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Q1)Cosa mi aspetto dalla funzione di utilità di un investitore

razionale?
1)L’investitore è non saziato in quanto la derivata prima della
funzione di utilità è maggiore di zero, il che, matematicamente,
significa che la funzione di utilità è crescente nella ricchezza.
2)Gli investitori sono avversi al rischio perché rifiutano di
partecipare a una scommessa equa, ovvero una scommessa nella
quale la probabilità di vittoria e uguale a quella della sconfitta.
Questo accade perché l’utilità della ricchezza iniziale è maggiore di
quella della scommessa equa: matematicamente possiamo dire che
U(W0)=U(W+E[W])=U(E[W+H]>1/2U(W+h)+1/2U(W-
h)=E[U(W+H)].
Ragionando graficamente invece(vedere quaderno)
Come si vede dalla figura l’avversione al rischio è segnalata dalla
concavità della funzione di utilità, il che matematicamente si
dimostra facendo la derivata seconda della funzione di utilità, che è
minore di zero, ovvero l’utilità marginale della ricchezza è
decrescente, cioè all’aumentare della ricchezza l’utilita è crescente
ma sempre meno man mano che W diventa sempre più grande.
Q1)Come si misura e si confronta l’avversione al rischio di due
investitori?
Per misurare l’avversione al rischio, un metodo intuitivo potrebbe
essere quello di confrontare le due derivate seconde degli
investitori, tuttavia questo metodo è incosistente poiché nel caso di
due investitori con funzioni di utilità una trasfomazione crescente
lineare dell’altra sarebbe impossibile dare un giudizione
sull’avversione al rischio di uno e dell’altro, ciò si descrive
matematicamente come:
Uj(W)=a+bUm(W) se b>1 allora U’’j(w)=U’’m(W).
Un metodo che appare convincente è quello di calcolare
l’avversione assoluta al rischio dei due investitori che si calcola
rapportantando la derivata seconda alla derivata prima (con il
segno meno davanti). Graficamente la funzione ARA(W) avrà un
andamento decrescente nella ricchezza, risultato che appare
ragionevole in virtù delle ipotesi fatte sulle funzione di utilità degli
investitori: non sazietà e avversione al rischio. Ovviamente per un
valore assoluto maggiore dell’ARA si avrà maggiore avversione al
rischio. Attraverso l’avversione assoluta al rischio possiamo
calcolare anche la tolleranza al rischio che si calcola come l’inversa
di ARA(W): T(W)=1/ARA(W).
Q3)Qual è l’interpretazione economica di ARA(W)?
Le interpretazioni economiche dell’avversione assoluta al rischio
sono 3:
1)La prima e immediata è quella che ci da l’avversione relativa al
rischio e si ottiene moltiplicando l’avversione assoluta al rischio per
la ricchezza. Può essere utile nel caso in cui l’avversione assoluta al
rischio sia un valore costante, in quanto entrambe le misure non
potranno essere costanti per via della formula matematica:
ARA(W)*W=RRA(W) <-> RRA(W)=ARA(W)/W.
ARA esprime le scelte in termini assoluti, mentre RRA lo fa in
termini relativi rispetto alla ricchezza iniziale.
2)Grazie ad ARA è possibile ottenere la probabiità minima che un
investitore richiede per accettare una scommessa, cioè π(W,h).
Questa probabilità si ottiene riscrivendo il valore atteso dell’utilità
della scommessa come:
E[U(W+H)]= π(W,h)U(W+h)+(1- π(W,h))U(W-h)=U(W0) cioè la
probabilità minima per cui il valore atteso della scommessa è
uguale al valore della ricchezza iniziale.
Per trovare la relazione che lega l’avversione assoluta al rischio e la
probabilità minima di accettare una scommessa, bisogna prendere
un’espansione di Taylor del II grado nell’intorno della ricchezza
iniziale, in quanto in quest’intorno l’approssimazione è buone, come
si vede graficamente(vedere il quaderno). In termini di scommessa,
vuol dire che questa relazione è buona quando l’importo h della
scommessa non è grande rispetto a Wo.
Con queste premesse, otteniamo che:
π(W,h)=1/2+1/4ARA(W)*h
Il primo addendo è chiaramente la probabilità con cui un’investiore
neutrale al rischio è indifferente fra l’accettare la scommessa e il
mantenere la ricchezza iniziale. Da questo si evince che qualunque
sia l’avversione al rischio di un’investitore razionale, chiederà
sempre almeno una probabilità di ½. L’altro addendo invece
dipende chiaramente dall’avversione assoluta al rischio
dell’investitore.
Un altro modo di descrivere la probabilità minima è in termini di
RRA e in questo caso sarà:
π(W,h)=1/2+1/4*RRA(W)*ώ con ώ=h/W(che esprime il potenziale
guadagno/perdita espressi in valori percentuali)
Quindi se so l’avversione al rischio di un individuo posso sapere
(approssimatamente) qual è la probabilità minima affinchè egli
accetti la scommessa.
Inoltre valgono le seguenti relazioni:
ARAj(W)>ARAm(W) iff π(W,h)j>π(W,h)m e ovviamente
RRAj(W)>RRAm(W) iff π(W,ώ)j> π(W,ώ)m.
Inoltra confrontando graficamente(vedere il quaderno) i grafici di
ARA e π(W,h) si vede chiaramente come la distanza fra due ARA
differenti è molto più piatta quando si considerano le probabilità
minime richieste per accettare una scommessa, a causa della
formula matematica.
