los agentes
económicos que integran los mercados mundiales.
8
1.8.1 Especificaciones:
 Se llama contrato futuro de tipo de cambio dólar observado.
 El activo subyacente es el dólar observado, ésta es la moneda más relevante para el comercio,
inversiones y préstamos con el exterior.
 El valor del dólar observado es informado por el banco central de Chile y corresponde al
promedio del tipo de cambio del dólar de Estados Unidos.
 Su vencimiento es bimensual.
 La cotización es
 El precio de ejercicio es (se expresa en UF).
 El margen inicial es de 15%.
 El sistema de negociación es la rueda virtual.
 El precio de cierre es el precio de las últimas 10 negociaciones.
 El número de contratos para una estrategia en valor futuro va a ser:
9
1.8.2 Tipo de cambio flexible o semiflexible (es posible la política monetaria)

E=$/US E=$/US
$ $
 Aprecia el peso
 Deprecia el dólar
 Aprecia el dólar
 Deprecia el peso
Tiempo Tiempo
Dónde:
 E es el tipo de cambio nominal
1.8.3 Tipo de cambio fijo

E=$/US E=$/US
$ $
 Revaluación del peso

 Devaluación del dólar
 Revaluación del dólar

 Devaluación del peso
Tiempo Tiempo
10
Ejercicio 1
Revaluación del dólar y desvalorización de UF
01 de marzo  Un importador anticipa la  Cotización UF/US$
necesidad de contar con 0,0542
US$104.000 a fines de julio.  Compro 10 contratos
 El valor actual de los dólares es futuros de dólar observado
5.335,2 UF. valorizados en 5.420 UF.
 El valor futuro estimado de los
dólares es 5.636,8 UF.
03 de julio  Compro los US$104.000  Cotización UF/US$
 $/US$=307 0,0586
$/UF=6325  Vendo 10 contratos
 Entonces UF/US$=0,04853 futuros de dólar observado
(UF=307*US$/6325) valorizados en 5.860UF.
 US$104.000*UF/US$0,04853=
UF 5047,12
Pérdida 589,68 UF Utilidad 440 UF
Desarrollo 01 de marzo mercado futuro
Desarrollo 21 de agosto mercado futuro
11
1.9 CONTRATO FUTURO DE TASA DE INTERÉS

A mayor tasa de colocación el bono vale menos
Ejemplo
Si la tasa de colocación es 10%, la cuota es 100 y n es 3 entonces:
Si la tasa de colocación aumenta y ahora es 20% entonces:
Si la tasa de colocación disminuye y ahora es 5% entonces:
Un ticks es la cantidad más pequeña de fluctuación que puede darse en el precio de un contrato, el
tamaño del tick varía de un contrato a otro.
Ejercicio 1
Cobertura con futuros de depósitos en libra esterlina
Suponga que el contralor de su empresa cree que las tasas de interés aumentarán para el próximo roll
over que ocurrirá en 2 meses y medio más. Suponga además que la firma puede obtener un préstamo a
5 años con spread de 1% con roll over a 3 meses, para fijar la tasa de interés la firma observa que los
contratos futuros de depósitos en libra esterlina están disponibles en el equivalente a 6.750.000.
Considere el contrato futuro de libra esterlina liffe y las siguientes características estandarizadas:
 Activo subyacente son las libras esterlinas y cada contrato es para 250.000.
 La cotización es igual a 100 - (tasa implícita).
 Tamaño del tick 0,01 (%) del interés por 3 meses.
 Valor del tick
 Precio del ejercicio= (donde r es la tasa de emisión)

 N° de tick determinada con los puntos porcentuales x 100
12

01 de marzo  La firma planifica un roll  La firma vende ₤6.750.000
over de ₤6.750.000 en dos de valor par.
meses y medio.  N° de contratos 27.
 La tasa de colocación  Cotización de futuros de
(pedir prestado) es de 16% depósitos en libra esterlina
(15%+1%). es 84,2 con una tasa
implícita de 15,8
15 de mayo  La firma pide prestado  La firma compra
₤6.750.000 por 3 meses al ₤6.750.000 de valor par.
19% (18%+1%).  N° de contratos 27.
 Cotización de futuros de
depósitos en libra esterlina
es 81,8 con una tasa
implícita de 18,2
Desarrollo:
( )
13
 ( )
( )
 ( )
( )
2 MODELO ECONÓMICO PARA LA DETERMINACIÓN DE

UN PRECIO FORWARD (PÁG.51. CAP.3 HULL)
Debido a que los contratos forward son relativamente más fáciles de analizar que los contratos futuros,
puesto que involucran un solo pago a la madurez, gran parte del análisis tiende a determinar los precios
del forward más que los de futuro.
El precio forward es un precio subcontratado, es decir, es el precio que se recibiría o entregaría en un
periodo siguiente, pero que es estimado en un periodo previo.
En el presente es un precio establecido en un contrato forward de compra y venta de un activo. En el
futuro este precio establecido ha de ser igual al precio spot futuro, cuando el contrato expira.
2.1.1 Comparación forward y futuro (pág. 43 Hull)

Forward Futuro
 Es entre dos partes y es privado.  Se comercia en una bolsa organizada.
 No está estandarizado.  Los contratos están estandarizados, tiene
 Usualmente especifica la fecha de rango de fecha de entrega.
entrega.  Se valoriza diariamente y se pueden
 Se valoriza a final del contrato. cerrar los contratos antes de la madurez.
 Toma lugar la entrega del instrumento
financiero.
2.1.2 Supuestos del modelo (pág. 51 Hull)

1. Los participantes en el mercado no están sujetos a costos de transacción.
2. Los participantes en el mercado están sujetos a la misma tasa de impuestos a las utilidades.
3. Se supone que existe una tasa libre de riesgo para prestar y pedir prestado.
14
4. Los participantes en el mercado toman ventaja de oportunidades de arbitraje y cuando ello

ocurre no hay arbitraje en equilibrio.
5. La tasa de interés es continuamente compuesta.
2.2 INTERÉS COMPUESTO CONTINUO (PÁG. 52 - 54 HULL)

El tipo de interés compuesto continuo es muy utilizado en la valorización de opciones y otros activos
derivados complejos, por ello se trabajará con este tipo de interés.
Suponga una cantidad A invertida en “n” a os y una tasa “R” al a o
Si la tasa se compone una vez al año, el valor final de la inversión será:
Si la se compone m veces al año, el valor final de la inversión será:
( )
Si la tasa es continuamente compuesta, es decir cuando m incrementa. El límite cuando m tiende a

infinito es denominado “capitalización compuesta continua”, el valor final de la inversión será:
Ejercicio de intereses
Suponiendo A=100, R=10% anual, y n=1
Capitalización compuesta una vez al año (m=1)
Capitalización compuesta dos veces al año (m=2), es decir la tasa de interés se compone
semestralmente
⁄
Capitalización compuesta continuamente, es decir la tasa de interés es continuamente
compuesta
La tasa compuesta continuamente puede considerarse equivalente a la tasa compuesta diaria. Una
cantidad de dinero A compuesta continuamente a una tasa R durante n años implica multiplicarlo por
y descontarlo implica multiplicar A por .
Suponga que es una tasa de interés con composición continua, es una tasa equivalente
compuesta m veces por año. Entonces ¿existe equivalencia de tasas?
15
( )
( )
( )
Esto permite convertir un tipo de interés nominal, cuando la frecuencia de capitalización compuesta
es m veces al año, a un interés compuesto continuo y viceversa.
Venta a corto: vender a corto implica vender valores que no tenemos en propiedad, es decir un
arbitraje que puede generar utilidades o pérdidas, sin arriesgar capital propio.
Dado que las oportunidades de arbitraje aparecen y desaparecen prácticamente al mismo tiempo, es
preferible suponer que no hay oportunidades de arbitraje.
Si
Si
2.3 TASA REPO (PÁG.56 HULL)

Un Repo o un acuerdo de recompra es aquel por el cual el propietario de los valores está de acuerdo en
venderlos a una institución financiera para volver a comprarlos más adelante. La institución financiera
está proporcionando un préstamo. El precio al que los valores son rescatados de nuevo es ligeramente
más alto que el precio al que son vendidos. La diferencia será el interés obtenido por la institución
financiera sobre el préstamo.
Notación:
16
2.4 PRECIO FORWARD PARA ACTIVOS QUE NO GENERAN RENTA (PÁG. 57

HULL)
Libro:
El contrato forward más fácil de valorar es aquel suscrito sobre un valor que no proporciona al
poseedor ninguna renta, como por ejemplo acciones que no pagan dividendos y obligaciones vencidas
al descuento.
Profesor:
Se puede replicar la estrategia de mantener un activo hasta la fecha de expiración por la estrategia de un
compromiso contractual en el futuro que implique obtener el activo en una fecha futura. Los
administradores harán que el instrumento retirado tenga un valor idéntico al de la replica
t T
Portafolio A
Compro contrato forward
t T
Portafolio B
Tener el bien
En equilibrio el valor del contrato forward es cero, porque nada da o entrega de valor.
2.4.1 Estrategias de arbitraje

a) Compra spot y venta forward
Si el precio forward de mercado es mayor al precio spot estimado, es decir, .
 Pido prestado y compro acción spot.

 Vendo forward por el activo subyacente y obtengo beneficio.
17
El beneficio es
Ejercicio arbitraje cuando el precio forward de una acción que no paga dividendos está por
encima del precio spot (pág. 58 Hull)
El precio forward de una acción en un contrato de 3 meses es de $43 , la tasa libre de riesgo es de
5% anual y el precio actual de la acción es de $40 .
 Pido prestado $40 y compro acción spot.

 Vendo forward por el activo subyacente.
 El beneficio al final de los tres meses es de 2,497
b) Venta spot y compra forward
Si el precio forward de mercado es menor al precio spot estimado, es decir,
 Vendo acción spot.

 Invierto excedentes de la venta a la tasa libre riesgo ( ).
 Compro forward.
18
El beneficio es
Ejercicio arbitraje cuando el precio forward de una acción que no paga dividendos está por
debajo del precio spot (pág. 59 Hull)
El precio forward de una acción para un contrato a 3 meses es de $39 , la tasa libre de riesgo es 5%
( )anual y el precio actual de la acción es de $40 y la empresa no paga dividendo.
⁄
1,503
 Vendo la acción en corto.

 Invierto los excedentes de la venta corta (1,503) a la tasa libre de riesgo del 5% anual a 3
meses.
 Compro forward por el activo subyacente, es decir acepto una posición larga de compra en un
contrato forward a 3 meses sobre la acción.
Generalización (pág.58-59 Hull)
El contrato forward (futuro) tiene valor cero en el momento en que se firma ( ). El coste inicial
de la estrategia es, por tanto, . El contrato forward o futuro necesita el título para ser cambiado por el
precio forward en el momento T ( ). El título no proporciona rentas. Siguiendo la estrategia, el
inversor está, por lo tanto, cambiando un pago por una entrada libre de riesgo igual al precio forward
o futuro en el momento T ( ), es decir:
Ejercicio determinación de un precio forward que no genera renta

Un inversionista toma un contrato futuro sobre una acción que no paga dividendos con un año de
duración. Al momento de tomar el contrato el precio de la acción es de $40 ( ) y la tasa libre de riesgo
es de 10% anual, compuesta continuamente.
Se pide:
a) Obtenga el precio forward y el valor inicial del precio forward.
19
Desarrollo:
b) 6 meses después la acción sube a $45, mientras que la tasa de interés se mantiene en 10%.
Obtener el precio forward y el valor del contrato forward.
Desarrollo
a) Valor del contrato forward
Precio forward (r con signo positivo debido a que se capitaliza)
b) Valor del contrato forward (r con signo negativo debido a que se actualiza)
Precio forward
47,307
20
2.5 PRECIO FORWARD PARA ACTIVOS QUE GENERAN INGRESOS CONOCIDOS

PREVIAMENTE (PÁG. 60-63 HULL)
t T
Portafolio A
Tener un activo que genere ingresos
t T
Portafolio B
Libro (pág.62):
El contrato tiene un valor cero en el momento en que se firma, por lo que el coste inicial de la estrategia
es el precio del título, . La estrategia proporciona al inversor una renta con valor actual de I en T igual
al precio del forward sobre el bono , entonces:
Donde es el valor actual del ingreso, es decir .

Profesor:
Si el contrato se acaba de firmar, entonces:

Precio Forward
Valor del contrato forward
Ejercicio
Considere un bono con un precio de $300. Suponga que un contrato forward se firma con fecha de
vencimiento o madurez a un año y, que cupones de $60 se espera después de 6 meses.
El segundo pago de cupón es inmediatamente antes del contrato forward para una tasa de interés plana
de 10% continuo anual.
El segundo cupón pagadero después de un año desde el inicio tiene un valor actual de
⁄
Se pide:
21
a) Determine el precio forward y el valor inicial del contrato forward

Desarrollo:
⁄ ⁄
La tasa de interés es negativa por que se está actualizando el valor de los cupones.
Valor inicial del contrato forward
Precio forward
Libro:
Si o el precio forward sobre un bono (genera renta) es mayor a generará beneficios la

estrategia de comprar spot un bono y vender forward sobre un bono. En cambio, si
generará beneficios la estrategia de vender spot un bono y comprar forward sobre un
bono.
b) 7 meses después ¿cuál es el valor del contrato y el precio forward si el bono es de $320?
Desarrollo:
0 1 2 3 4 5
⁄
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Precio forward
22
2.5.1 Estrategia de arbitraje