3)Un’altra possibile interpretazione di ARA è quella relativa al
premio al rischio assicurativo ∏(W,h) che un individuo paga per
evitare un rischio/scommessa. Matematicamente si scrive:
U(W-∏(W,h))=U(CE)=E[U(W+H)]=∑πsU(W+hs)
Graficamente si evince che più c’è avversione al rischio, più è
grande il premio al rischio e più la funzione di utilità è concava.
U(CE)=E[U(W+H)]
CE=U^-1(E[U(W+H)])
∏(W,h)=W-CE(W,h)
Tuttavia in questo modo non è agevole da calcolare, e quindi
possiamo semplificare il tutto utilizzando un’espansione di Taylor
del II ordine, che ci dice che quando H è molto piccola, cioè H->0
∏(W,h)=1/2ARA(W)*Var(H)=1/2*RRA(W)*Var(H)/W
Cioè approssimatamente, il premio al rischio è correlato
positivamente con l’avversione soggettiva al rischio e la quantità di
rischio.
Q4)Qual è la differenza fra premio al rischio finanziario e premio al
rischio assicurativo?
Il premio al rischio assicurativo è la parte di ricchezza che un
individuo è disponibile a pagare pur di evitare la perdita derivante
da un rischio da cui non può sottrarsi.
Il premio al rischio finanziario, invece, è l’extra rendimento che
un’investitore avverso al rischio richiede affinchè sia indifferente fra
l’acquisto di un titolo rischioso o l’acquisto di un titolo certo.
Q5)Che relazione esiste tra il teorema dell’utilità attesa e il modello
media-varianza?
In questo problema di portafoglio vogliamo massimizzare il valore
atteso dell’utilità dell’individuo scegliendo i giusti pesi di portafoglio.
Il che matematicamente si scrive come:
maxE[U(W)] sotto il vincolo che W1=(1+Rp(ώ))W0ù
Il problema si risolve graficamente scegliendo il punto di
intersezione fra una delle curve di indifferenza dell’individuo e la
capital market line.
Q6)Come può essere giustificato l’utilizzo del modello media-
varianza per identificare le preferenze di portafoglio di un
investitore?
Per giustificare la solidità e quindi l’utilizzo del modello media-
varianza utilizziamo 4 giustificazioni principali. La più importante è
quella che troviamo quando supponiamo che la funzione di utilità
dell’investitore sia quadratica: il tutto viene spiegato
matematicamente:
E[Uq(W)]=E[W]-1/2kE[W^2] Ricordandoci che Var[W]=E[W^2]-
[E[W]]^2 e quindi E[W^2]=Var[W]-[ E[W]]^2
E[Uq(W)]=E[W]-1/2kVar[W]-1/2k[ E[W]]^2=
=E[W]*(1-1/2kE[W])-1/2kVar[W]
Calcolando la derivata prima secondo E[W] otteniamo che:
kE[W]<2 cioè che E[W]<2/k
Il modello media-varianza con una funzione di utilità quadratica può
essere utilizzato solamente quando abbiamo un valore atteso
minore di 2/k (in relazione all’esistenza del bliss point).
Tuttavia è un caso piuttosto difficile per il fatto che per misurare
l’utilità di un investitore, nella prassi è molto difficile che si utilizza
una funzione di utilità quadratica per descrivere le preferenze di un
investitore razionale, in quanto questo tipo di funzioni sono
soggette ad un elevato numero di limitazioni.
Quindi per giustificare generalmente l’utilizzo del MV framework
abbiamo altre tre giustificazioni:
1)Usando espansioni di Taylor del 2°ordine, cioè usando
approssimazioni.
2)Ipotizzando la distribuzione dei rendimenti di portafoglio come
normale, con media u e varianza ∑. In questo modo la distribuzione
sarà caratterizzata interamente dalla media, dalle varianze e dalle
coovarianze, le combinazioni lineari di variabili aleatorie normali
saranno anch’esse normali e, infine, le proprietà chiave della
ricchezza finale saranno rappresentate dalla loro media e dalla loro
varianza
3)Usando direttamente il modello senza particolari ipotesi
precedenti.
Q7)Quali sono i limiti del modello media-varianza?
I limiti principali di questo modello sono 3:
1)Ogni asimmetria viene ignorata dagli investitori;
2)I valori estremi (outliers) accadono nella realtà molto più
frequentemente che nella distribuzione normale
3)scritto sulla lavagna. Nel modello, nell’equazione che dà il valore
atteso della ricchezza al tempo 1, la ricchezza in 0 viene ignorata, il
che significa che viene considerata pari a 1. Il modello quindi potrà
dare risultati ragionevoli solo se si considerà la ricchezza come
unitaria.
Q8)Quali sono le proprietà delle curve di indifferenza? Come
possono essere giustificate?
Le proprietà delle curve di indiffenza di un investitore sono
principalmente 2: hanno pendenza positiva e sono convesse.
1)La positività delle curve di indifferenza viene giustificata dal fatto
che considerando una funzione
G(mupf,sigma^2pf)=G(Et[Rpf,t+1],Vat[Rpf,t+1])=Gsoprasegnato
Cioè considerando dei piccoli cambi nella media e nella varianza tali
da lasciare il livello media varianza a G costante, cioè uguale al
livello iniziale, vederemo che a piccole variazioni positive nella
varianza(nel rischio), dovranno corrispondere cambi nella media.
2)La convessità invece viene spiegata, attraverso la negazione delle
altre possibilità, ovvero curve di indifferenza lineari(più ripide e
meno ripide della CML) e di quelle concave:
(alla lavagna)
Q9)Come coinvolgo un PC nelle scelte MV sotto il teorema di
separazione?
Vogliamo massimizzare scegliendo i giusti pesi