Libro:
a) Comprar spot y vender forward
Si el precio forward en el tiempo actual sobre un activo que genera renta es mayor al precio forward
cuando se firma el contrato, es decir con , la estrategia sería pedir prestado para comprar un
activo en , para luego vender (estar en posición corto) un contrato forward sobre un activo que
genera renta.
Recordando el ejercicio anterior:
Dado que el precio forward al firmar el contrato es de $208,4750 y el precio forward luego de la subida
en el precio del bono es de $273,615, es decir el precio forward aumentó, conviene aplicar una
estrategia de pedir prestado para comprar el bono a $900 y vender corto un contrato forward sobre el
bono que valdrá $930, pues generará beneficios.
El valor del primer cupón pagadero en seis meses representa un valor actual de $57,0737(
⁄
, entonces del total del préstamo se piden $57,0737 a seis meses con una tasa de interés de
10%, entonces el primer cupón compensa el préstamo. El resto $842.926 ($900-$57,0737) se pide
prestado a un año con una tasa de interés de 10%, es decir finalmente se pagará por el préstamo
⁄
$931.5773 . Sin embargo, se percibirá un segundo cupón de $60 y el valor de
la venta del bono será $930, obteniendo un beneficio neto de $58.4227 ($60+$930-$931.5773).
Vender spot y comprar forward
Si el precio forward en el tiempo actual sobre un activo que genera renta es mayor al precio forward
cuando se firma el contrato, es decir con , la estrategia sería vender un bono en , para luego
comprar (estar en posición larga) un contrato forward sobre un bono.
Recordando el ejercicio anterior:
Si el precio del bono spot de $300 bajara 7 meses después a $250, el precio forward al firmar el contrato
seguiría siendo de $208,4750. Sin embargo, el precio forward después de 7 meses será de $200,6367
⁄
( ).
Dado que el precio forward al firmar el contrato es de $208,4750 y el precio forward luego de la bajada
en el precio del bono es de $200,6367, es decir el precio forward disminuirá, conviene aplicar una
estrategia de vender un bono a $300 y comprar largo un contrato forward sobre el bono que valdrá
$280, pues generará beneficios.
El valor del primer cupón pagadero en seis meses representa un valor actual de $57,0737(
⁄
, entonces del total de la venta se invierten $57,0737 a seis meses con una tasa de interés de
10%, generando los mismos $60 que le reportaría en primer cupón de pago. El resto, es decir con los
$242.9263 ($300-$57,0737) se invierte a una tasa libre de riesgo de 10% entonces el primer cupón
compensa el préstamo. El resto $842.926 ($900-$57,0737) se pide prestado a un año con una tasa de
⁄
interés de 10%, es decir finalmente se pagará por el préstamo $931.5773 . Sin
23
embargo, se percibirá un segundo cupón de $60 y el valor del bono será $930, obteniendo un beneficio
neto de $58.4227 ($60+$930-$931.5773).
2.6 PRECIO FORWARD PARA ACTIVOS QUE GENERAN RENTABILIDAD

CONTINUA O PROPORCIONAN RENDIMIENTOS CONOCIDOS POR
DIVIDENDOS (PÁG. 63-64 HULL)
t T
Portafolio A
t T
Portafolio B
Profesor:
Es decir, la tendencia del activo crece como resultado de los dividendos que son pagados de tal forma
que a la madurez o vencimiento solo el activo se mantiene. Esta forma de valorización se ocupa en
monedas, índices accionarios y dividendos.

Precio Forward
Relaciones
24
Libro:
Una tasa de dividendo conocida significa que el ingreso, cuando se expresa como un porcentaje del
precio del valor, es conocido previamente. Supondremos que el dividendo se paga continuamente a un
interés anual q.
Ejercicio
Un inversionista el 31 de Julio toma una posición larga en un contrato futuro IPSA que paga
dividendos a tasa variable. Ese día el precio del índice es de $300. El contrato expira en 5 meses, es
decir el 31 de diciembre, se sabe que, en los meses de febrero, mayo, agosto y noviembre, la tasa de
dividendo es de 5%, mientras que en los restantes meses del año es de 2%.
Se pide:
a) La tasa de interés libre de riesgo es de 9% al año compuesto continuamente.
Desarrollo:
Valor del contrato
Precio forward
b) 2 meses después el índice está en $290. Determine también el valor del contrato forward y
precio forward.
Desarrollo:
25
Valor del contrato
⁄ ⁄
Tendría que dar este dinero, por eso el signo negativo
Precio forward
Lo crítico en el modelo de Hull es que hay una tasa de interés plana, esto se traduce en que la
covarianza entre la tasa de interés y el valor del activo es igual a cero, sin embargo, al ser igual a cero el
valor del forward equivale al valor futuro, no obstante puede darse que la covarianza entre la tasa de
interés y el valor del activo sea mayor a cero, en ese caso al aumentar el valor del activo hay beneficios
por la posición larga de compra y las ganancias se invierten a tasas superiores al promedio. Si es así, el
precio futuro es mayor que el precio forward. Por otra parte, si disminuye el valor del activo se generan
pérdidas y estas son financiadas a interés más bajo que el promedio, por lo tanto, el precio futuro
seguirá siendo mayor que el precio forward.
2.7 FORWARD DE MONEDA

Un forward de moneda tiene la propiedad de que su tenedor pueda ganar la tasa prevaleciente a la
moneda extranjera.
En general:
Precio forward
Dónde:
26

Si
 Pedir en la moneda doméstica a la tasa r por un periodo (T-t).

 Usar el efectivo para comprar del circulante o moneda extranjera e invertir a la
tasa libre de riesgo.
 Vender un contrato forward sobre la unidad del circulante extranjero.
Si
 Pedir en el corriente extranjero a la tasa por un periodo (T-t).

 Usar el efectivo para comprar del corriente doméstico e invertir esto a la tasa
doméstica libre de riesgo.
 Tomar una posición larga o de compra en un contrato forward de unidad de circulante local.
( )
Ejercicio
Suponga que la tasa de interés para EE. UU. es del 5% anual y para Japón es del 1% anual, ambas
compuestas continuamente. El tipo de cambio es de
1) Determine el precio forward para un contrato a 6 meses sobre el yen

Desarrollo:
Precio forward
( )
27
Suponga que la tasa libre de riesgo es de 10% y la extranjera (EE. UU.) es de 6%. Si el valor del t/c está
a 500
Se pide:
1) El valor del contrato forward y el precio forward a 6 meses si ambas tasas son anuales.
Desarrollo:
Precio forward
( )
2) Suponga que 3 meses después el t/c es de determine el valor del contrato y el

precio forward.
Desarrollo:
⁄ ⁄
Precio forward
( )
28
2.8 FORWARD DE METALES

t T
Portafolio A
Tener un activo
t T
Portafolio B
Tener un activo con costos de almacenaje
Prestar el valor presente de los costos de
almacenaje

Precio Forward

Si
 Vender un contrato forward.

 Pedir prestado a la tasa libre de riesgo para comprar el activo y pagar los costos de
almacenaje.
Si
 Vender el bien.
 Ahorrar los costos de almacenaje e invertir los excedentes a la tasa libre de riesgo.
 Comprar contrato forward.
29
2.9 FORWARD PARA ACTIVOS QUE SE CONSUMEN

Existe lo que se denomina una tasa de conveniencia o yiuld. Esta tasa de conveniencia explica el
distinto grado de arbitraje que el mercado realiza dependiendo del bien que se trate. Cuando los activos
son para propósitos de consumo suele darse que el precio forward sea inferior al precio spot, es decir:
El arbitraje requeriría vender el bien, pero si se trata de venta corta no es posible recuperar los costos
de almacenaje . Por otra parte, si se vende el bien se pierde el beneficio que el bien reporta, al cual se
le denomina convenience yiuld, por tanto, en estos casos el arbitraje permite incorporar la tasa de
conveniencia de la siguiente forma:
Mientras más aumente el yild, habrá más de arbitraje que impliquen vender el bien, por lo que estará
más alejado de o precio spot.
Este modelo de yild se da cuando las tasas de interés no son estocásticas con el valor del activo, es
decir, cuando mantenemos una tasa de interés estable (relativamente plana) por eso hablamos de tasa de
interés libre de riesgo.
Las tasas estocásticas . En estos casos si el valor del activo sube, la tasa de interés sube y
si el valor del activo baja, la tasa de interés baja.
El precio de un activo es distinto al precio forward, porque cuando aumenta el activo existirán
beneficios o ganancias por mantener la posición larga de compra y esas ganancias se invertirán a la tasa
de interés superior al promedio, por lo tanto, el precio futuro será mayor al precio forward. Al
contrario, si el valor del activo baja existirán pérdidas, las cuales son financiadas a un interés más bajo
que el promedio, por esta razón el precio futuro seguirá siendo mayor al precio forward.
30
3 PROCESOS ESTOCÁSTICOS
Eficiencia del mercado
Fuerte
Semi fuerte
Débil
 Débil: se dice que un mercado es eficiente en su forma débil cuando no es posible ganar
retornos extra-normales sobre la base de información pasada o histórica.
 Semi-fuerte: un mercado es eficiente en su forma semi-fuerte cuando no es posible generar
retornos extra-normales sobre la base de información públicamente disponible.
 Fuerte: un mercado es eficiente en su forma fuerte cuando no es posible generar retornos
extra-normales sobre la base de información pública e histórica (privada igual).
Un proceso estocástico es la forma en que se llevan estimaciones de intervalos de confianza. En
cualquier variable que varía en incertidumbre, los procesos estocásticos pueden ser clasificados en
tiempo discreto o continuo.
3.1 PROCESO MARKOV

Dentro de estos procesos existen los denominados “procesos markovianos”. Un proceso Markov es un
tipo de proceso estocástico donde solo el estado presente del proceso es relevante para predecir el
futuro. La historia pasada del proceso y el mercado presente que emergió del pasado es irrelevante. La
propiedad markov corresponde a la forma débil de eficiencia del mercado, establece que el precio
presente de una acción tiene toda la información del registro de precios pasados. Luego los precios
accionarios siguen un proceso markoviano.
3.2 PROCESO WIENER

Es un caso especial, fue usado en la química para los procesos de disolución de una molécula sujeta a
shocks. Es un tipo de proceso estocástico con tiempo continuo.
31
Una variable z que sigue un proceso Wiener puede ser entendida al considerar los cambios en su valor
en pequeños intervalos de tiempo. Considere el intervalo de tiempo y , variaciones
de z dentro del intervalo delta t.
Propiedades
1) está relacionado con por la siguiente relación o ecuación:

̃√
( ̃√ )
√ ̃
( ̃√ )
̃
Donde ̃ es un ruido aleatorio en los mercados cuya distribución es
2) Los valores de para pequeños intervalos de tiempo son independientes.

Z sigue un proceso markov en un intervalo largo de tiempo. Cuando un z evaluado en tiempo
de termino -Z. Evaluando al inicio , este intervalo puede ser considerado en 2
intervalos pequeños de distancia
∑ √
∑ √
( ) (∑ √ )
( )
( )
( ) √
En el cálculo ordinario es usual hacer pequeños cambios en el límite, así como se denomina lo
escrito se traslada de forma continua. Con los procesos estocásticos se puede proceder de la misma
forma, por lo tanto, el proceso Wiener quedaría de la siguiente forma:
̃√
32
3.2.1 Proceso Wiener generalizado
Donde es el factor de tendencia y es el factor de ruido
√ es el que adiciona la variabilidad en la senda seguida en el tiempo, son b veces el

proceso
Para intervalos largos de tiempo
( )
( )
( ) √
3.2.2 Proceso de Ito o lema de ito

Si x sigue un proceso Ito donde dz es un proceso Wiener y, a y b son función de x en el tiempo
entonces:
Dónde:
( )
Suponga que “x” es la rentabilidad de un bono gubernamental perpetuo, el cual paga un interés de $1
por a o. Asuma que “x” se expresa con composición continua, es decir, que el interés x, es pagado
continuamente sobre el bono y “x” sigue el siguiente proceso.
33
̂√ ̂
Aplicando Ito’s lema

a) Se pide determinar el proceso estocástico que sigue el valor del bono:
 Llevarlo al presente
Bono a perpetuidad ( )
 Aplicando Ito’s lema
( )
 Reemplazar:
( )
 Retorno del bono
( ) (
( ) √
b) Vamos a tomar un modelo que describe la conducta de los precios accionarios
̃√
34
Suponga que el cambio de la acción sigue un modelo Wiener donde:
 Para extender esto a la variación aplico lema de Ito’s
( )
 Reemplazar:
( ( ))
( ) (( ) √ )
Ejercicio
Considere una acción con un precio inicial de $40 un retorno esperado de 16% anual compuesto
continuamente y una volatilidad de 20%(varianza) anual compuesto continuamente. De la ecuación
anterior, la distribución del precio final de la acción en un intervalo de tiempo de seis meses está dada
por:
( ( )( ) √ ⁄ )
35
( )
Hay un 95% de probabilidad de que el precio de la acción este entre 32,512 y 56,594
Ejercicio
Suponga que se adquiere un forward que genera ingresos para seis meses, donde se sabe que la tasa de
interés es un 12%, la tasa de dividendos es 4%, el valor inicial de la acción es 400.
Sea el precio forward de un activo que genera dividendos.
Diferencial del precio
Datos:
Precio forward en el tiempo 0
Se sabe que:
Se pide:
a) Determine el proceso estocástico que sigue el retorno del precio forward, indique la
distribución de este retorno, al igual que la distribución en un intervalo de tiempo.
Desarrollo:
 Aplicación de lema Itos
( )
36
 Remplazar:
(( ) ( ))
entonces se reemplaza por F
( ( ))
( )
( ) ( )
( ) √
Distribución del retorno del precio forward
(( ) √ )
Distribución en un intervalo de tiempo
( ( ) √ )
b) Determine la distribución del precio forward final.

Desarrollo:
( ( ) √ )
( ( ) ⁄ √ ⁄ )
Extra
El precio forward con un 95% de probabilidad esta entre 317,5778 y 548,3768
37
4 ESTRUCTURA TEMPORAL DE LA TASA DE INTERÉS

(PÁG.127 Y 128 HULL)
Cuando se habla de estructura de la tasa temporal de la tasa de interés nos referimos a una relación
entre el retorno (TIR) y los distintos vencimientos, esta relación se conoce como estructura temporal, la
cual tiene estrecha relación con las distintas políticas económicas que pueden llevarse en una economía
pequeña y abierta como la chilena.
Cual forma distinta del horizontal tiene retorno. Tiene relación con el vencimiento
BCN= pagares del banco central, procesos de endeudamiento
- Inversionistas bancarios
- Para realizar OMA
38
Políticas públicas se financian proyectos con endeudamiento. Los economistas evitan que haya un
“apretón”, porque todos los bonos se pagan con préstamos.
4.1.1 Hipótesis
 Expectativas, esta hipótesis plantea que la tasa de interés futura puede ser proyectada a través
de una tasa implícita denominada tasa forward (que evita el arbitraje). Las expectativas de los
inversionistas sobre las tasas futuras de interés son insesgadas, es decir, existe perfecta
predicción de tasas por parte del mercado o de otra forma, bonos de distintos vencimientos
son perfectos sustitutos entre sí y pueden permitir la estrategia de Row Over, pagar las deudas
de corto plazo y emitir nuevas deudas en un plazo superior (largo).
 La segunda teoría que explica la forma de extensión de la tasa de interés. Es la teoría del
premio por liquidez, esta teoría postula la existencia de una tendencia normal a que los precios
suban a medida que se acerca el vencimiento del contrato y la diferencia entre la tasa de interés
esperada y la tasa forward implícita, conocida como premio por madurez. Este premio por
madurez es el resultado de la aversión al riesgo, es decir,
39
Por lo tanto, bajo esta teoría sería un premio por mayor liquidez.
 La hipótesis de segmentación de mercado plantea escaza sustitución de activos de distintos
vencimientos, ya que reconoce que los inversionistas tienen distintos hábitats o nichos. Esto
debido a que existen características institucionales que disminuyen la sustituibilidad para
instrumentos de distintos vencimientos, es decir, para esta teoría la forma de la curva de
retorno depende de la oferta y demanda de activos.
Esta teoría propone que existen demandas distintas para distintos vencimientos y debido a esto se
requieren distintos planes de consumo y ahorro, por lo tanto, la preocupación de los inversionistas
es el riesgo de consumo de los distintos periodos.
4.2 TASA FORWARD Y TASA ESPERADA

La tasa de interés forward se define como aquella tasa que puede ser calculada a través de las tasas de
mercado observado hoy. La tasa de interés forward se denota e indica , inicio o fecha en que
se compra la obligación y T es la ecuación de vencimiento.
Ejemplo
Suponga que la tasa spot de un periodo es 7% y que el próximo periodo se anticipa la tasa spot de 8%,
se pide:
a) ¿Cuál es la tasa spot a 2 periodos?
Desarrollo:
En un mundo con certidumbre, un peso invertido en un bono a 2 periodos hoy debe acumular
la misma cantidad que un peso invertido en un bono que es reinvertido a la madurez a una tasa
spot, de tal manera que:
√
√
b) ¿Qué tasa será si se anticipa una tasa spot el próximo año de 6%?
40
Desarrollo:
√
√
Nótese que cuando se espera que la tasa spot suba, la tasa larga está por encima de la tasa corta.
Mientras que cuando se espera que la tasa spot baje, la tasa larga está por debajo de la tasa corta.
Ejercicio
Suponga que se observa la tasa spot corriente a un periodo de 5% y una tasa spot corriente a 2 periodos
de 6%.
a) ¿Cuál es la tasa de interés implícita forward de un periodo?
Desarrollo:
b) Cuál sería la tasa implícita forward de un periodo si la tasa de 2 periodos fuese 4%?
Desarrollo:
41
Nótese que, si la tasa larga (4%) es menor a la tasa corta (5%), el mercado anticipa una baja en la tasa de
interés.
Ejercicio
Suponga los siguientes 3 bonos libres de riesgo, que tienen las siguientes condiciones:
Bono 1 Precio venta 950
Pago t=1 1.100
Pago t=1 100
Pago t=2 1.100
Pago t=1 100
Pago t=2 100
Pago t=3 1.100
Se pide:
Determine los factores de descuento para cada bono y la tasa de interés forward.
Factor de descuento Bono 1:
42
√( )
√( )
Tasa de interés forward Bono 1:

El bono 1 no tiene tasa forward
,1896
43
5 FUNCIONAMIENTO DE LOS MERCADOS DE OPCIONES

(CAPÍTULO 7 HULL)
Libro (pág.189):
Una opción da a su propietario el derecho a hacer algo. El propietario de la opción no está obligado a
ejercer ese derecho.
Profesor:
Las opciones son contratos incompletos, en el sentido que establecen solo derechos, los contratos de
futuro establecían derechos y obligaciones, mientras que las opciones establecen solo derechos, por
tanto, es incompleto. Un contrato completo es aquel que establece derechos y obligaciones.
5.1 TIPOS DE OPCIONES

Libro (pág.189 y 190):
Hay dos tipos básicos de opciones o derechos, una opción de compra (call) da a su propietario el
derecho de compra de un activo en una fecha determinada y a un cierto precio. Una opción de venta
(put) da al propietario el derecho a vender un activo en una fecha dada a un precio determinado. La
fecha específica en el contrato se conoce como la fecha del vencimiento, fecha de ejercicio, o
vencimiento. El precio especificado en el contrato se conoce como el precio de ejercicio (exercise
price).
Las opciones pueden ser americanas o europeas. Las opciones americanas son opciones que pueden ser
ejercidas en cualquier momento hasta su fecha de vencimiento, mientras que las opciones europeas sólo
pueden ser ejercidas en la propia fecha de vencimiento.
Profesor:
Hay dos tipos básicos de opciones o derechos:
1. Opción call o call option, da al tenedor o inversionista el derecho a comprar un activo
subyacente para una cierta fecha y a un cierto precio, denominado precio de ejercicio o exercise
price.
2. Opción put o put option da al tenedor o inversionista el derecho a vender un activo
subyacente para una cierta fecha y a un cierto precio.
El precio establecido en el contrato es conocido como precio de ejercicio y la fecha establecida en el
contrato se conoce como fecha de expiración o fecha de madurez, en los mercados internacionales se
transan básicamente dos tipos de opciones, americanas y europeas. Las opciones americanas pueden
ejercerse antes de la fecha de vencimiento, mientras que las opciones europeas deben llegar al
vencimiento, en los mercados también hay otras opciones como las asiáticas, sin embargo, no se
estudiarán.
44
Comentarios profesor:
 Solo establece derechos, de manera contable se pueden diferenciar por los que se ejercen antes
o al vencimiento, con esto no se busca ganar.
 Los contratos de opciones se utilizan en Chile para transar cobre, el problema recae en la
formulación de los contratos.
5.2 TERMINOLOGÍA (PÁG. 199 HULL)

Las opciones reciben el nombre de in the money (en dinero), at the money (a dinero), out of the
money (fuera de dinero).
In the money es aquella opción que produce un flujo contable o de caja positivo para el propietario si
es ejercida inmediatamente. En cambio, una opción at the money produce un flujo de cero si es ejercida
inmediatamente, mientras que una opción out of the money produce un flujo de caja negativo si es
ejercida inmediatamente.
Opción call Opción put
In the money In the money
At the money At the money
Out of the money Out of the money
Una opción sólo se ejercerá cuando esté en dinero o in the money (sin costos de transacción)
5.3 OPCIÓN DE COMPRA O CALL

5.3.1 Compra opción call o posición larga en call (pág. 191)
El comprador de una opción call espera que el precio suba. En la llamada call que compra un derecho
a comprar un activo en K se paga una PRIMA, se conoce como hacer un largo call o compra call
(posición del comprador o tenedor).
Cada vez que el precio final del activo sea mayor al precio establecido o precio de ejercicio se
ejercerá el derecho a comprar al precio establecido, ganando o generando un flujo contable igual al
valor final del activo menos el precio de ejercicio y la prima pagada, es decir:
Diagrama de fase contable de una opción call o de compra para el tenedor (pág. 191)
Los diagramas de fase se pueden ver de manera contable y económica. En el presente gráfico se puede
apreciar en la abscisa el valor final del activo subyacente S y K el precio establecido del activo, mientras
que en la ordenada se encuentran los flujos contables o beneficios monetarios (S-K-PRIMA).
45
Ejemplo
Si el valor del activo es $160 (S) con K=$100 y una prima de $10 (-PRIMA dado a que se paga), se
ejerce el derecho a comprar en $100 y el flujo contable es de $50 ($160-$100-$10). Si el valor del activo
es menor al precio establecido, es decir K, no se debe ejercer el derecho y dado a que este contrato
incompleto no impone obligación, le convendrá comprar al precio de mercado o valor del activo que al
precio establecido o de ejercicio (K).
Desde la mirada económica, cuando el costo fijo se mantiene fijo, sirve para tomar decisiones, esto es lo
que ocurre con la PRIMA, pues no es relevante a la hora de ejercer una opción call pues se mantiene
como costo fijo.
5.3.2 Venta opción call o posición corta en call (pág. 193)

El vendedor de una opción call espera que el precio baje. En la llamada call que vende un derecho a
comprar un activo en K cobra una PRIMA, se conoce como hacer un corto call o venta call (posición
del vendedor).
Cada vez que el precio final del activo sea mayor al precio establecido o precio de ejercicio se
ejercerá el derecho a comprar al precio establecido, perdiendo o generando un flujo contable negativo
igual al valor final del activo menos el precio de ejercicio, más la prima recibida, es decir:
46
Diagrama de fase contable de una opción call o de compra para el vendedor (pág. 193)
que en la ordenada se encuentran los flujos contables o pérdidas monetarias (-(S-K+PRIMA)).
Existen tres puntos claves en la economía chilena, pequeña y con tipo de cambio flexible, está el precio
del cobre, el tipo de cambio y el tipo de interés. Sin embargo, hay otras variables que participan.
Caso Chile, José pablo vendió un derecho a comprar cobre en K (precio de ejercicio), al vender está
corto, corto en call, corto en derecho a compra, debido a que china ejerció la opción call larga, Chile
perdió.
47
5.4 OPCIÓN DE VENTA O PUT

5.4.1 Compra opción put o posición larga en put (pág. 191 y 192)
El comprador de una opción put espera que el precio baje. En la llamada put que compra un derecho a
vender un activo en K. pagando una PRIMA, se conoce como hacer un largo put o compra put
(posición del comprador o tenedor).
Cada vez que el precio final del activo sea menor al precio establecido o precio de ejercicio se
ejercerá el derecho a vender al precio establecido, ganando o generando un flujo contable igual al
precio del ejercicio menos el valor final del activo y la prima pagada, es decir:
Diagrama de fase contable de una opción put o de venta para el tenedor (pág. 192)
que en la ordenada se encuentran los flujos contables o beneficios monetarios (S-K-PRIMA).
5.4.2 Venta opción put o posición corta en put (pág. 194)

El vendedor de una opción put espera que el precio suba. En la llamada put que vende un derecho a
vender un activo en K. cobrando una PRIMA, se conoce como hacer un corto put o venta put
(posición del vendedor).
Cada vez que el precio final del activo sea menor al precio establecido o precio de ejercicio se
ejercerá el derecho a vender al precio establecido, perdiendo o generando un flujo contable igual al
precio del ejercicio negativo, más el valor final del activo y la prima cobrada, es decir:
48
Diagrama de fase contable de una opción put o de venta para el tenedor (pág. 194)
que en la ordenada se encuentran los flujos contables o pérdidas monetarias (S-K-PRIMA).
49
5.5 DIAGRAMAS DE FASE ECONÓMICO
Opción call
Posición larga (comprar) Posición corta (vender)
Opción put
Posición larga (comprar) Posición corta (vender)
50
6 PROPIEDADES BÁSICAS DE LAS OPCIONES SOBRE

ACCIONES (CAPÍTULO 8 HULL)
Factores determinantes de los precios de las opciones
6.1.1 Precio de las acciones y del ejercicio
Si se ejerce en el futuro, el resultado de una opción de compra será la cantidad del precio de las acciones
que exceda el precio del ejercicio, en este caso la opción de compra tiene más valor, cuando el precio de
las de las acciones aumenta y menos valor cuando el precio del ejercicio aumenta.
En las opciones de venta sucede lo contrario, la opción tiene menos valor cuando el precio de la acción
aumenta y más valor cuando el precio del ejercicio aumenta.
6.1.2 Tiempo de expiración

Las opciones de compra y venta americana tienen más valor cuando el tiempo que falta para el
vencimiento es mayor, debido a que al que concierne más tiempo restante para el vencimiento, tiene
más oportunidades de ejercicio abiertas. En las opciones de compra y venta europea no tienen
necesariamente este comportamiento ya que el propietario de una opción larga (que tiene más tiempo
para el vencimiento) solo puede ejercer al momento del vencimiento de la opción.
6.1.3 Volatilidad
Es una medida de incertidumbre sobre los movimientos futuros del precio de las acciones, cuando la
volatilidad aumenta la posibilidad de que la acciones vayan muy bien o muy mal aumenta. El
propietario de una opción de compra se beneficia de los incrementos del precio, pero limita el riesgo de
pérdida en el caso de que disminuya el precio. En cambio, para un propietario de opción de venta se
beneficia con las disminuciones del precio limitando el riesgo de pérdida en caso de que incrementara el
precio. Por lo tanto, el valor de ambas opciones, compra y venta aumenta cuando la volatilidad es
mayor.
6.1.4 Tasa libre de riesgo

Este afecta al precio de una opción de forma poco clara. En general cuando los tipos de interés
aumentan, la tasa de crecimiento del precio de la acción sube, sin embargo, el valor actual de cualquier
flujo de caja futuros recibidos por el propietario de la opción disminuye. Estos efectos tienden a
disminuir el valor de una opción de venta. Los precios de opción de venta bajan cuando la tasa libre de
riesgo sube, en el caso de las opciones de compra, el primer efecto incrementa el precio, mientras que el
segundo lo disminuye, siendo dominante el incremento del precio a causa del aumento de la tasa libre
de riesgo.
6.1.5 Dividendos
Tienen el efecto de reducir el precio de las acciones en la fecha ex dividendo, siendo favorable para la
opción de venta y negativo para la de compra, esto se debe a que los valores de compra esta
correlacionadas de forma negativa con los valores de dividendo anticipados, en cambio los valores de
venta de la opción se correlacionan positivamente con los valores de dividendos.
51
6.2 LÍMITES MÁXIMOS Y MÍNIMOS PARA LOS PRECIOS DE LAS OPCIONES

Resumen de las páginas (223-237)
Si el precio de la opción está por encima del límite máximo o por debajo del límite mínimo, habrá
oportunidad de arbitrar.
Dónde:
6.2.1 Límite máximo de una opción de call

Ya sea una opción americana o europea da a su propietario el derecho a comprar una acción en un
cierto precio, lo que implica que el valor del precio no puede tener más valor que las acciones
Si estas relaciones no se dieran, se puede arbitrar y obtener beneficio con menos riesgo comprando
acciones y vendiendo la opción de compra.
6.2.2 Límite máximo de una opción de put

Para la opción de venta americana o europea da a su propietario el derecho de vender una acción por el
precio del ejercicio de la opción, no considera lo bajo del valor de la acción, la opción nunca supera el
precio del ejercicio.
Para las opciones europeas, sabemos que en el momento T, la opción puede tener menos valor que K,
por lo tanto, debe tener menor valor que el valor actual del precio de ejercicio.
Si esto no se diera, se arbitraria y generaría un beneficio sin riesgo emitiendo la opción e invirtiendo los
ingresos de la venta a la tasa libre de riesgo.
52
Opciones al vencimiento
( )
53
6.2.3 Límite mínimo para opciones call

La call europea c y la call americana C
( )
Una call europea siempre vale más que su valor intrínseco, es decir la call o el derecho a la compra vale
más “viva que muerta”, porque si esto no se diera se generaría oportunidades de arbitraje en los
mercados, la razón de porque un derecho call no debe ser ejercido tempranamente se debe al seguro
que proporciona, puesto que una opción call cuando se mantiene en vez de la acción asegura al
inversionista o tenedor contra caídas en el valor de la acción por debajo del precio de ejercicio y una
vez que la opción se ejerce y el precio de ejercicio se intercambia por el activo el seguro desaparece.
Un inversionista acaba de obtener las siguientes cotizaciones para una opción de compra europea sobre
acciones que no distribuyen dividendos con precio de ejercicio de US$15 y vencimiento a un año. El
precio de las acciones es de US$22 y el valor de la opción es de US$3. La tasa libre de riesgo para
inversiones a un año es de un 10% anual compuesto continuamente. Veamos entonces si se cumple
este límite mínimo.
Vamos a comparar, sabemos que:
⁄ ⁄
( )
⁄
( )
No se está cumpliendo el límite mínimo, porque el límite debe decir que la call es mayor, es posible
arbitrar, es decir generar ganancias sin arriesgar capital propio ya que está barata la acción, entonces
debo comprar la opción y vender corto las acciones e invertir los excedentes a un 10% anual
compuesto continuamente por un año.
Si compro la opción debo desembolsar -3 (PRIMA) y si vendo corto las acciones a 22, genero una
ganancia inmediata de 19 dólares y esta ganancia la invierto a la tasa libre de riesgo del 10% durante un
⁄
año, ganando finalmente 20, 99824( .
Si S > K, es decir si el valor de las acciones al vencimiento es mayor al precio de ejercicio (15 dólares),
ejerzo el derecho a comprar en 15, es decir al liquidar la posición corta obtengo 20, 99824 y al ejercer
compro a 15 y genero un beneficio de 5,8924.
Si no se cumple la desigualdad del límite mínimo arbitro para generar ganancias y capitalizarlas.
Si el valor del activo es menor al precio del ejercicio, es decir S<K, si el valor de las acciones al
vencimiento es inferior a US$15 liquido la posición corta y vendo a precio de mercado la opción, por lo
54
tanto, el beneficio sería US$15,99824 (20,99824-5) y como mínimo voy a ganar US$5, 99824, es decir a
lo menos estoy ganando US$5,99824 cuando opto por el valor de mercado.
6.2.4 Límites mínimos para opciones put

( )
Cuando no se cumple esta condición para una put europea existen oportunidades de arbitraje. La
oportunidad de arbitraje se da cuando el precio de una opción europea es menor que el límite mínimo
podremos arbitrar.
Un inversionista acaba de obtener las siguientes cotizaciones para una opción de venta europea (put),
sobre acciones que no distribuyen dividendos con precio de ejercicio US$30 y vencimiento a seis meses.
El precio de las acciones es US$27, el precio de la opción es US$1 (PRIMA) y la tasa de interés libre de
riesgo es 5% anual.
Sabemos que:
⁄ ⁄
( )
⁄
( )
No se cumple el límite mínimo por lo que es conveniente arbitrar, hay que comprar barato, comprar la
opción a la venta europea (put) y pedir un préstamo de US$28 durante seis meses para comprar una
acción y una opción a la venta. Al final de los seis meses los US$28 que se pidieron prestados se han
⁄
convertido en US$28, 78( ) esto es lo que se requiere para saldar el prestamos (capital
más intereses) pero tengo dos estados de la naturaleza. Si el precio de las acciones está por debajo o
encima al precio del ejercicio.
Si el valor del activo es inferior al precio del ejercicio de US$30, S<K, el inversionista de una opción de
venta, ejerce el derecho a vender a US$30 generando una ganancia de US$1,2912(30-28,7088)
55
Si el valor del activo es mayor que el precio de ejercicio de US$30, S>K, se opta por el valor de
mercado del activo y se vende al valor de mercado, generando un beneficio de S-28,7088, el cual a lo
menos sería 1,2912.
6.2.5 Efectos de los dividendos

Si D representa el valor presente de los dividendos a lo largo de la vida del contrato y si se pagan
dividendos, entonces los límites quedarían como:
( )
( )
Cuando se esperan dividendos no se puede afirmar que una opción call americana no será ejercida
tempranamente.
Lo anterior, puesto que a veces es óptimo ejercer una opción call americana, inmediatamente antes de la
fecha de pago del dividendo, debido a que el dividendo causa un salto hacia abajo en el valor de acción
haciendo la call menos atractiva, es decir en general cuando se reparte dividendos las acciones caen.
Si
6.3 PARIDAD PUT-CALL

Es la ecuación fundamental de las opciones europeas. Muestra la relación entre el precio de una opción
de compra europea sobre acciones y el precio de una opción de venta europea sobre acciones.
La paridad put call es un arbitraje valioso para opciones europeas y opciones de call americanas que
llegan al vencimiento
No es valioso para opciones put americanas, esta propiedad de arbitraje permite replicar las
características de un activo con los otros activos de la relación de paridad, es decir
Las remuneraciones pueden ser iguales entre los países.
c(K)= Comprar opción call
56
C(K)= comprar call
Ejemplo: Aplique la paridad put call para determinar el valor de la call
+ c(K)
[ ]
La opción hoy es el flujo esperado de la opción
57
7 ÁRBOLES BINOMIALES (CAPITULO 10 HULL)
7.1 GENERALIZACIÓN DEL MODELO BINOMIAL

Sirve para valorar una opción sobre acciones, representa diferentes trayectorias posibles que pueden ser
seguidas por el precio de las acciones durante la vida de la opción.
Para construir el árbol binomial se deben escoger los parámetros de alza o baja en los valores de
acuerdo a la volatilidad para ver como se hace esto, se supone que el retorno esperado de una acción es
µ y la volatilidad θ.
Retorno esperado de la acción
Si despejo q de la ecuación
Similarmente la volatilidad del precio de la acción es σ y se define como √ a la desviación estándar

del retorno sobre el precio accionario en un periodo de tiempo , equivalentemente la varianza se
define como la media de cuadrados.
Varianza del precio accionario
Costo equivalencia a
Al expandir esta ecuación los términos en son ignorados al igual que los de órdenes superiores
logrando la solución de la ecuación a través de series de Taylor, intentando iguales las siguientes
expresiones
[ ] [ ]
58
[ ]
Ejercicio: considere una acción que tiene un retorno esperado de 15% por año y una volatilidad del
40%por año. Suponga que se construye un modelo binomial para modelar el movimiento de los precios
en intervalos de tiempo de 0,01. Obtenga los volúmenes de . Mueste que estos dan valores
correctos para el retorno esperado y la varianza del retorno durante este intervalo de tiempo. Suponga
que el precio de las acciones parte en $50, cuales son los precios posibles al final de 0,03 años y cuál es
la probabilidad de que cada uno de estos precios se dé.
Solución
59
El retorno esperado de un intervalo de 0,01 años es:
Actualizando
Esta expresión está de acuerdo con el retorno esperado anual, que es de 15% así también la varianza del
actor no proporcional en un intervalo de 0,01 año a la media de cuadrado.
√
Lo que corresponde a la volatilidad de un 40% anual
60
7.2 VALORIZACIÓN DE OPCIONES (PÁG 388)

Presenta dos argumentos para la valorización de instrumentos financieros derivados.
7.2.1 Valoración neutral al riesgo

Establece que cualquier activo cuyo valor dependa del precio de unas acciones puede valorarse desde el
supuesto de que el mundo neutral tiene una estrategia de tasa interés libre de riesgo, tiene una
estructura plana, al ser plana, el flujo esperado del uso de la acción se iguala al valor que tenga la acción
en ese momento (valor capitalizado).
Ejemplo: un precio de una acción Copec es de $50, si al final de los seis meses el precio debe serde $60
a $42 , la tasa de interés libre de riesgo compuesta continuamente es de 12% anual.
Obtenga el valor una opción europea a la venta sobre esta acción con precio de ejercicio de $48
.2.2. Generalizar
Para generalizar se utiliza la siguiente expresión
Esta notación representa la opción calle en el periodo 2, si el activo ha saltado “y” veces hacia arriba
Representa el valor de la opción call en el periodo 2. Si el activo no ha saltado hacia arriba
Representa el valor del call en un periodo 2, si el activo salto hacia arriba una vez.
Opción call en el periodo 2, si el activo salto hacia arriba dos veces
Reemplazar la expresión anterior con la notación
[ ]
61
Esta expresión se va a asociar también a la función de densidad de una distribución binomial, la f(x) de
densidad se define como:
( )
Dónde:
( )=
Al utilizar la notación para dos periodos
∑ ( )
Al generalizar a N periodos se tiene
∑ ( )
6.2.3 Arc. de cobertura de hedge

Consiste en tomar una posición en el instrumento derivado y una posición en acciones con el objeto de
valorar el instrumento derivado. Al formar este portafolio gana la tasa de interés libre de riesgo y se dice
que cuando un portafolio apropiado entre la acción y el instrumento derivado se establece la ganancia,
que se compensa con la ganancia o pérdida en el instrumento derivado.
Para formar un hedge perfecto
Por lo tanto, deberíamos tener 1/3 del capital en acciones
62
Comprar largo en acción

V.A S≤K S ≥K
prestar up(K) K K
comprar call 0 S-K
vender put S-K 0
Compra -S S S
acción
Corto en acción lenta
Estrategia:
(-S)=vendo acción corto en acción
(-K)=pido prestado el valor presente del precio de ejercicio
-c(K)=venta opción call
P(K)= comprar acción put
63
Teorema de accionalidad de valor “generar sintético”

Tasa posición negativa es corto
Tasa posición positiva es largo
V.A S≤K S ≥K
prestar vp(K) -K -K
vendo call 0 K-S
compro put K-S 0
venta acción S -S -S
8 PORTAFOLIO CON BONOS Y ACCIONES

Última clase (no se rescató más información)
64

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UNIVERSIDAD TECNOLÓGICA METROPOLITANA

2.8 Forward de metales ..............................................................................................................................29

6.2.5 Efectos de los dividendos ..........................................................................................................56

1.1 VENTA A FUTUTO

1.2 COMPRA A FUTURO

1.3 CÁMARA DE COMPENSACIÓN

1.4 SISTEMA DE COMPENSACIÓN

1.5 CARACTERÍSTICAS DE LOS MERCADOS

3. Compromiso subyacente a través de una cuenta de margen, en la cual la cámara de

1.6 UTILIZACIÓN DE LOS CONTRATOS FUTUROS

1.6.3 Posicionamiento comercial

1.6.4 Cobertura o Hedge

1.6.4.1 Hedge corto

1.6.4.2 Hedge largo

1.7 CONTRATO FUTURO DE IPSA

Desarrollo 30 de abril mercado futuro

Desarrollo 21 de mayo mercado futuro

Fecha Mercado spot Mercado futuro

Desarrollo 30 de mayo mercado futuro

Desarrollo 21 de agosto mercado futuro

1.8 CONTRATO FUTURO DE DÓLAR OBSERVADO

1.8.2 Tipo de cambio flexible o semiflexible (es posible la política monetaria)

 E es el tipo de cambio nominal

1.8.3 Tipo de cambio fijo

 Revaluación del peso

 Revaluación del dólar

Desarrollo 01 de marzo mercado futuro

Desarrollo 21 de agosto mercado futuro

1.9 CONTRATO FUTURO DE TASA DE INTERÉS

Si la tasa de colocación aumenta y ahora es 20% entonces:

Si la tasa de colocación disminuye y ahora es 5% entonces:

 Precio del ejercicio= (donde r es la tasa de emisión)

Fecha Mercado spot Mercado futuro

2 MODELO ECONÓMICO PARA LA DETERMINACIÓN DE

2.1.1 Comparación forward y futuro (pág. 43 Hull)

2.1.2 Supuestos del modelo (pág. 51 Hull)

4. Los participantes en el mercado toman ventaja de oportunidades de arbitraje y cuando ello

2.2 INTERÉS COMPUESTO CONTINUO (PÁG. 52 - 54 HULL)

Si la se compone m veces al año, el valor final de la inversión será:

Si la tasa es continuamente compuesta, es decir cuando m incrementa. El límite cuando m tiende a

2.3 TASA REPO (PÁG.56 HULL)

2.4 PRECIO FORWARD PARA ACTIVOS QUE NO GENERAN RENTA (PÁG. 57

Compro contrato forward

2.4.1 Estrategias de arbitraje

Si el precio forward de mercado es mayor al precio spot estimado, es decir, .

 Pido prestado y compro acción spot.

 Pido prestado $40 y compro acción spot.

 El beneficio al final de los tres meses es de 2,497

b) Venta spot y compra forward

Si el precio forward de mercado es menor al precio spot estimado, es decir,

 Vendo acción spot.

 Vendo la acción en corto.

Ejercicio determinación de un precio forward que no genera renta

a) Valor del contrato forward

Precio forward (r con signo positivo debido a que se capitaliza)

2.5 PRECIO FORWARD PARA ACTIVOS QUE GENERAN INGRESOS CONOCIDOS

Compro contrato forward

Tener un activo que genere ingresos

Tener un activo que genere ingresos

Donde es el valor actual del ingreso, es decir .

Si el contrato se acaba de firmar, entonces:

Valor del contrato forward

a) Determine el precio forward y el valor inicial del contrato forward